導(dǎo)語：如何才能寫好一篇建立多層次資本市場的意義，這就需要搜集整理更多的資料和文獻，歡迎閱讀由公務(wù)員之家整理的十篇范文，供你借鑒。

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關(guān)鍵詞：中小企業(yè) 核心競爭力 多層次資本市場 新三板

一、我國中小企業(yè)核心競爭力現(xiàn)狀分析

（一）核心競爭力的定義

企業(yè)在競爭環(huán)境下取得較好的業(yè)績和持續(xù)發(fā)展能力，如何打造其核心競爭力，是企業(yè)應(yīng)具有的關(guān)鍵能力，反饋了其在價值鏈中的地位。學(xué)術(shù)界對企業(yè)核心競爭力早有深入的研究，主要觀點包括：企業(yè)在生產(chǎn)核心產(chǎn)品的過程中積累的技術(shù)優(yōu)勢；企業(yè)在發(fā)展過程中形成的知識及信息積累；企業(yè)所建的優(yōu)于競爭對手的管理體系、價值體系及內(nèi)部結(jié)構(gòu)；企業(yè)所特有的文化等（陳根，2009）。企業(yè)的核心競爭力是企業(yè)基因里的不可復(fù)制、替代的特性，且能夠催生企業(yè)成長，帶來營業(yè)利潤。

（二）中小企業(yè)核心競爭力的相關(guān)問題

對于中小企業(yè)來說，學(xué)術(shù)界所認知的核心競爭力主要體現(xiàn)為四個具體方面，分別是優(yōu)秀的創(chuàng)新能力、良好的企業(yè)文化、高效靈活的管理體系以及可持續(xù)的發(fā)展模式。我國中小企業(yè)缺乏打造核心競爭力的理念，生存周期較短，體現(xiàn)出家族式、勞動密集的特點，阻礙了其持續(xù)創(chuàng)新經(jīng)營能力。

1.融資困難，企業(yè)缺乏后續(xù)發(fā)展?jié)摿?。我國中小企業(yè)主要由個人獨資或者多個個人合伙投資設(shè)立，資金投入及技術(shù)投入方面無法跟國有企業(yè)及部分大型企業(yè)相提并論。由于規(guī)模所限，中小企業(yè)的總體利潤也相對較低，在投資人及商業(yè)銀行嚴(yán)重缺乏后續(xù)發(fā)展的潛力。對于投資人及商業(yè)銀行而言，資產(chǎn)相對較大、利潤穩(wěn)定的大型企業(yè)更加有吸引力，造成了中小企業(yè)資金供應(yīng)困難，而大型企業(yè)資金相對充裕的局面，阻礙了中小企業(yè)的后續(xù)發(fā)展。

2.家族式管理的障礙。我國中小企業(yè)多數(shù)為家族式企業(yè)，傳承思想影響下的子女直接繼承現(xiàn)象突出。根據(jù)現(xiàn)代企業(yè)管理理論，實際控制人的個人風(fēng)格、素質(zhì)、管理經(jīng)驗、經(jīng)營能力是決定企業(yè)成敗的關(guān)鍵因素，而繼承制難以使企業(yè)吸引市場化、高素質(zhì)、職業(yè)化人才，從長遠來看，對企業(yè)的核心競爭力的形成是一種損害。

3.企業(yè)發(fā)展模式的困境。很多中小企業(yè)的成功，要歸因于我國近30年的高速發(fā)展，企業(yè)依靠該市場機會獲得了成功，但也掩蓋了自身經(jīng)營理念、管理體系、管理手段的落后。目前我國處在經(jīng)濟調(diào)整期，以往屢試不爽的追加投資、加大生產(chǎn)、控制成本等手段效率開始下降，而依靠核心技術(shù)、現(xiàn)代管理體系、企業(yè)文化等提升企業(yè)核心競爭力的模式將會成為主流。如何帶領(lǐng)企業(yè)進行轉(zhuǎn)型以適應(yīng)市場需求成為很多中小企業(yè)面臨的挑戰(zhàn)。

4.核心競爭力的認知錯位。地方保護主義、簡單的模仿、低廉的生產(chǎn)成本這些優(yōu)勢可以幫助企業(yè)獲得不菲的利潤，但由于其本身不具有稀缺性及不可模仿性，無法保證企業(yè)長期的發(fā)展。我國部分中小企業(yè)仍然依賴于上述普通優(yōu)勢，忽略了核心競爭力建設(shè)，在受到新進入者競爭時將處于比較被動的地位。在此情況的影響下，大部分中小企業(yè)缺乏對自身的核心競爭力的合理認知以及對形成自身核心競爭能力的急迫性與危機感。

總體來看，中小企業(yè)區(qū)別于其他公司的預(yù)期能夠帶來利潤的核心競爭力的形成，即需要內(nèi)生性動力，也需要外部環(huán)境的推動。在我國，資本市場包括了企業(yè)規(guī)范運作，提供融資渠道，建立現(xiàn)代公司運行機制等功能，因此，如何提供一個可供中小企業(yè)便利登陸的資本市場，就成了問題的關(guān)鍵。

二、我國多層次資本市場概述

（一）多層次資本市場的結(jié)構(gòu)。多層次資本市場體系是指為滿足質(zhì)量、規(guī)模、風(fēng)險、發(fā)展階段不同的企業(yè)的資本運作要求而建立起來的資本體系。我國正在形成由以主板、創(chuàng)業(yè)板、新三板以及區(qū)域股權(quán)市場等為核心層次的資本市場體系。

（二）多層次資本市場的現(xiàn)狀。成熟市場體系：美國多層次資本市場，涵蓋了縱向和橫向的交織結(jié)構(gòu)，包括以下層次：頂層-紐約證券交易所和NASDAQ市場，美國證券交易所和NASDAQ小型資本市場（第二層），地方性股票交易所（第三層），以及作為第四層的OTC及其他市場等。如此完善的資本市場結(jié)構(gòu)也在美國的金融市場中發(fā)揮著舉足輕重的作用。而英國的資本市場分為四個層次：第一層次主板市場，第二層次為選擇投資市場（AIM），屬于未上市的證券，第三層次為全國性的三板市場，第四層為區(qū)域性的市場。（劉文娟，2010）從多方面為國內(nèi)外上市的大中型企業(yè)、中小型企業(yè)以及更為初級的中小微企業(yè)提供了多樣的融資服務(wù)。

與上述市場相比，我國多層次資本市場的基本結(jié)構(gòu)雖然已經(jīng)建立，但并不完善，仍舊存在著一些問題。不同層次的資本市場之間缺乏相互聯(lián)系的管道，信息和資源不能做到完全順暢的流通（時軍，2015）。據(jù)統(tǒng)計，中國資本市場資產(chǎn)總額和占金融資產(chǎn)的比例為37%，而美國為82%，英國為71%。

截至2015年底，中國4000多家上市公司中，滬深主板家數(shù)占比為38.06%，中小板為27.53%，創(chuàng)業(yè)板為17.45%。從總市值上看，主板、中小板、創(chuàng)業(yè)板總市值為530，056.10億元，滬深主板占比69.84%，中小板占比19.61%，創(chuàng)業(yè)板占比10.55%。從上述數(shù)據(jù)中不難看出，我國多層次資本市場的發(fā)展非常的不平衡（孫素珍，2015）。無論從數(shù)量上還是總市值上看，主板市場仍舊是主體地位。與穩(wěn)定的金字塔結(jié)構(gòu)相比，我國資本市場倒金字塔結(jié)構(gòu)雖在修正，但仍未真正形成底層市場基礎(chǔ)。

為解決上述問題，國務(wù)院于2013年底正式將“新三板”市場覆蓋范圍擴大至全國?！靶氯濉笔袌隽⒆阌诜?wù)創(chuàng)新型、創(chuàng)業(yè)型、成長型的中小微企業(yè)（談志彬，2016），對于我國金融體制的改革和多層次資本市場結(jié)構(gòu)的設(shè)立，都起著有力的推動和促進作用。截至2015年末，新三板掛牌家數(shù)從2014年末的1572家快速增長到5129家，融資金額從132.09億元增長到1216.17億元，新三板市場取得了前所未有的快速發(fā)展。掛牌公司家數(shù)已經(jīng)大大超過其他板塊的總和，市值達到了2.46萬億元。發(fā)展“新三板”市場是在“雙創(chuàng)”的戰(zhàn)略背景之下，對于提高企業(yè)直接融資比例，推動去杠桿化、產(chǎn)業(yè)升級，具有重要意義。

（三）我國多層次資本市場發(fā)展方向。“十三五”規(guī)劃中也提到，通過進行金融體制改革、交易制度改革來提升金融鏈接實體的效率，降供給、調(diào)杠桿、升結(jié)構(gòu)。這一目標(biāo)也暗示了我國多層次資本市場的現(xiàn)狀：不夠透明、發(fā)展不夠健康，新股的發(fā)行等交易制度方面有待完善，直接融資的比例偏低，非金融企業(yè)杠桿率過高等。（程湘萍，2015）

三、中小企業(yè)核心競爭力與我國多層次資本市場的關(guān)系

打造中小企業(yè)核心競爭力需要多方面因素的共同作用，多層次資本市場為中小企業(yè)競爭力形成提供了通道，而最楸憷中小企業(yè)對接的資本市場通道即為“新三板”市場。

首先，“新三板”市場可以為中小企業(yè)提供一個良好的融資平臺，滿足中小企業(yè)發(fā)展所需“小額、快速、靈活”的資金需求。據(jù)統(tǒng)計，“新三板”2015年全年新增掛牌企業(yè)數(shù)量3567家，共完成定向增發(fā)融資2497起，融資金額達到1217億元，形成了加速成長的趨勢，并超過創(chuàng)業(yè)板2015年全年融資總額，加上股權(quán)質(zhì)押融資、債券融資、優(yōu)先股發(fā)行等業(yè)務(wù)的開展，極大豐富了我國中小企業(yè)的融資渠道。掛牌中小企業(yè)將上述渠道所融資金投入到生產(chǎn)研發(fā)中，能極大提升企業(yè)自身的核心競爭力，增加后續(xù)發(fā)展的潛力，

其次，新三板能夠幫助中小企業(yè)完善公司治理，建立健全現(xiàn)代企業(yè)管理體系。根據(jù)掛牌新三板的要求完善公司“三會制度”，上述制度建立一方面能幫助企業(yè)所有者解決繼承人經(jīng)驗或能力不足的問題，另一方面也為吸引優(yōu)秀管理人才提供了機會。2015年全年，新三板掛牌企業(yè)共披露公告超16萬份，針對公司重大決策、經(jīng)營狀況等事項進行了信息披露，提升了企業(yè)自身管理水平，同時向潛在投資者展示公司核心競爭力。

第三，在券商、律師、會計師、投資人等多方參與下，企業(yè)可以在模式轉(zhuǎn)型、核心競爭力認知等方面獲得更加專業(yè)的支持，可以為企業(yè)未來發(fā)展制定更為清晰且符合市場發(fā)展趨勢規(guī)劃。截至2015年底，參與“新三板”市場的主辦券商數(shù)量為91家，會計師事務(wù)所39家，律師事務(wù)所412家，各方中介機構(gòu)為掛牌企業(yè)提供了全方位專業(yè)服務(wù)。券商持續(xù)督導(dǎo)制度保證了企業(yè)及券商雙方利益的綁定，只有與所督導(dǎo)的企業(yè)共同成長，各中介機構(gòu)才能在將來獲得可觀的收益，形成多方共贏的局面。這種安排有利于中小企業(yè)迅速找到自身的核心競爭力，并通過不斷加大投入去鞏固相關(guān)優(yōu)勢，讓中小企業(yè)獲得長期健康的成長。

建立多層次資本市場是我國資本市場發(fā)展的有力舉措和必行之道，未來幾年內(nèi)關(guān)于確立多層次資本市場的制度將更加完善，交易所市場將更加規(guī)范。具體到當(dāng)前資本市場，注冊制、戰(zhàn)略新興板及創(chuàng)業(yè)板分層呼之欲出，“新三板”呈現(xiàn)爆發(fā)式增長態(tài)勢，尤其是”新三板”，已經(jīng)逐漸成為中小企業(yè)直接融資的主戰(zhàn)場。因為中小企業(yè)所處企業(yè)生命階段不同，資本運作與持續(xù)督導(dǎo)需求也各不相同，市場服務(wù)主體更要針對單個企業(yè)，圍繞著企業(yè)核心競爭力打造，提供全范圍、全鏈條、多樣化、一體化的金融服務(wù)將成為資本市場新的研究問題。股權(quán)質(zhì)押融資、優(yōu)先股、債券融資、公司債、銀證合作等創(chuàng)新的融資模式，將會成為我國多層次資本市場促進中小企業(yè)融資的新趨勢。因此，在“新三板”的支持下，我國中小企業(yè)將能更好的形成并鞏固自身的核心競爭力，不斷發(fā)展壯大，成為我國多層次資本市場的重要參與者。

參考文獻：

[1] 劉文娟.多層次資本市場建設(shè)的國際比較與經(jīng)驗總結(jié)[J].哈爾濱商業(yè)大學(xué)學(xué)報.2010年第4期

[2] 時軍.我國多層次資本市場體系構(gòu)建思考[J].財會通訊.2015年第19期

[3] 孫素珍.淺談我國多層次資本市場存在的問題及轉(zhuǎn)板制度設(shè)計思路[J].財政監(jiān)督.2015年第3期

[4] 程湘萍.我國多層次的資本市場解析[J].中小企業(yè)管理與科技.2015年第34期

篇2

隨著資本市場改革的推進，有關(guān)戰(zhàn)略新興板籌建細節(jié)傳聞再度興起。有消息稱，戰(zhàn)略新興板正在籌建中，目前已有200家企業(yè)排隊審核。

新興板意義

“戰(zhàn)略新興板”近期頻頻出現(xiàn)。在監(jiān)管層幾番明確將設(shè)立戰(zhàn)略新興板之后，戰(zhàn)略新興板的籌建一直備受關(guān)注。近日有消息稱，注冊制出臺后，對于戰(zhàn)略新興板，上交所將進行獨立審核，期限在6個月左右，獨立于主板，推出之后將有自己的代碼和監(jiān)管細則。

上交所理事長桂敏杰曾表示，上交所正在研究推動在滬市建立戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)板，定位于服務(wù)規(guī)模稍大、已越過成長期，相對成熟的戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)企業(yè)。而在今年6月的陸家嘴論壇上，證監(jiān)會掌門人肖鋼也公開提出，將在上海證券交易所設(shè)立戰(zhàn)略新興板，與創(chuàng)業(yè)板錯位發(fā)展。

“與主板、創(chuàng)業(yè)板形成銜接，同時也有適度交叉；與現(xiàn)有市場協(xié)調(diào)發(fā)展，不會割裂歷史、割裂現(xiàn)狀憑空造一個市場” ，此前桂敏杰稱，盡管目前我國資本市場已經(jīng)建立了中小板、創(chuàng)業(yè)板、全國股轉(zhuǎn)系統(tǒng)等，但總體來看，對創(chuàng)新型、戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展的支持力度不夠。

事實上，上交所此前已經(jīng)公開透露過有關(guān)戰(zhàn)略新興板的方案內(nèi)容。上海證券交易所副總經(jīng)理劉世安今年5月表示，上交所戰(zhàn)略新興板建設(shè)方案主要有三大核心內(nèi)容，包括定位、上市條件、制度安排等。重點服務(wù)于已跨越了創(chuàng)業(yè)階段、具有一定規(guī)模的新興產(chǎn)業(yè)企業(yè)和創(chuàng)新型企業(yè)，尤其是這兩類企業(yè)中戰(zhàn)略意義明顯的企業(yè)?！霸谠O(shè)立初期，將以“十二五”國家戰(zhàn)略性產(chǎn)業(yè)發(fā)展規(guī)劃為依據(jù)，重點支持七大戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)，中國制造2025十大重大發(fā)展領(lǐng)域企業(yè)，以及科技創(chuàng)新型企業(yè)。同時，國家其他相關(guān)產(chǎn)業(yè)規(guī)劃確定的新興產(chǎn)業(yè)，以及商業(yè)模式創(chuàng)新，公司治理創(chuàng)新等其他創(chuàng)新型企業(yè)，也都屬于戰(zhàn)略新興板所服務(wù)的范圍?！?/p>

近年來，在境外上市的大部分中小企業(yè)都沒能獲得國際投資者的認可，股價長期低迷，融資功能基本喪失。從2010年開始，中概股出現(xiàn)密集的私有化退市，85%的相關(guān)退市企業(yè)都屬于戰(zhàn)略新興板服務(wù)的范圍。因此，業(yè)內(nèi)人士預(yù)計，上交所戰(zhàn)略新興板的一大重要功能是要承接回國上市的中概股。

資本市場的多方共贏

其實，在企業(yè)追捧上市融資的同時，我們不妨先來了解一下如今資本市場融資渠道都有哪些？

首先是我們平時所說的A股，主要是指主板和中小板。中國A股市場（主板）盡管為企業(yè)提供了直接融資渠道，但是與我國千萬數(shù)量級的中小企業(yè)相比，現(xiàn)有市場的容量還是極其有限的，主要是大型藍籌企業(yè)的舞臺，自1990年設(shè)立至今約1543家企業(yè)掛牌上市。

中小板市場是為處于產(chǎn)業(yè)化初期的中小型企業(yè)提供資金融通。不過，在A股上市對于中小企業(yè)而言十分困難，而且時間花費也很長。從目前看，如果在A股市場IPO，最少要等待2-3年的時間。

其次是在深交所創(chuàng)業(yè)板上市。創(chuàng)業(yè)板市場啟動于2009年3月31日，開辦目的主要是為創(chuàng)新型和成長型企業(yè)提供服務(wù)，為自主創(chuàng)新企業(yè)提供融資平臺，并為風(fēng)險投資企業(yè)和私募股權(quán)投資者建立新的退出機制，目前約有400家上市企業(yè)。

不過，從2015年年初至今創(chuàng)業(yè)板指數(shù)漲幅已超過一倍。但因其高企的整體市盈率，創(chuàng)業(yè)板的高估值備受市場質(zhì)疑。

