摘要：城市的綜合開(kāi)發(fā)更注重規(guī)劃與建設(shè)全過(guò)程的相互配合與協(xié)同發(fā)展，購(gòu)物與休閑、生態(tài)、教育等多方面相結(jié)合的“體驗(yàn)式消費(fèi)”已成為一種全新的消費(fèi)理念，促進(jìn)了城市綜合體(HOPSCA)依然成為保持城市中心繁榮和活力的需求的載體。在其開(kāi)發(fā)融資創(chuàng)新中，房地產(chǎn)投資信托基金（房地產(chǎn)投資信托基金）可以成為城市綜合體開(kāi)發(fā)經(jīng)營(yíng)方面有效的金融工具。

關(guān)鍵詞：城市綜合體；房地產(chǎn)投資信托基金；適用性

一、城市綜合體的價(jià)值主張

（一）城市綜合體簡(jiǎn)述。法國(guó)拉德芳斯新城被業(yè)界認(rèn)為是城市綜合體HOPSCA模式的起源。城市綜合體模式城市綜合體包含酒店、辦公、公園、商業(yè)、休閑娛樂(lè)、居住、交通系統(tǒng)等各種城市功能；它具備完整的街區(qū)特點(diǎn)，是建筑綜合體向城市空間巨型化、城市價(jià)值復(fù)合化、城市功能集約化發(fā)展的結(jié)果；同時(shí)城市綜合體通過(guò)街區(qū)作用，實(shí)現(xiàn)了與外部城市空間的有機(jī)結(jié)合；交通系統(tǒng)的有效聯(lián)系，成為城市功能混合使用中心，延展了城市的空間價(jià)值。丹麥建筑師奧托•馮•施普雷克爾森在拉德芳斯區(qū)總體設(shè)計(jì)中體現(xiàn)了現(xiàn)代和未來(lái)城區(qū)的多功能設(shè)計(jì)思想，開(kāi)辟了高架、地面和地下三位一體的交通體系；采用集中與分散相結(jié)合的商務(wù)建筑布局，多個(gè)“鄰里中心”分布在商務(wù)、居住樓宇的底層，為人們提供方便快捷的服務(wù)。富有遠(yuǎn)見(jiàn)的規(guī)劃和人性化的安排，給這座古城帶來(lái)了強(qiáng)烈的現(xiàn)代氣息，并成為了現(xiàn)代巴黎的新象征。（二）城市綜合體特征。1.功能的綜合性和模糊性。在同一個(gè)綜合體的空間內(nèi)，多種活動(dòng)可以相互交疊、相互作用，進(jìn)而引發(fā)其他功能的產(chǎn)生和運(yùn)行。同時(shí)，這些被引發(fā)的功能又對(duì)初始功能起促進(jìn)作用，如此反復(fù)運(yùn)行，使整個(gè)空間充滿(mǎn)生機(jī)。城市綜合體允許和支持這種功能共存，并要求保證這種功能互動(dòng)機(jī)制的順利運(yùn)行。組織的各類(lèi)活動(dòng)構(gòu)成了綜合性功能的模糊集，如辦公、金融、商業(yè)零售、餐飲、休閑娛樂(lè)等。這些功能的模糊性和綜合性彼此交叉和協(xié)作，有利于發(fā)揮系統(tǒng)的整體作用，使綜合體充滿(mǎn)活力。2.通道樹(shù)型交通體系。通過(guò)地下層、地下夾層、天橋?qū)拥挠袡C(jī)規(guī)劃，將建筑群體的地下或地上的交通和公共空間貫穿起來(lái)，同時(shí)又與城市街道、地鐵、停車(chē)場(chǎng)、市內(nèi)交通等設(shè)施以及建筑內(nèi)部的交通系統(tǒng)有機(jī)聯(lián)系，組成一套完善的“通道樹(shù)型”（AccessTree）體系。這種交通系統(tǒng)形態(tài)打破了傳統(tǒng)街道單一層面的概念，形成豐富多變的街道空間。3.舒適的空間環(huán)境和景觀設(shè)計(jì)。應(yīng)用現(xiàn)代城市設(shè)計(jì)、環(huán)境與行為理論進(jìn)行景觀與環(huán)境設(shè)計(jì)是城市綜合體的重要特征。通過(guò)標(biāo)志物、小品、街道家具、植栽、鋪裝、照明等手段，甚至引入噴泉、流水等室外自然景觀，形成豐富的景觀與宜人的環(huán)境，使整個(gè)環(huán)境生機(jī)勃勃、情趣盎然。4.高科技集成設(shè)施。城市綜合體既有大眾化的一面，同時(shí)又是高科技、高智能的集合。其先進(jìn)的設(shè)施充分反映出科學(xué)技術(shù)的進(jìn)步是這種建筑形式產(chǎn)生的重要因素。（三）城市綜合體價(jià)值主張。城市綜合體規(guī)模龐大，組成的業(yè)態(tài)構(gòu)成復(fù)雜。其城市形態(tài)有利于加強(qiáng)城市競(jìng)爭(zhēng)力，經(jīng)濟(jì)形態(tài)能夠完成功能互補(bǔ)的作用，將兩種表現(xiàn)形式充分結(jié)合加以綜合利用，就可以更加深化完善城市綜合體的功能效應(yīng)。城市綜合體作為城市區(qū)域的核心組成部分，應(yīng)當(dāng)適應(yīng)現(xiàn)代快捷化、信息化、效率化的要求。1.城市綜合體實(shí)現(xiàn)客戶(hù)價(jià)值主張。城市綜合體主要利用產(chǎn)品的組合及所能提供的服務(wù)為消費(fèi)者和租戶(hù)提供服務(wù)，實(shí)現(xiàn)客戶(hù)的價(jià)值主張。2.城市綜合體各業(yè)態(tài)之間相互增值。城市綜合體的購(gòu)物中心、寫(xiě)字樓、酒店之間存在相互增值因素。一方面各大業(yè)態(tài)相互增值是因?yàn)楣δ艿南嗷パa(bǔ)充，實(shí)現(xiàn)不同客戶(hù)另類(lèi)需求；另一方面，城市綜合體的整體性，極大地方便了綜合體內(nèi)的各類(lèi)人群的生活、辦公、消費(fèi)需求。3.城市綜合體實(shí)現(xiàn)利益相關(guān)者的價(jià)值主張。城市綜合體的開(kāi)發(fā)是一個(gè)系統(tǒng)工程，從政府到開(kāi)發(fā)商、消費(fèi)者、商戶(hù)、運(yùn)營(yíng)商、投資者、銀行缺一不可，是一個(gè)非常完整地鏈條。正是由于綜合體內(nèi)各業(yè)態(tài)的互動(dòng)以及不同商戶(hù)的組合，為消費(fèi)者營(yíng)造了“一站式”消費(fèi)體驗(yàn)和全新的經(jīng)營(yíng)環(huán)境。作為政府、銀行、供應(yīng)商等利益相關(guān)者均能從綜合體的開(kāi)發(fā)中受益。

