導語：如何才能寫好一篇投資融資，這就需要搜集整理更多的資料和文獻，歡迎閱讀由公務員之家整理的十篇范文，供你借鑒。

篇1

一、縣域民間投融資的特點

1、城鄉(xiāng)個人資金積累是民間投融資的主要資金來源。隨著經(jīng)濟的迅速發(fā)展，城鄉(xiāng)個人手中的資金積累越來越富余，由于存款利率較低，個人尤其是農民的投資渠道比較狹窄，諸如股票、債券、保險等領域對他們還比較陌生，加之社會經(jīng)濟的多元化發(fā)展，尤其是民營和個體私營經(jīng)濟的日趨繁榮，民營和個體經(jīng)濟成為城鄉(xiāng)個人資金投向的重要渠道。調查了解，在多數(shù)較小規(guī)模的民營企業(yè)和絕大多數(shù)個體私營企業(yè)自有資金的比重占到90—100%。

2、民間投資依賴地方資源的傾向性明顯。調查顯示，近年來，濟寧市民間投融資大都緊緊圍繞當?shù)貎?yōu)越的自然資源，積極投向加工業(yè)、水產(chǎn)品養(yǎng)殖業(yè)、煤炭及運輸業(yè)，民間投融資高度集中。如微山縣由于擁有豐富的煤炭資源、湖泊資源及橫穿南北的大運河，該縣民間投融資活動異常活躍，其中民間投資煤炭洗選、運輸?shù)拿駹I企業(yè)及個體工商戶達350戶，投入資金5億元；投資水產(chǎn)品養(yǎng)殖、加工的有1300多戶，投資2.6億元；投資水上運輸及造船業(yè)的有1500多戶，投資金額4.6億元。上述三項占該縣民間投資總額的96%以上。同樣，金鄉(xiāng)縣是全國著名的大蒜之鄉(xiāng)，大蒜年產(chǎn)量60萬噸，所以大蒜冷藏、加工業(yè)成為該縣民間投融資的主要行業(yè)，其中，以大蒜冷藏加工為主的民營企業(yè)有200多家，約占該縣民營經(jīng)濟總量的70％以上。

3、民間資本出現(xiàn)了由第二產(chǎn)業(yè)向第一產(chǎn)業(yè)流動的趨勢。隨著縣域農業(yè)產(chǎn)業(yè)結構調整和國內外市場環(huán)境的變化，農業(yè)及相關產(chǎn)業(yè)成為民間資本追逐的新的投資熱點。據(jù)魚臺縣調查反映，該縣采取一系列優(yōu)惠政策，鼓勵農業(yè)綜合性開發(fā)，農民投資興辦各種特色種養(yǎng)業(yè)已成為農民脫貧致富的有效途徑。以大蒜、小麥為主的農副產(chǎn)業(yè)加工業(yè)是近年來依靠民間投資發(fā)展起來的支柱產(chǎn)業(yè)，初步形成了魯王集團、中魯農副產(chǎn)品有限公司、美亞食品有限公司等民間投資群體，目前吸引民間投資2.72億元，同比增長66.12%。

4、民間投資的技術層次不高。民間投資的主體多為個體私營企業(yè)，他們出于經(jīng)濟實力和管理水平的限制，一般都比較看重投資的快速回報，所以效益較好而又容易上馬的短、平、快項目比較受青睞，項目的科技含量較低，短期行為明顯。據(jù)魚臺縣調查反映，該縣民營企業(yè)中，技術密集程度高、附加值高的電子信息、生物技術、新材料等高技術領域的企業(yè)占比不足5%。

5、民間投融資方式呈現(xiàn)多元化特征。

近年來，政府通過多種方式積極引導民間資金注入生產(chǎn)投資領域，主要做法有：一是以“改”融資。即通過部分鄉(xiāng)鎮(zhèn)企業(yè)、中小型國有企業(yè)改制，使民間資金迅速流入生產(chǎn)領域；二是以“出”引資。即積極走出國門，到海外融通資金。如曲阜市民營企業(yè)圣旺藥業(yè)，通過上海中智投行公司運作，收購一家美國網(wǎng)絡公司，5月份成功地在美國實現(xiàn)借殼上市，融通資金150萬美元；三是以“策”引資。即依靠政府出臺優(yōu)惠政策，廣泛吸取民間資金。如從征地價格、基礎設施配套等多方面給予優(yōu)惠，有力地調動了投資者的積極性。

6、受融資渠道較窄的影響，民間借貸活躍。由于各國有商業(yè)銀行紛紛上收貸款權限，抬高貸款“門檻”，銀行資金供給遠不能滿足市場資金需求，強勁的內在需求為民間借貸創(chuàng)造了發(fā)展空間。據(jù)對微山縣5個鄉(xiāng)鎮(zhèn)的抽樣調查顯示，5個鄉(xiāng)鎮(zhèn)普遍存在著民間借貸行為，借款規(guī)模占當?shù)刭J款余額的42%，比2003年同期提高了6個百分點，抽查的個體工商戶、私營企業(yè)和農戶發(fā)生民間借貸行為的分別占所調查戶數(shù)的82%、94%、26%，借貸總額較上年增長11%。據(jù)初步測算，目前該縣民間借貸額高達6個億左右。另外，當前民間借貸用途廣、投向多，從借款用途看，從以往解決臨時性資金短缺為主，轉向生產(chǎn)經(jīng)營、商品貿易、煤炭運輸?shù)刃袠I(yè)，用以解決各類企業(yè)、各種專業(yè)戶、個體工商戶等生產(chǎn)經(jīng)營資金的不足，幾乎滲透到私有經(jīng)濟的各個領域。

二、民間投融資對縣域經(jīng)濟發(fā)展的效應分析

民間投融資的快速發(fā)展，效益的明顯提高，直接拉動了民營經(jīng)濟的快速發(fā)展。特別是2002年省計委為鼓勵民間投資，制定實施了《關于促進和引導民間投資、推動民營經(jīng)濟健康發(fā)展的意見》，規(guī)定民間投資享受與外商投資同等的待遇，民營企業(yè)可以通過發(fā)行債券和股票上市，也可以競買政府投資項目等多項政策措施，從而激發(fā)了民間加大投資的熱情，使得民營經(jīng)濟蓬勃發(fā)展，成為縣域經(jīng)濟中最具活力的新的增長點。止2004年7月末，濟寧市民營經(jīng)濟戶數(shù)發(fā)展到19.07萬戶，從業(yè)人員107.72萬人，注冊資金159.94億元，完成營業(yè)收入710.18億元，同比增長50.8%,上繳稅金19.43億元，增長55.5%。同時，民營企業(yè)拉動了相關產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，如兗州市興隆莊鎮(zhèn)，今年來圍繞著太陽紙業(yè)積極發(fā)展造紙助劑、紙品加工、包裝產(chǎn)業(yè)等，對該鎮(zhèn)經(jīng)濟增長的促進作用非常明顯。

三、制約民間投融資發(fā)展的因素分析

1、民間投融資渠道不暢通，中小企業(yè)

融資難問題突出。目前各商業(yè)銀行信用等級評定標準十分嚴格，從企業(yè)規(guī)模、擔保能力、信用評價多個方面限制了中小企業(yè)獲得銀行資金支持，加之部分企業(yè)財務管理制度不健全，不能提供完整的財務資料，難以達到金融機構支持的要求。中小企業(yè)貸款門檻高、障礙多，使正處于發(fā)展階段的中小企業(yè)融資難的問題在現(xiàn)階段非常突出。民間中小企業(yè)在無法取得貸款的情況下，紛紛轉向高于同檔次貸款利率4倍的民間借貸。一方面加大了民營企業(yè)融資的成本，加重了企業(yè)經(jīng)營負擔；另一方面民間借貸的高利誘惑分流了銀行機構存款，增加了銀行機構組織資金難度，也使借款人在還款困難時大多優(yōu)先歸還民間借貸，而對銀行貸款則采取拖欠、逃廢手法，甚至把風險轉嫁給金融部門。

2、民間投資受國家政策限制，投資領域依然較窄。盡管國家計委2001年12月頒布了《關于促進和引導民間投資的若干意見》，強調要逐步放寬投資領域，使民間投資與外商投資享有同等待遇。但是，對很多預期利潤率較高和發(fā)展前景看好的產(chǎn)業(yè)部門，如能源、交通、水利等基礎設施和市政工程項目的投資等，卻由于各種原因特別是體制原因不能進入或難以進行，使民間的投融資領域較為狹窄。由此造成兩個弊端：一是有大量的社會閑散資金在尋找穩(wěn)定、可靠的投資項目，有錢沒有地方投；二是一些需要投資的領域又限制民營企業(yè)進入，民間資本想進進不去，從而束縛了民營企業(yè)投資發(fā)展的手腳，壓抑了民間資本的投資熱情，在一定程度上限制了民間投資的較快發(fā)展。

3、民間投融資服務體系不健全，缺乏行之有效的法律保障。雖然民間投融資比較活躍，但國家或地方尚無規(guī)范管理民間投融資活動的組織管理機構和具體措施。宏觀經(jīng)濟政策和環(huán)境的多變造成民間投融資發(fā)展中的不確定性因素依然較多，在經(jīng)濟不景氣時鼓勵民間投資，經(jīng)濟高漲時忽視民間投資的情況未根本改變。投資者在履行程序、選擇投資方向、爭取技術支持等方面得不到有效服務，往往造成投資的盲目性和經(jīng)濟損失。同時，法制環(huán)境仍不完備，非公有企業(yè)在兼并國有企業(yè)、保護土地使用權和知識產(chǎn)權、明晰財產(chǎn)權等方面，合法權益往往得不到有效的法律保障。再者，與國家金融信貸相比，民間投融資大多靠道義約束，幾乎沒有任何法定程序的審查和監(jiān)督，給一些非法融資和投資詐騙造成可乘之機。

四、擴大、激活縣域民間投融資的對策及建議

在當前縣域金融的信貸資金供給與服務滯后民營經(jīng)濟投資需求的現(xiàn)狀下，如何規(guī)范管理，進一步擴大、激活民間投融資活動，已成為解決縣域中小民營企業(yè)融資難的重要手段。

1、建立民間投融資服務體系，優(yōu)化民間投融資環(huán)境。要認真貫徹落實國務院關于投資體制改革的決定，為民間投資提供良好的外部環(huán)境。政府應把促進和引導民間投融資納入本地經(jīng)濟和社會發(fā)展規(guī)劃，要給民間投資以更多的寬松政策和更有效的支持，可建立健全民間投融資管理組織體系，鼓勵建立為民間投資者服務的商會、行業(yè)協(xié)會等自律性組織，發(fā)展為民間投融資者提供政策、法律、財會、技術、管理和市場信息等服務的中介組織，幫助民間投融資者建立規(guī)范的產(chǎn)權制度、財會制度和人員培訓制度。

2、疏通民間投融資渠道，規(guī)避民間投融資風險。應出臺相應保護和促進民間投融資進入政策，同時應普及股票類、基金類、債券類金融投融資知識，拓寬民間投融資渠道，尤其是國債的發(fā)行要向農村和小城鎮(zhèn)傾斜。投資方面，要允許和鼓勵有條件的個體私營企業(yè)參與能源、通訊、交通、水利、交通、電力、城市供水等公共基礎設施建設，允許個體私營企業(yè)參與從事房地產(chǎn)開發(fā)和經(jīng)營；融資方面，隨著民間投資主體實力的逐步增強，融資渠道也應由單一的依賴銀行貸款資金支持逐步轉向利用外資、集資、自籌等多種形式，支持、鼓勵個體私營企業(yè)與國有、集體企業(yè)實行聯(lián)營、合資或合作，促進有條件的私營企業(yè)以股票、債券等非信貸方式直接融資。同時

，對鄉(xiāng)鎮(zhèn)企業(yè)和個體私營、民營企業(yè)的投融資活動，人民銀行和銀監(jiān)部門要加大監(jiān)測管理力度，預防和嚴厲打擊非法集資和非法融資活動。

