導(dǎo)語：如何才能寫好一篇私募債券，這就需要搜集整理更多的資料和文獻(xiàn)，歡迎閱讀由公務(wù)員之家整理的十篇范文，供你借鑒。

篇1

設(shè)計靈活

私募債券是指向與發(fā)行人有特定關(guān)系的少數(shù)投資者募集的債券。其發(fā)行手續(xù)簡單，一般不在證券交易所上市交易，通常不需要向社會公開資料信息。我國中小企業(yè)私募債的發(fā)行人需為非上市的中小微企業(yè)，按規(guī)定暫不包括房地產(chǎn)業(yè)和金融企業(yè)。

與公司債、企業(yè)債發(fā)行規(guī)模不得超過凈資產(chǎn)40%的限制不同，私募債發(fā)行規(guī)模不受限制，籌資規(guī)?？砂雌髽I(yè)需要自主決定。中小企業(yè)私募債發(fā)行方式也更靈活，券商可以在中小微企業(yè)和民間資本之間搭起橋梁，為民間資本設(shè)計風(fēng)險收益相匹配的債權(quán)產(chǎn)品。按規(guī)定，我國中小企業(yè)私募債券的發(fā)行期限為1年以上，暫無上限，可通過贖回、回售條款將期限縮短到1年之內(nèi)；可分期發(fā)行；鼓勵采用擔(dān)保方式增進(jìn)信用，但不強(qiáng)制要求擔(dān)保，對是否進(jìn)行信用評級也沒有硬性規(guī)定。而且其發(fā)行采用備案制度，不需要行政審批，因而發(fā)行手續(xù)相對簡便，發(fā)行周期也會較短。

中小企業(yè)私募債券的發(fā)行人需提交最近兩年經(jīng)審計的財務(wù)報告，但對財務(wù)報告中的利潤情況無要求，不受年均可分配利潤不少于公司債券1年的利息的限制。此外，對融資資金運(yùn)用也不作限制，相對于公司債、企業(yè)債來說，募集資金的使用更為靈活。同時，由于中小企業(yè)信用等級普遍較低，且為非公開發(fā)行方式，投資者群體有限，中小企業(yè)私募債發(fā)行利率將明顯高于企業(yè)債、公司債等，但中小企業(yè)私募債發(fā)行利率不得超過同期貸款基準(zhǔn)利率3倍。

融資新思路

據(jù)了解，我國商業(yè)銀行對中小企業(yè)貸款拒絕率高達(dá)50%以上，超過半數(shù)的中小企業(yè)依賴民間借貸。而通過抵押和擔(dān)保的方式獲得金融機(jī)構(gòu)貸款，不僅手續(xù)繁雜，而且中小企業(yè)還要承擔(dān)擔(dān)保費(fèi)用、抵押資產(chǎn)評估費(fèi)等，增加了中小企業(yè)的融資成本。中小企業(yè)私募債券為中小企業(yè)提供了新的融資方式。發(fā)行公司債、企業(yè)債對發(fā)行人資本、盈利、評級、審計、信息披露等要求比較嚴(yán)格，對于中小企業(yè)來說發(fā)行門檻很高，而私募債券的發(fā)行要求較為寬松、審批速度也更快，是中小企業(yè)獲得債權(quán)融資的有效途徑。

中小企業(yè)私募債券在信用評級、發(fā)行規(guī)模、資金運(yùn)用、期限及利率上均可以根據(jù)發(fā)行主體的情況設(shè)計具體條款，因此，中小企業(yè)私募債券具有個性化的特點(diǎn)，有利于豐富債券投資品種。對于投資人而言，私募債券的推出大大豐富了可投資產(chǎn)品的選擇，而且相比公司債、企業(yè)債，投資私募債券能夠獲得相對較高的投資收益。此外，私募債券的發(fā)行定價是市場化方式確定，隨著債券市場交易品種的增加，有利于加快我國的利率市場化進(jìn)程。

目前，我國企業(yè)融資結(jié)構(gòu)比例不合理，股票、債券等直接融資市場發(fā)展程度不高，社會信用主要表現(xiàn)為銀行信用，企業(yè)融資渠道主要以銀行貸款為主。近幾年來，證券市場的不斷規(guī)范和發(fā)展，使得股權(quán)融資的廣度和深度也有了一定的發(fā)展，但是債權(quán)融資方面仍以銀行貸款為主要途徑。截至2012年1月，在非金融企業(yè)的融資結(jié)構(gòu)中，人民幣貸款、股票融資、債券融資規(guī)模分別為9559億元、81億元、442億元，銀行貸款占企業(yè)債務(wù)融資比重的95%以上，這樣的融資結(jié)構(gòu)一方面大大地限制了中小企業(yè)的發(fā)展，另一方面也不利于分散系統(tǒng)性風(fēng)險。中小企業(yè)私募債券將擴(kuò)大債券融資規(guī)模，提高直接融資比例，使融資結(jié)構(gòu)更為合理，有助于減輕對銀行信貸的需求和壓力，降低系統(tǒng)性風(fēng)險。

著力防范信用風(fēng)險

中小企業(yè)資本、盈利及信用狀況不及上市公司及國有企業(yè)，加之中小企業(yè)私募債對是否需要擔(dān)保及信用評級無強(qiáng)制要求，在監(jiān)管權(quán)責(zé)方面也相對不盡明確，其風(fēng)險將主要集中于投融資雙方，因此在發(fā)行時需要特別注意防范信用風(fēng)險。

要保護(hù)好投資者權(quán)益，需要建立更為完善的中小企業(yè)信用數(shù)據(jù)庫，信息應(yīng)包括企業(yè)的資本狀況、財務(wù)報表、經(jīng)營狀況等基本信息，以及向金融機(jī)構(gòu)融資、稅款繳納情況、法院判決執(zhí)行情況等其他信用信息。除此以外，強(qiáng)化信息批露，完善投資人保護(hù)的破產(chǎn)清算制度以及企業(yè)信用評級體系都是下一步需要積極進(jìn)行的工作。

篇2

[關(guān)鍵詞] 中小企業(yè)；私募債券；信用風(fēng)險

doi ： 10 . 3969 / j . issn . 1673 - 0194 . 2016. 23. 070

[中圖分類號] F830.5 [文獻(xiàn)標(biāo)識碼] A [文章編號] 1673 - 0194（2016）23- 0126- 02

私募債券的發(fā)行，為中小企業(yè)提供了新的融資途徑，但由于私募債券自身的特點(diǎn)，導(dǎo)致中小企業(yè)私募債券存在一定的信用風(fēng)險，在很大程度上制約了中小企業(yè)私募債券的發(fā)展，對此要引起高度重視，進(jìn)一步加大對中小企業(yè)私募債券信用風(fēng)險的研究力度，找出私募債券的信用風(fēng)險因素，并有的放矢的制定信用風(fēng)險防范和控制措施，這將有利于促進(jìn)中小企業(yè)私募債券的科學(xué)發(fā)展。

1 中小企業(yè)私募債券信用風(fēng)險特點(diǎn)

深入分析中小企業(yè)私募債券的信用風(fēng)險，盡管其風(fēng)險因素較多，但從中小企業(yè)的角度來看，私募債券的信用風(fēng)險主要體現(xiàn)在三個方面特點(diǎn)。

1.1 中小企業(yè)信用風(fēng)險具有行業(yè)性特點(diǎn)

深入分析中小企業(yè)私募債券，其信用風(fēng)險具有行業(yè)性的特點(diǎn)，這種行業(yè)性的特點(diǎn)比較突出的表現(xiàn)在，不同的行業(yè)其信用風(fēng)險不盡相同，從傳統(tǒng)行業(yè)來看，由于中小企業(yè)缺乏品牌，因而比較依賴于大型企業(yè)，生存能力較強(qiáng)，因而其信用風(fēng)險主要由其競爭能力所決定；從新興行業(yè)來看，由于其缺少規(guī)模優(yōu)勢，因而新興行業(yè)中的中小企業(yè)信用能力較強(qiáng)；從高科技行業(yè)來看，由于其受技術(shù)影響較大，因而其信用風(fēng)險較大，無力償還債務(wù)的較多。

1.2 中小企業(yè)信用風(fēng)險具有經(jīng)營性特點(diǎn)

從中小企業(yè)發(fā)行私募債券的情況來看，中小企業(yè)的經(jīng)營能力如何，直接關(guān)系到其信用水平。從總體上來看，經(jīng)營能力較強(qiáng)、具有很強(qiáng)發(fā)展能力和創(chuàng)新能力的中小企業(yè)，其信用風(fēng)險相對較小，反之其信用風(fēng)險則較大。據(jù)全國工國商聯(lián)2015年對30家中小企業(yè)的調(diào)查顯示：在21家經(jīng)營能力較強(qiáng)的中小企業(yè)當(dāng)中，沒有出現(xiàn)違約現(xiàn)象，而9家經(jīng)營能力較差的中小企業(yè)，都或多或少出現(xiàn)了信用風(fēng)險。

1.3 中小企業(yè)信用風(fēng)險具有主觀性特點(diǎn)

