導(dǎo)語：如何才能寫好一篇股票市場(chǎng)，這就需要搜集整理更多的資料和文獻(xiàn)，歡迎閱讀由公務(wù)員之家整理的十篇范文，供你借鑒。

篇1

企業(yè)的整體轉(zhuǎn)型，也是我們國(guó)家未來很多年的一個(gè)堅(jiān)持目標(biāo)，企業(yè)和經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型其實(shí)就是國(guó)家經(jīng)濟(jì)開始轉(zhuǎn)變目前的態(tài)勢(shì)，進(jìn)行調(diào)整的一個(gè)信號(hào)，說明經(jīng)濟(jì)發(fā)展需要一個(gè)緩沖時(shí)期，這樣的話股票市場(chǎng)也時(shí)候一樣。

我們國(guó)家的整體貨幣政策還是穩(wěn)健型貨幣政策，也就是說大部分的資金是不會(huì)進(jìn)入股票市場(chǎng)的，而且隨著改革的進(jìn)一步發(fā)展，資金會(huì)轉(zhuǎn)向新型的一些經(jīng)濟(jì)文化領(lǐng)域，這樣的情況下股票市場(chǎng)資金依然缺乏。

歐洲的經(jīng)濟(jì)目前還處于調(diào)整階段，作為中國(guó)最大的貿(mào)易伙伴，歐洲經(jīng)濟(jì)的拖累正在顯現(xiàn)出來，我國(guó)的產(chǎn)能過剩就是其中的一個(gè)例子，特別是一些上市企業(yè)產(chǎn)能過剩不可避免造成業(yè)績(jī)的大幅度下滑。

我們國(guó)家的人民幣匯率出現(xiàn)了一些下調(diào)的跡象，而且由于長(zhǎng)期的人民幣升值已經(jīng)造成了經(jīng)濟(jì)方面的壓力，隨著我們國(guó)家人民幣的進(jìn)一步調(diào)整，很多行業(yè)都會(huì)出現(xiàn)重新洗牌的情況，所以這是股票市場(chǎng)的一個(gè)不確定因素。股票市場(chǎng)目前已經(jīng)上漲了很高，而且大部分是小盤股上漲，這就說明了股票市場(chǎng)資金的缺乏，以及大家對(duì)整體經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的不樂觀，所以我們做股票的是一定要結(jié)合上面的情況，注意股票市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)。

我們國(guó)家的【PPI】在一季度表現(xiàn)也不是很好，說明經(jīng)濟(jì)的壓力還在繼續(xù)加大，股票市場(chǎng)的資金情況現(xiàn)在比較樂觀，短期來說我們可以做一些小盤股票，這類企業(yè)目前是最佳的投資方向。

篇2

已經(jīng)有了這么長(zhǎng)時(shí)間的準(zhǔn)確預(yù)言，大多數(shù)人都會(huì)相信并且愿意付費(fèi)的。

不過，我們可以想象這樣一種情景。有一個(gè)騙子，自稱為股市顧問的人，用32000個(gè)特制的信封，貼上標(biāo)簽，裝上對(duì)某個(gè)股市指數(shù)行情預(yù)言的信，然后寄給這個(gè)股市潛在的投資者。在信件中，他介紹他自己的專業(yè)金融知識(shí)以及他們與這個(gè)股市的內(nèi)部聯(lián)系。在其中的16000封信中，他預(yù)言股市行情指數(shù)在這個(gè)星期會(huì)上升；在另外的16000封信中，他預(yù)言股市行情指數(shù)在這個(gè)星期會(huì)下降。不管股市行情到底是升還是降，后續(xù)的信件繼續(xù)寄往起初收到所謂正確預(yù)言的16000位投資者。

對(duì)他們中的8000人，下個(gè)星期指數(shù)將會(huì)上升；對(duì)另外的8000人，他預(yù)言下個(gè)星期指數(shù)將會(huì)下降。現(xiàn)在，不管發(fā)生了什么事，8000人將會(huì)得到兩個(gè)正確的預(yù)言。再一次地對(duì)那剩下的8000人繼續(xù)寄信，其中4000封預(yù)言股市指數(shù)行情下周會(huì)上升，4000封預(yù)言下周會(huì)下降。到現(xiàn)在為止，不管結(jié)果如何。4000個(gè)人已經(jīng)收到一直都是正確的預(yù)言。

重復(fù)幾次這樣的步驟，直到有500個(gè)人收到連續(xù)六個(gè)星期一直都是正確的“預(yù)言”。這個(gè)股市顧問現(xiàn)在提醒這500人說，既然他們已經(jīng)收到連續(xù)六個(gè)星期一直都是正確的“預(yù)言”，如果他們想繼續(xù)收到對(duì)第七個(gè)星期有價(jià)值的預(yù)言，你們應(yīng)該每人支付500元。假如他們?nèi)冀桓读耍莻€(gè)顧問就能夠得到250000元的收入。

從心理學(xué)上講，人的心理都有一種很強(qiáng)的傾向――省略掉糟糕的和失敗的事件，而專注于漂亮的和成功的事件。賭場(chǎng)支持這種傾向，它們讓贏幣的燈光閃爍，掉下來的硬幣在其金屬盤中叮當(dāng)作響，使得四面八方都有贏幣的場(chǎng)景。看到那些閃爍的燈光，聽到那些叮當(dāng)作響的聲浪，人們很容易得到每個(gè)人都在贏錢的印象。

股市也同樣，賺大錢的極少數(shù)“股神”事例被大肆宣揚(yáng)，使人們忽略了許多普通股民的失敗。人們對(duì)某些“治療大師”的迷信，往往是因?yàn)樵S多被傳來傳去的“神話”和診所中到處懸掛的錦旗，而那些失敗的案例卻少有人提及。

篇3

股票市場(chǎng)與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)關(guān)系是經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)理論研究中的一個(gè)新課題。當(dāng)經(jīng)濟(jì)學(xué)家詳細(xì)探討了貿(mào)易與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、金融中介與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)關(guān)系后，感到如何界定股票市場(chǎng)在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)中的作用是非常重要的，其目的是要揭示未來股票市場(chǎng)的發(fā)展前景和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的潛力。對(duì)于股票市場(chǎng)尚未充分發(fā)展的許多發(fā)展中國(guó)家來說，假如股票市場(chǎng)與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間存在著正相關(guān)關(guān)系，那么，促進(jìn)股票市場(chǎng)的發(fā)展就是顯而易見的政策建議

截至2000年3月初，我國(guó)股票市場(chǎng)的a股流通市值已達(dá)10609．4億元，在上海與深圳證券交易所上市發(fā)行a股的公司達(dá)到了929家。股票市場(chǎng)的規(guī)模和流動(dòng)性指標(biāo)與發(fā)展中國(guó)家以及發(fā)達(dá)國(guó)家相比，已經(jīng)達(dá)到較高的水平。我國(guó)1993—1999年間a股流通市值與gdp的比率平均為0．052，46個(gè)發(fā)達(dá)國(guó)家和發(fā)展中國(guó)家在1976—1993年間的平均比率為0．32。1993—1999年間我國(guó)a股的平均交易率(股票成交金額與gdp的比率)為0．275，1976—1993年間美國(guó)股市的平均交易率為0．29，英國(guó)為0．253，韓國(guó)為0．183，泰國(guó)為0．144。顯然，我國(guó)股票市場(chǎng)的發(fā)展與國(guó)民經(jīng)濟(jì)之間的關(guān)系越來越緊密了。

怎樣研究和確定股票市場(chǎng)發(fā)展與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的關(guān)系呢?萊文和澤爾沃斯(levineandzeros，1998)在總結(jié)阿切和喬萬諾維克(atjeandjovanovie，1993)等人研究成果的基礎(chǔ)上，再次證實(shí)了一個(gè)重要的假設(shè)：股票市場(chǎng)的發(fā)展和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間有很強(qiáng)的正相關(guān)關(guān)系。

本文運(yùn)用萊文和澤爾沃斯(1998)提出的方法對(duì)1993—1999年期間我國(guó)股票市場(chǎng)發(fā)展和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)關(guān)系進(jìn)行實(shí)證研究，以檢驗(yàn)我國(guó)股票市場(chǎng)的發(fā)展對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)是否起到了促進(jìn)作用。一、變量與數(shù)據(jù)的解釋

為了檢驗(yàn)股票市場(chǎng)與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間的相關(guān)關(guān)系，我們需要確定以下幾個(gè)方面的指標(biāo)。

(1)股票市場(chǎng)發(fā)展的指標(biāo)。下述四個(gè)指標(biāo)可以反映我國(guó)股票市場(chǎng)的發(fā)展水平。

第一個(gè)指標(biāo)是資本化率，用capitalization表示，等于每一季度a股流通市值與名義季度gdp的比率，我們用它來反映股市的發(fā)展?fàn)顩r。之所以選擇流通市值而不是市價(jià)總值，是因?yàn)槲覀冋J(rèn)為國(guó)家股和法人股并沒有上市流通，不具備股票市場(chǎng)應(yīng)有的風(fēng)險(xiǎn)分散、信息收集等功能，只有社會(huì)公眾股才能代表我國(guó)股票市場(chǎng)的規(guī)模和發(fā)展水平。股票市場(chǎng)規(guī)模越大，募集資本和分散風(fēng)險(xiǎn)的能力越強(qiáng)?？紤]到b股相對(duì)于a股規(guī)模較小，1999年底b股流通市值僅為a股流通市值的3．5％，將b股舍去不會(huì)影響計(jì)量模型的準(zhǔn)確性。流通市值等于在上交所和深交所上市的股票a股流通市值之總和。1998年和1999年的季度流通市值數(shù)據(jù)來自《上海證券交易所統(tǒng)計(jì)月報(bào)》(1998．1—1999．12)和《深圳證券交易所市場(chǎng)統(tǒng)計(jì)》(1998．1—1999．12)；上交所1994年第三季度至1997年第四季度的流通市值和深交所1994年第一季度至1997年第四季度的流通市值來自《中國(guó)證券期貨統(tǒng)計(jì)年鑒》(1995—1998年)；上交所1993年第一季度至1994年第二季度的流通市值和深交所1993年的季度流通市值無法從公開出版物上獲得現(xiàn)成數(shù)據(jù)，我們利用上市公司每季度末的流通股本和股票的收盤價(jià)計(jì)算而得。1992年第四季度至1999年第四季度的季度gdp數(shù)據(jù)來自《中國(guó)統(tǒng)計(jì)》(1992．11—2000．2)。

第二個(gè)指標(biāo)是交易率，用value表示，等于上交所和深交所每季a股總成交金額與季度名義gdp的比值。反映出以經(jīng)濟(jì)總量為基礎(chǔ)的股市流動(dòng)性。1998年第一季度至1999年第四季度的a股成交金額來自《上海證券交易所統(tǒng)計(jì)月報(bào)》(1998．1—1999．12)和《深圳證券交易所市場(chǎng)統(tǒng)計(jì)》(1998．1—1999．12)；1994年至1997年的a股成交金額來自《中國(guó)證券期貨統(tǒng)計(jì)年鑒》(1995—1998年)；1993年的a股季度成交金額在公開出版物上難于找到現(xiàn)成的數(shù)據(jù)，我們依據(jù)《中國(guó)證券報(bào)》(1993．1—1993．12)和《證券市場(chǎng)周刊》(1993．1—1993．2)上的數(shù)據(jù)計(jì)算得出。

第三個(gè)指標(biāo)是換手率，用turnover表示，等于a股季度成交金額除以a股季度流通市值。高換手率意味著相對(duì)低的交易費(fèi)用。第二和第三個(gè)指標(biāo)均反映了股票市場(chǎng)的流動(dòng)性(liqridity)。

第四個(gè)指標(biāo)是股票市場(chǎng)收益率波動(dòng)，用volatility表示，等于滬市a股指數(shù)的季度標(biāo)準(zhǔn)差。滬市a股指數(shù)來自《中國(guó)證券報(bào)》(1993．1—1999．12)。在我們研究的期限內(nèi)，深市和滬市大盤的走勢(shì)基本一致，因此，我們只計(jì)算了滬市a股指數(shù)的標(biāo)準(zhǔn)差。因?yàn)樯鲜泄镜募径燃t利分配數(shù)據(jù)無法精確得到，所以我們?cè)谟?jì)算股票收益率的波動(dòng)時(shí)，只計(jì)算了資本利得的標(biāo)準(zhǔn)差。

(2)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)指標(biāo)?？紤]到數(shù)據(jù)的可得性，我們使用三個(gè)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)指標(biāo)。

第一個(gè)指標(biāo)是實(shí)際gdp季度環(huán)比增長(zhǎng)率，用gy表示。我們以1993年第一季度為基期，計(jì)算各季的商品零售價(jià)格指數(shù)(rpi)，基期rpi=100。用名義gdp除以當(dāng)季的rpi就得到實(shí)際gdp季度環(huán)比增長(zhǎng)率。在計(jì)算各季的商品零售價(jià)格指數(shù)時(shí)，采用商品零售價(jià)格的月度環(huán)比數(shù)據(jù)，其中1996年和1997年各月的數(shù)據(jù)來自《中國(guó)物價(jià)及城鎮(zhèn)居民家庭收支統(tǒng)計(jì)年鑒》(1996年、1997年)，其它年份的商品零售價(jià)格月度環(huán)比數(shù)據(jù)散見于《價(jià)格理論與實(shí)踐》(1992．11—2000．1)、《中國(guó)統(tǒng)計(jì)》(1992．11—1996．2)、《宏觀經(jīng)濟(jì)管理》(1994．8—1996．2)。需要指出的是，在capi-talization、valre以及下文中的savings、depth指標(biāo)中，我們使用的均是名義gdp，這是因?yàn)橥ㄘ浥蛎浕蛲ㄘ浘o縮同時(shí)作用于這些指標(biāo)的分子與分母，兩者相除在一定程度—亡抵銷了這種影響。

第二個(gè)指標(biāo)是國(guó)有單位固定資產(chǎn)投資季度環(huán)比增長(zhǎng)率，用gc表示。理由是：①無法獲得資本存量的季度折舊數(shù)據(jù)，所以不使用資本存量增長(zhǎng)率指標(biāo)；②無法獲得全社會(huì)固定資產(chǎn)投資完整的季度數(shù)據(jù)，由于我國(guó)上市公司絕大多數(shù)屬于國(guó)有企業(yè)，股票市場(chǎng)的發(fā)展和國(guó)有企業(yè)的投資活動(dòng)聯(lián)系較為密切，所以使用國(guó)有單位固定資產(chǎn)投資的數(shù)據(jù)。各季度國(guó)有單位固定資產(chǎn)投資的名義值同樣除以季度零售物價(jià)指數(shù)而化為實(shí)際值，然后再計(jì)算各季度的環(huán)比增長(zhǎng)率。1993年第一季度至1>

99年第四季度的名義國(guó)有單位固定資產(chǎn)投資數(shù)據(jù)來自《中國(guó)統(tǒng)計(jì)》(1992．11—1994．5)和《宏觀經(jīng)濟(jì)管理》(1994．8—2000．2)。

