導(dǎo)語(yǔ)：如何才能寫好一篇發(fā)展資本市場(chǎng)的意義，這就需要搜集整理更多的資料和文獻(xiàn)，歡迎閱讀由公務(wù)員之家整理的十篇范文，供你借鑒。

篇1

［關(guān)鍵詞］CDR 資本項(xiàng)目可兌換 風(fēng)險(xiǎn)管理 監(jiān)管

近日發(fā)行的QDII產(chǎn)品受到熱捧。10月15日上投摩根的首只QDII產(chǎn)品亞抬優(yōu)勢(shì)基金及嘉實(shí)等日前上市的QDII基金產(chǎn)品都相繼熱銷，說(shuō)明投資者的風(fēng)險(xiǎn)管理觀念已趨成熟，分散化投資手段，特別是海外投資的工具有著龐大的市場(chǎng)需求。但QDII產(chǎn)品無(wú)論從數(shù)量上還是品種上都限制了投資者的選擇。在資本市場(chǎng)未能完全放開(kāi)的今天，如何拓寬國(guó)內(nèi)投資者海外投資的渠道，進(jìn)一步完善資本市場(chǎng)，滿足投資者的風(fēng)險(xiǎn)管理需求呢？筆者認(rèn)為，CDR（中國(guó)存托憑證）應(yīng)是一種比較理想的工具選擇。

一、 DR簡(jiǎn)介及美國(guó)存托憑證（ADR）的發(fā)展

DR（Depository Receipt存托憑證）是境外注冊(cè)企業(yè)在投資銀行的協(xié)助下，以公司有價(jià)證券為基礎(chǔ)，在東道國(guó)各級(jí)市場(chǎng)上發(fā)行與交易的可轉(zhuǎn)讓憑證。以最早開(kāi)始發(fā)展的的ADR（美國(guó)存托憑證）為例，它是代表美國(guó)投資者投資于外國(guó)公司股票的可轉(zhuǎn)讓的受益憑證，但這張憑證并非真實(shí)的股票，只是一張注明該投資者擁有一定數(shù)額股票的憑證，ADR在美國(guó)具有跟美國(guó)上市公司股票同等的流通性。

經(jīng)過(guò)80年的發(fā)展，存托憑證運(yùn)作機(jī)制已經(jīng)十分成熟。特別是在80年代以后，ADR迅猛發(fā)展，比起發(fā)行普通股的方式，ADR更受到美國(guó)投資者的認(rèn)同，原因是它有許多便利之處，一是ADR以美元計(jì)價(jià)，可防范匯率風(fēng)險(xiǎn)，二是由于存托機(jī)構(gòu)的介入，解決了因?yàn)闀r(shí)區(qū)、信息披露方式、法律規(guī)定等方面的差異導(dǎo)致的種種風(fēng)險(xiǎn)。

二、發(fā)行CDR對(duì)中國(guó)資本市場(chǎng)的意義

1.完善資本市場(chǎng)、促進(jìn)資本市場(chǎng)國(guó)際化

資本市場(chǎng)是我國(guó)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)中的重要組成部分，金融資源配置的進(jìn)行是否有效，是一國(guó)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的基礎(chǔ)。而我國(guó)資本市場(chǎng)顯著的結(jié)構(gòu)性缺陷之一為金融產(chǎn)品單一化，金融期貨、期權(quán)等衍生工具以及企業(yè)債券、存托憑證的發(fā)展嚴(yán)重滯后，發(fā)行CDR首先有著拓寬投資范圍，增加工具選擇的作用。

此外，在缺乏其他投資工具的情況下，我國(guó)現(xiàn)今最重要的資本市場(chǎng)部分――股票市場(chǎng)的發(fā)展自然缺乏競(jìng)爭(zhēng)性的平衡，我國(guó)股票市場(chǎng)從九十年代初至今，規(guī)模快速發(fā)展，但上市公司素質(zhì)不佳，投資者投機(jī)心理嚴(yán)重，對(duì)上市公司信心不足等情況卻越來(lái)越突出。CDR的發(fā)行可在一定程度上改善這些情況。CDR的發(fā)行基礎(chǔ)是海外股票，而在發(fā)行伊始能通過(guò)監(jiān)管機(jī)構(gòu)審批進(jìn)入內(nèi)地資本市場(chǎng)的必定是信譽(yù)卓著資質(zhì)優(yōu)良的企業(yè)，代表這些企業(yè)股票的CDR進(jìn)入市場(chǎng)，形成良性競(jìng)爭(zhēng)，對(duì)國(guó)內(nèi)上市企業(yè)將造成一定壓力，使其能改善經(jīng)營(yíng)，借鑒管理辦法，從而達(dá)到提高上市公司整體素質(zhì)的目的。

2.促進(jìn)資本市場(chǎng)的進(jìn)一步開(kāi)放，為資本項(xiàng)目自由兌換打下基礎(chǔ)

我國(guó)對(duì)于實(shí)現(xiàn)資本項(xiàng)目自由兌換的政策，是逐漸走向更多的靈活性。資本市場(chǎng)發(fā)展程度對(duì)資本項(xiàng)目自由化最重要的影響因素就是金融衍生品的發(fā)展。QDII和QFII都是在此進(jìn)程上的非常有意義的嘗試。普遍認(rèn)為QDII是資本項(xiàng)目對(duì)外開(kāi)放的試金石，那么當(dāng)QDII發(fā)展逐漸步入正軌后，下一步如何在可控的環(huán)境下進(jìn)一步實(shí)現(xiàn)更開(kāi)放的境內(nèi)外資本流動(dòng)，無(wú)疑DR是一個(gè)可考慮的工具。如果說(shuō)QDII是打包發(fā)售的境外投資組合，而CDR跟股票的直接對(duì)應(yīng)關(guān)系則使投資者處于更主動(dòng)更靈活的投資位置。而CDR發(fā)行機(jī)構(gòu)的準(zhǔn)入和監(jiān)管機(jī)制，使監(jiān)管機(jī)構(gòu)仍能從CDR代表股票的企業(yè)質(zhì)量及發(fā)行數(shù)量上進(jìn)行掌控。

3.滿足投資者風(fēng)險(xiǎn)管理需求，構(gòu)建更完善的投資組合

根據(jù)現(xiàn)資組合理論，將可供投資的資金分配于更多的資產(chǎn)上可有效降低風(fēng)險(xiǎn)，但在其他投資渠道缺失的情況下，投資單個(gè)市場(chǎng)的投資組合仍需面臨系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，上證指數(shù)在十七大開(kāi)幕當(dāng)天突破6000點(diǎn)，但投資者發(fā)現(xiàn)，A股并非大面積上漲，回報(bào)率通常未必能跟上指數(shù)，隨著A股市場(chǎng)整體估值水平日益走高，系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)逐步加大，而我國(guó)又缺乏一個(gè)嚴(yán)格意義上的公司債券市場(chǎng)，長(zhǎng)久以來(lái)投資工具的缺乏，使積累的風(fēng)險(xiǎn)管理需求無(wú)法滿足，QDII產(chǎn)品的出現(xiàn)無(wú)疑為這股需求的洪水提供了一道出口，近日上市的QDII產(chǎn)品受到熱捧，10月9日發(fā)行的嘉實(shí)海外中國(guó)股票基金最終確定的認(rèn)購(gòu)資金確認(rèn)比例為40.7%，這一比例創(chuàng)下基金QDII資金認(rèn)購(gòu)比例新低。此前發(fā)行的南方全球精選、華夏全球精選兩只基金QDII也都是在發(fā)行首日達(dá)到募集上限，認(rèn)購(gòu)資金最終確認(rèn)比例分別為61.97%、47.65%，可見(jiàn)海外投資需求之旺盛。但QDII產(chǎn)品本身為境外金融工具的投資組合，在某種程度上限制了投資者選擇的自由度，投資者只能被動(dòng)地在這些組合中進(jìn)行選擇，喪失了主動(dòng)性。CDR與股票之間的直接對(duì)應(yīng)關(guān)系，提供了更高的選擇性，投資者可根據(jù)自身風(fēng)險(xiǎn)承受能力構(gòu)建適合的投資組合，充分實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)管理策略。

4.促進(jìn)我國(guó)銀行業(yè)發(fā)展，拓寬銀行經(jīng)營(yíng)范圍

隨著資本市場(chǎng)的發(fā)展，銀行資產(chǎn)負(fù)債業(yè)務(wù)的萎縮成為近年話題之一，拓寬業(yè)務(wù)范圍，增強(qiáng)盈利能力是我國(guó)銀行的努力方向，銀行參與發(fā)行CDR，可以擴(kuò)大業(yè)務(wù)范圍，獲得的發(fā)行和服務(wù)費(fèi)用可增加銀行的盈利，而在發(fā)行CDR業(yè)務(wù)過(guò)程中，必然將加強(qiáng)國(guó)內(nèi)銀行與國(guó)外金融機(jī)構(gòu)之間的協(xié)作，也有利于提高銀行業(yè)務(wù)人員的素質(zhì)，使銀行走向國(guó)際化。

二、現(xiàn)階段發(fā)展CDR尚未解決的一些問(wèn)題

1.外匯制度問(wèn)題

國(guó)外發(fā)行的DR，幾乎都使用美元作為計(jì)價(jià)貨幣，主要原因?yàn)槊涝目勺杂蓛稉Q。早期我國(guó)學(xué)者提出人民幣和美元兩種計(jì)價(jià)方式，在我國(guó)現(xiàn)在的外匯體制之下，如果使用美元，市場(chǎng)則被割裂，形成類似于A、B股市場(chǎng)分割的情況，而持有美元的外匯投資者成為CDR的主要市場(chǎng)目標(biāo)，CDR將與B股市場(chǎng)爭(zhēng)奪資金，起不到應(yīng)有的為廣大投資者分散風(fēng)險(xiǎn)的作用。因此大多數(shù)學(xué)者支持使用人民幣發(fā)行，但如若使用人民幣作為計(jì)價(jià)貨幣，CDR所代表的外國(guó)股票與CDR之間在兩種計(jì)價(jià)貨幣不能自由兌換的情況下價(jià)值平衡機(jī)制不能充分發(fā)揮作用，導(dǎo)致市場(chǎng)被割裂，同股不同價(jià)。

2.機(jī)構(gòu)問(wèn)題

在CDR的設(shè)計(jì)、發(fā)行、交易與信息披露一系列行為中，存托機(jī)構(gòu)都充當(dāng)重要角色，存托機(jī)構(gòu)水平的高低直接影響到CDR的運(yùn)行及整個(gè)CDR市場(chǎng)在資本市場(chǎng)中的地位與作用。國(guó)外DR使用造市商制度，我國(guó)若沿用此制度，則對(duì)存托機(jī)構(gòu)的要求更高。因此，存托銀行必須是無(wú)論在境內(nèi)還是境外都具有業(yè)務(wù)資格，有較好的服務(wù)設(shè)備，熟悉基礎(chǔ)證券所在國(guó)監(jiān)管條例，有相當(dāng)資信能力并有一定外匯儲(chǔ)備的銀行。而我國(guó)銀行業(yè)在這些涉及境外資本市場(chǎng)的業(yè)務(wù)方面，水平和經(jīng)驗(yàn)都仍有較大的改善空間。

3.監(jiān)管問(wèn)題

對(duì)于金融衍生工具，我國(guó)一直在監(jiān)管體系和監(jiān)管經(jīng)驗(yàn)方面都有所欠缺。而CDR基礎(chǔ)證券發(fā)行公司是境外企業(yè)，一級(jí)市場(chǎng)和二級(jí)市場(chǎng)分別在國(guó)外和國(guó)內(nèi)，這樣的監(jiān)管有賴于國(guó)內(nèi)國(guó)外雙方監(jiān)管部分的協(xié)作，若兩地監(jiān)管機(jī)構(gòu)的協(xié)商出現(xiàn)問(wèn)題，監(jiān)管差異導(dǎo)致糾紛產(chǎn)生，或產(chǎn)生“政策真空”都將導(dǎo)致市場(chǎng)混亂，這些無(wú)疑加大了監(jiān)管的難度。

4.法律法規(guī)問(wèn)題

2007年開(kāi)始實(shí)施的我國(guó)新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則體系，無(wú)疑拉近了在會(huì)計(jì)信息披露方面我國(guó)與國(guó)際慣例之間的距離，但我國(guó)現(xiàn)有的《證券法》《信托法》等對(duì)于CDR尚無(wú)相關(guān)規(guī)定，而有關(guān)CDR的專門法律，如存托機(jī)構(gòu)管理?xiàng)l理、做市商制度、關(guān)于外國(guó)證券投資的結(jié)匯辦法等相關(guān)規(guī)章制度體系仍未構(gòu)筑，要在現(xiàn)有法律環(huán)境中發(fā)行CDR，在存托銀行的監(jiān)管、結(jié)匯、造市、回購(gòu)等環(huán)節(jié)中存在的法律漏洞將很容易導(dǎo)致市場(chǎng)混亂，使CDR難以發(fā)揮出應(yīng)有的作用。

（五）投資者素質(zhì)問(wèn)題

發(fā)行CDR從宏觀層面上旨在完善資本市場(chǎng)，促進(jìn)國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)與國(guó)際接軌，而從微觀層面上則是投資者分散系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)優(yōu)化投資組合的要求。這些正面作用有效發(fā)揮的基礎(chǔ)建立在資本市場(chǎng)健康發(fā)展、投資者心理健康的基礎(chǔ)上。而我國(guó)投資者投機(jī)傾向明顯，“政策市”、“資金市”等論調(diào)時(shí)有出現(xiàn)，許多投資者對(duì)國(guó)內(nèi)上市企業(yè)資質(zhì)尚缺乏分辨能力，更何況對(duì)境外企業(yè)。

四、對(duì)于發(fā)展CDR的一些建議

1.以發(fā)展的眼光看待CDR，避免短視行為

自2001年5月時(shí)任香港財(cái)政司司長(zhǎng)的曾蔭權(quán)提出發(fā)行紅籌股CDR以來(lái)，我國(guó)學(xué)者對(duì)CDR的研究一直致力于解決紅籌股在內(nèi)地上市的問(wèn)題及其制度設(shè)計(jì)，2007年確定紅籌股直接上市后，又轉(zhuǎn)而熱議用CDR抹平AH股價(jià)差。無(wú)疑CDR可解決某些海外公司受制于《公司法》《證券法》的相關(guān)規(guī)定無(wú)法直接上市的問(wèn)題，但將CDR當(dāng)作一種權(quán)宜之策、把其作為繞過(guò)某一方面的法規(guī)問(wèn)題的方法，忽略資本市場(chǎng)完善過(guò)程中整體發(fā)展部署，是一種短視行為。監(jiān)管層應(yīng)充分借鑒國(guó)外發(fā)行經(jīng)驗(yàn)，按部就班完善各項(xiàng)條件，使CDR逐步發(fā)揮出其在資本市場(chǎng)中應(yīng)有的作用。

2.必須構(gòu)建出科學(xué)的相關(guān)法律體系和監(jiān)管機(jī)制

ADR之所以取得成功，與美國(guó)較為先進(jìn)的法律體系和監(jiān)管機(jī)制是分不開(kāi)的。由于CDR代表的基礎(chǔ)證券發(fā)行人在境外，在制定相關(guān)法律時(shí)必須考慮國(guó)際慣例，對(duì)《公司法》《合同法》《證券法》《信托法》作出相關(guān)的修改和完善，另外也要制定出專門針對(duì)CDR的一系列法規(guī)，做到有法可依。而在監(jiān)管方面，則須與CDR基礎(chǔ)證券發(fā)行所在地的監(jiān)管機(jī)構(gòu)充分合作，建立聯(lián)席會(huì)議制度。

3.不斷完善證券市場(chǎng)的層次結(jié)構(gòu)體系

ADR的成功有賴于美國(guó)證券市場(chǎng)的多層次交易體系，在CDR發(fā)行之初，監(jiān)管機(jī)構(gòu)必須對(duì)發(fā)行CDR的境外企業(yè)進(jìn)行過(guò)濾，使CDR的風(fēng)險(xiǎn)控制在一定程度之內(nèi)，但隨著市場(chǎng)的發(fā)展和成熟，監(jiān)管成本的長(zhǎng)期居高將影響后續(xù)發(fā)展，也難以滿足投資者多方面的需求。我國(guó)證券市場(chǎng)現(xiàn)在主要依靠主板，二板發(fā)展不足，只有不斷完善證券市場(chǎng)的各個(gè)層次，充分發(fā)展二板市場(chǎng)，繁榮場(chǎng)外交易，才能適應(yīng)境外公司融資需求，也給投資者充分的選擇空間。

4.鼓勵(lì)托管機(jī)構(gòu)之間的競(jìng)爭(zhēng)，促進(jìn)銀行業(yè)務(wù)發(fā)展

在早期一些研究香港紅籌股CDR的文獻(xiàn)中，考慮到存托銀行必須熟悉境外監(jiān)管環(huán)境、有一定外匯儲(chǔ)備和涉外業(yè)務(wù)經(jīng)驗(yàn)的問(wèn)題，一般認(rèn)為中國(guó)銀行是存托銀行的當(dāng)然首選。這樣做雖然有利于控制風(fēng)險(xiǎn)，但卻不符合市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的競(jìng)爭(zhēng)機(jī)制，也不利于我國(guó)銀行業(yè)的發(fā)展成熟。可由監(jiān)管機(jī)構(gòu)建立審批制度，合資格銀行可參與CDR的發(fā)行和托管，鼓勵(lì)競(jìng)爭(zhēng)，也可促使發(fā)行銀行在發(fā)行和管理CDR的過(guò)程中，為吸引投資者，多為投資者利益考慮。

參考文獻(xiàn)：

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［3］翟啟杰.中國(guó)存托存托憑證發(fā)行的利弊及思考.集團(tuán)經(jīng)濟(jì)研究，2006，7.

［4］張漢飛.資本項(xiàng)目尚未放開(kāi)條件下推行中國(guó)存托憑證的路徑和問(wèn)題.求索，2007，2.

篇2

關(guān)鍵詞：《資本主義世界市場(chǎng)的形成和發(fā)展》；工業(yè)革命；教學(xué)體會(huì)

中圖分類號(hào)：G632 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A 文章編號(hào)：1002-7661（2012）13-237-01

一、新航路的開(kāi)辟，開(kāi)始出現(xiàn)以西歐為中心的世界市場(chǎng)雛形

15世紀(jì)前后，隨著商品經(jīng)濟(jì)的發(fā)展和資本主義萌芽的出現(xiàn)，對(duì)鑄造貨幣的黃金、白銀需求量激增，當(dāng)時(shí)歐洲很多人渴望到東方去實(shí)現(xiàn)“黃金夢(mèng)”，可傳統(tǒng)商路被奧斯曼帝國(guó)所控制，于是很多西歐人都渴望開(kāi)辟一條繞過(guò)地中海前往東方的新航路。經(jīng)過(guò)15、16世紀(jì)的開(kāi)辟，人們發(fā)現(xiàn)了美洲新大陸，從歐洲直航印度，并實(shí)現(xiàn)環(huán)球航行。通過(guò)歷次的海外航行，人們對(duì)世界面貌的了解完全變了樣，世界大部分地區(qū)的主要海岸線在不同程度上被摸清了。在歐洲市場(chǎng)上，出現(xiàn)了許多以前沒(méi)有的新商品，如玉米這一美洲特產(chǎn)，地理大發(fā)現(xiàn)后很快傳到中國(guó)西南部、非洲、東南歐；馬鈴薯、煙草、可可等美洲特產(chǎn)，也傳到亞歐非諸洲。非洲所產(chǎn)的咖啡也傳到歐美，成為人們生活中的必需品。歐洲的商人們開(kāi)始直接同世界各地建立商業(yè)聯(lián)系，他們把亞洲的茶葉、絲綢、瓷器、香料，非洲的黃金和象牙，美洲的黃金、白銀、玉米、煙草以及歐洲的槍支、工藝品等運(yùn)往各地銷售，賺取豐厚的利潤(rùn)。歐洲商業(yè)上的這些重大變化表明地理大發(fā)現(xiàn)之后世界各地區(qū)之間的經(jīng)濟(jì)聯(lián)系已經(jīng)大為加強(qiáng), 從而使得由于各地地理、民族傳統(tǒng)和國(guó)民經(jīng)濟(jì)特點(diǎn)的差異而產(chǎn)生的地域分工有了新發(fā)展，開(kāi)始出現(xiàn)以西歐為中心的世界市場(chǎng)雛形。

二、西方國(guó)家的殖民掠奪與擴(kuò)張，使資本主義世界市場(chǎng)得以擴(kuò)展

新航路開(kāi)辟后，人類的經(jīng)濟(jì)活動(dòng)由于世界市場(chǎng)的出現(xiàn)而第一次被廣泛聯(lián)系起來(lái)，西歐列強(qiáng)也紛紛踏上殖民擴(kuò)張的道路，西歐海外殖民擴(kuò)張的一個(gè)重要成果就是使世界地區(qū)間的經(jīng)濟(jì)聯(lián)系密切了，出現(xiàn)了全球性的經(jīng)濟(jì)關(guān)系。國(guó)際的勞動(dòng)分工第一次大規(guī)模地實(shí)現(xiàn)了。美洲的東歐生產(chǎn)原料，非洲提供勞動(dòng)力，亞非提供奢侈品，而西歐則在指揮著這些全球性的貿(mào)易，并且越來(lái)越集中力量于手工業(yè)生產(chǎn)，歐洲殖民者把大量財(cái)富運(yùn)回歐洲并轉(zhuǎn)化為資本，促進(jìn)了資本主義經(jīng)濟(jì)的迅速發(fā)展，隨著歐洲資本主義國(guó)家和地區(qū)對(duì)商品市場(chǎng)及原料產(chǎn)地的需求越來(lái)越大，他們把殖民擴(kuò)張的魔爪伸向世界上越來(lái)越多的地方，世界市場(chǎng)得以進(jìn)一步拓展，越來(lái)越多的地方被納入資本主義世界市場(chǎng)體系。

