一、企業(yè)債務(wù)融資的涵義

企業(yè)債務(wù)融資風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生于企業(yè)的債務(wù)融資行為。企業(yè)債務(wù)融資是指企業(yè)通過(guò)銀行貸款、發(fā)行債券、商業(yè)信用等方式籌集企業(yè)所需資金的行為。

債務(wù)融資是一把雙刃劍，對(duì)于企業(yè)來(lái)說(shuō)有利有弊。債務(wù)融資給企業(yè)帶來(lái)的好處主要包括：（1）有效降低企業(yè)的加權(quán)平均資本。主要體現(xiàn)在債務(wù)融資率的資金成本低于權(quán)益資本籌資的資金成本,以及企業(yè)通過(guò)債務(wù)融資可以使實(shí)際負(fù)擔(dān)的債務(wù)利息低于其向投資者支付的股息。（2）給投資者帶來(lái)“財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)”。即當(dāng)企業(yè)資產(chǎn)總收益率大于債務(wù)融資利率時(shí)，債務(wù)融資可以提高投資者的收益率。（3）可以迅速籌集資金，彌補(bǔ)企業(yè)內(nèi)部資金不足。債務(wù)融資相對(duì)于其它融資方式來(lái)說(shuō)，手續(xù)較為簡(jiǎn)單，資金到位也比較快，可以迅速解決企業(yè)資金困難。（4）有利于企業(yè)控制權(quán)的保持。債務(wù)融資不具有股權(quán)稀釋的作用，通常債務(wù)人無(wú)權(quán)參與企業(yè)的經(jīng)營(yíng)管理和決策，對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)不具有表決權(quán)，也無(wú)對(duì)企業(yè)利潤(rùn)和留存收益的享有權(quán)，有利于保持現(xiàn)有股東控制企業(yè)的能力。

債務(wù)融資的缺點(diǎn)主要包括：（1）增加企業(yè)的支付風(fēng)險(xiǎn)。企業(yè)進(jìn)行債務(wù)融資必須保證投資收益高于資金成本，否則，將出現(xiàn)收不抵支甚至?xí)l(fā)生虧損。（2）增加企業(yè)的經(jīng)營(yíng)成本,影響資金的周轉(zhuǎn)。表現(xiàn)在企業(yè)債務(wù)融資的利息增加了企業(yè)經(jīng)營(yíng)成本；同時(shí)，如果債務(wù)融資還款期限比較集中的話(huà),短期內(nèi)企業(yè)必須籌集巨額資金還債,這會(huì)影響當(dāng)期企業(yè)資金的周轉(zhuǎn)和使用。（3）過(guò)度負(fù)債會(huì)降低企業(yè)的再籌資能力，甚至?xí)＜暗狡髽I(yè)的生存能力。企業(yè)一旦債務(wù)過(guò)度，會(huì)使籌資風(fēng)險(xiǎn)急劇增大，任何一個(gè)企業(yè)經(jīng)營(yíng)上的問(wèn)題，都會(huì)導(dǎo)致企業(yè)進(jìn)行債務(wù)清償，甚至破產(chǎn)倒閉。（4）長(zhǎng)期債務(wù)融資一般具有使用和時(shí)間上的限制。在長(zhǎng)期借款的籌資方式下，銀行為保證貸款的安全性，對(duì)借款的使用附加了很多約束性條款，這些條款在一定意義上限制了企業(yè)自主調(diào)配與運(yùn)用資金的功能。

二、企業(yè)債務(wù)融資風(fēng)險(xiǎn)的成因分析

債務(wù)融資風(fēng)險(xiǎn)主要是指由于多種不確定因素的影響，使得企業(yè)在融資過(guò)程中所遇到的風(fēng)險(xiǎn)，以及企業(yè)在日后生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)過(guò)程中的償付風(fēng)險(xiǎn)。債務(wù)融資風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生于企業(yè)債務(wù)融資行為，其成因具體包括以下幾個(gè)方面。

編者按：本文主要從企業(yè)債務(wù)融資的涵義；企業(yè)債務(wù)融資風(fēng)險(xiǎn)的成因分析；防范企業(yè)債務(wù)融資風(fēng)險(xiǎn)的策略；總結(jié)進(jìn)行論述。其中，主要包括：債務(wù)融資是現(xiàn)代企業(yè)的主要籌資方式之一、企業(yè)債務(wù)融資風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生于企業(yè)的債務(wù)融資行為、債務(wù)融資是一把雙刃劍，對(duì)于企業(yè)來(lái)說(shuō)有利有弊、務(wù)融資的缺點(diǎn)、管理者對(duì)債務(wù)融資風(fēng)險(xiǎn)認(rèn)識(shí)不充分、企業(yè)投資決策失誤、市場(chǎng)利率和匯率的變動(dòng)、銀行對(duì)企業(yè)的債務(wù)監(jiān)督不充分、樹(shù)立正確的債務(wù)融資風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)、優(yōu)化企業(yè)的債務(wù)融資行為、充分考慮市場(chǎng)利率、匯率走勢(shì)，做出相應(yīng)的籌資安排、考慮銀行參與制度、債務(wù)融資既是一項(xiàng)財(cái)務(wù)策略，更是一種籌資戰(zhàn)略等，具體請(qǐng)?jiān)斠?jiàn)。

