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一、貨幣政策傳導機制不暢的原因分析

(一)1.為實現(xiàn)中央銀行由以直接調(diào)控為主向以間接調(diào)控為主的轉變，中央銀行陸續(xù)摒棄了一些傳統(tǒng)的貨幣政策調(diào)控手段，并在運用市場化手段調(diào)控貨幣供應量上取得一定進展。2.金融市場發(fā)展滯后，制約了中央銀行貨幣政策操作空間。經(jīng)驗表明，金融市場發(fā)達與否，對貨幣政策傳導影響較大。我國金融市場建設還存在明顯不足，一是市場比較單一，缺乏系統(tǒng)和層次。僅有全國銀行間同業(yè)拆借市場、債券市場和證券市場。且市場缺乏縱深，僅存在銀行間、機構間的批發(fā)性交易市場，像柜臺交易等基礎性市場則沒有。二是市場存在分割現(xiàn)象，缺乏聯(lián)通。既存在地域分割，又存在條條分割，不同的市場主體分割于不同的市場。三是市場交易工具較少。缺乏形式的多樣化、可滿足不同投資者需求的金融工具，使交易不夠活躍。金融市場的這種現(xiàn)狀使中央銀行貨幣政策缺乏足夠的運作空間，一些市場化貨幣政策工具難以有效發(fā)揮作用。同時也制約了其基礎性資源配置功能作用的發(fā)揮，影響了能夠及時正確反映社會資金供求狀況的市場利率的形成，不能為中央銀行及時調(diào)整貨幣政策提供正確的信號，進而影響了中央銀行貨幣政策的針對性和時效性。3.中央銀行貨幣政策傳導路徑單一，影響了貨幣政策效力。中央銀行基礎貨幣投放主要通過國有商業(yè)銀行進行，窗口指導也主要面對國有商業(yè)銀行，其他金融機構則往往被忽略，造成廣大中小金融機構游離于貨幣政策傳導之外。近年來，發(fā)生了存款重新向大銀行集中的現(xiàn)象，而中小金融機構存款增長緩慢，為防范流動性風險而必須提高備付率，使金融體系整體貨幣派生能力受到抑制。表現(xiàn)在貸款上則是信貸資金紛紛流向大城市和大企業(yè)，農(nóng)村資金大量流向城市，中小企業(yè)資金需求難以得到銀行支持，影響了貨幣政策的充分傳導。同時，分業(yè)管理使貨幣政策作用范圍縮小，中央銀行的貨幣政策只能在銀行業(yè)內(nèi)部調(diào)整和傳導，資本市場和保險市場上的資金調(diào)控與貨幣政策缺乏有機聯(lián)系，使貨幣政策失去了一個重要的傳導媒介，弱化了貨幣政策的影響力和貨幣政策對整個經(jīng)濟的導向作用。(二)中央銀行貨幣政策傳導在商業(yè)銀行內(nèi)部受阻，影響了貨幣政策實際效應的發(fā)揮近些年來，中央銀行調(diào)控貨幣供應量的操作已明顯區(qū)別于傳統(tǒng)經(jīng)濟而具有經(jīng)濟杠桿的特征，已不再是完全取決于經(jīng)濟主體行為的內(nèi)生變量。而商業(yè)銀行自身矛盾重重和體制改革滯后又加劇了貨幣供應量的外生性，造成貨幣政策在商業(yè)銀行內(nèi)部傳導過程受阻。商業(yè)銀行面臨著防范和化解金融風險與迅速實現(xiàn)商業(yè)化改革的雙重挑戰(zhàn)，風險約束機制明顯加強。但相應的激勵機制沒有跟上，風險控制與激勵機制的不對稱和責權利的不統(tǒng)一，造成商業(yè)銀行過度關心貸款的風險，甚至以特殊市場份額和貸款的盈利為代價，放貸行為過于謹慎，甚至發(fā)生“惜貸”現(xiàn)象。其結果是銀行的風險有所“緩解”，但廣大企業(yè)的金融服務被忽視。那些融資渠道本來就狹窄的中小企業(yè)和企業(yè)的季節(jié)性儲備資金、擴大生產(chǎn)規(guī)模所需的流動資金、新產(chǎn)品開發(fā)、短平快項目所需貸款等正常資金需要難以得到滿足。