第三個(gè)指標(biāo)是居民的銀行儲(chǔ)蓄率，用savings表示，等于居民本季度末的儲(chǔ)蓄存款余額減去上季度末的儲(chǔ)蓄存款余額再除以該季度的名義gdp。1993年第一季度至1997年第四季度的居民儲(chǔ)蓄存款季度末余額來自《中國(guó)金融統(tǒng)計(jì)年鑒》(1995—1998年)，1998年第一季度至1998，年第四季度的居民儲(chǔ)蓄存款季度末余額來自《宏觀經(jīng)濟(jì)管理》(1998．5—2000．2)。

(3)傳統(tǒng)的金融深化指標(biāo)。用depth來表示，測(cè)定金融中介的規(guī)模，等于金融中介的流動(dòng)負(fù)債(現(xiàn)金以及銀行與非銀行金融中介的活期和帶息流動(dòng)負(fù)債)與當(dāng)季gdp的比率，即m2／gdp。這里的m2是上季度末和本季度末廣義貨幣供應(yīng)量(m2)存量的算術(shù)平均值。1993年第一季度至1997年第四季度的m2來自《中國(guó)金融年鑒》(1995—1998年)，1998年第一季度至1999年第四季度的m2來自《宏觀經(jīng)濟(jì)管理》(1998．5—2000，2)。因?yàn)?993年前后m2的統(tǒng)計(jì)口徑發(fā)生了變化，所以1993年第一季度的depth指標(biāo)中的m2更指1993年第一季度末的廣義貨幣供應(yīng)量余額。在現(xiàn)實(shí)世界中，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)受到許多因素內(nèi)影響。為了檢驗(yàn)股票市場(chǎng)與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間的關(guān)系是否獨(dú)立于其它變量，有必要結(jié)合相定變量進(jìn)行分析。金融中介與股票市場(chǎng)在優(yōu)比資源配置中的功能有很多重疊之處，西方關(guān)于金融中介的理論表明金融中介同樣能夠降低信息獲取成本、促進(jìn)對(duì)大企業(yè)的控制，以及提供風(fēng)險(xiǎn)分散和提高流動(dòng)性的機(jī)制。但越來越多的理論和實(shí)證研究表明股票市場(chǎng)和金融中介在經(jīng)濟(jì)體系中提供了不盡相同的功能。例如，股票市場(chǎng)在提供風(fēng)險(xiǎn)分散和提高流動(dòng)性機(jī)制方面似乎有更大的優(yōu)勢(shì)，而金融中介在降低信息獲取成本和對(duì)大企業(yè)控制方面似乎比股市做得更好。

運(yùn)用spss統(tǒng)計(jì)軟件對(duì)我國(guó)股票市場(chǎng)發(fā)展?fàn)顩r的指標(biāo)和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)指標(biāo)之間的關(guān)系進(jìn)行線性回歸，我們得到以下幾個(gè)結(jié)果：結(jié)果一：capitalization、value和capitalization(-2)和capitalization(-4)、value(-4)都顯著地進(jìn)入回歸模型(相應(yīng)的t檢驗(yàn)值都大于1．71)。

當(dāng)期的capitalization、value和gy之間的高相關(guān)度并不一定說明股票市場(chǎng)的發(fā)展推動(dòng)了經(jīng)濟(jì)增因?yàn)楫?dāng)期經(jīng)濟(jì)的繁榮同樣會(huì)導(dǎo)致當(dāng)期股票市場(chǎng)交易的活躍。在回歸模型中，capitalization(-4)的偏相關(guān)系數(shù)比capital-ization的偏相關(guān)系數(shù)要大(由1．93增加到2.37)，而value(-4)的偏相關(guān)系數(shù)與value的偏相關(guān)系數(shù)相比，則沒有發(fā)生多少變化(由0．63變化到0．60)。這說明當(dāng)期股票市場(chǎng)的規(guī)模和流動(dòng)性水平與一年后經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率的相關(guān)度是非常高的。僅僅根據(jù)上述數(shù)據(jù)，我們?nèi)匀徊荒艿贸龉善笔袌?chǎng)推動(dòng)了經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的結(jié)論。因?yàn)檫€存在著另外‘下問題——“價(jià)格效應(yīng)”，即預(yù)期將來經(jīng)濟(jì)的繁榮會(huì)導(dǎo)致當(dāng)期股票價(jià)格的上漲、股票交易的活躍?！皟r(jià)格效應(yīng)”會(huì)使股票流通市值擴(kuò)大，成交金額增加。為了檢驗(yàn)“價(jià)格效應(yīng)”是否是促成gy和capitaliza-tion(-4)，value(-4)之間高相關(guān)性的主要原因，我們把capitalization(-4)和value(-4)放在同一個(gè)方程中進(jìn)行回歸，表1顯示的回歸結(jié)果表明價(jià)格效應(yīng)不是主要原因。因?yàn)閏apitalization(-4)仍然顯著地進(jìn)入回歸模型，而且capitaliza-tion(-4)的偏相關(guān)系數(shù)雖然有所下降(由2．37下降為2．28)，但依然相當(dāng)大。由于，我們大膽地引申出如下結(jié)論：這些年我國(guó)股票市場(chǎng)的發(fā)展對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)在總體上起到了有力的促進(jìn)作用。為了增強(qiáng)這一結(jié)論的說服力，下述幾個(gè)方面的論證無疑是必要的。

首先，銀行貸款得到的是固定的利息收入，無法分享高風(fēng)險(xiǎn)投資帶來的高收益。因此，銀行的中長(zhǎng)期貸款總是在貸款合同中規(guī)定貸款的用途，限制企業(yè)將資金投資于高風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目。投資者購(gòu)買股票能夠通過股票價(jià)格的上漲，分享高風(fēng)險(xiǎn)投資帶來的高收益，因此，上市公司將籌集的資金大部分用于知識(shí)、技術(shù)更加密集的項(xiàng)目得到了投資者的認(rèn)可，而且企業(yè)在投資這些項(xiàng)目時(shí)不再面臨短期還本付息的壓力。上市公司確實(shí)也將80％以上的資金用于新建、擴(kuò)建項(xiàng)目和技改項(xiàng)目，這些項(xiàng)目的投資回報(bào)率一般都較高。

其次，上市公司的股票價(jià)格是廣大投資者對(duì)公司投資決策、管理水平、經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)較為客觀的評(píng)價(jià)，會(huì)對(duì)公司管理層產(chǎn)生一定的監(jiān)督壓力。朝陽(yáng)產(chǎn)業(yè)、高科技產(chǎn)業(yè)的高市盈率會(huì)促使上市公司管理層增加對(duì)科研的投入，增加產(chǎn)品的科技含量。同一產(chǎn)業(yè)內(nèi)上市公司股票價(jià)格的差異反映了投資者對(duì)公司經(jīng)營(yíng)管理水平的不同評(píng)估，公司的股票價(jià)格隨著不盡如人意報(bào)表的公布而下跌，這些都是投資者迫使企業(yè)管理層改善自身管理水平、提高企業(yè)經(jīng)濟(jì)績(jī)效的一種市場(chǎng)壓力。股價(jià)的低迷也將使公司配股資金的籌集遇到極大的困難，這是股票市場(chǎng)保證資源優(yōu)化配置的一項(xiàng)重要機(jī)制?？v觀目前國(guó)內(nèi)學(xué)者關(guān)于中國(guó)股市有效性的實(shí)證研究結(jié)果，大部分結(jié)論支持中國(guó)股市已逐漸達(dá)到弱式有效性，即股票價(jià)格反映了所有過去的價(jià)格和交易信息。股票市場(chǎng)達(dá)到弱式有效性也意味著股票市場(chǎng)配置資源的效率在不斷提高。

第三，國(guó)有銀行在貸款項(xiàng)目的選擇上并沒有一套科學(xué)、嚴(yán)格的評(píng)估方法，而且還要經(jīng)常發(fā)放一些低效的政策性貸款，對(duì)那些效率低下的國(guó)有企業(yè)進(jìn)行“輸血”，使銀行信貸資源沒有實(shí)現(xiàn)最優(yōu)配置。我國(guó)公司上市名額非常稀缺，證監(jiān)會(huì)的選擇盡管不是最優(yōu)的，但是基于“稀缺性”所形成的遴選機(jī)制，使獲準(zhǔn)上市的企業(yè)往往是該行業(yè)、該地區(qū)的優(yōu)秀企業(yè)，相對(duì)說來，募集資金的流向和使用效率還是相當(dāng)高的。此外，我國(guó)股票市場(chǎng)對(duì)上市公司配股權(quán)的獲得規(guī)定了年度凈資產(chǎn)收益率的下限，這是保證資源優(yōu)化配置的一項(xiàng)重要制度。

第四，我國(guó)國(guó)有企業(yè)所有者缺位，對(duì)國(guó)有企業(yè)經(jīng)營(yíng)者的監(jiān)督非常缺乏，作為大信貸者的國(guó)有銀行，同樣面臨委托——的沖突問題，對(duì)企業(yè)信貸的使用缺乏事后的監(jiān)督，使資源在企業(yè)內(nèi)部并沒有得到最優(yōu)的配置。將國(guó)有企業(yè)推向股票市場(chǎng)，建立起董事會(huì)、監(jiān)事會(huì)、股東大會(huì)，特別是吸納的法人投資者對(duì)國(guó)有企業(yè)管理者存在著一定程度的監(jiān)督。上市公司要定期公布中報(bào)、年報(bào)和一些重要事項(xiàng)，也就增加了國(guó)有企業(yè)管理的透明度，便于企業(yè)接受外部投資者的監(jiān)督。對(duì)1998年底已在滬深兩市交易的174家上市公司的統(tǒng)計(jì)顯示：1994年至1998年間總經(jīng)理共發(fā)生了65次非正常變更(排除因年齡、生病這兩種原因引起的變更)，平均每家公司為0．37次。上市公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)差、公司發(fā)生購(gòu)并引起股權(quán)結(jié)構(gòu)的變動(dòng)是總經(jīng)理非正常變更的主要原因。我們的統(tǒng)計(jì)表明，在1998年發(fā)生的52起實(shí)質(zhì)性資產(chǎn)重組(第一大股東易主)中，總經(jīng)理全部被更換。通過股票市場(chǎng)，對(duì)上市公司管理者內(nèi)部監(jiān)督、外部約束的加強(qiáng)有利于實(shí)現(xiàn)資源的優(yōu)化配置。

果二：在股票市場(chǎng)的規(guī)模指標(biāo)和流動(dòng)性指標(biāo)都進(jìn)入模型的三個(gè)回歸方程中，val-ue、valre(-2)和valre(-4)都不再顯著地進(jìn)入回歸模型(相應(yīng)的t檢驗(yàn)值都較小)。

這說明在我國(guó)股市發(fā)展處于初級(jí)階段的這幾年里，股票市場(chǎng)規(guī)模的擴(kuò)大，也就是我們所說的“擴(kuò)容”，對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的促進(jìn)作用遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于提高股票市場(chǎng)的流動(dòng)性對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的影響。這一結(jié)論與萊文和澤爾沃斯(1998)得出的結(jié)論差異較大。萊文和澤爾沃斯對(duì)42個(gè)國(guó)家作了跨國(guó)分析后認(rèn)為，提高股票市場(chǎng)的流動(dòng)性，便利股票的交易對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的推動(dòng)作用大于擴(kuò)大股市規(guī)模對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的影響。對(duì)此，我們的解釋是：提高股票市場(chǎng)的流動(dòng)性，能夠降低投資股票的風(fēng)險(xiǎn)，從而使投資者更愿意投資于高風(fēng)險(xiǎn)、高回報(bào)的長(zhǎng)期項(xiàng)目。但是我國(guó)股票市場(chǎng)的發(fā)展尚處于初級(jí)階段，廣大投資者對(duì)新股的需求遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于供給，存在著新股的“短缺”現(xiàn)象，這也是我國(guó)對(duì)新股發(fā)行實(shí)行配額制的原因。在這種情況下，投資者購(gòu)買新股的熱情決不會(huì)因?yàn)楣善笔袌?chǎng)流動(dòng)性的降低而減少。更重要的一個(gè)原因可能是直接融資替代間接融資使資源配置的優(yōu)化效應(yīng)大于因股市流動(dòng)性增加而加強(qiáng)了對(duì)企業(yè)管理層的監(jiān)督所實(shí)現(xiàn)的優(yōu)化資源配置的效應(yīng)。而且，股市規(guī)模的擴(kuò)大便于投資者隱藏私人信息，對(duì)私人信息的壟斷能使投資者獲取更高的交易利潤(rùn)，這就激勵(lì)投資者花費(fèi)更高的成本去搜集企業(yè)信息。這些信息將隨著股票交易逐漸滲入到股票價(jià)格中，股票價(jià)格對(duì)企業(yè)信息的反映越是充分，股票市場(chǎng)的價(jià)格信號(hào)功能和對(duì)管理者的監(jiān)督控制功能就越完善，資源的配資效率就越高。

結(jié)果三：換手率指標(biāo)turnover、turnover(-2)、turnover(-4)都不顯著地進(jìn)入回歸模型。而且換手率的偏相關(guān)系數(shù)相當(dāng)小，與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間的關(guān)聯(lián)度很低。

我國(guó)股票市場(chǎng)的換手率極高，1993年至1999年年度平均換手率為5．27，1976—1993年間美國(guó)的平均換手率0．493，日本為0．469，泰國(guó)為0．739，韓國(guó)為0．832財(cái)。我國(guó)股票市場(chǎng)的換手率不僅高，而且與實(shí)質(zhì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展?fàn)顩r相脫離，由換手率指標(biāo)與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率之間關(guān)系的非顯著性可以看出，我國(guó)股票市場(chǎng)的投機(jī)性非常強(qiáng)。在一個(gè)股機(jī)性很強(qiáng)的股票市場(chǎng)中，投資者購(gòu)買股票是為了在短期內(nèi)將股票在一個(gè)更高的價(jià)位上拋售，追求的目標(biāo)純粹是資本利得。這種短期行為使投資者更關(guān)注股票的技術(shù)分析、k線形態(tài)、炒作概念，而對(duì)上市公司的投資決策、管理效率、經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)、行業(yè)發(fā)展都不會(huì)花費(fèi)足夠的精力去調(diào)查研究。這樣，上市公司的管理層就不會(huì)面臨中小股東的監(jiān)督壓力，而且股票價(jià)格中包含的實(shí)質(zhì)信息也會(huì)非常少。股票價(jià)格與公司實(shí)際經(jīng)營(yíng)管理狀況相脫離，資本市場(chǎng)對(duì)上市公司管理層的監(jiān)督就被削弱了。

結(jié)果四：volatility和volatility(-4)都不顯著地進(jìn)入回歸模型，volatility(—2)顯著地進(jìn)入回歸模型，而且volatility(—2)的偏向關(guān)系數(shù)是-1．09。

