導(dǎo)語(yǔ)：如何才能寫(xiě)好一篇項(xiàng)目股權(quán)投資價(jià)值分析，這就需要搜集整理更多的資料和文獻(xiàn)，歡迎閱讀由公務(wù)員之家整理的十篇范文，供你借鑒。

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關(guān)鍵詞：股票投資價(jià)值；模糊層次分析法；計(jì)算機(jī)應(yīng)用服務(wù)業(yè)

中圖分類號(hào)：F832 文獻(xiàn)標(biāo)志碼：A 文章編號(hào)：1673-291X（2017）16-0075-05

2009年10月30日，我國(guó)創(chuàng)業(yè)板在深圳股票交易所成功上市，從初建時(shí)28家公司，總發(fā)行股本2 672 140 777股，截至2016年12月26日已有568家公司成功上市，總發(fā)行股本為262 475 087 724股。創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的快速發(fā)展為國(guó)內(nèi)中小公司，尤其是高成長(zhǎng)、高風(fēng)險(xiǎn)、高收益、高創(chuàng)新的計(jì)算機(jī)應(yīng)用服務(wù)公司提供了巨大的融資機(jī)會(huì)和發(fā)展機(jī)遇。多層次資本市場(chǎng)體系的逐步完善拓寬了個(gè)人投資者的投資渠道，而創(chuàng)業(yè)板計(jì)算機(jī)應(yīng)用服務(wù)公司的股票憑借其高成長(zhǎng)和高收益性正在逐漸獲得個(gè)人投資者的青睞。因此，如何建立一套科學(xué)有效的股票投資價(jià)值評(píng)估模型，幫助投資者高效準(zhǔn)確地識(shí)別出具有投資價(jià)值的股票，成為專家學(xué)者們共同關(guān)注的熱點(diǎn)之一。曲若鵬以同一家公司財(cái)務(wù)報(bào)表為例，運(yùn)用兩種方法評(píng)估企業(yè)股票投資價(jià)值，第一種是先估計(jì)實(shí)體價(jià)值，然后減去凈債務(wù)價(jià)值；第二種方法利用股票投資現(xiàn)金流量模型進(jìn)行折現(xiàn)，得出的結(jié)論為不同的思路得出的股票投資價(jià)值評(píng)估結(jié)果是不同的。張棟等人認(rèn)為，企業(yè)股票投資與看漲期權(quán)極為相似，借助B-S期權(quán)定價(jià)模型可以確定企業(yè)股票投資價(jià)值，雖然與傳統(tǒng)方法相比此模型可充分考慮到企業(yè)收益風(fēng)險(xiǎn)，操作更具靈活性，但缺點(diǎn)是重要參數(shù)波動(dòng)率的確定容易產(chǎn)生偏差、計(jì)算過(guò)程也比較復(fù)雜。劉建容等強(qiáng)調(diào)股票的投資價(jià)值是一種相對(duì)價(jià)值，結(jié)合層次分析法和因子分析法建立了上市公司內(nèi)在價(jià)值評(píng)估模型，借助相對(duì)內(nèi)在價(jià)值與股價(jià)動(dòng)態(tài)變化趨勢(shì)之間的聯(lián)系構(gòu)造出上市公司投資價(jià)值分析模型，實(shí)證研究表明該模型在投資者進(jìn)行股票選擇時(shí)具有指導(dǎo)作用。孫霞指出，資本結(jié)構(gòu)、股票投資結(jié)構(gòu)、公司治理結(jié)構(gòu)以及企業(yè)所處的行業(yè)和宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)等都是影響企業(yè)股票投資價(jià)值的重要因素，國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)日趨完善，掌握一些科學(xué)的股票投資價(jià)值評(píng)估技術(shù)是投資者進(jìn)行理性投資的必要手段。

通過(guò)以上文獻(xiàn)可以發(fā)現(xiàn)，對(duì)股票價(jià)值進(jìn)行全面、科學(xué)的評(píng)估不僅可以有利于股東的監(jiān)督與公司管理者的經(jīng)營(yíng)，也是投資者進(jìn)行投資的必要過(guò)程。多數(shù)學(xué)者對(duì)股票投資價(jià)值評(píng)估研究范圍比較廣泛，缺乏針對(duì)性，并不完全適用于高成長(zhǎng)、高風(fēng)險(xiǎn)的計(jì)算機(jī)應(yīng)用服務(wù)類公司。因此，結(jié)合該行業(yè)的具體特點(diǎn)，遵循創(chuàng)新性、科學(xué)性、全面性等原則，增加了研發(fā)經(jīng)費(fèi)投入比、產(chǎn)品市場(chǎng)認(rèn)可度、人才儲(chǔ)備等創(chuàng)新性指標(biāo)。

