摘要：市盈率是衡量股票是否具有投資價(jià)值的工具之一，但不是唯一標(biāo)準(zhǔn)，同時(shí)必須堅(jiān)持用發(fā)展的觀點(diǎn)來(lái)看待市盈率，深入其內(nèi)因進(jìn)行揭示，具體的市場(chǎng)環(huán)境進(jìn)行具體剖析，而不能通過簡(jiǎn)單的比較，來(lái)判斷一個(gè)市場(chǎng)是否具有投資價(jià)值。

關(guān)鍵詞：市盈率(本益比)；平均市盈率；投資價(jià)值；股票；證券市場(chǎng)

衡量一個(gè)上市公司的投資價(jià)值有很多指標(biāo)，影響投資價(jià)值的因素既包括公司凈資產(chǎn)、盈利水平等內(nèi)部因素，也包括宏觀經(jīng)濟(jì)、行業(yè)發(fā)展、市場(chǎng)情況等各種外部因素。市盈率是衡量股票是否具有投資價(jià)值的工具之一。

市盈率是投資者所必須掌握的一個(gè)重要財(cái)務(wù)指標(biāo)，亦稱本益比，是股票價(jià)格除以每股盈利的比率。市盈率反映了在每股盈利不變的情況下，當(dāng)派息率為100%時(shí)及所得股息沒有進(jìn)行再投資的條件下，經(jīng)過多少年我們的投資可以通過股息全部收回。市盈率有兩種計(jì)算方法。一是股價(jià)同過去一年每股盈利的比率。二是股價(jià)同本年度每股盈利的比率。前者以上年度的每股收益作為計(jì)算標(biāo)準(zhǔn)，它不能反映股票因本年度及未來(lái)每股收益的變化而使股票投資價(jià)值發(fā)生變化這一情況，因而具有一定滯后性。買股票是買未來(lái)，因此上市公司當(dāng)年的盈利水平具有較大的參考價(jià)值，第二種市盈率即反映了股票現(xiàn)實(shí)的投資價(jià)值。因此，如何準(zhǔn)確估算上市公司當(dāng)年的每股盈利水平，就成為把握股票投資價(jià)值的關(guān)鍵。

近來(lái)，有關(guān)市盈率問題已成為市場(chǎng)關(guān)注的焦點(diǎn)。目前的市盈率水平是否合理?反對(duì)的或贊同的各執(zhí)一詞。用市盈率的高低判別股市風(fēng)險(xiǎn)的高低，確實(shí)是個(gè)經(jīng)驗(yàn)性問題。市盈率水平高了一點(diǎn)并不意味著就有很大風(fēng)險(xiǎn)，尤其是處于發(fā)展中的中國(guó)股市，加上未來(lái)幾年我國(guó)GDP將保持7%以上的增長(zhǎng)速度，大盤市盈率保持40-50倍的水平是合理的。但值得注意的是，不同個(gè)股的風(fēng)險(xiǎn)程度是不同的。至2000年底，滬市的平均市盈率是58倍，深市的平均市盈率為56倍。但不同個(gè)股之間的水平不一樣，其中，每股收益在0.10元至0.20元間的個(gè)股的平均市盈率為81倍多，每股收益小于0.10元的個(gè)股的平均市盈率高達(dá)264倍以上。業(yè)績(jī)?cè)讲畹膫€(gè)股的市盈率越高、流通盤越小的個(gè)股的市盈率越高，這類個(gè)股的風(fēng)險(xiǎn)是不言而喻的。目前，大盤經(jīng)過了從五月來(lái)的幾次暴跌，很多個(gè)股已經(jīng)腰斬，滬市的平均市盈率已經(jīng)降了很多，相對(duì)而言，風(fēng)險(xiǎn)也降底了不少。

我們?cè)谶M(jìn)行投資時(shí)，判斷一只股票市盈率水平是否合理，主要看以下三個(gè)因素：

關(guān)鍵詞：市盈率(本益比)；平均市盈率；投資價(jià)值；股票；證券市場(chǎng)

摘要：市盈率是衡量股票是否具有投資價(jià)值的工具之一，但不是唯一標(biāo)準(zhǔn)，同時(shí)必須堅(jiān)持用發(fā)展的觀點(diǎn)來(lái)看待市盈率，深入其內(nèi)因進(jìn)行揭示，具體的市場(chǎng)環(huán)境進(jìn)行具體剖析，而不能通過簡(jiǎn)單的比較，來(lái)判斷一個(gè)市場(chǎng)是否具有投資價(jià)值。

衡量一個(gè)上市公司的投資價(jià)值有很多指標(biāo)，影響投資價(jià)值的因素既包括公司凈資產(chǎn)、盈利水平等內(nèi)部因素，也包括宏觀經(jīng)濟(jì)、行業(yè)發(fā)展、市場(chǎng)情況等各種外部因素。市盈率是衡量股票是否具有投資價(jià)值的工具之一。

市盈率是投資者所必須掌握的一個(gè)重要財(cái)務(wù)指標(biāo)，亦稱本益比，是股票價(jià)格除以每股盈利的比率。市盈率反映了在每股盈利不變的情況下，當(dāng)派息率為100%時(shí)及所得股息沒有進(jìn)行再投資的條件下，經(jīng)過多少年我們的投資可以通過股息全部收回。論文百事通市盈率有兩種計(jì)算方法。一是股價(jià)同過去一年每股盈利的比率。二是股價(jià)同本年度每股盈利的比率。前者以上年度的每股收益作為計(jì)算標(biāo)準(zhǔn)，它不能反映股票因本年度及未來(lái)每股收益的變化而使股票投資價(jià)值發(fā)生變化這一情況，因而具有一定滯后性。買股票是買未來(lái)，因此上市公司當(dāng)年的盈利水平具有較大的參考價(jià)值，第二種市盈率即反映了股票現(xiàn)實(shí)的投資價(jià)值。因此，如何準(zhǔn)確估算上市公司當(dāng)年的每股盈利水平，就成為把握股票投資價(jià)值的關(guān)鍵。

近來(lái)，有關(guān)市盈率問題已成為市場(chǎng)關(guān)注的焦點(diǎn)。目前的市盈率水平是否合理?反對(duì)的或贊同的各執(zhí)一詞。用市盈率的高低判別股市風(fēng)險(xiǎn)的高低，確實(shí)是個(gè)經(jīng)驗(yàn)性問題。市盈率水平高了一點(diǎn)并不意味著就有很大風(fēng)險(xiǎn)，尤其是處于發(fā)展中的中國(guó)股市，加上未來(lái)幾年我國(guó)GDP將保持7%以上的增長(zhǎng)速度，大盤市盈率保持40-50倍的水平是合理的。但值得注意的是，不同個(gè)股的風(fēng)險(xiǎn)程度是不同的。至2000年底，滬市的平均市盈率是58倍，深市的平均市盈率為56倍。但不同個(gè)股之間的水平不一樣，其中，每股收益在0.10元至0.20元間的個(gè)股的平均市盈率為81倍多，每股收益小于0.10元的個(gè)股的平均市盈率高達(dá)264倍以上。業(yè)績(jī)?cè)讲畹膫€(gè)股的市盈率越高、流通盤越小的個(gè)股的市盈率越高，這類個(gè)股的風(fēng)險(xiǎn)是不言而喻的。目前，大盤經(jīng)過了從五月來(lái)的幾次暴跌，很多個(gè)股已經(jīng)腰斬，滬市的平均市盈率已經(jīng)降了很多，相對(duì)而言，風(fēng)險(xiǎn)也降底了不少。

