導(dǎo)語(yǔ)：如何才能寫好一篇常用的股權(quán)激勵(lì)方式，這就需要搜集整理更多的資料和文獻(xiàn)，歡迎閱讀由公務(wù)員之家整理的十篇范文，供你借鑒。

篇1

【關(guān)鍵詞】中小企業(yè)；股權(quán)激勵(lì)；現(xiàn)狀；模式；實(shí)施

一、股權(quán)激勵(lì)

近幾年，我國(guó)中小企業(yè)的生存發(fā)展環(huán)境不佳。而企業(yè)的發(fā)展，一靠資金，二靠產(chǎn)品，三靠人才。質(zhì)量好，銷路廣，自主品牌的產(chǎn)品，是企業(yè)發(fā)展的根本。創(chuàng)自己的品牌，生產(chǎn)出質(zhì)量好，銷售對(duì)路的產(chǎn)品需要專業(yè)技術(shù)人員才能完成，有了人才，企業(yè)才能發(fā)展，才能壯大。吸收人才、留住人才是當(dāng)前中小企業(yè)需要解決的主要問題。怎樣吸收人才和留住人才呢？中小企業(yè)就必須借助“股權(quán)激勵(lì)”這臺(tái)“加速器和創(chuàng)富機(jī)器”，這是中小企業(yè)的必然選擇。股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃在我國(guó)一些上市公司作為對(duì)職業(yè)經(jīng)理人長(zhǎng)期激勵(lì)制度，能夠使經(jīng)理人以股東身份參與到企業(yè)的經(jīng)營(yíng)決策中去，共享企業(yè)利益，分擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)，是使經(jīng)理人勤勉盡責(zé)地為企業(yè)長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展服務(wù)的一種普遍做法。股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃把企業(yè)的精英人才、企業(yè)股東的長(zhǎng)遠(yuǎn)利益、企業(yè)的發(fā)展很好地結(jié)合在一起，在一定程度上預(yù)防了精英人才的短期行為，防止內(nèi)部人控制等侵害股東利益的行為。這一機(jī)制使得公司員工、管理層以及股東能夠?yàn)橥粋€(gè)目標(biāo)齊心協(xié)力地奮斗，僅此作用就十分巨大，也是其他許多方法無(wú)法替代的。現(xiàn)代企業(yè)理論和國(guó)外許多案例證明此計(jì)劃對(duì)于改善公司治理結(jié)構(gòu)，降低成本，提高管理效率，增強(qiáng)公司凝聚力和市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力起到了非常積極的作用。

所謂股權(quán)激勵(lì)主要是指企業(yè)通過(guò)在一定條件下，以特有的方式（股票）使企業(yè)經(jīng)營(yíng)者有一定數(shù)量的企業(yè)股權(quán)，從而進(jìn)行長(zhǎng)期激勵(lì)的一種制度，它能夠?qū)⑵髽I(yè)經(jīng)營(yíng)者的短期行為和長(zhǎng)期行為有效結(jié)合起來(lái)，使企業(yè)經(jīng)營(yíng)者站在所有者的立場(chǎng)去思考問題，以達(dá)到企業(yè)所有者和經(jīng)營(yíng)者的收益共同發(fā)展的雙贏目的。即股權(quán)激勵(lì)是企業(yè)經(jīng)營(yíng)者和職工通過(guò)持有本企業(yè)股權(quán)的形式，是分享企業(yè)剩余索取權(quán)的一種激勵(lì)行為。

二、股權(quán)激勵(lì)模式

股權(quán)激勵(lì)是以本公司股票為標(biāo)的對(duì)其公司的董事職工進(jìn)行的長(zhǎng)期性激勵(lì)。股權(quán)激勵(lì)的模式包括權(quán)益結(jié)算工具和現(xiàn)金結(jié)算工具?，F(xiàn)階段我國(guó)上市公司采用的股權(quán)激勵(lì)方式有：股票期權(quán)、限制性股票、股票增值權(quán)、虛擬股票、業(yè)績(jī)股票。其中，權(quán)益結(jié)算中的常用工具包括股票期權(quán)、限制性股票、業(yè)績(jī)股票、員工持股計(jì)劃等。是公司授予激勵(lì)對(duì)象在未來(lái)一定期限內(nèi)以預(yù)先確定的價(jià)格購(gòu)買本公司一定數(shù)量股票并獲得規(guī)定數(shù)量的股票價(jià)格上升所帶來(lái)收益的權(quán)利。這種方式受證券市場(chǎng)的影響較大。其優(yōu)點(diǎn)是激勵(lì)對(duì)象可以獲得真實(shí)股權(quán)，公司不需要支付大筆現(xiàn)金，有時(shí)還能獲得現(xiàn)金流入。缺點(diǎn)是公司股本結(jié)構(gòu)需要變動(dòng)，原股東持股比例可能會(huì)稀釋?，F(xiàn)金結(jié)算中的常用工具包括股票增值權(quán)、虛擬股票計(jì)劃、業(yè)績(jī)單元、利潤(rùn)分享計(jì)劃等。這里虛擬股票是公司授予激勵(lì)對(duì)象一種虛擬的股票，獲授人可以根據(jù)被授予虛擬股票的數(shù)量參與公司的分紅并享受股價(jià)升值的收益，但沒有所有權(quán)和表決權(quán)，也不能轉(zhuǎn)讓和出售，在離開公司時(shí)自動(dòng)失效，而業(yè)績(jī)單元、利潤(rùn)分享計(jì)劃是企業(yè)在年初確定一個(gè)合理的業(yè)績(jī)目標(biāo)和一個(gè)科學(xué)的績(jī)效評(píng)估體系，獲受人年終根據(jù)業(yè)績(jī)和績(jī)效完成情況獲得股票。其優(yōu)點(diǎn)是不影響公司股本結(jié)構(gòu)，原有股東股權(quán)比例不會(huì)造成稀釋。缺點(diǎn)是公司需要以現(xiàn)金形式支付，現(xiàn)金壓力較大。而且，由于激勵(lì)對(duì)象不能獲得真正的股票。故其激勵(lì)作用有限。在這些激勵(lì)方式中激勵(lì)模式又有本質(zhì)的區(qū)別，股票期權(quán)是未來(lái)收益的權(quán)利，主要作用是留住人；限制性股票是已持有的，歸屬受到限制的收益，是激勵(lì)人和吸收人；虛擬股票也是未來(lái)收益的權(quán)利，也是為了留住人，但虛擬股票不是實(shí)質(zhì)性的股票認(rèn)購(gòu)權(quán)，是獎(jiǎng)金延期支付，其資金來(lái)源是公司的獎(jiǎng)勵(lì)基金。

以上的激勵(lì)模式都是針對(duì)上市公司進(jìn)行的，目前我國(guó)的一些中小企業(yè)還沒有達(dá)到上市的條件，為了企業(yè)現(xiàn)在的發(fā)展和今后上市做準(zhǔn)備，企業(yè)可以有選擇地借用其中的一些激勵(lì)模式吸收人才和留住人才，企業(yè)應(yīng)根據(jù)不同的發(fā)展階段，行業(yè)特點(diǎn)，自身?xiàng)l件來(lái)確定實(shí)施股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃。如虛擬投票 業(yè)績(jī)股票、員工持股計(jì)劃、利潤(rùn)分享計(jì)劃等激勵(lì)模式，吸收、穩(wěn)定人才，實(shí)現(xiàn)利益共享和風(fēng)險(xiǎn)共擔(dān)，健康有序地發(fā)展。

三、股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的實(shí)施

實(shí)施股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃是一個(gè)企業(yè)對(duì)經(jīng)營(yíng)者既能起到激勵(lì)，又能起到約束的過(guò)程，激勵(lì)與約束是對(duì)等，然而股權(quán)激勵(lì)不是白給的，需要即定約束條件，約束條件的制定，有利于激勵(lì)目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)。

（1）確定股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的對(duì)象。中小企業(yè)確定實(shí)施股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的目的是什么，為什么要實(shí)行股權(quán)激勵(lì)政策？明確了實(shí)行股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的目的之后，企業(yè)就可以確定股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃對(duì)象范圍，按什么行權(quán)條件去行權(quán)，是按職工在企業(yè)中的功勞、按苦勞、按疲勞、按職務(wù)、還是按對(duì)企業(yè)的貢獻(xiàn)來(lái)確定行權(quán)對(duì)象．企業(yè)的高級(jí)管理人員、核心技術(shù)人員、操作熟練的工人是公司的最重要的人力資源，這些人都應(yīng)是股權(quán)激勵(lì)的對(duì)象。

（2）確定實(shí)行股權(quán)激勵(lì)標(biāo)的數(shù)量。股權(quán)激勵(lì)標(biāo)的股票的數(shù)量是股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃別需要均衡考慮的因素。如果數(shù)量過(guò)多，對(duì)股本影響過(guò)大，可能導(dǎo)致股東權(quán)益攤薄；如數(shù)量過(guò)小，可能難以起到激勵(lì)作用。沒有上市的中小企業(yè)要實(shí)行股權(quán)激勵(lì)政策，在確定標(biāo)的數(shù)量時(shí)可參照上市公司的標(biāo)的數(shù)量來(lái)確定，也可根據(jù)自身?xiàng)l件來(lái)確定數(shù)量。即能起到實(shí)行股權(quán)激勵(lì)的目的，又不會(huì)使企業(yè)失去控股權(quán)。另外中小企業(yè)還需要考慮到企業(yè)將來(lái)上市時(shí)的一些問題。

（3）確定股權(quán)激勵(lì)價(jià)格。中小企業(yè)在確定激勵(lì)價(jià)格時(shí)，不可能按照上市公司那樣來(lái)確定激勵(lì)價(jià)格。它只能按照自己所要實(shí)行的激勵(lì)模式，來(lái)確定激勵(lì)價(jià)格。給實(shí)股還是給虛股，給現(xiàn)股還是給期股或期權(quán)，還是要打組合拳形成黃金搭檔等。以什么樣的價(jià)格，是按凈資產(chǎn) 還是按企業(yè)的盈利能力，怎樣確定合理價(jià)格，既不讓股東吃虧， 又要被激勵(lì)者感覺物超所值。

（4）確定激勵(lì)對(duì)象行權(quán)條件。企業(yè)為了穩(wěn)定人才，激勵(lì)計(jì)劃就是一項(xiàng)中長(zhǎng)期的激勵(lì)計(jì)劃。作為中長(zhǎng)期激勵(lì)，激勵(lì)對(duì)象授予于一定的約束條件。其中科學(xué)安排好等待期、解鎖期、行權(quán)期，有利于激勵(lì)計(jì)劃的成功。①確定合理的服務(wù)期限條件。在確定服務(wù)期限為行權(quán)條件時(shí)，中小企業(yè)可參照上市公司行權(quán)時(shí)間限制來(lái)定，服務(wù)期限不應(yīng)少于3年．如果服務(wù)期限太短，容易造成股東吃虧，不利于企業(yè)的發(fā)展；如果時(shí)間太長(zhǎng)，又會(huì)使受激勵(lì)對(duì)象感到遙遙無(wú)期，人才容易流失，不利于人才的穩(wěn)定。②完善業(yè)績(jī)考核指標(biāo)。業(yè)績(jī)考核指標(biāo)的評(píng)價(jià)是實(shí)施股權(quán)激勵(lì)的基礎(chǔ)．在確定授予激勵(lì)對(duì)象業(yè)績(jī)目標(biāo)時(shí)，企業(yè)要參考同行業(yè)近幾年發(fā)展水平和本企業(yè)近幾年的平均水平，要高于此項(xiàng)標(biāo)準(zhǔn)，但要合理，結(jié)合本企業(yè)所處的行業(yè)同期性，企業(yè)的特點(diǎn)及企業(yè)成長(zhǎng)期，分別確定授予和行權(quán)的業(yè)績(jī)指標(biāo)。③完善勞動(dòng)用工制度，建立特殊事項(xiàng)的處理原則。為了吸引人才，留住人才，中小企業(yè)就要嚴(yán)格按《勞動(dòng)法》執(zhí)行，建立建全勞動(dòng)用工制度，在簽定勞動(dòng)合同的同時(shí)，與受激勵(lì)對(duì)象簽定獲受激勵(lì)合同，使受激勵(lì)對(duì)象知道自己的權(quán)利和義務(wù)，人心穩(wěn)定，穩(wěn)定人才。

四、確定科學(xué)股權(quán)激勵(lì)操作方法

股權(quán)激勵(lì)的工具有權(quán)益結(jié)算工具和現(xiàn)金結(jié)算工具。用權(quán)益工具方法支付股權(quán)激勵(lì)，公司在具體操作時(shí)：

第一是股權(quán)激勵(lì)標(biāo)的的來(lái)源，老股東出讓公司股份。如果以實(shí)際股份對(duì)公司員工實(shí)施激勵(lì)，一般由老股東，通常是大股東向股權(quán)激勵(lì)對(duì)象出讓股份。根據(jù)支付對(duì)價(jià)的不同可以分為兩種情形：其一為股份贈(zèng)予，老股東向股權(quán)激勵(lì)對(duì)象無(wú)償轉(zhuǎn)讓一部分公司股份。其二為股份出讓，出讓的價(jià)格一般以企業(yè)注冊(cè)資本或企業(yè)凈資產(chǎn)的賬面價(jià)值確定。

第二是采取增資的方式，公司授予股權(quán)激勵(lì)對(duì)象以相對(duì)優(yōu)惠的價(jià)格參與公司增資的權(quán)利。需要注意的是，在股權(quán)轉(zhuǎn)讓或增資過(guò)程中要處理好老股東的優(yōu)先認(rèn)購(gòu)權(quán)問題。公司可以在股東會(huì)對(duì)股權(quán)激勵(lì)方案進(jìn)行表決時(shí)約定其他股東對(duì)與股權(quán)激勵(lì)有關(guān)的股權(quán)轉(zhuǎn)讓與增資事項(xiàng)放棄優(yōu)先購(gòu)買權(quán)。

在現(xiàn)金結(jié)算的情況下，公司在具體操作時(shí)，需要根據(jù)現(xiàn)金流量情況合理安排股權(quán)激勵(lì)的范圍、標(biāo)準(zhǔn)，避免給公司的正常經(jīng)營(yíng)造成資金壓力。根據(jù)資金來(lái)源方式的不同，可以分為以下幾種：

首先是自有資金。在實(shí)施股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃時(shí)，激勵(lì)對(duì)象是以自有資金購(gòu)入對(duì)應(yīng)的股份。由于員工的支付能力通常都不會(huì)很高，因此，需要采取一些變通的方法，比如，在股權(quán)轉(zhuǎn)讓中采取分期付款的方式，而在增資中則可以分期繳納出資或者由大股東提供擔(dān)保。其次是提取激勵(lì)基金。為了支持股權(quán)激勵(lì)制度的實(shí)施，公司可以建立相應(yīng)基金專門用于股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃。公司從稅后利潤(rùn)中提取法定公積金后，經(jīng)股東會(huì)或者股東大會(huì)決議，還可以從稅后利潤(rùn)中提取任意公積金用于股權(quán)激勵(lì)。公積金既可以用于現(xiàn)金結(jié)算方式的股權(quán)激勵(lì)，也可以用于權(quán)益結(jié)算方式的股權(quán)激勵(lì)。其三是儲(chǔ)蓄參與股票。儲(chǔ)蓄參與股票允許員工一年兩次以低于市場(chǎng)價(jià)的價(jià)格購(gòu)買本公司的股票。實(shí)施過(guò)程中首先要求員工將每月基本工資的一定比例存放于公司為員工設(shè)立的儲(chǔ)蓄賬戶。一般公司規(guī)定的比例是稅前工資額的2%－10%，少數(shù)公司最高可達(dá)20%。

目前我國(guó)的一些中小企業(yè)還沒有完全達(dá)到按上市公司施行股權(quán)激勵(lì)政策的要求，如果完全按上市公司的程序進(jìn)行，那是不現(xiàn)實(shí)的。我國(guó)的中小企業(yè)在制定實(shí)施股權(quán)激勵(lì)時(shí)，既要借鑒上市公司實(shí)行激勵(lì)政策的要求，同時(shí)又要根據(jù)自己企業(yè)的特點(diǎn)來(lái)制定激勵(lì)政策，既起到實(shí)行激勵(lì)政策的目的，穩(wěn)定了人才，又使企業(yè)利潤(rùn)得到了提高，實(shí)現(xiàn)雙贏。

參考文獻(xiàn)

[1]劉乾唯,郭凱迪.中小企業(yè)股權(quán)激勵(lì)模式選擇[J].經(jīng)濟(jì)與管理,2011,8.

篇2

關(guān)鍵詞：上市公司 股權(quán)激勵(lì) 激勵(lì)效果

一、引言

激勵(lì)模式的實(shí)行是為了提高員工積極性和創(chuàng)造性，使之更努力有效率地工作，將企業(yè)最大利潤(rùn)的實(shí)現(xiàn)同員工自身需要的實(shí)現(xiàn)相一致。在世界經(jīng)濟(jì)全球化發(fā)展的當(dāng)下，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的日趨激烈，保證企業(yè)的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力和穩(wěn)定發(fā)展，激勵(lì)模式在一定程度上決定了企業(yè)的興哀。因此，運(yùn)用優(yōu)質(zhì)激勵(lì)機(jī)制也成為各企業(yè)和上市公司面臨的一個(gè)十分重要的問題。上市公司激勵(lì)模式的產(chǎn)生還與一定的經(jīng)濟(jì)環(huán)境和政策出臺(tái)相關(guān)。2005年，我國(guó)開始股權(quán)分置改革，通過(guò)股改來(lái)解禁上市公司非流通股的問題。2006年、2008年相繼出臺(tái)了相關(guān)說(shuō)明，對(duì)激勵(lì)模式、授予數(shù)量等也作了進(jìn)一步規(guī)范。這些辦法和會(huì)計(jì)準(zhǔn)則以及備忘錄的連續(xù)出臺(tái)充分證明了政府對(duì)股權(quán)激勵(lì)的重視以及國(guó)人對(duì)股權(quán)激勵(lì)寄予的厚望，也為國(guó)有企業(yè)股權(quán)激勵(lì)制度的實(shí)施掃清了制度上的障礙，為加快在國(guó)內(nèi)企業(yè)中開展股權(quán)激勵(lì)奠定了法律基礎(chǔ)和法律依據(jù)。本文以2006年上市公司公布實(shí)施股權(quán)激勵(lì)的企業(yè)為研究樣本，以企業(yè)的盈利能力、償債能力及營(yíng)運(yùn)能力為評(píng)價(jià)指標(biāo)，對(duì)實(shí)施激勵(lì)模式前后兩年的財(cái)務(wù)指標(biāo)進(jìn)行對(duì)比，從而得出我國(guó)上市公司實(shí)施激勵(lì)模式的效果情況。

二、國(guó)內(nèi)外研究現(xiàn)狀

（一）國(guó)外研究 20世紀(jì)30年代，美國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家Berle和Means因?yàn)槎聪て髽I(yè)所有者兼具經(jīng)營(yíng)者的做法存在著極大的弊端，于是提出“委托理論”，倡導(dǎo)所有權(quán)和經(jīng)營(yíng)權(quán)分離，企業(yè)所有者保留剩余索取權(quán)，而將經(jīng)營(yíng)權(quán)利讓渡。對(duì)于高管人員激勵(lì)的實(shí)證研究主要集中在驗(yàn)證薪酬的變化與公司績(jī)效變化的關(guān)系上，Masson（1971）的研究重點(diǎn)放在對(duì)CEO所獲薪酬與績(jī)效相關(guān)性的研究，得出高層管理者的薪酬與公司績(jī)效是正相關(guān)的結(jié)論。根據(jù)Oswald和Jahera（1991）的統(tǒng)計(jì)研究都表明，經(jīng)營(yíng)者擁有的股權(quán)比例與公司績(jī)效之間存在顯著的正相關(guān)關(guān)系。Joscow、Rose 和Shepard（1993）等還研究了高管持股與企業(yè)績(jī)效之間的關(guān)系，而且證明了經(jīng)理薪酬和企業(yè)業(yè)績(jī)之間存在正相關(guān)性。Jensen和Murphy （1990）在研究了大約7700位CEO的收入和企業(yè)價(jià)值之間的關(guān)系后發(fā)現(xiàn)，其股東財(cái)富每增加1000美元，CEO當(dāng)年和下一年的薪水和獎(jiǎng)金平均增加2美分。美國(guó)學(xué)者Laiba Niels在1998年指出的，面對(duì)技術(shù)人才的獨(dú)立性，美國(guó)各公司的對(duì)策就是制定有競(jìng)爭(zhēng)力的薪酬制度來(lái)同其他公司競(jìng)爭(zhēng)，吸引更多的人才。

（二）國(guó)內(nèi)研究張維迎是國(guó)內(nèi)研究激勵(lì)理論并應(yīng)用于中國(guó)改革實(shí)踐的代表人物之一，其運(yùn)用非對(duì)稱信息經(jīng)濟(jì)學(xué)和契約理論的分析框架，分析了企業(yè)組織內(nèi)部的非對(duì)稱契約結(jié)構(gòu)問題。林浚清等（2003）分析了1999年和2000年1111家上市公司年報(bào)，發(fā)現(xiàn)高管團(tuán)隊(duì)成員薪酬差距與公司未來(lái)績(jī)效有正向關(guān)系；內(nèi)部董事比例與薪酬差距呈正向關(guān)系。劉劍、談傳生（2005）以深交所A股上市公司為研究對(duì)象，研究表明公司績(jī)效與管理層持股之間存在“區(qū)間效應(yīng)”。邱世遠(yuǎn)、徐國(guó)棟的（2004）運(yùn)用實(shí)證研究方法得出我國(guó)上市公司存在顯著的股權(quán)激勵(lì)效應(yīng)，統(tǒng)計(jì)了我國(guó)截止2001年底，實(shí)施了股權(quán)激勵(lì)的86家上市公司，這86家上市公司的每股收益和凈資產(chǎn)收率遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于全部上市公司相應(yīng)的指標(biāo)，其中，每股收益是后者的164%，凈資產(chǎn)益率是后者的265%，由此肯定了股權(quán)激勵(lì)的激勵(lì)效應(yīng)。

三、股票期權(quán)激勵(lì)模式特征比較

（一）股票期權(quán)模式與業(yè)績(jī)股票 通過(guò)回顧國(guó)內(nèi)外企業(yè)應(yīng)用過(guò)的各種股權(quán)激勵(lì)模式并對(duì)其進(jìn)行研究分析，本文最終歸納出股票期權(quán)、限制性股票、業(yè)績(jī)股票、業(yè)績(jī)單位、股票增值權(quán)、虛擬股票、經(jīng)營(yíng)者持股、員工持股、延期支付幾種股權(quán)激勵(lì)主要的激勵(lì)模式。股票期權(quán)模式是國(guó)際上最為經(jīng)典、使用最為廣泛的股權(quán)激勵(lì)模式，上市公司授予激勵(lì)對(duì)象在未來(lái)一定的期限內(nèi)予以預(yù)先確定的價(jià)格和條件購(gòu)買本公司一定數(shù)量股票，具有長(zhǎng)期的激勵(lì)作用，能鎖定期權(quán)人的風(fēng)險(xiǎn)，降低了激勵(lì)成本，激勵(lì)的力度比較大，具有很大的吸引力。限制性股票在我國(guó)被越來(lái)越多地使用，上市公司按照預(yù)先確定的條件授予激勵(lì)對(duì)象一定數(shù)量的本公司股票，激勵(lì)對(duì)象只有在工作年限或業(yè)績(jī)目標(biāo)符合股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃規(guī)定條件的，才可出售限制性股票并從中獲益，限制性股票的要求具有可操作性，特別合適于對(duì)研發(fā)人員和銷售人員的股權(quán)激勵(lì)。業(yè)績(jī)股票，又稱為業(yè)績(jī)股權(quán)，是企業(yè)確定一個(gè)合理的年度業(yè)績(jī)目標(biāo)，若激勵(lì)對(duì)象經(jīng)過(guò)卓有成效的努力后實(shí)現(xiàn)了股東預(yù)定的年度業(yè)績(jī)目標(biāo)，則會(huì)贈(zèng)予激勵(lì)對(duì)象一定數(shù)量的股票。業(yè)績(jī)股票是一種“獎(jiǎng)金”的延遲發(fā)放，具有長(zhǎng)期激勵(lì)的效果，并具有較強(qiáng)的操作性和約束作用。業(yè)績(jī)單位模式與業(yè)績(jī)股票模式基本相似，只在價(jià)值支付方式上有差異，業(yè)績(jī)股票是授予股票，而業(yè)績(jī)單位是授予現(xiàn)金，不受股價(jià)影響。

（二）股票增值期權(quán)與經(jīng)營(yíng)者持股股票增值權(quán)是一種相對(duì)簡(jiǎn)單易行的股權(quán)激勵(lì)模式，公司給予激勵(lì)對(duì)象一種權(quán)利。高管層可在規(guī)定時(shí)間內(nèi)獲得規(guī)定數(shù)量的股票股價(jià)上升所帶來(lái)的收益，但不擁有這些股票的所有權(quán)，自然也不擁有表決權(quán)、配股權(quán)。股票增值權(quán)持有人在行權(quán)時(shí)，直接對(duì)股票升值部分兌現(xiàn)，并且該模式的審批程序簡(jiǎn)單。虛擬股票在我國(guó)股權(quán)分置改革之前最常用，也是高科技企業(yè)的常用模式，通常公司予以公司高管一定數(shù)量的虛擬股票，對(duì)于這些虛擬股票公司高管沒有所有權(quán)，但與普通股東一樣享受股票價(jià)格升值帶來(lái)的收益以及享有分紅的權(quán)利，這樣其發(fā)放不會(huì)影響公司的總股本和所有權(quán)結(jié)構(gòu)，避免因股票市場(chǎng)不可確定因素造成公司股票價(jià)格異常下跌對(duì)虛擬股票持有人收益的影響，并具有一定的約束作用。經(jīng)營(yíng)者持股是指經(jīng)營(yíng)者持有一定數(shù)量的本公司股票并進(jìn)行一定期限的鎖定。該模式在上市公司高管中廣泛采用，較高的管理層持股比例反映出公司管理層對(duì)公司發(fā)展的信心，向市場(chǎng)傳遞一種良好的信號(hào)。員工持股模式是指由公司內(nèi)部員工個(gè)人出資認(rèn)購(gòu)本公司部分股份，并委托公司進(jìn)行集中管理的產(chǎn)權(quán)組織模式。上市公司建立員工持股模式可以改善上市公司治理機(jī)制，在一定程度上有利于完善監(jiān)督機(jī)制，企業(yè)和個(gè)人都能夠獲得可持續(xù)發(fā)展。

