導(dǎo)語：如何才能寫好一篇泡沫經(jīng)濟的啟示，這就需要搜集整理更多的資料和文獻，歡迎閱讀由公務(wù)員之家整理的十篇范文，供你借鑒。

篇1

關(guān)鍵詞：日本； 泡沫經(jīng)濟； 啟示。

從 1983 年開始形成并于 1990 年破裂的日本泡沫經(jīng)濟，對日本的經(jīng)濟發(fā)展造成了巨大的影響。以史為鑒，以他國為鑒，避免我國經(jīng)濟發(fā)展出現(xiàn)重大挫折，促進我國和諧社會的建設(shè)，有必要重新審視日本的泡沫經(jīng)濟生成、膨脹及破裂的全過程，供我國當(dāng)前進行宏觀經(jīng)濟調(diào)控時予以參考。

一、日本泡沫經(jīng)濟介紹。

1. 泡沫經(jīng)濟的形成過程。日本泡沫經(jīng)濟的形成經(jīng)歷了兩個過程，第一個過程是從 1983 年秋到 1987年底，第二個過程是從 1988 年初到 1989 年底。第一個過程可以說是日本金融自由化的開端，持續(xù)到美國股票市場的股價創(chuàng)下最大暴跌紀錄的黑色星期一（ 1987 年 10 月 19 日） 為止。第一，日本的金融自由化。日本于 1984 年 5 月《關(guān)于金融自由化和日元國際化的現(xiàn)狀和展望》，隨后實行了一系列的金融自由化政策，包括外匯資金可自由轉(zhuǎn)換為日元并可作為國內(nèi)資金使用，實際需求原則的廢除，日元轉(zhuǎn)換限制的廢除，使得日本對外證券投資急劇增加，擁有巨額資金的日本公共投資者的投資動向影響到美國的金融和資本市場。第二，《廣場協(xié)議》和金融緩和措施。1985 年 9 月達成《廣場協(xié)議》后，日元大幅升值，日本海外投資受到巨額的外匯風(fēng)險和外匯估價損失； 日本政府通過拋售美元、購買日元操作來干預(yù)外匯市場和接二連三的調(diào)低貼現(xiàn)率等積極的金融緩和措施，引起了國內(nèi)貨幣供應(yīng)量猛增，但猛增的貨幣供應(yīng)量并沒有通過物價上升（ 流量） 而被吸收，而是急劇擴大了面向不動產(chǎn)的貸款，成了導(dǎo)致存量價格飛漲的原動力。日本地價與物價之比，1959 年 3月為 2.2，1970 年 3 月為 13. 2，1986 年 3 月為25.2，1990 年 3 月則急劇擴大到 68. 2。急劇擴大的面向不動產(chǎn)的貸款，為其后泡沫經(jīng)濟的形成準備了資金方面的條件。第三，個人生財之道的拓寬和小額儲蓄免稅課稅制度的廢除。廣場協(xié)議之后的金融緩和措施改變了貨幣的流向，人們不再把注意力集中在存款上。以股票形態(tài)運用的資金，通過購買股票，在1987 年上半期達 8600 億日元，下半期繼續(xù)猛增 4. 58兆日元，全年共增加 5. 45 兆日元。第四，企業(yè)生財之道的拓寬和基金的擴大。1985 年以后企業(yè)積極地大幅增加金融資產(chǎn)的運用，擴大所謂的生財交易。1986 年以后，在利率下降和股價攀升的形勢下，企業(yè)改變以往向銀行借款的方式，采用在國內(nèi)發(fā)行可轉(zhuǎn)換公司債券、在國外發(fā)行附認股權(quán)證公司債券等籌資方式。1987 年藉由發(fā)行有價證券的籌資比上一年增加 60.8%（ 1986 年增加26.3%） ，但通過權(quán)益融資形式以極低的利率籌集到的巨額資金并沒有完全用在工業(yè)企業(yè)的設(shè)備投資上，而是被主要用在金融資產(chǎn)上，特別是運用在股票投資上。第五，銀行抵押貸款的擴大。銀行在土地抵押貸款和股票抵押貸款上加大了力度。從不動產(chǎn)抵押貸款在全國銀行的貸款余額中所占的比例分析，1984 年為 17%，以后比例逐年提高，1987 年以后達 20% 左右。股票等有價證券抵押貸款比例也逐年上升，1988 年上升到 2. 5%。1986 年開始的地價和股價的上漲導(dǎo)致借款人抵押能力的增強和賬外資產(chǎn)的增加，促進了不動產(chǎn)抵押貸款的有價證券抵押貸款的增加。通過這些貸款籌集到資金的企業(yè)，將其大部分資金用于購買將來有可能升值的土地、股票、特定貨幣信托和信托基金，更進一步強化了地價和股價的上漲。金融資產(chǎn)和金融負債的交叉上升，必將伴隨著信用創(chuàng)造，成為形成泡沫經(jīng)濟的主要因素。

2. 泡沫經(jīng)濟的膨脹期。第一，企業(yè)金融的變化。1975—1979 年度平均和 1980—1984 年度籌資與銷售額之比平均均為 2. 6%，1985 年度也不過2. 5% ，但 1986 年度以后逐漸上升，1988 年度為4. 5% ，1989 年度達 6. 2% 。如果企業(yè)進行“正常的交易”所需的籌資額為銷售額的 2. 6%，則可以看出1986—1989 各年度均超過了正常情況下的籌資?！斑^剩籌資額”中的一部分被用于實物投資，其余的大部分被運用于泡沫經(jīng)濟的膨脹上。這可從流動資金比例自 1986 年以后急劇增加這一點清楚地看出（ 1983 年為 1.18，1986 年為 1. 71，1989 年為 2. 02） 。企業(yè)不僅籌集了過剩的資金，而且其籌資渠道也發(fā)生了很大變化。所占比例明顯增大的是附認股權(quán)證公司債券、可轉(zhuǎn)換公司債券等以發(fā)行股票為中心的權(quán)益融資。權(quán)益融資之所以猛增，是因為只要以期待股價持續(xù)上升的資本收益為前提，就可以比銀行借款、一般公司債券的借款成本低得多的成本籌集到資金。第二，銀行擴大與中小企業(yè)的交易。由于大企業(yè)利用通過直接金融方式籌集到的大量資金來償還銀行借款，因而日本的金融機構(gòu)迫不得已將重點轉(zhuǎn)向擴大與中小企業(yè)之間的交易。中小企業(yè)中資金需求旺盛的有流通服務(wù)行業(yè)、建筑行業(yè)、不動產(chǎn)行業(yè)、金融和保險行業(yè)、租賃行業(yè)，上述貸款都是抵押貸款，向這些非金融機構(gòu)貸款和不動產(chǎn)貸款導(dǎo)致了泡沫經(jīng)濟的膨脹。同時，市立銀行不經(jīng)由中小企業(yè)而直接擴大以住房貸款為中心的面向個人的貸款。第三，股票期貨交易的擴大。在金融自由化浪潮的影響下，1988 年 9 月起，開始了東京證券交易所股價指數(shù)和大阪證券交易所日經(jīng)平均股價為對象的股價指數(shù)期貨交易，更促進了泡沫經(jīng)濟的膨脹。

3. 泡沫經(jīng)濟的崩潰過程。第一，兩個谷底。日本的股票市場自1989 年12 月29 日東京證券交易所收盤價創(chuàng)下歷史最高紀錄（ 38915. 87 日元） 以來，在一年內(nèi)股票大幅跌落了兩次。第一次谷底是 1990年 4 月2 日的28002.07 日元，從1989 年的峰值跌落28. 05% ; 第 二 次 谷 底 是 1990 年 10 月 1 日 的20021. 86日元，從 7 月 17 日的峰值（ 33172. 28 日元）跌落 39. 1%。第二，三重下跌的結(jié)構(gòu)。1990 年，在到 4 月 10 日為止的時期內(nèi)，東京股票市場經(jīng)歷了 10次股票大幅下跌，在股價下跌的同時，引人注目的是還出現(xiàn)了日元貶值、債券下跌的現(xiàn)象，即所謂的三重下跌。

二、泡沫經(jīng)濟崩潰的后果與總結(jié)。

始于 1990 年的第四季度的美國經(jīng)濟蕭條與從1991 年第二季度開始走下坡路的日本經(jīng)濟具有相同之處，那就是以往未曾經(jīng)歷過的以金融部門為主導(dǎo)的經(jīng)濟蕭條即復(fù)合蕭條，這與過去的因有效需求不足而造成的經(jīng)濟蕭條不同。這次的經(jīng)濟蕭條是在 80年代后半期逐漸展開的金融的國際化和自由化后出現(xiàn)的現(xiàn)象，是金融自由化的歸宿，與以往單純的存貨周期造成的經(jīng)濟蕭條不同，具有如下特征：

1. 國民財富總值增長的停滯。泡沫經(jīng)濟形成期和膨脹期，國民財富總值以年率 2 位數(shù)的速度在遞增。但是，泡沫經(jīng)濟崩潰時的 1990 年的增長率猛跌至 3.4%。在泡沫經(jīng)濟的形成和膨脹時期，金融資產(chǎn)的構(gòu)成比率較有形資產(chǎn)提高得快。但隨著 1990 年國民財富總值增長率的下降，有形資產(chǎn)的構(gòu)成比率提高了 2. 3 個百分點，而金融資產(chǎn)的構(gòu)成比率則相對下降。與 1982 年有形資產(chǎn)的構(gòu)成比率超過 50%這一數(shù)字相比，其后的金融資產(chǎn)增長率之劇烈是顯而易見的。1987—1989 年的貢獻度，金融資產(chǎn)為59. 2% ，而有形資產(chǎn)超過 40. 8% 。金融資產(chǎn)中，股票的增長率特別明顯。在 1982 年的金融資產(chǎn)余額中，股票余額占 129 兆日元，而在 1989 年的金融資產(chǎn)余額中，股票余額就占了 890 兆日元。在金融資產(chǎn)余額增長 3. 08 倍的期間，股票余額增長了 6. 9 倍。1987—1989 年的股票貢獻度達 27. 3% 。在實物資產(chǎn)中，土地的增長率較大。1982 年為 862 兆日元，1989 年達 2. 5 倍。從 1987—1989 年的貢獻度來看，土地為31.4%，占有形資產(chǎn)的 40. 8% 的 3/4 以上。土地的增長和金融資產(chǎn)的增長除外的固定資產(chǎn)凈額的增長比 1982 年增長 1. 49 倍，期間的國民財富總值也不過增長 2.2 倍。由此可以看出日本的國民財富總值是如何因為泡沫經(jīng)濟而膨脹起來的。1990 年是泡沫經(jīng)濟崩潰之年，該年國民財富總值增長率下降 3.4%，低于該年 7.6% 的名義國民生產(chǎn)總值的增長率。這是自 1975 年開始公布國民財富總值余額統(tǒng)計以來首次出現(xiàn)的情形。在實際 GNP 增長率下降以前，由于泡沫經(jīng)濟的崩潰而使得國民財富總值的增長率下降，這一點可以說是金融危機引起的經(jīng)濟危機的最大特點。

2. 全國銀行收益大幅度減少，金融機構(gòu)喪失媒介現(xiàn)象。1989 年期中結(jié)算期正好是泡沫經(jīng)濟的膨脹時期，銀行取得了史無前例的最高利潤，與上一年相比的增長率也較高。但是，進入泡沫經(jīng)濟崩潰時期的1990 年期中結(jié)算和1991 年3 月的結(jié)算，日本的銀行收益均比上一年大幅度減少。在日本，1988 年 4月 1 日的小額儲蓄非課稅制度的廢除與上一年私營化的 NTT 股票的上市重疊在一起，大大改變了個人的資金運用形態(tài)。特別是 1988 年，規(guī)定利率定期存款自 1954 年開始進行統(tǒng)計以來首次出現(xiàn)大幅減少，而自由利率存款比上一年增加了 6. 97 兆日元。日本出現(xiàn)了所謂的喪失媒介現(xiàn)象，資金開始流向相對有利可圖的開放市場。

3. 國際清算銀行限制的影響。金融自由化的過程也是金融國際化的過程，國際上確定至 1993 年 3月將自有資本比率保持在 8% 以上的國防清算銀行限制。國防清算銀行標準的特點在于，在計算自有資本比率時，不管是分母的資產(chǎn)總額還是分子的資本，都以一定的方式來決定。在泡沫經(jīng)濟崩潰后，既然難以增大部分的自有資本，那么為維持自有資本比率，銀行只好壓縮部分的資產(chǎn)，特別是壓縮風(fēng)險比重為 100% 的貸款，從而導(dǎo)致貨幣供應(yīng)量的減少，并為實際國民生產(chǎn)總值進入負增長鋪平了道路。由于金融自由化和國防清算銀行限制，圍繞日本經(jīng)濟的金融框架發(fā)生了根本性的變化。作為新框架的調(diào)整過程，不可避免地要對泡沫經(jīng)濟部分進行調(diào)整，出現(xiàn)金融和證券行業(yè)的重組。復(fù)合蕭條無非是日本為適應(yīng)這一新框架的調(diào)整過程。

4. 日本式信用危境。日本銀行業(yè)采用成本估價法的會計處理原則，因泡沫經(jīng)濟崩潰而發(fā)生的持有有價證券的估價損失就不會顯露出來，也反映不出為攤還因不能支付泡沫經(jīng)濟膨脹時期擴大的不動產(chǎn)貸款利息而猛增的銀行的壞賬且認定壞賬的標準也有問題。在日本，若拖延一年以上，可以作為“應(yīng)收利息”列入，并不將其視為壞賬，而且日本的銀行其備抵壞賬原則上一律采用累積貸款額的 0. 3% （ 不課稅） 的方式，不考慮貸款的償還可能性。因此，日本的資產(chǎn)負債表不能如實反映壞賬的程度，而且備抵壞賬也有過少列入的傾向。對于那些由于股價的低迷不振而對有價證券的賬外資產(chǎn)感到不安的日本銀行來說，也難以使銀行邁出積極擴大貸款的一步。泡沫經(jīng)濟崩潰之后，日本國內(nèi)陷入了長期蕭條的深淵。資產(chǎn)價格持續(xù)縮水，銀行信貸不斷減少，國內(nèi)投資萎靡，企業(yè)大批破產(chǎn)，失業(yè)率居高不下，經(jīng)濟增長速度放慢甚至負增長。日本經(jīng)濟長期蕭條迎來了失去的 20 年。

三、對我國當(dāng)前宏觀經(jīng)濟調(diào)控的啟示。

泡沫經(jīng)濟的崩潰是金融自由化和國際化這一新的框架下不可避免的一個調(diào)整過程或者說是重組過程，它是金融自由化的歸宿。泡沫經(jīng)濟的崩潰導(dǎo)致了實體經(jīng)濟的蕭條。政府在采取針對復(fù)合蕭條的經(jīng)濟對策時，不能僅僅停留在為調(diào)整存貨的低利率政策和擴大公共投資等以往的對策（ 擴大有效需要的對策） 上，而應(yīng)當(dāng)采取調(diào)整因金融自由化而產(chǎn)生的不良金融資產(chǎn)的對策，以及盡快恢復(fù)信用為目的的金融重組對策，由此來消除金融危機引起的經(jīng)濟危機。問題的焦點應(yīng)從有效需求的不足轉(zhuǎn)移到了信貸收縮、金融系統(tǒng)監(jiān)管上。

1. 中國面臨房價下跌、信貸資產(chǎn)質(zhì)量惡化等多重風(fēng)險。第一，我國金融體系面臨多重風(fēng)險。我國的金融體系內(nèi)，由于市場、機構(gòu)、跨境交易等的交互關(guān)系日益加大，影子銀行、表內(nèi)業(yè)務(wù)表外化與日俱增，再加之中央和地方政府在信貸資源分配上占據(jù)的角色，都導(dǎo)致或有負債的不斷累積，金融體系面臨的風(fēng)險正不斷累積、日益加大。我國金融體系面臨的風(fēng)險包括信貸快速擴張導(dǎo)致的信貸資產(chǎn)質(zhì)量惡化、影子銀行和表外敞口導(dǎo)致金融脫媒現(xiàn)象增加、房地產(chǎn)價格下滑及歐債危機下全球經(jīng)濟的不確定性等風(fēng)險。中國房地產(chǎn)價格的急劇上升與銀行對房地產(chǎn)的巨量貸款相迭加，加深了房地產(chǎn)價格回調(diào)對我國銀行體系的負面影響。房地產(chǎn)相關(guān)貸款占我國貸款總額的約 20%，近 30%—45% 的貸款是由房地產(chǎn)抵押擔(dān)保。房地產(chǎn)價格的回調(diào)將降低抵押品的擔(dān)保價值，在借款人違約的情況下削弱貸款回收比例。與房地產(chǎn)相關(guān)的上下游產(chǎn)業(yè)也面臨巨大的風(fēng)險。基于現(xiàn)階段房地產(chǎn)業(yè)對經(jīng)濟增長的影響，房價回調(diào)引起的經(jīng)濟減速對信貸資產(chǎn)質(zhì)量將產(chǎn)生較大負面影響。第二，銀行業(yè)壓力測試結(jié)果： 多重風(fēng)險互動或?qū)е聡乐赜绊憽８鶕?jù) IMF 和中國政府共同對全國最大的17 家商業(yè)銀行進行的壓力測試結(jié)果，如果其中幾項風(fēng)險同時發(fā)生，銀行體系就可能會遭到嚴重沖擊，金融危機在我國爆發(fā)也不是沒有可能。

2. 銀行變相推高利率，企業(yè)融資行為潛藏著巨大金融風(fēng)險。第一，表內(nèi)貸款表外化。次貸危機發(fā)生后，由于我國政府為保增長而實施的 4 萬億投資計劃，使得銀行信貸與之相伴而過度擴張。為防止流動性泛濫，2009 年下半年開始，政府逐漸加大了對房地產(chǎn)等行業(yè)的宏觀調(diào)控，收縮流動性。2011 年開始，人民銀行對銀行信貸進行數(shù)量、價格的嚴格管制后，金融機構(gòu)采取各種方式與工具，把表內(nèi)業(yè)務(wù)移到表外，傳統(tǒng)的銀行信貸關(guān)系演變?yōu)殡[藏在證券化中的信貸關(guān)系，信用擴張仍然是其核心目標?，F(xiàn)在，表外業(yè)務(wù)已占銀行貸款額的 25%—60%，而借款人大多數(shù)房地產(chǎn)商，利率在 20%—25% 之間甚至更高。

