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摘要：當前我國債券信用評級還處于發(fā)展初期，存在評級質量不高、無序競爭等問題，難以為投資者提供高質量、權威性的服務，阻礙了信用評級解決市場經(jīng)濟條件下的信息不對稱問題、防范信用風險、增強資本市場運作效率等作用的有效發(fā)揮。必須究其根本原因，解決相應問題：一是加快征信立法進程，協(xié)調強化監(jiān)管，推動建立社會信用體系，完善債券市場評級外部環(huán)境；二是評級機構自身應完善內(nèi)部管理，提高技術水平，加強自律合作，努力樹立行業(yè)公信力。

關鍵詞：信用評級；債券信用評級；銀行間債券市場；評級質量

一、引言

信用評級是指獨立的專業(yè)化機構對影響評級對象的各類信用風險因素進行分析研究，就其償還債務的能力及其償債意愿進行綜合評價，并且用簡單明了的符號進行表示的經(jīng)濟行為。債券信用評級主要指信用評級機構以發(fā)行人及其發(fā)行的債務融資工具為對象進行的信用評級。發(fā)達國家實踐表明，債券信用評級通過解決市場經(jīng)濟條件下的信息不對稱問題，在防范信用風險，增強資本市場運作效率，幫助政府部門增強資本市場有效監(jiān)管上發(fā)揮著重要作用。我國的債券信用評級自20世紀80年代起步，目前信用評級已成為企業(yè)進行債券融資的必經(jīng)程序之一。但是相比發(fā)達國家，我國債券信用評級還處于發(fā)展初期，存在著評級質量不高、評級行業(yè)存在無序競爭等問題，阻礙了債券信用評級作用的發(fā)揮。我國債券市場包括銀行間債券市場、交易所債券市場和憑證式國債市場三個部分，銀行間債券市場是其中的主要部分，債券的存量、交易量、企業(yè)主體債券發(fā)行量均占90％以上，本文擬以銀行間債券市場為例，分析債券信用評級存在的問題，為充分發(fā)揮信用評級揭示發(fā)債企業(yè)的風險，保障債券市場健康發(fā)展的重要作用提供參考。

二、評級機構在銀行間債券市場信用評級業(yè)務開展情況

(一)銀行間債券市場信用評級業(yè)務概況

2000～2008年，評級機構為銀行間債券市場企業(yè)主體債券發(fā)行(包括企業(yè)債券、非政策性金融機構債券、中期票據(jù)、短期融資券，不含資產(chǎn)支持證券)共承做了1323期債項的信用評級，僅有16期債券發(fā)行未進行評級。其中，累計發(fā)行335期企業(yè)債，發(fā)行規(guī)模6935億元；108期非政策性金融機構債券。規(guī)模4537.6億元；39期中期票據(jù)，規(guī)模1737億元；857期短期融資券，規(guī)模12024.1億元(見圖1)。

(二)所評級別分布情況

評級機構對發(fā)債主體及債項做出的評級結果分布如下：(1)主體信用等級：除中期票據(jù)均為AAA外，級別自A-至AAA(僅2008年出現(xiàn)了兩期短期融資券的長期主體信用等級為BBB+)；(2)債項信用等級：除中期票據(jù)均為AAA、短期融資券均為A-外，級別自AA-至AAA，具體級別分布情況見圖2、

(三)當前銀行間債券市場監(jiān)管概況

1997年中國人民銀行以發(fā)文認可中國誠信證券評估有限公司等9家評級機構從事企業(yè)債券信用評級工作。中國人民銀行公告[2004]第22號及中國人民銀行令[2008]第1號進一步明確，企業(yè)在銀行間債券市場發(fā)行債務融資工具應由在中國境內(nèi)注冊且具備債券評級資質的評級機構進行信用評級。人民銀行征信管理局于2005年重新認定了中誠信國際信用評級有限責任公司等5家信用評級結果可在銀行間債券市場使用的全國性評級機構，相繼了《中國人民銀行信用評級管理指導意見》、《信貸市場和銀行間債券市場信用評級規(guī)范》以及《關于加強銀行間債券市場信用評級作業(yè)管理的通知》等一系列制度，加強了對銀行間債券市場信用評級工作的管理。根據(jù)上述制度要求，評級機構在執(zhí)業(yè)中應遵循規(guī)

