導(dǎo)語：如何才能寫好一篇債券市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)分析，這就需要搜集整理更多的資料和文獻(xiàn)，歡迎閱讀由公務(wù)員之家整理的十篇范文，供你借鑒。

篇1

    一、債券市場(chǎng)上的利率風(fēng)險(xiǎn)分析

    所謂利率風(fēng)險(xiǎn)是指由于利率的變化,使得相關(guān)資產(chǎn)的價(jià)格或回報(bào)率變得更低或負(fù)債變得更為巨大。對(duì)于債券資產(chǎn)而言,其本質(zhì)是一種利率敏感性資產(chǎn)。從理論上講,債券資產(chǎn)價(jià)格P總可以表示為: 

    P=f(R,r.t),且dP/dR>0,dP/<dr<0,

    其中,R代表票面利率;r代表市場(chǎng)利率或收益率;t代表債券的剩余期限。在其他條件不變的情況下,債券的票面利率越低,債券價(jià)格越低;市場(chǎng)利率或收益率越高,債券價(jià)格越低。顯然,市場(chǎng)利率的變動(dòng)必然引起債券價(jià)格的變動(dòng),從而會(huì)給債券持有者帶來風(fēng)險(xiǎn)。

    (一)利率市場(chǎng)化和債券市場(chǎng)的發(fā)展

    近20年來,隨著我國(guó)金融市場(chǎng)化進(jìn)程的持續(xù),利率市場(chǎng)化程度不斷提高,利率決定機(jī)制逐步實(shí)現(xiàn)由行政管制向市場(chǎng)決定過渡。

    從債券發(fā)行市場(chǎng)看,1995年8月,財(cái)政部開始試行采取市場(chǎng)化的招標(biāo)方式發(fā)行債券,目前已經(jīng)過渡到大部分國(guó)債通過無預(yù)定價(jià)格區(qū)間招標(biāo)方式發(fā)行的模式。尤其是2001年開始首次發(fā)行15年、20年和30年的國(guó)債,國(guó)債拍賣發(fā)行收益率的市場(chǎng)化進(jìn)程加快,使得國(guó)債利率向基準(zhǔn)利率方面邁進(jìn)。

    債券二級(jí)市場(chǎng)的日益完善,也對(duì)利率市場(chǎng)化進(jìn)程起到了重要的推動(dòng)作用。1988年債券二級(jí)市場(chǎng)建立,1991年開始引進(jìn)回購交易,使得債券日益成為一種被廣泛接受的金融資產(chǎn)。到2001年底,債券及回購交易額突破5萬億,同時(shí)也被人民銀行作為主要的公開市場(chǎng)操作工作。而且債券加購利率已成為一種市場(chǎng)化程度最高的利率形式,成為人民銀行進(jìn)行貨幣政策調(diào)控的重要參考指標(biāo),并對(duì)銀行存貸款利率的市場(chǎng)化產(chǎn)生較大的推動(dòng)力。

    (二)目前債券市場(chǎng)面臨的利率風(fēng)險(xiǎn)

    從目前我國(guó)債券市場(chǎng)的現(xiàn)狀看,無論是發(fā)行市場(chǎng)還是流通市場(chǎng)都存在著較大的利率風(fēng)險(xiǎn)。

    (1)發(fā)行市場(chǎng)上的利率風(fēng)險(xiǎn)

    發(fā)行市場(chǎng)上看,一級(jí)市場(chǎng)債券發(fā)行頻率加快,債券招標(biāo)發(fā)行利率走低。2002年上半年,發(fā)行國(guó)債與金融債券共17期,發(fā)行總量3055億元,其中在交易所發(fā)行200億元,期限10年,票面利率2.54%;銀行間債券市場(chǎng)國(guó)債發(fā)行6期1800億元,加權(quán)平均期限為9.06年;國(guó)開行金融債券發(fā)行6期700億元,如權(quán)平均期限為12.93年。國(guó)債及政策性銀行金融債的發(fā)行利率屢創(chuàng)新低,尤其是5月23日發(fā)行的30年期國(guó)債,招標(biāo)利率降至2.90%,超出很多投資者的預(yù)料。

    顯然,過低的債券招標(biāo)利率使得債券資產(chǎn)的價(jià)值大大降低。由于國(guó)家近期公布宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)大多向好,通貨緊縮的情況明顯緩解,市場(chǎng)對(duì)未來降息的預(yù)期大大減弱,對(duì)于長(zhǎng)期低息債券的發(fā)行的影響開始顯現(xiàn):在2002年7月發(fā)行的第9期國(guó)債中,計(jì)劃的260億發(fā)債額度沒有用完。市場(chǎng)對(duì)于債券發(fā)行中利率風(fēng)險(xiǎn)的重視,已經(jīng)開始對(duì)債券發(fā)行產(chǎn)生不利影響。

    (2)流通市場(chǎng)上的利率風(fēng)險(xiǎn)

    從流通市場(chǎng)上看,人民銀行的降息舉措以及市場(chǎng)對(duì)于準(zhǔn)備金制度可能改革的預(yù)期導(dǎo)致了市場(chǎng)收益率不斷下滑。如下圖所示,自2002年1-5月份以來,月度債券收益率曲線不斷下移,尤其30年期國(guó)債招標(biāo)出2.9%的標(biāo)面利率后,這種趨勢(shì)更為明顯,只是到了6月份才憑借20年期的收益率走高才使得收益曲線沒有進(jìn)一步走低。6月份成交的50只現(xiàn)券中有47只收益率全部落在3%以下,當(dāng)月國(guó)債加權(quán)平均收益率降為2.18%,平均回購利率也由年初的2.204%下降至6月底的1.965%。

    收益率曲線的日趨平坦反映了市場(chǎng)長(zhǎng)債短炒、短期行為嚴(yán)重,隱含的風(fēng)險(xiǎn)是巨大的。以30年期國(guó)債為例,只要利率上調(diào)一個(gè)百分點(diǎn),按到期收益率2.90%的久期計(jì)算,其市場(chǎng)價(jià)格要下降19.95元。

    為此,人民銀行已經(jīng)開始采取措施來減輕潛在的利率風(fēng)險(xiǎn),最近一段時(shí)間連續(xù)通過公開市場(chǎng)正回購操作回籠資金1000億元,減少在債券市場(chǎng)上爭(zhēng)購債券的資金,從而引導(dǎo)回購利率緩慢走高,最終達(dá)到調(diào)高債券的收益率的目的。

    附圖

    二、債券市場(chǎng)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)分析

    (一)債券市場(chǎng)的流動(dòng)性及期作用

    市場(chǎng)的流動(dòng)性指的是市場(chǎng)的參與者能夠迅速進(jìn)行大量金融交易,并且不會(huì)導(dǎo)致資金資產(chǎn)價(jià)格發(fā)生顯著波動(dòng)。金融市場(chǎng)微觀結(jié)構(gòu)理論通常從密度、深度和彈性三個(gè)指標(biāo)度量市場(chǎng)流動(dòng)性(BIS,1999):

    1.密度:交易價(jià)格偏離市場(chǎng)中間價(jià)格的幅度,也即與市場(chǎng)價(jià)格無關(guān)的交易成本,它通?？梢杂脗I賣價(jià)差來表示。差價(jià)越小,說明債券交易市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)越激烈,因而債券市場(chǎng)的效率越高。

    2.深度:它反映的是不會(huì)影響現(xiàn)行價(jià)格的市場(chǎng)交易量,可以用某一既定時(shí)間中做市商交易報(bào)價(jià)的交易量來表示;也可以通過債券的周轉(zhuǎn)率反映。

    3.彈性:指的是交易引起的價(jià)格波動(dòng)恢復(fù)均衡的速度。彈性代表著市場(chǎng)的潛在深度,這一點(diǎn)僅僅從當(dāng)前交易量指標(biāo)上很難看出來。目前還沒有較好的度量方法,通常是觀察債券交易后恢復(fù)正常市場(chǎng)狀態(tài)(買賣差價(jià)、交易量)的速度。

    作為目前我國(guó)債券市場(chǎng)主要組成部分的國(guó)債市場(chǎng),其市場(chǎng)流動(dòng)性對(duì)于金融市場(chǎng)和貨幣政策的重要性可以從以下幾個(gè)方面來理解:

    第一,由于國(guó)債風(fēng)險(xiǎn)小、同質(zhì)性強(qiáng)、規(guī)模大,是其他金融資產(chǎn)(如商業(yè)票據(jù)、證券化資產(chǎn)(ABS)、企業(yè)債券等)定價(jià)的基準(zhǔn)和眾多衍生金融資產(chǎn)(例如回購、期貨、期權(quán)等)的基礎(chǔ)資產(chǎn),同時(shí)也是交易者對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)的重要工具。一個(gè)富于流動(dòng)性的國(guó)債市場(chǎng),在提高金融體系的效率,保持金融體系的穩(wěn)定方面,具有非常重要的意義。

    第二,國(guó)債市場(chǎng)形成的利率期限結(jié)構(gòu),能夠反應(yīng)市場(chǎng)參與者對(duì)利率變化預(yù)期和長(zhǎng)期利率趨勢(shì),這種信息既是其他債券收益曲線形成和利率期貨估計(jì)的依據(jù),也為貨幣政策的實(shí)施提供信息,從而使貨幣政策的意圖得以有效地傳導(dǎo)。

    第三,國(guó)債是央行在公開市場(chǎng)上最重要的操作工具;如果國(guó)債市場(chǎng)缺乏流動(dòng)性,央行吞吐基礎(chǔ)貨幣,調(diào)節(jié)社會(huì)信用總量的能力會(huì)受到限制,資產(chǎn)價(jià)格容易過度波動(dòng);此外,國(guó)債還是各國(guó)中央銀行外匯儲(chǔ)備的手段。

    一般說來,金融市場(chǎng)在提供流動(dòng)性方面本身會(huì)有一些自發(fā)的制度安排,但是一個(gè)富于深度和流動(dòng)性的債券市場(chǎng)對(duì)于整個(gè)經(jīng)濟(jì)來說,仍然可以被視為一種“公共產(chǎn)品”,一方面,它能夠?yàn)槊總€(gè)市場(chǎng)參與者和整個(gè)經(jīng)濟(jì)帶來好處,另一方面,單個(gè)市場(chǎng)參與者缺乏促進(jìn)和維持市場(chǎng)流動(dòng)性的積極性,理論部門如財(cái)政部和中央銀行等可以在促進(jìn)市場(chǎng)流動(dòng)性方面能夠而且應(yīng)該發(fā)揮應(yīng)有的作用。

    (二)債券市場(chǎng)面臨的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)

    金融機(jī)構(gòu)在債券市場(chǎng)上所要面對(duì)的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)主要包括兩種形式:市場(chǎng)/產(chǎn)品流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)和資金流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。前者是指由于市場(chǎng)交易不活躍而使得金融機(jī)構(gòu)無法按照公允的市場(chǎng)價(jià)值進(jìn)行債券交易而產(chǎn)生的損失。這種風(fēng)險(xiǎn)在金融機(jī)構(gòu)需要OTC市場(chǎng)中進(jìn)行動(dòng)態(tài)對(duì)沖交易時(shí)表現(xiàn)得十分突出。而資金流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)是指金融機(jī)構(gòu)的現(xiàn)金流不能滿足債務(wù)支出的需要,這種資金收支的不匹配包括數(shù)量上的不匹配和時(shí)間上的不匹配。上述情況往往迫使金融機(jī)構(gòu)提前進(jìn)行清算,從而使帳面上潛在損失轉(zhuǎn)化為實(shí)際損失,甚至導(dǎo)致機(jī)構(gòu)破產(chǎn)。目前債券現(xiàn)貨市場(chǎng)的流動(dòng)性不足主要表現(xiàn)在以下幾個(gè)方面:

    1.債券市場(chǎng)的人為分割

    我國(guó)的國(guó)債市場(chǎng)目前被人為分割成交所和銀行間兩個(gè)各自獨(dú)立運(yùn)行的市場(chǎng),相對(duì)來說交易所的債券市場(chǎng)因素與資本市場(chǎng)在交易報(bào)價(jià)和資金清算上融為一體,市場(chǎng)交投遠(yuǎn)較銀行間市場(chǎng)活躍。但由于交易所實(shí)際上集交易、清算、過戶和托管于一身,缺乏相應(yīng)的制衡機(jī)制。而且中央國(guó)債公司不能真正統(tǒng)攬債券的統(tǒng)一登記和過戶,滬深交易所的債券資產(chǎn)還游離于中央國(guó)債公司之外,無法對(duì)債券的真實(shí)性和完整性進(jìn)行統(tǒng)一監(jiān)控,還有可能出現(xiàn)債券賣空的情況,從而市場(chǎng)帶來較大的風(fēng)險(xiǎn)。

    不過,國(guó)債現(xiàn)貨市場(chǎng)分割,一個(gè)最直接的不足之處就是形成的國(guó)債收益缺乏指導(dǎo)性,這使得人民銀行透過公開市場(chǎng)操作傳導(dǎo)貨幣政策意圖的效果則被大大削弱。

    2.金融機(jī)構(gòu)在債券市場(chǎng)上的運(yùn)作還有局限性

    首先,銀行體系流動(dòng)性異常充足。大量閑置資金投向債券市場(chǎng),造成債券市場(chǎng)需求增加。雖然2002年初實(shí)施準(zhǔn)入備案制以后,市場(chǎng)擴(kuò)容速度大大加快,但存款類金融機(jī)構(gòu)比重仍占據(jù)大多數(shù)。顯然,投資者類型趨同。就容易造成在多頭市場(chǎng)時(shí)二級(jí)市場(chǎng)供給不足,在空頭市場(chǎng)時(shí)二級(jí)市場(chǎng)需求不足,形成單邊市場(chǎng)。

    其次,一些商業(yè)銀行脫離交易所市場(chǎng)后,還習(xí)慣于交易所的交易模式,對(duì)銀行間市場(chǎng)的詢價(jià)方式一時(shí)難以適應(yīng)。一些中小金融機(jī)構(gòu)(主要是農(nóng)村信用聯(lián)社)依然通過多種渠道參與證券交易所的債券交易,這也間接削弱了銀行間市場(chǎng)的活躍程度,同時(shí)也給自身帶來了較大的營(yíng)運(yùn)風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí),在交易所市場(chǎng)上,部分金融機(jī)構(gòu)將國(guó)債市場(chǎng)當(dāng)成服務(wù)于其資本市場(chǎng)的工具,過度投機(jī)炒作,造成了國(guó)債市場(chǎng)的價(jià)格波動(dòng)異常,在一定程度上影響了國(guó)債市場(chǎng)的健康發(fā)展。

    3.現(xiàn)貨交易得到的收益率無法合理預(yù)測(cè)未來

篇2

關(guān)鍵詞：利率定價(jià) 債券

一、原有的管制利率對(duì)我國(guó)債券市場(chǎng)發(fā)展的制約

過去我國(guó)實(shí)行管制利率政策，較低的存款利率增加了商業(yè)銀行的收入，但也限制了利率作為資金價(jià)格的作用，不利于提升資金運(yùn)用效率。盡管我國(guó)的利率改革開始于1995年，但至今關(guān)鍵利率仍然受到管制。我國(guó)的管制利率政策制約了債券市場(chǎng)的發(fā)展，主要表現(xiàn)在以下三個(gè)方面。

第一，債券發(fā)行利率并不完全是債券市場(chǎng)資金供求關(guān)系的體現(xiàn)。央行控制了零售市場(chǎng)（金融機(jī)構(gòu)吸存和放貸市場(chǎng)）利率。一年期存款利率仍為債券發(fā)行利率的一個(gè)基本決定和比照因素，并且債券發(fā)行方式中采取的單一價(jià)格招標(biāo)方式、確定招標(biāo)基數(shù)和利率上限等規(guī)定都與利率管制的基本背景是分不開的。因此，利率管制下的債券發(fā)行利率不是債券市場(chǎng)供求關(guān)系的真實(shí)反映。

第二，管制利率下的金融結(jié)構(gòu)限制了債券市場(chǎng)的發(fā)債主體和市場(chǎng)規(guī)模。在利率管制的條件下，因?yàn)樯虡I(yè)銀行資金成本低，競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)大，國(guó)有商業(yè)銀行壟斷了全社會(huì)近60%的金融資產(chǎn)。這嚴(yán)重限制了債券市場(chǎng)的發(fā)債主體的結(jié)構(gòu)，有政府支持的企業(yè)和國(guó)有企業(yè)發(fā)行的債券占債券市場(chǎng)的絕大部分。

第三，管制利率淡化了利率的資金價(jià)格指示功能，利率風(fēng)險(xiǎn)主要表現(xiàn)為政策性風(fēng)險(xiǎn)，使得控制和對(duì)沖利率和信用風(fēng)險(xiǎn)的衍生產(chǎn)品如利率期貨、信用違約掉期等缺乏市場(chǎng)，這又反過來降低了整個(gè)金融體系對(duì)利率風(fēng)險(xiǎn)的控制和抵御能力。因此，我國(guó)債券市場(chǎng)的交易機(jī)制相對(duì)簡(jiǎn)單，僅限于現(xiàn)券和回購。這就造成我國(guó)債券市場(chǎng)過分突出籌資功能，導(dǎo)致分散資產(chǎn)組合功能、規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)功能等市場(chǎng)功能的缺失。

二、利率市場(chǎng)化對(duì)債券市場(chǎng)的影響

短期來看，利率市場(chǎng)化對(duì)債券市場(chǎng)的影響以波動(dòng)性為主，這是因?yàn)槲⒂^主體尚未來得及適應(yīng)利率形成機(jī)制的變化，相關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)防范、管理工具也尚未完備，因此市場(chǎng)將在波動(dòng)中成長(zhǎng)。長(zhǎng)期來看，利率市場(chǎng)化對(duì)債券市場(chǎng)的影響以系統(tǒng)性為主，微觀主體對(duì)自身投融資行為進(jìn)行調(diào)整，并反映在債券的產(chǎn)品、價(jià)格和量等方面，進(jìn)而對(duì)整個(gè)市場(chǎng)帶來系統(tǒng)性變化，具體可以總結(jié)為以下幾個(gè)方面。

1提升債券市場(chǎng)底部收益率

首先，利率市場(chǎng)化有利于改善國(guó)債長(zhǎng)短端利率的割裂狀況。目前我國(guó)國(guó)債短端利率已經(jīng)實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)化，但我國(guó)尚未形成完備的利率傳導(dǎo)機(jī)制，短端利率和長(zhǎng)端利率存在割裂。利率市場(chǎng)化有利于改變商業(yè)銀行的風(fēng)險(xiǎn)偏好和資金配置結(jié)構(gòu)，使得長(zhǎng)期國(guó)債的交易性需求占據(jù)主導(dǎo)，從而在一定程度上解決國(guó)債長(zhǎng)短端利率傳導(dǎo)的割裂問題。

其次，利率市場(chǎng)化的推進(jìn)將使基準(zhǔn)利率提升，這會(huì)提高銀行的資金成本和投資證券的要求收益率，迫使金融機(jī)構(gòu)更多地選擇高收益?zhèn)?。金融系統(tǒng)的風(fēng)險(xiǎn)偏好將會(huì)被迫提升，中小企業(yè)將獲得更多發(fā)行債券的機(jī)會(huì)，信用債的比例會(huì)有所增加，推動(dòng)一級(jí)市場(chǎng)收益率走高。從國(guó)際經(jīng)驗(yàn)來看，利率市場(chǎng)化通常會(huì)導(dǎo)致金融市場(chǎng)利率整體上浮，回歸均衡水平。

再次，利率市場(chǎng)化可能會(huì)降低銀行盈利能力，提高銀行的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，這會(huì)削弱銀行對(duì)債券的隱性擔(dān)保能力，增加市場(chǎng)對(duì)信用債券違約風(fēng)險(xiǎn)的預(yù)期，進(jìn)而改變信用利差與基礎(chǔ)利率同向變動(dòng)的局面，信用利差的變動(dòng)將會(huì)更多地受到經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的影響。

最后，債券收益率波動(dòng)性也會(huì)發(fā)生變化。金融市場(chǎng)聯(lián)動(dòng)性加強(qiáng)，價(jià)格傳導(dǎo)機(jī)制增強(qiáng)，基準(zhǔn)利率對(duì)金融市場(chǎng)的傳導(dǎo)性更快、更廣，基準(zhǔn)利率波動(dòng)對(duì)債券收益率的影響程度也越大。

2加大對(duì)信用債券的需求

利率市場(chǎng)化的推進(jìn)將為債券市場(chǎng)帶來更多投資需求。一方面，對(duì)于銀行類金融機(jī)構(gòu)，“金融脫媒”逐步深化必然推動(dòng)銀行大力發(fā)展中間業(yè)務(wù)及投資業(yè)務(wù)。債券市場(chǎng)不僅是銀行最為重要的投資場(chǎng)所，也是銀行拓展包括承銷、理財(cái)?shù)戎虚g業(yè)務(wù)的重要渠道。另一方面，利率市場(chǎng)化推動(dòng)債券收益率走高，將提高債券對(duì)非銀行機(jī)構(gòu)的吸引力，增加此類機(jī)構(gòu)的債券需求。此外，利率市場(chǎng)化還將推動(dòng)債券市場(chǎng)投資者結(jié)構(gòu)調(diào)整，改變目前商業(yè)銀行投資占比過高、投資者交易風(fēng)格趨同等問題，促進(jìn)投資者結(jié)構(gòu)多元化。