對于中小企業(yè)發(fā)行私募債券來說，中小企業(yè)普遍都是為了融資，解決自身資金不足的現(xiàn)狀，特別是由于中小企業(yè)普遍經(jīng)營管理水平較低，因而中小企業(yè)私募債券的信用風(fēng)險還存在一定的主觀性。個別中小企業(yè)為了達(dá)到融資的目的，存在著一定的造假行為，由于其償還能力較弱，必然會出現(xiàn)信用風(fēng)險。還有極個別中小企業(yè)存在著不良傾向，在發(fā)行私募債券之后，甚至出現(xiàn)攜款潛逃的問題。

2 中小企業(yè)私募債券信用風(fēng)險防范措施

2.1 加強(qiáng)中小企業(yè)信用風(fēng)險評價

要想更好的防范私募債券中的信用風(fēng)險，最為重要的就是要大力加強(qiáng)企業(yè)信用風(fēng)險評價機(jī)制建設(shè)，特別是要建立適應(yīng)我國國情、符合中小企業(yè)實(shí)際、能夠有效防范風(fēng)險的中小企業(yè)信用風(fēng)險評價體系，這將有利于進(jìn)一步健全和完善中小企業(yè)債券市場。這就需要我國大力加強(qiáng)中小企業(yè)信用評價體制機(jī)制建設(shè)，要健全和完善有關(guān)組織機(jī)構(gòu)，可以采取市場化的方式，政府委托信用評價機(jī)制加強(qiáng)對中小企業(yè)的信用評價，對中小企業(yè)的經(jīng)營風(fēng)險進(jìn)行準(zhǔn)確的判斷和識別，出現(xiàn)問題及時解決，培育中小企業(yè)的信用環(huán)境。

2.2 創(chuàng)新中小企業(yè)債券融資方式

對于中小企業(yè)來說，私募債券的推行，是解決中小企業(yè)融資難問題的重要戰(zhàn)略性舉措，使中小企業(yè)有了新的融資渠道，而要想更好的防范和控制中小企業(yè)信用風(fēng)險，還必須在創(chuàng)新中小企業(yè)債券融資方式方面狠下功夫，特別是要建立正規(guī)的債券融資方式，使龐大的中小企業(yè)能夠運(yùn)用正規(guī)的渠道進(jìn)行債券融資，抵御不規(guī)范的民間行為，這也同樣有利于促進(jìn)我國債券市場的規(guī)范、穩(wěn)定和健全。從總體上來看，只有擴(kuò)大中小企業(yè)債券融資的數(shù)量，才能使更多的中小企業(yè)參與其中，進(jìn)而能夠使中小企業(yè)的信用體系更具有完善性，對中小企業(yè)的監(jiān)管也才能形成系統(tǒng)性。

2.3 建立科學(xué)合理風(fēng)險分?jǐn)倷C(jī)制

盡管我國已經(jīng)開始重視中小企業(yè)私募債券融資，但從總體上來看，我國中小企業(yè)私募債券融資還沒有形成科學(xué)的運(yùn)行機(jī)制，發(fā)行鏈條還比較脆弱，擔(dān)保機(jī)構(gòu)、承銷機(jī)構(gòu)、政策三者之間沒有形成科學(xué)的風(fēng)險分?jǐn)倷C(jī)制，而要想更好的防范中小企業(yè)信用風(fēng)險，在這方面下功夫。在這方面要重點(diǎn)發(fā)揮承銷機(jī)構(gòu)的重要作用，信用評級機(jī)構(gòu)、會計師事務(wù)所、承銷機(jī)構(gòu)之間要協(xié)調(diào)配合，強(qiáng)化中小企業(yè)信息的基礎(chǔ)性、準(zhǔn)確性以及規(guī)范性，強(qiáng)化中小企業(yè)的信用標(biāo)準(zhǔn)，各家要對服務(wù)內(nèi)容負(fù)主要責(zé)任，出現(xiàn)問題將由各個機(jī)構(gòu)負(fù)責(zé)，這樣能夠建立起比較科學(xué)的風(fēng)險分?jǐn)倷C(jī)制。

3 結(jié) 語

盡管私募債券對于解決中小企業(yè)融資難具有一定的作用，但由于私募債券的特殊性，導(dǎo)致中小企業(yè)存在著一定的信用風(fēng)險，這種信用風(fēng)險具有行業(yè)性、經(jīng)營性以及主觀性的特點(diǎn)，對此要引起重視，特別是要在加強(qiáng)中小企業(yè)信用風(fēng)險評價、創(chuàng)新中小企業(yè)債券融資方式、建立科學(xué)合理風(fēng)險分?jǐn)倷C(jī)制等方面狠下功夫，強(qiáng)化對中小企業(yè)私募債券信用風(fēng)險的防范和控制。

主要參考文獻(xiàn)

篇3

【關(guān)鍵詞】中小企業(yè)私募債券；特有風(fēng)險；風(fēng)險防范

一、我國中小企業(yè)私募債券發(fā)行現(xiàn)狀

中小企業(yè)私募債券試點(diǎn)業(yè)務(wù)啟動至2012年底，上交所和深交所共有81只私募債券完成發(fā)行，覆蓋12個行業(yè)，募集資金達(dá)93.75億元，該類債券平均年限2.3年，票面利率大多保持在7.5%～10%之間，最高發(fā)行利率13.5%，平均票面利率9.14%，發(fā)行數(shù)額最大一筆為3億元，最小一筆只有0.1億元?？偟膩碚f，當(dāng)前我國中小企業(yè)私募債券的發(fā)行主體范圍廣泛，發(fā)行年限較短，發(fā)行利率較高，發(fā)行數(shù)額分布不均勻。試點(diǎn)初期發(fā)行私募債券的企業(yè)大多是一些擬上市企業(yè)，是券商最好的儲備資源。但是隨著中小企業(yè)私募債券試點(diǎn)范圍的不斷擴(kuò)大，在資質(zhì)優(yōu)良規(guī)模較大的企業(yè)數(shù)量有限的前提下，中小企業(yè)私募債券融資方的資質(zhì)勢必逐漸降低，相應(yīng)的風(fēng)險加大，市場出現(xiàn)有備案無發(fā)行的停滯局面，試水大半年就舉步維艱，中小企業(yè)私募債券由發(fā)行初期的備受追捧經(jīng)歷過低谷到目前為止表現(xiàn)平平。

二、對中小企業(yè)私募債券現(xiàn)狀成因的探究

探究中小企業(yè)私募債券現(xiàn)狀的本質(zhì)，無非是投資者普遍認(rèn)為私募債券的風(fēng)險和收益不對稱，針對當(dāng)前私募債券的高風(fēng)險，相對應(yīng)的收益應(yīng)該要達(dá)到20%左右，而從已發(fā)行的私募債券來看，發(fā)行利率普遍處在9%左右，明顯對投資者吸引力不足。但是如果保證了發(fā)行利率，反過來會使企業(yè)承擔(dān)更高的發(fā)行成本，企業(yè)就不會再選擇私募債券進(jìn)行融資，由此看出進(jìn)一步完善中小企業(yè)私募債券的風(fēng)險防范機(jī)制才是解決這一問題的關(guān)鍵。

