導(dǎo)語(yǔ)：如何才能寫好一篇社?；鹜顿Y，這就需要搜集整理更多的資料和文獻(xiàn)，歡迎閱讀由公務(wù)員之家整理的十篇范文，供你借鑒。

篇1

在人口老齡化不斷加速，社保基金缺口不斷擴(kuò)大的背景下，社保基金投資成為了一個(gè)社會(huì)熱點(diǎn)，同時(shí)也引起了學(xué)者的關(guān)注以及研究。我國(guó)社?；鹜顿Y目前還處于一個(gè)起步探索階段，無(wú)論是理論研究方面，還是實(shí)踐探索方面，都存在較多的不足，這對(duì)于社?；鹜顿Y來(lái)說(shuō)是一個(gè)很大的負(fù)面影響。本文對(duì)于社?；鹜顿Y方面的研究文獻(xiàn)進(jìn)行了系統(tǒng)的梳理分析，力求能夠掌握的本課題的研究現(xiàn)狀，從而為這一課題的進(jìn)一步研究，為社?；鹜顿Y實(shí)踐開(kāi)展提供良好的理論指導(dǎo)。

關(guān)鍵詞:

社?；?投資;問(wèn)題;策略;綜述

自從我國(guó)實(shí)施社保統(tǒng)賬結(jié)合模式以來(lái)，目前國(guó)家以及各地區(qū)滾存積累了數(shù)萬(wàn)億社?；?，在通脹加劇的情況下，這部分基金的安全性受到了很大的威脅，作為老百姓的活命錢，如果社?；鸩荒軌蛲ㄟ^(guò)投資獲得良好的收益，必然就會(huì)帶來(lái)導(dǎo)致我國(guó)社保更大的資金壓力。目前學(xué)者對(duì)于社保基金的投資進(jìn)行了很多的闡述，這些研究主要集中在社?；鹜顿Y必要性、投資原則、投資問(wèn)題以及投資策略等幾個(gè)方面，對(duì)于這些研究成果綜述如下:

一、社保基金投資概述

(一)社?；鹜顿Y必要性

從社保投資必要性來(lái)看，本文通過(guò)學(xué)者研究成果的分析，將這些必要性歸納為下幾個(gè)方面:一是應(yīng)對(duì)通脹，通脹意味著貨幣的貶值，在貨幣通脹嚴(yán)重的情況下，需要通過(guò)社保基金投資來(lái)應(yīng)對(duì)通脹，實(shí)現(xiàn)社?；鸬谋Ｖ翟鲋怠Ｆ浯尉褪菓?yīng)對(duì)社?；鹑笨诘谋厝灰?，我國(guó)目前社保基金缺口巨大，保守估計(jì)我國(guó)社?；鹑笨谠跀?shù)十萬(wàn)億以上，如此巨大的社?；鹑笨?，必然要求社保基金投資，通過(guò)投資獲得投資收益，來(lái)有效的減少基金缺口。最后就是發(fā)展經(jīng)濟(jì)的重要手段，在經(jīng)濟(jì)發(fā)展步入新常態(tài)的情況，經(jīng)濟(jì)增速放緩，經(jīng)濟(jì)下行壓力加大，通過(guò)社?；鹜顿Y可以給實(shí)體經(jīng)濟(jì)輸血，刺激經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。

(二)社?；鹜顿Y原則

社?；鹜顿Y原則方面，學(xué)者的研究基本上是一致的，即認(rèn)為社?；鹜顿Y需要遵循安全性、收益性、流動(dòng)性三原則，安全性是指社?；鹜顿Y不能夠過(guò)于冒險(xiǎn)，這是由社?；鹦再|(zhì)所決定，這是人們的養(yǎng)老錢，因此社?；鹜顿Y必須要做到安全第一，避免出現(xiàn)社保基金較大的投資損失。收益性是指社?；鹜顿Y是以獲得一定的收益為基本投資目的的，因此社?；鹜顿Y要在風(fēng)險(xiǎn)可承受的前提下，盡量提升投資收益。流動(dòng)性原則是指社?；鹜顿Y的對(duì)象應(yīng)能夠具有較強(qiáng)的變現(xiàn)能力，這樣才能在社保基金有支出需要的時(shí)候，及時(shí)變現(xiàn)，不會(huì)影響到社?；鸬恼ＶЦ?。

(三)我國(guó)目前社?；鹜顿Y概況

從我國(guó)目前社?；鹜顿Y概況來(lái)看，我國(guó)社?；鹜顿Y開(kāi)始的時(shí)間不是很長(zhǎng)，在投資限制方面比較多，國(guó)家層面的社?；鹄硎聲?huì)在投資方面，雖然取得了一定的成績(jī)，投資規(guī)模越來(lái)越大，但是投資收益并不是很理想，各級(jí)地方政府社?；鸬耐顿Y收益更低。在社?；鹜顿Y渠道方面，我國(guó)社保基金基本上就是以定存或者購(gòu)買國(guó)債為主，社保基金投資風(fēng)險(xiǎn)管控水平比較低。

(四)國(guó)外社?；鹜顿Y經(jīng)驗(yàn)借鑒

國(guó)外在設(shè)備基金投資方面有很多的成功經(jīng)驗(yàn)，對(duì)于這些經(jīng)驗(yàn)國(guó)內(nèi)學(xué)者進(jìn)行了很多的探討，本文將這些經(jīng)驗(yàn)歸納如下:一是完善的投資法律法規(guī)，從法律層面給社?；鹜顿Y工作的開(kāi)展提供良好的保障。二是多元化的投資渠道，成熟的資本市場(chǎng)給國(guó)外社保基金進(jìn)投資提供了更加穩(wěn)定的收益來(lái)源，國(guó)外在社保基金投資限制方面不是很嚴(yán)格，這給社?；鹜顿Y提供了比較大的操作空間。三是社?；鹜顿Y機(jī)構(gòu)之間的競(jìng)爭(zhēng)性，通過(guò)競(jìng)爭(zhēng)來(lái)讓社?；鹜顿Y機(jī)構(gòu)更加努力的提升投資收益。

二、社?；鹜顿Y問(wèn)題綜述

(一)投資渠道狹窄

我國(guó)社?；鹜顿Y渠道比較狹窄，這一點(diǎn)很多學(xué)者都進(jìn)行了探討，我國(guó)社保基金投資限制比較多，為了防控投資風(fēng)險(xiǎn)，社保基金投資基本上就是以低風(fēng)險(xiǎn)的債券為主，在資本市場(chǎng)，社?；鹜顿Y還存在較多的限制，在股指期貨、風(fēng)險(xiǎn)投資等更高收益的等領(lǐng)域，社?；鸹旧硝r有涉獵從而影響到了投資收益。

(二)風(fēng)險(xiǎn)管控薄弱

風(fēng)險(xiǎn)管控是社保基金投資的基礎(chǔ)性工作，目前學(xué)者的研究發(fā)現(xiàn)，我國(guó)社?；鹜顿Y風(fēng)險(xiǎn)管控還比較薄弱，這導(dǎo)致了社?；鹜顿Y安全性受到了很大的影響，舉例而言

，在個(gè)別年份，社?；鹄硎聲?huì)負(fù)責(zé)的投資就出現(xiàn)了虧損的情況，這從一個(gè)側(cè)面反映出來(lái)了社?；鹜顿Y風(fēng)險(xiǎn)管控的薄弱，同時(shí)也是目前社保基金投資不能夠完全解除限制，全面進(jìn)入投資風(fēng)險(xiǎn)更高領(lǐng)域的主要的原因。

(三)投資法規(guī)不健全

從社?；鹜顿Y法律法規(guī)來(lái)看，我國(guó)社?；鹜顿Y法律法規(guī)方面還很不健全，沒(méi)有做到根據(jù)這一工作開(kāi)展需要制定良好的法規(guī)。據(jù)有關(guān)部門調(diào)查，全國(guó)半數(shù)以上省份的社保部門集社?；鸬氖绽U支付、管理運(yùn)營(yíng)、監(jiān)督檢查三項(xiàng)職責(zé)于一身，根本起不到有效的監(jiān)管作用。這種情況下，對(duì)于社保基金投資的安全性來(lái)說(shuō)是一個(gè)巨大的危害，容易放大社?；鹜顿Y風(fēng)險(xiǎn)。

三、社保基金投資策略綜述

針對(duì)社?；鹜顿Y中存在的問(wèn)題，學(xué)者對(duì)于未來(lái)我國(guó)社保基金投資策略進(jìn)行了不同角度的論述，本文分別從以下幾個(gè)方面來(lái)對(duì)于既有研究成果進(jìn)行一個(gè)總結(jié)。

(一)拓寬投資渠道

在拓寬投資渠道方面，筆者認(rèn)為關(guān)鍵是要的適度解除社保金投資限制，在資本市場(chǎng)不斷成熟的背景之下，要將提升社?；鸸墒型顿Y比例，同時(shí)要積極探索社?；鹪诠芍钙谪洝L(fēng)險(xiǎn)投資方面的拓展，通過(guò)投資渠道的多元化分散投資風(fēng)險(xiǎn)，通過(guò)投資高風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)品，提升投資收益。

(二)加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)管控

學(xué)者的研究認(rèn)為，社?；鹜顿Y一定要注意加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)管控，加強(qiáng)投資風(fēng)險(xiǎn)的診斷分析，構(gòu)建完善的投資風(fēng)險(xiǎn)管控體系，及時(shí)識(shí)別投資風(fēng)險(xiǎn)，完善止損機(jī)制，從而能夠?qū)⑸绫；鹜顿Y風(fēng)險(xiǎn)控制在可以承受的范圍之內(nèi)，實(shí)現(xiàn)社保投資的安全性提升。

(三)完善相關(guān)法規(guī)

社保金投資法律法規(guī)方面，學(xué)者的研究一致認(rèn)為要根據(jù)這一工作開(kāi)展的需要進(jìn)行法規(guī)的完善，我國(guó)出臺(tái)專門的社保金投資法規(guī)，對(duì)于社?；鹜顿Y機(jī)構(gòu)監(jiān)管、社保基金投資的運(yùn)營(yíng)的準(zhǔn)入以及退出等內(nèi)容都要從法律層面來(lái)進(jìn)行規(guī)范，為這一工作的開(kāi)展提供良好的法律保障。

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篇2

一、再平衡策略分類

1.定期調(diào)整策略

定期調(diào)整策略就是定期對(duì)組合進(jìn)行監(jiān)控，將組合調(diào)整為目標(biāo)組合，比較常見(jiàn)的有每月、每季、每半年和每年調(diào)整。定期調(diào)整根據(jù)資產(chǎn)價(jià)格的波動(dòng)性選取合適的調(diào)整頻率，并不需要對(duì)組合的權(quán)重進(jìn)行實(shí)時(shí)的監(jiān)控。資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)性越大，調(diào)整頻率也就越高。定期調(diào)整是最簡(jiǎn)單的再平衡策略，可操作性強(qiáng)，它的主要缺點(diǎn)是與市場(chǎng)環(huán)境相關(guān)性較差。在調(diào)整日，無(wú)論組合是偏離一點(diǎn)還是偏離很多，都需要將其調(diào)整為目標(biāo)組合。在偏離一點(diǎn)的情況下，組合可能已經(jīng)非常接近最優(yōu)組合，再平衡的費(fèi)用將超過(guò)再平衡帶來(lái)的效用。而當(dāng)組合偏離目標(biāo)組合很多時(shí)，再平衡會(huì)因?yàn)槭袌?chǎng)沖擊增加大量成本。

2.閾值調(diào)整策略

閾值調(diào)整策略需要設(shè)置調(diào)整的閾值或觸發(fā)點(diǎn)，通常為組合價(jià)值的百分比。如某一資產(chǎn)的最優(yōu)權(quán)重為30%，觸發(fā)點(diǎn)可以設(shè)為組合價(jià)值的27%或33%。[27%，33%]也稱為這一資產(chǎn)類變動(dòng)的閾值區(qū)間。一旦該資產(chǎn)的權(quán)重超出這一區(qū)間時(shí)，即進(jìn)行調(diào)整。采用閾值調(diào)整策略，可以按照每個(gè)資產(chǎn)類在最優(yōu)組合中的權(quán)重按比例設(shè)置閾值區(qū)間，如上面的例子就是按照最優(yōu)權(quán)重的10%來(lái)設(shè)置的。這種方法雖然簡(jiǎn)單可行，但是無(wú)法體現(xiàn)不同資產(chǎn)的差異性。一般在設(shè)置不同資產(chǎn)的閾值區(qū)間時(shí)，還需要考慮交易費(fèi)用、對(duì)偏離的承受能力、資產(chǎn)相關(guān)性，資產(chǎn)波動(dòng)性和其它資產(chǎn)波動(dòng)性等因素。例如資產(chǎn)的交易費(fèi)用越高，其閾值區(qū)間就應(yīng)該越廣，因?yàn)樵倨胶獾倪呺H效用至少應(yīng)該等于邊際成本。如果對(duì)流動(dòng)性較差的資產(chǎn)設(shè)置一個(gè)較窄的區(qū)間，就會(huì)產(chǎn)生大量的再平衡，從而產(chǎn)生大量費(fèi)用。資產(chǎn)之間相關(guān)性高，那么即使出現(xiàn)組合偏離目標(biāo)組合的情況，由于它們走勢(shì)相似，資產(chǎn)權(quán)重也逐漸向目標(biāo)組合回復(fù)，因此較小的偏離并不需要進(jìn)行調(diào)整。當(dāng)資產(chǎn)組合中任一資產(chǎn)權(quán)重超過(guò)閾值區(qū)間，可以選擇將組合直接調(diào)整為目標(biāo)組合，也可以調(diào)整為閾值區(qū)間內(nèi)的任意值。最為常見(jiàn)的是調(diào)整到容許區(qū)間的邊界，即上限或下限，這一調(diào)整方法放棄了組合與目標(biāo)組合的完全一致性，降低了交易費(fèi)用，同時(shí)也為投資者提供了一定的戰(zhàn)術(shù)調(diào)整空間。對(duì)比定期調(diào)整，閾值調(diào)整可以發(fā)生在任意一個(gè)交易日，其對(duì)組合的偏離有更嚴(yán)格的控制。這一策略的執(zhí)行需要對(duì)資產(chǎn)權(quán)重進(jìn)行實(shí)時(shí)監(jiān)控，因此需要一個(gè)有效的托管人及時(shí)對(duì)資產(chǎn)進(jìn)行估值，并快速地將結(jié)果反饋給投資管理人，便于投資管理人做出調(diào)整決定。

3.定期調(diào)整與閾值調(diào)整的混合策略

除了上面討論的兩種調(diào)整策略外，最常見(jiàn)的就是將上兩種策略進(jìn)行結(jié)合。在這種方法中，投資者定期對(duì)組合進(jìn)行定期監(jiān)控（如每月、每周），僅當(dāng)組合偏離目標(biāo)組合超過(guò)一定閾值后再進(jìn)行調(diào)整。這一策略結(jié)合了上面兩種策略的優(yōu)點(diǎn)，消除了當(dāng)組合接近最優(yōu)組合時(shí)的調(diào)整帶來(lái)的交易費(fèi)用，是應(yīng)用最為廣泛的再平衡策略。

