導語：如何才能寫好一篇企業(yè)并購，這就需要搜集整理更多的資料和文獻，歡迎閱讀由公務員之家整理的十篇范文，供你借鑒。

篇1

關鍵詞：淺議 企業(yè)并購

一、緒論

（一）企業(yè)并購存在的背景

近年來，企業(yè)所處的經(jīng)營環(huán)境發(fā)生了顯著的變化，企業(yè)間的競爭越來越激烈，正是由于存在激烈的市場競爭，才使企業(yè)并購成為可能。企業(yè)通過并購可以壯大自己，提高競爭優(yōu)勢。

（二）企業(yè)并購的動機

1、企業(yè)并購是自身發(fā)展的需要

通過并購企業(yè)可在較短的時間內(nèi)擴大規(guī)模，實現(xiàn)擴張；可以打破行業(yè)壁壘，以較低的成本實現(xiàn)發(fā)展；更好地適應外部環(huán)境的變化；提高市場占有率，增加盈利水平，實現(xiàn)多元化經(jīng)營，降低經(jīng)營風險。

2、充分發(fā)揮經(jīng)營協(xié)同效應作用

通過企業(yè)并購，實現(xiàn)一體化經(jīng)營，減少成本，實現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟效應；通過橫向并購可以獲得壟斷利益；并購可使企業(yè)間資源互補，實現(xiàn)資源合理配置，有利于抵御風險。

3、企業(yè)并購可實現(xiàn)提高管理效益

通過并購可精減管理層，節(jié)約管理費用支出。根據(jù)優(yōu)勢互補原則，提高企業(yè)整體管理水平。

二、企業(yè)并購應關注的因素分析

（一）事先做好并購規(guī)劃的制訂工作

（1）首先應根據(jù)企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略并結合實際情況明確是以資金、技術為主，還是以市場、品牌、管理水平等為主確立并購目的。

（2）根據(jù)并購目的，通過細致調研和相關信息的采集并結合行業(yè)特性、企業(yè)規(guī)模大小、盈利水平高低及地理位置的優(yōu)越等因素確定可供選擇的目標企業(yè)。

（3）根據(jù)企業(yè)自身財務狀況及所需支付款項，設計以現(xiàn)金、股權還是混合支付等不同的并購支付方式。

（4）企業(yè)并購所需資金數(shù)額巨大，單靠企業(yè)自有資金相差甚遠，必須通過外部融資解決。企業(yè)需做好資金來源分析，制定合理的融資規(guī)劃。

（二）如何選擇目標企業(yè)

選擇目標企業(yè)是并購的關鍵環(huán)節(jié)，需從兩方面考慮。

首先企業(yè)需根據(jù)自身現(xiàn)狀及未來的發(fā)展趨勢，對并購的行業(yè)進行調查分析，謹慎選擇并購行業(yè)。比如企業(yè)所處的行業(yè)競爭激烈，發(fā)展空間較小，企業(yè)可考慮選擇不同的行業(yè)進行并購；若企業(yè)在現(xiàn)有行業(yè)已處于優(yōu)勢地位，出于擴大生產(chǎn)規(guī)模的考慮，可選擇同行業(yè)進行并購。

其次企業(yè)應根據(jù)目標企業(yè)財務現(xiàn)狀、技術水平、研發(fā)能力、管理水平及行業(yè)地位等因素選擇適合的并購對象。

（三）如何進行價值評估

價值評估在企業(yè)并購中占有中心地位，按照成本效益原則，只有當并購凈收益大于零時，并購行為才能實施。

企業(yè)應對被并購企業(yè)的營運、財務、制度及契約合同等方面進行進一步的深入調查。對調查資料進行詳細客觀分析，以便確定其信息的真實性，風險的大小，存在的問題及解決方案。企業(yè)進行價值評估主要分析相關企業(yè)的價值和并購增值情況。具體從以下方面進行：并購雙方企業(yè)價值、并購后整體企業(yè)價值及并購凈收益。通過價值評估，可以了解企業(yè)賬、實是否相符，并在此基礎上，確定并購價格。

三、企業(yè)并購的融資安排

企業(yè)并購所需資金，不同于日常經(jīng)營需要資金，數(shù)額巨大。而企業(yè)內(nèi)部融資只能提供部分資金，因此，并購資金來源主要依靠外部融資獲取。能否做到不斷優(yōu)化融資結構，既要保障融資數(shù)量，又要使融資成本較低，是并購成功實施的前提。

并購融資渠道分為：內(nèi)部融資和外部融資。內(nèi)部融資主要是企業(yè)長期積累的自有資金，具有成本低，風險小的特點，應優(yōu)選此方式。外部融資主要有發(fā)行普通股、債券、可轉換公司債券、認股權證等直接方式；還有貸款等間接方式。外部融資具有速度快、數(shù)額大、資金成本較高、風險較大的特點。

四、企業(yè)并購的風險管理

（一）防范政治風險

政治環(huán)境風險有：政府干預風險、所有權風險、經(jīng)營風險等。企業(yè)應事先進行詳細的風險評估，特別關注當?shù)卣深A事項；與其他企業(yè)共同參股，分散風險；與當?shù)仄髽I(yè)合作尋求政治支持。通過事先采取防范措施，防范政治風險。

（二）防范法律風險

要了解當?shù)叵嚓P法律法規(guī)，文化傳統(tǒng)、價值觀等，使企業(yè)并購合法合規(guī)。

（三）完善管理機制

首先應統(tǒng)一管理理念，制定規(guī)范完整的制度、法規(guī)；完善科學的法人治理結構，確保企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營控制權。

（四）完善內(nèi)部控制制度

制定一套完善的內(nèi)控制度，明確職責權限，監(jiān)控整個業(yè)務流程，形成以點帶面全員參與的制衡機制。

六、結束語

并購對企業(yè)來說是一項高風險投資。在競爭日益激烈的市場環(huán)境中，企業(yè)通過成功并購，可實現(xiàn)快速發(fā)展。但是，企業(yè)并購活動涉及許多方面，如果一旦發(fā)生失誤，造成并購失敗，則會使企業(yè)陷入危險境地。所以，進行并購時必須結合企業(yè)整體發(fā)展戰(zhàn)略和自身實際，緊緊圍繞主業(yè)展開，制定行之有效的并購規(guī)劃，確保并購活動的順利進行。

參考文獻：

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[2]唐緒兵.中國企業(yè)并購規(guī)制[J].經(jīng)濟管理，2006-11-01

篇2

【關鍵詞】 成本理論 并購成本 并購策略

進入21世紀，世界經(jīng)濟全球化的步伐明顯加快，企業(yè)面臨著越來越激烈的外部市場競爭壓力。為了在激烈的競爭中占有一席之地，企業(yè)開始尋求快速擴張，其中有效的途徑之一是企業(yè)采取并購戰(zhàn)略。目前，企業(yè)間的并購行為正日益增多，同時也演變?yōu)橘Y本市場的一項重要內(nèi)容。但目睹越來越頻繁的并購失敗的案例的出現(xiàn)，如何評價一項并購策略是否合理的問題擺在了企業(yè)以及研究者的面前。隨之，現(xiàn)代并購理論的出現(xiàn)為其提供了一定的解釋，其中成本理論從成本的角度為失敗提供了比較合理的解釋。面對成功的并購帶給企業(yè)的巨大利益誘惑，有關并購成本與并購策略選擇的研究不僅有著理論意義，更是極具現(xiàn)實意義。

一、成本理論

現(xiàn)代公司制度認為，由于公司所有權和控制權的兩權分離，導致了股東和高層管理者之間的利益和收益并不完全一致，至此問題應運而生。作為現(xiàn)代股份公司的必然產(chǎn)物，成本問題成為經(jīng)濟學中討論的焦點問題之一。通常，成本被定義為由于公司關系中兩個利益主體即股東和高層管理者目標上的差距而誘發(fā)的損失或代價。先前，一些學者討論了兩權分離帶來的問題，所有權與控制權的分離會導致這樣一種局面，即所有者和高層管理者之間的利益可能存在不一致。實際情況已經(jīng)證實，兩者利益經(jīng)常出現(xiàn)不相一致，導致以前限制管理者權力的許多制約機制消失。股東為了維護自己的既得利益，加大監(jiān)督管理的力度，由此帶來的股東監(jiān)督管理的成本可能大于獲得的收益。公司的高層管理者擁有自己的利益構成，其做出的行動決策的后果的收益效應并不是完全由自己承擔。為了使自己的收益最大化，又由于其擁有資源配置的便利性，時常會基于自身的需求做出決策，這就導致資源不合理的配置，甚至產(chǎn)生效率低下及損害股東利益的現(xiàn)象。由于對高層管理者缺乏適當?shù)谋O(jiān)督管理，造成資源浪費嚴重，成本會進一步增加。這一有關兩權分離所引發(fā)的成本的論點在經(jīng)濟學家中產(chǎn)生了深遠的影響。另外，科斯認為，企業(yè)的邊界由兩種成本的權衡決定，其中之一是企業(yè)通過權威配置資源所節(jié)約的市場交易成本，以及在此過程中所產(chǎn)生的組織成本，即交易成本。隨后，基于監(jiān)督成本進行討論的成本問題相關研究接踵而至。企業(yè)的運營不可能依靠單一的某個人或者某幾個人完成，而是需要團隊。團隊協(xié)作生產(chǎn)的過程中，會出現(xiàn)個人對于企業(yè)產(chǎn)出的邊際貢獻無法衡量的問題。一般情況下，企業(yè)用團隊的平均貢獻代替?zhèn)€人邊際貢獻，導致“搭便車”現(xiàn)象時有發(fā)生。為了抑制該現(xiàn)象的出現(xiàn)，必須有監(jiān)督者，從而產(chǎn)生監(jiān)督成本。鑒于兩權分離的論點可知，當監(jiān)督者不是企業(yè)所有者時，又會出現(xiàn)對監(jiān)督者進行監(jiān)督的監(jiān)督成本，如此反復，所造成的成本只增不減。

綜觀此前各方面的研究，并沒有完全正確表述成本的真正內(nèi)涵。直到1976年，詹森和麥克林才正式提出了成本的概念，即委托人的監(jiān)督支出，人的保證支出以及因人決策與使委托人福利最大化的決策存在偏差而使委托人遭受的福利損失的總和。由于外部股東不參與管理，但公司的發(fā)展情況決定著其收益情況，作為公司的高層管理者通常不會因為擁有一定數(shù)量的股權而以實現(xiàn)公司兼職最大化為目標經(jīng)營企業(yè)股東為了實現(xiàn)價值最大化，會進行監(jiān)督，由此會產(chǎn)生監(jiān)督成本。另外，高層管理者雖然不會以股東價值最大化為目標，但卻會尋求自身價值最大化，在權衡各種利益之后，會做出相應的經(jīng)營保證，由此又會產(chǎn)生保證成本。企業(yè)的任何決策不可能實現(xiàn)零成本，所以決策的制定同樣需要成本作為支撐。在自由市場經(jīng)濟中存在著制約經(jīng)理機會行為和限制問題的力量。雖然市場經(jīng)濟不可能達到完全自由，但卻也能在一定程度上降低成本。另外，公司并購市場的存在也時刻給高層管理者以可能隨時被接管的壓力，從而可以有效地降低成本?？傊?，成本理論的出現(xiàn)為并購成本的解釋提供了依據(jù)，同時也為企業(yè)選擇并購策略提供了理論上的支撐。

二、企業(yè)并購成本分析

并購是指企業(yè)之間的兼并與收購行為的統(tǒng)稱。企業(yè)并購的實質是在企業(yè)控制權運動過程中，各權利主體依據(jù)企業(yè)產(chǎn)權做出的制度安排而進行的一種權利讓渡行為。并購活動是在一定的財產(chǎn)權利制度和企業(yè)制度條件下進行的，在并購過程中，某一或某一部分權利主體通過出讓所擁有的對企業(yè)的控制權而獲得相應的受益，另一個部分權利主體則通過付出一定代價而獲取這部分控制權。企業(yè)并購的過程實質上是企業(yè)權利主體不斷變換的過程。企業(yè)并購買賣的標的物是資本資產(chǎn)，但從實質上講，仍然屬于商品交易范疇，是一種特殊的商品交易活動。由以上成本理論分析可知，成本是一項通常的商品交易能否進行一個重要的衡量指標。在市場經(jīng)濟的大環(huán)境下，不計成本的交易行為并不存在。企業(yè)并購作為一項交易行為，其成本問題同樣值得深究。根據(jù)上述對成本理論的分析發(fā)現(xiàn)，企業(yè)并購成本是實施并購戰(zhàn)略企業(yè)在并購活動中付出的一系列代價的總和。這些成本既包括并購過程中的并購成本，也包括并購完成后各項資源的整合成本；既包括并購活動中可見的有形成本，也包括并購活動中不可見的無形成本。

綜合先前有關并購成本的分類，可將并購成本分為直接成本和間接成本。其中，直接成本從并購過程的角度，主要包括并購公司選擇目標企業(yè)的成本、調查分析成本、談判簽約成本、目標企業(yè)的反并購和直接的并購支出，即并購價格，是為了取得目標企業(yè)的實際控制權而支付給目標企業(yè)股東的支出，它是企業(yè)并購成本的主要組成部分。從企業(yè)并購行為的特點和成本習性角度，主要包括交易成本、融資成本。并購交易成本是實施并購戰(zhàn)略一方為獲得目標企業(yè)而付出的成本，融資成本是獲取資金所需付出的利息等費用。除此之外，直接成本還包括并購完成成本，是指并購企業(yè)因收購目標企業(yè)而發(fā)生的收購價格、舉債的債務成本、收購過程的交易成本以及其他附加成本等。間接成本基于并購過程主要包括中介機構費用、整合成本。整合成本是企業(yè)實現(xiàn)一體化運作的成本，是指在企業(yè)完成并購后因調整合并有關生產(chǎn)經(jīng)營業(yè)務組織機構等所付出的費用的總和，它主要包括組織結構一體化成本、業(yè)務一體化成本、人事一體化成本、管理一體化成本和文化一體化成本等?；谄髽I(yè)并購行為的特點和成本習性，間接成本主要包括中間費用、稅收成本、制度成本和后續(xù)成本。中間費用是指并購方支付給投資銀行、會計事務所、律師等中介機構的咨詢費和顧問費，其數(shù)量通常與并購資產(chǎn)總額成一定比例；稅收成本是指政府針對企業(yè)并購行為，在各個環(huán)節(jié)所征收的各種稅費的總和；制度成本是指企業(yè)在并購過程中，由所處的現(xiàn)實宏觀環(huán)境中的制度規(guī)定、制度健全程度及制度執(zhí)行強度等因素而產(chǎn)生的成本支出；后續(xù)成本是企業(yè)并購完成后，由于并購方對目標企業(yè)在經(jīng)營管理、市場建設、資源整合等方面的需要，往往還要作進一步的投入。除此之外，間接成本還包括因并購增加的生產(chǎn)經(jīng)營成本和并購失敗的損失成本。因并購增加的生產(chǎn)經(jīng)營費用，是指在并購完成以后的整合階段增加的因企業(yè)并購后需要增加的固定資產(chǎn)、流動資產(chǎn)等資產(chǎn)投資以及相關的生產(chǎn)經(jīng)營費用；并購失敗的損失成本，是指并購企業(yè)為收購目標企業(yè)所付出的費用因并購失敗而轉化為損失成本。

