導(dǎo)語(yǔ)：如何才能寫好一篇資本市場(chǎng)的概念，這就需要搜集整理更多的資料和文獻(xiàn)，歡迎閱讀由公務(wù)員之家整理的十篇范文，供你借鑒。

篇1

西方國(guó)家對(duì)內(nèi)部資本市場(chǎng)的研究起源于20世紀(jì)70年代，國(guó)內(nèi)學(xué)者對(duì)這一問(wèn)題的研究尚處于起步階段，且主要集中在對(duì)國(guó)外文獻(xiàn)的介紹方面。本文在吸收西方學(xué)者對(duì)內(nèi)部資本市場(chǎng)研究成果的基礎(chǔ)上提出內(nèi)部資本市場(chǎng)租金的概念，并從不同角度對(duì)其內(nèi)涵進(jìn)行了界定和分析。這一研究對(duì)于厘清內(nèi)部資本市場(chǎng)組建的目標(biāo)以及實(shí)現(xiàn)這一目標(biāo)應(yīng)采取的措施，具有重要意義。

一、內(nèi)部資本市場(chǎng)租金概念的思想基礎(chǔ)

自從Alchian、Williamson在20世紀(jì)70年代初提出內(nèi)部資本市場(chǎng)理論后，國(guó)外學(xué)者進(jìn)行了大量卓有成效的研究，其中西方學(xué)者對(duì)內(nèi)部資本市場(chǎng)形成原因和優(yōu)勢(shì)的分析，為本文提出內(nèi)部資本市場(chǎng)租金概念奠定了重要的思想基礎(chǔ)。

1、內(nèi)部資本市場(chǎng)形成的目的是降低融資的交易成本

早期研究成果顯示(Alchian,1969；Williamson,1970）內(nèi)部資本市場(chǎng)之所以會(huì)產(chǎn)生并取代外部資本市場(chǎng)，是因?yàn)槠髽I(yè)與外部資本市場(chǎng)的矛盾與摩擦，主要表現(xiàn)為信息的嚴(yán)重不對(duì)稱和外部資本市場(chǎng)的交易成本過(guò)高，內(nèi)部資本市場(chǎng)可以通過(guò)減少矛盾與摩擦來(lái)降低交易成本。

2、內(nèi)部資本市場(chǎng)的本質(zhì)

Williamson(1970)認(rèn)為內(nèi)部資本市場(chǎng)的本質(zhì)是市場(chǎng)行為組織化，外部行為內(nèi)部化，內(nèi)部資本市場(chǎng)具有市場(chǎng)激勵(lì)和組織激勵(lì)雙重機(jī)制。Gentner、Sharfstein等人(1994)認(rèn)為內(nèi)部資本市場(chǎng)與外部資本市場(chǎng)的最大區(qū)別在于：內(nèi)部資本市場(chǎng)資金的供應(yīng)者（集團(tuán)總部）是資金使用者（集團(tuán)分部）的所有者，擁有資金使用者的剩余索取權(quán)，其實(shí)質(zhì)是母公司對(duì)分部資產(chǎn)擁有相應(yīng)的所有權(quán)和控制權(quán)。外部資本市場(chǎng)上的資金供應(yīng)者（如銀行）只有在企業(yè)不能履行其責(zé)任和義務(wù)時(shí)，才能控制相應(yīng)的資產(chǎn)并擁有所有權(quán)。

3、內(nèi)部資本市場(chǎng)配置資源的優(yōu)勢(shì)

Weston（1970）認(rèn)為專業(yè)化企業(yè)只能依靠外部資本市場(chǎng)配置資源，而多元化集團(tuán)的內(nèi)部資本市場(chǎng)可以復(fù)制外部資本市場(chǎng)的資源配置功能，并借助總部CEO的控制權(quán)促使資源向效益較高的經(jīng)營(yíng)單元轉(zhuǎn)移。

從融資角度來(lái)說(shuō)，內(nèi)部資本市場(chǎng)在融資規(guī)模和融資成本上具有優(yōu)勢(shì)，具體表現(xiàn)在三個(gè)方面：第一，作為集團(tuán)整體由于有較穩(wěn)定的現(xiàn)金流保障、收益水平、較強(qiáng)的經(jīng)濟(jì)實(shí)力和較好的信用，因而也有較多的外部市場(chǎng)融資機(jī)會(huì)和渠道；第二，緩解集團(tuán)成員中優(yōu)質(zhì)公司的融資約束(Myers&Majluf，1984；Fluck，1999)；第三，降低集團(tuán)成員的融資成本（Stein，1997)。

從資源配置角度看，內(nèi)部資本市場(chǎng)的優(yōu)勢(shì)表現(xiàn)在：第一，公司總部的控制權(quán)保證了它在分部之間重新分配資源的權(quán)威，使資金從預(yù)期產(chǎn)出較低的分部轉(zhuǎn)移到預(yù)期產(chǎn)出較高的分部，提高資源配置效率（Stein，2000)；第二，Sharfstein和Stein（1994）根據(jù)內(nèi)部資本市場(chǎng)擁有剩余控制權(quán)的特征，認(rèn)為內(nèi)部資本市場(chǎng)相對(duì)于外部資本市場(chǎng)更有利于對(duì)分部監(jiān)督。

西方學(xué)者對(duì)內(nèi)部資本市場(chǎng)形成原因和優(yōu)勢(shì)的研究，盡管沒有直接提出內(nèi)部資本市場(chǎng)租金的概念，但為本文提出這一概念奠定了重要的思想基礎(chǔ)。

二、內(nèi)部資本市場(chǎng)租金的內(nèi)涵

經(jīng)濟(jì)學(xué)中“租金”一詞的含義經(jīng)歷了一個(gè)外延逐步放大的過(guò)程，內(nèi)部資本市場(chǎng)租金在本質(zhì)上是一種范圍更大和層次更高的組織租金。

1、經(jīng)濟(jì)學(xué)中租金的起源和演變

經(jīng)濟(jì)學(xué)中“租金”一詞的含義經(jīng)歷了一個(gè)外延逐步放大的過(guò)程。租金最早起源于對(duì)地租的研究，是指付給永遠(yuǎn)沒有供給彈性的生產(chǎn)要素所有者(主要指農(nóng)業(yè)土地所有者)的報(bào)酬。李嘉圖認(rèn)為地租是土地產(chǎn)品價(jià)值提高后租用肥沃土地的農(nóng)場(chǎng)主獲得了超過(guò)平均報(bào)酬的超額利潤(rùn)，提出了級(jí)差地租的概念。馬歇爾對(duì)地租原理進(jìn)行了擴(kuò)展，認(rèn)為在短期內(nèi)供給數(shù)量不變的其他各種生產(chǎn)要素的報(bào)酬類似于土地地租，并將其定義為準(zhǔn)地租。薩繆爾森等經(jīng)濟(jì)學(xué)家將地租理論推廣到對(duì)類似經(jīng)濟(jì)現(xiàn)象的分析中，認(rèn)為支付給生產(chǎn)要素的報(bào)酬超過(guò)為獲得該要素供應(yīng)所必須支付的最低報(bào)酬的部分，即超過(guò)機(jī)會(huì)成本的收益定義為經(jīng)濟(jì)租，因?yàn)槠湓谝欢ǔ潭壬暇哂凶饨鸬男再|(zhì)?，F(xiàn)代租金理論擴(kuò)大了租金的外延，將一切生產(chǎn)要素所產(chǎn)生的超額收益都囊括其中。如經(jīng)理人的報(bào)酬部分地是由于他的能力超過(guò)邊際經(jīng)理人的能力的程度決定的，由此產(chǎn)生的超邊際收益可以看作是支付給他的一種能力租金；工人根據(jù)他的能力所獲得的差量報(bào)酬，也可以說(shuō)是一種能力租金；企業(yè)通過(guò)擴(kuò)大邊界組建企業(yè)集團(tuán)，獲取凈交易費(fèi)用的降低和規(guī)模效益，可以看作是由于組織結(jié)構(gòu)和制度安排的創(chuàng)新而產(chǎn)生的管理租金。從租金概念的演進(jìn)抽象出租金的本質(zhì)：一是指絕對(duì)的資源要素報(bào)酬，如地租、利息、工資等要素的價(jià)格和收入；二是指資源在不同時(shí)間、不同用途、不同組合中的差額報(bào)酬，如超額利潤(rùn)、生產(chǎn)者剩余、消費(fèi)者剩余等。

2、組織租金

對(duì)于組織租金,理論界有大致有四種不同的論述,:一是認(rèn)為組織租金就是企業(yè)剩余,即企業(yè)產(chǎn)生的大于各要素市場(chǎng)價(jià)格總和的收入余額(張維迎,1996)；二是認(rèn)為組織租金是超額利潤(rùn)，總收益在支付了所有組織成員的保留收入，即滿足了所有成員的參與約束條件之后還有一個(gè)正的剩余（楊瑞龍,2001）；三是認(rèn)為組織租金等于通過(guò)企業(yè)契約(即把要素使用權(quán)有條件地讓渡給企業(yè)家)組織生產(chǎn)的收益大于要素所有者單干所產(chǎn)生的收益總和的余額(阿爾欽和德姆塞茨,1972；周其仁,1996)；四是將組織租金規(guī)定為通過(guò)企業(yè)組織分工相對(duì)于通過(guò)市場(chǎng)組織分工效率的提高所帶來(lái)的收入增加(楊小凱、張永生,2000)。上述四種關(guān)于組織租金的表述雖有不同,但內(nèi)涵是一致的,第一、二兩種觀點(diǎn)是從量上對(duì)組織租金進(jìn)行度量,而后兩者是從質(zhì)上對(duì)組織租金的定性規(guī)定。根據(jù)前面的分析,很明顯組織租金由兩部分構(gòu)成:一是組織費(fèi)用的節(jié)省(交易費(fèi)用的節(jié)省減去管理費(fèi)用的增加)；二是企業(yè)分工協(xié)作和集中生產(chǎn)而使生產(chǎn)力提高所帶來(lái)的效益增量。

3、內(nèi)部資本市場(chǎng)租金的概念

企業(yè)集團(tuán)組建內(nèi)部資本市場(chǎng)的直接目的是為了取得比各成員單位獨(dú)立運(yùn)作更大的收益。內(nèi)部資本市場(chǎng)租金是指企業(yè)集團(tuán)總部通過(guò)對(duì)各分部財(cái)務(wù)資源的組合運(yùn)用產(chǎn)生大于各分部獨(dú)立運(yùn)用資源的收益，這種收益具有超額收益特征，其本質(zhì)是一種在更大的范圍和更高層次上的組織租金。從定性角度看，它是通過(guò)組織內(nèi)部交易相對(duì)于通過(guò)外部市場(chǎng)交易所能產(chǎn)生的更高效率帶來(lái)的效益增量；從數(shù)量上看，它是一種對(duì)要素資源的組合運(yùn)用收益大于獨(dú)立運(yùn)用收益的差額報(bào)酬。內(nèi)部資本市場(chǎng)的租金包括兩部分：一是凈交易費(fèi)用的節(jié)約（交易費(fèi)用的節(jié)約減去管理費(fèi)用增加）；二是財(cái)務(wù)資源集中運(yùn)作和優(yōu)化配置從而提高經(jīng)濟(jì)效率所帶來(lái)的效益增量。租金產(chǎn)生的渠道有兩個(gè)層次：一是組建內(nèi)部資本市場(chǎng)后形成的集團(tuán)化優(yōu)勢(shì)在參與外部資本市場(chǎng)交易過(guò)程中創(chuàng)造的收益；二是集團(tuán)內(nèi)部通過(guò)資源整合和配置創(chuàng)造的收益。

三、內(nèi)部資本市場(chǎng)租金與內(nèi)部資本市場(chǎng)效率概念的比較分析

內(nèi)部資本市場(chǎng)租金與內(nèi)部資本市場(chǎng)效率是一對(duì)很容易混淆的概念，對(duì)它們進(jìn)行比較分析能更準(zhǔn)確地把握兩個(gè)概念的內(nèi)涵。

1、內(nèi)部資本市場(chǎng)效率

效率原本是物理學(xué)上的概念，其定義為有效輸出量對(duì)輸入量的比值。經(jīng)濟(jì)效率的基本含義是指用貨幣單位計(jì)量的投入與產(chǎn)出之間的比率。其中投入主要是指人力、物力等經(jīng)濟(jì)資源的投入，產(chǎn)出是指為人類提供有用物的效用。根據(jù)效率動(dòng)因不同，經(jīng)濟(jì)效率可分為生產(chǎn)效率、動(dòng)態(tài)效率和配置效率。生產(chǎn)效率是指在一定的生產(chǎn)技術(shù)條件下投入產(chǎn)出的比率；動(dòng)態(tài)效率是指通過(guò)技術(shù)革新和技術(shù)進(jìn)步從而對(duì)投入產(chǎn)出比率的影響；配置效率是指在資源總量既定的情況下，隨資源配置的改變而形成的投入產(chǎn)出比率，這種配置的最優(yōu)狀態(tài)稱為帕雷托最優(yōu)。

內(nèi)部資本市場(chǎng)效率是一種對(duì)各分部資源進(jìn)行優(yōu)化配置的效率，這種優(yōu)化具體表現(xiàn)為在高資本回報(bào)率的分部增加投資,在低資本回報(bào)率的分部減少投資。如果在高資本回報(bào)率的分部減少投資,在低資本回報(bào)率的分部增加投資,則表明內(nèi)部資本市場(chǎng)的資源配置是低效或者是無(wú)效的。

2、內(nèi)部資本市場(chǎng)租金與內(nèi)部資本市場(chǎng)效率的關(guān)系

內(nèi)部資本市場(chǎng)租金與效率的關(guān)系可以通過(guò)它們之間的共性、聯(lián)系與區(qū)別體現(xiàn)出來(lái)：

二者的共性表現(xiàn)在：第一，研究對(duì)象都是內(nèi)部資本市場(chǎng)資源配置所產(chǎn)生的投入產(chǎn)出問(wèn)題，且主要用價(jià)值形態(tài)進(jìn)行研究；第二，研究目的都是如何在企業(yè)集團(tuán)資源既定的情況下實(shí)現(xiàn)產(chǎn)出的最大化。由于內(nèi)部資本市場(chǎng)研究的對(duì)象和目一致，使得二者在研究的理論基礎(chǔ)也具有一定的共性。

篇2

【關(guān)鍵詞】?jī)?nèi)部資本市場(chǎng) 外部資本市場(chǎng) 比較分析

內(nèi)部資本市場(chǎng)與外部資本市場(chǎng)都是企業(yè)集團(tuán)資金籌集和投放的市場(chǎng)。企業(yè)集團(tuán)的資本配置過(guò)程需要經(jīng)過(guò)內(nèi)、外部?jī)蓚€(gè)資本市場(chǎng)：首先，社會(huì)資本通過(guò)外部資本市場(chǎng)（包括信貸市場(chǎng)和證券市場(chǎng)）把資本配置給各種不同形態(tài)的企業(yè)；其次，企業(yè)通過(guò)內(nèi)部資本市場(chǎng)把資本配置到各個(gè)分部或子公司，并通過(guò)它們把資本配置給不同的投資項(xiàng)目。通過(guò)外部資本市場(chǎng)獲得融資增加了企業(yè)可用資源的絕對(duì)規(guī)模，而通過(guò)內(nèi)部資本市場(chǎng)把有現(xiàn)金流節(jié)余的分部的資源分配給有資金需求的其他分部，或?qū)⒌褪找娣植康馁Y源分配給高收益分部，不僅可以提高資本配置效率，還能降低外部融資約束。然而，目前大部分企業(yè)對(duì)內(nèi)部資本市場(chǎng)與外部資本市場(chǎng)認(rèn)識(shí)不夠深入，對(duì)兩個(gè)市場(chǎng)的功效產(chǎn)生錯(cuò)誤的理解。因此，對(duì)內(nèi)部資本市場(chǎng)和外部市場(chǎng)進(jìn)行比較研究有很重要的意義，不僅僅使得企業(yè)了解內(nèi)外部資本市場(chǎng)的區(qū)別更了解他們之間的關(guān)系，有利于企業(yè)合理安排籌資，促進(jìn)發(fā)展。

一、內(nèi)外部資本市場(chǎng)概念界定

外部資本市場(chǎng)由一些金融中介機(jī)構(gòu)組成，主要包括商業(yè)銀行、投資銀行、證券公司、養(yǎng)老基金、保險(xiǎn)公司等。它們一般從事貸款、股票、債券、基金或其他資本工具的交易活動(dòng)，但不從事生產(chǎn)活動(dòng)，也不進(jìn)行實(shí)物商品和服務(wù)的交易。金融中介機(jī)構(gòu)從投資者或存款者那里籌集資金，然后通過(guò)信貸市場(chǎng)和證券市場(chǎng)把資金轉(zhuǎn)移給企業(yè)、政府或個(gè)人以獲取債權(quán)或股權(quán)，這些債權(quán)或股權(quán)可以長(zhǎng)期持有，也可以通過(guò)證券市場(chǎng)進(jìn)行交易。這種資本市場(chǎng)之所以被稱為“外部資本市場(chǎng)”是因?yàn)樗幵诮杩钇髽I(yè)的外部，不受企業(yè)控制。所有企業(yè)都可以利用外部資本市場(chǎng)進(jìn)行籌資和投資?？傊?，外部資本市場(chǎng)是解決資金在不同企業(yè)之間的分配問(wèn)題。