3、大力發(fā)展適應民間投資需要的多層次金融體系。一是國有商業(yè)銀行要通過適當下放貸款權限，增加資金支持，擴大利率浮動范圍等，鼓勵中小金融機構擴大融資活動。二是建立面向中小企業(yè)的政策性金融機構，為其提供政府優(yōu)惠貸款和貼息貸款。三是可由政府、人民銀行共同聯(lián)手，建立中小企業(yè)信貸擔保體系，設立專門的貸款擔?；?，為民間投資和民營經(jīng)濟發(fā)展服務。四是要進一步完善股票市場，支持符合條件的中小企業(yè)特別是民營高科技企業(yè)發(fā)行債券、股票上市流通，疏通民間資本的進入和退出通道。

篇2

創(chuàng)新企業(yè)中，已經(jīng)成功創(chuàng)新的企業(yè)與未成功企業(yè)相比，更容易出現(xiàn)融資約束問題，前者融資約束比例為19.41%，后者比例為11.46%，兩者比例接近1.9:1。由于企業(yè)類型不同，需要承擔的資產(chǎn)風險也有較大差別，創(chuàng)新企業(yè)與非創(chuàng)新企業(yè)相比，風險明顯較低。根據(jù)研究發(fā)現(xiàn)，在融資約束的環(huán)境中，資產(chǎn)風險存在明顯差異。

根據(jù)財務穩(wěn)定性進行研究，可以發(fā)現(xiàn)財務狀況穩(wěn)定性根據(jù)企業(yè)類型差別，可能發(fā)生較大波動。根據(jù)企業(yè)內部融資約束與外部債務融資進行討論，可以發(fā)現(xiàn)Ⅱ型企業(yè)內部融資比例達到77.91%，Ⅲ型企業(yè)為65.23%；而Ⅱ型企業(yè)債務融資比例達到24.21%，Ⅲ型企業(yè)為36.99%。債務融資主要以銀行貸款、機構貸款為主，而Ⅱ型企業(yè)銀行貸款為5.87%，Ⅰ型企業(yè)為8.94%，Ⅲ型企業(yè)最高，達到了15.85%。可以看出，創(chuàng)新企業(yè)財務狀況明顯優(yōu)于非創(chuàng)新企業(yè)，在其它方面的內容也接近如此。

根據(jù)企業(yè)盈利能力進行判斷，可以發(fā)現(xiàn)企業(yè)行業(yè)存在差異，那么盈利水平也會出現(xiàn)差異，這種差異被稱為經(jīng)營績效差異。企業(yè)盈利能力主要以總邊際率、成本率、融資比率為解釋方法，而非融資企業(yè)與融資企業(yè)相比，日常運作狀況更好，創(chuàng)新企業(yè)的運作指標也會高于非創(chuàng)新企業(yè)。

二、融資約束對創(chuàng)新項目投資決策的影響

融資約束主要由不對等的信息與企業(yè)資產(chǎn)風險共同組成，根據(jù)變量設計方案，可以看出融資約束應包括自變量與測量方法。

(一)企業(yè)規(guī)模在分辨融資約束影響時，企業(yè)規(guī)模是評價信息準確性的重要方法，大企業(yè)的聲譽較高，外部投資者可以收集企業(yè)的經(jīng)營方向與管理層知識背景。所以，企業(yè)規(guī)模會呈現(xiàn)出較為明顯的負向影響。

(二)抵押品價值從外部投資者方面進行研究，企業(yè)用來獲得貸款的抵押品，其價值是判斷風險性的重要因素之一。抵押品價值越高，企業(yè)越容易成功籌集外部資金。所以，抵押品價值會呈現(xiàn)出較為明顯的負向影響。

(三)內部融資與債務融資內部融資作為企業(yè)財務狀態(tài)的核心指標，如果債務融資過多，就會導致資產(chǎn)負債問題不斷惡化。所以，通過這兩項影響企業(yè)財務結構的指標，可以看出兩項影響因素的反向效果：內部融資呈現(xiàn)出負向影響，債務融資會呈現(xiàn)出正向影響。(四)經(jīng)營績效企業(yè)的經(jīng)營績效代表企業(yè)正常的經(jīng)營業(yè)績，不僅會影響外部投資者的投資意愿，也會影響企業(yè)的融資水平。經(jīng)營績效效果越好，外部投資者也會相應的提高投資意愿，使企業(yè)融資約束得以緩解，而兩者呈現(xiàn)出反向變動狀態(tài)。

三、結束語

篇3

引言

經(jīng)濟市場競爭下，項目建設面臨的不僅是價值問題，還有資本運營問題。投資估算和融資建設是絕大多數(shù)企業(yè)要考慮的重要管理項目，直接影響著企業(yè)的規(guī)?；?jīng)營策略和投資決策。

一、項目投資、融資理論簡述

1.項目投資概述

企業(yè)的投資行為是針對某一特定項目而言的，以項目為投資對象，經(jīng)過一系列經(jīng)濟行為和營銷方法包裝項目，以獲得更好的經(jīng)營效益行為。因此，項目投資是為獲取未來報酬，利用證券交易、產(chǎn)業(yè)升級、區(qū)域經(jīng)濟發(fā)展、商品物價變化等市場因素，增加企業(yè)行業(yè)地位，在擴大經(jīng)營領域的同時，促進企業(yè)經(jīng)濟增長。在特定的時間、范圍內，任何社會資源都可以被引入企業(yè)項目，利用項目和資源間的生產(chǎn)性關系，投資合作方會在短時間內得到高效的綜合效益。目前，項目投資已逐漸成為了獨立的經(jīng)濟系統(tǒng)，其多元化的效益投資模式使企業(yè)在市場競爭中突顯出資本優(yōu)勢。

2.項目融資概述

項目融資是擴充企業(yè)實體經(jīng)濟資本的一個借貸行為，以實體經(jīng)濟作抵押，獲取市場外部資源。作為項目的資金來源，借款方和企業(yè)共同享有該項目的經(jīng)營權，項目所帶來的經(jīng)濟效益也應按照融資比例進行合理分配。由此可見，信用是企業(yè)開展項目融資的主要前提條件，如果企業(yè)的信用能力不足，則企業(yè)項目融資必然會受到很多威脅和阻撓。現(xiàn)如今，項目融資的影響范圍逐漸擴大，上到資源開發(fā)項目、制造業(yè)項目，下到工藝生產(chǎn)、農業(yè)產(chǎn)品聯(lián)營合作，項目融資已經(jīng)成為各企業(yè)首選的經(jīng)營合作模式。

二、項目投資估算與融資決策之間的影響關系

企業(yè)在落實項目投資計劃時，首先要按照既定的流程方案，圍繞投資原則進行投資估算，估算項目設計策劃、生產(chǎn)建設、后期管理等階段的運營成本。只有這樣，才能最大限度降低投入資金的風險，在保證質量的基礎上，完成項目建設。

1.投資估算

投資預算是針對項目預算、組織等部門設計、生產(chǎn)、勞務行為的支出，在進行綜合預算時，財務管理人員必須把握整個項目在投資期間的資金流走向，依靠預算策劃，將項目建設計劃分為多個目標、多個指標。企業(yè)再根據(jù)不同目標、指標的建設優(yōu)勢和效益漲幅情況判斷投資策劃是否正確。

2.項目融資的基本特征

融資是企業(yè)擴大項目運營資本的固有手段，所以企業(yè)的融資行為是具有基本特征的，或存有某種目的，或想達到經(jīng)營目標。一旦融資成功的話，企業(yè)不僅可以獲得更廣闊的資本市場，還能在聯(lián)營公司的協(xié)同幫助下完成項目建設。

2.1多方參與

融資行為也可稱為是一種聯(lián)營行為，由發(fā)起方、項目公司、貸款方三方構成的資本運營鏈條，在融入項目建設的過程中，其一切資本決策都是通過多方參與來完成的。從這方面來看，融資和投資估算是緊密相連的，在多方協(xié)調下，融資合作方和項目企業(yè)會按照項目投資估算值來確定最恰當?shù)暮献鞣桨?、選擇最正確的合作伙伴。

2.2負債型融資

針對以多個股東身份組成的項目公司，獨立法人在法律上是具有一定的說明權利的，股東所做出的融資行為都必須得到項目企業(yè)獨立法人的首肯才能進行。因此，針對負債型融資企業(yè)來講，股東分離是最大投資特征，其融資資本在項目運營過程中是相互分離的，雖然會相互影響，但其引發(fā)的成本變動不會很大。

2.3有限追索

融資企業(yè)或貸款機構如果沒有依靠項目經(jīng)營獲得既定利益，項目資產(chǎn)和資金流受到嚴重影響，項目企業(yè)需根據(jù)融資條約研究貸款補償事宜，或將該項目轉讓出去，或將項目造價，以尋求經(jīng)濟賠償。融資企業(yè)或貸款機構的融資行為是具有追索權利的，這種權利可以降低融資風險，保證融資企業(yè)、機構的財產(chǎn)保護權益。

3.投資估算、融資行為的影響因素分析

3.1項目投資目標沖突

企業(yè)項目一般會涵蓋多個投資目標，眾多短期投資目標之間勢必會發(fā)生生產(chǎn)矛盾。依靠傳統(tǒng)指標來估算項目投資是不科學的，研究技術費用、項目開發(fā)費用、生產(chǎn)費用、管理檢修費用等，這些經(jīng)濟要素對每個投資目標的影響巨大，投資目標為爭奪有限資源，會設置多重利潤指標，其復雜程度大，即使財務管理部門的估算能力再強，也會難校準投資數(shù)額，完成投資估算工作。

3.2標準過高

預期的投資估算值往往會高于實際操作成本值，企業(yè)為避免項目建設中途因資金短缺而中斷，通常會抬高預算標準，投資估算出來的數(shù)額要遠大于實際需求。因此，企業(yè)投資部門會產(chǎn)生巨大的融資壓力，為滿足項目投資決策，項目投資經(jīng)理必須尋求其他融資企業(yè)，實現(xiàn)聯(lián)合運營。但是，標準高的投資估算會失去原始的作用和能力，盲目加大投資資本，會不經(jīng)意間加大項目的經(jīng)營、管理約束能力，造成勞務資源、材料資源等成本資源的浪費。

3.3投資估算的“偏向效應”

投資估算是企業(yè)財務部門對項目投資情況的一種主觀判斷，在進行數(shù)據(jù)統(tǒng)計、投資情況預判時，財務人員勢必會受主觀意念干擾，為得到私有報酬而提高項目成本，或降低預期項目收益等。這種“偏向效應”在項目投資估算中是非常常見的，有意偏向雖然是一種個人行為，但是由于個人行為所造成的項目估算反應其影響意義重大，會干擾企業(yè)的項目預算管理。

三、項目融資中應注意的問題

綜上分析可知，融資決策在實際應用時會遇到很多困難，無論是接受融資的項目企業(yè)，還是投資企業(yè)，都需要謹慎小心，在充分發(fā)揮企業(yè)內部投資估算作用的基礎上，判斷融資行為的有效影響。以健全的法律體系和金融市場作為保證，可以規(guī)范融資行為審批程序，在法律的維護作用下，項目企業(yè)的融資方式會變得更加靈活，參與的企業(yè)、監(jiān)管部門也會逐漸增多。同時，項目企業(yè)在融資前期，一定要做好投資估算工作，嚴格規(guī)定各項建設工程的收費價格和成本標準，在多個服務價格標準共同約束的環(huán)境下，制定融資計劃和投資方案?？傊?，投資估算和融資一樣，都是在變化的環(huán)境當中，尋求項目最安全、最保險的建設路徑。

篇4

(1)融資租賃

(2)銀行承兌匯票

(3)不動產(chǎn)抵押

(4)股權轉讓

(5)提供擔保

(6)國際市場開拓資金

(7)互聯(lián)網(wǎng)金融平臺

【法律依據(jù)】

篇5

在全球金融危機的環(huán)境中，海外上市公司會面臨著一系列的金融風險，特別是公司的股價與持股比例會受到金融危機的嚴重影響。

關鍵詞：

風險投資；過度投資

風險投資是一項高風險、高回報的投資活動，而上市公司的風險融資活動，對各個公司的風險融資具有指導性作用。但上市公司所進行的風險融資具有一定的融資年限，并不是說只要公司進行上市就能收回收益。股票期限的限制使上市公司的風險融資謹小慎微，而股票的活力與虧損，也會對上市公司造成嚴重的影響。因此對于上市后的公司風險融資行為的研究，能夠使公司清楚的了解風險融資對公司業(yè)務的影響。

