導(dǎo)語(yǔ)：如何才能寫(xiě)好一篇資本市場(chǎng)主要特點(diǎn)，這就需要搜集整理更多的資料和文獻(xiàn)，歡迎閱讀由公務(wù)員之家整理的十篇范文，供你借鑒。

篇1

關(guān)鍵詞:國(guó)有企業(yè);資本市場(chǎng)

資本市場(chǎng)是指籌措中長(zhǎng)期資本的市場(chǎng),它是中長(zhǎng)期資本供給和需求的總和。資本市場(chǎng)既包括證券市場(chǎng),也包括非證券的長(zhǎng)期信用資本的借貸。廣義上還包括非證券的產(chǎn)權(quán)交易活動(dòng),既包括證券交易所之類(lèi)的有形市場(chǎng),也包括場(chǎng)外交易。在我國(guó)經(jīng)濟(jì)體制處于轉(zhuǎn)軌時(shí)期,利用資本市場(chǎng)的直接融資將成為今后企業(yè)的重要選擇。

一、資本市場(chǎng)在推動(dòng)國(guó)有企業(yè)改革中的作用

(一)推動(dòng)國(guó)有企業(yè)建立現(xiàn)代企業(yè)制度

近年來(lái),我國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)展的重點(diǎn)是證券市場(chǎng),尤其是萬(wàn)眾矚目的股票市場(chǎng)。企業(yè)為了自己的股票能夠上市,利用直接手段來(lái)融資,必須按照《公司法》要求,對(duì)企業(yè)進(jìn)行公司制的改造,并完成上市公司的規(guī)范操作。一改過(guò)去國(guó)有企業(yè)經(jīng)營(yíng)不透明的封閉做法,上市公司的重大經(jīng)營(yíng)決策和重大投資以及一年兩次的財(cái)務(wù)報(bào)表都要求公開(kāi),使股東們對(duì)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)情況有更大范圍的了解和更直接的掌握。企業(yè)為了自己的股價(jià)堅(jiān)挺,為了今后繼續(xù)利用這一直接融資渠道,不得不發(fā)奮圖強(qiáng),在經(jīng)營(yíng)管理上狠下功夫,逐步完善組織制度和運(yùn)作機(jī)制,向現(xiàn)代企業(yè)制度的目標(biāo)邁進(jìn)。

(二)資本市場(chǎng)的發(fā)展為國(guó)有企業(yè)提供了資金來(lái)源

資本市場(chǎng)的建立、發(fā)展為國(guó)企提供了重要的融資渠道。融資是資本市場(chǎng)最基本的功能之一。能夠在股市上低成本直接融資正是眾多國(guó)有企業(yè)對(duì)上市趨之若鶩的原因。在國(guó)有企業(yè)改革中,僅靠銀行的間接融資已難以滿(mǎn)足其巨大的資金需求。國(guó)家限制企業(yè)的規(guī)模擴(kuò)張,不利于改革的深化,形成一個(gè)“資金瓶頸”。通過(guò)股市籌資來(lái)解決這個(gè)問(wèn)題,已是公認(rèn)的國(guó)有企業(yè)上市的最直接、最重要的目的。

(三)優(yōu)化國(guó)有企業(yè)的資源配置

資本市場(chǎng)是市場(chǎng)體系的重要組成部分,市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的基本功能就是靠市場(chǎng)機(jī)制來(lái)優(yōu)化資源配置,因此,資本市場(chǎng)是市場(chǎng)配置資源機(jī)制的有機(jī)組成部分。可見(jiàn),發(fā)展資本市場(chǎng)的邏輯出發(fā)點(diǎn)是發(fā)展市場(chǎng)經(jīng)濟(jì),資本市場(chǎng)的主要功能是資源配置功能。而且,資本市場(chǎng)以其資本分割的標(biāo)準(zhǔn)性、資本流動(dòng)的充分性、交易的統(tǒng)一性、成本的低廉性、評(píng)估的客觀性、產(chǎn)權(quán)的明確性、信息的公開(kāi)性、運(yùn)作的市場(chǎng)性等特征,充分體現(xiàn)了現(xiàn)代市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)中資本對(duì)利潤(rùn)的追逐從而達(dá)到資源優(yōu)化配置這一根本特性。

二、我國(guó)資本市場(chǎng)在推動(dòng)國(guó)有企業(yè)改革過(guò)程中存在的問(wèn)題

(一)資本市場(chǎng)的結(jié)構(gòu)缺陷

這是我國(guó)資本市場(chǎng)主要的制度缺陷,中國(guó)金融體制改革明顯表現(xiàn)為重資本市場(chǎng)、輕貨幣市場(chǎng),重同業(yè)拆借市場(chǎng)、輕票據(jù)市場(chǎng),導(dǎo)致票據(jù)、債券等其他融資市場(chǎng)的發(fā)展嚴(yán)重滯后,信用工具的金融創(chuàng)新更是長(zhǎng)期處于停滯狀態(tài)。作為金融基礎(chǔ)市場(chǎng)的票據(jù)市場(chǎng)的滯后發(fā)展,最終將制約和阻礙貨幣市場(chǎng)和資本市場(chǎng)的改革,資本市場(chǎng)的總體資源配置功能是很難不打折扣的。資本市場(chǎng)結(jié)構(gòu)嚴(yán)重畸形,影響了資本市場(chǎng)的發(fā)展。由此造成的不良后果是資本市場(chǎng)難以擴(kuò)大,企業(yè)融資渠道單調(diào),造假、違規(guī)屢禁不止。

(二)投機(jī)現(xiàn)象嚴(yán)重

我國(guó)資本市場(chǎng)上,不但許多應(yīng)有的法律規(guī)則不具備,而且一些已有法律也偏離了市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的基本原則,市場(chǎng)投機(jī)性過(guò)強(qiáng),難以有效配置資源。中國(guó)股票市場(chǎng)建立以來(lái),關(guān)聯(lián)交易嚴(yán)重、大機(jī)構(gòu)操縱市場(chǎng)、惡性炒作等問(wèn)題始終沒(méi)有解決,導(dǎo)致市場(chǎng)波動(dòng)性過(guò)大,投機(jī)性過(guò)強(qiáng)。交易者在買(mǎi)賣(mài)資本商品時(shí),并不更多地依據(jù)于資本商品本身的價(jià)值來(lái)確定價(jià)格而是更多地尋找“非價(jià)值”的因素,以獲得更多的收益。投機(jī)成分遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于投資成分。顯然,這樣的市場(chǎng)無(wú)法吸引追求長(zhǎng)期穩(wěn)定回報(bào)的投資者進(jìn)入。在宏觀層次上,很難發(fā)揮引導(dǎo)資金流向、優(yōu)化資源配置的作用;在微觀層次上,通過(guò)資本市場(chǎng)上股東權(quán)力保障機(jī)制的建立與完善,從而更好地改革企業(yè)治理結(jié)構(gòu)的功能受到嚴(yán)重阻礙。

(三)治理結(jié)構(gòu)不完善

我國(guó)目前的上市公司絕大多數(shù)由國(guó)企改制而來(lái),國(guó)有企業(yè)所具備的一些弊病上市公司基本上也具備。上市公司內(nèi)部法人治理結(jié)構(gòu)不完善,“一股獨(dú)大”、國(guó)有股過(guò)度集中的現(xiàn)象導(dǎo)致國(guó)有產(chǎn)權(quán)虛設(shè)和內(nèi)部人控制,也導(dǎo)致市場(chǎng)機(jī)制對(duì)經(jīng)理人的約束機(jī)制的殘缺。在成熟市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)條件下股東對(duì)經(jīng)理人員的監(jiān)督和制約是通過(guò)有效率的公司價(jià)值評(píng)定和公司控制權(quán)轉(zhuǎn)移的資本市場(chǎng)以及其他一些制度來(lái)加以實(shí)現(xiàn)。但在我國(guó)目前的上市公司股本結(jié)構(gòu)中,國(guó)有股、法人股占上市公司的總股本比重較大,雖然進(jìn)行了股權(quán)分置改革,但中小投資者由于信息、資金的限制,“用腳投票”機(jī)制無(wú)法實(shí)現(xiàn)。

三、進(jìn)一步發(fā)展完善資本市場(chǎng)以推進(jìn)國(guó)有企業(yè)改革的措施

(一)規(guī)范市場(chǎng)主體行為,加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)防范體系

我國(guó)資本市場(chǎng)在發(fā)展較快的近十年時(shí)間,正是我國(guó)經(jīng)濟(jì)體制的轉(zhuǎn)軌時(shí)期。政府的職能定位相對(duì)落后于經(jīng)濟(jì)形勢(shì)和證券市場(chǎng)的發(fā)展變化。由于缺乏完善的規(guī)章制度,“政策市”、“消息市”一直是中國(guó)證券市場(chǎng)運(yùn)行的主要特點(diǎn)。當(dāng)證券市場(chǎng)的法律地位已經(jīng)明確,市場(chǎng)規(guī)模日益擴(kuò)大,為了確保朝市場(chǎng)化、規(guī)范化方向發(fā)展,繼續(xù)調(diào)整政府監(jiān)管理念和職能勢(shì)在必行。轉(zhuǎn)變政府職能的核心是解決政府行為的缺位與錯(cuò)位問(wèn)題。從目前投資者隊(duì)伍的結(jié)構(gòu)和市場(chǎng)發(fā)展方向看,機(jī)構(gòu)投資者是市場(chǎng)的主要力量。目前政府對(duì)機(jī)構(gòu)投資者風(fēng)險(xiǎn)防范的主要對(duì)象是基金管理公司和證券公司,但市場(chǎng)上活躍著大批民間機(jī)構(gòu)和地下基金已是“公開(kāi)的秘密”。其力量逐步壯大,開(kāi)始與傳統(tǒng)的合法機(jī)構(gòu)投資者分庭抗禮。這個(gè)事實(shí)上的市場(chǎng)主體從來(lái)沒(méi)有受到有效的監(jiān)管,的確是市場(chǎng)的一大風(fēng)險(xiǎn)隱患。要達(dá)到有效監(jiān)管的目的,首先是使投資者身份合法化,由地下轉(zhuǎn)到地上,再用對(duì)所有機(jī)構(gòu)投資者普遍適用的制度準(zhǔn)則,規(guī)范其行為。政府對(duì)市場(chǎng)主體風(fēng)險(xiǎn)的防范,應(yīng)立足于可能導(dǎo)致市場(chǎng)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的帶有普遍意義的風(fēng)險(xiǎn)控制。要按市場(chǎng)化原則防范和監(jiān)管證券市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn),需要通過(guò)法律制度將政府的監(jiān)管和防范風(fēng)險(xiǎn)政策定型化、固定化、增強(qiáng)穩(wěn)定性與透明度,能夠給予公眾一種可預(yù)見(jiàn)性。政策的不穩(wěn)定和缺乏秩序本身也是風(fēng)險(xiǎn)的根源。

(二)建立多層次的證券市場(chǎng)體系

多層次的市場(chǎng)體系有利于形成合理的市場(chǎng)結(jié)構(gòu),提高市場(chǎng)配置資源的效率。創(chuàng)業(yè)版市場(chǎng)主要為高科技企業(yè)和有發(fā)展前景的成長(zhǎng)性企業(yè)服務(wù)。目前,中國(guó)證監(jiān)會(huì)和深圳證交所正對(duì)創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的法規(guī)、交易規(guī)則和技術(shù)做了大量準(zhǔn)備工作。正在建設(shè)之中的二板市場(chǎng)與主板市場(chǎng)相比有自己的特點(diǎn):上市企業(yè)的盤(pán)子較小;上市企業(yè)多為一些新興的高科技企業(yè);采取保薦人制度;股份全為流通股;規(guī)定了股東最低持股量及出售股份的條件;嚴(yán)格的強(qiáng)制性信息披露制度。

(三)加強(qiáng)資本市場(chǎng)制度建設(shè),完善法律體系

資本市場(chǎng)制度建設(shè)的核心是推進(jìn)資本市場(chǎng)的市場(chǎng)化進(jìn)程,全面引入競(jìng)爭(zhēng)機(jī)制。把該由市場(chǎng)決定的事情交給市場(chǎng)去辦,讓市場(chǎng)自主地決定進(jìn)入和退出、擴(kuò)張與收縮、分化與組合等問(wèn)題,切實(shí)讓市場(chǎng)成為稀缺的資本資源最合理、最充分、最有效配置的場(chǎng)所。并且,鑒于證券市場(chǎng)的功能和效率是依靠公平、公正、公開(kāi)原則來(lái)保證的,在市場(chǎng)化不斷推進(jìn)的過(guò)程中,應(yīng)調(diào)整好監(jiān)管部門(mén)的行為,建立起有效的監(jiān)管秩序,確保公平、公正、公開(kāi)和公信“四公原則”在市場(chǎng)中的徹底貫徹。同時(shí),完善法律體系,使違法違規(guī)行為能夠得到及時(shí)有效制裁,維護(hù)資本市場(chǎng)的有序運(yùn)行。

四、結(jié)束語(yǔ)

中國(guó)的資本市場(chǎng)經(jīng)過(guò)前一段的擴(kuò)容已經(jīng)達(dá)到相當(dāng)?shù)囊?guī)模,隨著法規(guī)的逐漸完善,資本市場(chǎng)的發(fā)展將會(huì)有一個(gè)廣闊的前景。對(duì)于我國(guó)國(guó)有企業(yè)來(lái)說(shuō),資本市場(chǎng)的開(kāi)放是一個(gè)不可多得的機(jī)遇,因此國(guó)有企業(yè)要抓住這個(gè)千載難逢的機(jī)會(huì),充分利用資本市場(chǎng)吸收更多的資金,以壯大我國(guó)的基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè),構(gòu)造我國(guó)的戰(zhàn)略性產(chǎn)業(yè),從而加快國(guó)有企業(yè)改革。

參考文獻(xiàn):

1、馮麗霞,范奇芳.國(guó)有企業(yè)集團(tuán)內(nèi)部資本市場(chǎng)效率的影響因素分析[J].商業(yè)研究,2007(7).

篇2

關(guān)鍵詞：2009年：中國(guó)金融市場(chǎng)：運(yùn)行分析

中圖分類(lèi)號(hào)：F830　文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A　文章編號(hào)：1006-1428(2010)02-0048-03

一、2009年中國(guó)金融市場(chǎng)運(yùn)行的基本情況

貨幣市場(chǎng)成交量同比放大，市場(chǎng)利率有所上揚(yáng)。2009年，銀行間同業(yè)拆借累計(jì)成交194萬(wàn)億元同比增長(zhǎng)29％。年初同業(yè)拆借加權(quán)平均利率為0.93％，最高1.77％，最低0.82％，年末收于1.16％，較年初上升24.7％。從品種看，1天期品種成交量占全部拆借成交量的85％。

銀行間債券回購(gòu)市場(chǎng)共成交70萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)20.94％，其中質(zhì)押式回購(gòu)累計(jì)成交67.7萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)20％；買(mǎi)斷式回購(gòu)累計(jì)成交2.58萬(wàn)億元，同比增加49％。年初質(zhì)押式回購(gòu)加權(quán)平均利率為0.97％，最高1.83％，最低0.83％，年末收于1.2％，較年初上升23.7％?；刭?gòu)交易品種仍以1天為主，1天期品種成交量占全部質(zhì)押式回購(gòu)成交量的78％。

從資金流向看，貨幣市場(chǎng)的主要資金供給方為國(guó)有銀行、股份制商業(yè)銀行和政策性銀行，其融出資金凈額分別占融出資金總額的58％、25％和14％：國(guó)有銀行資金融出占比大幅上升，股份制銀行的資金融出占比有所下降；農(nóng)聯(lián)社、證券公司是主要的資金需求方，其融入資金凈額分別占凈融入總額的32％和26％，與上年同期相比，外資金融機(jī)構(gòu)成交活躍程度有所降低。

債券市場(chǎng)發(fā)行量大幅增加，公司信用類(lèi)債券快速增長(zhǎng)。2009年，銀行間債券市場(chǎng)累計(jì)發(fā)行債券(不含央行票據(jù))46734.7億元，同比增加68.27％。其中，國(guó)債(含記賬式和儲(chǔ)蓄式)發(fā)行14213.58億元，同比增加96.15％；政策性銀行債券發(fā)行11678.1億元，同比增加8％；普通金融債券發(fā)行3071億元，同比增長(zhǎng)2.15倍；中期票據(jù)發(fā)行6885億元，同比增長(zhǎng)2.96倍；短期融資券發(fā)行4612.05億元，同比增加6.3％；企業(yè)債發(fā)行4252.33億元，同比增長(zhǎng)80.68％，新發(fā)行了12.65億元的中小企業(yè)集合票據(jù)；并新發(fā)行2000億元的地方政府債券以及10億元的國(guó)際機(jī)構(gòu)債券。

從債券發(fā)行的期限結(jié)構(gòu)來(lái)看，5年期以下債券占62.79％，居主導(dǎo)地位；5年期(含)至10年期債券占27.3％；10年期(含)及以上債券占9.91％。

銀行間現(xiàn)券市場(chǎng)成交活躍，債券指數(shù)有所下降。2009年，銀行間債券市場(chǎng)現(xiàn)券成交47.3萬(wàn)億元，同比增加15.8％：交易所國(guó)債市場(chǎng)成交1334億元，同比減少24％。銀行間債券凈價(jià)總指數(shù)年初為122.412點(diǎn)，最高122.772點(diǎn)，最低116.014點(diǎn)，年末收于116.267點(diǎn)，較年初下降5％：交易所國(guó)債指數(shù)由年初的121.35點(diǎn)升至年末的122.35點(diǎn)，較年初微漲0.8％。

股票市場(chǎng)交易量大幅增加，市場(chǎng)指數(shù)震蕩走高。2009年，滬深兩市A、B股共成交53.6萬(wàn)億元，比2008年增長(zhǎng)1.01倍。兩市指數(shù)震蕩走高，上證綜指較年初上漲77.24％。深圳成指較年初上漲108.92％。

2009年6月，在暫停9個(gè)多月后，A股市場(chǎng)IPO重新恢復(fù)：9月，創(chuàng)業(yè)板正式啟動(dòng)。全年企業(yè)通過(guò)股票市場(chǎng)共籌資5711.16億元，同比增長(zhǎng)33.9％，其中，通過(guò)A股市場(chǎng)IPO募集資金1633.79億元，同比增加57.63％；通過(guò)創(chuàng)業(yè)板IPO募集資金197.59億元；境內(nèi)企業(yè)通過(guò)在A股市場(chǎng)增發(fā)共融資3019.93億元，同比增加44.31％。

人民幣兌美元、港元和日元中間價(jià)小幅上行，兌歐元、英鎊有所下跌。2009年，人民幣兌美元和港元匯率的走勢(shì)趨同，在經(jīng)歷上半年的探底回升后，下半年呈現(xiàn)持續(xù)小幅上行態(tài)勢(shì)，年末美元、港元兌人民幣中間價(jià)分別為6.8282和0.8805，較年初分別下跌0.12％和0.17％。截至年末人民幣兌美元匯率較匯改前累計(jì)升值21.21％。人民幣對(duì)歐元中間價(jià)總體走勢(shì)較為平穩(wěn)，年末歐元兌人民幣中間價(jià)為9.7971元，較年初上升2.71％。人民幣兌日元中間價(jià)起伏震蕩，一季度沖高后呈逐級(jí)下降行情，年末100日元兌人民幣中間價(jià)7.3782，較年初下跌0.68％。人民幣對(duì)英鎊走勢(shì)起伏震蕩，英鎊兌人民幣中間價(jià)年末收于10.978，較年初上升10.67％。

黃金市場(chǎng)成交量保持增長(zhǎng)，黃金價(jià)格創(chuàng)出歷史新高。2009年，上海黃金交易所各交易品種累計(jì)成交2.1萬(wàn)噸，合計(jì)1.1萬(wàn)億元，同比分別增長(zhǎng)135.51％和22.67％。黃金各品種累計(jì)成交4705.9噸，合計(jì)1.03萬(wàn)億元，同比分別增長(zhǎng)5.57％和18.36％，鉑金累計(jì)成交56.66噸，合計(jì)155.28億元，同比分別增長(zhǎng)29.45％和2.61％。白銀累計(jì)成交1.62萬(wàn)噸，合計(jì)586.58億元，同比分別增長(zhǎng)2.67倍和2.96倍。黃金現(xiàn)貨主力品種Au99.95年初以192.6元/克開(kāi)盤(pán)，年內(nèi)最高285.5元／克，創(chuàng)歷史新高，年末收于248元／克，較年初上漲28.76％。

商品期貨市場(chǎng)規(guī)?？焖賶汛?，資源類(lèi)商品量?jī)r(jià)齊升。2009年，全國(guó)期貨市場(chǎng)累計(jì)成交21.57億手，成交金額130.51萬(wàn)億元，同比分別增長(zhǎng)58.18％和81.48％，資源類(lèi)商品交易活躍?？傮w上，各期貨價(jià)格全年震蕩上行，部分品種有所起伏，銅、豆粕、白糖、棉花等品種則全年保持上揚(yáng)走勢(shì)。

二、2009年我國(guó)金融市場(chǎng)發(fā)展的主要特點(diǎn)

2009年，金融市場(chǎng)發(fā)揮了對(duì)國(guó)民經(jīng)濟(jì)發(fā)展的有力支持作用，主要體現(xiàn)在以下幾個(gè)方面，一是市場(chǎng)融資總量同比大幅增加，并正式啟動(dòng)創(chuàng)業(yè)板，新增了地方政府債、中小企業(yè)集合票據(jù)等多種金融產(chǎn)品，有力支持了4萬(wàn)億元投資計(jì)劃、增加了民間投資、加大了對(duì)中小企業(yè)的融資支持力度，為經(jīng)濟(jì)發(fā)展提供及時(shí)高效的資金支持。二是企業(yè)通過(guò)在資本市場(chǎng)收購(gòu)、兼并、重組和整體上市等方式，進(jìn)行結(jié)構(gòu)調(diào)整，實(shí)現(xiàn)做大做強(qiáng)，在促進(jìn)自身盈利水平不斷提高的同時(shí)，也推動(dòng)了經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)較快發(fā)展；l一是金融市場(chǎng)交易工具創(chuàng)新步伐有所加快，增強(qiáng)了資產(chǎn)流動(dòng)性，并為經(jīng)濟(jì)主體提供了多樣化的投資避險(xiǎn)工具。四是金融市場(chǎng)的發(fā)展尤其是股票市場(chǎng)指數(shù)不斷上揚(yáng)，使得資本市場(chǎng)通過(guò)財(cái)富效應(yīng)增加居民財(cái)產(chǎn)性收人的作用得到充分發(fā)揮。

金融市場(chǎng)規(guī)?？焖僭鲩L(zhǎng)。從發(fā)行市場(chǎng)看，2009年我國(guó)債券市場(chǎng)發(fā)行量同比增長(zhǎng)68.27％，企業(yè)通過(guò)股票市場(chǎng)共籌資5711.16億元，同比增長(zhǎng)33.9％。從交易市場(chǎng)

看，在2008年快速擴(kuò)張的基礎(chǔ)上，2009年金融市場(chǎng)規(guī)模繼續(xù)大幅擴(kuò)大。全年累計(jì)成交321.91萬(wàn)億元(含同業(yè)拆借市場(chǎng)、債券市場(chǎng)、黃金市場(chǎng)、股票市場(chǎng)和期貨市場(chǎng))，同比增長(zhǎng)45.87％，達(dá)到歷史最高水平。在金融市場(chǎng)規(guī)模迅速壯大和拓展的同時(shí)，各市場(chǎng)行情普漲，進(jìn)一步提升了金融市場(chǎng)在我國(guó)經(jīng)濟(jì)金融體系中的地位。