還有新三板、四板。從2004年我國推出中小板，到2009年推出了創(chuàng)業(yè)板。經(jīng)過10年探索，我國多層次資本市場體系初具規(guī)模，中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)（新三板）服務(wù)范圍已擴展至全國，各地區(qū)域股權(quán)轉(zhuǎn)讓市場（俗稱“四板”）規(guī)模也在不斷擴大。

截至5月22日，新三板掛牌公司共有2452家?！八陌濉迸c前三個板塊的“獨此一家”不同，目前全國已經(jīng)建立了30余家區(qū)域股權(quán)交易市場，基本上形成了“一省一市場”的格局。

市場的多層次需求

肖鋼強調(diào)，我國資本市場服務(wù)科技創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)能力有所不足，市場體系不健全，包容度和覆蓋面不夠，與我國有1500萬家中小微企業(yè)的規(guī)模并不匹配。

肖鋼指出，下一步，證監(jiān)會將加快多層次資本市場體系，推動產(chǎn)品創(chuàng)新、服務(wù)創(chuàng)新和業(yè)務(wù)創(chuàng)新，服務(wù)和完善市場功能體系，有效支撐創(chuàng)新驅(qū)動發(fā)展戰(zhàn)略。要建立廣覆蓋、多渠道、低成本、高效率、嚴(yán)監(jiān)管的多層次股權(quán)市場，進一步壯大主板、中小企業(yè)板市場，推進交易所市場內(nèi)部分層。肖鋼表示，科技創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)的風(fēng)險特征不同于成熟型產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟行為，必須高度依賴資本，因為靠企業(yè)自身的積累和銀行貸款往往是不現(xiàn)實的。因此，加快健全適應(yīng)創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)的多層次資本市場體系，提供全面系統(tǒng)的投融資服務(wù)就顯得至關(guān)重要。金融資本和產(chǎn)業(yè)資本的分離是創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)的主要推動力。

上海交通大學(xué)高級金融學(xué)院副院長朱寧指出，戰(zhàn)略新興企業(yè)上市融資是我國創(chuàng)建多層次資本市場的需要，或進一步發(fā)展的方向，大型企業(yè)的盈利收入未必達到現(xiàn)在整個資本市場上市的要求，但從發(fā)展趨勢講，是政策要扶持的，這一點也是中國多層次資本市場發(fā)展過程中的重要進步。

PK深交所“神創(chuàng)板”

針對設(shè)立戰(zhàn)略新興板，市場曾一度認為將對創(chuàng)業(yè)板和新三板帶來較大沖擊。不過，多位證券業(yè)人士表示，戰(zhàn)略新興板推出以后，對于其他市場的影響有限，并不會造成較大的沖擊。

民生證券研究院副院長李少君指出，如果幾個市場明確定位差異，將不會對其他市場沖擊。戰(zhàn)略新興板推出的意義在于幫助當(dāng)前新興產(chǎn)業(yè)獲得直接融資。他認為，新興產(chǎn)業(yè)企業(yè)在受到輕資產(chǎn)、初創(chuàng)期或成長期以及其他因素的限制，從傳統(tǒng)渠道獲取資金存在很大困難，而這些企業(yè)的成敗又直接影響到中國經(jīng)濟的轉(zhuǎn)型?！巴瞥鲆院?，有利于吸引更多的上市公司到A股上市，優(yōu)化上市公司結(jié)構(gòu)，進一步推動資本市場的發(fā)展，提高融資和支持實體經(jīng)濟的能力”，李少君稱 。

從數(shù)據(jù)上看，創(chuàng)業(yè)板就相當(dāng)于戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)板。創(chuàng)業(yè)板啟動至今上市400多家企業(yè)，其中傳媒、電子、通信、計算機、環(huán)保、醫(yī)藥生物等戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)企業(yè)占74%。戰(zhàn)略新興板勢必會與創(chuàng)業(yè)板有一定重疊。

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關(guān)鍵詞：長三角；多層次資本市場；上海國際金融中心

中圖分類號：F830.30　文獻標(biāo)識碼：　A文章編號：1006－1894(2007)04－0005－05

一、長三角金融腹地：上海國際金融中心形成的基本依托

在地域金融和金融資源流動方面的研究，主要有Leyshon和Thrift(1997)，Martin(1999)對貨幣、資本流動性的研究；Hau(1999)對國際投資地理分布與組合的研究；P0rteS和Rey(2000)對股權(quán)資本跨界流動決定性因素的研究；Clark(2003)對全世界時空范圍內(nèi)金融資本流動的研究等。在金融中心與金融地域方面的研究，主要有Friedman(1982)、Scott(2001)對金融資本在大都市區(qū)集聚的研究；Dahm和Green(1995)對金融中心發(fā)展與萎縮問題的研究；Porteous(1995，1999)、Martin(1999)對金融中心產(chǎn)生金融集聚原因的研究；張鳳超(2006)對金融地域系統(tǒng)的研究等。

在現(xiàn)代經(jīng)濟社會中，金融成為經(jīng)濟活動的重要構(gòu)成要素，是資源配置的核心和樞紐。在金融資源進行時空的傳導(dǎo)與配置過程中，金融中心城市與周邊金融腹地之間存在著傳導(dǎo)和對流的互動，以資本市場為核心配置方式的金融地域系統(tǒng)構(gòu)成金融流、信息流、物流和人才流的空間結(jié)構(gòu)體系，通過資本市場的集聚、輻射、滲透等功能，由金融中心源源不斷地通過金融腹地向外傳輸金融資源，并以開放的狀態(tài)，保持與外部地域的循環(huán)與交換，促進整個地域金融效率的提升。在現(xiàn)實金融活動中，金融中心的輻射是通過多維的金融腹地為依托的。金融作為經(jīng)濟社會的一種特殊資源，包括資金市場和資本市場，其分布格局不能均衡配置于整個地域?？疾靽H上金融中心的形成發(fā)展過程與實際布局，一般都先集中于經(jīng)濟發(fā)達地域核心位置的中心城市，然后依據(jù)不同級次城市金融資源的差異性，進行非均衡配置，形成以金融中心為核心，賴以互相關(guān)聯(lián)的金融增長極和金融支點的腹地，向外部金融產(chǎn)業(yè)集聚地擴散。

由于地域資源稟賦的差別就決定著金融具有地域差異性，金融資源融入地域經(jīng)濟活動，成為引導(dǎo)區(qū)域經(jīng)濟發(fā)展和調(diào)節(jié)經(jīng)濟結(jié)構(gòu)最活躍的方式。金融中心功能的實現(xiàn)，一是需要通過量的擴張，金融資源總量對經(jīng)濟總量的貢獻度，隨著地域金融產(chǎn)業(yè)的成長，金融資源數(shù)量得到不斷擴張和增加，從而帶動經(jīng)濟增長。二是當(dāng)金融資源數(shù)量擴張到一定程度時，由于金融創(chuàng)新等因素促使出現(xiàn)質(zhì)的轉(zhuǎn)換，促使金融產(chǎn)業(yè)的成長在結(jié)構(gòu)優(yōu)化和效率提升中得以展開。

因此，金融中心首先必須是經(jīng)濟中心，即擁有雄厚的經(jīng)濟實力和較強的經(jīng)濟集聚和擴散能力，與相鄰的腹地有緊密的經(jīng)濟聯(lián)系，進而影響腹地經(jīng)濟發(fā)展的規(guī)模和速度。同時，如果沒有廣闊的金融腹地，沒有一體化的區(qū)域經(jīng)濟支持，金融中心的發(fā)展和功能發(fā)揮就會受到極大的限制。這在世界各金融中心展開激烈競爭并日益注重培植核心競爭力的今天，就顯得更為重要了。

上海建設(shè)國際金融中心最大的優(yōu)勢在于自身是一個能量極大的經(jīng)濟中心，而且長江三角洲是中國最大的經(jīng)濟圈，上海擁有長三角乃至長江流域巨大的經(jīng)濟腹地和金融腹地、亞洲一流的制造業(yè)基地和較高的人均經(jīng)濟水平等綜合經(jīng)濟優(yōu)勢。以上海為首的長三角都市群位處中國南北兩極的中間，具有極強的輻射空間，上海國際金融中心通過輻射長三角區(qū)域經(jīng)濟，進而輻射全國經(jīng)濟乃至國際經(jīng)濟。在此過程中上海國際金融中心得以獲得長三角經(jīng)濟區(qū)域與中國經(jīng)濟崛起的能量推動。長三角經(jīng)濟區(qū)域的經(jīng)濟成長位居國內(nèi)前列，對上海國際金融中心具有極大的資金需求拉動，形成上海建設(shè)國際金融中心須有的充足資金需求，構(gòu)成上海建成資金需求拉動型國際金融中心的基礎(chǔ)條件。因此，上海國際金融中心在近期選擇以長三角經(jīng)濟乃至國內(nèi)經(jīng)濟發(fā)展為基本依托、以資金需求拉動為特征并為國內(nèi)經(jīng)濟建設(shè)提供金融支持，并逐步增強國際影響的發(fā)展戰(zhàn)略，將十分有利于近期的拓展壯大與持久的長遠發(fā)展。

二、多層次資本市場：上海國際金融中心的有效支撐

世界經(jīng)濟發(fā)展的歷史進程證明，資本市場不僅推動了本地區(qū)及本國經(jīng)濟的迅速發(fā)展，而且對國際經(jīng)濟一體化具有深遠的影響。同時，國際著名的金融中心如紐約、倫敦、東京等，不僅均以都市經(jīng)濟圈為金融腹地依托，而且都擁有成熟的多層次資本市場，即擁有證券交易市場，還包括場外交易、柜臺交易、直接的產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓等多層次、多形式的資本交易，而證券交易所內(nèi)部又細分為包括主板和創(chuàng)業(yè)板市場的證券集中競價交易、大宗交易、非流通股轉(zhuǎn)讓等資本運營的平臺，并對通過資本市場功能對世界經(jīng)濟運行產(chǎn)生重大影響。因此，面對長三角資本市場發(fā)展?fàn)顩r，上海在建成國際金融中心的進程中，構(gòu)建和完善長三角多層次資本市場，不斷拓展金融腹地的金融資源能量，促進長三角經(jīng)濟一體化，已是十分緊迫。

1．從長三角整個金融市場體系協(xié)調(diào)和發(fā)展來看，多層次資本市場是堅實的基礎(chǔ)　由于歷史原因造成市場發(fā)育的不完善，特別是缺乏一個安全、高效的多層次資本市場體系，使得長三角地區(qū)經(jīng)濟至今還難以一體化，難以實現(xiàn)區(qū)域金融資源優(yōu)化配置，加上現(xiàn)行資本市場的規(guī)模限制與實際缺陷，不能解決不同行業(yè)和企業(yè)之間存在差異，也難以消除不同地區(qū)的資本市場條件存在的差異性；當(dāng)前區(qū)域經(jīng)濟發(fā)展程度差異相當(dāng)明顯，不同企業(yè)之間的發(fā)展?fàn)顩r也有很大的差別，如果僅僅只有一個單一的標(biāo)準(zhǔn)、僅僅只有一個單一的行政管制下的資本市場，那么，這個標(biāo)準(zhǔn)對于經(jīng)濟相對落后的地區(qū)和中小企業(yè)往往會形成事實上的制約，就會導(dǎo)致單一資本市場的適應(yīng)性大為弱化，顯然不利于經(jīng)濟可持續(xù)發(fā)展。因此，這就要求整個經(jīng)濟區(qū)域需要不同層次的資本市場來配置金融資源，不斷提升資本市場的效率。

2．從企業(yè)發(fā)展角度出發(fā)，多層次資本市場是活力的源泉　不同企業(yè)對資本市場需求不一樣，上市門檻也不一樣；結(jié)構(gòu)合理的多層次資本市場可以滿足不同企業(yè)包括中小企業(yè)、高科技創(chuàng)新企業(yè)的融資需求，而這些企業(yè)正是長三角經(jīng)濟增長中最為活躍的因素。為這些活躍的市場群體提供有力的金融支持，就是為長三角地區(qū)經(jīng)濟可持續(xù)增長提供了新的動力。同時，多層次資本市場的發(fā)展有利于降低金融領(lǐng)域的多元結(jié)構(gòu)，推動區(qū)域金融深化與金融發(fā)展。

3．從融資結(jié)構(gòu)上分析，多層次資本市場是調(diào)節(jié)的手段　目前，在長三角地區(qū)金融市場現(xiàn)有體系中，間接融資仍占據(jù)主導(dǎo)地位，間接融資中商業(yè)銀行則是主導(dǎo)性的，銀行貸款偏重國有大中型企業(yè)、偏向大中城市。結(jié)構(gòu)合理的多層次資本市場能夠帶動直接融資和間接融資結(jié)構(gòu)的調(diào)整，對于改變過多依賴以銀行貸款主導(dǎo)的間接融資的融資結(jié)構(gòu)具有積極的作用。長三角地區(qū)經(jīng)濟龐大的規(guī)模和豐富的層次決定了企業(yè)直接融資問題的解決不可

能僅僅依靠主板市場，而必須依賴于多層次的資本市場來完成。資本市場只有通過面向需求的最大可能的細分來最大限度地滿足多樣化的市場主體對資本的供給與需求，才能高效率地實現(xiàn)供求的均衡，推動區(qū)域融資結(jié)構(gòu)的調(diào)整和創(chuàng)新，促進長三角經(jīng)濟全面、協(xié)調(diào)和可持續(xù)發(fā)展。

4．金融業(yè)作為服務(wù)業(yè)，檢驗其最終效率的尺度永遠是實體部門的結(jié)構(gòu)優(yōu)化程度　長三角地區(qū)實體經(jīng)濟部門仍然存在兩個明顯的結(jié)構(gòu)失衡現(xiàn)象：一是橫向結(jié)構(gòu)失衡，表現(xiàn)為傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)與高科技產(chǎn)業(yè)獲得資金的失衡，不少資金都流入了與基建相關(guān)的傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)部門，二是縱向結(jié)構(gòu)失衡，主要表現(xiàn)是國內(nèi)儲蓄不能有效地轉(zhuǎn)化為國內(nèi)投資，集中了全社會絕大部分貨幣資源的銀行經(jīng)常有過大的存貸差，降低了金融資源的使用效率。多層次資本市場的建設(shè)有利于提高金融市場的整合程度，降低其分割程度，從而推動金融體制的改革和改善長三角地區(qū)金融資源的配置效率。

5．多層次資本市場的發(fā)展也必然會推動監(jiān)管體制和資本市場制度建設(shè)的創(chuàng)新 單一層次的證券市場的融資和資源配置功能總體上非常有限，而且將不同風(fēng)險偏好的企業(yè)集中在一個較高標(biāo)準(zhǔn)的主板市場上市，同時缺乏其他可供選擇的直接融資渠道，那么，這種單一市場不僅不能滿足各個層次的融資者和投資者的需求，而且還會導(dǎo)致資本市場金融資源的錯位配置，形成資金的流動性過剩，助長投機行為。從市場監(jiān)管的角度看，如能對企業(yè)多層次的融資需求作出合理的、多層次的市場體系安排，監(jiān)管部門相應(yīng)地就能針對不同市場上企業(yè)的特點作出不同的監(jiān)管安排，這樣也是有利于市場的協(xié)調(diào)發(fā)展的。

總之，一個金融市場發(fā)達的地區(qū)，必然經(jīng)濟金融化程度就較高，同時，金融市場化程度的提高必然導(dǎo)致金融資產(chǎn)品種的擴大，期限與種類的增多，周邊甚至更廣闊的區(qū)域?qū)鹑诋a(chǎn)品和金融服務(wù)需求增加，金融機構(gòu)和金融人才的不斷集聚，中介服務(wù)機構(gòu)和信用體系完善，為各類金融交易提供方便、自由的交易平臺，金融信息產(chǎn)生和傳遞增加等。這些都是國際金融中心形成的必備條件。長三角地區(qū)多層次資本市場的構(gòu)建，將極大地改善上海及周邊地區(qū)金融的基礎(chǔ)條件，加速推進上海國際金融中心的形成和建設(shè)。

三、發(fā)展長三角多層次資本市場：促進上海國際金融中心建設(shè)

從現(xiàn)實條件來看，目前經(jīng)濟充滿活力的長三角地區(qū)發(fā)展多層次資本市場條件已經(jīng)基本成熟，適時推出可謂水到渠成，應(yīng)盡快構(gòu)建層次結(jié)構(gòu)合理、地域分工清晰、運作效率高的多層次資本市場體系。當(dāng)然，發(fā)展多層次資本市場也是一項系統(tǒng)工程，需要在發(fā)展過程中積極推進制度建設(shè)和體制創(chuàng)新，其中尤為迫切的是采取切實有效的措施，建立嚴(yán)格的、市場化的退出機制，高效率地實現(xiàn)資本市場供求平衡，合理界定不同層次市場的功能定位，發(fā)揮多層次資本市場的功能。

1．繼續(xù)發(fā)揮主板市場(集中交易市場)功能　上海證券交易所依然是長三角地區(qū)乃至我國大中型企業(yè)上市融資的主要市場，對國際資本市場的影響日益增加，同時也需要在發(fā)展思路和戰(zhàn)略上進行布局和謀劃。從總量與規(guī)模上看，上海證券交易市場依然是長三角經(jīng)濟區(qū)域多層次市場體系的主體部分。特別是上海在建設(shè)世界金融中心的進程中，積極配合國家金融宏觀調(diào)控部門和監(jiān)管部門，加快形成金融產(chǎn)品創(chuàng)新中心、金融市場交易中心和國內(nèi)外金融機構(gòu)集聚中心。繼續(xù)發(fā)揮貨幣、證券、期貨、黃金等全國性金融市場的作用，促進金融衍生品、保險再保險、離岸金融、企業(yè)債券等市場和業(yè)務(wù)發(fā)展。同時，積極引進國內(nèi)外金融機構(gòu)，發(fā)展新興金融機構(gòu)，優(yōu)化整合地方金融資源。完善金融風(fēng)險防范和處置機制，優(yōu)化金融發(fā)展環(huán)境，充分發(fā)揮上海證券交易所的融資功能，區(qū)域內(nèi)的投融資主體充分利用上海證券交易所來擴大直接融資比重，開拓資本市場融資渠道，改善投融資結(jié)構(gòu)、提升投資效率，并對生產(chǎn)力地域空間布局戰(zhàn)略的形成提供堅實的金融支撐。