在信貸嚴控政策下，房地產(chǎn)商對資金的依賴推高了利率，并導(dǎo)致大量中小企業(yè)難以獲得信貸支持。第二，上市公司及大企業(yè)的融資行為攪亂信貸市場并可能導(dǎo)致巨大金融風(fēng)險。一是上市公司及大企業(yè)通過從資本市場低成本融資后再轉(zhuǎn)貸給利率更高的其他資金需求者以賺取利差，變相開展了商業(yè)銀行的存貸業(yè)務(wù)。上市公司及大企業(yè)的過度融資、發(fā)債，說明在我國通過債券募集資金的方式及用途、流向等方向存在較大的空白監(jiān)管領(lǐng)域，特別是對募集資金的流向，缺少嚴格的監(jiān)管手段。大規(guī)模資金流向信貸領(lǐng)域的背后則是監(jiān)管的空白。由于上市公司及大企業(yè)的過度融資，導(dǎo)致了信貸市場資金不足，而委托貸款或商業(yè)銀行發(fā)行的理財產(chǎn)品，其根源都來源于對借貸高收益的追捧。二是“影子銀行”帶來巨大信貸風(fēng)險。通貨膨脹引起存款相對較低或負利率，形成了培育表外業(yè)務(wù)的肥沃土壤，相對高利率的信托產(chǎn)品使大量的居民儲蓄轉(zhuǎn)而流向高利率的信托產(chǎn)品及其他理財產(chǎn)品； 商業(yè)銀行為避免信貸風(fēng)險和相關(guān)的責(zé)任追究，也將信貸客戶大量集中在大中型國企特別是壟斷國企身上，但由于這些國企的新項目大多并沒有太多效益，國企承貸的大量貸款，最終變相地再次以高利率貸放出去，從而造就一個個的規(guī)模巨大的“影子銀行”。中國的“影子銀行”體系通過把巨量的資金持續(xù)不斷地注入房地產(chǎn)市場及其他高風(fēng)險的投資項目，不僅繼續(xù)吹大了國內(nèi)的房地產(chǎn)泡沫，同時也將巨大的金融風(fēng)險注入了國內(nèi)的金融系統(tǒng)。三是大批中小企業(yè)盲目依附高利貸。泡沫經(jīng)濟的根源在于資本沒有流向?qū)嶓w經(jīng)濟之中。高利貸背景下的中國同樣如此。由于中國經(jīng)濟的持續(xù)高速發(fā)展，大量從事實體經(jīng)濟發(fā)展的中小企業(yè)具有大量的資金需求，但由于信貸領(lǐng)域中大量的信貸資金流向房地產(chǎn)業(yè)等泡沫經(jīng)濟領(lǐng)域而沒有流向?qū)嶓w經(jīng)濟最需要的地方，致使中小企業(yè)別無選擇只有選擇高利貸。在實體經(jīng)濟領(lǐng)域利潤率遠低于高利貸的高利率的情況下，中小企業(yè)積聚了較大的經(jīng)營風(fēng)險，而這也可能導(dǎo)致由高利貸形成的信貸危險的擴大與爆發(fā)。

四、防范信貸風(fēng)險，防止我國金融危機發(fā)生的建議。

1. 穩(wěn)妥積極地處理好人民幣匯率問題。第一，要完善匯率政策與制度。我國 1994 年開始對外有匯體制進行重大改革，實行人民幣經(jīng)常項目下的有管理的兌換。1994 年 1 月 1 曰，人民幣匯率并軌，形成了市場供求為基礎(chǔ)的單一的有管理的浮動匯率制，當(dāng)時的人民幣匯率為： 1 美元 = 8. 70 元人民幣。1996 年，我國取消了經(jīng)常項目下的匯兌限制，12 月 1日實現(xiàn)人民幣經(jīng)常項目可自由兌換； 2005 年 7 月 21日，中國人民銀行公告，著力建立以市場供求為基礎(chǔ)的、有管理的浮動匯率制度，我國的匯率制度形成以市場供求為基礎(chǔ)、參考一籃子貨幣進行調(diào)節(jié)的有管理的浮動匯率制度，人民幣匯率不再單一盯住美元，而是形成了彈性的人民幣匯率形成機制。1996 年，中國實現(xiàn)經(jīng)常項目下的完全可自由兌換，2006 年 3 月宣布要實現(xiàn)資本項目下的“基本可兌換”。中國沒有如同日本那樣，為簡單迎合外部需要而對外匯市場加以干預(yù)，而是通過對匯率形成機制市場化的推進，獨立自主地采取適合我國現(xiàn)階段經(jīng)濟發(fā)展需要相適應(yīng)的匯率管理制度和形成機制。應(yīng)該說，匯率在處理外部失衡時具有較大的政策效果，對于來自外部的任何關(guān)于我國匯率的要求，我們應(yīng)采取冷靜的態(tài)度，堅持匯改的自主性，獨立自主地形成我們的法律法規(guī)和政策。第二，要積極穩(wěn)妥地調(diào)節(jié)國際收支特別是貿(mào)易結(jié)構(gòu)的失衡問題。目前我國的國際收支、對外貿(mào)易存在著嚴重的失衡問題。與美國形成了大量的順差，而與其他貿(mào)易國家則形成了較多的逆差，產(chǎn)生了大量的外匯儲備。這使我們一方面面臨以美國為主的匯率升值的壓力，另一方面與其他國家的過量逆差不利于我國經(jīng)濟的發(fā)展，給我國的宏觀經(jīng)濟調(diào)控帶來種種難題。在我國前外匯儲備超萬億美元、貿(mào)易順差較大的情況下，適當(dāng)擴大石油、黃金等戰(zhàn)略物資的進口，增加國家戰(zhàn)略物資儲備，改變外匯資產(chǎn)投資和管理方式，有利于解決我國順差過大、緩解外匯升值壓力。

2. 引導(dǎo)合理預(yù)期的形成。國民經(jīng)濟的連續(xù)高增長，預(yù)期人民幣持續(xù)升值意識的加強，上市公司業(yè)績的提升，房地產(chǎn)等經(jīng)濟領(lǐng)域的過度火爆，使部分投資者沉醉于資產(chǎn)價格的上漲，推動了泡沫經(jīng)濟的發(fā)生并可能導(dǎo)致泡沫經(jīng)濟破滅后的巨大災(zāi)難。由于人們的預(yù)期通常超過資產(chǎn)價格的上漲，形成經(jīng)濟學(xué)中的“羊群效應(yīng)”、股價暴漲暴跌，日本股市及房市在 20世紀 80 年代后期的表現(xiàn)就是現(xiàn)實的例子。為使投資者作出“理性預(yù)期”，我們要完善信息披露制度，提升信息供給的效率，向市場提供的信息要更加充分、及時、準確、廉價，使人們能獲得低成本的、正確的、充分的信息，形成資產(chǎn)價格的正確預(yù)期，以防止泡沫經(jīng)濟形成，阻止泡沫經(jīng)濟破裂可能帶來的毀來性災(zāi)難。

3. 加強金融監(jiān)管，防止泡沫經(jīng)濟形成。日本泡沫經(jīng)濟的形成與該國的金融自由化有很大的關(guān)聯(lián)，由于在金融自由化進程中，政府放松了對金融的管制，加之金融監(jiān)管體制的不完善，容易使微觀經(jīng)濟主體的行為異化，加大投機行為，刺激泡沫經(jīng)濟的形成與發(fā)展。我國入世后，金融自由化程度得到提高，金融創(chuàng)新步伐也日益加快。我國當(dāng)前金融監(jiān)管的重點應(yīng)該是金融主體、金融資產(chǎn)和金融商品的價格。金融主體的監(jiān)管即對企業(yè)、個人、金融機構(gòu)在金融活動中的行為進行監(jiān)管，特別是對金融活動中起著重要作用的機構(gòu)的監(jiān)管。對金融資產(chǎn)和金融商品的價格監(jiān)管，主要是利率、匯率、證券價格的監(jiān)管，防止金融資產(chǎn)和金融商品的價格的大幅波動。

4. 綜合運用各種工具，引導(dǎo)證券市場和房地產(chǎn)市場健康發(fā)展。綜合運用各種工具，引導(dǎo)證券市場和房地產(chǎn)市場健康發(fā)展，首先要控制投機資金流向證券市場和房地產(chǎn)市場。目前，各金融機構(gòu)推出形式各異的金融產(chǎn)品吸引客戶，為投機資金進入證券和房地產(chǎn)市場提供了多種可能。由于我國金融監(jiān)管技術(shù)和監(jiān)管手段還不夠完善，我們要加強對投機資金進入證券和房地產(chǎn)市場的控制，規(guī)范金融機構(gòu)行為，監(jiān)控資本市場上的異常變動，避免投機資金流入引發(fā)資產(chǎn)價格的過度上漲。國內(nèi)銀行信貸及金融產(chǎn)品的創(chuàng)新，刺激了我國房地產(chǎn)市場的快速發(fā)展與繁榮。開發(fā)商通過大肆“圈錢”、“圈地”刺激了房地產(chǎn)泡沫的膨脹預(yù)期，而投機者利用信貸資金或金融杠桿進行的投機炒作加大了房地產(chǎn)的泡沫膨脹。我們現(xiàn)階段必須堅定不移地做好房屋的限購政策的落實，通過對房地產(chǎn)開發(fā)貸款、土地儲備貸款、住房消費貸款、商業(yè)用房購房貸款等的嚴格限制，嚴格把關(guān)，運用政策的、經(jīng)濟的、行政的甚至法律法規(guī)的手段，保證房地產(chǎn)市場的逐步去泡沫化。如果能向韓國等國家那樣逐步過渡到一個家庭只能擁有一套住房，則在房地產(chǎn)上的投機行為將得到有效控制。

5. 汲取日本泡沫經(jīng)濟及華爾街的教訓(xùn)，提高服務(wù)意識，加強內(nèi)部風(fēng)險控制。世界經(jīng)濟發(fā)展出現(xiàn)的諸多問題，都是金融闖的禍，金融業(yè)是第三產(chǎn)業(yè)，它只能為社會經(jīng)濟發(fā)展服務(wù)。但金融業(yè)的過度膨脹和發(fā)展，使金融業(yè)與實體經(jīng)濟日益分離，成為虛擬經(jīng)濟日益膨脹的推動力，并促進了泡沫經(jīng)濟的膨脹，尤如飲鴆止渴，它本身成長也必將為其的貪婪付出巨大的代價。金融機構(gòu)要加強內(nèi)部風(fēng)險控制，抵制過度投機和所謂的金融創(chuàng)新，明確其是國民經(jīng)濟健康發(fā)展的的服務(wù)部門，它本身不能創(chuàng)造財富，只能參與社會財富的再分配。

6. 加強國際合作，共同抵御金融風(fēng)險。金融自由化以及全球規(guī)模放寬管制，無疑從根本上動搖了凱恩斯經(jīng)濟政策，從而使資金再一次為中央政府所控制，為避免一國的蕭條而采取有效的政策就變得越來越難以實現(xiàn)。局限于一國的凱恩斯經(jīng)濟政策將難以奏效。經(jīng)濟的劇烈動蕩已經(jīng)從一國經(jīng)濟轉(zhuǎn)移到了世界經(jīng)濟，左右世界經(jīng)濟的力量已經(jīng)從商品、勞務(wù)的生產(chǎn)以及貿(mào)易方面轉(zhuǎn)移到了國際性的資金流動方面。各國要加強金融在貿(mào)易、投資等多領(lǐng)域的合作，充分控制巨額資金的世界規(guī)模的流向，共同抵御金融風(fēng)險。

參考文獻。

［1］［日］宮崎義一。 泡沫經(jīng)濟的經(jīng)濟對策： 復(fù)合蕭條論［M］。 陸生華譯。 北京： 中國人民大學(xué)出版社，2000.

［2］［日］水野和夫。 金融大崩潰之后的世界變局［M］。 劉姝含譯。 太原： 山西出版集團，2010.

［3］［英］凱恩斯。 就業(yè)、利息和貨幣通論［M］。 高鴻業(yè)譯。 北京： 商務(wù)印書館，1997.

［4］［澳］米契爾。 合理預(yù)期理論———理論、運行和政策［M］。 余永定譯。 北京： 中國經(jīng)濟出版社，1992.

［5］張圣平。 偏好、信念、信息與證券價格［M］。 上海：上海人民出版社，2002.

［6］王自力。 反金融危機———金融風(fēng)險的防范與化解［M］。 北京： 中國財政經(jīng)濟出版社，1998.

［7］李建軍，田光寧。 九十年代三大國際金融危機比較研究［M］。 北京： 華夏出版社，2002.

篇2

（1.赤峰學(xué)院 經(jīng)濟與管理學(xué)院，內(nèi)蒙古 赤峰 024000；2.遼寧大學(xué) 經(jīng)濟學(xué)院，遼寧 沈陽 110036）

摘 要：當(dāng)前國內(nèi)外經(jīng)濟趨勢實踐使經(jīng)濟周期問題研究再次被提上日程，但就目前教科書層面的經(jīng)濟學(xué)而言，并不存在被一致認同經(jīng)濟周期模型。本文基于新奧地利學(xué)派提出的資本性商品概念，結(jié)合系統(tǒng)科學(xué)反饋機制原理學(xué)說，構(gòu)建了“均衡點漂移”泡沫經(jīng)濟（周期）模型。結(jié)合中國經(jīng)濟數(shù)據(jù)，本文對模型進行了計量檢驗，檢驗結(jié)果顯示，除個別時點，就樣本總體而言（1978-2015），我國經(jīng)濟泡沫關(guān)系并不明顯，經(jīng)濟運行總體平穩(wěn)。

關(guān)鍵詞 ：資本性商品；泡沫性經(jīng)濟周期；均衡點漂移模型；市場分割性質(zhì)

中圖分類號：F724.5文獻標識碼：A文章編號：1673-260X（2015）08-0111-05

1 背景

自2010年最后一個兩位數(shù)增長以來我國經(jīng)濟運行一直呈下行趨勢，經(jīng)濟增長勢頭回落使經(jīng)濟周期問題被重新關(guān)注。然而，關(guān)于經(jīng)濟周期問題，還尚無清晰的理論描述，教科書中關(guān)于此問題大多語焉不詳，經(jīng)濟實踐活動中，更加顯得疑問多多，無從把握。

回顧經(jīng)濟周期問題的研究歷史，會發(fā)現(xiàn)如下幾個事實：其一，凱恩斯曾經(jīng)提到過經(jīng)濟周期問題，認為經(jīng)濟周期是資本邊際效率的周期性波動所致，但他并沒有進行更深入的繼續(xù)探索，可以認為，凱恩斯理論是一種緊緊抓住衰退環(huán)節(jié)特征的一種周期理論片段，而非一個完整周期的全貌理論；其二，在凱恩斯理論之后，經(jīng)過弗里德曼理論的過度，以盧卡斯和普雷斯科特等人為代表的新古典宏觀經(jīng)濟學(xué)的經(jīng)濟周期模型，即實際經(jīng)濟周期模型，雖然使用了變分法和其他動態(tài)規(guī)劃數(shù)學(xué)方法，在形式上更具科學(xué)性，但新古典宏觀理論并不為現(xiàn)在大多數(shù)經(jīng)濟學(xué)家所接受，該理論的價值主要在于開辟了新的研究方法，而對經(jīng)濟問題現(xiàn)象實質(zhì)的探究上，并不存在更多新的含義；其三，對經(jīng)濟周期問題的繼續(xù)深入探索而言，目前研究者的視線更多的聚焦于以米塞斯和哈耶克等為代表的新奧地利學(xué)派思想，該學(xué)派思想極力推崇自由主義，以其極端的自由主義政策主張所著稱，然而，該學(xué)派思想是犀利深刻的，構(gòu)建新的能夠更加深入描述經(jīng)濟關(guān)系實踐的經(jīng)濟周期理論模型，所選擇理論基礎(chǔ)非該學(xué)派莫屬。

米塞斯和哈耶克在其著作中，提出了區(qū)別于消費性物品的“資本性商品”概念，指出了“資本性商品”價格變化規(guī)律不同于消費性物品價格變動規(guī)律，指出了在經(jīng)濟周期現(xiàn)象發(fā)生過程中，兩種物品之間的價格出現(xiàn)相對變化（而非不變）關(guān)系。本文在這個理論假設(shè)和推演關(guān)系基礎(chǔ)之上，構(gòu)建出了基于資本性商品概念的泡沫經(jīng)濟性質(zhì)的經(jīng)濟周期關(guān)系模型，并結(jié)合現(xiàn)代經(jīng)濟基本模型，提出描述泡沫經(jīng)濟關(guān)系的均衡點漂移模型。

2 假設(shè)

1870年代，不同的經(jīng)濟周期學(xué)說逐漸被歸并為“消費不足”和“投資過度”兩個主要流派。經(jīng)濟學(xué)學(xué)科似乎是一種相對簡單的理論體系，從一種簡單的邏輯上看，消費不足和投資過度似乎不過是同一件事情的兩個側(cè)面，兩種理論似乎沒有實質(zhì)性差別。然而，當(dāng)我們引入“理想的均衡狀態(tài)”假設(shè)之后（這個假設(shè)的基礎(chǔ)源于現(xiàn)代微觀經(jīng)濟學(xué)關(guān)于一般均衡的存在、唯一和穩(wěn)定性的論證），則兩個理論還是存在鮮明的區(qū)別的，當(dāng)在某個時期內(nèi)一個經(jīng)濟體系運行態(tài)勢高于理想均衡狀態(tài)（或可用長期均衡來代表），我們可以稱之為投資過度經(jīng)濟，此時擴張需求的政策無效，因為經(jīng)濟終究要向長期均衡點回歸，當(dāng)經(jīng)濟運行低于理想均衡狀態(tài)，擴大投資的政策無效，因為可能存在制度性消費抑制。