論文摘要：債務(wù)融資是企業(yè)融資的一種主要方式。這種方式既能解決企業(yè)資金壓力，又能使企業(yè)陷入困境，甚至導(dǎo)致破產(chǎn)的境地。文章首先對(duì)債務(wù)融資及其利弊進(jìn)行了分析，在此基礎(chǔ)上探討了債務(wù)融資風(fēng)險(xiǎn)的成因，并對(duì)企業(yè)如何防范債務(wù)融資風(fēng)險(xiǎn)提出了建議。

論文關(guān)鍵詞：債務(wù)融資風(fēng)險(xiǎn)防范

債務(wù)融資是現(xiàn)代企業(yè)的主要籌資方式之一。通過(guò)債務(wù)融資，不僅可以解決企業(yè)經(jīng)營(yíng)資金的問(wèn)題，而且可以使企業(yè)資金來(lái)源呈現(xiàn)多元化的趨勢(shì)。但債務(wù)融資是一把雙刃劍，在滿(mǎn)足企業(yè)對(duì)資金需求，帶來(lái)財(cái)務(wù)效益的同時(shí)，也給企業(yè)帶來(lái)了風(fēng)險(xiǎn)，嚴(yán)重的甚至?xí)?dǎo)致財(cái)務(wù)危機(jī)，面臨破產(chǎn)。因此，如何正確認(rèn)識(shí)企業(yè)債務(wù)融資，并建立風(fēng)險(xiǎn)防范措施顯得尤為重要。

一、企業(yè)債務(wù)融資的涵義

企業(yè)債務(wù)融資風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生于企業(yè)的債務(wù)融資行為。企業(yè)債務(wù)融資是指企業(yè)通過(guò)銀行貸款、發(fā)行債券、商業(yè)信用等方式籌集企業(yè)所需資金的行為。

1綜述

公司債務(wù)融資的研究產(chǎn)生與資本結(jié)構(gòu)理論，Modigliani&Miller在其的開(kāi)創(chuàng)性研究中，把企業(yè)定義成由一些投資項(xiàng)目和其產(chǎn)生的收益組成的集合體。作為資金來(lái)源之一的債權(quán)將按照特定的模式來(lái)獲得一定量的現(xiàn)金流。然而他們并沒(méi)有考慮公司的管理者為什么愿意向投資者支付現(xiàn)金流，在此基礎(chǔ)上，Jensen&Meckling提出，實(shí)際上公司內(nèi)部的管理者往往會(huì)利用各種手段將收益據(jù)為己有而不是支付給投資者。因此，他們將債務(wù)契約定義為賦予債權(quán)人對(duì)現(xiàn)金流擁有剩余索取權(quán)的約定。

隨著后來(lái)委托理論的發(fā)展，公司資本結(jié)構(gòu)的研究又注入了新的活力，Smith&Warner認(rèn)為，為了保護(hù)投資者的利益，借款公司還應(yīng)承諾一系列不會(huì)違反契約條款，如果債務(wù)公司違約，債權(quán)人將獲得債務(wù)抵押品的控制權(quán)或者請(qǐng)求對(duì)公司的清算破產(chǎn)的權(quán)利，這時(shí)的債權(quán)最本質(zhì)的特征就是由于借款者對(duì)債務(wù)契約的違背行為觸發(fā)了部分控制權(quán)由債務(wù)方向債權(quán)方的轉(zhuǎn)移。其中，他們集中討論了債權(quán)人和股東之間的利益沖突主要來(lái)自四個(gè)方面：一是股利發(fā)放政策。如果股東將收益派發(fā)紅利，則同時(shí)會(huì)削弱公司未來(lái)的投資能力，也就是降低了債權(quán)人的收益；二是債權(quán)稀釋問(wèn)題。對(duì)于已經(jīng)發(fā)放債務(wù)的所有者而言，如果公司再進(jìn)行新的更優(yōu)先級(jí)別的債務(wù)融資時(shí)，他的債權(quán)就遭到削弱；三是資產(chǎn)置換問(wèn)題。公司管理者總是偏好高風(fēng)險(xiǎn)（有時(shí)甚至凈現(xiàn)值為負(fù)）的項(xiàng)目以獲得更高的收益，他可能會(huì)將債權(quán)人的低風(fēng)險(xiǎn)融資契約下的款項(xiàng)挪作較高風(fēng)險(xiǎn)的項(xiàng)目投資之用，從而使債權(quán)人遭受損失的可能性增加；四是投資不足問(wèn)題。Myers指出，如果企業(yè)接受一個(gè)正的凈現(xiàn)值項(xiàng)目所帶來(lái)的好處主要由債權(quán)人所獲得，那么它有可能拒絕這一個(gè)項(xiàng)目。

早期的企業(yè)融資理論認(rèn)為融資企業(yè)的內(nèi)容是外生決定的，它表現(xiàn)為一種標(biāo)準(zhǔn)契約的形式，而企業(yè)可以選擇的就是融資規(guī)模。這顯然與事實(shí)不符，后來(lái)提出的證券設(shè)計(jì)理論就是將契約本身?xiàng)l款作為內(nèi)生變量進(jìn)行研究，主要在于兩方面的內(nèi)容：一是投資的現(xiàn)金收益流如何在股東和債權(quán)人之間分配；二是企業(yè)的剩余財(cái)產(chǎn)控制權(quán)在什么條件下發(fā)生轉(zhuǎn)移才是激勵(lì)最優(yōu)的。其中Townsend和Diamond從不同角度分析了破產(chǎn)清算機(jī)制。債務(wù)重談機(jī)制（renegotiation），也就是對(duì)債權(quán)人的一種利益保障機(jī)制，由Baldwin&Mason等人給出了理論解釋。

