導(dǎo)語：如何才能寫好一篇資本市場的主要特點(diǎn)，這就需要搜集整理更多的資料和文獻(xiàn)，歡迎閱讀由公務(wù)員之家整理的十篇范文，供你借鑒。

篇1

1、資本市場的交易特點(diǎn)如下：

2、資本市場又稱長期資金市場，是金融市場的重要組成部分，主要特點(diǎn)有交易期限長、交易的目的主要是解決長期投資性資金、資金借貸量大、作為交易工具的有價(jià)證券收益率高，流動(dòng)性差，風(fēng)險(xiǎn)大等。

（來源：文章屋網(wǎng) ）

篇2

關(guān)鍵詞：證券法；法學(xué)研究；發(fā)展趨勢

0引言

我國經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展具有轉(zhuǎn)型+轉(zhuǎn)軌的特點(diǎn)，這種特點(diǎn)深刻影響著以資本市場法律為研究對象的證券法學(xué)研究的發(fā)展資本市場的發(fā)展在從低級向高級、從無序到有序的前進(jìn)過程中，由于法律制度的不完善再加上政治、文化、經(jīng)濟(jì)等現(xiàn)實(shí)因素的相互作用，導(dǎo)致我國的證券法學(xué)的研究出現(xiàn)了經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型時(shí)期所特有的糾結(jié)特征。因此我國需要從整體上對轉(zhuǎn)型時(shí)期我國證券法學(xué)研究的特點(diǎn)進(jìn)行分析和探討，認(rèn)真研究尋找我國商法與市場經(jīng)濟(jì)秩序建立所存在的更為直接的內(nèi)在關(guān)系，證券法學(xué)研究應(yīng)及時(shí)把握在我國證券市場的跨越式發(fā)展過程中前所未有的歷史發(fā)展機(jī)遇，不僅有利于推動(dòng)我國證券法學(xué)研究的繁榮發(fā)展，還能為我國資本市場的法治建設(shè)增添動(dòng)力。[1]

1我國證券法學(xué)研究發(fā)展的基本脈絡(luò)

法學(xué)研究的對象是法律。由于我國在體系前研究范式下的法學(xué)研究同立法活動(dòng)存在內(nèi)在的關(guān)聯(lián)互動(dòng)性，將立法的進(jìn)程看作法學(xué)研究標(biāo)志性的階段性并不是僅僅為了主觀上能夠更加清晰直觀，其在客觀上也具有相當(dāng)?shù)暮侠硇?。雖然我國證券法學(xué)領(lǐng)域的研究存在其特殊性，但是其發(fā)展的基本過程也會(huì)遵循這樣的軌跡。我國證券法學(xué)的研究過程大致可以分為三個(gè)階段，第一個(gè)階段是從1993年至1998年，因?yàn)槲覈嘘P(guān)證券的研究與公司的法律制度存在內(nèi)容的相互交疊、界限不明的狀態(tài)，導(dǎo)致證券法學(xué)在那個(gè)時(shí)期的研究很大程度上只是附庸在公司法上的研究，證券法學(xué)還未形成獨(dú)立的理論體系和學(xué)科體系。第二個(gè)階段是從1999年至2005年，證券法學(xué)的研究理論基本上擺脫了對公司法的依賴，學(xué)科分界逐漸清晰，形成了獨(dú)立的專業(yè)學(xué)科并且最終在2005年促成了公司法與證券法之間立法矛盾問題的解決[2].第三個(gè)階段是從2005年至今，我國證券法學(xué)研究逐漸興盛繁榮，主要表現(xiàn)為學(xué)科建設(shè)持續(xù)發(fā)展、理論研究成果豐碩、法學(xué)研究隊(duì)伍迅速壯大、證券法學(xué)界參與的法治實(shí)踐不斷增加等等。

2轉(zhuǎn)型時(shí)期我國證券法學(xué)研究的主要特征

我國證券法學(xué)經(jīng)過二十多年的不斷努力，在立法結(jié)構(gòu)的建立、學(xué)術(shù)理論的研究、司法實(shí)踐等多方面均取得了前所未有成果，逐漸形成了一個(gè)具有中國特色的獨(dú)立的證券法學(xué)部門。據(jù)統(tǒng)計(jì)，近五年來我國僅在學(xué)術(shù)研究方面就出版了近百部的證券法學(xué)研究專著，不僅如此，我國研究人員每年在學(xué)術(shù)刊物上發(fā)表的證券法學(xué)論文更是近百余篇。證券法學(xué)的研究大有異軍突起的態(tài)勢，成為了一門能與公司法學(xué)比肩的重要的法學(xué)研究課程。雖然我國證券法學(xué)研究取得了不錯(cuò)的研究成果，但是，從整體上對我國二十余年來在證券法學(xué)上的研究成果以及證券法學(xué)術(shù)界的活動(dòng)分析來看，我們會(huì)發(fā)現(xiàn)，隨著我國資本市場不斷從廣度、深度的兩個(gè)方向進(jìn)行拓展，我國的證券法學(xué)的研究又遇到了新的困局，證券法學(xué)研究在繁榮的表面之下卻是隱憂重重。我國證券法學(xué)研究沒有足夠市場實(shí)踐的成因，一方面是由于我國實(shí)現(xiàn)法治現(xiàn)代化路徑存在特殊性。改革開放以來，我國法治建設(shè)始終以經(jīng)濟(jì)建設(shè)大局為核心進(jìn)行，目的是為了保障經(jīng)濟(jì)建設(shè)的健康平穩(wěn)發(fā)展，法學(xué)研究也只是緊緊跟隨我國法治建設(shè)的步調(diào)，沒有進(jìn)行突破和創(chuàng)新。法學(xué)研究的這種附屬性特點(diǎn)，導(dǎo)致法學(xué)理論研究落后于法治實(shí)踐、而法治實(shí)踐又落后于經(jīng)濟(jì)發(fā)展實(shí)踐，最后導(dǎo)致法學(xué)研究與社會(huì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的差別更加明顯，甚至出現(xiàn)了理論與實(shí)踐不符、法治建設(shè)與經(jīng)濟(jì)建設(shè)不符的怪異現(xiàn)象[3].可以說，法學(xué)研究足夠缺乏市場實(shí)踐是我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展模式與實(shí)現(xiàn)法治現(xiàn)代化給證券法學(xué)研究帶來的最大挑戰(zhàn)。

3我國證券法學(xué)究研未來的發(fā)展趨勢

我國資本市場經(jīng)過二十余年的發(fā)展過程，已經(jīng)從轉(zhuǎn)型+轉(zhuǎn)軌的市場發(fā)展模式逐步向成熟市場邁進(jìn)，新時(shí)期的經(jīng)濟(jì)發(fā)展對我國資本市場的法治化、國際化和市場化的要求越來越高。證券市場的發(fā)展需要從法律上得到一步的回應(yīng)，證券法學(xué)的研究更加強(qiáng)調(diào)對市場實(shí)踐的理論研究以及從中國實(shí)際問題出發(fā)的比較研究，而體系性的研究思維、自主型的研究進(jìn)路將成為未來我國證券法學(xué)研究的新的增長點(diǎn)。

3.1體系性的研究思維

體系化作為一種研究思維，它的主要任務(wù)就是將整體中的各個(gè)部分用邏輯思維聯(lián)系起來，并用整體的方式把它呈現(xiàn)出來。體系思維在法律研究領(lǐng)域具有很重要的理論價(jià)值及應(yīng)用價(jià)值。為了協(xié)調(diào)法律規(guī)范、維持法律秩序的統(tǒng)一性，立法者和司法者都應(yīng)該自覺貫徹實(shí)施體系思維，從整體法律秩序出發(fā)來思考法律的建構(gòu)和法律的適用，盡力避免違反法律體系的情形發(fā)生。就證券法學(xué)研究而言，體系性的研究思維對于提升我國證券法學(xué)研究的具有不容忽視的意義。

3.2自主型的研究進(jìn)路

自主型法治進(jìn)路，是指以根據(jù)中國具體國情和中國實(shí)際問題為基本研究目標(biāo)，立足于自我發(fā)展和自主創(chuàng)新的自主型法治體系。由于法學(xué)研究本質(zhì)上是受特定社會(huì)條件和環(huán)境約束的社會(huì)實(shí)踐，因此，法學(xué)領(lǐng)域的研究同樣需要從模仿型研究進(jìn)路轉(zhuǎn)型為自主型研究進(jìn)路。

4結(jié)束語

新世紀(jì)的中國證券法學(xué)研究，正處于市場理念不斷深化、法律的構(gòu)成要素日益復(fù)雜的背景中。我國未來證券法學(xué)研究的發(fā)展方向要向研究內(nèi)容的擴(kuò)展、研究對象的多層次以及研究方法的多元化發(fā)展。因此，我國證券法學(xué)研究一定要抓住機(jī)遇，內(nèi)外兼修，在開放中謀發(fā)展，在變革中求完善，期待一個(gè)厚積薄發(fā)的轉(zhuǎn)型，一個(gè)繼往開來的未來。

參考文獻(xiàn)：

[1]陳甦，陳潔.證券法的功效分析與重構(gòu)思路[J].環(huán)球法律評論.2012（05）

篇3

專業(yè)化證券融資模式，是日本、臺灣等地區(qū)早期社會(huì)信用薄弱、分業(yè)經(jīng)營等背景下形成的。這種模式主要特點(diǎn)在于證券金融公司存在，證券金融公司是一種為有價(jià)證券發(fā)行、流通和信用交易結(jié)算提供資金和證券借貸的專業(yè)機(jī)構(gòu)，主要目的是疏通分業(yè)經(jīng)營下貨幣市場和資本市場資金流動(dòng)，同時(shí)通過壟斷融資融券業(yè)務(wù)控制信用交易規(guī)模，防止金融風(fēng)險(xiǎn)。

1．1專業(yè)化融資機(jī)構(gòu)特點(diǎn)

證券金融公司一般采用股份制形式，股東大多是商業(yè)銀行、交易所等各類金融機(jī)構(gòu)，還包括部分上市公司和企業(yè)；除自有注冊資本外，債務(wù)資金來源主要從貨幣市場融取，包括發(fā)行商業(yè)票據(jù)，吸收特定存款，同業(yè)拆借和債券回購，向銀行貸款等。公司主要業(yè)務(wù)是開展信用交易轉(zhuǎn)融資融券。在機(jī)制設(shè)計(jì)上，日本實(shí)行單軌制，即投資者通過證券公司進(jìn)行融資融券，然后證券公司向證券金融公司轉(zhuǎn)融資融券，投資者不能直接從證券金融公司融資；證券商可以部分參與貨幣市場融資，但不能直接從銀行、保險(xiǎn)公司等機(jī)構(gòu)融券；這些金融機(jī)構(gòu)如需借出證券，需要先轉(zhuǎn)借給證券金融公司。單軌制特點(diǎn)是融資融券活動(dòng)傳遞鏈單一化，機(jī)制上比較容易理順，但壟斷性較高。臺灣采用對證券公司和一般投資者同時(shí)融資融券的“雙軌制”，在“雙軌制”結(jié)構(gòu)中，部分獲得許可的證券公司可以直接對客戶提供融資融券服務(wù)，然后通過證券抵押的方式從證券金融公司轉(zhuǎn)融資，也可以將不動(dòng)產(chǎn)作抵押向銀行和其他非銀行機(jī)構(gòu)融資。而沒有許可的證券公司，只能接受客戶的委托，代客戶向證券金融公司申請融資融券。這樣證券金融公司實(shí)際上既為證券公司辦理資券轉(zhuǎn)融通，又直接為一般投資者提供融資服務(wù)。這種模式有利于業(yè)務(wù)朝多元化發(fā)展，但機(jī)制較煩瑣。除信用交易業(yè)務(wù)外，證券金融公司還為證券公司證券承銷、新股發(fā)行等業(yè)務(wù)提供短期周轉(zhuǎn)資金，及為證券公司并購、項(xiàng)目融資等業(yè)務(wù)提供過橋貸款等。

1．2風(fēng)險(xiǎn)管理模式

在風(fēng)險(xiǎn)管理上，專業(yè)化模式主要通過政府主導(dǎo)和宏觀調(diào)控進(jìn)行管理。日本大藏省負(fù)責(zé)批準(zhǔn)和審核證券金融公司成立條件和資格，并制定初始保證金等具體規(guī)則；證券交易所主要制定相關(guān)規(guī)章，對融資融券保證金比率進(jìn)行動(dòng)態(tài)監(jiān)控。此外，監(jiān)管機(jī)構(gòu)對市場參與主體進(jìn)行嚴(yán)格規(guī)定，如證券商不得在保證金規(guī)定比率之下對客戶融資，不得將投資人保證金挪為己用；證券金融公司根據(jù)市場和公司財(cái)務(wù)信用狀況對各證券公司分配不同信用業(yè)務(wù)額度等。相比之下，臺灣證券公司更注重市場運(yùn)作與風(fēng)險(xiǎn)控制，如日本證券金融公司資本金充足率為2．5％左右；而臺灣要求最低資本金充足率達(dá)到8％，并規(guī)定證券金融公司對投資者融資融券總額與其資本凈值最高倍率為250％，規(guī)定公司從銀行的融資不得超過其資本凈值6倍，對任何一家證券公司的融資額度不能超過其凈值的l5％等。

2專業(yè)融資模式市場效應(yīng)和借鑒

專業(yè)化融資模式產(chǎn)生，使證券公司與銀行在資金借貸上分隔開，貫徹了銀行與證券分業(yè)管理原則；同時(shí)證券金融公司可從貨幣市場吸取資金進(jìn)入資本市場，使資金得到更高層次結(jié)合，從而進(jìn)一步提高資金流動(dòng)性和效率，促進(jìn)證券市場交易價(jià)格合理形成；同時(shí)政府可以根據(jù)市場行情協(xié)調(diào)和控制信用交易乘數(shù)效應(yīng)，如在市場偏軟時(shí)，可以增加資券供給，以活躍市場；當(dāng)市場泡沫過多時(shí)，可以減少資券供給，以穩(wěn)定市場。

公司大量臨時(shí)資金需求，支持證券公司新投資銀行業(yè)務(wù)拓展。當(dāng)然壟斷交易也會(huì)損害效率，隨著市場逐步成熟，證券融資模式職能也逐漸轉(zhuǎn)變。目前日本證券金融公司主要在轉(zhuǎn)融券業(yè)務(wù)中占主導(dǎo)地位;臺灣證券金融公司更多轉(zhuǎn)向直接為個(gè)人投資者提供資券融通，逐步變成了市場化融資公司。

篇4

關(guān)鍵詞：制度背景　自愿性披露　未來啟示

自愿性披露是除了強(qiáng)制性披露的信息之外的信息披露，也就是上市公司在強(qiáng)制性信息披露的基礎(chǔ)上。出于公司形象、投資者關(guān)系、回避訴訟風(fēng)險(xiǎn)等動(dòng)機(jī)主動(dòng)披露的財(cái)務(wù)信息和非財(cái)務(wù)信息。與強(qiáng)制性披露相比它具有如下特點(diǎn)：

自愿性披露一般不必嚴(yán)格遵循法律法規(guī)、規(guī)章、準(zhǔn)則、制度等規(guī)范性要求，其披露的主要特點(diǎn)在于多為預(yù)測，非穩(wěn)定的、可靠的。

自愿性披露具有非標(biāo)準(zhǔn)性、非格式性及可選擇性等特點(diǎn)。不同的企業(yè)自愿性披露的內(nèi)容是不同的。但大體上包括預(yù)測性財(cái)務(wù)報(bào)告、公司面臨的機(jī)遇與風(fēng)險(xiǎn)、社會(huì)責(zé)任、環(huán)境保護(hù)相關(guān)信息、內(nèi)部控制和執(zhí)行相關(guān)信息、企業(yè)研發(fā)等相關(guān)信息。

一、上市公司自愿性信息披露的目的

自愿性披露主要是向投資者描述和解釋公司現(xiàn)在和未來狀況。促進(jìn)資本市場更好地實(shí)現(xiàn)其資本配置。使其更有效降低資本成本。具體如下：

(一)保護(hù)投資者利益。促使公司改善治理結(jié)構(gòu)

特別是可使廣大中小股東獲得更多的有關(guān)企業(yè)經(jīng)營的信息，減少大股東與小股東之間嚴(yán)重的信息不對稱問題，同時(shí)提升公司治理結(jié)構(gòu)。