三、加強(qiáng)私募債券風(fēng)險防范機(jī)制的若干建議

（1）加強(qiáng)私募債券監(jiān)管及制度建設(shè)。雖然我國目前尚未出現(xiàn)債券到期不能付息的情況，但隨著中小企業(yè)私募債的推出，市場潛在信用風(fēng)險加劇，除現(xiàn)有的《試點(diǎn)辦法》和《業(yè)務(wù)指引》外，相關(guān)部門應(yīng)盡快出臺有關(guān)中小企業(yè)私募債券的法律法規(guī)，并進(jìn)一步完善《證券法》、《企業(yè)債券管理?xiàng)l例》、和《破產(chǎn)法》等，放開債券的市場范圍，提高流動性。其次，建立中小企業(yè)私募債券的專門監(jiān)管部門，證監(jiān)會及證券業(yè)協(xié)會要加強(qiáng)對中小企業(yè)私募債券的監(jiān)管力度，規(guī)范交易環(huán)境，約束交易主體，并要求債券發(fā)行者定期進(jìn)行信息披露。統(tǒng)計部門要建立和完善對中小企業(yè)的分類統(tǒng)計、監(jiān)測、分析和制度，及時向社會公布發(fā)展規(guī)劃、產(chǎn)業(yè)政策、行業(yè)動態(tài)等信息，逐步建立中小企業(yè)市場監(jiān)測、風(fēng)險防范和預(yù)警機(jī)制。兩大證券交易所要及時對私募債的各項(xiàng)信息進(jìn)行整合與分析，定期向投資者提供市場分析報告，加強(qiáng)對已發(fā)行私募債的企業(yè)及債券的后續(xù)跟蹤與監(jiān)督，探索出一套持續(xù)的風(fēng)險預(yù)警與風(fēng)險監(jiān)測報告體系，進(jìn)而提高這一市場的監(jiān)管透明度。（2）健全債權(quán)人權(quán)益保障機(jī)制。作為我國交易所債券市場的高收益?zhèn)贩N，中小企業(yè)私募債券的高收益就意味著其融資成本相對較高；另一方面，吸收的社會資金也多，如果經(jīng)濟(jì)形勢出現(xiàn)滑坡，債券違約率就會急劇上升，投資者將因此蒙受極大損失。而健全中小企業(yè)私募債券債權(quán)人的權(quán)益保障機(jī)制還需從設(shè)立償債基金條款入手，不能流于形式，對基金的來源及運(yùn)用進(jìn)行規(guī)范，再約定提前償還部分本金、投資者有優(yōu)先受償權(quán)、為債券潛在損失提取法定損失準(zhǔn)備、設(shè)立資產(chǎn)抵押及其他債務(wù)融資條款和控制權(quán)變更強(qiáng)制贖回條款等，包括為償債風(fēng)險設(shè)立準(zhǔn)備金并提前提取、發(fā)行人利用自有資產(chǎn)進(jìn)行抵押、對發(fā)債企業(yè)的財務(wù)指標(biāo)進(jìn)行約束、引入第三方擔(dān)保、銀行備用授信等制度切實(shí)規(guī)范債權(quán)人權(quán)益保障機(jī)制，加強(qiáng)債權(quán)人權(quán)益保護(hù)，反向促進(jìn)投資者的投資積極性。（3）完善私募債券增信擔(dān)保機(jī)制。中小企業(yè)私募債券能否深化推行，有賴于是否有權(quán)威的評級機(jī)構(gòu)對其進(jìn)行真實(shí)客觀準(zhǔn)確的跟蹤評級，如此不但有利于發(fā)行人及承銷商募集銷售，而且有利于降低信息不對稱問題，為投資者辨別風(fēng)險，了解產(chǎn)品流動性、收益性等提供依據(jù)。另外，私募債券的發(fā)行可在通過運(yùn)用第三方擔(dān)保、應(yīng)收賬款擔(dān)保、資產(chǎn)抵押質(zhì)押等形式實(shí)現(xiàn)債券增信的同時，發(fā)揮私募債券的個性化優(yōu)勢，通過發(fā)行者和投資者談判協(xié)商，設(shè)計出相應(yīng)的債券契約條款實(shí)現(xiàn)債券增信。擔(dān)保方面，要加大資金投入，促進(jìn)商業(yè)性擔(dān)保機(jī)構(gòu)的發(fā)展，建立中小企業(yè)之間的互助擔(dān)保機(jī)制，政府發(fā)揮其在中小企業(yè)信用擔(dān)保免稅等優(yōu)惠政策方面的積極作用，增強(qiáng)對擔(dān)保機(jī)構(gòu)的支持，完善反擔(dān)保和再擔(dān)保條款來分散擔(dān)保機(jī)構(gòu)存在的風(fēng)險。

參考文獻(xiàn)

篇4

關(guān)鍵詞：私募股權(quán)投資基金；債權(quán)；有限合伙

一、私募股權(quán)投資基金及其在我國的發(fā)展現(xiàn)狀

私募股權(quán)（Private Equity，PE）投資基金指投資于未上市公司的股權(quán)、上市公司非公開交易股權(quán)的私募基金（國務(wù)院發(fā)展研究中心，2007）。王媛（2007）對其特點(diǎn)、組織形式和運(yùn)作方式作了詳細(xì)的討論。在我國，它曾被稱為產(chǎn)業(yè)投資基金，以1992年設(shè)立的“淄博基金”為開端。然而在此后的十幾年內(nèi)發(fā)展緩慢。最近幾年，隨著我國資本市場、法律制度、監(jiān)管方式等的完善，PE投資急劇升溫，我國已成為亞洲最大的PE市場。2007年第二季度，大陸有75家PE投資機(jī)構(gòu)進(jìn)行投資，有45家企業(yè)獲得PE投資，投資額24.09億美元；另發(fā)生19筆退出交易，其中16筆是通過企業(yè)成功上市而退出（清科研究中心，2007）。2007年6月1日生效的新《合伙企業(yè)法》加快了PE的發(fā)展。2007年第三季度在海外上市的33家中國公司中有13家具有創(chuàng)業(yè)投資或PE支持，融資17.57億美元；在境內(nèi)上市的40家企業(yè)中有16家具有創(chuàng)業(yè)投資或PE支持，融資120.43億美元，無論是上市企業(yè)數(shù)量還是融資額都創(chuàng)歷史新高（清科研究中心，2007）。隨著目前A股市場逐漸步入熊市，預(yù)期將會有大量的資金撤出股市，轉(zhuǎn)向私募股權(quán)投資，使這一市場發(fā)展更加迅猛。

二、適合我國私募股權(quán)投資基金的形式：有限合伙制

私募股權(quán)投資在我國發(fā)展如此之快，然而由于有關(guān)法律不完善，導(dǎo)致目前還存在一些關(guān)于其組織形式的爭論。在國外，私募股權(quán)投資基金的組織形式有三種：公司制、有限合伙制和信托制。其中以有限合伙制最為常見，公司制最為少見（李青云，2007）。我們認(rèn)為我國適合采用有限合伙這一形式，因?yàn)椋?/p>

第一，私募股權(quán)通常面向少數(shù)特定投資者募集資金，更傾向于由各方協(xié)商達(dá)成約束權(quán)利與義務(wù)關(guān)系的協(xié)議?！豆痉ā返膹?qiáng)制性規(guī)范比較多，不利于達(dá)成協(xié)議。而《合伙企業(yè)法》在合伙企業(yè)的財產(chǎn)清算、分割、份額轉(zhuǎn)讓、利潤分配等方面都優(yōu)先尊重合伙協(xié)議的規(guī)定，因此更加靈活。

第二，在納稅安排上，不管是采用公司制還是信托制，都無法解決雙重納稅的問題。而《合伙企業(yè)法》規(guī)定合伙企業(yè)不具備法人資格，不能獨(dú)立承擔(dān)民事責(zé)任，不是納稅主體，因此不需繳納企業(yè)所得稅，合伙人在得到收益之后自己單獨(dú)納稅即可。

第三，如果采用公司制或信托制，則在信息披露等方面必須遵循《公司法》、《信托公司管理辦法》等的嚴(yán)格限制。而有限合伙企業(yè)因?yàn)椴痪邆浞ㄈ速Y格，受到的限制較少。

第四，有限合伙可以使專業(yè)管理人與承擔(dān)有限責(zé)任的投資者更好地結(jié)合；投資者作為有限合伙人并不參與管理，也不承擔(dān)無限責(zé)任。此外，有限合伙制還具有良好的激勵和約束機(jī)制，能夠有效地降低運(yùn)作成本、有較為靈活的退出機(jī)制。

我國《合伙企業(yè)法》中原本沒有關(guān)于有限合伙的規(guī)定，在2006年8月修訂時加入了有限合伙的概念。其第二條規(guī)定：“有限合伙企業(yè)由普通合伙人和有限合伙人組成，普通合伙人對合伙企業(yè)債務(wù)承擔(dān)無限連帶責(zé)任，有限合伙人以其認(rèn)繳的出資額為限對合伙企業(yè)債務(wù)承擔(dān)責(zé)任?！钡诹粭l規(guī)定：“有限合伙企業(yè)由二個以上五十個以下合伙人設(shè)立；但是，法律另有規(guī)定的除外。有限合伙企業(yè)至少應(yīng)當(dāng)有一個普通合伙人?！边@些規(guī)定大大推動了PE的發(fā)展。該法于2007年6月1日生效后不久，6月26日，國內(nèi)第一家有限合伙PE基金――南海成長合伙基金――即告成立，6天之內(nèi)籌資達(dá)2.5億。隨后新成立的一批PE基金――包括8月25日成立的溫州東海創(chuàng)業(yè)投資有限合伙企業(yè)、2008年2月成立的紅石國際創(chuàng)業(yè)投資中心（有限合伙）等都采用了有限合伙制，迄今已達(dá)十幾家，說明了有限合伙制的生命力。

三、普通合伙人無限責(zé)任向有限責(zé)任的轉(zhuǎn)化與債權(quán)人權(quán)益受損的例證說明

目前我國尚未為私募股權(quán)投資基金指定專門的管理細(xì)則或規(guī)范，導(dǎo)致它們從建立到經(jīng)營都在設(shè)法規(guī)避管制。法律的不健全也給其合作伙伴帶來了一系列問題。下面設(shè)計了一個簡單的模型來說明投資者有可能巧妙地把自己應(yīng)承擔(dān)的無限責(zé)任轉(zhuǎn)換成有限責(zé)任，導(dǎo)致債權(quán)人受損。

我國《合伙企業(yè)法》第三條規(guī)定：“國有獨(dú)資公司、國有企業(yè)、上市公司以及公益性的事業(yè)單位、社會團(tuán)體不得成為普通合伙人?！钡⑽匆?guī)定上市公司的子公司不能成為普通合伙人，于是目前有些上市公司拿少量資金成立一個子公司來充當(dāng)唯一的普通合伙人，它的投資占基金總額的很小比例，有限合伙人則占基金的絕大部分。

