導(dǎo)語：如何才能寫好一篇企業(yè)并購動因，這就需要搜集整理更多的資料和文獻(xiàn)，歡迎閱讀由公務(wù)員之家整理的十篇范文，供你借鑒。

篇1

（1）競爭優(yōu)勢理論并購動機理論的出發(fā)點是競爭優(yōu)勢理論的原因在于以下三方面：第一，并購的動機根源于競爭的壓力，并購方在競爭中通過消除或控制對方來提高自身的競爭實力。第二，企業(yè)競爭優(yōu)勢的存在是企業(yè)并購產(chǎn)生的基礎(chǔ)，企業(yè)通過并購從外部獲得競爭優(yōu)勢。第三，并購動機的實現(xiàn)過程是競爭優(yōu)勢的雙向選擇過程，并產(chǎn)生新的競爭優(yōu)勢。并購方在選擇目標(biāo)企業(yè)時正是針對自己所需的目標(biāo)企業(yè)的特定優(yōu)勢。

（2）規(guī)模經(jīng)濟(jì)理論古典經(jīng)濟(jì)學(xué)和產(chǎn)業(yè)組織理論分別從不同的角度對規(guī)模經(jīng)濟(jì)的追求給予解釋。古典經(jīng)濟(jì)學(xué)主要從成本的角度論證企業(yè)經(jīng)濟(jì)規(guī)模的確定取決于多大的規(guī)模能使包括各工廠成本在內(nèi)的企業(yè)總成本最小。產(chǎn)業(yè)組織理論主要從市場結(jié)構(gòu)效應(yīng)的理論方面論證行業(yè)規(guī)模經(jīng)濟(jì)，同一行業(yè)內(nèi)的眾多生產(chǎn)者應(yīng)考慮競爭費用和效用的比較。企業(yè)并購可以獲得企業(yè)所需要的產(chǎn)權(quán)及資產(chǎn)，實行一體化經(jīng)營，獲得規(guī)模效益。

（3）交易成本理論在適當(dāng)?shù)慕灰讞l件下，企業(yè)的組織成本有可能低于在市場上進(jìn)行同樣交易的成本，市場為企業(yè)所替代，當(dāng)然，企業(yè)規(guī)模擴(kuò)大，組織費用將增加，考慮并購規(guī)模的邊界條件是企業(yè)邊際組織費用增加額等于企業(yè)邊際交易費用的減少額。在資產(chǎn)專用性情況下，需要某種中間產(chǎn)品投入的企業(yè)傾向于對生產(chǎn)中間產(chǎn)品的企業(yè)實施并購，使作為交易對象的企業(yè)可以轉(zhuǎn)入企業(yè)內(nèi)部。在決策與職能分離下，多部門組織管理不相關(guān)經(jīng)濟(jì)活動，其管理成本低于這些不相關(guān)經(jīng)濟(jì)活動通過市場交易的成本，因此，把多部門的組織者看作一個內(nèi)部化的資本市場，在管理協(xié)調(diào)取代市場協(xié)調(diào)后，資本市場得以內(nèi)在化，通過統(tǒng)一的戰(zhàn)略決策，使得不同來源的資本能夠集中起來投向高盈利部門，從而大大提高資源利用效率。在科學(xué)分析這一效果方面，現(xiàn)代財務(wù)理論和實踐的發(fā)展以及相關(guān)信息處理技術(shù)促進(jìn)了企業(yè)并購財務(wù)理論的發(fā)展，也為量化并購對各種經(jīng)濟(jì)要素的影響，實施一系列盈虧財務(wù)分析，評估企業(yè)并購方案提供了有效的手段。

（4）理論詹森和梅克林（1976）從企業(yè)所有權(quán)結(jié)構(gòu)入手提出了成本，包括所有者與人訂立契約成本，對人監(jiān)督與控制成本等，并購可降低成本，通過公平收購或權(quán)爭奪，公司現(xiàn)任管理者將會被代替，兼并機制下的接管威脅降低成本。

（5）價值低估理論企業(yè)并購的發(fā)生主要是因為目標(biāo)公司的價值被低估。低估的主要原因有三個方面：經(jīng)濟(jì)管理能力并未發(fā)揮應(yīng)有的潛力；并購方有外部市場所沒有的有關(guān)目標(biāo)公司真實價值的內(nèi)部信息，認(rèn)為并購會得到收益；由于通貨膨脹等原因造成目標(biāo)企業(yè)資產(chǎn)的市場價值與重置成本之間存在的差異，如果當(dāng)時目標(biāo)企業(yè)的股票市場價格小于該企業(yè)全部重置成本，并購的可能性大。價值低估理論預(yù)言，在技術(shù)變化快，市場銷售條件及經(jīng)濟(jì)不穩(wěn)定的情況下，企業(yè)的并購活動頻繁。

就我國并購財務(wù)問題研究進(jìn)展來講，多數(shù)是對并購動機理論進(jìn)行研究，主要是從企業(yè)管理角度出發(fā)，重點探討規(guī)模經(jīng)濟(jì)、買殼上市、提高管理效率等經(jīng)營管理動機，對財務(wù)預(yù)期、價值增值等財務(wù)動因較少研究。對于并購的財務(wù)分析方面，理論界的焦點在于企業(yè)定價，提出了自由現(xiàn)金流、折現(xiàn)現(xiàn)金流、拉巴波特模型、不同支付方式的定價模型、以及市場法等多種復(fù)雜的定價方法，而對企業(yè)價值的組成內(nèi)容、現(xiàn)金流量的構(gòu)成方面、風(fēng)險衡量等較少涉及。對于并購融資只是借鑒西方的理論，與我國的現(xiàn)實結(jié)合不深入。對于并購后的整合，多數(shù)集中于制度創(chuàng)新和企業(yè)文化方面，而很少探討風(fēng)險防范的問題。對并購績效評價采用了多指標(biāo)的回歸分析，應(yīng)用較為復(fù)雜。

有必要通過對企業(yè)并購財務(wù)管理問題研究，希望能夠為規(guī)范并購行為，為企業(yè)并購的制度化，提供一些借鑒，為并購雙方提供有益的探索及思路。近年來，隨著我國社會主義市場經(jīng)濟(jì)體制的逐步建立，以及現(xiàn)代企業(yè)制度的確立，資本集中已經(jīng)是企業(yè)進(jìn)行外延擴(kuò)大規(guī)模的內(nèi)在要求，并購正是達(dá)到這種目的的一種選擇。并購必須講求一定的經(jīng)濟(jì)效益，一項成功的企業(yè)并購活動，可產(chǎn)生擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模，增強對市場的控制能力，進(jìn)入新行業(yè)或新市場等多種協(xié)同效應(yīng)。在市場經(jīng)濟(jì)條件下的企業(yè)，作為一種特殊的商品，可在特定的市場（如產(chǎn)權(quán)交易市場，證券市場）上作為買賣的對象。我國目前許多企業(yè)經(jīng)營不善，機制不活，有的甚至幾乎破產(chǎn)，客觀上給企業(yè)并購提供了可能。獲得諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎的史蒂格爾教授在研究中發(fā)現(xiàn)，世界大的500家企業(yè)全都是通過資產(chǎn)聯(lián)營、兼并、收購、參股、控股等手段發(fā)展起來的，也就是說，并購已成為企業(yè)超常規(guī)發(fā)展的重要途徑。無論是上市公司還是投資者，以及中介機構(gòu)和政府監(jiān)管部門，都密切注意并購行為發(fā)展，公司通過產(chǎn)權(quán)交易獲取股份，從而取得對其他公司的重大經(jīng)營以及財務(wù)決策的控制權(quán)，或施加一定的影響力，以增強經(jīng)濟(jì)實力，實現(xiàn)財務(wù)管理目標(biāo)。

并購在推動當(dāng)前我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展和企業(yè)改制中起著不可磨滅的作用，但是并未達(dá)到人們的預(yù)期，原因固然表現(xiàn)在定位失誤、行政干預(yù)、忽視整合等方面，但是財務(wù)會計工作滯后是一個不容忽視的重要問題。與國外相比，我國在企業(yè)并購的財務(wù)問題方面還是處于起步階段，理論界已經(jīng)認(rèn)識到問題的重要性，有些研究人員借鑒國外做法對并購動機、企業(yè)價值評估、并購融資等相關(guān)問題作了一些探索，但是尚未取得共識，有待深入研究。而在我國，無論是加入WTO還是建立現(xiàn)代企業(yè)制度，都會面臨企業(yè)并購經(jīng)濟(jì)行為。這就需要我們對企業(yè)并購的財務(wù)問題進(jìn)行深入研究。

企業(yè)并購動因

企業(yè)作為一個資本組織，必然謀求資本的最大增值，企業(yè)并購作為一種重要的投資活動，產(chǎn)生的動力主要來源于追求資本最大增值的動機，以及源于競爭壓力等因素，但是就單個企業(yè)的并購行為而言，又會有不同的動機和在現(xiàn)實生活中不同的具體表現(xiàn)形式，不同的企業(yè)根據(jù)自己的發(fā)展戰(zhàn)略確定并購的動因。

1、并購的效應(yīng)動因

在并購動因的一般理論基礎(chǔ)上，提出許多具體的并購效應(yīng)動因。主要有：

（1）韋斯頓協(xié)同效應(yīng)該理論認(rèn)為并購會帶來企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營效率的提高，最明顯的作用表現(xiàn)為規(guī)模經(jīng)濟(jì)效益的取得，常稱為1+1〉2的效應(yīng)。

（2）市場份額效應(yīng)通過并購可以提高企業(yè)對市場的控制能力，通過橫向并購，達(dá)到由行業(yè)特定的最低限度的規(guī)模，改善了行業(yè)結(jié)構(gòu)、提高了行業(yè)的集中程度，使行業(yè)內(nèi)的企業(yè)保持較高的利潤率水平；而縱向并購是通過對原料和銷售渠道的控制，有利的控制競爭對手的活動；混合并購對市場勢力的影響是以間接的方式實現(xiàn)，并購后企業(yè)的絕對規(guī)模和充足的財力對其相關(guān)領(lǐng)域中的企業(yè)形成較大的競爭威脅。

（3）經(jīng)驗成本曲線效應(yīng)其中的經(jīng)驗包括企業(yè)在技術(shù)、市場、專利、產(chǎn)品、管理和企業(yè)文化等方面的特長，由于經(jīng)驗無法復(fù)制，通過并購可以分享目標(biāo)企業(yè)的經(jīng)驗，減少企業(yè)為積累經(jīng)驗所付出的學(xué)習(xí)成本，節(jié)約企業(yè)發(fā)展費用，在一些對勞動力素質(zhì)要求較高的企業(yè)，經(jīng)驗往往是一種有效的進(jìn)入壁壘。

（4）財務(wù)協(xié)同效應(yīng)并購會給企業(yè)在財務(wù)方面帶來效益，這種效益的取得是由于稅法、會計處理慣例及證券交易內(nèi)在規(guī)定的作用而產(chǎn)生的貨幣效益，主要有稅收效應(yīng)，即通過并購可以實現(xiàn)合理避稅，股價預(yù)期效應(yīng)，即并購使股票市場企業(yè)股票評價發(fā)生改變從而影響股票價格，并購方企業(yè)可以選擇市盈率和價格收益比較低，但是有較高每股收益的企業(yè)作為并購目標(biāo)[12].

2、企業(yè)并購的一般動因

企業(yè)并購的直接動因有兩個：一是最大爆漲股票黑馬強力出擊,股票漲停股票行情權(quán)威專家分析,股票黑馬沖擊天天漲?；F(xiàn)有股東持有股權(quán)的市場價值；二是最大化現(xiàn)有管理者的財富。而增加企業(yè)價值是實現(xiàn)這兩個目的的根本，企業(yè)并購的一般動因體現(xiàn)在以下幾方面：

（1）獲取戰(zhàn)略機會并購者的動因之一是要購買未來的發(fā)展機會，當(dāng)一個企業(yè)決定擴(kuò)大其在某一特定行業(yè)的經(jīng)營時，一個重要戰(zhàn)略是并購那個行業(yè)中的現(xiàn)有企業(yè)，而不是依靠自身內(nèi)部發(fā)展。原因在于：第一，直接獲得正在經(jīng)營的發(fā)展研究部門，獲得時間優(yōu)勢，避免了工廠建設(shè)延誤的時間；減少一個競爭者，并直接獲得其在行業(yè)中的位置。企業(yè)并購的另一戰(zhàn)略動因是市場力的運用，兩個企業(yè)采用統(tǒng)一價格政策，可以使他們得到的收益高于競爭時的收益，大量信息資源可能用于披露戰(zhàn)略機會，財會信息可能起到關(guān)鍵作用，如會計收益數(shù)據(jù)可能用于評價行業(yè)內(nèi)各個企業(yè)的盈利能力；可被用于評價行業(yè)盈利能力的變化等，這對企業(yè)并購十分有意義。

（2）發(fā)揮協(xié)同效應(yīng)主要來自以下幾個領(lǐng)域：在生產(chǎn)領(lǐng)域，可產(chǎn)生規(guī)模經(jīng)濟(jì)性，可接受新技術(shù)，可減少供給短缺的可能性，可充分利用未使用生產(chǎn)能力；在市場及分配領(lǐng)域，同樣可產(chǎn)生規(guī)模經(jīng)濟(jì)性，是進(jìn)入新市場的途徑，擴(kuò)展現(xiàn)存分布網(wǎng)，增加產(chǎn)品市場控制力；在財務(wù)領(lǐng)域，充分利用未使用的稅收利益，開發(fā)未使用的債務(wù)能力；在人事領(lǐng)域，吸收關(guān)鍵的管理技能，使多種研究與開發(fā)部門融合。

（3）提高管理效率其一是企業(yè)現(xiàn)在的管理者以非標(biāo)準(zhǔn)方式經(jīng)營，當(dāng)其被更有效率的企業(yè)收購后，更替管理者而提高管理效率，當(dāng)管理者自身利益與現(xiàn)有股東的利益更好地協(xié)調(diào)時，則可提高管理效率，如采用杠桿購買，現(xiàn)有的管理者的財富構(gòu)成取決于企業(yè)的財務(wù)成功，這時管理者集中精力于企業(yè)市場價值最大化[13].此外，如果一個企業(yè)兼并另一企業(yè)，然后出售部分資產(chǎn)收回全部購買價值，結(jié)果以零成本取得剩余資產(chǎn)，使企業(yè)從資本市場獲益。

（4）獲得規(guī)模效益企業(yè)的規(guī)模經(jīng)濟(jì)是由生產(chǎn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)和管理規(guī)模經(jīng)濟(jì)兩個層次組成的，生產(chǎn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)主要包括：企業(yè)通過并購對生產(chǎn)資本進(jìn)行補充和調(diào)整，達(dá)到規(guī)模經(jīng)濟(jì)的要求，在保持整體產(chǎn)品結(jié)構(gòu)不變的情況下，在各子公司實行專業(yè)化生產(chǎn)。管理規(guī)模經(jīng)濟(jì)主要表現(xiàn)在：由于管理費用可以在更大范圍內(nèi)分?jǐn)?，使單位產(chǎn)品的管理費用大大減少?？梢约腥肆?、物力和財力致力于新技術(shù)、新產(chǎn)品的開發(fā)。

（5）買殼上市目前，我國對上市公司的審批較嚴(yán)格，上市資格也是一種資源，某些并購不是為獲得目標(biāo)企業(yè)本身而是為獲得目標(biāo)企業(yè)的上市資格，通過到國外買殼上市，企業(yè)可以在國外籌集資金進(jìn)入外國市場。中國遠(yuǎn)洋運輸集團(tuán)在海外已多次成功買殼上市控股了香港中遠(yuǎn)太平洋和中遠(yuǎn)國際。中遠(yuǎn)集團(tuán)（上海）置業(yè)發(fā)展有限公司耗資1.45億元，以協(xié)議方式一次性購買上海眾城實業(yè)股份有限公司占股份28.7%的發(fā)起人法人股，達(dá)到控股目的，成功進(jìn)入國內(nèi)資本運作市場。

此外，并購降低進(jìn)入新行業(yè)、新市場的障礙。例如，為在上海拓展業(yè)務(wù)，占領(lǐng)市場，恒通通過協(xié)議以較低價格購買上海棱光實業(yè)國有股份，達(dá)到控股目的而使自己的業(yè)務(wù)成功的在上海開展；還可以利用被并購方的資源，包括設(shè)備、人員和目標(biāo)企業(yè)享有的優(yōu)惠政策；出于市場競爭壓力，企業(yè)需要不斷強化自身競爭力，開拓新業(yè)務(wù)領(lǐng)域，降低經(jīng)營風(fēng)險。

企業(yè)并購作為其發(fā)展的內(nèi)在動力和外在壓力的表現(xiàn)形式，它的作用主要在于：企業(yè)的總體效益超過并購前兩個獨立企業(yè)效益之和的經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)；由于稅法和證券市場投資理念等作用而產(chǎn)生的一種純貨幣收支上的財務(wù)協(xié)同效應(yīng)；可實現(xiàn)企業(yè)的主營業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)移等發(fā)展戰(zhàn)略。成功的企業(yè)并購可以搞活一些上市公司和非上市公司，有助于提高上市公司的整體素質(zhì)和擴(kuò)大證券市場對全體企業(yè)和整體經(jīng)濟(jì)的輻射力；企業(yè)并購能強化政府和企業(yè)家的市場意識，明確雙方責(zé)任和發(fā)揮其能動性，真正實現(xiàn)政企分開；企業(yè)并購為投資者創(chuàng)造盈利機會，活躍證券市場；有利于調(diào)整產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，優(yōu)化資源配置，轉(zhuǎn)變經(jīng)濟(jì)增長方式。

