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[引言]

2001年8月16日，中國(guó)證監(jiān)會(huì)了《關(guān)于在上市公司建立獨(dú)立董事制度的指導(dǎo)意見(jiàn)》（以下簡(jiǎn)稱(chēng)《指導(dǎo)意見(jiàn)》），標(biāo)志著獨(dú)立董事制度在中國(guó)上市公司中開(kāi)始全面鋪開(kāi)?！吨笇?dǎo)意見(jiàn)》開(kāi)宗明義地指出，建立獨(dú)立董事制度，是為了“進(jìn)一步完善上市公司治理結(jié)構(gòu)，促進(jìn)上市公司規(guī)范運(yùn)作”。但是，在現(xiàn)有的法律和政策框架內(nèi)，良好的愿望能否得以實(shí)現(xiàn)呢？

一、什么是公司治理

1、公司治理的形式、目的和定義

我國(guó)對(duì)上市公司治理問(wèn)題的研究是隨著國(guó)有企業(yè)的股行制改造開(kāi)始的，但真正引起政府及社會(huì)公眾的關(guān)注，則源于近年來(lái)證券市場(chǎng)出現(xiàn)了一定程度的信任危機(jī)。2001年6月，滬深兩市股價(jià)大幅下挫，之后，持續(xù)震蕩，廣大投資者蒙受了巨大損失。原因雖然是多方面的，但“造假”和“掏空”現(xiàn)象風(fēng)行，上市公司公信力下降卻無(wú)疑是第一位的。這使得公司治理在監(jiān)管層、學(xué)術(shù)界乃至更大范圍內(nèi)成為最熱門(mén)問(wèn)題之一。

公司治理（CorporateGovernance）是現(xiàn)代企業(yè)制度中最重要的組織架構(gòu)。當(dāng)前，對(duì)公司治理的定義存在一定分歧。一些學(xué)者按著公司治理的形式給公司治理下了這樣的定義：狹義的公司治理主要是指公司的股東、董事及經(jīng)理層之間的關(guān)系；廣義的公司治理還包括與其他利益者（如員工、客戶(hù)、供應(yīng)商、債權(quán)人和社會(huì)公眾等）之間的關(guān)系及有關(guān)法律、法規(guī)和上市規(guī)則等。另外一些學(xué)者則從公司治理的目的出發(fā)給公司治理下定義，指出：在經(jīng)營(yíng)情況下，由于出資的股東與經(jīng)營(yíng)公司的職業(yè)經(jīng)理的利益不一致，信息不對(duì)稱(chēng)，股東就要想出“招”來(lái)激勵(lì)和監(jiān)督經(jīng)理，這個(gè)“招”就是公司治理最基本的含義。也就是說(shuō)，公司治理的目的在于：選擇能勝任的管理者，并給予其激勵(lì)和監(jiān)督，以對(duì)付管理者為了自己的目標(biāo)而背離股東的目標(biāo)的“逆向選擇”，以及不做什么錯(cuò)事，但也不十分賣(mài)力的“道德風(fēng)險(xiǎn)”，實(shí)現(xiàn)股東財(cái)富最大化或公司價(jià)值最大化的根本目標(biāo)。

應(yīng)當(dāng)指出，前述兩種觀點(diǎn)都有道理，只不過(guò)側(cè)重點(diǎn)不一。如果非要給公司治理下一個(gè)定義的話，筆者認(rèn)為，公司治理就是基于公司法人所有權(quán)與經(jīng)營(yíng)權(quán)的分離、所有者與經(jīng)營(yíng)者的利益不一致而產(chǎn)生的委托與關(guān)系，所有者為了實(shí)現(xiàn)股東財(cái)富最大化的目標(biāo)而設(shè)計(jì)并實(shí)施的各種激勵(lì)和約束經(jīng)營(yíng)者的機(jī)制的總稱(chēng)，這些機(jī)制在形式上表現(xiàn)為公司的股東、董事及經(jīng)理層之間的關(guān)系，以及公司與其他利益相關(guān)者的關(guān)系。

2、公司治理的全球化浪潮及成果

在全球范圍內(nèi)，公司治理問(wèn)題是隨著股份有限公司的出現(xiàn)而產(chǎn)生的，其核心是由于所有權(quán)和經(jīng)營(yíng)權(quán)的分離，所有者與經(jīng)營(yíng)者的利益或目標(biāo)不一致而產(chǎn)生的委托與關(guān)系。盡管西方市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)國(guó)家的公司治理，特別是股東和經(jīng)營(yíng)者的地位和作用，經(jīng)歷了一個(gè)由管理層中心主義到股東大會(huì)中心主義，再到董事會(huì)中心主義的變化過(guò)程，但這種委托與關(guān)系并沒(méi)有改變。所以，隨著全球經(jīng)濟(jì)一體化進(jìn)程的日益加快，在二十世紀(jì)九十年代，公司治理越來(lái)越受到世界各國(guó)的重視，形成了一個(gè)公司治理運(yùn)動(dòng)的浪潮。這種浪潮最具代表性的成果，就是“經(jīng)濟(jì)合作與發(fā)展組織”（OECD）于1999年推出了《OECD公司治理原則》。該原則強(qiáng)調(diào)：