(二)降低企業(yè)的融資成本

信息風(fēng)險(xiǎn)會(huì)隨著披露程度而降低。如果缺乏必要的信息，投資者和債權(quán)人對公司經(jīng)營前景不了解，將會(huì)要求很高的資本價(jià)格。而當(dāng)企業(yè)披露信息以幫助資本提供者理解和評價(jià)企業(yè)的經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，資本提供者要求的報(bào)酬率會(huì)相應(yīng)降低。

(三)提高信息質(zhì)量，增強(qiáng)公司財(cái)務(wù)報(bào)告的及時(shí)性和可靠性

自愿性信息披露為資本市場提供更多有關(guān)公司的經(jīng)營狀況、獲利前景和發(fā)展空間的信息，增加信息含量，使投資者可以從多角度檢查盈利預(yù)測的可信度。提高財(cái)務(wù)信息質(zhì)量，增強(qiáng)信息的可靠性和及時(shí)性。

(四)提高企業(yè)聲譽(yù)

通過自愿披露社會(huì)責(zé)任等方面的信息，表明企業(yè)在擴(kuò)大就業(yè)、環(huán)境保護(hù)、人力資源使用、參與社會(huì)公益活動(dòng)等方面所做的努力和取得的成果，可以樹立良好的企業(yè)形象，提高聲譽(yù)。

二、制度環(huán)境下的上市公司自愿性披露

(一)國外自愿性披露歷程的借鑒

國外上市公司信息披露方式演化進(jìn)程主要經(jīng)歷了一個(gè)從自由選擇性披露。到強(qiáng)制性信息披露，再到強(qiáng)制性披露與自愿性披露相結(jié)合的演變過程。

在西方資本市場發(fā)展初期，作為者的公司經(jīng)理人開始自主向所有者報(bào)告公司運(yùn)作相關(guān)信息，這種自主性的信息披露方式具有很大的隨意性和不規(guī)范性，我們現(xiàn)在把它定性為選擇性披露。然而這樣的披露方式使得市場上披露虛假信息和投機(jī)操縱股價(jià)的行為盛行一時(shí)，因此美國國會(huì)在上個(gè)世紀(jì)30年代頒布了《證券法》和《證券交易法》，成立了專門的監(jiān)管機(jī)構(gòu)，加強(qiáng)了強(qiáng)制性披露。此時(shí)強(qiáng)制性披露盛極一時(shí)。強(qiáng)制性披露的目的是使公司的運(yùn)作展現(xiàn)在“陽光”下。上市公司需要按照證券監(jiān)管部門的要求做出及時(shí)、準(zhǔn)確的信息披露，以保護(hù)投資者的利益，減少投資者的不良投資機(jī)會(huì)。然而。隨著整個(gè)經(jīng)濟(jì)環(huán)境變化速度的加快和信息不對稱問題的加劇，單純的強(qiáng)制性信息披露制度已經(jīng)難以滿足投資者日益變化的信息需求。從20世紀(jì)60年代起，隨著資本市場的發(fā)展和公司生存發(fā)展環(huán)境得到改善，特別是機(jī)構(gòu)投資者和證券分析師隊(duì)伍發(fā)展壯大，投資者分析能力的加強(qiáng)，上市公司自愿披露的愿望對于投資者來說不斷增強(qiáng)，并有能力使其變?yōu)楝F(xiàn)實(shí)。此時(shí)自愿性披露成為強(qiáng)制性披露的補(bǔ)充。

可見，信息披露制度的變遷是上市公司與投資者之間因?yàn)樾畔⒌男枨蠖粩鄥f(xié)調(diào)的結(jié)果，任何國家的資本市場都經(jīng)歷了起步、發(fā)展、成熟、再創(chuàng)新等階段。信息披露制度也經(jīng)歷了自愿性披露、強(qiáng)制性信息披露、自愿性與強(qiáng)制性信息披露相結(jié)合等一系列過程。比照國外資本主義國家，我們結(jié)合本國的制度背景來分析我國的自愿性披露歷程。

(二)對我國上市公司自愿性披露的影響及啟示

1.強(qiáng)制性為主的我國資本市場的初期。①從管理者角度看，在我國股市剛剛成立早期。投資者高漲的投機(jī)熱情使上市公司的股票普遍具有較高的流動(dòng)性，這就大大降低了上市公司所需的融資成本。因此這一時(shí)期的上市公司沒有必要去改善信息披露水平，更談不上進(jìn)行自愿的信息披露。同時(shí)，自愿性披露行為需要花費(fèi)一定的成本并存在一定的風(fēng)險(xiǎn)，因此，理性的經(jīng)營者是不會(huì)主動(dòng)提出自愿性披露的。②從投資者角度來看，過去我國多數(shù)上市公司股票的價(jià)格遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于投資者的預(yù)期，這種高溢價(jià)已經(jīng)滿足了投資者要求的投資回報(bào)率，所以當(dāng)時(shí)投資者對于股票投資收益的關(guān)注遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于對于上市公司信息披露質(zhì)量的關(guān)注。③從監(jiān)管角度來看，在當(dāng)時(shí)的強(qiáng)制度盛行的前提下。自愿性披露的存活空間很少，而且沒有監(jiān)管者法律法規(guī)上的支持，所以抑制了自愿性披露的發(fā)展。

2.自愿性與強(qiáng)制性相結(jié)合時(shí)期。資本市場的發(fā)展暴露出了一些問題，主要表現(xiàn)為信息披露存在欺詐等行為，投資者對投資結(jié)果很失望。投資行為變得更加謹(jǐn)慎。投資者的謹(jǐn)慎心理，同資本市場的競爭加劇相結(jié)合，使得經(jīng)營者不得不提高自愿性披露水平。其次，隨著我國機(jī)構(gòu)投資者的壯大，越來越多的專業(yè)研究人員或證券分析師能夠通過評估上市公司的信息披露質(zhì)量來甄別公司的資質(zhì)優(yōu)劣。而這對經(jīng)營者來說是一種監(jiān)督，同時(shí)也增加了經(jīng)營者壓力，從而迫使上市公司越來越多地采用自愿性披露的方式來吸引投資者的投資。而在這個(gè)時(shí)期監(jiān)管部門也認(rèn)識到自愿性披露的重要性，隨著資本市場環(huán)境的變化，監(jiān)管部門出臺了一系列嚴(yán)懲虛假信息，提高信息披露質(zhì)量的法律法規(guī)，并且鼓勵(lì)上市公司進(jìn)行自愿性披露。如2003年深交所的《深圳證券交易所上市公司投資者關(guān)系管理指引》，2004年上海證券交易所出臺的《上市公司投資者關(guān)系自律公約》，2005年中國證券會(huì)的《上市公司與投資者關(guān)系工作指引》。這些法規(guī)對提高信息披露質(zhì)量、保護(hù)投資者權(quán)益、協(xié)調(diào)經(jīng)營者與投資者關(guān)系方面起到一定的作用。

我國目前雖然對自愿性披露有所提示，但并沒有形成系統(tǒng)的政策法規(guī)。然而，在新的國際競爭和經(jīng)濟(jì)全球擴(kuò)張的條件下，不斷完善和推動(dòng)自愿性披露法律法規(guī)的建設(shè)，以便適應(yīng)新的制度環(huán)境的資本市場的信息需求，同時(shí)對提高上市公司信息披露質(zhì)量、展示公司未來價(jià)值具有很重要的意義。

三、為適應(yīng)新的制度環(huán)境的需要。我們應(yīng)該具體改進(jìn)的措施

(一)鼓勵(lì)上市公司進(jìn)行自愿性信息披露，構(gòu)建強(qiáng)制性信息披露與自愿性信息披露相結(jié)合的信息披露體系

目前我國只是在相關(guān)法規(guī)中對自愿性披露有所涉及，但并沒有同強(qiáng)制性披露更好地結(jié)合。隨著中國證券市場的快速發(fā)展。投資者對上市公司信息的需求越來越高，單方面強(qiáng)制性信息披露已經(jīng)很難適應(yīng)投資者信息需求的變化要求。當(dāng)前。中國上市公司信息披露制度是以強(qiáng)制性信息披露為主的。這一制度在提高上市公司信息披露質(zhì)量、加強(qiáng)對證券市場的有力監(jiān)管西方起到了至關(guān)重要的作用。然而，強(qiáng)制性信息披露制度本身也存在缺陷，需要自愿性信息披露制度的補(bǔ)充和擴(kuò)展。為此。中國的資本市場有必要建立上市公司自愿性信息披露制度，完善中國上市公司信息披露的體系。使得強(qiáng)制性披露與自愿性披露很好地結(jié)合。

(二)證券監(jiān)管部門和交易所應(yīng)該加強(qiáng)對上市公司自愿性信息披露的市場監(jiān)督，防止上市公司隨意披露虛假信息

相關(guān)部門在鼓勵(lì)上市公司進(jìn)行自愿性信息披露的同時(shí)，不能放松對自愿性信息披露的監(jiān)管和規(guī)制，應(yīng)該加強(qiáng)信息披露的規(guī)范程度，保護(hù)投資者利益。相對強(qiáng)制性信息披露的監(jiān)管。自愿性信息披露的監(jiān)管更具有挑戰(zhàn)性。因?yàn)樽栽感孕畔⑴兜姆秶：?、?nèi)容更加廣泛，帶有一定的隨意性，我們不能只看見其有利的一面而忽視對其監(jiān)管。因此，對自愿性信息披露應(yīng)該在提升價(jià)值的同時(shí)，加強(qiáng)此類信息的可靠性，從而更好地服務(wù)利益相關(guān)者，幫助他們做出正確的決策。

(三)促進(jìn)上市公司治理結(jié)構(gòu)和內(nèi)部控制制度的完善，提高上市公司的自身素質(zhì)

由于中國證券市場建立的時(shí)間并不是很長，相關(guān)制度規(guī)范還不是很健全，市場也還有許多需要進(jìn)一步完善和改進(jìn)的地方。而上司公司只有不斷地加強(qiáng)自身建設(shè)，協(xié)調(diào)內(nèi)部矛盾，完善內(nèi)部結(jié)構(gòu)，加強(qiáng)內(nèi)部控制，才能更好地提高上市公司自愿性披露。

篇5

一、各種跡象表明美國經(jīng)濟(jì)正在加快復(fù)蘇

在自發(fā)調(diào)節(jié)與政策調(diào)節(jié)雙重效應(yīng)下，美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇日現(xiàn)雛形，復(fù)蘇跡象主要表現(xiàn)在：

（一）高科技公司經(jīng)營狀況正明顯改善

近期，美國主流高科技公司的境內(nèi)外用戶紛紛升級器材裝備，使美國高科技公司業(yè)績明顯提高。歷史經(jīng)驗(yàn)表明企業(yè)增加科技投入，更新?lián)Q代裝備器材是對未來預(yù)期良好的表現(xiàn)，也說明美國骨干高科技企業(yè)基本完成自我調(diào)整過程，在滿足市場需求方面表現(xiàn)出強(qiáng)大的創(chuàng)新能力。具體情況包括：2011年，英特爾公司、微軟公司、谷歌公司和國際商業(yè)機(jī)器公司經(jīng)營業(yè)績均穩(wěn)步較快增長，美國整體生產(chǎn)效率有望進(jìn)一步提升。

（二）資本市場積極呼應(yīng)科技公司業(yè)績增長

近期，美國資本市場對高科技公司業(yè)績上升反映積極，市場資金供給明顯增強(qiáng)，表明市場對科技公司持續(xù)增長具有較大信心。同時(shí)說明，金融資本與產(chǎn)業(yè)資本在經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇問題上達(dá)成基本共識，資本與科技之間已初步形成良性互動(dòng)。具體表現(xiàn)在：一方面，納斯達(dá)克指數(shù)2012年2月創(chuàng)11年新高，預(yù)示科技創(chuàng)新和新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展正在提速。另一方面，從2011年第四季度至目前，美國主板市場高科技板塊漲幅大大超出近年市場表現(xiàn)，明顯優(yōu)于標(biāo)普500指數(shù)。

（三）就業(yè)人數(shù)明顯增多高質(zhì)量就業(yè)崗位仍有潛力

就業(yè)數(shù)據(jù)表明美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇進(jìn)入新階段。一方面，從就業(yè)方面看，全美就業(yè)總數(shù)持續(xù)攀升。自2011年7月以來，全美就業(yè)人數(shù)已連續(xù)增長7個(gè)月，就業(yè)人數(shù)由1.39億人增加至1.42億人，與2009年12月最慘淡狀態(tài)相比，就業(yè)人數(shù)增加367萬，為經(jīng)濟(jì)危機(jī)后僅見。另一方面，從結(jié)構(gòu)上看，對照2009年12月數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，當(dāng)前就業(yè)不足的行業(yè)是建筑業(yè)與政府部門，表明除財(cái)政緊縮和房地產(chǎn)泡沫外，其他因素形成失業(yè)已全面緩解。此外，自2011年12月建筑業(yè)就業(yè)率已連續(xù)小幅上升。另有資料推算，高端制造業(yè)尚有大量工作崗位，最高可吸收50余萬人。

（四）商業(yè)銀行資金介入實(shí)體經(jīng)濟(jì)積極性明顯上升

美國商業(yè)銀行資金正加速進(jìn)入實(shí)體經(jīng)濟(jì)。數(shù)據(jù)表明，2010年四季度，全美工商業(yè)貸款規(guī)模觸底，與2011年一季度最為低迷的時(shí)期相比，除證券投資外已上升2060億美元左右。從類別上看，除不動(dòng)產(chǎn)抵押貸款仍在萎縮外，商業(yè)銀行信貸規(guī)模已總體止跌回升。同時(shí)，全美存款機(jī)構(gòu)超額存款準(zhǔn)備金規(guī)模下滑至1.51萬億美元，而此前峰值超過1.63萬億美元。此外，2011年一季度全美消費(fèi)貸款規(guī)模觸底，消費(fèi)信貸開始增加。綜合上述，可以明確商業(yè)銀行資金已積極介入實(shí)體經(jīng)濟(jì)中供給與需求雙方，反映出銀行業(yè)對經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇前景明顯看好，同時(shí)，在通脹基本合理?xiàng)l件下，增加全社會(huì)貨幣供給必會(huì)起到刺激經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇目的。

（五）批發(fā)業(yè)對未來信心增強(qiáng)庫存環(huán)比上升

美國商務(wù)部數(shù)據(jù)顯示，2011年12月美國批發(fā)庫存總額達(dá)4732億美元，環(huán)比上升1.0%，同比增幅達(dá)10.0%，批發(fā)銷售總額環(huán)比增長1.3%，升至4131億美元；與2010年同期相比，批發(fā)銷售增幅為11.8%。耐用消費(fèi)品銷售環(huán)比增長2.4%，同比增長13.3%；非耐用消費(fèi)品銷售環(huán)比上升0.4%，同比增長10.7%。在歷經(jīng)經(jīng)濟(jì)衰退數(shù)年后，庫存數(shù)據(jù)上升顯示相關(guān)行業(yè)對未來需求增長和經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇持有信心。

二、美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇帶給我國的機(jī)遇

長期以來中美經(jīng)濟(jì)之間既有摩擦，更有互補(bǔ)。在新國際形勢背景下，在美國的全球主流地位尚無根本動(dòng)搖、我國經(jīng)濟(jì)實(shí)力已大幅提升情況下，改善利用美國經(jīng)濟(jì)主要特點(diǎn)與趨勢的藝術(shù)，更好服務(wù)我國綜合國力提升既是今后長期戰(zhàn)略，也是當(dāng)前現(xiàn)實(shí)任務(wù)。針對近期可能出現(xiàn)的美國經(jīng)濟(jì)強(qiáng)勁復(fù)蘇，因勢利導(dǎo)有利捕捉相關(guān)機(jī)遇。

（一）有利我國企業(yè)利用美國資本市場實(shí)施海外融資

金融危機(jī)以來，不少中國企業(yè)擱置美國上市計(jì)劃，原因在于：一是受全球經(jīng)濟(jì)衰退影響，企業(yè)業(yè)績難于保持海外上市標(biāo)準(zhǔn)或增長性要求；二是美國資本市場蕭條降低了擬上市公司融資規(guī)模，加大了融資難度與成本。目前，美國經(jīng)濟(jì)和資本市場復(fù)蘇為中國企業(yè)提高經(jīng)營業(yè)績和獲得較好融資條件創(chuàng)造了機(jī)遇。