四、上市公司股權(quán)激勵(lì)模式效果分析

（一）上市公司股權(quán)激勵(lì)模式現(xiàn)狀分析 2006年至2009年，是我國(guó)股權(quán)激勵(lì)相關(guān)配套政策不斷完善和細(xì)化的過(guò)渡年，是我國(guó)股權(quán)激勵(lì)在政策層面上真正進(jìn)入了成熟的時(shí)期。2006年，先后有42家上市公司公布了股權(quán)激勵(lì)方案。股權(quán)激勵(lì)類公司在方案公布后每股日漲幅為0.58%，為同行業(yè)平均漲幅0.27%的兩倍多，股權(quán)激勵(lì)類上市公司業(yè)績(jī)遠(yuǎn)超同行業(yè)其它公司，“股權(quán)激勵(lì)”已成為二級(jí)市場(chǎng)的一大題材。2006年，股權(quán)激勵(lì)為上市公司高管帶來(lái)覺財(cái)富。31家采用股票期權(quán)模式的公司中，平均每家上市公司激勵(lì)對(duì)象的行權(quán)總收益為1.62億元。2007年，隨著公司治理專項(xiàng)活動(dòng)的結(jié)束，一些上市公司也推出了激勵(lì)模式。雖然從數(shù)量上說(shuō)2007年推出股權(quán)激勵(lì)方案遠(yuǎn)不如2006年多，但是質(zhì)量卻有了顯著的提高。近年來(lái)財(cái)政部、國(guó)資委、證監(jiān)會(huì)等監(jiān)管部門加強(qiáng)了對(duì)股權(quán)激勵(lì)的監(jiān)管與指導(dǎo)，國(guó)內(nèi)上市公司股權(quán)激勵(lì)逐步走向了科學(xué)規(guī)范。2008年，隨我國(guó)股權(quán)激勵(lì)政策的成熟，股票估值水平回歸理性，我國(guó)股權(quán)激勵(lì)迎來(lái)了轉(zhuǎn)折性的機(jī)會(huì)。2008年公布股權(quán)激勵(lì)方案的上市公司共58家，實(shí)施股票期權(quán)激勵(lì)模式的有44家，為我國(guó)上市公司實(shí)施股權(quán)激勵(lì)以來(lái)年度公布數(shù)量的新高。2009年，關(guān)于股權(quán)激勵(lì)的相關(guān)配套政策不斷完善和細(xì)化，我國(guó)的股權(quán)在政策層面上真正進(jìn)入了成熟完善期。我國(guó)上市公司18家首次公布股權(quán)激勵(lì)模式方案，企業(yè)數(shù)量是自2006年以來(lái)第二低的年份，但方案的質(zhì)量明顯提高，合規(guī)性顯著增強(qiáng)，11家企業(yè)采用了股票期權(quán)激勵(lì)模式。（表1）、（表2）體現(xiàn)了我上市公司激勵(lì)模式具體實(shí)施情況，從（表1）可以得出，我國(guó)上市公司主要采用股票期權(quán)、限制性股票、股票增值權(quán)、業(yè)績(jī)股票、復(fù)合模式五種股權(quán)激勵(lì)模式。股票期權(quán)是被比較廣泛運(yùn)用的股權(quán)激勵(lì)模式，在我國(guó)上市公司實(shí)施的股權(quán)激勵(lì)模式中占較大的比例。股票期權(quán)是企業(yè)賦予高管層的一種選擇權(quán)，能較好協(xié)調(diào)高管層與股東的利益，能鎖定期權(quán)人的風(fēng)險(xiǎn)。股票期權(quán)根據(jù)二級(jí)市場(chǎng)股價(jià)波動(dòng)實(shí)現(xiàn)收益，因此激勵(lì)力度比較大，同時(shí)股票期權(quán)受證券市場(chǎng)的自動(dòng)監(jiān)督，具有相對(duì)的公平性，因此股票期權(quán)成為目前主流的股權(quán)激勵(lì)模式。通過(guò)（表2）可以看出，我國(guó)上市公司主要采用股票期權(quán)、限制性股票、股票增值權(quán)、業(yè)績(jī)股票、復(fù)合模式五種股權(quán)激勵(lì)模式。股票期權(quán)是被比較廣泛運(yùn)用的股權(quán)激勵(lì)模式，在我國(guó)上市公司實(shí)施的股權(quán)激勵(lì)模式中占較大的比例。

（二）上市公司股票期權(quán)激勵(lì)模式效果分析本文選取2006年我國(guó)上市公司實(shí)施股權(quán)激勵(lì)的公司作為樣本，數(shù)據(jù)采集從2004年至2008年，以確保前后各年的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)進(jìn)行比較。相對(duì)于其他主要采用凈資產(chǎn)收益率的評(píng)價(jià)模式，本文從盈利能力、營(yíng)運(yùn)能力和償債能力出發(fā)，結(jié)合財(cái)務(wù)指標(biāo)分析企業(yè)業(yè)績(jī)的綜合情況見（表3），從（表3）可以看出，在盈利能力方面，股票期權(quán)激勵(lì)模式?jīng)]有出現(xiàn)所期待的激勵(lì)作用，兩項(xiàng)指標(biāo)呈現(xiàn)下滑的趨勢(shì)。表明企業(yè)創(chuàng)造利潤(rùn)不多，資產(chǎn)的利用效率不高，說(shuō)明公司在增加收入資金使用等方面未取得良好的效果。在償債能力方面，若股權(quán)激勵(lì)對(duì)企業(yè)的短期償債能力的提高是有幫助的，那么這些企業(yè)的流動(dòng)比率應(yīng)當(dāng)是有所提高的。而反映長(zhǎng)期償債能力的資產(chǎn)負(fù)債率越小，表明企業(yè)的長(zhǎng)期償債能力越強(qiáng)。所以反映流動(dòng)比率的上升，而反映資產(chǎn)負(fù)債率的下降是最佳的償債能力的體現(xiàn)。通過(guò)（表3）很清楚地看到兩個(gè)指標(biāo)，說(shuō)明股票期權(quán)激勵(lì)模式對(duì)公司的償債能力提高是有幫助的。在營(yíng)運(yùn)能力上該激勵(lì)模式表現(xiàn)出了良好的激勵(lì)效果，表現(xiàn)了企業(yè)在存貨管理、資金運(yùn)營(yíng)等方面的改進(jìn)。在其他條件不變的情況下，存貨周轉(zhuǎn)越快，一定時(shí)期企業(yè)營(yíng)運(yùn)能力越高。通過(guò)（表4）可以得到，在盈利能力方面，企業(yè)創(chuàng)造利潤(rùn)的能力和企業(yè)資產(chǎn)利用效果不佳，在業(yè)績(jī)股票模式實(shí)施后兩項(xiàng)指標(biāo)沒有出現(xiàn)預(yù)想的趨勢(shì)。在償債能力方面，實(shí)施激勵(lì)模式后企業(yè)的流動(dòng)比率呈現(xiàn)上升趨勢(shì)，而資產(chǎn)負(fù)債率有下降的幅度，體現(xiàn)了企業(yè)償債能力的增強(qiáng)。在營(yíng)運(yùn)能力上，企業(yè)在2008年?duì)I收賬款周轉(zhuǎn)率有小幅的下挫，存貨周轉(zhuǎn)率上升，這表面企業(yè)在實(shí)施激勵(lì)模式后流動(dòng)性變強(qiáng)，經(jīng)營(yíng)相對(duì)順利。分析（表5）得出，在盈利能力方面，在2006年實(shí)施激勵(lì)模式后，兩項(xiàng)指標(biāo)均出現(xiàn)下降的現(xiàn)象，但在2008年兩項(xiàng)盈利能力指標(biāo)出現(xiàn)反彈趨勢(shì)，說(shuō)明在2008年企業(yè)的盈利能力逐漸找回強(qiáng)勢(shì)狀態(tài)。在償債能力方面，企業(yè)實(shí)施復(fù)合型激勵(lì)模式后，流動(dòng)比率上升同時(shí)資產(chǎn)負(fù)債率逐漸下降，這說(shuō)明企業(yè)的長(zhǎng)、短期償債能力增強(qiáng)。營(yíng)運(yùn)能力上，企業(yè)的銷售能力減弱，但資產(chǎn)流動(dòng)加快。（表6）中的各項(xiàng)財(cái)務(wù)指標(biāo)表明，在企業(yè)盈利能力上，兩項(xiàng)指標(biāo)均有上升的狀態(tài)，說(shuō)明企業(yè)的創(chuàng)造利潤(rùn)能力及利用資產(chǎn)的效率，在限制性股票激勵(lì)模式的實(shí)施后企業(yè)在這段時(shí)間內(nèi)收益水平的增高。而償債能力方面，流動(dòng)比率下降同時(shí)資產(chǎn)負(fù)債率升高，企業(yè)在這段期間內(nèi)償債能力出現(xiàn)問題，指標(biāo)的這種體現(xiàn)與良好的償債效果相反。營(yíng)運(yùn)能力上，存貨周轉(zhuǎn)率下降，資產(chǎn)流動(dòng)變強(qiáng)。

（三）上市公司股票期權(quán)激勵(lì)結(jié)果分析在盈利能力方面，股權(quán)激勵(lì)并沒有起到令人期待的激勵(lì)作用，四種激勵(lì)方式的兩項(xiàng)指標(biāo)絕大多數(shù)都呈現(xiàn)下滑或平行趨勢(shì)。在償債能力方面，雖然在分析中短期償債能力未出現(xiàn)提升，但長(zhǎng)期償債能力有了較為明顯的提高，這在一定程度上顯示了股權(quán)激勵(lì)的長(zhǎng)期效果。在營(yíng)運(yùn)能力方面，股權(quán)激勵(lì)的效果是相對(duì)明顯的，兩項(xiàng)營(yíng)運(yùn)指標(biāo)從側(cè)面表現(xiàn)了企業(yè)在存貨管理、資金運(yùn)營(yíng)等方面的改進(jìn)。

五、結(jié)論

鑒于以上的分析，在2006年上市公司所公布的股票期權(quán)、業(yè)績(jī)股票、限制性股票和復(fù)合模式四中股權(quán)激勵(lì)方案中，宣布實(shí)施復(fù)合模式的企業(yè)，在實(shí)施激勵(lì)模式后相對(duì)其他激勵(lì)模式實(shí)施效果顯著，從企業(yè)所需考慮的盈利能力、償債能力及運(yùn)營(yíng)能力方面基本達(dá)到了所預(yù)期的目標(biāo)。對(duì)于實(shí)施復(fù)合型激勵(lì)模式的企業(yè)，復(fù)合模式綜合采用了多種股權(quán)激勵(lì)模式，幾種不同激勵(lì)模式的組合，彌補(bǔ)了單一激勵(lì)模式在實(shí)施中的不足，可行性比較高，可以達(dá)到對(duì)激勵(lì)對(duì)象中長(zhǎng)期的約束效果。不同激勵(lì)模式的結(jié)合，細(xì)化了企業(yè)對(duì)經(jīng)營(yíng)者及工作人員長(zhǎng)期激勵(lì)的給予要素及對(duì)其的約束細(xì)節(jié)，使企業(yè)的“委托――”關(guān)系更加透明化，讓委托雙方在合作的處理中“有法可循”。這樣的激勵(lì)模式方案及其實(shí)施后的效果，對(duì)今后我國(guó)上市公司選擇實(shí)施激勵(lì)模式有很大意義的借鑒。股權(quán)激勵(lì)制度作為一種有效的人了資本激勵(lì)制度與現(xiàn)代企業(yè)制度，在我國(guó)企業(yè)中逐步引入股權(quán)激勵(lì)制度就是一個(gè)必然的趨勢(shì)。但由于我國(guó)的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制只是初步建立，資本市場(chǎng)尚不成熟，因此，現(xiàn)階段我們應(yīng)在全面科學(xué)認(rèn)識(shí)股權(quán)激勵(lì)制度的基礎(chǔ)上，創(chuàng)造條件，逐步引入，穩(wěn)妥推進(jìn)。企業(yè)在實(shí)施股權(quán)激勵(lì)模式時(shí)，要仔細(xì)分析企業(yè)自身情況和外部環(huán)境，選擇適當(dāng)?shù)墓蓹?quán)激勵(lì)模式，沿著正確的激勵(lì)方案實(shí)施路徑，才有可能達(dá)到預(yù)期的激勵(lì)目的。對(duì)于上市公司來(lái)說(shuō)，只有科學(xué)有效的激勵(lì)模式才能有效支撐上市公司的經(jīng)營(yíng)管理與戰(zhàn)略發(fā)展。

*本文系遼寧省軟科學(xué)項(xiàng)目“遼寧經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型發(fā)展路徑研究――提高遼寧裝備制造業(yè)的制度創(chuàng)新性研究”（項(xiàng)目編號(hào)：2010401029）及2010年沈陽(yáng)科技計(jì)劃項(xiàng)目“提升沈陽(yáng)裝備制造業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化和風(fēng)險(xiǎn)防范模式研究”（項(xiàng)目編號(hào)：F10-193-5-52）的階段性成果

參考文獻(xiàn)：

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［6］Joscow Paul, Nancy Rose and Shepard Andrea. Regulatory Constraints on CEO Compensation, Economic Activity-Microeconomics,1993.

篇3

關(guān)鍵詞：股權(quán)激勵(lì)；自主創(chuàng)新；創(chuàng)新者分層

中圖分類號(hào)：F27 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A

收錄日期：2016年5月28日

一、引言

當(dāng)前，中國(guó)正處在傳統(tǒng)增長(zhǎng)動(dòng)力不足、經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)加速轉(zhuǎn)型的嚴(yán)峻形勢(shì)下。2016年1月，主持召開中央財(cái)經(jīng)領(lǐng)導(dǎo)小組第十二次會(huì)議，研究供給側(cè)改革方案，提出要提高全要素生產(chǎn)率。供給側(cè)有勞動(dòng)力、土地、資本、創(chuàng)新四大要素，就勞動(dòng)力要素而言，應(yīng)著力推進(jìn)人力資本對(duì)物質(zhì)資本的結(jié)構(gòu)性替代過(guò)程，構(gòu)建人力資本投資與回報(bào)機(jī)制，全面提升人力資本價(jià)值；就創(chuàng)新要素而言，要明確以企業(yè)為主體的創(chuàng)新體系，優(yōu)化科技資源和創(chuàng)新要素配置。在供給側(cè)改革中創(chuàng)新要素?zé)o疑是一大核心，依靠創(chuàng)新挖掘新的增長(zhǎng)點(diǎn)，創(chuàng)造新供給，釋放經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)新活力。而創(chuàng)新要素與勞動(dòng)力要素之間又有著內(nèi)在聯(lián)系，因?yàn)閯?chuàng)新人才的培養(yǎng)與人力資本價(jià)值的實(shí)現(xiàn)是密切相關(guān)的。那么，如何通過(guò)提升人力資本價(jià)值來(lái)促進(jìn)自主創(chuàng)新？如何充分利用這兩者之間的深層次聯(lián)系？本文基于當(dāng)前供給側(cè)改革和“大眾創(chuàng)業(yè)、萬(wàn)眾創(chuàng)新”的大環(huán)境，結(jié)合國(guó)內(nèi)外文獻(xiàn)研究和對(duì)于中國(guó)民營(yíng)企業(yè)的調(diào)查分析，從股權(quán)激勵(lì)角度，通過(guò)研究股權(quán)激勵(lì)與企業(yè)自主創(chuàng)新能力的關(guān)系，構(gòu)建人力資本價(jià)值與企業(yè)自主創(chuàng)新兩者之間的相互作用機(jī)制，從而實(shí)現(xiàn)供給側(cè)改革中兩大要素的有機(jī)結(jié)合。

二、文獻(xiàn)綜述

企業(yè)股權(quán)激勵(lì)范圍的研究，國(guó)內(nèi)外已有研究大致分為三個(gè)方面：

（一）對(duì)于高管層股權(quán)激勵(lì)的研究。Jensen、Murphy（1990）從信息不對(duì)稱的角度考慮了CEO股權(quán)激勵(lì)的必要性。王燁等人（2012）通過(guò)對(duì)上市公司的實(shí)證研究分析，發(fā)現(xiàn)管理層權(quán)力越大，越容易引發(fā)機(jī)會(huì)主義行為，從而弱化股權(quán)激勵(lì)的有效性。張晨宇等人（2015）通過(guò)建立結(jié)構(gòu)方程模型，驗(yàn)證了其原有假設(shè)，提出管理層權(quán)力與利益趨同效應(yīng)呈現(xiàn)背離趨勢(shì)，管理層權(quán)力越大，越易引發(fā)其短視行為，對(duì)于企業(yè)績(jī)效的改善效果不明顯。

（二）對(duì)于核心骨干員工股權(quán)激勵(lì)的研究。Alberto Petronl、Plerlulgl Colaclno（2008）通過(guò)376個(gè)研發(fā)工程師的問卷調(diào)查，系統(tǒng)地分析了目前在激勵(lì)工程師的管理實(shí)踐上的問題，并評(píng)價(jià)了這種激勵(lì)機(jī)制對(duì)于工程滿意度整體等級(jí)的相關(guān)貢獻(xiàn)。劉曉蕾（2008）結(jié)合中國(guó)民營(yíng)企業(yè)實(shí)際，將人力資本進(jìn)一步劃分經(jīng)營(yíng)性、專業(yè)性和一般性人力資本，并通過(guò)分析其需求特性，構(gòu)建了一套多層次的人力資本激勵(lì)模式。

（三）對(duì)于全員持股的研究。對(duì)于許多企業(yè)對(duì)所有員工實(shí)行股票期權(quán)激勵(lì)機(jī)制這一事實(shí)，Paul、Scott（2004）進(jìn)行了原因分析。通過(guò)對(duì)激勵(lì)對(duì)象的橫截面回歸分析，否決了對(duì)廣泛性股票期權(quán)計(jì)劃的獎(jiǎng)勵(lì)性解釋，并發(fā)現(xiàn)人才保留的解釋和數(shù)據(jù)相一致。

對(duì)于股權(quán)激勵(lì)與企業(yè)自主創(chuàng)新關(guān)系的研究大體可以分為兩種：（1）企業(yè)股權(quán)激勵(lì)和創(chuàng)新投入的關(guān)系研究。Tien（2012）發(fā)現(xiàn)高科技公司在創(chuàng)新投入上存在慣性影響效應(yīng)，并提供了關(guān)于CEO薪酬激勵(lì)如何連續(xù)影響公司在研發(fā)投入上的行為趨勢(shì)的證據(jù)。Wu Tu（2005）認(rèn)為二者的聯(lián)系是建立在閑置資源和公司績(jī)效兩個(gè)因素上的，他分析得出當(dāng)閑置資源很豐富或公司績(jī)效很高時(shí)，CEO股票期權(quán)在研發(fā)投入上的積極影響會(huì)更突出；（2）企業(yè)股權(quán)激勵(lì)和創(chuàng)新產(chǎn)出的關(guān)系研究。齊菲（2014）從創(chuàng)新產(chǎn)出角度構(gòu)建股權(quán)激勵(lì)影響模型，將專利申請(qǐng)數(shù)、專利授權(quán)率和無(wú)形資產(chǎn)比率作為創(chuàng)新產(chǎn)出指標(biāo)，評(píng)估股權(quán)激勵(lì)對(duì)創(chuàng)新產(chǎn)出的效果。Guan Ma（2003）研究了決定企業(yè)產(chǎn)出水平的7個(gè)創(chuàng)新能力因素，并認(rèn)為多種創(chuàng)新資產(chǎn)的相互作用和協(xié)調(diào)是實(shí)現(xiàn)可持續(xù)的產(chǎn)出增長(zhǎng)的重要路徑。

以往對(duì)于股權(quán)激勵(lì)與自主創(chuàng)新的關(guān)系研究大多從管理層持股比例上切入，研究其對(duì)企業(yè)創(chuàng)新投入的影響，而從創(chuàng)新產(chǎn)出角度的考慮較為缺乏。

三、股權(quán)激勵(lì)下企業(yè)自主創(chuàng)新存在的問題

（一）股權(quán)激勵(lì)的范圍不合理，激勵(lì)人群與創(chuàng)新人群的范圍尚不重合。企業(yè)的創(chuàng)新能力體現(xiàn)在兩個(gè)方面：一方面是管理創(chuàng)新；一方面是技術(shù)創(chuàng)新。企業(yè)如果想要提高自己的自主創(chuàng)新能力，就應(yīng)該要保證激勵(lì)對(duì)象盡可能準(zhǔn)確地覆蓋更多的創(chuàng)新者。目前，國(guó)內(nèi)大部分實(shí)施股權(quán)激勵(lì)的企業(yè)存在兩種情況：一種是激勵(lì)對(duì)象集中在高管層，顯然這樣的激勵(lì)范圍忽略了對(duì)技術(shù)創(chuàng)新激勵(lì)的考慮，本應(yīng)受到激勵(lì)的核心技術(shù)員工被忽視，不利于生產(chǎn)技術(shù)的創(chuàng)新突破；另一種是全員持股，這種激勵(lì)全體員工的方式毫無(wú)疑問可以激勵(lì)到所有的創(chuàng)新者，但也是引發(fā)了另一個(gè)問題，創(chuàng)新并不是每一個(gè)人都具備的潛質(zhì)，在企業(yè)中，對(duì)于年齡、學(xué)歷、能力、職務(wù)、心理偏好等方面進(jìn)行綜合考量，有些員工是很難做出創(chuàng)新之舉的，如果不加重點(diǎn)地進(jìn)行全員激勵(lì)，不僅會(huì)造成資源上的浪費(fèi)，也使得整個(gè)激勵(lì)制度看上去更像是一場(chǎng)觸手可及的福利，而不是一種需要努力的激勵(lì)。

（二）股權(quán)激勵(lì)的力度不合理，缺乏區(qū)分度和相對(duì)化考慮。隨著股權(quán)激勵(lì)制度的完善，許多企業(yè)開始突破最初的狹義股權(quán)激勵(lì)范圍，對(duì)核心員工進(jìn)行激勵(lì)。但大多數(shù)企業(yè)對(duì)這部分員工都是籠統(tǒng)地加以激勵(lì)，沒有在核心員工中對(duì)激勵(lì)對(duì)象進(jìn)行進(jìn)一步的區(qū)分?，F(xiàn)實(shí)中大多是給出行權(quán)條件，員工達(dá)到后便可行權(quán)。核心員工之間缺乏顯著的區(qū)分度，更像是一種平均化的激勵(lì)。而員工的創(chuàng)新熱情其實(shí)是不一樣的，有積極和消極之分。當(dāng)積極的員工做出不同的創(chuàng)新績(jī)效卻得不到區(qū)別的激勵(lì)時(shí)，顯然他的創(chuàng)新動(dòng)力就會(huì)被阻礙，這就導(dǎo)致員工的創(chuàng)新潛質(zhì)并沒有得到充分的發(fā)揮。

與此同時(shí)，我們發(fā)現(xiàn)如果相對(duì)于總收入來(lái)說(shuō)，普通員工的股權(quán)激勵(lì)力度偏小，在普通員工的收入中股權(quán)激勵(lì)所占的比重偏小，如果想要充分地實(shí)現(xiàn)股權(quán)激勵(lì)讓員工有企業(yè)主人的感覺的作用，員工得到的股權(quán)激勵(lì)應(yīng)該能在很大程度上去影響他的總收入，如果即便得到了股權(quán)激勵(lì)，也只是起到錦上添花可有可無(wú)的作用的話，員工就會(huì)很難有熱情去挖掘他們的創(chuàng)新潛力，而這也就是現(xiàn)實(shí)的情況。

（三）股權(quán)激勵(lì)的指標(biāo)不合理，過(guò)于絕對(duì)且與創(chuàng)新關(guān)聯(lián)度小。一方面目前最常用的股權(quán)激勵(lì)指標(biāo)是平均凈資產(chǎn)收益率和凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率，它們更多地都是和企業(yè)的業(yè)績(jī)?nèi)ミM(jìn)行對(duì)接，但是當(dāng)我們從希望股權(quán)激勵(lì)能夠促進(jìn)創(chuàng)新的角度來(lái)考慮時(shí)，很少有股權(quán)激勵(lì)制度的指標(biāo)能夠直接反映企業(yè)的自主創(chuàng)新能力狀況，這就容易使得員工更注重于通過(guò)非創(chuàng)新的方法來(lái)達(dá)到股權(quán)激勵(lì)的指標(biāo)，也就起不到我們激勵(lì)創(chuàng)新的目的；另一方面目前的指標(biāo)過(guò)于絕對(duì)化，僅站在現(xiàn)在的角度，同公司過(guò)去的業(yè)績(jī)進(jìn)行對(duì)比，關(guān)注于自身的成長(zhǎng)性，卻缺乏與同行業(yè)的比較，事實(shí)上，目前很少有企業(yè)會(huì)把類似相較于同行業(yè)平均水平百分比這樣的指標(biāo)納入股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃，這就導(dǎo)致我們股權(quán)激勵(lì)的環(huán)境缺乏競(jìng)爭(zhēng)性，這使得公司對(duì)于發(fā)展的認(rèn)識(shí)局限于自身，不利于公司培養(yǎng)對(duì)于創(chuàng)新的急迫感以及對(duì)新技術(shù)的引進(jìn)。