一、股票投資價(jià)值評(píng)估指標(biāo)體系的建立

（一）建立指標(biāo)體系

本文采用模糊層次分析法來(lái)構(gòu)建股票投資價(jià)值評(píng)估模型。模糊層次分析法是綜合運(yùn)用模糊數(shù)學(xué)和層次分析法的一種分析方法。層次分析法（analytical hierarchy process，簡(jiǎn)稱AHP法），由美國(guó)運(yùn)籌學(xué)家Satty于20世紀(jì)70年代提出，是一種定性與定量分析相結(jié)合的多準(zhǔn)則決策方法，具體分為五個(gè)步驟：根據(jù)總目標(biāo)明確問(wèn)題，分解問(wèn)題并構(gòu)建層次分析模型，根據(jù)隸屬關(guān)系構(gòu)造判斷矩陣，層次單排序和層次總排序。運(yùn)用AHP的關(guān)鍵是構(gòu)造滿意一致性矩陣，但由于人們主觀意識(shí)對(duì)客觀事物的判斷存在差異，構(gòu)造的矩陣需要經(jīng)過(guò)不斷的調(diào)整和檢驗(yàn)才會(huì)達(dá)到滿意的一致性。而模糊層次分析法（fuzzy analytical hierarchy process，簡(jiǎn)稱“FAHP法”）用模糊數(shù)代替標(biāo)度表示結(jié)果，通過(guò)兩兩元素的比較構(gòu)造模糊一致判斷矩陣，借助模糊一致矩陣表示各個(gè)元素的相對(duì)重要性權(quán)重，實(shí)現(xiàn)了模糊環(huán)境下的層次分析，使得決策結(jié)果更加數(shù)字化，定量化和科學(xué)化。

依據(jù)《中華人民共和國(guó)證券法》《深圳證券交易所創(chuàng)業(yè)板股票上市規(guī)則》和《中華人民共和國(guó)中小企業(yè)促進(jìn)法》等文件，立足創(chuàng)業(yè)板計(jì)算機(jī)應(yīng)用服務(wù)公司高收益、高風(fēng)險(xiǎn)、技術(shù)獨(dú)占性、高成長(zhǎng)性等特點(diǎn)，參考國(guó)內(nèi)外相關(guān)文獻(xiàn)，遵循科學(xué)性、全面性、創(chuàng)新性等指標(biāo)體系設(shè)計(jì)原則，增加了研發(fā)經(jīng)費(fèi)投入比、產(chǎn)品市場(chǎng)認(rèn)可度、人才儲(chǔ)備、知識(shí)產(chǎn)權(quán)、成果轉(zhuǎn)化能力、決策科學(xué)程度等指標(biāo)，最終構(gòu)建了創(chuàng)業(yè)板計(jì)算機(jī)應(yīng)用服務(wù)公司股票投資價(jià)值評(píng)估的指標(biāo)體系。該指標(biāo)體系分為3層，第1層是目標(biāo)層，即創(chuàng)業(yè)板計(jì)算機(jī)應(yīng)用服務(wù)公司股票投資價(jià)值A(chǔ)；第2層是準(zhǔn)則層，對(duì)應(yīng)盈利指數(shù)（B1）、成長(zhǎng)指數(shù)（B2）、風(fēng)險(xiǎn)指數(shù)（B3）和創(chuàng)新指數(shù)（B4）4個(gè)一級(jí)指標(biāo)；第3層是指標(biāo)層，包括基本每股收益、凈資產(chǎn)收益率、凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率等10個(gè)定量指標(biāo)和產(chǎn)品市場(chǎng)認(rèn)可度、人才儲(chǔ)備知識(shí)產(chǎn)權(quán)等5個(gè)定性指標(biāo)。

（二）構(gòu)造判斷矩陣

本文采用模糊層次分析法來(lái)確立各級(jí)指標(biāo)的權(quán)重值，邀請(qǐng)多位股票投資專家和資深股民對(duì)指標(biāo)間相對(duì)重要程度進(jìn)行兩兩判斷，采用Saaty1―9標(biāo)度法構(gòu)造出判斷矩陣，Satty1―9標(biāo)度法的含義（見(jiàn)表1）。

根據(jù)上述專家對(duì)指標(biāo)重要程度判斷結(jié)果的處理，得到5個(gè)判斷矩陣Y，Y1，Y2，Y3，Y4，分別為：

（三）計(jì)算各級(jí)權(quán)重并檢驗(yàn)一致性

根據(jù)計(jì)算，得到W=（0.5423，0.1397，0.2333，0.0847），各指標(biāo)層對(duì)準(zhǔn)則層的權(quán)重向量為W1=（0.5000，0.2500，0.2500），W2=（0.3845，0.0878，0.1433，0.3845），W3=（0.2291，0.1575，