一、風險投資與上市公司投融資行為存在的關聯(lián)

1.風險投資與上市公司投資行為各種風險投資機構都能夠為公司合適的規(guī)劃投資方案，以規(guī)避閑置資金過度投資所產(chǎn)生的風險。但對那些持股較高的國有風險投資機構來說，其不僅能有效規(guī)避閑置資金過度投資所產(chǎn)生的風險，而且能夠改良外在的融資環(huán)境。風險投資機構承擔著監(jiān)督公司風險投資的重要任務，上市公司能夠在風險投資機構的監(jiān)督下，完成風險投資工作，獲取相關的風險投資信息。風險投資機構能夠給予公司充足的投資資金，保證公司未來的發(fā)展狀況。但與此同時風險投資機構還承擔著公司資金的監(jiān)督管理任務，需要對公司的各種生產(chǎn)經(jīng)營活動進行指導與約束。公司的人動需要在風險投資機構的監(jiān)督下進行，風險投資機構也會根據(jù)自身的發(fā)展需要，對公司人員的任免進行不定時調整。風險投資機構會根據(jù)公司的發(fā)展需要，進行公司管理層人才的引進；同時也會根據(jù)公司的發(fā)展狀況，對公司管理層的投資活動進行限制，最重要是保持公司績效的平穩(wěn)增長。只要風險投資機構持有公司的部分股份，那么它就可以對公司的管理經(jīng)營活動進行監(jiān)督與限制。因此我們得出：風險投資機構能夠有效約束公司的實物投資與股票投資活動，幫助公司合理的使用閑置資金。閑置資金、公司的實物與股票投資之間，并不存在廣泛的正相關關系。同時由于外部風險投資者、融資公司投資間存在的信息獲取差異問題，因此公司的外部融資成本會逐漸增加。而風險投資機構能夠準確評估外部融資成本，有效降低公司的融資成本。風險投資機構會提供給公司大量的融資信息，公司根據(jù)多種信息準確的評估融資風險、融資成本，進而在合理的風險范圍內開展融資活動。公司、風險投資機構、投資銀行間存在著廣泛的利益聯(lián)系，因此他們之間的風險肉孜信息交流也非常的頻繁與快捷。風險投資機構做為主要的公司投資信息提供者，能夠對外部融資的整體狀況進行準確分析，為公司提供適合的外部融資合作伙伴。

2.風險投資機構特征與上市公司投融資行為各種風險投資機構具有著不同的融資任務，風險投資機構規(guī)模、性質、背景的差異，會造成風險融資結果的差異。風險投資上市公司投融資行為影響，主要有以下幾方面：(1)風險投資機構在公司所占的股份大小。若風險投資機構在公司占有較大的股份，那么風險投資機構對公司有著更大的監(jiān)督權利。所以對于占有較大股份的風險投資機構而言，公司的所有經(jīng)營投資活動都要受到風險投資機構的限制與監(jiān)督。而公司閑置資金的分配狀況，也要由風險投資機構、公司兩者進行協(xié)商解決。風險投資機構能夠減少公司閑置資金的浪費狀況，保持公司投資的合理與有效。與此同時風險投資機構還不不定時的向外部投資公司傳遞可靠的投資信息，幫助公司內部吸引高質量的投資，以保證公司運轉資金的充足。(2)聯(lián)合投資。有些上市公司在進行融資的過程中，會吸引兩家以上的風險投資機構入股。對于這類上市公司的風險融資，我們可以稱為聯(lián)合投資的風險融資。對于聯(lián)合投資的風險融資而言，多種風險投資機構對公司投資活動的監(jiān)督，無疑會影響公司的經(jīng)營與發(fā)展。但各種風險投資機構的介入，也會形成互補性的作用，能夠對公司內的各部門進行有效的管理改革與監(jiān)督。風險投資機構與政府、商業(yè)銀行存在著廣泛的利益連接，它能夠在第一時間為投資公司提供有用的公司融資信息。外部融資者、上市公司融資信息的同步，能夠有效指導公司的融資活動，提升上市公司的品牌價值與影響力。(3)國有背景。某些風險投資機構與政府部門、各種事業(yè)部門有著緊密的連接，因此這些風險投資機構被稱為國有背景風險投資機構。國有背景的風險投資機構并不具備完善的市場融資信息渠道，所以國有背景風險投資機構沒有和外部融資公司建立緊密的利益聯(lián)系。國有背景風險投資機構能夠為公司爭取到銀行債務融資，但由于其監(jiān)督的高成本，其對公司閑置資金流的監(jiān)督力度較弱。

二、風險投資對上市公司投融資行為影響的研究設計

1.樣本與數(shù)據(jù)根據(jù)2010年-2015年間的上市公司的融資數(shù)據(jù)，進行符合要求的公司樣本數(shù)據(jù)篩選：(1)研究數(shù)據(jù)選用一年前的財務報表數(shù)據(jù)、市場交易信息，將一年以內的報表數(shù)據(jù)自動舍去；(2)，通過使用萬得資訊數(shù)據(jù)庫、國泰安金融數(shù)據(jù)庫提供的數(shù)據(jù)信息，對于那些連續(xù)三年虧損的境內上市股票公司、數(shù)據(jù)信息不完善的金融公司進行主動過濾。報表篩選出500家國內上市公司，整理出1280條監(jiān)測數(shù)據(jù)。

2.風險投資影響公司投融資行為的計量模型構建與變量計算風險投資機構能夠控制上市公司的閑置資金，避免上市公司進行盲目的投資活動，從而保障上市公司內部運轉資金的充足。風險投資機構對上市公司融資活動的指導作用，主要表現(xiàn)在上市公司進行的投資活動中：公司t年所積累的實際投資等于，公司第t年的市場價值與重置價值比值(由公司的股東資金總值減去背負的債務，再除以公司資產(chǎn)總額得出)，加上公司第t年所擁有的現(xiàn)金總值(由外部投資與內部現(xiàn)金之和，除以公司資產(chǎn)總額得出)，加上公司上市的年數(shù)，加上公司相比于同類公司的規(guī)模程度，加上公司第t-1年股票投資所產(chǎn)生的收益率(由第t-1年股票投資收益，除以第t-1年股票投資總額得出)，加上行業(yè)虛擬變量、年度虛擬變量得到。通過對數(shù)據(jù)中的回歸系數(shù)進行計算，可以得出公司t年所積累的預期投資值(t年所積累的預期投資值為公司第t年資本負債占資本總值的比例。)。通過使用t年所積累的實際投資(公司第t年新增投資支出，是由第t年進行的所有有形投資、無形投資、長期投資、短期投資的資產(chǎn)總值除以公司資產(chǎn)總額得出)，去掉t年所積累的預期投資值(公司第t年資本負債占資本總值的比例)，可以得出預期投資的殘差結果。殘差大于0則表明上市公司的新增投資為過度投資；殘差小于0則表明上市公司的新增投資的資金數(shù)值還小，投資處于不足狀態(tài)，預期投資的回歸結果用殘差的絕對值來表示。若殘差的絕對值的數(shù)值越大，則表明新增投資出現(xiàn)嚴重的過度投資問題或者投資不足狀態(tài)很嚴重。自由現(xiàn)金流量、內部現(xiàn)金缺口的計算，可以使用上市公司第t年所存有的現(xiàn)金凈流量除以公司資產(chǎn)總額，減去固定資產(chǎn)的折舊、低值易耗品的攤銷、無形資產(chǎn)的攤銷、待攤費用的攤銷、長期待攤費用的攤銷資產(chǎn)除以公司資產(chǎn)總額年初總資產(chǎn)；得出的數(shù)據(jù)再減去第t年的預期投資值，就能得出最終的自由現(xiàn)金流量、內部現(xiàn)金缺口數(shù)據(jù)。以上三者相減所得的最終數(shù)據(jù)，若數(shù)據(jù)值大于0則表明：公司現(xiàn)金凈流量在保證自身投資經(jīng)營的情況下，還會存在適當?shù)氖Ｓ?，剩余的現(xiàn)金流量即為本年度的閑置現(xiàn)金流；若數(shù)據(jù)值小于0則表明：公司現(xiàn)金凈流量不能保證自身投資經(jīng)營，數(shù)據(jù)的絕對值即為本年度公司缺乏的現(xiàn)金流量。

三、實證研究結果及分析

1.變量描述通過分析所有上市公司的風險投融資數(shù)據(jù)，得出以下結果：上市公司新增投資數(shù)據(jù)中，有13.5%的投資為過度投資；有17.3%的上市公司是風險投資機構、公司聯(lián)合入股的股份公司，其余公司不存在風險投資機構的入股；對所有上市公司的現(xiàn)金流量進行統(tǒng)計后得出，有53.4%的上市公司存在現(xiàn)金流量缺乏的狀況，其余公司則出現(xiàn)現(xiàn)金流量過剩的情況。

2.風險投資背景對投資行為的影響我們運用含有一個因變量、兩個以上自變量的回歸方法，進行投融資數(shù)據(jù)的分析處理。分析結果得出：對于那些以政府、銀行為投資背景的上市公司，他們能夠獲得更多的投資發(fā)展資金。它們也能夠依賴風險投資機構，合理利用自身的閑置現(xiàn)金流進行風險投資活動，保證自身投資的穩(wěn)定與安全。風險投資機構能夠發(fā)揮自身的監(jiān)管作用，對公司的投資活動進行有效的控制與監(jiān)管。風險投資機構能夠有效代替其他的管理機構，對公司的閑置現(xiàn)金進行合理的分配管理，以緩解外部帶來的投資風險。

3.風險投資背景對融資行為的影響我們運用含有一個因變量、兩個以上自變量的回歸方法，進行投融資數(shù)據(jù)的分析得出：對于那些以政府、銀行為投資背景的上市公司，他們能從外部獲得更多的融資資金。而他們能夠獲取的融資資金，相比于普通上市公司多出5個百分點，5個百分點的差距會加速上市公司的資金流轉，以產(chǎn)生更多的融資收益。

4.不同的風險投資機構、上市公司投資融資行為間存在的關聯(lián)結果表明：那些在公司占有較大股份、信譽度良好的風險投資機構，能夠為上市公司爭取到更多的外部融資資金；若風險投資機構所投資的上市公司為多家風投入股公司，那么該上市公司能夠有效規(guī)避外部投資風險。

5.多個解釋變量與隨機擾動相關性問題及穩(wěn)健性檢測多個解釋變量與隨機擾動相關性問題，通過以下研究方式予以解決：對500家上市公司上市前后的風險投融資行為進行比較，整理出1280條監(jiān)測數(shù)據(jù)。通過對樣本進行回歸研究分析，得出以下結論：無論在上市前還是在上市后，各個公司的投融資活動都保持平穩(wěn)狀態(tài)。多個解釋變量與隨機擾動相關性問題監(jiān)測，可以使用工具變量法進行檢測與解決。通過運用配對樣本法進行穩(wěn)健性檢測，得出公司的投融資活動的開展不受上市的影響，穩(wěn)健性良好。

四、結論與啟示

通過篩選出500家國內上市公司，進行1280條監(jiān)測數(shù)據(jù)的分析整理，得出以下結論：那些存在風險投資機構投資的上市公司，它們的閑置資金流量受到風險投資機構的控制與管理，上市公司不能根據(jù)自己的意愿進行盲目投資；以政府、銀行為投資背景的上市公司，它們能從風險投資機構中獲取到外來的市場融資，以解決公司內部資金流短缺的問題；那些在公司占有較大股份、信譽度良好的風險投資機構，能夠改善上市公司的外部融資環(huán)境。那些具有國有投資背景的風險投資機構，能夠從銀行獲取上市公司需要的債務融資。通過對上市公司投融資活動的理論與實際分析，得出不同的風險投資機構對上市公司的投融資活動具有不同的影響，這些影響均為有益的影響。通過分析得到以下啟示：政府需要建立一系列完善的風險投資規(guī)范措施，對風險投資機構的投資活動進行監(jiān)督管理。上市公司要依賴自身的風險投資，進行公司內部生產(chǎn)結構的調整、投資體系的完善。上市公司在不斷的外來融資過程中，能夠大力拓展自身的投資融資渠道，形成廣泛的投資聯(lián)盟。因此政府在介入風險投資后的一系列政策，能夠幫助上市公司完成投融資的擴張活動。

五、結束語

上市公司在進行投融資活動的過程中，都會出現(xiàn)不確定的內部資金不足或者資金過剩問題。而風險投資機構的介入，能夠有效對上市公司的投融資活動進行監(jiān)督管理，保障風險投資的合理與適當。同時各種不同的風險投資機構還能夠吸引外來資金、分析公司的投資結構，進而對公司的投資項目進行規(guī)范與調整，有效規(guī)避潛在的投資風險。

參考文獻:

[1]孫德美.社會責任視角下的中小公司融資約束研究[J].經(jīng)濟論壇,2013(10).