（四）激勵(lì)方式單一，不符合員工的異質(zhì)性風(fēng)險(xiǎn)偏好?，F(xiàn)有的主流股權(quán)激勵(lì)方式有兩種：股票期權(quán)和限制性股票。從資金上來(lái)看，股票期權(quán)是一種看漲的期權(quán)，員工無(wú)需墊付資金；而對(duì)于限制性股票，員工在一開始就需要墊付大量的資金等待解鎖。從權(quán)利義務(wù)的角度來(lái)看，在行權(quán)期內(nèi)，受股票期權(quán)激勵(lì)的員工可以根據(jù)當(dāng)時(shí)的股票市價(jià)選擇行權(quán)或是不行權(quán)，也就是說(shuō)員工基本不會(huì)發(fā)生虧損的狀況，而對(duì)于限制性股票，員工承擔(dān)了更大的義務(wù)，一旦股價(jià)跌破當(dāng)初的授予價(jià)格，員工就會(huì)產(chǎn)生虧損。從激勵(lì)的強(qiáng)度來(lái)看，一方面限制性股票雖然承擔(dān)更大的風(fēng)險(xiǎn)，卻也能夠帶來(lái)更高的收益，因此比股票期權(quán)具備更強(qiáng)的激勵(lì)效果。我們認(rèn)為，對(duì)于普通員工層，尤其是在企業(yè)時(shí)間不長(zhǎng)的員工，積蓄薄弱，難以承擔(dān)限制性股票的先期投入；另一方面由于對(duì)公司的前景不明，讓其承擔(dān)義務(wù)風(fēng)險(xiǎn)更大的限制性股票可能會(huì)使其產(chǎn)生抗拒，削弱激勵(lì)效果。而對(duì)于高管層，資金力量更強(qiáng)，能夠負(fù)擔(dān)起墊付資金，對(duì)企業(yè)的前景更加了解，且承擔(dān)更大的義務(wù)享受更高的收益也符合其與企業(yè)同呼吸共命運(yùn)的要求。

四、通過(guò)股權(quán)激勵(lì)提升企業(yè)自主創(chuàng)新能力的建議

根據(jù)國(guó)內(nèi)外學(xué)者已有的理論研究和實(shí)證檢驗(yàn)，我們分析了當(dāng)前中國(guó)上市公司的股權(quán)激勵(lì)機(jī)制，發(fā)現(xiàn)其中仍存在一些問題，某種程度上抑制了企業(yè)自主創(chuàng)新能力的提高?；诖耍覀兲岢鲆韵聨c(diǎn)建議：

（一）擴(kuò)大激勵(lì)范圍，重視對(duì)技術(shù)創(chuàng)新人員的激勵(lì)。根據(jù)《中國(guó)企業(yè)自主創(chuàng)新能力分析報(bào)告》，一個(gè)企業(yè)自主創(chuàng)新能力的評(píng)價(jià)指標(biāo)可以包括以下四個(gè)：潛在技術(shù)創(chuàng)新資源指標(biāo)、技術(shù)創(chuàng)新活動(dòng)評(píng)價(jià)指標(biāo)、技術(shù)創(chuàng)新產(chǎn)出能力指標(biāo)、技術(shù)創(chuàng)新環(huán)境指標(biāo)。其中，產(chǎn)出能力是對(duì)技術(shù)創(chuàng)新成果的最終評(píng)價(jià)，是評(píng)價(jià)企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新能力最直接、最重要的指標(biāo)。我們過(guò)去大多只狹義地理解股權(quán)激勵(lì)，認(rèn)為股權(quán)激勵(lì)是一種職業(yè)經(jīng)理人以一定形式獲取公司部分股權(quán)的長(zhǎng)期性激勵(lì)制度，因而激勵(lì)對(duì)象側(cè)重于高管層，對(duì)創(chuàng)新型人才的激勵(lì)關(guān)注較少。而通過(guò)周浩、徐海峰、李瑤等人對(duì)于CEO股權(quán)激勵(lì)與企業(yè)創(chuàng)新投入的關(guān)系研究，可以發(fā)現(xiàn)，對(duì)高管層的股權(quán)激勵(lì)更多影響的是企業(yè)的創(chuàng)新投入。趙登峰、齊菲等人對(duì)于股權(quán)激勵(lì)和企業(yè)創(chuàng)新績(jī)效的研究表明，對(duì)技術(shù)創(chuàng)新人才的激勵(lì)是企業(yè)創(chuàng)新產(chǎn)出能力提高的主要因素。因而，要提高企業(yè)的自主創(chuàng)新能力，需要擴(kuò)大現(xiàn)有的股權(quán)激勵(lì)范圍，將激勵(lì)輻射到技術(shù)創(chuàng)新型人才上，通過(guò)股權(quán)激勵(lì)，滿足其對(duì)自我成長(zhǎng)和發(fā)展的深層次需要，盡可能地規(guī)避了由于信息不對(duì)稱帶來(lái)的道德風(fēng)險(xiǎn)，實(shí)現(xiàn)核心技術(shù)員工與企業(yè)的長(zhǎng)期利益趨同。在留住企業(yè)創(chuàng)新資源的同時(shí)，也起到了吸引創(chuàng)新人才的作用，為企業(yè)不斷注入新鮮血液。

（二）引入創(chuàng)新型人才篩選機(jī)制，實(shí)現(xiàn)核心員工分層。在構(gòu)建篩選機(jī)制時(shí)，我們借鑒了華為的員工分層實(shí)踐。華為的員工可以分為三類：普通勞動(dòng)者、一般奮斗者、有成效的奮斗者。對(duì)于不同類別的員工，華為給予不同程度的回報(bào)。與華為分類的衡量標(biāo)準(zhǔn)不同，我們的人才篩選機(jī)制根據(jù)創(chuàng)新能力的不同，將員工分為：一般勞動(dòng)者、消極創(chuàng)新者、積極創(chuàng)新者。一般勞動(dòng)者主要為普通生產(chǎn)線員工、員工，其創(chuàng)新能力低，因而不在股權(quán)激勵(lì)的對(duì)象范圍內(nèi)，無(wú)需施以股權(quán)激勵(lì)，只需定期給付適當(dāng)?shù)墓べY薪酬即可。消極創(chuàng)新者和積極創(chuàng)新者指那些處在對(duì)創(chuàng)新要求較高的崗位上的，具備一定創(chuàng)新能力的員工，二者的區(qū)別在于，消極創(chuàng)新者缺乏積極主動(dòng)的創(chuàng)新意識(shí)的員工，屬于被動(dòng)創(chuàng)新者；而積極創(chuàng)新者擁有主動(dòng)創(chuàng)新意識(shí)和創(chuàng)新意愿，屬于主動(dòng)創(chuàng)新者。由于這種差別，對(duì)二者的股權(quán)激勵(lì)也應(yīng)有所不同。但這種差別是相對(duì)的，即二者并沒有嚴(yán)格的界限劃分，因而可以通過(guò)股權(quán)激勵(lì)機(jī)制設(shè)計(jì)上的完善，來(lái)實(shí)現(xiàn)二者之間的轉(zhuǎn)化。在消極創(chuàng)新者中，搭建一個(gè)“員工提升機(jī)制”，消極創(chuàng)新者可以通過(guò)綜合考核提升至積極創(chuàng)新者；而積極創(chuàng)新者中也要引入“員工退出機(jī)制”，積極創(chuàng)新者若沒有通過(guò)綜合考核，將退化至消極創(chuàng)新者。

（三）構(gòu)建多層次、復(fù)合式股權(quán)激勵(lì)模式。許多理論和實(shí)證研究都證明了限制性股票或股票期權(quán)在促進(jìn)企業(yè)自主創(chuàng)新上都各自存在問題。那么，這兩種激勵(lì)模式是否存在運(yùn)用上的針對(duì)性？徐寧、彭慧斌進(jìn)行了二者的比較研究從企業(yè)基本特征、股權(quán)結(jié)構(gòu)、治理結(jié)構(gòu)、經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流方面對(duì)兩種激勵(lì)模式的適用傾向進(jìn)行了探討，但其主要站在企業(yè)層面的相對(duì)宏觀視角探討?；诖?，我們引入了一種“復(fù)合式人才股權(quán)激勵(lì)模式”，站在員工層面的相對(duì)微觀視角探索兩種模式的應(yīng)用傾向性。

由于限制性股票和股票期權(quán)在風(fēng)險(xiǎn)、激勵(lì)力度、激勵(lì)效果等方面存在差異，因而我們對(duì)不同的創(chuàng)新者采取不同的股權(quán)激勵(lì)模式。對(duì)于消極創(chuàng)新者，采用股票期權(quán)模式；對(duì)于積極創(chuàng)新者，采用限制性股票模式。消極創(chuàng)新者相對(duì)積極創(chuàng)新者，其對(duì)企業(yè)發(fā)展的風(fēng)險(xiǎn)承受能力較差，而股票期權(quán)的模式下，員工可以選擇行權(quán)獲益，也可以選擇放棄行權(quán)，并不會(huì)有直接經(jīng)濟(jì)損失，適合風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避者。同時(shí)，其激勵(lì)力度較限制性股票也更小。由于股票期權(quán)定價(jià)一般較高，能獲取的收益相對(duì)限制性股票較少，但這種模式能帶來(lái)更好的激勵(lì)效果，其給予了消極創(chuàng)新者較大的彈性增長(zhǎng)空間，更能服務(wù)于“員工提升機(jī)制”――由于行權(quán)價(jià)格較高，基于理性人的假設(shè)，消極創(chuàng)新者會(huì)更加努力，以求提升股價(jià)，獲取更多收益，更能刺激消極創(chuàng)新者向積極創(chuàng)新者的轉(zhuǎn)化。并且，這種激勵(lì)力度上的差異也體現(xiàn)出了積極創(chuàng)新者與消極創(chuàng)新者之間的區(qū)分度。

（四）提升員工對(duì)股權(quán)激勵(lì)的認(rèn)可度，增強(qiáng)員工對(duì)企業(yè)文化與價(jià)值的認(rèn)同。我們一直在談如何通過(guò)股權(quán)激勵(lì)機(jī)制自身的完善來(lái)促進(jìn)企業(yè)創(chuàng)新能力的提升，但忽視了對(duì)股權(quán)激勵(lì)機(jī)制最初選擇上的考慮，即創(chuàng)新型人才是否有意愿參與企業(yè)股權(quán)激勵(lì)機(jī)制，形成與企業(yè)未來(lái)發(fā)展的長(zhǎng)期利益趨同。而這就需要從員工對(duì)企業(yè)價(jià)值的認(rèn)可度上切入，企業(yè)文化某種程度上可以說(shuō)是領(lǐng)導(dǎo)者自身的意識(shí)選擇和行為塑造，而這種理念如何傳遞給員工，如何使其真正理解并主動(dòng)踐行，則需要建立上下級(jí)之間的良好溝通機(jī)制，通過(guò)一定的溝通和反饋，向員工宣傳企業(yè)文化理念和發(fā)展前景。同時(shí)，也可以通過(guò)開展定期員工培訓(xùn)、大力推廣模范榜樣等方式，提升員工對(duì)企業(yè)發(fā)展的認(rèn)可度、樹立共同價(jià)值觀。當(dāng)員工自愿主動(dòng)地接納企業(yè)文化時(shí)，其自然而然會(huì)有意愿通過(guò)股權(quán)激勵(lì)機(jī)制建立其與企業(yè)更深入的聯(lián)系，從而參與到企業(yè)進(jìn)一步發(fā)展當(dāng)中。

主要參考文獻(xiàn)：

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篇4

摘 要 股權(quán)激勵(lì)是為解決委托――問題,從企業(yè)長(zhǎng)期戰(zhàn)略考慮而設(shè)計(jì)的激勵(lì)手段。本文就在激勵(lì)計(jì)劃的制定中所要考慮的三個(gè)主要問題――激勵(lì)模式的選擇、激勵(lì)對(duì)象的確定和考核指標(biāo)的設(shè)計(jì)――進(jìn)行探析,希望能對(duì)我國(guó)企業(yè)的實(shí)踐有所借鑒。

關(guān)鍵詞 股權(quán)激勵(lì) 激勵(lì)模式 業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)

一、問題的提出

在所有權(quán)和經(jīng)營(yíng)權(quán)分離的情況下,企業(yè)的所有者委托人經(jīng)營(yíng)管理自己的資產(chǎn),經(jīng)理人行使所有者授予的權(quán)力。企業(yè)所有者和經(jīng)理人之間存在著委托――的關(guān)系。

新制度經(jīng)濟(jì)學(xué)認(rèn)為,當(dāng)人們?yōu)榕c自己關(guān)系不密切的他人做人時(shí)就會(huì)出現(xiàn)一個(gè)問題。即如果人得知,委托人對(duì)人的行為細(xì)節(jié)不很了解或保持著“理性的無(wú)知”,因而自己能夠采取機(jī)會(huì)主義行為而不受懲罰,那么人就會(huì)受誘惑而機(jī)會(huì)主義的行事[1]。在一個(gè)企業(yè)中,經(jīng)理人和所有者的目標(biāo)往往是不一致的,企業(yè)所有者的目標(biāo)就是要保持企業(yè)的長(zhǎng)期穩(wěn)定發(fā)展,經(jīng)理人的目標(biāo)是謀取個(gè)人利益的最大化。這二者之間目標(biāo)的不一致會(huì)對(duì)企業(yè)的健康穩(wěn)定成長(zhǎng)帶來(lái)不利的影響。因而,建立一套有效的激勵(lì)和約束機(jī)制來(lái)引導(dǎo)經(jīng)理人的行為對(duì)于企業(yè)的健康成長(zhǎng)是必不可少的。

股權(quán)激勵(lì)就是一種通過(guò)對(duì)企業(yè)的經(jīng)理人分配一定股權(quán)的形式,使他們能夠以股東的身份參與企業(yè)的經(jīng)營(yíng)決策、分享利潤(rùn)、承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn),避免經(jīng)理人的短視行為,激勵(lì)經(jīng)理人為企業(yè)的長(zhǎng)期發(fā)展而服務(wù)的一種激勵(lì)方法。股權(quán)激勵(lì)制度在國(guó)外已經(jīng)是一種比較成熟的激勵(lì)方式,但是在我國(guó)的企業(yè)中并沒有得到廣泛的利用。截止2008年3月31日,我國(guó)只有91家上市公司公布了96份股權(quán)激勵(lì)的預(yù)案。其中,進(jìn)入實(shí)施階段的更是少數(shù)。股權(quán)激勵(lì)制度作為一種從國(guó)外引入的激勵(lì)方式,在我國(guó)企業(yè)的具體應(yīng)用中還應(yīng)考慮到我國(guó)相關(guān)企業(yè)的實(shí)際情況。本文就該制度在設(shè)計(jì)時(shí)應(yīng)該注意的問題略作探析。

二、股權(quán)激勵(lì)模式的選擇

目前,常用的股權(quán)激勵(lì)模式主要有以下兩種:限制性股票和股票期權(quán)。限制性股票是指,以相關(guān)指標(biāo)作為績(jī)效考核標(biāo)準(zhǔn),由公司提取一部分基金購(gòu)買本公司的股票并授予獲獎(jiǎng)人員,但是對(duì)這部分股票的出售設(shè)定限制條件。這種限制條件可以是時(shí)間限制、數(shù)量限制,或二者兼有。股票期權(quán)是指,公司授予激勵(lì)對(duì)象的一種權(quán)利,激勵(lì)對(duì)象可以在規(guī)定的時(shí)期內(nèi)以事先確定的價(jià)格購(gòu)買一定數(shù)量的本公司流通股票,但也可以放棄該權(quán)利。受激勵(lì)對(duì)象在行權(quán)時(shí)也會(huì)受到時(shí)間和數(shù)量的限制,而且購(gòu)買股票的資金需由受激勵(lì)對(duì)象自行支付。

這兩種股權(quán)激勵(lì)模式都有著比較廣泛的應(yīng)用。我國(guó)采用限制性股票這種激勵(lì)模式的企業(yè)有上海家化、格力電器、萬(wàn)科等。與限制性股票相對(duì)應(yīng),股票期權(quán)的激勵(lì)模式應(yīng)用更廣泛一些。目前,我國(guó)采用股票期權(quán)模式的國(guó)有企業(yè)有瀘州老窖、遼寧成大、博瑞傳播;民營(yíng)企業(yè)主要有七匹狼、蘇泊爾、康恩貝、寶新能源等。

雖然限制性股票和股票期權(quán)都是一種長(zhǎng)期激勵(lì)模式,但兩者還是存在以下不同:

第一,就風(fēng)險(xiǎn)性來(lái)說(shuō),限制性股票模式中的受激勵(lì)對(duì)象往往會(huì)承擔(dān)更多的風(fēng)險(xiǎn)。他們一旦接受該種激勵(lì)方式,就必須購(gòu)買公司的股票,如果股票出現(xiàn)貶值則要承擔(dān)相應(yīng)的損失。而對(duì)于股票期權(quán)模式,遠(yuǎn)期的行權(quán)價(jià)是根據(jù)現(xiàn)行市價(jià)來(lái)確定,如果未來(lái)公司股票價(jià)格低于行權(quán)價(jià),則受激勵(lì)對(duì)象可以選擇不行權(quán)。相反,則受激勵(lì)對(duì)象就會(huì)直接從股票價(jià)格的上漲中收益。所以說(shuō),限制性股票的風(fēng)險(xiǎn)要大于股票期權(quán)。Bryan、Hwang & Lilien(2000)研究發(fā)現(xiàn),限制性股票對(duì)于激勵(lì)經(jīng)理人投資于有風(fēng)險(xiǎn)性但能增加公司價(jià)值的項(xiàng)目方面效果較差。因?yàn)樗麄儠?huì)擔(dān)心,出現(xiàn)虧損會(huì)造成公司股價(jià)下跌,從而給自己帶來(lái)?yè)p失。

第二,股票期權(quán)模式容易造成經(jīng)理人的機(jī)會(huì)主義行為。該模式涉及兩個(gè)重要的時(shí)間點(diǎn),授予日和出售日。一方面,行權(quán)價(jià)一般都是以授予日的價(jià)格作為參考來(lái)制定。行權(quán)價(jià)對(duì)于受激勵(lì)對(duì)象的重要性不言而喻,它直接決定了受激勵(lì)對(duì)象購(gòu)買該股票的成本。任何人都想以一個(gè)較低的價(jià)格來(lái)購(gòu)買股票。所以,這就會(huì)導(dǎo)致企業(yè)經(jīng)理人員的一些機(jī)會(huì)主義行為。經(jīng)理人可以通過(guò)信息操縱來(lái)降低授予日股票的價(jià)格,比如在授予日之前向市場(chǎng)散布不利消息,從而降低行權(quán)價(jià)。Aboody & Kasznik(2000)發(fā)現(xiàn),公司在股票期權(quán)授予日更有可能推遲公布利好消息而提前不利消息,通過(guò)機(jī)會(huì)主義批露信息來(lái)最大化他們所持有的期權(quán)薪酬[2]。 另一方面,獲得股權(quán)激勵(lì)的經(jīng)理人的收益主要來(lái)源是行權(quán)價(jià)和出售價(jià)之間的差價(jià)。因此,為了獲得較高的收益,經(jīng)理人就會(huì)通過(guò)各種方法來(lái)提高出售日的股票價(jià)格。所以說(shuō),股權(quán)期權(quán)模式更容易造成經(jīng)理人的機(jī)會(huì)主義行為。

第三,用于購(gòu)買股票的資金來(lái)源的不同對(duì)企業(yè)會(huì)產(chǎn)生不同的影響。在限制性股票模式下,為受激勵(lì)對(duì)象購(gòu)買股票的資金來(lái)源主要是企業(yè)自身。當(dāng)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)狀況達(dá)到預(yù)期目標(biāo)時(shí),企業(yè)一般是從所獲得的凈利潤(rùn)中來(lái)提取資金為受激勵(lì)對(duì)象購(gòu)買股票。當(dāng)提取的資金數(shù)量較多時(shí),就會(huì)占用企業(yè)大量的流動(dòng)流,這會(huì)對(duì)公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生不利影響。而在股票期權(quán)模式下,資金來(lái)源是受激勵(lì)對(duì)象自身,所以這不會(huì)對(duì)企業(yè)的現(xiàn)金流產(chǎn)生影響。

三、股權(quán)激勵(lì)對(duì)象的確定

股權(quán)激勵(lì)的主要目的是為了平衡企業(yè)的長(zhǎng)期目標(biāo)和短期目標(biāo),保持企業(yè)所有者和經(jīng)營(yíng)管理者的利益目標(biāo)一致。因此在選擇激勵(lì)對(duì)象時(shí),必須以企業(yè)的戰(zhàn)略目標(biāo)為導(dǎo)向,選擇對(duì)企業(yè)的成長(zhǎng)有價(jià)值的人員。

具體選擇哪一些人員作為企業(yè)的激勵(lì)對(duì)象會(huì)呢?從國(guó)外股權(quán)激勵(lì)制度的實(shí)施過(guò)程來(lái)看,在企業(yè)中最先獲得股權(quán)激勵(lì)的是高級(jí)經(jīng)營(yíng)管理人員,在美國(guó)上世紀(jì)80年代掀起了經(jīng)理人股權(quán)激勵(lì)的熱潮。企業(yè)由掌握關(guān)鍵管理技能的經(jīng)理人所控制,不管是理論模型還是企業(yè)實(shí)際業(yè)績(jī),都證明了將經(jīng)理人作為股權(quán)激勵(lì)的對(duì)象,使經(jīng)理人集企業(yè)控制權(quán)和利潤(rùn)的索取權(quán)于一身,充分激發(fā)了經(jīng)理人的積極性,提高了企業(yè)業(yè)績(jī)。在90年代,隨著新技術(shù)的發(fā)展,尤其是在信息和生物等行業(yè)的高新技術(shù)企業(yè),企業(yè)的核心技術(shù)人員在股權(quán)激勵(lì)對(duì)象中占據(jù)越來(lái)越多的席位。這種激勵(lì)制度的安排直接導(dǎo)致了美國(guó)90年代經(jīng)濟(jì)的高速發(fā)展,形成了對(duì)高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)的全球霸主地位。

目前來(lái)看,我國(guó)企業(yè)股權(quán)激勵(lì)對(duì)象中占主要地位的還是經(jīng)理人以及核心技術(shù)人員。但是,也有很多的實(shí)踐證明,在進(jìn)行股權(quán)激勵(lì)對(duì)象的選擇時(shí),或許我們應(yīng)該考慮的不止于此。

光明乳業(yè)于2002年通過(guò)了《關(guān)于提取管理層激勵(lì)基金的提案》,用1000多萬(wàn)激勵(lì)基金在流動(dòng)市場(chǎng)購(gòu)買了897497股流通A股,分別分配給四位高管:董事長(zhǎng)王佳芬,董事呂公良,副總裁張華富,郭本恒[3]。然而,光明乳業(yè)這一僅限于高層的股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃并沒有將子公司的中層管理人員包括在內(nèi),這令子公司的管理人員缺乏為公司盡職盡責(zé)的動(dòng)力,因?yàn)闊o(wú)論他們?cè)趺磁?最終受益的都是公司的高管。光明乳業(yè)后來(lái)出現(xiàn)的一系列問題不能說(shuō)與此無(wú)關(guān),如2005年鄭州的“回爐奶”事件,杭州生產(chǎn)基地的虛假生產(chǎn)日期事件。我們認(rèn)為,光明這一股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃導(dǎo)致了相反的效果,把公司的中層管理者全部排除在外并不是一個(gè)明智的選擇。直接的后果是,遍布各地的公司中層管理者不再以企業(yè)的長(zhǎng)期價(jià)值為取向,機(jī)會(huì)主義的行為損害了光明的品牌價(jià)值。

與此相對(duì)應(yīng)的是,光明的一大競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手――蒙牛的管理層卻將其從股權(quán)激勵(lì)中獲得的收益的絕大部分反饋給了蒙牛和蒙牛的員工,而不是獨(dú)占利潤(rùn)。這有利于建設(shè)企業(yè)團(tuán)隊(duì)精神,實(shí)現(xiàn)全部員工的激勵(lì),令員工們覺得,公司的利益是大家的利益,從而員工能更好地以蒙牛為核心。

因此,對(duì)于股權(quán)激勵(lì)對(duì)象的選擇要充分考慮確定之后的效果。如果確定不當(dāng),不但達(dá)不到預(yù)期的目的,還可能造成相反的結(jié)果。

四、考核指標(biāo)的設(shè)計(jì)

對(duì)受激勵(lì)對(duì)象進(jìn)行獎(jiǎng)勵(lì)需要達(dá)到一定的預(yù)期目標(biāo)才能執(zhí)行,這就要求企業(yè)設(shè)計(jì)出一套有效的考核指標(biāo)體系。從目前各個(gè)國(guó)家的實(shí)施情況來(lái)說(shuō),制定股權(quán)激勵(lì)考核指標(biāo)主要有兩大基礎(chǔ):一是企業(yè)財(cái)務(wù)指標(biāo),另一個(gè)是股票市場(chǎng)。企業(yè)財(cái)務(wù)指標(biāo)主要是以企業(yè)在一定時(shí)期的經(jīng)營(yíng)成果計(jì)算出來(lái)的指標(biāo),比如凈資產(chǎn)收益率、凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率、每股收益等。以股票市場(chǎng)作為評(píng)價(jià)的基礎(chǔ)是針對(duì)上市公司而言,以股票價(jià)格、股票回報(bào)率等作為評(píng)價(jià)的標(biāo)準(zhǔn)。財(cái)務(wù)指標(biāo)基礎(chǔ)是相對(duì)直接的表征企業(yè)的經(jīng)營(yíng)成果,股票市場(chǎng)基礎(chǔ)則是間接的表現(xiàn)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)狀況。