三、并購成本與并購策略選擇

由以上并購成本分析可知，財務會計中的投資成本并不能規(guī)范企業(yè)并購成本。企業(yè)并構成本屬于管理會計的范疇，是實施并購戰(zhàn)略的企業(yè)的高層管理者在并購戰(zhàn)略管理中所必需的決策信息。并購中的發(fā)出并購一方企業(yè)對并購成本的估算將對其是否采取并購行為產(chǎn)生直接的影響。資本運營是企業(yè)釋放多年經(jīng)驗積累的資本、資源的有效方式，企業(yè)謀求進一步的發(fā)展通常借助于資本運營的力量。企業(yè)并購作為資本運營的核心內(nèi)容，已經(jīng)成為企業(yè)快速擴張的重要手段與方式之一。提升并購后新企業(yè)的價值是企業(yè)并購的最終目的，原則上講只要有利于企業(yè)價值增長的并購行為都是可行的。正是由于這種只看重結果的原則存在，導致了許多企業(yè)并購的折戟。由于并購成本的客觀存在，并購的決策過程并不是想象中的那么簡單。并購決策在操作層面上的一個最為核心的內(nèi)容就是對并購成本的厘清和估算，并且它是任何并購活動都不可或缺的環(huán)節(jié)，從而構成了企業(yè)并購決策的根本依據(jù)之一。企業(yè)在準備實施并購決策之前，將不得不在并購收益與并購成本之間做出正確的權衡，以確保并購的收益大于成本，避免出現(xiàn)并購成本超過并購收益的局面。另外，如果并購成本過高，以至于按照并購方現(xiàn)有的實力根本無法實施并購，那么無論并購的前景有多么好，未來的協(xié)同價值有多么大，對于并購方來說其最優(yōu)策略也只能是干脆放棄并購。而且并購收益相對來說不確定性很大，即便是真的存在也需要相當長的時期方能慢慢體現(xiàn)出來，而并購成本給企業(yè)造成的壓力卻是立竿見影的。發(fā)出并購一方企業(yè)在進行是否應當實施并購的決策判斷時，無論其最初的目的是什么，在可行性分析階段都要面對成本核算的問題。如果忽視并購成本的約束作用，企業(yè)的并購行為就是非理性的，這將極大地增加并購的風險。

企業(yè)并購是一項風險性很大的業(yè)務，如果并購策略制定正確，能夠使企業(yè)跳躍式發(fā)展，反之，會造成巨大損失，甚至會使企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營陷入困境。因而，企業(yè)必須依據(jù)自身的資源條件、市場的狀況及其發(fā)展目標制定正確的并購策略。根據(jù)以往成功企業(yè)并購案例分析發(fā)現(xiàn)，企業(yè)并購應遵循以下幾方面的原則。首先，并購應在企業(yè)戰(zhàn)略框架內(nèi)進行。企業(yè)戰(zhàn)略的框架決定著企業(yè)未來發(fā)展的前景、范圍。并購作為一項企業(yè)擴張的手段，必然要列入企業(yè)的戰(zhàn)略框架，確保并購發(fā)生了合理的范圍之類。其次，以衡量并購對象的價值為基礎，明確并購的目的。要進行全面的成本核算，以及估計未來收益能力。在確保收益能夠超過成本的基礎上，決定企業(yè)并購的方向，比如擴大生產(chǎn)規(guī)模、提高市場占有率、擴大市場范圍、進入新的市場、獲取技術和人才以及降低經(jīng)營風險等。再次，要以擁有一定的剩余經(jīng)營資源為前提條件。剩余經(jīng)營資源是指企業(yè)所擁有的經(jīng)營資源用于維持目前的生產(chǎn)經(jīng)營活動外還存在一定的過剩。這樣才能防止由并購產(chǎn)生的資源缺乏、資金短缺等問題的發(fā)生。最后，找準自身的企業(yè)的不足，選擇能夠彌補不足的企業(yè)作為并購對象。并購雙方的相關性越大，并購成功率會越高。總之，并購策略的選擇不能盲目地進行，一定要以成本問題為導向進行。

四、選擇合理的并購策略的相關建議

由以上分析可知，企業(yè)的并購策略并不能單一地依據(jù)企業(yè)的現(xiàn)狀做出，而要將并購成本作為考慮的基本前提。并購作為一項企業(yè)間的交易行為，不僅能夠給企業(yè)帶來效益，同樣會使企業(yè)受損，甚至遭受滅頂之災。隨著我國市場經(jīng)濟的發(fā)展，企業(yè)為了占有一席之地，開始采取并購策略尋求擴張，一味地看重并購帶來的效益，而沒有對并購戰(zhàn)略的實施是否合理進行研究?；诖?，筆者提出了以下選擇合理的并購策略的相關建議。

1、制定合理避稅策略，選擇低并購成本的并購策略

由于不同類型的資產(chǎn)稅率不同，企業(yè)可以采取某些財務處理辦法達到合理避稅的目的。以收購企業(yè)的股票換取收購企業(yè)股票，這就使被收購企業(yè)的股東既未收到現(xiàn)金，也未實現(xiàn)資本收益，達到免稅的目的，并且在不納稅的情況下企業(yè)實現(xiàn)資產(chǎn)的流動和轉移。并購企業(yè)要充分利用被并購企業(yè)的未繳稅收，并購公司可以利用被并購企業(yè)沒有利用的虧損稅收結轉額。盡可能地利用現(xiàn)金資產(chǎn)，通過對被并購企業(yè)的資產(chǎn)進行剝離而充分利用被低估的資產(chǎn)可以減少稅收。另外，在股權出售方面，賣方的稅負由股東負擔，公司本身并無任何交易，自然沒有任何所得稅負，對于資產(chǎn)收購而言，賣方當事人是企業(yè)，其出售資產(chǎn)的價格扣除賬面成本及相關費用后的所得須繳納所得稅。在收購股權方式時，要核定賣方企業(yè)過去的虧損，這樣可以扣除未來所得。除此之外，企業(yè)選擇并購的對象以享有稅收優(yōu)惠的企業(yè)為優(yōu)先考慮對象，這也可以減少稅收。并購成本中包含著各項稅務成本，合理避稅可以降低并購成本。在選擇并購策略時，首先應考慮可以減少稅務，甚至合理避稅的并購策略。

2、制定合理的并購成本估算體系

并購策略的選擇基于并購成本和并購收益的權衡結果。如果并購成本大于并購收益，必須要放棄并購。對于企業(yè)高層管理者而言，這樣的道理已經(jīng)成為了常識。但實際情況是，并購失敗的案例越來越多，究其原由，很大程度上是因為并購成本估算出現(xiàn)嚴重誤差。眾多調查表明，大部分企業(yè)沒有制定合理的戰(zhàn)略成本估算體系，尤其是并購成本估算體系。由上述企業(yè)并購成本分析可知，并購成本不僅包括有形成本，還包括無形成本。成本估算體系的制定一定要綜合考慮各種成本。相比于并購收益，并構成本的變動性比較穩(wěn)定，所以一項并購策略是否有執(zhí)行的價值應當以并購成本作為評判的前提。另外，相關信息的收集在并購成本過程中起著至關重要的作用，做好并購實施前后的信息收集尤其重要。并購操作人員的首要工作就是圍繞并購實施展開詳細的信息收集工作，不僅要對自身進行全方面的調研，也要對被并購單位進行充分調研。作為目標企業(yè)的外部收購者通常很難完全將信息收集齊全，這就需要收購方對目標企業(yè)進行實地調研活動。對并購前的信息準備，要求并購企業(yè)的資本營運人員必須發(fā)現(xiàn)目標企業(yè)的優(yōu)勢和劣勢所在，幫助企業(yè)的高層管理人員形成對目標企業(yè)整體認識，引起并購企業(yè)管高層管理者對并購成本的重視。如此，才能為并購成本的估算提供更為全面的依據(jù)?？傊①彸杀竟浪泱w系要以并購策略的選擇為服務對象，保證并購策略的選擇順利進行。

3、制定合理的整合企業(yè)并購措施，保障并購策略順利實施

企業(yè)并購后的整合是指當采取并購行為獲得被并購企業(yè)的資產(chǎn)所有權、股權或經(jīng)營控制權之后進行的資產(chǎn)、人員等企業(yè)要素的整體系統(tǒng)安排，從而使并購后的企業(yè)按照一定的并購目標、方針和戰(zhàn)略組織營運。并購后的整合需要將原由兩個或更多企業(yè)的不同的運作體系（管理、生產(chǎn)、營銷、服務、企業(yè)文化等）有機地結合成一個整體并迅速有效地運轉起來。整合不是兩個當事企業(yè)簡單地合并在一起，而是一個企業(yè)對另一個企業(yè)的改造和調整。通常，并購企業(yè)往往是在市場競爭中取勝的企業(yè)，被并購企業(yè)是在競爭中難以為繼的劣勢企業(yè)，其被并購的原因很可能是由于經(jīng)營水平低、投資失敗、銷售不力、管理不當、實力較弱等。這些企業(yè)被并購后，如果并購企業(yè)不對之進行人、財、物和產(chǎn)、供、銷等的重大改造和調整，就難以將自身的經(jīng)營優(yōu)勢發(fā)揮出來，可能使并購背上沉重的包袱。故此，制定的整合企業(yè)并購的措施一定要打破先前相互獨立、自主經(jīng)營的局面，摒棄其各自的經(jīng)營目標、方針，從而形成以分工為原則，按技術、性能合理配置被并購企業(yè)的資產(chǎn)的新局面，從而實現(xiàn)資源的有效利用。此外，還必須對被并購企業(yè)的員工進行適當?shù)陌才?、調整。故此，合理地整合企業(yè)并購措施才能保證并購策略的順利實施。除此之外，并購后企業(yè)的內(nèi)部管理層協(xié)調問題也同樣重要。企業(yè)并購是一個復雜的系統(tǒng)，必然需要很多部門的參與，由此也會帶來各種矛盾，諸如管理者權利分配問題。所以，整合企業(yè)并購的過程中，一定要將管理層的設定、權利的分配等方面問題考慮在內(nèi)。

五、小結

我國目前正處于市場經(jīng)濟快速發(fā)展時期，企業(yè)為了在激烈的競爭中占有優(yōu)勢地位，開始采取各種擴張戰(zhàn)略。企業(yè)并購作為一項有效的擴張手段，被企業(yè)廣泛采用。但面對目前日益增多的并購失敗案例，有關企業(yè)并購策略的研究層出不窮。并購成本是企業(yè)并購策略必須考慮的因素，并購成本很大程度上決定著企業(yè)并購策略的選擇，是影響并購行為成功與否的重要因素。至此，有關并構成本和并購策略選擇之間關系的研究頻繁浮現(xiàn)。本文綜合先前對并購成本、并購策略的相關研究，從成本理論角度出發(fā)，分析了企業(yè)并購成本的內(nèi)涵，并進一步探討了企業(yè)并購成本與并購策略選擇的關系，最后提出了合理選擇并購策略的相關建議。企業(yè)要想成功選擇合理的并購策略，關鍵要充分分析、估算并購全過程中的各種成本。正確權衡成本與收益之間的關系，避免造成對于成本和收益之間關系的判斷與定位，如此為選擇合理的并購策略奠定基礎，為企業(yè)有效實施并購戰(zhàn)略提供支撐，從而實現(xiàn)企業(yè)尋求擴張的最終目的。

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篇3

一、全球企業(yè)并購的新趨向

一般而言，企業(yè)并購是指一個企業(yè)購買其他企業(yè)的產(chǎn)權，使其他企業(yè)失去法人資格或獨立經(jīng)濟實體資格的行為。但是，這一經(jīng)濟學的解釋并未全面反映出企業(yè)并購的本質。簡單地講，企業(yè)并購本身并不是目的，而是立足于提高經(jīng)濟效率，通過企業(yè)變更和終止的方式，實現(xiàn)企業(yè)競爭中的優(yōu)勝劣汰。

企業(yè)并購是正常的經(jīng)濟活動，只不過近年來企業(yè)并購日益加劇，才引起人們的關注和思索。企業(yè)間之所以會產(chǎn)生并購和被并購現(xiàn)象，其深層次原因在于市場。換言之，企業(yè)的并購行為原因和目的都在于改變和理順市場供需關系的秩序，實現(xiàn)經(jīng)濟資源的重新配置，從而獲得最大利潤。19世紀90年代，歐美大陸忽然出現(xiàn)的企業(yè)并購熱潮使曾讓企業(yè)家們寢食難安的生產(chǎn)過剩心病一夜之間得以化解。同樣的情況又出現(xiàn)在百年之后，隨著經(jīng)濟全球化步伐加快，政府、企業(yè)和市場應接不暇，信息失靈，直接導致生產(chǎn)過剩。不管是汽車業(yè)、石油業(yè)乃至銀行業(yè)，普遍存在著生產(chǎn)或服務能力過剩的嚴重新問題。據(jù)估計，全球汽車業(yè)過剩的生產(chǎn)能力將達2000萬輛。企業(yè)要想在世界范圍內(nèi)參和競爭，就必須結盟開辟市場，以重組削減成本，從而提高效率。1998年，英國石油公司和美國阿莫科石油公司在合并后節(jié)約成本10億美元，而戴姆勒——奔馳和克菜斯勒跨國“婚姻”的合并，預計幾年內(nèi)將創(chuàng)造利潤25億美元。再者，國際競爭加劇是推動并購浪潮的關鍵因素。由于因特網(wǎng)正在打破所有商品的傳統(tǒng)銷售方式，許多老牌公司都擔心自己的處境。老板們普遍認為，只有在本行業(yè)中排名前3名的企業(yè)才能在激烈的市場競爭中生存，而兼并和收購是推動公司成長的最快途徑。英美石油公司合并，埃克森和美軍公司合并，就在全球石油業(yè)領域形成了它們和荷蘭殼牌石油公司的三強鼎立競爭態(tài)勢。最后，技術進步加快也是企業(yè)并購的原因之一。企業(yè)要想維持和提高核心技術能力，必須大量增加研發(fā)費用，但產(chǎn)品的壽命卻在縮短，為此，企業(yè)要想擴大規(guī)模，分攤龐大的技術成本，就必須把企業(yè)并購視為增強競爭力，擴展自身實力的必然選擇。據(jù)統(tǒng)計，微軟公司為了保持技術優(yōu)勢，1999年成為全球最活躍的企業(yè)收購者，至少進行了45項并購交易，交易總額超過130億美元。英特爾公司位居第二，并購交易35項，交易總額達50億美元。

90年代以來，企業(yè)并購浪潮愈演愈烈，似成狂潮，一浪高過一浪，且呈現(xiàn)跨國并購的新趨向（跨國并購的產(chǎn)生和跨國公司密不可分，在迄今為止的跨國并購中，90％的交易是由跨國公司進行的）。非凡是自1998年后，跨國公司跨國并購出現(xiàn)了一些新特征和新動向。

（一）強強聯(lián)合迭起，跨國并購的規(guī)模巨大，涉及范圍廣泛。

1997年全球公布的企業(yè)并購交易總額達1．5萬億美元，1998年達到2．5萬億美元，而1999年則達到3．4萬億美元?？鐕緩姀姴①弾缀跎婕八兄匾袠I(yè)，并購數(shù)額也不斷創(chuàng)下最新記錄。例如，1998年5月7日，德國的戴姆勒——奔馳汽車公司購買美國第三大汽車公司克萊斯勒價值約為393億美元的股票，收購這家公司，組成“戴姆勒一克萊斯勒”股份公司，奔馳和克萊斯勒將分別持有其中57％、43％的股份。這一并購行為涉及的市場交易金額高達920億美元。合并后的新公司成為擁有全球雇員42萬，年銷售額達1330億美元的汽車帝國，占據(jù)世界汽車工業(yè)第三把交椅?！赌系乱庵緢蟆吩u論說，這次合并是經(jīng)濟全球化的一股“射流”，它說明誰要成為世界經(jīng)濟中的大角色，誰就再也不能依靠出口，必須走強強聯(lián)合之路，才能抵御世界市場的風險。1999年，先后出現(xiàn)了美國福特收購瑞士沃爾沃，法國雷諾汽車收購日本日產(chǎn)汽車等巨型并購案。新千年伊始，全球又出現(xiàn)好幾宗巨型并購交易實。l月11日，美國在線和時代華納合并，使網(wǎng)絡和傳統(tǒng)媒體兩種大眾傳播方式走到一起，這種結合是新技術融合的結果，即多媒體技術把網(wǎng)絡、印刷、電視、廣播和娛樂結合起來。2月初，倫敦又傳來消息。剛剛和美國在線完成合并的華納公司將和英國老牌公司百代（EMI）合并，價值200億美元，成為世界最大的音像公司。l月21日，世界知名企業(yè)美國寶潔公司和兩大藥業(yè)巨頭美國家庭產(chǎn)品和華鈉蘭伯特進行談判，協(xié)商三家公司的合并大業(yè)。假如三家合并成功，將成為世界最大的消費品公司和最大的藥品公司之一。汽車業(yè)并購交易也接連而出，3月27日，戴姆勒一克萊斯勒公司以21億歐元的價格收購了日本三菱汽車公司34％的股權，德國大眾以32億德國馬克收購了瑞典聞名載重汽車“斯堪尼亞”18．7％的股票，獲得34％的股權。專家估計在未來10年里，世界汽車市場將是5家至6家汽車巨頭的寡頭壟斷局面。另外，跨國公司的跨國并購涉及到幾乎所有的重要行業(yè)，包括鋼鐵、能源、航空、銀行、保險、超市、電信、醫(yī)藥甚至大眾傳媒。