二、體驗(yàn)經(jīng)濟(jì)下的城市綜合體發(fā)展思考

在體驗(yàn)經(jīng)濟(jì)時(shí)代，以“購(gòu)物公園”、“生活休閑中心”等為代表的新型城市綜合體在西方迅速發(fā)展，掀起了一場(chǎng)前所未有的商業(yè)革命和消費(fèi)革命。它所具有的多重功能，在引導(dǎo)人們消費(fèi)行為、帶來(lái)新型生活方式的同時(shí)，還促進(jìn)城市功能的有機(jī)化，成為推動(dòng)城市空間合理布局以及城市社會(huì)結(jié)構(gòu)變遷的重要?jiǎng)恿?。城市綜合體作為有效的實(shí)施載體，在人們公共活動(dòng)中扮演著重要的角色。對(duì)應(yīng)體驗(yàn)經(jīng)濟(jì)時(shí)代的新型消費(fèi)方式，城市綜合體的發(fā)展應(yīng)從“以商業(yè)為中心”轉(zhuǎn)變?yōu)椤耙匀藶橹行摹?，開(kāi)發(fā)出更加個(gè)性化、綠色化、價(jià)值化的產(chǎn)品，以滿(mǎn)足體驗(yàn)經(jīng)濟(jì)時(shí)代的消費(fèi)需求。日本福岡縣的博多水城（CanalCity）是融酒店、辦公、居住、娛樂(lè)和購(gòu)物等多功能于一體的體驗(yàn)型綜合體的代表之一。它已經(jīng)成為當(dāng)?shù)嘏e辦大型節(jié)日慶典、商品市場(chǎng)推廣及社區(qū)公益表演的最佳場(chǎng)所。博多水城提出了“先讓人感動(dòng)，再讓人消費(fèi)”，“消費(fèi)時(shí)間，然后消費(fèi)商品”的全新經(jīng)營(yíng)理念和消費(fèi)理念，超越普通一站式消費(fèi)的設(shè)計(jì)。實(shí)現(xiàn)不僅在商品上滿(mǎn)足一站式的要求，還通過(guò)設(shè)施的空間、景觀環(huán)境營(yíng)造以及豐富多彩的演出活動(dòng)使消費(fèi)者長(zhǎng)時(shí)間滯留，并由此帶來(lái)附加消費(fèi)。更重要的是經(jīng)過(guò)常年不斷演出不斷更新空間營(yíng)造，一年365天給消費(fèi)者都帶來(lái)驚喜，使他們能夠習(xí)慣性地在這里形成長(zhǎng)時(shí)間滯留和消費(fèi)快樂(lè)體驗(yàn)商業(yè)。

［摘要］隨著我國(guó)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的快速發(fā)展，房地產(chǎn)行業(yè)迎來(lái)了快速發(fā)展的黃金時(shí)期，同時(shí)房地產(chǎn)信托基金也迎來(lái)了黃金發(fā)展時(shí)期。房地產(chǎn)信托基金是房地產(chǎn)發(fā)展過(guò)程隨著房地產(chǎn)不斷發(fā)展過(guò)程中出現(xiàn)的新型融資方式，可以更好地規(guī)范房地產(chǎn)業(yè)投資模式。開(kāi)拓新型的房地產(chǎn)融資新渠道，可以有效減少房地產(chǎn)行業(yè)因市場(chǎng)過(guò)度介入而造成的損失，能夠更好地促進(jìn)房地產(chǎn)基金信托的健康發(fā)展?；诖?，本文重點(diǎn)分析了房地產(chǎn)投資信托基金的發(fā)展模式。

［關(guān)鍵詞］房地產(chǎn)投資信托基金；發(fā)展模式；法律規(guī)范

房地產(chǎn)投資信托基金通過(guò)對(duì)專(zhuān)業(yè)投資機(jī)構(gòu)資產(chǎn)進(jìn)行委托管理，然后按照規(guī)定的基金投資策略進(jìn)行基金投資，然后為發(fā)行的投資基金發(fā)放資金募集憑證，由專(zhuān)業(yè)的投資基金信托公司進(jìn)行土地購(gòu)買(mǎi)、房地產(chǎn)建設(shè)以及房地產(chǎn)銷(xiāo)售，以及其他方式比如，個(gè)人房地產(chǎn)抵押貸款或者其他機(jī)構(gòu)房地產(chǎn)抵押貸款等從中收取利息，同時(shí)把基金投資所得利潤(rùn)按照一定的份額分給投資者。