2．積極推出二板市場　二板市場的定位是為具有高成長性的中小型企業(yè)，特別是高科技企業(yè)提供上市融資的便利，以促進科技產(chǎn)業(yè)的擴張與發(fā)展；同時也為投資于這些高風(fēng)險、高收益企業(yè)的風(fēng)險資本提供了一條正常的退出通道。建立活躍的創(chuàng)業(yè)板市場(二板市場)是較好的風(fēng)險投資退出渠道，政府應(yīng)從各項政策與制度上大力支持。創(chuàng)業(yè)板市場是多層次資本市場的重要組成部分，要在借鑒和吸取海外創(chuàng)業(yè)市場發(fā)展經(jīng)驗教訓(xùn)的基礎(chǔ)上加快推進創(chuàng)業(yè)板市場建設(shè)?；诓町愋詷O大的區(qū)域金融市場特征，實際上在長三角經(jīng)濟區(qū)域的中小企業(yè)等已經(jīng)開創(chuàng)了多種形式的直接融資渠道，應(yīng)予以引導(dǎo)和規(guī)范。

中小企業(yè)板的建立是構(gòu)建多層次資本市場的重要步驟。目前，進一步加快中小企業(yè)直接融資市場建設(shè)速度的時機和條件已經(jīng)成熟，要積極創(chuàng)造條件，適時在長三角地區(qū)開設(shè)區(qū)域性中小企業(yè)板或創(chuàng)業(yè)板，完善長三角經(jīng)濟區(qū)域資本市場結(jié)構(gòu)，滿足區(qū)域內(nèi)極具活力和發(fā)展空間的中小企業(yè)的融資需求。盡快為主業(yè)突出、業(yè)績優(yōu)，良二、運作規(guī)范的中小企業(yè)建立直接融資的綠色通道。在現(xiàn)有法律框架節(jié)，對符合《公司法》、《證券法》相關(guān)規(guī)定的中小企業(yè)，應(yīng)放寬上市條件，縮短發(fā)行周期，簡化相關(guān)程序，優(yōu)先扶持優(yōu)質(zhì)企業(yè)進入資本市場，建立一個方便、快捷、低成本的融資機制。

3．健全三板市場(場外交易市場)　目前長三角地區(qū)已形成以上海產(chǎn)權(quán)交易所為龍頭的長江流域產(chǎn)權(quán)交易共同市場，成員為長江流域省市的產(chǎn)權(quán)交易機構(gòu)；近年來，地方產(chǎn)權(quán)交易市場的發(fā)展十分迅猛。產(chǎn)權(quán)市場是多層次資本市場的重要組成部分，作為企業(yè)資本運營的平臺，產(chǎn)權(quán)市場是實現(xiàn)生產(chǎn)要素加快流動、資源有效合理配置的重要手段。目前長江三角洲的產(chǎn)權(quán)市場呈現(xiàn)出良好發(fā)展勢頭，形成上海產(chǎn)權(quán)交易所、浙江(杭州)產(chǎn)權(quán)交易市場和江蘇(南京)產(chǎn)權(quán)交易市場三足鼎立的格局，成交活躍，但目前市場尚處于相互分割狀況。在發(fā)展長三角產(chǎn)權(quán)交易市場的進程中，需形成以上海產(chǎn)權(quán)交易所為中心、以浙江(杭州)產(chǎn)權(quán)交易市場和江蘇(南京)產(chǎn)權(quán)交易市場為依托，向地(市)級城市發(fā)展的一體化產(chǎn)權(quán)交易市場，并向城市及其他地區(qū)輻射；實現(xiàn)信息共享、交易標(biāo)的統(tǒng)一掛牌、統(tǒng)一結(jié)算的市場體系的構(gòu)建內(nèi)容，在功能上補充上海證券交易所對區(qū)域經(jīng)濟推進的缺陷。為此，在重新構(gòu)造新的產(chǎn)權(quán)交易市場的體系、運作模式和制度、功能評價等基礎(chǔ)上，盡快建立和完善統(tǒng)一的產(chǎn)權(quán)交易管理信息系統(tǒng)、實現(xiàn)交易聯(lián)網(wǎng)運行；在共同市場內(nèi)部實現(xiàn)交易程序的統(tǒng)一；加快推動跨行政區(qū)的產(chǎn)權(quán)市場一體化交易的管理機構(gòu)，發(fā)展非政府性的市場中介組織，以推進產(chǎn)權(quán)市場一體化的有效運作；逐步實現(xiàn)交易規(guī)則和審核標(biāo)準(zhǔn)的統(tǒng)一；從區(qū)域間結(jié)算轉(zhuǎn)移支付體系的建立，逐步向統(tǒng)一的結(jié)算交割體系過渡；并逐步形成統(tǒng)一的監(jiān)管制度和監(jiān)管體系。

篇4

[關(guān)鍵詞] 資本市場；民營企業(yè)；創(chuàng)新

[中圖分類號] F830.9 [文獻標(biāo)識碼] A [文章編號] 1006-5024(2008)03-0162-03

[作者簡介] 崔秀榮，信陽師范學(xué)院副教授，研究方向為企業(yè)經(jīng)濟。(河南 信陽 464000)

一、新型工業(yè)化條件下民營企業(yè)必須走集成創(chuàng)新之路

1.集成創(chuàng)新是民營企業(yè)未來發(fā)展的必然選擇?；诮?jīng)濟全球化、技術(shù)信息化、經(jīng)營知識化的新趨勢和新型工業(yè)化對企業(yè)素質(zhì)提出更高要求的現(xiàn)實，民營企業(yè)創(chuàng)新需要一個全新的戰(zhàn)略模式――集成創(chuàng)新。集成創(chuàng)新理論認為，企業(yè)作為創(chuàng)新的主體，其創(chuàng)新的內(nèi)涵是十分豐富的，它是一種多維的、系統(tǒng)的、整體的創(chuàng)新。創(chuàng)新是一項系統(tǒng)工程，包括科技、產(chǎn)權(quán)、管理等內(nèi)容；創(chuàng)新是全方位的，其體系涉及生產(chǎn)力、生產(chǎn)關(guān)系和上層建筑諸方面；創(chuàng)新主體既包括企業(yè)自身，也包括地方政府在內(nèi)；創(chuàng)新有多個層面，具有系統(tǒng)性、動態(tài)性、協(xié)同性的特征?？傊?，只有全方位、系統(tǒng)、持續(xù)不斷地集成創(chuàng)新，才能謀求民營企業(yè)長遠的可持續(xù)發(fā)展。

創(chuàng)新是企業(yè)發(fā)展的永恒主題。黨的十六屆四中全會提出了要加快國家創(chuàng)新體系建設(shè)的戰(zhàn)略目標(biāo)，以企業(yè)為主體的技術(shù)創(chuàng)新在國家創(chuàng)新體系建設(shè)中具有極其重要的戰(zhàn)略地位。民營企業(yè)是農(nóng)村工業(yè)化的主體、農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)化的龍頭、城市大工業(yè)的支撐，是企業(yè)創(chuàng)新主體的重要組成部分，處于國家創(chuàng)新體系建設(shè)的基層。目前，民營企業(yè)正處在結(jié)構(gòu)調(diào)整、體制創(chuàng)新和提高素質(zhì)的關(guān)鍵時期，適應(yīng)國家創(chuàng)新體系建設(shè)新形勢，加快民營企業(yè)創(chuàng)新步伐，對推動民營企業(yè)發(fā)展、推進農(nóng)村工業(yè)化和現(xiàn)代化進程、全面建設(shè)小康、構(gòu)建和諧社會具有重要意義。

2.資本市場是民營企業(yè)實現(xiàn)集成創(chuàng)新的重要平臺。資本市場主要是通過發(fā)揮其三大基本功能而在經(jīng)濟活動中發(fā)揮重要作用，包括資本資源配置功能，對資本資產(chǎn)的風(fēng)險定價功能以及為資本資產(chǎn)提供流動。在現(xiàn)代市場經(jīng)濟條件下，資本市場功能作用的發(fā)揮，是以按照現(xiàn)代企業(yè)制度要求建立的微觀主體為基礎(chǔ)的，這一微觀主體就是企業(yè)。因此，適應(yīng)資本市場要求，加快民營企業(yè)以產(chǎn)權(quán)制度、組織制度和技術(shù)進步為內(nèi)容的集成創(chuàng)新，是民營企業(yè)進入資本市場的關(guān)鍵。

(1)加快民營企業(yè)產(chǎn)權(quán)制度創(chuàng)新，建立現(xiàn)代企業(yè)制度。適應(yīng)市場和社會化大生產(chǎn)的客觀要求，建立“歸屬清晰、權(quán)責(zé)明確、保護嚴(yán)格、流轉(zhuǎn)順暢”的現(xiàn)代產(chǎn)權(quán)制度，是實現(xiàn)民營企業(yè)制度創(chuàng)新的首要問題?！疤K南改制”的經(jīng)驗告訴我們，產(chǎn)權(quán)清晰的公司制和私人企業(yè)將是我國民營企業(yè)產(chǎn)權(quán)制度改革的發(fā)展方向。民營企業(yè)產(chǎn)權(quán)制度創(chuàng)新必須從實際出發(fā)，因企制宜，講求實效。目前可行的辦法是逐步引導(dǎo)民營企業(yè)朝著產(chǎn)權(quán)清晰的規(guī)范的公司制企業(yè)方向發(fā)展。具體做法是：中小型民營企業(yè)在條件許可時可改制為有限責(zé)任公司；一些規(guī)模大的、資產(chǎn)實力雄厚的民營企業(yè)可推行規(guī)范的股份有限公司制度。

(2)完善法人治理結(jié)構(gòu)，實現(xiàn)組織管理制度創(chuàng)新。產(chǎn)權(quán)制度改革不是民營企業(yè)改革的終點，治理結(jié)構(gòu)才是民營企業(yè)改制的根本。大多數(shù)民營企業(yè)在企業(yè)創(chuàng)業(yè)初期采取個人業(yè)主制和合伙制組織形式和家族式的管理模式，決策效率較高、經(jīng)營機制較靈活、凝聚力較強，具有很強的市場競爭能力。但是當(dāng)民營企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營規(guī)模擴大，技術(shù)水平不斷提高之后就迫切需要突破自身組織管理模式的束縛，到外界去尋求更大的發(fā)展。顯然，公司制企業(yè)組織方式無疑比業(yè)主制和合伙制企業(yè)組織形式更能適應(yīng)社會化大生產(chǎn)的需要，而建立公司法人治理結(jié)構(gòu)，明確劃分股東會、董事會、監(jiān)事會、經(jīng)理各自的權(quán)利、責(zé)任和利益，從而形成股東會與董事會之間的信任托管關(guān)系、董事會與經(jīng)理之間的委托――關(guān)系，董事會、監(jiān)事會之間的相互制衡關(guān)系也成為必然。

(3)加快技術(shù)創(chuàng)新，推進技術(shù)進步。用高新技術(shù)對傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)進行改造，采用新技術(shù)、新工藝、新材料、新裝備 ，加快產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整和技術(shù)升級，是提高民營企業(yè)整體素質(zhì)的關(guān)鍵。從國外的經(jīng)驗看，風(fēng)險資本市場是孕育眾多高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)的“溫床”。因此，建立良性循環(huán)的風(fēng)險資本市場和“風(fēng)險共擔(dān)，收益共享”的現(xiàn)代直接融資制度是民營企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的重要條件。同時，創(chuàng)業(yè)投資是將資金要素和知識要素結(jié)合起來的必要環(huán)節(jié)，是推動科技成果轉(zhuǎn)化為生產(chǎn)力的有效工具。充分發(fā)揮創(chuàng)業(yè)投資在選擇優(yōu)質(zhì)的投資項目、技術(shù)創(chuàng)新項目，參與企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新管理與監(jiān)督等方面的作用，對推動民營企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新也具有重要價值。

二、構(gòu)建多層次資本市場，推動民營企業(yè)集成創(chuàng)新

(一)多層次的資本市場有利于推動民營企業(yè)集成創(chuàng)新

1.多層次資本市場有利于資源的優(yōu)化配置。多層次資本市場是指面對質(zhì)量、規(guī)模、風(fēng)險程度不同的企業(yè)，為滿足多樣化的市場主體的資本要求而建立起來的分層次的產(chǎn)權(quán)交易市場。根據(jù)資產(chǎn)的存在形式，資本市場可以劃分為證券資本市場和非證券資本市場。證券資本市場是指證券化的產(chǎn)權(quán)交易場所，主要指股票市場。按照不同市場的上市標(biāo)準(zhǔn)的高低，可以依次分為主板市場、二板市場、場外交易市場。非證券資本市場指企業(yè)資產(chǎn)尚未實現(xiàn)單元化、證券化的企業(yè)進行整體性產(chǎn)權(quán)交易的場所。它與證券資本市場最大的區(qū)別在于，這里不僅有標(biāo)準(zhǔn)化合約的股權(quán)交易，還有非標(biāo)準(zhǔn)化的交易方式，如協(xié)議轉(zhuǎn)讓、競價交易、招標(biāo)轉(zhuǎn)讓、合作開發(fā)等等。我國近幾年在各地廣泛興起的技術(shù)產(chǎn)權(quán)交易所，就是非證券資本市場的有形場所。

國際經(jīng)驗表明，要充分發(fā)揮資本市場的配置資源作用，市場必須是多層次的。美國的資本市場至少包含紐約證交所和美國證交所、地方證交所、第三市場(上市股票的場外交易)、第四市場(大機構(gòu)和投資家直接交易的市場)、納斯達克全國市場、納斯達克小型市場、粉紅單市場(小額股票掛牌系統(tǒng))等多個層次，其中后三個層次的市場是專門為中小企業(yè)的資本交易提供服務(wù)的，入市標(biāo)準(zhǔn)也逐漸降低，在最低層的粉紅單市場，企業(yè)原則上不需要任何條件即可上市。在一定意義上，正是由于具有多層次的市場體系，才使得美國的資本市場能夠達到最大的規(guī)模、最強的競爭力和最高的市場效率。

2.我國民營企業(yè)呼喚多層次資本市場。多層次資本市場為民營企業(yè)提供了多元化的融資渠道，將促進資本與民營企業(yè)的融合，推動科技創(chuàng)新與高新技術(shù)成果產(chǎn)業(yè)化。從發(fā)達國家的經(jīng)驗看，大多數(shù)中小企業(yè)，尤其是成長中的科技企業(yè)的融資方式都是首先進入非證券資本市場，通過交易，增加了資本的流動性，反過來又吸引更多的投資者進入市場交易，形成良性循環(huán)。同時，多層次資本市場還為資本提供了便捷的退出通道，從而提高資本與中小企業(yè)更大規(guī)模、更高效率的融合，進而促進民營企業(yè)迅速發(fā)展。

民營企業(yè)是我國中小企業(yè)的主體。當(dāng)前，民營企業(yè)已經(jīng)成為我國最為活躍、最具潛力的新的經(jīng)濟增長點，但影響民營企業(yè)發(fā)展的融資難問題卻始終未能得到妥善解決，與此同時，民營企業(yè)在資本市場融資至今仍極為困難。要解決這一問題，必須用超常規(guī)的思路，即充分發(fā)展和利用資本市場，服務(wù)民營企業(yè)。但是，滬、深兩地證券交易所實行嚴(yán)格上市公司標(biāo)準(zhǔn)使之成為一種短缺資源，使得民營企業(yè)離資本市場很近又很遠。為了實現(xiàn)民營企業(yè)產(chǎn)權(quán)的流動性，開發(fā)民營企業(yè)的市場價值發(fā)現(xiàn)機制和市場監(jiān)督機制，必須打破上市資源的瓶頸約束，建立起為民營企業(yè)服務(wù)的多層次資本市場。

(二)建立適合我國民營企業(yè)特點的多層次資本市場

1.積極推進區(qū)域性資本市場試點工作

(1)從民營企業(yè)實際出發(fā)，重點培育區(qū)域性資本市場。民營企業(yè)大多從事紡織、食品、建材、皮革、造紙、手工藝、機械等傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)，而從事新興產(chǎn)業(yè)和新技術(shù)產(chǎn)業(yè)的較少。對于以勞動密集型為主的民營企業(yè)來說，主板市場門檻高、融資成本大，而二板市場門檻雖比主板降低許多，但其有特殊的服務(wù)對象，且上市評估費用高昂。因此，民營企業(yè)大量上創(chuàng)業(yè)板是不現(xiàn)實的。相比較而言，區(qū)域性資本市場更適合以從事傳統(tǒng)行業(yè)為主的民營企業(yè)。這是因為：第一，我國各地已經(jīng)初步具備了發(fā)展區(qū)域性資本市場的基礎(chǔ)。我國的一些地方早已存在區(qū)域性資本市場，但一直處于某種程度的地下狀態(tài)，沒有政策法規(guī)的保護，資金運行成本和風(fēng)險比較大。隨著全國各地國有企業(yè)和民營企業(yè)改制的推進，大量以自然人持股為主的有限責(zé)任公司和股份有限公司的建立和發(fā)展，需要有區(qū)域性資本市場相配合。第二，相對于主板和二板市場而言，區(qū)域性資本市場的門檻較低，一些在本區(qū)域內(nèi)具有優(yōu)勢的企業(yè)易于進入這一市場融通資金，從而為這類企業(yè)提供新的發(fā)展機會。第三，區(qū)域性資本市場可以為企業(yè)提供靈活的融資手段。包括在投資回報的比率和方式、股票和債券的互相轉(zhuǎn)換、投資者管理權(quán)限的設(shè)定等方面都可以進行靈活的設(shè)計。第四，融資成本較低廉。在區(qū)域性資本市場上，由于市場主體普遍規(guī)模較小，企業(yè)上市的有關(guān)費用將相對低廉。同時，由于是區(qū)域性的市場，投融資雙方更容易相互了解和溝通，中介機構(gòu)的運營費用和管理部門的監(jiān)管成本都相對較低。