明確了經(jīng)濟周期的基本經(jīng)濟運行過程關(guān)系之后，我們所要求索的問題是，經(jīng)濟運行為什么會在兩種基本狀態(tài)之間隨著時間進程做周期性轉(zhuǎn)換運動呢，我們必需對于其中的動力機制予以說明。為此，我們引入資本性商品概念和正反饋機制原理假設(shè)，用以說明一種可以被稱之為泡沫性經(jīng)濟周期模型的動態(tài)演化機制模型。

首先，資本性商品（物品），可以被定義為一個社會經(jīng)濟中除被即時消費掉的其他所有被交易的物品或無形價值對象，現(xiàn)實經(jīng)濟中最典型的資本性商品的代表是有價證券、房地產(chǎn)和貴金屬，古玩、奢侈品等有時也可以包括于其中。

其次，資本性商品或物品區(qū)別于消費性物品的特有屬性，在于這類交易物品無論實物數(shù)量還是價值數(shù)額，具有顯著的隨著時間進程而發(fā)生變化的伸縮性或彈性，短期內(nèi)可以觀察到其數(shù)額或價格的成倍的增長或萎縮，這種特征在谷物、蔬菜水果、肉蛋奶等即時消費性產(chǎn)品對象身上難以發(fā)生，資本性物品的這一特性，或可以稱之為“交易彈性”。

再次，基于“隨著經(jīng)濟發(fā)展與收入增長過程，資本性物品必然占據(jù)越來越大財富構(gòu)成比重”這一事實，資本性商品的交易彈性屬性同時也解釋了經(jīng)濟周期或經(jīng)濟波動關(guān)系，那么，是什么力量推動資本性商品交易市場的波動關(guān)系呢，對此，我們可以引用邊緣學(xué)科系統(tǒng)論科學(xué)中的一種理論來說明，即系統(tǒng)科學(xué)中的反饋機制原理（feedback mechanism），這種反饋機制就是正反饋機制，正反饋機制使一個事物運行系統(tǒng)向偏離均衡的態(tài)發(fā)展，而負反饋機制（“反應(yīng)”作用結(jié)果削弱促進這個反應(yīng)）使事物反應(yīng)系統(tǒng)回歸平衡態(tài)反饋機制普遍存在以我們周圍的任何自然地和社會的運行過程當(dāng)中，經(jīng)濟運行關(guān)系中也存在這樣的基本運行機制原理，而資本性物品交易彈性特征，提供了形成正反饋機制的最為重要的基礎(chǔ)。

最后，正反饋機制不可能無限延續(xù)（由于其越來越偏離均衡態(tài)），表現(xiàn)為隨時間發(fā)展而形成某種系統(tǒng)性質(zhì)突變或災(zāi)變行為，在經(jīng)濟運行關(guān)系中，這種突變或災(zāi)變行為顯然是經(jīng)濟危機的爆生，而過度繁榮也可視作是同類性質(zhì)經(jīng)濟關(guān)系行為。

3 模型

資本性物品概念、正反饋機制原理假設(shè)，提供了泡沫性經(jīng)濟周期關(guān)系的基本邏輯。進一步把這種假設(shè)或邏輯關(guān)系與局部均衡、一般均衡和市場出清模型等基本經(jīng)濟模型相結(jié)合，則可以得到以“均衡點漂移”為特征的各種描述泡沫經(jīng)濟關(guān)系的泡沫經(jīng)濟模型。

局部均衡模型從效用函數(shù)的存在性論證入手，建立了如下的（靜態(tài)）規(guī)劃問題模型：

該數(shù)學(xué)規(guī)劃問題的解x*關(guān)于價格參數(shù)向量p的函數(shù)一般稱為需求函數(shù)，具體的，一般把每個分量關(guān)于各自對應(yīng)價格分量的函數(shù)，稱之為馬歇爾需求函數(shù)。假設(shè)效用函數(shù)具有等替代彈性（CES）形式，函數(shù)，那么可以推導(dǎo)出，從這個結(jié)果中，大體可以判斷，馬歇爾需求函數(shù)具有向下的傾斜斜率（價格導(dǎo)數(shù)為負），但這只是從一個特例導(dǎo)出的結(jié)果，推導(dǎo)也不十分嚴密（沒有考慮收入變動的情況）。

局部均衡泡沫模型，推導(dǎo)過程異常簡單，只需在均衡模型基礎(chǔ)上加上正反饋機制既得：設(shè)消費者對某一種交易物品在一段時期內(nèi)的預(yù)期價格連續(xù)攀升（正泡沫），需求曲線（假設(shè)具有向下的斜率）連續(xù)右上位移，如圖1所示，此時，市場觀察者就會觀察到e1、e2、e3、e4、…這樣連續(xù)的成交點，這些量價齊升的成交點，導(dǎo)致經(jīng)濟出現(xiàn)泡沫性增長。

在上述推導(dǎo)中，z以及x和y均關(guān)于價格是零次齊次的，即對于一切，這個關(guān)系是由于生產(chǎn)與消費行為的約束條件的性質(zhì)導(dǎo)出的，也可以說這是源于一般均衡的一個基本假設(shè)推導(dǎo)的結(jié)果。然而，這個假設(shè)于泡沫經(jīng)濟描述來說是至關(guān)重要的，我們看到，在Rl中，價格空間集中于一個超平面之上（在二維圖示中，為中的一條不過原點的直線P），正是這個性質(zhì)的體現(xiàn)；當(dāng)經(jīng)濟發(fā)生泡沫的時候，一部分商品（主要是資本性商品）價格會先于其他商品價格發(fā)生變動的情況下，這個性質(zhì)就會不再成立，價格空間不再局限于一個超平面之上（這并不難理解，價格的零次齊次性表示相對價格總是保持不變，因而表示價格系統(tǒng)的點集必然處于一個超平面內(nèi)，這在二維示意圖中為一條直線，當(dāng)相對價格發(fā)生變化之后，直線的斜率就發(fā)生變化，原直線必然會發(fā)生繞線上某一點轉(zhuǎn)動關(guān)系），而是出現(xiàn)移動或連續(xù)漂移，如圖3所示。

事實上，如果把經(jīng)濟學(xué)中所有的由數(shù)學(xué)規(guī)劃問題導(dǎo)出的均衡關(guān)系模型都視作是從不同側(cè)面對任何一個經(jīng)濟體系基本運行關(guān)系的描述的話，那么，在這些基本模型基礎(chǔ)之上，加上資本性物品及其市場交易的正反饋機制假設(shè)，則都會的出其相應(yīng)的“均衡點漂移”模型，即市場出清模型、索洛增長模型和拉姆齊卡斯庫普曼斯模型，都可以有其相應(yīng)泡沫經(jīng)濟關(guān)系模型，而其性質(zhì)與上述一般均衡泡沫經(jīng)濟模型類似，本文限于篇幅不再寫出這些模型。

資本性物品的泡沫性增長或衰退，在模型中表現(xiàn)為經(jīng)濟均衡點的漂移關(guān)系，這一理論在現(xiàn)實經(jīng)濟中易于觀察到其經(jīng)驗證據(jù)，以滬深股市市價總值和成交量占國內(nèi)生產(chǎn)總值百分比為例，2003年，兩個數(shù)值分別為31.3%和3.5%，到了2007年，兩個數(shù)值增長為123.1%和10.9%（數(shù)據(jù)來源，財新網(wǎng)宏觀數(shù)據(jù)庫，以當(dāng)年12月份數(shù)值計算）。

如果把資產(chǎn)價格泡沫經(jīng)濟關(guān)系進一步與貨幣數(shù)量方程式相聯(lián)系，我們會發(fā)現(xiàn)由于資本性物品與消費性物品兩類物品之間的價格變動不在保持協(xié)同一致關(guān)系，即兩類物品之間相對價格發(fā)生變化，這也正是均衡點漂移的另一種表述，因而，傳統(tǒng)的貨幣數(shù)量方程式MV=PQ不在成立（用線性代數(shù)語言描述，即為原價格向量矩陣不再有共同的基底），因兩類物品之間有各自不同的價格體系（價格變量），即MV=PCQC+PIQI，我們把這種經(jīng)濟關(guān)系現(xiàn)象定義為“市場分割”，即由于資本性物品交易市場的正反饋機制導(dǎo)致的兩類市場之間價格不在保持協(xié)同變動關(guān)系，而是分裂為兩個各自獨立的價格系統(tǒng)。

4 檢驗

對本文提出的泡沫性經(jīng)濟周期模型的主要檢驗原理有兩個，（1）從傳統(tǒng)貨幣數(shù)量論方程入手，對原方程兩邊先取對數(shù)，再取微分處理，得到dm/m- dp/p=dy/y關(guān)系式（這里假定V為常量），計算各年度等式左右兩邊數(shù)值，如果左邊小于右邊，說明出現(xiàn)正泡沫，（當(dāng)發(fā)生正泡沫，資本性商品價格上漲，設(shè)新的價格體系向量為P’，則顯然有MV=PY<P’Y，此時有dlnm-dlnp’<dlny成立），也意味著傳統(tǒng)貨幣數(shù)量論方程不在成立，應(yīng)當(dāng)修正為上述具有市場分割特征的泡沫經(jīng)濟數(shù)量方程式，（2）考慮本文所闡述的泡沫經(jīng)濟模型，其以兩類交易物品價格之間不存在系統(tǒng)變動關(guān)系為特征，這在代數(shù)學(xué)中表現(xiàn)為兩類變量線性關(guān)系的不存在性，計量經(jīng)濟學(xué)中協(xié)整檢驗恰為向量之間線性關(guān)系的有無的檢驗，因而，依據(jù)本文泡沫經(jīng)濟模型，當(dāng)檢測到兩類價格變量不存在協(xié)整關(guān)系的，說明經(jīng)濟中含有泡沫性經(jīng)濟關(guān)系成分。

本文主要計量檢驗過程如下，以貨幣和準貨幣增長率、GDP增長率、社會消費品零售總額實際增長率、全社會固定資產(chǎn)投資實際增長率、居民消費價格指數(shù)（p1）上漲率、固定資產(chǎn)價格指數(shù)（p2上漲率等十幾個主要宏觀經(jīng)濟變量為樣本數(shù)據(jù)（數(shù)據(jù)來源，中國社會科學(xué)院《2015年中國經(jīng)濟形勢分析與預(yù)測》附錄部分，樣本期間自1978年至2015年），對各變量均進行先取對數(shù)再取一階差分的處理方法，調(diào)整為增長率形式（原數(shù)據(jù)為增長率形式的不再進行調(diào)整），然后利用HP濾波分解方法，得到各變量的周期性成分并進行平穩(wěn)性檢驗，完成這些數(shù)據(jù)獲取和預(yù)處理工作之后，既可就本文模型預(yù)測的變量關(guān)系進行計量檢驗。

本文的主要計量檢驗結(jié)論包括：

（1）從數(shù)據(jù)序列對比關(guān)系和向量自回歸模型以及時差相關(guān)系數(shù)方法的分析結(jié)果看，我國經(jīng)濟表現(xiàn)出如下一些規(guī)律性，貨幣增長率和投資增長率一般以高于收入和消費的增長率增長，貨幣和投資引領(lǐng)收入、消費、財政收支的波動，而收入和消費的增加導(dǎo)致了隨后（滯后兩期）的包括消費價格水平在內(nèi)的多種價格指數(shù)的上漲；

（2）從依據(jù)貨幣數(shù)量方程的泡沫經(jīng)濟關(guān)系檢驗上看，我國經(jīng)濟1988-1989、1994、2007年呈現(xiàn)出正泡沫態(tài)勢，這個結(jié)果說明本文所闡述的泡沫經(jīng)濟關(guān)系導(dǎo)致的對貨幣數(shù)量方程的修正關(guān)系是存在的，圖4給出了檢驗的折線圖形式的輸出結(jié)果；

（3）從消費性物品和資本性物品兩類物品價格之間的協(xié)整關(guān)系檢驗上看，利用我國固定資產(chǎn)投資價格指數(shù)作為資本性物品價格的樣本數(shù)據(jù)的情況下，兩類價格之間并沒有出現(xiàn)不存在的情況，這個結(jié)果與本文模型闡述結(jié)果并不一致，表1給出了檢驗輸出結(jié)果；

（4）為解決資產(chǎn)價格統(tǒng)計可信度較低導(dǎo)致的檢驗結(jié)論不準確問題，本文改用證券市場數(shù)據(jù)代替固定資產(chǎn)投資價格指數(shù)數(shù)據(jù)，來重新完成兩類物品之間的協(xié)整關(guān)系檢驗，表2給出了檢驗輸出結(jié)果，其中變量psz為滬市A股綜合價格指數(shù)，取每個年份12月份最后一個交易日收盤價得出，從這個檢驗結(jié)果可以看出，當(dāng)重現(xiàn)選取代表資本性商品的數(shù)據(jù)樣本之后，兩類價格變量之間協(xié)整關(guān)系明顯趨弱，以致不在存在協(xié)整關(guān)系（最大似然統(tǒng)計量檢驗下）。

5 結(jié)論

首先，泡沫經(jīng)濟關(guān)系反應(yīng)在數(shù)學(xué)模型上，就是各種基本經(jīng)濟模型的均衡點漂移模型，這些發(fā)生漂移關(guān)系的均衡點，都是瞬時的均衡，從長期關(guān)系來看，具有不穩(wěn)定和不可持續(xù)性，因而并不代表真正的均衡，而是一種泡沫性經(jīng)濟關(guān)系；

其次，泡沫經(jīng)濟關(guān)系具有關(guān)于資本性物品與消費性物品之間的“市場分割”性質(zhì)，這種經(jīng)濟關(guān)系屬性修正了貨幣數(shù)量方程，即標明泡沫經(jīng)濟關(guān)系的數(shù)量方程為MV=PCQC+PIQI，而傳統(tǒng)方程不在成立；

再次，以我國1978至今以來的數(shù)據(jù)作為觀察樣本進行計量檢驗，實證檢驗結(jié)果一方面驗證了了泡沫經(jīng)濟關(guān)系存在的可能性，另一方面就我國經(jīng)濟（樣本觀察期間），除個別時點外，我國經(jīng)濟總體運行平穩(wěn)；

最后，從2010年以來的發(fā)展趨勢看，去除通脹因素的貨幣增長率與經(jīng)濟增長率之間的距離漸趨減小，這可能說明我國經(jīng)濟目前貨幣政策操作空間并不是很大，或需采取適度謹慎的貨幣政策，防范經(jīng)濟進入泡沫性波動風(fēng)險。

參考文獻：

（1）Stock， J。 and Watson， M。W， 1998， Business Cycle Fluctuations in US Macroeconomic Time Series， National Bureau of Economic Research， New York。

（2）Behzad T。 Diba and Herschel I。 Grossman， 1988， the Theory of Rational Bubble In Stock Price， The Economic Journal，9 8 （SeptemberI9 88）， 746-754 Printed in Great Britain。

（3）Shigenori。Shiratsuka， Asset price fluctuation and price indices， Monetary and Economic Studies/December 1999.

（4）Burns A。F。 and Mitchell W。C。 1946， Measuring Business Cycles， National Bureau of Economic Research， New York。

（5）Zarnowitz， V1， 1992， Business Cycles： Theory， History， Indicators， and Forecasting， University of Chicago Press。

（6）John F。 Muth， Rational Expectations and the Theory of Price Movements， Econometrica， Vol。 29， No。 3. （Jul。， 1961）， pp。 315-335.

（7）M。 Friedman， 1968； the role of monetary policy。 American Economic Review， 58 （1968）， pp。 1-17.

（8）CR Nelson， CI Plosser； Trends versus random walks in macroeconomic time series： Some evidence and implications。 Journal of Monetary Economics， 10 （1982）， pp。 139–162.

（9）LH Summers； Does the stock market rationally reflect fundamental values？ Journal of Finance， 41 （1986）， pp。 591–600.

（10）JD Hamilton， CH Whiteman。 The observable implications of self-fulfilling expectations Journal of Monetary Economics， 1985 – Elsevier。

（11）JD Hamilton。 Rational-expectations econometric analysis of changes in regime： An investigation of the term structure of interest rates。 Journal of Economic Dynamics and Control， 1988 – Elsevier。

（12）S。Johansen， K Juselius Maximum likelihood estimation and inference on cointegrationwith applications to the demand for money。 Oxford Bulletin of Economics and …， 1990.

（13）Hamilton， James D。 （1994）， Time Series Analysis， Princeton， NJ： Princeton University Press。

（14）（奧）米塞斯。貨幣與信用原理[M]。臺灣銀行經(jīng)濟研究室出版社，1967.

（15）（英）海約克。物價與生產(chǎn)，騰維藻，朱宗風(fēng)合譯[M]。上海：上海人民出版社，1958.

（16）（美）默里·羅斯巴德著。美國大蕭條[M]。世紀出版集團，上海人民出版社，2009.

（17）（挪威）拉斯·特威德。逃不過的經(jīng)濟周期[M]。中信出版社，2012.

（18）（比利時）普里戈金。從存在到演化[M]。北京大學(xué)出版社，2007.

（19）（美）狄克遜·韋克特。秦傳安譯。大蕭條時代[M]。新世界出版社，2011.

（20）（美）海曼·明斯基。穩(wěn)定不穩(wěn)定的經(jīng)濟[M]。一種金融不穩(wěn)定視角[M]。北京：清華大學(xué)出版社，2010.

（21）（美）本？S。伯南克。宋芳秀等譯大蕭條[M]。東北財經(jīng)大學(xué)出版社，2013.

