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篇1

［關(guān)鍵詞］ 海外并購(gòu)；全球金融危機(jī)；人民幣升值

［中圖分類(lèi)號(hào)］ F830.59 ［文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼］ B ［文章編號(hào)］ 1002-2880(2011)09-0040-03

一、引言

企業(yè)海外并購(gòu)又稱(chēng)跨國(guó)并購(gòu)(Cross-border Mergers & Acquisitions)，是指一國(guó)企業(yè)為了某種目的，通過(guò)一定渠道或支付手段，將外國(guó)企業(yè)的一部分甚至全部份額的股份或資產(chǎn)買(mǎi)下來(lái)，從而對(duì)后者的經(jīng)營(yíng)管理實(shí)施實(shí)際的或完全的控制。海外并購(gòu)是企業(yè)并購(gòu)的一種形式。中國(guó)企業(yè)的海外并購(gòu)是改革開(kāi)放發(fā)展到一定階段的必然產(chǎn)物。在1986年以前，中國(guó)企業(yè)海外并購(gòu)案例甚少，并購(gòu)金額很小。隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)國(guó)際化水平提高，特別是進(jìn)入21世紀(jì)以來(lái)，中國(guó)企業(yè)的海外并購(gòu)呈現(xiàn)加速發(fā)展態(tài)勢(shì)。

僅2011年4月，中國(guó)五礦資源與在加拿大和澳大利亞兩地上市的礦業(yè)企業(yè)Equinox Minerals進(jìn)行溝通，以65億美元收購(gòu)后者的股份。中國(guó)藍(lán)星集團(tuán)獲歐盟監(jiān)管部門(mén)批準(zhǔn)，以20億美元收購(gòu)挪威綜合企業(yè)奧克拉集團(tuán)(Orkla)旗下硅業(yè)務(wù)部門(mén)埃肯公司(Elkem)。上海光明食品計(jì)劃籌集近10億美元收購(gòu)法國(guó)酸奶公司Yoplait等。

如此密集的收購(gòu)活動(dòng)表明中國(guó)企業(yè)海外收購(gòu)并沒(méi)有受到全球經(jīng)濟(jì)發(fā)展低迷的影響，相反中國(guó)企業(yè)正在加大海外并購(gòu)的步伐。推動(dòng)中國(guó)企業(yè)海外并購(gòu)的因素有很多，本文側(cè)重于全球金融危機(jī)和人民幣升值這兩大外在因素對(duì)中國(guó)企業(yè)海外并購(gòu)的影響，進(jìn)而探討中國(guó)企業(yè)海外并購(gòu)的現(xiàn)狀及利弊。

二、國(guó)際金融危機(jī)及人民幣升值對(duì)中國(guó)企業(yè)海外并購(gòu)的推動(dòng)

(一)國(guó)際金融危機(jī)加大海外企業(yè)的融資難度，為資本較為充裕的中國(guó)企業(yè)提供了更多并購(gòu)優(yōu)質(zhì)企業(yè)的機(jī)會(huì)

隨著金融危機(jī)在全球的蔓延，全球銀行信貸的緊縮，部分海外企業(yè)出現(xiàn)了資金鏈斷裂的現(xiàn)象。尤其是歐美地區(qū)的一些企業(yè)，由于全球經(jīng)濟(jì)恢復(fù)還需要一個(gè)較長(zhǎng)的階段，融資難度不斷加大，其只能被迫選擇破產(chǎn)或是出售部分或全部股份。而此時(shí)這些企業(yè)的公司資產(chǎn)價(jià)格大幅下降，企業(yè)資產(chǎn)價(jià)值縮水，價(jià)值低估效應(yīng)突顯，受金融危機(jī)影響較小而資本又較為富足的中國(guó)企業(yè)勢(shì)必會(huì)被其吸引，產(chǎn)生企業(yè)海外并購(gòu)的合理動(dòng)因。

2005—2008年，歐洲裝備制造業(yè)經(jīng)歷了4年景氣周期。但國(guó)際金融危機(jī)爆發(fā)后，歐洲裝備制造業(yè)增長(zhǎng)在2009年基本停頓，2009年歐元區(qū)設(shè)備投資大約減少3%。德國(guó)裝備制造業(yè)也受到不同程度影響，其中與消費(fèi)相關(guān)的細(xì)分行業(yè)受到的影響最大，被迫破產(chǎn)或?qū)で蟛①?gòu)的企業(yè)越來(lái)越多。以德國(guó)機(jī)床工業(yè)為例，企業(yè)平均員工數(shù)不足130人，多數(shù)為家族企業(yè)，抵御經(jīng)濟(jì)危機(jī)能力較弱，但技術(shù)水平較高，不少具備國(guó)際品牌，這類(lèi)企業(yè)對(duì)于中國(guó)尋求技術(shù)升級(jí)的企業(yè)而言是極佳的海外并購(gòu)對(duì)象。

此外，金融危機(jī)引發(fā)全球經(jīng)濟(jì)衰退，導(dǎo)致市場(chǎng)對(duì)資源、能源產(chǎn)品的需求下降，也會(huì)促使相關(guān)的資源、能源產(chǎn)品的價(jià)格隨之下跌。這在某種程度上又為以資源、能源并購(gòu)為主的中國(guó)企業(yè)海外并購(gòu)提供了良好機(jī)遇。

(二)金融危機(jī)下，中國(guó)企業(yè)海外并購(gòu)面臨的來(lái)自東道國(guó)政府的阻力會(huì)明顯減少

美國(guó)某研究機(jī)構(gòu)2008年5月6日的調(diào)查結(jié)果顯示，2008年4月份美國(guó)企業(yè)申請(qǐng)破產(chǎn)保護(hù)的案例達(dá)到5173件，較2007年同期猛增49%，為2008年初以來(lái)最大月增幅。英國(guó)BDO Stoy Hayward機(jī)構(gòu)2009年進(jìn)行的行業(yè)觀(guān)察報(bào)告顯示，受經(jīng)濟(jì)危機(jī)的沖擊，2008年英國(guó)企業(yè)破產(chǎn)宗數(shù)達(dá)22600宗，平均每87家企業(yè)當(dāng)中就有一家破產(chǎn)。

金融危機(jī)導(dǎo)致海外企業(yè)破產(chǎn)數(shù)量增加，失業(yè)率數(shù)值攀升，許多深受金融危機(jī)影響的國(guó)家就業(yè)壓力不斷增加。為緩解國(guó)內(nèi)就業(yè)壓力，東道國(guó)政府對(duì)國(guó)外企業(yè)并購(gòu)活動(dòng)的限制條件會(huì)明顯減少，甚至在某種程度上還會(huì)出臺(tái)一些政策鼓勵(lì)國(guó)際資本對(duì)東道國(guó)企業(yè)的投資。從這一層面來(lái)看，由于并購(gòu)政策限制的降低，中國(guó)企業(yè)海外并購(gòu)的成本也會(huì)隨之降低，從而進(jìn)一步推動(dòng)了中國(guó)企業(yè)海外并購(gòu)的浪潮。

(三)金融危機(jī)為中國(guó)企業(yè)向歐美市場(chǎng)的擴(kuò)展提供機(jī)會(huì)

一直以來(lái)，中國(guó)對(duì)歐美等擁有先進(jìn)技術(shù)和巨大消費(fèi)能力的國(guó)家和地區(qū)的國(guó)際直接投資都處于較低水平。在向海外獲取技術(shù)與市場(chǎng)的強(qiáng)烈愿望的支配下，中國(guó)企業(yè)應(yīng)該充分發(fā)揮海外并購(gòu)相對(duì)于綠地投資的優(yōu)勢(shì)，加大海外并購(gòu)的力度(見(jiàn)圖1)；同時(shí)中國(guó)海外并購(gòu)更應(yīng)加大對(duì)北美和歐洲等發(fā)達(dá)國(guó)家與地區(qū)的企業(yè)并購(gòu)，逐步減少對(duì)發(fā)展中國(guó)家尤其是亞洲國(guó)家企業(yè)并購(gòu)的過(guò)度倚重。從圖2可見(jiàn)，中國(guó)企業(yè)對(duì)歐美投資較上年成倍增長(zhǎng)。與以往我國(guó)對(duì)亞洲、非洲投資較快增長(zhǎng)不同的是，2009年中國(guó)對(duì)歐洲、北美洲、拉丁美洲投資快速增長(zhǎng)，其中對(duì)歐洲投資33.5億美元，增長(zhǎng)282.8%，對(duì)北美投資15.2億美元，增長(zhǎng)3.2倍，對(duì)拉美投資73.3億美元，增長(zhǎng)1倍。

李 穎:國(guó)際金融危機(jī)和人民幣升值下中國(guó)企業(yè)海外并購(gòu)利弊分析隨著國(guó)際金融危機(jī)、歐債危機(jī)的深化，中國(guó)企業(yè)尤其是涉及第二產(chǎn)業(yè)的企業(yè)可以加大對(duì)歐美市場(chǎng)的投資力度，通過(guò)海外并購(gòu)等方式獲取歐美地區(qū)企業(yè)較為先進(jìn)的技術(shù)和管理經(jīng)驗(yàn)、擁有歐美企業(yè)較為完善的配送銷(xiāo)售渠道、規(guī)避貿(mào)易壁壘，著力在歐美市場(chǎng)打造中國(guó)品牌，逐步完善并實(shí)現(xiàn)中國(guó)企業(yè)海外發(fā)展戰(zhàn)略。

(四)人民幣升值使人民幣海外購(gòu)買(mǎi)力增強(qiáng)，降低了海外并購(gòu)的成本

在全球金融危機(jī)不斷蔓延的同時(shí)，中國(guó)人民幣的匯率表現(xiàn)出強(qiáng)勢(shì)升值的趨勢(shì)。如圖3所示，人民幣對(duì)主要外幣——美元、港幣和歐元的年平均價(jià)從2007年開(kāi)始均呈現(xiàn)出升值的趨勢(shì)。2011年6月23日據(jù)中國(guó)人民銀行授權(quán)中國(guó)外匯交易中心公布，銀行間外匯市場(chǎng)美元等貨幣對(duì)人民幣匯率的中間價(jià)為1美元兌換6.4736元人民幣，1歐元兌換9.2666元人民幣，1港元兌換0.83113元人民幣。

隨著人民幣匯率的持續(xù)走高，尤其是對(duì)美元、歐元的升值，中國(guó)企業(yè)用以購(gòu)買(mǎi)以美元或歐元為貨幣單位的資產(chǎn)的相對(duì)購(gòu)買(mǎi)力也會(huì)隨之上升。以一家資產(chǎn)為1億美元的海外企業(yè)為例，2007年，中國(guó)企業(yè)需要花費(fèi)人民幣7604億元的收購(gòu)費(fèi)用，在資產(chǎn)不變動(dòng)的前提下，2010年僅需人民幣67695億元的收購(gòu)費(fèi)用，節(jié)省人民幣8345萬(wàn)元。另一方面，并購(gòu)海外企業(yè)，增加美元等外幣的貨幣需求也有利于減少人民幣升值的壓力，保持匯率市場(chǎng)的穩(wěn)定?？梢?jiàn)，在人民幣持續(xù)升值的外部背景下，中國(guó)企業(yè)實(shí)施海外并購(gòu)戰(zhàn)略是一種必然選擇。

(五)金融危機(jī)和人民幣升值為調(diào)整中國(guó)企業(yè)海外并購(gòu)結(jié)構(gòu)創(chuàng)造了良好的機(jī)會(huì)

從表面上看，中國(guó)企業(yè)海外并購(gòu)涵蓋了所有三次產(chǎn)業(yè)，但就并購(gòu)金額來(lái)看，第二產(chǎn)業(yè)最多，該產(chǎn)業(yè)的石油、礦產(chǎn)等資源開(kāi)發(fā)型行業(yè)的并購(gòu)，涉及金額普遍都要上億美元，其結(jié)果自然是第二產(chǎn)業(yè)的海外并購(gòu)金額在中國(guó)企業(yè)總體海外并購(gòu)金額中的比重一直居高不下。著名的如“中海油”2002年的三次跨國(guó)并購(gòu)，涉及金額都在3億美元以上，最大的一次近10億美元。

在國(guó)際金融危機(jī)和人民幣升值的雙重影響下，中國(guó)企業(yè)尤其是一批有實(shí)力的民營(yíng)企業(yè)，恰恰面臨著并購(gòu)歐美優(yōu)質(zhì)制造型企業(yè)、突破歐美地區(qū)貿(mào)易壁壘限制的良好時(shí)機(jī)。中國(guó)企業(yè)應(yīng)從長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展和全球戰(zhàn)略發(fā)展的角度出發(fā)，借此機(jī)會(huì)，調(diào)整行業(yè)并購(gòu)的比重，在并購(gòu)上更偏重于工業(yè)、技術(shù)、電信等行業(yè)，在并購(gòu)數(shù)量和并購(gòu)區(qū)域上實(shí)現(xiàn)中國(guó)海外并購(gòu)結(jié)構(gòu)的優(yōu)質(zhì)調(diào)整。

李 穎:國(guó)際金融危機(jī)和人民幣升值下的中國(guó)企業(yè)海外并購(gòu)利弊分析三、中國(guó)企業(yè)海外并購(gòu)面臨的主要問(wèn)題

近幾年來(lái)，中國(guó)海外并購(gòu)失敗的案例不在少數(shù)，其中包括中國(guó)投資公司投資百仕通和摩根士丹利；中鋁收購(gòu)力拓；中海油并購(gòu)美國(guó)石油公司優(yōu)尼科等。根據(jù)數(shù)據(jù)提供商Dealogic的數(shù)據(jù)顯示，2009年中國(guó)企業(yè)跨境收購(gòu)失敗率達(dá)12%；雖然2010年，這一比率降至11%，但仍然遠(yuǎn)超過(guò)美國(guó)和英國(guó)的2%和1%。據(jù)德勤2010并購(gòu)報(bào)告統(tǒng)計(jì)，超過(guò)50%的中國(guó)企業(yè)在海外并購(gòu)交易未取得成功。因此，我們需要清醒地認(rèn)識(shí)到，盡管中國(guó)企業(yè)海外并購(gòu)取得了一定的成績(jī)，也處于一個(gè)良性發(fā)展的階段。但是，總體而言，中國(guó)企業(yè)海外并購(gòu)仍然處于起步階段，還存在不少的問(wèn)題。

(一)中國(guó)企業(yè)缺乏全球化目標(biāo)和海外并購(gòu)的準(zhǔn)備

海外并購(gòu)是企業(yè)國(guó)際化發(fā)展戰(zhàn)略的一部分，但海外并購(gòu)并非所有企業(yè)必須經(jīng)歷的發(fā)展階段，更不是所有企業(yè)全球化發(fā)展中必然選擇的戰(zhàn)略，海外并購(gòu)只是國(guó)際直接投資的一種形式。對(duì)于實(shí)施海外并購(gòu)的企業(yè)而言，首先必須具備全球化發(fā)展的動(dòng)機(jī)，其次要儲(chǔ)備并最終具備海外并購(gòu)的能力。根據(jù)著名咨詢(xún)公司麥肯錫的調(diào)查，在接受調(diào)查的中國(guó)企業(yè)中，僅有50%的企業(yè)真正樹(shù)立了成為跨國(guó)公司的目標(biāo)。

此外，海外并購(gòu)的能力準(zhǔn)備并不單一表現(xiàn)為并購(gòu)資本的充裕，更多包括了企業(yè)自身規(guī)?；?qū)I(yè)化發(fā)展的需要以及對(duì)外部風(fēng)險(xiǎn)的評(píng)估能力。雖然全球金融危機(jī)和人民幣升值使得許多海外企業(yè)資產(chǎn)縮水，令中國(guó)企業(yè)海外并購(gòu)成本降低，但對(duì)于無(wú)海外擴(kuò)展需要的企業(yè)而言，其應(yīng)對(duì)海外并購(gòu)持謹(jǐn)慎態(tài)度，絕不能自認(rèn)為資本實(shí)力雄厚就盲目擴(kuò)張，忽略了海外并購(gòu)的真正動(dòng)機(jī)以及海外并購(gòu)過(guò)程中可能遇到的法律、金融、審計(jì)甚至政治、文化等因素影響。資金的準(zhǔn)備只是海外并購(gòu)的第一步，海外并購(gòu)作為極其復(fù)雜的過(guò)程，相關(guān)并購(gòu)知識(shí)的了解、技巧的運(yùn)用、經(jīng)驗(yàn)的積累才是最終成功的關(guān)鍵。

(二)并購(gòu)之后缺乏整合和管理能力

貝恩管理咨詢(xún)公司的調(diào)查研究發(fā)現(xiàn)，從全球范圍內(nèi)企業(yè)并購(gòu)的失敗案例看，80%左右直接或間接地源于企業(yè)并購(gòu)之后的整合，而只有20%左右的失敗案例出現(xiàn)在并購(gòu)的前期交易階段。海外并購(gòu)是一個(gè)長(zhǎng)期而復(fù)雜的過(guò)程，作為收購(gòu)企業(yè)而言，其關(guān)注的并不是并購(gòu)合同的簽訂，而是考慮收購(gòu)企業(yè)與目標(biāo)企業(yè)能否實(shí)現(xiàn)資源的整合，能否最終實(shí)現(xiàn)“1＋1﹥2”的目標(biāo)?？梢?jiàn)，企業(yè)整合管理能力的高低對(duì)并購(gòu)的成敗與否起著相當(dāng)重要的作用。加之中國(guó)企業(yè)和外國(guó)企業(yè)，尤其是歐美企業(yè)相比，在企業(yè)文化和管理理念上存在相當(dāng)大的差異。據(jù)麥肯錫的調(diào)查數(shù)據(jù)顯示，56%的中國(guó)企業(yè)認(rèn)為沒(méi)有足夠的能力整合海外并購(gòu)目標(biāo)與自己的商業(yè)文化、管理理念和業(yè)務(wù)流程。

(三)過(guò)度依賴(lài)國(guó)外投資顧問(wèn)公司造成海外并購(gòu)實(shí)效性低

在2006—2010年發(fā)生的大額交易中，除了中金公司和瑞銀證券參與的三個(gè)交易之外，其他幾乎所有的海外并購(gòu)交易都是以外資顧問(wèn)團(tuán)隊(duì)為主導(dǎo)的。

