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篇1

關(guān)鍵詞：不良資產(chǎn) 資產(chǎn)證券化 金融市場(chǎng)

不良資產(chǎn)證券化在各國(guó)的發(fā)展歷史及特點(diǎn)

不良資產(chǎn)證券化的發(fā)展已有20多年的歷史，實(shí)踐表明資產(chǎn)證券化對(duì)于解決一些國(guó)家銀行系統(tǒng)積累的不良資產(chǎn)問(wèn)題起到了積極的作用。但不良資產(chǎn)證券化在各國(guó)的發(fā)展差異很大，主要產(chǎn)生在出現(xiàn)過(guò)金融或銀行業(yè)危機(jī)的國(guó)家或地區(qū)，但并非這些國(guó)家都有不良資產(chǎn)證券化，解決銀行系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的迫切程度和政府支持力度是不良資產(chǎn)證券化能否在一國(guó)獲得發(fā)展的決定因素。

最初源于19世紀(jì)80年代末美國(guó)的危機(jī)處理機(jī)構(gòu)——重組信托公司（RTC）推出“N”系列計(jì)劃來(lái)處置其與房地產(chǎn)有關(guān)的不良貸款和準(zhǔn)不良貸款（包括單家庭按揭、多家庭貸款和商業(yè)房地產(chǎn)貸款）、房地產(chǎn)，“N”系列發(fā)行了140億美元證券，并首次引入浮動(dòng)利率債券、專業(yè)抵押品管理機(jī)構(gòu)、現(xiàn)金儲(chǔ)備等形式。RTC的實(shí)踐推動(dòng)了美國(guó)商用房產(chǎn)抵押貸款支持證券的發(fā)展，促進(jìn)了不良資產(chǎn)證券化的規(guī)范化。美國(guó)是不良資產(chǎn)支持證券的最大發(fā)行國(guó)，發(fā)行額占全球的一半以上。

意大利雖然作為世界第六大經(jīng)濟(jì)國(guó)，但受90年代早期經(jīng)濟(jì)衰退和監(jiān)管不嚴(yán)的影響，銀行系統(tǒng)不良資產(chǎn)比例在1996年累積高達(dá)貸款總額的11.2%，總量達(dá)169萬(wàn)億里拉。為解決不良貸款問(wèn)題，意大利于1999年4月通過(guò)證券法，并特別允許對(duì)不良資產(chǎn)證券化產(chǎn)生的折扣損失分五年內(nèi)進(jìn)行攤銷，有力地刺激了該國(guó)的貸款證券化和資本市場(chǎng)的發(fā)展。自1997年8月第一筆不良資產(chǎn)證券化以來(lái)，意大利已發(fā)行了32筆不良資產(chǎn)支持證券，總發(fā)行金額達(dá)98.4億歐元，是全球不良資產(chǎn)證券化的第二大市場(chǎng)。

亞洲金融危機(jī)后，亞洲金融系統(tǒng)的不良貸款達(dá)2萬(wàn)億美元，其中日本占60%，日本開(kāi)始通過(guò)資產(chǎn)證券化來(lái)尋求不良資產(chǎn)的解決手段，并為此專門制定了SPC法、修改證券法和投資信托法、調(diào)整會(huì)計(jì)和稅收制度。韓國(guó)于1998年7月通過(guò)了《資產(chǎn)證券化法案》，其不良資產(chǎn)證券化以韓國(guó)資產(chǎn)管理公司（KAMCO）為代表。截止到2001年底，KAMCO共處置58.5萬(wàn)億韓元的不良資產(chǎn)，平均回收率為45.98%。其中通過(guò)發(fā)行ABS方式處置的不良資產(chǎn)為8萬(wàn)億，收回現(xiàn)金4.14萬(wàn)億，回收率為51.75%。近兩年來(lái)，印度、臺(tái)灣和馬來(lái)西亞的不良資產(chǎn)證券化發(fā)展較快。印度于2002年制定《金融資產(chǎn)證券化與重組法案》，臺(tái)灣則是在2002年7月24日了《金融資產(chǎn)證券化法》后，才促進(jìn)了當(dāng)?shù)刭Y產(chǎn)證券化的發(fā)展和規(guī)范。

從各國(guó)不良資產(chǎn)證券化的發(fā)展歷程看，不良資產(chǎn)證券的發(fā)起人先后有兩類：政府支持的銀行業(yè)重組和不良資產(chǎn)處置機(jī)構(gòu)；商業(yè)銀行和專業(yè)投資銀行等商業(yè)性主體。不良資產(chǎn)證券化的初期主要由前者推動(dòng)，隨著各國(guó)資產(chǎn)證券化立法和市場(chǎng)環(huán)境的改善，隨著銀行體系自身風(fēng)險(xiǎn)管理能力的提高和外部監(jiān)管壓力的加強(qiáng)，商業(yè)性的不良資產(chǎn)證券化活動(dòng)成為市場(chǎng)主體。由于各發(fā)起主體進(jìn)行不良資產(chǎn)證券化的動(dòng)機(jī)不一致，導(dǎo)致證券化類型發(fā)生變化。政府支持機(jī)構(gòu)自身并沒(méi)有滿足資本充足率的壓力和轉(zhuǎn)移風(fēng)險(xiǎn)的要求，只需盡快回收資金，因此多為融資證券化。商業(yè)銀行為降低不良資產(chǎn)比例，對(duì)“真實(shí)出售”的要求更為迫切，因此商業(yè)性不良資產(chǎn)證券化以表外證券化為主。

隨著歐美不良資產(chǎn)市場(chǎng)的不斷成熟，逐漸形成了一批專門從事不良資產(chǎn)投資的機(jī)構(gòu)投資者。90年代中期后，這些投資者紛紛進(jìn)入亞洲市場(chǎng)成為亞洲不良資產(chǎn)及其支持證券的主要購(gòu)買力。據(jù)統(tǒng)計(jì)，從1991年起各類投資基金已將900億美元的資金投入亞洲不良資產(chǎn)市場(chǎng)。相比較而言，發(fā)展中國(guó)家內(nèi)的機(jī)構(gòu)投資者缺乏足夠的資金與技術(shù)實(shí)力，國(guó)內(nèi)零售市場(chǎng)的發(fā)展尚處于空白。外資的參與促使這些地區(qū)的不良資產(chǎn)證券化運(yùn)作走向國(guó)際化。如日本和韓國(guó)的大部分不良資產(chǎn)證券化都是采取離岸方式，針對(duì)歐美機(jī)構(gòu)投資者發(fā)行。此外，外資機(jī)構(gòu)憑借著專有技術(shù)以各種中介機(jī)構(gòu)的身份幾乎壟斷性地介入到證券化過(guò)程。外資的參與使亞洲不良資產(chǎn)市場(chǎng)不斷深化，市場(chǎng)環(huán)境不斷改善。

我國(guó)商業(yè)銀行不良資產(chǎn)證券化的現(xiàn)狀

我國(guó)已有珠海高速公路、廣深高速公路以及中遠(yuǎn)集團(tuán)應(yīng)收帳款離岸證券化的成功案例。如中遠(yuǎn)集團(tuán)為改善已發(fā)行證券的條件，于2002年通過(guò)由中國(guó)工商銀行融資對(duì)其1997年發(fā)行的7年期證券進(jìn)行了置換并續(xù)發(fā)和增發(fā)了資產(chǎn)支持證券。從2000年起，以中國(guó)建設(shè)銀行、中國(guó)工商銀行、國(guó)家開(kāi)發(fā)銀行為代表的國(guó)有銀行開(kāi)始陸續(xù)對(duì)住房抵押貸款證券化進(jìn)行了有益的探索，目前，已有多家專業(yè)中介機(jī)構(gòu)與國(guó)內(nèi)銀行合作為按揭貸款資產(chǎn)證券化進(jìn)行前期包裝、準(zhǔn)備的工作。其中建行于2002年專門設(shè)立了住房貸款證券化處，但由于現(xiàn)有政策及法律環(huán)境的限制，建行方案在幾易其稿后轉(zhuǎn)而謀求表內(nèi)融資方式，卻因資產(chǎn)未能實(shí)現(xiàn)破產(chǎn)隔離和表外剝離未能如期得到批準(zhǔn)。

由于法律政策和市場(chǎng)環(huán)境等多種因素的限制，至2004年我國(guó)已有的不良資產(chǎn)證券化只有三例。

信達(dá)資產(chǎn)管理公司于2003年與德意志銀行合作推出的離岸信托模式的不良債權(quán)證券化，涉及項(xiàng)目20個(gè)，債權(quán)余額25.52億（本金15.88億，應(yīng)收利息3.47億，催收利息6.17億），面向境外投資者發(fā)行總額近16億美元。

2003年初華融資產(chǎn)管理公司132.5億不良債權(quán)資產(chǎn)的信托收益分層方案。華融資產(chǎn)管理公司通過(guò)委托中信信托投資公司，設(shè)立財(cái)產(chǎn)信托，于2003年6月發(fā)行期限3年、價(jià)值10億的優(yōu)先級(jí)受益權(quán)4.17%，并委托大公和信資產(chǎn)評(píng)估公司、中誠(chéng)國(guó)際信用評(píng)級(jí)公司對(duì)該受益權(quán)進(jìn)行評(píng)級(jí)。在華融的方案中，還設(shè)計(jì)了提前贖回和受益人大會(huì)機(jī)制，以保護(hù)受益權(quán)投資者的利益。華融方案被稱為國(guó)內(nèi)第一個(gè)準(zhǔn)資產(chǎn)證券化方案，但華融方案是否構(gòu)成符合國(guó)際慣例的真實(shí)出售則是頗有爭(zhēng)議的話題。

中國(guó)工商銀行正在以試點(diǎn)形式積極探索商業(yè)銀行的不良資產(chǎn)證券化。2004年4月，中國(guó)工商銀行寧波分行聘請(qǐng)瑞士信貸第一波士頓作為財(cái)務(wù)顧問(wèn)，將其面值26.19億、預(yù)計(jì)回收值8.2億的不良債權(quán)委托給中誠(chéng)信托投資公司，設(shè)立自益性財(cái)產(chǎn)信托，并委托中信證券作為包銷商將其A、B級(jí)受益權(quán)轉(zhuǎn)讓給外部投資者。其具體交易結(jié)構(gòu)如下：A級(jí)受益權(quán)——2億、利率為5.01%、期限一年；B級(jí)受益權(quán)——4.2億、利率5.10%、期限為三年。由工商銀行提供回購(gòu)承諾；C級(jí)受益權(quán)——2億，由工商銀行保留。

經(jīng)大公和中誠(chéng)信評(píng)級(jí)公司對(duì)該不良資產(chǎn)池的現(xiàn)金流進(jìn)行分析，確認(rèn)其A級(jí)受益權(quán)的違約概率為0.25%，達(dá)到AAA評(píng)級(jí)，其B級(jí)受益權(quán)的違約概率為20%，經(jīng)回購(gòu)承諾后其評(píng)級(jí)也可達(dá)到AAA。評(píng)級(jí)公司客觀、獨(dú)立的分析，增強(qiáng)了投資者對(duì)不良資產(chǎn)支持證券的信心。

近年來(lái)，監(jiān)管部門一直在關(guān)注并積極探討資產(chǎn)證券化的法律與制度建設(shè)問(wèn)題。盡管目前還存在法規(guī)制度等方面的障礙，但市場(chǎng)普遍預(yù)期有關(guān)資產(chǎn)證券化的立法將很快會(huì)有突破，中國(guó)不良貸款證券化市場(chǎng)將蘊(yùn)藏著巨大的空間與生機(jī)。

篇2

關(guān)鍵詞：資產(chǎn)證券化 信用評(píng)級(jí) 監(jiān)管 進(jìn)程 對(duì)策建議

2013年8月28日國(guó)務(wù)院常務(wù)會(huì)議決定，進(jìn)一步擴(kuò)大信貸資產(chǎn)證券化（ABS）試點(diǎn)，新一輪資產(chǎn)證券化便備受期待和關(guān)注。央行、銀監(jiān)會(huì)2013年12月31日聯(lián)合公告，規(guī)范信貸資產(chǎn)證券化發(fā)起機(jī)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)自留行為。2013年12月底，證監(jiān)會(huì)受理了東證資管“建元一號(hào)”產(chǎn)品申報(bào)，其將采用“雙SPV”結(jié)構(gòu)，這些足以證明政府對(duì)經(jīng)濟(jì)改革的決心和信心?！?014年存款利率有很大可能放開(kāi)，商業(yè)銀行在資產(chǎn)證券化方面的競(jìng)爭(zhēng)加劇，存貸款定價(jià)能力將決定收益水平。2014年全年的規(guī)模有可能達(dá)到4000億元”（張友先、張圓圓，2011）。當(dāng)然有人會(huì)擔(dān)憂這一活生生的事例：資產(chǎn)證券化引爆2008年全球金融危機(jī)；也有人會(huì)質(zhì)疑：我國(guó)的資產(chǎn)證券化會(huì)不會(huì)成為另外一種可能，即把一些不佳的資產(chǎn)通過(guò)粉飾包裝，偷梁換柱去轉(zhuǎn)移風(fēng)險(xiǎn)。

我國(guó)資產(chǎn)證券化的進(jìn)程與特點(diǎn)

所謂資產(chǎn)證券化是指將企業(yè)（賣方）不流通的存量資產(chǎn)或可預(yù)見(jiàn)的未來(lái)收入構(gòu)造并轉(zhuǎn)變成為資本市場(chǎng)上可銷售和流通的金融產(chǎn)品的過(guò)程（彭文峰，2011）。在該過(guò)程中存量資產(chǎn)被賣給一個(gè)特設(shè)交易載體（Special-Purpose Vehicle，簡(jiǎn)稱SPV）或中介機(jī)構(gòu)，然后SPV或中介機(jī)構(gòu)通過(guò)向投資者發(fā)行資產(chǎn)支持證券以獲取資金。資產(chǎn)證券化（Asset Securitization）起源于20世紀(jì)70年代的美國(guó)，隨后在歐盟各國(guó)、加拿大、澳大利亞、巴西、日本等國(guó)普及和發(fā)展起來(lái)，經(jīng)過(guò)40多年發(fā)展，從住房抵押貸款證券（MBS Mortgage-Backed Securitization，簡(jiǎn)稱MBS）到各類資產(chǎn)支持證券（ABS Asset-Backed Securitization，簡(jiǎn)稱ABS），從傳統(tǒng)的CDO到合成CDO產(chǎn)品。因此，資產(chǎn)證券化這種融資方式，通過(guò)結(jié)構(gòu)安排、信用增級(jí)、信用評(píng)級(jí)等手段之后，將其轉(zhuǎn)換為流通證券，進(jìn)一步化解和防范金融風(fēng)險(xiǎn)。近年來(lái)，為了深度挖掘和培育資本市場(chǎng)，為了解決中小企業(yè)融資難的現(xiàn)實(shí)困境，為了有效優(yōu)化金融資源的配置并盤活存量資金，我國(guó)在資產(chǎn)證券化領(lǐng)域做了許多積極的探索，取得了一些可喜的成果。從總體上看，我國(guó)資產(chǎn)證券化的進(jìn)程大體可分為四個(gè)階段。

第一是早期探索階段（1992-2004年），如1992年三亞市丹洲小區(qū)將800畝土地作為發(fā)行標(biāo)的物；2004年《國(guó)務(wù)院關(guān)于推進(jìn)資本市場(chǎng)改革開(kāi)放和穩(wěn)定發(fā)展的若干意見(jiàn)》首次提出：“積極探索并開(kāi)發(fā)資產(chǎn)證券化品種”，這為證券化業(yè)務(wù)發(fā)展奠定了明確的政策基礎(chǔ)。第二是試點(diǎn)階段（2005-2008年），2005年開(kāi)始，中國(guó)證監(jiān)會(huì)管理的企業(yè)資產(chǎn)證券化，以及中國(guó)人民銀行、銀監(jiān)會(huì)管理的信貸資產(chǎn)證券化，分別開(kāi)始了各自的業(yè)務(wù)實(shí)踐；2005年3月，中國(guó)人民銀行、銀監(jiān)局出臺(tái)了《信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)管理辦法》，正式啟動(dòng)了我國(guó)資產(chǎn)證券化試點(diǎn)，標(biāo)志性證券是開(kāi)元信貸資產(chǎn)支持證券和建元2005-1個(gè)人住房抵押貸款支持證券。2006年出現(xiàn)了擔(dān)保債權(quán)憑證（CDO），2008年出現(xiàn)汽車抵押貸款證券化產(chǎn)品。第三是停滯階段（2009-2011年），截至2011年12月30日，我國(guó)資產(chǎn)支撐債券總額為734.46億元，總數(shù)達(dá)到80只；2008年金融風(fēng)暴之后，資產(chǎn)證券化也戛然而止，2009年、2010年兩年中并無(wú)資產(chǎn)支持證券的發(fā)行上市。第四是重新啟動(dòng)階段（2012年至今），央行、銀監(jiān)會(huì)、財(cái)政部于2012年5月下發(fā)的《關(guān)于進(jìn)一步擴(kuò)大信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)有關(guān)事項(xiàng)的通知》標(biāo)志著信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)重啟，首期信貸資產(chǎn)的額度為500億元，資產(chǎn)證券化將迎來(lái)新一輪發(fā)展的契機(jī)。證監(jiān)會(huì)2013年3月15日《證券公司資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)管理規(guī)定》，允許具備證券資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)資格的證券公司申請(qǐng)?jiān)O(shè)立專項(xiàng)計(jì)劃，發(fā)行資產(chǎn)支持證券。截至2013年上半年，銀行系統(tǒng)中，企業(yè)中長(zhǎng)期貸款余額9.3萬(wàn)億元，個(gè)人住房貸款余額9萬(wàn)億元，地方政府融資平臺(tái)貸款余額9.45萬(wàn)億元。理論上，銀行可證券化資產(chǎn)余額為28萬(wàn)億元（郭偉，2014）。這些都說(shuō)明了我國(guó)資產(chǎn)證券化的顯著特點(diǎn)，即：規(guī)模小，還處于初級(jí)階段。目前我國(guó)的資產(chǎn)證券化市場(chǎng)呈現(xiàn)證監(jiān)會(huì)主導(dǎo)的專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃、銀監(jiān)會(huì)和央行主導(dǎo)的信貸資產(chǎn)證券化（ABS）和銀行間市場(chǎng)交易商協(xié)會(huì)主導(dǎo)的企業(yè)資產(chǎn)支持票據(jù)（ABN）三足鼎立之勢(shì)，基礎(chǔ)資產(chǎn)有限，主要體現(xiàn)在種類較少，質(zhì)量不高、缺乏有效的二級(jí)市場(chǎng)等方面。

中國(guó)資產(chǎn)證券化存在的主要問(wèn)題

我國(guó)資產(chǎn)證券化起步較晚，司法部門的法律框架不適合資產(chǎn)證券化所需的各種法律關(guān)系支持，資產(chǎn)證券化過(guò)程中涉及到諸多法律問(wèn)題與現(xiàn)行法律法規(guī)不相容，如資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓問(wèn)題、SPV特殊目的機(jī)構(gòu)法律問(wèn)題、信用增級(jí)問(wèn)題、監(jiān)管問(wèn)題等，這些都會(huì)成為資產(chǎn)證券化健康發(fā)展的障礙。