三、第一次工業(yè)革命推動(dòng)世界市場(chǎng)基本形成

從英國(guó)開(kāi)始的工業(yè)革命，促進(jìn)了世界各地經(jīng)濟(jì)聯(lián)系的加強(qiáng)，推動(dòng)了世界市場(chǎng)的基本形成。工業(yè)革命極大地促進(jìn)了社會(huì)生產(chǎn)力的發(fā)展，同時(shí)帶動(dòng)了世界經(jīng)濟(jì)的變化和發(fā)展。工業(yè)革命極大地提高了社會(huì)生產(chǎn)力，機(jī)器大工業(yè)生產(chǎn)的產(chǎn)品不再滿足于國(guó)內(nèi)市場(chǎng)。19世紀(jì)中后期，一個(gè)以歐美資本主義國(guó)家為主導(dǎo)的世界市場(chǎng)基本形成。

四、第二次工業(yè)革命使資本主義市場(chǎng)最終形成

第二次工業(yè)革命為資產(chǎn)階級(jí)征服世界提供了更加空前強(qiáng)大的經(jīng)濟(jì)實(shí)力和物質(zhì)手段，世界市場(chǎng)進(jìn)一步發(fā)展。在19世紀(jì)中期，大多數(shù)以農(nóng)業(yè)占主導(dǎo)地位的國(guó)家也被卷入世界市場(chǎng)，英國(guó)——就成為世界經(jīng)濟(jì)的中心，也成為世界經(jīng)濟(jì)的霸主，其他國(guó)家都圍繞英國(guó)轉(zhuǎn)。英國(guó)消費(fèi)它們的原料，同時(shí)給它們銷售自己的工業(yè)產(chǎn)品。到了19世紀(jì)末20世紀(jì)初，英國(guó)的世界貿(mào)易壟斷地位被打破，出現(xiàn)了多中心的新格局。此外，這一時(shí)期原料和工業(yè)制成品的世界貿(mào)易額都增加了2倍多。這說(shuō)明工業(yè)發(fā)達(dá)國(guó)家與初級(jí)產(chǎn)品生產(chǎn)國(guó)家之間的國(guó)際分工以及世界各國(guó)之間的相互依賴程度都加強(qiáng)了。在資本主義迅速發(fā)展的前提下，世界各國(guó)和世界各地區(qū)在經(jīng)濟(jì)上更緊密地聯(lián)結(jié)在一起了。

在生產(chǎn)力大發(fā)展的基礎(chǔ)上，國(guó)際分工向廣度和深度發(fā)展，形成日漸明朗的國(guó)際分工格局：亞洲、非洲和拉丁美洲等地區(qū)的非工業(yè)國(guó)家生產(chǎn)的糧食和原料成工業(yè)化國(guó)家工業(yè)產(chǎn)品的基本保障，工業(yè)化國(guó)家生產(chǎn)的工業(yè)品則成為全世界的消費(fèi)品。隨著資本主義從自由資本主義階段發(fā)展到壟斷階段，歐美列強(qiáng)在全球范圍掀起了瓜分世界的狂潮，亞、非、拉美成為它們的殖民地和勢(shì)力范圍。19世紀(jì)末20世紀(jì)初，世界被瓜分殆盡，亞洲、非洲和拉丁美洲等廣大地區(qū)基本上都淪為歐美國(guó)家的殖民地或半殖民地，工業(yè)國(guó)家在輸出商品、掠奪原材料的同時(shí)，直接或間接向殖民地和半殖民地輸出資本；最終建立起以歐美資本主義列強(qiáng)為主導(dǎo)的資本主義世界市場(chǎng)。

由于世界各地區(qū)聯(lián)系的更加密切，出現(xiàn)了人類過(guò)去歷史上從未有過(guò)的奇跡：西歐國(guó)家的工業(yè)產(chǎn)品可以行銷全球，亞洲地區(qū)的農(nóng)產(chǎn)品也可以在歐洲市場(chǎng)上買到；那個(gè)地區(qū)或國(guó)家發(fā)生經(jīng)濟(jì)危機(jī)也會(huì)很快波及或影響其他國(guó)家和地區(qū)；世界任何地方發(fā)生的事件，都可以“聞名全球”；歐洲經(jīng)濟(jì)蕭條，市場(chǎng)的不景氣，也引起美國(guó)的工人的就業(yè)問(wèn)題；亞洲人可以在家里享用一個(gè)美國(guó)人的發(fā)明成果。這樣，1500年前后的“地理大發(fā)現(xiàn)”在人類歷史上第一次打破世界各地區(qū)的封閉狀態(tài)后，隨著海上探險(xiǎn)的開(kāi)拓，各地各國(guó)之間的聯(lián)系一步步地加強(qiáng)，隨著兩次工業(yè)革命的推動(dòng)，到1900年左右，世界終于形成了一個(gè)牽一發(fā)則動(dòng)全身的有機(jī)整體。資本主義世界市場(chǎng)最終形成。

參考文獻(xiàn)

[1] 《世界史 近代史編》（下卷） 高等教育出版社, 1992.

篇3

關(guān)鍵詞：資本成本 決策研究 企業(yè)

資本成本也就是企業(yè)在籌資、投資、經(jīng)營(yíng)績(jī)效以及股權(quán)分配評(píng)價(jià)當(dāng)中非常關(guān)鍵的參考標(biāo)準(zhǔn)，同時(shí)資本成本也是體現(xiàn)企業(yè)自身經(jīng)營(yíng)價(jià)值的重要因素。在對(duì)資本成本進(jìn)行研究的過(guò)程當(dāng)中發(fā)現(xiàn)影響資本成本的因素非常多，同時(shí)也十分復(fù)雜。我國(guó)很多學(xué)者都積極進(jìn)行著關(guān)于資本成本相關(guān)影響因素等方面的研究，并且取得了一定的研究成果，這也在客觀上為我國(guó)資本成本理論的發(fā)展奠定了良好的基礎(chǔ)。

一、資本成本概述

（一）Y本成本概念

資本成本站在投資者的角度上來(lái)看，資本成本也就是在資本市場(chǎng)投資當(dāng)定的相關(guān)項(xiàng)目所要求實(shí)現(xiàn)的收益率，也可以將其稱之為機(jī)會(huì)成本。當(dāng)市場(chǎng)中存在更具有吸引力的相關(guān)投資選擇時(shí)（即更高的市場(chǎng)預(yù)期收益率），市場(chǎng)中的投資者將會(huì)考慮轉(zhuǎn)移投資。而站在企業(yè)的角度上來(lái)看，資本成本也就是企業(yè)能夠?yàn)檫_(dá)到或者滿足特定的投資機(jī)會(huì)，或者吸引其他市場(chǎng)資本而必須達(dá)到的投資收益率。

（二）資本成本的實(shí)際意義

資本成本簡(jiǎn)單來(lái)講就是市場(chǎng)預(yù)期收益率。資本成本的高低主要取決于某個(gè)投資項(xiàng)目中預(yù)期收益的風(fēng)險(xiǎn)，這是由資本的使用所決定的。不同類型的企業(yè)，或者統(tǒng)一個(gè)企業(yè)中不同的投資機(jī)會(huì)等都與不同企業(yè)資本成本是完全不同的，也就是說(shuō)資本成本的存在和形成是多種多樣的。

二、資本成本決策重要性分析

（一）資本成本決策及經(jīng)營(yíng)理念

在經(jīng)營(yíng)理念的角度上，企業(yè)必須理解資本成本中的實(shí)際意義，然而主要應(yīng)該關(guān)注如何正確實(shí)施投資、經(jīng)營(yíng)企業(yè)以及進(jìn)行融資決策等，可不必特別的關(guān)注市場(chǎng)資本成本的具體數(shù)值。企業(yè)由于其具有不同的性質(zhì)，因此資本成本對(duì)于企業(yè)的經(jīng)營(yíng)理念的影響也能夠區(qū)分為兩種不同的形式：規(guī)避資本成本與重視資本成本。

（二）資本成本及融資決策的財(cái)務(wù)分析

根據(jù)確保同公司的資產(chǎn)收益風(fēng)險(xiǎn)相匹配、能夠維持合理資信以及財(cái)務(wù)彈性的資本管理結(jié)構(gòu)以及融資決策的基本原則，通過(guò)發(fā)揮財(cái)務(wù)顧問(wèn)專業(yè)知識(shí)的作用，并合理利用稅法提供的政策環(huán)境以及金融市場(chǎng)當(dāng)中的有效性等，來(lái)確定企業(yè)融資的決策性，并設(shè)置具有彈性化的條款，選擇合適的融資時(shí)機(jī)以及融資地點(diǎn)等，這些都是企業(yè)在融資過(guò)程中需要重點(diǎn)思考的因素。

三、企業(yè)資本成本的優(yōu)化策略分析

資本成本關(guān)系著市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)中的基本架構(gòu)，同時(shí)也關(guān)系著市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制的完善，資本市場(chǎng)受到多種市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)要素的共同作用與影響，因此通過(guò)實(shí)施好資本成本管理能夠有效提升資本市場(chǎng)運(yùn)行過(guò)程中的安全性水平，確保資本市場(chǎng)能夠安全、平穩(wěn)的運(yùn)行，而在市場(chǎng)體系當(dāng)中公司是其中最為活躍的經(jīng)濟(jì)因素，因此企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)系統(tǒng)等將直接影響到資本市場(chǎng)。

（一）完善資本市場(chǎng)

首先應(yīng)該不斷的完善我國(guó)的資本市場(chǎng)，使其成為多層次的資本與環(huán)境。在我國(guó)實(shí)施資本市場(chǎng)改革的初期階段中，為了確保資本市場(chǎng)的安全運(yùn)行，因此資本市場(chǎng)中的大部分投資主體都是我國(guó)國(guó)內(nèi)的投資者，而我國(guó)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的快速與穩(wěn)定發(fā)展均離不開(kāi)成熟的資本市場(chǎng)，然而從組成結(jié)構(gòu)來(lái)看，目前我國(guó)資本市場(chǎng)當(dāng)中境內(nèi)的投資者仍然占據(jù)主導(dǎo)地位，從長(zhǎng)遠(yuǎn)的發(fā)展來(lái)看，需要適當(dāng)?shù)囊M(jìn)境外投資者，這樣能夠有助于我國(guó)企業(yè)更好的樹(shù)立起資本成本的意識(shí)，進(jìn)而實(shí)現(xiàn)企業(yè)內(nèi)部的科學(xué)化管理。

（二）提升企業(yè)管理者的成本意識(shí)

第二就是要著力提升我國(guó)企業(yè)管理者的資本成本意識(shí)，現(xiàn)代企業(yè)管理制度中企業(yè)的經(jīng)營(yíng)權(quán)與企業(yè)所有權(quán)是分離的，這也體現(xiàn)了企業(yè)制度中的優(yōu)越性，然而企業(yè)的實(shí)際經(jīng)營(yíng)者是受雇于企業(yè)股東的，因此企業(yè)經(jīng)營(yíng)者與企業(yè)的資本聯(lián)系較少，這也是成本控制中漏洞百出的原因，因此要全面提升企業(yè)管理者在企業(yè)管理中的成本意識(shí)，逐步推動(dòng)我國(guó)資本市場(chǎng)的成熟與發(fā)展。

（三）培育具有戰(zhàn)略觀念的投資精神

要想在資本市場(chǎng)中真正的培育出具有戰(zhàn)略眼光的資本投資者，這樣才能讓企業(yè)的股東正真的實(shí)現(xiàn)對(duì)企業(yè)的管理，同時(shí)也能對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)的過(guò)程進(jìn)行有效的監(jiān)督與約束，這樣才能充分的體現(xiàn)出現(xiàn)代企業(yè)制度中的優(yōu)越性。

四、資本成本決策決策研究展望

針對(duì)資本成本決策進(jìn)行研究對(duì)于促進(jìn)企業(yè)的發(fā)展具有非常重要的意義，同時(shí)也會(huì)對(duì)資本市場(chǎng)的發(fā)展與完善起到非常重要的推動(dòng)作用。資本市場(chǎng)中具有統(tǒng)籌管理所有企業(yè)的重要作用，因此資本市場(chǎng)也相應(yīng)的承擔(dān)著市場(chǎng)安保的責(zé)任，這是一個(gè)非常龐大的系統(tǒng)性的工程，因此必須進(jìn)一步提升資本成本對(duì)于資本市場(chǎng)運(yùn)作中發(fā)揮的約束作用。

五、結(jié)束語(yǔ)

隨著我國(guó)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的不斷發(fā)展和完善以及我國(guó)企業(yè)的不斷成長(zhǎng)與發(fā)展，未來(lái)資本將扮演越來(lái)越重要的角色，當(dāng)企業(yè)進(jìn)入到穩(wěn)定發(fā)展時(shí)期時(shí)，影響企業(yè)發(fā)展的因素當(dāng)中，資本成本的影響作用也將不斷加深，因此企業(yè)需要不斷加大對(duì)于資本成本理論的研究力度，確保在企業(yè)發(fā)展過(guò)程中科學(xué)合理 的運(yùn)用資本成本理論，充分發(fā)揮資本成本在促進(jìn)企業(yè)發(fā)展中的重要作用，逐步推動(dòng)我國(guó)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的不斷成熟和完善。

參考文獻(xiàn)：

[1]寧東卉.資本成本決策分析及現(xiàn)階段我國(guó)資本市場(chǎng)基本情況[J].西部財(cái)會(huì)，2016，04：43-45

[2]郭申友.資本成本在籌資決策中應(yīng)用的研究[J].中國(guó)林業(yè)經(jīng)濟(jì)，2013，04：48-50

[3]韓愷.資本成本與企業(yè)投融資決策敏感性研究文獻(xiàn)綜述[J].財(cái)會(huì)學(xué)習(xí)，2015，14：57-58

篇4

在FSI提交的主題報(bào)告中，吳曉求教授首先指出，在金融市場(chǎng)飛速發(fā)展的今天，中國(guó)金融領(lǐng)域有很多理論問(wèn)題需要進(jìn)行研究。在他看來(lái)，以下幾個(gè)理論問(wèn)題在中國(guó)目前尤為重要：

（1）貨幣市場(chǎng)與資本市場(chǎng)的關(guān)系問(wèn)題。

吳曉求教授認(rèn)為，由于客觀的、歷史的種種原因，我國(guó)的貨幣市場(chǎng)發(fā)展要比資本市場(chǎng)發(fā)展滯后。但從總體上說(shuō)，資本市場(chǎng)發(fā)展到一定程度，如果沒(méi)有貨幣市場(chǎng)的發(fā)展來(lái)支持，資本市場(chǎng)很難有進(jìn)一步的發(fā)展。沒(méi)有相應(yīng)的貨幣市場(chǎng)，資本市場(chǎng)的發(fā)展缺乏風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避和風(fēng)險(xiǎn)流動(dòng)的調(diào)節(jié)機(jī)制。因而在現(xiàn)階段，研究貨幣市場(chǎng)與資本市場(chǎng)的關(guān)系對(duì)于中國(guó)金融體制改革具有重要意義。

隨著金融體系的發(fā)展，貨幣市場(chǎng)與資本市場(chǎng)的關(guān)系是否發(fā)生了微妙的變化？這些變化的原因及特點(diǎn)是什么？這都是需要認(rèn)真研究的問(wèn)題。我們的研究不能停留在二者只是相互依存、相互發(fā)展的關(guān)系這個(gè)層面上，應(yīng)該深入研究一下市場(chǎng)運(yùn)行狀態(tài)的改變、資產(chǎn)形態(tài)的改變以及資產(chǎn)流動(dòng)性的提升對(duì)貨幣市場(chǎng)與資本市場(chǎng)關(guān)系的影響是否存在？國(guó)際游資的大規(guī)模流動(dòng)使得兩個(gè)市場(chǎng)的界限不是很清楚。雖然我們可以從期限上來(lái)劃分兩個(gè)市場(chǎng)的界限，但是從資金本身的性質(zhì)來(lái)看，有時(shí)是很難劃分的，所以還應(yīng)研究資本市場(chǎng)和貨幣市場(chǎng)在實(shí)踐中應(yīng)如何區(qū)分的問(wèn)題。

（2） 銀行信貸資金與股票市場(chǎng)發(fā)展之間的關(guān)系。

吳曉求教授認(rèn)為，貨幣市場(chǎng)和資本市場(chǎng)關(guān)系理論研究的背后含義就是銀行的資金和資本市場(chǎng)的關(guān)系問(wèn)題，或者更明確的說(shuō)，就是研究信貸資金在什么條件下、通過(guò)什么管道進(jìn)入資本市場(chǎng)的問(wèn)題，以及如何設(shè)計(jì)這種有益的、必要的管道。他認(rèn)為這一問(wèn)題的解決，需要對(duì)國(guó)內(nèi)外的發(fā)展歷史做出清理：首先要理清貨幣市場(chǎng)與資本市場(chǎng)之間的理論關(guān)系；其次，國(guó)外在歷史上銀行資金進(jìn)入資本市場(chǎng)上的管道有哪些，這些管道有什么積極作用和消極作用，制定什么樣的規(guī)則來(lái)規(guī)避這些消極作用？第三，我國(guó)目前在打通資本市場(chǎng)和銀行體系關(guān)系時(shí)有哪些通道和規(guī)則，哪些通道是有益的、哪些是有害的？有些管道無(wú)論是對(duì)貨幣市場(chǎng)還是對(duì)資本市場(chǎng)都是有害的，有些管道則對(duì)資本市場(chǎng)有利，對(duì)銀行自身的業(yè)務(wù)有所提升。對(duì)這些問(wèn)題需要進(jìn)行正確的評(píng)價(jià)，需要作詳細(xì)研究。 吳曉求教授在報(bào)告中指出，銀行信貸資金無(wú)論通過(guò)什么管道進(jìn)入資本市場(chǎng)，都有一個(gè)如何認(rèn)識(shí)潛在的信用危機(jī)問(wèn)題。實(shí)際上，“中科系”事件已經(jīng)給我國(guó)提出了這個(gè)警示。雖然商業(yè)銀行信貸資金原則上不能進(jìn)入資本市場(chǎng)，但股票質(zhì)押貸款政策在銀行資金與資本市場(chǎng)之間建立了一個(gè)管道。在股票質(zhì)押貸款過(guò)程中客觀上存在一個(gè)信用創(chuàng)造問(wèn)題，因此我們要關(guān)注這種信用創(chuàng)造可能引發(fā)的資本市場(chǎng)的潛在風(fēng)險(xiǎn)和危機(jī)。

（3）金融業(yè)的發(fā)展與監(jiān)管模式問(wèn)題。

吳曉求教授談到嚴(yán)格意義上的金融業(yè)的分業(yè)發(fā)展要求資金界面分得非常清楚。在這種模式下，銀行信貸資金無(wú)論通過(guò)什么方式進(jìn)入資本市場(chǎng)都是不允許的。但實(shí)際上我國(guó)在一定程度上已突破了《商業(yè)銀行法》的某種界限，所以分業(yè)發(fā)展的模式實(shí)際上已經(jīng)慢慢地受到挑戰(zhàn)，銀行資產(chǎn)已潛在地包括了股票這種股權(quán)性資產(chǎn)。我國(guó)傳統(tǒng)商業(yè)銀行如果不尋找新的業(yè)務(wù)平臺(tái)、不創(chuàng)造新的投資工具、不改變資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，將難于接受來(lái)自各方面的競(jìng)爭(zhēng)。所以，如何正確看待這種分業(yè)發(fā)展和分業(yè)監(jiān)管的模式，是一個(gè)重要的研究課題。 （4） 貨幣政策和資產(chǎn)價(jià)格的關(guān)系問(wèn)題。

吳曉求教授認(rèn)為這個(gè)問(wèn)題的政策含義就是貨幣政策制定應(yīng)在什么范圍內(nèi)、什么程度上來(lái)關(guān)注資產(chǎn)價(jià)格的變化。這涉及到貨幣政策是否有效、貨幣供應(yīng)量是否充足以及資本市場(chǎng)上資產(chǎn)價(jià)格的變化是否真的反映經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的實(shí)際狀態(tài)等問(wèn)題。 資本市場(chǎng)和銀行體系作為現(xiàn)代金融體系的重要組成部分，兩者既是競(jìng)爭(zhēng)的對(duì)手，又是協(xié)作的伙伴，兩者截然分離的時(shí)代已經(jīng)不存在了。如何建立一個(gè)包括發(fā)達(dá)的貨幣市場(chǎng)和健康的資本市場(chǎng)在內(nèi)的金融市場(chǎng)體系，是提高我國(guó)的金融競(jìng)爭(zhēng)力的重要步驟，也是我們面臨的一個(gè)戰(zhàn)略性課題。

