摘要：通過運用單位根檢驗、協(xié)整分析、格蘭杰因果檢驗等計量方法，采集2004—2015年的貨幣、信貸、消費、物價和產(chǎn)出的季度數(shù)據(jù)，對我國貨幣政策信貸傳導(dǎo)的效果進(jìn)行實證分析表明：從中央銀行貨幣政策到信貸市場的傳導(dǎo)渠道是順暢的，信貸和國內(nèi)生產(chǎn)總值、消費者物價指數(shù)、城鎮(zhèn)居民人均消費支出之間存在長期穩(wěn)定性關(guān)系，但不明顯，說明傳導(dǎo)過程中存在一定梗塞，貨幣政策的傳導(dǎo)已不再以信貸傳導(dǎo)機制為主。今后可以從加強信貸管理、進(jìn)一步調(diào)整貸款結(jié)構(gòu)、拓寬中小企業(yè)的融資渠道、鼓勵發(fā)展消費貸款等方面，提高信貸傳導(dǎo)對實體經(jīng)濟的支持效果。

關(guān)鍵詞：貨幣政策；信貸傳導(dǎo)；有效性

一、引言

目前，許多國家都把貨幣政策作為抵抗經(jīng)濟周期的一種重要政策工具。與美國等市場經(jīng)濟發(fā)達(dá)國家相比，我國還是一個新興市場國家，市場環(huán)境、經(jīng)濟主體、利率傳導(dǎo)方式等還需要一定時間的培育與成長，這說明我國貨幣政策的調(diào)控環(huán)境、調(diào)控模式、傳導(dǎo)機制等不完全等同于西方國家。隨著我國市場經(jīng)濟改革的持續(xù)深化和金融業(yè)的快速發(fā)展，貨幣政策與宏觀經(jīng)濟調(diào)控、GDP增長、充分就業(yè)、物價穩(wěn)定等方面的關(guān)系越來越顯著。信貸傳導(dǎo)是貨幣政策的主要傳導(dǎo)手段，通過金融市場和商業(yè)銀行等載體向?qū)嶓w經(jīng)濟注入貨幣。因此，研究貨幣政策的信貸傳導(dǎo)渠道與效應(yīng)，一直是一個非常具有理論與實踐意義的重要課題。因此，本文正是從上述背景出發(fā)，研究當(dāng)前由于金融市場的變化而給貨幣政策傳導(dǎo)可能帶來的影響，幫助我們分析影響信貸渠道傳導(dǎo)的結(jié)構(gòu)性因素，同時，提出央行提高貨幣政策效應(yīng)的對策建議。

二、文獻(xiàn)回顧

貨幣政策信貸傳導(dǎo)效應(yīng)是指貨幣政策對銀行信貸的影響，并進(jìn)而對產(chǎn)出與物價水平的影響程度，也即是貨幣政策能否影響銀行信貸及產(chǎn)出，以及能有多大程度的影響。國外的研究方面，Bernanke和Gertler（1995）指出，對于克服信貸市場信息不對稱問題，銀行信貸具有天然的比較優(yōu)勢，因此，信貸渠道在貨幣政政策傳導(dǎo)過程中發(fā)揮著重要的作用，同時也使更多企業(yè)的融資渠道比較單一，僅僅依賴于銀行貸款。Eh-rmann(2003)也指出，銀行信貸在貨幣政策傳導(dǎo)中發(fā)揮的作用越重要，銀行信貸對整個國民經(jīng)濟的影響就越大，經(jīng)濟發(fā)展對銀行體系的依賴程度也會較高。我國國內(nèi)有大量學(xué)者對信貸渠道進(jìn)行實證研究。主要觀點有兩種：一是是否存在貨幣政策傳導(dǎo)的信貸渠道，二是信貸渠道在我國的貨幣政策傳導(dǎo)中是否占據(jù)主導(dǎo)地位。大部分學(xué)者支持信貸渠道的存在，并實證分析了信貸渠道與貨幣渠道的關(guān)系，信貸渠道如何影響實體經(jīng)濟的發(fā)展。肖新成（2009）使用VAR模型對我國貨幣政策傳導(dǎo)進(jìn)行實證分析，發(fā)現(xiàn)貨幣渠道與信貸渠道同時存在，其中，短期內(nèi)，信貸渠道對宏觀經(jīng)濟的影響更為直接迅速，長期來看，貨幣渠道的影響更為明顯[1]。

1貨幣政策傳導(dǎo)機制是指由中央銀行信號變化而產(chǎn)生的脈沖所引起的經(jīng)濟過程中各中介變量的連鎖反應(yīng),并最終引起實際經(jīng)濟變量變化的途徑。貨幣政策的傳導(dǎo)機制及其效應(yīng)問題是貨幣經(jīng)濟學(xué)中最復(fù)雜的問題之一,也是國內(nèi)外學(xué)者的現(xiàn)實研究熱點。