市場(chǎng)結(jié)構(gòu)進(jìn)一步優(yōu)化。一是融資結(jié)構(gòu)進(jìn)一步優(yōu)化。2009年以來(lái)，我國(guó)債券市場(chǎng)中的公司信用類(lèi)債券發(fā)行量大幅增加，共發(fā)行各類(lèi)公司信用類(lèi)債券1.96萬(wàn)億元，較2008年的同類(lèi)債券發(fā)行量增加96％，高于同期債券發(fā)行總量的總增長(zhǎng)率68.27％。2009年，我國(guó)創(chuàng)業(yè)板正式開(kāi)始運(yùn)行，多層次資本市場(chǎng)建設(shè)取得突破性進(jìn)展。二是市場(chǎng)參與者結(jié)構(gòu)進(jìn)一步優(yōu)化。截止2009年末，我國(guó)銀行間債券市場(chǎng)參與機(jī)構(gòu)數(shù)量為9247家，較年初增加948家，其中，非銀行金融機(jī)構(gòu)及企業(yè)增加898家，債券市場(chǎng)投資者結(jié)構(gòu)進(jìn)一步多樣化。股票市場(chǎng)、黃金市場(chǎng)和期貨市場(chǎng)等市場(chǎng)的投資者結(jié)構(gòu)也得到進(jìn)一步優(yōu)化。

市場(chǎng)創(chuàng)新取得重要進(jìn)展。2009年，根據(jù)國(guó)際國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)發(fā)展中出現(xiàn)的新情況和新特點(diǎn)，我國(guó)金融市場(chǎng)在產(chǎn)品創(chuàng)新、機(jī)構(gòu)創(chuàng)新等方面均取得重大突破。相繼推出地方政府債券、內(nèi)地港資銀行赴香港發(fā)行人民幣債券、中小企業(yè)集合票據(jù)等新債券產(chǎn)品；成功推出創(chuàng)業(yè)板，進(jìn)一步完善了我國(guó)資本市場(chǎng)層次與結(jié)構(gòu)、拓展資本市場(chǎng)深度與廣度；螺紋鋼、線材、早秈稻和聚氯乙烯等新的期貨品種相繼上市交易，促進(jìn)了期貨市場(chǎng)交易進(jìn)一步活躍；央企ETF等新的基金產(chǎn)品不斷推出。9月21日成立了中債信用增進(jìn)投資公司，對(duì)擴(kuò)大中小企業(yè)融資份額，推動(dòng)我國(guó)債券市場(chǎng)持續(xù)健康發(fā)展將發(fā)揮重要作用；11月28日，銀行間市場(chǎng)清算所股份有限公司正式掛牌，是積極應(yīng)對(duì)國(guó)際金融危機(jī)影響、深化金融市場(chǎng)改革、加強(qiáng)金融基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、推進(jìn)上海國(guó)際金融中心建設(shè)的重大舉措。

金融市場(chǎng)制度建設(shè)穩(wěn)步推進(jìn)。2009年，市場(chǎng)監(jiān)管部門(mén)采取多項(xiàng)措施加強(qiáng)市場(chǎng)監(jiān)管，防范和處置市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。人民銀行及相關(guān)監(jiān)管機(jī)構(gòu)相繼了《銀行間債券市場(chǎng)債券登記托管管理辦法》等重要制度，對(duì)銀行間債券市場(chǎng)發(fā)行與交易主體的活動(dòng)進(jìn)行引導(dǎo)和規(guī)范：中國(guó)銀行問(wèn)市場(chǎng)交易商協(xié)會(huì)出臺(tái)自律規(guī)則，加強(qiáng)對(duì)銀行間債券市場(chǎng)交易行為和非金融企業(yè)債務(wù)融資工具承銷(xiāo)人員行為的市場(chǎng)自律。證監(jiān)會(huì)創(chuàng)業(yè)板及新股發(fā)行的管理辦法與指導(dǎo)意見(jiàn)，完善多層次資本市場(chǎng)的建設(shè)和新股發(fā)行機(jī)制：財(cái)政部等四部委聯(lián)合進(jìn)一步規(guī)范了國(guó)有股轉(zhuǎn)持的實(shí)施辦法。國(guó)資委通知規(guī)范央企參與期貨等衍生品業(yè)務(wù)交易的行為。證監(jiān)會(huì)出臺(tái)了基金的評(píng)價(jià)與管理制度，加大基金市場(chǎng)規(guī)范力度。上述制度有效保障了我國(guó)金融市場(chǎng)的平穩(wěn)規(guī)范運(yùn)行。

三、我國(guó)金融市場(chǎng)發(fā)展中需關(guān)注的幾個(gè)方面

(一)認(rèn)清形勢(shì)，積極關(guān)注國(guó)際國(guó)內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)政策變化對(duì)金融市場(chǎng)運(yùn)行的影響

2010年，全球的宏觀經(jīng)濟(jì)政策將呈現(xiàn)出較大的不確定性，國(guó)際金融市場(chǎng)將會(huì)因此而產(chǎn)生一定的波動(dòng)與震蕩。

從國(guó)內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)政策來(lái)看，2010年，我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展中需要處理好保持經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)較快發(fā)展、調(diào)整經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)、管理通脹預(yù)期的關(guān)系，以鞏固和增強(qiáng)經(jīng)濟(jì)回升向好勢(shì)頭。為此，需要保持宏觀經(jīng)濟(jì)政策的連續(xù)性和穩(wěn)定性，也需要根據(jù)新形勢(shì)新情況著力提高政策的針對(duì)性和靈活性。

在此背景下，我國(guó)金融市場(chǎng)將可能有較大幅度的震蕩。應(yīng)認(rèn)真分析這一變化特點(diǎn)，把握金融市場(chǎng)的發(fā)展趨勢(shì)與運(yùn)行方向，正確把握調(diào)控金融市場(chǎng)的方向、節(jié)奏和力度，使其發(fā)展適應(yīng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的水平、宏觀調(diào)控的要求、市場(chǎng)發(fā)育的程度和金融監(jiān)管的能力，避免金融市場(chǎng)出現(xiàn)大起大落。

(二)抓住契機(jī)，積極把握監(jiān)管政策與市場(chǎng)主體運(yùn)作方式變化對(duì)金融市場(chǎng)發(fā)展的作用

2010年相關(guān)監(jiān)管部門(mén)的政策將著力支持經(jīng)濟(jì)發(fā)展和經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整，推動(dòng)金融改革，加快金融創(chuàng)新，同時(shí)也會(huì)加強(qiáng)審慎性監(jiān)管，切實(shí)維護(hù)金融穩(wěn)定，防范系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)。為此，在具體政策措施上會(huì)優(yōu)化融資結(jié)構(gòu)、通過(guò)產(chǎn)品創(chuàng)新方式推動(dòng)金融市場(chǎng)健康發(fā)展，也將進(jìn)一步完善維護(hù)金融穩(wěn)定的體制機(jī)制。

對(duì)應(yīng)于此，相關(guān)市場(chǎng)主體的運(yùn)作方式也將有一定的變化，并對(duì)金融市場(chǎng)形成影響。一是銀行類(lèi)金融機(jī)構(gòu)的融資量會(huì)有所增加。相關(guān)市場(chǎng)主體會(huì)在監(jiān)管部門(mén)指導(dǎo)下尋求多樣化的融資方式，總體來(lái)看會(huì)在一定程度上影響金融市場(chǎng)資金供求關(guān)系，對(duì)金融市場(chǎng)產(chǎn)生影響。

二是金融市場(chǎng)融資結(jié)構(gòu)將進(jìn)一步優(yōu)化。根據(jù)中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議精神，2010年我國(guó)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整的力度將會(huì)加大。為貫徹落實(shí)中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議對(duì)消費(fèi)結(jié)構(gòu)、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)和地區(qū)結(jié)構(gòu)等的調(diào)整要求，相關(guān)監(jiān)管部門(mén)會(huì)加大對(duì)市場(chǎng)融資的引導(dǎo)與監(jiān)管力度，將對(duì)優(yōu)化我國(guó)金融市場(chǎng)的融資結(jié)構(gòu)起到積極作用。

三是金融市場(chǎng)創(chuàng)新將加快，產(chǎn)品將更為豐富?，F(xiàn)有的如短期融資券、中期票據(jù)、集合票據(jù)等中小企業(yè)融資工具的發(fā)行規(guī)模將會(huì)擴(kuò)大，也可能產(chǎn)生新的中小企業(yè)融資工具，信貸資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓平臺(tái)的建設(shè)及資產(chǎn)證券化的推動(dòng)步伐將可能有所加快，新的金融衍生產(chǎn)品也將得到更大發(fā)展。

(三)順勢(shì)而為，積極應(yīng)對(duì)人民幣國(guó)際化進(jìn)程加快對(duì)金融市場(chǎng)發(fā)展提出的更高要求

一是對(duì)我國(guó)金融市場(chǎng)，尤其是固定收益市場(chǎng)的產(chǎn)品發(fā)展與對(duì)外開(kāi)放提出更高要求。此外，隨著人民幣國(guó)際化的推進(jìn)，境外人民幣持有主體需要進(jìn)行多樣化的資產(chǎn)配置，對(duì)貨幣市場(chǎng)、股票市場(chǎng)、期貨市場(chǎng)和黃金市場(chǎng)等的發(fā)展和對(duì)外開(kāi)放也會(huì)提出相應(yīng)要求。

篇3

然而,大多數(shù)中小企業(yè)都面臨著融資難的困境,中小企業(yè)難以獲得流動(dòng)資金以及技術(shù)改造、基本建設(shè)所需要的資金,資金短缺成為制約中小企業(yè)發(fā)展的主要瓶頸。在我國(guó),中小企業(yè)融資難,已是不爭(zhēng)的事實(shí)。

一、我國(guó)中小企業(yè)融資難的原因分析

(一)內(nèi)部原因

1.中小企業(yè)規(guī)模小,效益不穩(wěn)定,難以形成對(duì)信貸資金的吸引力

相比大企業(yè),中小企業(yè)產(chǎn)業(yè)層次較低,基礎(chǔ)薄弱,規(guī)模較小,業(yè)績(jī)不理想,抵御市場(chǎng)能力較弱。個(gè)別中小企業(yè)還惡意抽逃資金,拖欠帳款、空殼經(jīng)營(yíng)、懸空銀行債權(quán),造成信貸資金流失,造成中小企業(yè)的信用等級(jí)普遍較低。銀行從資金的效益和安全性出發(fā),放貸慎之又慎。

2.中小企業(yè)管理中存在許多薄弱環(huán)節(jié),抗風(fēng)險(xiǎn)能力弱

大多數(shù)中小企業(yè)管理經(jīng)驗(yàn)不足,管理不夠規(guī)范,基礎(chǔ)薄弱,普遍缺乏規(guī)范的公司治理結(jié)構(gòu),經(jīng)營(yíng)隨意性比較大。加之財(cái)務(wù)制度不健全,財(cái)務(wù)狀轉(zhuǎn)貼于（）況不透明,財(cái)務(wù)報(bào)表不健全,無(wú)法向融資方提供有效信息。

3.中小企業(yè)規(guī)模小,能抵押的資產(chǎn)少,融資擔(dān)保難

由于銀行目前只接受產(chǎn)權(quán)明晰(商品房和固定資產(chǎn)等)的抵押,而大多數(shù)中小企業(yè)由于固定資產(chǎn)積累比較少,符合抵押、擔(dān)保條件的資產(chǎn)不足,一些企業(yè)掛靠集體合資合作經(jīng)營(yíng),不同程度存在土地、廠房等所有權(quán)權(quán)屬不清的問(wèn)題,最終取得的貸款遠(yuǎn)遠(yuǎn)滿(mǎn)足不了企業(yè)的需求。

(二)外部原因

1.商業(yè)銀行的體系影響中小企業(yè)的融資

一是國(guó)有商業(yè)銀行向市場(chǎng)化和商業(yè)化轉(zhuǎn)型中,為防范金融風(fēng)險(xiǎn),國(guó)有商業(yè)銀行更多的是愿意信貸“批發(fā)”,即給大企業(yè)進(jìn)行貸款,而不愿意對(duì)小企業(yè)“零售”,因?yàn)檫@樣“零售”放貸的平均成本相對(duì)較高,對(duì)大企業(yè)“批發(fā)”放貸的成本要低的多,所以,銀行不太愿意對(duì)中小企業(yè)貸款。

二是現(xiàn)行的風(fēng)險(xiǎn)防范機(jī)制和責(zé)任追究機(jī)制要求過(guò)高過(guò)嚴(yán),銀行寧愿犧牲市場(chǎng),也絕不能出現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn),嚴(yán)重影響了向中小企業(yè)放貸的積極性。

三是我國(guó)現(xiàn)有的信貸體系是以國(guó)有商業(yè)銀行為主體,中小企業(yè)資金的主要供給者——地方性中小銀行相對(duì)不足,還缺乏專(zhuān)門(mén)為中小企業(yè)服務(wù)的政策性銀行。

2.缺乏多層次的資本市場(chǎng),中小企業(yè)融資渠道太窄。

我國(guó)的中小企業(yè)有相當(dāng)?shù)谋壤莻€(gè)人獨(dú)資企業(yè)和合伙制企業(yè),企業(yè)組織形式?jīng)Q定了其不能在資本市場(chǎng)上進(jìn)行直接融資。但是,即便是公司制的中小企業(yè),雖然擁有以債券和股票的形式向社會(huì)直接融資的權(quán)利,但我國(guó)二板市場(chǎng)還沒(méi)有啟動(dòng),難以上市和發(fā)行債券融資,更多的只能是利用民間資本和銀行信貸。

我國(guó)中小企業(yè)的融資方式缺乏創(chuàng)新。大多西方國(guó)家都為本國(guó)的中小企業(yè)建立了專(zhuān)門(mén)的融資渠道,如成立專(zhuān)門(mén)從事短期流動(dòng)資金貸款的商業(yè)銀行和專(zhuān)門(mén)從事中小企業(yè)金融服務(wù)的中小企業(yè)投資公司。轉(zhuǎn)貼于（）

金融市場(chǎng)開(kāi)放和金融工具創(chuàng)新相對(duì)滯后于企業(yè)發(fā)展需求,票據(jù)市場(chǎng)、應(yīng)收帳款融資、租賃等主要面向中小企業(yè)客戶(hù)的融資服務(wù)還不夠發(fā)達(dá)等。

3.中小企業(yè)信用擔(dān)保機(jī)構(gòu)規(guī)模小,風(fēng)險(xiǎn)分散與補(bǔ)償制度缺乏

目前面向中小企業(yè)的信用擔(dān)保業(yè)發(fā)展難以滿(mǎn)足廣大中小企業(yè)提升信用能力的需要;政府出資設(shè)立的信用擔(dān)保機(jī)構(gòu)通常僅在籌建之初得到一次性資金支持,缺乏后續(xù)的補(bǔ)償機(jī)制;民營(yíng)擔(dān)保機(jī)構(gòu)受所有制限制,只能獨(dú)自承擔(dān)擔(dān)保貸款風(fēng)險(xiǎn),而無(wú)法與協(xié)作銀行形成共擔(dān)機(jī)制。另外,與信用擔(dān)保業(yè)相關(guān)的法律法規(guī)建設(shè)滯后,也在一定程度上影響了信用擔(dān)保機(jī)構(gòu)的規(guī)范發(fā)展。據(jù)調(diào)查,中小企業(yè)因無(wú)法落實(shí)擔(dān)保而遭到拒貸的比例高達(dá)23.8%。

4.相關(guān)法律制度缺位,正常的市場(chǎng)秩序難以建立

《中小企業(yè)促進(jìn)法》雖然頒布實(shí)施了,但仍需要一系列配套法規(guī)政策條例來(lái)細(xì)化。目前我國(guó)既缺乏相關(guān)的信用法律制度,也未建立起全社會(huì)統(tǒng)一的企業(yè)與個(gè)人征信系統(tǒng),還缺乏統(tǒng)一權(quán)威管理部門(mén),導(dǎo)致相關(guān)政策缺乏有效協(xié)調(diào)和銜接,信用擔(dān)保機(jī)構(gòu)運(yùn)行秩序混亂,支持中小金融機(jī)構(gòu)發(fā)展的法律制度缺乏。另外,法律的執(zhí)行環(huán)境也很差,一些地方政府為了自身局部利益,默許甚至縱容企業(yè)逃廢銀行債務(wù)。

二、解決我國(guó)中小企業(yè)融資難的策略建議

(一)中小企業(yè)加強(qiáng)自身經(jīng)營(yíng)管理水平,努力提高資信度

中小企業(yè)要不斷提升自身的經(jīng)營(yíng)管理水平,健全企業(yè)治理結(jié)構(gòu),建立能正確反映企業(yè)財(cái)務(wù)狀況的制度,增加企業(yè)財(cái)務(wù)透明度。努力進(jìn)轉(zhuǎn)貼于（）行產(chǎn)品創(chuàng)新,提高產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力,增強(qiáng)企業(yè)實(shí)力。同時(shí),必須牢固樹(shù)立借債必還的思想,增強(qiáng)自身的信用觀念。

(二)大力發(fā)展面向中小企業(yè)的專(zhuān)業(yè)銀行

區(qū)域性的專(zhuān)業(yè)銀行,其主要特點(diǎn)是業(yè)務(wù)對(duì)象主要是本區(qū)域的中小企業(yè),業(yè)務(wù)范圍主要是為本區(qū)域的中小企業(yè)融通短期和中長(zhǎng)期資金,及一系列金融服務(wù)。由于大銀行的運(yùn)作成本較高,為了提高效率節(jié)約成本,政府應(yīng)該鼓勵(lì)發(fā)展區(qū)域性的面向中小企業(yè)的專(zhuān)業(yè)銀行,積極主動(dòng)地為中小金融機(jī)構(gòu)的建立和推廣掃除障礙,并為之制定必要的優(yōu)惠政策,為其發(fā)展創(chuàng)造良好環(huán)境。

(三)應(yīng)該大力發(fā)展多層次資本市場(chǎng),拓寬中小企業(yè)直接融資渠道

銀行信貸不應(yīng)該也不可能解決所有不同發(fā)展階段的中小企業(yè)融資的問(wèn)題。從國(guó)際國(guó)內(nèi)的實(shí)踐看,通過(guò)資本市場(chǎng)進(jìn)行直接融資,是中小企業(yè)解決融資困境的另一條有效途徑。因此加快多層次資本市場(chǎng)建設(shè),培育多元化的中小企業(yè)融資體系,盡快推出符合我國(guó)國(guó)情的創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)和三板市場(chǎng),培育發(fā)展風(fēng)險(xiǎn)投資基金、創(chuàng)業(yè)投資公司、私人股權(quán)基金等多種市場(chǎng)主體,使企業(yè)技術(shù)創(chuàng)新、風(fēng)險(xiǎn)資本及資本市場(chǎng)形成良性互動(dòng)的局面,滿(mǎn)足中小企業(yè)特別是科技創(chuàng)新型中小企業(yè)的資金需求。

(四)各地根據(jù)實(shí)際情況進(jìn)行金融創(chuàng)新

各地的銀行應(yīng)結(jié)合自己的實(shí)際,當(dāng)?shù)氐膶?shí)際來(lái)探索支持中小企業(yè)的模式,給中小企業(yè)支持的機(jī)制。比如說(shuō)金融租賃在一定程度上,既可以解決短期資金不足,更可以解決中長(zhǎng)期資金融資難的問(wèn)題,應(yīng)該是解決我國(guó)中小企業(yè)融資難的一種行之有效和立桿見(jiàn)影的方法;股權(quán)質(zhì)押貸款是一種新興的權(quán)利質(zhì)押融資方式,它不僅可以降低企業(yè)重組改制的成本,拓寬企業(yè)投資、融資的渠道,也有利于金融機(jī)構(gòu)更好地發(fā)掘信貸資源。銀行還可以推廣用倉(cāng)單或知識(shí)產(chǎn)權(quán)做質(zhì)押貸款。

(五)政府為中小企業(yè)融資創(chuàng)建好的生態(tài)環(huán)境,建立正常的市場(chǎng)秩序

在中小企業(yè)面臨資金瓶頸的情況下,政府應(yīng)該積極作為,通過(guò)各種政策措施對(duì)中小企業(yè)予以支持。

1.為了鼓勵(lì)和支持中小企業(yè)的發(fā)展,我國(guó)也可設(shè)立類(lèi)似美國(guó)聯(lián)邦小企業(yè)管理局的政府機(jī)構(gòu),專(zhuān)門(mén)解決中小企業(yè)的融資擔(dān)保問(wèn)題;

2.進(jìn)一步完善中小企業(yè)信用擔(dān)保體系,中央財(cái)政、地方財(cái)政應(yīng)進(jìn)一步加大對(duì)擔(dān)保機(jī)構(gòu)的投入,支持地方通過(guò)各種渠道建立地方的中小企業(yè)擔(dān)保機(jī)構(gòu)和再擔(dān)保機(jī)構(gòu),使它們的實(shí)力更強(qiáng),覆蓋面更大,擔(dān)保的倍數(shù)更高;

3.政府建立和健全中小企業(yè)融資的法制環(huán)境和生態(tài)環(huán)境,建立一套適合我國(guó)中小企業(yè)的新的資信評(píng)級(jí)體系,從而使中小企業(yè)的相關(guān)信息真正透明,使違約和失信能夠得到及時(shí)的處置;

4.實(shí)行減免稅政策,減輕中小企業(yè)負(fù)擔(dān)。除此,政府還應(yīng)該在政府采購(gòu)方面,給予中小企業(yè)更多支持。

篇4

    創(chuàng) 業(yè) 板 GEM (Growth Enterprises Market )board是地位次于主板市場(chǎng)的二板證券市場(chǎng),國(guó)際上一般以NASDAQ市場(chǎng)為代表,而在中國(guó)特指深圳創(chuàng)業(yè)板。在上市門(mén)檻、監(jiān)管制度、信息披露、交易者條件、投資風(fēng)險(xiǎn)等方面,創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)與主板市場(chǎng)都有較大區(qū)別。其目的主要是扶持中小企業(yè)(特別是高成長(zhǎng)性企業(yè))的發(fā)展,為創(chuàng)投企業(yè)和風(fēng)險(xiǎn)投資建立合理合規(guī)的退出機(jī)制,同時(shí)也為建立多層次的資本市場(chǎng)體系提供力量。

    1 中國(guó)創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)

    1.1 設(shè)立目的及上市條件

    中國(guó)《首次公開(kāi)發(fā)行股票在創(chuàng)業(yè)板上市管理辦法》中規(guī)定,在中國(guó)創(chuàng)業(yè)板上市的公司須滿(mǎn)足以下條件:股票已公開(kāi)發(fā)行,公司股本總額不少于3 000萬(wàn)元,公開(kāi)發(fā)行的股份達(dá)到公司股份總數(shù)的25%以上,公司股本總額超過(guò)4億元的,公開(kāi)發(fā)行股份的比例為10%以上,公司股東人數(shù)不少于200人,公司最近3年無(wú)重大違法行為,財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)報(bào)告無(wú)虛假記載,深交所要求的其他條件[1]。

    1.2 主要特點(diǎn)

    第一,高成長(zhǎng)性。在創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)上市的公司大多從事高科技業(yè)務(wù),具有較高的成長(zhǎng)性,往往成立時(shí)間較短、規(guī)模較小,業(yè)績(jī)也不突出,但有很大的成長(zhǎng)空間。第二,高風(fēng)險(xiǎn)性。在中國(guó)發(fā)展創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)是為了給中小企業(yè)提供更方便的融資渠道,為風(fēng)險(xiǎn)資本營(yíng)造一個(gè)正常的退出機(jī)制。同時(shí),這也是中國(guó)調(diào)整產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)、推進(jìn)經(jīng)濟(jì)改革的重要手段。對(duì)投資者來(lái)說(shuō),創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)要比主板市場(chǎng)高得多。當(dāng)然,回報(bào)可能也會(huì)大得多。 第三,監(jiān)管?chē)?yán)格。各國(guó)政府對(duì)二板市場(chǎng)的監(jiān)管更為嚴(yán)格,其核心就是“信息披露”。除此之外,監(jiān)管部門(mén)還通過(guò)“保薦人”制度來(lái)幫助投資者選擇高素質(zhì)企業(yè)[2]。第四,與主板相輔相成。二板市場(chǎng)和主板市場(chǎng)的投資對(duì)象和風(fēng)險(xiǎn)承受能力是不相同的,在通常情況下,二者不會(huì)相互影響。而且由于它們內(nèi)在的聯(lián)系,反而會(huì)促進(jìn)主板市場(chǎng)的進(jìn)一步發(fā)展壯大。