二、資產(chǎn)價(jià)格與貨幣政策

FSI報(bào)告系統(tǒng)梳理了國(guó)內(nèi)外關(guān)于“資產(chǎn)價(jià)格與貨幣政策”這一問(wèn)題的理論研究。

FSI研究組認(rèn)為，自70年代以來(lái)，隨著信息技術(shù)的發(fā)展，金融創(chuàng)新、放松管制和金融全球化使得主要以美國(guó)為代表的工業(yè)國(guó)家資本市場(chǎng)發(fā)展日益深化與廣化，傳統(tǒng)的貨幣政策目標(biāo)與操作體系面臨著愈來(lái)愈多的挑戰(zhàn)。過(guò)去20年來(lái)，各國(guó)中央銀行雖然在控制商品與勞務(wù)的通貨膨脹方面已經(jīng)取得很大成效，但是對(duì)于資產(chǎn)價(jià)格的膨脹，卻難有對(duì)策。80年代末,日本、北歐資產(chǎn)價(jià)格膨脹引發(fā)的“泡沫經(jīng)濟(jì)”對(duì)其經(jīng)濟(jì)造成了長(zhǎng)期不利影響； 90年代后期以美國(guó)為代表的西方各國(guó)資產(chǎn)價(jià)格明顯地偏離實(shí)體經(jīng)濟(jì)上漲的趨勢(shì)更是引起了決策部門普遍擔(dān)憂。例如，美聯(lián)儲(chǔ)主席格林斯潘多次呼吁有關(guān)方面加強(qiáng)對(duì)資產(chǎn)價(jià)格與貨幣政策關(guān)系的研究。

FSI研究組認(rèn)為，近幾十年來(lái)，世界各國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)展迅速，各種可交易金融資產(chǎn)總量急劇增加，因而，金融資產(chǎn)價(jià)格的變化對(duì)各種宏觀經(jīng)濟(jì)變量影響越來(lái)越大。這種制度性變革對(duì)貨幣政策的影響主要體現(xiàn)在以下兩個(gè)方面：

（1）傳統(tǒng)的貨幣政策，立足于保持幣值穩(wěn)定，多將商品和勞務(wù)的價(jià)格作為目標(biāo)；但是一般價(jià)格水平的反映的是當(dāng)期消費(fèi)成本的變化，如果居民財(cái)富總量中金融資產(chǎn)比重較大，從整個(gè)生命周期的角度看，金融資產(chǎn)價(jià)格的變化也會(huì)影響當(dāng)期的消費(fèi)選擇和消費(fèi)成本，因此，至少?gòu)睦碚撋峡矗瑢⒁话阄飪r(jià)水平作為貨幣政策最終目標(biāo)是不完全的。實(shí)踐中，人們還發(fā)現(xiàn)，資產(chǎn)價(jià)格的過(guò)度上升往往出現(xiàn)在一般價(jià)格水平比較穩(wěn)定的時(shí)期。

（2）貨幣政策的傳導(dǎo)過(guò)程中，傳統(tǒng)的、教課書式論述的是凱恩斯的理論，即央行的政策調(diào)整先影響市場(chǎng)短期利率，再傳導(dǎo)到長(zhǎng)期利率，影響投資水平，進(jìn)而影響實(shí)際經(jīng)濟(jì)。但是，在這一過(guò)程中，如果資產(chǎn)存量較大，短期利率的變化，會(huì)引起各種資產(chǎn)價(jià)格相對(duì)水平的廣泛調(diào)整，通過(guò)財(cái)富效應(yīng)影響消費(fèi)，通過(guò)企業(yè)凈價(jià)值變化影響企業(yè)的借貸成本和借貸能力，從而影響社會(huì)信用規(guī)模和實(shí)際經(jīng)濟(jì)活動(dòng)。

FSI研究組認(rèn)為，雖然從理論上不能說(shuō)明資產(chǎn)價(jià)格的變化對(duì)貨幣政策的意義，但是在實(shí)踐上，目前各國(guó)中央對(duì)貨幣政策操作是否要考慮資產(chǎn)價(jià)格因素普遍持較為謹(jǐn)慎的態(tài)度。其中主要原因在于，資產(chǎn)價(jià)格的變化在很大程度上受變動(dòng)不拘的心理預(yù)期左右，定價(jià)基礎(chǔ)很難把握，中央銀行缺乏影響、控制資產(chǎn)價(jià)格的有效手段。如果貨幣政策將資產(chǎn)價(jià)格納入調(diào)控范圍，可能會(huì)引起投資者的“道德風(fēng)險(xiǎn)”，導(dǎo)致資產(chǎn)價(jià)格更大的波動(dòng)。

三、貨幣市場(chǎng)與資本市場(chǎng)關(guān)系的實(shí)證研究：國(guó)際視角

為了動(dòng)態(tài)地把握貨幣市場(chǎng)與資本市場(chǎng)的關(guān)系，F(xiàn)SI報(bào)告系統(tǒng)研究了成熟市場(chǎng)國(guó)家的貨幣市場(chǎng)與資本市場(chǎng)的關(guān)系以及這些國(guó)家銀行資金進(jìn)入證券市場(chǎng)的監(jiān)管及其演變，樣本為美國(guó)、德國(guó)和日本。FSI研究組希望從這些樣本中找到一些規(guī)律性的東西，供我國(guó)金融市場(chǎng)的發(fā)展提供借鑒。

（1）國(guó)際貨幣市場(chǎng)與資本市場(chǎng)關(guān)系的演變

FSI研究組分別對(duì)二戰(zhàn)以來(lái)，特別是20世紀(jì)60年代末金融創(chuàng)新浪潮以來(lái)美國(guó)、日本以及德國(guó)三個(gè)國(guó)家資本市場(chǎng)與貨幣市場(chǎng)關(guān)系的演變作了歷史的回顧。

1、美國(guó)。美國(guó)自60年代掀起的金融創(chuàng)新浪潮，極大的推動(dòng)了貨幣市場(chǎng)的發(fā)展，突出表現(xiàn)在貨幣市場(chǎng)涌現(xiàn)出許多新的工具，如大額可轉(zhuǎn)讓存單（CD），出現(xiàn)了新的子市場(chǎng)，如商業(yè)票據(jù)市場(chǎng)、可轉(zhuǎn)讓存單（CD）市場(chǎng)等。80年代后，美國(guó)貨幣市場(chǎng)與國(guó)際貨幣市場(chǎng)的關(guān)系日益密切，尤其是歐洲美元市場(chǎng)的迅速膨脹使得兩者的關(guān)系更加復(fù)雜。美國(guó)國(guó)內(nèi)貨幣市場(chǎng)的發(fā)展和強(qiáng)大的國(guó)際貨幣市場(chǎng)為美國(guó)資本市場(chǎng)的發(fā)展提供了強(qiáng)有力的支撐，與資本市場(chǎng)共同構(gòu)建起美國(guó)以直接金融為主的金融模式。 2、日本。70年代末，日本啟動(dòng)了以金融自由化、市場(chǎng)化和國(guó)際化為主要內(nèi)容的金融改革，進(jìn)而相繼建立和發(fā)展了拆借市場(chǎng)、票據(jù)市場(chǎng)、回購(gòu)市場(chǎng)、大額定期存單轉(zhuǎn)讓市場(chǎng)、銀行承兌票據(jù)市場(chǎng)等貨幣市場(chǎng)，并先后向證券公司開(kāi)放，極大的解決了證券公司的短期流動(dòng)性需求，同時(shí)也為證券市場(chǎng)的發(fā)展提供了巨額的資金支持。隨著1998年的“大爆炸”，日本銀行、證券和保險(xiǎn)開(kāi)始實(shí)行混業(yè)經(jīng)營(yíng)。銀行業(yè)和證券業(yè)的融合打破了貨幣市場(chǎng)和資本市場(chǎng)的傳統(tǒng)界限，銀行和證券公司通過(guò)各自在資本市場(chǎng)和貨幣市場(chǎng)上的綜合性業(yè)務(wù)將貨幣市場(chǎng)和資本市場(chǎng)密切的聯(lián)系起來(lái)，實(shí)現(xiàn)了資金在兩個(gè)市場(chǎng)的無(wú)障礙自由流動(dòng)，資本市場(chǎng)和貨幣市場(chǎng)逐步走上了相互融合的發(fā)展道路。 3、德國(guó)。德國(guó)金融體系的典型特征是占統(tǒng)治地位的“全能銀行”。全能銀行不僅提供銀行服務(wù)，還從事有價(jià)證券業(yè)務(wù)，很多貨幣市場(chǎng)和資本市場(chǎng)的工具都是由商業(yè)銀行創(chuàng)造出來(lái)并由其來(lái)操作的。德國(guó)金融體系的這一特點(diǎn)導(dǎo)致了德國(guó)的資本市場(chǎng)對(duì)其貨幣市場(chǎng)較強(qiáng)的依賴性。

（2）國(guó)際信貸資金與資本市場(chǎng)關(guān)系的演變

在歷史的考察貨幣市場(chǎng)與資本市場(chǎng)關(guān)系的基礎(chǔ)上，F(xiàn)SI研究組深入地考察了美、日、德三國(guó)信貸資金與資本市場(chǎng)發(fā)展之間的聯(lián)系。

美國(guó)的金融業(yè)非常之發(fā)達(dá)，金融市場(chǎng)的深度、廣度和靈活度很大，這不僅得益于中央銀行得力的監(jiān)管，也與美國(guó)整個(gè)金融體系的構(gòu)架密不可分。在美國(guó)，金融體系從微觀到宏觀是一個(gè)統(tǒng)一的網(wǎng)絡(luò)體系，金融機(jī)構(gòu)對(duì)資金如何運(yùn)作完全是金融機(jī)構(gòu)自身微觀層面上的選擇，監(jiān)管部門只是通過(guò)一系列法律法規(guī)構(gòu)建出一個(gè)框架加以督促和約束。因此，在信貸資金進(jìn)入證券市場(chǎng)方面，美國(guó)金融監(jiān)管當(dāng)局并沒(méi)有明文限制，更多的是靠金融機(jī)構(gòu)自身進(jìn)行的微觀層面的管理。美國(guó)的這種模式對(duì)我國(guó)的借鑒意義就在于應(yīng)該將著眼點(diǎn)放在健全和發(fā)展整個(gè)金融體系上，其中重中之重是加強(qiáng)各經(jīng)濟(jì)、金融主體在微觀層面上的管理。 德國(guó)的金融市場(chǎng)比較落后，證券業(yè)發(fā)展遠(yuǎn)遠(yuǎn)滯后于銀行業(yè)務(wù)的發(fā)展，這與其強(qiáng)大的全能銀行體制有關(guān)。商業(yè)銀行不僅提供信用，還包攬了很多證券業(yè)務(wù)。這種銀行業(yè)和證券業(yè)混業(yè)經(jīng)營(yíng)的全能銀行占主導(dǎo)地位的間接式金融體系為信貸資金有序進(jìn)入證券市場(chǎng)創(chuàng)造了條件。 日本的模式存在兩極化的趨勢(shì)，1998年以前一方面它對(duì)金融業(yè)實(shí)行嚴(yán)格的分業(yè)管制，另一方面其金融制度又是以銀行間接金融為核心的。這樣就造成了對(duì)銀行信貸資金流入證券市場(chǎng)的嚴(yán)格管制。但是隨著金融自由化浪潮的推進(jìn)和金融大爆炸計(jì)劃的實(shí)施，日本也在逐步放松對(duì)銀行業(yè)務(wù)的限制，銀行資金流入證券市場(chǎng)也逐漸獲得了一些合法的渠道。

四、關(guān)于我國(guó)銀行信貸資金進(jìn)入股票市場(chǎng)的政策研究

貨幣市場(chǎng)與資本市場(chǎng)的關(guān)系以及銀行資金進(jìn)入證券市場(chǎng)的管理政策的中國(guó)部分，是報(bào)告的重要內(nèi)容。在報(bào)告中，F(xiàn)SI研究組集中探討了以下三個(gè)問(wèn)題：

（1） 我國(guó)銀行信貸資金進(jìn)入股票市場(chǎng)的歷史回顧。

FSI研究組指出，銀行信貸資金進(jìn)入股票市場(chǎng)的問(wèn)題在我國(guó)并不是一個(gè)新問(wèn)題，可以說(shuō)，中國(guó)股票市場(chǎng)這10年的發(fā)展過(guò)程中，這一問(wèn)題總是以或明或暗的不同表現(xiàn)形態(tài)出現(xiàn)。1997年6月，中國(guó)人民銀行下發(fā)了《關(guān)于禁止銀行資金違規(guī)流入股票市場(chǎng)的通知》，這在當(dāng)時(shí)來(lái)說(shuō)是必要的。1999年7月1日開(kāi)始實(shí)施的《中華人民共和國(guó)證券法》第一百三十三條明確規(guī)定：“禁止銀行資金違規(guī)流入股市”。1999年的下半年開(kāi)始我國(guó)金融監(jiān)管當(dāng)局對(duì)銀行信貸資金入市在監(jiān)管態(tài)度上出現(xiàn)了變化，先是允許證券公司和基金管理公司進(jìn)入銀行間同業(yè)市場(chǎng)，繼而又允許符合條件的證券公司以自營(yíng)的股票和證券投資基金券作質(zhì)押向商業(yè)銀行借款，從而為銀行信貸資金間接進(jìn)入股票市場(chǎng)提供了兩條合法通道。在我國(guó)股票市場(chǎng)進(jìn)入到一個(gè)新的發(fā)展階段，商業(yè)銀行經(jīng)過(guò)多年的改革風(fēng)險(xiǎn)管理水平有了顯著提高之后，允許銀行信貸資金通過(guò)證券公司和基金管理公司間接入市，應(yīng)該說(shuō)時(shí)機(jī)是比較成熟的。

（2） 2000年銀行信貸資金進(jìn)入股市的規(guī)模測(cè)算與路徑分析。

FSI研究組認(rèn)為2000年中國(guó)股市具有典型的資金推動(dòng)型牛市特征，其中銀行信貸資金進(jìn)入股市是推動(dòng)股價(jià)上揚(yáng)的重要因素。我們估計(jì)，到2000年底，我國(guó)進(jìn)入股市的銀行信貸資金存量在4500—6000億元左右，占流通股市值的28%-37%。其中有相當(dāng)部分是違規(guī)進(jìn)入的。銀行信貸資金進(jìn)入股市的具體路徑有以下幾條：（1）證券公司和基金管理公司進(jìn)入銀行間同業(yè)市場(chǎng)融入資金，用于自營(yíng)。這條路徑進(jìn)入股市的資金余額在800-1000億元。2000年銀行間同業(yè)拆借市場(chǎng)一個(gè)月以內(nèi)（含一個(gè)月）交易量占全部交易量的88.4%，其中7天的交易量占63.7%，這與2000年一級(jí)市場(chǎng)新股申購(gòu)凍結(jié)資金量屢創(chuàng)新高之間有著一定的聯(lián)系。（2）證券公司向銀行申請(qǐng)股票質(zhì)押貸款，并將獲得的資金投入股市，估計(jì)為400-500億元左右。（3）企業(yè)挪用銀行貸款進(jìn)入股票市場(chǎng)，規(guī)模應(yīng)在3000—4000億元左右。2000年1-12月累計(jì)金融機(jī)構(gòu)貸款增加額13300多億元，其中短期貸款增加7870億元。我們通過(guò)圖表分析發(fā)現(xiàn)，金融機(jī)構(gòu)貸款增加較多的月份，往往也是股票成交金額較大的月份。（4）其他途徑，如個(gè)人貸款炒股，來(lái)自境內(nèi)外的銀行外匯信貸資金，國(guó)家股配股資金有一部分來(lái)自銀行貸款，企業(yè)集團(tuán)財(cái)務(wù)公司購(gòu)買股票等，約在300—500億元左右。

（3） 關(guān)于銀行信貸資金進(jìn)入股票市場(chǎng)的若干政策建議。

FSI研究組認(rèn)為我國(guó)應(yīng)允許銀行信貸資金合理有序進(jìn)入股市，但同時(shí)也必須加強(qiáng)對(duì)銀行信貸資金進(jìn)入股市的監(jiān)管。具體建議如下：

1）繼續(xù)允許證券公司和基金管理公司進(jìn)入銀行間同業(yè)市場(chǎng)，繼續(xù)允許證券公司向銀行申請(qǐng)股票質(zhì)押貸款，但必須規(guī)范運(yùn)作。現(xiàn)階段我們的政策是制止銀行信貸資金違規(guī)進(jìn)入股市，禁止銀行信貸資金直接入市，但絕不是要禁止銀行信貸資金進(jìn)入股市； 2）開(kāi)明流，堵暗渠。在開(kāi)明流方面，主要是要積極準(zhǔn)備并在適當(dāng)時(shí)候推出非券商股票質(zhì)押貸款，包括開(kāi)辦企業(yè)股票質(zhì)押貸款和個(gè)人股票質(zhì)押貸款。在開(kāi)明流的同時(shí)，要切實(shí)堵暗渠，企業(yè)和個(gè)人除了股票質(zhì)押貸款可以用于購(gòu)買股票之外，不得用其他任何貸款炒股；

3）銀行信貸資金進(jìn)入股市最大的問(wèn)題是金融風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題，監(jiān)管部門要完善銀行信貸資金入市規(guī)則，努力防范金融風(fēng)險(xiǎn)；

4）完善統(tǒng)計(jì)監(jiān)測(cè)制度，適時(shí)調(diào)控銀行信貸資金入市行為；

5）及時(shí)調(diào)整對(duì)銀行信貸資金入市的管理政策，必要時(shí)修改有關(guān)法規(guī)；

6）各金融監(jiān)管部門要統(tǒng)一政策，加強(qiáng)協(xié)調(diào)與配合。

前 言

貨幣市場(chǎng)和資本市場(chǎng)的關(guān)系是我國(guó)金融市場(chǎng)發(fā)展到今天需要著重研究的問(wèn)題。由于客觀的、歷史的種種原因，我國(guó)的貨幣市場(chǎng)發(fā)展要比資本市場(chǎng)發(fā)展滯后?？傮w來(lái)說(shuō)，資本市場(chǎng)發(fā)展到一定程度，如果沒(méi)有貨幣市場(chǎng)的發(fā)展來(lái)支持，資本市場(chǎng)很難有進(jìn)一步的發(fā)展，因?yàn)?，沒(méi)有相適應(yīng)的貨幣市場(chǎng)，資本市場(chǎng)的發(fā)展缺乏風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避和風(fēng)險(xiǎn)流動(dòng)的調(diào)節(jié)機(jī)制?，F(xiàn)階段，研究貨幣市場(chǎng)與資本市場(chǎng)的關(guān)系對(duì)中國(guó)金融體制改革具有重要意義。大概有以下一些問(wèn)題需要研究： 1、金融發(fā)展到今天，貨幣市場(chǎng)與資本市場(chǎng)的關(guān)系是否與以前一樣？是否發(fā)生了微妙的變化？這些變化的原因、特點(diǎn)是什么？這都是需要認(rèn)真研究的問(wèn)題。我們的研究不能停留在研究二者只是相互依存、相互發(fā)展的關(guān)系這個(gè)層面上，應(yīng)該深入研究一下市場(chǎng)運(yùn)行狀態(tài)的改變、資產(chǎn)形態(tài)的改變、資產(chǎn)的流動(dòng)性的提升對(duì)貨幣市場(chǎng)與資本市場(chǎng)關(guān)系的影響是否存在？研究資本市場(chǎng)和貨幣市場(chǎng)在實(shí)踐中應(yīng)如何區(qū)分，因?yàn)橘Y本流動(dòng)性的改善和提高是一種趨勢(shì)。國(guó)際游資的大規(guī)模流動(dòng)，使得兩個(gè)市場(chǎng)的界限不是很清楚。雖然，我們可以從期限上來(lái)劃分兩個(gè)市場(chǎng)的界限，但是從資金本身的性質(zhì)來(lái)看，有時(shí)是很難劃分的，所以這個(gè)問(wèn)題需要加以研究。 2、貨幣市場(chǎng)和資本市場(chǎng)關(guān)系研究的背后含義是銀行的資金和資本市場(chǎng)的關(guān)系問(wèn)題，更明確地說(shuō)，研究的是信貸資金在什么條件下、通過(guò)什么管道進(jìn)入資本市場(chǎng)的問(wèn)題，以及如何設(shè)計(jì)這種有益的、必要的渠道。這要對(duì)國(guó)內(nèi)外的發(fā)展歷史作出清理。首先要理清貨幣市場(chǎng)與資本市場(chǎng)之間的理論關(guān)系；其次，國(guó)外在歷史上銀行資金進(jìn)入資本市場(chǎng)上的管道有哪些，這些管道有什么積極作用和消極作用？制定什么樣的規(guī)則來(lái)規(guī)避這些消極作用，以及我國(guó)目前在打通資本市場(chǎng)和銀行體系關(guān)系時(shí)有哪些通道和規(guī)則？對(duì)這些問(wèn)題需要進(jìn)行正確的評(píng)價(jià)，需要作詳細(xì)研究。 3、銀行信貸資金無(wú)論通過(guò)什么管道進(jìn)入資本市場(chǎng)，都有一個(gè)如何認(rèn)識(shí)潛在的信用危機(jī)問(wèn)題。實(shí)際上，“中科系”事件已經(jīng)給我們提出了這個(gè)警示。雖然商業(yè)銀行信貸資金原則上不能進(jìn)入資本市場(chǎng)，但股票質(zhì)押貸款政策在銀行資金與資本市場(chǎng)之間建立了一個(gè)管道。在股票質(zhì)押貸款過(guò)程中客觀上存在一個(gè)信用創(chuàng)造問(wèn)題，這要引起我們注意，要關(guān)注這種信用創(chuàng)造的可能引發(fā)的資本市場(chǎng)的潛在風(fēng)險(xiǎn)和危機(jī)。