（二）有助我國資本分享美國虛擬經(jīng)濟(jì)增長

總體看，分享美國復(fù)蘇紅利有兩條思路：一是分享實(shí)體經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇紅利，包括貿(mào)易、投資等實(shí)體經(jīng)濟(jì)需求上升所產(chǎn)生的機(jī)遇；二是分享虛擬經(jīng)濟(jì)紅利，如股票市場和其他資產(chǎn)升值溢價(jià)等。歷史經(jīng)驗(yàn)表明，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇會(huì)促進(jìn)資本市場繁榮。當(dāng)前，美國正處于經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇早期階段，資本市場未來會(huì)有較大增長空間，通過美國資本市場分享美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇紅利尚有機(jī)遇。

（三）人民幣匯率雙向浮動(dòng)概率增加有助緩解人民幣單邊升值消極影響

目前看，未來影響美元匯率的主要包含三個(gè)因素：一是美聯(lián)儲的貨幣政策；二是美國經(jīng)濟(jì)基本面，尤其是就業(yè)率；三是歐債危機(jī)與歐元變化。近期，美國經(jīng)濟(jì)加速復(fù)蘇抑制了QE3實(shí)施可能性，歐盟解決自身債務(wù)危機(jī)的共識逐步加強(qiáng)。整體判斷，美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇會(huì)結(jié)束美元持續(xù)貶值趨勢，即使短期有所波動(dòng)，但美元中長期走強(qiáng)趨勢已初步確立，升值因素對我國經(jīng)濟(jì)負(fù)面影響正在消減，尤其在貿(mào)易領(lǐng)域會(huì)給我國出口帶來一定機(jī)遇，匯率因素對我國經(jīng)濟(jì)消極作用減弱將對我國經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生綜合性影響。

（四）有利我國制造業(yè)提升國際化程度

美國著力推行高端制造業(yè)回流本土，會(huì)一定程度弱化美國高端制造業(yè)海外布局。從某種程度看，美國高端制造業(yè)回流既可能提升美國綜合國力，也不排除會(huì)在某個(gè)階段或某個(gè)領(lǐng)域削弱美國制造業(yè)競爭力，這為我國捕捉機(jī)遇加大融入美國高端制造業(yè)和擠占其海外市場提供了一定機(jī)遇。

（五）有助我國增加出口與提高走出去質(zhì)量

一方面，美國就業(yè)回升會(huì)刺激美國國內(nèi)消費(fèi)需求，有利我國增加對美出口。數(shù)據(jù)上看，就業(yè)改善已直接增加美國公眾購買力，2011年汽車行業(yè)數(shù)據(jù)表明，輕型汽車銷售增長速度已處近年歷史最高水平，并有進(jìn)一步加速可能。鑒于中美經(jīng)濟(jì)互補(bǔ)性較強(qiáng)，因此，美國消費(fèi)上升將有助增加我國出口。另一方面，高端制造業(yè)在此次美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇中扮演了重要角色，可以預(yù)計(jì)，配套美國高端制造業(yè)的服務(wù)業(yè)以及產(chǎn)業(yè)將會(huì)萌生新的需求，這部分需求中應(yīng)有我國可以參與內(nèi)容。

三、分享美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇紅利的建議

（一）抓住時(shí)機(jī)并購美國高科技公司

美國歷次經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇均與科技進(jìn)步和新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展密切相關(guān)。美國此次經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇中，美國高科技企業(yè)仍將是主力軍，因此，建議采取積極措施推進(jìn)我國風(fēng)險(xiǎn)資本在美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇尚未完全明朗前投資美國高科技企業(yè)，尤其是投資美國中小高科技企業(yè)，積極介入高科技成果孵化期，力爭分享美國高科技在經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇中的紅利，同時(shí)進(jìn)一步提高我國海外獲取科技資源的能力。

（二）積極布局美國股票市場

美國股票市場運(yùn)行周期并未嚴(yán)格意義上與美國經(jīng)濟(jì)周期同步，但是總體來看，美國經(jīng)濟(jì)景氣周期中，美國上市公司業(yè)績水平較高，價(jià)格上揚(yáng)概率較大。因此，我國財(cái)務(wù)性投資者完全可以發(fā)揮自身專業(yè)優(yōu)勢，通過美國資本市場積極分享美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇紅利，同時(shí)力爭產(chǎn)業(yè)資本與金融資本的協(xié)同。

（三）鼓勵(lì)我國企業(yè)通過美國資本市場融資

美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇會(huì)進(jìn)一步繁榮美國資本市場，同時(shí)，美國重回亞洲戰(zhàn)略和歐洲債務(wù)危機(jī)等國際因素極可能使世界資本出現(xiàn)加大流向美國趨勢。在這種趨勢下，我國企業(yè)應(yīng)積極介入美國資本市場進(jìn)行融資，力求在汲取以往經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)、優(yōu)化融資方案、降低融資成本情況下，增加我國企業(yè)分享美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的主動(dòng)權(quán)。

（四）積極利用美國消費(fèi)增長增加出口

美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇將會(huì)大幅增加美國公眾消費(fèi)能力，同時(shí)新興國家對美國出口經(jīng)濟(jì)將會(huì)日趨激烈，但從整體看，在經(jīng)多年錘煉后，我國企業(yè)適應(yīng)國際市場變化能力不斷增強(qiáng)，優(yōu)于許多近年剛剛加速發(fā)展的新興國家。因此，積極升級自身產(chǎn)品與服務(wù)應(yīng)可在對美出口問題上保持占據(jù)一定優(yōu)勢，有效增加我國出口，改善出口質(zhì)量。

（五）積極順應(yīng)利用美國高端制造業(yè)振興計(jì)劃

篇6

    (一)美國PE運(yùn)作特點(diǎn)美國是世界上PE最為發(fā)達(dá)的國家。

    其PE的運(yùn)作機(jī)制相對比較科學(xué)與規(guī)范,其主要特點(diǎn)是:

    (1)普遍采取有限合伙制。

    PE基金常用的組織形式包括公司制、信托制(契約型)和有限合伙制。有限合伙制除了其自身具備的便于融資、控制投資者風(fēng)險(xiǎn)、保證一定的流動(dòng)性等各種優(yōu)點(diǎn)外,最重要的是可以避免雙重納稅,保證該行業(yè)從業(yè)人員以及投資者享受高額的回報(bào)。美國PE經(jīng)過數(shù)十年的摸索和發(fā)展,逐漸確立了有限合伙制的主導(dǎo)地位。一些大型的PE集團(tuán)大都是通過有限合伙制來運(yùn)作的。

    (2)資金來源豐富。

    私人養(yǎng)老基金和公共養(yǎng)老基金是美國PE資本的最重要資金來源,在過去的十多年一直保持占PE資本資金來源的40%~50%左右。其他的資金供應(yīng)者還有捐贈(zèng)基金、保險(xiǎn)公司、銀行、外國投資者等。另外,在美國集中了較多高資本凈值的個(gè)人和家族公司,他們也是PE資本的重要來源。美國各州允許養(yǎng)老基金流向PE的比例不同,其平均值約為7.5%,高于歐洲和英國。在美國PE投資的高額回報(bào)吸引越來越多的養(yǎng)老基金流向該行業(yè),隨著養(yǎng)老基金基數(shù)的不斷增長,流入PE領(lǐng)域的資金也不斷增加。美國一些大型企業(yè)基本上都有自己的企業(yè)養(yǎng)老基金、企業(yè)年金和相關(guān)的投資部門或資產(chǎn)管理部門,如通用汽車資產(chǎn)管理公司設(shè)有PE市場部,IBM、Intel、Dell、Microsoft等都有資產(chǎn)管理部門。這些都為美國的PE資本提供了豐富的資金來源。

    (3)投資集中于新興產(chǎn)業(yè)。

    與其他國家相比,美國的PE投資更明顯地集中于新興產(chǎn)業(yè),在計(jì)算機(jī)軟硬件、生物技術(shù)、醫(yī)藥、通訊等行業(yè)的投資占90%左右。這一方面得益于美國政府的稅收優(yōu)惠政策。美國政府為鼓勵(lì)高科技企業(yè)發(fā)展曾經(jīng)出臺過一些稅收優(yōu)惠政策,如《中小企業(yè)保護(hù)法》等,在刺激高科技產(chǎn)業(yè)的發(fā)展的同時(shí)也帶動(dòng)了PE資本對相關(guān)公司的投資和扶持。另一方面還得益于來自美國納斯達(dá)克創(chuàng)業(yè)板市場的支持作用。美國納斯達(dá)克市場為高科技企業(yè)提供上市融資機(jī)會(huì)的同時(shí),也間接刺激了美國PE資本投資于高科技企業(yè)的熱情。另外美國社會(huì)鼓勵(lì)創(chuàng)新與創(chuàng)業(yè)的文化氛圍也對PE資本投資于新興產(chǎn)業(yè)起到了極大的推動(dòng)作用。

    (4)退出渠道暢通。

    美國PE的退出渠道主要有以下三種:第一,通過AMEX(美國全美證券交易所)或者NASDAQ市場上市,投資者通過股票的拋售退出,即IPO。通過這種退出方式,PE資本管理者和投資者都能獲得豐厚的利潤。第二,通過轉(zhuǎn)讓給其他企業(yè)或者股權(quán)投資基金退出,這可獲得3倍左右的投資收益。第三,讓企業(yè)內(nèi)部的管理層收購PE的股權(quán),投資者通?？色@得70%的投資收益。美國多層次的資本市場和功能完善的金融中介體系為PE的順利退出提供了有力的保障。

    (二)歐洲PE運(yùn)作特點(diǎn)與背景歐洲PE資本市場是全球第二大PE資本市場。其運(yùn)作特點(diǎn)如下:

    (1)注重跨國合作。

    歐洲一體化進(jìn)程為PE帶來了大量機(jī)會(huì)。歐盟的成立為歐洲PE資本市場的發(fā)展提供了良好的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)背景。歐洲經(jīng)濟(jì)的整合加速了產(chǎn)業(yè)升級和經(jīng)濟(jì)重組,從中涌出的大量并購與重組為歐洲PE資本提供了良好的投資機(jī)會(huì)。歐洲PE運(yùn)作團(tuán)隊(duì)的成員往往來自多個(gè)不同的國家,PE資本來源也是如此。比如英國,平均每年約有80億英鎊,大概占據(jù)英國產(chǎn)業(yè)資本融資的70%以上的PE基金是來自于海外的。

    (2)注重行業(yè)自律。

    歐洲國家政體與資本市場的分立導(dǎo)致PE基金不能充分發(fā)揮其作用,因而行業(yè)自律就顯得非常重要。歐洲大多數(shù)國家在金融監(jiān)管上注重行業(yè)自律,PE資本實(shí)行嚴(yán)格自律基礎(chǔ)上的有效監(jiān)管。例如英國早在1986年就頒布了規(guī)范金融服務(wù)業(yè)的法律《金融服務(wù)法》,在體制上對金融服務(wù)實(shí)行兩級監(jiān)管。行業(yè)協(xié)會(huì)是行業(yè)自律的重要載體。英國成立了自律組織“英國私募股權(quán)投資基金協(xié)會(huì)(BVCA)”對其PE基金進(jìn)行直接管理。

    (3)投資偏重于傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)。

    歐洲的PE資本投資于高科技領(lǐng)域的比例在投資總額中僅占30%,其投資更多的偏重于傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)。究其原因,PE資本投資時(shí),投資者看重的一個(gè)重要方面就是其投資能否在日后順利實(shí)現(xiàn)退出。如果沒有良好的退出機(jī)制和機(jī)會(huì),再好的目標(biāo)公司都不能讓PE投資者動(dòng)心。而歐洲二板市場發(fā)展的落后成為高科技投資者退出渠道上的瓶頸。另外,與美國不同的是,歐洲尚未形成類似于美國硅谷的高科技產(chǎn)業(yè)群。因?yàn)闅W洲大陸由不同國家組成,各國的科技發(fā)展由各國制定相應(yīng)的策略,而各國有各自的經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)和發(fā)展歷史,因此很難形成集群經(jīng)濟(jì)。美國很多高科技企業(yè)來源于科研院所和高校。在歐洲,科研機(jī)構(gòu)帶動(dòng)科技創(chuàng)新的機(jī)制尚未形成。

    二、歐美私募股權(quán)投資運(yùn)行機(jī)制經(jīng)驗(yàn)借鑒

    (一)完善相關(guān)政策法規(guī)

    目前,中國PE缺少相關(guān)法律及配套制度支持。PE投資在我國目前還屬于半合法性的金融創(chuàng)新行為,與之相配套的法律法規(guī)、政策還不夠完善,需要盡快出臺規(guī)范PE投資的法規(guī)和政策,從而規(guī)范PE投資行為。首先,應(yīng)出臺法律政策明確PE投資的性質(zhì),保證PE投資有法可依,有章可循。其次,要建立和加強(qiáng)PE投資的內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)管控制度和信息披露制度。再次,各部委應(yīng)針對新修訂的《合伙企業(yè)法》出臺相應(yīng)的配套措施,以減少組建PE投資基金的制度障礙。比如制訂PE投資的各項(xiàng)合作協(xié)議規(guī)范文本,并對所有協(xié)議的條出統(tǒng)一的釋義,可以減少糾紛,更好維護(hù)合作各方面的利益。最后,政府還應(yīng)從稅收等財(cái)政政策著手,鼓勵(lì)并引導(dǎo)PE資本流向最需要資本支持的產(chǎn)業(yè)中去。

    (二)拓展PE資金來源

    從歐美成功經(jīng)驗(yàn)來看,充裕的資金來源是PE健康發(fā)展的一個(gè)必要條件。我國應(yīng)該在現(xiàn)有基礎(chǔ)上拓寬PE資金的來源渠道。PE的投資周期比較長,中小投資者難以成為其資金來源的主力。我國對社保基金、保險(xiǎn)資金、商業(yè)銀行進(jìn)入PE投資領(lǐng)域應(yīng)給予政策支持和傾斜,以拓寬機(jī)構(gòu)投資者在PE資金來源中的比重。另外,目前國內(nèi)有一些資金充裕的企業(yè),因市場上投資渠道較少,投資品種不夠豐富,集中投資于房地產(chǎn)或股市,致使國民經(jīng)濟(jì)泡沫頻現(xiàn),如能合理引導(dǎo)這類企業(yè)富余資金進(jìn)入PE投資領(lǐng)域,不僅有利于企業(yè)自身的可持續(xù)發(fā)展,也有利于社會(huì)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定,同時(shí)為那些有良好發(fā)展前景的企業(yè)解決發(fā)展資金瓶頸問題。

    (三)構(gòu)建監(jiān)管體系

    從歐美經(jīng)驗(yàn)來看,PE基金監(jiān)管以行業(yè)自律為主,基金的發(fā)起和運(yùn)作受相關(guān)配套法規(guī)約束。因此可借鑒歐美經(jīng)驗(yàn),結(jié)合我國當(dāng)前PE相關(guān)法律法規(guī)體系不完備的實(shí)際,構(gòu)建一個(gè)“法律約束下政府監(jiān)管與行業(yè)自律相結(jié)合”的監(jiān)管體系;在監(jiān)管中注意市場化原則,改變過去政府在金融活動(dòng)中承擔(dān)過多風(fēng)險(xiǎn)的狀況,讓市場主體自己承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn);監(jiān)管當(dāng)局應(yīng)當(dāng)更多地把重點(diǎn)放在應(yīng)對與控制股權(quán)資本交易產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)和對國內(nèi)資本市場的影響,完善創(chuàng)業(yè)板上市規(guī)則、加強(qiáng)信息披露要求等問題上。同時(shí),對于外資PE基金并購關(guān)系國家經(jīng)濟(jì)安全和經(jīng)濟(jì)命脈的關(guān)鍵行業(yè)和領(lǐng)域的外資收購行為,通過專門的審查機(jī)構(gòu)進(jìn)行嚴(yán)格的專項(xiàng)審查。

篇7

【論文關(guān)鍵詞】證券公司；專業(yè)融資模式；借鑒

1專業(yè)化融資模式特點(diǎn)

專業(yè)化證券融資模式，是日本、臺灣等地區(qū)早期社會(huì)信用薄弱、分業(yè)經(jīng)營等背景下形成的。這種模式主要特點(diǎn)在于證券金融公司存在，證券金融公司是一種為有價(jià)證券發(fā)行、流通和信用交易結(jié)算提供資金和證券借貸的專業(yè)機(jī)構(gòu)，主要目的是疏通分業(yè)經(jīng)營下貨幣市場和資本市場資金流動(dòng)，同時(shí)通過壟斷融資融券業(yè)務(wù)控制信用交易規(guī)模，防止金融風(fēng)險(xiǎn)。