這說明我國(guó)股票市場(chǎng)收益率的波動(dòng)在一定程度上影響了國(guó)民經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定發(fā)展。股票市場(chǎng)總體收益率波動(dòng)的標(biāo)準(zhǔn)差可以看作是投資股票的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，這種風(fēng)險(xiǎn)是無法用投資組合加以克服的。因此，這種市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)越大，則風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避的投資者就越不愿意投資于股市，他們寧愿將錢存在銀行里，追求低風(fēng)險(xiǎn)的穩(wěn)定收益。這勢(shì)必會(huì)影響新股的發(fā)行規(guī)模、發(fā)行市盈率以及已上市公司的配股功能。這從一定程度上證實(shí)了德龍等人(bradforddelongetal，1989)的觀點(diǎn)：股票市場(chǎng)收益率的波動(dòng)會(huì)阻礙投資和資源的優(yōu)化配置。

結(jié)果五：金融深化的指標(biāo)depth顯著地進(jìn)入所有的回歸模型，而且depth的偏回歸系數(shù)是負(fù)的。

這一檢驗(yàn)結(jié)果與其他學(xué)者的研究結(jié)論相似，金融中介的發(fā)展和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間有顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系。

三、進(jìn)一步解釋

一國(guó)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率由人均資本存量和全要素勞動(dòng)生產(chǎn)率決定，股票市場(chǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的推動(dòng)作用也是通過影響人均資本存量和全要素勞動(dòng)生產(chǎn)率來實(shí)現(xiàn)的。居民的儲(chǔ)蓄存款是社會(huì)的人力資本投資、企業(yè)固定資產(chǎn)投資、研究與開發(fā)的重要資金來源，而這些方面的投資決定了一國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率的高低。因此，為了進(jìn)一步檢驗(yàn)中國(guó)股票市場(chǎng)發(fā)展對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的作用，同時(shí)考慮到數(shù)據(jù)的可得性，我們可以從以下兩個(gè)回歸模型進(jìn)行分析：

1.中國(guó)股票市場(chǎng)發(fā)展與國(guó)有單位固定資產(chǎn)投資增長(zhǎng)的相關(guān)性模型。這一模型的回歸結(jié)果顯示，除了capitalization(-2)和vaule(—2)外，其余衡量我國(guó)股票市場(chǎng)發(fā)展?fàn)顩r的幾個(gè)指標(biāo)均不顯著地進(jìn)入回歸模型。

capitalization(-2)和vaule(-2)的偏回歸系數(shù)均為正，這說明股票市場(chǎng)規(guī)模的擴(kuò)大，交易的活躍增加了國(guó)有單位固定資產(chǎn)的投資。而且這個(gè)效應(yīng)滯后了半年，說明我國(guó)上市公司從資金募集到項(xiàng)目投資的間隔大約為半年左右。同時(shí)，股票融資和國(guó)有單位固定資產(chǎn)投資之間的正相關(guān)關(guān)系也說明股票市場(chǎng)的直接融資和銀行的間接融資并不是純粹的替代交系，企業(yè)從股票市場(chǎng)募集資金后確實(shí)會(huì)減少向銀行借款，但是企業(yè)募集資金的大部分卻是投向一些技術(shù)含量較高、投資周期較長(zhǎng)的新項(xiàng)目，而這些項(xiàng)目在企業(yè)上市之前是很難從銀行獲得貸款的。即使能夠獲得銀行貸款，也會(huì)因?yàn)橘Y金成本過高降低了投資項(xiàng)目的收益率而被企業(yè)放棄。如果這些項(xiàng)目獲得資本市場(chǎng)的支持，就可以轉(zhuǎn)變成新的生產(chǎn)能力，其收益率是比較高的。從這個(gè)角度看，股票市場(chǎng)優(yōu)化資源配置的功能確實(shí)加快了企業(yè)的技術(shù)進(jìn)步，有利于產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)，推動(dòng)了經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。研究顯示，當(dāng)期固定資產(chǎn)投資的增加只是等量的增加了國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值，而投資項(xiàng)目外部性的逐漸溢出則提高了全社會(huì)的勞動(dòng)生產(chǎn)率，推動(dòng)了經(jīng)濟(jì)以更快的速度增長(zhǎng)。鑒于我國(guó)季度勞動(dòng)生產(chǎn)率數(shù)據(jù)難覓，我們無法對(duì)勞動(dòng)生產(chǎn)率和股票市場(chǎng)發(fā)展的相關(guān)性進(jìn)行回歸。

2．中國(guó)股票市場(chǎng)發(fā)展與居民銀行儲(chǔ)蓄的相關(guān)性模型。這一模型的回歸結(jié)果顯示：

篇4

[摘要]近年來，我國(guó)股票市場(chǎng)走勢(shì)與國(guó)民經(jīng)濟(jì)走勢(shì)呈異動(dòng)狀態(tài)。介紹股票市場(chǎng)作為國(guó)民經(jīng)濟(jì)的晴雨表與國(guó)民經(jīng)濟(jì)不協(xié)調(diào)的關(guān)系，進(jìn)而分析股票市場(chǎng)與國(guó)民經(jīng)濟(jì)相互背離的原因。

道理上講，股票市場(chǎng)作為國(guó)民經(jīng)濟(jì)的一個(gè)“晴雨表”，應(yīng)該可以反映出我國(guó)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的基本面。但在我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)基本面日益向好的背景下，與之相對(duì)應(yīng)的，卻是我國(guó)股市的連創(chuàng)新低。從國(guó)際上看，1990年以來，歐美國(guó)家股市市值的大幅上升，以日本為代表的一些國(guó)家的股市所經(jīng)歷的劇烈波動(dòng)，對(duì)居民的消費(fèi)水平產(chǎn)生了明顯的影響，最終都對(duì)國(guó)民經(jīng)濟(jì)的發(fā)展形成了促進(jìn)或阻礙作用。股票市場(chǎng)作為反映國(guó)民經(jīng)濟(jì)狀況的一個(gè)窗口，股票市場(chǎng)的興衰直接反映國(guó)民經(jīng)濟(jì)發(fā)展的好壞與快慢，同時(shí)，也在一定程度上影響國(guó)民經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。

一、股票市場(chǎng)與國(guó)民經(jīng)濟(jì)的關(guān)系

（一）股票市場(chǎng)的發(fā)展揭示著國(guó)民經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的動(dòng)向

事實(shí)上，股票市場(chǎng)是企業(yè)融資的重要渠道，能推動(dòng)企業(yè)的發(fā)展。投資者之所以會(huì)投資于股票市場(chǎng)，最主要的原因是股票市場(chǎng)有財(cái)富效應(yīng)，可以為投資者帶來財(cái)富增值的機(jī)會(huì)。投資者購(gòu)買股票能夠通過股票價(jià)格的上漲，分享高風(fēng)險(xiǎn)投資帶來的高收益。上市公司可以通過發(fā)行股票來迅速籌集到大筆本是閑散的資金用于企業(yè)的發(fā)展。

而且，股票市場(chǎng)能夠優(yōu)化資源配置，促使國(guó)民經(jīng)濟(jì)健康地發(fā)展。上市公司的股票價(jià)格是廣大投資者對(duì)公司投資決策、管理水平、經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)較為客觀的評(píng)價(jià)，會(huì)對(duì)公司管理層產(chǎn)生一定的監(jiān)督壓力。朝陽(yáng)產(chǎn)業(yè)、高科技產(chǎn)業(yè)的高市盈率會(huì)促使上市公司管理層增加對(duì)科研的投入，增加產(chǎn)品的科技含量。同一產(chǎn)業(yè)內(nèi)上市公司股票價(jià)格的差異反映了投資者對(duì)公司經(jīng)營(yíng)管理水平的不同評(píng)估，公司的股票價(jià)格隨著不盡如人意報(bào)表的公布而下跌，這些都是投資者迫使企業(yè)管理層改善自身管理水平、提高企業(yè)經(jīng)濟(jì)績(jī)效的一種市場(chǎng)壓力。股票市場(chǎng)規(guī)模的擴(kuò)大、交易率的提高增加了固定資產(chǎn)投資，加快了企業(yè)的技術(shù)進(jìn)步，推動(dòng)了國(guó)民經(jīng)濟(jì)更快的增長(zhǎng)。

由此，股票市場(chǎng)發(fā)展是金融深化的重要環(huán)節(jié)，是國(guó)民經(jīng)濟(jì)持續(xù)增長(zhǎng)的一股推動(dòng)力量，是經(jīng)濟(jì)發(fā)展?jié)摿Φ囊豁?xiàng)重要衡量指標(biāo)。

（二）國(guó)民經(jīng)濟(jì)的發(fā)展?fàn)顩r決定了股票市場(chǎng)的發(fā)展

從宏觀經(jīng)濟(jì)角度來看，為了調(diào)節(jié)固定投資規(guī)模使經(jīng)濟(jì)得到持續(xù)健康的發(fā)展，政府不可避免地將出臺(tái)一些政策進(jìn)行宏觀調(diào)控。這些政策在短期內(nèi)不可避免地對(duì)股市走勢(shì)構(gòu)成影響。

2007年，為了遏制國(guó)內(nèi)固定資產(chǎn)投資的快速增長(zhǎng)，無論是央行、銀監(jiān)會(huì)還是政府相應(yīng)的部門，都紛紛出臺(tái)了一系列強(qiáng)制經(jīng)濟(jì)降溫的調(diào)控措施。如央行提高存款準(zhǔn)備金率，收縮信貸；銀監(jiān)會(huì)則要求商業(yè)銀行對(duì)于盲目投資、低水平擴(kuò)張不符合國(guó)家產(chǎn)業(yè)政策，及沒有按規(guī)定程序?qū)徟捻?xiàng)目，停發(fā)新的貸款；國(guó)務(wù)院則要求各地清理檢查2003年以來的土地占用情況；國(guó)家發(fā)改委等部門要求控制出臺(tái)漲價(jià)項(xiàng)目等。這些政策推出后，不僅掀起了國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)的巨大波瀾，而且很快波及全球金融市場(chǎng)。由此可見國(guó)民經(jīng)濟(jì)的發(fā)展?fàn)顩r對(duì)股票市場(chǎng)的決定作用。

二、股票市場(chǎng)與國(guó)民經(jīng)濟(jì)相互背離的探討

尤其是在2007年尾和2008年初，股票市場(chǎng)與國(guó)民經(jīng)濟(jì)相互背離的情況最為清楚。雖然股票市場(chǎng)和國(guó)民經(jīng)濟(jì)有上述密切的關(guān)系，但是在我國(guó)總會(huì)出現(xiàn)股票市場(chǎng)與國(guó)民經(jīng)濟(jì)背離的情況。綜其原因，應(yīng)從一下幾方面去分析：

（一）我國(guó)是股票市場(chǎng)的發(fā)展與生產(chǎn)力發(fā)展要求不適應(yīng)

如今，多個(gè)上市公司似乎遠(yuǎn)遠(yuǎn)代表不了我國(guó)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平，雖然一些上市公司目前已成為了本行業(yè)的龍頭，但是，這一“樣本”還不到足夠大。而且，上市公司中主要還是國(guó)有企業(yè)，而作為我國(guó)目前經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)中堅(jiān)力量的民營(yíng)企業(yè)只占很少的一部分。只有當(dāng)不斷增長(zhǎng)的上市公司在各自的行業(yè)中不僅僅是龍頭地位而且還能夠起到群龍之首作用的情況下，它們才能扮演整個(gè)國(guó)民經(jīng)濟(jì)晴雨表的角色。只有隨著上市公司數(shù)量的增多和質(zhì)量的提高，它才會(huì)更貼近國(guó)民經(jīng)濟(jì)，兩者的相互作用才會(huì)更直接、更有力。

（二）證券市場(chǎng)中存在某些計(jì)劃因素

在我國(guó)，證券市場(chǎng)的產(chǎn)生是與社會(huì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的背景相關(guān)聯(lián)的。因此，證券市場(chǎng)是社會(huì)化大生產(chǎn)和商品經(jīng)濟(jì)發(fā)展的產(chǎn)物。改革開放之前，雖然也是社會(huì)化大生產(chǎn)，但實(shí)行的不是商品經(jīng)濟(jì)而是計(jì)劃經(jīng)濟(jì)，因此只能取消證券交易行為和證券市場(chǎng)。伴隨著改革開放和社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，我國(guó)的證券市場(chǎng)也逐步地成長(zhǎng)起來。但是由于我國(guó)至今還不能說是完整意義上的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)而是伴隨有一定程度的計(jì)劃經(jīng)濟(jì)的痕跡，因此，現(xiàn)階段的我國(guó)證券市場(chǎng)也就無法完全體現(xiàn)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的特征，一些人為的因素必然會(huì)夾雜其中，這些人為的因素中有主觀的也有客觀的，主觀因素包括了對(duì)證券市場(chǎng)的期冀和愿望，客觀因素則是通過對(duì)其他市場(chǎng)的命令和指揮來影響著證券市場(chǎng)，帶有計(jì)劃色彩的政策性的證券市場(chǎng)也就由此產(chǎn)生。這種計(jì)劃的色彩其表現(xiàn)形式不一定是直截了當(dāng)或裸的，但它的影響力度卻是不容忽視的。

（三）股票市場(chǎng)中各種違規(guī)行為的廣泛存在

我國(guó)過去十多年股票市場(chǎng)的發(fā)展歷程也是我國(guó)進(jìn)行經(jīng)濟(jì)體制改革的關(guān)鍵時(shí)期，這樣的一個(gè)時(shí)期，由于市場(chǎng)還沒有完全成熟，不可避免地給各種投機(jī)者以可乘之機(jī)，在各種投機(jī)行為廣泛存在的情況下，這個(gè)市場(chǎng)已經(jīng)變得十分混亂，造成了廣大中小投資者的巨大經(jīng)濟(jì)損失，而且由于管理部門的監(jiān)管不力，致使人們對(duì)股票市場(chǎng)的公平性產(chǎn)生了極大懷疑。而且這幾年來，隨著互聯(lián)網(wǎng)在我國(guó)的迅速發(fā)展，人們能夠很容易地通過互聯(lián)網(wǎng)這一便利的渠道收集到很多關(guān)于股市和上市公司的信息，這就使得原來那種投資者和上市公司之間信息不對(duì)稱的情況有了很大的改善。各種違規(guī)行為或者是一些不加證實(shí)的謠言更加容易廣泛傳播。在這樣一個(gè)獲取信息成本越來越低的社會(huì)里，違規(guī)行為的廣泛存在，而管理當(dāng)局對(duì)違規(guī)行為的打擊力度不夠，使得人們?nèi)菀子谐浞值睦碛蓪?duì)這個(gè)市場(chǎng)的合理性產(chǎn)生懷疑。

（四）投機(jī)行為向投資行為的轉(zhuǎn)化

近年來，隨著股票市場(chǎng)的發(fā)展，人們的投資意識(shí)的提高，人們逐漸對(duì)股市有一個(gè)更加全面的了解，從而減少了以前的那種盲目投機(jī)性，逐漸從完全的投機(jī)行為向投資行為轉(zhuǎn)換。在2000年的時(shí)候，上海證券交易所股票的年平均換手率為492．87％，深圳證券交易所的年平均換手率為509.10％，這說明我國(guó)股票市場(chǎng)換手率偏高，人們更多考慮的是短期收益目標(biāo)。從長(zhǎng)期來看，作為一個(gè)理性的投資者，在股票市場(chǎng)中最主要考慮的應(yīng)該是市盈率。市盈率的高低決定了長(zhǎng)期的投資收益的多少，因此在市盈率過高的情況下，一個(gè)理性的投資者將會(huì)考慮將資金投入其他投資渠道，而不是進(jìn)入股票市場(chǎng)。在2000年，上海證券交易所的市盈率為58.22，深圳證券交易所的市盈率為56.03，在不考慮其他因素的情況下，年投資收益率還不足2％，比同期一年期存款利率還要低，而投資股票的風(fēng)險(xiǎn)卻是遠(yuǎn)大于把錢存入銀行的風(fēng)險(xiǎn)。正是由于人們逐漸認(rèn)識(shí)到了這點(diǎn)，雖然我國(guó)調(diào)控部門一再降低利率，甚至是面對(duì)現(xiàn)在的實(shí)際負(fù)利率，居民儲(chǔ)蓄不但不減反而快速增長(zhǎng)。

參考文獻(xiàn)：

[1]巴曙松，中國(guó)股市是體制缺陷的晴雨表[J].中國(guó)經(jīng)濟(jì)信息，2004，（2）.