3加大中低評(píng)級(jí)債券供給

利率市場(chǎng)化也將為債券市場(chǎng)帶來更多的供給，吸引更多的發(fā)行人參與債券市場(chǎng)融資，利率債與信用債的發(fā)行都有望增多。如1974―1983年，日本間接融資比重由94%下降至72%。對(duì)利率債而言，利率市場(chǎng)化將增強(qiáng)央行間接調(diào)控的力度，政府信用債券的貨幣政策功能將進(jìn)一步加強(qiáng)。對(duì)信用債而言，由于銀行資金成本上升，貸款利率受到牽制也將上升，隨著企業(yè)對(duì)融資成本的敏感度加強(qiáng)，融資需求將更多地通過資本市場(chǎng)來解決。對(duì)大企業(yè)而言，由于信用資質(zhì)優(yōu)良，通過債券融資可以獲得比貸款融資更低廉的成本，而且還可以通過資本市場(chǎng)提高品牌認(rèn)知度。對(duì)中小企業(yè)而言，利率市場(chǎng)化進(jìn)程的展開以及由此帶來的金融創(chuàng)新，將使目前存在于灰色地帶的民間融資有進(jìn)入到正規(guī)的金融市場(chǎng)（如債券市場(chǎng)融資）的機(jī)會(huì)。

4提高債券市場(chǎng)流動(dòng)性

隨著利率市場(chǎng)化的逐步推進(jìn)，債券市場(chǎng)也得到了大幅發(fā)展，僅從交易量上來看，利率管制的逐步放寬刺激了債券市場(chǎng)的流動(dòng)性的提高。

表1

利率市場(chǎng)化進(jìn)程的重要時(shí)點(diǎn)

5加強(qiáng)信用體系建設(shè)和評(píng)級(jí)公信力

利率市場(chǎng)化后社會(huì)信用風(fēng)險(xiǎn)將發(fā)生變革，進(jìn)而使得債券信用風(fēng)險(xiǎn)的定價(jià)更為復(fù)雜。風(fēng)險(xiǎn)加大則要求金融風(fēng)險(xiǎn)度量方法趨于完善，信用債市場(chǎng)也將因此得到改進(jìn)?，F(xiàn)階段，評(píng)級(jí)制度的不合理嚴(yán)重制約了目前信用債市場(chǎng)發(fā)展，市場(chǎng)表現(xiàn)出對(duì)信用評(píng)級(jí)體系不信任，一旦出現(xiàn)信用環(huán)境惡化，市場(chǎng)就會(huì)表現(xiàn)出非理性恐慌，就像2011年底的城投債危機(jī)，直接抑制了債券市場(chǎng)的流動(dòng)性和需求。利率市場(chǎng)化可促進(jìn)信用債評(píng)級(jí)體系和信息披露制度趨于完善。

6加快債券市場(chǎng)創(chuàng)新進(jìn)程

利率市場(chǎng)化將為債券市場(chǎng)引入更多元化的投資需求和發(fā)行人主體，商業(yè)銀行與企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)管理需求均會(huì)提升。這將直接給債券市場(chǎng)帶來創(chuàng)新動(dòng)力，出現(xiàn)適合不同類型發(fā)行人、滿足不同投資需求的產(chǎn)品，包括信用衍生產(chǎn)品、債券遠(yuǎn)期、期貨、互換在內(nèi)的創(chuàng)新性產(chǎn)品將面臨大好機(jī)遇。

三、債券市場(chǎng)在利率市場(chǎng)化過程中的積極作用

發(fā)達(dá)國(guó)家經(jīng)驗(yàn)表明，利率市場(chǎng)化過程需要發(fā)達(dá)的債券市場(chǎng)輔助，債券市場(chǎng)在利率市場(chǎng)化中的積極作用主要表現(xiàn)在以下幾個(gè)方面。

1完善金融市場(chǎng)體系和利率結(jié)構(gòu)

債券市場(chǎng)的發(fā)展將改善金融市場(chǎng)體系的不平衡狀況，從利率結(jié)構(gòu)、利率形成機(jī)制、微觀主體行為、貨幣政策傳導(dǎo)等多個(gè)方面優(yōu)化利率市場(chǎng)化改革的金融環(huán)境。2005年以前，我國(guó)企業(yè)信用類債券品種十分有限，期限多在5年以上，中短端產(chǎn)品缺乏。短期融資券和中期票據(jù)等非金融企業(yè)債務(wù)融資工具的推出豐富了債券市場(chǎng)的利率期限結(jié)構(gòu)，使得資金在長(zhǎng)、短期債市，資本市場(chǎng)和貨幣市場(chǎng)間得以自由流動(dòng)，促進(jìn)了合理的利率期限結(jié)構(gòu)和信用利差的形成。

2優(yōu)化利率市場(chǎng)化的微觀基礎(chǔ)

債券市場(chǎng)提高了實(shí)體經(jīng)濟(jì)對(duì)金融的參與度，推動(dòng)了企業(yè)和銀行等微觀主體行為的市場(chǎng)化。在2004年之前，企業(yè)信用類債券余額占GDP比重不足2%。債券市場(chǎng)由政府和金融機(jī)構(gòu)主導(dǎo)，微觀主體只能被動(dòng)接受利率，利率并不能代表資金的真實(shí)價(jià)格。但自2005年以來，企業(yè)信用類債券占比逐年上升，豐富了債券市場(chǎng)也提高了企業(yè)在金融市場(chǎng)的參與度，使得資金分配更加有效。

在債券市場(chǎng)開啟之前，企業(yè)只能被動(dòng)接受銀行的貸款利率。2005年以來，隨著債券市場(chǎng)發(fā)展，企業(yè)對(duì)利率的敏感性隨著直接融資的增加而提升，逐漸形成了利率的市場(chǎng)化反應(yīng)機(jī)制。債券市場(chǎng)的市場(chǎng)化機(jī)制對(duì)企業(yè)具有預(yù)算硬約束，促使企業(yè)提高投資效率，優(yōu)化資源配置。債券市場(chǎng)將利率與實(shí)體經(jīng)濟(jì)聯(lián)系在一起，必將進(jìn)一步推動(dòng)利率市場(chǎng)化的進(jìn)程。

企業(yè)債券融資對(duì)銀行貸款具有替代效應(yīng)，對(duì)銀行的盈利形成壓力，促使銀行逐步走向多元化服務(wù)和市場(chǎng)化經(jīng)營(yíng)。特別是信用債的大規(guī)模發(fā)行將促使銀行業(yè)產(chǎn)品、結(jié)構(gòu)、業(yè)務(wù)模式、風(fēng)控系統(tǒng)的改革和提高。此外，銀行機(jī)構(gòu)作為企業(yè)信用類債券的主要投資人，也將提升利率風(fēng)險(xiǎn)管理能力，為進(jìn)一步利率市場(chǎng)化提供條件。

3改善貨幣政策傳導(dǎo)，優(yōu)化中央銀行調(diào)控方式

隨著債券市場(chǎng)發(fā)展，銀行信貸在融資總量的占比降低，針對(duì)銀行信貸的貨幣政策效果將逐漸減弱，通過市場(chǎng)化手段實(shí)現(xiàn)貨幣政策意圖的公開市場(chǎng)操作將逐漸增加。債券市場(chǎng)的發(fā)展為貨幣政策執(zhí)行提供了有效渠道，改善了貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制，符合利率市場(chǎng)化的要求，也為利率市場(chǎng)化條件下的央行調(diào)控貨幣市場(chǎng)積累了經(jīng)驗(yàn)。

4產(chǎn)品創(chuàng)新為利率市場(chǎng)化提供保障

利率市場(chǎng)化將使市場(chǎng)利率波動(dòng)性增大，市場(chǎng)參與者暴露在更大的風(fēng)險(xiǎn)中。利率互換，信用風(fēng)險(xiǎn)緩釋工具等風(fēng)險(xiǎn)管理工具為控制和轉(zhuǎn)移風(fēng)險(xiǎn)提供了產(chǎn)品基礎(chǔ)。未來可能會(huì)推出的國(guó)債期貨、利率期權(quán)、利率聯(lián)動(dòng)債券等風(fēng)險(xiǎn)管理工具，將進(jìn)一步豐富投資者的信用風(fēng)險(xiǎn)管理手段。隨著固定收益證券品種的日趨豐富，利率衍生產(chǎn)品的發(fā)展將推動(dòng)金融工具的創(chuàng)新，進(jìn)一步繁榮金融市場(chǎng)，也往往成為利率市場(chǎng)化改革的突破口。

四、債券投資中的利率風(fēng)險(xiǎn)衡量和利率風(fēng)險(xiǎn)防范

1利率風(fēng)險(xiǎn)衡量

宏觀經(jīng)濟(jì)變動(dòng)、貨幣政策調(diào)整、市場(chǎng)利率波動(dòng)等因素都會(huì)引起債券市場(chǎng)的收益率水平波動(dòng)，利率的變動(dòng)進(jìn)而會(huì)影響固定收益證券的價(jià)格和利息收入的再投資收益。所以如何衡量利率風(fēng)險(xiǎn)并進(jìn)行有效的防范對(duì)沖，是債券投資的關(guān)鍵主要的衡量方法包括久期、凸性以及情景分析。

久期是衡量債券利率風(fēng)險(xiǎn)的重要指標(biāo)，用于估算市場(chǎng)利率發(fā)生某一給定的小幅變動(dòng)（通常小于1%）時(shí)，債券價(jià)格變化的程度。幾種尤為重要的種類是麥考利久期、修正久期和有效久期。但由于對(duì)利率期限結(jié)構(gòu)平坦且收益率曲線是平行移動(dòng)的簡(jiǎn)單假設(shè)，使得久期模型在實(shí)際應(yīng)用中存在一定的局限性。

凸性描述了價(jià)格/收益率曲線的彎曲程度，也是債券價(jià)格對(duì)收益率的二階導(dǎo)數(shù)，主要是用來估計(jì)沒有被久期反映的價(jià)格變化。凸性幾種尤為重要的種類是比率凸性、修正凸性和有效凸性，其中有效凸性適用性較廣泛。

與久期與凸性分析對(duì)市場(chǎng)利率單一因素進(jìn)行分析不同，情景分析是一種多因素分析方法，結(jié)合設(shè)定的各種可能情景的發(fā)生概率，研究多種因素同時(shí)作用時(shí)對(duì)債券價(jià)值可能產(chǎn)生的影響。情景可以人為設(shè)定（如直接使用歷史上發(fā)生過的情景），也可以從對(duì)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)要素歷史數(shù)據(jù)變動(dòng)的統(tǒng)計(jì)分析中得到，或通過運(yùn)行描述在特定情況下市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)要素變動(dòng)的隨機(jī)過程中得到。

2控制利率風(fēng)險(xiǎn)的投資策略

防范利率風(fēng)險(xiǎn)包括被動(dòng)的投資策略和主動(dòng)的投資策略。

被動(dòng)投資策略的選擇是基于對(duì)債券市場(chǎng)有效性持正面看法的情況下選取的。消極的債券組合管理者通常把市場(chǎng)價(jià)格看做均衡交易價(jià)格，因此投資者并不試圖尋找低估的品種，而只關(guān)注于債券組合的風(fēng)險(xiǎn)控制。一般而言，消極投資策略追求的目標(biāo)主要有三類：一是為將來發(fā)生的債務(wù)提供足額資金；二是獲得市場(chǎng)平均回報(bào)率，即獲得與某種債券指數(shù)相同（相近）的業(yè)績(jī)；三是在既定的流動(dòng)性和風(fēng)險(xiǎn)約束條件下追求最高的預(yù)期收益率。被動(dòng)的投資策略包括以下幾種：買入并持有策略、指數(shù)化策略、免疫策略。

積極的債券管理者認(rèn)為債券市場(chǎng)并非那么有效，所以明智的投資人總是能夠把握機(jī)會(huì)獲得超過市場(chǎng)平均收益的超額回報(bào)。此類投資者認(rèn)為市場(chǎng)無效主要體現(xiàn)在債券定價(jià)錯(cuò)誤和市場(chǎng)利率波動(dòng)的可預(yù)測(cè)性?；诖?，債券管理者進(jìn)行債券選擇，力圖識(shí)別定價(jià)錯(cuò)誤的債券或?qū)κ袌?chǎng)利率做出精確的預(yù)測(cè)以把握市場(chǎng)時(shí)機(jī)進(jìn)行買賣。積極的債券管理策略一般都是這兩種方法的結(jié)合使用。主動(dòng)的投資策略包括對(duì)沖策略、水平分析策略和騎乘收益率曲線策略。常用的收益率曲線策略包括子彈式策略、階梯式策略和杠鈴式策略三種。

3控制利率風(fēng)險(xiǎn)的操作要點(diǎn)

投資經(jīng)理負(fù)責(zé)識(shí)別和衡量投資組合的利率風(fēng)險(xiǎn)，并結(jié)合投資組合的安全性、流動(dòng)性和效益性目標(biāo)以確定相應(yīng)的投資策略。雖然各機(jī)構(gòu)之間，這個(gè)過程會(huì)根據(jù)其風(fēng)險(xiǎn)承受能力的總體目標(biāo)和可接受的水平有所不同，但投資經(jīng)理可以采取一些通用的操作要點(diǎn)以確保其目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)。這些措施包括但不限于：

（1）建立整體績(jī)效目標(biāo)和設(shè)定風(fēng)險(xiǎn)承受能力水平，包括明確風(fēng)險(xiǎn)管理的崗位職責(zé)，設(shè)定可接受的利率風(fēng)險(xiǎn)上限等。

（2）確定短期和長(zhǎng)期安全性和流動(dòng)性需要，以采用適當(dāng)?shù)耐顿Y組合結(jié)構(gòu)。

（3）制定管理利率風(fēng)險(xiǎn)的控制體系及指引，包括有關(guān)投資和交易活動(dòng)的具體授權(quán)和限制，內(nèi)含期權(quán)證券的使用以及從賬面上實(shí)現(xiàn)收益和虧損的政策。這樣，投資組合經(jīng)理可以決定可行的投資目標(biāo)，并在不同投資策略和投資組合結(jié)構(gòu)之間作出明智的選擇。

（4）建立測(cè)量工具/基準(zhǔn)，以確?？?jī)效目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)，并確定風(fēng)險(xiǎn)承受程度不會(huì)超出控制。

（5）建立處理突發(fā)、意外且超過該機(jī)構(gòu)的可接受的風(fēng)險(xiǎn)承受能力水平的利率風(fēng)險(xiǎn)的處理流程。這些措施包括建立程序直接管理的正在增加的風(fēng)險(xiǎn)，以及及時(shí)就潛在風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行溝通。

五、基本結(jié)論

在利率市場(chǎng)化的大環(huán)境下，外部利率風(fēng)險(xiǎn)管理工具的風(fēng)險(xiǎn)，相關(guān)市場(chǎng)的建立和流動(dòng)性、收益率曲線的連貫性以及有效性的加強(qiáng)，都為利率定價(jià)和風(fēng)險(xiǎn)防范提供了更多的工具和風(fēng)險(xiǎn)管理的機(jī)遇；而任何主動(dòng)或被動(dòng)策略的執(zhí)行，更需要系統(tǒng)性的投資流程的建立和管理，進(jìn)而使得證券投資中利率定價(jià)和風(fēng)險(xiǎn)管理的內(nèi)外部條件的成熟，不斷促使投資者、企業(yè)、金融機(jī)構(gòu)更好地面對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)及政策風(fēng)險(xiǎn)，維護(hù)金融市場(chǎng)以及經(jīng)濟(jì)建設(shè)的穩(wěn)定。

參考文獻(xiàn)

篇3

出現(xiàn)這種尷尬的局面，主要緣于銀行、國(guó)債利率的下調(diào)以及資本市場(chǎng)低迷而導(dǎo)致的投資收益縮水。從銀行和國(guó)債利率的收益情況看，今年2月21日央行再次宣布調(diào)息，存款利率下調(diào)0.25個(gè)百分點(diǎn)，市場(chǎng)上的協(xié)議存款利率由去年的5%左右下降到目前的3.6%；中長(zhǎng)期債券利率也持續(xù)走低，債券市場(chǎng)10年期債券的票面利率由3%下降到2.5%左右，回購利率也由3.3%下降到2.4%，保險(xiǎn)公司在債券市場(chǎng)中獲利的難度越來越大。從證券市場(chǎng)的收益情況看，自去年6月以來，證券市場(chǎng)持續(xù)疲軟。受其影響，保險(xiǎn)公司投資證券投資基金的收益由去年同期的19.07%大幅回落到0.39%.截至2002年6月，各保險(xiǎn)公司資金運(yùn)用共實(shí)現(xiàn)收益82.57億元，資金運(yùn)用平均余額為4239.44億元，資金運(yùn)用收益率1.95%，比去年同期下降1.03個(gè)百分點(diǎn)，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)一步凸現(xiàn)出來。

官方數(shù)據(jù)顯示，2002年1～6月，全國(guó)實(shí)現(xiàn)保費(fèi)收入1612.3億元，同比增長(zhǎng)57.7%.其中，人身險(xiǎn)保費(fèi)收入1186.81億元，同比增長(zhǎng)84.5%；財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)保費(fèi)收入425.46億元，同比增長(zhǎng)12.18%.但是，在保險(xiǎn)業(yè)高速發(fā)展的背后，壽險(xiǎn)新品特別是投資連結(jié)保險(xiǎn)卻是寒風(fēng)襲襲，曾經(jīng)在去年同期熱銷的投資連結(jié)保險(xiǎn)，今年上半年降幅卻高達(dá)36.04%.近年來，一些壽險(xiǎn)公司為解決利差損問題，先后推出了投資連結(jié)、萬能、分紅等壽險(xiǎn)新產(chǎn)品。但是，由于一些公司在銷售時(shí)片面宣傳投資功能，夸大投資回報(bào)，強(qiáng)化了客戶對(duì)投資回報(bào)的心理預(yù)期，而壽險(xiǎn)公司的實(shí)際投資回報(bào)率低于客戶預(yù)期，一些客戶便產(chǎn)生了受騙上當(dāng)?shù)母杏X，退?，F(xiàn)象時(shí)有發(fā)生。據(jù)統(tǒng)計(jì)，上半年投資連結(jié)保險(xiǎn)退保率在去年同期0.1%的基礎(chǔ)上上升到4.9%，使高速發(fā)展的保險(xiǎn)業(yè)蒙上了一層陰影。

出現(xiàn)這種尷尬的局面，主要緣于銀行、國(guó)債利率的下調(diào)以及資本市場(chǎng)低迷而導(dǎo)致的投資收益縮水。從銀行和國(guó)債利率的收益情況看，今年2月21日央行再次宣布調(diào)息，存款利率下調(diào)0.25個(gè)百分點(diǎn)，市場(chǎng)上的協(xié)議存款利率由去年的5%左右下降到目前的3.6%；中長(zhǎng)期債券利率也持續(xù)走低，債券市場(chǎng)10年期債券的票面利率由3%下降到2.5%左右，回購利率也由3.3%下降到2.4%，保險(xiǎn)公司在債券市場(chǎng)中獲利的難度越來越大。從證券市場(chǎng)的收益情況看，自去年6月以來，證券市場(chǎng)持續(xù)疲軟。受其影響，保險(xiǎn)公司投資證券投資基金的收益由去年同期的19.07%大幅回落到0.39%.截至2002年6月，各保險(xiǎn)公司資金運(yùn)用共實(shí)現(xiàn)收益82.57億元，資金運(yùn)用平均余額為4239.44億元，資金運(yùn)用收益率1.95%，比去年同期下降1.03個(gè)百分點(diǎn)，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)一步凸現(xiàn)出來。

在保險(xiǎn)公司的信息系統(tǒng)、精算技術(shù)、投資運(yùn)營(yíng)、風(fēng)險(xiǎn)控制以及保險(xiǎn)監(jiān)管機(jī)構(gòu)的監(jiān)管能力尚不能滿足投資連結(jié)保險(xiǎn)產(chǎn)品的情況下，投資連結(jié)型保險(xiǎn)蘊(yùn)藏的巨大經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)顯現(xiàn)出來。保險(xiǎn)業(yè)的投資行為不可能游離于資本市場(chǎng)，即使實(shí)行所謂的專家理財(cái)和科學(xué)的定量投資風(fēng)險(xiǎn)分析，也無法超越市場(chǎng)這只無形的手的控制與擺布。一旦投資收益率下降，資產(chǎn)貶值，大量保戶的退保將影響保險(xiǎn)公司經(jīng)營(yíng)的穩(wěn)定性，嚴(yán)重時(shí)還將導(dǎo)致保險(xiǎn)企業(yè)償付能力不足。