①公司治理架構(gòu)應(yīng)保護(hù)股東的權(quán)利；

②應(yīng)平等對(duì)待所有股東，包括中小股東和外國(guó)股東。當(dāng)權(quán)利受到侵害時(shí)，所有股東應(yīng)有機(jī)會(huì)得到賠償；

③應(yīng)確認(rèn)公司利益相關(guān)者的合法權(quán)利，鼓勵(lì)公司與他們開(kāi)展積極的合作；

④應(yīng)確保及時(shí)、準(zhǔn)確地披露所有與公司有關(guān)的實(shí)質(zhì)性事項(xiàng)的信息，包括財(cái)務(wù)狀況、經(jīng)營(yíng)狀況、所有權(quán)結(jié)構(gòu)，以及公司治理狀況；

⑤董事會(huì)應(yīng)確保對(duì)公司的戰(zhàn)略指導(dǎo)和對(duì)管理層的有效控制，應(yīng)對(duì)公司和股東負(fù)責(zé)。

筆者認(rèn)為，OECD只所以只給出一個(gè)公司治理的原則，并沒(méi)有給出一個(gè)公司治理的結(jié)構(gòu)或模式，本身就表明了這樣一種權(quán)威性的觀點(diǎn)，即公司治理的目標(biāo)總是一致的，公司治理結(jié)構(gòu)或模式則因人而異。不同的公司要根據(jù)自己國(guó)家或地區(qū)的企業(yè)文化和人們習(xí)慣的行為方式來(lái)尋找對(duì)其最為有效、也最為劃算的公司治理機(jī)制。放之四海而皆準(zhǔn)的公司治理結(jié)構(gòu)或模式歷史上不存在，將來(lái)也不會(huì)有。這也就是各國(guó)公司治理的結(jié)構(gòu)或模式千差萬(wàn)別的原因之所在。比如，英美國(guó)家公司治理結(jié)構(gòu)強(qiáng)調(diào)董事會(huì)的獨(dú)立性，是依靠外部力量對(duì)管理層實(shí)施控制的模式。OECD1999年的調(diào)查顯示，獨(dú)立董事占董事會(huì)的比例，美國(guó)為62%，英國(guó)為34%?！敦?cái)富》美國(guó)公司1000強(qiáng)中，董事會(huì)的平均規(guī)模為11人，而外部董事竟達(dá)9人。標(biāo)準(zhǔn)普爾500家公司的董事會(huì)1997年平均的獨(dú)立性為66.4%。而德日國(guó)家公司治理結(jié)構(gòu)則強(qiáng)調(diào)團(tuán)隊(duì)精神，是依靠“內(nèi)部人控制”對(duì)公司實(shí)施監(jiān)控的模式。這些國(guó)家同規(guī)模的企業(yè)，董事會(huì)幾乎全都是內(nèi)部董事，最多可達(dá)50人。

二、什么是獨(dú)立董事制度

1、獨(dú)立董事制度的由來(lái)

前已述及，董事會(huì)中心主義的公司治理結(jié)構(gòu)的核心仍然是委托與關(guān)系問(wèn)題，因此，盡管從表面上看，董事會(huì)代表公司全部所有者掌握著任命經(jīng)理、重大投資、合并、收購(gòu)等一系列重大公司決策的控制權(quán)，但董事多由控股股東或其代表?yè)?dān)任，他們實(shí)際上聽(tīng)命于內(nèi)部股東，既使內(nèi)部股東做出有損外部股東利益的行為。這樣的董事會(huì)不能有效地代表全體所有者的利益。由此，出現(xiàn)了很多對(duì)公司董事會(huì)或管理層不信任的法律訴訟案。為了在董事會(huì)中建立起對(duì)大股東產(chǎn)生抗衡作用的力量，獨(dú)立董事制度就應(yīng)運(yùn)而生了。1977年經(jīng)美國(guó)證監(jiān)會(huì)批準(zhǔn)，紐約證券交易所引入一項(xiàng)新條例，要求本國(guó)的每家上市公司“在不遲于1978年6月30日以前，設(shè)立并維持一個(gè)全部由獨(dú)立董事組成的審計(jì)委員會(huì)，這些獨(dú)立董事不得與管理層有任何會(huì)影響他們作為委員會(huì)成員獨(dú)立判斷的關(guān)系?！倍兰o(jì)九十年代，《密歇根州公司法》在美國(guó)各州公司立法中率先采納了獨(dú)立董事制度，該法不僅規(guī)定了獨(dú)立董事的標(biāo)準(zhǔn)，而且同時(shí)規(guī)定了獨(dú)立董事的任命方法以及獨(dú)立董事?lián)碛械奶厥鈾?quán)利。之后，英國(guó)于1991年、香港于1993年分別引進(jìn)了獨(dú)立董事制度。