2我國(guó)大公司債務(wù)融資的現(xiàn)狀

目前、我國(guó)大多數(shù)公司資產(chǎn)負(fù)債率大都居高不下，其中上市公司的負(fù)債率相對(duì)較低，這部分歸因于它們多了一種融資途徑：股票融資，IPO首次公開(kāi)發(fā)行后，上市公司利用股票融資的成本就大大低于其他的融資方式（在這個(gè)問(wèn)題上我國(guó)有很多學(xué)者對(duì)此進(jìn)行了較深入的研究）；盡管如此，相對(duì)于成熟的金融市場(chǎng)中的同行業(yè)公司來(lái)看，我國(guó)上市公司的負(fù)債率還是偏高的。主觀上看，作為規(guī)模較大的公司，一般都是資本充足、融資方式靈活，而且如果項(xiàng)目投資失敗，還可以與債權(quán)人進(jìn)行債務(wù)重新談判，如近幾年國(guó)有企業(yè)為了剝離不良資產(chǎn)使用的的債轉(zhuǎn)股、縮短債務(wù)期限、限制股利發(fā)放等等方式而不會(huì)讓公司立即處于清算狀態(tài)。高負(fù)債率會(huì)帶來(lái)一些負(fù)面效應(yīng)，對(duì)于公司，過(guò)高的負(fù)債率使其運(yùn)營(yíng)的風(fēng)險(xiǎn)增大，最終有可能走向破產(chǎn)清算之路；對(duì)于銀行等金融系統(tǒng)，放債過(guò)多也將帶來(lái)更多的壞賬，這會(huì)導(dǎo)致處于千變?nèi)f化的金融市場(chǎng)中的銀行變得脆弱，其對(duì)抗危機(jī)的能力將大大降低。

一、影響債務(wù)融資成本的因素

企業(yè)籌集資金，通過(guò)銀行借款或債券融資的方式，并對(duì)其償還和運(yùn)營(yíng)等所采取管理方法中涉及到的各類(lèi)成本，統(tǒng)稱(chēng)為企業(yè)債務(wù)融資成本。從結(jié)構(gòu)性的角度來(lái)看，影響企業(yè)債務(wù)融資成本的因素主要包括以下幾個(gè)層面：（一）企業(yè)規(guī)模與公司成長(zhǎng)性。根據(jù)企業(yè)的規(guī)模性判斷，企業(yè)的規(guī)模越大，其采取融資的方式也就越偏愛(ài)發(fā)行股票、債券等。因?yàn)橄鄬?duì)于小規(guī)模企業(yè)來(lái)講，大規(guī)模企業(yè)能夠?qū)崿F(xiàn)多元化的經(jīng)營(yíng)方式，利用多元化規(guī)避、分散經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，且能夠均衡上市后不同時(shí)期的利潤(rùn)水平，確保企業(yè)的穩(wěn)定收益。除此之外，大規(guī)模企業(yè)有著更有效的內(nèi)部資金調(diào)度能力，所以負(fù)債能力和抗風(fēng)險(xiǎn)水平較高，不容易出現(xiàn)破產(chǎn)等風(fēng)險(xiǎn)情況。從公司成長(zhǎng)性角度來(lái)講，公司資本結(jié)構(gòu)與其成長(zhǎng)性之間存在著負(fù)相關(guān)的關(guān)系，而公司的成長(zhǎng)性和公司的債務(wù)水平，也體現(xiàn)著負(fù)相關(guān)的關(guān)系。（二）債務(wù)結(jié)構(gòu)與債務(wù)率。從債務(wù)結(jié)構(gòu)來(lái)看，不同企業(yè)債務(wù)融資成本對(duì)應(yīng)著不同的債務(wù)類(lèi)型，所以債務(wù)結(jié)構(gòu)對(duì)于企業(yè)債務(wù)融資成本也存在著一定的影響?？陀^來(lái)說(shuō)，當(dāng)企業(yè)面臨較高負(fù)債率的情況下，其破產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)也就隨之增加，無(wú)法確保債權(quán)人的利益安全，可能會(huì)拒絕對(duì)企業(yè)提供資本或者索取高回報(bào)。所以債務(wù)融資對(duì)于負(fù)債率較高的企業(yè)來(lái)說(shuō)，也會(huì)表現(xiàn)出更高的成本。（三）公司信用、公司治理。鑒于債權(quán)人保護(hù)機(jī)制與信息不對(duì)等的情況，債權(quán)人對(duì)企業(yè)的債務(wù)情況也無(wú)法全面掌握，與此同時(shí)，由于償債機(jī)制的缺陷，也無(wú)法確保債權(quán)人的根本權(quán)益。所以從公司信用角度來(lái)說(shuō)，債權(quán)人對(duì)其進(jìn)行考量，決定著面臨風(fēng)險(xiǎn)的大小。企業(yè)擁有良好的信用，不僅能夠降低其談判費(fèi)用和籌資審查費(fèi)用等契約簽訂成本，而且還有助于在債權(quán)人處獲得較低利率的債務(wù)，即以契約價(jià)格成本，降低債務(wù)融資成本。公司治理的核心是公司成本，是確保上市公司出資人獲得期望利益所采取的一系列管理行為。公司股權(quán)集中度不同，其治理方式也不盡相同。對(duì)于股權(quán)分散企業(yè)來(lái)說(shuō)，其公司治理的主要問(wèn)題體現(xiàn)為管理層和股東之間的問(wèn)題。相反的情況，則表現(xiàn)為大小股東之間的利益沖突。由此可見(jiàn)，公司治理和信用，都是影響企業(yè)債務(wù)融資成本的因素。（四）市場(chǎng)利率。在諸多債務(wù)融資成本的影響因素中，市場(chǎng)利率是最直接的影響因素，同時(shí)也是最重要的影響因素。在宏觀環(huán)境下，市場(chǎng)利率容易受到影響，這種影響還會(huì)延伸到投資效果、債務(wù)利率水平以及債務(wù)資金不同結(jié)構(gòu)的需求和供給情況。根據(jù)企業(yè)未來(lái)的利息和債務(wù)回收表現(xiàn)評(píng)價(jià)，上市公司能夠申請(qǐng)到較小風(fēng)險(xiǎn)的銀行貸款，獲得較低的利率。但是財(cái)務(wù)狀況較差的上市公司，則由于承擔(dān)著較高的風(fēng)險(xiǎn)，所以其貸款利率也會(huì)相對(duì)較高。綜上所述，在市場(chǎng)利率的不同表現(xiàn)情況下，會(huì)導(dǎo)致債務(wù)融資成本的上下浮動(dòng)。