    2 主要資本市場(chǎng)創(chuàng)業(yè)板發(fā)展中的國(guó)際比較

    全球資本市場(chǎng)中的創(chuàng)業(yè)板有很多,其中在國(guó)際上有著較深遠(yuǎn)影響力的主要有美國(guó)的納斯達(dá)克市場(chǎng)、日本柜臺(tái)交易市場(chǎng)、香港創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)和英國(guó)的AIM市場(chǎng)[3]。

    2.1 美國(guó)納斯達(dá)克市場(chǎng)

    納斯達(dá)克是英文縮寫(xiě)“NASDAQ”的音譯名,全稱(chēng)是美國(guó)“全國(guó)證券交易商協(xié)會(huì)自動(dòng)報(bào)價(jià)系統(tǒng)”。納斯達(dá)克市場(chǎng)自成立至今的近40年時(shí)間里,其發(fā)展速度令人矚目。截至2010年4月底,納斯達(dá)克市場(chǎng)上市公司總數(shù)已達(dá)2 833家,市值達(dá)到39 527億美元,上市公司數(shù)量為美國(guó)所有股票交易市場(chǎng)之最。納斯達(dá)克培育了一大批以電子、計(jì)算機(jī)、通信、生物技術(shù)等新興產(chǎn)業(yè)為代表的高科技企業(yè),如微軟、思科、英特爾、戴爾等均在此上市。由于納斯達(dá)克市場(chǎng)監(jiān)管?chē)?yán)格,對(duì)財(cái)務(wù)指標(biāo)要求很高,并且上市資源豐富,現(xiàn)在已發(fā)展成世界上最成功的創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng),為美國(guó)的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)提供了重要?jiǎng)恿?。圖1為1990年至今納斯達(dá)克的發(fā)展?fàn)顩r,總體說(shuō)來(lái)納斯達(dá)克市場(chǎng)是全世界創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的楷模,是全世界其他市場(chǎng)學(xué)習(xí)的標(biāo)桿。

    2.2 日本柜臺(tái)交易市場(chǎng)JASDAQ

    JASDAQ是為中小企業(yè)以及中等規(guī)模風(fēng)險(xiǎn)投資公司服務(wù)的股票交易市場(chǎng)。JASDAQ 市場(chǎng)于1963年由日本證券交易商協(xié)會(huì)建立,并于1983年重新界定為為中小企業(yè)及中等規(guī)模風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)提供服務(wù)的股票交易市場(chǎng)。1983年日本證券柜臺(tái)交易市場(chǎng)僅有111家上市公司,到2010年2月底,JASDAQ已經(jīng)發(fā)展成為擁有884只股票,總市值近964億美元的大型證券交易市場(chǎng)。今年4月,JAS-DAQ證交所與大阪證交所合并,圖2簡(jiǎn)單的看看日本JASDAQ市場(chǎng)自1996年至今的發(fā)展?fàn)顩r:日本JASDAQ市場(chǎng)15年的上市企業(yè)數(shù)量始終較為穩(wěn)定的維持在800家上下浮動(dòng),總市值伴隨著經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的變化,波動(dòng)較為劇烈。在2008年金融危機(jī)時(shí)期,市值出現(xiàn)了較為大幅的滑落,又由于日本多年來(lái)的經(jīng)濟(jì)低迷,盡管JASDAQ市場(chǎng)在上市機(jī)制,信息披露機(jī)制方面都有著自己鮮明的優(yōu)勢(shì),但是為了獲得規(guī)模優(yōu)勢(shì),JASDAQ市場(chǎng)于2010年4月選擇了同大阪市場(chǎng)合并,兩家市場(chǎng)合并后的效果還有待于市場(chǎng)表現(xiàn)的近一步驗(yàn)證[4]。JASDAQ市場(chǎng)在結(jié)合本國(guó)國(guó)情的前提下很好的學(xué)習(xí)了納斯達(dá)克市場(chǎng),為中小企業(yè)融資提供了一個(gè)好的平臺(tái)。

    2.3 香港創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)

    中國(guó)香港創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)是由中國(guó)香港聯(lián)交所主辦運(yùn)營(yíng)、專(zhuān)門(mén)為具有潛力的中小企業(yè)融資服務(wù)而設(shè)立的創(chuàng)新股票市場(chǎng),于 1999 年 11 月 15 日正式成立。截止2009年3月底,香港創(chuàng)業(yè)板上市企業(yè)只有174家,其中半數(shù)以上的股票價(jià)格不足1港元,10港元以上的股票寥寥無(wú)幾,總市值也僅有 64 億美元。到2010年3月底,相較于主板市場(chǎng),創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)仍顯得異常冷清,目前上市企業(yè)仍然只有 174家,并且較2009年3月零增長(zhǎng)。同時(shí)本年一季度,相較于主板市場(chǎng)每天642億港幣的成交額,創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)5.164億也顯得微不足道[3]。從香港創(chuàng)業(yè)板的現(xiàn)狀來(lái)看,盡管外界曾一度對(duì)香港創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)冠以“亞洲的納斯達(dá)克的美譽(yù)”,但是總體而言,香港創(chuàng)業(yè)板不能算是成功的案例。圖 3 為香港創(chuàng)業(yè)板1999年至今的發(fā)展?fàn)顩r。香港創(chuàng)業(yè)板建立之初有一個(gè)飛躍式的發(fā)展,第一年就實(shí)現(xiàn)了上市公司數(shù)量的大幅增加,但是正是由于當(dāng)年香港市場(chǎng)監(jiān)管力度不夠,對(duì)很多企業(yè)降低上市門(mén)檻,導(dǎo)致了香港創(chuàng)業(yè)板的上市企業(yè)質(zhì)量不高,2008年金融危機(jī)來(lái)臨之時(shí),竟然出現(xiàn)了半數(shù)企業(yè)股價(jià)不足1港幣的情況,金融危機(jī)的影響固然很大,但是股價(jià)跌到如此程度,其上市企業(yè)質(zhì)量不禁值得深思了。當(dāng)前香港創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)交易并不活躍,上市資源也非常有限,近一年的時(shí)間沒(méi)有一家企業(yè)選擇在此上市,可見(jiàn)現(xiàn)在香港的創(chuàng)業(yè)板運(yùn)作出現(xiàn)的了極大的困難,整體而言屬于失敗的例子。

    2.4 英國(guó)AIM市場(chǎng)

    英國(guó)AIM市場(chǎng)創(chuàng)建于1995年,由倫敦證券交易所(LES)負(fù)責(zé)監(jiān)管和運(yùn)營(yíng)。AIM市場(chǎng)已成為全球矚目的中小型企業(yè)上市地之一。AIM以中小企業(yè)為主,同時(shí)也包含規(guī)模較大的企業(yè),行業(yè)分布非常廣泛。英國(guó)AIM號(hào)稱(chēng)是“世界上最成功的高增長(zhǎng)市場(chǎng)”,1995年創(chuàng)立至今共有將近3 000家企業(yè)在AIM上市,目前還在AIM市場(chǎng)上掛牌交易的企業(yè)大概有1 400家,離開(kāi)了AIM的1 000多家公司多是因?yàn)槭召?gòu)兼并而退市。真正失敗的公司非常少,僅占總數(shù)的2%左右。就國(guó)際上同類(lèi)的市場(chǎng)上來(lái)說(shuō),其成功率是很高的[4]。英國(guó)AIM市場(chǎng)自1995年以來(lái),上市公司數(shù)量一直有著穩(wěn)定的上升,另外與其他幾家創(chuàng)業(yè)板的一個(gè)重要的不同點(diǎn)就是,AIM市場(chǎng)在2000年的時(shí)候上市企業(yè)數(shù)量并沒(méi)有一個(gè)大幅的下降,這主要原因就是AIM上市企業(yè)非常多元化,目前有39個(gè)板塊,并不是高科技企業(yè)獨(dú)大。另外2008年的金融危機(jī)對(duì)于AIM市場(chǎng)打擊也是同樣巨大的,市值大幅下挫,但是目前已經(jīng)開(kāi)始回暖。AIM市場(chǎng)是目前全球領(lǐng)先的創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)。

    2.5 創(chuàng)業(yè)板發(fā)展中存在的共性問(wèn)題

    創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)在發(fā)展中遇到了一些具體的共性問(wèn)題[4]。

    (1)上市資源不足 目前包括冰島、南非、土耳其、巴西、波蘭、菲律賓等地的創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)在發(fā)展6年之后而其創(chuàng)業(yè)板企業(yè)數(shù)量不能達(dá)到100家。這些國(guó)家主要是由于經(jīng)濟(jì)總量有限,創(chuàng)新動(dòng)力不足,中小企業(yè)數(shù)量不多,并且優(yōu)秀的高新技術(shù)企業(yè)傾向于在較為發(fā)達(dá)的資本市場(chǎng)上市融資,導(dǎo)致了本土創(chuàng)業(yè)板上市企業(yè)數(shù)量不足。像德國(guó)這樣的本土高科技企業(yè)眾多的國(guó)家,創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)經(jīng)歷了早期的繁華之后,由于受到這些企業(yè)或者是傾向傳統(tǒng)融資方式的影響,或者是科技股泡沫破滅帶來(lái)的負(fù)面影響,國(guó)內(nèi)企業(yè)上市動(dòng)力明顯不足,導(dǎo)致了上市資源不足,從而使得創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)迅速蕭條下來(lái)。在日益復(fù)雜和激烈的創(chuàng)業(yè)板競(jìng)爭(zhēng)格局中,如何采取有效的營(yíng)銷(xiāo)策略和產(chǎn)品創(chuàng)新吸引更多的上市資源,成為當(dāng)前各創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)發(fā)展中面臨的首要問(wèn)題。

    (2)市場(chǎng)監(jiān)管不力 創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)主要面向各類(lèi)中小企業(yè),尤其是處于早期階段的高成長(zhǎng)性創(chuàng)業(yè)企業(yè)。具體而言,目前不少創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)為了爭(zhēng)奪上市資源而降低發(fā)行標(biāo)準(zhǔn),如果對(duì)上市企業(yè)審核不嚴(yán)的話,極易導(dǎo)致大量?jī)H僅依靠包裝或概念炒作而缺少實(shí)質(zhì)性業(yè)務(wù)的企業(yè)進(jìn)入市場(chǎng),從而加大創(chuàng)業(yè)企業(yè)自身的風(fēng)險(xiǎn)并影響投資者對(duì)市場(chǎng)的信心。目前,如何在保持上市公司整體質(zhì)量與防范創(chuàng)業(yè)企業(yè)自身風(fēng)險(xiǎn)之間找一個(gè)平衡點(diǎn),就成了關(guān)系創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)監(jiān)管的重點(diǎn)問(wèn)題?；旧铣思{斯達(dá)克在市場(chǎng)監(jiān)管方面做得十分到位之外,世界上的其他主要?jiǎng)?chuàng)業(yè)板市場(chǎng)都存在監(jiān)管不力的問(wèn)題,為了爭(zhēng)取上市資源甚至不惜選擇降低原本既定的較低標(biāo)準(zhǔn),導(dǎo)致了一些企業(yè)以次充好,市場(chǎng)企業(yè)資源質(zhì)量下降,極大的動(dòng)搖了投資者的信心,長(zhǎng)遠(yuǎn)的影響了創(chuàng)業(yè)板健康發(fā)展。

    (3)市場(chǎng)規(guī)模較小 理論和實(shí)踐均表明,當(dāng)證券市場(chǎng)容量沒(méi)有達(dá)到一定規(guī)模時(shí),其收入無(wú)法彌補(bǔ)成本支出,從而無(wú)法形成規(guī)模效應(yīng),市場(chǎng)的長(zhǎng)期運(yùn)作將變得艱難。如法國(guó)、荷蘭、比利時(shí)新市場(chǎng)的整合,依斯達(dá)克的關(guān)閉,這些例子都說(shuō)明了創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)被關(guān)閉或者被并購(gòu)的一個(gè)重要原因就是市場(chǎng)規(guī)模不夠,收不抵支。目前的創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)中,市值低于50億美元的就占到了將近一半的比例。這些缺乏規(guī)模效應(yīng)的小型市場(chǎng)很容易成為別人的收購(gòu)目標(biāo)[5]。此外,一些經(jīng)濟(jì)總量和上市資源都較為有限的國(guó)家還開(kāi)始了不止一家創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng),進(jìn)一步加劇了市場(chǎng)規(guī)模的缺乏。世界上很多國(guó)家在創(chuàng)業(yè)板上市資源本來(lái)就不足的情況下,設(shè)立了兩個(gè)甚至多個(gè)相似的創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng),如澳大利亞的NSX和BSX市場(chǎng),更加導(dǎo)致了各自規(guī)模的縮小,效益的缺失。從這一點(diǎn)上看,中國(guó)創(chuàng)業(yè)板的推出正是吸取了前者的教訓(xùn),僅僅在深圳市場(chǎng)推出創(chuàng)業(yè)板對(duì)于創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的規(guī)模形成是有好處的。

    (4)運(yùn)作機(jī)制不力 除了納斯達(dá)克市場(chǎng)等獨(dú)立市場(chǎng)以外,其余創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)都是由主板設(shè)立的,由此必然帶來(lái)了創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的運(yùn)作機(jī)制缺乏獨(dú)立性,以及與主板市場(chǎng)如何協(xié)調(diào)發(fā)展問(wèn)題。例如,多數(shù)創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)被視為主板的“預(yù)備市場(chǎng)”,規(guī)定了非常靈活的轉(zhuǎn)板機(jī)制,在運(yùn)作不長(zhǎng)的時(shí)間里就有大量上市公司從創(chuàng)業(yè)板轉(zhuǎn)到主板市場(chǎng),結(jié)果影響了創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)上市公司的整體質(zhì)量;一些創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的上市標(biāo)準(zhǔn)同主板市場(chǎng)差別不大甚至完全一致,從而加劇了創(chuàng)業(yè)板和主板之間的競(jìng)爭(zhēng)。與此同時(shí),在主板知名度不高、規(guī)模有限的情況下,創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)也會(huì)面臨對(duì)外吸引力不足,從而阻礙了其發(fā)展,南非、澳大利亞等國(guó)的創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)都存在這個(gè)問(wèn)題。

篇5

關(guān)鍵詞：金融發(fā)展；區(qū)域金融；區(qū)域差異；經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)

從全國(guó)范圍來(lái)看，CREDIT指標(biāo)的變異系數(shù)為0.35，PRIVATE指標(biāo)的變異系數(shù)為1.02，這兩個(gè)指標(biāo)的全國(guó)變異系數(shù)小于東部，大于西部、中部及東北。相比CTEDIT指標(biāo)，PRIVATE指標(biāo)的地區(qū)差異更顯著。

（2）資本市場(chǎng)發(fā)展差異。區(qū)域資本市場(chǎng)發(fā)展差異（如圖2所示）。

從四大區(qū)域之間來(lái)看，股票指標(biāo)均值依次為：東部35.21%、西部19.35%、中部13.64%、東北12.34%；債券指標(biāo)均值依次為：東部9.52%、中部1.64%、西部1.45%、東北0.56%。東部省市資本市場(chǎng)發(fā)展的整體水平遙遙領(lǐng)先，排除北京對(duì)東部的影響后，由于北京集聚了大量金融機(jī)構(gòu)總部和央企總部，而股票和債券大多以總公司的名義發(fā)行，導(dǎo)致北京股票和債券規(guī)模偏大，其中，債券出現(xiàn)了75.05%的離群值。東部股票指標(biāo)均值為25.46%，債券指標(biāo)均值為2.24%，仍然居四大區(qū)域之首，顯示了東部省市較強(qiáng)的直接融資能力，其次是西部，中部和東北的整體發(fā)展水平仍然較弱。

從四大區(qū)域內(nèi)部來(lái)看，股票指標(biāo)變異系數(shù)依次為：東部1.08、西部0.69、中部0.49、東北0.31；債券指標(biāo)變異系數(shù)依次為：東部2.43、西部0.78、東北0.75、中部0.40，排除北京的影響后，東部股票指標(biāo)變異系數(shù)為0.93，債券指標(biāo)變異系數(shù)為0.81，東部各省市的資本市場(chǎng)發(fā)展仍存在最嚴(yán)重的不平衡；西部區(qū)內(nèi)差異次于東部，其中，西藏的債券指標(biāo)趨于0；東北三省的債券市場(chǎng)較股票市場(chǎng)發(fā)展差異明顯；中部的區(qū)內(nèi)差異較小。

從全國(guó)范圍來(lái)看，股票指標(biāo)的變異系數(shù)為1.07，債券指標(biāo)的變異系數(shù)為3.31，排除北京的影響后，股票指標(biāo)的變異系數(shù)為0.82，債券指標(biāo)的變異系數(shù)為0.81。整體上看，資本市場(chǎng)發(fā)展的規(guī)模遠(yuǎn)不及金融中介發(fā)展的規(guī)模，而且資本市場(chǎng)發(fā)展的地區(qū)差異大于金融中介發(fā)展差異。

（3）保險(xiǎn)市場(chǎng)發(fā)展差異（如圖3所示）。

從四大區(qū)域之間來(lái)看，保險(xiǎn)深度指標(biāo)均值依次為：東部3.11%、中部2.95%、東北2.86%、西部2.67%；保險(xiǎn)密度指標(biāo)均值依次為：東部1 537.85元/人、東北749.48元/人、中部523.35元/人、西部433.55元/人。東部省市保險(xiǎn)市場(chǎng)發(fā)展的整體水平領(lǐng)先，中部和東北居中，而西部最弱，排除了西藏對(duì)西部的影響后，西部地區(qū)保險(xiǎn)深度指標(biāo)均值為2.84%、保險(xiǎn)密度指標(biāo)均值為462.67元/人，與中部和東北仍有差距，表明西部的保險(xiǎn)市場(chǎng)欠發(fā)展，這也是未來(lái)西部金融發(fā)展的主要方向。

從四大區(qū)域內(nèi)部來(lái)看，保險(xiǎn)深度指標(biāo)變異系數(shù)依次為：西部0.37、東部0.35、中部0.13、東北0.08；保險(xiǎn)密度指標(biāo)變異系數(shù)依次為：東部0.86、西部0.45、東北0.30、中部0.26。顯示了東部與西部保險(xiǎn)市場(chǎng)發(fā)展的區(qū)內(nèi)差異較大，造成這一問(wèn)題的關(guān)鍵原因在于北京、上海兩地的保險(xiǎn)深度分別為5.59%和4.38%，保險(xiǎn)密度分別為3 521.31元/人和4 376.68元/人，大大高于地區(qū)均值，而西藏保險(xiǎn)深度為0.82%，保險(xiǎn)密度為113.24，均為全國(guó)最低，拉大了區(qū)內(nèi)差距。

從全國(guó)范圍來(lái)看，保險(xiǎn)深度指標(biāo)的變異系數(shù)為0.31，保險(xiǎn)密度指標(biāo)的變異系數(shù)為1.07，相對(duì)保險(xiǎn)深度指標(biāo)，保險(xiǎn)密度指標(biāo)的地區(qū)差異更顯著。我國(guó)保險(xiǎn)深度和保險(xiǎn)密度的平均指標(biāo)與同年全球新興市場(chǎng)國(guó)家的平均水平相當(dāng)，但是與同年全球工業(yè)化國(guó)家平均保險(xiǎn)深度8.8%、平均保險(xiǎn)密度3 655美元相比，較低的保險(xiǎn)深度和密度說(shuō)明了我國(guó)保險(xiǎn)公司總體保費(fèi)收入規(guī)模偏小。數(shù)據(jù)來(lái)源：《Sigma：2008年度世界保險(xiǎn)業(yè)》

2.區(qū)域金融發(fā)展差異的整體考察：主成分因子分析

本文采用主成分因子分析的方法對(duì)區(qū)域金融發(fā)展差異作整體上的考察。因子分析是多元統(tǒng)計(jì)分析技術(shù)的一個(gè)分支，其主要目的是濃縮數(shù)據(jù)。它通過(guò)研究眾多變量之間的內(nèi)部依賴(lài)關(guān)系，探求觀測(cè)數(shù)據(jù)的基本結(jié)構(gòu)，并用少數(shù)幾個(gè)假想變量來(lái)表示基本的數(shù)據(jù)結(jié)構(gòu)，這些假想變量被稱(chēng)為“因子”。因子能夠反映原來(lái)眾多觀測(cè)變量所代表的主要信息，并解釋觀測(cè)變量之間的依存關(guān)系。通過(guò)因子分析把一組觀測(cè)變量化為少數(shù)幾個(gè)因子后，可以進(jìn)一步將原始觀測(cè)變量的信息轉(zhuǎn)換成這些因子的因子值，利用因子值可以直接對(duì)樣本進(jìn)行綜合評(píng)價(jià)和分類(lèi)。

首先，為了消除原始數(shù)據(jù)不同量綱的影響，需要對(duì)各金融發(fā)展指標(biāo)的原始數(shù)據(jù)做標(biāo)準(zhǔn)化處理，并用處理后的數(shù)據(jù)進(jìn)行后續(xù)的分析，標(biāo)準(zhǔn)化的方法為：

Zi=xi-σx(2)

其中，xi為指標(biāo)x的第i個(gè)觀測(cè)值，為指標(biāo)x的均值，σx為指標(biāo)x的標(biāo)準(zhǔn)差。并用巴特萊特球度檢驗(yàn)，判斷數(shù)據(jù)是否合適做因子分析。巴特萊特球度檢驗(yàn)值為116.2097，顯著性為0.0000，拒絕指標(biāo)相關(guān)矩陣是單位陣的零假設(shè)，顯示各指標(biāo)的觀測(cè)數(shù)據(jù)具有共同變異，適合做因子分析。

其次，基于主成分法提取初始因子。按照主成分分析通常遵循的“85原則”，即因子方差累計(jì)貢獻(xiàn)率超過(guò)85%，確定提取的因子個(gè)數(shù)。主成分提取結(jié)果顯示只需選取前三個(gè)因子即可，其方差累計(jì)貢獻(xiàn)率為88.5833%。

再次，再用VARIMAX正交旋轉(zhuǎn)法簡(jiǎn)化因子載荷矩陣，尋求有實(shí)際意義的因子解。旋轉(zhuǎn)后，因子1主要與“CREDIT”、“STOCK”、“BOND”、“保險(xiǎn)密度”等指標(biāo)相關(guān)，這四個(gè)指標(biāo)的因子載荷分別為：0.6972、0.9574、0.8390、0.6754，可概括為“金融發(fā)展規(guī)?？偭恳蜃印?；因子2主要與“保險(xiǎn)密度”、“保險(xiǎn)深度”等指標(biāo)相關(guān)，這兩個(gè)指標(biāo)的因子載荷分別為0.9319、0.5368，可概括為“保險(xiǎn)市場(chǎng)發(fā)展因子”；因子3主要與“PRIVATE”指標(biāo)相關(guān)，指標(biāo)的因子載荷為0.9842，可概括為“金融中介效率因子” 。旋轉(zhuǎn)后的因子解反映了中國(guó)區(qū)域金融發(fā)展差異主要體現(xiàn)在“金融發(fā)展規(guī)模總量”、“保險(xiǎn)市場(chǎng)發(fā)展水平”和“金融中介效率”三個(gè)方面。三因子的方差貢獻(xiàn)率分別為44.4925%、26.1903%和17.9005%。

最后，利用因子得分加權(quán)計(jì)算出各地區(qū)的綜合得分并排序。計(jì)算公式為：

綜合得分=因子1得分×44.4925%88.5833%+因子2得分×26.1903%88.5833%+因子3得分×17.9005%88.5833%

計(jì)算結(jié)果見(jiàn)表2所示。

三、區(qū)域金融的發(fā)展特點(diǎn)

通過(guò)對(duì)區(qū)域金融發(fā)展從部門(mén)到整體的考察，可以判斷現(xiàn)階段中國(guó)區(qū)域金融發(fā)展具有三個(gè)主要特點(diǎn)：