2、獨(dú)立董事的含義

按照美國(guó)證券交易委員會(huì)的要求，獨(dú)立董事（IndependentDirector)是指與公司沒(méi)有重要關(guān)系的董事。重要關(guān)系的含義包括重要的個(gè)人關(guān)系和經(jīng)濟(jì)關(guān)系。個(gè)人關(guān)系是指一定時(shí)期內(nèi)（過(guò)去兩年內(nèi)）曾任公司雇員，或者系一定時(shí)期內(nèi)擔(dān)任公司CEO或高管人員的親屬等等；經(jīng)濟(jì)關(guān)系是指在一定時(shí)期內(nèi)與公司有過(guò)一定數(shù)額（20萬(wàn)美元）的交易，或者其所在機(jī)構(gòu)系公司重要關(guān)聯(lián)方且發(fā)生過(guò)一定數(shù)額的關(guān)聯(lián)交易，或者與公司存在咨詢(xún)等服務(wù)職業(yè)關(guān)系等等。因此在理論上講，他們既不是公司的雇員及親朋好友，也不是公司的供應(yīng)商、經(jīng)銷(xiāo)商、資金提供者，或者是向公司提供法律、會(huì)計(jì)、審計(jì)、管理咨詢(xún)等服務(wù)的機(jī)構(gòu)職員或代表，與公司沒(méi)有任何影響其對(duì)公司決策和事務(wù)行使獨(dú)立判斷的關(guān)系，也不受其他董事的控制和影響。

獨(dú)立董事與非獨(dú)立董事是相對(duì)應(yīng)的。非獨(dú)立董事是指或多或少地與管理層有著某種個(gè)人或經(jīng)濟(jì)利益聯(lián)系的董事，這種聯(lián)系可能會(huì)影響其職責(zé)的正常行使。

獨(dú)立董事與外部董事（美國(guó)的稱(chēng)謂）或非執(zhí)行董事（英國(guó)的稱(chēng)謂）既有區(qū)別，又有聯(lián)系。外部董事或非執(zhí)行董事與內(nèi)部董事或執(zhí)行董事相對(duì)應(yīng)。內(nèi)部董事或執(zhí)行董事一般指現(xiàn)任公司負(fù)責(zé)人和雇員以及關(guān)聯(lián)方經(jīng)濟(jì)實(shí)體的負(fù)責(zé)人和雇員，其在公司治理結(jié)構(gòu)中的監(jiān)督作用是有限的。內(nèi)部董事或執(zhí)行董事以外的董事就是外部董事或非執(zhí)行董事，其中具有獨(dú)立性的才是獨(dú)立董事，不具有獨(dú)立性的則被稱(chēng)為灰色董事。如圖所示：

內(nèi)部或執(zhí)行董事非獨(dú)立董事

董事灰色董事

外部或非執(zhí)行董事

獨(dú)立董事

很顯然，獨(dú)立性是獨(dú)立董事的靈魂。

3、獨(dú)立性的界定

獨(dú)立董事的獨(dú)立性應(yīng)當(dāng)包括兩個(gè)層次：一是任職前的獨(dú)立性；二是任職后的獨(dú)立性。

任職前的獨(dú)立性是獨(dú)立董事其中一個(gè)重要的任職條件，即被選舉前是獨(dú)立的。不同的國(guó)家及不同的機(jī)構(gòu)對(duì)獨(dú)立性的界定是不同的。如前面提到的美國(guó)證券交易委員會(huì)的要求。

再如，紐約證券交易所要求：獨(dú)立董事意味著該董事獨(dú)立于管理層，并且與公司不存在任何董事會(huì)認(rèn)為有可能影響到進(jìn)行獨(dú)立判斷的關(guān)系。其他機(jī)構(gòu)如美國(guó)加州公職人員退休基金、英國(guó)Hermes養(yǎng)老基金管理公司、泰國(guó)證券交易所、香港交易所創(chuàng)業(yè)板等也都對(duì)獨(dú)立性進(jìn)行了明確的界定。我國(guó)《指導(dǎo)意見(jiàn)》是通過(guò)直接規(guī)定和援引公司法等來(lái)界定獨(dú)立性的。

任職后的獨(dú)立性則是指獨(dú)立董事獲選后是否能一直維持其獨(dú)立性，這需要若干制度的建立和實(shí)施來(lái)加以保證。所涉及到的問(wèn)題包括：