4、金融業(yè)的發(fā)展和監(jiān)管模式問(wèn)題。嚴(yán)格意義上的金融業(yè)的分業(yè)發(fā)展，要求資金界面分得非常清楚，在這種模式下，銀行信貸資金無(wú)論通過(guò)什么方式進(jìn)入資本市場(chǎng)都是不允許的。但實(shí)際上我國(guó)在一定程度上已突破了《商業(yè)銀行法》的某些界限，所以分業(yè)發(fā)展的模式實(shí)際上已經(jīng)慢慢地在受到挑戰(zhàn)，銀行資產(chǎn)已經(jīng)潛在地包含了股票這類股權(quán)性資產(chǎn)。我國(guó)傳統(tǒng)商業(yè)銀行如果不尋找新的業(yè)務(wù)平臺(tái)、不創(chuàng)造新的投資工具、不改變資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，將難于接受來(lái)自各方面的競(jìng)爭(zhēng)。所以，如何正確看待這種分業(yè)發(fā)展和分業(yè)監(jiān)管的模式，是一個(gè)重要的研究課題。 5、商業(yè)銀行的競(jìng)爭(zhēng)力問(wèn)題。商業(yè)銀行業(yè)務(wù)中，如果還是傳統(tǒng)的業(yè)務(wù)占主導(dǎo)地位，從國(guó)際趨勢(shì)看，這肯定是沒(méi)有競(jìng)爭(zhēng)力的。所以，需要研究貨幣市場(chǎng)和資本市場(chǎng)的關(guān)系、研究信貸資金進(jìn)入股市及其管理政策問(wèn)題，即要研究商業(yè)銀行在不擴(kuò)大風(fēng)險(xiǎn)基礎(chǔ)上來(lái)擴(kuò)大其業(yè)務(wù)平臺(tái)以提高其競(jìng)爭(zhēng)力，尤其是商業(yè)銀行如何擴(kuò)大其邊緣性業(yè)務(wù)，這是一個(gè)很重要的課題。

6、我們應(yīng)認(rèn)真的梳理一下，目前有多少種管道使得銀行的信貸資金流入股市，其中哪些是有益的、哪些是有害的。有些管道無(wú)論是對(duì)貨幣市場(chǎng)還是對(duì)資本市場(chǎng)都是有害的；有的管道則對(duì)資本市場(chǎng)有利，對(duì)銀行自身的業(yè)務(wù)有所提升。

篇5

[關(guān)鍵詞]保險(xiǎn)資金；資本市場(chǎng)；Granger因果關(guān)系；協(xié)整；誤差修正模型（ECM）

[中圖分類號(hào)]F832 [文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼]A [文章編號(hào)]1005-6432（2013）48-0046-02

截至2012年年底，我國(guó)保險(xiǎn)業(yè)的資產(chǎn)總額已達(dá)7.35萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)22.2%，資金運(yùn)用余額為6.85萬(wàn)億元，占行業(yè)總資產(chǎn)的93.2%，其中投資總額4.51萬(wàn)億元，實(shí)現(xiàn)了2085.09億元的投資收益。那么在保證居民人身及財(cái)產(chǎn)安全的前提下，如何實(shí)現(xiàn)保險(xiǎn)金的保值與增值更好發(fā)揮保險(xiǎn)資金收益作用以提高競(jìng)爭(zhēng)力及發(fā)展水平已是個(gè)極具現(xiàn)實(shí)意義的問(wèn)題。隨著我國(guó)保險(xiǎn)業(yè)及金融市場(chǎng)的迅猛發(fā)展，就我國(guó)保險(xiǎn)資金與資本市場(chǎng)的動(dòng)態(tài)關(guān)聯(lián)性進(jìn)行研究，無(wú)論是在理論上還是實(shí)踐上都變得迫切。

1 保險(xiǎn)資金與資本市場(chǎng)互動(dòng)機(jī)制理論分析

保險(xiǎn)資金的聚集與資本市場(chǎng)功能的發(fā)揮蘊(yùn)藏著保險(xiǎn)資金進(jìn)入資本市場(chǎng)并謀求兩市場(chǎng)融合發(fā)展趨勢(shì)，這早已引起全球各界的普遍關(guān)注。兩市場(chǎng)互動(dòng)關(guān)系表現(xiàn)為：一是資本市場(chǎng)可以彌補(bǔ)保險(xiǎn)資金缺口，增加來(lái)源資金，還有助于減輕保險(xiǎn)制度安排及變遷所施加于保險(xiǎn)資金保值增值方面的壓力。二是保險(xiǎn)資金在實(shí)現(xiàn)保值增值目標(biāo)的同時(shí)還起到自動(dòng)調(diào)節(jié)資本市場(chǎng)規(guī)模和平衡資金的穩(wěn)定作用，在不斷追求更適合的證券金融產(chǎn)品過(guò)程中有助于提高市場(chǎng)效率，并推動(dòng)金融創(chuàng)新。

互動(dòng)傳導(dǎo)機(jī)制分析：（1）資本市場(chǎng)通過(guò)新增保費(fèi)收入和擴(kuò)大投資收益兩大途徑影響保險(xiǎn)資金的規(guī)模和效益。①眾所周知，運(yùn)作良好的資本市場(chǎng)有助于稀缺經(jīng)濟(jì)資源的優(yōu)化配置，從而優(yōu)化產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，帶動(dòng)居民可支配收入提高，這樣保險(xiǎn)資金來(lái)源有了可靠保證并迅速增加。②資本市場(chǎng)發(fā)展意味著能為投資者提供更適應(yīng)市場(chǎng)需求的金融工具，既有助于改善和優(yōu)化保險(xiǎn)資金的投資結(jié)構(gòu)，又能有效分散保險(xiǎn)公司的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，在投資收益提高的基礎(chǔ)上增加了保險(xiǎn)資金。

（2）保險(xiǎn)資金主要通過(guò)優(yōu)化社會(huì)儲(chǔ)蓄結(jié)構(gòu)和維護(hù)資本市場(chǎng)穩(wěn)定兩大途徑促進(jìn)資本市場(chǎng)的發(fā)展。①在總儲(chǔ)蓄不變的前提下，增加保險(xiǎn)資金會(huì)加大長(zhǎng)期儲(chǔ)蓄占比，從而為資本市場(chǎng)注入更多長(zhǎng)期資金，推動(dòng)其實(shí)現(xiàn)規(guī)模效應(yīng)。②保險(xiǎn)資金來(lái)源確定性與顯著長(zhǎng)期性特征，與運(yùn)作易變的短期投資資金相比，其在削弱投機(jī)者操控市場(chǎng)及降低市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)能力上發(fā)揮著無(wú)可替代的穩(wěn)定作用?？陀^上，我國(guó)保險(xiǎn)資金與資本市場(chǎng)的互動(dòng)作用在傳導(dǎo)過(guò)程中同樣要受某些重要因素的約束，既有來(lái)自整個(gè)金融體系結(jié)構(gòu)和系統(tǒng)方面的影響，例如利率市場(chǎng)化水平，一體化程度等，又要受兩市場(chǎng)自身規(guī)模、效率方面的限制。

2 保險(xiǎn)資金與資本市場(chǎng)互動(dòng)機(jī)制實(shí)證分析

為準(zhǔn)確描述我國(guó)保險(xiǎn)資金投資效率及資本市場(chǎng)發(fā)展?fàn)顩r，將采用保險(xiǎn)資金的投資收益率（r）和資本市場(chǎng)流通市值增長(zhǎng)率（g）這兩個(gè)指標(biāo)作為互動(dòng)關(guān)系檢驗(yàn)的序列變量，時(shí)間序列來(lái)自2000—2012年度數(shù)據(jù)。

3 研究結(jié)論及政策建議

單向因果關(guān)系表明加快發(fā)展我國(guó)資本市場(chǎng)有利于開(kāi)拓保險(xiǎn)資金投資運(yùn)用渠道，擴(kuò)大其在資本市場(chǎng)投資比重，進(jìn)而對(duì)投資收益率的提高具重要意義。在我國(guó)金融領(lǐng)域中保險(xiǎn)業(yè)相對(duì)于銀行、證券業(yè)仍處較落后現(xiàn)狀，但它特有的集散風(fēng)險(xiǎn)、損失補(bǔ)償、管理社會(huì)的職能使其在促進(jìn)國(guó)民經(jīng)濟(jì)健康運(yùn)行中影響力巨大。誤差修正模型揭示出保險(xiǎn)資金投資收益率短期波動(dòng)偏離與資本市場(chǎng)長(zhǎng)期均衡關(guān)系，這反映出我國(guó)保險(xiǎn)資金運(yùn)用機(jī)制尚未完善，投資結(jié)構(gòu)在運(yùn)用渠道上仍存問(wèn)題。因此在借鑒發(fā)達(dá)國(guó)家經(jīng)驗(yàn)基礎(chǔ)上結(jié)合自身法律及金融體系特點(diǎn)，克服各種約束，融合發(fā)展因素，開(kāi)創(chuàng)金融資產(chǎn)投資組合多樣性發(fā)展，適當(dāng)放松金融監(jiān)管，完善保險(xiǎn)資金風(fēng)險(xiǎn)控制體系，健全法律法規(guī)，進(jìn)而優(yōu)化保險(xiǎn)資金投資金融體系結(jié)構(gòu)，提高金融市場(chǎng)一體化程度，促進(jìn)金融行業(yè)協(xié)調(diào)發(fā)展。保險(xiǎn)資金與資本市場(chǎng)的融合發(fā)展已成為提高投資收益率進(jìn)而提升我國(guó)保險(xiǎn)行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力的基本前提，促進(jìn)兩市場(chǎng)的良性互動(dòng)是我國(guó)金融體系健康發(fā)展的必要條件，同時(shí)也是提升金融行業(yè)國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力的必然要求。

參考文獻(xiàn)：

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篇6

關(guān)鍵詞：西部地區(qū)；資源詛咒；資本市場(chǎng)

一. 引言：“資源詛咒”的悖論

20世紀(jì)80年代中期以來(lái)，一些經(jīng)濟(jì)學(xué)家在通過(guò)大量的實(shí)證研究比較各國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度差異的過(guò)程中發(fā)現(xiàn)了一個(gè)令人十分沮喪的事實(shí)，即資源豐裕國(guó)家的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)績(jī)效遠(yuǎn)不如資源貧乏的國(guó)家 自然資源在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)中的角色仿佛由天使變成了“魔鬼”[1]，這即是所謂的“資源詛咒”。我國(guó)不少學(xué)者從實(shí)證的角度驗(yàn)證這一命題，如李志龍研究發(fā)現(xiàn)自20世紀(jì)90年代以來(lái)，我國(guó)西部地區(qū)的資源開(kāi)發(fā)強(qiáng)度與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間存在著顯著的負(fù)相關(guān)[2]。我國(guó)西部地區(qū)資源豐富，卻發(fā)展乏力，與中東部地區(qū)的相比明顯滯后，也從社會(huì)現(xiàn)象上印證了這一命題假說(shuō)。如何破解“資源詛咒”，促進(jìn)我國(guó)西部地區(qū)經(jīng)濟(jì)社會(huì)的發(fā)展已成為當(dāng)代重大社會(huì)課題。耶魯大學(xué)教授陳志武以45個(gè)國(guó)家的相關(guān)數(shù)據(jù)研究國(guó)民收入與自然資源稟賦的相關(guān)性，得出的結(jié)論是，人均自然資源與一國(guó)的人均GDP沒(méi)有嚴(yán)格的相關(guān)性，一國(guó)的國(guó)民收入跟其自然資源沒(méi)有明顯的關(guān)系[3]。由此我們認(rèn)為，破除“資源詛咒”可能需要從資源開(kāi)發(fā)的來(lái)尋找路徑，而不限于資源制度等因素。

2012年年初，《西部大開(kāi)發(fā)“十二五”規(guī)劃》的正式獲批標(biāo)志著西部大開(kāi)發(fā)將進(jìn)入一個(gè)嶄新的階段。歷史實(shí)踐表明，推進(jìn)工業(yè)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的繁榮是西部大開(kāi)發(fā)的重中之重，然則西部地區(qū)實(shí)體經(jīng)濟(jì)整體水平較低，在面臨歷史機(jī)遇的關(guān)口，資金需求量巨大，需要資本市場(chǎng)的發(fā)展壯大，來(lái)帶動(dòng)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。從全國(guó)范圍來(lái)看，中東部地區(qū)是以實(shí)體經(jīng)濟(jì)為主導(dǎo)而轉(zhuǎn)入資本市場(chǎng)的，但作為一個(gè)大的經(jīng)濟(jì)體，西部地區(qū)可以利用中東部地區(qū)的富余資金，以資本市場(chǎng)的發(fā)展來(lái)促進(jìn)實(shí)體經(jīng)濟(jì)騰飛。另外，資本市場(chǎng)作為籌集資金的重要渠道，其高效運(yùn)轉(zhuǎn)能夠很好地將社會(huì)儲(chǔ)蓄轉(zhuǎn)化為長(zhǎng)期投資，從而促進(jìn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)向高級(jí)化方向發(fā)展，是科技創(chuàng)新和文化發(fā)展的催化劑，而資本市場(chǎng)在服務(wù)“三農(nóng)”、幫助中小企業(yè)發(fā)展等方面也發(fā)揮著不可估量的作用。概而言之，發(fā)展西部資本市場(chǎng)對(duì)于發(fā)展西部實(shí)體經(jīng)濟(jì)，開(kāi)發(fā)大西部意義重大，不失為破除我國(guó)西部地區(qū)“資源詛咒”的重要路徑。

二. 西部地區(qū)資本市場(chǎng)發(fā)展的內(nèi)在動(dòng)力

1.市場(chǎng)化改革進(jìn)程的需要

資本市場(chǎng)由股票市場(chǎng)、債券市場(chǎng)和中長(zhǎng)期信貸市場(chǎng)組成，是構(gòu)成資本市場(chǎng)不可或缺的三個(gè)要素。作為資源和資本配置的主要平臺(tái)，資本市場(chǎng)對(duì)于經(jīng)濟(jì)的發(fā)展起著關(guān)鍵性的作用。在發(fā)達(dá)國(guó)家中，發(fā)達(dá)的資本市場(chǎng)以及健全的管理制度提高了資本的使用效率，而我國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)展起步于改革開(kāi)放之后，雖然股票市場(chǎng)相較于其他兩個(gè)市場(chǎng)發(fā)展迅速，但總體水平與發(fā)達(dá)國(guó)家相比依然差距明顯。因此，加快我國(guó)資本市場(chǎng)的發(fā)展迫在眉睫，尤其是在目前資源配置效率低下，資本運(yùn)行機(jī)制落后的情況下。

2.西部大開(kāi)發(fā)的重要籌資渠道

財(cái)政投入（中央和地方）、金融市場(chǎng)是西部大開(kāi)發(fā)籌資的兩個(gè)主要渠道，而資本市場(chǎng)是金融市場(chǎng)的一個(gè)重要組成部分。中央對(duì)西部的投資會(huì)隨著西部大開(kāi)發(fā)戰(zhàn)略的實(shí)施大幅度增加，但是其所占社會(huì)固定資產(chǎn)投資的比例還比較低，而且中央財(cái)政投入在短期內(nèi)也不會(huì)迅速擴(kuò)大，因此中央財(cái)政對(duì)西部扶持力度是有限的。中央財(cái)政尚且如此，地方財(cái)政在西部大開(kāi)發(fā)強(qiáng)烈的資本需求面前，就顯得力不從心了。雖然西部資本市場(chǎng)目前發(fā)展水平較低，沒(méi)有發(fā)揮其應(yīng)有的籌資功能，但是西部地區(qū)資源豐富，消費(fèi)市場(chǎng)巨大，構(gòu)成了在資本市場(chǎng)吸引中東部資金的有利因素。

3.破解“資源悖論“的路徑

我國(guó)西部地區(qū)資源豐富，而經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平卻相對(duì)于中東部地區(qū)滯后，符合典型的“資源詛咒”悖論。盡管有學(xué)者對(duì)“資源悖論”的原因作了各種分析，提出了諸如中心—論、貿(mào)易條件惡化論、荷蘭病等解釋框架，但在現(xiàn)有的技術(shù)水平、能源價(jià)格體制、生態(tài)環(huán)境管理體制、開(kāi)發(fā)管理體制和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)模式得不到較大改進(jìn)的前提下，破解“資源悖論“只能從外部尋求路徑。資本市場(chǎng)作為實(shí)體經(jīng)濟(jì)的基本支撐，在為實(shí)體經(jīng)濟(jì)籌資、促進(jìn)產(chǎn)業(yè)升級(jí)、增加社會(huì)就業(yè)等方面都發(fā)揮著重要作用，也就在實(shí)質(zhì)上一定程度緩解了“資源詛咒“帶來(lái)的惡果。

三. 西部地區(qū)資本市場(chǎng)發(fā)展現(xiàn)狀

1.西部資本市場(chǎng)的融資能力差、融資規(guī)模小，與中、東部地區(qū)差距懸殊。西部地區(qū)資本規(guī)模與其經(jīng)濟(jì)地位的嚴(yán)重脫節(jié)的問(wèn)題，在西部大開(kāi)發(fā)大量資本的需求下顯得尤為突出。西部地區(qū)雖然擁有全國(guó)將近43%的土地以及23%的人口，但是其金融機(jī)構(gòu)存款、貸款以及固定資產(chǎn)投資占全國(guó)的比例均不足20%。而且西部地區(qū)金融機(jī)構(gòu)數(shù)量少。中國(guó)證監(jiān)會(huì)2012年網(wǎng)站數(shù)據(jù)顯示，2011年國(guó)內(nèi)共有106 家證券公司，西部地區(qū)為18 家，占比為17%。另一方面，地理環(huán)境、歷史因素等條件的限制，使得西部上市公司呈現(xiàn)出數(shù)量少且結(jié)構(gòu)單一的特點(diǎn)，而且上市公司數(shù)量增長(zhǎng)速度明顯低于全國(guó)的平均增長(zhǎng)速度。[4]

2.西部資本市場(chǎng)發(fā)育不平衡。從全球資本市場(chǎng)來(lái)看，美國(guó)等發(fā)達(dá)國(guó)家的債券市場(chǎng)規(guī)模通常要超過(guò)股票市場(chǎng)，但是我國(guó)資本市場(chǎng)卻呈現(xiàn)出股票市場(chǎng)發(fā)展較快，債券以及中長(zhǎng)期信貸市場(chǎng)發(fā)展滯后的不平衡矛盾現(xiàn)象。而且，這種矛盾在西部資本市場(chǎng)上更為突出，股票市場(chǎng)中二級(jí)市場(chǎng)活躍而一級(jí)市場(chǎng)相對(duì)蕭條；債券市場(chǎng)中國(guó)庫(kù)券居多，地方金融債券和企業(yè)債券卻廖廖無(wú)幾。另一方面，西部地區(qū)國(guó)有企業(yè)居多，非國(guó)有企業(yè)受體制的束縛較多，融資渠道大部分為短期，因此從資本市場(chǎng)上獲得的支持比較少。

3.西部資本市場(chǎng)中自身供給、需求、中介三方實(shí)力都較弱。西部地區(qū)的籌資渠道除中央財(cái)政外，地方政府雖然積極響應(yīng)西部大開(kāi)發(fā)戰(zhàn)略，但是因?yàn)槠湄?cái)力有限，因此地方財(cái)政對(duì)西部大開(kāi)發(fā)如此龐大的資金需求顯得力不從心。因此，西部資本市場(chǎng)的供給實(shí)力比較弱。近年來(lái)，雖然西部地區(qū)資金需求日益旺盛，超額貸款現(xiàn)象頻發(fā)，但是由于投資回報(bào)率較低，因此很難吸引外部資金，甚至導(dǎo)致內(nèi)部資金外流。這表明，西部地區(qū)對(duì)資金的需求能力較弱。此外，西部資本市場(chǎng)的中介機(jī)構(gòu)如證券公司數(shù)量少、規(guī)模小而且實(shí)力也很弱。僅有的幾家證券公司，與中東部的一些大型券商相比，差距比較大，證券品種單一，市場(chǎng)份額低，抗風(fēng)險(xiǎn)能力較差。

四. 發(fā)展我國(guó)西部地區(qū)資本市場(chǎng)的具體建議

西部地區(qū)資本市場(chǎng)發(fā)展水平低，資本形成不足是多方面因素共同作用的結(jié)果，但是究其原因主要有：1.歷史、地理和制度環(huán)境等客觀因素；2.起步晚，基礎(chǔ)薄弱，自身資本積累能力弱，難以吸引投資；3.資本市場(chǎng)發(fā)育程度低，將儲(chǔ)蓄轉(zhuǎn)化為投資的效率低。因此，筆者認(rèn)為要進(jìn)一步發(fā)展西部資本市場(chǎng)，需從以下幾方面人手：