篇3

作為虛擬資本的有價證券不是勞動生產(chǎn)物，自身沒有價值。作為所有權(quán)證書，能夠給其所有者帶來收益，收益便成為它的“價值”的內(nèi)容。馬克思指出:“人們把虛擬資本的形成當(dāng)作資本化?！逼滟Y本化的基礎(chǔ)就是有價證券的收益，其資本化的尺度便是市場利率，其資本化的結(jié)果便是虛擬資本的量。虛擬資本市場價格的變動及其決定方法有其獨特的運動形式。它的市場價格是由證券的定期收益和利率決定的，不隨現(xiàn)實資本價值的變動而變動;其市場價值與定期收益的多少成正比，與利率高低成反比;其價格波動，既決定于有價證券的供求，也決定于貨幣的供求。馬克思指出:“在貨幣市場緊迫的時候，這種價證券的價格會雙重的跌落:一是因為利息率提高;二是因為這種有價證券大量投入市場，以便實現(xiàn)為貨幣?！边@表明虛擬資本價格的漲落，取決于有價證券與貨幣這兩種資產(chǎn)的相互替代程度，而導(dǎo)致它們相互替代的因素，是人們的資產(chǎn)選擇。

二、虛擬資本發(fā)展與金融危機的內(nèi)在聯(lián)系

虛擬資本存在內(nèi)在矛盾，隨著虛擬資本積累形成虛擬經(jīng)濟，這種矛盾的影響也日漸擴大，凸顯為虛擬經(jīng)濟的二重作用。虛擬經(jīng)濟的負作用會引致泡沫經(jīng)濟，最終可能導(dǎo)致金融危機發(fā)生。

(一)虛擬資本的二重性虛擬資本的內(nèi)在矛盾體現(xiàn)在兩個方面:一方面，虛擬資本是以現(xiàn)實資本為客觀基礎(chǔ)的;另一方面，虛擬資本的增值過程與其所對應(yīng)的現(xiàn)實資本運動具有相對獨立性，有價證券的貶值或增值同其所對應(yīng)的現(xiàn)實資本的價值無關(guān)。由此可見，虛擬資本具有二重性的特征，即客觀衍生性和相對獨立性。虛擬資本的客觀衍生性表現(xiàn)在:一是虛擬資本的規(guī)模具有衍生性。作為虛擬資本載體的有價證劵的發(fā)行規(guī)模是由現(xiàn)實資本的發(fā)展水平?jīng)Q定的，而有價證券的發(fā)行規(guī)模又直接決定了金融衍生品的交易規(guī)模。雖然一些金融衍生工具與現(xiàn)實資本并沒有直接產(chǎn)生聯(lián)系，但是它要依托于股票、債券等有價證券，它的發(fā)展規(guī)模自然也要受到現(xiàn)實資本的規(guī)模所制約。二是虛擬資本的價格具有衍生性。虛擬資本本身只是收入的資本化，并不存在價值，其價格運動受相應(yīng)的現(xiàn)實資本價值的制約，現(xiàn)實資本的價值是虛擬資本價格波動的軸心。三是虛擬資本的運行具有衍生性。只有現(xiàn)實資本正常運轉(zhuǎn)，為虛擬資本提供良好的衍生基礎(chǔ)，虛擬資本才能朝著健康快速的方向發(fā)展。虛擬資本的相對獨立性表現(xiàn)在:一是價格變動的自由性。虛擬資本在交易所可以不停地交易，其價格的變動不需要有現(xiàn)實的對應(yīng)物。二是行為主體的投機性。虛擬資本的多數(shù)行為主體通過預(yù)期價格的漲落，把通過交易獲取一定投機利潤當(dāng)作主要交易動機。三是財富積累的虛幻性。虛擬資本一旦進入交易場所，其價格的波動往往與現(xiàn)實資本的價值相脫離。在交易過程中，虛擬資本的價格上升，不等于財富的實際增長，只是財富形式的增加。虛擬資本投資過程中增加的財富具有虛幻性。

(二)虛擬經(jīng)濟對經(jīng)濟發(fā)展的二重效應(yīng)虛擬經(jīng)濟是指與虛擬資本以金融系統(tǒng)為主要依托的循環(huán)運動有關(guān)的經(jīng)濟。簡單地說，虛擬經(jīng)濟是直接以錢生錢的經(jīng)濟，對實體經(jīng)濟的發(fā)展既有正效應(yīng)，也有負效應(yīng)。虛擬經(jīng)濟對經(jīng)濟發(fā)展的正效應(yīng)主要表現(xiàn)在:一是優(yōu)化社會資本配置，增加社會資本總量。在當(dāng)代信用經(jīng)濟中，投資所需貨幣資金的一個重要來源是虛擬經(jīng)濟交易。通過虛擬經(jīng)濟的各種融資方式，在較短時期內(nèi)，能最大限度地對社會資本總量進行調(diào)配，聚集大量資金并滿足資金短缺部門的需求。二是提高資源配置效率，引導(dǎo)要素合理流動。虛擬資本的交易機制能引導(dǎo)投資者向那些信譽好、效益高、有發(fā)展前景的領(lǐng)域投資，促進要素的合理流動和資源的高效配置。三是完善風(fēng)險分擔(dān)機制，防范投資集中的風(fēng)險。虛擬經(jīng)濟具有對經(jīng)濟風(fēng)險轉(zhuǎn)移和分散的功能，促進了經(jīng)濟的穩(wěn)定發(fā)展。四是擴大收入渠道，提高收入水平。虛擬經(jīng)濟過度發(fā)展對經(jīng)濟發(fā)展也有負效應(yīng)。一方面，虛擬經(jīng)濟過度發(fā)展會大量擠占實體經(jīng)濟發(fā)展所需的資本。經(jīng)濟增長和現(xiàn)代化進程的主要推動力是現(xiàn)實資本的投資。虛擬資本投資，只有通過其籌集到的資金真正地進入生產(chǎn)領(lǐng)域，并真正地促進了生產(chǎn)資本的形成，才能促進經(jīng)濟的發(fā)展。但是，如果虛擬資本與其衍生基礎(chǔ)嚴重背離，就會造成大量資本運轉(zhuǎn)在虛擬資本的領(lǐng)域，而不能進入現(xiàn)實資本的領(lǐng)域。當(dāng)虛擬資本占社會總資本的比例過大時，虛擬資本不僅不能夠真正促進現(xiàn)實資本投資，還會擠占經(jīng)濟發(fā)展所需的現(xiàn)實資本的空間，導(dǎo)致現(xiàn)實資本的投資得不到滿足，從而阻礙經(jīng)濟的發(fā)展。另一方面，虛擬經(jīng)濟過度發(fā)展還會引發(fā)并放大經(jīng)濟風(fēng)險。虛擬資本的相對獨立性，將金融資產(chǎn)以及金融交易活動與其對應(yīng)的現(xiàn)實資本是否實現(xiàn)增值進行了分割。因此，在虛擬資本運動獲得大量收益的同時，會使業(yè)已存在的經(jīng)濟風(fēng)險放大，甚至引發(fā)新的經(jīng)濟風(fēng)險。

(三)虛擬經(jīng)濟的負效應(yīng)與金融危機的發(fā)生虛擬經(jīng)濟過度發(fā)展滋生經(jīng)濟泡沫，并最終形成泡沫經(jīng)濟。泡沫經(jīng)濟是高度投機下的虛擬資本交易行為造成的經(jīng)濟虛假繁榮。泡沫經(jīng)濟的根本成因就是虛擬資本的二重性矛盾的無限擴大，股票、債券等有價證券的價格劇烈波動，嚴重背離其所代表的現(xiàn)實資本的價值。經(jīng)濟泡沫破裂引發(fā)金融危機。泡沫經(jīng)濟過度發(fā)展，資本過度集中于虛擬經(jīng)濟領(lǐng)域，擠占了投入到現(xiàn)實資本領(lǐng)域的資本空間。當(dāng)再生產(chǎn)的規(guī)模不再擴大，現(xiàn)實資本的收益向虛擬資本轉(zhuǎn)移停滯，信用會劇烈地收縮，投資主體對虛擬資本需求急劇下降，虛擬資本價格直線下滑，經(jīng)濟泡沫隨即破滅，經(jīng)濟泡沫破裂可能造成金融危機的發(fā)生。

三、國際金融危機的發(fā)生以及現(xiàn)實啟示

虛擬資本的二重性決定了只要發(fā)展以虛擬資本為交易物的虛擬經(jīng)濟，就存在泡沫經(jīng)濟和金融危機的可能性。近年來的國際金融危機是一個把這種可能性變成現(xiàn)實性的絕好案例。

(一)國際金融危機的形成與衍化國際金融危機的萌芽。2007年2月，美國次貸危機初步爆發(fā)。這一階段的危機對金融體系和金融市場都沒有產(chǎn)生太大的沖擊，人們對危機的嚴重性未予以足夠的重視，美國政府沒有采取相應(yīng)的應(yīng)對措施。國際金融危機的發(fā)生。2007年6月后，次貸危機深化，次貸危機逐步轉(zhuǎn)化為金融危機，金融市場開始做出劇烈的反應(yīng)。在這一階段，股票市場的波動加劇，投資者的恐慌情緒開始蔓延，對經(jīng)濟前景的預(yù)期越來越悲觀。為了應(yīng)對可能的經(jīng)濟衰退，美國政府實施了總額達1680億美元的經(jīng)濟刺激計劃。國際金融危機的擴散。2008年3月后，金融危機惡化并迅速地向全球蔓延，股票市場反應(yīng)強烈，許多非美元貨幣開始大幅貶值，投資者陷入極度的恐慌之中。這一階段，美國金融危機迅速轉(zhuǎn)變?yōu)槿蚪鹑谖C，歐洲尤為突出，不僅股票市場大幅下跌，歐洲貨幣兌美元匯率也大幅下挫，銀行體系的流動性迅速惡化。國際金融危機的衍化。2008年底至今，歐洲部分國家和美國的金融危機衍化為債務(wù)危機與財政懸崖。債務(wù)危機與財政懸崖實際是金融危機的延續(xù)和深化。

(二)國際金融危機的誘因金融衍生工具種類多樣化。金融衍生品作為虛擬資本的高級形式，使虛擬資本的獨立性日益增強。20世紀中葉以后，美國的虛擬資本快速發(fā)展，債券、股票、外匯、股指期貨、大宗商品期貨市場等大量金融衍生品交易市場等逐漸成為美國人創(chuàng)造新的貨幣財富的重要工具，在這個過程中，虛擬資本的獨立性快速擴大。金融衍生品投資短期化。隨著金融市場逐漸成熟，產(chǎn)品層次和結(jié)構(gòu)日益深化和復(fù)雜，風(fēng)險成為不可忽視的問題。金融投資機構(gòu)逐漸從關(guān)注單一投資品種轉(zhuǎn)向整體投資組合，并更加注重收益與風(fēng)險的匹配。最初，發(fā)行金融衍生品的目的就是為了分散風(fēng)險。然而，美國金融衍生品發(fā)行者的投機套利動機明顯強于分散風(fēng)險的目的，金融衍生工具分散信用風(fēng)險的基本功能在金融危機爆發(fā)之前被其投資套利功能無情地弱化，導(dǎo)致金融衍生品投資短期化。金融政策和監(jiān)管錯位。在新自由主義政策的影響下，美國政府在危機之初對金融機構(gòu)的救助和金融市場的干預(yù)十分猶豫，既擔(dān)心金融危機繼續(xù)惡化，又顧忌政府的干預(yù)適得其反，違背其自由主義的精神。在金融危機發(fā)生前，為了刺激經(jīng)濟發(fā)展，美聯(lián)儲實行了寬松的貨幣政策，制造了金融市場的泡沫，為金融危機發(fā)生埋下隱患。實體經(jīng)濟發(fā)展緩慢。二戰(zhàn)以后，美國的經(jīng)濟運行方式走上了“去工業(yè)化”的道路，其典型特征就是以服務(wù)業(yè)為主要內(nèi)容的第三產(chǎn)業(yè)無論是在國民經(jīng)濟的產(chǎn)值中所占的比值還是在就業(yè)貢獻率上都逐步提高，而傳統(tǒng)制造業(yè)在整個經(jīng)濟中的比重不斷下降。20世紀初，美國從事制造業(yè)生產(chǎn)的就業(yè)人數(shù)占總就業(yè)人口近2/3，21世紀初下降到21.8%;農(nóng)業(yè)就業(yè)人口占比從38．3%下降到1．6%，服務(wù)業(yè)就業(yè)人口占比從33．2%上升到近80%的水平。美國經(jīng)濟的“去工業(yè)化”伴隨的另外一個問題是現(xiàn)實資本占社會總資本的比重越來越低，現(xiàn)實資本投資的GDP占比大幅下降，由1950年的37．1%下降到2009年的17．8%，與此同時，虛擬資本積累的GDP占比大幅上升，由15%上升到33.6%。當(dāng)前，以金融房地產(chǎn)業(yè)為主的虛擬經(jīng)濟占據(jù)了美國經(jīng)濟的主導(dǎo)地位。虛擬經(jīng)濟與實體經(jīng)濟發(fā)展極不平衡，在很大程度上決定了美國次貸危機爆發(fā)的客觀必然性。

篇4

關(guān)鍵詞:日本 貨幣政策 利率

一、引言

日本在1985年，取代美國成為世界上最大的債權(quán)國的同時，也與美國產(chǎn)生了巨額貿(mào)易逆差問題。在這樣的經(jīng)濟背景下，1985年9月22日，美國、日本、聯(lián)邦德國、法國以及英國的財政部長和中央銀行行長（簡稱G5）在紐約簽訂了 “廣場協(xié)議”，五國聯(lián)合干預(yù)外匯市場，各國開始拋售美元，繼而形成市場投資者的拋售狂潮，導(dǎo)致美元持續(xù)大幅度貶值，日元快速大幅度升值。

日元大幅升值使日本出口導(dǎo)向型經(jīng)濟受到極大沖擊。為防止經(jīng)濟增長下滑，日本實施了寬松的財政和金融政策，這樣的大背景下，日本掀起了一輪設(shè)備投資熱潮，投資的增長遠高于消費的增長。低利率更是刺激土地和股票價格持續(xù)而急劇地上升。到了1989年5月，由于資產(chǎn)價格出現(xiàn)持續(xù)、大幅上漲，日本政府在美、歐各國紛紛加息的背景下，日本銀行也不得不從1989年5月開始多次上調(diào)貼現(xiàn)率，這成了泡沫經(jīng)濟破滅的導(dǎo)火線。從1990年開始，日本股價持續(xù)下跌。1992年8月18日日本股價降至14309日元，與1989年最高點相比下降了63％，成為日本歷史上空前的“大股災(zāi)”。以至于1990年之后的十年被稱為日本“失去的十年”，這十年呈現(xiàn)嚴重的經(jīng)濟停滯發(fā)展狀態(tài)。

為了恢復(fù)和刺激經(jīng)濟的增長，日本政府采取了怎樣的貨幣政策及其運用效果如何呢？對這些問題進行深入研究無疑對我國當(dāng)前的貨幣政策取向有著重要的借鑒意義。

二、20世紀90年代之后日本貨幣政策的回顧

20世紀90年代之后日本政府針對泡沫經(jīng)濟破滅帶來的經(jīng)濟長期不景氣狀況，采取了相應(yīng)的政策和措施。從貨幣政策的角度看可以大體分為三個階段。

1.低利率時期（1995~1999）

公定貼現(xiàn)率是90年代早期和中期日本重要的貨幣政策工具，是指日本銀行在同業(yè)拆借市場向銀行等金融機構(gòu)提供的商業(yè)票據(jù)、國債和特定證券的抵押貼現(xiàn)率，是商業(yè)銀行等從日本銀行取得貸款的成本。公定貼現(xiàn)率作為當(dāng)時日本金融市場的基本利率，其變動可以影響各種短期利率的變動，且變動方向與公定貼現(xiàn)率保持一致。作為當(dāng)時日本銀行的重要政策工具，公定貼現(xiàn)率是日本貨幣政策的風(fēng)向標，金融機構(gòu)、企業(yè)和公眾會根據(jù)公定貼現(xiàn)率的變動來改變各自的經(jīng)濟行為。日本銀行在泡沫經(jīng)濟崩潰后，于1991年7月1日開始采用擴張的貨幣政策，連續(xù)9次下調(diào)公定貼現(xiàn)率至1995年9月8日的歷史最低水平0.5%，并保持這一公定貼現(xiàn)率到1999年初。

2. “零利率”政策的初步實施階段(1999年2月一2000年8月)

1999年2月，日本銀行為應(yīng)對經(jīng)濟衰退和金融系統(tǒng)大量的不良債權(quán)，決定實施“零利率”政策，將有擔(dān)保的隔夜拆借利率降至0.07%，同年4月進一步降至0.01%的超低水平?？鄢泿攀袌鼋?jīng)紀傭金成本，短期利率己經(jīng)降至O。

3.數(shù)量寬松政策的實施(2001年3月至2006年)

2001年3月l日，日本銀行將基本貼現(xiàn)貸款率再下調(diào)至0.25%，將有擔(dān)保隔夜拆借利率下調(diào)至0.02%。3月19日，日本銀行采取進一步的放松銀根政策即數(shù)量寬松貨幣政策。

2006年3月9日在經(jīng)濟回暖的背景下，日本銀行貨幣政策委員會決議結(jié)束數(shù)量寬松的貨幣政策。

三、貨幣政策有效性分析

3.1對前面兩個階段的分析

日本的貨幣政策是不是落入“流動性陷阱”了？

1992年1月，經(jīng)濟企畫廳宣布日本經(jīng)濟擴張局面在1991年第一季度最高峰后進入衰退期。

日本政府在1991年7月開始逐漸下調(diào)利率應(yīng)對經(jīng)濟的衰退，見下表：

“流動性陷阱”指的是在貨幣政策的極端情況下，名義利率已經(jīng)接近或為零時，貨幣當(dāng)局擴大基礎(chǔ)貨幣對宏觀經(jīng)濟變量不產(chǎn)生影響，也就意味著傳統(tǒng)的貨幣政策已經(jīng)失靈。根據(jù)克魯格曼（Krugman，1998）的理解，“流動性陷阱”是名義利率為零或接近于零時出現(xiàn)的一種特殊情形，此時的最大特征是貨幣政策基本失靈，因為貨幣與短期債券被視為完全替代品，所注入的基礎(chǔ)貨幣不會起任何作用。

關(guān)于這段時間日本貨幣政策是否陷入了流動性陷阱很多學(xué)者做了深入的的研究。

吳群剛和胡鞍鋼將通貨緊縮劃分為初發(fā)期、發(fā)展期和惡化期。在此理論的研究下來分析,日本所謂的“失去的10年”(即1992~2001年),就是日本經(jīng)濟陷入流動性陷阱的10年。

諶坤認為,日本經(jīng)濟經(jīng)歷長期衰退的真正根源在于,日本政府在制定貨幣政策時導(dǎo)致了流動性過剩,從而導(dǎo)致資產(chǎn)泡沫迅速膨脹,隨后急劇地緊縮銀根,刺破資產(chǎn)泡沫,最終導(dǎo)致了日本經(jīng)濟陷入長期的衰退階段。