現(xiàn)在假設(shè)上市公司A出資0.25億元成立一個子公司B，由B并和另三家公司C、D、E一起成立有限合伙私募股權(quán)投資基金F。其中B投資0.1億元，充當(dāng)唯一的普通合伙人并負(fù)責(zé)經(jīng)營管理；C、D、E各自出資1億元，充當(dāng)有限合伙人并不參與經(jīng)營管理。假設(shè)在經(jīng)營中，基金F招致了4億元的債務(wù)，債權(quán)人G能收回自己的債權(quán)嗎？

由于基金的全部資產(chǎn)只有3.1億元，全部償還給G還差0.9億，這需要普通合伙人B來承擔(dān)，然而B的全部剩余資產(chǎn)只有0.15億，全部償還給G，尚有0.75億無法清償。B固然可以宣布破產(chǎn)，然而債權(quán)人G的0.75億的債權(quán)卻無法收回了。

這個模型說明：

（1）雖然普通合伙人承擔(dān)無限責(zé)任，但并不意味著它一定能清償所有債務(wù)，也不意味著債權(quán)人不再面臨違約風(fēng)險。換言之，這種“無限責(zé)任”不是絕對的，而是相對的。

（2）上市公司A通過上述方式規(guī)避了法律規(guī)定，并避免了承擔(dān)過大的風(fēng)險。實(shí)際上，如果A公司自己充當(dāng)普通合伙人，則要承擔(dān)無限連帶責(zé)任?，F(xiàn)在它通過成立子公司，把這種無限責(zé)任轉(zhuǎn)化成了有限責(zé)任。因此可以想見，即使A不是上市公司，它也有很大的動力去設(shè)立子公司，而不是自己充當(dāng)普通合伙人。

然而在經(jīng)濟(jì)生活中，債權(quán)人的利益理應(yīng)得到保護(hù)。我們希望通過制度性的約束來保護(hù)債權(quán)人的利益。

四、對保護(hù)債權(quán)人利益的建議

就現(xiàn)有的法律來看，要保護(hù)上述債權(quán)人G的利益，最強(qiáng)有力的法律條文可能是《公司法》第二十條第三款：“公司股東濫用公司法人獨(dú)立地位和股東有限責(zé)任，逃避債務(wù)，嚴(yán)重?fù)p害公司債權(quán)人利益的，應(yīng)當(dāng)對公司債務(wù)承擔(dān)連帶責(zé)任。”這就是所謂的“公司法人人格否認(rèn)”，即在股東濫用公司法人獨(dú)立地位和股東有限責(zé)任逃債時，應(yīng)當(dāng)否認(rèn)公司的法人人格，或者直接揭開公司的面紗，追究股東自身的責(zé)任。換句話說，在上述模型中，如果有確鑿的證據(jù)表明B公司的控股股東A濫用法人獨(dú)立地位或股東有限責(zé)任逃債的話，則G公司可以把A公司送上法庭，要求其承擔(dān)連帶責(zé)任。

然而，在我國現(xiàn)實(shí)中，關(guān)于“法人人格否認(rèn)”的訴訟極其少見，其主要困難在于股東的行為難以確認(rèn)。如果在上述模型中無法確認(rèn)A公司曾濫用法人獨(dú)立地位和股東有限責(zé)任逃避債務(wù)的話，則G公司的債權(quán)仍然無法收回。

對此，我們建議立法規(guī)定出普通合伙人的投資占私募股權(quán)投資基金總額的下限（例如25%），這樣就可以有效地保護(hù)債權(quán)人的利益。

進(jìn)一步而言，目前我國私募股權(quán)投資基金正在步入快速發(fā)展時期，雖然暫未暴露出太多問題，然而由于沒有專門法律規(guī)范，必定會導(dǎo)致各種問題大量積累，在未來一兩年內(nèi)可能大面積暴發(fā)。因此立法部門應(yīng)當(dāng)盡快制定一部《私募股權(quán)投資基金管理?xiàng)l例》，對其設(shè)立、運(yùn)作、并購、退出、法律責(zé)任等加以嚴(yán)格的規(guī)范，將其納入法制化、規(guī)范化的軌道，引導(dǎo)這一新興產(chǎn)業(yè)健康有序發(fā)展。

作者單位：北京大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院

參考文獻(xiàn)：

[1]國務(wù)院發(fā)展研究中心.我國私募股權(quán)投資的現(xiàn)狀、問題及發(fā)展趨勢[R].國務(wù)院發(fā)展研究中心調(diào)查研究報告第128號（總2974號），2007-9-5.

[2]李青云.信托型：我國私募股權(quán)基金的現(xiàn)實(shí)選擇[J].中國城市經(jīng)濟(jì)，2007（5）:87-89.

篇5

中小企業(yè)私募債被市場稱為“高收益?zhèn)?、“中國版垃圾債”不無道理，和傳統(tǒng)的企業(yè)債、公司債相比，私募債最大的特點(diǎn)就是高收益高風(fēng)險。私募債的發(fā)行主體為未上市中小微企業(yè)，具體來說，是指符合《關(guān)于印發(fā)中小企業(yè)劃型標(biāo)準(zhǔn)規(guī)定的通知》規(guī)定的，但未在上海證券交易所和深圳證券交易所上市的中小微型企業(yè)。

為了加強(qiáng)對房地產(chǎn)市場的調(diào)控，房地產(chǎn)企業(yè)和金融企業(yè)暫時不能發(fā)行私募債。同時，《辦法》對發(fā)行人沒有凈資產(chǎn)和營利能力的門檻要求，屬于完全市場化的債券。這就決定了私募債的還債能力相對較差，投資風(fēng)險較大。因此，私募債的收益率也較一般債券為高。

《辦法》要求，中小企業(yè)私募債券發(fā)行利率額不得超過同期銀行貸款基準(zhǔn)利率的3倍。目前，我國一年期貸款基準(zhǔn)利率為6.56%，這意味著中小企業(yè)私募年利率的上限為19.68%，達(dá)到近20%的水平。市場一般認(rèn)為評級為BBB級就可以定義為“垃圾債券”，而私募債由于風(fēng)險較高，評級較低，大部分都會落入這一范圍。

“垃圾債券”的前世今生

“垃圾債券”并不能從字面上解釋，事實(shí)上在美國，“垃圾債券”曾經(jīng)是市場上炙手可熱的金融產(chǎn)品。

“垃圾債券”最早起源于20世紀(jì)20年代的美國。1970年代以前，垃圾債券主要是一些小型公司為開拓業(yè)務(wù)籌集資金而發(fā)行的，由于這種債券的信用評級低，市場鮮有問津者。

1974年，美國的通貨膨脹率和失業(yè)率攀升，信用嚴(yán)重緊縮，許多高回報債券都被債券評級機(jī)構(gòu)降低了信用等級，淪為了“垃圾債券”，被投資者拋售。唯有被后世譽(yù)為“垃圾債券之王”的邁克爾·米爾肯獨(dú)具慧眼，認(rèn)定投資這些“垃圾債券”將會帶來巨大的回報率。

接受米爾肯意見的“第一投資者基金”堅定持有了這些“垃圾債券”，結(jié)果連續(xù)三年成為全美業(yè)績最佳的基金，由此帶動了“垃圾債券”的火爆需求。借此機(jī)會，米爾肯瞄準(zhǔn)了處于發(fā)展期的企業(yè)，主動發(fā)行“垃圾債券”：1977年到1987年的10年間，米爾肯共籌集了930億美元，一舉成為全美“垃圾債券大王”，一時名利雙收。

然而任何事物都有兩面性，隨著“垃圾債券”發(fā)行的數(shù)量日益龐大，債券的質(zhì)量也日趨下降，再加上1987年股災(zāi)后潛在熊市的壓力，從1988年開始，發(fā)行公司無法償付高額利息的情況便屢有發(fā)生，“垃圾債券”陷入了“風(fēng)險越高、利率越高，利率越高、風(fēng)險越高”的惡性循環(huán)，并逐步走向衰退。米爾肯本人也因?yàn)檠谏w股票頭寸、幫助委托人逃稅等6項(xiàng)罪名而被判處10年監(jiān)禁，賠償和罰款11億美元，并被終身禁止踏足證券業(yè)。

投資新貴

借鑒美國的例子我們可以看到，所謂的“垃圾債券”并不代表這種債券沒有投資價值，相反“垃圾債券”的高收益對投資者來說有著莫大的吸引力，然而其蘊(yùn)藏的風(fēng)險也是巨大的。

在中國也一樣，私募債的風(fēng)險主要來自兩個方面：發(fā)行主體和流動性。發(fā)行主體的風(fēng)險前文已經(jīng)提到，由于私募債券的發(fā)行人為中小企業(yè)，且信息不對稱，一般投資者很難對發(fā)債企業(yè)有全面的了解，也不能排除極少數(shù)企業(yè)以發(fā)行私募債之名行詐騙之實(shí)。

另一大風(fēng)險為流動性風(fēng)險?！掇k法》規(guī)定，“每期私募債券的投資者合計不得超過 200人”。盡管私募債可以通過上交所的固定收益綜合平臺、深交所的綜合協(xié)議交易平臺以及證券公司進(jìn)行交易，但是較少的持有人使得債券在轉(zhuǎn)讓時很難實(shí)現(xiàn)即時交易，可能會出現(xiàn)折價轉(zhuǎn)讓的現(xiàn)象。