Wulf（1999）認(rèn)為內(nèi)部資本市場(chǎng)的含義可以從狹義和廣義兩個(gè)層面來(lái)理解。狹義的概念僅從資金融通的角度，把企業(yè)聯(lián)合體中各成員單位之間的債權(quán)融資、股權(quán)融資、資金劃撥等形式的資金相互融通稱之為內(nèi)部資本市場(chǎng)；廣義的概念主要是從多個(gè)成員單位進(jìn)行資源配置的角度考慮。企業(yè)聯(lián)合體在協(xié)作中經(jīng)常需要在成員企業(yè)之間進(jìn)行資源的相互轉(zhuǎn)移，這種資源可能是技術(shù)、人力或資本，在資本轉(zhuǎn)移中的表現(xiàn)方式也多種多樣，不僅限于資金融通，還可以通過(guò)其他交易形式來(lái)實(shí)現(xiàn)資源轉(zhuǎn)移的目的。因此，只要在實(shí)質(zhì)上造成了資源在成員單位之間的轉(zhuǎn)移，我們就把它看作一種內(nèi)部資本交易行為，并把這種交易行為的總和稱之為內(nèi)部資本市場(chǎng)。呂洪雁（2007）總結(jié)說(shuō)，內(nèi)部資本市場(chǎng)是使資金在企業(yè)內(nèi)部流動(dòng)與配置的市場(chǎng)。由于企業(yè)內(nèi)不同的業(yè)務(wù)部門擁有不同的投資機(jī)會(huì)及現(xiàn)金流，為了追求企業(yè)整體利益的最大化，企業(yè)總部可以根據(jù)不同部門的投資機(jī)會(huì)，將現(xiàn)金流配置到最具盈利性的部門，這就形成了內(nèi)部資本市場(chǎng)。

二、內(nèi)外部資本市場(chǎng)優(yōu)劣分析

（一）資本方面

內(nèi)部資本是指企業(yè)控制的自有資本，外部資本則是指游離于企業(yè)之外的其他資本。在內(nèi)部資本市場(chǎng)上，企業(yè)總部擁有經(jīng)營(yíng)不同業(yè)務(wù)分支部門，并且為企業(yè)內(nèi)部的所有項(xiàng)目配置資本，對(duì)企業(yè)資源使用具有剩余控制權(quán)和索取權(quán)；而在外部資本市場(chǎng)上，外部投資者不擁有它所提供融資的企業(yè)或項(xiàng)目，項(xiàng)目的剩余控制權(quán)和索取權(quán)由經(jīng)理們所有。外部資本市場(chǎng)資本來(lái)源廣泛，數(shù)額大。內(nèi)部資本市場(chǎng)資本來(lái)源窄，主要是來(lái)自企業(yè)集團(tuán)總部，受到集團(tuán)總部籌資能力的影響。一旦企業(yè)總部財(cái)務(wù)出現(xiàn)問(wèn)題，整個(gè)內(nèi)部資本市場(chǎng)的資金供應(yīng)鏈會(huì)斷裂。外部資本的取得需要支付一定的成本，比如企業(yè)通過(guò)發(fā)行股票，須向一些證券服務(wù)機(jī)構(gòu)支付一定的承銷費(fèi)等。而在內(nèi)部市場(chǎng)中，一般是企業(yè)集團(tuán)總部直接將資金分配給各個(gè)分部，交易成本沒有或者很小。

（二）信息披露要求

企業(yè)從外部資本市場(chǎng)籌集資金，在籌資前必須向資本市場(chǎng)籌集資金，在籌資前必須向投資者充分披露信息，如根據(jù)我國(guó)《公司法》和《證券法》的規(guī)定，企業(yè)在資本市場(chǎng)發(fā)行證券籌資，必須要公布招股說(shuō)明書或債券募集說(shuō)明書，在發(fā)行證券上市期間，公司的重大信息必須及時(shí)公告并定期披露年度報(bào)告。如果采用內(nèi)部資本市場(chǎng)配置方式，集團(tuán)各子公司只需要向集團(tuán)總部匯報(bào)資金用途、預(yù)計(jì)投資項(xiàng)目未來(lái)的現(xiàn)金流量、項(xiàng)目未來(lái)的市場(chǎng)需求等信息，這些信息不需要經(jīng)過(guò)審計(jì)和對(duì)外公布，集團(tuán)也可以根據(jù)決策需要，要求子公司披露一些其他與投資項(xiàng)目有關(guān)的信息。

（三）融資條件約束和融資速度

外部資本市場(chǎng)融資條件比內(nèi)部資本市場(chǎng)條件更嚴(yán)格。根據(jù)《公司法》、《證券法》的相關(guān)規(guī)定，企業(yè)公開發(fā)行股票必須連續(xù)三年盈利，且三年內(nèi)無(wú)重大違法行為等。受這些法規(guī)的影響，外部資本市場(chǎng)的融資速度較慢，相比之下，內(nèi)部資本市場(chǎng)的融資條件主要由企業(yè)集團(tuán)總部設(shè)定，具體條款可根據(jù)集團(tuán)發(fā)展戰(zhàn)略、子公司投資項(xiàng)目要求等靈活變動(dòng)，基本籌資程序也比較簡(jiǎn)單，因此融資速度較快。

（四）資源配置效率

外部資本市場(chǎng)的資源配置主要取決于市場(chǎng)容量、信息披露透明度、市場(chǎng)投資者的素質(zhì)、政府對(duì)資本市場(chǎng)監(jiān)管的效率等。而內(nèi)部資本市場(chǎng)的資源配置效率取決于集團(tuán)總部對(duì)企業(yè)集團(tuán)投資戰(zhàn)略規(guī)劃的正確性、對(duì)子公司投資項(xiàng)目審核標(biāo)準(zhǔn)的合理性以及子公司信息披露的及時(shí)性和公正性等。在外部資本市場(chǎng)容量較小、投資氣氛較濃、市場(chǎng)監(jiān)管效率較低的情況下，外部資本市場(chǎng)的資源配置效率要低于內(nèi)部資本市場(chǎng)。

（五）投資機(jī)會(huì)發(fā)現(xiàn)方面

不論外部資本市場(chǎng)還是內(nèi)部資本市場(chǎng)，在資本的爭(zhēng)奪過(guò)程，有關(guān)各個(gè)投資項(xiàng)目的信息會(huì)在市場(chǎng)中進(jìn)行傳遞，市場(chǎng)投資者可以根據(jù)這些信息發(fā)現(xiàn)投資機(jī)會(huì)。不過(guò)，由于外部資本市場(chǎng)所披露的投資項(xiàng)目信息較簡(jiǎn)略，而內(nèi)部資本市場(chǎng)中子公司向總部提供的投資信息更詳細(xì)，所以覺得者更容易發(fā)現(xiàn)投資機(jī)會(huì)。

（六）對(duì)企業(yè)集團(tuán)公司治理方面要求

企業(yè)從外部資本市場(chǎng)籌集資金，需要在組織形式、經(jīng)濟(jì)效益和治理結(jié)構(gòu)等方面符合要求。如按照我國(guó)《公司法》和《證券法》的規(guī)定，企業(yè)如果在證券市場(chǎng)上公開發(fā)行股票或債券，必須是公司制企業(yè)；企業(yè)必須連續(xù)三年盈利且盈利足以支付債券利息或股利；股票上市公司必須有完善的治理結(jié)構(gòu)，包括獨(dú)立董事、董事會(huì)等內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)必須功能健全。因此，企業(yè)集團(tuán)若采用外部資本市場(chǎng)配置資本，則子公司必須在組織形式、管理水平和治理結(jié)構(gòu)方面達(dá)到一定水平。當(dāng)然，如果企業(yè)集團(tuán)采用內(nèi)部資本市場(chǎng)配置資源，則集團(tuán)總部完全可以根據(jù)子公司投資項(xiàng)目的收益以及集團(tuán)發(fā)展戰(zhàn)略配置資本，而忽略組織結(jié)構(gòu)、治理結(jié)構(gòu)以及以往企業(yè)業(yè)績(jī)的影響。

三、內(nèi)外部資本市場(chǎng)相互關(guān)系分析

內(nèi)外部資本市場(chǎng)之間有密切聯(lián)系。從動(dòng)態(tài)的觀點(diǎn)來(lái)看，外部資本可以以權(quán)益資本的形式進(jìn)入內(nèi)部資本市場(chǎng)而形成企業(yè)的內(nèi)部資本；內(nèi)部資本也可以以讓渡其所代表的所有權(quán)的形式重新進(jìn)入外部資本市場(chǎng)。二者的性質(zhì)也會(huì)因此經(jīng)常發(fā)生轉(zhuǎn)換。圖1顯示了內(nèi)外部資本市場(chǎng)之間的轉(zhuǎn)換關(guān)系。內(nèi)外部資本市場(chǎng)之間具體關(guān)系將在下文介紹。

（一）替代關(guān)系

內(nèi)外部資本市場(chǎng)均具有資本集聚、資本分配、監(jiān)督激勵(lì)和風(fēng)險(xiǎn)分散的功能，功能上的相似性使兩者相互替代成為可能。如果外部資本市場(chǎng)是完全有效率的，那么依靠外部資本市場(chǎng)就能夠?qū)崿F(xiàn)資本的最優(yōu)配置，但事實(shí)上外部資本市場(chǎng)遠(yuǎn)非完全有效率。外部資本市場(chǎng)在一定程度上降低了資本配置過(guò)程中的信息不對(duì)稱及由此引起的交易成本。不過(guò)，由于信息不對(duì)稱始終存在，并且外部資本市場(chǎng)本身也由于發(fā)展階段、外部法律環(huán)境、文化等多種因素的制約，因而外部資本市場(chǎng)通常是不完善的。外部資本市場(chǎng)的不完善也為資本配置形式的創(chuàng)新留下了空間，內(nèi)部資本市場(chǎng)就是替代不完善外部資本市場(chǎng)的一種制度安排。Khanna和Palepu（2000）認(rèn)為多元化企業(yè)集團(tuán)的存在取決于內(nèi)部資本市場(chǎng)與外部資本市場(chǎng)配置效率的對(duì)比，內(nèi)部資本市場(chǎng)是一種替代性的制度安排。隨著外部資本市場(chǎng)的發(fā)展，內(nèi)部資本市場(chǎng)的重要性將會(huì)降低，建立和維系內(nèi)部資本市場(chǎng)的成本將逐漸超過(guò)其收益。

（二）沖突關(guān)系

內(nèi)部資本市場(chǎng)的存在會(huì)使大量資金留存在多分部企業(yè)（企業(yè)集團(tuán)）體內(nèi)循環(huán)，從而減少對(duì)外部資本市場(chǎng)的資金供給，這樣可能導(dǎo)致集團(tuán)外的一些較好的項(xiàng)目因得不到資金而被迫放棄，進(jìn)而降低社會(huì)資本的配置效率，并對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)產(chǎn)生不利影響。

Almeida和Wolfenzon（2006）從金融與經(jīng)濟(jì)發(fā)展關(guān)系的宏觀角度考察了內(nèi)外部資本市場(chǎng)間的沖突。在存在有限承諾問(wèn)題的情況下，企業(yè)外部融資需求的增加或經(jīng)濟(jì)中集團(tuán)化程度的下降有助于提高社會(huì)資本的配置效率。這是因?yàn)?，?dāng)單分部企業(yè)所擁有的項(xiàng)目沒有價(jià)值時(shí)，它就會(huì)將項(xiàng)目資本供應(yīng)給外部資本市場(chǎng)，資本供應(yīng)和融資需求的增加提高了外部資本市場(chǎng)的流動(dòng)性，從而使資本流向效益較高的項(xiàng)目。但對(duì)多分部企業(yè)（企業(yè)集團(tuán)）來(lái)說(shuō)，由于外部資本市場(chǎng)存在有限承諾問(wèn)題，即便是高效益的項(xiàng)目也不可能完全補(bǔ)償其機(jī)會(huì)成本，因此，企業(yè)總部寧可把資本通過(guò)內(nèi)資本市場(chǎng)投向集團(tuán)內(nèi)中等效益的項(xiàng)目，也不愿意把資本投放到外部資本市場(chǎng)中。簡(jiǎn)言之，企業(yè)集團(tuán)把資本留在集團(tuán)內(nèi)部，減少了對(duì)外部資本市場(chǎng)的資本供給，從而有害于資本的均衡分配。

（三）互補(bǔ)關(guān)系

外部資本市場(chǎng)在資本配置過(guò)程中發(fā)揮著極為重要的作用，但是，信息不對(duì)稱和問(wèn)題卻使外部資本市場(chǎng)的配置效率大大降低。相反，內(nèi)部資本市場(chǎng)在緩解信息不對(duì)稱、提高監(jiān)督激勵(lì)力度、放松融資約束方面卻具有顯著的優(yōu)勢(shì)。因而，內(nèi)外部資本市場(chǎng)能形成一種優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)關(guān)系。Peyer（2002）認(rèn)為，內(nèi)部資本市場(chǎng)的發(fā)展與外部資本市場(chǎng)并不沖突，企業(yè)通過(guò)內(nèi)部資本市場(chǎng)配置資本，實(shí)際上改變了它與外部資本市場(chǎng)的交易能力。按照這個(gè)邏輯，只要內(nèi)部資本市場(chǎng)是有效率的，并且外部資本市場(chǎng)能認(rèn)識(shí)到其有效性，則擁有內(nèi)部資本市場(chǎng)的多元化企業(yè)就能更多的從外部資本市場(chǎng)融資，這在一定程度上會(huì)促進(jìn)外部資本市場(chǎng)的發(fā)展；反之，外部資本市場(chǎng)的發(fā)展會(huì)為企業(yè)集團(tuán)融資創(chuàng)造更廣闊的空間，從而促進(jìn)企業(yè)集團(tuán)及其內(nèi)部資本市場(chǎng)規(guī)模的擴(kuò)大。簡(jiǎn)言之，內(nèi)外部資本市場(chǎng)可以呈現(xiàn)出相互促進(jìn)、共同成長(zhǎng)的互補(bǔ)關(guān)系。這一結(jié)論與現(xiàn)實(shí)中的證券市場(chǎng)、信貸市場(chǎng)與企業(yè)集團(tuán)、財(cái)務(wù)公司同步增長(zhǎng)現(xiàn)象是相符的。

四、結(jié)論

篇3

近來(lái)，中概股頻頻遭美國(guó)做空機(jī)構(gòu)“做空”，甚至導(dǎo)致中概股赴美上市的大門被關(guān)閉。但事實(shí)上，在美國(guó)資本市場(chǎng)上，做空機(jī)構(gòu)的存在是一個(gè)正常的生態(tài)，并非專門針對(duì)中國(guó)概念股而設(shè)立，后面也沒有什么陰謀可言。只是這些機(jī)構(gòu)看到了“中概股”在信息披露、資本文化以及公司治理方面中美之間的巨大差異和鴻溝，利用投資者的信息不對(duì)稱進(jìn)行牟利而已。

只要這些機(jī)構(gòu)的存在不違法，他們就如同森林里食腐的禿鷲或者屎殼郎一樣，是一個(gè)健康的資本市場(chǎng)重要的組成部分。因此，對(duì)于中國(guó)公司而言，既然做空機(jī)構(gòu)的存在是一種正常的生態(tài)，學(xué)會(huì)如何理性地應(yīng)對(duì)比無(wú)意義的憤怒更加重要。

實(shí)事求是而言，包括渾水公司在內(nèi)的美國(guó)做空機(jī)構(gòu)頻頻對(duì)“中概股”發(fā)難，源于“中概股”自身存在著諸多的可以輕易做空的“概念”。

其一，中美兩國(guó)公司文化差異很大，美國(guó)資本市場(chǎng)已經(jīng)存在了100多年之久，因?yàn)樾畔⒌牟煌该鞫冻鰬K重代價(jià)的美國(guó)上市公司的教訓(xùn)和案例比比皆是，美國(guó)公司已經(jīng)學(xué)會(huì)了如何去做一個(gè)真正的公眾公司，如何在信息方面和投資者進(jìn)行良好的溝通。但是，對(duì)于很多中國(guó)公司而言，并沒有學(xué)會(huì)如何與投資者及時(shí)準(zhǔn)確地分享信息，而這種信息的不對(duì)稱是做空機(jī)構(gòu)做空的最好機(jī)會(huì)。

其二，由于國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)本身的管制，以及產(chǎn)業(yè)方面的準(zhǔn)入限制，中國(guó)的一些公司，如百度、360等網(wǎng)絡(luò)公司，必須通過(guò)復(fù)雜的“設(shè)計(jì)”和制度安排才能登陸美國(guó)資本市場(chǎng)。而這種復(fù)雜的設(shè)計(jì)，對(duì)于很多美國(guó)投資者而言，本身就是一種風(fēng)險(xiǎn)，如果做空機(jī)構(gòu)推波助瀾，就會(huì)引發(fā)投資者的信任危機(jī)。