在并購決策時，應(yīng)遵循的主要原則有：并購目的上的主次分明的原則；并購后行為主體的企業(yè)化原則；實施方案的科學(xué)論證原則；并購機理上的資產(chǎn)核心原則；并購行業(yè)選擇上的產(chǎn)業(yè)政策導(dǎo)向原則；并購容量的整合顯著有效原則；并購進(jìn)程上的漸進(jìn)原則；并購重組與生產(chǎn)經(jīng)營有機結(jié)合原則等[17].這里的所謂整合，就是并購方所擁有的與調(diào)整包括被并購企業(yè)在內(nèi)的所有生產(chǎn)經(jīng)營要素與環(huán)節(jié)的能力；所謂的以資產(chǎn)為核心，是指集團(tuán)通過控股、參股等形式與其他企業(yè)建立起緊密的資產(chǎn)聯(lián)系，并購雙方的資產(chǎn)可否建立一種有助于提高整體效益的關(guān)系，并購方的地位取決于凈資產(chǎn)的多少和整體資產(chǎn)的獲利能力。總之，以上述原則為依據(jù)，保持企業(yè)的長期可持續(xù)發(fā)展。

企業(yè)并購財務(wù)動因

在西方，對企業(yè)并購存在種種理論上的解釋。有的理論認(rèn)為并購中通過有效的財務(wù)活動使效率得到提高，并有可能產(chǎn)生超常利益。有的從證券市場信號上分析，認(rèn)為股票收購傳遞目標(biāo)公司被低估的信息，會引起并購方和目標(biāo)公司股票上漲。綜合各種理論，企業(yè)產(chǎn)權(quán)在買賣中流動，遵循價值規(guī)律、供求規(guī)律和競爭規(guī)律，使生產(chǎn)要素流向最需要、最能產(chǎn)生效益的地區(qū)和行業(yè)的同時，還要考慮由于稅務(wù)、會計處理慣例以及證券交易等內(nèi)在規(guī)律作用而產(chǎn)生的一種純貨幣的效益，因此，企業(yè)產(chǎn)權(quán)并購財務(wù)動因包括以下幾方面。

（1）避稅因素由于股息收入、利息收入、營業(yè)收益與資本收益間的稅率差別較大，在并購中采取恰當(dāng)?shù)呢攧?wù)處理方法可以達(dá)到合理避稅的效果。在稅法中規(guī)定了虧損遞延的條款，擁有較大盈利的企業(yè)往往考慮把那些擁有相當(dāng)數(shù)量累積虧損的企業(yè)作為并購對象，納稅收益作為企業(yè)現(xiàn)金流入的增加可以增加企業(yè)的價值。企業(yè)現(xiàn)金流量的盈余使用方式有：增發(fā)股利、證券投資、回購股票、收購其他企業(yè)。如發(fā)放紅利，股東將為此支付較企業(yè)證券市場并購所支付的證券交易稅更高的所得稅；有價證券收益率不高；回購股票易提高股票行市，加大成本。而用多余資金收購企業(yè)對企業(yè)和股東都將產(chǎn)生一定的納稅收益。在換股收購中。收購公司既未收到現(xiàn)金也未收到資本收益，因而這一過程是免稅的。企業(yè)通過資產(chǎn)流動和轉(zhuǎn)移使資產(chǎn)所有者實現(xiàn)追加投資和資產(chǎn)多樣化目的，并購方通過發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券換取目標(biāo)企業(yè)的股票，這些債券在一段時間后再轉(zhuǎn)換成股票。這樣發(fā)行債券的利息可先從收入中扣除，再以扣除后的盈余計算所得稅，另一方面企業(yè)可以保留這些債券的資本收益直至其轉(zhuǎn)換為股票為止，資本收益的延期償付可使企業(yè)少付資本收益稅。

（2）籌資并購一家掌握有大量資金盈余但股票市價偏低的企業(yè)，可以同時獲得其資金以彌補自身資金不足，籌資是迅速成長企業(yè)共同面臨的一個難題，設(shè)法與一個資金充足的企業(yè)聯(lián)合是一種有效的解決辦法，由于資產(chǎn)的重置成本通常高于其市價，在并購中企業(yè)熱衷于并購其他企業(yè)而不是重置資產(chǎn)。有效市場條件下，反映企業(yè)經(jīng)濟(jì)價值的是以企業(yè)盈利能力為基礎(chǔ)的市場價值而非賬面價值，被兼并方企業(yè)資產(chǎn)的賣出價值往往出價較低，兼并后企業(yè)管理效率提高，職能部門改組降低有關(guān)費用，這些都是并購籌資的有利條件。當(dāng)前許多國有企業(yè)實施的技術(shù)改造急需大量發(fā)展資金投入，因此采取產(chǎn)權(quán)流動形式使企業(yè)資產(chǎn)在不同方式下重新組合，盤活存量以減少投入，迅速形成新的生產(chǎn)力。舉例來說，在香港注冊上市的上海實業(yè)控股有限公司拆資6000萬元收購了上海霞飛日化公司，為我國企業(yè)探索一條間接利用外資發(fā)展國產(chǎn)品牌的新路，霞飛雖然擁有馳名商標(biāo)的優(yōu)勢，但是由于缺乏資金，仍然發(fā)展緩慢，并購?fù)瓿珊?，注冊香港的公司作為向海外融資的途徑。

（3）企業(yè)價值增值通常被并購企業(yè)股票的爆漲股票黑馬強力出擊,股票漲停股票權(quán)威專家分析黑馬,股票,個股,黑馬股票市盈率偏低，低于并購方，這樣并購?fù)瓿珊笫杏示S持在較高的水平上，股價上升使每股收益得到改善，提高了股東財富價值，因此，在實施企業(yè)并購后，企業(yè)的絕對規(guī)模和相對規(guī)模都得到擴(kuò)大，控制成本價格、生產(chǎn)技術(shù)和資金來源及顧客購買行為的能力得以增強，能夠在市場發(fā)生突變的情況下降低企業(yè)風(fēng)險，提高安全程度和企業(yè)的盈利總額。同時企業(yè)資信等級上升，籌資成本下降，反映在證券市場上則使并購雙方股價上揚，企業(yè)價值增加，并產(chǎn)生財務(wù)預(yù)期效應(yīng)[15].

（4）利于企業(yè)進(jìn)入資本市場我國金融體制改革和國際經(jīng)濟(jì)一體化增強，使籌資渠道大大擴(kuò)展到證券市場和國際金融市場，許多業(yè)績良好的企業(yè)出于壯大勢力的考慮往往投入到資本運營的方向而尋求并購。

（5）投機企業(yè)并購的證券交易、會計處理、稅收處理等所產(chǎn)生的非生產(chǎn)性收益，可改善企業(yè)財務(wù)狀況，同時也助長了投機行為，在我國出現(xiàn)的外資并購中，投機現(xiàn)象日漸增多，他們以大量舉債方式通過股市收購目標(biāo)企業(yè)股權(quán)，再將部分資產(chǎn)出售，然后對目標(biāo)公司進(jìn)行整頓再以高價賣出，充分利用被低估的資產(chǎn)獲取并購收益。

（6）財務(wù)預(yù)期效應(yīng)由于并購時股票市場對企業(yè)股票評價發(fā)生改變而影響股價，成為股票投機的基礎(chǔ)，而股票投機又促使并購發(fā)生。股價在短時期內(nèi)一般不會有很大變動，只有在企業(yè)的市盈率或盈利增長率有很大提高時，價格收益比才會有所提高，但是一旦出現(xiàn)企業(yè)并購，市場對公司評價提高就會引發(fā)雙方股價上漲。企業(yè)可以通過并購具有較低價格收益比但是有較高每股收益的企業(yè)，提高企業(yè)每股收益，讓股價保持上升的勢頭。在美國的并購熱潮中，預(yù)期效應(yīng)的作用使企業(yè)并購?fù)殡S著投機和劇烈的股價波動[16].

篇2

關(guān)鍵詞:企業(yè)并購;動因理論;協(xié)同效應(yīng);成本

中圖分類號:F270.7文獻(xiàn)標(biāo)識碼:A文章編號:1672-3198(2009)18-0045-01

自20世紀(jì)70年代以來,企業(yè)并購領(lǐng)域的理論研究進(jìn)展迅速,產(chǎn)生了大量富有成效的學(xué)術(shù)成果。以經(jīng)濟(jì)學(xué)的變遷為主線,可將諸多并購理論歸集、分類如下:

1 新古典綜合理論

該理論認(rèn)為,并購活動都圍繞著利潤最大化而進(jìn)行,主要是因為并購能夠給企業(yè)帶來規(guī)模經(jīng)濟(jì)效應(yīng)。其并購理論以三個假定為前提:一是不存在問題;二是資源利用是完全有效率的;三是股市是有效率的。規(guī)模經(jīng)濟(jì)理論、股東財富最大化理論、技術(shù)決定理論、市場勢力理論、壟斷利潤理論都是以該理論為依托,能夠較好地解釋某些現(xiàn)象。但是,新古典綜合并購理論建立在三個理想的假設(shè)前提下,而現(xiàn)實中每一個假設(shè)都難以實現(xiàn)。這就決定了它對企業(yè)并購實踐的指導(dǎo)作用和解釋力是有限的。

1.1 規(guī)模經(jīng)濟(jì)理論

韋斯頓(1998)認(rèn)為,所謂規(guī)模經(jīng)濟(jì),是指每個時期內(nèi),企業(yè)從事產(chǎn)品生產(chǎn)的業(yè)務(wù)、職能的絕對量增加時,其單位成本下降。該理論認(rèn)為,企業(yè)并購活動的動因在于謀求平均成本下降,因為企業(yè)并購可以將許多生產(chǎn)單位置于同一企業(yè)的領(lǐng)導(dǎo)下而帶來經(jīng)營上的規(guī)模經(jīng)濟(jì)。Westone認(rèn)為其來源有三個:一是市場營銷的規(guī)模經(jīng)濟(jì)效益。他指出數(shù)個企業(yè)合并為一個企業(yè),可以使企業(yè)的整體經(jīng)濟(jì)實力增強,從而充實了企業(yè)市場營銷的經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ);二是管理的規(guī)模經(jīng)濟(jì)效應(yīng)。雖然并購后企業(yè)的管理費用大多數(shù)為絕對增加,但由于生產(chǎn)布局、設(shè)備利用、技術(shù)開發(fā)和營銷能力等的改善,加之有更多的產(chǎn)品參與管理費用的分?jǐn)?使得生產(chǎn)單位產(chǎn)品所支出的管理費用呈下降趨勢;三是研究開發(fā)的規(guī)模經(jīng)濟(jì)效應(yīng)。但事實上規(guī)模經(jīng)濟(jì)效應(yīng)在企業(yè)并購中的重要性并非如想象的那么大。如紐博爾德(1970)在調(diào)查中發(fā)現(xiàn),只有18%的企業(yè)承認(rèn)合并的動機與規(guī)模經(jīng)濟(jì)相關(guān)。

1.2 市場勢力理論

市場勢力理論的核心觀點是,增大企業(yè)規(guī)模將會增大企業(yè)勢力。在這個問題上,許多人認(rèn)為兼并的一個重要動因是為了增大公司的市場份額,但他們卻不清楚增大市場份額是如何取得協(xié)同效應(yīng)的。如果增大市場份額僅僅意味著使公司變大,那么,我們實際上是在論述前面已闡述過的規(guī)模經(jīng)濟(jì)問題。事實上,增大市場份額是指增大公司相對于同一產(chǎn)業(yè)中的其它公司的規(guī)模。關(guān)于市場勢力問題,存在著兩種意見相反的看法。第一種觀點認(rèn)為,增大公司的市場份額會導(dǎo)致合謀和壟斷,并購的收益正是由此產(chǎn)生的。所以,在發(fā)達(dá)的市場經(jīng)濟(jì)國家里,政府通常會制定一系列的法律法規(guī),反對壟斷,保護(hù)競爭。第二種觀點卻認(rèn)為,產(chǎn)業(yè)集中度的增大,正是激烈的競爭的結(jié)果。他們進(jìn)一步認(rèn)為,在集中度高的產(chǎn)業(yè)中的大公司之間,競爭變得越來越激烈了,因為價格、產(chǎn)量、產(chǎn)品類型、產(chǎn)品質(zhì)量與服務(wù)等方面的決策所涉及的維度巨大,層次復(fù)雜,簡單的合謀是不可能達(dá)到的。這兩種相反的意見表明,關(guān)于市場勢力的理論,尚有許多問題還沒有得到解決。

2 效率理論

該理論認(rèn)為,企業(yè)并購活動能夠給社會收益帶來一個潛在的增量,而且對于交易的參與者來說無疑能提高各自的效率。以該理論為依托產(chǎn)生了效率差異化(管理協(xié)同)理論、非效率理論、經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)理論、多角化理論、策略性結(jié)盟理論和價值低估理論。這種效率主要體現(xiàn)在并購后產(chǎn)生的協(xié)同效應(yīng)上。所謂協(xié)同效應(yīng),應(yīng)是指兩個企業(yè)并購后,其實際價值得以增加,產(chǎn)出比原先兩個企業(yè)產(chǎn)出之和還要大的情形,如管理協(xié)同、經(jīng)營協(xié)同、財務(wù)協(xié)同等。我們認(rèn)為,效率理論在解釋企業(yè)并購動機方面是強有力的。但是,并購動機到底起因于何種意義上的協(xié)同效應(yīng)和效率改進(jìn),則是值得深入考慮與分析的;另一方面,效率理論主要從擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模宏觀經(jīng)濟(jì)和釋放剩余管理資源提高管理效率兩方面來說明問題,所解釋的范疇是有限的,企業(yè)并購動因與效應(yīng)不僅僅限于此。

2.1 財務(wù)協(xié)同效應(yīng)理論

該理論認(rèn)為,企業(yè)通過并購會帶來財務(wù)上的好處,具體地說就是有大量內(nèi)部現(xiàn)金流和少量投資機會的企業(yè)擁有超額現(xiàn)金流。有較低內(nèi)部資金生產(chǎn)能力和大量投資機會的企業(yè)需要額外的融資。這兩個企業(yè)合并可能會得到較低的內(nèi)部資金成本的優(yōu)勢。另一種觀點認(rèn)為,并購后企業(yè)的舉債能力大于并購前兩個企業(yè)舉債能力之和,這就提供了投資收益的稅收節(jié)約。

2.2 經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)理論

該理論認(rèn)為,建立在經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)基礎(chǔ)上的理論假設(shè)在行業(yè)中存在著規(guī)模經(jīng)濟(jì)的現(xiàn)象,如果在并購之前企業(yè)沒有形成規(guī)模經(jīng)濟(jì),或者沒有達(dá)到理想的狀態(tài),則并購后就提供了這樣的效果:范圍經(jīng)濟(jì)時形成另一種形式的經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)。因為一個企業(yè)已經(jīng)具備了生產(chǎn)某些產(chǎn)品的能力,這種能力可能擴(kuò)展使用到相關(guān)產(chǎn)品上。

3 理論

Mueller(1969)提出假設(shè),認(rèn)為人的報酬決定于企業(yè)的規(guī)模。因此,人有動機通過收購使企業(yè)規(guī)模擴(kuò)大,而忽視企業(yè)的實際投資收益率。Jensen和Meckling(1976)認(rèn)為,部分問題使管理者容易喪失工作積極性,或?qū)е缕漕~外的消費,因為這種成本將由其他大多數(shù)的所有者承擔(dān)。Fama(1980)、Fama and Jensen(1983)認(rèn)為,通過報酬安排、經(jīng)理市場、有效股票市場以及將企業(yè)所有權(quán)與控制權(quán)相分離的機制,可以減緩問題。當(dāng)這些機制都不足以控制問題時,接管將可能是最后的外部控制機制。因這一理論還產(chǎn)生了控制機制論、管理主義、驕傲假說等幾種并購理論。

理論實質(zhì)上源于管理層利益驅(qū)動?！皟蓹?quán)分離”后,控制權(quán)逐漸移位于管理層,他們?nèi)找娉蔀榻?jīng)濟(jì)生活中最有力的決策者。由于管理層目標(biāo)與企業(yè)目標(biāo)的內(nèi)在沖突,此時委托問題就變得非常突出,其變形就是管理層努力擴(kuò)張企業(yè),以使他們的薪金、津貼和地位隨企業(yè)規(guī)模的擴(kuò)大而提高。但是,理論關(guān)于并購問題的論述,僅是問題的表現(xiàn),而不是問題的解決方式。并購能否提高企業(yè)價值還值得質(zhì)疑。因為通常情況下,并購行為并不是由股東發(fā)起的,而是由并購公司董事會或者經(jīng)理代表股東策劃完成的。由于問題的存在,經(jīng)理人員在作出并購決策時,能否代表股東利益就值得懷疑。我們認(rèn)為,作為問題解決辦法的并購理論僅僅說明了存在嚴(yán)重問題的企業(yè)將被并購,但收購后新的問題又將出現(xiàn)。這種并購會破壞管理層職位的穩(wěn)定性,從而有可能導(dǎo)致與企業(yè)長期利益相反的管理決策。在隨時存在并購?fù){下,管理層往往更注重企業(yè)短期效益而忽視任何與長期效益相關(guān)的投資決策。

4 新經(jīng)濟(jì)制度學(xué)理論

篇3

關(guān)鍵詞：并購；競爭；動因

中圖分類號：F27文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A文章編號：1672-3198（2008）06-0007-02

2007年9月2日，中國東方航空公司和新加坡航空公司發(fā)表聯(lián)合聲明宣布，新航和淡馬錫將斥資9.23億美元購入東航24%的股份，并參與東航的管理。其中新航將支付6.02億美元，購入15.7% 的股份，淡馬錫將支付3.21億美元，購入8.3%的股份。交易完成后，東航仍然持有控制性的5l％股權(quán)。東航的資產(chǎn)負(fù)債比率將從95％下降至80.2％，不僅可以擺脫連續(xù)巨虧的困境，還能獲得新航的幫助，抗衡中國國際航空與香港國泰航空的聯(lián)合競爭。然而，這個既被政府批準(zhǔn)，又能幫助身陷困境的東航翻身的引資計劃，卻在2008年1月8日的東方航空股東大會上，遭到超過九成A股股東以及七成H股股東的反對。原本你情我愿的“東新戀”，終因中航集團(tuán)的持續(xù)狙擊而被否決。