三、目前銀行間債券市場信用評級工作中存在的主要問題

(一)評級質量不高

一是評級報告質量不高。根據(jù)銀行間交易商協(xié)會對評級報告、跟蹤評級報告的修改意見，部分報告中存在企業(yè)經(jīng)營、行業(yè)、銀行授信等數(shù)據(jù)陳舊，對企業(yè)所在地國民經(jīng)濟發(fā)展及財政情況的分析不夠透徹，未能充分反映宏觀經(jīng)濟運行對企業(yè)的影響，對發(fā)債企業(yè)接受擔保及對外擔保情況揭示不夠等問題。

二是評定級別偏高。根據(jù)評級機構歷年的評級結果分布可以看出，主體信用等級以及債項信用等級在AA-以上(含AA-)的債券項數(shù)及規(guī)模比重較大，而且呈逐年增加的趨勢，低信用等級的比重則逐年下降。以短期融資券為例，主體信用等級為AAA的企業(yè)發(fā)行筆數(shù)占總量比例由2006年的14.69％增加至18.28％；發(fā)行規(guī)模占比由43％增加至52.2％：AA-以下(不含AA-)的發(fā)行筆數(shù)占比由2007年的25.19％下降至18.29％，發(fā)行規(guī)模占比由10.16％下降至4.83％(見表1)。

三是評定級別與利差一致率偏低。由于債券市場缺乏違約數(shù)據(jù)，業(yè)內(nèi)通常運用債券利差對評級質量進行檢驗，即假定債券利差在較大程度上反映了受評對象的信用風險。根據(jù)風險越大、收益越高的原理，若信用級別與債券利差呈嚴格的單調遞減關系，則說明信用評級質量較高。統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，2006年10月到2009年3月期間，經(jīng)中誠信國際、大公國際、聯(lián)合資信三家機構(當前銀行間債券市場信用評級市場份額前三強)評級的短期融資券發(fā)行利差和交易利差均值與其信用級別總體呈遞減關系(見圖6、圖7)；但是，評定級別與利差呈嚴格單調遞減關系的交易日占總交易日的比重(即一致率)不高，三家機構評級結果與發(fā)行利差的一致率為84.13％。與交易利差的一致率僅為31.27％。綜上可見，目前債券信用評級的風險揭示、信用定價功能尚未得到有效發(fā)揮。部分機構投資者反映，評級報告、評定級別對于投資決策的參考度不高。

(二)評級行業(yè)出現(xiàn)無序競爭苗頭

隨著債券市場的興起，債券信用評級行業(yè)一度出現(xiàn)激烈的價格競爭，為此，2007年人民銀行推動銀行間債券市場信用評級機構形成了《評級收費自律公約》，并了《加強銀行間債券市場信用評級作業(yè)管理的通知》，要求評級機構在開展評級業(yè)務前必須將信用評級協(xié)議、信用評級收費憑證復印件等向人民銀行報備，使得價格競爭得到了有效遏制。但是隨之而來的是以變相降價及級別競爭為代表的競爭形式。特別是級別競爭，已逐步由評審階段走向合同簽署之前，出現(xiàn)了所謂的“預評級”行為，即評級機構在與企業(yè)簽訂評級合同前，僅依據(jù)企業(yè)的部分書面資料便承諾給予較高信用等級，甚至有個別評級機構在洽談業(yè)務時出具加蓋公章的預評級報告來爭奪市場。變相降價以及級別競爭違反了信用評級規(guī)范，使得債券評定級別日益趨高，影響了債券評級的獨立性、公正性；更為重要的是由于其較為隱蔽、難以有效監(jiān)管的特點，嚴重擾亂了評級市場秩序。

四、原因分析

(一)評級機構內(nèi)部因素

1.信用評級機構對市場、對投資者高度負責的職業(yè)操守有所缺失。債券信用評級只有提供高質量的、權威的信息，才能得以生存及發(fā)展，具備以市場、投資者為重的職業(yè)道德是評級機構的必備素質之一。評級機構的素質決定評級質量。然而目前我國的信用評級機構卻是以利益、市場為根本目標，進而一切以發(fā)行方、承銷商的意志為重，在執(zhí)業(yè)過程中以發(fā)行方、承銷商不配合為理由，以犧牲規(guī)范來獲取市場的短期行為屢見不鮮。例如，有的機構評級作業(yè)時間不足，有的跟蹤評級采取電話訪談形式進行，有的甚至配合發(fā)行方進行“預評級”，在尚未采集完整、充足、可靠的基礎信息資料時，就倉促做出符合發(fā)行方需要的評級結果，素質有待提高。