4.戰(zhàn)術(shù)再平衡策略

戰(zhàn)術(shù)調(diào)整策略是對(duì)定期調(diào)整策略的一個(gè)改進(jìn)，主要根據(jù)市場(chǎng)的趨勢(shì)進(jìn)行操作。當(dāng)市場(chǎng)為單邊走勢(shì)時(shí)，減少調(diào)整的頻率。當(dāng)市場(chǎng)單邊上升時(shí)，保持較高的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)比例；市場(chǎng)單邊下跌時(shí)，保持較低的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)比例。當(dāng)市場(chǎng)為均值回歸震蕩表現(xiàn)時(shí)，增加調(diào)整的頻率。戰(zhàn)術(shù)再平衡策略由于增加了對(duì)市場(chǎng)走勢(shì)的判斷，因此需要投資機(jī)構(gòu)具有較強(qiáng)的主動(dòng)性操作能力，并在“控制風(fēng)險(xiǎn)”和“提高收益”兩個(gè)方面進(jìn)行控制和權(quán)衡。

二、再平衡策略的實(shí)證經(jīng)驗(yàn)

調(diào)整頻率和調(diào)整閾值的設(shè)定對(duì)再平衡效果起到關(guān)鍵的作用。國(guó)外在相關(guān)領(lǐng)域已經(jīng)開(kāi)展了很多學(xué)術(shù)研究和實(shí)際應(yīng)用案例，Vangard（2006）認(rèn)為對(duì)于一般的股票和債券配置型組合，每年或每半年進(jìn)行監(jiān)控，并選擇5％的閾值較為合理。AllianceBernstein（2005）公司的管理實(shí)踐表明，對(duì)于包含國(guó)際股票和美國(guó)股票的組合、成長(zhǎng)和價(jià)值股票的組合、市政類債券和股票的組合，設(shè)定5％的調(diào)整閾值較為合理，而對(duì)于包含應(yīng)稅債券（Tax-ablebonds）和股票的組合，3％的調(diào)整閾值較為適宜。相比于成熟市場(chǎng)而言，我國(guó)在再平衡領(lǐng)域的實(shí)踐和經(jīng)驗(yàn)分析相對(duì)匱乏。少數(shù)配置型共同基金，管理人受契約的限制，往往每日對(duì)基金資產(chǎn)進(jìn)行監(jiān)控，一旦組合權(quán)重偏離基金契約要求，則立即進(jìn)行再平衡，使得組合滿足契約要求。

1.不同策略對(duì)參數(shù)的敏感性Smith和Desormeau（2006）根據(jù)Ibbotson’sSBBIYearbook2003，選取股利再投資的S&P500的月回報(bào)和美國(guó)長(zhǎng)期國(guó)債的回報(bào)數(shù)據(jù)，構(gòu)建19個(gè)固定比例組合。分別考察調(diào)整頻率從1個(gè)月到60個(gè)月，以及閾值從0.5%到10%的不同情形下的組合表現(xiàn)。在所有的組合下，最優(yōu)的調(diào)整頻率在42－45個(gè)月，最差的調(diào)整頻率都是1－6個(gè)月，說(shuō)明較低的調(diào)整頻率效果比較好。調(diào)整頻率在最常見(jiàn)的40/60到60/40組合中，最優(yōu)策略和最差策略的回報(bào)風(fēng)險(xiǎn)比差額在0.13左右，說(shuō)明對(duì)這些組合來(lái)說(shuō)，調(diào)整頻率的選擇是一個(gè)非常重要的因素。同時(shí)Smith和Des-ormeau也提出，較高的調(diào)整閾值會(huì)帶來(lái)較高的回報(bào)風(fēng)險(xiǎn)比，但是最優(yōu)閾值和最差閾值之間的差異并不是很明顯，說(shuō)明再平衡策略對(duì)閾值的選擇不如頻率的選擇敏感。

2.最優(yōu)調(diào)整頻率Bernstein研究了如下的基準(zhǔn)組合：40%的S&P500，15%的美國(guó)小盤股，15%的國(guó)外股票和30%的5年期國(guó)債。在不考慮交易費(fèi)用的情況，選取調(diào)整頻率分別為1個(gè)月，3個(gè)月，1年，2年和4年。通過(guò)對(duì)組合持續(xù)28年間收益的研究，Bernstein發(fā)現(xiàn)隨著調(diào)整頻率的下降，組合的回報(bào)率有所上升；當(dāng)調(diào)整頻率從3個(gè)月上升至4年時(shí)，盡管組合回報(bào)增加了，但這是以風(fēng)險(xiǎn)的提高為代價(jià)的。因此每季進(jìn)行調(diào)整可以更好地平衡收益和風(fēng)險(xiǎn)。國(guó)內(nèi)嘉實(shí)基金管理公司以1997年1月至2007年5月的天相流通指數(shù)和國(guó)債全價(jià)指數(shù)構(gòu)建投資組合，股票債券權(quán)重由25/70到50/50。研究結(jié)果表明定期調(diào)整策略取得了比不調(diào)整策略更好的回報(bào)和收益風(fēng)險(xiǎn)比，最高收益風(fēng)險(xiǎn)比在調(diào)整頻率為6個(gè)月時(shí)達(dá)到。

3.最優(yōu)調(diào)整閾值Harjoto和Jones以1995年至2004年間的S&P500和Lehmann債券指數(shù)構(gòu)建投資組合，考察不同調(diào)整閾值下的組合表現(xiàn)。股票和債券的投資比例分別為60%和40%。研究發(fā)現(xiàn)在15%的調(diào)整閾值下，投資組合的平均回報(bào)最高，標(biāo)準(zhǔn)差最小，夏普比例也明顯優(yōu)于其它策略。5%，6.67%和10%的閾值調(diào)整策略與不調(diào)整策略的夏普比例相當(dāng)。這意味著投資者需要選擇一個(gè)合適的值作為調(diào)整閾值，但是這個(gè)閾值會(huì)相對(duì)較高。除此之外，Harjoto和Jones還將這段時(shí)間分為泡沫形成期（1995年到2000年），泡沫破滅期（2000年到2002年）和恢復(fù)期（2002年到2004年），發(fā)現(xiàn)在所有的市場(chǎng)條件下，都是調(diào)整閾值最高的組合表現(xiàn)最好。國(guó)內(nèi)申銀萬(wàn)國(guó)證券的相關(guān)研究以2003年到2007年間的申萬(wàn)300指數(shù)和中登國(guó)債指數(shù)構(gòu)建投資組合，其中股票占比60％，國(guó)債占比40%。在考慮交易成本的情況下，設(shè)定不同的調(diào)整頻率和閾值區(qū)間，計(jì)算不同策略下投資組合的風(fēng)險(xiǎn)收益指標(biāo)。其研究結(jié)果顯示不宜進(jìn)行過(guò)于頻繁的再平衡操作，而以5個(gè)月作為再平衡考察周期，以基準(zhǔn)比例正負(fù)5%作為上下限調(diào)整的效果相對(duì)較好。由于投資組合構(gòu)建、樣本區(qū)間、市場(chǎng)環(huán)境等因素的差異，最優(yōu)調(diào)整頻率和調(diào)整閾值參數(shù)的選取并沒(méi)有完全統(tǒng)一的標(biāo)準(zhǔn)?？傮w來(lái)講，無(wú)論是經(jīng)驗(yàn)分析還是實(shí)際操作案例，對(duì)于大部分配置型資產(chǎn)組合而言，在調(diào)整頻率的選擇上，更傾向于選取季度、半年度或者年度作為調(diào)整周期；而閾值則傾向于選擇5％作為閾值區(qū)間，以降低交易損耗，獲得較高的風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后收益。

三、對(duì)社保基金再平衡操作的建議

根據(jù)成熟市場(chǎng)的投資管理實(shí)踐，絕大部分機(jī)構(gòu)投資者往往將資產(chǎn)配置決策和再平衡相結(jié)合的方式進(jìn)行投資管理。在經(jīng)歷了2006年底至今國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)的大起大落之后，各類資產(chǎn)、尤其是高風(fēng)險(xiǎn)的股票資產(chǎn)偏離目標(biāo)配置比例勢(shì)必給社?；疬\(yùn)作帶來(lái)潛在風(fēng)險(xiǎn)。我國(guó)社?；饒?jiān)持“安全第一、穩(wěn)健至上”的運(yùn)作原則，嚴(yán)格遵守并執(zhí)行中長(zhǎng)期戰(zhàn)略資產(chǎn)配置計(jì)劃，因此采取及時(shí)有效的再平衡策略是控制風(fēng)險(xiǎn)、確保基金安全的重要手段。我國(guó)社?；饝?yīng)該從自身情況出發(fā)，依據(jù)自身期望收益和所能承受的最大風(fēng)險(xiǎn)來(lái)選擇再平衡策略。原則上，應(yīng)該在滿足期望收益和風(fēng)險(xiǎn)要求的基礎(chǔ)上，選擇風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整收益最高的再平衡策略，不建議過(guò)分地追求高收益率和進(jìn)行過(guò)多的再平衡操作。

1.再平衡策略選擇由于社保基金投資規(guī)模較大且較為分散，除去現(xiàn)金、債券和實(shí)業(yè)投資形成的股權(quán)以外，其余資產(chǎn)都是以委托投資方式進(jìn)行，采取實(shí)時(shí)監(jiān)控的難度較大。同時(shí)社?；鹉壳皶?huì)定期進(jìn)行整體資產(chǎn)的審視，并形成固定報(bào)告，以此監(jiān)控資產(chǎn)配置的變化情況。因此單純閾值調(diào)整策略就不太合適。而由于我國(guó)資本市場(chǎng)波動(dòng)性較大，采取單純的定期調(diào)整策略會(huì)產(chǎn)生較高的調(diào)整成本。因此，我們建議社保基金采取定期調(diào)整與閾值調(diào)整相結(jié)合的再平衡策略，即定期審視，如果超過(guò)一定閾值，則進(jìn)行調(diào)整。由于戰(zhàn)術(shù)再平衡策略隨意性較大，在成熟市場(chǎng)的應(yīng)用亦不太廣泛，出于社?；鸱€(wěn)健運(yùn)營(yíng)需要暫不建議考慮。

篇3

社會(huì)保障基金（簡(jiǎn)稱社保基金）是指依據(jù)國(guó)家法律、法規(guī)和政策的規(guī)定，為滿足社會(huì)保障的需要，通過(guò)各種渠道、采取各種形式籌集到的用于社會(huì)保障各項(xiàng)用途的專項(xiàng)資金。2001年，為使社?；鹪囁Y本市場(chǎng)，我國(guó)成立了全國(guó)社會(huì)保障理事會(huì)，主要負(fù)責(zé)管理全國(guó)社會(huì)保障基金。目前，全國(guó)社會(huì)保障基金共有5個(gè)系列的投資組合，分別是“1”字開(kāi)頭的股票投資組合、“2”字開(kāi)頭的債券投資組合、“5”字開(kāi)頭的新股型組合、“6”字開(kāi)頭的穩(wěn)健配置組合以及“0”字開(kāi)頭的指數(shù)化投資組合。其中，“0”字頭的001、002組合由社?；饡?huì)投資部自行管理，其余的由社保理事會(huì)委托具有社?；鹜顿Y管理人資格的金融機(jī)構(gòu)管理。全國(guó)社會(huì)保障基金自成立至2009年末，累計(jì)投資收益額2448.59億元，年均投資收益率為9.75%（《全國(guó)社會(huì)保障基金理事會(huì)基金年度報(bào)告》（2009）），遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于銀行年存款利率。但是社?；鹪讷@得相對(duì)較高收益的同時(shí)，又承擔(dān)著怎樣的風(fēng)險(xiǎn)？社?；鹜顿Y的首要原則是安全性，準(zhǔn)確地測(cè)度社?；鹜顿Y風(fēng)險(xiǎn)對(duì)控制風(fēng)險(xiǎn)的前提，對(duì)保證社?；鹜顿Y的安全性具有重要的意義。目前關(guān)于我國(guó)社保基金投資組合風(fēng)險(xiǎn)測(cè)度的研究，主要采用的是簡(jiǎn)單的VaR方法測(cè)度若干只重倉(cāng)股的風(fēng)險(xiǎn)（崔玉杰等，2003；劉子蘭、嚴(yán)明，2006）[1-2]。尚未將相對(duì)先進(jìn)的風(fēng)險(xiǎn)測(cè)度技術(shù)引入到社保基金投資組合風(fēng)險(xiǎn)測(cè)度中。投資組合風(fēng)險(xiǎn)測(cè)度的關(guān)鍵問(wèn)題之一是金融資產(chǎn)相關(guān)結(jié)構(gòu)的建模。Copula被認(rèn)為是刻畫金融資產(chǎn)相關(guān)結(jié)構(gòu)的一種新方法，它將邊緣分布與變量間的相關(guān)結(jié)構(gòu)分開(kāi)來(lái)進(jìn)行研究，使得對(duì)問(wèn)題的分析更加靈活。自從Embrechts（1999）[3]將Coupla引入到金融領(lǐng)域后，Copula在風(fēng)險(xiǎn)測(cè)度領(lǐng)域取得了一系列的成果（Embrechts等，2003；李建平等，2010）[4-5]。近年來(lái)，一些學(xué)者把GARCH模型、極值理論（EVT）與Copula結(jié)合，研究投資組合的風(fēng)險(xiǎn)。劉志東（2006）[6]提出了基于Copu-la-GARCH-EVT模型的資產(chǎn)組合選擇模型及其混合遺傳算法。應(yīng)益榮和詹煒（2007）[7]基于Copula-EVT模型研究了資產(chǎn)組合的ES。傅強(qiáng)、邢琳琳（2009）[8]基于Copula-EVT模型測(cè)度了投資組合的CVaR。Wang等（2010）[9]基于GARCH-EVT-Copula模型研究了外匯組合的VaR和CVaR。本文將GARCH-VET-Copula引入到社?；鹜顿Y組合風(fēng)險(xiǎn)測(cè)度中，以期更加準(zhǔn)確地測(cè)度風(fēng)險(xiǎn)，為社?；痫L(fēng)險(xiǎn)管理提供科學(xué)的決策依據(jù)。

二、測(cè)度模型

（一）GARCH模型

金融時(shí)間序列的一個(gè)顯著特點(diǎn)是存在條件異方差，Engle于1982年提出自回歸條件異方差（ARCH）模型來(lái)刻畫時(shí)間序列的條件二階矩性質(zhì)，并通過(guò)條件異方差的變化來(lái)刻畫波動(dòng)的時(shí)變性及聚集性。用ARCH模型對(duì)非平穩(wěn)時(shí)間序列建模過(guò)程中會(huì)遇到滯后階數(shù)過(guò)大甚至趨于無(wú)窮，導(dǎo)致計(jì)算上的過(guò)高復(fù)雜性，這就引入了廣義ARCH—GARCH模型。ìí?????rt=μt+εtεt=h1/2tξt,ξt~i.i.F(?)ht=α0+∑i=1qαiε2t-i+∑i=1pβiht-i（1）其中，p0，q0，α00，αi0（i=1，2，...，q），βi0（i=1，2，...，p）。式（1）稱為GARCH（P,Q）模型。均值項(xiàng)μt一般用自回歸移動(dòng)平均過(guò)程ARMA模型進(jìn)行擬合，滯后階數(shù)一般根據(jù)自相關(guān)圖和偏自相關(guān)圖以及AIC、SC等確定。不同的ξt分布可以得到不同的GARCH模型，常見(jiàn)的假設(shè)F(?)為標(biāo)準(zhǔn)正態(tài)分布N(0,1)、自由度v的tv分布、廣義誤差分布（GED）。若用極值理論EVT的廣義極值分布或者廣義Pareto分布來(lái)擬合ξt的條件分布F(?)，模型就稱為EVT-GARCH。