目前，國(guó)內(nèi)居民的保障需求遠(yuǎn)未達(dá)到基本保障的程度，許多人還根本沒有保障的特定環(huán)境下，大力發(fā)展保障型產(chǎn)品，是現(xiàn)階段甚至相當(dāng)長(zhǎng)一段時(shí)間內(nèi)壽險(xiǎn)公司發(fā)展業(yè)務(wù)的基石和重點(diǎn)。對(duì)于壽險(xiǎn)公司而言，如果利用市場(chǎng)的某種特別時(shí)期大作特作躉繳業(yè)務(wù)，無異于對(duì)市場(chǎng)資源的一種過度開采，當(dāng)這種過度達(dá)到一定規(guī)模，未來的市場(chǎng)發(fā)展將可能出現(xiàn)局部周期斷流。

篇4

所謂利率風(fēng)險(xiǎn)是指由于利率的變化，使得相關(guān)資產(chǎn)的價(jià)格或回報(bào)率變得更低或負(fù)債變得更為巨大。對(duì)于債券資產(chǎn)而言，其本質(zhì)是一種利率敏感性資產(chǎn)。從理論上講，債券資產(chǎn)價(jià)格P總可以表示為：

P=f(R,r.t)，且dP/dR＞0,dP/＜dr＜0，

其中，R代表票面利率；r代表市場(chǎng)利率或收益率；t代表債券的剩余期限。在其他條件不變的情況下，債券的票面利率越低，債券價(jià)格越低；市場(chǎng)利率或收益率越高，債券價(jià)格越低。顯然，市場(chǎng)利率的變動(dòng)必然引起債券價(jià)格的變動(dòng)，從而會(huì)給債券持有者帶來風(fēng)險(xiǎn)。

（一）利率市場(chǎng)化和債券市場(chǎng)的發(fā)展

近20年來，隨著我國(guó)金融市場(chǎng)化進(jìn)程的持續(xù)，利率市場(chǎng)化程度不斷提高，利率決定機(jī)制逐步實(shí)現(xiàn)由行政管制向市場(chǎng)決定過渡。

從債券發(fā)行市場(chǎng)看，1995年8月，財(cái)政部開始試行采取市場(chǎng)化的招標(biāo)方式發(fā)行債券，目前已經(jīng)過渡到大部分國(guó)債通過無預(yù)定價(jià)格區(qū)間招標(biāo)方式發(fā)行的模式。尤其是2001年開始首次發(fā)行15年、20年和30年的國(guó)債，國(guó)債拍賣發(fā)行收益率的市場(chǎng)化進(jìn)程加快，使得國(guó)債利率向基準(zhǔn)利率方面邁進(jìn)。

債券二級(jí)市場(chǎng)的日益完善，也對(duì)利率市場(chǎng)化進(jìn)程起到了重要的推動(dòng)作用。1988年債券二級(jí)市場(chǎng)建立，1991年開始引進(jìn)回購交易，使得債券日益成為一種被廣泛接受的金融資產(chǎn)。到2001年底，債券及回購交易額突破5萬億，同時(shí)也被人民銀行作為主要的公開市場(chǎng)操作工作。而且債券加購利率已成為一種市場(chǎng)化程度最高的利率形式，成為人民銀行進(jìn)行貨幣政策調(diào)控的重要參考指標(biāo)，并對(duì)銀行存貸款利率的市場(chǎng)化產(chǎn)生較大的推動(dòng)力。

（二）目前債券市場(chǎng)面臨的利率風(fēng)險(xiǎn)

從目前我國(guó)債券市場(chǎng)的現(xiàn)狀看，無論是發(fā)行市場(chǎng)還是流通市場(chǎng)都存在著較大的利率風(fēng)險(xiǎn)。

(1)發(fā)行市場(chǎng)上的利率風(fēng)險(xiǎn)

發(fā)行市場(chǎng)上看，一級(jí)市場(chǎng)債券發(fā)行頻率加快，債券招標(biāo)發(fā)行利率走低。2002年上半年，發(fā)行國(guó)債與金融債券共17期，發(fā)行總量3055億元，其中在交易所發(fā)行200億元，期限10年，票面利率2.54%；銀行間債券市場(chǎng)國(guó)債發(fā)行6期1800億元，加權(quán)平均期限為9.06年；國(guó)開行金融債券發(fā)行6期700億元，如權(quán)平均期限為12.93年。國(guó)債及政策性銀行金融債的發(fā)行利率屢創(chuàng)新低，尤其是5月23日發(fā)行的30年期國(guó)債，招標(biāo)利率降至2.90%，超出很多投資者的預(yù)料。

顯然，過低的債券招標(biāo)利率使得債券資產(chǎn)的價(jià)值大大降低。由于國(guó)家近期公布宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)大多向好，通貨緊縮的情況明顯緩解，市場(chǎng)對(duì)未來降息的預(yù)期大大減弱，對(duì)于長(zhǎng)期低息債券的發(fā)行的影響開始顯現(xiàn)：在2002年7月發(fā)行的第9期國(guó)債中，計(jì)劃的260億發(fā)債額度沒有用完。市場(chǎng)對(duì)于債券發(fā)行中利率風(fēng)險(xiǎn)的重視，已經(jīng)開始對(duì)債券發(fā)行產(chǎn)生不利影響。

(2)流通市場(chǎng)上的利率風(fēng)險(xiǎn)

從流通市場(chǎng)上看，人民銀行的降息舉措以及市場(chǎng)對(duì)于準(zhǔn)備金制度可能改革的預(yù)期導(dǎo)致了市場(chǎng)收益率不斷下滑。如下圖所示，自2002年1-5月份以來，月度債券收益率曲線不斷下移，尤其30年期國(guó)債招標(biāo)出2.9%的標(biāo)面利率后，這種趨勢(shì)更為明顯，只是到了6月份才憑借20年期的收益率走高才使得收益曲線沒有進(jìn)一步走低。6月份成交的50只現(xiàn)券中有47只收益率全部落在3%以下，當(dāng)月國(guó)債加權(quán)平均收益率降為2.18%，平均回購利率也由年初的2.204%下降至6月底的1.965%。

收益率曲線的日趨平坦反映了市場(chǎng)長(zhǎng)債短炒、短期行為嚴(yán)重，隱含的風(fēng)險(xiǎn)是巨大的。以30年期國(guó)債為例，只要利率上調(diào)一個(gè)百分點(diǎn)，按到期收益率2.90%的久期計(jì)算，其市場(chǎng)價(jià)格要下降19.95元。

為此，人民銀行已經(jīng)開始采取措施來減輕潛在的利率風(fēng)險(xiǎn)，最近一段時(shí)間連續(xù)通過公開市場(chǎng)正回購操作回籠資金1000億元，減少在債券市場(chǎng)上爭(zhēng)購債券的資金，從而引導(dǎo)回購利率緩慢走高，最終達(dá)到調(diào)高債券的收益率的目的。

附圖

二、債券市場(chǎng)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)分析

（一）債券市場(chǎng)的流動(dòng)性及期作用

市場(chǎng)的流動(dòng)性指的是市場(chǎng)的參與者能夠迅速進(jìn)行大量金融交易，并且不會(huì)導(dǎo)致資金資產(chǎn)價(jià)格發(fā)生顯著波動(dòng)。金融市場(chǎng)微觀結(jié)構(gòu)理論通常從密度、深度和彈性三個(gè)指標(biāo)度量市場(chǎng)流動(dòng)性(BIS,1999)：

1.密度：交易價(jià)格偏離市場(chǎng)中間價(jià)格的幅度，也即與市場(chǎng)價(jià)格無關(guān)的交易成本，它通?？梢杂脗I賣價(jià)差來表示。差價(jià)越小，說明債券交易市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)越激烈，因而債券市場(chǎng)的效率越高。

2.深度：它反映的是不會(huì)影響現(xiàn)行價(jià)格的市場(chǎng)交易量，可以用某一既定時(shí)間中做市商交易報(bào)價(jià)的交易量來表示；也可以通過債券的周轉(zhuǎn)率反映。

3.彈性：指的是交易引起的價(jià)格波動(dòng)恢復(fù)均衡的速度。彈性代表著市場(chǎng)的潛在深度，這一點(diǎn)僅僅從當(dāng)前交易量指標(biāo)上很難看出來。目前還沒有較好的度量方法，通常是觀察債券交易后恢復(fù)正常市場(chǎng)狀態(tài)（買賣差價(jià)、交易量）的速度。

作為目前我國(guó)債券市場(chǎng)主要組成部分的國(guó)債市場(chǎng)，其市場(chǎng)流動(dòng)性對(duì)于金融市場(chǎng)和貨幣政策的重要性可以從以下幾個(gè)方面來理解：

第一，由于國(guó)債風(fēng)險(xiǎn)小、同質(zhì)性強(qiáng)、規(guī)模大，是其他金融資產(chǎn)（如商業(yè)票據(jù)、證券化資產(chǎn)(ABS)、企業(yè)債券等）定價(jià)的基準(zhǔn)和眾多衍生金融資產(chǎn)（例如回購、期貨、期權(quán)等）的基礎(chǔ)資產(chǎn)，同時(shí)也是交易者對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)的重要工具。一個(gè)富于流動(dòng)性的國(guó)債市場(chǎng)，在提高金融體系的效率，保持金融體系的穩(wěn)定方面，具有非常重要的意義。

第二，國(guó)債市場(chǎng)形成的利率期限結(jié)構(gòu)，能夠反應(yīng)市場(chǎng)參與者對(duì)利率變化預(yù)期和長(zhǎng)期利率趨勢(shì)，這種信息既是其他債券收益曲線形成和利率期貨估計(jì)的依據(jù)，也為貨幣政策的實(shí)施提供信息，從而使貨幣政策的意圖得以有效地傳導(dǎo)。

第三，國(guó)債是央行在公開市場(chǎng)上最重要的操作工具；如果國(guó)債市場(chǎng)缺乏流動(dòng)性，央行吞吐基礎(chǔ)貨幣，調(diào)節(jié)社會(huì)信用總量的能力會(huì)受到限制，資產(chǎn)價(jià)格容易過度波動(dòng)；此外，國(guó)債還是各國(guó)中央銀行外匯儲(chǔ)備的手段。

一般說來，金融市場(chǎng)在提供流動(dòng)性方面本身會(huì)有一些自發(fā)的制度安排，但是一個(gè)富于深度和流動(dòng)性的債券市場(chǎng)對(duì)于整個(gè)經(jīng)濟(jì)來說，仍然可以被視為一種“公共產(chǎn)品”，一方面，它能夠?yàn)槊總€(gè)市場(chǎng)參與者和整個(gè)經(jīng)濟(jì)帶來好處，另一方面，單個(gè)市場(chǎng)參與者缺乏促進(jìn)和維持市場(chǎng)流動(dòng)性的積極性，理論部門如財(cái)政部和中央銀行等可以在促進(jìn)市場(chǎng)流動(dòng)性方面能夠而且應(yīng)該發(fā)揮應(yīng)有的作用。

（二）債券市場(chǎng)面臨的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)

金融機(jī)構(gòu)在債券市場(chǎng)上所要面對(duì)的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)主要包括兩種

形式：市場(chǎng)／產(chǎn)品流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)和資金流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。前者是指由于市場(chǎng)交易不活躍而使得金融機(jī)構(gòu)無法按照公允的市場(chǎng)價(jià)值進(jìn)行債券交易而產(chǎn)生的損失。這種風(fēng)險(xiǎn)在金融機(jī)構(gòu)需要OTC市場(chǎng)中進(jìn)行動(dòng)態(tài)對(duì)沖交易時(shí)表現(xiàn)得十分突出。而資金流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)是指金融機(jī)構(gòu)的現(xiàn)金流不能滿足債務(wù)支出的需要，這種資金收支的不匹配包括數(shù)量上的不匹配和時(shí)間上的不匹配。上述情況往往迫使金融機(jī)構(gòu)提前進(jìn)行清算，從而使帳面上潛在損失轉(zhuǎn)化為實(shí)際損失，甚至導(dǎo)致機(jī)構(gòu)破產(chǎn)。目前債券現(xiàn)貨市場(chǎng)的流動(dòng)性不足主要表現(xiàn)在以下幾個(gè)方面：

1.債券市場(chǎng)的人為分割

我國(guó)的國(guó)債市場(chǎng)目前被人為分割成交所和銀行間兩個(gè)各自獨(dú)立運(yùn)行的市場(chǎng)，相對(duì)來說交易所的債券市場(chǎng)因素與資本市場(chǎng)在交易報(bào)價(jià)和資金清算上融為一體，市場(chǎng)交投遠(yuǎn)較銀行間市場(chǎng)活躍。但由于交易所實(shí)際上集交易、清算、過戶和托管于一身，缺乏相應(yīng)的制衡機(jī)制。而且中央國(guó)債公司不能真正統(tǒng)攬債券的統(tǒng)一登記和過戶，滬深交易所的債券資產(chǎn)還游離于中央國(guó)債公司之外，無法對(duì)債券的真實(shí)性和完整性進(jìn)行統(tǒng)一監(jiān)控，還有可能出現(xiàn)債券賣空的情況，從而市場(chǎng)帶來較大的風(fēng)險(xiǎn)。

不過，國(guó)債現(xiàn)貨市場(chǎng)分割，一個(gè)最直接的不足之處就是形成的國(guó)債收益缺乏指導(dǎo)性，這使得人民銀行透過公開市場(chǎng)操作傳導(dǎo)貨幣政策意圖的效果則被大大削弱。

2.金融機(jī)構(gòu)在債券市場(chǎng)上的運(yùn)作還有局限性

首先，銀行體系流動(dòng)性異常充足。大量閑置資金投向債券市場(chǎng)，造成債券市場(chǎng)需求增加。雖然2002年初實(shí)施準(zhǔn)入備案制以后，市場(chǎng)擴(kuò)容速度大大加快，但存款類金融機(jī)構(gòu)比重仍占據(jù)大多數(shù)。顯然，投資者類型趨同。就容易造成在多頭市場(chǎng)時(shí)二級(jí)市場(chǎng)供給不足，在空頭市場(chǎng)時(shí)二級(jí)市場(chǎng)需求不足，形成單邊市場(chǎng)。

其次，一些商業(yè)銀行脫離交易所市場(chǎng)后，還習(xí)慣于交易所的交易模式，對(duì)銀行間市場(chǎng)的詢價(jià)方式一時(shí)難以適應(yīng)。一些中小金融機(jī)構(gòu)（主要是農(nóng)村信用聯(lián)社）依然通過多種渠道參與證券交易所的債券交易，這也間接削弱了銀行間市場(chǎng)的活躍程度，同時(shí)也給自身帶來了較大的營(yíng)運(yùn)風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)，在交易所市場(chǎng)上，部分金融機(jī)構(gòu)將國(guó)債市場(chǎng)當(dāng)成服務(wù)于其資本市場(chǎng)的工具，過度投機(jī)炒作，造成了國(guó)債市場(chǎng)的價(jià)格波動(dòng)異常，在一定程度上影響了國(guó)債市場(chǎng)的健康發(fā)展。

3.現(xiàn)貨交易得到的收益率無法合理預(yù)測(cè)未來

實(shí)際上債券市場(chǎng)的債券回購業(yè)務(wù)為市場(chǎng)成員提供了高度的融資便利，使他們可以不受自身資金實(shí)力的約束，在理論上可以無限擴(kuò)大自己的債券投資能力，增加了市場(chǎng)對(duì)債券的需求。當(dāng)前市場(chǎng)有不少市場(chǎng)成員，特別是中小金融機(jī)構(gòu)通過債券回購融資進(jìn)行滾動(dòng)放大債券投資的套利操作，有的甚至將債券資產(chǎn)放大若干倍。因此，很多長(zhǎng)期債券收益率在很大程度上受短期回購利率的影響較大。

所以，流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)可以看作是一種綜合性風(fēng)險(xiǎn)，是其他風(fēng)險(xiǎn)在金融機(jī)構(gòu)整體運(yùn)營(yíng)方面的綜合體現(xiàn)。例如，債券市場(chǎng)上利率風(fēng)險(xiǎn)的凝聚會(huì)直接影響金融機(jī)構(gòu)持有債券資產(chǎn)收益，從而降低了金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行債券交易的意愿，使得債券資產(chǎn)的吸引力大大下降，債券市場(chǎng)會(huì)出現(xiàn)交投清淡等缺乏流動(dòng)性的表現(xiàn)。這種市場(chǎng)／產(chǎn)品類型的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)會(huì)使得金融機(jī)構(gòu)在將債券變現(xiàn)時(shí)產(chǎn)生價(jià)值上的損失，如果損失足夠大的話，會(huì)進(jìn)一步導(dǎo)致有關(guān)金融機(jī)構(gòu)面臨資金流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，事態(tài)嚴(yán)重時(shí)還可能引發(fā)“金融恐慌”而導(dǎo)致整個(gè)金融系統(tǒng)的非流動(dòng)性。

三、利率期貨交易在規(guī)避債券市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)中的作用

（一）利率期貨的功能

利率期貨是指以債券類為標(biāo)的物的期貨合約，它可以規(guī)避市場(chǎng)利率波動(dòng)所引起的資產(chǎn)價(jià)格變動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)。利率波動(dòng)使得金融市場(chǎng)上的借貸雙方均面臨利率風(fēng)險(xiǎn)，特別是越來越多持有債券的投資者，急需規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)、套期保值的工具，在此情形下，利率期貨應(yīng)運(yùn)而生。最早開辦利率期貨業(yè)務(wù)的是美國(guó)。20世紀(jì)70年代末，由于受兩次石油危機(jī)的沖擊，美國(guó)和西方各主要資本主義國(guó)家的利率波動(dòng)非常劇烈，使借貨雙方面臨著巨大的風(fēng)險(xiǎn)。為了降低或規(guī)避利率波的風(fēng)險(xiǎn)，1975年9月，美國(guó)芝加哥商業(yè)交易所首先開辦了利率期貨品種——美國(guó)國(guó)民抵押協(xié)會(huì)抵押證期貨，隨后又分別推出了短期國(guó)庫券、中長(zhǎng)期國(guó)庫券、商業(yè)銀行定期存款證、歐洲美元存款等金融工具的利率期貨。進(jìn)入80年代，英國(guó)、日本、加拿大、澳大利亞、法國(guó)、德國(guó)、香港等國(guó)家和地區(qū)分別推出了各自的利率期貨。

利率期貨一般可分為短期利率期貨和長(zhǎng)期利率期貨，前者大多以銀行同業(yè)拆借市場(chǎng)3個(gè)月期利率為標(biāo)的物，后者大多以5年期以上長(zhǎng)期債券為標(biāo)的物。利率期貨交易的基本功能有以下三個(gè)方面：

1.價(jià)格發(fā)現(xiàn)。利率期貨交易是以集中撮合競(jìng)價(jià)方式，產(chǎn)生未來不同到期月份的利率期貨合約價(jià)格。同時(shí)，和絕大多數(shù)金融期貨交易一樣，利率期貨價(jià)格一般領(lǐng)先于利率現(xiàn)貸市場(chǎng)價(jià)格的變動(dòng)，并有助于提高債券現(xiàn)貸市場(chǎng)價(jià)格的信息含量，并通過套利交易，促進(jìn)價(jià)格合理波動(dòng)。

2.規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)。投資者可以利用率期貨來達(dá)到如下保值目的：(1)固定未來的貸款利率：利率期貨合約可以用來固定從經(jīng)營(yíng)中所獲得的現(xiàn)金流量的投資利率或預(yù)期債券利息收入的再投資率。(2)固定未來的借款利率：債券期貨合約可以用來鎖定某一浮動(dòng)借款合同的變動(dòng)利息支付部分。

3.優(yōu)化資產(chǎn)配置，利率期貨交易具有優(yōu)化資金配置的功能，具體表現(xiàn)在以下幾個(gè)方面：(1)降低交易成本，利率期貨的多空雙向交易制可以使投資者無論在債券價(jià)格漲跌時(shí)都可以獲得，以避免資金在債券價(jià)格下跌時(shí)出現(xiàn)閑置。(2)利率期貨可以方便投資者進(jìn)行組合投資，從而提高交易地投資收益率。(3)提高資金使用效率，方便進(jìn)行現(xiàn)金流管理。由于期貨交易的杠杠效應(yīng)能極大地提高資金使用效率，使得投資者建立同樣金額頭寸的速度要比現(xiàn)貨市場(chǎng)快的多。

（二）利率期貨在于防范債券中場(chǎng)中利率風(fēng)險(xiǎn)的作用

首先，利率期貨有助于投資者在認(rèn)購債券時(shí)，規(guī)避相關(guān)的利率風(fēng)險(xiǎn)。在利率市場(chǎng)化的條件下，發(fā)行債券事先規(guī)定利率，會(huì)由于市場(chǎng)利率的走高而出現(xiàn)價(jià)格走低的情況。而通過賣空利率期貨，就可以有效避險(xiǎn)。

這一方法，在國(guó)際上也被廣泛采用。如1979年10月，所羅門兄弟公司在包銷100億元的IBM的企業(yè)債券時(shí)，美國(guó)聯(lián)儲(chǔ)宣布準(zhǔn)備放開利率，市場(chǎng)利率大漲，但所羅門公司由于事先在芝加哥期貨交易所(CBOT)中賣出了債券期貨，從而成功地防范此次利率風(fēng)險(xiǎn)。1982年12月31日，在CBOT的長(zhǎng)期債券期貨交易停市時(shí)，美國(guó)財(cái)政部甚至為此推遲了20年新國(guó)債的發(fā)行，他們認(rèn)為在沒有保值交易存在的情況下，勢(shì)必會(huì)影響長(zhǎng)債的發(fā)行（楊邁軍等，2001）