2007年美國次貸危機引爆了一場全球性的金融危機,進(jìn)而以美國、歐洲、日本為首的發(fā)達(dá)國家紛紛陷入經(jīng)濟衰退。在發(fā)達(dá)國家紛紛動用貨幣政策和財政政策防止經(jīng)濟進(jìn)一步下滑的同時,我國也在全球降息浪潮中下調(diào)人民幣基準(zhǔn)利率,自2008年9月15日以來,央行連續(xù)4次降息,3次調(diào)整存款準(zhǔn)備金率,同時加大貨幣投放放量。更為重要的是,我國貨幣政策做出了重大調(diào)整,以“適度寬松”作為貨幣政策的最新基調(diào),為近十幾年來首次采用。從全球經(jīng)濟過熱到目前的全球經(jīng)濟緊縮,各國的貨幣政策一直扮演著重要的角色。然而,對于我國貨幣政策對實體經(jīng)濟的效果究竟多大,其傳導(dǎo)途徑是怎樣的,是本文的興趣所在。

2貨幣政策傳導(dǎo)機制理論及我國的研究

2.1西方貨幣政策傳導(dǎo)機制理論

關(guān)于貨幣政策的傳導(dǎo)機制一直存在著很多爭議,米時金(Mishikinetc.,1995)對三種主流的理論進(jìn)行了比較完整的概括。泰勒(Taylor)堅持傳統(tǒng)的凱恩斯主義觀點,強調(diào)貨幣資金利率的作用,認(rèn)為貨幣政策變化,引起短期市場利率變化,經(jīng)由市場預(yù)期作用,影響長期利率和實際投資,最終影響產(chǎn)出;梅爾澤(Meltzer)強調(diào)貨幣主義觀點,認(rèn)為貨幣政策變化,引起普遍的資產(chǎn)價格調(diào)整,通過“托賓Q效應(yīng)”影響投資,通過“財富效應(yīng)”影響消費,最終影響產(chǎn)出;伯南克(Bernanke)則提出了新的信貸觀點,認(rèn)為貨幣政策變化,影響資產(chǎn)價格,影響企業(yè)和銀行的凈價值,進(jìn)而影響經(jīng)濟中的信貸規(guī)模,最終影響產(chǎn)出。圍繞這三大理論存在大量的理論分析與實證檢驗,但是分歧仍然很大(瞿強,2008)。

2.2關(guān)于我國貨幣政策傳導(dǎo)效應(yīng)的研究

一、貨幣政策傳導(dǎo)機制不暢的原因分析

(一)1.為實現(xiàn)中央銀行由以直接調(diào)控為主向以間接調(diào)控為主的轉(zhuǎn)變，中央銀行陸續(xù)摒棄了一些傳統(tǒng)的貨幣政策調(diào)控手段，并在運用市場化手段調(diào)控貨幣供應(yīng)量上取得一定進(jìn)展。2.金融市場發(fā)展滯后，制約了中央銀行貨幣政策操作空間。經(jīng)驗表明，金融市場發(fā)達(dá)與否，對貨幣政策傳導(dǎo)影響較大。我國金融市場建設(shè)還存在明顯不足，一是市場比較單一，缺乏系統(tǒng)和層次。僅有全國銀行間同業(yè)拆借市場、債券市場和證券市場。且市場缺乏縱深，僅存在銀行間、機構(gòu)間的批發(fā)性交易市場，像柜臺交易等基礎(chǔ)性市場則沒有。二是市場存在分割現(xiàn)象，缺乏聯(lián)通。既存在地域分割，又存在條條分割，不同的市場主體分割于不同的市場。三是市場交易工具較少。缺乏形式的多樣化、可滿足不同投資者需求的金融工具，使交易不夠活躍。金融市場的這種現(xiàn)狀使中央銀行貨幣政策缺乏足夠的運作空間，一些市場化貨幣政策工具難以有效發(fā)揮作用。同時也制約了其基礎(chǔ)性資源配置功能作用的發(fā)揮，影響了能夠及時正確反映社會資金供求狀況的市場利率的形成，不能為中央銀行及時調(diào)整貨幣政策提供正確的信號，進(jìn)而影響了中央銀行貨幣政策的針對性和時效性。3.中央銀行貨幣政策傳導(dǎo)路徑單一，影響了貨幣政策效力。中央銀行基礎(chǔ)貨幣投放主要通過國有商業(yè)銀行進(jìn)行，窗口指導(dǎo)也主要面對國有商業(yè)銀行，其他金融機構(gòu)則往往被忽略，造成廣大中小金融機構(gòu)游離于貨幣政策傳導(dǎo)之外。近年來，發(fā)生了存款重新向大銀行集中的現(xiàn)象，而中小金融機構(gòu)存款增長緩慢，為防范流動性風(fēng)險而必須提高備付率，使金融體系整體貨幣派生能力受到抑制。表現(xiàn)在貸款上則是信貸資金紛紛流向大城市和大企業(yè)，農(nóng)村資金大量流向城市，中小企業(yè)資金需求難以得到銀行支持，影響了貨幣政策的充分傳導(dǎo)。同時，分業(yè)管理使貨幣政策作用范圍縮小，中央銀行的貨幣政策只能在銀行業(yè)內(nèi)部調(diào)整和傳導(dǎo)，資本市場和保險市場上的資金調(diào)控與貨幣政策缺乏有機聯(lián)系，使貨幣政策失去了一個重要的傳導(dǎo)媒介，弱化了貨幣政策的影響力和貨幣政策對整個經(jīng)濟的導(dǎo)向作用。(二)中央銀行貨幣政策傳導(dǎo)在商業(yè)銀行內(nèi)部受阻，影響了貨幣政策實際效應(yīng)的發(fā)揮近些年來，中央銀行調(diào)控貨幣供應(yīng)量的操作已明顯區(qū)別于傳統(tǒng)經(jīng)濟而具有經(jīng)濟杠桿的特征，已不再是完全取決于經(jīng)濟主體行為的內(nèi)生變量。而商業(yè)銀行自身矛盾重重和體制改革滯后又加劇了貨幣供應(yīng)量的外生性，造成貨幣政策在商業(yè)銀行內(nèi)部傳導(dǎo)過程受阻。商業(yè)銀行面臨著防范和化解金融風(fēng)險與迅速實現(xiàn)商業(yè)化改革的雙重挑戰(zhàn)，風(fēng)險約束機制明顯加強。但相應(yīng)的激勵機制沒有跟上，風(fēng)險控制與激勵機制的不對稱和責(zé)權(quán)利的不統(tǒng)一，造成商業(yè)銀行過度關(guān)心貸款的風(fēng)險，甚至以特殊市場份額和貸款的盈利為代價，放貸行為過于謹(jǐn)慎，甚至發(fā)生“惜貸”現(xiàn)象。其結(jié)果是銀行的風(fēng)險有所“緩解”，但廣大企業(yè)的金融服務(wù)被忽視。那些融資渠道本來就狹窄的中小企業(yè)和企業(yè)的季節(jié)性儲備資金、擴大生產(chǎn)規(guī)模所需的流動資金、新產(chǎn)品開發(fā)、短平快項目所需貸款等正常資金需要難以得到滿足。