篇5

    根據(jù)市場(chǎng)的組織形式劃分，股票市場(chǎng)可分為場(chǎng)內(nèi)交易市場(chǎng)和場(chǎng)外交易市場(chǎng)。

    股票場(chǎng)內(nèi)交易市場(chǎng)是股票集中交易的場(chǎng)所，即股票交易所。有些國(guó)家最初的股票交易所是自發(fā)產(chǎn)生的，有些則是根據(jù)國(guó)家的有關(guān)法規(guī)注冊(cè)登記設(shè)立或經(jīng)批準(zhǔn)設(shè)立的。今天的股票交易所有嚴(yán)密的組織，嚴(yán)格的管理，并有進(jìn)行集中交易的固定場(chǎng)所。在許多國(guó)家，交易所是股票交易的唯一合法場(chǎng)所。在我國(guó)，1990年底，上海證券交易所正式成立，深圳證券交易所也開始試營(yíng)業(yè)。

    股票場(chǎng)外交易市場(chǎng)是在股票交易所以外的各證券交易機(jī)構(gòu)柜臺(tái)上進(jìn)行的股票交易市場(chǎng)，所以也叫做柜臺(tái)交易市場(chǎng)。隨著通訊技術(shù)的發(fā)展，一些國(guó)家出現(xiàn)了有組織的、并通過現(xiàn)代化通信與電腦網(wǎng)絡(luò)進(jìn)行交易的場(chǎng)外交易市場(chǎng)，如美國(guó)的全美證券商協(xié)會(huì)自動(dòng)報(bào)價(jià)系統(tǒng)（NASDAQ）。

    根據(jù)投資者范圍不同，我國(guó)股票市場(chǎng)還可分為境內(nèi)投資者參與的A股市場(chǎng)和專供境外投資者參與的B股市場(chǎng)。

篇6

一、引言

中國(guó)股票市場(chǎng)從試驗(yàn)轉(zhuǎn)向發(fā)展，關(guān)鍵在于資源配置方式的轉(zhuǎn)變，即由傳統(tǒng)的以計(jì)劃為基礎(chǔ)的資源配置方式向以市場(chǎng)為基礎(chǔ)的資源配置方式轉(zhuǎn)變。股票市場(chǎng)的基本功能是資源的配置和再配置。股市的資源配置，通常是指如何將股市中有限的生產(chǎn)要素資源投向不同的地區(qū)、行業(yè)和公司，以獲得最大的效益。在這里，股市資源配置方式的選擇最為關(guān)鍵，它不僅決定著股市的運(yùn)作是否有效率，而且也對(duì)于經(jīng)濟(jì)體制和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)方式的轉(zhuǎn)變起著重要的作用。與股票市場(chǎng)的基本功能相對(duì)應(yīng)，股市的資源配置方式有配置方式和再配置方式兩種類型。股市資源的配置方式，是指一定時(shí)期內(nèi)股市對(duì)生產(chǎn)要素的選擇、分配和使用方式，例如募股資金的籌集和使用。股市資源的再配置方式，是指繼股市資源配置之后生產(chǎn)要素的重新組合從而產(chǎn)生股市資源再配置的方式，例如股市中的資產(chǎn)重組方式。

從經(jīng)濟(jì)體制角度分析，資源配置主要有政府配置和市場(chǎng)配置兩種方式。在政府配置方式下，生產(chǎn)要素資源主要是通過政府的行政權(quán)力、行政手段和行政機(jī)制來實(shí)現(xiàn)配置。在市場(chǎng)配置方式下，生產(chǎn)要素資源主要是通過市場(chǎng)機(jī)制來實(shí)現(xiàn)配置。一般來講，二者相比，政府配置方式更能體現(xiàn)政府意圖，按照政府的偏好，直接和自覺地配置資源，便于實(shí)現(xiàn)資源的數(shù)量配置；市場(chǎng)配置方式更能體現(xiàn)市場(chǎng)的供求關(guān)系，根據(jù)市場(chǎng)供求，間接和自動(dòng)地配置資源，從而實(shí)現(xiàn)效益配置。就中國(guó)的情況而言，完全采用政府配置方式，是計(jì)劃經(jīng)濟(jì)體制下的通常做法，實(shí)踐證明在經(jīng)濟(jì)飛速發(fā)展的今天是不適宜的；而完全采用市場(chǎng)配置方式，則會(huì)由于市場(chǎng)體制尚未發(fā)育成熟，同樣會(huì)產(chǎn)生資源配置的無效率?；蛟S正因?yàn)槿绱?，中?guó)在過渡經(jīng)濟(jì)中所選擇的是政府配置方式與市場(chǎng)配置方式相結(jié)合的混合型配置方式。

中國(guó)的混合型資源配置方式，在其股市中反映的淋漓盡致。在目前情況下，從上市公司基準(zhǔn)的確定、上市公司的選擇、上市公司的評(píng)估，到上市中介機(jī)構(gòu)的確定、上市公司的重組、上市時(shí)間以及上市額度的分配，其中政府起著決定性的作用，但是公司上市后股票的價(jià)格走向和運(yùn)作情況則基本上由市場(chǎng)起作用。不少人批評(píng)股市中這種混合型資源配置方式的種種弊端，但是對(duì)一個(gè)剛剛經(jīng)歷10多年和正在發(fā)育的股市而言，對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的貢獻(xiàn)是毋庸置疑的。

二、中國(guó)股市的資源配置及其方式：股本與資金

目前，中國(guó)股市的資源配置方式主要是應(yīng)用股本這個(gè)生產(chǎn)要素的載體，來實(shí)現(xiàn)資源的配置和使用的。我國(guó)新股發(fā)行的辦法是根據(jù)地區(qū)和部門的審定以及股指情況，利用股本把籌來的資金轉(zhuǎn)化為資本并投向預(yù)先確定的生產(chǎn)和經(jīng)營(yíng)方向，是股市資源配置方式的重要特征；股市中發(fā)行籌資和配股籌資，就是通過股本載體實(shí)現(xiàn)其資本轉(zhuǎn)化和生產(chǎn)要素配置的目標(biāo)。從嚴(yán)格的意義上講，中國(guó)股票市場(chǎng)的資源配置方式有四個(gè)層次：第一是選擇什么樣的公司上市；第二是如何使這些公司在一級(jí)市場(chǎng)獲得籌資成功；第三是采取什么方式促使二級(jí)市場(chǎng)接受這些公司；第四是上市公司本身怎樣配置募集到的資金，即增量配置問題。就第二個(gè)問題而言，從近年來深滬股市的平均中簽率來看，1996年為3．57％，1997年為2．1％，1998年上半年為0．86％，平均中簽率呈下降的趨勢(shì)，而且下降幅度還比較大，可見，中國(guó)股市的籌資潛力較大。需要指出的是，盡管在2000年以后出現(xiàn)過新股發(fā)行受阻的個(gè)別情況，但這并不代表中國(guó)證券市場(chǎng)發(fā)展的主流。舉個(gè)簡(jiǎn)單例子來講，中國(guó)證券市場(chǎng)的全部市值之和比美國(guó)微軟一家公司的市值還低。這已充分說明我國(guó)股市潛力是較大的。因此在這一部分討論中，我們把重點(diǎn)放在第一、三、四個(gè)層次的研究上。

(一)一級(jí)市場(chǎng)對(duì)新上市公司的選擇

一級(jí)市場(chǎng)對(duì)新上市公司的選擇是股市資源配置方式應(yīng)用的第一步。1998年5月29日中國(guó)證監(jiān)會(huì)頒布的《股票發(fā)行審核工作程序》已經(jīng)明確地規(guī)定對(duì)上市公司的選擇分兩個(gè)階段進(jìn)行。第一個(gè)階段是預(yù)選階段，其中有五個(gè)步驟：(1)中國(guó)證監(jiān)會(huì)下達(dá)股票發(fā)行家數(shù)指標(biāo)；(2)地方政府或國(guó)務(wù)院有關(guān)產(chǎn)業(yè)部門推薦；(3)中國(guó)證監(jiān)會(huì)發(fā)行部受理預(yù)選材料；(4)征求國(guó)務(wù)院有關(guān)部門意見；(5)中國(guó)證監(jiān)會(huì)預(yù)選審核。第二階段是審批階段，其中又有五個(gè)步驟：(1)地方政府或國(guó)務(wù)院有關(guān)產(chǎn)業(yè)部門初審；(2)中國(guó)證監(jiān)會(huì)發(fā)行部受理申報(bào)材料；(3)中國(guó)證監(jiān)會(huì)發(fā)行部審核；(4)發(fā)行審核委員會(huì)審議；(5)發(fā)審委審議通過后，中國(guó)證監(jiān)會(huì)將根據(jù)市場(chǎng)情況，確定企業(yè)發(fā)行的具體時(shí)間，并按程序核發(fā)準(zhǔn)予公開發(fā)行股票的批文。通過嚴(yán)格的審批程序和產(chǎn)業(yè)發(fā)展要求來選擇上市公司。

從實(shí)際情況來看，我國(guó)股票一級(jí)市場(chǎng)對(duì)新上市公司的選擇基本上體現(xiàn)了國(guó)家的產(chǎn)業(yè)政策方向。近年來，新股發(fā)行的大部分集中在水利、交通、通訊等基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)；電子信息、生物工程、新材料、航天航空等高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)，電子、石化、汽車等國(guó)家支持的產(chǎn)業(yè)以及其他政府鼓勵(lì)支持的行業(yè)范圍，特別是其中的國(guó)有企業(yè)因所在行業(yè)中的地位重要、主業(yè)突出、潛力較大，在新股發(fā)行中的比重明顯提高。從家數(shù)上看，1997年和1996年基本持平，1996年發(fā)行207家，1997年發(fā)行204家，但從發(fā)行股本數(shù)和籌資金額來看1997年增長(zhǎng)較快，全年共發(fā)行92億股，較1996年增長(zhǎng)70％以上，這主要是因?yàn)?997年新股發(fā)行的平均規(guī)模是5500萬股，遠(yuǎn)大于1996年的平均規(guī)模2500萬股。1997年深滬兩市的籌資金額為650多億元，較1996年增加1．6倍。進(jìn)入1998年以來管理層采取了“雙向擴(kuò)容”措施，即一方面有序發(fā)行并上市新股，另一方面發(fā)展證券投資基金。這不僅擴(kuò)大了證券市場(chǎng)需求，增加了市場(chǎng)資金量，也為證券市場(chǎng)穩(wěn)健地向前發(fā)展奠定了基礎(chǔ)。

(二)二級(jí)市場(chǎng)對(duì)上市股份的認(rèn)同

新股擴(kuò)容的規(guī)模和節(jié)奏與中國(guó)股市二級(jí)市場(chǎng)表現(xiàn)緊密相關(guān)，管理層一般根據(jù)市場(chǎng)供求關(guān)系去配置資源。管理層在宏觀層次上的資源配置方式：一方面在股價(jià)指數(shù)高漲階段抓緊發(fā)行和上市新股；另一方面在股價(jià)指數(shù)低迷階段則放松發(fā)行和上市新股。以深圳股市為例，從1995年1月到1996年3月大市低迷，深圳成指在958．71—1225．38點(diǎn)之間，新上市公司22家，月平均上市1．47家公司；從1996年6月到1997年7月大市高漲，深圳成指從2059．13點(diǎn)連續(xù)爬高，最高達(dá)到5210．74點(diǎn)，在此期間深市共上市新股192只，月平均上市13．71只。上海股市的走向及擴(kuò)容情況與深圳市場(chǎng)基本類似，從1995年1月到1996年3月大市低迷，上證指數(shù)在537．35到723．87點(diǎn)之間波動(dòng)，期間新上市公司27家，月平均上市1.80家；從1996年6月到1997年7月大市高漲，上證指數(shù)從804．25點(diǎn)穩(wěn)步攀升，最高達(dá)到1393.75點(diǎn)，在此期間滬市共上市新股143只，月平均上市10．21只。從深圳和上海兩個(gè)市場(chǎng)的情況來看基本上反映出宏觀層次上資源配置方式和規(guī)律，顯然這種資源配置的方式有利于市場(chǎng)對(duì)上市股份的接受和認(rèn)同。

我們把視野深入到中，國(guó)股票市場(chǎng)股本結(jié)構(gòu)的內(nèi)部去看，股本情況的變動(dòng)也可以反映出市場(chǎng)對(duì)上市股份的認(rèn)同情況。1996年隨著大市的高漲和上市公司的增加，總股本的擴(kuò)張率為44．4％，國(guó)家股的擴(kuò)張率為39。79％，法人股的擴(kuò)張率為48．65％，流通股的擴(kuò)張率為87．92％，職工股的擴(kuò)張率為298．70％；國(guó)家股的擴(kuò)張率低于總股本擴(kuò)張率4．61個(gè)百分點(diǎn)，法人股的擴(kuò)張率高于總股本擴(kuò)張率4．25個(gè)百分點(diǎn)，而流通股和職工股的擴(kuò)張率分別高于總股本擴(kuò)張率43．52和254．3個(gè)百分點(diǎn)。1997年大市進(jìn)入高位盤整階段，在此期間股市的擴(kuò)容并未放慢，與1996年相比總股本擴(kuò)張率為58．80％，國(guó)家股擴(kuò)張率為64．21％，法人股擴(kuò)張率為41．09％，流通股擴(kuò)張率為66．21％，職工股擴(kuò)張率為160．66％；國(guó)家股擴(kuò)張率高于總股本擴(kuò)張率5．41個(gè)百分點(diǎn)，法人股擴(kuò)張率低于總股本擴(kuò)張率17．71個(gè)百分點(diǎn)，而流通股和職工股的擴(kuò)張率分別高于總股本擴(kuò)張率7．41和101．86個(gè)百分點(diǎn)。從表象上看，盡管流通股的擴(kuò)張幅度并不太大，但大比例的職工股一般能在新股上市流通，實(shí)際上是流通股的再次擴(kuò)張?？梢?，通過1996年和1997年股本情況我們可以看出，二級(jí)市場(chǎng)對(duì)上市股份的認(rèn)同的原因除了管理層根據(jù)市場(chǎng)供求關(guān)系增強(qiáng)市場(chǎng)對(duì)新股的確認(rèn)程度之外，還有一個(gè)重要的原因是上市新股中加快了流通股和職工股的擴(kuò)張速度。流通股和職工股所占比重的逐步提高，容易改善上市公司資本結(jié)構(gòu)和治理結(jié)構(gòu)，為公司今后的發(fā)展打下堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。

