導(dǎo)語：如何才能寫好一篇負(fù)債融資的特點(diǎn)，這就需要搜集整理更多的資料和文獻(xiàn)，歡迎閱讀由公務(wù)員之家整理的十篇范文，供你借鑒。

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【關(guān)鍵詞】交易性金融資產(chǎn)；交易性金融負(fù)債，對(duì)稱性教學(xué)方法研究

交易性金融資產(chǎn)是指企業(yè)為近期內(nèi)的交易目的而持有的債券投資、股票投資和基金投資。交易性金融負(fù)債是指企業(yè)采用短期獲利模式進(jìn)行融資所形成的負(fù)債，比如短期借款、長(zhǎng)期借款、應(yīng)付債券。作為交易雙方來說，甲方的金融債權(quán)就是乙方的金融負(fù)債。大多數(shù)《財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)》教材基本都是按照先資產(chǎn)類、再負(fù)債類和所有者權(quán)益類的順序進(jìn)行編寫的，所以教師們也大多都是按照這個(gè)順序進(jìn)行教學(xué)進(jìn)度的安排。但筆者認(rèn)為，教師完全可以根據(jù)知識(shí)體系的相關(guān)性、對(duì)稱性特點(diǎn)，結(jié)合教與學(xué)的有效性，采用自身的教學(xué)方法進(jìn)行調(diào)整。在《財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)》的先修課程《會(huì)計(jì)學(xué)原理》中，已講授過資產(chǎn)、負(fù)債等會(huì)計(jì)要素和復(fù)式記賬原理，討論過賬戶的結(jié)構(gòu)、借貸記賬法的記賬規(guī)則和賬戶的對(duì)應(yīng)關(guān)系等內(nèi)容。那么，在此基礎(chǔ)上，我們?cè)谥v述交易性金融資產(chǎn)和交易性金融負(fù)債內(nèi)容時(shí)，如果結(jié)合資產(chǎn)與負(fù)債的對(duì)稱性來教與學(xué)，依據(jù)“交易雙方中，甲方的金融債權(quán)就是乙方的金融負(fù)債”的特點(diǎn)，分別站在交易性金融資產(chǎn)與交易性金融負(fù)債的角度同時(shí)進(jìn)行比較分析學(xué)習(xí)，使學(xué)生頭腦中形成全面、系統(tǒng)的知識(shí)框架結(jié)構(gòu)，要比單純地、片面地教學(xué)收到的效果更大。

一、初始確認(rèn)環(huán)節(jié)的對(duì)稱性教學(xué)

（1）科目設(shè)置的對(duì)稱性。交易性金融資產(chǎn)和交易性金融負(fù)債在會(huì)計(jì)核算時(shí)，分別在“交易性金融資產(chǎn)”和“交易性金融負(fù)債”科目下設(shè)置了“成本”和“公允價(jià)值變動(dòng)”兩個(gè)明細(xì)科目。其中“成本”反映初始確認(rèn)金額，“公允價(jià)值變動(dòng)”反映在持有期間的公允價(jià)值變動(dòng)金額。在教學(xué)中，我們可以讓學(xué)生明白，實(shí)質(zhì)上這是對(duì)同一經(jīng)濟(jì)業(yè)務(wù)的處理，只不過是交易雙方分別站在了債權(quán)和債務(wù)的角度，其總賬科目的設(shè)置充分體現(xiàn)了其對(duì)稱性特點(diǎn)。（2）交易費(fèi)用處理的一致性。交易費(fèi)用，是指可直接歸屬于購(gòu)買、發(fā)行或處置金融資產(chǎn)工具新增的外部費(fèi)用，主要包括支付給機(jī)構(gòu)、咨詢公司、券商等的手續(xù)費(fèi)和傭金及其他必要支出。交易性金融資產(chǎn)與交易性金融負(fù)債在處理交易費(fèi)用時(shí)的方法都是一致的，即相關(guān)的交易費(fèi)用在發(fā)生時(shí)直接計(jì)入當(dāng)期損益，而不是計(jì)入交易性金融資產(chǎn)和交易性金融負(fù)債的初始確認(rèn)金額。在教學(xué)環(huán)節(jié)中，通過比較分析，我們可以使學(xué)生認(rèn)識(shí)到，雖然交易雙方是站在債權(quán)和債務(wù)兩個(gè)不同的角度，但對(duì)處理同一經(jīng)濟(jì)業(yè)務(wù)時(shí)發(fā)生的交易費(fèi)用的方法是相同的。（3）計(jì)量屬性和初始確認(rèn)金額的對(duì)稱性。交易性金融資產(chǎn)與交易性金融負(fù)債都是以公允價(jià)值為計(jì)量屬性進(jìn)行初始計(jì)量，并且公允價(jià)值均是以市場(chǎng)交易價(jià)格為基礎(chǔ)確定的。企業(yè)取得交易性金融資產(chǎn)時(shí)，按其公允價(jià)值，借記“交易性金融資產(chǎn)——成本”科目，按發(fā)生的交易費(fèi)用，借記“投資收益”科目，按實(shí)際支付的金額，貸記“銀行存款”等科目。企業(yè)承擔(dān)交易性金融負(fù)債時(shí)，按實(shí)際收到的金額，借記“銀行存款”科目，按發(fā)生的交易費(fèi)用，借記“投資收益”科目，按交易性金融負(fù)債的公允價(jià)值，貸記“交易性金融負(fù)債——成本”科目。在教學(xué)環(huán)節(jié)，通過比較和對(duì)稱性的分析，我們既可以讓學(xué)生快速掌握交易性金融資產(chǎn)與交易性金融負(fù)債在交易費(fèi)用和計(jì)量屬性上的一致性，同時(shí)也使學(xué)生從“有借必有貸，借貸必相等”會(huì)計(jì)記賬規(guī)則的對(duì)稱性角度，加深對(duì)交易性金融資產(chǎn)和交易性金融負(fù)債的理解和記憶。

二、資產(chǎn)負(fù)債表日賬務(wù)處理的對(duì)稱性教學(xué)

（1）股利或利息會(huì)計(jì)處理的對(duì)稱性。持有交易性金融資產(chǎn)期間，被投資單位宣告發(fā)放現(xiàn)金股利時(shí)，投資企業(yè)按應(yīng)享有的份額，借記“應(yīng)收股利”科目，貨記“投資收益”科目；資產(chǎn)負(fù)債表日，投資企業(yè)按分期付息、一次還本債券投資的面值和票面利率計(jì)提利息時(shí)，借記“應(yīng)收利息”科目，貸記“投資收益”科目。企業(yè)承擔(dān)交易性金融負(fù)債時(shí)，應(yīng)在資產(chǎn)負(fù)債表日，按交易性金融負(fù)債票面利率計(jì)算的利息，借記“投資收益”科目，貸記“應(yīng)付利息”科目。宣告發(fā)放現(xiàn)金股利時(shí)，借記“投資收益”科目，貸記“應(yīng)付股利”科目。在教學(xué)過程中，通過對(duì)比分析，可以讓學(xué)生清楚地認(rèn)識(shí)到，持有交易性金融資產(chǎn)期間產(chǎn)生的股利或利息，與承擔(dān)交易性金融負(fù)債而產(chǎn)生的股利或利息一樣，在會(huì)計(jì)處理上都是記入“投資收益”科目，不同的只是交易性金融資產(chǎn)的股利或利息確認(rèn)的是一種應(yīng)收債權(quán)的增加，而交易性金融負(fù)債卻顯示的是一種應(yīng)付債務(wù)的增加。資產(chǎn)與負(fù)債對(duì)稱性的教學(xué)手段使學(xué)生加深了對(duì)相關(guān)知識(shí)結(jié)構(gòu)的了解，學(xué)生們可以同時(shí)站在債權(quán)方和債務(wù)方的角度，分別考慮同一經(jīng)濟(jì)業(yè)務(wù)在不同方的賬務(wù)處理，學(xué)生的知識(shí)信息得到了系統(tǒng)性的梳理，教學(xué)效果有很大提高。（2）期末計(jì)量屬性的一致性和會(huì)計(jì)處理的對(duì)稱性。交易性金融資產(chǎn)和交易性金融負(fù)債的期末計(jì)量都按資產(chǎn)負(fù)債表日的公允價(jià)值反映，公允價(jià)值的變動(dòng)均計(jì)入當(dāng)期損益。資產(chǎn)負(fù)債表日，交易性金融資產(chǎn)的公允價(jià)值高于其賬面價(jià)值時(shí)，其差額調(diào)增交易性金融資產(chǎn)的賬面余額，同時(shí)確認(rèn)公允價(jià)值上升的收益，借記“交易性金融資產(chǎn)——公允價(jià)值變動(dòng)”科目，貸記“公允價(jià)值變動(dòng)損益”科目；交易性金融資產(chǎn)的公允價(jià)值低于賬面余額時(shí)，調(diào)減賬面余額、確認(rèn)損失，作相反會(huì)計(jì)分錄。資產(chǎn)負(fù)債表日，交易性金融負(fù)債的公允價(jià)值高于其賬面余額的差額，借記“公允價(jià)值變動(dòng)損益”科目，貸記“交易性金融負(fù)債——公允價(jià)值變動(dòng)”科目；公允價(jià)值低于其賬面余額的差額作相反會(huì)計(jì)分錄。從期末計(jì)量的會(huì)計(jì)處理上，我們也可以對(duì)比分析出交易性金融資產(chǎn)與交易性金融負(fù)債的對(duì)稱性特點(diǎn)。期末兩者間公允價(jià)值計(jì)量屬性的一致性，使得公允價(jià)值變動(dòng)所產(chǎn)生的損益對(duì)當(dāng)期利潤(rùn)的影響也是對(duì)稱的。（3）對(duì)計(jì)稅基礎(chǔ)的影響進(jìn)行賬務(wù)處理的對(duì)稱性。由于交易性金融資產(chǎn)與交易性金融負(fù)債期末均是以公允價(jià)值進(jìn)行計(jì)量的，那么，不管公允價(jià)值升高還是降低，交易性金融資產(chǎn)與交易性金融負(fù)債期末的賬面價(jià)值與其期末的公允價(jià)值都是相等的。而稅法規(guī)定“資產(chǎn)在持有期間公允價(jià)值變動(dòng)不計(jì)入應(yīng)納稅所得額，待處置時(shí)一并計(jì)入應(yīng)納稅所得額”，稅法的這一規(guī)定使得交易性金融資產(chǎn)與交易性金融負(fù)債的計(jì)稅基礎(chǔ)與賬面價(jià)值之間存在差異，應(yīng)納稅所得額的計(jì)算結(jié)果不同。因此，在資產(chǎn)負(fù)債表日針對(duì)其差異需要進(jìn)行相應(yīng)的納稅調(diào)整。根據(jù)稅法相關(guān)規(guī)定，當(dāng)交易性金融資產(chǎn)或交易性金融負(fù)債的公允價(jià)值變動(dòng)損益是借方余額時(shí)，將產(chǎn)生應(yīng)納稅暫時(shí)性差異，需借記“所得稅費(fèi)用”科目，貸記“遞延所得稅負(fù)債”科目作分錄調(diào)整；反之，當(dāng)交易性金融資產(chǎn)或交易性金融負(fù)債的公允價(jià)值變動(dòng)損益是貸方余額時(shí)，則產(chǎn)生可抵扣暫時(shí)性差異，作借記“遞延所得稅資產(chǎn)”科目，貸記“所得稅費(fèi)用”科目的調(diào)整分錄。上述交易性金融資產(chǎn)與交易性金融負(fù)債對(duì)計(jì)稅基礎(chǔ)的影響的賬務(wù)處理，非常清晰地體現(xiàn)了復(fù)式記賬原理中的資產(chǎn)與負(fù)債的對(duì)稱性，所以在講授這一部分內(nèi)容時(shí)，我們可以充分利用這一特性，使學(xué)生更加易于掌握和記憶這部分知識(shí)。

三、處置環(huán)節(jié)的對(duì)稱性教學(xué)

處置交易性金融資產(chǎn)與交易性金融負(fù)債教學(xué)環(huán)節(jié)中的主要會(huì)計(jì)問題，是讓學(xué)生能正確確認(rèn)處置損益。企業(yè)處置交易性金融資產(chǎn)時(shí)，將處置時(shí)的該交易性金融資產(chǎn)的公允價(jià)值與初始入賬金額之間的差額確認(rèn)為投資收益，同時(shí)調(diào)整公允價(jià)值變動(dòng)損益。處置交易性金融資產(chǎn)的會(huì)計(jì)分錄基本模式如下：借：銀行存款；貸：交易性金融資產(chǎn)——成本；交易性金融資產(chǎn)——公允價(jià)值變動(dòng)（也可以在借方）；投資收益（差額，也可以在借方）；借：投資收益；貸：公允價(jià)值變動(dòng)損益。或者，借：公允價(jià)值變動(dòng)損益；貸：投資收益。

處置交易性金融負(fù)債的會(huì)計(jì)分錄基本模式如下：借：交易性金融負(fù)債——成本；交易性金融負(fù)債——公允價(jià)值變動(dòng)（也可以在貸方）；貸：銀行存款；投資收益（差額，也可以在借方）；借：投資收益；貸：公允價(jià)值變動(dòng)損益?；蛘?，借：公允價(jià)值變動(dòng)損益；貸：投資收益。

以上處置環(huán)節(jié)中，交易性金融資產(chǎn)與交易性金融負(fù)債會(huì)計(jì)核算模式的對(duì)稱性體現(xiàn)得很直觀。把同一經(jīng)濟(jì)業(yè)務(wù)中的資產(chǎn)方和負(fù)債方放在一起，同時(shí)進(jìn)行對(duì)比分析教學(xué)，使學(xué)生對(duì)資產(chǎn)與負(fù)債的實(shí)質(zhì)內(nèi)涵有了更直觀、更清晰的認(rèn)識(shí)和把握。

四、對(duì)稱性教學(xué)過程案例分析

例：2011年10月1日，甲公司投資350000元購(gòu)買了乙公司債券。依據(jù)管理當(dāng)局的持有意圖，甲公司將該債券投資劃分為交易性金融資產(chǎn)，乙公司則視其為交易性金融負(fù)債。該債券在2011年11月31日的公允價(jià)值為360 000元，在2011年12月31日的公允價(jià)值為345 000元。2012年1月5日，甲公司以344 000的價(jià)格將債券出售給乙公司。則甲、乙公司賬務(wù)處理分別如下：

甲公司賬務(wù)處理：（1）2011年10月1日購(gòu)入乙公司債券時(shí)，借：交易性金融資產(chǎn)——成本350000；貸：銀行存款 350000。（2）2011年11月31日公允價(jià)值變動(dòng)，借：交易性金融資產(chǎn)——公允價(jià)值變動(dòng)10000；貸：公允價(jià)值變動(dòng)損益10000。（3）2011年12月31日公允價(jià)值變動(dòng)，借：公允價(jià)值變動(dòng)損益 15000；貸：交易性金融資產(chǎn)——公允價(jià)值變動(dòng)15000。（4）2012年1月5日處置交易性金融資產(chǎn)，借：銀行存款344000；交易性金融資產(chǎn)——公允價(jià)值變動(dòng)5000；投資收益1000；貸：交易性金融資產(chǎn)——成本350000；借：投資收益5000；貸：公允價(jià)值變動(dòng)損益5000。

乙公司賬務(wù)處理：（1）2011年10月1日承擔(dān)債務(wù)，借：銀行存款250000；貸：交易性金融負(fù)債——成本250000。（2）2011年11月31日公允價(jià)值變動(dòng)，借：公允價(jià)值變動(dòng)損益10000；貸：交易性金融負(fù)債——公允價(jià)值變動(dòng)10000。（3）2011年12月31日公允價(jià)值變動(dòng)，借：交易性金融負(fù)債——公允價(jià)值變動(dòng) 15000；貸：公允價(jià)值變動(dòng)損益15000。（4）2012年1月5日處置交易性金融負(fù)債，借：交易性金融負(fù)債——成本250000；貸：銀行存款244000；交易性金融負(fù)債——公允價(jià)值變動(dòng)5000；投資收益1000；借：公允價(jià)值變動(dòng)損益5000；貸：投資收益5000。

以上甲、乙兩個(gè)公司的賬務(wù)處理過程很清楚地向我們展示了交易性金融資產(chǎn)與交易性金融負(fù)債在內(nèi)容界定、初始計(jì)量、期末計(jì)量、處置等環(huán)節(jié)處理上的對(duì)稱性。整個(gè)過程體現(xiàn)了“作為交易雙方來說，甲方的金融債權(quán)就是乙方的金融負(fù)債”的特點(diǎn)。當(dāng)甲方的交易性金融資產(chǎn)被處置終止確認(rèn)時(shí)，乙方的交易性金融負(fù)債也被轉(zhuǎn)銷退出資產(chǎn)負(fù)債表。

五、結(jié)論

利用復(fù)式記賬原理，進(jìn)行資產(chǎn)與負(fù)債的對(duì)稱性分析教學(xué)，不僅使學(xué)生增強(qiáng)了對(duì)交易性金融資產(chǎn)和交易性金融負(fù)債的認(rèn)識(shí)，掌握了金融資產(chǎn)與金融負(fù)債的相關(guān)知識(shí)，同時(shí)也進(jìn)一步加深了學(xué)生對(duì)企業(yè)資產(chǎn)來源與負(fù)債形成的理解，對(duì)復(fù)式記賬原理有了新的認(rèn)識(shí)。

參考文獻(xiàn)

[1]劉永澤，陳立軍．中級(jí)財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)[M]．大連：東北財(cái)務(wù)大學(xué)出版社，2010（8）

[2]戴德明．財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)學(xué)[M]．北京：中國(guó)人民大學(xué)出版社

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關(guān)鍵詞：電力上市公司；負(fù)債融資；現(xiàn)狀；成因