采用財(cái)務(wù)指標(biāo)作為考核的依據(jù)主要優(yōu)點(diǎn)有:數(shù)據(jù)較容易取得,計(jì)算簡(jiǎn)便。但是在具體的實(shí)踐中還是存在著一些缺陷:第一,財(cái)務(wù)指標(biāo)的取得都是以會(huì)計(jì)報(bào)表為基礎(chǔ),這樣,有些經(jīng)理人就會(huì)片面追求短期的利潤(rùn)指標(biāo),蓄意粉飾財(cái)務(wù)報(bào)表,忽視企業(yè)連續(xù)改進(jìn)和企業(yè)創(chuàng)新方面的投入。第二,不能夠衡量經(jīng)理人為企業(yè)長(zhǎng)期利益上的貢獻(xiàn)。我們實(shí)施股權(quán)激勵(lì)的目的是為了引導(dǎo)企業(yè)核心人才為企業(yè)的長(zhǎng)期戰(zhàn)略目標(biāo)服務(wù)。但是,財(cái)務(wù)指標(biāo)的考核標(biāo)準(zhǔn)反映的是企業(yè)過(guò)去或者現(xiàn)在的經(jīng)營(yíng)狀況,不能衡量經(jīng)理人在研發(fā)等方面為企業(yè)長(zhǎng)遠(yuǎn)利益所做的貢獻(xiàn)[4]。這就會(huì)忽視了經(jīng)理人對(duì)企業(yè)長(zhǎng)期利益的貢獻(xiàn),對(duì)經(jīng)理人來(lái)說(shuō)也是不公平的。

采用股票市場(chǎng)作為考核基礎(chǔ),相對(duì)來(lái)說(shuō)有比較好的市場(chǎng)基礎(chǔ)。股東的價(jià)值可以通過(guò)股價(jià)得到較好的反映,企業(yè)經(jīng)營(yíng)的優(yōu)劣、項(xiàng)目前景的好壞都將直接由公司股價(jià)的變動(dòng)來(lái)體現(xiàn)。但是我們認(rèn)為該基礎(chǔ)也是具有一定的缺陷:第一,國(guó)內(nèi)股票市場(chǎng)的不完善性。以市場(chǎng)表現(xiàn)作為基礎(chǔ)的一個(gè)條件是,企業(yè)的股票價(jià)格變動(dòng)必須有效地體現(xiàn)企業(yè)的業(yè)績(jī)和經(jīng)營(yíng)狀況,否則就不能起到應(yīng)有的激勵(lì)作用。根據(jù)經(jīng)濟(jì)學(xué)家法瑪對(duì)有效市場(chǎng)的定義和分類,目前我國(guó)的股票市場(chǎng)還是弱有效的股票市場(chǎng),各項(xiàng)研究報(bào)告也都證明我國(guó)股票市場(chǎng)的不完善性。第二,影響股票價(jià)格的因素較多,難以全面反映企業(yè)的經(jīng)營(yíng)狀況。當(dāng)國(guó)家整體經(jīng)濟(jì)運(yùn)轉(zhuǎn)良好,利率較低,股價(jià)就很容易上升,這并非出于經(jīng)理人的英明決策。然而,當(dāng)國(guó)家整體經(jīng)濟(jì)處于衰落時(shí)期,即便經(jīng)理人表現(xiàn)出色,業(yè)績(jī)明顯高于同行的水平,也難以有效得提高股價(jià)。第三,股價(jià)容易受到操縱。目前,我國(guó)股市監(jiān)管法規(guī)不夠完善,法規(guī)的執(zhí)行力度不夠。同樣,在公司內(nèi)部,治理結(jié)構(gòu)不夠完善,高層管理人員擁有較大話語(yǔ)權(quán),這樣就容易導(dǎo)致經(jīng)理人的機(jī)會(huì)主義行為。

由此,我們可以看出目前所采用的兩種業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)基礎(chǔ)有各自的優(yōu)勢(shì),同時(shí)也存在著許多缺陷。在我國(guó)股權(quán)激勵(lì)的實(shí)踐中,應(yīng)該充分汲取這兩者的優(yōu)勢(shì),并參照企業(yè)的實(shí)際情況,設(shè)計(jì)出適合企業(yè)的考核標(biāo)準(zhǔn)。

五、結(jié)論

目前,股權(quán)激勵(lì)在我國(guó)公司中應(yīng)用并不是十分廣泛,許多公司申報(bào)的股權(quán)激勵(lì)草案都沒有得到批準(zhǔn),且不久前,有幾家公司紛紛叫停了股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃。由此看來(lái),股權(quán)激勵(lì)在我國(guó)運(yùn)用的并不成熟。大多數(shù)公司在設(shè)計(jì)股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃時(shí)都是在模仿國(guó)外公司的實(shí)踐,顯然,這種舶來(lái)品在我國(guó)具有一定的不適應(yīng)性。所以我國(guó)企業(yè)在選取股權(quán)激勵(lì)模式時(shí)要結(jié)合本國(guó)股票市場(chǎng)的特點(diǎn)以及自身企業(yè)的發(fā)展特點(diǎn),盡量使激勵(lì)模式發(fā)揮出更大的作用。

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篇5

關(guān)鍵詞：管理層激勵(lì)股票期權(quán)EVA獎(jiǎng)金制度

創(chuàng)建簡(jiǎn)便高效的企業(yè)激勵(lì)機(jī)制一直是現(xiàn)代企業(yè)管理學(xué)亟待解決的問題之一，激勵(lì)機(jī)制不完善也是影響我國(guó)企業(yè)經(jīng)營(yíng)者及員工充分發(fā)揮其作用的主要因素。在對(duì)我國(guó)上市公司關(guān)于股權(quán)激勵(lì)機(jī)制的調(diào)查結(jié)果中發(fā)現(xiàn)：在市值最大的50家企業(yè)中，98％的紅籌股公司擁有股權(quán)激勵(lì)方案，H股公司的數(shù)字約為40％，即使是制度尚不完善的A股市公司，已經(jīng)或正在啟動(dòng)相關(guān)方案的亦在30％左右，越來(lái)越多的上市公司為高管制定股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃。

一、股票期權(quán)及其激勵(lì)效應(yīng)

上市公司管理層股票期權(quán)作為一種企業(yè)長(zhǎng)期激勵(lì)機(jī)制，20世紀(jì)70年代起源于美國(guó)，并且在90年代取得了巨大發(fā)展，以股票期權(quán)為主體的薪酬制度已經(jīng)基本取代了以工資和年度獎(jiǎng)金為主的傳統(tǒng)薪酬制度。股權(quán)激勵(lì)是指通過(guò)經(jīng)營(yíng)者獲得公司股權(quán)形式給予企業(yè)經(jīng)營(yíng)者一定的經(jīng)濟(jì)權(quán)利，使其以股東的身份參與企業(yè)決策，分享利潤(rùn)，承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)，從而勤勉盡責(zé)地為公司的長(zhǎng)期發(fā)展服務(wù)。其激勵(lì)效應(yīng)具體表現(xiàn)在以下幾個(gè)方面：

(一)弱化委托――矛盾

股權(quán)激勵(lì)的結(jié)果是管理層成為股東，其個(gè)人利益與公司利益取向一致，經(jīng)營(yíng)者在追求自身利益最大化的同時(shí)實(shí)現(xiàn)了所有者利益的最大化，因此可以有效弱化“委托――”矛盾。不僅如此，由于管理人員的職位越高，其所持股份的數(shù)額也越大，個(gè)人收益和風(fēng)險(xiǎn)也越大，相應(yīng)的責(zé)任心也會(huì)越強(qiáng)。這種制度對(duì)管理層既是動(dòng)力，又是壓力，可促使其對(duì)企業(yè)更加盡心盡責(zé)。

(二)有利于避免短期行為，提高管理層的決策水平

在以短期激勵(lì)為主的薪酬制下，經(jīng)理人員往往會(huì)追求任職期間內(nèi)的短期經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)，而放棄一些有利于企業(yè)長(zhǎng)期發(fā)展的投資項(xiàng)目。但在一項(xiàng)決策不但會(huì)直接影響公司的利益，也會(huì)間接地影響自己的個(gè)人利益時(shí)，管理層在決策上就會(huì)反復(fù)斟酌、權(quán)衡以選擇最佳和最實(shí)際可行的決策，這在某種程度上有利于減少輕率的短期行為。

(三)股權(quán)激勵(lì)下的開放式股權(quán)結(jié)構(gòu)有利于股份公司的穩(wěn)定和吸引優(yōu)秀的人才

股權(quán)激勵(lì)制度不僅針對(duì)公司現(xiàn)有員工，而且為公司將來(lái)吸納新員工預(yù)留了同樣的激勵(lì)資格。這種承諾給新員工帶來(lái)了很強(qiáng)的利益預(yù)期，具有相當(dāng)?shù)奈ΑＭ瑫r(shí)，股票期權(quán)也能夠吸引和留住對(duì)企業(yè)未來(lái)成功的核心人才，尤其是出色的經(jīng)理人才和高新技術(shù)人才。

(四)有利于增強(qiáng)投資者對(duì)公司股票的信心

上市公司管理層持股的情況每年應(yīng)在公司披露重大事項(xiàng)的文件中予以披露。當(dāng)股民看到某些高級(jí)管理人員持股的數(shù)量較多時(shí)，就會(huì)覺得公司的高級(jí)管理人員與自己共同分擔(dān)著公司在未來(lái)經(jīng)營(yíng)中可能遇到的風(fēng)險(xiǎn)，會(huì)增強(qiáng)對(duì)該公司股票的信心。尤其是在公司遇到市場(chǎng)壓力，公眾對(duì)公司前途各執(zhí)一詞時(shí)，高級(jí)管理人員能在允許認(rèn)購(gòu)的額度內(nèi)盡可能多認(rèn)購(gòu)本公司的股份，對(duì)穩(wěn)定股民信心有極大作用。

二、股票期權(quán)激勵(lì)中存在的問題

(一)股票期權(quán)在解決委托――問題上的有效性不足

理論上，股票期權(quán)激勵(lì)制度把經(jīng)營(yíng)者和所有者聯(lián)系起來(lái)，能夠有效避免經(jīng)營(yíng)者的短期行為，可以降低委托――成本。但事實(shí)上，經(jīng)理人并不會(huì)像股東那樣來(lái)考慮問題。一方面，在市場(chǎng)總體表現(xiàn)良好的情況下，為了個(gè)人利益的最大化，其經(jīng)營(yíng)行為更具風(fēng)險(xiǎn)性，促使公司發(fā)生并購(gòu)或出售活動(dòng)以帶動(dòng)公司股票價(jià)格的上升。另一方面，經(jīng)理人員利用掌控公司內(nèi)部信息的權(quán)力，在公司授予經(jīng)理人股票期權(quán)前夕，通過(guò)推遲向外公司的利好消息或提前向外公司的利壞消息，以此促使公司股票價(jià)格下跌，進(jìn)而降低授予價(jià)格，在授予股票期權(quán)之后，又采用同樣手段提升股價(jià)，以此來(lái)獲取更多的收益。可見。股票期權(quán)在解決委托――問題上也并不如人們想象的那么有效。

(二)雖然股權(quán)激勵(lì)制度采取了多樣化和差異化的模式，但缺乏統(tǒng)籌考慮，可能會(huì)造成公司員工收入懸殊

股權(quán)激勵(lì)力度太大，經(jīng)營(yíng)者與職工的收入差距會(huì)進(jìn)一步擴(kuò)大，可能會(huì)激化員工矛盾，同時(shí)成本上升，會(huì)影響到公司和股東的收益；股權(quán)激勵(lì)力度太小，雖然成本下降。但對(duì)經(jīng)營(yíng)者的激勵(lì)較少，不利于調(diào)動(dòng)經(jīng)營(yíng)者的積極性。

(三)市場(chǎng)環(huán)境的完善直接影響著股票期權(quán)激勵(lì)效應(yīng)的發(fā)揮

由于股票期權(quán)激勵(lì)是通過(guò)股票市場(chǎng)價(jià)格來(lái)產(chǎn)生作用的，因而股價(jià)的影響因素關(guān)系到期權(quán)能不能發(fā)揮激勵(lì)效應(yīng)。股票期權(quán)理論假設(shè)將公司股價(jià)的升降主要?dú)w于經(jīng)理人的表現(xiàn)。在經(jīng)濟(jì)高速發(fā)展期，這種假設(shè)的認(rèn)同度可能會(huì)比較高，但在經(jīng)濟(jì)發(fā)展的波動(dòng)期，特別是在經(jīng)濟(jì)整體急劇下滑時(shí)，這種假設(shè)就不可靠了，股價(jià)在很大程度上會(huì)受到市場(chǎng)影響。

三、EVA激勵(lì)機(jī)制的內(nèi)容及特點(diǎn)

20世紀(jì)80年代以來(lái)，在美國(guó)出現(xiàn)了一種引人注目的業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)方法――EVA(economic value added)方法。與傳統(tǒng)的激勵(lì)方法相比，與EVA相聯(lián)系的激勵(lì)機(jī)制有著更多的優(yōu)勢(shì)。EVA的基本計(jì)算公式為：E―VA=NOPAT-C％×Tc。其中，NOPAT是稅后經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)，C％是加權(quán)資本成本，TC是占用的資本(包括股權(quán)資本和債務(wù)資本)。簡(jiǎn)言之，EVA就是超過(guò)資本成本的投資回報(bào)。顯然，EVA指標(biāo)考慮了債務(wù)融資與股本融資的總體規(guī)模與結(jié)構(gòu)比例，能綜合反映企業(yè)投入資本的規(guī)模、稅后平均的資本成本以及資本收益，更直接、真實(shí)地反映了企業(yè)資本運(yùn)營(yíng)的增值情況。

EVA機(jī)制下的經(jīng)理人員獎(jiǎng)金有多種計(jì)算方法，其中較常用的是“直接法”。即經(jīng)理人員獎(jiǎng)金將直接根據(jù)當(dāng)年度和前一年度的EVA值來(lái)計(jì)算。公式為：獎(jiǎng)金=M1×(EVAt-EVAt-1)+M2×EVAt。其中EVAt和EVAt-1分別是當(dāng)年和前一年的EAV的實(shí)際值；M1和M2是加權(quán)系數(shù)，M1反映了EVA的變化值在確定經(jīng)理人員當(dāng)年獎(jiǎng)金時(shí)的比重，且無(wú)論變化值的正負(fù)，M1均取正值。M2反映了當(dāng)年EVA值在確定管理人員當(dāng)年獎(jiǎng)金的比重。如果當(dāng)年EVA為負(fù)，則M2自動(dòng)為零。

其特點(diǎn)主要表現(xiàn)在以下幾個(gè)方面：

(一)它賦予了管理者和所有者一樣關(guān)注企業(yè)成功與失敗的心態(tài)，能激發(fā)管理者的積極性和創(chuàng)造性，引導(dǎo)和塑造其行為方式．促使經(jīng)營(yíng)管理者更注重企業(yè)的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展

經(jīng)營(yíng)管理者作為理性的經(jīng)濟(jì)人，為了實(shí)現(xiàn)個(gè)人利益的最大化，在進(jìn)行經(jīng)營(yíng)決策時(shí)必然會(huì)把EVA的持續(xù)改善作為首要的考慮條件，從而也就保證了股東的權(quán)益資本不斷得到更好的回報(bào)。

(二)EVA激勵(lì)機(jī)制使經(jīng)營(yíng)者和股東達(dá)到了利益上的統(tǒng)一，克服了經(jīng)營(yíng)者的粉飾行為

以EVA為基礎(chǔ)的評(píng)價(jià)體系表明，只有經(jīng)營(yíng)者實(shí)現(xiàn)EVA的增值，也即增加企業(yè)所有者財(cái)富的價(jià)值，才能獲

得獎(jiǎng)勵(lì)。因而能促使經(jīng)營(yíng)管理者按照股東財(cái)富最大化原則，按照促進(jìn)企業(yè)長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展的原則選擇方案和制定經(jīng)營(yíng)決策。同時(shí)，在EVA激勵(lì)機(jī)制下，經(jīng)營(yíng)者要為所擁有及使用的資本付相應(yīng)的費(fèi)用，從而，經(jīng)營(yíng)管理者在使用股東的權(quán)益資本時(shí)，必須要考慮成本，從而能夠站在股東的立場(chǎng)上進(jìn)行經(jīng)營(yíng)管理。

(三)EVA獎(jiǎng)金計(jì)劃及其優(yōu)越性

在EVA獎(jiǎng)金計(jì)劃下，可以建立上不封頂、下不保底的獎(jiǎng)金制度。設(shè)置預(yù)期EVA增量目標(biāo)值，如果管理者完成了預(yù)期的EVA增加值，將會(huì)得到100％的目標(biāo)獎(jiǎng)金，如果EVA的增加值超過(guò)了目標(biāo)值，管理者所得獎(jiǎng)金就會(huì)超過(guò)目標(biāo)獎(jiǎng)金，超額越多，獎(jiǎng)勵(lì)越多，獎(jiǎng)金沒有上限。獎(jiǎng)金下不保底，管理人員要對(duì)自己很差的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)承擔(dān)責(zé)任、接受懲罰，與企業(yè)股東一起承擔(dān)經(jīng)營(yíng)失敗的風(fēng)險(xiǎn)。要獲得EVA獎(jiǎng)金，管理人員就必須改善自己的業(yè)績(jī)。EVA激勵(lì)機(jī)制獎(jiǎng)金方案的另一個(gè)特點(diǎn)是“獎(jiǎng)金庫(kù)”的設(shè)置。獎(jiǎng)金庫(kù)中留置了部分超額EVA獎(jiǎng)金，只有EVA在未來(lái)數(shù)年內(nèi)維持原有增長(zhǎng)水平，這些獎(jiǎng)金才發(fā)還給經(jīng)營(yíng)者。如果EVA下降了，滾入下一年度的獎(jiǎng)金就會(huì)被取消，“獎(jiǎng)金庫(kù)”使經(jīng)營(yíng)者承擔(dān)獎(jiǎng)金被取消的風(fēng)險(xiǎn)，能鼓勵(lì)其做有利于企業(yè)長(zhǎng)期發(fā)展的經(jīng)營(yíng)決策，并謹(jǐn)慎地權(quán)衡收益與風(fēng)險(xiǎn)，從而有效地避免短期行為。

(四)EvA對(duì)員工的激勵(lì)可以一直滲透到管理層底部，有更廣的激勵(lì)范圍

許多影響EVA的重要經(jīng)營(yíng)指標(biāo)都與一線管理人員甚至普通員工的行為相關(guān)，并且能為其直接控制。這些指標(biāo)反映的經(jīng)營(yíng)信息與一組財(cái)務(wù)業(yè)績(jī)指標(biāo)聯(lián)系起來(lái)，直接解釋了EVA的變化，正因?yàn)槿绱耍珽VA幾乎滲透到企業(yè)管理的各個(gè)角落。

篇6

相比之下，我國(guó)上市公司股權(quán)激勵(lì)制度的發(fā)展嚴(yán)重滯后，這與我國(guó)證券市場(chǎng)的飛速發(fā)展是極不相稱的。我國(guó)目前已經(jīng)加入了WTO，上市公司將面臨來(lái)自國(guó)內(nèi)外的雙重競(jìng)爭(zhēng)，如何采用合理的激勵(lì)方式留住核心人才成為當(dāng)務(wù)之急，加強(qiáng)對(duì)股權(quán)激勵(lì)的理論研究與實(shí)務(wù)探討有重大的意義。

關(guān)鍵詞：股權(quán)激勵(lì)、股票期權(quán)、上市公司

Share Ownership Encouragement and Corporate Governance

Abstract

In the United States， firms are using employee stock options more frequently and in sharply large quantities than just a decade ago. This trend is particular significant for high tech companies， such as Microsoft and Ebay. This great change can amalgamate employee’s benefit with company’s interest and reduce company’s principal-agent cost remarkably. While in China， for the limitation of law system， employee stock options are scarcely used by the listed companies. As China has entered into WTO， China’s listed companies will face more rigorous competition from inland and abroad. It’s urgent and very necessary for China to loosen policy restriction and allow the listed companies employee stock options and other stock-based employee compensation plans to motivate and detain their employees， especially senior managers and key technicians.

Key words: share ownership encouragement， stock options， listed company

目 錄

一、序言1

二、文獻(xiàn)回顧1

三、業(yè)績(jī)報(bào)酬系統(tǒng)2

（一）期望激勵(lì)理論2

（二）內(nèi)在回報(bào)與外在回報(bào)3

四、激勵(lì)的屬性與類型3

（一）激勵(lì)系統(tǒng)的重要屬性3

（二）激勵(lì)的類型4

五、股權(quán)激勵(lì)概述4

（一）什么是股權(quán)激勵(lì)4

（二）股權(quán)激勵(lì)的種類與方式4

（三）各股權(quán)激勵(lì)模式的比較6

六、股票期權(quán)計(jì)劃在中國(guó)的運(yùn)用7

（一）股票期權(quán)計(jì)劃的激勵(lì)原理7

（二）中國(guó)實(shí)行股票期權(quán)計(jì)劃已取得的進(jìn)步8

（三）中國(guó)實(shí)行股票期權(quán)計(jì)劃仍存在的問題11

七、案例分析14

八、總結(jié)15

附錄16

資料來(lái)源和參考文獻(xiàn)16

一、序言

現(xiàn)代公司制度在擴(kuò)大企業(yè)規(guī)模、促進(jìn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的同時(shí)也給人們提出了公司治理的問題。在公司治理結(jié)構(gòu)中，董事會(huì)受公司的所有者即股東們的委托，對(duì)公司事務(wù)制定計(jì)劃、做出決策，并負(fù)責(zé)對(duì)公司的經(jīng)理層進(jìn)行選聘和監(jiān)督，由其聘任經(jīng)理來(lái)執(zhí)行董事會(huì)的決議，因而說(shuō)，董事會(huì)在公司治理結(jié)構(gòu)中起著一個(gè)重要的橋梁作用。因此筆者認(rèn)為，公司內(nèi)部治理的核心是公司董事會(huì)的治理，公司治理的關(guān)鍵是董事會(huì)和經(jīng)理層各自內(nèi)部制度的建設(shè)以及兩者之間的激勵(lì)約束機(jī)制的建設(shè)，而這種激勵(lì)約束機(jī)制集中體現(xiàn)在經(jīng)理的薪酬制度上。

近年來(lái)，公司實(shí)踐在經(jīng)理人員的薪酬激勵(lì)制度上最重要的探索成果就是股權(quán)激勵(lì)機(jī)制。股權(quán)激勵(lì)是指，通過(guò)向經(jīng)理有條件的授予股權(quán)的形式，使經(jīng)理人員能夠以股東的身份參與公司決策、分取紅利、考慮公司的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展。因而，股權(quán)激勵(lì)是完善公司治理，降低成本的一種積極有效的治理措施。

股權(quán)激勵(lì)最初發(fā)端于美國(guó)。目前，美國(guó)經(jīng)理的收入中來(lái)源于股票期權(quán)等長(zhǎng)期激勵(lì)的收入已經(jīng)占到了相當(dāng)大的比例。2004年美國(guó)七位最高薪酬的CEO，長(zhǎng)期激勵(lì)收入平均占薪酬總收入的75％。而我國(guó)高管2005年的基本工資占其薪酬總額的85％，與績(jī)效相聯(lián)系的可變薪酬比例很小，除基本工資外的短期激勵(lì)為15％，長(zhǎng)期激勵(lì)幾乎為零。近期來(lái)隨著《公司法》、《證券法》等一些法規(guī)的修訂和與之相關(guān)的新法規(guī)的陸續(xù)出臺(tái)，以及股權(quán)分置改革的順利進(jìn)行，我們也將會(huì)迎來(lái)中國(guó)股權(quán)激勵(lì)市場(chǎng)的明媚春天。

本文主要介紹股權(quán)激勵(lì)方式的激勵(lì)原理、實(shí)施辦法、方案設(shè)計(jì)以及相關(guān)的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則和稅收規(guī)定，還試圖結(jié)合我國(guó)建立現(xiàn)代公司治理制度的現(xiàn)實(shí)情況與實(shí)際特征，分析探討了在我國(guó)實(shí)施股權(quán)激勵(lì)所面臨的重大問題，并提出可行的解決方案。

本文主要分為以下幾個(gè)部分：上述引言部分是對(duì)本文研究的內(nèi)容、目的、意義的介紹；其次是對(duì)業(yè)績(jī)報(bào)酬系統(tǒng)、激勵(lì)以及股權(quán)激勵(lì)的介紹；第五部分的重點(diǎn)是中國(guó)股權(quán)激勵(lì)的實(shí)施；第六部分會(huì)針對(duì)一個(gè)成功的股權(quán)激勵(lì)案例給予分析，尋求其成功的原因；最后是結(jié)論以及一些建議。

二、文獻(xiàn)回顧

雖然股權(quán)激勵(lì)受到不少投資者的歡迎，但是學(xué)術(shù)界對(duì)于股權(quán)激勵(lì)的公司治理效果卻存在著廣泛的爭(zhēng)論。早期西方財(cái)務(wù)理論中存在兩種有關(guān)股權(quán)激勵(lì)效果的假設(shè)：一種是“利益一致”假設(shè)（convergence of interests）；另一種是“防御”假設(shè)（entrenchment hypothesis）。Jensen和Meckling認(rèn)為所有權(quán)和經(jīng)營(yíng)權(quán)分離導(dǎo)致的成本會(huì)隨著股權(quán)激勵(lì)帶來(lái)的經(jīng)營(yíng)者持股比例的增加而降低，因?yàn)榻?jīng)營(yíng)者在職消費(fèi)由自身承擔(dān)的成本增加，所以侵占股東利益的可能性降低，即“利益一致”假設(shè)。Fama和Jensen指出，隨著股權(quán)激勵(lì)的實(shí)行，經(jīng)營(yíng)者持股比例超過(guò)某一水平，經(jīng)營(yíng)者擁有足夠的投票權(quán)確保自身在公司的地位和福利，從而促使其追求非公司價(jià)值最大化目標(biāo)，這就是所謂的“防御”假設(shè)。