其三，毋庸諱言，中國(guó)很多到美國(guó)上市的企業(yè)，大多是通過(guò)美國(guó)OTCBB市場(chǎng)曲線上市。在曲線上市的過(guò)程中，上市利益鏈上的很多美國(guó)機(jī)構(gòu)。包括律師、注冊(cè)會(huì)計(jì)師等，為了幫助企業(yè)上市，自然會(huì)對(duì)這些中國(guó)企業(yè)進(jìn)行包裝。一些企業(yè)存在著一些財(cái)務(wù)造假、夸大業(yè)績(jī)、隱瞞實(shí)際情況、信息披露不合規(guī)范等行為，中國(guó)很多企業(yè)的“不誠(chéng)信”在海外已經(jīng)被標(biāo)簽化。最近的案例就是天一藥業(yè)被做空機(jī)構(gòu)質(zhì)疑，美國(guó)證交會(huì)獲得的證據(jù)也證明做空機(jī)構(gòu)的質(zhì)疑真實(shí)可靠。

其四，中國(guó)是個(gè)很講究“關(guān)系”的國(guó)家，可是中國(guó)的公司最不擅長(zhǎng)溝通各種“關(guān)系”，一旦出現(xiàn)被做空機(jī)構(gòu)做空的情況，中國(guó)的公司要么沉默，要么只是無(wú)力的反駁，而不知道如何通過(guò)第三方機(jī)構(gòu)安撫投資者的情緒，給人感覺好像“捂著”什么。即使在中國(guó)，對(duì)于美國(guó)做空機(jī)構(gòu)做空“中概股”的行為，有近一半的網(wǎng)友認(rèn)為中資公司確實(shí)存在問(wèn)題，這值得很多中國(guó)企業(yè)反思。截至2011年底，多達(dá)42家中國(guó)概念股公司，被SEC或者美國(guó)兩大證券交易所勒令停牌或退市，其中有28家被勒令退市，1家因破產(chǎn)退市，6家因?yàn)楣蓛r(jià)問(wèn)題被停牌至今，而其余7家完成私有化退市或退到場(chǎng)外交易。這些數(shù)字說(shuō)明，美國(guó)做空機(jī)構(gòu)之所以屢屢得逞，中國(guó)企業(yè)自身存在的問(wèn)題無(wú)法否認(rèn)。

篇4

《董事會(huì)》:QFII之后,外資實(shí)際上已經(jīng)進(jìn)入中國(guó)資本市場(chǎng),在中國(guó)資本市場(chǎng)生死存亡的敏感時(shí)期,外資可能起到?jīng)Q定性的“關(guān)鍵少數(shù)”的作用。你們?cè)趺纯赐赓Y對(duì)中國(guó)資本市場(chǎng)命運(yùn)的影響？

Y先生:我是一直反對(duì)陰謀論的。但QFII之后,外資實(shí)際上已經(jīng)成為中國(guó)資本市場(chǎng)的一種現(xiàn)實(shí)的力量,而不是以前的那種假想敵。在中國(guó)資本市場(chǎng)的特殊時(shí)期,外資的進(jìn)入不僅增加了市場(chǎng)博弈的復(fù)雜程度,也使得他們的地位變得越發(fā)舉足輕重。我們既不要以陰謀論的邏輯將外資想象成那種喜歡策劃于密室的資本大鱷,也不能將外資看成純潔的天使。有許多事實(shí)表明,跨國(guó)公司在發(fā)展中國(guó)家經(jīng)常可以擺脫在發(fā)達(dá)資本市場(chǎng)所受到的種種法律約束,而呈現(xiàn)出資本的原始性。

在中國(guó)資本市場(chǎng)將開（放）而未開（放）之際,外資具有相當(dāng)一致的戰(zhàn)略利益,這足以讓我們將其假定為一個(gè)利益集團(tuán)。不要將外資都想象成那種分散的、各自為陣的逐利之徒,在利益相同、條件允許的情況下,他們完全可能明智地結(jié)成一種戰(zhàn)略性的聯(lián)盟。

外資的影響力不僅僅在于其資本的雄厚,而在于其文化影響力的巨大。在中國(guó)本土資本力量極其脆弱的情況下,外資完全可以憑借一點(diǎn)點(diǎn)資金,就扭轉(zhuǎn)中國(guó)資本市場(chǎng)的根本格局,從而掌握中國(guó)資本市場(chǎng)最關(guān)鍵的話語(yǔ)權(quán)。如是,中國(guó)資本市場(chǎng)就隨時(shí)會(huì)成為國(guó)際資本的玩偶。

有一組數(shù)據(jù)值得我們重視,到目前為止,在海外資本市場(chǎng)上市的中國(guó)公司的流通市值已經(jīng)超過(guò)2.2萬(wàn)億人民幣,而深滬兩個(gè)證券交易所的流通市值不到1萬(wàn)億人民幣。對(duì)于一個(gè)大國(guó)經(jīng)濟(jì)體來(lái)說(shuō),這是一個(gè)相當(dāng)危險(xiǎn)的發(fā)展趨勢(shì)。

就外資進(jìn)入中國(guó)資本市場(chǎng)之后的表現(xiàn)來(lái)看,我有一種直覺,人民幣匯率問(wèn)題一天不水落石出,中國(guó)股市的局面就一天不會(huì)明朗起來(lái)。其中道理,大家應(yīng)該很清楚。

P先生:我很同意。但是,我們也不必過(guò)于悲觀。事實(shí)上,有一個(gè)現(xiàn)成的反證,如果南極(并無(wú)貶意)有個(gè)股市,你會(huì)在意其操作性嗎？

以我個(gè)人的經(jīng)歷,我并不“高看”海外機(jī)構(gòu)的專業(yè)化水準(zhǔn)。遠(yuǎn)的不說(shuō),看看我們的香港市場(chǎng)即可。香港進(jìn)入國(guó)際標(biāo)準(zhǔn)化最高評(píng)級(jí)的大藍(lán)籌企業(yè),共計(jì)228家。其中,國(guó)際500強(qiáng)企業(yè)有73家,本土(含內(nèi)地紅籌企業(yè))155家。多年以來(lái),海外資本從無(wú)絕對(duì)優(yōu)勢(shì),最多打個(gè)平手。

中國(guó)臺(tái)灣地區(qū)的資本市場(chǎng),與香港的情況大同小異。在近期,臺(tái)灣炒的最熱的股票,就是內(nèi)地概念、三通概念,但是對(duì)于這種概念,外資至今無(wú)法理解其中的道理究竟何在。

資本是“逐利”的,但前提是,你要存在與他們完全不一樣的法律以及金融管制系統(tǒng),文化的落腳點(diǎn),終歸是游戲規(guī)則,否則,誰(shuí)也沒有必要萬(wàn)里迢迢,非把“橘子皮”丟到“南極”不可。

游資更加注重的,是你所提到的“原始性”,或曰“靈性”。這決定于一個(gè)市場(chǎng)的“文化”,行業(yè)狀況與業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu),則是次選――從任何角度講,只要我們自身不“過(guò)于希望”通過(guò)到別的國(guó)家的資本市場(chǎng)“圈錢”,甚至大量套用別國(guó)的市場(chǎng)規(guī)則,以期吸“大資金”進(jìn)而“引狼入室”,那么,我們的市場(chǎng),就會(huì)繼續(xù)依其慣性發(fā)展。

文化的免疫力在于,它“薄葬”一切“異端”,《古今概要》上說(shuō):“沙,入目而得翳,入蚌而生珠,是棄不如含也。”這里的“棄”,是指多數(shù)時(shí)間呈“放開”;“含”,是指多數(shù)時(shí)間呈“閉合”。

“天下熙攘,利來(lái)利往?！蔽覀兯龅?也很簡(jiǎn)單,兩句話,八個(gè)字,“當(dāng)開則開,當(dāng)闔則闔。”

《董事會(huì)》:抓緊落實(shí)“國(guó)九條”,是為了防范和規(guī)避股市的風(fēng)險(xiǎn),但應(yīng)從哪里著手？解決股權(quán)分置問(wèn)題,是不是規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)必然的一步？

P先生:說(shuō)到底,發(fā)展資本市場(chǎng),防范、規(guī)避股市的大風(fēng)險(xiǎn),還要從經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)做起。弱國(guó)無(wú)外交,弱國(guó)也無(wú)股市。這與國(guó)有公司是不是全流通關(guān)系不是很大。沒有聽說(shuō)過(guò)全流通市場(chǎng)就不崩盤。

我們國(guó)家的股市本來(lái)很有中國(guó)特色,再堅(jiān)持個(gè)幾十年,一定也會(huì)闖出一條自己的路。要我說(shuō),我可以承認(rèn)月亮是外國(guó)的圓,因?yàn)檫@與我的關(guān)系不大,但我絕不承認(rèn)股市必須是全流通的,也不承認(rèn)不解決股權(quán)分置,中國(guó)股市就沒有大牛市。

在“國(guó)九條”中,對(duì)于解決股權(quán)分置,是有所授權(quán)的,但是,解決中國(guó)股市中的“利益侵害”,可以從“化解股權(quán)分置”入手。但是,我們也要懂得,其實(shí)這也是一個(gè)枝節(jié)問(wèn)題――股權(quán)中必然包括資產(chǎn)處置權(quán),但是,并不是必然要包括股票流通權(quán)。要點(diǎn)是在“股權(quán)分置”與“利益侵害”之間,并無(wú)合乎邏輯的“相互關(guān)聯(lián)”,也沒有可以進(jìn)行如此“假設(shè)”的邏輯前提。

對(duì)于改革,最重要的,是要建立規(guī)則――上市公司不可能獨(dú)立地存在于一個(gè)有別于“非上市公司”的經(jīng)濟(jì)大環(huán)境之下, “依法行政”很重要,除利益侵害之外的市場(chǎng)問(wèn)題,均應(yīng)從市場(chǎng)之中,尋求相應(yīng)的解決之道。

從發(fā)達(dá)國(guó)家的市場(chǎng)實(shí)踐來(lái)看,任何股權(quán)結(jié)構(gòu),其實(shí)都不可能從根本上動(dòng)搖“公司大股東”對(duì)于“中小股東”的“支配”地位。在任何國(guó)家,任何股市,如果大股東鐵了心，非要“竭澤而漁”,他總有辦法得逞。所以,“市場(chǎng)”不是一切,沒有一個(gè)國(guó)家可以依靠“市場(chǎng)力量”解決“利益侵害”的問(wèn)題。在這方面,我們?nèi)f萬(wàn)不能放松警惕,掉以輕心。

Y先生:你的這種擔(dān)心很有道理?，F(xiàn)在將股權(quán)分置的位置抬得太高了,這就產(chǎn)生了這樣一種錯(cuò)覺,好像解決了股權(quán)分置,中國(guó)股市就能一了百了。其實(shí)事情并不是這樣簡(jiǎn)單。任何一個(gè)有效的市場(chǎng),都需要非常復(fù)雜的外部制度環(huán)境加以支持,解決股權(quán)分置,其實(shí)只是僅僅從股市內(nèi)部解決了一個(gè)關(guān)鍵問(wèn)題,但還遠(yuǎn)遠(yuǎn)沒有達(dá)到一個(gè)健康股市的標(biāo)準(zhǔn)。要想中國(guó)股市健康起來(lái),并真正起到有效配置資源的作用,中國(guó)可能還有相當(dāng)長(zhǎng)的路要走?，F(xiàn)在很多人在有意無(wú)意塑造一種全流通可以制造牛市的預(yù)期,將全流通與牛市在因果上加以聯(lián)系,是一種非常危險(xiǎn)的傾向。更可怕的是,許多人竟然相信這一點(diǎn)。中國(guó)的投資者再也經(jīng)不起這種思維上的顛覆了。我們要提醒投資者的是,全流通不是靈丹妙藥,其他什么東西也不是靈丹妙藥。就像你剛剛說(shuō)的,“沒有一個(gè)國(guó)家可以依靠‘市場(chǎng)力量’解決‘利益侵害’的問(wèn)題。”從根本上解決中國(guó)股市的利益侵害問(wèn)題,需要法治,需要民主,需要一種妥協(xié)和共和的文化。在這一點(diǎn)上,我們還要大大地補(bǔ)課。這就是說(shuō),我們不僅要從內(nèi)部,更要從外部去化解股市風(fēng)險(xiǎn)。否則的話,中國(guó)股市的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)永遠(yuǎn)都化解不完。

篇5

具體說(shuō)，目前壓在中國(guó)股市頭上有三座大山。其一，股權(quán)分裂的大山。高達(dá)2/3的非流通股在中國(guó)資本市場(chǎng)與可流通股并存，既是上市公司一股獨(dú)大和一股獨(dú)霸的根源所在，又壓得中國(guó)資本市場(chǎng)喘不過(guò)氣來(lái)。其二，股票交易所壟斷的大山。必須盡快完成多元化、多層次化資本市場(chǎng)體系的建立，實(shí)現(xiàn)股市結(jié)構(gòu)調(diào)整，擺脫“千軍萬(wàn)馬過(guò)獨(dú)木橋”，假貨、贗品充斥“精品店”的被動(dòng)局面。其三，股市舊文化的大山。十年發(fā)展，我們不僅沒有弄清股市的本質(zhì)和基本功能，而且在臺(tái)灣股市舊文化的影響下，莊家、發(fā)牌、出局、籌碼等近二十種賭場(chǎng)術(shù)語(yǔ)在股市中泛濫，使人們技資股市如置身于賭場(chǎng)之中。不僅買股票的人談到股票投資總是不能理直氣壯，而且其投資行為也是以跟風(fēng)撞大運(yùn)取性分析和判斷。

這三座大山使今無(wú)中國(guó)資本市場(chǎng)的規(guī)范化發(fā)展舉步維艱。中國(guó)資本市場(chǎng)面臨第二個(gè)十年，這一時(shí)期的根本任務(wù)不在于擴(kuò)容，而在于調(diào)養(yǎng)生息，進(jìn)行結(jié)構(gòu)調(diào)整。具體說(shuō)，就是要推倒壓在中國(guó)股市上的三座大山。

本文是從資本市場(chǎng)基礎(chǔ)理論研究出發(fā)，在建立股市新文化、樹立正確投資觀問(wèn)題上，作一探討。

二、股市基礎(chǔ)理論探討，刻不容緩

中國(guó)股市不平凡的十年是在巨大的理論爭(zhēng)議和現(xiàn)實(shí)波動(dòng)中發(fā)展起來(lái)的。從早期“股份制是私有化”的政治觀點(diǎn)之爭(zhēng)，到今天中國(guó)的資本市場(chǎng)是否像“老鼠會(huì)和賭場(chǎng)”的文化歧見，這種風(fēng)風(fēng)雨雨始終與中國(guó)資本市場(chǎng)的高速擴(kuò)容相伴隨。如果說(shuō)，前者是主張和反對(duì)建立資本市場(chǎng)的兩種力量之爭(zhēng)，這已在“摸著石頭過(guò)河”和不辯解、不爭(zhēng)論的指導(dǎo)思想下，回避了意識(shí)形態(tài)方面很多矛盾和干擾，我們已建成了初具規(guī)模的資本市場(chǎng)。那么后者則主要是在主張培育發(fā)展中國(guó)資本市場(chǎng)的實(shí)踐中，如何使中國(guó)的資本市場(chǎng)得以健康發(fā)展而產(chǎn)生的不同觀點(diǎn)，盡管其都主張規(guī)范發(fā)展資本市場(chǎng)，但路徑的不同往往會(huì)產(chǎn)生不同的結(jié)果。

事實(shí)上，我國(guó)資本市場(chǎng)理論的研究始終落后于資本市場(chǎng)發(fā)展的實(shí)踐，不僅對(duì)資本市場(chǎng)在我國(guó)社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)中的作用和地位沒有論證清楚并廣為宣傳，而且對(duì)資本市場(chǎng)的許多概念和技術(shù)層面的資本運(yùn)作分析技術(shù)也沒有形成一個(gè)良好的培訓(xùn)和普及環(huán)境。令人遺憾的是，我們采用了回避爭(zhēng)議和矛盾的做法，這些資本市場(chǎng)的重大理論問(wèn)題始終。沒有突破，人們普遍還在資本市場(chǎng)就是賭場(chǎng)，要么跟莊搞投機(jī)，要么隨機(jī)撞大運(yùn)的投資理念中徘徊。