中圖分類號(hào)：F83 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A

原標(biāo)題：電力上市公司負(fù)債融資現(xiàn)狀及成因分析

收錄日期：2012年3月1日

一、電力上市公司負(fù)債融資現(xiàn)狀

電力上市公司融資方式包括內(nèi)源融資和外源融資兩種方式。本文通過CSMAR數(shù)據(jù)庫(kù)中48家A股電力上市公司2005～2009年公司年報(bào)資料相應(yīng)數(shù)據(jù)計(jì)算得出：電力上市公司在融資方式上，以外源融資為主，外源融資的平均比重高達(dá)87.84%，而外源融資中負(fù)債融資的平均比重為62.79%，是股權(quán)融資的2倍多。由此可見，我國(guó)電力上市公司的資金大部分來源于外部借債，內(nèi)部自身積累的部分很少，總體呈現(xiàn)出“外源融資為主，內(nèi)源融資為輔”，外源融資中“負(fù)債融資為主，股權(quán)融資為輔”的現(xiàn)狀。

（一）負(fù)債融資整體狀況。負(fù)債按流動(dòng)性大小可以分為流動(dòng)負(fù)債和非流動(dòng)負(fù)債，流動(dòng)負(fù)債表現(xiàn)為期限短、流動(dòng)性強(qiáng)的特點(diǎn)，而非流動(dòng)負(fù)債則表現(xiàn)為償還期長(zhǎng)、流動(dòng)性差。經(jīng)統(tǒng)計(jì)，樣本公司相關(guān)比率的平均值分別為：總負(fù)債占總資產(chǎn)的比率（資產(chǎn)負(fù)債率）為62.03%、流動(dòng)負(fù)債占總資產(chǎn)的比率為28.32%、非流動(dòng)負(fù)債占總資產(chǎn)的比率為33.71%、流動(dòng)負(fù)債占總負(fù)債的比率為45.83%、非流動(dòng)負(fù)債占總負(fù)債的比率為54.17%，銀行借款占總負(fù)債的比率為68.97%。從結(jié)構(gòu)上看，電力上市公司非流動(dòng)負(fù)債比重比流動(dòng)負(fù)債比重大，表明其偏好非流動(dòng)負(fù)債。從資金來源看，銀行借款占主導(dǎo)地位。

（二）負(fù)債融資期限結(jié)構(gòu)。負(fù)債融資按期限長(zhǎng)短可以分為短期負(fù)債融資和長(zhǎng)期負(fù)債融資。一般來說，與電力上市公司形成短期債權(quán)債務(wù)關(guān)系的利益相關(guān)者主要有銀行（包括非銀行金融機(jī)構(gòu)）、往來企業(yè)、職工、股東等。在電力上市公司短期負(fù)債融資結(jié)構(gòu)中，短期銀行（包括非銀行金融機(jī)構(gòu)）借款比重最大，平均為46.92%（如果再加上一年內(nèi)到期的非流動(dòng)負(fù)債則比率高達(dá)57.83%），而且從2005～2008年該比率一直呈上升狀態(tài)，雖然2009年下降到45.8%，但比平均值只低了一個(gè)百分點(diǎn)；其次是與往來企業(yè)之間因商品交易形成的資金占用，應(yīng)付、預(yù)收款項(xiàng)比重平均為17.39%；再次是應(yīng)付其他單位或個(gè)人的零星款項(xiàng)，即其他應(yīng)付款，比重平均為12.09%；最后是與職工、股東之間形成的債務(wù)，包括應(yīng)付職工薪酬、應(yīng)付股利（利息）平均只占流動(dòng)負(fù)債的1.35%和0.95%，比重相對(duì)較小。而在電力上市公司長(zhǎng)期負(fù)債融資結(jié)構(gòu)中長(zhǎng)期借款占絕對(duì)主導(dǎo)地位，平均為89.86%，盡管長(zhǎng)期借款是電力上市公司負(fù)債融資的主要來源，但也有個(gè)別樣本公司平均大約有6.67%的公司長(zhǎng)期借款為0，從趨勢(shì)上看，也是呈逐年下降趨勢(shì)；其次是應(yīng)付債券，占長(zhǎng)期負(fù)債總額的平均比重為7.96%，比重不高，而且應(yīng)付債券為0的公司平均占樣本總量的比率高達(dá)86.25%，說明目前電力上市公司通過發(fā)行債券來籌集資金的公司很少，但從趨勢(shì)上看呈上升趨勢(shì)，說明電力上市公司在加大發(fā)行債券融資力度；最后長(zhǎng)期應(yīng)付款和專項(xiàng)應(yīng)付款所占的比重較小，僅為1.62%和0.56%，說明電力上市公司很少采用補(bǔ)償貿(mào)易引進(jìn)國(guó)外設(shè)備及融資租賃設(shè)備、國(guó)家撥入的具有專門用途的撥款也在逐年減少。

二、電力上市公司負(fù)債融資成因分析

我國(guó)電力上市公司負(fù)債融資呈現(xiàn)“外源融資為主、內(nèi)源融資為輔”；外源融資中“負(fù)債融資為主、股權(quán)融資為輔”；負(fù)債融資中 “偏好非流動(dòng)負(fù)債”，銀行借款又是短期和長(zhǎng)期負(fù)債的主要來源，這與優(yōu)序融資理論“先內(nèi)源融資后外源融資”以及我國(guó)證券市場(chǎng)上上市公司普遍“偏好股權(quán)融資”、負(fù)債融資中“偏好流動(dòng)負(fù)債”是相反的。究其原因，主要是由電力行業(yè)本身的特點(diǎn)及市場(chǎng)環(huán)境導(dǎo)致的。

（一）短期盈利能力受限，內(nèi)源融資困難。電力上市公司是資金密集型企業(yè)，投資所需要的資金規(guī)模都很大。比如，投資建設(shè)一座發(fā)電廠，至少需要幾十億到幾百億的投資。而這些投資的資金中據(jù)統(tǒng)計(jì)70%以上的都投資在固定資產(chǎn)上，電力上市公司固定資產(chǎn)折舊期限很長(zhǎng)，一般都在20年以上，個(gè)別水電項(xiàng)目的折舊期甚至更長(zhǎng)。這就決定了其短期盈利能力受到了極大的限制。另外，自2002年實(shí)施“廠網(wǎng)分開”后，發(fā)電企業(yè)所面臨的外部環(huán)境發(fā)生了很大變化。據(jù)統(tǒng)計(jì)，2003～2009年電煤價(jià)格平均已經(jīng)上漲了1倍以上。電煤價(jià)格持續(xù)上漲，而電價(jià)又一直是受政府嚴(yán)格管制的，銷售電價(jià)漲幅僅為32%，上網(wǎng)電價(jià)漲幅則更小，致使電力上市公司盈利能力下降，有很多公司甚至出現(xiàn)了虧損，最終使得企業(yè)的留存收益減少，內(nèi)源融資出現(xiàn)困難。

（二）資本市場(chǎng)不發(fā)達(dá)，股權(quán)融資、債券融資受限。首先我國(guó)證券市場(chǎng)發(fā)展不均衡，雖然說股票市場(chǎng)在十幾年來得到了迅速發(fā)展，但還不能滿足中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的需要，股票上市有額度和指標(biāo)限制。而我國(guó)債券市場(chǎng)的發(fā)展是比較緩慢的，企業(yè)債券因?yàn)槭艿絿?guó)家證券監(jiān)督管理部門的嚴(yán)格監(jiān)管，其市場(chǎng)在我國(guó)基本還沒有形成，目前我國(guó)債券市場(chǎng)上發(fā)行的主要是國(guó)債和金融債券；其次在資本市場(chǎng)上發(fā)行股票、債券報(bào)批需要經(jīng)過一系列繁瑣的過程，利用這種方式籌資需要的時(shí)間較長(zhǎng)，而銀行貸款簡(jiǎn)便快捷，所以電力上市公司寧愿選擇貸款；最后根據(jù)公司法規(guī)定，上市公開發(fā)行股票募集資金，必須要滿足一定的條件。從當(dāng)前現(xiàn)實(shí)狀況看，一部分上市公司盈利能力較差，尤其是2008年受煤炭?jī)r(jià)格大幅上漲和國(guó)際金融危機(jī)的影響，全年火電行業(yè)巨虧700億元，五大發(fā)電集團(tuán)（華能國(guó)際、大唐發(fā)電、華電國(guó)際、國(guó)電電力、中國(guó)電力）合計(jì)虧損322.5億元，電力上市公司大面積的虧損，使很多電力上市公司失去了公開發(fā)行股票融集資金的資格。

（三）信用較高、政策寬松，貸款容易。電力屬公用事業(yè)，擁有優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，一般有較大的現(xiàn)金流量，在金融機(jī)構(gòu)及非金融機(jī)構(gòu)中信用較高，貸款比較容易。而且電力上市公司資產(chǎn)結(jié)構(gòu)以固定資產(chǎn)和存貨為主，可以用來抵押貸款。另外，政府對(duì)電力投資資本金要求的門檻相對(duì)較低，一般為20%左右，這也是電力上市公司資產(chǎn)負(fù)債率都普遍較高的原因。據(jù)統(tǒng)計(jì)，2005年世界企業(yè)500強(qiáng)中能源和電力企業(yè)有27家，資產(chǎn)負(fù)債率在70%以上的占總數(shù)的60%，比如法電為88.79%、德國(guó)RWEYL 為89.38%、日本東京電力為79.55%、瑞典大瀑布為76.35%、日本東北電力為76.59%。

三、改善電力上市公司負(fù)債融資現(xiàn)狀的途徑

（一）提高公司盈利能力，擴(kuò)大內(nèi)源融資。隨著電煤價(jià)格的上漲，電力上市公司生產(chǎn)成本大幅上升，但上網(wǎng)電價(jià)是受政府管制的，成本上升幅度大于電價(jià)上升幅度，致使公司獲利空間受限。所以，一方面要加強(qiáng)成本控制，拓展利潤(rùn)空間；另一方面可以考慮實(shí)施多元化經(jīng)營(yíng)，提高盈利水平，為內(nèi)源融資創(chuàng)造資金來源。

（二）充分發(fā)揮資本市場(chǎng)的作用，積極申請(qǐng)發(fā)行電力債券。電力上市公司一般資產(chǎn)規(guī)模較大，信用較高，償債能力較強(qiáng)，具備發(fā)行債券的條件。三峽工程50億元、廣東核電集團(tuán)25億元、中國(guó)長(zhǎng)江電力股份有限公司75億元等諸多電力債券的成功發(fā)行，就是很好的例子。所以，電力上市公司應(yīng)該憑借其行業(yè)優(yōu)勢(shì)和信譽(yù)，充分利用企業(yè)債券市場(chǎng)，積極申請(qǐng)發(fā)行電力債券，以優(yōu)化負(fù)債融資結(jié)構(gòu)。

（三）通過債轉(zhuǎn)股、配股、增發(fā)新股，逐步調(diào)整優(yōu)化融資結(jié)構(gòu)。電力上市公司資金來源以負(fù)債為主，負(fù)債又都是以銀行借款為主，公司可以考慮以債轉(zhuǎn)股的方式將銀行由債權(quán)人的身份轉(zhuǎn)變?yōu)橥顿Y人的身份，從存量上調(diào)整融資結(jié)構(gòu)，使其趨于優(yōu)化。另外，電力上市公司均是行業(yè)內(nèi)的優(yōu)質(zhì)公司，在資本市場(chǎng)上已經(jīng)獲得了優(yōu)先發(fā)展，所以還可以通過配股、增發(fā)新股的方式進(jìn)行增量調(diào)整，以降低成本，同時(shí)實(shí)現(xiàn)融資結(jié)構(gòu)的優(yōu)化。

（四）積極探索新型融資方式，實(shí)現(xiàn)多元化融資。多元化融資是電力上市公司資產(chǎn)擴(kuò)張的必然要求。除了運(yùn)用現(xiàn)有的融資方式，如融資租賃、商業(yè)信用外，還可以借鑒一些新型的國(guó)際融資方式，如項(xiàng)目融資、電力產(chǎn)業(yè)投資基金等。項(xiàng)目融資是以項(xiàng)目為主體的融資，即以項(xiàng)目的資產(chǎn)和未來預(yù)期收益作擔(dān)保對(duì)外承擔(dān)債務(wù)責(zé)任，可以以較少的本金獲得其數(shù)額比資本金大得多的債務(wù)資金。項(xiàng)目投資者只是以項(xiàng)目的資產(chǎn)和收益對(duì)貸款人承擔(dān)有限責(zé)任。而且它比一般的商業(yè)貸款期限要長(zhǎng)，融資風(fēng)險(xiǎn)也較分散。電力產(chǎn)業(yè)投資基金，是以非公開流通的股權(quán)投資方式直接投資于電力產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域的一種集合投資制度。產(chǎn)業(yè)投資基金作為一種直接融資工具，在西方發(fā)達(dá)國(guó)家及韓國(guó)、香港、新加坡等地較為盛行，我國(guó)目前尚未形成關(guān)于設(shè)立產(chǎn)業(yè)投資基金的具體規(guī)定，但是隨著國(guó)內(nèi)證券市場(chǎng)的發(fā)展，可以借鑒使用，這樣也有利于多元化融資方式的形成。

主要參考文獻(xiàn)：

[1]殷.發(fā)電企業(yè)負(fù)債率高企成因及應(yīng)對(duì).中國(guó)電力企業(yè)管理，2010.21.

篇3

一、房地產(chǎn)行業(yè)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)的衡量指標(biāo)

（一）流動(dòng)比率、速動(dòng)比率的缺陷。

常用的流動(dòng)性指標(biāo)包括:流動(dòng)比率、速動(dòng)比率等。但如果用這兩個(gè)指標(biāo)來衡量房地產(chǎn)行企業(yè)的流動(dòng)性的話，存在以下缺陷：

1、以流動(dòng)比率、速動(dòng)比率來衡量房地產(chǎn)企業(yè)的流動(dòng)性不符合房地產(chǎn)行業(yè)特點(diǎn)。從流動(dòng)性比率公式來看,流動(dòng)資產(chǎn)的增加會(huì)使流動(dòng)性比率增加。其中影響流動(dòng)資產(chǎn)的因素有應(yīng)收賬款、存貨。在流動(dòng)負(fù)債給定的情況下，應(yīng)收賬款和存貨越多，企業(yè)的流動(dòng)比率或速動(dòng)比率就越高。但房地產(chǎn)不同于一般企業(yè)，房地產(chǎn)企業(yè)將很大部分資金都用于儲(chǔ)建存量房，而存量房這類存貨，在市場(chǎng)上很難很快變現(xiàn)。同時(shí)，房地產(chǎn)企業(yè)采用的是分期付款銷售，這造成了房地產(chǎn)企業(yè)有大量的應(yīng)收賬款。而這些應(yīng)收賬款大部分都要在十年甚至是幾十年之后才能完全收回。從實(shí)質(zhì)上來看，房地產(chǎn)公司的流動(dòng)性資產(chǎn)并不“流動(dòng)”。流動(dòng)比率和速動(dòng)比率高并不能說明房地產(chǎn)企業(yè)不存在流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。

2、流動(dòng)比率和速凍比率指標(biāo)不能及時(shí)評(píng)估出企業(yè)可能存在的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。在流動(dòng)比率中流動(dòng)負(fù)債被看成是一個(gè)整體。企業(yè)的負(fù)債分為長(zhǎng)期負(fù)債和短期負(fù)債，按照配比原則, 企業(yè)投資的期限應(yīng)該是與融資的期限相配比的。企業(yè)在生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)過程中循環(huán)往復(fù)使用的流動(dòng)資金, 也應(yīng)被視為長(zhǎng)期性質(zhì)的投資, 根據(jù)配比原則，這些流動(dòng)資金也應(yīng)該采用長(zhǎng)期融資。流動(dòng)比率或速動(dòng)比率的定義雖然假設(shè)流動(dòng)資產(chǎn)與流動(dòng)負(fù)債之間存在配比關(guān)系, 但并沒有認(rèn)為流動(dòng)資產(chǎn)有一些是循環(huán)往復(fù)使用的流動(dòng)資金，是需要長(zhǎng)期融資的。所以，它不能及時(shí)、敏感地評(píng)估出企業(yè)可能存在的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。

（二）基于房地產(chǎn)特點(diǎn)及配比原則的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)---易變現(xiàn)率。

為了克服流動(dòng)比率、速動(dòng)比率的缺陷,根據(jù)房地產(chǎn)企業(yè)的特點(diǎn)，本文使用易變現(xiàn)率來衡量房地產(chǎn)企業(yè)的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。

易變現(xiàn)率={（股東權(quán)益+長(zhǎng)期債務(wù)+經(jīng)營(yíng)性流動(dòng)負(fù)債）-長(zhǎng)期資產(chǎn)}/流動(dòng)資產(chǎn)

易變現(xiàn)率是基于配比戰(zhàn)略建立的。流動(dòng)資產(chǎn)的資金來源，一部分是短期來源，另一部分是長(zhǎng)期來源，后者是長(zhǎng)期資金來源購(gòu)買固定資產(chǎn)后的剩余部分。在分析企業(yè)的流動(dòng)資產(chǎn)時(shí),我們可以把流動(dòng)資產(chǎn)分為兩部份:一是永久性流動(dòng)資產(chǎn),指滿足企業(yè)長(zhǎng)期的最低需求的那部分流動(dòng)資產(chǎn);二是臨時(shí)性流動(dòng)資產(chǎn),指企業(yè)隨季節(jié)性需求而變化的流動(dòng)資產(chǎn)。永久性流動(dòng)資產(chǎn)在有些方面特征與固定資產(chǎn)相似,因此,在利用配比戰(zhàn)略分析流動(dòng)資產(chǎn)時(shí),永久性流動(dòng)資產(chǎn)與固定資產(chǎn)融資都應(yīng)依靠長(zhǎng)期資金來源。易變現(xiàn)率高，資金來源的持續(xù)性強(qiáng)，償債壓力小，企業(yè)的流動(dòng)性強(qiáng)。