這可謂是有史以來中國國有壟斷企業(yè)之間第一次敵意收購案。而其中一點實屬罕見：東航引資計劃已經(jīng)獲得政府批準(zhǔn)，而中航集團(tuán)能在冒犯政府的風(fēng)險下，運用市場手段成功實施狙擊。中航為何執(zhí)意要“橫刀奪愛”？東航又為何對國航的“高價提親”不感興趣而苦戀新航？透過其中的恩怨情仇，以企業(yè)并購的動因為出發(fā)點進(jìn)行分析，一切其實并不復(fù)雜。

1 競爭優(yōu)勢理論

競爭優(yōu)勢理論認(rèn)為，并購的動因根源于競爭的壓力，并購方在競爭中通過消除或控制對方來提高自身的競爭實力。企業(yè)競爭優(yōu)勢的存在是企業(yè)并購產(chǎn)生的基礎(chǔ)，企業(yè)通過并購從外部獲得競爭優(yōu)勢。并購動機的實現(xiàn)過程是競爭優(yōu)勢的雙向選擇過程，并產(chǎn)生新的競爭優(yōu)勢。

當(dāng)下，中國國內(nèi)有40多家航空公司，其中，國有或國有控股的公司不到10家，國內(nèi)競爭十分激烈。持續(xù)巨虧的東航如果能引進(jìn)新航，不僅有助于擺脫困境，更能迅速提升起競爭能力，應(yīng)對激烈的國內(nèi)外競爭。

而對中航而言，一旦東航能通過“東新合作”引進(jìn)新航國際一流的服務(wù)理念和水平，那么無疑東航將快速成為中航的強大對手。并且，新航獲得上海航空港的通行證，也意味著新航可以通過上海威脅國航占據(jù)優(yōu)勢的高端服務(wù)項目，這些局面對中航都是極不利的。反之，若國航入主東航，既拒新航于門外，又能把東方航空、上海航空納入囊中，將控制上海航空樞紐，從而控制國內(nèi)民航超過30%的市場份額，然后再到國際市場與頂級航空公司競爭。正是由于并購所產(chǎn)生的競爭優(yōu)勢，才會出現(xiàn)國航“橫刀奪愛”的一幕。

2 規(guī)模經(jīng)濟(jì)效益理論

規(guī)模經(jīng)濟(jì)是古典經(jīng)濟(jì)學(xué)對橫向并購的解釋，古典經(jīng)濟(jì)學(xué)從成本角度分析企業(yè)并購的動因。隨著企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營規(guī)模的擴(kuò)大，成本在一定范圍內(nèi)會隨著產(chǎn)出量的增加而減小。通過橫向并購，企業(yè)可以迅速擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模，快速將各種生產(chǎn)資源和要素集中起來，優(yōu)化配置，從而提高單位投資的經(jīng)濟(jì)效益或降低單位交易費用和成本，這就是企業(yè)要進(jìn)行橫向并購，擴(kuò)大生產(chǎn)經(jīng)營規(guī)模的一個重大動因。19世紀(jì)與20世紀(jì)之交發(fā)生在西方世界的第一次并購浪潮中造就的眾多巨頭公司就是最好的例證，如美國的杜邦公司、美國煙草公司、美國鋼鐵公司、美國橡膠公司、查默斯公司等。

2002年的國內(nèi)民航業(yè)大重組，原國航與西南航、中航浙江合并，重組后的新國航在李家祥帶領(lǐng)下迅速發(fā)揮出整合優(yōu)勢。2004年至2006年，國航先后成功在香港和上海上市，一躍成為國內(nèi)實力最強的航空公司。作為三大航空集團(tuán)中率先完成重組和唯一實現(xiàn)連續(xù)盈利的航空公司，國航從未掩飾過其領(lǐng)銜國內(nèi)航空業(yè)新一輪重組的決心。2007年，李家祥提出了在“天空開放”大勢之下，打造“中國民航力量”――“超級承運人”，指出只有國內(nèi)航空企業(yè)重組合并，才能做大做強，與外資進(jìn)行競爭。正因如此，國航才會在東航引入新航作為戰(zhàn)略合作者的關(guān)鍵時刻在H股收集籌碼，阻擊新加坡航空入主東航，其目的是為了入主東航，發(fā)揮規(guī)模經(jīng)濟(jì)效益，最終成為行業(yè)整合者。

3 財務(wù)協(xié)同效益理論

財務(wù)協(xié)同效應(yīng)理論認(rèn)為，兼并可以為企業(yè)提供成本較低的內(nèi)部融資。并購發(fā)生后，目標(biāo)企業(yè)獲得收購企業(yè)大量低成本的內(nèi)部資金，能發(fā)揮財務(wù)協(xié)同效益，幫助其擺脫困境。同時，一些已進(jìn)人成熟期或衰退期的企業(yè)，往往有相對富裕的現(xiàn)金流人，但是缺乏適合的投資機會。在這種情況下，企業(yè)并購在供求之間搭起了橋梁，并購企業(yè)可以提高企業(yè)資金的效益，獲得更大的發(fā)展前景，而目標(biāo)企業(yè)也得到了充裕的低成本資金，可以擺脫經(jīng)營困境或抓住良好的投資機會。

“東新戀”之所以執(zhí)意堅持，其中重要的一點正是由于巨大的財務(wù)協(xié)同效益。東航繼2006年巨虧27.8億元之后，2007年第一季度業(yè)績繼續(xù)虧損5.5億元。急需現(xiàn)金輸血的東航要想翻身，引進(jìn)外部投資者是一個很明智的選擇,向新航和淡馬錫出售部分股權(quán)，能給東航帶來大量資金，以解其燃眉之急。

與東航的股權(quán)交易雖然難以對東航產(chǎn)生實質(zhì)性的影響，但對于急著“走出去”的新航而言意義重大。新航雖然是世界上市值最高的航空公司，但本地市場狹小、沒有強大的本地經(jīng)濟(jì)為支撐，盛極而衰一直是新航最大的憂慮。早在多年前新航就積極參股其他航空公司以開拓發(fā)展空間：2000年前后以6億英鎊入股英國維珍航空49%的股權(quán)； 2001年以3.2億美元入股新西蘭航空25%的股權(quán)；2002年以2億美元入股新西蘭安塞特航空公司，但三起并購案件均以失敗告終。在積累了一大筆資金之后，新航又將目光轉(zhuǎn)向了僅次于美國和歐盟的世界第三大民航市場的中國大陸市場。從中國民航未來持續(xù)高速發(fā)展的潛力和長三角在中國經(jīng)濟(jì)的龍頭地位來看，與東航的股權(quán)交易，預(yù)期能使新航可以得到豐厚的資本回報和極大的發(fā)展空間。

4 管理效率效應(yīng)理論

效率效應(yīng)理論主要來源于管理能力層次不同的企業(yè)合并所帶來效率的改善。該理論認(rèn)為并購活動產(chǎn)生的原因在于并購雙方的管理效率不同，高管理效率的企業(yè)并購目標(biāo)企業(yè)之后，通過資產(chǎn)重組、業(yè)務(wù)整合，可以提高目標(biāo)企業(yè)的管理效率。

東航領(lǐng)導(dǎo)在多種場合反復(fù)表示：東航與新航及淡馬錫合作，并不僅僅是為了引進(jìn)資金，東航急需的不僅僅是錢，還有國際先進(jìn)的管理理念和管理經(jīng)驗。東航之所以“苦戀”新航，正因為新航是世界上最好的航空公司之一，通過新航管理層的介入和增加管理資源的投入，可以全方位提高東航的管理、航線結(jié)構(gòu)、資源配置水平等，提高東航的管理效率。正是基于管理效率的考慮,東航才會拒絕國航的“高價提親”而選擇新航。用東航董事長李豐華的話說，國航與東航合并只是“解放牌汽車加上東風(fēng)牌汽車”，而與新航合作卻能造出奔馳汽車。

5 戰(zhàn)略調(diào)整理論

戰(zhàn)略調(diào)整理論強調(diào)企業(yè)并購是為了增強企業(yè)適應(yīng)環(huán)境變化的能力，迅速進(jìn)入新的投資領(lǐng)域，占領(lǐng)新的市場，獲得競爭優(yōu)勢。出于市場競爭的壓力，企業(yè)需要不斷強化自身的競爭力，開拓新業(yè)務(wù)和新市場。并購可以降低企業(yè)進(jìn)入新市場的障礙，促進(jìn)企業(yè)的跨國發(fā)展。

新航之所以愿意高溢價收購東航的股權(quán)，看重的并非是東行的實際價格，而是為了獲取進(jìn)入上海航空港的門票，然后以上海為基地，集中大陸國際航線的優(yōu)質(zhì)客戶資源，發(fā)揮新航在高端市場的競爭優(yōu)勢，進(jìn)軍中國航空的高端市場。其對新航整個航線網(wǎng)絡(luò)產(chǎn)生的協(xié)同效應(yīng)收益將大過資本預(yù)期回報，使得新航增加了抗衡馬來西亞航空、阿聯(lián)酋航空、國泰等快速天空開放的能力，有長遠(yuǎn)的戰(zhàn)略意義。

對東航而言，國際長航線的虧損一直是東航的“軟肋”，而這恰恰是新航的長處，通過新東合作，可以利用新航的品牌效益、內(nèi)部管理、產(chǎn)品設(shè)計，以及它的網(wǎng)絡(luò)科學(xué)安排。既能擺脫東航的困境，壯大其實力，同時又能在來自海外同行的競爭不斷加劇之際維持自身的獨立性，實現(xiàn)東航的戰(zhàn)略調(diào)整。

而國航之所以執(zhí)意“搶親”，也正是基于其戰(zhàn)略調(diào)整的需要。國內(nèi)最大的航空圈分別是以北京為中心的北方航圈、以上海為中心的江浙航圈以及以廣州為中心的南方航圈，北方航圈屬于國航勢力范圍，但高端商務(wù)航線的開發(fā)空間有限；南方航圈則由于毗鄰香港，市場競爭激烈。只有江浙航圈擁有極好的市場基礎(chǔ)，而且競爭環(huán)境也不如南方航圈那樣惡劣，自然為中航所垂涎。通過并購東航或上航，迅速占領(lǐng)上海市場，鞏固和擴(kuò)大其國內(nèi)航空業(yè)“領(lǐng)頭羊”的地位，是中航集團(tuán)和國航最重要的戰(zhàn)略構(gòu)想之一。如果東航能通過“東新合作”引進(jìn)新航的服務(wù)理念和水平，那么無疑東航將快速成為中航的對手。并且，新航獲得上海航空港的通行證，則意味著新航可以通過上海這個據(jù)點威脅國航占據(jù)優(yōu)勢的高端服務(wù)項目，這些都是嚴(yán)重威脅國航戰(zhàn)略利益的。

作為國有企業(yè)利用市場規(guī)則阻擊外資收購的經(jīng)典案例?！皣綋層H”作為企業(yè)橫向并購的一個個案，雖然有其特殊性，其他的并購動因理論如：避稅效應(yīng)、買殼上市、價值低估論、管理者自大理論等或許體現(xiàn)不多，但是通過這樣的經(jīng)典案例，我們可以更深入了解企業(yè)橫向并購的種種動因。在復(fù)雜的表面和市場操作下，其真正的動因并不復(fù)雜，做大做強企業(yè)、追求利益最大化永遠(yuǎn)是企業(yè)并購的最大動因。

參考文獻(xiàn)

［1］羅文標(biāo)，楊奎. 企業(yè)并購動因再認(rèn)識［J］. 商業(yè)時代, 2004.

［2］張建輝. 中西方企業(yè)并購動因比較［J］. 國際經(jīng)濟(jì)觀察 ［J］ .2006，（5）.

［3］王化成.高級財務(wù)管理學(xué)（第二版）［M］.北京,中國人民大學(xué)出版社,2007，（8）.

篇4

【論文摘要】文章從以下四個方面詳細(xì)分析了企業(yè)并購的關(guān)鍵動因經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)：(1)經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)的來源；(2)經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)的實現(xiàn)；(3)經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)的價值評估；(4)經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)的理性思考，并采用定性與定量相結(jié)合的方式進(jìn)行闡述

協(xié)同效應(yīng)是企業(yè)并購成敗的關(guān)鍵，而作為效益之一的經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)更是尤為重要，而且它能給企業(yè)帶來十分顯著的經(jīng)濟(jì)效益。所以深入研究經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)是很有必要的。

一、經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)的來源

并購的協(xié)同效應(yīng)是指通過并購實現(xiàn)并購企業(yè)雙方企業(yè)資源之間的共享和互補，使達(dá)到并購后企業(yè)的整體價值大于各自獨立經(jīng)營時價值的簡單的總和的效果，主要包括管理協(xié)同效應(yīng)，經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)和財務(wù)協(xié)同效應(yīng)。經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)主要指的是由于經(jīng)營上的互補性，使得兩個或兩個以上的企業(yè)合并成一家企業(yè)之后．其整體的經(jīng)濟(jì)效益大于兩個獨立企業(yè)效益的算術(shù)和。其來源可以從以下兩方面考慮：

(一)經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)與橫向并購

1．從橫向并購考慮，經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)一個最主要的來源是規(guī)模經(jīng)濟(jì)。當(dāng)企業(yè)進(jìn)行橫向并購時，工廠規(guī)模迅速擴(kuò)大。這是企業(yè)可以通過對工廠資產(chǎn)進(jìn)行調(diào)整，使達(dá)到最佳經(jīng)濟(jì)規(guī)模的要求。從而使生產(chǎn)成本最低來達(dá)到協(xié)同效應(yīng)；企業(yè)也可以在保持整體產(chǎn)品結(jié)構(gòu)不變的情況下，實行產(chǎn)品的單一化生產(chǎn)，集中在一個工廠大量生產(chǎn)．以減少產(chǎn)品轉(zhuǎn)換帶來的不必要的損失，從而達(dá)到協(xié)同效應(yīng)。另一個層次是企業(yè)規(guī)模經(jīng)濟(jì)，通過并購是很多企業(yè)置于同一企業(yè)領(lǐng)導(dǎo)下，可以通過節(jié)省費用等來實現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)進(jìn)而實現(xiàn)協(xié)同效應(yīng)。

2．從橫向并購考慮，范圍經(jīng)濟(jì)也是個不可忽視的來源。范圍經(jīng)濟(jì)是指利用一些具體的技能，或利用正用于生產(chǎn)具體產(chǎn)品或者提供服務(wù)的資產(chǎn)，來生產(chǎn)相關(guān)的產(chǎn)品和提供相關(guān)的服務(wù)。要達(dá)到范圍的滿足兩個條件：首先是不同產(chǎn)品之間必須存在可以共享的投入要素；再就是一旦這些投入被用于生產(chǎn)一種產(chǎn)品，則它們可以被第二種產(chǎn)品的生產(chǎn)過程免費利用，再不要耗費任何成本。

(二)經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)與縱向并購

經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)也可以從縱向并購獲得?？v向并購。是對生產(chǎn)工藝或經(jīng)營方式上有前后關(guān)聯(lián)的企業(yè)進(jìn)行的并購，是生產(chǎn)、銷售的連續(xù)性過程中互為購買者和銷售者的企業(yè)之間的并購。縱向并購也可以獲得規(guī)模經(jīng)濟(jì)進(jìn)而達(dá)到經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)，將同行業(yè)中處于不同階段的公司結(jié)合起來可以避免相關(guān)的聯(lián)絡(luò)費用和各種形式的交易費用。

盡管在市場環(huán)境下，如果具有競爭性供給得不到滿足時，存在通過擬定合同來避免摩擦的可能性。但一些環(huán)境因素和相關(guān)的人為因素會使人們在擬定、履行和強制執(zhí)行這些合同時付出高昂的代價。他還試圖確定出這些摩擦的來源，正是這些摩擦最終導(dǎo)致了交易是在企業(yè)內(nèi)部(通過兼并)而不是在市場上進(jìn)行。此外。相當(dāng)重要的是通過企業(yè)縱向并購可以獲得投入要素供給．減少企業(yè)外部環(huán)境中的不確定因素，降低風(fēng)險成本。

二、經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)的實現(xiàn)

如何在企業(yè)并購后盡快實現(xiàn)經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)是企業(yè)并購?fù)瓿沙跗诩鼻幸瓿傻娜蝿?wù)。一般來說，企業(yè)在并購策劃期就有一個怎么實現(xiàn)經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)的計劃的。要想達(dá)到實現(xiàn)經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)．先得分析下影響其實現(xiàn)的因素。影響的因素很多．主要體現(xiàn)在兩個大的方面上：企業(yè)并購前期的戰(zhàn)略及并購后的整合。并購前期的策略包括多方面的因素，主要有對目標(biāo)企業(yè)的評估，并購的手段，并購過程中的交流等。并購后的整合包括戰(zhàn)略整合，人力資源整合。文化整合等。明確了影響經(jīng)營合同效應(yīng)的因素所在。下面就能有針對性地分析實現(xiàn)的方法策略．這主要有以下幾點：

1．選擇最合適的目標(biāo)企業(yè)

選擇目標(biāo)企業(yè)是企業(yè)并購的第一步，也是最關(guān)鍵的一步．目標(biāo)企業(yè)的好壞直接關(guān)系到并購經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)的實現(xiàn)。故企業(yè)應(yīng)先分析自己的經(jīng)營模式和特色，然后再對目標(biāo)企業(yè)的經(jīng)營理念模式等進(jìn)行詳細(xì)的分析，了解二者合并后發(fā)展的潛力，看=者是否能達(dá)到經(jīng)營互補，相得益彰的效果。如預(yù)計達(dá)不到，則應(yīng)該放棄并購。