一、我們?cè)谶M(jìn)行投資時(shí)，判斷一只股票市盈率水平是否合理，主要看以下三個(gè)因素：

【摘要】汽車工業(yè)的大規(guī)模增長(zhǎng)和汽車數(shù)量的不斷增加，出現(xiàn)了一系列的環(huán)境污染和資源短缺問題。為了應(yīng)對(duì)環(huán)境污染和資源短缺，全球汽車制造廠正在推進(jìn)新能源汽車的開發(fā)和技術(shù)升級(jí)。在新能源汽車領(lǐng)域中中國(guó)與發(fā)達(dá)國(guó)家的技術(shù)水平基本相同。比亞迪作為國(guó)產(chǎn)新能源汽車的代表企業(yè)，成功引起了很多投資者的關(guān)注。本文主要針對(duì)比亞迪公司2014年至2018年的財(cái)務(wù)報(bào)表和股票市場(chǎng)的行情來(lái)探求比亞迪的經(jīng)營(yíng)現(xiàn)狀和投資現(xiàn)狀。對(duì)比亞迪投資價(jià)值進(jìn)行分析，希望給予投資者一定的參考。

【關(guān)鍵詞】比亞迪；新能源汽車；投資價(jià)值

1比亞迪公司基本情況

比亞迪股份有限公司于1995年在深圳成立，主營(yíng)業(yè)務(wù)為光伏充電電池、手機(jī)零部件、手機(jī)總成以及燃料汽車和新能源汽車的汽車業(yè)務(wù)。2003年，比亞迪以自主知識(shí)產(chǎn)權(quán)的名義收購(gòu)秦川汽車，并進(jìn)入汽車行業(yè)。在短短的一年里，比亞迪的產(chǎn)品線已從原來(lái)的單一“福萊爾”微型車擴(kuò)展到包括A級(jí)燃料車，C級(jí)燃料車，鋰離子電動(dòng)車和混合動(dòng)力電動(dòng)車在內(nèi)的豐富產(chǎn)品線。比亞迪股份有限公司在2002年于香港證券交易所發(fā)行上市，并于2011年6月30日在深圳證券交易所上市，登陸中國(guó)A股[1]。

2比亞迪財(cái)務(wù)現(xiàn)狀分析

2.1盈利能力分析。比亞迪2018年度收入13005471萬(wàn)元，比2017年增長(zhǎng)22.79%，遠(yuǎn)高于2017年2.36%的增長(zhǎng)率。2014年到2018年比亞迪的主營(yíng)業(yè)務(wù)成本率平均在82.36%。與同行業(yè)其他企業(yè)進(jìn)行對(duì)比，上汽集團(tuán)平均主營(yíng)業(yè)務(wù)成本率為87.32%，廣汽集團(tuán)平均主營(yíng)業(yè)務(wù)成本率為81.51%。綜合上汽集團(tuán)和廣汽集團(tuán)我們可以發(fā)現(xiàn)，汽車制造企業(yè)的主營(yíng)業(yè)務(wù)成本率一般在80%以上。所以比亞迪的主營(yíng)業(yè)務(wù)成本率在同行業(yè)中屬于正常水準(zhǔn)。2.2營(yíng)運(yùn)能力分析。比亞迪的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率相對(duì)較低，在2017年比亞迪的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率低于了企業(yè)設(shè)置的3次的標(biāo)準(zhǔn)值，僅僅只有2.26次，資金周轉(zhuǎn)的效率比較低[2]，經(jīng)營(yíng)能力在不斷下降。比亞迪的運(yùn)營(yíng)能力處于行業(yè)的中下層，其利用各種資產(chǎn)的效率很低。存貨周轉(zhuǎn)率有待提高，大量庫(kù)存占用大量庫(kù)存資金，生產(chǎn)的連續(xù)性存在問題。2.3增長(zhǎng)能力分析。2014年到2016年由于新能源汽車的市場(chǎng)推動(dòng)和國(guó)家對(duì)于新能源汽車補(bǔ)貼，新能源汽車的市場(chǎng)占比提升，比亞迪的主營(yíng)業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)增長(zhǎng)較快，2016年以后受到國(guó)家新能源汽車退補(bǔ)政策的影響，比亞迪的主營(yíng)業(yè)務(wù)的增長(zhǎng)速度趨于緩慢，并且凈利潤(rùn)增長(zhǎng)隨著主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的放緩而呈現(xiàn)出負(fù)增長(zhǎng)的情況。在2018年，隨著比亞迪新能源汽車銷量的提升，其主營(yíng)業(yè)務(wù)增長(zhǎng)率回升到22.79%，不過這并沒有改善比亞迪凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率負(fù)增長(zhǎng)的現(xiàn)狀。2.4償債能力分析。比亞迪通過縮小賒銷規(guī)模、減少預(yù)收賬款，使其清償短期負(fù)債的能力明顯好轉(zhuǎn)，但仍低于汽車行業(yè)其他企業(yè)的平均水平。在2017年比亞迪的速動(dòng)比率達(dá)到2014年到2018年以來(lái)的最高值0.79%，表明了其存貨規(guī)模在減少，短期債務(wù)償還能力提升。比亞迪近五年來(lái)平均資產(chǎn)負(fù)債率在67.00%左右，所有者權(quán)益比例平均在33.00%左右，資產(chǎn)負(fù)債率高于同行業(yè)其他企業(yè)，屬于風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)結(jié)構(gòu)。比亞迪的資產(chǎn)負(fù)債率相對(duì)較高，其償債風(fēng)險(xiǎn)仍然存在，但趨勢(shì)正在逐步改善。2.5股價(jià)分析。截止至2018年12月31日比亞迪總股本為272814.29萬(wàn)股，流通股為205721.39萬(wàn)股，其中流通A股為114221.40萬(wàn)股、境外上市的外資股為91500.00萬(wàn)股。從相關(guān)資料可以得知比亞迪在A股的所屬行業(yè)和該年的市盈率為分別為：汽車行業(yè)15.11、電子元件28.95，與同行業(yè)其他企業(yè)對(duì)比：上汽集團(tuán)9.40、廣汽集團(tuán)12.73。我們使用最高的市盈率即電子元件28.95與2018年的每股收益0.93元相乘得到的股價(jià)為26.92元，這一結(jié)果遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于51.00元的當(dāng)日收盤價(jià)，這表明比亞迪的股價(jià)處于虛高的狀態(tài)，說明比亞迪的股價(jià)被高估。