1.區(qū)域金融發(fā)展差異明顯且主要表現(xiàn)為金融總量的差異

運(yùn)用數(shù)據(jù)地圖進(jìn)一步表示各地區(qū)因子綜合得分可以更清晰的反映區(qū)域金融發(fā)展的不平衡。如圖4所示，中國(guó)區(qū)域金融發(fā)展差異是客觀存在的事實(shí)，雖然隨著西部開(kāi)發(fā)、中部崛起、東北振興等一系列政策措施的實(shí)施，這種不平衡現(xiàn)象有所改觀、各地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的協(xié)調(diào)性有所改善，但現(xiàn)階段差距仍然很大。東部地區(qū)金融發(fā)展水平最好，西部次之，中部和東北金融發(fā)展較弱。某些地區(qū)如北京、上海，金融資源迅速發(fā)展與集聚，另一些地區(qū)如內(nèi)蒙古、廣西仍然存在金融抑制。正如勞拉詹南在《金融地理學(xué)》中所言，盡管金融服務(wù)具有很大的流動(dòng)性，但實(shí)際上不同地區(qū)的金融景觀是完全不同質(zhì)的，具有極端的異質(zhì)性和不規(guī)則性，即金融服務(wù)業(yè)是具有明顯地理特征的經(jīng)濟(jì)活動(dòng)。 區(qū)域金融就是將金融運(yùn)行和發(fā)展置于一定的地理空間加以考察，金融系統(tǒng)作為區(qū)域經(jīng)濟(jì)體系的組成部分，不僅直接反映經(jīng)濟(jì)的區(qū)域性特點(diǎn)，而且自身的發(fā)展也必然帶有所在區(qū)域的烙印。我國(guó)是一個(gè)多民族、多文化、資源分布不均衡和氣候環(huán)境多樣化的國(guó)家，金融差異是各種區(qū)域差異的集中反映。區(qū)域金融差異表現(xiàn)在量與質(zhì)兩個(gè)層面上：量的差異包括金融資源與交易數(shù)量的差異；質(zhì)的差異主要是指金融結(jié)構(gòu)不同，包括金融機(jī)構(gòu)、金融工具、融資方式、融資機(jī)制和金融行為的不同特點(diǎn)，以及金融深化程度的不同。從我國(guó)區(qū)域金融整體發(fā)展的現(xiàn)狀來(lái)看，區(qū)域差異主要體現(xiàn)為量的差異，而非質(zhì)的不同，在主成分因子分析中，金融中介效率因子的方差貢獻(xiàn)率只占17.9005%。 。

2.政府干預(yù)、以銀行為基礎(chǔ)的金融體系未徹底變革

迄今，中國(guó)金融體系功能依然不完善。市場(chǎng)化水平不高，直接融資與間接融資結(jié)構(gòu)不平衡，股權(quán)融資與債券融資結(jié)構(gòu)不平衡，許多計(jì)劃經(jīng)濟(jì)時(shí)期的行為理念和管理方式尚未立刻改變，這些因素在金融結(jié)構(gòu)上依然發(fā)生作用。

近20年來(lái)，隨著多種信用形式的利用，直接融資的比重逐漸增加，但間接融資的比重仍然占比太大，企業(yè)依賴(lài)銀行信貸資金的局面沒(méi)有大的改觀，全部信貸資金中相當(dāng)一部分借貸給了那些缺乏效率的國(guó)有企業(yè)。數(shù)據(jù)顯示，2008年國(guó)有及國(guó)有控股企業(yè)工業(yè)總產(chǎn)值為143 950.02億元，私營(yíng)企業(yè)工業(yè)總產(chǎn)值為136 340.33億元，數(shù)據(jù)來(lái)源：《2009中國(guó)統(tǒng)計(jì)年鑒》但四大區(qū)域PRIVATE指標(biāo)均不足2%，東部最高為1.6%，中部最低為0.74%，私營(yíng)企業(yè)所獲得的金融支持力度與其在國(guó)民經(jīng)濟(jì)中的地位不符是一個(gè)不爭(zhēng)的事實(shí)。

從直接融資方式的選擇來(lái)看，在成熟的資本市場(chǎng)上，企業(yè)融資方式的選擇是先債券融資后股權(quán)融資，債券是企業(yè)直接融資的主要來(lái)源，在我國(guó)，不但“股強(qiáng)債弱”的格局表現(xiàn)得十分突出，而且國(guó)債和金融債幾乎占據(jù)了債券發(fā)行的全部。由于金融債券主要是政策性金融債，因此我國(guó)債券市場(chǎng)主要是為政府提供融資服務(wù)，除個(gè)別省市以外，大部分地區(qū)債券指標(biāo)不足地區(qū)GDP的5%。此外，2004年實(shí)施的《公司法》規(guī)定，股份公司、國(guó)有獨(dú)資公司、兩個(gè)或以上國(guó)有投資主體設(shè)立的有限責(zé)任公司才能申請(qǐng)發(fā)行公司債（企業(yè)債）。這一規(guī)定又將大量非股份制的私營(yíng)企業(yè)排除在外。雖然2006年實(shí)施的新《公司法》中放寬了對(duì)公司債（企業(yè)債）發(fā)行主體的規(guī)定，但私營(yíng)企業(yè)真正能夠通過(guò)發(fā)行債券融資還需要時(shí)間。故而，由于北京央企總部集聚，債券的發(fā)行也集聚于此，部分偏遠(yuǎn)地區(qū)，如西藏沒(méi)有債券發(fā)行，對(duì)比十分鮮明。

3.區(qū)域金融發(fā)展與區(qū)域經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的關(guān)系尚不清楚

關(guān)于金融發(fā)展與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)關(guān)系的爭(zhēng)論自古有之，這可以追溯到上個(gè)世紀(jì)50年代，從金融發(fā)展對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)至關(guān)重要的意義上來(lái)說(shuō)，“熊彼特可能是對(duì)的”逐漸成為共識(shí)。進(jìn)入90年代之后，人們開(kāi)始反思并更加關(guān)注金融在經(jīng)濟(jì)中扮演的角色，金融市場(chǎng)的發(fā)展使得總體金融約束放松，與此同時(shí)，金融部門(mén)與實(shí)體經(jīng)濟(jì)之間的互動(dòng)關(guān)系變得更加復(fù)雜。特別在中國(guó)，由于區(qū)域經(jīng)濟(jì)、文化、制度和環(huán)境的差異，區(qū)域金融與區(qū)域經(jīng)濟(jì)之間的關(guān)系也存在著混合結(jié)果。

數(shù)據(jù)顯示，2008年各地區(qū)城鎮(zhèn)居民人均可支配收入分別為：東部20 198元，中部13 204元，西部12 839元、東北13 037元；其加權(quán)平均增長(zhǎng)率分別為：東部11.9%，中部11.7%，西部10.4%，東北11.3%。數(shù)據(jù)來(lái)源：《2008中國(guó)區(qū)域金融運(yùn)行報(bào)告》兼顧各區(qū)域金融發(fā)展?fàn)顩r，西部地區(qū)金融發(fā)展與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間的關(guān)系不僅未能實(shí)現(xiàn)內(nèi)在統(tǒng)一和協(xié)調(diào)，甚至還存在某種程度上的沖突。雖然缺乏效率的金融體系可以部分解釋這一矛盾的狀況，但其背后應(yīng)該另有更深層次的原因。

在廣義的范疇上說(shuō)，經(jīng)濟(jì)發(fā)展是對(duì)現(xiàn)行經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)約束放松的一種嘗試，金融約束已經(jīng)得到了廣泛的關(guān)注，除此之外，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)還受到實(shí)體經(jīng)濟(jì)的約束。當(dāng)盈利性投資機(jī)會(huì)稀缺時(shí)，便產(chǎn)生了實(shí)體經(jīng)濟(jì)約束。以西部為例，從2000—2007年，隨著西部大開(kāi)發(fā)戰(zhàn)略的推進(jìn)，國(guó)家不斷加大對(duì)西部地區(qū)的投入力度，這些措施有力地放松了西部地區(qū)的金融約束。但由于這些資金大量投入在基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)而并非用于產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整，且這類(lèi)投資往往期限長(zhǎng)、見(jiàn)效慢，客觀上造成了西部地區(qū)金融發(fā)展有悖于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的事實(shí)。所以，當(dāng)“供給導(dǎo)向”的金融發(fā)展起支配性作用的時(shí)候，金融發(fā)展外生于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，兩者之間的關(guān)系常常是不明確的。在我國(guó)，受實(shí)體經(jīng)濟(jì)約束，部分地區(qū)的金融發(fā)展還處于這種“供給導(dǎo)向”的階段。從區(qū)域協(xié)調(diào)的角度講，這種“供給導(dǎo)向”的金融發(fā)展也有其存在的合理性。 

四、結(jié)論及政策建議

本文從部門(mén)和整體兩個(gè)角度考察了中國(guó)區(qū)域金融發(fā)展現(xiàn)狀，并由此對(duì)區(qū)域金融發(fā)展特點(diǎn)進(jìn)行了歸納。研究表明，我國(guó)目前正處于經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型時(shí)期，金融發(fā)展雖保持相對(duì)穩(wěn)定的增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，但整體運(yùn)行的市場(chǎng)化程度不高，區(qū)域金融差異顯著體現(xiàn)在金融發(fā)展的總量上。由于漸進(jìn)式改革中許多歷史遺留問(wèn)題的解決不可能一蹴而就，金融發(fā)展與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間的互動(dòng)也具有區(qū)域復(fù)雜性?；谌绾巫尳鹑诤弦獾刈饔糜诮?jīng)濟(jì)，本文有針對(duì)性地提出區(qū)域金融發(fā)展政策和戰(zhàn)略方向的三點(diǎn)建議：

第一，繼續(xù)推行有差別的區(qū)域金融政策，給予內(nèi)地持續(xù)的金融支持。區(qū)域經(jīng)濟(jì)最大的特征為塊狀經(jīng)濟(jì)，這意味著非連續(xù)性和突發(fā)性。金融資源的流動(dòng)若不受到任何限制，資源的優(yōu)化配置必然導(dǎo)致金融要素向東部沿海進(jìn)一步集中，使內(nèi)地特別是西部地區(qū)剛開(kāi)始的金融發(fā)展發(fā)生逆轉(zhuǎn)，導(dǎo)致國(guó)民收入分配的更加不公平。為了保護(hù)內(nèi)地欠發(fā)達(dá)地區(qū)的產(chǎn)業(yè)活動(dòng)，這就要求政府設(shè)立適度的“政策壁壘”來(lái)約束欠發(fā)達(dá)地區(qū)的金融資源向發(fā)達(dá)地區(qū)流動(dòng)。在內(nèi)地與沿海之間實(shí)行差別化政策與內(nèi)地進(jìn)一步對(duì)外開(kāi)放、加強(qiáng)同沿海地區(qū)的經(jīng)濟(jì)聯(lián)系是不矛盾的。西部大開(kāi)發(fā)、中部崛起、東北振興等一系列政策措施的用意也在于此。此外，對(duì)區(qū)域內(nèi)金融發(fā)展差異也要給予一定的關(guān)注，不能顧此失彼。

第二，優(yōu)化和調(diào)整現(xiàn)有的金融結(jié)構(gòu)，建立一個(gè)多層次、多元化、功能全面的金融體系。金融可持續(xù)發(fā)展是金融發(fā)展質(zhì)和量的統(tǒng)一，金融發(fā)展量的規(guī)定性是金融發(fā)展的基礎(chǔ)，而質(zhì)的規(guī)定性則是金融發(fā)展的動(dòng)力。盡管在金融發(fā)展史上，總量率先增長(zhǎng)已經(jīng)具有規(guī)律性，但若結(jié)構(gòu)調(diào)整跟不上將拖累金融發(fā)展。隨著實(shí)體經(jīng)濟(jì)的變化，金融結(jié)構(gòu)所發(fā)生的相應(yīng)變化就構(gòu)成了不同發(fā)展階段最優(yōu)金融結(jié)構(gòu)的演變路徑。世界經(jīng)濟(jì)、金融發(fā)展?fàn)顩r對(duì)中國(guó)產(chǎn)生了巨大的影響和沖擊，走數(shù)量增長(zhǎng)的路徑已難以為繼，這就要求從金融運(yùn)行狀況出發(fā)，對(duì)現(xiàn)有的金融結(jié)構(gòu)進(jìn)行調(diào)整和優(yōu)化，將推動(dòng)金融發(fā)展的主要力量從行政手段轉(zhuǎn)移到市場(chǎng)本身，從調(diào)整增量資金入手，建立一個(gè)多層次、多元化、功能全面的金融體系。具體的建議有：培育與非國(guó)有產(chǎn)業(yè)部門(mén)相適應(yīng)的非國(guó)有金融部門(mén)、進(jìn)一步規(guī)范和發(fā)展資本市場(chǎng)，特別是企業(yè)債券市場(chǎng)，提高直接融資的比重。

第三，重新布局產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，在解除金融約束的同時(shí)解除實(shí)體經(jīng)濟(jì)約束。大國(guó)經(jīng)濟(jì)的特征是地區(qū)之間的異質(zhì)性，在一些地區(qū)進(jìn)入新的發(fā)展階段時(shí)，另外一些地區(qū)可能仍處于原先的發(fā)展階段，這就為地區(qū)之間的產(chǎn)業(yè)承接與轉(zhuǎn)移提供可能。特別是在金融危機(jī)背景下，產(chǎn)業(yè)的區(qū)域轉(zhuǎn)移已孕育在擺脫危機(jī)的出路之中。鑒于中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的區(qū)域特征，東部地區(qū)要實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)向技術(shù)密集型升級(jí)，中西部地區(qū)應(yīng)抓住歷史機(jī)遇，承接部分勞動(dòng)密集型產(chǎn)業(yè)的轉(zhuǎn)移，這同樣是產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)，同樣符合增長(zhǎng)方式轉(zhuǎn)變的要求?？茖W(xué)布局產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，使金融發(fā)展內(nèi)生于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，在金融和經(jīng)濟(jì)之間保持互動(dòng)的良性循環(huán)。

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篇6

一、證券公司國(guó)際化的內(nèi)涵

證券公司的國(guó)際化是指其逐步在全球發(fā)展其業(yè)務(wù)的過(guò)程。證券公司國(guó)際化的載體是證券市場(chǎng)。 以國(guó)別為標(biāo)志，證券公司國(guó)際化就是在別國(guó)的證券市場(chǎng)開(kāi)展業(yè)務(wù)和為別國(guó)的投資者在本國(guó)的證券市場(chǎng)進(jìn)行投資和籌資提供服務(wù)的過(guò)程。證券公司的國(guó)際化與證券市場(chǎng)的國(guó)際化是相互關(guān)聯(lián)的，但兩者在內(nèi)涵上又有著本質(zhì)區(qū)別。證券市場(chǎng)的國(guó)際化是指本國(guó)的證券市場(chǎng)逐步向國(guó)際開(kāi)放的過(guò)程，在本質(zhì)上，是其功能由國(guó)內(nèi)向國(guó)外的延伸和發(fā)展。從市場(chǎng)運(yùn)行規(guī)則的角度看，證券市場(chǎng)的國(guó)際化就是證券市場(chǎng)的制度規(guī)范符合國(guó)際通行的慣例，從而使其成為全球公眾與機(jī)構(gòu)參與的市場(chǎng)。

而證券公司的國(guó)際化就是通過(guò)其具體的業(yè)務(wù)形式，為全球的籌資者和投資者在全球證券市場(chǎng)提供籌資與投資的服務(wù)的發(fā)展過(guò)程。以證券公司所在國(guó)為判斷標(biāo)志，證券公司的國(guó)際化包括兩個(gè)方面的內(nèi)容： 一是以本國(guó)市場(chǎng)為依托的國(guó)際化，即為外國(guó)投資者和籌資者在本國(guó)證券市場(chǎng)的投資與籌資提供服務(wù)；二是以國(guó)外市場(chǎng)為依托的國(guó)際化， 即在外國(guó)的證券市場(chǎng)為全球投資者和籌資者(包括本國(guó)投資者)提供報(bào)務(wù)。

證券公司的國(guó)際化是一逐漸的發(fā)展過(guò)程，在不同的階段證券公司的國(guó)際化程度是不同的，而且是一個(gè)永無(wú)止境或者是一個(gè)可以不斷深化的過(guò)程。怎樣來(lái)衡量證券公司國(guó)際化的程度呢?證券公司國(guó)際化的程度可以從不同層面并用不同的指標(biāo)來(lái)衡量： 第一， 籌資與投資主體的地域分布。第二， 收入來(lái)源的地域分布。第三，來(lái)自于國(guó)際業(yè)務(wù)的收入占其總收入的比重。第四， 非本國(guó)員工在公司員工總量中的比重；籌資與投資主體和收入來(lái)源分布越廣，來(lái)自于國(guó)際業(yè)務(wù)的收入占其總收入的比重和非本國(guó)員工在公司總員工的比重越高，該公司的國(guó)際化程度就越高。

二、證券公司國(guó)際化的基本特征

證券公司國(guó)際化具有以下一些基本特征：

特征之一，積聚能量，在適當(dāng)時(shí)機(jī)開(kāi)始業(yè)務(wù)國(guó)際化。證券公司在其開(kāi)展國(guó)際性業(yè)務(wù)之前，一般在國(guó)內(nèi)有一個(gè)相當(dāng)長(zhǎng)的實(shí)力積聚階段。美林證券國(guó)際化過(guò)程中提供的經(jīng)驗(yàn)是：只有在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)取得穩(wěn)固地位之后才能把業(yè)務(wù)觸角伸向國(guó)外。美林證券在開(kāi)展大規(guī)模國(guó)際化業(yè)務(wù)之前，其綜合服務(wù)能力和資本實(shí)力已相當(dāng)強(qiáng)，且業(yè)務(wù)優(yōu)勢(shì)相當(dāng)突出，在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)確立了無(wú)可替代的市場(chǎng)領(lǐng)導(dǎo)者的地位。美林證券在國(guó)際化過(guò)程中的兼并收購(gòu)動(dòng)則以數(shù)十億美元計(jì)，不但反映了其超強(qiáng)的實(shí)力，也反映其超強(qiáng)的駕馭國(guó)際資本市場(chǎng)的能力。

特征之二，早期以設(shè)立分支機(jī)構(gòu)為主，充分熟悉非本國(guó)市場(chǎng)的規(guī)則和國(guó)情，待時(shí)機(jī)和條件成熟后采取兼并收購(gòu)等大手筆運(yùn)作。設(shè)立分支機(jī)構(gòu)與兼并收購(gòu)是證券公司國(guó)際化的基本路徑。但從美林證券的國(guó)際化歷程看，證券公司的國(guó)際化在早期以設(shè)立辦事機(jī)構(gòu)為主，條件和時(shí)機(jī)成熟時(shí)才采取兼并收購(gòu)這樣的大手筆運(yùn)作。這是因?yàn)?，在?guó)際化的早期階段，需要對(duì)所在國(guó)的市場(chǎng)進(jìn)行了解，而采取兼并收購(gòu)等手段，則需要較強(qiáng)的資本實(shí)力，同時(shí)還需要有極強(qiáng)的協(xié)調(diào)能力和實(shí)際操作能力。證券公司推進(jìn)國(guó)際化不但應(yīng)具有強(qiáng)大的跨國(guó)服務(wù)能力，同時(shí)還必須考慮自己的風(fēng)險(xiǎn)承受能力。在全球各地直接設(shè)立分支機(jī)構(gòu)，可以減少風(fēng)險(xiǎn)，降低成本。比如，美林于1978年收購(gòu)國(guó)際性投資銀行White Weld，邁出拓展國(guó)際業(yè)務(wù)的關(guān)鍵性一步之前，主要是采取設(shè)立分支機(jī)構(gòu)的辦法拓展其國(guó)際業(yè)務(wù)網(wǎng)絡(luò)。即使在進(jìn)行這樣的運(yùn)作之后，也仍然根據(jù)國(guó)別情況，繼續(xù)在其他國(guó)家設(shè)立分支機(jī)構(gòu)，如1993年在中國(guó)上海設(shè)立了分支機(jī)構(gòu)。在90年代，由于條件成熟，美林證券則連續(xù)實(shí)施并購(gòu)等手段，在短短的幾年內(nèi)相繼并購(gòu)英國(guó)、澳大利亞、泰國(guó)以及加拿大等國(guó)家的證券公司、資產(chǎn)管理公司，不斷地增強(qiáng)從事國(guó)際業(yè)務(wù)的能力。

特征之三：在拓展國(guó)際業(yè)務(wù)的同時(shí)，保持自身的鮮明特色。美國(guó)等許多國(guó)家的證券公司在進(jìn)行國(guó)際化時(shí)，都是根據(jù)自身的優(yōu)勢(shì)和經(jīng)營(yíng)風(fēng)格，重點(diǎn)發(fā)展特色業(yè)務(wù)。如美林進(jìn)行國(guó)際化時(shí)，大力進(jìn)行國(guó)外的兼并活動(dòng)，但以收購(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)為主，與此同時(shí)，他們也出售部分非核心資產(chǎn)，使主要業(yè)務(wù)更加突出， 重點(diǎn)業(yè)務(wù)領(lǐng)域仍然十分明確。又比如，摩根斯坦利在證券承銷(xiāo)與信貸業(yè)務(wù)領(lǐng)域進(jìn)行國(guó)際化擴(kuò)張并始終保持在這一領(lǐng)域的國(guó)際領(lǐng)先地位，而高盛證券則在企業(yè)并購(gòu)業(yè)務(wù)上進(jìn)行國(guó)際化擴(kuò)張并始終在國(guó)際上處于獨(dú)占整頭的地位。

特征之四：組織形式多樣化，但控股集團(tuán)方式逐漸成為主流選擇。在國(guó)際化過(guò)程中，形成合理的組織結(jié)構(gòu)是至關(guān)重要的。這不僅關(guān)系到在國(guó)際化過(guò)程中能有效地控制風(fēng)險(xiǎn)，而且也關(guān)系到能否有效地促進(jìn)國(guó)際化后業(yè)務(wù)的發(fā)展?？傮w上看，國(guó)際化的證券公司在組織結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)多元化的特征，但以股權(quán)為核心的控股集團(tuán)形式正在逐漸成為主流形式。美林集團(tuán)可以看作是以控股公司方式經(jīng)營(yíng)投資銀行的典型模式。

三、證券公司國(guó)際化的動(dòng)因

證券公司為什么要進(jìn)行國(guó)際化呢?我們?cè)購(gòu)睦碚撋线M(jìn)行探討。從理論上探討證券公司國(guó)際化，我們可以從兩方面進(jìn)行：一是從政府管理的層面；二是從證券公司本身的層面。

1．從政府的層面看，證券公司的國(guó)際化是與政府的相關(guān)管制政策密切相關(guān)的。無(wú)論哪一個(gè)國(guó)家，對(duì)證券公司的業(yè)務(wù)都存在不同程度的管制，只是管制的形式與程度有別。因此，證券公司的國(guó)際化是與政府的管制政策變化密切相關(guān)的。但從總體上看，政府對(duì)證券公司的國(guó)際化是持積極態(tài)度的。政府之所以鼓勵(lì)本國(guó)證券公司走出國(guó)門(mén)，實(shí)際上是服務(wù)國(guó)家如何利用和整合國(guó)際金融資源的戰(zhàn)略目標(biāo)的。證券公司的基本功能是服務(wù)于資本流動(dòng)。我們知道，資本只能在運(yùn)動(dòng)中才能增值，資本流動(dòng)既是利用其他經(jīng)濟(jì)資源的方式，也是自身實(shí)現(xiàn)最大增值的方式。而從國(guó)家的戰(zhàn)略利益看，資本本身是一種最重要的資源，證券公司的國(guó)際化既能使本國(guó)更能有效地利用別國(guó)的資本資源，又能使本國(guó)過(guò)剩資本更有效地輸出到投資邊際收益最高的國(guó)家，從而最大地為本國(guó)資本尋找到最佳出路。同時(shí)，利用證券公司服務(wù)于資本流動(dòng)這一優(yōu)勢(shì)，國(guó)家還可以達(dá)到影響甚至操控別國(guó)金融市場(chǎng)和經(jīng)濟(jì)的目的。可以說(shuō)，這是國(guó)家鼓勵(lì)證券公司國(guó)際化的根本利益所在。

進(jìn)一步看，只要存在資本流動(dòng)的需求，就必然存在資本流動(dòng)服務(wù)的供給。因此，作為以資本流動(dòng)為服務(wù)對(duì)象的公司，其業(yè)務(wù)活動(dòng)隨資本流動(dòng)的國(guó)際化而國(guó)際化，是一種自然的邏輯結(jié)論。就一個(gè)國(guó)家而言，總是存在資本流入與流出，資本的流入與流出是國(guó)際閑置金融資源整合的基本途徑。但資本流入與流出是極其復(fù)雜的，涉及資本流入與流出的邊際生產(chǎn)力、體制、市場(chǎng)、法律等多方面的評(píng)估，而證券公司通過(guò)其特有業(yè)務(wù)性質(zhì)和在世界范圍內(nèi)的分支機(jī)構(gòu)，可以大幅度提高資本流入與流出的效率，不但為國(guó)內(nèi)資本創(chuàng)造更多更好的增值機(jī)會(huì)，而且也為充分利用國(guó)際金融資源提供更為有利的機(jī)制。