2．制定行之有效的并購方案和采取合理的并購手段

幾乎所有的并購都能帶來節(jié)省支出的機會，并購得成本降低效應(yīng)也是已經(jīng)得到大家認(rèn)可的，但實際上這些應(yīng)該都當(dāng)是在并購發(fā)生后被列入第二層次進(jìn)行考慮的問題，需要予以優(yōu)先考慮的。是并購后的協(xié)同效應(yīng)(當(dāng)然包括經(jīng)營合同效應(yīng))的增長。而要促進(jìn)經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)，必須先制定好的并購藍(lán)圖，是否有明確的規(guī)劃就像是并購雙方是否能正確處理并購后事務(wù)的量尺，它能預(yù)示到雙方在并購后期各項整合的順序排列、執(zhí)行和說明等步驟中能否都處置得當(dāng)。并購手段也是要實現(xiàn)經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)不可忽略的因素。比如如采用敵意并購的方式，使得并購成本遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于其他收購方式的成本。

3．并購過程中全過程的交流

并購的決定過程中總是帶給人一種不確定的感覺。這種感覺不僅存在于職員之間，還存在于供應(yīng)商、客戶甚至是股東之間。向股東闡明并購的計劃和目標(biāo)是很重要和必須的，但是僅僅如此卻是遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠的。企業(yè)要想更好的達(dá)到并購的期望值，則得在并購后及時地全面地與更大范圍的關(guān)聯(lián)人士進(jìn)行溝通。讓他們得以從中了解企業(yè)并購交易的潛能，從而因這項并購而使企業(yè)獲得更多來自內(nèi)部和外部的支持。

4．并購?fù)瓿珊笥行У恼?/p>

并購整合是多方面的，首當(dāng)其沖的是整合企業(yè)之間文化的沖突不管企業(yè)文化差異是出現(xiàn)在交易達(dá)成前還是交易達(dá)成后。并購過程中最難解決的就是不同企業(yè)的文化差異的問題。把不同的文化揉合在一起是實現(xiàn)經(jīng)營合同效應(yīng)的關(guān)鍵，而揉合的關(guān)鍵又在于又在于做好企業(yè)文化的分析、定位以及整合計劃。其中整合又必須做好以下幾點：首先，制訂有效的整合計劃和尊重對方的業(yè)務(wù)行為：其次，慎重對待對方的管理者；最后，制訂過渡政策及注重整合的速度和融合。

三、經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)的價值評估

經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)能給企業(yè)帶來可觀的收益，然而這收益的價值是多少呢?這就難確定了，但可根據(jù)未來現(xiàn)金流和企業(yè)的加權(quán)平均資本成本可以粗略算出結(jié)果。首先，經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)一般表現(xiàn)為成本降低，銷售收入增加。然而并購后銷售增量產(chǎn)品至少得花幾年時間．并購后銷售收入減少的例子也有很多，故這里我們只是以并購后成本降低這種情況來解釋經(jīng)營合同效應(yīng)價值的計算。

經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)會使并購后公司的價值增值。增值的多少應(yīng)該就是經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)帶來的價值。下面以范例來說明如何計算、評估企業(yè)的經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)價值。假設(shè)兩家獨立的企業(yè)財務(wù)數(shù)據(jù)如下：

為計算方便，以上數(shù)據(jù)均屬假定，且假設(shè)兩企業(yè)都處于穩(wěn)定時期，增長率固定并沒有所得稅。則兩企業(yè)單獨評估的價值為：

企業(yè)甲的價值=EBITI(加權(quán)資本成本一增長率)=20／(10％一5％)=400

企業(yè)乙的價值=EBIT／(加權(quán)資本成本一增長率)=30／(10％一5％)=6O0

若不考慮協(xié)同作用則并購后價值為400+600=1000，考慮經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)(這里以降低成本為主要表現(xiàn)形式)，假設(shè)兩企業(yè)并購財務(wù)數(shù)據(jù)為：

(這里注意的是如果原來企業(yè)增長率和資本成本不一致的話，并購后加權(quán)資本成本和增長率也是變化的，為計算方便易懂，故假設(shè)兩企業(yè)該數(shù)據(jù)相等)很明顯．發(fā)生協(xié)同效應(yīng)的價值比沒有發(fā)生協(xié)同效應(yīng)的價值有所增加．其增量應(yīng)該就是經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)的價值。其等于80／5％一1000=600。以上的計算純屬一種簡單的估計方法，在實際中，經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)的價值是很難評估的。一方面是由于這種評估是建立在諸多不確定的假設(shè)上，含有較大的風(fēng)險和主觀臆測等不確定因素；另一方面經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)通常是無形，很難量化的。因此，要做好對經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)的價值評估。需要從實際中出發(fā)，依靠實踐經(jīng)驗和企業(yè)家的敏銳地洞察能力。

四、經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)的理性思考

由并購凈值=協(xié)同效應(yīng)一并購溢價這一公式可以知道。要使并購的價值越大。就得使并購溢價最小或者協(xié)同效應(yīng)達(dá)到最大。經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)作為協(xié)同效應(yīng)的一種，也不例外的要求達(dá)到最大，才能使并購得到最大價值。然而。由上我們可以知道．經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)的價值是很難在實際中得到量化的，這就使得我們不得不重新理性思考經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)。

1．經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)的有限

的確經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)能給企業(yè)帶來意想不到的收益．然而美好的東西往往都是有限制的。許多并購失敗的原因都是由于管理層過高的估計了并購后的經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)。經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)的作用毫無疑問是有限制的，而且限制的條件近乎苛刻。

2．經(jīng)營協(xié)同效應(yīng)的相對

篇5

關(guān)鍵詞：企業(yè)并購 動因 核心競爭力

一、企業(yè)并購及其類型

企業(yè)成長理論認(rèn)為：企業(yè)成長發(fā)展的途徑一般有兩條，一是企業(yè)依靠自身內(nèi)部資源和能力的積累，實現(xiàn)漸進(jìn)式的成長（內(nèi)部成長）；二是企業(yè)通過與外部企業(yè)進(jìn)行聯(lián)合或者并購，整合以后迅速壯大自身的資源規(guī)模和能力，實現(xiàn)階梯式跳躍的成長（外部成長）。并購是一種外部交易型戰(zhàn)略，可成功推動企業(yè)生命周期曲線的縱向擴(kuò)展。

企業(yè)并購的形式很多，與產(chǎn)業(yè)戰(zhàn)略角度中的橫向一體化戰(zhàn)略、縱向一體化戰(zhàn)略及多元化戰(zhàn)略相對應(yīng)，可歸納為三種主要類型：（1）橫向并購。即具有競爭關(guān)系的、經(jīng)營領(lǐng)域相同或生產(chǎn)同質(zhì)產(chǎn)品的同行業(yè)之間的并購。（2）縱向并購。即從事同類產(chǎn)品的不同產(chǎn)銷階段的企業(yè)之間所進(jìn)行的并購，也就是產(chǎn)業(yè)鏈上下游企業(yè)之間的并購。

二、企業(yè)并購的動因

關(guān)于企業(yè)并購動因的理論有很多，主要包括：效率理論、產(chǎn)業(yè)組織理論、資產(chǎn)組合理論（多元化戰(zhàn)略理論）、理論、自大假說、價值低估理論。本文在以上理論的基礎(chǔ)上，結(jié)合中國企業(yè)的實際情況，總結(jié)出以下企業(yè)并購的動因：

（一）企業(yè)橫向并購的動因

（1）追求規(guī)模效益，擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模和市場份額

（2）減少競爭者，降低競爭強度。

（二）企業(yè)縱向并購的動因

（1）控制資源

部分縱向并購的目標(biāo)是通過對上游原料供應(yīng)商和下游銷售渠道的控制，實現(xiàn)經(jīng)營管理的協(xié)同效應(yīng)，同時，對上下游企業(yè)并購，提高原材料和銷售渠道對并購方的依賴，更是有利的控制競爭對手的活動。

（2）產(chǎn)業(yè)鏈延伸，提高供應(yīng)鏈競爭優(yōu)勢和價值

在競爭環(huán)境多變的條件下，企業(yè)之間的競爭逐步轉(zhuǎn)變成為供應(yīng)鏈或產(chǎn)業(yè)鏈之間的競爭。很多產(chǎn)業(yè)鏈上的核心企業(yè)，都希望整合整個供應(yīng)鏈或產(chǎn)業(yè)鏈，實現(xiàn)在行業(yè)取得或鞏固其競爭優(yōu)勢。如果成功的并購且很好的整合并購各方的資源，則確實實現(xiàn)供應(yīng)鏈的價值提升，包括對顧客的反映速度的提高、供應(yīng)鏈成本的整體下降、供應(yīng)鏈信息的共享等。

（3）獲取財務(wù)協(xié)同

并購會給企業(yè)在財務(wù)方面帶來效益，這種效益的取得是由于稅法、會計處理慣例及證券交易內(nèi)在規(guī)定的作用而產(chǎn)生的貨幣效益。

（三）企業(yè)混合并購（多元化）的動因

從混合并購來看，其動因主要是尋求協(xié)同效應(yīng)、產(chǎn)業(yè)效應(yīng)和風(fēng)險分散效應(yīng)。

（1）分散風(fēng)險，投資新的產(chǎn)業(yè)，尋找新的利潤增長點

當(dāng)前，許多企業(yè)通過跨行業(yè)并購，涉足新的產(chǎn)業(yè)。尤其是許多利潤率相對較低的傳統(tǒng)行業(yè)，往往熱衷于通過混合并購的方式進(jìn)入利潤率相對較高的新興產(chǎn)業(yè)。從我國上市公司并購的實證結(jié)果來看，我國上市公司混合并購中的效應(yīng)并非如預(yù)期的那么高，而是呈現(xiàn)下降的趨勢。有鑒于此，我們強調(diào)在混合并購過程中，必須根據(jù)企業(yè)的內(nèi)外部條件作出相應(yīng)的決策，不要盲目多元化，確保主營業(yè)務(wù)的做大做強。

（2）獲得管理協(xié)同效應(yīng)

有些企業(yè)進(jìn)行混合并購的目的是利用現(xiàn)有企業(yè)積累起來的管理經(jīng)營經(jīng)驗、能力、知識、人力資源等方面的資源，通過混合并購，迅速取得在擴(kuò)大經(jīng)營范圍的同時取得企業(yè)之間的協(xié)同，實現(xiàn)資源在并購企業(yè)之間的快速嫁接和流轉(zhuǎn)，但是，往往在這些資源的流轉(zhuǎn)和整合過程中面臨巨大的不確定性和風(fēng)險。

三、企業(yè)并購的成效影響關(guān)鍵因素分析

根據(jù)上述并購動因，基于戰(zhàn)略考慮的并購，影響并購成功與否或成效的因素有很多，包括：外部條件的變化，并購方自身的原因，政府的干預(yù)，信息完全性，并購過程的操作，本文認(rèn)為最關(guān)鍵和最核心的影響因素有兩個：其一是企業(yè)并購是否有利于企業(yè)核心能力的形成和提升，其二是并購后的資源有效整合。

（一）核心能力是衡量并購成效的關(guān)鍵之一

對企業(yè)來說，其動機大體上都是從外部獲得各種資源（包括有形資源和無形資源）和整合外部企業(yè)的一些能力。對于不同的企業(yè)來說，資源和能力是具有異質(zhì)性的，不同企業(yè)在獲得稀缺性的機會是不平等的，但決定企業(yè)獲得這些資源的深層次原因在于企業(yè)間的核心能力的差異。因此，并購的成效關(guān)鍵之一是否有利于提升競爭能力。

（二）有效資源整合是企業(yè)并購成效的關(guān)鍵因素之一

企業(yè)并購過程中，整合是關(guān)鍵的環(huán)節(jié)之一?？梢哉f企業(yè)并購的價值創(chuàng)造最終依賴于能力的整合管理，它是價值創(chuàng)造的來源和并購成功的重要保證。同時，資源整合的有效性往往決定并購的成效。有時，從戰(zhàn)略、核心能力建立等角度看，有些并購是對企業(yè)有利的，但是往往由于整合資源過程處理不好而使得并購雙方都受到打擊，甚至使并購雙方都陷于困境。

四、啟示

通過企業(yè)并購，實現(xiàn)企業(yè)的迅速做強做大，為很多企業(yè)所熱衷。但是企業(yè)并購?fù)瑯用媾R巨大的風(fēng)險，為此，企業(yè)必須站在更高的角度，從戰(zhàn)略的動因謹(jǐn)慎考慮并購的必要性，并從企業(yè)自身的實際情況認(rèn)真研究是否有利于核心能力的建立以及是否能夠?qū)崿F(xiàn)資源有效整合的可行性，進(jìn)而綜合評價并購的價值。在我國現(xiàn)階段，并不是每個行業(yè)的規(guī)模經(jīng)濟(jì)性都同樣明顯，并不是所有的企業(yè)都具有并購的迫切要求，不能要求所有的行業(yè)都實施并購戰(zhàn)略。不同企業(yè)采取什么策略，我們應(yīng)區(qū)別對待。

參考文獻(xiàn)：

[1]覃西文．企業(yè)并購動因及效應(yīng)分析．湖北三峽學(xué)院學(xué)報2000 年8月 第22 卷增刊

[2]陳六憲、詹華慶、張才志．企業(yè)并購與核心競爭力．商場現(xiàn)代化，2006年8月（中旬刊）

[3]Prahalad, C．k, Gary Hamel． The Core Competence of Corporation [J] ．Harvard Business Review， 1990(5-6)：79－93

[4]魏江．企業(yè)核心能力的內(nèi)涵與本質(zhì)[J] ．管理工程學(xué)報，1999，卷（1）：53－55

篇6

關(guān)鍵詞 中外企業(yè) 跨國并購 動因分析

隨著跨國公司的迅速擴(kuò)張，20世紀(jì)90年代中后期以來，國外企業(yè)不斷掀起一輪又一輪的跨國并購。而中國企業(yè)在自身實力逐步增強又面臨國外貿(mào)易壁壘，國內(nèi)資源貧乏等種種困境下，也開始踏上跨國并購的漫漫征程。

我國企業(yè)海外并購始于20世紀(jì)80年代后期，進(jìn)入21世紀(jì)，中國海外跨國并購呈現(xiàn)多樣化的特點，不僅以華立為代表的民營企業(yè)也加入成為投資主體，而且投資的動因也日趨多樣化。本文主要就這一時期的中國企業(yè)跨國并購動因進(jìn)行歸納分析。

1 國外跨國并購動因

(1)管理協(xié)同理論。該理論認(rèn)為，如果一家公司其管理能力超過了公司日常管理的需求，該公司可能會收購另一家管理效率低的公司，使其過剩的管理資源得以充分利用，從而將被收購公司的非管理性組織成本與收購公司過剩的管理成本有機組合在一起，達(dá)到管理協(xié)同，提高企業(yè)價值。

(2)規(guī)模經(jīng)濟(jì)理論。該理論從規(guī)模經(jīng)濟(jì)的角度解釋了并購動機。通過實現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)，可以達(dá)到降低成本，提高技術(shù)開發(fā)能力和生產(chǎn)效率的目的。該理論隱含的假設(shè)前提是，在企業(yè)并購活動之前，公司的經(jīng)營水平或規(guī)模都未達(dá)到實現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)的要求。

(3)財務(wù)協(xié)同理論。該理論認(rèn)為盈利的企業(yè)可以與一個有累積稅收損失和稅收減免的企業(yè)進(jìn)行合并，從而實現(xiàn)合法避稅的目的。大多數(shù)國家稅法都有此項稅收優(yōu)惠政策。這些稅收政策的優(yōu)惠對于那些內(nèi)部投資機會短缺而現(xiàn)金流動又很寬余的公司而言，是一個實施購并的直接動機。

(4)價值低估理論。該理論認(rèn)為，當(dāng)購并公司發(fā)現(xiàn)由于通貨膨脹等原因造成目標(biāo)公司的股票市價低于重置成本時，或者由于購并公司獲得一些外部市場所不了解的信息，認(rèn)為目標(biāo)公司價值被低估時，就會采取購并手段，取得對目標(biāo)公司的控制權(quán)。

(5)交易費用理論。該理論認(rèn)為，市場交易是有代價的，獲取信息、談判、簽約是有成本的。通過形成一個組織，并允許某個權(quán)威（企業(yè)家）來支配資源，就能節(jié)約某些市場運行成本。企業(yè)之間的并購也是為了減少交易的成本，變較高的外部交易成本為較低的內(nèi)部管理成本。

由于跨國并購的復(fù)雜性遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于普通的國內(nèi)并購行為，以及中外跨國企業(yè)實力懸殊，我們發(fā)現(xiàn)這些理論不能完全解釋中國企業(yè)的跨國并購的動因。首先，中國企業(yè)大多不存在管理能力過剩問題，而是存在跨國經(jīng)驗的管理人才奇缺。 其次，許多中國企業(yè)國內(nèi)規(guī)模已經(jīng)很大，而國內(nèi)生產(chǎn)成本又遠(yuǎn)低于國外生產(chǎn)，追求規(guī)模經(jīng)濟(jì)也不是中國企業(yè)跨國并購的原因。再次，從并購企業(yè)及其所在國來看，國內(nèi)企業(yè)顯然也并非為避稅兼并國外企業(yè)，發(fā)達(dá)國家的稅負(fù)往往較高。最后，價值低估和交易費用理論也不足以解釋中國企業(yè)跨國并購的主要原因。為分析中國企業(yè)跨國兼并的動機，我們從2001年1月到2005年3月，在收集到29家實施跨國并購的中國企業(yè)中，可以看出，①中國企業(yè)跨國并購的主體仍是國有控股企業(yè)，但以華立為代表的一些民營企業(yè)作為新興力量也加入進(jìn)來，這表明民營企業(yè)在逐步壯大。②跨國并購對象以歐美發(fā)達(dá)國家的企業(yè)居多，這體現(xiàn)出中國企業(yè)繞開貿(mào)易壁壘，獲取西方技術(shù)、品牌、銷售渠道，拓展國外市場的努力。③企業(yè)的跨國并購涵蓋制造、傳媒、電訊、紡織、能源、醫(yī)藥、IT等多個行業(yè)，制造業(yè)在其中所占比例高達(dá)60％，這顯示了中國企業(yè)尤其是制造企業(yè)的實力近年來逐步增強。④并購以橫向并購居多，這說明中國企業(yè)兼并根本目標(biāo)是為增強企業(yè)在本行業(yè)的地位和國際競爭實力，由于橫向并購是在生產(chǎn)相似或相同產(chǎn)品之間進(jìn)行的，企業(yè)較為熟悉，風(fēng)險較小，整合容易，這也有利于中國企業(yè)規(guī)避風(fēng)險。⑤并購的涉及金額在不斷增大，出資方式由單一的現(xiàn)金購買，轉(zhuǎn)向現(xiàn)金并購、控股并購、杠桿并購、股換股等多種方式完成并購，TCL并購就采用了資產(chǎn)入股、股票互換等方式，減少了現(xiàn)金支出。同時，有些中國企業(yè)與海外公司結(jié)為戰(zhàn)略聯(lián)盟共同完成收購，比如中國石油聯(lián)手馬來西亞國家石油公司（PETRONAS）收購赫司印尼控股公司（AHIH），整個收購涉及1.64億美元，雙方各占一半股份。這些方式分散了企業(yè)的資金壓力，減少風(fēng)險。