中國(guó)企業(yè)在海外并購(gòu)過(guò)程中之所以過(guò)于依賴(lài)國(guó)外投資顧問(wèn)，是由于中國(guó)國(guó)內(nèi)的顧問(wèn)公司(財(cái)務(wù)顧問(wèn)、投資銀行、法律顧問(wèn)等)實(shí)力嚴(yán)重不足。選擇外資顧問(wèn)團(tuán)隊(duì)有其先決的優(yōu)勢(shì)，但也存在一定的問(wèn)題。外資顧問(wèn)團(tuán)隊(duì)的主要任務(wù)是完成交易，其并不會(huì)考慮海外并購(gòu)的實(shí)效性和后續(xù)性等問(wèn)題。由于缺乏對(duì)收購(gòu)企業(yè)的綜合了解，因此，外資顧問(wèn)團(tuán)隊(duì)無(wú)法從中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展和收購(gòu)企業(yè)的國(guó)際化戰(zhàn)略角度為企業(yè)選擇、促成符合企業(yè)需求的并購(gòu)交易，這在很大程度上降低了中國(guó)企業(yè)海外并購(gòu)的價(jià)值。此外，隨著全球金融危機(jī)的深化，瀕臨破產(chǎn)、急需資本注入的企業(yè)也是參差不齊，其中不乏本身經(jīng)營(yíng)就存在問(wèn)題、缺乏競(jìng)爭(zhēng)力的企業(yè)。此時(shí)，外資顧問(wèn)團(tuán)隊(duì)如果只從本國(guó)利益及完成交易的目的出發(fā)，則中國(guó)企業(yè)海外并購(gòu)就會(huì)面臨更大的道德風(fēng)險(xiǎn)，海外并購(gòu)的實(shí)際效果也將大大降低。

四、結(jié)論

僅從全球金融危機(jī)和人民幣升值的角度分析，不難發(fā)現(xiàn)，中國(guó)企業(yè)海外并購(gòu)存在的一些問(wèn)題早已存在，只是在全球金融危機(jī)和人民幣升值的影響下，更為突顯。全球金融危機(jī)和人民幣升值并非中國(guó)企業(yè)海外并購(gòu)的決定性因素，但其的確給中國(guó)企業(yè)海外并購(gòu)提供了更多更好的機(jī)會(huì)。因此，對(duì)于存在海外并購(gòu)內(nèi)在需要的企業(yè)而言，應(yīng)抓住此次良好的機(jī)會(huì)，在并購(gòu)企業(yè)較為充裕的背景下，以更經(jīng)濟(jì)更合理的價(jià)格并購(gòu)能與企業(yè)更好融合、提升企業(yè)長(zhǎng)期競(jìng)爭(zhēng)力的海外企業(yè)。在并購(gòu)過(guò)程中，要注意選擇合適的海外并購(gòu)顧問(wèn)，與之進(jìn)行長(zhǎng)期的并購(gòu)整合合作。而對(duì)于目前仍不具備海外并購(gòu)能力的企業(yè)而言，不能盲目跟風(fēng)，一味追求并購(gòu)的數(shù)量而忽略并購(gòu)的質(zhì)量。中國(guó)企業(yè)在面臨全球金融危機(jī)和人民幣升值的雙重影響下，更應(yīng)從企業(yè)自身發(fā)展的角度出發(fā)，從全局出發(fā)，選擇適合企業(yè)全球化目標(biāo)的并購(gòu)戰(zhàn)略，以轉(zhuǎn)變中國(guó)企業(yè)傳統(tǒng)的海外發(fā)展模式，提升海外整體競(jìng)爭(zhēng)力。

［參考文獻(xiàn)］

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篇2

【關(guān)鍵詞】對(duì)賭協(xié)議 并購(gòu)重組 業(yè)績(jī)補(bǔ)償 風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)對(duì)

一、對(duì)賭協(xié)議概述

對(duì)賭協(xié)議起源于西方資本市場(chǎng)中的估值調(diào)整機(jī)制（Valuation Adjustment Mechanism），它是指是指交易雙方在達(dá)成投融資或并購(gòu)協(xié)議時(shí)對(duì)未來(lái)不確定情況的一種約定。在雙方約定的對(duì)賭協(xié)議中，如果約定條件出現(xiàn)，投資方則可以行使條款中的權(quán)利；若約定條款未實(shí)F，融資方即可行使條款中約定的另一權(quán)利。 在西方資本市場(chǎng)中，每一筆投資幾乎都運(yùn)用了估值調(diào)整機(jī)制。對(duì)賭協(xié)議的條款一般較為苛刻，如果融資方不能完成協(xié)議中簽訂的目標(biāo)條款，融資方將會(huì)付出巨大代價(jià)，若目標(biāo)完成，融資方則可以獲得獎(jiǎng)勵(lì)，由于其存在的風(fēng)險(xiǎn)性和獲益性的特點(diǎn)帶有一定“賭博”意味，因而在我國(guó)又稱(chēng)它為“對(duì)賭協(xié)議”。

二、企業(yè)并購(gòu)中對(duì)賭協(xié)議的積極作用

在新經(jīng)濟(jì)常態(tài)的大背景下，通過(guò)并購(gòu)重組進(jìn)行轉(zhuǎn)型的企業(yè)越來(lái)越多，企業(yè)能否通過(guò)并購(gòu)重組的方式達(dá)到優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)或者強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合的效果呢，以下是對(duì)企業(yè)并購(gòu)中簽訂對(duì)賭協(xié)議的作用歸納。

（一）對(duì)賭協(xié)議的信號(hào)作用。有學(xué)者提出在并購(gòu)交易中簽訂對(duì)賭協(xié)議的，會(huì)對(duì)并購(gòu)的協(xié)同作用起到積極影響。在并購(gòu)重組交易中企業(yè)所簽訂的業(yè)績(jī)補(bǔ)償承諾作為一種信號(hào)，能夠?yàn)槭召?gòu)方提供信號(hào)價(jià)值，降低交易成本，同時(shí)提高質(zhì)量?jī)?yōu)良的公司被并購(gòu)的機(jī)會(huì)，會(huì)給并購(gòu)雙方帶來(lái)更高的協(xié)同效益。

（二）對(duì)賭協(xié)議的激勵(lì)作用。并購(gòu)方與被并購(gòu)方簽訂業(yè)對(duì)賭協(xié)議時(shí)，資產(chǎn)的出讓方會(huì)在協(xié)議中對(duì)其自身的未來(lái)業(yè)績(jī)目標(biāo)實(shí)現(xiàn)情況做出承諾，如果所承諾的業(yè)績(jī)目標(biāo)實(shí)現(xiàn)了，它將不會(huì)承擔(dān)協(xié)議中訂立的賠償責(zé)任。既然出讓方做出了承諾，它也將承擔(dān)著努力實(shí)現(xiàn)業(yè)績(jī)承諾的責(zé)任。簽訂對(duì)賭協(xié)議將會(huì)變成一種無(wú)形的壓力，從而激勵(lì)出讓方從而激勵(lì)資產(chǎn)出讓方的管理層更加努力地參與并購(gòu)，努力經(jīng)營(yíng)企業(yè)實(shí)現(xiàn)業(yè)績(jī)目標(biāo)。正如張波等指出的，在一定條件下，業(yè)績(jī)補(bǔ)償條款對(duì)管理層來(lái)說(shuō)是激勵(lì)強(qiáng)度最大、對(duì)投資者來(lái)說(shuō)是風(fēng)險(xiǎn)控制最優(yōu)、對(duì)經(jīng)濟(jì)效率來(lái)講是帕累托最優(yōu)的一種經(jīng)濟(jì)機(jī)制。

三、企業(yè)并購(gòu)中對(duì)賭協(xié)議的消極作用

（一）對(duì)賭協(xié)議設(shè)定標(biāo)準(zhǔn)過(guò)高，承諾方難以達(dá)到要求。管理層一旦接受了高標(biāo)準(zhǔn)的對(duì)賭條款，將承擔(dān)巨大的經(jīng)營(yíng)壓力，在經(jīng)營(yíng)管理過(guò)程中也過(guò)分重視業(yè)績(jī)和發(fā)展，無(wú)暇顧及公司內(nèi)部治理與風(fēng)險(xiǎn)控制，忽略業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)的有效整合，這將不利于企業(yè)長(zhǎng)期發(fā)展。如果在宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)大環(huán)境不景氣的狀況下，企業(yè)所簽訂未達(dá)標(biāo)的對(duì)賭協(xié)議無(wú)疑是雪上加霜，會(huì)讓企業(yè)陷入巨大的困境甚至走向破產(chǎn)。另外由于未達(dá)到對(duì)賭業(yè)績(jī)的要求，承諾方很有可能進(jìn)行企業(yè)盈余管理，若采用不合理的手段來(lái)達(dá)到業(yè)績(jī)要求，那么必然會(huì)出現(xiàn)企業(yè)財(cái)務(wù)造假現(xiàn)象，這也在并購(gòu)中運(yùn)用對(duì)賭協(xié)議的負(fù)面影響。

（二）易分散企業(yè)股權(quán)，企業(yè)控股權(quán)受威脅。正如前文所述，對(duì)賭后的補(bǔ)償形式常常以股權(quán)為籌碼，如在對(duì)賭協(xié)議中承諾方甲方未到對(duì)賭條款的要求，則甲方須向乙方進(jìn)行補(bǔ)償，補(bǔ)償形式最常見(jiàn)的就是股份回購(gòu)方式。換句話(huà)說(shuō)就是融資企業(yè)一旦對(duì)賭失敗，企業(yè)管理層就會(huì)割讓股分，進(jìn)而股權(quán)的流失將會(huì)分散企業(yè)的股權(quán)，情形嚴(yán)重的話(huà)將使企業(yè)的控股權(quán)收到極大的威脅，造成企業(yè)管理層逐步喪失企業(yè)控制權(quán)的嚴(yán)重后果。

四、企業(yè)并購(gòu)中對(duì)賭協(xié)議的風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)對(duì)措施

在企業(yè)并購(gòu)重組中所簽訂的對(duì)賭協(xié)議其實(shí)是一把雙刃劍，在現(xiàn)實(shí)運(yùn)用的過(guò)程中并購(gòu)雙方企業(yè)要權(quán)衡利弊，在簽訂及實(shí)施對(duì)賭協(xié)議的過(guò)程中要遵循合法性原則、合理性原則、謹(jǐn)慎性的原則等。并購(gòu)方在選擇被并購(gòu)方時(shí)應(yīng)做好全面合理的調(diào)查，可以運(yùn)用PEST、波特五力模型等方法來(lái)進(jìn)行對(duì)并購(gòu)環(huán)境、并購(gòu)主體的宏觀(guān)與微觀(guān)的認(rèn)識(shí)。以下是針對(duì)企業(yè)并購(gòu)中對(duì)賭協(xié)議風(fēng)險(xiǎn)的具體應(yīng)對(duì)措施。

（一）并購(gòu)方的風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)對(duì)措施。并購(gòu)方不能夠把解決信息不對(duì)稱(chēng)問(wèn)題完全依賴(lài)于簽訂對(duì)賭協(xié)議上，并購(gòu)方通過(guò)對(duì)并購(gòu)前期目標(biāo)企業(yè)行業(yè)分析和盡職調(diào)查，盡可能多的掌握目標(biāo)企業(yè)信息，合理判斷企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。在次基礎(chǔ)上簽訂的對(duì)賭協(xié)議才可能順利實(shí)施，使并購(gòu)雙方處于雙贏(yíng)的局面。

（二）被并購(gòu)方的風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)對(duì)措施。一個(gè)企業(yè)的控制權(quán)直接決定了這個(gè)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)歸屬，對(duì)于企業(yè)未來(lái)的發(fā)展至關(guān)重要，因此承諾的一方即被并購(gòu)方要保護(hù)好自身企業(yè)的控制權(quán)，防止股權(quán)被稀釋分散。同時(shí)目標(biāo)企業(yè)即被并購(gòu)方要不斷提升自己的管理能力及核心競(jìng)爭(zhēng)力，加強(qiáng)企業(yè)團(tuán)隊(duì)建設(shè)，重視企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警機(jī)制的建設(shè)，創(chuàng)新經(jīng)營(yíng)管理模式，以求為實(shí)現(xiàn)在并購(gòu)中的業(yè)績(jī)對(duì)賭目標(biāo)創(chuàng)造有利條件。

（三）加強(qiáng)外部監(jiān)管與控制。隨著我國(guó)監(jiān)管體制的不斷完善中國(guó)證監(jiān)會(huì)已經(jīng)逐步放開(kāi)了對(duì)原有單邊對(duì)賭模式的監(jiān)管，相關(guān)的監(jiān)管部分可以推進(jìn)以獎(jiǎng)懲結(jié)合為主的對(duì)賭機(jī)制建設(shè)。

結(jié)語(yǔ)

對(duì)賭協(xié)議在并購(gòu)重組中的運(yùn)用究竟扮演的是“天使”還是“魔鬼”，受多種因素的影響，因此并購(gòu)雙方企業(yè)都要權(quán)衡利弊，履行好各自的職責(zé)，合理有效的運(yùn)用對(duì)賭協(xié)議這一在并購(gòu)中的創(chuàng)新型契約機(jī)制，使得并購(gòu)雙方企業(yè)在重組并購(gòu)交易中達(dá)到“共贏(yíng)”的狀態(tài) 。

參考文獻(xiàn)：

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篇3

關(guān)鍵詞：企業(yè)；并購(gòu)；風(fēng)險(xiǎn)

所謂企業(yè)并購(gòu)是指某家企業(yè)采用證劵、現(xiàn)金等其他形式購(gòu)買(mǎi)獲得其它企業(yè)全部或一部分股權(quán)、資產(chǎn)，從而獲得控制該企業(yè)的權(quán)利的經(jīng)濟(jì)行為[1]。企業(yè)并購(gòu)既有機(jī)遇也有風(fēng)險(xiǎn)，因此不能為了獲得高利潤(rùn)而盲目的進(jìn)行企業(yè)并購(gòu)，應(yīng)綜合考慮到企業(yè)并購(gòu)過(guò)程中存在的風(fēng)險(xiǎn)。

1. 企業(yè)并購(gòu)對(duì)于企業(yè)發(fā)展的好處及必要性

企業(yè)并購(gòu)對(duì)于企業(yè)的發(fā)展有3個(gè)方面的好處，①能幫助企業(yè)實(shí)現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)效應(yīng)，其包括生產(chǎn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)效應(yīng)以及經(jīng)營(yíng)規(guī)模效應(yīng)。企業(yè)并購(gòu)后可調(diào)整、補(bǔ)充企業(yè)資產(chǎn)，從而獲得最好的經(jīng)濟(jì)規(guī)模。另外，并購(gòu)后企業(yè)還能結(jié)合不同市場(chǎng)、客戶(hù)實(shí)行專(zhuān)門(mén)的服務(wù)及生產(chǎn)，以便滿(mǎn)足消費(fèi)者的不同需求。②企業(yè)可以通過(guò)并購(gòu)方式在生產(chǎn)能力低、需求下滑的情況下，能獲得一個(gè)對(duì)于企業(yè)產(chǎn)業(yè)發(fā)展的一個(gè)有利地位，使產(chǎn)業(yè)合理化。另外，并購(gòu)還能在一定程度上提高企業(yè)的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力。③幫助企業(yè)節(jié)省管理費(fèi)用。通過(guò)并購(gòu)將多個(gè)企業(yè)置于同一企業(yè)領(lǐng)導(dǎo)之下，企業(yè)一般管理費(fèi)用在更多數(shù)量的產(chǎn)品中進(jìn)行攤銷(xiāo)，單位產(chǎn)品的管理費(fèi)用可以大大減少。

隨著我國(guó)對(duì)外開(kāi)放的不斷深入以及經(jīng)濟(jì)實(shí)力的不斷提高，國(guó)內(nèi)企業(yè)也逐漸向著國(guó)際化發(fā)展。近幾年來(lái)我國(guó)企業(yè)并購(gòu)趨勢(shì)呈現(xiàn)一種發(fā)展趨勢(shì)，這是因?yàn)槠髽I(yè)并購(gòu)是一個(gè)提高企業(yè)整體競(jìng)爭(zhēng)實(shí)力，快速擴(kuò)大企業(yè)規(guī)模及市場(chǎng)占有率的一個(gè)重要手段。因此企業(yè)為了能獲得具有國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)能力，持續(xù)、健康發(fā)展，實(shí)行企業(yè)并購(gòu)是可行的，也是一種提高企業(yè)實(shí)力、促進(jìn)企業(yè)發(fā)展的一種手段。

2. 企業(yè)不能盲目并購(gòu)，應(yīng)考慮到并購(gòu)存在一定的風(fēng)險(xiǎn)

隨著社會(huì)經(jīng)濟(jì)的不斷進(jìn)步、發(fā)展，現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)發(fā)展表明，企業(yè)持續(xù)發(fā)展的關(guān)鍵是企業(yè)能實(shí)現(xiàn)長(zhǎng)期增長(zhǎng)。企業(yè)除了通過(guò)內(nèi)部增長(zhǎng)方式，還能通過(guò)企業(yè)并購(gòu)來(lái)達(dá)到企業(yè)增長(zhǎng)。但是，企業(yè)不能盲足的進(jìn)行并購(gòu)，應(yīng)清楚了解到企業(yè)并購(gòu)可能獲得高收益的同時(shí)也伴隨著一定的并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)，另外并購(gòu)活動(dòng)會(huì)對(duì)企業(yè)今后的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)管理工作帶來(lái)一定的沖擊。因此，在進(jìn)行企業(yè)并購(gòu)之前應(yīng)充分了解并購(gòu)存在的風(fēng)險(xiǎn)類(lèi)型，從而針對(duì)不同風(fēng)險(xiǎn)制定相應(yīng)的防范措施，或者是相應(yīng)的控制措施，最大限度的降低風(fēng)險(xiǎn)率。如果企業(yè)并購(gòu)決策不正確，就會(huì)導(dǎo)致并購(gòu)失敗，嚴(yán)重者還會(huì)導(dǎo)致破產(chǎn)。因此，在進(jìn)行企業(yè)并購(gòu)時(shí)應(yīng)給予并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)高度重視，并做好充分的防范準(zhǔn)備工作。

3. 防范及減少合并風(fēng)險(xiǎn)的措施

3.1并購(gòu)要與企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略目標(biāo)一致，不為并購(gòu)而并購(gòu)

企業(yè)在并購(gòu)過(guò)程中應(yīng)充分認(rèn)識(shí)到企業(yè)并購(gòu)本身不是這一活動(dòng)的目的，而是并購(gòu)之后實(shí)現(xiàn)盈利才是并購(gòu)的目的。企業(yè)并購(gòu)需要進(jìn)行并購(gòu)整合，這一環(huán)節(jié)會(huì)涉及到戰(zhàn)略、員工以及企業(yè)資產(chǎn)、文化等多方面的整合工作。企業(yè)并購(gòu)進(jìn)行整合時(shí)最重要的就是實(shí)行文化整合。從戰(zhàn)略目標(biāo)出發(fā)，企業(yè)并購(gòu)之前首先應(yīng)考慮兩者企業(yè)之間制定的發(fā)展戰(zhàn)略目標(biāo)是否一致，然后通過(guò)選擇發(fā)展戰(zhàn)略大體一致或企業(yè)文化相同的企業(yè)進(jìn)行并購(gòu)，從真正意義上實(shí)現(xiàn)企業(yè)并購(gòu)的目的。也就是說(shuō)在企業(yè)并購(gòu)之前就先要對(duì)兩家企業(yè)的文化背景、戰(zhàn)略目標(biāo)等進(jìn)行對(duì)比分析，尋找出相似部分和差異部分。然后綜合分析實(shí)施并購(gòu)之后企業(yè)的共同發(fā)展戰(zhàn)略、企業(yè)文化是否會(huì)存在重大改變，是否會(huì)對(duì)今后的發(fā)展、經(jīng)營(yíng)產(chǎn)生不良影響。只有充分認(rèn)識(shí)到這一點(diǎn)才能幫助有效防范企業(yè)并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)生，為今后企業(yè)真正并購(gòu)打下良好的基礎(chǔ)。