任期問(wèn)題：獨(dú)立董事的任期影響其獨(dú)立性，因?yàn)榻?jīng)過(guò)一定時(shí)期的共事，同化是一種普遍現(xiàn)象。所以各國(guó)對(duì)獨(dú)立董事的任期都是有所限制的。美國(guó)《密歇根州公司法》規(guī)定的獨(dú)立董事任期為3年，即使獲選連任也將喪失獨(dú)立性?！吨笇?dǎo)意見(jiàn)》規(guī)定連任不得超過(guò)6年。

報(bào)酬和激勵(lì)問(wèn)題：報(bào)酬的多少會(huì)產(chǎn)生不同的激勵(lì)作用，但也會(huì)影響?yīng)毩⒍碌莫?dú)立性。在我國(guó)，固定的報(bào)酬或稱(chēng)之為車(chē)馬費(fèi)已經(jīng)成為共識(shí)，但是否適用期權(quán)報(bào)酬則存在較大爭(zhēng)議。

獨(dú)立董事的人數(shù)及其在董事會(huì)中所占的比例：這關(guān)系到獨(dú)立董事能否實(shí)際有效地發(fā)揮作用。因此，幾乎各國(guó)對(duì)此都有規(guī)定。

獨(dú)立董事獲取信息的范圍和程序：外部股東特別是中小股東與內(nèi)部股東特別是控股股東在信息的獲取上是不對(duì)稱(chēng)的，這是建立獨(dú)立董事制度的原因之一。同時(shí)，獨(dú)立董事還應(yīng)經(jīng)常與被人??中小股東見(jiàn)面并回答和解釋公司的經(jīng)營(yíng)管理狀況，并應(yīng)有權(quán)向他征集投票表決權(quán)。

對(duì)外部獨(dú)立力量的利用：獨(dú)立董事可能是某一方面的專(zhuān)家，但并不是萬(wàn)能的，所以應(yīng)有利用獨(dú)立會(huì)計(jì)師、律師的權(quán)利。

4、獨(dú)立董事應(yīng)當(dāng)起的作用

通過(guò)前面的分析，獨(dú)立董事應(yīng)起的作用已經(jīng)十分清楚。概括地講，就是完善公司治理。一方面可以制約內(nèi)部控股股東利用其控制地位做出不利于公司和外部股東的行為；另一方面還可以獨(dú)立監(jiān)督管理層，減輕內(nèi)部人控制帶來(lái)的問(wèn)題。

筆者之所以使用“應(yīng)起的作用”而非“作用”一詞，是因?yàn)楠?dú)立董事的作用能否實(shí)現(xiàn)，不僅與公司治理基礎(chǔ)（如公司股權(quán)結(jié)構(gòu)），而且與獨(dú)立董事制度本身是否完善有關(guān)。

三、獨(dú)立董事制度對(duì)完善中國(guó)上市公司治理結(jié)構(gòu)的作用

在認(rèn)識(shí)了公司治理和獨(dú)立董事制度的有關(guān)問(wèn)題之后，筆者認(rèn)為，獨(dú)立董事制度對(duì)完善中國(guó)上市公司治理結(jié)構(gòu)的作用是十分有限的。這是因?yàn)椋?/p>

1、獨(dú)立董事制度解決不了上市公司治理所存在的重大缺限

在經(jīng)濟(jì)發(fā)展中扮演重要角色的證券市場(chǎng)，在中國(guó)大陸經(jīng)過(guò)了10多年的發(fā)展，成績(jī)顯著。截止2001年3月，上市公司總市值超過(guò)5萬(wàn)億元人民幣，滬深兩市日成交量達(dá)200多億元人民幣，僅次于東京、香港，在亞洲排名第三。中國(guó)1130家上市公司至2001年5月通過(guò)發(fā)行新股共籌集資金超過(guò)了7300億元。

但是，作為轉(zhuǎn)型經(jīng)濟(jì)，我國(guó)上市公司在公司治理上卻有著非常大的缺限。歸納起來(lái)，主要表現(xiàn)在以下方面：

一是國(guó)有股權(quán)虛置。沒(méi)有明確誰(shuí)是國(guó)有資產(chǎn)所有者的代表，由誰(shuí)來(lái)作為上市公司國(guó)有股的代表行使權(quán)利，形成國(guó)有股權(quán)控制權(quán)不明確；

二是股權(quán)結(jié)構(gòu)過(guò)于集中。國(guó)有股權(quán)“一股獨(dú)占，一股獨(dú)大”。上市公司中第一大股東平均持股比例近45%，前三名大股東持股比例合計(jì)接近60%；

三是公司控制權(quán)市場(chǎng)難以形成。2000年底上市公司非流通股本占總股本的63.4%。由于大量國(guó)家股、法人股不能流通，所以公司控制權(quán)的轉(zhuǎn)移，無(wú)法在證券市場(chǎng)上通過(guò)收購(gòu)（要約收購(gòu)）而實(shí)現(xiàn)；