在風(fēng)險可控的前提下，中小企業(yè)私募債的推出具有積極的意義。首先，中小企業(yè)私募債的推出豐富了債市的投資品種。從低風(fēng)險的國債向高等級信用債，再到低等級信用債，現(xiàn)在延伸到低評級、高收益率的信用品種，使得資本市場的投資工具更加多元，也拓寬了債券市場的廣度。

其次，對廣大中小企業(yè)來說，私募債的推出為他們提供了一個全新的融資方式。中小企業(yè)私募債的發(fā)審采用備案制，突破了企業(yè)債、公司債需要通過發(fā)改委、證監(jiān)會的審批程序，實(shí)現(xiàn)了完全市場化，同時這也是中小企業(yè)首次突破債券的高發(fā)行門檻，開始涉足到債券市場。

篇6

自2012年5月滬深交易所“中小企業(yè)私募債券業(yè)務(wù)試點(diǎn)辦法”，到第一支產(chǎn)品“12蘇鍍膜”的成功發(fā)行，至今中小企業(yè)私募債面市已經(jīng)半年有余。從最初市場熱捧的香饃饃到近期的推廣遇冷，公募基金對中小企業(yè)私募債是如何看待的？

截至2013年6月底，除已經(jīng)到期結(jié)束的12巨龍債和12拓奇?zhèn)?，共?97只私募債處在續(xù)存期。依據(jù)上市地劃分，上海81只、深圳114只、浙江股權(quán)交易中心2只。按有數(shù)據(jù)可查的債券信息分析，中小企業(yè)債的發(fā)行總額為212.60億元；平均發(fā)行期限2.5年；發(fā)行時的平均票面利率為9.1%。其中最高的是12浙浦江，達(dá)到14%，最低的是12蘇飛鉆的5.5%。

2012年6月，證監(jiān)會了《關(guān)于證券投資基金投資中小企業(yè)私募債券有關(guān)問題的通知》，標(biāo)志著公募基金的投資范圍進(jìn)一步擴(kuò)大至私募債券領(lǐng)域。從不同類型產(chǎn)品看，除貨幣市場基金外，其余類型的基金均可投資中小企業(yè)私募債。但封閉式基金、定期開放基金所投私募債的期限，不得超過剩余封閉運(yùn)作期。雖然，基金投資中小企業(yè)私募債比重不可超過資產(chǎn)凈值的10%，但有兩類產(chǎn)品可不受該條款限制：一類是專戶產(chǎn)品，由于投資人風(fēng)險識別和承受能力較強(qiáng)，可同基金公司通過合同約定投資私募債的策略、比例；一類是“特殊品種”，這則是為未來推出高收益?zhèn)蓟鹆舫龀凇?/p>

新規(guī)開始的幾個月內(nèi)，基金公司真正投資于中小企業(yè)私募債的并不多，相對于公募基金的謹(jǐn)慎而言，基金專戶則是積極備戰(zhàn)，包括像匯添富基金專戶已推出主打中小企業(yè)私募債投資的產(chǎn)品?；鸸臼紫冗x擇專戶的原因在于，一方面私募債的風(fēng)險收益特征與部分專戶投資者的偏好相近；另一方面，日益豐富的投資品種，有助于發(fā)揮基金專戶在產(chǎn)品設(shè)計和投資管理上靈活的固有優(yōu)勢。

直到去年11月初，鵬華中小企業(yè)純債基金才完成公募基金投資中小企業(yè)私募債的第一單。其投資如皋市顧莊生態(tài)園開發(fā)建設(shè)有限公司的中小企業(yè)私募債券的票面利率為9.8%，期限為3年。截至2013年6月底，共有9只公募基金（只計算A）分別公告購入31只中小企業(yè)私募債，涉及資金金額達(dá)到4.54億元。從發(fā)行時的票面利率看，平均為8.9%，略低于所有中小企業(yè)私募債的平均值。公募基金所投私募債的發(fā)行方多集中在像12如顧莊、12盛水債、13泰醫(yī)藥此類環(huán)保、新能源、醫(yī)藥領(lǐng)域。這與國家和地方政府目前重點(diǎn)扶持和發(fā)展的行業(yè)想契合，在一定程度上也降低了違約風(fēng)險發(fā)生的概率。

從產(chǎn)品期限上看，公募基金配置的私募債中，約60%的期限是3年，僅有富國強(qiáng)收益和東吳鼎力分級配置了3只1年期的產(chǎn)品。富國強(qiáng)收益是定期開放債基，運(yùn)作周期為1年。按照規(guī)定，投資的私募債期限只能低于剩余封閉運(yùn)作期，這在一定程度就限制了該基金對長周期品種的選擇。從公募債基的配置看，2-3年期是主要的配置對象，在風(fēng)險可控且持有到期的情況下，較高的票息收益，對資產(chǎn)組合的增值也不失為一種策略。

由于私募債本身的發(fā)行規(guī)模較小，公募基金的配置基本是在單券合規(guī)比例的上限--10%。鵬華中小企業(yè)純債基金先后共投資了7只中小企業(yè)私募債，合計1.27億元，約占基金總規(guī)模的10%。上半年，該基金的收益為5.17%，在21只有可比數(shù)據(jù)的封閉式債基中排名第7。但從一季報看，在資產(chǎn)配置上，其債券市值占基金資產(chǎn)凈值比例相比排名前6的封閉式債基要低。在沒有投資者對流動性擾動的情況下，通過拿中小企業(yè)債高票息的運(yùn)作方式還是給基金的凈值帶來了較大的正貢獻(xiàn)。

富國是參與中小私募債最多的公司，旗下的富國純債AB、富國強(qiáng)回報A和富國強(qiáng)收益A共涉及10只私募債產(chǎn)品，其中富國純債AB就占7只，金額達(dá)1.15億元。另外，新華純債添利A的參與頻率也較高，所投私募債的平均票面利率高達(dá)9.39%。

就目前的情況看，僅有7家基金公司旗下的公募產(chǎn)品（專戶除外）涉及中小企業(yè)私募債的投資，占所有基金公司的十分之一都不到。我們認(rèn)為有這樣幾個原因?qū)е滤侥紓恼w推廣遇冷。首先，經(jīng)濟(jì)增速相比前幾年明顯有所放緩，中小企業(yè)面臨的局面更加困難。信用風(fēng)險進(jìn)一步加大，而私募債風(fēng)險溢價不足，收益率偏低在一定程度上阻礙了投資者的積極性。

信用評級和信息披露的不完善也是制約私募債發(fā)展的原因之一。由于中小企業(yè)私募債規(guī)模較小，主承銷商做信用評級的動力不強(qiáng)，所以大部分中小企業(yè)私募債沒有信用評級，影響了發(fā)行。即便是已經(jīng)上市發(fā)行的私募債，能看到信用評級的僅占總發(fā)行量的約10%。

篇7

私募債券在信用方面要求并不高，因此在進(jìn)行發(fā)行的時候這方面的相應(yīng)條件都是十分低的。但是正是因?yàn)檫@方面的寬松，也使得其在發(fā)行方面有著極高的限制。首先是在發(fā)行的時候只能夠向合格的投資者發(fā)行，這個投資者需要滿足以下要求：注冊資金達(dá)到了1000萬或者是經(jīng)過審計之后的凈資產(chǎn)能夠達(dá)到2000萬以上的投資組織，比如銀行，或者是法人。

其次是相對于公募債券來說，私募債券由于其定向發(fā)行的性質(zhì)導(dǎo)致其流動性很低，同時由于其信用評級等級一直不高，使其在轉(zhuǎn)讓流通的方向缺少靈活性，主要只能以協(xié)議轉(zhuǎn)讓的形式踐行流通。也就是說，對其債券的轉(zhuǎn)移只能是存在于合格投資者之間，這樣就大幅度提高了流通交易的門檻。

私募債對基金行業(yè)的意義

隨著我們國家的經(jīng)濟(jì)發(fā)展程度不斷提高，我們國家的債券型基金再創(chuàng)新的方面越來越突顯出巨大的需求，因此在針對債券型基金的需求方向上對于產(chǎn)本本身的定位越來越精細(xì)化以及精準(zhǔn)化。但是在我們國家的傳統(tǒng)債券市場上，并沒有什么債券是針對高收益這個方向的。正是在這個市場空白的基礎(chǔ)上，中小企業(yè)的私募債券越來越成為基金的主要投資方向。隨著我們國家針對中小企業(yè)的私募債券的逐步發(fā)展，專門針對這一類高收益的基金也將會出現(xiàn)并從中獲取大量的利益。

同樣，盡管在發(fā)展的初期，私募債券存在著大量的不確定性，但是這一類高收益類的債券在未來必然會在理財市場上占據(jù)重要的一席地位。對于銀行系統(tǒng)來說，資金方面的龐大數(shù)量以及相應(yīng)的渠道的優(yōu)勢使得基金在銀行當(dāng)中的選擇權(quán)以及話語權(quán)要遠(yuǎn)遠(yuǎn)小于銀行系統(tǒng)。對于一般的固定收益類的投資資金，基金在這方面要遠(yuǎn)遠(yuǎn)遜色于銀行。但是商業(yè)銀行一般在風(fēng)險評估方面做得比較謹(jǐn)慎，因此銀行參與這種高收入高風(fēng)險的債券熱情就有很大的限度。對于保險來說，優(yōu)先考慮債券本身的信用評級是被放在第一位的，因此保險往往對于私募債券這一類中等甚至是低等信用的金融衍生品表現(xiàn)出了敬而遠(yuǎn)之的態(tài)度。也就是說，基金公司本身的信用研究能力將會在私募債刺激之下提升幅度更高。