(三)募股資金投向分析

對(duì)募股資金投向和效果的分析是考察股票市場(chǎng)資源配置方式和績(jī)效的重要方面。從微觀層面看，募股資金的使用與公司的發(fā)展前景以及投資者的利益息息相關(guān)。從宏觀層面看，募股資金的使用又關(guān)系到產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的狀況、區(qū)域經(jīng)濟(jì)的優(yōu)化乃至整個(gè)國(guó)民經(jīng)濟(jì)的健康發(fā)展。在經(jīng)過1996年和1997年的大規(guī)模擴(kuò)容后，中國(guó)的股票市場(chǎng)在發(fā)揮資源的優(yōu)化配置方面有了長(zhǎng)足的進(jìn)步。我國(guó)股票市場(chǎng)在1996年發(fā)行籌資金額為91．32億元，配股籌資金額為74．30億元，兩者合并的籌資總額為165．62億元。1997年發(fā)行籌資金額為715．05億元，配股籌資金額為261．89億元，兩者合并的籌資總額為976．94億元。1997年股市的發(fā)行籌資金額是1996年的7．83倍，配股籌資金額是1996年的3．52倍，合并籌資總額是1996年的5.90倍。實(shí)踐證明，股票市場(chǎng)已經(jīng)成為我國(guó)直接融資的重要場(chǎng)所和資源配置方式轉(zhuǎn)化的重要渠道。

從發(fā)行籌資的資金投向上看、1996年投入紡織、機(jī)械、建筑、商業(yè)4個(gè)行業(yè)的資金占當(dāng)年發(fā)行籌資總額的47．58％，除此之外，各行業(yè)資金投人占當(dāng)年發(fā)行籌資金額的情況分別是：房地產(chǎn)占1．58％，高科技占4．88％，公用事業(yè)占1．10％，家電和金融為o，酒類占1．76％，石化占6．41％，冶金占5．35％，醫(yī)藥占5.67％，紙業(yè)占1．15％，綜合占7．33％，農(nóng)業(yè)占5．37％。1997年發(fā)行籌資資金投入高科技、公用事業(yè)、機(jī)械、石化、冶金、綜合等行業(yè)的資金占當(dāng)年發(fā)行籌資金額的70．78％，其他行業(yè)的資金投入比重則在相對(duì)下降。由此看來，進(jìn)入1997年后發(fā)行籌資的投向有了重大的變化，即資金的應(yīng)用更加注重對(duì)高科技行業(yè)和國(guó)家支持的重點(diǎn)行業(yè)傾斜。1997年的統(tǒng)計(jì)表明，在募股資金中，新建項(xiàng)目投資占全部實(shí)際投資的49．2％，技改投資占25.8％，兩項(xiàng)合并占全部投資的75％，這在很大程度上促進(jìn)了我國(guó)的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)向高層次進(jìn)化。

從配股資金投向上看，1996年配股籌資金額為?4。30億元，其中投入資金占配股籌資金額的比重超過10％的行業(yè)是房地產(chǎn)、公用事業(yè)、家電、商業(yè)、綜合，這5個(gè)行業(yè)所占用的配股籌資金額為該年度全部配股籌資總額的61．70％，其他行業(yè)的配股資金占用比例分別是：紡織4．80％，高科技1．77％，機(jī)械7．62％，建材1．18％，酒類0．90％，金融和農(nóng)業(yè)為0，石化3．49％，冶金4．19％，醫(yī)藥0．67％。1997年的配股資金總額比1996年有了大幅度的增長(zhǎng)，但配股資金的投向卻沒有多少改變。配股資金占1997年度配股資金總額的比重超過10％的行業(yè)仍然是房地產(chǎn)、公用事業(yè)、家電、商業(yè)和綜合，投入這5個(gè)行業(yè)的配股資金占該年度配股籌資總額的58.73％，在這5個(gè)行業(yè)中實(shí)行配股的上市公司主要集中在上市時(shí)間較早的老牌公司，在激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中，這些公司試圖通過配股來擴(kuò)大規(guī)模和壯大實(shí)力，從而增強(qiáng)抗風(fēng)險(xiǎn)能力和競(jìng)爭(zhēng)力。

綜上所述，研究結(jié)果表明，配股募集資金投向與發(fā)行新股募集資金投向情況不同：發(fā)行新股募集資金投向的情況解釋了我國(guó)的產(chǎn)業(yè)發(fā)展方向，而配股資金的應(yīng)用則主要是為了增強(qiáng)上市公司本身的抗風(fēng)險(xiǎn)能力和競(jìng)爭(zhēng)力。需要指出的是，從募股資金投向的大方向上看，應(yīng)該肯定基本格局是朝良性的方向發(fā)展，但所存在的消極情況也不容忽視。根據(jù)1997年的年報(bào)統(tǒng)計(jì)，共有514家上市公司對(duì)募股資金的使用情況進(jìn)行了說明，其中1／4的上市公司投資項(xiàng)目發(fā)生變動(dòng)，1／3的上市公司未按計(jì)劃進(jìn)行投資。某種程度上講，這樣大面積的投資變更，應(yīng)該引起管理層及上市公司的注意。從融資體制來看，在資本稀缺的情況下，獲得更多的上市額度也就可以使本地獲得更多的經(jīng)濟(jì)資源。一些地方政府和企業(yè)往往是為爭(zhēng)上市額度上項(xiàng)目，而不是從合理配置資源和市場(chǎng)需要出發(fā)上項(xiàng)目，因此造成了隨意立項(xiàng)和缺乏應(yīng)變準(zhǔn)備的情況時(shí)有發(fā)生。從上市公司運(yùn)行機(jī)制看，雖然股東大會(huì)是最高權(quán)力機(jī)構(gòu)，但由于我國(guó)上市企業(yè)在轉(zhuǎn)制中形成的特殊的股權(quán)結(jié)構(gòu)，股東大會(huì)的監(jiān)督職能的發(fā)揮有一定的限度，這種情況導(dǎo)致上市公司內(nèi)部監(jiān)督機(jī)制的相對(duì)弱化，促使個(gè)別上市公司把上市變成了圈錢，結(jié)果是募資立項(xiàng)隨意更改而忽視投資者的權(quán)益。因此，加強(qiáng)對(duì)上市公司募股資金應(yīng)用的監(jiān)督，已經(jīng)成為我國(guó)股票市場(chǎng)優(yōu)化資源配置方式迫切需要解決的問題。

三、中國(guó)股市資源再配置方式：資產(chǎn)重組

(一)存量配置：總體印象

中國(guó)股票市場(chǎng)的資源再配置方式主要是通過資產(chǎn)重組來實(shí)現(xiàn)。按照國(guó)際慣例，資產(chǎn)重組的概念是指集團(tuán)公司內(nèi)部對(duì)其子公司或其他有經(jīng)營(yíng)權(quán)和控制權(quán)的關(guān)聯(lián)企業(yè)在經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)范圍內(nèi)的整合。由于我國(guó)股權(quán)結(jié)構(gòu)的特殊性，導(dǎo)致現(xiàn)行資產(chǎn)重組概念的內(nèi)涵和外延都被擴(kuò)大，其內(nèi)容也顯得十分豐富。從1993年到1996年我國(guó)實(shí)行資產(chǎn)重組的上市公司只有52家，1997年一年中就有336家上市公司實(shí)行資產(chǎn)重組，是過去4年的6．46倍，1998年上半年又有290家上市公司加入到這一行列中來。資產(chǎn)重組和資本經(jīng)營(yíng)已經(jīng)成為中國(guó)股票市場(chǎng)發(fā)展的一道引入注目的風(fēng)景線。

事實(shí)上，有關(guān)資產(chǎn)重組的概念相當(dāng)寬泛，理論界和實(shí)際部門目前還沒有一個(gè)統(tǒng)一的說法。本研究報(bào)告所采用概念，是從狹義的方面來理解資產(chǎn)重組，也就是側(cè)重于對(duì)股權(quán)重組的考察。我們把股權(quán)重組的類型分作6類進(jìn)行檢驗(yàn)，即二級(jí)市場(chǎng)重組、股權(quán)無償劃撥、股權(quán)有償轉(zhuǎn)讓、股權(quán)投資重組、整體并購(gòu)、資產(chǎn)置換并購(gòu)。二級(jí)市場(chǎng)重組是指并購(gòu)公司通過二級(jí)市場(chǎng)收購(gòu)上市公司的流通股而獲得上市公司控制權(quán)的資產(chǎn)重組。股權(quán)無償劃撥是指政府通過行政手段把上市公司的產(chǎn)權(quán)無償劃撥到并購(gòu)公司的資產(chǎn)重組。股權(quán)有償轉(zhuǎn)讓是指并購(gòu)公司根據(jù)股權(quán)協(xié)議價(jià)格受讓目標(biāo)公司全部或部分股權(quán)的資產(chǎn)重組。股權(quán)投資重組是指上市公司向目標(biāo)公司投資從而把目標(biāo)公司改組為上市公司的控股子公司的資產(chǎn)重組。整體并購(gòu)是指上市公司以資產(chǎn)為基礎(chǔ)確定并購(gòu)價(jià)格并受讓目標(biāo)公司全部產(chǎn)權(quán)的資產(chǎn)重組。資產(chǎn)置換并購(gòu)是指上市公司用一定價(jià)值的資產(chǎn)并購(gòu)等值優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的資產(chǎn)重組。截至1998年6月底，中國(guó)股市實(shí)行資產(chǎn)重組的上市公司共有678家，占全部上市公司的83．60％，其中以二級(jí)市場(chǎng)重組方式進(jìn)行資產(chǎn)重組的公司有9家，以股權(quán)無償劃撥方式進(jìn)行資產(chǎn)重組的公司有34家，以股權(quán)有償轉(zhuǎn)讓方式進(jìn)行資產(chǎn)重組的公司有223家，以股權(quán)投資重組方式進(jìn)行資產(chǎn)重組的公司有253家，以整體并購(gòu)方式進(jìn)行資產(chǎn)重組的公司有105家，以資產(chǎn)置換方式進(jìn)行資產(chǎn)重組的公司有“家。統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)表明，實(shí)行資產(chǎn)重組公司主要集中于股權(quán)投資并購(gòu)、股權(quán)有償轉(zhuǎn)讓和整體并購(gòu)三種方式，它們分別占全部資產(chǎn)重組公司總數(shù)的37.32％、32．89％、15．49％，三者合并占全部資產(chǎn)重組公司的比重為85．70％。從重組的內(nèi)容來看，這三種方式又集中于對(duì)國(guó)有股和法人股的資產(chǎn)重組上，毫無疑問這是彌補(bǔ)國(guó)有股和法人股不能直接上市流通問題的重要方式。

(二)資產(chǎn)重組及進(jìn)入行業(yè)情況

從1990年到1998年6月底，通過6種資產(chǎn)重組方式進(jìn)入同行業(yè)的上市公司情況是：房地產(chǎn)18家、紡織服裝制鞋化纖55家、高科技50家、公用事業(yè)73家、機(jī)械制造67家、家電32家、建材21家、金融信托4家、酒業(yè)8家、農(nóng)業(yè)4家、商業(yè)82家、石油化工64家、冶金36家、醫(yī)藥26家、造紙11家、綜合108家、其他29家。從表象上看，中國(guó)股市中的資產(chǎn)重組的行業(yè)進(jìn)入情況趨向于多元化，但從深層次上看，這不僅是一些優(yōu)勢(shì)企業(yè)對(duì)劣勢(shì)企業(yè)的并購(gòu)、成長(zhǎng)企業(yè)向衰落企業(yè)的擴(kuò)張，而且也是一場(chǎng)前所未有的大規(guī)模產(chǎn)業(yè)調(diào)整與升級(jí)。

買“殼”、借“殼”、換“殼”，無疑是資產(chǎn)重組這首恢宏交響曲中最活躍的音符。“美綸股份”與“泰達(dá)股份”的重組，是沒落的普通化纖產(chǎn)業(yè)向交通、能源、高科技工業(yè)等政策鼓勵(lì)產(chǎn)業(yè)的轉(zhuǎn)移；備受市場(chǎng)關(guān)注的托普控股“川”，創(chuàng)智入主“五一文”，以及北大方正收購(gòu)“延中實(shí)業(yè)”等，則是新興信息、微電子產(chǎn)業(yè)對(duì)機(jī)械、零售商業(yè)等傳統(tǒng)行業(yè)的替代；而“煙臺(tái)華聯(lián)”等利潤(rùn)日薄的零售百貨業(yè)更換大股東后，均明確了向潛力巨大的生物生化工程及投資業(yè)的方向發(fā)展。

更大規(guī)模的產(chǎn)業(yè)更新和升級(jí)換代正以“舊瓶裝新酒”的形式普遍發(fā)生在廣大上市公司中，通過局部的資產(chǎn)優(yōu)化和結(jié)構(gòu)調(diào)整，長(zhǎng)虹、海爾、海信、TCL。等一大批已趨于成熟的家電企業(yè)紛紛向數(shù)字電視、電話、電腦一體化的新領(lǐng)域拓展；“廣州控股”、“湘中意”等則面向以大城市水、電、氣工程為主的現(xiàn)代基礎(chǔ)設(shè)施產(chǎn)業(yè)；而長(zhǎng)期被視為“老大難”的紡織板塊，也在政府的扶持下實(shí)施了大規(guī)模產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)向，“龍頭股份”、“嘉豐股份”等通過增發(fā)新股的方式進(jìn)入了高附加值的名牌成衣業(yè)、高科技樓宇及新型建材等行業(yè)。讓我們?yōu)g覽一下1997年初至1998年6月底在中國(guó)股票市場(chǎng)上發(fā)生的626起形式各異的資產(chǎn)重組，一條清晰的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)變更主線便會(huì)呈現(xiàn)在人們面前，即由低技術(shù)含量、低附加值的產(chǎn)業(yè)向高技術(shù)、高收益的產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)化，由勞動(dòng)密集型產(chǎn)業(yè)向資金密集型產(chǎn)業(yè)特別是知識(shí)密集型產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)化，由國(guó)家限制發(fā)展的競(jìng)爭(zhēng)激烈、效益低下的產(chǎn)業(yè)向國(guó)家政策鼓勵(lì)的新興產(chǎn)業(yè)和瓶頸產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)化；其中最主要的發(fā)展方向是電子信息、新材料、生物生化、精細(xì)化工等高科技產(chǎn)業(yè)及與之相適應(yīng)的基礎(chǔ)設(shè)施產(chǎn)業(yè)，而這些產(chǎn)業(yè)正是國(guó)際上公認(rèn)的在21世紀(jì)綜合國(guó)力較量的決定因素��知識(shí)經(jīng)濟(jì)的核心構(gòu)成。