二、加快貨幣政策傳導(dǎo)機制的完善和創(chuàng)新

多年來，我國貨幣政策一直以治理通貨膨脹為重點，相應(yīng)的貨幣政策傳導(dǎo)呈現(xiàn)出“逆程序”的特征，即企業(yè)倒逼商業(yè)銀行，商業(yè)銀行倒逼中央銀行。而近年來的貨幣政策傳導(dǎo)程序發(fā)生了很大變化，由“逆程序”變?yōu)椤绊槼绦颉?，即中央銀行驅(qū)動商業(yè)銀行，商業(yè)銀行驅(qū)動企業(yè)。這種新的傳導(dǎo)程序使傳統(tǒng)的貨幣政策傳導(dǎo)路徑遇到困難，很可能出現(xiàn)傳導(dǎo)阻滯，必須對貨幣政策傳導(dǎo)機制進(jìn)行完善和創(chuàng)新。(一)優(yōu)化貨幣政策中介目標(biāo)，加快利率市場化進(jìn)程在目前條件下，以貨幣供應(yīng)量作為我國貨幣政策的中介目標(biāo)，比較可行。而由于金融對外開放尤其是金融創(chuàng)新的加快，貨幣供應(yīng)量作為中介指標(biāo)的可測性、可控性以及有效性會大大降低。我國要對貨幣供應(yīng)量指標(biāo)進(jìn)行完善，增加其涵蓋內(nèi)容，把外資金融機構(gòu)存款和國內(nèi)金融機構(gòu)外匯存款納入統(tǒng)計監(jiān)測范圍，提高其操作時效，并逐步過渡到以利率作為中介目標(biāo)。經(jīng)過改革積累和宏觀經(jīng)濟環(huán)境的改善，利率市場化已經(jīng)成為金融改革的重要任務(wù)。人民幣貸款利率需要加快改革步伐，應(yīng)按照先外幣、后本幣，先貸款、后存款，先農(nóng)村、后城市的總體思路，穩(wěn)步推進(jìn)。建立起以中央銀行利率為基礎(chǔ)、以貨幣市場利率為中介、金融機構(gòu)存貸款利率由市場決定的市場利率體系和形成機制。這樣能增強金融業(yè)的競爭活力，提高服務(wù)水平，還能提高利率的市場彈性，準(zhǔn)確反映社會資金供求狀況，為中央銀行運用利率手段調(diào)節(jié)貨幣供應(yīng)量，提高貨幣政策時效創(chuàng)造條件。(二)建立統(tǒng)一靈活高效的貨幣市場，完善和擴大資本市場，擴大公開市場業(yè)務(wù)1.加快發(fā)展貨幣市場。一是要發(fā)展同業(yè)拆借市場。擴大全國銀行間同業(yè)拆借市場統(tǒng)一電子網(wǎng)絡(luò)，擴大市場覆蓋面。積極推進(jìn)行業(yè)務(wù)，為眾多中小金融機構(gòu)進(jìn)入全國市場創(chuàng)造條件。同時應(yīng)更多地吸收證券公司等非銀行金融機構(gòu)進(jìn)入銀行間市場，增加貨幣政策的傳導(dǎo)范圍。二是發(fā)展債券市場。注意加快債券市場基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，完善市場發(fā)展的相關(guān)技術(shù)條件，加緊研究開辦銀行柜臺債券交易業(yè)務(wù)，并盡量增加市場交易主體，著手培育人和做市商制度，建立一個面向所有金融機構(gòu)、企業(yè)法人和居民的全國統(tǒng)一的債券市場。三是發(fā)展票據(jù)市場。中央銀行應(yīng)通過完善再貼現(xiàn)政策，引導(dǎo)和推動票據(jù)市場立足于面向所有金融機構(gòu)和企業(yè)法人，完善票據(jù)發(fā)行和貼現(xiàn)機制，為中央銀行運用再貼現(xiàn)手段傳導(dǎo)貨幣政策創(chuàng)造更大的空司。2.完善資本市場。