自20世紀90年代開始,日本金融體系在零利率貨幣政策時期,面臨著“流動性陷阱”的高風(fēng)險。雖然這一觀點得到諸多學(xué)者的實證證明,但是日本經(jīng)濟是否真正陷入“流動性陷阱”,一些學(xué)者仍堅持不同的看法。 關(guān)鍵問題在于對“流動性陷阱”定義的分歧方面?？墒遣徽摯蠹覍θ毡臼欠裣萑肓恕傲鲃有韵葳濉钡挠^點如何，針對這段時期，日本流動性過剩的看法還是一致的，而且對于這個時期貨幣政策的有效性普遍都認為收效甚微。在分析其中的原因時，學(xué)界普遍把眼光集中放在了貨幣政策的傳導(dǎo)機制上來。

貨幣政策傳導(dǎo)機制中央銀行運用貨幣政策工具影響中介指標，進而最終實現(xiàn)既定政策目標的傳導(dǎo)途徑與作用機理。

貨幣政策傳導(dǎo)途徑一般有三個基本環(huán)節(jié)： 從中央銀行到商業(yè)銀行等金融機構(gòu)和金融市場，然后到企業(yè)、居民等非金融部門的各類經(jīng)濟行為主體，以及從非金融部門經(jīng)濟行為主體到社會各經(jīng)濟變量，包括總支出量、總產(chǎn)出量、物價、就業(yè)等。

例如中央銀行通過公開市場買入證券、降低貼現(xiàn)率以及降低法定準備金率等擴張性的貨幣政策，將會使利率降低。更低的利率降低了消費者的借貸成本，刺激了額外的支出。利率的降低還降低了投資的成本，促使投資增加，這一系列的傳導(dǎo)最終會影響到生產(chǎn)、消費等各個社會經(jīng)濟變量，從而總產(chǎn)出增加。

雖然凱恩斯理論是如此闡述，可是在20實際90年代的日本，貨幣政策的實際效果卻不盡如人意。從貨幣政策的傳導(dǎo)機制方面看來，發(fā)現(xiàn)了諸多問題。

日本經(jīng)濟戰(zhàn)后時間最長、力度最大的蕭條始于泡沫經(jīng)濟的破滅，其直接后果就表現(xiàn)在資產(chǎn)價格的大幅度下降和銀行產(chǎn)生的大量不良貸款上面。

資產(chǎn)通貨緊縮本身就對消費、投資的支出有很強的逆效應(yīng)，而且資產(chǎn)作為資金借貸市場的擔(dān)保物的價格下降會造成借貸雙方交易成本的提高，會抑制銀行的對外貸款。

所謂不良債是金融機構(gòu)指因擔(dān)保價值貶值而無望回收的債權(quán)等。當(dāng)時日本金融界的不良債有如下特點：大量的舊債未處理完，新債更加迅速積累，處理不良債的費用甚至超過了銀行業(yè)主的收益，不良債的發(fā)放對象多在地產(chǎn)、建筑行業(yè)，對這些行業(yè)的貸款當(dāng)時還在增加。

大量的不良債至少從三個方面影響了貨幣政策對經(jīng)濟的有效調(diào)節(jié)：首先銀行很難回收不良債導(dǎo)致金融中介功能的減弱，再者在一些生產(chǎn)效率不高的行業(yè)和領(lǐng)域出現(xiàn)了資本等經(jīng)濟資源的緊張，最后不良債使消費者和企業(yè)對金融業(yè)信任降低，最后也抑制了消費和生產(chǎn)的再投資。

3.2對第二個階段貨幣政策有效性分析

小泉內(nèi)閣上臺后，進行了強有力的經(jīng)濟改革，2002年推出了《金融再生計劃》加速處理不良債權(quán)，主要把不良債權(quán)的焦點集中在一些大型銀行上面，包括三點：1.對銀行的資本核定制定了嚴格的標準2.充實銀行的自有資本3.加強銀行的治理。到2006年末，大型銀行的不良債比例已經(jīng)由2001年末的8.4%下降到了4.5%。

處理不良債的同時，日本政府保持了寬松的貨幣政策即所謂“定量寬松的貨幣政策”。

這對于不景氣的經(jīng)濟有諸多好處：1.可以提高國民和生產(chǎn)者的消費、投資預(yù)期。2.為金融機構(gòu)提供了較好的外部環(huán)境。3.伴隨著不良債的處理，金融體系抗風(fēng)險的能力得到加強，金融的中介功能也得到了改善。

當(dāng)然，任何經(jīng)濟政策要發(fā)揮作用都會有一個政策時滯的問題，也還有要面對世界經(jīng)濟環(huán)境、自然災(zāi)害等問題。從現(xiàn)有的GDP數(shù)據(jù)來看，2004年之后日本經(jīng)濟恢復(fù)了穩(wěn)定的增長和日本既定的相關(guān)貨幣政策不無相關(guān)。

四、對中國的借鑒

日本的經(jīng)濟在戰(zhàn)后飛速飛速發(fā)展，其歷史經(jīng)驗與中國有很多相似的情況。在泡沫經(jīng)濟破滅及相關(guān)的問題上，學(xué)術(shù)界予以了很高的關(guān)注。日本經(jīng)濟失去的十年，其實也是日本反思和探索的十年，借鑒日本大約二十年的貨幣政策軌跡至少可以給當(dāng)前的中國幾點這樣的啟示：

1.在貨幣政策方面要保持央行的獨立性和貨幣政策的主動性?？梢钥吹?，90年代初日本央行對于泡沫經(jīng)濟破滅帶來的影響沒有及時反應(yīng)，并給以貨幣政策的調(diào)整，失去了較好的時機，以至于后來的多次下調(diào)利率收效甚微。

2.在貨幣政策的使用方面要注重貨幣政策的指導(dǎo)。日本90年代中后期所執(zhí)行的急速下調(diào)的貨幣政策與前期相比，簡直就是兩個極端。這種急速調(diào)整的貨幣政策沒有充分考慮到貨幣政策的時滯和對經(jīng)濟的指導(dǎo)作用，片面高估了貨幣政策的作用，以至于要面對“流動性陷阱”這樣的問題，貨幣政策一度失去了主動性。

3.日本泡沫經(jīng)濟的破滅主要是集中在以證券為代表的金融行業(yè)和房地產(chǎn)為代表的建筑行業(yè)上面，而逐漸牽引影響到其他領(lǐng)域。我國2008年股市暴跌之前，就有學(xué)術(shù)界從日本的歷史經(jīng)驗給當(dāng)時的經(jīng)濟建言，現(xiàn)在的情況是我國的股市泡沫破滅了，而樓市的價格還在一路上升，這就與日本當(dāng)年的情況非常不同了。這兩個市場迥然相異的格局，到底是我國特殊的市場經(jīng)濟運行規(guī)律所產(chǎn)生的，還是因為我國在泡沫經(jīng)濟破滅問題上吸取了日本的經(jīng)驗，有意的時樓市泡沫維持下來，以便于銀行業(yè)有時間處理其資產(chǎn)組合，降低因為樓市泡沫破滅可能帶來的銀行業(yè)的大量不良債，最后減少對整個經(jīng)濟體的損傷呢？若是這樣，在股市泡沫破滅后的三年以來，銀行業(yè)已經(jīng)有了很充足的時間做好準備應(yīng)對樓市泡沫的破滅。那么今年二季度新一輪的房地產(chǎn)貸款壓力測試得出的“即使房價下跌五成，銀行業(yè)也可以承受”的消息對于無法抑制的樓市泡沫無疑是一個巨大的利空。

參考文獻：

[1]樂紹延.日本金融市場為什么出現(xiàn)負利率.全球繚望[J，2003年第8期。

[2]薩繆爾森，諾德豪斯.經(jīng)濟學(xué)(第16版)[M]，北京:華夏出版社，麥格勞。希爾出版公司，1999年。

[3]陳作章.日本貨幣政策問題研究[M]，上海:復(fù)旦大學(xué)出版社，2005年。

[4]堪坤. 克服貨幣政策的“流動性陷阱”：日本的經(jīng)驗及影響. [J].福建金融，2007年第l期。

[5]尹玉梅，劉洪倉. [J].日本問題研究，2000年第2期。

[6]]辜嵐.從貨幣傳導(dǎo)機制看日本貨幣政策的失效「J〕.世界經(jīng)濟研究，2004年第n期。

篇5

關(guān)鍵詞：土地本位制 土地金融化 泡沫經(jīng)濟 啟示

20世紀70至80年代，隨著日本經(jīng)濟的快速發(fā)展，在日本房地產(chǎn)市場形成了“土地神話”這一神奇的現(xiàn)象，日本土地價格大幅上漲并不斷向其他領(lǐng)域傳導(dǎo)，最終泡沫經(jīng)濟破裂并引起了長達10年的經(jīng)濟衰退。目前，隨著中國經(jīng)濟的快速發(fā)展，房地產(chǎn)市場的金融化程度不斷提高，也存在類似的以“土地財政”為核心的房價和地價循環(huán)持續(xù)上漲的過程。因此，以比較和借鑒的視角，對中國和日本在這一特殊經(jīng)濟發(fā)展過程中的經(jīng)濟行為和政策操作進行研究和反思，對于促進中國房地產(chǎn)市場及金融市場的健康發(fā)展和防范泡沫風(fēng)險具有重要的參考和借鑒意義。

日本“土地本位制”催生的“土地神話”

20世紀70至80年代是日本經(jīng)濟快速發(fā)展的時期。伴隨著工業(yè)化和城鎮(zhèn)化的加速，對土地的需求不斷增加，日本的土地價格出現(xiàn)了長期快速上漲的過程。由于土地價格長期持續(xù)單邊上漲，久而久之在日本民眾中產(chǎn)生了一種類似于“幻覺”的錯誤觀念，即認為在日本這樣一個國土資源狹小的國度，土地的價格只會上漲，不存在下跌的可能。但在當(dāng)時，日本的地價已經(jīng)遠遠高出了其可以利用的價值，只是在財富效應(yīng)的作用下，大量資金涌入導(dǎo)致了日本地價的虛假繁榮。認為“土地的價格絕對不會下降”這一在事實上并不存在，但在民眾中根深蒂固的觀念，被稱之為“土地神話”。

日本作為一個以間接融資為主的國家，擔(dān)保物在日本銀行體系的運行中具有十分重要的作用。土地作為一種重要的抵押品，更成為日本經(jīng)濟金融運行的核心。據(jù)日本大藏省的統(tǒng)計顯示，1980-1990年的十年間，日本年均新增貸款中，近60%的貸款是以土地為擔(dān)保發(fā)放的。因此對于日本經(jīng)濟而言，土地在社會資金配置中處于核心地位，各種資金的運行在很大程度上是圍繞土地這一抵押物開展的，這種現(xiàn)象被稱為“土地本位制”。

土地本位制具有以下幾個基本特征：

（一）土地所具有的融資擔(dān)保屬性是“土地本位制”的前提和基礎(chǔ)

由于日本的大量貸款是以土地為擔(dān)保進行的，隨著土地價格的不斷上漲，日本企業(yè)獲得的貸款數(shù)量不斷上升。大量企業(yè)將獲得的貸款又通過各種渠道再次投入到土地的炒作中，使得土地的價格出現(xiàn)了循環(huán)式的上漲過程。這在戰(zhàn)后資本不足的情況下，使很多日本企業(yè)獲得了大量的貸款支持，支撐了日本經(jīng)濟的快速發(fā)展。但是這一過程能夠得以維系，其必要前提是土地價格會永遠上漲，否則，日本的金融體系就將面臨巨大的系統(tǒng)性風(fēng)險。在當(dāng)時的環(huán)境中，日本金融界堅信“土地神話”的存在，因此逐漸把土地價格上升的預(yù)期加入到擔(dān)保評價因素中，據(jù)此來評估貸款。這進一步鞏固了“土地神話”在日本社會中的地位。

（二）金融自由化導(dǎo)致的銀行風(fēng)險偏好上升，進一步鞏固了“土地本位制”

20世紀70 年代，日本逐步放松對金融的管制，大幅降低了國內(nèi)企業(yè)進入股票市場融資的限制，許多優(yōu)質(zhì)企業(yè)轉(zhuǎn)向股市融資，因此出現(xiàn)了金融“脫媒”現(xiàn)象，銀行業(yè)的利潤率也開始下降。同時，為了應(yīng)對日元升值導(dǎo)致的經(jīng)濟低迷不振，日本央行長期保持低利率，使銀行利差不斷縮小，由此導(dǎo)致大量銀行貸款流向風(fēng)險相對較高的中小企業(yè)，土地在這一過程中充當(dāng)了重要的抵押品。這一方面增加了對土地和股票的需求，資產(chǎn)價格進一步上升，另一方面為資產(chǎn)價格泡沫破滅后出現(xiàn)大量銀行壞賬埋下隱患。

（三）匯率改革進一步強化了日本的“土地本位制”

1985年，迫于美國等西方國家的壓力，日本政府被迫簽訂了“廣場協(xié)議”，由此開啟了日元大幅升值的過程。1985年6月，1美元兌換250日元，但到1987年末，已經(jīng)上升到1美元兌換120日元左右，升值達50%以上。受日元大幅升值的影響，日本的工業(yè)受到了相當(dāng)大的沖擊，1986年日本工業(yè)出現(xiàn)了負增長。為了緩沖升值對日本產(chǎn)業(yè)的沖擊，日本中央銀行放松了銀根。日本的貨幣供應(yīng)量M2增速從1985年初的約8%增加到1987年的12%，增加了近50%；日本央行從1986年到1987年短短兩年的時間內(nèi)連續(xù)5次降息，將官方貼現(xiàn)率從5%降到2.5%。

寬松的貨幣政策刺激大量資金進入到以房地產(chǎn)和股票為主要標的的資產(chǎn)市場，帶動了房價的進一步上升，而房價的上升進一步提升了土地的市場價值和擔(dān)保價值。當(dāng)時，日本銀行界將土地視為沒有風(fēng)險的抵押物，因此，無論企業(yè)的規(guī)模與性質(zhì)，以土地為抵押進行貸款申請，可以輕松地獲得銀行的貸款支持。從某種意義上說，土地等同于銀行的信貸額度，這更加刺激了企業(yè)對土地的追捧，土地在日本經(jīng)濟體系中完全處于核心地位。

“土地本位制”下日本泡沫經(jīng)濟的膨脹及破滅

在大量廉價資金的帶動下，日本房地產(chǎn)價格飛速上漲。1986年，東京房地產(chǎn)價格上漲62.2%，1987年上漲106.20%。除東京外，橫濱、名古屋、京都、大阪、神戶這5個城市的房地產(chǎn)價格在1988年后也快速上升。按照當(dāng)時東京的地價水平計算，東京的地價已經(jīng)可以買下整個美國。

土地價格的快速上漲也帶動了股票市場的大幅上漲，日經(jīng)225指數(shù)從1986年開始上升，到1989年末達到38915點，是1985年廣場協(xié)議時的3.1倍。此外，土地融資擔(dān)保功能的進一步加深，使得大量的企業(yè)放棄主業(yè)，轉(zhuǎn)而進行土地炒作。在大量資金的作用下，日本的土地價格繼續(xù)快速上漲。而伴隨這一過程的是住宅及商業(yè)用房價格的快速上漲。這產(chǎn)生了兩個重要的問題：一是大量以工薪收入為主的日本居民沒有能力購買價格超出自己收入數(shù)倍的住房，特別是在東京等大都市，高達年收入數(shù)倍的高價住宅將大部分人擋在了購房大門之外，造成了日本社會的不穩(wěn)定。二是商業(yè)用房價格的高企，使得大量在日本投資的企業(yè)成本大幅上漲，在某些較大的城市，其辦公租金的價格占其成本的近一半左右。土地的高價格成為外國企業(yè)進入日本的障礙。至此，以土地為核心的日本經(jīng)濟泡沫已經(jīng)嚴重影響了日本經(jīng)濟運行，導(dǎo)致經(jīng)濟運行中的風(fēng)險不斷加大，社會問題不斷增多。

在此情況下，日本政府開始采取措施，抑制房價的過快上漲。首先是緊縮貨幣。日本央行從1989年5月起連續(xù)提高基準利率，在短短一年的時間里將基準利率從2.5%升至6%，并且從1991年4月開始實施對以土地作擔(dān)保進行融資采取總量限制。在緊縮性政策的作用下，土地價格從1991年開始下滑，到當(dāng)年已累計下滑50%，“土地神話”宣告終結(jié)。由此，金融機構(gòu)的許多貸款轉(zhuǎn)化為不良資產(chǎn)，資產(chǎn)質(zhì)量急劇惡化，金融體系受到嚴重打擊，信貸急劇萎縮，最終導(dǎo)致日本經(jīng)濟陷入了長達十年的衰退過程。

中日房地產(chǎn)金融化及其發(fā)展比較

深入分析日本以“土地本位制”為核心的房地產(chǎn)市場泡沫的形成、發(fā)展和破滅的過程，可以幫助我們觀察中國房地產(chǎn)市場的運行軌跡和其中蘊藏的風(fēng)險，并從日本應(yīng)對政策的得失中汲取經(jīng)驗和教訓(xùn)。

（一）中日房地市場運行比較分析

1.從市場膨脹的程度來看

與上世紀80年代末日本的房地產(chǎn)市場類似，中國的房地產(chǎn)價格自2005年開始上漲以來，已經(jīng)在一定程度上超出了正常的運行軌跡。雖然近兩年國家出臺了一系列房地產(chǎn)調(diào)控政策，取得了一定成效，但目前北京、上海等一線城市的房價收入比平均在15-16倍左右，即使部分二線城市也在10倍左右，已經(jīng)遠遠超過了90年代初日本泡沫全面膨脹時期8倍左右的水平，也大大超過了國際公認的3-6倍的合理區(qū)間。最重要的是，在房價持續(xù)上漲的慣性下，公眾對房價繼續(xù)上漲的預(yù)期正在逐步形成。近幾年，政府出于控制房價過快上漲的目的，通過各種行政手段對房價進行控制，但是在每一次放松之后，都是房價報復(fù)性上漲的過程。無論是剛性需求的作用，還是投資投機，需求急劇擴張的背后，都是以房價會繼續(xù)上漲這一基本的思維為前提的，這與日本“土地神話”在公眾中不可動搖的地位有著驚人的相似。