概括起來(lái)，中國(guó)股市有三個(gè)沒底：

1.上市公司造假?zèng)]底

上市公司造假既有資本經(jīng)濟(jì)作為股權(quán)虛擬經(jīng)濟(jì)監(jiān)管難度大的原因，也是我國(guó)特殊國(guó)情下的一股獨(dú)大所致。上市公司是資本市場(chǎng)發(fā)展的基石，上市公司質(zhì)量的真、假、優(yōu)、劣是決定中國(guó)資本市場(chǎng)是投資場(chǎng)所還是賭場(chǎng)的關(guān)鍵。正確投資觀應(yīng)是建立在投資人對(duì)上市公司的理性判斷并作出相應(yīng)用腳投票選擇基礎(chǔ)上，來(lái)促使上市公司以自身價(jià)值提高給投資人帶來(lái)良好投資回報(bào)的投資機(jī)制。它是投資人對(duì)投資對(duì)象在“蛋糕做大”基礎(chǔ)上來(lái)實(shí)現(xiàn)投資人投資收益的體現(xiàn)，而絕不僅僅是在二級(jí)市場(chǎng)上機(jī)構(gòu)和中小投資人之間利益分配的“零和游戲”。但中國(guó)的上市公司到底還有多少個(gè)銀廣廈、吉林通海、藍(lán)田股份，人們心里沒底。

2.政策沒底

我國(guó)資本市場(chǎng)政策市特征明顯，這是新興轉(zhuǎn)軌市場(chǎng)的必然現(xiàn)象。因此，政策決定股市，是把政策作為一個(gè)長(zhǎng)期的調(diào)控手段來(lái)炫耀，使中國(guó)的股市處于一漲就怕、一怕就打、一打就跌、一跌也怕、一怕又托、一托又漲的惡性循環(huán)。最終是政府調(diào)控股市，形成典型的政策市。而人們卻看不見那只“看得見的手”，人們不知道它什么時(shí)候想干什么。

3.股市理論的探討沒底

中國(guó)股市到底是賭場(chǎng)、老鼠會(huì)，人們置身其中是在撞大運(yùn)、爾虞我詐的場(chǎng)所，還是社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)中不可缺少的組成部分，在我國(guó)的經(jīng)濟(jì)中承擔(dān)著不可或缺的重要作用。這個(gè)市場(chǎng)的基本功能，這個(gè)市場(chǎng)培育的投資人在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)中究竟發(fā)揮著何種作用，都亟待理論的證明。而資本市場(chǎng)監(jiān)管的各種政策的出臺(tái)，也是建立在正確的股市理論的基礎(chǔ)上。但目前我們的股市理論體系極不清晰和完善。

解決三個(gè)沒底的核心是探討并完善股市的基本理論。基礎(chǔ)理論問(wèn)題對(duì)上可以影響政策，影響決策者那只“手”；對(duì)下則可動(dòng)搖資本市場(chǎng)投資人的信念和信心。因此，在這三個(gè)沒底當(dāng)中，對(duì)我國(guó)股市基本理論的探討最為重要。

研究我國(guó)的股市基本理論，當(dāng)務(wù)之急是要解決兩大問(wèn)題。第一是在社會(huì)主義資本經(jīng)濟(jì)條件下，股市的基本功能探討，使人們對(duì)資本市場(chǎng)首先有一個(gè)認(rèn)識(shí)上的突破。第二是股市新文化和股權(quán)新文化的建立。解決這兩個(gè)問(wèn)題，不僅能教育股民建立正確投資觀，更重要的是讓決策者和監(jiān)管部門都能正確認(rèn)識(shí)資本市場(chǎng)的本質(zhì)和基本功能。在轉(zhuǎn)軌特征明顯的中國(guó)股市的監(jiān)管上，有效地發(fā)揮那只看“得見的手”的作用。

三、股市基本功能探討

我國(guó)股市的每一次波動(dòng)，都跟股市的基本理論不清、擾亂人們的思想密切相關(guān)。十年來(lái)，我國(guó)的資本市場(chǎng)發(fā)展迅速，但資本市場(chǎng)理論的研究卻嚴(yán)重落后于實(shí)踐。股市大討論雖然目前暫時(shí)處于平息狀態(tài)，但是只要不從根本上解決這一理論問(wèn)題，一旦市場(chǎng)發(fā)生波動(dòng)，否定我國(guó)股市的聲音，像賭場(chǎng)論、老鼠會(huì)論就仍會(huì)冒出來(lái)。這些理論在特殊時(shí)期，都和資本市場(chǎng)發(fā)展和政策的制定密切相關(guān)，監(jiān)管政策直接受資本市場(chǎng)理論的影響。繼續(xù)采取回避態(tài)度，不論證清楚這些問(wèn)題，勢(shì)必對(duì)我國(guó)資本市場(chǎng)今后的發(fā)展產(chǎn)生不良的結(jié)果。

股市的基礎(chǔ)理論研究應(yīng)從股市的基本功能探討入手，我認(rèn)為有以下四個(gè)功能：

1.資源優(yōu)化配置功能

股市的資源配置功能體現(xiàn)在兩個(gè)環(huán)節(jié)上：其一，一級(jí)市場(chǎng)的資源配置功能，就中國(guó)的實(shí)情說(shuō)，股市資源的配置過(guò)程主要是在一級(jí)市場(chǎng)通過(guò)IPO方式完成的。股市籌集的資金進(jìn)入到企業(yè)，上市公司之所以能籌資，能被市場(chǎng)認(rèn)知，在于它能提供被投資者認(rèn)知的產(chǎn)品和勞務(wù)，在于它能生產(chǎn)社會(huì)需要的緊俏、盈利的產(chǎn)品。其二，二級(jí)市場(chǎng)再融資的配置功能，主要是通過(guò)上市公司的增發(fā)和配股來(lái)實(shí)現(xiàn)的。上市公司的持續(xù)融資功能就是社會(huì)資源再配置功能的體現(xiàn)，當(dāng)然，二級(jí)市場(chǎng)的再配置同樣是向高質(zhì)量的上市公司傾斜。上市公司的資本優(yōu)化是社會(huì)資源配置優(yōu)化的前提。

所以，股市的資源優(yōu)化配置功能與上市公司的質(zhì)量及信息披露的真實(shí)性密切相關(guān)。如果上市公司質(zhì)量低劣，信息披露虛假，就會(huì)喪失這一功能，導(dǎo)致股市墮落為賭場(chǎng)。

2.晴雨表功能

資本市場(chǎng)不僅是一個(gè)資本和物的生產(chǎn)要素的配置場(chǎng)所，而且是一個(gè)國(guó)家乃至世界政治、經(jīng)濟(jì)、軍事、文化信息的集散地，股票二級(jí)市場(chǎng)的價(jià)格與這些信息的質(zhì)量正相關(guān)。因此，不僅股民而且一般民眾，不僅企業(yè)家而且政治家，不僅國(guó)內(nèi)各界而且國(guó)際各方，只要和所在國(guó)的利益相關(guān)，都會(huì)關(guān)注這個(gè)市場(chǎng)。而一個(gè)國(guó)家、一個(gè)社會(huì)環(huán)境的變化也同樣會(huì)最先從這一市場(chǎng)反映出來(lái)。因此，資本市場(chǎng)更是一個(gè)信息場(chǎng)。在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)崇尚資本至上的旗幟下，資本的選擇是最敏感的。在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)推崇公平、公正、公開的交易準(zhǔn)則下，這一信息的反映在理論上說(shuō)也是最公平、最準(zhǔn)確的。因此，資本市場(chǎng)的風(fēng)向標(biāo)和晴雨表功能從表象上看是市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)條件下人們進(jìn)行交易、判斷重要的參照系，而從實(shí)質(zhì)上看則反映的是社會(huì)政治、經(jīng)濟(jì)形勢(shì)穩(wěn)定和發(fā)展。它是中國(guó)了解世界和世界了解中國(guó)的最重要窗口。

盡管由于種種原因，如政策導(dǎo)市，機(jī)構(gòu)操作，在某些特定的時(shí)期，大盤和個(gè)股會(huì)走出和一個(gè)國(guó)家政治、經(jīng)濟(jì)形勢(shì)不相吻合的走勢(shì)，但從長(zhǎng)期看，在正常的形勢(shì)下，股市是具有晴雨表功能的，股市價(jià)格與其價(jià)值在長(zhǎng)期走勢(shì)上應(yīng)該是一致的。它與賭場(chǎng)的靠賭運(yùn)和賭技好壞決定輸贏是完全不同的。

3.價(jià)值發(fā)現(xiàn)功能

首先，價(jià)值發(fā)現(xiàn)功能是指在資本市場(chǎng)上一只股票的現(xiàn)實(shí)和潛在的價(jià)值，而從社會(huì)的角度說(shuō)，它所表現(xiàn)的是一家上市公司為社會(huì)和股東現(xiàn)實(shí)和未來(lái)的貢獻(xiàn)度。這一功能和企業(yè)真實(shí)的信息反饋和評(píng)價(jià)密切相關(guān)。人們通過(guò)股市所反映出的綜合信息進(jìn)行判斷和投資，指導(dǎo)著價(jià)格方向，進(jìn)而引導(dǎo)資源的分配。

其次，這種價(jià)值發(fā)現(xiàn)使人們能夠看到某一行業(yè)、某一企業(yè)的內(nèi)在價(jià)值，使人們對(duì)未來(lái)做出理性判斷。這種發(fā)現(xiàn)一定要符合一定客觀規(guī)律，所以它能推出一個(gè)概念，并且引導(dǎo)市場(chǎng)，人們承認(rèn)這個(gè)概念，用超過(guò)人們現(xiàn)實(shí)中比用簡(jiǎn)單的成本價(jià)值要高的潛力判斷去看待它，人們?cè)诠墒兄汹吚芎Φ谋灸芤约斑@種發(fā)現(xiàn)和投資人的利益相關(guān)性，決定了這個(gè)發(fā)現(xiàn)的過(guò)程是理性的，它標(biāo)志著一個(gè)社會(huì)的理性經(jīng)濟(jì)走向。

第三，在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)條件下，個(gè)體趨利避害的無(wú)形之手引導(dǎo)整個(gè)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的規(guī)律向前發(fā)展，因此要普及整體利益與局部利益一致的思想，市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)承認(rèn)以單一個(gè)體為本源的自然發(fā)展，倡導(dǎo)個(gè)體和總體利益的一致性，其奧妙在于私人在追求自身利益的同時(shí)，只要具備社會(huì)要求的理性和道德，遵守法律，恪守誠(chéng)信，社會(huì)的總體利益就會(huì)得到同步放大。

4.股市的增值功能

股市的增值功能主要體現(xiàn)在股票的增值功能上。股票有三種價(jià)格，即票面價(jià)格，賬面價(jià)格和交易價(jià)格，在論證股票的增值功能時(shí)，票面價(jià)格無(wú)意義，交易價(jià)格不能自身證明，唯有論證賬面價(jià)格最能說(shuō)明問(wèn)題。股票的賬面價(jià)格又被人們稱為股票的含金量，一個(gè)公司的總體含金量是通過(guò)其所有者權(quán)益（凈資產(chǎn)）反映的，而凈資產(chǎn)是由股本、公積金、未分利潤(rùn)組成的。股份公司的分配制度決定了其年度利潤(rùn)分配，必須要先完成盈余公積金的提取，而這一基金的提取又決定了上市公司每股凈資產(chǎn)含量的提高，這決定了股票有內(nèi)在增值功能。如果我們把公積金的提取當(dāng)作股票增值功能的內(nèi)生變量，那么上市公司通過(guò)增發(fā)和配股所導(dǎo)致的每股凈資產(chǎn)的增值功能，則是外生變量。這兩個(gè)變量從財(cái)務(wù)分析上能直觀看到股票的本金是可以增長(zhǎng)的事實(shí)，股票的賬面價(jià)格可以從一元漲到五元，正是源于這一機(jī)理。而股票賬面價(jià)格增長(zhǎng)導(dǎo)致的本金的增長(zhǎng)是其他金融資產(chǎn)如儲(chǔ)蓄、債券所不具備的。而賬面價(jià)格的增長(zhǎng)則是直接導(dǎo)致股票交易價(jià)格上升的合理因素之一。

論證股票的增值功能是我們解開資本市場(chǎng)作為虛擬經(jīng)濟(jì)的表現(xiàn)形式是否應(yīng)該成為我國(guó)下一步改革開放主戰(zhàn)場(chǎng)的關(guān)鍵所在。唯有論證這一功能，資本市場(chǎng)才能實(shí)現(xiàn)上市公司贏、投資人贏、市場(chǎng)贏的三贏局面。反之，人們就會(huì)把資本市場(chǎng)與賭場(chǎng)的“零和游戲”聯(lián)系在一起，只是像賭場(chǎng)一樣財(cái)富在參與各方之間的簡(jiǎn)單重新分配，是股民之間左兜和右兜的財(cái)富搬家，而這一過(guò)程由于造假和不規(guī)范，又充滿了爾虞我詐。

資本市場(chǎng)具備增值功能是和賭場(chǎng)最重要的區(qū)別。只有論證這一功能的存在，投資人才會(huì)摒棄撞大運(yùn)，學(xué)會(huì)判斷和分析作理性的投資人。當(dāng)然，創(chuàng)造三贏局面的基礎(chǔ)是上市公司的業(yè)績(jī)，在真實(shí)的基礎(chǔ)上，企業(yè)的效益上升，直接帶來(lái)股價(jià)的上升，才能帶來(lái)資本市場(chǎng)的真實(shí)繁榮和投資人的獲利，而上市公司也才能實(shí)現(xiàn)再融資和持續(xù)發(fā)展。

四、股市新文化的建立

（一）股市舊文化批判

在中國(guó)的傳統(tǒng)上歷來(lái)對(duì)股市就存有偏見，這種偏見加上我國(guó)90年代股市發(fā)展初期大量借鑒海外資本市場(chǎng)，特別是由于翻譯文字的原因，主要是來(lái)自臺(tái)灣的股市用語(yǔ)，而臺(tái)灣的股市用語(yǔ)大都是從賭場(chǎng)術(shù)語(yǔ)衍生來(lái)的。由于我們沒有能夠進(jìn)行批判吸收和投資者教育的主渠道引導(dǎo)，及時(shí)糾正那些不健康的、有明顯誤導(dǎo)的股市賭場(chǎng)語(yǔ)言，使其在二級(jí)市場(chǎng)股評(píng)家的口中大行其道，如莊家、籌碼、發(fā)牌、跟莊、出局、莊家洗籌、與莊共舞等近20種賭場(chǎng)語(yǔ)言，這些語(yǔ)言極不準(zhǔn)確，如莊家一詞，莊家(Banker)在賭場(chǎng)里是指開局設(shè)賭者（通常只有賭場(chǎng)才具備這一資格），與閑家(Player)對(duì)賭，而把這一術(shù)語(yǔ)引入股市中，只有在深滬交易所作為實(shí)體也下場(chǎng)參與股票買賣與投資人對(duì)博時(shí)才成立。而把它用在即使是在主觀和客觀上會(huì)操縱股價(jià)的機(jī)構(gòu)投資人和大戶身上也是極不準(zhǔn)確的。在西方國(guó)家的資本市場(chǎng)中并無(wú)莊家一詞，那些違規(guī)的機(jī)構(gòu)和大戶往往被稱作違規(guī)操縱股價(jià)者，還有一類則是合規(guī)的維護(hù)一只股票流動(dòng)性和股價(jià)穩(wěn)定性的機(jī)構(gòu)——做市商(MarketMaker)。而我們由于沒弄明白莊家的含義，把機(jī)構(gòu)和大戶都當(dāng)作莊，似乎是股股有莊，跟莊成風(fēng)，無(wú)莊不成市。但事實(shí)上，只要中國(guó)的交易所不下場(chǎng)對(duì)博，我國(guó)資本市場(chǎng)和西方國(guó)家一樣，根本就就有莊家，有的只是那些違規(guī)操縱股份的機(jī)構(gòu)。

顯然，股市舊文化是導(dǎo)致中國(guó)資本市場(chǎng)不能健康發(fā)展和中小投資人不能建立正確投資觀的重要原因。我們必須徹底摒棄從臺(tái)灣引進(jìn)的股市舊文化理論，首先從凈化股市語(yǔ)言入手。廢止莊家之類的賭場(chǎng)用語(yǔ)，而用機(jī)構(gòu)違規(guī)者和價(jià)格操縱者取而代之，使資本市場(chǎng)和賭場(chǎng)區(qū)分開，一掃投資人“跟莊”的賭場(chǎng)風(fēng)氣。在中國(guó)證券市場(chǎng)開展股市，把投資者教育扎扎實(shí)實(shí)的搞起來(lái)。

（二）股市文化與股權(quán)文化的關(guān)系

當(dāng)前中國(guó)資本市場(chǎng)正在探討股權(quán)文化，股權(quán)文化的核心是通過(guò)誠(chéng)信文化培育有良好道德素質(zhì)和專業(yè)技術(shù)水平的職業(yè)經(jīng)理人隊(duì)伍，來(lái)保護(hù)價(jià)小投資人的利益，形成良好的上市公司治理結(jié)構(gòu)和組織制度。從某種意義上說(shuō)，股權(quán)文化是股市文化的重要內(nèi)容。開展股市不僅要和投資者教育聯(lián)系起來(lái)，也要和股權(quán)文化基本理論的探討聯(lián)系起來(lái)。當(dāng)前由于上市公司造假現(xiàn)象嚴(yán)重，我們迫切需要在中國(guó)的資本市場(chǎng)開展誠(chéng)信運(yùn)動(dòng)，開展股權(quán)文化的目的是樹立上市公司經(jīng)營(yíng)者從股東利益最大化的角度考慮企業(yè)的利益最大化。