二、我國(guó)房地產(chǎn)上市公司流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)分析

（一）我國(guó)房地產(chǎn)上市公司的易變現(xiàn)率分析。

表1 對(duì)我國(guó)117家從事房地產(chǎn)開發(fā)與經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)的上市公司的易變現(xiàn)率進(jìn)行計(jì)算的結(jié)果

從表1可以看出房地產(chǎn)行業(yè)的易變現(xiàn)率，2008年最低,2009年開始有所提高，2009年略高于2010年水平。說明行業(yè)的償債能力較2009年開始改善，企業(yè)對(duì)抗短期風(fēng)險(xiǎn)能力有所增強(qiáng)。從總體上來看房地產(chǎn)企業(yè)的易變現(xiàn)率都小于1，說明房地產(chǎn)行業(yè)整體上存在著用短期資金滿足長(zhǎng)期資金需求的情況。這與房地產(chǎn)行業(yè)的特征有關(guān):房地產(chǎn)是一個(gè)投入大、價(jià)值高、經(jīng)營(yíng)周期長(zhǎng)且資金周轉(zhuǎn)較慢的行業(yè)，而房地產(chǎn)企業(yè)的自有資金有限,利用自有資金完成房地產(chǎn)項(xiàng)目的開發(fā)基本不可能。

（二）我國(guó)房地產(chǎn)上市公司的資本結(jié)構(gòu)性分析。

表2 我國(guó)房地產(chǎn)上市企業(yè)公司的資本結(jié)構(gòu)

從表2我國(guó)房地產(chǎn)企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)可以看到，我國(guó)房地產(chǎn)企業(yè)的流動(dòng)資產(chǎn)占總資產(chǎn)比率雖然這三年都超過80%，但其中存貨占了很大比重。資產(chǎn)負(fù)債率都比較高，三年平均值為0.6668，2008到2010年資產(chǎn)負(fù)債比逐年上升。從三年均值來看，流動(dòng)負(fù)債扣除經(jīng)營(yíng)性流動(dòng)負(fù)債，即必須在一年內(nèi)付清的債務(wù)占總負(fù)債的40%；企業(yè)的長(zhǎng)期債務(wù)僅占總負(fù)債的38.65%，而這些長(zhǎng)期債務(wù)里80%以上為銀行貸款，需要在1-3年內(nèi)付清。不難看出，企業(yè)總負(fù)債的70%左右需要在 1-3年內(nèi)付清，而房地產(chǎn)開發(fā)項(xiàng)目的周期至少為2-3年，大型項(xiàng)目需要5-10年，這對(duì)企業(yè)的資金鏈?zhǔn)且粋€(gè)巨大的挑戰(zhàn)。

三、我國(guó)房地產(chǎn)上市公司流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)管理存在的問題

（一）資產(chǎn)結(jié)構(gòu)不合理。

房地產(chǎn)企業(yè)的流動(dòng)性資產(chǎn)中，應(yīng)收賬款和存貨占了主要地位，而房地產(chǎn)企業(yè)的銷售模式以及產(chǎn)品特點(diǎn)決定了它的應(yīng)收賬款和存貨難變現(xiàn)這一特點(diǎn)。部分企業(yè)單純追求土地儲(chǔ)備和多建存量房而忽略了資金鏈的平衡嚴(yán)重影響了企業(yè)的正常經(jīng)營(yíng)?！缎挛幕瘓?bào)》報(bào)道，房地產(chǎn)已進(jìn)入去庫(kù)存時(shí)期，今年一季度136家上市房企存貨達(dá)9865.14億元，同比大增40%。其中招商、萬科、金地、保利四家企業(yè)一季度存貨分別為407.79億元、1508.52億元、522.45億元和1270.61億元。按2010年銷售數(shù)據(jù)計(jì)算，要消化這些存量，四家公司分別需要35.51個(gè)月、35.69個(gè)月、32個(gè)月和42.48個(gè)月。目前絕大多數(shù)房地產(chǎn)企業(yè)都面臨銷售難、資金回收慢的困境，貸來的錢還未投入建設(shè)就被預(yù)征，資金壓力之大不言而喻。

（二）資本結(jié)構(gòu)不合理，資產(chǎn)負(fù)債率高。

我國(guó)房地產(chǎn)行業(yè)的一個(gè)重要特點(diǎn)是自有資金有限，融資途徑較為單一，主要依靠外源融資，且外源融資又以債務(wù)融資特別是銀行信貸融資為主。因此，銀行資金仍然決定著企業(yè)的存亡。根據(jù)2010年的年報(bào)數(shù)據(jù)，117家上市房地產(chǎn)企業(yè)中資產(chǎn)負(fù)債率超過70%的有38家，占整個(gè)行業(yè)的32.47%，目前，我國(guó)房地產(chǎn)企業(yè)的平均資產(chǎn)負(fù)債率高達(dá)68.35%以上，遠(yuǎn)高于50% ~ 60%的警戒標(biāo)準(zhǔn)，個(gè)別上市公司甚至高達(dá)100% ~ 300%。

四、我國(guó)房地產(chǎn)企業(yè)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)的控制措施

（一）合理確定土地儲(chǔ)備量。

我國(guó)房地產(chǎn)企業(yè)為了增加土地儲(chǔ)備，經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流歷來負(fù)值居多，給企業(yè)造成了很大的風(fēng)險(xiǎn)。房產(chǎn)企業(yè)必須實(shí)時(shí)分析企業(yè)現(xiàn)有的資金狀況, 未來融資和開發(fā)的能力,等各種可能影響現(xiàn)金流的因素, 統(tǒng)籌進(jìn)行適度的土地儲(chǔ)備, 降低資金成本與經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。在土地儲(chǔ)備的數(shù)量和長(zhǎng)短期結(jié)構(gòu)上，要注意兩大方面，一要注重分析市場(chǎng)狀況，既要把握現(xiàn)時(shí)狀況更要把握未來市場(chǎng)走勢(shì)；二要衡量自身財(cái)務(wù)實(shí)力，盲目過度拿地，會(huì)造成巨大的現(xiàn)金流損失。

（二）加快資金的周轉(zhuǎn)，提高資金使用效率。

為了充分利用閑置資金，可以對(duì)工程物資全盤考慮，統(tǒng)一調(diào)度，并進(jìn)行橫向融通，這樣既能確保工程順利進(jìn)展，又能減少物資積壓，加速資金周轉(zhuǎn)。企業(yè)為了加速資金的周轉(zhuǎn)，尤其要加強(qiáng)應(yīng)收賬款的管理：(1)建立穩(wěn)定的信用政策；(2)確定客戶的資信等級(jí),評(píng)估企業(yè)的償債能力；(3)確定合理的應(yīng)收賬款比例；(4)建立銷售回款責(zé)任制。

（三）合理確定負(fù)債規(guī)模和比例，適度負(fù)債經(jīng)營(yíng)。

篇4

一、技術(shù)創(chuàng)新的生命周期及特點(diǎn)

企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的生命周期實(shí)質(zhì)是技術(shù)的生命周期，始點(diǎn)是研究開發(fā)，經(jīng)過相應(yīng)產(chǎn)品的導(dǎo)入、中試、發(fā)展和成熟等若干階段，最終體現(xiàn)為產(chǎn)品本身性能的提高、改善，或者新產(chǎn)品或服務(wù)的推出。技術(shù)創(chuàng)新的生命周期可劃分為種子期、創(chuàng)業(yè)期、成長(zhǎng)期、擴(kuò)張期、成熟期以及衰退期六個(gè)階段。從表1可以看出，技術(shù)創(chuàng)新過程具有以下特點(diǎn)：

（一）高風(fēng)險(xiǎn)性。風(fēng)險(xiǎn)性即不確定性。由于技術(shù)創(chuàng)新涉及的是技術(shù)以及包含技術(shù)創(chuàng)新產(chǎn)品，技術(shù)本身的特性就對(duì)技術(shù)創(chuàng)新產(chǎn)生了深刻地影響。技術(shù)及其相關(guān)因素的不確定性帶來了技術(shù)創(chuàng)新的不確定性。

1、技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)。技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)是指能否獲得相應(yīng)的技術(shù)突破。技術(shù)創(chuàng)新的創(chuàng)新鏈?zhǔn)键c(diǎn)是研究開發(fā)，針對(duì)的是新技術(shù)。如果難以產(chǎn)生理想的技術(shù)突破，技術(shù)創(chuàng)新的整個(gè)過程就會(huì)中斷，技術(shù)創(chuàng)新就會(huì)失敗。而新技術(shù)的突破并非易事，一種新的技術(shù)方案往往要經(jīng)過反復(fù)試驗(yàn)、探索才能成功，因而具有較大的風(fēng)險(xiǎn)性。這一風(fēng)險(xiǎn)突出地表現(xiàn)在種子期階段。此時(shí)，技術(shù)創(chuàng)新的萌芽已存在，但遠(yuǎn)不夠完善，技術(shù)的成功率平均不足10%。

2、市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)是指由于市場(chǎng)需求、產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力等因素引發(fā)的風(fēng)險(xiǎn)。即使取得了應(yīng)有的技術(shù)突破，將技術(shù)應(yīng)用于產(chǎn)品時(shí)，能否成功也存在著不確定性。首先，由于從新技術(shù)的研發(fā)到市場(chǎng)化，需要3年以上的時(shí)間，在此期間，顧客的需求可能會(huì)發(fā)生對(duì)企業(yè)不利的變化，從而減少對(duì)本產(chǎn)品的需求，導(dǎo)致產(chǎn)品達(dá)不到應(yīng)有的規(guī)模經(jīng)濟(jì)；其次，在企業(yè)推出新產(chǎn)品的過程中，競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手可能先于企業(yè)推出更先進(jìn)的技術(shù)，從而使本企業(yè)的技術(shù)不再先進(jìn)，也可能導(dǎo)致產(chǎn)品的失敗。這一風(fēng)險(xiǎn)突出地表現(xiàn)在創(chuàng)業(yè)期階段。此時(shí)，企業(yè)產(chǎn)品的市場(chǎng)前景尚不明朗，產(chǎn)品也不成熟，存在著極大的市場(chǎng)失敗的可能。隨著企業(yè)逐步邁入成長(zhǎng)期和擴(kuò)張期，企業(yè)的盈利增加，技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)有所降低。

3、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。在企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新過程中，隨著企業(yè)負(fù)債資金的引入，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)逐步顯現(xiàn)出來。特別是到了成長(zhǎng)期和擴(kuò)張期，企業(yè)的資金需求大量增加，企業(yè)對(duì)負(fù)債的需求量也在增加，這時(shí)企業(yè)如果不適當(dāng)?shù)負(fù)碛休^高的負(fù)債比例，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)就會(huì)更加明顯，企業(yè)有可能陷入財(cái)務(wù)困境。

（二）高投入性。在種子期階段，企業(yè)需要大量的資金用于技術(shù)的突破，而且，技術(shù)難度越大，需投入的資金量也越大。到了創(chuàng)業(yè)期階段，為了將產(chǎn)品推向市場(chǎng)，企業(yè)需要投入更多的資金用于專用設(shè)備的購(gòu)買與生產(chǎn)。即使到了成長(zhǎng)期和擴(kuò)張期以及成熟期，為了打開市場(chǎng)、擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模、提高市場(chǎng)占有率，企業(yè)需投入較前期更多的市場(chǎng)開拓費(fèi)用。由此可見，技術(shù)創(chuàng)新過程確實(shí)是一項(xiàng)高投入的活動(dòng)。

（三）投資回收期長(zhǎng)。種子期一般需要7～10年的時(shí)間，再經(jīng)過創(chuàng)業(yè)期的產(chǎn)品生產(chǎn)，直至成長(zhǎng)期獲得邊際利潤(rùn)，尚需8年左右的時(shí)間。這就說明，技術(shù)創(chuàng)新的投資―盈利時(shí)間跨度長(zhǎng)。這就決定了技術(shù)創(chuàng)新活動(dòng)與那些投資回

收期短的活動(dòng)有了明顯區(qū)別。

二、技術(shù)創(chuàng)新企業(yè)的籌資政策選擇

（一）技術(shù)創(chuàng)新對(duì)企業(yè)融資的要求。技術(shù)創(chuàng)新具有風(fēng)險(xiǎn)高、投入大以及投資回收期長(zhǎng)等特點(diǎn)，這就為企業(yè)的融資行為提出了以下要求：①應(yīng)對(duì)高風(fēng)險(xiǎn)性?；I資政策應(yīng)根據(jù)各類資金的性質(zhì)和特點(diǎn)，做好負(fù)債資金與權(quán)益資金的合理匹配；②應(yīng)對(duì)高投入性?；I資政策應(yīng)能最大限度地保證資金來源，做好財(cái)務(wù)資源儲(chǔ)備；③應(yīng)對(duì)投資回收期長(zhǎng)的特點(diǎn)。做好資金期限結(jié)構(gòu)的匹配，即融資方式應(yīng)在長(zhǎng)期資金和短期資金之間合理權(quán)衡。綜合這三方面的要求，企業(yè)的融資政策應(yīng)具有還款壓力小、資金供應(yīng)量充足以及主要是長(zhǎng)期資金的特點(diǎn)。

（二）企業(yè)可選擇的融資來源分析。總的來說，企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新所需資金可以通過多種渠道取得。這些資金可以分為三個(gè)方面：國(guó)家政策性資金、權(quán)益性資金和負(fù)債性資金，三類資金具有各自的特點(diǎn)。

1、國(guó)家政策性資金。此類資金是國(guó)家為了支持企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新而投放的資金，主要形式有科技型中小企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新基金和政府投資等。其具有很強(qiáng)的政策性，體現(xiàn)了國(guó)家的產(chǎn)業(yè)政策。對(duì)于企業(yè)而言，這是一筆低息或無息的資金，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)也較低，可以作為企業(yè)創(chuàng)新初期的“種子資金”，但并非所有的企業(yè)都能獲得，且其資金支持有限。因此，企業(yè)應(yīng)積極尋求其他渠道的資金。

2、權(quán)益性資金。權(quán)益性資金是企業(yè)的自有資金，其主要形式有留存收益、上市融資（主板市場(chǎng)、二板市場(chǎng)）和風(fēng)險(xiǎn)投資。這一部分資金屬于長(zhǎng)期資金，不會(huì)為企業(yè)帶來固定的股利負(fù)擔(dān)，企業(yè)沒有還本付息的壓力，籌資量大，可以提高企業(yè)財(cái)務(wù)狀況的穩(wěn)定性，增強(qiáng)企業(yè)的再籌資能力。留存收益資金是企業(yè)利潤(rùn)的內(nèi)部留存，沒有融資成本；風(fēng)險(xiǎn)投資的投資對(duì)象是創(chuàng)業(yè)期的企業(yè)，其高風(fēng)險(xiǎn)、高收益的特點(diǎn)恰恰能滿足追求高回報(bào)的風(fēng)險(xiǎn)投資要求；同時(shí)，風(fēng)險(xiǎn)投資還為企業(yè)提供資本經(jīng)營(yíng)、管理及市場(chǎng)等服務(wù)，伴隨企業(yè)走過相當(dāng)長(zhǎng)的時(shí)期，在所投資企業(yè)成長(zhǎng)到相對(duì)成熟時(shí)，退出投資。因此，在企業(yè)運(yùn)營(yíng)的前期（擴(kuò)張期前），風(fēng)險(xiǎn)投資可以作為主要的權(quán)益性資金來源。隨著企業(yè)邁向擴(kuò)張期，達(dá)到了經(jīng)濟(jì)規(guī)模，實(shí)力雄厚，具備了上市（主板市場(chǎng)、二板市場(chǎng)）融資的條件，可以滿足企業(yè)對(duì)資金的大量需求。因此，上市融資可以成為企業(yè)在后期（擴(kuò)張期后）的主要權(quán)益性資金來源。

3、負(fù)債性資金。負(fù)債性資金的主要形式有銀行借款和企業(yè)債券等。和前兩種籌資方式不同的是，企業(yè)對(duì)負(fù)債有固定的利息負(fù)擔(dān)，且融資數(shù)額越大，財(cái)務(wù)費(fèi)用越高。商業(yè)銀行追求安全性，是投資的低風(fēng)險(xiǎn)偏好者。在企業(yè)創(chuàng)新前期，由于產(chǎn)品的市場(chǎng)前景尚不明朗，技術(shù)創(chuàng)新沒有完全成功，企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況尚不穩(wěn)定，商業(yè)銀行不大可能為技術(shù)創(chuàng)新企業(yè)提供大量的資金，成為其主要的資金來源；隨著企業(yè)創(chuàng)新的逐步成功，企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況逐步好轉(zhuǎn)，營(yíng)利能力增強(qiáng)，其可能成為企業(yè)重要的融資來源。企業(yè)債券融資的限制條件較多，融資數(shù)額有限，在創(chuàng)新前期，主要也是作為融資的輔助方式；在創(chuàng)新的后期，企業(yè)債券，特別是可轉(zhuǎn)換債券可能成為企業(yè)的重要融資來源。

（三）技術(shù)創(chuàng)新企業(yè)籌資政策分析?，F(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論認(rèn)為，經(jīng)營(yíng)收入不確定、R&D投入高的企業(yè)經(jīng)歷財(cái)務(wù)困境的可能性較高，必須主要依靠權(quán)益融資。羅斯研究認(rèn)為，企業(yè)高成長(zhǎng)性意味著較大比例的權(quán)益融資，負(fù)債融資只是輔助形式。Titman&Wessels、Booth et al等學(xué)者通過實(shí)證研究認(rèn)為，公司經(jīng)營(yíng)的波動(dòng)性（風(fēng)險(xiǎn)性）與公司的負(fù)債水平負(fù)相關(guān)。

技術(shù)創(chuàng)新企業(yè)富有成長(zhǎng)性，通過R&D投入實(shí)現(xiàn)技術(shù)的革新，有望取得銷售收入的提升；同時(shí)，其又面臨著高風(fēng)險(xiǎn)性，經(jīng)營(yíng)收益不穩(wěn)定。因此，技術(shù)創(chuàng)新在確定其籌資政策時(shí)，應(yīng)充分考慮資金來源的性質(zhì)構(gòu)成。