（二）出現(xiàn)了全球性跨國公司并購浪潮。

聞名國際經(jīng)濟學家，麻省理工學院教授保羅·克魯格曼認為，1998年以前的企業(yè)并購浪潮，嚴格地說只能稱為美國企業(yè)的并購浪潮，因為在此之前，歐洲和亞洲等地區(qū)基本上都未卷入。自1998年之后，企業(yè)跨國共購浪潮幾乎席卷了歐亞拉美各洲。據(jù)1998年7月份《亞洲兼并和收購雜志》統(tǒng)計，1998年上半年，歐美企業(yè)收購亞洲企業(yè)案件急劇增加，交易額比1997年同期增加5倍以上，僅收購日本和韓國的企業(yè)、銀行的金額就達74億美元，1999年10月，中國香港李嘉誠的和記黃埔集團出售英國電訊Orange44．l％的股權，此舉不僅使和記黃埔獲得1130億港元的巨額收益，而且成為市值7000億港元的德國最大移動電話公司受內(nèi)斯曼的單一股東，取得了德國和意大利的電訊市場。此交易成為全球有史以來的第22大合并收購，是香港公司前所未有的國際并購交易。在2000年2月7日，沃達豐收購曼內(nèi)斯曼時，和記黃埔又賺了一大筆。

（三）同行業(yè)橫向并購多，跨行業(yè)并購少，惡意并購將呈上升趨向。

目前跨國公司跨國并購的動機是尋求戰(zhàn)略性資產(chǎn)，強強之間的橫向并購明顯具有從對方獲得某些自身不具備的優(yōu)勢以削減成本、創(chuàng)新技術、保持現(xiàn)有市場份額、進入新市場、構筑跨國公司自身的全球一體化經(jīng)營網(wǎng)絡的戰(zhàn)略動機。近年來全球貿(mào)易壁壘迅速下降，西方國家亦順應潮流，逐步放松了對企業(yè)并購的限制。如美聯(lián)儲放松了對銀行參和證券業(yè)務的限制，日本的金融大改革放寬了居民到海外投資的限制，歐洲各國也將放松對股票回購的限制。寬松的政策增加了贏利的可能性，公司紛紛以并購活動擴大投資和開拓市場，但同時隨著金融全球化制度保障的建立和以美國為代表的西方國家放松管制的浪潮，跨國惡意并購也將逐漸增加。例如，1999年10月25日，美國政府公布取消1933年頒布的《格拉斯一斯蒂格爾法》就是為適應目前的并購需要。1999年11月4日，美國參眾兩院通過了《金融服務現(xiàn)代化法案》，公布取消實行了大半個世紀的限制銀行、證券公司和保險公司跨界經(jīng)營的法律——（1933年銀行法），這有利于投資銀行業(yè)務的發(fā)展和資本市場規(guī)模的擴大，從而也為惡意并購提供了方便。目前跨國公司的競爭主要表現(xiàn)為國際資本市場上資本經(jīng)營能力的競爭。伴隨直接融資的擴大和資本市場的發(fā)展，跨國公司多半是上市公司，因而就有了價格的表現(xiàn)形式，使跨國公司作為交易標的物的流動性大大增強，企業(yè)作為交易對象成為可能。通過直接融資或并購其他企業(yè)后進行資產(chǎn)重組和資產(chǎn)優(yōu)化，形成優(yōu)質資產(chǎn)，這是資本實力競爭階段跨國公司發(fā)展的最優(yōu)化戰(zhàn)略選擇。例如，1996年7月8日，歐洲空中客車飛機公司欲將封閉的四國聯(lián)營改制為開放的股份有限公司。這樣做有利于籌資和并購其他企業(yè)，便于對外合作，一旦空中客車公司上市，新波音公司（1996年美國波音和麥道合并形成）將可能對空中客車下屬子公司進行惡意收購。波音公司的目標就是在未來5年一8年內(nèi)獨霸世界航空市場。再則，2000年2月7日英國沃達豐電信公司耗資約1900億美元對德國曼內(nèi)斯曼電信公司的惡意收購震動世界。

（四）發(fā)展中國家在這場跨國并購中將被跨國公司化。

由于跨國公司并購活動伴隨著外國直接投資資金的流動，世界各國普遍關注跨國并購對國際投資方向的影響。由于各發(fā)展中國家的吸引外資政策在迅速趨同，以“政策競爭”作為吸引跨國公司投資手段的效力逐漸弱化。因此許多發(fā)展中國家轉而改革產(chǎn)權制度，以便促進跨國公司在本國市場進行并購活動，跨國公司試圖在發(fā)展中國家通過并購東道國企業(yè)實現(xiàn)跨國公司化。亞洲金融危機后，西方跨國公司大舉進入東南亞和拉美國家，以比危機前低60％－80％的價格大批收購企業(yè)。

中國加入WTO后資本市場將逐步對外開放，跨國公司將改變以往非控股全資，非資產(chǎn)合資和許可生產(chǎn)方式進入的方式，大規(guī)模采取協(xié)議并購和合資企業(yè)內(nèi)通過股權轉讓或增資擴股稀釋中方股權的方式并購進入中國市場。如1997年福特汽車公司通過購買江鈴的B股進入中國市場整車制造行業(yè)。法國標致1998年退出后，日本本田取而代之。通用公司打敗福特公司，競標上和上海通用汽車合資項目之后，其美國總部就針對中國市場制定了野心勃勃的計劃，答應其子公司上海通用在中國市場以每年1．5億元人民幣的經(jīng)營虧損額度進行資本擴張，在未來15年內(nèi)，在中國逐步開放的資本市場和企業(yè)產(chǎn)權市場上，將中國的汽車產(chǎn)業(yè)收購整合完畢。

（五）高新技術領域的跨國并購引人注目。

1998年以來，高新技術領域的跨國并購出現(xiàn)了明顯的產(chǎn)業(yè)融合現(xiàn)象。1999年1月23日，最早開發(fā)蜂窩式手機和全球移動通訊衛(wèi)星定位系統(tǒng)（GSM）的朗訊和開發(fā)超薄型筆記本電腦的恒升公司合并，微軟、英特爾公司的1999年的瘋狂并購行為，新千年新發(fā)生的美國在線（AOL）和時代華納公司的合并等，這些高新技術領域的并購活動必將對世界產(chǎn)業(yè)結構的變遷和經(jīng)濟發(fā)展帶來極其深刻的影響。

二、全球企業(yè)并購的啟示

首先，市場中介機構參和并購并發(fā)揮了重要功能。這一點值得我們重視。在美國等西方國家，企業(yè)并購是在市場競爭中以等價交換實現(xiàn)產(chǎn)權流動的典型的市場行為。在并購中，市場中介機構如投資銀行、資產(chǎn)評估事務所、會計事務所、律師事務所等起著相當重要的功能，從尋找和評價目標企業(yè)，進行可行性探究，財務布置到價格談判，達成交易，清算資產(chǎn)以及資產(chǎn)重組等一系列環(huán)節(jié)，中介機構的參和都是不可或缺的。國外統(tǒng)計顯示，僅1999年上半年，美林公司共承攬100件并購案。并購交易總額達3147億美元，在所有同期并購交易額中占39％。排第二位的是戈德曼·薩克斯公司，共承攬92件并購案，并購交易金額達2888億美元。排名第三的是雷曼兄弟公司，承攬48件并購案，交易額為2096億美元。摩根·斯坦利公司名列第四，受托并購案共93件，交易金額為1856億美元。瑞士信貸第一波士頓銀行排第五，受托并購案交易額為1668億美元，共79件。得益于全球企業(yè)并購市場的火爆，這些公司也因此大發(fā)其財。

其次，市場經(jīng)濟首先是消費者經(jīng)濟，企業(yè)并購對消費者來說，可能是好事，也可能是壞消息。好事是消費者有可能享受更多更好的服務，壞消息是這些超級企業(yè)將可能造成壟斷，使消費者失去選擇的自由。美國在線出巨資收購華納公司后，反應最強烈的是消費者組織。華盛頓消費者科技協(xié)會宣稱，美國政府不應批準這樁并購案，因為這可能導致微軟和美國電話電報公司分別采取類似的并購行為，從而進一步縮小消費者對上網(wǎng)和內(nèi)容服務的選擇。另外，也要考慮投資者的利益，由于一些并購案金額龐大，公司股東擔心合并之后，對其銷售和盈余的增長有不利的影響，究竟被兼并的企業(yè)多半是屬于長期負債的公司。如寶潔公司傳出合并消息后，當日華爾街的股票下跌9％，這說明交易者還是心存疑慮的。

第三，應對企業(yè)并購后果有所預備，不能簡單地一并了之，大企業(yè)是創(chuàng)造的，并非買來的?，F(xiàn)今許多企業(yè)并購只強調表面的市場規(guī)模，而不是并購企業(yè)之間的實際融合，因而企業(yè)合并往往會產(chǎn)生令人失望的結果。美國默瑟管理咨詢公司的分析表明，每三例會并中就有兩例是失敗的，也就是說，它們的市場表現(xiàn)不及和其競爭的公司，甚至陷于虧損。如被寶馬公司并購了6年之久的英國“陸虎”汽車公司仍陷于困境，原因是原先英國生產(chǎn)成本低的說法并不完全符合實際情況。不得已，寶馬公司一年前作出裁員數(shù)千人決定。然而，情況并因此好轉，“陸虎”生產(chǎn)的汽車由于價格偏高，仍然缺乏競爭力。因此，寶馬打算將其一賣了之。

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【關鍵詞】企業(yè)并購；動因；資產(chǎn)置換；杠桿并購

企業(yè)并購是商品經(jīng)濟條件下市場競爭的必然結果。為迎接入世后現(xiàn)實的競爭國際化，企業(yè)需要在短期內(nèi)實現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟，而途徑就是并購。當前，中國經(jīng)濟進入以結構變革和提高效益為中心的新的成長階段，如何優(yōu)化產(chǎn)業(yè)結構成了經(jīng)濟增長和發(fā)展的中心問題。企業(yè)并購使得優(yōu)勢企業(yè)吞并劣勢企業(yè)，能夠提高整個社會范圍內(nèi)的資源和資產(chǎn)的有效利用率。但目前我國企業(yè)并購面臨著許多難點和問題，例如常常涉及到所有制、跨產(chǎn)業(yè)、跨地區(qū)問題，且政策性和動態(tài)性很強，企業(yè)并購的動機與效果之間存在著很大的差距。通過研究企業(yè)并購可以起到促進我國經(jīng)濟結構轉換和國有企業(yè)改革的作用，如何通過并購提高我國企業(yè)的國際競爭力，無疑是具有重大現(xiàn)實意義的研究課題。

1.企業(yè)并購及企業(yè)并購動因的涵義

1.1 企業(yè)并購的概念

并購又稱購并，即收購和兼并，源于英文“Acquisition and Merger”（縮寫為A＆M），是指一家公司通過購買或投資另一家公司的全部或部分資產(chǎn)而對其具有實質性控制的經(jīng)濟活動。

1.1.1 并購是企業(yè)實現(xiàn)外部擴張，迅速實現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟的方式。企業(yè)通過對同行業(yè)的并購活動，不僅可以迅速實現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟，而且還可以充分利用資源優(yōu)勢，實現(xiàn)產(chǎn)品成本的持續(xù)降低。

1.1.2 并購是經(jīng)濟資源的重新配置的過程，可以有效提高資產(chǎn)的利用率。并購活動往往發(fā)生在優(yōu)勢企業(yè)和劣勢企業(yè)或優(yōu)勢企業(yè)和優(yōu)勢企業(yè)之間，主要表現(xiàn)在以下方面：（1）優(yōu)勢企業(yè)和劣勢企業(yè)之間的并購。此種經(jīng)濟活動，可以彌補各自之間的弊端，從而實現(xiàn)二者資源的優(yōu)化配置。（2）優(yōu)勢企業(yè)和優(yōu)勢企業(yè)之間的并購。二者可以實現(xiàn)強強聯(lián)合，充分發(fā)揮自身的優(yōu)勢，在同行業(yè)中快速取得領先地位。

1.2 企業(yè)并購動因的涵義

“政治經(jīng)濟學”和現(xiàn)代企業(yè)公司制度明確指出了實現(xiàn)企業(yè)的成長和發(fā)展方式。（1）資本原始積累。即企業(yè)利用剩余價值來不斷擴大生產(chǎn)，實現(xiàn)企業(yè)的持續(xù)發(fā)展。其發(fā)展速度較慢，且信息不充分，有礙于企業(yè)的快速發(fā)展（2）借助于現(xiàn)代公司制度，實行并購。通過并購的經(jīng)濟活動，可以迅速實現(xiàn)資本規(guī)模迅速擴大，短期內(nèi)實現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟，促進企業(yè)的“跳躍式”發(fā)展。企業(yè)為了謀求資本的最大增值必然會選擇并購這條途徑，也即是企業(yè)并購的動因。

2.企業(yè)并購動因分析的意義

2.1 我國企業(yè)并購的現(xiàn)狀

改革開放以來，最早出現(xiàn)企業(yè)并購的是河北省的保定市和湖北省的武漢市。從1988年開始，我國企業(yè)并購逐漸從少數(shù)城市向全國擴展，企業(yè)并購進入發(fā)展階段。90年代以來，各地的企業(yè)并購在快速發(fā)展。而如今，并購成了中國經(jīng)濟中的一種時尚，企業(yè)并購已不限于大企業(yè)并購小企業(yè)，亦有大企業(yè)之間的并購，且并購開始從一個行業(yè)內(nèi)轉向跨行業(yè)，跨部門，跨地區(qū)甚至跨國界的并購。許多非上市企業(yè)特別是民營企業(yè)通過收購上市公司實現(xiàn)了借殼上市，打通了資本市場的籌資通道，優(yōu)化了資源配置。當時的南方航空兼并中原航空，山東三聯(lián)欲借殼上市等并購事件，已成為金融界和企業(yè)界津津樂道的話題。

2.2 我國企業(yè)并購的主要形式

由于我國資本市場的企業(yè)中，國有企業(yè)占主導地位，在企業(yè)并購過程中政府行政干預色彩濃厚，再加上中國資本市場作為一個新興的轉軌市場，發(fā)展尚不完善，從而導致中國的企業(yè)并購具有自身的特色，既有符合國際慣例的企業(yè)并購形式，又有一些中國特有的企業(yè)并購形式。主要存在以下形式：

2.2.1 買殼上市

買殼上市是指一家優(yōu)勢的非上市公司通過收購債權、控股、直接投資、購買股票等收購手段取得被收購方——劣勢上市公司的控制權、經(jīng)營權，注入自己有關的業(yè)務及優(yōu)質資產(chǎn)，達到利用上市公司的上市資格實現(xiàn)在證券市場融資的目的。由于我國上市條件較為嚴格，從而使得上市資格這個“殼”成為稀缺資源。

2002年2月28日，北京博奧生物芯片有限責任公司與北京醫(yī)藥集團有限責任公司（萬東公司的母公司）正式簽定協(xié)議書，采取吸收合并方式，博奧公司對萬東公司（600055）進行整體吸收合并。并購后，博奧公司相應增加注冊資本，萬東公司依法取消法人資格，博奧公司成為上市公司的控股股東，持有7200萬股，占總股本的64.86%。