（二）極值理論（EVT）

一般來(lái)說(shuō)，金融資產(chǎn)收益都具有尖峰厚尾的特征，極值理論不是針對(duì)整個(gè)分布建模，僅考慮尾部，避開(kāi)了分布假設(shè)難題，有助于處理風(fēng)險(xiǎn)度量中的厚尾問(wèn)題。一元極值分布理論包括BMM（BlockMaximaModel）和POT（PeaksOverThreshold）。前者主要是對(duì)組最大值建模，需要采用大量的數(shù)據(jù)；后者則是對(duì)觀察值中所有超過(guò)某一較大閾值的數(shù)據(jù)建模，能有效地使用有限的極端觀察值，因此通常被認(rèn)為在實(shí)踐中是最有用的。本文采用POT進(jìn)行建模。基于EVT建模時(shí)，必須要求收益率序列是獨(dú)立同分布的。首先采用FIGARCH模型對(duì)收益率序列建模，提取標(biāo)準(zhǔn)化的殘差ξt。假設(shè)F(z)為Z（ξt所對(duì)應(yīng)的隨機(jī)變量）的分布函數(shù)，u為閾值，z-u表示超額值，其超額分布函數(shù)記為：Fu(y)=P(Z-uy|Z>u)=(F(z)-F(u))/(1-F(u))（2）對(duì)于條件超額分布函數(shù)Fu(y)，存在一個(gè)廣義pa-reto分布函數(shù)GPDζ,β(y)使得Fu(y)≈GPDζ,β(y)，即對(duì)于充分大的閾值u，超額值的分布函數(shù)可以用廣義Pareto分布（GPD）近似。即GPDζ,β(y)=ìí?????1-(1+ζyβ)-1/ζζ≠01-exp(-yβ)ζ=0（3）其中，ζ是形狀參數(shù)，β是尺度參數(shù)。ζ>0表示是厚尾的；當(dāng)ζ<0時(shí)，0x-β/ζ。在計(jì)算投資組合的VaR時(shí)主要用到的是尾部數(shù)據(jù)，所以對(duì)尾部分布的擬合極為重要。本文首先采用式（1）對(duì)收益率序列建模，提取標(biāo)準(zhǔn)化的殘差ξt，然后采用Danielsson和Vries（2000）[10]的半?yún)?shù)法來(lái)構(gòu)建尾部分布的函數(shù)F(ξt)：應(yīng)用經(jīng)驗(yàn)累積分布函數(shù)（cdf）對(duì){ξt}的中間部分建模，應(yīng)用極值理論對(duì)其尾部進(jìn)行建模。對(duì)于中間部分，采用非參數(shù)高斯核估計(jì)法（NonparametricGaussianKernel）來(lái)擬合；對(duì)于尾部，采用廣義帕累托分布（GPD）對(duì)其進(jìn)行擬合，從而得到模型標(biāo)準(zhǔn)化殘差ξt的分布函數(shù)F(ξt)：Fζ,β(ξt)=ìí?????????1-nuLn(1+ζξt-uLβ)-1/ζ,-∞<ξtuLcdf(ξt),uL<ξtuU1-nuun(1+ζξt-uuβ)-1/ζ,uU<ξt<∞（4）根據(jù)Neftc（i2000）[11]，選取10%和90%作為序列閾值的分位數(shù)，即uL為滿足cdf(ξt)10%的最大值，uU為滿足cdf(ξt)90%的最小值。

（三）Copula函數(shù)

研究投資組合的風(fēng)險(xiǎn)，除了正確地對(duì)邊緣分布建模以外，準(zhǔn)確地刻畫金融資產(chǎn)間的相關(guān)結(jié)構(gòu)也是關(guān)鍵問(wèn)題之一。Copula理論為研究變量間相關(guān)性結(jié)構(gòu)提供了一種新方法，由于其能夠很好地?cái)M合變量之間復(fù)雜的非線性相關(guān)性，并且不依賴于邊際分布，Copula在現(xiàn)代風(fēng)險(xiǎn)管理領(lǐng)域中得到了越來(lái)越多的應(yīng)用，被認(rèn)為是非常適合的、強(qiáng)有力的建模工具。常見(jiàn)的橢圓簇Copula函數(shù)有GaussianCopula、t-Copula等。相對(duì)于正態(tài)Copula，t-Copula函數(shù)有著更厚的尾部，更易捕捉投資組合中各變量尾部的相關(guān)結(jié)構(gòu)。本文使用t-Copula來(lái)反映變量之間的相關(guān)關(guān)系。兩階段極大似然估計(jì)法是估計(jì)Copula模型參數(shù)的常用方法。本文中t-Copula模型的參數(shù)估計(jì)方法如下。

第一步：估計(jì)法估計(jì)邊緣分布即式（4）的參數(shù)，即θ?i=argmax∑t=1Tlnfi(ξit;θi),i=1,2,...,N（5）其中，fi(?)為式（4）的導(dǎo)函數(shù)。θi是待估參數(shù)。

第二步：將第一步估計(jì)所得的參數(shù)值帶入t-Copula函數(shù)中，再次采用極大似然估計(jì)法估計(jì)t-Copula函數(shù)中的參數(shù)θc。θ?c=argmax∑t=1Tc(F1(ξ1t;θ?1),F2(ξ2t;θ?2),...,FN(ξNt;θ?N);θc)（6）（四）基于MonteCarlo的投資組合VaR計(jì)算在估計(jì)出投資組合中金融資產(chǎn)的邊緣分布和金融資產(chǎn)間的相關(guān)結(jié)構(gòu)即Copula函數(shù)后，采用MonteCarlo模擬法計(jì)算投資組合的VaR。具體的步驟如下：（1）生成N個(gè)獨(dú)立且均服從（0,1）上均勻分布的時(shí)間序列{ut,i}M×N。（2）模擬各金融資產(chǎn)的收益率序列將{ut,i}M×N轉(zhuǎn)換為{rt,i}(t=1,2,...,M；i=1,2,…,N)：根據(jù)式（4）估計(jì)所得的邊緣分布（即金融資產(chǎn)）的分布函數(shù)Fi，運(yùn)用Fi的反函數(shù)將序列{ut,i}M×N轉(zhuǎn)換為標(biāo)準(zhǔn)化殘差序列ξt,i，即ξt,i=Fi-1(ut,i)，然后根據(jù)式（1）求得相應(yīng)的收益率{rt,i}，得到與原收益率序列具有相同特征的模擬數(shù)據(jù)。（3）計(jì)算投資組合未來(lái)的收益率根據(jù)金融資產(chǎn)i在投資組合中的權(quán)重wi，計(jì)算投資組合的收益率{rt}，計(jì)算公式如下：rt=log[1+∑i=1N(er1,t-1)?wi],t=1,2,…,M（7）（4）計(jì)算投資組合的VaR只要模擬次數(shù)M足夠大，那么置信水平α下的風(fēng)險(xiǎn)值VaRtα+1可以用序列{rt,i}(t=1,2,..,M)的α分位數(shù)近似。

三、實(shí)證分析

社?；鹜顿Y組合是以季度為時(shí)間單位進(jìn)行調(diào)整的，由于投資組合每個(gè)季度投資的股票數(shù)量不等，少則1只，多則幾十只，根據(jù)投資組合的分散程度，僅選擇權(quán)重排名靠前的三或四只重倉(cāng)股代表該季度的投資組合。本文以2010年第四季度的社保基金投資組合為研究對(duì)象，以2007年1月4日到2010年12月31日為研究的樣本區(qū)間，其中，2007年1月4日到2010年9月30日的數(shù)據(jù)用于風(fēng)險(xiǎn)建模，2010年10月9日到2010年12月31日的數(shù)據(jù)用于Kupiec檢驗(yàn)。為了準(zhǔn)確刻畫投資組合中股票的相關(guān)性，對(duì)于交易日t，只要有1只股票沒(méi)有交易，則把當(dāng)天所有觀測(cè)數(shù)據(jù)刪除。所有數(shù)據(jù)來(lái)源于Wind數(shù)據(jù)庫(kù)。數(shù)據(jù)的處理及參數(shù)估計(jì)采用軟件Eviews5.0和Matlab7.0。

（一）基本統(tǒng)計(jì)分析

將股票價(jià)格定義為股票每日的收盤價(jià)Pt,j，并將股票在第t個(gè)交易日的收益率定義為：rt,j=log(Pt+1,j/Pt,j),t=1,2,...,T（8）為簡(jiǎn)單起見(jiàn)，假定每個(gè)投資組合投資的資產(chǎn)總額為1單位。為節(jié)約篇幅，本文僅以2010年第四季度組合103為例，演示社?；鹜顿Y組合風(fēng)險(xiǎn)測(cè)度的過(guò)程。選取權(quán)重排名靠前的上海汽車、福耀玻璃和國(guó)投電力3只股票代表該組合，相對(duì)權(quán)重分別為36.15%、33.42%和30.43%。表1給出了各股票收益率的描述性統(tǒng)計(jì)。由表1可知，在樣本觀察期間內(nèi)，3只股票的平均收益均為正，收益偏度統(tǒng)計(jì)值均為負(fù)，意味著收益存在著下跌的可能；峰度統(tǒng)計(jì)值表明各股票收益分布具有比正態(tài)分布更厚的尾部特征；J-B檢驗(yàn)統(tǒng)計(jì)量均大于臨界值5.8825，相伴概率也均小于0.01，拒絕了收益序列服從正態(tài)分布的假定；進(jìn)行Engle’sARCH/GARCH效應(yīng)檢驗(yàn)，結(jié)果表明{rt,1}、{rt,2}和{rt,3}都具有明顯的條件異方差性。

（二）邊緣分布建模及參數(shù)估計(jì)

用Ljung-BoxQ-統(tǒng)計(jì)量分別對(duì){rt,1}、{rt,2}和{rt,3}進(jìn)行自相關(guān)性檢驗(yàn)，并根據(jù)AIC和SC準(zhǔn)則確定滯后階數(shù)，判斷的結(jié)果為：{rt,1}的均值方程模型為AR(2)，而{rt,2}和{rt,3}的均值項(xiàng)可以直接采用常數(shù)。由于GARCH(1,1)模型能夠刻畫絕大部分金融風(fēng)險(xiǎn)的波動(dòng)，所以采用GARCH-t模型對(duì){rt,1}、{rt,2}和{rt,3}分布建模，參數(shù)估計(jì)結(jié)果見(jiàn)表2。由表2中的ARCHLM統(tǒng)計(jì)量可知，采用GARCH模型對(duì){rt,1}、{rt,2}和{rt,3}建模，消除了ARCH效應(yīng)。由標(biāo)準(zhǔn)化殘差序列{ξt,1}、{ξt,2}和{ξt,3}的自相關(guān)圖（圖1）可知，標(biāo)準(zhǔn)化殘差序列不存在自相關(guān)性，進(jìn)一步驗(yàn)證了采用GARCH模型建模的合理性。為減少參數(shù)估計(jì)誤差，將Bootstrap方法和極大似然估計(jì)相結(jié)合，擬合{ξt,1}、{ξt,2}和{ξt,3}的上、下尾。Bootstrap方法是由Efron在1979年首先提出的，該方法的基本思想是把可獲得的初始樣本看做一個(gè)總體，從中重復(fù)隨機(jī)抽樣，得到Bootstrap再抽樣樣本，然后進(jìn)行統(tǒng)計(jì)量的估計(jì)，對(duì)于很多統(tǒng)計(jì)量已被證明Bootstrap方法滿足大樣本的相合性（葉五一等，2004）[12]。由于該方法當(dāng)樣本容量較小時(shí)也可以用，因此可以用該方法對(duì)帕累托分布（GPD）的參數(shù)估計(jì)進(jìn)行改進(jìn)。上、下尾部的參數(shù)估計(jì)結(jié)果如表3。進(jìn)一步將{ξt,1}、{ξt,2}和{ξt,3}基于式（4）與經(jīng)驗(yàn)分布的擬合進(jìn)行比較，如圖2，發(fā)現(xiàn)基于式（8）的擬合效果較好，尤其是{ξt,2}的擬合效果最好。

（三）Copula模型的參數(shù)估計(jì)及投資組合VaR的計(jì)算

采用兩階段法估計(jì)t-Copula參數(shù)，相關(guān)系數(shù)矩陣R和自由度DoF估計(jì)結(jié)果為：R=ìí???1.00000.04910.04780.04911.00000.48210.04780.48211.0000，DoF=11.1440為計(jì)算VaR，首先，根據(jù)t-Copula的參數(shù)R和DoF，由MonteCarlo模擬法模擬2000次，生成3個(gè)獨(dú)立且均在（0,1）上服從均勻分布的隨機(jī)變量序列{ut,1}，{ut,2}，{ut,3}；然后，根據(jù)式（4）的逆函數(shù)，將{ut,1}，{ut,2}，{ut,3}轉(zhuǎn)化為標(biāo)準(zhǔn)化殘差序列{ξt,1}、{ξt,2}和{ξt,3}；其次，根據(jù)式（1）計(jì)算3只股票收益率{rt,1}，{rt,2}，{rt,3}；接著，結(jié)合3只股票在投資組合中的權(quán)重，計(jì)算投資組合的收益率{rt}；最后，預(yù)測(cè)2010年10月9日的投資組合VaR，得出95%置信度下投資組合的VaR為0.1307。為評(píng)估模型的預(yù)測(cè)效果，根據(jù)2010年10月9日到2010年12月31日的數(shù)據(jù)預(yù)測(cè)投資組合的VaR，并進(jìn)行Kupiec檢驗(yàn)。Kupiec檢驗(yàn)也叫做LR似然比檢驗(yàn)，其基本思想是假定實(shí)際考察天數(shù)為N0，失敗天數(shù)為n，則失敗率為p=n/N0。設(shè)VaR置信度為p*。假定VaR估計(jì)具有時(shí)間獨(dú)立性，則失敗天數(shù)n服從參數(shù)為N0和p的二項(xiàng)分布，即n~B(N0,p)，在零假設(shè)p=p*下，似然比LR=-2ln[(1-p*)N0-n(p*)n+2ln[(1-n/N0)N0-n(n/N0)n~χ2(1)，在5%的顯著水平之下，如果LR>3.8415，拒絕本模型。進(jìn)一步檢驗(yàn)?zāi)Ｐ托Ч?，在置信度?9%和95%下，基于GARCH-EVT-Copula模型預(yù)測(cè)了2009年10月9日到2009年12月31日的VaR，并得出了60個(gè)交易日內(nèi)失敗的天數(shù)、失敗率及LR統(tǒng)計(jì)值（如表4所示）。無(wú)論是在97.5%置信度還是95%置信度下，LR的值均小于3.8415，不能拒絕GARCH-EVT-Copula模型，說(shuō)明基于GARCH-EVT-Copula模型預(yù)測(cè)VaR是合適的。按照類似的方法和步驟，結(jié)合投資組合股票的權(quán)重，同樣可以計(jì)算社?；鹌渌顿Y組合日VaR值，計(jì)算結(jié)果如表5所示。

篇4

世界各國(guó)及地區(qū)都不同程度地運(yùn)用社會(huì)保障基金進(jìn)行投資以獲得收益，根據(jù)投資主體的不同，社會(huì)保障基金的投資主要有三種模式。

（一）養(yǎng)老保險(xiǎn)基金的投資權(quán)利交給國(guó)家相關(guān)機(jī)構(gòu)通常的投資方式是購(gòu)買國(guó)家發(fā)行的債券或者直接參與國(guó)家財(cái)政投資。無(wú)論是采取從一級(jí)市場(chǎng)購(gòu)買國(guó)債、定向認(rèn)購(gòu)社會(huì)保險(xiǎn)特種國(guó)債，還是直接列入財(cái)政預(yù)算等方式，這種國(guó)際通行的做法具有無(wú)風(fēng)險(xiǎn)、收益保證、操作容易等優(yōu)點(diǎn)。其缺點(diǎn)是雖然這種投資方式在風(fēng)險(xiǎn)上有保證，但收益性較差。如果物價(jià)指數(shù)較高，即使國(guó)家對(duì)國(guó)債實(shí)行利率補(bǔ)貼，仍不能使基金增值。