2．從證券公司本身的層面看，證券公司國(guó)際化直接受利潤(rùn)追逐所驅(qū)駛?？偨Y(jié)美林和其他國(guó)際性的證券公司， 以下四點(diǎn)是證券公司國(guó)際化的根本原

(1)追求最優(yōu)的規(guī)模經(jīng)濟(jì)和范圍經(jīng)濟(jì)。追求規(guī)模經(jīng)濟(jì)和范圍經(jīng)濟(jì)是證券公司拓展業(yè)國(guó)際業(yè)務(wù)的根本原因之一。證券公司在其發(fā)展過(guò)程中，隨著經(jīng)濟(jì)規(guī)模擴(kuò)張，經(jīng)營(yíng)范圍的擴(kuò)大， 內(nèi)部資源能得到更為高效的綜合配置，從而使得單位變動(dòng)成本降低，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)分散，投入產(chǎn)出效率提高。因此，經(jīng)營(yíng)規(guī)模的擴(kuò)張和經(jīng)營(yíng)范圍的擴(kuò)大，可以給公司帶來(lái)巨大的規(guī)模經(jīng)濟(jì)效益和范圍經(jīng)濟(jì)效益。這一點(diǎn)在美林證券和其他證券公司的國(guó)際化過(guò)程中表現(xiàn)特別明顯。

(2)追求優(yōu)勢(shì)業(yè)務(wù)的全球市場(chǎng)主導(dǎo)地位。在美林證券的國(guó)際化歷程中，我們不難看到，美林始終把其資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)作為國(guó)際化的主體，從而使自己在這一領(lǐng)域的市場(chǎng)領(lǐng)導(dǎo)地位，從國(guó)內(nèi)延伸到國(guó)際，樹(shù)立該業(yè)務(wù)在國(guó)際金融市場(chǎng)的領(lǐng)導(dǎo)者地位。這也是其他國(guó)際化證券公司的共同做法。如高盛、摩根斯坦利等，在其國(guó)際化過(guò)程中始終突出其優(yōu)勢(shì)業(yè)務(wù)。追求優(yōu)勢(shì)業(yè)務(wù)的國(guó)際市場(chǎng)的領(lǐng)導(dǎo)地位是其國(guó)際化的動(dòng)因之一。

(3)形成合理的全球收入結(jié)構(gòu)，規(guī)避經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。如果證券公司把業(yè)務(wù)局限于本國(guó)之內(nèi)，那么，其收入就會(huì)受本國(guó)經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的影響，甚至可能在經(jīng)濟(jì)蕭條時(shí)使公司毀于一旦。二十世紀(jì)經(jīng)濟(jì)蕭條時(shí)期美國(guó)倒閉的許多證券公司，亞洲金融危機(jī)時(shí)百富勤清盤(pán)案例等，就是明證。證券公司將其業(yè)務(wù)國(guó)際化將有效地分散其經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。證券公司發(fā)展國(guó)際業(yè)務(wù)一方面可以拓展公司新的業(yè)務(wù)領(lǐng)域，另一方面又可以使收入多元化。同時(shí)， 當(dāng)在某國(guó)或某地區(qū)出現(xiàn)經(jīng)濟(jì)波動(dòng)而導(dǎo)致經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，可以從其他國(guó)家或其他地區(qū)獲得彌補(bǔ)，從而增強(qiáng)公司抵御風(fēng)險(xiǎn)的能力。

(4)適應(yīng)國(guó)際資本市場(chǎng)需求變化的要求，培育新的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)。證券公司的國(guó)際化，在很大程度上是受投資國(guó)際化所驅(qū)動(dòng)的。 自20世紀(jì)80年代起，隨著許多新興市場(chǎng)的開(kāi)放，各國(guó)的投資者和投資機(jī)構(gòu)逐漸擴(kuò)大他們的交易范圍，在他們的資產(chǎn)組合中國(guó)際資產(chǎn)的比例大大增加，他們自身開(kāi)發(fā)的資產(chǎn)組合管理工具也被用于其他市場(chǎng)。與此相適應(yīng)的籌資需求的國(guó)際化， 比如中國(guó)就在美國(guó)、歐洲等地發(fā)行債券。在這種條件下，證券公司進(jìn)行國(guó)際化擴(kuò)張，乃需求變動(dòng)所使然。隨著投資與籌資需求的國(guó)際化而推進(jìn)證券公司業(yè)務(wù)的國(guó)際化，不但使證券公司有著業(yè)務(wù)擴(kuò)張的市場(chǎng)條件，而且也使證券公司可以不斷地培育新的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)，擴(kuò)大其收入來(lái)源。 四、證券公司國(guó)際化的發(fā)展階段及組織結(jié)構(gòu)演變

證券公司從其產(chǎn)生到真正形成具有強(qiáng)大實(shí)力的國(guó)際化公司，一般要經(jīng)歷四個(gè)發(fā)展階段：

第一階段：實(shí)力積累階段。在這一階段，證券公司的經(jīng)營(yíng)視角集中于國(guó)內(nèi)，主要在國(guó)內(nèi)拓展業(yè)務(wù)，使自己的資本實(shí)力逐漸擴(kuò)大。在業(yè)務(wù)上，一般完成業(yè)務(wù)由單一性業(yè)務(wù)向多元化業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)變，并在此過(guò)程中逐漸形成自己的優(yōu)勢(shì)業(yè)務(wù)。這是一個(gè)相當(dāng)長(zhǎng)的歷史階段。美林證券從其創(chuàng)立到在國(guó)外具有三家分支機(jī)構(gòu)，經(jīng)歷了56年，到國(guó)際化取得重大進(jìn)展，更是經(jīng)歷了82年?？梢?jiàn)，證券公司在進(jìn)行國(guó)際化之前，必須充分利用國(guó)內(nèi)市場(chǎng)發(fā)展自己，積聚相當(dāng)?shù)膶?shí)力。

第二階段： 國(guó)際化開(kāi)始階段，其特點(diǎn)是在境外設(shè)立分支機(jī)構(gòu)，探索進(jìn)入目標(biāo)國(guó)的可能，根據(jù)條件把本國(guó)業(yè)務(wù)向目標(biāo)國(guó)延伸。這一階段是以在境外設(shè)立辦事機(jī)構(gòu)為基本特征。事實(shí)上，證券公司的國(guó)際化所面臨的是一個(gè)完全陌生的環(huán)境，其到國(guó)外設(shè)機(jī)構(gòu)的目的，在很大程度上是對(duì)擬進(jìn)入國(guó)進(jìn)行調(diào)查，聯(lián)系客戶(hù)，熟悉環(huán)境。這是國(guó)際化過(guò)程中非常重要的一環(huán)。因?yàn)?，如果?duì)擬進(jìn)入國(guó)的情況不了如指掌，在拓展國(guó)際業(yè)務(wù)時(shí)就有可能遇到不可預(yù)測(cè)的風(fēng)險(xiǎn)。因此，這是證券公司國(guó)際化過(guò)程中控制風(fēng)險(xiǎn)，拓展國(guó)際業(yè)務(wù)的必需環(huán)節(jié)。

第三階段： 國(guó)際化擴(kuò)張階段。 由利用本國(guó)資本向利用全球資本轉(zhuǎn)變， 由利用本國(guó)人才向利用全球人才， 由個(gè)別國(guó)家向所有有可能的國(guó)家擴(kuò)張。通過(guò)國(guó)際化開(kāi)始階段運(yùn)作，證券公司對(duì)國(guó)際化已積累了相當(dāng)?shù)慕?jīng)驗(yàn)， 同時(shí)實(shí)力也進(jìn)一步增強(qiáng)，從而具備了大力擴(kuò)張國(guó)際業(yè)務(wù)的條件，在這樣的條件下，業(yè)務(wù)國(guó)際化就有可能由一個(gè)國(guó)家向多個(gè)國(guó)家發(fā)展， 由金融中心向非金融中心發(fā)展，從而逐步形成自己的國(guó)際化業(yè)務(wù)網(wǎng)絡(luò)。

第四階段， 國(guó)際化深化階段，其特點(diǎn)就是業(yè)務(wù)本地化與本地業(yè)務(wù)創(chuàng)新。證券公司在其業(yè)務(wù)觸角觸及了各主要資本市場(chǎng)后，其業(yè)務(wù)國(guó)際化進(jìn)入深化的階段。在這階段，主要特點(diǎn)就是使業(yè)務(wù)就地生根結(jié)果：其一，業(yè)務(wù)本地化，也就是說(shuō)業(yè)務(wù)在所在國(guó)開(kāi)花， 以服務(wù)于所在國(guó)的資本輸入與輸出、籌資與投資為主。其二，本地業(yè)務(wù)創(chuàng)新，也就是根據(jù)本地的投資需求與籌資需求，依據(jù)所在國(guó)的相關(guān)制度，進(jìn)行業(yè)務(wù)創(chuàng)新。

與業(yè)務(wù)國(guó)際化的四個(gè)階段相對(duì)應(yīng)，證券公司的組織結(jié)構(gòu)也相應(yīng)經(jīng)歷四個(gè)發(fā)展階段。

第一階段，創(chuàng)立組織結(jié)構(gòu)階段，主要是形成經(jīng)營(yíng)理念。在這一階段，主要是根據(jù)本國(guó)市場(chǎng)狀況和本國(guó)業(yè)務(wù)發(fā)展的需要，不斷調(diào)整和完善組織結(jié)構(gòu)，形成合理公司規(guī)章制度。這一階段同時(shí)也是公司經(jīng)營(yíng)理念和文化價(jià)值觀的萌芽和培育階段。

第二階段，組織結(jié)構(gòu)完善階段，有明確的企業(yè)文化價(jià)值理念， 內(nèi)控機(jī)制逐步完善，風(fēng)險(xiǎn)防范能力不斷增強(qiáng)。與企業(yè)的優(yōu)勢(shì)業(yè)務(wù)和經(jīng)營(yíng)文化理念相匹配的管理體制與管理文化已經(jīng)形成。 同時(shí)，開(kāi)始在境外設(shè)立分支機(jī)構(gòu)并創(chuàng)立和完善相應(yīng)的管理制度。

篇7

而國(guó)內(nèi)租車(chē)業(yè)雖然起點(diǎn)高，發(fā)展快，但在規(guī)模、運(yùn)營(yíng)管理水平方面依然存在著巨大差距，中國(guó)租車(chē)市場(chǎng)雖然快速形成，其消費(fèi)習(xí)慣和消費(fèi)市場(chǎng)的形成也需要經(jīng)歷更長(zhǎng)時(shí)間的培養(yǎng)和磨合。

國(guó)內(nèi)汽車(chē)租賃業(yè)的主要特點(diǎn)如下：

一是大多數(shù)國(guó)內(nèi)租車(chē)企業(yè)并不具備規(guī)模經(jīng)營(yíng)的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。盡管租車(chē)企業(yè)眾多，但其規(guī)模小、實(shí)力弱，抵御市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)和競(jìng)爭(zhēng)差，尚未形成規(guī)模經(jīng)濟(jì)。

目前中國(guó)汽車(chē)租賃市場(chǎng)還比較分散，根據(jù)Roland Berger的數(shù)據(jù)，截至2010年12月31日中國(guó)共有1萬(wàn)家汽車(chē)租賃公司。截至2011年12月31日這個(gè)市場(chǎng)的前五分別是神州租車(chē)、安飛士租車(chē)、大眾租車(chē)、一嗨租車(chē)、首汽租車(chē)，按照營(yíng)收計(jì)算這五家公司2010年和2011年的市場(chǎng)份額分別是9%和11%，而在租車(chē)業(yè)比較發(fā)達(dá)的美國(guó)市場(chǎng)，市場(chǎng)前五的份額高達(dá)95%。下圖為中國(guó)汽車(chē)租賃業(yè)前10位公司車(chē)隊(duì)數(shù)。

二是國(guó)內(nèi)租車(chē)網(wǎng)絡(luò)體系不完善，客戶(hù)認(rèn)知度不高。國(guó)內(nèi)租車(chē)企業(yè)多數(shù)為局限于某一區(qū)域內(nèi)，缺乏全國(guó)性網(wǎng)絡(luò)及自身管理缺陷，難以贏得客戶(hù)的良好口碑。

國(guó)內(nèi)租車(chē)公司在發(fā)展過(guò)程中都采取了低價(jià)擴(kuò)張，先做規(guī)模，占領(lǐng)市場(chǎng)黏住用戶(hù)后再求利潤(rùn)的經(jīng)營(yíng)策略，但能否取得預(yù)期效果卻無(wú)人敢下定論。

神州租車(chē)盡管已有2.6萬(wàn)臺(tái)車(chē)，神州租車(chē)目前的市場(chǎng)占有率只有4.2%。而2009-2011年，神州車(chē)隊(duì)規(guī)模急劇膨脹的同時(shí)，出租率卻從65.3%逐漸降至61.2%、56.7%。2.6萬(wàn)臺(tái)車(chē)，60%的出租率，意味著約有一半的車(chē)在閑置，停車(chē)問(wèn)題、常規(guī)保養(yǎng)，都是不小的開(kāi)支，關(guān)鍵是車(chē)輛還在貶值。

于歐美國(guó)家的租車(chē)環(huán)境，國(guó)內(nèi)租車(chē)市場(chǎng)無(wú)既定的運(yùn)營(yíng)經(jīng)驗(yàn)可循；而國(guó)內(nèi)租車(chē)業(yè)普遍存在著管理不規(guī)范、技術(shù)缺乏、服務(wù)水平低及沿用最傳統(tǒng)的價(jià)格戰(zhàn)作為營(yíng)銷(xiāo)手段等不足，注定我國(guó)租車(chē)業(yè)的發(fā)展將是曲折的。

租車(chē)業(yè)在發(fā)達(dá)國(guó)家已經(jīng)高度成熟，而國(guó)內(nèi)市場(chǎng)尚處在在高速發(fā)展，格局逐漸形成的階段。作為高速發(fā)展的連鎖服務(wù)行業(yè)，一味的依靠資本力量快速低價(jià)擴(kuò)張，靠規(guī)模取勝，而對(duì)人才培養(yǎng)和儲(chǔ)備，對(duì)盈利模式和經(jīng)營(yíng)質(zhì)量管控的不足，注定了國(guó)內(nèi)租車(chē)業(yè)要經(jīng)歷和經(jīng)受這樣那樣的挑戰(zhàn)和陣痛，最后成王敗寇的過(guò)程。

三是國(guó)內(nèi)租車(chē)企業(yè)的管理技術(shù)和服務(wù)水平尚處初級(jí)。一方面因GPS/GSM等先進(jìn)技術(shù)系統(tǒng)耗資巨大迫使多數(shù)企業(yè)選用粗放式經(jīng)營(yíng)以滿(mǎn)足本地市場(chǎng)已有客戶(hù)。另一方面國(guó)內(nèi)租車(chē)整體服務(wù)水平尚處初級(jí)層面，很難實(shí)現(xiàn)諸如快速預(yù)/退訂等體驗(yàn)式個(gè)性租車(chē)服務(wù)。

四是國(guó)內(nèi)租車(chē)業(yè)發(fā)展?jié)摿薮?。隨著國(guó)人對(duì)汽車(chē)消費(fèi)的與日俱增強(qiáng)烈愿望和國(guó)內(nèi)租車(chē)業(yè)良好的宏觀市場(chǎng)前景，都已表明了中國(guó)租車(chē)市場(chǎng)存在巨大的發(fā)展空間。

國(guó)內(nèi)租車(chē)業(yè)發(fā)展的幾點(diǎn)思考

基于以上現(xiàn)狀，有幾點(diǎn)租車(chē)企業(yè)值得思考。

競(jìng)爭(zhēng)核心是規(guī)模，更是服務(wù)，是盈利模式和盈利能力。

無(wú)疑神州、一嗨、至尊三大租車(chē)公司都根據(jù)資本的要求采取了迅速擴(kuò)張，規(guī)模取勝的發(fā)展策略，以實(shí)現(xiàn)IPO的最終目的。2011年賬面虧損1.514億，直接導(dǎo)致了神州租車(chē)IPO的叫停，資本市場(chǎng)的理性也告訴我們這種擴(kuò)張并未得到市場(chǎng)認(rèn)可，擁有龐大規(guī)模的大型租車(chē)公司，日子并沒(méi)有區(qū)域性的中小型公司過(guò)的舒坦。

盡管每家公司都在強(qiáng)調(diào)服務(wù)、體驗(yàn)，都通過(guò)大量的廣告和促銷(xiāo)吸引消費(fèi)者，并取得了一定成效，推動(dòng)了市場(chǎng)和客戶(hù)的快速增長(zhǎng)，但消費(fèi)者數(shù)量和消費(fèi)頻次，客群質(zhì)量和忠誠(chéng)度，很難在短期內(nèi)達(dá)到一個(gè)理想的效果。

關(guān)注服務(wù)體驗(yàn)，提升服務(wù)水平，提高客戶(hù)體驗(yàn)滿(mǎn)意度，持續(xù)維護(hù)客戶(hù)忠誠(chéng)度，讓客戶(hù)真正滿(mǎn)意、認(rèn)可、習(xí)慣你的服務(wù)，保持業(yè)績(jī)的良性持續(xù)增長(zhǎng)，是租車(chē)公司當(dāng)前發(fā)展的重要內(nèi)容。

制約中國(guó)市場(chǎng)發(fā)展的主要因素？需求？誠(chéng)信？政策？人才？

中國(guó)租車(chē)市場(chǎng)的形成和發(fā)展，受到消費(fèi)習(xí)慣，誠(chéng)信體系，行業(yè)政策完善度的多重因素影響。

同時(shí)我們要看到的是，行業(yè)專(zhuān)業(yè)人才的匱乏已經(jīng)成為行業(yè)發(fā)展的瓶頸之一，各租車(chē)公司更多注重了業(yè)務(wù)和推廣層面的投入，對(duì)于行業(yè)專(zhuān)業(yè)的管理和運(yùn)營(yíng)人才培養(yǎng)和管理不足，直接造成了擴(kuò)張乏力，連而不鎖，連鎖擴(kuò)張經(jīng)營(yíng)水平參差不齊，盈利能力不足的現(xiàn)狀。

連鎖擴(kuò)張的模式孰更有效？加盟？直營(yíng)？

神州和至尊的直營(yíng)連鎖，一嗨的直營(yíng)+加盟模式，以及并購(gòu)擴(kuò)張，都推動(dòng)了企業(yè)快速擴(kuò)張發(fā)展。連鎖擴(kuò)張要滿(mǎn)足模式和標(biāo)準(zhǔn)擴(kuò)張、運(yùn)作模式一致，運(yùn)營(yíng)管理方法、盈利模式一致，品牌延續(xù)和發(fā)揚(yáng)，定位和品牌價(jià)值一致。

而目前來(lái)說(shuō)幾家公司都有著不同方面和層次的缺憾。筆者更傾向于直營(yíng)發(fā)展，夯實(shí)基礎(chǔ)的作法，保持對(duì)消費(fèi)者承諾的一致性實(shí)現(xiàn)。

擴(kuò)張和盈利如何均衡？

做大做強(qiáng)or做強(qiáng)做大，是沒(méi)有結(jié)論的話題。中國(guó)市場(chǎng)地大物博，區(qū)域跨度大，市場(chǎng)環(huán)境和消費(fèi)能力千差萬(wàn)別，而盈利模式能夠在這么復(fù)雜的環(huán)境中大小通吃，筆者認(rèn)為不是件容易的事情。

從真正企業(yè)經(jīng)營(yíng)的角度而言，區(qū)域性做大做強(qiáng)，整體性做強(qiáng)做大應(yīng)該是良性發(fā)展之道。

提升運(yùn)營(yíng)質(zhì)量的3個(gè)建議

建議一：明確定位，科學(xué)規(guī)劃

科學(xué)細(xì)分，標(biāo)定核心客群：拋棄大小通吃，科學(xué)細(xì)分市場(chǎng)，準(zhǔn)確把握市場(chǎng)未來(lái)發(fā)展趨勢(shì)，尤其是對(duì)80后，90后未來(lái)市場(chǎng)主力人群能夠把握其消費(fèi)習(xí)慣和特性，將是租車(chē)企業(yè)能夠做強(qiáng)、做大的重要因素。

準(zhǔn)確定位，注重品牌建設(shè)：公司經(jīng)營(yíng)定位也在服務(wù)、產(chǎn)品、價(jià)格等因素中選擇差異化定位，保持行業(yè)運(yùn)營(yíng)領(lǐng)先水平的同時(shí)，保持差異化經(jīng)營(yíng)特色，是建設(shè)品牌，建設(shè)客戶(hù)滿(mǎn)意度和忠誠(chéng)度的關(guān)鍵。

建議二：獨(dú)立核算，關(guān)注贏利

確認(rèn)獨(dú)立利潤(rùn)中心，科學(xué)財(cái)務(wù)核算：雖然說(shuō)跨區(qū)域運(yùn)作的模式給服務(wù)網(wǎng)點(diǎn)的管理和核算造成一定的管理難度，筆者建議每個(gè)能夠獨(dú)立核算的網(wǎng)點(diǎn)、區(qū)域，服務(wù)價(jià)值鏈的每個(gè)環(huán)節(jié)都要科學(xué)確認(rèn)價(jià)值，進(jìn)行獨(dú)立預(yù)算核算，關(guān)注每個(gè)獨(dú)立運(yùn)營(yíng)中心的盈利能力。

科學(xué)管理，明確績(jī)效考核：以獨(dú)立運(yùn)作和盈利中心作為最小管理點(diǎn)，負(fù)責(zé)人作為基層盈利管理人，明確和科學(xué)制定績(jī)效指標(biāo)進(jìn)行考核管理。

建議三：規(guī)范標(biāo)準(zhǔn)，科學(xué)連鎖

篇8

關(guān)鍵詞：股權(quán)結(jié)構(gòu)　公司治理模式　股權(quán)分置改革　比較

綜觀世界各國(guó)的股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司治理模式，雖然在產(chǎn)權(quán)多樣化、流動(dòng)性、資本運(yùn)作與企業(yè)制度安排方面基本相同，但在股權(quán)結(jié)構(gòu)和控制運(yùn)行方式上卻各具特色。目前西方國(guó)家主要有兩種類(lèi)型的公司股權(quán)結(jié)構(gòu)模式：一種是以美、英為代表的公司股權(quán)結(jié)構(gòu)模式，這種模式的主要特點(diǎn)是公司股權(quán)高度分散；另一種是以日、德為代表的公司股權(quán)結(jié)構(gòu)模式，這種模式的主要特點(diǎn)是股權(quán)相對(duì)集中，且以銀行和公司法人持股為主。公司股權(quán)結(jié)構(gòu)是公司治理結(jié)構(gòu)的重要基礎(chǔ)。一般來(lái)說(shuō)，有什么樣的公司股權(quán)結(jié)構(gòu)，就會(huì)有與之相對(duì)應(yīng)的公司治理模式。各國(guó)公司治理結(jié)構(gòu)的差異，主要是由各國(guó)股權(quán)結(jié)構(gòu)的差異所導(dǎo)致。由于美、英與日、德的公司股權(quán)結(jié)構(gòu)存在著根本性的區(qū)別，所以就形成了兩種不同的公司治理模式：一種是與美、英為代表的公司股權(quán)結(jié)構(gòu)模式相適應(yīng)的“公司控制市場(chǎng)主導(dǎo)型”模式；另一種是與日、德為代表的公司股權(quán)結(jié)構(gòu)模式相適應(yīng)的“銀行控制主導(dǎo)型”模式。