1房地產(chǎn)投資信托基金的特征

房地產(chǎn)投資信托基金是在20世紀(jì)60年代由美國(guó)人提出來(lái)的，我國(guó)的房地產(chǎn)行業(yè)與銀行業(yè)密不可分，相互依賴(lài)度很高，其中70%的銀行貸款都是放貸給房地產(chǎn)行業(yè)，尤其是最近幾年，我國(guó)房地產(chǎn)行業(yè)發(fā)展非?？焖?。信托基金與房地產(chǎn)投資信托從根本上講具有根本的區(qū)別，雖然他們之間具有一定的聯(lián)系，但是房地產(chǎn)投資信托基金主要對(duì)房地產(chǎn)行業(yè)進(jìn)行投資，雖然信托基金也是投資的金融產(chǎn)品，但是都是以信托公司為實(shí)體，他們本質(zhì)區(qū)別在于：1.1以房地產(chǎn)行業(yè)為實(shí)體投資對(duì)象。房地產(chǎn)投資信托基金主要以房地產(chǎn)行業(yè)為實(shí)體投資對(duì)象，對(duì)于投資人的收益和對(duì)相關(guān)的國(guó)家稅務(wù)都有著明確的合同規(guī)定。房地產(chǎn)投資信托是股權(quán)類(lèi)的信托投資產(chǎn)品，換句話(huà)說(shuō)信托基金的投資人可以對(duì)投資的房地產(chǎn)實(shí)體擁有產(chǎn)權(quán)。目前，我國(guó)的很多房地產(chǎn)投資信托基金類(lèi)項(xiàng)目產(chǎn)品都是定期收益的，在規(guī)定的時(shí)間內(nèi)能夠獲得預(yù)期的收益，根本上是債券類(lèi)的投資產(chǎn)品，信托投資人沒(méi)有投資實(shí)體的所有權(quán)。1.2信托基金可進(jìn)行交易轉(zhuǎn)讓。房地產(chǎn)投資信托基金投資人可以對(duì)其擁有的信托基金進(jìn)行交易轉(zhuǎn)讓?zhuān)移錄](méi)有交易的時(shí)間限制，但是對(duì)于那些被封閉的基金是不能回購(gòu)的。對(duì)于信托計(jì)核而言，信托基金只是一種信托基金產(chǎn)品，不能夠交易，而且必須在規(guī)定的時(shí)間內(nèi)償還本金和利息。1.3實(shí)體所有權(quán)和信托資產(chǎn)管理權(quán)分離。房地產(chǎn)信托投資基金在發(fā)行以后，會(huì)分離實(shí)體所有權(quán)和信托資產(chǎn)管理權(quán)，保證投資實(shí)體所有權(quán)和信托基金管理權(quán)沒(méi)有聯(lián)系，且在房地產(chǎn)投資信托基金成立之后，會(huì)由專(zhuān)業(yè)人員對(duì)房地產(chǎn)投資信托基金進(jìn)行管理。對(duì)于信托計(jì)劃而言，房地產(chǎn)投資公司通過(guò)房地產(chǎn)投資信托基金公司獲得貸款以后，對(duì)房地產(chǎn)項(xiàng)目進(jìn)行開(kāi)發(fā)和銷(xiāo)售，不會(huì)設(shè)有專(zhuān)門(mén)的資產(chǎn)管理部門(mén)。通過(guò)對(duì)房地產(chǎn)投資信托基金和信托計(jì)劃進(jìn)行對(duì)比發(fā)現(xiàn)，不管是從對(duì)房地產(chǎn)行業(yè)的科學(xué)角度而言，還是從產(chǎn)品的安全角度和產(chǎn)品流通角度而言，信托計(jì)劃都是較為初級(jí)的基金產(chǎn)品。因此，在房地產(chǎn)信托計(jì)劃的基礎(chǔ)上發(fā)展房地產(chǎn)投資信托基金，是非常重要的房地產(chǎn)投資手段。

2房地產(chǎn)投資信托基金的重要作用

第六章結(jié)論和展望

6.1結(jié)論

缺乏有效的融資渠道制約了我國(guó)房地產(chǎn)企業(yè)擴(kuò)大經(jīng)濟(jì)規(guī)模，增強(qiáng)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力。國(guó)外（或地區(qū)）經(jīng)驗(yàn)表明，REITs是解決這一問(wèn)題的有效途徑。REITs在國(guó)外(或地區(qū))的成功經(jīng)驗(yàn)使我們有理由相信這種投資產(chǎn)品能為我國(guó)的房地產(chǎn)業(yè)和金融業(yè)注入新的活力，推動(dòng)我國(guó)房地產(chǎn)業(yè)的健康轉(zhuǎn)型，促進(jìn)我國(guó)金融業(yè)的健康發(fā)展。近年來(lái)，我國(guó)一直在邁向REITs的道路上摸索前進(jìn)、不斷創(chuàng)新，但我們的產(chǎn)品與REITs仍有一定的距離。各種現(xiàn)象表明，我國(guó)國(guó)內(nèi)環(huán)境基本具備REITs的發(fā)展條件，各方對(duì)REITs的迫切需求也迫使我們加快發(fā)展REITs的步伐。雖然制約REITs發(fā)展的因素仍有存在，但我們相信通過(guò)努力，REITs在不久的將來(lái)就會(huì)在我國(guó)內(nèi)地市場(chǎng)誕生。本文在借鑒他人研究的基礎(chǔ)上，通過(guò)閱讀國(guó)內(nèi)外大量文獻(xiàn)來(lái)探討REITs的中國(guó)化發(fā)展策略。通過(guò)研究，本文得出以下幾點(diǎn)結(jié)論：首先，房地產(chǎn)投資信托基金是解決我國(guó)房地產(chǎn)業(yè)融資問(wèn)題的一種有效途徑，我國(guó)已經(jīng)基本具備了發(fā)展REITs的條件，我們應(yīng)該在已有房地產(chǎn)信托產(chǎn)品的基礎(chǔ)上，通過(guò)借鑒國(guó)外（或地區(qū)）的成熟經(jīng)驗(yàn)，完善相關(guān)法律法規(guī)，加快發(fā)展REITs的步伐。其次，在借鑒國(guó)外（或地區(qū)）經(jīng)驗(yàn)時(shí)，要對(duì)其REITs產(chǎn)品進(jìn)行認(rèn)真地分析比較，有選擇地加以吸收，并結(jié)合我國(guó)國(guó)情因地制宜地進(jìn)行一定的創(chuàng)新。再次，在我國(guó)發(fā)展REITs市場(chǎng)時(shí)，宜采取分階段發(fā)展策略。同時(shí)，筆者認(rèn)為在我國(guó)已有房地產(chǎn)信托產(chǎn)品的基礎(chǔ)上，結(jié)合國(guó)內(nèi)的專(zhuān)項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃，我國(guó)REITs的組織形式宜采用直接式契約型，并采用封閉式運(yùn)作方式，但同時(shí)需要采取措施對(duì)封閉式的缺陷進(jìn)行一定的彌補(bǔ)；運(yùn)用資產(chǎn)組合理論和投資風(fēng)險(xiǎn)決策模型進(jìn)行投資資產(chǎn)的選擇和組合，在地域選擇上可以多關(guān)注二、三線(xiàn)城市有增值潛力的房地產(chǎn)資源，同時(shí)對(duì)開(kāi)發(fā)性項(xiàng)目進(jìn)行一定的限制；應(yīng)該盡量延長(zhǎng)REITs的期限，這有助于提高產(chǎn)品的收益和穩(wěn)定性，要盡快解決REITs上市的問(wèn)題，增強(qiáng)產(chǎn)品的流動(dòng)性；制定合理評(píng)估REITs價(jià)值的方法，盡量做到減少誤差，同時(shí)對(duì)REITs的分紅比例和分紅時(shí)間作出明確的規(guī)定；此外要合理并有選擇地使用REITs的財(cái)務(wù)杠桿，-60-在提高產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力的同時(shí)注意防范財(cái)務(wù)杠桿過(guò)高帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)?？傊?，我國(guó)發(fā)展REITs還處于起步階段，未來(lái)的道路還很長(zhǎng)，需要各方積極努力，加大理論研究力度，加快完善法律政策的步伐，推進(jìn)產(chǎn)品的突破和創(chuàng)新。同時(shí)希望本論文能對(duì)我國(guó)REITs的發(fā)展提供一些幫助。