0.5359，0.0775），W4=（0.2771，0.4658，0.1611，0.0960）。上述計(jì)算得到的權(quán)重值能否作為下層要素對(duì)上層某一要素排序的依據(jù)，還需要對(duì)判斷矩陣進(jìn)行一致性檢驗(yàn)。層次分析法中，用CI（consistency index）作為檢驗(yàn)判斷矩陣一致性的指標(biāo)，其中CI，因判斷矩陣階數(shù)n越大時(shí)，一致性越差，為消除階數(shù)對(duì)一致性檢驗(yàn)的影響，引進(jìn)修正系數(shù)RI（random index），并最終用一致性比例CR（consistency ratio）作為判斷矩陣是否具有一致性的檢驗(yàn)標(biāo)準(zhǔn)，其中CR=CI/RI，當(dāng)計(jì)算得到CR值小于或等于0.1時(shí)，認(rèn)為判斷矩陣具有一致性，可以進(jìn)行單排序；當(dāng)CR值大于0.1時(shí)判斷矩陣不滿足一致性，需要修正評(píng)分降低偏差，直到滿足一致性檢驗(yàn)。RI值隨矩陣階數(shù)n變化情況（如表2所示）。

下面計(jì)算并判斷矩陣的一致性檢驗(yàn)指標(biāo)，矩陣Y的最大特征值λmax為4.0512，CI=（4.0512-4）/（4-1）=0.0171，CR=CI/RI=0.0171/0.89=0.0192，同理可得到Y(jié)1，Y2，Y3，Y4的CR值分別為0，0.0078，0.0422，0.0116，均小于0.1，通^了一致性檢驗(yàn)，權(quán)重系數(shù)可以接受，得到權(quán)重匯總表（如下頁(yè)表3所示）。

二、實(shí)證研究

（一）數(shù)據(jù)樣本的來(lái)源與選取

應(yīng)用模糊層次分析法對(duì)創(chuàng)業(yè)板計(jì)算機(jī)應(yīng)用服務(wù)公司股票價(jià)值進(jìn)行評(píng)估的過(guò)程是：首先，根據(jù)上述專家學(xué)者給出的相對(duì)重要性矩陣計(jì)算出各指標(biāo)相對(duì)于綜合評(píng)價(jià)目標(biāo)的權(quán)重系數(shù)（前文已得出計(jì)算結(jié)果（見(jiàn)下頁(yè)表3）；然后以各公司重要財(cái)務(wù)指標(biāo)的實(shí)際值和綜合實(shí)力為基礎(chǔ)，將定量指標(biāo)和定性指標(biāo)進(jìn)行橫向比較，得出各指標(biāo)在多家公司中的相對(duì)重要性，重要性程度用分值的高低來(lái)表示；最后，用相應(yīng)的權(quán)重系數(shù)乘以各家公司評(píng)價(jià)指標(biāo)的對(duì)應(yīng)分值，得出各公司盈利指數(shù)、成長(zhǎng)指數(shù)、風(fēng)險(xiǎn)指數(shù)、創(chuàng)新指數(shù)的分值和綜合評(píng)價(jià)分值。

本文從深市創(chuàng)業(yè)板隨機(jī)抽取4家有代表性的計(jì)算機(jī)應(yīng)用服務(wù)公司股票進(jìn)行分析，并對(duì)其投資價(jià)值進(jìn)行評(píng)估排序。它們分別是銀信科技（300231）、易華錄（300212）、漢鼎宇佑（300300）、朗瑪信息（300288），以下分別用P1、P2、P3、P4來(lái)代表它們。為了提高評(píng)價(jià)結(jié)果的可靠性，本文假設(shè)不同股票的宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境、政策導(dǎo)向、行業(yè)特點(diǎn)等都相同。表4是新浪財(cái)經(jīng)網(wǎng)提供的這4家公司截至2016年6月30日的定量評(píng)價(jià)指標(biāo)的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)。

根據(jù)表4中財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)和各公司的綜合實(shí)力對(duì)每家公司的評(píng)價(jià)指標(biāo)構(gòu)造判斷矩陣，計(jì)算每家公司在各指標(biāo)中所占的相應(yīng)權(quán)數(shù)（計(jì)算方法如上文所示），結(jié)果（如下頁(yè)表5、表6所示）。假定每個(gè)指標(biāo)的滿分都是100分，將每家上市公司各評(píng)價(jià)指標(biāo)的分值與其對(duì)應(yīng)的權(quán)重系數(shù)相乘，得出盈利指數(shù)、成長(zhǎng)指數(shù)、風(fēng)險(xiǎn)指數(shù)和創(chuàng)新指數(shù)的得分。同理，將每家公司上述四個(gè)指標(biāo)的分值乘以對(duì)應(yīng)指標(biāo)的權(quán)重系數(shù)，得出綜合評(píng)分。下面以銀信科技為例計(jì)算其盈利指數(shù)、成長(zhǎng)指數(shù)、風(fēng)險(xiǎn)指數(shù)和創(chuàng)新指數(shù)及其投資價(jià)值綜合評(píng)分。

盈利指數(shù)=銀信科技在基本每股收益C1的權(quán)重得分×C1在盈利指數(shù)B1中的權(quán)重+銀信科技凈資產(chǎn)收益率C2的權(quán)重得分×C2在盈利指數(shù)B1中的權(quán)重+銀信科技每股凈資產(chǎn)C3的權(quán)重得分×C3在盈利指數(shù)B1中的權(quán)重盈利指數(shù)=