(三)資產(chǎn)重組公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)

通過資產(chǎn)重組給上市公司帶來的業(yè)績(jī)重組，是股票市場(chǎng)永恒的主題。比較中國(guó)股票市場(chǎng)實(shí)行資產(chǎn)重組公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)可以發(fā)現(xiàn)，資產(chǎn)重組的水平在不斷提高。1995年，我國(guó)實(shí)行資產(chǎn)重組的上市公司的平均凈利潤(rùn)為0．44億元，低于全國(guó)上市公司平均值0．62億元的水平；平均每股收益為0．20元，低于全國(guó)上市公司平均值0．27元的水平；平均凈資產(chǎn)收益率為2．73％，比全國(guó)上市公司平均值低7．96個(gè)百分點(diǎn)。1996年，我國(guó)實(shí)行資產(chǎn)重組的上市公司的平均凈利潤(rùn)為0．65億元，高于全國(guó)上市公司平均值0．53億元的水平；平均每股收益為0．28元，基本上與全國(guó)上市公司對(duì)應(yīng)指標(biāo)持平；平均凈資產(chǎn)收益率為4．21％，低于全國(guó)上市公司對(duì)應(yīng)指標(biāo)5．91個(gè)百分點(diǎn)。1997年，我國(guó)實(shí)行資產(chǎn)重組的上市公司的平均凈利潤(rùn)為0．65億元，基本上與全國(guó)上市公司對(duì)應(yīng)指標(biāo)持平；平均每股收益為0．28元，略高于全國(guó)上市公司對(duì)應(yīng)指標(biāo)0．27元的水平；平均凈資產(chǎn)收益率為10．32％，比全國(guó)上市公司對(duì)應(yīng)指標(biāo)高出2．28個(gè)百分點(diǎn)。資產(chǎn)重組效果的不斷提高，已經(jīng)成為中國(guó)股票市場(chǎng)逐步走向成熟的重要標(biāo)志之一。

四、中國(guó)上市公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)和財(cái)務(wù)指標(biāo)分析

對(duì)上市公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)和主要財(cái)務(wù)指標(biāo)的分析，是考察股市績(jī)效的重要內(nèi)容。在以下的分析中我們主要通過兩個(gè)內(nèi)容來了解我國(guó)股票市場(chǎng)中上市公司總體上的經(jīng)營(yíng)績(jī)效：一是上市公司的經(jīng)營(yíng)狀況；二是上市公司的主要財(cái)務(wù)指標(biāo)分析。

(一)上市公司的經(jīng)營(yíng)狀況

從1997年與1996年和1995年對(duì)比的統(tǒng)計(jì)指標(biāo)來看，我國(guó)股票市場(chǎng)中上市公司的經(jīng)營(yíng)狀況的總體趨勢(shì)表現(xiàn)為：第一，平均主營(yíng)收入和平均凈利潤(rùn)增長(zhǎng)較快；第二，平均凈資產(chǎn)利潤(rùn)率穩(wěn)步攀升；第三，平均每股收益基本穩(wěn)定。1997年我國(guó)上市公司的平均主營(yíng)業(yè)務(wù)收入為6．94億元，分別比1995年和1996年增長(zhǎng)4．2％和15．86％；1997年主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)率為11．06％，分別比1995年和1996年高出2．2和12．23個(gè)百分點(diǎn)；1997年上市公司的平均凈利潤(rùn)為0．66億元，分別比1995年和1996年增長(zhǎng)6．45％和24。53％。

1997年上市公司的平均資本利潤(rùn)率為8．04％，低于1995年和1996年的對(duì)應(yīng)指標(biāo)；而這3年來的平均凈資產(chǎn)利潤(rùn)率則穩(wěn)步攀升，1997年上市公司的平均凈資產(chǎn)利潤(rùn)率為8．52％，分別比1995年和1996年高出2．02和1.34個(gè)百分點(diǎn)。

1997年上市公司的平均每股收益為0．27元，與1995年的對(duì)應(yīng)指標(biāo)持平，但略低于1996年0．29元的水平。這3年我國(guó)股票市場(chǎng)中上市公司的平均每股收益在0．27～0．29元之間的情況說明該指標(biāo)是基本穩(wěn)定的。

(二)上市公司的主要財(cái)務(wù)指標(biāo)分析

1．償債能力分析

統(tǒng)計(jì)表明，我國(guó)上市公司的平均流動(dòng)比率和速動(dòng)比率穩(wěn)定提高，而資產(chǎn)負(fù)債比率則逐年下降。1995年我國(guó)上市公司的平均流動(dòng)比率為1．63倍；1996年上升為1．95倍，比上年提高19．63％；1997年該指標(biāo)是2．14倍，比1996年增長(zhǎng)9．74％。1995年上市公司的平均資產(chǎn)負(fù)債比率為47．06％；1996年下降為45．11％，下降幅度為4.54％，1997年該指標(biāo)為41．75％，在1996年的基礎(chǔ)上又下降了8．07％。這說明上市公司在總體上的短期和長(zhǎng)期償債能力的提高，減小了信用風(fēng)險(xiǎn)出現(xiàn)的概率，增強(qiáng)了上市公司的抗風(fēng)險(xiǎn)能力。

2．資產(chǎn)管理分析

1995年我國(guó)上市公司的平均存貨周轉(zhuǎn)率為6．52次，1996年上升為6．64次，1997年又進(jìn)一步提高為10.14次；而1995年的平均總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率為0．63次，1996年上升為0．67次，1997年為0．65次，高于1995年的水平，但低于1996年的水平。存貨周轉(zhuǎn)率增大說明上市公司資本運(yùn)作效率在提高，而總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率的下降表明上市公司資產(chǎn)規(guī)模的擴(kuò)張速度相對(duì)較快，從而導(dǎo)致其銷售額的提高受到限制。研究表明，從長(zhǎng)遠(yuǎn)角度看，整體上的上市公司要想保持強(qiáng)勁的發(fā)展勢(shì)頭，必須在擴(kuò)大經(jīng)營(yíng)規(guī)模和資本擴(kuò)張的同時(shí)，深入挖潛和革新，開拓出新的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)，從而使上市公司的整體效益更上一層樓。

應(yīng)收賬款是公司流動(dòng)資產(chǎn)的一部分，它相當(dāng)于公司向客戶提供短期貸款，在流動(dòng)資產(chǎn)的管理上，被看作是一項(xiàng)特殊的投資項(xiàng)目。應(yīng)收賬款是公司經(jīng)營(yíng)中無法回避的事實(shí)。應(yīng)收賬款一般有三個(gè)作用：(1)增加銷售。在激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中，為了擴(kuò)大銷售，增加利潤(rùn)，大多數(shù)公司都向客戶提供商業(yè)信用，采用賒銷的方式銷售商品和勞務(wù)，這已成為許多公司采用的一種營(yíng)銷策略。(2)提高市場(chǎng)占有率或開拓新市場(chǎng)。企業(yè)為保持或提高產(chǎn)品的市場(chǎng)占有率，一般采用較優(yōu)惠的信用條件進(jìn)行銷售，有利的信用條件不僅成為企業(yè)保持或提高其產(chǎn)品市場(chǎng)占有率的一種工具，而且也是企業(yè)開拓新市場(chǎng)和提高競(jìng)爭(zhēng)力的一種有效手段。(3)減少存貨。公司持有產(chǎn)成品存貨，必須支付保管費(fèi)，在發(fā)生損耗、有的產(chǎn)品還會(huì)過時(shí)的情況下，如果將存貨賒銷出去轉(zhuǎn)化為應(yīng)收賬款，則可避免上述問題，特別是季節(jié)性銷售的公司，在銷售淡季，一般都采用較優(yōu)惠的信用條件，以減少存貨和各種費(fèi)用支出。我們用應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率這個(gè)指標(biāo)看一下上市公司應(yīng)收賬款的情況。這個(gè)指標(biāo)揭示了一定時(shí)期內(nèi)周轉(zhuǎn)次數(shù)越多，說明公司資金回籠情況越好；反之，則表明公司的資金回籠情況較差。1995年我國(guó)上市公司的平均應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率為43．51次，1996年上升為91．23次，1997年則下降為19．64次。從這三年的情況來看，1996年的情況最好，1995年次之，而1997年較差。這項(xiàng)指標(biāo)的波動(dòng)較大，說明我國(guó)上市公司的資產(chǎn)管理質(zhì)量不高。一般而言，公司應(yīng)收賬款回籠情況的好壞，在很大程度上取決于產(chǎn)品的銷售情況，如果產(chǎn)品在市場(chǎng)上供不應(yīng)求，不僅能夠及時(shí)收回應(yīng)收賬款，而且還能夠預(yù)收一部分資金；反之，如果產(chǎn)品在市場(chǎng)上供大于求時(shí)，資金的回籠就有限度?？梢?，提高產(chǎn)品質(zhì)量和拓寬營(yíng)銷市場(chǎng)是促進(jìn)上市公司資產(chǎn)管理良性循環(huán)的關(guān)鍵環(huán)節(jié)。

五、需要說明的問題

進(jìn)入新世紀(jì)以來，由于種種原因滬深兩市股指大幅下跌，股票市值縮水30％左右，投資者的信心嚴(yán)重受挫，人們開始擔(dān)心中國(guó)證券市場(chǎng)發(fā)展的前景。筆者認(rèn)為，中國(guó)證券市場(chǎng)的這次大縮水實(shí)際上是對(duì)多年股指高居不下的一次大調(diào)整。回顧我國(guó)股市中的基本元素，上市公司的情況我們便可以看出這次調(diào)整實(shí)際上隱藏著歷史的必然。

篇7

關(guān)鍵詞：收益率風(fēng)險(xiǎn)多重分形

資本市場(chǎng)理論認(rèn)為收益率遵循隨機(jī)游動(dòng)，其分布近似于正態(tài)或?qū)?shù)正態(tài)。實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)證券收益率不服從正態(tài)分布，標(biāo)準(zhǔn)差作為風(fēng)險(xiǎn)的度量不再合適。隨著對(duì)資本市場(chǎng)混沌特性的研究，人們開始用分形來研究風(fēng)險(xiǎn)問題?，F(xiàn)階段隨著對(duì)金融市場(chǎng)分形性質(zhì)研究的進(jìn)一步加深，又產(chǎn)生多重分形問題，多重分形分析向人們展現(xiàn)了各個(gè)股市的混沌現(xiàn)象，使人們感覺到風(fēng)險(xiǎn)的存在。

本文研究的問題是：不同股票市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)不一樣，它們的多重分形特征也不同，那么風(fēng)險(xiǎn)與多重分形間有什么關(guān)系呢？利用MF-DFA方法對(duì)中、美兩國(guó)股票市場(chǎng)的多重分形特性進(jìn)行研究與比較，結(jié)合二者的實(shí)際風(fēng)險(xiǎn)情況，得到多重分形與風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)系。

證券市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的分形分析

當(dāng)今資本市場(chǎng)理論是以理性投資者、有效市場(chǎng)和隨機(jī)游動(dòng)三個(gè)關(guān)鍵概念為基礎(chǔ)，由于投資者的理性和市場(chǎng)的有效，收益率遵循隨機(jī)游動(dòng)。因此，收益率的概率分布近似于正態(tài)或?qū)?shù)正態(tài)，風(fēng)險(xiǎn)用收益率的標(biāo)準(zhǔn)差度量。但是，在對(duì)股票市場(chǎng)收益率分布進(jìn)行正態(tài)性檢驗(yàn)時(shí)，發(fā)現(xiàn)其明顯地不擬合于正態(tài)分布的。只有在其背后的系統(tǒng)是隨機(jī)的時(shí)候，標(biāo)準(zhǔn)差作為風(fēng)險(xiǎn)的度量才有意義。股票市場(chǎng)收益率的分布不呈現(xiàn)正態(tài)，所以我們關(guān)于風(fēng)險(xiǎn)的統(tǒng)計(jì)測(cè)度——標(biāo)準(zhǔn)差——亟需修正。

英國(guó)水文學(xué)家赫斯特在20世紀(jì)40年代研究了有偏隨機(jī)游走，提出一種新的統(tǒng)計(jì)量即Hurst指數(shù)(H)。赫斯特指數(shù)有三個(gè)不同的類型：(1)H=0.5；(2)0≤H<0.5；(3)0.5Mandelbrot在20世紀(jì)60年代再次對(duì)非隨機(jī)時(shí)間序列作了全面研究，指出證券市場(chǎng)收益率服從一族分形分布。分形維(D)描述一個(gè)時(shí)間序列如何填充其空間的，是所有對(duì)于生成這一時(shí)間序列的系統(tǒng)發(fā)生影響的因素的產(chǎn)物。分形維是由時(shí)間序列如何填充其空間決定的。Hurst指數(shù)與時(shí)間序列分形維的關(guān)系：D=2-H。一條線分形維為1，隨機(jī)時(shí)間序列的分形維為1.5。宋學(xué)鋒提出用“混沌度”度量系統(tǒng)的復(fù)雜性，其中分形維就是“混沌度”的組成部分。劉衛(wèi)東等人也提出用分形維度量證券投資風(fēng)險(xiǎn)。

證券市場(chǎng)的多重分形分析

隨著對(duì)金融市場(chǎng)分形性質(zhì)研究的進(jìn)一步加深，又產(chǎn)生了下述問題：一個(gè)分形維數(shù)能否很好地描述市場(chǎng)的分形結(jié)構(gòu)，價(jià)格增量的不同部分的相關(guān)性及其在時(shí)間軸上的分布是否一致。要回答這些問題必須對(duì)分形局部結(jié)構(gòu)進(jìn)行更細(xì)致的研究。如果分形的局部結(jié)構(gòu)是均勻一致的，那么一個(gè)整體分形維數(shù)就能很好地描述它；如果分形結(jié)構(gòu)是非均勻的，僅用一個(gè)分形維數(shù)只能描述收益率波動(dòng)的宏觀面貌，無法對(duì)其局部進(jìn)行細(xì)致的刻畫，必須用多重分形來對(duì)局部結(jié)構(gòu)進(jìn)行更細(xì)致的分析。K.MATIA,Y.ASHKENAZY等人對(duì)股票和商品的價(jià)格波動(dòng)的多重分形特性進(jìn)行了研究。胡雪明、宋學(xué)鋒等曾對(duì)我國(guó)股票市場(chǎng)進(jìn)行了多重分形分析。

所謂多重分形，是定義在分形結(jié)構(gòu)上的由多個(gè)標(biāo)度指數(shù)的分形測(cè)度組成的無限集合。它刻畫了分布在子集上的具有不同標(biāo)度和標(biāo)度指數(shù)的分形子集的局部標(biāo)度性。從幾何的觀點(diǎn)看，組成分形集的若干個(gè)子集的標(biāo)度、分形維數(shù)都不同。多重分形理論間接刻畫價(jià)格波動(dòng)。