(2)加快政策創(chuàng)新，增強區(qū)域資本市場創(chuàng)新的政策推動力。首先，區(qū)域資本市場應(yīng)堅決遵守資本市場的“游戲規(guī)則”，遵守國家對于資本市場監(jiān)督管理的一系列方針、政策、法規(guī)、條例。其次，發(fā)展區(qū)域資本市場要在允許的范圍內(nèi)和條件下大膽進行政策創(chuàng)新。政策創(chuàng)新體現(xiàn)著區(qū)域資本市場的發(fā)展方向。資本市場發(fā)展的方向是促進企業(yè)改制，調(diào)整產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)和經(jīng)濟結(jié)構(gòu)。只有通過政策創(chuàng)新，才能實現(xiàn)資本市場的大發(fā)展，進而才能實現(xiàn)資本市場的籌資功能、導(dǎo)向功能、改制功能、帶動功能。同時，政策創(chuàng)新體現(xiàn)著政府工作的傾斜。要通過資本市場改變所有制結(jié)構(gòu)現(xiàn)狀，大力扶持各類所有制企業(yè)上市，促進其發(fā)展。另外，通過制定向農(nóng)業(yè)、基礎(chǔ)設(shè)施類產(chǎn)業(yè)、高科技產(chǎn)業(yè)、旅游業(yè)、新興產(chǎn)業(yè)傾斜的優(yōu)惠政策，增加這些產(chǎn)業(yè)在資本市場上的比重，進而優(yōu)化資本市場結(jié)構(gòu)，促進其跨越式發(fā)展。

(3)區(qū)域性資本市場建設(shè)是一項系統(tǒng)工程，需要國家、企業(yè)、市場三個方面的協(xié)調(diào)配套、共同努力。第一，建立健全相關(guān)法律法規(guī)，為區(qū)域性資本市場的健康運行營造良好的制度環(huán)境。比如要出臺區(qū)域性資本市場的交易規(guī)則，包括市場主體資格認證，市場準(zhǔn)入與退出的規(guī)則，募集資金的方式、規(guī)模對象、范圍，有關(guān)柜臺交易規(guī)則和交易商的資格審定等。另外，還要完善法律法規(guī)。第二，建立和強化信用制度。信用是資本市場良性發(fā)展的前提。要強化市場主體的信用觀念，以信用制度作為市場進入和退出的主要標(biāo)準(zhǔn)，對違約行為加大處罰力度。在區(qū)域內(nèi)建立統(tǒng)一的資信記錄、管理、評價和披露制度，提高資信的透明度。第三，調(diào)整政府職能。地方政府工作的重點是搞好市場準(zhǔn)入與退出、政策適用范圍、違規(guī)處罰等方面的制度建設(shè)，消除所有制歧視，維護區(qū)域內(nèi)市場公平。

2.積極培育風(fēng)險資本市場，扶持科技型民營企業(yè)進入二板市場。在發(fā)達的市場經(jīng)濟國家，中小企業(yè)直接融資一般通過風(fēng)險資本市場獲得。所謂風(fēng)險資本市場主要由私人風(fēng)險投資市場、風(fēng)險資本及二板市場組成。企業(yè)胚胎發(fā)育于私人風(fēng)險投資市場，創(chuàng)業(yè)靠風(fēng)險資本來推動，加速成長走向成熟則由二板市場提供溫床。風(fēng)險資本市場對培育中小高科技企業(yè)，實現(xiàn)產(chǎn)業(yè)升級，優(yōu)化產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，實現(xiàn)經(jīng)濟可持續(xù)發(fā)展起著不可替代的作用。反觀我國現(xiàn)實，由于種種原因，現(xiàn)行的滬深股市這兩大主板市場和國債市場無法滿足民營高科技企業(yè)融資需要，這就有必要發(fā)展風(fēng)險資本市場。

(1)積極培育一級風(fēng)險資本市場，為高新技術(shù)型民營企業(yè)成長提供“孵化器”。在風(fēng)險資本市場建設(shè)方面應(yīng)把重點放在積極培育一級風(fēng)險資本市場上。首先，加強創(chuàng)業(yè)服務(wù)中心建設(shè)，為新生高新企業(yè)提供孵化場地、商務(wù)、資金、信息咨詢、管理培訓(xùn)與技術(shù)交流等相應(yīng)的服務(wù)，發(fā)揮“孵化器”功能。其次，拓寬風(fēng)險資金進入渠道。我國民營經(jīng)濟活躍，民間資本較充裕，如能促使民間資本從“休眠態(tài)”轉(zhuǎn)為“市場態(tài)”，風(fēng)險資金來源將大大增容，也將使風(fēng)險投資主體更加多元化。第三，制定相關(guān)的法律法規(guī)和政策。各地應(yīng)積極發(fā)展創(chuàng)業(yè)投資，完善創(chuàng)業(yè)投資體系，鼓勵地方政府通過財政出資設(shè)立創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)資金，支持本地創(chuàng)業(yè)投資事業(yè)發(fā)展。要努力吸引社會資金參與創(chuàng)業(yè)投資，使創(chuàng)業(yè)投資逐步成為促進民營企業(yè)發(fā)展的重要資金來源。應(yīng)積極探索創(chuàng)業(yè)資本退出機制。另外，還應(yīng)允許創(chuàng)業(yè)投資公司以其注冊資本全額對外投資，有效支持民營企業(yè)、高新技術(shù)發(fā)展。

(2)積極扶持科技型民營企業(yè)到二板市場上市。風(fēng)險資本二板市場是專為民營高科技企業(yè)和新興公司進一步發(fā)展提供籌資途徑的一個新市場，是風(fēng)險資本退出的通道。二板市場和主板市場的根本差異在于其不同的上市標(biāo)準(zhǔn)，其上市對象多為具有潛在成長性的新興民營高科技企業(yè)。各地政府及民營企業(yè)管理機構(gòu)應(yīng)積極組織力量對高科技型民營企業(yè)進行挑選，并幫助其在改制、資產(chǎn)重組、明晰產(chǎn)權(quán)、理順關(guān)系、宣傳推薦等方面作好準(zhǔn)備，為創(chuàng)業(yè)板市場提供后備資源，使之能夠獲得上市資格。

3.穩(wěn)步推進有條件的民營企業(yè)進入主板市場。積極穩(wěn)妥地推動有條件的民營企業(yè)進入主板市場，對于帶動其他民營企業(yè)發(fā)展具有示范效應(yīng)。目前，我國主板市場股票發(fā)行實行的是以市場供求調(diào)節(jié)為主的核準(zhǔn)制。這一制度的實施為許多質(zhì)優(yōu)但攻關(guān)能力薄弱的企業(yè)進入證券市場提供了公平發(fā)展的機會，同時對擬上市企業(yè)提出了全新的要求。民營企業(yè)應(yīng)抓住機會，創(chuàng)造條件，積極應(yīng)對：首先，認真研究核準(zhǔn)制股票發(fā)行程式。擬上市公司要做到業(yè)務(wù)、資產(chǎn)、人員、結(jié)構(gòu)、財務(wù)等五方面的獨立、規(guī)范改制、有效重組、減少關(guān)聯(lián)交易、避免同業(yè)競爭等等。其次，選好信譽主承銷商。在核準(zhǔn)制條件下，信譽主承銷商對一家企業(yè)的成功上市起著至關(guān)重要的作用。第三，為擬上市企業(yè)做好宣傳工作。在核準(zhǔn)制下，股票發(fā)行價格不再由發(fā)行人和承銷商事先談判確定，而是由供應(yīng)方和需求方、投資者共同決定。對此，券商、企業(yè)應(yīng)通過如上市推薦會、路演等方式促使供需雙方充分溝通，樹立形象，從而尋找最適合的，反映證券市場資源配置最優(yōu)狀態(tài)的股票發(fā)行價格機制，確保企業(yè)成功上市。

參考文獻：

[1]孫小勇.關(guān)于區(qū)域資本市場發(fā)展創(chuàng)新的思考[J].經(jīng)濟問題，2004，(5).

篇5

一、進一步完善股票市場

1.繼續(xù)發(fā)揮主板市場（集中交易市場）功能

上海證券交易所和深圳證券交易所依然是我國大中型企業(yè)上市融資的主要市場，但這個市場需要有相當(dāng)一段時間的調(diào)整，同時也需要在發(fā)展思路和戰(zhàn)略上進行反思。從總量與規(guī)模上看，滬深市場依然是未來我國多層次市場體系的主要組成部分。

2.積極推出二板市場

深圳中小企業(yè)板已經(jīng)開始運行，但從規(guī)模和功能來分析，還遠沒有到位；另外在規(guī)范上還存在許多問題。而從市場的需求和決策層面的情況看，中小企業(yè)板市場是我國多層次市場體系不可或缺的重要組成部分。經(jīng)濟發(fā)達國家風(fēng)險投資的成功運作離不開多層次的資本市場，特別是二板市場的成熟發(fā)展，促進了新經(jīng)濟的興起。二板市場的定位是為具有高成長性的中小型企業(yè)，特別是高科技企業(yè)提供上市融資的便利，以促進科技產(chǎn)業(yè)的擴張與發(fā)展；同時也為投資于這些高風(fēng)險、高收益企業(yè)的風(fēng)險資本提供了一條正常的退出通道。建立活躍的創(chuàng)業(yè)板市場（二板市場）是較好的風(fēng)險投資退出渠道，政府應(yīng)從各項政策與制度上大力支持。創(chuàng)業(yè)板市場是多層次資本市場的重要組成部分，要在借鑒和吸取海外創(chuàng)業(yè)市場發(fā)展經(jīng)驗教訓(xùn)的基礎(chǔ)上加快推進我國創(chuàng)業(yè)板市場建設(shè)。

3.健全三板市場（場外交易市場）

目前主要指“代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)”和地方產(chǎn)權(quán)交易市場，“條塊結(jié)合”的場外交易市場體系等?！按k股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)”的特點是股份連續(xù)易、具有IPO的功能、設(shè)置一定的掛牌交易標(biāo)準(zhǔn)等。地方產(chǎn)權(quán)交易市場由原體改及財政、國資系統(tǒng)組建的產(chǎn)權(quán)交易所和由科委系統(tǒng)組建的技術(shù)產(chǎn)權(quán)交易所兩大部分組成，其主要特點是以做市商或會員制交易為特征，進行產(chǎn)權(quán)、股權(quán)轉(zhuǎn)讓、資產(chǎn)并購、重組等。國資系統(tǒng)以上海產(chǎn)權(quán)交易所為龍頭組織了長江流域產(chǎn)權(quán)交易共同市場，成員為長江流域省市的產(chǎn)權(quán)交易機構(gòu)；以天津產(chǎn)權(quán)交易所為龍頭組織了北方產(chǎn)權(quán)交易共同市場，成員為長江以北地區(qū)及京津地區(qū)的產(chǎn)權(quán)交易機構(gòu)?？莆到y(tǒng)自1999年12月在上海成立我國第一家技術(shù)產(chǎn)權(quán)交易所以來，目前全國各地已成立技術(shù)產(chǎn)權(quán)交易機構(gòu)40多家，這些交易機構(gòu)全部都是由當(dāng)?shù)卣块T牽頭發(fā)起設(shè)立的。據(jù)統(tǒng)計，目前設(shè)立的交易機構(gòu)注冊資本金中由各地方政府財政直接出資或地方財政資金通過具有政府背景的國有企業(yè)出資已達到將近4億元。近兩年來，地方產(chǎn)權(quán)交易市場的發(fā)展十分迅猛，其主要原因是地方中小企業(yè)的發(fā)展缺少金融服務(wù)的支持，更沒有資本市場的支撐。因此，我國三板市場體系的建設(shè)應(yīng)采取“條塊結(jié)合”模式，既有統(tǒng)一、集中的場外交易市場，又有區(qū)域性的權(quán)益性市場。

4.拓展金融衍生品市場

我國股票市場近年持續(xù)下跌，包括市場投資者、證券公司受到巨大虧損，出現(xiàn)市場參與者全輸?shù)木置?，已?yán)重影響到證券市場功能的正常發(fā)揮、金融和保險市場的穩(wěn)定。雖然其中原因多種多樣，但與我國資本市場缺少避險交易品種有很大關(guān)系。因此，建立我國多層次的資本市場體系，在考慮如何滿足中小企業(yè)融資需求的同時，還要考慮提供各種金融衍生品交易場所的建設(shè)問題。我國資本市場發(fā)展到今天，對金融衍生品市場的需求已愈加顯得迫切。金融衍生工具在規(guī)避風(fēng)險、提高資本利用效率等方面發(fā)揮的作用不可替代。加入世界貿(mào)易組織后，象征我國已經(jīng)從過去封閉的計劃經(jīng)濟體系中脫離出來，我國的經(jīng)濟體系將由市場的力量和全球貿(mào)易來確定。引入金融衍生品對于加快我國經(jīng)濟發(fā)展具有舉足輕重的意義，從降低市場系統(tǒng)性風(fēng)險角度而言，我國也有必要加快步伐推出金融期貨市場。

二、發(fā)展和建立場外交易市場（四板市場）

國務(wù)院的相關(guān)文件明確指出，大力發(fā)展資本市場，完善多層次資本市場體系，推進建立全國性場外交易市場。目前，中國股票場外交易市場還不完善，從股權(quán)交易角度看，我國的場外股權(quán)交易市場應(yīng)包括新三板市場，各地股權(quán)交易平臺（中心）等。

支持區(qū)域性股權(quán)市場規(guī)范發(fā)展，研究制定市場定位、發(fā)展路徑、監(jiān)管框架等具體規(guī)則，進一步拓寬廣大新興產(chǎn)業(yè)企業(yè)對接資本市場的渠道。

將區(qū)域性股權(quán)交易市場變成真正的場外交易市場。眾多中小企業(yè)可以在區(qū)域性股權(quán)交易市場中發(fā)行、上市，電子化發(fā)行和交易，實現(xiàn)發(fā)行交易即時連接，發(fā)行即開始交易，縮小發(fā)行和交易價格差別。在區(qū)域性股權(quán)交易市場上直接實行注冊制。

三、發(fā)展和規(guī)范并購、資產(chǎn)重組市場

通過資本市場股權(quán)收購、出賣、置換進行企業(yè)兼并和重組，兼并、重組、參股、控股、收購出賣國有資產(chǎn)、引進戰(zhàn)略投資者過程中應(yīng)當(dāng)堅持市場化原則。

摒棄計劃、行政、指定（拉郎配）方式進行企業(yè)兼并重組。完全根據(jù)自愿、需要的原則。重組并購是企業(yè)行為、市場行為，除非關(guān)系國計民生的特大重大項目需經(jīng)過審批外，其他重組與并購應(yīng)采取備案制、注冊制原則。重組并購要堅持公開、公平、公正和透明原則。重組并購要堅持市場定價原則，盡量避免協(xié)議定價、指定定價和審批定價，避免重組并購過程中出現(xiàn)、國有資產(chǎn)流失和侵犯投資者權(quán)益的情況。

四、進一步發(fā)展和完善企業(yè)債券、公司債券市場

圍繞公司債券直接面向?qū)嶓w企業(yè)與城鄉(xiāng)居民發(fā)售這一核心舉措，需要做好七個方面工作。第一，切實將《公司法》和《證券法》的相關(guān)規(guī)定落到實處，有效維護實體企業(yè)在發(fā)行債券中的法定權(quán)利。從1994年以后，發(fā)展公司債券市場就是中國證券市場建設(shè)的一項重要制度性工作。1994年7月1日起實施的《公司法》第五章專門對發(fā)行公司債券做了規(guī)范，其中規(guī)定，股份有限公司3000萬元凈資產(chǎn)、有限責(zé)任公司6000萬元凈資產(chǎn)就可發(fā)行公司債券，公司債券余額可達凈資產(chǎn)的40%。2005年，在《公司法》和《證券法》修改中，這些規(guī)定移入了《證券法》中。但近二十年過去了，按照這一數(shù)額規(guī)定的公司債券鮮有發(fā)行。為此，需要依法行事，將這些法律規(guī)定進一步落實。第二，建立全國統(tǒng)一的公司債券發(fā)行和交易制度，改變“五龍治水”的債券審批格局。第三，取消公司債券發(fā)行環(huán)節(jié)的審批制，實行發(fā)行注冊制和備案制，同時，強化對公司債券交易的監(jiān)管。第四，積極推進形成按照公司債券性質(zhì)和發(fā)行人條件決定公司債券利率的市場機制，在此基礎(chǔ)上，逐步推進形成以公司債券利率為基礎(chǔ)的收益率曲線，完善證券市場中各種證券的市場定價機制。第五，積極發(fā)揮資信評級在債券市場中的作用，為多層次多品種的公司債券發(fā)行和交易創(chuàng)造條件。第六，建立公司債券直接向?qū)嶓w企業(yè)和城鄉(xiāng)居民個人銷售的多層次市場機制，通過各類銷售渠道（包括柜臺、網(wǎng)絡(luò)等）擴大公司債券發(fā)行中的購買者范圍，改變僅由商業(yè)銀行等金融機構(gòu)購買和持有的單一格局，使公司債券回歸直接金融工具。第七，推進債權(quán)收購機制的發(fā)育，改變單純的股權(quán)收購格局，化解因未能履行到期償付本息所導(dǎo)致的風(fēng)險。與此同時，切實落實公司破產(chǎn)制度，以規(guī)范公司債券市場的發(fā)展，維護投資者權(quán)益。

在公司債券回歸直接金融的條件下，應(yīng)擇機出臺“貸款人條例”，以促進實體企業(yè)間的資金借貸市場發(fā)展，并以此為契機，推進實體企業(yè)之間的商業(yè)信用發(fā)展；推進《票據(jù)法》修改，增加實體企業(yè)的融資性商業(yè)票據(jù)，提高貨幣市場對調(diào)節(jié)實體企業(yè)短期資金供求的能力；逐步推進金融租賃機制的發(fā)展，準(zhǔn)許實體企業(yè)根據(jù)經(jīng)營運作的發(fā)展要求，設(shè)立融資租賃公司或介入融資租賃市場。在這些條件下，多層次債券性直接融資市場才能建立發(fā)展起來，從而貫徹市場在資源配置中起決定性作用的原則，中國金融體系也就可以切實回歸實體經(jīng)濟。