17.97×0.5+43.54×0.25+9.84×0.25=22.33，同理，成長(zhǎng)指數(shù)=

20.09×0.3845+27.71×0.0878+9.98×0.1433+36.38×0.3845=

25.58，風(fēng)險(xiǎn)指數(shù)=6.4×0.2291+14.43×0.1575+23.78×0.5359+

13.61×0.0775=17.54，創(chuàng)新指數(shù)=12.64×0.2771+26.31×

0.4658+18.99×0.1611+17.07×0.0960=20.46。

投資價(jià)值綜合評(píng)分=銀信科技在盈利指數(shù)B1中的得分×B1在計(jì)算機(jī)應(yīng)用服務(wù)公司股票投資價(jià)值A(chǔ)中的權(quán)重+銀信科技在成長(zhǎng)指數(shù)B2中的得分×B2在A中的權(quán)重+銀信科技在風(fēng)險(xiǎn)指數(shù)B3中的得分×B3在A中的權(quán)重+銀信科技在創(chuàng)新指數(shù)B4中的得分×B4在A中的權(quán)重投資價(jià)值綜合評(píng)分=22.33×0.5423+25.58×0.1397+17.54×0.2333+20.46×0.0847=21.51。

同理，4家公司股票的投資價(jià)值綜合評(píng)分結(jié)果匯總為表7。

（二）投資價(jià)值評(píng)估排序

對(duì)創(chuàng)業(yè)板這4家計(jì)算機(jī)應(yīng)用服務(wù)公司股票投資價(jià)值進(jìn)行排序，得到的結(jié)果（如表7所示），即按投資價(jià)值從優(yōu)到劣依次為：易華錄、朗瑪信息、銀信科技、漢鼎宇佑。易華錄的投資價(jià)值最大，主要表現(xiàn)為其收益較高、創(chuàng)新能力較強(qiáng)，發(fā)展穩(wěn)定、上升空間大，是這四支股票中相對(duì)投資價(jià)值最大的。

（三）檢驗(yàn)

為了檢驗(yàn)采用模糊層次分析法做出的計(jì)算機(jī)應(yīng)用服務(wù)公司股票投資價(jià)值評(píng)估模型的科學(xué)性和可行性，本文繪制出上述4家公司自2014年6月30日至2016年6月30日的股票漲跌幅度趨勢(shì)圖（如下圖所示）。可以看到，4家公司的股票實(shí)際漲跌趨勢(shì)與上文模型預(yù)測(cè)的結(jié)果一致。

結(jié)合表7和下圖可以得知，易華錄的投資價(jià)值最高，雖然朗瑪信息的最大漲幅高于易華錄，但是易華錄的整體漲幅趨勢(shì)更為穩(wěn)定，波動(dòng)較小，抗風(fēng)險(xiǎn)能力高，成長(zhǎng)性好，收益也更穩(wěn)定，所以是相對(duì)投資價(jià)值最大的股票。根據(jù)北京易華錄信息技術(shù)股份有限公司2016年半年度報(bào)告顯示，報(bào)告期內(nèi)，基于行業(yè)發(fā)展環(huán)境良好，業(yè)務(wù)模式創(chuàng)新漸顯成效，公司新增項(xiàng)目較多等原因，公司經(jīng)營(yíng)效益穩(wěn)步提高。僅2016年上半年，公司已實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入89 619.77萬(wàn)元，較去年同期增長(zhǎng)18.9%；歸屬上市公司股東的凈利潤(rùn)為7 838.75萬(wàn)元，較去年同期增長(zhǎng)36.32%。研發(fā)投入總額為6 906.15萬(wàn)元，較去年同期增加12.68%，主要原因?yàn)楸灸晷略鲅邪l(fā)項(xiàng)目增加所致，截至2016年6月30日，公司新增取得國(guó)家知識(shí)產(chǎn)權(quán)局授權(quán)的專利17項(xiàng)。朗瑪信息的股票投資價(jià)值位于第二位，與銀信科技的股票投資價(jià)值相差不大。銀信科技的漲幅雖然較小，但其整體漲幅走勢(shì)平緩，幾乎維持在正增長(zhǎng)狀態(tài)，風(fēng)險(xiǎn)比較小，但收益比前兩者低，所以排在第三位。漢鼎宇佑排在第四位。根據(jù)本文表4可以得知，其凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率和主營(yíng)業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)率都為負(fù)數(shù)，經(jīng)營(yíng)狀況有待改善，成長(zhǎng)性較低，故而收益也較低，所以排在第四位。