下面，我們利用多重分形理論對(duì)股票市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)進(jìn)行分析。

多重分形消除趨勢(shì)波動(dòng)分析（MultifractalDetrendedFluctuationAnalysis，記MF-DFA）方法是驗(yàn)證一個(gè)非平穩(wěn)時(shí)間序列是否具有多重分形性的有效方法。對(duì)于給定長(zhǎng)度為N的序列{xi}，i=1，2，……，N，MF-DFA方法一般可分為如下五個(gè)步聚：

1.計(jì)算序列對(duì)于均值的累積離差{Yi}：

其中為均值。

2.分割序列{Yi}成等長(zhǎng)小段。把序列{Yi}分成長(zhǎng)為s的NSint(N/s)個(gè)互不重疊小段。

3.通過最小二乘法擬合每一小段上的局部趨勢(shì)函數(shù)Pv(i)，這里Pv(i)是第v小段上的擬合多項(xiàng)式函數(shù)，可以是線性的、二次或更高階多項(xiàng)式（分別記為MF-DFA1，MF-DFA2,……）。消除每一小段的趨勢(shì)，得殘差平方和：

4.計(jì)算序列的q階波動(dòng)函數(shù)Fq(s)=

其中，q為不等于0的實(shí)數(shù)。很顯然，F(xiàn)q(s)與s、q有關(guān)。對(duì)于給定的q，F(xiàn)q(s)隨s增加而增加。因此，對(duì)不同的s，重復(fù)步聚2、3、4，就可得到對(duì)應(yīng)Fq(s)。一個(gè)分形時(shí)間序列，對(duì)于大量的s，有如下關(guān)系：Fq(s)~sh(q)。

5．給定階數(shù)q，通過雙對(duì)數(shù)圖，分析波動(dòng)函數(shù)Fq(s)與時(shí)間標(biāo)度s的關(guān)系。

一般地，標(biāo)度指數(shù)h(q)與q有關(guān)。當(dāng)h(q)與q無關(guān)時(shí)，稱時(shí)間序列是單分形的。當(dāng)h(q)與q有關(guān)時(shí)，稱時(shí)間序列是多重分形的。對(duì)于平穩(wěn)時(shí)間序列，h(2)就是Hurst指數(shù)H，因此，我們稱h(q)為廣義Hurst指數(shù)。

考慮到數(shù)據(jù)的代表性和可比性，本文選取1990年12月19日至2004年6月30日相同時(shí)間跨度的上證綜合指數(shù)和道瓊斯工業(yè)指數(shù)的日收盤指數(shù)為研究對(duì)象。這里上證綜指和道瓊斯指數(shù)的數(shù)據(jù)長(zhǎng)度N分別為3132和3413。

首先把指數(shù)序列轉(zhuǎn)化為收益率序列{rt}：

rt=lnPt+1-lnPt，t=1，2，……，N-1

其中，Pt是股票市場(chǎng)在第t個(gè)交易日的收盤指數(shù)，rt為股票市場(chǎng)的日收益率。

考慮到要將股票市場(chǎng)收益率序列與高斯隨機(jī)序列作比較，我們用Matlab軟件的randn函數(shù)產(chǎn)生兩個(gè)高斯隨機(jī)序列，長(zhǎng)度分別為3132和3413，依據(jù)MF-DFA方法分別計(jì)算其廣義Hurst指數(shù)，將其平均值作為隨機(jī)序列的廣義Hurst指數(shù)。

當(dāng)擬合區(qū)間s取10~500天時(shí)，下面給出MF-DFA1的結(jié)果。

從表1可以看出，當(dāng)q從負(fù)10變到正10，上證的h(q)從0.7946遞減為0.2633，而道瓊斯的h(q)從0.6248遞減為0.3015,隨機(jī)序列的h(q)則在0.4791~0.5067之間變動(dòng)。

對(duì)上證、道瓊斯及隨機(jī)序列的h(q)與q的關(guān)系分別作線性回歸分析，結(jié)果如表2。

根據(jù)表2的P-value值，不難得出結(jié)論：隨機(jī)序列的h(q)與q無顯著關(guān)系,而上證和道瓊斯的h(q)與q有顯著關(guān)系。

h(q)和q無關(guān)等價(jià)于Fq(S)和q無關(guān)，即一個(gè)時(shí)間序列的每一小段消除趨勢(shì)后的q階波動(dòng)相同，說明時(shí)間序列的局部結(jié)構(gòu)是均勻一致的，這樣的分形時(shí)間序列當(dāng)然是單分形的。h(q)僅給出這一相同的標(biāo)度行為。理論上，隨機(jī)序列的h(q)應(yīng)為0.5，由于Matlab產(chǎn)生的隨機(jī)數(shù)本身就是偽隨機(jī)數(shù)，所以，q從負(fù)10變到正10，隨機(jī)序列的h(q)在0.4791~0.5067之間變動(dòng)是合理的。h(q)與q有關(guān)和Fq(S)與q有關(guān)是等價(jià)的，即消除趨勢(shì)后Ns小段的q階波動(dòng)大小不同，說明時(shí)間序列的局部結(jié)構(gòu)是非均勻一致的，這樣的分形時(shí)間序列是多重分形的。所以，得出結(jié)論：上證綜指和道瓊斯工業(yè)指數(shù)收益率均存在較明顯的多重分形特性。但是，從表2的Coefficients值看，上證的h(q)隨q變化趨勢(shì)更明顯，所以，我們說上證的多重分形特征比道瓊斯明顯。

對(duì)深圳成指與納斯達(dá)克綜指進(jìn)行相同分析，可得出類似的結(jié)論，在此不列出詳細(xì)結(jié)果。

多重分形與風(fēng)險(xiǎn)關(guān)系

線性范式基本上是說，投資者以線性方式對(duì)信息做出反應(yīng)。也就是說，他們?cè)诮拥叫畔r(shí)做出反應(yīng)；他們不以累計(jì)的方式對(duì)一個(gè)事件列做出反應(yīng)。線性觀點(diǎn)是內(nèi)在于理性投資者的概念的，因?yàn)檫^去的信息已經(jīng)被計(jì)算進(jìn)證券的價(jià)格了。因此，線性范式暗示收益率應(yīng)該有近似正態(tài)的分布，應(yīng)該是獨(dú)立的。但對(duì)收益率分布的正態(tài)性進(jìn)行檢驗(yàn)時(shí)得出結(jié)論：股票市場(chǎng)收益率不是正態(tài)分布的。因此，描述收益率的概率的線性范式失靈了。標(biāo)準(zhǔn)差作為風(fēng)險(xiǎn)的度量不再合適。

篇8

摘要：本文首先對(duì)股票市場(chǎng)和債券市場(chǎng)的指數(shù)每日收盤價(jià)數(shù)據(jù)進(jìn)行對(duì)數(shù)處理且將所選數(shù)據(jù)時(shí)間分為整體時(shí)間段和6個(gè)子階段，進(jìn)行數(shù)據(jù)基本量描述；然后，對(duì)股票市場(chǎng)指數(shù)和債券市場(chǎng)指數(shù)進(jìn)行相關(guān)性檢驗(yàn)，進(jìn)而得出結(jié)論，分析兩者的“蹺蹺板”效應(yīng)。

關(guān)鍵詞：股票市場(chǎng)　債券市場(chǎng)　翹翹板效應(yīng)

一、引言

股票市場(chǎng)和債券市場(chǎng)作為資本市場(chǎng)兩個(gè)最重要的組成部分，不僅在社會(huì)資源的配置、預(yù)算收支的調(diào)節(jié)、貨幣政策的推行以及宏觀經(jīng)濟(jì)的調(diào)控等方面發(fā)揮著重要作用，而且能夠緩解社會(huì)經(jīng)濟(jì)中某一時(shí)期貨幣流動(dòng)性過剩的問題，為閑散的資金開辟一條新的出路，既有利于保持資本市場(chǎng)自身的流動(dòng)性，又有利于穩(wěn)定實(shí)體經(jīng)濟(jì)中物價(jià)的平穩(wěn)波動(dòng)。

二、 促成“翹翹板”效應(yīng)逐年增強(qiáng)的重要原因之一。

篇9

一、基本面分析

(一)宏觀經(jīng)濟(jì)分析

20xx年全球經(jīng)濟(jì)緩慢復(fù)蘇，先進(jìn)經(jīng)濟(jì)體當(dāng)前面臨的尾部風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)減弱能夠保持長(zhǎng)期復(fù)蘇仍有待觀察。新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體增長(zhǎng)持續(xù)下滑的風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)增大，各自面臨不同的發(fā)展困境和瓶頸，深化改革成為新興經(jīng)濟(jì)體前進(jìn)的唯一動(dòng)力。中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的特點(diǎn)是潛在增長(zhǎng)率的合理區(qū)間發(fā)生了變化，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)質(zhì)量?jī)?yōu)于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度，第三產(chǎn)業(yè)對(duì)經(jīng)濟(jì)的貢獻(xiàn)率逐步提升，有投資、出口拉動(dòng)為主轉(zhuǎn)向消費(fèi)、投資、出口協(xié)調(diào)拉動(dòng)，投資率的高低應(yīng)遵循儲(chǔ)蓄率先升后降的客觀規(guī)律，民間投資比重呈上升趨勢(shì)且結(jié)構(gòu)發(fā)生積極變化，房地產(chǎn)市場(chǎng)格局復(fù)雜。宏觀經(jīng)濟(jì)呈現(xiàn)穩(wěn)中向好的發(fā)展態(tài)勢(shì)，金融業(yè)改革不斷深化，金融機(jī)構(gòu)實(shí)力進(jìn)一步增強(qiáng)，金融市場(chǎng)穩(wěn)步發(fā)展，金融基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)繼續(xù)推進(jìn)，金融體系整體穩(wěn)健。

中國(guó)經(jīng)濟(jì)目前已進(jìn)入中速增長(zhǎng)階段，政府正大力推進(jìn)結(jié)構(gòu)調(diào)整和經(jīng)濟(jì)再平衡，由投資驅(qū)動(dòng)型轉(zhuǎn)向消費(fèi)驅(qū)動(dòng)型，實(shí)現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展。xx年我國(guó)經(jīng)濟(jì)基本面依然較好，外部環(huán)境趨于改善，市場(chǎng)預(yù)期不斷好轉(zhuǎn)，體制機(jī)制改革有望激發(fā)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)活力。

(二)行業(yè)分析

xx年上半年家電產(chǎn)品線下渠道零售額為3088億元，同比下降5%。自xx年上半年以來，家電市場(chǎng)增量和增速雙雙放緩。數(shù)據(jù)顯示，xx年上半年整體家電市場(chǎng)規(guī)模為7254億元，同比增長(zhǎng)4.8%，較去年同期收窄14.9個(gè)百分點(diǎn)。行業(yè)整體進(jìn)入結(jié)構(gòu)調(diào)整、消費(fèi)升級(jí)、效率優(yōu)先的運(yùn)營(yíng)新周期。 從企業(yè)營(yíng)收、凈利潤(rùn)水平、產(chǎn)品銷售、渠道零售等綜合數(shù)據(jù)來看，家電市場(chǎng)分化趨勢(shì)明顯。首先，家電各子行業(yè)增長(zhǎng)出現(xiàn)分化。xx年上半年黑白電行業(yè)呈現(xiàn)“冰火兩重天”的發(fā)展態(tài)勢(shì)，數(shù)據(jù)顯示，在主要家電品牌中，營(yíng)收和凈利潤(rùn)在500億元以上的企業(yè)均集中在白電集團(tuán)與白電企業(yè)，其毛利率、凈利率水平都顯著高于主營(yíng)彩電業(yè)務(wù)的黑電企業(yè)。另外，白電產(chǎn)品、廚衛(wèi)電器和生活電器的整體業(yè)績(jī)和市場(chǎng)規(guī)模增長(zhǎng)情況也要好于黑電。

其次，家電產(chǎn)品結(jié)構(gòu)和價(jià)格分化。進(jìn)入xx年，智能家電概念全面爆發(fā)，產(chǎn)品高端化步伐加快，智能、節(jié)能型產(chǎn)品被業(yè)內(nèi)普遍看好，消費(fèi)者認(rèn)知度逐漸提升。彩電領(lǐng)域，智能化、高清晰、大屏幕電視產(chǎn)品成為提振市場(chǎng)的重要品類。生活類家電領(lǐng)域，變頻空調(diào)、冷暖空調(diào)、多門與對(duì)開門冰箱、滾筒洗衣機(jī)占比增加，同時(shí)智能化浪潮也正在由大家電領(lǐng)域向廚衛(wèi)電器、小家電產(chǎn)品蔓延。

(三)公司分析

1、公司的基本情況

蘇寧電器是中國(guó)3C(家電、電腦、通訊)家電連鎖零售企業(yè)的領(lǐng)先者，是國(guó)家商務(wù)部重點(diǎn)培育的“全國(guó)15家大型商業(yè)企業(yè)集團(tuán)”之一。截至20xx年，蘇寧電器在中國(guó)30個(gè)省、直轄市、自治區(qū)，300多個(gè)城市擁有1000家連鎖店，80多個(gè)物流配送中心、20xx多個(gè)售后網(wǎng)點(diǎn)，經(jīng)營(yíng)面積500萬平米，員工12萬名，年銷售規(guī)模突破1000億元。品牌價(jià)值455.38億元，蟬聯(lián)中國(guó)商業(yè)連鎖第一品牌。

入選《福布斯》亞洲企業(yè)50強(qiáng)。

xx年2月7日，蘇寧宣布已經(jīng)通過國(guó)家郵政局快遞業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)許可審核，獲得國(guó)際快遞業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)許可。蘇寧由此成為國(guó)內(nèi)電商企業(yè)中第一家取得國(guó)際快遞業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)許可的企業(yè)。xx年10月26日，中國(guó)民營(yíng)500強(qiáng)，蘇寧以2798.13億元的營(yíng)業(yè)收入和綜合實(shí)力名列第一。

圍繞市場(chǎng)需求，按照專業(yè)化、標(biāo)準(zhǔn)化的原則，蘇寧電器將電器連鎖店面劃分為旗艦店、社區(qū)店、專業(yè)店、專門店4大類、18種形態(tài)，旗艦店已發(fā)展到第七代。蘇寧電器采取“租、建、購(gòu)、并”四位一體、同步開發(fā)的模式，保持穩(wěn)健、快速的發(fā)展態(tài)勢(shì)，每年新開200家連鎖店，同時(shí)不斷加大自建旗艦店的開發(fā)，以店面標(biāo)準(zhǔn)化為基礎(chǔ)，通過自建開發(fā)、訂單委托開發(fā)等方式，在全國(guó)數(shù)十個(gè)一、二級(jí)市場(chǎng)推進(jìn)自建旗艦店開發(fā)。預(yù)計(jì)到20xx年，網(wǎng)絡(luò)規(guī)模將突破3000家，銷售規(guī)模突破3500億元。整合社會(huì)資源、合作共贏。滿足顧客需要、至真至誠(chéng)。蘇寧電器堅(jiān)持市場(chǎng)導(dǎo)向、顧客核心，與全球近10000家知名家電供應(yīng)商建立了緊密的合作關(guān)系，通過高層互訪、B2B、聯(lián)合促銷、雙向人才培訓(xùn)等形式，打造價(jià)值共創(chuàng)、利益共享的高效供應(yīng)鏈。