2 跨國并購動因

根據(jù)各企業(yè)對外宣稱的并購動機和有關(guān)資料，我們歸納出中國企業(yè)跨國并購的動因。

（1）繞開貿(mào)易壁壘。近年來，隨各國關(guān)稅的普遍降低，貿(mào)易保護(hù)主義有所抬頭，尋求合法而隱秘的保護(hù)工具的國家越來越多，他們?yōu)槠髽I(yè)出口設(shè)置重重障礙，形式表現(xiàn)為：①進(jìn)口配額限制，比如歐盟給予中國彩電企業(yè)40萬的進(jìn)口配額。②反傾銷調(diào)查。國際反傾銷案件數(shù)量正呈螺旋式上升趨勢，作為WTO新成員和出口大國的中國已成為遭受反傾銷指控最多的國家。不久前，繼歐盟之后，美國又揮起反傾銷大棒，對中國彩電征收高達(dá)20%~25%反傾銷稅，使企業(yè)出口成本大為增加，產(chǎn)品價格毫無優(yōu)勢，幾乎退出美國市場，對這些貿(mào)易壁壘措施，中國企業(yè)為擴(kuò)大國外市場，尤其打入歐美發(fā)達(dá)國家市場不得不通過并購或直接投資繞開貿(mào)易壁壘。比如TCL收購施耐德、海爾收購意大利一冰箱廠，這些并購都使企業(yè)生產(chǎn)當(dāng)?shù)鼗娉隹?，從而立足東道國，繞開關(guān)稅非關(guān)稅壁壘，減少東道國障礙，同時也通過兼并減少市場競爭對手。

（2）獲取技術(shù)、品牌和分銷渠道。首先，并購可以使企業(yè)獲得目標(biāo)企業(yè)的技術(shù)，技術(shù)是中國企業(yè)的軟肋，核心技術(shù)的缺乏使中國企業(yè)頻頻被國外企業(yè)索要高額專利費，為改變這種狀況，技術(shù)處于相對劣勢的中國企業(yè)往往將國外有技術(shù)優(yōu)勢的企業(yè)作為收購目標(biāo)以獲取專利技術(shù)、技術(shù)人才。其次，對于歐美高度發(fā)達(dá)和成熟的市場，新品牌的進(jìn)入是異常困難的，巨額廣告費用、營銷費用等進(jìn)入成本是相當(dāng)高昂的。中國企業(yè)大多缺乏國際性品牌，這使產(chǎn)品在國際市場銷售不暢，只能貼牌生產(chǎn)賺取低廉的加工費，在這種情況下，兼并當(dāng)?shù)匾延衅放剖且粭l捷徑。最后，并購可以獲得原有企業(yè)的分銷渠道，利用這些分銷渠道以及被并購企業(yè)同當(dāng)?shù)乜蛻?，供?yīng)商多年建立起來的信用，使企業(yè)不僅迅速在當(dāng)?shù)厥袌稣加幸幌?，還順便將跨國企業(yè)的產(chǎn)品引入該市場。

（3）多元化經(jīng)營。并購較之新建企業(yè)減少進(jìn)入不熟悉領(lǐng)域面臨的不確定風(fēng)險和高成本壓力，有效的降低了進(jìn)入新行業(yè)的壁壘，實現(xiàn)多元化經(jīng)營，并且企業(yè)可以利用被并購企業(yè)取得原料的有效途徑，生產(chǎn)技術(shù)，原有銷售渠道，政府的優(yōu)惠政策，已占有的市場份額，順利進(jìn)入新行業(yè)。以美國為例，建廠需經(jīng)過EPA(有關(guān)廠外污染的)和OSHA（有關(guān)廠內(nèi)安全生產(chǎn)問題）的嚴(yán)格審查方能取得營業(yè)許可，而并購無此麻煩，周期較短。比如，萬向除UAI外已吸收兼并國外16家企業(yè)，涉足海外保險業(yè)，華立收購飛利浦CDMA研發(fā)部門，進(jìn)入資金技術(shù)人才門檻較高的通訊領(lǐng)域等。

（4）獲取優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)?？鐕久鎸ち业膰H競爭，進(jìn)行的“回歸主業(yè)，強化核心業(yè)務(wù)”的戰(zhàn)略，剝離非核心的資產(chǎn)或者目標(biāo)企業(yè)迫于暫時的經(jīng)營困境，低價賣出部分資產(chǎn)，都為中國企業(yè)提供了獲取優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的機會。中國網(wǎng)通就是利用亞洲環(huán)球電訊陷入的經(jīng)營困境，以8 980萬美元的低價擁有其1.6億美元的資產(chǎn)。

（5）資源。中國飛速，國內(nèi)有限的資源難以滿足經(jīng)濟(jì)快速發(fā)展的需要，而世界上越來越多的國家對初級形態(tài)的資源出口采取限制政策，對石油等礦產(chǎn)資源的需求使海外投資成為中國企業(yè)利用國外資源的必然選擇。由此產(chǎn)生中石油，中海油的海外并購。

（6）海外借殼上市。這種動機往往不是中國企業(yè)主要動機，如浙江萬向并購美國UAI，獲得品牌和銷售渠道，客觀上也實現(xiàn)了上市，可以進(jìn)行股權(quán)融資。

最后，政府的推動在企業(yè)的跨國并購中也是不可忽視的因素，從跨國并購的主要力量仍是國有企業(yè)可以稍見端倪，此外，國家對企業(yè)的跨國并購在政策和資金方面給予大力支持。國務(wù)院2004年7月第20號令《關(guān)于投資體制改革的決定》中對海外投資作出新的改革的規(guī)定，2004年10月，國家發(fā)展改革委員會《境外投資項目核準(zhǔn)暫行管理辦法》（2004年第21號），都對包括跨國并購在內(nèi)的海外投資給予政策支持，隨后，國家發(fā)展改革委員會和中國進(jìn)出口銀行聯(lián)合了《關(guān)于對國家鼓勵的境外投資重點項目給予信貸支持政策的通知》，對境外資源的開發(fā)、利用國際先進(jìn)技術(shù)的兼并收購安排了的“境外投資專項”。

可見，中外企業(yè)由于發(fā)展階段、經(jīng)濟(jì)實力的差距，在跨國并購上的動因迥然不同，國外跨國公司是為了實現(xiàn)管理、財務(wù)協(xié)同，擴(kuò)大規(guī)模，節(jié)約交易成本，而中國企業(yè)是為了繞開貿(mào)易壁壘，獲取國際化的品牌、技術(shù)、銷售渠道，得到優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，資源等目標(biāo)。

需要特別指出的是，跨國并購較國內(nèi)并購更為復(fù)雜，存在巨大風(fēng)險。根據(jù)美國麥肯錫公司針對116起世界性著名企業(yè)并購調(diào)查，成功比例僅23%。為此，中國企業(yè)必須保持冷靜頭腦，對跨國并購的風(fēng)險有清醒的認(rèn)識，做好充分的準(zhǔn)備，有長遠(yuǎn)的戰(zhàn)略規(guī)劃和明確的并購目的，正確對自身進(jìn)行定位，選擇、經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定自由的國家和合適的企業(yè)，充分了解目標(biāo)國的等環(huán)境，恰當(dāng)?shù)倪x擇融資方案以達(dá)到并購的成功。

1 史建三.跨國并購論[M].上海：立信出版社，1999

2 弗雷德·威斯通（美） S·鄭光（韓），唐旭譯.兼并·重組與公司控制[M].北京： 經(jīng)濟(jì)出版社，1998

篇7

關(guān)鍵詞：電商企業(yè)；并購動因；并購風(fēng)險

一、引言

目前互聯(lián)網(wǎng)電子商務(wù)網(wǎng)站競爭激烈，樂蜂網(wǎng)內(nèi)部戰(zhàn)略決策不足，管理系統(tǒng)失效以及無法將流量充分轉(zhuǎn)換。而唯品會，主要優(yōu)勢在服裝上，在美妝方面發(fā)展力度不夠。在這種情況下，唯品會通過并購的方式，補足自己的短板，擴(kuò)大自己在美妝行業(yè)的市場份額，從而產(chǎn)生1+1>2的結(jié)果，進(jìn)而獲得超~利潤。

但是，在市場經(jīng)濟(jì)中，情況復(fù)雜多變，風(fēng)險隨時發(fā)生，我們不得不將風(fēng)險化到最低，因此如何將并購理論運用到我們上市公司中并且能夠帶來并購價值，這值得我們?nèi)パ芯俊?/p>

二、唯品會收購樂蜂網(wǎng)動因分析

（1）唯品會和樂蜂網(wǎng)用戶的匹配度非常高。唯品會以服裝為核心，樂蜂網(wǎng)以化妝品為核心，二者的結(jié)合很容易形成中國時尚電商龍頭品牌的效應(yīng)。另外，樂蜂網(wǎng)女性用戶超過90%，與唯品會的用戶結(jié)構(gòu)十分契合，因此，雙方在營銷活動中的用戶有很大比例會相互轉(zhuǎn)化，進(jìn)而，大大縮短了品牌扎根用戶心中的時間周期。

（2）唯品會一直是一家以限時折扣為主要模式的閃購平臺，其最強的類目仍然是服裝，但在化妝品方面仍然有待發(fā)力。而樂蜂網(wǎng)也開始出現(xiàn)向平臺轉(zhuǎn)型的跡象，不斷向服飾箱包等領(lǐng)域延伸。收購?fù)瓿芍?，二者可以取長補短，在品牌、供應(yīng)鏈以及營銷層面結(jié)合更緊密。

（3）唯品會和樂蜂網(wǎng)定位相似，產(chǎn)品有小部分重合，但互補性更好。兩者強強聯(lián)合，能形成聚合效應(yīng)，運營得當(dāng)能對行業(yè)產(chǎn)生巨大的影響，甚至徹底改變當(dāng)前市場競爭格局。這種組合使他們有機會把新起步的中小電商壓制住，進(jìn)一步穩(wěn)固自己的行業(yè)領(lǐng)先地位。

三、唯品會收購樂蜂網(wǎng)風(fēng)險識別

企業(yè)并購可以實現(xiàn)自身多元化發(fā)展戰(zhàn)略，通過資源優(yōu)化配置提升企業(yè)整體價值。但是，不同行業(yè)的監(jiān)管政策加之復(fù)雜的商業(yè)環(huán)境，使得投資風(fēng)險依然很大，因此，企業(yè)要具有敏銳的識別風(fēng)險能力：

（一）經(jīng)營管理整合風(fēng)險

唯品會收購樂峰主要因為雙方在模式、資源、平臺及受眾方面能有一個很好的互補作用。目前，樂峰網(wǎng)仍然保持著獨立發(fā)展，但是唯品會在收購樂蜂網(wǎng)75%股權(quán)后，陸續(xù)派駐高管進(jìn)入樂蜂網(wǎng)，因此樂蜂網(wǎng)之后的發(fā)展勢必會受唯品會的影響。例如目前樂蜂網(wǎng)追開始了特賣模塊，其新版首頁也由原來的商城平臺模式，正式轉(zhuǎn)型為特賣加商城模式?？偠灾?，唯品會和樂蜂網(wǎng)在經(jīng)營管理整合方面要從競爭角度出發(fā)，充分考慮企業(yè)的業(yè)務(wù)。消費者等各方利益相關(guān)者，避免失去長期發(fā)展的方向。

（二）業(yè)務(wù)整合風(fēng)險

對于唯品會來說，其最看重的是樂蜂網(wǎng)的化妝品商家資源。與服裝尾貨相比，化妝品供應(yīng)鏈難以整合，貨源稀少。目前，國際大品牌占化妝品銷量的三分之二以上，沒有一定的量，品牌商不供貨。網(wǎng)購打破了原有的價格體系，線上線下競爭十分激烈，而與傳統(tǒng)渠道相比，電商的銷售占比還是偏低。2013年中國美妝行業(yè)銷售額為365億美元，其中B2C美妝電商銷售額占比僅10.2%。因此唯品會希望借助樂蜂網(wǎng)來補足自己的短板，進(jìn)而分得化妝品這塊大蛋糕。但是由唯品會給樂蜂網(wǎng)的定位是獨立經(jīng)營，并且相比之下唯品會名氣較大，流量也較大，使得出現(xiàn)了兩者業(yè)務(wù)重疊的風(fēng)險以及“自家人”直接競爭的局面。

（三）客戶整合風(fēng)險

互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)最重要的就是流量，在收購樂蜂網(wǎng)之后，唯品會并沒有將化妝品電商業(yè)務(wù)交給樂蜂網(wǎng)運營，而是依然獨立推自己的化妝品電商業(yè)務(wù)。而唯品會雖然流量高于樂蜂網(wǎng)，但除了偶爾幾次大活動外，平時很少對樂峰網(wǎng)直接引流，因此兩家網(wǎng)站幾乎是平行向前的，缺乏更多有效的交集和協(xié)同，也并沒有將客戶有效地整合在一起。

四、對電商企業(yè)并購和發(fā)展的建議

（一）合理并購，切勿盲目自大

企業(yè)在進(jìn)行并購活動時，要制定有效的戰(zhàn)略目標(biāo)，對企業(yè)戰(zhàn)略目標(biāo)進(jìn)行綜合分析，確認(rèn)戰(zhàn)略目標(biāo)是否符合企業(yè)自身的經(jīng)營特點，不能盲目擴(kuò)大企業(yè)規(guī)模。有些實力較低的企業(yè)，往往過于樂觀，從而在并購活動中遭受損失，此外企業(yè)管理者往往容易被自大情緒感染導(dǎo)致支付了過高的并購價格。

中國電商行業(yè)發(fā)展迅速的同時，也暴露出許多問題。唯品會收購樂峰網(wǎng)意在分享化妝品類這塊大蛋糕，為電商行業(yè)內(nèi)格局變化提供了可能。企業(yè)要分析自己的弱勢，與其他企業(yè)進(jìn)行聯(lián)合，不斷提高自己的知名度、影響力以及盈利能力?？偠灾ㄆ窌ㄟ^收購樂蜂網(wǎng)使得其在日益競爭激烈的電商行業(yè)中脫穎而出。

（二）擴(kuò)大知名度，引進(jìn)更多知名名牌

唯品會的主要貨源渠道是靠與二三線品牌商合作，通過低價拿到過季貨源以及尾貨以限時搶購的模式進(jìn)行快速分銷，其主要客戶群在二線城市，在三線、四線城市客戶群也較多。與一線城市相比，二三四線城市對品牌的認(rèn)識不夠即時，但現(xiàn)在其品牌一是也在逐漸增加。所以唯品會原來的“時間差”戰(zhàn)略不能繼續(xù)吸引新客戶也限制其在一線城市的發(fā)展。所以唯品會要擴(kuò)大知名度，加強與國內(nèi)外知名品牌合作，盡可能將更多的知名品牌吸引到唯品會的平臺上。

篇8

20世紀(jì)90年代以來，隨著國際市場競爭日趨激烈，產(chǎn)業(yè)技術(shù)的迅速更新，跨國公司的經(jīng)營也處于動態(tài)調(diào)整中。而且，跨國并購作為以企業(yè)微觀產(chǎn)權(quán)市場交易為載體的國際資源配置現(xiàn)象，必然與國際市場價格機制和企業(yè)內(nèi)在戰(zhàn)略管理機制同時相關(guān)。近10年來以橫向、善意、強強聯(lián)合為主導(dǎo)的跨國并購表明，保持持久的核心競爭優(yōu)勢，是實施跨國并購的重要戰(zhàn)略驅(qū)動力。因此，跨國并購的分析重點逐步向企業(yè)的國際化發(fā)展戰(zhàn)略、人文和技術(shù)整合能力、國際經(jīng)營經(jīng)驗、組織學(xué)習(xí)能力、資源稟賦特征等內(nèi)生變量轉(zhuǎn)移。這些企業(yè)能力變量與其國際競爭優(yōu)勢密切相關(guān)，并隨著企業(yè)國際發(fā)展階段的不同而不斷內(nèi)生變化，并與外部宏觀和產(chǎn)業(yè)因素相互作用，對企業(yè)保持國際核心力發(fā)揮關(guān)鍵作用。就此角度而言，跨國并購便是在企業(yè)能力變量的動態(tài)調(diào)整過程中，有助于培育國際競爭優(yōu)勢的組織變革。下面將對國際上與企業(yè)能力理論相關(guān)的跨國并購研究最新進(jìn)展、主要局限和發(fā)展方向進(jìn)行綜述評析。