1.積極調(diào)整產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，鼓勵(lì)企業(yè)改組上市。上市公司的主要功能體現(xiàn)在它強(qiáng)大的融資功能以及對(duì)市場(chǎng)新機(jī)制的推動(dòng)作用。上市公司越強(qiáng)大，它的籌資能力越強(qiáng)，因此地方政府要從長(zhǎng)遠(yuǎn)的角度出發(fā)，通過(guò)各種有可能的方式，推動(dòng)公司上市，并時(shí)刻關(guān)注其上市后的發(fā)展，形成上市一批帶一批的良性循環(huán)。[5]因此，要積極發(fā)揮上市公司在西部大開(kāi)發(fā)中的領(lǐng)頭羊作用，努力促成非上市與上市公司之間的重組，使優(yōu)質(zhì)人才、優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)、優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目向上市公司傾斜，從而加快上市公司的發(fā)展步伐。為了吸引民營(yíng)資本和外資，促進(jìn)有更多的企業(yè)上市，地方政府需要解放思想，出讓一部分股權(quán)，改變其一直作為第一大股東的觀念。

2.依托資本市場(chǎng)，培育更有效的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)機(jī)制。東西部經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的差異也是阻礙西部地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的主要障礙主要是市場(chǎng)化以及商品化水平比較低，經(jīng)濟(jì)體制不健全，法制意識(shí)薄弱，這是由西部典型的城鄉(xiāng)二元體系所決定的。[6]因此，在發(fā)展西部資本市場(chǎng)時(shí)，為了防止治標(biāo)不治本，重點(diǎn)是要依托于資本市場(chǎng)，培育更有效的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)機(jī)制，切忌追求形式化。同時(shí)，國(guó)家要在遵循市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)規(guī)律的基礎(chǔ)上，對(duì)上市公司給予一定的政策扶持和傾斜，以幫助其實(shí)現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展。

3.完善金融市場(chǎng)，拓寬西部資本市場(chǎng)的融資渠道。單單是國(guó)有銀行的支持很難滿足西部大開(kāi)發(fā)戰(zhàn)略對(duì)融資水平的巨額需求。因此，大力發(fā)展西部地區(qū)區(qū)域性的商業(yè)銀行就顯得尤為重要。首先要發(fā)展立足于西部地區(qū)發(fā)展并為西部大開(kāi)發(fā)服務(wù)的區(qū)域性金融機(jī)構(gòu)，建立政策性商業(yè)銀行。其次，通過(guò)有力度的優(yōu)惠政策，積極吸引外資。還要積極嘗試創(chuàng)業(yè)投資基金在創(chuàng)業(yè)方面的支持力度，只有創(chuàng)業(yè)得到大力支持，西部地區(qū)的就業(yè)水平才能得到明顯改善。最后，根據(jù)交易費(fèi)用理論和信息經(jīng)濟(jì)學(xué)理論，由于資本市場(chǎng)具有高度的流動(dòng)性，因此通過(guò)大力發(fā)展區(qū)域性資本市場(chǎng)，對(duì)于加快區(qū)域內(nèi)資本的流動(dòng)及推動(dòng)西部經(jīng)濟(jì)發(fā)展具有極其重要的意義。[7]

4.加強(qiáng)市場(chǎng)管理，從制度、觀念、管理等方面進(jìn)行創(chuàng)新以促進(jìn)資本市場(chǎng)的發(fā)展完善。首先，我們要解放思想，加大改革開(kāi)放的力度和緊緊跟隨經(jīng)濟(jì)發(fā)展的大勢(shì)。因此解放思想、樹(shù)立市場(chǎng)意識(shí)和創(chuàng)新意識(shí)，通過(guò)加強(qiáng)資本市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)意識(shí)、參與意識(shí)，建立完善的市場(chǎng)主體；管理者還要抓緊產(chǎn)品的科技含量，努力形成一條“產(chǎn)學(xué)研”結(jié)合的發(fā)展道路，加快技術(shù)開(kāi)發(fā)和進(jìn)步；最后制度創(chuàng)新是資本市場(chǎng)高效運(yùn)轉(zhuǎn)的保障。西部資本市場(chǎng)的制度創(chuàng)新可以從以下幾個(gè)方向入手：改造西部國(guó)有企業(yè)、培育和壯大西部資本市場(chǎng)、改善投資環(huán)境吸引外資、擴(kuò)大地方融資權(quán)限自主調(diào)控。[8]

加強(qiáng)西部地區(qū)金融制度的改革也是有效實(shí)踐證明行之有效的舉措，在當(dāng)前要求轉(zhuǎn)變經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式的時(shí)刻，用金融資本來(lái)促進(jìn)西部地區(qū)的發(fā)展可謂一舉多得，同時(shí)對(duì)于促進(jìn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)、促進(jìn)西部大開(kāi)發(fā)戰(zhàn)略的實(shí)施，為我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展均衡格局的實(shí)現(xiàn)帶來(lái)積極意義。（作者單位：西北民族大學(xué)講師）

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篇7

但是，資本市場(chǎng)作為現(xiàn)代金融體系中最具活力的要素，要充分發(fā)揮其核心的作用，從而推動(dòng)金融體系的升級(jí)和金融競(jìng)爭(zhēng)力的提升，需要金融體系內(nèi)部的合作、融合和溝通。同時(shí)，當(dāng)前中國(guó)資本市場(chǎng)和商業(yè)銀行隱藏的重大發(fā)展危機(jī)也對(duì)銀證合作提出了迫切的現(xiàn)實(shí)需求。

因此，銀證合作是提升我國(guó)金融體系競(jìng)爭(zhēng)力、提高我國(guó)金融市場(chǎng)化程度、順應(yīng)資本市場(chǎng)和商業(yè)銀行自身發(fā)展需要的必然趨勢(shì)。

有越來(lái)越多的跡象表明，金融的內(nèi)部結(jié)構(gòu)正在發(fā)生深刻的變革。這種變革的主要?jiǎng)恿?lái)自于資本市場(chǎng)的不斷成長(zhǎng)。資本市場(chǎng)的發(fā)展在推動(dòng)金融結(jié)構(gòu)變革的同時(shí)，也為整個(gè)金融體系創(chuàng)造了新的業(yè)務(wù)平臺(tái)和利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)。

中國(guó)的資本市場(chǎng)雖然在近幾年內(nèi)得到了快速的發(fā)展，但由于微觀基礎(chǔ)，體制環(huán)境和運(yùn)行模式等原因，其潛在危機(jī)日益嚴(yán)重。創(chuàng)新，已經(jīng)成為中國(guó)資本市場(chǎng)最重要的生命要素。

中國(guó)的商業(yè)銀行，在傳統(tǒng)的規(guī)則范圍內(nèi)，顯然已經(jīng)走到了盡頭唯一的出路就是市場(chǎng)化的改革。在這其中，最重要的就是要與資本市場(chǎng)對(duì)接。

沒(méi)有銀行體系的業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型和資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的調(diào)整，資本市場(chǎng)不可能深化，因而也難以有持續(xù)性發(fā)展：工具設(shè)計(jì)和業(yè)務(wù)創(chuàng)新如果不與資本市場(chǎng)對(duì)接，銀行體系就會(huì)失去競(jìng)爭(zhēng)力而日漸衰弱。所以，在中國(guó)，銀證合作既是中國(guó)資本市場(chǎng)克服發(fā)展性危機(jī)的必然選擇，又是中國(guó)商業(yè)銀行提升競(jìng)爭(zhēng)力的內(nèi)在要求。

銀證合作，絕非簡(jiǎn)單的混業(yè)經(jīng)營(yíng)，更不是單純的主張銀行僅為資本市場(chǎng)提供融資服務(wù)，而是倡導(dǎo)一種資源共享、功能互補(bǔ)的合作，其最終的目的和結(jié)果是提升中國(guó)金融體系的整體競(jìng)爭(zhēng)力，推進(jìn)金融的市場(chǎng)化進(jìn)程。

加速推進(jìn)金融的市場(chǎng)化進(jìn)程

經(jīng)過(guò)二十多年的經(jīng)濟(jì)體制改革，中國(guó)經(jīng)濟(jì)體系核心的中國(guó)金融業(yè)也將逐步融入到全球的金融體系中。但是，中國(guó)的金融改革從總體上看是滯后于中國(guó)經(jīng)濟(jì)體制改革的。這突出表現(xiàn)在中國(guó)金融體制的市場(chǎng)化程度較低。

在推進(jìn)金融改革的過(guò)程中，中國(guó)正面臨著一個(gè)重大的選擇，即應(yīng)當(dāng)如何構(gòu)建一個(gè)使中國(guó)經(jīng)濟(jì)在21世紀(jì)能夠保持持續(xù)，穩(wěn)定增長(zhǎng)的現(xiàn)代金融體系。從金融發(fā)展戰(zhàn)略的角度來(lái)看，可以有兩種選擇：一是繼續(xù)沿襲以中央銀行為核心、以國(guó)有商業(yè)銀行和商業(yè)銀行傳統(tǒng)業(yè)務(wù)占主導(dǎo)地位的目前的這種金融體系，并進(jìn)一步加強(qiáng)銀行在整個(gè)經(jīng)濟(jì)生活中的作用。另一種選擇是，在深化銀行體制市場(chǎng)化改革的同時(shí)，通過(guò)大力發(fā)展資本市場(chǎng)來(lái)徹底變革原有的金融架構(gòu)，以逐步形成一個(gè)以資本市場(chǎng)為核心的現(xiàn)代金融體系，并通過(guò)銀證合作進(jìn)一步提升整個(gè)金融體系的競(jìng)爭(zhēng)力。

資本市場(chǎng)的成長(zhǎng)推動(dòng)金融體系的變革

由于金融對(duì)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)滲透力的不斷增強(qiáng)，導(dǎo)致了經(jīng)濟(jì)資源的載體和資源配置的方式正在發(fā)生深刻的變化。金融商品交易量在全球經(jīng)濟(jì)活動(dòng)交易中占據(jù)了絕對(duì)主導(dǎo)地位，而在金融商品交易中，證券化的金融商品交易又占極其重要的位置。這種市場(chǎng)交易形式實(shí)際上預(yù)示著金融的作用特別是資本市場(chǎng)的作用越來(lái)越重要，資源的流動(dòng)和配置將更多地通過(guò)證券化的形式來(lái)實(shí)現(xiàn)。

金融的內(nèi)部結(jié)構(gòu)也正在發(fā)生深刻的變革。資本市場(chǎng)的不斷成長(zhǎng)正在從根本上推動(dòng)金融體系的變革，換言之，金融體系改革和發(fā)展的基本動(dòng)力來(lái)自于資本市場(chǎng)的成長(zhǎng)。資本市場(chǎng)的發(fā)展不僅將改變整個(gè)金融結(jié)構(gòu)，而且也為整個(gè)金融業(yè)創(chuàng)造了新的業(yè)務(wù)平臺(tái)和增長(zhǎng)點(diǎn)。資本市場(chǎng)是現(xiàn)代金融體系中最具有活力的要素，是儲(chǔ)蓄轉(zhuǎn)化為投資的有效途徑；資本市場(chǎng)通過(guò)市場(chǎng)化的機(jī)制引導(dǎo)資本在產(chǎn)業(yè)間的合理流動(dòng)，以加速推進(jìn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的調(diào)整和升級(jí)。資本市場(chǎng)中資產(chǎn)交易量的迅速增加，意味著其在資源配置中的作用日益明顯。資本市場(chǎng)的不斷成長(zhǎng)，正在從根本上推動(dòng)金融體系的演進(jìn)和變革。資本市場(chǎng)在現(xiàn)代金融體系中的核心地位正在形成。

對(duì)資本市場(chǎng)“核心地位”不能僅從融資比例的角度加以簡(jiǎn)單理解。資本市場(chǎng)作為現(xiàn)代金融體系的核心，其涵義是指，它是激活整個(gè)金融體系的最重要的力量，金融體系大部分的活力來(lái)自于資本市場(chǎng)。

雖然銀行體系的改革，中央銀行職能的健全、貨幣政策目標(biāo)的調(diào)整等也都是推動(dòng)金融體系演進(jìn)的重要原因，但只有資本市場(chǎng)的持續(xù)發(fā)展才能從根本上調(diào)整和改革現(xiàn)有的金融體系?？梢哉J(rèn)為，資本市場(chǎng)的規(guī)范與成熟是一國(guó)金融體系由傳統(tǒng)架構(gòu)走向現(xiàn)代架構(gòu)的基本標(biāo)志。

大力發(fā)展資本市場(chǎng)應(yīng)是中國(guó)金融發(fā)展戰(zhàn)略的核心內(nèi)容

在中國(guó)，構(gòu)建以發(fā)達(dá)資本市場(chǎng)為核心的現(xiàn)代金融體系既有現(xiàn)實(shí)的基礎(chǔ)，又有邏輯的基礎(chǔ)，是一種不依人們主觀意志為轉(zhuǎn)移的必然趨勢(shì)。這是因?yàn)椋?/p>

第一，中國(guó)經(jīng)濟(jì)的貨幣化進(jìn)程創(chuàng)造了金融市場(chǎng)化的基本前提。金融的市場(chǎng)化意味著經(jīng)濟(jì)發(fā)展的資金越來(lái)越多地來(lái)源于市場(chǎng)，居民的資產(chǎn)選擇越來(lái)越多地選擇金融資產(chǎn)，特別是證券化資產(chǎn)。

第二，中國(guó)國(guó)民收入總量的迅速增加，收入分配結(jié)構(gòu)和儲(chǔ)蓄份額向居民部門的傾斜，為金融的市場(chǎng)化特別是資本市場(chǎng)的持續(xù)發(fā)展提供了堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)和持久的源泉。

第三，居民收入的資本化趨勢(shì)即證券化資產(chǎn)在整個(gè)居民資產(chǎn)中比重的上升，構(gòu)成了中國(guó)資本市場(chǎng)持續(xù)發(fā)展的基本動(dòng)力。

國(guó)有商業(yè)銀行的改革無(wú)疑是中國(guó)金融體制改革的重要內(nèi)容。通過(guò)市場(chǎng)化改革可以使其成為真正意義上的商業(yè)銀行，這對(duì)提高銀行資金運(yùn)行效率，降低金融風(fēng)險(xiǎn)具有重要意義。

中國(guó)資本市場(chǎng)的發(fā)展，一方面，為中國(guó)商業(yè)銀行創(chuàng)造一個(gè)新的業(yè)務(wù)平臺(tái)，從而在客觀上將不斷推進(jìn)商業(yè)銀行的業(yè)務(wù)創(chuàng)新和體制改革；另一方面，又能從根本上實(shí)現(xiàn)中國(guó)金融體系風(fēng)險(xiǎn)的分散化和金融體系的相對(duì)穩(wěn)定。是否擁有一個(gè)發(fā)達(dá)的資本市場(chǎng)，將是衡量中國(guó)金融體系是否實(shí)現(xiàn)由傳統(tǒng)到現(xiàn)代轉(zhuǎn)變的特征性標(biāo)志。

建立中國(guó)資本市場(chǎng)和銀行體系之間融通渠道的必要性

就中國(guó)金融體系內(nèi)部而言，市場(chǎng)化程度最高的當(dāng)數(shù)資本市場(chǎng)。隨著中國(guó)加入WTO，中國(guó)資本市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)時(shí)代已經(jīng)來(lái)臨，創(chuàng)新，正在成為資本市場(chǎng)最重要的生命要素。資本市場(chǎng)的重大的潛在危機(jī)除了有其內(nèi)在的制度性根源外，也存在外部的原因，即資本市場(chǎng)和銀行體系之間缺乏有效的、相對(duì)穩(wěn)定的融通渠道，形成時(shí)而分立、時(shí)而融通的不規(guī)則的局面。這種合作渠道的不穩(wěn)定性，導(dǎo)致資本市場(chǎng)和銀行體系之間缺乏良性的資金互動(dòng)，造成市場(chǎng)工具的功能過(guò)于單一。資本市場(chǎng)發(fā)展所隱藏的潛在危機(jī)是推動(dòng)銀證合作的重要原因之一。沒(méi)有危機(jī)就沒(méi)有合作的需求，合作的初衷是彌補(bǔ)

各自的缺陷，共同提升金融體系的競(jìng)爭(zhēng)力。

同時(shí)，作為現(xiàn)代金融的核心和新的運(yùn)行平臺(tái)，資本市場(chǎng)發(fā)展到一定階段本身也需要金融體系內(nèi)部的合作、融合和溝通。惟有如此，現(xiàn)代金融體系中最具活力的要素才能發(fā)揮其核心的作用，從而實(shí)現(xiàn)金融體系的升級(jí)和金融競(jìng)爭(zhēng)力的提升。

商業(yè)銀行的改革和業(yè)務(wù)創(chuàng)新必須以資本市場(chǎng)為平臺(tái)

從商業(yè)銀行來(lái)看，銀證合作的需求更加迫切。中國(guó)的商業(yè)銀行無(wú)論從體制，運(yùn)行機(jī)制，還是業(yè)務(wù)模式、金融工具上看仍然是比較傳統(tǒng)的，相對(duì)于證券，保險(xiǎn)而言，銀行的市場(chǎng)化的程度較低，創(chuàng)新能力明顯不足。中國(guó)商業(yè)銀行的利潤(rùn)93％左右來(lái)自傳統(tǒng)業(yè)務(wù)。作為目前中國(guó)金融體系主體的商業(yè)銀行，其規(guī)則，架構(gòu)，理念已滿足不了這種不斷升級(jí)的金融性需求。這是中國(guó)商業(yè)銀行競(jìng)爭(zhēng)力不斷下降的個(gè)深層次的原因。

商業(yè)銀行存在某些天然缺陷，例如，資產(chǎn)，負(fù)債在收益與風(fēng)險(xiǎn)上的不匹配性等，決定了商業(yè)銀行的改革和業(yè)務(wù)創(chuàng)新必須以資本市場(chǎng)為平臺(tái)，必須在與資本市場(chǎng)的對(duì)接上找出路。沒(méi)有資本市場(chǎng)的發(fā)展，只是試圖在相對(duì)封閉的條件下來(lái)改革銀行體制，進(jìn)行銀行業(yè)務(wù)創(chuàng)新，那將是很困難的，整個(gè)金融體系難以有質(zhì)的變化。

商業(yè)銀行工具和業(yè)務(wù)創(chuàng)新的核心要點(diǎn)不在于其自身體系的完善，而在于這種創(chuàng)新的工具和業(yè)務(wù)是否真正實(shí)現(xiàn)了跨市場(chǎng)性：一頭源自于銀行體系內(nèi)部，另一頭則必須嫁接在資本市場(chǎng)上。

銀證合作的微觀層面

銀證合作是提升我國(guó)金融體系競(jìng)爭(zhēng)力，提高我國(guó)金融市場(chǎng)化程度，順應(yīng)資本市場(chǎng)和商業(yè)銀行自身發(fā)展需要的必然趨勢(shì)。未來(lái)中國(guó)的銀證合作應(yīng)從以下幾個(gè)層面展開(kāi)：

第一，建立適當(dāng)?shù)馁Y金管道，實(shí)現(xiàn)銀行與資本市場(chǎng)的資金互動(dòng)。首先，在建立風(fēng)險(xiǎn)防火墻的前提下，在二者之間建立多種管道，促進(jìn)商業(yè)銀行和資本市場(chǎng)的資金互動(dòng)。其次，要在理論上對(duì)資本市場(chǎng)與商業(yè)銀行之間不同的資金互動(dòng)管道加以定性。允許進(jìn)入的資金，需高度關(guān)注的資金和禁止進(jìn)入的資金應(yīng)加以區(qū)分。

第二，工具的復(fù)合性或跨市場(chǎng)性以及業(yè)務(wù)的交叉?，F(xiàn)代金融最重要的功能就是建立一種促進(jìn)風(fēng)險(xiǎn)流動(dòng)的機(jī)制。只有處于流動(dòng)狀態(tài)的風(fēng)險(xiǎn)，才能得到有效的化解，金融體系才是健康的，有效率的。銀行和資本市場(chǎng)在資金層面的互動(dòng)必然導(dǎo)致跨市場(chǎng)工具的產(chǎn)生，這種復(fù)合性的工具反過(guò)來(lái)又將作為載體促進(jìn)兩個(gè)市場(chǎng)資金的良性互動(dòng)，業(yè)務(wù)的交叉也就隨之產(chǎn)生了。

商業(yè)銀行在建造必要的制度性防火墻基礎(chǔ)上，其業(yè)務(wù)應(yīng)逐步向資本市場(chǎng)的邊緣業(yè)務(wù)，部分核心業(yè)務(wù)甚至衍生業(yè)務(wù)拓展。這些新的領(lǐng)域?qū)樯虡I(yè)銀行的縱深金融服務(wù)提供更為廣闊的空間。

第三，通過(guò)資本市場(chǎng)的平臺(tái)，推進(jìn)商業(yè)銀行信貸資產(chǎn)的證券化。商業(yè)銀行通過(guò)上市能迅速地補(bǔ)充銀行核心資本，從而提高銀行防范風(fēng)險(xiǎn)的能力，為建立真正意義上的商業(yè)銀行提供契機(jī)。而證券化的另一種形式――銀行優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)證券化將極大地改善銀行資產(chǎn)的流動(dòng)性，以未來(lái)收益權(quán)的轉(zhuǎn)移為代價(jià)將未來(lái)的不確定性，即市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移到銀行體系之外。