（一）資產(chǎn)證券化的法律障礙

資產(chǎn)證券化本質(zhì)上是將缺乏流動(dòng)性的債權(quán)通過(guò)一系列制度設(shè)計(jì)轉(zhuǎn)化為具有流動(dòng)性的債券的過(guò)程，主要有資產(chǎn)發(fā)起、SPV的設(shè)立和融資結(jié)構(gòu)。首先，缺少統(tǒng)一的資產(chǎn)證券化立法。資產(chǎn)證券化建立SPV，形成信托關(guān)系，即發(fā)起人是委托人，SPV是受托人，但與我國(guó)《信托法》中規(guī)定包含債務(wù)的財(cái)產(chǎn)不能作為信托財(cái)產(chǎn)，也與“一物一權(quán)”原則相違背。對(duì)于合同債權(quán)的轉(zhuǎn)讓，與我國(guó)《合同法》、《金融資產(chǎn)管理公司條例》、《民法通則》規(guī)定都有相沖突的部分，因此，資產(chǎn)證券化中的資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓過(guò)程中的法律問(wèn)題顯然缺少法律依據(jù)。其次，SPV的設(shè)立與《公司法》相沖突，SPV本質(zhì)上是為適應(yīng)“真實(shí)出售”和“破產(chǎn)隔離”的需要而特設(shè)的“空殼公司”，這與我國(guó)現(xiàn)行《公司法》相沖突，如嚴(yán)格的發(fā)行債券條件、經(jīng)營(yíng)場(chǎng)所、條件和范圍，SPV無(wú)法滿足 《公司法》 規(guī)定的公積金和公益金等相關(guān)會(huì)計(jì)制度。最后，在信用增級(jí)實(shí)際操作過(guò)程中，與《企業(yè)破產(chǎn)法》、《擔(dān)保法》等都有相悖的地方，沒(méi)有統(tǒng)一的資產(chǎn)證券化立法，使已有的銀行信貸資產(chǎn)證券化的相關(guān)規(guī)定的法律位階不高，又與高位階的法律存在沖突，出現(xiàn)糾紛，風(fēng)險(xiǎn)很大，可能得不到法律救濟(jì)。

（二）信用評(píng)級(jí)制度不完善

我國(guó)的信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)出現(xiàn)于20世紀(jì)80年代，經(jīng)過(guò)近30多年的發(fā)展，尤其是1993年以來(lái)，加快信用法律制度的建設(shè)，如2006年中國(guó)人民銀行頒布《中國(guó)人民銀行信用評(píng)級(jí)管理指導(dǎo)意見(jiàn)》，2007年正式實(shí)施的《江蘇省企業(yè)信用征信管理暫行辦法》，雖初現(xiàn)端倪，但尚未形成一套適合我國(guó)企業(yè)特點(diǎn)的評(píng)級(jí)體系。資產(chǎn)證券化過(guò)程中的信用增級(jí)分為內(nèi)部信用增級(jí)和外部信用增級(jí)，因我國(guó)的信用評(píng)級(jí)制度不完善，缺乏被投資者認(rèn)可的信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)，使外部信用增級(jí)機(jī)制面臨巨大障礙。評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)準(zhǔn)入審查門檻較低，信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)處于多頭監(jiān)管局面，評(píng)級(jí)結(jié)果缺乏客觀性和公正性，資產(chǎn)支持證券的市場(chǎng)接受度低。沒(méi)有統(tǒng)一的評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)資質(zhì)認(rèn)可機(jī)制，因評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)立法缺失，出現(xiàn)多頭認(rèn)可，如大公國(guó)際信用評(píng)級(jí)有限公司等五家公司就分別被中國(guó)人民銀行和發(fā)改委進(jìn)行過(guò)資質(zhì)認(rèn)可。

（三）資產(chǎn)證券化所面臨的風(fēng)險(xiǎn)

第一，我國(guó)資產(chǎn)證券化的評(píng)級(jí)風(fēng)險(xiǎn)，如評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)監(jiān)管不力，會(huì)出現(xiàn)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的尋租風(fēng)險(xiǎn)；評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)自我約束不力，會(huì)出現(xiàn)道德風(fēng)險(xiǎn)，當(dāng)然，我國(guó)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品評(píng)級(jí)可能面臨壟斷風(fēng)險(xiǎn)和欺詐風(fēng)險(xiǎn)。壟斷風(fēng)險(xiǎn)必然會(huì)造成價(jià)格的高位，從而提高資產(chǎn)證券化的操作成本。因國(guó)外評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)利用我們相關(guān)方面知識(shí)的局限性來(lái)欺騙，同時(shí)對(duì)國(guó)外評(píng)級(jí)結(jié)果的盲目崇拜，導(dǎo)致國(guó)外的評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)惡意欺詐。第二，我國(guó)資產(chǎn)證券化的監(jiān)管風(fēng)險(xiǎn)，在證監(jiān)會(huì)、保監(jiān)會(huì)和銀監(jiān)會(huì)這三大監(jiān)管部門之間，對(duì)市場(chǎng)準(zhǔn)入時(shí)股權(quán)資金的監(jiān)管上，因缺乏信息溝通，潛藏著巨大風(fēng)險(xiǎn)，另外，資產(chǎn)證券化外包是銀行服務(wù)外包的一個(gè)重要組成部分，而外包業(yè)務(wù)既給銀行降低了成本，同時(shí)也給銀行業(yè)帶來(lái)了種種潛在的風(fēng)險(xiǎn)。第三，我國(guó)資產(chǎn)證券化的道德風(fēng)險(xiǎn)。一方面因制度缺陷產(chǎn)生的道德風(fēng)險(xiǎn)，另一方面因“私權(quán)意識(shí)”太強(qiáng)而產(chǎn)生的道德風(fēng)險(xiǎn)，即用權(quán)力投機(jī)而產(chǎn)生的道德風(fēng)險(xiǎn)，這樣極大地阻礙了資產(chǎn)證券化的健康發(fā)展。

（四）資產(chǎn)證券化的監(jiān)管問(wèn)題

我國(guó)監(jiān)管體制實(shí)行分業(yè)經(jīng)營(yíng)、分業(yè)監(jiān)管，這就出現(xiàn)了銀行信貸資產(chǎn)證券化由央行和銀監(jiān)會(huì)監(jiān)管，企業(yè)資產(chǎn)證券化受證監(jiān)會(huì)的監(jiān)管，監(jiān)管機(jī)構(gòu)之間又缺乏交流，出現(xiàn)監(jiān)管多頭和監(jiān)管分裂現(xiàn)象；另外，沒(méi)有完整的資產(chǎn)證券化統(tǒng)一的法律法規(guī)、監(jiān)管人員素質(zhì)不高、缺乏應(yīng)有的職業(yè)道德素養(yǎng)，監(jiān)管人員利用資產(chǎn)證券化相關(guān)法律漏洞，使監(jiān)管出現(xiàn)重復(fù)或監(jiān)管不到位的現(xiàn)象，甚至出現(xiàn)道德問(wèn)題，使監(jiān)管效率較低；資產(chǎn)證券化信息披露制度不完善，使資產(chǎn)證券化涉及到擔(dān)保、非銀行金融業(yè)務(wù)、法律、會(huì)計(jì)稅收等方面信息不能共享，造成監(jiān)管當(dāng)局缺少足夠的信息，使監(jiān)管失效。

我國(guó)資產(chǎn)證券化發(fā)展的對(duì)策建議

新一輪資產(chǎn)證券化重啟傳遞給市場(chǎng)更多的信息和信心，而大力發(fā)展和培育我國(guó)金融市場(chǎng)已迫在眉睫，以目前資產(chǎn)證券化發(fā)展為契機(jī)，促進(jìn)金融市場(chǎng)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，確保資產(chǎn)證券化在我國(guó)順利推進(jìn)。

（一）完善我國(guó)資產(chǎn)證券化法律制度

建立統(tǒng)一的資產(chǎn)證券化法律體系，有助于推進(jìn)我國(guó)資產(chǎn)證券化快速發(fā)展。借鑒美國(guó)等發(fā)達(dá)國(guó)家的立法經(jīng)驗(yàn)和制度，結(jié)合中國(guó)特色的社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)，制定完整規(guī)范的證券化法律，對(duì)現(xiàn)有法律中的條款與資產(chǎn)證券化操作過(guò)程中的矛盾部分要做出特別規(guī)定；還可通過(guò)試點(diǎn)立法，如《信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)管理辦法》，對(duì)于與現(xiàn)實(shí)不適應(yīng)部分立即修改，適應(yīng)部分上升到國(guó)家條例層次，最后成為國(guó)家法律法規(guī)。另外，對(duì)現(xiàn)行法律法規(guī)進(jìn)行修改完善，是資產(chǎn)證券化順利進(jìn)行的保障，如修改《證券法》中對(duì)SPV主體資格的規(guī)定、修改《破產(chǎn)法》中關(guān)于真實(shí)出售標(biāo)準(zhǔn)的規(guī)定、修改《擔(dān)保法》中有關(guān)擔(dān)保人主體要求的規(guī)定等，所有這些為我國(guó)資產(chǎn)證券化在金融市場(chǎng)上發(fā)揮重要作用起到保駕護(hù)航的職能。

（二）完善信用評(píng)級(jí)制度

社會(huì)信用體系和信用評(píng)級(jí)制度的建構(gòu)和完善是市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的內(nèi)在要求，也是我國(guó)發(fā)展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的前提和基礎(chǔ)。從宏觀角度，政府需建立一套宏觀信用管理模式，以確保市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)正常運(yùn)行，如政務(wù)公開(kāi)、依法行政、信息資源共享等，創(chuàng)設(shè)良好的外部環(huán)境。從微觀角度，金融市場(chǎng)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)對(duì)于資產(chǎn)證券化的發(fā)展至關(guān)重要，對(duì)于信用評(píng)級(jí)與信用增級(jí)這兩個(gè)重要環(huán)節(jié)，在良好的社會(huì)信用體系下，建立和完善合理且有效的信用評(píng)級(jí)制度，是對(duì)“經(jīng)濟(jì)人”行為的一個(gè)規(guī)范和約束，有助于我國(guó)資產(chǎn)證券化過(guò)程中的信用評(píng)級(jí)與信用增級(jí)制度的健康發(fā)展，有助于資產(chǎn)證券化市場(chǎng)的培育和快速發(fā)展。

（三）強(qiáng)化資產(chǎn)證券化的風(fēng)險(xiǎn)管理

建立證券化風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警系統(tǒng)，其主要作用在于對(duì)資產(chǎn)證券化運(yùn)作的全過(guò)程及其環(huán)節(jié)之間的相互關(guān)系進(jìn)行監(jiān)視，得到準(zhǔn)確的信息為下一步?jīng)Q策提供服務(wù)，這種預(yù)警發(fā)生在事前，使金融市場(chǎng)的運(yùn)作風(fēng)險(xiǎn)最小化。建立金融突發(fā)事件應(yīng)急機(jī)制，形成一整套科學(xué)高效的處理金融突發(fā)事件制度和專業(yè)人才，如美國(guó)在處理2007年次貸危機(jī)中實(shí)行的突發(fā)事件應(yīng)急機(jī)制值得我們借鑒。要防止“軟政權(quán)化”風(fēng)險(xiǎn)，這一概念是由諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)獲得者岡納?繆爾達(dá)爾提出，尤其在中國(guó)特色社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)條件下，防止腐敗、防止尋租和防止扭曲市場(chǎng)機(jī)制對(duì)資源配置的風(fēng)險(xiǎn)。

（四）解決資產(chǎn)證券化監(jiān)管

建立統(tǒng)一的金融監(jiān)管體制和自律體系，形成透明的流通市場(chǎng)業(yè)務(wù)規(guī)則，有利于資產(chǎn)證券化市場(chǎng)有序健康運(yùn)行，如采用現(xiàn)場(chǎng)和非現(xiàn)場(chǎng)檢查方式，對(duì)獲批資產(chǎn)證券化項(xiàng)目的持續(xù)檢查，強(qiáng)化金融監(jiān)管效果。一方面堅(jiān)持審慎監(jiān)管原則，堅(jiān)持外部擔(dān)保制度，以保證交易完成的真實(shí)性、合法性和可靠性；另一方面強(qiáng)化對(duì)資產(chǎn)證券化的信息披露監(jiān)管，包括信息披露的內(nèi)容和質(zhì)量，使其具有及時(shí)性、相關(guān)性和可理解性。同時(shí)借鑒發(fā)達(dá)國(guó)家資產(chǎn)證券化好的做法和經(jīng)驗(yàn)，通過(guò)定期培訓(xùn)和學(xué)習(xí)，提高監(jiān)管人員素質(zhì)，強(qiáng)化職業(yè)道德建設(shè)，從而提高監(jiān)管效率。資產(chǎn)證券化在發(fā)達(dá)國(guó)家是比較成熟的金融創(chuàng)新工具，但在我國(guó)起步較晚，因法律環(huán)境不完善、金融監(jiān)管缺位等原因，我國(guó)資產(chǎn)證券化過(guò)程只有在不斷的實(shí)踐中成長(zhǎng)和成熟，只有加快金融市場(chǎng)的改革和完善，才能盡快完善資產(chǎn)證券化制度，更好地為我國(guó)經(jīng)濟(jì)和社會(huì)發(fā)展服務(wù)。

參考文獻(xiàn)：

1.張友先，張圓圓.我國(guó)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)突圍之路[J].國(guó)際金融，2011（7）

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關(guān)鍵詞：資產(chǎn)證券化 稅收問(wèn)題 資產(chǎn)管理

一、資產(chǎn)證券化的概況

（一）資產(chǎn)證券化的含義

實(shí)際上，關(guān)于資產(chǎn)證券化的界定學(xué)術(shù)界還沒(méi)有形成統(tǒng)一的觀點(diǎn)，文章從微觀角度上去審視資產(chǎn)證券化。狹義上來(lái)講，資產(chǎn)證券化是指發(fā)起人將未來(lái)可能產(chǎn)生的現(xiàn)金資產(chǎn)，銷售給特定的人群，特定人群以資產(chǎn)或者資產(chǎn)組合產(chǎn)生的現(xiàn)金流為基礎(chǔ)，向投資者提供質(zhì)優(yōu)流通的證券結(jié)構(gòu)性融資服務(wù)。

（二）資產(chǎn)證券化的特點(diǎn)

其一，獨(dú)特的資產(chǎn)支持性。相對(duì)于傳統(tǒng)直接融資方式，資產(chǎn)證券化的主要特點(diǎn)在于資產(chǎn)支持性，具體體現(xiàn)在可以將基礎(chǔ)資產(chǎn)獲得的收益化為投資者的收益，也就是說(shuō)在此過(guò)程中的資產(chǎn)未來(lái)現(xiàn)金流不僅僅可以實(shí)現(xiàn)信用證券發(fā)行方式的優(yōu)化，還可以做好結(jié)構(gòu)調(diào)整和安排，這些都是資產(chǎn)支持性的基本要求。其二，優(yōu)越的結(jié)構(gòu)性。資產(chǎn)證券化主要體現(xiàn)在內(nèi)部結(jié)構(gòu)安排和發(fā)起人可以借助spv實(shí)現(xiàn)融資，這是一種間接的方式，不屬于簡(jiǎn)單的線性融資結(jié)構(gòu)，而在對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)和收益進(jìn)行綜合考慮之后進(jìn)行的安排。其三，資產(chǎn)證券化的表外融資性，這對(duì)于商業(yè)銀行資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的調(diào)整，資本需求壓力的緩解都有著積極的意義。

（三）資產(chǎn)證券化的作用

資產(chǎn)證券化的作用主要體現(xiàn)在以下幾個(gè)方面：其一，有利于資產(chǎn)流動(dòng)性的提高；其二，有利于規(guī)避融資過(guò)程中信息不對(duì)稱的問(wèn)題，實(shí)現(xiàn)資本管理質(zhì)量的不斷提高；其三，有利于資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的優(yōu)化升級(jí)，最大限度的實(shí)現(xiàn)對(duì)于資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的控制和管理；其四，有利于實(shí)現(xiàn)商業(yè)銀行資本利用率的不斷提高，從而實(shí)現(xiàn)其盈利能力的增強(qiáng)。

二、中國(guó)資產(chǎn)證券化稅收問(wèn)題

對(duì)于我國(guó)資產(chǎn)證券化的實(shí)際情況進(jìn)項(xiàng)調(diào)查和研究，我們發(fā)現(xiàn)存在大量的問(wèn)題和缺陷，具體表現(xiàn)為以下幾個(gè)方面：其一，資產(chǎn)證券化沒(méi)有融入稅法體系，缺乏相應(yīng)的法律法規(guī)，在這樣的情況下很容易早餐重復(fù)征稅的情況，這對(duì)于發(fā)起人，SPV或者投資者說(shuō)都是不利的。具體來(lái)講，對(duì)于發(fā)起人來(lái)講，資產(chǎn)銷售的收益應(yīng)該上繳所得稅，而資產(chǎn)銷售過(guò)程中造成的損失卻沒(méi)有辦法去確認(rèn)；對(duì)于SPV來(lái)講，其發(fā)行證券收入，權(quán)益賠付環(huán)節(jié)受到債務(wù)人支付的先進(jìn)等動(dòng)作的執(zhí)行，都需要支付所得稅。對(duì)于投資者來(lái)講，同樣要對(duì)于證券收益繳納所得稅。其二，SPV組織形式不合理，以信托形式開(kāi)展，缺乏健全的稅制作保證，兩者之間的銜接出現(xiàn)了錯(cuò)位，很容易造成各方面的利益矛盾。具體來(lái)講，在實(shí)際證券資本化的流程來(lái)看，受益人是收益者，他應(yīng)該為自己的收益繳納稅收，此時(shí)不需要發(fā)行人，SPV和投資者共同去進(jìn)行所得稅的繳納，。其三，資產(chǎn)證券化操作過(guò)程中涉及到的印花稅，將對(duì)于二級(jí)市場(chǎng)的發(fā)展造成負(fù)面影響，客觀上限制了資本流動(dòng)性的發(fā)展。相對(duì)于發(fā)達(dá)國(guó)家來(lái)講，或者停止征收印花稅，或者以低稅率的方式去征收，這樣的做法是有深刻原因的。

三、如何采取有效的措施去解決稅收問(wèn)題

（一）建立健全資產(chǎn)證券化的立法體系

首先，在遵照我國(guó)目前法系類型的基礎(chǔ)上，嚴(yán)格依照立法程序，針對(duì)于資產(chǎn)證券化進(jìn)行立法工作，實(shí)現(xiàn)法律空白的填補(bǔ)，將資產(chǎn)證券化納入到我國(guó)法律體系中去，從而為各項(xiàng)資產(chǎn)證券化稅收工作的開(kāi)展打下堅(jiān)實(shí)的法制基礎(chǔ)；其次，設(shè)立專門的匯總立法部門，結(jié)合國(guó)內(nèi)外資產(chǎn)證券化的優(yōu)缺點(diǎn)，以及我國(guó)資產(chǎn)證券化的發(fā)展水平，實(shí)現(xiàn)法律資源的夯實(shí)，以做好對(duì)于資產(chǎn)證券化稅收法制的調(diào)整和改善；最后，正視我國(guó)資本市場(chǎng)不發(fā)達(dá)的現(xiàn)實(shí)，不斷提高中介服務(wù)質(zhì)量，實(shí)現(xiàn)投資者投資觀念的提高，理清資產(chǎn)證券化過(guò)程中權(quán)利和責(zé)任，實(shí)現(xiàn)全面的資產(chǎn)證券化知識(shí)教育和宣傳。