2.從土地在房地產(chǎn)市場中的作用來看

與日本的“土地本位制”相似，目前中國的房地產(chǎn)市場也存在著以“土地財政”為主要特征的運行體系。在中國“土地財政”的背后，是以“土地財政”為支撐的政府融資平臺的膨脹，“土地財政”所產(chǎn)生的現(xiàn)金流收入成為維系地方政府債務(wù)可持續(xù)性的一個重要支點。根據(jù)審計署公布的審計結(jié)果，截至2010年底，全國地方政府性債務(wù)余額達10.7萬億元，其中融資平臺債務(wù)4.97萬億元，占46%左右，在10.7萬億元貸款中，銀行貸款約占80%。更重要的是，地方投融資平臺普遍依靠土地折價注資，或以土地抵質(zhì)押舉債融資，房地產(chǎn)市場的發(fā)展對地方平臺，特別是城建類平臺的投融資活動具有明顯的支撐作用，潛在風(fēng)險具有顯著的系統(tǒng)性與關(guān)聯(lián)性。而通過地方投融資平臺的運作和房地產(chǎn)市場等一連串環(huán)節(jié)，土地融資的杠桿率被顯著放大。

3.從房地產(chǎn)市場的運行環(huán)境來看

中日兩國的房地產(chǎn)市場的運行環(huán)境面臨著巨大的外部失衡。日本房地產(chǎn)泡沫形成和破滅的一個重要原因是“廣場協(xié)議”后，隨著日元的持續(xù)升值，在匯差和資產(chǎn)升值的雙重作用下，大量的資金涌向了房地產(chǎn)市場領(lǐng)域，日本的貨幣政策幾乎喪失了獨立性。同樣，伴隨著中國房地產(chǎn)價格持續(xù)上漲的過程，中國的匯率也出現(xiàn)了大幅度的升值。2008年金融危機以后，美國提出再平衡戰(zhàn)略，拋出“中國為匯率操縱國”的言論，歐洲也同樣希望通過出口擺脫經(jīng)濟危機。與2005年7月匯改時相比，截至2012年12月末，人民幣對美元匯率累計升值31.7%，名義和實際有效匯率分別升值21.4%和28.8%。隨著匯率持續(xù)升值，外匯資金大量流入，并廣泛投資于房地產(chǎn)等資產(chǎn)市場。截至2012年末，我國外匯占款余額25.85萬億元，比2005年末的7.12萬億元增長了近4倍。雖然中央銀行通過一系列手段回收流動性，但還是在一定程度上造成了我國的流動性泛濫，推動了房地產(chǎn)價格的持續(xù)上漲。

4.從貨幣政策操作來看

中日兩國都經(jīng)歷了以低利率為主要特征的寬松貨幣政策通道。持續(xù)的低利率政策被認為是日本泡沫經(jīng)濟的一個重要推手。從中國的情況來看，從1997年開始，中國經(jīng)歷了兩個持續(xù)性的降息周期。一個是為了應(yīng)對亞洲金融危機，一年期貸款利率由1997年末的8.64%下調(diào)到2002年2月的5.31%，并且一直持續(xù)到2004年；另一個是為了應(yīng)對2008年的全球金融危機，一年期貸款利率由2007年末的7.47%一年內(nèi)5次下調(diào)，降到2008年末的5.31%，并且一直持續(xù)到2010年10月。由1997年開始的第一個降息周期持續(xù)了5年左右的時間，與當(dāng)年日本的降息持續(xù)時間基本相同，這輪長達5年的降息過程成為了2005年房價啟動的一個重要貨幣條件。雖然房價在2008年末到2009年初經(jīng)歷過短暫的回落，但從整體上看，這一輪房價上漲一直持續(xù)到2010年。面對著房地產(chǎn)市場的持續(xù)膨脹，從2010年10月開始，央行再次開啟加息通道，從而使房地產(chǎn)價格下行壓力加大。從以上分析可以看到，與當(dāng)年的日本一樣，低利率加劇了中國房地產(chǎn)市場的膨脹，而貨幣政策的收緊成為房地產(chǎn)承受下行壓力的重要事件。

（二）中日房地產(chǎn)市場金融化程度對比

在土地本位制的支持下，日本房地產(chǎn)金融化程度不斷加深。在泡沫時期，日本房地產(chǎn)及其相關(guān)領(lǐng)域的融資總和達到了銀行融資總量的25%，特別是許多房地產(chǎn)相關(guān)融資，是經(jīng)由政府監(jiān)管不到的“住宅金融專業(yè)公司”、“住宅地產(chǎn)信托”等非銀行金融機構(gòu)進行的。據(jù)野村證券的統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，2000年以來，包括銀行貸款、信托融資等對房地產(chǎn)領(lǐng)域的融資占房地產(chǎn)投資額的比例一直維持在30%左右。其中80%左右的房地產(chǎn)融資是以土地為抵押物開展的。這不但加速了房地產(chǎn)泡沫的膨脹，而且在泡沫經(jīng)濟崩潰后導(dǎo)致不良債權(quán)問題更加嚴重。

從中國的情況看，近年來，中國住房金融市場發(fā)展迅速。截至2011年末，中國銀行業(yè)金融機構(gòu)房地產(chǎn)貸款占全部貸款的20%左右，與日本上世紀90年代中期的水平相當(dāng)。同時，還有部分貸款由地方政府融資平臺途徑最終流入了房地產(chǎn)市場。最為重要的是，在目前中國的信貸運行體系中，土地和土地上的不動產(chǎn)在一定程度上已經(jīng)成為了獲得銀行融資的一個重要條件，成為了事實上中國式的“土地本位制”。借鑒野村證券的研究方法，我們對中國的房地產(chǎn)金融化程度1進行了簡單的測算（見圖2）。由圖2可見，2000年以來，中國房地產(chǎn)金融化水平一直保持在30%左右，2007年以來出現(xiàn)持續(xù)上升的趨勢。2010年以來，更是快速上升到40%以上的水平，甚至超過了日本的金融化水平。特別是，鑒于數(shù)據(jù)的可得性，在測算中國房地產(chǎn)金融化水平時，只考慮了銀行貸款和部分信托資金，并沒有將通過政府融資平臺、民間借貸等其他各種隱性渠道進入到房地產(chǎn)領(lǐng)域的融資統(tǒng)計在內(nèi)，如果加上這部分資金，目前中國的房地產(chǎn)金融化程度已經(jīng)超過了日本，估計達到50%左右。根據(jù)部分上市銀行的財報估算，在銀行信貸融資中，以土地及房產(chǎn)為抵押物的融資占融資額的70%左右。

對中國金融宏觀調(diào)控的幾點啟示

（一）改變以“土地財政”為主要特征的房地產(chǎn)市場運行體系

“土地財政”是推動中國房地產(chǎn)市場持續(xù)膨脹的一個重要制度根源，也是金融風(fēng)險的一個重要潛在來源。土地財政的形成有其深刻的制度根源，因此，應(yīng)從制度層面改變這種“地方財政”收入格局，其根本的出路在于通過市場的力量緩解地方政府的資金不平衡問題。如允許地方政府通過發(fā)行市政債等市場方式進行融資，考慮將可以產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流的經(jīng)營性資產(chǎn)及目前大量存在的平臺貸款進行證券化，形成可持續(xù)的資金循環(huán)機制，構(gòu)建多元化的財政收入格局，避免對土地收入的過度依賴，消除地價、房價循環(huán)上漲的怪圈。

（二）適度引導(dǎo)公眾預(yù)期，避免出現(xiàn)預(yù)期推動的房地產(chǎn)價格上漲

日本地產(chǎn)泡沫的一個重要原因就是公眾對日本的房價、地價形成了穩(wěn)定預(yù)期，長期以來深信“土地神話”，所以即使發(fā)生了房地產(chǎn)價格暴跌，日本銀行界仍不相信情況會長時間持續(xù)。因此，應(yīng)積極引導(dǎo)市場預(yù)期，通過“窗口指導(dǎo)”、貨幣政策宣誓效應(yīng)等途徑，合理引導(dǎo)社會公眾形成房地產(chǎn)市場平穩(wěn)發(fā)展的理性預(yù)期，避免出現(xiàn)中國式的“房地產(chǎn)市場神話”。

（三）匯率、利率等宏觀政策的制定必須要審慎，要充分考察其對整體經(jīng)濟的影響

在日本“土地神話”和泡沫經(jīng)濟的產(chǎn)生過程中，匯率制度的改革以及利率的調(diào)整起到了很大的推動作用，低利率環(huán)境催生了土地價格的不斷上漲和經(jīng)濟泡沫的不斷膨脹。因此，在制定匯率、利率等重要宏觀經(jīng)濟政策時，要充分考慮其對其他經(jīng)濟領(lǐng)域的影響，審慎選擇政策的出臺時機，并協(xié)調(diào)各種政策間的搭配，避免引起經(jīng)濟的波動。

（本文屬個人觀點，不代表所在單位意見）

注：

1.房地產(chǎn)金融化程度是按照野村證券的相關(guān)指標，運用中國的數(shù)據(jù)計算得出，公式為：房地產(chǎn)金融化程度=（銀行資金來源+信托資金來源）/房地產(chǎn)投資資金總額。

參考文獻

1.袁鋼明：《日本經(jīng)濟泡沫興敗及其對中國經(jīng)濟的啟示》，《國際經(jīng)濟論》，2007 （04）.

2.項衛(wèi)星、李宏瑾、白大范：《銀行信貸擴張與房地產(chǎn)泡沫：美國、日本及東亞各國和地區(qū)的教訓(xùn)》，《國際金融研究》2007（03）.

3. 張 銘：《銀行信貸與房地產(chǎn)市場的非理性》，《國際金融研究》，2009 （4）.

4. 伍戈：《對金融危機后貨幣政策目標的再思考 》，《宏觀經(jīng)濟研究》，2009（8）.

5. 汪利娜：《我國土地財政的不可持續(xù)性 》，《經(jīng)濟研究參考》，2009（42）.

6. 徐建國：《低利率推高房價：來自中國、美國和日本的證據(jù)》，《上海金融》，2011（12）.

7. 宋凌峰、葉永剛：《中國房地產(chǎn)行業(yè)宏觀金融風(fēng)險研究――基于金融穩(wěn)定的視角》，《經(jīng)濟管理》2011（12）.

8. 徐滇慶、于宗先、王金利：《泡沫經(jīng)濟與金融危機》， 中國人民大學(xué)出版社， 2000 版.

篇6

關(guān)鍵詞：虛擬經(jīng)濟 金融危機 防范啟示

1、虛擬經(jīng)濟與金融危機的關(guān)系

1.1、實體經(jīng)濟運行失常

為了追求高速發(fā)展而忽視效益，也沒有注意結(jié)構(gòu)的合理化是經(jīng)濟運行失常的根本原因。表現(xiàn)為經(jīng)濟發(fā)展的速度、結(jié)構(gòu)與效益之間的失調(diào)，削弱作為虛擬經(jīng)濟基礎(chǔ)的實體經(jīng)濟。但是經(jīng)濟的快速增長，容易造成人們的盲目投資和國外資金的盲目流入；另外企業(yè)間的相互拖欠、企業(yè)虧損和破產(chǎn)、原料和產(chǎn)品庫存積壓、生產(chǎn)力過剩、房地產(chǎn)大量閑置等實體經(jīng)濟運行中的問題及企業(yè)從事金融投機活動失敗造成的損失等，都會以銀行壞賬的形式?jīng)_擊虛擬經(jīng)濟系統(tǒng)并破壞其穩(wěn)定性。

1.2、金融市場過度開放

上世紀70年代，拉美和東南亞等地區(qū)在實體經(jīng)濟系統(tǒng)運行失常、結(jié)構(gòu)性問題突出的情況下相繼開放金融市場，企圖通過金融完全自由并依靠虛擬經(jīng)濟的快速發(fā)展刺激實體經(jīng)濟的持續(xù)高速增長。但由于實體經(jīng)濟的發(fā)展水平偏低并存在諸多問題，從而引發(fā)了泡沫經(jīng)濟，導(dǎo)致一系列的金融危機。

1.3、金融體系脆弱

金融發(fā)展水平越高，金融體系脆弱性就越明顯，金融風(fēng)險就越大。例如很多國家金融體系不成熟，金融機構(gòu)信貸擴張過度且金融資產(chǎn)質(zhì)量低下，存在大量呆賬、壞賬，就會以銀行為主要的融資中介，用短期的信貸支持長期的投資。但是由于缺乏其他融資手段，銀行只有不斷借新債還老債來彌補投資收益低下的狀況，這樣銀行在逐利情況下易產(chǎn)生道德危機。另外，銀行還會產(chǎn)生信貸過度擴張行為，貸款手續(xù)過于簡單導(dǎo)致許多貸款以被高估的股票和房地產(chǎn)作抵押，泡沫經(jīng)濟破滅時被抵押的股票、房地產(chǎn)等抵押品出現(xiàn)大幅縮水狀況，銀行連本帶息都無法收回導(dǎo)致賬面出現(xiàn)大量呆賬、壞賬，公眾就容易發(fā)生擠兌導(dǎo)致銀行出現(xiàn)流動性危機，從而引發(fā)金融危機。

1.4、匯率政策失當(dāng)

東南亞許多國家的貨幣都與美元或以美元為主的貨幣掛鉤，隨著美國經(jīng)濟的持續(xù)增長，美元匯率上升，但是各國并未及時調(diào)整匯率政策，讓本國貨幣匯率隨美元的強勢不斷攀升導(dǎo)致外貿(mào)逆差日增現(xiàn)象。由于這些國家實行固定匯率制匯率機制缺乏彈性，并且外匯儲備普遍較少，政府在干預(yù)外匯市場時力不從心，使國際投機資本有機可乘。并且政府還鼓勵銀行向外大量借款，盲目刺激投資致使外資大量流入房地產(chǎn)和證券市場，虛擬經(jīng)濟不斷膨脹，金融監(jiān)管部門缺少對外資的控制力度，致使虛擬經(jīng)濟不穩(wěn)定，經(jīng)濟泡沫隨之增多，引發(fā)金融危機。

1.5、國際投機資本沖擊

國際投機資本以國際游資的形式存在，由于新興工業(yè)化國家經(jīng)濟增長較快，金融市場開放度較高，并且在金融監(jiān)管方面存在漏洞，使國際投機資本有機可乘、牟取暴利，國際游資的外部沖擊對虛擬經(jīng)濟內(nèi)部結(jié)構(gòu)起著瓦解作用，從而導(dǎo)致金融危機。

2、金融危機對我國經(jīng)濟發(fā)展的啟示

2.1、設(shè)計和發(fā)展金融衍生品時，要充分認識到金融衍生品既有分散風(fēng)險的功能，也有放大風(fēng)險的作用。金融衍生品在市場上主要使用MBS、CDO、CDS等衍生產(chǎn)品形式，其緩解了風(fēng)險過度集中于銀行體系的狀況并且為貸款人提供了流動性，滿足了不同投資者的風(fēng)險偏好。但如果投資銀行等金融機構(gòu)過度使用金融衍生產(chǎn)品會使其資產(chǎn)負債率和財務(wù)杠桿比率快速上升，金融機構(gòu)的破產(chǎn)風(fēng)險增高。因此對于金融衍生品的設(shè)計和發(fā)展要縝密思考，不能盲目夸大金融衍生品的優(yōu)點，也不能因金融衍生品具有放大風(fēng)險的缺點而不使用。要對金融衍生產(chǎn)品進行科學(xué)的定價并且避免金融產(chǎn)品定價出現(xiàn)工具化和復(fù)雜化傾向，讓金融衍生產(chǎn)品的定價具有科學(xué)依據(jù)和金融理論。

2.2、政府要時刻加強金融市場的監(jiān)管力度，讓市場和政府協(xié)同發(fā)揮作用，保證金融監(jiān)管發(fā)揮最大效用。政府可以運用財政政策適當(dāng)降低一些商業(yè)金融機構(gòu)的稅負或者對金融機構(gòu)進行財政補貼，還可以鼓勵一些經(jīng)營效益比較好的小型金融機構(gòu)聯(lián)合發(fā)行債券等來提高各金融機構(gòu)融資的自主性。同時政府還要鼓勵各金融機構(gòu)進行金融創(chuàng)新，形成一種競爭的市場氛圍來增加整個金融業(yè)的穩(wěn)定性。政府也應(yīng)當(dāng)加強金融創(chuàng)新來促進金融市場發(fā)展，例如我國股指期貨的推出就有利地推進了金融市場的發(fā)展。因此我們既要充分利用金融衍生品又要避免金融衍生品的過度開發(fā)和投機，要加強對金融衍生市場有效監(jiān)管并且正確處理信貸、貨幣供給和信用三者之間的關(guān)系，要結(jié)合我國自身的特點來進行金融創(chuàng)新。

2.3、進行統(tǒng)一協(xié)調(diào)的虛擬經(jīng)濟管理，做到虛擬經(jīng)濟與實體經(jīng)濟相結(jié)合。信用制度的發(fā)展導(dǎo)致現(xiàn)代經(jīng)濟越來越虛擬化，從而虛擬資產(chǎn)快速膨脹，虛擬資產(chǎn)具有投資性而且投資者的預(yù)期決定其價格水平。政府應(yīng)組建各種金融培訓(xùn)機構(gòu)讓投資者掌握不同虛擬資產(chǎn)的存在形式、投資方式、交易期限、交易方式和如何進行資產(chǎn)組合管理等知識，幫助投資者形成正確的投資預(yù)期及穩(wěn)定虛擬資產(chǎn)的價格水平，從而避免實體經(jīng)濟與虛擬經(jīng)濟相脫節(jié)。

2.4、遵循市場經(jīng)濟運行的價值規(guī)律。市場經(jīng)濟越發(fā)達，金融創(chuàng)新越頻繁，各種金融產(chǎn)品帶來的不確定性就越大，從而產(chǎn)生的投機活動就層出不窮，導(dǎo)致市場風(fēng)險不斷加大。所以在促進市場經(jīng)濟發(fā)展的同時，還要適時地限制市場上的各種投機行為來保證市場經(jīng)濟的正常運作。并且金融資產(chǎn)的價格要與其價值一致，以防范金融資產(chǎn)的價格嚴重偏離價值而帶來的風(fēng)險，使金融衍生品的需求與其供給達到均衡，并達到虛擬經(jīng)濟的最優(yōu)交易規(guī)模，有效規(guī)避金融風(fēng)險并促進虛擬經(jīng)濟的發(fā)展。

3、結(jié)語

虛擬經(jīng)濟是現(xiàn)代經(jīng)濟發(fā)展的必然趨勢，虛擬的支付能力需求遠超過了實際支付能力需求，并且虛擬經(jīng)濟的過度投機一定程度上導(dǎo)致了國際金融危機，我們應(yīng)正確認識并運用虛擬經(jīng)濟的利與弊來促進經(jīng)濟持續(xù)健康發(fā)展。

參考文獻：

篇7

【關(guān)鍵詞】廣場協(xié)議     日元升值     人民幣升值。

一、對當(dāng)時日本經(jīng)濟的思考。

廣場協(xié)議前，日本經(jīng)濟高速發(fā)展，GDP總量已達到世界第二。而美國經(jīng)濟卻面臨著逐年增加的貿(mào)易逆差和急劇擴大的財政赤字。為了緩解這種狀況，美國開始對其它主要經(jīng)濟體國家施加壓力，要求它們升值本幣，日本首當(dāng)其沖。

在日元升值后，日本經(jīng)濟出現(xiàn)了短暫的衰退，但在1986年底就恢復(fù)了增長，日本政府卻認為日本經(jīng)濟將面臨大衰退，在1986年1月到1987年2月間，連續(xù)5次降低利率，把中央銀行貼現(xiàn)率從5%降低到2.