三、結(jié)論

運(yùn)用模糊層次分析法可以清晰反映出創(chuàng)業(yè)板不同計(jì)算機(jī)應(yīng)用服務(wù)公司投資價(jià)值的優(yōu)劣以及各指標(biāo)的權(quán)重，幫助投資者對(duì)其投資價(jià)值進(jìn)行綜合評(píng)價(jià)和分級(jí)，從而制定出利潤(rùn)最大化、成長(zhǎng)最優(yōu)化和風(fēng)險(xiǎn)最小化的最佳投資方案。因此，利用模糊層次分析法構(gòu)建的創(chuàng)業(yè)板計(jì)算機(jī)應(yīng)用服務(wù)業(yè)股票投資價(jià)值評(píng)估模型，對(duì)投資者的投資決策具有較高的參考價(jià)值。但是，在現(xiàn)實(shí)的股票投資市場(chǎng)中，影響股票投資價(jià)值的因素眾多，包括宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境、政策導(dǎo)向、公司資本結(jié)構(gòu)等，因而在指標(biāo)選取和權(quán)重設(shè)定等方面會(huì)存在較大的差異性?？偠灾?，運(yùn)用模糊層次分析法進(jìn)行創(chuàng)業(yè)板計(jì)算機(jī)應(yīng)用服務(wù)公司股票投資價(jià)值評(píng)估的優(yōu)勢(shì)在于其科學(xué)性、數(shù)字性和靈活性，可以結(jié)合具體的宏觀環(huán)境和各股票的實(shí)際情況具體分析與評(píng)價(jià)。同時(shí)，由于股票市場(chǎng)十分復(fù)雜，瞬息萬(wàn)變，可以將模糊層次分析法與其他科學(xué)決策方法相結(jié)合，優(yōu)化指標(biāo)的選取，最大程度剔除不確定性因素的干擾，提升指標(biāo)權(quán)重的準(zhǔn)確性，增強(qiáng)預(yù)測(cè)的可信度。

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篇2

    內(nèi)容提要: 我國(guó)證券場(chǎng)外交易市場(chǎng)在信息披露制度建設(shè)方面實(shí)行了制度創(chuàng)新,實(shí)施了許多富有成效的做法,形成了以自律性監(jiān)管為主的模式,同時(shí)也存在一些不足。在制度的完善方面,應(yīng)建立多層次的信息披露制度體系;完善強(qiáng)制信息披露的標(biāo)準(zhǔn)及規(guī)范性程度;適時(shí)出臺(tái)自愿信息披露指引;制定產(chǎn)權(quán)交易所信息披露指引;適度增加行政監(jiān)管與司法監(jiān)督;增加違法違規(guī)信息披露行為的處罰手段,加大處罰力度。

    要建立公平高效有序的證券場(chǎng)外交易市場(chǎng),切實(shí)保護(hù)投資者利益,勢(shì)必要建立與之相適應(yīng)的信息披露制度?，F(xiàn)階段我國(guó)對(duì)場(chǎng)外交易市場(chǎng)信息披露的規(guī)制主要是依賴于證券業(yè)協(xié)會(huì)與各個(gè)市場(chǎng)的自律規(guī)則,在制度建設(shè)方面實(shí)行了創(chuàng)新,實(shí)施了許多富有成效的做法,但也存在諸多亟待解決的問(wèn)題。為此,吸收和借鑒發(fā)達(dá)國(guó)家場(chǎng)外交易市場(chǎng)信息披露制度方面的經(jīng)驗(yàn),建立符合我國(guó)場(chǎng)外交易市場(chǎng)特點(diǎn)的信息披露制度是當(dāng)前場(chǎng)外交易市場(chǎng)制度建設(shè)一項(xiàng)極為重要的議題。

    一、證券場(chǎng)外交易市場(chǎng)及其信息披露要求

    證券場(chǎng)外交易市場(chǎng)(Over the Counter Market,簡(jiǎn)稱OCT市場(chǎng),以下稱場(chǎng)外交易市場(chǎng)或場(chǎng)外市場(chǎng)),是與證券場(chǎng)內(nèi)交易市場(chǎng)即證券交易所市場(chǎng)相對(duì)應(yīng)的概念,其原意是指柜臺(tái)交易市場(chǎng)或店頭市場(chǎng)。但隨著場(chǎng)外交易市場(chǎng)的發(fā)展,其形式已越來(lái)越多樣化,如今證券場(chǎng)外交易市場(chǎng)是指證券交易所之外的所有證券交易的合法場(chǎng)所。在我國(guó)場(chǎng)外交易市場(chǎng)是指上海證券交易所和深圳證券交易所之外的證券交易的合法場(chǎng)所。

    與場(chǎng)內(nèi)交易市場(chǎng)相比,場(chǎng)外交易市場(chǎng)具有如下特征:

    (1)場(chǎng)外交易市場(chǎng)的投資者大多是機(jī)構(gòu)投資者和具有較高風(fēng)險(xiǎn)承受能力的個(gè)人投資者;

    (2)場(chǎng)外交易市場(chǎng)交易的對(duì)象主要是非上市公眾公司[1]的股權(quán)、債權(quán),除此之外還有物權(quán)、知識(shí)產(chǎn)權(quán)及其他金融衍生產(chǎn)品;

    (3)場(chǎng)外交易市場(chǎng)采用的是做市商雙向報(bào)價(jià)、集合競(jìng)價(jià)和協(xié)商定價(jià)并存的混合交易模式;

    (4)場(chǎng)外交易市場(chǎng)的場(chǎng)所較為分散,形式多樣;

    (5)場(chǎng)外交易市場(chǎng)的準(zhǔn)入門(mén)檻較低,監(jiān)管較為松散,以自律監(jiān)管為主;