1．1專業(yè)化融資機(jī)構(gòu)特點(diǎn)

證券金融公司一般采用股份制形式，股東大多是商業(yè)銀行、交易所等各類金融機(jī)構(gòu)，還包括部分上市公司和企業(yè)；除自有注冊資本外，債務(wù)資金來源主要從貨幣市場融取，包括發(fā)行商業(yè)票據(jù)，吸收特定存款，同業(yè)拆借和債券回購，向銀行貸款等。公司主要業(yè)務(wù)是開展信用交易轉(zhuǎn)融資融券。在機(jī)制設(shè)計(jì)上，日本實(shí)行單軌制，即投資者通過證券公司進(jìn)行融資融券，然后證券公司向證券金融公司轉(zhuǎn)融資融券，投資者不能直接從證券金融公司融資；證券商可以部分參與貨幣市場融資，但不能直接從銀行、保險(xiǎn)公司等機(jī)構(gòu)融券；這些金融機(jī)構(gòu)如需借出證券，需要先轉(zhuǎn)借給證券金融公司。單軌制特點(diǎn)是融資融券活動(dòng)傳遞鏈單一化，機(jī)制上比較容易理順，但壟斷性較高。臺灣采用對證券公司和一般投資者同時(shí)融資融券的“雙軌制”，在“雙軌制”結(jié)構(gòu)中，部分獲得許可的證券公司可以直接對客戶提供融資融券服務(wù)，然后通過證券抵押的方式從證券金融公司轉(zhuǎn)融資，也可以將不動(dòng)產(chǎn)作抵押向銀行和其他非銀行機(jī)構(gòu)融資。而沒有許可的證券公司，只能接受客戶的委托，代客戶向證券金融公司申請融資融券。這樣證券金融公司實(shí)際上既為證券公司辦理資券轉(zhuǎn)融通，又直接為一般投資者提供融資服務(wù)。這種模式有利于業(yè)務(wù)朝多元化發(fā)展，但機(jī)制較煩瑣。除信用交易業(yè)務(wù)外，證券金融公司還為證券公司證券承銷、新股發(fā)行等業(yè)務(wù)提供短期周轉(zhuǎn)資金，及為證券公司并購、項(xiàng)目融資等業(yè)務(wù)提供過橋貸款等。

1．2風(fēng)險(xiǎn)管理模式

在風(fēng)險(xiǎn)管理上，專業(yè)化模式主要通過政府主導(dǎo)和宏觀調(diào)控進(jìn)行管理。日本大藏省負(fù)責(zé)批準(zhǔn)和審核證券金融公司成立條件和資格，并制定初始保證金等具體規(guī)則；證券交易所主要制定相關(guān)規(guī)章，對融資融券保證金比率進(jìn)行動(dòng)態(tài)監(jiān)控。此外，監(jiān)管機(jī)構(gòu)對市場參與主體進(jìn)行嚴(yán)格規(guī)定，如證券商不得在保證金規(guī)定比率之下對客戶融資，不得將投資人保證金挪為己用；證券金融公司根據(jù)市場和公司財(cái)務(wù)信用狀況對各證券公司分配不同信用業(yè)務(wù)額度等。相比之下，臺灣證券公司更注重市場運(yùn)作與風(fēng)險(xiǎn)控制，如日本證券金融公司資本金充足率為2．5％左右；而臺灣要求最低資本金充足率達(dá)到8％，并規(guī)定證券金融公司對投資者融資融券總額與其資本凈值最高倍率為250％，規(guī)定公司從銀行的融資不得超過其資本凈值6倍，對任何一家證券公司的融資額度不能超過其凈值的l5％等。

2專業(yè)融資模式市場效應(yīng)和借鑒

專業(yè)化融資模式產(chǎn)生，使證券公司與銀行在資金借貸上分隔開，貫徹了銀行與證券分業(yè)管理原則；同時(shí)證券金融公司可從貨幣市場吸取資金進(jìn)入資本市場，使資金得到更高層次結(jié)合，從而進(jìn)一步提高資金流動(dòng)性和效率，促進(jìn)證券市場交易價(jià)格合理形成；同時(shí)政府可以根據(jù)市場行情協(xié)調(diào)和控制信用交易乘數(shù)效應(yīng)，如在市場偏軟時(shí)，可以增加資券供給，以活躍市場；當(dāng)市場泡沫過多時(shí)，可以減少資券供給，以穩(wěn)定市場。

公司大量臨時(shí)資金需求，支持證券公司新投資銀行業(yè)務(wù)拓展。當(dāng)然壟斷交易也會(huì)損害效率，隨著市場逐步成熟，證券融資模式職能也逐漸轉(zhuǎn)變。目前日本證券金融公司主要在轉(zhuǎn)融券業(yè)務(wù)中占主導(dǎo)地位;臺灣證券金融公司更多轉(zhuǎn)向直接為個(gè)人投資者提供資券融通，逐步變成了市場化融資公司。

篇8

關(guān)鍵詞：國有企業(yè)；公司治理；會(huì)計(jì)模式創(chuàng)新；路徑

中圖分類號：F23文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A

一、引言

關(guān)于國有企業(yè)公司治理結(jié)構(gòu)的文獻(xiàn)研究可謂汗牛充棟，本文以會(huì)計(jì)模式的創(chuàng)新為切入點(diǎn)，從公司財(cái)務(wù)的角度談?wù)勍晟莆覈鴩衅髽I(yè)公司治理結(jié)構(gòu)的一些看法，雖然公司治理結(jié)構(gòu)不同，會(huì)計(jì)模式也不會(huì)相同，但是會(huì)計(jì)模式對公司治理結(jié)構(gòu)也具有很強(qiáng)的反作用，兩者是辯證的，本文通過分析國有企業(yè)會(huì)計(jì)模式和公司治理結(jié)構(gòu)的匹配，利用創(chuàng)新會(huì)計(jì)模式的方法來促進(jìn)國有企業(yè)公司治理結(jié)構(gòu)的完善。

二、關(guān)于公司治理結(jié)構(gòu)

（一）公司治理結(jié)構(gòu)的定義。公司治理結(jié)構(gòu)（又譯為法人治理結(jié)構(gòu)、公司治理）是一種聯(lián)系并規(guī)范股東（財(cái)產(chǎn)所有者）、董事會(huì)、高級管理人員權(quán)利和義務(wù)分配以及與此有關(guān)的聘選、監(jiān)督等問題的制度框架。簡單地說，就是如何在公司內(nèi)部劃分權(quán)力。良好的公司治理結(jié)構(gòu)，可解決公司各方利益分配問題，對公司能否高效運(yùn)轉(zhuǎn)、是否具有競爭力，起到?jīng)Q定性的作用。

（二）公司治理結(jié)構(gòu)的主要模式

1、市場導(dǎo)向型。市場導(dǎo)向型治理模式以高度分散的股權(quán)結(jié)構(gòu)、高流通性的資本市場和活躍的公司控制權(quán)市場為存在基礎(chǔ)。英美是典型的市場經(jīng)濟(jì)體制國家，已經(jīng)形成了完善的高度發(fā)達(dá)的資本市場。在此制度背景下，英美企業(yè)形成了以資本市場為主導(dǎo)的融資結(jié)構(gòu)以及與之相應(yīng)的市場導(dǎo)向型公司治理結(jié)構(gòu)。

2、內(nèi)部監(jiān)控型。又稱為網(wǎng)絡(luò)導(dǎo)向型公司治理模式，以股權(quán)的相對集中和主銀行（或全能銀行）在公司監(jiān)控方面的實(shí)質(zhì)性參與為存在基礎(chǔ)。二戰(zhàn)后日本、德國企業(yè)融資以股權(quán)與債權(quán)相結(jié)合并以間接融資為主，資產(chǎn)負(fù)債率偏高。因此，在公司治理中一般側(cè)重于尋求內(nèi)部治理，較少依賴資本市場的“用腳投票”的外部治理機(jī)制。

（三）我國國有企業(yè)公司治理結(jié)構(gòu)存在的問題。我國國有企業(yè)改革經(jīng)過多年的努力，公司治理結(jié)構(gòu)的組織形式和組織構(gòu)架已經(jīng)取得了很多進(jìn)步，但是在公司治理結(jié)構(gòu)上仍存在如下問題：

1、外部監(jiān)控機(jī)制不完善。近幾年，我國股票市場雖有很大發(fā)展，雖然股權(quán)分置改革已經(jīng)完成，但是和英美等發(fā)達(dá)國家相比，我國的資本市場仍舊是一個(gè)不成熟、不完善的股市。這使得公司治理的外部監(jiān)督很難建立，原因主要表現(xiàn)在：（1）國有股和法人股的比例雖然在股改后有下降的趨勢，但股權(quán)集中度仍然很高；（2）股權(quán)的集中是資本市場的“用腳投票”的外部監(jiān)控機(jī)制缺失；（3）機(jī)構(gòu)投資者和銀行等大的股權(quán)投資者和債權(quán)人還沒有起到外部監(jiān)控的關(guān)鍵作用；（4）由于沒有建立起評價(jià)經(jīng)營者管理才能的制度，經(jīng)理市場培育在我國也并不具備現(xiàn)實(shí)可操作性，所以經(jīng)理人市場對公司的監(jiān)控作用也非常有限。

2、公司內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)不合理。內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)的主要問題表現(xiàn)在：（1）股權(quán)結(jié)構(gòu)的集中度偏高，股權(quán)結(jié)構(gòu)決定了公司治理的基礎(chǔ)，國有股和法人股的集中在很大程度上限制了公司結(jié)構(gòu)合理選擇的空間；（2）董事會(huì)的獨(dú)立性不夠，雖然我國公司法規(guī)定公司董事會(huì)由股東大會(huì)選舉產(chǎn)生。但一些公司董事長的選舉多是上級任命或選舉之前與主管部門協(xié)商，董事會(huì)往往不敢或無意發(fā)揮獨(dú)立行事的職能，使董事會(huì)變成承轉(zhuǎn)上級行政命令的中介，失去了董事會(huì)應(yīng)有的作用；（3）監(jiān)事會(huì)的功能非常有限，我國的公司制企業(yè)采用的是單層董事會(huì)制度，與董事會(huì)平行的公司監(jiān)事會(huì)僅有部分監(jiān)督權(quán)，而無控制權(quán)和戰(zhàn)略決策權(quán)，同時(shí)由于我國《公司法》等法規(guī)在規(guī)范公司治理結(jié)構(gòu)方面以股東價(jià)值為導(dǎo)向，只重視了董事會(huì)的作用而忽視了監(jiān)事會(huì)的地位，監(jiān)事會(huì)實(shí)際上只是一個(gè)受董事會(huì)控制的議事機(jī)構(gòu)。

三、關(guān)于會(huì)計(jì)模式

（一）會(huì)計(jì)模式涵義。會(huì)計(jì)模式是指對一定社會(huì)環(huán)境下的各種會(huì)計(jì)活動(dòng)按照一定邏輯進(jìn)行綜合描述，反映各種要素基本特征及其內(nèi)在聯(lián)系與結(jié)構(gòu)的有機(jī)整體。主要包括以下幾個(gè)要素：會(huì)計(jì)目標(biāo)選擇、會(huì)計(jì)管理體制、會(huì)計(jì)核算和會(huì)計(jì)報(bào)告方式、會(huì)計(jì)監(jiān)督等。

（二）目前主要的會(huì)計(jì)模式

1、投資主導(dǎo)型。強(qiáng)調(diào)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則為投資者服務(wù)，維護(hù)投資者的權(quán)益，為投資者提供決策依據(jù)，有助于對企業(yè)經(jīng)營業(yè)績作出評價(jià)，以美國、英國為典型代表。

2、企業(yè)主導(dǎo)型。其特點(diǎn)是會(huì)計(jì)目標(biāo)是保護(hù)公司的利益，強(qiáng)調(diào)企業(yè)的權(quán)利。會(huì)計(jì)準(zhǔn)則從維護(hù)企業(yè)利益、服務(wù)企業(yè)管理出發(fā)，在會(huì)計(jì)方法上給予企業(yè)以廣泛的選擇余地，會(huì)計(jì)職業(yè)對會(huì)計(jì)實(shí)務(wù)影響很大，會(huì)計(jì)職業(yè)的社會(huì)地位比較高。

3、納稅主導(dǎo)型。其主要特點(diǎn)是強(qiáng)調(diào)會(huì)計(jì)信息為國家稅收服務(wù)。稅法對會(huì)計(jì)實(shí)務(wù)影響很大，通常不允許納稅申報(bào)與財(cái)務(wù)報(bào)表嚴(yán)重脫節(jié)，納稅額度一般是在財(cái)務(wù)報(bào)表的基礎(chǔ)上經(jīng)過調(diào)整而得，以法國、意大利、西班牙、韓國等為典型代表。

4、宏觀管理主導(dǎo)型。其特點(diǎn)是對會(huì)計(jì)實(shí)務(wù)影響最大的行政條例。有詳細(xì)的會(huì)計(jì)制度，行政條例由政府直接制定，會(huì)計(jì)職業(yè)界和學(xué)術(shù)團(tuán)體不直接參與會(huì)計(jì)制度的制定。會(huì)計(jì)報(bào)表的目標(biāo)主要是為計(jì)劃管理提供會(huì)計(jì)信息。以捷克和斯洛伐克、前蘇聯(lián)等為典型代表。

（三）公司治理結(jié)構(gòu)與會(huì)計(jì)模式的匹配

1、與外部監(jiān)控的公司治理模式匹配的會(huì)計(jì)模式。由于英美等國家的資本市場發(fā)達(dá)，資本來源分散，社會(huì)化程度高，這些分散的股東無法對公司決策施加有效的影響，更多的是通過股票市場來實(shí)現(xiàn)其決策。這時(shí)，財(cái)務(wù)信息對他們的作用就是決定手中的股票是去還是留、是買還是賣，這樣，會(huì)計(jì)目標(biāo)就以提供有用的決策信息為主。

2、與內(nèi)部監(jiān)控的公司治理模式匹配的會(huì)計(jì)模式。由于資本來源比較集中，所有者可以隨時(shí)通過對經(jīng)營者業(yè)績的了解采取有效的措施，即采用“用手投票”的方式?jīng)Q定經(jīng)理人員的去留，這樣會(huì)計(jì)就要以隨時(shí)提供經(jīng)營者履行受托責(zé)任情況的信息為目標(biāo)，以此作為所有者“用手投票”的依據(jù)，因而在這種治理為主的公司中，反映受托責(zé)任就成為會(huì)計(jì)的基本目標(biāo)。

總之，每一種會(huì)計(jì)模式都是一種有效的制度安排，世界上不存在唯一最佳的公司治理結(jié)構(gòu)模式，基于經(jīng)濟(jì)、社會(huì)和文化等方面的差異以及歷史傳統(tǒng)和發(fā)展水平的不同，這些基本共識在各個(gè)國家、各種文化環(huán)境中貫徹時(shí)會(huì)有各自不同的表現(xiàn)形式。

四、會(huì)計(jì)模式對公司治理結(jié)構(gòu)的積極作用

誠然企業(yè)組織結(jié)構(gòu)不同，那么治理結(jié)構(gòu)也不同，因此會(huì)計(jì)模式在不同公司治理中的選擇也就不同。從這個(gè)角度看，似乎是公司結(jié)構(gòu)決定了會(huì)計(jì)模式的選擇。但是，在公司治理的諸方面中，會(huì)計(jì)是連接權(quán)利和利益的紐帶，是公司治理的一個(gè)核心問題。一個(gè)好的會(huì)計(jì)信息系統(tǒng)，能把權(quán)、責(zé)、利三者有機(jī)結(jié)合起來，使得公司治理結(jié)構(gòu)的安排充分發(fā)揮其效率，從而促進(jìn)公司運(yùn)行的良性循環(huán)；反之，一個(gè)信息失真的會(huì)計(jì)信息系統(tǒng)，就很可能導(dǎo)致經(jīng)營者道德風(fēng)險(xiǎn)和逆向選擇，最終使投資者和債權(quán)人受損，因此會(huì)計(jì)模式的選擇已經(jīng)完全超出了其作為公司一般部分的選擇，而是能夠影響整個(gè)企業(yè)運(yùn)作成敗的核心系統(tǒng)，所以從這個(gè)角度看，會(huì)計(jì)模式對企業(yè)的治理結(jié)構(gòu)也具有舉足輕重的作用。因此，毫不夸張地說，公司治理的核心問題是會(huì)計(jì)模式以及具體反映會(huì)計(jì)模式的會(huì)計(jì)制度的選擇。它通過對一個(gè)企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況、經(jīng)營成果、現(xiàn)金流量的揭示，對經(jīng)營者的業(yè)績進(jìn)行評價(jià)，滿足相關(guān)者的利益訴求。我們把會(huì)計(jì)模式對公司治理結(jié)構(gòu)的核心作用進(jìn)行歸納如下：