5%，為當(dāng)時主要國家最低。過度擴張的貨幣政策，進而造成資產(chǎn)價格上漲。低利率一直保持到1990年。但此時，提高利率等緊縮性的貨幣政策卻直接挑破了經(jīng)濟泡沫。因此造成日本經(jīng)濟泡沫的重要原因是政府決策錯誤。

二、中日經(jīng)濟對比。

今天中國的經(jīng)濟會與上世紀八十年代的日本經(jīng)濟有許多相似之處。二者都是出口導(dǎo)向型經(jīng)濟，對外依賴大，都處于經(jīng)濟轉(zhuǎn)型時期，都是美國最大的債權(quán)國。但中國經(jīng)濟與日本經(jīng)濟仍有許多不同之處。第一是經(jīng)濟體制不同。戰(zhàn)后日本的經(jīng)濟體制有相互持股制、終身雇傭制等，這些制度已完全不適應(yīng)當(dāng)時日本經(jīng)濟發(fā)展。而我國實行的是社會主義市場經(jīng)濟體制，同時已逐步建立了現(xiàn)代企業(yè)制度，四大國有商業(yè)銀行進行了股份制改革。這些體制的改革與完善，為防范經(jīng)濟危機奠定了基礎(chǔ)。第二是國內(nèi)需求潛力不同。在上世紀80年代，日本已進人了后工業(yè)化階段，地區(qū)、城鄉(xiāng)差距非常小，國內(nèi)需求已趨于飽和。而目前，我國除沿海地區(qū)經(jīng)濟較發(fā)達外，中西部、東部發(fā)展?jié)摿薮?，尤其是廣大的農(nóng)村市場。這在一定程度上為拉動內(nèi)需，促進經(jīng)濟增長奠定了堅實的基礎(chǔ)。第三，當(dāng)時日本實行的是浮動匯率制，不易控制資本流入。

目前中國的匯率制度依然是在資本項目存在管制下的匯率制度。如果人民幣匯率短期內(nèi)出現(xiàn)極端波動，央行干預(yù)的可能性會非常大，以保證人民幣匯率的整體穩(wěn)定。中國目前以出口為導(dǎo)向的經(jīng)濟狀況決定了人民幣在短期內(nèi)不能出現(xiàn)大幅度升值，中國可以發(fā)揮資本管制的作用，遏制投資因人民幣升值預(yù)期而大量流入。

三、人民幣升值對中國的影響。

人民幣升值對中國既是機遇，又是挑戰(zhàn)。首先分析人民幣升值的好處。人民幣升值有利于引進資本密集型產(chǎn)品，加快技術(shù)進步，有利于調(diào)整產(chǎn)業(yè)和經(jīng)濟結(jié)構(gòu)，實現(xiàn)經(jīng)濟從外向型到內(nèi)外平衡型的戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型。

其次，有利于抑制通貨膨脹。通貨膨脹的主要現(xiàn)象就是物價上漲，我國目前的通貨膨脹部分原因是由于國際原材料價格上升，從而導(dǎo)致進口企業(yè)成本上升。人民幣升值可以降低企業(yè)的進口成本，這樣在一定程度上有利于降低產(chǎn)品的價格，減小外貿(mào)順差，從而減少基礎(chǔ)貨幣投放，緩解通脹壓力。同時，人民幣升值抬高了外資在中國大陸的購房成本，降低購房需求，有利于房價調(diào)控。另外，人民幣升值提高了企業(yè)在國外市場投資能力，有利于其參與國際市場的競爭，提高中國經(jīng)濟的知名度與競爭力；加快中國企業(yè)國際化步伐。

人民幣升值的挑戰(zhàn)有首先，與日本相同，二者都是出口導(dǎo)向型經(jīng)濟，對外依賴度大。2010年3月，中國的對外依存度一度達到60%，而日本在2000年以前最大的對外貿(mào)易依存度才為25.13%（1985年），人民幣升值，中國的出口行業(yè)勢必會受到打擊。通過粗略估計，人民幣每升值1個百分點，作為中國出口主力的勞動密集型行業(yè)的凈利潤率就將直接下降1個百分點，而這些行業(yè)當(dāng)前的平均利潤率僅僅為3%—5%。如果按照彼得森國際經(jīng)濟研究所估計，人民幣兌美元匯率被低估了41%，那么中國的出口行業(yè)將無法生存。其次，人民幣升值后，我國外匯儲備大幅縮水，同時可能引發(fā)美國國債下跌和熱錢大量進入，推高人民幣計價資產(chǎn)價格，造成經(jīng)濟過熱。另外，人民幣升值還將增強對人民幣再升值的預(yù)期，進而激發(fā)短期流動資本的投機沖動，。目前，多種投機機構(gòu)已進駐香港，尋找中國內(nèi)地的投機機會。這種“熱錢”大進大出勢必影響中國乃至全球金融秩序的穩(wěn)定。

四、建議。

根據(jù)巴拉薩一薩繆爾森效應(yīng)，一個強勢經(jīng)濟體必然引發(fā)一個強勢貨幣，即帶來匯率升值。事實上，近幾年，我國經(jīng)濟實力迅速提高，人民幣升值問題已成為經(jīng)濟發(fā)展過程中不可逾越的瓶頸。中國應(yīng)早做準備，從以下幾個方面著手：

1.立足于中國的實際情況，按照主動性、可控性和漸近性原則，在合適的時機進行適度的升值。目前，我國人民幣升值的壓力主要是來自美國。因此，要排除外來因素的干擾，防止本幣過度升值而引爆泡沫經(jīng)濟，同時要采取各種措施早做預(yù)防，消化升值的壓力。

2.保持國內(nèi)貨幣政策的獨立性。根據(jù)“蒙代爾”理論，貨幣政策獨立性、資本的自由流動和匯率穩(wěn)定這三個目標不可能同時達到，因此，政府必須在三者之間進行選擇。在政策選擇方面，要維護國內(nèi)貨幣政策的自主性。在廣場協(xié)議后馬克升值，德國央行堅決奉行獨立的貨幣政策，國內(nèi)產(chǎn)出和物價都比較穩(wěn)定，而日本試圖利用貨幣政策穩(wěn)定匯率，最終匯率沒有穩(wěn)定，卻引起了國內(nèi)通貨膨脹和泡沫經(jīng)濟。日德兩國的經(jīng)驗表明，只要維護好國內(nèi)物價和產(chǎn)出穩(wěn)定，匯率浮動并不足以破壞國內(nèi)經(jīng)濟。

3.繼續(xù)加強金融管制，實行賬戶開放需要逐步進行，建立起相配套的監(jiān)管框架及風(fēng)險約束機制。其中，要特別注意對短期資本流入的監(jiān)管，以免造成經(jīng)濟的大幅波動。目前，中國的匯率制度依然是在資本項目存在管制下的匯率制度，這點決定了中國可以遏制因人民幣升值預(yù)期而大量涌入的短期資本。

4.以市場需求為導(dǎo)向，加強技術(shù)創(chuàng)新，加快國內(nèi)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整。德國在馬克升值后，大力促進競爭力強的產(chǎn)品出口，盡量減少成本因素的影響。從中國經(jīng)濟長遠發(fā)展看，加大自主研發(fā)投入，不斷提高出口產(chǎn)品的技術(shù)含量和附加值，逐步實現(xiàn)從勞動密集型產(chǎn)業(yè)向資本、技術(shù)密集型產(chǎn)業(yè)過渡。

5.加強區(qū)域貨幣合作。區(qū)域貨幣合作的理論基石是最優(yōu)貨幣區(qū)理論，在此區(qū)域內(nèi)，支付手段或是單一的共同貨幣，或是幾種貨幣，這幾種貨幣之間具有無限的可兌換性，其匯率互相釘住，保持不變；但是區(qū)域內(nèi)的國家與區(qū)域以外的國家之間的匯率保持浮動。區(qū)域貨幣合作有利于匯率的穩(wěn)定，減小成員國面臨的外匯風(fēng)險。中國應(yīng)積極參與東亞貨幣合作，努力發(fā)揮在該區(qū)域中的影響作用，提升人民幣的地位，加快人民幣的國際化進程。

參考文獻：

［1］綜合開發(fā)研究院（中國·深圳）。認真研究日本泡沫經(jīng)濟發(fā)生的經(jīng)濟教訓(xùn)防范國民經(jīng)濟出現(xiàn)過度波動。腦庫快參：2007（5）。

［2］王健，黃健。以國際視野調(diào)整貨幣政策治理通貨膨脹。國家行政學(xué)院學(xué)報：2008（5）。

［3］朱博。人民幣匯率升值的利弊分析［J］。今日財富：2008（6）。

［4］崔莉，梁青。日本泡沫經(jīng)濟產(chǎn)生的原因及其對我們的啟示［J］。

湖北第二師范學(xué)院學(xué)報，2009，26（9）。

［5］單飛。中日貨幣對美元升值的影響：比較與啟示［J］。經(jīng)濟與管理，2008，22（12）。

篇8

自然，日本學(xué)界、業(yè)界和決策層面對這樣劇烈的下跌，都在思考這樣的問題：日本經(jīng)濟的衰退是否都是美國人惹的禍？日本的核心競爭力為什么對待這場危機會顯得那么疲軟？日本又從這場危機中應(yīng)該學(xué)到什么？日本經(jīng)濟今后該如何發(fā)展？當(dāng)然，他們在思考的這些問題同樣對近來與之保持密切經(jīng)濟往來、發(fā)展模式又相近的中國而言，也是很有啟發(fā)的。

首先，有著高技術(shù)附加價值的日本產(chǎn)品，在歐美市場上開始出現(xiàn)“賣不動”的問題是在去年中期開始的，因為明顯日本各大企業(yè)的存貨在開始增加。實際上，泡沫經(jīng)濟崩潰后，經(jīng)歷了十年漫長的調(diào)整時期，日本企業(yè)已經(jīng)學(xué)會了如何輕裝上陣的管理方法。之所以會出現(xiàn)上述的問題，很多日本企業(yè)家認為是對金融大海嘯的本質(zhì)和嚴重性認識不足，沒有及時做大規(guī)模的調(diào)整，才使得日本很多企業(yè)去年上半年還在盈利狀態(tài)，但到了下半年因為對方支付能力的下降和銀行的惜貸行為，而導(dǎo)致企業(yè)正常運轉(zhuǎn)所需要的流動性，出現(xiàn)了嚴重不足，進而導(dǎo)致目前企業(yè)停產(chǎn)歇業(yè)的現(xiàn)象日趨嚴重。

其次，日本企業(yè)的核心競爭力是日本企業(yè)長期積累的結(jié)果。雖然，這些年來投入的經(jīng)費在減少，但是，日本研發(fā)和創(chuàng)新是在企業(yè)內(nèi)部完成的，所以創(chuàng)新過程中的交易成本、人力成本會和美國市場化機制的創(chuàng)新成本有較大的不同，而且，企業(yè)家精神也不會因為貨幣能量的降低而減少?？傊毡酒髽I(yè)去年開始出現(xiàn)利潤下降的問題還有別的原因。其中，最主要的原因是去年大宗商品的價格上漲過快，日元套息交易減少所帶來的日元增值問題開始出現(xiàn)，而日本企業(yè)的價格轉(zhuǎn)嫁過程（按理說，日本產(chǎn)品的高附加價值能力在需求市場沒有大萎縮的情況下價格轉(zhuǎn)嫁能力要高于中國的加工產(chǎn)品）跟不上這些成本變化（有較高的“菜單成本”），最終導(dǎo)致它們的利潤的收窄。更糟糕的是去年下半年當(dāng)美國金融大海嘯導(dǎo)致了全球流動性恐慌的時候，美國消費者的信用透支能力和隨之而來的消費能力都在大幅萎縮，尤其是對高附加價值產(chǎn)品的需求下降得更為明顯。再加上資本市場價格破壞所帶來的消費者財富效應(yīng)的降低，更加惡化了日本制造業(yè)的利潤收入。

第三，日本跟中國一樣，國內(nèi)消費在這次大海嘯中并沒有大幅減少的跡象，尤其是年輕的三人核心家庭反而略有增長，但這絲毫不能挽救日本經(jīng)濟下滑的態(tài)勢。因為從他們的消費結(jié)構(gòu)中可以看出生活必需品和兒女成長的必需品占多數(shù)，而企業(yè)裁員集中在那些高收入的中高年層，對他們的消費并沒有實質(zhì)性的影響。反而價格下降所帶來的實際收入增加的效應(yīng)，刺激了他們在前期通脹階段被壓抑的真實需求。但是，如果經(jīng)濟長期低迷，而日本的社會保障體系因為人口老齡化的制約而缺乏效率的話，那么，年輕人的消費也是有限的，他們會更多的延續(xù)父輩們的做法，增加儲蓄。何況日本家庭少子化問題正在日趨嚴重，通過內(nèi)需來刺激經(jīng)濟增長的可能性非常有限。

第四，也是跟中國一樣，日本金融體系受到的影響是滯后于實體經(jīng)濟部門的。因為泡沫經(jīng)濟崩潰后，日本監(jiān)管部門對高風(fēng)險金融投資的限制在加強，而專業(yè)投資部門對風(fēng)險厭惡的程度也隨著泡沫經(jīng)濟的崩潰而日益上升，相反，日本部分家庭的投資結(jié)構(gòu)因為零利率政策的關(guān)系而發(fā)生了微妙的變化，他們不得不開始去尋找和銀行存款不同的其他高收益的投資。這也是近來日本國內(nèi)消費者參與海外套息交易活動比較旺盛的理由之一。盡管如此，日本家庭的總資產(chǎn)結(jié)構(gòu)中還是銀行存款要比美國家庭的比例高很多。因此，從這個意義上講，只要銀行體系還健全，日本消費者的財富效應(yīng)不會受到很大的打擊。這一點與近日的歐美情況完全不同。但是，當(dāng)企業(yè)業(yè)績下滑，資本市場受到美國市場的連累，銀行的資產(chǎn)質(zhì)量開始降低，這就影響到他們的評級標準和海外融資的能力，所以，日本近來銀行體系也開始出現(xiàn)流動性短缺的問題。這也是造成日本一部分企業(yè)無法生存的原因之一。一個很有趣的現(xiàn)象是，日本央行一方面要向這些困難銀行注入資金，另一方面因為套息交易平倉回流的資金增多而不得不去市場進行“回收”。

最后，日本政府的財政能力經(jīng)過泡沫經(jīng)濟崩潰的沖擊后疲軟了很多。但是，日本政府想通過減少行政開支，調(diào)整稅收結(jié)構(gòu)，比如，企業(yè)減稅而消費稅提高來增加公共投資的步伐，以改善阻礙日本社會消費能力和生產(chǎn)能力的社會保障體系。但這需要時間，不可能做到像中國政府那樣，能夠及時出拳，增加政府投資和消費的行為來遏制經(jīng)濟衰退的地步。

不管怎樣，日本經(jīng)濟今天又再次受到前所未有的挑戰(zhàn)，這是有目共睹的現(xiàn)象。當(dāng)然，我們不能小視日本抵抗金融風(fēng)暴沖擊的能力，甚至在某些方面這種能力還高于我們這樣處在高速發(fā)展階段的大國經(jīng)濟。這主要表現(xiàn)在：一是日本企業(yè)的存貨管理在泡沫經(jīng)濟崩潰后得到很大的改進，二是利用銀行的高負債來維持投資的這種融資結(jié)構(gòu)也得到了很大的調(diào)整。三是泡沫經(jīng)濟崩潰的初期，銀行為了減少其壞賬的比例，對沒有還款能力的企業(yè)實施了“展期”的救助策略，而對有能力還款的企業(yè)則加強了收回流動性的做法，尤其是對增長潛力大而缺乏資金的企業(yè)都放慢了貸款的節(jié)奏。結(jié)果造成壞企業(yè)擠出了好企業(yè)。但今天通過前一階段的痛苦調(diào)整，我們沒有發(fā)現(xiàn)日本銀行業(yè)因為害怕不良資產(chǎn)而“姑息養(yǎng)奸”的問題。缺乏流動性而倒閉的企業(yè)今天不是少數(shù)。也就是說，日本金融體系和產(chǎn)業(yè)調(diào)整一直在進行中，其適應(yīng)經(jīng)濟增長放慢的自我調(diào)節(jié)能力較高。從這個意義上講，日本手上雖然沒有“中國牌”，但也有自己克服危機的比較優(yōu)勢。

總之，這場危機讓日本社會上上下下都學(xué)到了很多東西，在和日本學(xué)者的交流過程中，我注意到大家談得最多的是“東亞增長模式建立在美國無節(jié)制的信用透支基礎(chǔ)上是危險的”話題。與其他發(fā)達國家相比，日本經(jīng)濟有其優(yōu)勢，但其脆弱性也在不斷表現(xiàn)出來，最近十幾年來，世界上大的經(jīng)濟動蕩事件日本幾乎都沒有逃過去，這說明了日本經(jīng)濟轉(zhuǎn)型的失敗。