一是要盡快彌補證券市場的結(jié)構(gòu)性缺陷，建立為創(chuàng)新型中小企業(yè)服務(wù)的二級股票市場或場外交易市場，以造就足夠多的市場參與主體。要在市場的參與和準(zhǔn)入方面降低壁壘，減少行政性管理，在側(cè)重于標(biāo)準(zhǔn)控制的同時讓更多的進(jìn)入資本市場的企業(yè)獲得證券融資的可能性。二是要解決證券市場功能的結(jié)構(gòu)性缺位問題，強化其資源配置作用。運用資本的趨利性、流動性，引導(dǎo)籌資者和投資者按市場規(guī)則追求資源配置效率，發(fā)揮資本市場在優(yōu)化金融結(jié)構(gòu)和傳導(dǎo)貨幣政策方面的作用。3.擴大公開市場業(yè)務(wù)操作。為滿足中央銀行利用貨幣市場調(diào)節(jié)基礎(chǔ)貨幣的需求，要擴大市場債券數(shù)量，尤其要增加短期債券發(fā)行量，擴大交易規(guī)模，提高商業(yè)銀行債券持有量占其總資產(chǎn)的比例，以滿足商業(yè)銀行資產(chǎn)流動性需要。同時，要允許更多的非銀行金融機構(gòu)或其他機構(gòu)進(jìn)入債券市場。這樣中央銀行可以通過貨幣市場吞吐債券影響商業(yè)銀行及非銀行金融機構(gòu)的資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)，實現(xiàn)擴大或收縮貨幣供應(yīng)量的目的，提高貨幣政策傳導(dǎo)的效率和效果。(三)提高貨幣政策決策的科學(xué)性，優(yōu)化傳導(dǎo)路徑1.完善決策機制。中央銀行應(yīng)綜合考慮各種因素對貨幣政策時滯的影響，提前做好貨幣政策安排，增強政策透明度，促使公眾產(chǎn)生合理的政策預(yù)期。要加強信息交流，實現(xiàn)信息共享，避免監(jiān)管出現(xiàn)盲區(qū)或盲點。在制定貨幣政策時要充分考慮和發(fā)揮證券市場和保險市場的作用，以擴大貨幣政策的傳導(dǎo)范圍。2.理順傳導(dǎo)機制。要著力理順貨幣政策在銀行業(yè)內(nèi)部的傳導(dǎo)機制。在人民銀行內(nèi)部，要適應(yīng)管理體制改革的現(xiàn)實適當(dāng)擴大分行和省會、城市中心支行對轄區(qū)貨幣供應(yīng)量的調(diào)控權(quán)力，以加快貨幣政策在系統(tǒng)內(nèi)部的傳遞速度。對政策性銀行可增加金融債券的市場化發(fā)行規(guī)模，完善政策性金融功能，擴大其信貸投放。對國有商業(yè)銀行則要進(jìn)行綜合性改革，重點完善其法人治理結(jié)構(gòu)，加快股份制改造步伐，建立嚴(yán)格規(guī)范的信息披露制度，在防范風(fēng)險的同時，建立健全信貸激勵機制，改進(jìn)金融服務(wù)，發(fā)揮其在貨幣政策傳導(dǎo)中的主力軍作用。中小金融機構(gòu)在落實對中小企業(yè)和農(nóng)村貨幣政策方面發(fā)揮著不可或缺的作用，在貨幣政策傳導(dǎo)過程中環(huán)節(jié)少、傳導(dǎo)快，要把它納入貨幣政策調(diào)控的范圍，在再貸款、再貼現(xiàn)等方面與國有商業(yè)銀行一視同仁。在商業(yè)銀行信貸萎縮的條件下，支農(nóng)再貸款可以引導(dǎo)農(nóng)村信用社優(yōu)化信貸投向、改善經(jīng)營狀況、增加農(nóng)民收入、活躍農(nóng)村經(jīng)濟，受到了普遍歡迎。中央銀行要充分運用這些有效的傳導(dǎo)媒介和路徑，實現(xiàn)貨幣政策目標(biāo)。

作者：李麗單位：中國人民銀行雞西市支行

【論文關(guān)鍵詞】細(xì)胞凋亡；信號傳導(dǎo)