3.2企業(yè)并購(gòu)之前應(yīng)進(jìn)行全面、合理的價(jià)值評(píng)估

企業(yè)并購(gòu)會(huì)存在風(fēng)險(xiǎn)，因此在進(jìn)行并購(gòu)之前企業(yè)應(yīng)請(qǐng)專(zhuān)業(yè)評(píng)估機(jī)構(gòu)對(duì)企業(yè)自身實(shí)行合理、全面的整體評(píng)估。從而合理計(jì)算出被并購(gòu)企業(yè)的價(jià)值，并購(gòu)過(guò)程中應(yīng)與被并購(gòu)企業(yè)進(jìn)行充分的交流、溝通，盡可能使雙方企業(yè)均取得最優(yōu)的效益。評(píng)估工作應(yīng)選擇適合的價(jià)值評(píng)估手段，制定合適的并購(gòu)出價(jià)及最優(yōu)的融資規(guī)劃。在并購(gòu)過(guò)程中，目標(biāo)企業(yè)評(píng)估結(jié)果既會(huì)對(duì)并購(gòu)的可行性產(chǎn)生影響，也會(huì)對(duì)并購(gòu)之后企業(yè)長(zhǎng)期經(jīng)營(yíng)能力產(chǎn)生影響，由此可見(jiàn)，目標(biāo)企業(yè)實(shí)行價(jià)值評(píng)估對(duì)于企業(yè)并購(gòu)活動(dòng)而言十分重要[2]。若并購(gòu)企業(yè)是上市公司，可選用市場(chǎng)比較法、資本資產(chǎn)價(jià)模型法以及收益分析方法來(lái)完成價(jià)值評(píng)估工作。若其并非上市公司，可選用股利分析法、收益評(píng)價(jià)法以及資產(chǎn)評(píng)估法來(lái)完成價(jià)值評(píng)估活動(dòng)。但是不管選擇哪種評(píng)估方法，其最終評(píng)估結(jié)果都需要在進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)-收益評(píng)價(jià)活動(dòng)的前提下。

3. 3并購(gòu)存在風(fēng)險(xiǎn)要測(cè)算企業(yè)的承受能力

根據(jù)上文可知，企業(yè)并購(gòu)過(guò)程是風(fēng)險(xiǎn)與收益并存的，并購(gòu)活動(dòng)是一項(xiàng)政策性非常強(qiáng)、系統(tǒng)工程。并購(gòu)存在很多風(fēng)險(xiǎn)，如政策風(fēng)險(xiǎn)、市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)等，所以并購(gòu)之前企業(yè)為了確保這一決策正確應(yīng)充分進(jìn)行預(yù)測(cè)、調(diào)查，對(duì)企業(yè)具有的風(fēng)險(xiǎn)承受能力進(jìn)行綜合分析。也就是測(cè)算企業(yè)假設(shè)遇到這些并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)是否具有良好的解決能力以及經(jīng)濟(jì)負(fù)擔(dān)能力，從而預(yù)測(cè)并購(gòu)活動(dòng)的可行性。所謂并購(gòu)可行性是對(duì)企業(yè)并購(gòu)的經(jīng)濟(jì)合理性、可行性以及必要性進(jìn)行分析，按照企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略、企業(yè)實(shí)際情況，綜合確定目標(biāo)企業(yè)是否具備并購(gòu)的能力，以及并購(gòu)之后企業(yè)具有的承受能力。然后根據(jù)這些預(yù)測(cè)結(jié)果進(jìn)行利弊對(duì)比，確定是否進(jìn)行并購(gòu)。通過(guò)反復(fù)調(diào)查、分析，如果企業(yè)具有并購(gòu)能力，應(yīng)對(duì)目標(biāo)企業(yè)實(shí)行全面調(diào)查，及時(shí)了解目標(biāo)企業(yè)的整體信息，從而正確估算出并購(gòu)后企業(yè)可獲得收益及風(fēng)險(xiǎn)程度，正確預(yù)測(cè)并購(gòu)可行性，進(jìn)而有效防范并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)出現(xiàn)。

4. 分析企業(yè)并購(gòu)之后企業(yè)面臨的挑戰(zhàn)及機(jī)遇

企業(yè)并購(gòu)過(guò)程中，不論是跨國(guó)并購(gòu)或是國(guó)內(nèi)并購(gòu)，其需面臨的3大挑戰(zhàn)：政策限制：目前政策限制是影響中國(guó)企業(yè)實(shí)行并購(gòu)活動(dòng)的一個(gè)重要因素；經(jīng)濟(jì)：目前阻礙我國(guó)企業(yè)實(shí)現(xiàn)跨國(guó)并購(gòu)另外一個(gè)重要因素是非經(jīng)濟(jì)因素；缺少法律法規(guī)：目前國(guó)內(nèi)對(duì)于企業(yè)并購(gòu)的相關(guān)法律規(guī)定只有部分零散規(guī)定，這已無(wú)法滿(mǎn)足瞬息變化的企業(yè)并購(gòu)活動(dòng)需求。其表現(xiàn)在企業(yè)并購(gòu)法律缺少權(quán)威性、法律體系不健全以及缺乏系統(tǒng)性。

企業(yè)并購(gòu)在面臨挑戰(zhàn)的同時(shí)也面臨著新機(jī)遇：經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域中，瞬息萬(wàn)變及動(dòng)蕩變化的經(jīng)濟(jì)環(huán)境給很多企業(yè)帶來(lái)了新的機(jī)遇，那些想要進(jìn)軍國(guó)家化的企業(yè)，可以利用經(jīng)濟(jì)低迷階段趁虛而入，通過(guò)利用較低成本來(lái)進(jìn)行企業(yè)新一輪整合、并購(gòu)。當(dāng)前，人民幣升值，這對(duì)于中國(guó)企業(yè)進(jìn)行并購(gòu)活動(dòng)比較有利，另外外國(guó)股市場(chǎng)不處于下跌狀態(tài)，這對(duì)于國(guó)內(nèi)企業(yè)并購(gòu)來(lái)說(shuō)是雙重優(yōu)勢(shì)[3]。對(duì)于國(guó)內(nèi)優(yōu)秀企業(yè)而言，若具有充足的現(xiàn)金流或者是資本，就能實(shí)現(xiàn)向企業(yè)國(guó)際化進(jìn)軍，實(shí)施跨國(guó)并購(gòu)活動(dòng)，從而快速擴(kuò)大自身實(shí)力?？偟膩?lái)說(shuō)，企業(yè)并購(gòu)方式是企業(yè)實(shí)現(xiàn)長(zhǎng)期發(fā)展，快速提高自身實(shí)力的一個(gè)重要手段。正是其具有這一優(yōu)勢(shì)，所以被廣大企業(yè)所接受，但是企業(yè)并購(gòu)過(guò)程雖然可以給企業(yè)帶來(lái)一定的收益，但是也存在一定的并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)。因此，企業(yè)實(shí)行并購(gòu)應(yīng)進(jìn)行充分準(zhǔn)備，清楚認(rèn)識(shí)并購(gòu)過(guò)程可能產(chǎn)生的一些風(fēng)險(xiǎn)，并采取有效的防范措施。

5. 結(jié)語(yǔ)

總之，企業(yè)并購(gòu)活動(dòng)如果成功，對(duì)于企業(yè)今后的長(zhǎng)期發(fā)展非常有利。但是企業(yè)并購(gòu)過(guò)程中是收益與風(fēng)險(xiǎn)并存的，所以企業(yè)并購(gòu)不能盲目進(jìn)行。企業(yè)并購(gòu)應(yīng)充分認(rèn)識(shí)到并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)類(lèi)型，然后針對(duì)這些風(fēng)險(xiǎn)類(lèi)型采取有效措施進(jìn)行防范、控制。（作者單位：深圳市財(cái)政金融服務(wù)中心）

參考文獻(xiàn)

[1]肖堯春.企業(yè)并購(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)分析及其防范[J].企業(yè)發(fā)展.2010（9）：33-34.

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一、水利企業(yè)集團(tuán)并購(gòu)相關(guān)內(nèi)容概述

企業(yè)并購(gòu)作為資本運(yùn)作的主要方式，是企業(yè)實(shí)現(xiàn)快速擴(kuò)張的重要途徑。據(jù)相關(guān)資料內(nèi)容顯示，世界500強(qiáng)企業(yè)中，大多數(shù)的企業(yè)是依靠并購(gòu)?fù)瓿勺畛醯馁Y本積累，但是伴隨著外部產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的快速變化，以及市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)周期轉(zhuǎn)變，使得市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)日益激烈，因此要想實(shí)現(xiàn)大規(guī)模的快速擴(kuò)張，不僅要加大相關(guān)技術(shù)的投入，還要在必要的時(shí)候，實(shí)施積極的并購(gòu)措施，擴(kuò)大自身的實(shí)力，提高市場(chǎng)占有率。當(dāng)前，大多數(shù)的水利企業(yè)的并購(gòu)包括兼并和收購(gòu)。特別是在收購(gòu)的前提下，交易完成后，仍然能夠保持著原有的法人資格。

通過(guò)并購(gòu)形成集團(tuán)企業(yè)，其發(fā)展會(huì)更具有較為廣闊的空間，最為全新的企業(yè)發(fā)展模式，但水利企業(yè)在并購(gòu)中，收到高收益的同時(shí)，也會(huì)面臨著高風(fēng)險(xiǎn)，因此需要找尋合理的防范對(duì)策，才能真正的落??并購(gòu)后的有效機(jī)制。可以說(shuō)水利企業(yè)要想實(shí)現(xiàn)并購(gòu)，就需要較為完善的高技術(shù)含量的資本營(yíng)運(yùn)，運(yùn)行的相關(guān)策略，正確運(yùn)用相關(guān)手段，實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)效益的最大化，當(dāng)然高風(fēng)險(xiǎn)必然伴隨著的是高收益，如果在并購(gòu)的過(guò)程中操作不當(dāng)就會(huì)給企業(yè)造成較大的損失。因此，如何在并購(gòu)中全面的探索預(yù)防風(fēng)險(xiǎn)的措施，積極提高風(fēng)險(xiǎn)防范的能力，才能真正的將風(fēng)險(xiǎn)降低到最低，實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)效益的最大化。

二、水利企業(yè)集團(tuán)并購(gòu)中的風(fēng)險(xiǎn)防范措施

1.建立科學(xué)制度體系

目前，水利企業(yè)在并購(gòu)的過(guò)程中，積極的發(fā)揮了相互之間的經(jīng)營(yíng)協(xié)同、管理協(xié)同、財(cái)務(wù)協(xié)同的優(yōu)勢(shì)。在此優(yōu)勢(shì)下逐漸的形成了自有實(shí)力規(guī)模的集團(tuán)企業(yè)，形成了籌資、投資和經(jīng)營(yíng)的一體化發(fā)展，大大的增強(qiáng)了自身的綜合實(shí)力。在協(xié)同發(fā)展的前提下實(shí)現(xiàn)科學(xué)的體系管理，例如可以面向市場(chǎng)進(jìn)行范圍拓展，針對(duì)資源問(wèn)題進(jìn)行有效的綜合利用，針對(duì)資金進(jìn)行合理的安排，針對(duì)相關(guān)并購(gòu)中的規(guī)章制度進(jìn)行體系完善，這些都是在并購(gòu)后需要進(jìn)一步整合完善的一系列體系內(nèi)容，尤其是企業(yè)并購(gòu)后水利企業(yè)必須切合實(shí)際情況，拓展相關(guān)思路，健全相關(guān)制度體系，積極完善相關(guān)規(guī)章制度，這樣才能實(shí)現(xiàn)企業(yè)并購(gòu)目標(biāo)；注重精細(xì)化和制度化的管理，崗位在劃分上要更加的清晰與明了，做到及時(shí)的規(guī)范和強(qiáng)化，堅(jiān)持按照規(guī)矩辦事，這樣才能真正防范并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)，提高水利企業(yè)集團(tuán)的核心競(jìng)爭(zhēng)實(shí)力。

2.提升財(cái)務(wù)人員的專(zhuān)業(yè)水平

在水利企業(yè)并購(gòu)過(guò)程中財(cái)務(wù)人員將發(fā)揮很大作用，無(wú)論風(fēng)險(xiǎn)防范還是經(jīng)營(yíng)目標(biāo)預(yù)測(cè)、并購(gòu)成本等都要靠財(cái)務(wù)人員提供分析資料，財(cái)務(wù)人員專(zhuān)業(yè)能力的高低直接影響水利企業(yè)并購(gòu)的成敗。首先，要讓有經(jīng)驗(yàn)、有資質(zhì)的財(cái)務(wù)人員參與水利企業(yè)并購(gòu)， 規(guī)避企業(yè)并購(gòu)過(guò)程中的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)；其次，對(duì)財(cái)務(wù)人員要加強(qiáng)培訓(xùn)，不斷更新專(zhuān)業(yè)知識(shí)，使財(cái)務(wù)人員掌握先進(jìn)的管理知識(shí)和管理工具，以順利適應(yīng)企業(yè)并購(gòu)的能力需求；最后，要?jiǎng)?chuàng)新工作思路，在水利企業(yè)并購(gòu)中讓財(cái)務(wù)人員積極參與，在實(shí)踐工作中提升財(cái)務(wù)人員的管理能力，發(fā)揮管理會(huì)計(jì)的作用，降低企業(yè)并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)。

3.加強(qiáng)水利企業(yè)的全面整合

企業(yè)并購(gòu)的目的就是實(shí)現(xiàn)預(yù)期的目標(biāo)，實(shí)現(xiàn)運(yùn)營(yíng)管理帶來(lái)的盈利，因此如果企業(yè)并購(gòu)后積極地進(jìn)行全面的整合，就能夠快速的增強(qiáng)企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)實(shí)力，快速得到內(nèi)在實(shí)力的提升。并購(gòu)過(guò)程也是一個(gè)流程化管理的過(guò)程，需要積極地取得被并購(gòu)企業(yè)的管理權(quán)，實(shí)現(xiàn)階段化的管理，同時(shí)在管理中注重企業(yè)間資源的合理整合，注重管理團(tuán)隊(duì)的整體素質(zhì)的提高，特別是人員的整合，也是較為關(guān)鍵的環(huán)節(jié)，需要從戰(zhàn)略的角度，進(jìn)行積極的整合，整合過(guò)程也是對(duì)相應(yīng)部門(mén)重新設(shè)置人員的過(guò)程，也是積極調(diào)整相關(guān)組織機(jī)構(gòu)的過(guò)程，需要積極的發(fā)揮出集團(tuán)企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，才能使得整合后的集團(tuán)企業(yè)降低成本費(fèi)用，實(shí)現(xiàn)資源優(yōu)勢(shì)。

并購(gòu)后的文化整合，更是要分析與自身文化融合的可能性，融合文化的內(nèi)在精髓，摒棄不切實(shí)際的發(fā)展理念，確保水利企業(yè)集團(tuán)目標(biāo)戰(zhàn)略實(shí)現(xiàn)集團(tuán)化。為進(jìn)一步的提升水利企業(yè)的核心競(jìng)爭(zhēng)實(shí)力，需要企業(yè)進(jìn)一步的實(shí)施改革，確保資產(chǎn)的保值增值，發(fā)展中堅(jiān)持以科學(xué)發(fā)展觀(guān)為主導(dǎo)，合理的優(yōu)化配置資源，才能迅速的提高水利企業(yè)的核心競(jìng)爭(zhēng)實(shí)力，實(shí)現(xiàn)雙贏(yíng)的局面。

4.并購(gòu)中合理支付對(duì)價(jià)

水利企業(yè)在并購(gòu)中，合理的支付方式和支付對(duì)價(jià)的形式，能夠保障雙方的利益關(guān)系，能夠保障對(duì)價(jià)的合理性。依據(jù)相關(guān)的并購(gòu)中的合理支付對(duì)價(jià)的方式來(lái)看，其有著各自的特點(diǎn)和利弊優(yōu)勢(shì)，要想真正的獲得最佳的并購(gòu)效果，就需要綜合的考慮企業(yè)的內(nèi)在經(jīng)濟(jì)實(shí)力，根據(jù)實(shí)際情況合理選擇支付方式。

一般情況來(lái)看，水利企業(yè)要想實(shí)現(xiàn)并購(gòu)可以選擇現(xiàn)金支付、股權(quán)支付以及混合并購(gòu)支付的方式，合理的實(shí)現(xiàn)并購(gòu)，確保對(duì)價(jià)的支付。另外在合理支付對(duì)價(jià)的基礎(chǔ)上，并購(gòu)過(guò)程中還要考慮到資金、體制、機(jī)制等方面的原因，專(zhuān)業(yè)化的支付手段，能夠提升經(jīng)營(yíng)能力，因此，并購(gòu)中選擇適宜的資金支付方式尤為重要，例如可以比較適宜的是采取股權(quán)支付方式，該種方式能夠?qū)崿F(xiàn)稅收收益，實(shí)現(xiàn)合理避稅使得資本成本較低。

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一、企業(yè)并購(gòu)的概念

企業(yè)并購(gòu)就是企業(yè)兼并或購(gòu)買(mǎi)的統(tǒng)稱(chēng)。并購(gòu)企業(yè)實(shí)現(xiàn)自身擴(kuò)張和增長(zhǎng)的一種方式，一般以企業(yè)產(chǎn)權(quán)作為交易對(duì)象，并以取得被并購(gòu)企業(yè)的控制權(quán)作為目的，以現(xiàn)金、有價(jià)證券或者其他形式購(gòu)買(mǎi)被并購(gòu)企業(yè)的全部或者部分產(chǎn)權(quán)或者資產(chǎn)作為實(shí)現(xiàn)方式。企業(yè)并購(gòu)實(shí)施后，被并購(gòu)企業(yè)有可能會(huì)喪失法人資格，或者被并購(gòu)企業(yè)法人資格保留，但是其控制權(quán)轉(zhuǎn)移給并購(gòu)方。