（二）積極給予SPV免稅載體資格

從理論上來(lái)講，證券化的主要優(yōu)勢(shì)在于證券化操作載體SPV的出現(xiàn)，在此基礎(chǔ)上形成的特殊法律結(jié)構(gòu)，應(yīng)該在證券化專項(xiàng)立法中有所規(guī)定。具體來(lái)講，我們需要做好以下幾方面的工作：其一，積極采用信托結(jié)構(gòu)去實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)破產(chǎn)的隔離，在此基礎(chǔ)上有信托投資公司擔(dān)當(dāng)資產(chǎn)受托人的角色，以信托資產(chǎn)為基礎(chǔ)，實(shí)現(xiàn)證券化過(guò)程的完成。其二，以公司形式SPV構(gòu)建的方式去發(fā)行資產(chǎn)擔(dān)保證券，以便完成證券化流程。其三，需要注意的是上述兩種方式都應(yīng)該屬于免稅載體，這不僅僅能夠最大限度的規(guī)避重復(fù)征稅的問(wèn)題，還將成為資產(chǎn)證券化健康發(fā)展的基礎(chǔ)和前提，信托稅制也在這樣的環(huán)境下不斷完善。

（三）實(shí)現(xiàn)證券化稅收負(fù)擔(dān)的緩解

通過(guò)大量的調(diào)查發(fā)現(xiàn)，很多其他國(guó)家都停止了證券化稅收，或者以低稅率的方式來(lái)進(jìn)行，這樣做是考慮到證券化可持續(xù)發(fā)展的。對(duì)于我國(guó)來(lái)講，雖然資產(chǎn)證券化還處于探索階段，但是稅收負(fù)擔(dān)過(guò)重，往往將不利于其健康持續(xù)的發(fā)展，對(duì)此我們應(yīng)該保持支持鼓勵(lì)的態(tài)度，給予其充分的稅收優(yōu)惠，以保證資產(chǎn)證券化的不斷發(fā)展。

四、結(jié)束語(yǔ)

綜上所述，中國(guó)資產(chǎn)證券化稅收方面還存在很多的問(wèn)題，對(duì)此我們應(yīng)該正視，積極采取有效的措施去進(jìn)行調(diào)整和改善，為實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)證券化的健康，持續(xù)，合理，科學(xué)的發(fā)展打下基礎(chǔ)。我相信，隨著我國(guó)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的不斷發(fā)展，資產(chǎn)證券化的趨勢(shì)不斷明顯，其在我國(guó)國(guó)民經(jīng)濟(jì)發(fā)展過(guò)程中的作用將越來(lái)越重要。

參考文獻(xiàn)：

[1]何小鋒.資產(chǎn)證券化：中國(guó)的模式[M].北京大學(xué)出版社2002

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【關(guān)鍵詞】資產(chǎn)證券化；融資；高速公路

高速公路是我國(guó)路網(wǎng)建設(shè)的核心，是衡量國(guó)民經(jīng)濟(jì)現(xiàn)代化的重要標(biāo)志之一，對(duì)區(qū)域間的客流、物流、資金流的優(yōu)化配置、促進(jìn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展起著舉足輕重的作用。我國(guó)交通部計(jì)劃到2020年，高速公路里程達(dá)到10萬(wàn)公里左右。傳統(tǒng)的國(guó)家財(cái)政支出以及銀行貸款融資渠道已無(wú)法滿足未來(lái)巨大的融資需求，而資產(chǎn)證券化的融資方式在高速公路融資上作用越來(lái)越重要。

一、資產(chǎn)證券化融資方式的含義

資產(chǎn)證券化是以項(xiàng)目（包括未建項(xiàng)目和已有項(xiàng)目）所屬的資產(chǎn)為基礎(chǔ)，以該項(xiàng)目所能帶來(lái)的穩(wěn)定的預(yù)期收益為保證，經(jīng)過(guò)信用增級(jí)，在資本市場(chǎng)上發(fā)行證券（主要是債券）來(lái)募集資金的融資方式。從本質(zhì)來(lái)說(shuō)，資產(chǎn)證券化是屬于一種以項(xiàng)目的收益為基礎(chǔ)融資的項(xiàng)目融資方式。其內(nèi)涵就是將原始權(quán)益人（賣方）的不流通的存量資產(chǎn)或可預(yù)見(jiàn)的未來(lái)收入構(gòu)造和轉(zhuǎn)變成為資本市場(chǎng)可銷售和流通的金融產(chǎn)品的過(guò)程，具體來(lái)說(shuō)就是將缺乏流動(dòng)性、但能夠產(chǎn)生可預(yù)見(jiàn)的穩(wěn)定現(xiàn)金流的資產(chǎn)，通過(guò)一定的結(jié)構(gòu)安排，對(duì)資產(chǎn)中風(fēng)險(xiǎn)與收益要素進(jìn)行分離與重組，進(jìn)而轉(zhuǎn)換為金融市場(chǎng)上可以出售和流通的證券的過(guò)程，其實(shí)質(zhì)是融資者將被證券化的資產(chǎn)的未來(lái)現(xiàn)金流收益權(quán)轉(zhuǎn)讓給投資者。

二、資產(chǎn)證券化的形式

資產(chǎn)證券化的形式雖然很多，但其基本的組織結(jié)構(gòu)只有3種。

（l）轉(zhuǎn)手證券。轉(zhuǎn)手證券的發(fā)起人先將抵押貸款進(jìn)行組合，并將其轉(zhuǎn)移給一個(gè)獨(dú)立的信托機(jī)構(gòu)或其他實(shí)體；投資者所擁有的是對(duì)整個(gè)抵押貸款組合所產(chǎn)生的收益不可分割的所有權(quán)。轉(zhuǎn)手證券的持有者按比例獲得減去服務(wù)費(fèi)用后的抵押貸款組合所產(chǎn)生的本息收入。

（2）資產(chǎn)擔(dān)保證券。資產(chǎn)擔(dān)保證券通常要求SPV為所發(fā)行的資產(chǎn)支持證券提供一般不低于證券票面額10%的抵押，超額抵押部分的資產(chǎn)必須交給獨(dú)立的受托人，如果SPV違約，不能按期償還投資者，受托人可將這部分作為擔(dān)保的資產(chǎn)組合變現(xiàn)并支付給投資者，從而克服轉(zhuǎn)手證券現(xiàn)金流不確定的弊端，降低投資者持有過(guò)手證券的風(fēng)險(xiǎn)。

（3）轉(zhuǎn)付證券。轉(zhuǎn)付結(jié)構(gòu)證券根據(jù)投資者對(duì)風(fēng)險(xiǎn)、收益和期限等的不同偏好對(duì)抵押貸款組合產(chǎn)生的現(xiàn)金流進(jìn)行了重新安排和分配，使本金與利息的償付機(jī)制發(fā)生了變化。

三、資產(chǎn)證券化的原理

1.現(xiàn)金流分析原理

這是資產(chǎn)證券化的核心原理。資產(chǎn)證券化是以可預(yù)期的現(xiàn)金流為支持而發(fā)證券進(jìn)行融資的過(guò)程?；A(chǔ)資產(chǎn)所產(chǎn)生的現(xiàn)金流的可預(yù)見(jiàn)性是資產(chǎn)證券化的核心特征之一，也就是說(shuō)，資產(chǎn)證券化所“證券化”的不是資產(chǎn)本身，而是資產(chǎn)所產(chǎn)生的現(xiàn)金流。

2.破產(chǎn)隔離原理

破產(chǎn)隔離是資產(chǎn)證券化所特有的技術(shù)，也區(qū)別于其他融資方式的一個(gè)非常重要的方面。在構(gòu)建資產(chǎn)證券化的交易結(jié)構(gòu)時(shí)，證券化結(jié)構(gòu)能保證發(fā)起人的破產(chǎn)不會(huì)對(duì)特殊目的載體的正常運(yùn)行產(chǎn)生影響，從而不會(huì)影響對(duì)證券持有人的按時(shí)償付，這就是資產(chǎn)證券化的破產(chǎn)隔離機(jī)制。

3.信用增級(jí)原理

利用信用增級(jí)原理來(lái)提高資產(chǎn)支持證券的信用等級(jí)是資產(chǎn)證券化的一個(gè)重要特征。為了吸引更多的投資者并降低發(fā)行成本，SPV必須對(duì)整個(gè)資產(chǎn)證券化交易進(jìn)行信用增級(jí)，以提高所發(fā)行證券的信用等級(jí)。通過(guò)信用增級(jí)，使證券的信用質(zhì)量和現(xiàn)金流的時(shí)間性與確定性更好地滿足投資者的需要，同時(shí)滿足發(fā)行人在會(huì)計(jì)、監(jiān)管和融資目標(biāo)方面的需求。

四、資產(chǎn)證券化特點(diǎn)

與傳統(tǒng)的高速公路建設(shè)的融資方式（銀行貨款、股票和債券等）相比，高速公路資產(chǎn)證券化具有鮮明的特征：

1.資產(chǎn)證券化是資產(chǎn)收入導(dǎo)向型融資方式

傳統(tǒng)融資方式是憑借資金需求者本身的信用水平來(lái)融資的。資金的供給者是否向需求者提供資金或貸款，主要依據(jù)是資金需求者作為一個(gè)整體的資產(chǎn)負(fù)債、利潤(rùn)和現(xiàn)金流量情況，而對(duì)于該資金需求者的某些特定資產(chǎn)的質(zhì)量關(guān)注較少。在對(duì)資金需求者發(fā)放抵押貸款時(shí)，資金的供給者才可能會(huì)更多地關(guān)注抵押資產(chǎn)的情況，但是此時(shí)它關(guān)注的只是資產(chǎn)本身的控制和處置問(wèn)題，資產(chǎn)抵押只是對(duì)資金需求者信用水平的補(bǔ)充。而資產(chǎn)證券化則是憑借原始權(quán)益人部份資產(chǎn)的未來(lái)收益能力來(lái)融資的。此時(shí)資產(chǎn)池，即資產(chǎn)組合）本身的償付能力與原始權(quán)益人的信用水平比較徹底地分離開(kāi)了。資金的供給者在決定是否提供資金（即購(gòu)買資產(chǎn)支撐證券）時(shí)，主要依據(jù)的是組成資產(chǎn)池的資產(chǎn)的質(zhì)量、未來(lái)現(xiàn)金流量的可靠性和穩(wěn)定性，以及交易結(jié)構(gòu)的嚴(yán)謹(jǐn)性和有效性。在資產(chǎn)證券化過(guò)程中，原始權(quán)益人本身的信用水平則被置于相對(duì)次要的地位。

2.資產(chǎn)證券化是結(jié)構(gòu)性融資方式

結(jié)構(gòu)性融資有時(shí)就特指資產(chǎn)證券化融資。通過(guò)資產(chǎn)證券化建立一個(gè)嚴(yán)謹(jǐn)、有效的交易結(jié)構(gòu)，保證“破產(chǎn)隔離”的實(shí)現(xiàn)，即把資產(chǎn)池的償付能力與原始權(quán)益人的信用水平分隔開(kāi)來(lái)，保證一旦原始權(quán)益人發(fā)生破產(chǎn)，資產(chǎn)池中的資產(chǎn)不被列入破產(chǎn)清算資產(chǎn)：使原始權(quán)益人得以用出售資產(chǎn)的方式融資，從而不會(huì)增加資產(chǎn)負(fù)債表上的負(fù)債；確保融資活動(dòng)能夠充分享受政府提供的稅收優(yōu)惠；使原始權(quán)益人能夠通過(guò)信用提高機(jī)構(gòu)來(lái)提高資產(chǎn)支撐證券的信用級(jí)別，改善其發(fā)行條件，保證順利發(fā)行。

3.資產(chǎn)證券化是表外融資方式

根據(jù)1997年1月生效的美國(guó)財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則第125號(hào)《轉(zhuǎn)讓和經(jīng)營(yíng)金融資產(chǎn)及債務(wù)清理的會(huì)計(jì)處理》的規(guī)定，鑒于被證券化的資產(chǎn)已經(jīng)以真實(shí)出售的方式過(guò)戶給特設(shè)目的機(jī)構(gòu)（SPV），原始權(quán)益人也已放棄對(duì)這些資產(chǎn)的控制權(quán)，允許原始權(quán)益人將證券化資產(chǎn)從其資產(chǎn)負(fù)債表中剔除并確認(rèn)收益或損失。這就從法律上確認(rèn)了實(shí)際上早已適用的以表外方式處理資產(chǎn)證券化交易的原則，構(gòu)成資產(chǎn)證券化區(qū)別于傳統(tǒng)融資方式的又一特點(diǎn)。

4.資產(chǎn)證券化是低成本融資方式

雖然資產(chǎn)證券化作為一種融資方式不可避免地要支付許多費(fèi)用，例如托管費(fèi)用、服務(wù)費(fèi)用、承銷費(fèi)用及律師費(fèi)用等，但是資產(chǎn)證券化的總的融資成本低于傳統(tǒng)融資方式。因?yàn)椋旱谝?，資產(chǎn)證券化運(yùn)用成熟的交易結(jié)構(gòu)和信用提高手段，改善了證券的發(fā)行條件。由于資產(chǎn)支撐證券有較高的信用等級(jí)，不必用折價(jià)銷售或提高利率等手段來(lái)吸引投資者，一般情況下，資產(chǎn)支撐證券都能以高于或等于面值的價(jià)格發(fā)行，并且支付的利息率比原始權(quán)益人發(fā)行的其它可比證券低得多，因此較大幅度地降低了原始權(quán)益人的融資成本。第二，資產(chǎn)證券化支出費(fèi)用的項(xiàng)目雖然很多，但各項(xiàng)費(fèi)用與交易總額的比率很低。

五、資產(chǎn)證券化應(yīng)用于高速公路融資應(yīng)注意的問(wèn)題

1.在債券產(chǎn)品設(shè)計(jì)上要考慮高速公路行業(yè)的特點(diǎn)

由于用于證券化高速公路資產(chǎn)的未來(lái)現(xiàn)金流收入通常與市場(chǎng)利率的變化無(wú)關(guān)。因此，以高速公路資產(chǎn)的未來(lái)現(xiàn)金流為支撐的債券的利率宜采取固定利率，債券的票面利率不隨市場(chǎng)利率變化而變化，而與債券的信用評(píng)級(jí)相關(guān)。同時(shí)，由于高速公路項(xiàng)目投入資金大、資金回收期長(zhǎng)，因此發(fā)行的資產(chǎn)證券化的債券宜采用長(zhǎng)期債券。特別是債券發(fā)行前幾年，所投資的項(xiàng)目尚不能產(chǎn)生現(xiàn)金回報(bào)，所以債券應(yīng)該在發(fā)行若干年后才開(kāi)始償還本息。

2.SPV應(yīng)選擇實(shí)力強(qiáng)信謄好的金融機(jī)構(gòu)擔(dān)任

在資產(chǎn)證券化工作中，SPV是一個(gè)關(guān)鍵的環(huán)節(jié)，它的獨(dú)立性與否直接影響證券化的成敗，是一個(gè)以資產(chǎn)證券化為惟一目的的獨(dú)立的實(shí)體，可以由原始權(quán)益人設(shè)立，也可以由信托或金融機(jī)構(gòu)擔(dān)任。這是確保資產(chǎn)證券化順利進(jìn)行的重要保證。

3.從風(fēng)險(xiǎn)防范角度出發(fā)選擇合適的標(biāo)的資產(chǎn)

高速公路資產(chǎn)證券化過(guò)程中會(huì)面臨各種不同的風(fēng)險(xiǎn)，尤其是標(biāo)的資產(chǎn)本身的風(fēng)險(xiǎn)因素，包括信用風(fēng)險(xiǎn)、現(xiàn)金流量風(fēng)險(xiǎn)、破產(chǎn)追索風(fēng)險(xiǎn)、市場(chǎng)存量風(fēng)險(xiǎn)、市場(chǎng)信心風(fēng)險(xiǎn)等。這些風(fēng)險(xiǎn)因素直接關(guān)系到證券化成本的大小以及相應(yīng)收益的高低緊密，從而影響到證券化的成功實(shí)施。因此，需要從衡量標(biāo)的資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)大小的角度，對(duì)擬進(jìn)行證券化的高速公路資產(chǎn)加以分析和比較，找出最適合進(jìn)行證券化的標(biāo)的資產(chǎn)，以確保將資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)降低到最低限度。

4.切實(shí)做好資產(chǎn)證券化的信用增級(jí)工作

信用增級(jí)在證券化中非常關(guān)鍵，主要目的在于通過(guò)信用提高，大大提高原有權(quán)益人的信用級(jí)別，從而增加對(duì)投資者的吸引力，實(shí)際上是利用權(quán)益與風(fēng)險(xiǎn)的有效組合，通過(guò)多層次的證券信用升級(jí)，把信用風(fēng)險(xiǎn)從原資產(chǎn)擁有者分散到擔(dān)保人和投資者身上。

5.盡快建立健全資產(chǎn)證券化的法律法規(guī)體系

資產(chǎn)證券化在我國(guó)是一種“舶來(lái)品”，必須加快制度建設(shè)：一方面要盡快制定《不動(dòng)產(chǎn)證券化管理辦法》及其實(shí)施細(xì)則，加快修訂《公司法》及其相關(guān)法律，構(gòu)建資產(chǎn)證券化的基本法律框架；另一方面要加大會(huì)計(jì)準(zhǔn)則、稅務(wù)制度、抵押權(quán)規(guī)定、交易規(guī)則、信息披露制度等方面改革的力度，清除資產(chǎn)證券化的實(shí)務(wù)操作障礙，以便為高速公路資產(chǎn)證券化發(fā)展?fàn)I造良好的法律環(huán)境。

參考文獻(xiàn)

[1]周國(guó)光等.中國(guó)公路投融資體制改革探索[J].經(jīng)濟(jì)問(wèn)題探索，2009，6.