二、會(huì)計(jì)信息質(zhì)量對(duì)債務(wù)融資成本的影響

（一）會(huì)計(jì)信息質(zhì)量的作用。無(wú)論是社會(huì)資源配置效率，還是資本市場(chǎng)的有效程度，在一定程度上，其實(shí)都受到會(huì)計(jì)信息質(zhì)量的影響。如果存在著虛假的會(huì)計(jì)信息，則會(huì)影響到投資者的正確投資選擇，在無(wú)法真實(shí)了解企業(yè)盈利和經(jīng)營(yíng)情況的背景下，投資者會(huì)面臨較大的投資風(fēng)險(xiǎn)，容易造成經(jīng)濟(jì)損失，進(jìn)而擾亂了國(guó)家的正常市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)秩序，增加了市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的不確定性。從宏觀的角度來(lái)看，會(huì)計(jì)信息質(zhì)量在社會(huì)層面的作用，主要在于有效利用社會(huì)資源，對(duì)國(guó)家市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)建設(shè)與發(fā)展起到推動(dòng)作用。因?yàn)闀?huì)計(jì)信息質(zhì)量不高，會(huì)引發(fā)大量偷稅漏稅的情況，導(dǎo)致國(guó)家的稅費(fèi)流失，不利于整體社會(huì)經(jīng)濟(jì)的健康穩(wěn)定發(fā)展。簡(jiǎn)單地說(shuō)，會(huì)計(jì)信息質(zhì)量越高，就越能夠真實(shí)準(zhǔn)確地反映出企業(yè)在各個(gè)時(shí)間段的財(cái)務(wù)狀況、經(jīng)營(yíng)成果及現(xiàn)金流量，為企業(yè)利益相關(guān)者提供有效的決策信息，容易在投資者中獲得較低利率的融資成本，更好的推動(dòng)企業(yè)持續(xù)穩(wěn)定發(fā)展，進(jìn)而帶動(dòng)市場(chǎng)健康有序前行。

（二）會(huì)計(jì)信息質(zhì)量對(duì)債務(wù)融資成本的影響?？v觀現(xiàn)代公司管理制度，主要存在著經(jīng)營(yíng)權(quán)和所有權(quán)的分離特征。對(duì)于上市公司的外部投資者來(lái)說(shuō)，其所能夠獲取的信息往往要比控股股東和內(nèi)部管理者少很多，這就造成了會(huì)計(jì)信息質(zhì)量的較低體現(xiàn)，存在著不對(duì)稱(chēng)的信息反饋情況，阻礙了資本市場(chǎng)的健康有序發(fā)展，影響了資源的有效配置。在信息不對(duì)稱(chēng)的情況下，只有提升會(huì)計(jì)信息質(zhì)量，透過(guò)信息披露的方式打破信息不對(duì)稱(chēng)現(xiàn)象，緩解問(wèn)題，才會(huì)指引資本資源的有效合理配置。對(duì)于上市企業(yè)來(lái)說(shuō)，會(huì)計(jì)信息質(zhì)量越高，其債務(wù)融資成本也就越低。由此可見(jiàn)，會(huì)計(jì)信息質(zhì)量對(duì)債務(wù)融資成本的影響，主要在于減少債權(quán)人和債務(wù)人之間的信息不對(duì)稱(chēng)情況，降低債務(wù)人的違約風(fēng)險(xiǎn)，進(jìn)而間接地降低了債權(quán)人對(duì)風(fēng)險(xiǎn)議價(jià)的要求，企業(yè)債務(wù)融資成本也會(huì)隨之降低。綜上所述，企業(yè)債務(wù)融資成本的種種影響因素中，會(huì)計(jì)信息質(zhì)量無(wú)疑是最關(guān)鍵的因素。會(huì)計(jì)信息質(zhì)量越高，對(duì)企業(yè)債務(wù)融資的約束也就越低，進(jìn)而成本也就會(huì)隨之降低。