如果說(shuō)股權(quán)文化是從公司的角度考慮文化和誠(chéng)信問(wèn)題，那么股市文化則是從資本市場(chǎng)的角度考慮文化和誠(chéng)信問(wèn)題；如果說(shuō)股權(quán)文化是強(qiáng)調(diào)經(jīng)理人的道德水平的提高，那么股市文化則涉及到監(jiān)管部門、中介機(jī)構(gòu)、上市公司、投資人等方方面面文化和道德素養(yǎng)的提高。

中國(guó)資本市場(chǎng)的當(dāng)務(wù)之急是解決股市的新文化，解決了股市的新文化問(wèn)題，股權(quán)文化的探討就會(huì)迎刃而解。

（三）股市新文化的內(nèi)涵

在中國(guó)資本市場(chǎng)開展股市，形成中國(guó)的股市新文化。具體包括三個(gè)方面：

1.思想建設(shè)——正確的投資現(xiàn)

開展投資人教育，建立股民的神圣使命感和通過(guò)市場(chǎng)“看不見的手”承認(rèn)人們?cè)谧分鹱陨碛麆?dòng)機(jī)的驅(qū)使下，作出市場(chǎng)短線品種的選擇，而這一過(guò)程也正是增加社會(huì)共同財(cái)富，推進(jìn)我國(guó)改革開放事業(yè)的過(guò)程。這是一個(gè)投資人從傳統(tǒng)的勞動(dòng)參與到個(gè)人物化勞動(dòng)——所形成的資本參與的進(jìn)程，充分調(diào)動(dòng)投資人對(duì)國(guó)家建設(shè)事業(yè)的參與意識(shí)，使參與者的盈利動(dòng)機(jī)與國(guó)家經(jīng)濟(jì)的發(fā)展有機(jī)統(tǒng)一，這是對(duì)傳統(tǒng)上以犧牲奉獻(xiàn)來(lái)促進(jìn)國(guó)家利益發(fā)展的重要補(bǔ)充。因此在這一過(guò)程中，投資人應(yīng)該引以為榮，并值得人們贊譽(yù)。應(yīng)該從正面去倡導(dǎo)這種投資者的道德與使命，而那種認(rèn)為投資股市發(fā)不義之財(cái)?shù)钠姳仨毐晦饤墶?/p>

2.文化建設(shè)——科學(xué)侑專業(yè)知識(shí)的投資理念

在正確投資觀的指引下，必須普及股市運(yùn)作的科學(xué)專業(yè)知識(shí)和法律意識(shí)，提高投資者的專業(yè)素質(zhì)，形成科學(xué)的投資理念，具體包括：(1)作理智的投資人，正確認(rèn)識(shí)資本市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)防范；(2)學(xué)會(huì)對(duì)上市公司質(zhì)量判斷的基本知識(shí)，科學(xué)選股，不盲目跟風(fēng)，實(shí)現(xiàn)資本市場(chǎng)價(jià)值與價(jià)格一致，作理性投資人；(3)熟悉資本市場(chǎng)的法規(guī)政策，對(duì)各種證券欺詐、操縱市場(chǎng)等違規(guī)行為能夠防范，增強(qiáng)自我保護(hù)；放棄“跟莊”心態(tài)，開展股市的。社會(huì)要提高不誠(chéng)信的成本，只有提高投資人本身的素質(zhì)及理念。

通過(guò)投資人正確投資規(guī)和科學(xué)投資理念的建立，使之放棄撞大運(yùn)和賭及跟莊共舞的心態(tài)，要從根本上學(xué)習(xí)財(cái)務(wù)知識(shí)，客觀分析股票，這是我國(guó)資本市場(chǎng)真正走上成熟、健康之路的根本保證，也是當(dāng)前證券監(jiān)管部門開展投資者教育的重要工作內(nèi)容。

篇6

［關(guān)鍵詞］公司成本；籌資資本；投資決策；資本成本決策

1 資本成本的概念及意義

1.1 什么是資本成本

從投資者角度看,資本成本是資本市場(chǎng)投資特定的項(xiàng)目所要求的收益率,或者也可以稱之為機(jī)會(huì)成本。也就是說(shuō)如果有更具吸引力的投資選擇(更高的期望收益率),投資者將轉(zhuǎn)移其投資。從企業(yè)角度看,資本成本是企業(yè)為實(shí)現(xiàn)特定的投資機(jī)會(huì)、吸引資本市場(chǎng)資金必須滿足的投資收益率。如果企業(yè)資本收益率低于投資者要求的收益率,則難以在資本市場(chǎng)上吸引投資者；反之大大高于投資者要求的收益率,資本成本將導(dǎo)向大批的投資者進(jìn)行投資。

1.2 資本成本的實(shí)際意義

資本成本簡(jiǎn)單地說(shuō)應(yīng)該是一種預(yù)期的收益率。資本成本取決于投資項(xiàng)目的預(yù)期收益風(fēng)險(xiǎn),由資本使用決定。不同企業(yè)、同一企業(yè)不同投資機(jī)會(huì)和不同企業(yè)的資本成本不同,即資本成本的形成及存在是多樣的。資本成本不是企業(yè)自己設(shè)定的,而是由資本市場(chǎng)評(píng)價(jià),必須到資本市場(chǎng)上去發(fā)現(xiàn)。資本成本的核算必須是在一定的市場(chǎng)環(huán)境前提下進(jìn)行的,而且其必然存在于資本市場(chǎng)中。資本成本隱含的價(jià)值理念體現(xiàn)在企業(yè)投資、融資、經(jīng)營(yíng)等活動(dòng)的評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)上。

(1)資本成本可以作為企業(yè)取舍投資機(jī)會(huì)的財(cái)務(wù)基準(zhǔn),或貼現(xiàn)率。只有當(dāng)投資機(jī)會(huì)的預(yù)期收益率超過(guò)資本成本,才應(yīng)進(jìn)行該項(xiàng)投資。資本成本起到了基礎(chǔ)性對(duì)比數(shù)據(jù)的作用。

(2)資本成本用于企業(yè)評(píng)估內(nèi)部正在經(jīng)營(yíng)的業(yè)務(wù)單元資本經(jīng)營(yíng)績(jī)效,為業(yè)務(wù)、資產(chǎn)重組或繼續(xù)追加資金提供決策依據(jù)。只有投資收益率高于資本成本,業(yè)務(wù)單元繼續(xù)經(jīng)營(yíng)才有經(jīng)濟(jì)價(jià)值。資本成本是一種用來(lái)衡量生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)過(guò)程中的臨界基準(zhǔn)。

(3)資本成本可以作為企業(yè)根據(jù)預(yù)期收益風(fēng)險(xiǎn)變化,動(dòng)態(tài)調(diào)整資本結(jié)構(gòu)的依據(jù)。預(yù)期收益穩(wěn)定的企業(yè)可以通過(guò)增加長(zhǎng)期債務(wù),減少高成本的股權(quán)資本來(lái)降低加權(quán)資本成本。

(4)資本成本可以作為資本市場(chǎng)評(píng)價(jià)企業(yè)是否為股東創(chuàng)造價(jià)值、資本是否保值增值的指標(biāo)。資本成本作為評(píng)估企業(yè)資本經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)和價(jià)值創(chuàng)造狀況的指標(biāo)已受到關(guān)注。

2 資本成本決策的重要意義

2.1 資本成本決策與經(jīng)營(yíng)理念

在經(jīng)營(yíng)理念上,企業(yè)需要了解資本成本的實(shí)際意義,但主要應(yīng)致力于正確地進(jìn)行投資、經(jīng)營(yíng)和融資決策,不必過(guò)分關(guān)注資本成本數(shù)值。由于企業(yè)的性質(zhì)不同,資本成本對(duì)一個(gè)企業(yè)經(jīng)營(yíng)理念的影響可以分為兩種形式,一種是規(guī)避資本成本；一種是重視資本成本。

建立和推廣資本成本理念的目的,并不在于精確計(jì)算實(shí)際上不能準(zhǔn)確估算的資本成本數(shù)值,而在于促進(jìn)企業(yè)樹立為股東創(chuàng)造市場(chǎng)價(jià)值而不是賬面價(jià)值的經(jīng)營(yíng)理念和股東價(jià)值最大化的財(cái)務(wù)目標(biāo)。資本成本是資本市場(chǎng)對(duì)企業(yè)的外部評(píng)價(jià)指標(biāo)之一,其估算應(yīng)該由資本市場(chǎng)來(lái)完成。在目前我國(guó)資本市場(chǎng)未形成資本成本估算方法和數(shù)值共識(shí)時(shí),企業(yè)不必過(guò)分關(guān)注本企業(yè)資本成本具體數(shù)值,特別是以技術(shù)創(chuàng)新為經(jīng)營(yíng)哲學(xué)的成長(zhǎng)型公司。

由上述分析可見,資本成本對(duì)成熟型企業(yè)的影響更為明顯,該屬性企業(yè)在經(jīng)營(yíng)過(guò)程中會(huì)通過(guò)各種方法來(lái)相對(duì)的降低資本成本,用平穩(wěn)、長(zhǎng)遠(yuǎn)的發(fā)展來(lái)對(duì)待資本成本；而對(duì)于增長(zhǎng)型的企業(yè),由于企業(yè)的收益遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于投入,所以對(duì)資本成本甚至不予考慮,但隨著企業(yè)的發(fā)展都會(huì)達(dá)到一個(gè)平穩(wěn)的增長(zhǎng)過(guò)程,資本成本就會(huì)表現(xiàn)得越來(lái)越重要。

2.2 資本成本與融資決策財(cái)務(wù)分析

篇7

【關(guān)鍵詞】柜臺(tái)市場(chǎng) 證券公司 證券市場(chǎng)

目前，我國(guó)的柜臺(tái)交易市場(chǎng)主要以新三板為主體，證券公司參與柜臺(tái)交易市場(chǎng)建設(shè)并行，各地股權(quán)交易所作為補(bǔ)充的多層次的結(jié)構(gòu)。隨著國(guó)家對(duì)場(chǎng)外交易市場(chǎng)的建設(shè)規(guī)劃及相關(guān)政策的出臺(tái)，監(jiān)管機(jī)構(gòu)鼓勵(lì)自愿的，有條件的，證券公司，積極參與柜臺(tái)交易市場(chǎng)的建設(shè)。

1 柜臺(tái)交易市場(chǎng)概念

柜臺(tái)交易市場(chǎng)簡(jiǎn)稱OTC（Over-The-Counter）市場(chǎng)，又稱店頭市場(chǎng)或場(chǎng)外交易市場(chǎng)，指在證券交易所以外的場(chǎng)所進(jìn)行證券買賣的市場(chǎng)。和平時(shí)所說(shuō)的主板市場(chǎng)不同，柜臺(tái)交易市場(chǎng)沒有固定的場(chǎng)地，沒有規(guī)定的成員資格，沒有統(tǒng)一的嚴(yán)格的規(guī)章制度可循，主要采取報(bào)價(jià)交易或一對(duì)一協(xié)商交易方式，交易多樣化、個(gè)性化的非標(biāo)準(zhǔn)產(chǎn)品。

2 我國(guó)柜臺(tái)交易市場(chǎng)發(fā)展現(xiàn)狀

目前我國(guó)場(chǎng)外市場(chǎng)主要包括兩個(gè)層次：（1）全國(guó)性O(shè)TC市場(chǎng)即“新三板”，如2012年9月，經(jīng)國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)全國(guó)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)試點(diǎn)范圍擴(kuò)大至北京中關(guān)村、天津?yàn)I海、武漢東湖和上海張江等4家國(guó)家級(jí)高新園區(qū)；（2）地方性O(shè)TC市場(chǎng)，如天津股權(quán)交易所、上海股權(quán)托管交易中心、重慶股權(quán)交易中心和深圳前海股權(quán)交易中心等。

因?yàn)樵谥袊?guó)OTC市場(chǎng)起步晚，發(fā)展時(shí)間短，有一個(gè)突出的問(wèn)題就是目前我國(guó)柜臺(tái)市場(chǎng)規(guī)模偏小。截至2014年5月底，全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)（新三板）的掛牌公司股票發(fā)行相關(guān)情況顯示，2014年1―5月掛牌公司股票發(fā)行規(guī)模達(dá)到47.10億元，分別由30家證券公司推薦的企業(yè)。新三板掛牌企業(yè)數(shù)量為788家，總股本是269.36億股。

3 證券公司柜臺(tái)交易市場(chǎng)定位

按照《證券公司柜臺(tái)交易業(yè)務(wù)規(guī)范》的界定，證券公司柜臺(tái)交易是指證券公司與特定交易對(duì)手方在集中交易場(chǎng)所之外進(jìn)行的交易或?yàn)橥顿Y者在集中交易場(chǎng)外之外進(jìn)行交易提供服務(wù)的行為。證券公司柜臺(tái)交易市場(chǎng)是為柜臺(tái)交易業(yè)務(wù)提供服務(wù)、區(qū)別主板市場(chǎng)的私募市場(chǎng)。通過(guò)對(duì)柜臺(tái)交易業(yè)務(wù)的發(fā)展，產(chǎn)品開發(fā)和設(shè)計(jì)，可以提高證券公司為滿足客戶的流動(dòng)性和風(fēng)險(xiǎn)管理的目標(biāo)需求的能力，并且在產(chǎn)品研發(fā)的基礎(chǔ)上，提高其托管和結(jié)算，支付，交易，投資，融資和其他證券公司的基礎(chǔ)功能，發(fā)展證券市場(chǎng)結(jié)構(gòu)和市場(chǎng)服務(wù)能力，最大限度地提高證券公司的資本中介作用，進(jìn)一步促進(jìn)證券公司傳統(tǒng)交易業(yè)務(wù)創(chuàng)新和發(fā)展，以利于提升證券公司的主要競(jìng)爭(zhēng)力。

4 證券公司參與柜臺(tái)交易市場(chǎng)建設(shè)的必要性

柜臺(tái)交易市場(chǎng)是我國(guó)多層次資本市場(chǎng)體系的一個(gè)重要組成部分，能夠?yàn)榻?jīng)濟(jì)發(fā)展籌集大量資金，同時(shí)也是為風(fēng)險(xiǎn)投資提供退出通道，在促進(jìn)風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)展的同時(shí)，帶動(dòng)高科技企業(yè)的成長(zhǎng)和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的升級(jí)，完善上市公司的退出機(jī)制，更能保障證券市場(chǎng)的良性發(fā)展。

4.1 建設(shè)背景

2010年，“十二五”規(guī)劃中就已經(jīng)明確說(shuō)明，“加快多層次資本市場(chǎng)體系建設(shè)，顯著提高直接融資比重，穩(wěn)步發(fā)展場(chǎng)外交易市場(chǎng)”，可見作為多層次資本市場(chǎng)體系根基的柜臺(tái)交易市場(chǎng)，已經(jīng)在當(dāng)時(shí)就提到監(jiān)管層的日程上。

2011年以來(lái)，國(guó)務(wù)院常務(wù)會(huì)議多次明確指出：“進(jìn)一步推動(dòng)交易所市場(chǎng)和場(chǎng)外市場(chǎng)建設(shè)，促進(jìn)多層次資本市場(chǎng)健康發(fā)展”；2012年5月，中國(guó)證監(jiān)會(huì)《關(guān)于推進(jìn)證券公司改革開放、創(chuàng)新發(fā)展的思路與措施》中，明確允許證券公司探索建立面向適合的客戶銷售適當(dāng)?shù)漠a(chǎn)品的柜臺(tái)交易市場(chǎng)。為證券公司開展柜臺(tái)交易業(yè)務(wù)奠定了政策基礎(chǔ)。

2012年12月，中證協(xié)了《證券公司柜臺(tái)交易業(yè)務(wù)規(guī)范》，文件中不僅明確界定了證券公司柜臺(tái)交易的產(chǎn)品、進(jìn)行柜臺(tái)交易的業(yè)務(wù)資格及有關(guān)要求，而且首批選擇了七家證券公司進(jìn)行業(yè)務(wù)試點(diǎn)。到目前為止，證券公司的柜臺(tái)市場(chǎng)基本明確建設(shè)方向，成為證券公司業(yè)務(wù)創(chuàng)新的政策保障

此外，證監(jiān)會(huì)領(lǐng)導(dǎo)也在近兩年的全國(guó)證券期貨監(jiān)管工作會(huì)議中，多次提到發(fā)展多層次資本市場(chǎng)體系，建立證券公司柜臺(tái)交易市場(chǎng)的必要性?？梢钥闯?，柜臺(tái)交易市場(chǎng)作為多層次資本市場(chǎng)體系的重要組成基礎(chǔ)，將迎來(lái)蓬勃發(fā)展的新時(shí)期。