（二）委托專業(yè)的金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行投資通過(guò)規(guī)定最低收益率的形式委托銀行、基金管理公司、信托公司等機(jī)構(gòu)進(jìn)行信托投資，這樣可以保證穩(wěn)定的收益率。為使基金得到盡可能大的投資回報(bào)，一般可以引入競(jìng)爭(zhēng)機(jī)制，將基金分割成幾塊，委托多家機(jī)構(gòu)進(jìn)行投資。這種模式強(qiáng)調(diào)投資的收益性，但其缺點(diǎn)是在物價(jià)指數(shù)增幅較大時(shí)，仍難以保證投資的收益率高于通貨膨脹率。

（三）建立社會(huì)保障基金自有的投資機(jī)構(gòu)如果成立一種專門從事基金投資的機(jī)構(gòu)作為社會(huì)保障投資部，那么由投資部進(jìn)行基金投資的優(yōu)勢(shì)就在于其擁有投資自。這意味著社會(huì)保障基金的投資方向可以同社會(huì)保障事業(yè)本身的發(fā)展緊密地聯(lián)系起來(lái)，可以將社會(huì)保障基金用于福利目的的投資比如住房、居住環(huán)境、福利設(shè)施及教育等。

二、我國(guó)社會(huì)保障基金投資效益分析

（一）我國(guó)社會(huì)保障基金的投資模式我國(guó)社會(huì)保障基金投資中大部分是委托投資，也有通過(guò)由國(guó)務(wù)院直接領(lǐng)導(dǎo)的全國(guó)社會(huì)保障基金理事會(huì)的直接投資，例如債券投資、股權(quán)資產(chǎn)的投資等，所以我國(guó)社會(huì)保障基金是直接投資與委托投資相結(jié)合，即采取的是第二種模式和政府監(jiān)管下的第三種模式。按照國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)的《全國(guó)社會(huì)保障基金投資管理暫行辦法》相關(guān)規(guī)定，全國(guó)社?；鹁硟?nèi)投資范圍包括：銀行存款、債券、信托投資、資產(chǎn)證券化產(chǎn)品、股票、證券投資基金、股權(quán)投資和股權(quán)投資基金等。境外投資范圍包括：銀行存款、銀行票據(jù)、大額可轉(zhuǎn)讓存單等貨幣市場(chǎng)產(chǎn)品，債券，股票，證券投資基金，以及用于風(fēng)險(xiǎn)管理的掉期、遠(yuǎn)期等衍生金融工具。截至2009年，全國(guó)社保基金指定了南方基金管理有限公司等10家境內(nèi)投資管理人以及施羅德投資管理公司等12家全球投資管理人。社會(huì)保障基金在各類資產(chǎn)的具體投資比例限制為：銀行存款和國(guó)債投資的比例不得低于50%，其中，銀行存款的比例不得低于10%。在一家銀行的存款不得高于社保基金銀行存款總額的50%；企業(yè)債、金融債投資的比例不得高于10%；證券投資基金、股票投資的比例不得高于40%。

（二）對(duì)我國(guó)社會(huì)保障基金投資效益的評(píng)價(jià)我國(guó)社會(huì)保障基金各年的投資收益額并不穩(wěn)定，波動(dòng)劇烈。各年投資收益率受投資環(huán)境、經(jīng)濟(jì)政策等多種外部因素影響，呈大起大落之勢(shì)。表1顯示我國(guó)社會(huì)保障基金的投資收益率在2006、2007年很高，這與2006、2007年我國(guó)證券市場(chǎng)的牛市相關(guān)，當(dāng)我國(guó)證券市場(chǎng)在2008年進(jìn)入熊市時(shí)，社會(huì)保障基金的投資收益率銳減至-6.79%，這說(shuō)明了社會(huì)保障基金投資于證券市場(chǎng)所面臨的高風(fēng)險(xiǎn)、高收益。另一方面，除2008年金融危機(jī)導(dǎo)致投資收益率為負(fù)數(shù)以外，社會(huì)保障基金每年的投資收益率都高于當(dāng)年的通貨膨脹率。但令人遺憾的是，這只是部分?jǐn)?shù)據(jù)得出的結(jié)果。根據(jù)現(xiàn)行社會(huì)保險(xiǎn)基金投資管理制度，社會(huì)保險(xiǎn)基金僅有少量個(gè)人賬戶資金委托全國(guó)社會(huì)保障基金理事會(huì)管理，到2011年6月，全國(guó)社會(huì)保障基金理事會(huì)管理的基金總資產(chǎn)約為9000億元。據(jù)中國(guó)社會(huì)科學(xué)院世界社保研究中心主任鄭秉文計(jì)算，全國(guó)社會(huì)保險(xiǎn)基金的投資收益率可能不足2%，這遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于2011年7月份6.4%的通貨膨脹率。表2顯示我國(guó)社會(huì)保障基金的收入主要來(lái)源于利息收入和股票投資收益，特別是證券差價(jià)收入。根據(jù)人力資源和社會(huì)保障部公布的數(shù)據(jù)，截止到2010年年末，全國(guó)各項(xiàng)社會(huì)保險(xiǎn)基金資產(chǎn)總額已達(dá)到24309億元。但同樣存在的問(wèn)題是，以購(gòu)買債券和委托運(yùn)營(yíng)的方式進(jìn)行投資的社?；鹫蓟鹂傤~的比例不足一成，其余九成以上只能采取存銀行和買國(guó)債等管理方式。

三、國(guó)外社會(huì)保障基金投資效益分析

（一）美國(guó)社會(huì)保障基金投資效益分析1.美國(guó)社會(huì)保障基金的投資模式美國(guó)社會(huì)保障基金分為三大塊，分別是美國(guó)聯(lián)邦社會(huì)保障基金、美國(guó)州和地方社會(huì)保障基金以及私有社會(huì)保障基金。在社會(huì)保障基金的投資管理上，美國(guó)聯(lián)邦政府采取的是第三種模式，即通過(guò)由政府部門牽頭組成的社會(huì)保障信托基金委員會(huì)負(fù)責(zé)基金的投資運(yùn)營(yíng)。但值得一提的是，美國(guó)聯(lián)邦政府明確規(guī)定美國(guó)聯(lián)邦社會(huì)保障基金中的遺屬保險(xiǎn)信托基金只能購(gòu)買聯(lián)邦政府的特別債券，而不得購(gòu)買其他任何證券。這充分體現(xiàn)了政府的主導(dǎo)地位，也即第一種模式。另一方面，出于對(duì)社會(huì)保障基金的增值需要，美國(guó)聯(lián)邦政府對(duì)另外兩大基金沒(méi)有太多的限制。其中，美國(guó)州和地方社會(huì)保障基金投資組合變化很大，對(duì)公司股票的投資從無(wú)到有，并且在近年來(lái)一直維持在30%左右。2.對(duì)美國(guó)社會(huì)保障基金投資效益的評(píng)價(jià)從投資效益來(lái)看，美國(guó)聯(lián)邦社會(huì)保障基金各年的收益率均在4%以上。與此同時(shí)，美國(guó)州和地方社會(huì)保障基金投資收益率在各年中則變化很大，1998年投資收益率高達(dá)13%，而到了2002年卻跌至-3.2%。由此可見(jiàn)，美國(guó)聯(lián)邦政府在保證基金的安全性的基礎(chǔ)上，尋求基金的增值，目的是在安全性與收益性之間尋找到平衡點(diǎn)。

（二）日本社會(huì)保障基金投資效益分析1.日本社會(huì)保障基金的投資模式日本養(yǎng)老儲(chǔ)備基金制度就是政府將每年的國(guó)民年金和厚生年金的繳費(fèi)收入支付養(yǎng)老費(fèi)用后的剩余部分積累起來(lái)，形成養(yǎng)老儲(chǔ)備基金進(jìn)行投資，以此來(lái)應(yīng)對(duì)未來(lái)老齡化社會(huì)較高的養(yǎng)老費(fèi)用。其分為日本公共養(yǎng)老儲(chǔ)備基金和日本企業(yè)年金兩部分。日本政府對(duì)社會(huì)保障基金的投資管理分別采用了兩種不同的模式。日本公共養(yǎng)老儲(chǔ)備基金由政府養(yǎng)老基金投資基金（GPIF）進(jìn)行投資，即采用第三種模式。對(duì)投資資產(chǎn)的方向和比例進(jìn)行了較為嚴(yán)格的管理。在資產(chǎn)組合、風(fēng)險(xiǎn)管理、投資決策等方面采取市場(chǎng)化運(yùn)行的措施。日本企業(yè)年金主要委托信托銀行和人壽保險(xiǎn)公司等金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行管理，即采用第二種模式。日本企業(yè)年金的投資主要以股票和債券為主，而且每年的總體比例變化不大，大約保持在60%。相對(duì)于公共養(yǎng)老儲(chǔ)備基金投資來(lái)說(shuō)，日本企業(yè)年金的投資組合中債券的比例明顯減少，而其他類投資例如房地產(chǎn)等的投資比重較大。2.對(duì)日本社會(huì)保障基金投資效益的評(píng)價(jià)由于日本社會(huì)保障基金的投資主要以股票為主，因此其投資收益率極不穩(wěn)定，隨著日本股票市場(chǎng)的震蕩而劇烈波動(dòng)。GPIF的投資收益率在2005年高達(dá)14.37%，而到了2007年則下降為-6.41%。由此可以看出，單一的依靠投資股票作為社會(huì)保障基金的主要增值方式，結(jié)果并不理想。

（三）愛(ài)爾蘭社會(huì)保障基金投資效益分析1.愛(ài)爾蘭社會(huì)保障基金的投資模式愛(ài)爾蘭政府是采取社會(huì)保障基金的第三種投資模式，即成立國(guó)民養(yǎng)老儲(chǔ)備基金委員會(huì)作為社會(huì)保障基金的管理機(jī)構(gòu)。該委員會(huì)將超過(guò)50%的資產(chǎn)投資于股票市場(chǎng)，并在全球范圍內(nèi)加以分散。2.對(duì)愛(ài)爾蘭社會(huì)保障基金投資效益的評(píng)價(jià)國(guó)民養(yǎng)老儲(chǔ)備基金以長(zhǎng)期收益最大化為主要目標(biāo)制定了從2000年建立到2070年退出的分階段差異性投資策略，在2001、2002年投資回報(bào)很不理想的情況下，根據(jù)評(píng)估效果和市場(chǎng)發(fā)展方向拓寬了投資渠道，實(shí)施新的投資策略，2003年開(kāi)始便獲得了顯著的成效。投資收益率從2002年的-16.1%上升至2006年的24.4%。這種對(duì)于投資策略和資產(chǎn)配置進(jìn)行有效監(jiān)控的做法，有利于平滑資本回報(bào)率，提高投資效率，非常值得借鑒。

四、我國(guó)社會(huì)保障基金投資的發(fā)展啟示

國(guó)外社會(huì)保障基金的不同投資模式對(duì)我國(guó)社會(huì)保障基金投資的發(fā)展起到了很好的啟示作用。與國(guó)外社會(huì)保障基金投資效益比較可以看出，在保證社會(huì)保障基金安全性的同時(shí)，多方拓展社?；鸬耐顿Y渠道與完善社?；鹜顿Y的法律法規(guī)體系將成為我國(guó)社?；鸨Ｖ翟鲋档膬纱蠓▽殹?/p>

（一）多方拓展社?；鸬耐顿Y渠道單一的依靠股票投資特別是證券差價(jià)收入作為我國(guó)社會(huì)保障基金主要收益來(lái)源其風(fēng)險(xiǎn)極大，收益也極不穩(wěn)定。以貝因美股份（002570）為例，貝因美2011年中報(bào)顯示二季度末前十大流通股東中，社?；鸢鼣埱皟上?，分別是社保一零八和社保六零二。截至2011年8月12日，社保基金在該股上的總體浮虧已經(jīng)超過(guò)1.02億元。在中央擴(kuò)大內(nèi)需的政策方針指引下，社保基金參與收益率較高、回報(bào)預(yù)期穩(wěn)定的基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)項(xiàng)目，從長(zhǎng)期看將非常有助于其實(shí)現(xiàn)保值增值。2010年9月底，社保基金累計(jì)投資信托項(xiàng)目20個(gè)，主要借款人包括鐵道部、國(guó)家電網(wǎng)、國(guó)電集團(tuán)等。2011年，全國(guó)社會(huì)保障基金理事會(huì)加大了對(duì)社會(huì)保障房建設(shè)的支持，已先后向南京、天津、重慶等地保障房項(xiàng)目累計(jì)貸款超過(guò)100億元，全國(guó)社會(huì)保障基金理事會(huì)通過(guò)交銀信托，并由國(guó)家開(kāi)發(fā)銀行擔(dān)保，向重慶市城租房建設(shè)有限公司發(fā)放3年期45億元信托貸款。此外，選擇安全性最高的領(lǐng)域進(jìn)行股權(quán)投資，對(duì)相關(guān)企業(yè)實(shí)行戰(zhàn)略性注資，預(yù)期未來(lái)將能夠充分分享中國(guó)經(jīng)濟(jì)持續(xù)高增長(zhǎng)所帶來(lái)的豐碩成果。2009年，社?；鹨淹顿Y交通銀行、中國(guó)銀行、工商銀行、京滬高速鐵路股份有限公司各100億元，中國(guó)農(nóng)業(yè)銀行股份有限公司155.2億元。截至2010年8月31日，社?；鹬苯油顿Y項(xiàng)目9個(gè)，按新企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則計(jì)算的賬面價(jià)值合計(jì)1287.59億元，占社?；鹂傎Y產(chǎn)的20.29%，累計(jì)已實(shí)現(xiàn)收益208.74億元。其中四家銀行按新企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則計(jì)算的賬面價(jià)值1137.47億元，浮盈776.28億元，投資以來(lái)增值1030.11億元，占社?；鹄塾?jì)投資增值的30.8%。2011年，社?；饡?huì)出資100億元戰(zhàn)略入股國(guó)家開(kāi)發(fā)銀行，持股比例為2.19%。全國(guó)社保基金戰(zhàn)略投資中國(guó)人保集團(tuán)100億元，持股比例11%左右。

篇5

世界各國(guó)及地區(qū)都不同程度地運(yùn)用社會(huì)保障基金進(jìn)行投資以獲得收益，根據(jù)投資主體的不同，社會(huì)保障基金的投資主要有三種模式。

（一）養(yǎng)老保險(xiǎn)基金的投資權(quán)利交給國(guó)家相關(guān)機(jī)構(gòu)通常的投資方式是購(gòu)買國(guó)家發(fā)行的債券或者直接參與國(guó)家財(cái)政投資。無(wú)論是采取從一級(jí)市場(chǎng)購(gòu)買國(guó)債、定向認(rèn)購(gòu)社會(huì)保險(xiǎn)特種國(guó)債，還是直接列入財(cái)政預(yù)算等方式，這種國(guó)際通行的做法具有無(wú)風(fēng)險(xiǎn)、收益保證、操作容易等優(yōu)點(diǎn)。其缺點(diǎn)是雖然這種投資方式在風(fēng)險(xiǎn)上有保證，但收益性較差。如果物價(jià)指數(shù)較高，即使國(guó)家對(duì)國(guó)債實(shí)行利率補(bǔ)貼，仍不能使基金增值。