二、企業(yè)并購(gòu)的動(dòng)因和目的。

所有的兼并和收購(gòu)，最直接的動(dòng)因和目的，無(wú)非是謀求競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，實(shí)現(xiàn)股東利益最大化。往細(xì)里說(shuō)主要有以下三方面：一是為了擴(kuò)大資產(chǎn)，搶占市場(chǎng)份額；二是取得廉價(jià)原料和勞動(dòng)力，進(jìn)行低成本競(jìng)爭(zhēng)；三是通過(guò)收購(gòu)轉(zhuǎn)產(chǎn)，跨入新的行業(yè)。然而，并購(gòu)有時(shí)也與以上目的無(wú)關(guān)。如某些企業(yè)管理者力主兼并，可能僅僅為當(dāng)龍頭老大，圓他的企業(yè)帝國(guó)夢(mèng)；有些是企業(yè)管理者報(bào)酬、權(quán)利都與企業(yè)規(guī)模有關(guān)系，所以會(huì)盲目追求企業(yè)擴(kuò)張；或通過(guò)并夠活動(dòng)充分展現(xiàn)其運(yùn)作天才和技能，以滿(mǎn)足他們自負(fù)的動(dòng)機(jī)；或?yàn)榱吮Ｗ∽约旱牡匚?，防止被其他企業(yè)收購(gòu)而先發(fā)制人，率先收購(gòu)其他企業(yè)。

在當(dāng)今中國(guó)資本市場(chǎng)上，最常見(jiàn)的并購(gòu)事例是買(mǎi)殼上市和借殼上市。所謂“殼”就是上市公司的上市資格。與一般企業(yè)相比，上市公司的最大的優(yōu)勢(shì)是擁有在證券市場(chǎng)大規(guī)模籌資的權(quán)利。因此上市公司的上市資格是一種“稀缺資源”。買(mǎi)殼上市說(shuō)白了就是買(mǎi)蛋孵雞。如一家非上市公司，收購(gòu)某家業(yè)績(jī)較差的上市公司后，剝離原來(lái)的劣質(zhì)資產(chǎn)，注入自己的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，最后使優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)上市。而借殼上市，則是借船出海。如母公司沒(méi)有上市，而子公司已經(jīng)上市，于是木公司可以借助子公司的殼，注入資產(chǎn)達(dá)到上市的目的。無(wú)論借殼還是買(mǎi)殼，在手法上大同小異，都是先控股一家上市公司，然后牽著衣袖過(guò)河，通過(guò)上市公司，把自己領(lǐng)進(jìn)市場(chǎng)。

三、企業(yè)并購(gòu)的基本分類(lèi)

1．按照并購(gòu)雙方產(chǎn)業(yè)、產(chǎn)品鏈的關(guān)系分類(lèi)。企業(yè)并購(gòu)按照并購(gòu)雙方產(chǎn)業(yè)、產(chǎn)品鏈的關(guān)系可以分為橫向并購(gòu)、縱向并購(gòu)和混合并購(gòu)。

(1)橫向并購(gòu)。是指并購(gòu)雙方處于同一行業(yè)或者生產(chǎn)、經(jīng)營(yíng)同一產(chǎn)品情況下，企業(yè)為了壟斷市場(chǎng)，擴(kuò)大實(shí)力的并購(gòu)行為。比如，南方航空兼并中原航空，三九集團(tuán)收購(gòu)制藥就屬于橫向并購(gòu)。

(2)縱向并購(gòu)。是指并購(gòu)雙方的生產(chǎn)或者經(jīng)營(yíng)的產(chǎn)品或者所處的行業(yè)屬于前后關(guān)聯(lián)或者上下游關(guān)系情況下的并購(gòu)行為。比如，中國(guó)石油、中國(guó)石化用白億元人民幣收購(gòu)各地的加油站、一汽集團(tuán)收購(gòu)橡膠公司、鋼鐵公司、玻璃廠(chǎng)等，就屬于縱向并購(gòu)。

(3)混合并購(gòu)。是指并購(gòu)雙方分屬不同生產(chǎn)領(lǐng)域、相互無(wú)直接生產(chǎn)和經(jīng)營(yíng)聯(lián)系，僅為實(shí)現(xiàn)多元化經(jīng)營(yíng)而發(fā)生的，具橫向并購(gòu)和縱向并購(gòu)特征的并購(gòu)行為，其目的是為了分散風(fēng)險(xiǎn)，以應(yīng)對(duì)激烈的競(jìng)爭(zhēng)。比如美國(guó)電報(bào)電話(huà)公司也開(kāi)起了酒店，賣(mài)起了保險(xiǎn)等就屬于混合并購(gòu)。

2．按照并購(gòu)雙方的意愿分類(lèi)。企業(yè)并購(gòu)按照并購(gòu)雙方的意愿可以分為善意并購(gòu)和敵意并購(gòu)。

(1)善意并購(gòu)。是指并購(gòu)方事先與目標(biāo)公司協(xié)商，探討諸如資產(chǎn)評(píng)估、并購(gòu)條件等事宜。征得其同意并通過(guò)談判達(dá)成收購(gòu)條件的一致意見(jiàn)，在友好的氣氛中進(jìn)行的“善意收購(gòu)”，西方形象地稱(chēng)“白衣騎士”。

(2)敵意并購(gòu)。是指并購(gòu)方在收購(gòu)目標(biāo)公司遭到目標(biāo)公司抗拒但仍然進(jìn)行強(qiáng)行收購(gòu)，或者并購(gòu)方事先沒(méi)有與目標(biāo)公司進(jìn)行協(xié)商，而直接向目標(biāo)公司股東開(kāi)出價(jià)格或者收購(gòu)要約的一種并購(gòu)行為。這種不顧被并購(gòu)方的意愿，強(qiáng)行并購(gòu)的方式又稱(chēng)為“敵意收購(gòu)”也叫“黑衣騎士”。

3．按照并購(gòu)支付方式分類(lèi)。

(1)現(xiàn)金購(gòu)買(mǎi)式并購(gòu)。是指并購(gòu)方籌集足夠資金直接購(gòu)買(mǎi)被并購(gòu)企業(yè)凈資產(chǎn)，或者通過(guò)購(gòu)買(mǎi)被并購(gòu)企業(yè)股票方式達(dá)到獲取控制權(quán)目的的一種并購(gòu)方式。

(2)承債式并購(gòu)。是指在被并購(gòu)企業(yè)資不抵債或者資產(chǎn)債務(wù)相等情況下，并購(gòu)方以承擔(dān)被并購(gòu)方全部債務(wù)或者部分債務(wù)為條件，獲得被并購(gòu)方控制權(quán)的一種并購(gòu)方式。

(3)股份交換式并購(gòu)。是指并購(gòu)方以自己發(fā)行的股份換取被并購(gòu)方股份，或者通過(guò)換取被并購(gòu)企業(yè)凈資產(chǎn)達(dá)到獲取被并購(gòu)方控制權(quán)目的的一種并購(gòu)方式。

四、如何決策企業(yè)并購(gòu)

1、企業(yè)并購(gòu)決策的基本原則。

企業(yè)并購(gòu)的最直接的目的來(lái)看，企業(yè)追求的是購(gòu)并后的效益和回報(bào)，希望“1+1＞2”甚至“2+2＞5”。因此企業(yè)在進(jìn)行并購(gòu)時(shí)，應(yīng)當(dāng)根據(jù)成本效益分析進(jìn)行決策。其基本原則是并購(gòu)凈收益一般應(yīng)當(dāng)大于零，這樣并購(gòu)才有利可圖，以實(shí)現(xiàn)股東財(cái)富最大化的目標(biāo)。

并購(gòu)凈收益的計(jì)算通?？梢酝ㄟ^(guò)以下方式：

首先，計(jì)算并購(gòu)收益，并購(gòu)收益應(yīng)當(dāng)為并購(gòu)后新公司整體的價(jià)值減去并購(gòu)前并購(gòu)方和被并購(gòu)方(目標(biāo)公司)整體價(jià)值后的余額。即：并購(gòu)收益=并購(gòu)后新公司價(jià)值-（并購(gòu)前并購(gòu)方價(jià)值+并購(gòu)前被并購(gòu)方價(jià)值）

其次，在并購(gòu)收益的基礎(chǔ)上，減去為并購(gòu)被并購(gòu)公司而付出的并購(gòu)溢價(jià)(即并購(gòu)價(jià)格減去并購(gòu)前被并購(gòu)方價(jià)值后的差額)和為并購(gòu)活動(dòng)所發(fā)生的律師、顧問(wèn)、談判等井購(gòu)費(fèi)用后的余額，即為并購(gòu)凈收益。其計(jì)算公式如下：并購(gòu)凈收益=并購(gòu)收益-并購(gòu)溢價(jià)-并購(gòu)費(fèi)用

或者將上述兩個(gè)步驟歸總，一步計(jì)算并購(gòu)凈收益如下：

并購(gòu)凈收益=并購(gòu)后新公司價(jià)值-并購(gòu)價(jià)格-并購(gòu)費(fèi)用-并購(gòu)前并購(gòu)方價(jià)值

例如：甲公司欲以600萬(wàn)元的價(jià)格收購(gòu)乙公司，收購(gòu)前甲公司價(jià)值為1000萬(wàn)元,乙公司價(jià)值為500萬(wàn)元,且并購(gòu)費(fèi)用為20萬(wàn)元根據(jù)相關(guān)指標(biāo)測(cè)算,并購(gòu)后甲公司價(jià)值為1700萬(wàn)元,請(qǐng)計(jì)算并購(gòu)靜收益。

解：并購(gòu)凈收益=并購(gòu)后新公司價(jià)值-并購(gòu)價(jià)格-并購(gòu)費(fèi)用-并購(gòu)前并購(gòu)方價(jià)值

＝1700萬(wàn)元-600萬(wàn)元-20萬(wàn)元-1000萬(wàn)元

＝80萬(wàn)元

經(jīng)過(guò)成本效益分析并購(gòu)凈收益大于0該并購(gòu)方案可行。

2、目標(biāo)公司價(jià)值衡量的方法。

在并購(gòu)凈收益的衡量中，關(guān)鍵的是并購(gòu)價(jià)格的確定，面并購(gòu)價(jià)格的確定則依賴(lài)于對(duì)目標(biāo)公司(即被并購(gòu)方)的價(jià)值評(píng)估。目標(biāo)公司的價(jià)值是并購(gòu)價(jià)格確定的依據(jù)，從而也決定了并購(gòu)溢價(jià)的大小。對(duì)于目標(biāo)公司價(jià)值的衡量，一般有市盈率法、凈資產(chǎn)賬面價(jià)值調(diào)整法、未來(lái)股利現(xiàn)值法等方法。

(1)市盈率法。就是根據(jù)目標(biāo)公司的估計(jì)凈收益和市盈率確定其價(jià)值的方法。其計(jì)算公式如下：目標(biāo)公司的價(jià)值=估計(jì)凈收益×標(biāo)準(zhǔn)市盈率

其中：估計(jì)凈收益可根據(jù)目標(biāo)公司最近1年的稅后凈利潤(rùn)、目標(biāo)公司最近3年稅后凈利潤(rùn)的平均值計(jì)算，或者按照以與并購(gòu)方相同的資本收益率計(jì)算的稅后凈利潤(rùn)作為估計(jì)凈收益。在實(shí)際操作中，通常需要將被并購(gòu)公司的非正常、非持續(xù)、非經(jīng)常性損益從中扣除。對(duì)于標(biāo)準(zhǔn)市盈率，通?？蛇x擇目標(biāo)公司在并購(gòu)時(shí)點(diǎn)的市盈率、與目標(biāo)公司具有可比性的企業(yè)的市盈率、目標(biāo)公司所處行業(yè)的平均市盈率等。

(2)凈資產(chǎn)賬面價(jià)值調(diào)整法。是以目標(biāo)公司凈資產(chǎn)賬面價(jià)值為基礎(chǔ)作必要調(diào)整后，確定公司價(jià)值的一種方法。其計(jì)算公式為：目標(biāo)公司價(jià)值=目標(biāo)公司凈資產(chǎn)賬面價(jià)值×（1±調(diào)整系數(shù)）×擬收購(gòu)股份占目標(biāo)公司總股份比例

(3)未來(lái)股利現(xiàn)值法。除了上述兩種方法之外，未來(lái)股利現(xiàn)值法也有可能被用于公司價(jià)值的評(píng)估。按照股票估價(jià)原理，公司股票價(jià)值是未來(lái)公司股利的折現(xiàn)值之和，這樣目標(biāo)公司的價(jià)值就可以通過(guò)未來(lái)股利現(xiàn)值法來(lái)加以估價(jià)。通過(guò)預(yù)測(cè)未來(lái)公司每股股利和公司資金成本．可以估算出公司每股價(jià)值，然后以公司每股價(jià)值乘以公司發(fā)行股數(shù)，即可以得到目標(biāo)公司整體價(jià)值。

五、企業(yè)并購(gòu)的利弊分析

1、成功的企業(yè)并購(gòu)一般具有以下優(yōu)點(diǎn)：

當(dāng)兩家或更多的公司合并時(shí)會(huì)產(chǎn)生協(xié)同效應(yīng)，既合并后整體價(jià)值大于合并前兩家公司價(jià)值之和從而產(chǎn)生1+1>2的效果。企業(yè)并購(gòu)成功的案例很多例如海爾集團(tuán)并購(gòu)案例、聯(lián)想集團(tuán)收購(gòu)IBM的PC業(yè)務(wù)等。企業(yè)的并購(gòu)優(yōu)勢(shì)主要體現(xiàn)在以下幾方面：

(1)有助于企業(yè)整合資源，提高規(guī)模經(jīng)濟(jì)效益。

(2)有助于企業(yè)以很快的速度擴(kuò)大生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)規(guī)模，確立或者鞏固企業(yè)在行業(yè)中的優(yōu)勢(shì)地位。

(3)有助于企業(yè)消化過(guò)剩的生產(chǎn)能力，降低生產(chǎn)成本。

(4)有助于企業(yè)降低資金成本，改善財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)，提升企業(yè)價(jià)值。

(5)有助于實(shí)現(xiàn)并購(gòu)雙方在人才、技術(shù)、財(cái)務(wù)等方面的優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)，增強(qiáng)研發(fā)能力，提高管理水平和效率。

(6)有助于實(shí)現(xiàn)企業(yè)的戰(zhàn)略目標(biāo)，謀求并購(gòu)戰(zhàn)略?xún)r(jià)值等。

2、企業(yè)并購(gòu)可能帶來(lái)的潛在危機(jī)和風(fēng)險(xiǎn)

盡管兼并和收購(gòu)是推動(dòng)公司增長(zhǎng)的最快途徑，兼并的優(yōu)勢(shì)也很多，但是根據(jù)統(tǒng)計(jì)顯示70％的并購(gòu)案是以失敗告終,如洛陽(yáng)春都就是一個(gè)很好的例證。將“小舢板”硬捆綁成“航空母艦”結(jié)果規(guī)模擴(kuò)大了，資產(chǎn)創(chuàng)利能力卻下降，使企業(yè)陷入了經(jīng)營(yíng)的陷阱。企業(yè)并購(gòu)潛在危機(jī)和風(fēng)險(xiǎn)主要體現(xiàn)為以下幾方面：

(1)營(yíng)運(yùn)風(fēng)險(xiǎn)。即企業(yè)并購(gòu)?fù)瓿珊?，可能并不?huì)產(chǎn)生協(xié)同效應(yīng)，并購(gòu)雙方資源難以實(shí)現(xiàn)共享互補(bǔ)，甚至?xí)霈F(xiàn)規(guī)模不經(jīng)濟(jì)，比如整個(gè)企業(yè)反而可能會(huì)被并入企業(yè)拖累。

(2)融資風(fēng)險(xiǎn)。企業(yè)并購(gòu)?fù)枰罅抠Y金，如果企業(yè)籌資不當(dāng)，就會(huì)對(duì)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)和財(cái)務(wù)杠桿產(chǎn)生不利影響，增加企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

(3)反收購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)。如果企業(yè)并購(gòu)演化成敵意收購(gòu)，被并購(gòu)方就會(huì)不惜代價(jià)設(shè)置障礙，從而增加企業(yè)收購(gòu)成本，甚至有可能會(huì)導(dǎo)致收購(gòu)失敗。

(4)安置被收購(gòu)企業(yè)員工風(fēng)險(xiǎn)。在實(shí)施企業(yè)并購(gòu)時(shí)，并購(gòu)方往往會(huì)被要求安置被收購(gòu)企業(yè)員工或者支付相關(guān)成本，如果并購(gòu)方處理不當(dāng)，往往會(huì)因此而背上沉重的包袱，增加其管理成本和經(jīng)營(yíng)成本。

篇6

關(guān)鍵詞：融資 并購(gòu) 方式 風(fēng)險(xiǎn) 風(fēng)險(xiǎn)防范

中圖分類(lèi)號(hào)：F830.59 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A

文章編號(hào)：1004-4914（2011）04-247-02

2008年12月3日，國(guó)務(wù)院了關(guān)于金融促進(jìn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的九條政策，其中首次提到了通過(guò)并購(gòu)貸款等多種創(chuàng)新的融資方式拓寬企業(yè)融資渠道。六天以后，中國(guó)銀監(jiān)會(huì)正式了《商業(yè)銀行并購(gòu)貸款風(fēng)險(xiǎn)管理指引》，允許符合條件的商業(yè)銀行開(kāi)辦并購(gòu)貸款業(yè)務(wù)，以滿(mǎn)足企業(yè)和市場(chǎng)的并購(gòu)融資需求。有關(guān)政策的提出和條例的頒布，對(duì)并購(gòu)融資方式多樣化發(fā)展并完善并購(gòu)融資的風(fēng)險(xiǎn)防范具有重大意義。

一、我國(guó)企業(yè)并購(gòu)融資的方式選擇

我國(guó)企業(yè)并購(gòu)融資難是不爭(zhēng)的事實(shí)。雖然自1993年3月的“寶延”風(fēng)波拉開(kāi)我國(guó)上市公司并購(gòu)的序幕以來(lái)，我國(guó)企業(yè)并購(gòu)無(wú)論是從規(guī)模還是從數(shù)量上都呈現(xiàn)出高速膨脹的趨勢(shì)。但是由于我國(guó)并購(gòu)市場(chǎng)發(fā)展的時(shí)間短，發(fā)展歷程曲折，使得我國(guó)并購(gòu)市場(chǎng)環(huán)境融資困難問(wèn)題成為制約大規(guī)模戰(zhàn)略性并購(gòu)的瓶頸之一。{1}