    (6)場(chǎng)外交易市場(chǎng)的功能主要是解決中小企業(yè)的融資問(wèn)題,促進(jìn)新興產(chǎn)業(yè)的發(fā)展,為風(fēng)險(xiǎn)投資和股權(quán)投資等提供交易和退出平臺(tái),為交易所市場(chǎng)提供后備資源和退市通道。

    場(chǎng)外交易市場(chǎng)上述的一些主要特征,如市場(chǎng)準(zhǔn)入門(mén)檻較低,掛牌轉(zhuǎn)讓的公司主要是非上市公眾公司,較之上市公司,其規(guī)模小、經(jīng)濟(jì)能力弱,這決定了掛牌轉(zhuǎn)讓公司不能承擔(dān)過(guò)高的信息披露成本。而受讓方多為機(jī)構(gòu)投資者或具有較高風(fēng)險(xiǎn)承受能力的個(gè)人投資者,意味著他們具有更多的專業(yè)知識(shí)與投資經(jīng)驗(yàn),他們對(duì)市場(chǎng)信息的依賴程度比普通的公眾投資者要低。此外,場(chǎng)外交易市場(chǎng)以自律監(jiān)管為主,實(shí)行做市商或主辦券商制度。做市商或主辦券商與股份轉(zhuǎn)讓公司之間存在著密切關(guān)系,做市商或主辦券商的收入依賴于其主辦的股份轉(zhuǎn)讓公司的品質(zhì)與聲譽(yù),這使得券商在選擇各自主辦公司時(shí)會(huì)依據(jù)市場(chǎng)標(biāo)準(zhǔn),在其監(jiān)督掛牌轉(zhuǎn)讓公司行使信息披露義務(wù)、確保其聲譽(yù)方面也有足夠的動(dòng)力。基于場(chǎng)外交易市場(chǎng)上述的這些特點(diǎn),對(duì)場(chǎng)外交易市場(chǎng)信息披露制度的設(shè)計(jì)不宜援用證券交易所的模式。具體而言,場(chǎng)外交易市場(chǎng)信息披露標(biāo)準(zhǔn)要低于證券交易所。要求前者如后者一樣履行嚴(yán)格的信息披露程序不必要也不效率。{1}

    二、我國(guó)證券場(chǎng)外交易市場(chǎng)信息披露制度主要規(guī)定

    目前我國(guó)證券場(chǎng)外交易市場(chǎng)主要包括代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)(包括“新三板”),天津股權(quán)交易所及各地的產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)、技術(shù)產(chǎn)權(quán)交易中心。

    (一)代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)信息披露制度

    2001年6月12日,為解決STAQ和NET系統(tǒng)掛牌公司以及從證券交易所退市的公司股份流通問(wèn)題,經(jīng)中國(guó)證監(jiān)會(huì)批準(zhǔn),中國(guó)證券業(yè)協(xié)會(huì)了《證券公司代辦股份轉(zhuǎn)讓服務(wù)業(yè)務(wù)試點(diǎn)辦法》(以下簡(jiǎn)稱《試點(diǎn)辦法》),并于2001年7月16日正式開(kāi)辦了代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)(也稱“老三板”)。其信息披露制度除《試點(diǎn)辦法》的規(guī)定外,主要體現(xiàn)在2001年11月28日的《股份轉(zhuǎn)讓公司信息披露實(shí)施細(xì)則》(以下簡(jiǎn)稱《實(shí)施細(xì)則》)以及《關(guān)于加強(qiáng)對(duì)代辦股份轉(zhuǎn)讓監(jiān)管和風(fēng)險(xiǎn)揭示的通知》等規(guī)定中。

    股份轉(zhuǎn)讓公司的信息披露具體分為首次轉(zhuǎn)讓前信息公告、定期報(bào)告和臨時(shí)報(bào)告三部分。

    1.首次轉(zhuǎn)讓前信息公告。首次轉(zhuǎn)讓前信息公告是股份轉(zhuǎn)讓公司在與主辦券商達(dá)成委托協(xié)議后,首次轉(zhuǎn)讓公司股份開(kāi)始日前[2],在中國(guó)證監(jiān)會(huì)指定的媒體上向投資者披露有關(guān)信息所做的公告。其目的在于讓投資者了解公司即將進(jìn)入場(chǎng)外交易市場(chǎng)進(jìn)行轉(zhuǎn)讓,并向投資者介紹公司的概況。

    《實(shí)施細(xì)則》規(guī)定,首次轉(zhuǎn)讓前信息公告包括四個(gè)方面的內(nèi)容:(1)委托主辦券商代辦股份轉(zhuǎn)讓決議內(nèi)容;(2)董事會(huì)和股東大會(huì)通過(guò)委托主辦券商代辦股份轉(zhuǎn)讓決議后的通知;(3)股份帳戶開(kāi)立、股份確認(rèn)、登記托管等事項(xiàng);(4)股份轉(zhuǎn)讓公告書(shū)。股份轉(zhuǎn)讓公告書(shū)參照《公開(kāi)發(fā)行證券的公司信息披露內(nèi)容與格式準(zhǔn)則第1號(hào)一招股說(shuō)明書(shū)》中相關(guān)內(nèi)容進(jìn)行編制。