四是“內(nèi)部人控制”現(xiàn)象嚴(yán)重，非公允關(guān)聯(lián)交易盛行。由于上市公司與控股股東在人員、財(cái)務(wù)、資產(chǎn)上沒(méi)有實(shí)現(xiàn)三分開(kāi)，而上市公司董事會(huì)人員組成中又以執(zhí)行董事和控股股東代表為主，缺少外部董事的制衡，因此，控股股東人為控制或操縱上市公司的關(guān)聯(lián)交易頻頻發(fā)生；

五是“董事會(huì)不懂事”、“監(jiān)事會(huì)不監(jiān)事”。董事會(huì)功能和程序不夠規(guī)范，董事缺乏誠(chéng)信義務(wù)，未能勤勉盡責(zé)，監(jiān)事會(huì)則沒(méi)有發(fā)揮應(yīng)有的監(jiān)督功能，對(duì)董事、監(jiān)事缺乏相應(yīng)的責(zé)任追究制度；

六是經(jīng)理層缺乏長(zhǎng)期激勵(lì)和約束機(jī)制。短期行為普遍存在，道德風(fēng)險(xiǎn)甚至逆向選擇不乏其例。

分析中國(guó)上市公司治理的現(xiàn)狀，筆者認(rèn)為，在上市公司建立獨(dú)立董事制度，充其量也僅能在某種程度上減少“內(nèi)部人控制”的影響和非公允關(guān)聯(lián)交易的發(fā)生，增加董事會(huì)的獨(dú)立性。而對(duì)于國(guó)有股權(quán)虛置，股權(quán)結(jié)構(gòu)過(guò)于集中，公司控制權(quán)市場(chǎng)難以形成以及經(jīng)理層缺乏長(zhǎng)期激勵(lì)和約束機(jī)制，基本上是無(wú)能為力的。

2、引入獨(dú)立董事制度的理由也不充分

一是中外建立獨(dú)立董事制度的公司股權(quán)結(jié)構(gòu)并不相同。美國(guó)獨(dú)立董事制度的設(shè)計(jì)是以公司股權(quán)高度分散為前提的，而中國(guó)上市公司的股權(quán)高度集中，且60%的股權(quán)并不流通。控股股東實(shí)際操縱和控制著董事會(huì)，并存在左右公司決策，損害中小股東利益的可能。所以，美國(guó)獨(dú)立董事在一定程度上是全體所有者的代表，他們通過(guò)參與決策和監(jiān)督高層管理人員的行為最大限度地降低委托成本，以維護(hù)全體股東的利益。而中國(guó)引入獨(dú)立董事制度是為了防止管理層欺詐，維護(hù)中小股東而非全體股東的利益。這也就是說(shuō)引入獨(dú)立董事制度的基礎(chǔ)??股權(quán)結(jié)構(gòu)的不同，決定了所要達(dá)到的目的也不同，從而將影響?yīng)毩⒍聭?yīng)起的作用能否實(shí)現(xiàn)。

二是中外公司治理的原有結(jié)構(gòu)也不相同。英美國(guó)家公司治理結(jié)構(gòu)是董事會(huì)一元制，而我國(guó)公司治理結(jié)構(gòu)是董事會(huì)、監(jiān)事會(huì)二元制。中國(guó)引入獨(dú)立董事制度后，獨(dú)立董事與監(jiān)事會(huì)是什么樣的關(guān)系，監(jiān)事會(huì)的作用是削弱了還是加強(qiáng)了，因此增加的公司管理成本與可能取得的績(jī)效相比是否顯得不劃算等等，都是值得研究的。

三是中國(guó)獨(dú)立董事的產(chǎn)生機(jī)制與其應(yīng)起的作用相悖。《指導(dǎo)意見(jiàn)》規(guī)定，獨(dú)立董事的產(chǎn)生和選拔由董事會(huì)確定，而董事會(huì)又是由大股東控制的。若由大股東來(lái)選拔制約其行為，保護(hù)中小股東利益的獨(dú)立董事，其結(jié)果只能是獨(dú)立董事聽(tīng)命于大股東。

四、完善公司治理需要徹底解決非流通股問(wèn)題

不少外國(guó)學(xué)者講，中國(guó)公司治理應(yīng)該達(dá)到的水準(zhǔn)在亞洲是最高的。因?yàn)閲?guó)外關(guān)于公司治理的原則和要求一般是由交易所規(guī)章加以規(guī)定，而我國(guó)則由國(guó)務(wù)院部門(mén)規(guī)章加以規(guī)定。那么，我國(guó)公司治理的現(xiàn)狀為什么卻如此令人擔(dān)憂呢？周小川一針見(jiàn)血地指出，中國(guó)股市是內(nèi)部控制下的一股獨(dú)大。60%的股份不流通，這些股份不能成為現(xiàn)金流，那么，大股東們就得不到資本溢價(jià)所帶來(lái)的投資收益。所以，他們關(guān)注的是變相變現(xiàn)??“圈錢(qián)”；而中小股東的投資目標(biāo)是使股價(jià)上漲。二者的利益并不是同一的。