【論文摘要】凋亡是細(xì)胞的主動死亡過程，此過程涉及一系列基因的激活表達(dá)和調(diào)控。在細(xì)胞的正常發(fā)育過程中，約有半數(shù)細(xì)胞通過凋亡途徑被清除。由于細(xì)胞凋亡在胚胎發(fā)育、新舊細(xì)胞更替、免疫反應(yīng)終止、腫瘤發(fā)生和自發(fā)抑制，以及許多免疫性、神經(jīng)退行性疾病和衰老等方面均發(fā)揮重要作用，闡明細(xì)胞凋亡的發(fā)生及其調(diào)控機制將對相關(guān)疾病的治療展示光明的前景。本文就細(xì)胞凋亡信號傳導(dǎo)途徑研究及其最新進(jìn)展作一綜述。

細(xì)胞凋亡主要通過受體介導(dǎo)的信號途徑誘導(dǎo)細(xì)胞凋亡因子或刺激因素通過第二信使系統(tǒng)傳遞信號，信號傳遞途徑?jīng)Q定了細(xì)胞的命運。本文嘗試從細(xì)胞凋亡信號傳導(dǎo)途徑角度來對其機制做一概述。

1死亡受體信號通路

死亡受體配體主要通過以半胱氨酸蛋白酶下幾個方面啟動信號傳導(dǎo)：受體齊聚、特殊銜接蛋白募集和caspase級聯(lián)活化。

以Fas/FasL為例：Fas是一種跨膜蛋白，屬腫瘤壞死因子受體超家族成員，它與FasL結(jié)合可以啟動凋亡信號的轉(zhuǎn)導(dǎo)引起細(xì)胞凋亡。其活化包括以下步驟：首先配體誘導(dǎo)受體三聚體化，然后在細(xì)胞膜上形成凋亡誘導(dǎo)復(fù)合物，這個復(fù)合物中包括帶有死亡結(jié)構(gòu)域的Fas相關(guān)蛋白FADD[2]。Fas又稱CD95，是由325個氨基酸組成的受體分子，F(xiàn)as一旦和配體FasL結(jié)合，可通過Fas分子啟動致死性信號轉(zhuǎn)導(dǎo)，最終引起細(xì)胞一系列特征性變化，使細(xì)胞死亡。Fas作為一種普遍表達(dá)的受體分子，可出現(xiàn)于多種細(xì)胞表面，但FasL的表達(dá)卻有其特點，通常只出現(xiàn)于活化的T細(xì)胞和NK細(xì)胞，因而已被活化的殺傷性免疫細(xì)胞往往能夠最有效地以凋亡途徑置靶細(xì)胞于死地。Fas分子胞內(nèi)段帶有特殊的死亡結(jié)構(gòu)域。三聚化的Fas和FasL結(jié)合后，使三個Fas分子的死亡結(jié)構(gòu)域相聚成簇，吸引了胞漿中另一種帶有相同死亡結(jié)構(gòu)域的蛋白FADD[3]。FADD是死亡信號轉(zhuǎn)錄中的一個連接蛋白，它由兩部分組成：C端（DD結(jié)構(gòu)域）和N端（DED）部分。DD結(jié)構(gòu)域負(fù)責(zé)和Fas分子胞內(nèi)段上的DD結(jié)構(gòu)域結(jié)合，該蛋白再以DED連接另一個帶有DED的后續(xù)成分，由此引起N段DED隨即與無活性的半胱氨酸蛋白酶8（caspase-8）酶原發(fā)生同嗜性交聯(lián)，聚合多個caspase-8的分子，caspase-8分子遂由單鏈酶原轉(zhuǎn)成有活性的雙鏈蛋白，進(jìn)而引起隨后的級聯(lián)反應(yīng)，活化caspase-8通過兩個平行級聯(lián)刺激細(xì)胞凋亡：直接切割和活化caspase-3；切割Bid（Bcl-2家族蛋白），截型Bid（tBid）移位至線粒體，誘導(dǎo)細(xì)胞色素C釋放，從而活化caspase-9和caspase-3，作為酶原而被激活，引起下面的級聯(lián)反應(yīng)，細(xì)胞發(fā)生凋亡[4]。TNF誘導(dǎo)的細(xì)胞凋亡途徑與此類似[5]。TNF和DR-3L能夠傳導(dǎo)促凋亡和抗凋亡信號。TNFR和DR3通過接頭蛋白TRADD和活化caspase-8加速細(xì)胞凋亡。另一方面，活化NF-κB和誘導(dǎo)存活基因（IAP）的一種接頭蛋白復(fù)合物（包括RIP）可抑制細(xì)胞凋亡。通過Apo2L誘導(dǎo)細(xì)胞凋亡需要caspase活性，但是否需要接頭蛋白參與尚不清楚。

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貨幣政策傳導(dǎo)機制是指由中央銀行信號變化而產(chǎn)生的脈沖所引起的經(jīng)濟過程中各中介變量的連鎖反應(yīng),并最終引起實際經(jīng)濟變量變化的途徑。貨幣政策的傳導(dǎo)機制及其效應(yīng)問題是貨幣經(jīng)濟學(xué)中最復(fù)雜的問題之一,也是國內(nèi)外學(xué)者的現(xiàn)實研究熱點。