1、通過合理有效地組織資金運(yùn)動(dòng)，實(shí)現(xiàn)價(jià)值的增值過程，盡可能滿足相關(guān)者利益需求，達(dá)成企業(yè)微觀效益和宏觀效益的統(tǒng)一，是企業(yè)的重要功能和義務(wù)。

2、約束各方的權(quán)力。會(huì)計(jì)制度通過會(huì)計(jì)核算的基本前提和會(huì)計(jì)原則約束和規(guī)范了會(huì)計(jì)人員的行為；會(huì)計(jì)科目中的資產(chǎn)類科目約束和規(guī)范了經(jīng)營者的相關(guān)財(cái)產(chǎn)支配權(quán)；負(fù)債類科目約束和規(guī)范了債權(quán)人的求償權(quán)；所有者權(quán)益類科目約束和規(guī)范了所有者的分配權(quán)；成本類科目約束和規(guī)范了經(jīng)營者的成本支出權(quán)；損益類科目則約束和規(guī)范了經(jīng)營者的收益確認(rèn)權(quán)。

3、均衡各方利益。不同生產(chǎn)要素?fù)碛姓?、與企業(yè)相關(guān)者取得利益的依據(jù)及來源有所不同。國家依據(jù)其強(qiáng)權(quán)取得稅收收入；股東依據(jù)投入資本獲得利潤分配；經(jīng)營者依據(jù)經(jīng)營業(yè)績?nèi)〉媒?jīng)營才能的報(bào)酬；雇員依據(jù)勞動(dòng)數(shù)量與勞動(dòng)質(zhì)量取得工資收入；債權(quán)人依據(jù)所擁有的債權(quán)得到受償；顧客則通過企業(yè)產(chǎn)品及其服務(wù)受益等。所有這些利益的體現(xiàn)及其實(shí)施，均逃不脫會(huì)計(jì)制度的監(jiān)控和約束。

4、監(jiān)控治理結(jié)構(gòu)。現(xiàn)行公司治理中的突出問題，表現(xiàn)在董事會(huì)會(huì)議的形式化、公司重大問題決策的經(jīng)理化、高層管理人員任免的經(jīng)理化等，其主要原因是經(jīng)理把持董事會(huì)，董事的酬金受制于經(jīng)理，獲得諸多方面的優(yōu)惠，包括固定薪水、設(shè)立退休金計(jì)劃、享受人壽保險(xiǎn)和在職消費(fèi)、甚至獲得股票期權(quán)等。

五、結(jié)論

（一）我國國有企業(yè)公司治理結(jié)構(gòu)亟待完善之處

1、發(fā)展資本市場，健全外部監(jiān)控機(jī)制。結(jié)合外部市場控制的公司治理模式，中國的資本市場應(yīng)增強(qiáng)其實(shí)力，為公司治理結(jié)構(gòu)的改善提供激勵(lì)機(jī)制。同時(shí)，我國的證券市場存在著監(jiān)管體系薄弱，監(jiān)管手段落后，監(jiān)管人員不足的現(xiàn)象，因此加強(qiáng)外部行政監(jiān)管也是必需的。

2、健全董事會(huì)制度，強(qiáng)化監(jiān)理會(huì)職能，提高內(nèi)部監(jiān)控效率。（1）規(guī)范和完善董事會(huì)的運(yùn)作。董事會(huì)決定公司的管理層，決定高層管理的水平和結(jié)構(gòu)，監(jiān)督公司的內(nèi)部控制和財(cái)務(wù)管理系統(tǒng)，決定公司的主要戰(zhàn)略和決策。因此，健全董事會(huì)制度，優(yōu)化董事會(huì)的決策程序，保持董事會(huì)的獨(dú)立性，建立起一種責(zé)權(quán)利相互制衡的機(jī)制勢在必行。（2）調(diào)整監(jiān)事會(huì)的職能。監(jiān)事會(huì)可履行審計(jì)委員會(huì)以外的監(jiān)督職能，包括對董事會(huì)和高層管理者執(zhí)行股東會(huì)和董事會(huì)決議情況的監(jiān)督；對執(zhí)行公司規(guī)章制度情況的監(jiān)督；對是否有違法行為的監(jiān)督；其他危害小股東利益以及公司利益行為的監(jiān)督等等。

（二）完善公司治理結(jié)構(gòu)的會(huì)計(jì)模式創(chuàng)新路徑。結(jié)合上面的分析，會(huì)計(jì)模式不僅是企業(yè)會(huì)計(jì)部門的選擇，也可以對整個(gè)公司治理結(jié)構(gòu)起到重大的影響。如何利用會(huì)計(jì)模式的創(chuàng)新來促進(jìn)國企公司治理結(jié)構(gòu)的完善呢？筆者認(rèn)為，應(yīng)該從會(huì)計(jì)模式的各個(gè)要素入手：

1、會(huì)計(jì)目標(biāo)的選擇。由于我國證券市場不發(fā)達(dá)、不完善，股權(quán)結(jié)構(gòu)不合理，資本市場對經(jīng)營者的約束不強(qiáng)，兼并市場和經(jīng)理市場尚待改進(jìn)，利用股票市場無法對經(jīng)理人形成有效的監(jiān)督。所以，我國公司會(huì)計(jì)目標(biāo)應(yīng)當(dāng)主要從監(jiān)督、管理和控制的角度來界定，以促進(jìn)對經(jīng)理人員的監(jiān)控和激勵(lì)效率。

2、會(huì)計(jì)管理體制。我國公司利益主體相對集中，但社會(huì)性質(zhì)決定了公司的利益主體又趨于社會(huì)化，從而在會(huì)計(jì)規(guī)則的制定上，應(yīng)當(dāng)以政府為主，并吸收多方利益相關(guān)者參加。

3、會(huì)計(jì)規(guī)范。以嚴(yán)格的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則為主，尤其是具體準(zhǔn)則，減小準(zhǔn)則的靈活性。從會(huì)計(jì)披露看，信息披露應(yīng)當(dāng)全面、詳細(xì)和及時(shí)，并且加強(qiáng)非財(cái)務(wù)信息的披露力度，使得管理和管制主體能充分規(guī)范與指導(dǎo)被控制者。

4、會(huì)計(jì)監(jiān)督。企業(yè)高級經(jīng)理人員掌握了國有公司較大的控制權(quán)，所有者的缺位又不能對其進(jìn)行有效的監(jiān)督，所以會(huì)計(jì)信息的真實(shí)性不得不依靠強(qiáng)大的外部審計(jì)來完成，那么建立一支規(guī)模大、效率高、責(zé)任心強(qiáng)的注冊會(huì)計(jì)師隊(duì)伍是必不可少的。

（作者單位：商丘師范學(xué)院）

主要參考文獻(xiàn)：

[1]朱小平，程昔武.公司治理機(jī)制框架下的會(huì)計(jì)信息披露制度分析[J].上海立信會(huì)計(jì)學(xué)院學(xué)報(bào)，2006.1.

[2]張維迎.所有制、治理結(jié)構(gòu)與委托-關(guān)系[J].經(jīng)濟(jì)研究，1996.9.

[3]劉健霞.會(huì)計(jì)信息披露：完善公司治理結(jié)構(gòu)的關(guān)鍵[J].青海社會(huì)科學(xué)，2005.3.

篇9

關(guān)鍵詞：證券市場 市場層次

國務(wù)院的《關(guān)于實(shí)施{國家中長期科學(xué)和技術(shù)發(fā)展規(guī)劃綱要(2006-2020年))的通知》明確指出：“建立支持自主創(chuàng)新的多層次資本市場。支持有條件的高新技術(shù)企業(yè)在國內(nèi)主板和中小企業(yè)板上市。適時(shí)推出創(chuàng)業(yè)板。推進(jìn)高新技術(shù)企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓工作。啟動(dòng)中關(guān)村科技園區(qū)未上市高新技術(shù)企業(yè)進(jìn)入證券公司代辦系統(tǒng)進(jìn)行股份轉(zhuǎn)讓試點(diǎn)工作。在總結(jié)試點(diǎn)經(jīng)驗(yàn)的基礎(chǔ)上，逐步允許具備條件的國家高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)開發(fā)區(qū)內(nèi)未上市高新技術(shù)企業(yè)進(jìn)入代辦系統(tǒng)進(jìn)行股份轉(zhuǎn)讓?！边@充分表明，我國建立多層次資本市場勢在必行，且為我國建立多層次資本市場指出了明確的方向。

本文旨在通過對中國證券市場現(xiàn)狀分析，美國多層次資本市場成功經(jīng)驗(yàn)，提出我國多層次證券市場發(fā)展的建議。

一、中國證券市場的現(xiàn)狀

目前，我國證券市場以滬、深證券交易所為主，還有依附于深圳證券交易所的中小企業(yè)板，另外，有代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)和中關(guān)村科技園區(qū)報(bào)價(jià)轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)的場外證券市場雛形。

1990年底，滬、深證券交易所的成立標(biāo)志著我國集中交易所市場正式形成。滬、深證券交易所幾乎是我國境內(nèi)企業(yè)唯一的上市融資場所。經(jīng)過十幾年的發(fā)展，截至2005年底，滬、深證券交易所上市公司達(dá)1,381家，總市值32,430．28億元，流通市值10,630．52億元。

2004年6月，深圳證券交易所設(shè)立了中小企業(yè)板塊。作為主板市場中相對獨(dú)立的一個(gè)板塊，中小企業(yè)板不僅為主業(yè)突出、具有成長性和科技含量的中小企業(yè)提供直接融資平臺，而且避免了直接推出創(chuàng)業(yè)板市場所面臨的風(fēng)險(xiǎn)和不確定性。可以說，中小企業(yè)板塊是分步推進(jìn)創(chuàng)業(yè)板市場建設(shè)的實(shí)際步驟。

2001年7月，我國代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)(俗稱：三板市場)設(shè)立。系統(tǒng)設(shè)立之初，其主要功能是解決STAQ和NET系統(tǒng)歷史遺留問題公司的股份流通問題，為從原在STAQ和NET系統(tǒng)掛牌的公司提供股份轉(zhuǎn)讓服務(wù)；從2002年起，該系統(tǒng)又為從滬、深證券交易所退市的公司提供股份轉(zhuǎn)讓服務(wù)。截至2005年12月31日，代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)共有掛牌公司42家，掛牌股票46只，投資者開戶數(shù)37萬戶，自設(shè)立以來累計(jì)成交18．8億股，累計(jì)成交金額52．6億?！?/p>

2006年1月，中關(guān)村科技園區(qū)非上市公司股份報(bào)價(jià)轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)啟動(dòng)。該系統(tǒng)是通過代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)現(xiàn)有的技術(shù)系統(tǒng)和市場網(wǎng)絡(luò)，為投資者轉(zhuǎn)讓中關(guān)村科技園區(qū)非上市股份有限公司股份提供報(bào)價(jià)服務(wù)?？梢哉f，該系統(tǒng)是代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)的另外一個(gè)層次。該系統(tǒng)只為中關(guān)村科技園區(qū)非上市股份公司股份轉(zhuǎn)讓提供報(bào)價(jià)服務(wù)，只向投資者股份轉(zhuǎn)讓的信息及報(bào)價(jià)，不撮合成交。在該系統(tǒng)掛牌的中關(guān)村科技園區(qū)非上市公司股份掛牌報(bào)價(jià)轉(zhuǎn)讓實(shí)行備案制。

上述各層次市場的上市或掛牌企業(yè)標(biāo)準(zhǔn)、屬性和審批方式不同。在滬、深證券交易所市場的上市公司，按照《證券法》規(guī)定，是經(jīng)國務(wù)院證券監(jiān)督管理部門核準(zhǔn)公開發(fā)行股份，并經(jīng)交易所審核同意上市的公司。在深圳證券交易所中小企業(yè)板塊上市的企業(yè)，由于該板塊是在主板市場法律法規(guī)和發(fā)行上市標(biāo)準(zhǔn)的框架內(nèi)，所以上市企業(yè)標(biāo)準(zhǔn)、屬性和審扎[方式不變，只是針對該板塊特點(diǎn)，在其設(shè)立初期，在發(fā)行制度上，主要安排主板市場擬發(fā)行上市企業(yè)中流通股本規(guī)模相對較小的公司在該板塊上市。代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)和報(bào)價(jià)轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)暫無對掛牌公司總股本要求，要求公司連續(xù)三年經(jīng)營。在代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)的掛牌公司屬于公開發(fā)行股份未上市的公司；在報(bào)價(jià)轉(zhuǎn)讓股份的掛牌公司則是未公開發(fā)行股份的非上市股份有限公司。目前正在試點(diǎn)的中關(guān)村科技園區(qū)非上市股份公司股份掛牌報(bào)價(jià)轉(zhuǎn)讓實(shí)行備案制；代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)和報(bào)價(jià)轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)采取了主辦券商制度，即主辦券商推薦掛牌方式，代辦系統(tǒng)由中國證券業(yè)協(xié)會(huì)負(fù)責(zé)自律性管理，以契約明確參與各方的權(quán)利、義務(wù)和責(zé)任。此外，各層次市場交易方式、漲跌停板制度、轉(zhuǎn)讓方式、信息披露標(biāo)準(zhǔn)、結(jié)算方式等方面有所差別。

中國資本市場發(fā)展時(shí)間尚短，證券市場還存在許多問題：

1、各市場層次發(fā)展不均衡，部分境內(nèi)優(yōu)質(zhì)企業(yè)資源海外流失。

面對主板市場占絕對優(yōu)勢，場外市場剛剛起步的局面，一方面，由于主板市場上市條件高，有些達(dá)不到主板上市條件的成長型企業(yè)、高新技術(shù)企業(yè)缺乏直接融資渠道， 客觀上迫使有些中小企業(yè)“被迫”在海外上市；另一方面，有些大型國有企業(yè)考慮到海外市場更加規(guī)范、規(guī)模更大、發(fā)審效率更高等優(yōu)勢也選擇在海外上市。這些企業(yè)在海外上市，讓海外資本市場和海外投資者分享了我國經(jīng)濟(jì)增長的成果， 卻使我國資本市場“失血”。根據(jù)2005年統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，境內(nèi)企業(yè)在境內(nèi)外股票市場上累計(jì)籌資1，884億元，同比增加381億元，增長25．3％。其中，A股籌資(包括發(fā)行、增發(fā)和配股)339億元，同比下降45，3％；H8殳發(fā)行籌資189億美元，折合人民幣1,545億元， 同比增長1．4倍， 占籌資總額的82％(數(shù)據(jù)來源：《中國貨幣政策執(zhí)行報(bào)告》)。另據(jù)北京中關(guān)村科技園區(qū)企業(yè)上市情況統(tǒng)計(jì)，截止2005年12月31日， 中關(guān)村園區(qū)上市公司79家，其中在境外上市的企業(yè)34家， 占比43％(境外上市中，有19家在香港上市、13家在美國NASDAQ上市、1家在新加坡上市、1家在美國股票交易所上市)。

2、場外證券市場效率低，影響投資者參與積極性。

根據(jù)代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)的交易規(guī)則，代辦股份轉(zhuǎn)讓采取集合競價(jià)方式，同時(shí)根據(jù)掛牌公司的條件限制轉(zhuǎn)讓次數(shù)、禁止代辦券商自營代辦的股份等；近期試點(diǎn)的報(bào)價(jià)轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)則采取的是協(xié)議轉(zhuǎn)讓方式。這與美國的OTCBB市場相比，缺少做市商制度活躍交易，也不能向美國NASDAQ市場那樣進(jìn)行無漲跌停板的連續(xù)競價(jià)交易。這使得我國目前場外市場掛牌公司的股票流通性很差，從而影響了場外市場的效率。另外，報(bào)價(jià)轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)采用的逐筆全額非擔(dān)保交收的結(jié)算方式也在一定程度上影響了成交效率。