一、公司現(xiàn)狀

(一)公司簡(jiǎn)介。

成商集團(tuán)成立于1953年，94年在上海證券交易所掛牌上市，成為四川省首家公開發(fā)行上市的商業(yè)企業(yè)，經(jīng)過多年發(fā)展，成商集團(tuán)現(xiàn)擁有十余家控股企業(yè)及多家聯(lián)營(yíng)企業(yè)，涉及零售百貨、地產(chǎn)開發(fā)、汽車銷售、物業(yè)經(jīng)營(yíng)管理、酒店經(jīng)營(yíng)等行業(yè)。成商集團(tuán)在行業(yè)起步，網(wǎng)點(diǎn)布局，商圈位置上都具有得天獨(dú)厚的優(yōu)勢(shì)，主要分布在成都、綿陽(yáng)、南充、菏澤等多個(gè)城市的核心商圈的黃金地段，以百貨商場(chǎng)、餐飲酒店和超市為公司的核心業(yè)務(wù)。成商集團(tuán)曾連續(xù)十年名列四川省商貿(mào)流通企業(yè)納稅額和實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)首位，是西南地區(qū)最大的綜合性商業(yè)企業(yè)集團(tuán)之一，在西南乃至全國(guó)均享有良好的商譽(yù)及口碑。

(二)公司管理水平。

茂業(yè)集團(tuán)入主成商集團(tuán)后，成商集團(tuán)的管理水平得到較大幅度的改善，實(shí)現(xiàn)了雙品牌戰(zhàn)略攻陷市場(chǎng)的新局面，近幾年來(lái)，成商集團(tuán)帶領(lǐng)全體員工在穩(wěn)中求發(fā)展，對(duì)全體員工進(jìn)行規(guī)范的培訓(xùn)，提升員工工作能力和綜合素質(zhì)，提升員工與崗位的匹配程度，從人力資本上進(jìn)行增值，成功實(shí)現(xiàn)由傳統(tǒng)零售企業(yè)向現(xiàn)代零售企業(yè)的轉(zhuǎn)型，成商集團(tuán)將堅(jiān)持“真誠(chéng)服務(wù)每一天”的服務(wù)理念，秉承“為顧客創(chuàng)造價(jià)值、為社會(huì)創(chuàng)造財(cái)富、為員工創(chuàng)造機(jī)會(huì)”的核心價(jià)值觀，積極進(jìn)取穩(wěn)健經(jīng)營(yíng)。

二、技術(shù)分析

第一，它體現(xiàn)了國(guó)有股減持的穩(wěn)定原則。前期流傳的國(guó)有股減持版本為：1995年以前上市的公司優(yōu)先減持，而且減持價(jià)格在凈資產(chǎn)與市價(jià)之間。同時(shí)，國(guó)有股減持計(jì)劃第一步是將國(guó)有股持股比例減持到50％左右，第二步是將國(guó)有股持股比例減持到33％左右。這樣一種減持方法雖然有利于市場(chǎng)市盈率的降低，且率先減持板塊可能具有較大商機(jī)（前期上海小盤股暴漲就是受這一方案的市場(chǎng)預(yù)期影響），但是它也會(huì)帶來(lái)板塊之間的碰撞。市場(chǎng)中共有1000多家上市公司，其中率先減持的上市公司不超過100家。由于國(guó)有股減持的價(jià)格為市價(jià)打一定比例的折扣，因此，率先減持的上市公司市盈率可望比大盤有所降低，必然吸引熱錢流向這一板塊。一旦這一板塊國(guó)有股減持工作完成，這部分熱錢又會(huì)轉(zhuǎn)向即將減持的國(guó)有股另一板塊，這會(huì)造成整個(gè)市場(chǎng)股價(jià)的進(jìn)一步無(wú)序或錯(cuò)亂。而最新的國(guó)有股減持方案不會(huì)產(chǎn)生這一問題，有利于各家股票價(jià)格保持相對(duì)的穩(wěn)定。

第二，它體現(xiàn)了國(guó)有股減持的市場(chǎng)化原則。這主要表現(xiàn)在國(guó)有股減持的價(jià)格上。前期國(guó)有股減持版本中國(guó)有股減持價(jià)格是不固定的：高于資產(chǎn)而低于市價(jià)。究竟按什么樣的價(jià)格減持國(guó)有股，誰(shuí)也不知道。按最新的國(guó)有股減持方案，國(guó)有股減持的價(jià)格由市場(chǎng)說了算，只要新股能夠發(fā)行出去以及上市公司再融資計(jì)劃能夠?qū)嵤?，?guó)有股減持就能按市場(chǎng)化原則實(shí)行。同時(shí)，這一減持方案還體現(xiàn)了證券市場(chǎng)的同股同權(quán)與同股同價(jià)的原則，達(dá)到防止國(guó)有資產(chǎn)流失的目的。并且從理論上說，新股發(fā)行已具備了從增量發(fā)行向存量發(fā)行演變的雛形。

第三，它體現(xiàn)了國(guó)有股減持充分考慮市場(chǎng)承受力原則。一般來(lái)說，上市公司的融資與再融資方案會(huì)隨市場(chǎng)環(huán)境的變化而變化：牛市時(shí)，各家上市公司紛紛推出股權(quán)再融資計(jì)劃，以尋求一個(gè)好的發(fā)行或增發(fā)價(jià)格；熊市時(shí)，各家上市公司又會(huì)棄股權(quán)融資而取債權(quán)融資，以減少融資成本。國(guó)有股減持與上市公司的融資計(jì)劃捆綁在一起，自然而然，在牛市時(shí)國(guó)有股可以多減持一些，在熊市時(shí)國(guó)有股可以少減持一些，而不再硬性規(guī)定在多長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)國(guó)有股比例減持到多少?？梢哉f這種方案充分考慮了市場(chǎng)承受能力，市場(chǎng)形勢(shì)好的時(shí)侯可以多減一些，市場(chǎng)形勢(shì)差的時(shí)侯又能少減一些。

第四，它體現(xiàn)了國(guó)有股減持的質(zhì)優(yōu)原則。好的上市公司才有可能推出再融資計(jì)劃或者其再融資計(jì)劃才可能順利進(jìn)行。因此，國(guó)有股減持率先在績(jī)優(yōu)板塊上展開，這樣可以增加投資者在國(guó)有股減持板塊上的購(gòu)買欲望，不會(huì)出現(xiàn)1999年底黔輪胎與中國(guó)嘉陵的國(guó)有股配售時(shí)投資者以腳表決的情形。