筆者認(rèn)為，技術(shù)創(chuàng)新企業(yè)應(yīng)采取彈性籌資政策，即籌資政策應(yīng)根據(jù)企業(yè)各階段的資金要求特點(diǎn)和可得資源靈活調(diào)整，達(dá)到既保證資金需求又優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)的目的，推進(jìn)企業(yè)的創(chuàng)新活動(dòng)。這一政策包括三方面的含義：①保持資本結(jié)構(gòu)的彈性。企業(yè)保持資本結(jié)構(gòu)彈性應(yīng)遵循的原則是低風(fēng)險(xiǎn)和低成本，即企業(yè)確定的資本結(jié)構(gòu)應(yīng)能保證資金的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)和綜合資本成本都較低。在企業(yè)創(chuàng)新前期，企業(yè)可將權(quán)益資金作為主要的籌資來源，同時(shí)適度運(yùn)用負(fù)債資金，保障企業(yè)創(chuàng)新活動(dòng)的順利實(shí)施；而到了創(chuàng)新后期，企業(yè)在繼續(xù)運(yùn)用權(quán)益資金的同時(shí)，在企業(yè)盈利狀況有保證的情況下，重點(diǎn)發(fā)揮負(fù)債資金的杠桿作用，合理調(diào)整企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)。這一融資模式可以根據(jù)企業(yè)具體的融資環(huán)境合理調(diào)整，換言之，企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)應(yīng)是可持續(xù)的、可調(diào)整的。②資金來源的彈性。企業(yè)的權(quán)益和負(fù)債資金有多種方式，適用于不同的階段。一般意義上，風(fēng)險(xiǎn)投資適合于企業(yè)創(chuàng)新前期，而銀行貸款和債券主要在企業(yè)創(chuàng)新后期發(fā)揮重要作用。企業(yè)在選擇資金的來源構(gòu)成時(shí)，應(yīng)根據(jù)企業(yè)各階段的營(yíng)利能力、資產(chǎn)結(jié)構(gòu)等因素靈活選擇，使其服務(wù)于企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新。③資金期限結(jié)構(gòu)的彈性。企業(yè)的負(fù)債資金有長(zhǎng)期資金和短期資金之分。長(zhǎng)期資金還款期長(zhǎng)，但資本成本較高，短期負(fù)債則相反。企業(yè)在創(chuàng)新前期，風(fēng)險(xiǎn)較高，盈利狀況尚不穩(wěn)定，如果引入過多的短期負(fù)債，會(huì)加大企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，這對(duì)企業(yè)的創(chuàng)新活動(dòng)不利，企業(yè)應(yīng)主要運(yùn)用長(zhǎng)期負(fù)債，延長(zhǎng)企業(yè)還款時(shí)間；而到了創(chuàng)新后期，企業(yè)的盈利狀況趨于穩(wěn)定，企業(yè)有能力承擔(dān)短期負(fù)債的償還要求，企業(yè)可重點(diǎn)用之。

篇5

【關(guān)鍵詞】電力企業(yè) 資本結(jié)構(gòu) 面板數(shù)據(jù) 影響因素

電力行業(yè)是國(guó)家基礎(chǔ)能源產(chǎn)業(yè)，與國(guó)民經(jīng)濟(jì)的發(fā)展密切相關(guān)。隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)持續(xù)快速增長(zhǎng)，電力需求相應(yīng)提高，“電荒”現(xiàn)象經(jīng)常出現(xiàn)。為滿足日益增長(zhǎng)的電力需求，電力行業(yè)近年來逐漸加大投資力度。隨著全國(guó)對(duì)電力行業(yè)能減排的要求加大，我國(guó)電力行業(yè)也進(jìn)入新的整合階段。在當(dāng)前電力行業(yè)面臨大規(guī)模資產(chǎn)投資和重組的背景下，電力企業(yè)資金需求逐步擴(kuò)大。然而，隨著我國(guó)電力行業(yè)市場(chǎng)化逐步完善，電力企業(yè)通過傳統(tǒng)撥款或壟斷利潤(rùn)積累方式已經(jīng)不能滿足投資需求。在內(nèi)部資金不足滿足投資需求時(shí)，包括舉債與發(fā)行新股等外部資金來源成為電力企業(yè)必要的融資渠道。不同資金來源的組合產(chǎn)生不同的資本結(jié)構(gòu)與財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，并且可能造成資金成本的差異，進(jìn)而影響企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)值。合理的資本結(jié)構(gòu)關(guān)系到企業(yè)的生存及長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展。因此，在我國(guó)電力行業(yè)進(jìn)入高成長(zhǎng)階段時(shí)，研究我國(guó)電力企業(yè)資本結(jié)構(gòu)具有重要意義。

1.我國(guó)電力企業(yè)資本結(jié)構(gòu)影響因素

影響企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的因素可以分為微觀和宏觀兩大類。一般認(rèn)為宏觀因素中宏觀經(jīng)濟(jì)水平、貨幣政策、資本市場(chǎng)對(duì)資本結(jié)構(gòu)有重要影響。微觀因素包括行業(yè)因素和公司因素。公司因素對(duì)資本結(jié)構(gòu)的影響一直是資本結(jié)構(gòu)研究的熱點(diǎn)之一，最早研究資本結(jié)構(gòu)影響因素的文獻(xiàn)研究的就是公司特質(zhì)對(duì)資本結(jié)構(gòu)的影響[1]。本文結(jié)合電力行業(yè)特點(diǎn)主要研究公司因素對(duì)我國(guó)電力行業(yè)上市公司資本結(jié)構(gòu)的影響。

1.1企業(yè)規(guī)模

現(xiàn)有理論認(rèn)為企業(yè)規(guī)模大小對(duì)資本結(jié)構(gòu)的影響是不確定的。權(quán)衡理論認(rèn)為，規(guī)模越大的公司傾向于多元化戰(zhàn)略，與小規(guī)模公司相比具有較穩(wěn)定的現(xiàn)金流、較強(qiáng)的抗風(fēng)險(xiǎn)能力，有可能承受較高的負(fù)債水平。因此，可以從理論上預(yù)測(cè)公司規(guī)模應(yīng)與公司的資產(chǎn)負(fù)債率正相關(guān)。但Rajan和Zingales（1995）[2]從信息披露角度得出了相反的結(jié)論，因企業(yè)的規(guī)模和信息不對(duì)稱程度的反向關(guān)系，即規(guī)模越大信息不對(duì)稱程度越低，或者說大公司比小公司公開披露的信息更多，股東權(quán)益在市場(chǎng)上能有較為準(zhǔn)確的定價(jià)，因此規(guī)模大的公司應(yīng)傾向于股權(quán)融資。在我國(guó)目前的貸款制度條件下，銀行傾向于貸款給規(guī)模較大的公司。國(guó)內(nèi)學(xué)者的研究結(jié)論大致相同，即上市公司規(guī)模與其資產(chǎn)負(fù)債率正相關(guān)。

1.2 盈利能力

盈利能力對(duì)于資本結(jié)構(gòu)存在兩方面的影響。Myers和Majluf（1984）[3]的優(yōu)序融資理論認(rèn)為，從信息不對(duì)稱與理性預(yù)期來看，內(nèi)源融資由于其成本最低而成為公司的首選方式。因此盈利能力較強(qiáng)的企業(yè)的負(fù)債比率較低。而靜態(tài)權(quán)衡模型則認(rèn)為，考慮到成本、破產(chǎn)成本和稅收因素等，盈利能力較高的企業(yè)往往傾向于采用較高的負(fù)債率，企業(yè)盈利能力與負(fù)債率正相關(guān)。在現(xiàn)有的實(shí)證研究中，大多數(shù)結(jié)論支持“優(yōu)序融資理論”的觀點(diǎn)，但結(jié)合我國(guó)實(shí)際，我國(guó)資本市場(chǎng)尚不成熟，部分上市公司存在“重股輕債”的異常融資優(yōu)序現(xiàn)象。

1.3 成長(zhǎng)性

優(yōu)序融資理論認(rèn)為，高成長(zhǎng)性公司面臨著發(fā)展資金不足的問題，內(nèi)部保留盈余難以滿足公司快速成長(zhǎng)所需的巨大資金需求，往往選擇次優(yōu)的負(fù)債融資。而根據(jù)權(quán)衡理論，高成長(zhǎng)性的企業(yè)在高速成長(zhǎng)同時(shí)具有較大的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)和破產(chǎn)概率，因此成長(zhǎng)性強(qiáng)的企業(yè)應(yīng)選擇低杠桿率，即成長(zhǎng)性與負(fù)債率負(fù)相關(guān)。電力行業(yè)具有顯著的規(guī)模經(jīng)濟(jì)性，屬于典型的資金密集型行業(yè)，電力企業(yè)建設(shè)項(xiàng)目具有投資規(guī)模大，投資回收期長(zhǎng)的特點(diǎn)，企業(yè)通常選擇長(zhǎng)期資本融資。我國(guó)學(xué)者實(shí)證研究表明，我國(guó)電力行業(yè)上市公司資產(chǎn)負(fù)債率呈逐年上升趨勢(shì)，表現(xiàn)出具有強(qiáng)烈的負(fù)債融資偏好[4]。

1.4 資產(chǎn)有形性

電力企業(yè)的資金需求很大，動(dòng)輒上百億資金，債權(quán)人面臨的風(fēng)險(xiǎn)極大，因此有形資本的擔(dān)保就顯得尤為必要。根據(jù)成本理論，股東和債權(quán)人的利益沖突，致使債權(quán)人面臨著道德風(fēng)險(xiǎn)和逆向選擇問題，而有形資產(chǎn)的擔(dān)保能在一定程度上降低債務(wù)信用風(fēng)險(xiǎn)，因此，資產(chǎn)有形性高的企業(yè)更容易取得銀行貸款。優(yōu)序融資理論也認(rèn)為擔(dān)保債務(wù)可以緩解企業(yè)管理者與外部股東、債權(quán)人之間的信息非對(duì)稱程度，具有貸款優(yōu)勢(shì)。基于此，可以預(yù)測(cè)資產(chǎn)有形性與資產(chǎn)負(fù)債率正相關(guān)。

1.5非負(fù)債稅盾

Deangelo和Masulis（1980）[5]提出了公司稅、個(gè)人稅和非負(fù)債稅盾相聯(lián)系的公司稅盾作用下的公司最佳資本結(jié)構(gòu)模型。在這一研究中，他們發(fā)現(xiàn)折舊和投資的稅收減免是企業(yè)負(fù)債稅盾的替代物，這些公司較少需要負(fù)債帶來的抵稅作用，因此對(duì)于有較大的非負(fù)債稅盾的企業(yè)而言，其資本結(jié)構(gòu)中負(fù)債水平較低。電力企業(yè)屬于固定資產(chǎn)投資較多的企業(yè)，因此除負(fù)債具有抵稅作用外，無形資產(chǎn)的攤銷、電力設(shè)備等固定資產(chǎn)的折舊具有較大的“非負(fù)債稅盾”價(jià)值。非負(fù)債稅盾作為負(fù)債的一種替代形式的杠桿，且不會(huì)產(chǎn)生到期不能償付的風(fēng)險(xiǎn)。因此可以認(rèn)為，擁有大量非負(fù)債稅盾的電力企業(yè)會(huì)更少利用債務(wù)，即非負(fù)債稅盾與資產(chǎn)負(fù)債率負(fù)相關(guān)。

1.6資產(chǎn)流動(dòng)性

在我國(guó)電力企業(yè)的資產(chǎn)構(gòu)成中流動(dòng)性資產(chǎn)占有相當(dāng)大的比重。理論上資產(chǎn)流動(dòng)性對(duì)資本結(jié)構(gòu)的影響是雙向的。一方面，流動(dòng)性高的公司短期償債能力較強(qiáng)，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)較低，容易取得貸款，因此流動(dòng)性與長(zhǎng)期負(fù)債率呈正相關(guān)關(guān)系。另一方面，企業(yè)流動(dòng)性資產(chǎn)較多，資金周轉(zhuǎn)速度快，企業(yè)就可以用部分流動(dòng)資產(chǎn)作為長(zhǎng)期投資資金來源，從而減少了債務(wù)融資需求，因此流動(dòng)性與資產(chǎn)負(fù)債率呈現(xiàn)出負(fù)相關(guān)關(guān)系。

1.7產(chǎn)生內(nèi)部資源能力

平衡理論認(rèn)為產(chǎn)生內(nèi)部資源能力強(qiáng)的公司選擇更高的債務(wù)水平以獲取更多的債務(wù)稅盾，因此產(chǎn)生內(nèi)部資源能力與資本結(jié)構(gòu)正相關(guān)。同時(shí)若企業(yè)擁有較大的自由現(xiàn)金流以及較少的債務(wù)，管理層就可以將自由現(xiàn)金流視為“緩沖器”以應(yīng)付可能發(fā)生的損失，這使得企業(yè)會(huì)缺乏約束機(jī)制以保證項(xiàng)目經(jīng)營(yíng)的有效性。因此，出于對(duì)管理層監(jiān)督和約束的目的，擁有大量自由現(xiàn)金流的企業(yè)應(yīng)具有較高的債務(wù)水平。而根據(jù)優(yōu)序融資理論，由于信息不對(duì)稱現(xiàn)象的存在，公司更偏好內(nèi)源融資，只有當(dāng)內(nèi)部盈余被耗盡時(shí)，公司才發(fā)行債務(wù)，最后是發(fā)行股票。從融資優(yōu)序理論考慮，產(chǎn)生內(nèi)部資源能力與公司資本結(jié)構(gòu)負(fù)相關(guān)[6]。

2.我國(guó)電力企業(yè)資本結(jié)構(gòu)影響因素的實(shí)證分析

2.1數(shù)據(jù)來源及樣本選取

根據(jù)中國(guó)證監(jiān)會(huì)的上市公司行業(yè)分類指引，目前滬、深兩市A股電力上市公司共有61家，為了保證數(shù)據(jù)的完整性，剔除了2005年以后上市的公司，最終篩選出59家電力行業(yè)上市公司。以這些樣本公司2005-2010年的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)為基礎(chǔ)，利用Eviews5.0軟件進(jìn)行數(shù)據(jù)分析。數(shù)據(jù)來源：銳思金融研究數(shù)據(jù)庫(kù)（）。

2.2相關(guān)變量的界定

本文借鑒國(guó)內(nèi)外學(xué)者在資本結(jié)構(gòu)影響因素的實(shí)證研究中對(duì)相關(guān)變量的界定，結(jié)合電力企業(yè)的特點(diǎn)，對(duì)上述影響因素的變量進(jìn)行定義，具體見表1。

3. 相關(guān)變量的描述性統(tǒng)計(jì)

表2是對(duì)我國(guó)電力企業(yè)資本結(jié)構(gòu)影響因素的變量的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果。表3和圖1分別以表和圖的形式來反映各相關(guān)變量平均值的變化趨勢(shì)。

從表2可以看出：（1）除變量成長(zhǎng)性和資產(chǎn)流動(dòng)性外，其他變量的中位值和平均值相當(dāng)接近，表明變量是符合統(tǒng)計(jì)分析的，分布比較對(duì)稱。（2）成長(zhǎng)性和資產(chǎn)流動(dòng)性的標(biāo)準(zhǔn)差較大，說明各企業(yè)成長(zhǎng)性和資產(chǎn)流動(dòng)性差別較大。從表3和圖1可以看出：（1）從公司規(guī)模來看，我國(guó)電力上市公司的規(guī)模處于不斷擴(kuò)大中，但增長(zhǎng)速度較緩慢。（2）從成長(zhǎng)性波動(dòng)幅度較大來看，電力企業(yè)可能由于受到國(guó)家政策變影響，波動(dòng)性較大，2010年下降幅度較大。這一趨勢(shì)說明國(guó)家限制電力投資過熱的政策對(duì)電力企業(yè)影響比較顯著。（3）盈利能力在整個(gè)研究年限內(nèi)波動(dòng)較小，這說明電力企業(yè)盈利能力較為穩(wěn)定。（4）非負(fù)債稅盾處于下降狀態(tài)，說明我國(guó)電力企業(yè)的資產(chǎn)更新速度放緩。（5）資產(chǎn)流動(dòng)比率均小于1，說明電力企業(yè)資產(chǎn)流動(dòng)性小于生產(chǎn)企業(yè)合理的最低流動(dòng)比率，短期償債能力較低，所以企業(yè)一般選擇長(zhǎng)期負(fù)債。（6）產(chǎn)生內(nèi)部資源能力在研究期內(nèi)較為穩(wěn)定，說明我國(guó)電力企業(yè)的自由現(xiàn)金流量狀況比較穩(wěn)定。（7）資產(chǎn)負(fù)債率，處于上升狀態(tài)，說明電力企業(yè)在逐步提高財(cái)務(wù)杠杠，更多的以負(fù)債滿足增長(zhǎng)的資金需求。

4. 實(shí)證結(jié)果與分析

根據(jù)描述性分析結(jié)果可知資產(chǎn)負(fù)債率隨時(shí)間有所變動(dòng)，因此本文選擇基于面板數(shù)據(jù)的固定影響變截距模型，以截距的不同來反映時(shí)間的影響，模型如下：

式（1）中，βt包含了各年間的資產(chǎn)負(fù)債率水平差異，μit為隨機(jī)擾動(dòng)項(xiàng)，包含了其他難以量化的不確定影響因素及模型設(shè)定誤差的影響，假設(shè)其均值為0，方差為σ2，并假定μit和Xit不相關(guān)。