6.2本文的局限和有待進(jìn)一步研究的問(wèn)題

本文在研究和撰寫(xiě)過(guò)程中，通過(guò)閱讀相關(guān)書(shū)籍、文獻(xiàn)、瀏覽相關(guān)網(wǎng)站和文章，獲得了大量資料，對(duì)本文的論證提供了有力的支持。但是由于我國(guó)房地產(chǎn)投資信托基金（REITs）尚未誕生，而國(guó)外的實(shí)際情況與我國(guó)存在差距，所以沒(méi)有足夠相關(guān)成熟的理論可以借鑒。因此本文不可避免地存在一定的局限，需要在今后研究中不斷完善和改進(jìn)。

1．由于我國(guó)尚未有房地產(chǎn)信托投資基金（REITs），同時(shí)我國(guó)信托機(jī)構(gòu)對(duì)已有信托產(chǎn)品的信息披露不夠充分，本文無(wú)法收集到更多的資料來(lái)進(jìn)行實(shí)證分析和數(shù)據(jù)分析，有待今后進(jìn)一步研究。

［摘要］基于當(dāng)前我國(guó)房地產(chǎn)融資體系中值得關(guān)注的問(wèn)題和挑戰(zhàn),本文試圖分析房地產(chǎn)投資基金在中國(guó)發(fā)展中可能存在的問(wèn)題,并據(jù)此提出若干對(duì)策建議。

［關(guān)鍵詞］房地產(chǎn)投資信托基金；房地產(chǎn)融資；發(fā)展對(duì)策

1房地產(chǎn)投資信托基金(REiTs)及其特點(diǎn)

房地產(chǎn)投資信托基金(RealEstateInvestmentTrusts,REITs),即房地產(chǎn)投資信托,是一種采取公司或者信托(契約)基金的組織形式,以發(fā)行收益憑證(股票或收益憑證)的方式將多個(gè)投資者的資金集中起來(lái),由專(zhuān)門(mén)投資機(jī)構(gòu)進(jìn)行房地產(chǎn)投資經(jīng)營(yíng)管理,收購(gòu)持有房地產(chǎn)(一般為收益性房地產(chǎn))或者為房地產(chǎn)進(jìn)行融資,通過(guò)多元化的投資選擇各種不同的房地產(chǎn)證券、項(xiàng)目和業(yè)務(wù)進(jìn)行組合投資,并將投資綜合收益按比例分配給投資者,共同分享房地產(chǎn)投資收益的一種信托方式。REITs在香港被譯為“房地產(chǎn)基金”,在臺(tái)灣譯成“不動(dòng)產(chǎn)投資信托”,而中國(guó)大陸一般譯為“房地產(chǎn)投資信托基金”。房地產(chǎn)投資信托基金在西方國(guó)家的稱(chēng)謂也不盡相同,在美國(guó)等大多數(shù)國(guó)家直接稱(chēng)為REITs,但在英國(guó)和亞洲一些國(guó)家稱(chēng)為房地產(chǎn)投資基金(PropertyInvestmentFund,PIF)。

作為一種投融資工具,REITs具有多元化組合投資分散風(fēng)險(xiǎn)、專(zhuān)業(yè)化經(jīng)營(yíng)管理、快速匯集資金、可隨時(shí)買(mǎi)賣(mài)贖回,流動(dòng)性強(qiáng)的特點(diǎn),在多數(shù)國(guó)家還有專(zhuān)項(xiàng)法律規(guī)定的稅收優(yōu)惠。由于參與主體多元化,其法律關(guān)系也相對(duì)復(fù)雜。

2我國(guó)房地產(chǎn)投資基金發(fā)展面臨的問(wèn)題

內(nèi)容摘要：本文結(jié)合我國(guó)房地產(chǎn)企業(yè)融資現(xiàn)狀，針對(duì)國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)企業(yè)在融資方面的現(xiàn)存問(wèn)題，如貸款方式單一、企業(yè)融資比重偏小等問(wèn)題進(jìn)行了詳細(xì)的分析，提出了房地產(chǎn)證券化、建立長(zhǎng)期基金組織等新的融資方法，并指出現(xiàn)階段應(yīng)該在我國(guó)的宏觀政策基礎(chǔ)上構(gòu)建以銀行業(yè)為主的多元化融資體系。