4.2 建設(shè)的必要性

柜臺(tái)交易市場(chǎng)作為我國(guó)多層次資本市場(chǎng)體系的“塔基”，無(wú)論從規(guī)范資本市場(chǎng)結(jié)構(gòu)角度，還是從滿足資本市場(chǎng)多元化投融資需求角度，建設(shè)發(fā)展我國(guó)柜臺(tái)交易市場(chǎng)都有其必要性和緊迫性。

（1）是促進(jìn)多層次資本市場(chǎng)規(guī)范發(fā)展的必要基礎(chǔ)。從西方國(guó)家成熟資本市場(chǎng)結(jié)構(gòu)看，均呈現(xiàn)出“正金字塔”型結(jié)構(gòu)，金字塔頂部是主板的藍(lán)籌市場(chǎng)，底部是發(fā)展規(guī)模龐大的場(chǎng)外交易市場(chǎng)。我國(guó)目前的資本市場(chǎng)結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)“倒金字塔”型，資本市場(chǎng)的結(jié)構(gòu)失衡直接影響我國(guó)資本市場(chǎng)的健康發(fā)展，導(dǎo)致我國(guó)直接融資占比不足。因此，我國(guó)發(fā)展柜臺(tái)交易市場(chǎng)是完善我國(guó)多層次資本市場(chǎng)體系的必要選擇，是促進(jìn)我國(guó)資本市場(chǎng)結(jié)構(gòu)回歸“正金字塔”型的必由之路。

（2）是滿足投資者多元化投資需求的必要措施。目前，由于主板市場(chǎng)交易品種有限，無(wú)法滿足投資者對(duì)交易品種及風(fēng)險(xiǎn)的多元化需求。從近兩年信托產(chǎn)品、銀行理財(cái)產(chǎn)品等其他金融產(chǎn)品的市場(chǎng)規(guī)?？?，投資者對(duì)金融產(chǎn)品的需求旺盛，柜臺(tái)交易市場(chǎng)將重點(diǎn)關(guān)注客戶的金融服務(wù)需求。通過(guò)發(fā)展柜臺(tái)交易市場(chǎng)，交易包括債券、理財(cái)、基金、信托等各類金融產(chǎn)品，為市場(chǎng)投資者提供各種投資品種和工具，滿足投資者多元化的產(chǎn)品和風(fēng)險(xiǎn)需求，進(jìn)而有利于資本市場(chǎng)的良性健康發(fā)展。

篇8

關(guān)鍵詞:會(huì)計(jì)目標(biāo);受托責(zé)任觀;決策有用觀

會(huì)計(jì)目標(biāo)是財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)概念框架的邏輯起點(diǎn),其回答的主要問(wèn)題是:誰(shuí)是會(huì)計(jì)信息的使用者;會(huì)計(jì)信息使用者需要什么信息;在使用者需要的信息中,哪些信息可由會(huì)計(jì)來(lái)提供。會(huì)計(jì)目標(biāo)是會(huì)計(jì)學(xué)中一個(gè)最基本最原始的概念,是貫穿財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)概念框架的一條主線,其貫穿于會(huì)計(jì)學(xué)的始終,同時(shí),會(huì)計(jì)目標(biāo)是指導(dǎo)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則和制度制定,以及從事會(huì)計(jì)實(shí)務(wù)工作的根本出發(fā)點(diǎn),有什么樣的會(huì)計(jì)目標(biāo)就有什么樣的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則、會(huì)計(jì)實(shí)務(wù)和會(huì)計(jì)報(bào)表(陳毓圭,2003)。鑒于會(huì)計(jì)目標(biāo)在財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)中的重要作用,本文擬對(duì)我國(guó)會(huì)計(jì)目標(biāo)的定位進(jìn)行分析。

一、會(huì)計(jì)目標(biāo)的兩種觀點(diǎn)

對(duì)于會(huì)計(jì)目標(biāo)的研究,會(huì)計(jì)界有兩種主要觀點(diǎn)――“受托責(zé)任觀”和“決策有用觀”。

(一)受托責(zé)任觀

隨著股份公司的產(chǎn)生和發(fā)展,企業(yè)的所有權(quán)和經(jīng)營(yíng)權(quán)普遍分離,委托-關(guān)系廣泛存在。兩權(quán)分離后,委托-關(guān)系的存在使得企業(yè)的委托方(所有者)主要關(guān)注企業(yè)資本的保值增值,受托方(經(jīng)營(yíng)者)承擔(dān)了合理有效的管理和使用企業(yè)資源,并如實(shí)向委托方報(bào)告受托責(zé)任履行情況的責(zé)任,委托方根據(jù)受托方提供的會(huì)計(jì)信息,評(píng)價(jià)其經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī),并決定其報(bào)酬及是否續(xù)聘。此時(shí)會(huì)計(jì)為滿足現(xiàn)實(shí)資產(chǎn)所有者的信息需求,重在提供有關(guān)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的計(jì)量及結(jié)果的信息,這時(shí)的會(huì)計(jì)目標(biāo)稱為“受托責(zé)任觀”。在受托責(zé)任觀下,會(huì)計(jì)信息主要著眼于過(guò)去,特別強(qiáng)調(diào)財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)信息的可靠性,因而主要以歷史成本計(jì)量屬性對(duì)財(cái)務(wù)報(bào)表要素進(jìn)行計(jì)量。法國(guó)、德國(guó)、日本等國(guó)家的會(huì)計(jì)目標(biāo)屬于“受托責(zé)任觀”。

(二)決策有用觀

隨著資本市場(chǎng)的發(fā)展,受托責(zé)任觀受到了挑戰(zhàn)。20世紀(jì)30年代以后,在西方,尤其是在美國(guó),資本市場(chǎng)得到了空前的發(fā)展。高度發(fā)達(dá)的資本市場(chǎng),使企業(yè)的投資者和債權(quán)人數(shù)量眾多且分散,在這種情況下,委托-關(guān)系不像以前那樣清晰、明確了。此時(shí)要求會(huì)計(jì)為資本市場(chǎng)現(xiàn)實(shí)的和潛在的投資者及債權(quán)人提供信息,以便于他們做出合理的決策。信息使用者不僅關(guān)注企業(yè)現(xiàn)在的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī),而且更加關(guān)注企業(yè)未來(lái)的經(jīng)營(yíng)情況,尤其是企業(yè)未來(lái)創(chuàng)造現(xiàn)金流量的能力,因此財(cái)務(wù)報(bào)告的目標(biāo)在于為資本市場(chǎng)的信息使用者提供決策有用的信息。所以,從資本市場(chǎng)出發(fā),將會(huì)計(jì)目標(biāo)概括為,向現(xiàn)實(shí)的和潛在的信息使用者提供有助于他們進(jìn)行經(jīng)濟(jì)決策的財(cái)務(wù)信息即是會(huì)計(jì)目標(biāo)的決策有用觀。決策是面向未來(lái)的,投資者所關(guān)心的是資產(chǎn)未來(lái)的市場(chǎng)價(jià)值,所以,決策有用觀更加注重財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)信息的相關(guān)性和有用性,主張采用公允價(jià)值等非歷史成本計(jì)量屬性對(duì)財(cái)務(wù)報(bào)表要素進(jìn)行計(jì)量。美國(guó)、英國(guó)、澳大利亞等國(guó)的會(huì)計(jì)目標(biāo)屬于“決策有用觀”。

(三)受托責(zé)任觀與決策有用觀的關(guān)系

“受托責(zé)任觀”和“決策有用觀”都是在兩權(quán)分離的背景下形成的,但受托責(zé)任觀所依賴的經(jīng)濟(jì)環(huán)境主要是資源所有權(quán)和經(jīng)營(yíng)權(quán)分離的狀態(tài),所有者保留對(duì)資源的處置權(quán),因而會(huì)計(jì)主要反映經(jīng)營(yíng)者的經(jīng)營(yíng)成果,無(wú)需反映企業(yè)資產(chǎn)價(jià)值的變動(dòng)。另外,所有者和經(jīng)營(yíng)者之間的委托-關(guān)系是明確的、穩(wěn)定的,所有者對(duì)經(jīng)營(yíng)者的監(jiān)督是直接的、日常的,這主要是資本市場(chǎng)發(fā)展的初期及之前的情況。

決策有用觀是在資本市場(chǎng)發(fā)達(dá)的環(huán)境下形成的,所有者和經(jīng)營(yíng)者的聯(lián)系是通過(guò)資本市場(chǎng)建立的,經(jīng)營(yíng)者的權(quán)力有所擴(kuò)大,不僅負(fù)責(zé)企業(yè)的日常經(jīng)營(yíng)管理,而且擁有對(duì)企業(yè)資源的處置權(quán),因而投資者需要會(huì)計(jì)信息能反映企業(yè)資產(chǎn)價(jià)值的變動(dòng)。另外,在資本市場(chǎng)高度發(fā)達(dá)的情況下,股權(quán)變得十分分散,單個(gè)的投資者無(wú)法對(duì)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)者進(jìn)行日常的監(jiān)督,兩者之間的委托-關(guān)系變得十分模糊,因此,受托責(zé)任觀下的委托-關(guān)系決策隨著資本市場(chǎng)的發(fā)展變?yōu)橥顿Y者的投資決策。所以說(shuō),決策有用觀是受托責(zé)任觀的繼承與發(fā)展,是會(huì)計(jì)適應(yīng)經(jīng)濟(jì)環(huán)境變化發(fā)展的結(jié)果。

二、我國(guó)財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)目標(biāo)的定位

我國(guó)新準(zhǔn)則在總則的第4條規(guī)定:“財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)報(bào)告的目標(biāo)是向財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)報(bào)告使用者提供與企業(yè)財(cái)務(wù)狀況、經(jīng)營(yíng)成果和現(xiàn)金流量等有關(guān)的會(huì)計(jì)信息,反映企業(yè)管理層受托責(zé)任的履行情況,有助于財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)報(bào)告使用者做出經(jīng)濟(jì)決策。”可見,基本準(zhǔn)則所規(guī)定的會(huì)計(jì)目標(biāo)是“受托責(zé)任觀”與“決策有用觀”的融合,而且會(huì)計(jì)信息反映受托責(zé)任要優(yōu)先于決策有用性。

會(huì)計(jì)目標(biāo)是受多種因素影響的,一國(guó)的政治、經(jīng)濟(jì)等都會(huì)影響其會(huì)計(jì)目標(biāo)的定位。

(一)政治因素

政府對(duì)經(jīng)濟(jì)的干預(yù)程度是決定會(huì)計(jì)目標(biāo)定位的重要因素之一。我國(guó)實(shí)行的是以生產(chǎn)資料公有制為主體,多種經(jīng)濟(jì)成分共存的所有制結(jié)構(gòu),到目前為止,國(guó)有企業(yè)在國(guó)民經(jīng)濟(jì)中仍占主導(dǎo)地位,而且市場(chǎng)機(jī)制尚不成熟,所以,國(guó)家的宏觀管理在整個(gè)國(guó)民經(jīng)濟(jì)管理中,仍然發(fā)揮著主導(dǎo)作用。國(guó)家是主要的投資者和管理者,會(huì)計(jì)目標(biāo)定位應(yīng)以滿足國(guó)家宏觀經(jīng)濟(jì)管理需要,維護(hù)國(guó)有資產(chǎn)的安全、完整,并實(shí)現(xiàn)保值、增值為首要目標(biāo)。

(二)經(jīng)濟(jì)因素

我國(guó)的資本市場(chǎng)與美國(guó)等發(fā)達(dá)國(guó)家相比,還有很大的差距,我國(guó)的資本市場(chǎng)尚不夠成熟和完善,還不能對(duì)資源配置起基礎(chǔ)性作用。企業(yè)大量資金的取得,主要還是靠從銀行貸款,只有少部分資金來(lái)源于資本市場(chǎng)。因此,會(huì)計(jì)信息要能反映受托責(zé)任的履行情況。但是近年來(lái),我國(guó)的資本市場(chǎng)也有了很大的發(fā)展,上市公司的比重大幅提高,流通股比例增加,社會(huì)公眾持股比例上升,這使得會(huì)計(jì)信息使用者的范圍有了較大的增加,他們對(duì)會(huì)計(jì)報(bào)表批露的信息有了新的要求,即要求會(huì)計(jì)能提供對(duì)決策有用的信息。因此,會(huì)計(jì)信息不僅要反映受托責(zé)任的履行情況,而且也要提供對(duì)決策有用的信息,所以我國(guó)的會(huì)計(jì)目標(biāo)定位是“受托責(zé)任觀”與“決策有用觀”的融合。

(三)會(huì)計(jì)信息使用者對(duì)信息需求影響的因素

會(huì)計(jì)信息的使用者,不僅包括政府,而且還包括機(jī)構(gòu)投資者和個(gè)人投資者。由于我國(guó)有為數(shù)眾多的國(guó)有企業(yè),因此政府要求會(huì)計(jì)信息能反映企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況和經(jīng)營(yíng)成果,以期對(duì)經(jīng)營(yíng)者進(jìn)行有效的考核和評(píng)價(jià)。機(jī)構(gòu)投資者在證券市場(chǎng)上的投資數(shù)額巨大,有自己的理財(cái)專家,他們對(duì)財(cái)務(wù)報(bào)告有較強(qiáng)的分析能力,他們會(huì)通過(guò)對(duì)財(cái)務(wù)報(bào)告的分析,做出是否投資的決策,所以,他們是會(huì)計(jì)信息的重要使用者,要求會(huì)計(jì)能提供與決策相關(guān)的信息。個(gè)人投資者,一般財(cái)務(wù)分析能力有限,他們對(duì)信息的需求程度較低。所以,在當(dāng)前,會(huì)計(jì)目標(biāo)的定位既要滿足國(guó)家對(duì)經(jīng)濟(jì)宏觀調(diào)控的需要,又要滿足其他投資者對(duì)會(huì)計(jì)信息的需求。

(四)教育因素

在一些發(fā)達(dá)國(guó)家,如英美等國(guó)家,其國(guó)民的一般教育水平和會(huì)計(jì)人員的專業(yè)技術(shù)水平較高,這有利于會(huì)計(jì)提供相關(guān)性的信息,但我國(guó)的一般會(huì)計(jì)人員的素質(zhì)與資本市場(chǎng)的信息使用者的素質(zhì)都較低,此時(shí)把會(huì)計(jì)目標(biāo)完全定位于決策有用性,則不利于會(huì)計(jì)目標(biāo)的最終實(shí)現(xiàn)。

綜上所述,考慮多種因素對(duì)會(huì)計(jì)目標(biāo)的影響,我國(guó)會(huì)計(jì)目標(biāo)的定位是適合我國(guó)當(dāng)前經(jīng)濟(jì)發(fā)展需要的。

三、會(huì)計(jì)目標(biāo)定位的國(guó)際趨同

美國(guó)FASB的第l號(hào)財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)概念公告關(guān)于企業(yè)財(cái)務(wù)報(bào)告的目標(biāo),認(rèn)為財(cái)務(wù)報(bào)告的目標(biāo)是滿足投資者、債權(quán)人等報(bào)告使用者的投資決策需要,即決策有用觀。

國(guó)際會(huì)計(jì)準(zhǔn)則理事會(huì)(IASB)將財(cái)務(wù)報(bào)表的目標(biāo)定位于決策有用觀和受托責(zé)任觀,但同時(shí)認(rèn)為受托責(zé)任觀是從屬于決策有用觀的。

我國(guó)基本準(zhǔn)則參考了IASB的編報(bào)財(cái)務(wù)報(bào)表的框架,但并不完全照搬,而是把財(cái)務(wù)報(bào)表提供的企業(yè)財(cái)務(wù)狀況、經(jīng)營(yíng)成果和現(xiàn)金流量等信息定為兩個(gè)用途,而且把反映企業(yè)管理層的受托責(zé)任放在目標(biāo)的第一位。在該目標(biāo)定位下,我國(guó)的基本準(zhǔn)則提出了對(duì)會(huì)計(jì)信息質(zhì)量特征的要求,可靠性和相關(guān)性被優(yōu)先予以考慮,兩者是主要質(zhì)量特征,而且把可靠性又列于相關(guān)性之前,這與我國(guó)的會(huì)計(jì)目標(biāo)定位是相適應(yīng)的。這樣的目標(biāo)定位是符合我國(guó)當(dāng)前資本市場(chǎng)發(fā)展?fàn)顩r的,新準(zhǔn)則在立足本國(guó)國(guó)情的基礎(chǔ)上,積極保持與國(guó)際會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的趨同,充分體現(xiàn)了我國(guó)新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的科學(xué)性與前瞻性。