2.信用評級機構缺乏有效的制度安排以確保獨立性。由于市場經(jīng)濟存在信息不對稱和委托問題，需要由獨立的專業(yè)性機構進行信用評估，為投資者和監(jiān)管者提供信息服務，因而獨立于任何一方不受干預是評級機構存在的前提。我國信用評級機構之所以獨立性不強，除職業(yè)操守缺失外，缺乏有效的內(nèi)部管理機制也是重要原因，一方面評級機構自身未對影響獨立性的各種因素進行有效識別；另一方面評級機構的組織結構、內(nèi)部制度尚不健全，信息披露也不充分，很難確保不受被評對象、承銷商等債券發(fā)行相關利益主體的影響。

3.信用評級機構尚不具備加工高質量評級信息的科研能力。市場經(jīng)濟條件下的信用風險具有綜合性、復雜性等特征，信用評級機構作為揭示風險的專業(yè)機構，應在行業(yè)風險、地區(qū)風險、專題研究、數(shù)據(jù)研究、評級體系、違約統(tǒng)計等基礎理論研究和應用、提高分析人員的分析研究能力上加大投入，加強自我積累及提高，為識別信用風險、判斷信用違約率奠定堅實的技術基礎。而目前我國的多數(shù)評級機構還是以片面追求業(yè)務拓展、獲取眼前利益為目標，缺乏對評級的基礎投入，沒有形成突出的技術優(yōu)勢，這將從根本上制約其發(fā)展。

(二)債券信用評級業(yè)所處的外部環(huán)境因素

1.缺乏對評級機構的統(tǒng)一監(jiān)管，多頭管理與無人管理并存。目前，發(fā)改委、人民銀行、證監(jiān)會分別在企業(yè)債、銀行間債券市場企業(yè)主體債券、交易所債券的發(fā)行規(guī)定中認可對信用評級機構評級結果的使用，三個部門認可的評級機構有交叉也有不同，監(jiān)管的理念、內(nèi)容和力度有較大的差別。如僅人民銀行制定了《信用評級規(guī)范》，對評級機構執(zhí)業(yè)行為提出詳細要求；而同時，企業(yè)債可以跨市場分銷，缺乏統(tǒng)一的協(xié)調的監(jiān)管，將難以對評級機構形成強有力的約束。具體比較見表2。目前《征信管理條例》已面向社會各界征求意見，雖然其中明確“人民銀行為國務院征信業(yè)監(jiān)督管理部門”，賦予了人民銀行管理征信業(yè)的法定職責，但同時規(guī)定“法律、行政法規(guī)規(guī)定征信機構有關業(yè)務接受其他監(jiān)管部門監(jiān)督管理的，依照其規(guī)定”，三個部門在信用評級監(jiān)管實踐中的權限還有待進一步界定。

2.評級行業(yè)的發(fā)展缺乏良好的信用環(huán)境。一是征信體系建設剛剛起步，有關信息公開的法律規(guī)定及制度安排尚未出臺。評級機構難以從工商、稅務、法院等政府部門、征信機構、銀行、媒體等多渠道、全方位收集企業(yè)信息，對企業(yè)提供的信用信息無法進行比對及驗證，評級結果的客觀性和準確性受到一定的限制；公開披露的企業(yè)破產(chǎn)、違約的數(shù)據(jù)較少，難以借助違約率統(tǒng)計加強評級的基礎研究等。二是債券市場有關參與主體的信用意識不強。企業(yè)及承銷商僅關注信用評級在債券發(fā)行中降低發(fā)債成本、保證發(fā)債成功的“許可證”作用，忽視揭示企業(yè)真實的信用風險、反映企業(yè)未來償債能力等功能，對評級機構規(guī)范的執(zhí)業(yè)行為支持不夠。

3.評級行業(yè)的發(fā)展缺乏良好的市場環(huán)境。由于我國債券市場尚不成熟，債券發(fā)行、利率等尚未實現(xiàn)市場化，難以形成對債券信用評級真實的市場需求。債券發(fā)行者多為大型國企或地方政府公共項目，且大多得到高資信等級機構(通常為政府或金融機構)擔保，信用評級揭示風險、評價優(yōu)劣的作用難以得到充分發(fā)揮；無擔保短期融資券定價雖然趨于市場化，但開展債券評級的時間較短，缺乏足夠的樣本，評級機構還無法通過違約率、利差檢驗等統(tǒng)計數(shù)據(jù)來驗證評級結果的準確性，也無法向社會披露自身的評級表現(xiàn)。