其次，債券現(xiàn)貸和期貨市場(chǎng)上的套利交易有助于促進(jìn)形成統(tǒng)一的金融市場(chǎng)基準(zhǔn)利率，從而形成一個(gè)從短期到長(zhǎng)期完整的國(guó)債收益率體系。有了利率期貨交易，使得“債券復(fù)制”操作成為可能。在金融工程中，一筆現(xiàn)券交易和一筆反向的期貨交易，會(huì)復(fù)制出一個(gè)收益率不同的“虛擬債券”，從而能夠有效地發(fā)現(xiàn)市場(chǎng)真實(shí)的無風(fēng)險(xiǎn)利率，為整個(gè)金融產(chǎn)品體系的定價(jià)提供準(zhǔn)確的基準(zhǔn)（約翰·馬歇爾等，1998）。

（三）利率期貨交易對(duì)債券市場(chǎng)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)的防范

債券現(xiàn)貨市場(chǎng)與期市場(chǎng)之間流動(dòng)性的相互關(guān)系，無論對(duì)市場(chǎng)參與者還是監(jiān)管當(dāng)局都有重要意義。顯然，這兩個(gè)市場(chǎng)的流動(dòng)之間存在正向相關(guān)關(guān)系，因?yàn)楝F(xiàn)貸市場(chǎng)交易量的增加能夠帶動(dòng)期貨市場(chǎng)為了保值的交易量的增加。盡管從理論上講，現(xiàn)貨（尤其是基準(zhǔn)國(guó)債現(xiàn)貨）的發(fā)行與期貨合約反映了相同的內(nèi)在風(fēng)險(xiǎn)，現(xiàn)貨市場(chǎng)與期貨市場(chǎng)之間可能存在一定的潛代關(guān)系。只不過這種替代關(guān)系在市場(chǎng)巨大的套期保值力量面前，其影響十分微弱。

首先，期貨交易的“賣空機(jī)制”對(duì)于現(xiàn)券市場(chǎng)的流動(dòng)性有很大的促進(jìn)作用。債券市場(chǎng)的參與者尤其是做市商能夠從事“賣空交易”，有利于提高債券市場(chǎng)的流動(dòng)性。如果交易商在期貨持有空倉，那么在結(jié)算之前必須能夠得到所需的債券。因此，如果交易商不能進(jìn)行“賣空操作”，他們或者需要持有大量的國(guó)債存貨以應(yīng)付買單，從而增加做市的成本；或者拖延交易直到得到債券，從而減少交易的“及時(shí)性”和交易量，造成市場(chǎng)流動(dòng)性下降。由于這些原因，發(fā)達(dá)國(guó)家的國(guó)債市場(chǎng)中關(guān)于國(guó)債交易的“賣空機(jī)制”，均有一定的制度安排和政策措施。第一，交易商可以通過國(guó)債回購或借貸市場(chǎng)，減少不必要的國(guó)債存貨；第二，如果交易商未能按期交割，可以在繳納一定的罰金之后，適當(dāng)延期；第三，如果市場(chǎng)對(duì)某一品種國(guó)債有特殊需求，政府可以續(xù)發(fā)這種國(guó)債。通常，這些措施可以增加市場(chǎng)對(duì)空制的信心。

其次，利率期貨交易采用的標(biāo)準(zhǔn)化交易方式和保證金制度，有助于提高市場(chǎng)流動(dòng)性。由于期貨交易通過交易所充當(dāng)清算中介，加上向買賣雙方收取保證金，從而有效地減少了交易中的信用風(fēng)險(xiǎn)，使得交易的實(shí)現(xiàn)更為簡(jiǎn)化和高效。而同樣有債券套期保值功能的債券遠(yuǎn)期交易，由于合約的非標(biāo)準(zhǔn)化，加上交易雙方在到期日之前不需要實(shí)際交割，交易中存在較大地信用風(fēng)險(xiǎn)，遠(yuǎn)期交易始終不如期貨交易流動(dòng)性好。

最后，期貨交易擁有廣泛的參與者。一般說來，債券交易者的期限偏好、風(fēng)險(xiǎn)偏好、對(duì)未來的預(yù)期以及對(duì)信處的敏感程度均能影響市場(chǎng)的流動(dòng)性。因而，市場(chǎng)參與者之間的差別能夠影響市場(chǎng)流動(dòng)性。因?yàn)椴煌氖袌?chǎng)參與者有著不同的風(fēng)險(xiǎn)偏好和投資策略，對(duì)同樣的信息可能作出不同的反應(yīng)，交易商可以選擇更多的債券資產(chǎn)持有結(jié)構(gòu)和交易方式，更容易找到交易對(duì)手，可以有效地對(duì)沖短期交易風(fēng)險(xiǎn)，減少為預(yù)防不可預(yù)見的風(fēng)險(xiǎn)而過多持有國(guó)債存貨。例如Gravelle研究認(rèn)為，加拿大國(guó)債市場(chǎng)上非居民的加入，提高了市場(chǎng)的流動(dòng)性(Gravelle,1999)。

篇5

一、問題的提出

近兩年來，保險(xiǎn)資金的運(yùn)用＿直是理論界和保險(xiǎn)業(yè)的共同話題和關(guān)注焦點(diǎn)。隨著我國(guó)保險(xiǎn)業(yè)的迅速發(fā)展，可運(yùn)用的保險(xiǎn)資金的總規(guī)模不斷擴(kuò)大，同時(shí)帶來的問題是，如果不能以較高的投資收益彌補(bǔ)潛在的、日益增大的承保虧損和利差損，保險(xiǎn)業(yè)將面臨被動(dòng)局面。而隨著我國(guó)加入WTO，外資保險(xiǎn)公司的進(jìn)入及產(chǎn)生的競(jìng)爭(zhēng)，也迫切要求我國(guó)保險(xiǎn)公司提高保險(xiǎn)資金的投資收益，從而能夠降低保費(fèi)、減輕保戶負(fù)擔(dān)、提高自身應(yīng)付風(fēng)險(xiǎn)和承保的能力，進(jìn)而提高競(jìng)爭(zhēng)力。

從前瞻的角度看，發(fā)達(dá)國(guó)家的保險(xiǎn)保障制度相應(yīng)發(fā)達(dá)，居民儲(chǔ)蓄率普遍低于10%，而我國(guó)“銀行大、保險(xiǎn)小”，保險(xiǎn)業(yè)發(fā)揮的金融作用尚不夠。據(jù)調(diào)查，銀行信貸中以養(yǎng)老、教育、防病、防失業(yè)為動(dòng)機(jī)的占一半，這些長(zhǎng)期資金與保險(xiǎn)業(yè)具有很大的相關(guān)性和可替代性。隨著我國(guó)的工業(yè)化進(jìn)程和國(guó)民經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，保險(xiǎn)業(yè)在金融資源配置中發(fā)揮作用有巨大的空間，這也要求保險(xiǎn)業(yè)具備資源優(yōu)化配置的能力。

二、我國(guó)保險(xiǎn)資金運(yùn)用存在的問題分析

自1980年國(guó)內(nèi)保險(xiǎn)業(yè)務(wù)恢復(fù)以來，我國(guó)保險(xiǎn)資金的運(yùn)用經(jīng)歷了初期的無投資或忽視投資階段，保險(xiǎn)公司的資金基本上進(jìn)入了銀行，形成銀行存款；1987-1995年，為無序投資階段，房地產(chǎn)、有價(jià)證券、信托，甚至借貸，無所不及，從而形成大量不良資產(chǎn)；1995年以后，進(jìn)入逐步規(guī)范階段，先后頒布了《商業(yè)銀行法》、《保險(xiǎn)法》、《證券法》，形成了金融行業(yè)分業(yè)經(jīng)營(yíng)、分業(yè)管理、金融各子市場(chǎng)分割的嚴(yán)格分業(yè)模式，此后又逐漸放開對(duì)保險(xiǎn)行業(yè)投資的限制。目前我國(guó)的保險(xiǎn)資金的運(yùn)用存在明顯的問題，主要體現(xiàn)在：

（﹁）保險(xiǎn)資金的收益率明顯偏低。有關(guān)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，2002年全國(guó)保險(xiǎn)業(yè)保費(fèi)收入達(dá)3053億元，比上年增長(zhǎng)44.3%.但保險(xiǎn)資金運(yùn)用卻不理想，收益率呈下降趨勢(shì)，2001年保險(xiǎn)資金平均收益率為4.3%，2002年減少至3.14%，2003年有所好轉(zhuǎn)，但2004年上半年又出現(xiàn)下滑，主要原因在于由于外部環(huán)境的約束和政府的管制，保險(xiǎn)資金運(yùn)用渠道狹窄并且存在較大的風(fēng)險(xiǎn)，進(jìn)而導(dǎo)致保險(xiǎn)資金的利用率低。當(dāng)前我國(guó)保險(xiǎn)資金運(yùn)用限于：銀行存款、買賣政府債券、買賣金融債券、買賣中國(guó)保監(jiān)會(huì)指定的中央企業(yè)債券、國(guó)債回購、買賣證券投資基金。到目前為止我國(guó)各保險(xiǎn)公司的資金主要用途之一還是銀行存款，由于利率深幅下挫，盡管最近有所上升，但銀行存款的利息仍遠(yuǎn)不能使保險(xiǎn)資金增值；政府債券也是保險(xiǎn)資金的另一個(gè)主要投放渠道，而債券市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)凸現(xiàn)，交易所二級(jí)市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)幅度接近20%；在中國(guó)的證券市場(chǎng)，由于結(jié)構(gòu)性和市場(chǎng)基本面的原因，正經(jīng)歷漫漫熊市，各證券投資基金價(jià)格大幅下跌，對(duì)各保險(xiǎn)公司的業(yè)績(jī)影響很大。

（二）資金運(yùn)用規(guī)模迅速擴(kuò)大，資金運(yùn)用壓力明顯增大。2002年，保險(xiǎn)業(yè)實(shí)現(xiàn)保費(fèi)收入3053.1億元，總資產(chǎn)達(dá)6494億元，保險(xiǎn)資金運(yùn)用余額達(dá)5799億元，同比分別增長(zhǎng)44.7%、41.4%和56.6%.在資金運(yùn)用規(guī)模不斷擴(kuò)大的同時(shí)，資金運(yùn)用的集中度也不斷提高。例如，中國(guó)人壽的資金集中度從2001年的77%提高到了2002年的88%.保費(fèi)的快速增長(zhǎng)以及資金集中度的提高，導(dǎo)致資金運(yùn)用的壓力增大，巨額資金需要尋求出路。數(shù)據(jù)表明，目前除了協(xié)議存款、債券、基金等投資品種之外，保險(xiǎn)業(yè)未得到有效利用的資金高達(dá)1641億元，占可運(yùn)用資金余額的28.3%.

（三）保險(xiǎn)資金運(yùn)用的潛在風(fēng)險(xiǎn)不斷積累。現(xiàn)有資產(chǎn)組合的利率風(fēng)險(xiǎn)較高。從目前保險(xiǎn)公司投資的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)看，銀行存款、債券加上回購在總資產(chǎn)中的占比高達(dá)91.52%，這些固定利率產(chǎn)品利率敏感度很高，受貨幣政策和利率走勢(shì)的影響十分明顯。

資產(chǎn)負(fù)債失配現(xiàn)象嚴(yán)重，存在著較大的再投資風(fēng)險(xiǎn)。保險(xiǎn)資金中80%以上為壽險(xiǎn)資金，壽險(xiǎn)資金中約70%以上是10年以上的中長(zhǎng)期資金。保險(xiǎn)負(fù)債的特性要求資金運(yùn)用在期限、成本、規(guī)模上與其較好地匹配，以滿足償付要求。但由于現(xiàn)有投資工具缺乏、投資品種單一、投資期限較短，資產(chǎn)與負(fù)債失配現(xiàn)象十分嚴(yán)重，姑且不考慮收益率失配的因素，期限失配的狀況粗略估計(jì)也在50%以上。各家保險(xiǎn)公司目前辦理的協(xié)議存款大部分是5年期，到期日集中度過高，存在再投資風(fēng)險(xiǎn)。

系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)正在集中放大。由于投資渠道受限，保險(xiǎn)資金運(yùn)用集中在幾個(gè)有限的品種上。協(xié)議存款占全部可運(yùn)用資金的比例超過50%；保險(xiǎn)業(yè)在基金市場(chǎng)的投資達(dá)300多億元，約占基金市場(chǎng)現(xiàn)有規(guī)模的1／3；債券的中長(zhǎng)期品種大部分為保險(xiǎn)資金持有。由此可見，單一品種在保險(xiǎn)資金組合中的占比過高或占市場(chǎng)規(guī)模比例過大，系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)呈上升趨勢(shì)，一旦發(fā)生市場(chǎng)波動(dòng)，保險(xiǎn)投資的安全和收益將受到嚴(yán)重影響。

（四）基礎(chǔ)管理的壓力開始顯現(xiàn)。在資金壓力不斷增大、市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)不斷涌現(xiàn)的情況下，保險(xiǎn)公司在資金運(yùn)用中的投資決策、風(fēng)險(xiǎn)控制、人才隊(duì)伍以及信息技術(shù)系統(tǒng)等方面都經(jīng)受了檢驗(yàn)，保險(xiǎn)公司現(xiàn)有的資金運(yùn)作體系在市場(chǎng)反應(yīng)能力、風(fēng)險(xiǎn)控制、管理效率等方面也受到了嚴(yán)峻考驗(yàn)。

三、探索我國(guó)保險(xiǎn)資金的運(yùn)用渠道

從理論上說，保險(xiǎn)公司可以選擇資本市場(chǎng)上的任何投資工具，在具體實(shí)踐中則要選擇那些收益性、風(fēng)險(xiǎn)水平以及流動(dòng)性和保險(xiǎn)公司最相適合的投資工具。

保險(xiǎn)公司的投資應(yīng)以穩(wěn)健為主，故債券一向是保險(xiǎn)公司首選的投資工具，債券投資在各發(fā)達(dá)國(guó)家的保險(xiǎn)資金投資組合中均占有相當(dāng)?shù)谋戎?。債券具有高流?dòng)、低風(fēng)險(xiǎn)的特征，但其收益不高。其中政府發(fā)行的債券風(fēng)險(xiǎn)最小，沒有信用風(fēng)險(xiǎn)，但是政府債券無法回避利率風(fēng)險(xiǎn)，在二級(jí)市場(chǎng)交易的長(zhǎng)期政府債券尤其如此，而且政府債券的收益率較低，故其在保險(xiǎn)公司投資組合中的地位應(yīng)低于收益較高的公司債券，但在對(duì)保險(xiǎn)公司流動(dòng)性要求日益增強(qiáng)的今天，政府債券在保險(xiǎn)公司投資組合中依然必須保持一定的比例。公司債券存在一定的信用風(fēng)險(xiǎn)，但是由于其收益穩(wěn)定，而且也比較高，應(yīng)在保險(xiǎn)公司的投資中占有重要地位。目前我國(guó)的公司債券市場(chǎng)極度萎縮，可供投資的品種相當(dāng)有限，我國(guó)企業(yè)債券市場(chǎng)發(fā)展速度慢于股票市場(chǎng)和國(guó)債市場(chǎng)，但資本市場(chǎng)的不斷成熟和國(guó)家政策的引導(dǎo)將為企業(yè)債券提供更大的發(fā)展空間?？梢灶A(yù)見隨著企業(yè)債券市場(chǎng)的發(fā)展，公司債券會(huì)成為保險(xiǎn)公司投資組合的一個(gè)重要部分。

由于保險(xiǎn)資金特別是壽險(xiǎn)資金的長(zhǎng)期性，貸款是比較適合保險(xiǎn)公司的投資品種。一般貸款和公司債券一樣，屬于固定收益的債務(wù)，能獲得穩(wěn)定的利息收入；可以和借款者建立穩(wěn)定的良好的客戶關(guān)系，促進(jìn)保險(xiǎn)業(yè)務(wù)的發(fā)展；通過和借款者協(xié)商貸款利率、期限等，可以進(jìn)行資產(chǎn)和負(fù)債的匹配。為確保貸款的償還，保證保險(xiǎn)資金的安全，一般采用抵押貸款的方式，其利率高于銀行存款，收益較高且穩(wěn)定，在日本和德國(guó)的保險(xiǎn)資金投資組合中，貸款占相當(dāng)大的比重。但抵押貸款沒有重要的二級(jí)市場(chǎng)，投資者一般持有到債務(wù)期滿，流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)大。壽險(xiǎn)貸款中有一種特殊形式即保單貸款，以壽險(xiǎn)合同為依據(jù)對(duì)投保人進(jìn)行貸款，這種貸款的安全性較有保障。中國(guó)目前經(jīng)濟(jì)處于高速成長(zhǎng)期，貸款應(yīng)當(dāng)成為保險(xiǎn)資金的一種重要投資方式。

國(guó)內(nèi)各保險(xiǎn)公司對(duì)于允許保險(xiǎn)資金通過各種途徑進(jìn)入證券市場(chǎng)甚至直接投資二級(jí)市場(chǎng)的呼聲很高，保險(xiǎn)公司的資金已被允許投資證券基金和參股基金管理公司。但從國(guó)外的經(jīng)驗(yàn)來看，股票從未成為保險(xiǎn)公司的主要投資工具，其收益不穩(wěn)定，現(xiàn)金流量難以預(yù)測(cè)，風(fēng)險(xiǎn)大。對(duì)于壽險(xiǎn)業(yè)，由于需要穩(wěn)定的收入、確定的現(xiàn)金流以滿足到期的給付，穩(wěn)定投資收益率以匹配預(yù)期利率，各國(guó)對(duì)壽險(xiǎn)公司投資股票都進(jìn)行限制。近年隨著壽險(xiǎn)公司負(fù)債的變化，特別是利率敏感型產(chǎn)品的開發(fā)，以及金融機(jī)構(gòu)間競(jìng)爭(zhēng)的加劇，壽險(xiǎn)公司對(duì)流動(dòng)性強(qiáng)和收益性高的資產(chǎn)需求增強(qiáng)，所以壽險(xiǎn)公司對(duì)股票的投資呈上升趨勢(shì)。如美國(guó)壽險(xiǎn)公司為變額年金、變額壽險(xiǎn)以及養(yǎng)老金賬戶設(shè)立的分離賬戶的資產(chǎn)以股票為主，但分離賬戶的投資不受保險(xiǎn)公司投資法規(guī)的限制，分離賬戶的風(fēng)險(xiǎn)由保戶自己承擔(dān)。

我國(guó)目前的證券市場(chǎng)還有其特殊情況，尚不成熟。一方面，目前多數(shù)上市公司為國(guó)有控股或國(guó)有法人控股，企業(yè)治理制度落后，企業(yè)持續(xù)贏利能力差，分紅少，每年國(guó)家收取的印花稅總量和交易費(fèi)總量就超過上市公司股票分紅總量，投資價(jià)值偏低；另一方面，由于市場(chǎng)分割，同股同權(quán)的股票在各個(gè)市場(chǎng)的價(jià)格差別較大，同時(shí)國(guó)有股全流通的問題懸而未決，不同的解決方案對(duì)二級(jí)市場(chǎng)股票市場(chǎng)價(jià)格的影響截然不同，使得二級(jí)市場(chǎng)的股票定價(jià)缺乏一個(gè)適當(dāng)?shù)膮⒖紭?biāo)準(zhǔn)，政策風(fēng)險(xiǎn)大，不確定因素多。對(duì)于保險(xiǎn)資金，在投資于高風(fēng)險(xiǎn)的股市時(shí)，應(yīng)先注重安全性，在此基礎(chǔ)上追求穩(wěn)健合理的贏利，切忌頭腦發(fā)熱，盲目攀比，以免最終留下大量不良資產(chǎn)。

對(duì)不動(dòng)產(chǎn)的擁有或直接投資屬于權(quán)益性投資，由于其現(xiàn)金流量的不確定性，被認(rèn)為不適合壽險(xiǎn)公司，各發(fā)達(dá)國(guó)家保險(xiǎn)公司的投資組合中該項(xiàng)資產(chǎn)均不超過10%.就國(guó)內(nèi)而言，由于近年來房地產(chǎn)市場(chǎng)的發(fā)展勢(shì)頭過猛，中央政府擔(dān)心過熱，造成銀行不良貸款和金融泡沫，已出臺(tái)一系列政策控制房地產(chǎn)市場(chǎng)的過快增長(zhǎng)。但在長(zhǎng)期中由于中國(guó)經(jīng)濟(jì)的迅速增長(zhǎng)，房地產(chǎn)業(yè)尤其是局部發(fā)達(dá)地區(qū)的房地產(chǎn)業(yè)，仍面臨相當(dāng)大的發(fā)展空間，應(yīng)該進(jìn)入保險(xiǎn)資金的投資組合，以分享中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的成果。