三、提高會(huì)計(jì)信息質(zhì)量，完善企業(yè)債務(wù)融資成本管理

摘要：資金是企業(yè)進(jìn)行生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的必要條件，企業(yè)資本的聚集和吸納有債務(wù)融資和股權(quán)融資，其中債務(wù)融資是企業(yè)籌集資金的重要渠道，對(duì)推動(dòng)企業(yè)發(fā)展有著重要影響。但是債務(wù)籌資也會(huì)帶來(lái)風(fēng)險(xiǎn)，因此企業(yè)要正確認(rèn)識(shí)負(fù)債籌資帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)，增強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)，制定有效的風(fēng)險(xiǎn)防范對(duì)策。

關(guān)鍵詞：債務(wù)融資；風(fēng)險(xiǎn)；財(cái)務(wù)杠桿；風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避

1負(fù)債籌資概述

1、1負(fù)債籌資風(fēng)險(xiǎn)的概念

負(fù)債籌資風(fēng)險(xiǎn)是指由于資金供需市場(chǎng)、宏觀環(huán)境的變化，以及期限結(jié)構(gòu)等因素的影響給企業(yè)財(cái)務(wù)成果帶來(lái)的不確定性。它一般表現(xiàn)為企業(yè)所有者權(quán)益下降，喪失償債能力、發(fā)生財(cái)務(wù)困難甚至面臨破產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)。

1、2負(fù)債籌資的財(cái)務(wù)效應(yīng)分析

理論基礎(chǔ)和文獻(xiàn)回顧

一、金融發(fā)展、金融結(jié)構(gòu)與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)

現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)學(xué)的核心問(wèn)題之一就是對(duì)金融發(fā)展和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)關(guān)系的研究。自1912年熊彼特《經(jīng)濟(jì)發(fā)展理論》的出版和1973年麥金農(nóng)、肖兩人正式提出金融發(fā)展理論以來(lái)，國(guó)內(nèi)外學(xué)者對(duì)金融發(fā)展做了大量研究，基本證實(shí)了金融發(fā)展對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)有著至關(guān)重要的作用。一個(gè)好的金融體系可以減少信息不對(duì)稱(chēng)性與交易成本，進(jìn)而可以影響到儲(chǔ)蓄率、投融資決策、技術(shù)創(chuàng)新乃至整個(gè)地區(qū)長(zhǎng)期的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率。隨著后來(lái)研究范圍擴(kuò)展到國(guó)家和地區(qū)層面，金融發(fā)展對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的促進(jìn)作用逐步被解剖開(kāi)，金融結(jié)構(gòu)被納入到金融發(fā)展中去，形成了以銀行還是以股票市場(chǎng)為主的不同觀點(diǎn)。一種觀點(diǎn)強(qiáng)調(diào)銀行的地位和作用，認(rèn)為銀行主導(dǎo)型金融體制更有利于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)；另一種觀點(diǎn)強(qiáng)調(diào)金融市場(chǎng)尤其是股票市場(chǎng)的地位和作用，認(rèn)為市場(chǎng)主導(dǎo)型金融體制在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)中作用更大；還有學(xué)者從內(nèi)生性的角度出發(fā)，認(rèn)為銀行和股票市場(chǎng)兩者對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的作用是互補(bǔ)的。國(guó)內(nèi)也有很多關(guān)于金融發(fā)展對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)關(guān)系的經(jīng)驗(yàn)研究，比如曹?chē)[和吳軍(2002)、李廣眾和陳平(2002)把中國(guó)作為一個(gè)整體來(lái)研究金融發(fā)展對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的作用；也有學(xué)者分省市或區(qū)域來(lái)研究?jī)烧叩年P(guān)系(周好文和鐘永紅，2004；梁莉，2005等)；還有學(xué)者研究了金融發(fā)展怎樣影響經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的途徑，比如許長(zhǎng)新(1996)、何楓等(2004)、徐瓊(2006)研究了金融發(fā)展對(duì)技術(shù)效率的影響?？v觀我國(guó)金融發(fā)展的研究史，前兩類(lèi)研究較多，具體研究金融發(fā)展對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)貢獻(xiàn)途徑的比較少，并且基本沒(méi)有考慮各地區(qū)股票市場(chǎng)份額的影響。

二、金融結(jié)構(gòu)與債務(wù)融資

從最直觀的角度看，無(wú)論是銀行等金融中介還是股票市場(chǎng)，都是企業(yè)外部融資的重要渠道，其發(fā)達(dá)程度直接影響企業(yè)的融資決策乃至企業(yè)的成長(zhǎng)。Demirguc-kunt和Maksimovic(1996)證實(shí)了這點(diǎn)，他們研究了30個(gè)國(guó)家長(zhǎng)期融資對(duì)企業(yè)績(jī)效的影響，表明股票市場(chǎng)、銀行部門(mén)的發(fā)達(dá)程度與企業(yè)增長(zhǎng)密切相關(guān)。金融中介的發(fā)展對(duì)企業(yè)債務(wù)融資的影響是多方面的：一是銀行等金融中介具有“儲(chǔ)水池”的功能，將不同期限的小資金匯集轉(zhuǎn)換成生產(chǎn)資金，作為資金的“集”“散”中心，它反映了國(guó)家和地區(qū)間資金供給量的大小。當(dāng)資金完全由市場(chǎng)來(lái)調(diào)配的時(shí)候，利率、股息等融資信息就反映了適當(dāng)?shù)钠髽I(yè)使用適當(dāng)資金的能力；當(dāng)資金完全由政府支配的時(shí)候，融資信息就反映了國(guó)家調(diào)控的方向。二是銀行等金融中介還有提高企業(yè)業(yè)績(jī)促進(jìn)企業(yè)增長(zhǎng)的作用。作為一種專(zhuān)業(yè)化的資金配置形式，他們有能力且有動(dòng)機(jī)對(duì)資金的使用方進(jìn)行監(jiān)管，因而在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制下資金總是流向效率高、業(yè)績(jī)好的企業(yè)?？傮w來(lái)講，在金融中介發(fā)展水平較高的地區(qū)，企業(yè)的融資環(huán)境變得比較寬余，在我國(guó)權(quán)益融資受限的情況下企業(yè)債務(wù)融資就會(huì)多一些，我們預(yù)期銀行等金融中介發(fā)展水平和債務(wù)比率成正相關(guān)關(guān)系。金融結(jié)構(gòu)還會(huì)影響企業(yè)債務(wù)融資的內(nèi)部結(jié)構(gòu)。銀行等金融中介同時(shí)提供短期債務(wù)和長(zhǎng)期債務(wù)，而股票市場(chǎng)提供的是長(zhǎng)期性資金，因而股票市場(chǎng)的發(fā)展程度會(huì)影響到企業(yè)長(zhǎng)期債務(wù)的融資水平?？梢灶A(yù)期，一個(gè)地區(qū)的企業(yè)在股票市場(chǎng)上融資的越多它的債務(wù)期限越短。