利用Eviews5.0軟件進(jìn)行數(shù)據(jù)分析可得估計(jì)結(jié)果如表4，模型的檢驗(yàn)結(jié)果如表5。

由表4和表5的實(shí)證結(jié)果可以得出以下結(jié)論：

（1）該模型有較強(qiáng)的解釋力?；貧w系數(shù)顯著不為0，調(diào)整后的R2為0.9534，表明模型的擬合優(yōu)度極高，表明模型通過整體的顯著性檢驗(yàn)。由于模型的解釋變量包含了因變量的滯后項(xiàng)，因此D.W.檢驗(yàn)不再有效。結(jié)合表4，除變量X7外，其他解釋變量的t統(tǒng)計(jì)量對(duì)應(yīng)的伴隨概率值均小于0.05，說明對(duì)應(yīng)解釋變量的系數(shù)通過了顯著性檢驗(yàn)。

（2）資產(chǎn)負(fù)債率有逐年提高的趨勢(shì)。由于表4中時(shí)點(diǎn)的固定影響系數(shù)表示各年份回歸模型截距對(duì)平均截距（即第1行系數(shù)估計(jì)值14.4353）的偏離，從表4中的結(jié)果可以看出，我國(guó)電力企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率有逐年提高的趨勢(shì)，這一結(jié)果符合電力企業(yè)發(fā)展特點(diǎn)，從國(guó)際上電力企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率來看，在經(jīng)濟(jì)高速發(fā)展時(shí)期企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率較高。如日本在1975-1990年間九大電力公司資產(chǎn)負(fù)債率一直高達(dá)82%以上。我國(guó)近年來經(jīng)濟(jì)迅猛發(fā)展，電力行業(yè)負(fù)債水平截止2010年底，平均資產(chǎn)負(fù)債率為62.95%，較2005年提高了9.03%，與發(fā)達(dá)國(guó)家電力企業(yè)負(fù)債水平相比，仍有一定負(fù)債空間。

（3）公司規(guī)模與資產(chǎn)負(fù)債率呈強(qiáng)烈的正相關(guān)關(guān)系（系數(shù)為2.25），這符合基于權(quán)衡理論的預(yù)測(cè)，說明我國(guó)電力企業(yè)資產(chǎn)規(guī)?？梢暈楹饬科髽I(yè)破產(chǎn)的反變量，同時(shí)也說明，在我國(guó)電力企業(yè)向銀行申請(qǐng)貸款時(shí)，規(guī)模大的企業(yè)具有優(yōu)勢(shì)。

（4）盈利能力與資產(chǎn)負(fù)債率顯著負(fù)相關(guān)。這一結(jié)果與基于優(yōu)序理論的預(yù)測(cè)結(jié)果一致，但與基于平衡理論的預(yù)測(cè)結(jié)果相反。這表明我國(guó)電力企業(yè)在盈利狀況很好時(shí)更傾向于通過保留盈余的內(nèi)部融資來籌措資金。這也說明我國(guó)電力行業(yè)有進(jìn)一步擴(kuò)大負(fù)債水平的空間，以達(dá)到充分利用債務(wù)稅盾效益的目的。

（5）成長(zhǎng)性與資產(chǎn)負(fù)債率顯著正相關(guān)。這一結(jié)果符合基于優(yōu)序融資理論和理論的預(yù)測(cè)結(jié)果。這表明我國(guó)電力企業(yè)在進(jìn)行電站擴(kuò)容時(shí)，公司的留存收益不能夠滿足成長(zhǎng)所需資金，需要借助負(fù)債等來滿足其資金需求，結(jié)合我國(guó)電力行業(yè)“上大壓小”政策可以推測(cè)，我國(guó)電力企業(yè)近年來關(guān)停能耗高、污染重的小火電機(jī)組，加大高效、清潔機(jī)組的建設(shè)，國(guó)家發(fā)電裝機(jī)總?cè)萘刻幱诖蠓仙隣顟B(tài)。

（6）資產(chǎn)有形性與資本產(chǎn)負(fù)債率顯著正相關(guān)。這符合基于理論和權(quán)衡理論的預(yù)測(cè)結(jié)果。這表明我國(guó)電力企業(yè)的有形資產(chǎn)作為負(fù)債的抵押資產(chǎn)可以有效降低債權(quán)人與企業(yè)之間的信息不對(duì)稱性，企業(yè)能夠降低負(fù)債成本，獲得更多的負(fù)債融資。

（7）非負(fù)債稅盾與資產(chǎn)負(fù)債率顯著負(fù)相關(guān)。這說明我國(guó)電力企業(yè)非債務(wù)稅盾效益較大，對(duì)債務(wù)進(jìn)行了有效的替代。對(duì)于電力設(shè)備等固定資產(chǎn)折舊較多的電力企業(yè)，擁有的非負(fù)債稅盾較大，這樣的企業(yè)減少了負(fù)債融資。

（8）資產(chǎn)流動(dòng)性與資產(chǎn)負(fù)債率顯著負(fù)相關(guān)。我國(guó)電力企業(yè)普遍具有較低但相對(duì)穩(wěn)定的流動(dòng)比率，資金周轉(zhuǎn)快，一部分流動(dòng)資金可作為長(zhǎng)期投資的資金來源，從而相對(duì)減少了對(duì)外源融資的需求。從資產(chǎn)流動(dòng)性的系數(shù)較低可以說明，我國(guó)電力企業(yè)負(fù)債融資時(shí)多選擇長(zhǎng)期負(fù)債的債務(wù)期限結(jié)構(gòu)。

（9）企業(yè)產(chǎn)生內(nèi)部資源的能力與資產(chǎn)負(fù)債率不存在顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系。這不符合基于優(yōu)序融資理論的預(yù)測(cè)，這表明企業(yè)產(chǎn)生的自由現(xiàn)金流量不能滿足企業(yè)的融資需求，企業(yè)需要大量融資時(shí)更偏好負(fù)債融資。

5.結(jié)論

本文通過對(duì)我國(guó)電力企業(yè)資本結(jié)構(gòu)影響因素中的公司因素的實(shí)證分析，發(fā)現(xiàn)公司規(guī)模、成長(zhǎng)性、資產(chǎn)有形性與公司的資產(chǎn)負(fù)債率顯著正相關(guān)，盈利能力、非負(fù)債稅盾和資產(chǎn)流動(dòng)性與資產(chǎn)負(fù)債率顯著負(fù)相關(guān)。對(duì)于盈利能力與公司資本結(jié)構(gòu)的關(guān)系，本文的結(jié)果與陳紅年教授[7]、柳瑞禹教授[8]的結(jié)果相同，但與賈利軍博士[4]等的結(jié)果完全相反。差異可能是變量的選擇、樣本公司與樣本量以及研究期間的差異造成的。對(duì)于企業(yè)產(chǎn)生內(nèi)部資源的能力與資本結(jié)構(gòu)的關(guān)系，本文的結(jié)果與柳瑞禹教授的結(jié)論不一致，產(chǎn)生的差異可能與樣本公司與樣本量的選擇不同有關(guān)。

本文的研究結(jié)果表明企業(yè)規(guī)模和資產(chǎn)有形性對(duì)資產(chǎn)負(fù)債率具有較大正影響，因此企業(yè)要提高資產(chǎn)負(fù)債率，加強(qiáng)對(duì)存貨和固定資產(chǎn)等可抵押資產(chǎn)的管理以及充分利用規(guī)模效益，以實(shí)現(xiàn)公司價(jià)值最大化。盈利能力和非負(fù)債稅盾對(duì)資產(chǎn)負(fù)債率具有較大負(fù)影響，這表明盈利能力較低的企業(yè)難以獲得股權(quán)融資，只能通過負(fù)債融資解決資產(chǎn)需求；擁有非負(fù)債稅盾較小，即資產(chǎn)更新速度較慢的公司可通過擴(kuò)大負(fù)債融資來獲得負(fù)債的稅盾效益。

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篇6

關(guān)鍵詞：企業(yè) 融資方式 選擇

    一、企業(yè)融資方式的類型

    1.內(nèi)源融資方式。即將本企業(yè)留存收益和折舊轉(zhuǎn)化為投資的過程。內(nèi)源融資無需實(shí)際對(duì)外支付利息或股息,不減少企業(yè)的現(xiàn)金流量,不發(fā)生融資費(fèi)用,其成本遠(yuǎn)低于外源融資,因此通常是企業(yè)首選的一種融資方式。企業(yè)內(nèi)源融資能力取決于企業(yè)的利潤(rùn)水平、凈資產(chǎn)規(guī)模和投資者預(yù)期等因素,只有當(dāng)內(nèi)源融資仍無法滿足資金需要時(shí)企業(yè)才考慮啟用外源融資方式。

    此外,筆者也贊成一些學(xué)者的觀點(diǎn),即相當(dāng)一部分表外融資也屬于內(nèi)源融資。表外融資是企業(yè)在資產(chǎn)負(fù)債表中未予反映的融資行為,表外融資可分直接表外融資和間接表外融資。企業(yè)以不轉(zhuǎn)移資產(chǎn)所有權(quán)的特殊借款形式屬直接表外融資。其資產(chǎn)所有權(quán)雖未轉(zhuǎn)入融資企業(yè)表內(nèi), 但其使用權(quán)卻已轉(zhuǎn)入, 故此融資方式既能滿足企業(yè)擴(kuò)大經(jīng)營(yíng)規(guī)模、緩解資金不足之需,又不改變企業(yè)原有表內(nèi)的資金結(jié)構(gòu)。間接表外融資是用另一企業(yè)負(fù)債代替本企業(yè)負(fù)債,從而使得本企業(yè)表內(nèi)負(fù)債保持在合理限度內(nèi)的一種融資方式。此外,還可通過應(yīng)收票據(jù)貼現(xiàn)、出售有追索權(quán)的應(yīng)收賬款、產(chǎn)品籌資協(xié)議等方式把表內(nèi)融資轉(zhuǎn)化為表外融資。

    2.外源融資方式。即吸收其他經(jīng)濟(jì)主體的資本,以轉(zhuǎn)化為自己投資的過程。企業(yè)的外源融資一般分為直接融資方式和間接融資方式兩種。(1)直接融資方式。直接融資是一種通過初級(jí)證券進(jìn)行融資的方式。初級(jí)證券包括非金融性支出單位的所有負(fù)債和被他人持有的股票。具體來說是指資金盈余方和資金短缺方相互直接進(jìn)行協(xié)議,或是在金融市場(chǎng)上前者購(gòu)買后者發(fā)行的有價(jià)證券,將貨幣資金提供給需要補(bǔ)充資金的單位,從而完成資金融通的過程。一般來講,直接融資主要以股權(quán)融資為主。(2)間接融資方式。間接融資是間接進(jìn)行證券融資的一種融資方式。即資金盈余方通過存款方式或購(gòu)買銀行、信托、保險(xiǎn)等金融機(jī)構(gòu)發(fā)行的有價(jià)證券,將其閑置的資金現(xiàn)行提供給這些金融中介機(jī)構(gòu),然后這些金融機(jī)構(gòu)再以貸款、貼現(xiàn)或通過購(gòu)買資金短缺方發(fā)行的有價(jià)證券等形式,把資金提供給使用單位,從而實(shí)現(xiàn)資金的融通過程。其代表方式是債權(quán)融資。直接融資與間接融資的根本區(qū)別在于資金融通過程是否通過金融中介機(jī)構(gòu)來完成。

    二、企業(yè)融資方式的選擇

    任何企業(yè)都會(huì)面臨融資方式的選擇問題。但是,每個(gè)企業(yè)在融資時(shí)應(yīng)該根據(jù)自身的實(shí)際 情況選擇合理的融資方式,確定合理的資本結(jié)構(gòu),并保持資本結(jié)構(gòu)一定的彈性。一個(gè)企業(yè)是 選擇權(quán)益融資方式合適,還是選擇債務(wù)融資方式合適,不能一概而論。因?yàn)槊恳患移髽I(yè)都有其各自的行業(yè)特點(diǎn)、資產(chǎn)結(jié)構(gòu)特點(diǎn)和具體的財(cái)務(wù)狀況,所以每個(gè)企業(yè)都應(yīng)以其現(xiàn)實(shí)的和今后幾年預(yù)計(jì)的凈資產(chǎn)收益率為基本標(biāo)準(zhǔn),同時(shí)考慮本企業(yè)的財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)、資金使用率等情況來綜合選擇融資方式。具體來說,我們認(rèn)為應(yīng)主要關(guān)注如下幾點(diǎn):

    1.由于凈資產(chǎn)收益率在考核企業(yè)業(yè)績(jī)和評(píng)價(jià)投資收益方面具有特別意義,因此,可以考慮將其作為企業(yè)增加投資者和追加投資的基本指標(biāo)。這樣,效益好、有發(fā)展前途的企 業(yè),可能選擇債務(wù)融資方式較為“合算”;而效益不佳、前景不甚明朗的企業(yè),則可能選擇權(quán)益融資方式較為合算,因?yàn)檫@樣可以減輕其財(cái)務(wù)壓力。當(dāng)然,究竟采用哪種方式,還應(yīng)根據(jù)企業(yè)當(dāng)時(shí)的實(shí)際情況來綜合考慮。

篇7

一、什么是結(jié)構(gòu)融資

1．結(jié)構(gòu)融資的定義

結(jié)構(gòu)融資是一個(gè)廣泛應(yīng)用但很少定義的概念。綜合多種表述歸納為：結(jié)構(gòu)融資是指企業(yè)通過利用特定目的實(shí)體(special purpose entities or special purpose vehicle, SPEs or SPV),將擁有未來現(xiàn)金流的特定資產(chǎn)剝離開來，并以該特定資產(chǎn)為標(biāo)的進(jìn)行融資。也可以理解為，以現(xiàn)金資產(chǎn)將企業(yè)特定資產(chǎn)從其資產(chǎn)負(fù)債表中替換（資產(chǎn)置換），在資產(chǎn)負(fù)債率不變的情況下增加高效資產(chǎn)，主要是流量資產(chǎn)。結(jié)構(gòu)融資通過對(duì)債權(quán)、股權(quán)以及混合金融工具的設(shè)計(jì)安排，通過對(duì)基礎(chǔ)資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流按期限、收益和風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行分割和重組，可以解決傳統(tǒng)途徑無法解決的特殊問題。

2． 結(jié)構(gòu)融資的特點(diǎn)

企業(yè)以增加公司的市場(chǎng)價(jià)值為目標(biāo)來經(jīng)營(yíng)公司資源。一項(xiàng)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)，只有在其預(yù)期產(chǎn)生的未來現(xiàn)金收益的現(xiàn)值超出實(shí)施這項(xiàng)計(jì)劃的初始現(xiàn)金支出時(shí)，才會(huì)增加公司的價(jià)值。除非企業(yè)能夠完全依靠?jī)?nèi)部產(chǎn)生的資金來支持自身經(jīng)營(yíng)活動(dòng)所需的資金，否則企業(yè)就必須進(jìn)行外部籌資。如果企業(yè)在一段時(shí)期內(nèi)的經(jīng)營(yíng)不能產(chǎn)生足夠的現(xiàn)金流量來償還或者以獲得新的融資來替代到期的債務(wù),就會(huì)面臨困境。企業(yè)必須保證其債務(wù)結(jié)構(gòu)有一個(gè)漸進(jìn)到期的安排，確保從其他渠道得到足夠的現(xiàn)金以償還到期的債務(wù)(見圖1)。

企業(yè)可以采取多種方式進(jìn)行融資，可以選擇不同的融資結(jié)構(gòu)。當(dāng)借入資本所節(jié)省稅金的現(xiàn)值剛好等于財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的預(yù)期成本的現(xiàn)值時(shí)，公司就達(dá)到了它的最佳資本結(jié)構(gòu)。最佳的資本結(jié)構(gòu)是資產(chǎn)產(chǎn)生現(xiàn)金流的現(xiàn)值增值最大的結(jié)構(gòu)。

傳統(tǒng)的融資方式主要通過增加企業(yè)負(fù)債（債權(quán)融資）和增加企業(yè)權(quán)益（股權(quán)融資）兩種方式來實(shí)現(xiàn)。債權(quán)融資和股權(quán)融資這兩種方式反映的是資產(chǎn)負(fù)債表右側(cè)的活動(dòng)。結(jié)構(gòu)融資進(jìn)行的是資產(chǎn)負(fù)債表左側(cè)的活動(dòng)，是一種資產(chǎn)信用的融資方式，通過構(gòu)建一個(gè)嚴(yán)謹(jǐn)?shù)慕灰捉Y(jié)構(gòu)來實(shí)現(xiàn)融資目的(見圖2)。

結(jié)構(gòu)融資具有不同于股權(quán)融資和債權(quán)融資的幾個(gè)特點(diǎn)：

① 利用結(jié)構(gòu)融資可以在不提高資產(chǎn)負(fù)債率的情況下為企業(yè)實(shí)現(xiàn)融資。

多數(shù)的結(jié)構(gòu)融資采用了表外融資的處理方法，將基礎(chǔ)資產(chǎn)轉(zhuǎn)移到資產(chǎn)負(fù)債表外，從而達(dá)到改善資產(chǎn)負(fù)債表結(jié)構(gòu)的目的。例如對(duì)于很多行業(yè)，當(dāng)其資產(chǎn)負(fù)債率達(dá)到某一水平后，有關(guān)法規(guī)對(duì)企業(yè)融資就會(huì)有一定限制，比如上市公司，負(fù)債率達(dá)70%，就無法融資。而利用結(jié)構(gòu)融資的方法，在資產(chǎn)負(fù)債率不變的前提下，公司可以通過將它的某些資產(chǎn)出售出租，從而將該資產(chǎn)從資產(chǎn)負(fù)債表中剝離，實(shí)現(xiàn)融資，降低資產(chǎn)負(fù)債表上的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)總額，提高資本充足率。

案例：1993年11月，面臨困境的英國(guó)旅店企業(yè)Queans Moat Houses集團(tuán)，將在德國(guó)的一些旅店出售給董事和高層管理人員，之后再將它們租回。這筆交易將價(jià)值2.7億德國(guó)馬克的債務(wù)從集團(tuán)的資產(chǎn)負(fù)債表中抹去，并且集團(tuán)通過運(yùn)用財(cái)務(wù)政策，在交易生效的當(dāng)年，集團(tuán)報(bào)表中的經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)就增加到了3200萬美元。