四、探索我國(guó)保險(xiǎn)公司資金的運(yùn)作模式

從國(guó)外保險(xiǎn)公司的資金運(yùn)用模式來看，內(nèi)設(shè)投資管理部模式已被揚(yáng)棄，專業(yè)化經(jīng)營(yíng)管理或委托管理模式是保險(xiǎn)資金運(yùn)用的主流，所以盡管國(guó)內(nèi)保險(xiǎn)公司資金運(yùn)用工作尚處于起步階段，資金運(yùn)用渠道較為狹窄，但各家公司資金運(yùn)用體系建設(shè)的起點(diǎn)要高，為專業(yè)化經(jīng)營(yíng)奠定堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。

而且近年來各保險(xiǎn)公司的實(shí)際情況是，隨著可運(yùn)用資金的增加，對(duì)資金運(yùn)用重視和認(rèn)識(shí)程度的提高，不少保險(xiǎn)公司已成立了資金運(yùn)用的最高決策機(jī)構(gòu)——資金運(yùn)用管理委員會(huì)，但其職能并沒有真正落實(shí)，保險(xiǎn)資金運(yùn)用的許多體制安排和重大事項(xiàng)主要依靠部門層次推動(dòng)，其結(jié)果是體制安排不合理，資金運(yùn)用業(yè)務(wù)不夠順暢。因此一方面必須啟動(dòng)和落實(shí)公司資金管理委員會(huì)的各項(xiàng)職能，對(duì)有關(guān)資金運(yùn)用的體制安排等戰(zhàn)略性事項(xiàng)作出決策，為資金運(yùn)用業(yè)務(wù)的順暢進(jìn)行提供良好的基礎(chǔ)框架。另一方面，資金量大的壽險(xiǎn)公司或產(chǎn)、壽險(xiǎn)合營(yíng)公司可以成立專業(yè)的資金運(yùn)用子公司或獨(dú)立的專業(yè)化資金運(yùn)用部門，產(chǎn)險(xiǎn)公司、再保險(xiǎn)公司和小型壽險(xiǎn)公司可委托專業(yè)公司進(jìn)行資金運(yùn)用工作，以便提高投資效益，避免投資失誤。

同時(shí)，保險(xiǎn)公司還應(yīng)當(dāng)加大資金運(yùn)用基礎(chǔ)設(shè)施的投資力度，建設(shè)一流的資金運(yùn)用系統(tǒng)；改革內(nèi)部勞動(dòng)用工體制，吸引一流人才；狠抓內(nèi)部規(guī)章制度建設(shè)，規(guī)范業(yè)務(wù)運(yùn)作，以保障整個(gè)投資業(yè)務(wù)運(yùn)作平臺(tái)有足夠的軟硬件支撐。

五、保險(xiǎn)資金運(yùn)用的風(fēng)險(xiǎn)控制及政府監(jiān)管

縱觀我國(guó)近年來在保險(xiǎn)資金運(yùn)用中面臨的種種困境，無論是來自于政府對(duì)保險(xiǎn)資金投資過嚴(yán)的限制，還是來自于保險(xiǎn)公司資金運(yùn)用中的低效益及其潛在投資風(fēng)險(xiǎn)，如果沒有保險(xiǎn)資金運(yùn)用的制度創(chuàng)新，以較高的投資收益彌補(bǔ)潛在的、日益增大的承保虧損及利差損，我國(guó)保險(xiǎn)業(yè)將面臨空前的被動(dòng)局面；而另一方面，如果不能有效控制保險(xiǎn)資金運(yùn)用過程中的風(fēng)險(xiǎn)，我國(guó)保險(xiǎn)業(yè)的發(fā)展依舊面臨較大的投資風(fēng)險(xiǎn)。因而，保險(xiǎn)資金運(yùn)用風(fēng)險(xiǎn)控制的決策基點(diǎn)應(yīng)當(dāng)首先立足于我國(guó)保險(xiǎn)產(chǎn)業(yè)長(zhǎng)期發(fā)展戰(zhàn)略，重構(gòu)保險(xiǎn)資金運(yùn)用的決策思維。

一方面，保險(xiǎn)公司應(yīng)逐步改革和完善保險(xiǎn)資金運(yùn)用的組織與制度建設(shè)，探索新的保險(xiǎn)資金運(yùn)用管理模式；應(yīng)當(dāng)在對(duì)保險(xiǎn)公司面臨的系統(tǒng)與非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)、市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、經(jīng)營(yíng)性風(fēng)險(xiǎn)、環(huán)境風(fēng)險(xiǎn)等進(jìn)行全面系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)分析的基礎(chǔ)上，全面推行保險(xiǎn)資金運(yùn)用的風(fēng)險(xiǎn)管理策略；在金融混業(yè)經(jīng)營(yíng)和混業(yè)監(jiān)管已成為一個(gè)重要發(fā)展趨勢(shì)的背景下，必須盡早制定銀行、證券、保險(xiǎn)對(duì)保險(xiǎn)資金運(yùn)用的混業(yè)監(jiān)管規(guī)則和相應(yīng)的政策法規(guī)，并加快保險(xiǎn)投資人才和風(fēng)險(xiǎn)管理復(fù)合型人才的培養(yǎng)。

另一方面，強(qiáng)調(diào)保險(xiǎn)資金運(yùn)用應(yīng)當(dāng)?shù)玫秸С?，政府?yīng)當(dāng)在放寬保險(xiǎn)投資限制賦予保險(xiǎn)公司更大的投資自的同時(shí)，對(duì)保險(xiǎn)資金運(yùn)用予以一定的政策扶持和支持。強(qiáng)調(diào)構(gòu)造政府主導(dǎo)的保險(xiǎn)資金運(yùn)用的多元渠道及其風(fēng)險(xiǎn)控制體系，旨在形成政府主導(dǎo)的保險(xiǎn)資金運(yùn)用和風(fēng)險(xiǎn)控制機(jī)制，如保持相應(yīng)比例的保險(xiǎn)資金投資于政府特種債券、長(zhǎng)期基本建設(shè)債券、西部開發(fā)債券等。在目前我國(guó)金融市場(chǎng)不夠發(fā)達(dá)、嚴(yán)重不規(guī)范的現(xiàn)實(shí)背景下，保險(xiǎn)資金的相當(dāng)比重投資于政府債券、并獲得政府產(chǎn)業(yè)政策方面的某種優(yōu)惠，對(duì)保險(xiǎn)資金運(yùn)用的風(fēng)險(xiǎn)控制具有重要意義，亦有助于保險(xiǎn)業(yè)的穩(wěn)健和可持續(xù)發(fā)展。如允許保險(xiǎn)資金投資于一些政策性貸款，建立指數(shù)化債券投資項(xiàng)目，住房抵押投資項(xiàng)目等。政府政策扶持的投資項(xiàng)目亦應(yīng)納入保險(xiǎn)投資組合策略，將會(huì)不同程度地減輕投資風(fēng)險(xiǎn)，減輕資本市場(chǎng)波動(dòng)對(duì)保險(xiǎn)投資的負(fù)面影響。

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篇6

【關(guān)鍵詞】利率市場(chǎng)化；金融改革；現(xiàn)狀問題；利率管制

一、我利率市場(chǎng)化改革現(xiàn)狀及問題

（一）我國(guó)利率管制的背景及存在問題

我國(guó)利率市場(chǎng)化改革發(fā)展的進(jìn)程沿襲發(fā)達(dá)國(guó)家的經(jīng)驗(yàn)和做法，和其他大多數(shù)發(fā)達(dá)國(guó)家的發(fā)展路徑相似，我們國(guó)家在很長(zhǎng)一段時(shí)間里面為了維護(hù)金融秩序穩(wěn)定以及降低儲(chǔ)蓄成本，都實(shí)行了非常嚴(yán)格的利率管制。政府部門通過金融資產(chǎn)的配置，嚴(yán)格控制重點(diǎn)企業(yè)的資金成本，并且對(duì)于銀行金融體系的管控非常嚴(yán)格，以此來壓低利率促進(jìn)經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)。但是利率管制的弊端也在不斷凸顯出來，主要就是因?yàn)槔使苤茖?dǎo)致金融市場(chǎng)的價(jià)格信號(hào)不能夠反映資金的真正供給需求，削弱了整個(gè)金融體系的利率市場(chǎng)化的程度。利率管制主要存在三方面的問題：第一，利率管制導(dǎo)致利率無法真實(shí)反映資金的供求關(guān)系，這就導(dǎo)致銀行系統(tǒng)對(duì)于資金配置效果受到影響，效率比較低，而且還會(huì)導(dǎo)致信貸市場(chǎng)以及同業(yè)拆借等金融市場(chǎng)利率傳導(dǎo)機(jī)制受到嚴(yán)重的扭曲。第二，缺少市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)確定的利率，就會(huì)使得宏觀調(diào)控當(dāng)局難以獲得非常準(zhǔn)確的宏觀經(jīng)濟(jì)發(fā)展情況分析，從而降低了政府部門很多宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)控政策的效果。第三，利率管制導(dǎo)致銀行業(yè)持續(xù)受到壟斷利潤(rùn)，使得銀行成為民眾心目當(dāng)中對(duì)于大企業(yè)大客戶提供足夠的資金支持，但是對(duì)于有融資需求的中小企業(yè)客戶的需求不愿意滿足，這就導(dǎo)致很多中小企業(yè)只能夠通過地下非正規(guī)金融市場(chǎng)進(jìn)行融資，導(dǎo)致利率雙軌制度出現(xiàn)，增加了金融市場(chǎng)的不穩(wěn)定性，在一定程度上可能引發(fā)金融風(fēng)險(xiǎn)。

（二）我國(guó)利率市場(chǎng)化改革進(jìn)程及現(xiàn)狀

我國(guó)利率市場(chǎng)化的改革起始于上個(gè)世紀(jì)90年代中后期，在1996年開始放開銀行業(yè)的同業(yè)拆借，這也是我國(guó)利率市場(chǎng)化改革的正式開端，整體而言我國(guó)利率市場(chǎng)化改革發(fā)展的起點(diǎn)就是從貨幣市場(chǎng)開始，然后逐步延伸到債券市場(chǎng)以及存款利率市場(chǎng)范圍，而債券和存款是我國(guó)利率市場(chǎng)化改革的關(guān)鍵。離了市場(chǎng)化的推進(jìn)過程就是要實(shí)現(xiàn)利率形成的定價(jià)主體由政府主導(dǎo)變成市場(chǎng)機(jī)制主導(dǎo)，這就意味著未來相當(dāng)長(zhǎng)一段時(shí)間里面還是會(huì)由市場(chǎng)供求關(guān)系以及金融基本規(guī)律來決定市場(chǎng)整體利率水平。

2003年開始央行就全面放開金融機(jī)構(gòu)的貸款利率管制，這是我國(guó)利率市場(chǎng)化改革進(jìn)程單中最為慘烈的事件之一，對(duì)于公眾而言還是有一些出乎意料。目前來看，貸款實(shí)際利率水平的市場(chǎng)化程度已經(jīng)比較高，而且從金融機(jī)構(gòu)的貸款定價(jià)機(jī)制來看，受到信貸市場(chǎng)供需關(guān)系變化的影響，貸款實(shí)際利率要高于基準(zhǔn)利率，這也說明放開貸款利率下限的時(shí)機(jī)已經(jīng)開始成熟，這也充分考慮了市場(chǎng)發(fā)展的真實(shí)需求。人民幣存款利率是利率市場(chǎng)化改革的核心，也是我國(guó)金融市場(chǎng)的核心利率。對(duì)于商業(yè)銀行來說，存款利率直接關(guān)系到銀行資金成本，對(duì)于銀行的資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)會(huì)產(chǎn)生重大的沖擊和影響，這不是貸款利率可以同日而語的問題。伴隨著近20年的深化改革，目前我國(guó)貨幣市場(chǎng)基本已經(jīng)實(shí)現(xiàn)了利率市場(chǎng)化的進(jìn)程，但是由于我國(guó)人民幣的存款利率上限約束機(jī)制導(dǎo)致我國(guó)整體金融市場(chǎng)的自由化市場(chǎng)化進(jìn)程受到一定的影響，我國(guó)債券市場(chǎng)以及存貸利率市場(chǎng)的利率市場(chǎng)化還處于加速推進(jìn)的過程當(dāng)中。

二、深化利率市場(chǎng)化改革風(fēng)險(xiǎn)分析

（一）實(shí)體經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域風(fēng)險(xiǎn)

第一，產(chǎn)業(yè)空洞化。從一般意義上來說，產(chǎn)業(yè)發(fā)展需要長(zhǎng)期性的政策，但是利率政策的調(diào)整和改變是非常快速及時(shí)的，這兩者之間存在的深刻矛盾很容易引發(fā)產(chǎn)業(yè)空洞化的危險(xiǎn)。利率市場(chǎng)化發(fā)展將會(huì)增加實(shí)體經(jīng)濟(jì)當(dāng)總企業(yè)資金成本的上升，導(dǎo)致傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)的資金收益大幅度下降，而且這就會(huì)削弱企業(yè)家投資意愿，并且會(huì)加快企業(yè)的轉(zhuǎn)型升級(jí)，但是從傳統(tǒng)企業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)發(fā)展道路非常艱難，產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型不僅需要消耗資金，還需要消耗大量的時(shí)間，是一個(gè)長(zhǎng)期演化的過程。從美國(guó)的改革經(jīng)驗(yàn)來看，利率市場(chǎng)化改革之后就會(huì)導(dǎo)致實(shí)體產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域的貸款比重顯著下降，資產(chǎn)投資領(lǐng)域的貸款占比顯著上升。

第二，資產(chǎn)泡沫風(fēng)險(xiǎn)。在利率市場(chǎng)化的進(jìn)程當(dāng)中實(shí)體經(jīng)濟(jì)很容易出現(xiàn)資產(chǎn)泡沫的風(fēng)險(xiǎn)，產(chǎn)業(yè)空洞化和資產(chǎn)泡沫化屬于一個(gè)硬幣的兩面。當(dāng)一般的生產(chǎn)性投資項(xiàng)目不能夠滿足利率市場(chǎng)化所要求的高額利息之后，資金就非常容易流入到房地產(chǎn)以及證券股票等高風(fēng)險(xiǎn)高回報(bào)的行業(yè)，形成巨大的資產(chǎn)泡沫。這樣的資產(chǎn)泡沫所帶來的投資上升和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)都是不可持續(xù)的。一旦經(jīng)濟(jì)資產(chǎn)泡沫破裂，那么整體的投資水平以及經(jīng)濟(jì)增速都會(huì)遭遇影響，這一點(diǎn)在日本房地產(chǎn)價(jià)格泡沫形成過程中非常明顯。

第三，經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)。理論研究來看，利率市場(chǎng)化確實(shí)可以有效促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，但是對(duì)于我國(guó)實(shí)際國(guó)情來說這樣的理論推導(dǎo)不一定可以成為現(xiàn)實(shí)。阿根廷和智利兩個(gè)國(guó)家的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)在利率市場(chǎng)化之后也出現(xiàn)了先揚(yáng)后抑的表現(xiàn)。一旦利率市場(chǎng)化之后，就會(huì)受到國(guó)際國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的多重影響，實(shí)際利率水平很容易出現(xiàn)大幅度的波動(dòng)。由此可見，放松利率管制和促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)兩個(gè)方面存在一定的影響，但是貿(mào)然間大力推進(jìn)利率市場(chǎng)化改革，很可能導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)波動(dòng)。

（二）金融領(lǐng)域風(fēng)險(xiǎn)

第一，不良貸款風(fēng)險(xiǎn)。由于信息對(duì)稱問題的存在，所以融資利率的提升不一定就意味著銀行收益增加。由于高利率的條件下會(huì)存在借款人違約率上升的情況，導(dǎo)致逆向選擇的道德風(fēng)險(xiǎn)更高，所以說銀行收益受到多方面因素的影響。按照金融不穩(wěn)定理論來看，一旦我國(guó)的利率管制和限制被取消之后，那么很多的企業(yè)就會(huì)因?yàn)榛I資利率的提高帶來了更大的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)壓力，銀行就可能傾向于向利率更高的項(xiàng)目提供貸款，但是這樣就會(huì)進(jìn)一步提高銀行不良貸款發(fā)生的風(fēng)險(xiǎn)，一旦經(jīng)濟(jì)衰退，銀行業(yè)的不良資產(chǎn)比例一定會(huì)大幅度上升，進(jìn)一步加大銀行的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。

第二，資產(chǎn)負(fù)債管理風(fēng)險(xiǎn)。如果是利率管制情況下，資產(chǎn)負(fù)債應(yīng)該是可預(yù)期的曲線，但是利率市場(chǎng)化體系建立之后，就會(huì)使得商業(yè)銀行的資產(chǎn)和負(fù)債結(jié)構(gòu)發(fā)生變化，這樣就會(huì)給銀行的資產(chǎn)負(fù)債管理帶來更多挑戰(zhàn)。首先就是流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，利率市場(chǎng)化之后會(huì)更容易引起銀行之間的惡性競(jìng)爭(zhēng)，有可能會(huì)導(dǎo)致銀行機(jī)構(gòu)因?yàn)榇婵羁焖贉p少產(chǎn)生流動(dòng)性困難，因此存款的不穩(wěn)定性，而且市場(chǎng)會(huì)給很多不斷活動(dòng)投機(jī)的投資者提供更加便利的金融工具和通道，使得銀行機(jī)構(gòu)出現(xiàn)流動(dòng)性困難或者引發(fā)擠兌熱潮。然后就是利率風(fēng)險(xiǎn)，在利率市場(chǎng)化的條件下，利率波動(dòng)性會(huì)更加劇烈，利率風(fēng)險(xiǎn)更大。從整個(gè)資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)來看，我國(guó)銀行面臨的利率風(fēng)險(xiǎn)將會(huì)被放大，商業(yè)銀行今后在風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避上會(huì)越來越困難。

第三，銀行危機(jī)。利率市場(chǎng)化會(huì)導(dǎo)致金融負(fù)的外部性增強(qiáng)，對(duì)于不同規(guī)模的銀行會(huì)有不一樣的影響。國(guó)有大型銀行受到利率市場(chǎng)化的影響會(huì)比一些中小型商業(yè)銀行要小很多，主要是因?yàn)閲?guó)有銀行一方面有政府部門作為后盾，大型企業(yè)的客戶資源比較廣泛，而且業(yè)務(wù)模式非常豐富，所以抵御利率市場(chǎng)化風(fēng)險(xiǎn)的能力比較強(qiáng)。但是相比較而言很多中小型商業(yè)銀行缺少足夠的風(fēng)險(xiǎn)抵御能力，而且自身又]有利率定價(jià)的能力，所以業(yè)務(wù)上單一化的弊端就會(huì)充分體現(xiàn)出來，在利率市場(chǎng)化進(jìn)程中就會(huì)進(jìn)一步加劇中小型銀行經(jīng)營(yíng)管理風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生的可能性。

三、推動(dòng)利率市場(chǎng)化改革的對(duì)策

（一）處理好債券市場(chǎng)發(fā)展及利率市場(chǎng)化的關(guān)系

第一，加速促進(jìn)我國(guó)債券市場(chǎng)的成熟。成熟的債券市場(chǎng)有利于促進(jìn)利率市場(chǎng)化發(fā)展，形成一個(gè)價(jià)格反饋及時(shí)的健康債券市場(chǎng)，更好的反映利率市場(chǎng)化帶來的一系列變化，并且有效的增強(qiáng)債券市場(chǎng)自身活力的同時(shí)完善市場(chǎng)化精準(zhǔn)利率。

第二，放松利率管制實(shí)質(zhì)上有利于促進(jìn)我國(guó)債券市場(chǎng)發(fā)展。金融市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)和金融管制密切相關(guān)，利率市場(chǎng)化有助于放松管制，推動(dòng)金融產(chǎn)品的大力創(chuàng)新，增強(qiáng)利率定價(jià)的市場(chǎng)化基礎(chǔ)。總而言之，債券市場(chǎng)和利率市場(chǎng)化相輔相成，互相促進(jìn)，需要加強(qiáng)連通性，不斷促進(jìn)兩者協(xié)同健康發(fā)展。

（二）商業(yè)銀行發(fā)展及利率市場(chǎng)化的關(guān)系

目前我國(guó)商業(yè)銀行如何應(yīng)對(duì)利率市場(chǎng)化改革帶來的挑戰(zhàn)，如何處理好商業(yè)銀行和利率市場(chǎng)化的關(guān)系，可以從三方面入手。第一，調(diào)整商業(yè)銀行經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略。在利率管制時(shí)期商業(yè)銀行可以獲得較為穩(wěn)定的存貸利率差收益，但是隨著利率市場(chǎng)化進(jìn)程不斷推進(jìn)，需要商業(yè)銀行適應(yīng)形勢(shì)變革，跟上時(shí)代的腳步。不斷優(yōu)化客戶的結(jié)構(gòu)，維持信貸業(yè)務(wù)有一定的利差，進(jìn)一步提高非信貸業(yè)務(wù)的收入比重，加快金融創(chuàng)新。促進(jìn)客戶資金在銀行體系內(nèi)的循環(huán)，轉(zhuǎn)變思維，進(jìn)一步提高交易業(yè)務(wù)和手續(xù)費(fèi)收入，降低利息收入增長(zhǎng)緩慢對(duì)銀行的負(fù)面影響。第二，進(jìn)一步提高資產(chǎn)負(fù)債風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)能力，通過商業(yè)銀行高水平的資產(chǎn)業(yè)務(wù)操作，進(jìn)一步通過高質(zhì)量的風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)能力來有效的控制市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，提高商業(yè)銀行的收益水平。第三，提高流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)和利率風(fēng)險(xiǎn)的內(nèi)部管控能力。面對(duì)利率市場(chǎng)化帶來的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)以及利率風(fēng)險(xiǎn)，我國(guó)商業(yè)銀行需要進(jìn)一步提高銀行自身對(duì)于利率調(diào)整的敏感性，健全自身內(nèi)部的風(fēng)險(xiǎn)管理體系，從而確保自身健康可持續(xù)的發(fā)展。