1.我國(guó)企業(yè)并購(gòu)融資方式單一的原因分析。隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)的飛速發(fā)展，客觀(guān)上存在著對(duì)并購(gòu)及并購(gòu)融資的大量需求，但是由于以下諸多原因使得企業(yè)沒(méi)有暢通的并購(gòu)融資渠道，可供選擇的融資方式有限。第一，公司債券和票據(jù)融資、杠桿收購(gòu)、賣(mài)方融資等方式被我國(guó)法律所禁止或受到限制。第二，目前我國(guó)通過(guò)增發(fā)新股募集資金進(jìn)行并購(gòu)活動(dòng)較為普遍，但由于我國(guó)公開(kāi)發(fā)行需要通過(guò)中國(guó)證監(jiān)會(huì)發(fā)行審核委員會(huì)的層層批準(zhǔn)，實(shí)際操作過(guò)程中效率較低{2}。致使我國(guó)資本市場(chǎng)上真正意義的換股并購(gòu)并不多見(jiàn)。第三，由于我國(guó)上市公司大多是由原來(lái)的國(guó)有企業(yè)改制而來(lái)，普遍存在資產(chǎn)負(fù)債率高的特點(diǎn)，銀行對(duì)此往往比較惜貸。再加上銀行尚未把企業(yè)并購(gòu)視為一種投資行為看待，不愿意向企業(yè)發(fā)放并購(gòu)貸款。第四、根據(jù)梅耶斯的融資優(yōu)序理論，企業(yè)融資應(yīng)遵循從內(nèi)部融資到債務(wù)融資最后到股權(quán)融資的順序，西方國(guó)家的融資實(shí)踐已對(duì)這一理論作了有效論證。但我國(guó)的并購(gòu)融資實(shí)際操作過(guò)程中卻呈現(xiàn)出一個(gè)逆向選擇的傾向，忽視內(nèi)部融資和債務(wù)融資，而偏好股權(quán)融資{3}。目前我國(guó)證券公司的業(yè)務(wù)范圍僅限于證券的包銷(xiāo)和承銷(xiāo)業(yè)務(wù)及股票的自營(yíng)業(yè)務(wù),未能提供企業(yè)并購(gòu)貸款{4}。對(duì)于有條件的上市公司,也只能轉(zhuǎn)向權(quán)益融資。所以說(shuō)這種股權(quán)融資偏好傾向與融資理論存在悖論。第五，從國(guó)內(nèi)外的通常做法來(lái)看,中介機(jī)構(gòu)（主要包括投資銀行、商業(yè)銀行和會(huì)計(jì)師事務(wù)所、律師事務(wù)所、兼并事務(wù)所等）可以為并購(gòu)雙方提供信息和咨詢(xún),牽線(xiàn)搭橋,籌劃交易方案,甚至提供并購(gòu)資金{5}。我國(guó)的各類(lèi)中介機(jī)構(gòu)紛紛建立,但在上市公司并購(gòu)中的參與程度卻極其有限。因此，總體而言，近年來(lái)，我國(guó)企業(yè)并購(gòu)融資的現(xiàn)狀是沒(méi)有暢通的渠道，可供選擇的融資方式非常有限。

2.管理層收購(gòu)和員工持股計(jì)劃等融資方式受到制約。在西方發(fā)達(dá)國(guó)家，管理層收購(gòu)（MBO）通常由在職的管理層發(fā)起，組建一個(gè)小規(guī)模的外部投資人集團(tuán)，收購(gòu)原來(lái)公開(kāi)上市的公眾公司，使它轉(zhuǎn)變?yōu)楣芾韺涌刂频墓?。但我?guó)的現(xiàn)狀是自然人是不能作為收購(gòu)主體的。因此，目前我國(guó)的管理層收購(gòu)只能采用注冊(cè)殼公司，然后由殼公司作為收購(gòu)主體來(lái)進(jìn)行收購(gòu)操作。

國(guó)際上通行的員工持股計(jì)劃（ESOP）的融資來(lái)源主要是金融機(jī)構(gòu)貸款和企業(yè)捐贈(zèng)。由于我國(guó)長(zhǎng)期實(shí)行低工資制度，員工很難籌措到足夠的資金來(lái)參與持股計(jì)劃，金融機(jī)構(gòu)由于種種原因（如缺乏稅收政策的鼓勵(lì)）又不能為員工提供貸款，導(dǎo)致資金成為目前制約我國(guó)員工持股計(jì)劃順利開(kāi)展的“瓶頸”。此外，我國(guó)ESOP主要通過(guò)職工持股會(huì)的形式進(jìn)行，但目前我國(guó)并沒(méi)有關(guān)于職工持股會(huì)的統(tǒng)一規(guī)定，致使職工持股會(huì)的法律地位不明確，這也為員工持股計(jì)劃的順利進(jìn)行帶來(lái)困難。

3.我國(guó)企業(yè)可供選擇的并購(gòu)融資方式極其有限。對(duì)企業(yè)而言，要想并購(gòu)融資，需要選擇合適的融資方式和暢通的融資渠道。通過(guò)以上分析不難看出，企業(yè)并購(gòu)可以選用的融資方式僅集中在銀行貸款和發(fā)行股票兩種方式上{6}。這就導(dǎo)致一方面企業(yè)融資成本受制于銀行調(diào)整利率政策和現(xiàn)有股票的發(fā)行情況，在緊縮銀根、利率提高，或是股票發(fā)行不利的情況下，融資成本剛性上漲；另一方面，并購(gòu)融資渠道的單一必然導(dǎo)致融資風(fēng)險(xiǎn)的增加，由于能夠選擇的主要方式是銀行貸款，如果企業(yè)并購(gòu)整合后經(jīng)營(yíng)狀況不佳，到期不能還本付息，將必然導(dǎo)致企業(yè)變賣(mài)資產(chǎn)甚至破產(chǎn)。

二、并購(gòu)融資方式的風(fēng)險(xiǎn)分析

通過(guò)以上分析可以看出，我國(guó)企業(yè)能選擇的并購(gòu)融資方式有限。不同的并購(gòu)融資支付方式存在不同的風(fēng)險(xiǎn)，企業(yè)在并購(gòu)融資選擇時(shí)應(yīng)充分考慮自身的風(fēng)險(xiǎn)承受能力。

1.現(xiàn)金支付方式及其相關(guān)的融資風(fēng)險(xiǎn)。目前，現(xiàn)金是我國(guó)上市公司并購(gòu)中最主要的支付手段，在所有上市公司并購(gòu)中，每年占70%~80%的現(xiàn)金支付面臨財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。并購(gòu)規(guī)模和并購(gòu)成功與否，受主并方現(xiàn)金流量和融資能力的約束。如果主并方獲取現(xiàn)金流量的能力不佳或融資能力有限，會(huì)影響并購(gòu)的規(guī)模，甚至可能使并購(gòu)計(jì)劃擱淺。當(dāng)并購(gòu)與國(guó)際資本市場(chǎng)相聯(lián)系時(shí)，現(xiàn)金支付還會(huì)使主并方面臨匯率風(fēng)險(xiǎn)。隨著國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)日益激烈，海內(nèi)外資本市場(chǎng)的聯(lián)系日益頻繁；目標(biāo)企業(yè)的股東既不能分享合并后企業(yè)的發(fā)展機(jī)會(huì)和盈利，也不能享受納稅的優(yōu)惠{7}。目標(biāo)企業(yè)在收到主并方的現(xiàn)金后，不僅會(huì)喪失對(duì)公司的一切權(quán)益，而且由于實(shí)現(xiàn)了收益還要納稅，這樣會(huì)增加目標(biāo)公司股東的稅收負(fù)擔(dān)。若目標(biāo)公司對(duì)主并方懷有抵觸情緒，則可能采取如分拆業(yè)務(wù)、“毒藥丸子”、“金降落傘”等惡劣手段，從而增加主并方的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

2.股票支付及其相關(guān)融資風(fēng)險(xiǎn)。股票支付雖然能減輕現(xiàn)金壓力和債務(wù)負(fù)擔(dān)，可能帶來(lái)一定的稅收好處，不會(huì)給企業(yè)帶來(lái)資金的壓力和破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)，但是股票支付也會(huì)產(chǎn)生財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。因?yàn)槲覈?guó)對(duì)股票的發(fā)行、增發(fā)等都有嚴(yán)格的規(guī)定，而且要經(jīng)過(guò)層層審批，需要大量的發(fā)行成本，并且會(huì)延誤并購(gòu)的最好時(shí)機(jī)；股票并購(gòu)還會(huì)導(dǎo)致股權(quán)稀釋從而降低對(duì)目標(biāo)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)控制權(quán)的力度。

3.杠桿支付及其相關(guān)融資風(fēng)險(xiǎn)。杠桿支付能比較好地解決純現(xiàn)金支付帶來(lái)的資金壓力或者債務(wù)壓力，又能根據(jù)企業(yè)自身以及目標(biāo)企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)合理安排二者的比例，達(dá)到最優(yōu)的資本結(jié)構(gòu)；但是杠桿支付也有其風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)于企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)確認(rèn)往往不能達(dá)到理想的狀態(tài)，資本結(jié)構(gòu)偏離風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)生是可能的，而且杠桿支付不能一次完成整個(gè)支付過(guò)程，多種支付方式的連續(xù)性很難保證，這樣就會(huì)處于整個(gè)并購(gòu)進(jìn)程，給后期帶來(lái)較大的整合風(fēng)險(xiǎn){8}。

三、企業(yè)并購(gòu)融資的風(fēng)險(xiǎn)控制措施

不同并購(gòu)融資方式的選擇都存在不同程度的風(fēng)險(xiǎn)，所以對(duì)企業(yè)而言，探討并掌握適合企業(yè)自身發(fā)展需要的風(fēng)險(xiǎn)控制措施顯得至關(guān)重要。

1.合理控制并購(gòu)?fù)瓿沙杀?。合理控制并?gòu)?fù)瓿沙杀?，科學(xué)預(yù)測(cè)企業(yè)整合與營(yíng)運(yùn)成本，企業(yè)并購(gòu)的財(cái)務(wù)決策都是以企業(yè)實(shí)施并購(gòu)的購(gòu)買(mǎi)價(jià)格為基礎(chǔ)的。一般來(lái)說(shuō)，并購(gòu)?fù)瓿沙杀驹礁?，?cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)就越大；并購(gòu)?fù)瓿沙杀驹降停①?gòu)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)就越小。因此合理控制企業(yè)并購(gòu)定價(jià)，是有效控制企業(yè)并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)的重要內(nèi)容，也是控制并購(gòu)融資額度風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)鍵。企業(yè)并購(gòu)?fù)瓿沙杀局饕Q于對(duì)目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值判斷。在運(yùn)用價(jià)值評(píng)估方法時(shí)，無(wú)論哪種方法都有一定的前提和條件。如果目標(biāo)企業(yè)財(cái)務(wù)報(bào)表不真實(shí)，或者評(píng)估方法、評(píng)估過(guò)程不科學(xué)及國(guó)有股定價(jià)不確定等，評(píng)估價(jià)值就必然偏離真實(shí)價(jià)值{9}。由于作為被收購(gòu)方的目標(biāo)企業(yè)擁有自身企業(yè)真實(shí)價(jià)值方面的更多信息，勢(shì)必會(huì)存在高估其價(jià)值的可能，因此并購(gòu)的交易價(jià)格最終還需要通過(guò)談判來(lái)確定。對(duì)并購(gòu)企業(yè)來(lái)說(shuō)，要不斷根據(jù)目標(biāo)企業(yè)的報(bào)價(jià)信號(hào)，及時(shí)調(diào)整自己的還價(jià)策略，努力控制并購(gòu)的交易價(jià)格偏離目標(biāo)企業(yè)真實(shí)價(jià)值的風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)企業(yè)整合與營(yíng)運(yùn)成本，企業(yè)要根據(jù)完成并購(gòu)后，需要整合的內(nèi)容和要達(dá)到的目標(biāo)，運(yùn)用一定的分析方法，如資金需要量銷(xiāo)售百分比預(yù)測(cè)法、回歸分析預(yù)測(cè)法等，對(duì)企業(yè)整合所需要的資金進(jìn)行科學(xué)預(yù)計(jì)，合理估計(jì)企業(yè)維持和改進(jìn)的成本支出。

2.優(yōu)化并購(gòu)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)需要考慮并購(gòu)融資的比例問(wèn)題。以不斷優(yōu)化并購(gòu)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)為目標(biāo)，需要合理安排企業(yè)的并購(gòu)融資比例。并購(gòu)企業(yè)在作出并購(gòu)融資決策時(shí)，必須考慮到并購(gòu)融資的比例問(wèn)題，企業(yè)過(guò)多地依賴(lài)于債務(wù)融資，勢(shì)必會(huì)加大企業(yè)的融資風(fēng)險(xiǎn)。并購(gòu)?fù)瓿珊?，并?gòu)企業(yè)有可能會(huì)面臨更大的財(cái)務(wù)壓力，如果主要依靠權(quán)益融資，又可能會(huì)增大融資的難度和成本，甚至無(wú)法融到企業(yè)所需要的資金，造成企業(yè)并購(gòu)失敗。在企業(yè)并購(gòu)實(shí)踐中，由于最優(yōu)權(quán)益――債務(wù)資本比例關(guān)系是由收購(gòu)方和被收購(gòu)方的資本結(jié)構(gòu)共同決定的，因此，并購(gòu)企業(yè)在進(jìn)行并購(gòu)融資時(shí)，必須分析并購(gòu)企業(yè)和目標(biāo)企業(yè)現(xiàn)有的資本結(jié)構(gòu)和并購(gòu)?fù)瓿珊笃髽I(yè)資本結(jié)構(gòu)的變化，在不斷優(yōu)化企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的基礎(chǔ)上，合理安排好企業(yè)權(quán)益資本和債務(wù)資本的比例。

3.靈活選擇不同的并購(gòu)支付方式。靈活選擇不同的并購(gòu)支付方式可以降低企業(yè)并購(gòu)支付風(fēng)險(xiǎn)。支付方式的選擇對(duì)并購(gòu)雙方的收益會(huì)形成不同的影響，產(chǎn)生不同的風(fēng)險(xiǎn)分配效果。每種支付方式都有其利弊，如現(xiàn)金支付能迅速、快捷地取得對(duì)目標(biāo)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)控制權(quán)，但會(huì)增加并購(gòu)方的資金壓力和債務(wù)負(fù)擔(dān)，容易引起資金流動(dòng)性困難和破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)；股票支付雖然能減輕現(xiàn)金支付的壓力和債務(wù)負(fù)擔(dān)，但卻會(huì)導(dǎo)致股權(quán)稀釋?zhuān)魅醪①?gòu)企業(yè)對(duì)目標(biāo)企業(yè)的實(shí)際經(jīng)營(yíng)控制權(quán)；債務(wù)支付能以較少的投資取得較大資產(chǎn)的控制權(quán)，但高負(fù)債比例卻將并購(gòu)后的目標(biāo)企業(yè)置于一種資金周轉(zhuǎn)困難和高杠桿風(fēng)險(xiǎn)的境地。因此，在我國(guó)企業(yè)并購(gòu)實(shí)踐中，過(guò)分依賴(lài)現(xiàn)金支付，顯然不可取。企業(yè)在選擇并購(gòu)支付方式時(shí)，要根據(jù)自身交易結(jié)構(gòu)、融資能力、資本結(jié)構(gòu)和外部資本市場(chǎng)提供的支付環(huán)境等條件，在充分考慮企業(yè)支付能力和風(fēng)險(xiǎn)承受能力的基礎(chǔ)上，不斷降低企業(yè)的并購(gòu)支付風(fēng)險(xiǎn)。

4.適當(dāng)運(yùn)用政企聯(lián)動(dòng)方式。企業(yè)并購(gòu)特別是跨國(guó)并購(gòu)，需要大量的資金，只靠企業(yè)自己的運(yùn)作積累是很困難的，借助于外部金融支持仍然是并購(gòu)企業(yè)融資的主要方式。這就要求國(guó)家在政策上給予并購(gòu)企業(yè)融資必要的扶持和鼓勵(lì)，政企聯(lián)動(dòng)就是一種拓寬融資渠道的方式。比如政府創(chuàng)造良好的金融政策機(jī)制，讓并購(gòu)企業(yè)根據(jù)自身效益自主地決定融資方式；政府進(jìn)一步放開(kāi)海外融資渠道，進(jìn)一步放寬外匯支配使用權(quán)；積極進(jìn)行金融創(chuàng)新，根據(jù)我國(guó)資本市場(chǎng)的實(shí)際，借鑒國(guó)外資本市場(chǎng)的成功經(jīng)驗(yàn)，適時(shí)推出適應(yīng)我國(guó)企業(yè)實(shí)際的金融工具等。當(dāng)然對(duì)并購(gòu)企業(yè)來(lái)說(shuō)，也要根據(jù)企業(yè)自身實(shí)際和現(xiàn)有的融資渠道和方式，在充分利用現(xiàn)有金融工具和金融機(jī)構(gòu)的產(chǎn)品服務(wù)方面，尋求融資機(jī)會(huì){10}。

5.建立企業(yè)擔(dān)保信用體系。促進(jìn)并購(gòu)企業(yè)擔(dān)保信用體系健康發(fā)展的主要措施有：（1）建立風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償基金。擔(dān)保業(yè)是一個(gè)高風(fēng)險(xiǎn)的行業(yè)，如果僅靠擔(dān)保機(jī)構(gòu)微薄的保費(fèi)收入很難彌補(bǔ)可能發(fā)生的代償損失。各級(jí)財(cái)政應(yīng)安排一定的專(zhuān)項(xiàng)資金，建立信用擔(dān)保風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償基金，用于擔(dān)保機(jī)構(gòu)的代償壞賬補(bǔ)助，使擔(dān)保行業(yè)承擔(dān)的社會(huì)貢獻(xiàn)與政府扶持力度相一致。（2）完善并購(gòu)企業(yè)信用再擔(dān)保制度。設(shè)立再擔(dān)保基金，用于對(duì)民營(yíng)擔(dān)保機(jī)構(gòu)的資金扶持，提高信用擔(dān)保機(jī)構(gòu)運(yùn)作的安全性和穩(wěn)定性，分散其經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。（3）從政策上鼓勵(lì)各種經(jīng)濟(jì)成分的資本參與擔(dān)保公司投資，形成多元化、多層次的信用擔(dān)保體系。

四、結(jié)語(yǔ)

國(guó)內(nèi)對(duì)企業(yè)并購(gòu)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的研究并未系統(tǒng)化，特別是并購(gòu)中融資風(fēng)險(xiǎn)的研究比較少，這對(duì)我國(guó)企業(yè)轉(zhuǎn)換機(jī)制，應(yīng)對(duì)入世后的激烈競(jìng)爭(zhēng)十分不利。本文通過(guò)分析企業(yè)并購(gòu)存在的融資風(fēng)險(xiǎn)，根據(jù)不同融資方式的不同風(fēng)險(xiǎn)，提出相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)防范建議，以期為我國(guó)企業(yè)并購(gòu)的規(guī)范化、健康化尋找一條可供借鑒的發(fā)展之路。

注釋?zhuān)?/p>

{1}王小英.企業(yè)并購(gòu)融資風(fēng)險(xiǎn)的分析及防范[J].福建工程學(xué)院學(xué)報(bào)，2006（10）:21-22

{2}李慧娟.中國(guó)企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)融資問(wèn)題研究[J].江西財(cái)經(jīng)大學(xué)學(xué)報(bào)，2007（10）:33-36