    前三項(xiàng)內(nèi)容,至少在一種中國(guó)證監(jiān)會(huì)指定的媒體上向投資者披露,而股份轉(zhuǎn)讓公告書(shū)的內(nèi)容由于重在“著重補(bǔ)充與證券上市相關(guān)但招股說(shuō)明書(shū)未披露的事項(xiàng)”{2},應(yīng)同時(shí)在至少一種中國(guó)證監(jiān)會(huì)指定的媒體上和主辦券商的網(wǎng)站和所屬營(yíng)業(yè)網(wǎng)點(diǎn)刊登披露。

    2.定期報(bào)告。包括年度報(bào)告、半年度報(bào)告和季度報(bào)告,其標(biāo)準(zhǔn)分別參照《公開(kāi)發(fā)行證券的公司信息披露內(nèi)容與格式準(zhǔn)則》第2號(hào)、第3號(hào)和第13號(hào)的上市公司披露標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行編制。公司應(yīng)在董事會(huì)審議通過(guò)定期報(bào)告之日起兩個(gè)工作日內(nèi)向主辦券商報(bào)送并公告。

    3.臨時(shí)報(bào)告。包括:董事會(huì)、監(jiān)事會(huì)、股東大會(huì)決議;收購(gòu)、出售重大資產(chǎn);關(guān)聯(lián)交易;其他重大事件(預(yù)計(jì)虧損、涉訴事項(xiàng)、重大擔(dān)保、重要合同、公司注冊(cè)事項(xiàng)、控制權(quán)變化、上市申請(qǐng)、公開(kāi)發(fā)行申請(qǐng)等);特別風(fēng)險(xiǎn)提示;股份轉(zhuǎn)讓異常波動(dòng)六個(gè)事項(xiàng)。其他事項(xiàng),主辦券商認(rèn)為有必要的,也應(yīng)當(dāng)公告。相較而言,《實(shí)施細(xì)則》規(guī)定的臨時(shí)報(bào)告披露事項(xiàng)比上市公司的規(guī)定要多,內(nèi)容也更為詳盡。[3]

    《實(shí)施細(xì)則》規(guī)定,主辦券商應(yīng)當(dāng)對(duì)股份轉(zhuǎn)讓公司信息披露行為進(jìn)行監(jiān)督,指導(dǎo)、督促股份轉(zhuǎn)讓公司依法及時(shí)、準(zhǔn)確地披露信息,主辦券商對(duì)公司公開(kāi)披露的信息的真實(shí)性、準(zhǔn)確性、完整性和及時(shí)性不承擔(dān)任何責(zé)任,但主辦券商有過(guò)錯(cuò)的除外。

    為激勵(lì)與約束股份轉(zhuǎn)讓公司的信息披露行為,2002年證券業(yè)協(xié)會(huì)了《關(guān)于改進(jìn)代辦股份轉(zhuǎn)讓工作的通知》(以下簡(jiǎn)稱《通知》),引入分級(jí)披露標(biāo)準(zhǔn)規(guī)則。《通知》規(guī)定,不能做到規(guī)范履行披露義務(wù)的公司從原來(lái)每周交易5次轉(zhuǎn)為3次,不履行基本披露義務(wù)的退市公司每周轉(zhuǎn)讓1次。相應(yīng)地,每周轉(zhuǎn)讓5次的公司,參照上市公司標(biāo)準(zhǔn)執(zhí)行;每周轉(zhuǎn)讓3次的公司,在會(huì)計(jì)年度結(jié)束后的4個(gè)月內(nèi)公布經(jīng)會(huì)計(jì)師審計(jì)的年度報(bào)告。

    (二)中關(guān)村科技園區(qū)非上市股份有限公司信息披露制度

    為推動(dòng)高新技術(shù)企業(yè)股份的轉(zhuǎn)讓,2006年1月16日,經(jīng)國(guó)務(wù)院批準(zhǔn),中國(guó)證監(jiān)會(huì)發(fā)出批復(fù),同意中關(guān)村科技園區(qū)非上市股份有限公司進(jìn)入代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)進(jìn)行股份轉(zhuǎn)讓試點(diǎn),從而建立了中關(guān)村科技園區(qū)非上市股份有限公司股份報(bào)價(jià)轉(zhuǎn)讓系統(tǒng),即通常所稱的“新三板”。2009年6月12日,我國(guó)證券業(yè)協(xié)會(huì)頒布了《股份進(jìn)入證券公司代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)報(bào)價(jià)轉(zhuǎn)讓的中關(guān)村科技園區(qū)非上市股份有限公司信息披露規(guī)則》(以下簡(jiǎn)稱《披露規(guī)則》)等對(duì)試點(diǎn)的信息披露加以規(guī)范?！杜兑?guī)則》只規(guī)定掛牌公司信息披露要求的最低標(biāo)準(zhǔn),在此基礎(chǔ)上,掛牌公司可自愿進(jìn)行更為充分的信息披露。相較“老三板”而言,其信息披露要求要低得多。