另外，日本也意識到自己管理金融財富的能力還遠遠不如歐美國家，甚至在危機的現(xiàn)階段，日本海外投資的戰(zhàn)場主要也還是集中在成熟的歐美市場，而且多以存款和債券形式投資，結(jié)果收益率嚴重受到損失，而美國的海外資產(chǎn)有不少是放在新興市場，而且投資的產(chǎn)品有很多是股權(quán)類的高收益產(chǎn)品，充分分享到了新興市場高速經(jīng)濟增長所帶來的收益?，F(xiàn)在存量上美國還是債務(wù)累累，但是流量上美國海外資產(chǎn)的成功運用確實讓日本感到“自慚形穢”。

篇9

[關(guān)鍵詞]房地產(chǎn) 泡沫 啟示

日本經(jīng)濟奇跡般的高速持續(xù)增長，使日本在短短一二十年時間里成為世界上少數(shù)的經(jīng)濟實力強國。20世紀90年代以來出現(xiàn)的泡沫經(jīng)濟，再次引起各方的高度重視并成為熱點研究的課題之一。

房地產(chǎn)作為中國經(jīng)濟的命脈，他的蓬勃發(fā)展既反映了中國改革開放三十年的偉大成就，也是中國經(jīng)濟得以保持強勁增長的基礎(chǔ)保證。但與此同時民間過分的投機需求，銀行無視經(jīng)營風(fēng)險，放寬信貸條件，增加信貸額度，加之地方政府由于“尋租”所產(chǎn)生的對房地產(chǎn)監(jiān)管不利，已經(jīng)部分透支了房地產(chǎn)業(yè)未來的發(fā)展?jié)摿?，泡沫現(xiàn)象已初見端倪。社會各界加強對中國房地產(chǎn)的監(jiān)督與管理已經(jīng)到了刻不容緩的地步。

一、日本房地產(chǎn)泡沫產(chǎn)生的原因

1.金融自由化與寬松的貨幣政策

日本之所以在70年代初期嘗試金融自由化，有兩方面原因:(1)日本國內(nèi)金融管制過多和金融改革的相對滯后。特別是企業(yè)自有資金比率提高后，對銀行的貸款需求量減少，迫使銀行在業(yè)務(wù)競爭中不得不降低貸款利率。由于存款利差減少，銀行收益下降，這樣國內(nèi)相對滯后的金融改革迫使日本金融企業(yè)到海外尋求發(fā)展。(2)1973年第一次石油危機使日本經(jīng)濟陷入蕭條之中。為了克服蕭條，政府不得不建設(shè)大量公共事業(yè)以刺激經(jīng)濟回升。而經(jīng)濟不景氣導(dǎo)致稅收不足，財政出現(xiàn)大幅度赤字。為了彌補赤字，從1975年起，日本每年都要發(fā)行大量國債，國債大量增加帶來的結(jié)果是債券市場的急速發(fā)展。債券流通市場的利率是自由利率，高于受管制的銀行利率，銀行如能適當(dāng)?shù)乩米杂墒袌隼实纳唐?，將能增加收益。這樣便有利地沖擊了政府對銀行利率的管制。在這種金融自由化過程中，為了在競爭日益激烈的金融市場上占據(jù)一定份額，大銀行絲毫無節(jié)制地向土地投機融資。銀行發(fā)放大量的抵押貸款，鼓動土地持有者和其他個人進行土地投機，并以他們持有的或購買的土地為擔(dān)保提供相當(dāng)于地價70%的貸款讓他們再去購地。如此循環(huán)，反復(fù)貸款，銀行的土地抵押貸款額急劇膨脹。

2.土地的投機性需求

由圖表顯示，1973年的石油危機以后，日本經(jīng)濟陷入前所未有的蕭條。日本政府在克服蕭條中，進行了大量公共事業(yè)以刺激國民經(jīng)濟。而經(jīng)濟不景氣導(dǎo)致稅收不足，財政出現(xiàn)大幅度赤字。企業(yè)為了在日益激烈的競爭中占據(jù)一定份額，而金融市場的開放與發(fā)展正適應(yīng)了房地產(chǎn)和建筑公司等開發(fā)機構(gòu)需要大量資金進行土地投機的要求，銀行更是毫無節(jié)制地發(fā)放抵押貸款，大量向土地投機融資。這樣引發(fā)了土地投機的熱潮，造成銀行的土地抵押貸款額急劇膨脹。

1984年房地產(chǎn)抵押貸款在日本全國銀行的貸款總額中所占的比例為17%，以后比例逐年增加，至1987年已達到20%。1992年3月末更是達到150萬億日元，占全國銀行貸款余額的35，5%。除了商業(yè)銀行外，其他非銀行金融機構(gòu)尤其是日本財政部支持的房地產(chǎn)貸款機構(gòu)，也在土地開發(fā)中大量貸款給企業(yè)，進一步加劇了土地價格的上漲。房地產(chǎn)的升值和信貸規(guī)模的不斷擴大形成惡性循環(huán)，進一步推動了房地產(chǎn)泡沫的形成和膨脹。在泡沫的最高峰時，東京和周圍3個地區(qū)理論上的地價甚至超過了當(dāng)時所有美國領(lǐng)土的價值加上所有在紐約股市上市公司的凈資產(chǎn)總值。除流入房地產(chǎn)開發(fā)機構(gòu)的銀行信貸資金之外，由于日本經(jīng)濟下滑，以及企業(yè)利潤的下降，大量的企業(yè)資金也參與了土地投機，獲取超額利潤。

3.“廣場協(xié)議”導(dǎo)致的日幣升值

根據(jù)圖表顯示，1985年日元大幅升值后，日本經(jīng)濟形成過剩的流動性，但卻未引發(fā)通貨膨脹，主要因為日本股票市場極大的吸納了流動性過剩，其實在“廣場協(xié)議”后，由于日元升值的預(yù)期大增，日元資產(chǎn)投資成為除資本市場外又一個最好的投資方式之一，大量的居民存款、企業(yè)存款、金融機構(gòu)存款和進入日本的國外資本在殺入股票市場的同時也將巨額的資金投向了日本的房地產(chǎn)——市場。

到1990年年末，日本土地資產(chǎn)總額高達2389萬億日元，比1985年末增漲了140%，所增長的1385萬億日元已經(jīng)相當(dāng)于當(dāng)時日本GDP的三倍之多。1982年東京CBD的樓盤價格達到350萬日元/平米，1990年則上漲到3200萬日元/平米，按當(dāng)時匯率折算相當(dāng)于22萬美元/平米，漲幅達到了9倍多。日本上地資產(chǎn)總額在1990年時己經(jīng)相當(dāng)于當(dāng)年日本GDP的5倍多;而1985年末到1990年末，日本土地總資產(chǎn)的升值部分就達到了1990年日本GDP的三倍之多，年平均增長率達到了驚人的60%，日本房地產(chǎn)市場的泡沫已經(jīng)非常嚴重。

在日元升值過程中，日本房地產(chǎn)市場呈現(xiàn)長期的繁榮昌盛局面，從上面分析的結(jié)論來看，日本房地產(chǎn)市場是促進日本經(jīng)濟發(fā)展的非常重要的一部分。因此，日本在1990年之前的經(jīng)濟發(fā)展帶給日本經(jīng)濟的貢獻非常大，正因為如此，房地產(chǎn)經(jīng)濟的增幅降低同樣會給經(jīng)濟發(fā)展造成非常大的影響，當(dāng)日本房地產(chǎn)市場泡沫經(jīng)濟被刺破后，由于乘數(shù)效應(yīng)的存在，那么它對經(jīng)濟的打擊是毀滅性的，當(dāng)然日本也不例外。

二、日本房地產(chǎn)泡沫的啟示

1.加強對房地產(chǎn)調(diào)控的力度與強度。

由于房地產(chǎn)業(yè)的特殊屬性及其對國民經(jīng)濟的重要作用，國家應(yīng)該始終將其作為敏感產(chǎn)業(yè)，通過宏觀經(jīng)濟政策重點調(diào)控，完善機制，整合資源。各級省市政府部門也要切實轉(zhuǎn)變觀念，推進投資體制改革。杜絕“面子工程”，促進房地產(chǎn)業(yè)健康發(fā)展。

2.加強金融監(jiān)管，健全金融體系建設(shè)。對于中國來講，金融自由化應(yīng)該是循序漸進的。中國金融領(lǐng)域存在一系列問題，例如金融法制不健全，金融監(jiān)管薄弱，金融秩序混亂等。在目前中國金融體制不健全的情況下，金融部門大幅度解除金融管制，很容易造成大量信貸資金流入非生產(chǎn)性部門，引發(fā)泡沫。因此，強化金融機構(gòu)的經(jīng)營基礎(chǔ)和金融監(jiān)管勢在必行。這方面的措施包括積極改革政銀、銀企關(guān)系，將政府的工作重點盡快由扶植企業(yè)和銀行轉(zhuǎn)移到培育競爭機制和競爭能力上來;利用股份制方式調(diào)整銀行的產(chǎn)權(quán)關(guān)系，完善治理結(jié)構(gòu)，加快國有商業(yè)銀行的商業(yè)化改革，使銀行的經(jīng)營機制來一個根本性的轉(zhuǎn)變，并使銀行內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)能夠?qū)?jīng)營者實行更有效的監(jiān)督;強化對銀行資本充足率、資產(chǎn)流動性、風(fēng)險管理與控制能力方面的監(jiān)管，同時增強銀行經(jīng)營活動的透明度同時發(fā)揮公眾的監(jiān)督作用。

3.設(shè)計合理地稅制，打擊投機。作為根本的地價政策，必須實現(xiàn)稅制的合理化，消除土地作為資產(chǎn)保有額的優(yōu)越性。稅收方面的措施必不可少。正是從這樣的意識出發(fā)，我國已經(jīng)醞釀導(dǎo)入地價稅。但土地稅制改革還遠未完成，我們必須盡快推進地價稅的實施，強化農(nóng)地征稅。而且，為了消除凍結(jié)效果，還必須放寬讓與征稅。

4.減少貿(mào)易順差，提高外匯儲備的利用效率。對于如何減少巨額貿(mào)易順差，國家應(yīng)該從調(diào)整結(jié)業(yè)結(jié)構(gòu)入手，改變原先的單一的以低附加值的制造業(yè)為手段，而以提高產(chǎn)品的科技含量，逐步擺脫掠奪式的發(fā)展模式，并實行一定的加薪政策，提高外貿(mào)企業(yè)勞動者的薪酬水平，進而拉動一些消費，同時迫使出口企業(yè)優(yōu)勝劣汰。對于如何提高外匯儲備的利用效率，可以從三方面來考慮:一是改變比重結(jié)構(gòu)，保持儲備資產(chǎn)多元化;二是提高外匯儲備在國內(nèi)靜運用效率，減少國際市場籌集資金;三是調(diào)整外匯儲備的投資策略，增加收益。

參考文獻

[1]陳建安.產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整與政府的經(jīng)濟政策—戰(zhàn)后日本產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整的政策研究[M].上海財經(jīng)大學(xué)出版社，2002.7.

[2]孫執(zhí)中.榮衰論——戰(zhàn)后日本經(jīng)濟史(1945—2004)[M].北京:中國人民出版社，2006.29.

[3]劉昌黎.現(xiàn)代日本經(jīng)濟概論[M].東北財經(jīng)大學(xué)出版社，2008.6.

[4]厲無畏，王振.轉(zhuǎn)變經(jīng)濟增長方式研究[M].學(xué)林出版社，2006.8.

[5]王慶仁，邱三發(fā).貨幣升值下房地產(chǎn)發(fā)展趨勢實例剖析[J].產(chǎn)業(yè)觀察.

篇10

劉應(yīng)杰,國務(wù)院研究室綜合司司長、研究員。

研究方向:經(jīng)濟社會發(fā)展、區(qū)域經(jīng)濟、資源環(huán)境。

主要著作:《中國城鄉(xiāng)關(guān)系與中國農(nóng)民工人》、《中國的發(fā)展戰(zhàn)略和基本國策讀本》、《中國生態(tài)環(huán)境安全》等。

摘要 通過在日本的訪問、考察、接觸和了解,我們深深地感受到,對日本發(fā)展的看法和評價不能簡單地被中國經(jīng)濟總量超過日本成為世界第二經(jīng)濟大國的表象所掩蓋?？傮w上,日本經(jīng)濟社會發(fā)展已經(jīng)進入高度發(fā)達文明的程度。與此相對照,中國在現(xiàn)代化的道路上與日本還有相當(dāng)大的差距。我們必須清醒地認識中國發(fā)展的定位,抓住機遇加快發(fā)展自己,高度重視日本泡沫經(jīng)濟破裂的深刻教訓(xùn),更加重視生態(tài)環(huán)保和社會發(fā)展,全面提高我國的國民素質(zhì)。

關(guān)鍵詞 中國 日本 差距 啟示

近期,我們組團到日本進行21天的考察調(diào)研,圍繞轉(zhuǎn)變經(jīng)濟發(fā)展方式的主題,到有關(guān)政府部門、企業(yè)、大學(xué)、研究機構(gòu)訪問交流,聽取專家學(xué)者的意見,到東京、大阪、福岡等地參觀考察?？偟母惺苁?雖然日本經(jīng)歷了20多年的經(jīng)濟低迷,被稱為“失去的20年”,但日本經(jīng)濟社會發(fā)展已進入到高度發(fā)達文明的階段,中國在現(xiàn)代化道路上與日本還有巨大的差距。我們必須時刻自省自警自勵,學(xué)習(xí)借鑒日本的長處,抓住機遇加快發(fā)展自己。

正視中國與日本發(fā)展的巨大差距

日本三菱綜合研究所和野村綜合研究所是兩家知名的民間智庫。我們訪問交流時,學(xué)者們都對日本的經(jīng)濟發(fā)展有一種強烈的危機意識。橫井正配是野村綜合研究所的中國區(qū)域擔(dān)當(dāng)部長,他一半時間在中國,一半時間在日本,他說感覺兩邊落差非常大,中國的發(fā)展是朝氣蓬勃,日本則是死氣沉沉。中原豐是三菱綜合研究所的副社長,他比喻說,日本是一個“日出的國家”,但現(xiàn)在卻是太陽下山的國家,而中國則是太陽當(dāng)空的國家。我們深刻地感受到,日本許多有識之士都對國家和民族的發(fā)展抱有強烈的責(zé)任感和使命感,他們在研究日本面臨的問題癥結(jié),并尋找著重振日本雄風(fēng)的未來。

訪日之前,我們研究了中日經(jīng)濟發(fā)展的對比,可以說中日經(jīng)濟發(fā)展經(jīng)歷了一個彼消此長的過程。1991年日本泡沫經(jīng)濟破裂,此后進入了長期的經(jīng)濟低迷時期,被稱為“失去的20年”,深陷經(jīng)濟的泥潭中不能自拔。過去20年,中國經(jīng)濟年均增長達到10.5%,而日本只有1.1%。1987年,日本GDP超過前蘇聯(lián)成為世界第二大經(jīng)濟體。日本經(jīng)濟占全世界經(jīng)濟總量的比重從1994年最高峰時的17.67%,逐步下降到2010年的8.7%;中國經(jīng)濟占全世界經(jīng)濟總量的比重從1991年的1.83%,逐步上升到2010年的9.3%。1994年日本經(jīng)濟總量相當(dāng)于中國的8.55倍,達到戰(zhàn)后以來的歷史頂峰,隨后中日經(jīng)濟差距迅速縮小,1997年日本GDP降為中國的4倍多,2002年降為中國的2倍多,2006年降為中國的1倍多,2008年之后兩國GDP已比較接近。1990年中國居世界經(jīng)濟第10位,1995年超過巴西、西班牙、加拿大上升到第7位,2000年超過意大利居世界第6位,2005年超過法國和英國居世界第4位。2007年超過德國居世界第3位,2010年超過日本成為世界第二大經(jīng)濟體。國際貨幣基金組織預(yù)測,按照目前的發(fā)展速度,今后五年,中日之間的經(jīng)濟差距將進一步拉大,到2015年中國GDP可能達到日本的1.5倍以上。世界各國公認,中國的崛起不可阻擋,中國長達30多年的高速增長創(chuàng)造了世界經(jīng)濟發(fā)展史上的奇跡。

正是由于中國經(jīng)濟發(fā)展的輝煌成就和日本經(jīng)濟的長期低迷不振,使得國內(nèi)外許多人看好中國,而看衰日本,甚至有不少中國人也認為,中國即將全面超越日本。

到底應(yīng)該如何看待中國和日本的發(fā)展?這是訪日前后始終縈繞在我們心頭的問題。通過在日本的訪問、考察、接觸和了解,我們深深地感受到,對日本發(fā)展的看法和評價不能簡單地被中國經(jīng)濟總量超過日本成為世界第二經(jīng)濟大國的表象所掩蓋,日本的經(jīng)濟社會發(fā)展不像有些人所認為的那樣“深陷泥潭”,相反日本經(jīng)濟運行總體還比較平穩(wěn),經(jīng)濟社會發(fā)展都進入到有序運行的軌道,經(jīng)濟和社會管理的各個方面都達到了精細化的程度。日本的就業(yè)相對比較充分,人民生活比較富足,國民心態(tài)比較平和,社會秩序安定和諧,城鄉(xiāng)地區(qū)之間發(fā)展比較均衡?？傮w上,日本經(jīng)濟社會發(fā)展已經(jīng)進入高度發(fā)達文明的程度。與此相對照,中國在現(xiàn)代化的道路上與日本還有相當(dāng)大的差距。

第一,經(jīng)濟實力方面存在巨大差距。雖然中國的經(jīng)濟總量超過日本,但中國的國土面積是日本的25倍,人口是日本的10倍多,反過來日本的人均GDP是中國的10倍。2010年,日本人均GDP是42150美元,而中國只有4260美元。日本在世界上的高收入國家中名列前茅,而中國僅排在第120位左右。日本經(jīng)濟方面的巨大優(yōu)勢突出體現(xiàn)在三個方面:工業(yè)制造、金融實力、技術(shù)優(yōu)勢。這是日本維持世界經(jīng)濟霸權(quán)的三大支柱。