五、放開和規(guī)范私募市場

篇6

高科技企業(yè)是高科技產(chǎn)業(yè)化的中堅力量，是技術(shù)創(chuàng)新的真正主體。但是，與一些主要發(fā)達國家相比，我國高科技發(fā)展仍有很大差距，多數(shù)科技成果離產(chǎn)業(yè)化還很遠，存在著結(jié)構(gòu)、技術(shù)、資金、人才、機制、布局等多方面的問題。其中，資金短缺、資本結(jié)構(gòu)不合理等融資方面的問題成為影響高新技術(shù)企業(yè)生存和發(fā)展的巨大障礙之一。因此，如何選擇有效的融資方式以降低成本并提高資金使用效率，如何拓寬融資渠道、增強企業(yè)融資能力等問題的研究，對于我國高科技產(chǎn)業(yè)乃至國民經(jīng)濟的發(fā)展都是具有重要實踐意義的。

2資本市場支持下的高科技產(chǎn)業(yè)化融資問題及成

因由于我國資本市場格局缺乏明顯的層次性差別，大量的中小型企業(yè)沒有正常的直接融資渠道，這不但阻礙了整個資本市場的分層次競爭，而且妨礙了我國創(chuàng)業(yè)投資體系和科技創(chuàng)新能力的發(fā)展。

2.1主板市場

針對我國資本市場發(fā)展的現(xiàn)狀，作為整個資本市場體系中，處于主導(dǎo)地位的主板市場來說，尚存在以下問題，使其無法真正承擔(dān)起有效支持大型成熟高科技企業(yè)的融資和發(fā)展的重任。

2.1.1資本市場規(guī)模與結(jié)構(gòu)問題

資本市場的整體規(guī)模偏小、有待擴大，直接融資比例較低；股票市場和債券市場的比例失衡，結(jié)構(gòu)有待完善。對于股票市場而言，雖然實現(xiàn)了眾多國企的回歸A股，我國股票市場上績優(yōu)大盤藍籌股仍然偏少，無法整體反映我國的經(jīng)濟活動。更為重要的是，實際流入流通市場的股份比例占上市公司總股本比例偏低，尤其是大市值股票實際流入流通領(lǐng)域的股份比例過低，例如工商銀行和中國石油在我國上市比例均不到10%。更為關(guān)鍵的是，大批民營企業(yè)雖然創(chuàng)新能力較強、生產(chǎn)效率高，但仍被排斥在主板市場之外，民營企業(yè)在我國上市公司構(gòu)成中的比例過低。

2.1.2資本市場機制與效率問題

我國資本市場效率還是相對較低。我國仍處于轉(zhuǎn)軌過程中，市場價格對于經(jīng)濟資源的分配和企業(yè)行為的約束，還沒有達到完全市場經(jīng)濟的水準(zhǔn)，我國資本市場也尚未形成真正的資本約束機制。其中包括，股票發(fā)行仍然存在繁雜的行政控制環(huán)節(jié)和過多的審批程序，從發(fā)行人資格審查、發(fā)行規(guī)模、發(fā)行以至上市時間等方面，在很大程度上都由證監(jiān)會決定，股票發(fā)行體制市場化改革有待深化；債券市場發(fā)行機制存在諸多缺陷。同時，交易機制有待進一步完善，交易成本較高，市場分割降低了資本市場的有效性。例如股票市場分為A股市場、B股市場和香港市場（紅籌股和H股）；債券市場則分為銀行間債券市場、交易所債券市場和銀行柜臺交易市場。市場間相互分割，缺乏必要的套利機制，降低了我國資本市場的有效性。登記結(jié)算的法規(guī)制度和風(fēng)險管理體系也有待完善。

2.1.3資本市場主體的實力問題

上市公司整體實力有待提高，內(nèi)部治理和外部約束機制有待完善?，F(xiàn)有退市制度缺乏足夠的靈活性，退市標(biāo)準(zhǔn)在一定程度上被固化，又缺乏市場化的收購兼并機制，所以造成我國上市公司品質(zhì)難以得到持續(xù)有效提高，多數(shù)企業(yè)仍然視上市為簡單的融資行為。市場化篩選機制有待完善，上市公司股份全流通的格局基本形成，但是市場化的收購兼并機制尚未完善，市場主體的守法和誠信意識比較淡薄，上市公司收購活動中的違法違規(guī)現(xiàn)象屢有發(fā)生。

主板市場存在的一系列問題使其發(fā)展任重而道遠，其對我國大型企業(yè)的科技成果轉(zhuǎn)化和有效地創(chuàng)新支持顯得能力不足，科技型上市公司數(shù)量少，與其大盤藍籌股的市場定位尚存在一定的差距。

2.2中小企業(yè)板市場

我國中小企業(yè)板市場的發(fā)展歷史比較短暫，在發(fā)展過程中也曾經(jīng)出現(xiàn)過反復(fù)和疑問，焦點問題集中在以下幾個方面：

2.2.1中小企業(yè)板的市場定位和功能設(shè)計比較模糊

從中小企業(yè)板各種規(guī)則來看，無論是上市標(biāo)準(zhǔn)、配售辦法還是信息披露規(guī)則，與A股市場均沒有太大的差異，有些地方甚至就是直接復(fù)制A股的做法，使市場對中小企業(yè)板的發(fā)展前景和發(fā)展路徑存在分歧和疑問。

2.2.2中小企業(yè)板尚無法履行高新技術(shù)企業(yè)融資渠道的重任

高新技術(shù)企業(yè)的融資難問題一直備受關(guān)注。中小企業(yè)板塊不具備創(chuàng)業(yè)投資退出機制的完全特征。因此，能否建立創(chuàng)業(yè)投資的退出機制，進而解決高新技術(shù)企業(yè)融資難問題，依然是個未知數(shù)。

2.2.3中小板上市公司治理結(jié)構(gòu)有待完善

除了上市公司數(shù)量越來越多，難免會有問題公司出現(xiàn)外，家族制企業(yè)問題主要爆發(fā)在成長期的固有規(guī)律，也可能形成中小板上市公司治理上的黑洞。據(jù)南開大學(xué)公司治理研究中心李維安教授的研究，家族企業(yè)度過初創(chuàng)期進入成長期后，往往是家族制管理矛盾爆發(fā)的主要階段。由于中小板上市公司很多是進入成長期的家族企業(yè)，因而亟需建立更加科學(xué)完善的公司治理結(jié)構(gòu)和制度。

2.3創(chuàng)業(yè)板市場

一是上市資源不足，上市公司數(shù)量少；二是發(fā)行上市標(biāo)準(zhǔn)設(shè)計不合理，門檻過低；三是監(jiān)管過于寬松，公司欺詐造假、市場過度炒作情況嚴(yán)重；四是行業(yè)覆蓋面過窄，整個市場容易受到單個行業(yè)波動的影響。對于以上問題如何盡量避免，理論界和實踐部門必須事先找到解決的方案。

2.4場外交易市場

我國三板市場面臨很多問題，主要表現(xiàn)在以下方面：

2.4.1三板公司無法順利實現(xiàn)轉(zhuǎn)板

隨著“PT水仙”成為中國股市第一家退市的股票進入三板，轉(zhuǎn)板的問題也由此產(chǎn)生。為了給退市公司重獲新生的機會，當(dāng)初管理層曾在相關(guān)法規(guī)中規(guī)定，這些公司如果經(jīng)營好轉(zhuǎn)，符合主板上市條件，仍可重新申請主板上市。于是從2003年7月起，大自然、粵傳媒等公司就不斷的請求主板上市，2004年2月清遠建北與東方證券正式簽訂了轉(zhuǎn)主板上市的上市推薦協(xié)議書；廣建宣布聘申銀萬國為轉(zhuǎn)主板上市的上市推薦人。然而自開辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)以來至今，卻沒有一支股票恢復(fù)主板上市。甚至中關(guān)村系列的公司也沒有成功轉(zhuǎn)板的先例。雖然三板掛牌公司九州陽光傳媒股份有限公司（粵傳媒）IPO申請2007年7月30日獲證監(jiān)會批準(zhǔn)，成為三板首家成功IPO的公司，但其并沒有廣泛的代表性意義。

2.4.2企業(yè)進入三板市場的積極性缺失

由于三板掛牌公司向上轉(zhuǎn)板遙遙無期，因此即使場外有龐大的公司群體急需上市，卻對登陸三板市場的積極性并不高，寧愿在目前已有的多家擬上市企業(yè)中排隊等候在主板或中小企業(yè)板上市，三板市場的示范效應(yīng)并沒有在預(yù)期中實現(xiàn)，這 也使得將股份報價轉(zhuǎn)讓服務(wù)從中關(guān)村科技園區(qū)推廣到全國52個高新區(qū)的計劃難以推進。

2.4.3投資者進入三板市場的意愿不足

由于三板市場的融資功能有限，三板掛牌公司的未來發(fā)展前景模糊，導(dǎo)致三板市場參與者的熱情大減，掛牌公司股價不斷下跌，很多股份成為不足一元的“仙股”，三板市場也因此獲得了“垃圾箱”的別號，逐漸被投資者冷落。雖然2006年后在三板上市的中關(guān)村企業(yè)具有較高的成長性和較強的盈利能力，但也無法擺脫乏人問津的尷尬。

由上述分析可見，目前三板市場所有問題的根源在于缺乏三板與主板之間的轉(zhuǎn)板通道。此問題不解決，三板市場有效發(fā)揮高科技產(chǎn)業(yè)化融資渠道和創(chuàng)投基金退出機制的良好愿望就很難實現(xiàn)。

2.5創(chuàng)投基金

創(chuàng)業(yè)投資進入中國已經(jīng)相當(dāng)長一段時間，但我國創(chuàng)業(yè)投資業(yè)發(fā)展的步伐卻是十分緩慢的。原因是多方面的，歸納起來，可以概括為以下幾個方面：

2.5.1創(chuàng)業(yè)投資的融資和退出機制存在障礙

一方面是創(chuàng)業(yè)投資的融資機制不活。我國的創(chuàng)業(yè)投資公司或創(chuàng)業(yè)基金，其資金來源基本上由財政安排，或者“民辦官助”，渠道單一，資金規(guī)模小，限制了其在發(fā)展高科技產(chǎn)業(yè)中作用的發(fā)揮。另一方面是創(chuàng)業(yè)投資的退出機制不暢。創(chuàng)業(yè)投資是實現(xiàn)金融資本與產(chǎn)業(yè)資本在特殊時期融合的一種商業(yè)行為，這個特殊時期一般是指項目發(fā)展的種子期和成長期，一旦進入成熟期，商業(yè)銀行等社會資金大批進入，創(chuàng)業(yè)投資者則逐漸退出，完成此輪循環(huán)，再開展新的投資循環(huán)。因此，創(chuàng)業(yè)投資本身不在于長期辦企業(yè)。從國際的情況看，創(chuàng)投資本能夠自由而靈活的地退出創(chuàng)業(yè)投資領(lǐng)域，在很大程度上必須依賴資本市場。從目前我國的資本市場發(fā)展情況來看，尚不能為創(chuàng)投資本提供足夠自由靈活的退出渠道。

2.5.2環(huán)境制約

創(chuàng)業(yè)投資因其具有高風(fēng)險的特征，因而在項目的選擇、評估、市場分析和審計方面要求很高，須慎之又慎。所以，創(chuàng)投資本的運作要有十分專業(yè)的評估機構(gòu)、法律機構(gòu)等中介服務(wù)環(huán)節(jié)配套參與。另外，創(chuàng)業(yè)投資者的資產(chǎn)權(quán)益與商業(yè)銀行的信貸資產(chǎn)相比，更容易受到侵害，是一個在整體上相對脆弱、更需要法律密切保護的產(chǎn)業(yè)。但我國目前尚未建立健全有關(guān)創(chuàng)業(yè)投資的法律法規(guī)和政策體系，在切實保護創(chuàng)業(yè)投資者的權(quán)益方面做得還不夠，還沒有為創(chuàng)業(yè)投資創(chuàng)造一個寬松的法律環(huán)境。

2.5.3人才缺乏

創(chuàng)業(yè)投資是跨越科技和金融兩大領(lǐng)域的比較特殊的金融活動，涉及評估、投資、管理、審計和高新科技知識等多方面學(xué)科，實踐性很強。目前，我國還比較缺乏在實際操作上真正懂得創(chuàng)業(yè)投資的專業(yè)人士，更缺少具有現(xiàn)代意識的創(chuàng)業(yè)投資資本運作家。

3高科技產(chǎn)業(yè)化與多層次資本市場的良性互動

高科技產(chǎn)業(yè)化的金融支持體系是一個多層面的有機系統(tǒng)，針對我國高科技產(chǎn)業(yè)化進程，關(guān)鍵在于這種融資體系是否適應(yīng)高科技產(chǎn)業(yè)發(fā)展的特征，能否有效促進高科技產(chǎn)業(yè)化的發(fā)展。

3.1多層次資本市場與高科技產(chǎn)業(yè)化

3.1.1依托中小企業(yè)板和創(chuàng)業(yè)板市場

高科技企業(yè)應(yīng)充分利用我國多層次資本市場建設(shè)的有利時機，發(fā)揮多層次資本市場在自主創(chuàng)新戰(zhàn)略中的關(guān)鍵作用。作為我國多層次資本市場體系的重要組成部分，中小板主要服務(wù)于進入成熟期、盈利能力強的中小企業(yè)；而創(chuàng)業(yè)板的服務(wù)對象定位于成長型創(chuàng)業(yè)企業(yè)，重點支持具有自主創(chuàng)新能力的企業(yè)。高科技中小企業(yè)的融資需求旺盛，無論是前期研發(fā)、中試，還是投產(chǎn)、市場開拓，都需要大量資金投入，因此中小企業(yè)在成長過程中，直接融資比間接融資更適合，而其擅長的人力資本、專利、知識產(chǎn)權(quán)等無形資產(chǎn)，又是創(chuàng)業(yè)板最為心儀的上市要素。因此，創(chuàng)業(yè)板的設(shè)立為中小企業(yè)的可持續(xù)成長搭建了一個可直接融資的良好平臺。我國高科技企業(yè)應(yīng)加大改制力度，提高自身實力，爭取盡快符合中小企業(yè)板和創(chuàng)業(yè)板發(fā)行和上市條件，充分利用直接融資手段。

3.1.2為進入場外交易市場做好充足準(zhǔn)備

場外交易市場和創(chuàng)業(yè)板在中小企業(yè)融資活動中具有同等重要的作用，但它們也具有不同的功能定位。目前，我國場外交易市場由具有代辦非上市公司股份轉(zhuǎn)讓業(yè)務(wù)資格的證券公司采用電子交易方式，為非上市公司提供特別轉(zhuǎn)讓服務(wù)。中關(guān)村科技園區(qū)非上市股份有限公司進入代辦股份系統(tǒng)（新三板），因為掛牌企業(yè)均為高科技企業(yè)，凸顯了我國在推動高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)化方面的良苦用心。以全國最大的科技園區(qū)為突破口，目的就在于建立、完善創(chuàng)業(yè)資本的退出機制，滿足多元化的投融資需求，推動高新技術(shù)企業(yè)的發(fā)展。同時，通過規(guī)范運作，促進“三板”公司盡快達到在中小板和主板上市的要求，使其成為科技型上市公司的孵化器。這將使我國包括中關(guān)村園區(qū)以及全國其他科技園區(qū)的高科技企業(yè)面臨融資、交易政策方面的重要突破。

3.1.3重視發(fā)展債券融資

由于我國高科技企業(yè)信用等級普遍較高，因此也可以考慮通過發(fā)行債券融資。日本和美國高科技企業(yè)都充分利用了債券市場進行融資。日本企業(yè)大多發(fā)行公司債券，而美國則利用高收益?zhèn)袌鋈谫Y。我國高科技企業(yè)可以抓住有利時機，通過地方政府債券、公司債券等渠道籌資。這方面同樣可以借鑒深圳經(jīng)驗，深圳市政府為促進中小高科技企業(yè)發(fā)展，為優(yōu)秀中小企業(yè)發(fā)行集合債券。由深圳市貿(mào)工局、市中小企業(yè)服務(wù)中心牽頭，集中20家優(yōu)秀企業(yè)，發(fā)行了10億元債券，開創(chuàng)了國內(nèi)中小企業(yè)發(fā)行債券先河，受到了廣大中小企業(yè)的高度贊揚。

3.2構(gòu)建創(chuàng)業(yè)投融資體制，暢通科技企業(yè)發(fā)展的融資渠道

加強對創(chuàng)業(yè)擔(dān)保、風(fēng)險投資等金融服務(wù)的引導(dǎo)，構(gòu)建有利于科技企業(yè)發(fā)展的投融資機制，以服務(wù)科技企業(yè)的融資需要，使創(chuàng)業(yè)投資成為科技企業(yè)成長的催化劑。

創(chuàng)業(yè)投資是解決初創(chuàng)期科技企業(yè)融資問題的有效途徑。我國必須加強對創(chuàng)業(yè)投資產(chǎn)業(yè)的培育，進一步完善科技創(chuàng)業(yè)投資機制，大力培育創(chuàng)業(yè)投資機構(gòu)。目前我國真正意義上的創(chuàng)業(yè)投資不多，許多創(chuàng)司出于商業(yè)利益的考慮不敢涉足初創(chuàng)期科技企業(yè)的風(fēng)險投資，往往采用“跟投”策略，即對已經(jīng)獲得國家、省、市各級科技資金的項目跟進投資，以降低資金風(fēng)險。為解決初創(chuàng)期科技企業(yè)的融資難問題，發(fā)展壯大我國風(fēng)險投資業(yè)迫在眉睫。在目前創(chuàng)業(yè)投資制度尚不健全、支撐條件尚不成熟的情況下，可建立政策性扶持資金 ，引導(dǎo)外資、民資參與我國的創(chuàng)業(yè)風(fēng)險投資。

國際經(jīng)驗表明，政府財政支持在創(chuàng)業(yè)投資發(fā)展初期至關(guān)重要。我國目前創(chuàng)業(yè)投資應(yīng)以政府引導(dǎo)型創(chuàng)業(yè)投資基金為基礎(chǔ)，政府拿出少量資金作為種子基金，其余采用私募方式向商業(yè)銀行、保險公司、養(yǎng)老基金等機構(gòu)投資者以及企業(yè)和富裕個人募集，然后交給有資質(zhì)的創(chuàng)業(yè)投資機構(gòu)進行專業(yè)化管理。我國存在大量富裕人群和富余資本，他們樂意并且有能力承擔(dān)風(fēng)險，應(yīng)當(dāng)在充分發(fā)揮政府的引導(dǎo)和監(jiān)督作用的基礎(chǔ)上，建立一套行之有效的激勵機制使各種資本參與到高科技產(chǎn)業(yè)化融資體系中來。類似于美國的天使資本，如果我國可以大力挖掘民間資金，并有效運作，將為我國高科技產(chǎn)業(yè)化提供更充沛的資金來源渠道。