篇6

作者簡介：魏亞平（1956-），女，湖北荊州人，博士、教授，研究方向為企業(yè)投融資；宋佳（1989-），女，山西呂梁人，碩士研究生，研究方向為企業(yè)投融資。

摘要：基于文化創(chuàng)意企業(yè)特征，對外源融資約束時投資支出依賴內源融資能力的敏感性進行了研究。結果表明：文化創(chuàng)意企業(yè)內源融資能力和投資機會對投資支出具有顯著的促進作用，外源融資約束對投資的影響與企業(yè)的成長性有關，低成長性企業(yè)外源融資約束對投資支出有顯著的抑制作用，且外源融資受限時投資支出主要依賴于內源融資能力，而對高成長性企業(yè)，外源融資約束與投資支出正相關。

關鍵詞：內源融資能力；外源融資約束；投資支出；文化創(chuàng)意上市公司

中圖分類號：F275文獻標識碼：A文章編號：1001-8409（2013）10-0074-04

The Effect of Internal Financing and External Financing

Constraints on Investment Expenditure

——Take Cultural and Creative Listing Enterprises as an Example

WEI Yaping， SONG Jia

（School of Management， Tianjin Polytechnic University， Tianjin 300387）

Abstract： This paper， based on characteristics of cultural and creative enterprises， researches the sensitivity of investment spending depends on internal financing ability when external financing is limited. The result shows that： cultural creative enterprises′ internal financing ability and investment opportunities has significant effect on the growth of investment spending， the effect of external financing constraints to investment is related with the growth of enterprises， low growth enterprises′ external financing constraint has a significant inhibitory effect on investment spending， and investment spending mainly relies on internal financing ability when external financing is limited， but as for the high growth enterprises， external financing constraints shows positive correlatior with investment spending.

Key words： internal financing ability；external financing constraints；investment spending；cultural and creative listing enterprises

1引言

文化創(chuàng)意企業(yè)是按照商業(yè)運作方式運作，最終實現(xiàn)企業(yè)盈利的微觀組織結構[1]。與我國絕大多數(shù)中小企業(yè)面臨的基本約束一樣，在市場化競爭環(huán)境的動蕩性和多變性中，文化創(chuàng)意企業(yè)的資金成為稀缺資源，內部融資與外部資源供給的有限性影響到企業(yè)的投資決策。多數(shù)文化創(chuàng)意企業(yè)以人力資本、版權、知識產(chǎn)權作為主要資產(chǎn)，具有典型的無形性，創(chuàng)意產(chǎn)品形成過程的不確定性和市場需求的不穩(wěn)定性決定了其高風險性，而創(chuàng)意的獨特性使得創(chuàng)意產(chǎn)品的盈利具有可持續(xù)性，一旦創(chuàng)意成果受到消費者的青睞，衍生產(chǎn)品及其他服務將給企業(yè)帶來豐厚的收益，因此文化創(chuàng)意企業(yè)具有不同于傳統(tǒng)企業(yè)的輕資產(chǎn)、高風險、高收益的特點，進而其投融資行為也表現(xiàn)出一些特性。首先，文化創(chuàng)意企業(yè)輕資產(chǎn)的特性使其缺乏有形資產(chǎn)抵押物，加之投資周期長、風險高的特性，容易增強投資者風險厭惡的程度，使銀行等金融機構提高對文化創(chuàng)意企業(yè)的貸款利率；其次，文化創(chuàng)意企業(yè)生產(chǎn)的是融文化、創(chuàng)意、時尚等為一體的產(chǎn)品，有著時尚潮流、個體嗜好、社會環(huán)境、文化差異等多種不確定因素，因此消費者的需求具有很大的隨機性，這種隨機性決定了企業(yè)對投資機會的把握需要更及時、準確，從而使其投資表現(xiàn)出明顯的高時效性。由此可見，文化創(chuàng)意企業(yè)的投融資行為受到企業(yè)特征的影響較大，這些特征是否會導致企業(yè)依據(jù)自身融資能力和外源融資約束在融資順序選擇上做出調整，是否會連帶影響投資支出水平等問題目前的研究還較少。因此，本文將對文化創(chuàng)意企業(yè)內源融資能力和外源融資約束對投資支出的影響進行研究。

2相關文獻回顧

內源融資主要指企業(yè)將留存收益及可動用的金融資產(chǎn)轉化為企業(yè)再投資資金來源，內源融資能力即企業(yè)從自身內部融通資金的能力[2]。外源融資是從企業(yè)外部通過股權和債權籌集資金，我國上市公司增發(fā)或配股等外部股權融資的審批程序復雜，且要求較高，并不是其可穩(wěn)定依賴的資金來源，所以本文的外源融資主要指外源債權融資[3]。

早期的MM理論認為在完全的資本市場下，企業(yè)的融資方式不會影響企業(yè)本身價值進而影響其投資行為，投資決策只與公司面臨的投資機會有關。而在非完全資本市場上，外部融資成本大于內部融資成本，公司的資本結構和融資渠道都可能對投資決策產(chǎn)生影響[3]。Bernanke[4]和Gertler[5，6]等從問題的角度發(fā)現(xiàn)，當公司內外部融資成本存在差異時，投資決策會在很大程度上依賴公司的內源融資能力，外源融資越困難，投資對內源融資能力的依賴性越強。Fazzari研究了1970～1984年美國422家大型制造業(yè)公司的投資行為，按現(xiàn)金股利支付率的高低將樣本數(shù)據(jù)分為財務受限（即外源融資受限）組和不受限組，發(fā)現(xiàn)在控制投資機會的前提下財務受限組的投資受經(jīng)營現(xiàn)金流的影響較大[7]。Hoshi（1991）、Schaller（1993）、Elston（1993）等分別研究了日本、加拿大、德國的情況，大致得出類似的結論，即財務受限越嚴重，投資受經(jīng)營現(xiàn)金流的影響越大[3]。

我國學者馮魏將國內上市的135家制造業(yè)公司1995～1997年間的樣本數(shù)據(jù)劃分為財務受限組與財務不受限組，實證發(fā)現(xiàn)，在以TQ控制投資機會的前提下現(xiàn)金流可以部分地解釋公司的投資行為，且財務受限組現(xiàn)金流的解釋能力更強[8]。陸正飛等通過對2000～2002年中國制造業(yè)上市公司的數(shù)據(jù)進行回歸，進一步分析了融資對投資支出的影響，結果發(fā)現(xiàn)企業(yè)投資支出同投資機會和內源融資能力正相關，同外源融資限制負相關，但外源融資限制越嚴重，企業(yè)投資越依賴內部融資能力的假設沒有得到證明[3]。

綜上所述，企業(yè)內源融資能力和投資機會與投資支出正相關，在控制投資機會的情況下，外源融資約束越大，企業(yè)投資越依賴內源融資能力的假設沒有得到一致的證實。那么，文化創(chuàng)意企業(yè)的內源融資能力及在外源融資約束情況下對投資支出的影響是否也具有傳統(tǒng)企業(yè)的特點？本文以文化創(chuàng)意上市公司為研究對象進行研究并實證檢驗，以期揭示文化創(chuàng)意企業(yè)融資能力與投資支出的關系。

3模型與假設

新古典投資理論認為，在完全資本市場上，投資機會成為均衡資本量的唯一決定因素[3]，而文化創(chuàng)意企業(yè)的高時效性決定了投資機會對企業(yè)投資支出的作用更加明顯，用平均Tobin Q來表示投資機會，則決定投資的方程為[3]：

I/K=α+βTQ+ε（1）

其中，I為投資支出額；K為期初資本量，一般指上期期末總資產(chǎn)；為了消除企業(yè)規(guī)模的影響，將I除以上期期末總資產(chǎn)（K）進行標準化；TQ指Tobin Q值。

雖然這個結論是在完全市場假設下得到的，但對研究非完全市場的投資行為也具有借鑒意義[3]。在非完全市場上，外部融資成本的增加會造成一定程度的投資不足，當外源融資受限時，企業(yè)只能依靠內部積累進行投資，而內源融資能力直接影響企業(yè)的資本積累，從而影響投資行為，由此可以進一步推論，投資機會一定時，企業(yè)外源融資約束越嚴重，企業(yè)投資支出受內源融資能力的影響越大?？赏ㄟ^以下方法驗證上述理論與推理對文化創(chuàng)意企業(yè)是否成立：在原方程中加入代表內源融資能力的變量，以經(jīng)營凈現(xiàn)金流量（CF）表示，并進行標準化處理；同時加入表示外源融資約束的變量，用啞變量D表示，受到約束用1表示，不受約束為0。于是回歸模型如式（2）：

I/K=α+β0*（CF/K）+β1*TQ+β2*D*（CF/K）+β3*D+ε（2）

根據(jù)上述理論分析提出以下假設：

假設1：文化創(chuàng)意企業(yè)的投資支出與內源融資能力呈顯著正相關關系；

假設2：文化創(chuàng)意企業(yè)的投資機會對投資支出具有顯著的促進作用；

假設3：在外源融資受到約束時，文化創(chuàng)意企業(yè)投資支出對內源融資能力的依賴更大；

假設4：外源融資約束對文化創(chuàng)意企業(yè)的投資支出產(chǎn)生抑制作用。

4實證研究

4.1變量選取

（1）投資支出（IK）。 傳統(tǒng)的長期性投資支出（I）為本期固定資產(chǎn)、長期投資及在建工程增加值之和，而文化創(chuàng)意上市公司的無形資產(chǎn)及開發(fā)支出在長期性投資支出中占有較大比例，因此本文把無形資產(chǎn)和開發(fā)支出也納入考慮范圍[9]。此外，工程物資用于核算企業(yè)為在建工程準備的各種物資的價值，對文化創(chuàng)意企業(yè)來說，尤其是影視類企業(yè)，經(jīng)營過程中的各種拍攝器材及輔助配件都屬于企業(yè)的工程物資，因此將工程物資也考慮進來。修正后的長期性投資支出為：

長期性投資支出（I）=本期固定資產(chǎn)+長期股權投資+在建工程+工程物資+無形資產(chǎn)+開發(fā)支出增加值

IK=長期性投資支出（I）/上期期末總資產(chǎn)（K）

（2）內源融資能力（CFK）。衡量內源融資能力的變量在國內外已有研究中大多使用經(jīng)營現(xiàn)金凈流量，本文延用這一度量方法，并將經(jīng)營現(xiàn)金凈流量（CF）標準化為CFK[9]。

CFK=CF/上期期末總資產(chǎn)（K）

（3）投資機會（IG）。 已有的研究通常用TQ反映投資機會，但由于我國資本市場不成熟，文化創(chuàng)意企業(yè)大多以無形資產(chǎn)為主，某一時點的股價難以反映企業(yè)的真實價值，因此用TQ表示文化創(chuàng)意企業(yè)的投資機會不太準確。Christie（1989）用消除規(guī)模影響后銷售收入變動的方差作為投資機會的替代變量[10]，為了簡化計算，本文用主營業(yè)務收入增長率（IG）作為投資機會的替代變量。