筆者認(rèn)為，周小川主席的話說(shuō)明了中國(guó)上市公司存在的最大問(wèn)題不是公司治理結(jié)構(gòu)本身的問(wèn)題，而是公司治理的基礎(chǔ)問(wèn)題，即股權(quán)結(jié)構(gòu)問(wèn)題。

證券市場(chǎng)剛剛建立時(shí)，出于對(duì)國(guó)有資產(chǎn)的特殊考慮，我國(guó)人為地把上市公司的股份劃分為三部分，即國(guó)家股、國(guó)有法人股和社會(huì)公眾股。其中國(guó)家股、國(guó)有法人股又統(tǒng)稱(chēng)為國(guó)有股。這部分超過(guò)上市公司總股本60%的國(guó)有股不上市流通。到現(xiàn)在，這個(gè)盤(pán)子越來(lái)越大，成了一個(gè)非常敏感，且非常頭疼的問(wèn)題。說(shuō)它敏感，是因?yàn)椴簧偃苏J(rèn)為國(guó)有股問(wèn)題涉及到國(guó)有企業(yè)的性質(zhì)問(wèn)題（可引伸為公有制問(wèn)題，姓“社”還是姓“資”問(wèn)題）、黨的領(lǐng)導(dǎo)問(wèn)題、政權(quán)的穩(wěn)固性問(wèn)題以及干部人事制度改革等一系列問(wèn)題；說(shuō)它頭疼，是因?yàn)閲?guó)有股問(wèn)題是導(dǎo)致上市公司國(guó)有股權(quán)虛置、股權(quán)結(jié)構(gòu)過(guò)于集中、公司控制權(quán)市場(chǎng)難以形成、內(nèi)部人控制等一系列問(wèn)題的根源。

筆者認(rèn)為，完善上市公司治理結(jié)構(gòu)必須要解決非流通股問(wèn)題。這里，涉及到兩個(gè)觀念的轉(zhuǎn)變。

一是國(guó)有股控股與公有制的關(guān)系問(wèn)題。社會(huì)主義民法按著馬克思主義原理把物分為生產(chǎn)資料和生活資料，認(rèn)為生產(chǎn)資料歸誰(shuí)所有是區(qū)分不同社會(huì)經(jīng)濟(jì)制度的標(biāo)志。公有制就是生產(chǎn)資料歸國(guó)家（全民的代表）所有，由國(guó)家支配的基本經(jīng)濟(jì)制度，因此，公有制實(shí)際上是一個(gè)宏觀概念。國(guó)有股控股則是指在一家上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)中，國(guó)有股占有絕對(duì)或相對(duì)控股的地位，因此實(shí)際上是一個(gè)微觀概念。由于上市公司包括潛在的上市公司并不是社會(huì)經(jīng)濟(jì)的全部，所以，認(rèn)為堅(jiān)持公有制或公有制為主就必須確保國(guó)有股在上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)中占有控制地位實(shí)際上是一種機(jī)械的、靜止的形而上學(xué)觀點(diǎn)。事實(shí)上，把國(guó)有資本相對(duì)集中地投入到應(yīng)當(dāng)投入的地方去，而不是分散地投入到每個(gè)社會(huì)經(jīng)濟(jì)實(shí)體之中才是國(guó)家經(jīng)濟(jì)發(fā)展的正確選擇?，F(xiàn)實(shí)狀況是，一方面，即使大舉國(guó)債，國(guó)家在教育、科研、國(guó)防、環(huán)保、基礎(chǔ)建設(shè)、落后地區(qū)開(kāi)發(fā)等方面的投資仍顯不足；另一方面，大量的國(guó)有資本分散在上萬(wàn)家國(guó)有企業(yè)（包括國(guó)有控股上市公司），守著那塊即使國(guó)有資本退出也不影響公有制制度的“陣地”。更加耐人尋味的是，在上市公司占有60%股權(quán)的國(guó)有股成了“唐僧肉”，沒(méi)有人把它真正作為全民所有的東西來(lái)看待，國(guó)家和中小股東一樣淪為被地方利益、集團(tuán)利益、部門(mén)

利益揩油的對(duì)象。并且，國(guó)有股在上市公司被掏空時(shí)所受到的損害更大。這就是所謂的國(guó)有股權(quán)虛置現(xiàn)象。這說(shuō)明，我們目前的生產(chǎn)資料公有制制度是有缺限的，或者應(yīng)當(dāng)進(jìn)一步完善，或者應(yīng)當(dāng)徹底反思。但終有一天，大多數(shù)人會(huì)認(rèn)識(shí)到，以交易自由為基礎(chǔ)的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)與生產(chǎn)資料強(qiáng)制性國(guó)有的公有制之間的矛盾是一個(gè)繞不過(guò)去的彎子。