1．國際化戰(zhàn)略與組織形態(tài)論。企業(yè)的國際化戰(zhàn)略包括業(yè)務(wù)層和企業(yè)層兩個方面。公司層國際化戰(zhàn)略包括三個類型：國際本土化(multi―domestic strateSie8)、全球化(global strateSies)和跨國戰(zhàn)略(Transnational StrateSy)。國際本土化就是將戰(zhàn)略和業(yè)務(wù)決策權(quán)分散到各個國家的戰(zhàn)略業(yè)務(wù)單元，由這些單元向本地市場提供本土化的產(chǎn)品。國際本土化注重每個國家內(nèi)的競爭，認(rèn)為每個國家的市場需求、行業(yè)結(jié)構(gòu)、政策法律和社會意識都不相同。實施國際本土化戰(zhàn)略能夠?qū)γ總€市場的需求特性做出更準(zhǔn)確的反應(yīng)。全球化戰(zhàn)略則認(rèn)為不同國家市場的產(chǎn)品更趨于標(biāo)準(zhǔn)化，應(yīng)采取由母國總部集中控制的國際化戰(zhàn)略，即不同國家的業(yè)務(wù)單元互相依靠，由總部進(jìn)行一體化管理?？鐕鴳?zhàn)略是國際本土化和全球化的結(jié)合，試圖實現(xiàn)全球化協(xié)調(diào)性和本土化的靈活性的統(tǒng)一。戰(zhàn)略管理學(xué)認(rèn)為企業(yè)層面國際戰(zhàn)略的選擇依據(jù)是目標(biāo)戰(zhàn)略資源的特性。Rug-mall和Verbeke定義了兩種企業(yè)專屬優(yōu)勢(Finn―SpecificAd-vantages，F(xiàn)SA)。一種是地域限制性的(10cation―bound)。顧名思義，這種資源優(yōu)勢局限于某一地區(qū)不可轉(zhuǎn)移流動，如營銷網(wǎng)絡(luò)、品牌優(yōu)勢等；另一種是非地域限制性的(non―location―bound)如技術(shù)知識、管理能力等。這些優(yōu)勢不受地域限制，但在不同企業(yè)之間可能難以整合，或本國企業(yè)為保持壟斷優(yōu)勢不愿擴(kuò)散給合作者。若企業(yè)國際化是為了尋求東道國某種地域限制性資源，則傾向于國際本土化戰(zhàn)略，賦予國外子公司較大的獨立性，使其能靈活適應(yīng)東道國的市場環(huán)境，充分發(fā)揮該地域限制性優(yōu)勢資源。反之，若企業(yè)具有并想保持自身某種非地域限制性優(yōu)勢，則會實施全球化戰(zhàn)略，以保證本國母公司對分公司的控制力度。

近期另一些研究將系統(tǒng)論和組織形態(tài)學(xué)的異質(zhì)同形(i-somorphism)范疇運用到跨國公司的國際組織結(jié)構(gòu)中，并以此為分析跨國并購成因的切入點。異質(zhì)同形是指任何組織無論基本功能和行為目標(biāo)如何，都必須不斷變更自身結(jié)構(gòu)，內(nèi)化各種外部制度要求，藉此合法生存地位，因而形成不同組織與周圍制度環(huán)境的同構(gòu)化趨勢，即“異質(zhì)同形”。從系統(tǒng)論角度看，跨國公司母公司與國外子公司可視為相互關(guān)聯(lián)的一系列組織的集合。Kostova和Zaheer，Rosenzweig和Singh，Davisetal等都指出，跨國公司子公司面臨著內(nèi)部與外部雙重同形化的壓力。前者是指要與其母公司的組織行為協(xié)調(diào)，后者則是指要與東道國相關(guān)利益群體相融，兩種壓力的重要性根源于企業(yè)選擇的國際化戰(zhàn)略。他們認(rèn)為如果實施全球化戰(zhàn)略，則主要受母公司的組織模式影響，如果是國際本土化，則與東道國制度的同形化更為重要。反之的相互作用將決定跨國企業(yè)的進(jìn)入方式。更進(jìn)一步，兩種壓力則會選擇新建投資這種控股程度最高的方式；相反，如果滿足外部同形化，則會通過并購發(fā)展海外分支。

Harzing將上述系統(tǒng)論和公司層國際化戰(zhàn)略的觀點融合起來，通過對22個國家122家跨國公司的調(diào)查發(fā)現(xiàn)，如果跨國公司各地區(qū)差異較大，則會偏重采取國際本土化戰(zhàn)略，通常將以并購方式發(fā)展海外分支，以靈活地適應(yīng)當(dāng)?shù)氐氖袌霏h(huán)境。反之，如果強調(diào)企業(yè)全球經(jīng)營的整體協(xié)調(diào)性，則會采取全球化戰(zhàn)略，保持總部的權(quán)力集中度，此時采取新建的可能性更大。另如Brouthers和Brouthem通過考察136家進(jìn)入歐洲的日資企業(yè)發(fā)現(xiàn)，日本在20世紀(jì)80年代開辟歐洲市場時主要采取國際本土化戰(zhàn)略。由于與當(dāng)?shù)匚幕町愝^大，日資企業(yè)更青睞于收購，以便比新建投資更容易取得東道國合法地位。

2．企業(yè)組織能力論(Organizatioaal Capability，OC)。組織能力論沿用了行為經(jīng)濟(jì)學(xué)的有限理性和演化理論的基本邏輯。與交易成本理論不同，組織能力論把企業(yè)視為一系列內(nèi)嵌知識型資源的集合體，并通過企業(yè)的動態(tài)和復(fù)雜交錯的組織過程轉(zhuǎn)化為企業(yè)的特有技能。該理論認(rèn)為市場失靈不是來自外部合作者的機會主義行為，而是在傳遞和吸收隱形資源時各個企業(yè)內(nèi)生的組織能力差異。組織能力論將判斷企業(yè)內(nèi)部化可行性的視角放在價值創(chuàng)造上，而不局限于節(jié)省交易費用，強調(diào)與其他企業(yè)合作即使會產(chǎn)生較高的交易成本，但如果能從中拓寬企業(yè)的能力邊界，依然可能提高企業(yè)的核心競爭力。

Madhok沿用了組織能力論的“價值創(chuàng)造觀”，并結(jié)合所有權(quán)優(yōu)勢資源特性，提出進(jìn)入模式選擇的新命題。他認(rèn)為，是否通過并購實現(xiàn)市場內(nèi)部化的決策及效果，既與并購雙方優(yōu)勢資源的互補性和可吸收性等產(chǎn)業(yè)技術(shù)因素相關(guān)，也決定于收購企業(yè)吸收和利用各種隱性知識的組織能力。企業(yè)知識的隱含性越高，或者在國外要從事的業(yè)務(wù)的技術(shù)特性、市場環(huán)境極大地超出現(xiàn)有經(jīng)驗，則組織各種隱形知識的成本和風(fēng)險都十分可觀，此時通過合資模式獲取這些外部資源比建立并購或新建子公司更合理，這不僅可以減少因組織能力缺陷造成的內(nèi)部化成本，還可以避免新建投資因運作上的路徑依賴導(dǎo)致的吸收新資源的剛性。

同樣基于組織能力論，Hennart、Park和Morosini等人分別考察日本和意大利跨國公司在合資新建與并購之間的選擇，都發(fā)現(xiàn)如果投資者研發(fā)越密集，對企業(yè)的組織能力要求越高，則合資比并購更受青睞，因為這樣更容易在新企業(yè)中整體移植自己設(shè)計的管理系統(tǒng)；Brouthers和Brouthels對多地區(qū)樣本的研究進(jìn)一步表明，發(fā)達(dá)國家高技術(shù)產(chǎn)業(yè)通常采取新建投資的方式進(jìn)入發(fā)展中國家，因為企業(yè)的技術(shù)、管理、人力等隱性資源的優(yōu)勢并購后很難有效整合或擴(kuò)散到其他合作者。他們還指出如果投資者對目標(biāo)企業(yè)的部分互補性資源感興趣，則只有這部分有價值的資源易于消化，即能夠較容易地被剝離提取出來時才會采取收購行為，否則采取合資可能是更理想的選擇。

3．動態(tài)能力與組織學(xué)習(xí)論(Dynamic Capabilities)。

Teece、Pissano、Shuen和Winter把企業(yè)動態(tài)能力定義為企業(yè)在復(fù)雜多變的經(jīng)營環(huán)境中，能夠迅速適應(yīng)制度慣例的變革、靈活調(diào)整經(jīng)營模式、及時整合和重組內(nèi)外部資源、補充資產(chǎn)技能，從而自我更新競爭優(yōu)勢的能力。自我更新的主要途徑是企業(yè)組織不斷學(xué)習(xí)知識和訣竅、適應(yīng)制度慣例變革。本質(zhì)上講，組織學(xué)習(xí)能力反映了企業(yè)為適應(yīng)外部社會生態(tài)環(huán)境變化，周而復(fù)始地積極積累經(jīng)驗所形成的長期生存方式。

并購與新建投資的基本差異是，企業(yè)通過購買其他企業(yè)的股權(quán)將其納入自己的經(jīng)營體系，因此比新建企業(yè)增加了雙方在經(jīng)營思想、管理模式和員工協(xié)作等方面的企業(yè)文化方面的整合風(fēng)險。整合風(fēng)險的重要來源之一是出資國和東道國之間的社會文化差距。不少研究者發(fā)現(xiàn)社會文化差距對進(jìn)入模式的選擇有顯著影響。鑒于此，近年一些學(xué)者試圖將組織學(xué)習(xí)能力與國際經(jīng)驗積累結(jié)合起來，分析與進(jìn)入模式的內(nèi)在聯(lián)系。這一視角的研究剛剛興起，尚未形成統(tǒng)一的研究結(jié)論。早期觀點認(rèn)為，考慮到潛在整合難度，文化差異越大，實施合資或新建企業(yè)的可能性就比收購更高，而文化具有相似性的國家之間的收購會更為頻繁。

然而Hamel、Vermeulen和Barkema；Beckman和Haun?sehild將動態(tài)能力與組織學(xué)習(xí)論引入進(jìn)入方式的決策分析，得出了不同結(jié)論。他們認(rèn)為，并購可以促進(jìn)跨國企業(yè)向東道國合作者吸取和補充經(jīng)營經(jīng)驗，還有助于獲取競爭對手的更多信息；而新建投資只是在利用企業(yè)既有的知識和經(jīng)營模式，比并購更容易形成認(rèn)知學(xué)習(xí)惰性和日常運作的路徑依賴，因此不利于企業(yè)增強動態(tài)能力。這一假說與不少對發(fā)達(dá)國家的實證研究結(jié)果是吻合的。如Morosini等人對52家實施跨國并購的意大利的MNC發(fā)現(xiàn)并購雙方所在地的文化和社會制度差異與并購后的績效呈顯著正相關(guān)關(guān)系。他們認(rèn)為具有學(xué)習(xí)性組織特征和動態(tài)能力的企業(yè)，可以通過與文化差異較大的東道國企業(yè)合作，及時適應(yīng)具有比較優(yōu)勢的新制度規(guī)范，拓寬企業(yè)的管理經(jīng)驗、豐富經(jīng)營模式、激發(fā)創(chuàng)新思維，挖掘出更高的潛在價值。

Barkemaetal等人、Vermeulen和Barkema延續(xù)這一思路，比較考察了跨國并購與新建投資在企業(yè)的績效表現(xiàn)和存活率，證實當(dāng)兩地的文化意識差異大、并購后企業(yè)需要雙重文化適應(yīng)的情形下，由于新建投資企業(yè)存在組織惰性，靈活適應(yīng)外部制度慣例的動態(tài)能力較差，因而生存持久性明顯低于跨國并購的海外分支，從另一角度驗證了基于拓寬知識邊界、提高企業(yè)動態(tài)能力的跨國并購內(nèi)在動機。

4．國際經(jīng)營階段論(Organizational Learning theory)。交易費用論認(rèn)為，由于收購比新建企業(yè)簡單，投資成本和風(fēng)險也較小，故缺少跨國經(jīng)營管理經(jīng)驗的企業(yè)更偏向于從購并方式開始拓展國際市場，而豐富的國際經(jīng)營經(jīng)驗有助于高控制度的進(jìn)入方式(獨資新建)的成功實施。Brouthers和Brouthers、Barkema和Vermeulen均發(fā)現(xiàn)區(qū)域多樣性，海外投資歷史、母國出口所占營業(yè)額比重等國際經(jīng)營經(jīng)驗指標(biāo)，與實施新建投資的可能性顯著正相關(guān)。

Johanson和Vahlne也發(fā)現(xiàn)，跨國公司是否對外并購?fù)苤朴谂c目標(biāo)企業(yè)之間的“心理距離”。如果母國與東道國文化背景越大，兩國的“心理距離”也越遠(yuǎn)，這會嚴(yán)重阻隔跨國公司與東道國市場的信息交流，直接增大并購后企業(yè)的整合風(fēng)險。因此，跨國公司通常會選擇人文環(huán)境相似的國家為并購東道國，或先通過合資和新建子公司積累經(jīng)驗，再以漸進(jìn)方式，進(jìn)入文化背景較生疏的地區(qū)。

Huber、Cavusgil、Bambergel和Cui等學(xué)者將組織學(xué)習(xí)能力范疇引入交易費用的研究框架，發(fā)展出國際經(jīng)營的動態(tài)階段論。他們認(rèn)為，管理者要善于洞察國際市場環(huán)境、把握時機，通過不斷進(jìn)行組織變革和經(jīng)營創(chuàng)新，分階段地推進(jìn)國際化進(jìn)程。隨著自身經(jīng)驗和資源稟賦的積累，逐漸提高進(jìn)入方式的控制程度。具體而言，企業(yè)在國際化起步階段，應(yīng)先全面搜集海外市場信息；在此基礎(chǔ)上，如果觀測到海外投資潛在收益可能性，可從出口和技術(shù)許可證等非股權(quán)模式開辟東道國市場；在對東道國有較深了解并有足夠的市場基礎(chǔ)上，再拓展并購、合資、戰(zhàn)略聯(lián)盟等形式的合作，最后通過獨資興建企業(yè)，將東道國的優(yōu)勢資源合理整合到跨國企業(yè)內(nèi)部。

同樣根據(jù)組織學(xué)習(xí)論，Kogut和Singh、Hennart和Park等人的研究卻未發(fā)現(xiàn)國際經(jīng)驗與進(jìn)入方式存在顯著聯(lián)系。這說明，文化差異的實際影響效果還需綜合考慮母國市場降低文化不確定性的能力和母國企業(yè)的文化風(fēng)險偏好程度及長期國際化路徑選擇。

Barkema和Vermeulen還發(fā)現(xiàn)產(chǎn)品多元化與新建投資的可能性呈非線性關(guān)系。他們認(rèn)為盡管國際經(jīng)驗積累有助于產(chǎn)品多元化，但是過度分散的產(chǎn)品類型也有害于企業(yè)整體的信息管理。因此，產(chǎn)品極度多元化反而說明企業(yè)的經(jīng)營認(rèn)知能力較低，此時企業(yè)更傾向于采取并購?fù)顿Y的方式。

5．資源基礎(chǔ)理論(resource―basedperspective)。資源基礎(chǔ)理論以Madhok提出的“價值創(chuàng)造觀”為出發(fā)點，認(rèn)為選擇何種進(jìn)入方式取決于本國企業(yè)核心資源與東道國目標(biāo)資源的產(chǎn)業(yè)特征和相互關(guān)系。是否采取并購在于雙方企業(yè)的資源整合能否提高企業(yè)核心能力和創(chuàng)造更大價值。

Anand和Delios首先將企業(yè)的優(yōu)勢資源按照地域流動性進(jìn)行分類，把知識技術(shù)訣竅、研發(fā)能力等無形資產(chǎn)視為上游資本，把產(chǎn)品營銷網(wǎng)絡(luò)、品牌優(yōu)勢等與市場競爭相關(guān)的資源視為下游資本。前者比較容易在國際上擴(kuò)散，即不受地域限制被替代，而后者則流動性差即難以隨投資的地域變化而轉(zhuǎn)移。因此，他們支持Mitchell的觀點，認(rèn)為如果東道國在技術(shù)和R&D方面有相對優(yōu)勢，則跨國公司會傾向于收購當(dāng)?shù)仄髽I(yè)以提高技術(shù)優(yōu)勢，相反，如果跨國公司在東道國下游資本方面處于劣勢，需要在當(dāng)?shù)匮a充時，收購擁有這些下游資源的東道國企業(yè)將是明智的選擇。Anand和Delios結(jié)合OIL的分析范式進(jìn)一步指出，投資者是否通過跨國并購所要獲取的東道國戰(zhàn)略資源的性質(zhì)不同，對自身核心資源的優(yōu)勢水平要求也不盡相同。如果目標(biāo)資源是品牌、營銷能力等下游資源，則只有其核心的技術(shù)知識等上游資源在行業(yè)內(nèi)具有絕對優(yōu)勢，采取并購比新建企業(yè)更加便捷；如果跨國并購的動機在于拓展技術(shù)密集型等上游資源的壟斷地域，則只要其核心資源在東道國具有相對優(yōu)勢，就可以通過并購實現(xiàn)。類似地，馮春麗和劉海云的模型分析也指出，對于東道國在技術(shù)上處于國際劣勢地位的產(chǎn)業(yè)，跨國公司傾向于合資或獨資，而在較高技術(shù)產(chǎn)業(yè)，跨國公司更傾向于股權(quán)合并。

另一些基于交易費用理論的分析從內(nèi)部化的可行性角度分析了資源特性與選擇進(jìn)入模式的關(guān)系。如Kim和Hwang，Delios和Beamish，陳浪南等，以及Brouthers和Brouthers等的研究發(fā)現(xiàn)，企業(yè)核心資源(主要是無形和知識性資產(chǎn))的壟斷