這一方案在對(duì)大盤影響有限的前提下，將會(huì)凸現(xiàn)以下板塊的投資價(jià)值：

第一，它對(duì)市場(chǎng)價(jià)格過高的莊股具有毀滅性打擊，并有利于資金向市場(chǎng)定位適中的績(jī)優(yōu)股身上集中。目前莊家多與上市公司配合，利用題材、概念拉升股價(jià)，再通過高價(jià)增發(fā)籌資。籌資任務(wù)完成后，莊家有可能再將圈得資金重新投入股市運(yùn)作，以達(dá)到不斷提升股價(jià)的目的?，F(xiàn)國(guó)有股減持的價(jià)格與增發(fā)價(jià)格完全相同，因此，增發(fā)價(jià)越高，國(guó)有股減持得到的資金就越多。莊家拉升，國(guó)有股坐轎，最終必然會(huì)使莊家不堪重負(fù)，紛紛棄莊而逃。而一些市場(chǎng)定位適中的績(jī)優(yōu)股，增發(fā)價(jià)格本身就不高，市盈率也較低，國(guó)有股減持所帶來(lái)的股價(jià)回調(diào)壓力并不大，而且這些績(jī)優(yōu)企業(yè)一般會(huì)專注于主營(yíng)，增發(fā)資金多投資于與自身發(fā)展密切相關(guān)的項(xiàng)目。因此，國(guó)有股減持有利于這部分市場(chǎng)定位適中的績(jī)優(yōu)股走強(qiáng)，如青島海爾、廣州控股、佛山照明等。

摘要：新時(shí)期市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制下,項(xiàng)目投資作為企業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)中的重要組成部分，不僅是資本市場(chǎng)與投資者關(guān)注的焦點(diǎn)，還是促進(jìn)企業(yè)快速發(fā)展和社會(huì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的催化劑。文章重點(diǎn)分析與研究了新時(shí)期企業(yè)做好項(xiàng)目投資價(jià)值評(píng)估的策略，并提出了針對(duì)不同類型項(xiàng)目投資應(yīng)采用不同評(píng)價(jià)基礎(chǔ)的價(jià)值評(píng)估方法，以期能夠?yàn)槠髽I(yè)做好項(xiàng)目投資價(jià)值評(píng)估提供參考。

關(guān)鍵詞：新時(shí)期；企業(yè)；項(xiàng)目投資價(jià)值評(píng)估；評(píng)估方法

企業(yè)項(xiàng)目投資決策是一個(gè)系統(tǒng)的過程,涉及到項(xiàng)目的可行性研究、建設(shè)方案編制等多個(gè)方面。從理論上來(lái)講,對(duì)其進(jìn)行分析和評(píng)價(jià)能夠保障項(xiàng)目投資的成功，然而實(shí)踐中卻經(jīng)常出現(xiàn)因評(píng)估方法選擇不當(dāng)而造成項(xiàng)目投資失敗的情況。一般情況下，企業(yè)會(huì)將項(xiàng)目投資的方向確定在一定的區(qū)域范圍內(nèi),并根據(jù)自身實(shí)際狀況和市場(chǎng)發(fā)展前景,對(duì)項(xiàng)目投資進(jìn)行分析。但是，絕大多數(shù)創(chuàng)新性技術(shù)或類似投資項(xiàng)目都存在不同程度的風(fēng)險(xiǎn)。因此，企業(yè)的項(xiàng)目投資活動(dòng)本質(zhì)上是一種風(fēng)險(xiǎn)投資行為。國(guó)際范圍的企業(yè)項(xiàng)目投資，其風(fēng)險(xiǎn)投資在科技成果轉(zhuǎn)化的過程中更是占據(jù)十分重要的位置，這正是因?yàn)槠髽I(yè)項(xiàng)目投資具有風(fēng)險(xiǎn)投資的高度不確定性、動(dòng)態(tài)性及復(fù)雜性特點(diǎn)，使得企業(yè)存在較大的投資風(fēng)險(xiǎn)，這就要求企業(yè)在進(jìn)行項(xiàng)目投資時(shí)必須保持謹(jǐn)慎的態(tài)度。

1我國(guó)企業(yè)項(xiàng)目投資評(píng)估現(xiàn)狀分析

對(duì)于我國(guó)企業(yè)而言，項(xiàng)目投資具有高收益、高風(fēng)險(xiǎn)性的特點(diǎn)。因?yàn)橥顿Y具有高收益性特點(diǎn)，所以盡管其存在高風(fēng)險(xiǎn)性，各大企業(yè)仍然會(huì)為了發(fā)展與立足去探索和嘗試。也正是因?yàn)橥顿Y具有高風(fēng)險(xiǎn)性，企業(yè)必須做好項(xiàng)目投資價(jià)值評(píng)估，這樣才能做到事前對(duì)投資項(xiàng)目進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)篩查與科學(xué)評(píng)估。但是，做好項(xiàng)目投資價(jià)值評(píng)估并不代表企業(yè)不需要承擔(dān)項(xiàng)目投資風(fēng)險(xiǎn)，項(xiàng)目投資價(jià)值評(píng)估的核心要求是將項(xiàng)目投資的風(fēng)險(xiǎn)控制在最低程度，然后對(duì)其進(jìn)行篩選，最終確定是否與企業(yè)確定的風(fēng)險(xiǎn)容忍度相匹配。為此，新時(shí)期下企業(yè)如何做好項(xiàng)目投資價(jià)值評(píng)估變得越來(lái)越重要。當(dāng)下，美國(guó)已經(jīng)形成了一套成熟的項(xiàng)目投資價(jià)值評(píng)估研究體系，并且這一體系已基本實(shí)現(xiàn)了針對(duì)項(xiàng)目投資價(jià)值評(píng)估的定性與定量分析。首先，從評(píng)估方法上看，美國(guó)式評(píng)估方法使用因素分析法較多，如某著名教授在早年提出的價(jià)值評(píng)估模型，雖然能實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估，但并不能較為準(zhǔn)確地評(píng)估投資項(xiàng)目的實(shí)際價(jià)值。其次，市場(chǎng)比較法（也稱市盈率法）也較為常見，這種評(píng)估方法需要相對(duì)完善、發(fā)達(dá)的證券市場(chǎng)以及諸多行業(yè)的大量可比企業(yè)作為支撐，才可以對(duì)其進(jìn)行比較。但是，這兩種價(jià)值評(píng)估方法的適用背景與我國(guó)市場(chǎng)環(huán)境偏離較大。由于我國(guó)資本市場(chǎng)的發(fā)展歷程還相當(dāng)短暫，上市公司的數(shù)量與行業(yè)均與美國(guó)相差較大，導(dǎo)致我國(guó)企業(yè)的項(xiàng)目投資評(píng)估不能完全照搬美國(guó)的價(jià)值評(píng)估方法體系，若不加區(qū)別地一味套用美式評(píng)估方法，往往會(huì)導(dǎo)致價(jià)值評(píng)估結(jié)果錯(cuò)亂，嚴(yán)重者甚至導(dǎo)致投資失敗。目前，我國(guó)項(xiàng)目投資價(jià)值評(píng)估研究多集中在宏觀層面，對(duì)如何完善價(jià)值評(píng)估機(jī)制、健全相關(guān)法律法規(guī)以及加大政府扶持力度等，都沒有進(jìn)行深入地研究。同時(shí)，針對(duì)微觀層面的企業(yè)項(xiàng)目投資評(píng)估實(shí)務(wù)操作方面的研究則更少。鑒于此，需要將研究重點(diǎn)放在對(duì)投資項(xiàng)目的價(jià)值評(píng)估方法上。我國(guó)項(xiàng)目投資價(jià)值評(píng)估思想可以分為以下三種：第一種，以成本費(fèi)用作為評(píng)估基礎(chǔ)；第二種，將市場(chǎng)價(jià)格作為評(píng)估基礎(chǔ)；第三種，以未來(lái)收益作為評(píng)估基礎(chǔ)?；谶@三種思想，文章認(rèn)為新時(shí)期下我國(guó)企業(yè)項(xiàng)目投資價(jià)值評(píng)估方法可以重點(diǎn)采用以下幾種：一是將評(píng)估重點(diǎn)放在對(duì)投資項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)投資初始創(chuàng)立階段。此種方法與美國(guó)的價(jià)值評(píng)估方法特點(diǎn)一致，但由于早期投資風(fēng)險(xiǎn)在投資總額中所占據(jù)的百分比很小，所以在項(xiàng)目投資中風(fēng)險(xiǎn)投資能夠在一定程度上促進(jìn)企業(yè)的成長(zhǎng)。另外，當(dāng)風(fēng)險(xiǎn)投資在企業(yè)發(fā)展?jié)u趨成熟時(shí)，要對(duì)企業(yè)項(xiàng)目投資價(jià)值進(jìn)行科學(xué)且合理地評(píng)估研究。二是因素評(píng)價(jià)法。通過對(duì)一系列指標(biāo)的選取，再使用德爾菲法對(duì)不同的指標(biāo)進(jìn)行權(quán)數(shù)賦予，然后在此基礎(chǔ)上對(duì)綜合指標(biāo)得分情況進(jìn)行進(jìn)一步的投資與決策。這種價(jià)值評(píng)估方法具有一定的有效性，但由于定性分析占據(jù)較大比例，故不能準(zhǔn)確計(jì)算出投資項(xiàng)目的實(shí)際價(jià)值。三是現(xiàn)金流貼現(xiàn)法，即在投資項(xiàng)目?jī)r(jià)值評(píng)估中，將風(fēng)險(xiǎn)投資定位在企業(yè)項(xiàng)目未來(lái)的現(xiàn)金流量貼現(xiàn)上，但此種方法只適用處于成熟階段的企業(yè)，使用面并不廣泛。除此之外，還有EVA評(píng)價(jià)法、期權(quán)定價(jià)法等，但是這些方法仍處于理論層面，實(shí)務(wù)中采用較少。