主營業(yè)務收入增長率（IG）=（本期主營業(yè)務收入-上期主營業(yè)務收入）/上期主營業(yè)務收入

（4）外源融資約束（Div/Det）。 本文將樣本分為融資約束組和融資不受約束組，采用兩個變量表示，第一個變量為現(xiàn)金股利支付率情況（Div），當單一企業(yè)的現(xiàn)金股利支付率高于平均現(xiàn)金股利支付率時說明企業(yè)外源融資不受限，用0表示，相反則說明企業(yè)外源融資受限，用1表示[11]。第二個變量為資產(chǎn)負債率（Det），資產(chǎn)負債率越高，外部融資約束越大，資產(chǎn)負債率是一個連續(xù)變量[3]。

確定變量后回歸方程表示如下：

IK=α+β0*CFK+ β1*IG+β2*Div + β3*Div_*CFK +ε（3）

IK=α+β0*CFK+ β1*IG+β2*Det + β3*Det_*CFK +ε（4）

4.2樣本選取與數(shù)據(jù)來源

本文選取深圳和上海證券交易所2011年及以前上市的文化傳播類公司，共28家，以2009～2011年的財務數(shù)據(jù)為樣本。為了保持數(shù)據(jù)的有效性，剔除 ST的公司，在樣本期間通過買殼上市的公司只選取正式更名后的樣本數(shù)據(jù)，經(jīng)篩選最終選取了 2009年17家、2010年20家、2011年23家，組成60個樣本數(shù)據(jù)。相關數(shù)據(jù)來自新浪財經(jīng)數(shù)據(jù)中心、鳳凰財經(jīng)網(wǎng)站。

4.3描述性統(tǒng)計

對各變量進行描述性統(tǒng)計分析，如表1。

表1樣本變量的描述性統(tǒng)計

變量平均值中位數(shù)標準差Div=1

（30個）IK0.1480.0420.380CFK0.1170.1240.153Det0.3940.3240.220IG0.2220.1150.504Div=0

（30個）IK0.1980.0560.649CFK0.1220.1080.212Det0.2890.2650.179IG0.3220.2000.460從表1可以看出，標準差都較小，表明樣本數(shù)據(jù)較穩(wěn)定。具體來說，文化創(chuàng)意企業(yè)外源融資約束組（Div=1）的平均投資支出（IK）低于外源融資不受約束組（Div=0）約5%，基本說明假設4成立；而反映內源融資能力的經(jīng)營現(xiàn)金凈流量（CFK）兩組相差不大；對于投資機會，外源融資不受約束組的平均主營業(yè)務收入率（IG）高出外源融資約束組10%，說明外源融資不受約束組的文化創(chuàng)意企業(yè)成長性也較高，反過來也可能是因為投資機會多（成長性較好）的企業(yè)能夠吸引投資者資金，因此外源融資沒有約束。

此外，無論外源融資是否受約束，文化創(chuàng)意企業(yè)的資產(chǎn)負債率（Det）都較低，外源融資約束組的平均資產(chǎn)負債率不到40%，而不受約束組（Div=0）的平均資產(chǎn)負債率比約束組（Div=1）還低近十個百分點，這可能是文化創(chuàng)意企業(yè)缺乏高抵押性資產(chǎn)而受到銀行等金融機構歧視的結果。同時也可以得出反映外源融資受限的兩個變量正相關。

4.4回歸結果

本部分使用SPSS170對樣本數(shù)據(jù)進行分析，回歸結果如表2。

從表2模型整體的檢驗效果來看，兩個回歸方程調整后的R2分別為74.2%和72.7%，說明自變量在總體上解釋了投資支出變動72%以上的原因，方程擬合程度較好。P值都小于顯著性水平α，說明回歸方程有效，且兩個方程的D-W值都表明不存在明顯的自相關性。內源融資能力和外源融資約束對投資支出的影響具體為：

表2回歸結果

變量系數(shù)標準差t值P值以Div為替代變量CFK1.7500.2616.6920.000***R2=0.742IG0.5270.0935.6820.000***D-W=1.512Div0.1130.0891.2670.210P=0.000aDiv_CFK-0.8750.428-2.0450.046**以Det為替代變量CFK1.1660.4552.5610.013**R2=0.727IG0.4700.0935.0430.000***D-W=1.187Det-0.1450.216-0.6730.504P=0.000aDet_CFK1.3261.4420.9200.362注：***，**，*分別表示在1%，5%，10%的水平上顯著

（1）以Div和Det作為外源融資約束的替代變量，文化創(chuàng)意企業(yè)投資支出都與內源融資能力（CFK）呈顯著的正相關關系，即文化創(chuàng)意企業(yè)的內源融資能力越強，投資積極性越高，對投資支出具有刺激作用，假設1成立。

（2）投資機會（IG）作為影響文化創(chuàng)意企業(yè)投資支出的重要因素，以不同變量代表外源融資是否受約束進行回歸得出相同的結論，即投資機會對投資支出具有非常顯著的促進作用。投資機會越多，投資支出越多，這也符合文化創(chuàng)意企業(yè)對投資時機把握要求高時效性的特點，假設2成立。

（3）Div為外源融資是否受約束的替代變量時，IK與Div的系數(shù)為正，與假設4相反但不顯著，而IK與Div和CFK的交互項系數(shù)在5%的水平上顯著為負，與假設3相反。這可能由于以現(xiàn)金股利支付率的高低判斷企業(yè)外源融資是否受約束不太準確，也可能是文化創(chuàng)意企業(yè)對投資時機把握要求高，一旦有好的投資機會，即使外源融資受限，也會通過其他渠道籌得資金進行投資，減弱了投資支出對內源融資能力的依賴。此外，為了彌補文化創(chuàng)意企業(yè)因投資風險較大、回報期較長降低投資者預期收益的缺陷，上市公司可能會用較高的股利支付率吸引投資者，出現(xiàn)外源融資受約束依然分紅的情況。

（4）Det為外源融資是否受約束的替代變量時，雖然Det系數(shù)小于0，在一定程度上說明外源融資受約束對投資有抑制作用，但不顯著，假設4無法得證。Det與CFK交互項的系數(shù)為正，可以從直觀上說明外源融資約束越大，企業(yè)投資支出對內源融資能力的依賴越大，但也不顯著，假設3不能被證明。這也驗證了描述統(tǒng)計中文化創(chuàng)意企業(yè)負債率相對較低，削弱了負債對投資的約束作用。這可能是文化創(chuàng)意企業(yè)因缺乏傳統(tǒng)的抵押資產(chǎn)使外源債權融資受到約束，因此在選擇外源融資時一定程度上違背了融資優(yōu)序理論，更傾向于股權融資，股權融資的偏好降低了投資支出在外源融資受約束時對內源融資能力的依賴。

4.5分組回歸

上述回歸中假設3和假設4沒有得到顯著證明，這可能是由于文化創(chuàng)意企業(yè)對投資機會的把握要求非常高所致，因此有必要按照不同投資機會對企業(yè)分組，進一步研究內源融資能力與外源融資約束對投資支出的影響。由于以Div作為外源融資受約束的替代變量具有一定的缺陷，后面的研究以Det作為外源融資約束的替代變量。

Lang等的研究結論指出負債水平與投資規(guī)模負相關只有在低成長企業(yè)中才成立，對于高成長企業(yè)負債的約束作用并不明顯，甚至有時出現(xiàn)負債水平與投資規(guī)模正相關的情況[12]。但Ahn等人（2003）得出了相反的結論[9]。本文將樣本數(shù)據(jù)按照主營業(yè)務收入增長率的平均值分組，主營業(yè)務收入增長率高于平均水平的企業(yè)為高成長性企業(yè)，用1表示；反之則為低成長性企業(yè)，用2表示。分組后的描述統(tǒng)計如表3。

表3分組數(shù)據(jù)描述性統(tǒng)計

分組樣本數(shù)平均值標準差 Det 1230.3140.257 2370.3580.169從表3可以看出，標準差都小于03，說明可靠性較好。低成長性文化創(chuàng)意上市公司的資產(chǎn)負債率均值比高成長性的公司高近5個百分點，說明文化創(chuàng)意企業(yè)資產(chǎn)負債率的高低與其成長性高低呈反向變化，即成長性越高，資產(chǎn)負債率越低，外源融資約束越小，這可能是成長性好的文化創(chuàng)意企業(yè)能夠吸引投資者的青睞，以股權融資方式解決企業(yè)資金問題的原因。也符合一些實證研究成果，即成長機會高的公司應該選擇較低的財務杠桿[9]。分組回歸結果如表4。

表4分組回歸結果

系數(shù)標準差t值P值低成長性組CFK0.2430.6110.3970.696IG0.6200.2043.0410.007***Det-0.5800.307-1.8890.075*Det_CFK5.5892.2212.5170.022**高成長性組CFK0.2550.4790.5320.598IG0.2410.0962.5000.018**Det0.2970.1442.0530.048**Det_CFK-0.9371.079-0.8690.392注：***、**、*分別表示在1%、5%、10%的水平上顯著

（1）不管是高成長性組還是低成長性組，CFK與IK都具有正相關關系，但都不顯著。這可能是根據(jù)成長性進行分組后，每一組內的文化創(chuàng)意企業(yè)成長性相差不大，因此內源融資能力對投資支出的影響也較為相似，顯著性降低。

（2）投資機會在高成長性組和低成長性組都與投資支出具有顯著的正相關關系，說明投資機會對所有文化創(chuàng)意企業(yè)的投資支出都具有促進作用，再次證明了假設2成立，也從另一個角度證明文化創(chuàng)意企業(yè)的投資受投資機會的影響很大，突顯了高時效性。

（3）低成長性文化創(chuàng)意企業(yè)的外源融資約束在10%的水平上對投資支出有顯著的限制作用，且在外源融資受到約束時，投資支出顯著地依賴于內源融資能力，約束越大，投資支出對內源融資能力的敏感性越大。高成長性文化創(chuàng)意上市公司的外源融資約束在5%的水平上表現(xiàn)出與投資支出的正相關關系，這可能是因為高成長性的文化創(chuàng)意企業(yè)具有廣泛的投資機會，能夠吸引投資者進行投資，從而增加了投資支出。這與Lang等 （1996）的研究結果一致。

4.6穩(wěn)健性檢驗

為了進一步證明回歸結果的穩(wěn)健性，本文將表示投資機會的主營業(yè)務收入增長率（IG）替換為凈利潤增長率（PG），得到的結論與前文所述結果一致，說明該模型的可靠性較好。本文在對文化創(chuàng)意上市公司進行分組時選取現(xiàn)金股利支付率情況的高低和資產(chǎn)負債率作為外源融資是否受約束的替代變量，在顯著性水平下得到了相似的結論，也在一定程度上證明了回歸結果的穩(wěn)健性。

5結論與局限

綜上所述，我國文化創(chuàng)意上市公司因其特殊的文化與經(jīng)濟屬性，其內源融資能力和外源融資約束對投資支出的影響因成長性的不同而不同。但內源融資能力、投資機會對不同成長性企業(yè)的投資支出都具有促進作用，因此文化創(chuàng)意上市公司仍然要增強內源融資能力，同時特別關注投資機會，在外源融資能力受到約束時仍然能夠通過其他渠道籌集資金進行必要的投資，減少外源融資約束對投資支出的抑制作用，即減弱對內源融資能力的依賴，對在一定程度上緩解文化創(chuàng)意企業(yè)融資難問題具有“異曲同工”之效。

本文的局限性主要有以下兩方面：

（1）選取了文化傳播類上市公司代表文化創(chuàng)意企業(yè)樣本，按條件進行剔除后樣本容量較小，這在一定程度上會影響實證結果的普遍性。

（2）變量的選取雖然在一定程度上針對我國文化創(chuàng)意上市公司的特點作了一些修正，但仍有不足。比如以現(xiàn)金股利支付率的高低判斷企業(yè)外源融資是否受約束不太準確，這可能也是造成回歸結果與假設相反的一個原因。