2007年美國次貸危機引爆了一場全球性的金融危機,進(jìn)而以美國、歐洲、日本為首的發(fā)達(dá)國家紛紛陷入經(jīng)濟衰退。在發(fā)達(dá)國家紛紛動用貨幣政策和財政政策防止經(jīng)濟進(jìn)一步下滑的同時,我國也在全球降息浪潮中下調(diào)人民幣基準(zhǔn)利率,自2008年9月15日以來,央行連續(xù)4次降息,3次調(diào)整存款準(zhǔn)備金率,同時加大貨幣投放放量。更為重要的是,我國貨幣政策做出了重大調(diào)整,以“適度寬松”作為貨幣政策的最新基調(diào),為近十幾年來首次采用。從全球經(jīng)濟過熱到目前的全球經(jīng)濟緊縮,各國的貨幣政策一直扮演著重要的角色。然而,對于我國貨幣政策對實體經(jīng)濟的效果究竟多大,其傳導(dǎo)途徑是怎樣的,是本文的興趣所在。

2貨幣政策傳導(dǎo)機制理論及我國的研究

2.1西方貨幣政策傳導(dǎo)機制理論

關(guān)于貨幣政策的傳導(dǎo)機制一直存在著很多爭議,米時金(Mishikinetc.,1995)對三種主流的理論進(jìn)行了比較完整的概括。泰勒(Taylor)堅持傳統(tǒng)的凱恩斯主義觀點,強調(diào)貨幣資金利率的作用,認(rèn)為貨幣政策變化,引起短期市場利率變化,經(jīng)由市場預(yù)期作用,影響長期利率和實際投資,最終影響產(chǎn)出;梅爾澤(Meltzer)強調(diào)貨幣主義觀點,認(rèn)為貨幣政策變化,引起普遍的資產(chǎn)價格調(diào)整,通過“托賓Q效應(yīng)”影響投資,通過“財富效應(yīng)”影響消費,最終影響產(chǎn)出;伯南克(Bernanke)則提出了新的信貸觀點,認(rèn)為貨幣政策變化,影響資產(chǎn)價格,影響企業(yè)和銀行的凈價值,進(jìn)而影響經(jīng)濟中的信貸規(guī)模,最終影響產(chǎn)出。圍繞這三大理論存在大量的理論分析與實證檢驗,但是分歧仍然很大(瞿強,2008)。

【正文】

關(guān)于貨幣傳導(dǎo)機制，在西方經(jīng)濟學(xué)界現(xiàn)在有許多不同的觀點，各種觀點強調(diào)不同因素在貨幣傳導(dǎo)機制中的作用。這些觀點可以分為三類：傳統(tǒng)的利率渠道、其它資產(chǎn)價格渠道以及信貸渠道。

一、傳統(tǒng)的利率渠道

從?？怂褂?937年提出is—lm模型到現(xiàn)在，已有60年了。60年來，該模型一直是大多數(shù)西方宏觀經(jīng)濟學(xué)教科書中的主要內(nèi)容，也一直是西方國家政策討論中所使用的主要工具，到現(xiàn)在依然如此。在這一模型中，貨幣政策是通過利率的變化來傳導(dǎo)的。貨幣存量的增加將降低利率即借貸成本，借貸成本的降低增加廠商的投資支出和消費者對耐用品的消費支出。這樣需求將增加，從而導(dǎo)致總產(chǎn)量和總收入的增加。這就是利率渠道。就是說，貨幣存量的變動將導(dǎo)致利率的變動，而利率的變動又將引起投資的變動，從而引起總需求的變動，最終導(dǎo)致總產(chǎn)量的變動。因此，在is—lm模型中利率渠道是主要的貨幣傳導(dǎo)機制。

貨幣政策的利率傳導(dǎo)機制的一個重要特點是，它強調(diào)真實利率而非名義利率。另外，人們通常認(rèn)為，對支出有主要作用的是長期真實利率而非短期真實利率。但是，如果中央銀行使得短期名義利率發(fā)生變化，就會導(dǎo)致短期以及長期債券的真實利率發(fā)生相應(yīng)變化。由于價格粘性的存在，擴張性的貨幣政策降低了短期名義利率，也就降低了短期真實利率，即使在理性預(yù)期的世界中也是如此。利率期限結(jié)構(gòu)中的預(yù)期假說指出，長期利率是預(yù)期的未來短期利率的平均數(shù)，因此短期真實利率的降低將導(dǎo)致長期真實利率的降低。真實利率的降低導(dǎo)致企業(yè)固定投資、住宅投資、耐用消費品支出和庫存投資的上升，所有這些又將導(dǎo)致總產(chǎn)量的上升。

對支出起作用的是真實利率，而非名義利率。這一事實對貨幣政策刺激經(jīng)濟提供了一個重要的啟示：即使名義利率在通貨緊縮時期到達(dá)零限，貨幣政策依然有用。如果名義利率在零限上，貨幣擴張將提高預(yù)期價格水平從而提高預(yù)期通貨膨脹率，進(jìn)而降低真實利率。真實利率的降低將使投資支出增加，從而導(dǎo)致總產(chǎn)量的增加。