篇5

關(guān)鍵詞：小額農(nóng)貸；資產(chǎn)證券化；融資

一、引言

近年來(lái)，我國(guó)農(nóng)村居民貸款除滿足養(yǎng)殖業(yè)、種植業(yè)等生產(chǎn)性需求之外，還包括農(nóng)村居民助學(xué)、建房、醫(yī)療等消費(fèi)性貸款，小額農(nóng)貸數(shù)量增大，且呈現(xiàn)出了新特點(diǎn)，如金融機(jī)構(gòu)涉農(nóng)貸款增長(zhǎng)顯著，使得農(nóng)村小貸資產(chǎn)證券化基礎(chǔ)資產(chǎn)不斷豐富；農(nóng)村金融產(chǎn)品逐漸豐富，為農(nóng)村小貸資產(chǎn)證券化提供新的思路；主要涉農(nóng)金融機(jī)構(gòu)盈利水平逐年上升，保證并提高了農(nóng)貸資產(chǎn)證券化投資收益；農(nóng)業(yè)保險(xiǎn)覆蓋面不斷擴(kuò)大，為農(nóng)貸資產(chǎn)證券化化提供增信保障。小額農(nóng)貸呈現(xiàn)出的上述新特點(diǎn)使其基本適應(yīng)資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)要求。故進(jìn)一步分析農(nóng)村小額信貸資產(chǎn)證券化的宏微觀基礎(chǔ)，進(jìn)而針對(duì)農(nóng)村小貸的特點(diǎn)設(shè)計(jì)農(nóng)村小額信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品特定資產(chǎn)池，并分析農(nóng)村小額信貸資產(chǎn)證券化的經(jīng)濟(jì)效應(yīng)具有一定意義。通過(guò)將資產(chǎn)證券化這一金融創(chuàng)新工具運(yùn)用到農(nóng)業(yè)生產(chǎn)中，不僅將打破農(nóng)業(yè)發(fā)展中的資金瓶頸，還可以有效盤活商業(yè)銀行的信貸資產(chǎn)和農(nóng)業(yè)企業(yè)資產(chǎn)，降低農(nóng)村居民貸款成本，拓寬農(nóng)村居民貸款渠道，緩解農(nóng)村地下金融的壓力，以及降低農(nóng)村經(jīng)濟(jì)發(fā)展對(duì)政府財(cái)政的依賴性等。

二、農(nóng)村小額信貸發(fā)展存在問(wèn)題及新特點(diǎn)

中國(guó)城鄉(xiāng)二元結(jié)構(gòu)下，農(nóng)村收入較低，故具有較高的農(nóng)貸需求，而農(nóng)村小額貸款除應(yīng)用于常規(guī)的養(yǎng)殖業(yè)、種植業(yè)、手工、加工、運(yùn)輸?shù)壬a(chǎn)性資金貸款之外，還包括農(nóng)村居民助學(xué)、建房、醫(yī)療等消費(fèi)性貸款。農(nóng)村小額貸款已經(jīng)從傳統(tǒng)的貸款數(shù)額較小，周期較短，隨用隨貸，且大多為信用貸款等逐漸發(fā)展完善，涉農(nóng)金融機(jī)構(gòu)數(shù)量明顯增加，盈利能力增強(qiáng)，農(nóng)村金融基礎(chǔ)服務(wù)以及農(nóng)貸保險(xiǎn)覆蓋面不斷擴(kuò)大，農(nóng)村信用體系逐步建立，基本適應(yīng)資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)要求。故為了解決相對(duì)不斷擴(kuò)大的貸款需求與相對(duì)短缺的資金來(lái)源的矛盾，可考慮試將2013年6月19日國(guó)務(wù)院常務(wù)會(huì)議明確提出的加大對(duì)小額信貸薄弱環(huán)節(jié)的信貸傾斜的政策，資產(chǎn)證券化應(yīng)用于小額貸款，豐富農(nóng)貸企業(yè)融資的手段，推動(dòng)直接融資比例的提升，為農(nóng)貸提供更多的融資渠道，加速我國(guó)三農(nóng)建設(shè)的進(jìn)程。

1.農(nóng)村小額信貸發(fā)展存在的問(wèn)題。由于受到金融危機(jī)的影響，農(nóng)民工大量返鄉(xiāng)，收入減少，而小額農(nóng)貸除了養(yǎng)殖業(yè)、種植業(yè)、手工、加工、運(yùn)輸?shù)壬a(chǎn)資金貸款外，其用途領(lǐng)域不斷的拓寬，還包括農(nóng)村居民助學(xué)、建房、醫(yī)療等消費(fèi)性貸款等。貸款的資金來(lái)源相對(duì)不斷擴(kuò)大的貸款需求顯得十分短缺。具體而言，農(nóng)村小貸存在以下問(wèn)題：第一，農(nóng)村小貸資金需求無(wú)法得到有效滿足。目前，農(nóng)戶的信貸能力呈現(xiàn)出鮮明的層次特征，呈現(xiàn)多樣化、分散化、復(fù)雜化的狀態(tài)，其貸款需求已經(jīng)從傳統(tǒng)的小額農(nóng)林牧漁業(yè)的需求，拓展為農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)價(jià)值鏈的完善需求以及消費(fèi)需求，而目前農(nóng)貸個(gè)人及企業(yè)由于信用級(jí)別及償債能力的限制，有限的收入等影響因素，導(dǎo)致其小貸資金需求無(wú)法得到滿足。第二，小額農(nóng)貸的風(fēng)險(xiǎn)控制機(jī)制并不完善。由于小額農(nóng)貸涉及單筆金額較少，金融機(jī)構(gòu)不夠重視其風(fēng)險(xiǎn)，而農(nóng)業(yè)生產(chǎn)的特殊性決定在同一區(qū)域生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)的品種具有很高的相似性，這就很容易造成貸款集中于某一項(xiàng)目、某一農(nóng)戶的事實(shí)。而部分農(nóng)村金融機(jī)構(gòu)，迫于政府扶持農(nóng)業(yè)的壓力而忽視部分貸款機(jī)構(gòu)與個(gè)人的信用級(jí)別，導(dǎo)致其政策性放貸而導(dǎo)致小額農(nóng)貸整體風(fēng)險(xiǎn)控制機(jī)制較為薄弱。第三，小額農(nóng)貸覆蓋面狹窄，貸款周期各異。小額農(nóng)貸作為針對(duì)貧困群體以及低收入群體的短期信貸方式，決定了其覆蓋面狹窄，僅限于基本滿足貧困農(nóng)戶的正常生產(chǎn)性資金，而無(wú)法滿足農(nóng)村產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)需要的大量資金。且小額農(nóng)貸一般限于1年的貸款期限，這無(wú)法滿足從事特種種植業(yè)以及養(yǎng)殖業(yè)等農(nóng)戶的生產(chǎn)需求。

2.農(nóng)村小額信貸新特點(diǎn)。據(jù)中國(guó)人民銀行的2012年《中國(guó)農(nóng)村金融服務(wù)報(bào)告》顯示，小額農(nóng)貸具體呈現(xiàn)出如下滿足資產(chǎn)證券化基礎(chǔ)資產(chǎn)要求的新特點(diǎn)：第一，金融機(jī)構(gòu)涉農(nóng)貸款增長(zhǎng)顯著，豐富農(nóng)貸資產(chǎn)證券化基礎(chǔ)資產(chǎn)。近年來(lái)，我國(guó)針對(duì)“三農(nóng)”發(fā)展提供的金融政策越來(lái)越豐富。根據(jù)2013年的《中國(guó)農(nóng)村金融服務(wù)報(bào)告》，金融機(jī)構(gòu)本外幣農(nóng)村信用貸款余額高達(dá)14.5萬(wàn)億元，該余額占各類貸款余額的比重為21.6%，同比增長(zhǎng)19.7%，其中農(nóng)林牧漁業(yè)貸款余額為2.7萬(wàn)億元，占各項(xiàng)貸款余額比重為4.1%，同比增長(zhǎng)11.6%。第二，農(nóng)村金融產(chǎn)品逐漸豐富，開(kāi)拓農(nóng)貸資產(chǎn)證券化思路。各地金融機(jī)構(gòu)結(jié)合本地農(nóng)村金融服務(wù)需求特點(diǎn)，圍繞地方特色產(chǎn)業(yè)、支柱行業(yè)開(kāi)發(fā)產(chǎn)業(yè)鏈信貸產(chǎn)品，運(yùn)用微貸管理等技術(shù)，積極創(chuàng)新滿足本地需求金融產(chǎn)品，擴(kuò)大小額信用貸款和聯(lián)保貸款的覆蓋面等。推出支持農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)化發(fā)展的短期融資券和結(jié)構(gòu)化中期票據(jù)等創(chuàng)新產(chǎn)品來(lái)豐富涉農(nóng)企業(yè)直接融資；采用集合授信、打包發(fā)行等方式提高涉農(nóng)中小企業(yè)資信評(píng)級(jí)，增強(qiáng)盈利能力。第三，主要涉農(nóng)金融機(jī)構(gòu)盈利水平逐年上升，提高農(nóng)貸資產(chǎn)證券化投資收益。主要涉農(nóng)銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)通過(guò)不斷推進(jìn)改革與創(chuàng)新其盈利水平逐年上升，其中農(nóng)村商業(yè)銀行、農(nóng)村合作銀行以及農(nóng)村信用社是金融支持“三農(nóng)”的主力軍，主要涉農(nóng)金融機(jī)構(gòu)盈利水平逐年上升，其中農(nóng)村合作銀行涉農(nóng)貸款不良率不斷降低，并一直保持最高的盈利水平，其可持續(xù)發(fā)展能力顯著提高。第四，農(nóng)業(yè)保險(xiǎn)覆蓋面不斷擴(kuò)大，為農(nóng)貸資產(chǎn)證券化化提供增信保障。農(nóng)業(yè)保險(xiǎn)覆蓋面不斷擴(kuò)大，為農(nóng)村小額資產(chǎn)信貸化提供了保障。具體表現(xiàn)為：一是農(nóng)業(yè)保險(xiǎn)覆蓋面穩(wěn)步擴(kuò)大，中央財(cái)政補(bǔ)貼的品種已達(dá)到15個(gè)，試點(diǎn)已經(jīng)擴(kuò)展至全國(guó)，且覆蓋范圍除傳統(tǒng)農(nóng)林牧漁業(yè)等生產(chǎn)領(lǐng)域向農(nóng)產(chǎn)品質(zhì)量以及市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)等流通領(lǐng)域延伸；二是開(kāi)展農(nóng)業(yè)保險(xiǎn)業(yè)務(wù)的保險(xiǎn)公司數(shù)量不斷增加；三是財(cái)政補(bǔ)貼增大，其中農(nóng)業(yè)保險(xiǎn)的主要險(xiǎn)種收入來(lái)源于農(nóng)業(yè)保險(xiǎn)保費(fèi)財(cái)政補(bǔ)貼型險(xiǎn)種。

三、小額農(nóng)貸資產(chǎn)證券化實(shí)施條件與產(chǎn)品設(shè)計(jì)

根據(jù)前文分析可知，我國(guó)農(nóng)村小額信貸資產(chǎn)已經(jīng)呈現(xiàn)出了新的特點(diǎn)可以考慮通過(guò)資產(chǎn)證券化的方式融資，這將不僅打破農(nóng)業(yè)發(fā)展的資金瓶頸，還可以有效盤活商業(yè)銀行中農(nóng)村貸款的存量，擴(kuò)大商業(yè)銀行信貸對(duì)“三農(nóng)”建設(shè)的資金投入，通過(guò)將各類長(zhǎng)短期資金投入到農(nóng)業(yè)建設(shè)中，促進(jìn)農(nóng)村經(jīng)濟(jì)良性循環(huán)發(fā)展。故本文將著重分析我國(guó)小額農(nóng)貸的宏觀及微觀實(shí)施條件。

1.小額農(nóng)貸資產(chǎn)證券化實(shí)施條件。（1）宏觀條件。①我國(guó)資本市場(chǎng)資產(chǎn)證券化相關(guān)配套法律制度。證監(jiān)會(huì)在2012年了《證券公司資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)管理規(guī)定》，對(duì)證券公司開(kāi)展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的準(zhǔn)入門檻、交易場(chǎng)所以及資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的具體形式及基礎(chǔ)資產(chǎn)具體形態(tài)做出了規(guī)定，明確了資產(chǎn)證券化過(guò)程中各主體、各環(huán)節(jié)的法律規(guī)定，這標(biāo)志著我國(guó)資本市場(chǎng)現(xiàn)階段已經(jīng)完成了實(shí)施資產(chǎn)證券化的相關(guān)配套法律準(zhǔn)備，并極大地促進(jìn)了資產(chǎn)證券化效率的提高。②我國(guó)已經(jīng)形成資產(chǎn)證券化轉(zhuǎn)讓市場(chǎng)。資產(chǎn)證券化轉(zhuǎn)讓市場(chǎng)指可以提供資產(chǎn)支持證券在發(fā)行之后流通轉(zhuǎn)讓的市場(chǎng)。另一方面，發(fā)達(dá)的證券二級(jí)市場(chǎng)能夠加快資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的流動(dòng)性，降低融資成本，增加投資者信心等。如近期由上海國(guó)泰君安證券資產(chǎn)管理有限公司發(fā)行的“隧道股份BOT項(xiàng)目專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃”證監(jiān)會(huì)《證券公司資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)管理規(guī)定》新規(guī)后首只成功發(fā)行的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品。該產(chǎn)品在上海證券交易所掛牌轉(zhuǎn)讓。③眾多信用增級(jí)機(jī)構(gòu)和信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)孕育而生。信用增級(jí)機(jī)構(gòu)與信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)通過(guò)統(tǒng)一的評(píng)估標(biāo)準(zhǔn)，獨(dú)立、客觀與公正的評(píng)估要證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)，不僅能充分揭示其風(fēng)險(xiǎn)，而且能使資產(chǎn)支持證券為廣大投資者認(rèn)可。④構(gòu)建SPV實(shí)現(xiàn)真實(shí)出售已經(jīng)實(shí)現(xiàn)。在《證券公司資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)管理規(guī)定》中規(guī)定證券公司的專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃或是中國(guó)證監(jiān)會(huì)認(rèn)可的其他特殊目的載體是構(gòu)建SPV的現(xiàn)實(shí)載體。（2）微觀條件。農(nóng)業(yè)小額信貸資產(chǎn)證券化是資產(chǎn)證券化在農(nóng)業(yè)生產(chǎn)中的應(yīng)用，而傳統(tǒng)資產(chǎn)證券化的定義是：集中能夠在未來(lái)一段時(shí)期產(chǎn)生的可預(yù)期現(xiàn)金流收入，通過(guò)特殊的結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)，對(duì)該現(xiàn)金流中包含的風(fēng)險(xiǎn)和收益進(jìn)行分離重組，從而使之成為可在金融市場(chǎng)中出售流通的證券，進(jìn)而實(shí)現(xiàn)低成本融資或風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避的過(guò)程。綜上所述，從廣義角度來(lái)定義資產(chǎn)證券化：缺乏流動(dòng)性的資產(chǎn)向可交易證券的轉(zhuǎn)變。根據(jù)這一定義，小額農(nóng)貸資產(chǎn)證券化可被定義為：缺乏流動(dòng)性的農(nóng)業(yè)小額信貸向可交易證券的轉(zhuǎn)變。進(jìn)行證券化的資產(chǎn)必須具備三個(gè)條件：第一、被證券化的資產(chǎn)應(yīng)產(chǎn)生固定的現(xiàn)金收入，需要同時(shí)滿足利息與本金的償付；二是基礎(chǔ)資產(chǎn)要達(dá)到一定的信用質(zhì)量標(biāo)準(zhǔn)。為吸引更多的投資者，需提高資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的信用評(píng)級(jí)，完善發(fā)行條件，三是資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的入池基礎(chǔ)資產(chǎn)要有明確的到期期限，拖欠率和違約率低，資產(chǎn)的清算值較高。綜合上述對(duì)于小額農(nóng)貸資產(chǎn)證券化的定義，不難發(fā)現(xiàn)，小額農(nóng)貸滿足證券化資產(chǎn)的前兩個(gè)條件，即：一是被證券化基礎(chǔ)資產(chǎn)可產(chǎn)生穩(wěn)定的現(xiàn)金流；二是基礎(chǔ)資產(chǎn)達(dá)到一定的信用質(zhì)量標(biāo)準(zhǔn)；而第三個(gè)條件，要求基礎(chǔ)資產(chǎn)還款期限與還款條件易于把握則是小額農(nóng)貸資產(chǎn)證券化要克服的主要問(wèn)題，而小額農(nóng)貸資產(chǎn)隨還隨貸的特點(diǎn)，類似于信用卡業(yè)務(wù)，則此處小額農(nóng)貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的設(shè)計(jì)可以參考信用卡資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的設(shè)計(jì)。

2.農(nóng)村小額信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品設(shè)計(jì)。小額農(nóng)貸資產(chǎn)證券化基本路徑關(guān)鍵是解決小額農(nóng)貸周期短，數(shù)量小與證券化資產(chǎn)的期限長(zhǎng)，數(shù)量較大的不匹配問(wèn)題。因?yàn)檗r(nóng)村小額貸款期限短且數(shù)量分散，還款靈活，貸款的還本付息方式與信用卡還款類似可以一次還清也可以分期還款，故可以在交易結(jié)構(gòu)上可以參考信用卡貸款資產(chǎn)證券化。小額農(nóng)村信貸資產(chǎn)資產(chǎn)支持證券以分散的各個(gè)小額農(nóng)貸為單位，打包優(yōu)質(zhì)的小額農(nóng)貸應(yīng)收賬款進(jìn)入基礎(chǔ)資產(chǎn)，其中包括已經(jīng)形成的應(yīng)收款和未來(lái)產(chǎn)生的應(yīng)收賬款，解決小額農(nóng)貸貸款期限短與資產(chǎn)證券化支出期限長(zhǎng)的問(wèn)題，可設(shè)定有三種不同的現(xiàn)金流期間：（1）循環(huán)期，在循環(huán)期期間，可用農(nóng)村小額信貸貸款利息償還資產(chǎn)證券化產(chǎn)品證券利息、其本金作為應(yīng)收賬款進(jìn)入該資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的基礎(chǔ)資產(chǎn)，這就可以解決本金與利息收入不穩(wěn)定的問(wèn)題。（2）累積償付期，在累計(jì)償付期期間，由小額農(nóng)貸回收的現(xiàn)金流將集中進(jìn)入一個(gè)資產(chǎn)專戶賬戶進(jìn)行累積，并將該資產(chǎn)賬戶投資于短期金融市場(chǎng)，如債券市場(chǎng)或貨幣市場(chǎng)等風(fēng)險(xiǎn)較小的市場(chǎng)，直到到資產(chǎn)證券化產(chǎn)品付息日一次性支付給投資者。若投資者的收益因?yàn)橥顿Y組合遭遇嚴(yán)重?fù)p失而降到特定水平以下時(shí)，導(dǎo)致在資產(chǎn)證券化產(chǎn)品到期日全額償付，則進(jìn)入第三階段的提前攤還期。（3）提前攤還期，在提前償還期期間產(chǎn)生的現(xiàn)金流將對(duì)投資者直接進(jìn)行支付。同時(shí)根據(jù)實(shí)際操作，一般可以選擇設(shè)計(jì)優(yōu)先級(jí)/次級(jí)結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品，因?yàn)槿裘媾R外部信用增級(jí)缺失時(shí)，次級(jí)結(jié)構(gòu)的設(shè)計(jì)可以使入池資產(chǎn)覆蓋率有所提高，而為優(yōu)先級(jí)產(chǎn)品提供信用保證，其中次級(jí)產(chǎn)品由實(shí)際控制人認(rèn)購(gòu)，優(yōu)先級(jí)產(chǎn)品向合格投資者發(fā)行。