一、英美公司股權(quán)結(jié)構(gòu)及其治理模式

(一)英美股權(quán)結(jié)構(gòu)特征(1)英美上市公司的股權(quán)相當(dāng)分散，多數(shù)上市公司缺乏控股股東。英國(guó)上市公司最大股東的股權(quán)比例平均低于15％，美國(guó)則不足5％。英美公司股票的個(gè)人持有者占很大比例，這些小投資者所持股份在某一家公司的全部股份中一般只占很小比例，很難對(duì)公司的決策過(guò)程發(fā)揮實(shí)際影響。由于股權(quán)的分散程度高，股東在公司決策中所能發(fā)揮的作用有限，“用手投票”的能力受到限制，股東的監(jiān)控更多的體現(xiàn)在“用腳投票”上，通過(guò)股票買(mǎi)賣(mài)的形式來(lái)獲取資本的短期收益。(2)機(jī)構(gòu)投資者持股比例較高。美國(guó)機(jī)構(gòu)投資者主要包括各種養(yǎng)老基金、互助基金、保險(xiǎn)、信托公司等非銀行金融機(jī)構(gòu)，其中以養(yǎng)老基金的規(guī)模最大。20家最大的養(yǎng)老基金擁有全美上市公司lO％左右的普通股。盡管機(jī)構(gòu)投資者持股的總量很大，但目前機(jī)構(gòu)投資者在每一股份公司中的持股份額卻很低，因此公司股權(quán)仍十分分散。如1990年，機(jī)構(gòu)投資已擁有美國(guó)全部大公司股權(quán)的60％，但在單個(gè)企業(yè)中擁有的股份是很有限的。英國(guó)機(jī)構(gòu)投資者持股比例為60％左右，但具體到單一公司的持股比例平均不足5％。導(dǎo)致這種現(xiàn)象的原因有：一是機(jī)構(gòu)投資者為分散投資風(fēng)險(xiǎn)，采取的是多元化和資產(chǎn)組合的投資方式，二是有關(guān)法律和規(guī)定也限制機(jī)構(gòu)投資者對(duì)某一家公司大比例持股。如根據(jù)有關(guān)法律規(guī)定，美國(guó)的保險(xiǎn)公司在任何一家公司中的持股比例不得超過(guò)該公司股票總值的5％，養(yǎng)老基金和互助基金不得超過(guò)10％，否則在納稅上就有不利影響。(3)股權(quán)流動(dòng)性強(qiáng)，股東地位較高。美國(guó)上市公司股權(quán)流動(dòng)性極強(qiáng)，換手頻繁，為發(fā)達(dá)國(guó)家之最。在美國(guó)股票市場(chǎng)，股票交易活躍，公司接管或兼并事件發(fā)生頻繁，資本市場(chǎng)對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)者的控制和約束直接而有力，公司股票價(jià)格的漲跌也對(duì)公司管理者形成間接約束。美國(guó)法律比較注重保護(hù)股東特別是中小股東的利益，公司奉行股東第一主義：公司的經(jīng)營(yíng)上以股東利益最大化為目標(biāo)。

(二)英美公司治理模式股權(quán)高度分散導(dǎo)致經(jīng)理層在上市公司中居于核心地位，成為公司的實(shí)際控制者，由此造成經(jīng)理層對(duì)股東和其他利益相關(guān)者權(quán)益的侵害，出現(xiàn)經(jīng)營(yíng)權(quán)濫用問(wèn)題。然而，英美上市公司極度分散的股權(quán)結(jié)構(gòu)導(dǎo)致股東對(duì)公司控制力不強(qiáng)，使股東很難在上市公司內(nèi)部治理中發(fā)揮積極作用，股東對(duì)經(jīng)理進(jìn)行監(jiān)管的收益往往少于成本，“搭便車(chē)”的心理普遍存在。而且由于股權(quán)流動(dòng)性強(qiáng)，股權(quán)結(jié)構(gòu)變得不穩(wěn)定，股東聯(lián)合起來(lái)對(duì)公司治理實(shí)施有效影響的可能性變小了。其次，持股比重較大的機(jī)構(gòu)投資者并不是最終所有者，因此更加注重股票的短期收益，并不太關(guān)注公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)。所以，機(jī)構(gòu)投資者一般不直接參與公司經(jīng)營(yíng)決策，而是通過(guò)“用腳投票”的方式來(lái)間接影響經(jīng)理們的經(jīng)營(yíng)行為，難以在公司治理中直接發(fā)揮積極作用。為了解決上述問(wèn)題，英美公司形成了與股權(quán)高度分散相對(duì)應(yīng)的公司治理模式。

從內(nèi)部治理看，英美公司的內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)分為股東大會(huì)、董事會(huì)和首席執(zhí)行官(CEO)三個(gè)層次。第一層次，股東大會(huì)。股東大會(huì)是公司的最高權(quán)利和決策機(jī)構(gòu)，代表股東行使剩余索取權(quán)和剩余控制權(quán)。股東通過(guò)股東大會(huì)選舉董事會(huì)，董事會(huì)通過(guò)制約經(jīng)理層來(lái)實(shí)現(xiàn)股東的利益，經(jīng)理層通過(guò)經(jīng)營(yíng)決策權(quán)來(lái)實(shí)現(xiàn)股東的利益最大化。當(dāng)經(jīng)理人員不能成功的實(shí)現(xiàn)股東的預(yù)期收益時(shí)，股東可以通過(guò)改選董事會(huì)并由董事會(huì)罷免經(jīng)理。第二層次，董事會(huì)。董事會(huì)是股東大會(huì)的常設(shè)機(jī)構(gòu)，由股東選出的董事組成。董事會(huì)是公司的法定代表，它有權(quán)依據(jù)公司的業(yè)績(jī)對(duì)經(jīng)營(yíng)者進(jìn)行激勵(lì)和處罰，董事會(huì)直接影響著公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)。英美國(guó)家實(shí)行單層董事會(huì)制，作為公司執(zhí)行機(jī)構(gòu)的董事會(huì)對(duì)股東大會(huì)負(fù)責(zé)。董事有內(nèi)部董事和外部董事之分，內(nèi)部董事在公司擔(dān)任重要職務(wù)，對(duì)公司的經(jīng)營(yíng)和管理負(fù)責(zé)。外部董事是由公司之外的一些擁有專(zhuān)業(yè)知識(shí)和技能的人員組成，不參與公司內(nèi)部的經(jīng)營(yíng)管理，其目的主要加強(qiáng)董事會(huì)對(duì)公司經(jīng)營(yíng)者的監(jiān)督和制約。即所謂的獨(dú)立董事，他們?cè)谀撤矫鎿碛歇?dú)特專(zhuān)長(zhǎng)，是某個(gè)領(lǐng)域的資深專(zhuān)家或擁有廣泛的關(guān)系網(wǎng)絡(luò)。由獨(dú)立董事組成的審計(jì)委員會(huì)、薪酬委員會(huì)和提名委員會(huì)能夠較客觀地提供經(jīng)營(yíng)決策并行使監(jiān)督職能，有利于公司內(nèi)部管理的改善，對(duì)公司管理層的制約和監(jiān)督發(fā)揮了重要作用。第三層次，首席執(zhí)行官。董事會(huì)一般會(huì)雇傭?qū)I(yè)的職業(yè)經(jīng)理人來(lái)管理公司的日常業(yè)務(wù)，以此來(lái)提高公司的決策能力。其最高級(jí)別就是首席執(zhí)行官，也就是常說(shuō)的CEO。首席執(zhí)行官是公司決策執(zhí)行機(jī)構(gòu)的最高負(fù)責(zé)人，許多公司的首席執(zhí)行官由董事長(zhǎng)兼任，因而是公司中最有影響力的人物。此外，為了應(yīng)付日益復(fù)雜的經(jīng)營(yíng)管理，有一些公司CEO下設(shè)首席經(jīng)營(yíng)官，來(lái)協(xié)助首席執(zhí)行官來(lái)負(fù)責(zé)日常管理。首席執(zhí)行官是公司的委托人，其權(quán)利的實(shí)施是由董事會(huì)授予的，并受董事會(huì)監(jiān)督。

從外部治理來(lái)看，外部治理是英美國(guó)家公司治理結(jié)構(gòu)的主要形式。美國(guó)大多數(shù)州的公司法雖然將管理公司的權(quán)力交給了公司的董事會(huì)，從而大大削弱了股東管理公司的權(quán)利。但與此同時(shí)，美國(guó)聯(lián)邦和各州的成文法及普通法中，都有許多條款和原則專(zhuān)門(mén)規(guī)范董事在管理公司過(guò)程中的行為，以加強(qiáng)董事的責(zé)任，防止董事和懈怠職守。第一，經(jīng)理市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)。競(jìng)爭(zhēng)性的經(jīng)理市場(chǎng)可以使經(jīng)理^員根據(jù)其自身的條件在企業(yè)之間或企業(yè)內(nèi)部的不同崗位之間流動(dòng)，并由市場(chǎng)決定其薪酬。這樣，職業(yè)經(jīng)理管理能力就成為其能否被聘用或者職位提升的重要指標(biāo)。能力強(qiáng)并對(duì)股東負(fù)責(zé)的經(jīng)理人，就有較大可能取得較為良好的業(yè)績(jī)，也就會(huì)被企業(yè)高薪聘用；相反，那些能力低而又不愿意對(duì)股東負(fù)責(zé)的經(jīng)理人，就很難取得較好的業(yè)績(jī)，其薪水也就會(huì)較低，甚至?xí)晦o退。因此，在位的經(jīng)理人為了珍惜自己，都會(huì)竭盡所能，把公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)提高上去。第二，敵意收購(gòu)的威脅。由于美國(guó)和英國(guó)公司的股權(quán)較為分散，且流動(dòng)性大，這為敵意收購(gòu)提供了可能。當(dāng)管理層對(duì)企業(yè)的管理不善，從而導(dǎo)致其市場(chǎng)價(jià)值低于實(shí)際價(jià)值時(shí)，公司的外部的收購(gòu)者就會(huì)通過(guò)資本市場(chǎng)大量收購(gòu)分散的股份，對(duì)企業(yè)采取敵意

收購(gòu)行為。然后通過(guò)更換管理層，提高企業(yè)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)。此外，嚴(yán)格和完善的外部信息披露以及嚴(yán)格的法律法規(guī)體系是加強(qiáng)對(duì)經(jīng)理人員約束的另一個(gè)重要保證。英美國(guó)家在實(shí)踐中形成了最為嚴(yán)格的信息披露制度、嚴(yán)格的會(huì)計(jì)制度和獨(dú)立審計(jì)制度，保證了企業(yè)運(yùn)作的高度透明性。法律要求上市公司按季度披露財(cái)務(wù)報(bào)表，嚴(yán)格限制內(nèi)部人利用未公開(kāi)的信息從事公司的證券交易。證券法還要求內(nèi)部^必須定期向證券管理部門(mén)匯報(bào)其擁有和交易公司股票的情況?？傮w上講，英美公司治理模式中，外部市場(chǎng)治理發(fā)揮的功效比內(nèi)部治理更為顯著。這種依托市場(chǎng)作用的外部控制型治理模式，必須有幾個(gè)最基本的前提條件，即產(chǎn)權(quán)清晰和高度分散的股權(quán)結(jié)構(gòu)以及完善發(fā)達(dá)的資本市場(chǎng)。

二、日德公司股權(quán)結(jié)構(gòu)及其治理模式

(一)日德公司股權(quán)結(jié)構(gòu)特點(diǎn)(1)股權(quán)高度集中。雖然德國(guó)和日本在許多方面都存在著差異，但它們的股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司治理卻有著共同之處。德國(guó)和日本公司的一個(gè)特點(diǎn)是股權(quán)集中，企業(yè)資產(chǎn)主要來(lái)源于銀行和其他非金融機(jī)構(gòu)。二戰(zhàn)前日本大公司股權(quán)高度集中于財(cái)閥之手，二戰(zhàn)后的初期，由于實(shí)行了“解散財(cái)閥”及“證券民主化運(yùn)動(dòng)”等政策，使得一般民眾的持股比例迅速上升，1949年曾高達(dá)69.1％。但此后，日本公司的股權(quán)就不斷地由個(gè)人向法人集中?，F(xiàn)在日本公司的股權(quán)主要由法人(包括金融機(jī)構(gòu)和實(shí)業(yè)公司)控制，法人持股比率由20世紀(jì)60年代的40％左右上升到90年代的75％左右。德國(guó)公司股權(quán)結(jié)構(gòu)中，最大的股東是金融公司、創(chuàng)業(yè)家族、保險(xiǎn)公司和銀行，而且它們的持股比較集中，這與英美公司股權(quán)的高度分散形成了鮮明的反差。(2)法人相互持股。由于德國(guó)和日本在法律上對(duì)法人持股缺少具體管制，導(dǎo)致法人相互持股現(xiàn)象比較普遍。法人相互持股有兩種形態(tài)：一是垂直持股，如豐田住友公司，它們通過(guò)建立母子公司的關(guān)系，達(dá)到在生產(chǎn)、技術(shù)、流通和服務(wù)等方面合作的目的；二是環(huán)狀持股，如三菱公司，第一勸銀集團(tuán)等，其目的是相互之間建立起穩(wěn)定的資產(chǎn)和經(jīng)營(yíng)關(guān)系。據(jù)日本著名學(xué)者奧村宏先生推測(cè)，法人相互持股在法人持股中占70％左右，在全部上市股票中占40％左右。另?yè)?jù)統(tǒng)計(jì)，1970年、1975年和1989年日本的法人持股比例分別為54％、60.8％和73％，法人持股比例為上升的趨勢(shì)。(3)股權(quán)穩(wěn)定，穩(wěn)定性高。在日本法人持股形式大多采用集團(tuán)內(nèi)企業(yè)交叉持股或循環(huán)持股。在德國(guó)，股權(quán)主要由銀行、工商業(yè)公司控制。大公司之間交叉持股的現(xiàn)象普遍。由于法人相互持股的目的不是為了分紅和買(mǎi)賣(mài)股票獲取差價(jià)，而是為了加強(qiáng)聯(lián)系、穩(wěn)定關(guān)系，因此很少發(fā)生公司的股權(quán)大規(guī)模流動(dòng)或轉(zhuǎn)移的情況。(4)商業(yè)銀行是公司的主要股東。在德國(guó)和日本，是由銀行作為公司治理的核心。因此，在參與公司的各方面的經(jīng)營(yíng)事務(wù)中，形成了獨(dú)特的銀行體系。日本實(shí)行主銀行制度。所謂主銀行是指企業(yè)把銀行作為企業(yè)融資的主要手段，日本的主銀行制包括三個(gè)層面：一是銀行和企業(yè)之間的關(guān)系，指企業(yè)與主銀行之間在融資、持股、信息交流和管理方面結(jié)成的關(guān)系；二是政府和銀行之間的關(guān)系，指政府作為規(guī)則的制定者與銀行之間的關(guān)系；三是銀行之間的關(guān)系，指銀行和銀行之間在同企業(yè)交往的過(guò)程中形成的關(guān)系。這三層關(guān)系相互作用、相互制約，相互影響共同構(gòu)成以銀行為核心，通過(guò)對(duì)企業(yè)的相互持股而形成一個(gè)有機(jī)的整體。德國(guó)實(shí)現(xiàn)全能銀行制。所謂全能銀行制是指銀行為企業(yè)提供各式各樣的服務(wù)，其中既有傳統(tǒng)的銀行業(yè)務(wù)，還包括投資和證券業(yè)務(wù)、不動(dòng)產(chǎn)業(yè)務(wù)、對(duì)陷入財(cái)務(wù)危機(jī)的企業(yè)進(jìn)行救助、企業(yè)的并購(gòu)等。銀行最初的業(yè)務(wù)主要是向企業(yè)提供貸款的業(yè)務(wù)，但企業(yè)拖欠銀行的貸款時(shí)，可通過(guò)債轉(zhuǎn)股把銀行變?yōu)槠髽I(yè)的股東。

(二)德日公司的治理模式 由于股權(quán)集中，且相對(duì)缺乏流動(dòng)性，德、日公司治理不能像英美公司那樣通過(guò)在股票市場(chǎng)上“用腳投票”來(lái)實(shí)現(xiàn)，而是通過(guò)內(nèi)部大股東，通常是一家銀行，來(lái)控制和監(jiān)督經(jīng)營(yíng)者行為，達(dá)到參與公司治理的目的。是一種主動(dòng)或積極的模式。如果股東對(duì)公司經(jīng)營(yíng)者感到不滿(mǎn)意，可以直接通過(guò)“用手投票”來(lái)表達(dá)其意見(jiàn)。從內(nèi)部治理來(lái)看，德、日兩國(guó)雖然同屬于內(nèi)部控制主導(dǎo)型模式，但它們?cè)诰唧w做法上還是有一些明顯差異。如德國(guó)公司的內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)實(shí)行的是雙層董事會(huì)制度。依照法律規(guī)定，德國(guó)公司的業(yè)務(wù)執(zhí)行職能和監(jiān)督職能相分離，必須成立相對(duì)應(yīng)的兩種管理機(jī)構(gòu)，執(zhí)行董事會(huì)(即管理董事會(huì))和監(jiān)督董事會(huì)(即監(jiān)事會(huì))。管理董事會(huì)負(fù)責(zé)企業(yè)的日常經(jīng)營(yíng)管理活動(dòng)，是一個(gè)執(zhí)行監(jiān)督董事會(huì)決議的執(zhí)行機(jī)構(gòu)，它相當(dāng)于美、英等國(guó)的經(jīng)理層。監(jiān)督董事會(huì)是公司股東、職工利益的代表機(jī)構(gòu)和監(jiān)督機(jī)構(gòu)。德國(guó)公司法規(guī)定，監(jiān)督董事會(huì)具有以下重要權(quán)限：第一，任命和解聘執(zhí)行董事，監(jiān)督管理董事會(huì)是否按公司章程經(jīng)營(yíng)；第二，對(duì)公司的財(cái)務(wù)狀況進(jìn)行審核；第三，對(duì)關(guān)系公司發(fā)展的重大問(wèn)題具有決策權(quán)力。在監(jiān)事會(huì)組成人員中，有兩個(gè)明顯的特點(diǎn)：一個(gè)是銀行的代表占有較大比例，發(fā)揮重要影響。德國(guó)在1996至1997年度的一份報(bào)告表明，在德國(guó)最大的85個(gè)公司監(jiān)事會(huì)中，有75個(gè)監(jiān)事會(huì)銀行占有席位，并在35個(gè)監(jiān)事會(huì)中擔(dān)任主席。另一個(gè)重要特點(diǎn)是公司監(jiān)事會(huì)有職工代表參加。按照德國(guó)1976年通過(guò)的《參與決定法》規(guī)定，凡雇員人數(shù)在2000名以上的公司都必須吸收職工參加監(jiān)事會(huì)，且比例要達(dá)到50％。日本的公司治理結(jié)構(gòu)形式上與美國(guó)類(lèi)似，采用股東大會(huì)、董事會(huì)、經(jīng)理層的結(jié)構(gòu)，不設(shè)監(jiān)事會(huì)，但設(shè)有獨(dú)立監(jiān)察人(也稱(chēng)監(jiān)事)。由于日本公司普遍存在著法人持股，總經(jīng)理是法人股東代表，也是監(jiān)事會(huì)的重要成員。日本公司的董事會(huì)成員中，股東代表特別少。從總體上看，具有股東身份的僅9，4％，而在上市公司中，具有股東身份的代表更少，只有3.9％。董事會(huì)大部分成員由內(nèi)部中、高層經(jīng)營(yíng)管理人員組成。日本公司的董事會(huì)并沒(méi)有真正成為行使監(jiān)督權(quán)力的機(jī)構(gòu)，而由經(jīng)理人員組成的常務(wù)委員會(huì)實(shí)際上控制了董事會(huì)的運(yùn)行。在日德公司治理模式中，公司員工積極參與公司治理。德國(guó)公司治理的一個(gè)特征是職工參與決策制，企業(yè)職工通過(guò)選舉職工代表參與監(jiān)事會(huì)和職工委員會(huì)，監(jiān)事會(huì)的副主席由職工代表?yè)?dān)任，以此來(lái)實(shí)現(xiàn)參與企業(yè)管理的“共同決策權(quán)”。職工參與決策制是通過(guò)有關(guān)法律得到保障的。如德國(guó)法律規(guī)定，在工人數(shù)500人以上的公司中，監(jiān)事會(huì)的1／3必須是工人代表；如果公司正常雇傭的工人超過(guò)2000人，則監(jiān)事會(huì)成員的一半必須是工人代表，且其中一些必須是工會(huì)代表。在日本公司中，經(jīng)營(yíng)者的選拔、連任以及工作業(yè)績(jī)都需要得到員工的支持和認(rèn)可。日本企業(yè)的員工把進(jìn)入公司董事會(huì)看作是畢生的追求，與美國(guó)相比，董事由員工晉升而來(lái)的比例較高。日本企業(yè)內(nèi)部員工的終身雇傭制、企業(yè)工會(huì)組織的存在為員工發(fā)揮治理功能提供了良好基礎(chǔ)。從外部治理來(lái)看，第一，相對(duì)衰落的控制權(quán)市場(chǎng)。在日德主銀行制的影響下，國(guó)內(nèi)股票市場(chǎng)的重要性也小得多，股票市場(chǎng)作為一種外部力量對(duì)日德公司的控制作用遠(yuǎn)不如美英國(guó)家的公司重要。在日本和德國(guó)，股權(quán)分散的上市公司較為少見(jiàn)，故而投資者在未經(jīng)最大股東同意的情況下，很難取得大比例股份以實(shí)現(xiàn)接管，此外德國(guó)法律對(duì)個(gè)人股東投票數(shù)量的限制也不利于接管。因此，美英等國(guó)常見(jiàn)的敵意接管在日德等國(guó)極為少見(jiàn)，日德公司相對(duì)集中、穩(wěn)定的法人股東持股為主且法人相互持股較普遍的股權(quán)結(jié)

構(gòu)，成了有效防止敵意接管的天然屏障。美英公司與日德公司之間的一個(gè)重要區(qū)別就是企業(yè)經(jīng)營(yíng)不善時(shí)發(fā)生接管的頻率。據(jù)統(tǒng)計(jì)，1985年至1989年間美國(guó)和英國(guó)年均接管金額占總市值的比重分為41.1％和18.7％。而在日本和德國(guó)，通過(guò)股票市場(chǎng)以改變公司控制權(quán)為目的接管事件則少得多，分別為3.1％和2.3％。除此之外，在德國(guó)，由于大量職工代表出任監(jiān)事，故通過(guò)接管來(lái)更換管理人，員的可行性不大。由于管理人員有長(zhǎng)期合同，即使一個(gè)入侵者能取得一家德國(guó)公司的所有權(quán)控制，這些合同也能阻止接管者迅速對(duì)管理部門(mén)改組，所以接管對(duì)管理者的威脅相對(duì)美英公司的管理者來(lái)說(shuō)要小得多。第二，經(jīng)理人市場(chǎng)相對(duì)不發(fā)達(dá)。除了控制權(quán)市場(chǎng)遠(yuǎn)不如美國(guó)活躍，由于大量有交易關(guān)系且企業(yè)相互交叉持股，使企業(yè)之間形成較為穩(wěn)定的各種聯(lián)系，主銀行制又使企業(yè)有了較為穩(wěn)定的銀企關(guān)系，因而日德公司在產(chǎn)品市場(chǎng)、借貸市場(chǎng)等其它外部市場(chǎng)上的競(jìng)爭(zhēng)也不如美國(guó)激烈，因而外部市場(chǎng)對(duì)日德公司的制約作用沒(méi)有美國(guó)那樣重要和明屁。除此之外，日德等國(guó)基本上不存在一個(gè)外部的經(jīng)理市場(chǎng)。以日本為例，日本公司終身雇傭和年功序列的人事制度客觀上起到了將勞動(dòng)力市場(chǎng)內(nèi)部化的效果，因而外部經(jīng)理市場(chǎng)也就失去了存在的基礎(chǔ)和必要。雖然沒(méi)有一個(gè)外部的經(jīng)理市場(chǎng)，但公司內(nèi)激烈的晉職競(jìng)爭(zhēng)和對(duì)管理腐敗行為的嚴(yán)厲處罰，使得日本式內(nèi)部經(jīng)理市場(chǎng)在激勵(lì)和約束經(jīng)理人員的作用上并不遜色于美國(guó)式的外部經(jīng)理市場(chǎng)。

篇9

[關(guān)鍵詞]財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)