②利用結(jié)構(gòu)融資有利于降低資金成本，使在傳統(tǒng)方式下無法達(dá)到融資條件的企業(yè)實(shí)現(xiàn)融資。

傳統(tǒng)的股權(quán)融資或債權(quán)融資都是以企業(yè)整體信用為基礎(chǔ)進(jìn)行融資，股票融資要以現(xiàn)有的全部權(quán)益為基礎(chǔ)與投資者分享未來的收益，造成股權(quán)稀釋，必須滿足較高的盈利水平，債權(quán)融資要以企業(yè)的整體信用為基礎(chǔ)決定融資成本，必須在流動(dòng)性、負(fù)債率和盈利水平等方面滿足較高的發(fā)債條件,企業(yè)所提供的保證一般都是企業(yè)的整體信用，投資者是看在企業(yè)整體實(shí)力的“面子”上參與這種融資活動(dòng)。從微觀角度看，企業(yè)不加區(qū)別地以整體資產(chǎn)進(jìn)行融資是一種資源浪費(fèi)，而結(jié)構(gòu)融資只要求基礎(chǔ)資產(chǎn)、項(xiàng)目或其他權(quán)益具有穩(wěn)定的、可預(yù)測(cè)的現(xiàn)金流，由融資企業(yè)的資產(chǎn)、項(xiàng)目或其他權(quán)益作為償付來源。使優(yōu)質(zhì)的資產(chǎn)能夠脫離發(fā)行人自身的信用，以優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)獲得優(yōu)質(zhì)資金，對(duì)于難于直接進(jìn)入資本市場(chǎng)籌資而擁有可以產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流的優(yōu)良資產(chǎn)的中小企業(yè)，可以通過結(jié)構(gòu)融資以最低的成本融得企業(yè)所需資金，確保經(jīng)營(yíng)的順利進(jìn)行，這一點(diǎn)對(duì)于我國(guó)中小企業(yè)而言具有重要的現(xiàn)實(shí)意義。

③ 利用結(jié)構(gòu)融資可以對(duì)企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表中的具體項(xiàng)目進(jìn)行調(diào)整和優(yōu)化，從而優(yōu)化財(cái)務(wù)狀況，提高自有資金使用杠桿，增加股本回報(bào)率。

企業(yè)可以根據(jù)自身的財(cái)務(wù)特點(diǎn)和財(cái)務(wù)安排的具體要求，借助結(jié)構(gòu)融資提供一種償付期與其資產(chǎn)的償還期相匹配的資產(chǎn)融資方式，對(duì)資產(chǎn)負(fù)債表中具體項(xiàng)目進(jìn)行調(diào)整和優(yōu)化,盤活存量資產(chǎn)，增加資產(chǎn)流動(dòng)性。如對(duì)應(yīng)收賬款的結(jié)構(gòu)融資，可以增加現(xiàn)金流，減少應(yīng)收賬款，促進(jìn)銷售，增加當(dāng)期收益。對(duì)企業(yè)庫(kù)存采用售后回租（sales and leaseback），將企業(yè)生產(chǎn)過程中所需的原材料等庫(kù)存資產(chǎn)出售給出租人，從而將其剝離出資產(chǎn)負(fù)債表，或采用委托采購(gòu)回租（outsourcing and leaseback）的方案，將企業(yè)生產(chǎn)過程中所需的原材料等庫(kù)存資產(chǎn)的采購(gòu)委托出售給出租人辦理，從而使該部分庫(kù)存資產(chǎn)不進(jìn)入資產(chǎn)負(fù)債表，減少運(yùn)營(yíng)成本，改善現(xiàn)金流量和資產(chǎn)負(fù)債比率。對(duì)經(jīng)營(yíng)性設(shè)備通過將企業(yè)設(shè)備等資產(chǎn)剝離，對(duì)攤提、折舊方式進(jìn)行調(diào)整，避免利用股本金進(jìn)行購(gòu)買會(huì)減少現(xiàn)金儲(chǔ)備，利用貸款進(jìn)行購(gòu)買會(huì)增加負(fù)債比率，為企業(yè)提供最優(yōu)惠的購(gòu)買資本，優(yōu)化損益表，實(shí)現(xiàn)企業(yè)對(duì)利潤(rùn)、成本、費(fèi)用等指標(biāo)的要求，從而實(shí)現(xiàn)要求的股本回報(bào)率及資產(chǎn)回報(bào)率，最終優(yōu)化財(cái)務(wù)狀況，實(shí)現(xiàn)股東價(jià)值最大化。

結(jié)構(gòu)融資作為一種有效的風(fēng)險(xiǎn)管理負(fù)債管理工具和融資渠道，專業(yè)性強(qiáng)、程序復(fù)雜，涉及到多個(gè)參與主體，其起源可以追溯到上世紀(jì)70年代的證券化（securitization）和特定目的的附屬公司(special purpose subsidiaries)，自1970年以來發(fā)展迅速，結(jié)構(gòu)融資的范圍、載體和方式日益多樣化和復(fù)雜化，目前已被美國(guó)公司和金融機(jī)構(gòu)廣泛應(yīng)用，根據(jù)需要量身訂做，對(duì)客戶和公司的繁榮發(fā)揮了重要作用。

二、信托具有開展結(jié)構(gòu)融資的獨(dú)特優(yōu)勢(shì)

結(jié)構(gòu)融資是以資產(chǎn)所產(chǎn)生的現(xiàn)金流為支撐，通過資產(chǎn)的重新組合來實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)收益的重新分割和重組，通過基礎(chǔ)資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)和其他基礎(chǔ)資產(chǎn)原始所有人的其他資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的隔離實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)重新分割和重組，通過多種信用增級(jí)方式來保證和提高基礎(chǔ)資產(chǎn)的信用級(jí)別，創(chuàng)造更具吸引力的風(fēng)險(xiǎn)和預(yù)期收益組合的資產(chǎn)池。而信托制度具有獨(dú)特的風(fēng)險(xiǎn)隔離功能和權(quán)利重構(gòu)功能，通過創(chuàng)造性的結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)，轉(zhuǎn)化為風(fēng)險(xiǎn)和收益各異的產(chǎn)品，以高度的靈活性和彈性滿足市場(chǎng)主體多樣化的需求。信托的制度特征和結(jié)構(gòu)融資的交易結(jié)構(gòu)具有良好的對(duì)接性：

1．信托的契約關(guān)系

可以使經(jīng)濟(jì)主體通過信托契約分割財(cái)產(chǎn)的管理屬性和利益屬性，使信托資產(chǎn)的所有權(quán)與收益權(quán)相分離，即受托人享有信托財(cái)產(chǎn)的名義所有權(quán)，而受益人享有信托財(cái)產(chǎn)產(chǎn)生的收益，信托財(cái)產(chǎn)的權(quán)能被分解，并被委托人、受托人、受益人等不同主體所享有。

2．信托財(cái)產(chǎn)具有獨(dú)立性，利用信托可以實(shí)現(xiàn)結(jié)構(gòu)融資的破產(chǎn)隔離和風(fēng)險(xiǎn)隔離功能

《信托法》規(guī)定信托財(cái)產(chǎn)與委托人未設(shè)立信托的其他財(cái)產(chǎn)相區(qū)別；信托財(cái)產(chǎn)與屬于受托人所有的財(cái)產(chǎn)（以下簡(jiǎn)稱固有財(cái)產(chǎn)）相區(qū)別，不得歸入受托人的固有財(cái)產(chǎn)或者成為固有財(cái)產(chǎn)的一部分。受托人死亡或者依法解散、被依法撤銷、被宣告破產(chǎn)而終止，信托財(cái)產(chǎn)不屬于其遺產(chǎn)或者清算財(cái)產(chǎn)。同時(shí)，《信托法》對(duì)資產(chǎn)的優(yōu)先權(quán)作了規(guī)定。信托成立后，信托財(cái)產(chǎn)即從委托人的其他財(cái)產(chǎn)中分離出來，與委托人、受托人和受益人的其他財(cái)產(chǎn)相區(qū)別。無論是委托人、受托人、受益人，抑或是他們的債權(quán)人，在信托存續(xù)期內(nèi)，對(duì)信托財(cái)產(chǎn)都沒有追索權(quán)，信托財(cái)產(chǎn)具有三個(gè)不可追及性；同時(shí)，關(guān)聯(lián)人的破產(chǎn)對(duì)信托不產(chǎn)生影響。《信托法》使資產(chǎn)與原始權(quán)益人之間的破產(chǎn)隔離得到保證。

3．信托具有局部信用特征

信托融資可以像其他金融機(jī)構(gòu)的融資一樣，用資金需求方的整體信用作為保證進(jìn)行融資，償付保證主要是融資企業(yè)的整體信用。同時(shí)，可以通過信托的風(fēng)險(xiǎn)隔離功能使得能夠產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流的資產(chǎn)脫離原有企業(yè)的整體資信和破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)而獨(dú)立存在，把用于償付的未來現(xiàn)金流進(jìn)行隔離，形成脫離融資企業(yè)整體信用的局部信用保證。

4． 信托融資具有表外優(yōu)勢(shì)，有助于改善公司的資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)

信托投資公司和融資企業(yè)的會(huì)計(jì)表外處理，表外融資將不改變信托投資公司和融資企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債狀況，還可能改善融資企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況。根據(jù)《信托法》和《資金信托管理辦法》，信托是一種收取手續(xù)費(fèi)和信托報(bào)酬的表外業(yè)務(wù)。對(duì)于融資企業(yè)來講，如果信托融資的信用基礎(chǔ)是可以產(chǎn)生未來現(xiàn)金流的資產(chǎn)、項(xiàng)目或其他權(quán)益，那么所融資金將可以不作為負(fù)債計(jì)入資產(chǎn)負(fù)債表，不改變企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)；不僅如此，由于融資行為將可能提高資產(chǎn)質(zhì)量，信托融資反而有助于改善企業(yè)的負(fù)債結(jié)構(gòu)、降低財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

信托的本質(zhì)特征決定了信托的資金融通功能與其他金融機(jī)構(gòu)不同，經(jīng)過信托隔離、量身訂做、多方參與的結(jié)構(gòu)安排，進(jìn)行結(jié)構(gòu)融資，是由信托的本質(zhì)所決定的，也是信托不同于其他金融機(jī)構(gòu)的優(yōu)勢(shì)所在。

三、利用信托機(jī)制進(jìn)行結(jié)構(gòu)融資的案例分析

多個(gè)具有結(jié)構(gòu)融資雛型的信托產(chǎn)品的推出有助于人們理解和接受信托結(jié)構(gòu)，對(duì)信托在結(jié)構(gòu)融資中的應(yīng)用具有示范作用。下面選取幾個(gè)經(jīng)過實(shí)踐檢驗(yàn)成功地利用信托機(jī)制進(jìn)行結(jié)構(gòu)融資的案例進(jìn)行分析。

1．應(yīng)收賬款模式：中誠(chéng)信托應(yīng)收賬款信托

2002年9月中誠(chéng)信托投資有限責(zé)任公司與中國(guó)民生銀行共同推出了應(yīng)收賬款信托。中國(guó)民生銀行、中誠(chéng)信托投資有限責(zé)任公司和加拿大某跨國(guó)公司簽署一份“應(yīng)收賬款信托服務(wù)合同”，涉及應(yīng)收賬款金額為7億元。加拿大這家公司的北京分公司將7億元應(yīng)收賬款委托給中誠(chéng)信托投資公司，民生銀行作為這部分應(yīng)收賬款的受益人，同時(shí)簽署貸款合同，向該公司發(fā)放等額的貸款，而回收的應(yīng)收賬款用來歸還該公司的貸款。中誠(chéng)信托作為受托人并不承擔(dān)還款的風(fēng)險(xiǎn)，只負(fù)責(zé)監(jiān)督企業(yè)應(yīng)收賬款的催收工作，而應(yīng)收賬款的催收工作由加拿大這家公司來承擔(dān)，并且該公司還承諾對(duì)該筆應(yīng)收賬款的壞賬進(jìn)行回購(gòu)。相應(yīng)地，民生銀行的收入來自貸款的利息。通過信托合同和貸款合同，將企業(yè)、信托公司、銀行三方緊密地聯(lián)系在一起（見圖3）。

應(yīng)收賬款（Receivable）是指因銷售商品或提供勞務(wù)而應(yīng)向購(gòu)貨單位或顧客收取的款項(xiàng)，也就是“應(yīng)收而尚未收回的款項(xiàng)”。應(yīng)收賬款是流動(dòng)資產(chǎn)的一類，是企業(yè)產(chǎn)生的一系列未來收入現(xiàn)金流所形成的資產(chǎn)。與其他形式的流動(dòng)資產(chǎn)一樣，代表一種未來的求償權(quán)，資產(chǎn)的所有者有權(quán)在未來獲得一定金額的現(xiàn)金支付。應(yīng)收賬款經(jīng)常被稱為是“可轉(zhuǎn)現(xiàn)”或者“可流動(dòng)”資產(chǎn)，但直到它們被支付前，實(shí)際上是被凍結(jié)的。

按照會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，當(dāng)同時(shí)滿足商品已經(jīng)發(fā)出和收到貨款或者取得收取貨款的憑據(jù)兩個(gè)條件時(shí)，應(yīng)確認(rèn)為收入；此時(shí)若未收到現(xiàn)金，即應(yīng)確認(rèn)為應(yīng)收賬款。應(yīng)收賬款是企業(yè)資源流動(dòng)性削弱的表現(xiàn)，應(yīng)收賬款金額越高，企業(yè)能夠運(yùn)用的現(xiàn)金流越少，企業(yè)應(yīng)付市場(chǎng)波動(dòng)、抗風(fēng)險(xiǎn)的能力就越弱，因此現(xiàn)代企業(yè)管理非常重視現(xiàn)有資產(chǎn)的結(jié)構(gòu)安排，力求將自身的應(yīng)收賬款控制在適當(dāng)?shù)谋壤?，同時(shí)將資產(chǎn)種類調(diào)整為最適合企業(yè)發(fā)展需要的結(jié)構(gòu)。企業(yè)的這種要求一般通過應(yīng)收賬款的再融資來實(shí)現(xiàn)。應(yīng)收賬款信托對(duì)企業(yè)、信托公司、銀行各方當(dāng)事人來說是共贏。

對(duì)企業(yè)來說，《信托法》規(guī)定，委托人將財(cái)產(chǎn)委托給信托公司后，財(cái)產(chǎn)的所有權(quán)發(fā)生了轉(zhuǎn)移，信托公司成為信托財(cái)產(chǎn)名義的所有者，將應(yīng)收賬款變成信托資產(chǎn)后，企業(yè)的會(huì)計(jì)報(bào)表里這部分“應(yīng)收賬款”即表現(xiàn)為“委托財(cái)產(chǎn)”，可以馬上從銀行獲得貸款，現(xiàn)金流變得充裕，可以用取得的現(xiàn)金從事其他業(yè)務(wù)，提高了資產(chǎn)的周轉(zhuǎn)率和銷售收入周轉(zhuǎn)率，還可以改善公司資產(chǎn)負(fù)債表的結(jié)構(gòu)。

對(duì)銀行來說，最大的好處是提高了貸款的安全性。設(shè)立信托后，委托人死亡或者依法解散、被依法撤銷、被宣告破產(chǎn)時(shí)，信托財(cái)產(chǎn)不作為其遺產(chǎn)或者清算財(cái)產(chǎn)。而且，信托不因委托人依法解散、被依法撤銷或者被宣告破產(chǎn)而終止。通過信托關(guān)系將企業(yè)的應(yīng)收賬款與其他財(cái)產(chǎn)隔離開，正是利用了信托財(cái)產(chǎn)獨(dú)立性的這一特點(diǎn)。不管企業(yè)將來出現(xiàn)什么問題，銀行仍能享有這部分應(yīng)收賬款的收益權(quán)，企業(yè)貸款的安全性也得到了一定程度的保障。同時(shí)，由于銀行有了這部分應(yīng)收賬款的保障，愿意將貸款發(fā)放到企業(yè)，銀行信貸資金找到較好的運(yùn)用渠道，企業(yè)的現(xiàn)金流也將變得更充裕。

對(duì)于信托公司，則可以充分發(fā)揮信托優(yōu)勢(shì)，同時(shí)也找到了一個(gè)盈利增長(zhǎng)點(diǎn)。信托、銀行和企業(yè)在應(yīng)收賬款之間的合作，為解決應(yīng)收賬款問題提出了另一思路。信托公司與商業(yè)銀行合作，參與企業(yè)應(yīng)收賬款的融資服務(wù)，選擇企業(yè)應(yīng)收賬款的組合發(fā)售信托計(jì)劃，發(fā)揮信托自身的破產(chǎn)隔離制度的優(yōu)勢(shì)，分解風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)為投資者提供一條理財(cái)?shù)那馈?/p>

2．融資租賃模式：北京國(guó)投中聯(lián)工程機(jī)械融資租賃信托

2004年3月北京國(guó)投推出中聯(lián)工程機(jī)械融資租賃信托計(jì)劃。

產(chǎn)品一：中聯(lián)―新奧工程機(jī)械融資租賃信托計(jì)劃，資金規(guī)模不超過人民幣4700萬元，信托合同不超過200份，承租人北京新奧混凝土有限公司，租賃物件混凝土攪拌車、混凝土輸送泵車。