3、場外證券市場缺乏融資功能，對有融資需求的企業(yè)缺乏吸引力。

目前，代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)主要是解決原STAQ和NET系統(tǒng)的歷史遺留問題和接受從主板市場退市的掛牌公司股份轉(zhuǎn)讓功能，對這些掛牌公司來說沒有再融資功能；報(bào)價(jià)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)同樣也只是解決未公開發(fā)行的非上市股份公司股份報(bào)價(jià)轉(zhuǎn)讓，也沒有再融資功能。所以，這

個(gè)市場這對于有著強(qiáng)烈融資需求的中小高科技企業(yè)缺乏吸引力。

4、各層次市場之間的遞進(jìn)及退出機(jī)制不健全。

目前，我國只實(shí)現(xiàn)了主板市場向場外市場的退出機(jī)制，即所有在主板市場退市的公司必須于終止上市后在代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)掛牌交易。但場外市場作為中小企業(yè)“孵化器”和作為主板市場的后備市場的功能目前還沒有實(shí)現(xiàn)。雖然中國證券業(yè)協(xié)會(huì)鼓勵(lì)在代辦股份系統(tǒng)掛牌的退市公司進(jìn)行重組和股權(quán)置換，但對重組后和股權(quán)置換后的掛牌公司在符合一定條件后能否回到主板市場還沒有明確規(guī)定，這使得目前代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)掛牌股票的“殼資源”價(jià)值得不到體現(xiàn)，同時(shí)，不能回到主板市場又不能融資。所以，導(dǎo)致場外市場目前被稱為“退市垃圾桶”的局面。

二、美國資本市場發(fā)展模式

通過上述我國證券市場層次現(xiàn)狀及存在問題的描述可以看出，我國證券市場還是一個(gè)以主板市場為絕對主導(dǎo)地位的市場，場外證券市場正在艱難起步；且場外證券市場的發(fā)展是我國多層次資本市場不可或缺的組成部分，對發(fā)展我國多層次證券市場意義重大。場外證券市場的發(fā)展要經(jīng)過一個(gè)長期的過程，并將在不斷試錯(cuò)中得到發(fā)展?？v觀海外發(fā)達(dá)資本市場，如美國多層次資本市場發(fā)展模式，對我國多層次證券市場建設(shè)將起到非常重要的借鑒作用。

1、美國各多層次資本市場的基本功能

美國的證券市場分為證券交易所市場和場外交易市場(OTC市場)。全國性的股票交易所包括紐約股票交易所(簡稱紐交所或NYSE)、美國股票交易所(簡稱美交所或AMEX)。從市場定位分，紐交所主要是一個(gè)大型藍(lán)籌股的市場；美交所則主要是一個(gè)傳統(tǒng)企業(yè)聚集的市場。另外，還有地方性股票交易所，是沒有資格或不希望在全國交易所上市的股票的上市交易場所； 目前，地方性證券交易所大部分已經(jīng)演變成為全國易所的區(qū)域交易中心或股票衍生產(chǎn)品交易所。

美國場外交易市場主要有“全美證券商協(xié)會(huì)自動(dòng)報(bào)價(jià)系統(tǒng)”(簡稱NASDAQ)、“布告欄股票市場”(簡稱OTCBB)和粉紅單交易系統(tǒng)(PinkSheets)。

NASDAQ是隸屬于全國證券交易商協(xié)會(huì)(NASD)的自動(dòng)化場外報(bào)價(jià)系統(tǒng)。該市場具體由NASDAQ全國市場和NASDAQ小型市場構(gòu)成，NASDAQ全國市場是NASDAQ最大、交易最活躍的證券的市場，有4,400多家上市股票，在NASDAQ全國市場上市的公司，必須要滿足嚴(yán)格的財(cái)務(wù)、資本和公司治理的要求；NASDAQ小型市場是專為新興的發(fā)展企業(yè)而設(shè)立的市場，有1,800多家證券在這里交易。NASDAQ是美國新經(jīng)濟(jì)的搖籃，是全球高科技企業(yè)成長的“孵化器”，對美國新經(jīng)濟(jì)的發(fā)展起到了巨大的推動(dòng)作用。

1990年，美國設(shè)立了“布告欄股票市場”，它是由NASD管理的另外一套實(shí)時(shí)報(bào)價(jià)的場外交易系統(tǒng)，是一個(gè)只提供報(bào)價(jià)的媒介、不為發(fā)行公司提供掛牌撮合交易的交易所。在OTCBB市場進(jìn)行交易的品種都是不能或不愿在NASDAQ市場或其他美國全國性證券交易所交易的非上市公司的證券， 以及由于不符合掛牌規(guī)則從NYSE或AMEX摘牌的股票和由于被NYSE或AMEX暫停上市事實(shí)上已經(jīng)摘牌的股票。該市場實(shí)行做市商制度，330家以上的做市商通過系統(tǒng)提供超過3，600多種在SEC注冊的國內(nèi)外有價(jià)證券及美國有托憑證的即時(shí)報(bào)價(jià)、成交價(jià)格及成交量資訊等交易活動(dòng)。

此外，美國還有粉紅單交易系統(tǒng)，是由全國報(bào)價(jià)局管理，該系統(tǒng)不是一個(gè)自動(dòng)報(bào)價(jià)系統(tǒng)，是OTC市場中更次一級的市場，其流動(dòng)性比OTCBB更差。

2、各層次市場之間無縫隙對接、互補(bǔ)互動(dòng)是美國多層次資本市場的主要特點(diǎn)和成功之處。

美國務(wù)層次證券市場在功能定位、上市標(biāo)準(zhǔn)、監(jiān)管方式、信息披露、交易方式等方面不同，各層次之間分工明確；且美國多層次證券市場的成功之處在于各層次市場間的連接緊密，在于其無縫隙對接、互補(bǔ)互動(dòng)的市場體系，該體系能夠滿足不同企業(yè)和投資者的需要，任何類型企業(yè)和投資者都可以在資本市場找到一個(gè)層次和交易平臺。

一般大型企業(yè)可以選擇在紐交所和美交所上市；NASDAQ全國市場和紐交所、美交所之間的分類并不是特別嚴(yán)格，它們直接相互競爭，互有交叉，長期以來形成了一種相互補(bǔ)充、相互競爭的良性關(guān)系，在紐交所、美交所上市的股票可以同時(shí)在NASDAQ市場掛牌，同時(shí)，很多已經(jīng)具備主板上市標(biāo)準(zhǔn)的世界級著名公司(Intel、Dell等)仍然留在NASDAQ。從交易所或NASDAQ摘牌的股票，可以進(jìn)入OTCBB市場；被OTCBB市場摘牌的股票則會(huì)進(jìn)入粉紅單交易系統(tǒng)。反之，如果OTCBB市場的掛牌公司達(dá)到一定標(biāo)準(zhǔn)，可以進(jìn)入NASDAQ市場進(jìn)行交易，也可以選擇進(jìn)入交易所市場交易。

美國證券市場歷經(jīng)一百多年，其發(fā)展是一個(gè)不斷成長、不斷試錯(cuò)、不斷從錯(cuò)誤中吸取教訓(xùn)，從而不斷變化、進(jìn)步和完善的歷程。歷史是具有相似性的，美國證券市場發(fā)展歷程對于正努力與國際資本市場同步前行的中國證券市場來說，應(yīng)該說既是一面“旗幟”，又是一面“鏡子”。其中，在多層次證券市場建設(shè)方面，美國無縫隙對接、互補(bǔ)互動(dòng)的多層次市場體系對于剛剛起步的中國多層次證券市場建設(shè)將具有重要的借鑒意義。

三、發(fā)展我國多層次證券市場的建議

(一)建立多層次市場對當(dāng)前我國資本市場建設(shè)意義重大

多層次市場的建立，能充分發(fā)揮資本市場配置資源的功能。通過市場層次的細(xì)分、上市公司或掛牌公司的多層次以及證券交易品種、交易方式的多樣化，將最大限度實(shí)現(xiàn)資本市場的資源配置，并最大限度地滿足企業(yè)融資需求和投資者投資需求之間的供求平衡。主要體現(xiàn)在以下方面：

1、多層次市場的建立，是滿足不同規(guī)模、成長階段、產(chǎn)業(yè)特點(diǎn)、融資成本的企業(yè)融資功能的客觀需要。

據(jù)有關(guān)部門統(tǒng)計(jì)， 向累計(jì)超過200人以上特定對象發(fā)行證券的非上市公司存量已超過一萬多家，其中，符合中小板市場上市條件的全國高新技術(shù)企業(yè)約4,000多家；更有大量的有潛質(zhì)的非上市有限(私募)公司群體。這些企業(yè)要想通過直接融資渠道實(shí)現(xiàn)其融資需求，如果沒有多層次資本市場配合，將會(huì)出現(xiàn)眾多企業(yè)擠過主板市場“獨(dú)木橋”的現(xiàn)象；同時(shí)，還容易造成企業(yè)為爭上主板而過度虛假包裝，影響主板上市公司質(zhì)量；還會(huì)出現(xiàn)本應(yīng)在本土市場上融資的企業(yè)另辟蹊徑，尋求海外上市融資途徑，造成本土優(yōu)質(zhì)企業(yè)上市資源流失現(xiàn)象。

所以，多層次市場的建立是與目標(biāo)企業(yè)市場細(xì)分緊密相連的，企業(yè)將根據(jù)不同層次市場的上市或掛牌標(biāo)準(zhǔn)、制度安排等條件，來安排

直接融資渠道，從而滿足直接融資的需求。

2、多層次市場的建立，是我國高新技術(shù)企業(yè)發(fā)展，提高自主創(chuàng)新能力的金融支持，以及為高新技術(shù)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資創(chuàng)造退出機(jī)制的客觀需要。

高新技術(shù)企業(yè)是知識密集型和資金密集型企業(yè)，在企業(yè)創(chuàng)業(yè)時(shí)期，需要大量資金投入技術(shù)發(fā)明、實(shí)驗(yàn)室研究過程；同時(shí)，也面臨著技術(shù)發(fā)明向規(guī)模生產(chǎn)轉(zhuǎn)化的風(fēng)險(xiǎn)。創(chuàng)業(yè)時(shí)期高新技術(shù)企業(yè)資金來源渠道除了有民間投資、銀行信貸等渠道外，創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)的創(chuàng)業(yè)投資起著舉足輕重的作用。在美國，眾所周知的Inter、Dell公司等都是在創(chuàng)業(yè)投資的支持下發(fā)展起來的；在我國，前程無憂、中芯國際等中國企業(yè)也都有美國風(fēng)險(xiǎn)投資商的風(fēng)險(xiǎn)投資。

而風(fēng)險(xiǎn)投資的退出機(jī)制是風(fēng)險(xiǎn)投資能否發(fā)展的關(guān)鍵。風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)可以通過證券市場、產(chǎn)權(quán)交易市場實(shí)現(xiàn)投資退出，包括通過股權(quán)上市轉(zhuǎn)讓、股權(quán)協(xié)議轉(zhuǎn)讓、被投資企業(yè)回購等途徑。在美國，80％的風(fēng)險(xiǎn)資金通過并購方式實(shí)現(xiàn)退出，20％通過上市退出；在日本通過上市退出的風(fēng)險(xiǎn)資金達(dá)到90％。這說明通過上市是風(fēng)險(xiǎn)投資重要的退出渠道。

多層次市場的建立將為科技含量較高、自主創(chuàng)新能力較強(qiáng)的中小高新技術(shù)企業(yè)利用資本市場創(chuàng)造條件，有利于創(chuàng)業(yè)資本退出機(jī)制的完善，滿足多元化的投融資需求，增強(qiáng)企業(yè)科技自主創(chuàng)新能力，促進(jìn)高新技術(shù)企業(yè)發(fā)展。

3、多層次市場的建設(shè)，對券商業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型和發(fā)展提供了契機(jī)。

多層次市場建設(shè)將進(jìn)一步擴(kuò)大了券商的業(yè)務(wù)領(lǐng)域和服務(wù)對象，為各項(xiàng)創(chuàng)新業(yè)務(wù)的開展提供便利，將極大促進(jìn)券商經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的發(fā)展，并為券商投資銀行業(yè)務(wù)提供更多的財(cái)務(wù)顧問、轉(zhuǎn)板推薦和股權(quán)融資等業(yè)務(wù)機(jī)會(huì)。

4、多層次市場的建立，將滿足不同類型、風(fēng)險(xiǎn)承受能力、投資取向的投資者的投資需要。

投資者對風(fēng)險(xiǎn)的承受能力有高有低，對投資企業(yè)信息的獲取渠道、信息獲取的完整性及其真實(shí)性也有差別，不同投資者對投資企業(yè)的同一信息的分析判斷能力也不一樣，投資者對其投資資金的流動(dòng)性、收益性要求也不一樣……，上述這些因素導(dǎo)致了投資者投資需求的多樣性和差別性。多層次市場的建立，給投資者更多的選擇空間，不同類型的投資者將在不同的市場中找到符合自身風(fēng)險(xiǎn)收益要求的投資品種。

(二)多層次證券市場框架構(gòu)想

1、總體思路

建立我國多層次證券市場，既要借鑒海外證券市場的經(jīng)驗(yàn)，又要結(jié)合我國國情，不能原樣照搬。首先，要完善主板市場的功能，強(qiáng)化主板市場的上市規(guī)則和上市公司的治理結(jié)構(gòu)；其次，要大力發(fā)展場外證券市場，擴(kuò)大場外證券市場規(guī)模，盡快完善場外市場的融資功能和其向主板市場的遞進(jìn)機(jī)制，從而確定我國多層次的市場層次。

2、市場層次及功能定位建議

主板市場：繼續(xù)將滬、深證券交易所打造成為主板市場，定位為全國易所市場，相當(dāng)于美國的紐約股票交易所和美國股票交易所。根據(jù)《證券法》，主要為規(guī)模大、經(jīng)營力強(qiáng)并已經(jīng)具備相當(dāng)盈利能力的成熟的已公開發(fā)行股票的上市企業(yè)提供融資服務(wù)。

創(chuàng)業(yè)板市場：擇機(jī)轉(zhuǎn)變深交所目前功能定位，在中小企業(yè)板的基礎(chǔ)上建立創(chuàng)業(yè)板市場。目前，深交所雖然在《交易規(guī)則》中對中小企業(yè)板的交易規(guī)則進(jìn)行了特別規(guī)定，試圖體現(xiàn)與主板市場的區(qū)別，但這種區(qū)別不是根本上的，在中小企業(yè)板發(fā)行審批機(jī)制上還沒有體現(xiàn)出與主板市場的區(qū)別，沒有體現(xiàn)出創(chuàng)業(yè)板市場的效率性，所以，應(yīng)該從中小企業(yè)板發(fā)行審扎[機(jī)制為切入點(diǎn)進(jìn)行創(chuàng)新，適時(shí)將中小企業(yè)板轉(zhuǎn)化成創(chuàng)業(yè)板。創(chuàng)業(yè)板相當(dāng)于美國的NASDAQ，主要面向處于成長期的高新技術(shù)中小企業(yè)， 為這類已公開發(fā)行股票的企業(yè)提供融資服務(wù)，擴(kuò)大上市公司的行業(yè)覆蓋面，增強(qiáng)上市公司行業(yè)結(jié)構(gòu)的互補(bǔ)性。

場外證券柜臺系統(tǒng)：在目前代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)和報(bào)價(jià)轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)的基礎(chǔ)上，發(fā)展全國性場外交易市場，相當(dāng)于美國的OTCBB市場。主要定位于為已公開發(fā)行股份未上市的公司和未公開發(fā)行股份的非上市股份有限公司提供掛牌服務(wù)； 同時(shí)，是主板市場和創(chuàng)業(yè)板市場的后備市場和退出渠道。

此外，可以在時(shí)機(jī)成熟時(shí)建立其他層次市場，例如，產(chǎn)權(quán)交易市場、地方性柜臺交易市場等。

3、完善各層次證券市場相關(guān)制度，逐步實(shí)現(xiàn)各層次市場間的無縫隙對接、互補(bǔ)互動(dòng)。

在定位明確的基礎(chǔ)上，應(yīng)該完善各層次市場的上市、掛牌、退市規(guī)則、信息披露規(guī)則、交易制度、結(jié)算制度、監(jiān)管制度等；同時(shí)，在市場之間建立轉(zhuǎn)板安排和銜接機(jī)制，每個(gè)市場都有進(jìn)入和退出的標(biāo)準(zhǔn)，打通各層次市場之間的遞進(jìn)、遞推環(huán)節(jié)和渠道，使各層次市場之間相互融通。