二、加快貨幣政策傳導機制的完善和創(chuàng)新

多年來，我國貨幣政策一直以治理通貨膨脹為重點，相應的貨幣政策傳導呈現(xiàn)出“逆程序”的特征，即企業(yè)倒逼商業(yè)銀行，商業(yè)銀行倒逼中央銀行。而近年來的貨幣政策傳導程序發(fā)生了很大變化，由“逆程序”變?yōu)椤绊槼绦颉?，即中央銀行驅動商業(yè)銀行，商業(yè)銀行驅動企業(yè)。這種新的傳導程序使傳統(tǒng)的貨幣政策傳導路徑遇到困難，很可能出現(xiàn)傳導阻滯，必須對貨幣政策傳導機制進行完善和創(chuàng)新。(一)優(yōu)化貨幣政策中介目標，加快利率市場化進程在目前條件下，以貨幣供應量作為我國貨幣政策的中介目標，比較可行。而由于金融對外開放尤其是金融創(chuàng)新的加快，貨幣供應量作為中介指標的可測性、可控性以及有效性會大大降低。我國要對貨幣供應量指標進行完善，增加其涵蓋內(nèi)容，把外資金融機構存款和國內(nèi)金融機構外匯存款納入統(tǒng)計監(jiān)測范圍，提高其操作時效，并逐步過渡到以利率作為中介目標。經(jīng)過改革積累和宏觀經(jīng)濟環(huán)境的改善，利率市場化已經(jīng)成為金融改革的重要任務。人民幣貸款利率需要加快改革步伐，應按照先外幣、后本幣，先貸款、后存款，先農(nóng)村、后城市的總體思路，穩(wěn)步推進。建立起以中央銀行利率為基礎、以貨幣市場利率為中介、金融機構存貸款利率由市場決定的市場利率體系和形成機制。這樣能增強金融業(yè)的競爭活力，提高服務水平，還能提高利率的市場彈性，準確反映社會資金供求狀況，為中央銀行運用利率手段調(diào)節(jié)貨幣供應量，提高貨幣政策時效創(chuàng)造條件。(二)建立統(tǒng)一靈活高效的貨幣市場，完善和擴大資本市場，擴大公開市場業(yè)務1.加快發(fā)展貨幣市場。一是要發(fā)展同業(yè)拆借市場。擴大全國銀行間同業(yè)拆借市場統(tǒng)一電子網(wǎng)絡，擴大市場覆蓋面。積極推進行業(yè)務，為眾多中小金融機構進入全國市場創(chuàng)造條件。同時應更多地吸收證券公司等非銀行金融機構進入銀行間市場，增加貨幣政策的傳導范圍。二是發(fā)展債券市場。注意加快債券市場基礎設施建設，完善市場發(fā)展的相關技術條件，加緊研究開辦銀行柜臺債券交易業(yè)務，并盡量增加市場交易主體，著手培育人和做市商制度，建立一個面向所有金融機構、企業(yè)法人和居民的全國統(tǒng)一的債券市場。三是發(fā)展票據(jù)市場。中央銀行應通過完善再貼現(xiàn)政策，引導和推動票據(jù)市場立足于面向所有金融機構和企業(yè)法人，完善票據(jù)發(fā)行和貼現(xiàn)機制，為中央銀行運用再貼現(xiàn)手段傳導貨幣政策創(chuàng)造更大的空司。2.完善資本市場。一是要盡快彌補證券市場的結構性缺陷，建立為創(chuàng)新型中小企業(yè)服務的二級股票市場或場外交易市場，以造就足夠多的市場參與主體。要在市場的參與和準入方面降低壁壘，減少行政性管理，在側重于標準控制的同時讓更多的進入資本市場的企業(yè)獲得證券融資的可能性。二是要解決證券市場功能的結構性缺位問題，強化其資源配置作用。運用資本的趨利性、流動性，引導籌資者和投資者按市場規(guī)則追求資源配置效率，發(fā)揮資本市場在優(yōu)化金融結構和傳導貨幣政策方面的作用。3.擴大公開市場業(yè)務操作。為滿足中央銀行利用貨幣市場調(diào)節(jié)基礎貨幣的需求，要擴大市場債券數(shù)量，尤其要增加短期債券發(fā)行量，擴大交易規(guī)模，提高商業(yè)銀行債券持有量占其總資產(chǎn)的比例，以滿足商業(yè)銀行資產(chǎn)流動性需要。同時，要允許更多的非銀行金融機構或其他機構進入債券市場。這樣中央銀行可以通過貨幣市場吞吐債券影響商業(yè)銀行及非銀行金融機構的資產(chǎn)負債結構，實現(xiàn)擴大或收縮貨幣供應量的目的，提高貨幣政策傳導的效率和效果。(三)提高貨幣政策決策的科學性，優(yōu)化傳導路徑1.完善決策機制。中央銀行應綜合考慮各種因素對貨幣政策時滯的影響，提前做好貨幣政策安排，增強政策透明度，促使公眾產(chǎn)生合理的政策預期。要加強信息交流，實現(xiàn)信息共享，避免監(jiān)管出現(xiàn)盲區(qū)或盲點。在制定貨幣政策時要充分考慮和發(fā)揮證券市場和保險市場的作用，以擴大貨幣政策的傳導范圍。2.理順傳導機制。要著力理順貨幣政策在銀行業(yè)內(nèi)部的傳導機制。在人民銀行內(nèi)部，要適應管理體制改革的現(xiàn)實適當擴大分行和省會、城市中心支行對轄區(qū)貨幣供應量的調(diào)控權力，以加快貨幣政策在系統(tǒng)內(nèi)部的傳遞速度。對政策性銀行可增加金融債券的市場化發(fā)行規(guī)模，完善政策性金融功能，擴大其信貸投放。對國有商業(yè)銀行則要進行綜合性改革，重點完善其法人治理結構，加快股份制改造步伐，建立嚴格規(guī)范的信息披露制度，在防范風險的同時，建立健全信貸激勵機制，改進金融服務，發(fā)揮其在貨幣政策傳導中的主力軍作用。中小金融機構在落實對中小企業(yè)和農(nóng)村貨幣政策方面發(fā)揮著不可或缺的作用，在貨幣政策傳導過程中環(huán)節(jié)少、傳導快，要把它納入貨幣政策調(diào)控的范圍，在再貸款、再貼現(xiàn)等方面與國有商業(yè)銀行一視同仁。在商業(yè)銀行信貸萎縮的條件下，支農(nóng)再貸款可以引導農(nóng)村信用社優(yōu)化信貸投向、改善經(jīng)營狀況、增加農(nóng)民收入、活躍農(nóng)村經(jīng)濟，受到了普遍歡迎。中央銀行要充分運用這些有效的傳導媒介和路徑，實現(xiàn)貨幣政策目標。

作者：李麗單位：中國人民銀行雞西市支行