2項(xiàng)目投資價(jià)值評(píng)估特點(diǎn)分析

摘要：鄧小平同志曾有過“科學(xué)技術(shù)是第一生產(chǎn)力”的偉大論斷，既然是第一生產(chǎn)力就會(huì)轉(zhuǎn)化為市場(chǎng)價(jià)值。然而，由于主要載體高新技術(shù)企業(yè)的特殊性，造成了對(duì)其市場(chǎng)價(jià)值、投資價(jià)值評(píng)估過程帶來(lái)了一定難度及風(fēng)險(xiǎn)，從而導(dǎo)致因其投資價(jià)值無(wú)法合理、客觀的評(píng)估，讓許多風(fēng)險(xiǎn)投資及天使投資望而卻步，最終使許多高新技術(shù)技術(shù)難以應(yīng)用并轉(zhuǎn)化為真正生產(chǎn)力。鑒于高新技術(shù)企業(yè)投資價(jià)值難以評(píng)估的現(xiàn)實(shí)，本文從高新技術(shù)企業(yè)投資價(jià)值評(píng)估的難點(diǎn)入手，進(jìn)而介紹投資價(jià)值評(píng)估方法，并最終提出高新技術(shù)企業(yè)投資價(jià)值評(píng)估中需注意的問題。

關(guān)鍵詞：高新技術(shù)企業(yè)；投資價(jià)值評(píng)估；風(fēng)險(xiǎn)投資；天使投資

2017年10月30日創(chuàng)業(yè)板迎來(lái)了第八個(gè)年頭，截止至10月30日創(chuàng)業(yè)板已擁有690只個(gè)股，其中高新技術(shù)企業(yè)多達(dá)638家，創(chuàng)業(yè)板的推出為其投資價(jià)值的評(píng)估指明了方向，同時(shí)也為那些擁有高科技卻無(wú)法獲得資金的企業(yè)找到了一個(gè)突破口。然而，創(chuàng)業(yè)板的企業(yè)投資價(jià)值普遍偏高，是目前創(chuàng)業(yè)板面臨的一個(gè)問題，不利于高科技企業(yè)持續(xù)、健康的發(fā)展，也對(duì)高科技企業(yè)良性投資帶來(lái)一定的麻煩。

一、高新技術(shù)企業(yè)投資價(jià)值評(píng)估的難點(diǎn)