四、小額農(nóng)貸資產(chǎn)證券化的經(jīng)濟(jì)效用分析

1.有利于降低農(nóng)民及農(nóng)業(yè)企業(yè)籌資成本，提高資金使用效率。農(nóng)業(yè)小額信貸資產(chǎn)證券化可以通過(guò)其特有的農(nóng)業(yè)保險(xiǎn)覆蓋制度以及信用增級(jí)措施使原來(lái)信用級(jí)別較低的資產(chǎn)可以進(jìn)入證券市場(chǎng)，并利用財(cái)政對(duì)農(nóng)業(yè)的補(bǔ)貼、農(nóng)業(yè)保險(xiǎn)覆蓋、利率低等優(yōu)勢(shì)大幅度降低籌集資金的成本。對(duì)于農(nóng)業(yè)企業(yè)而言，可以通過(guò)將農(nóng)業(yè)資產(chǎn)打包而獲得即期的現(xiàn)金流收入，利用該發(fā)行收入農(nóng)業(yè)企業(yè)可以開(kāi)發(fā)農(nóng)業(yè)的其他附加價(jià)值。對(duì)于提供農(nóng)業(yè)信貸的機(jī)構(gòu)而言，通過(guò)將農(nóng)業(yè)信貸移出資產(chǎn)負(fù)債表，減輕資產(chǎn)流動(dòng)性壓力，提高資本使用效率。

2.農(nóng)村小額信貸資產(chǎn)證券化促進(jìn)農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈發(fā)展完善。目前，農(nóng)產(chǎn)品價(jià)值鏈?zhǔn)找娌环€(wěn)，農(nóng)業(yè)生產(chǎn)波動(dòng)性較大，而農(nóng)產(chǎn)品價(jià)值鏈?zhǔn)找娌环€(wěn)定的突出問(wèn)題為缺乏龍頭帶頭企業(yè)，帶頭企業(yè)規(guī)模小，市場(chǎng)占有率低，外部融資困難，競(jìng)爭(zhēng)力較差，科技技術(shù)水平低，而這些問(wèn)題的本質(zhì)原因是農(nóng)業(yè)企業(yè)外部融資難，在推進(jìn)高效農(nóng)業(yè)規(guī)?；倪M(jìn)程中，積極推進(jìn)小額農(nóng)業(yè)信貸資產(chǎn)證券化，不僅可以將農(nóng)業(yè)企業(yè)的融資模式從較困難的銀行間接融資向直接融資轉(zhuǎn)變，而且可以盤活目前小額貸款存量，進(jìn)而促進(jìn)農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈發(fā)展完善。

3.小額農(nóng)業(yè)信貸資產(chǎn)證券化可以減輕財(cái)政壓力。政府在促進(jìn)農(nóng)業(yè)經(jīng)濟(jì)發(fā)展中都扮演著重要角色，應(yīng)用于農(nóng)業(yè)、農(nóng)村的財(cái)政貼息貸款，補(bǔ)貼項(xiàng)目較多。而小額農(nóng)業(yè)信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品通過(guò)市場(chǎng)化的融資方式來(lái)解決農(nóng)業(yè)企業(yè)融資難的問(wèn)題，可以緩解農(nóng)業(yè)企業(yè)對(duì)財(cái)政資金的過(guò)度依賴、在促進(jìn)農(nóng)業(yè)經(jīng)濟(jì)提高其內(nèi)在發(fā)展動(dòng)力的同時(shí)，還可以極大的緩解政府的財(cái)政壓力。

4.農(nóng)村小額信貸資產(chǎn)證券化有利于緩解農(nóng)村地下金融問(wèn)題。目前由于農(nóng)村信用體系建設(shè)不完善，導(dǎo)致農(nóng)民個(gè)人及農(nóng)業(yè)企業(yè)的信用級(jí)別較低，從銀行直接融資困難，城府復(fù)雜，要求嚴(yán)格，限制過(guò)多，而導(dǎo)致農(nóng)村中普遍存在地下金額的問(wèn)題，農(nóng)村地下金融層一度發(fā)揮著對(duì)于農(nóng)村正規(guī)金融不足的補(bǔ)充功能，但是農(nóng)村地下金融由于其利率制定的缺乏市場(chǎng)依據(jù)，采取非法手段收賬等缺點(diǎn)，導(dǎo)致其在某些區(qū)域已經(jīng)嚴(yán)重危害到中國(guó)金融秩序。通過(guò)小額農(nóng)業(yè)信貸資產(chǎn)證券化，可以盤活現(xiàn)存小額農(nóng)貸數(shù)量，進(jìn)而緩解農(nóng)村地下金融問(wèn)題。

五、推行小額農(nóng)貸資產(chǎn)證券化方式融資的措施建議

1.加快農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)化進(jìn)程，提高農(nóng)業(yè)企業(yè)的經(jīng)濟(jì)效益。發(fā)展農(nóng)村小額信貸資產(chǎn)證券化，前提是要有優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，故應(yīng)著力提高農(nóng)業(yè)企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力，提高農(nóng)村居民償還能力。應(yīng)建立以農(nóng)產(chǎn)品批發(fā)市場(chǎng)作為核心，農(nóng)貿(mào)市場(chǎng)提供支撐，農(nóng)業(yè)龍頭企業(yè)為平臺(tái)的市場(chǎng)體系。并積極搭建互聯(lián)網(wǎng)促銷平臺(tái)，發(fā)展農(nóng)產(chǎn)品電子商務(wù)，利用互聯(lián)網(wǎng)+等渠道增強(qiáng)農(nóng)村企業(yè)盈利能力。只有增強(qiáng)農(nóng)民在農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈中的參與度，切實(shí)增強(qiáng)農(nóng)民的信用級(jí)別，才能有效提高農(nóng)民賺取收入的能力與農(nóng)業(yè)企業(yè)的收益，進(jìn)而為證券化的小額農(nóng)貸產(chǎn)品提供收益保障。

2.積極轉(zhuǎn)變對(duì)小額農(nóng)貸的定位，實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)化操作。目前，我國(guó)小額農(nóng)貸主要停留在政府，基金等扶貧支持層面上，但是小額農(nóng)貸是重要的扶貧助貧方式，更可以說(shuō)實(shí)現(xiàn)金融服務(wù)的創(chuàng)新。應(yīng)參照國(guó)際經(jīng)驗(yàn)，將小額農(nóng)貸從政府行為補(bǔ)貼行為向市場(chǎng)融資行為轉(zhuǎn)變，發(fā)展盈利性貸款機(jī)構(gòu)，協(xié)調(diào)處理好政府扶貧行為和盈利性貸款機(jī)構(gòu)商業(yè)行為的關(guān)系，實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)目標(biāo)與政治目標(biāo)并舉，只有如此，才能保證作為證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)小額農(nóng)貸可以滿足其證券化資產(chǎn)的利息與本金償還需求。

3.規(guī)范小額農(nóng)貸監(jiān)管，保證證券化資產(chǎn)順利運(yùn)行。監(jiān)管機(jī)構(gòu)應(yīng)通過(guò)相應(yīng)的法律安排和制度建設(shè)，確保農(nóng)村小額貸款的合法性和規(guī)范性，只有保證小額農(nóng)貸基礎(chǔ)資產(chǎn)的合法合規(guī)合理性，才能保證證券化產(chǎn)品的正常利息本金支付。

4.引導(dǎo)更多金融機(jī)構(gòu)參與小額農(nóng)業(yè)貸款，拓寬小額農(nóng)貸資金來(lái)源。采取更加靈活的小額農(nóng)業(yè)貸款政策，積極發(fā)揮區(qū)域性金融機(jī)構(gòu)作用，實(shí)現(xiàn)小額農(nóng)貸機(jī)構(gòu)多元化、多種所有制的同時(shí)，還可以分散風(fēng)險(xiǎn)，為參與小額農(nóng)貸的金融機(jī)構(gòu)提供較為寬松的政策條件，為農(nóng)民個(gè)人及農(nóng)業(yè)企業(yè)提供便利的融資條件，進(jìn)而提高農(nóng)村小額信貸的服務(wù)質(zhì)量、服務(wù)水平，并拓寬小額農(nóng)貸資金來(lái)源。

作者:邢珺 楊柳 單位:對(duì)外經(jīng)濟(jì)貿(mào)易大學(xué) 北京大學(xué)

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篇6

【關(guān)鍵詞】中國(guó)；資產(chǎn)證券化；動(dòng)因

資產(chǎn)證券化最早產(chǎn)生于20世紀(jì)60年代末，20世紀(jì)80年代后期達(dá)到鼎盛，2008年世界金融危機(jī)的導(dǎo)火索――美國(guó)次級(jí)房地產(chǎn)貸款――正是標(biāo)準(zhǔn)的資產(chǎn)證券化產(chǎn)物。雖然次級(jí)房貸引發(fā)了全球性金融危機(jī)，但必須注意的是，在全球范圍內(nèi)，以CDO為代表的資產(chǎn)證券化后端市場(chǎng)仍然保持了高速的增長(zhǎng)。隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)的高速發(fā)展，中國(guó)金融領(lǐng)域創(chuàng)新步伐不斷加快，因此，中國(guó)資產(chǎn)證券化的相關(guān)問(wèn)題日益受到國(guó)內(nèi)外學(xué)者的廣泛關(guān)注，本文將對(duì)此問(wèn)題進(jìn)行簡(jiǎn)要的分析。

一、資產(chǎn)證券化概念

在對(duì)中國(guó)資產(chǎn)證券化問(wèn)題簡(jiǎn)要分析的開(kāi)始，首先對(duì)資產(chǎn)證券化的概念加以界定。從資產(chǎn)證券化的流程出發(fā)對(duì)資產(chǎn)證券化進(jìn)行定義。資產(chǎn)證券化是指“貸款經(jīng)組合后被重新打包成證券并出售給投資者。與整筆貸款出售和部分參與相比，相似之處在于證券化提供了一種新的融資來(lái)源并可能將資產(chǎn)從貸款發(fā)起人的資產(chǎn)負(fù)債表中剔除。不同之處在于證券化經(jīng)常用于很難直接出售的小型貸款的出售。”而歐洲投資銀行、美國(guó)證券交易委員會(huì)則認(rèn)為，資產(chǎn)證券化是指它是指已有的金融產(chǎn)品轉(zhuǎn)化為金融工具的過(guò)程或者是不標(biāo)準(zhǔn)的資產(chǎn)轉(zhuǎn)變?yōu)闃?biāo)準(zhǔn)的債券的過(guò)程。更具一般意義的資產(chǎn)證券化定義，由Gardener（1991）所提出。他認(rèn)為資產(chǎn)證券化是指使資金供給者和資金需求者以金融市場(chǎng)為媒介，得以以部分或全部地匹配的一個(gè)過(guò)程或工具。

二、資產(chǎn)證券化的動(dòng)因

資產(chǎn)證券化作為金融創(chuàng)新的主要形式之一，國(guó)內(nèi)外學(xué)者對(duì)其動(dòng)因的研究已經(jīng)持續(xù)多年，形成以監(jiān)督技術(shù)假說(shuō)、擔(dān)保假說(shuō)、流動(dòng)性假說(shuō)為主的多種理論。監(jiān)督技術(shù)假說(shuō)認(rèn)為，信息技術(shù)飛速發(fā)展，帶來(lái)監(jiān)督成本的減少，導(dǎo)致偏離于證券化的影響范圍，擴(kuò)展至銀行的抵押品貸款、消費(fèi)品貸款等傳統(tǒng)金融資產(chǎn)領(lǐng)域，造就了金融資產(chǎn)的證券化。該假說(shuō)將資產(chǎn)證券化動(dòng)因歸結(jié)于信息技術(shù)發(fā)展使得銀行將證券化作為應(yīng)對(duì)金融市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的工具。以Benveniste and Berger（1986，1987），James（1989）等為代表的學(xué)者則認(rèn)為開(kāi)展資產(chǎn)證券化的原因?yàn)?，資產(chǎn)證券化是一種帕累托改進(jìn)。即風(fēng)險(xiǎn)能夠通過(guò)適度的證券化過(guò)程，在不同投資者之間進(jìn)行轉(zhuǎn)移，從而在不損害其他人的條件下，同時(shí)增加所有投資者的效用。他們的觀點(diǎn)因此被稱為“擔(dān)保假說(shuō)”。而流動(dòng)性假說(shuō)代表人物Gorton and Haubrick（1990）認(rèn)為在表內(nèi)資產(chǎn)和表外資產(chǎn)質(zhì)量相同的前提下，一方面，銀行擁有較強(qiáng)的證券化能力，其所面臨的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)就低；另一方面，當(dāng)資產(chǎn)被證券化后，資產(chǎn)和負(fù)債的流動(dòng)性錯(cuò)配性較小，導(dǎo)致證券化成本減小，銀行提供流動(dòng)性的能力增強(qiáng)。因此，證券化能夠降低流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)的特性，成為銀行大力推進(jìn)資產(chǎn)證券化的動(dòng)機(jī)。除上述三種主要假說(shuō)外，還存在著比較優(yōu)勢(shì)假說(shuō)、道德風(fēng)險(xiǎn)假說(shuō)等理論從其他方面對(duì)資產(chǎn)證券化的動(dòng)因進(jìn)行了闡述。

三、中國(guó)資產(chǎn)證券化概況

相較于歐美發(fā)達(dá)國(guó)家而言，我國(guó)資產(chǎn)證券化的起步較晚。2003年1月，信達(dá)公司與德意志銀行的合作，是我國(guó)資產(chǎn)證券化領(lǐng)域的一次突破。2005年3月，以國(guó)務(wù)院正式批準(zhǔn)中國(guó)建設(shè)銀行和國(guó)家開(kāi)發(fā)銀行為我國(guó)資產(chǎn)證券化試點(diǎn)單位為標(biāo)志，我國(guó)資產(chǎn)證券化事業(yè)快速發(fā)展的帷幕正式拉開(kāi)。截至2011年12月30日，我國(guó)資產(chǎn)支撐債券總額為734.46億元，總數(shù)為達(dá)到80只，其中，未償還金額為14.29億元，未到期資產(chǎn)支撐債券數(shù)量為17只。相比較普通債券而言，我國(guó)資產(chǎn)證券化所發(fā)行的資產(chǎn)支撐債券所占比例還較低，僅占全部債券的0.12%。未到期資產(chǎn)支撐債券的比例則更低，僅為全部債券總額比重的0.01%?？傮w而言，目前我國(guó)資產(chǎn)證券化的現(xiàn)狀仍然處于起步階段，總體金額較小，證券化資產(chǎn)的種類較為單一，但是，隨著監(jiān)管部門對(duì)該領(lǐng)域的重視與支持，未來(lái)我國(guó)在該該領(lǐng)域的發(fā)展與創(chuàng)新有著廣闊的空間和樂(lè)觀的前景。

四、我國(guó)資產(chǎn)證券化進(jìn)一步發(fā)展的切入點(diǎn)

伴隨經(jīng)濟(jì)的高速發(fā)展，我國(guó)經(jīng)濟(jì)金融化程度不斷加深，我國(guó)已初步具備資產(chǎn)證券化發(fā)展所需的宏微觀經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)基礎(chǔ)。具體表現(xiàn)為金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)的監(jiān)督、管理能力持續(xù)提升；商業(yè)銀行完成股份制改造，其擁有不良貸款剝離以及提高資產(chǎn)利用效率的愿望強(qiáng)烈；資產(chǎn)證券化所需資金來(lái)源，有我國(guó)居民的高儲(chǔ)蓄率作為保證。在以上利用基礎(chǔ)上，我國(guó)資產(chǎn)證券化進(jìn)一步發(fā)展的關(guān)鍵在于切入點(diǎn)的正確選擇。從理論上講，一項(xiàng)資產(chǎn)只要具有現(xiàn)金流穩(wěn)定獨(dú)立、可大量匯集、風(fēng)險(xiǎn)可準(zhǔn)確度量以及有一定存量等特點(diǎn)，就能被用做資產(chǎn)證券化。從歐美發(fā)達(dá)國(guó)家看，用作資產(chǎn)證券化的資產(chǎn)主要有住房抵押貸款、銀行信貸資產(chǎn)、應(yīng)收賬款等幾類資產(chǎn)。現(xiàn)階段，適合我國(guó)進(jìn)行資產(chǎn)證券化的資產(chǎn)種類主要為住房按揭貸款和公用基礎(chǔ)設(shè)施收費(fèi)。選擇以上兩種資產(chǎn)的原因主要有以下幾點(diǎn)：（1）住房按揭貸款擁有穩(wěn)定的現(xiàn)金

流。住房按揭貸款按月償還的方式?jīng)Q定了該貸款資產(chǎn)擁有穩(wěn)定可測(cè)的現(xiàn)金流量，且購(gòu)房者在貸款存續(xù)期間的還款分布十分均勻。（2）住房抵押貸款風(fēng)險(xiǎn)低且易于估計(jì)。首先，住房抵押貸款由于有房產(chǎn)作為抵押物，因此相較于其他貸款，貸款損失風(fēng)險(xiǎn)較小，其可根據(jù)貸款人的詳細(xì)情況進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估，并且由于提前還款行為的可預(yù)測(cè)性，使得其風(fēng)險(xiǎn)較為容易評(píng)估。（3）住房抵押貸款總量巨大，易于形成資產(chǎn)群。（4）公共基礎(chǔ)設(shè)施良好穩(wěn)定的經(jīng)濟(jì)效益、風(fēng)險(xiǎn)較低，并且通過(guò)證券化的手段為公共基礎(chǔ)設(shè)施籌資，能夠節(jié)省財(cái)政開(kāi)支，也無(wú)需特別的稅收優(yōu)惠政策，因此，公共基礎(chǔ)設(shè)施也是理想的證券化資產(chǎn)。

五、我國(guó)資產(chǎn)證券化的障礙與對(duì)策

雖然我國(guó)現(xiàn)階段已經(jīng)具備開(kāi)展資產(chǎn)證券化的有利條件，但同時(shí)面臨諸多障礙。首先，在法律層面，我國(guó)現(xiàn)行《民法通則》規(guī)定當(dāng)資產(chǎn)證券化發(fā)起人必須征得債務(wù)人允許的情況下，才能將債權(quán)向第三方進(jìn)行轉(zhuǎn)讓。這一規(guī)定很大程度上限制了債權(quán)轉(zhuǎn)讓這種高效、低成本轉(zhuǎn)讓方式的采用。同時(shí)，我國(guó)有關(guān)資產(chǎn)證券化的法律法規(guī)還很不完善，在諸如“真實(shí)出售”的界定、SPV的設(shè)立及ABS發(fā)行等問(wèn)題上，法律留有空白，使得資產(chǎn)證券化過(guò)程中，時(shí)常遭遇缺乏法律依據(jù)的尷尬。其次，目前由于我國(guó)以資信評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)為代表的金融中介行業(yè)還處于起步階段，與國(guó)外成熟的行業(yè)及機(jī)構(gòu)相比，存在缺乏科學(xué)的行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)體系，機(jī)構(gòu)組織形式以及運(yùn)作不規(guī)范等特點(diǎn)，大大降低了其所出具報(bào)告的可信度與影響力，無(wú)法滿足資產(chǎn)證券化的高要求。權(quán)威金融中介機(jī)構(gòu)嚴(yán)重缺乏，構(gòu)成我國(guó)資產(chǎn)證券化工作順利發(fā)展的有一個(gè)障礙。最后，以歐美發(fā)達(dá)國(guó)家的經(jīng)驗(yàn)看，機(jī)構(gòu)投資者構(gòu)成了資產(chǎn)證券市場(chǎng)的主要需求者，而現(xiàn)階段我國(guó)機(jī)構(gòu)投資者的稀缺也給資產(chǎn)證券化的發(fā)展夠成了嚴(yán)重障礙。為克服資產(chǎn)證券化在我國(guó)應(yīng)用的障礙，更好的利用資產(chǎn)證券化這一金融創(chuàng)新的產(chǎn)物為我國(guó)經(jīng)濟(jì)建設(shè)服務(wù)，可以采取以下措施：（1）完善相關(guān)法律法規(guī)。國(guó)家應(yīng)該針對(duì)資產(chǎn)證券化的特殊要求制定新的法律法規(guī)，如按照資產(chǎn)證券化的大規(guī)模開(kāi)展的要求，對(duì)《資產(chǎn)證券化法》、《公司法》等法律法規(guī)及其相關(guān)條款，進(jìn)行針對(duì)性的完善與修改，保證資產(chǎn)證券化工作在有法可依的條件下健康發(fā)展。（2）適當(dāng)開(kāi)放資產(chǎn)證券化市場(chǎng)，增加需求。監(jiān)管部門可以尋找有利時(shí)機(jī)，向合乎一定標(biāo)準(zhǔn)的機(jī)構(gòu)投資者，如養(yǎng)老基金、保險(xiǎn)資金，開(kāi)放資產(chǎn)證券化市場(chǎng)，從而增加資產(chǎn)證券化市場(chǎng)的需求。（3）我國(guó)應(yīng)加快以資產(chǎn)評(píng)估業(yè)、會(huì)計(jì)師事務(wù)所等行業(yè)為代表的金融中介行業(yè)的發(fā)展，制定統(tǒng)一的行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)體系，重點(diǎn)培育出數(shù)家權(quán)威的中介機(jī)構(gòu)，甚至可考慮由中國(guó)人民銀行或者實(shí)力雄厚的國(guó)家銀行、券商發(fā)起設(shè)立spv機(jī)構(gòu)，以滿足資產(chǎn)證券化發(fā)展的需要。