由于股權(quán)激勵(lì)的大力運(yùn)用，導(dǎo)致經(jīng)營(yíng)者持股比例發(fā)生變化。西方學(xué)者在關(guān)于經(jīng)營(yíng)者持股與業(yè)績(jī)之間的關(guān)系的實(shí)證研究結(jié)果上，也存在兩種相反的結(jié)論：一種結(jié)論認(rèn)為二者有關(guān)，例如Morck et al.考察了Tobin’s Q和經(jīng)營(yíng)者持股比例之間的關(guān)系，發(fā)現(xiàn)經(jīng)營(yíng)者持股比例在相對(duì)較低的0-10%時(shí)，“利益一致”假設(shè)成立，當(dāng)經(jīng)營(yíng)者持股比例很大（超過(guò)20%）時(shí)，“防御”假設(shè)成立。另一種結(jié)論認(rèn)為二者無(wú)關(guān)，例如Demsetz和Lehn將1980年美國(guó)511家公司的賬面利潤(rùn)率同各種不同的股權(quán)集中度指標(biāo)進(jìn)行回歸分析，發(fā)現(xiàn)它們之間不存在顯著的相關(guān)性。

造成這些矛盾結(jié)論的部分原因在于：上述西方學(xué)者較少?gòu)墓蓹?quán)激勵(lì)機(jī)制的角度研究經(jīng)營(yíng)者持股問題。Core 和Larcker從企業(yè)與經(jīng)營(yíng)者簽訂契約的角度，認(rèn)為在截面數(shù)據(jù)回歸上經(jīng)營(yíng)者持股比例與業(yè)績(jī)無(wú)關(guān)，他們考察了美國(guó)1991年的1995年采用“目標(biāo)經(jīng)營(yíng)者持股計(jì)劃” （target ownership plans）公司，這些公司要求經(jīng)營(yíng)者增加持有本公司股票，直到達(dá)到公司的（經(jīng)營(yíng)者持股金額與其年薪金額的比例）最低限額。他們發(fā)現(xiàn)該計(jì)劃實(shí)施后的2年中這些公司取得了超額的股票和會(huì)計(jì)報(bào)酬率，得出采取增加經(jīng)營(yíng)者持股的激勵(lì)制度會(huì)增加公司治理效果（企業(yè)業(yè)績(jī)）的結(jié)論。

近年來(lái)，國(guó)內(nèi)不少研究人員對(duì)上市公司經(jīng)營(yíng)者股權(quán)激勵(lì)問題作了許多探討。魏剛發(fā)現(xiàn)高級(jí)管理人員受到股權(quán)激勵(lì)不大，持股水平偏低，“零持股”現(xiàn)象比較普遍。高級(jí)管理人員持股沒有達(dá)到預(yù)期的激勵(lì)效果。童晶駿將實(shí)施股權(quán)激勵(lì)上市公司的業(yè)績(jī)與全體上市公司的業(yè)績(jī)進(jìn)行比較，發(fā)現(xiàn)實(shí)施股權(quán)激勵(lì)對(duì)我國(guó)上市公司提高業(yè)績(jī)有一定的效果，但不太明顯。張俊瑞等發(fā)現(xiàn)高管人員年度報(bào)酬對(duì)數(shù)與高管人員持股比例有不穩(wěn)定的正相關(guān)關(guān)系。周建波、孫菊生的研究結(jié)果表明：成長(zhǎng)性較高的公司，公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的提高與經(jīng)營(yíng)者因股權(quán)激勵(lì)增加的持股數(shù)顯著正相關(guān)。強(qiáng)制經(jīng)營(yíng)者持股、用年薪購(gòu)買流通股以及混合模式的激勵(lì)效果較好。但是該研究的樣本量較小，原始樣本只有34家上市公司。

三、業(yè)績(jī)報(bào)酬系統(tǒng)

有人把業(yè)績(jī)報(bào)酬系統(tǒng)和私有制一道作為資本主義的標(biāo)志，在他們看來(lái)，沒有良好的業(yè)績(jī)報(bào)酬系統(tǒng)，現(xiàn)代企業(yè)就不可能有效的運(yùn)轉(zhuǎn)。事實(shí)上，當(dāng)所有者們第一次雇用管理者管理他們的資本時(shí)，業(yè)績(jī)報(bào)酬就已經(jīng)出現(xiàn)了。在中世紀(jì)早期和中后期，分享去往遠(yuǎn)東和新大陸的航海貿(mào)易的利潤(rùn)，工業(yè)革命后的計(jì)件工資，以及現(xiàn)代企業(yè)的利潤(rùn)分享，都是業(yè)績(jī)報(bào)酬的例子。業(yè)績(jī)報(bào)酬體現(xiàn)了這樣一個(gè)廣為接受的信念：如果想激勵(lì)人們?yōu)閷?shí)現(xiàn)組織目標(biāo)而努力，就必須按他們達(dá)到的業(yè)績(jī)水平給予獎(jiǎng)勵(lì)。

（一）期望激勵(lì)理論

期望理論認(rèn)為，人們采取某種行為方式，是因?yàn)樗麄冋J(rèn)為這種方式將產(chǎn)生有價(jià)值的回報(bào)。在這一理論下，補(bǔ)償?shù)淖饔迷谟诋?dāng)個(gè)人的行為促進(jìn)了組織目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)時(shí)，向他們提供相應(yīng)的價(jià)值回報(bào)。

圖1 期望理論

圖1描述了期望理論。企業(yè)建立激勵(lì)系統(tǒng)，這一系統(tǒng)對(duì)推進(jìn)企業(yè)目標(biāo)實(shí)現(xiàn)的個(gè)人成果或行為給予回報(bào)。個(gè)人努力培養(yǎng)自己的知識(shí)和技能以做出適當(dāng)?shù)臎Q策，這些決策所產(chǎn)生的結(jié)果為他們提供了他們所重視并一直追求的回報(bào)。

美國(guó)心理學(xué)家和管理學(xué)家波特和勞勒在期望理論的基礎(chǔ)上發(fā)展出了更為完善的激勵(lì)模型，即波特—?jiǎng)诶漳Ｐ汀?/p>

圖2 波特—?jiǎng)诶漳Ｐ?/p>

如圖2所示，一個(gè)人的努力程度（激勵(lì)的強(qiáng)度和發(fā)揮的能量）取決于績(jī)效（報(bào)酬的價(jià)值）和期望值（通過(guò)努力達(dá)到高績(jī)效的可能性及該績(jī)效導(dǎo)致特定結(jié)果的可能性）。而工作的實(shí)際績(jī)效由主要取決于員工所作的努力，但它也受到個(gè)人從事該項(xiàng)工作的能力（知識(shí)和技能）和他對(duì)所做工作的理解（對(duì)目標(biāo)、所需的活動(dòng)及有關(guān)任務(wù)的其他因素的理解程度），以及環(huán)境因素的影響。

（二）內(nèi)在回報(bào)與外在回報(bào)

通過(guò)圖2可以看出，工作績(jī)效會(huì)帶來(lái)報(bào)酬，其中有些報(bào)酬是內(nèi)在的，也有的屬于外部報(bào)酬。

內(nèi)在回報(bào)產(chǎn)生于一個(gè)人的內(nèi)心，如出色地完成一項(xiàng)工作的成就感，實(shí)現(xiàn)個(gè)人價(jià)值觀或信仰的滿足感等。體驗(yàn)內(nèi)在回報(bào)不需要他人的介入。企業(yè)可以通過(guò)工作設(shè)計(jì)、企業(yè)文化和管理風(fēng)格為個(gè)人創(chuàng)改造體驗(yàn)內(nèi)在回報(bào)的條件，但個(gè)人仍需獨(dú)立地感受或體驗(yàn)內(nèi)在回報(bào)。外在回報(bào)是一個(gè)人給予另一個(gè)人的，外在回報(bào)包括表彰、獎(jiǎng)品、獎(jiǎng)?wù)?、?jiǎng)勵(lì)等，當(dāng)然也包括以業(yè)績(jī)?yōu)榛A(chǔ)的報(bào)酬，即激勵(lì)報(bào)酬或業(yè)績(jī)報(bào)酬。

這些報(bào)酬再加上個(gè)人對(duì)這些報(bào)酬是否公平合理的評(píng)估，如認(rèn)為報(bào)酬是公平的，將導(dǎo)致個(gè)人的滿足。實(shí)際的績(jī)效和得到的報(bào)酬又會(huì)影響以后個(gè)人對(duì)期望值的認(rèn)識(shí)；同樣個(gè)人以后對(duì)效價(jià)的認(rèn)識(shí)也將受滿足與否的影響。于是，該理論體現(xiàn)了這樣一種良性循環(huán)：激勵(lì)努力績(jī)效獎(jiǎng)勵(lì)滿足努力績(jī)效獎(jiǎng)勵(lì)滿足……

四、激勵(lì)的屬性與類型

（一）激勵(lì)系統(tǒng)的重要屬性

從根本上講，建立激勵(lì)系統(tǒng)的目的是為了使所有者的利益和管理者的利益相一致。為了實(shí)現(xiàn)這個(gè)目的，管理者必須對(duì)以下幾個(gè)問題有清楚的認(rèn)識(shí)：

1． 對(duì)于他們的工作，衡量哪些業(yè)績(jī)變量；

2． 他們的行為如何影響這些業(yè)績(jī)變量；

3． 業(yè)績(jī)變量如何轉(zhuǎn)化為個(gè)人報(bào)酬。

如果管理者對(duì)這個(gè)因果過(guò)程沒有清楚的理解，激勵(lì)系統(tǒng)就會(huì)失去促進(jìn)或影響決策制定行為的能力。業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)系統(tǒng)的結(jié)果被用于將業(yè)績(jī)和雇員個(gè)人報(bào)酬聯(lián)系起來(lái)。這個(gè)過(guò)程就是圖1所要說(shuō)明的內(nèi)容，它把個(gè)人業(yè)績(jī)同報(bào)酬聯(lián)系起來(lái)，從而使報(bào)酬具備了激勵(lì)功能。

應(yīng)注意業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)系統(tǒng)的結(jié)果或者說(shuō)業(yè)績(jī)指標(biāo)在這里所發(fā)揮的關(guān)鍵作用，因?yàn)樗鼮閭€(gè)人動(dòng)機(jī)和企業(yè)目標(biāo)間建立了聯(lián)系。這些結(jié)果或業(yè)績(jī)指標(biāo)必須具有這樣的性質(zhì)，即當(dāng)個(gè)人追求這些結(jié)果時(shí)，他們推動(dòng)了企業(yè)目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)。因此，這些業(yè)績(jī)指標(biāo)必須能夠體現(xiàn)個(gè)人的工作如何為企業(yè)目標(biāo)做出貢獻(xiàn)。該項(xiàng)工作為業(yè)績(jī)指標(biāo)所忽略的地方，也將為個(gè)人所忽略或輕視。

盡管明晰性和理解性反映了業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)系統(tǒng)為確保決策者理解業(yè)績(jī)和報(bào)酬之間的因果聯(lián)系所必須具備的技術(shù)性特征，業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)系統(tǒng)還必須反映一些行為性特征。

第一，也是最重要的，個(gè)人必須相信這個(gè)系統(tǒng)是公正的。例如，衡量并獎(jiǎng)勵(lì)雇員認(rèn)為他不能控制的業(yè)績(jī)使業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)系統(tǒng)受到削弱或喪失激勵(lì)作用；設(shè)立雇員覺得非常困難或根本不可能達(dá)到的業(yè)績(jī)標(biāo)準(zhǔn)也會(huì)抑制業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)系統(tǒng)的激勵(lì)作用。關(guān)鍵是雇員必須相信他能用正當(dāng)手段影響與其報(bào)酬相聯(lián)系的業(yè)績(jī)指標(biāo)。如果沒有這一信念，業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)系統(tǒng)將完全喪失激勵(lì)的作用。

第二，個(gè)人必須相信企業(yè)的激勵(lì)政策是公平的。例如，獎(jiǎng)勵(lì)高級(jí)管理人員上百萬(wàn)美元，而只獎(jiǎng)勵(lì)裝配工至多幾百美元，這將在企業(yè)內(nèi)形成只有高級(jí)成員才受重視的氛圍。在這種氛圍下，一個(gè)很好的激勵(lì)系統(tǒng)也會(huì)變得不那么有效。

第三，激勵(lì)系統(tǒng)必須及時(shí)提供獎(jiǎng)勵(lì)，以強(qiáng)化決策制定、業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)和報(bào)酬之間的聯(lián)系。隨著時(shí)間的推移，在決策制定者的意識(shí)里，業(yè)務(wù)活動(dòng)和報(bào)酬的聯(lián)系會(huì)逐漸淡化，但及時(shí)地獎(jiǎng)勵(lì)能夠增強(qiáng)決策者對(duì)業(yè)務(wù)活動(dòng)和報(bào)酬的理解。

（二）激勵(lì)的類型

激勵(lì)的類型是指對(duì)不同激勵(lì)方式的分類，激勵(lì)方案可按以下幾個(gè)標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行區(qū)分：

1． 即期的和長(zhǎng)期的

即期的激勵(lì)通常采取以當(dāng)期業(yè)績(jī)?yōu)榛A(chǔ)的現(xiàn)金或股票報(bào)酬形式；長(zhǎng)期的激勵(lì)通常采取購(gòu)股權(quán)的形式，它的價(jià)值與公司普通股的長(zhǎng)期表現(xiàn)相聯(lián)系。

2．現(xiàn)金的和權(quán)益的

激勵(lì)可以采取現(xiàn)金的形式或權(quán)益的形式（股份、購(gòu)股權(quán)、虛幻股份和業(yè)績(jī)股份）。雖然現(xiàn)金和權(quán)益報(bào)酬都可以既與短期業(yè)績(jī)相聯(lián)系，又與長(zhǎng)期業(yè)績(jī)相聯(lián)系，但是現(xiàn)金通常與短期利潤(rùn)業(yè)績(jī)相聯(lián)系，而權(quán)益則常與公司普通股的長(zhǎng)期價(jià)格表現(xiàn)相聯(lián)系。

3．貨幣性和非貨幣性

激勵(lì)可以是現(xiàn)金或擬現(xiàn)金形式、或者是特權(quán)和其他非貨幣性權(quán)利。特權(quán)有多種形式，最普遍的特權(quán)包括人壽保險(xiǎn)、使用公司的小汽車、以優(yōu)惠利率從公司貸款等。有時(shí)達(dá)到一定職位就可以獲得一定特權(quán)，有時(shí)特權(quán)又是根據(jù)非正式的業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)授予的。其他非貨幣性激勵(lì)包括用獎(jiǎng)狀進(jìn)行正式的表彰，參加為準(zhǔn)備提升的人員設(shè)立的人力開發(fā)計(jì)劃，這些激勵(lì)經(jīng)常以非正式業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)為基礎(chǔ)。

本文集中研究股權(quán)激勵(lì)，這并不意味著其他形式的激勵(lì)不重要，而是因?yàn)殡S著《上市公司股權(quán)激勵(lì)管理辦法》的出臺(tái)，股權(quán)激勵(lì)在中國(guó)的使用將越來(lái)越頻繁，筆者認(rèn)為有研究的需要。

五、股權(quán)激勵(lì)概述

（一）什么是股權(quán)激勵(lì)

相對(duì)于以“工資+獎(jiǎng)金+福利”為基本特征的傳統(tǒng)薪酬激勵(lì)體系而言，股權(quán)激勵(lì)使企業(yè)與員工之間建立起了一種更加牢固、更加緊密的戰(zhàn)略發(fā)展關(guān)系，目前，基本工資和年度獎(jiǎng)金已不能充分調(diào)動(dòng)公司高級(jí)管理人員的積極性，尤其是對(duì)長(zhǎng)期激勵(lì)很難奏效。而股權(quán)激勵(lì)作為一種長(zhǎng)期激勵(lì)方式，是通過(guò)讓經(jīng)營(yíng)者或公司員工獲得公司股權(quán)的形式，或給予其享有相應(yīng)經(jīng)濟(jì)收益的權(quán)利，使他們能夠以股東的身份參與企業(yè)決策﹑分享利潤(rùn)﹑承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)，從而勤勉盡責(zé)地為公司的長(zhǎng)期發(fā)展服務(wù)。

股權(quán)激勵(lì)的理論基礎(chǔ)來(lái)源于現(xiàn)代企業(yè)管理中的委托理論。委托理論中提出的成本主要有兩部分結(jié)構(gòu)：一部分是由信息不對(duì)稱產(chǎn)生的監(jiān)督成本；另一部分是由信息不對(duì)稱產(chǎn)生的道德風(fēng)險(xiǎn)成本。如果作為委托人的股東建立一套最適當(dāng)?shù)募?lì)機(jī)制，使得作為人的經(jīng)營(yíng)者為他們的最大利益而行動(dòng)，那么成本就將大大降低。只有給予經(jīng)營(yíng)者一定比例的企業(yè)利潤(rùn)，使經(jīng)營(yíng)者的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)和企業(yè)收益相關(guān)聯(lián)，才能達(dá)到經(jīng)營(yíng)者為股東的利潤(rùn)最大化服務(wù)的目的。而股權(quán)激勵(lì)的功能是讓經(jīng)營(yíng)者持有企業(yè)股份，使其和股東一起分享企業(yè)剩余利潤(rùn)，從而把經(jīng)營(yíng)者個(gè)人收益和企業(yè)經(jīng)濟(jì)績(jī)效相聯(lián)系，促使其為公司利潤(rùn)最大化服務(wù)。

在國(guó)際上，股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃是上市公司比較普遍的做法。一般觀點(diǎn)認(rèn)為，股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃可以把職業(yè)經(jīng)理人、股東的長(zhǎng)遠(yuǎn)利益、公司的長(zhǎng)期發(fā)展結(jié)合在一起，可以一定程度防止經(jīng)理人的短期經(jīng)營(yíng)行為，以及防范“內(nèi)部人控制”等侵害股東利益的行為。此外，現(xiàn)代企業(yè)理論和國(guó)外實(shí)踐證明股權(quán)激勵(lì)對(duì)于改善公司治理結(jié)構(gòu)，降低成本﹑提升管理效率，增強(qiáng)公司凝聚力和市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力起到非常積極的作用。

（二）股權(quán)激勵(lì)的種類與方式

股權(quán)激勵(lì)在西方發(fā)達(dá)國(guó)家應(yīng)用很普遍，其中美國(guó)的股權(quán)激勵(lì)工具最豐富，制度環(huán)境也最完善，以下是一些典型的股權(quán)激勵(lì)模式：

1．股票期權(quán)（Stock Option）

也稱認(rèn)股權(quán)證，實(shí)際上是一種看漲期權(quán)。是指公司授予激勵(lì)對(duì)象的一種權(quán)利，激勵(lì)對(duì)象可以在規(guī)定的時(shí)間內(nèi)（行權(quán)期）以事先確定的價(jià)格（行權(quán)價(jià)）購(gòu)買一定數(shù)量的本公司流通股票（行權(quán)）。股票期權(quán)只是一種權(quán)利，而非義務(wù)，持有者在股票價(jià)格低于“行權(quán)價(jià)”時(shí)可以放棄這種權(quán)利，因而對(duì)股票期權(quán)持有者沒有風(fēng)險(xiǎn)。

實(shí)施股票期權(quán)的假定前提是公司股票的內(nèi)在價(jià)值在證券市場(chǎng)能夠得到真實(shí)的反映，由于在有效市場(chǎng)中股票價(jià)格是公司長(zhǎng)期盈利能力的反應(yīng)，而股票期權(quán)至少要在一年以后才能實(shí)現(xiàn)，所以被授予者為了使股票升值而獲得價(jià)差收入，會(huì)盡力保持公司業(yè)績(jī)的長(zhǎng)期穩(wěn)定增長(zhǎng)，使公司股票的價(jià)值不斷上升，這樣就使股票期權(quán)具有了長(zhǎng)期激勵(lì)的功能。

股票期權(quán)模式目前在美國(guó)最流行、運(yùn)作方法也最規(guī)范。隨著20世紀(jì)90年代美國(guó)股市出現(xiàn)牛市，股票期權(quán)給高級(jí)管理人員帶來(lái)了豐厚的收益。股票期權(quán)在國(guó)際上也是一種最為經(jīng)典、使用最為廣泛的股權(quán)激勵(lì)模式。全球500家大型公司企業(yè)中已有89％對(duì)高層管理者實(shí)施了股票期權(quán)。

2．限制性股票計(jì)劃（Restricted Stock Plan）

是指事先授予激勵(lì)對(duì)象一定數(shù)量的公司股票，但對(duì)股票的來(lái)源、拋售等有一些特殊限制，激勵(lì)對(duì)象只有在規(guī)定的服務(wù)期限以后并完成特定業(yè)績(jī)目標(biāo)（如扭虧為盈）時(shí)，才可拋售限制性股票并從中獲益，否則公司有權(quán)將免費(fèi)贈(zèng)與的限制性股票收回或以激勵(lì)對(duì)象購(gòu)買時(shí)的價(jià)格回購(gòu)限制性股票。也就是說(shuō)，公司將一定數(shù)量的限制性股票無(wú)償贈(zèng)與或以較低價(jià)格售與公司高級(jí)管理人員，但對(duì)其出售這種股票的權(quán)利進(jìn)行限制。公司采用限制性股票的目的是激勵(lì)高級(jí)管理人員將更多的時(shí)間精力投入到某個(gè)或某些長(zhǎng)期戰(zhàn)略目標(biāo)中。

3．經(jīng)營(yíng)者持股（Executive Stock）

即管理層持有一定數(shù)量的本公司股票并進(jìn)行一定期限的鎖定。激勵(lì)對(duì)象得到公司股票的途徑可以是公司無(wú)償贈(zèng)予；由公司補(bǔ)貼、被激勵(lì)者購(gòu)買；公司強(qiáng)行要求受益人自行出資購(gòu)買等。激勵(lì)對(duì)象在擁有公司股票后，成為自身經(jīng)營(yíng)企業(yè)的股東，與企業(yè)共擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)，共享收益。參與持股計(jì)劃的被激勵(lì)者得到的是實(shí)實(shí)在在的股票，擁有相應(yīng)的表決權(quán)和分配權(quán)，并承擔(dān)公司虧損和股票降價(jià)的風(fēng)險(xiǎn)，從而建立起企業(yè)、所有者與經(jīng)營(yíng)者三位合一的利益共同體。

4．員工持股計(jì)劃（Employee Stock Ownership Plan，縮寫為ESOP）

是指由公司內(nèi)部員工個(gè)人出資認(rèn)購(gòu)本公司部分股份，并委托公司進(jìn)行集中管理的產(chǎn)權(quán)組織形式。員工持股制度為企業(yè)員工參與企業(yè)所有權(quán)分配提供了制度條件，持有者真正體現(xiàn)了勞動(dòng)者和所有者的雙重身份。其核心在于通過(guò)員工持股運(yùn)營(yíng)，將員工利益與企業(yè)前途緊緊聯(lián)系在一起，形成一種按勞分配與按資分配相結(jié)合的新型利益制衡機(jī)制。同時(shí)，員工持股后便承擔(dān)了一定的投資風(fēng)險(xiǎn)，這就有助于喚起員工的風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)，激發(fā)員工的長(zhǎng)期投資行為。由于員工持股不僅使員工對(duì)企業(yè)運(yùn)營(yíng)有了充分的發(fā)言權(quán)和監(jiān)督權(quán)，而且使員工更關(guān)注企業(yè)的長(zhǎng)期發(fā)展，這就為完善科學(xué)的決策、經(jīng)營(yíng)、管理、監(jiān)督和分配機(jī)制奠定了良好的基礎(chǔ)。

職工持股是一種新型企業(yè)財(cái)產(chǎn)組織形式。在這種制度下，員工既是勞動(dòng)者，又是財(cái)產(chǎn)所有者，通過(guò)勞動(dòng)和資本的雙重結(jié)合組成利益共同體。這樣，即便是企業(yè)的普通“打工仔”也能成為企業(yè)資產(chǎn)的擁有者，成為“小資本家”，從而實(shí)現(xiàn)“勞者有其股”的理想。

5．管理層收購(gòu)（Management Buy Out，縮寫為MBO）

又稱“經(jīng)理層融資收購(gòu)”，是指公司的管理者或經(jīng)理層（個(gè)人或集體）利用借貸所融資本購(gòu)買本公司的股份（或股權(quán)），從而改變公司所有者結(jié)構(gòu)、控制權(quán)結(jié)構(gòu)和資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，實(shí)現(xiàn)持股經(jīng)營(yíng)。同時(shí)，它也是一種極端的股權(quán)激勵(lì)手段，因?yàn)槠渌?lì)手段都是所有者（產(chǎn)權(quán)人）對(duì)雇員的激勵(lì)，而MBO則干脆將激勵(lì)的主體與客體合而為一，從而實(shí)現(xiàn)了被激勵(lì)者與企業(yè)利益、股東利益完整的統(tǒng)一。

通常的做法是，公司管理層和員工共同出資成立職工持股會(huì)或公司管理層出資（一般是信貸融資）成立新的公司作為收購(gòu)主體，一次性或多次通過(guò)其授讓原股東持有的公司國(guó)有股份，從而直接或間接成為公司的控股股東。