產(chǎn)品二：中聯(lián)―新航工程機(jī)械融資租賃信托計(jì)劃，資金規(guī)模不超過人民幣2300萬元，信托合同不超過200份，承租人北京新航混凝土有限公司，租賃物件混凝土攪拌車，擔(dān)保人北京上地興達(dá)混凝土有限責(zé)任公司。資金由受托人集合運(yùn)用，主要用于購(gòu)買承租人指定的工程機(jī)械，并將該工程機(jī)械以融資租賃方式出租給承租人,以收取租金的方式獲取穩(wěn)定的增值回報(bào)。委托人可根據(jù)自己的意愿選擇不同期限的信托合同：信托期限為一年時(shí)，預(yù)計(jì)信托資金年收益率為4.5% ； 當(dāng)信托期限為兩年時(shí)，預(yù)計(jì)信托資金年收益率為5.2% ；當(dāng)信托期限為三年時(shí)，預(yù)計(jì)信托資金年收益率為5.8% 。在租賃期間，租賃物件的所有權(quán)歸出租人，承租人不得轉(zhuǎn)讓、抵押或出售租賃物件。只有在承租人全額支付租金后，租賃物件的所有權(quán)才轉(zhuǎn)讓給承租人。擔(dān)保人為承租人償還租金提供資產(chǎn)抵押和不可撤銷的連帶責(zé)任擔(dān)保。承諾回購(gòu)人長(zhǎng)沙中聯(lián)重工科技發(fā)展股份有限公司，承諾回購(gòu)人承諾若出租人未能如期支付租金，其將按合同約定回購(gòu)租賃物件以保障投資人利益。承租人在租賃期初向出租人支付租賃保證金，作為履行合同的保證。

對(duì)于希望獲得新資產(chǎn)的企業(yè)來說，租賃是一種傳統(tǒng)方式以外的具有吸引力的資產(chǎn)融資方式。和其他融資渠道相比，租賃的融資價(jià)格具有競(jìng)爭(zhēng)力，為承租人提供了數(shù)年的固定融資成本，通過協(xié)商達(dá)成與來自使用租賃資產(chǎn)預(yù)計(jì)現(xiàn)金流量相匹配的租金支付方式，在資產(chǎn)的使用年限內(nèi)構(gòu)建理想的現(xiàn)金流。

在國(guó)外，結(jié)構(gòu)性租賃(Structured Lease)可以為資產(chǎn)負(fù)債表外資產(chǎn)籌集新資金，更好地分配風(fēng)險(xiǎn)和現(xiàn)金流管理，實(shí)際上是帶有會(huì)計(jì)和稅收效果的結(jié)構(gòu)性貸款。租賃可以不進(jìn)入資產(chǎn)負(fù)債表，可以減少承租人的賬面財(cái)務(wù)責(zé)任，提高固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率，為其提供保留資本的能力，從而降低資本負(fù)債率。對(duì)投資人來說，租賃是非清算資產(chǎn)（Bankruptcy remote），風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)小，租賃所產(chǎn)生的現(xiàn)金流是可以預(yù)測(cè)的。

隨著企業(yè)信用意識(shí)的增強(qiáng)和租賃法律法規(guī)的逐步健全，通過信托方式利用租賃幫助企業(yè)完成會(huì)計(jì)、稅收、折舊、表外融資等交易安排，為客戶提供量體裁衣服務(wù)，在結(jié)構(gòu)化融資安排中發(fā)揮優(yōu)勢(shì)，將成為一條新的融資途徑。

3．基礎(chǔ)設(shè)施收費(fèi)模式：北京國(guó)投四川黃龍電力有限公司電費(fèi)收益權(quán)信托

電力項(xiàng)目具有收益穩(wěn)定、現(xiàn)金流充足的特點(diǎn)，在全國(guó)電力供應(yīng)緊張的背景下，信托公司先后設(shè)計(jì)推出多個(gè)信托產(chǎn)品投向電力及電力設(shè)備等國(guó)家產(chǎn)業(yè)政策扶持的行業(yè)。

與目前其他電力信托產(chǎn)品在資金運(yùn)用上均采用了貸款給發(fā)電公司的方式不同，北京國(guó)投四川黃龍電力有限公司電費(fèi)收益權(quán)信托首次采用電費(fèi)收益權(quán)方式進(jìn)行信托資金集合使用。四川黃龍電力有限公司作為委托人，以其擁有的甘堡電站、理縣電站、天龍湖電站、金龍?zhí)峨娬镜碾娰M(fèi)收益權(quán)作為信托財(cái)產(chǎn)，設(shè)立電費(fèi)收益權(quán)信托，根據(jù)黃龍電力2004～2006年能提供的電費(fèi)收入的現(xiàn)金流，以甘堡、理縣電站電費(fèi)收入；天龍湖電站、金龍?zhí)峨娬镜牟糠蛛娰M(fèi)收入作為信托本金和收益來源，根據(jù)每年的電費(fèi)現(xiàn)金流量水平將信托期限分為一年、二年、三年三個(gè)品種，其中一年期4000萬元，收益率4.5%，兩年期1.15億元，收益率4.8%，三年期1.45億元，收益率5.2%。該信托產(chǎn)品首次引入收費(fèi)權(quán)項(xiàng)目保險(xiǎn)安排，并配合相應(yīng)的電站資產(chǎn)抵押及收費(fèi)權(quán)信托登記和連帶第三方擔(dān)保方式，即黃龍電力以甘堡電站、理縣電站的固定資產(chǎn)提供抵押擔(dān)保，并辦理相關(guān)抵押登記手續(xù)，并且將甘堡電站和理縣電站投保的財(cái)產(chǎn)保險(xiǎn)綜合險(xiǎn)和第三人責(zé)任險(xiǎn)（根據(jù)實(shí)際投保險(xiǎn)種確定）的第一收益人變更為北京國(guó)投，為信托資金的安全償還提供了多重保障（見圖4）。

從現(xiàn)金流的測(cè)算分析，本信托計(jì)劃項(xiàng)下，2004～2006年若電費(fèi)收入能夠?qū)崿F(xiàn)，黃龍電力能提供的電費(fèi)收入凈現(xiàn)金流測(cè)算基本可以覆蓋信托計(jì)劃項(xiàng)下每年必須支付的信托利益。如任一期間內(nèi)電費(fèi)收益權(quán)產(chǎn)生的電費(fèi)收益不足該期間應(yīng)收電費(fèi)收益時(shí)，黃龍電力承諾予以補(bǔ)足。

該信托產(chǎn)品通過運(yùn)用信托的風(fēng)險(xiǎn)隔離原理，對(duì)信托資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流按期限、收益和風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行分割和分層處理，使信托資金資源和電站資源實(shí)現(xiàn)了時(shí)間和空間的重新組合，在產(chǎn)品交易結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)上突出安全性、穩(wěn)定收益型特點(diǎn)。以被隔離的電站未來收費(fèi)作為信用保證，融資風(fēng)險(xiǎn)具有較強(qiáng)的可控性，信息不對(duì)稱程度大大下降，融資成本相應(yīng)降低。目前該信托項(xiàng)目已安全提前結(jié)束。

信托具有開展結(jié)構(gòu)融資的獨(dú)特優(yōu)勢(shì)。今后信托公司可通過發(fā)揮信托的高度靈活性和彈性，進(jìn)一步完善“風(fēng)險(xiǎn)隔離” 和“信用增強(qiáng)” 的技術(shù)，確保產(chǎn)生預(yù)期現(xiàn)金流的資產(chǎn)的獨(dú)立性和穩(wěn)定性，確保預(yù)期現(xiàn)金流的可實(shí)現(xiàn)性，通過對(duì)范圍廣泛的基礎(chǔ)資產(chǎn)的期限、流動(dòng)性、收益和風(fēng)險(xiǎn)等特性的重新分割和組合，滿足投資者的需要，量體裁衣推出創(chuàng)新型產(chǎn)品，發(fā)揮信托制度的優(yōu)勢(shì)和魅力。

篇8

【關(guān)鍵詞】公司治理 資本結(jié)構(gòu)

由于受世界經(jīng)濟(jì)的影響，當(dāng)前我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)呈下滑趨勢(shì)，作為微觀經(jīng)濟(jì)主體的企業(yè)在經(jīng)濟(jì)中的地位越發(fā)重要，企業(yè)要在復(fù)雜的經(jīng)濟(jì)環(huán)境下脫穎而出，良好的公司治理是不可或缺的。山西省作為中部崛起的省份之一，同時(shí)又是國(guó)家資源型經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型綜合配套改革試驗(yàn)區(qū)，上市公司作為中堅(jiān)力量，對(duì)其資本結(jié)構(gòu)和公司治理關(guān)系的探討具有現(xiàn)實(shí)意義。

一、山西上市公司資本結(jié)構(gòu)與公司治理現(xiàn)狀分析

（一）資本結(jié)構(gòu)現(xiàn)狀及特點(diǎn)

截至2012年12月末，山西省境內(nèi)共有A股上市公司34家，其中主板29家，中小板3家，創(chuàng)業(yè)板2家；總股本495.22億股，流通股本467.60億股；總市值（含限售）4502.89億元，流通市值4349.78億元，總市值在全國(guó)排第9位，在中部六省排名第1位。山西省已實(shí)現(xiàn)資本市場(chǎng)融資933.21億元，其中非公開發(fā)行再融資52.61億元，發(fā)行債券融資880.60億元，其中：中期票據(jù)融資549億元、公司債融資146億元、企業(yè)債融資103億元、短期融資券融資82.6億元。

根據(jù)Myers和Majluf（1984）的優(yōu)序融資理論，由于各種融資方式成本及風(fēng)險(xiǎn)的不同，公司在有資金需求時(shí)，一般先利用企業(yè)的留存收益，留存收益不足時(shí)選擇債務(wù)融資，最后才選擇股權(quán)融資。然而，山西上市公司的融資順序表現(xiàn)為股權(quán)融資、短期債務(wù)融資、長(zhǎng)期債務(wù)融資和內(nèi)源融資，有悖于優(yōu)序融資理論?？傮w來說，我國(guó)山西上市公司在融資結(jié)構(gòu)的主要特點(diǎn)是外源融資比例偏高且偏好股權(quán)融資。

（二）公司治理現(xiàn)狀及特點(diǎn)

作者通過對(duì)銳思金融數(shù)據(jù)庫(kù)的數(shù)據(jù)進(jìn)行整理分析，發(fā)現(xiàn)了2011年山西26家非金融類正常上市公司的治理狀況：第一大股東的股權(quán)集中度平均為0.4235，前五大股東的股權(quán)集中度平均為0.5337，Z指數(shù)（第一大股東持股比例/第二大股東持股比例）平均為22.74，國(guó)有股比例平均為5.39%，法人股比例平均為5.19%，機(jī)構(gòu)投資者持股比例平均為0.1154。

根據(jù)以上數(shù)據(jù)，可以得出山西上市公司治理結(jié)構(gòu)有如下特點(diǎn)：股權(quán)集中程度高，且第一大股東持股比例遠(yuǎn)高于第二大股東持股比例；國(guó)有股與法人股比例較低；機(jī)構(gòu)投資者持股比例偏低。

二、完善山西上市公司資本結(jié)構(gòu)與公司治理的建議

總體而言，目前山西上市公司資本結(jié)構(gòu)與公司治理還不完善。本文根據(jù)前文分析結(jié)果，擬從公司自身建設(shè)方面以及外部建設(shè)方面對(duì)完善山西上市公司資本結(jié)構(gòu)與公司治理提出建議。

（一）山西上市公司自身建設(shè)方面的建議

選擇合適的債務(wù)融資。所得稅稅負(fù)較高的上市公司可以考率采用更多的長(zhǎng)期負(fù)債，盡可能充分的利用負(fù)債的稅盾作用。山西上市公司在進(jìn)行資本結(jié)構(gòu)決策時(shí)應(yīng)根據(jù)自身規(guī)模合理選擇債務(wù)融資，首先應(yīng)分析自身在行業(yè)內(nèi)所處的位置、競(jìng)爭(zhēng)力的強(qiáng)弱、盈力能力的大小等，然后決定融資方案。在我國(guó)，公司規(guī)模越大，貸款審批速度越快、利率也越低，在向銀行貸款時(shí)公司能占據(jù)主動(dòng)地位。規(guī)模較大的公司由于破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)較小、利率較低，可采用較多的債務(wù)融資，以充分利用財(cái)務(wù)杠桿作用。

提高公司自身盈利能力。根據(jù)優(yōu)序融資理論，當(dāng)公司出現(xiàn)融資需求時(shí)，首先會(huì)選擇內(nèi)源融資，即依靠公司的留存收益進(jìn)行融資，這種融資方式最為安全、高效，當(dāng)留存收益不足時(shí)，公司才會(huì)考慮外源融資，即發(fā)行股票或借款。因此，當(dāng)山西上市公司有較強(qiáng)的盈利能力時(shí)，其留存收益就會(huì)增加，從而在出現(xiàn)融資需求時(shí)對(duì)外源融資的依賴程度就會(huì)降低，因此需要的債務(wù)融資也會(huì)減少。

確定合理的公司治理結(jié)構(gòu)。山西上市公司應(yīng)根據(jù)自身情況及外部環(huán)境，確立合理的治理結(jié)構(gòu)，進(jìn)而優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)，使“兩種結(jié)構(gòu)”達(dá)到雙優(yōu)，提升公司競(jìng)爭(zhēng)力。根據(jù)前文所述，山西上市公司可以通過引進(jìn)機(jī)構(gòu)投資者等方式來完善公司治理結(jié)構(gòu)。

制定完善的公司治理機(jī)制。山西上市公司要想完善公司治理，除了確定合理的公司治理結(jié)構(gòu)外，還需制定完善的公司治理機(jī)制，包括：激勵(lì)機(jī)制；監(jiān)督機(jī)制；權(quán)競(jìng)爭(zhēng)機(jī)制。

（二）山西上市公司外部建設(shè)方面的建議

（1）完善企業(yè)債券市場(chǎng)。目前，山西上市公司負(fù)債結(jié)構(gòu)不合理的情況較為嚴(yán)重，即負(fù)債結(jié)構(gòu)單一，注重借款而忽視債券，而除股票市場(chǎng)外，債券市場(chǎng)也是金融市場(chǎng)的一個(gè)重要組成部分，它對(duì)于優(yōu)化企業(yè)資本結(jié)構(gòu)、建立合理的債務(wù)結(jié)構(gòu)有著重要的意義。因此，完善債券市場(chǎng)是外部建設(shè)的重要分支，具體可以采取以下措施：鼓勵(lì)增加債券品種，實(shí)現(xiàn)債券品種創(chuàng)新，逐步增加債券品種、擴(kuò)大債券市場(chǎng)規(guī)模；加強(qiáng)對(duì)債券市場(chǎng)的監(jiān)管，特別是債券發(fā)行人信用條件以及到期付款能力的監(jiān)管，政府監(jiān)管部門要加強(qiáng)對(duì)債券中介機(jī)構(gòu)的監(jiān)管，使它們能夠遵守相關(guān)法律的約束，客觀公正的對(duì)債券發(fā)行機(jī)構(gòu)作出評(píng)價(jià)，為投資者提供準(zhǔn)確、真實(shí)、詳細(xì)的信息，幫助投資者決策。

（2）加強(qiáng)銀行貸款的約束力。目前山西上市公司負(fù)債結(jié)構(gòu)偏好銀行借款而忽視債券融資，造成這一結(jié)果的原因不僅是債券市場(chǎng)的不完善，銀行貸款約束力較弱也是一個(gè)重要的原因。要想加強(qiáng)對(duì)銀行貸款的約束力，就要從根本出發(fā)，進(jìn)行銀行產(chǎn)權(quán)制度的改革，使國(guó)有銀行真正轉(zhuǎn)變?yōu)樯虡I(yè)銀行，并將現(xiàn)代企業(yè)制度也引入到銀行體系，使銀行成為企業(yè)獨(dú)立的債權(quán)人，獨(dú)立承擔(dān)企業(yè)的信用風(fēng)險(xiǎn)，促使銀行在貸款時(shí)對(duì)企業(yè)加強(qiáng)審核力度、硬化約束條件，逐步使貸款行為規(guī)范化、提高銀行效率，從而進(jìn)一步提優(yōu)化企業(yè)資本結(jié)構(gòu)，完善公司治理。

（3）鼓勵(lì)機(jī)構(gòu)投資者持股。山西機(jī)構(gòu)投資者2011年持股比例平均為11.54%，低于當(dāng)年全國(guó)A股市場(chǎng)的平均比例（15.56%）。而機(jī)構(gòu)投資者具有投資管理專業(yè)化、投資行為規(guī)范化和投資結(jié)構(gòu)組合化的特點(diǎn)，增加他們對(duì)公司的持股比例，可以使其參與公司治理，這樣能夠?qū)举Y本結(jié)構(gòu)的優(yōu)化和公司價(jià)值的提升起到重要作用。

篇9

關(guān)鍵詞：融資約束現(xiàn)金―現(xiàn)金流模型面板門限

一、文獻(xiàn)述評(píng)

作為公司金融的研究重點(diǎn)，融資約束對(duì)公司經(jīng)營(yíng)的影響及企業(yè)的財(cái)務(wù)管理模式很早就引起了學(xué)者的興趣。凱恩斯（1936）認(rèn)為，企業(yè)持有流動(dòng)性的一大好處是可以把握有價(jià)值的投資機(jī)會(huì)。相應(yīng)地，如果企業(yè)面臨融資摩擦（financing friction），流動(dòng)性管理就成為企業(yè)管理者必須考慮的重大問題。

傳統(tǒng)的理論通過企業(yè)的投資行為來考察融資約束對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)的影響。然而，自Kaplan和Zingales（1997）以來，以上結(jié)論受到了多方面的質(zhì)疑，最具挑戰(zhàn)性的觀點(diǎn)有兩個(gè)：一是Tobin’Q的衡量偏誤；二是投資―現(xiàn)金流敏感性能否作為判斷融資約束存在與否的依據(jù)。

針對(duì)以上問題，Almeida and Campello et al.（2004）等提出了另外一種檢驗(yàn)融資約束假設(shè)的思路：面臨融資約束的公司需要儲(chǔ)備現(xiàn)金以保證后續(xù)投資項(xiàng)目的實(shí)施，而非融資約束公司則沒有這種需求。因此，融資約束公司將表現(xiàn)出強(qiáng)烈的現(xiàn)金―現(xiàn)金流敏感性，而非融資約束公司的現(xiàn)金持有政策則不受現(xiàn)金流量多寡的影響，也就不會(huì)表現(xiàn)出現(xiàn)金―現(xiàn)金流敏感性。