五、對策建議

(一)加快征信立法進程，協(xié)調強化監(jiān)管，推動建立社會信用體系，完善債券市場評級外部環(huán)境

1.推進征信立法，建立信用評級機構監(jiān)管的法律框架。盡快出臺《征信管理條例》及相關司法解釋，在明確賦予人民銀行管理信用評級機構法定職責的同時，對發(fā)改委、證監(jiān)會的管理權限進行界定；并將評級機構的準人條件、人員素質、執(zhí)業(yè)規(guī)范、信息披露、獨立性及利益回避安排、退出機制、監(jiān)管部門的具體監(jiān)管措施納入法律監(jiān)管框架。應借鑒歐盟強化信用評級機構管理的思路，進一步細化關于加強獨立性、避免利益沖突的有關規(guī)定，強制擴大信息披露范圍。加強對評級機構內(nèi)部管理的指導，實現(xiàn)對評級機構的有效約束。

2.協(xié)調、強化對債券市場相關主體的監(jiān)管。一是要加強對相關中介機構的監(jiān)管。協(xié)調有關監(jiān)管部門加強對債券承銷商及會計師事務所、律師事務所、資產(chǎn)評估機構等中介機構的監(jiān)管，保證其出具文件的客觀、真實及完整性。二是應加大對發(fā)債主體的制度性約束。應對發(fā)債企業(yè)提出信息披露要求，并以公開批評、將違規(guī)情況錄入征信系統(tǒng)等方式，約束企業(yè)協(xié)助完成跟蹤評級。三是強化對評級機構的監(jiān)管。加大對評級機構執(zhí)行制度情況的檢查力度，對于違規(guī)的評級機構，應采取公開批評、責令退出市場等手段進行強制性約束，凈化市場競爭環(huán)境，促進評級機構規(guī)范執(zhí)業(yè)及提高執(zhí)業(yè)水平。

3.進一步完善債券市場。應在控制風險的前提下，適時推出“低信用等級債券”等產(chǎn)品，引入成熟的多元化投資主體，使信用評級識別風險、判別優(yōu)劣、解決信息不對稱、債券定價的作用得到發(fā)揮，通過市場的需求，為債券信用評級創(chuàng)造更大的發(fā)展空間。

4.推動建立良好的信用環(huán)境。一是進一步推動社會信用體系建設。包括建立和完善信用信息的采集及共享機制，完善守信激勵及失信懲戒機制，健全破產(chǎn)機制等，創(chuàng)造良好的信用制度環(huán)境。二是加強對債券市場各參與主體信用知識的宣傳及教育，提高其對評級作用的認識，創(chuàng)造良好的信用文化環(huán)境。

(二)評級機構自身應完善內(nèi)部管理，提高技術水平，加強自律合作，努力樹立行業(yè)公信力

1.遵守評級行業(yè)職業(yè)操守，規(guī)范從業(yè)人員職業(yè)行為。評級機構應切實遵守適應行業(yè)發(fā)展特點的職業(yè)操守，規(guī)范從業(yè)人員職業(yè)行為，提高從業(yè)人員整體素質和職業(yè)道德水準，切實為投資者提供優(yōu)質服務；應建立健康的評級業(yè)企業(yè)文化和信用文化，維護評級業(yè)的良好信譽。促進評級業(yè)的健康發(fā)展。

2.加強內(nèi)部管理。有效增強獨立性。評級機構為確?？陀^獨立公正地出具評級結果，一是要有效識別可能影響獨立性的各種行為及情形，如，評級機構與法人或其他組織存在資產(chǎn)關聯(lián)或其他利害關系，評級人員從事信用咨詢或顧問業(yè)務、參與評級價格談判、兼職從事與評級業(yè)務有利益沖突的工作，等等。二是要完善各項內(nèi)部控制機制以避免上述利益沖突。如，評級機構應向社會公開披露其評級原則、方法和流程，提高評級結果的透明性；應完善組織結構，強化內(nèi)部控制制度的落實；應細化評級人員操作守則、“防火墻”制度、獨立的評審機制等確保各項評級業(yè)務符合規(guī)范要求，杜絕影響信用評級客觀獨立性的因素。

3.提高評級行業(yè)的技術水平。評級機構應站在整個行業(yè)生存和發(fā)展的高度，加強違約率統(tǒng)計、利差檢驗，分析目前評級表現(xiàn)的不足；積極學習先進的評級技術，同時加強自身技術研發(fā)、技術積累。提高人員素質，探索符合中國國情、具有國際先進水平的信用評級體系，促進評級技術的發(fā)展。

4.加強評級行業(yè)的自律合作。評級機構應從維護行業(yè)公信力的角度出發(fā)，加強評級機構之間的溝通交流，建立完善自律守則，落實自律公約，避免不正當競爭，減少以市場、利益為中心的短期行為，共同樹立評級行業(yè)公信力，促進評級行業(yè)的健康發(fā)展。