除了以上這些形式，股權(quán)激勵(lì)還包括虛擬股票（Phantom Stock）、延期支付計(jì)劃（Deferred Compensation Plan）、股票增值權(quán)（Stock Appreciation Rights）、股票獎(jiǎng)勵(lì)（Stock Award）、業(yè)績(jī)股票（Performance Stock）、業(yè)績(jī)單位（Performance Unit）、賬面價(jià)值增值權(quán)（Net Asset Appreciation Right）、儲(chǔ)蓄—股票參與計(jì)劃（Saving-Stock Participate Plan）等。

（三）各股權(quán)激勵(lì)模式的比較

股權(quán)激勵(lì)很好的體現(xiàn)了人力資本的產(chǎn)權(quán)特征，通過(guò)讓經(jīng)營(yíng)者獲得公司股權(quán)，從而給予經(jīng)營(yíng)者一定的經(jīng)濟(jì)權(quán)利，使他們能夠以股東的身份參與企業(yè)決策、分享利潤(rùn)、承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)，從而勤勉盡責(zé)地為公司的長(zhǎng)期發(fā)展服務(wù)，并實(shí)現(xiàn)股東和經(jīng)營(yíng)者之間的共贏。

表1 各股權(quán)激勵(lì)模式之間的比較

激勵(lì)模式

六、股票期權(quán)計(jì)劃在中國(guó)的運(yùn)用

股權(quán)激勵(lì)機(jī)制的重要形式之一是股票期權(quán)計(jì)劃，主要針對(duì)公司高管人員和高級(jí)技術(shù)人才的激勵(lì)，快速成長(zhǎng)的科技公司大多采用股票期權(quán)計(jì)劃，這也是美國(guó)硅谷創(chuàng)業(yè)科技公司造就富翁的搖錢樹，微軟、GOOGLE都是通過(guò)股票期權(quán)制造大量?jī)|萬(wàn)富翁。去年在納斯達(dá)克引起轟動(dòng)的中國(guó)搜索網(wǎng)絡(luò)引擎——百度公司，也是通過(guò)股票期權(quán)批量制造百萬(wàn)富翁。

盡管國(guó)外股權(quán)激勵(lì)制度已經(jīng)取得了迅速的發(fā)展，我國(guó)股權(quán)激勵(lì)制度卻剛剛處于起步階段，國(guó)內(nèi)許多上市公司進(jìn)行了積極的探索，以下以中國(guó)實(shí)行股票期權(quán)已取得的成果和面臨的問題進(jìn)行闡述。

（一）股票期權(quán)計(jì)劃的激勵(lì)原理

所謂股票期權(quán)是指公司授予內(nèi)部員工在未來(lái)一定期限內(nèi)以事先確定的價(jià)格或條件認(rèn)購(gòu)公司股票的權(quán)利，股票期權(quán)的被授予者可以在等待期結(jié)束后至有效期結(jié)束前的期間內(nèi)以事先確定的價(jià)格或條件購(gòu)買上市公司的股票，也可以放棄行使該股票購(gòu)買權(quán)，一般說(shuō)來(lái)，股票期權(quán)不得轉(zhuǎn)讓，不得用于擔(dān)保和償還債務(wù)。

我們假設(shè)被授予人

4．信息披露制度逐漸健全

從美國(guó)等發(fā)達(dá)國(guó)家來(lái)看，上市公司實(shí)施股票期權(quán)計(jì)劃時(shí)必須按照既定的規(guī)則來(lái)進(jìn)行相關(guān)的信息披露，一般來(lái)講股票期權(quán)計(jì)劃的信息披露包括以下內(nèi)容：

（1）贈(zèng)與時(shí)應(yīng)當(dāng)給與披露。公司應(yīng)當(dāng)在贈(zèng)與時(shí)就股票期權(quán)贈(zèng)與的數(shù)量、行權(quán)價(jià)格、有效期限、高管人員獲贈(zèng)情況等進(jìn)行公開披露，并報(bào)證監(jiān)會(huì)和交易所備案。

（2）行權(quán)日應(yīng)提示公告。行權(quán)日到來(lái)之前，公司應(yīng)提前公告。在行權(quán)日結(jié)束及股票登記完成以后，公司應(yīng)就行權(quán)的數(shù)量、行權(quán)價(jià)格以及高管人員行權(quán)情況、股票期權(quán)持有的情況進(jìn)行披露。

（3）定期財(cái)務(wù)報(bào)告中的披露。公司應(yīng)在年報(bào)、中報(bào)中披露公司股票期權(quán)計(jì)劃的有關(guān)情況及高管人員持有的股票期權(quán)情況及獲得其它薪酬的數(shù)目。國(guó)外對(duì)這一方面有嚴(yán)格的限定，比如：美國(guó)證券交易委員會(huì)在1992年2月規(guī)定上市公司必須詳細(xì)披露公司高管人員的薪酬結(jié)構(gòu)、當(dāng)年股票期權(quán)行權(quán)數(shù)量以及未行權(quán)股票期權(quán)價(jià)值等信息。除此之外，美國(guó)證券交易委員會(huì)還要求公司提供首席執(zhí)行官以及其他四位收入最高的高級(jí)管理人員的既往三年的薪酬情況等。

以上三方面內(nèi)容，在新制定的《上市公司股權(quán)激勵(lì)管理辦法》的第五章實(shí)施程序和信息披露中也有了相應(yīng)的規(guī)定。信息披露制度的越發(fā)完善，也為股權(quán)激勵(lì)在中國(guó)的更好的發(fā)展鋪平了道路。

（三）中國(guó)實(shí)行股票期權(quán)計(jì)劃仍存在的問題

1．上市公司治理結(jié)構(gòu)問題

由于所有權(quán)與經(jīng)營(yíng)權(quán)的分離，引致問題，即經(jīng)理人員與出資者潛在利益的不一致性，產(chǎn)生內(nèi)部人控制。國(guó)有控股上市公司存在的突出問題是內(nèi)部人控制，即經(jīng)理層作為內(nèi)部董事實(shí)際控制著公司的經(jīng)營(yíng)決策活動(dòng)。由于國(guó)有控股上市公司通常由國(guó)有企業(yè)改制而成，原國(guó)有企業(yè)的高級(jí)管理人員成為股份公司的董事和經(jīng)理人員，他們?cè)诤艽蟪潭壬峡刂浦髽I(yè)的經(jīng)營(yíng)決策，容易形成內(nèi)部人控制的局面。內(nèi)部人控制一般可以通過(guò)三個(gè)方面進(jìn)行考察：其一是董事長(zhǎng)與總經(jīng)理的兩職合一；其二是董事會(huì)成員的構(gòu)成；其三是監(jiān)事會(huì)成員的構(gòu)成。從而也就暴露了我國(guó)上市公司在治理結(jié)構(gòu)方面有一些缺陷，主要表現(xiàn)為：

（1） 上市公司兩職合一現(xiàn)象比較嚴(yán)重

圖4 我國(guó)滬深兩市上市公司兩職合一情況表

就董事長(zhǎng)與總經(jīng)理的兩職合一問題，吳際蓮2004年對(duì)2001年滬、深兩市隨機(jī)的301上市公司進(jìn)行的統(tǒng)計(jì)反映了我國(guó)上市公司兩職合一的具體情況，詳細(xì)情況見圖4。

圖4的統(tǒng)計(jì)中將上市公司兩職狀態(tài)分為兩支完全分離（內(nèi)部董事不是公司高級(jí)管理人員，包括總經(jīng)理、副總經(jīng)理、財(cái)務(wù)經(jīng)理及其他部門經(jīng)理）、兩職部分分離（公司內(nèi)部董事占管理人員人數(shù)比重在60%以上）和兩職完全合一（公司內(nèi)部董事占據(jù)了全部公司總經(jīng)理、副總經(jīng)理、財(cái)務(wù)經(jīng)理的位子）。統(tǒng)計(jì)結(jié)果顯示：在滬、深兩市301家樣本公司中兩職完全合一的上市公司有45家，兩職部分分離的上市公司有97家，兩職完全分離的上市公司有159家，到2001年兩職完全分離的上市公司有52.8% ，雖然比1998年 改善了許多，但是兩職合一的情況在我國(guó)上市公司出現(xiàn)比例還是很高的。

（2） 上市公司外部董事比例明顯較低

董事會(huì)成員的構(gòu)成，是衡量上市公司內(nèi)部人控制的另一項(xiàng)重要指標(biāo)。由于我國(guó)上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)的特殊性，公司內(nèi)部人控制程度較高，并且國(guó)有股權(quán)比重與上市公司內(nèi)部人控制呈正相關(guān)。根據(jù)抽樣調(diào)查顯示，我國(guó)設(shè)有外部董事的上市公司占樣本公司總數(shù)的50.52%，其中第一大股東對(duì)公司進(jìn)行完全控制的公司 ，設(shè)有外部董事的比率僅為14.3% 。

圖5 我國(guó)上市公司的內(nèi)部人控制比例

1998年研究者以“內(nèi)部人控制度” 對(duì)上市公司內(nèi)部人控制程度進(jìn)行分析，發(fā)現(xiàn)在其所搜集的406家樣本公司中，每公司平均擁有董事9.7人，其中外部董事3.2人，內(nèi)部董事6.5人，平均內(nèi)部人控制度為67.0% ，并且上市公司內(nèi)部人控制度與股權(quán)的集中呈高度正相關(guān)，具體構(gòu)成如圖5。

（3）我國(guó)上市公司監(jiān)事會(huì)受內(nèi)部人控制嚴(yán)重

監(jiān)事會(huì)是監(jiān)管公司管理層經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的督察機(jī)構(gòu)，以保證上市公司的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的公平、公正，不偏離公司全體股東的利益。但遺憾的是，由于我國(guó)相當(dāng)一部分公司的監(jiān)事會(huì)成員大多數(shù)有內(nèi)部人來(lái)承擔(dān)，檢查督察功能較弱。

表2的調(diào)查資料部分反映了我國(guó)上市公司監(jiān)事會(huì)受內(nèi)部人控制的情況 。

表2 我國(guó)上市公司監(jiān)事會(huì)控制權(quán)分布情況表

2．員工業(yè)績(jī)?cè)u(píng)定標(biāo)準(zhǔn)問題

我國(guó)目前有些上市公司對(duì)于管理層與普通員工在何種情況下可以獲得股票期權(quán)沒有科學(xué)的界定方法，比如，有的上市公司規(guī)定如果年底上市公司凈資產(chǎn)收益率超過(guò)同期銀行活期存款利率兩個(gè)百分點(diǎn)，該上市公司的管理層就可以獲得股票期權(quán)，這種界定辦法實(shí)際上是不科學(xué)的，在高速通貨膨脹時(shí)，上市公司管理層可能很難獲得股票期權(quán)；在目前利率一再調(diào)低的情況下，該管理者只需要使上市公司凈資產(chǎn)收益率達(dá)到2.72% 就可以獲得股票期權(quán)，而實(shí)際上凈資產(chǎn)收益率為2.72%的上市公司連配股權(quán)都不能獲得。

如果實(shí)行全員股票期權(quán)計(jì)劃，則不僅要考核管理者的業(yè)績(jī)貢獻(xiàn)以確定分配給他們的股票期權(quán)，還同時(shí)應(yīng)該考察一般職工的貢獻(xiàn)狀況，以合理分配股票期權(quán)額度。從國(guó)外公司的現(xiàn)有方法來(lái)講，對(duì)于技術(shù)人員以及公司中層管理人員而言，公司一般在期初制定出以研究項(xiàng)目或部門業(yè)績(jī)?yōu)榛A(chǔ)的年度計(jì)劃，在年底根據(jù)計(jì)劃完成情況和個(gè)人對(duì)項(xiàng)目的貢獻(xiàn)來(lái)評(píng)定個(gè)人業(yè)績(jī)，國(guó)外常用的幾種員工業(yè)績(jī)?cè)u(píng)定方法包括：

（1）評(píng)定量表法（graphic rating scales）

評(píng)定量表法是一種最古老又最常用的業(yè)績(jī)?cè)u(píng)定方法。這種方法是把一系列績(jī)效因素羅列出來(lái)，如工作的質(zhì)與量、知識(shí)深度、合作性、可信度、勤勉度、誠(chéng)實(shí)度、主觀能動(dòng)性等，同時(shí)列舉出跨越范圍很寬的工作績(jī)效等級(jí)，例如從“不令人滿意”到“非常優(yōu)異”。在進(jìn)行工作績(jī)效評(píng)價(jià)時(shí)，首先針對(duì)每一位下屬雇員從每一項(xiàng)評(píng)價(jià)要素中找到最能反映其績(jī)效狀況的分?jǐn)?shù)。然后將每一位雇員在各評(píng)價(jià)要素中所得分值加總，即得到其最終的工作績(jī)效評(píng)價(jià)結(jié)果，該方法的好處是可以進(jìn)行定性和定量的分析。

（2）強(qiáng)制分布法（forced distribution method）

這種評(píng)價(jià)方法的大致步驟為：首先將待評(píng)價(jià)的雇員姓名分別寫在小卡片上，然后根據(jù)每一種評(píng)價(jià)要素對(duì)雇員進(jìn)行評(píng)價(jià)，最后根據(jù)評(píng)價(jià)結(jié)果將這些代表雇員的卡片放在相應(yīng)的業(yè)績(jī)等級(jí)上。使用這種方法來(lái)評(píng)定業(yè)績(jī)確定股票期權(quán)贈(zèng)與數(shù)量比較方便，只要確定各業(yè)績(jī)等級(jí)對(duì)應(yīng)的股票期權(quán)贈(zèng)與數(shù)量，就可能控制股票期權(quán)贈(zèng)與總量。

（3）配對(duì)比較法（paired comparison method）

其基本做法是，將每一位雇員按照所有的評(píng)價(jià)要素與其他雇員進(jìn)行比較。在運(yùn)用配對(duì)比較法時(shí)，首先應(yīng)當(dāng)列出一張表格，其中表明所有需要評(píng)價(jià)的雇員的姓名以及需要評(píng)價(jià)的各個(gè)工作要素。然后，將所有雇員根據(jù)某一類要素進(jìn)行配對(duì)，適用“+”（好）和“-”表明誰(shuí)好一些、誰(shuí)差一些，最后，將每一位雇員所得的“+”次數(shù)相加，比較各員工獲得“+”次數(shù)的多少來(lái)決定股票期權(quán)在員工之間的分配。

而我國(guó)大部分上市公司沒有完整的職工貢獻(xiàn)的考核指標(biāo)體系，很容易在員工之間分配股票期權(quán)時(shí)出現(xiàn)不公平的現(xiàn)象，從而使股票期權(quán)的激勵(lì)作用下降。

七、案例分析

2007年1月30日，蘇寧電器出臺(tái)了股權(quán)激勵(lì)方案，目的很明顯，就是為了穩(wěn)定中高層管理團(tuán)隊(duì)，并且穩(wěn)定投資者對(duì)其未來(lái)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的信心。目前股價(jià)雖然高，但其發(fā)展后勁將被市場(chǎng)進(jìn)一步挖掘。

蘇寧電器股票期權(quán)激勵(lì)計(jì)劃（草案）摘要詳見附錄，要點(diǎn)如下：

1．授予期權(quán)數(shù)量和對(duì)象：擬授予激勵(lì)對(duì)象2200萬(wàn)份股票期權(quán)，占激勵(lì)計(jì)劃公告日公司股本總額的3.05%，分幾次授予。第一次授予的期權(quán)數(shù)量為1851萬(wàn)份，主要授予公司高管人員共34名，剩余394萬(wàn)份股票期權(quán)授予“董事長(zhǎng)提名的骨干人員和特殊貢獻(xiàn)人員”，該部分名單在07年12月31日才列明具體人員名單。

2．行權(quán)價(jià)格：首次授予的期權(quán)行權(quán)價(jià)格為公告前一日收盤價(jià)66.6元，行權(quán)額度上限為獲授股票期權(quán)總額的20%。

3．行權(quán)條件：蘇寧電器2006年度的凈利潤(rùn)較2005年度的增長(zhǎng)率達(dá)到或超過(guò)80%，且2006年度的每股收益不低于0.9元；2007年度的凈利潤(rùn)較2006年度的增長(zhǎng)率達(dá)到或超過(guò)50%，且2007年度的每股收益不低于1.35元；2008年度的凈利潤(rùn)較2007年度的增長(zhǎng)率達(dá)到或超過(guò)30%，且2008年度的每股收益不低于1.75元。如表3所示：

篇7

【關(guān)鍵詞】 股票期權(quán)；公允價(jià)值；估值；B-S估值模型；二項(xiàng)式估值模型

2006年，我國(guó)財(cái)政部頒布的企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則體系謹(jǐn)慎、適度、有條件地引入了公允價(jià)值計(jì)量模式。對(duì)于不存在活躍市場(chǎng)的、無(wú)法取得熟悉情況并自愿交易的各方最近進(jìn)行的市場(chǎng)交易中使用的價(jià)格資料的，也無(wú)法參照實(shí)質(zhì)上相同或相似的其他資產(chǎn)或負(fù)債等的市場(chǎng)價(jià)的金融工具，要求采用適當(dāng)?shù)墓乐导夹g(shù)確定其公允價(jià)值。筆者注意到，以期權(quán)方式進(jìn)行股權(quán)激勵(lì)的上市公司較多地運(yùn)用了定價(jià)模型確定其公允價(jià)值。期權(quán)公允價(jià)值的估值技術(shù)較為復(fù)雜，本文對(duì)期權(quán)定價(jià)模型的適用條件、如何選擇估值模型等問題進(jìn)行探討，以期對(duì)估值技術(shù)在實(shí)務(wù)中的應(yīng)用有所幫助。

一、股票期權(quán)公允價(jià)值估值模型及其適用條件

股票期權(quán)的公允價(jià)值可以利用B-S估值模型、二項(xiàng)式估值模型和蒙特卡羅模擬等估算。

（一）B-S估值模型及其適用條件

B-S估值模型（即Black-Scholes估值模型）是美國(guó)芝加哥大學(xué)教授希爾?布萊克（Fisher Black）和邁倫?斯科爾斯（Myron Scholes）于1973年提出的期權(quán)定價(jià)模型。由這一模型估計(jì)確定的期權(quán)價(jià)值是建立在一系列的假設(shè)條件之上的，其假設(shè)包括有：1.期權(quán)價(jià)格服從對(duì)數(shù)正態(tài)分布；2.市場(chǎng)無(wú)摩擦，即不存在稅收和交易成本；3.在期權(quán)有效期內(nèi)，無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率和期權(quán)收益率的波動(dòng)是恒定的；4.在期權(quán)有效期內(nèi)無(wú)紅利及其它所得；5.期權(quán)到期前不可實(shí)施行權(quán)，即為歐式期權(quán)。歐式期權(quán)是指買方執(zhí)行合約的時(shí)間只能在合約期滿時(shí)的期權(quán)。

B-S估值模型的計(jì)算公式為：

其中，C 為期權(quán)的價(jià)值；S 為該期權(quán)對(duì)應(yīng)的標(biāo)的資產(chǎn)的現(xiàn)行市場(chǎng)價(jià)格；L 為執(zhí)行價(jià)格或履約價(jià)格；e 為自然對(duì)數(shù)的底數(shù)；r 為無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率，以連續(xù)復(fù)利計(jì)息；t 為期權(quán)的有效期；σ為期權(quán)預(yù)計(jì)價(jià)格波動(dòng)率；N（d1）、N（d2）為標(biāo)準(zhǔn)正態(tài)分布變量分別在取值小于等于d1、小于等于d2的概率。

如果期權(quán)在有效期內(nèi)有股息等收益，并假設(shè)期權(quán)股息收益率為q，則上述公式應(yīng)修正為：

雖然B-S估值模型有嚴(yán)格的假設(shè)條件，但在實(shí)際應(yīng)用中很難與之相符。事實(shí)上，我國(guó)的股票期權(quán)多為美式期權(quán)，即買方可以在合約期滿前的任何一個(gè)交易日?qǐng)?zhí)行合約的期權(quán)；期權(quán)的價(jià)格變化并不絕對(duì)服從對(duì)數(shù)正態(tài)分布，其價(jià)格變化經(jīng)常是不連續(xù)的；對(duì)股票期權(quán)而言，即使不考慮股利分配，股票價(jià)格也可能出現(xiàn)跳躍；現(xiàn)實(shí)中的資本市場(chǎng)存在交易摩擦，存在交易成本。所以從理論上說(shuō)，B-S模型不太適合在我國(guó)股票期權(quán)中應(yīng)用。

（二）二項(xiàng)式估值模型及其適用條件

二項(xiàng)式估值模型是由三位美國(guó)學(xué)者約翰?考科斯（John Cox）、史蒂芬?羅斯（Stephen Ross）和馬克?盧賓斯坦（Mark Rubinstein）于1979年提出的期權(quán)定價(jià)模型。二項(xiàng)式估值模型假設(shè)每一個(gè)時(shí)期市場(chǎng)只出現(xiàn)兩種可能狀態(tài)：期權(quán)價(jià)格的上升或下降，而且上升或下降的比例是穩(wěn)定的；投資者風(fēng)險(xiǎn)中性，即期權(quán)的價(jià)格與投資者風(fēng)險(xiǎn)偏好無(wú)關(guān)。

在不考慮期權(quán)股息收益時(shí)，n期的二項(xiàng)式估值模型的計(jì)算公式為：

其中，C 為期權(quán)的價(jià)值；S 為該期權(quán)對(duì)應(yīng)的標(biāo)的資產(chǎn)的現(xiàn)行市場(chǎng)價(jià)格；L 為執(zhí)行價(jià)格或履約價(jià)格； r為無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率；n為期權(quán)在有效期內(nèi)的價(jià)格變動(dòng)次數(shù)；u是期權(quán)價(jià)格每次上升變動(dòng)的比例；d是期權(quán)價(jià)格每次下降變動(dòng)的比例。假如要考慮期權(quán)的股息收益，那么上述公式同樣要進(jìn)行修正。

歐式期權(quán)和美式期權(quán)的主要區(qū)別在于行權(quán)方式的不同。由于二項(xiàng)式模型對(duì)行權(quán)方式?jīng)]有限制，所以它對(duì)歐式期權(quán)和美式期權(quán)都適用。相對(duì)而言，我國(guó)的股票期權(quán)比較適宜選用二項(xiàng)式模型進(jìn)行公允價(jià)值估算。盡管二項(xiàng)式模型克服了B-S模型因假設(shè)條件過(guò)多帶來(lái)的局限，但是該模型也存在應(yīng)用難點(diǎn)，比如期權(quán)在有效期內(nèi)價(jià)格變動(dòng)次數(shù)n的設(shè)定與估算所得定價(jià)的可靠性有著直接關(guān)系，n越大，期權(quán)價(jià)值估算結(jié)果越正確，但是計(jì)算量也越大，效率較低，不借助于計(jì)算機(jī)程序難于計(jì)算出結(jié)果。

此外，蒙特卡羅模擬也是一種在西方國(guó)家應(yīng)用比較廣泛的權(quán)證定價(jià)方法，它由S.M.烏拉姆和J.馮?諾伊曼在20世紀(jì)40年代提出，其基本思想是通過(guò)模擬標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格的隨機(jī)運(yùn)動(dòng)路徑來(lái)獲取相應(yīng)權(quán)證價(jià)值的期望值。這種方法在我國(guó)的股票期權(quán)估值中應(yīng)用較少，此處不作贅述。

二、股票期權(quán)公允價(jià)值估值模型的應(yīng)用現(xiàn)狀

公允價(jià)值是指在公平交易中，熟悉情況的交易雙方自愿進(jìn)行資產(chǎn)交換或者債務(wù)清償?shù)慕痤~，新準(zhǔn)則體系中主要應(yīng)用于交易性金融資產(chǎn)、可供出售金融資產(chǎn)、應(yīng)付債券、股票期權(quán)和其他金融資產(chǎn)、金融負(fù)債的計(jì)量。由于股票期權(quán)一般沒有形成活躍的市場(chǎng)，無(wú)法取得并可靠計(jì)量其公允價(jià)值，一般多用估值模型來(lái)估算。常用的股票期權(quán)公允價(jià)值估值模型包括B-S估值模型、二項(xiàng)式估值模型和蒙特卡羅模型。

筆者在上市公司2007年年度報(bào)告中選擇采用股票期權(quán)激勵(lì)方式、并應(yīng)用了期權(quán)估值模型的上市公司，從中抽取16家公司樣本進(jìn)行分析。

（一）股票期權(quán)估算模型選用統(tǒng)計(jì)

16家樣本公司的股票期權(quán)均為分期行權(quán)，這與證監(jiān)會(huì)頒布的《上市公司股權(quán)激勵(lì)管理辦法（試行）》中的有關(guān)規(guī)定一致。其中有14家公司明確選用B-S估值模型對(duì)公允價(jià)值進(jìn)行估值，有2家公司明確選用二項(xiàng)式估值模型。具體情況如表1所示。

顯然，我國(guó)上市公司選用B-S估值模型的家數(shù)遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于選用二項(xiàng)式估值模型的家數(shù)，而且樣本中沒有一家公司是明確選用蒙特卡羅模型的。

（二）股票期權(quán)估值模型選用參數(shù)披露情況統(tǒng)計(jì)

筆者從上述隨機(jī)選取的16家公司樣本中發(fā)現(xiàn)，樣本公司并沒有都按有關(guān)部門的要求披露估值模型選用的參數(shù)，其中披露的有10家，未披露的6家。具體情況如表2所示。

估值模型選用的參數(shù)與公允價(jià)值估算結(jié)果極其相關(guān)。由表2可見，有37.5%的樣本公司可能會(huì)因沒有披露估值模型的參數(shù)而影響信息使用者對(duì)該公司相關(guān)信息的理解。