參考文獻

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【關(guān)鍵詞】新三板；發(fā)展歷程；意義

中圖分類號：F84文獻標(biāo)識碼A文章編號1006-0278（2015）10-063-01

一、新三板的發(fā)展歷程

（一）三板市場的由來

最先起源于2001年的股權(quán)代辦轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)，是為解決原STAQ、NET系統(tǒng)掛牌公司股份流通問題。代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)規(guī)模很小，股票來源基本是原NET和STAQ系統(tǒng)掛牌的不具備上市條件的公司和從滬深股市退市的公司（也是現(xiàn)在稱為的“老三板”）。

（二）新三板的建立

“老三板”雖然提供了一個股份流通的交易平臺，但市場規(guī)模小，市場投資主體關(guān)注低，市場交易冷清，缺乏融資功能。在2006年，國務(wù)院了《證券公司代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)中關(guān)村科技園區(qū)非上市股份有限公司股份報價轉(zhuǎn)讓試點辦法》及相關(guān)配套文件，將北京市中關(guān)村科技園區(qū)內(nèi)具備規(guī)定資質(zhì)的非上市高科技公司納入代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)中實現(xiàn)融資，北京中關(guān)村園區(qū)非上市股份有限公司“代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)”開始進入試點。服務(wù)宗旨為更多高科技成長型企業(yè)提供股份流動的機會，同時改變我國資本市場柜臺交易落后局面。

（三）新三板市場的發(fā)展

中國證監(jiān)會當(dāng)屆主席尚福林提出的2011年工作重點中，擴大中關(guān)村試點范圍、建設(shè)統(tǒng)一監(jiān)管的全國性場外市場，即業(yè)內(nèi)慣稱的“新三板擴容”，被作為年內(nèi)證監(jiān)會主導(dǎo)工作之首。首批擴大試點除中關(guān)村科技園區(qū)外，新增上海張江高新產(chǎn)業(yè)開發(fā)區(qū)，東湖新技術(shù)產(chǎn)業(yè)開發(fā)區(qū)和天津濱海高新區(qū)。

2013年1月16日，全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)正式揭牌運營，全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)是經(jīng)國務(wù)院批準(zhǔn)設(shè)立的全國性證券交易場所，全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)有限責(zé)任公司為其運營管理機構(gòu)。2013年6月29明確全國股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)擴大至全國。2014年5月19日，全國股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)新交易結(jié)算系統(tǒng)切換上線。2014年8月25日，做市商制度正式上線實施。

截止2015年9月底，已掛牌公司達3585家。數(shù)據(jù)來自于《掛牌公司行業(yè)分類結(jié)果（更新至2015年9月底）》。而2010年底掛牌公司數(shù)才75家，2014年底，掛牌公司數(shù)1572家，新增掛牌1216家。新三板市場的發(fā)展越來越快。

二、新三板發(fā)展對資本市場的意義

（一）發(fā)展了全國性場外交易市場，完善了我國資本市場體系

從整個資本市場的角度來看，未來我國資本市場架構(gòu)的設(shè)計應(yīng)分為主板市場、中小企業(yè)板市場、創(chuàng)業(yè)板市場、三板市場、大區(qū)域的產(chǎn)權(quán)市場以及地方性的產(chǎn)權(quán)交易市場等六個層次。而三板市場在場所性質(zhì)和法律定位上，全國股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)與證券交易所是相同的，都是多層次資本市場體系的重要組成部分。

此外，我國資本市場的投資者目前是中小投資者居多，但未來的發(fā)展趨勢是機構(gòu)投資者居于主體地位。而全國股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)實行了較為嚴(yán)格的投資者適當(dāng)性制度，對投資者的資金實力、風(fēng)險識別與承受能力、技術(shù)水平和經(jīng)驗都提出了嚴(yán)格要求。更加適合于機構(gòu)投資者。

（二）為高科技企業(yè)成長服務(wù)，促進高新企業(yè)更健全發(fā)展

三板市場設(shè)立的定位為，是為非上市的高新技術(shù)公眾公司提供高效、便捷股權(quán)轉(zhuǎn)讓和投、融資平臺?！秶鴦?wù)院關(guān)于全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)有關(guān)問題的決定》（以下簡稱《國務(wù)院決定》）明確了全國股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)的定位主要是為創(chuàng)新型、創(chuàng)業(yè)型、成長型中小微企業(yè)發(fā)展服務(wù)。這類型企業(yè)是我國市場經(jīng)濟未來發(fā)展的主體和希望。

上市的高新技術(shù)公司在三板市場掛牌后，帶來如下利益：第一，有一定的廣告效應(yīng)，擴大知名度，帶來商譽價值。第二，提高公司治理水平，依照新三板規(guī)則，高新企業(yè)一旦準(zhǔn)備掛牌，必須在專業(yè)機構(gòu)的指導(dǎo)下先進行股權(quán)改革，明晰公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)和高層職責(zé)。很好地促進了企業(yè)的規(guī)范管理和健康發(fā)展，增強了企業(yè)的發(fā)展后勁。第三，成為私募股權(quán)基金退出的新方式，股份報價轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)的搭建，對于投資新三板掛牌公司的私募股權(quán)基金來說，成為了一種資本退出的新方式，掛牌企業(yè)也因此成為了私募股權(quán)基金的另一投資熱點。第四，籌資成本較低，降低財務(wù)費用。第五，具有定向融資權(quán)利。此外，選擇在三板市場掛牌比排隊等待上市容易很多，速度也快很多。因此，新三板的發(fā)展時更好的為高科技企業(yè)服務(wù)。

（三）為中小企業(yè)股權(quán)融資提供平臺，緩解中小企業(yè)融資困境

中小企業(yè)融資難的的問題一直困擾著我國資本市場。向銀行融資，由于借貸雙方信息不對稱，一般情況很難融到資，就算能，融資成本也非常高。如果選取股權(quán)融資，主板、創(chuàng)業(yè)板的上市條件已足以讓這些中小企業(yè)望而卻步。如果選擇私募、創(chuàng)投等平臺，投資人的退出問題就是擺在融資的難題。

而新三板市場的建立和發(fā)展，讓更多的中小企業(yè)有了融資的渠道和平臺。中小企業(yè)的融資不再局限于銀行貸款和政府補助，更多的股權(quán)投資基金將會因為有了新三板的制度保障而主動投資。私募、創(chuàng)投也因為有這退出渠道也會加大投資。緩解了我國中小企業(yè)融資困境的難題。

三、結(jié)論

全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)的建立和完善，促進了我國多層次資本市場體系的發(fā)展，改善了中小企業(yè)融資、初創(chuàng)高新技術(shù)企業(yè)的環(huán)境。大力推動了創(chuàng)新、創(chuàng)業(yè)，及國家相應(yīng)政策的貫徹和落實。積極地推動了我國資本市場的健康、穩(wěn)定、持續(xù)發(fā)展。

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關(guān)鍵詞：中小企業(yè)融資；場外市場；直接融資

中小企業(yè)是我國經(jīng)濟發(fā)展的重要支柱之一，在推動科技發(fā)展、完善產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)、提供就業(yè)機會、擴大貿(mào)易出口等方面做出了重要的貢獻。但是，我國中小企業(yè)正處于規(guī)模擴張期，目前融資難是制約中小企業(yè)發(fā)展的最大問題。因此，有必要進一步拓寬中小企業(yè)的融資渠道，建立新的多層次資本市場來滿足眾多中小企業(yè)的融資需求。

一、中小企業(yè)有效融資渠道分析

按融資的來源可以將中小企業(yè)融資分為外源融資和內(nèi)源融資。內(nèi)源融資主要是指企業(yè)的自有資金和生產(chǎn)經(jīng)營過程中的資金積累部分；外源融資即企業(yè)的外部來源部分，主要包括直接融資和間接融資兩類方式，直接融資是指企業(yè)進行的首次上市募集資金、配股和增發(fā)等股權(quán)中小企業(yè)融資活動，所以也稱為股權(quán)融資；間接融資是指企業(yè)資金來自于銀行、非銀行金融機構(gòu)的貸款等債權(quán)融資活動，所以也稱為債務(wù)融資。隨著技術(shù)的進步和生產(chǎn)規(guī)模的擴大，單純依靠內(nèi)部中小企業(yè)融資已經(jīng)很難滿足企業(yè)的資金需求，外部融資已成為企業(yè)獲取資金的重要方式。

（一）融資渠道狹窄，內(nèi)源融資占比重

我國中小企業(yè)的發(fā)展資金很大程度上依賴于內(nèi)源融資，占比達60%。而在美國中小企業(yè)的資金來源中，內(nèi)源融資占30%左右，顯著低于我國中小企業(yè)內(nèi)源融資的比率。隨著企業(yè)的發(fā)展，單純依靠內(nèi)部融資已經(jīng)很難滿足企業(yè)的資金需求，2012年工信部中小企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營運行監(jiān)測平臺對全國31個省市4，665家中小企業(yè)調(diào)查顯示：有70.93%的企業(yè)流動資金不足。調(diào)查還顯示，68.1%的企業(yè)有融資需求，在有融資需求的企業(yè)中，64.24%的企業(yè)融資需求能夠得到滿足，35.76%的企業(yè)融資需求無法滿足。同時，在流動資金嚴(yán)重不足的企業(yè)中，融資需求得不到滿足的企業(yè)占到73.04%。融資難直接影響了中小企業(yè)擴大再生產(chǎn)和技術(shù)、設(shè)備的更新改造，制約了中小企業(yè)可持續(xù)發(fā)展的后勁。

（二）銀行貸款難，融資成本高

銀行貸款是我國中小企業(yè)最重要的融資渠道。相比大中型企業(yè)，我國中小企業(yè)獲得銀行貸款的機會也是不均衡的，據(jù)人民銀行初步統(tǒng)計，截至2011年末，中小企業(yè)貸款余額僅占全部銀行業(yè)金融機構(gòu)貸款余額的40%。我國銀行體制高度集中，貸款機構(gòu)主要由幾家大型國有商業(yè)銀行組成，面向中小企業(yè)服務(wù)的銀行和金融機構(gòu)較為缺乏。中小企業(yè)由于規(guī)模小、風(fēng)險大、信息不對稱等原因，難以獲得滿足需求的銀行貸款。首先，中小企業(yè)很難找到合適的擔(dān)保人，一些基層銀行授權(quán)有限，這就使得許多中小企業(yè)很難通過銀行取得貸款。其次，中小企業(yè)借款一般為小額短期借款，又因為中小企業(yè)貸款監(jiān)控成本高、風(fēng)險大，銀行信貸資金主要來源于追求低風(fēng)險低收益的單位和個人存款，不應(yīng)投向高風(fēng)險的借款人，所以銀行一般不愿意借款給中小企業(yè)。此外，信用評價體系和擔(dān)保體系的不健全，讓銀行承擔(dān)了過大的決策成本和風(fēng)險成本。在預(yù)期收益并不是很大的情況下，銀行對中小企業(yè)表現(xiàn)出來的大多為惜貸。

（三）資本市場不成熟，直接融資有待提高

我國中小企業(yè)直接融資渠道還有相當(dāng)大的拓展?jié)摿Φ摹Ｎ覈行∑髽I(yè)的直接融資占比不到1%，而美國中小企業(yè)的直接融資占比達23%，這一差距反映了我國中小企業(yè)的直接融資渠道不暢，這與我國證券市場起步較晚、發(fā)展不成熟有關(guān)。我國多層次資本市場尚未形成，中小企業(yè)進入股票和債券市場的門檻較高。經(jīng)過多年的發(fā)展，我國資本市場取得了積極的成就，目前我國的主板市場已初具規(guī)模，但由于企業(yè)上市受到總體規(guī)模和指標(biāo)方面限制，加之上市資格條件要求相對較高，因此，我國滬深兩個證券交易所主要是大型、成熟企業(yè)進行融資的場所。雖然2004年和2009年在深圳證券交易所先后開設(shè)了中小企業(yè)板和創(chuàng)業(yè)板，滿足了一部分中小企業(yè)的融資需求，但大部分中小企業(yè)融資難的問題仍未解決。到目前為止，兩個板塊上市的企業(yè)總數(shù)未超過1000家。相比我國4000萬戶的中小企業(yè)規(guī)模而言，大部分中小企業(yè)都達不到上市的標(biāo)準(zhǔn)，而且交易所為了保證上市公司的質(zhì)量、市場運作效率，不能一味的降低準(zhǔn)入門檻，因此，對于成千上萬的中小型企業(yè)來說，中小板和創(chuàng)業(yè)板融資作用相當(dāng)有限，無異于杯水車薪，不能普遍解決中小企業(yè)的融資難題。要解決中小企業(yè)融資難的問題，必須大力發(fā)展場外市場，為中小企業(yè)提供更加便捷、有效的直接融資渠道。

二、中小企業(yè)融資與多層次資本市場對接的機理

企業(yè)在不同的生命周期階段對資金的需求是不同的。企業(yè)在初創(chuàng)階段，資金主要來源于內(nèi)源融資或者政府的扶持資金，處于成長階段的中小企業(yè)需要更大數(shù)額的資金來擴大規(guī)模，但因企業(yè)規(guī)模、技術(shù)和風(fēng)險等原因使得企業(yè)在這一階段很難從銀行獲得貸款，而在場外市場可以發(fā)現(xiàn)私募債券融資，或者通過努力吸引風(fēng)險資金、私募股權(quán)基金投資，改善企業(yè)的融資結(jié)構(gòu)、加大企業(yè)研發(fā)和市場經(jīng)營資金投入、得到迅速成長，實現(xiàn)跳躍式的發(fā)展。處于成熟期的中小企業(yè)在技術(shù)、管理和市場方面相對成熟，信貸資金開始大規(guī)模進入，這個時期的中小企業(yè)待滿足一定條件后就可以申請在創(chuàng)業(yè)板或中小板上市融資。

作為多層次資本市場體系的重要組成部分之一，場外交易市場是一個范圍極廣且模糊的概念，泛指一切證券交易所以外的市場。場外交易市場是指在證券交易所以外的、為滿足特定融資主體的融資需求和投資主體的流動性需要，而根據(jù)一定的制度安排進行的證券發(fā)行與證券買賣活動的所有證券交易市場的通稱。場外市場對于中小企業(yè)的掛牌要求較低，我國中小企業(yè)大多處于規(guī)模擴張時期，一般很難滿足證券交易所的上市條件，而場外交易市場可以很好地滿足中小企業(yè)的融資需求，拓寬中小企業(yè)融資渠道。中小企業(yè)通過場外交易市場獲得低成本的長期資本供給，既可解決資金匱乏的問題，又可獲得發(fā)展的規(guī)模效應(yīng)和外部效應(yīng)。場外交易市場的設(shè)計理念正好與成長期中小企業(yè)小額、多次的融資特點相匹配，能更為便捷、高效地為中小企業(yè)提供融資服務(wù)。場外市場也為風(fēng)險投資提供了退出渠道。由于大多數(shù)創(chuàng)業(yè)企業(yè)難以在主板市場上市，因此風(fēng)險資本在場內(nèi)市場退出的渠道相對有限。特別是IPO上市大門緊閉的市場環(huán)境下，場外市場的股權(quán)轉(zhuǎn)讓推動了股權(quán)流通，也為風(fēng)險資本退出提供了新的退出渠道，消除了投資人的后顧之憂。

三、我國場外市場建設(shè)的探索

美國多層次資本市場對于中國資本市場的建設(shè)發(fā)展無疑是有很大的借鑒意義。建設(shè)中國多層次的資本市場已經(jīng)成為一個共識。但是，究竟建一個什么樣的多層次資本市場，以及不同層次的市場結(jié)構(gòu)應(yīng)起到的作用是什么，卻沒有達成一致的意見。中國多層次的資本市場還在積極地探索之中，目前已初步形成以下格局：包括交易所市場（即場內(nèi)市場）和場外市場，證券交易所市場，是指在有組織交易所進行集中競價交易的市場，主要是為大型、成熟企業(yè)的融資和股權(quán)轉(zhuǎn)讓提供服務(wù)。場外市場又包括全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)（三板市場）、區(qū)域性股權(quán)交易市場（四板市場）和證券公司柜臺市場。

（一）全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)

2001年6月12日經(jīng)中國證監(jiān)會批準(zhǔn)，證券公司可以其自有或租用的業(yè)務(wù)設(shè)施為非上市公司提供股份轉(zhuǎn)讓服務(wù)的業(yè)務(wù)系統(tǒng)，這個由證券公司代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)也稱三板市場。其后，中關(guān)村科技園區(qū)創(chuàng)辦了非上市股份公司轉(zhuǎn)讓報價系統(tǒng)，被稱作“新三板”，主要目的是為解決高科技企業(yè)原始投資的退出通道問題，也為主板、中小企業(yè)板和創(chuàng)業(yè)板培養(yǎng)上市資源。2013年1月16日，全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)正式揭牌運營，在設(shè)立目的、交易方式、上市條件等方面均有改變，掛牌公司是經(jīng)中國證監(jiān)會核準(zhǔn)的非上市公眾公司，股東人數(shù)可以超過二百人，不受股東所有制性質(zhì)的限制，不限于高新技術(shù)企業(yè)，且存續(xù)滿兩年，具有持續(xù)經(jīng)營能力。股票轉(zhuǎn)讓可以采取協(xié)議方式、做市方式、競價方式或其他中國證監(jiān)會批準(zhǔn)的轉(zhuǎn)讓方式。經(jīng)全國股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)公司同意，掛牌股票可以轉(zhuǎn)換轉(zhuǎn)讓方式。掛牌股票采取做市轉(zhuǎn)讓方式的，須有2家以上做市商為其提供做市報價服務(wù)。

（二）區(qū)域股權(quán)交易市場

該市場的目的是為非上市中小企業(yè)提供融資、轉(zhuǎn)讓、流轉(zhuǎn)等服務(wù)，同時，它可以發(fā)展成為債券和其他理財產(chǎn)品的轉(zhuǎn)讓和融資服務(wù)的私募市場。這對于解決企業(yè)發(fā)展過程中處于初創(chuàng)階段中后期和幼稚階段初期的中小企業(yè)在籌集資本性資金方面具有積極作用，并對這些企業(yè)的資產(chǎn)價值（包括知識產(chǎn)權(quán)）評價、風(fēng)險分散和風(fēng)險投資的股權(quán)交易提供實踐的平臺。