二是國(guó)有股流通與國(guó)有資產(chǎn)流失的關(guān)系問(wèn)題。當(dāng)國(guó)家感覺(jué)到國(guó)有股不流通給證券市場(chǎng)帶來(lái)了相當(dāng)大的麻煩之后，2001年我國(guó)出臺(tái)了一個(gè)國(guó)有股減持辦法，由于沒(méi)有得到市場(chǎng)的認(rèn)可，失敗了。實(shí)際上，國(guó)有股減持之舉與當(dāng)初人為設(shè)計(jì)非流通股犯了一個(gè)同樣的錯(cuò)誤，沒(méi)有走出一個(gè)國(guó)有資產(chǎn)流失寬泛化的誤區(qū)。

僵化理解馬克思主義的經(jīng)濟(jì)學(xué)說(shuō)認(rèn)為，資產(chǎn)的價(jià)值就是物或權(quán)利所凝聚的人類(lèi)勞動(dòng)，其強(qiáng)調(diào)資產(chǎn)的過(guò)去成本。所以，它認(rèn)為資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)所產(chǎn)生的增值部分是勞動(dòng)的結(jié)果，而不是資產(chǎn)本身產(chǎn)生的。從而，它認(rèn)為資源配置中資產(chǎn)的流轉(zhuǎn)應(yīng)當(dāng)體現(xiàn)資產(chǎn)本身所凝聚的人類(lèi)勞動(dòng)，轉(zhuǎn)讓方所獲取的對(duì)價(jià)如果低于資產(chǎn)所凝聚的人類(lèi)勞動(dòng)，就意味著資產(chǎn)的“流失”。它把它本身解釋不了的資產(chǎn)“流失”現(xiàn)象歸罪于市場(chǎng)，所以，它主張計(jì)劃經(jīng)濟(jì)。

而現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)學(xué)說(shuō)則認(rèn)為，資產(chǎn)的價(jià)值就是物或權(quán)利所能帶來(lái)的未來(lái)收益，其強(qiáng)調(diào)資產(chǎn)的收益性。所以，它認(rèn)為資產(chǎn)本身可以在運(yùn)營(yíng)中增值，在資源配置中資產(chǎn)流轉(zhuǎn)的受讓方多支付或少支付的對(duì)價(jià)（超出或低于轉(zhuǎn)讓方過(guò)去成本的部分），是基于受讓方認(rèn)為所獲得的資產(chǎn)能夠帶來(lái)比資產(chǎn)本身價(jià)值更大或更小的收益。這樣，資產(chǎn)的溢價(jià)流轉(zhuǎn)和折價(jià)流轉(zhuǎn)就都屬于正常現(xiàn)象。資產(chǎn)流轉(zhuǎn)的市場(chǎng)越大、越活躍，資產(chǎn)流轉(zhuǎn)的對(duì)價(jià)就越趨于公允，所以，它主張市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)。

愚公的子孫最近在某地投資2億元搞了一個(gè)BOT項(xiàng)目，經(jīng)營(yíng)期為20年，20年后將無(wú)償轉(zhuǎn)讓給某地政府。智叟的子孫聽(tīng)說(shuō)后，笑愚公的子孫太傻：明擺著20年后會(huì)發(fā)生巨額資產(chǎn)流失！筆者從那里抄來(lái)的這個(gè)寓言也許能說(shuō)明前述兩種學(xué)說(shuō)的正誤。

事實(shí)上，通常所說(shuō)的國(guó)有資產(chǎn)流失是一個(gè)十分寬泛的概念，幾乎把一切國(guó)有資產(chǎn)減少、損失的現(xiàn)象，不分主客觀和偶必然，都納入了國(guó)有資產(chǎn)流失的范圍。而法律意義上的國(guó)有資產(chǎn)流失應(yīng)當(dāng)是為法律所能夠禁止的，行為人人為（有過(guò)錯(cuò)的行為）造成的并應(yīng)當(dāng)承擔(dān)責(zé)任的國(guó)有資產(chǎn)減損。把資源配置中資產(chǎn)的折價(jià)流轉(zhuǎn)、資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)中的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)導(dǎo)致的資產(chǎn)減損，以及由于政策失誤造成的資產(chǎn)減損都作為國(guó)有資產(chǎn)流失加以禁止，不僅違背了市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的客觀原則，而且也失去了法律的公平、公正性，不能收到好的效果。