三、股票期權(quán)公允價(jià)值估值模型應(yīng)用的案例分析

筆者以實(shí)例說(shuō)明不同估值模型的應(yīng)用及其差異分析。

（一）T公司股票期權(quán)激勵(lì)計(jì)劃概要

T公司以定向發(fā)行方式于2006年12月31日一次性授予激勵(lì)對(duì)象1 000萬(wàn)份本公司股票期權(quán)，有效期3年，分三期行權(quán)，即在滿足規(guī)定的行權(quán)條件下，于自授權(quán)日起滿一年后的下一交易日、自授權(quán)日起滿兩年后的下一交易日、自授權(quán)日起滿三年后的下一交易日分別按20%、30%和50%（200萬(wàn)份期權(quán)、300萬(wàn)份期權(quán)和500萬(wàn)份期權(quán)）行權(quán)。

（二）T公司對(duì)估值模型參數(shù)的選用

T公司采用了獨(dú)立評(píng)估師提供的估值模型主要參數(shù)，假設(shè)具體數(shù)據(jù)如表3所示。

（三）運(yùn)用二項(xiàng)式估值模型計(jì)算結(jié)果

根據(jù)二項(xiàng)式估值模型和上述參數(shù)，計(jì)算得出的T公司一次授予、分三期行權(quán)的每份股票期權(quán)于授權(quán)日的公允價(jià)值分別為4.4303 元、4.2779 元及3.4511 元。

用二項(xiàng)式估值模型估算期權(quán)公允價(jià)值，可以充分考慮分期行權(quán)的可能性。該期權(quán)在授權(quán)日的公允價(jià)值為:

4.4303×1 000×20%+4.2779×1 000×30%+3.4511 ×1 000

×50%=3 894.98（萬(wàn)元）

（四）運(yùn)用B-S估值模型計(jì)算結(jié)果

方案1：假定T公司股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃采用的權(quán)益工具由“三個(gè)”有效期分別為一年、兩年和三年，期權(quán)數(shù)量分別為200萬(wàn)股、300萬(wàn)股和500萬(wàn)股的到期一次行權(quán)的股票期權(quán)所構(gòu)成。根據(jù)B-S估值模型和上述參數(shù)，計(jì)算得出T公司“三個(gè)”股票期權(quán)計(jì)劃每份股票期權(quán)于授權(quán)日的公允價(jià)值分別為4.5505 元、4.1371 元及3.6491 元，整個(gè)計(jì)劃1 000份期權(quán)在授權(quán)日的公允價(jià)值為：

4.5505 ×200+4.1371 ×300+3.6491×500=3 975.78（萬(wàn)元）

方案2：假定T公司股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃采用的權(quán)益工具為有效期為2.3（即：1×20%+ 2×30% +3×50%）年的到期一次行權(quán)的股票期權(quán)。根據(jù)B-S估值模型和上述參數(shù)，每份股票期權(quán)于授權(quán)日的公允價(jià)值為4.2559元，該期權(quán)在授權(quán)日的公允價(jià)值為4 255.9萬(wàn)元。

方案3：假定T公司股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃所采用的權(quán)益工具為有效期為2（即：（1+3）/2）年的到期一次行權(quán)的股票期權(quán)。根據(jù)B-S估值模型和上述參數(shù)，每份股票期權(quán)于授權(quán)日的公允價(jià)值為4.1371元，該期權(quán)在授權(quán)日的公允價(jià)值為4 137.1萬(wàn)元。

（五）運(yùn)用不同估值方法的差異分析

從上述四種估算結(jié)果可以看出，二項(xiàng)式模型估算的公允價(jià)值最低，為3 894.98萬(wàn)元；B-S估值模型方案2估算的公允價(jià)值最高，為4 255.9萬(wàn)元，與二項(xiàng)式模型估算的相對(duì)差異最大，為9.266%；B-S估值模型方案1與二項(xiàng)式模型估算的相對(duì)差異最小，為2.074%；B-S估值模型方案3與二項(xiàng)式模型估算的相對(duì)差異為6.216%。采用不同的估值方法，公允價(jià)值的估值結(jié)果存在一定差異，實(shí)例分析如表4所示。

四、結(jié)論與啟示

如前所述，我國(guó)上市公司推出的以權(quán)益結(jié)算的股權(quán)激勵(lì)方案中，基本都約定分期行權(quán)，因而更適宜選用二項(xiàng)式估值模型確定期權(quán)的公允價(jià)值。那么，本文樣本公司中87.5%選用B-S模型對(duì)股票期權(quán)估值，是不是意味著我國(guó)上市公司對(duì)估值模型的選擇不當(dāng)呢？筆者認(rèn)為不能一概而論。在以下四種情況下，用B-S模型替代二項(xiàng)式模型不會(huì)對(duì)計(jì)算結(jié)果產(chǎn)生較大影響：一是如果將分期行權(quán)的股票期權(quán)視作若干個(gè)具有不同有效期的到期一次行權(quán)的股票期權(quán)，那么，針對(duì)各個(gè)到期一次行權(quán)的股票期權(quán)， B-S估值模型是適用的，由此可最終得出分期行權(quán)股票期權(quán)公允價(jià)值的估值并使其擁有一定的準(zhǔn)確性；二是如果股票期權(quán)數(shù)量不是很大，用B-S估值模型替代二項(xiàng)式模型所造成的偏差，對(duì)公司財(cái)務(wù)信息的總體影響也就顯得不太重大；三是對(duì)于有效期較短或必須在授予后很短的時(shí)期內(nèi)行權(quán)的股票期權(quán)，用B-S估值模型替代二項(xiàng)式模型所造成的偏差對(duì)會(huì)計(jì)信息的影響并不重要；四是利用二項(xiàng)式模型估算期權(quán)價(jià)值時(shí)，期權(quán)有效期內(nèi)考慮的階段數(shù)n越多，結(jié)果越可靠。當(dāng)階段數(shù)不斷增多，并假設(shè)期權(quán)價(jià)格變化是連續(xù)的，那么該模型恰好收斂于B-S模型，所以在一定的有效期內(nèi)，只要使階段數(shù)n的取值足夠大，就有理由以B-S模型替代二項(xiàng)式模型。

股票期權(quán)公允價(jià)值估值模型選用的恰當(dāng)與否，直接影響會(huì)計(jì)信息的相關(guān)性。雖然筆者目前無(wú)法判定各種估值模型孰優(yōu)孰劣，但是上市公司不能因此而利用估值模型進(jìn)行利潤(rùn)操縱。筆者期望監(jiān)管部門制定和完善有關(guān)公允價(jià)值估值的信息披露規(guī)范，以便加強(qiáng)監(jiān)督。同時(shí)，也期望財(cái)政部門出臺(tái)有關(guān)公允價(jià)值估值的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則應(yīng)用指南，以利于指導(dǎo)企業(yè)在實(shí)務(wù)中正確地運(yùn)用公允價(jià)值，提高會(huì)計(jì)人員、審計(jì)人員的業(yè)務(wù)素質(zhì)。

【主要參考文獻(xiàn)】

[1] 秦浩. 權(quán)證產(chǎn)品理論定價(jià)與市場(chǎng)定價(jià)偏離度分析.金融教學(xué)與研究，2006，（5）：47-49.

篇8

關(guān)鍵詞：創(chuàng)始人 控股權(quán) 融資策略

一、引言

無(wú)數(shù)企業(yè)的經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)表明牢固保持有作為的企業(yè)創(chuàng)始人對(duì)企業(yè)股權(quán)的控制對(duì)于企業(yè)穩(wěn)定發(fā)展具有非比尋常的意義。因?yàn)榭毓蓹?quán)的反復(fù)更迭會(huì)消耗掉企業(yè)大量的資源，極易使企業(yè)陷于內(nèi)部爭(zhēng)斗中，無(wú)法專注于技術(shù)開發(fā)、經(jīng)營(yíng)管理、市場(chǎng)拓展和業(yè)務(wù)發(fā)展等企業(yè)工作，也不利于形成穩(wěn)定的核心價(jià)值觀和企業(yè)文化，使企業(yè)無(wú)法形成合力，共同推動(dòng)企業(yè)健康成長(zhǎng)。本文主要討論企業(yè)創(chuàng)始人在企業(yè)不同的發(fā)展階段如何通過(guò)股權(quán)設(shè)計(jì)、企業(yè)章程或投資者協(xié)議保護(hù)等方法實(shí)現(xiàn)自身對(duì)企業(yè)主導(dǎo)權(quán)的牢固控制。

根據(jù)經(jīng)典的企業(yè)管理理論，企業(yè)的發(fā)展階段大體上分為創(chuàng)立階段、成長(zhǎng)階段、成熟階段和衰退階段等四個(gè)階段。四個(gè)階段各有不同的特點(diǎn)，也對(duì)應(yīng)著企業(yè)不同的控制股權(quán)策略。保持企業(yè)創(chuàng)始人對(duì)于企業(yè)的控制權(quán)在前三個(gè)階段最為重要，在衰退階段保持對(duì)企業(yè)的控制權(quán)沒有意義。衰退階段的企業(yè)往往更需要考慮如何平穩(wěn)的退出或者實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)型發(fā)展，所以本文只考慮企業(yè)創(chuàng)始人在企業(yè)發(fā)展的前三個(gè)階段的保持控股權(quán)的策略。

二、企業(yè)創(chuàng)立階段保持控制權(quán)的策略

基本策略：要盡可能的從股權(quán)上占據(jù)控股地位；在股權(quán)比例不占優(yōu)情況下，用其他方法實(shí)現(xiàn)對(duì)股權(quán)的控制。

在企業(yè)的創(chuàng)立階段，企業(yè)的發(fā)展前景不明朗，市場(chǎng)占有率和品牌影響力都偏弱，在融資時(shí)往往處于弱勢(shì)地位。在這個(gè)階段企業(yè)創(chuàng)始人保持控制權(quán)的關(guān)鍵在于與引進(jìn)的戰(zhàn)略投資者或者風(fēng)險(xiǎn)投資者之間的談判博弈。而談判博弈的關(guān)鍵在于企業(yè)創(chuàng)始者能夠規(guī)劃出美好并且可行的遠(yuǎn)景，同時(shí)展現(xiàn)出充分的實(shí)力能夠帶領(lǐng)企業(yè)真正地走向輝煌。

具體操作方法有：一是在投資者協(xié)議或者企業(yè)章程中加入控制權(quán)條款。比如可以在相關(guān)協(xié)議中約定，無(wú)論企業(yè)如何發(fā)展，融資數(shù)量如何巨大，股權(quán)如何被稀釋，企業(yè)創(chuàng)始人始終在董事會(huì)中占據(jù)控股董事地位。二是企業(yè)創(chuàng)始人以讓渡財(cái)產(chǎn)收益權(quán)的方式換取對(duì)經(jīng)營(yíng)決策權(quán)的控制。創(chuàng)始人可以與風(fēng)險(xiǎn)投資者之間簽訂委托協(xié)議，即股份的所有權(quán)及相應(yīng)的收益權(quán)歸風(fēng)險(xiǎn)投資者所有，但基于股權(quán)之上的投票權(quán)或者說(shuō)對(duì)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)決策權(quán)和管理權(quán)歸企業(yè)創(chuàng)始人所有。但這些近似于霸王性的條款對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)投資者來(lái)講通常是難以接受的，因?yàn)轱L(fēng)險(xiǎn)投資者之所以肯把資金投在前途不明朗的項(xiàng)目上，是因?yàn)轫?xiàng)目存在成功的概率，而根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)收益回報(bào)原則，風(fēng)險(xiǎn)投資者承擔(dān)了非常大的項(xiàng)目失敗虧損風(fēng)險(xiǎn)，他們必然會(huì)要求企業(yè)在成功概率下的高回報(bào)。所以企業(yè)創(chuàng)始人保持控制權(quán)的關(guān)鍵在于與引進(jìn)的戰(zhàn)略投資者或者風(fēng)險(xiǎn)投資者之間的談判博弈。

三、企業(yè)成長(zhǎng)階段保持控制權(quán)的策略

基本策略：保持內(nèi)源融資和外源融資的平衡；制定特殊條款，防范股權(quán)融資、管理層危害和內(nèi)部分裂。

成長(zhǎng)階段是企業(yè)創(chuàng)始人的控股權(quán)最容易被奪取的階段。造成企業(yè)創(chuàng)始人控股地位喪失的根源在于隨著企業(yè)的發(fā)展壯大，企業(yè)需要更多的依賴外部資金的支持，而外部資金的支持往往會(huì)以股權(quán)要求為代價(jià)，尤其是對(duì)于有核心資源、成長(zhǎng)潛力大的中小企業(yè)來(lái)說(shuō)更是如此。企業(yè)在成長(zhǎng)階段發(fā)展的關(guān)鍵是如何以相對(duì)較小的代價(jià)爭(zhēng)取到盡可能多的資金幫助企業(yè)做大做強(qiáng)。

企業(yè)成長(zhǎng)階段需要較多資金，此時(shí)融資策略的選擇對(duì)于企業(yè)創(chuàng)始人保持企業(yè)控股權(quán)至關(guān)重要。這時(shí)首先需要企業(yè)創(chuàng)始人在內(nèi)源融資和外源融資兩種選擇之間保持一種平衡。如果企業(yè)過(guò)多的采用內(nèi)源融資，有可能因?yàn)橘Y金短缺無(wú)法研發(fā)必要的先進(jìn)技術(shù)或者拓展更有潛力的市場(chǎng)而錯(cuò)失發(fā)展壯大的機(jī)會(huì)，或者被資金充足的競(jìng)爭(zhēng)者收購(gòu)。而如果企業(yè)過(guò)多的采用外源融資，則有可能嚴(yán)重影響控股地位，喪失在企業(yè)的話語(yǔ)權(quán)。較為理想的一種狀態(tài)是企業(yè)創(chuàng)始人在不喪失控股地位的前提下成功撬動(dòng)外部力量把企業(yè)做強(qiáng)做大。

企業(yè)基本的策略是在內(nèi)源融資方面盡可能不導(dǎo)致小股東有強(qiáng)烈抵觸情緒或者嚴(yán)重影響其發(fā)展信心的前提下，減少分紅收益，增加留存收益用以使企業(yè)實(shí)現(xiàn)更為長(zhǎng)遠(yuǎn)的發(fā)展，這個(gè)環(huán)節(jié)需要向小股東做好解釋溝通工作，增強(qiáng)其發(fā)展信心，使小股東能夠真心誠(chéng)意地幫助企業(yè)跨越式發(fā)展。在外源融資方面優(yōu)先考慮直接借款或者發(fā)行債券的方式籌得資金，目前有很多商業(yè)銀行、投資企業(yè)等金融機(jī)構(gòu)設(shè)計(jì)了針對(duì)中型企業(yè)或者中小企業(yè)的融資產(chǎn)品，成功的有潛力的企業(yè)有很多的選擇，企業(yè)只有在非常有必要時(shí)才考慮股權(quán)融資。

但從另外一個(gè)角度來(lái)講，股權(quán)融資尤其是企業(yè)上市股權(quán)融資是能夠顯著提升企業(yè)品牌影響力，非常有利于企業(yè)長(zhǎng)遠(yuǎn)的發(fā)展。企業(yè)可以通過(guò)上市股權(quán)融資獲得更強(qiáng)的影響力，也可以在一定程度上促進(jìn)管理的規(guī)范、制度的健全、技術(shù)的革新。但企業(yè)在股權(quán)融資時(shí)，也需要一定的股權(quán)設(shè)計(jì)策略。國(guó)外常用的一種巧妙的股權(quán)設(shè)計(jì)方式是差別股權(quán)或者AB分類股權(quán)方法。具體操作方法是針對(duì)上市之前的股票和上市之后的股票賦予不同的投票權(quán)重，比如上市之前的股票A類與上市之后的股票B類的投票比例是8 1。如果A類股票發(fā)生上市交易，則其自動(dòng)變?yōu)锽類，這樣就保證了企業(yè)創(chuàng)始人始終擁有較多的投票權(quán)。但這種方法目前在我國(guó)的法律范圍內(nèi)是不被允許的，僅限于理論討論的范疇。

篇9

【摘要】本文基于人本資本結(jié)構(gòu)理論,從人本資本視角出發(fā),對(duì)企業(yè)人本資本結(jié)構(gòu)進(jìn)行了劃分,并以32家上市公司的數(shù)據(jù)作為樣本,就人本資本對(duì)我國(guó)上市公司業(yè)績(jī)的影響進(jìn)行了實(shí)證分析。實(shí)證分析發(fā)現(xiàn),人本資本結(jié)構(gòu)能夠很好地解釋公司的業(yè)績(jī)。

【關(guān)鍵詞】資本結(jié)構(gòu);人力資本;人本資本;公司業(yè)績(jī)

在商品經(jīng)濟(jì)發(fā)展的漫長(zhǎng)的初級(jí)階段,商品生產(chǎn)者自己經(jīng)營(yíng)自己的作坊,在這一時(shí)期,“企業(yè)”的經(jīng)營(yíng)者即是“企業(yè)”的所有者,他們純粹是為自身的利益打算。但是這種生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)主體不僅生命周期短暫,而且技術(shù)創(chuàng)新能力差,生產(chǎn)能力低下。隨著生產(chǎn)力的發(fā)展,現(xiàn)代意義上的企業(yè)出現(xiàn),而且規(guī)模越來(lái)越大,出現(xiàn)了委托—現(xiàn)象,企業(yè)的所有權(quán)和經(jīng)營(yíng)權(quán)相分離。由于企業(yè)所有者和經(jīng)營(yíng)管理者的信息是非對(duì)稱的,于是產(chǎn)生了經(jīng)營(yíng)約束、監(jiān)督和激勵(lì)問題。隨著企業(yè)規(guī)模的擴(kuò)大和控制資源的增多,在發(fā)達(dá)的資本市場(chǎng)的作用下,企業(yè)的股東數(shù)量不免越來(lái)越大,即企業(yè)的所有權(quán)難免十分分散,單個(gè)小股東既沒有動(dòng)力,也無(wú)法承擔(dān)巨大的成本去監(jiān)督和激勵(lì)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)者,于是在相互分離的股東中產(chǎn)生了所謂的“搭便車”現(xiàn)象,企業(yè)的治理結(jié)構(gòu)便越來(lái)越傾向于經(jīng)理層,出現(xiàn)了被貝利和米恩斯(BerleandMeans,1932)所稱的“經(jīng)理革命”,公司的治理中心由股東轉(zhuǎn)移到經(jīng)理層。為了制衡經(jīng)理層權(quán)利的失衡,又產(chǎn)生了所謂的“資本覺醒”。公司的治理結(jié)構(gòu)在所有者和經(jīng)營(yíng)者之間不斷地尋找制衡點(diǎn)。在這一過(guò)程中,各種因素對(duì)公司業(yè)績(jī)的影響成為學(xué)者研究的主要領(lǐng)域之一。

一、相關(guān)研究回顧

傳統(tǒng)的公司理論認(rèn)為,資本雇傭勞動(dòng),企業(yè)是圍繞資本所有者籌建起來(lái)的資源和契約的集合體,對(duì)公司價(jià)值的研究,自然而然的多是從資本結(jié)構(gòu)這個(gè)視角來(lái)進(jìn)行的。資本結(jié)構(gòu)對(duì)公司價(jià)值的影響大致經(jīng)歷了凈收益理論、凈營(yíng)業(yè)收入理論、傳統(tǒng)理論、MM理論、權(quán)衡理論、委托—理論、信號(hào)揭示理論、啄序理論、控制權(quán)理論和產(chǎn)業(yè)組織理論這幾個(gè)理論階段。Masulis和RonaldW等研究發(fā)現(xiàn),公司債務(wù)與權(quán)益比同普通股的期望收益呈正相關(guān)關(guān)系,國(guó)外學(xué)者更多的是研究公司治理結(jié)構(gòu)對(duì)公司業(yè)績(jī)的影響。Lapozta(1999)和ThomsenPedersen(2000)就研究了股權(quán)集中度對(duì)公司業(yè)績(jī)的影響;國(guó)內(nèi)陳小悅和楊晨(1995)研究發(fā)現(xiàn),上海證券交易所上市公司的收益同負(fù)債權(quán)益比呈負(fù)相關(guān)關(guān)系。其他的相關(guān)研究結(jié)論各異,既有發(fā)現(xiàn)公司財(cái)務(wù)杠桿率同公司業(yè)績(jī)正相關(guān)的,也有發(fā)現(xiàn)他們負(fù)相關(guān)的或不相關(guān)的。隨著信息技術(shù)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展,人力資本要素得到了很高的重視,1979年諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)得主西奧多·W·舒爾茨指出:“人力是社會(huì)進(jìn)步的決定性因素。人力(包括人的知識(shí)和技能)只有通過(guò)一定方式的投資,掌握了知識(shí)和技能的人力資源才是一切生產(chǎn)資源中最重要的資源?！庇谑?如何激發(fā)企業(yè)經(jīng)營(yíng)者知識(shí)和技能的潛力,充分發(fā)揮人力資本的作用,成為研究的新方向。美國(guó)學(xué)者Jensen和Meckling(1976)認(rèn)為,持有較少公司股份的管理者不能最大化股東財(cái)富,因?yàn)樗麄冇袆?dòng)機(jī)追求在職消費(fèi)所帶來(lái)的好處,但是,實(shí)施股票計(jì)劃可以激勵(lì)管理者選擇和執(zhí)行能增加股東財(cái)富的行動(dòng)和投資機(jī)會(huì)。Mehran(1995)隨機(jī)抽取了153家公司的數(shù)據(jù)進(jìn)行實(shí)證研究后發(fā)現(xiàn),CEO持股比例與公司業(yè)績(jī)呈正相關(guān)關(guān)系;Morck,Shleiferh和Vishny(1988),McConnell和Servaes(1990),Hermalin和Weisbach(1991),Griffith(1999)研究發(fā)現(xiàn),CEO的持股比例同公司業(yè)績(jī)相關(guān),但并不是單調(diào)線性的相關(guān)關(guān)系;Himmelberg,Hubbard和Palia(1999),Palia(2002)通過(guò)實(shí)證研究發(fā)現(xiàn),管理層持股與公司業(yè)績(jī)不相關(guān)或弱相關(guān)關(guān)系。關(guān)于管理層持股與公司業(yè)績(jī)之間的關(guān)系,國(guó)內(nèi)學(xué)者的實(shí)證研究也得到兩種截然相反的結(jié)論:袁國(guó)良、王懷芳和劉明(1999),魏剛(2000)等發(fā)現(xiàn)管理層持股與公司績(jī)效沒有顯著關(guān)系或不相關(guān);劉國(guó)亮和王加勝(2000),石建勛(2003)和葛文雷、荊虹瑋(2008)等卻發(fā)現(xiàn)管理層股權(quán)激勵(lì)水平與公司業(yè)績(jī)的正相關(guān)關(guān)系在統(tǒng)計(jì)上是顯著的。2001年,中國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)指導(dǎo)意見,指出要求上市公司增設(shè)獨(dú)立董事以來(lái),獨(dú)立董事制度是否對(duì)公司治理和業(yè)績(jī)起到了積極作用,一直是學(xué)術(shù)界研究的問題。熊俊順和許敏(2008)隨機(jī)抽取了滬市390家上市公司的數(shù)據(jù),研究發(fā)現(xiàn)獨(dú)立董事制度同公司凈資產(chǎn)收益率之間并沒有顯著相關(guān)關(guān)系;高軍(2006)選取上海證券交易所制造業(yè)板塊中上市公司作為研究樣本,發(fā)現(xiàn)獨(dú)立董事對(duì)公司業(yè)績(jī)有促進(jìn)作用;朱治龍和王麗(2004)以及呂兆友(2004)的研究也得到相似結(jié)論。

針對(duì)世界經(jīng)濟(jì)發(fā)展的新趨勢(shì),傳統(tǒng)的資本雇傭勞動(dòng)在一定程度上有所動(dòng)搖,管理層股權(quán)激勵(lì)、技術(shù)入股、專業(yè)技術(shù)人員入干股、風(fēng)險(xiǎn)投資的價(jià)值導(dǎo)向等充分說(shuō)明:對(duì)于信息技術(shù)經(jīng)濟(jì)時(shí)代稀缺的具有異質(zhì)性的人力資本,已呈現(xiàn)出人力雇傭資本的態(tài)勢(shì)。我國(guó)學(xué)者盛明泉、倪國(guó)愛、丁勝紅等在論證最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)存在的同時(shí),揭示了資本結(jié)構(gòu)的人本思想,即企業(yè)的最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)是人能力的最優(yōu)條件,核心是人本資本結(jié)構(gòu)理念。本文試圖從人本資本的視角,探求人本資本結(jié)構(gòu)對(duì)公司業(yè)績(jī)的影響。

二、研究理論及假設(shè)

本文從人本資本角度對(duì)公司治理的要素進(jìn)行劃分,從而形成人本資本結(jié)構(gòu)。人力資本雇傭、吸引物質(zhì)資本,物質(zhì)資本圍繞人力資本組成公司實(shí)體,資源配置影響權(quán)利,權(quán)利作用于資源。各種異質(zhì)性的人力資本決定資源配置,而資源配置影響權(quán)利分配。企業(yè)經(jīng)理人擁有經(jīng)營(yíng)管理專業(yè)知識(shí),獨(dú)立董事?lián)碛袑I(yè)領(lǐng)域?qū)ｉT知識(shí),投資者擁有資本的投資導(dǎo)向能力,核心技術(shù)人員擁有特殊知識(shí)和技能,普通員工擁有勞動(dòng)能力,這些人力資本相互結(jié)合,決定企業(yè)的權(quán)利分配。本文研究的假設(shè)有:

假設(shè)1.管理層資本、所有者資本、獨(dú)立董事資本和債權(quán)人資本與公司業(yè)績(jī)有相關(guān)關(guān)系。

假設(shè)2.資本配置決定權(quán)利分配,從而進(jìn)一步影響公司業(yè)績(jī)。

假設(shè)3.人本資本可以由相關(guān)指標(biāo)有效度量。

假設(shè)4.人力資本決定人本資本結(jié)構(gòu),人本資本結(jié)構(gòu)又反作用于人力資本所有者對(duì)人力資本潛力的發(fā)揮。

三、實(shí)證分析

(一)變量設(shè)置(見表1)