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篇7

H1：投資決策與融資能力具交互關聯(lián)性。其中包括：H1a：投資支出對融資的增加呈正向影響性；H1b：融資能力的增加對投資支出呈正向影響性；聯(lián)立方程式模型的組成不能低于一個方程式，每一個方程式的內生變量(ogenousvariable)各不相同，每個方程式的因變量與解釋變量之間互有聯(lián)系，因此，聯(lián)立方程式模型的參數(shù)估計必須從整體考慮。借由聯(lián)立方程模型來作驗證，才能滿足回歸參數(shù)的不偏性與一致性，而三階段最小二乘法(ThreeStageLeastSguare，3SLS)即具備不偏性與一致性的良好性質，又能滿足參數(shù)估計的有效性。這是本研究采用聯(lián)立方程模型的重要原因。在使用聯(lián)立方程式時，須先對個別方程式進行階的認定(theordercondi-tionofidentifiability)，只有滿足“過度認定”及“適度認定”才能取得有效的估計結果，而認定準則的步驟如下。Step2.階的認定準則，由于聯(lián)立方程模型在利用化約式求取工具變量以取代結構式中內生變量的過程中，由結構式轉換為化約式求估計值是沒有問題的，但由化約式的估計值反過來求結構式的估計值就不一定成立，因此在決定聯(lián)立方程式是否為適當?shù)姆治龇椒ㄖ?，應先對個別結構式進行階的認定(theorderconditionofidentifiability)，以決定是否可借由此縮減式進行參數(shù)的估計。由表1可看出，階的認定準則包含三種狀況，即過度認定、適度認定、認定不足三種情況。如果結構式為認定不足，表該化約式的估計結果無法得到結構式的估計值，因此利用聯(lián)立方程模型對該結構式進行估計必須符合過度認定或是適度認定準則。本研究以中國上市企業(yè)作為研究對象，但因為金融保險業(yè)營業(yè)內容比較特殊，且其會計科目定義與一般產(chǎn)業(yè)有差別，故本研究選取樣本中并不包含保險、銀行及證劵等金融公司。研究期間自2000~2012年止，共計十三年。研究樣本數(shù)據(jù)來源為標準普爾企業(yè)財務數(shù)據(jù)庫(S&PCompustatDate-base)上市公司財務數(shù)據(jù)，并將樣本中數(shù)據(jù)不全者皆予以刪除。

2研究模型與分析方法

通過聯(lián)立方程模型探討企業(yè)投資決策、融資能力間的關聯(lián)性，把他們當作內生變量，并將與他們相關的外生財務因素分別設立二個方程式，建構出財務決策實證模型。首先以三階最小平方估計法(3SLS:ThreeStageLeastSquares)分析基本的實證模型，其定義如下。在進行3SLS的估計之前，須先對個別結構式進行階的認定，認定需滿足“適度認定”或“過度認定”，方可使用聯(lián)立方程模型做分析。實證模型的模式認定如表3。首先，先對所有財務變量做基本統(tǒng)計敘述。由各個企業(yè)的基本敘述性統(tǒng)計結果發(fā)現(xiàn)，內生變量的平均數(shù)均大于中位數(shù)，嚴重傾向右偏現(xiàn)象，因此本研究參考BersantHob-dari(2009)的作法，將0的樣本值以樣本次小值取代。然后，將內生變量取自然對數(shù)后，變量的分布情況較近似對稱性，其目的為消除內生變量間可能存在的非線性關系，使模式估計較具解釋性。采用此模式，使整體模式的估計更具解釋性。由表4中統(tǒng)計數(shù)據(jù)可以發(fā)現(xiàn)，樣本上市企業(yè)的當年度資本支出與研究發(fā)展支出占銷貨收入比，約為0~3左右，平均數(shù)與標準差也大致相同。融資能力方面，當年度新增借款占銷貨收入的比，為0~68.21的范圍，平均值為0.2585，標準差為1.0394，由此可發(fā)現(xiàn)企業(yè)融資資金額度需求級距很大。財務因素變量上，獲利能力最小值為0，最大46.6089，當企業(yè)獲利能力越高所預期股利發(fā)放水平也較高。而資本密集度最小0.0037，最大30.2970，由此可知企業(yè)為降低成本多會投資添購生產(chǎn)設備及擴建廠房。當年度銷貨成長性相較上年度，最小為0.945負成長，最大值高達3819.8250倍的正向成長，其平均成長率為1.2415倍。企業(yè)風險盈余變動最小0，最大為高至480.8685，平均變動率0.3815，標準差10.5204，表示由盈余波動情形，可看出企業(yè)所面臨的風險程度。

3上市企業(yè)財務決策的3SLS分析

本文以部分上市企業(yè)自2000~2012年共計十三年度的資料，實證研究企業(yè)的財務決策制定交互關聯(lián)性。經(jīng)實證結果匯總如表5，為上市企業(yè)3SLS回歸系數(shù)，由表可看出融資(系數(shù)1.669，t值3.02)投資決策如預期地呈現(xiàn)顯著影響。在融資能力中，投資(系數(shù)0.006，t值16.05)對融資能力呈現(xiàn)顯著正向影響。從表5也可以看出上市企業(yè)投資決策與融資能力之間的關系是相互正向影響的關系。融資Log(FIN)對投資決策有正向關系，符合假設H1b。公司資源有限，故當企業(yè)進行投資計劃時會減少股利的發(fā)放，而產(chǎn)生股利決策與投資決策肩負向的內生關系結果相同。獲利能力與融資順位理論認為，獲利能力較高的企業(yè)會擁有較充足的資金，以滿足投資所需，所以獲利能力與投資決策間應存正向關系的結果不同，為負向顯著影響。投資及研發(fā)支出Log(INV)對融資能力有正向顯著影響性，符合假設H1a。當企業(yè)具獲利性投資機會時，會以向外舉債方式籌措資金。企業(yè)會以融資方式維持股利發(fā)放水平，故股利對融資呈正向變動結論一樣。當企業(yè)有投資需求時，獲利能力高可利用資金相對地較高，對融資需求同時也減少，債權人評價也會較高，因此融資會受所產(chǎn)生的利息影響而較低，實證結果與此觀點相左。非負債稅盾部分，對融資能力呈現(xiàn)負向顯著的關系，此結果與BersantHobdari(2009)提出在最適資本結構，存在企業(yè)與個人所得稅及公司非負債稅盾時，負債節(jié)稅利益可以被非負債稅盾所抵銷，進而降低了融資的誘因，因此非負債稅盾對企業(yè)融資能力有負向影響觀點相同。

4結論

篇8

嚴厲的審核無法一一起到作用，A股市場IPO與再融資審核可算嚴厲，依然難免綠大地與萬福生科這樣的鬧劇。

IPO暫停后，巨量再融資進入投資者視野，據(jù)巨豐投顧統(tǒng)計，截至目前，今年4個月A股市場再融資規(guī)模已經(jīng)突破2500億元。投資者繼續(xù)憤怒于上市公司不斷圈錢，加劇A股市場的低迷。

圈錢如同接力賽。企業(yè)IPO通過價差掘得第一桶金，通過不斷再融資獲得第二桶金，通過解禁、大宗交易等獲得第三桶金，如此挖掘下去，普通投資者連殘羹剩飯也吃不上。

由于IPO不景氣，再融資集中爆發(fā)，暫停IPO給上市公司吃獨食的機會，投資者恐怕連哭的地方都沒有。2011年，A股市場IPO籌資2825.07億元，當年共有179家上市公司募集資金高達4368.5億元，總規(guī)模超過IPO募資規(guī)模逾五成。2012年，A股市場155家公司IPO融資1060.39億元；273家上市公司再融資5262.72億元，后者規(guī)模將近前者的5倍。

繼1月份221家公司減持11.13億股，套現(xiàn)市值96.90億元后，產(chǎn)業(yè)資本再度瘋狂套現(xiàn)。整個一季度，A股市場解禁規(guī)模約為4112億元，每月解禁額約1400億元。產(chǎn)業(yè)資本對于市場的預期變差，開始通過大宗交易平臺無溢價套現(xiàn)。

任何正常的市場，投資者都不會害怕上市與融資，而是視為尋找優(yōu)質資源的機會。上市、融資與否是企業(yè)根據(jù)發(fā)展現(xiàn)狀的自主選擇，成功與失敗由市場投資主體判斷給予定價。一個股票市場居然害怕IPO與再融資，只有三種可能：上市公司多數(shù)不值得信任；投資者多數(shù)非理性，試圖以巨量貨幣攪動少數(shù)上市公司收獲紅利；或者，兩者兼而有之。

面對圈錢盛況，投資者希望監(jiān)管層加強監(jiān)管，如果不能給投資者帶來收益，就否決再融資議案。

這是自縛手腳的做法。A股市場IPO設立道道關卡，收效不大，不得不以財務大抽查這樣成本極高的方式來扼制圈錢沖動。再融資同樣如此，從公司資質審核，到過程審核、用途審核，把關不可謂不嚴，即使如此，也沒有抵擋住成飛集成把2.5億元的閑置資金投資于理財產(chǎn)品，還在今年1月份拋出1.67億元的再融資計劃。

呼吁加強行政審批的投資者陷入巨大悖論，一個最市場化的投資市場卻在呼吁行政力量強有力的回歸，對監(jiān)管層頂層設計深度不滿卻呼吁監(jiān)管者更深地介入市場——A股市場恐怕是行政力量最強大的市場。

嚴厲的審批不可能阻擋造假者的步伐，相反還要付出尋租成本上升的代價，嚴厲的審批也沒有讓資金的使用更有效率，反而使進入市場者免除了被除名的后顧之憂。

A股市場改革千頭萬緒，所有的改革必須圍繞金融市場的根本，也即重塑信用體制。任何一項政策，都無法抵擋失信者的入侵，當失信者占據(jù)市場大半壁江山之后，所有的嚴厲政策都會形同虛設。你可以阻擋一個財富劫掠者，但你永遠無法阻擋源源不斷的財富窺伺者，在失信成風卻得不到處罰的金融貨幣市場，投資者的財富不過是替劫掠者保管的財富而已。

與其暫停IPO，還不如建立嚴厲的懲罰機制，對于造假上市者絕不姑息，以嚴刑峻法杜絕后患。與其呼吁嚴厲監(jiān)管再融資，還不如嚴厲懲罰貨不對板的再融資公司，取消這些公司的融資權，或者造假一次提高融資成本，直到造假的成本高到還不如不融資。

篇9

截至2013年年底，我國上市的701家中小企業(yè)中有221家企業(yè)是有風險投資機構進行投資的，另外480家企業(yè)則無風險投資機構進行投資。通過對這個221家中小企業(yè)的數(shù)據(jù)分析，發(fā)現(xiàn)有風險投資經(jīng)歷的企業(yè)占全部企業(yè)的32%；風險投資在企業(yè)的平均持股比例（風險投資持股比例以企業(yè)年報中公布的，若為獨立的風險投資機構則是其單獨投資企業(yè)的股權比例若為多家風險投資機構聯(lián)合投資，則用匯總的持股權比例來衡量）為11%；風險投資機構性質包括兩種，國有和個人兩種性質（根據(jù)其招股說明書中公布的，如果其合伙人或股東中有中央或地方國資委、地方政府、發(fā)改委和科技部等部委，即為國有性質的風險投資機構），其中以國有性質的投資機構為主體；中小企業(yè)在融資活動中，借款融資變化值、實收資本變化值均值分別為總資產(chǎn)的0.3%和2.6%，其主要資金來源還是自有資金。

風險投資對中小企業(yè)發(fā)展的意義

有助于提高企業(yè)經(jīng)營業(yè)績

風險投資在為企業(yè)提供資金的同時，往往還為企業(yè)提供一系列的增值服務。風險投資機構會參與企業(yè)盈余管理，他們的參與會提高企業(yè)IPO后的經(jīng)營業(yè)績，有利于中小企業(yè)降低其經(jīng)營風險，有利于企業(yè)的健康發(fā)展。而且風險投資持股比例越高，公司IPO后經(jīng)營業(yè)績越好，越有利于公司的發(fā)展；不同性質的金融機構對企業(yè)經(jīng)營業(yè)績的影響程度各不相同。獨立的風險投資機構相對于有政府背景和企業(yè)背景的風險投資機構更關注被投資企業(yè)的管理，更有利于企業(yè)價值的增值，能較好地促進企業(yè)IPO后收益的提高。而其他性質的風險投資機構對IPO后收益的影響則相對較小。