制度背景

摘要：資金是企業(yè)進(jìn)行生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的必要條件，企業(yè)資本的聚集和吸納有債務(wù)融資和股權(quán)融資，其中債務(wù)融資是企業(yè)籌集資金的重要渠道，對(duì)推動(dòng)企業(yè)發(fā)展有著重要影響。但是債務(wù)籌資也會(huì)帶來(lái)風(fēng)險(xiǎn)，因此企業(yè)要正確認(rèn)識(shí)負(fù)債籌資帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)，增強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)，制定有效的風(fēng)險(xiǎn)防范對(duì)策。

關(guān)鍵詞：債務(wù)融資；風(fēng)險(xiǎn)；財(cái)務(wù)杠桿；風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避

1負(fù)債籌資概述

1、1負(fù)債籌資風(fēng)險(xiǎn)的概念

負(fù)債籌資風(fēng)險(xiǎn)是指由于資金供需市場(chǎng)、宏觀環(huán)境的變化，以及期限結(jié)構(gòu)等因素的影響給企業(yè)財(cái)務(wù)成果帶來(lái)的不確定性。它一般表現(xiàn)為企業(yè)所有者權(quán)益下降，喪失償債能力、發(fā)生財(cái)務(wù)困難甚至面臨破產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)。

1、2負(fù)債籌資的財(cái)務(wù)效應(yīng)分析

一、中國(guó)上市公司債務(wù)融資結(jié)構(gòu)的趨勢(shì)分析

表2統(tǒng)計(jì)了中國(guó)上市公司自1995年到2006年12年的總體資產(chǎn)負(fù)債率、流動(dòng)負(fù)債比率、長(zhǎng)期負(fù)債比率、流動(dòng)負(fù)債占總負(fù)債的比率、長(zhǎng)期負(fù)債占總負(fù)債的比率以及銀行信用比率的變化情況，其中12年的平均值分別為51%、43.4%、7.7%、84.7%、15.2%和47.9%。圖1直觀的顯示了1995年-2006年中國(guó)上市公司的債務(wù)融資趨勢(shì)。

中國(guó)上市公司的債務(wù)融資結(jié)構(gòu)中，從期限結(jié)構(gòu)的分類(lèi)來(lái)看，期限短的流動(dòng)負(fù)債占絕對(duì)的主導(dǎo)地位，而期限長(zhǎng)的長(zhǎng)期負(fù)債則只占一個(gè)較小的比重，這表明中國(guó)上市公司偏好期限短、流動(dòng)性好的流動(dòng)負(fù)債。從債務(wù)資金的來(lái)源來(lái)看，銀行信貸是企業(yè)債務(wù)資金的主要來(lái)源。從1995年至2006年12年的時(shí)序特征來(lái)看，中國(guó)上市公司的總體資產(chǎn)負(fù)債比率約為1/2左右，12年間呈U形變化，即1995年該比率為52.6%，之后逐年遞減，2000年該比率為45.54%，從2001年該比率開(kāi)始回升，到2006年達(dá)到63.86%，說(shuō)明中國(guó)上市公司通過(guò)債務(wù)籌集公司發(fā)展所需資金的趨勢(shì)在不斷增強(qiáng)；流動(dòng)負(fù)債比率偏高，也呈U形變化，即1995年該比率為42%，之后逐年遞減，到2000年該比率為38.83%，2001年該比率開(kāi)始逐年上升，到2006年該比率為55.91%；長(zhǎng)期負(fù)債比率很低，且呈逐年下降的趨勢(shì)，1995年該比率為10.5%，1999年該比率下降到最低點(diǎn)6.85%，之后又有所回升，到2006年該比率上升到7.82%；流動(dòng)負(fù)債占總負(fù)債的比重呈逐年上升的趨勢(shì)，1995年為79.8%，到2005年達(dá)到最高點(diǎn)88.1%；長(zhǎng)期負(fù)債占總負(fù)債的比重則呈逐年下降的趨勢(shì)，1995年為20%，到2005年達(dá)到最低點(diǎn)11.8%，2006年該比重有所回升，為12.2%。