在我國(guó)，負(fù)債率高的公司具有比較明顯的特點(diǎn)：一是國(guó)有控股的可能性大。二是資產(chǎn)規(guī)模比較大。從我國(guó)實(shí)際情況來看，由于銀行貸款仍然是公司主要的外部融資渠道，越大的公司，可以提供更多的擔(dān)保，銀行需要承擔(dān)的監(jiān)督成本也越小。基于上述分析，本文提出如下假設(shè)：公司的負(fù)債率越高，規(guī)模越大，面臨的融資約束程度越低。

這就引入一個(gè)新的問題：如何劃分融資約束與非融資約束樣本，進(jìn)而考察不同樣本的融資約束程度？以往的文獻(xiàn)多采用主觀判斷的分類法，例如按照企業(yè)負(fù)債率、資產(chǎn)規(guī)模或分紅的三分位、四分位數(shù)劃分樣本，為什么高（低）分位數(shù)樣本就是非融資約束組？依據(jù)是什么（張文君，2014）？為此Hansen（1999）提出了面板門限模型（panel threshold model），該模型的基本思想是利用統(tǒng)計(jì)檢驗(yàn)的方法基于數(shù)據(jù)本身對(duì)樣本進(jìn)行分類，這在很大程度上緩解了先驗(yàn)判斷帶來的偏誤。

基于上述考慮，本文將利用面板門限―現(xiàn)金―現(xiàn)金流模型實(shí)證檢驗(yàn)融資約束假說。

二、模型與數(shù)據(jù)

為了保證可比性，本文亦使用Almeida and Campello et al.（2004）的基礎(chǔ)模型，并以此為基礎(chǔ)構(gòu)建門檻模型，如方程（1）所示，

其中， 和 分別為被解釋變量（現(xiàn)金持有變化）和主要解釋變量（現(xiàn)金流量）， 為示性函數(shù)，qit為Tobin’Q，為企業(yè)規(guī)模，rit為門檻變量，和大多數(shù)文獻(xiàn)一樣，本文使用企業(yè)負(fù)債率和企業(yè)規(guī)模作為門檻變量， 、 為相應(yīng)的雙門限值3，下標(biāo) 分別為個(gè)體和時(shí)間標(biāo)識(shí)符。

面板門限模型的求解主要包括兩步：一是對(duì)門檻效應(yīng)的檢驗(yàn)，二是門檻值的求解。本文的數(shù)據(jù)來源于Wind數(shù)據(jù)庫(kù)，選取全部A股上市公司2008――2015年的數(shù)據(jù)，進(jìn)一步的篩選原則如下：（1）剔除金融類和ST類公司；（2）剔除有數(shù)據(jù)缺失的企業(yè)；（3）剔除財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)異常的樣本。最終得到1469家公司作為研究對(duì)象，共計(jì)10283個(gè)公司年度觀察值。

三、實(shí)證結(jié)果與分析

本文采用不同的門檻變量，得到了一致的檢驗(yàn)結(jié)果――模型中存在兩個(gè)門檻值，即對(duì)于不同負(fù)債率（公司規(guī)模）的公司而言，由于其面臨不同的融資約束，因而其現(xiàn)金―現(xiàn)金流敏感性是不同的。

根據(jù)負(fù)債率作為門檻變量，取公司規(guī)模作為門檻變量。得出以下結(jié)論：（1）低負(fù)債率樣本的現(xiàn)金―現(xiàn)金流敏感性系數(shù)顯著為負(fù)，這意味著低負(fù)債率反映了公司上佳的財(cái)務(wù)狀況，因而能夠有效緩解公司的融資約束，中等負(fù)債率和高負(fù)債率的現(xiàn)金―現(xiàn)金流敏感性系數(shù)為正，且中等負(fù)債率樣本的系數(shù)為0.315，顯著大于高負(fù)債率樣本的0.0172，這部分驗(yàn)證了前文提出的假說――公司的負(fù)債率越高，面臨的融資約束程度越低。同時(shí)，從樣本的分布范圍來看，低負(fù)債率的樣本數(shù)只有133個(gè)，顯然，負(fù)債率低于8%是一項(xiàng)要求極高的財(cái)務(wù)指標(biāo)，企業(yè)的資金來源幾乎全部來源于內(nèi)源融資。中等負(fù)債率的樣本數(shù)占到了總體的74%，高負(fù)債率的樣本數(shù)達(dá)2542，占比24.7%，其中國(guó)企樣本數(shù)達(dá)到1668家，這在一定程度上印證了前文的一個(gè)論斷――負(fù)債率越高的公司國(guó)有控股的可能性也越大。（2）若以公司規(guī)模為門檻變量，則結(jié)果同樣支持前文提出的假說――公司規(guī)模越大，面臨的融資約束越小，大規(guī)模公司的現(xiàn)金―現(xiàn)金流敏感性系數(shù)為0.326，小于中等規(guī)模公司的系數(shù)0.445，令人意外的是，小規(guī)模公司的系數(shù)居然為負(fù)。但相比于負(fù)債率組，樣本分布發(fā)生了很大變化，屬于中等規(guī)模的樣本數(shù)僅有333家，僅為全部樣本數(shù)的3%，這樣，對(duì)整體進(jìn)行門檻回歸已經(jīng)沒有太大的意義，但注意到第二個(gè)門檻值95%的置信區(qū)間為（447.773，10088.099），這是一個(gè)相當(dāng)大的取值范圍，事實(shí)上，若以10088.1為臨界點(diǎn)劃分樣本，則中等企業(yè)規(guī)模的樣本數(shù)達(dá)到2290。（3）幾乎所有樣本的現(xiàn)金―現(xiàn)金流敏感性系數(shù)均顯著為正，這意味著絕大多數(shù)公司都面臨著“融資約束”難題，關(guān)鍵在于，不同類型的公司面臨的融資約束程度不同，高負(fù)債率通常也是大規(guī)模的企業(yè)，現(xiàn)金―現(xiàn)金流敏感性系數(shù)顯著小于中等負(fù)債率或中等規(guī)模的企業(yè)，即前者面臨的融資約束弱于后者。

四、結(jié)論與啟示

本文以Almeida and Campello et al.（2004）的研究為基礎(chǔ)，從現(xiàn)金―現(xiàn)金流敏感性角度檢驗(yàn)了融資約束假說在中國(guó)的實(shí)用性。本文的實(shí)證結(jié)果主要有以下發(fā)現(xiàn)――區(qū)e于以往研究，本文發(fā)現(xiàn)，融資約束普遍存在于中國(guó)的上市企業(yè)中，融資約束對(duì)中國(guó)上市公司的現(xiàn)金持有行為具有重要影響，具體表現(xiàn)為，負(fù)債率越高、資產(chǎn)規(guī)模越大的公司面臨的融資約束越弱，而中等負(fù)債率或中等規(guī)模公司則表現(xiàn)出更加強(qiáng)烈的現(xiàn)金―現(xiàn)金流敏感性。這直接驗(yàn)證了本文提出的理論假設(shè)。

融資約束顯著影響上市公司現(xiàn)金持有行為這一結(jié)論具有重要的政策含義。對(duì)于企業(yè)而言，持有較多現(xiàn)金雖然可以在一定程度上緩解外部資金壓力，提高企業(yè)投融資決策的自主性，但同時(shí)要承擔(dān)較大的流動(dòng)性成本，對(duì)企業(yè)管理者提出了很高的要求。除此之外，促進(jìn)金融市場(chǎng)的發(fā)展，加快銀行改制、培育和發(fā)展公司債券市場(chǎng)等有助于拓寬公司融資渠道的手段則是破解融資約束難題的根本之道。

參考文獻(xiàn)：

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篇10

關(guān)鍵詞：國(guó)有企業(yè)；融資結(jié)構(gòu)；問題和思路

一、引言

對(duì)于一個(gè)企業(yè)來說，融資的重要性是不言而喻的。融資結(jié)構(gòu)同時(shí)也等同于企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)，是企業(yè)資金籌集中不同資金結(jié)構(gòu)和比例的關(guān)系統(tǒng)稱。企業(yè)的發(fā)展離不開投資和融資，正是一次次投資與融資行為，企業(yè)自身才能實(shí)現(xiàn)持續(xù)的發(fā)展，為企業(yè)的經(jīng)濟(jì)活動(dòng)和行為提供足夠的資金來源。在國(guó)有企業(yè)發(fā)展中，企業(yè)融資結(jié)構(gòu)方面的問題已經(jīng)逐漸成為影響企業(yè)健康發(fā)展和我國(guó)社會(huì)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定發(fā)展的重要問題，同時(shí)也是國(guó)有經(jīng)營(yíng)管理中所應(yīng)該重點(diǎn)關(guān)注的一個(gè)課題。

二、國(guó)有企業(yè)融資結(jié)構(gòu)的特殊性和原因

國(guó)企融資結(jié)構(gòu)的問題特殊性，主要在于國(guó)有企業(yè)在改革過程中，相關(guān)改革管理制度的落實(shí)沒有得到全面、深入的執(zhí)行，很多發(fā)展改革中的矛盾沒有得到及時(shí)和根本的解決。國(guó)有企業(yè)在持續(xù)發(fā)展過程中，資金發(fā)展和支持上存在較多的問題與矛盾，這對(duì)于國(guó)有企業(yè)的健康發(fā)展所造成的影響是非常深遠(yuǎn)的。國(guó)有企業(yè)在融資過程中出現(xiàn)平均資產(chǎn)負(fù)債率較高，負(fù)債過度以及逃費(fèi)銀行貸款現(xiàn)象相當(dāng)嚴(yán)重，銀行不良貸款名序中排名相對(duì)靠前等諸多問題，對(duì)于我國(guó)經(jīng)濟(jì)的快速和良性發(fā)展都造成了非常嚴(yán)重的威脅。整體而言，當(dāng)前我國(guó)國(guó)有企業(yè)融資結(jié)構(gòu)中存在的問題主要表現(xiàn)在以下方面：第一，融資渠道不夠完善。在我國(guó)現(xiàn)階段國(guó)企的融資結(jié)構(gòu)中，內(nèi)部融資渠道存在一一定的缺失和不組，內(nèi)部融資比例較低，其難以有效地為企業(yè)的發(fā)展和生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)提供足夠的資金支撐，很多融資行為都屬于外部融資，這對(duì)于企業(yè)自身健康和長(zhǎng)效發(fā)展來說是非常不利的，同時(shí)也會(huì)對(duì)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)管理行為造成很大的影響。當(dāng)前國(guó)企內(nèi)部融資渠道主要通過協(xié)議的方式，將具有資金富余單位和資金短缺單位之間進(jìn)行聯(lián)合，實(shí)現(xiàn)資金方面的流通。與此同時(shí)，另外一部分資金存在富余的單位，也可以通過購(gòu)買資金短缺單位所發(fā)行的債券來實(shí)現(xiàn)資金的轉(zhuǎn)移。這兩種內(nèi)部融資的成本相對(duì)較高，并且對(duì)于相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)問題難以實(shí)現(xiàn)有效的規(guī)避，不利于國(guó)有企業(yè)的健康發(fā)展。第二，債權(quán)融資比例不合理。在快速發(fā)展的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體系下，國(guó)有企業(yè)自身的發(fā)展也需要進(jìn)行不斷的調(diào)整和改進(jìn)。由于外界因素和內(nèi)部因素的雙重影響，國(guó)有企業(yè)自身在發(fā)展中對(duì)于債券發(fā)行問題缺乏一個(gè)足夠的重視態(tài)度，并且相關(guān)制度不夠合理，從而導(dǎo)致了債券融資比例較低這一問題。而一部分國(guó)有企業(yè)對(duì)于債券融資認(rèn)識(shí)不到位，融資結(jié)構(gòu)中并沒有存在相應(yīng)的債券融資的渠道。這一債券融資方面的問題，是我國(guó)國(guó)有企業(yè)與國(guó)外先進(jìn)企業(yè)融資結(jié)構(gòu)方面存在的一個(gè)重要差異，同時(shí)也是制約國(guó)有企業(yè)發(fā)展的一個(gè)重要因素。第三，外部負(fù)債問題難以得到有效控制?，F(xiàn)階段，國(guó)有企業(yè)的外部融資渠道中，銀行貸款是其中的重要渠道，同時(shí)也是造成企業(yè)外部負(fù)債水平過高的一個(gè)重要因素。在國(guó)民經(jīng)濟(jì)不斷發(fā)展的過程中，國(guó)有企業(yè)自身的銀行貸款需求一直處于不斷增加的過程中，整個(gè)融資結(jié)構(gòu)相對(duì)偏激，一旦企業(yè)自身出現(xiàn)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)方面的問題，那么企業(yè)就很有可能會(huì)增加貸款比例，整體收益就會(huì)收到很大的影響，甚至導(dǎo)致企業(yè)的破產(chǎn)。在國(guó)有企業(yè)發(fā)展過程中，其自身出現(xiàn)相關(guān)問題導(dǎo)致銀行貸款問題的發(fā)生，這同時(shí)也會(huì)對(duì)于銀行發(fā)展造成影響。

三、國(guó)有企業(yè)融資結(jié)構(gòu)發(fā)展思路

第一，完善內(nèi)部融資渠道。對(duì)于國(guó)有企業(yè)來說，內(nèi)部融資的重要性是不言而喻的，針對(duì)于當(dāng)前融資渠道不夠完善的問題，在融資結(jié)構(gòu)構(gòu)建的過程中要進(jìn)行積極的增加和拓展，提高對(duì)于經(jīng)營(yíng)中盈利資金的控制能力，有措施、有目標(biāo)、有機(jī)會(huì)地開展內(nèi)部融資工作，提高內(nèi)部盈利水平。國(guó)有企業(yè)也要結(jié)合自身的資金情況和特點(diǎn)，對(duì)于資金情況進(jìn)行全面深入的分析，提高內(nèi)部融資的整體比例。在內(nèi)部融資渠道完善的過程中，也要關(guān)注對(duì)企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)成本的控制，提高企業(yè)收入水平和存款周轉(zhuǎn)率，更好地提高企業(yè)內(nèi)部資金流轉(zhuǎn)的通暢性和效率，減少內(nèi)部融資成本。第二，優(yōu)化國(guó)企資本結(jié)構(gòu)。國(guó)有企業(yè)發(fā)展中，融資問題的解決是一項(xiàng)長(zhǎng)期的工作，需要企業(yè)本身對(duì)經(jīng)營(yíng)管理制度進(jìn)行改進(jìn)，更好地適應(yīng)外界社會(huì)經(jīng)濟(jì)體制。有關(guān)部門也要對(duì)于改革工作進(jìn)行科學(xué)的規(guī)劃，通過制度和政策方面的有效引導(dǎo)，實(shí)現(xiàn)對(duì)國(guó)有企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的優(yōu)化，幫助國(guó)有企業(yè)更好地開展改革融資工作，為國(guó)有企業(yè)融資結(jié)構(gòu)的優(yōu)化提供科學(xué)的基礎(chǔ)和保障。第三，解決相關(guān)負(fù)債問題。針對(duì)于現(xiàn)階段企業(yè)所存在的負(fù)債問題，國(guó)有企業(yè)要從基礎(chǔ)層面入手，對(duì)于負(fù)債結(jié)構(gòu)進(jìn)行改善，提高負(fù)債結(jié)構(gòu)的合理性，有效地減少和控制由于企業(yè)經(jīng)營(yíng)發(fā)展問題所導(dǎo)致的各類壞賬和四張的問題。針對(duì)于現(xiàn)階段融資結(jié)構(gòu)，國(guó)有企業(yè)要進(jìn)行科學(xué)的改進(jìn)，對(duì)于債權(quán)融資模式進(jìn)行深入的研究，結(jié)合國(guó)有企業(yè)的實(shí)際特點(diǎn)，對(duì)于國(guó)有企業(yè)的股權(quán)融資模式進(jìn)行進(jìn)一步的發(fā)展。對(duì)于一些具有較強(qiáng)盈利能力和債務(wù)償還能力的企業(yè)，可以鼓勵(lì)企業(yè)發(fā)展債權(quán)融資模式，對(duì)于集體融資的優(yōu)勢(shì)進(jìn)行充分的發(fā)揮，有效地提高現(xiàn)有國(guó)有企業(yè)融資結(jié)構(gòu)的安全性，為企業(yè)的經(jīng)營(yíng)發(fā)展提供安全、可靠的保障。在債券模式發(fā)展應(yīng)用的過程中，要對(duì)于國(guó)有企業(yè)的債務(wù)償還能力進(jìn)行科學(xué)的評(píng)估和審核，并且進(jìn)行長(zhǎng)期的試驗(yàn)和規(guī)劃。

四、結(jié)束語

總而言之，在我國(guó)經(jīng)濟(jì)不斷發(fā)展的過程中，國(guó)有企業(yè)本身發(fā)揮著巨大的作用，并逐漸成為了我國(guó)整體經(jīng)濟(jì)體系下的支柱力量。對(duì)于國(guó)有企業(yè)來說，對(duì)于企業(yè)融資結(jié)構(gòu)進(jìn)行優(yōu)化，提高融資結(jié)構(gòu)的合理性已經(jīng)成為了保障國(guó)有企業(yè)健康發(fā)展，實(shí)現(xiàn)價(jià)值最大化的重要前提，同時(shí)這也是國(guó)有企業(yè)的重要生產(chǎn)發(fā)展基礎(chǔ)，是國(guó)有企業(yè)適應(yīng)外界經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的必經(jīng)之路。通過對(duì)國(guó)有企業(yè)融資結(jié)構(gòu)特點(diǎn)和相關(guān)問題的深入研究和分析，可以更好地提高融資結(jié)構(gòu)優(yōu)化策略的科學(xué)性和可行性，幫助我國(guó)國(guó)有企業(yè)實(shí)現(xiàn)持續(xù)、穩(wěn)健發(fā)展。

作者:張鴻 單位:鄂爾多斯市國(guó)有資產(chǎn)投資控股集團(tuán)有限公司

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