高新技術(shù)企業(yè)在創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)體現(xiàn)的股價(jià)過高問題是客觀存在的，之所以企業(yè)上市后的溢價(jià)呈幾十倍甚至上千倍的增長(zhǎng)，主要原因在與其不同于傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)的企業(yè)，人們看到的都是高新技術(shù)企業(yè)未來(lái)的發(fā)展前景，對(duì)其日后的價(jià)值都較為認(rèn)可。然而，高新技術(shù)企業(yè)今后的價(jià)值到底有多大，評(píng)估的投資價(jià)值與實(shí)際股價(jià)差距是多少，卻難有人說的清楚，這也是高新技術(shù)企業(yè)投資價(jià)值評(píng)估的難點(diǎn)。1.無(wú)形資產(chǎn)比重較高。高新技術(shù)企業(yè)中的無(wú)形資產(chǎn)（如專利、軟件、專有技術(shù)）所占比重要高于有形資產(chǎn)，這也是高新技術(shù)企業(yè)有別于其他實(shí)體行業(yè)的巨大差別。作為這種知識(shí)密集型企業(yè)來(lái)說，以其技術(shù)、專利、科研人員的創(chuàng)新力，作為企業(yè)立足于市場(chǎng)的核心競(jìng)爭(zhēng)力。但問題是，這些無(wú)形資產(chǎn)的價(jià)值是難以估量的，它不如有形資產(chǎn)可以通過市場(chǎng)上的同類商品比較，來(lái)核定一個(gè)相對(duì)合理的估值。同時(shí)，由于高新技術(shù)企業(yè)無(wú)形資產(chǎn)的價(jià)值不可復(fù)制性、不確定性，使得無(wú)形資產(chǎn)因素成為高新技術(shù)企業(yè)投資價(jià)值評(píng)估的一個(gè)難點(diǎn)。2.對(duì)標(biāo)企業(yè)難以找到。高新技術(shù)企業(yè)一般都以“新材料、新技術(shù)、新產(chǎn)品”見長(zhǎng)，也被稱作“三新企業(yè)”，既然是這種性質(zhì)的企業(yè)，在市場(chǎng)上很難找到與其相似或是具有可比性的企業(yè)作為投資價(jià)值評(píng)估的依據(jù)[1]。難點(diǎn)在于一方面，高科技技術(shù)千差萬(wàn)別，很難在市場(chǎng)中找到行業(yè)、技術(shù)、生產(chǎn)規(guī)模相近的企業(yè)，另一方面國(guó)內(nèi)雖然對(duì)于知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)愈發(fā)重視，但不得不說的是，產(chǎn)權(quán)市場(chǎng)仍處于發(fā)育階段，其交易數(shù)量也是有限的，要對(duì)企業(yè)進(jìn)行合理的估值難度還是很大的。3.高新技術(shù)企業(yè)收入確認(rèn)時(shí)效問題。高新技術(shù)企業(yè)的特殊運(yùn)營(yíng)模式，使其在對(duì)外銷售商品及提供服務(wù)過程中，易于出現(xiàn)賬面收入與實(shí)際收入不相符的客觀事實(shí)。這種情況尤以軟件行業(yè)、互聯(lián)網(wǎng)等服務(wù)企業(yè)較為突出。這種類型企業(yè)的收入確認(rèn)問題，在國(guó)內(nèi)財(cái)經(jīng)界、會(huì)計(jì)界都有著一定的爭(zhēng)議。由于收入無(wú)法有效確認(rèn)、計(jì)量，對(duì)于高新技術(shù)企業(yè)的規(guī)模、體量等方面的落實(shí)也就增加了一些難度，最終造成投資價(jià)值評(píng)估出現(xiàn)了一定的偏差。4.創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)對(duì)高新技術(shù)企業(yè)盈利要求較低。國(guó)家為了鼓勵(lì)高新技術(shù)企業(yè)發(fā)展、促進(jìn)其獲取創(chuàng)業(yè)資金，對(duì)其上市的盈利水平的要求一般較低，因而大多數(shù)創(chuàng)業(yè)板上市企業(yè)盈利都是較低的。高新技術(shù)企業(yè)由于其面對(duì)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)還是較高的，現(xiàn)金流在未來(lái)一定時(shí)期也不是很穩(wěn)定，其初期的現(xiàn)金流有可能都是負(fù)數(shù)。但企業(yè)的科技成果一旦轉(zhuǎn)化為生產(chǎn)力以后，產(chǎn)品或是服務(wù)的市場(chǎng)前景還是較廣闊的[2]，經(jīng)濟(jì)效益也會(huì)迅速“井噴狀”爆發(fā)。這對(duì)于評(píng)估師來(lái)說難度還是較大的。盈利狀況前期高、后期低，且波動(dòng)大、不確定性，理論模型很多假設(shè)條件都不適用，是高新技術(shù)企業(yè)投資價(jià)值評(píng)估的又一難點(diǎn)。

二、高新技術(shù)企業(yè)投資價(jià)值評(píng)估方法比較

［提要］本文以股票投資者資本市場(chǎng)上投資收益為視角，在控制投資風(fēng)險(xiǎn)前提下，從投資收益角度分析萬(wàn)科企業(yè)資本市場(chǎng)上的投資價(jià)值。通過對(duì)投資者相關(guān)投資收益指標(biāo)的計(jì)算分析，從該企業(yè)投資者投資收益及股息收益率角度，說明企業(yè)的投資價(jià)值。分析結(jié)果表明：萬(wàn)科企業(yè)是一個(gè)良好的投資標(biāo)的，具有長(zhǎng)期的投資價(jià)值，近年來(lái)一直給投資者帶來(lái)較高的投資回報(bào)。

關(guān)鍵詞：F分?jǐn)?shù)模型；投資收益；股息收益率；企業(yè)投資價(jià)值

一、研究背景及相關(guān)文獻(xiàn)簡(jiǎn)介

房地產(chǎn)行業(yè)涉及土地、金融、規(guī)劃、建設(shè)等多個(gè)環(huán)節(jié)，因此房地產(chǎn)行業(yè)已經(jīng)成為我國(guó)國(guó)民經(jīng)濟(jì)的重要產(chǎn)業(yè)，其發(fā)展帶動(dòng)了許多相關(guān)行業(yè)的增長(zhǎng)，因此在全國(guó)兩會(huì)起草的《國(guó)民經(jīng)濟(jì)和社會(huì)發(fā)展第十四個(gè)五年規(guī)劃和2035年遠(yuǎn)景目標(biāo)綱要（草案）》中對(duì)房地產(chǎn)行業(yè)未來(lái)的發(fā)展做出了明確的指示，可見國(guó)家對(duì)于房地產(chǎn)發(fā)展的重視。因此，在調(diào)控背景下，依然可以預(yù)期在未來(lái)較長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)房地產(chǎn)企業(yè)仍然可以創(chuàng)造價(jià)值，并為資本市場(chǎng)上的投資者提供良好的投資標(biāo)的。然而，我國(guó)房地產(chǎn)行業(yè)發(fā)展尚不均衡，市場(chǎng)中不同企業(yè)的發(fā)展前景及財(cái)務(wù)業(yè)績(jī)及公司的價(jià)值良莠不齊。因此，如何甄別出具有投資價(jià)值的企業(yè)，值得廣大市場(chǎng)投資者的關(guān)注。本文以萬(wàn)科集團(tuán)為例，主要運(yùn)用收益分析法對(duì)其進(jìn)行價(jià)值評(píng)估，為投資者提供合理的投資意見。在對(duì)房地企業(yè)進(jìn)行價(jià)值，尤其是對(duì)萬(wàn)科企業(yè)評(píng)估方面，近年來(lái)已有學(xué)者利用不同方法進(jìn)行了研究。例如，楊柳、湯谷良（2017）從現(xiàn)金的充足性、資產(chǎn)結(jié)構(gòu)、收入模式三個(gè)方面對(duì)萬(wàn)科集團(tuán)戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型效果進(jìn)行了分析，提出萬(wàn)科應(yīng)繼續(xù)推行“小股操盤”的方式實(shí)現(xiàn)資金的富足和營(yíng)運(yùn)資金的快速周轉(zhuǎn)。吳軍海（2018）從財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)、營(yíng)運(yùn)能力、盈利能力、發(fā)展能力等多視角對(duì)萬(wàn)科房地產(chǎn)企業(yè)2012～2016各年的投資價(jià)值進(jìn)行了分析。周韋韜（2020）從上市房企市值與賬面價(jià)值差額為切入點(diǎn)，以剩余收入、當(dāng)前增長(zhǎng)率，要求回報(bào)率和市值角度對(duì)上市房企的投資價(jià)值給予評(píng)價(jià)。鞠明瑋（2020）通過引入改進(jìn)的杜邦分析體系和剩余收益模型，評(píng)估萬(wàn)科2018年12月31日企業(yè)價(jià)值和每股價(jià)格，結(jié)果表明萬(wàn)科房地產(chǎn)價(jià)值被低估，聶增鳳（2014）、張海報(bào)（2016）分別采用經(jīng)濟(jì)增加值（EVA）和真實(shí)收益現(xiàn)金流估值模型，對(duì)萬(wàn)科不同年份的價(jià)值進(jìn)行評(píng)估，得出其市場(chǎng)價(jià)值被低估，具有投資價(jià)值的結(jié)論。由此，本文在財(cái)務(wù)分析中側(cè)重于萬(wàn)科公司的抗風(fēng)險(xiǎn)能力、盈利能力、投資者回報(bào)率及企業(yè)價(jià)值創(chuàng)造的角度分析其投資價(jià)值。