2.2.2 二級市場并購

二級市場并購是指并購企業(yè)通過二級市場收購上市公司的股權從而獲得其控制權的經(jīng)濟活動。二級市場并購目前在我國發(fā)展較為緩慢。表現(xiàn)在以下方面：（1）成本過高。由于行業(yè)不同，盈利能力不同，規(guī)模不同（即發(fā)行量的不同），以及國家對其的政策不同，一般導致二級市場價格比發(fā)行價格高20%-100%。（2）《證券法》的限制規(guī)定。由于《證券法》規(guī)定收購上市達到一定的比例，都要對持股比例進行公告或者發(fā)出收購要約。（3）流通的國有股上市比例小，獲得控制權比較困難。我國國有的流通股上市比例很小，企業(yè)對其進行收購以后，由于不到一定的比例，很難對其具有實質性的控制權，只能作為投資分享收益而已。

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[關鍵詞]并購成本 并購企業(yè) 目標企業(yè)

企業(yè)并購是一種特殊的投資活動,它已成為企業(yè)進行資源整合的有效方式和實現(xiàn)低成本擴張的重要途徑。并購過程中需要對并購成本進行全面管理,以便控制和降低并購成本。但由于我國并購理論尚不成熟,尤其是在并購成本方面的研究甚少,在實踐中不能很好的指導企業(yè)并購行為。不少企業(yè)在采用成本收益決策分析方法時,由于缺乏對并購成本要素的全面理解和把握,使并購成本被低估,并購者過于自信和樂觀,最終導致并購計劃的失敗。因此,研究并購成本問題,有利于企業(yè)并購成功。

一、并購成本的界定

企業(yè)并購成本并非財務會計中的投資成本所能規(guī)范,而是屬于管理會計的范疇,是主并企業(yè)最高管理層在并購戰(zhàn)略管理中所必需的決策信息。因此,并購成本應該是主并企業(yè)在并購活動中付出的一系列代價的總和。這些成本既包括并購過程中的并購成本,也包括并購完成后各項資源的整合成本;既包括并購活動中可見的有形成本,也包括并購活動中不可見的無形成本。企業(yè)在進行并購決策時,為保證并購戰(zhàn)略目標的實現(xiàn),必須了解和把握并購活動涉及的各項成本構成,并全面分析各項并購成本,避免并購成本失控,理性地進行并購決策。

企業(yè)并購成本可按不同的方法分類:

第一,按并購過程分并購成本應包括:準備階段的成本、談判階段的成本、整合階段的成本。準備階段的成本包括:并購公司選擇目標企業(yè)成本、中介機構費用和調查分析成本;談判階段的成本包括:談判簽約成本、目標企業(yè)的反并購成本和直接的并購支出,即并購價格。并購價格是為了取得目標企業(yè)的實際控制權而支付給目標企業(yè)股東的支出,它是企業(yè)并購成本的主要組成部分;整合階段的成本是企業(yè)實現(xiàn)一體化運作的成本,它主要包括業(yè)務一體化成本、組織結構一體化成本、管理一體化成本、人事一體化成本和文化一體化成本等。

第二,根據(jù)企業(yè)并購行為的特點和成本習性,并購成本可分為交易成本、融資成本、中間費用、稅收成本、制度成本和后續(xù)成本。并購交易成本是并購方為獲得目標企業(yè)而付出的成本;融資成本是獲取資金所需付出的利息等費用;中介費用是指并購方支付給投資銀行、會計事務所、律師等中介機構的咨詢費和顧問費,其數(shù)量通常與并購資產(chǎn)總額成一定比例;稅收成本。是指政府針對企業(yè)并購行為,在各個環(huán)節(jié)所征收的各種稅費的總和;制度成本是指企業(yè)在并購過程中,由所處的現(xiàn)實宏觀環(huán)境中的制度規(guī)定、制度健全程度及制度執(zhí)行強度等因素而產(chǎn)生的成本支出;后續(xù)成本是企業(yè)并購完成后,由于并購方對目標企業(yè)在經(jīng)營管理、市場建設、資源整合等方面的需要,往往還要作進一步的投入。具體包括:資金成本、規(guī)模成本、管理成本和人力資源成本。

第三,按其他標準分并購成本包括并購完成成本、整合成本、因并購增加的生產(chǎn)經(jīng)營成本和并購失敗的損失成本。并購完成成本;是指并購企業(yè)因收購目標企業(yè)而發(fā)生的收購價格、舉債的債務成本、收購過程的交易成本以及其他附加成本等;整合成本是指在企業(yè)完成并購后因調整合并有關生產(chǎn)經(jīng)營業(yè)務組織機構等所付出的費用的總和;因并購增加的生產(chǎn)經(jīng)營費用,是指在并購完成以后的整合階段增加的因企業(yè)并購后需要增加的固定資產(chǎn)、流動資產(chǎn)等資產(chǎn)投資以及相關的生產(chǎn)經(jīng)營費用;并購失敗的損失成本,是指并購企業(yè)為收購目標企業(yè)所付出的費用因并購失敗而轉化為損失成本。其數(shù)額較小的可直接計入本期營業(yè)外支出,數(shù)額較大的計入長期待攤費用。

二、我國企業(yè)并購成本管理中存在的問題

目前我國企業(yè)并購成本管理方面還存在諸多問題,嚴重影響了企業(yè)并購的結果。

1.企業(yè)并購成本過高

(1)購買價格與目標企業(yè)真實價值存在著較大的背離

主要是三個方面的原因:

第一,定價標準。一方面,我國企業(yè)在實施并購時一般均選擇凈資產(chǎn),作為轉讓定價的標準,且不論這種方式是否能夠如實反映企業(yè)價值,單就購買價格而言也不盡合理。許多企業(yè)資產(chǎn)的盈利性很差,其價值很低,但在現(xiàn)有的會計制度下,這些企業(yè)的凈資產(chǎn)價值又往往超出其真實價值。當主并企業(yè)按此價格對其實施并購時,必然會多支付購買成本。另一方面,確定并購價格的主要依據(jù)資料是目標企業(yè)的年度報告,股價變動情況表財務報表等,目標企業(yè)有可能按有利于企業(yè)自身的利益進行“包裝處理”,使并購價格超出目標企業(yè)真實價值。

第二,評估方法和程序。從資產(chǎn)清查程序來看,評估機構在有限的時間內(nèi),不可能對目標企業(yè)進行徹底的清查,往往只能采取抽樣的方法,這會導致部分資產(chǎn)實際狀況與賬面價值不等,再加上評估方法,評估參數(shù)和標準不同,也會引起評估結果存在一定的誤差。同時,由于我國資產(chǎn)評估業(yè)還處于初始發(fā)展階段,在評估的技術和手段上尚不成熟,導致這種誤差更加明顯。此外,資產(chǎn)評估機構也有可能在多方干預或自身利益驅使下,出具虛假不實的評估報告。

第三,行政影響。有時企業(yè)并購行為是在政府的干預下進行的,帶有濃厚的行政色彩。

(2)融資機制和融資市場不發(fā)達

企業(yè)自有資金規(guī)模小,難以滿足并購巨額資金需求。所以自有資金不是我國企業(yè)并購融資的主要方式,大部分并購所需資金是通過外部融資獲得。而外部融資要有一定的融資機制和融資市場作基礎。

縱觀西方國家的并購歷程不難發(fā)現(xiàn),企業(yè)并購活動的蓬勃發(fā)展離不開高速發(fā)展的融資機制和融資市場的支持。假設沒有垃圾債券的大行其道,難以想像會出現(xiàn)上外世紀80年代美國并購狂潮。多方籌集資金,以杠桿的方式實現(xiàn)“蛇吞象”,是許多國外中小企業(yè)經(jīng)常采用的并購模式,方便高效的融資手段促成了低廉的融資成本,這正是西方國家并購高速繁榮的重要原因所在。

與之形成鮮明對比的是,國內(nèi)企業(yè)融資渠道狹窄,門檻高,籌措資金的方式還是以銀行貸款為主,能夠通過發(fā)行股票,債券融資的企業(yè)相對龐大的企業(yè)總數(shù)來說可謂是鳳毛麟角。除此之外,國家對企業(yè)外部融資的用途也有著非常嚴格的規(guī)定,一般不允許用于并購。所有這些都加重了企業(yè)融資成本負擔。

(3)高昂的制度成本

我國企業(yè)面臨的并購成本之所以居高不下還有一個獨特而重要的原因,那就是高昂的制度成本,集中表現(xiàn)在以下三個方面:

第一,相關的法律法規(guī)建設不健全。目前,我國還沒有一部針對企業(yè)并購的核心法律出臺,相關的法律法規(guī)比較分散,并且效力有限,加之變動比較頻繁,往往使企業(yè)無所適從,法律法規(guī)的缺位使企業(yè)并購得不到有保護,同時,易導致不規(guī)范行為發(fā)生。

第二,企業(yè)身份歧視。在對待不同性質的企業(yè)并購主體方面,國家并未做到真正的一視同仁,而是過多地偏向公有制企業(yè),對它們扶持的力度明顯超出對其他企業(yè)。這樣的制度歧視對非公有制企業(yè)影響很大,而在總體上則間接增加了全社會企業(yè)的并購成本。

第三,資本市場存在諸多缺陷。我國資本市場設計不合理,發(fā)育不完善是造成企業(yè)并購難以大的瓶頸,以股票市場為例,現(xiàn)在我國股票市場在功能方面實際上是殘缺的,除了融資之外,另一個重要的企業(yè)價值發(fā)現(xiàn)功能還遠未能體現(xiàn)出來。

2.管理成本上升

我國企業(yè)并購導致管理費用上升的主要原因表現(xiàn)在以下三個方面:

(1)規(guī)模不經(jīng)濟。規(guī)模經(jīng)濟本質上是一種適應性生產(chǎn)經(jīng)營規(guī)模帶來的效率與效益,因此,規(guī)模不經(jīng)濟則體現(xiàn)為隨著企業(yè)生產(chǎn)能力擴大而形成的單位成本提高,收益遞減的現(xiàn)象。并購使企業(yè)規(guī)模增大,而管理費用則隨著管理幅度及其層次的增加而增加,由此可見,企業(yè)規(guī)模不是越小越好,同樣也不是越大越好。

(2)信息不完全,不對稱。企業(yè)并購所面臨的根本問題之一是如何有效地利用分散在社會中的不同住處以實現(xiàn)企業(yè)資源的優(yōu)化配置。在并購實踐中,因信息不完全,不對稱而導致主并企業(yè)發(fā)生財務困難的案例不勝枚舉。為獲得自己不知道的信息,需要付出昂貴的驗證成本。管理費用是一種內(nèi)部成本,由于企業(yè)內(nèi)部信息交換的不完全,不對稱而引起管理費用的提高主要表現(xiàn)為以下兩點:一是增加了監(jiān)督成本。二是增加了激勵約束成本。

(3)委托關系的局限。從理論上講,主并企業(yè)應力圖使委托關系的總成本最小,然而在實際并購中,由于企業(yè)委托人的需求與受托人的需求不同,其行為動機存在著一定的差距。從受托人方面看,其行為動機一般是希望以盡可能少付出獲得盡可能多的收益。為滿足其個人需要,在特定情況下受托人可以不擇手段,甚至會做出有損于委托人的行為,委托人只得加大監(jiān)督力度,通過訂立合約,激勵約束成本以及監(jiān)督約束手段等方式防范受托人的不規(guī)范行為,訂立合約,激勵約束成本以及監(jiān)督成本,使得管理費用上升。

3.并購成本測算不準確

(1)為維護職工利益或者地方政府基于總體考慮,對并購行為通常給予一定的政策優(yōu)惠或其他鼓勵措施,導致并購活動這種市場化行為的非市場化操作,為并購企業(yè)帶來了一定的財務隱患。

(2)并購企業(yè)的管理層為追求規(guī)模效應,轟動效應而盲目進行并購活動,或者僅僅是希望通過并購活動保留配股資格,并沒有真正從企業(yè)的利益出發(fā),考慮并購效益問題。這種非理性的并購動機導致我國企業(yè)并購成本測算不實。

4.對整合成本重視不足

企業(yè)并購完成后,并購方對目標企業(yè)在經(jīng)營管理,市場建設,資源整合等方面往往還要作進一步的整合成本投入。具體包括:資金成本、規(guī)模成本、人員整合成本、忽略或有成本、財務協(xié)調成本較高。

三、并購成本控制建議

為有效控制并購成本,加強企業(yè)并購成本管理,企業(yè)在并購時應采取下列措施:

1.充分了解目標企業(yè)的行業(yè)特點和管理要求,結合自身的資源優(yōu)勢,努力使存續(xù)企業(yè)的管理成本及人力資源成本達到最低。企業(yè)應根據(jù)自身發(fā)展的內(nèi)在要求進行并購,并遵循資本運營的效益增值和效益最大化原則。同時,既要防止行政部門的過度干預,又要取得政府的政策支持,以保證企業(yè)并購的運營創(chuàng)造良好的環(huán)境。

2.詳細調查目標企業(yè)在被并購前的生產(chǎn)經(jīng)營情況,決策者必須全面參與企業(yè)的并購過程,共同參與重大資產(chǎn)的價值確定,防止信息不對稱。在并購活動中,信息的透明度,信息的真實性是并購企業(yè)需要解決的關鍵問題。而充分的信息來自并購企業(yè)自己的盡職調查。通過詳細的調查分析,能夠以現(xiàn)許多公開信息之外的對企業(yè)經(jīng)營活動有著重大影響的信息;同時,也可以通過對信息的綜合分析使決策更加明智。

3.聘請經(jīng)驗豐富的中介機構。包括經(jīng)紀人,會計事務所,資產(chǎn)評估事務所,律師事務所,對信息進一步證實,并擴大調查取證的范圍。

4.涉及納稅調整事項和存續(xù)企業(yè)的額外稅負,應及時向主管稅務機關匯報,努力取得稅務部門的認可。

5.簽訂相關的法律協(xié)議。對并購重組過程中可能出現(xiàn)的未盡事宜明確其相關責任,對因既往事實而追加的并購重組成本要簽訂協(xié)議,如適當調低并購價格等。盡快理清,調整和完善有關法律,規(guī)定和政策。對其中阻礙企業(yè)正常并購行為的法律法規(guī)應加以修改或刪除,與此同時,參照國外的先進經(jīng)驗,制定符合市場規(guī)律和我國國情的跨國并購法。

6.選擇合理的并購方式并有效降低或有負債的風險?？蓪⒛繕似髽I(yè)進行終止清算,按企業(yè)清算的程序,清理企業(yè)資產(chǎn)和負債,并購放在收購原企業(yè)的有效資產(chǎn)后,重新注冊設立新的企業(yè),這樣可以解決所有的歷史遺留問題。

7.合理編制預算,強化預算控制,降低并購后運行成本。

參考文獻:

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篇6

由于規(guī)模經(jīng)濟、交易成本、價值低估以及理論等的長足發(fā)展，使得企業(yè)并購理論的發(fā)展非常迅速，成為目前西方經(jīng)濟學最活躍的領域之一。

（1） 競爭優(yōu)勢理論并購動機理論的出發(fā)點是競爭優(yōu)勢理論的原因在于以下三方面：第一，并購的動機根源于競爭的壓力，并購方在競爭中通過消除或控制對方來提高自身的競爭實力。第二，企業(yè)競爭優(yōu)勢的存在是企業(yè)并購產(chǎn)生的基礎，企業(yè)通過并購從外部獲得競爭優(yōu)勢。第三，并購動機的實現(xiàn)過程是競爭優(yōu)勢的雙向選擇過程，并產(chǎn)生新的競爭優(yōu)勢。并購方在選擇目標企業(yè)時正是針對自己所需的目標企業(yè)的特定優(yōu)勢。