商業(yè)銀行信貸資產(chǎn)的證券化，為中國(guó)的投資銀行創(chuàng)造了極為廣闊的發(fā)展空間。中國(guó)投資銀行業(yè)要想獲得進(jìn)一步的發(fā)展，除了必須完善和深化傳統(tǒng)業(yè)務(wù)外，一個(gè)新的增長(zhǎng)點(diǎn)就在于銀行資產(chǎn)的證券化。

第四，金融機(jī)構(gòu)組織架構(gòu)和運(yùn)行模式的改變。戰(zhàn)略決定結(jié)構(gòu)，不同的業(yè)務(wù)特點(diǎn)與發(fā)展戰(zhàn)略需要有不同的組織架構(gòu)相對(duì)應(yīng)。金融集團(tuán)化的模式將是改革的方向，當(dāng)然其具體運(yùn)作模式可以進(jìn)一步研究。以資本為紐帶的控股模式可能是一個(gè)更為恰當(dāng)?shù)哪Ｊ剑驗(yàn)樗环矫嬲f(shuō)能充分利用資本的杠桿原理，從而最大限度地調(diào)動(dòng)資源，同時(shí)又可以避免風(fēng)險(xiǎn)在集團(tuán)內(nèi)部的傳遞并將風(fēng)險(xiǎn)降到最低。

銀證合作對(duì)金融體系變革的影響

銀證合作所產(chǎn)生的影響不僅僅局限于商業(yè)銀行體系和資本市場(chǎng)本身，還將對(duì)包括金融技術(shù)、金融信息化、貨幣政策以及金融法律體系等產(chǎn)生深遠(yuǎn)的影響。

要成功地推進(jìn)銀證合作，必須消除金融技術(shù)上的障礙。必須建立相互支持、相互融合的技術(shù)平臺(tái)。

資本市場(chǎng)的不斷發(fā)展以及以此為基礎(chǔ)而展開(kāi)的銀證合作，將導(dǎo)致貨幣政策的目標(biāo)函數(shù)發(fā)生變化。在沒(méi)有資本市場(chǎng)或資本市場(chǎng)很不發(fā)達(dá)的情況下，中國(guó)的貨幣政策基本上只是銀行政策。隨著資本市場(chǎng)的迅速發(fā)展和銀證合作的展開(kāi)，貨幣政策目標(biāo)函數(shù)要做適時(shí)的調(diào)整，既要盯住實(shí)質(zhì)經(jīng)濟(jì)的成長(zhǎng)，也要關(guān)注以資本市場(chǎng)為核心的虛擬經(jīng)濟(jì)的發(fā)展或變化。

在資本市場(chǎng)日漸發(fā)達(dá)或較為發(fā)達(dá)的經(jīng)濟(jì)體系中，資本市場(chǎng)資產(chǎn)價(jià)格的變動(dòng)與實(shí)質(zhì)經(jīng)濟(jì)物價(jià)的變動(dòng)對(duì)貨幣政策的影響是有明顯差別的。不能把資本市場(chǎng)資產(chǎn)價(jià)格的變化簡(jiǎn)單地等同于通貨膨脹。貨幣政策有責(zé)任營(yíng)造一個(gè)雙贏的金融環(huán)境，以提高市場(chǎng)的資本吸引力。

銀證合作將引起金融體系組織結(jié)構(gòu)、運(yùn)行模式的重大變化，因而也要求對(duì)整個(gè)金融法律規(guī)范體系進(jìn)行調(diào)整和改革。

銀證合作決非簡(jiǎn)單的混業(yè)經(jīng)營(yíng)

對(duì)銀證合作這個(gè)概念，要避免絕對(duì)化的理解。就金融體系本身的發(fā)展趨勢(shì)而言，其相互融合可能是一個(gè)基本趨勢(shì)，完全分立、互不往來(lái)的局面只是暫時(shí)現(xiàn)象。但是，在中國(guó)目前的金融架構(gòu)下談混業(yè)經(jīng)營(yíng)為時(shí)尚早，因?yàn)閺姆謽I(yè)經(jīng)營(yíng)到目前成熟市場(chǎng)國(guó)家采取的綜合金融是需要一個(gè)過(guò)程的。這個(gè)過(guò)程本身就是金融的市場(chǎng)化過(guò)程，就是一個(gè)由傳統(tǒng)金融到現(xiàn)代金融的演進(jìn)過(guò)程，是一個(gè)收益與風(fēng)險(xiǎn)的市場(chǎng)均衡過(guò)程。

金融能力是經(jīng)濟(jì)發(fā)展的要素

篇8

【關(guān)鍵詞】美國(guó)資本市場(chǎng)特點(diǎn) 加拿大資本市場(chǎng)特點(diǎn) 資本市場(chǎng)結(jié)構(gòu) 資本市場(chǎng)融資工具 資本市場(chǎng)的國(guó)際化

一、引言

一個(gè)功能良好的資本市場(chǎng)能為國(guó)家的經(jīng)濟(jì)發(fā)展提供原動(dòng)力。高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，創(chuàng)新能力的提升，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)內(nèi)生力的打造都需要強(qiáng)大、完善的資本市場(chǎng)提供有力支撐，這一點(diǎn)從美國(guó)、加拿大近幾十年經(jīng)濟(jì)的發(fā)展和高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)的飛速發(fā)展，及其世界經(jīng)濟(jì)領(lǐng)先地位的確立可以得到有力的佐證。美國(guó)、加拿大資本市場(chǎng)是世界上比較發(fā)達(dá)的國(guó)家，總體來(lái)看，發(fā)達(dá)國(guó)家資本市場(chǎng)體系代表著國(guó)際資本市場(chǎng)的發(fā)展趨勢(shì)。近年來(lái)，中國(guó)的資本市場(chǎng)在經(jīng)濟(jì)快速發(fā)展、人民幣升值、股權(quán)分置改革和國(guó)資改革等多重因素重疊作用下，迎來(lái)了前所未有的歷史性繁榮發(fā)展和加速創(chuàng)新階段。在經(jīng)濟(jì)全球化的背景下，立足中國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)展現(xiàn)狀，積極借鑒和吸取美國(guó)、加拿大資本市場(chǎng)建設(shè)的有益經(jīng)驗(yàn)，優(yōu)化中國(guó)資本市場(chǎng)體系建設(shè)，發(fā)揮資本市場(chǎng)在實(shí)施自主創(chuàng)新戰(zhàn)略中的重要作用，這些對(duì)加速中國(guó)資本市場(chǎng)的國(guó)際化進(jìn)程具有現(xiàn)實(shí)指導(dǎo)意義。本文重點(diǎn)比較分析美國(guó)、加拿大資本市場(chǎng)結(jié)構(gòu)、資本市場(chǎng)主要融資工具等方面的特點(diǎn)和差異，并結(jié)合中國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)展現(xiàn)狀，談?wù)剬?duì)加速中國(guó)資本市場(chǎng)國(guó)際化進(jìn)程的啟示。

二、美國(guó)資本市場(chǎng)結(jié)構(gòu)與特點(diǎn)分析

1、美國(guó)資本市場(chǎng)概述

美國(guó)股票市場(chǎng)出現(xiàn)于18世紀(jì)末，股票交易分為場(chǎng)交易和場(chǎng)外交易。場(chǎng)交易在股票交易所完成，美國(guó)至今已經(jīng)擁有7個(gè)主要的交易所，它們是紐約股票交易所（NYSE）、美國(guó)股票交易所（AMEX）、費(fèi)城股票交易所（PHLX）、亞里桑那股票交易所（ASE）、芝加哥股票交易所（CHX）、太平洋股票交易所（PCX）和波士頓股票交易所（BSE）。其中，城股票交易所（PHLX）、亞里桑那股票交易所（ASE）、芝加哥股票交易所（CHX）、太平洋股票交易所（PCX）和波士頓股票交易所（BSE）屬于地方性的交易所，受理地區(qū)公司的上市申請(qǐng)。美國(guó)證交所1998年與美國(guó)證商協(xié)會(huì)合并，成為了該協(xié)會(huì)下的子公司，但仍然獨(dú)立運(yùn)作。美國(guó)股市場(chǎng)外交易的主體是美國(guó)證商協(xié)會(huì)（NASD），協(xié)會(huì)成立于1937年，是美國(guó)最大的券商自律組織。自律機(jī)構(gòu)（Self-Regulatory Organization）是一種類似于行業(yè)協(xié)會(huì)的組織，對(duì)于加入?yún)f(xié)會(huì)的成員制定各種規(guī)定，以提高整個(gè)行業(yè)的管理水平。但這些規(guī)定并非具有法律強(qiáng)制力。在美國(guó)證商協(xié)會(huì)的努力下，誕生了著名的全美證券商自動(dòng)報(bào)價(jià)系統(tǒng)，即那斯達(dá)克交易系統(tǒng)。

2、美國(guó)資本市場(chǎng)結(jié)構(gòu)

經(jīng)過(guò)300多年的發(fā)展，美國(guó)形成了世界上最發(fā)達(dá)的資本市場(chǎng)。美國(guó)資本市場(chǎng)是一種層次分明、結(jié)構(gòu)合理、風(fēng)險(xiǎn)分散、多重覆蓋的金字塔式結(jié)構(gòu)。根據(jù)各市場(chǎng)面向?qū)ο?、影響范圍、服?wù)條件等的不同，可將美國(guó)資本市場(chǎng)分為三個(gè)層次。

第一層是全國(guó)性市場(chǎng)，以紐約證券交易所（NYSE）為代表，主要為成熟企業(yè)提供上市融資服務(wù)，對(duì)入市企業(yè)標(biāo)準(zhǔn)有嚴(yán)格的要求。

第二層是創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)，主體是納斯達(dá)克全國(guó)資本市場(chǎng)（NASDAQ）和納斯達(dá)克小型資本市場(chǎng)（NASDAQ Small Cap Market）。全國(guó)資本市場(chǎng)有嚴(yán)格的財(cái)務(wù)、資本、管理等要求，面向成熟型公司。小型資本市場(chǎng)的要求相對(duì)較低，面向規(guī)模較小的、處于成長(zhǎng)期的新興公司。NASDAQ市場(chǎng)有靈活的躍遷機(jī)制，成長(zhǎng)期的企業(yè)在小型資本市場(chǎng)獲得一定程度的發(fā)展后，符合相關(guān)標(biāo)準(zhǔn)，可以順利地進(jìn)入全國(guó)資本市場(chǎng)。同時(shí)，為了保證資本使用效率，NASDAQ也對(duì)上市公司的經(jīng)營(yíng)做出了要求，不滿足市場(chǎng)要求的企業(yè)將被迫摘牌，退入低一級(jí)的市場(chǎng)。

第三層是區(qū)域性證券交易所，主要包括芝加哥證券交易所、太平洋交易所、費(fèi)城股票交易所、波士頓股票交易所和國(guó)際證券交易等。

三、加拿大資本市場(chǎng)結(jié)構(gòu)與特點(diǎn)分析

1、加拿大資本市場(chǎng)概述

加拿大目前主要的交易所包括：多倫多證券交易所（TSX）、多倫多創(chuàng)業(yè)交易所（TSXV）、蒙特利爾交易所和溫尼伯期貨交易所（WCE）和加拿大CDNX證券市場(chǎng)。其中，多倫多證交所是加拿大最大的主板市場(chǎng)。創(chuàng)業(yè)交易所則類似于美國(guó)的那斯達(dá)克。蒙特利爾交易所主要以期權(quán)交易為主。溫尼伯（Winnipeg）在歷史上是加拿大最大的貨物集散地，所以溫尼伯交易是以期貨交易為主。加拿大CDNX證券市場(chǎng)，1999年11月29日溫哥華與阿爾伯特證券交易所的合并標(biāo)志著加拿大創(chuàng)業(yè)交易所（CDNX）正式啟動(dòng)。

2、加拿大資本市場(chǎng)結(jié)構(gòu)

第一層是加拿大的TSX主板市場(chǎng)，具有153年的歷史，是世界第七大、北美第三大證券交易所。TSX適合于有著優(yōu)良業(yè)績(jī)的成熟公司或具有良好產(chǎn)業(yè)化前景的先進(jìn)技術(shù)型公司，很多在TSX上市的公司也同時(shí)在紐約交易所上市。第二層是TSXV多倫多交易所的創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)，具有100年的歷史，它是全球最大的創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)，TSXV適合于有一定業(yè)績(jī)或經(jīng)營(yíng)歷史并希望籌集一百萬(wàn)到五百萬(wàn)加元資金的企業(yè)。TSXV的前身溫哥華證券交易所素以礦產(chǎn)勘探行業(yè)融資而聞名于世，近年來(lái)又被公認(rèn)為協(xié)助各類新興產(chǎn)業(yè)――諸如高科技、制造業(yè)、生物醫(yī)藥、電腦軟件、國(guó)際互聯(lián)網(wǎng)網(wǎng)絡(luò)開(kāi)發(fā)領(lǐng)域的證券交易所，其入市門檻較低。TSXV的另一個(gè)職能是向其他幾家交易所輸送新生力量，每年都有一定數(shù)量的上市公司在TSXV“畢業(yè)”進(jìn)入到規(guī)模更大的股票交易所。

從以上對(duì)比分析可以看到，美國(guó)和加拿大資本市場(chǎng)的世界領(lǐng)先地位，部分是源自其信息披露制度，因?yàn)檫@樣就能夠使支持決策的信息更加容易獲得。一系列重要研究表明，會(huì)計(jì)信息與投資者購(gòu)買和出售決策息息相關(guān)。因此，會(huì)計(jì)信息和國(guó)內(nèi)證券市場(chǎng)的發(fā)展的關(guān)系，對(duì)旨在為國(guó)家的經(jīng)濟(jì)增加更多資本流入的發(fā)展中的資本市場(chǎng)來(lái)說(shuō)，是一個(gè)相當(dāng)重要的政策問(wèn)題。

四、美國(guó)、加拿大資本市場(chǎng)主要融資工具

盡管融資工具種類繁多，從本質(zhì)上講可以分為股權(quán)融資和債權(quán)融資。美國(guó)、加拿大資本市場(chǎng)除了發(fā)行股票以外，還提供了更為廣闊的融資空間。其融資工具包括以下幾種。

1、股權(quán)融資

（1）普通股與私募。普通股可以分為首次公開(kāi)發(fā)行（IPO）和增發(fā)等不同的方式。私募在美國(guó)不需要美國(guó)證交易委員會(huì)批準(zhǔn)，私募對(duì)象是機(jī)構(gòu)投資者、富有的個(gè)人投資者和美國(guó)以外的海外投資者。美國(guó)證交易委員會(huì)對(duì)私募金額沒(méi)有限制性的規(guī)定。如果公司準(zhǔn)備進(jìn)行無(wú)限額私募，資本的私募者需要對(duì)投資者提供相關(guān)的審計(jì)文件和其他詳細(xì)的財(cái)務(wù)報(bào)告。根據(jù)規(guī)定，私募的投資者獲得的股權(quán)在一年內(nèi)不得在市場(chǎng)出售，但是可以進(jìn)行私下之間的交易轉(zhuǎn)讓。

（2）優(yōu)先股。優(yōu)先股也屬于股權(quán)融資的一種，但更具有一些債券的特點(diǎn)。例如，股息固定，不因企業(yè)的經(jīng)營(yíng)狀況而改變。企業(yè)在破產(chǎn)清算時(shí)，對(duì)剩余資產(chǎn)，優(yōu)先股比普通股享有優(yōu)先的要求權(quán)。在美國(guó)、加拿大資本市場(chǎng)上優(yōu)先股的種類很多，包括可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股、可贖回的優(yōu)先股、有特殊保障條款的優(yōu)先股。這些優(yōu)先股的設(shè)計(jì)完全是針對(duì)投資者的某些特殊要求。

2、債權(quán)融資

債權(quán)融資對(duì)于美國(guó)和加拿大公司來(lái)說(shuō)不僅獲得了資金，同時(shí)支付的利息還可以享有抵稅的作用。這也是美國(guó)和加拿大公司在設(shè)計(jì)融資方案時(shí)非常重視的一個(gè)因素。公司發(fā)行債券必須取得Moody和標(biāo)準(zhǔn)普爾的信用評(píng)定。實(shí)際上美國(guó)、加拿大的投資銀行家們?cè)诓煌臅r(shí)期都可以創(chuàng)新出符合投資者需要的債券種類，以滿足融資者和投資者的需求。

3、資本庫(kù)模式（Capital Pool Company，CPC）

加拿大多倫多證券交易所（Toronto Stock Exchange， TSX）面向全球開(kāi)放的資本庫(kù)模式。這是針對(duì)中小企業(yè)專門設(shè)計(jì)的一種上市方式，是TSX獨(dú)有的融資方式，非常巧妙地解決了金融機(jī)構(gòu)與中小企業(yè)間在成本、風(fēng)險(xiǎn)、利潤(rùn)等方面的兩難處境。相對(duì)于其他融資方式，CPC方式風(fēng)險(xiǎn)小、成本低、時(shí)間短，是一種較為成熟的融資方式。CPC方式體現(xiàn)這樣一種理念：在一個(gè)有成長(zhǎng)前景的公司中，高素質(zhì)的領(lǐng)導(dǎo)層是重要的資產(chǎn)，他們知道如何找到所需要的人，整合公司所擁有的資源，將創(chuàng)新的技術(shù)、構(gòu)思轉(zhuǎn)化為生產(chǎn)力，并以此吸引到風(fēng)險(xiǎn)資本的投入。CPC方式融資本質(zhì)上可以概括為“企業(yè)通過(guò)與上市的資本庫(kù)公司合并，從而獲得上市資格”。具體程序是：先由有資信記錄的專業(yè)投資人在加拿大注冊(cè)成立一家上市公司（資本庫(kù)公司），交由專業(yè)人士組成的管理小組去開(kāi)發(fā)一項(xiàng)預(yù)期有發(fā)展前景的項(xiàng)目，該CPC公司成立之初就可以通過(guò)首次公開(kāi)發(fā)行上市（IPO）實(shí)現(xiàn)初次融資，從而形成資本庫(kù)公司雛形。資本庫(kù)模式能夠幫助上市公司吸引大量具有豐富金融市場(chǎng)經(jīng)驗(yàn)的投資者。TSX對(duì)CPC公司董事會(huì)成員的組成有十分嚴(yán)格的規(guī)定，要求必須包含投資的相關(guān)行業(yè)上市公司高層管理、行業(yè)內(nèi)專家、專業(yè)律師、會(huì)計(jì)師等。

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[5] Timothy F. Geithner：Changes in the Structure of the U.S. Financial System and Implications for Systemic Risk[M].2007.