二、從財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)角度分析萬(wàn)科企業(yè)的投資價(jià)值

以往學(xué)者多從企業(yè)籌資風(fēng)險(xiǎn)、投資風(fēng)險(xiǎn)資金回收風(fēng)險(xiǎn)和股利分配風(fēng)險(xiǎn)等角度對(duì)萬(wàn)科企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行分析。本文將另辟蹊徑，首先通過中外評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)萬(wàn)科的信用評(píng)級(jí)角度對(duì)其進(jìn)行定性分析。然后，再利用F模型對(duì)萬(wàn)科的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行綜合分析。萬(wàn)科作為房地產(chǎn)行業(yè)的龍頭企業(yè)，其自身的資信狀況及償債能力無(wú)疑將受到中外評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的關(guān)注。2013年3月4日，全球三大頂級(jí)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)標(biāo)準(zhǔn)普爾公司、穆迪投資者服務(wù)公司和惠譽(yù)國(guó)際信用評(píng)級(jí)有限公司分別給予萬(wàn)科以“BBB+”、“Baa2”和“BBB+”的長(zhǎng)期企業(yè)信用評(píng)級(jí)，使得萬(wàn)科成為境內(nèi)房地產(chǎn)行業(yè)中信用最好的企業(yè)。此外，標(biāo)準(zhǔn)普爾還給予了萬(wàn)科企業(yè)股份有限公司大中華區(qū)“cnA+”的評(píng)級(jí)。這也是迄今以來(lái)，中國(guó)境內(nèi)房地產(chǎn)企業(yè)所獲得的最高信用等級(jí)。而在國(guó)內(nèi)近年來(lái)，中誠(chéng)信國(guó)際信用評(píng)級(jí)有限責(zé)任公司對(duì)萬(wàn)科主體信用評(píng)級(jí)也一直維持在AAA。諸多外部中立機(jī)構(gòu)對(duì)萬(wàn)科企業(yè)信用評(píng)級(jí)無(wú)疑從綜合的方面說明企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)處于較低水平。接下來(lái)本文采用F分?jǐn)?shù)模型對(duì)萬(wàn)科企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行定量分析，F(xiàn)分?jǐn)?shù)模型是為了克服Z分?jǐn)?shù)模式在建立時(shí)并沒有充分考慮到現(xiàn)金流量變動(dòng)等方面的情況而建立的財(cái)務(wù)危機(jī)預(yù)測(cè)的新模型，其函數(shù)關(guān)系表達(dá)式為：F=-0.1774+1.1091X1+0.1074X2+1.9271X3+0.0302X4+0.4961X5其中，X1=營(yíng)運(yùn)資金/資產(chǎn)總額，衡量資本流動(dòng)性水平；X2=留存收益/資產(chǎn)總額，反映總資產(chǎn)中留存收益的水平；X3=年經(jīng)營(yíng)凈現(xiàn)金流量/平均總負(fù)債，反映企業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量用于償還企業(yè)債務(wù)的能力；X4=期末股東權(quán)益的市場(chǎng)價(jià)值/期末總負(fù)債，反映上市公司資金流動(dòng)不足以償債而通過出售公司股票償還債務(wù)的能力；X5=（年經(jīng)營(yíng)凈現(xiàn)金流量+利息支出）/平均總資產(chǎn)，反映企業(yè)總資產(chǎn)創(chuàng)造現(xiàn)金流量的能力。F值以0.0274為財(cái)務(wù)危機(jī)臨界點(diǎn)，若某一公司F值＜0.0274，則將被預(yù)測(cè)為破產(chǎn)公司；反之，則被預(yù)測(cè)為繼續(xù)生存公司。臨界點(diǎn)區(qū)間范圍［-0.0501，0.1049］內(nèi)為財(cái)務(wù)狀況不穩(wěn)定。通過計(jì)算萬(wàn)科近幾年來(lái)F分?jǐn)?shù)，可以對(duì)其所面臨的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行綜合的測(cè)量，從而對(duì)前述的各個(gè)方面的單個(gè)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行一個(gè)綜合考量和印證。在收取相關(guān)數(shù)據(jù)時(shí)，考慮到房地產(chǎn)行業(yè)的利息大多被資本化，因此公式中的利息支出采用現(xiàn)金流量表中“分配股利、利潤(rùn)或償付利息支付的現(xiàn)金”這一數(shù)據(jù)，扣除當(dāng)年支出的現(xiàn)金股利，從而得到企業(yè)當(dāng)年的利息支出數(shù)據(jù)。計(jì)算結(jié)果如表1所示。（表1）從計(jì)算結(jié)果來(lái)看，2014～2017年的數(shù)據(jù)遠(yuǎn)大于臨界值0.0274，說明企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)始終處于一個(gè)可控的狀態(tài)。即使是2018年該數(shù)值落入了［-0.0501，0.1049］區(qū)間內(nèi)，但是仍大于0.0274這一安全邊際值以內(nèi)。因此綜合來(lái)看，萬(wàn)科在經(jīng)營(yíng)過程中面臨的風(fēng)險(xiǎn)是可控的，企業(yè)的日常經(jīng)營(yíng)處于相對(duì)穩(wěn)定的狀態(tài)。此外，在風(fēng)險(xiǎn)控制方面，公司年報(bào)數(shù)據(jù)顯示，該企業(yè)2020年期末現(xiàn)金1，952億元，為一年內(nèi)到期有息負(fù)債2.4倍，凈負(fù)債率18.1%，凈負(fù)債率連續(xù)20年低于40%，經(jīng)營(yíng)性凈現(xiàn)金流連續(xù)12年為正。接下來(lái)，本文將以風(fēng)險(xiǎn)可控為基點(diǎn)，重點(diǎn)討論企業(yè)的盈利能力及為投資者創(chuàng)造投資回報(bào)的角度分析企業(yè)的投資價(jià)值。

近期德隆系上市公司股價(jià)暴跌引起了廣泛關(guān)注，對(duì)于投資者而言，防范風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)鍵是盈利的質(zhì)量。筆者提出了投資價(jià)值這一指標(biāo)，以判別公司為股東創(chuàng)造的真實(shí)價(jià)值，幫助投資者回避投資風(fēng)險(xiǎn)近期德隆系主要上市公司新疆屯河、湘火炬、合金投資的股價(jià)崩潰給許多投資者帶來(lái)了巨大損失，然而在此以前上述公司的資產(chǎn)、收入和凈利潤(rùn)總體上保持上升趨勢(shì)，德隆也以此宣傳其產(chǎn)業(yè)整合策略的成功。投資者很難理解上述上市公司在表面不錯(cuò)的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)背后為什么蘊(yùn)藏著巨大的投資風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)也很困惑如何通過公開信息的分析回避此類投資風(fēng)險(xiǎn)。本文通過引入新的業(yè)績(jī)質(zhì)量評(píng)價(jià)指標(biāo)———投資價(jià)值（IV），可以幫助投資者判別上市公司是否具有投資價(jià)值，回避此類上市公司的投資風(fēng)險(xiǎn)。