1數(shù)據(jù)來源及處理

研究中變量的界定及計算方法說明如下：（1）經(jīng)濟增長（GDP）：用1996～2011年期間的GDP表示，并折算為以1996年為基期的可比價格，單位為億元人民幣。（2）能源消費(ENERGY)：指能源消費總量，包括化石能源和非化石能源，用折算為標(biāo)準(zhǔn)煤后的能源消費總量表示，單位為萬噸標(biāo)準(zhǔn)煤。（3）碳排放量(CARBON)：指化石能源的消費引起的碳排放，采用日本全球環(huán)境戰(zhàn)略研究所《2006年IPCC國家溫室氣體清單指南》中的“方法1”來估算碳排放量，該方法可以反映各省市的能源供應(yīng)結(jié)構(gòu)不同對碳排放量的影響。數(shù)據(jù)根據(jù)相關(guān)年份的《中國統(tǒng)計年鑒》和《中國能源統(tǒng)計年鑒》計算、整理得到。

2實證結(jié)果與分析

2.1面板單位根檢驗

采用適用于相同根情形LLC（Levin-Lin-Chu）檢驗方法和不同根情形的IPS(Im-Pesaran-Shin)檢驗方法并采用Eviews6.0軟件對lnGDPit、lnENERGYit和lnCARBONit進(jìn)行單位根檢驗。***表示1%的顯著水平下拒絕原假設(shè)。由表1可知，在LLC檢驗和IPS檢驗下，lnGDP、lnEN-ERGY和lnCARBON三個變量的水平值均不能拒絕單位根假設(shè)。而三個變量的一階差分在1%的顯著性水平下均拒絕單位根假設(shè)，為1階單整I(1)過程。因此，可以對變量進(jìn)一步做面板協(xié)整檢驗。

2.2面板協(xié)整檢驗

【摘要】文章根據(jù)資金獲得方式的異同將我國現(xiàn)階段經(jīng)濟劃分成典型的二部門經(jīng)濟結(jié)構(gòu)，并從貨幣政策的外匯傳導(dǎo)機理角度分析了這一格局產(chǎn)生的根源，指出雖然目前的外匯管理制度對涉外部門的高速發(fā)展提供了重要的資金保障，但從應(yīng)對全面開放條件下保持內(nèi)外均衡的挑戰(zhàn)來看，應(yīng)逐步改變偏重涉外部門的政策取向，促進(jìn)我國經(jīng)濟的全面協(xié)調(diào)發(fā)展。

一、貨幣政策運行的外匯環(huán)境

過20多年的改革開放，我國經(jīng)歷了一個由封閉經(jīng)濟(closedeconomy)、半封閉經(jīng)濟(semi-closedeconomy)轉(zhuǎn)為—個半開放經(jīng)濟(semi-Openeconomy)的發(fā)展階段，并正朝著開放經(jīng)濟(openeconomy)發(fā)展。伴隨經(jīng)濟的整個轉(zhuǎn)型過程的是我國外匯制度的變革。

1994年我國進(jìn)行了匯制改革，實現(xiàn)了人民幣匯率的并軌運行和“以市場供求為基礎(chǔ)的、單一的、有管理的浮動匯率制度”。1996年我國人民幣經(jīng)常項目下實現(xiàn)可兌換。自此，我國的外匯管理也形成了半開放格局，即人民幣經(jīng)常項目下可兌換，資本項目下仍實行匯兌管制。根據(jù)權(quán)威人士評估，就資本項目匯兌程度方面，按照國際貨幣基金縱織劃分的43個資本交易項目，目前我國有將近一半的資本項目交易已基本不受限制或較少受限制，有四成多交易項目受較多限制，嚴(yán)格管制的項門僅有一成多。就吸收外商直接投資而言，我國的開放程度甚至高于一些發(fā)達(dá)國家。

二、貨幣政策運行的經(jīng)濟結(jié)構(gòu)環(huán)境

以結(jié)構(gòu)主義方法來分析我同現(xiàn)階段的經(jīng)濟，筆者認(rèn)為以外匯資金的可得能力為標(biāo)準(zhǔn)，我國現(xiàn)階段存在著典型的二部門經(jīng)濟：涉外部門和非涉外部門。這里的涉外部門既包括對外貿(mào)易領(lǐng)域也包括部分非貿(mào)易但已對外開放投資的領(lǐng)域。這些部門可以通過實物產(chǎn)品的進(jìn)出口貿(mào)易獲取外匯資金，也可以通過吸引外國投資等方式獲取外匯資金。而非涉外領(lǐng)域則是那些尚未獲得外國投資又走內(nèi)向型發(fā)展道路的經(jīng)濟部門。比較兩部門經(jīng)濟發(fā)展中對資金的籌措能力，涉外部門無疑比非涉外部門多了一條外匯資金的渠道。正是這一資金籌措能力上的不同，在當(dāng)前外匯管理制度安排下我國的涉外部門得到了保護(hù)性的發(fā)展優(yōu)勢，使得我同的外向型經(jīng)濟獲得了突飛猛進(jìn)的增長，從而帶動我國經(jīng)濟進(jìn)入一個開放的格局。