基于上面國(guó)有資本可以從上市公司退出以及以市場(chǎng)為導(dǎo)向的資產(chǎn)流轉(zhuǎn)并非國(guó)有資產(chǎn)流失的觀點(diǎn)，筆者認(rèn)為，對(duì)60%的國(guó)有股必須做這樣手術(shù)：①由上市公司按每股凈資產(chǎn)支付對(duì)價(jià)回購(gòu)一定比例的國(guó)有股作為庫(kù)藏股，該庫(kù)藏股只能用于股票期權(quán)；②在一定時(shí)間內(nèi)（如3?5年內(nèi)），按比例分步驟地由承銷(xiāo)券商將其余國(guó)有股按每股凈資產(chǎn)作價(jià)全部配售給某一登記日在冊(cè)的流通股股東。流通股股東放棄配股權(quán)的部分，面向市場(chǎng)公開(kāi)競(jìng)價(jià)出售或作為流通股交由社保基金持有。

這樣操作，既不會(huì)引起股市震動(dòng)，也不會(huì)導(dǎo)致國(guó)有資產(chǎn)流失。這是因?yàn)?，一方面，?guó)有股按每股凈資產(chǎn)作價(jià)，且配售在前，對(duì)流通股東是公正、公平的，不會(huì)引起流通股股東的反對(duì)和恐慌，因而也不會(huì)引起股市的震動(dòng)；另一方面，國(guó)有資產(chǎn)當(dāng)初折股時(shí)就是按經(jīng)評(píng)估確認(rèn)的凈資產(chǎn)計(jì)算的，上市公司市值的上升來(lái)源于流通股股東所支付的超倍股票溢價(jià)，而不是國(guó)有股本身的增值。實(shí)際上，如果不考慮經(jīng)營(yíng)因素，由于上市公司“資本公積”（股本、資本公積、盈余公積和未分配利潤(rùn)之和等于所有者權(quán)益，即凈資產(chǎn)）的主要來(lái)源是流通股股票發(fā)行溢價(jià)，所以，國(guó)有股按“退出時(shí)的每股凈資產(chǎn)”（大于“折股時(shí)的每股凈資產(chǎn)”）計(jì)價(jià)已經(jīng)賺了流通股股東很大的便宜。

筆者認(rèn)為，由于目前上市公司非流通股的盤(pán)子過(guò)大，考慮到股市的承受能力、成熟程度和監(jiān)管需要等因素的制約，設(shè)計(jì)一個(gè)3??5年的過(guò)渡期，在過(guò)渡期內(nèi)按比例分步驟地減持國(guó)有股是必要的、可行的。當(dāng)然，過(guò)渡期內(nèi)更要加強(qiáng)監(jiān)管，應(yīng)特別強(qiáng)調(diào)公正、公平、公開(kāi)?？梢栽O(shè)想，隨著上市公司的非流通股問(wèn)題的逐步解決，令人尷尬的國(guó)有股權(quán)虛置、股權(quán)結(jié)構(gòu)過(guò)于集中、公司控制權(quán)市場(chǎng)難以形成、內(nèi)部人控制等一系列問(wèn)題將得到逐步解決。同時(shí)，由于上市公司擁有一定數(shù)量的庫(kù)藏股，解決了股票期權(quán)的來(lái)源問(wèn)題，這就為在上市公司建立長(zhǎng)期的激勵(lì)機(jī)制和約束機(jī)制創(chuàng)造了條件。

很顯然，這需要做大量的工作，包括對(duì)公司法、證券法等法律的修訂，以及為司法介入創(chuàng)造條件。

[結(jié)語(yǔ)]

如果把上市公司比做一臺(tái)機(jī)器，全體股東的利益是這臺(tái)機(jī)器的動(dòng)力來(lái)源，公司治理機(jī)制只不過(guò)是動(dòng)力傳導(dǎo)系統(tǒng)。如果股東的利益不一致，再好的公司治理機(jī)制也無(wú)能為力。因此，獨(dú)立董事制度盡管是完善公司治理的重要舉措，且已為英美公司治理實(shí)踐所證明，但在現(xiàn)有的法律和政策框架內(nèi)，其對(duì)完善中國(guó)上市公司的公司治理的作用十分有限。完善中國(guó)上市公司治理結(jié)構(gòu)，促進(jìn)上市公司規(guī)范運(yùn)作的根本出路，在于徹底轉(zhuǎn)變觀念，按照市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的客觀規(guī)律，切實(shí)解決非流通的國(guó)有股問(wèn)題。不正視、不研究、不解決這個(gè)問(wèn)題，任何試圖完善公司治理的改革可能都是避重就輕，都會(huì)事倍功半！

參考書(shū)目：

①中國(guó)證監(jiān)會(huì)、清華大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院、國(guó)家會(huì)計(jì)學(xué)院《上市公司獨(dú)立董事培訓(xùn)班》講義，2002年3月；

②《獨(dú)立董事與公司治理》，[中]中祥投資有限公司與[美]董事會(huì)咨詢(xún)公司編著，地震出版社，2002年3月第一版；

③《國(guó)有資產(chǎn)產(chǎn)權(quán)法律事務(wù)工作手冊(cè)》，財(cái)政部國(guó)有資本金基礎(chǔ)管理司編。