（三）存款保險(xiǎn)制度與利率市場(chǎng)化的關(guān)系

第一，為避免逆向選擇以及道德風(fēng)險(xiǎn)，確保公平公正的競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境，需要加強(qiáng)對(duì)所有銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)采取強(qiáng)制保險(xiǎn)舉措，覆蓋境內(nèi)所有經(jīng)營(yíng)存款業(yè)務(wù)的金融機(jī)構(gòu)。第二，通過確定合理規(guī)范的保險(xiǎn)賠付限額，有利于維護(hù)金融穩(wěn)定，并且降低存款人的金融風(fēng)險(xiǎn)，弱化其監(jiān)管金融機(jī)構(gòu)的意愿。為了進(jìn)一步防止中小銀行搭便車服務(wù)，我國(guó)存款保險(xiǎn)制度需要采取浮動(dòng)利率，根據(jù)金融機(jī)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)管理水平、資產(chǎn)質(zhì)量以及客戶機(jī)構(gòu)，需要?jiǎng)討B(tài)地根據(jù)不同風(fēng)險(xiǎn)水平制定浮動(dòng)費(fèi)率標(biāo)準(zhǔn)，從而有效的抵御道德風(fēng)險(xiǎn)和逆向選擇問題。

參考文獻(xiàn)：

[1]游占芬.我國(guó)利率市場(chǎng)化現(xiàn)狀及改革對(duì)策[J].內(nèi)蒙古金融研究，2012，11：18-20

篇7

關(guān)鍵詞:資產(chǎn)證券化;操作風(fēng)險(xiǎn);CAPM 模型

中圖分類號(hào):F830.91文獻(xiàn)標(biāo)志碼:A文章編號(hào):1673-291X(2010)27-0066-03

引言

資產(chǎn)證券化是20世紀(jì)70年代全球金融市場(chǎng)最具活力的金融創(chuàng)新之一,歐美等西方發(fā)達(dá)國(guó)家最先使用這個(gè)金融創(chuàng)新工具進(jìn)行融資,成功地改善了金融環(huán)境和促進(jìn)了金融制度的發(fā)展。中國(guó)資產(chǎn)證券化的實(shí)際運(yùn)用還處于起步階段。2005年11月,以建行建元和開元一期為試點(diǎn)項(xiàng)目的信貸資產(chǎn)證券化在銀行間債券市場(chǎng)上市交易,標(biāo)志著中國(guó)資產(chǎn)證券化的實(shí)施正式拉開序幕,時(shí)至今日,在將近兩年的時(shí)間里,中國(guó)資產(chǎn)證券化行進(jìn)的腳步并非一帆風(fēng)順,而是步履蹣跚、舉步維艱。究其原因:除了市場(chǎng)因素,不乏操作風(fēng)險(xiǎn)的影響。資產(chǎn)證券化結(jié)構(gòu)煩瑣、操作流程復(fù)雜,要順利實(shí)施這項(xiàng)工作,對(duì)各參與方的協(xié)調(diào)配合、組織管理能力要求較高,存在的操作風(fēng)險(xiǎn)較多。

操作風(fēng)險(xiǎn)是由不完善或有問題的內(nèi)部程序、人員及系統(tǒng)或外部事件所造成損失的風(fēng)險(xiǎn), ① 2003年,國(guó)際清算銀行(BIS)下屬的巴塞爾委員會(huì)(Basel Committee)將操作風(fēng)險(xiǎn)納入風(fēng)險(xiǎn)資本的計(jì)算和監(jiān)管框架。從而金融風(fēng)險(xiǎn)被定義為信用風(fēng)險(xiǎn)、市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)和操作風(fēng)險(xiǎn)等三大主要風(fēng)險(xiǎn) [1]。

目前,中國(guó)對(duì)資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)的研究還限于信用風(fēng)險(xiǎn)和市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn),而隨著證券化實(shí)施項(xiàng)目的深入,對(duì)操作風(fēng)險(xiǎn)的研究也事在必行、迫在眉睫。本文將操作風(fēng)險(xiǎn)理論運(yùn)用到中國(guó)資產(chǎn)證券化的試點(diǎn)工作中,文章試圖從量化的角度對(duì)建行建元和開元一期的操作風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行評(píng)估。并通過實(shí)際風(fēng)險(xiǎn)分析給予檢驗(yàn)。使我們真正認(rèn)識(shí)到操作風(fēng)險(xiǎn)的存在,也為資產(chǎn)證券化的監(jiān)管機(jī)構(gòu)全面而系統(tǒng)分析金融風(fēng)險(xiǎn)提供一些理論依據(jù)。

一、 操作風(fēng)險(xiǎn)研究文獻(xiàn)綜述

從全球范圍看,盡管操作風(fēng)險(xiǎn)近些年來給不少金融機(jī)構(gòu)造成了相當(dāng)嚴(yán)重的損失,巴塞爾新協(xié)議也從制度化的角度對(duì)操作風(fēng)險(xiǎn)管理提出了近乎標(biāo)準(zhǔn)化的要求,但迄今為止,已經(jīng)建立起有效操作風(fēng)險(xiǎn)管理體系的金融機(jī)構(gòu)并不多見,操作風(fēng)險(xiǎn)的管理結(jié)構(gòu)、程序、方法、工具和模型也遠(yuǎn)遠(yuǎn)沒有信用風(fēng)險(xiǎn)管理和市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)管理那樣成熟。特別是定量化研究,還處在一個(gè)探索與發(fā)展的階段。

盡管操作風(fēng)險(xiǎn)的定量管理難于其他風(fēng)險(xiǎn)管理,但人類不畏困難、勇于追求的腳步一刻都不會(huì)停止。由于操作風(fēng)險(xiǎn)涉及到人的因素,以及它涵蓋了很多低概率但是損失程度大的損失事件,在很長(zhǎng)一段時(shí)間內(nèi),操作風(fēng)險(xiǎn)一直被視為是不可度量的,或者至少是很難用數(shù)量方法度量的。但是隨著監(jiān)管機(jī)構(gòu)對(duì)操作風(fēng)險(xiǎn)的重視、更多成熟的統(tǒng)計(jì)方法和模擬計(jì)算技術(shù)的介入,以及損失事件歷史數(shù)據(jù)累積日益豐富,最近兩年出現(xiàn)了一些用來度量操作風(fēng)險(xiǎn)的數(shù)量模型。巴塞爾委員會(huì)2004年提出了計(jì)算操作風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管資本要求的三種方法:基本指標(biāo)法(Basic Indicator Approach)、標(biāo)準(zhǔn)法(Standardised Approach)和高級(jí)衡量法(Advanced Measurement Approach)。后來,專家學(xué)者們也提出了一些不同于巴塞爾委員會(huì)的方法,如在險(xiǎn)價(jià)值方法,極值理論,波動(dòng)率模型,神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)模型,CAPM模型,信度理論、Delta-EVT模型等。但我們必須認(rèn)識(shí)到這些模型的度量也不是萬能的,其效果還有待檢驗(yàn),真正成熟、準(zhǔn)確的模型還沒有出現(xiàn)。按照操作風(fēng)險(xiǎn)度量的出發(fā)角度不同,有學(xué)者將這些數(shù)量模型分成兩個(gè)大類: 由上至下模型和由下至上模型 [2]。

由上至下模型(Top-down Models)是在假設(shè)對(duì)企業(yè)的內(nèi)部經(jīng)營(yíng)狀況不甚了解,將其作為一個(gè)黑箱,對(duì)其市值、收入、成本等變量進(jìn)行分析,然后計(jì)算操作風(fēng)險(xiǎn)的值。使用這種思路建立的模型包括:標(biāo)準(zhǔn)法、基本指標(biāo)法、CAPM 模型、波動(dòng)率模型;由下至上模型(Bottom-up Models)是在對(duì)企業(yè)各個(gè)業(yè)務(wù)部門的經(jīng)營(yíng)狀況及各種操作風(fēng)險(xiǎn)的損失事件有了深入的研究之后,然后分別考慮各個(gè)部門的操作風(fēng)險(xiǎn),最終將其加總作為整個(gè)企業(yè)的操作風(fēng)險(xiǎn)。按照這種思路建立的度量模型包括:高級(jí)衡量法、在險(xiǎn)價(jià)值方法、極值理論、神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)模型、信度理論、Delta-EVT模型等。

21世紀(jì)以來,國(guó)內(nèi)學(xué)者對(duì)金融領(lǐng)域操作風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行了積極的探索:巴曙松(2002)分析了操作風(fēng)險(xiǎn)的特點(diǎn)和巴塞爾新資本協(xié)議對(duì)于操作風(fēng)險(xiǎn)相關(guān)規(guī)定的演變,并討論了當(dāng)前國(guó)際金融界通常采用的操作風(fēng)險(xiǎn)衡量方法;沈沛龍、任若恩(2002)對(duì)新巴塞爾協(xié)議中關(guān)于操作風(fēng)險(xiǎn)資本金計(jì)算的理論依據(jù)和計(jì)算框架進(jìn)行了剖析;葉永剛、顧京圃(2003)等學(xué)者依托中國(guó)建設(shè)銀行,對(duì)國(guó)有商業(yè)銀行內(nèi)部控制體系進(jìn)行了分析和設(shè)計(jì),其中專門論述了操作風(fēng)險(xiǎn)控制問題;中國(guó)工商銀行總行(2003)也從自身實(shí)際出發(fā)對(duì)內(nèi)部控制與評(píng)價(jià)的理論和實(shí)務(wù)問題進(jìn)行了研究,大量援引內(nèi)部案例說明了操作風(fēng)險(xiǎn)防范問題;蔣東明等學(xué)者(2004 )從管理程序和組織結(jié)構(gòu)再造的角度研究了商業(yè)銀行操作風(fēng)險(xiǎn)問題,并設(shè)計(jì)了一種中國(guó)商業(yè)銀行操作風(fēng)險(xiǎn)管理程序的模式 [3]。

這些研究工作從操作風(fēng)險(xiǎn)的度量技術(shù)、管理機(jī)制、監(jiān)管機(jī)制要求等方面出發(fā),對(duì)操作風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行了系統(tǒng)的闡述和設(shè)計(jì),極大地推動(dòng)了操作風(fēng)險(xiǎn)理論的發(fā)展。

二、定量研究

在金融領(lǐng)域的內(nèi)部損失數(shù)據(jù)建立不完全的情況下,對(duì)操作風(fēng)險(xiǎn)定量研究最好的選擇是由上至下模型,從公開報(bào)道中獲取需要的數(shù)據(jù)達(dá)到我們的目的。本文使用CAPM 模型,針對(duì)中國(guó)資產(chǎn)證券化的試點(diǎn)項(xiàng)目:建行建元和開元一期在實(shí)施過程中可能存在的操作風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行定量研究。

(一)模型引入

CAPM 即Capital Asset Pricing Model的縮寫,最早由Chase Manhattan Bank使用,是金融領(lǐng)域廣泛應(yīng)用的資產(chǎn)定價(jià)模型,最簡(jiǎn)單的CAPM模型討論了特定資產(chǎn)的預(yù)期回報(bào)率或要求回報(bào)率同回報(bào)率的不確定性之間存在著某種關(guān)系,即在有效市場(chǎng)上風(fēng)險(xiǎn)和收益的關(guān)系 [4]。套用CAPM模型衡量操作風(fēng)險(xiǎn)時(shí),考慮各個(gè)風(fēng)險(xiǎn)因素對(duì)目標(biāo)變量的影響。計(jì)算目標(biāo)變量的方差,然后將市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、信用風(fēng)險(xiǎn)因素所造成的方差從中剔除,將剩余的方差作為操作風(fēng)險(xiǎn)值。因此,按照選取目標(biāo)變量的不同,就依次有了證券因素模型、收入模型、成本模型等。其中,收入模型的度量結(jié)果優(yōu)于其他模型(樊欣、楊曉光2003),因此,本文實(shí)證分析所使用的研究工具是以收入為目標(biāo)變量的CAPM模型。

收入因素模型將企業(yè)的凈收入作為目標(biāo)變量,然后考慮可能影響凈收入的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、信用風(fēng)險(xiǎn)因素,凈收入的波動(dòng)在很大程度上可以被這些因素解釋,而余下的那些不能解釋的部分將被作為該企業(yè)由于操作風(fēng)險(xiǎn)引起的波動(dòng)。模型如下:

rt=a+b1 +b2 +b3 +…+c

其中,rt 是企業(yè)的收益率,pit是第 i 個(gè)風(fēng)險(xiǎn)因素的收益率,bi 代表了對(duì)這些因素的敏感程度,即系數(shù)。由于操作風(fēng)險(xiǎn)引起的凈收入波動(dòng):

σ2=σ2total (1-R2)

假設(shè)凈收入的波動(dòng)服從正態(tài)分布,那么根據(jù)正態(tài)分布的特點(diǎn),我們將 3.1 倍標(biāo)準(zhǔn)差作為操作風(fēng)險(xiǎn),這樣就包括了 99.9%的置信區(qū)間。這樣基本就可以包括了操作風(fēng)險(xiǎn)引起的未預(yù)期損失(Unexpected Loss)。

OpRisk = 3.1σ

該方法的前提是市場(chǎng)的有效性,即認(rèn)為市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、信用風(fēng)險(xiǎn)等各種風(fēng)險(xiǎn)因素已經(jīng)在凈收入中表現(xiàn)出來。

(二)數(shù)據(jù)選取及變量分析

2005年11月,中國(guó)以建行建元和開元一期為試點(diǎn)的信貸資產(chǎn)證券化項(xiàng)目工作正式拉開了序幕,建行建元發(fā)行有效期從2005.11.10～2037.11.26 ,開元一期從2005.12.21～2007.6.30。為了交流和研究的需要,專家和學(xué)者們專門建立了資產(chǎn)證券花網(wǎng)站(省略),里面積累了大量的數(shù)據(jù)。本文從中選取了建行建元和開元一期受托機(jī)構(gòu)公開報(bào)道的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù),這些數(shù)據(jù)翔實(shí)、準(zhǔn)確、可靠。

根據(jù)CAPM模型對(duì)數(shù)據(jù)的要求,分別以建行建元和開元一期凈收入為被解釋變量,一般來說,影響凈收入的因素是信用風(fēng)險(xiǎn)、市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)以及操作風(fēng)險(xiǎn)等,而操作風(fēng)險(xiǎn)的度量大小是除去信用風(fēng)險(xiǎn)和市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的剩余值,因此,文章轉(zhuǎn)換為研究信用風(fēng)險(xiǎn)和市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)對(duì)凈收入的影響關(guān)系。在資產(chǎn)證券化項(xiàng)目中,決定信用風(fēng)險(xiǎn)損失的因素是貸款人違約(LGD)或提前償還貸款(prepayment);決定市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)損失大小的主要因素是利率變動(dòng)或二級(jí)市場(chǎng)流動(dòng)性不強(qiáng)以及國(guó)家GDP、CPI等。證券化項(xiàng)目的收入來源于資本和利差,由經(jīng)驗(yàn)與多次試算,本文選取影響凈收入的變量:違約率、提前償付率、利差,本金①等作為解釋變量。因此,模型的形式為:

Income=a+b1(capital)+b2(Loan-Deposit)+b3(prepayment)+b4(LGD)

(三)統(tǒng)計(jì)結(jié)果

用SPSS軟件對(duì)上述數(shù)據(jù)進(jìn)行回歸計(jì)算,分別計(jì)算凈收入總方差、R-Square.操作風(fēng)險(xiǎn)對(duì)應(yīng)的方差、操作風(fēng)險(xiǎn)對(duì)應(yīng)的標(biāo)準(zhǔn)差,以及0.1%水平下操作風(fēng)險(xiǎn)的估計(jì)值。得出結(jié)果如下:

表1 統(tǒng)計(jì)結(jié)果

在上表中,操作風(fēng)險(xiǎn)對(duì)應(yīng)的方差= 凈收入的方差×(1- R2),操作風(fēng)險(xiǎn)對(duì)應(yīng)的標(biāo)準(zhǔn)差為操作風(fēng)險(xiǎn)對(duì)應(yīng)方差的平方根值, 0.1%水平下操作風(fēng)險(xiǎn)的估計(jì)值為 3.1 倍操作風(fēng)險(xiǎn)對(duì)應(yīng)的標(biāo)準(zhǔn)差。

方差分析表中的R-Square 值反映了因變量的方差在多大程度上可以被模型所解釋,它的值越接近于 1,說明模型的解釋能力越強(qiáng)。在本文的模型中, 能被模型所解釋的那部分是由于市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)和信用風(fēng)險(xiǎn)造成的,不能被模型解釋的方差被認(rèn)為是由操作風(fēng)險(xiǎn)引起的。在建行建元的結(jié)果中,R-Square 值為 0.859, 說明 85.9%的方差可以由模型解釋, 即操作風(fēng)險(xiǎn)占到總方差的 14.1%。在開元一期的結(jié)果中, 回歸模型的R-Square 值為 0.975,即模型可以解釋方差中的 97.5%。同時(shí)也說明操作風(fēng)險(xiǎn)在總的方差中占到 2.5%。在國(guó)際上, 業(yè)界一般認(rèn)為操作風(fēng)險(xiǎn)在總風(fēng)險(xiǎn)中占有比例為 10%～ 20%,本文的實(shí)證結(jié)果與國(guó)際判斷基本吻合,無論是事實(shí),還是偶然,至少我們可以斷定,目前中國(guó)資產(chǎn)證券化試點(diǎn)項(xiàng)目中存在操作風(fēng)險(xiǎn)。

表1還可以看出,從操作風(fēng)險(xiǎn)的絕對(duì)值看,開元一期大于建行建元,但開元一期2005年11月發(fā)行證券化貸款額度為41.77億元,而建行建元發(fā)行額度為30.17億元。從相對(duì)值來看,開元一期單位資本金的操作風(fēng)險(xiǎn)小于建行建元。

三、實(shí)際風(fēng)險(xiǎn)分析

為了更進(jìn)一步驗(yàn)證上面的統(tǒng)計(jì)結(jié)果,我們可以考察實(shí)際的情況,雖然不能取得內(nèi)部損失數(shù)據(jù),但可以通過公開的信息資料作出判斷。從2005年12月至2007年4月,收集建行建元和開元一期兩家受托公司披露的重大訴訟仲裁事項(xiàng)的信息情況,對(duì)他們的經(jīng)營(yíng)管理水平有一個(gè)直觀的了解。下表是截至 2007 年 4月1 日建行建元和開元一期的訴訟仲裁對(duì)比數(shù)據(jù)表(見表2):

表2 資產(chǎn)池中進(jìn)入處置程序的信托財(cái)產(chǎn)情況表

從上表可以看出,建行建元在2005年至到2007年初,涉及到訴訟處置18起,非訴訟處置39起,而開元一期在這期間沒有發(fā)生信貸資產(chǎn)中進(jìn)入法律訴訟程序的情況。但開元在2007年第一期信貸資產(chǎn)支持證券發(fā)行收入數(shù)額因未能達(dá)到最低募集資金額而失敗。

對(duì)建行建元來講, 雖然每次報(bào)告幾乎都有訴訟或非訴訟的司法程序出現(xiàn),并且時(shí)間越后情況越嚴(yán)重,但多數(shù)是由于信貸資產(chǎn)拖欠、違約等情況,應(yīng)該歸于信用風(fēng)險(xiǎn); 同時(shí)也不排除受托機(jī)構(gòu)或貸款服務(wù)機(jī)構(gòu)在運(yùn)營(yíng)過程中內(nèi)部控制不足出現(xiàn)錯(cuò)誤產(chǎn)生糾紛、或者資產(chǎn)選擇的失誤等,這部分損失屬于操作風(fēng)險(xiǎn)。

在上面的結(jié)果中, 我們驚訝地發(fā)現(xiàn):開元一期在本文考察的時(shí)間段內(nèi)沒有發(fā)生一訟或非訴訟的司法案件。難道真是開元的經(jīng)營(yíng)管理無可挑剔嗎?通過對(duì)比,建元的基礎(chǔ)資產(chǎn)是15 162筆住房抵押貸款,開元是由51筆涉及電力、電信、鐵路、石油、采礦等行業(yè)的資產(chǎn)組成,與建元相比,開元基礎(chǔ)資產(chǎn)優(yōu)良、管理難度小,因而經(jīng)營(yíng)管理中的操作風(fēng)險(xiǎn)小,而這一基本事實(shí)能夠在CAPM模型的定量分析中反應(yīng)出來,說明了模型的運(yùn)用有其合理與可信的一面。