（二）委托專業(yè)的金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行投資通過(guò)規(guī)定最低收益率的形式委托銀行、基金管理公司、信托公司等機(jī)構(gòu)進(jìn)行信托投資，這樣可以保證穩(wěn)定的收益率。為使基金得到盡可能大的投資回報(bào)，一般可以引入競(jìng)爭(zhēng)機(jī)制，將基金分割成幾塊，委托多家機(jī)構(gòu)進(jìn)行投資。這種模式強(qiáng)調(diào)投資的收益性，但其缺點(diǎn)是在物價(jià)指數(shù)增幅較大時(shí)，仍難以保證投資的收益率高于通貨膨脹率。

（三）建立社會(huì)保障基金自有的投資機(jī)構(gòu)如果成立一種專門從事基金投資的機(jī)構(gòu)作為社會(huì)保障投資部，那么由投資部進(jìn)行基金投資的優(yōu)勢(shì)就在于其擁有投資自。這意味著社會(huì)保障基金的投資方向可以同社會(huì)保障事業(yè)本身的發(fā)展緊密地聯(lián)系起來(lái)，可以將社會(huì)保障基金用于福利目的的投資比如住房、居住環(huán)境、福利設(shè)施及教育等。

二、我國(guó)社會(huì)保障基金投資效益分析

（一）我國(guó)社會(huì)保障基金的投資模式我國(guó)社會(huì)保障基金投資中大部分是委托投資，也有通過(guò)由國(guó)務(wù)院直接領(lǐng)導(dǎo)的全國(guó)社會(huì)保障基金理事會(huì)的直接投資，例如債券投資、股權(quán)資產(chǎn)的投資等，所以我國(guó)社會(huì)保障基金是直接投資與委托投資相結(jié)合，即采取的是第二種模式和政府監(jiān)管下的第三種模式。按照國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)的《全國(guó)社會(huì)保障基金投資管理暫行辦法》相關(guān)規(guī)定，全國(guó)社保基金境內(nèi)投資范圍包括：銀行存款、債券、信托投資、資產(chǎn)證券化產(chǎn)品、股票、證券投資基金、股權(quán)投資和股權(quán)投資基金等。境外投資范圍包括：銀行存款、銀行票據(jù)、大額可轉(zhuǎn)讓存單等貨幣市場(chǎng)產(chǎn)品，債券，股票，證券投資基金，以及用于風(fēng)險(xiǎn)管理的掉期、遠(yuǎn)期等衍生金融工具。截至2009年，全國(guó)社?；鹬付四戏交鸸芾碛邢薰镜?0家境內(nèi)投資管理人以及施羅德投資管理公司等12家全球投資管理人。社會(huì)保障基金在各類資產(chǎn)的具體投資比例限制為：銀行存款和國(guó)債投資的比例不得低于50%，其中，銀行存款的比例不得低于10%。在一家銀行的存款不得高于社?；疸y行存款總額的50%；企業(yè)債、金融債投資的比例不得高于10%；證券投資基金、股票投資的比例不得高于40%。

（二）對(duì)我國(guó)社會(huì)保障基金投資效益的評(píng)價(jià)我國(guó)社會(huì)保障基金各年的投資收益額并不穩(wěn)定，波動(dòng)劇烈。各年投資收益率受投資環(huán)境、經(jīng)濟(jì)政策等多種外部因素影響，呈大起大落之勢(shì)。表1顯示我國(guó)社會(huì)保障基金的投資收益率在2006、2007年很高，這與2006、2007年我國(guó)證券市場(chǎng)的牛市相關(guān)，當(dāng)我國(guó)證券市場(chǎng)在2008年進(jìn)入熊市時(shí)，社會(huì)保障基金的投資收益率銳減至-6.79%，這說(shuō)明了社會(huì)保障基金投資于證券市場(chǎng)所面臨的高風(fēng)險(xiǎn)、高收益。另一方面，除2008年金融危機(jī)導(dǎo)致投資收益率為負(fù)數(shù)以外，社會(huì)保障基金每年的投資收益率都高于當(dāng)年的通貨膨脹率。但令人遺憾的是，這只是部分?jǐn)?shù)據(jù)得出的結(jié)果。根據(jù)現(xiàn)行社會(huì)保險(xiǎn)基金投資管理制度，社會(huì)保險(xiǎn)基金僅有少量個(gè)人賬戶資金委托全國(guó)社會(huì)保障基金理事會(huì)管理，到2011年6月，全國(guó)社會(huì)保障基金理事會(huì)管理的基金總資產(chǎn)約為9000億元。據(jù)中國(guó)社會(huì)科學(xué)院世界社保研究中心主任鄭秉文計(jì)算，全國(guó)社會(huì)保險(xiǎn)基金的投資收益率可能不足2%，這遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于2011年7月份6.4%的通貨膨脹率。表2顯示我國(guó)社會(huì)保障基金的收入主要來(lái)源于利息收入和股票投資收益，特別是證券差價(jià)收入。根據(jù)人力資源和社會(huì)保障部公布的數(shù)據(jù)，截止到2010年年末，全國(guó)各項(xiàng)社會(huì)保險(xiǎn)基金資產(chǎn)總額已達(dá)到24309億元。但同樣存在的問(wèn)題是，以購(gòu)買債券和委托運(yùn)營(yíng)的方式進(jìn)行投資的社?；鹫蓟鹂傤~的比例不足一成，其余九成以上只能采取存銀行和買國(guó)債等管理方式。

三、國(guó)外社會(huì)保障基金投資效益分析

（一）美國(guó)社會(huì)保障基金投資效益分析

1.美國(guó)社會(huì)保障基金的投資模式美國(guó)社會(huì)保障基金分為三大塊，分別是美國(guó)聯(lián)邦社會(huì)保障基金、美國(guó)州和地方社會(huì)保障基金以及私有社會(huì)保障基金。在社會(huì)保障基金的投資管理上，美國(guó)聯(lián)邦政府采取的是第三種模式，即通過(guò)由政府部門牽頭組成的社會(huì)保障信托基金委員會(huì)負(fù)責(zé)基金的投資運(yùn)營(yíng)。但值得一提的是，美國(guó)聯(lián)邦政府明確規(guī)定美國(guó)聯(lián)邦社會(huì)保障基金中的遺屬保險(xiǎn)信托基金只能購(gòu)買聯(lián)邦政府的特別債券，而不得購(gòu)買其他任何證券。這充分體現(xiàn)了政府的主導(dǎo)地位，也即第一種模式。另一方面，出于對(duì)社會(huì)保障基金的增值需要，美國(guó)聯(lián)邦政府對(duì)另外兩大基金沒(méi)有太多的限制。其中，美國(guó)州和地方社會(huì)保障基金投資組合變化很大，對(duì)公司股票的投資從無(wú)到有，并且在近年來(lái)一直維持在30%左右。

2.對(duì)美國(guó)社會(huì)保障基金投資效益的評(píng)價(jià)從投資效益來(lái)看，美國(guó)聯(lián)邦社會(huì)保障基金各年的收益率均在4%以上。與此同時(shí)，美國(guó)州和地方社會(huì)保障基金投資收益率在各年中則變化很大，1998年投資收益率高達(dá)13%，而到了2002年卻跌至-3.2%。由此可見(jiàn)，美國(guó)聯(lián)邦政府在保證基金的安全性的基礎(chǔ)上，尋求基金的增值，目的是在安全性與收益性之間尋找到平衡點(diǎn)。

（二）日本社會(huì)保障基金投資效益分析

1.日本社會(huì)保障基金的投資模式日本養(yǎng)老儲(chǔ)備基金制度就是政府將每年的國(guó)民年金和厚生年金的繳費(fèi)收入支付養(yǎng)老費(fèi)用后的剩余部分積累起來(lái)，形成養(yǎng)老儲(chǔ)備基金進(jìn)行投資，以此來(lái)應(yīng)對(duì)未來(lái)老齡化社會(huì)較高的養(yǎng)老費(fèi)用。其分為日本公共養(yǎng)老儲(chǔ)備基金和日本企業(yè)年金兩部分。日本政府對(duì)社會(huì)保障基金的投資管理分別采用了兩種不同的模式。日本公共養(yǎng)老儲(chǔ)備基金由政府養(yǎng)老基金投資基金（GPIF）進(jìn)行投資，即采用第三種模式。對(duì)投資資產(chǎn)的方向和比例進(jìn)行了較為嚴(yán)格的管理。在資產(chǎn)組合、風(fēng)險(xiǎn)管理、投資決策等方面采取市場(chǎng)化運(yùn)行的措施。日本企業(yè)年金主要委托信托銀行和人壽保險(xiǎn)公司等金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行管理，即采用第二種模式。日本企業(yè)年金的投資主要以股票和債券為主，而且每年的總體比例變化不大，大約保持在60%。相對(duì)于公共養(yǎng)老儲(chǔ)備基金投資來(lái)說(shuō)，日本企業(yè)年金的投資組合中債券的比例明顯減少，而其他類投資例如房地產(chǎn)等的投資比重較大。

2.對(duì)日本社會(huì)保障基金投資效益的評(píng)價(jià)由于日本社會(huì)保障基金的投資主要以股票為主，因此其投資收益率極不穩(wěn)定，隨著日本股票市場(chǎng)的震蕩而劇烈波動(dòng)。GPIF的投資收益率在2005年高達(dá)14.37%，而到了2007年則下降為-6.41%。由此可以看出，單一的依靠投資股票作為社會(huì)保障基金的主要增值方式，結(jié)果并不理想。

（三）愛(ài)爾蘭社會(huì)保障基金投資效益分析

1.愛(ài)爾蘭社會(huì)保障基金的投資模式愛(ài)爾蘭政府是采取社會(huì)保障基金的第三種投資模式，即成立國(guó)民養(yǎng)老儲(chǔ)備基金委員會(huì)作為社會(huì)保障基金的管理機(jī)構(gòu)。該委員會(huì)將超過(guò)50%的資產(chǎn)投資于股票市場(chǎng)，并在全球范圍內(nèi)加以分散。

2.對(duì)愛(ài)爾蘭社會(huì)保障基金投資效益的評(píng)價(jià)國(guó)民養(yǎng)老儲(chǔ)備基金以長(zhǎng)期收益最大化為主要目標(biāo)制定了從2000年建立到2070年退出的分階段差異性投資策略，在2001、2002年投資回報(bào)很不理想的情況下，根據(jù)評(píng)估效果和市場(chǎng)發(fā)展方向拓寬了投資渠道，實(shí)施新的投資策略，2003年開(kāi)始便獲得了顯著的成效。投資收益率從2002年的-16.1%上升至2006年的24.4%。這種對(duì)于投資策略和資產(chǎn)配置進(jìn)行有效監(jiān)控的做法，有利于平滑資本回報(bào)率，提高投資效率，非常值得借鑒。

四、我國(guó)社會(huì)保障基金投資的發(fā)展啟示

國(guó)外社會(huì)保障基金的不同投資模式對(duì)我國(guó)社會(huì)保障基金投資的發(fā)展起到了很好的啟示作用。與國(guó)外社會(huì)保障基金投資效益比較可以看出，在保證社會(huì)保障基金安全性的同時(shí)，多方拓展社?；鸬耐顿Y渠道與完善社?；鹜顿Y的法律法規(guī)體系將成為我國(guó)社?；鸨Ｖ翟鲋档膬纱蠓▽?。

篇6

1全國(guó)社會(huì)保障基金建立的背景為了籌集和積累社會(huì)保障基金，合理分?jǐn)偵鐣?huì)保障轉(zhuǎn)型成本并更好地應(yīng)對(duì)人口老齡化，中國(guó)政府于2000年9月建立了“全國(guó)社會(huì)保障基金”，并設(shè)立“全國(guó)社會(huì)保障基金理事會(huì)”，其機(jī)構(gòu)掛靠在財(cái)政部。全國(guó)社會(huì)保障基金是國(guó)家重要的戰(zhàn)略儲(chǔ)備，它肩負(fù)著化解社會(huì)保障制度轉(zhuǎn)型中出現(xiàn)的歷史債務(wù)和應(yīng)對(duì)人口老齡化帶來(lái)的養(yǎng)老金支付高峰的重要職責(zé)，是我國(guó)社會(huì)保障制度保持良性運(yùn)行的重要保證。全國(guó)社會(huì)保障基金建立的背景主要基于以下兩方面原因：

1.1資金缺口大由于我國(guó)的社會(huì)保障制度起步較晚，先前沒(méi)有任何積累的社會(huì)保障基金，從而在完全沒(méi)有積累的前提下，由“現(xiàn)收現(xiàn)付”（實(shí)際上，改革前中國(guó)國(guó)有企業(yè)社會(huì)保險(xiǎn)籌資制度也不是現(xiàn)收現(xiàn)付，而是“無(wú)收現(xiàn)付”的制度）制度向“社會(huì)統(tǒng)籌與個(gè)人賬戶”相結(jié)合的社會(huì)保障制度的過(guò)程中，就面臨著這樣的一個(gè)問(wèn)題：社會(huì)統(tǒng)籌賬戶里的資金既要保障在職職工，又要為之前沒(méi)有繳納過(guò)社會(huì)保障資金的退休人員提供退休金。但是，各個(gè)支付渠道都沒(méi)有積累，所以，資金缺口很大。

1.2提高繳費(fèi)比例難度較大現(xiàn)行企業(yè)和職工個(gè)人繳納的各種社會(huì)保障費(fèi)用，占職工個(gè)人工資的比例已經(jīng)很高，按照比例，企業(yè)本身的負(fù)擔(dān)已經(jīng)很重，無(wú)法再采用提高繳費(fèi)比例的方式，來(lái)彌補(bǔ)社會(huì)保障資金的缺口問(wèn)題。我國(guó)的經(jīng)濟(jì)體制改革已經(jīng)進(jìn)入攻堅(jiān)階段，國(guó)有企業(yè)改革逐步深化，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整逐步深入，改革開(kāi)放和經(jīng)濟(jì)建設(shè)面臨著新的歷史任務(wù)，一個(gè)穩(wěn)定的社會(huì)環(huán)境就顯得尤為重要。在這樣特殊的歷史背景下，為了滿足社會(huì)保障資金日益增長(zhǎng)的需求，籌集和積累社會(huì)保障資金就成為當(dāng)前最重要的任務(wù)。在不宜提高繳費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)的情況下，國(guó)家只有采用多種渠道籌集和積累資金的模式，來(lái)彌補(bǔ)社會(huì)保障資金的不足。

2全國(guó)社會(huì)保障基金投資管理中存在的問(wèn)題

2.1投資管理成本高目前，我國(guó)社會(huì)保障制度管理費(fèi)用的支出是社會(huì)保障基金本身，而不是一般預(yù)算支出。從社會(huì)保障基金中提取管理費(fèi)用的原因有兩個(gè)：一是由于社會(huì)保障制度在我國(guó)的覆蓋面還是比較窄的，并不是全民性質(zhì)的。如果以一般預(yù)算支出來(lái)支付這一制度的管理費(fèi)用，對(duì)沒(méi)有參加社會(huì)保障制度的人們是不公平的。二是若從社會(huì)保障基金中提取管理費(fèi)用，也會(huì)導(dǎo)致了其他的一些問(wèn)題，如產(chǎn)生地方利益驅(qū)動(dòng)機(jī)制，并由此導(dǎo)致高昂的管理費(fèi)用，而且由于地區(qū)差異等一系列因素，其管理費(fèi)用也不能統(tǒng)一?，F(xiàn)在，同西方一些發(fā)達(dá)國(guó)家的社會(huì)保障基金管理費(fèi)用相比，我國(guó)的社會(huì)保障基金管理費(fèi)用是較高的[2]。