2008年9月，天津股權(quán)交易所開始運營，開創(chuàng)了區(qū)域股權(quán)市場的先河。隨后，重慶、上海、山東等多個區(qū)域市場投入運營。隨著中國證監(jiān)會于2012年8月份出臺《關(guān)于規(guī)范證券公司參與區(qū)域性股權(quán)交易市場的指導(dǎo)意見（試行）》（以下簡稱“20號文件”）出臺，各地區(qū)域股權(quán)交易市場掀起了建設(shè)熱潮，深圳、浙江、廣州、江蘇、福建、新疆等地的股權(quán)交易中心陸續(xù)籌建?！?0號文件”定義了區(qū)域性市場為多層次資本市場的重要組成部分，對于促進企業(yè)特別是中小微企業(yè)股權(quán)交易和融資、鼓勵科技創(chuàng)新和激活民間資本、加強對實體經(jīng)濟薄弱環(huán)節(jié)的支持等具有不可替代的作用。區(qū)域性股權(quán)交易市場潛力巨大。按照“一省一家”的原則，未來區(qū)域性股權(quán)交易市場有望逾31家。未來5年，區(qū)域性股權(quán)交易市場掛牌企業(yè)數(shù)量有望近8000家，總市值約萬億元。

（三）證券公司的柜臺市場

該市場定位于私募市場，是證券公司發(fā)行、轉(zhuǎn)讓、交易私募產(chǎn)品的平臺。與交易所市場相比，具有下列特點：（1）證券公司是該市場的組織者、管理者。（2）主要為證券公司自身的符合特定資格條件的客戶（包括機構(gòu)客戶和高凈值個人客戶）提供交易服務(wù)。（3）主要交易產(chǎn)品為私募產(chǎn)品，且多為券商自己創(chuàng)設(shè)、開發(fā)、管理的金融產(chǎn)品，具有不同程度的非標(biāo)準(zhǔn)化和多樣性特征。（4）主要采取協(xié)議交易、報價交易或做市交易方式，允許客戶之間一對一協(xié)議交易。（5）主要由券商自辦產(chǎn)品登記、托管，自行組織交易的清算、交收，也可在做實券商端登記托管職能的基礎(chǔ)上，實行二級托管結(jié)算體系。到目前為止，證券交易市場是一個人的市場，人在市場上所起的作用，在于其透過專業(yè)的服務(wù)實現(xiàn)價格發(fā)現(xiàn)、流通性和穩(wěn)定市場的機制。因此，券商的柜臺市場應(yīng)該大力發(fā)展，許多創(chuàng)新的產(chǎn)品都可以先在券商柜臺上嘗試。待其流通性、規(guī)范性夠了，市場自然也就做大了。正所謂有“商”才有“市”，“商市”相長也。券商創(chuàng)新常態(tài)化和創(chuàng)新縱深發(fā)展是多層次資本市場健康發(fā)展的重要保障。

四、依托場外市場解決中小企業(yè)融資難的幾點構(gòu)想

本文以江蘇股權(quán)交易中心為例，重點闡述場外交易市場對緩解中小企業(yè)融資難發(fā)揮的作用，并提出具體的建議。

（一）擴大掛牌交易企業(yè)數(shù)量和范圍，突出場外市場的優(yōu)勢

相比于創(chuàng)業(yè)板和中小板，江蘇股權(quán)交易中心可以設(shè)置更加靈活的準(zhǔn)入門檻，避免因門檻過高導(dǎo)致與那些規(guī)模較小但質(zhì)地優(yōu)良、發(fā)展前景廣闊的企業(yè)失之交臂?？梢越梃b發(fā)達國家（美國、韓國等）多層次資本市場的成功做法，針對由于行業(yè)差異導(dǎo)致的企業(yè)在資產(chǎn)規(guī)模、盈利水平等方面存在的重大差異，股權(quán)交易中心應(yīng)制定與該行業(yè)相匹配的準(zhǔn)入門檻，盡可能擴大掛牌企業(yè)的行業(yè)覆蓋面和企業(yè)范圍。不僅可以設(shè)置更低更靈活的準(zhǔn)入門檻，還可以在監(jiān)管、信息披露制度上設(shè)立更靈活的標(biāo)準(zhǔn)，突出場外市場的優(yōu)勢，降低中小企業(yè)掛牌的成本，吸引更多的中小企業(yè)來掛牌。做法上可以借鑒前海的股權(quán)交易中心的“十無”：即無審批、無中介、無改變企業(yè)原有形態(tài)方式、無登記托管掛牌費用、無發(fā)行方式批次數(shù)量限制、無強制信息披露、無企業(yè)組織形態(tài)限制、無到交易所上市的阻攔影響、無止境提供培訓(xùn)。

（二）提供資金和管理雙重服務(wù)，幫助中小企業(yè)發(fā)展

場外市場的首要功能是企業(yè)掛牌，形成企業(yè)與市場的初步對接，通過發(fā)行私募股權(quán)、私募債券等金融產(chǎn)品，為中小企業(yè)在市場中籌得資金，用于進一步發(fā)展，為以后轉(zhuǎn)板至中小板、創(chuàng)業(yè)板奠定基礎(chǔ)。股權(quán)交易中心的另一功能，就是為企業(yè)提供法律、會計等中介服務(wù)，通過建立企業(yè)跟蹤服務(wù)制度，統(tǒng)籌協(xié)調(diào)企業(yè)走向資本市場的各種事項，具體的服務(wù)包括協(xié)助規(guī)范，股份制改造咨詢服務(wù)，對企業(yè)進行估值和定價。不僅為企業(yè)提供普通的咨詢服務(wù)，而且能做到為企業(yè)提供法律與資本運作相結(jié)合的前瞻性高端顧問服務(wù)，為企業(yè)的生產(chǎn)、經(jīng)營、融資、管理以及上市提供極具附加價值的專業(yè)咨詢服務(wù)。股權(quán)交易中心對掛牌的中小企業(yè)提供系列培訓(xùn)咨詢，為企業(yè)提供量身定做的智力支持，提升企業(yè)經(jīng)營管理水平。鑒于在場外市場掛牌交易的企業(yè)大都是中小微企業(yè)，處在創(chuàng)業(yè)期，公司在公司制度、經(jīng)營管理等方面都不太成熟，如果企業(yè)在成長初期，就有券商、會計師、律師圍繞著為其提供服務(wù)，有成熟的投資者對其形成制約，引導(dǎo)企業(yè)提升會計基礎(chǔ)和治理水平，將能構(gòu)建中國企業(yè)成長過程中所缺失的誠信約束機制。

（三）創(chuàng)新服務(wù)機制，提高資源配置效率

股權(quán)交易中心的宗旨是要打造一個滬深交易所、商業(yè)銀行之外的新型市場化投融資平臺，構(gòu)筑一個企業(yè)和投資者開放、互動、對等、共贏的“網(wǎng)上部落”。該平臺可以及時掌握風(fēng)險投資、私募基金等機構(gòu)投資者的投資需求，并及時了解掛牌企業(yè)的融資需要，搭建信息溝通的渠道，并積極撮合雙方交易。股份中心應(yīng)積極促成與國內(nèi)主流證券交易行情提供商（如大智慧、錢龍等）的合作，依托他們的系統(tǒng)在全國范圍內(nèi)中心掛牌企業(yè)的報價信息、融資信息等，擴大信息的覆蓋面和獲知率，吸引全國的風(fēng)險資本、私募基金以及實業(yè)資本來蘇投資掛牌中小企業(yè)。采取積極主動的推介策略，通過和商業(yè)銀行、券商、資管公司等建立戰(zhàn)略合作關(guān)系和業(yè)務(wù)聯(lián)動，凝聚社會力量共同建設(shè)場外資本市場，形發(fā)現(xiàn)價值、共創(chuàng)財富。對于很多無法完全依靠股權(quán)交易中心得到滿足的企業(yè)需求，應(yīng)搭建發(fā)現(xiàn)價值的平臺，匯聚和發(fā)動全社會的資源和力量，尤其是利用互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)和精神，創(chuàng)造一些新的服務(wù)模式和商業(yè)融資，以推動市場生成，更好地幫助企業(yè)成長。

（四）實行寬嚴(yán)相濟的退出機制

一方面，充分發(fā)揮著中介和紐帶的作用，為眾多機構(gòu)投資者提供靈活、便捷的退出機制。使得他們在投資相關(guān)中小企業(yè)后可以順利的實現(xiàn)增資或退出，消除他們的后顧之憂。另一方面，對掛牌中小企業(yè)應(yīng)實行較為嚴(yán)格的退市機制，對于經(jīng)營存在重大風(fēng)險、存在嚴(yán)重違規(guī)行為等公司應(yīng)強制退市，確保股份中心掛牌企業(yè)的整體質(zhì)量，為更多的中小企業(yè)直接融資營造良好的外部環(huán)境。

（五）鼓勵價值投資，杜絕投機

鼓勵有專業(yè)經(jīng)驗和風(fēng)險承受能力的投資者入場，以價值投資的方式充實市場行為、豐富市場內(nèi)涵；切實建立投資者風(fēng)險自擔(dān)和利益保障機制。通過各種制度安排盡量摒棄炒作、杜絕投機，遠離“以錢炒錢、脫實向虛”的弊端，確保市場在真實投資的基礎(chǔ)上運行。

五、結(jié)束語

作為我國多層次資本市場的重要組成部分之一，場外市場的建設(shè)非常重要，不僅滿足了眾多中小企業(yè)的融資需求，緩解了中小企業(yè)融資困境，而且通過推動股權(quán)有序流動，有效地盤活企業(yè)資本和化解投資風(fēng)險，充分發(fā)揮著中介和紐帶的作用，為風(fēng)險投資提供了很好的退出渠道。筆者相信隨著場外市場的不斷成熟與完善，場外市場將成為我國的中小企業(yè)大發(fā)展的重要融資平臺。

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篇9

新三板NASDAQ臺灣柜買市場定位

“新三板”是全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)的簡稱，是經(jīng)國務(wù)院批準(zhǔn)，依據(jù)證券法設(shè)立的全國性證券交易場所，成為滬深兩市之后的第三家全國性證券交易場所。新三板定位于為創(chuàng)新型、創(chuàng)業(yè)型、成長型中小微企業(yè)提供股權(quán)交易市場。截至2016年7月29日，新三板共有7917家掛牌公司，并繼續(xù)保持高速增長態(tài)勢。但是，新三板二級市場表現(xiàn)持續(xù)低迷，交易疲軟導(dǎo)致市場的定價能力與融資能力都被極大削弱，很難給予中小企業(yè)良好的資本支持。

一、流動性困局模糊新三板市場定位

“十三五”規(guī)劃與政府工作報告中，多次提及“促進多層次資本市場健康發(fā)展”。新三板是中國多層次資本市場的重要組成部分，是主板、創(chuàng)業(yè)板之后的第三層次的資本市場。

新三板進入主流投資視角的周期不長，從2014年制度推動下的擴容和做市到2015年投資機構(gòu)的入場至今，經(jīng)歷市場培育、非理性繁榮、流動性陷阱和價值重塑等階段，在不同階段下對應(yīng)的投資者情緒和行為都不盡相同，正式分層之后，標(biāo)志著新三板進入價值重塑的新常態(tài)。

流動性之殤已成為新三板市場的一致預(yù)期。在這種市場環(huán)境中，增量資金在觀望，并不敢輕易入市，存量資金由于產(chǎn)品期限的臨近，退出的意愿在逐步增強。目前，市場進入微妙的圍城階段，在里面的投資者急于脫離流動性陷阱，而在外部觀望的投資者在等待市場出清見底。

新三板究竟是與滬深交易所平行的“北交所”還是企業(yè)上市前的預(yù)備市場，究竟是一級市場還是二級市場，目前決策者和監(jiān)管者還沒有進行明確區(qū)別，但是新三板市場參與者之間，已經(jīng)產(chǎn)生巨大分歧。如何對新三板在多層次資本市場中進行定位，成為當(dāng)下急需解決的一個問題。

二、海外市場的經(jīng)驗借鑒

相較中國大陸十幾年的資本市場經(jīng)驗，美國、日本、香港和臺灣等海外資本市場已經(jīng)經(jīng)過了較長時間的發(fā)展，它們的經(jīng)驗對新三板發(fā)展有重要的指導(dǎo)意義。NASDAQ是完全獨立的市場，臺灣興柜市場作為上市企業(yè)的預(yù)備板，定位清晰明確，市場發(fā)展非常穩(wěn)健。

（一）美國NASDAQ市場的比較分析

1、NASDAQ市場概況

NASDAQ市場是僅次于紐約交易所的美國第二大證券交易市場，市值8萬億美元，月成交量超過350億美元。2016年初，NASDAQ的上市企業(yè)有2600多家，匯集大批世界領(lǐng)先的高科技企業(yè)，包括微軟、谷歌、蘋果等。NASDAQ指數(shù)經(jīng)歷1999-2002，2007-2008的暴跌后，08年開始進入穩(wěn)步發(fā)展階段，經(jīng)過十五年的沉浮，NASDAQ又重現(xiàn)輝煌?？v觀NASDAQ發(fā)展歷史，從小型電子報價系統(tǒng)發(fā)展成為全美統(tǒng)一的多層次場外市場，主要經(jīng)歷以下三個階段：

1971-1982，建立世界上第一個電子報價系統(tǒng)，有效降低交易成本、提高成交效率，奠定了其作為美國場外交易市場的核心地位。此時，NASDAQ只是一個報價系統(tǒng)，不提供交易功能。

1982年，NASDAQ在電子報價系統(tǒng)的基礎(chǔ)上開發(fā)出全國市場系統(tǒng)（NMS），提供實時成交信息，逐漸形成“全國市場板塊”；1984年底推出小額訂單交易執(zhí)行系統(tǒng)（SOE），開始擁有交易系統(tǒng)，提供交易功能。

2006年 1月，NASDAQ注冊成為全國性證券交易所，同年為了吸引優(yōu)秀公司上市，劃分出全球精選市場。 NASDAQ市場也建立起涵蓋全球精選市場、全球市場和資本市場的三層級資本市場，憑借對高科技企業(yè)的強大吸引力形成與紐約證券交易所競爭的格局。

2、制度演進助力NASDAQ良性發(fā)展

NASDAQ三個板塊呈現(xiàn)倒三角結(jié)構(gòu)。2015年底，NASDAQ最高層次全球精選占比超過55%，中間層次全球市場大約25%，NASDAQ資本市場占比大約20%。

3、不同層次上市公司數(shù)量對比

全球精選市場是NASDAQ最具有標(biāo)志性的部分，正是全球最高標(biāo)準(zhǔn)的設(shè)立，吸引大量藍籌企業(yè)登陸。Facebook在 2012年放棄紐交所選擇在 NASDAQ上市，重要原因是由于NASDAQ在科技股領(lǐng)域的影響力遠超過紐交所。

分層制度對不同企業(yè)的差異化管理篩選掉資質(zhì)較差的企業(yè)，控制掛牌企業(yè)數(shù)量及質(zhì)量，促進整個市場的良性發(fā)展。2006年，符合全球精選市場上市條件的公司約占在NASDAQ上市公司總數(shù)的三分之一，行業(yè)覆蓋也不再以高科技為主。單一科技創(chuàng)新型企業(yè)已漸漸失去競爭優(yōu)勢，符合上市標(biāo)準(zhǔn)的其他行業(yè)企業(yè)也加入競爭，行業(yè)分布得到擴大。NASDAQ的自主分層起到很好的效果，吸引許多上市公司和非高科技行業(yè)的公司加入。

（二）臺灣柜買市場的比較分析

1、臺灣柜買市場概況

臺灣證券市場從上個世紀(jì)50年代開始萌芽，經(jīng)過近40年的發(fā)展，于1990年逐步進入成熟期。與歐美多層次資本市場相比，臺灣市場的層次結(jié)構(gòu)相對簡單，主要由臺灣證交所和臺灣柜臺買賣中心兩者構(gòu)成。

1962年臺灣證交所成立時，場外交易是被禁止的，到1984年場外市場才被重啟，為未上市的公司提供融資和交易場所。1994年場外市場正式改制為證券柜臺買賣中心，柜買市場采用內(nèi)部分層的制度設(shè)計，逐步向下分層，形成了上柜、興柜、創(chuàng)柜三層結(jié)構(gòu)。上柜市場采用競價交易制度，是中小市值企業(yè)發(fā)展的搖籃；興柜市場是上柜上市的“預(yù)備市場”，所有上柜上市需求的企業(yè)必須在興柜市場掛牌滿6個月；創(chuàng)柜是柜買中心推出的門檻更低的小微創(chuàng)新企業(yè)融資平臺。三個板塊協(xié)調(diào)發(fā)展。

2、柜買市場對新三板發(fā)展的啟示

階梯式市場板塊能夠盤活市場，清晰化市場分工，這對新三板分層制度建設(shè)借鑒意義極大。興柜市場作為臺灣柜買中心的底層市場，成為上柜市場和臺交所的預(yù)備市場，能夠?qū)ι鲜校ü瘢┢鸬骄彌_作用。興柜市場的交易額雖遠遜其他兩個市場，但交易額占比逐漸提升，呈現(xiàn)穩(wěn)步上升態(tài)勢。

在防范風(fēng)險層面，臺灣值得借鑒之處很多。柜買市場運行穩(wěn)定，與其防范風(fēng)險的機制相關(guān)。首先，興柜市場6個月的強制輔導(dǎo)期，使新生企業(yè)在準(zhǔn)備上市和上柜之前，熟悉證券市場法規(guī)和流程、提升財務(wù)管理能力和市場應(yīng)對能力。其次，退市機制保證每年均有一定數(shù)量的退市企業(yè)，確保市場上的企業(yè)質(zhì)量得到保證，有效控制主板的市場風(fēng)險。在新三板之后的發(fā)展中，應(yīng)當(dāng)考慮配套的風(fēng)險防范措施，建設(shè)合理有效的退市制度。