從圖1可以看出，在2000年以前，中國(guó)上市公司的總體資產(chǎn)負(fù)債比率呈逐年遞減趨勢(shì)，長(zhǎng)期負(fù)債占總負(fù)債的比率也呈遞減趨勢(shì)，而流動(dòng)負(fù)債占總負(fù)債的比率仍呈上升趨勢(shì)，表明企業(yè)負(fù)債率的降低，主要是由于長(zhǎng)期負(fù)債的減少造成的，這可能與在1996-1999年間央行連續(xù)7次的降息有關(guān)，企業(yè)為了避免長(zhǎng)期債務(wù)的利息率風(fēng)險(xiǎn)而采取減少長(zhǎng)期債務(wù)融資或用短期債務(wù)融資來(lái)替代長(zhǎng)期債務(wù)融資的方式，以降低利息率風(fēng)險(xiǎn)，從而降低債務(wù)融資成本。

二、中國(guó)上市公司短期債務(wù)融資結(jié)構(gòu)狀況

表3列出了1995年至2006年12年間短期債務(wù)所反映的與企業(yè)具有債權(quán)債務(wù)關(guān)系的利益相關(guān)者與企業(yè)之間的債權(quán)債務(wù)關(guān)系。從表3可以看出：（1）中國(guó)上市公司的短期債務(wù)融資結(jié)構(gòu)中，短期借款所占的比重最大，平均為38.36%。（2）其次是應(yīng)付票據(jù)、應(yīng)付賬款和預(yù)收賬款與代銷(xiāo)商品款，這三項(xiàng)指標(biāo)所反映的是企業(yè)之間的往來(lái)所形成的資金占用關(guān)系，占流動(dòng)負(fù)債的比率平均為33.39%；其中又以應(yīng)付賬款所占的比重最高，平均占18.76%。（3）至于企業(yè)來(lái)自職工和股東的債務(wù)融資所占流動(dòng)負(fù)債的比重不大，分別為1.84%和3.54%。（4）從這12年的時(shí)序特征來(lái)看，短期借款占流動(dòng)負(fù)債的比重呈逐年遞減的趨勢(shì)，1995年該比重為40.14%，2006年下降為34.19%；而商業(yè)信用（企業(yè)相互往來(lái)所產(chǎn)生的資金占用）占流動(dòng)負(fù)債的比重有上升的趨勢(shì)，由1995年的28.26%上升到2006年的41.88%；再者，從表2可知流動(dòng)負(fù)債呈逐年上升的趨勢(shì)。這可能有兩個(gè)原因：第一，銀行信貸的有限性；第二，隨著銀行商業(yè)化改革的深入，銀行的風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)逐漸增強(qiáng)，而上市公司業(yè)績(jī)又呈下滑趨勢(shì)，故出現(xiàn)“惜貸”現(xiàn)象。企業(yè)為了籌集到企業(yè)發(fā)展所需要的資金而采取了用商業(yè)信用來(lái)替代銀行信貸的債務(wù)融資方式。這也是在中國(guó)債務(wù)融資渠道單一的情況下企業(yè)理性選擇的結(jié)果。（5）企業(yè)對(duì)職工工資的拖欠在不斷上升，1995年為1.17%，2003年上升到2.09%，對(duì)股東支付股利等的拖欠卻在下降，這間接的表明企業(yè)為了滿(mǎn)足經(jīng)營(yíng)發(fā)展的資金需求，在盡力為企業(yè)保留發(fā)展所需要的資金。

論文關(guān)鍵詞：債務(wù)融資制度變遷企業(yè)債券市場(chǎng)銀行貸款

論文內(nèi)容摘要：在經(jīng)濟(jì)改革之后，特別是加入WTO之后，社會(huì)主體對(duì)債務(wù)融資制度的創(chuàng)新需求起到了越來(lái)越重要的作用，表現(xiàn)為供給強(qiáng)制性制度變遷以需求誘致性制度變遷為基礎(chǔ)。從總體上說(shuō)，我國(guó)的債務(wù)融資制度變遷屬于政府供給主導(dǎo)的強(qiáng)制性制度變遷，呈現(xiàn)出典型的強(qiáng)制性制度變遷的特征：債務(wù)融資結(jié)構(gòu)的非均衡性、制度變遷的階段性和非連續(xù)性、金融工具和金融機(jī)構(gòu)的設(shè)置服從政府的偏好和效應(yīng)函數(shù)，以及關(guān)系型債務(wù)融資異化等等。

新制度經(jīng)濟(jì)學(xué)家一般將制度變遷分為誘致性制度變遷和強(qiáng)制性制度變遷兩種。誘致性制度變遷是指一群（個(gè)）人在響應(yīng)由制度不均衡引致的獲利機(jī)會(huì)時(shí)所進(jìn)行的自發(fā)性的、自下而上的制度變遷；而強(qiáng)制性制度變遷是指由政府主導(dǎo)并通過(guò)法令推進(jìn)的變遷，只有在政府收益大于成本時(shí)，政府才會(huì)有動(dòng)機(jī)建立新的制度。

我國(guó)債務(wù)融資制度變遷回顧

新中國(guó)成立之后，我國(guó)銀行制度的發(fā)展和變革以經(jīng)濟(jì)體制改革為界，大致可劃分為兩個(gè)階段：一是經(jīng)濟(jì)體制改革前，與計(jì)劃經(jīng)濟(jì)相適應(yīng)的“大一統(tǒng)”銀行制度；二是上世紀(jì)70年代末改革開(kāi)放之后，處于計(jì)劃經(jīng)濟(jì)向市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)軌過(guò)程中的銀行制度。經(jīng)過(guò)多年的發(fā)展，已經(jīng)初步建立了與市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)要求相符合的銀行體系，但是仍存在諸多問(wèn)題，主要體現(xiàn)在不良貸款比例過(guò)高、國(guó)有銀行的產(chǎn)權(quán)和治理結(jié)構(gòu)混亂等方面。我國(guó)企業(yè)債券市場(chǎng)的發(fā)展則經(jīng)歷了較大的起伏，與政府制定的企業(yè)債券法律法規(guī)的變化相呼應(yīng)，呈現(xiàn)明顯的階段性特征。