（2） 規(guī)模經(jīng)濟理論古典經(jīng)濟學和產(chǎn)業(yè)組織理論分別從不同的角度對規(guī)模經(jīng)濟的追求給予解釋。古典經(jīng)濟學主要從成本的角度論證企業(yè)經(jīng)濟規(guī)模的確定取決于多大的規(guī)模能使包括各工廠成本在內(nèi)的企業(yè)總成本最小。產(chǎn)業(yè)組織理論主要從市場結構效應的理論方面論證行業(yè)規(guī)模經(jīng)濟，同一行業(yè)內(nèi)的眾多生產(chǎn)者應考慮競爭費用和效用的比較。企業(yè)并購可以獲得企業(yè)所需要的產(chǎn)權及資產(chǎn)，實行一體化經(jīng)營，獲得規(guī)模效益。

（3） 交易成本理論在適當?shù)慕灰讞l件下，企業(yè)的組織成本有可能低于在市場上進行同樣交易的成本，市場為企業(yè)所替代，當然，企業(yè)規(guī)模擴大，組織費用將增加，考慮并購規(guī)模的邊界條件是企業(yè)邊際組織費用增加額等于企業(yè)邊際交易費用的減少額。在資產(chǎn)專用性情況下，需要某種中間產(chǎn)品投入的企業(yè)傾向于對生產(chǎn)中間產(chǎn)品的企業(yè)實施并購，使作為交易對象的企業(yè)可以轉入企業(yè)內(nèi)部。在決策與職能分離下，多部門組織管理不相關經(jīng)濟活動，其管理成本低于這些不相關經(jīng)濟活動通過市場交易的成本，因此，把多部門的組織者看作一個內(nèi)部化的資本市場，在管理協(xié)調取代市場協(xié)調后，資本市場得以內(nèi)在化，通過統(tǒng)一的戰(zhàn)略決策，使得不同來源的資本能夠集中起來投向高盈利部門，從而大大提高資源利用效率。在科學分析這一效果方面，現(xiàn)代財務理論和實踐的發(fā)展以及相關信息處理技術促進了企業(yè)并購財務理論的發(fā)展，也為量化并購對各種經(jīng)濟要素的影響，實施一系列盈虧財務分析，評估企業(yè)并購方案提供了有效的手段。

（4） 理論 詹森和梅克林（1976）從企業(yè)所有權結構入手提出了成本，包括所有者與人訂立契約成本，對人監(jiān)督與控制成本等，并購可降低成本，通過公平收購或權爭奪，公司現(xiàn)任管理者將會被代替，兼并機制下的接管威脅降低成本。

（5） 價值低估理論企業(yè)并購的發(fā)生主要是因為目標公司的價值被低估。低估的主要原因有三個方面：經(jīng)濟管理能力并未發(fā)揮應有的潛力；并購方有外部市場所沒有的有關目標公司真實價值的內(nèi)部信息，認為并購會得到收益；由于通貨膨脹等原因造成目標企業(yè)資產(chǎn)的市場價值與重置成本之間存在的差異，如果當時目標企業(yè)的股票市場價格小于該企業(yè)全部重置成本，并購的可能性大。價值低估理論預言，在技術變化快，市場銷售條件及經(jīng)濟不穩(wěn)定的情況下，企業(yè)的并購活動頻繁。

就我國并購財務問題研究進展來講，多數(shù)是對并購動機理論進行研究，主要是從企業(yè)管理角度出發(fā)，重點探討規(guī)模經(jīng)濟、買殼上市、提高管理效率等經(jīng)營管理動機，對財務預期、價值增值等財務動因較少研究。對于并購的財務分析方面，理論界的焦點在于企業(yè)定價，提出了自由現(xiàn)金流、折現(xiàn)現(xiàn)金流、拉巴波特模型、不同支付方式的定價模型、以及市場法等多種復雜的定價方法，而對企業(yè)價值的組成內(nèi)容、現(xiàn)金流量的構成方面、風險衡量等較少涉及。對于并購融資只是借鑒西方的理論，與我國的現(xiàn)實結合不深入。對于并購后的整合，多數(shù)集中于制度創(chuàng)新和企業(yè)文化方面，而很少探討風險防范的問題。對并購績效評價采用了多指標的回歸分析，應用較為復雜。

有必要通過對企業(yè)并購財務管理問題研究，希望能夠為規(guī)范并購行為，為企業(yè)并購的制度化，提供一些借鑒，為并購雙方提供有益的探索及思路。近年來，隨著我國社會主義市場經(jīng)濟體制的逐步建立，以及現(xiàn)代企業(yè)制度的確立，資本集中已經(jīng)是企業(yè)進行外延擴大規(guī)模的內(nèi)在要求，并購正是達到這種目的的一種選擇。并購必須講求一定的經(jīng)濟效益，一項成功的企業(yè)并購活動，可產(chǎn)生擴大生產(chǎn)規(guī)模，增強對市場的控制能力，進入新行業(yè)或新市場等多種協(xié)同效應。在市場經(jīng)濟條件下的企業(yè)，作為一種特殊的商品，可在特定的市場（如產(chǎn)權交易市場，證券市場）上作為買賣的對象。我國目前許多企業(yè)經(jīng)營不善，機制不活，有的甚至幾乎破產(chǎn)，客觀上給企業(yè)并購提供了可能。獲得諾貝爾經(jīng)濟學獎的史蒂格爾教授在研究中發(fā)現(xiàn)，世界大的500家企業(yè)全都是通過資產(chǎn)聯(lián)營、兼并、收購、參股、控股等手段發(fā)展起來的，也就是說，并購已成為企業(yè)超常規(guī)發(fā)展的重要途徑。無論是上市公司還是投資者，以及中介機構和政府監(jiān)管部門，都密切注意并購行為發(fā)展，公司通過產(chǎn)權交易獲取股份，從而取得對其他公司的重大經(jīng)營以及財務決策的控制權，或施加一定的影響力，以增強經(jīng)濟實力，實現(xiàn)財務管理目標。

并購在推動當前我國經(jīng)濟發(fā)展和企業(yè)改制中起著不可磨滅的作用，但是并未達到人們的預期，原因固然表現(xiàn)在定位失誤、行政干預、忽視整合等方面，但是財務會計工作滯后是一個不容忽視的重要問題。與國外相比，我國在企業(yè)并購的財務問題方面還是處于起步階段，理論界已經(jīng)認識到問題的重要性，有些研究人員借鑒國外做法對并購動機、企業(yè)價值評估、并購融資等相關問題作了一些探索，但是尚未取得共識，有待深入研究。而在我國，無論是加入wto還是建立現(xiàn)代企業(yè)制度，都會面臨企業(yè)并購經(jīng)濟行為。這就需要我們對企業(yè)并購的財務問題進行深入研究。

企業(yè)并購動因

企業(yè)作為一個資本組織，必然謀求資本的最大增值，企業(yè)并購作為一種重要的投資活動，產(chǎn)生的動力主要來源于追求資本最大增值的動機，以及源于競爭壓力等因素，但是就單個企業(yè)的并購行為而言，又會有不同的動機和在現(xiàn)實生活中不同的具體表現(xiàn)形式，不同的企業(yè)根據(jù)自己的發(fā)展戰(zhàn)略確定并購的動因。

1、并購的效應動因

在并購動因的一般理論基礎上，提出許多具體的并購效應動因。主要有：

（1） 韋斯頓協(xié)同效應 該理論認為并購會帶來企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營效率的提高，最明顯的作用表現(xiàn)為規(guī)模經(jīng)濟效益的取得，常稱為1+1〉2的效應。

（2） 市場份額效應通過并購可以提高企業(yè)對市場的控制能力，通過橫向并購，達到由行業(yè)特定的最低限度的規(guī)模，改善了行業(yè)結構、提高了行業(yè)的集中程度，使行業(yè)內(nèi)的企業(yè)保持較高的利潤率水平；而縱向并購是通過對原料和銷售渠道的控制，有利的控制競爭對手的活動；混合并購對市場勢力的影響是以間接的方式實現(xiàn)，并購后企業(yè)的絕對規(guī)模和充足的財力對其相關領域中的企業(yè)形成較大的競爭威脅。

（3） 經(jīng)驗成本曲線效應其中的經(jīng)驗包括企業(yè)在技術、市場、專利、產(chǎn)品、管理和企業(yè)文化等方面的特長，由于經(jīng)驗無法復制，通過并購可以分享目標企業(yè)的經(jīng)驗，減少企業(yè)為積累經(jīng)驗所付出的學習成本，節(jié)約企業(yè)發(fā)展費用，在一些對勞動力素質要求較高的企業(yè)，經(jīng)驗往往是一種有效的進入壁壘。

（4） 財務協(xié)同效應并購會給企業(yè)在財務方面帶來效益，這種效益的取得是由于稅法、會計處理慣例及證券交易內(nèi)在規(guī)定的作用而產(chǎn)生的貨幣效益，主要有稅收效應，即通過并購可以實現(xiàn)合理避稅，股價預期效應，即并購使股票市場企業(yè)股票評價發(fā)生改變從而影響股票價格，并購方企業(yè)可以選擇市盈率和價格收益比較低，但是有較高每股收益的企業(yè)作為并購目標[12].

2、企業(yè)并購的一般動因

企業(yè)并購的直接動因有兩個：一是最大化現(xiàn)有股東持有股權的市場價值；二是最大化現(xiàn)有管理者的財富。而增加企業(yè)價值是實現(xiàn)這兩個目的的根本，企業(yè)并購的一般動因體現(xiàn)在以下幾方面：

（1） 獲取戰(zhàn)略機會并購者的動因之一是要購買未來的發(fā)展機會，當一個企業(yè)決定擴大其在某一特定行業(yè)的經(jīng)營時，一個重要戰(zhàn)略是并購那個行業(yè)中的現(xiàn)有企業(yè)，而不是依靠自身內(nèi)部發(fā)展。原因在于：第一，直接獲得正在經(jīng)營的發(fā)展研究部門，獲得時間優(yōu)勢，避免了工廠建設延誤的時間；減少一個競爭者，并直接獲得其在行業(yè)中的位置。企業(yè)并購的另一戰(zhàn)略動因是市場力的運用，兩個企業(yè)采用統(tǒng)一價格政策，可以使他們得到的收益高于競爭時的收益，大量信息資源可能用于披露戰(zhàn)略機會，財會信息可能起到關鍵作用，如會計收益數(shù)據(jù)可能用于評價行業(yè)內(nèi)各個企業(yè)的盈利能力；可被用于評價行業(yè)盈利能力的變化等，這對企業(yè)并購十分有意義。

（2） 發(fā)揮協(xié)同效應主要來自以下幾個領域：在生產(chǎn)領域，可產(chǎn)生規(guī)模經(jīng)濟性，可接受新技術，可減少供給短缺的可能性，可充分利用未使用生產(chǎn)能力；在市場及分配領域，同樣可產(chǎn)生規(guī)模經(jīng)濟性，是進入新市場的途徑，擴展現(xiàn)存分布網(wǎng)，增加產(chǎn)品市場控制力；在財務領域，充分利用未使用的稅收利益，開發(fā)未使用的債務能力；在人事領域，吸收關鍵的管理技能，使多種研究與開發(fā)部門融合。

（3） 提高管理效率其一是企業(yè)現(xiàn)在的管理者以非標準方式經(jīng)營，當其被更有效率的企業(yè)收購后，更替管理者而提高管理效率，當管理者自身利益與現(xiàn)有股東的利益更好地協(xié)調時，則可提高管理效率，如采用杠桿購買，現(xiàn)有的管理者的財富構成取決于企業(yè)的財務成功，這時管理者集中精力于企業(yè)市場價值最大化[13].此外，如果一個企業(yè)兼并另一企業(yè)，然后出售部分資產(chǎn)收回全部購買價值，結果以零成本取得剩余資產(chǎn)，使企業(yè)從資本市場獲益。

（4） 獲得規(guī)模效益企業(yè)的規(guī)模經(jīng)濟是由生產(chǎn)規(guī)模經(jīng)濟和管理規(guī)模經(jīng)濟兩個層次組成的，生產(chǎn)規(guī)模經(jīng)濟主要包括：企業(yè)通過并購對生產(chǎn)資本進行補充和調整，達到規(guī)模經(jīng)濟的要求，在保持整體產(chǎn)品結構不變的情況下，在各子公司實行專業(yè)化生產(chǎn)。管理規(guī)模經(jīng)濟主要表現(xiàn)在：由于管理費用可以在更大范圍內(nèi)分攤，使單位產(chǎn)品的管理費用大大減少?？梢约腥肆Α⑽锪拓斄χ铝τ谛录夹g、新產(chǎn)品的開發(fā)。

（5） 買殼上市目前，我國對上市公司的審批較嚴格，上市資格也是一種資源，某些并購不是為獲得目標企業(yè)本身而是為獲得目標企業(yè)的上市資格，通過到國外買殼上市，企業(yè)可以在國外籌集資金進入外國市場。中國遠洋運輸集團在海外已多次成功買殼上市控股了香港中遠太平洋和中遠國際。中遠集團（上海）置業(yè)發(fā)展有限公司耗資1.45 億元，以協(xié)議方式一次性購買上海眾城實業(yè)股份有限公司占股份28.7%的發(fā)起人法人股，達到控股目的，成功進入國內(nèi)資本運作市場。

此外，并購降低進入新行業(yè)、新市場的障礙。例如，為在上海拓展業(yè)務，占領市場，恒通通過協(xié)議以較低價格購買上海棱光實業(yè)國有股份，達到控股目的而使自己的業(yè)務成功的在上海開展；還可以利用被并購方的資源，包括設備、人員和目標企業(yè)享有的優(yōu)惠政策；出于市場競爭壓力，企業(yè)需要不斷強化自身競爭力，開拓新業(yè)務領域，降低經(jīng)營風險。

企業(yè)并購作為其發(fā)展的內(nèi)在動力和外在壓力的表現(xiàn)形式，它的作用主要在于：企業(yè)的總體效益超過并購前兩個獨立企業(yè)效益之和的經(jīng)營協(xié)同效應；由于稅法和證券市場投資理念等作用而產(chǎn)生的一種純貨幣收支上的財務協(xié)同效應；可實現(xiàn)企業(yè)的主營業(yè)務轉移等發(fā)展戰(zhàn)略。成功的企業(yè)并購可以搞活一些上市公司和非上市公司，有助于提高上市公司的整體素質和擴大證券市場對全體企業(yè)和整體經(jīng)濟的輻射力；企業(yè)并購能強化政府和企業(yè)家的市場意識，明確雙方責任和發(fā)揮其能動性，真正實現(xiàn)政企分開；企業(yè)并購為投資者創(chuàng)造盈利機會，活躍證券市場；有利于調整產(chǎn)業(yè)結構，優(yōu)化資源配置，轉變經(jīng)濟增長方式。

在并購決策時，應遵循的主要原則有：并購目的上的主次分明的原則；并購后行為主體的企業(yè)化原則；實施方案的科學論證原則；并購機理上的資產(chǎn)核心原則；并購行業(yè)選擇上的產(chǎn)業(yè)政策導向原則；并購容量的整合顯著有效原則；并購進程上的漸進原則；并購重組與生產(chǎn)經(jīng)營有機結合原則等[17].這里的所謂整合，就是并購方所擁有的與調整包括被并購企業(yè)在內(nèi)的所有生產(chǎn)經(jīng)營要素與環(huán)節(jié)的能力；所謂的以資產(chǎn)為核心，是指集團通過控股、參股等形式與其他企業(yè)建立起緊密的資產(chǎn)聯(lián)系，并購雙方的資產(chǎn)可否建立一種有助于提高整體效益的關系，并購方的地位取決于凈資產(chǎn)的多少和整體資產(chǎn)的獲利能力。總之，以上述原則為依據(jù)，保持企業(yè)的長期可持續(xù)發(fā)展。

企業(yè)并購財務動因

在西方，對企業(yè)并購存在種種理論上的解釋。有的理論認為并購中通過有效的財務活動使效率得到提高，并有可能產(chǎn)生超常利益。有的從證券市場信號上分析，認為股票收購傳遞目標公司被低估的信息，會引起并購方和目標公司股票上漲。綜合各種理論，企業(yè)產(chǎn)權在買賣中流動，遵循價值規(guī)律、供求規(guī)律和競爭規(guī)律，使生產(chǎn)要素流向最需要、最能產(chǎn)生效益的地區(qū)和行業(yè)的同時，還要考慮由于稅務、會計處理慣例以及證券交易等內(nèi)在規(guī)律作用而產(chǎn)生的一種純貨幣的效益，因此，企業(yè)產(chǎn)權并購財務動因包括以下幾方面。