投資價(jià)值指標(biāo)的引入

投資價(jià)值（IV）是將當(dāng)期經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量扣除投資活動(dòng)所需資金和資本成本后的資本收益。

用公式表示就是：

IV=經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~+過去三年的平均投資活動(dòng)現(xiàn)金流量?jī)纛~—資本投入額×加權(quán)資本成本率

其中，本年度經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~加上過去三年平均投資活動(dòng)現(xiàn)金流量?jī)纛~，就是修正后的自由現(xiàn)金流量，本文下方的自由現(xiàn)金流量都是指這種修正后的自由現(xiàn)金流量。由上可得投資價(jià)值（IV）的另一個(gè)公式：

投資是指為了獲取將來(lái)某些不確定的價(jià)值而放棄一定價(jià)值的決策活動(dòng)。其目的是為了獲取一定數(shù)量的未來(lái)價(jià)值。同時(shí)，投資決策活動(dòng)不可避免地存在時(shí)間和風(fēng)險(xiǎn)這兩個(gè)因素。在明確了投資的基本含義之后，擺在經(jīng)營(yíng)者和其他相關(guān)主體面前需要解決的一個(gè)，就是合理衡量各種不同項(xiàng)目的投資價(jià)值，從而作出比較適當(dāng)?shù)耐顿Y決策。為了做到這一點(diǎn)，我們需要對(duì)企業(yè)進(jìn)行投資的價(jià)值作一番，具體投資價(jià)值的各個(gè)因素，以便為有關(guān)決策者提供建議。根據(jù)對(duì)投資價(jià)值影響方式的差異性，我們把相關(guān)因素分為影響投資價(jià)值的間接因素和直接因素兩大類。本文以此展開研究。

一、影響投資價(jià)值的間接因素

企業(yè)作為投資主體是市場(chǎng)機(jī)制能夠發(fā)揮作用的基本條件之一。企業(yè)投資主體的表現(xiàn)形式是多種多樣的，但是，無(wú)論企業(yè)投資主體采取何種組織形式，在確定投資項(xiàng)目?jī)r(jià)值并進(jìn)行決策時(shí)，都將受到以下一些間接因素的影響，即它們是借助其他一些因素，間接而非直接影響投資價(jià)值。

1、企業(yè)自身的利益約束機(jī)制。不同的體制具有不同的利益約束。在過去的計(jì)劃經(jīng)濟(jì)體制下，國(guó)家統(tǒng)一制訂各種類型的投資計(jì)劃，投資風(fēng)險(xiǎn)完全由國(guó)家承擔(dān)，企業(yè)只是名義上的投資主體，既沒有真正自主的投資決策權(quán)，也不承擔(dān)相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)，這必然造成名義上的投資主體完全不受投資成本和風(fēng)險(xiǎn)的約束。在不講成本與收益的情況下，投資需求幾平是無(wú)限的，不論計(jì)劃者怎樣周密安排，都很難制約這種投資饑渴癥。在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制下，企業(yè)應(yīng)是完全意義上的獨(dú)立利益主體，市場(chǎng)價(jià)格主要由供求關(guān)系決定，經(jīng)濟(jì)資源的配置主要通過市場(chǎng)機(jī)制來(lái)調(diào)整。一旦投資需求大于投資供給，投資品的價(jià)格就會(huì)上漲，造成企業(yè)投資成本上升、預(yù)期利潤(rùn)減少，投資風(fēng)險(xiǎn)增大，從而造成企業(yè)采取收縮策略，導(dǎo)致投資總需求下降，并促使社會(huì)資源流向預(yù)期利潤(rùn)高的行業(yè)及企業(yè)。

2、企業(yè)投資主體的利潤(rùn)極大化。在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)中，投資活動(dòng)以企業(yè)主體的經(jīng)濟(jì)利益為基礎(chǔ)。如果預(yù)期利潤(rùn)比較高，投資就會(huì)增加；相反，預(yù)期利潤(rùn)比較低，投資就會(huì)減少。對(duì)全社會(huì)來(lái)講，預(yù)期利潤(rùn)將不斷趨于平均；但對(duì)不同行業(yè)和部門而言，利潤(rùn)水平又是經(jīng)常變化的，從而誘導(dǎo)資金在不同行業(yè)和部門之間進(jìn)行轉(zhuǎn)移。同時(shí)，追求利潤(rùn)還需要服從國(guó)家產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整的要求和社會(huì)主義生產(chǎn)目的。在國(guó)有生產(chǎn)資料所有者參與企業(yè)投資時(shí)，投資活動(dòng)可能并非以經(jīng)濟(jì)利潤(rùn)為主導(dǎo)因素，難以保證國(guó)有資產(chǎn)的有效增值。為此，政府應(yīng)逐步減少和消除人為干預(yù)，而應(yīng)注重宏觀政策和經(jīng)濟(jì)杠桿的調(diào)控作用。要實(shí)現(xiàn)資源的最優(yōu)配置，必須實(shí)現(xiàn)商品和生產(chǎn)要素在整個(gè)社會(huì)范圍內(nèi)的自由流動(dòng)，消除妨礙資源流動(dòng)的障礙，從而實(shí)現(xiàn)以市場(chǎng)配置為基礎(chǔ)，市場(chǎng)配置與計(jì)劃配置相互補(bǔ)充的資源配置模式。

3、產(chǎn)權(quán)界限。產(chǎn)權(quán)界限是影響企業(yè)投資價(jià)值的另一重要因素。國(guó)有企業(yè)雖然也作為投資主體參與市場(chǎng)投資活動(dòng)，但產(chǎn)權(quán)關(guān)系不明，企業(yè)投資行為不符合市場(chǎng)規(guī)范，企業(yè)并沒有真正的投資決策自主權(quán)，從而也無(wú)法承擔(dān)相應(yīng)的投資風(fēng)險(xiǎn)，企業(yè)投資行為必將演變?yōu)檎顿Y行為。在產(chǎn)權(quán)關(guān)系改革上，我們主要偏重兩權(quán)——所有權(quán)和經(jīng)營(yíng)權(quán)的分離，希望通過“兩極分離”解決企業(yè)經(jīng)營(yíng)自主權(quán)問題。實(shí)際上，兩權(quán)分離是有一定限度的，經(jīng)營(yíng)必須以所有權(quán)為基礎(chǔ)，沒有所有權(quán)作基礎(chǔ)的經(jīng)營(yíng)權(quán)必然是有限的經(jīng)營(yíng)權(quán)。企業(yè)應(yīng)當(dāng)建立并完善法人產(chǎn)權(quán)制度，確保企業(yè)能夠獨(dú)立自主、規(guī)范合理地進(jìn)行投資決策活動(dòng)。