{3}齊殿偉，董曉平.我國(guó)企業(yè)并購(gòu)融資的現(xiàn)狀及發(fā)展策略[J].工業(yè)技術(shù)濟(jì)，2005（2）:66-69

{4}陳金波.企業(yè)并購(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)及其防范措施研究[J].武漢理工大學(xué)，2006（4）:41-48

{5}艾志群.企業(yè)并購(gòu)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)[J].四川會(huì)計(jì)，2001（12）:23-25

{6}周海蓉.如何防范跨國(guó)并購(gòu)融資風(fēng)險(xiǎn)[J].上海國(guó)資，2006（6）:78-80

{7}李國(guó)旺.并購(gòu)融資渠道的創(chuàng)新[J].高?？萍寂c產(chǎn)業(yè)化，2005（8）:27-28

{8}張應(yīng)杰.企業(yè)并購(gòu)中的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)分析及控制[J].財(cái)會(huì)月刊（綜合），2008（6）:12-14

{9}翟雪玫.企業(yè)并購(gòu)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)探析[J].華東經(jīng)濟(jì)管理，2006（6）:26-28

{10}劉中華.企業(yè)并購(gòu)中的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)及防范[J].財(cái)會(huì)研究，2006（3）:66-68

篇7

一、企業(yè)并購(gòu)的融資方式

（一）內(nèi)部融資

內(nèi)部融資的資金來(lái)自于企業(yè)自身，可自由支配，籌資成本低，不用償還，可降低企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。但若并購(gòu)方經(jīng)營(yíng)規(guī)模小，盈利水平低，要依靠自身內(nèi)部籌措資金就顯得尤為艱難。除此以外，如果大量利用企業(yè)內(nèi)部資金來(lái)進(jìn)行企業(yè)并購(gòu)、占用企業(yè)內(nèi)部大量流動(dòng)資金，則會(huì)大大降低企業(yè)的抗風(fēng)險(xiǎn)能力，危及企業(yè)的正常營(yíng)運(yùn)。

（二）外部融資

1.權(quán)益融資。通過(guò)擴(kuò)大企業(yè)的股東權(quán)益來(lái)獲得資金是權(quán)益融資的主要形式。主要包括換股并購(gòu)及發(fā)行股票。

普通股的優(yōu)點(diǎn)：一方面，普通股并沒(méi)有固定的到期日；其次，普通股對(duì)于一般付現(xiàn)的上下限也沒(méi)有具體規(guī)定；再次，發(fā)行普通股風(fēng)險(xiǎn)較小。缺點(diǎn)在于容易稀釋大股東的控制權(quán)。

2.債務(wù)融資。債券融資是指企業(yè)通過(guò)向機(jī)構(gòu)或個(gè)人出售票據(jù)、債券籌集資本開(kāi)支或營(yíng)運(yùn)資金。主要涵蓋票據(jù)融資、租賃類(lèi)融資、發(fā)行企業(yè)債券以及對(duì)金融機(jī)構(gòu)的貸款。

通過(guò)發(fā)行債券來(lái)進(jìn)行融資相對(duì)于權(quán)益融資來(lái)說(shuō)成本較低，按稅法規(guī)定，這種融資方式的財(cái)務(wù)費(fèi)用可于稅前列支。債務(wù)融資非但不會(huì)稀釋股東股權(quán)，而且可以使企業(yè)獲得財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)。與此同時(shí)，若是過(guò)度提高企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率，就會(huì)對(duì)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的合理性產(chǎn)生影響。

二、企業(yè)并購(gòu)的支付方式

企業(yè)并購(gòu)的交易對(duì)象為公司產(chǎn)權(quán)。企業(yè)并購(gòu)是關(guān)于企業(yè)股權(quán)與控制權(quán)的交易，通常會(huì)產(chǎn)生十分巨大的交易的金額。其中，支付方式的選擇將會(huì)在很大程度上影響到企業(yè)未來(lái)的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)與其資產(chǎn)的結(jié)構(gòu)合理性。所以，對(duì)于企業(yè)來(lái)說(shuō)，如何正確、合理地選擇支付方式尤為重要。

（一）現(xiàn)金支付

現(xiàn)金支付指的是合并方根據(jù)合同價(jià)款，通過(guò)銀行轉(zhuǎn)賬等現(xiàn)金支付方式來(lái)支付既定的合并對(duì)價(jià)，從而獲得被合并方的所有權(quán)或控制權(quán)的支付方式。

現(xiàn)金支付的特征具體體現(xiàn)在方便快捷上：該種方式對(duì)企業(yè)價(jià)值評(píng)估程序的要求較低，使評(píng)估與決策程序大大簡(jiǎn)化；該種支付方式的優(yōu)點(diǎn)還體現(xiàn)在被合并企業(yè)的股東能夠不亂地得到股權(quán)轉(zhuǎn)讓的收入。根據(jù)美國(guó)統(tǒng)計(jì)機(jī)構(gòu)的數(shù)據(jù)，美國(guó)企業(yè)合并案中，超過(guò)半數(shù)的并購(gòu)采用了現(xiàn)金支付的方式。在我國(guó)，這個(gè)比例還要高于美國(guó)。據(jù)國(guó)泰安研究資料，在國(guó)內(nèi)四萬(wàn)多起并購(gòu)中，有90%以上是采用了現(xiàn)金支付的方式。

（二）股票支付

股票支付方式指的是合并方通過(guò)發(fā)行與回購(gòu)與被合并方凈資產(chǎn)一致數(shù)量的股票的方式來(lái)以獲得被合并方的控制權(quán)的方法。

在非惡意并購(gòu)中采用股票支付方式對(duì)合并方與被合并方均有好處。對(duì)合并方來(lái)說(shuō)，這種交易避免了大量流動(dòng)資金的占用，大大減少其資金壓力；在美國(guó)的并購(gòu)案中，有三成至四成是采取股票支付方式進(jìn)行的。

（三）資產(chǎn)支付或承擔(dān)債務(wù)

這樣的支付方式包括了以下的兩種情形，合并方通過(guò)自身的優(yōu)秀資產(chǎn)來(lái)?yè)Q取被合并企業(yè)的股分；合并方采用承擔(dān)被合并方的債務(wù)來(lái)進(jìn)行合并。采用這種支付方式的并購(gòu)案比例為2%左右。

（四）混合支付

混合支付方式是指在實(shí)際并購(gòu)中，合并方同時(shí)采用幾種支付方式完成并購(gòu)。往往將以上所提的支付方式兩兩組合或者三種同時(shí)使用?；旌现Ц斗绞酵枰M(jìn)行詳細(xì)的資產(chǎn)評(píng)估，交易流程十分繁瑣。但若進(jìn)行合理搭配，該支付方式也能夠合理降低籌資的壓力。

三、各類(lèi)支付方式下不同的籌資途徑

合并方自身的籌資力量直接影響其采用的支付方式。支付方式又決定了籌資的結(jié)構(gòu)。在不同支付方式下，有不同的籌資方式，在此基礎(chǔ)上應(yīng)用的籌資模式也不盡相同。

（一）不同的支付方式下不同的籌資方式選擇

1.現(xiàn)金支付方式下采用的籌資方法。在現(xiàn)金支付方式下進(jìn)行的企業(yè)并購(gòu)，往往采取以下三種籌資方式：一是重新分配企業(yè)自有資金。二是以銀行貸款方式籌集資金。三是發(fā)行公司債券籌資。

2.股票支付方式下采用的籌資方法。采用股票支付方式，合并方無(wú)需對(duì)被合并方支付大量資產(chǎn)或大額現(xiàn)金。合并方可以通過(guò)普通股與優(yōu)先股的增發(fā)或反向購(gòu)買(mǎi)的方式進(jìn)行資金籌措。

3.資產(chǎn)和償還債務(wù)所采用的籌資方法。在這種支付方式下，合并方往往用應(yīng)收款項(xiàng)以及流動(dòng)資產(chǎn)來(lái)償還被合并方債務(wù)，或用自身優(yōu)秀的資產(chǎn)來(lái)?yè)Q購(gòu)股份。合并方不需要從外部籌措大量資金，可使用內(nèi)部籌資的方式進(jìn)行交易。在此過(guò)程中并購(gòu)方應(yīng)該綜合地權(quán)衡資本結(jié)構(gòu)的變化。

（二）并購(gòu)籌資方式的影響因素

1.經(jīng)濟(jì)政策與宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)環(huán)境。經(jīng)濟(jì)的宏觀(guān)環(huán)境以及國(guó)家的信用政策，影響并決定了并購(gòu)及其支付方式。企業(yè)能夠獲得貸款的額度，以及企業(yè)股票與債券發(fā)行的資格與額度都決定于國(guó)家現(xiàn)行的經(jīng)濟(jì)政策。企業(yè)在對(duì)籌資的方式進(jìn)行選擇時(shí)，需充分思量國(guó)家現(xiàn)行政策與經(jīng)濟(jì)的宏觀(guān)環(huán)境。

2.籌資成本。如果企業(yè)采用了現(xiàn)金支付的支付方式，則需籌措大量的現(xiàn)金。重要的是，盡管市場(chǎng)上十分微妙的股利的變化或貸款利率的變化都會(huì)讓企業(yè)方付出更多成本。所以，企業(yè)應(yīng)對(duì)籌資方式的選擇進(jìn)行統(tǒng)籌考慮。

3.并購(gòu)企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)。并購(gòu)方在籌資過(guò)程中，須同時(shí)考慮企業(yè)現(xiàn)今資本結(jié)構(gòu)和籌資后企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的變動(dòng)。若企業(yè)本身流動(dòng)資金充足且負(fù)債率較低，可用自有資金并購(gòu)；若企業(yè)負(fù)債率較高，選用銀行貸款籌資難度相對(duì)較大，同時(shí)增加企業(yè)日后經(jīng)營(yíng)難度，因此，企業(yè)應(yīng)考慮其他籌資途徑。

篇8

關(guān)鍵詞：并購(gòu) 企業(yè)價(jià)值 評(píng)估方法

1.并購(gòu)中的企業(yè)價(jià)值評(píng)估

1.1企業(yè)價(jià)值評(píng)估概述

簡(jiǎn)單地講，企業(yè)價(jià)值評(píng)估就是“價(jià)值評(píng)估”，它首先是一種經(jīng)濟(jì)評(píng)估方法，其要實(shí)現(xiàn)的目標(biāo)是，對(duì)一個(gè)企業(yè)的公平市場(chǎng)價(jià)值進(jìn)行分析與衡量，并提出較具有價(jià)值的資訊，來(lái)對(duì)投資人以及決策者提供管理依據(jù)。目前，隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)不斷發(fā)展，企業(yè)規(guī)模逐步擴(kuò)張，企業(yè)數(shù)量急劇增多，企業(yè)并購(gòu)成為一個(gè)熱門(mén)話(huà)題，并購(gòu)中的企業(yè)價(jià)值評(píng)估也成為眾人關(guān)注的事情，在經(jīng)濟(jì)發(fā)展的同時(shí)，也積累了諸多經(jīng)驗(yàn)，形成了較為豐富的研究成果。

1.2企業(yè)價(jià)值評(píng)估對(duì)并購(gòu)的意義

目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評(píng)估是企業(yè)并購(gòu)的核心，在進(jìn)行每次交易時(shí)，并購(gòu)爽爽共同接受這一并購(gòu)價(jià)格，但是這一價(jià)格的形式必須是并購(gòu)主體對(duì)目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值評(píng)估。對(duì)目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行價(jià)值評(píng)估，其作用有很多。

首先，從并購(gòu)全階段來(lái)看，目標(biāo)企業(yè)的選擇與評(píng)估是并購(gòu)活動(dòng)的第一個(gè)解讀那，而目標(biāo)評(píng)估的核心是價(jià)值評(píng)估。當(dāng)選擇并購(gòu)目標(biāo)后，就要對(duì)其進(jìn)行評(píng)價(jià)和估值，其中以貨幣為基礎(chǔ)的目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值評(píng)估是最為重要的。

其次，從并購(gòu)的動(dòng)因來(lái)看，是總體上實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值最大化，具體表現(xiàn)為謀求管理、經(jīng)營(yíng)和財(cái)務(wù)的協(xié)同效應(yīng)，實(shí)現(xiàn)戰(zhàn)略重組，開(kāi)展多元化經(jīng)營(yíng)，獲得特殊資產(chǎn)以及最低成本等。但是只要價(jià)格合理，協(xié)議總可以達(dá)成。因此，談判的焦點(diǎn)就是對(duì)目標(biāo)企業(yè)的估價(jià)。

最后，從并購(gòu)交易雙方來(lái)看，目標(biāo)企業(yè)和并購(gòu)企業(yè)都較理性，都期望價(jià)格偏向自己一方。但是，因?yàn)榻灰纂p方信息存不對(duì)稱(chēng)，同時(shí)受到主觀(guān)因素的影響，在進(jìn)行企業(yè)評(píng)估時(shí)，需要有一個(gè)較為公正的第三方介入。

2.并購(gòu)中企業(yè)價(jià)值評(píng)估方法的利用

2.1成本法

事實(shí)上，成本法就是依據(jù)目標(biāo)企業(yè)提供的資產(chǎn)負(fù)債表，對(duì)企業(yè)的賬面價(jià)值進(jìn)行調(diào)整，算出企業(yè)價(jià)值。成本法的基本思路是依照目標(biāo)企業(yè)的負(fù)債、有形資產(chǎn)、無(wú)形資產(chǎn)等多方面進(jìn)行逐步評(píng)估，最終進(jìn)行逐項(xiàng)估價(jià)來(lái)得出目標(biāo)企業(yè)的綜合價(jià)值。這種方法從傳統(tǒng)的實(shí)物資產(chǎn)評(píng)估受到啟發(fā)，對(duì)資產(chǎn)進(jìn)行評(píng)估，主要著眼點(diǎn)在于成本，對(duì)其收益考慮較少。成本法主要包括：賬面價(jià)值法、重置成本法和清算價(jià)值法三種。

2.2市場(chǎng)法

市場(chǎng)法也稱(chēng)為市場(chǎng)比較法，是指通過(guò)與市場(chǎng)上相同或相似的企業(yè)進(jìn)行比較、修正來(lái)評(píng)估日標(biāo)企業(yè)價(jià)值的方法。利用市場(chǎng)法對(duì)目標(biāo)公司進(jìn)行估值，結(jié)果是否準(zhǔn)確，主要從兩個(gè)方面進(jìn)行衡量：首先，來(lái)查看選擇可比公司的可比性強(qiáng)弱，可比性強(qiáng)，準(zhǔn)確性就高；第二，選擇的比較指標(biāo)反映日標(biāo)企業(yè)價(jià)值的程度，指標(biāo)越能體現(xiàn)目標(biāo)企業(yè)價(jià)值，評(píng)估價(jià)值的準(zhǔn)確性越高；第三，調(diào)整系數(shù)越科學(xué)度，科學(xué)度可以有效縮小評(píng)估誤差。采用比較法確定企業(yè)價(jià)值的基本模型如下：

V表示目標(biāo)企業(yè)價(jià)值；X表示目標(biāo)企業(yè)可觀(guān)測(cè)變量，是目標(biāo)企業(yè)的相應(yīng)指標(biāo)；V1表示可比企業(yè)價(jià)值，它可以是市場(chǎng)價(jià)值，也可以是公允的交易價(jià)格；X1表示可比企業(yè)可觀(guān)測(cè)變量，它可以是每股收益、資源儲(chǔ)量、客戶(hù)量、凈資產(chǎn)的賬面價(jià)值、同類(lèi)指標(biāo)。

采用市場(chǎng)法，需要一個(gè)特有假設(shè)的前提條件：即評(píng)估對(duì)象V1與x1的比例與可比企業(yè)的V與X的比例相當(dāng)。在具體的實(shí)踐中，挑選與企業(yè)價(jià)值V具有高相關(guān)性的評(píng)價(jià)指標(biāo)X成為價(jià)值評(píng)估的一個(gè)關(guān)鍵步驟。一般來(lái)看，X的選取應(yīng)與資產(chǎn)的價(jià)值存在著因果關(guān)系，調(diào)整系數(shù)可以依照影響企業(yè)價(jià)值的其它因素差異來(lái)敲定。

2.3收益現(xiàn)值法

收益現(xiàn)值法的基礎(chǔ)是現(xiàn)值原理，即任何一項(xiàng)資產(chǎn)的價(jià)值都等于未來(lái)期望現(xiàn)金流量的現(xiàn)值。后經(jīng)過(guò)改進(jìn)發(fā)展，目前較為流行的是下面這個(gè)計(jì)算企業(yè)價(jià)值的模型：

V代表企業(yè)實(shí)體價(jià)值，F(xiàn)CF為自由現(xiàn)金流量，n為預(yù)測(cè)期，WACC為加權(quán)平均資本成本，作為折現(xiàn)率。CV是連續(xù)價(jià)值，是指預(yù)測(cè)期后的公司的可能產(chǎn)生的現(xiàn)金流的價(jià)值。顯而易見(jiàn)，在運(yùn)用這個(gè)模型估算企業(yè)價(jià)值時(shí)，最大的問(wèn)題是對(duì)未來(lái)現(xiàn)金流量的增長(zhǎng)和預(yù)期折現(xiàn)率這兩個(gè)因素依賴(lài)過(guò)大，一者的微小的變化會(huì)導(dǎo)致估值的巨大波動(dòng)。

2.4期權(quán)評(píng)估法

布萊克一斯克爾斯期權(quán)定價(jià)模型為期權(quán)評(píng)估法的應(yīng)用奠定了基礎(chǔ)。它的計(jì)算公式

其中x為約定價(jià)格，T為到期期限，r為無(wú)風(fēng)險(xiǎn)復(fù)合利率，為標(biāo)的物年回報(bào)率的標(biāo)準(zhǔn)差，s為標(biāo)的物的當(dāng)前價(jià)格，為正態(tài)分布下變量小于d的累計(jì)概率。

3.企業(yè)價(jià)值評(píng)估方法的利弊分析

在當(dāng)前企業(yè)價(jià)值評(píng)估中，應(yīng)用最多的是成本法，它主要是從投資人的角度來(lái)考慮，當(dāng)前價(jià)格水平下進(jìn)行企業(yè)價(jià)值構(gòu)成的分析并進(jìn)行綜合價(jià)值的評(píng)估。它主要通過(guò)目標(biāo)企業(yè)鎖提供的財(cái)務(wù)報(bào)表，進(jìn)行價(jià)值的評(píng)價(jià)，這是一種靜態(tài)的評(píng)估方式，在此基礎(chǔ)上，綜合當(dāng)前經(jīng)濟(jì)發(fā)展中的通貨膨脹、市場(chǎng)發(fā)展等因素對(duì)企業(yè)資產(chǎn)的影響來(lái)考慮的這種方法并未考慮到對(duì)目標(biāo)企業(yè)并購(gòu)之后所帶來(lái)的收益，而這一點(diǎn)才應(yīng)該是并購(gòu)主體最應(yīng)該看重的。另外，該種價(jià)值評(píng)估方法只注重對(duì)目標(biāo)企業(yè)資產(chǎn)價(jià)值的思考，而忽略了組織化資本對(duì)并購(gòu)主體的貢獻(xiàn)。