(三)多層次證券市場建設(shè)不能一蹴而就，國家各部委、各監(jiān)管部門、各參與主體需要各施其責(zé)，并相互促進(jìn)，共同推進(jìn)我國多層次證券市場的發(fā)展。

1、多層次證券市場建設(shè)的各項(xiàng)政策需要細(xì)化并具有可操作性。

《國家中長期科學(xué)和技術(shù)發(fā)展規(guī)劃綱要(2006-2020年)》(以下簡稱《綱要》)的出臺，為我國建立多層次資本市場指出了明確的方向。但《綱要》只是我國發(fā)展多層次市場的綱領(lǐng)性文件，還需要涉及資本市場各個(gè)方面的國家各相關(guān)部門出臺相關(guān)配套政策和實(shí)施細(xì)則，使多層次市場建設(shè)過程中的各項(xiàng)工作都具有可操作性的具體政策和指導(dǎo)。例如：場外證券市場再融資功能的操作細(xì)則、場外證券市場掛牌公司向主板市場遞進(jìn)規(guī)則、為高新技術(shù)企業(yè)發(fā)行上市提供簡化的審核程序等都亟待出臺。另外，國家各部門在制定相關(guān)具體政策時(shí)還要充分考慮部門之間的配套和銜接，防止出現(xiàn)各部門出臺的政策不銜接甚至相抵觸的現(xiàn)象。各有關(guān)部門還應(yīng)認(rèn)真研究如何在財(cái)政稅務(wù)、金融、知識產(chǎn)權(quán)保護(hù)等方面引導(dǎo)、扶持高新技術(shù)企業(yè)健康有序發(fā)展，推進(jìn)創(chuàng)業(yè)投資的發(fā)展。

2、繼續(xù)完善各監(jiān)管部門的職能，控制多層次市場建設(shè)中可能出現(xiàn)的風(fēng)險(xiǎn)。

風(fēng)險(xiǎn)控制是多層次市場健康發(fā)展的保障。應(yīng)完善中國證監(jiān)會(huì)和證券交易所的監(jiān)管職能和功能，強(qiáng)化證券業(yè)協(xié)會(huì)作為證券行業(yè)自律約織的作用，使各級監(jiān)管部門各司其職，互相配合、促進(jìn)；同時(shí)，通過完善券商對掛牌公司的盡職調(diào)查職能和主辦券商職責(zé)，發(fā)揮券商對上市或掛牌公司的監(jiān)管作用。此外，需加強(qiáng)信息披露，實(shí)行市場自律管理，彌補(bǔ)政府監(jiān)管的盲區(qū)，提高監(jiān)管的時(shí)效性。

3、證券公司要加緊完善治理結(jié)構(gòu)，抓住機(jī)遇，以參與創(chuàng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資等業(yè)務(wù)為切入點(diǎn)，在多層次證券市場發(fā)展中發(fā)揮作用。

隨著今年券商清理整頓的收官，一批治理結(jié)構(gòu)完善、管理規(guī)范、風(fēng)險(xiǎn)防范機(jī)制健全的券商將脫穎而出，這些券商將有能力探索創(chuàng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)務(wù)；同時(shí)，券商投行業(yè)務(wù)的發(fā)展培養(yǎng)了一批具有判斷各類企業(yè)價(jià)值的人力資源。這些是券商開展創(chuàng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)務(wù)的有利條件，券商創(chuàng)業(yè)投資業(yè)務(wù)的開展，將會(huì)為多層次市場建設(shè)助“一臂之力”，目前，這些券商正躍躍欲試、拭目以待。至于券商如何開展此項(xiàng)業(yè)務(wù)，還需要相關(guān)管理和操作細(xì)則出臺。

4、企業(yè)應(yīng)增強(qiáng)對各層次市場的認(rèn)知能力，在多層次證券市場中正確判斷、選擇融資渠道。

只有企業(yè)認(rèn)識到選擇不同層次證券市場進(jìn)行融資的必要性，各層次市場才能有不同層次、不同企業(yè)規(guī)模、不同類別的企業(yè)資源。企業(yè)只有認(rèn)識到選擇不同層次證券市場的必要性和差別性，才不會(huì)千軍萬馬擠主板市場的“獨(dú)木橋”，才能保證各層次市場上市或掛牌企業(yè)的質(zhì)量，才能使上市或掛牌企業(yè)產(chǎn)生競爭意識和憂患意識，才會(huì)產(chǎn)生多層次資本市場配套的需求。所以，讓企業(yè)認(rèn)識到選擇不同層次證券市場進(jìn)行融資的必要性和差別性是建設(shè)多層次市場的重要前提。

5、加強(qiáng)投資者教育和投資者行為研究，培育參與各層次證券市場的成熟投資者。

由于投資者自身素質(zhì)、行為差異、風(fēng)險(xiǎn)意識、風(fēng)險(xiǎn)識別能力、資金來源、資金性質(zhì)、投資取向等等因素，投資者也要分層次。投資者分層次參與不同層次證券市場投資的過程其實(shí)也是投資者教育、投資者對自身投資能力的評估和投資者投資行為逐漸成熟的過程。投資者的成熟是建設(shè)多層次市場不可或缺的條件。

綜上，美國等發(fā)達(dá)國家證券市場發(fā)展經(jīng)驗(yàn)表明，多層次證券市場的發(fā)展、完善不是一蹴而就的，多層次市場發(fā)展是各參與主體相互作用的結(jié)果，是證券市場不斷演化過程的一部分。對于我國如此年輕的證券市場來說，發(fā)展多層次市場更是任重道遠(yuǎn)，需要國家政策、法律環(huán)境、市場環(huán)境共同配合，需要企業(yè)、證券中介機(jī)構(gòu)、投資者各參與主體共同培育。

篇10

關(guān)鍵詞:第二板市場;高科技公司;創(chuàng)業(yè)資本

一、第二板市場概述第二板市場(SecondBoard)又稱創(chuàng)業(yè)板市場、中小企業(yè)市場或小盤股市場，是與主板市場(MainBoard，或稱第一板市場)相對應(yīng)的概念，特指主板市場以外的專門為新興公司和中小企業(yè)提供籌資渠道的新型資本市場。它依托機(jī)進(jìn)行證券交易，并為創(chuàng)業(yè)投資提供退出通道，對上市公司經(jīng)營業(yè)績和資產(chǎn)規(guī)模要求較寬，但對信息披露和主業(yè)范圍要求相當(dāng)嚴(yán)格。

第二板市場是一個(gè)國家資本市場的重要組成部分，它與主板市場的根本區(qū)別在于不同的上市標(biāo)準(zhǔn)，服務(wù)對象主要是中小型高科技企業(yè)。各國經(jīng)驗(yàn)表明，二板市場可以推動(dòng)新興產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，許多國家設(shè)立它的主要目的就是為新興的中小型科技公司提供新的融資途徑，因?yàn)檫@些公司在成立初期由于風(fēng)險(xiǎn)大，難以從銀行獲得貸款，單純舉債又會(huì)使資產(chǎn)負(fù)債率過高，間接融資渠道不暢;而主板市場上市標(biāo)準(zhǔn)對這些企業(yè)又顯得過于嚴(yán)格，使其很難進(jìn)入主板市場進(jìn)行股權(quán)融資，在這種情況下，第二板市場應(yīng)運(yùn)而生。

第二板市場對創(chuàng)業(yè)資本和中小型科技公司發(fā)展具有獨(dú)特的資本市場支持功能，能為它們的發(fā)展提供良好的市場氛圍，包括連續(xù)籌資、推薦和優(yōu)化等一般性功能。二板市場主要是解決創(chuàng)業(yè)過程中處于幼稚階段中、后期和產(chǎn)業(yè)化階段初期的企業(yè)在籌集資本方面的，以及這些企業(yè)和資產(chǎn)價(jià)值評價(jià)、風(fēng)險(xiǎn)分散和創(chuàng)業(yè)投資的股權(quán)交易問題。此外，二板市場具有獨(dú)特的創(chuàng)業(yè)投資基金退出機(jī)制。創(chuàng)業(yè)資本的特點(diǎn)在于以資本增殖的形式獲取投資報(bào)酬，并使其資本活動(dòng)保持周期流動(dòng)收稿日期:1999-09-13性。當(dāng)創(chuàng)業(yè)資本幫助公司度過最具風(fēng)險(xiǎn)的時(shí)期后，就應(yīng)通過二板市場、場外交易，或兼并、清算等方式撤出，以獲取投資效益并進(jìn)入下一輪的創(chuàng)業(yè)。其中，二板市場被認(rèn)為是創(chuàng)業(yè)資本撤出的最佳通道。

通過二板市場，可以幫助創(chuàng)業(yè)企業(yè)直接融資，促進(jìn)創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)的股權(quán)轉(zhuǎn)讓和套現(xiàn)，實(shí)現(xiàn)資本增殖，激勵(lì)新的創(chuàng)業(yè)投資，保證整個(gè)創(chuàng)業(yè)投資鏈條的循環(huán)?？梢?，創(chuàng)業(yè)資本的發(fā)展和二板市場的運(yùn)行存在著正相關(guān)關(guān)系:創(chuàng)業(yè)資本的發(fā)展可以為二板市場培育大量高成長性公司，這些公司的上市又將活躍證券市場，二板市場為創(chuàng)業(yè)資本提供退出窗口，一個(gè)趨于完善的證券市場將極大地促進(jìn)創(chuàng)業(yè)資本的發(fā)展。因此，在常規(guī)股票市場之外設(shè)計(jì)獨(dú)立的第二板股票市場是許多國家發(fā)展創(chuàng)業(yè)投資的通行做法。

二、發(fā)達(dá)國家二板市場

許多發(fā)達(dá)國家的新興公司和中小企業(yè)在發(fā)展中占有重要地位，在技術(shù)創(chuàng)新和提供就業(yè)方面發(fā)揮了巨大推動(dòng)作用。特別是近年來高科技公司在歐美經(jīng)濟(jì)發(fā)展過程中的巨大推動(dòng)作用，已經(jīng)引起世界各國政府和公司的重視。例如，美國小企業(yè)就業(yè)人數(shù)占全國就業(yè)總?cè)藬?shù)的六成，80年代以來約七成的技術(shù)創(chuàng)新是由小企業(yè)完成的。國際經(jīng)驗(yàn)表明，發(fā)達(dá)國家在管理好主板市場上市公司以保證其正常運(yùn)行的前提下，都相繼建立了以發(fā)行高科技風(fēng)險(xiǎn)公司股票為主的二板市場。例如，美國的柜臺交易(OTC)市場及在此基礎(chǔ)上發(fā)展起來的那斯達(dá)克(NASDAQ)市場(全國證券交易商協(xié)會(huì)自動(dòng)報(bào)價(jià)系統(tǒng))就是為不具備在證券交易所上市資格的中小企業(yè)的股票交易而設(shè)立的。NASDAQ從1971年開始運(yùn)作，成為全美國發(fā)展最快的股票市場，現(xiàn)已擁有5千多家上市公司，每年總成交量已超過紐約交易所。最熱門的第二板市場是德國的新市場(NewerMarket)，它自1997年3月推出以來，已一躍成為全球表現(xiàn)最佳的證券交易所之一。

此外，目前國際上主要的二板市場還包括英國另項(xiàng)投資市場(AIM)、法國新市場(LeNouveauMarche)及在此基礎(chǔ)上發(fā)展而成的歐洲新市場(EURONM)、歐洲證券經(jīng)濟(jì)商協(xié)會(huì)自動(dòng)報(bào)價(jià)系統(tǒng)(EASDAQ)、新加坡證券交易及自動(dòng)報(bào)價(jià)系統(tǒng)(SESDAQ)、馬來西亞證券交易及自動(dòng)報(bào)價(jià)系統(tǒng)(MESDAQ)等，另外還有我國的財(cái)團(tuán)法人中華民團(tuán)證券柜臺買賣中心(ROSE)。國際上一些著名的高科技公司，如英特爾(Intel)、微軟(Microsoft)、蘋果(Apple)等，都是在二板市場上市后才獲得高速發(fā)展的。

在發(fā)達(dá)國家的第二板市場中，美國NASEAQ最為成功，也最大。它已成為世界第二大證券交易市場，將要與美國交易所(AMEX)合并。它主要的成功經(jīng)驗(yàn)是:NASDAQ通過良好的制度安排和明確的定位，保持了市場的流動(dòng)性，美國高科技產(chǎn)業(yè)的蓬勃發(fā)展又為NASDAQ提供了有潛質(zhì)的上市公司。這也就使得NASDAQ成為許多第二板市場建立的范本。發(fā)達(dá)國家二板市場具有以下特點(diǎn):面向新興的高成長和高科技公司;上市要求較低;上市公司要披露的資料與主板市場上市公司一樣多;載有明顯的風(fēng)險(xiǎn)警告聲明，投資者風(fēng)險(xiǎn)自負(fù);公司都被要求有正規(guī)的監(jiān)管;市場有正規(guī)的管理等。

二板市場是高科技公司的搖籃，而高科技公司風(fēng)險(xiǎn)大、建立時(shí)間短、資產(chǎn)規(guī)模小，從而使得二板市場具有較高的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。這就要求二板市場的制度架構(gòu)應(yīng)適應(yīng)高科技公司的特點(diǎn)。分析發(fā)達(dá)國家二板市場成熟的市場運(yùn)作機(jī)制和成功的經(jīng)驗(yàn)，不難發(fā)現(xiàn)，上市標(biāo)準(zhǔn)、交易制度、監(jiān)管機(jī)制是二板市場良好運(yùn)作的核心制度保證。

1.上市標(biāo)準(zhǔn)。新興高科技公司若按照主板市場對上市公司盈利表現(xiàn)、凈資產(chǎn)規(guī)模、經(jīng)營業(yè)績等的規(guī)定，一般達(dá)不到上市的條件。因此，二板市場的上市標(biāo)準(zhǔn)比主板市場低，更看重新興公司未來的成長潛力。但由于創(chuàng)業(yè)資本的成功率一般為5%～20%，高科技公司風(fēng)險(xiǎn)較大，使二板市場具有較高的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)寬松的上市標(biāo)準(zhǔn)會(huì)給部分投機(jī)者以可乘之機(jī)。因此，制定上市標(biāo)準(zhǔn)時(shí)，應(yīng)綜合考慮二板市場的健康發(fā)展、投資者利益和國家產(chǎn)業(yè)政策之間的均衡。

2.交易制度。針對中小企業(yè)股票普遍存在的流動(dòng)性差的問題，發(fā)達(dá)國家除了不斷提高市場透明度和規(guī)范化外，還通過完善市場交易制度加以解決。典型的例子是美國NASDAQ的交易制度，它實(shí)行競爭性的做市商制度，通過網(wǎng)絡(luò)交易，形成有上市標(biāo)準(zhǔn)的場外市場。做市商的最大作用在于活躍證券交易，提高市場流動(dòng)性。NASDAQ規(guī)定每只股票至少應(yīng)有四家做市商做市，以限制其壟斷報(bào)價(jià)能力，并允許做市商開展融資融券業(yè)務(wù)。同時(shí)，60多家大型機(jī)構(gòu)為做市商提供交易資金，使市場資金供應(yīng)充足，從而提高了市場流動(dòng)性。

3.監(jiān)管機(jī)制。針對二板市場的實(shí)際情況，為保證市場運(yùn)作質(zhì)量和效率，必須進(jìn)行嚴(yán)格的公司監(jiān)管和市場監(jiān)管。監(jiān)管機(jī)制一般有兩種:(1)在強(qiáng)調(diào)信息披露基礎(chǔ)上的投資者自我保證。這是因?yàn)楦呖萍计髽I(yè)的綜合風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)高，對上市公司規(guī)定很嚴(yán)格的信息披露要求，從而保證市場高度透明，便于投資者及時(shí)評估公司的發(fā)展前景。(2)強(qiáng)調(diào)監(jiān)管機(jī)構(gòu)對發(fā)行者質(zhì)量的要求和對投資者保證的責(zé)任，對公司上市相對應(yīng)地采取注冊和審批制。由于審批制不符合高科技公司發(fā)展，引發(fā)問題較多，因此，發(fā)達(dá)國家一般采用注冊制。