關(guān)鍵詞：房地產(chǎn)融資多元化

為了抑制房地產(chǎn)過(guò)熱，規(guī)范房地產(chǎn)金融市場(chǎng)，我國(guó)采取了一系列的宏觀調(diào)控政策，提高國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)的“門(mén)檻”，銀行貸款難度加大，房地產(chǎn)商紛紛將目光投向資本市場(chǎng)，積極尋求多元化的融資渠道。作為資金密集型行業(yè)之一的房地產(chǎn)業(yè)，資金瓶頸對(duì)企業(yè)發(fā)展的嚴(yán)重制約日趨明顯，如何解決好房地產(chǎn)融資問(wèn)題已經(jīng)成為房地產(chǎn)企業(yè)的當(dāng)務(wù)之急，探討房地產(chǎn)企業(yè)融資模式對(duì)房地產(chǎn)業(yè)的健康穩(wěn)定發(fā)展具有重要的意義。

房地產(chǎn)企業(yè)融資現(xiàn)狀

近幾年來(lái)我國(guó)房地產(chǎn)企業(yè)融資結(jié)構(gòu)變化圖。從可以看出，自1998年以來(lái)，我國(guó)房地產(chǎn)投資來(lái)源的最大變化是預(yù)算內(nèi)資金、債券和利用外資的變化，從占年度資金總額的近9%下降到2004年的1.4%，這其中主要原因是利用外資比重的變化，從8.19%下降到了1.3%，顯示外資介入我國(guó)房地產(chǎn)業(yè)的相對(duì)規(guī)模不但沒(méi)有上升，反而大幅降低。除這三條渠道之外，在我國(guó)房地產(chǎn)投資來(lái)源的三個(gè)基本部分中，1998一2003年，直接來(lái)源于銀行貸款的部分事實(shí)上一直維持在23%左右，但在2003年央行121號(hào)文出臺(tái)后，各商業(yè)銀行從嚴(yán)發(fā)放房地產(chǎn)貸款，使得2004年銀行貸款比重有了較大幅度的下降，減小了5.4個(gè)百分點(diǎn)，房地產(chǎn)業(yè)自籌資金和其他資金則分別上升1.8和3.6個(gè)百分點(diǎn)。

根據(jù)央行剛的《2005年第二季度中國(guó)貨幣政策執(zhí)行報(bào)告》的統(tǒng)計(jì)，35座大中城市房地產(chǎn)信貸和開(kāi)發(fā)投資增速持續(xù)下降，上半年的房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資增幅比上年同期回落了5.2%，而發(fā)展商貸款余額的增幅同比回落7.69%。數(shù)據(jù)顯示，面對(duì)炙熱的房地產(chǎn)固定資產(chǎn)投資，國(guó)家決策層顯然從資金源頭對(duì)房地產(chǎn)行業(yè)進(jìn)行嚴(yán)厲調(diào)控，許多房地產(chǎn)企業(yè)在國(guó)家宏觀調(diào)控政策面前面臨重新洗牌的危險(xiǎn)，房地產(chǎn)企業(yè)拓寬融資途徑和創(chuàng)新融資方式已經(jīng)迫在眉睫。

[摘要]中國(guó)發(fā)展房地產(chǎn)投資信托基金具有可行性，但中國(guó)發(fā)展房地產(chǎn)投資信托基金缺乏有力的法律保障，缺少對(duì)房地產(chǎn)信托的稅收激勵(lì)政策及相應(yīng)人才的缺乏，在一定程度上妨礙了房地產(chǎn)投資信托基金的發(fā)展。因此，健全中國(guó)房地產(chǎn)投資信托基金有關(guān)法律法規(guī)，完善其組織形式并加強(qiáng)管理非常重要。

[關(guān)鍵詞]中國(guó)；房地產(chǎn)信托投資基金；可行性

一、目前中國(guó)房地產(chǎn)業(yè)金融現(xiàn)狀

房地產(chǎn)業(yè)作為中國(guó)經(jīng)濟(jì)支柱產(chǎn)業(yè)之一，其興盛與衰敗對(duì)于國(guó)民經(jīng)濟(jì)的影響無(wú)疑是至關(guān)重要的。隨著宏觀調(diào)控的進(jìn)一步深入開(kāi)展，房地產(chǎn)企業(yè)的資金來(lái)源渠道狹窄，房地產(chǎn)金融產(chǎn)品單一的弊端逐步顯現(xiàn)出來(lái)。據(jù)《中國(guó)房地產(chǎn)資金來(lái)源狀況分析報(bào)告》統(tǒng)計(jì)，自2002年以來(lái)，國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)企業(yè)只有61家實(shí)現(xiàn)上市融資，融資總額僅為80億元左右。房地產(chǎn)業(yè)直接融資比例不超過(guò)2％，因此房地產(chǎn)投資資金仍然主要是銀行貸款。2006年第一季度，由于上年儲(chǔ)備項(xiàng)目較多，房地產(chǎn)貸款投入有所增加，房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)貸款在房地產(chǎn)投資中的比重達(dá)到19％，而取消住房按揭貸款優(yōu)惠利率政策對(duì)房地產(chǎn)消費(fèi)貸款影響較大，購(gòu)房貸款占房地產(chǎn)投資資金的比重下降到17．3％。房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)貸款與購(gòu)房貸款合計(jì)占房地產(chǎn)投資資金的比重，2001～2004年分別為43．6％、48．1％、49．4％、40．9％，2005年3月末為36．3％。①因此，充分拓展當(dāng)前國(guó)內(nèi)的融資渠道，如上市、發(fā)債、信托、產(chǎn)業(yè)基金、信托投資基金等融資渠道，是當(dāng)前房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)企業(yè)擺脫融資困境的重要出路。