私募債對金融市場的影響

私募債對金融市場的影響將會是極其重大的。首先，中國私募債券的發(fā)行將會給我們國家的中小型企業(yè)帶來更多十分有效的融資渠道幫助中小企業(yè)獲得資金來源，從而解決傳統(tǒng)的中小企業(yè)對傳統(tǒng)銀行業(yè)務(wù)的依賴性，使得諸多的限制被解除；其次，私募的債券是建立在我們國家的相應(yīng)健全的法律制度之前的，盡管風(fēng)險很高，但是在法律完善性方面并沒有太大的風(fēng)險，同時交易所也會對其進(jìn)行相應(yīng)的監(jiān)管措施，相比較以往僅僅是局限于私下談判的方式，童子這也將會獲得更加全面的保護(hù)；對于投資銀行來說，無論是重組、再融資還是挖掘IPO對象企業(yè)，都將給投資銀行帶來實(shí)實(shí)在在的利潤，同時為PE和VC基金帶來新的退出戰(zhàn)略。

其次，我們可以利用私募債券當(dāng)中的可轉(zhuǎn)換債券的方式讓不同的投資者選擇適應(yīng)自己風(fēng)險偏好的投資方式。一般說來，基本的可轉(zhuǎn)換債券主要是包含以下的兩個部分內(nèi)容：首先是銀行本身的固定收益需求，其次是基金式的股權(quán)收益需求。也就是說，可轉(zhuǎn)換債券有一部分是相對來說更加廉價的債券，還有一部分是可以轉(zhuǎn)換成中小企業(yè)股權(quán)的權(quán)利。因?yàn)榛馂檫@份轉(zhuǎn)換權(quán)支付了了其中的溢價，因此他有權(quán)利把銀行式的債券轉(zhuǎn)換成為股份。這個簡單的例子告訴我們這么一件事：私募債完全可以滿足各種類型的投資者需求。不用懷疑的是，PE和VC能夠借助相應(yīng)的有效平臺以及交易所運(yùn)用不同的基金分支來實(shí)現(xiàn)各種類型的投資策略。

結(jié)論：

篇8

事實(shí)上，近年來債券市場已經(jīng)獲得長足的發(fā)展。目前發(fā)行在外的債券總余額突破21萬億元，在全球排名第五位。近兩年企業(yè)通過債券融資的比重也已經(jīng)超過股票，債券市場越來越成為資本市場非常重要的組成部分。然而，中國外匯交易中心副總裁張漪在陸家嘴金融論壇上提到，從市場本身的現(xiàn)象來看，目前流動性不高、信用評級不夠、機(jī)構(gòu)投資者同質(zhì)化以及會計稅收等配套制度跟不上產(chǎn)品創(chuàng)新的要求，避險工具不足，都是債券市場目前存在的問題。

上海證券交易所副總經(jīng)理劉世安認(rèn)為，未來發(fā)展債券市場一定要大力發(fā)展信用債市場?！敖鼛啄杲灰姿鶄袌龃_實(shí)在信用債市場方面取得很大突破，信用債占的比重由幾年前不到10%，發(fā)展到現(xiàn)在超過25%。債券市場按照市場化發(fā)展原則來看，就是要把以政府信用為主，逐步轉(zhuǎn)變?yōu)橐悦耖g信用為主，大力發(fā)展公司債券、企業(yè)債券，特別是市場化程度特別高的中小企業(yè)債券，只有這樣債券市場的市場化才可以啟動，多品種的債券結(jié)構(gòu)也才可以建立?！?/p>

私募債備案發(fā)行

在中國證監(jiān)會的統(tǒng)一部署和領(lǐng)導(dǎo)下，私募債經(jīng)過近半年的緊張調(diào)研、籌備，今年6月正式開閘。6月7日上海和深圳兩家交易所開始接受企業(yè)的申請。截至目前，共有27家中小企業(yè)通過了備案，19家完成了私募發(fā)行，共籌集資金18.5億元。單個發(fā)債規(guī)模在1000萬元到2.5億元之間，期限則從1年到3年不等，利率在7%到13.5%之間。

證監(jiān)會研究中心主任祁斌認(rèn)為，中小企業(yè)私募債的發(fā)行已經(jīng)取得比較大的成功。“說它比較成功，主要是兩點(diǎn)，一是確實(shí)為中小企業(yè)提供了新的融資渠道，這次發(fā)行主體比較廣泛，有民營企業(yè)、國有企業(yè)等，大家非常踴躍。另一個是嘗試了市場化的私募發(fā)行，都是以券商為主導(dǎo)，證監(jiān)會和交易所的作用非常有限，而且引入了合格投資者的概念。這是兩個很大的進(jìn)步?！?/p>

祁斌透露，現(xiàn)在外詢價、在市場中尋找項(xiàng)目的券商有50個左右?！敖灰姿鶝]有背書，這是一個風(fēng)險自擔(dān)的產(chǎn)品。二是證券公司作為產(chǎn)品的組織者，有義不容辭的責(zé)任，應(yīng)該做好自己的盡職調(diào)查工作，不能因?yàn)閾屔饩徒档桶l(fā)行主體的標(biāo)準(zhǔn)。”

劉世安則強(qiáng)調(diào)，私募債的一個重大特點(diǎn)就是通過市場化的方式發(fā)行，具體來說，通過兩家證券交易所備案注冊的方式來發(fā)行。按照兩個交易所的規(guī)則來看，企業(yè)向交易所遞交申請之日起，10天內(nèi)原則上要給發(fā)債企業(yè)一個備案回復(fù)，市場效率還是很高的。從運(yùn)行半個多月的情況來看，市場效果非常好。

劉世安說：“從我本人來看，我認(rèn)為私募債券是市場化程度最高的券種，未來中國債券市場如果要強(qiáng)調(diào)市場化，私募債券是很好的嘗試。我非?？春闷湮磥戆l(fā)展前景，因?yàn)樗侥紓谥袊吘故堑谝淮纬霈F(xiàn)。”

各方需遵守契約精神

由于目前發(fā)行私募債的中小企業(yè)屬于首批試點(diǎn)性質(zhì)，因此每個券商貢獻(xiàn)的都是最好的庫存資源，企業(yè)財務(wù)指標(biāo)都很好。但隨著以后試點(diǎn)的擴(kuò)大，風(fēng)險有可能會增加，對投資者來說，如何應(yīng)對由此再回來的高風(fēng)險就成為一個現(xiàn)實(shí)的問題。

對此，劉世安認(rèn)為，私募債券針對的是特殊的投資群體，即專業(yè)投資者、合格投資人。一般普通投資者不適合投資該類債券，未來私募債券市場的發(fā)展，一定是在特定的投資者群體間展開的，不能向廣泛的投資者普遍推廣。

另外，“私募債市場發(fā)展的前提是誠信。無論是發(fā)行人、投資人還是承銷商，各類市場參與主體都要按照誠信、守約的原則來組織市場運(yùn)作。要根據(jù)契約精神正常、合理地承擔(dān)起各自應(yīng)負(fù)的責(zé)任。這方面無論是政府部門還是行業(yè)監(jiān)管者，只能給市場提供一個公開、透明的環(huán)境，以及制定一些科學(xué)、合理的游戲規(guī)則?！?/p>

劉世安強(qiáng)調(diào)私募債券市場的發(fā)展，不能為了發(fā)展債券市場而盲目追求規(guī)模效應(yīng)，是要充分考慮實(shí)體經(jīng)濟(jì)實(shí)際融資的需求。本質(zhì)來看，私募債券還是一個融資工具，是給中小微型企業(yè)的發(fā)展提供融資、提供服務(wù)。

私募債，按照美國通行的做法，違約率通常是在2%到5%，中國在推出私募債之后，違約也會是必然的。劉世安認(rèn)為，私募市場的違約是必然的。“違約并不可怕，可怕的是違約以后有沒有真正的違約償債機(jī)制，關(guān)鍵是我們有沒有市場化承擔(dān)風(fēng)險的機(jī)制和投資人、發(fā)行人等風(fēng)險自擔(dān)的意識。”

標(biāo)準(zhǔn)普爾董事總經(jīng)理兼大中華區(qū)總裁周彬也持同樣的觀點(diǎn)。“標(biāo)準(zhǔn)普爾信用評級規(guī)定，如果你遲一天不付利息就是違約。陽光化非常重要，這才會使市場更加成熟。不過，中國市場有能力承擔(dān)違約的情況?！?/p>

篇9

市場青睞　私募債閃亮登場

2011年12月1日，履新不久的證監(jiān)會主席郭樹清，在參加第九屆中小企業(yè)融資論壇時首次提及將“逐步研究推動地方債、機(jī)構(gòu)債、市政債、高收益?zhèn)裙潭ㄊ找骖惤鹑诋a(chǎn)品創(chuàng)新”。