（1） 避稅因素由于股息收入、利息收入、營業(yè)收益與資本收益間的稅率差別較大，在并購中采取恰當?shù)呢攧仗幚矸椒梢赃_到合理避稅的效果。在稅法中規(guī)定了虧損遞延的條款，擁有較大盈利的企業(yè)往往考慮把那些擁有相當數(shù)量累積虧損的企業(yè)作為并購對象，納稅收益作為企業(yè)現(xiàn)金流入的增加可以增加企業(yè)的價值。企業(yè)現(xiàn)金流量的盈余使用方式有：增發(fā)股利、證券投資、回購股票、收購其他企業(yè)。如發(fā)放紅利，股東將為此支付較企業(yè)證券市場并購所支付的證券交易稅更高的所得稅；有價證券收益率不高；回購股票易提高股票行市，加大成本。而用多余資金收購企業(yè)對企業(yè)和股東都將產(chǎn)生一定的納稅收益。在換股收購中。收購公司既未收到現(xiàn)金也未收到資本收益，因而這一過程是免稅的。企業(yè)通過資產(chǎn)流動和轉移使資產(chǎn)所有者實現(xiàn)追加投資和資產(chǎn)多樣化目的，并購方通過發(fā)行可轉換債券換取目標企業(yè)的股票，這些債券在一段時間后再轉換成股票。這樣發(fā)行債券的利息可先從收入中扣除，再以扣除后的盈余計算所得稅，另一方面企業(yè)可以保留這些債券的資本收益直至其轉換為股票為止，資本收益的延期償付可使企業(yè)少付資本收益稅。

（2） 籌資并購一家掌握有大量資金盈余但股票市價偏低的企業(yè)，可以同時獲得其資金以彌補自身資金不足，籌資是迅速成長企業(yè)共同面臨的一個難題，設法與一個資金充足的企業(yè)聯(lián)合是一種有效的解決辦法，由于資產(chǎn)的重置成本通常高于其市價，在并購中企業(yè)熱衷于并購其他企業(yè)而不是重置資產(chǎn)。有效市場條件下，反映企業(yè)經(jīng)濟價值的是以企業(yè)盈利能力為基礎的市場價值而非賬面價值，被兼并方企業(yè)資產(chǎn)的賣出價值往往出價較低，兼并后企業(yè)管理效率提高，職能部門改組降低有關費用，這些都是并購籌資的有利條件。當前許多國有企業(yè)實施的技術改造急需大量發(fā)展資金投入，因此采取產(chǎn)權流動形式使企業(yè)資產(chǎn)在不同方式下重新組合，盤活存量以減少投入，迅速形成新的生產(chǎn)力。舉例來說，在香港注冊上市的上海實業(yè)控股有限公司拆資6000萬元收購了上海霞飛日化公司，為我國企業(yè)探索一條間接利用外資發(fā)展國產(chǎn)品牌的新路，霞飛雖然擁有馳名商標的優(yōu)勢，但是由于缺乏資金，仍然發(fā)展緩慢，并購完成后，注冊香港的公司作為向海外融資的途徑。

（3） 企業(yè)價值增值通常被并購企業(yè)股票的市盈率偏低，低于并購方，這樣并購完成后市盈率維持在較高的水平上，股價上升使每股收益得到改善，提高了股東財富價值，因此，在實施企業(yè)并購后，企業(yè)的絕對規(guī)模和相對規(guī)模都得到擴大，控制成本價格、生產(chǎn)技術和資金來源及顧客購買行為的能力得以增強，能夠在市場發(fā)生突變的情況下降低企業(yè)風險，提高安全程度和企業(yè)的盈利總額。同時企業(yè)資信等級上升，籌資成本下降，反映在證券市場上則使并購雙方股價上揚，企業(yè)價值增加，并產(chǎn)生財務預期效應 [15].

（4） 利于企業(yè)進入資本市場 我國金融體制改革和國際經(jīng)濟一體化增強，使籌資渠道大大擴展到證券市場和國際金融市場，許多業(yè)績良好的企業(yè)出于壯大勢力的考慮往往投入到資本運營的方向而尋求并購。

（5） 投機企業(yè)并購的證券交易、會計處理、稅收處理等所產(chǎn)生的非生產(chǎn)性收益，可改善企業(yè)財務狀況，同時也助長了投機行為，在我國出現(xiàn)的外資并購中，投機現(xiàn)象日漸增多，他們以大量舉債方式通過股市收購目標企業(yè)股權，再將部分資產(chǎn)出售，然后對目標公司進行整頓再以高價賣出，充分利用被低估的資產(chǎn)獲取并購收益。

（6） 財務預期效應由于并購時股票市場對企業(yè)股票評價發(fā)生改變而影響股價，成為股票投機的基礎，而股票投機又促使并購發(fā)生。股價在短時期內(nèi)一般不會有很大變動，只有在企業(yè)的市盈率或盈利增長率有很大提高時，價格收益比才會有所提高，但是一旦出現(xiàn)企業(yè)并購，市場對公司評價提高就會引發(fā)雙方股價上漲。企業(yè)可以通過并購具有較低價格收益比但是有較高每股收益的企業(yè)，提高企業(yè)每股收益，讓股價保持上升的勢頭。在美國的并購熱潮中，預期效應的作用使企業(yè)并購往往伴隨著投機和劇烈的股價波動[16].

篇7

并購通過協(xié)同來創(chuàng)造價值,即通過并購雙方的資源共享.能力和知識的轉移來提升并購后雙方的綜合價值盡管企業(yè)并購動機各異,有的是為了達到規(guī)模經(jīng)濟,有的是為了提高市場份額,有的是為了低成本迅速進入新的領域,但其根本目的都是為了獲得協(xié)同效應自從美國學者H•伊戈爾•安索夫(H.Igor.Ansoff)在20世紀60年代第一個提出協(xié)同效應概念后,理論界對協(xié)同效應的概念界定.協(xié)同機會識別.協(xié)同效應對股東財富的影響等方面進行了大量研究,這些研究大多基于戰(zhàn)略層面,偏重于協(xié)同效應的定性分析和實證檢驗,而對協(xié)同效應預測和評估研究,由于所涉及的不確定因素多.難度大,目前可借鑒成果少而企業(yè)只有在并購前預測出協(xié)同效應才能建立有價值的并購效益參考標準,判斷并購是否可行因此,企業(yè)并購前的協(xié)同效應評估至關重要

二.企業(yè)并購協(xié)同效應的含義

1.協(xié)同效應的一般含義協(xié)同效應是系統(tǒng)學中的一個概念,是指企業(yè)在戰(zhàn)略管理的支配下,企業(yè)內(nèi)部各個部門的功能耦合而成的企業(yè)整體超出企業(yè)各部門的功能之和盡管協(xié)同效應在企業(yè)并購中是個廣泛運用的概念,但是,協(xié)同效應的準確含義并不明確最有代表性的解釋為馬克•L•賽羅沃(MarkLSirower,1999)在《協(xié)同陷阱:并購游戲輸在哪里》一書中給出的,他認為“協(xié)同效應”必須放到競爭環(huán)境中去考慮,是并購后公司整體效益的增長超過市場對目標公司及收購公司作為獨立企業(yè)已有預期之和的部分,即:協(xié)同效應是兩家公司并購后的效益比兩家獨立公司所期望取得效益之和的增加部分

2.協(xié)同效應含義的進一步分析雖然協(xié)同效應在并購前并沒有實際發(fā)生,而只是并購方企業(yè)預期的兩者整合后目標企業(yè)給并購方企業(yè)帶來的戰(zhàn)略上的協(xié)同,但是在并購過程中評估目標企業(yè)價值時,必須將這部分潛在價值考慮進去,否則會造成目標企業(yè)投資價值(而非公平市值)被嚴重低估

(1)協(xié)同效應與投資價值投資價值是指并購方在特定環(huán)境與投資要求下的價值,這種價值包括了戰(zhàn)略收購者期望由收購創(chuàng)造的協(xié)同效應或其他益處同樣的目標企業(yè)對不同的戰(zhàn)略收購者有不同的投資價值,因為收購者可能得到的協(xié)同效應不同;公平市值在美國國家稅務局的收入準則中被定義為:“在買賣雙方完全自愿.無強迫易,并且雙方對相關事實合理知曉的情況下,財產(chǎn)的轉移價格”可見,公平市值是買賣雙方完全自愿,并且沒有考慮協(xié)同效應益處的價值公平市值概念下的買方是“財務”意義上的買方,而不是“戰(zhàn)略”意義上的買方因此,并購方關注的是基于協(xié)同效應的目標企業(yè)投資價值

(2)協(xié)同效應與控制權并購成功的關鍵在于獲得目標企業(yè)實際控制權,只有掌握了目標企業(yè)的控制權,才能夠實現(xiàn)各種協(xié)同效應收購溢價(控制權溢價)是交易價格的重要組成部分,只有收購方感覺到交易的協(xié)同效應時,才會支付溢價影響收購溢價高低的因素主要有目標企業(yè)的被收購態(tài)度.存在多方并購時的競價溢價.目標企業(yè)的相對收益和規(guī)模.股權分散程度.行業(yè)相關度及信息不對稱等因素收購溢價的支付是為了取得并購所創(chuàng)造的協(xié)同效應,因此,收購溢價主要是由協(xié)同效應而不是控制權所產(chǎn)生的,控制權只是激發(fā)協(xié)同效應的必要權力

(3)協(xié)同效應的創(chuàng)造者——并購方(買方)還是目標企業(yè)(賣方)企業(yè)并購中,究竟是買方還是賣方創(chuàng)造了協(xié)同效應?首先買方和賣方對協(xié)同效應的產(chǎn)生都有貢獻因為在并購中,企業(yè)競爭優(yōu)勢的轉移是雙向的,即可以是買方的競爭優(yōu)勢或核心能力要素向賣方轉移,從而促進賣方競爭力的提高和競爭優(yōu)勢的形成;也可以是賣方的競爭優(yōu)勢向買方轉移,從而促進買方企業(yè)的競爭優(yōu)勢的形成或增強其次,協(xié)同效應一般來說主要由買方創(chuàng)造因為,競爭優(yōu)勢主要為買方所擁有,買方增強了并購后企業(yè)的競爭優(yōu)勢,比獨立企業(yè)提高了收入.降低了成本或改進了技術與買方企業(yè)相比,賣方企業(yè)多數(shù)處于競爭劣勢,因此并購中的競爭優(yōu)勢轉移主要表現(xiàn)為從買方企業(yè)向賣方企業(yè)的轉移因此協(xié)同效應通常由買方創(chuàng)造但是,當賣方企業(yè)具有一種獨特的技術或知識產(chǎn)權,買方可以將其應用在更多的客戶中,這中“反彈”協(xié)同效應主要由賣方創(chuàng)造

(4)協(xié)同效應的動態(tài)特性美國學者安索夫于20世紀60年代第一個提出了協(xié)同的概念,“協(xié)同被認為是公司與被收購企業(yè)之間匹配關系的理想狀態(tài),協(xié)同常被表述為‘2+2=5’,其含義是指一家公司通過收購另一家公司,使得公司的整體業(yè)績好于兩個公司原來的業(yè)績總和”這種表述簡明.形象,易于理解但它只是一個靜態(tài)的表述,沒有考慮并購雙方原有的增長潛力,在用于協(xié)同效應評估時,易將并購雙方原有的增長潛力歸于協(xié)同效應的貢獻,從而高估協(xié)同效應

馬克•L•賽羅沃(MarkLSirower,1999)在《協(xié)同陷阱:并購游戲輸在哪里》一書中的定義改進了對協(xié)同效應的解釋,他認為“協(xié)同效應”必須放到競爭環(huán)境中去考慮,它應該是合并后公司整體效益的增長超過市場對目標公司及收購公司作為獨立企業(yè)已有預期之和的部分并認為影響協(xié)同效應的關鍵因素是并購時支付的溢價,如果收購方在收購目標企業(yè)后,可以取得期望收益,則收購戰(zhàn)略的凈現(xiàn)值(NPV)可以用下式表示:

NPV=協(xié)同效應-并購支付的溢價

協(xié)同效應=NPV+并購支付的溢價

上述公式中,由于運用了凈現(xiàn)值的概念,使協(xié)同效應的定義具有動態(tài)特性;定義中將并購雙方公司各自的原有增長潛力扣除后計算協(xié)同效應,區(qū)分了并購的協(xié)同效應和不發(fā)生并購本來可能有的增長,推進了協(xié)同效應的理論解釋

三.企業(yè)并購協(xié)同效應評估應考慮的關鍵因素分析

1.協(xié)同效應的大小協(xié)同效應的大小是通過對凈現(xiàn)金流的預測來加以量化的根據(jù)協(xié)同效應的來源,協(xié)同效應的產(chǎn)生主要由四部分變化導致:營業(yè)收入的增加,產(chǎn)品成本的降低,稅收的減少和資金成本的降低預測的每個組成部分,尤其是每個組成部分的增加和改善,都應該嚴格地進行評估然而,長期而言,協(xié)同效應的關鍵因素在于營業(yè)收入的增加和產(chǎn)品成本的降低

2.取得協(xié)同效應的可能性企業(yè)并購預期會產(chǎn)生多項協(xié)同效應,有些很可能成功,另一些則不然例如,與目標企業(yè)董事會有關的管理成本,其被削減的可能性幾乎是100%;而在激烈的競爭中達到一定的銷售目標是很難確定的因為收入提升具有不可預見性,某些企業(yè)甚至不將其列入產(chǎn)生協(xié)同價值的因素,也有些企業(yè)將其作為“有彈性的協(xié)同效應”,在計算其協(xié)同價值時采用較高的貼現(xiàn)率來貼現(xiàn)

3.取得協(xié)同效應的時間雖然并購只是一場交易,協(xié)同效應的取得卻可能需要幾年的時間并購的價值和并購是否成功,與能否根據(jù)預期時間表取得現(xiàn)金流的增長密切相關任何整合措施的延遲都可能推遲現(xiàn)金流的取得,從而降低并購的凈現(xiàn)值同時也要避免急切地縮短提高收入或降低成本的時間,因為取得協(xié)同效應的時間與取得的數(shù)量一樣,依賴于對條件的假設

四.企業(yè)并購協(xié)同效應評估分析

評估并購中的協(xié)同效應價值是以對將來的預測為基礎,含有主觀和不確定因素,在實際中很難估算,需要更為豐富和完善的輔助方法對于不同類型企業(yè),價值評估方法也多種多樣,其中以貼現(xiàn)現(xiàn)金流量法較為成熟本文依據(jù)這一方法及合理的假設條件對企業(yè)并購協(xié)同效應進行預測,并對模型中關鍵變量的選取進行詳細定性分析,以期對指導企業(yè)并購有所借鑒

1.價值的衡量標準——凈現(xiàn)金流量凈現(xiàn)金流量,也稱自由現(xiàn)金流量,是指公司產(chǎn)生的在滿足了再投資(資本性支出和營運資本增加)需要之后剩余的現(xiàn)金流量,這部分現(xiàn)金流量是在不影響公司持續(xù)發(fā)展的前提下可以“自由”分配給公司全部資本提供者(包括債權人和股東)的最大現(xiàn)金額

凈現(xiàn)金流量能最準確地衡量企業(yè)價值,因為價值創(chuàng)造最終可被定義為提供給資本方的經(jīng)過風險調整的凈現(xiàn)金流;凈現(xiàn)金流量決定企業(yè)的價值創(chuàng)造能力,企業(yè)只有擁有足夠的現(xiàn)金才能從市場上獲取各種生產(chǎn)要素,為價值創(chuàng)造提供必要的前提,而衡量企業(yè)的價值創(chuàng)造能力正是進行價值投資的基礎,價值必然可追溯到現(xiàn)金流,這也是在價值評估里經(jīng)常用到“現(xiàn)金流”的原因而且,凈現(xiàn)金流量在美國和歐洲的價值評估和資產(chǎn)管理領域已經(jīng)得到了非常廣泛的應用,大量的投資銀行.財務咨詢.信用評級等機構十分關注公司的凈現(xiàn)金流量,美國上市公司年報中常常披露凈現(xiàn)金流量故本文選取凈現(xiàn)金流作為對協(xié)同效應預測的基礎