開元2007年發(fā)行的失敗客觀上歸咎于市場(chǎng)因素,發(fā)行時(shí),中國(guó)資本市場(chǎng)利空消息不斷涌現(xiàn),已發(fā)行債券產(chǎn)品流動(dòng)性不佳,但主觀上也反應(yīng)了人員的操作失誤:選擇時(shí)機(jī)不成熟,選擇對(duì)象不合適,產(chǎn)品設(shè)計(jì)不合理等等,與操作風(fēng)險(xiǎn)有關(guān)。

結(jié)論

經(jīng)過上面的統(tǒng)計(jì)分析,我們可以得出以下幾點(diǎn)結(jié)論:(1)資產(chǎn)證券化的操作風(fēng)險(xiǎn)可以使用CAPM模型進(jìn)行度量。盡管其結(jié)果可能不太準(zhǔn)確, 但是仍然可以從結(jié)果中對(duì)證券化業(yè)務(wù)操作風(fēng)險(xiǎn)的數(shù)量有一個(gè)大致的了解。因?yàn)樗吘菇o了操作風(fēng)險(xiǎn)一個(gè)可以衡量的工具?？梢允褂盟鼇韼椭O(jiān)管機(jī)構(gòu)或者投資者評(píng)估金融機(jī)構(gòu)的操作風(fēng)險(xiǎn)管理水平;證券化機(jī)構(gòu)也可以使用它來改善內(nèi)部控制機(jī)制、提高管理水平。(2)以收入為被解釋變量的模型可以在某種程度上反映操作風(fēng)險(xiǎn)值的大小。通過實(shí)證研究,從2005年12 月至2007年4月,中國(guó)資產(chǎn)證券化試點(diǎn)項(xiàng)目所產(chǎn)生的操作風(fēng)險(xiǎn)在合理范圍內(nèi)。目前,開元一期的操作風(fēng)險(xiǎn)小于建行建元。(3)損失數(shù)據(jù)的質(zhì)量與數(shù)量是影響研究結(jié)果可靠性的一個(gè)重要因素。本文研究中獲得的數(shù)據(jù)歷史太短, 并且是公開報(bào)道的數(shù)據(jù),排除了內(nèi)部欺詐、隱瞞的可能,僅僅反應(yīng)的是高頻率低風(fēng)險(xiǎn)的那一類損失,在操作風(fēng)險(xiǎn)中只能算是“冰山一角”,影響了我們對(duì)結(jié)果可靠性的判斷。資產(chǎn)證券化操作風(fēng)險(xiǎn)乃至于對(duì)其他金融機(jī)構(gòu)的操作風(fēng)險(xiǎn)量化分析與評(píng)估還任重而道遠(yuǎn)。因此, 為有效地測(cè)定操作風(fēng)險(xiǎn), 金融機(jī)構(gòu)本著對(duì)自己負(fù)責(zé)的理念,應(yīng)當(dāng)收集和積累“實(shí)話實(shí)說”的內(nèi)部損失數(shù)據(jù),盡可能地讓數(shù)據(jù)更加完整、更加真實(shí),為發(fā)展由下至上理論模型,建立更加實(shí)用、有效的操作風(fēng)險(xiǎn)度量研究奠定基礎(chǔ)。

參考文獻(xiàn):

[1]Basle Committee on Banking Supervision.Operational Risk Management.省略,1998-09.

[2]樊欣,楊曉光.操作風(fēng)險(xiǎn)度量: 國(guó)內(nèi)兩家股份制商業(yè)銀行的實(shí)證分析[J].系統(tǒng)工程,2004,(5):44.

篇8

關(guān)鍵詞：VaR證券投資基金風(fēng)險(xiǎn)分析

中圖分類號(hào)：F830.91　文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A　文章編號(hào)；1672-3198(2009)07-0158-02

1　VaR的產(chǎn)生與特點(diǎn)

1．1 VaR的產(chǎn)生

隨著金融全球化趨勢(shì)以及金融市場(chǎng)波動(dòng)性的增強(qiáng)，傳統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)分析的方法受到越來越多的約束，金融工具中包含的風(fēng)險(xiǎn)因素越來越復(fù)雜和難以估量，決策者們也越來越難以正確評(píng)估各種投資組合頭寸的風(fēng)險(xiǎn)以作出正確的決策，在此背景下一種新的全面的風(fēng)險(xiǎn)測(cè)量方法VaR(Value atRisk)應(yīng)運(yùn)而生。

JP摩根公司最早提出這種方法，當(dāng)時(shí)的總裁Weather-stone要求下屬于每日交易結(jié)束后交一份風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估報(bào)告以揭示公司所有部門在未來24小時(shí)內(nèi)的最大可能損失，即著名的4?15報(bào)告，1994年JP?摩根公司公布了Riakmetric標(biāo)準(zhǔn)風(fēng)險(xiǎn)管理系統(tǒng)，使得VaR方法得到了認(rèn)可和普及。VaR方法可以將其所面臨的幾乎所有的風(fēng)險(xiǎn)，諸如信用風(fēng)險(xiǎn)、匯率風(fēng)險(xiǎn)、利率風(fēng)險(xiǎn)等都包括進(jìn)去，并且得出一個(gè)有實(shí)際意義的數(shù)字供決策者參考。目前，全球許多大型金融機(jī)構(gòu)都以VaR為核心建立自己的風(fēng)險(xiǎn)管理體系。

1．2 VaR的特點(diǎn)

相對(duì)于傳統(tǒng)的風(fēng)險(xiǎn)測(cè)量方法，VaR具有以下四個(gè)鮮明特點(diǎn)：

1．2．1 全面性

作為一種科學(xué)的風(fēng)險(xiǎn)測(cè)量方法，VaR通過采用統(tǒng)計(jì)學(xué)的原理，能夠全面把握復(fù)雜的金融風(fēng)險(xiǎn)，并通過簡(jiǎn)單直觀的數(shù)字將其量化，通過采用VaR方法，各種不同部門的風(fēng)險(xiǎn)也可以有效地結(jié)合起來，綜合考量，使得管理者在作出決策時(shí)有更加保險(xiǎn)和充分的依據(jù)可以參考。

1．2．2 直觀性

與傳統(tǒng)的風(fēng)險(xiǎn)測(cè)量方式不同，VaR給出的風(fēng)險(xiǎn)值是一個(gè)可以計(jì)量并且有實(shí)際意義的數(shù)值，并且在計(jì)算過程中的各個(gè)參數(shù)也能準(zhǔn)確地衡量，同時(shí)通過置信水平和持有期的選取，還可以根據(jù)使用者的需要來對(duì)結(jié)果進(jìn)行調(diào)整。

1．2．3 預(yù)期性

VaR提供的結(jié)果只是一個(gè)預(yù)測(cè)值。這個(gè)值可能是在考察歷史數(shù)據(jù)的基礎(chǔ)上用一定的數(shù)學(xué)方法計(jì)算而來的，含有預(yù)期的性質(zhì)。通過預(yù)期損失可能發(fā)生的規(guī)模促使管理者對(duì)風(fēng)險(xiǎn)頭寸進(jìn)行相應(yīng)的保值或控制，以達(dá)到預(yù)期的投資目標(biāo)。

1．2．4 多樣性

多樣性的含義有兩個(gè)方面：其一是指VaR方法可以在廣泛的領(lǐng)域中進(jìn)行運(yùn)用；其二是指VaR方法計(jì)算方法多樣，可以依據(jù)對(duì)預(yù)測(cè)對(duì)象和預(yù)測(cè)結(jié)果的不同要求相應(yīng)采取適當(dāng)?shù)姆椒ā?/p>

2 證券投資基金面臨的主要風(fēng)險(xiǎn)

根據(jù)對(duì)證券投資基金經(jīng)營(yíng)管理的影響因素不同，可以把證券投資基金面臨的風(fēng)險(xiǎn)分為四類：

2．1 市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)

市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)主要指引起市場(chǎng)上大多數(shù)證券價(jià)格發(fā)生不利變化的風(fēng)險(xiǎn)，這種風(fēng)險(xiǎn)通常歸結(jié)為系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，很難通過投資組合進(jìn)行分散。它通常由宏觀經(jīng)濟(jì)、政策、以及投資心理因素造成。是證券投資基金面臨的最難以管理的風(fēng)險(xiǎn)，通?？蛇M(jìn)一步細(xì)分為五種風(fēng)險(xiǎn)：①政局風(fēng)險(xiǎn)；②政策風(fēng)險(xiǎn)；③經(jīng)濟(jì)周期風(fēng)險(xiǎn)‘④利率風(fēng)險(xiǎn)；⑤通貨膨脹風(fēng)險(xiǎn)。

2．2 流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)

這種風(fēng)險(xiǎn)較多的發(fā)生于開放式基金。因?yàn)殚_放式基金的持有人可以選擇贖回所持有的基金份額，如果市場(chǎng)發(fā)生了大幅度波動(dòng)，基金市場(chǎng)可能出現(xiàn)贖回潮，基金所持有的現(xiàn)金準(zhǔn)備往往不足以滿足需求，只能選擇拋售手中的股票或債券來應(yīng)付贖回，而此時(shí)由于市場(chǎng)波動(dòng)而處于較低的水平，基金資產(chǎn)就會(huì)蒙受損失。

2．3 經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)

經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)通常是對(duì)于股票型基金的投資對(duì)象來說的。一旦基金所持股的上市公司出現(xiàn)重大人士變動(dòng)、原材料價(jià)格上漲、財(cái)務(wù)緊張、市場(chǎng)份額下降或市場(chǎng)前景看淡，這類上市公司的股票價(jià)格常常會(huì)伴隨著公司盈利狀況的惡化而發(fā)生大幅下跌，導(dǎo)致持股基金蒙受損失。

2．4 管理風(fēng)險(xiǎn)

管理風(fēng)險(xiǎn)通常是指在證券投資基金的投資運(yùn)作過程中由于某個(gè)環(huán)節(jié)的錯(cuò)誤導(dǎo)致的損失，這種錯(cuò)誤包括基金經(jīng)理投資決策上所犯的錯(cuò)誤以及運(yùn)作過程中由于工作人員的違規(guī)或疏漏產(chǎn)生的錯(cuò)誤。

3 VaR方法在證券投資基金風(fēng)險(xiǎn)管理中的運(yùn)用

3．1 內(nèi)部運(yùn)用

對(duì)于證券投資基金的內(nèi)部管理者和決策者來說，VaR方法可以從風(fēng)險(xiǎn)的度量和控制以及投資組合的合理建立兩方面來輔助管理和決策。

3．1．1　風(fēng)險(xiǎn)的度量和控制

由于VaR模型可以很好的測(cè)量不同類型和不同部門風(fēng)險(xiǎn)的總的暴露，便于橫向比較，并可以通過置信水平和持續(xù)期間的設(shè)定得出符合使用者不同要求的風(fēng)險(xiǎn)，因此大大方便了管理者和決策者識(shí)別和控制風(fēng)險(xiǎn)。

3．1．2 投資組合的合理建立

VaR方法可以計(jì)算出不同證券品種的風(fēng)險(xiǎn)大小以及組合的風(fēng)險(xiǎn)大小使得基金管理人能夠通過定量的風(fēng)險(xiǎn)控制來建立證券投資組合，提高資源配置的有效性，合理地建立在VaR約束下最優(yōu)的投資組合。

3．2 外部運(yùn)用

對(duì)于證券投資基金的外部投資者和監(jiān)管者來說，使用VaR方法可以對(duì)基金進(jìn)行績(jī)效評(píng)估與排名以及有效的金融監(jiān)管。

3．2．1 績(jī)效評(píng)估與排名

由于風(fēng)險(xiǎn)與收益是同步增加的，高收益往往面臨著高風(fēng)險(xiǎn)，如果以收益的高低來評(píng)判基金業(yè)績(jī)的好壞，勢(shì)必會(huì)使基金經(jīng)理為了追求高收益而不惜投資于高風(fēng)險(xiǎn)的券種，因此，出于穩(wěn)健經(jīng)營(yíng)的考慮，防止過度投機(jī)行為的發(fā)生，有必要在對(duì)基金績(jī)效進(jìn)行評(píng)估時(shí)引入風(fēng)險(xiǎn)因素。

3．2．2 有效的金融監(jiān)管

巴塞爾委員會(huì)規(guī)定其成員銀行從1997年底開始在設(shè)置風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備金時(shí)要同時(shí)考慮信用風(fēng)險(xiǎn)和根據(jù)巴塞爾委員會(huì)標(biāo)準(zhǔn)方法或銀行內(nèi)部VaR模型方法計(jì)算出的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，而銀行內(nèi)部的VaR模型必須滿足置信水平為99％，持有期為lo天的要求每日計(jì)算VaR值，由此可見將VaR方法納入金融監(jiān)管框架是一種行之有效的風(fēng)險(xiǎn)管理手段。

4 對(duì)我國(guó)證券投資基金風(fēng)險(xiǎn)管理的建議

綜合以上的研究結(jié)果，筆者提出以下四點(diǎn)建議，希望對(duì)完善基金風(fēng)險(xiǎn)管理制度、保護(hù)基金持有人利益、引導(dǎo)投資者理性投資、提高市場(chǎng)有效性方面有所幫助。

4．1 在基金管理公司內(nèi)部建立以VaR為核心的內(nèi)控體系

基金公司可以通過設(shè)立風(fēng)險(xiǎn)控制與管理委員會(huì)，在下屬的各個(gè)職能部門中設(shè)立相應(yīng)的以VaR測(cè)度的風(fēng)險(xiǎn)限額，讓各個(gè)部門的投資管理活動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)控制在風(fēng)險(xiǎn)限額內(nèi)。而各個(gè)部門又可以把風(fēng)險(xiǎn)分配到操作的各個(gè)具體環(huán)節(jié)，從而從源頭有效地將基金運(yùn)作中的總風(fēng)險(xiǎn)控制在目標(biāo)范圍內(nèi)。

4．2 建立動(dòng)態(tài)、客觀的基金業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)體系

建立以VaR為基準(zhǔn)的基金業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)體系不僅可以彌補(bǔ)國(guó)內(nèi)現(xiàn)存基金評(píng)價(jià)方式的不足，而且對(duì)于基金市場(chǎng)的優(yōu)勝劣汰會(huì)有非常重要的作用。

4．3 加強(qiáng)基金持有人利益的保護(hù)，培育理性的個(gè)人投資者

一方面國(guó)家應(yīng)該通過立法建立配套的政策措施保護(hù)投資者的利益，基金公司的內(nèi)部控制體系的建立也應(yīng)該以保護(hù)持有人的利益為中心，另一方面，要加強(qiáng)投資者風(fēng)險(xiǎn)教育。培育理性的投資者，從而使委托一風(fēng)險(xiǎn)更好得到分散。

篇9

【論文論文摘要】固定利率住房抵押貸款正在我國(guó)迅速發(fā)展，對(duì)于銀行而言，該貸款品種的風(fēng)險(xiǎn)包括借短貸長(zhǎng)風(fēng)險(xiǎn)、提前還貸風(fēng)險(xiǎn)、信用風(fēng)險(xiǎn)。本文分析了這幾種風(fēng)險(xiǎn)的度量和控制。

近年來，央行為了控制過熱的經(jīng)濟(jì)，不斷提高利率，加重了住房抵押貸款人的負(fù)擔(dān)。為了豐富貸款品種、增加競(jìng)爭(zhēng)力，2005年光大銀行適時(shí)率先推出固定利率住房抵押貸款品種，隨后招商銀行、農(nóng)業(yè)銀行等也推出該品種貸款，銷售量不斷上升，體現(xiàn)出了固定利率住房抵押貸款在升息時(shí)期的優(yōu)勢(shì)。

固定利率貸款在國(guó)外是很成熟的產(chǎn)品，在荷蘭、法國(guó)選擇固定利率貸款產(chǎn)品的消費(fèi)者占80%，但由于在我國(guó)該產(chǎn)品剛起步，研究其風(fēng)險(xiǎn)控制就具有很重要的意義。

一、風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別

所謂固定利率住房抵押貸款，是指在整個(gè)貸款償還期間，貸款人按事先和銀行商定好的固定利率償還貸款，利率不隨市場(chǎng)利率的變化而變化。固定利率住房抵押貸款主要的風(fēng)險(xiǎn)包括利率風(fēng)險(xiǎn)和信用風(fēng)險(xiǎn)。

1.利率風(fēng)險(xiǎn)

利率風(fēng)險(xiǎn)是指在一定時(shí)期內(nèi)由于利率的變化和資產(chǎn)負(fù)債期限的不匹配給商業(yè)銀行經(jīng)營(yíng)收益和凈資產(chǎn)價(jià)值帶來的潛在影響。固定利率貸款的利率風(fēng)險(xiǎn)主要包括延展風(fēng)險(xiǎn)（借短貸長(zhǎng)的風(fēng)險(xiǎn)）和提前償付風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)市場(chǎng)利率上升時(shí)，會(huì)提高資金來源的成本，當(dāng)貸款利率固定時(shí)，借短貸長(zhǎng)的風(fēng)險(xiǎn)出現(xiàn)。當(dāng)市場(chǎng)利率下降時(shí)，貸款人傾向于低成本融資，提前還款，銀行面臨提前收回款的再投資收益下降的風(fēng)險(xiǎn)。利率風(fēng)險(xiǎn)是導(dǎo)致20世紀(jì)80年代美國(guó)儲(chǔ)貸危機(jī)的主要原因之一。

2.信用風(fēng)險(xiǎn)

信用風(fēng)險(xiǎn)是指交易對(duì)手違約或信用等級(jí)下降造成損失的可能性。信用風(fēng)險(xiǎn)是一種系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，存在于銀行作為交易方的所有業(yè)務(wù)中。

信用風(fēng)險(xiǎn)是導(dǎo)致本次美國(guó)次貸危機(jī)的主要原因之一。起源于美國(guó)貸款機(jī)構(gòu)之間的惡性競(jìng)爭(zhēng)，盲目降低貸款信用門檻，將款貸給本來借不到貸款或借不到那么多的“邊緣貸款者”，當(dāng)房?jī)r(jià)下跌，美聯(lián)儲(chǔ)提高利率后，“邊緣貸款者”不能償還本金和利率，房貸市場(chǎng)違約不斷。危機(jī)再通過資產(chǎn)證券化轉(zhuǎn)移到整個(gè)金融市場(chǎng)，形成今天愈演愈烈的次貸危機(jī)。

二、風(fēng)險(xiǎn)度量

1.利率風(fēng)險(xiǎn)的度量

敏感性缺口法是度量利率風(fēng)險(xiǎn)的一個(gè)傳統(tǒng)方法，可以衡量出利率變化對(duì)銀行凈利息收入的影響。利率敏感性缺口=利率敏感性資產(chǎn)-利率敏感性負(fù)債，即IRSG=ISRA-ISRL。若利率變化為R，凈利息收入變化NII，則NII=R×IRSG。在利率敏感性缺口為正時(shí)，利率的上升會(huì)引起銀行凈利息收入的增加，反之減少。在利率敏感性缺口為負(fù)時(shí)，利率的上升會(huì)減少銀行凈利息收入。敏感性缺口法的一個(gè)缺點(diǎn)是不能度量提前償債的風(fēng)險(xiǎn)，后來學(xué)者又提出了持續(xù)期度量法、利差調(diào)整期權(quán)度量法等改進(jìn)。

2.信用風(fēng)險(xiǎn)的度量

信用風(fēng)險(xiǎn)度量的發(fā)展經(jīng)歷了專家分析、經(jīng)驗(yàn)判斷、計(jì)分卡評(píng)級(jí)、模型化階段，目前我國(guó)商業(yè)銀行信用評(píng)級(jí)基本處于計(jì)分卡階段，只有少數(shù)銀行如中國(guó)銀行向國(guó)外購進(jìn)了評(píng)級(jí)模型，而國(guó)外的先進(jìn)銀行都有比較完善的模型。模型化也是新巴塞爾協(xié)議對(duì)于信用風(fēng)險(xiǎn)管理內(nèi)部評(píng)級(jí)的要求，應(yīng)用歷史數(shù)據(jù)，通過信用轉(zhuǎn)移矩陣，得出違約率和違約損失。目前由于我國(guó)商業(yè)銀行的歷史信用數(shù)據(jù)缺乏，模型化的發(fā)展遇到了很大阻礙。