三、香港第二板市場分析

1986年香港聯(lián)交所就提出在香港設(shè)立第二板市場的構(gòu)想，此后十年均因故未有進(jìn)展。1997年，聯(lián)交所成立專責(zé)小組，對其可行性進(jìn)行，并將“第二板”改稱“創(chuàng)業(yè)板”，旨在表明該市場與原有市場地位相同，無主次之分。1998年5月，聯(lián)交所著手設(shè)立創(chuàng)業(yè)版的模式，9月，聯(lián)交所理事會(huì)正式通過了設(shè)立以高科技公司為上市對象的創(chuàng)業(yè)板交易市場的決議，隨后該決議得到了香港證監(jiān)會(huì)和立法局的支持。12月，聯(lián)交所理事會(huì)正式通過了創(chuàng)業(yè)板市場的初步上市要求，計(jì)劃在1999年第四季度開始運(yùn)作，首批推薦20～30家高素質(zhì)公司上市。1999年3月底，聯(lián)交所將擬定的創(chuàng)業(yè)板上市規(guī)則遞交香港證監(jiān)會(huì)審議。至此，經(jīng)過13年不懈的探索和努力，香港創(chuàng)業(yè)板市場的構(gòu)想終將付諸實(shí)施。

香港設(shè)立創(chuàng)業(yè)板市場有著深刻的原因:(1)有利于香港經(jīng)濟(jì)的轉(zhuǎn)型。發(fā)展創(chuàng)業(yè)資本服務(wù)于高科技公司，可使創(chuàng)業(yè)板市場成為高科技公司的孵化器。同時(shí)，絕大多數(shù)中小企業(yè)不符合主板市場上市標(biāo)準(zhǔn)，創(chuàng)業(yè)板市場是它們籌集資金的最佳途徑。(2)香港和大陸高科技公司和中小企業(yè)迫切希望在創(chuàng)業(yè)板市場上市，以便籌集資金發(fā)展高附加值產(chǎn)品，并推動(dòng)大陸與香港的良性經(jīng)濟(jì)互助關(guān)系。(3)在亞洲金融風(fēng)暴襲擊和國際經(jīng)濟(jì)競爭加劇的條件下，香港面臨嚴(yán)峻的挑戰(zhàn)。設(shè)立創(chuàng)業(yè)板市場有利于擴(kuò)大資本市場規(guī)模，增加市場層次，鞏固香港國際金融中心的地位。

香港設(shè)立創(chuàng)業(yè)板市場的目的主要是為中小高科技企業(yè)提供一個(gè)比較好的融資渠道，促進(jìn)其發(fā)展，同時(shí)可創(chuàng)造更多的就業(yè)機(jī)會(huì)，吸引外方投資者。它作為企業(yè)共同融資的板塊，是香港發(fā)展科技產(chǎn)業(yè)，加強(qiáng)其國際貿(mào)易和金融中心地位的重要發(fā)展戰(zhàn)略。香港創(chuàng)業(yè)市場有以下主要特點(diǎn):

1.與主板市場地位相同，擁有獨(dú)立的前線管理和上市規(guī)則。挑選上市的對象主要是大陸、香港、臺灣的需要籌資擴(kuò)張且有成長潛質(zhì)的中小型公司，上市申請程序比較簡便快捷。

2.與主板市場最大的不同在于，申請?jiān)谥靼迳鲜械墓疽?年的盈利記錄，而在二板市場上市不需要盈利歷史，甚至可以是虧損的，但需要有2年的活躍記錄，公司的業(yè)務(wù)必須單一，管理較好。

3.采用附屬市場模式，在交易所內(nèi)主板交易市場外開辟獨(dú)立的交易板面，交易系統(tǒng)以公告形式顯示交易情況，與主板市場上市標(biāo)準(zhǔn)不同，擁有獨(dú)立的運(yùn)作權(quán)限管理體系。

4.只接受股本證券和熟悉投資技巧的投資者，接受公司的注冊地區(qū)為所有合法地區(qū)，結(jié)算及交收由中央結(jié)算系統(tǒng)完成。

5.被視為以信息披露為重的市場，對上市公司信息披露的要求比較嚴(yán)格，披露是該二板市場的精髓。中介機(jī)構(gòu)對公司資料真實(shí)性負(fù)責(zé)，聯(lián)交所將提供創(chuàng)業(yè)板的獨(dú)立網(wǎng)頁，作為市場者的主要信息交流渠道。

6.創(chuàng)業(yè)板的基本監(jiān)管方針是保護(hù)投資者利益，確保市場持正操作。監(jiān)管制度的最終目標(biāo)是確保市場使用者、投資者、發(fā)行人和中介機(jī)構(gòu)等參與者，相信市場是廉潔公正的。保薦人、聯(lián)交所和證監(jiān)會(huì)負(fù)責(zé)對創(chuàng)業(yè)板的監(jiān)督，遵循“買者自負(fù)”原則。

四、對我國設(shè)立第二板市場的分析

20多年改革開放的實(shí)踐，使我國資本市場已初具規(guī)模，并積累了豐富的改革經(jīng)驗(yàn)，我國的主板市場在總體經(jīng)濟(jì)改革和投融資改革中發(fā)揮了巨大的作用。但風(fēng)險(xiǎn)資本市場與主板市場的建設(shè)截然不同，由于常規(guī)的主板市場對公司籌資有很完整的標(biāo)準(zhǔn)要求，而這些針對成熟企業(yè)制訂的標(biāo)準(zhǔn)，是以創(chuàng)業(yè)為發(fā)展基礎(chǔ)的高科技公司所不具備的。近來，隨著香港設(shè)立第二板市場計(jì)劃的落實(shí)，大陸企業(yè)，特別是民營高科技企業(yè)表現(xiàn)出了前所未有的熱情，希望在我國設(shè)立第二板市場的呼聲也日益高漲。綜合分析國際經(jīng)驗(yàn)和具體國情，我認(rèn)為在建立上市標(biāo)準(zhǔn)較低的專為中小型公司服務(wù)的二板市場是非常必要的。這是因?yàn)?

1.我國高公司的創(chuàng)立和受到資金不足的嚴(yán)重制約，科技成果向現(xiàn)實(shí)生產(chǎn)力難以轉(zhuǎn)化成為我國發(fā)展的一個(gè)戰(zhàn)略瓶頸。我國科技成果轉(zhuǎn)化率僅為20%～30%，遠(yuǎn)低于發(fā)達(dá)國家水平，其中一個(gè)重要原因就是資金缺乏，特別是民營高科技公司受現(xiàn)存投融資體制中“唯成份論”的，難以進(jìn)入主流融資渠道。而設(shè)立第二板市場，可使在有效利用民間閑散資金，培育中小型高科技公司中發(fā)揮重要作用。

2.目前我國證券市場的結(jié)構(gòu)與發(fā)達(dá)國家相比，缺少專門為中小企業(yè)融資的小盤股市場。針對銀行作為資本資源配置的重要機(jī)構(gòu)而在放貸行為上的逆向選擇，發(fā)達(dá)國家的經(jīng)驗(yàn)和東南亞危機(jī)的教訓(xùn)使我們認(rèn)識到建立風(fēng)險(xiǎn)投資運(yùn)作機(jī)制，促進(jìn)高科技公司發(fā)展的緊迫性，而二板市場的設(shè)立是形成風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)制的關(guān)鍵環(huán)節(jié)，并可使風(fēng)險(xiǎn)資本安全退出，獲取預(yù)期收益。

3.風(fēng)險(xiǎn)資本更多的是需要國家政策法規(guī)上的引導(dǎo)和規(guī)范，核心是提倡資本直接參與高科技產(chǎn)業(yè)投資的積極性和完善風(fēng)險(xiǎn)防范機(jī)制。政府除了實(shí)行傾斜政策外，還應(yīng)借鑒國外經(jīng)驗(yàn)，直接建立適合國情的二板市場，制定并完善相關(guān)的法規(guī)。

4.二板市場的運(yùn)作與主板市場的綜合發(fā)展是我國多元化資本市場建設(shè)的。主板市場是資金的“買方市場”，旨在鼓勵(lì)成熟的企業(yè)實(shí)現(xiàn)規(guī)模經(jīng)營，提高運(yùn)作效率;二板市場是資金的“賣方市場”，在為中小型高科技公司融資的同時(shí)，鼓勵(lì)民營企業(yè)和大眾投資者參與投資。這二者之間良好的互補(bǔ)關(guān)系對當(dāng)前我國商品買方市場的經(jīng)濟(jì)現(xiàn)狀有積極作用。

5.主板市場門檻相對較高，這對于剛進(jìn)入擴(kuò)張階段或穩(wěn)定成熟階段的中小型高科技公司來說，在凈資產(chǎn)規(guī)模、盈利水平、經(jīng)營業(yè)績等方面都達(dá)不到主板市場的要求，而靠降低滬、深股市準(zhǔn)入條件是不現(xiàn)實(shí)的。

6.在目前制度框架內(nèi)，主板市場上的國有股和法人股不能上市流通，這與風(fēng)險(xiǎn)資本通過轉(zhuǎn)讓股權(quán)而一次性退出以實(shí)現(xiàn)投資回報(bào)的根本特性相沖突。

7.在主要服務(wù)于國企改制的傾斜性政策背景下，以非國有企業(yè)為基本成份的高新技術(shù)企業(yè)很難進(jìn)入主板市場。主板市場嚴(yán)格的指標(biāo)管理機(jī)制，也不可能滿足大量高科技公司的融資要求。對這些公司來說，二板市場不僅提供了一個(gè)融資渠道，而且是一個(gè)企業(yè)價(jià)值實(shí)現(xiàn)的場所，是創(chuàng)業(yè)投資和風(fēng)險(xiǎn)投資完善退出機(jī)制的窗口。

二板市場最主要的作用是促進(jìn)風(fēng)險(xiǎn)資本的形成和風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的成長，社會(huì)資本只有通過正式的二板市場才能流向新興的高科技公司。資金支持是促進(jìn)技術(shù)產(chǎn)業(yè)化的重要資源，其中又以在資本市場中高科技公司得到的資金支持最為有效。面臨結(jié)構(gòu)調(diào)整的經(jīng)濟(jì)已更加重視高科技公司的發(fā)展和現(xiàn)有產(chǎn)業(yè)科技含量的提高。我國政府已開始加大對科技產(chǎn)業(yè)化的資金支持，由國務(wù)院有關(guān)部門主持的中國大陸高科技企業(yè)股票市場的籌劃工作已經(jīng)展開，這就是我國資本市場第二板市場的設(shè)立背景。在設(shè)計(jì)我國二板市場的過程中，我們不僅應(yīng)汲取發(fā)達(dá)國家和香港成熟運(yùn)作機(jī)制的經(jīng)驗(yàn)，更要綜合考慮具體國情，從我國現(xiàn)實(shí)的制度架構(gòu)、法制狀況和資本市場的發(fā)展現(xiàn)狀出發(fā)，爭取在“質(zhì)”上有所突破。下面就對此展開探討，提出一些建設(shè)性意見，希望對促進(jìn)二板市場的設(shè)立與建設(shè)有所裨益。

1.認(rèn)真國外成熟的第二板市場的先進(jìn)經(jīng)驗(yàn)，在市場設(shè)計(jì)過程中發(fā)揮后發(fā)優(yōu)勢，力求謹(jǐn)慎、全面和周到，增加市場流動(dòng)性和穩(wěn)定性。我國二板市場的組織形式可采用在上海、深圳證券交易所的交易板面上為高科技公司單獨(dú)開辟一個(gè)板塊，共享交易設(shè)施、清算體系和監(jiān)管體制，但實(shí)行不同的上市標(biāo)準(zhǔn)和交易制度，這樣可以充分利用現(xiàn)有資源，加快建設(shè)步伐。而美國的做市商制度不適合我國目前的制度架構(gòu)。

2.二板市場的管理體制基本采用現(xiàn)有的監(jiān)管模式，主板市場的基本監(jiān)管原則應(yīng)同時(shí)適應(yīng)于二板市場。但應(yīng)降低首次上市標(biāo)準(zhǔn)，使二板市場服務(wù)對象為在較穩(wěn)定產(chǎn)業(yè)中有一定經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)且又極具發(fā)展?jié)摿Φ母呖萍贾行⌒推髽I(yè)，股本規(guī)模可小于5千萬元但不低于3千萬元，經(jīng)營年限相對較短，可不設(shè)最低盈利要求。

3.股票發(fā)行由主板市場目前實(shí)行“控制總量，限制家數(shù)”的指標(biāo)管理改為標(biāo)準(zhǔn)控制，突破現(xiàn)有額度計(jì)劃的控制，避免按行政性條塊分配指標(biāo)而傾向于選擇較大型企業(yè)，影響上市公司質(zhì)量的狀況。只要申請上市的公司達(dá)到規(guī)定標(biāo)準(zhǔn)，就可發(fā)行股票并在一定時(shí)間后上市。同時(shí)要求作為上市推薦人的投資銀行須在一定時(shí)期與所薦公司合作，并對公司上市后出現(xiàn)的經(jīng)營不善、違規(guī)等問題承擔(dān)連帶責(zé)任。

4.第二板市場應(yīng)打破目前國有股、法人股和個(gè)人股的界限，公司股份實(shí)行全額流通。這可以滿足風(fēng)險(xiǎn)資本通過股權(quán)轉(zhuǎn)讓一次實(shí)現(xiàn)，從而不斷進(jìn)入新一輪高科技項(xiàng)目投資的要求，風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)投資于公司所形成的股權(quán)應(yīng)視為公眾股。

5.應(yīng)盡早安排上市對象的培育工作，將培育備選公司列入工作重點(diǎn)，解決好其中的民營企業(yè)產(chǎn)權(quán)不明確及資產(chǎn)狀況不清等問題，使之與二板市場的制度建設(shè)進(jìn)程相協(xié)調(diào)。同時(shí)，加強(qiáng)機(jī)構(gòu)投資者的培育和發(fā)展，建立風(fēng)險(xiǎn)投資基金、風(fēng)險(xiǎn)投資公司和高科技發(fā)展基金等風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)，使之成為未來二板市場的主要投資者，從而穩(wěn)定市場，使投資行為更趨理性化。

6.為保證在第二板上市的高科技公司成長的連續(xù)性，可將創(chuàng)業(yè)股東與管理層股東的利益與公司發(fā)展相聯(lián)系，使這些股東在公司上市時(shí)至少持有三成以上公開發(fā)行的股本。公司上市后，主要股東要出售股份應(yīng)達(dá)到一定時(shí)間的限制。這不僅可滿足創(chuàng)業(yè)股東和管理層股東套現(xiàn)的要求，而且解決了公司資本擴(kuò)張和風(fēng)險(xiǎn)投資退出的問題。

7.為促進(jìn)在二板市場上市的高新技術(shù)公司不斷提高經(jīng)營水平和效益，對公司在掛牌期間達(dá)不到監(jiān)管機(jī)構(gòu)認(rèn)定的繼續(xù)上市標(biāo)準(zhǔn)的，應(yīng)給予摘牌處理。同時(shí)建立二板市場和主板市場合理的分工合作關(guān)系，對在二板市場上發(fā)展較好、經(jīng)營穩(wěn)定的企業(yè)，可到主板市場申請?jiān)偕鲜小?/p>

8.不斷完善二板市場健康運(yùn)作所需要的綜合市場環(huán)境，包括國家政策的支持、法律法規(guī)的建設(shè)和完善、市場中介機(jī)構(gòu)的優(yōu)質(zhì)服務(wù)。應(yīng)制定相關(guān)政策，提高投資者進(jìn)行創(chuàng)業(yè)投資的積極性，建立適合高科技公司上市要求的法律框架，加大保護(hù)專利和知識產(chǎn)權(quán)的執(zhí)法力度，并制定一套明確界定高科技企業(yè)或?yàn)楦呖萍计髽I(yè)進(jìn)行技術(shù)定級的標(biāo)準(zhǔn)和方法，提高我國現(xiàn)有評估機(jī)構(gòu)的市場性和獨(dú)立性，更加規(guī)范信息披露、政府監(jiān)管等方面的運(yùn)作，降低二板市場投資者風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)，建立比較規(guī)范的風(fēng)險(xiǎn)投資體系還應(yīng)完善場外交易市場。

9.推薦幾家內(nèi)地高素質(zhì)的高科技企業(yè)到香港創(chuàng)業(yè)板市場上市，培育市場基礎(chǔ)，積累經(jīng)驗(yàn)。同時(shí)推動(dòng)國內(nèi)金融投資機(jī)構(gòu)的兼并重組，加強(qiáng)機(jī)構(gòu)投資者實(shí)力，使之成為未來我國二板市場的主力軍。