2.模型預測的重要假設前提

(1)企業(yè)并購為戰(zhàn)略并購根據(jù)并購的目的是創(chuàng)造價值還是轉移價值,可以將企業(yè)并購分成兩大類:戰(zhàn)略并購和財務并購羅賓遜和彼德森(Robinson.Peterson,1995)從傳統(tǒng)的競爭戰(zhàn)略出發(fā),將戰(zhàn)略并購定義為“主要目的是通過加強公司在細分市場上的競爭地位創(chuàng)造企業(yè)價值的并購”可見財務并購的主要目的是轉移價值,而戰(zhàn)略并購的主要目的是創(chuàng)造價值因此,戰(zhàn)略并購是以實現(xiàn)協(xié)同效應.創(chuàng)造價值為目標的,符合協(xié)同效應研究的目的

(2)并購雙方企業(yè)均是持續(xù)經(jīng)營的假設并購雙方企業(yè)均是持續(xù)經(jīng)營的,如果不符合這一條件,出現(xiàn)企業(yè)清算或長期衰退,對其估值需要另外的假設和評估程序

(3)雙方企業(yè)在并購整合一段時期后收益持續(xù)穩(wěn)定地增長

并購決策是企業(yè)的一種戰(zhàn)略投資,一般涉及大量的貨幣資金,對買賣雙方造成長期影響,只有在企業(yè)整合后有很穩(wěn)定的收益和持續(xù)增長的情況下,才適用貼現(xiàn)現(xiàn)金流量法

3.模型參數(shù)的確定本文貼現(xiàn)現(xiàn)金流量法采用多期折現(xiàn)法,基本思路是把預測時間分為兩個階段,第一階段是對并購后前幾年的凈現(xiàn)金流分別進行預測,第二階段是對第一階段以后的現(xiàn)金流的終值進行預測基本公式如下:

其中:PV——并購后企業(yè)現(xiàn)值;

dn——并購后企業(yè)第n年的凈現(xiàn)金流;

i——貼現(xiàn)率;

m——第一階段預測期;

g——并購后第二階段企業(yè)的長期可持續(xù)增長率

(1)第一階段預測期m的確定第一階段預測期m應該足夠長,以便反映并購對企業(yè)現(xiàn)金流的影響對成熟行業(yè)的已成立企業(yè),一般可以相對準確地預測7年到10年的經(jīng)營情況,10年后現(xiàn)金流的變化對現(xiàn)值的影響相對較小因此,m根據(jù)具體并購雙方行業(yè)情況可取7年~10年

(2)貼現(xiàn)率i的確定貼現(xiàn)率i,即資本成本或要求的投資回報率,反映的是投資風險,由市場決定,通常為市場利率但是根據(jù)市場利率的期限結構理論,市場利率有即期利率和遠期利率之分,能用于貼現(xiàn)的應該是0時刻的即期利率;而由于購買力風險的存在,不同期限的即期利率是不同的一般而言,隨著期限變長,即期利率會增大,但在預期未來會出現(xiàn)通貨緊縮時,即期利率也可能是隨期限變長而變小的由于貼現(xiàn)率i是一個預期或前瞻性的概念,投資者在選取貼現(xiàn)率時有很大的主觀性和伸縮性,只能參照某個市場利率和未來的并購對象的具體風險來確定

貼現(xiàn)率i也可以選用并購企業(yè)的加權資金成本,即使并購資金是從銀行或其他金融機構借入的債務資金,也應為并購方的加權資金成本,而不應是債務的利息其原因如下:①雖然企業(yè)的加權資金成本隨負債的增加而降低,但企業(yè)的借債能力也隨之下降②企業(yè)應被視為“持續(xù)經(jīng)營”,企業(yè)的負債能力是有限的當負債比例過高時,銀行會拒絕給企業(yè)貸款,此時為了投資,企業(yè)只能增加權益資金,從而使加權資金成本上升由此可見,以負債投資也應考慮企業(yè)的加權資金成本,而不能僅考慮其債務利息,這樣才能提高企業(yè)整體投資效益

(3)長期可持續(xù)增長率g的確定根據(jù)模型假設(3):雙方企業(yè)在并購整合一段時期后收益持續(xù)穩(wěn)定地增長,所以長期可持續(xù)增長率g的選取對并購后企業(yè)現(xiàn)值PV會有重要影響為了合理確定增長率g,必須考慮下列因素影響:①總體經(jīng)濟環(huán)境;②企業(yè)所處行業(yè)的成長性,包括企業(yè)的客戶所處行業(yè)的成長性;③并購可能帶來的協(xié)同效應;④企業(yè)的歷史成長率;⑤在一定的競爭條件下,包括技術.產(chǎn)品線.市場.定價和市場營銷方面,管理者對未來發(fā)展的預期

上述模型中把協(xié)同效應的影響考慮到預期增長率g和現(xiàn)金流量中,評估出并購后企業(yè)價值,再減去雙方不發(fā)生并購時的價值之和,其差額就是協(xié)同效應的價值

篇8

1.償債能力分析

企業(yè)的償債能力是指企業(yè)用其資產(chǎn)償還長短期債務的能力,分為短期償債能力與長期償債能力。

長期償債能力是企業(yè)償還長期債務的現(xiàn)金保障程度。企業(yè)的長期債務是指償還期在1年或者超過1年的一個營業(yè)周期以上的負債,包括長期借款、應付債券、長期應付款等。分析一個企業(yè)長期償債能力,主要是為了確定該企業(yè)償還債務本金和支付債務利息的能力。由于長期債務的期限長,企業(yè)的長期償債能力主要取決于企業(yè)資產(chǎn)與負債的比例關系,取決于獲利能力。衡量企業(yè)長期償債能力的指標主要有四個:資產(chǎn)負債率、產(chǎn)權比率、已獲利息倍數(shù)和長期資產(chǎn)適合率。

需要注意的是:債權人、股東和經(jīng)營者出于對自身利益的考慮,對資產(chǎn)負債率有不同的期望值,從企業(yè)財務管理的角度出發(fā),企業(yè)在確定資產(chǎn)負債率時,應當兼顧各方利益,審時度勢,在充分預計預期利潤和風險的基礎上,權衡利弊作出決算,合理配置資本結構;企業(yè)在確定其他指標時,同樣應在考慮高回報的同時,要兼顧風險控制問題,還要結合自身的具體情況,參照同行業(yè)的水平,確定適合的長期償債能力指標水平。

短期償債能力是指企業(yè)以流動資產(chǎn)支付一年內(nèi)即將到期的流動負債的能力,它是流動資產(chǎn)對流動負債的保證程度,是衡量企業(yè)流動資產(chǎn)變現(xiàn)能力的重要標志。企業(yè)短期償債能力的大小主要取決于企業(yè)營運資金的多少,流動資產(chǎn)的變現(xiàn)速度、流動資產(chǎn)的結構以及流動負債的多少等因素影響。衡量短期償債能力大小的指標主要有三個:流動比率、速動比率、現(xiàn)金流動負債比率。企業(yè)在進行指標分析時,應充分考慮企業(yè)應收帳款和存貨的質量、應收帳款和存貨的周轉速度對指標的影響,應盡可能通過企業(yè)資源的合理調配,將三個比率維持在一個合理的水平,以避免貨幣資金的閑置浪費,提高資金的運營能力。

2.營運能力分析

營運能力主要考查資產(chǎn)的營運效率,即生產(chǎn)資料的配置組合對財務目標所產(chǎn)生的作用。分析內(nèi)容主要包括人力資源營運能力分析與生產(chǎn)資料資源營運能力分析。其中人力資源營運能力分析主要涵蓋人力資源勞動效率分析與人力資源的有效規(guī)模分析。在企業(yè)并購中有時會出現(xiàn)大幅度的人員減少,這是因為根據(jù)人力資源勞動效率=商品產(chǎn)品銷售凈額/平均職工人數(shù)的原理分析,企業(yè)并購后人員重組減少后,人員減少崗位不變從而增強了勞動效率并降低的人力資源成本。而并購后的企業(yè)必然維持一定的員工數(shù)量,這時財務分析賦予我們在研究人力資源有效規(guī)模時,主要從人力資源技術構成、目標勞動效率及定崗目標的設置三個方面進行分析。從而制定出合理的企業(yè)員工數(shù)量。

生產(chǎn)資料資源營運能力分析主要通過三項財務指標開展,總資產(chǎn)周轉率分析、流動資產(chǎn)周轉率分析與固定資產(chǎn)周轉率分析。在企業(yè)并購中,就市場競爭角度和企業(yè)并購的目的而言,企業(yè)若要達到行業(yè)平均先進資產(chǎn)收益率,主要有四種途經(jīng):第一、保持現(xiàn)有資產(chǎn)結構而使流動資產(chǎn)收益率提高;第二、在流動資產(chǎn)獲利能力既定的情況下,追加流動資產(chǎn)投資;第三、縮減固定資產(chǎn)并追加到流動資產(chǎn)中;第四、通過擴大銷售、壓縮存貨與應收帳款,保持應收帳款和存貨等流動資產(chǎn)相對快速與穩(wěn)定的周轉速度。

3.盈利能力分析

企業(yè)盈利能力分析的目的在于觀察企業(yè)在一定時期實現(xiàn)企業(yè)總目標的收益及獲利能力。也是觀察企業(yè)資金投資的增值能力,它通常體現(xiàn)為企業(yè)收益數(shù)額的大小與水平的高低。衡量企業(yè)盈利能力的主要指標有六個:主營業(yè)務利潤率、成本費用利潤率、總資產(chǎn)報酬率、凈資產(chǎn)收益率、社會貢獻率和社會積累率。一般情況下,這六個指標越高,表明企業(yè)的盈利能力越強。在這六個指標中,凈資產(chǎn)收益率是企業(yè)盈利能力的核心。

企業(yè)應通過以下工作提高盈利能力:

開發(fā)在市場上富有競爭力、具有發(fā)展?jié)摿Α⒂礁叩母吒郊又档漠a(chǎn)品;

在減少企業(yè)成本費用上做文章,減少人力、物力、財力的浪費;

優(yōu)化資產(chǎn)結構,提高資產(chǎn)綜合利用效果;

保障職工利益,及時足額上繳各種稅費,與社會共同發(fā)展。

4.發(fā)展能力分析

發(fā)展能力是指企業(yè)未來的發(fā)展前景及潛力。反映企業(yè)發(fā)展能力的指標主要有:銷售增長率、總資產(chǎn)增長率、固定資產(chǎn)成新率、三年利潤平均增長率和三年資本增長率等。這五個指標越高,表明企業(yè)的發(fā)展能力越強。企業(yè)應通過以下工作提高自身的發(fā)展能力

開發(fā)適銷對路、質高價低的產(chǎn)品,保證市場份額不斷擴大的趨勢;

控制總資產(chǎn)的盲目增長,使其與企業(yè)發(fā)展水平相適應;

加快技術更新速度,保證企業(yè)持續(xù)發(fā)展的能力;

根據(jù)發(fā)展戰(zhàn)略,確定合理的利潤目標,保持企業(yè)穩(wěn)定發(fā)展的趨勢。

二、財務分析的作用

1.財務分析是企業(yè)并購價值評估與并購財務決策的前提條件。

價值評估理論作為并購決策的重點,大多著眼于對被兼并企業(yè)的現(xiàn)實價值的評估。而并購財務決策則是通過測算企業(yè)并購行為給企業(yè)帶來的未來價值變化,對并購行為進行成本收益分析進而作出并購決策。財務分析是以企業(yè)的財務報表等核算資料為基礎,對企業(yè)財務活動的過程和結果進行的研究和評價,以揭示企業(yè)過去生產(chǎn)經(jīng)營過程中的利弊得失、財務狀況及預測未來發(fā)展趨勢,更好地幫助企業(yè)規(guī)劃未來,優(yōu)化投資決策。因此,財務分析不僅對企業(yè)并購前后的狀況進行全面分析并可相應預測并購企業(yè)后期的績效變化,是企業(yè)并購中財務決策的重要條件。

2.財務分析是企業(yè)并購后整合的基礎

在全球經(jīng)濟一體化的格局下,產(chǎn)業(yè)整合和發(fā)展成為全球并購的主題。通過產(chǎn)業(yè)整合產(chǎn)生協(xié)同效應,實現(xiàn)資源的最優(yōu)配置,增強產(chǎn)業(yè)核心競爭力成為并購的內(nèi)在動因。在產(chǎn)業(yè)集中度上,我國產(chǎn)業(yè)分散、企業(yè)規(guī)模小,面對全球競爭,我國企業(yè)參與國際化競爭的唯一出路就是實行產(chǎn)業(yè)整合,以此來提高企業(yè)的競爭能力。通過并購來進行的產(chǎn)業(yè)整合不但能提高企業(yè)的市場占有率,而且能有效地消滅競爭對手,提高產(chǎn)業(yè)集中度,優(yōu)化產(chǎn)業(yè)組織結構。并購雙方的整合是并購過程中的最后一個階段,這是整個并購中最關鍵的一部分。整合的目的是使并購發(fā)揮作用,整合的成功與否,在企業(yè)并購中起著至關重要的作用。在我國企業(yè)并購中應注意的整合問題有:

2.1制定系統(tǒng)的整合規(guī)劃和有效的整合執(zhí)行計劃。

2.2加強并購雙方的溝通、交流和協(xié)調措施以便使整合過程順利進行。

3.財務分析可以有效的防范企業(yè)并購重組中的風險

企業(yè)并購重組比日常經(jīng)營更復雜,在進行投資、控股擴張的同時,也伴隨著巨大的企業(yè)風險。除了原有的經(jīng)營風險繼續(xù)存在外,增加了一些與企業(yè)并購重組相關的特殊風險。為了使企業(yè)的并購重組、資產(chǎn)重組工作達到預先設定的效果,進行全面的財務分析是防范風險的決定因素。

企業(yè)并購中需要現(xiàn)代化的經(jīng)營管理理論作為支持,而現(xiàn)代企業(yè)財務分析作為一種科學的、高效的現(xiàn)代化管理手段,將在企業(yè)經(jīng)營管理工作中發(fā)揮重要的作用,為企業(yè)并購中實現(xiàn)資產(chǎn)整合發(fā)揮重要作用。

參考文獻

[1]胡玄能.企業(yè)并購分析[M].經(jīng)濟管理出版社,2002.

[2]王.企業(yè)并購整合[M].武漢大學出版社,2002.