成因

管理策略

一、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的成因

生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)過(guò)程中一切可以影響財(cái)務(wù)成果不確定性的因素，都是財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)形成的原因，它不僅可以來(lái)自產(chǎn)品銷(xiāo)售環(huán)節(jié)的市場(chǎng)變化因素，也可以來(lái)自生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)環(huán)節(jié)與資金運(yùn)動(dòng)有關(guān)的任何因素，如籌融資過(guò)程、投資決策等相關(guān)企業(yè)內(nèi)部因素；還與世界經(jīng)濟(jì)周期性的波動(dòng)、所在國(guó)家的宏觀經(jīng)濟(jì)管理體制調(diào)整等外部因素有關(guān)。下面從內(nèi)因和外因兩個(gè)方面來(lái)分析財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)形成的原因。

(一)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)形成的內(nèi)因

1.產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)。所謂產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)，是指企業(yè)將產(chǎn)品投放于銷(xiāo)售市場(chǎng)過(guò)程中，由于產(chǎn)品自身的特點(diǎn)以及采取的銷(xiāo)售策略等原因，導(dǎo)致企業(yè)產(chǎn)品不被市場(chǎng)接受，造成產(chǎn)品的市場(chǎng)占有率或銷(xiāo)售價(jià)格達(dá)不到預(yù)期目標(biāo)，影響到企業(yè)經(jīng)營(yíng)效益目標(biāo)甚至危及企業(yè)生存發(fā)展。而對(duì)于一個(gè)處于成長(zhǎng)期的企業(yè)來(lái)說(shuō)，要維持正常運(yùn)轉(zhuǎn)，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量要占到企業(yè)全部現(xiàn)金流量的絕大部分，而產(chǎn)品能否正常銷(xiāo)售、收款是影響經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流的最主要因素。因此，產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)是影響企業(yè)現(xiàn)金流并最終形成財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的主要風(fēng)險(xiǎn)源之一。

2.投資風(fēng)險(xiǎn)。廣義上的投資是指企業(yè)為了獲得或最終獲得大于原始投入的收益，將貨幣資金、實(shí)物資產(chǎn)、債權(quán)股權(quán)、無(wú)形資產(chǎn)等注入其他企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)過(guò)程的行為。投資是企業(yè)一項(xiàng)重要的資金運(yùn)用形式(資產(chǎn)運(yùn)動(dòng)形式)，企業(yè)除了可以將資金或資產(chǎn)用于圍繞產(chǎn)品生產(chǎn)、銷(xiāo)售為核心的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)外，還可以將資金或資產(chǎn)運(yùn)用于項(xiàng)目投資、收購(gòu)兼并、持股控股等不同的投資活動(dòng)，當(dāng)然，投資過(guò)程中也會(huì)存在各種不同風(fēng)險(xiǎn)。所謂投資風(fēng)險(xiǎn)，則是指在整個(gè)投資環(huán)節(jié)由于可能出現(xiàn)與投資前期評(píng)估時(shí)依據(jù)的相關(guān)因素和政策發(fā)生變化，從而使投資未能產(chǎn)生預(yù)期收益的可能性。

3.信用風(fēng)險(xiǎn)。市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)其本質(zhì)上的一個(gè)主要特點(diǎn)在于它是一種信用經(jīng)濟(jì)，或者說(shuō)是契約經(jīng)濟(jì)。我國(guó)從20世紀(jì)70年代末、80年代初開(kāi)始推行市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)，總體上來(lái)說(shuō)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)在我國(guó)的發(fā)展歷程相對(duì)較短，市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)秩序仍有待完善，整個(gè)市場(chǎng)上還存在一定程度的信用危機(jī)。企業(yè)面對(duì)的信用風(fēng)險(xiǎn)主要表現(xiàn)在：一是由于結(jié)算方式的創(chuàng)新帶來(lái)的賒銷(xiāo)、賒購(gòu)業(yè)務(wù)增多，企業(yè)相互之間的債權(quán)債務(wù)居高不下；二是企業(yè)與企業(yè)之間、企業(yè)與銀行之間的連鎖“三角債”現(xiàn)象。特別是在國(guó)家采取收縮銀根、加息等貨幣政策影響下，信用風(fēng)險(xiǎn)表現(xiàn)更為明顯，2011年上半年廣東沿海等地的很多中小企業(yè)“倒閉潮”更多地與信用風(fēng)險(xiǎn)有關(guān)。

4　擔(dān)保風(fēng)險(xiǎn)。擔(dān)保事項(xiàng)從財(cái)務(wù)上來(lái)解釋?zhuān)鶕?jù)風(fēng)險(xiǎn)事項(xiàng)出現(xiàn)的概率大小又可被稱(chēng)為“或有事項(xiàng)”、“或有負(fù)債”，即企業(yè)一旦為他人的借款或者其它經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)活動(dòng)提供了擔(dān)保，企業(yè)便承擔(dān)了一項(xiàng)在將來(lái)可能承擔(dān)連帶付款的義務(wù)，也即承擔(dān)了一項(xiàng)負(fù)債。按照現(xiàn)行會(huì)計(jì)準(zhǔn)則規(guī)定，雖然只有很小部分“或有事項(xiàng)”能滿(mǎn)足會(huì)計(jì)核算要求在會(huì)計(jì)報(bào)表中以“或有負(fù)債”反映出來(lái)，大部分的“或有事項(xiàng)”只是表外項(xiàng)目，但在風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生后所需承擔(dān)的責(zé)任卻基本相同，即當(dāng)被擔(dān)保人不能履行合同約定的還款義務(wù)或經(jīng)營(yíng)義務(wù)時(shí)，按照擔(dān)保法及其它相關(guān)商業(yè)法律法規(guī)，此時(shí)的擔(dān)保義務(wù)就轉(zhuǎn)變?yōu)橹苯拥倪€款或履約義務(wù)，因而擔(dān)保事項(xiàng)是企業(yè)一項(xiàng)潛在的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

5　經(jīng)營(yíng)者道德風(fēng)險(xiǎn)。隨著理論的興起，過(guò)去往往容易被忽視的經(jīng)營(yíng)者等“人”道德風(fēng)險(xiǎn)以及內(nèi)部人控制風(fēng)險(xiǎn)逐步被引起重視?，F(xiàn)代經(jīng)濟(jì)學(xué)和管理學(xué)普遍認(rèn)為，在內(nèi)部控制與監(jiān)督缺失的情況下，“人”道德風(fēng)險(xiǎn)以及內(nèi)部人控制風(fēng)險(xiǎn)所產(chǎn)生的后果往往遠(yuǎn)超過(guò)其它財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)對(duì)企業(yè)的影響。所謂道德風(fēng)險(xiǎn)，是指企業(yè)經(jīng)理層等“人”為了實(shí)現(xiàn)自身的效用或權(quán)益最大化，不惜以犧牲所有者的利益為代價(jià)，從而使經(jīng)營(yíng)行為偏離了股東價(jià)值最大化的目標(biāo)。根據(jù)現(xiàn)代產(chǎn)權(quán)制度學(xué)說(shuō)和委托理論，出資人和經(jīng)營(yíng)者之間屬于一種委托關(guān)系，出資人是企業(yè)的委托人，經(jīng)營(yíng)管理層則是企業(yè)的人。由于在出資人與經(jīng)營(yíng)管理層之問(wèn)存在著眾多的“信息不對(duì)稱(chēng)”，經(jīng)營(yíng)者的“道德風(fēng)險(xiǎn)”問(wèn)題不可避免，在一些監(jiān)督、激勵(lì)機(jī)制不是很完善的企業(yè)，這種現(xiàn)象還相當(dāng)突出。

(二)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)形成的外因

1　全球經(jīng)濟(jì)周期波動(dòng)的影響。經(jīng)濟(jì)周期處于繁榮時(shí)期時(shí)，不僅市場(chǎng)對(duì)產(chǎn)品需求旺盛、價(jià)格上漲從而引發(fā)企業(yè)擴(kuò)大再生產(chǎn)的積極性，同時(shí)企業(yè)的外部融資環(huán)境也更加寬松，銀行借貸和資本市場(chǎng)發(fā)債、發(fā)股更為快捷、有效。與繁榮時(shí)期相反，一旦經(jīng)濟(jì)周期從繁榮進(jìn)入衰退，或陷入危機(jī)，在產(chǎn)品需求減弱的帶動(dòng)下，價(jià)格也必定會(huì)下行，企業(yè)利潤(rùn)減少甚至產(chǎn)生虧損，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量往往不足，此時(shí)正需要外部融資的支持；但資本從來(lái)都不是慈善家，無(wú)論銀行借貸資本還是股東的權(quán)益資本，在此情形下更不會(huì)輕易投入，從而導(dǎo)致企業(yè)融資困難，引發(fā)企業(yè)破產(chǎn)、倒閉增加，放大了企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的杠桿效應(yīng)。

2　經(jīng)濟(jì)全球化、一體化的影響。經(jīng)濟(jì)全球化、一體化是當(dāng)今世界經(jīng)濟(jì)發(fā)展的總體趨勢(shì)。經(jīng)濟(jì)全球化、一體化就其本質(zhì)而言，不外是市場(chǎng)配置資源的機(jī)制超出一個(gè)國(guó)家或一個(gè)經(jīng)濟(jì)共同體，而在全球范圍內(nèi)的延伸和擴(kuò)展。但是一個(gè)企業(yè)在從國(guó)內(nèi)市場(chǎng)走向國(guó)際市場(chǎng)的同時(shí)，必然會(huì)面臨到許多在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)經(jīng)營(yíng)時(shí)所不曾遇到的困難，如貿(mào)易保護(hù)主義、關(guān)稅壁壘、法律限制、風(fēng)俗不同以及政治風(fēng)險(xiǎn)等。從風(fēng)險(xiǎn)上來(lái)看，國(guó)際經(jīng)營(yíng)的各種財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)都可能較國(guó)內(nèi)經(jīng)營(yíng)時(shí)成倍放大，因?yàn)閲?guó)際經(jīng)營(yíng)的周期長(zhǎng)、交易數(shù)額一般更大、運(yùn)輸距離更遠(yuǎn)、結(jié)算幣種的匯率變化等原因，造成原本在國(guó)內(nèi)經(jīng)營(yíng)中的產(chǎn)品銷(xiāo)售風(fēng)險(xiǎn)、信用風(fēng)險(xiǎn)、擔(dān)保風(fēng)險(xiǎn)、運(yùn)輸風(fēng)險(xiǎn)和商業(yè)風(fēng)險(xiǎn)被放大。

3　金融一體化與金融創(chuàng)新的影響。所謂金融一體化，是指為了滿(mǎn)足經(jīng)濟(jì)全球化的需要，全球金融體系聯(lián)系更加緊密以及金融活動(dòng)的種類(lèi)不斷創(chuàng)新的過(guò)程。金融一體化為企業(yè)融資提供了更多的渠道，但同時(shí)也增加了更多風(fēng)險(xiǎn)隱患，因?yàn)樵趪?guó)內(nèi)融資只受?chē)?guó)內(nèi)市場(chǎng)環(huán)境影響，而到國(guó)際市場(chǎng)融資，受?chē)?guó)際資本無(wú)序流動(dòng)影響，世界經(jīng)濟(jì)的微小波動(dòng)都會(huì)給企業(yè)帶來(lái)更大反響，風(fēng)險(xiǎn)更難評(píng)估和防范。金融創(chuàng)新是指隨著金融一體化的深化和發(fā)展，國(guó)際金融市場(chǎng)上的交易工具、交易方式、交易對(duì)象等一系列有關(guān)金融活動(dòng)的創(chuàng)新實(shí)踐。金融創(chuàng)新主要表現(xiàn)在一些傳統(tǒng)金融業(yè)務(wù)中所不曾涉及的衍生金融工具的出現(xiàn)，這些衍生金融工具有著高杠桿性、高風(fēng)險(xiǎn)性的特點(diǎn)，如果處理不當(dāng)，在經(jīng)濟(jì)繁榮時(shí)期能加速經(jīng)濟(jì)泡沫的形成，而在經(jīng)濟(jì)衰退時(shí)期又能助推泡沫的迅速破滅。如果一個(gè)企業(yè)涉足衍生金融工具，其傳統(tǒng)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)也將被成倍放大。

二、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理策略的選擇

恰當(dāng)?shù)剡x擇財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理策略是防范和化解風(fēng)險(xiǎn)的必要前提，因?yàn)樵诓煌呢?cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理策略下，

企業(yè)的行為和決策都會(huì)不盡相同。選擇財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理策略，要在全面考慮企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的成因、性質(zhì)、風(fēng)險(xiǎn)度以及企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)管理目標(biāo)、財(cái)務(wù)實(shí)力和風(fēng)險(xiǎn)承受能力等因素的基礎(chǔ)上，選擇適合其防范和控制風(fēng)險(xiǎn)的管理策略和應(yīng)對(duì)手段，實(shí)施不同的處理方式?？晒┻x擇的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理策略主要有：

(一)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)回避策略。是指在可能的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生之前，考慮到企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)承受能力較弱或該項(xiàng)風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生時(shí)可能給企業(yè)帶來(lái)重大風(fēng)險(xiǎn)損失，并且風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生的概率較大，因而有意識(shí)地采取回避措施，主動(dòng)放棄或拒絕該風(fēng)險(xiǎn)事項(xiàng)。一般來(lái)說(shuō)，風(fēng)險(xiǎn)回避策略是一種最徹底的處置風(fēng)險(xiǎn)的方法。該策略與其他風(fēng)險(xiǎn)管理策略的最大區(qū)別在于，在風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生之前完全徹底地消除風(fēng)險(xiǎn)可能造成的損失，而不是事后為減少損失而將風(fēng)險(xiǎn)向他方轉(zhuǎn)移。該策略并不能適用于所有的風(fēng)險(xiǎn)事項(xiàng)，因?yàn)槠髽I(yè)要經(jīng)營(yíng)，風(fēng)險(xiǎn)不可能完全回避，回避所有財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)只有在真空環(huán)境下的“魯賓遜世界”才有可能會(huì)實(shí)現(xiàn)，而在這種環(huán)境下也不可能存在企業(yè)經(jīng)營(yíng)行為。所以，只有在一項(xiàng)業(yè)務(wù)可能產(chǎn)生的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)過(guò)大超出了企業(yè)自身的風(fēng)險(xiǎn)承受能力，或是企業(yè)認(rèn)為風(fēng)險(xiǎn)與其收益不匹配，風(fēng)險(xiǎn)事項(xiàng)的預(yù)期收益遠(yuǎn)遠(yuǎn)小于預(yù)期損失以及對(duì)于僅有損失沒(méi)有收益的純風(fēng)險(xiǎn)等特殊情況下，一般才有可能采取財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)回避策略。

(二)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)分散策略。該策略基于現(xiàn)資組合理論，認(rèn)為通過(guò)進(jìn)行科學(xué)的組合投資可以有效地化解非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，從而起到降低財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的作用。風(fēng)險(xiǎn)分散，就是要通過(guò)多元化經(jīng)營(yíng)、多方投資、多方籌資、爭(zhēng)取多方客戶(hù)等方式來(lái)化解某一風(fēng)險(xiǎn)可能帶來(lái)的損失。但是分散風(fēng)險(xiǎn)的多元化也不是沒(méi)有邊界的，一方面要求企業(yè)有充足的資本可以支撐多元化經(jīng)營(yíng)、多方投資的資金需求；另一方面，過(guò)度的多元化有可能會(huì)削弱企業(yè)原來(lái)的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。因此企業(yè)一定要量力而行，以出色的管理能力和豐富的管，理經(jīng)驗(yàn)為基礎(chǔ)，立足于專(zhuān)業(yè)化，主業(yè)突出，并在此基礎(chǔ)上適度涉及其他產(chǎn)品與投資項(xiàng)目，才能達(dá)到分散財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的最終目的。

(三)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移策略。是指企業(yè)在遇到生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)中無(wú)法回避或難以回避的風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，通過(guò)投保、價(jià)格涵蓋(制定價(jià)格時(shí)將風(fēng)險(xiǎn)數(shù)量化后分?jǐn)傇黾訂蝺r(jià))等策略將風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移給企業(yè)以外的市場(chǎng)主體，從而消除或減少風(fēng)險(xiǎn)可能給企業(yè)帶來(lái)的損失。財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移策略的選擇受成本與效益的比較制約。通過(guò)投保來(lái)轉(zhuǎn)移風(fēng)險(xiǎn)，如果投保費(fèi)用很高，超出企業(yè)經(jīng)營(yíng)的預(yù)期收益，該項(xiàng)策略就不具備財(cái)務(wù)可行性；而通過(guò)價(jià)格涵蓋，如果包含風(fēng)險(xiǎn)后的定價(jià)過(guò)高，在充分競(jìng)爭(zhēng)的市場(chǎng)上便會(huì)失去競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。

篇10

關(guān)鍵詞：銀行間債券市場(chǎng)；非公開(kāi)定向發(fā)行；私募債；信息披露

中圖分類(lèi)號(hào)：F830　文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A　文章編號(hào)：1006－1428(2011)07－0073－05

一、推出非金融企業(yè)債務(wù)融資工具非公開(kāi)定向發(fā)行的歷史背景和現(xiàn)實(shí)要求

在過(guò)去六年的發(fā)展歷程中，銀行間債券市場(chǎng)充分發(fā)揮了保障國(guó)家宏觀經(jīng)濟(jì)政策實(shí)施、優(yōu)化資源配置、推動(dòng)金融體制深化改革、加大金融支持經(jīng)濟(jì)發(fā)展力度的積極作用，主要體現(xiàn)在：

第一，公司信用類(lèi)債券市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)跨越式發(fā)展，“跛足”現(xiàn)象明顯改觀。截至2010年末，我國(guó)公司信用債券市場(chǎng)排名已躍居世界第4位、亞洲第2位，債券余額已達(dá)4.3萬(wàn)億元。在直接融資中，債券融資的比重從2005年開(kāi)始超過(guò)股票融資，2010年債券融資占直接融資的比重已達(dá)76.9％，成為我國(guó)直接融資的主渠道之一。

第二，債券市場(chǎng)交易量和流動(dòng)性明顯提高。2010年我國(guó)銀行間債券市場(chǎng)交易量突破150萬(wàn)億元，比2004年增長(zhǎng)12倍多，債券換手率大幅提高，公司信用類(lèi)債券流動(dòng)性在亞洲國(guó)家位于前列。

第三，債券市場(chǎng)主體不斷豐富，機(jī)構(gòu)投資者類(lèi)型更加多元。債券市場(chǎng)發(fā)行主體從政府、大型國(guó)企、金融機(jī)構(gòu)拓展到民營(yíng)企業(yè)、中外合資企業(yè)、外資企業(yè)。投資主體已涵蓋銀行、證券、基金、保險(xiǎn)、信用社、企業(yè)等各類(lèi)機(jī)構(gòu)。

第四，債券市場(chǎng)運(yùn)行機(jī)制不斷健全。取消發(fā)行額度限制，放松利率行政管制，市場(chǎng)化定價(jià)程度逐步提高；市場(chǎng)約束與激勵(lì)機(jī)制逐漸發(fā)揮作用，信息披露制度對(duì)相關(guān)利益主體的約束力持續(xù)強(qiáng)化。

第五，債券市場(chǎng)功能不斷深化，為實(shí)施貨幣政策提供了重要平臺(tái)，改善了貨幣政策傳導(dǎo)效率。公司信用債券的推出，拓寬了企業(yè)融資渠道，改善了融資結(jié)構(gòu)。債券市場(chǎng)成為金融機(jī)構(gòu)投融資管理和流動(dòng)性管理的平臺(tái)。在促進(jìn)金融機(jī)構(gòu)改革方面發(fā)揮了重要作用。

第六，我國(guó)已初步形成面向機(jī)構(gòu)投資者、場(chǎng)外大宗交易的銀行間市場(chǎng)為主體的債券市場(chǎng)架構(gòu)?；A(chǔ)設(shè)施建設(shè)日趨完備，銀行間債券市場(chǎng)已建立起規(guī)范的電子交易平臺(tái)以及相應(yīng)的托管、清算、結(jié)算制度。

第七，銀行間債券市場(chǎng)交易品種不斷創(chuàng)新。從最初的短期融資券單一品種發(fā)展到目前的短期融資券、超短期融資券、浮息中票、含權(quán)中票、外幣中票、中小企業(yè)集合票據(jù)、信用風(fēng)險(xiǎn)緩釋工具、資產(chǎn)證券化等系列產(chǎn)品共存，產(chǎn)品種類(lèi)相對(duì)過(guò)去有了明顯豐富。

在現(xiàn)有產(chǎn)品體系下，銀行間債券市場(chǎng)投資機(jī)構(gòu)集中在銀行、保險(xiǎn)、基金三類(lèi)機(jī)構(gòu)，其債券托管量占比高達(dá)85％，由于上述機(jī)構(gòu)投資取向趨同，存在較為明顯的風(fēng)險(xiǎn)厭惡特征，因而，債券市場(chǎng)的創(chuàng)新產(chǎn)品開(kāi)發(fā)難度不斷增大：市場(chǎng)現(xiàn)有產(chǎn)品體系對(duì)進(jìn)一步推動(dòng)投資機(jī)構(gòu)多元化顯得力不從心。銀行間債券市場(chǎng)急需解決投資人缺乏有效分層的問(wèn)題。此外，銀行間債券市場(chǎng)公開(kāi)發(fā)行的產(chǎn)品主要是信用評(píng)級(jí)相對(duì)較高、收益率相對(duì)較低的基礎(chǔ)產(chǎn)品，產(chǎn)品品種單一，市場(chǎng)投資主體無(wú)法有效配置投資組合。潛在市場(chǎng)供給和市場(chǎng)需求迫切呼喚制度創(chuàng)新與機(jī)制完善。

從國(guó)內(nèi)看，伴隨我國(guó)非金融企業(yè)債券公開(kāi)發(fā)行市場(chǎng)的不斷成熟與完善，國(guó)內(nèi)部分企業(yè)已與銀行間市場(chǎng)合格債券投資者建立起良好的投融資關(guān)系。在債券發(fā)行中。一些非金融企業(yè)已可從自身需求出發(fā)，對(duì)確定承銷(xiāo)團(tuán)成員、分銷(xiāo)對(duì)象提出建議，這也為建立非公開(kāi)定向發(fā)行市場(chǎng)奠定了良好的微觀基礎(chǔ)。

在此背景下，中國(guó)銀行間市場(chǎng)交易商協(xié)會(huì)于2011年4月29日正式《銀行間債券市場(chǎng)非金融企業(yè)債務(wù)融資工具非公開(kāi)定向發(fā)行規(guī)則》。非公開(kāi)定向發(fā)行方式的推出不僅僅是債券品種的創(chuàng)新，更是發(fā)行方式的創(chuàng)新。非金融企業(yè)債務(wù)融資工具非公開(kāi)定向發(fā)行的啟動(dòng)將助推我國(guó)銀行間債券市場(chǎng)邁向新的發(fā)展平臺(tái)。通過(guò)搭建一個(gè)可以連續(xù)推出創(chuàng)新產(chǎn)品的非公開(kāi)定向發(fā)行平臺(tái)，多產(chǎn)品、靈活化、高便利度的中國(guó)場(chǎng)外市場(chǎng)將成為下一階段我國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)展壯大的重要力量。

二、非金融企業(yè)債務(wù)融資工具非公開(kāi)定向發(fā)行的主要特點(diǎn)與運(yùn)行制度安排

根據(jù)交易商協(xié)會(huì)的界定，非金融企業(yè)債務(wù)融資工具非公開(kāi)定向發(fā)行(PPN，也稱(chēng)私募債)是指具有法人資格的非金融企業(yè)，向銀行間市場(chǎng)特定機(jī)構(gòu)投資人(也稱(chēng)定向投資人)發(fā)行債務(wù)融資工具，并在特定機(jī)構(gòu)投資人范圍內(nèi)流通轉(zhuǎn)讓的行為，核心要義就是定向發(fā)行、有限轉(zhuǎn)讓和內(nèi)部披露。