在國外，一些研究機構發(fā)現(xiàn)，美國上市公司中，有風險投資持股的公司往往經(jīng)營業(yè)績好于無風險投資持股的公司；加拿大多家風險投資機構中，風險投資家的參與會大大降低信息不對稱給投資者帶來的影響，可以更好地促進企業(yè)交易的實現(xiàn)，從而提高企業(yè)的經(jīng)營業(yè)績。

有助于完善企業(yè)內部治理結構

風險投資機構為確保自己的收益，會對企業(yè)的經(jīng)營狀況進行有效監(jiān)控，可以通過參與董事會這種最有效的方式減少風險，約束管理者的“道德風險”行為，從而降低成本。風險投資機構的參與會對公司董事會、股權結構和約束激勵等三方面產(chǎn)生影響，提升企業(yè)的治理水平，促進公司董事會、股權結構和約束激勵的不斷完善，有利于企業(yè)治理結構的改善。

可見，風險投資機構一方面會用自己豐富的專業(yè)知識和社會資源為企業(yè)提供幫助，提高企業(yè)的業(yè)績；另一方面，會對企業(yè)監(jiān)督，降低成本，完善公司治理結構，促進中小企業(yè)的發(fā)展。

風險投資影響企業(yè)融資的因素

風險投資持股比例

風險投資機構在日常經(jīng)濟活動中，往往有著廣泛的社交，由于業(yè)務往來的原因，常常會與其他風險投資機構以及商業(yè)銀行之間形成一定的社會關系網(wǎng)絡。投資者可以通過這個網(wǎng)絡，獲取企業(yè)的信息，從而降低資金提供方與需求方的信息不對稱，促進融資活動的開展，為企業(yè)獲得更多的債務資金和權益資金提供一定的幫助。尤其是風險投資機構的介入，可以為企業(yè)與金融機構間的信息傳播提供幫助，有利于降低企業(yè)與金融機構的信息不對稱，從而降低其融資成本。

風險投資機構往往有著專業(yè)的投資分析團隊，其投資的動向，會受到其他投資者的關注。風險資本對中小企業(yè)的投入，為其他投資者傳遞出中小企業(yè)前景較好，擁有高成長性，被風險投資機構認可的信息，從而降低其他投資者對中小企業(yè)投資的顧慮，有利于促進其他投資者注入資金。風險投資機構為了降低企業(yè)的財務風險，會對企業(yè)資金的收支情況進行監(jiān)督；為了降低經(jīng)營風險，往往會參與董事會的經(jīng)營決策、參與企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略制定、管理層的雇傭和監(jiān)督，提高企業(yè)自身的信譽和借款能力，使中小企業(yè)的風險得到有效地控制，能更好地吸引債權人進行投資。因此，風險投資持股比例越高，越有利于企業(yè)獲得外部融資的機會。

風險投資機構性質

不同性質的風險投資機構在對中小企業(yè)融資決策過程中體現(xiàn)出的融資偏好有所差異。國有性質的風險投資機構面臨融資抉擇時，公司更多地傾向于債務融資。這是由于國有性質的風險投資機構雖然還沒有完全實現(xiàn)市場化運作，但其擁有特殊的網(wǎng)絡關系。這種網(wǎng)絡關系，能為企業(yè)帶來更多債務融資的機會，可以幫助企業(yè)從銀行獲得更多的債務融資。

同時，隨著我國經(jīng)濟體制改革的不斷深化，資本市場的不斷完善，企業(yè)與債權人溝通的渠道更加暢通，債務融資成本將會低于權益成本。而且，債務成本能為企業(yè)抵減一定的稅務支出，這些必然導致企業(yè)對債務融資的偏好。債務融資成本的降低將更加吸引企業(yè)融資的積極性。

結論與建議

通過上述分析，我們發(fā)現(xiàn)風險投資作為一種特殊的融資方式，一方面增加了中小企業(yè)的自有資金，提高了中小企業(yè)的信譽和借款能力；另一方面可以為中小企業(yè)治理結構的完善提供有益的幫助。而且在中小企業(yè)融資過程中，風險投資機構的參與能降低企業(yè)與投資者之間的信息不對稱，拓寬企業(yè)的融資渠道。風險投資機構持股的比重越大，越有利于企業(yè)獲得更多的資金；不同性質的風險投資機構對企業(yè)融資決策也會產(chǎn)生不同影響，政府背景的風險投資機構擁有資源的獨占性，能為企業(yè)尋求債務融資提供更多的優(yōu)勢?？梢?，風險投資為中小企業(yè)融資創(chuàng)造了較多的資源，但與部分發(fā)達國家相比，我國風險投資為中小企業(yè)融資提供的幫助還很有限，仍需進一步提高。因此，為了更好地發(fā)揮風險投資對企業(yè)融資的促進作用，應從以下幾方面著手：

完善風險投資的退出機制，加強相關法律法規(guī)的健全。風險投資的高風險性，使投資者投資非常謹慎。股票轉讓是風險投資最為理想的退出途徑，雖然我國已推出了創(chuàng)業(yè)板市場，為風險投資機構提供了較好的退出途徑，但各項制度還不健全，使其退出還存在一定的障礙。只有為風險投資建立暢通的資金退出渠道，才能解決風險投資家的后顧之憂，才能更好地激勵風險投資機構進行投資，從而幫助中小企業(yè)獲得更多的資金。

加大政府引導性風險投資的力度，拓寬政府支持企業(yè)融資的形式。根據(jù)我國風險投資發(fā)展的特點，現(xiàn)階段應充分發(fā)揮政府引導性風險投資的帶動作用，應進一步增加政策性風險投資基金的投入，加強對中小企業(yè)融資的政策支持力度，可以通過財政補貼、稅收優(yōu)惠、政府采購和提供擔保等多種形式為中小企業(yè)融資提供便利。

篇10

隨著三十多年改革開放戰(zhàn)略的實施，中小企業(yè)在社會主義市場經(jīng)濟中的地位越來越重要，至今已成為經(jīng)濟社會發(fā)展的重要力量。據(jù)《2013中國中小企業(yè)管理健康度藍皮書》中統(tǒng)計的數(shù)據(jù)顯示，截至2012年底,我國中小企業(yè)數(shù)量達4200多萬家，占全國企業(yè)總數(shù)的99.8%，貢獻GDP的58.5%，貢獻外貿出口額的68.3%，解決了超過80%的就業(yè)。中小企業(yè)群體一頭連著千家萬戶,一頭連著市場經(jīng)濟，其生存狀況如何，影響深遠。具體來講，中小企業(yè)對于我國經(jīng)濟社會發(fā)展的重要性主要體現(xiàn)在以下幾個方面：一是創(chuàng)造就業(yè)機會。中小企業(yè)作為市場經(jīng)濟的重要主體之一，大多為勞動密集型產(chǎn)業(yè)，其為市場提供的產(chǎn)品數(shù)以萬計，且多數(shù)產(chǎn)品生產(chǎn)流程較為簡單，這就為多數(shù)勞動者提供了門檻較低的就業(yè)機會。通過中小企業(yè)的紐帶作用，一方面吸納了廣大的就業(yè)群體；另一方面為市場提供了大型企業(yè)無暇顧及的產(chǎn)品及服務。在某種程度上而言，中小企業(yè)盤活了市場經(jīng)濟，是經(jīng)濟增長的重要力量，是社會主義市場經(jīng)濟健康持續(xù)發(fā)展的重要保證。二是推動技術創(chuàng)新。翻開現(xiàn)代諸多大企業(yè)的成長史，無不印證著一個重要的道理：多數(shù)大企業(yè)都是由小企業(yè)發(fā)展演變而來的。中小企業(yè)由于經(jīng)營思路靈活、高效，將技術轉化為生產(chǎn)力的時間相對較短。許多技術創(chuàng)新均是由中小企業(yè)完成的，特別是在高科技、信息知識時代，中小企業(yè)是技術創(chuàng)新的有力推動者。近年來，我國中小企業(yè)在技術創(chuàng)新上資金、人力投入較大，創(chuàng)新產(chǎn)品也較多，特別是申請專利的數(shù)量在逐年增長，這是中小企業(yè)推動技術創(chuàng)新的重要例證。三是活躍市場經(jīng)濟。在社會主義市場經(jīng)濟轉軌進程中，中小企業(yè)的地位發(fā)生了根本性改變。改革開放的歷程表明，社會主義市場經(jīng)濟活躍與否與中小企業(yè)關系密切，哪個地區(qū)的中小企業(yè)數(shù)量較多，則該地區(qū)的市場經(jīng)濟較為活躍，反之該地區(qū)經(jīng)濟缺乏活力。然而，由于規(guī)模小、抗風險能力弱、信用級別低、管理水平低等自身缺陷，加之中小企業(yè)還頻頻遭遇正規(guī)金融機構的歧視，這些內外部因素綜合交織在一起，造成大量中小企業(yè)無法從商業(yè)銀行融資，使得它們不得不面臨融資難問題，這是制約中小企業(yè)健康成長、發(fā)展壯大的一大障礙。融資難的表現(xiàn)有：首先，融資能力較弱。中小企業(yè)沒有經(jīng)歷市場的考驗，在創(chuàng)業(yè)初期主要依靠創(chuàng)業(yè)者的自有資金，伴隨著企業(yè)的不斷成長，內源融資有限，必須依靠外源融資才能夠獲得持續(xù)的發(fā)展。與大企業(yè)相比，其沒有與商業(yè)銀行建立緊密的銀企關系，且市場波動承受力弱、經(jīng)營不穩(wěn)定，這些因素使得其從銀行獲得貸款的能力較弱。其次，融資規(guī)模小。中小企業(yè)具有諸多缺陷，使得其無法與大型企業(yè)一樣，從正統(tǒng)的金融機構獲得發(fā)展所需資金，其融資資金來源大多來自于自身積累、親朋好友借貸、職工集資以及非正規(guī)的民間借貸等途徑，但是這些融資規(guī)模均較小，有時無法滿足企業(yè)發(fā)展的需要，這就大大限制了中小企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展。第三，信用擔保體系不健全。中小企業(yè)因其經(jīng)營不穩(wěn)定，容易受市場環(huán)境影響，且其信用水平較低，資產(chǎn)較少，這就使得多數(shù)擔保機構不愿為其提供融資擔保，形成了擔保體系不夠完善的局面，使得其獲取資金的能力大打折扣。第四，融資成本較高?，F(xiàn)代商業(yè)銀行貸款實行責任制，且需要擔保，為了獲得貸款，中小企業(yè)往往要花費較多的費用。一些研究也證實了中小企業(yè)所支付的貸款利率要比大型企業(yè)高出50%以上。第五，直接融資市場門檻高。盡管我國于2010年推出了創(chuàng)業(yè)板市場，為中小企業(yè)通過發(fā)行股票直接融資鋪平了道路，然而由于較為嚴格的上市條件使得多數(shù)中小企業(yè)望而卻步，無法借助這一平臺融資。綜上所述，中小企業(yè)健康成長是我國經(jīng)濟社會持續(xù)發(fā)展的內在必然要求，這就需要解決中小企業(yè)發(fā)展中所面臨的融資難問題。而立足于支持中小企業(yè)發(fā)展的創(chuàng)業(yè)投資是解決融資困境的一次有益探索，其在破解中小企業(yè)融資困境方面形成了一些較為重要的機制。

二、創(chuàng)業(yè)投資解決中小企業(yè)融資難的機制

創(chuàng)業(yè)投資作為一種新興的權益資本形式，經(jīng)過多年的發(fā)展，通過探索建立的對接機制、運行機制、退出機制和風險防范機制，在解決中小企業(yè)融資難方面具有很大優(yōu)勢。