二、中國(guó)發(fā)展房地產(chǎn)投資信托基金的可行性分析

1．在中國(guó)近4萬(wàn)億元的居民金融資產(chǎn)中，儲(chǔ)蓄存款占70％左右，居民金融資產(chǎn)膨脹和投資渠道不暢的矛盾，已成為中國(guó)金融領(lǐng)域的一大主要矛盾，這一矛盾也是沖擊市場(chǎng)的不穩(wěn)定因素，如不加以解決，就有可能使中國(guó)經(jīng)濟(jì)的高速增長(zhǎng)遇到阻礙。同時(shí)，房地產(chǎn)貸款的嚴(yán)加控制與蓬勃興旺的房地產(chǎn)行業(yè)巨大的資金需求也形成了一大矛盾。房地產(chǎn)投資信托基金的設(shè)立和發(fā)展則可使房地產(chǎn)企業(yè)在銀行貸款之外找到一個(gè)新的融資途徑，同時(shí)也為居民大量金融資產(chǎn)投資提供了多元化的選擇，有助于化解上述兩大矛盾，從而推進(jìn)中國(guó)的金融改革和金融創(chuàng)新。

一、建立信托擔(dān)保基金的重要意義和作用

1．由于正規(guī)金融機(jī)構(gòu)和組織面對(duì)分散的農(nóng)戶(hù)資金需求存在著信息不對(duì)稱(chēng)、交易成本高和農(nóng)戶(hù)缺少抵押物與非生產(chǎn)性借貸等客觀條件約束，農(nóng)村金融組織和金融市場(chǎng)已經(jīng)喪失了免疫細(xì)胞組織，成為敗血癥。（略）

2．健全的金融組織體系，可有效的增加供給，促進(jìn)有效需求增加；反之有效需求增加，又會(huì)促進(jìn)有效供給，這是一個(gè)聯(lián)系的過(guò)程。

3．2006年中央1號(hào)文件明確“引導(dǎo)農(nóng)戶(hù)發(fā)展資金互助組織”。發(fā)展資金互助組織不但不會(huì)有風(fēng)險(xiǎn)，反而是解決金融改革難題的核心要求。

二、信托擔(dān)?；鸬哪技?/p>

4．本計(jì)劃書(shū)征集農(nóng)戶(hù)資金互助合作社信托基金發(fā)起人，并向國(guó)家有關(guān)部門(mén)申請(qǐng)?jiān)O(shè)立。

摘要

房地產(chǎn)業(yè)是市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)國(guó)家或地區(qū)不可缺少的重要產(chǎn)業(yè)，作為資金高度密集型產(chǎn)業(yè)，其發(fā)展離不開(kāi)強(qiáng)有力的金融支持。從我國(guó)房地產(chǎn)業(yè)發(fā)展的現(xiàn)狀看，資金來(lái)源單一，主要是商業(yè)銀行貸款，這使房地產(chǎn)業(yè)的產(chǎn)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)容易過(guò)渡為銀行的金融風(fēng)險(xiǎn)。因此，房地產(chǎn)業(yè)要發(fā)展就必須分散其風(fēng)險(xiǎn)，從多個(gè)渠道獲得資金來(lái)源，而發(fā)展房地產(chǎn)投資信托基金（REITs）是國(guó)際上比較成熟而且運(yùn)行比較成功的一種房地產(chǎn)直接融資方式。這種房地產(chǎn)融資模式在美國(guó)、澳大利亞、日本、新加坡等地較為流行，尤其在美國(guó)有較長(zhǎng)的實(shí)踐，在房地產(chǎn)行業(yè)中發(fā)揮著巨大的作用。合理借鑒國(guó)外經(jīng)驗(yàn)發(fā)展REITs對(duì)我國(guó)房地產(chǎn)業(yè)的生存與發(fā)展、房地產(chǎn)企業(yè)與信托機(jī)構(gòu)自身的機(jī)制改革、金融體制的改革、企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力的增強(qiáng)都具有重要的理論意義和實(shí)踐意義。本文就是要通過(guò)對(duì)我國(guó)房地產(chǎn)信托基金的發(fā)展研究，探索適合于我國(guó)國(guó)情的REITs發(fā)展模式。本文首先在系統(tǒng)地闡述REITs理論的基礎(chǔ)上，介紹了國(guó)外（或地區(qū)）房地產(chǎn)投資信托基金（REITs）發(fā)展的成熟經(jīng)驗(yàn)，并將各國(guó)（或地區(qū)）的REITs進(jìn)行了比較分析，得出我國(guó)發(fā)展REITs的一些啟示。在此基礎(chǔ)上，介紹了我國(guó)的房地產(chǎn)信托產(chǎn)品和專(zhuān)項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃，重點(diǎn)對(duì)近幾年房地產(chǎn)信托領(lǐng)域?qū)EITs的嘗試開(kāi)發(fā)做了比較詳細(xì)的分析，并將其與標(biāo)準(zhǔn)REITs進(jìn)行了比較，指出其不足之處。在完成上述工作后，本文從多個(gè)方面系統(tǒng)探討了我國(guó)REITs的發(fā)展策略，并對(duì)如何創(chuàng)造發(fā)展REITs的良好環(huán)境提出了相關(guān)建議。最后，對(duì)全文進(jìn)行了總結(jié)，得出以下結(jié)論：在我國(guó)發(fā)展房地產(chǎn)投資信托基金（REITs）意義重大，目前國(guó)內(nèi)環(huán)境已經(jīng)基本具備了發(fā)展REITs的條件，我們應(yīng)該積極克服不利因素，創(chuàng)造良好的發(fā)展環(huán)境，使REITs這種有活力的產(chǎn)品在我國(guó)得到很好的發(fā)展。