三、對新三板市場定位與制度設(shè)計的建議

結(jié)合美國的NASDAQ市場和中國臺灣興柜市場的發(fā)展經(jīng)驗，針對分層后的新三板，可以對創(chuàng)新層、基礎(chǔ)層進行準(zhǔn)確定位，并設(shè)計配套制度，清晰各層次功能。

（一）創(chuàng)新層與基礎(chǔ)層要區(qū)別看待

創(chuàng)新層應(yīng)向NASDAQ市場對標(biāo)。2016年6月24日，全國股轉(zhuǎn)系統(tǒng)正式創(chuàng)新層的最終名單，共953家公司入圍，選拔標(biāo)準(zhǔn)有三套分別側(cè)重盈利性、成長性和流動性。創(chuàng)新層企業(yè)無論在盈利性還是成長性，都優(yōu)于新三板的平均水平，行業(yè)分布集中于創(chuàng)新型高新技行業(yè)，信息技術(shù)、制造業(yè)、新材料等行業(yè)占比約70%，而金融和能源等高杠桿行業(yè)占比合計約3%。

從場外市場向場內(nèi)市場的演進歷程來看，NASDAQ的分層演進形式無疑是創(chuàng)新層最為理想的發(fā)展模式，選擇質(zhì)優(yōu)風(fēng)險小的企業(yè)，給予更為優(yōu)惠的配套制度，將扭轉(zhuǎn)當(dāng)下新三板的流動性困局。根據(jù)8月之前的交易數(shù)據(jù)來看，953家創(chuàng)新層公司約占新三板總公司數(shù)的12%，卻對應(yīng)吸引了超過50%的市場資金。而納斯達克全球精選市場公司家數(shù)占比約55%，吸引資金超過80%，兩個層級呈現(xiàn)相似的風(fēng)格。

（二）基礎(chǔ)層將成為重要的并購池與培育池

2016年，發(fā)生多起上市公司并購基礎(chǔ)層公司的案例，先后有西安旅游、康躍科技、國瓷材料三家主板公司分別對三人行、羿珩科技、泓源光電三家新三板企業(yè)進行資產(chǎn)收購，上述三筆交易均是100%的股權(quán)收購。主板公司對新三板的興趣漸濃，其中有很多深層次原因。主板公司在謀求業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型，與此同時，新三板公司上市困難重重，兩種困局共同引導(dǎo)并購案例的發(fā)生。上述交易在此時點發(fā)生表明：（1）隨著新三板估值的理性回歸，基礎(chǔ)層公司的股價逐步步入產(chǎn)業(yè)資本的認可區(qū)間；（2）掛牌企業(yè)經(jīng)歷估值的“非理性繁榮”后，開始對基礎(chǔ)層當(dāng)前的定位和未來發(fā)展有了更為清晰的認知。

四、對新三板制度設(shè)計的建議

新三板制度設(shè)計的主要思路是在現(xiàn)有的制度框架下深入挖潛，完善符合新三板當(dāng)前發(fā)展階段的融資制度和交易制度。

（一）出臺大宗交易制度

隨著掛牌企業(yè)受限股解禁及新三板私募產(chǎn)品批量到期，大宗交易的需求進一步增加。如果大宗交易制度順利出臺，做市企業(yè)就能通過買賣雙方直接場外協(xié)商實現(xiàn)低成本、高效又不對市場股價產(chǎn)生沖擊的大宗交易。同時大宗交易制度對信息披露的高要求也能間接提高二級市場資源配置效率。

（二）建立掛牌準(zhǔn)入負面清單和募資負面清單

制定特殊行業(yè)掛牌準(zhǔn)入負面清單能夠使新三板更好地服務(wù)于符合國家發(fā)展戰(zhàn)略并具有良好發(fā)展?jié)摿Φ钠髽I(yè)。以法治方式，規(guī)范掛牌公司的行業(yè)分布，優(yōu)化掛牌公司結(jié)構(gòu)。推進募資負面清單能監(jiān)督企業(yè)將募集資金用于實體業(yè)務(wù)而非其他高風(fēng)險的項目。以市場化的方式將資金引入實體經(jīng)濟，真正發(fā)揮新三板助力中小企業(yè)發(fā)展的作用。

（三）針對創(chuàng)新層推出配套的交易機制

新三板的合格投資者門檻為500萬人民幣，最初設(shè)立是由于新三板的企業(yè)多為中小微公司，風(fēng)險較大，高門檻可以篩掉風(fēng)險承受能力弱的投資者。分層制度確立后，優(yōu)質(zhì)的公司被選出，投資風(fēng)險降低。根據(jù)NASDAQ和臺灣上柜市場的經(jīng)驗，針對創(chuàng)新層質(zhì)優(yōu)的企業(yè)，適當(dāng)降低投資者門檻、允許公募基金入市并適時引入競價交易機制，可以使新三板自上而下的流動性得到改善。

參考文獻：

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篇10

【關(guān)鍵詞】場外交易市場；代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)；產(chǎn)權(quán)交易市場；構(gòu)建路徑

一、我國場外交易市場概況

場外交易市場是證券市場最初和最古老的形式，指證券交易所外的所有證券交易場所，包括各種報價系統(tǒng)和清算系統(tǒng)等。在成熟的資本市場體系中，場外交易市場是多層次資本市場體系的重要組成部分，是在主板市場成立前就存在的完整體系。然而，我國的場外交易市場卻由于NET和STAQ系統(tǒng)及當(dāng)時分布全國的27個證券交易中心、近百家產(chǎn)權(quán)交易中心被一刀切關(guān)閉，至今沒有完全建立。2001年后，我國有限度放開場外交易市場，該市場得到緩步發(fā)展。2001年，代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)正式運營，以解決原在NET和STAQ系統(tǒng)掛牌公司的股份流通問題。現(xiàn)階段進入代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)進行轉(zhuǎn)讓的股票，主要分為兩大類：一是原NET和STAQ系統(tǒng)掛牌的公司和退市公司；二是中關(guān)村科技園區(qū)非上市股份有限公司股份報價轉(zhuǎn)讓試點的掛牌公司。代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)對資本市場和經(jīng)濟的發(fā)展起到一定積極作用，但該系統(tǒng)仍存在著規(guī)模小、流動性差、投資者數(shù)量少等諸多問題。我國場外交易市場的另一組成部分是分散在全國各地的產(chǎn)權(quán)交易中心和新發(fā)展起來的技術(shù)產(chǎn)權(quán)交易所。

二、我國場外交易市場存在的問題

我國的場外交易市場發(fā)展仍很不完善，距離成熟的場外交易市場還有很大距離，現(xiàn)階段存在的許多問題嚴(yán)重阻礙我國場外交易市場的健康發(fā)展，它們是我國完善多層次資本市場體系、促進場外交易市場發(fā)展壯大和優(yōu)化資源配置的進程中亟待解決的問題。

1．法律地位模糊，缺乏健全的法制建設(shè)和監(jiān)管制度。在我國場外交易市場的發(fā)展史上，從未出現(xiàn)一部與支持場外交易市場相關(guān)的專門法律，場外交易市場既沒有清晰的法律地位和法律規(guī)范，也沒有相應(yīng)的運行規(guī)則，其合法性問題也頗受爭議。另一方面，場外交易市場缺少合理有效的監(jiān)管制度，政府部門監(jiān)管不到位，該市場仍未建立統(tǒng)一的信息披露制度，大量存在信息披露不規(guī)范、不及時的現(xiàn)象，且信息披露渠道不暢通，投資者的合法權(quán)益無法得到有效保護。

2．協(xié)商交易和集合競價交易的制度不合理?，F(xiàn)階段在我國場外交易市場進行的交易主要采用協(xié)商交易和集合競價交易，協(xié)商交易容易導(dǎo)致交易雙方互相串謀，使國家、集體或第三方的合法權(quán)益遭受損害。而代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)的股份轉(zhuǎn)讓大部分以集合競價的方式配對成交，這在代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)交易不活躍的情況下，將導(dǎo)致投資者等待匹配的交易對手的時間大大延長，降低交易成功的幾率。

3．行政色彩濃厚，管理效率低下。我國的場外交易市場是在政府主導(dǎo)下發(fā)展起來的，政府過多對場外交易市場的價格形成、交易條件等進行干預(yù)或控制，嚴(yán)重降低市場配置資源的效率，市場的功能得不到正常發(fā)揮。

4．市場參與者水平有限，阻礙市場發(fā)展。從融資者角度上看，中小企業(yè)是場外交易市場的主體，而我國的中小企業(yè)的管理和技術(shù)水平落后，自主創(chuàng)新能力低下，且其對外負債水平偏高，盈利能力不足，整體風(fēng)險較大，因此投資者容易蒙受損失，不利于促進場外交易市場的發(fā)展。從投資者角度上，機構(gòu)投資者能否穩(wěn)定市場的問題一直廣受爭議，我國的機構(gòu)投資者是否具有理性投資行為經(jīng)常受到質(zhì)疑，其甚至為了追求短期的高額利潤破壞市場的穩(wěn)定。而大部分個人投資者的知識水平有限，缺乏經(jīng)驗和自主判斷能力，投資行為總體不夠理性，決策時容易因受羊群效應(yīng)的干擾等原因而虧損，甚至因此對投資場外交易市場失去信心，阻礙該市場的發(fā)展。

5．融資和再融資功能缺失。代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)最大的缺陷在于缺少發(fā)行功能，從而無法滿足企業(yè)的融資和再融資需求。公司在場外交易市場掛牌后，不能通過增發(fā)、配股等方式再融資，市場的資源配置和引導(dǎo)資金流向的功能喪失，降低市場的流動性和效率，導(dǎo)致場外交易市場的吸引力下降，甚至?xí)虼讼魅跞藗兊闹匾暢潭?，使該市場難逃被邊緣化的后果。

6．不同層次的資本市場間缺少合適的轉(zhuǎn)板機制?，F(xiàn)階段上交所和深交所的退市企業(yè)可以進入代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)，但代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)中的企業(yè)卻不能升級進入創(chuàng)業(yè)板、中小企業(yè)板或主板市場。場外交易市場不應(yīng)僅局限于承接從交易所退市的公司，還應(yīng)成為二板和主板市場的搖籃和培育具備良好發(fā)展前景的中小企業(yè)、高科技企業(yè)的孵化器。目前的這種機制不利于公司的發(fā)展，限制企業(yè)在不同層次的資本市場間有序、良性流動，降低了場外交易市場的流動性。

三、構(gòu)建我國場外交易市場的路徑探討

鑒于構(gòu)建和完善場外交易市場對我國發(fā)展資本市場的重要意義，當(dāng)前任務(wù)是尋找并實施構(gòu)建我國場外交易市場的合理路徑。我國應(yīng)充分利用現(xiàn)有資源，改造代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)，整合產(chǎn)權(quán)交易市場，將代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)和產(chǎn)權(quán)交易市場緊密連接起來?？梢越梃b美國經(jīng)驗，將代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)建成全國性場外交易市場――電子公告欄市場（OTCBB），同時將分散的產(chǎn)權(quán)交易市場整合成區(qū)域性場外交易市場，具體模式和措施包括以下幾方面：

1．明確場外交易市場的定位。應(yīng)該明確場外交易市場是我國多層次資本市場體系的重要組成部分，以法律形式確定其與證券交易所獨立、并行、互補的地位，這是構(gòu)建我國場外交易市場路徑的第一步。其中，明確代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)作為全國性場外交易市場的法律地位，將其服務(wù)對象確定為公開發(fā)行非上市股份有限公司和非公開發(fā)行的股份有限公司，包括原NET和STAQ系統(tǒng)掛牌企業(yè)、上交所和深交所退市企業(yè)、未上市股份企業(yè)等。同時，明確產(chǎn)權(quán)交易市場作為區(qū)域性場外交易市場的法律地位，將其主要服務(wù)對象定為地方性的未在證券交易所上市或代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)掛牌的股份公司。而區(qū)域性場外交易市場的確立可以通過各地政府按照主管部門統(tǒng)一制定的原則、標(biāo)準(zhǔn)和制度對產(chǎn)權(quán)交易市場先行整合，改變目前我國產(chǎn)權(quán)交易市場各自為政、重復(fù)建設(shè)、無序競爭等問題，然后按一定范圍的經(jīng)濟區(qū)域進行聯(lián)盟。

2．制定適度的市場準(zhǔn)入制度。中小企業(yè)作為場外交易市場的融資主體，其進入該市場的主要目的是通過引入戰(zhàn)略投資者，吸收風(fēng)險資本來滿足企業(yè)發(fā)展的需要，因此對在場外交易市場掛牌的企業(yè)應(yīng)制定較為寬松的市場準(zhǔn)入制度。該制度只需要求掛牌企業(yè)的治理結(jié)構(gòu)、規(guī)模等符合一定標(biāo)準(zhǔn)，且這類標(biāo)準(zhǔn)應(yīng)低于在證券交易所上市的企業(yè)的相應(yīng)標(biāo)準(zhǔn)，并放松對其盈利水平的要求，甚至不做具體要求。當(dāng)然，在制定市場準(zhǔn)入制度時，也不應(yīng)該無限制降低標(biāo)準(zhǔn)，而是在保證企業(yè)質(zhì)量的前提下，盡量使更多企業(yè)獲得準(zhǔn)入資格，一方面滿足更多企業(yè)的融資需求從而促進企業(yè)發(fā)展，另一方面擴大場外交易市場的規(guī)模。

3．加強監(jiān)管，建立健全監(jiān)管制度。相比場內(nèi)交易市場，場外交易市場的風(fēng)險因其門檻低、交易分散等特征而顯得更為突出，因此加強監(jiān)管保證場外交易市場規(guī)范運行尤為必要。場外交易市場的監(jiān)管模式，宜采取集中監(jiān)管和自律性監(jiān)管相結(jié)合的原則，建立以自律監(jiān)管為主、行政監(jiān)管為輔的分層監(jiān)管制度。集中監(jiān)管指場外交易市場的相關(guān)運行規(guī)則由證監(jiān)會統(tǒng)一制定并頒布，包括信息披露規(guī)則、證券發(fā)行規(guī)則、交易規(guī)則、結(jié)算規(guī)則等，還包括對交易系統(tǒng)、行情系統(tǒng)、證券登記結(jié)算系統(tǒng)等做出統(tǒng)一規(guī)定。自律性監(jiān)管則指直接管理場外交易市場的職責(zé)由中國證券業(yè)協(xié)會作為自律性機構(gòu)來承擔(dān)，包括建立完整有效的會員制度，企業(yè)掛牌交易的審批注冊、信息披露等。從二者定義的差別可知，自律監(jiān)管是對場外交易市場主體的行為予以規(guī)范，要做到貫徹和體現(xiàn)主管部門及大多數(shù)會員的意志，同時保護投資者的利益，是場外交易市場的主要監(jiān)管方式，而集中的行政監(jiān)管更多體現(xiàn)為間接監(jiān)管。這種分層監(jiān)管模式有助于提高場外交易市場的監(jiān)管效率，保證其有序、規(guī)范運行。

4．建立融資和再融資制度。資本市場的基本功能是融資功能，隨著經(jīng)濟發(fā)展，我國大量股份制企業(yè)急需資金發(fā)展生產(chǎn)，而證券交易所能容納的上市企業(yè)畢竟很有限，因此這些企業(yè)對場外交易市場有著巨大的融資需求。為此，應(yīng)改造代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)，建立健全融資和再融資制度，允許符合一定標(biāo)準(zhǔn)的企業(yè)在代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)發(fā)行股票融資，允許發(fā)展勢頭良好、經(jīng)營業(yè)績優(yōu)秀的掛牌企業(yè)通過增發(fā)、配股等方式再融資，滿足掛牌企業(yè)重組、擴大生產(chǎn)等資金需求，提高其盈利水平。

5．建立做市商制度。流動性較差的證券市場一般采用做市商制度。我國的場外交易市場交易不活躍，流動性不足，而做市商通過對各企業(yè)經(jīng)營狀況及其證券價格的長期跟蹤，采用雙向報價等交易策略，提供具備較高參考價值的報價，能提高市場流動性和透明度，穩(wěn)定市場價格。根據(jù)目前場外交易市場現(xiàn)狀，可以代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)和各地的產(chǎn)權(quán)交易市場為基礎(chǔ)，進一步完善現(xiàn)有設(shè)備和通訊技術(shù)，以部分區(qū)域產(chǎn)權(quán)交易市場為試點實行做市商制度，然后由點及面逐步在全國范圍內(nèi)建立做市商制度。在試點范圍內(nèi)，公司在場外交易市場掛牌交易前，必須向推薦做市商提出申請，由推薦做市商對其做掛牌前的監(jiān)督和指導(dǎo)并提供推薦服務(wù)，然后由其他做市商和推薦做市商承擔(dān)對掛牌公司的雙向報價功能。根據(jù)試點區(qū)域做市商的整體運行情況對有關(guān)措施做適當(dāng)修正，待試點區(qū)域做市商制度成形后，再向全國范圍內(nèi)推廣。當(dāng)然，對做市商的資格認定標(biāo)準(zhǔn)、考評制度、信息披露制度等也應(yīng)一并到位。

6．建立轉(zhuǎn)板機制。建立合理的轉(zhuǎn)板機制是將多層次資本市場體系有機聯(lián)系在一起的關(guān)鍵。對于目前的場外交易市場，應(yīng)改變代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)中的掛牌企業(yè)不能升級到主板或中小企業(yè)板上市的現(xiàn)狀。較合理的升降級轉(zhuǎn)板機制是代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)上接證券交易所，下接區(qū)域性產(chǎn)權(quán)交易市場，使代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)作為證券交易所的預(yù)備市場，區(qū)域性產(chǎn)權(quán)交易市場作為代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)的預(yù)備市場。其中，升板機制可借鑒美國OTCBB市場經(jīng)驗，在我國場外交易市場掛牌的公司如果業(yè)績和規(guī)模等發(fā)展到符合在主板上市的要求，可以提出轉(zhuǎn)板申請，由獨立的中介機構(gòu)、證券交易所依次對其進行審核，最終確認其符合主板上市資格后接受其上市申請，公司轉(zhuǎn)板成功。而降板機制包括上市公司從主板、中小企業(yè)板或創(chuàng)業(yè)板市場退至代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)和從代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)退至區(qū)域性產(chǎn)權(quán)交易市場。

參考文獻

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