【摘要】文章根據(jù)資金獲得方式的異同將我國現(xiàn)階段經(jīng)濟劃分成典型的二部門經(jīng)濟結(jié)構(gòu)，并從貨幣政策的外匯傳導(dǎo)機理角度分析了這一格局產(chǎn)生的根源，指出雖然目前的外匯管理制度對涉外部門的高速發(fā)展提供了重要的資金保障，但從應(yīng)對全面開放條件下保持內(nèi)外均衡的挑戰(zhàn)來看，應(yīng)逐步改變偏重涉外部門的政策取向，促進(jìn)我國經(jīng)濟的全面協(xié)調(diào)發(fā)展。

一、貨幣政策運行的外匯環(huán)境

過20多年的改革開放，我國經(jīng)歷了一個由封閉經(jīng)濟(closedeconomy)、半封閉經(jīng)濟(semi-closedeconomy)轉(zhuǎn)為—個半開放經(jīng)濟(semi-Openeconomy)的發(fā)展階段，并正朝著開放經(jīng)濟(openeconomy)發(fā)展。伴隨經(jīng)濟的整個轉(zhuǎn)型過程的是我國外匯制度的變革。

1994年我國進(jìn)行了匯制改革，實現(xiàn)了人民幣匯率的并軌運行和“以市場供求為基礎(chǔ)的、單一的、有管理的浮動匯率制度”。1996年我國人民幣經(jīng)常項目下實現(xiàn)可兌換。自此，我國的外匯管理也形成了半開放格局，即人民幣經(jīng)常項目下可兌換，資本項目下仍實行匯兌管制。根據(jù)權(quán)威人士評估，就資本項目匯兌程度方面，按照國際貨幣基金縱織劃分的43個資本交易項目，目前我國有將近一半的資本項目交易已基本不受限制或較少受限制，有四成多交易項目受較多限制，嚴(yán)格管制的項門僅有一成多。就吸收外商直接投資而言，我國的開放程度甚至高于一些發(fā)達(dá)國家。

二、貨幣政策運行的經(jīng)濟結(jié)構(gòu)環(huán)境

以結(jié)構(gòu)主義方法來分析我同現(xiàn)階段的經(jīng)濟，筆者認(rèn)為以外匯資金的可得能力為標(biāo)準(zhǔn)，我國現(xiàn)階段存在著典型的二部門經(jīng)濟：涉外部門和非涉外部門。這里的涉外部門既包括對外貿(mào)易領(lǐng)域也包括部分非貿(mào)易但已對外開放投資的領(lǐng)域。這些部門可以通過實物產(chǎn)品的進(jìn)出口貿(mào)易獲取外匯資金，也可以通過吸引外國投資等方式獲取外匯資金。而非涉外領(lǐng)域則是那些尚未獲得外國投資又走內(nèi)向型發(fā)展道路的經(jīng)濟部門。比較兩部門經(jīng)濟發(fā)展中對資金的籌措能力，涉外部門無疑比非涉外部門多了一條外匯資金的渠道。正是這一資金籌措能力上的不同，在當(dāng)前外匯管理制度安排下我國的涉外部門得到了保護(hù)性的發(fā)展優(yōu)勢，使得我同的外向型經(jīng)濟獲得了突飛猛進(jìn)的增長，從而帶動我國經(jīng)濟進(jìn)入一個開放的格局。

一、操作框架的內(nèi)在不確定性

操作框架的內(nèi)在不確定性是指中央銀行在某一操作框架中通過政策操作實現(xiàn)價格穩(wěn)定目標(biāo)時，其政策傳導(dǎo)的各個階段中可能存在各種沖擊因素，這就使得中央銀行在該操作框架中能否和在多大程度上實現(xiàn)價格穩(wěn)定目標(biāo)具有不確定性。目前西方經(jīng)濟學(xué)者針對以價格為導(dǎo)向的傳導(dǎo)機制提出了貨幣模式（moneyparadigm）和菲利普斯曲線模式（phillipscurveparadigm），然后依據(jù)兩種模式分別建立了操作框架，并分析了每種框架中的沖擊因素，進(jìn)而提出這兩種操作框架的內(nèi)在不確定性。

（一）依據(jù)貨幣模式的操作框架的內(nèi)在不確定性

1.貨幣模式

貨幣模式是以交易說貨幣數(shù)量論為理論基礎(chǔ)，從貨幣的交易媒介功能出發(fā)，強調(diào)純粹具有交易媒介功能的交易性貨幣、交易性貨幣缺口在傳導(dǎo)中的關(guān)鍵作用，并認(rèn)為交易性貨幣的收入流通速度是穩(wěn)定的，而且如果能準(zhǔn)確識別其中的以收入交易為基礎(chǔ)的交易性貨幣，即可實現(xiàn)名義產(chǎn)出目標(biāo)，同時名義產(chǎn)出目標(biāo)再通過分解可得通脹目標(biāo)。

交易說貨幣數(shù)量論是由Fisher于1911年提出的。他認(rèn)為，人們出于降低交易成本、提高交易效率的目的，需要一種能夠在商品、勞務(wù)的支付以及債務(wù)清償中普遍接受的物品，貨幣也就由此產(chǎn)生。那么，純粹具備這一功能的物品被稱為交易性貨幣（transactionmoney）。并且，在交易性貨幣與商品、勞務(wù)和債券等交換時，將形成貨幣量、交易流通速度，價格水平、交易量的恒等關(guān)系，他用交易方程式加以概括：