關(guān)鍵詞：房地產(chǎn)投資信托基金發(fā)展策略中國(guó)化

AbstractRealestateindustryisanessentialindustryinmarketeconomycountryorregion.Asacapitalintensiveindustry,itwillnotdevelopdurablywithoutfinancialsupport.Now,theprimaryfinanceofChinarealestateisthebankloan,whichwillcausetheriskofrealestateindustryturntofinancialriskofbankeasily.Sorealestateindustryneedsexpandingitscapitalchannelstodecreaseitsriskanddevelopbetter.REITsisadirectfinanceproductwhichhasgotgreatsucceedintheworld.REITsisverypopularinAmerica,Australia,JapanandSingapore,etcandplaysaveryimportantroleinthesecountries,especiallyinAmerica.UsinginternationalexperienceasasourceofreferencetodevelopRETIsinChinaishelpfulforrealestateindustry’sgooddevelopment,trustinstitution’sandfinancialmechanism’sreformandenterprisecompetitivestrength’sincrease.TheaimofthispaperistoexplorethedevelopmentalpatternofREITswhichissuitableforChina.ByexpoundingREIT’stheoryandintroducinginternationalREIT’sdevelopexperience,thepapercomparesdifferentcountries’sdevelopmentalpatternsandeducessomeelicitation.Then,thepaperintroducesChina’strustgoodsinrealestateindustryandSpecificAssetManangementPlans.Afterthat,thepaperanalyzestheattempttoexploitREITsinChinaindetailinordertofindshortcoming.Ontopofthat,thepaperdiscussestheREITs’sstrategyofdevelopmentinChinaroundlyandputforwardrecommendationstocreatgoodconditionsfordevelopingREITs.Finally,ThepapercomestotheconclusionthatdevelopingREITsinChinaissignificativeandtherearemanyfavorablefactorsinChina,soweshouldconqueradversefactorsandcreatgoodconditionsothatREITswillgetagooddevelopmentinChina.

Keywords:REITsStrategyofdevelopmentSinicize

目錄第一章緒論

（一）澳大利亞養(yǎng)老保障體制的第一個(gè)特點(diǎn)是第一層次的“濟(jì)貧”性質(zhì)

首先，雖然任何年滿(mǎn)65歲的澳大利亞男性公民（女性60歲）都有領(lǐng)取政府養(yǎng)老金的權(quán)利，但是任何養(yǎng)老金領(lǐng)取者都需要接受收入和財(cái)產(chǎn)狀況調(diào)查（收入和財(cái)產(chǎn)之間可以按照政府規(guī)定的標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行換算）。只有收入和財(cái)產(chǎn)低于一定標(biāo)準(zhǔn)的老人（這些標(biāo)準(zhǔn)根據(jù)工資和物價(jià)指數(shù)每年進(jìn)行調(diào)整。2000年2月份的收入標(biāo)準(zhǔn)是：?jiǎn)紊砻恐?1澳元，夫婦每周90澳元。財(cái)產(chǎn)標(biāo)準(zhǔn)是：?jiǎn)紊碛凶≌?27，750澳元，單身無(wú)住宅者219，250澳元；夫婦有住宅者181，500澳元，夫婦無(wú)住宅者273，000澳元），才能享受全額養(yǎng)老金。（養(yǎng)老金支付標(biāo)準(zhǔn)同樣根據(jù)工資和物價(jià)指數(shù)每年調(diào)整。2000年2月的支付標(biāo)準(zhǔn)是：?jiǎn)紊砻磕?529澳元；夫婦每年各7953.40澳元）高于規(guī)定收入和財(cái)產(chǎn)標(biāo)準(zhǔn)的部分按一定的比例減少養(yǎng)老金的支付金額。具體說(shuō)來(lái)：高于上述收入標(biāo)準(zhǔn)的每一澳元收入，相應(yīng)減少50澳分的養(yǎng)老金；高于財(cái)產(chǎn)標(biāo)準(zhǔn)的每1000澳元財(cái)產(chǎn)，每周相應(yīng)減少1.5澳元的養(yǎng)老金。顯然，退休人員超過(guò)上述標(biāo)準(zhǔn)的收入和財(cái)產(chǎn)達(dá)到某種程度后，政府就不再提供養(yǎng)老金了。

其次，根據(jù)政府已經(jīng)通過(guò)的法律，政府有責(zé)任維持單身養(yǎng)老金的支付標(biāo)準(zhǔn)不低于男性平均工資的25%，夫婦養(yǎng)老金每個(gè)人的支付標(biāo)準(zhǔn)不低于男性平均工資的20%.這樣的養(yǎng)老金標(biāo)準(zhǔn)確實(shí)不高。不過(guò)根據(jù)澳大利亞的有關(guān)規(guī)定，自有住宅（1處）不計(jì)入接受調(diào)查的個(gè)人財(cái)產(chǎn)，單靠養(yǎng)老金生活的退休者不交納個(gè)人所得稅，政府還為老年人提供醫(yī)療、交通、地租、水電費(fèi)等方面的優(yōu)惠。因此，政府養(yǎng)老金的標(biāo)準(zhǔn)雖低，還可以勉強(qiáng)維持一種過(guò)得去的退休生活。可是如果退休后還想多參加一些社會(huì)活動(dòng)或者出國(guó)旅游，這樣的養(yǎng)老金水平就遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠了。然而，和其他西方國(guó)家（美國(guó)、英國(guó)、法國(guó)、德國(guó)、意大利、加拿大）的養(yǎng)老保障最低支付標(biāo)準(zhǔn)比較起來(lái)（Whiteford1995），澳大利亞的政府養(yǎng)老金標(biāo)準(zhǔn)還是比較高的，僅低于加拿大。

第三，退休人員享受政府養(yǎng)老金（第一層次）要接受調(diào)查的收入或財(cái)產(chǎn)，包括職業(yè)年金（第二層次）、其他補(bǔ)充保險(xiǎn)和個(gè)人儲(chǔ)蓄或投資（第三層次）。因此，澳大利亞養(yǎng)老保障制度的第一層次和二、三層次之間有一種此消彼長(zhǎng)的關(guān)系。隨著職業(yè)年金制度的逐步成熟，領(lǐng)取政府養(yǎng)老金的人員比重和金額呈下降趨勢(shì)。目前約有2／3的老人領(lǐng)取全額養(yǎng)老金。估計(jì)到2050年，領(lǐng)取全額養(yǎng)老金的老人比重將因職業(yè)年金的因素下降到1／3左右。這樣不僅能夠大大減輕人口老齡化對(duì)政府財(cái)政的壓力，而且可以把政府養(yǎng)老金發(fā)給最需要的窮人，對(duì)居民收入起到再分配作用，有利于整個(gè)社會(huì)的公平和穩(wěn)定。

（二）澳大利亞養(yǎng)老保障體制的第二個(gè)特點(diǎn)是第二層次交費(fèi)完全由雇主承擔(dān)