市場(chǎng)法所采用的參數(shù)與指標(biāo)，均較容易獲取，在很大程度上，更貼合我們的經(jīng)濟(jì)實(shí)際。這一方法的利用，讓企業(yè)價(jià)值評(píng)估主體對(duì)當(dāng)前的宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)環(huán)境和行業(yè)環(huán)境都有了較為深入的思考和了解，而且調(diào)整系數(shù)的引入則對(duì)能否反映企業(yè)管理效率、資源稟賦等方面做了探討。市場(chǎng)法是較為科學(xué)和全面的企業(yè)價(jià)值評(píng)估方法，然而，這種方法對(duì)市場(chǎng)的有效性要求較高。

現(xiàn)值收益法對(duì)資產(chǎn)或企業(yè)價(jià)值的表現(xiàn)應(yīng)該在于其未來(lái)的收益能力做了思考，這符合投資人的根本意圖，也是企業(yè)價(jià)值真實(shí)體現(xiàn)，另外該方法理論基礎(chǔ)亦很豐富，有效市場(chǎng)理論、資本資產(chǎn)定價(jià)模型(CAPM)等一系列重要的金融理論都被實(shí)際運(yùn)用到技術(shù)方法中。然而，這種方法有很多不足：首先，它增加了更加的參數(shù)估計(jì)。其次，對(duì)企業(yè)未來(lái)運(yùn)營(yíng)中現(xiàn)金流量的評(píng)估十分困難。第三，現(xiàn)值收益法有隱含前提，當(dāng)企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)變化不大的情況下，可以用加權(quán)平均資本成本進(jìn)行資產(chǎn)折現(xiàn)率，這與實(shí)際情況是存在矛盾的。

對(duì)于未來(lái)收益不確定性，期權(quán)評(píng)估方法的定價(jià)模型引入到了企業(yè)的價(jià)值評(píng)估。這一方法在很大程度上打破了以前的決策分析法的約束，在保留傳統(tǒng)方法的核心理念之上，又對(duì)不確定性因素給企業(yè)帶來(lái)的價(jià)值進(jìn)行了量化分析。

4.并購(gòu)中企業(yè)價(jià)值評(píng)估方法的選擇

并購(gòu)中企業(yè)價(jià)值評(píng)估方法有很多種，對(duì)于當(dāng)前我國(guó)眾多企業(yè)來(lái)講，要選擇合理的、適用的價(jià)值評(píng)估方法，需要從多方面加以考慮。

第一，并購(gòu)主體的并購(gòu)動(dòng)機(jī)。并購(gòu)主體不同，其對(duì)并購(gòu)企業(yè)的并購(gòu)目的就不同，這就會(huì)導(dǎo)致并購(gòu)主體在進(jìn)行價(jià)值評(píng)估方法上的不同。企業(yè)并購(gòu)主要有效率動(dòng)機(jī)、戰(zhàn)略動(dòng)機(jī)和其它動(dòng)機(jī)如避稅、投機(jī)等方面。

第二，并購(gòu)客體即目標(biāo)企業(yè)的特點(diǎn)。與并購(gòu)主體相對(duì)的是并購(gòu)客體，同樣的，并購(gòu)客體不同，我們需要選用不同的企業(yè)價(jià)值評(píng)估方法，一個(gè)相對(duì)成熟的企業(yè)，可以采用市場(chǎng)法或收益現(xiàn)值法，對(duì)于新興行業(yè)或新企業(yè)，可以考慮期權(quán)評(píng)估法。

第三，并購(gòu)環(huán)境。并購(gòu)環(huán)境對(duì)企業(yè)價(jià)值評(píng)估的影響很多，比如政策環(huán)境、經(jīng)濟(jì)環(huán)境和法律環(huán)境，不同環(huán)境對(duì)企業(yè)價(jià)值評(píng)估方法的選擇有可能是決定性的。

5.結(jié)論

在并購(gòu)中，進(jìn)行企業(yè)價(jià)值評(píng)估方法選擇時(shí)，我們要進(jìn)行具體問(wèn)題具體分析，切勿出現(xiàn)“一刀切”的弊病。首先要對(duì)成本法、市場(chǎng)法、收益現(xiàn)值法和期權(quán)評(píng)估等諸多方法進(jìn)行研究和分析，然后根據(jù)并購(gòu)主體、并購(gòu)客體和并購(gòu)環(huán)境等因素進(jìn)行選擇，將適用的方法應(yīng)用到企業(yè)價(jià)值評(píng)估里面。

參考文獻(xiàn)：

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[2]康艷花.企業(yè)價(jià)值評(píng)估方法及其應(yīng)用探析[J].現(xiàn)代商貿(mào)工業(yè),2011,04.

篇9

[關(guān)鍵詞] 并購(gòu)；制度變遷；正式制度；非正式制度

隨著市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，企業(yè)之間頻繁地并購(gòu)，并購(gòu)涉獵的領(lǐng)域越來(lái)越寬泛、交易金額越來(lái)越大。企業(yè)之間頻繁地并購(gòu)，根源就在于出現(xiàn)了制度非均衡，是企業(yè)對(duì)現(xiàn)有制度不滿(mǎn)意或不滿(mǎn)足的一種反應(yīng)行為，是一種制度替代、轉(zhuǎn)換與交易的變遷過(guò)程。并購(gòu)作為一種制度變遷過(guò)程，變遷實(shí)質(zhì)就是制度“不均衡——均衡——不均衡”反復(fù)摩擦、不斷完善的過(guò)程，即通過(guò)并購(gòu)重新安排和選擇新制度以獲取最大外部經(jīng)濟(jì)利潤(rùn)的過(guò)程。在并購(gòu)過(guò)程中存在制度摩擦和實(shí)施成本，并購(gòu)能否成功很大程度上取決于并購(gòu)過(guò)程中相關(guān)合力協(xié)同作用，如：對(duì)目標(biāo)企業(yè)制度的摧毀力和修正力、預(yù)期新制度的推動(dòng)力、制度變遷過(guò)程中的控制力強(qiáng)弱以及對(duì)新制度調(diào)試改進(jìn)的反饋力等。并購(gòu)前，目標(biāo)企業(yè)和并購(gòu)企業(yè)經(jīng)過(guò)長(zhǎng)期發(fā)展已各自形成一套獨(dú)特比較穩(wěn)定的規(guī)范制度、道德觀(guān)念和文化氛圍等。并購(gòu)雙方在路徑依賴(lài)（path dependence）的慣性作用下，很容易引起雙方在經(jīng)營(yíng)模式和文化理念等方面的矛盾和沖突，可能會(huì)激發(fā)雙方的消極抵觸情緒，迫使企業(yè)加大對(duì)人力、物力和財(cái)力的投入度，增加并購(gòu)成本，影響并購(gòu)速率。據(jù)貝恩管理咨詢(xún)公司(Bain & Company)一項(xiàng)關(guān)于并購(gòu)失敗的調(diào)查研究，從全球范圍內(nèi)企業(yè)并購(gòu)的失敗案例看，80%左右直接或間接地源于企業(yè)并購(gòu)后的制度整合，而只有20%左右的并購(gòu)案例出現(xiàn)在并購(gòu)的前期交易階段。由此可見(jiàn)，并購(gòu)制度變遷能否獲得管理、經(jīng)營(yíng)和財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)，產(chǎn)生規(guī)模經(jīng)濟(jì)和范圍經(jīng)濟(jì)，在很大程度上取決于雙方制度整合的時(shí)間、速度和效率。

一、企業(yè)并購(gòu)制度變遷的困境分析

1.政府主導(dǎo)型強(qiáng)制性變遷，人為“割裂”供需鏈

并購(gòu)作為一種制度變遷過(guò)程，從制度變遷的推力來(lái)看，可以分為供給主導(dǎo)型強(qiáng)制性制度變遷和需求導(dǎo)向型誘導(dǎo)性制度變遷。目前，我國(guó)經(jīng)濟(jì)正處于轉(zhuǎn)軌過(guò)程中體制摩擦和體制約束的“真空”時(shí)期，成為政府直接介入企業(yè)并購(gòu)行為的重要根源，使企業(yè)并購(gòu)行為打上很深的行政色彩烙印。理論上，政府驅(qū)動(dòng)的并購(gòu)動(dòng)因隱含了公共利益假設(shè)，并購(gòu)中政府行為屬于外生變量，基本是出于公共利益目的進(jìn)行相關(guān)調(diào)控和公共管制。實(shí)際上，政府作為一個(gè)層級(jí)組織，從中央到地方，是不同層級(jí)委托者的人，在多層委托模式下，也有追求自身效用最大化的天然秉性。如地方政府為了控制失業(yè)、促進(jìn)就業(yè)，積極地進(jìn)行“硬性撮合”拉郎配，有動(dòng)機(jī)讓優(yōu)質(zhì)的上市公司負(fù)擔(dān)地方就業(yè)壓力，甚至不允許企業(yè)在改制中徹底剝離或釋放冗員。另一方面，政府也是由人組成。由于人的有限理性和機(jī)會(huì)主義，政府干預(yù)也可能是出于部分官員自我私欲的膨脹，投資政府官員而非消費(fèi)者受益的項(xiàng)目、傾斜的定價(jià)方案人為地扭曲分配機(jī)制，導(dǎo)致企業(yè)并購(gòu)并非出于企業(yè)自愿，破壞資本市場(chǎng)的平衡原則等。

2.機(jī)械地“重游”制度變遷路徑，創(chuàng)新意識(shí)淡薄

從制度創(chuàng)新角度來(lái)看，企業(yè)并購(gòu)制度變遷可以分為首創(chuàng)式制度變遷和跟進(jìn)式制度變遷。首創(chuàng)式制度變遷對(duì)于并購(gòu)企業(yè)和目標(biāo)企業(yè)來(lái)說(shuō)，都是一種不斷摸索改進(jìn)新制度過(guò)程，沒(méi)有現(xiàn)存模板可供復(fù)制，沒(méi)有既定的經(jīng)驗(yàn)可供借鑒。這種新目標(biāo)制度變遷需要并購(gòu)方花費(fèi)較多的時(shí)間和精力來(lái)探索、設(shè)計(jì)和試驗(yàn)，并在實(shí)踐中依據(jù)企業(yè)自身特點(diǎn)和反饋結(jié)果不斷地進(jìn)行調(diào)整，制度變遷與環(huán)境具有很強(qiáng)的兼容性，制度摩擦成本比較小，有利于企業(yè)自身發(fā)展，但制度變遷的速率比較緩慢，成效具有滯后性，因而許多企業(yè)比較熱衷于模仿跟進(jìn)式制度變遷。這種制度變遷主要是通過(guò)整體移植并購(gòu)企業(yè)現(xiàn)有制度或全盤(pán)吸收成功企業(yè)并購(gòu)經(jīng)驗(yàn)，制度設(shè)計(jì)與探索成本比較低，但由于忽視對(duì)“瓶頸焦點(diǎn)”問(wèn)題特別監(jiān)控，制度的摩擦成本比較高，容易引起僵化、單一的制度變遷模式與企業(yè)豐富復(fù)雜的環(huán)境背景相去甚遠(yuǎn)。如海爾激活“休克療法”進(jìn)行整體制度變遷的成功經(jīng)驗(yàn)，許多并購(gòu)企業(yè)競(jìng)相模仿，卻因水土不服多數(shù)以失敗告終，原因就在于忽略了海爾作為并購(gòu)方有一套優(yōu)質(zhì)的企業(yè)文化，且并購(gòu)雙方具有相似的文化體系，員工有共同的價(jià)值觀(guān)等基本前提條件和配套環(huán)境。

3.注重形式整合，漠視非正式制度滲透效應(yīng)

按新制度經(jīng)濟(jì)學(xué)的解釋?zhuān)贫染褪峭ㄟ^(guò)一系列規(guī)章程序來(lái)規(guī)范人們行為的選擇范圍，引導(dǎo)人們的道德倫理觀(guān)念，以適應(yīng)環(huán)境復(fù)雜性和不確定性要求，降低企業(yè)的交易成本費(fèi)用，以實(shí)現(xiàn)自身效應(yīng)最大化的制度，包括正式制度和非正式制度。正式制度是按照一定意志建立的規(guī)范條例，重視人們的理性邏輯，是企業(yè)的顯性契約，具有強(qiáng)制約束性；非正式制度是基于共同的興趣、愛(ài)好、追求等在企業(yè)內(nèi)部自發(fā)地形成一系列行事準(zhǔn)則和行為規(guī)范的立場(chǎng)、觀(guān)念（如企業(yè)文化、管理理念、職業(yè)道德等），是企業(yè)的隱性契約，比較注重人的情感邏輯，具有隱蔽性和潛伏性( Fciedberg，1997，2 )。在企業(yè)并購(gòu)實(shí)務(wù)中，正式與非正式的制度是緊密聯(lián)系、融為一體、互相滲透、相互作用，共同規(guī)范和引導(dǎo)著企業(yè)生產(chǎn)和經(jīng)營(yíng)按照習(xí)慣的制度“路徑依賴(lài)”軌跡進(jìn)行發(fā)展。

政府垂直命令式并購(gòu)，并購(gòu)的制度變遷推動(dòng)力比較大，但主要集中于對(duì)規(guī)章條例等核心正式制度進(jìn)行改革，重點(diǎn)變更調(diào)整相關(guān)人事制度，表象的制度變遷速率比較快，往往忽視對(duì)公司價(jià)值觀(guān)、習(xí)俗、信念文化、管理理念等非正式制度的整合。另外，政府主導(dǎo)并購(gòu)并非完全出于雙方內(nèi)在需求，并購(gòu)企業(yè)迫于行政壓力容易對(duì)目標(biāo)企業(yè)產(chǎn)生敵對(duì)歧視心理，目標(biāo)企業(yè)也有寄人檐下屈辱感，致使雙方溝通難度加大，阻礙非正式制度順利融合。非正式化制度具有很強(qiáng)的隱蔽性和潛伏性，時(shí)效性具有滯后性，可以各種方式和渠道向其他企業(yè)或其他共同體進(jìn)行輻射和傳播，滲透影響潛力巨大，忽視非正式制度整合效應(yīng)已成為許多企業(yè)并購(gòu)失敗的主要根源。如美國(guó)組織心理學(xué)家和并購(gòu)專(zhuān)家米切爾.馬科斯(MitchellMarks)指出，“忽視企業(yè)文化等非正式制度整合是60-80%的企業(yè)合并經(jīng)歷緩慢痛苦死亡的主要原因”。

4.排斥異己的非正式制度，難以達(dá)成“共享價(jià)值觀(guān)”

具有濃烈行政色彩的并購(gòu)行為過(guò)于強(qiáng)調(diào)“成者為王，敗者為寇”的王者風(fēng)范，偏激地認(rèn)為被并購(gòu)企業(yè)文化就屬于劣等文化，企圖徹底摧毀和同化被并購(gòu)企業(yè)的非正式制度，導(dǎo)致在實(shí)際過(guò)程中被并購(gòu)企業(yè)文化中的積極因素被浪費(fèi)，完全忽視非正式制度是人們?cè)谄髽I(yè)內(nèi)部經(jīng)過(guò)很長(zhǎng)時(shí)間的矛盾、沖突和協(xié)調(diào)形成的具有共同理想追求和價(jià)值觀(guān)念下比較默契的企業(yè)文化道德氛圍和管理理念，也忽略了新文化的成功塑造和舊文化的徹底遺忘都需要經(jīng)過(guò)漫長(zhǎng)的理解消化和吸收而逐漸達(dá)成，并非一蹴而就。如1996年德國(guó)博西華收購(gòu)安徽揚(yáng)子電冰箱廠(chǎng)，強(qiáng)行灌輸“德國(guó)企業(yè)”嚴(yán)謹(jǐn)管理理念和精益求精文化氛圍，與揚(yáng)子長(zhǎng)期采用的粗放管理理念相沖突，受到了中方激烈反對(duì)，導(dǎo)致雙方管理層很難達(dá)成在價(jià)值觀(guān)上達(dá)成一致共識(shí)，管理和文化制度難以移植，再加上環(huán)境日益復(fù)雜導(dǎo)致博西揚(yáng)陷入困境。

綜上所述，目前我國(guó)企業(yè)并購(gòu)行政色彩還比較濃，以強(qiáng)制性激進(jìn)式變遷為主，誘致性漸進(jìn)式變遷為輔；重視整體自上而下式制度變遷，忽視逐步推進(jìn)式局部制度變遷；重視有形資產(chǎn)的重組整合，忽視無(wú)形資產(chǎn)的融合；重視正式制度的制定和執(zhí)行，對(duì)非正式制度采取消極地抵制情緒或完全忽略，形成單腿走路；重視物質(zhì)文化的重組效率，忽視精神文化的移植培育；注重形式的規(guī)模擴(kuò)大和表面的強(qiáng)大，忽視內(nèi)在的沖突與矛盾的協(xié)調(diào)；過(guò)分強(qiáng)調(diào)自我文化的優(yōu)越性，全盤(pán)否定目標(biāo)企業(yè)文化；偏好同質(zhì)性，忽視異質(zhì)性，致使被并購(gòu)企業(yè)產(chǎn)生很強(qiáng)的恥辱感，激化并購(gòu)雙方員工的敵對(duì)情緒，不利于員工的平等和諧相處，致使目標(biāo)企業(yè)優(yōu)秀人力資源大量流失等等。轉(zhuǎn)貼于

二、立足本土環(huán)境，提高企業(yè)并購(gòu)制度變遷速率

1.刺激企業(yè)并購(gòu)內(nèi)需，還政府“裁判”本色

從制度經(jīng)濟(jì)學(xué)角度看，政府對(duì)企業(yè)并購(gòu)活動(dòng)的干預(yù)利弊兼有，關(guān)鍵是如何減少或抑制不正當(dāng)?shù)男姓深A(yù)。并購(gòu)實(shí)質(zhì)上是相關(guān)經(jīng)濟(jì)實(shí)體產(chǎn)權(quán)契約重新協(xié)調(diào)談判的過(guò)程，完全基于企業(yè)自身內(nèi)部發(fā)展的需要，政府不應(yīng)干預(yù)微觀(guān)實(shí)體的具體活動(dòng)，而應(yīng)積極營(yíng)造公平、合理、健康的競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境，激發(fā)企業(yè)內(nèi)在資本擴(kuò)張的動(dòng)機(jī)。具體實(shí)際中，要求完善我國(guó)資本市場(chǎng)，清晰界定政企職能，鼓勵(lì)企業(yè)自主經(jīng)營(yíng)、自負(fù)盈虧，培育需求主導(dǎo)型自愿性并購(gòu)主體，使并購(gòu)行為完全出于企業(yè)自身生產(chǎn)和經(jīng)營(yíng)需要，正確地引導(dǎo)企業(yè)通過(guò)內(nèi)部漫長(zhǎng)、嚴(yán)謹(jǐn)?shù)恼{(diào)查和審核對(duì)目標(biāo)制度變遷進(jìn)行前瞻性地探索，有目的地與其他產(chǎn)權(quán)主體進(jìn)行善意的并購(gòu)合作契約，減少制度變遷過(guò)程中摩擦成本和實(shí)施成本。