篇9

資本，在經(jīng)濟(jì)學(xué)意義上，指的是用于生產(chǎn)的基本生產(chǎn)要素，即資金、廠房、設(shè)備、材料等物質(zhì)資源。在金融學(xué)和會(huì)計(jì)領(lǐng)域，資本通常用來(lái)代表金融財(cái)富，特別是用于經(jīng)商、興辦企業(yè)的金融資產(chǎn)。廣義上，資本也可作為人類創(chuàng)造物質(zhì)和精神財(cái)富的各種社會(huì)經(jīng)濟(jì)資源的總稱。資本作為一種經(jīng)濟(jì)資源，對(duì)企業(yè)的發(fā)展非常重要。資本配置的兩個(gè)重要組成部分是外部資本市場(chǎng)和內(nèi)部資本市場(chǎng)。外部資本市場(chǎng)則是解決資金在不同企業(yè)之間的分配問(wèn)題，而內(nèi)部資本市場(chǎng)是解決資金在企業(yè)內(nèi)不同分部之間的分配問(wèn)題。因此，內(nèi)、外部資本市場(chǎng)的主要區(qū)別在于融資渠道的不同。在外部資本市場(chǎng)中，融資則是由股票或者債券市場(chǎng)上的外部投資者或者銀行等金融機(jī)構(gòu)提供，而在內(nèi)部資本市場(chǎng)中，融資是由企業(yè)自身提供的。按照新制度經(jīng)濟(jì)學(xué)派的解釋，單一經(jīng)營(yíng)企業(yè)缺乏內(nèi)部資本市場(chǎng)調(diào)節(jié)，必須依靠外源融資。而多元化企業(yè)通過(guò)內(nèi)部資本市場(chǎng)投融資，既可節(jié)約信息搜尋成本，又可降低投融資風(fēng)險(xiǎn)。目前的形勢(shì)下，在多元化公司中，由于內(nèi)部資本市場(chǎng)具有很多的內(nèi)部化優(yōu)勢(shì)而引起市場(chǎng)的廣泛關(guān)注，特別多的單一企業(yè)開(kāi)始組建多元化企業(yè)集團(tuán)，想利用內(nèi)部資本市場(chǎng)的優(yōu)勢(shì)來(lái)解決企業(yè)自身的外部融資困難的問(wèn)題。

二、內(nèi)部資本市場(chǎng)的產(chǎn)生與發(fā)展過(guò)程

從理論上講，對(duì)內(nèi)部資本市場(chǎng)的研究源于新制度經(jīng)濟(jì)學(xué)派的交易成本理論。內(nèi)部資本市場(chǎng)是在美國(guó)伴隨著企業(yè)組織結(jié)構(gòu)的創(chuàng)新和多元化經(jīng)營(yíng)浪潮的興起而出現(xiàn)的學(xué)術(shù)名詞。由于信息不對(duì)稱等問(wèn)題的存在，企業(yè)外部的投資者不清楚企業(yè)各項(xiàng)目的投資情況。因此，企業(yè)在外部資本市場(chǎng)上進(jìn)行投融資必須承擔(dān)較高的交易成本。而相對(duì)于外部投資者，企業(yè)可以利用其信息優(yōu)勢(shì)及激勵(lì)優(yōu)勢(shì)進(jìn)行投融資，這在一定程度上規(guī)避了投資風(fēng)險(xiǎn)。

Alchian、WiUiamson、Myers和Majhlf等對(duì)內(nèi)部資本市場(chǎng)進(jìn)行了早期研究。Alchian(1969)認(rèn)為，GE內(nèi)部投資基金市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)是十分激烈的，但是內(nèi)部的資金提供者比外部控制力有限的市場(chǎng)更容易獲得信息。由于信息不對(duì)稱，從而使得內(nèi)部資本的配置相對(duì)于外部市場(chǎng)更有效率。Williamson(1970、1975)從外部資本市場(chǎng)不完善的角度研究了聯(lián)合大企業(yè)，認(rèn)為外部資本市場(chǎng)履行資金的流量調(diào)節(jié)和提供獎(jiǎng)懲激勵(lì)的兩項(xiàng)基本職能均受到限制或存在缺陷，而聯(lián)合大企事業(yè)將這兩項(xiàng)功能都實(shí)現(xiàn)了內(nèi)部化，從而促進(jìn)內(nèi)部資本配置效率的提高。由內(nèi)部組織對(duì)市場(chǎng)組織替代而存在的聯(lián)合大企業(yè)，其CEO可以定期對(duì)各成員企業(yè)進(jìn)行審計(jì)，并做出決定性的評(píng)價(jià)，并根據(jù)評(píng)價(jià)結(jié)果對(duì)成員企業(yè)其進(jìn)行獎(jiǎng)勵(lì)或者懲罰，同時(shí)也可以理性地依照預(yù)期收益，進(jìn)行成員企業(yè)之間的現(xiàn)金流量配置，而不是取之于誰(shuí)，就再用之于誰(shuí)。因此，可以把聯(lián)合大企業(yè)看成是一個(gè)微型資本市場(chǎng)。由此可以看出，“內(nèi)部資本市場(chǎng)”是在美國(guó)近現(xiàn)代企業(yè)發(fā)展史上，伴隨著企業(yè)組織創(chuàng)新帶來(lái)的效率的提高，使企業(yè)能夠更有效地進(jìn)行多元化投資和內(nèi)部資本配置而產(chǎn)生的。

Dahlman(1979)從交易成本的角度分析了企業(yè)與外部資本市場(chǎng)的摩擦，認(rèn)為外部資本市場(chǎng)存在兩方面主要問(wèn)題：一是政府對(duì)利率水平、信用市場(chǎng)配置的限制；二是市場(chǎng)的低流動(dòng)性，結(jié)構(gòu)性市場(chǎng)不完全導(dǎo)致的信息不對(duì)稱。外部資本市場(chǎng)發(fā)展不完全導(dǎo)致了企業(yè)與外部資本市場(chǎng)之間的交易障礙和交易成本過(guò)高等問(wèn)題，而內(nèi)部資本市場(chǎng)可以減少企業(yè)與外部資本市場(chǎng)的摩擦，降低交易成本。

張維迎(1995)認(rèn)為，從外部資本市場(chǎng)向內(nèi)部資本市場(chǎng)的轉(zhuǎn)變實(shí)際上是一個(gè)制度變遷問(wèn)題，在企業(yè)產(chǎn)權(quán)可以轉(zhuǎn)讓和交易之后，企業(yè)間的并購(gòu)使得一些資源配置行為從市場(chǎng)轉(zhuǎn)向企業(yè)內(nèi)部，形成內(nèi)部資本市場(chǎng)。

近年來(lái)，國(guó)內(nèi)外很多學(xué)者進(jìn)一步拓展了上述思想并進(jìn)行了實(shí)證研究，內(nèi)部資本市場(chǎng)理論也逐漸成為研究企業(yè)內(nèi)部資金配置最重要的理論之一。在東亞等新興市場(chǎng)國(guó)家也正在逐步理解并接受這些理論，并將之運(yùn)用到本國(guó)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展中。

三、內(nèi)部資本市場(chǎng)與外部資本市場(chǎng)的區(qū)別與聯(lián)系

在市場(chǎng)機(jī)制的作用下，內(nèi)外部資本市場(chǎng)各有其優(yōu)缺點(diǎn)。當(dāng)外部資本市場(chǎng)不健全，出現(xiàn)信息不對(duì)稱等情況時(shí)，內(nèi)部資本市場(chǎng)就會(huì)作為一種融資渠道，彌補(bǔ)外部資本市場(chǎng)的不足；當(dāng)內(nèi)部資本市場(chǎng)的邊際效率下降到一定程度時(shí)，外部資本市場(chǎng)就會(huì)取而代之。因此，內(nèi)部資本市場(chǎng)和外部資本市場(chǎng)是相互依存、相互制約、相互替代的關(guān)系。

(一)　內(nèi)外部資本市場(chǎng)之間的區(qū)別　內(nèi)外部資本市場(chǎng)的區(qū)別主要表現(xiàn)在以下三個(gè)方面：

其一，信息效率不同。企業(yè)理論認(rèn)為，企業(yè)的產(chǎn)生是為了規(guī)避外部市場(chǎng)過(guò)高的交易成本。由于外部資本市場(chǎng)存在較大的信息不對(duì)稱，使得企業(yè)與外部資本市場(chǎng)之間存在較大的摩擦，導(dǎo)致較高的交易成本。因而，企業(yè)通過(guò)兼并、收購(gòu)、重組等方式來(lái)實(shí)現(xiàn)外部市場(chǎng)的內(nèi)部化，以緩解過(guò)高的外部交易成本。內(nèi)部資本市場(chǎng)上的總部相對(duì)于外部投資者而更了解項(xiàng)目經(jīng)理人的經(jīng)營(yíng)能力，也更了解項(xiàng)目的情況，而且可以隨時(shí)進(jìn)行內(nèi)部審計(jì)，這些大大提高了總部get屬部門或子公司的監(jiān)督能力。因此，內(nèi)部資本市場(chǎng)比外部資本市場(chǎng)更加具有信息效率優(yōu)勢(shì)。

其二，配置效率不同。外部資本市場(chǎng)主要從股票市場(chǎng)、債券市場(chǎng)或者是銀行信貸市場(chǎng)等金融中介進(jìn)行資本配置，這些金融市場(chǎng)或金融中介是企業(yè)最主要的外源融資渠道。因此，資本市場(chǎng)的成熟程度、經(jīng)濟(jì)環(huán)境發(fā)展?fàn)顩r、文化水平等因素都會(huì)影響外部資本市場(chǎng)的配置效率。內(nèi)部資本市場(chǎng)的效率主要體現(xiàn)在兩個(gè)方面：一是融資約束緩解。由于外部投資者和公司管理層之間存在著信息不對(duì)稱，即使公司擁有好的投資機(jī)會(huì)，由于外部投資者不了解項(xiàng)目情況，可能放棄對(duì)公司投資。此時(shí)如果沒(méi)有內(nèi)部資本市場(chǎng)的資金供給，公司將放棄這些投資機(jī)會(huì)，但是由于有內(nèi)部資本市場(chǎng)的存在，通過(guò)內(nèi)部資本市場(chǎng)的資金調(diào)配，緩解了融資約束；二是勝者選拔機(jī)制。在內(nèi)部資本市場(chǎng)的情況下，公司總部相比外部投資者更加具備信息優(yōu)勢(shì)，可以通過(guò)選拔競(jìng)爭(zhēng)機(jī)制，將資金進(jìn)行最有效的分配。

其三，最優(yōu)規(guī)模不同。企業(yè)集團(tuán)內(nèi)部形成的資本市場(chǎng)具有降低交易成本、進(jìn)行有效監(jiān)督、優(yōu)化資本配置、放松外部融資約束等方面的優(yōu)勢(shì)。內(nèi)部資本市場(chǎng)與外部資本市場(chǎng)一個(gè)顯著的區(qū)別就是內(nèi)部資本市場(chǎng)存在一個(gè)最優(yōu)規(guī)模，而外部資本市場(chǎng)卻沒(méi)有。但內(nèi)部資本市場(chǎng)規(guī)模并非越大越好，超過(guò)一定規(guī)模會(huì)降低企業(yè)集團(tuán)整體的運(yùn)作效率，隨著其內(nèi)部資本市場(chǎng)規(guī)模的擴(kuò)大，成本也會(huì)相應(yīng)增加，超過(guò)一定規(guī)模會(huì)降低企業(yè)集團(tuán)整體的運(yùn)作效率。

(二)　內(nèi)外部資本市場(chǎng)之間的聯(lián)系內(nèi)外部資本市場(chǎng)存在著一種天然的聯(lián)系。內(nèi)、外資本市場(chǎng)協(xié)調(diào)有效對(duì)企業(yè)集團(tuán)的發(fā)展有著至關(guān)重要的意義。內(nèi)部資本和外部資本是可以相互轉(zhuǎn)化的，外部資本可以以權(quán)益資本的形式進(jìn)入企業(yè)而形成企業(yè)的內(nèi)部資本，內(nèi)部資本也可以讓渡其所代表的所有權(quán)的形式重新進(jìn)入外部資本市場(chǎng)，二者的性質(zhì)也會(huì)因此經(jīng)常發(fā)生轉(zhuǎn)換。內(nèi)外部資本市場(chǎng)之間的關(guān)系如圖1所示：

四、多元化與內(nèi)部資本市場(chǎng)配置效率之間的關(guān)系

(一)多元化對(duì)內(nèi)部資本市場(chǎng)的促進(jìn)作用在內(nèi)部資本市場(chǎng)中，

企業(yè)集團(tuán)總部對(duì)企業(yè)的資產(chǎn)擁有剩余索取權(quán)和控制權(quán)，能夠進(jìn)行更有效的監(jiān)督、控制和激勵(lì)，通過(guò)減少信息不對(duì)稱，有效的降低了企業(yè)的交易成本，緩解了的融資約束。同時(shí)也提高了資金的使用效率，實(shí)現(xiàn)了資源的優(yōu)化配置，從而增加企業(yè)價(jià)值。在多元化企業(yè)集團(tuán)中，內(nèi)部資本市場(chǎng)的優(yōu)勢(shì)表現(xiàn)如下：提高了多元化企業(yè)的債務(wù)融資能力；降低了融資成本；分散了企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)；提高了資源配置效率。

(二)　過(guò)度的多元化會(huì)降低內(nèi)部資本市場(chǎng)效率

自從80年代以來(lái)。美國(guó)出現(xiàn)了多元化集團(tuán)解體成為獨(dú)立公司，集團(tuán)化公司普遍存在折價(jià)現(xiàn)象。1995年，Berger和Ofek計(jì)算出多元化公司價(jià)值要低于相同投資組合的專業(yè)化公司價(jià)值。這一折價(jià)被認(rèn)為是多元化公司內(nèi)部資本市場(chǎng)失效，并沒(méi)有將公司資源進(jìn)行最有效的配置。

其一，內(nèi)部資本市場(chǎng)導(dǎo)致投資過(guò)度。1986年，Jensen分析認(rèn)為，管理者將利用自由現(xiàn)金流進(jìn)行過(guò)度投資，而且多元化的大企業(yè)增加了管理者以自由現(xiàn)金流權(quán)運(yùn)作便利，因而導(dǎo)致了更嚴(yán)重的過(guò)度投資問(wèn)題。

其二，內(nèi)部資本市場(chǎng)導(dǎo)致投資不足。2000年，Seharfstein和Stein分析得出，由于部門經(jīng)理的尋租行為。這種不正常的行為通常發(fā)生在不具有發(fā)展前景的部門，通過(guò)部門經(jīng)理的尋租活動(dòng)，而使其繼續(xù)保留下來(lái)并獲得更多的融資，從而造成內(nèi)部資本市場(chǎng)資本配置的扭曲。

其三，內(nèi)部資本市場(chǎng)引發(fā)問(wèn)題和尋租行為。由于組織內(nèi)部管理權(quán)威的存在，可能直接導(dǎo)致企業(yè)內(nèi)部管理者實(shí)施尋租行為。鄒薇和錢雪松(2005)，對(duì)雙層模型進(jìn)行了拓展，通過(guò)引入企業(yè)融資成本將企業(yè)融資數(shù)量的決策內(nèi)生化，分析了外部資本市場(chǎng)運(yùn)作不完善對(duì)內(nèi)部資本市場(chǎng)中部門經(jīng)理尋租行為的影響，他們認(rèn)為部門經(jīng)理的尋租行為扭曲了內(nèi)部資本配置，從而降低了內(nèi)部資本市場(chǎng)的配置效率。

其四，降低內(nèi)部管理者的激勵(lì)效應(yīng)。1996年，Bolton et a1分析認(rèn)為，由于管理者沒(méi)有能力保證事后不與公司內(nèi)部部門就實(shí)際情況實(shí)施再談判，集中融資帶來(lái)的“軟預(yù)算約束”問(wèn)題只會(huì)弱化公司分部經(jīng)理事前的激勵(lì)效應(yīng)。

五、結(jié)論與啟示

篇10

目前關(guān)于資本成本（CostofCapital，COC）最權(quán)威的定義是著名的《新帕爾格雷夫貨幣金融大辭典》給出的：“資本成本是商業(yè)資產(chǎn)的投資者要求獲得的預(yù)期收益率。以價(jià)值最大化為目標(biāo)的公司的經(jīng)理把資本成本作為評(píng)價(jià)投資項(xiàng)目的貼現(xiàn)率或最低回報(bào)率?！焙苊黠@，資本成本應(yīng)該從資本提供者即投資者的角度看，它表示與投資機(jī)會(huì)成本和投資風(fēng)險(xiǎn)相適應(yīng)的回報(bào)率。從這一全球財(cái)務(wù)管理專家公認(rèn)的定義中我們可以看到，現(xiàn)代財(cái)務(wù)管理理論中的資本成本強(qiáng)調(diào)的是公司投資者的權(quán)利。

而國(guó)內(nèi)許多教科書在描述資本成本時(shí)，都將其定義為“公司為籌集和使用資金而付出的代價(jià)”。這一定義雖然較為直觀地描繪了資本成本的表象，但并未解釋資本成本的本質(zhì)，往往令人誤以為公司管理者是資本成本的最終決定者，投資者的權(quán)益在此得不到任何體現(xiàn)。更為嚴(yán)重的是，這種定義在分析運(yùn)用股權(quán)資木成本這一指標(biāo)時(shí)誤導(dǎo)了資本市場(chǎng)參與各方，把公司管理者的支付義務(wù)誤當(dāng)作投資者的回報(bào)權(quán)利，歪曲了資本成本的本質(zhì)，抹殺了投資者與資本成本的關(guān)系，令許多人在計(jì)算股權(quán)資本成本時(shí)只是站在公司管理者的角度將融資時(shí)發(fā)生的費(fèi)用代價(jià)簡(jiǎn)單地相加。因此必須要對(duì)資本成本進(jìn)行重新認(rèn)識(shí)。

首先，資本成本的大小應(yīng)由投資者決定，這是定義資本成本的關(guān)鍵所在。由于資本成本信息的直接使用者為公司管理者，所以人們往往站在公司的角度提出資本成本的定義。但是公司的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)存在一定的風(fēng)險(xiǎn)，這種風(fēng)險(xiǎn)最終將落在投資者身上，因此投資者會(huì)要求公司對(duì)其所承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)給予相應(yīng)補(bǔ)償。這種補(bǔ)償對(duì)于投資者而言是公司因使用資金而支付給投資者的報(bào)酬，對(duì)于公司而言即為資本成本。若投資者獲得的投資補(bǔ)償與其承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)不對(duì)等，那么投資者將選擇把資金投入其他公司或項(xiàng)目，迫使得不到資金的公司不得不通過(guò)提高對(duì)投資者的報(bào)酬來(lái)吸引投資，可見(jiàn)，資本成本的大小是投資者通過(guò)對(duì)資本投向的選擇來(lái)決定的。

投資者作為出資人要求自己的風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬-資本成本是公司所有者不可剝奪的神圣權(quán)利，這也是市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)中關(guān)鍵的一種權(quán)利義務(wù)關(guān)系。但是非常奇怪，這種所有者的權(quán)利在我國(guó)資本市場(chǎng)上卻絲毫看不到。投資者只知道自己在公司治理中有投票權(quán)，卻不知道自己同樣擁有投票權(quán)背后的資本成本報(bào)酬的神圣物質(zhì)權(quán)益。不必與發(fā)達(dá)國(guó)家資本市場(chǎng)比較，僅對(duì)比其他轉(zhuǎn)軌經(jīng)濟(jì)國(guó)家的資本市場(chǎng)就能看出我國(guó)投資者權(quán)利意識(shí)的淡薄。在“大眾私有化”后出現(xiàn)的捷克資本市場(chǎng)上，股民主要通過(guò)投資基金實(shí)現(xiàn)自己的權(quán)益。而捷克投資基金雖然在改善上市公司管理上成績(jī)不大，但在為股民向企業(yè)要求分紅方面卻相當(dāng)強(qiáng)硬。據(jù)調(diào)查，每份投資券在證券私有化后幾年里，每年給持券公民帶來(lái)的利潤(rùn)率平均達(dá)6—15％之間。而我國(guó)資本市場(chǎng)十多年來(lái)一直存在有意無(wú)意地抹殺投資者的資本成本報(bào)酬這種怪現(xiàn)象，值得我們深思。

其次，從資本成本產(chǎn)生的動(dòng)因看，投資者向公司投資并不是一無(wú)所求的任由公司使用資金，而是要求相當(dāng)?shù)耐顿Y收益。正是由于投資者對(duì)于投資收益的追求，才有投資收益的產(chǎn)生，公司才可以利用投資收益吸引資金，所以說(shuō)資本成本的定義應(yīng)當(dāng)揭示資本成本產(chǎn)生的原始動(dòng)因-投資者的投資行為。

第三，資本成本在感性上較為直觀地表現(xiàn)為公司支付的一定代價(jià)，但是在公司支付出的有形代價(jià)背后，是否還隱藏著無(wú)形的、公司并非主動(dòng)支付的成本呢？因此我們將資本成本的本質(zhì)概括為“公司向投資者所支付的一種機(jī)會(huì)成本”。投資者通過(guò)比較諸方案的未來(lái)預(yù)期價(jià)值，選擇預(yù)期價(jià)值最大的項(xiàng)目，而次優(yōu)方案的估計(jì)價(jià)值成為投資者主觀上認(rèn)定的一種損失，這種損失即投資者投資行為的機(jī)會(huì)成本。投資者要求所選的投資項(xiàng)目至少能提供等機(jī)會(huì)成本的收益，作為投資收益的提供者-公司而言，其所提供的收益即為公司利用資本的成本。

第四，從資本成本和資金成本的關(guān)系看，資金成本是站在公司管理者的角度計(jì)算融資代價(jià)的，是公司管理者在融資時(shí)實(shí)際考慮并實(shí)際付出的成本；而資本成本是站在公司投資者的角度來(lái)衡量的必要收益率，公司管理者在再融資時(shí)是否考慮資本成本要視資本成本的約束力而定，兩者是有根本區(qū)別的。公司在進(jìn)行再融資時(shí)，如果我們分別從公司管理者和投資者的目標(biāo)和行為的角度出發(fā)，探討在特定市場(chǎng)環(huán)境下他們目標(biāo)和行為的相互沖突和一致的關(guān)系，可以發(fā)現(xiàn)，如果公司處于一個(gè)價(jià)值投資型資本市場(chǎng)上，投資者就會(huì)堅(jiān)持自己的投資權(quán)利，那么投資者的資本成本相對(duì)于公司管理者而言就是必須滿足的條件；如果公司處于一個(gè)非價(jià)值投資型的資本市場(chǎng)上，即投資者對(duì)投機(jī)收益的追逐遠(yuǎn)大于獲取價(jià)值回報(bào)，那么投資者的資本成本對(duì)于公司管理者而言就是虛的。此時(shí)，公司股權(quán)融資的資金成本就會(huì)遠(yuǎn)遠(yuǎn)小于其資本成本，甚至可以為零，雖然這時(shí)債券融資的資金成本在債券的約束下等于其資本成本。例如，在我國(guó)這樣一個(gè)新興資本市場(chǎng)上，由于種種原因，許多公司長(zhǎng)期虧損，根本無(wú)力向投資者支付回報(bào)，顯然其股權(quán)融資的資金成本為零，但這時(shí)并不能說(shuō)該公司股權(quán)的資本成本為零。

另外，根據(jù)現(xiàn)代金融財(cái)務(wù)理論的內(nèi)容，資金成本不需要考慮資金的不確定性，即風(fēng)險(xiǎn)因素，而資本成本必須考慮資金的風(fēng)險(xiǎn)因素，這就使得投資者所要求的報(bào)酬率是必要報(bào)酬率，即與投資者所承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)應(yīng)的收益率。這個(gè)必要報(bào)酬率就是資本成本。

要正確認(rèn)識(shí)資本成本，需要明確以下幾個(gè)問(wèn)題。

（1）資本成本不是企業(yè)自己設(shè)定的，而是由投資者，更準(zhǔn)確地說(shuō)是由資本市場(chǎng)決定的，必須到資本市場(chǎng)上去發(fā)現(xiàn)。