今年3月，時任上海證券交易所理事長耿亮透露，今年將推出的高收益?zhèn)醪蕉麨橹行∑髽I(yè)私募債，并表示有望在上半年正式推出。

4月24日，中國證監(jiān)會通過了《中小企業(yè)私募債試點(diǎn)辦法》。

5月22日，上海證券交易所和深圳證券交易所分別實(shí)施《上海證券交易所中小企業(yè)私募債券業(yè)務(wù)試點(diǎn)辦法》和《深圳證券交易所中小企業(yè)私募債券業(yè)務(wù)試點(diǎn)辦法》。

6月8日，由東吳證券承銷的蘇州華東鍍膜玻璃有限公司5000 萬元中小企業(yè)私募債券發(fā)行完畢。該債券期限2年，利率為9.5%，每年付息一次。6月12日，平安證券宣布承銷的無錫高新物流、江寧水務(wù)、錢江四橋、深圳拓奇四只中小企業(yè)私募債全部發(fā)行完畢。

6月18日，包括深圳市嘉力達(dá)在內(nèi)的首批通過深交所備案的9只中小企業(yè)債可在深交所綜合協(xié)議交易平臺進(jìn)行轉(zhuǎn)讓，當(dāng)日完成3筆中小企業(yè)私募債非公開轉(zhuǎn)讓，轉(zhuǎn)讓價均高于債券面值。這批中小企業(yè)私募債的發(fā)行規(guī)模從1000萬元到2.5億元不等，期限分別為1年、18個月、2年、3年不等，票面利率從8.1%到13.5%不等。

私募債從醞釀到降生共6個月，而自有關(guān)部門私募債相關(guān)試點(diǎn)辦法，到第一家私募債發(fā)行完畢，中間僅相隔了一個多月，私募債就這樣閃現(xiàn)在國人眼前。

2011 年，企業(yè)債發(fā)行規(guī)模為2515 億元，較上年減少11.02%；公司債發(fā)行規(guī)模1291 億元，較上年增加1.52 倍。從企業(yè)債和公司債規(guī)?？?，預(yù)計1-2 年內(nèi)私募債規(guī)模有望達(dá)到500億-1000 億元。

企業(yè)多一條融資渠道

中小企業(yè)融資難，一直是困惑中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的難題。中小企業(yè)私募債，用證券化的方法，緩解中小企業(yè)融資難題，豐富企業(yè)直接融資途徑，對中小企業(yè)能夠起到緩解資金壓力和改善企業(yè)經(jīng)營效益的作用。

目前，中國債券市場主要是以銀行間債券市場的場外市場為主，以國家信用為擔(dān)保。近期，銀行間債券市場的創(chuàng)新主要圍繞短融、中票為主，評級一般在AA級以上，公司債則圍繞上市公司為主體進(jìn)行。中小企業(yè)債是交易所債券的創(chuàng)新品種，采用市場化發(fā)行，發(fā)審采用注冊制，任何中小微型企業(yè)均有資格發(fā)行，其投資評級相當(dāng)于海外評級BBB以下的高收益?zhèn)?/p>

高收益?zhèn)追Q垃圾債，肇始于美國。1977 年，美國開始發(fā)行初始評級即為垃圾級的高收益?zhèn)?，?dāng)年發(fā)行11 億美元，占全部公司債存量的0.33%，1980年發(fā)行量開始上升，這期間曾產(chǎn)生了一代垃圾債大王邁克爾暶錐希?984年到1987年初控制了新公開發(fā)行高收益?zhèn)袌?0%-50%的份額。從1999年至2010年，平均每年有1000億美元的高收益?zhèn)l(fā)行，截至2012年3月，美國高收益?zhèn)媪考s1.4萬億美元，期限以6-10年為主。

中國中小企業(yè)私募債發(fā)行主體目前設(shè)定為：規(guī)模上，為存續(xù)期滿3年的中小企業(yè)；地域上，位于發(fā)達(dá)地區(qū)，限于京、滬、津、浙、蘇、粵六省市；行業(yè)上，為高科技企業(yè)、“三農(nóng)”企業(yè)，或具有自主創(chuàng)新能力企業(yè)，從細(xì)分領(lǐng)域挑選龍頭企業(yè)的可能性較大。

對于企業(yè)選取哪一種方式進(jìn)行融資，很難籠統(tǒng)講誰更好，只能是企業(yè)根據(jù)自己意愿、企業(yè)所處成長階段而定。

一般而言，處于研發(fā)和創(chuàng)意階段的種子期企業(yè)，對資金需求量不大，可以選擇獨(dú)資、合伙、尋找天使投資人等方法；對于成熟期企業(yè)，已經(jīng)擁有可以取信于投資者的良好業(yè)績表現(xiàn)，可以發(fā)行股票進(jìn)行融資；對于處于成長期的企業(yè)而言，資金需求巨大，同時具有較高風(fēng)險，銀行和普通投資者都不愿意涉足，只有創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)可能會進(jìn)入，通常創(chuàng)投家會選擇可轉(zhuǎn)換債券進(jìn)行投資。如果一家公司不想出售自己的股權(quán)，可以選擇私募債，通過“對賭”方式來融資。

加速創(chuàng)投行業(yè)整合

私募債為手握資金者提供了又一個投資品種，對LP是好事。但陣營不同立場不一，這將使今后VC/PE行業(yè)募資難的情況更加嚴(yán)峻。

清科數(shù)據(jù)顯示，截至2012年第一季度，中國創(chuàng)業(yè)投資市場LP數(shù)量增至5497家，其中披露投資金額的LP共4118家，可投中國資本量共7654.08億美元。其中富有家族及個人和企業(yè)LP依然占據(jù)市場主導(dǎo)。從LP機(jī)構(gòu)類型來看，本土LP數(shù)量雖然超過市場八成，然而外資LP的可投資本量突破6000億美元，為本土LP可投資本量的4.23倍。2012年第一季度共有28只可投資于中國大陸的私募股權(quán)投資基金完成募集，同比減少36.4%，環(huán)比減少20.0%，基金總額29.45億美元，不足上年同期的四分之一，較去年第四季度減少6.8%。受宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境前景尚未明朗、退出渠道不暢以及VC/PE行業(yè)內(nèi)部調(diào)整影響，手握重金的LP投資更加謹(jǐn)慎。

創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)從項(xiàng)目企業(yè)中退出有三種方式：首次公開發(fā)行、被其他企業(yè)兼并收購或股本回購及破產(chǎn)清算。

目前，國內(nèi)創(chuàng)投界退出方式主要依賴IPO，其占比超過80%。但是，無論是從海外創(chuàng)業(yè)板還是深圳中小企業(yè)板上市都不易。目前，A股市場每年大約有300多家新股上市，而準(zhǔn)備上市的企業(yè)則多達(dá)3萬家。

硅谷天堂資產(chǎn)管理集團(tuán)股份有限公司執(zhí)行總裁鮑鉞干脆把IPO看成是“靠天吃飯”：“如果新股發(fā)行穩(wěn)步實(shí)施，市場持續(xù)擴(kuò)容，那么VC/PE的‘收成’會很好，而一旦遇到IPO暫停審核，這對依賴IPO退出的創(chuàng)投而言無異于‘天災(zāi)’。”

清科數(shù)據(jù)也顯示，今年前5個月，VC/PE通過A股IPO退出平均賬面回報率為5.4倍，而2011年是16.6倍（剔除華銳風(fēng)電后為8.2倍），2010年則是10.7倍，最近3年VC/PE賬面回報率出現(xiàn)明顯下降趨勢。

根據(jù)《中小企業(yè)私募債試點(diǎn)辦法》產(chǎn)品設(shè)計相關(guān)規(guī)定，私募債券可以設(shè)置附認(rèn)股權(quán)或者可轉(zhuǎn)股條款，簡單而言，即在企業(yè)發(fā)債時給投資者一個選擇權(quán)，假如未來企業(yè)能夠上市，就有機(jī)會將所擁有的債券轉(zhuǎn)換為公司股票。這樣，投資者除了可以獲得一般債權(quán)人固定收益外，還可能會有股票價格上漲帶來的溢價。

這意味著，VC/PE有機(jī)會將轉(zhuǎn)股債券融入股權(quán)投資，并將在私募債發(fā)展中扮演重要角色。雖然首批認(rèn)購私募債，尚未出現(xiàn)VC/PE的身影，但出現(xiàn)只是時間問題。而且，從另一個角度說，發(fā)行私募債的企業(yè)可以說是先期完成了盡職調(diào)查，也可以讓創(chuàng)投機(jī)構(gòu)尋找到更好的企業(yè)標(biāo)的。

同時，截至今年5月，國內(nèi)共有18只非結(jié)構(gòu)化債券私募產(chǎn)品成立運(yùn)營。在這18只非結(jié)構(gòu)化債券私募產(chǎn)品中，北京佑瑞持投資管理有限公司管理的產(chǎn)品占14只，初始募資金額超過18億元人民幣，成為國內(nèi)最大債券私募基金公司之一。隨著中國債券市場進(jìn)一步完善，債券品種逐漸豐富，債券型私募也許迎來了春天。