性和獨占性越強，或特有資源的隱含性越高(如生產(chǎn)組織技術(shù)和經(jīng)營管理經(jīng)驗等不易在不同的組織間轉(zhuǎn)移擴(kuò)散)，或特有技術(shù)決竅的比較優(yōu)勢愈明顯，投資者越傾向于獨資新建和控股收購等控制程度高的進(jìn)入模式。因為市場交易會使這些專有的優(yōu)勢資源貶值，而通過并購實施內(nèi)部化的整合成本和難度也較大。另外為了分擔(dān)巨額研發(fā)經(jīng)費和分散技術(shù)創(chuàng)新的風(fēng)險，則以戰(zhàn)略聯(lián)盟或強強并購為宜。

二、研究缺陷和發(fā)展方向

盡管跨國并購決策理論的研究已得出不少具有突破性的實證結(jié)果，但還尚未形成如OIL分析范式這樣邏輯緊密、成熟完整的理論體系，主要有以下幾個缺陷。

第一，現(xiàn)有研究結(jié)論存在差異。這一方面受實證檢驗樣本對象、考察時期等方面局限性制約，也和分析因素不全面有關(guān)。如對于國際經(jīng)營經(jīng)驗，同樣基于組織學(xué)習(xí)論，Huber及Cavussil根據(jù)經(jīng)營經(jīng)驗與進(jìn)入方式控制程度的正相關(guān)關(guān)系推出國際經(jīng)營階段論，而Kogut和Sinsh等學(xué)者則未發(fā)現(xiàn)國際經(jīng)營經(jīng)驗對進(jìn)入方式的選擇有顯著影響。又如Brouthers和Brouthers發(fā)現(xiàn)投資規(guī)模越小，一般更傾向于采取新建方式，而Hennart和Reddy等學(xué)者則得出相反的結(jié)論，即目標(biāo)企業(yè)規(guī)模越大，對其實施兼并的整合風(fēng)險越高，此時采取合資經(jīng)營的方式更為明智。Cho和Padmanabhan等學(xué)者則未發(fā)現(xiàn)投資規(guī)模與國際市場進(jìn)入方式有顯著關(guān)聯(lián)。

第二，研究視角缺乏相互協(xié)調(diào)性。如組織能力論把文化差異和心理距離作為整合風(fēng)險的標(biāo)志，因此與實施并購為負(fù)相關(guān)關(guān)系。而持組織學(xué)習(xí)與動態(tài)能力觀點的研究則認(rèn)為文化差異可以拓展企業(yè)的知識邊界、激勵創(chuàng)新能力，提升企業(yè)潛在價值，因此文化差異反而采取并購較新建投資為宜。實際上對于同樣的外部因素，對進(jìn)入模式可行性的具體影響不僅取決于樣本企業(yè)的組織能力和風(fēng)險偏好，還與企業(yè)的國際化戰(zhàn)略導(dǎo)向有關(guān)。因此如何針對不同的樣本特征、綜合多種影響因素、選擇恰當(dāng)?shù)姆治鲆暯沁€有待探索。

第三，研究對象比較片面。一方面，現(xiàn)有研究大多以發(fā)達(dá)國家為投資母國的并購為主要研究對象，而對新興市場和發(fā)展中國家發(fā)起的跨國并購的動機和影響機制還僅有劉易斯?威爾斯和唐納德?萊克勞等十分有限的研究。發(fā)展中國家對發(fā)達(dá)國家為東道國的軟環(huán)境的分析也十分欠缺，如政策與法制的開放度、文化包容性等，這些都是發(fā)展中國家能否成功“走出去”的重要決策因素。特別是近年來不少新興市場和經(jīng)濟(jì)增長迅速的發(fā)展中國家企業(yè)，在國際化進(jìn)程起步階段即向發(fā)達(dá)國家實施并購，對此蛙跳現(xiàn)象，現(xiàn)有跨國并購理論尚不能作出充分解釋。另一方面，現(xiàn)有研究大多以跨國公司為樣本，這些結(jié)論是否適合于中小企業(yè)，以及如何加以修正都仍待研究。

第四，研究思路不完整。大多數(shù)實證研究采取因素分析法或回歸模型法判斷選擇的決策因素，卻忽視了結(jié)合事后績效來全面分析跨國并購決策的實際有效性。實際上國際投資方式的選擇是跨國企業(yè)發(fā)展中的動態(tài)連續(xù)性戰(zhàn)略，是否選擇跨國并購與其決策的有效性往往具有內(nèi)生互動關(guān)系。大多以因素分析法或Iogit回歸法判斷選擇的影響因素，實際上將績效與戰(zhàn)略決策隔絕了。因此應(yīng)建立更精確的內(nèi)生選擇模型，如把并購與新建投資的事后績效及存活率納入模型。

第五，研究方法不充分。目前對于企業(yè)內(nèi)在的營運能力、獨特優(yōu)勢、國際經(jīng)驗等無形資源的度量仍不成熟健全，尚無準(zhǔn)確度量的理想方法。這也有礙于精確研究企業(yè)層面的跨國并購動因。未來針對跨國并購選擇動因的研究可以沿著兩個方向深入。

其一，稟承折衷理論的三因素研究范式，針對跨國并購的新特征，豐富跨國并購在所有權(quán)優(yōu)勢、內(nèi)部化優(yōu)勢、區(qū)位優(yōu)勢方面的特有內(nèi)涵。并結(jié)合企業(yè)一般并購的影響因素，分析通過跨國并購如何能夠?qū)崿F(xiàn)國內(nèi)并購無法獲得的全球性協(xié)同效應(yīng)。為此，在研究方法上，一是要拓展內(nèi)生性計量模型，將并購決策、運作和績效全面結(jié)合起來分析；二是充實樣本對象，加強對新興市場和發(fā)展中國家，以及中小企業(yè)并購問題的考察；三是建立多維度有機結(jié)合的影響因素體系，不僅包括傳統(tǒng)國際直接投資涉及的宏觀產(chǎn)業(yè)因素，更需關(guān)注企業(yè)特定因素。如Dunning已開始關(guān)注外部資源對跨國公司競爭優(yōu)勢的意義，將戰(zhàn)略聯(lián)盟整合到OIL范式中，進(jìn)而中將并購因素納入OIL模型，這些都為該領(lǐng)域研究提供了可以借鑒的思路。

其二，結(jié)合企業(yè)能力理論的前沿進(jìn)展，從企業(yè)資源、戰(zhàn)略和內(nèi)生能力角度重新構(gòu)造和完善跨國并購的微觀決策模型。在新經(jīng)濟(jì)時代對于企業(yè)本質(zhì)的認(rèn)識，不應(yīng)僅僅局限于替代市場交易的內(nèi)部化組織，而是從企業(yè)價值創(chuàng)造的角度出發(fā)，強調(diào)企業(yè)是創(chuàng)造、吸收、傳遞和更新隱形(特別是技術(shù)和知識)資源的社會性組織。本文所述的國際戰(zhàn)略管理論、組織能力論、動態(tài)能力和組織學(xué)習(xí)論、資源基礎(chǔ)論等正是以此為邏輯起點，從不同角度揭示管理要素、知識要素、實體要素三位一體的企業(yè)資源和能力體系是生存和發(fā)展的基礎(chǔ)，也是企業(yè)價值和核心競爭力的源泉。任何經(jīng)營、管理、資產(chǎn)整合和組織變革等各種企業(yè)行為的根本目標(biāo)都是獲取保持核心競爭力的資源和能力。企業(yè)能力論和資源基礎(chǔ)論學(xué)派已開始構(gòu)建基于企業(yè)國際化核心競爭力和戰(zhàn)略資源的跨國并購理論模型，這也有助于更深入地理解國際經(jīng)濟(jì)一體化背景下企業(yè)邊界的合理確定。

篇9

[摘要]本文對現(xiàn)有企業(yè)的并購動因理論進(jìn)行回顧，并探討了期權(quán)在企業(yè)并購中的運用，認(rèn)為期權(quán)價值是影響企業(yè)并購行為的重要因素。

[關(guān)鍵詞]企業(yè)并購期權(quán)期權(quán)價值

企業(yè)并購就是企業(yè)以現(xiàn)金、證券和其他方式購買取得其他企業(yè)產(chǎn)權(quán)，使目標(biāo)企業(yè)喪失法人資格或改變法人實體，從而獲得目標(biāo)企業(yè)的控制權(quán)的經(jīng)濟(jì)行為。實證分析顯示：我國上市公司在并購后的二三年內(nèi)經(jīng)營效率沒有明顯提高，甚至多數(shù)公司的資產(chǎn)收益率還出現(xiàn)了下滑趨勢。這些現(xiàn)象無法用傳統(tǒng)的并購理論來進(jìn)行合理的解釋。本文試圖從期權(quán)價值的角度來解釋企業(yè)并購的動因。

一、現(xiàn)有企業(yè)并購動因理論

在企業(yè)價值最大化的背景下，企業(yè)并購存在許多具體原因。經(jīng)濟(jì)學(xué)家從多個角度對并購活動加以解釋，形成多種并購理論。Brouther(1998)認(rèn)為,并購動因可以分為經(jīng)濟(jì)動因、個人動機和戰(zhàn)略動機三類。Weston等（1998）將現(xiàn)有文獻(xiàn)中的并購動機分為戰(zhàn)略驅(qū)動的并購、管理層無效驅(qū)動的并購、管理層利益驅(qū)動的并購以及股市無效驅(qū)動的并購四類。綜合國內(nèi)外學(xué)者的研究成果，可以將企業(yè)并購動因歸為:實現(xiàn)管理協(xié)同、追求市場控制能力、追求規(guī)模經(jīng)濟(jì)效益、降低成本、分散風(fēng)險、應(yīng)對市場失效、增加管理特權(quán)等。

現(xiàn)有理論從不同角度對企業(yè)并購動因進(jìn)行了分析，為正確認(rèn)識企業(yè)并購動因提供了重要依據(jù)。但是這些理論適用于理想狀況下的并購，不能完全解釋現(xiàn)實中越演越烈的并購浪潮。筆者通過案例分析，得出結(jié)論：并購中的期權(quán)價值不可低估。

二、基于期權(quán)視角的企業(yè)并購活動分析

期權(quán)是賦予持有人以指定價格買進(jìn)或賣出一定數(shù)量標(biāo)的物的權(quán)利。收購目標(biāo)企業(yè)（標(biāo)的物）是存在風(fēng)險的。因為在整合過程中，企業(yè)內(nèi)外環(huán)境時刻在變化，企業(yè)需要不斷更新和調(diào)整原有的計劃。正是由于有了這種變化，企業(yè)便擁有了選擇創(chuàng)造價值的權(quán)利。

這種可能的期權(quán)包括擴(kuò)張（或緊縮）的期權(quán)和放棄的期權(quán)。擴(kuò)張（或緊縮）的期權(quán)是指當(dāng)條件有利時，它允許目標(biāo)公司擴(kuò)大生產(chǎn)，當(dāng)條件不利時，它則允許目標(biāo)公司緊縮生產(chǎn)。由于這種期權(quán)的存在，許多看似不合理的并購也成為可能。為了更清楚地說明期權(quán)對并購的影響，現(xiàn)假設(shè)有一企業(yè)，預(yù)期的各年現(xiàn)金流量情況如下表:(單位:元)

為簡化問題，假定現(xiàn)金流量都已經(jīng)貼現(xiàn)。如果用常規(guī)的凈現(xiàn)值法來評估這起并購，凈現(xiàn)金流NPV1=－1000000－50000+2000000×25％+1000000×50％－100000×25％＝－75000<0。計算結(jié)果為負(fù)，該起并購并不可行。但是倘若目標(biāo)企業(yè)的生產(chǎn)能力有足夠的彈性，當(dāng)市場需求旺盛時，通過擴(kuò)大生產(chǎn)來增加銷售，現(xiàn)金流也隨之增加。如表中的現(xiàn)金流由2000000調(diào)整為2500000。當(dāng)市場萎縮或前景黯淡時，可適當(dāng)抽離資金，壓縮生產(chǎn)線，縮小損失幅度。如表中的現(xiàn)金流由－100000調(diào)整為－50000。調(diào)整后的凈現(xiàn)金流為:NPV2=－1000000－50000+2500000×25％+1000000×50％－50000×25％＝62500>0。這充分說明擁有了這種擴(kuò)張(或緊縮）的期權(quán)之后，表面上沒有價值的并購?fù)耆强尚械模貏e是那些凈現(xiàn)金流量雖為負(fù)值，但只是略低于零的并購。

放棄的期權(quán)是指并購某目標(biāo)企業(yè)之后又出售該企業(yè)或轉(zhuǎn)到其他行業(yè)，當(dāng)出售所得即企業(yè)的放棄價值大于企業(yè)未來現(xiàn)金流量或轉(zhuǎn)行所創(chuàng)造的現(xiàn)金流量時，企業(yè)便應(yīng)該行使放棄的期權(quán)。在并購案例中，部分企業(yè)因整合不力等原因不能為股東帶來價值的時候，并購方會通過出售該資產(chǎn)套現(xiàn)，轉(zhuǎn)投到資產(chǎn)收益率更高的行業(yè)中去。因此，從這個角度來看，行使放棄期權(quán)其實也是企業(yè)資產(chǎn)重組的根本目的。仍以上述企業(yè)為例，一旦擁有了目標(biāo)企業(yè)的處置權(quán)，就為放棄期權(quán)創(chuàng)造了條件。假設(shè)三年后目標(biāo)企業(yè)的市場價值為400000元，轉(zhuǎn)行提供其他商品或服務(wù)經(jīng)估算能帶來正的現(xiàn)金流600000元。那么轉(zhuǎn)行提供其他商品或服務(wù)對本企業(yè)有利（選擇Max(400000,600000)=600000）。如上表最后一列所示，調(diào)整后的凈現(xiàn)金流NPV3=－1000000－50000+2000000×25％+1000000×50％+600000×25％＝100000>0。這起并購在理論上是完全可行的。

三、相關(guān)啟示

從上述分析可以看出，期權(quán)價值是企業(yè)并購活動中不可忽略了重要因素。并購企業(yè)更應(yīng)該關(guān)注目標(biāo)企業(yè)未來的發(fā)展?jié)摿εc應(yīng)變能力，在并購之前，應(yīng)做好目標(biāo)企業(yè)的評估工作，判斷是否存在著期權(quán)，期權(quán)的價值到底有多大。

參考文獻(xiàn):