摘要:企業(yè)并購是實現(xiàn)企業(yè)戰(zhàn)略意圖的重要步驟,而在實現(xiàn)這一戰(zhàn)略意圖時運用好財務分析則顯示出至關重要的作用。因此在企業(yè)并購中對財務分析及其作用進行分析是非常必要的。

關鍵詞:企業(yè)并購;財務分析;作用

企業(yè)并購是市場行為,是企業(yè)實現(xiàn)擴張和增長的一種方式,一般以取得被并購企業(yè)的控制權為目的,其并購動機是強化企業(yè)實現(xiàn)價值最大化。所謂企業(yè)并購是企業(yè)兼并和企業(yè)收購的總稱。企業(yè)兼并一般是指一個企業(yè)的全部資產(chǎn)與責任都轉為另一個企業(yè)所有,被兼并方不需要經(jīng)過清算即不復存在,兼并方以自己的名義繼續(xù)運作下去。企業(yè)收購是指一個企業(yè)經(jīng)由收買股票或股份等方式,取得另一個企業(yè)的控制權或管理權,另一個企業(yè)繼續(xù)存在而不必消失。

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中圖分類號：F275 文獻標識碼：A 文章編號：1672-3198（2007）08-0129-01

1 并購能力的定義

張秋生教授提出的“企業(yè)并購基礎理論”中，把并購基礎理論分為八個方面：并購動機、并購能力、并購邊界、并購方向、并購協(xié)同、并購績效和并購市場。并購能力是企業(yè)利用自身剩余資源完成并購活動的實力，它是具有并購動機的企業(yè)在決策上需要考慮的下一個問題。要進行一個成功的并購就必須對企業(yè)的并購能力進行全面的評估，以明確自己可以進行并購交易的規(guī)模、范圍及各項影響因素，為企業(yè)并購決策提供支持。

2 并購能力的要素

能力是個抽象的概念，但企業(yè)的能力可以通過企業(yè)的行為表現(xiàn)出來。能過全面考察企業(yè)的并購活動，經(jīng)過識別和提煉，我們可以透過現(xiàn)象接近本質，識別出企業(yè)的哪些資源對于并購能力的形成具有關鍵企業(yè)，從而歸納出并購能力的構成要素。

2.1 資源

(1)人力資源。

首先，人力資本是為企業(yè)創(chuàng)造價值的最直接因素,群體能力、創(chuàng)造能力、解決問題的能力、領導能力、企業(yè)管理技能,所有這些體現(xiàn)在公司雇員身上的才能構成了人力資本。人力資本所有者的創(chuàng)新活動是企業(yè)價值增長的源泉，企業(yè)需要依靠人力資本去將技術轉化為產(chǎn)品、依靠人力資本拓寬銷售渠道和建立客戶關系,從而實現(xiàn)企業(yè)的經(jīng)營目標。

(2)財務資源。

所謂并購財務資源是指集團所擁有的在并購融資和并購資本使用過程中所形成的獨有的不易被模仿的專用性財務資產(chǎn),包括集團獨特的并購財務管理體制、并購財務分析與決策工具、健全的并購財務關系網(wǎng)絡以及擁有集團獨特財務技能的財務人員等等。在一項并購交易中，為了達到取得商務控制權的目的，收購方就必須向目標方支付一定的對價。并購是企業(yè)超常規(guī)的發(fā)展方式，一旦實施往往會帶來并購雙方資本結構的較大變動，尤其是收購方必須審慎安排自己的財務資源才能最大限度的保證并購活動的成功。

(3)無形資源。

企業(yè)不僅擁有上述人力資源、財務資源和實物資源等可見的資源，還擁有許多無形資源，其中包括有產(chǎn)權的無形資源，即企業(yè)無形資產(chǎn)中的商標權、土地使用權、商譽等，也包括那些無產(chǎn)權的無形資源，即雖然沒有明確的產(chǎn)權，但可以給企業(yè)帶來好處的信息資源，如品牌，社會資本（關系），知會等。

2.2 并購管理能力

在環(huán)境和資源條件相同的情況下,為什么有的企業(yè)善于并購而有的企業(yè)不善于并購,主要原因就在于并購能力尤其是并購管理能力存有差異。A.T.科爾尼公司調查表明,成功并購的公司大約74%雇傭了有經(jīng)驗的管理層來處理并購事宜。并購的管理能力是特定環(huán)境下企業(yè)各種資源綜合作用的產(chǎn)物。筆者認為應從對財務資源的組織管理能力以及對非財務資源的組織管理能力兩個方面分別進行。

企業(yè)管理層對財務資源的組織管理能力集中表現(xiàn)在收益能力、償債能力和融資能力三個方面。收益能力分析重點評價企業(yè)的盈利能力以及經(jīng)營現(xiàn)金流量情況。償債能力分析主要評價企業(yè)資產(chǎn)負債質量以及償還各類債務的能力大小。融資能力分析則針對整體財務資源的使用情況評價并購戰(zhàn)略的最大支付能力。

對非財務資源的組織管理能力分析。企業(yè)管理層對非財務資源組織管理能力主要表現(xiàn)在治理能力、技術創(chuàng)新能力和市場能力三個方面。治理能力分析主要是評價企業(yè)以股東大會、董事會和監(jiān)事會為基本框架,以母子公司分權治理為特征的組織形式以及相應的激勵約束機制的構建和運行情況。技術創(chuàng)新能力分析主要評價企業(yè)是否擁有自己的核心技術以及核心技術為企業(yè)帶來競爭優(yōu)勢的狀況。市場能力分析集中評價企業(yè)的市場競爭區(qū)域和競爭策略與企業(yè)總體發(fā)展戰(zhàn)略的一致性。

(1)人力資源管理能力。

企業(yè)人力資源其實就是組織經(jīng)驗和組織資本的結合。企業(yè)人力資源可分為三類，一般管理能力，可轉移到大多數(shù)其他行業(yè)中；行業(yè)專屬管理能力，只能轉移到相關行業(yè)中；非管理的人力資本，難以轉移到即便是相同行業(yè)的其他企業(yè)中。

(2)財務資源管理能力。

從企業(yè)核心能力理論的角度看，企業(yè)財務資源管理能力是企業(yè)所擁有的關于財務管理工作的獨特知識、經(jīng)驗的有機結合。獨特性是指財務管理者根據(jù)本企業(yè)的經(jīng)營環(huán)境運用財務管理的基本原理所創(chuàng)造的本企業(yè)特有的財務管理方法。

并購活動的高風險的特點對企業(yè)財務資源的管理能力提出了更高的要求。在并購活動的準備階段，企業(yè)需要充分評估自己的財務能力，特別是籌資能力、財務風險控制能力及現(xiàn)有資產(chǎn)獲利能力等于并購活動直接相關的能力。

(3)實物資源管理能力。

企業(yè)的實物資源主要指廠房、設備、土地、資源儲備、信息系統(tǒng)等固定資產(chǎn)。在并購活動中，企業(yè)需要充分掌握企業(yè)擁有的實物資源的數(shù)量、價值、用途、特性、位置等信息，在歷史紀錄的基礎上制定實物資源管理計劃，預測增長趨勢及市場價格走勢，將剩余實物資源控制在合理的范圍內(nèi)，為并購決策提供依據(jù)。

3 產(chǎn)生并購協(xié)同效應能力的分析

美國著名并購研究專家Lajoux曾列舉了世界上十五位知名并購專家或研究機構對并購失敗原因的研究結果，認為導致并購活動失敗的原因包括戰(zhàn)略失誤、估價不當、整合不力和其他原因。通過綜合分析發(fā)現(xiàn)，認為整合不力是導致并購活動失敗的主要原因的高達50%，遠遠高于其他因素。

3.1 企業(yè)并購后文化整合能力

并購之后，企業(yè)首先面臨的就是對被購并企業(yè)的企業(yè)文化的融合問題。消除購并雙力的文化差異、形成新的觀念無疑是一個極復雜的系統(tǒng)工程，處理不當會引起購并雙方的矛盾與磨擦，甚至引起被購力的強烈排斥。一般情況下，被并購管理層的多數(shù)成員會在一定時期內(nèi)保留，這時，雙方管理層的溝通就顯得極為重要。

3.2 企業(yè)并購后組織結構整合

組織結構的整合是并購企業(yè)組織整合的首要任務，即按照并購后企業(yè)的戰(zhàn)略要求，重新設計構建一整套能有效組織協(xié)調企業(yè)人、財、物、供、產(chǎn)、銷等環(huán)節(jié)的機構框架與制度規(guī)范，它是一種靜態(tài)層次的整合，也是表層上的組織整合。有效的企業(yè)組織結構可以促進企業(yè)并購后的財務整合，減少企業(yè)并購后的財務控制體系，降低委托成本，增加企業(yè)價值。因而并購后的組織結構整合對財務整合也具有很大的影響。

參考文獻

［1］羅伯特?J?博樂蓋塞，保羅?F?博爾杰塞.并購：從計劃到整合［M］.北京：機械工業(yè)出版社，2004.

［2］邁克爾?波特著，陳小悅譯.競爭優(yōu)勢［M］.北京：華夏出版社，1997.

篇10

隨著改革的不斷深入，國內(nèi)各種兼并、重組活動越來越多，參與并購的企業(yè)也在不斷尋求靈活多樣的融資渠道。我國資本市場的發(fā)展，特別是證券市場的發(fā)展為并購公司開拓外部融資渠道上創(chuàng)造了一定的條件。國內(nèi)企業(yè)不僅在國內(nèi)資本市場進行融資，同時還通過境外融資渠道取得了大量的資金，采用的融資工具從國際債券、B股、H股、N股到ADR等，通過境外融資進一步拓寬了融資渠道。

但從總體情況綜合來看，我國現(xiàn)階段資本市場發(fā)展還不很完善，企業(yè)并購時選擇的融資方式主要集中于使用銀行貸款（只能用于非股票交易）和股票融資方式，這些方式遠不如西方發(fā)達國家靈活多樣。

政策限制導致融資渠道狹窄

政策原因導致的融資渠道狹窄主要體現(xiàn)在兩個方面。一是政策對融資方式的直接限制。根據(jù)《股票發(fā)行交易管理暫行條例》第43條的規(guī)定：“任何金融機構不得為股票交易提供貸款。”根據(jù)《公司債券管理條例》第20條規(guī)定：“公司發(fā)行公司債券所籌集的資金不得用于房地產(chǎn)買賣、股票買賣和期貨交易等與本公司生產(chǎn)經(jīng)營無關的風險性投資?！?/p>

通過收購上市公司的股票完成對目標企業(yè)的并購是一種在西方普遍使用的并購方式，而由于上市公司一般規(guī)模較大，完成并購所需要動用的資金量往往遠遠超過企業(yè)內(nèi)源融資所能提供的資金能力，所以從金融機構貸款或發(fā)行企業(yè)債券在一般情況下是非常必要的融資渠道。我國為了抑止企業(yè)在二級證券市場的風險投機行為而出臺的上述規(guī)定雖然在很大程度上維護了金融市場的穩(wěn)定，但同時也極大地限制了通過二級市場進行正常的并購行為。

除了對融資方式的直接限制，對融資數(shù)量的限制是企業(yè)融資渠道狹窄的另一個重要原因。銀行貸款實行計劃規(guī)模管理，直到1998年1月1日起才取消了貸款額度，推行銀行的資產(chǎn)負債管理。對企業(yè)股票和債券的發(fā)行的數(shù)量控制則延續(xù)的時間更長。中國股票發(fā)行監(jiān)管制度大致經(jīng)歷了以下4個階段：

“額度管理”階段(1993年~1995年)，對可以上市發(fā)行股票的總股數(shù)進行控制。

“指標管理”階段（1996年~2000年），對可以上市的公司數(shù)進行控制。

“通道制”階段（2001年~2004年），對于各個券商在同一時間內(nèi)最多可以承銷的上市公司數(shù)進行限制。通道制下股票發(fā)行“名額有限”的特點未變。

“保薦制”階段（2004年10月份以后）。目前保薦制與通道制并行，經(jīng)過一段時間后，保薦制將全面代替通道制。

可以看出，在保薦制真正推行之前，不論是對發(fā)行股票數(shù)量的額度控制，還是對上市企業(yè)數(shù)量的控制，或者是對承銷券商發(fā)行通道數(shù)量的限制，都直接或間接地影響或抑制了企業(yè)通過股市進行融資的能力。

債券融資發(fā)展過于緩慢

從我國企業(yè)外部直接融資的結構來看，大多數(shù)企業(yè)偏好股票融資，債券融資比例過低。從數(shù)量上看，中國企業(yè)債總量只是美國的萬分之四左右。我國企業(yè)融資偏好順序往往是先股權融資，再貸款融資，最后考慮債券融資，造成債券融資發(fā)展緩慢的原因主要有以下的幾個方面：

首先，從市場經(jīng)濟的角度分析，融資者選擇融資方式的主要影響因素之一就是融資成本。債券融資由于利息率固定，在凈資產(chǎn)收益率高于債券利率的情況下，發(fā)行債券對企業(yè)來說是更為合理的籌資安排。但我國的企業(yè)由于經(jīng)營管理水平不高，稅后利潤率普遍低下，甚至低于債券利息率，使債券融資效益無法發(fā)揮。

其次，我國國有企業(yè)的法人治理結構不完善，約束機制不健全，國有產(chǎn)權所有者缺位，形成典型的“內(nèi)部人控制”。在這種情況下，公司經(jīng)營者把股權資金視為無需還本付息的廉價資金，甚至是無成本資金，而債券一般情況下應有的比較成本優(yōu)勢反而成為劣勢。

第三，由于部分債券發(fā)行公司尚未建立起成熟的自我約束機制，債務成本與其償債能力不匹配，重發(fā)債，輕還債，重籌資，輕管理，造成還本付息的困難，由此造成公眾對企業(yè)債券市場的信心下降。

第四，國家為加強監(jiān)管，往往嚴格控制公司債券的發(fā)行，實行計劃額度管理，而且審批程序繁瑣嚴格，影響并購融資的時間安排。

第五，國家對企業(yè)債券的利率進行管制，利率水平不是通過市場化的方式來決定，不能反映企業(yè)的信譽高低，并且與債券的風險不能對應。企業(yè)債與國債的利率差異不大，但風險卻相差很大，造成國債對企業(yè)債的擠出效應。

第六，缺乏二級市場交易制約了公司債券的流通性。流動性是證券市場的生命線，流通性較差的債券二級市場不能滿足更多入市投資者交易的需求，限制了投資者資金的投入，也阻礙了一級市場擴大并購融資債券的發(fā)行。

所以，從總體看，目前企業(yè)債券的發(fā)展還相當緩慢，在直接融資中所占的比例也很低。企業(yè)通過發(fā)行債券直接融資的積極性不高，其目光更多是緊緊盯著發(fā)行股票上。這就人為加大了股票市場的籌資壓力，同時也使得直接融資路徑趨于單一化，不但與國際資本市場上直接融資格局的發(fā)展趨勢不符，客觀上也使得直接融資較多受制于股票市場的行情漲跌。

拓展企業(yè)并購融資渠道

繼續(xù)發(fā)展股票融資?從我國現(xiàn)狀來看，股權融資方式仍是企業(yè)并購融資發(fā)展的主要方向，即要注重發(fā)行新股或配股進行融資的方式，同時還可以借鑒西方市場上常見的定向增發(fā)的股票融資方式。

定向增發(fā)一般是和換股支付緊密結合使用的，并購公司為進行收購融資而發(fā)行新股，以新發(fā)行的股票按一定的比例換取目標企業(yè)的股票，以完成收購的融資及支付。

由于定向增發(fā)和發(fā)行新股一樣也會改變企業(yè)的股權結構，并且當新股發(fā)行價格低于股票當前市場價格時將使原有股東的權益受到一定程度的損害，所以并購公司在使用時要進行綜合的考慮。

大力發(fā)展債券融資

從上世紀80年代中期開始，國際上債權融資已成為發(fā)達國家公司融資的主要手段，我國在積極發(fā)展股票市場的同時，更應重視債券市場的正常發(fā)展，使之成為公司直接融資的一個重要渠道。

融資工具的多樣化及混合使用?多樣化的融資渠道使企業(yè)可以根據(jù)自身情況進行靈活選擇，從而獲得最好的資金來源。企業(yè)在目前比較常用的信貸融資、股票融資等基礎工具之外，還應注重對混合型融資工具、特別是可轉換債券的開發(fā)和使用。

可轉換債由于具有在債券及股票兩種類型工具之間進行轉換的特性，使投資者可以根據(jù)公司不同階段的發(fā)展狀況進行靈活的投資選擇，所以比較容易籌集資金；同時，由于附帶了股票期權，所以可轉換債券的票面利率往往低于普通債券.

單純使用一種融資工具所帶來的效應往往比較局限，不足以適應企業(yè)并購中復雜的資金需求。因此，應根據(jù)并購時的具體情況將多樣化的融資工具結合在一起使用，根據(jù)對短期、中期、長期資金需要量的不同，以及不同時期可能出現(xiàn)的資金壓力，合理安排各種期限、各種類型融資工具的混合使用，達到最優(yōu)化的資本結構。

設立并購基金?公司并購基金具有共同基金所共有的“集體投資、專家經(jīng)營、分散風險、共同受益”的特性，又因其有明確的投資方向而獨具特色，是共同基金的創(chuàng)新品種。