篇10

【關(guān)鍵詞】保障房 私募債

保障性住房是與商品性住房相對應(yīng)的一個概念，是指政府為中低收入住房困難家庭所提供的限定標(biāo)準(zhǔn)、限定價格或租金的住房，由兩限商品住房、經(jīng)濟(jì)適用住房、廉租住房、公租房、危舊房及棚戶區(qū)改造房構(gòu)成。保障房建設(shè)資金缺口大、融資渠道窄成為制約保障房建設(shè)進(jìn)度的主要因素。私募債為保障房融資提供了新的渠道，為了讓私募債充分發(fā)揮幫助保障房融資的作用，本文以成都保障房私募債發(fā)行為案例研究如何做好保障房私募債發(fā)行。

一、私募債特點(diǎn)

私募債是指企業(yè)在銀行間市場上以非公開方式向少數(shù)投資人發(fā)行的僅限定在定向投資者之間流通的債務(wù)融資工具。中國人民銀行為貫徹落實(shí)中央加大保障性住房建設(shè)力度，多渠道籌集建設(shè)資金的要求，委托銀行間交易商協(xié)會專門設(shè)計了用于支持保障性安居工程建設(shè)的直接債務(wù)融資工具――保障房私募債產(chǎn)品，并就保障性安居工程融資制定了私募債發(fā)行的政策。與傳統(tǒng)融資渠道相比，私募債作為中國銀行間市場的一種創(chuàng)新型直接融資工具，私募債券優(yōu)點(diǎn)：（一）發(fā)行規(guī)模不受累計債券余額不超過凈資產(chǎn)40%的限制。（二）發(fā)債資金可靈活使用，可對保障房建設(shè)、棚改及拆遷安置房小區(qū)提供強(qiáng)有力的資金支持。（三）私募債并不擠占銀行的信貸額度，銀行參與積極性高。（四）信息披露沒有公開發(fā)行債券要求那么嚴(yán)格，只要向定向投資人披露相關(guān)信息即可。

二、私募債項(xiàng)目立項(xiàng)階段

項(xiàng)目立項(xiàng)階段要確定私募債發(fā)行主體、發(fā)債規(guī)模和債券承銷商。因?yàn)樗侥紓鶎儆诜枪_定向發(fā)行產(chǎn)品交易流動性較弱，投資群體較為局限，主承銷商要求較高，已經(jīng)從事過私募債發(fā)行的銀行會有一定的承銷能力。成房置業(yè)首期注冊發(fā)行50億元私募債由建設(shè)銀行作為主承銷商，平安銀行為聯(lián)席主承銷商，承銷比例為6：4。

以成都為例，發(fā)行主體方面成都就進(jìn)行了結(jié)構(gòu)調(diào)整，成都市公租房、廉租房、棚戶區(qū)改造系由成都市住房保障中心立項(xiàng)和統(tǒng)籌融資，成都市住房保障中心系事業(yè)單位，主體上不符合發(fā)債資格，因此需要進(jìn)行股權(quán)結(jié)構(gòu)調(diào)整，按照從事2011年至2013年經(jīng)適房、限價房的成都成房置業(yè)有限公司（以下簡稱成房置業(yè)）股權(quán)按照事業(yè)單位的審批程序調(diào)整到成都市住房保障中心名下，調(diào)整后成房置業(yè)成為成都市住房保障中心的全資子公司。完成了股權(quán)結(jié)構(gòu)調(diào)整后要以成房置業(yè)作為私募債發(fā)行主體現(xiàn)有資產(chǎn)規(guī)模水平遠(yuǎn)遠(yuǎn)達(dá)不到私募債發(fā)行主體資格要求，需要對成房置業(yè)進(jìn)行注資，同時無償劃轉(zhuǎn)成房置業(yè)實(shí)物資產(chǎn)用于增加凈資產(chǎn)，使發(fā)行主體的資產(chǎn)規(guī)模和所有者權(quán)益達(dá)到私募債發(fā)行的必要條件。完成股權(quán)結(jié)構(gòu)調(diào)整和資產(chǎn)注入后需要對發(fā)債主體的財務(wù)報表進(jìn)行審計，需確保財務(wù)報告的編制和審計報告符合發(fā)行要求。

發(fā)債規(guī)模需根據(jù)資金的需求規(guī)模，結(jié)合保障房項(xiàng)目實(shí)施進(jìn)度情況確定，因私募債發(fā)行后系一次到賬，如果資金使用預(yù)計不當(dāng)會造成很大的資金閑置，無形中加大了資金成本。成都市根據(jù)2012年至2014年開工建設(shè)的保障房建設(shè)及北改規(guī)模，私募債發(fā)行規(guī)模定為100億元，分兩次注冊，第一次注冊50億元，發(fā)行期限2～5年，用于2012～2014年保障性安居工程項(xiàng)目和“棚改”重點(diǎn)工程；第二次注冊50億元，發(fā)行期限2-5年，用于2013-2015年保障性安居工程項(xiàng)目和“棚改”重點(diǎn)工程。

三、發(fā)行申請階段

（一）啟動評級工作，盡早確定評級公司、簽署委托評級協(xié)議、繳交評級費(fèi)，并督促評級公司將評級費(fèi)進(jìn)賬單及時送交人民銀行征信管理局備案，以便盡早啟動評級工作

私募債的發(fā)行利率是根據(jù)發(fā)行人的信用評級狀況、參考市場同期債券發(fā)行情況，由公司和主承銷商共同商定的，評級高的企業(yè)私募債的發(fā)行成本要低些。對評級比較低的企業(yè)，可以通過信用增進(jìn)提高私募債信用級次，為企業(yè)直接債務(wù)融資工具的成功發(fā)行提供保證，成都保障房私募債由中債信用增進(jìn)投資股份有限公司提供信用增進(jìn)服務(wù)。

（二）各方履行內(nèi)部審批流程，承銷銀行需按照各自內(nèi)部流程將發(fā)債事宜上報總行，并獲得相應(yīng)批復(fù)，為私募債發(fā)行提供專項(xiàng)額度和注冊發(fā)行的前提保障

按照中國銀行間市場交易商協(xié)會的要求，私募債發(fā)行需準(zhǔn)備一系列相關(guān)證明函件，發(fā)債主體針對項(xiàng)目是否納入保障房建設(shè)計劃需要由住房城鄉(xiāng)建設(shè)廳出具本次發(fā)債項(xiàng)目列省保障房與棚戶區(qū)改造計劃的證明函件；針對資本金是否已足額繳足需要出具擬發(fā)債項(xiàng)目的資本金繳足證明；針對保障房建設(shè)項(xiàng)目“四證”即國有土地使用證、建設(shè)用地規(guī)劃許可證、建設(shè)工程規(guī)劃許可證建筑工程施工許可證尚不齊全的項(xiàng)目，需要由相關(guān)部門就補(bǔ)齊項(xiàng)目“四證”出具承諾函；同時對還款方面需要出具針對公租房、廉租房項(xiàng)目的償債承諾函。擬發(fā)行私募債的企業(yè)需先行協(xié)調(diào)相關(guān)部門，縮短各環(huán)節(jié)審批時間，按時提供相關(guān)資料是決定私募債項(xiàng)目能否按進(jìn)度發(fā)行的關(guān)鍵。

四、發(fā)行注冊階段

發(fā)行注冊階段需加強(qiáng)與各方的溝通，如主承銷商應(yīng)組建主承銷團(tuán)，加強(qiáng)與交易商協(xié)會、潛在投資者進(jìn)行溝通；加強(qiáng)與律師事務(wù)所、會計師事務(wù)所等中介機(jī)構(gòu)溝通出具相關(guān)文件。交易商協(xié)會將對報送的注冊文件進(jìn)行要件審查，對要件缺失、要件錯誤過多的將拒絕簽收，因此發(fā)行人和主承銷商提供的相關(guān)要件需完全齊備，交易商協(xié)會方能簽收，并正式啟動審查流程，各方應(yīng)積極配合交易商協(xié)會的審查工作。

私募債注冊后，為了減輕還款壓力，可根據(jù)計劃還款時間分期發(fā)行，如成都市一期50億私募債分了四次發(fā)行，分別按照借款時間2年期發(fā)行10億元、3年期13億元、4年期12億元、5年期15億元進(jìn)行發(fā)行。涉及其他項(xiàng)目業(yè)主（委托方）委托發(fā)行主體融資的私募債，發(fā)行成功后發(fā)行主體可以通過銀行委托貸款的方式將該部分私募債資金委貸給其他項(xiàng)目業(yè)主（委托方）使用。

由于保障房建設(shè)資金缺乏，各地政府都在為保障房積極尋求募資渠道，私募債如果能成功發(fā)行將有效解決保障性住房建設(shè)資金，將打通金融市場與銀行間市場之間的“瓶頸”，實(shí)現(xiàn)保障房建設(shè)融資與全國金融市場的有效融合，為保障房建設(shè)提供強(qiáng)有力的資金保障，對加大保障性住房建設(shè)力度、多渠道籌集建設(shè)資金、降低融資成本等具有積極意義。