（一）對接機制創(chuàng)業(yè)投資與中小企業(yè)建立了一個關系融洽的投融資平臺對接機制。在對接機制中，中小企業(yè)與創(chuàng)業(yè)投資地位是平等的，是雙向選擇的，這又涉及到兩個子機制，第一個機制是引入機制，即中小企業(yè)創(chuàng)業(yè)投資引入機制。中小企業(yè)在破解融資困境時，除了利用內源融資外，其也可借助創(chuàng)業(yè)投資來融資，然而中小企業(yè)與創(chuàng)業(yè)投資之間往往因為信息不對稱，兩者對接效率較低，這就迫切需要中小企業(yè)建立一個引入機制。這個引入機制的重點在于為中小企業(yè)吸收創(chuàng)業(yè)投資并尋求發(fā)展奠定堅實基礎，同時也為中小企業(yè)發(fā)展成熟時創(chuàng)業(yè)投資通過股權轉讓全身而退做出鋪墊。中小企業(yè)在引入創(chuàng)業(yè)投資時，應遵循如下兩個基本原則：一是實際控制人不變更，二是管理層不發(fā)生重大變化；此外，還應把握引入時機，一般而言，存在兩個重要時期應考慮是否引入創(chuàng)業(yè)投資：首先是企業(yè)改制前。此時中小企業(yè)尚屬于有限責任制，由于創(chuàng)業(yè)投資對中小企業(yè)具有上市的預期，期待通過股權轉讓獲得高額回報，中小企業(yè)是否能夠上市還是一個未知數(shù)，企業(yè)的經(jīng)營、會計、管理相對不夠規(guī)范，因此，此時引入創(chuàng)業(yè)投資較為困難。其次是企業(yè)改制后。通過股份制改造后，中小企業(yè)具備了上市條件，此時引入創(chuàng)業(yè)投資則較為成熟，創(chuàng)業(yè)投資也愿意投資這一類的企業(yè)，現(xiàn)實中多數(shù)創(chuàng)業(yè)投資均發(fā)生在企業(yè)改制后。第二個機制是投資決策機制。這是針對創(chuàng)業(yè)投資機構而言的，創(chuàng)業(yè)投資的最根本目的在于獲取高額利潤。在篩選投資對象時，創(chuàng)業(yè)投資應該從如下幾個方面進行：首先是企業(yè)投資收益率，這是最為重要的一個因素，企業(yè)投資收益率的高低是企業(yè)未來盈利能力的重要表現(xiàn)，一個盈利能力相對較高的企業(yè)能夠確保創(chuàng)業(yè)投資收回投資并取得回報；其次是創(chuàng)業(yè)者素質，創(chuàng)業(yè)者素質高低對企業(yè)未來成長影響深遠，這在一定程度上也將對創(chuàng)業(yè)投資產(chǎn)生重大影響；第三是企業(yè)發(fā)展前景，企業(yè)所在行業(yè)是否屬于朝陽行業(yè)，企業(yè)產(chǎn)品的市場占有率及認可程度如何，企業(yè)是否具備核心生產(chǎn)技術等，這些因素也應是考察企業(yè)未來發(fā)展前景的重要指標。一個發(fā)展前景較好的企業(yè)可以為投資者帶來豐厚回報，創(chuàng)業(yè)投資應該重點關注這一類企業(yè)。因此，創(chuàng)業(yè)投資在確立其投資決策機制時，應從上述幾個核心指標對投資對象進行篩選與評估，研究投資前的考查、投資對象的選擇等問題。近年來，我國政府先后出臺了多個政策以促進創(chuàng)業(yè)投資與中小企業(yè)的對接，比如2007年財政部、科技部出臺的《科技型中小企業(yè)創(chuàng)業(yè)投資引導基金管理暫行辦法》就如何引導二者對接給予了指導性政策建議。據(jù)財政部的數(shù)據(jù)顯示，截至2011年底，全國獲得政府創(chuàng)業(yè)風險投資引導基金支持的創(chuàng)業(yè)風險投資機構數(shù)量達到188家，政府創(chuàng)業(yè)風險投資引導基金累計出資260億元，引導帶動的創(chuàng)業(yè)風險投資管理資金規(guī)模超過1000億元，多家中小企業(yè)獲得創(chuàng)業(yè)投資的支持。

（二）運行機制在創(chuàng)業(yè)投資與企業(yè)成功對接之后，創(chuàng)業(yè)投資首要考慮的是如何獲得預期收益，而中小企業(yè)則關注怎樣保證所融資金得到合理高效的利用，以使雙方獲得長足發(fā)展。首先，對于創(chuàng)業(yè)投資基金而言，為了確保其投入資金保值增值，獲得預期收益，需做好如下幾個方面的工作：一要輔助創(chuàng)業(yè)者建立一個強有力的管理核心。創(chuàng)業(yè)投資基金通過委派專家進入公司的董事會，通過財務監(jiān)管等措施，協(xié)助創(chuàng)業(yè)者管理風險，為增資、出售、上市等關鍵問題給出指導，不斷建立一個強有力的領導核心。二是資金追加。首筆創(chuàng)業(yè)投資資金對于企業(yè)發(fā)展所需資金而言，相差較大，伴隨著企業(yè)發(fā)展成熟，創(chuàng)業(yè)投資應適時追加投資，使得其具有更高的激勵來關注公司的發(fā)展狀況，提高創(chuàng)業(yè)投資的收益。三是動態(tài)監(jiān)控。在對中小企業(yè)注資后，創(chuàng)業(yè)投資通過實施動態(tài)監(jiān)控企業(yè)的投資活動來提醒創(chuàng)業(yè)者不斷強化風險意識，提升企業(yè)管理水平。此外，還通過提供及時的決策信息、管理咨詢，幫助企業(yè)解決實際發(fā)展中出現(xiàn)的各類問題，防范可能出現(xiàn)的風險。其次，中小企業(yè)為了將創(chuàng)業(yè)投資的資金發(fā)揮最大效用，需要對資金優(yōu)化配置做出全盤考慮。除了要提升技術水平外，還應做好市場調研，不斷提高產(chǎn)品的市場占有率。只有如此，企業(yè)才能夠不斷獲利，這是吸引創(chuàng)業(yè)投資進行投資的根本保障?？傊趧?chuàng)業(yè)投資運行機制中，創(chuàng)業(yè)投資與中小企業(yè)應相向而行，互相協(xié)作，圍繞著企業(yè)增值這一目標共同前進。否則，創(chuàng)業(yè)投資可能面臨著資金收不回的風險，中小企業(yè)也將面臨融資較難的局面。

（三）退出機制創(chuàng)業(yè)投資在支持中小企業(yè)發(fā)展步入成熟期后，創(chuàng)業(yè)投資應通過IPO、股權轉讓、轉售、并購、回購等不同方式退出，以實現(xiàn)創(chuàng)業(yè)資本的再投資。創(chuàng)業(yè)投資以資產(chǎn)增值為目的，適時退出是創(chuàng)業(yè)投資的本質屬性，這將為其尋求新的投資奠定堅實基礎。創(chuàng)業(yè)投資退出對于創(chuàng)業(yè)投資自身發(fā)展十分重要，自借助對接機制篩選種子投資目標以來，經(jīng)過對投資目標進行輔導，不斷推動企業(yè)發(fā)展壯大，伴隨著企業(yè)成功上市，創(chuàng)業(yè)投資的盈利水平處于相對較高的水平，此時通過股權轉讓方式退出當為最優(yōu)選擇。退出一方面實現(xiàn)了創(chuàng)業(yè)投資資本的增值，另一方面也為下一輪投資提供了重要保障，從而實現(xiàn)投資——退出——再投資的良性循環(huán)。退出機制是否健全對于中小企業(yè)未來發(fā)展而言也十分重要。經(jīng)過創(chuàng)業(yè)投資輔導后，中小企業(yè)熟悉了現(xiàn)代公司的投資策略、增資、經(jīng)營管理及風險控制等方面的內容。創(chuàng)業(yè)投資退出公司管理層后，留給創(chuàng)業(yè)者較大的自主決策空間，這對于企業(yè)未來發(fā)展是極為有利的。倘若創(chuàng)業(yè)投資不退出，或者退出渠道不暢，這對于創(chuàng)業(yè)者將成為一種約束，不利于其自主發(fā)展。在實踐中，經(jīng)過多年的發(fā)展，我國逐漸形成了以IPO、兼并、股權轉讓為主的資本退出渠道，其中IPO退出逐漸成為主流模式。據(jù)《中國創(chuàng)業(yè)投資年度統(tǒng)計報告（2012）》的統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，2012年我國共有246筆創(chuàng)業(yè)投資退出，其中IPO是最主要的退出方式，占比58.5%；其次是股權轉讓退出，占比17.9%；此外，并購退出和管理層收購退出，占比分別為12.6%和7.3%。

（四）風險防范機制風險防范意識應該貫穿于整個創(chuàng)業(yè)投資活動的始終，這不僅是資本市場運行的基本要求，也是資金增值的內在屬性。對于創(chuàng)業(yè)資本來講，其面臨的風險主要來自投資活動，包括甄別投資對象過程中的風險、隱藏在投資對象經(jīng)營活動中的風險。為了防范風險，創(chuàng)業(yè)投資在選擇投資對象時，應盡可能地搜集相關信息。具體地，創(chuàng)業(yè)投資機構應該從宏觀、中觀和微觀三個層面來綜合分析，宏觀分析主要關注國家宏觀經(jīng)濟運行形勢、國家產(chǎn)業(yè)政策；中觀分析主要考察行業(yè)所處的生命周期及所處地方的經(jīng)濟社會發(fā)展、地方政府的稅收情況；微觀分析側重調查企業(yè)創(chuàng)業(yè)者素質、企業(yè)的技術水平、組織管理及產(chǎn)品等，在此基礎上做出最優(yōu)的投資決策。此外，創(chuàng)業(yè)投資還應采取委派人員進入董事會、定期不定期與創(chuàng)業(yè)者談話、查閱企業(yè)財務數(shù)據(jù)等方式強化對企業(yè)的監(jiān)督，對企業(yè)管理層施加一定的壓力。通過上述措施，創(chuàng)業(yè)投資才能夠不斷地動態(tài)監(jiān)控風險、防范風險。綜上所述，在破解中小企業(yè)融資困境時，創(chuàng)業(yè)投資通過上述四個機制發(fā)揮作用，相互鋪墊，與其他融資方式相比，具有十分明顯的優(yōu)勢：對接機制在很大程度上降低了信息不對稱程度，為中小企業(yè)融資提供了一個雙贏的平臺；運行機制具備市場化特征，能夠確保創(chuàng)業(yè)投資和中小企業(yè)的良性互動；退出機制趨于完善，在推動中小企業(yè)持續(xù)發(fā)展的同時，也使得創(chuàng)業(yè)投資獲得高額回報，為下一輪投資做出重要鋪墊；風險防范機制是保證中小企業(yè)創(chuàng)業(yè)投資的資金順暢進入、運行、退出并實現(xiàn)價值增值的重要保障，這可以有效解決中小企業(yè)融資難問題，引領中國創(chuàng)業(yè)投資健康發(fā)展。事實上，通過考察我國過去數(shù)十年間創(chuàng)業(yè)投資的發(fā)展實踐不難看出，創(chuàng)業(yè)投資在增加就業(yè)、提高企業(yè)研發(fā)水平、促進產(chǎn)業(yè)結構優(yōu)化和拉動經(jīng)濟增長等方面均做出了顯著貢獻。據(jù)《中國創(chuàng)業(yè)投資行業(yè)發(fā)展報告（2013）》公開的數(shù)據(jù)顯示，2012年，創(chuàng)投企業(yè)所投資企業(yè)的年末就業(yè)人數(shù)為236.72萬人，所投資企業(yè)的研發(fā)投入達602.81億元，所投資企業(yè)的銷售額達18481.34億元，所投資企業(yè)的工業(yè)與服務業(yè)增加值為4344.64億元，這些指標與往年相比，增速均十分明顯。

三、創(chuàng)業(yè)投資存在的問題與建議