參 考 文 獻(xiàn)

[1]李揚(yáng)，王國(guó)剛，何德旭.中國(guó)金融理論前言II[M].北京：社會(huì)科學(xué)文獻(xiàn)出版社，2001

篇7

資產(chǎn)證券化， 是指通過(guò)原始資產(chǎn)擔(dān)保將缺乏流動(dòng)性的資產(chǎn)轉(zhuǎn)變?yōu)榭梢栽诮鹑谑袌?chǎng)上銷售和流通的金融產(chǎn)品(證券)，一級(jí)證券化的工具主要包括股票、公司債券和商業(yè)票據(jù)等， 它使沒(méi)有進(jìn)入資本擴(kuò)張的資產(chǎn)進(jìn)入投資過(guò)程。二級(jí)證券化是對(duì)已經(jīng)證券化的資產(chǎn)進(jìn)行再證券化，種類繁多的金融衍生品就是對(duì)已經(jīng)證券化的資產(chǎn)不斷再證券化。資產(chǎn)證券化的經(jīng)營(yíng)方式增強(qiáng)了市場(chǎng)的資金流動(dòng)性和證券化主體抵抗市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的能力。金融市場(chǎng)較發(fā)達(dá)的國(guó)家，以房屋抵押貸款為主的資產(chǎn)證券化在缺乏流動(dòng)性的經(jīng)營(yíng)領(lǐng)域發(fā)展迅速。面對(duì)我國(guó)金融業(yè)資產(chǎn)證券化迅速發(fā)展的趨勢(shì)，2014年11月21日，證監(jiān)會(huì)頒布了《證券公司及基金管理公司子公司資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)管理規(guī)定》(以下簡(jiǎn)稱《管理規(guī)定》)及配套的《證券公司及基金管理公司子公司資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)信息披露指引》(以下簡(jiǎn)稱《信息披露指引》)、《證券公司及基金管理公司子公司資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)盡職調(diào)查工作指引》;與此同時(shí)，銀監(jiān)會(huì)也下發(fā)《關(guān)于信貸資產(chǎn)證券化備案登記工作流程的通知》，對(duì)資產(chǎn)證券化中不同參與人的權(quán)利義務(wù)范圍進(jìn)行規(guī)范，強(qiáng)化對(duì)資產(chǎn)證券化的監(jiān)管，加強(qiáng)對(duì)投資者權(quán)益的保護(hù)，加速推進(jìn)我國(guó)相關(guān)領(lǐng)域的資產(chǎn)證券化進(jìn)程。

在積極推動(dòng)資產(chǎn)證券化發(fā)展的同時(shí)， 我們也應(yīng)當(dāng)認(rèn)識(shí)到， 由于資產(chǎn)證券化本身具有的特點(diǎn)導(dǎo)致這種金融工具很有可能被濫用而危害整個(gè)金融秩序。而無(wú)論發(fā)達(dá)國(guó)家還是我國(guó)目前已有的實(shí)踐，對(duì)資產(chǎn)證券化的法律監(jiān)管主要集中在作為資產(chǎn)證券化產(chǎn)物的金融衍生品的市場(chǎng)交易環(huán)節(jié)，這種監(jiān)管具有相當(dāng)?shù)木窒扌?。美?guó)的次級(jí)貸款債權(quán)證券化引發(fā)的全球金融危機(jī)足以佐證資產(chǎn)證券化的風(fēng)險(xiǎn)和現(xiàn)行的關(guān)注流通環(huán)節(jié)的監(jiān)管存在一定的問(wèn)題。這種監(jiān)管的缺陷并不在于監(jiān)管力度不夠，而在于以證券化創(chuàng)造的金融產(chǎn)品流通過(guò)程為主要對(duì)象的監(jiān)管沒(méi)有正確理解資產(chǎn)證券化作為新型金融衍生工具的本質(zhì)屬性。那么，資產(chǎn)證券化的本質(zhì)是什么? 實(shí)踐中資產(chǎn)證券化過(guò)程的法律監(jiān)管存在哪些問(wèn)題?

二、現(xiàn)行資產(chǎn)證券化法律監(jiān)管存在的問(wèn)題在經(jīng)濟(jì)和法律層面，資產(chǎn)證券化具有不同含義。在經(jīng)濟(jì)層面，資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)是指以基礎(chǔ)資產(chǎn)所產(chǎn)生的現(xiàn)金流為償付支持，通過(guò)結(jié)構(gòu)化等方式進(jìn)行信用增級(jí)，在此基礎(chǔ)上發(fā)行資產(chǎn)支持證券的業(yè)務(wù)活動(dòng)。〔1〕在法律層面，資產(chǎn)證券化制度是指通過(guò)發(fā)行關(guān)系當(dāng)事人構(gòu)筑一定的法律結(jié)構(gòu)，將流動(dòng)性不強(qiáng)的資產(chǎn)轉(zhuǎn)化為一般私法上的有價(jià)證券形態(tài)，進(jìn)而流通于市場(chǎng)的有關(guān)法律制度的總稱。它涉及到眾多當(dāng)事人的一系列權(quán)利和義務(wù)的安排， 從而形成了復(fù)雜的法律關(guān)系?！?〕無(wú)論如何定義，資產(chǎn)證券化的目的是通過(guò)衍生品的交易加快資產(chǎn)流轉(zhuǎn)，分散經(jīng)營(yíng)者風(fēng)險(xiǎn)。一方面，證券化可以使原本不具有流動(dòng)性的資產(chǎn)獲得流動(dòng)性，通過(guò)銷售衍生品直接收回流動(dòng)資金以加快資產(chǎn)流轉(zhuǎn)、迅速擴(kuò)充經(jīng)營(yíng)者規(guī)模。以房屋抵押貸款為例，在傳統(tǒng)的房屋抵押貸款經(jīng)營(yíng)模式中，抵押貸款放貸人發(fā)放貸款后通過(guò)持有債權(quán)，獲得借款人償還的本金、利息收回成本獲取利潤(rùn)的，即傳統(tǒng)模式下抵押貸款經(jīng)營(yíng)者是通過(guò)貸款持有的方式進(jìn)行經(jīng)營(yíng)，經(jīng)營(yíng)者持有以債權(quán)為表現(xiàn)形式的大量個(gè)人資本。貸款方持有的債權(quán)由于借款者的多樣性存在著質(zhì)量的差異性，用傳統(tǒng)的債權(quán)讓與模式只能實(shí)現(xiàn)單個(gè)抵押貸款債權(quán)的流通，這種流通方式效率低、可以參與流通的債權(quán)有限。而在資產(chǎn)證券化的交易模式中，房屋抵押貸款經(jīng)營(yíng)者將其持有的抵押貸款債權(quán)進(jìn)行整合，通過(guò)讓與、轉(zhuǎn)讓控制權(quán)等手段將貸款債權(quán)交給由其設(shè)立的特殊目的機(jī)構(gòu)控制。特殊目的機(jī)構(gòu)將債權(quán)作為資產(chǎn)池基礎(chǔ)，向市場(chǎng)上的大量潛在投資者發(fā)行具有社會(huì)屬性的金融衍生品。 抵押貸款經(jīng)營(yíng)者的經(jīng)營(yíng)模式轉(zhuǎn)化為 貸款轉(zhuǎn)讓發(fā)行 模式， 即將傳統(tǒng)的住房抵押貸款的 貸款持有模式轉(zhuǎn)化為貸款分化模式。 〔3〕資產(chǎn)證券化創(chuàng)造出的金融衍生品是將所有債權(quán)進(jìn)行打包處理，使償付能力相對(duì)較差的債權(quán)通過(guò)打包的方式進(jìn)入二級(jí)市場(chǎng)交易，增加了資產(chǎn)的整體流動(dòng)性。資產(chǎn)流動(dòng)性的加強(qiáng)使原始權(quán)益人在相同的資本條件下利用金融杠桿獲得了更大的經(jīng)營(yíng)規(guī)模，不用等待債務(wù)人的清償或者抵押權(quán)的實(shí)現(xiàn)，就可以提供新的貸款。另一方面，資產(chǎn)證券化還可以通過(guò)衍生品的流通轉(zhuǎn)移或者分散原始權(quán)益人的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)隔離。同樣以房屋抵押貸款證券化為例，房屋抵押貸款經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)在放出貸款之后，原本應(yīng)由其承擔(dān)借款人不能履行合同義務(wù)且抵押權(quán)不能完全償付其借款時(shí)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。而通過(guò)資產(chǎn)證券化創(chuàng)造并出售金融衍生產(chǎn)品時(shí)， 貸款機(jī)構(gòu)通過(guò)特殊目的機(jī)構(gòu)將這種經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移給了購(gòu)買衍生品的投資者，投資者也可以通過(guò)再次證券化將其風(fēng)險(xiǎn)持續(xù)轉(zhuǎn)移， 最后將風(fēng)險(xiǎn)傳遞給最終持有衍生品的眾多普通投資者。這種機(jī)制將經(jīng)營(yíng)的風(fēng)險(xiǎn)隔離并且轉(zhuǎn)移給了社會(huì)整體承擔(dān)的方式， 從資本的原始權(quán)益人個(gè)體角度分析，的確實(shí)現(xiàn)了降低自身經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的效果?？梢?jiàn)，資產(chǎn)證券化的主要作用是通過(guò)金融工程的產(chǎn)品(金融衍生品)的流轉(zhuǎn)實(shí)現(xiàn)的，所以現(xiàn)階段資產(chǎn)證券化的法律監(jiān)管是以資產(chǎn)證券化的產(chǎn)品作為監(jiān)管中心進(jìn)行制度設(shè)計(jì)，希望通過(guò)規(guī)范衍生品的流通來(lái)實(shí)現(xiàn)對(duì)資產(chǎn)證券化過(guò)程的監(jiān)管目的。以資產(chǎn)證券化發(fā)展最快的美國(guó)為例，其對(duì)金融衍生產(chǎn)品流通的監(jiān)管投入巨大， 聯(lián)邦政府和州政府雙層監(jiān)管，美聯(lián)儲(chǔ)、美國(guó)證券委員會(huì)、美國(guó)期貨交易委員會(huì)、貨幣監(jiān)理署等多個(gè)部門均擁有相關(guān)的職權(quán)，其金融監(jiān)管投入的成本遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于英國(guó)、德國(guó)、法國(guó)、新加坡等諸多金融強(qiáng)國(guó)，卻仍然避免不了衍生品風(fēng)險(xiǎn)導(dǎo)致的金融危機(jī)的發(fā)生。其原因在于，傳統(tǒng)的法律監(jiān)管存在兩方面問(wèn)題，一是忽略對(duì)證券化過(guò)程的監(jiān)管，沒(méi)有意識(shí)到資產(chǎn)證券化的過(guò)程而非衍生品的流通過(guò)程決定著金融產(chǎn)品質(zhì)量的高低和市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的大小，并且對(duì)不當(dāng)資本風(fēng)險(xiǎn)爆況下的追責(zé)問(wèn)題沒(méi)有給予足夠的關(guān)注， 導(dǎo)致法律監(jiān)管的制度設(shè)計(jì)在著力點(diǎn)上出現(xiàn)問(wèn)題，監(jiān)管范圍相對(duì)較為狹窄。二是忽視了證券化過(guò)程中資本權(quán)利屬性發(fā)生的轉(zhuǎn)化及轉(zhuǎn)化產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)隔離效應(yīng)，監(jiān)管制度設(shè)計(jì)使資產(chǎn)證券化的參與者的權(quán)利、義務(wù)出現(xiàn)失衡。這種權(quán)利、義務(wù)的失衡從范圍角度分析涉及資產(chǎn)證券化全過(guò)程， 從主體角度分析包括原始權(quán)利人、特殊目的機(jī)構(gòu)、評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)等多個(gè)參與者的權(quán)利義務(wù)失衡，現(xiàn)行的監(jiān)管制度沒(méi)有對(duì)權(quán)利義務(wù)失衡的問(wèn)題進(jìn)行妥善解決， 致使資產(chǎn)證券化過(guò)程中保證市場(chǎng)安全有序的相關(guān)義務(wù)無(wú)人負(fù)擔(dān)， 最終必然導(dǎo)致資產(chǎn)證券化失去法律的控制，風(fēng)險(xiǎn)集中爆發(fā)。

由此可見(jiàn)， 構(gòu)建新的資產(chǎn)證券化法律監(jiān)管制度應(yīng)當(dāng)首先明確資產(chǎn)證券化資本權(quán)利屬性轉(zhuǎn)化的本質(zhì)及其產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)隔離效應(yīng)對(duì)證券化不同參與者權(quán)利義務(wù)的影響，并以解決權(quán)利義務(wù)失衡作為制度設(shè)計(jì)的中心任務(wù)，通過(guò)法律規(guī)定明確當(dāng)事人義務(wù)， 糾正資本屬性轉(zhuǎn)化所帶來(lái)的權(quán)利義務(wù)的不平衡。在監(jiān)管領(lǐng)域，將資產(chǎn)證券化的過(guò)程、流通、風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生后的追責(zé)均納入監(jiān)管范圍，在實(shí)現(xiàn)權(quán)益平衡的條件下，保證資產(chǎn)證券化各階段均能在法律的監(jiān)管下健康運(yùn)行。那么，在資產(chǎn)證券化過(guò)程中，資本權(quán)利屬性發(fā)生什么轉(zhuǎn)變? 該轉(zhuǎn)變對(duì)證券化過(guò)程當(dāng)事人的權(quán)利義務(wù)配置帶來(lái)什么影響?

三、資產(chǎn)證券化權(quán)利屬性分析

資產(chǎn)證券化不僅僅是將證券化原始權(quán)利人的資本在形式上轉(zhuǎn)化為標(biāo)準(zhǔn)化的金融產(chǎn)品， 資產(chǎn)證券化在實(shí)質(zhì)上實(shí)現(xiàn)了資本權(quán)利屬性的轉(zhuǎn)化，即資產(chǎn)證券化的過(guò)程將證券化經(jīng)營(yíng)者手中資本的屬性由個(gè)人資本轉(zhuǎn)化成為社會(huì)資本。

資產(chǎn)證券化的過(guò)程使眾多原始債權(quán)在連續(xù)轉(zhuǎn)讓中割裂了與原債務(wù)人直接的利益關(guān)聯(lián)， 使本具有人身性質(zhì)的債權(quán)作為獨(dú)立的支付手段，表現(xiàn)出其獨(dú)立的品格完全演變?yōu)榻疱X債權(quán)， 并以一種嶄新的金融產(chǎn)品金融衍生品面目出售、交易。資產(chǎn)一旦證券化便揚(yáng)棄了其原有的價(jià)值形態(tài)而失去對(duì)其投資成本的追溯權(quán)， 轉(zhuǎn)化為純粹的對(duì)資本未來(lái)收益的分割權(quán)?！?〕金融衍生品雖然是由發(fā)行人創(chuàng)造、可以自由上市交易、以標(biāo)準(zhǔn)化證券為表現(xiàn)形式的資本， 但是發(fā)行人不可能創(chuàng)造一種不存在資本基礎(chǔ)的金融衍生產(chǎn)品。例如，在房屋次級(jí)貸款證券化的過(guò)程中，次級(jí)貸款衍生品的資產(chǎn)基礎(chǔ)是發(fā)行人資產(chǎn)池中數(shù)量龐大的住房抵押貸款債權(quán)，發(fā)行人將其進(jìn)行打包整合之后才產(chǎn)生了以貸款債權(quán)為基礎(chǔ)的住房抵押貸款支持債券， 而作為金融衍生品的支持債券， 其銷售是面向市場(chǎng)上所有的潛在投資者的。由此，金融衍生品一方面連接著眾多住房抵押貸款的債務(wù)人，另外一方面連接著數(shù)量眾多的金融市場(chǎng)投資者。抵押貸款形成的單對(duì)單借貸關(guān)系是以個(gè)人債權(quán)表現(xiàn)出來(lái)的私人資本屬性。借貸合同是由貸款者和放貸者之間形成的單對(duì)單的民事法律關(guān)系。即使作為放貸者的抵押貸款經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)持有大量的貸款債權(quán)，也只是持有了大量由個(gè)人貸款債權(quán)簡(jiǎn)單疊加形成的個(gè)人資本的集合，這種資本雖然由于數(shù)量眾多而具有一定的社會(huì)性，但是并不脫離原本的債權(quán)人、債務(wù)人之間的人身依附性，是具有個(gè)體特點(diǎn)而非標(biāo)準(zhǔn)化的資本。但是，作為金融衍生品的房屋抵押支持債券或者債務(wù)擔(dān)保權(quán)證，均是以標(biāo)準(zhǔn)化的衍生品形式存在并由發(fā)行人控制、經(jīng)營(yíng)，不存在不同債權(quán)之間的個(gè)體差異性。在資產(chǎn)證券化過(guò)程中，大量資本集聚并經(jīng)多次打包之后， 原始資本的私人屬性已經(jīng)發(fā)生改變。而原有的監(jiān)管體系仍然將其視為資產(chǎn)證券化中原始權(quán)益人的個(gè)人資本進(jìn)行監(jiān)管，從而導(dǎo)致相關(guān)法律規(guī)范喪失作用。因?yàn)?，隨著資本性質(zhì)的轉(zhuǎn)化，資本所承載的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)也隨之產(chǎn)生轉(zhuǎn)化。資產(chǎn)證券化的原始權(quán)益人和特殊目的管理人將自身的債權(quán)轉(zhuǎn)化為衍生品進(jìn)行交易，債權(quán)不能實(shí)現(xiàn)的風(fēng)險(xiǎn)也隨著證券化過(guò)程和衍生品在二級(jí)市場(chǎng)的交易由經(jīng)營(yíng)者個(gè)人承擔(dān)轉(zhuǎn)化為二級(jí)市場(chǎng)上眾多的投資者共同承擔(dān)，對(duì)于衍生品發(fā)行人而言，風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)通過(guò)交易而與自身隔離。資本屬性轉(zhuǎn)化產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)隔離效應(yīng)導(dǎo)致證券化的實(shí)施者和后續(xù)參與者只享有衍生品交易帶來(lái)的資金利益，而不用負(fù)擔(dān)資本的風(fēng)險(xiǎn)，這就使證券化的實(shí)施者喪失了個(gè)人資本監(jiān)管體系中自擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)、自享收益條件下審慎行為的動(dòng)機(jī)，導(dǎo)致法律監(jiān)管失效。