3.利率風(fēng)險(xiǎn)和信用風(fēng)險(xiǎn)的聯(lián)合度量

20世紀(jì)90年代以來，大量的實(shí)踐表明，信用風(fēng)險(xiǎn)和利率風(fēng)險(xiǎn)往往夾雜在一起共同影響銀行經(jīng)營(yíng)，事實(shí)上，在過去五年中，美國(guó)、歐洲、日本的銀行已有一部分開始對(duì)信用風(fēng)險(xiǎn)和利率風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行聯(lián)合度量分析。因?yàn)榇蠖鄶?shù)隱含已經(jīng)意識(shí)到利率和資產(chǎn)質(zhì)量之間強(qiáng)烈的相關(guān)性，利率衍生品產(chǎn)生的信用風(fēng)險(xiǎn)也使人們著手將兩者結(jié)合起來研究。近年來一些學(xué)者也開始嘗試將信用風(fēng)險(xiǎn)和利率風(fēng)險(xiǎn)納入同一體系進(jìn)行研究，取得了一些成果。比如劉小莉（2006）在基于結(jié)構(gòu)化方法和約化方法的信貸組合模型基礎(chǔ)上分別引入隨機(jī)利率，以即期利率和股市指數(shù)、股市行業(yè)指數(shù)為狀態(tài)變量，建立信用與利率風(fēng)險(xiǎn)的聯(lián)合度量模型，推導(dǎo)了信用價(jià)差與利率和股市指數(shù)等一些重要經(jīng)濟(jì)變量的相關(guān)關(guān)系。

三、風(fēng)險(xiǎn)控制

1.建立社會(huì)征信體系

美國(guó)是由市場(chǎng)上著名的三大信用管理局EXPERIAN、TRANSUNION、EQUIFAX來從事征信業(yè)務(wù)，它們分別用FairIsaac公司開發(fā)的三種FICO評(píng)分系統(tǒng)，根據(jù)客戶的償還歷史、信用賬戶數(shù)、使用信用的年限、正在使用的信用類型、新開立的信用賬戶等因素評(píng)分。貸款方通常會(huì)將該分?jǐn)?shù)作為貸款決策的一個(gè)參考。而歐洲國(guó)家一般由中央銀行管理征信方面的事宜。考慮到按照美國(guó)模式發(fā)展需要很長(zhǎng)的時(shí)間，在我國(guó)信用體系急需建成的情況下，按歐洲的模式發(fā)展，由政府成立主管部門，能夠盡快與國(guó)際接軌。

2.利用金融衍生工具

2007年1月，花旗銀行與興業(yè)銀行完成了中國(guó)國(guó)內(nèi)銀行間第一筆基于上海銀行間同業(yè)拆放利率（SHIBOR）的標(biāo)準(zhǔn)利率互換。資產(chǎn)證券化是管理風(fēng)險(xiǎn)的有效工具，在西方國(guó)家已有了高度發(fā)展，距統(tǒng)計(jì)，目前美國(guó)有一半以上的住房抵押貸款進(jìn)行了證券化處理，2001年MBS余額占美國(guó)全部債券余額的22%，歐洲2003年一年的資產(chǎn)支持證券發(fā)行量就達(dá)到了2172億歐元。2005年，建行股份在銀行間債券市場(chǎng)公開發(fā)行“建元2005-1個(gè)人住房抵押貸款證券化信托優(yōu)先級(jí)資產(chǎn)支持證券”，是我國(guó)首批政策規(guī)范下的資產(chǎn)支持證券。利率互換、信用違約互換和資產(chǎn)證券化可以有效控制利率風(fēng)險(xiǎn)和信用風(fēng)險(xiǎn)。

3.收取提前償還違約金

由于提前還貸行為會(huì)導(dǎo)致銀行一定的利息損失，因此，一些國(guó)家和地區(qū)的銀行對(duì)提前還貸要征收一定的罰金。比如香港、臺(tái)灣、美國(guó)。但是單純收取違約金不是管理銀行固定利率房貸利率風(fēng)險(xiǎn)的可取辦法，銀行還應(yīng)該通過全面分析提前還貸行為的特點(diǎn)及其與經(jīng)濟(jì)變化之間的關(guān)系，在理論分析和歷史數(shù)據(jù)的基礎(chǔ)上找出決定因素，建立提前還貸模型，對(duì)未來提前還貸行為進(jìn)行較為準(zhǔn)備的預(yù)測(cè)，通過套期保值來管理控制相應(yīng)風(fēng)險(xiǎn)。

4.建立固定利率住房抵押貸款的利率風(fēng)險(xiǎn)損失準(zhǔn)備金

如果市場(chǎng)不能提供套期保值的有效工具，銀行又難以收取提前還貸的罰金，建立利率風(fēng)險(xiǎn)損失準(zhǔn)備金就很有必要，損失準(zhǔn)備金是防范利率風(fēng)險(xiǎn)的緩沖劑。從理論上分析，如果計(jì)量準(zhǔn)確，這些為防范固定利率抵押貸款而計(jì)提的準(zhǔn)備金應(yīng)等于相應(yīng)套期保值的費(fèi)用，也應(yīng)等于擬收取罰金的數(shù)額。

參考文獻(xiàn)：

[1]姜琳.美國(guó)個(gè)人信用評(píng)分系統(tǒng)及其對(duì)我國(guó)的啟示.中國(guó)金融，2006，（7）.

篇10

資本運(yùn)營(yíng)是市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)中的一種經(jīng)營(yíng)手段。它以利潤(rùn)最大化和資本增值為目的， 以價(jià)值管理為特征，將經(jīng)濟(jì)體內(nèi)的各種資源、要素(包括機(jī)器等有形資產(chǎn)或信譽(yù)等無形資產(chǎn)在內(nèi))，視為有經(jīng)濟(jì)價(jià)值的資本，通過這些資本的兼并、重組、參股、控股、租賃等資本市場(chǎng)中的各項(xiàng)操作，進(jìn)行生產(chǎn)要素的優(yōu)化配置和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的動(dòng)態(tài)調(diào)整。報(bào)業(yè)資本運(yùn)營(yíng)的最終目的就是通過投融資操作， 把我國(guó)報(bào)業(yè)迅速作大做強(qiáng)， 以小資本控制大資金，擴(kuò)大報(bào)社的控制力，增強(qiáng)報(bào)社的競(jìng)爭(zhēng)力和抗風(fēng)險(xiǎn)能力。 目前，盡管存在政策方面的限制，但一方面報(bào)社的發(fā)展對(duì)資金存在著迫切的需要， 另一方面報(bào)紙高額穩(wěn)定的投資回報(bào)率和廣闊的市場(chǎng)前景也極大地吸引著資本市場(chǎng)的投資者和上市公司。 因此，近年來報(bào)紙通過多種間接方式不斷地進(jìn)入資本市場(chǎng)。

1．報(bào)業(yè)的資本運(yùn)營(yíng)業(yè)務(wù)集中于廣告、發(fā)行、制作、印刷等擴(kuò)展業(yè)務(wù)和增值業(yè)務(wù)

國(guó)家新聞出版署和國(guó)家工商行政管理局聯(lián)合《關(guān)于報(bào)社、期刊社開展有償服務(wù)和經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的暫行辦法》中，準(zhǔn)許報(bào)紙的廣告、 印刷等經(jīng)營(yíng)活動(dòng)獨(dú)立出來進(jìn)行市場(chǎng)化運(yùn)作，組建企業(yè)、公司。就是說在現(xiàn)有政策條件下，社會(huì)資本不能對(duì)報(bào)社主體進(jìn)行投資，但國(guó)家并沒有限制對(duì)報(bào)紙廣告和發(fā)行等擴(kuò)展和增值業(yè)務(wù)的投資。報(bào)紙的資本運(yùn)營(yíng)就局限于廣告、策劃、發(fā)行、印刷等報(bào)紙的擴(kuò)展業(yè)務(wù)和增值業(yè)務(wù)，在采編部門與經(jīng)營(yíng)部門、采編人員與經(jīng)營(yíng)人員兩分開的基礎(chǔ)上實(shí)現(xiàn)報(bào)社可經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)的保值增值。

2．各種資本運(yùn)營(yíng)的手段在目前得到不同層次的運(yùn)用

報(bào)業(yè)進(jìn)行資本運(yùn)營(yíng)的手段有多種方式。如通過信貸市場(chǎng)、證券市場(chǎng)、債券市場(chǎng)、金融租賃市場(chǎng)、商業(yè)信用等等來實(shí)現(xiàn)報(bào)社規(guī)模的迅速擴(kuò)大。國(guó)家報(bào)業(yè)主管部門對(duì)業(yè)外資本進(jìn)入報(bào)業(yè)領(lǐng)域始終保持高度警惕。因此，在目前報(bào)業(yè)集團(tuán)整體直接上市無望的情況下，報(bào)業(yè)與證卷市場(chǎng)的融合往往采用 “迂回戰(zhàn)術(shù)”，如借助買殼上市等。從現(xiàn)實(shí)上說， 目前運(yùn)用最多的手段還是信貸、兼并、 多元化經(jīng)營(yíng)等傳統(tǒng)的手段， 而通過發(fā)行債券、進(jìn)行金融租賃、利用商業(yè)信用和外資等方式則運(yùn)用較少，使我國(guó)報(bào)業(yè)集團(tuán)的資本增長(zhǎng)緩慢。

3．大型企業(yè)集團(tuán)積極通過間接方式進(jìn)入報(bào)紙行業(yè)

報(bào)紙的稀缺性和報(bào)社的高收益率使一些大型企業(yè)集團(tuán)通過注入資本、參股、控股某些報(bào)社的廣告、發(fā)行、印刷公司，或者借助下屬公司的名義力、報(bào)，或者與報(bào)社共同組建傳播文化類公司等各種名目，進(jìn)入傳媒領(lǐng)域。如《羊城晚報(bào)》與上市公司廣東高速公路網(wǎng)絡(luò)有限公司合組了蘋城晚報(bào)高速網(wǎng)絡(luò)有限公司，其控股的羊城報(bào)業(yè)廣告公司迅速與李澤楷旗下的TOM公司以2．3億元互換股權(quán)的形式結(jié)為聯(lián)盟。巴士股份注入《上海商報(bào)》5000萬元， 占其50％的股份，并與《上海商報(bào)》共同組建了上海商報(bào)文化發(fā)展有限公司，開始對(duì)該報(bào)實(shí)施市場(chǎng)化運(yùn)作等等。

4．我國(guó)報(bào)業(yè)資本運(yùn)營(yíng)集中于專業(yè)性、市場(chǎng)性較強(qiáng)的報(bào)紙

我國(guó)新聞主管部門雖然明確規(guī)定新聞媒體不能上市，不能接受境外資本的資助，但從實(shí)踐看來，這種政策的限制主要局限于各種黨報(bào)等政治性強(qiáng)的報(bào)紙。而市場(chǎng)類、行業(yè)類等專業(yè)性報(bào)紙則表現(xiàn)出較大的優(yōu)勢(shì)。這些報(bào)紙往往專注于某一領(lǐng)域，市場(chǎng)運(yùn)作相對(duì)容易，風(fēng)險(xiǎn)較小。并且政策壁壘、準(zhǔn)入門檻低，業(yè)外資金的注入對(duì)國(guó)家宣傳喉舌作用的影響不大。只要保證報(bào)業(yè)集團(tuán)控股和編輯業(yè)務(wù)不受干預(yù)的條件下，商報(bào)、經(jīng)濟(jì)報(bào)、行業(yè)報(bào)紛紛吸引國(guó)有大中型企業(yè)集團(tuán)注資。而外資在不能直接經(jīng)營(yíng)中國(guó)傳媒業(yè)的條件下，轉(zhuǎn)而尋找自己優(yōu)勢(shì)大、而我國(guó)較落后的領(lǐng)域作為突破口，誕生了一批帶有外資傳媒背景的報(bào)紙，如《計(jì)算機(jī)世界》等。

5．我國(guó)報(bào)業(yè)當(dāng)前資本運(yùn)營(yíng)的規(guī)模較小

我國(guó)的報(bào)業(yè)是一個(gè)必須經(jīng)過嚴(yán)格審批方式進(jìn)入的特殊行業(yè)，從事報(bào)業(yè)是一種政府特許權(quán)。理論上講，整個(gè)媒體市場(chǎng)的規(guī)?？梢猿^1000億元，但由于體制方面的原因，業(yè)外資本實(shí)際進(jìn)入的規(guī)模估計(jì)僅僅30到40億元。而從國(guó)際上看，美國(guó)的《紐約時(shí)報(bào)》、 日本的《朝日新聞》都是上市公司，可以向整個(gè)社會(huì)融資，具有強(qiáng)大的經(jīng)濟(jì)實(shí)力。

二、我國(guó)進(jìn)行資本運(yùn)營(yíng)的風(fēng)險(xiǎn)分析

投資報(bào)業(yè)還存在著一定程度的風(fēng)險(xiǎn)，主要表現(xiàn)在以下幾點(diǎn)。

1．產(chǎn)業(yè)政策風(fēng)險(xiǎn)(體制風(fēng)險(xiǎn))

目前我國(guó)處于經(jīng)濟(jì)體制轉(zhuǎn)軌時(shí)期， 國(guó)家政策對(duì)報(bào)業(yè)發(fā)展的影響非常關(guān)鍵。我國(guó)對(duì)報(bào)業(yè)實(shí)行高度控制，許多程序必須按照行政的方法來配置和調(diào)動(dòng)社會(huì)資源，所以政策層面的任何一種松動(dòng)或約束都會(huì)對(duì)報(bào)業(yè)投資者造成較大影響。雖然市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)促進(jìn)了報(bào)業(yè)的產(chǎn)業(yè)化，高收益率促使報(bào)業(yè)投資領(lǐng)域地下交易的逐步明朗，但對(duì)于這種投資，國(guó)家并沒有明確的政策來肯定其投資主體的合法性，更沒有明確規(guī)定具體投資領(lǐng)域和投資所占的比例，也沒有一部相關(guān)法律法規(guī)對(duì)報(bào)業(yè)資本運(yùn)營(yíng)雙方的義務(wù)和權(quán)利進(jìn)行界定，只能根據(jù)現(xiàn)有不同部門的規(guī)定解決爭(zhēng)議，容易發(fā)生沖突，也容易留下法律空白，造成無章可循的狀況。所以投資者現(xiàn)在投資報(bào)業(yè)具有未來的不確定性。再加上現(xiàn)有行業(yè)外資本投資報(bào)業(yè)只能獲得一定期限的經(jīng)營(yíng)權(quán)和收益權(quán)，而不能獲得報(bào)紙的實(shí)際控制權(quán)，如果國(guó)家政策將來發(fā)生變化，投資可能付之東流。

2．實(shí)施風(fēng)險(xiǎn)

我國(guó)報(bào)業(yè)脫胎于傳統(tǒng)的計(jì)劃經(jīng)濟(jì)體制，現(xiàn)在處于產(chǎn)業(yè)化、規(guī)?；?、市場(chǎng)化的轉(zhuǎn)變過程中。通過資本運(yùn)營(yíng)，可以推動(dòng)報(bào)業(yè)經(jīng)營(yíng)體制的轉(zhuǎn)變。但按照我國(guó)現(xiàn)代企業(yè)制度的特點(diǎn)， 企業(yè)要自主經(jīng)營(yíng)、 自負(fù)盈虧，具有獨(dú)立的法人財(cái)產(chǎn)權(quán)，應(yīng)有一套獨(dú)立運(yùn)行的投資管理程序，建立完善有效的法人治理結(jié)構(gòu)和運(yùn)行機(jī)制，制定規(guī)范的財(cái)務(wù)監(jiān)管制度。在與資本市場(chǎng)對(duì)接的過程中，還應(yīng)建立一套與報(bào)業(yè)體制相配套的規(guī)則。這個(gè)轉(zhuǎn)變過程是一個(gè)對(duì)以前否定的過程，是一個(gè)脫胎換骨的過程，必然會(huì)帶來許多實(shí)際的操作困難。

3．投資風(fēng)險(xiǎn)

一方面，報(bào)業(yè)是一個(gè)特殊的行業(yè)，具有“影響力經(jīng)濟(jì)”――信譽(yù)資源的性質(zhì)，擁有與受眾聯(lián)系這種其他行業(yè)所沒有的無形資產(chǎn)，具有強(qiáng)大的融資能力。所以使業(yè)外資本進(jìn)入報(bào)業(yè)的資金要求越來越高。業(yè)外資本的高投入，是進(jìn)入報(bào)業(yè)的前提條件。另一方面， 國(guó)家對(duì)報(bào)業(yè)籌集資金的使用上有一定的控制，這使其主營(yíng)業(yè)務(wù)范圍受到一定程度上的限制， 因此，報(bào)業(yè)集團(tuán)不能完全根據(jù)投入產(chǎn)出的經(jīng)濟(jì)效益來決定資金的分配。

4．市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)

市場(chǎng)是反復(fù)變化的，本身就是風(fēng)險(xiǎn)的代表。世界上沒有必然的贏家，也沒有必然的輸家。資本進(jìn)入報(bào)業(yè)，成敗除受政策風(fēng)險(xiǎn)影響外，更與報(bào)業(yè)本身的競(jìng)爭(zhēng)狀況，市場(chǎng)定位、受眾接受程度等有很大的關(guān)系。如果投資者沒有進(jìn)行正確的市場(chǎng)預(yù)測(cè)，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)還是很大的。也就是說，報(bào)業(yè)雖然是一個(gè)高回報(bào)率的產(chǎn)業(yè)，但并不是每一個(gè)進(jìn)入這個(gè)市場(chǎng)中的人都能會(huì)獲得收益的。

三、進(jìn)一步擴(kuò)大我國(guó)報(bào)業(yè)資本運(yùn)營(yíng)應(yīng)采取的措施

1．加快我國(guó)報(bào)業(yè)體制改革，使其成為獨(dú)立產(chǎn)權(quán)主體

在沿襲報(bào)業(yè)“事業(yè)單位，企業(yè)化管理”的原則上， 明確我國(guó)報(bào)社的產(chǎn)權(quán)主體地位，使我國(guó)報(bào)業(yè)集團(tuán)成為自主經(jīng)營(yíng)、 自負(fù)盈虧的法人主體。報(bào)業(yè)集團(tuán)有權(quán)利也有資格自主經(jīng)營(yíng)所擁有的經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)，有權(quán)利決定自己的資金投向，以現(xiàn)代企業(yè)制度作為報(bào)業(yè)機(jī)制改革的目標(biāo)。改變我國(guó)報(bào)業(yè)資本運(yùn)營(yíng)主體和客體模糊的情況。主體要突破傳統(tǒng)的國(guó)有主體概念，應(yīng)有一個(gè)單位專門負(fù)責(zé)對(duì)國(guó)有報(bào)業(yè)資本運(yùn)營(yíng)的監(jiān)督，切實(shí)承擔(dān)起主體的權(quán)利和義務(wù)。還應(yīng)該在政府和報(bào)業(yè)集團(tuán)之間建立一個(gè)中間地帶， 即報(bào)業(yè)資本經(jīng)營(yíng)公司， 以實(shí)現(xiàn)我國(guó)報(bào)業(yè)資本的保值增值。

2．加快信息、咨詢等中介機(jī)構(gòu)的建設(shè)

現(xiàn)代社會(huì)是一個(gè)信息的社會(huì)，信息的獲取對(duì)于加快我國(guó)報(bào)業(yè)資本運(yùn)營(yíng)有重要的作用。報(bào)業(yè)的資本運(yùn)營(yíng)不僅僅是在本行業(yè)領(lǐng)域內(nèi)進(jìn)行，它需要第三產(chǎn)業(yè)的大力支持。例如， 它需要信息、咨詢等產(chǎn)業(yè)提供支持資本市場(chǎng)的動(dòng)態(tài)與前景；需要會(huì)計(jì)師事務(wù)所、資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)提供資產(chǎn)、負(fù)債狀況， 以及企業(yè)的真實(shí)價(jià)值；更需要律師事務(wù)所對(duì)報(bào)業(yè)資本運(yùn)營(yíng)中間發(fā)生的問題提供符合法律的解決措施等等。但現(xiàn)階段我國(guó)第三產(chǎn)業(yè)發(fā)展并不充分，這些也在阻礙著報(bào)業(yè)資本運(yùn)營(yíng)的進(jìn)行， 因此，政府應(yīng)大力彌補(bǔ)這些不足，利用自己的信息等機(jī)構(gòu)來提供報(bào)業(yè)集團(tuán)所需要的種種信息。

3．政府應(yīng)切實(shí)發(fā)揮作用，保證報(bào)業(yè)集團(tuán)作用的正確發(fā)揮

資本是一把雙刃劍，它在發(fā)揮重要作用的同時(shí)，也帶來了種種麻煩。我國(guó)報(bào)業(yè)擔(dān)負(fù)著主導(dǎo)社會(huì)輿論方向的宣傳喉舌作用。這一點(diǎn)是勿庸置疑的。我們之所以要進(jìn)行報(bào)業(yè)的資本運(yùn)營(yíng)， 主要是因?yàn)槲覈?guó)報(bào)業(yè)與發(fā)達(dá)國(guó)家相比差距太大，無法與國(guó)外優(yōu)秀媒體進(jìn)行競(jìng)爭(zhēng)。政府應(yīng)在其中發(fā)揮依法監(jiān)管的作用，謹(jǐn)防國(guó)外、 民營(yíng)資本在某一媒體領(lǐng)域中占據(jù)壟斷地位。并按照重點(diǎn)扶持的政策，在稅收、信貸、信息等方面給與支持與優(yōu)惠， 以建立跨地區(qū)、跨媒體、跨行業(yè)的代表性報(bào)業(yè)集團(tuán)， 防止國(guó)有資本的流失。并完善我國(guó)報(bào)業(yè)資本運(yùn)營(yíng)的相關(guān)法律法規(guī)，改變法律空白的狀況。