1.被解釋變量:公司業(yè)績(jī)

公司業(yè)績(jī)的考核指標(biāo)有會(huì)計(jì)利潤(rùn)率和公司價(jià)值指標(biāo)等,而公司會(huì)計(jì)利潤(rùn)可以采用總資產(chǎn)利潤(rùn)率、凈資產(chǎn)利潤(rùn)率和息稅前利潤(rùn)率等等;公司價(jià)值指標(biāo)可以采用公司市場(chǎng)價(jià)值與其重置價(jià)值之比(托賓Q值)、公司股票市值等等。筆者選取凈資產(chǎn)利潤(rùn)率來(lái)作為公司業(yè)績(jī)考核指標(biāo),主要是因?yàn)槲覈?guó)股票市場(chǎng)的很多特殊性造成公司市場(chǎng)價(jià)值可參考性小,同時(shí)凈資產(chǎn)利潤(rùn)率相對(duì)于其他會(huì)計(jì)利潤(rùn)率指標(biāo)而言更能體現(xiàn)公司對(duì)單位權(quán)益資本的利用效率。

2.解釋變量:人本資本(管理層資本、所有者資本、獨(dú)立董事資本和債權(quán)人資本)

從人本資本治理角度,公司的最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)是人本資本的最優(yōu)結(jié)構(gòu),本文將從人本資本治理結(jié)構(gòu)角度出發(fā),將公司人本資本劃分為管理層資本、所有者資本、獨(dú)立董事資本和債權(quán)人資本,同時(shí)將核心技術(shù)人員人本資本納入管理層資本考慮,因目前企業(yè)的普通勞動(dòng)者提供的主要是同質(zhì)性的勞動(dòng),而且其人力資本尚未被納入公司治理之中,所以本文暫沒有將其記入公司人本資本之中。同時(shí)本文用管理層股權(quán)激勵(lì)指數(shù)來(lái)衡量管理層資本發(fā)揮效用程度;用獨(dú)立董事出席會(huì)議出勤率衡量獨(dú)立董事資本發(fā)揮效用程度;用平均資產(chǎn)負(fù)債率來(lái)衡量債權(quán)人資本;因?yàn)樾」蓶|普遍存在“搭便車”現(xiàn)象,小股東的人力資本也沒有被很好地挖掘和發(fā)揮,不能將其納入人本資本,所以采用前五大股東持股率來(lái)衡量所有者資本。

(二)模型設(shè)定

根據(jù)理論假設(shè)和變量設(shè)置,設(shè)置如下回歸模型:

ln(Y)=α+β1ln(X1)+β2ln(X2)+β3ln(X3)+β4ln(X4)+ε

其中,Y為公司業(yè)績(jī),以凈資產(chǎn)收益率(ROE)來(lái)衡量;X1為管理層資本,以管理層股權(quán)激勵(lì)指數(shù)(GC)來(lái)衡量;X2為獨(dú)立董事資本,以獨(dú)立董事出席會(huì)議出勤率(DC)來(lái)衡量;X3為債權(quán)人資本,以平均資產(chǎn)負(fù)債率(ZC)來(lái)衡量;X4為所有者資本,以前五大股東持股率(SC)來(lái)衡量;ε為隨機(jī)誤差項(xiàng),表示其他尚未考慮的如普通職工人本資本、宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)等其他因素的影響。

(三)數(shù)據(jù)描述、處理和回歸分析

本文的研究樣本為2006年已宣布實(shí)施股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃或股東大會(huì)通過(guò)股權(quán)激勵(lì)方案,2007年執(zhí)行了股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的上市公司,考察的是2007年度的公司業(yè)績(jī)和其他指標(biāo)。通過(guò)對(duì)樣本進(jìn)行必要的篩選,剔除了幾家虧損企業(yè)的數(shù)據(jù),得到32家上市公司的數(shù)據(jù)。本文的數(shù)據(jù)來(lái)自新浪財(cái)經(jīng)以及上海證券交易所和深圳證券交易所網(wǎng)站。

1.樣本描述

由表2數(shù)據(jù)可知,我國(guó)實(shí)行股權(quán)激勵(lì)的公司凈利潤(rùn)率相差很大,但平均凈利潤(rùn)率較高;管理層持股指數(shù)相差很大,表明我國(guó)上市公司管理層股權(quán)激勵(lì)的程度和覆蓋面相差很大,但平均管理層股權(quán)激勵(lì)力度很小;我國(guó)獨(dú)立董事出席會(huì)議的出勤率很高,這在某種程度上說(shuō)明了獨(dú)立董事積極地發(fā)揮著自己的作用;另外,我國(guó)前五大股東的平均持股率很高,說(shuō)明我國(guó)上市公司的股權(quán)集中度很高,但是個(gè)別公司之間的差異也很大。

2.多重共線性分析

由表3數(shù)據(jù)可知,各個(gè)解釋變量之間的相關(guān)系數(shù)不大,沒有明顯的多重共線性存在。同時(shí)發(fā)現(xiàn),債權(quán)人資本與公司業(yè)績(jī)的相關(guān)性很小。

3.估計(jì)模型

筆者運(yùn)用OLS對(duì)樣本進(jìn)行回歸分析,得到以下估計(jì)結(jié)果如圖1:

由圖1可知,解釋變量債權(quán)人資本未通過(guò)顯著性水平取0.10時(shí)的t檢驗(yàn),其原因可能有很多方面,稍后再對(duì)此作分析,在此先剔除這個(gè)解釋變量,于是,回歸模型可以設(shè)置為:

ln(Y)=α+β1ln(X1)+β2ln(X2)+β4ln(X4)+ε

通過(guò)重新對(duì)樣本進(jìn)行回歸分析,得到以下估計(jì)結(jié)果如圖2:

由回歸結(jié)果發(fā)現(xiàn),所有解釋變量都通過(guò)了顯著性水平取0.10時(shí)的t檢驗(yàn),且F值也大于F0.10(3,28)。下面對(duì)該模型進(jìn)行其他的相關(guān)檢驗(yàn):

(1)自相關(guān)性檢驗(yàn)。本文選用的是上市公司的橫截面數(shù)據(jù),橫截面數(shù)據(jù)不需進(jìn)行自相關(guān)性檢驗(yàn)。

(2)異方差性檢驗(yàn)。運(yùn)用懷特(White)檢驗(yàn),得到輔助回歸方程的nR2=18.36150,p=0.031204,所以模型存在異方差性,這時(shí)OLS估計(jì)不再具有最小方差的特性,此時(shí)事實(shí)上加權(quán)最小二乘法(WLS)才是最佳線性無(wú)偏估計(jì)量(BLUE)。一個(gè)很常用的做法就是將權(quán)數(shù)直接取成方差的倒數(shù),即ωi=1/δi2,本文取權(quán)數(shù)W=1/e2,可以得到以下的估計(jì)結(jié)果如圖3:

(3)對(duì)新模型進(jìn)行異方差性檢驗(yàn)。運(yùn)用懷特(White)檢驗(yàn),得到輔助回歸方程的nR2=3.745630,p=0.927343,所以新模型不存在異方差性。

(4)對(duì)新模型進(jìn)行多重共線性檢驗(yàn)。通過(guò)分析解釋變量之間的相關(guān)系數(shù)可知,新模型不存在多重共線性。

4.模型分析

根據(jù)所建立的模型,影響公司業(yè)績(jī)的主要因素是管理層人本資本、獨(dú)立董事人本資本和所有者人本資本的效用的發(fā)揮程度。其中,公司業(yè)績(jī)關(guān)于管理層人本資本的彈性為0.094957,關(guān)于獨(dú)立董事人本資本的彈性為0.620929,關(guān)于所有者人本資本的彈性為-0.671285。

(四)對(duì)模型的進(jìn)一步分析和政策建議

本文通過(guò)回歸分析所得到的模型中,債權(quán)人人本資本沒有產(chǎn)生預(yù)期的效果,這可能由于我國(guó)的商業(yè)銀行片面追求信貸規(guī)模,對(duì)信貸風(fēng)險(xiǎn)和安全性的控制不足,銀行并未重視對(duì)貸款業(yè)務(wù)的后期監(jiān)督,實(shí)質(zhì)上銀行并未參與公司的日常治理和監(jiān)管;另一方面,我國(guó)的地方政府有時(shí)甚至充當(dāng)了“擔(dān)保人”的角色,幫助企業(yè)取得借款;而其他法人和個(gè)人在借款時(shí)更關(guān)注企業(yè)的口碑等商譽(yù),而不大重視企業(yè)的經(jīng)營(yíng)實(shí)力等。由于各個(gè)方面的原因,企業(yè)的債權(quán)人人本資本尚未得到有效利用。企業(yè)的管理層人本資本、獨(dú)立董事人本資本對(duì)企業(yè)的業(yè)績(jī)都是起促進(jìn)作用的,所以我們要提高管理層持股指數(shù)來(lái)促進(jìn)管理層人本資本的利用程度,同時(shí)促進(jìn)獨(dú)立董事人本資本的利用程度。公司業(yè)績(jī)與所有者資本呈負(fù)相關(guān)關(guān)系,這主要由于在其他人本資本利用程度不高的環(huán)境下,我國(guó)的上市公司由于特殊的國(guó)情,股權(quán)過(guò)度集中,所有者人本資本僅發(fā)揮的是大股東所有者人本資本,這時(shí),所有者人本資本的作用更傾向于維護(hù)大股東的利益,從而侵占了其他利益相關(guān)者的利益,所有者人本資本的作用不再是發(fā)揮每一單位權(quán)益資本的效用,而是謀求大股東的利益最大化和其他特殊目的,而且由于其他人本資本利用效率不高,這時(shí)所有者人本資本缺乏制衡力量,公司的各種風(fēng)險(xiǎn)增大。

四、結(jié)論

本文的實(shí)證結(jié)果表明,我國(guó)上市公司的業(yè)績(jī)與管理層人本資本和獨(dú)立董事人本資本的利用呈正相關(guān)關(guān)系;我國(guó)債權(quán)人人本資本尚未得到有效利用,其與公司業(yè)績(jī)沒有相關(guān)關(guān)系。另外,我國(guó)上市公司由于股權(quán)集中度過(guò)高,所有者人本資本僅能代表少數(shù)大股東利益,而且缺乏必要的制衡力量,造成我國(guó)上市公司業(yè)績(jī)同所有者人本資本呈負(fù)相關(guān)關(guān)系。因此,在我國(guó)的經(jīng)濟(jì)改革實(shí)踐中,要適當(dāng)增強(qiáng)企業(yè)其他人本資本的利用程度,發(fā)掘職工人本資本,充分利用債權(quán)人人本資本,促進(jìn)管理層人本資本和獨(dú)立董事人本資本效用的發(fā)揮,適當(dāng)降低上市公司股權(quán)的集中度,提高所有者人本資本的質(zhì)量,使企業(yè)內(nèi)部的人本資本結(jié)構(gòu)實(shí)現(xiàn)長(zhǎng)期的動(dòng)態(tài)平衡,不斷提高上市公司的業(yè)績(jī)。

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篇10

[關(guān)鍵詞]上市公司；IPO；盈余管理

[中圖分類號(hào)]F012 [文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼]A [文章編號(hào)]1005-6432（2012）44-0067-02

1 引 言

近年來(lái)，公司在首次公開發(fā)行（IPO）前后進(jìn)行盈余管理現(xiàn)象時(shí)有發(fā)生，逐漸成為國(guó)內(nèi)外實(shí)業(yè)界和學(xué)術(shù)界的研究和關(guān)注的熱點(diǎn)之一。例如，Bruce和Vijay（2003）指出，公司IPO前往往高估之前年度的收益，以提高發(fā)行價(jià)，待IPO成功之后沖轉(zhuǎn)高估的利潤(rùn)，使后續(xù)年度業(yè)績(jī)表現(xiàn)不佳。Aharony Lee和Wang（2000）研究中國(guó)上市公司在新股上市三年后的會(huì)計(jì)收益發(fā)現(xiàn)，IPO后業(yè)績(jī)的確在顯著下降；林舒和魏明海（2000）進(jìn)一步研究發(fā)現(xiàn)，公司在IPO前后整個(gè)考察期內(nèi)，收益表現(xiàn)在IPO前兩年或前一年處于最高水平，IPO當(dāng)年即開始顯著下降，運(yùn)用盈余管理手段美化報(bào)表，是籌資一旦成功會(huì)計(jì)收益立刻下降的主要原因。

與主板相比，創(chuàng)業(yè)板上市的公司是特殊的一個(gè)群體。根據(jù)我國(guó)創(chuàng)業(yè)板發(fā)行管理辦法規(guī)定，創(chuàng)業(yè)板上市的核心標(biāo)準(zhǔn)之一不是營(yíng)利性而是成長(zhǎng)性，即要求利潤(rùn)或者收入連續(xù)增長(zhǎng)。因此，公司為了在創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)上募集資金，有動(dòng)機(jī)在IPO前后實(shí)施以提高成長(zhǎng)性為目標(biāo)的盈余管理。因此，有必要對(duì)創(chuàng)業(yè)板IPO過(guò)程中的可能存在的盈余管理問題進(jìn)行研究，分析其可能的方法手法和影響因素，并提出針對(duì)性的政策和建議。

2 創(chuàng)業(yè)板上市規(guī)則及盈余管理的主要特點(diǎn)

2.1 創(chuàng)業(yè)板上市規(guī)則

隨著科技進(jìn)步和各類創(chuàng)新性行業(yè)和企業(yè)的蓬勃發(fā)展，自20世紀(jì)70年代以來(lái)，全球多個(gè)資本市場(chǎng)都在主板市場(chǎng)之外專門設(shè)立了提供新興企業(yè)融資的新型資本市場(chǎng)，例如美國(guó)的NASDAQ、英國(guó)的另類投資市場(chǎng)、歐洲的新市場(chǎng)等。我國(guó)新興企業(yè)資本市場(chǎng)成立于2009年，直接以“創(chuàng)業(yè)板”命名。創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)獨(dú)立于主板，具有不同的股票編碼方式、獨(dú)特的發(fā)行條件、專門為中小型成長(zhǎng)創(chuàng)新企業(yè)提供融資服務(wù)。具體而言，創(chuàng)業(yè)板獨(dú)特的上市規(guī)則體現(xiàn)在以下兩個(gè)方面。

一方面，與主板相比，創(chuàng)業(yè)板上市公司一般規(guī)模較小、對(duì)營(yíng)利性標(biāo)準(zhǔn)較低。主板上市要求為“最近3個(gè)會(huì)計(jì)年度凈利潤(rùn)為正數(shù)，且累計(jì)超過(guò)人民幣3000萬(wàn)元”，而創(chuàng)業(yè)板要求僅為“最近兩年連續(xù)贏利，累計(jì)不少于1000萬(wàn)元”。另一方面，創(chuàng)業(yè)板專門提出了對(duì)企業(yè)成長(zhǎng)性的要求。根據(jù)創(chuàng)業(yè)板管理辦法的規(guī)定，擬上市公司必須“最近兩年連續(xù)贏利，最近兩年凈利潤(rùn)累計(jì)不少于1000萬(wàn)元，且持續(xù)增長(zhǎng)；或者最近一年贏利，且凈利潤(rùn)不少于500萬(wàn)元，最近一年?duì)I業(yè)收入不少于5000萬(wàn)元，最近兩年?duì)I業(yè)收入增長(zhǎng)率均不低于30%”與此相比，主板并沒有對(duì)利潤(rùn)或收入增長(zhǎng)有專門的要求。

在執(zhí)行方面，創(chuàng)業(yè)板上市仍采取審核制度，而且對(duì)成長(zhǎng)性的要求實(shí)際上比管理辦法規(guī)定的更為嚴(yán)格。例如，雖然管理辦法規(guī)定了利潤(rùn)和收入兩個(gè)成長(zhǎng)性的標(biāo)準(zhǔn)，但保薦機(jī)構(gòu)及監(jiān)管機(jī)構(gòu)在實(shí)際執(zhí)行中一般傾向于采取利潤(rùn)增長(zhǎng)指標(biāo)；在成長(zhǎng)期限的把握上，保薦機(jī)構(gòu)一般要求企業(yè)3年連續(xù)增長(zhǎng)，從成功上市的企業(yè)來(lái)看，3年利潤(rùn)都是連續(xù)增長(zhǎng)的，只有極個(gè)別例外。

2.2 創(chuàng)業(yè)板上市公司“成長(zhǎng)性”盈余管理

由于與主板相比創(chuàng)業(yè)板上市規(guī)則的設(shè)定更加強(qiáng)調(diào)公司的成長(zhǎng)性，所以以利潤(rùn)和成長(zhǎng)很可能成為創(chuàng)業(yè)板上市公司盈余管理的雙重動(dòng)因。上市公司對(duì)利潤(rùn)和成長(zhǎng)性進(jìn)行“雙重管理”可以帶來(lái)兩方面好處：其一，成長(zhǎng)性越高，發(fā)行審批越容易通過(guò)，于是虛報(bào)多報(bào)盈余以達(dá)到連續(xù)增長(zhǎng)成為創(chuàng)業(yè)板公司最常見的盈余管理手段之一。其二，發(fā)行時(shí)利潤(rùn)和成長(zhǎng)性越高，審批通過(guò)后的核準(zhǔn)發(fā)行價(jià)可能越高。股票發(fā)行價(jià)取決于市盈率和每股收益，調(diào)高利潤(rùn)增長(zhǎng)對(duì)提高每股收益和市盈率都有顯著效果。因此上市公司有動(dòng)機(jī)管理成長(zhǎng)性和利潤(rùn)以增加發(fā)行成功的概率和上市融資的規(guī)模。

為了達(dá)到上述目的，上市之前公司的盈余管理很可能通過(guò)兩個(gè)步驟完成：降低前期盈余，提高發(fā)行當(dāng)年盈余。為了達(dá)到上市的利潤(rùn)門檻，在上市當(dāng)年公司一般采取多計(jì)收入、少報(bào)費(fèi)用的會(huì)計(jì)處理手段，當(dāng)然，這樣調(diào)整的空間比較有限，為了增加成長(zhǎng)率，公司便需要降低前期利潤(rùn)。例如，將上市前三年應(yīng)該確認(rèn)的收益依次挪至上市前兩年、前一年甚至上市當(dāng)年，這樣各年度就是“連續(xù)增長(zhǎng)”，且發(fā)行價(jià)格和融資規(guī)模也比較有利。進(jìn)一步地，上市公司還可以將上市后一至兩年的收入前移至提交申請(qǐng)的當(dāng)年，“管理”出一個(gè)高速增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)。因而，上市后創(chuàng)業(yè)板公司利潤(rùn)增速普遍放緩也就不值得奇怪了。

3 創(chuàng)業(yè)板上市公司“成長(zhǎng)性”盈余管理的主要手法

創(chuàng)業(yè)板成長(zhǎng)性盈余管理的具體手法與兩個(gè)因素有關(guān)。其一是法律法規(guī)對(duì)于創(chuàng)業(yè)板的專門要求。根據(jù)管理辦法規(guī)定，創(chuàng)業(yè)板IPO利潤(rùn)的計(jì)算是以“凈利潤(rùn)以扣除非經(jīng)常性損益前后孰低者為計(jì)算依據(jù)”，因此，盈余管理重點(diǎn)很可能集中在線上項(xiàng)目。其二是創(chuàng)業(yè)板公司自身的特征。創(chuàng)業(yè)板企業(yè)多為新興行業(yè)、高科技企業(yè)，創(chuàng)業(yè)初期為了留住人才通常都對(duì)高管和關(guān)鍵技術(shù)人員采取股權(quán)激勵(lì)機(jī)制，在上市前一般都經(jīng)歷過(guò)一些業(yè)務(wù)重組，同時(shí)研發(fā)費(fèi)用在各項(xiàng)成本費(fèi)用中占比很高。

因此，除了主板公司盈余管理常用的手段之外，創(chuàng)業(yè)板盈余管理出現(xiàn)了一些獨(dú)特和隱蔽的手法，值得深入研究。

3.1 股權(quán)激勵(lì)不計(jì)入當(dāng)期費(fèi)用

創(chuàng)業(yè)板公司的前身一般都是中小民營(yíng)企業(yè)，在人才匱乏而且利潤(rùn)不穩(wěn)定的創(chuàng)業(yè)初期，大部分采用了不同形式的股權(quán)激勵(lì)機(jī)制以留住人才。一方面公司可能因?yàn)閯?chuàng)業(yè)初期會(huì)計(jì)系統(tǒng)不完善，沒有將股權(quán)激勵(lì)作為工資費(fèi)用；另一方面也可能是公司刻意以股權(quán)激勵(lì)替代工資性費(fèi)用，故意不計(jì)入報(bào)表，以增加賬面利潤(rùn)。無(wú)論哪種原因不計(jì)股權(quán)激勵(lì)費(fèi)用，無(wú)論主觀上是否故意為之，但客觀上都已經(jīng)形成了盈余管理后果。

3.2 開發(fā)費(fèi)用資本化

創(chuàng)業(yè)板公司一般具有高新技術(shù)企業(yè)特征，研發(fā)費(fèi)用占比較大。2006年頒布的《企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則——無(wú)形資產(chǎn)》中，對(duì)研究開發(fā)費(fèi)用的處理進(jìn)行了修訂：將內(nèi)部研究開發(fā)支出區(qū)分為研究階段和開發(fā)階段，對(duì)于開發(fā)階段符合資本化條件的支出予以資本化。但是，資本化的條件主要取決公司管理層的判斷，大多數(shù)情況下缺少第三方證據(jù)，為企業(yè)操縱利潤(rùn)提供了空間。如果公司管理層計(jì)劃提高盈余，則可以將應(yīng)該列入研究階段的費(fèi)用部分計(jì)入開發(fā)階段，將技術(shù)可行性不高或經(jīng)濟(jì)上有用性不強(qiáng)的開發(fā)支出部分進(jìn)行資本化。因此，開發(fā)費(fèi)用資本化很可能成為創(chuàng)業(yè)板公司盈余管理的工具。

3.3 通過(guò)上市前重組構(gòu)造成長(zhǎng)性假象

發(fā)展之初的民營(yíng)企業(yè)可能存在一個(gè)較為普遍的現(xiàn)象：實(shí)際控制人注冊(cè)多家公司經(jīng)營(yíng)同種業(yè)務(wù)。為避免同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)，監(jiān)管規(guī)定上市申報(bào)前須將這些公司（業(yè)務(wù)）重組到一家公司（控股公司）中，實(shí)現(xiàn)業(yè)務(wù)整體上市。在重組過(guò)程中，控制人可以將所有業(yè)務(wù)全部收購(gòu)進(jìn)入上市主體，也可以部分收購(gòu)、注銷，或者是作為資產(chǎn)收購(gòu)等，上市公司不必報(bào)告這些重組方式和重組過(guò)程。然而，各種不同的方法將會(huì)帶來(lái)不同的財(cái)務(wù)表現(xiàn)，既可以調(diào)節(jié)收益，也可以管理成長(zhǎng)性，為盈余管理留下較大的空間。重組改善公司業(yè)績(jī)、構(gòu)造成長(zhǎng)假象可以說(shuō)是一個(gè)“合法”的盈余管理方法，利于企業(yè)拼湊出符合上市要求的結(jié)果，值得引起我們的重視。

4 降低創(chuàng)業(yè)板公司IPO盈余管理的政策性建議

4.1 引入退市機(jī)制

退市制度是上市公司治理與證券市場(chǎng)約束機(jī)制建設(shè)的核心所在，從長(zhǎng)遠(yuǎn)看，它的完善和風(fēng)險(xiǎn)警示板的推出無(wú)疑將有力地提升中國(guó)證券市場(chǎng)的投資價(jià)值，長(zhǎng)期利好。上交所、深交所4月29日分別正式對(duì)外關(guān)于完善上市公司退市制度的征求意見稿，向社會(huì)公開征求意見。

在政府監(jiān)管有效時(shí)，優(yōu)質(zhì)企業(yè)選擇高發(fā)行價(jià)格水平，劣質(zhì)企業(yè)選擇低發(fā)行價(jià)格水平；當(dāng)管理層對(duì)公司上市的信息披露監(jiān)管不力時(shí)，劣質(zhì)企業(yè)傾向于進(jìn)行盈余管理，偽裝成優(yōu)質(zhì)企業(yè)上市?？紤]加入關(guān)于“成長(zhǎng)性降低不滿足條件的公司應(yīng)該退市”的機(jī)制，能對(duì)降低創(chuàng)業(yè)板公司IPO盈余管理有很大的作用。

4.2 加強(qiáng)公司治理

創(chuàng)業(yè)板公司IPO盈余管理應(yīng)得到更多的關(guān)注與制約，從根本上出發(fā)，管理者應(yīng)該加強(qiáng)法人治理，發(fā)揮第一大股東、管理層持股、獨(dú)立董事的積極作用，同時(shí)發(fā)揮其他股東的制衡效用，發(fā)揮戰(zhàn)略投資者和機(jī)構(gòu)投資者的監(jiān)督作用，從而降低投機(jī)和短視行為。

4.3 加大對(duì)違規(guī)公司和個(gè)人的處罰力度，增加違規(guī)成本

創(chuàng)業(yè)板塊更大范圍地發(fā)揮資本市場(chǎng)的配置功能，同時(shí)緩解了公司融資難題，雖然盈余管理是合法的，但它不利于資本市場(chǎng)的快速發(fā)展，同時(shí)使資源的使用失去效率，增大創(chuàng)業(yè)板企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)。在市場(chǎng)運(yùn)作下，只有通過(guò)法律的手段，加大對(duì)違規(guī)公司和個(gè)人的處罰力度，增加違規(guī)成本，才能更好地保證市場(chǎng)的良性競(jìng)爭(zhēng)。

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