美國(guó)制定會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的歷史久遠(yuǎn)、制度成熟,且成果卓著,是世界各國(guó)效仿的榜樣,也是唯一能與國(guó)際會(huì)計(jì)準(zhǔn)則爭(zhēng)奪全球統(tǒng)一會(huì)計(jì)準(zhǔn)則地位的國(guó)家會(huì)計(jì)準(zhǔn)則。但在2006年7月6日,FASB和IASB聯(lián)合了《財(cái)務(wù)報(bào)告概念框架:財(cái)務(wù)報(bào)告目標(biāo)與決策有用的財(cái)務(wù)報(bào)告信息的質(zhì)量特征(初步意見)》,將財(cái)務(wù)報(bào)告的目標(biāo)定位于決策有用觀,認(rèn)為財(cái)務(wù)報(bào)告的目標(biāo)是提供有助于現(xiàn)在和潛在的投資者和債權(quán)人以及其他信息使用者進(jìn)行投資、信貸和類似資源配置決策的信息。該聯(lián)合框架認(rèn)為,決策有用觀包括了受托責(zé)任觀,因?yàn)橛糜谠u(píng)價(jià)管理層受托責(zé)任履行情況的信息本身就屬于資源配置決策所需要的信息。在該目標(biāo)定位下,聯(lián)合框架提出了對(duì)會(huì)計(jì)信息質(zhì)量特征的要求,其基本質(zhì)量特征依次為相關(guān)性、如實(shí)反映、可比性(包括一致性)和可理解性。另外,從2005年起,歐盟要求其所有上市公司按照國(guó)際會(huì)計(jì)準(zhǔn)則編制財(cái)務(wù)報(bào)表。

由此可見,會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的國(guó)際趨同是大勢(shì)所趨,我國(guó)的新準(zhǔn)則已在實(shí)質(zhì)上與國(guó)際趨同。會(huì)計(jì)目標(biāo)是準(zhǔn)則制定的指導(dǎo)方向,隨著我國(guó)資本市場(chǎng)的成熟與完善,越來(lái)越多的投資者、債權(quán)人及其他利益相關(guān)者出于對(duì)自身利益的維護(hù),希望通過(guò)財(cái)務(wù)報(bào)告了解企業(yè)的經(jīng)營(yíng)狀況,預(yù)測(cè)企業(yè)未來(lái)的現(xiàn)金流量,需要企業(yè)提供更多與決策相關(guān)的信息,此時(shí),會(huì)計(jì)目標(biāo)的決策有用性將占據(jù)主導(dǎo)地位,受托責(zé)任的履行情況將包括在決策有用性中。所以說(shuō),當(dāng)前會(huì)計(jì)目標(biāo)的定位是與我國(guó)的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)環(huán)境相適應(yīng)的,但隨著我國(guó)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)與國(guó)際接軌,會(huì)計(jì)目標(biāo)也將隨之與國(guó)際會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的目標(biāo)相一致,即最終以決策有用觀作為我國(guó)準(zhǔn)則的會(huì)計(jì)目標(biāo)。

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篇9

關(guān)鍵詞：內(nèi)部資本市場(chǎng) 組織機(jī)構(gòu) 配置效率

自從20世紀(jì)60年代內(nèi)部資本市場(chǎng)（ICM）這一概念提出以來(lái)，眾多學(xué)者進(jìn)行了研究。盡管不同學(xué)者對(duì)內(nèi)部資本市場(chǎng)的研究有不同的角度和重點(diǎn)，但我們發(fā)現(xiàn)資本市場(chǎng)的配置效率問(wèn)題是不可回避的焦點(diǎn)。由于信息不對(duì)稱等原因，外部資本市場(chǎng)資本配置效率受到質(zhì)疑。學(xué)者們發(fā)現(xiàn)，在企業(yè)組織內(nèi)部資金的配置行為始終存在，且有一定的優(yōu)勢(shì)。內(nèi)部資本市場(chǎng)可以作為外部資本市場(chǎng)的替代。

內(nèi)部資本市場(chǎng)存在于多單位的M、H型企業(yè)集團(tuán)。分權(quán)程度不同、產(chǎn)權(quán)特點(diǎn)各異，運(yùn)作模式等方面有共性，也有各自的特點(diǎn)。兩種類型的企業(yè)集團(tuán)內(nèi)部資本市場(chǎng)配置都是控制權(quán)在財(cái)務(wù)方面的體現(xiàn)，其效率如何取決于“剩余財(cái)權(quán)”的配置效率。不同組織結(jié)構(gòu)的企業(yè)集團(tuán)“剩余財(cái)權(quán)”的配置也各有特點(diǎn)。

一、內(nèi)部資本市場(chǎng)運(yùn)行的微觀環(huán)境

（一）U型組織結(jié)構(gòu)

19世紀(jì)末20世紀(jì)初，西方大企業(yè)普遍采用的是U型結(jié)構(gòu)，也叫一元結(jié)構(gòu)，是按企業(yè)內(nèi)部生產(chǎn)、銷售、開發(fā)等職能，劃分成若干部門的縱向一體化組織。這種單一企業(yè)的組織機(jī)構(gòu)保持了直線制的集中統(tǒng)一指揮的優(yōu)點(diǎn)。U型結(jié)構(gòu)中央集權(quán)高度集中、組織結(jié)構(gòu)單一，其內(nèi)部資金流動(dòng)并未引起研究者的關(guān)注，本文在此也不做贅述。

（二）M型組織結(jié)構(gòu)

20世紀(jì)初，通用汽車公司針對(duì)U型結(jié)構(gòu)的缺陷，創(chuàng)造了M型組織結(jié)構(gòu)。M型組織結(jié)構(gòu)，又稱為事業(yè)部制組織結(jié)構(gòu)，是一種多單位的企業(yè)體制，按產(chǎn)品、客戶、地區(qū)等設(shè)立半自主性的經(jīng)營(yíng)事業(yè)部。較之U型結(jié)構(gòu)，M型組織結(jié)構(gòu)的分權(quán)程度高。但各個(gè)事業(yè)部并不是獨(dú)立的法人實(shí)體，仍然是企業(yè)的內(nèi)部經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)，如分公司。

20 世紀(jì)中期，美國(guó)的聯(lián)合兼并浪潮造就了一批采用M型組織結(jié)構(gòu)進(jìn)行多元化經(jīng)營(yíng)的聯(lián)合大企業(yè)。隨著企業(yè)規(guī)模的急劇膨脹，企業(yè)內(nèi)部資金的流動(dòng)規(guī)模也隨之上升。以 Alchian和 Williamson 為代表的新制度經(jīng)濟(jì)學(xué)家在對(duì)聯(lián)合大企業(yè)內(nèi)部資金流動(dòng)的研究中，提出了“內(nèi)部資本市場(chǎng)”（Internal Capital Market）的理念。此后，學(xué)者們以聯(lián)合大企業(yè)為研究對(duì)象，對(duì)內(nèi)部資本市場(chǎng)的參與者行為、效率等方面進(jìn)行了一系列后續(xù)研究。M型組織結(jié)構(gòu)是目前學(xué)者研究?jī)?nèi)部資本市場(chǎng)最多的類型，并以此為基礎(chǔ)得出豐碩成果。

（三）H型組織結(jié)構(gòu)

H型組織結(jié)構(gòu)即控股公司結(jié)構(gòu)。母公司持有子公司部分或全部股份，以產(chǎn)權(quán)為紐帶，憑借對(duì)子公司的控制權(quán)，控制和管理企業(yè)集團(tuán)的資金運(yùn)動(dòng)和生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)。較之M型結(jié)構(gòu)，H型結(jié)構(gòu)由于各子公司都是獨(dú)立法人，獨(dú)立性較強(qiáng)，因而分權(quán)程度高。母公司對(duì)子公司實(shí)施整體資源戰(zhàn)略，尤其是內(nèi)部資金的整體規(guī)劃，由于涉及到控制權(quán)等諸多問(wèn)題，無(wú)法通過(guò)簡(jiǎn)單的行政命令達(dá)到目的。

早期的研究認(rèn)為H型組織結(jié)構(gòu)不存在內(nèi)部資本市場(chǎng)。從20世紀(jì)90年代中期開始，學(xué)者們開始認(rèn)識(shí)到H型公司也是內(nèi)部資本市場(chǎng)存在的主要組織形式。與西方國(guó)家H型組織的特點(diǎn)不同的是，在我國(guó)大股東股權(quán)集中的H型企業(yè)集團(tuán)遠(yuǎn)多于股權(quán)分散的企業(yè)集團(tuán)。其中以國(guó)有企業(yè)集團(tuán)和民營(yíng)金字塔式的“系”族企業(yè)最為典型，也是目前學(xué)術(shù)界研究的熱點(diǎn)。

二、內(nèi)部資本市場(chǎng)的運(yùn)作模式

（一）交易類型

內(nèi)部資本市場(chǎng)運(yùn)作是指企業(yè)集團(tuán)內(nèi)部成員之間財(cái)務(wù)資源的交換與分配，這依托于內(nèi)部資本市場(chǎng)交易行為。

Triantis（2004）將內(nèi)部資本市場(chǎng)上的交易分為五種類型：一個(gè)項(xiàng)目的現(xiàn)金被用于另一項(xiàng)目；出售一個(gè)項(xiàng)目的資產(chǎn)，所得收人用于另一個(gè)項(xiàng)目；以一個(gè)項(xiàng)目的資產(chǎn)作抵押，為另一個(gè)項(xiàng)目進(jìn)行貸款融資；兩個(gè)項(xiàng)目共同負(fù)擔(dān)一筆支出；項(xiàng)目之間以內(nèi)部?jī)r(jià)格進(jìn)行產(chǎn)品和服務(wù)的交易。魏明海和萬(wàn)良勇（2006）指出內(nèi)部資本市場(chǎng)運(yùn)作的9種方式：集團(tuán)內(nèi)部的借貸，集團(tuán)內(nèi)屬于資本配置行為的產(chǎn)品或服務(wù)往來(lái)，集團(tuán)內(nèi)資產(chǎn)、股權(quán)轉(zhuǎn)讓，集團(tuán)內(nèi)擔(dān)保，集團(tuán)內(nèi)委托租賃存款，集團(tuán)內(nèi)委托投資、增資，集團(tuán)內(nèi)票據(jù)貼現(xiàn)融資，集團(tuán)內(nèi)部的資產(chǎn)租賃，代墊款項(xiàng)。

內(nèi)部資本市場(chǎng)交易既包括交易雙方直接進(jìn)行，不通過(guò)第三方中介的直接交易行為，如資產(chǎn)的擔(dān)保、轉(zhuǎn)讓等；也包括依托集團(tuán)內(nèi)的中介組織作為資本市場(chǎng)運(yùn)作的載體，按照特定規(guī)則進(jìn)行的間接交易行為。

（二）運(yùn)作載體

企業(yè)集團(tuán)內(nèi)的承擔(dān)內(nèi)部資本市場(chǎng)運(yùn)作功能的中介組織主要是指結(jié)算中心、內(nèi)部銀行、財(cái)務(wù)公司等，它們作為內(nèi)部資本市場(chǎng)運(yùn)作載體承擔(dān)了企業(yè)集團(tuán)內(nèi)部的大部分交易。

內(nèi)部結(jié)算中心通常設(shè)于財(cái)務(wù)部門內(nèi)，不具法人資格。以吸收存款的方式集中集團(tuán)內(nèi)各企業(yè)暫時(shí)閑置的分散資金，以發(fā)放貸款等形式分配給集團(tuán)內(nèi)需要資金的企業(yè)，主要承擔(dān)資金結(jié)算、信貸、投資和籌資以及監(jiān)管和信息反饋功能。同樣，內(nèi)部銀行也是集團(tuán)“總部”的一個(gè)職能部門，不是獨(dú)立的法人實(shí)體，其職能主要體現(xiàn)在集中資金并調(diào)劑余缺、加速流動(dòng)資金周轉(zhuǎn)、疏通內(nèi)部結(jié)算渠道以及實(shí)施資金監(jiān)控等方面。

由于M型企業(yè)集團(tuán)中，各分部都是單一的法人實(shí)體，不具備法人資格，且“總部”集權(quán)度一般較高，“總部”對(duì)各個(gè)分部有較強(qiáng)的權(quán)威，控制能力更強(qiáng)，因此“總部”在外部資本市場(chǎng)上以企業(yè)集團(tuán)的名義進(jìn)行集中融資，再通過(guò)結(jié)算中心或內(nèi)部銀行分配給各部門或分部。

最適合H型組織結(jié)構(gòu)的是財(cái)務(wù)公司模式。財(cái)務(wù)公司除了一般的存貸款、結(jié)算等現(xiàn)金管理服務(wù)，也承擔(dān)為集團(tuán)公司募集資金，評(píng)估和監(jiān)督業(yè)務(wù)單位的業(yè)績(jī)、評(píng)估融資計(jì)劃并決定資本配置，監(jiān)控子公司和投資項(xiàng)目資金使用的功能。

H 型組織結(jié)構(gòu)企業(yè)內(nèi)部多法人，控股企業(yè)和子公司都有資格獨(dú)立地在外部資本市場(chǎng)上以各自的名義進(jìn)行融資，也可以由“總部”集中融資。各子公司具有完全獨(dú)立的財(cái)權(quán)，集團(tuán)公司“總部”不直接干預(yù)子公司的資金取得和使用。財(cái)務(wù)公司是獨(dú)立的法人企業(yè)，按照市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)機(jī)制與其他企業(yè)等價(jià)交換，符合外部法律制度的規(guī)范，更容易被具有獨(dú)立法人資格的集團(tuán)成員企業(yè)接受。

（三）配置中心

無(wú)論是否通過(guò)以上平臺(tái)進(jìn)行運(yùn)作，企業(yè)集團(tuán)均存在一個(gè)“總部”作為配置中心對(duì)集團(tuán)資金實(shí)施管控。內(nèi)部資本市場(chǎng)是企業(yè)集團(tuán)內(nèi)部各部門配置資金的機(jī)制，M 型組織結(jié)構(gòu)的集團(tuán)“總部”及 H 型組織結(jié)構(gòu)的母公司（或控股公司）便是擁有這一配置決策權(quán)的機(jī)構(gòu)，在此統(tǒng)稱為“總部”。

無(wú)論企業(yè)組織處于何種形式，“總部”這一權(quán)威在集團(tuán)企業(yè)整個(gè)內(nèi)部資本市場(chǎng)的運(yùn)行過(guò)程中起著支配性的作用，但控制力度和方式不同。外部資本市場(chǎng)配置資金主要是依靠市場(chǎng)機(jī)制，內(nèi)部資本市場(chǎng)更多的是依賴于“總部”依靠權(quán)力或權(quán)威、等級(jí)制度并配合使用價(jià)格機(jī)制。

M 型“總部”對(duì)各分部的控制力更強(qiáng)，對(duì)各個(gè)分部的財(cái)務(wù)配置進(jìn)行全局管控，甚至可以通過(guò)依靠權(quán)力或權(quán)威、等級(jí)制度以行政命令對(duì)資源進(jìn)行直接配置。H 型組織的子公司對(duì)資金配置有高度的分配權(quán)，集團(tuán)“總部”在資金上的控制力度比M型組織弱。由于擁有控制權(quán)，在實(shí)際操作中仍然對(duì)子公司的財(cái)務(wù)具有較大配置權(quán)，以間接配置形式為主，但配置往往更具隱蔽性，方式更靈活多樣，并隨著企業(yè)集團(tuán)的發(fā)展，以各種方式不斷創(chuàng)新和發(fā)展。

三、內(nèi)部資本市場(chǎng)的配置效率

從交易中資金的流向來(lái)看，內(nèi)部資本市場(chǎng)運(yùn)作體現(xiàn)為資金的流入流出，具體體現(xiàn)為資本集聚和資本配置。這也是內(nèi)部資本市場(chǎng)被稱之為“資本市場(chǎng)”的原因之一——具有資本集聚和資本配置的功能。資本配置是指按照一定的原則將集聚的資金配置到各個(gè)相互競(jìng)爭(zhēng)的項(xiàng)目中。

（一）制度經(jīng)濟(jì)學(xué)的角度

從制度經(jīng)濟(jì)學(xué)的角度來(lái)看，企業(yè)和市場(chǎng)這兩種資源配置機(jī)制，可以相互替代。內(nèi)部資本市場(chǎng)就是介于企業(yè)和市場(chǎng)之間的一種內(nèi)部資源配置機(jī)制。

市場(chǎng)配置資源需要付出交易成本，包括搜尋交易對(duì)手的費(fèi)用、監(jiān)督費(fèi)用等；企業(yè)是降低交易成本的一種形式，當(dāng)市場(chǎng)交易成本過(guò)高時(shí)，人們傾向于用企業(yè)代替市場(chǎng)來(lái)配置資源，交易活動(dòng)便會(huì)從市場(chǎng)轉(zhuǎn)移到企業(yè)內(nèi)部。但企業(yè)配置資源需要付出成本等內(nèi)部管理成本，當(dāng)企業(yè)規(guī)模過(guò)大時(shí)，管理成本過(guò)高，企業(yè)會(huì)通過(guò)市場(chǎng)交易來(lái)購(gòu)買而不是自己生產(chǎn)。

企業(yè)集團(tuán)內(nèi)部資本市場(chǎng)則是以內(nèi)部中介組織為載體，用內(nèi)部市場(chǎng)交易來(lái)替代純粹的市場(chǎng)和單一組織，以降低市場(chǎng)失效和組織失效。一方面，它替代外部資本市場(chǎng)，節(jié)約凈交易成本，通過(guò)統(tǒng)一管理以較低的內(nèi)部交易成本替代較高的市場(chǎng)交易成本；另一方面，作為一個(gè)獨(dú)立法人，受集團(tuán)行政干預(yù)較少，又可以節(jié)約管理協(xié)調(diào)成本。