社會(huì)資本通過(guò)信用集中在少數(shù)人手里，而這種資本是以票據(jù)的形式存在的，所以它的運(yùn)動(dòng)和轉(zhuǎn)移就純粹變成了交易所賭博的結(jié)果?！?〕資產(chǎn)證券化的法律監(jiān)督機(jī)制設(shè)計(jì)建立在對(duì)資本屬性轉(zhuǎn)化的錯(cuò)誤認(rèn)識(shí)上，必然會(huì)導(dǎo)致權(quán)利義務(wù)配置不合理。使本來(lái)通過(guò)證券化已經(jīng)成為社會(huì)資本的衍生品為私人生產(chǎn)服務(wù)， 證券化的不同參與主體均通過(guò)這一過(guò)程獲得超合法報(bào)酬， 并以此成為其發(fā)家致富的源泉。資產(chǎn)證券化的參與者在權(quán)利、義務(wù)之間出現(xiàn)失衡，證券化的原始權(quán)益人享有衍生品帶來(lái)的利益，但是卻憑借風(fēng)險(xiǎn)隔離效應(yīng)不負(fù)擔(dān)參與資產(chǎn)證券化過(guò)程中應(yīng)當(dāng)承擔(dān)的市場(chǎng)安全保障義務(wù)，這種失衡使資產(chǎn)證券化作為金融工具存在較大的濫用空間。

資產(chǎn)證券化權(quán)利屬性轉(zhuǎn)化與風(fēng)險(xiǎn)隔離效應(yīng)帶來(lái)的權(quán)利義務(wù)失衡，存在于資產(chǎn)證券化運(yùn)行的各個(gè)階段，包括證券化的過(guò)程，衍生品流通的過(guò)程，風(fēng)險(xiǎn)造成實(shí)際損害后的追責(zé)階段。

首先，在資產(chǎn)證券化的過(guò)程中，由于資本屬性由個(gè)人資本轉(zhuǎn)化為社會(huì)資本， 證券化的基礎(chǔ)財(cái)產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)也內(nèi)化于證券化制造的衍生品之中，通過(guò)二級(jí)市場(chǎng)交易變?yōu)橛裳苌返耐顿Y者負(fù)擔(dān)。例如，抵押貸款債權(quán)到期不能實(shí)現(xiàn)，未來(lái)收益權(quán)利由于出現(xiàn)市場(chǎng)偏差產(chǎn)生貶值等基礎(chǔ)資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)。然而，這種風(fēng)險(xiǎn)的形成與大小卻是由資產(chǎn)證券化的原始權(quán)益人的行為決定的。原始權(quán)益人通過(guò)將自身的資本證券化，享有利用金融工具取得大量流動(dòng)資金的權(quán)利，但是卻將風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移給社會(huì)，不履行基礎(chǔ)資本的風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避與控制義務(wù)。原始權(quán)益人在資產(chǎn)證券化過(guò)程中的權(quán)利義務(wù)不平衡， 使其產(chǎn)生了制造大量的低質(zhì)量高風(fēng)險(xiǎn)資本并通過(guò)證券化謀取巨額利益的動(dòng)機(jī)， 加重了內(nèi)化于衍生品的風(fēng)險(xiǎn)。

其次，在金融衍生品流轉(zhuǎn)過(guò)程中，衍生品投資者可以將社會(huì)資本進(jìn)行再次證券化，包裝成新的社會(huì)資本，再證券化過(guò)程中仍然存在與資產(chǎn)首次證券化過(guò)程中相同的權(quán)利義務(wù)失衡。而且由于再次證券化是將衍生品作為基礎(chǔ)資產(chǎn)進(jìn)行再次打包整合，所以對(duì)其基礎(chǔ)財(cái)產(chǎn)狀況的追溯將會(huì)更加困難，監(jiān)管也更加困難，導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)更加隱蔽。以上兩種因素使衍生品投資者享有的通過(guò)再證券化獲利的權(quán)利和審慎經(jīng)營(yíng)社會(huì)資本以保證市場(chǎng)秩序的義務(wù)之間出現(xiàn)失衡。而負(fù)擔(dān)外部監(jiān)管職能的評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)，也同樣由于自身在評(píng)級(jí)行為中權(quán)利義務(wù)的不統(tǒng)一，喪失了對(duì)市場(chǎng)秩序進(jìn)行維護(hù)的能力。信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)衍生品的風(fēng)險(xiǎn)狀況，應(yīng)當(dāng)根據(jù)基礎(chǔ)資產(chǎn)情況、原始權(quán)益人經(jīng)營(yíng)狀況、證券化特殊目的管理人資質(zhì)等情況進(jìn)行綜合、客觀的評(píng)級(jí)，但是在現(xiàn)階段評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)于自身的不實(shí)信息造成的損失卻不需要負(fù)擔(dān)賠償責(zé)任，這種情況使評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)為獲取評(píng)級(jí)委托方支付的評(píng)級(jí)費(fèi)用， 偏離真實(shí)情況的評(píng)級(jí)信息現(xiàn)象加劇， 評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)通過(guò)評(píng)級(jí)行為獲取報(bào)酬的權(quán)利和審慎進(jìn)行評(píng)級(jí)行為以維護(hù)金融市場(chǎng)秩序的義務(wù)之間也出現(xiàn)了失衡。

再次，在資本風(fēng)險(xiǎn)爆發(fā)造成投資者損害的追責(zé)層面，資產(chǎn)證券化的原始權(quán)益人、特殊目的管理人憑借證券化的風(fēng)險(xiǎn)隔離效應(yīng)，并不負(fù)擔(dān)資本風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生時(shí)的損害賠償義務(wù)。而評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)于自身的不實(shí)評(píng)級(jí)信息對(duì)投資者造成誤導(dǎo)的情形下， 也可以以評(píng)級(jí)信息屬于言論自由的范圍，并且只是投資參考，對(duì)最終決策沒(méi)有決定性影響為由主張免責(zé)，不負(fù)擔(dān)賠償義務(wù)。因此，在事后追責(zé)層面，由于證券化的風(fēng)險(xiǎn)隔離效應(yīng)和法律規(guī)制的不完善同樣造成了資產(chǎn)證券化不同參與者的權(quán)利義務(wù)出現(xiàn)失衡。

四、構(gòu)建新型資產(chǎn)證券化法律監(jiān)管體系

對(duì)資產(chǎn)證券化法律監(jiān)管體系的重構(gòu)應(yīng)當(dāng)從兩個(gè)方面入手，即監(jiān)管范圍的擴(kuò)展和監(jiān)管理念的改革，對(duì)資產(chǎn)證券化進(jìn)行全過(guò)程監(jiān)管。除衍生品流通階段以外，證券化的資產(chǎn)整合階段，風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生后的追責(zé)階段都應(yīng)當(dāng)納入法律監(jiān)管范圍。同時(shí)合理配置參與社會(huì)資本運(yùn)營(yíng)的不同主體在證券化過(guò)程各個(gè)階段的權(quán)利義務(wù)， 使不同主體在證券化過(guò)程中，均實(shí)現(xiàn)權(quán)利義務(wù)的統(tǒng)一，防止社會(huì)資本被私人濫用。

在證券化資產(chǎn)整合階段的權(quán)利義務(wù)統(tǒng)一， 主要是要求資產(chǎn)證券化的實(shí)施者對(duì)投入證券化資產(chǎn)池的資產(chǎn)進(jìn)行水平限制和分級(jí)管理。資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)超過(guò)準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)的資產(chǎn)不得進(jìn)入資產(chǎn)池，而可以進(jìn)入資產(chǎn)池的部分也應(yīng)當(dāng)進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)的類型化評(píng)估，確定不同的風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)，分別投入二級(jí)市場(chǎng)，并且提供詳細(xì)的資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)情況說(shuō)明，如果不能履行相應(yīng)義務(wù)，就限制其證券化的產(chǎn)品上市交易，從而保證整合階段權(quán)利義務(wù)的統(tǒng)一。在衍生品流通階段的權(quán)利義務(wù)統(tǒng)一，主要是在維持現(xiàn)有的對(duì)衍生品發(fā)行人交易行為管控的同時(shí)，加強(qiáng)對(duì)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的監(jiān)管，要求評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)其的不實(shí)信息承擔(dān)相應(yīng)的責(zé)任， 保證交易過(guò)程的透明與外部評(píng)級(jí)監(jiān)管的有效性，以確保交易階段發(fā)行人和評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)權(quán)利義務(wù)的統(tǒng)一。在資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生后追責(zé)階段的權(quán)利義務(wù)統(tǒng)一，主要是在衍生品風(fēng)險(xiǎn)出現(xiàn)時(shí)，建立相應(yīng)的追責(zé)機(jī)制。如果衍生品風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)生是由于資產(chǎn)證券化過(guò)程中參與主體沒(méi)有履行法定義務(wù)引起的，則從賠償風(fēng)險(xiǎn)損失、證券化產(chǎn)品退市、證券化的原始受益人、特殊目的管理人資格剝奪三個(gè)層面構(gòu)建資產(chǎn)證券化參與主體的責(zé)任體系，通過(guò)倒逼機(jī)制，規(guī)范證券化過(guò)程中參與者的行為。

(一)對(duì)資產(chǎn)證券化過(guò)程的監(jiān)督

資產(chǎn)證券化中的原始權(quán)益人和特殊目的管理人在進(jìn)行資產(chǎn)整合，為衍生品發(fā)行行為時(shí)，法律應(yīng)當(dāng)對(duì)其資產(chǎn)整合規(guī)定更為詳盡的義務(wù)。我國(guó)應(yīng)當(dāng)在相關(guān)管理法規(guī)中建立證券化產(chǎn)品根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行分級(jí)的類型化標(biāo)準(zhǔn)和資產(chǎn)池中基礎(chǔ)資產(chǎn)的準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)，并在《信息披露指引》等規(guī)范性文件中強(qiáng)化參與人的信息披露義務(wù)，將信息披露的要求提高至必須追溯至實(shí)體經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域，通過(guò)信息披露強(qiáng)化、衍生品分級(jí)交易的方式， 提高資產(chǎn)證券化過(guò)程中的資本質(zhì)量，降低基礎(chǔ)資本性風(fēng)險(xiǎn)。

對(duì)于首次整合中行使資產(chǎn)證券化發(fā)行金融衍生品的情形，應(yīng)當(dāng)根據(jù)衍生品基礎(chǔ)資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)水平差異，建立分類標(biāo)準(zhǔn)。建立衍生品的風(fēng)險(xiǎn)分級(jí)機(jī)制，將不同的資本質(zhì)量創(chuàng)造的金融衍生品進(jìn)行區(qū)別對(duì)待，優(yōu)級(jí)衍生品風(fēng)險(xiǎn)最小，次級(jí)衍生品風(fēng)險(xiǎn)最大，供投資者根據(jù)偏好自主選擇。例如，借鑒外國(guó)市場(chǎng)經(jīng)驗(yàn)，將房屋抵押貸款支持債券根據(jù)貸款人的信用情況和資產(chǎn)水平為標(biāo)準(zhǔn)分為優(yōu)級(jí)、次優(yōu)級(jí)、次級(jí)貸款抵押債券，在分類的基礎(chǔ)上，應(yīng)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)最大的抵押貸款作為基礎(chǔ)的衍生品的發(fā)行設(shè)定進(jìn)一步的資產(chǎn)控制。同樣以房屋抵押貸款的證券化為例，對(duì)于財(cái)產(chǎn)狀況和信用狀況最低的次級(jí)抵押貸款債權(quán)，即所謂的NINJNA貸款者(no income，no job and no asset)的貸款債權(quán)，〔6〕應(yīng)當(dāng)進(jìn)行進(jìn)一步限制。對(duì)這類貸款，在進(jìn)入資產(chǎn)池前應(yīng)當(dāng)進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估，按照借款人的資產(chǎn)負(fù)債比例、收入水平等因素設(shè)定一定的資產(chǎn)池準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)，達(dá)到標(biāo)準(zhǔn)后其抵押貸款的債權(quán)才能進(jìn)入資產(chǎn)池作為基礎(chǔ)資本。在法規(guī)完善方面，應(yīng)當(dāng)根據(jù)不同基礎(chǔ)資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)特點(diǎn)， 由證監(jiān)會(huì)制定相應(yīng)的分級(jí)標(biāo)準(zhǔn)，填補(bǔ)風(fēng)險(xiǎn)分級(jí)上的空白，并且設(shè)置不同風(fēng)險(xiǎn)級(jí)別的原始資產(chǎn)準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)。在《管理規(guī)定》第24條對(duì)基礎(chǔ)資產(chǎn)的禁止性規(guī)定中，除不能存在抵押、質(zhì)押等擔(dān)保負(fù)擔(dān)和權(quán)利限制的規(guī)定之外， 應(yīng)當(dāng)規(guī)定基礎(chǔ)資產(chǎn)不符合最高風(fēng)險(xiǎn)級(jí)別原始資產(chǎn)準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)的，不得作為基礎(chǔ)資產(chǎn)的禁止性規(guī)定。而該規(guī)定第9條資產(chǎn)證券化中原始權(quán)益人職責(zé)規(guī)定的第一款要求原始權(quán)益人依照法律、行政法規(guī)、公司章程和相關(guān)協(xié)議的規(guī)定或者約定移交基礎(chǔ)資產(chǎn) 的規(guī)定也應(yīng)當(dāng)與此要求對(duì)接，要求移交的基礎(chǔ)資產(chǎn)應(yīng)當(dāng)已經(jīng)進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)分級(jí)， 并且各風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)的基礎(chǔ)資產(chǎn)均符合資產(chǎn)池準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)。這種法律的監(jiān)管方式是希望從金融衍生品發(fā)行過(guò)程的資產(chǎn)組合源頭進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)控制。

在信息披露方面，根據(jù)《信息披露指引》履行信息披露義務(wù)的規(guī)定， 應(yīng)當(dāng)進(jìn)一步提高資產(chǎn)證券化的參與者為發(fā)行行為時(shí)履行對(duì)其發(fā)行的金融衍生品風(fēng)險(xiǎn)情況的說(shuō)明義務(wù)，在透明化的條件下才可以投入市場(chǎng)進(jìn)行交易。資產(chǎn)證券化創(chuàng)造的金融衍生品的基礎(chǔ)資產(chǎn)情況，評(píng)級(jí)情況和風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估報(bào)告，發(fā)行人應(yīng)當(dāng)如實(shí)向投資者進(jìn)行披露，特別是對(duì)衍生品的可能風(fēng)險(xiǎn)必須向投資者進(jìn)行明確提示。在這里，部分學(xué)者為了進(jìn)一步強(qiáng)化發(fā)行人義務(wù)，提出此時(shí)的說(shuō)明義務(wù)不僅僅限于要求發(fā)行人按照《信息披露指引》提供相應(yīng)信息，而且要求其對(duì)信息的說(shuō)明必須能夠?yàn)橐话愕耐顿Y者所理解。〔7〕即說(shuō)明應(yīng)當(dāng)參照投資者的知識(shí)、經(jīng)驗(yàn)、對(duì)衍生品風(fēng)險(xiǎn)了解的水平進(jìn)行適當(dāng)?shù)恼f(shuō)明。強(qiáng)化這種說(shuō)明義務(wù)和衍生品透明化處理的基礎(chǔ)一方面是確保信息弱勢(shì)者的自我決定權(quán)，〔8〕可以讓投資者在購(gòu)入金融衍生品時(shí)擁有足夠的信息，決定其是否購(gòu)買;另外一方面是通過(guò)制定發(fā)行人不能履行說(shuō)明義務(wù)時(shí)，其衍生品無(wú)法上市的法律規(guī)范，敦促原始權(quán)益人提供質(zhì)量相對(duì)較高的原始資本。因?yàn)樵谛畔⑴读x務(wù)方面高標(biāo)準(zhǔn)的實(shí)現(xiàn)， 配合市場(chǎng)上投資者對(duì)低質(zhì)量衍生品的自然淘汰， 可以一定程度上提高基礎(chǔ)財(cái)產(chǎn)質(zhì)量。所以，信息披露的要求不僅僅是真實(shí)，還必須能夠?yàn)槭袌?chǎng)上的投資者所理解，才能真正保證信息披露的效果。對(duì)于說(shuō)明義務(wù)的法律監(jiān)督主要依靠作為證券交易監(jiān)管機(jī)構(gòu)的證監(jiān)會(huì)對(duì)金融衍生品的管理來(lái)實(shí)現(xiàn)，證監(jiān)會(huì)對(duì)于投入市場(chǎng)交易的資產(chǎn)證券化創(chuàng)造的債券或者債務(wù)權(quán)證提供的信息應(yīng)當(dāng)進(jìn)行檢查，對(duì)于不能提供法律所要求的相應(yīng)信息的金融衍生產(chǎn)品應(yīng)拒絕其進(jìn)行交易。

(二)對(duì)金融衍生品交易過(guò)程的監(jiān)督

對(duì)于衍生品交易過(guò)程的監(jiān)督應(yīng)當(dāng)從三個(gè)角度進(jìn)行，即交易過(guò)程中再證券化信息披露義務(wù)的強(qiáng)化、建立統(tǒng)籌性的金融衍生品監(jiān)管部門和提高外部評(píng)級(jí)機(jī)制的監(jiān)管強(qiáng)度。在衍生品交易的過(guò)程中，衍生品的投資者有可能將自身持有的金融衍生品作為基礎(chǔ)資產(chǎn)，進(jìn)行再證券化，從金融理論層面，證券化的打包次數(shù)是沒(méi)有限制的，在衍生品流通過(guò)程中這種情況的發(fā)生會(huì)進(jìn)一步掩蓋資本風(fēng)險(xiǎn)。所以，如何規(guī)范資產(chǎn)再證券化是衍生品交易階段的重要問(wèn)題。筆者認(rèn)為，對(duì)再證券化的監(jiān)管可以通過(guò)強(qiáng)化信息披露義務(wù)來(lái)實(shí)現(xiàn)， 即要求再證券化的衍生品在上市交易履行基礎(chǔ)資本的信息披露義務(wù)時(shí)，必須將基礎(chǔ)資產(chǎn)的情況追溯至實(shí)體經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域，并提供證券化的全過(guò)程信息，以此來(lái)限制發(fā)行人濫用資產(chǎn)證券化進(jìn)行多次打包的行為。要求再證券化過(guò)程中的原始受益人對(duì)多次證券化產(chǎn)品的打包過(guò)程、整合歷史履行披露義務(wù)，如果無(wú)法提供相應(yīng)的信息則不允許衍生品進(jìn)行上市交易。這種限制可以通過(guò)在信息披露方面的高要求減少濫用資產(chǎn)證券化進(jìn)行多次打包的行為，因?yàn)槎啻未虬筇峁┭苌氛系臍v史全過(guò)程信息相對(duì)較為困難， 而如果不履行說(shuō)明義務(wù)則無(wú)法將衍生品投入市場(chǎng)交易， 就可以在一定程度上限制以掩蓋風(fēng)險(xiǎn)為目的的多次打包情形發(fā)生。