2.2投資管理不規(guī)范由于缺乏專門的機(jī)構(gòu)，我國(guó)全國(guó)社會(huì)保障基金的管理，主要還是政府部門分散管理，這不但增加了管理的難度，降低了管理的效率，而且投資風(fēng)險(xiǎn)和經(jīng)營(yíng)成本也在不斷增加。由于社會(huì)保障制度的不完善，導(dǎo)致社會(huì)保障基金管理機(jī)構(gòu)，沒(méi)有明確與政府分離，所以我國(guó)的社會(huì)保障基金的管理還是在政府的間接影響下操作的。由于政府職能的局限性，導(dǎo)致資金管理效率低下，成本過(guò)高。

2.3投資政策不合理我國(guó)社會(huì)保障基金投資方式，主要是以銀行存款和購(gòu)買國(guó)債為主的，這種穩(wěn)健、保守的投資方式，是難以彌補(bǔ)我國(guó)社會(huì)保障基金缺口，實(shí)現(xiàn)社會(huì)保障基金的保值增值。從歷年的投資收益中可以看出，如果考慮到社會(huì)保障基金受通貨膨脹和物價(jià)總體水平上漲等因素的影響，將銀行利率、社會(huì)商品零售價(jià)上漲指數(shù)和居民消費(fèi)價(jià)格上漲幅度等指標(biāo)進(jìn)行比較后，就可以看出，我國(guó)現(xiàn)行的社會(huì)保障基金投資政策，是難以讓我國(guó)社會(huì)保障基金從真正意義上實(shí)現(xiàn)保值增值，甚至于我國(guó)的社會(huì)保障基金已出現(xiàn)了“隱性貶值”的現(xiàn)象。

2.4投資收益率較低目前，我國(guó)社會(huì)保障基金的結(jié)余絕大部分集中投資于無(wú)風(fēng)險(xiǎn)或者低風(fēng)險(xiǎn)的銀行存款、政府債券、金融債券等投資品種。社保基金2001年、2002年、2003和2004年投資于銀行存款及債券的比例分別為98%、99%、76%和57%[3]，雖然這種投資方式從一定程度上體現(xiàn)了安全性原則，但同時(shí)也造就了投資收益的絕對(duì)低下?，F(xiàn)行的社會(huì)保障基金投資政策，難以使我國(guó)的社會(huì)保障基金實(shí)現(xiàn)“保值增值”。2.5委托投資比重過(guò)小2003年引入基金管理制度以來(lái)，我國(guó)全國(guó)社會(huì)保障基金委托專門的機(jī)構(gòu)進(jìn)行的投資比重過(guò)小，而政府直接投資比重過(guò)大。例如2003年政府直接投資比重高達(dá)76%，而委托投資比例僅為24%。2006年直接投資比重占62.63%，委托投資為37.37%。2007年直接投資占52.94%，委托投資為47.06%。2008年直接投資占54.38%，委托投資為45.62%[4]。世界各國(guó)的養(yǎng)老金運(yùn)行的實(shí)際經(jīng)驗(yàn)表明，由競(jìng)爭(zhēng)性的非政府部門經(jīng)營(yíng)的養(yǎng)老保險(xiǎn)基金的收益率普遍高于由政府部門經(jīng)營(yíng)的養(yǎng)老金收益率。由于政府職能的局限性，權(quán)責(zé)不統(tǒng)一，導(dǎo)致基金在運(yùn)用過(guò)程中不僅出現(xiàn)的挪用和侵占現(xiàn)象，同時(shí)，基金運(yùn)作收益率也非常低。雖然我國(guó)的社會(huì)保障基金委托投資的比例在逐年增加，但是相對(duì)于西方發(fā)達(dá)國(guó)家來(lái)說(shuō)，我國(guó)的委托投資比重仍然較低。

3中國(guó)特色的全國(guó)社會(huì)保障基金投資政策的合理取向在全國(guó)社會(huì)保障基金投資過(guò)程之中，政府應(yīng)該明確自身的責(zé)任，降低投資風(fēng)險(xiǎn)，提高投資收益。根據(jù)全國(guó)社會(huì)保障基金的性質(zhì)和我國(guó)的特殊國(guó)情，建議采取以下積極的基金投資管理政策措施：

3.1積極有效地開(kāi)展投資組合，實(shí)行多元化投資戰(zhàn)略我國(guó)全國(guó)社會(huì)保障基金基礎(chǔ)薄弱，缺口較大，因而需要通過(guò)基金的“保值增值”以達(dá)到增加積累的目的，在這種特殊的情況下，如果一味的為了規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)而放棄效率，并不是明智之舉。所以，在社?；鸬耐顿Y運(yùn)營(yíng)不可避免的要面臨各種風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，就可以通過(guò)資產(chǎn)組合來(lái)分散投資的風(fēng)險(xiǎn)，最大限度地獲取投資收益。為此，必須有效地開(kāi)展投資組合，實(shí)行多元化的投資戰(zhàn)略。

3.2加強(qiáng)投資工具的創(chuàng)新，逐步加大高收益項(xiàng)目的投資比例投資限制的放松有一個(gè)漸進(jìn)的過(guò)程，改革之初對(duì)于基金投資的限制往往較為嚴(yán)格，隨著投資條件的逐步成熟，投資市場(chǎng)的不斷完善，投資限制將會(huì)逐漸放松。目前，我國(guó)將較多的社保基金投入于銀行存款與國(guó)債，投資回報(bào)明顯較低。分析中國(guó)市場(chǎng)的狀況，債券市場(chǎng)規(guī)模不斷擴(kuò)大，市場(chǎng)機(jī)制不斷完善，債券品種己較為豐富，應(yīng)逐步擴(kuò)大債券市場(chǎng)的投資比例。直接投資各類債券或通過(guò)購(gòu)買債券基金投資組合，將成為社保基金投資組合中的重要部分。在經(jīng)濟(jì)相對(duì)穩(wěn)定時(shí)期，可以嘗試創(chuàng)新一個(gè)符合我國(guó)國(guó)情的，具有中國(guó)特色的全國(guó)社?；鹜顿Y的投資品種。由于我國(guó)證劵市場(chǎng)的不完善，投資的風(fēng)險(xiǎn)過(guò)大，所以在短期內(nèi)，銀行存款、國(guó)債的投資比例仍占主要部分。而投資于金融創(chuàng)新工具的比例更應(yīng)該在短期內(nèi)控制在較小的范圍內(nèi)。

3.3制定有中國(guó)特色的向全國(guó)社會(huì)保障基金發(fā)行特別國(guó)債的投資政策制定與發(fā)行特別國(guó)債的政策，是完善有中國(guó)特色社會(huì)保障基金投資管理政策的重要內(nèi)容，也是政府在社會(huì)保障制度建設(shè)中承擔(dān)基金保值增值責(zé)任的重要方式。在目前社?；鸫驺y行收益過(guò)低、直接投資風(fēng)險(xiǎn)較大、金融市場(chǎng)和證券市場(chǎng)尚不規(guī)范的情況下，要確?；鸢踩鲋?，應(yīng)明確社?；鹨酝顿Y國(guó)債為主的基本政策，并向全國(guó)社?；鸢l(fā)行特種國(guó)債。在我國(guó)發(fā)行特種國(guó)債是根據(jù)我國(guó)國(guó)情決定。具體體現(xiàn)在以下幾個(gè)方面:

（1）市場(chǎng)環(huán)境。在我國(guó)證券市場(chǎng)還不成熟的情況下，各種系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)和非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的廣泛存在，決定了我國(guó)全國(guó)社?；鸩粦?yīng)當(dāng)在證券市場(chǎng)投資。更不應(yīng)該加大全國(guó)社?；鹪谧C券市場(chǎng)上的投資。發(fā)行特種國(guó)債就可以有效的規(guī)避各種風(fēng)險(xiǎn)，使全國(guó)社保基金能夠穩(wěn)定快速的增長(zhǎng)。

（2）收益穩(wěn)定。購(gòu)買特別國(guó)債雖然也有可能貶值，但買特別國(guó)債依然是最佳政策選擇。因?yàn)榧幢阗?gòu)買特別國(guó)債出現(xiàn)貶值，它所遭受的風(fēng)險(xiǎn)，也比在證券市場(chǎng)投資的風(fēng)險(xiǎn)要小得多。況且購(gòu)買特別國(guó)債并不必然貶值。許多國(guó)家公共養(yǎng)老基金購(gòu)買國(guó)債并沒(méi)有貶值。

（3）購(gòu)買特種國(guó)債比銀行存款更好。特種國(guó)債的收益率一般比同期銀行利息高，保值增值的空間更大一些，雖然特種國(guó)債比銀行存款的風(fēng)險(xiǎn)要高一點(diǎn)，但是特種國(guó)債也是風(fēng)險(xiǎn)特別低的一種投資方式?？梢哉f(shuō)，全國(guó)社?；鸬耐顿Y還是多購(gòu)買特種國(guó)債為好。

（4）有利于堅(jiān)持改革開(kāi)放的基本取向和維護(hù)社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的基礎(chǔ)地位。從我國(guó)的國(guó)情出發(fā)，我國(guó)已經(jīng)進(jìn)入社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)時(shí)代，如果社保基金過(guò)多的進(jìn)入資本市場(chǎng)，就會(huì)導(dǎo)致政府強(qiáng)化對(duì)經(jīng)濟(jì)的直接或間接干預(yù)，還會(huì)導(dǎo)致資源誤置，可能為腐敗打開(kāi)大門。那樣無(wú)疑會(huì)使中國(guó)經(jīng)濟(jì)又回到計(jì)劃經(jīng)濟(jì)時(shí)代，從而對(duì)社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)造成嚴(yán)重的不利影響。

篇7

2003年，中國(guó)各項(xiàng)社會(huì)保障基金收支總規(guī)模接近9000億元。勞動(dòng)和社會(huì)保障部昨天提出，要采取四項(xiàng)措施做好社?；鹜顿Y運(yùn)營(yíng)和監(jiān)管。

一是養(yǎng)老、醫(yī)療、失業(yè)、工傷和生育等社會(huì)保險(xiǎn)的統(tǒng)籌基金，由于承擔(dān)確保按期發(fā)放的任務(wù)，結(jié)余基金要嚴(yán)格按照國(guó)家規(guī)定，目前主要存入銀行和購(gòu)買國(guó)債；二是全國(guó)社保基金作為中央政府建立的社會(huì)保障戰(zhàn)略儲(chǔ)備基金，要進(jìn)一步做大，并按照國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)的投資管理辦法進(jìn)行監(jiān)管；三是由企業(yè)補(bǔ)充養(yǎng)老保險(xiǎn)建立起來(lái)的企業(yè)年金基金，要有更快更大的發(fā)展，積累的基金可以在政府監(jiān)管下進(jìn)入金融市場(chǎng)；四是由社保改革逐步做實(shí)的個(gè)人賬戶基金，目前可以購(gòu)買國(guó)債和進(jìn)行協(xié)議存款投資，今后將積極探索實(shí)行規(guī)范的市場(chǎng)化運(yùn)作。

勞動(dòng)和社會(huì)保障部基金監(jiān)督司司長(zhǎng)孫建勇說(shuō)：“社會(huì)保障基金是一項(xiàng)特殊的基金，是一個(gè)公共的基金，對(duì)這項(xiàng)基金的管理要采取嚴(yán)格規(guī)范的措施，總的原則是要安全至上，在這個(gè)前提下不斷增值?！?/p>

                                                                            來(lái)源：中新社

篇8

關(guān)鍵詞：社?；?；投資組合；收益；風(fēng)險(xiǎn)

我國(guó)自20世紀(jì)80年代實(shí)施社會(huì)保險(xiǎn)統(tǒng)籌政策以來(lái)，社會(huì)保險(xiǎn)制度日趨完善，由此形成了數(shù)目龐大的社會(huì)保障基金。社會(huì)保障基金的作用相當(dāng)于“蓄水池”，以豐補(bǔ)歉，時(shí)空調(diào)劑，從而達(dá)到保障人民生活穩(wěn)定的目的。然而，由于受到物價(jià)指數(shù)上漲等因素的影響，社會(huì)保障基金如果不能進(jìn)行有效投資經(jīng)營(yíng)，其實(shí)際購(gòu)買力則會(huì)逐年下降，因此對(duì)社會(huì)保障基金進(jìn)行有效投資運(yùn)營(yíng)已經(jīng)成為各國(guó)政府的共識(shí)。為了保證基金結(jié)余的安全和保值增值， 保證各項(xiàng)社會(huì)保障費(fèi)用的均衡和及時(shí)支付， 就必須將結(jié)余用于安全有效投資。

我國(guó)社?；鹜顿Y運(yùn)營(yíng)已經(jīng)取得很多可喜成果，然而尚存在一些問(wèn)題，最突出的問(wèn)題之一就是投資收益較低。《2011年全國(guó)社會(huì)保障基金年度報(bào)告》中的數(shù)據(jù)顯示，截止到2011年底，社?；饡?huì)管理的基金資產(chǎn)總額8 688.20億元，累計(jì)投資收益額2 845.93億元，年均投資收益率為8.40%。該投資水平與長(zhǎng)期貸款利率接近，并不算高。社保理事會(huì)的分析結(jié)果表明，社保理事會(huì)的股票收益率高達(dá)18.61%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于社?；鹌骄找媛省Ｈ欢?，即使股票投資收益率較高，社?；鹜顿Y也不能夠加大對(duì)股票市場(chǎng)的投資額度。收益與風(fēng)險(xiǎn)并存，而確保社?；鸬陌踩?，是社?；鹜顿Y運(yùn)營(yíng)的基本前提之一。在資本運(yùn)營(yíng)市場(chǎng)上，如何能夠保證社?；鹜顿Y運(yùn)營(yíng)既達(dá)到國(guó)家要求的安全水平，又提高投資收益率？

通常社?；鹜顿Y機(jī)構(gòu)會(huì)將社?；鸱指畛蓭讐K，分別投資在幾個(gè)不同的投資項(xiàng)目中。目前，我國(guó)社?；鸬耐顿Y范圍包括：銀行存款、債券、信托投資、資產(chǎn)證券化產(chǎn)品、股票、證券投資基金、股權(quán)投資和股權(quán)投資基金以及用于風(fēng)險(xiǎn)管理的掉期、遠(yuǎn)期等衍生金融工具等。將社?；鹜顿Y分散到不同的投資領(lǐng)域，一方面可以提高社?；鹗找媛剩硪环矫孢€可以分散風(fēng)險(xiǎn)。那么，社保基金管理機(jī)構(gòu)應(yīng)該如何確定不同項(xiàng)目的資金分配比例，才能夠既實(shí)現(xiàn)合理的收益率又保證基金的安全水平？本文將從投資組合優(yōu)化角度，就此問(wèn)題進(jìn)行分析和探討，為提高我國(guó)社?；鹜顿Y運(yùn)營(yíng)效率提供有益啟示。