在我們考察過(guò)的其他西方國(guó)家中，養(yǎng)老保險(xiǎn)不管是統(tǒng)收統(tǒng)支還是個(gè)人帳戶(hù)，一般采取的都是雇主雇員雙方交費(fèi)的辦法。世界銀行在東歐轉(zhuǎn)軌國(guó)家和其他發(fā)展中國(guó)家推介的三支柱模式中，第二支柱（個(gè)人帳戶(hù)）也是采取雇主雇員雙方交費(fèi)的辦法。澳大利亞的職業(yè)年金之所以完全由雇主交費(fèi)，是由澳大利亞特殊的歷史、文化和政治因素決定

REITs在20世紀(jì)60年代誕生于美國(guó)，隨后在澳大利亞、德國(guó)、日本、新加坡和香港等地都得到了一定的發(fā)展，截止2007年上半年，全球REITs規(guī)模達(dá)764多億美元[29]。從REITs發(fā)展的推動(dòng)力量來(lái)看，主要可以分為兩類(lèi)：一類(lèi)是美國(guó)式REITs，即稅收法律條款下的市場(chǎng)——稅法推動(dòng)型模式；另一類(lèi)是亞洲式REITs，即以亞洲國(guó)家為代表的政府推動(dòng)型模式。

3.1美國(guó)的房地產(chǎn)投資信托基金

REITs最早誕生于美國(guó)，美國(guó)是房地產(chǎn)投資信托基金（REITs）最發(fā)達(dá)的市場(chǎng)，其規(guī)模約占全球的76%左右。美國(guó)型REITs相比其它國(guó)家（或地區(qū)）的REITs有其自己的特點(diǎn)。

3.1.1稅收優(yōu)惠對(duì)美國(guó)

REITs的推動(dòng)縱觀REITs在美國(guó)的發(fā)展歷史，其變化發(fā)展均受稅法變動(dòng)的顯著影響。REITs傳統(tǒng)的含義是專(zhuān)門(mén)持有房地產(chǎn)、與抵押貸款相關(guān)的資產(chǎn)或同時(shí)持有這兩種資產(chǎn)的一種封閉式基金[30]。目前REITs的前身為馬薩諸塞商業(yè)信托(Massachusettstrusts)，它是為了享有稅收優(yōu)惠，規(guī)避相關(guān)法律而誕生的9，隨后這種信托投資方式很快在美國(guó)各大城市發(fā)展起來(lái)。到了1935年，美國(guó)最高法院取消了這種信托的稅收優(yōu)惠，房地產(chǎn)類(lèi)信托在美國(guó)開(kāi)始進(jìn)入基本停滯狀態(tài)。1960年美國(guó)《國(guó)內(nèi)稅法改革》正式批準(zhǔn)成立REITs業(yè)務(wù)，并規(guī)定了REITs能夠享受的稅收優(yōu)惠政策，同年出臺(tái)的《房地產(chǎn)投資信托法案》（RealEstateInvestmentTrustActof1960）進(jìn)一步明確了REITs享有與共同基金同樣的特殊稅收優(yōu)惠政策。REITs成立后，隨著美國(guó)經(jīng)濟(jì)環(huán)境的變化和稅法等相關(guān)法律的不斷調(diào)整，經(jīng)歷了曲折的發(fā)展過(guò)程。其中《1976年稅制改革法》（TaxReformActof1976,TRA76）和1986年的《稅收改革法案》（TaxReformActof1986,簡(jiǎn)稱(chēng)1986）對(duì)當(dāng)時(shí)處于低迷的REITs起到了有利的推動(dòng)作用。2001年的《REITs現(xiàn)代化法》允許REITs獲得稅后補(bǔ)貼，同時(shí)將REITs應(yīng)納稅收益的分配比例從95%降低到90%，這使得在亞洲金融危機(jī)時(shí)期受到嚴(yán)重打擊的REITs又開(kāi)始穩(wěn)步發(fā)展[31]。美國(guó)REITs稅收的變革對(duì)REITs發(fā)展的影響如圖5所示。9當(dāng)時(shí)美國(guó)的法律禁止一般的公司持有與經(jīng)營(yíng)無(wú)關(guān)的房地產(chǎn)，而允許信托持有房地產(chǎn)，只要信托的收入被用來(lái)分配給各個(gè)受益人的，就不必納稅。-18-1971-2007年1月底美國(guó)REITs的數(shù)量與市值05010015020025019711976198119861991199620012007年份個(gè)050,000100,000150,000200,000250,000300,000350,000400,000450,000500,000百萬(wàn)美元美國(guó)REITs數(shù)量美國(guó)REITs的市值來(lái)源：根據(jù)NAREIT網(wǎng)上資料整理編制，具體數(shù)據(jù)見(jiàn)附錄1圖5稅收政策與美國(guó)REITs數(shù)量和市值的變動(dòng)關(guān)系

3.1.2美國(guó)REITs的法定條件自1960年《美國(guó)房地產(chǎn)投資信托法》起，美國(guó)多次出臺(tái)稅收改革法案，對(duì)REITs的收入來(lái)源、擁有、運(yùn)營(yíng)、管理、服務(wù)范圍、稅收補(bǔ)貼等作出了詳細(xì)的規(guī)定。稅收優(yōu)惠已經(jīng)成為其主要優(yōu)勢(shì)之一：凡符合稅法規(guī)定要求的REITs具有避免雙重征稅的特征，獲準(zhǔn)把股利支出從公司應(yīng)稅收入中扣除；同時(shí)REITs在分紅時(shí)具有遞延納稅的功能。為了取得免繳公司所得稅的地位，REITs必須滿(mǎn)足以下5方面的法定要求。這些要求被業(yè)內(nèi)稱(chēng)作是取得REITs免稅資格時(shí)的一系列“測(cè)試”（見(jiàn)表2）。1986年稅收改革法1976年稅收改革法2001年《REITs現(xiàn)代化法》-19-表2REITs資格的法定要求資料來(lái)源：InternalRevenueCode,IRC,Secs.856-858.