與此同時(shí)，堅(jiān)持創(chuàng)新經(jīng)營(yíng)，拓展服務(wù)品類，蘇寧電器承諾“品牌、價(jià)格、服務(wù)”一步到位，通過B2C、聯(lián)名卡、會(huì)員制營(yíng)銷等方式，為消費(fèi)者提供質(zhì)優(yōu)價(jià)廉的家電商品，并多次召開行業(yè)峰會(huì)與論壇，與國(guó)內(nèi)外知名供應(yīng)商、專家學(xué)者、社會(huì)專業(yè)機(jī)構(gòu)共同探討行業(yè)發(fā)展趨勢(shì)與合作策略，促進(jìn)家電產(chǎn)品的普及與推廣，推動(dòng)中國(guó)家電行業(yè)提升與發(fā)展。目前，蘇寧電器經(jīng)營(yíng)的商品包括空調(diào)、冰洗、彩電、音像、小家電、通訊、電腦、數(shù)碼，八個(gè)品類(包括自主產(chǎn)品)，上千個(gè)品牌，20多萬個(gè)規(guī)格型號(hào)。

2、重要財(cái)務(wù)指標(biāo)

近日，蘇寧電器xx年第三季度報(bào)表，季報(bào)顯示，公司今年三季度實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)-104125.20萬元，同比增長(zhǎng)-266.47%，每股收益-0.14元，公司歸屬于母公司所有者的凈利潤(rùn)比上期下跌266.47%。

3、行業(yè)地位

(四)業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)

蘇寧 1-3 季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)總收入 796.7 億元，同比下降 0.6%;虧損 10.41億元，符合公司預(yù)告，扣除非經(jīng)常性損益凈虧損 11.33億元。3季度收入 285.2億元，同比增長(zhǎng) 15.9%，凈虧損 2.86億元，較 1 季度和 2季度進(jìn)一步收窄(1季度虧損 4.34億元，2季度虧損 3.22 億元)，趨勢(shì)有所改善。銷售回升趨勢(shì)明確：線下：3 季度同店銷售增速 4.1%，實(shí)現(xiàn)正增長(zhǎng)(1季度-13.4%，2季度收窄至-4%)。線上：業(yè)務(wù)快速增長(zhǎng)，3 季度線上自營(yíng)商品銷售收入 73.17 億元(含稅)，同比增加 31.6%(上半年線上自營(yíng)商品銷售收入 82.82 億元-含稅，同比降 22%)，開放平臺(tái)實(shí)現(xiàn)商品交易規(guī)模 11.47億元(含稅)，3 季度線上平臺(tái)實(shí)體商品交易總規(guī)模為 84.64 億元(含稅)，同比增長(zhǎng) 52.26%。截至 xx年

9月底，蘇寧會(huì)員規(guī)模達(dá)到 1.55億。9月份公司移動(dòng)端訂單數(shù)量占比達(dá)到 24%。

物流服務(wù)響應(yīng)時(shí)效持續(xù)提升，改善用戶體驗(yàn)：截至 9 月底公司在全國(guó) 23 個(gè)城市物流基地投入運(yùn)營(yíng)，13 個(gè)在建，24 個(gè)完成土地簽約儲(chǔ)備。小件商品自動(dòng)分揀倉(cāng)庫(kù)項(xiàng)目已在部分城市投入使用，9月份物流服務(wù)妥投率達(dá)到了 99.7%。

員工持股計(jì)劃體現(xiàn)公司未來發(fā)展信心：共 1,089名員工參加，購(gòu)買數(shù)量占總股本的 0.83%，購(gòu)買均價(jià) 8.63元/股，高于當(dāng)下股價(jià)。

發(fā)展趨勢(shì)

公司預(yù)計(jì)：xx年全年業(yè)績(jī)凈虧損 10.41~11.91 億元，(隱含 4 季度凈虧損進(jìn)一步收窄至 0~1.5億元)。需要注意的是，該數(shù)據(jù)并未考慮公司以部分門店物業(yè)為標(biāo)的資產(chǎn)開展創(chuàng)新型資產(chǎn)運(yùn)作模式，通過監(jiān)管部門審批最終落地后可能帶來的超過 13 億的稅后凈收益。

二、技術(shù)面分析

一、形態(tài)分析：

頭肩頂

如圖顯示的是一個(gè)頭肩頂形態(tài)，形成了一個(gè)反轉(zhuǎn)突破形態(tài)，股價(jià)將下跌。圓圈處為賣點(diǎn)。

二、指標(biāo)分析

MACD指標(biāo)。DIFF 由下向上突破 DEA,形成金叉，又 DIFF 與 DEA 均為正值,即都在零軸線以上時(shí),大勢(shì)屬多頭市場(chǎng),DIFF 向上突破 DEA,可作買。此為買點(diǎn)。

根據(jù)MACD指標(biāo)，xx年12月12日DIFF與DEA均在零軸線以上，說明此股票日后仍為上漲態(tài)勢(shì)。

三、投資結(jié)論

篇10

關(guān)鍵詞：股票收益率；GARCH模型；統(tǒng)計(jì)檢驗(yàn)

在風(fēng)險(xiǎn)管理中，我們往往關(guān)注的就是資產(chǎn)收益率的分布。許多實(shí)證研究表明，金融資產(chǎn)收益率分布表現(xiàn)出尖峰、厚尾的特征。另外,收益率序列還具有條件異方差性、波動(dòng)聚集性等特點(diǎn)。選擇合適的統(tǒng)計(jì)模型對(duì)金融資產(chǎn)收益率分布進(jìn)行描述顯得尤為重要。

1數(shù)據(jù)選取

本文實(shí)證分析的數(shù)據(jù)選取上海股市綜合指數(shù)(簡(jiǎn)稱上證綜指)每日收盤指數(shù)?？紤]到我國(guó)于1996年12月16日開始實(shí)行漲跌停板限價(jià)交易，即除上市首日以外，股票、基金類證券在一個(gè)交易日的交易價(jià)格相對(duì)上一個(gè)交易日收市價(jià)格的漲跌幅不得超過10%，本文把數(shù)據(jù)分析時(shí)段選擇為：1996.12.16-2007.05.18，共2510組有效數(shù)據(jù)。數(shù)據(jù)來源為CCER中國(guó)經(jīng)濟(jì)金融數(shù)據(jù)庫(kù)。數(shù)據(jù)分析采用軟件為Eviews5.1。通過對(duì)原始序列的自然對(duì)數(shù)變換，得到上證綜指收益率序列，有2509個(gè)數(shù)據(jù)，記為RSH。

2基本統(tǒng)計(jì)分析

2.1序列的基本統(tǒng)計(jì)量

對(duì)稱分布的偏度應(yīng)為等于0，而上證綜指收益率的偏度為負(fù)值，說明該序列的分布是有偏的且向左偏斜，即收益率出現(xiàn)正值的概率小于收益率出現(xiàn)負(fù)值的概率。另外，已知正態(tài)分布的峰度等于3，而上證綜指收益率的峰度是8.919924，遠(yuǎn)大于3，這表明RSH序列不服從正態(tài)分布，而是具有尖峰厚尾特性。

2.2序列的自相關(guān)性

采用Ljung-BoxQ統(tǒng)計(jì)量檢驗(yàn)上證綜指收益率序列的自相關(guān)性。原假設(shè)為序列不存在階自相關(guān)。根據(jù)上證綜指收益率的10階滯后期的Q統(tǒng)計(jì)值及其相應(yīng)概率值可知，上證綜指收益率的相關(guān)性并不顯著。

2.3序列的平穩(wěn)性和正態(tài)性

為了避免偽回歸現(xiàn)象的發(fā)生，在建立回歸模型之前須對(duì)收益率序列進(jìn)行平穩(wěn)性檢驗(yàn)。采用ADF方法檢驗(yàn)RSH序列的平穩(wěn)性，其檢驗(yàn)統(tǒng)計(jì)值為-51.7733，遠(yuǎn)小于MacKinnon的1％臨界值，認(rèn)為上證綜指收益率序列不存在單位根，是顯著平穩(wěn)的。這就避免了非平穩(wěn)性帶來的許多缺陷。上證綜指收益率序列的D.W.值為1.9705，非常接近于2，表明其殘差序列不存在序列相關(guān)。

本文使用Jarque-Bera方法對(duì)RSH序列其進(jìn)行正態(tài)性檢驗(yàn)，檢驗(yàn)統(tǒng)計(jì)值為3682.735(p=0.000)，概率值足夠小以至于必須懷疑原假設(shè)的正確性。這也就說明，用正態(tài)分布對(duì)中國(guó)股市收益率的波動(dòng)性進(jìn)行描述是不正確的。

2.4ARCH效應(yīng)檢驗(yàn)

大量的實(shí)證分析表明，大多數(shù)金融資產(chǎn)收益率序列的條件方差具有時(shí)變性，即ARCH效應(yīng)。利用ARCH-LM方法檢驗(yàn)殘差序列中是否存在ARCH效應(yīng)。選擇滯后階數(shù)為5階，檢驗(yàn)統(tǒng)計(jì)值為28.92598(p=0.000)，表明殘差存在顯著的ARCH效應(yīng)，至少存在5階的ARCH效應(yīng)。這就意味著必須估計(jì)很多個(gè)參數(shù)，而這卻是很難精確的做到。在這種情況下，可以用一個(gè)低階的GARCH模型代替，以減少待估參數(shù)的個(gè)數(shù)。

3分布模型的確定

金融時(shí)間序列的分布往往具有比正態(tài)分布更寬的尾部。為了更精確地描述這些時(shí)間序列分布的尾部特征，本文分別運(yùn)用GARCH-Normal、GARCH-t和GARCH-GED模型擬合樣本數(shù)據(jù)。

較之其它模型，GARCH-t(1,1)模型的對(duì)數(shù)似然值有所增加，同時(shí)AIC和SC值都變小，這說明GARCH-t(1,1)模型對(duì)上證綜指收益率序列波動(dòng)的刻畫能力要強(qiáng)于其它模型。對(duì)模型中的未知參數(shù)進(jìn)行極大似然估計(jì)，得出GARCH-t(1,1)模型為：

均值方程為：RSH=0.0399(1.7435)

方差方程為：2t=0.1137+0.1331×2t-1+0.8261×2t-1

(4.5005*)(6.6345*)(10.3761*)

在方差方程中，ARCH項(xiàng)和GARCH項(xiàng)的系數(shù)都是顯著的，且兩項(xiàng)系數(shù)之和為0.9592，小于1，滿足參數(shù)約束條件。另外，系數(shù)之和非常接近于1，表明收益率序列的條件方差所受的沖擊是持久的，這對(duì)所有的未來預(yù)測(cè)都有重要作用。

4分布模型的檢驗(yàn)

模型建立的好壞首先要檢驗(yàn)其是否有效的消除原序列的異方差性。另外，基于收益率序列概率積分變換的檢驗(yàn)方法，可以檢驗(yàn)序列分布與理論分布的擬合情況。對(duì)原序列做概率積分變換，然后檢驗(yàn)變換后的序列是否服從i.i.d.（ol）均勻分布。一般地對(duì)變換后的序列進(jìn)行BDS檢驗(yàn)，以判斷其是否是獨(dú)立同分布。而運(yùn)用Kolmogorov-Smirnov(K-S)檢驗(yàn)則可以檢驗(yàn)變換后的序列是否服從均勻分布。4.1殘差序列的ARCH-LM檢驗(yàn)

對(duì)新方程產(chǎn)生的殘差序列{εx}進(jìn)行ARCH-LM檢驗(yàn)，以觀察是否還存在ARCH效應(yīng)。選擇滯后階數(shù)為1階，ARCH-LM檢驗(yàn)統(tǒng)計(jì)值為0.629764(p=0.426)。伴隨概率顯著不為0，即接受原假設(shè)，認(rèn)為殘差序列{εx}不存在ARCH效應(yīng)。這說明，用GARCH-t(1,1)模型擬合樣本數(shù)據(jù)可以消除序列的異方差效應(yīng)。

殘差εxt的分布為vxσ2xt(vx-2)εxt|It-1~t(vx)，根據(jù)殘差序列的數(shù)值，變換為vxσ2xt(vx-2)εxt序列，并按照自由度為vx=4.6528的t分布函數(shù)，對(duì)其進(jìn)行概率積分變換，得到新序列記為{ut}。新序列{ut}在理論上應(yīng)是獨(dú)立同分布序列，且服從(0,1)的均勻分布。因此，本文通過BDS檢驗(yàn)、K-S檢驗(yàn)對(duì)新序列{ut}的分布進(jìn)行檢驗(yàn)。

4.2BDS檢驗(yàn)

BDS檢驗(yàn)的原假設(shè)是序列為獨(dú)立同分布的隨機(jī)變量。根據(jù)表中的概率值可知，在顯著性水平α=0.05下，認(rèn)為新序列{ut}為獨(dú)立同分布的變量。

4.3K-S檢驗(yàn)

對(duì)新序列{ut}進(jìn)行K-S檢驗(yàn)，其檢驗(yàn)統(tǒng)計(jì)值為0.0175(p=0.4245)，這表明，用新序列{ut}服從獨(dú)立同分布的(0,1)均勻分布。這也說明了GARCH-t(1,1)模型可以較好的擬合上證綜指收益率序列的分布。

5結(jié)論

本文對(duì)上證綜指對(duì)對(duì)數(shù)收益率序列的分布模型進(jìn)行了實(shí)證研究。在現(xiàn)實(shí)生活中，金融收益序列分布不僅呈現(xiàn)出偏斜、尖峰、厚尾等特征，還具有異方差的特性，本文首先通過大量的統(tǒng)計(jì)檢驗(yàn)方法驗(yàn)證了金融時(shí)間序列的各項(xiàng)特性。GARCH模型比ARCH模型有更快的滯后收斂性，從而大大減少了參數(shù)的個(gè)數(shù)，提高了參數(shù)估計(jì)的準(zhǔn)確性。在運(yùn)用正態(tài)分布假設(shè)的GARCH模型來描述金融收益序列的條件分布時(shí)，正態(tài)分布假設(shè)常常被拒絕，人們用一些具有尖峰、厚尾特性的分布，如t分布、GED分布來替代正態(tài)分布假設(shè)，從而得到一系列GARCH模型的擴(kuò)展形式，如GARCH-t模型、GARCH-GED模型等。本文依據(jù)嚴(yán)密的統(tǒng)計(jì)分析方法選擇了GARCH-t(1,1)模型描述上證綜指對(duì)數(shù)收益率序列的分布。最后，根據(jù)各項(xiàng)模型檢驗(yàn)結(jié)果說明，用GARCH-t(1,1)模型描述上證綜指收益率序列是有充分理由的。

參考文獻(xiàn)

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