一、 投資組合理論

投資組合理論的創(chuàng)始人是馬克維茨，其《證劵組合選擇》一書的發(fā)表象征著投資組合理論的誕生。由于資金投資具有較大的不確定性，投資者時(shí)常面臨經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。而投資者希望投資行為獲得盡可能大的收益，而避免盡可能多的風(fēng)險(xiǎn)，于是投資者采用把資金分散投資給不同項(xiàng)目的做法來(lái)分散風(fēng)險(xiǎn)。因此，投資組合的定義是：投資組合是指投資者將資金分配給不同的投資方式，以達(dá)到提高收益水平同時(shí)降低風(fēng)險(xiǎn)水平的雙重目的。投資組合由資產(chǎn)形式組合以及資產(chǎn)數(shù)量組合兩個(gè)方面組成，這兩個(gè)方面并不是隨意分配，而是根據(jù)投資環(huán)境和投資目的經(jīng)過(guò)科學(xué)計(jì)算以后才能最終確定。對(duì)于投資機(jī)構(gòu)而言，選擇有效的投資組合，可以分散投資風(fēng)險(xiǎn)，實(shí)現(xiàn)投資收益最大化。

現(xiàn)資組合理論強(qiáng)調(diào)投資組合目標(biāo)搭配的合理性，同時(shí)注重在選定投資組合后繼續(xù)密切關(guān)注投資組合收益的動(dòng)態(tài)變化性。相對(duì)而言，傳統(tǒng)投資組合理論對(duì)投資組合的量化分析多于質(zhì)量分析，在選擇投資組合時(shí)更多依賴投資決策者的直覺(jué)，缺乏科學(xué)的決策系統(tǒng)。隨著數(shù)理統(tǒng)計(jì)以及概率論的發(fā)展以及電腦計(jì)算技術(shù)的運(yùn)用，現(xiàn)資組合理論依靠先進(jìn)的數(shù)理計(jì)算優(yōu)勢(shì)，計(jì)算出較為復(fù)雜科學(xué)的數(shù)學(xué)模型，為投資者選擇投資組合提供理論支持。

二、 社保基金投資項(xiàng)目收益率及風(fēng)險(xiǎn)性估算

社?；疬\(yùn)營(yíng)機(jī)構(gòu)在選定投資項(xiàng)目之前，往往會(huì)面對(duì)多個(gè)投資項(xiàng)目。為了確保社保基金的安全性和收益率，運(yùn)營(yíng)機(jī)構(gòu)必須估算每個(gè)投資項(xiàng)目的收率水平以及風(fēng)險(xiǎn)性。

假設(shè)某社?；疬\(yùn)營(yíng)機(jī)構(gòu)的某投資項(xiàng)目在第t年的凈現(xiàn)金流量收入為NCFt，其中t=1，2，…，n，NCFt的概率分布是P（NCFt=xi）=pit。此時(shí)，第t年投資現(xiàn)金凈流量的期望值值為：

用I表示社保基金運(yùn)營(yíng)機(jī)構(gòu)的全部投資現(xiàn)金量，用r表示折現(xiàn)率，則該基金投資項(xiàng)目的凈現(xiàn)值可表示為：

其中，現(xiàn)值指數(shù)可以表示為：

E（NPV）和E（PVI）分別為凈現(xiàn)值的期望以及現(xiàn)值指數(shù)的期望，二者分別代表某個(gè)備選項(xiàng)目的全部投資現(xiàn)值獲利水平以及單位投資現(xiàn)值獲利水平。當(dāng)E（NPV）>0時(shí)或E（PVI）>1，則說(shuō)明該項(xiàng)目具有收益性；E（NPV）和E（PVI）越大，說(shuō)明項(xiàng)目收益率越高。

D（NPV）和D（PVI）分別為凈現(xiàn)值方差的絕對(duì)數(shù)以及相對(duì)數(shù)，二者越大表明投資項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)越高。

建立估算社?；鹜顿Y項(xiàng)目收益率的度量指標(biāo)如下：

R=E（PVI）*（P/A，r，n）

其中，（P/A，r，n）=r（1+r）n/[（1+r）n—1]為年金現(xiàn)值系數(shù)。

R可以用來(lái)評(píng)價(jià)該投資項(xiàng)目的收益性，由于該指標(biāo)考慮進(jìn)時(shí)間成本和收益，因此參考價(jià)值較大。此外，該指標(biāo)不受投資額度以及計(jì)算期的影響，可用于多個(gè)項(xiàng)目同時(shí)選擇情況下的評(píng)估。R越大，說(shuō)明投資項(xiàng)目的收益性越高。

與之對(duì)應(yīng)，投資項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)可以用收益率的平方差進(jìn)行衡量：

σ2（R）大，說(shuō)明投資收益率的穩(wěn)定性差，存在較大波動(dòng)性，投資項(xiàng)目存在較大風(fēng)險(xiǎn)。

顯然，投資項(xiàng)目的優(yōu)劣是由投資收益率和風(fēng)險(xiǎn)性共同決定的。當(dāng)存在多個(gè)項(xiàng)目時(shí)，可以采用風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)與收益指標(biāo)做比值的方法對(duì)其項(xiàng)目?jī)?yōu)劣性進(jìn)行初步衡量，即比較■的大小?！鲈酱螅f(shuō)明項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)較大而受益較低，說(shuō)明基金投資項(xiàng)目較差。

篇9

    目前,進(jìn)入資本市場(chǎng)的社?；鸸灿形鍌€(gè)系列的投資組合:“1”字開(kāi)頭的股票型投資組合、“2”字開(kāi)頭的債券型投資組合、“5”字開(kāi)頭的新股型組合、“6”字開(kāi)頭的穩(wěn)健配置組合和“0”字開(kāi)頭的指數(shù)化投資組合。社?；鹱赃M(jìn)入資本市場(chǎng)至2009年末,累計(jì)投資收益額2448.59億元,年均投資收益率為9.75%,①遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于銀行年存款利率。但社?；鹪讷@得相對(duì)較高收益的同時(shí),又承擔(dān)著怎樣的風(fēng)險(xiǎn)?

    社?；鹜顿Y的首要原則是安全性,準(zhǔn)確地測(cè)度其風(fēng)險(xiǎn)是控制風(fēng)險(xiǎn)的前提,對(duì)保證社保基金投資的安全性具有重要的意義。Copula是投資組合風(fēng)險(xiǎn)建模的有力工具,自從Embrechts將Coupla引入到金融領(lǐng)域以來(lái)[1],其在風(fēng)險(xiǎn)測(cè)度領(lǐng)域取得了一系列的成果[2—3]。但這些應(yīng)用都是基于常相關(guān)模式(constantcorrelationmodel),即相關(guān)系數(shù)是常數(shù),而事實(shí)上金融時(shí)間序列間的相關(guān)性會(huì)隨市場(chǎng)波動(dòng)而發(fā)生變化,需要研究時(shí)間序列之間的動(dòng)態(tài)(時(shí)變,time-varying)相關(guān)結(jié)構(gòu)。最先研究時(shí)變相關(guān)Copula模型的是Patton,他提出用一個(gè)類似ARMA(1,10)的過(guò)程來(lái)描述二元Copula函數(shù)的相關(guān)參數(shù)。[4]

    此后,時(shí)變Copula在相關(guān)性分析、投資組合風(fēng)險(xiǎn)測(cè)度以及期權(quán)定價(jià)領(lǐng)域均有應(yīng)用。Pat-ton基于時(shí)變Copula研究了匯率間非對(duì)稱相關(guān)性。[5]Mendes基于時(shí)變Copula測(cè)度了投資組合的CVaR。[6]Goorbergh等基于時(shí)變Copula模型研究了多元期權(quán)定價(jià)問(wèn)題。[7—9]國(guó)內(nèi)學(xué)者也逐步將Patton的時(shí)變Copula應(yīng)用到風(fēng)險(xiǎn)測(cè)度和相關(guān)性分析等方面。[4]羅付巖和鄧光明基于時(shí)變Copula模型估計(jì)了投資組合的VaR。[10]

    周好文和晏富貴基于時(shí)變Copula研究了基金、股票和國(guó)債動(dòng)態(tài)尾部的相關(guān)性。[11]目前關(guān)于中國(guó)社保基金投資組合風(fēng)險(xiǎn)測(cè)度的研究,主要是基于簡(jiǎn)單的方法測(cè)度若干只重倉(cāng)股的VaR[12—13],忽略了金融資產(chǎn)收益的尖峰厚尾、長(zhǎng)記憶性以及金融資產(chǎn)間相關(guān)性的動(dòng)態(tài)變化等,文章基于FIGARCH模型、時(shí)變Copula模型等測(cè)度社?；鹜顿Y組合的動(dòng)態(tài)風(fēng)險(xiǎn),以期更加準(zhǔn)確地刻畫社?；鹜顿Y組合的動(dòng)態(tài)風(fēng)險(xiǎn)特征,為社?；痫L(fēng)險(xiǎn)管理提供科學(xué)決策依據(jù)。

    二、投資組合動(dòng)態(tài)風(fēng)險(xiǎn)測(cè)度建模

    (一)邊緣分布建模

    rt=μt+εtεt=σtzt,zt~i.i.F(?)σ2t=w+β(L)σ2t+[1-β(L)-φ(L)(1-L)d]ε2{t(1)式(1)被稱為FIGARCH(p,d,q),其中:L為滯后算子;(L)和β(L)為滯后算子多項(xiàng)式;(L)=1-∑pj=1jLj,β(L)=1-∑qj=1βjLj;d為分?jǐn)?shù)協(xié)整階數(shù)(0≤d≤1)。Baillie等[14]指出,當(dāng)0<d<1時(shí),ε2t的分?jǐn)?shù)差分形式(1-L)dε2t服從ARMA過(guò)程,此時(shí)(L)和β(L)的系數(shù)能捕捉波動(dòng)的短期記憶,分?jǐn)?shù)系數(shù)d能反映波動(dòng)的長(zhǎng)期記憶性;當(dāng)d=0時(shí),FI-GARCH模型就變?yōu)镚ARCH模型,當(dāng)d=1時(shí),FI-GARCH就變?yōu)镮GARCH模型。

    (二)時(shí)變正態(tài)Copula函數(shù)

    時(shí)變與非時(shí)變Copula的主要區(qū)別在于其參數(shù),前者是動(dòng)態(tài)變化的,后者是一個(gè)固定常數(shù)。常用的時(shí)變Copula主要有時(shí)變正態(tài)Copula,T-Copula等。Patton提出時(shí)變正態(tài)Copula模型中相關(guān)系數(shù)ρt的演化過(guò)程類似于ARMA(1,10)模型。[4]ρt=(Λωρ+βρρt-1+αρ10∑10i=1Φ-1(ut-i)Φ-1(vt-i))(2)其中:Λ(x)=(1-e-x)/(1+e-x)是一種修正的Lo-gistic變換,它的引入是為了確保ρt始終處于(-1,1)的區(qū)間內(nèi);{ut}Tt=1,{vt}Tt=1為對(duì)觀測(cè)序列進(jìn)行概率積分變換后得到的序列。時(shí)變T-Copula函數(shù)有兩個(gè)參數(shù):時(shí)變相關(guān)系數(shù)和時(shí)變自由度。文章將自由度設(shè)為常數(shù),僅研究時(shí)變相關(guān)系數(shù),并將時(shí)變相關(guān)系數(shù)的演化過(guò)程設(shè)為ρt=(Λω+βρt-1+α10∑10j=1|Φ-1(ut-i)-Φ-1(vt-i))|(3)其中:Λ(x)(1+e-x)-1是Logistic變換,它的引入是為了保證ρt的變化范圍保持在(-1,1)的區(qū)間內(nèi);{ut}Tt=1,{vt}Tt=1為對(duì)觀測(cè)序列進(jìn)行概率積分變換后得到的序列。

    (三)基于MonteCarlo的投資組合VaR和ES計(jì)算

    VaR(ValueatRisk)指在一定的置信水平下,投資組合在特定持有期內(nèi)可能遭受的最大損失。若令投資組合的損失為L(zhǎng),置信水平為α,則VaR滿足:P(L≤-VaR)=1-α。ESα指在給定置信水平α#(0,1)下,在一定持有期內(nèi)組合資產(chǎn)損失L不小于VaRα的平均水平。一般很難求出投資組合VaR的解析式,常用MonteCarlo方法模擬計(jì)算組合的風(fēng)險(xiǎn)值VaR和ES?；跁r(shí)變正態(tài)Copula和時(shí)變T-Copula模型的VaR和ES計(jì)算步驟如下:

    1.利用式(1)對(duì)邊緣分布(第i項(xiàng)資產(chǎn)的收益率序列)建模提取標(biāo)準(zhǔn)化殘差序列{zi,t}Tt=1,i=1,2,…,N,并對(duì)標(biāo)準(zhǔn)化殘差序列進(jìn)行概率積分變換,將之轉(zhuǎn)換為(0,1)上的均勻分布序列,記為ui,i=1,2,…,N。

    2.估計(jì)時(shí)變Copula模型的參數(shù)基于ui,i=1,2,…,N,采用極大似然估計(jì)法,分別基于式(2)和式(3)估計(jì)時(shí)變正態(tài)Copula和T-Copula的參數(shù)ρG,t和ρT,t。

    3.模擬投資組合收益率(1)對(duì)于正態(tài)Copula,利用步驟2中估計(jì)出的時(shí)變相關(guān)參數(shù)ρG,t產(chǎn)生隨機(jī)數(shù)(u'1,t,u'2,t,…,u'N,t),使得(u'1,t,u'2,t,…,u'N,t)~CG(?,?;ρG,t|Θt-1);對(duì)于T-Copula,利用步驟2中估計(jì)出的時(shí)變相關(guān)參數(shù)ρT,t和自由度^υ產(chǎn)生隨機(jī)數(shù)(u'1,t,u'2,t,…,u'N,t),使得(u'1,t,u'2,t,…,u'N,t)~CT(?,?;ρt,υ|Θt-1)。(2)基于(1)中邊際分布的估計(jì)結(jié)果,根據(jù)資產(chǎn)i的邊際分布函數(shù)Fi(?),得出(z'1,t,z'2,t,…,z'N,t)=(F-11(u'1,t),F-12(u'2,t),…,F-1N(u'N,t))。(3)基于FIGARCH(1,1)模型,計(jì)算邊際分布收益率(r'1,t,r'2,t,…,r'N,t)=(μ1,t+z'1,t?σ1,t,μ2,t+z'2,t?σ2,t,…,μN(yùn),t+z'N,t?σN,t)(4)計(jì)算投資組合的收益率R't[=log1+∑Ni=1(er'i,t-1)?w]I4.計(jì)算投資組合VaR和ES對(duì)于每個(gè)時(shí)變相關(guān)系數(shù),將步驟1~3重復(fù)2000次,得到投資組合收益率序列R't。根據(jù)VaR的定義,有VaRαt+1=quantile(-R't),quantile表示分位數(shù)。根據(jù)ES的定義,ESαt+1=E(-R't|-R't≥VaRαt+1)。

    三、實(shí)證研究

    (一)樣本選擇及描述性統(tǒng)計(jì)