（2）資本成本是投資者所要求的必要報(bào)酬率。資本成本是企業(yè)投資者（包括股東和債權(quán)人）以投入企業(yè)的資本所要求的必要報(bào)酬率。高風(fēng)險(xiǎn)必然要求高收益率，投資者所期望的報(bào)酬率會(huì)隨著所投資企業(yè)或項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)水平的不同而有所不同。換言之，企業(yè)無(wú)法左右投資者所要求的報(bào)酬率，亦即無(wú)法決定資本成本的大小。因此，資本成本只能從投資者的角度來(lái)看，并且其大小可以用投資者所要求的報(bào)酬率來(lái)衡量。

（3）資本成本是機(jī)會(huì)成本。由于資源的稀缺性，決定了投資者將資金投資于某一個(gè)企業(yè)或項(xiàng)目，就不能再投入另一個(gè)企業(yè)或項(xiàng)目，投資于另一個(gè)企業(yè)或項(xiàng)目的收益，就是投資者投資的機(jī)會(huì)成本。因此，投資者所要求的報(bào)酬不應(yīng)低于其機(jī)會(huì)成本。而投資者的報(bào)酬率對(duì)企業(yè)來(lái)說(shuō)，就是資本成本。可見(jiàn)，資本成本是機(jī)會(huì)成本。

二、資本成本在我國(guó)缺乏軟約束性的表現(xiàn)及其根源

1.資本成本在我國(guó)缺乏約束性的表現(xiàn)

首先，流通股股東整體缺乏投資意識(shí)，重投機(jī)輕投資。正是由于我國(guó)上市公司流通股股東不堅(jiān)持自己的投資權(quán)益，只是一味追逐股票差價(jià)而忽視現(xiàn)金回報(bào)，造成我國(guó)上市公司流通股股份資本成本偏低，流通股股東無(wú)法對(duì)公司管理者進(jìn)行有效約束。更為重要的是，這一缺陷使得中國(guó)公司缺乏西方成熟資本市場(chǎng)上的股權(quán)資本成本硬約束，從而可以在股東權(quán)益不斷稀釋的情況下肆無(wú)忌憚地增資擴(kuò)股。因?yàn)樵谶@種情況下通過(guò)股權(quán)融資，即使業(yè)績(jī)迅速滑坡，甚至巨額虧損，公司也不會(huì)馬上破產(chǎn)，更威脅不到管理層對(duì)公司的控制地位，若是經(jīng)過(guò)一番資產(chǎn)重組，再融資也不是沒(méi)有可能。而如果是通過(guò)債權(quán)融資，由于債權(quán)資本成本的硬約束，由此帶來(lái)的損失和破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)往往是十分直接的，很有可能直接影響管理層對(duì)公司的控制。因此，我國(guó)公司管理者熱衷于股權(quán)融資不僅因?yàn)槠滹L(fēng)險(xiǎn)小，而且也是管理者對(duì)管好用好資金信心不足的表現(xiàn)。

其次，國(guó)有股股東對(duì)經(jīng)營(yíng)者的約束機(jī)制是缺位的。我國(guó)上市公司現(xiàn)存的是一種以國(guó)有股為主導(dǎo)的“一股獨(dú)大”的公司股權(quán)結(jié)構(gòu)，國(guó)有股一直處于控股地位。由于國(guó)有股的產(chǎn)權(quán)代表是政府機(jī)構(gòu)或其授權(quán)的國(guó)有持股公司，這些機(jī)構(gòu)的具體人并不承擔(dān)國(guó)有資本的投資風(fēng)險(xiǎn)，他們有權(quán)力選擇國(guó)有企業(yè)的董事會(huì)成員和經(jīng)理，但他們不必為其選擇承擔(dān)任何后果，他們手中的股票權(quán)就是一種典型的“廉價(jià)投票權(quán)”。同時(shí)，這些國(guó)有股權(quán)的人在法律上并不能擁有剩余索取權(quán)，控制權(quán)與剩余索取權(quán)是分離的，二者的分布是極不對(duì)稱的。因此，他們也就缺乏要求得到自己的資本成本和監(jiān)督經(jīng)營(yíng)者的內(nèi)在激勵(lì)。

再次，資本市場(chǎng)上的戰(zhàn)略投資者是缺位的。如果在資本市場(chǎng)上有真正注重投資的戰(zhàn)略投資者的存在，同樣也會(huì)形成對(duì)經(jīng)營(yíng)者的硬約束。然而，在我國(guó)目前的資本市場(chǎng)上，本來(lái)最有資格充當(dāng)戰(zhàn)略投資者的法人股東和機(jī)構(gòu)投資者如券商等由于其自身的法人產(chǎn)權(quán)特征原因而無(wú)法發(fā)揮“大股東”的作用。據(jù)經(jīng)驗(yàn)和一些不價(jià)值投資型統(tǒng)計(jì)來(lái)看，法人股股東中，國(guó)有產(chǎn)權(quán)占控制地位的比例很高。也就是說(shuō)，這些法人股股東的背后仍然是國(guó)有股股東，由于國(guó)有股股東的控制機(jī)構(gòu)是缺位的，由此決定了這些法人股股東的約束機(jī)制也將是缺位的。

2.我國(guó)缺乏資本成本約束的根源

追根溯源，我國(guó)最初的財(cái)務(wù)管理是在建國(guó)初期從原蘇聯(lián)引進(jìn)的，其基本內(nèi)容是將財(cái)務(wù)作為國(guó)民經(jīng)濟(jì)各部門中客觀存在的貨幣關(guān)系包括在財(cái)政體系之中。1963年后，我國(guó)財(cái)務(wù)理論界打破了原蘇聯(lián)財(cái)務(wù)理論框架，以“企業(yè)資金運(yùn)動(dòng)論”代替了“貨幣關(guān)系論”，之后又提出了“價(jià)值分配論”、“財(cái)富事務(wù)及生產(chǎn)關(guān)系論”。改革開(kāi)放后又提出了“財(cái)務(wù)職能論”、“本金投入及收益論”、“所有者-經(jīng)營(yíng)者財(cái)務(wù)論”等。但財(cái)務(wù)一直是大財(cái)政格局下的一個(gè)附屬學(xué)科。學(xué)術(shù)界普遍認(rèn)為財(cái)務(wù)管理分為宏觀財(cái)政和微觀財(cái)務(wù)兩個(gè)層次，并把微觀財(cái)務(wù)納入國(guó)家宏觀財(cái)政體系，以財(cái)政職能替代財(cái)務(wù)職能。特別是認(rèn)為企業(yè)微觀財(cái)務(wù)的本質(zhì)是“資金運(yùn)動(dòng)”，而這一運(yùn)動(dòng)表現(xiàn)了企業(yè)與各個(gè)方面的經(jīng)濟(jì)關(guān)系。其中，企業(yè)對(duì)國(guó)家的關(guān)系是最主要的，為資金無(wú)償調(diào)撥、使用與利潤(rùn)上繳之間的關(guān)系，企業(yè)根本不存在籌資管理問(wèn)題。與之對(duì)應(yīng)，財(cái)政在整個(gè)社會(huì)資金的分配中起著中樞作用，成為國(guó)有經(jīng)濟(jì)的總會(huì)計(jì)處，在資本積累與投資中形成了國(guó)有經(jīng)濟(jì)特有的“統(tǒng)收統(tǒng)支”體制。由于長(zhǎng)期財(cái)政性撥款造成的“政企不分”的“二元經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)”，使企業(yè)過(guò)度依賴財(cái)政，結(jié)果造成企業(yè)責(zé)任不清，效益低下。企業(yè)不需要也不可能去考慮資金的機(jī)會(huì)成本與收益率，自然這時(shí)也根本不存在資本成本的概念。

事實(shí)上，現(xiàn)代資本市場(chǎng)與現(xiàn)代財(cái)務(wù)管理理論（含資本成本理念）是密切聯(lián)系、不可或缺的一體。十多年前資本市場(chǎng)才被引入我國(guó)，而現(xiàn)代財(cái)務(wù)管理理論至今沒(méi)有取代我國(guó)土生土長(zhǎng)的財(cái)務(wù)理論。這也許不僅僅是語(yǔ)言翻譯的問(wèn)題，甚至可以說(shuō)是我國(guó)財(cái)務(wù)管理理論選擇的某種無(wú)奈。對(duì)于中國(guó)企業(yè)來(lái)說(shuō)，現(xiàn)代財(cái)務(wù)管理理論缺乏必要的歷史傳承，忽略了“拿來(lái)主義”式的借鑒，致使我國(guó)資本市場(chǎng)建設(shè)顯得有些緩慢。

由此可見(jiàn)，我國(guó)資本市場(chǎng)功能失常的根源，在于財(cái)務(wù)管理理論轉(zhuǎn)換上的內(nèi)在缺陷。在趕超式資本市場(chǎng)制度安排下，我國(guó)證券市場(chǎng)迅速得以建立，實(shí)現(xiàn)了傳統(tǒng)硬約束的低端信用條件下銀行主導(dǎo)融資制度向現(xiàn)代市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)條件下軟約束的高端信用公開(kāi)資本市場(chǎng)融資制度的迅速切換。但是，正是這種強(qiáng)制性制度變遷，引致了我國(guó)資本市場(chǎng)功能缺陷，產(chǎn)生了政府主導(dǎo)型外在制度安排與資本市場(chǎng)、財(cái)務(wù)理念發(fā)展內(nèi)生規(guī)律之間的矛盾與摩擦，導(dǎo)致了我國(guó)資本市場(chǎng)的低效率。

三、完善我國(guó)資本市場(chǎng)的資本成本約束的構(gòu)想

1.資本成本約束的重要意義

現(xiàn)代資本市場(chǎng)架構(gòu)與現(xiàn)代公司財(cái)務(wù)理論是一個(gè)不可分割的整體。形象地說(shuō)，現(xiàn)代公司財(cái)務(wù)理論是“體”，現(xiàn)代資本市場(chǎng)架構(gòu)則是“用”。我國(guó)在資本市場(chǎng)建設(shè)方面則走上了“中國(guó)式資金成本為體，西方式資本市場(chǎng)為用”的怪圈。于是，這種僅僅注重資本市場(chǎng)體系的建設(shè)而忽視財(cái)務(wù)理論更新的做法出現(xiàn)了嚴(yán)重的功能性缺陷后果。如果我們把現(xiàn)代公司財(cái)務(wù)理論和資本市場(chǎng)架構(gòu)看作一個(gè)系統(tǒng)，那么，資本成本約束就是這個(gè)系統(tǒng)中一個(gè)不可或缺的關(guān)鍵要素。

首先，從整體分析，以往人們從事復(fù)雜系統(tǒng)研究采用的是系統(tǒng)分解的方法，即將一個(gè)復(fù)雜系統(tǒng)分解成若干個(gè)相對(duì)簡(jiǎn)單的子系統(tǒng)，只要研究清楚各個(gè)子系統(tǒng)的性質(zhì)就可以獲得整個(gè)系統(tǒng)的性質(zhì)，其理論基礎(chǔ)是數(shù)學(xué)上的還原論和物理上的疊加原理：整體等于部分之和。然而，系統(tǒng)原理認(rèn)為，系統(tǒng)分解的研究方法只適應(yīng)于簡(jiǎn)單系統(tǒng)研究，不適應(yīng)于復(fù)雜系統(tǒng)研究，因?yàn)檎嬲膹?fù)雜系統(tǒng)都是非線性系統(tǒng)，疊加原理可能失效。系統(tǒng)原理研究的方法是將復(fù)雜系統(tǒng)看作是一個(gè)整體。從系統(tǒng)功能的整體性來(lái)看，系統(tǒng)的功能不等于要素功能的簡(jiǎn)單相加，而是往往大于各個(gè)部分功能之和，即“整體功能大于部分功能之和”。這里的“大于”不只是一個(gè)數(shù)量概念，而是指在各個(gè)部分組成一個(gè)系統(tǒng)后，就產(chǎn)生一種在部分中不存在的整體功能，這種整體功能是一種質(zhì)變，它體現(xiàn)系統(tǒng)存在的價(jià)值和意義。資本市場(chǎng)就是這樣一個(gè)復(fù)雜系統(tǒng)整體，而具有硬約束的資本成本則是其畫龍點(diǎn)睛的關(guān)鍵部分。雖然為了分析的方便，我們可以將資本市場(chǎng)這一復(fù)雜系統(tǒng)分解成若干要素分別進(jìn)行分析和研究，但是，資本市場(chǎng)并不是各要素的簡(jiǎn)單相加，而將整體看作是各功能子系統(tǒng)之間相互作用突現(xiàn)的結(jié)果。資本成本的缺位就會(huì)使資本市場(chǎng)失去其本來(lái)面目，越來(lái)越像一個(gè)賭場(chǎng)。

其次，從動(dòng)態(tài)性角度考察，系統(tǒng)作為一個(gè)運(yùn)動(dòng)著的有機(jī)體，其穩(wěn)定狀態(tài)是相對(duì)的，運(yùn)動(dòng)狀態(tài)則是絕對(duì)的。系統(tǒng)內(nèi)部的聯(lián)系就是一種運(yùn)動(dòng)，都處在不斷的變化之中。運(yùn)動(dòng)是系統(tǒng)的生命。掌握了系統(tǒng)的動(dòng)態(tài)原理，就可以使人們預(yù)見(jiàn)系統(tǒng)的發(fā)展趨勢(shì)，從而樹(shù)立超前觀念，減少偏差，掌握主動(dòng)，使系統(tǒng)朝著預(yù)期的目標(biāo)順利發(fā)展。健康的資本市場(chǎng)就是一個(gè)動(dòng)態(tài)的系統(tǒng)市場(chǎng)，根據(jù)資本資產(chǎn)定價(jià)模型，其股票的有序定價(jià)就是以具有硬約束的資本成本為基礎(chǔ)；上市公司的非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)不會(huì)改變其資本成本，而僅僅使其自身股價(jià)發(fā)生相應(yīng)調(diào)整；一旦出現(xiàn)市場(chǎng)的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的變化就會(huì)導(dǎo)致資本成本的變化，資本成本的變化就會(huì)帶來(lái)資本市場(chǎng)價(jià)值中樞的變化，從而帶動(dòng)資本市場(chǎng)整體價(jià)格的上揚(yáng)或下跌。

第三，從開(kāi)放性角度看，系統(tǒng)與外界不斷交流物質(zhì)、能量和信息，才能維持其生命，并且只有當(dāng)系統(tǒng)從外部獲取的能量大于系統(tǒng)內(nèi)部耗散的能量時(shí)，系統(tǒng)才能克服熵而不斷發(fā)展壯大。所以，開(kāi)放性是系統(tǒng)的生命。對(duì)于資本市場(chǎng)而言，上市公司不斷地通過(guò)增發(fā)或回購(gòu)進(jìn)行有序的資金吐納，使得資本市場(chǎng)得以健康運(yùn)行。而上市公司理性增發(fā)或回購(gòu)的約束條件便是投資者要求自己資本成本保持必要報(bào)酬的權(quán)利。

第四，從適應(yīng)環(huán)境的角度講，如果系統(tǒng)與環(huán)境進(jìn)行物質(zhì)、能量和信息的交流，能夠保持最佳的適應(yīng)狀態(tài)，就能說(shuō)明這是一個(gè)有活力的理想系統(tǒng)；反之，則是一個(gè)沒(méi)有生命力的系統(tǒng)。具有硬約束的資本成本既是資本市場(chǎng)內(nèi)部運(yùn)行的約束條件，也是資本市場(chǎng)外部普遍存在的一個(gè)財(cái)務(wù)指標(biāo)。如果上市公司的資本成本高于非上市公司的資本成本，資金就會(huì)流向股市；否則就會(huì)從股市流出。廣大理性投資者就是通過(guò)這樣的資本成本比較而決定進(jìn)入或退出資本市場(chǎng)的，資本市場(chǎng)這一系統(tǒng)也因此才能維持其適應(yīng)宏觀經(jīng)濟(jì)的生命力。

第五，就綜合性而言，系統(tǒng)綜合性原理指通過(guò)對(duì)系統(tǒng)中各種復(fù)雜甚至是對(duì)立的因素進(jìn)行綜合，從而有可能對(duì)系統(tǒng)目標(biāo)或解決方案進(jìn)行最優(yōu)確定。通過(guò)對(duì)以股東利益最大化為目標(biāo)的各國(guó)資本市場(chǎng)健康運(yùn)行機(jī)制的歸納綜合和借鑒，我們發(fā)現(xiàn)健康理性的資本市場(chǎng)的共同之處在于其財(cái)務(wù)理念的先進(jìn)性和投資者普遍具有的具有硬約束的資本成本意識(shí)。這正是我國(guó)資本市場(chǎng)建設(shè)需要學(xué)習(xí)借鑒的關(guān)鍵。

2.完善資本成本約束機(jī)制的主要措施

（1）培育有效投資者。具備公司治理意識(shí)和能力是對(duì)有效投資者的基本要求。只要股東能夠通過(guò)評(píng)價(jià)和采取適當(dāng)方式調(diào)整公司發(fā)展戰(zhàn)略或更換公司管理者，就會(huì)為公司的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展提供動(dòng)力和支持。對(duì)于目前我國(guó)的機(jī)構(gòu)投資者來(lái)說(shuō)，重要的不僅是擴(kuò)大規(guī)模，更重要的是要提高其對(duì)公司經(jīng)營(yíng)的參與程度，鼓勵(lì)和允許其就公司治理、發(fā)展方向和管理者調(diào)整提出意見(jiàn)。而對(duì)于目前已經(jīng)具有強(qiáng)大影響力的國(guó)有股股東來(lái)說(shuō)，則是到了消除其權(quán)重過(guò)大的股權(quán)影響的時(shí)候了。改革的最終結(jié)果應(yīng)該使國(guó)有產(chǎn)權(quán)代表者僅具有股東的地位和影響，不再允許其擁有超越股東以外的行政影響力。

（2）建立和完善我國(guó)的多層次資本市場(chǎng)。目前我國(guó)的資本市場(chǎng)還僅僅局限于公開(kāi)的資本市場(chǎng)即深滬證券交易所市場(chǎng)，這是一種高端信用的軟約束資本市場(chǎng)。而發(fā)達(dá)國(guó)家的資本市場(chǎng)則是一個(gè)包括高端信用的軟約束資本市場(chǎng)和低端信用的硬約束資本市場(chǎng)在內(nèi)的完整的資本市場(chǎng)體系。我國(guó)是一個(gè)發(fā)展中國(guó)家，在資本市場(chǎng)建設(shè)之初就利用后發(fā)優(yōu)勢(shì)直接借鑒學(xué)習(xí)發(fā)達(dá)國(guó)家高端資本市場(chǎng)的經(jīng)驗(yàn)是無(wú)可厚非的，但是十多年來(lái)，我們對(duì)資本市場(chǎng)的認(rèn)識(shí)卻被誤導(dǎo)，在沒(méi)有培育出全民性的資本成本意識(shí)的情況下，貿(mào)然停留在單純的高端信用的軟約束資本市場(chǎng)上。殊不知，這種高端信用的軟約束資本市場(chǎng)必須以投資者的強(qiáng)烈的資本成本意識(shí)為基石才能健康持續(xù)運(yùn)行。

筆者認(rèn)為，為了塑造我國(guó)投資者的資本成本意識(shí)，資本市場(chǎng)需要進(jìn)行根本的改造。在我國(guó)還未成為真正的契約社會(huì)之前，資本市場(chǎng)的建設(shè)不宜僅僅局限于軟約束的高端資本市場(chǎng)（即公開(kāi)的資本市場(chǎng)），當(dāng)務(wù)之急應(yīng)該發(fā)展硬約束的低端信用資本市場(chǎng)（即私募資本市場(chǎng)、企業(yè)債券市場(chǎng)等）。

（3）監(jiān)管當(dāng)局也應(yīng)采取措施強(qiáng)化公司管理者的資本成本意識(shí)。為了改變公司管理者心目中缺乏資本成本意識(shí)的現(xiàn)象，監(jiān)管當(dāng)局也應(yīng)該積極采取措施強(qiáng)化資本成本的約束力。例如，要求公司必須向資本市場(chǎng)投資者承諾若干比例的現(xiàn)金分紅，若無(wú)法實(shí)現(xiàn)，則董事長(zhǎng)、總經(jīng)理應(yīng)引咎辭職。如果這一措施全面實(shí)施有難度，可以先從增量入手，從現(xiàn)在開(kāi)始，可以考慮當(dāng)上市公司發(fā)行新股時(shí)，要以董事長(zhǎng)、總經(jīng)理的個(gè)人財(cái)產(chǎn)為風(fēng)險(xiǎn)抵押金，向股東承諾一個(gè)市盈率，承諾一個(gè)確定的紅利回報(bào)率，而不僅僅是在募股說(shuō)明書上隨意報(bào)出一個(gè)投資項(xiàng)目預(yù)期收益率。倘若達(dá)不到這個(gè)指標(biāo)就要用上市公司董事長(zhǎng)、總經(jīng)理的個(gè)人財(cái)產(chǎn)抵押金向股東賠償損失。通過(guò)這種做法，就可以對(duì)股權(quán)融資進(jìn)行比較嚴(yán)格的硬約束，并從源頭上把住上市公司的質(zhì)量。流量改變了，存量就會(huì)慢慢地被改變。通過(guò)流量改變存量，這是一個(gè)比較切實(shí)可行的方法。

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