2.因地制宜，實(shí)行多元化的戰(zhàn)略變遷

成功有效的制度變遷，不是簡(jiǎn)單地將一種制度改造成另一種制度或強(qiáng)加給另一方，而是在兩者之間找到相互兼容的契機(jī)，通過(guò)切入點(diǎn)不斷強(qiáng)化兩種制度在核心價(jià)值觀(guān)和目標(biāo)遠(yuǎn)景層面上的融合性和非核心層面上的兼容性。強(qiáng)制性制度變遷比較推崇于徹底改革和同化，雙方企業(yè)制度的兼容性較差，矛盾協(xié)調(diào)難度大，人為地增加了不同制度體系間調(diào)試頻率和磨合成本，減緩了制度變遷的速度，延長(zhǎng)并購(gòu)制度磨合周期。因此，應(yīng)根據(jù)具體環(huán)境特征采用靈活多樣的制度變遷方式，交互推進(jìn)“由外及內(nèi)，層層深入”的新文化或強(qiáng)勢(shì)文化疏導(dǎo)機(jī)制和“由內(nèi)及外，循序衍生”思想觀(guān)念的漸進(jìn)演變，重視應(yīng)用新企業(yè)發(fā)展遠(yuǎn)景規(guī)劃，調(diào)動(dòng)雙方企業(yè)員工積極性和凝聚力，鼓勵(lì)企業(yè)實(shí)行積極穩(wěn)妥的漸進(jìn)式制度變遷，減少制度的摩擦成本。另外，疏通信息溝通渠道，通過(guò)與目標(biāo)企業(yè)交流溝通最大限度地爭(zhēng)取目標(biāo)企業(yè)的積極配合，采取靈活多變的局部制度變遷，增強(qiáng)對(duì)局勢(shì)的把握能力，減少制度摩擦成本，促進(jìn)兩種不同風(fēng)格的企業(yè)制度自動(dòng)融合。

3.促進(jìn)兩種制度交匯融合，共創(chuàng)企業(yè)佳績(jī)

非正式制度具有“雙刃性”，正確引導(dǎo)利用可以調(diào)動(dòng)員工職業(yè)道德潛能，塑造共同價(jià)值觀(guān)念與理想追求；反之，非正式制度過(guò)度游散可能會(huì)削弱正式制度的剛性，形成“人治”大于“法治”，情大于法，靈活性有余而規(guī)范嚴(yán)肅性缺乏。這就要求，我們一方面要從正式制度的角度研究和制定一系列公司章程條例來(lái)協(xié)調(diào)部門(mén)和職位之間的關(guān)系，通過(guò)強(qiáng)制命令妥善解決企業(yè)內(nèi)部事由；另一方面，依據(jù)一定的習(xí)俗、文化、共同偏好、情感等積極培育非正式制度，減少并購(gòu)雙方非正式制度的沖突，增進(jìn)雙方的兼容性。具體如下：（1）并購(gòu)企業(yè)可以在目標(biāo)企業(yè)內(nèi)舉行聽(tīng)政會(huì)議，廣泛征集被并購(gòu)企業(yè)的員工心理狀態(tài)方面信息，重構(gòu)目標(biāo)企業(yè)員工的心理契約，最大限度穩(wěn)定民心，保證人力資源的不完全流動(dòng)性和成本優(yōu)勢(shì)，減少人力資源流失所帶來(lái)的巨大損失；（2）注意溝通渠道的疏通，規(guī)劃和宣傳企業(yè)美好遠(yuǎn)景，形成一支了解本企業(yè)戰(zhàn)略發(fā)展思路和行業(yè)發(fā)展趨勢(shì)、熟悉行業(yè)慣例和當(dāng)?shù)亟?jīng)營(yíng)環(huán)境、善于溝通、事業(yè)心強(qiáng)的優(yōu)秀管理團(tuán)隊(duì)，妥善處理企業(yè)文化間的兼容與矛盾；（3）加強(qiáng)企業(yè)誠(chéng)信度教育，增強(qiáng)員工敬業(yè)愛(ài)崗的職業(yè)道德感，升華目標(biāo)企業(yè)員工自我價(jià)值實(shí)現(xiàn)感和安全歸屬感。

4.弘揚(yáng)目標(biāo)企業(yè)優(yōu)異文化，超越自我

企業(yè)優(yōu)勢(shì)文化、高尚道德情操和員工忠誠(chéng)度等非正式制度在企業(yè)制度整合過(guò)程中起著至關(guān)重要的作用，這些非正式制度不僅潛移默化地影響一個(gè)企業(yè)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展，可促使企業(yè)員工在共同目標(biāo)的追求下增強(qiáng)溝通，形成團(tuán)結(jié)合作、同甘共苦、任勞任怨的良好企業(yè)文化氛圍，可以有效地彌補(bǔ)并購(gòu)過(guò)程中由于判斷失誤和經(jīng)理層居功自傲等原因?qū)е碌牟①?gòu)失敗，還可以克服環(huán)境不確定性、信息不對(duì)稱(chēng)和政府失靈帶來(lái)的負(fù)面效應(yīng)。培育和引導(dǎo)積極的非正式制度是并購(gòu)能否達(dá)到預(yù)期效應(yīng)的關(guān)鍵因素，一個(gè)企業(yè)財(cái)務(wù)上的困境并不表示其文化的劣勢(shì)和缺乏誠(chéng)信度，這就要求并購(gòu)企業(yè)辨證地看待目標(biāo)企業(yè)制度，大力弘揚(yáng)目標(biāo)企業(yè)文化中許多積極的、有較高價(jià)值的要素，盡量減少文化撞擊，加強(qiáng)對(duì)“瓶頸焦點(diǎn)”的監(jiān)控，對(duì)整合過(guò)程中可能起到重大障礙作用的關(guān)鍵因素進(jìn)行重點(diǎn)攻關(guān)。積極地探討和拓寬非正式制度輸送渠道，穩(wěn)妥地解決企業(yè)間制度移植的過(guò)敏反應(yīng)，培育企業(yè)新的共同價(jià)值觀(guān)，有意識(shí)地控制制度的摩擦成本和實(shí)施成本。

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篇10

企業(yè)整合包括業(yè)務(wù)整合、人力資源整合、企業(yè)管理整合、財(cái)務(wù)管理整合、企業(yè)文化整合等，在并購(gòu)后的整合環(huán)節(jié)，企業(yè)選擇不同的會(huì)計(jì)政策和不同的會(huì)計(jì)處理方法，以及業(yè)務(wù)整合與管理與文化整合等不同的成本費(fèi)用，并購(gòu)后企業(yè)的經(jīng)營(yíng)績(jī)效也不同，進(jìn)而影響了企業(yè)集團(tuán)的稅負(fù)。

2企業(yè)并購(gòu)進(jìn)行稅收籌劃的可行性分析

2.1不同稅收制度的同時(shí)存在與實(shí)施是企業(yè)并購(gòu)的稅收籌劃的前提條件

在我國(guó)，為了鼓勵(lì)地區(qū)經(jīng)濟(jì)和新型行業(yè)的發(fā)展，存在不同的稅收政策和優(yōu)惠政策并存的現(xiàn)象。比如中西部地區(qū)的稅收優(yōu)惠政策、高新技術(shù)企業(yè)和環(huán)保節(jié)能項(xiàng)目的稅收優(yōu)惠等，這些不同和差異的同時(shí)存在為企業(yè)在并購(gòu)中可以利用行業(yè)稅收優(yōu)惠政策并購(gòu)并進(jìn)行稅收籌劃提供了前提條件。

2.2稅收收益的存在為企業(yè)并購(gòu)稅收籌劃提供了可能

從資金層面及貨幣時(shí)間價(jià)值角度上考慮，企業(yè)確認(rèn)的遞延稅款相當(dāng)于企業(yè)得到了一筆無(wú)息資金，可以大幅降低企業(yè)的財(cái)務(wù)費(fèi)用，從而使得收益增加。企業(yè)可以分析稅法與會(huì)計(jì)法的不同，歸納時(shí)間性差異，采取各種有利于稅法導(dǎo)向的經(jīng)營(yíng)方法，使企業(yè)決策符合國(guó)家稅法政策要求，從而最大限度地為企業(yè)獲取稅收利益。

3企業(yè)并購(gòu)重組稅收籌劃的階段與步驟

3.1并購(gòu)重組前目標(biāo)企業(yè)的選擇

由于選擇不同的目標(biāo)企業(yè)，企業(yè)并購(gòu)中的稅收優(yōu)惠標(biāo)準(zhǔn)也不盡相同，所以正確地選擇目標(biāo)企業(yè)直接關(guān)系到稅收籌劃的成功與否。

(1)選擇并購(gòu)與企業(yè)相關(guān)聯(lián)的上下游企業(yè)

由于并購(gòu)類(lèi)型的不同可以將并購(gòu)分為橫向并購(gòu)和縱向并購(gòu)兩種：橫向并購(gòu)是選擇與并購(gòu)企業(yè)同類(lèi)型的企業(yè)為目標(biāo)企業(yè)，其目的是為了使并購(gòu)后的新企業(yè)在市場(chǎng)上的經(jīng)營(yíng)規(guī)模擴(kuò)大，知名度上升，但對(duì)于稅收優(yōu)惠方面并無(wú)太大影響；而縱向并購(gòu)所選擇的目標(biāo)企業(yè)多數(shù)是與并購(gòu)企業(yè)有上下流通關(guān)系的企業(yè)或單位，如供應(yīng)商和客戶(hù)。企業(yè)并購(gòu)相關(guān)聯(lián)的上下游企業(yè)為目標(biāo)企業(yè)，可以有效地避免企業(yè)在商品流通環(huán)節(jié)中產(chǎn)生的各種流轉(zhuǎn)稅。例如，增值稅法規(guī)定將貨物由一個(gè)經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)轉(zhuǎn)移到另一個(gè)機(jī)構(gòu)應(yīng)視同銷(xiāo)售，但相關(guān)機(jī)構(gòu)設(shè)在同一縣、市的除外。如此便可以據(jù)此項(xiàng)法律法規(guī)收購(gòu)與企業(yè)有貨物往來(lái)且在同一縣、市的上下流企業(yè)，收購(gòu)后，企業(yè)與目標(biāo)企業(yè)間的貨物購(gòu)銷(xiāo)往來(lái)便可視為內(nèi)部貨物轉(zhuǎn)移，無(wú)須繳納增值稅，同樣消費(fèi)稅也可通過(guò)以上方式減少稅負(fù)。企業(yè)在并購(gòu)上下游企業(yè)的同時(shí)，也有可能合理避免營(yíng)業(yè)稅的征收。目標(biāo)企業(yè)在并購(gòu)前為并購(gòu)企業(yè)提供服務(wù)勞務(wù)等，應(yīng)當(dāng)依法繳納營(yíng)業(yè)稅，但當(dāng)兩企業(yè)合并后，此項(xiàng)服務(wù)便成為企業(yè)的內(nèi)部活動(dòng)，無(wú)須繳納營(yíng)業(yè)稅，減少了營(yíng)業(yè)稅的稅負(fù)。

(2)選擇并購(gòu)進(jìn)入國(guó)家重點(diǎn)扶持的領(lǐng)域與行業(yè)

近年來(lái)，國(guó)家為鼓勵(lì)高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)，小型微利企業(yè)以及政府重點(diǎn)扶持的設(shè)施項(xiàng)目企業(yè)的發(fā)展，推動(dòng)節(jié)能環(huán)保行業(yè)的建立，為建設(shè)資源節(jié)約型、環(huán)境友好型社會(huì)，國(guó)家及政府特別為這類(lèi)企業(yè)提供稅收優(yōu)惠制度。并為了鼓勵(lì)有關(guān)企業(yè)的投資推動(dòng)這類(lèi)產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，國(guó)家對(duì)收購(gòu)此類(lèi)目標(biāo)企業(yè)道德單位也實(shí)行了相應(yīng)的稅收優(yōu)惠政策，如此企業(yè)便可以減免大量的稅款從而減少并購(gòu)成本。另外，稅法也對(duì)從事農(nóng)業(yè)、牧業(yè)、漁業(yè)的項(xiàng)目實(shí)行了稅收優(yōu)惠政策，也可通過(guò)并購(gòu)此類(lèi)行業(yè)來(lái)實(shí)現(xiàn)稅收優(yōu)惠。

(3)選擇經(jīng)營(yíng)發(fā)生虧損的企業(yè)來(lái)并購(gòu)

為減少企業(yè)所得稅的征收稅額，有時(shí)并購(gòu)會(huì)選擇發(fā)生大量虧損的企業(yè)為目標(biāo)企業(yè)，并購(gòu)后企業(yè)的盈利與虧損相互抵消，應(yīng)納稅所得額由于抵消而降低，便可以使企業(yè)所得稅稅負(fù)減少。另外對(duì)大量的虧損企業(yè)，如盈利不足以抵扣時(shí)，可以延遲在五個(gè)會(huì)計(jì)年度內(nèi)彌補(bǔ)。但并不是所有的企業(yè)并購(gòu)都可以實(shí)現(xiàn)盈利與虧損相抵消的現(xiàn)象。2009年4月30日我國(guó)財(cái)政部和稅務(wù)總局共同推出了《關(guān)于企業(yè)重組業(yè)務(wù)企業(yè)所得稅處理若干問(wèn)題的通知》，該項(xiàng)通知明確指出了對(duì)于并購(gòu)過(guò)程的企業(yè)可根據(jù)自身?xiàng)l件的不同分別采取一般性稅務(wù)處理和特殊性稅務(wù)兩種不同的處理。對(duì)于那些并購(gòu)資產(chǎn)或股權(quán)份額以及支付金額符合規(guī)定的、不以減免稅款為主要目的且具有合理目的的以及并購(gòu)后的企業(yè)12個(gè)月內(nèi)實(shí)質(zhì)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)不變、股東股權(quán)不予轉(zhuǎn)讓的企業(yè)，可以實(shí)行特殊性稅務(wù)處理。在合并過(guò)程中，若是通過(guò)特殊性稅務(wù)處理，則并購(gòu)后的企業(yè)便可以彌補(bǔ)虧損，達(dá)到減免企業(yè)所得稅的效果。

3.2并購(gòu)重組時(shí)支付方式的選擇與籌劃

關(guān)于并購(gòu)的支付方式，可以分為現(xiàn)金購(gòu)入式、股票換取式和混合支付式。由于稅法規(guī)定投資人投資所得以實(shí)際收益為稅基，并未收到的股東分紅不計(jì)入稅基，這使企業(yè)有效地減少了稅收，所以以股票換取的并購(gòu)方式漸漸成為主流。

(1)現(xiàn)金購(gòu)入式

企業(yè)以現(xiàn)金購(gòu)入式并購(gòu)，可以分為現(xiàn)金購(gòu)入股票和現(xiàn)金購(gòu)入資產(chǎn)兩種方式。采用現(xiàn)金購(gòu)入股票方式的目標(biāo)企業(yè)往往會(huì)因?yàn)槌鍪酃善倍鴵Q取收益，從而繳納相關(guān)的所得稅，使目標(biāo)企業(yè)所得稅增加，同時(shí)增加新企業(yè)的稅收負(fù)擔(dān)。采用現(xiàn)金購(gòu)入資產(chǎn)方式并購(gòu)時(shí)，目標(biāo)企業(yè)的股東將不必因股票收益所得而繳納稅款，相反對(duì)并購(gòu)公司而言，并購(gòu)固定資產(chǎn)、無(wú)形資產(chǎn)還可以享受目標(biāo)企業(yè)原來(lái)的折舊或攤銷(xiāo)，達(dá)到稅收款項(xiàng)減少的目的。由此看來(lái)，企業(yè)以現(xiàn)金購(gòu)入方式并購(gòu)，選擇購(gòu)入資產(chǎn)更容易達(dá)到稅收籌劃的成功。

(2)股票換取式

并購(gòu)企業(yè)選擇用股票形式并購(gòu)目標(biāo)企業(yè)，可以很容易達(dá)到稅收籌劃的目的。其一，對(duì)目標(biāo)企業(yè)而言，因交換而獲得的資本所得不繳納所得稅，只是在股票出售后獲得的現(xiàn)金所得才開(kāi)始繳納，這使目標(biāo)企業(yè)無(wú)形中達(dá)到了延期稅款繳納的結(jié)果。其二，在股票換取的過(guò)程中沒(méi)有出現(xiàn)實(shí)質(zhì)的現(xiàn)金交易，使得這一過(guò)程的某些環(huán)節(jié)是免稅的。其三，用股票換取的目標(biāo)公司無(wú)形中成為了并購(gòu)企業(yè)的子公司，對(duì)母子公司的關(guān)系而言，當(dāng)子公司發(fā)生虧損時(shí)，母公司可以彌補(bǔ)其虧損，達(dá)到總體的利潤(rùn)降低，納稅額減少。

(3)混合支付式

以上兩種方式并購(gòu)都各有利弊，現(xiàn)金購(gòu)入式雖然可以享受目標(biāo)公司的折舊與攤銷(xiāo)卻不能彌補(bǔ)虧損，反之股票換取式可彌補(bǔ)虧損卻不能享受折舊攤銷(xiāo)的稅收抵免，所以為均衡兩種方式，并購(gòu)公司也可應(yīng)用混合支付式來(lái)并購(gòu)。所謂的混合支付是指公司以現(xiàn)金購(gòu)入、股票換取等多種方式依靠適當(dāng)比例的組合，達(dá)到稅負(fù)最小化的目的。其中應(yīng)當(dāng)注意的是，當(dāng)非股權(quán)支付比例占總股權(quán)支付額的20%以上時(shí)，目標(biāo)企業(yè)應(yīng)按照轉(zhuǎn)讓所得繳納企業(yè)所得稅且目標(biāo)企業(yè)虧損不得在并購(gòu)企業(yè)中抵免；當(dāng)非股權(quán)支付比例占總股權(quán)支付額的20%以下時(shí)，虧損可以在并購(gòu)企業(yè)中彌補(bǔ)，而且目標(biāo)公司也不必繳納所得稅。所以，企業(yè)應(yīng)針對(duì)自身的整體狀況來(lái)權(quán)衡使用哪種并購(gòu)方法。

3.3并購(gòu)重組后企業(yè)業(yè)務(wù)的稅務(wù)籌劃