通過(guò)對(duì)新中國(guó)成立后我國(guó)債務(wù)融資制度變遷的歷史回顧，可以發(fā)現(xiàn)無(wú)論是銀行制度變革還是企業(yè)債券市場(chǎng)發(fā)展，始終由政府這只“看得見(jiàn)的手”控制，市場(chǎng)化的資金配置關(guān)系尚未形成。從總體上說(shuō)，我國(guó)的債務(wù)融資制度變遷屬于政府供給主導(dǎo)的強(qiáng)制性制度變遷，呈現(xiàn)出典型的強(qiáng)制性制度變遷的特征：債務(wù)融資結(jié)構(gòu)失衡、制度變遷的階段性和非連續(xù)性、金融工具和金融機(jī)構(gòu)的設(shè)置服從政府的偏好和效應(yīng)函數(shù)，以及關(guān)系型債務(wù)融資異化等等。但在經(jīng)濟(jì)改革之后，特別是加入WTO之后，社會(huì)主體對(duì)債務(wù)融資制度的創(chuàng)新需求起到了越來(lái)越重要的作用。

論文關(guān)鍵詞：債務(wù)融資制度變遷企業(yè)債券市場(chǎng)銀行貸款

論文內(nèi)容摘要：在經(jīng)濟(jì)改革之后，特別是加入WTO之后，社會(huì)主體對(duì)債務(wù)融資制度的創(chuàng)新需求起到了越來(lái)越重要的作用，表現(xiàn)為供給強(qiáng)制性制度變遷以需求誘致性制度變遷為基礎(chǔ)。從總體上說(shuō)，我國(guó)的債務(wù)融資制度變遷屬于政府供給主導(dǎo)的強(qiáng)制性制度變遷，呈現(xiàn)出典型的強(qiáng)制性制度變遷的特征：債務(wù)融資結(jié)構(gòu)的非均衡性、制度變遷的階段性和非連續(xù)性、金融工具和金融機(jī)構(gòu)的設(shè)置服從政府的偏好和效應(yīng)函數(shù)，以及關(guān)系型債務(wù)融資異化等等。

新制度經(jīng)濟(jì)學(xué)家一般將制度變遷分為誘致性制度變遷和強(qiáng)制性制度變遷兩種。誘致性制度變遷是指一群（個(gè)）人在響應(yīng)由制度不均衡引致的獲利機(jī)會(huì)時(shí)所進(jìn)行的自發(fā)性的、自下而上的制度變遷；而強(qiáng)制性制度變遷是指由政府主導(dǎo)并通過(guò)法令推進(jìn)的變遷，只有在政府收益大于成本時(shí)，政府才會(huì)有動(dòng)機(jī)建立新的制度。

我國(guó)債務(wù)融資制度變遷回顧

新中國(guó)成立之后，我國(guó)銀行制度的發(fā)展和變革以經(jīng)濟(jì)體制改革為界，大致可劃分為兩個(gè)階段：一是經(jīng)濟(jì)體制改革前，與計(jì)劃經(jīng)濟(jì)相適應(yīng)的“大一統(tǒng)”銀行制度；二是上世紀(jì)70年代末改革開(kāi)放之后，處于計(jì)劃經(jīng)濟(jì)向市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)軌過(guò)程中的銀行制度。經(jīng)過(guò)多年的發(fā)展，已經(jīng)初步建立了與市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)要求相符合的銀行體系，但是仍存在諸多問(wèn)題，主要體現(xiàn)在不良貸款比例過(guò)高、國(guó)有銀行的產(chǎn)權(quán)和治理結(jié)構(gòu)混亂等方面。我國(guó)企業(yè)債券市場(chǎng)的發(fā)展則經(jīng)歷了較大的起伏，與政府制定的企業(yè)債券法律法規(guī)的變化相呼應(yīng)，呈現(xiàn)明顯的階段性特征。

通過(guò)對(duì)新中國(guó)成立后我國(guó)債務(wù)融資制度變遷的歷史回顧，可以發(fā)現(xiàn)無(wú)論是銀行制度變革還是企業(yè)債券市場(chǎng)發(fā)展，始終由政府這只“看得見(jiàn)的手”控制，市場(chǎng)化的資金配置關(guān)系尚未形成。從總體上說(shuō)，我國(guó)的債務(wù)融資制度變遷屬于政府供給主導(dǎo)的強(qiáng)制性制度變遷，呈現(xiàn)出典型的強(qiáng)制性制度變遷的特征：債務(wù)融資結(jié)構(gòu)失衡、制度變遷的階段性和非連續(xù)性、金融工具和金融機(jī)構(gòu)的設(shè)置服從政府的偏好和效應(yīng)函數(shù)，以及關(guān)系型債務(wù)融資異化等等。但在經(jīng)濟(jì)改革之后，特別是加入WTO之后，社會(huì)主體對(duì)債務(wù)融資制度的創(chuàng)新需求起到了越來(lái)越重要的作用。