[1]王:企業(yè)并購整合-基于企業(yè)能力論的一個綜合性理論分析框架.武漢大學(xué)出版社,2002

篇10

兼并是指兩個或多個企業(yè)按某種條件組成一個新的企業(yè)的產(chǎn)權(quán)交易行為。而收購是指一個企業(yè)以某種條件取得另一個企業(yè)的大部分產(chǎn)權(quán),從而居于控制地位的交易行為。在這里,所謂“以某種條件”通常表現(xiàn)為現(xiàn)金、證券或二者的結(jié)合。人們習(xí)慣將兼并與收購一起使用,簡稱并購。有效的并購活動對于克服企業(yè)資產(chǎn)存量效率低下,實現(xiàn)資源優(yōu)化配置,提高資產(chǎn)利用效率具有重要意義。根據(jù)并購活動中并購企業(yè)和目標(biāo)企業(yè)所屬行業(yè)及所生產(chǎn)產(chǎn)品的上下游關(guān)系,可以將企業(yè)并購活動分為橫向并購、縱向并購和混合并購三類。伴隨著新并購類型的出現(xiàn)和新并購浪潮的發(fā)生,經(jīng)濟(jì)學(xué)對于并購動因的解釋也不斷發(fā)展和完善。古典經(jīng)濟(jì)學(xué)從降低成本和擴(kuò)大市場份額的角度解釋企業(yè)并購的動機,這種解釋主要適用于橫向并購,其對縱向并購的解釋,則不能讓人滿意。現(xiàn)代企業(yè)理論從降低交易費用和成本的角度解釋并購的動機,但對混合并購的解釋不能令人滿意。企業(yè)并購作為一種市場經(jīng)濟(jì)條件下的企業(yè)行為，在西方發(fā)達(dá)國家100多年的發(fā)展史上經(jīng)久不衰，特別是進(jìn)入20世紀(jì)90年代以來，企業(yè)并購更是愈演愈烈，其規(guī)模之大、時間之長、影響之廣前所未有。事實上，企業(yè)并購作為市場經(jīng)濟(jì)發(fā)展的產(chǎn)物，已經(jīng)成為西方發(fā)達(dá)國家一個十分重要的經(jīng)濟(jì)現(xiàn)象。在當(dāng)今市場經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)的國家中，企業(yè)越來越重視利用并購這一手段拓展經(jīng)營，實現(xiàn)生產(chǎn)和資本的集中，達(dá)到企業(yè)外部增長的目的。因此，深人研究企業(yè)并購問題，在當(dāng)前對指導(dǎo)我國國有企業(yè)的資產(chǎn)重組，以實現(xiàn)國有企業(yè)資產(chǎn)的優(yōu)化配置，促進(jìn)企業(yè)經(jīng)濟(jì)效益的提高，具有十分重要的現(xiàn)實意義。下面對企業(yè)并購的動因及我國企業(yè)并購中存在的問題作一淺析。并購是企業(yè)的一種直接投資行為,其根本動因在于利潤最大化,這一根本動因是隱藏在作為根本動因表現(xiàn)形式的形形的直接動因之下的。引發(fā)企業(yè)并購行為的動因是多元的,是一個復(fù)雜的體系。在每個企業(yè)都以利潤最大化作為經(jīng)營目標(biāo)的情況下,資源的稀缺決定了競爭是不可避免的,并購動因很大程度上來源于競爭的壓力。并購可以提高企業(yè)的競爭力,更重要的是并購(主要是橫向并購)可以直接將市場上的競爭對手置于自己的控制之下。從這一角度看,并購可謂是市場競爭的最高形式。因此,與追求利潤最大化的根本動因相聯(lián)系,提高競爭力的要求也是重要的并購動因。而且不同的并購活動背后的動因常常無法用單一的理論來解釋。并購是一個多因素的綜合平衡過程,既有有利的因素,也有不利的因素,并購活動是在企業(yè)內(nèi)因和外因的交互作用下產(chǎn)生和發(fā)展的,因此,在實際進(jìn)行并購的決策時,要結(jié)合企業(yè)自身的特點進(jìn)行全面的分析與論證,這樣才能對并購的績效作出正確的評價。企業(yè)并購的一般動機為：(1)獲取戰(zhàn)略機會。并購者的動因之一是要購買未來的發(fā)展機會。當(dāng)一個企業(yè)決定擴(kuò)大其在某一特定行業(yè)的經(jīng)營時,一個重要戰(zhàn)略是并購那個行業(yè)中的現(xiàn)有企業(yè),而不是依靠自身內(nèi)部發(fā)展。原因在于:第一,直接獲得正在經(jīng)營的發(fā)展研究部。門,獲得時間優(yōu)勢,避免了工廠建設(shè)延誤的時間;第二,減少一個競爭者,并直接獲得其在行業(yè)中的位置。企業(yè)并購的另一戰(zhàn)略動因是市場力的運用。兩個企業(yè)采用統(tǒng)一價格政策,可以使他們得到的收益高于競爭時的收益。因為:大量信息資源可能用于披露戰(zhàn)略機會,財會信息可能起到關(guān)鍵作用,如會計收益數(shù)據(jù)可能用于評價行業(yè)內(nèi)各個企業(yè)的盈利能力;可被用于評價行業(yè)盈利能力的變化等,這對企業(yè)并購十分有意義。(2)降低企業(yè)經(jīng)營風(fēng)險。企業(yè)通過橫向并購和縱向并購可以增強企業(yè)在行業(yè)內(nèi)的競爭力,并通過規(guī)模經(jīng)濟(jì)、市場占有率和市場控制力的增強而降低經(jīng)營風(fēng)險。而通過混合購并可以實現(xiàn)多元化經(jīng)營,這樣,當(dāng)某一行業(yè)不景氣時,可以由其他行業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營來支撐,從而使企業(yè)可以增強抵御不可預(yù)見的突發(fā)性環(huán)境變化的能力,使企業(yè)能較穩(wěn)定地發(fā)展。(3)獲得經(jīng)驗共享和互補效應(yīng)。并購可以取得經(jīng)驗曲線效應(yīng)。在很多行業(yè),尤其是對勞動力素質(zhì)要求較高的行業(yè)中,當(dāng)企業(yè)在生產(chǎn)經(jīng)營中經(jīng)驗積累增多時,單位成本有不斷下降的趨勢。經(jīng)驗的積累可以大幅度提高工人勞動熟練程度,使經(jīng)驗—成本曲線效果顯著,從而具有成本競爭優(yōu)勢。企業(yè)通過購并,不但獲得了原有企業(yè)的資產(chǎn)還可以分享原有企業(yè)的經(jīng)驗,形成有利的競爭優(yōu)勢。另外,企業(yè)通過并購還可以在技術(shù)、市場、產(chǎn)品、管理,甚至在企業(yè)文化方面取長補短,實現(xiàn)互補效應(yīng)。(4)獲得規(guī)模效益。企業(yè)并購可以獲得企業(yè)所需要的資產(chǎn),實行一體化經(jīng)營,實現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)企業(yè)的規(guī)模經(jīng)濟(jì)是由生產(chǎn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)和管理規(guī)模經(jīng)濟(jì)兩個層次組成的。生產(chǎn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)主要包括:企業(yè)通過并購對生產(chǎn)資本進(jìn)行補充和調(diào)整,達(dá)到規(guī)模經(jīng)濟(jì)的要求,在保持整體產(chǎn)品結(jié)構(gòu)不變的情況下,在各子公司實行專業(yè)化生產(chǎn)。管理規(guī)模經(jīng)濟(jì)主要表現(xiàn)在:由于管理費用可以在更大范圍內(nèi)分?jǐn)?使單位產(chǎn)品的管理費用大大減少。同樣,這種規(guī)模經(jīng)濟(jì)也可大大降低企業(yè)的營銷費用,使企業(yè)可以集中人力、物力和財力致力于新技術(shù)、新產(chǎn)品的開發(fā)。(5)實現(xiàn)借殼上市。目前,我國對上市公司的審批較嚴(yán)格,上市公司的殼資源比較短缺。某些并購并不是為獲得目標(biāo)企業(yè)本身,而是為了獲得目標(biāo)企業(yè)的上市資格。通過買殼上市,企業(yè)可以在資本市場上直接籌集其所需要的更多的資金,可以大大提高企業(yè)及其品牌的市場知名度,等等。這些恰恰是目前許多企業(yè)把目光瞄準(zhǔn)上市公司的很重要的一個原因。(6)降低進(jìn)入新行業(yè)、新市場的障礙。當(dāng)企業(yè)尋求不斷發(fā)展和面臨所處行業(yè)市場萎縮時,都可能將投資轉(zhuǎn)向其他行業(yè)或市場。其動機一是可以通過投資新建方式擴(kuò)大生產(chǎn)能力,二是可以通過并購的形式來實現(xiàn)。采用投資新建的方式時,往往會受到原有企業(yè)的激烈反應(yīng),還可能面臨原有企業(yè)擁有的專門技術(shù)、積累的經(jīng)驗、取得原料的有利途徑以及政府的優(yōu)惠政策等不利因素。而通過并購方式進(jìn)入新行業(yè)和新市場,其進(jìn)入障礙就可以大大降低。因為企業(yè)的并購并沒有給行業(yè)和市場增添新的市場能力,短期內(nèi)行業(yè)和市場內(nèi)部的競爭結(jié)構(gòu)不變,所以引起價格戰(zhàn)或報復(fù)的可能性減少。同時,購并方企業(yè)可以獲得現(xiàn)成的原材料供應(yīng)渠道、產(chǎn)品銷售渠道,可沿用目標(biāo)企業(yè)的廠房、設(shè)備、人員和技術(shù),能在較短的時間內(nèi)使生產(chǎn)經(jīng)營走上正軌,獲得盈利。企業(yè)并購的財務(wù)動機為：(1)避稅因素。由于股息收入、利息收入、營業(yè)收益與資本收益間的稅率差別較大,在并購中采取恰當(dāng)?shù)呢攧?wù)處理方法可以達(dá)到合理避稅的效果。在稅法中規(guī)定了虧損遞延的條款,擁有較大盈利的企業(yè)往往考慮把那些擁有相當(dāng)數(shù)量累積虧損的企業(yè)作為并購對象,納稅收益作為企業(yè)現(xiàn)金流入的增加可以增加企業(yè)的價值。企業(yè)現(xiàn)金流量的盈余使用方式有:增發(fā)股利、證券投資、回購股票、收購其他企業(yè)。如果發(fā)放紅利,股東將為此支付較企業(yè)證券市場并購所支付的證券交易稅更高的所得稅,回購股票易提高股票行市,加大成本,而用多余資金收購企業(yè)對企業(yè)和股東都將產(chǎn)生一定的納稅收益。在換股收購中,收購公司既未收到現(xiàn)金也未收到資本收益,因而這一過程是免稅的。企業(yè)通過資產(chǎn)流動和轉(zhuǎn)移使資產(chǎn)所有者實現(xiàn)追加投資和資產(chǎn)多樣化目的。并購方通過發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券換取目標(biāo)企業(yè)的股票,這些債券在一段時間后再轉(zhuǎn)換成股票。這樣發(fā)行債券的利息可先從收入中扣除,再以扣除后的盈余計算所得稅。另一方面企業(yè)可以保留這些債券的資本收益直至其轉(zhuǎn)換為股票為止,資本收益的延期償付可使企業(yè)少付資本收益稅。(2)籌資因素。并購一家掌握有大量資金盈余但股票市價偏低的企業(yè),可以同時獲得其資金以彌補自身資金不足?；I資是迅速成長企業(yè)共同面臨的一個難題,設(shè)法與一個資金充足的企業(yè)聯(lián)合是一種有效的解決辦法。由于資產(chǎn)的重置成本通常高于其市價,在并購中企業(yè)熱衷于并購其他企業(yè)而不是重置資產(chǎn)。有效市場條件下,反映企業(yè)經(jīng)濟(jì)價值的是以企業(yè)盈利能力為基礎(chǔ)的市場價值而非賬面價值。被兼并方企業(yè)資產(chǎn)的賣出價值往往出價較低,但兼并后企業(yè)管理效率可以提高職能部門改組可以降低有關(guān)費用,這些都是并購籌資的有利條件。當(dāng)前許多國有企業(yè)實施的技術(shù)改造急需大量發(fā)展資金投入,因此應(yīng)采取產(chǎn)權(quán)流動形式使企業(yè)資產(chǎn)在不同方式下重新組合,盤活存量以減少投入,迅速形成新的生產(chǎn)力。(3)投機因素。企業(yè)并購的證券交易、會計處理、稅收處理等所產(chǎn)生的非生產(chǎn)性收益,可改善企業(yè)財務(wù)狀況,同時也助長了投機行為。在我國出現(xiàn)的外資并購中,投機現(xiàn)象日漸增多,他們以大量舉債方式通過股市收購目標(biāo)企業(yè)股權(quán),再將部分資產(chǎn)出售,然后對目標(biāo)公司進(jìn)行整頓再以高價賣出,充分利用被低估的資產(chǎn)獲取并購收益。(4)企業(yè)增值因素。通常被并購企業(yè)股票的市盈率偏低,低于并購方,這樣并購?fù)瓿珊笫杏示涂删S持在較高的水平上,通過股價上升使每股收益得到改善,從而提高股東財富價值,因此,在實施企業(yè)并購后,企業(yè)的絕對規(guī)模和相對規(guī)模都得到擴(kuò)大,控制成本價格、生產(chǎn)技術(shù)和資金來源及顧客購買行為的能力得以增強,能夠在市場發(fā)生突變的情況下降低企業(yè)風(fēng)險,提高安全程度和企業(yè)的盈利總額。同時企業(yè)資信等級上升,籌資成本下降,反映在證券市場上則使并購雙方股價上揚,企業(yè)價值增加,并產(chǎn)生財務(wù)預(yù)期效應(yīng)。(5)財務(wù)預(yù)期效應(yīng)因素。由于并購時股票市場對企業(yè)股票評價發(fā)生改變而影響股價,成為股票投機的基礎(chǔ),而股票投機又促使并購發(fā)生。股價在短時期內(nèi)一般不會有很大變動,只有在企業(yè)的市盈率或盈利增長率有很大提高時,價格收益比才會有所提高,但是一旦出現(xiàn)企業(yè)并購,市場對公司評價提高就會引發(fā)雙方股價上漲。企業(yè)可以通過并購具有較低價格收益比但是有較高每股收益的企業(yè),提高企業(yè)每股收益,讓股價保持上升的勢頭。在美國的并購熱潮中,預(yù)期效應(yīng)的作用使企業(yè)并購?fù)殡S著投機和劇烈的股價波動。

二、企業(yè)并購的財務(wù)分析

1、一般意義上的財務(wù)分析從財務(wù)決策的角度出發(fā),無論是財務(wù)并購還是戰(zhàn)略并購,只有當(dāng)企業(yè)能增加企業(yè)的價值,即并購效益要大于并購成本時才可行。企業(yè)并購的經(jīng)濟(jì)收益(R)指并購后新企業(yè)的價值大于并購前并購企業(yè)和目標(biāo)企業(yè)的價值之和的差額。假定A公司并購B公司,并購后A公司的價值為VAB,則企業(yè)并購的經(jīng)濟(jì)效益為:R=VAB-(VAVB)只有當(dāng)R>0時,經(jīng)濟(jì)上才是可行的。企業(yè)并購成本(C)指并購企業(yè)因并購發(fā)生的全部支出。并購企業(yè)的全部支出包括:并購過程中所支付的各項費用,如咨詢費、談判費和履行各種法律程序的費用等,記為C1;并購目標(biāo)企業(yè)的應(yīng)付價款,記為C2;并購后的整合成本,記為C3。設(shè)因企業(yè)并購,并購企業(yè)所發(fā)生的全部支出為C,則并購成本可表示為C=C1C2C3。對于并購企業(yè)來說,只有并購收益大于并購成本才可行。對于目標(biāo)公司來說,如果C2<VB,于己不利,不會同意被并購。企業(yè)并購的凈收益(NR)指企業(yè)并購的經(jīng)濟(jì)收益減去并購成本后的凈額。企業(yè)并購的經(jīng)濟(jì)收益是并購活動中產(chǎn)生的全部經(jīng)濟(jì)收益,這個收益要在主并企業(yè)和目標(biāo)企業(yè)之間進(jìn)行分配。對于并購公司來說,來自并購活動的凈收益為:NRA=R-C對于目標(biāo)公司來說,凈收益為:NRB=C2-VB只有在分配后雙方的凈收益為正時,并購才可能成交。2、會計角度上的并購財務(wù)分析（一）現(xiàn)金收購的財務(wù)分析假定企業(yè)甲擬收購企業(yè)乙。設(shè)V甲為甲企業(yè)的市場價，V乙為乙企業(yè)的市場價值，V甲乙為并購后聯(lián)合企業(yè)的市場價值。成功的并購前提條件是：這也就是說，并購后聯(lián)合企業(yè)的現(xiàn)金流量現(xiàn)值應(yīng)大于并購前兩個企業(yè)現(xiàn)金流量現(xiàn)值之和，并購才應(yīng)進(jìn)行。就甲企業(yè)而言，并購后帶來的收益應(yīng)該高于并購所支付的成本，否則，并購在經(jīng)濟(jì)上是不可行的?，F(xiàn)金收購是一種由收購者以支付現(xiàn)金取得目標(biāo)企業(yè)所有權(quán)的收購行為。收購是否經(jīng)濟(jì)合理的判定條件為：式中：為企業(yè)甲為收購企業(yè)乙所支付的成本，由于收購行為常會引起企業(yè)乙股票價格上升，所以主要包括企業(yè)乙的原市場價值和溢價部分。如果企業(yè)乙被收購后，不組成新的聯(lián)合企業(yè)，而是在企業(yè)甲的控制下獨立經(jīng)營，那么收購成功與否的評價標(biāo)準(zhǔn)是：式中：為企業(yè)乙在企業(yè)甲控制下的市場價值；為企業(yè)乙在被收購前的市場價值；為企業(yè)乙因被收購而引起的溢價；為因收購而引起的企業(yè)乙的溢價率。顯然，對企業(yè)甲而言，也存在收購后的市場價值大于其收購前的市場價值。企業(yè)甲收購企業(yè)乙的最低和最高的價格標(biāo)準(zhǔn)應(yīng)是：（1）最低收購價———指在既定的投資報酬率的條件下，目標(biāo)企業(yè)（企業(yè)乙）可包含溢價的市場價值，即：式中：為目標(biāo)企業(yè)第t年的現(xiàn)金凈流量；為目標(biāo)企業(yè)的預(yù)測期限;i為既定的投資報酬率；g為目標(biāo)企業(yè)預(yù)測期限后每年現(xiàn)金凈流量的固定增長率；L為目標(biāo)企業(yè)目前的負(fù)債。在預(yù)測期后，假定目標(biāo)企業(yè)每年現(xiàn)金凈流量的增長率固定為g，上式才成立。(2)最高收購價———指目標(biāo)企業(yè)(企業(yè)乙),在收購企業(yè)(企業(yè)甲)的控制下，產(chǎn)生協(xié)同效應(yīng)后所能形成的新的市場價值，即：式中:表示目標(biāo)企業(yè)在收購企業(yè)控制下第t年的現(xiàn)金凈流量。成功的收購應(yīng)有。（二）股票收購的財務(wù)分析企業(yè)并購的目的，在于最大限度地增加股東的長期財富。因此采用股票收購方式進(jìn)行企業(yè)并購時，必須兼顧并購雙方股東的利益。其衡量的標(biāo)準(zhǔn)是：企業(yè)股票的市價是否超過其并購前的水平。因此，在確定調(diào)換比率時，并購雙方通常關(guān)注的是并購對每股收益（EPS）的影響。股東都希望并購使其每股收益得到增加，而不希望被稀釋。并購價格AP對EPS的影響如下圖所示。顯然，并購后的每股收益隨并購價格AP的提高而不斷下降。當(dāng)時，(并購前每股收益)；當(dāng)時；當(dāng)時，。那末，臨界并購價由什么來決定的呢?設(shè)：為并購后的收益總額；為并購企業(yè)并購前所發(fā)股票數(shù)；為并購企業(yè)的股票市價；為協(xié)商的并購價格；為被并購企業(yè)(目標(biāo)企業(yè))并購前所發(fā)股票數(shù)；為并購企業(yè)為實行并購而必須增發(fā)的股票數(shù)。則并購后每股收益為：其中：并購價格.，X為股票交換率，X*為并購企業(yè)為并購目標(biāo)企業(yè)所需增發(fā)的股票數(shù)。假定：(并購企業(yè)并購前的收益)(目標(biāo)企業(yè)并購前的收益)所以，當(dāng)股票交換率時，則有，此時并購價格即為臨界并購價格，即此時的股票交換率也就是臨界股票交換率。三、結(jié)束語與國外上百年的企業(yè)并購歷程相比,我國當(dāng)前企業(yè)并購活動仍然十分幼稚,在規(guī)模上、方式上、動因及成效方面均有很大的差距。特別的是,有相當(dāng)數(shù)量涉及有關(guān)上市公司的并購案例均帶有明顯的投機因素。這些并購事件對廣大投資者、投資機構(gòu)造成了重大的損失,也有損于資本市場的健康發(fā)展。本文通過對并購的一般理論認(rèn)識和并購財務(wù)分析的闡述，基本上為我們在評論并購的財務(wù)分析上提供了一個框架。

參考文獻(xiàn)：

1：艾青向正軍，企業(yè)并購的動因與理論分析，中南財經(jīng)政法大學(xué)學(xué)報，2004第2期雙月刊總第143期

2：淺析企業(yè)并購的動機，《發(fā)展論壇》2003年第6期

3：劉磊，關(guān)于我國企業(yè)并購動因的分析，哈爾濱商業(yè)大學(xué)學(xué)報，2004年第1期總第74期