非公開(kāi)定向發(fā)行啟動(dòng)后一周內(nèi)，就有中國(guó)五礦集團(tuán)公司、中國(guó)國(guó)電集團(tuán)公司、中國(guó)航空工業(yè)集團(tuán)公司相繼注冊(cè)發(fā)行定向工具。其中，中國(guó)五礦集團(tuán)公司已發(fā)行3年期30億元中期票據(jù)，中國(guó)國(guó)電集團(tuán)公司已發(fā)行3年期50億元中期票據(jù)，中國(guó)航空工業(yè)集團(tuán)公司已發(fā)行5年期50億元中期票據(jù)。上述3年期中期票據(jù)發(fā)行利率為5.06％，5年期中期票據(jù)發(fā)行利率為5.36％。定向投資人包括國(guó)有銀行、股份制銀行、證券公司等多類(lèi)型機(jī)構(gòu)，共計(jì)76家。主承銷(xiāo)商分別由中國(guó)工商銀行、中國(guó)建設(shè)銀行、光大銀行和中國(guó)銀行四家商業(yè)銀行擔(dān)任。

在對(duì)《銀行間債券市場(chǎng)非金融企業(yè)債務(wù)融資工具非公開(kāi)定向發(fā)行規(guī)則》進(jìn)行研究后不難發(fā)現(xiàn)，非公開(kāi)定向發(fā)行與銀行間債券市場(chǎng)先前的業(yè)務(wù)品種相比，雖有諸多相同點(diǎn)，但在籌資靈活性、信息披露制度上也有很多獨(dú)特之處。

非公開(kāi)定向發(fā)行與公開(kāi)發(fā)行都堅(jiān)持市場(chǎng)化導(dǎo)向的最高原則，《非公開(kāi)定向發(fā)行規(guī)則》明確指出，定向投資人要了解定向工具的投資風(fēng)險(xiǎn)，具備定向工具的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)能力。應(yīng)自行判斷和承擔(dān)投資風(fēng)險(xiǎn)。此外，非公開(kāi)定向發(fā)行并未放松“堅(jiān)持機(jī)構(gòu)投資者”的市場(chǎng)主體限定范圍，在《非公開(kāi)定向發(fā)行規(guī)則》中專(zhuān)門(mén)明確“定向工具不向社會(huì)公眾發(fā)行”。在非公開(kāi)定向發(fā)行的起步階段，堅(jiān)持機(jī)構(gòu)投資者取向是市場(chǎng)健康發(fā)展、審慎管理各類(lèi)風(fēng)險(xiǎn)的需要，也符合我國(guó)個(gè)人投資者對(duì)金融產(chǎn)品和風(fēng)險(xiǎn)管理的認(rèn)知和掌握水平。機(jī)構(gòu)投資者由于具有市場(chǎng)信息優(yōu)勢(shì)和專(zhuān)業(yè)人力資源，相較個(gè)人投資者具有良好的價(jià)格發(fā)現(xiàn)能力和談判水平，更適宜參與風(fēng)險(xiǎn)較高的非公開(kāi)定向發(fā)行市場(chǎng)。

在操作流程上，私募債的注冊(cè)、托管、結(jié)算規(guī)則與公開(kāi)發(fā)行市場(chǎng)基本相同。根據(jù)《非公開(kāi)定向發(fā)行規(guī)則》，交易商協(xié)會(huì)接受發(fā)行注冊(cè)后，有效期為2年，這一點(diǎn)與其他銀行間債券市場(chǎng)品種保持一致。私募債可隨時(shí)分期發(fā)行，期限無(wú)任何要求，可比照超短期融資券短至1天，也可類(lèi)似中期票據(jù)長(zhǎng)至三、五年。發(fā)行人可根據(jù)市場(chǎng)情況和資金使用需求，靈活安排資金到賬時(shí)間。在資金用途方面，《非公開(kāi)定向發(fā)行規(guī)則》明確，只要符合法律法規(guī)

及政策要求，募集資金可用于滿(mǎn)足各種資金需求。

對(duì)于承銷(xiāo)商的作用和職責(zé)，《非公開(kāi)定向發(fā)行規(guī)則》明確提出，“企業(yè)發(fā)行定向工具應(yīng)由符合條件的承銷(xiāo)機(jī)構(gòu)承銷(xiāo)”，“定向投資人由發(fā)行人和承銷(xiāo)商在定向工具發(fā)行前遴選確定”，并且“企業(yè)應(yīng)在定向工具發(fā)行完成后的次一工作日，通過(guò)主承銷(xiāo)商向交易商協(xié)會(huì)書(shū)面報(bào)告發(fā)行情況”，由此可見(jiàn)，雖然非公開(kāi)定向發(fā)行將市場(chǎng)創(chuàng)新的原動(dòng)力交由投資人和發(fā)行人，但仍然堅(jiān)持承銷(xiāo)商的第三方參與，這既便于監(jiān)管機(jī)構(gòu)通過(guò)承銷(xiāo)商準(zhǔn)確掌握市場(chǎng)信息，同時(shí)也可由承銷(xiāo)商發(fā)揮有效的遴選機(jī)制，此外，也可以中間業(yè)務(wù)收入方式部分抵補(bǔ)銀行類(lèi)承銷(xiāo)商的信貸利差損失。

與向不特定投資人公開(kāi)募集資金的發(fā)行方式相比，非公開(kāi)定向發(fā)行具有靈活性強(qiáng)、發(fā)行相對(duì)便利、信息披露要求相對(duì)簡(jiǎn)化、適合投資者個(gè)性化需求、有限度流通等特點(diǎn)。二者的差異主要包括以下六點(diǎn)：

第一，非公開(kāi)定向發(fā)行籌資更為便利且具有效率優(yōu)勢(shì)。發(fā)行人只需注冊(cè)而不必等待監(jiān)管機(jī)構(gòu)審核批準(zhǔn)，避免耗時(shí)且內(nèi)容龐雜的審批文件準(zhǔn)備，實(shí)現(xiàn)“先發(fā)行，后審批”，有利于發(fā)行人快速籌集資金。

第二，非公開(kāi)定向發(fā)行成本及費(fèi)用更具優(yōu)勢(shì)。對(duì)于中小企業(yè)而言，非公開(kāi)定向發(fā)行的利率可能低于銀行貸款利率，節(jié)省利息成本。這對(duì)資金需求規(guī)模不大且費(fèi)用承擔(dān)能力有限的中小企業(yè)十分重要。對(duì)于大中型企業(yè)，非公開(kāi)定向發(fā)行可避開(kāi)復(fù)雜的材料制作費(fèi)用和廣告宣傳費(fèi)，非強(qiáng)制性評(píng)級(jí)要求也意味著評(píng)級(jí)費(fèi)用的節(jié)省。

第三，非公開(kāi)定向發(fā)行融資條款更為靈活、個(gè)性。根據(jù)《非公開(kāi)定向發(fā)行規(guī)則》，協(xié)議雙方經(jīng)過(guò)談判可自行確定利率、期限、再融資、回購(gòu)等條款，條款設(shè)計(jì)更具靈活性，能夠滿(mǎn)足投資者和融資者的個(gè)性化要求，也更適合債券產(chǎn)品創(chuàng)新需要，不用像間接融資那樣被迫接受銀行單方面確定的制式法律文本約束。此外，定向工具信用評(píng)級(jí)和跟蹤評(píng)級(jí)的具體安排由發(fā)行人與定向投資人協(xié)商確定，并在《定向發(fā)行協(xié)議》中明確約定即可。

第四，在透明度制度方面，非公開(kāi)定向發(fā)行不像公開(kāi)發(fā)行那樣進(jìn)行強(qiáng)制性信息披露和外部評(píng)級(jí)，由投資者自行完成盡職調(diào)查，協(xié)議約定限制性條款。發(fā)行人與投資人在《非公開(kāi)定向發(fā)行協(xié)議》中就信息披露的具體內(nèi)容和披露方式進(jìn)行約定，無(wú)需像公開(kāi)發(fā)行市場(chǎng)一樣針對(duì)不特定投資人《債券募集說(shuō)明書(shū)》。

第五，由于私募債具有發(fā)債主體資質(zhì)較低、非公開(kāi)發(fā)行兩大特點(diǎn)，出于對(duì)低流動(dòng)性和高信用風(fēng)險(xiǎn)的補(bǔ)償，它的定價(jià)將會(huì)適當(dāng)高于公募債券利率，介于貸款利率和公募債券利率之間。由于目前國(guó)內(nèi)銀行存貸款業(yè)務(wù)仍實(shí)行“存款管上限，貸款管下限”的利率監(jiān)管政策，而私募債定價(jià)已實(shí)現(xiàn)利率市場(chǎng)化，投融資雙方的協(xié)議利率完全有可能低于同期限貸款利率。

第六，發(fā)行私募債可突破現(xiàn)有直接融資規(guī)模限制?，F(xiàn)行《證券法》規(guī)定，“累計(jì)公司債券余額不超過(guò)最近一期末凈資產(chǎn)額40％”，這對(duì)公開(kāi)發(fā)行市場(chǎng)主體的融資規(guī)模具有嚴(yán)格限定，也成為很多企業(yè)債務(wù)融資的一大障礙。私募債推出后，只要投資人數(shù)量在200人以下，就可不受凈資產(chǎn)額40％的比例限制。企業(yè)融資空間由此大幅放開(kāi)。

三、推出非金融企業(yè)債務(wù)融資工具非公開(kāi)定向發(fā)行對(duì)完善債券市場(chǎng)的重要意義

(一)推出債務(wù)融資工具非公開(kāi)定向發(fā)行，有利于提高金融市場(chǎng)直接融資比重，也有利于豐富宏觀調(diào)控政策工具

《非公開(kāi)定向發(fā)行規(guī)則》的，是順應(yīng)銀行間市場(chǎng)成員強(qiáng)烈需求、促進(jìn)市場(chǎng)創(chuàng)新發(fā)展的有益探索，對(duì)持續(xù)推進(jìn)金融市場(chǎng)創(chuàng)新，建設(shè)多層次金融市場(chǎng)體系，穩(wěn)步推進(jìn)金融市場(chǎng)投資人結(jié)構(gòu)優(yōu)化，建立健全金融體系風(fēng)險(xiǎn)分散、分擔(dān)機(jī)制，維護(hù)金融宏觀審慎穩(wěn)定具有積極作用?！斗枪_(kāi)定向發(fā)行規(guī)則》的推出是貫徹落實(shí)《十二五規(guī)劃綱要》“大力發(fā)展金融市場(chǎng)，繼續(xù)鼓勵(lì)金融創(chuàng)新，顯著提高直接融資比重”政策要求、推動(dòng)債券市場(chǎng)縱深發(fā)展的重要舉措。發(fā)展非公開(kāi)定向發(fā)行市場(chǎng)，保持債務(wù)資本市場(chǎng)持續(xù)創(chuàng)新、高效發(fā)展的勢(shì)頭，為顯著提高直接融資比重奠定了必要基礎(chǔ)，同時(shí)也是符合“積極發(fā)展債券市場(chǎng)，完善發(fā)行管理體制，推進(jìn)債券品種創(chuàng)新和多樣化”要求的重要舉措。

此外，從服務(wù)于宏觀調(diào)控的角度看，發(fā)展非公開(kāi)定向發(fā)行市場(chǎng)是兼顧“防通脹、穩(wěn)增長(zhǎng)、促民生”多重調(diào)控目標(biāo)的政策組合的一個(gè)部分。在當(dāng)前既要防通脹，又要穩(wěn)增長(zhǎng)、促民生的特定宏觀環(huán)境下，保持合理的社會(huì)融資總量是兼顧多重宏觀調(diào)控目標(biāo)的必要政策措施。適當(dāng)控制與廣義貨幣M。彈性較高的信貸增長(zhǎng)，擴(kuò)大貨幣乘數(shù)較小的債務(wù)融資工具的規(guī)模是符合當(dāng)前宏觀調(diào)控要求的。建立非公開(kāi)定向發(fā)行市場(chǎng)?？梢栽诩扔泄紓袌?chǎng)之外增添一種緩沖宏觀調(diào)控壓力的市場(chǎng)化手段，有利于增強(qiáng)宏觀調(diào)控的針對(duì)性、靈活性和有效性，在加快推進(jìn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整的同時(shí)，保持經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)較快發(fā)展。

(二)推出債務(wù)融資工具非公開(kāi)定向發(fā)行，有利于豐富投資者結(jié)構(gòu)，釋放民間投資資源

科學(xué)合理的投資者結(jié)構(gòu)是分散信用風(fēng)險(xiǎn)、促進(jìn)債券市場(chǎng)健康發(fā)展的重要前提。當(dāng)前我國(guó)債券市場(chǎng)存在較為明顯的投資者結(jié)構(gòu)單一、風(fēng)險(xiǎn)偏好趨同現(xiàn)象，不利于風(fēng)險(xiǎn)分散和債券市場(chǎng)流動(dòng)性提升。因此，取消對(duì)投資者參與市場(chǎng)的制度障礙，擴(kuò)大投資范圍和經(jīng)營(yíng)自，有利于提高投資意愿，進(jìn)一步培育多層次投資者隊(duì)伍。風(fēng)險(xiǎn)偏好型投資者進(jìn)入非公開(kāi)定向發(fā)行市場(chǎng)后，將有助于化解目前中小企業(yè)因規(guī)模較小、風(fēng)險(xiǎn)較大，被風(fēng)險(xiǎn)厭惡型投資者拒之門(mén)外的困境，也為附認(rèn)股權(quán)票據(jù)及結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品等多類(lèi)創(chuàng)新融資品種的推出提供了新的交易平臺(tái)。此外，分層有序的投資人結(jié)構(gòu)還可提高市場(chǎng)運(yùn)行效率，激活交投熱情。

對(duì)民間資本來(lái)講，由于我國(guó)尚未實(shí)現(xiàn)資本項(xiàng)下完全可兌換，國(guó)內(nèi)投資渠道匱乏，大量民間投資集中于股票市場(chǎng)和房地產(chǎn)市場(chǎng)，在相關(guān)領(lǐng)域積聚了大量風(fēng)險(xiǎn)。非公開(kāi)定向債券市場(chǎng)推出后，由于其發(fā)行主體更為多元，風(fēng)險(xiǎn)收益結(jié)構(gòu)更為豐富，因而將有助于民間投資進(jìn)行合理化資產(chǎn)配置，也可為基礎(chǔ)設(shè)施、社會(huì)建設(shè)、三農(nóng)發(fā)展等薄弱領(lǐng)域拓寬新的資金來(lái)源。此外，由于定向債券市場(chǎng)的債券只可在定向投資人間進(jìn)行轉(zhuǎn)讓?zhuān)陀^上要求所有投資人風(fēng)險(xiǎn)共擔(dān)，這也有效增強(qiáng)了民間投資的集體抗風(fēng)險(xiǎn)能力。債券市場(chǎng)的蓬勃發(fā)展進(jìn)而也可聯(lián)動(dòng)促進(jìn)公募及私募債券型基金的發(fā)展，基金投資者能夠間接分享債券市場(chǎng)的發(fā)展收益。

(三)推出債務(wù)融資工具非公開(kāi)定向發(fā)行，有利于豐富發(fā)行人結(jié)構(gòu)，便利中小企業(yè)融資

隨著我國(guó)債券市場(chǎng)規(guī)模的逐步擴(kuò)大，公開(kāi)發(fā)行方式的制約逐步顯現(xiàn)。一是對(duì)企業(yè)信用資質(zhì)要求較高，很多規(guī)模較小且主體信用評(píng)級(jí)較低的企業(yè)難以通過(guò)公開(kāi)發(fā)行方式進(jìn)行債務(wù)融資；二是信息披露要求較高，仍然有一些關(guān)系國(guó)計(jì)民生的融資主體，由于信息披露等原因無(wú)法分享債券市場(chǎng)快速發(fā)展的成果。通過(guò)非公開(kāi)定向發(fā)行方式，發(fā)行人與投資人進(jìn)行談判并簽訂發(fā)行協(xié)議。合理協(xié)商解決信息披露問(wèn)題，有利于促使更多企業(yè)通過(guò)債券市場(chǎng)進(jìn)行融資。

此外，在銀行間市場(chǎng)推出非公開(kāi)定向發(fā)行方式j(luò)對(duì)便利中小企業(yè)融資，進(jìn)一步發(fā)揮債券市場(chǎng)支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展作用也可提供有力支持。成長(zhǎng)型、科技型中小企業(yè)

可通過(guò)私募債券市場(chǎng)小批量、多輪次籌集所需資金。

同樣地，借鑒發(fā)行中小企業(yè)集合票據(jù)的成功經(jīng)驗(yàn)，在非公開(kāi)定向發(fā)行市場(chǎng)中，也可由一定數(shù)量的企業(yè)以統(tǒng)一注冊(cè)、統(tǒng)一冠名方式向特定投資者定向發(fā)行“捆綁式”集合融資債券，實(shí)現(xiàn)中小企業(yè)融資由貸款向債券、由一地向全國(guó)、由分散個(gè)體向集群捆綁、由資產(chǎn)抵押向信用增進(jìn)的轉(zhuǎn)變。這種聯(lián)盟形式的集群融資，既解決了信息不對(duì)稱(chēng)問(wèn)題，又可以有效降低發(fā)債人融資成本。

(四)推出債務(wù)融資工具非公開(kāi)定向發(fā)行，有利于促進(jìn)債務(wù)融資工具創(chuàng)新發(fā)展

非公開(kāi)定向發(fā)行市場(chǎng)中的債務(wù)融資工具可根據(jù)發(fā)行人情況“量身定做”，真正實(shí)現(xiàn)債券產(chǎn)品個(gè)性化創(chuàng)設(shè)，對(duì)推進(jìn)債券品種多樣化有直接促進(jìn)作用。只要《定向發(fā)行協(xié)議》簽署雙方依據(jù)市場(chǎng)規(guī)則自主自愿，就可在債券融資工具的廣義范疇內(nèi)對(duì)利率、期限、再融資、回購(gòu)等條款進(jìn)行靈活而個(gè)性化的設(shè)計(jì)。債股聯(lián)合類(lèi)工具、結(jié)構(gòu)化融資工具等創(chuàng)新產(chǎn)品均可先由定向發(fā)行方式漸進(jìn)推動(dòng)，既可將風(fēng)險(xiǎn)控制在較小范圍內(nèi)，避免引起市場(chǎng)波動(dòng)，也便于投資者對(duì)各類(lèi)產(chǎn)品靈活配置，提高風(fēng)險(xiǎn)管理能力及盈利水平。

四、非金融企業(yè)債務(wù)融資工具非公開(kāi)定向發(fā)行市場(chǎng)發(fā)展中應(yīng)逐步加強(qiáng)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)防控機(jī)制建設(shè)

在將非公開(kāi)定向方式引入銀行間市場(chǎng)、賦予參與主體更多創(chuàng)新空間的同時(shí)，市場(chǎng)內(nèi)在風(fēng)險(xiǎn)類(lèi)別和特征也會(huì)發(fā)生一些變化。作為銀行間債券市場(chǎng)的組成部分，非金融企業(yè)債務(wù)融資工具非公開(kāi)定向發(fā)行市場(chǎng)同樣應(yīng)該遵循“’自律組織明確規(guī)則、監(jiān)管機(jī)構(gòu)搭建平臺(tái)、投融主體自愿參與、市場(chǎng)機(jī)制發(fā)揮作用、審慎監(jiān)管完善機(jī)制”的發(fā)展理念。

1、近年來(lái)，國(guó)家發(fā)展改革委、工業(yè)和信息化部等國(guó)家部委接連出臺(tái)行業(yè)、區(qū)域經(jīng)濟(jì)指導(dǎo)意見(jiàn)和發(fā)展規(guī)劃?！妒逡?guī)劃綱要》也明確提出我國(guó)要加快轉(zhuǎn)變經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式、調(diào)整升級(jí)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)。宏、微觀經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整特征明顯。以房地產(chǎn)業(yè)為代表的部分行業(yè)受到宏觀調(diào)控的巨大影響。為保護(hù)投資者經(jīng)濟(jì)利益，要積極引導(dǎo)非公開(kāi)定向發(fā)行市場(chǎng)中的投資人關(guān)注宏觀經(jīng)濟(jì)政策變動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，將資金用于國(guó)家重點(diǎn)支持的綠色產(chǎn)業(yè)、文化產(chǎn)業(yè)、節(jié)能減排、保障性住房建設(shè)和農(nóng)產(chǎn)品流通體系建設(shè)，避免對(duì)“兩高一剩”等調(diào)控敏感型行業(yè)進(jìn)行投資，尤其是要謹(jǐn)防存在土地閑置及其他違法違規(guī)行為的個(gè)別房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)企業(yè)變相利用非公開(kāi)定向發(fā)行市場(chǎng)套取資金，進(jìn)行炒房和投機(jī)性購(gòu)房。

2、債券公開(kāi)發(fā)行市場(chǎng)通過(guò)實(shí)施發(fā)行審核和信息披露制度確保市場(chǎng)參與主體充分獲取交易信息，因而無(wú)需控制交易流通范圍。但在非公開(kāi)定向發(fā)行市場(chǎng)，由于縮小了信息披露范圍，簡(jiǎn)化了發(fā)行注冊(cè)條件，必須通過(guò)限制交易流通范圍保障非公開(kāi)定向工具始終在定向投資人范圍內(nèi)流通，以此保護(hù)投資者利益。要謹(jǐn)防個(gè)別機(jī)構(gòu)投資者利用其銀行間市場(chǎng)交易資質(zhì)在融資工具發(fā)行或轉(zhuǎn)讓環(huán)節(jié)變相擴(kuò)大實(shí)際投資人范圍，創(chuàng)設(shè)以個(gè)人投資者為最終風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)主體的金融產(chǎn)品。

3、從本質(zhì)上講。非公開(kāi)定向債務(wù)融資工具屬于場(chǎng)外交易。銀行間市場(chǎng)要汲取美國(guó)在金融危機(jī)爆發(fā)前忽視場(chǎng)外交易監(jiān)管的教訓(xùn)，通過(guò)實(shí)名記賬、集中登記托管等方式歸集所有交易信息，采取有效措施提升交易數(shù)據(jù)的完整性、及時(shí)性和真實(shí)性，以便動(dòng)態(tài)掌握市場(chǎng)總體規(guī)模、結(jié)構(gòu)變化和風(fēng)險(xiǎn)特征。在交易、清算及結(jié)算日常管理中，要依托專(zhuān)門(mén)的信息系統(tǒng)和專(zhuān)業(yè)人才，加強(qiáng)交易對(duì)手身份識(shí)別以及對(duì)可疑交易、異常交易的監(jiān)測(cè)力度，提升分析水平，增強(qiáng)對(duì)違規(guī)交易的快速反應(yīng)與處理能力。伴隨銀行間市場(chǎng)參與主體的國(guó)際化。也要加強(qiáng)對(duì)跨境洗錢(qián)風(fēng)險(xiǎn)的研究和監(jiān)測(cè)力度，防范債券市場(chǎng)境內(nèi)外參與主體違法行為的發(fā)生。

4、作為獨(dú)立的市場(chǎng)主體，承銷(xiāo)商同樣存在其自身利益。由于將募集資金歸集至發(fā)行人銀行存款賬戶(hù)可提升銀行負(fù)債業(yè)務(wù)規(guī)模，因而，商業(yè)銀行作為承銷(xiāo)人往往有動(dòng)力推動(dòng)發(fā)行人超額發(fā)行債券。而且，企業(yè)發(fā)行直接債務(wù)融資工具能否按期償付與主承銷(xiāo)商不構(gòu)成直接聯(lián)系，承銷(xiāo)商進(jìn)行盡職調(diào)查以評(píng)估企業(yè)資質(zhì)的激勵(lì)低于發(fā)放貸款。盡管私募債發(fā)行過(guò)程中保留了銀行作為承銷(xiāo)商的部分責(zé)任，但這無(wú)法激勵(lì)其加強(qiáng)審核與分析。況且，銀行存在承銷(xiāo)商排名壓力，競(jìng)爭(zhēng)企業(yè)資源和額度是符合其原始動(dòng)力的，質(zhì)量控制必然有所影響。承銷(xiāo)商為獲得承銷(xiāo)資格與中介傭金主動(dòng)與發(fā)債企業(yè)合謀是符合利益邏輯的。因而，在非公開(kāi)定向債務(wù)融資中，要加強(qiáng)對(duì)承銷(xiāo)商，尤其是銀行類(lèi)承銷(xiāo)商的監(jiān)管和約束，防止其與發(fā)行人合謀損害市場(chǎng)利益。