（二）內(nèi)部資本市場(chǎng)運(yùn)行的有效性是企業(yè)財(cái)權(quán)配置效率的體現(xiàn)

內(nèi)部資本市場(chǎng)的配置效率歷來(lái)是研究的熱點(diǎn)問(wèn)題。如果內(nèi)部資本市場(chǎng)配置資源是有效率的，就可以產(chǎn)生良好的經(jīng)濟(jì)后果。然而目前的研究結(jié)論相悖，內(nèi)部資本市場(chǎng)有效論與無(wú)效論都有大量的數(shù)據(jù)支持。實(shí)際上，內(nèi)部資本市場(chǎng)并不必然具備經(jīng)濟(jì)性，其是否有效并不是一個(gè)非此即彼的命題。內(nèi)部資本市場(chǎng)的運(yùn)行是企業(yè)集團(tuán)內(nèi)部治理的內(nèi)容之一，有效性是企業(yè)財(cái)權(quán)配置效率的體現(xiàn)。

何進(jìn)日等（2007）認(rèn)為企業(yè)財(cái)權(quán)是企業(yè)產(chǎn)權(quán)的核心權(quán)能，是體現(xiàn)財(cái)務(wù)權(quán)責(zé)結(jié)構(gòu)的一系列權(quán)利束的總和；它是側(cè)重從財(cái)務(wù)關(guān)系方面反映財(cái)務(wù)本質(zhì)屬性的核心概念。“財(cái)權(quán)=通用財(cái)權(quán)+剩余財(cái)權(quán)”。發(fā)軔于不完全財(cái)產(chǎn)契約中非完備部分的“剩余財(cái)權(quán)”就傳承了剩余公司治理所強(qiáng)調(diào)的企業(yè)效率價(jià)值觀，最大化企業(yè)組織租金，以效率價(jià)值觀為導(dǎo)向。

內(nèi)部資本市場(chǎng)是否有效取決于企業(yè)集團(tuán)財(cái)權(quán)配置的效率如何，是企業(yè)“剩余財(cái)權(quán)”配置效率的體現(xiàn)，也是企業(yè)集團(tuán)控制權(quán)在財(cái)務(wù)方面的體現(xiàn)。如果企業(yè)集團(tuán)的控制權(quán)配置是有效率的，那么擁有“剩余財(cái)權(quán)”的“總部”將以效率為導(dǎo)向，引導(dǎo)內(nèi)部資本市場(chǎng)將資本配置到最適合的投資項(xiàng)目上，內(nèi)部資本市場(chǎng)將是有效率的；如果企業(yè)集團(tuán)本身由于等問(wèn)題導(dǎo)致控制權(quán)配置無(wú)效，內(nèi)部資本市場(chǎng)的資源配置也將失去經(jīng)濟(jì)性，甚至成為利益輸送的工具。

M型企業(yè)集團(tuán)“總部”對(duì)分部的有絕對(duì)的控制權(quán)，內(nèi)部資本市場(chǎng)配置效率不高源于“剩余財(cái)權(quán)”的配置效率不高。究其原因，主要在于內(nèi)部人控制導(dǎo)致的問(wèn)題。內(nèi)部管理者的尋租行為導(dǎo)致企業(yè)過(guò)分?jǐn)U大融資規(guī)模，資本配置不當(dāng)、投資缺乏效率的不良后果。

H型企業(yè)集團(tuán)母子公司之間是以產(chǎn)權(quán)為紐帶的獨(dú)立法人，有獨(dú)立的財(cái)權(quán)，內(nèi)部資本市場(chǎng)配置需要較高的協(xié)調(diào)成本。但由于“剩余財(cái)權(quán)”的存在，無(wú)論財(cái)務(wù)公司等內(nèi)部組織如何完善，“總部”總能通過(guò)各種不斷創(chuàng)新的手段實(shí)現(xiàn)對(duì)子公司進(jìn)行財(cái)務(wù)控制，實(shí)現(xiàn)內(nèi)部資本運(yùn)作。H型企業(yè)集團(tuán)主要的問(wèn)題是母公司作為大股東與子公司的中小股東之間由于控制權(quán)導(dǎo)致的問(wèn)題。

從形成機(jī)制來(lái)看，不少H型企業(yè)集團(tuán)在形成之初就是通過(guò)企業(yè)重組和借殼上市形成的，本身就帶有明顯的機(jī)會(huì)主義傾向，母子公司之間問(wèn)題突出、內(nèi)部資本市場(chǎng)先天不足、淪為母公司利益輸送的隧道就不足為奇了。

綜上所述，M型企業(yè)集團(tuán)主要是內(nèi)部人控制導(dǎo)致的問(wèn)題。H型企業(yè)集團(tuán)主要的問(wèn)題是母公司作為大股東與子公司的中小股東之間由于控制權(quán)導(dǎo)致的問(wèn)題。關(guān)注不同類型企業(yè)集團(tuán)“剩余財(cái)權(quán)”的配置特點(diǎn)，將為內(nèi)部資本市場(chǎng)治理提供新的思路。

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篇10

關(guān)鍵詞：資本市場(chǎng)；投資工具多樣化；完善建議

一、我國(guó)多層次資本市場(chǎng)體系概念探析

一般來(lái)說(shuō)由于各企業(yè)的規(guī)模、成熟度以及面臨的風(fēng)險(xiǎn)程度不同，對(duì)資本投資市場(chǎng)就產(chǎn)生了不同的需求，而根據(jù)投資主體的不同投融資需求所建立起來(lái)的不同層級(jí)的資本市場(chǎng)，就被稱為多層次資本市場(chǎng)體系，以滿足不同企業(yè)對(duì)不同資本市場(chǎng)的需求。這里的“多層次”即指市場(chǎng)形態(tài)應(yīng)該是呈現(xiàn)出金字塔式的多層次架構(gòu)，包括全國(guó)性的交易所市場(chǎng)，分散的區(qū)域性市場(chǎng)，區(qū)域性場(chǎng)內(nèi)市場(chǎng)和集中的場(chǎng)外市場(chǎng)等多個(gè)層次。

二、多層次資本市場(chǎng)體系發(fā)展的必然性

（一）不同企業(yè)的不同階段對(duì)資本市場(chǎng)的需求是不同的

經(jīng)濟(jì)合作與開發(fā)組織對(duì)企業(yè)融資特點(diǎn)的分析報(bào)告顯示，企業(yè)對(duì)資本的需求不是固定不變從一而終的，企業(yè)發(fā)展的階段不同對(duì)資本的需求也是不一樣的。這就要求資本市場(chǎng)能夠滿足不同企業(yè)在不同階段的需求，所以要建立并完善不同層次的資本市場(chǎng)，以服務(wù)企業(yè)差異化的金融需求，也可以使企業(yè)根據(jù)其所處的不同發(fā)展階段和不同階段的不同融資需求來(lái)選擇更適合其發(fā)展的融資手段。

（二）不同的投資主體對(duì)投資品種的需求存在差異

資本不是一個(gè)簡(jiǎn)單的抽象概念，而是不同持有者所擁有的工具和資產(chǎn)。資本市場(chǎng)中各種各樣的投資者，其投資喜好以及對(duì)投資產(chǎn)品的需求也呈現(xiàn)出不同的特點(diǎn)。另外，每個(gè)投資者獲取信息的途徑也是多種多樣的，在分析信息能力方面也存在諸多差異，這也大大增加了投資者需求的復(fù)雜性。將不同風(fēng)險(xiǎn)程度和不同特征的投資工具進(jìn)行分類發(fā)行和分場(chǎng)所交易，也符合我國(guó)資本市場(chǎng)的投資特點(diǎn)，這樣就在客觀上建立起了我國(guó)的多層次資本市場(chǎng)。多層次資本市場(chǎng)體系的建立完善，有利于投資者風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別能力的提高，使投資者的投資選擇更加多樣化；同時(shí)也使市場(chǎng)信息披露更加充分，進(jìn)一步促進(jìn)我國(guó)資本投資市場(chǎng)的健康、持續(xù)發(fā)展。

（三）多種投資工具與投資品種多樣化的需求

資本市場(chǎng)有諸如股票，債券期貨，資產(chǎn)證券化等多種投資工具的投資工具。不同類型的投資工具與投資品種對(duì)交易市場(chǎng)的需求也不同有所不同。因?yàn)榻灰壮杀九c交易率的影響，即使是同一標(biāo)的，也會(huì)產(chǎn)生不同的交易市場(chǎng)，如我國(guó)的場(chǎng)內(nèi)市場(chǎng)與場(chǎng)外市場(chǎng)。

三、我國(guó)多層次資本市場(chǎng)體系存在的缺陷

目前，我國(guó)雖然建立了上交所和深交所作為我國(guó)的交易所市場(chǎng)。在場(chǎng)外市場(chǎng)方面，包括證券公司的代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)，中關(guān)村試點(diǎn)和各地的產(chǎn)權(quán)交易中心。但是與發(fā)達(dá)國(guó)家的資本市場(chǎng)相比，還有諸多缺陷與不足。

（一）交易所市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)受到嚴(yán)重的行政干預(yù)

證券交易所是依據(jù)國(guó)家相關(guān)法律設(shè)立，并為證券的集中競(jìng)價(jià)和有組織的交易提供場(chǎng)所，設(shè)施和規(guī)則的特殊法人。它既不直接買賣證券，也不決定證券的價(jià)格，只為買賣證券的當(dāng)事人提供場(chǎng)所和各種必要的條件和服務(wù)。它具有市場(chǎng)自我調(diào)節(jié)的功能與作用，而交易所之間的充分競(jìng)爭(zhēng)更有利于其自律功能與市場(chǎng)調(diào)節(jié)作用的發(fā)揮。隨著互聯(lián)網(wǎng)的發(fā)展，電子化交易逐漸取代了固定場(chǎng)所交易，但這不能成為限制競(jìng)爭(zhēng)的理由。通過(guò)交易所市場(chǎng)之間的競(jìng)爭(zhēng)，更有利于市場(chǎng)監(jiān)管、上市條件、公司監(jiān)管、交易模式等方面存在的問(wèn)題，并能探索出更為有益的完善建議和措施。但是目前我國(guó)深圳和上海證券交易所在高級(jí)管理人員的任命、證券的發(fā)行審核、上市審核以及退市條件等方面都是由證券監(jiān)督管理委員會(huì)決定的，甚至一些企業(yè)應(yīng)該在什么地方上市也由行政部門決定，而且對(duì)上交所和深交所的職能發(fā)展也做了行政劃分，上交所主要集中和發(fā)展大型成熟企業(yè)，而深交所則只能發(fā)展中小企業(yè)。另外，隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)的高速發(fā)展，區(qū)域易所發(fā)展不充分的問(wèn)題也變得越來(lái)越突出。

（二）三板市場(chǎng)的發(fā)展受到嚴(yán)格限制

2001年6月29日，我國(guó)證券業(yè)協(xié)會(huì)開設(shè)了證券公司代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)，其目的是為了更好地解決原STAQ、NET系統(tǒng)掛牌上市公司和交易所退市公司的股份轉(zhuǎn)讓問(wèn)題。除了退市公司對(duì)該系統(tǒng)的需求外，它并沒有其他功能可以吸引上市公司，也缺乏明確具體的法定轉(zhuǎn)板規(guī)則，同時(shí)采用單獨(dú)的賬戶與滬深股相區(qū)別，這樣的規(guī)定使得在三版市場(chǎng)上市的公司數(shù)量極少，交投也一度低迷。到2005年12月31日，也只有公司42家，股票46支掛牌證券公司代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)。由此可以看出，三板市場(chǎng)并不是一個(gè)由下而上自發(fā)形成的資本市場(chǎng)，而是政府做出的應(yīng)急之舉，以規(guī)避從主板市場(chǎng)退市的公司引發(fā)風(fēng)險(xiǎn)風(fēng)暴的可能。

（三）中關(guān)村試點(diǎn)的推廣和發(fā)展不夠充分

2006年1月16日，經(jīng)過(guò)國(guó)務(wù)院的批準(zhǔn)，證券公司代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)的功能有所拓展，即允許中關(guān)村科技園區(qū)的非上市股份有限公司進(jìn)入該系統(tǒng)進(jìn)行股份試點(diǎn)轉(zhuǎn)讓。但從目前進(jìn)展情況來(lái)看看，這種嘗試帶有更多的實(shí)驗(yàn)性特點(diǎn)，作為私募股權(quán)的交易市場(chǎng)，中關(guān)村試點(diǎn)的推出并不能得到投資者和企業(yè)的認(rèn)同。從制度層面看，這一系統(tǒng)在推出的時(shí)候，沒有對(duì)“轉(zhuǎn)板”、“退市”、“私募股權(quán)”和“企業(yè)的重大重組”等這些核心問(wèn)題做出明確具體的規(guī)定，這也使得企業(yè)或投資者的投資預(yù)期無(wú)法得到有效保障。

四、我國(guó)多層次資本市場(chǎng)體系的完善

（一）對(duì)主板市場(chǎng)的資源和管理進(jìn)行規(guī)范整合

上交所和深交所作為我國(guó)目前主要的兩個(gè)證券交易市場(chǎng)，二者在板塊結(jié)果和功能定位方面存在交叉現(xiàn)象，造成資本市場(chǎng)資源的混亂。明確這兩個(gè)交易所市場(chǎng)的分工是完善我國(guó)多層次資本市場(chǎng)的必然選擇，為突出上海證券交易所的分工，將大型和成熟企業(yè)集中到上交所進(jìn)行交易，而深交所集中交易中小企業(yè)。上市公司在提高經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的同時(shí)，要嚴(yán)格依照法律規(guī)定進(jìn)行運(yùn)作，以實(shí)現(xiàn)運(yùn)作機(jī)制的規(guī)范化和市場(chǎng)化，規(guī)范并完善資本市場(chǎng)的監(jiān)管職能，使上海證券交易所成為我國(guó)多層次資本市場(chǎng)的中心，未來(lái)可以成為影響亞洲甚至全球的中心資本市場(chǎng)之一。

（二）規(guī)范創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)

目前在深圳證券交易所內(nèi)過(guò)多的板塊層次大幅度增加了交易所的管理難度，包括主板市場(chǎng)企業(yè)，中小板市場(chǎng)企業(yè)和創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)企業(yè)。為了避免創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的混亂，我們可以把2000年10月之前上市到深交所主板市場(chǎng)的企業(yè)調(diào)整到上交所進(jìn)行交易，同時(shí)將創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)分成兩個(gè)板塊，一個(gè)是原中小板市場(chǎng)，另一個(gè)是創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)。中小板市場(chǎng)仍然執(zhí)行原來(lái)的上市標(biāo)準(zhǔn)、監(jiān)管要求，遵循嚴(yán)格的退市機(jī)制，集中交易創(chuàng)新能力強(qiáng)、科技含量高、經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)良好且管理規(guī)范的中小企業(yè)。而創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的上市標(biāo)準(zhǔn)要低于中小板市場(chǎng)，上市程序和退市機(jī)制也相對(duì)簡(jiǎn)單，它集中交易高成長(zhǎng)性的新型企業(yè)，通過(guò)這樣的市場(chǎng)淘汰機(jī)制不僅可以規(guī)范創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)，也可以為主板市場(chǎng)篩選出更優(yōu)質(zhì)的企業(yè)。

（三）建立并完善適應(yīng)多層次資本市場(chǎng)協(xié)調(diào)運(yùn)轉(zhuǎn)的機(jī)制

為資本市場(chǎng)的協(xié)調(diào)發(fā)展，建立健全相關(guān)的法律體系，首先需要證券法和公司法做出相應(yīng)的調(diào)整，比如為使私募活動(dòng)合法合規(guī)，證券法可以做出相應(yīng)的規(guī)定即允許場(chǎng)外市場(chǎng)交易的存在；其次要完善不同層次市場(chǎng)之間的對(duì)接和轉(zhuǎn)板機(jī)制，使企業(yè)能夠自由有序的轉(zhuǎn)到適合自身發(fā)展的市場(chǎng)層次，進(jìn)而保持我國(guó)多層次資本市場(chǎng)的健康持續(xù)發(fā)展；最后要堅(jiān)持統(tǒng)一與分層相結(jié)合的市場(chǎng)監(jiān)管機(jī)制，“統(tǒng)一”是指將各層次要統(tǒng)一接受證監(jiān)會(huì)的監(jiān)管，同一市場(chǎng)層次接受相同的監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)，“分層”則指證監(jiān)會(huì)下設(shè)專門機(jī)構(gòu)對(duì)不同層次的市場(chǎng)實(shí)行分別監(jiān)管，同時(shí)要盡可能的發(fā)揮行業(yè)自律作用，讓社會(huì)監(jiān)督也參與到資本市場(chǎng)的監(jiān)管中來(lái)。

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