    社?；鹬饕顿Y于股票和債券,其投資組合是以季度為時(shí)間單位進(jìn)行調(diào)整的,每個(gè)組合中股票的種類數(shù)量不等,少則一支股票,多則三十多支,如果直接以社?；鸬拿總€(gè)組合為研究對(duì)象,數(shù)據(jù)預(yù)處理的工作量將非常大。根據(jù)具有代表性但不失一般性的原則,筆者用滬深300指數(shù)代表社?；鹜顿Y的股票,用國(guó)債指數(shù)代表社?；鹜顿Y的債券,用滬深300指數(shù)和國(guó)債指數(shù)所構(gòu)成的投資組合代表社保基金投資組合,組合的權(quán)重即為現(xiàn)階段社?；鹜顿Y于股票和債券的權(quán)重為0.843和0.157。由于滬深300指數(shù)是滬深證券交易所于2005年4月8日聯(lián)合的,國(guó)債指數(shù)是2003年1月2日起對(duì)外,文章樣本數(shù)據(jù)的時(shí)間范圍為2005年4月8日到2010年12月22日,其中2005年4月8日到2010年4月7日,共計(jì)1216組數(shù)據(jù)為樣本內(nèi)數(shù)據(jù),2010年4月8日到2010年12月10日,共計(jì)164組數(shù)據(jù)為樣本外數(shù)據(jù),用于Kupiec檢驗(yàn)。所有數(shù)據(jù)來(lái)源于大智慧行情系統(tǒng),數(shù)據(jù)處理及參數(shù)估計(jì)均采用Mat-lab7.0和OxMetric5.0軟件。將價(jià)格定義為指數(shù)每日的收盤價(jià)Pt,i,并將指數(shù)i在第t個(gè)交易日的收益率定義為rt,i=100×log(Pt+1,i/Pt,i)(4)滬深300指數(shù)(hsh300)和國(guó)債指數(shù)(gzh)收益率的描述性統(tǒng)計(jì)如表1所示。由表1可知,在樣本觀察期間內(nèi),滬深300指數(shù)和國(guó)債指數(shù)的平均收益均為正,前者是后者的8倍,但前者收益率的波動(dòng)要遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于后者,前者的標(biāo)準(zhǔn)差為2.1525,后者為0.1017。國(guó)債指數(shù)收益率偏度為正,意味著收益率存在著上升的可能性,而滬深300指數(shù)收益率偏度為負(fù),意味著收益率存在著下跌的可能性。峰度統(tǒng)計(jì)量表明收益率分布具有比正態(tài)分布更厚的尾部特征;J-B檢驗(yàn)統(tǒng)計(jì)量的值及其相伴概率,也表明兩指數(shù)收益率均不服從正態(tài)分布。對(duì)兩收益率進(jìn)行En-gle’sARCH/GARCH效應(yīng)檢驗(yàn),結(jié)果表明兩收益率序列都具有明顯的條件異方差性。Ljung-BoxQ統(tǒng)計(jì)量顯示,滯后10階,在5%的顯著水平下,滬深300指數(shù)不存在自相關(guān)性,但國(guó)債指數(shù)卻存在。

    (二)邊緣分布建模

    根據(jù)表1中的Ljung-BoxQ統(tǒng)計(jì)量,結(jié)合AIC和SC準(zhǔn)則,確定滬深300指數(shù)收益率的均值方程模型為AR(0),國(guó)債指數(shù)為AR(1)。選擇FIGARCH(1,d,1)模型對(duì)滬深300指數(shù)和國(guó)債指數(shù)收益率序列建模。采用極大似然估計(jì)方法,借助于OxMetrics5.0軟件,分別估計(jì)殘差服從正態(tài)N,T,GED和有偏t(skewedt)分布的模型參數(shù),根據(jù)對(duì)數(shù)似然函數(shù)的值及K-S檢驗(yàn)結(jié)果選擇最優(yōu)的模型,其結(jié)果如表2所示。由表2可知,滬深300指數(shù)和國(guó)債指數(shù)的分?jǐn)?shù)協(xié)整階數(shù)d都通過(guò)了t檢驗(yàn),顯著不等于0,說(shuō)明中國(guó)A股(滬深300指數(shù)主要是反映A股市場(chǎng)的走勢(shì))市場(chǎng)和債券市場(chǎng)(國(guó)債指數(shù)是中國(guó)債券市場(chǎng)價(jià)格變動(dòng)的指示器)均具有長(zhǎng)記憶性,并且有dhsh300>dgzh。除了波動(dòng)方程的常數(shù)項(xiàng),其余的參數(shù)都通過(guò)了t檢驗(yàn)。K-S檢驗(yàn)表明,對(duì)邊緣分布建模后,標(biāo)準(zhǔn)化殘差的概率積分變換服從[0,1]上的均勻分布,說(shuō)明基于FIGARCH(1,d,1)-N對(duì)滬深300指數(shù)建模以及基于FIGARCH(1,d,1)-T對(duì)滬深300指數(shù)建模是合適的。

篇10

關(guān)鍵詞：社?；?；投資風(fēng)險(xiǎn)；衡量

中圖分類號(hào)：F830.9　文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A　文章編號(hào)：1006-3544(2010)02-0063-02

一、研究背景

社?；鹗菑氖律鐣?huì)保障活動(dòng)的物質(zhì)基礎(chǔ)，也是社會(huì)保障制度賴以生存、發(fā)展和發(fā)揮功能的重要保證。因此，社?；鹜顿Y的安全性原則永遠(yuǎn)是第一位的，必須控制社保基金投資的風(fēng)險(xiǎn)水平，在安全性較高的前提下追求投資收益的最大化。自從我國(guó)的社?；鹑胧幸詠?lái)，每年的投資收益率如表1所示。

從表1可知，從2001年到2005年的社?；鹗找媛士鄢?dāng)年的物價(jià)上漲率后收益率相當(dāng)?shù)?，有的年?如2004年)保值的目標(biāo)都沒(méi)能實(shí)現(xiàn)。2006年的收益率陡增到29％，其盈利能力大大提高。但是，從資產(chǎn)結(jié)構(gòu)配置情況看，2006年以市值計(jì)算的固定收益類資產(chǎn)占45.86％，股票類資產(chǎn)占34.24％。股權(quán)類資產(chǎn)占10.45％，現(xiàn)金及等價(jià)物占9.45％。以調(diào)整前的資產(chǎn)配置比例來(lái)看，四類資產(chǎn)中，固定收益類資產(chǎn)占比低于資產(chǎn)配置比例低限近10個(gè)百分點(diǎn)，股票類資產(chǎn)占比高于配置比例4.24個(gè)百分點(diǎn)，而現(xiàn)金及等價(jià)物則高于理想水平(全國(guó)社保基金會(huì)認(rèn)為現(xiàn)金及等價(jià)物占比的理想水平為0～5％之間)。從2006年的收益情況來(lái)看，620億元的經(jīng)營(yíng)收益中，400多億元的股票浮盈貢獻(xiàn)最大，這也直接導(dǎo)致了股票資產(chǎn)投資超過(guò)了年初計(jì)劃的比例上限。因此。2006年到2007年社?；鸬母呤找媛?，其投資股票市場(chǎng)的貢獻(xiàn)率功不可沒(méi)。這兩年社?；鸬母呤找媛使倘豢上?，但也潛藏了較大風(fēng)險(xiǎn)。2008年由于金融危機(jī)的蔓延和股市表現(xiàn)不佳，社保基金的收益率從2007年43.19％暴跌到-6.79％。

將社保基金投資于證券市場(chǎng)這類風(fēng)險(xiǎn)較高的領(lǐng)域，對(duì)社保基金的保值增值和提高其社會(huì)保障能力是必要的，實(shí)踐證明也是完全可行的。但由于社?；鸬男再|(zhì)所決定，對(duì)其進(jìn)行證券投資時(shí)，在追求收益的同時(shí)應(yīng)更加注意控制風(fēng)險(xiǎn)。

二、風(fēng)險(xiǎn)度量模型

本文將應(yīng)用國(guó)際上通用的估計(jì)風(fēng)險(xiǎn)的VaR方法，對(duì)我國(guó)社保基金在證券市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)水平進(jìn)行測(cè)量。VaR是風(fēng)險(xiǎn)估值模型(value At Risk)的簡(jiǎn)稱，也是近年來(lái)國(guó)外興起的一種金融風(fēng)險(xiǎn)管理的工具，旨在估計(jì)給定金融產(chǎn)品或在未來(lái)資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)下可能的或潛在的損失。目前，該方法已經(jīng)日益得到國(guó)際金融界的重視和應(yīng)用，部分國(guó)家已明文規(guī)定銀行、上市公司、證券公司等機(jī)構(gòu)必須定期公布自己的VaR值。圍繞VaR的測(cè)算，國(guó)外學(xué)者進(jìn)行了深入研究。Jeremy Berkowitz(1999)提出新的評(píng)價(jià)VaR的方法，在此基礎(chǔ)上Jean-Philippe Bauhausand Marc Potters(1999)提出如何利用金融資產(chǎn)波動(dòng)的非正態(tài)分布特性去計(jì)算非線性組合的VaR；同時(shí)Dowd，Kevin(1999)，提出了VaR計(jì)算的極值方法。在國(guó)內(nèi)，葉青(2000)用GARCH-M模型和半?yún)?shù)方法度量了我國(guó)股票市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)；馬超群、李紅權(quán)(2000)介紹了VaR方法的實(shí)質(zhì)和優(yōu)缺點(diǎn)及在金融市場(chǎng)的應(yīng)用；王美今、王華(2002)比較了正態(tài)分布和t分布下GARCH模型的上海股市險(xiǎn)值，結(jié)果表明正態(tài)分布可能低估風(fēng)險(xiǎn)，t分布可較好地?cái)M合股市險(xiǎn)值。以上方法雖然為估計(jì)資本市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)提供了有力工具，但用于對(duì)社保基金的風(fēng)險(xiǎn)衡量卻不多見(jiàn)。

基于大量實(shí)證表明，誤差的正態(tài)分布假設(shè)可能低估風(fēng)險(xiǎn)值，本文是用假定誤差服從t分布的GARCH模型估計(jì)社?；鸬娘L(fēng)險(xiǎn)值。這種方法可以避免假設(shè)誤差為正態(tài)分布風(fēng)險(xiǎn)值的低估，從而可以更加準(zhǔn)確地刻畫出我國(guó)社保基金的風(fēng)險(xiǎn)程度。

三、統(tǒng)計(jì)檢驗(yàn)及險(xiǎn)值分析

為了更客觀、全面地反映社?；鸬娘L(fēng)險(xiǎn)情況，本文采用大智慧公司編制的社保重倉(cāng)股指數(shù)(993405)作為分析對(duì)象，對(duì)我國(guó)社?；鸬淖C券市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行測(cè)量。社保重倉(cāng)股指數(shù)是以上海證券交易所、深圳證券交易所掛牌的全部上市股票為計(jì)算范圍，選擇社保重倉(cāng)的上市公司作為成分股，采用派氏加權(quán)進(jìn)行編制的指數(shù)。它能夠客觀地反應(yīng)社?；鹪谧C券市場(chǎng)上的收益和風(fēng)險(xiǎn)情況。樣本選取的范圍是2006年8月30日到2010年3月1日，交易數(shù)據(jù)為850。數(shù)據(jù)來(lái)源于國(guó)泰君安的中國(guó)證券交易數(shù)據(jù)查詢系統(tǒng)。

(一)數(shù)據(jù)的統(tǒng)計(jì)特征及檢驗(yàn)(收益序列的正態(tài)分布檢驗(yàn)和ARCH存在性的檢驗(yàn))

對(duì)社保基金的收益率采用公式：n=ln(Pt/Pt-1)，其中Pt表示t期的收盤價(jià)。計(jì)算收益率數(shù)據(jù)序列的基本統(tǒng)計(jì)量值如表2所示。

從表2可以看出，社?；鸬氖找媛市蛄械姆宥群推确謩e為4.7258、-0.5609，表明樣本是左偏的，而且峰度高于正態(tài)分布的峰度值3，該結(jié)果說(shuō)明了社?；鸬膶?duì)數(shù)收益率分布具有尖峰厚尾的特征。Jarque-Beta統(tǒng)計(jì)量為150.05，遠(yuǎn)大于x分布的臨界值，因此拒絕社保基金指數(shù)收益率序列的正態(tài)分布的假設(shè)。

為了較為準(zhǔn)確地估計(jì)社?；鸬娘L(fēng)險(xiǎn)值，對(duì)其數(shù)據(jù)進(jìn)行平穩(wěn)性檢驗(yàn)，采用ARCH方法估計(jì)的前提。對(duì)此數(shù)據(jù)的穩(wěn)定性進(jìn)行研究，進(jìn)行單位根檢驗(yàn)，結(jié)果如表3所示。

從表3可以看出，社保基金的ADF檢驗(yàn)的t值為-28，79，而在l％、5％、10％的置信水平下的t值分別為-3.44、-2.87和一2.57，故在任何置信水平下均拒絕單位根假設(shè)，說(shuō)明收益率序列是平穩(wěn)的。對(duì)此用Engle(1982)提出的殘差序列是否存在ARCH效應(yīng)的拉格朗日乘數(shù)檢驗(yàn)(Lagrange multiplier test)即ARCH LM檢驗(yàn)，對(duì)社保基金的收益率數(shù)據(jù)進(jìn)行評(píng)價(jià)。表4為檢驗(yàn)結(jié)果。

在滯后3階的情況下，檢驗(yàn)的相伴概率P=O。拒絕殘差序列不存在ARCH效應(yīng)的原假設(shè),說(shuō)明社?；鸬氖找媛蕯?shù)列存在ARCH效應(yīng)。

經(jīng)過(guò)比較滯后期的不同的赤池信息準(zhǔn)則，本文選定GARCH(1,1)作為計(jì)算VaR值的模型。

(二)GARCH(1,1)模型的參數(shù)估計(jì)和各個(gè)置信水平下的Vail值

由GARCH(1,1)得到的參數(shù)估計(jì)(見(jiàn)表5)和在1％、5％、10％置信水平下的VaR值如表6所示。

從表6可以看出，隨著置信度的增加，在險(xiǎn)值VaR在減小，在險(xiǎn)值的波動(dòng)性也在減弱。

為了更好地刻畫社?；鸬娘L(fēng)險(xiǎn)變化情況，本文將分析在5％的置信水平下，各個(gè)年度的風(fēng)險(xiǎn)值和其統(tǒng)計(jì)特征。其統(tǒng)計(jì)結(jié)果如表7。

從表7可以看出，在險(xiǎn)值VaR呈現(xiàn)倒v字的形態(tài)，從2006-年的56.12增加到2008年的-98.18，而2009年社保基金的在-險(xiǎn)值則下降到71.60。可以看出，全國(guó)社?；鹗找媛屎凸墒杏泻艽蟮南嚓P(guān)性，同時(shí)也能夠看到社?；鸬墓芾砟芰χ饾u提高。社?；痫L(fēng)險(xiǎn)規(guī)避的特征，要求對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的控制更加嚴(yán)格，一定要謹(jǐn)慎地對(duì)待老百姓的“養(yǎng)命錢”，力圖實(shí)現(xiàn)在安全性要求下的保值、增值目的。

四、結(jié)論

本文通過(guò)對(duì)全國(guó)社?；?006年以來(lái)的整體趨勢(shì)和年度風(fēng)險(xiǎn)的測(cè)量，得到以下結(jié)論：

1.社?；鹗找媛逝c證券市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)程度相關(guān)，更加與社?；鸬耐顿Y結(jié)構(gòu)相關(guān)。在我國(guó)的證券市場(chǎng)不完善的情況下，社?；鹪谧C券市場(chǎng)投資比例的增加是風(fēng)險(xiǎn)增加的重要來(lái)源。從年度數(shù)據(jù)分析可知，2004年和2005年社?；鹪陔U(xiǎn)值及其波動(dòng)性都很低，到了2006年和2007年其風(fēng)險(xiǎn)值和波動(dòng)性卻成倍增長(zhǎng)。這與社保基金在證券市場(chǎng)的投資結(jié)構(gòu)比例和證券市場(chǎng)這兩年的“牛市”行情是分不開(kāi)的。而2008年由于受到金融危機(jī)的影響和股市的劇烈下降，使社?；鹛潛p和風(fēng)險(xiǎn)增加。

2.從2006年到2008年社?；鸬娘L(fēng)險(xiǎn)逐漸增加，2009年有較大幅度的下降，但仍高于2006年的在險(xiǎn)值。