    《披露規(guī)則》要求掛牌公司披露的信息包括股份報(bào)價(jià)轉(zhuǎn)讓說(shuō)明書(shū)、定期報(bào)告和臨時(shí)報(bào)告。

    1.股份報(bào)價(jià)轉(zhuǎn)讓說(shuō)明書(shū)。股份報(bào)價(jià)轉(zhuǎn)讓說(shuō)明書(shū)應(yīng)在掛牌報(bào)價(jià)轉(zhuǎn)讓前披露,其性質(zhì)類似于上述《實(shí)施細(xì)則》中規(guī)定的股份轉(zhuǎn)讓公告書(shū),但要求披露的內(nèi)容較少,僅涉及公司基本情況;公司董事、監(jiān)事、高級(jí)管理人員、核心技術(shù)人員及其持股情況;公司業(yè)務(wù)和技術(shù)情況;公司業(yè)務(wù)發(fā)展目標(biāo)及其風(fēng)險(xiǎn)因素;公司治理情況;公司財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)信息;北京市人民政府批準(zhǔn)公司進(jìn)行股份報(bào)價(jià)轉(zhuǎn)讓試點(diǎn)的情況七個(gè)方面。

    2.定期報(bào)告。對(duì)定期報(bào)告,《披露規(guī)則》規(guī)定,掛牌公司必須披露年度報(bào)告和半年度報(bào)告,對(duì)于季度報(bào)告采自愿披露原則,掛牌公司可以在每個(gè)會(huì)計(jì)年度前三個(gè)月、九個(gè)月結(jié)束之日起一個(gè)月內(nèi)自愿編制并披露。年度報(bào)告和半年度報(bào)告要求披露的內(nèi)容較股份轉(zhuǎn)讓公司的要求更為簡(jiǎn)單,包括:公司基本情況;最近兩年主要財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)和指標(biāo);最近一年(半年度報(bào)告上述期限兩項(xiàng)為“報(bào)告期內(nèi)”)的股本變動(dòng)情況及報(bào)告期末已解除限售登記股份數(shù)量;股東人數(shù),前十名股東及其持股數(shù)量、報(bào)告期內(nèi)持股變動(dòng)情況、報(bào)告期末持有的可轉(zhuǎn)讓股份數(shù)量和相互間的關(guān)聯(lián)關(guān)系;董事、監(jiān)事、高級(jí)管理人員、核心技術(shù)人員及其持股情況;董事會(huì)關(guān)于經(jīng)營(yíng)情況、財(cái)務(wù)狀況和現(xiàn)金流量的分析,以及利潤(rùn)分配預(yù)案和重大事項(xiàng)介紹;審計(jì)意見(jiàn)和經(jīng)審計(jì)的資產(chǎn)負(fù)債表、利潤(rùn)表、現(xiàn)金流量表以及主要項(xiàng)目的附注七個(gè)方面。在審計(jì)要求方面,年度報(bào)告中的財(cái)務(wù)報(bào)告必須經(jīng)會(huì)計(jì)師事務(wù)所審計(jì)。半年度報(bào)告除特定情形外可以不經(jīng)審計(jì)。

    3.臨時(shí)報(bào)告?！杜兑?guī)則》要求掛牌公司披露臨時(shí)報(bào)告的事項(xiàng)只限于公司的重大事件,如經(jīng)營(yíng)方針和經(jīng)營(yíng)范圍的重大變化;合并、分立、解散及破產(chǎn);重大關(guān)聯(lián)交易;重大虧損等13項(xiàng)內(nèi)容,較《實(shí)施細(xì)則》也少。

    除掛牌公司的披露義務(wù)外,《披露規(guī)則》也規(guī)定了主辦券商的對(duì)公司信息披露督導(dǎo)義務(wù),對(duì)主辦券商督導(dǎo)工作的人員配置、基本職責(zé)等做了相應(yīng)規(guī)定。除此之外,證券業(yè)協(xié)會(huì)還制定出臺(tái)了《主辦券商信息披露督導(dǎo)工作指引》(以下簡(jiǎn)稱《指引》),指引是對(duì)上述的主規(guī)則的細(xì)化和深化。

    (三)天津股權(quán)交易所信息披露制度

    2008年9月,經(jīng)天津市政府批準(zhǔn),位于天津?yàn)I海新區(qū)的天津股權(quán)交易所(以下簡(jiǎn)稱“天交所”)成立,天交所的業(yè)務(wù)范圍主要為“兩高兩非”公司[4]的股權(quán)和私募基金等提供融資和交易平臺(tái)。天交所的《天交所非上市股份公司掛牌交易規(guī)則》(以下簡(jiǎn)稱“交易規(guī)則”)和天交所《掛牌公司信息披露指導(dǎo)意見(jiàn)》等監(jiān)管規(guī)則對(duì)其信息披露作了規(guī)定。