對(duì)于衍生品流通監(jiān)管的問(wèn)題， 應(yīng)當(dāng)根據(jù)資產(chǎn)證券化的特點(diǎn)，構(gòu)建跨領(lǐng)域的綜合性的監(jiān)管體系。資產(chǎn)證券化的合理使用和衍生品的正常流通涉及抵押貸款提供者、特殊目的機(jī)構(gòu)、金融市場(chǎng)投資者等主體，并且跨越實(shí)體經(jīng)濟(jì)和虛擬經(jīng)濟(jì)兩個(gè)領(lǐng)域，其對(duì)應(yīng)的監(jiān)管體系的設(shè)置也應(yīng)當(dāng)與這些特點(diǎn)相適應(yīng)，進(jìn)行跨領(lǐng)域的綜合監(jiān)管。衍生品上市的監(jiān)管、二級(jí)市場(chǎng)交易過(guò)程中存在的風(fēng)險(xiǎn)與問(wèn)題、違規(guī)交易行為的處罰， 統(tǒng)一的衍生品監(jiān)管機(jī)構(gòu)都應(yīng)享有監(jiān)管權(quán)限，在一定程度上提高監(jiān)督機(jī)構(gòu)對(duì)衍生品市場(chǎng)的監(jiān)管能力。我國(guó)現(xiàn)階段的資產(chǎn)證券化存在多機(jī)構(gòu)監(jiān)管，職權(quán)在一定程度上存在重疊， 對(duì)相同問(wèn)題的處理方式不完全統(tǒng)一的情況。銀監(jiān)會(huì)、證監(jiān)會(huì)均有權(quán)對(duì)資產(chǎn)證券化進(jìn)行管理，央行有權(quán)對(duì)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)進(jìn)行管理，三權(quán)分立必然會(huì)造成一定程度的問(wèn)題。由于我國(guó)金融業(yè)實(shí)行分業(yè)經(jīng)營(yíng)，分業(yè)管理的模式，所以設(shè)置全新的職能部門，整合資產(chǎn)證券化的法律監(jiān)管模式在短期內(nèi)可行性不高。因此， 可以通過(guò)銀監(jiān)會(huì)、證監(jiān)會(huì)對(duì)資產(chǎn)證券化過(guò)程進(jìn)行聯(lián)合管理的方式，嘗試聯(lián)合關(guān)于資產(chǎn)證券化的一般性監(jiān)管制度; 在此前提下， 對(duì)于其管轄不同領(lǐng)域的特殊情況， 由兩機(jī)構(gòu)分別立法，通過(guò)這種方式減少監(jiān)管規(guī)范之間沖突。對(duì)于資產(chǎn)證券化的管理，可以嘗試設(shè)置聯(lián)合辦事機(jī)構(gòu)，對(duì)相關(guān)問(wèn)題進(jìn)行統(tǒng)一管控、統(tǒng)一處理，通過(guò)合作的方式實(shí)現(xiàn)對(duì)衍生品交易的跨領(lǐng)域監(jiān)管。

外部信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的評(píng)級(jí)行為也應(yīng)當(dāng)發(fā)揮其相應(yīng)的作用。評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)依據(jù)衍生品發(fā)行人提供的基礎(chǔ)財(cái)產(chǎn)信息，整合的過(guò)程等信息對(duì)衍生品的質(zhì)量、風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行客觀的評(píng)價(jià)。公布評(píng)級(jí)信息的同時(shí)也應(yīng)當(dāng)公布相應(yīng)的評(píng)級(jí)方法、評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)、發(fā)行人情況評(píng)估報(bào)告等信息，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)也應(yīng)當(dāng)履行信息披露制度。在規(guī)范評(píng)級(jí)行為的同時(shí)，對(duì)不實(shí)信息的評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)，應(yīng)當(dāng)構(gòu)建合理的責(zé)任承擔(dān)制度，通過(guò)追責(zé)機(jī)制規(guī)范信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的行為。責(zé)任承擔(dān)主要分為兩個(gè)部分：第一是要求評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)因其不真實(shí)信息造成的損失進(jìn)行賠償。如果評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)故意提供不實(shí)的評(píng)級(jí)信息或者在評(píng)級(jí)過(guò)程中存在過(guò)失而導(dǎo)致評(píng)級(jí)信息不真實(shí)，影響了投資者對(duì)衍生品風(fēng)險(xiǎn)的正確評(píng)估，造成投資損失的發(fā)生，那么信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)就應(yīng)當(dāng)為其提供的不實(shí)信息負(fù)擔(dān)責(zé)任，向投資者賠償相應(yīng)損失。第二是增強(qiáng)中國(guó)人民銀行對(duì)信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的管理和指導(dǎo)， 建立評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的退市制度。如果評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)不真實(shí)的評(píng)級(jí)信息造成嚴(yán)重的社會(huì)影響， 就應(yīng)當(dāng)取消評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)評(píng)級(jí)信息的資格，強(qiáng)制其退出信用評(píng)級(jí)領(lǐng)域，退市制度是一種資格剝奪性懲罰。通過(guò)強(qiáng)化評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的賠償責(zé)任和建立資格剝奪機(jī)制使信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)在評(píng)級(jí)信息時(shí)切實(shí)履行審慎檢查衍生品狀況的義務(wù)。

由于我國(guó)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)發(fā)展較晚，評(píng)級(jí)信息的科學(xué)性、客觀性、透明性及法律監(jiān)管與國(guó)際資信評(píng)級(jí)發(fā)達(dá)國(guó)家仍然有一定的差距，因此，應(yīng)當(dāng)通過(guò)法律手段強(qiáng)化機(jī)構(gòu)評(píng)級(jí)信息的透明化，并加強(qiáng)中國(guó)人民銀行對(duì)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的管理、健全責(zé)任追究制度。

(三)建立資產(chǎn)證券化濫用的追責(zé)機(jī)制

如果資產(chǎn)證券化的權(quán)利人濫用權(quán)利， 不履行相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)告知與提示義務(wù)，導(dǎo)致投資人無(wú)法獲得正確信息，致使投資人遭受損失，就應(yīng)當(dāng)由權(quán)利人承擔(dān)相應(yīng)的責(zé)任。通過(guò)追責(zé)機(jī)制，規(guī)范權(quán)利行使，保證權(quán)利人履行義務(wù)，實(shí)現(xiàn)權(quán)利、義務(wù)、責(zé)任的統(tǒng)一。資產(chǎn)證券化權(quán)利人的責(zé)任體現(xiàn)為：第一，如果權(quán)利人濫用資產(chǎn)證券化，對(duì)發(fā)行的金融衍生品沒(méi)有進(jìn)行基礎(chǔ)資產(chǎn)質(zhì)量控制，或者沒(méi)有履行風(fēng)險(xiǎn)告知與提示的義務(wù)，就應(yīng)當(dāng)承擔(dān)投資者遭受的損失。此處要注意的是證券基礎(chǔ)資產(chǎn)產(chǎn)生風(fēng)險(xiǎn)并不必然導(dǎo)致賠償責(zé)任。即如果證券化過(guò)程中原始權(quán)益人以及特殊目的管理人履行了法律要求的告知義務(wù)與透明化要求，而投資人自主選擇了風(fēng)險(xiǎn)較大的債券或者債務(wù)權(quán)證， 最終因基礎(chǔ)資產(chǎn)出現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)而遭受不利益， 是正常的商業(yè)風(fēng)險(xiǎn)所致的損失，不產(chǎn)生賠償問(wèn)題。例如，在房屋貸款證券化中，如果相關(guān)主體依照法律規(guī)定公開(kāi)信息，明確告知了信用評(píng)級(jí)較低的房屋抵押貸款支持債券的相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)， 在抵押貸款出現(xiàn)大量違約，導(dǎo)致投資者利益受損時(shí)，證券化的原始權(quán)益人和特殊目的管理人就不會(huì)負(fù)擔(dān)賠償責(zé)任。第二，對(duì)于因基礎(chǔ)資產(chǎn)質(zhì)量問(wèn)題嚴(yán)重，金融衍生產(chǎn)品投機(jī)嚴(yán)重的支持債券或者債務(wù)權(quán)證，應(yīng)當(dāng)根據(jù)具體情況限制、暫停或者停止其交易，并且強(qiáng)制問(wèn)題券商退出市場(chǎng)。第三，對(duì)于出現(xiàn)相關(guān)問(wèn)題的房屋抵押貸款經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)取消其進(jìn)行資產(chǎn)整合，經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的資格，僅允許其依照傳統(tǒng)的模式經(jīng)營(yíng)。通過(guò)對(duì)權(quán)利人從事證券化業(yè)務(wù)相關(guān)資格的剝奪、對(duì)負(fù)有責(zé)任人員直接進(jìn)行追責(zé)規(guī)范經(jīng)營(yíng)行為。證監(jiān)會(huì)《管理規(guī)定》涉及證監(jiān)會(huì)監(jiān)督管理方式的第46條，除責(zé)令改正、監(jiān)管談話、出具警示函、責(zé)令公開(kāi)說(shuō)明、責(zé)令參加培訓(xùn)、責(zé)令定期報(bào)告、認(rèn)定為不適當(dāng)人選等監(jiān)管措施之外，還應(yīng)當(dāng)將資產(chǎn)證券化的資格剝奪列為監(jiān)督管理手段。在資格剝奪問(wèn)題上，取消行使資產(chǎn)證券化的資格，有可能對(duì)于受到處罰的金融機(jī)構(gòu)造成巨大的損失，而我國(guó)進(jìn)行資產(chǎn)證券化試點(diǎn)的主體都具有一定的行政色彩， 金融機(jī)構(gòu)大而不倒的現(xiàn)實(shí)應(yīng)當(dāng)發(fā)生改變，必須在追責(zé)方面嚴(yán)格責(zé)任負(fù)擔(dān)，通過(guò)懲罰機(jī)制產(chǎn)生足夠的法律威懾力，規(guī)范金融機(jī)構(gòu)的行為。

通過(guò)資產(chǎn)證券化階段的資產(chǎn)審查， 衍生品上市的內(nèi)部控制，交易過(guò)程中的外部監(jiān)督，事后追責(zé)機(jī)制的規(guī)范和限制，保證資產(chǎn)證券化能夠在為原始權(quán)益人、特殊目的管理人等參與證券化的主體創(chuàng)造利益的同時(shí)，為社會(huì)生產(chǎn)服務(wù)，實(shí)現(xiàn)社會(huì)化權(quán)利與社會(huì)需要的統(tǒng)一。

篇8

【關(guān)鍵詞】信貸資產(chǎn)，證券化，政策建議

一、信貸資產(chǎn)證券化的意義

2013年8月28日，國(guó)務(wù)院召開(kāi)常務(wù)會(huì)議稱，將進(jìn)一步擴(kuò)大信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)，銀監(jiān)會(huì)將此次信貸資產(chǎn)證券化額度暫定為2000億元。對(duì)于銀行，這無(wú)疑是一個(gè)重大的利好消息。

首先，信貸資產(chǎn)證券化可以解決銀行資產(chǎn)負(fù)債錯(cuò)配問(wèn)題。資產(chǎn)負(fù)債管理理論認(rèn)為在利率市場(chǎng)化大背景下，商業(yè)銀行通過(guò)對(duì)資產(chǎn)和負(fù)債各科目的調(diào)整使其在數(shù)量、期限和利率上相互匹配以此實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)最大化和風(fēng)險(xiǎn)最小化。但是目前我國(guó)還未徹底實(shí)現(xiàn)利率市場(chǎng)化，加上利率互換等金融工具的缺乏，商業(yè)銀行資產(chǎn)和負(fù)債的錯(cuò)配現(xiàn)象突出，主要表現(xiàn)在國(guó)內(nèi)商業(yè)銀行資產(chǎn)長(zhǎng)期化、負(fù)債短期化。這也是造成2013年6月銀行“錢荒”的一大原因。商業(yè)銀行通過(guò)將長(zhǎng)期資產(chǎn)打包出售，在經(jīng)過(guò)SPV進(jìn)行技術(shù)處理后，向市場(chǎng)發(fā)行資產(chǎn)支持證券，最終實(shí)現(xiàn)融資。其實(shí)質(zhì)就是將長(zhǎng)期資產(chǎn)提前變現(xiàn)，增強(qiáng)資產(chǎn)流動(dòng)性，同時(shí)也加快了資產(chǎn)的周轉(zhuǎn)速度，提高資金利用效率。

其次，信貸資產(chǎn)證券化能夠拓寬企業(yè)融資渠道，提高商業(yè)銀行的資本充足率。《巴塞爾協(xié)議》規(guī)定從事國(guó)際業(yè)務(wù)的銀行資本與加權(quán)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)比率應(yīng)不少于8%，目前我國(guó)股份制銀行以及大多數(shù)城市商業(yè)銀行資本充足率已經(jīng)接近監(jiān)管紅線，很多銀行試圖通過(guò)IPO的方式融資緩解資本壓力，但是目前國(guó)內(nèi)IPO重啟尚待時(shí)日，IPO籌資短期內(nèi)無(wú)法實(shí)現(xiàn)。而如果商業(yè)銀行將一部分資產(chǎn)證券化并出售，不僅能夠獲得資金而且能達(dá)到分散風(fēng)險(xiǎn)的效果。因此，信貸資產(chǎn)證券化減少了風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，從而提高資本充足率。同時(shí)長(zhǎng)期貸款的減少能夠能夠避免存貸比考核的壓力。

信貸資產(chǎn)證券化也為投資者提供了新的投資渠道。政策制定者對(duì)資產(chǎn)證券化的嚴(yán)格要求使得目前銀行只能以優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)為基礎(chǔ)資產(chǎn)發(fā)行證券，保證了產(chǎn)品具有信用風(fēng)險(xiǎn)低、收益穩(wěn)定的特點(diǎn)。這就為投資者提供更多元化的投資手段。

其實(shí)之前中國(guó)已經(jīng)開(kāi)展了兩輪資產(chǎn)證券化試點(diǎn)。第一輪在2005年啟動(dòng)，國(guó)開(kāi)行和建行的兩只資產(chǎn)支持證券發(fā)行成功。2012年6月，國(guó)家又啟動(dòng)第二輪的試點(diǎn)。但是到目前為止各家銀行發(fā)行的23單產(chǎn)品，累計(jì)發(fā)行規(guī)模才接近900億元，涉及的基礎(chǔ)資產(chǎn)也只包括公司類貸款、小微企業(yè)貸款、個(gè)人消費(fèi)貸款、個(gè)人經(jīng)營(yíng)貸款等。既然信貸資產(chǎn)證券化的優(yōu)勢(shì)是顯而易見(jiàn)的，而為什么數(shù)據(jù)表明其在中國(guó)的發(fā)展卻并不理想呢？這是因?yàn)樾刨J資產(chǎn)證券化還面臨著諸多難題。

二、信貸資產(chǎn)證券化存在的問(wèn)題分析

（一）信貸資產(chǎn)證券化最大的問(wèn)題是制度不健全。很多證券化開(kāi)展的基本法律制度和會(huì)計(jì)制度還沒(méi)有建立起來(lái)。例如我國(guó)還沒(méi)有對(duì)資產(chǎn)證券化實(shí)施必需的“真是出售”作出界定；對(duì)SPV與母公司之間的“破產(chǎn)隔離”等法律關(guān)系沒(méi)有明確界定；而會(huì)計(jì)上對(duì)證券化資產(chǎn)的定價(jià)、資產(chǎn)證券發(fā)行的會(huì)計(jì)處理以及SPV是否需要和證券化發(fā)起人合并財(cái)務(wù)報(bào)表的問(wèn)題還沒(méi)有相應(yīng)的準(zhǔn)則規(guī)范。這些制度的缺失阻礙了信貸資產(chǎn)證券化的試點(diǎn)、推廣到最終形成規(guī)?；倪^(guò)程。

（二）資產(chǎn)證券化市場(chǎng)供需能力不足。供給方面，為了改善資本風(fēng)險(xiǎn)的結(jié)構(gòu)，銀行傾向于利用不良貸款作為基礎(chǔ)資產(chǎn)發(fā)行證券，但是這一傾向會(huì)受到政府和需求方的反對(duì)。而以優(yōu)良資產(chǎn)作為基礎(chǔ)資產(chǎn)，雖然能夠提高資產(chǎn)的流動(dòng)性，銀行卻要損失利息收入，銀行究竟能不能積極推行信貸資產(chǎn)證券化最終還要取決于兩者的考量。需求方面，此前證券化產(chǎn)品只在銀行間市場(chǎng)流通，投資者也僅限于保險(xiǎn)公司、各類投資基金等機(jī)構(gòu)投資者，這次擴(kuò)大試點(diǎn)則將引導(dǎo)信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品在銀行間市場(chǎng)和交易所共同發(fā)行，也就是引入個(gè)人投資者以擴(kuò)大系對(duì)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品投資者范圍。與此同時(shí)，個(gè)人投資者的引入也暴露出目前證券化市場(chǎng)的第三個(gè)問(wèn)題。

（三）資產(chǎn)證券化市場(chǎng)的中介機(jī)構(gòu)尚不成熟。由于證券化產(chǎn)品十分復(fù)雜，個(gè)人投資者不能夠完全明白其中的風(fēng)險(xiǎn)，因此大多數(shù)是參考評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)證券的評(píng)級(jí)意見(jiàn)后購(gòu)入證券化產(chǎn)品的。要使整個(gè)市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)可控就需要評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)能夠?qū)ψC券化產(chǎn)品給予準(zhǔn)確的評(píng)級(jí)。但是在中國(guó)本土還沒(méi)有出現(xiàn)像標(biāo)準(zhǔn)普爾、穆迪、惠譽(yù)這樣的專業(yè)評(píng)級(jí)公司。而缺乏專業(yè)的評(píng)級(jí)公司將極大提高整個(gè)市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)性。

三、對(duì)我國(guó)信貸資產(chǎn)證券化的政策建議

在分析信貸資產(chǎn)證券化過(guò)程存在的問(wèn)題之后，筆者有針對(duì)性地提出以下幾個(gè)方面的建議：

（一）健全信貸資產(chǎn)證券化有關(guān)的法律法規(guī)制度。對(duì)于資產(chǎn)證券化必備的法律概念如“真實(shí)出售”、“破產(chǎn)隔離”進(jìn)行明確的法律界定，規(guī)定參與各方的權(quán)利和義務(wù)；建立針對(duì)信貸資產(chǎn)證券化的會(huì)計(jì)處理準(zhǔn)則；同時(shí)通過(guò)稅收政策的相對(duì)傾斜降低資產(chǎn)證券化的融資成本，為資產(chǎn)證券化的發(fā)展鋪平制度的道路。

（二）培育市場(chǎng)各參與主體，建立完善的資產(chǎn)證券化市場(chǎng)體系。在市場(chǎng)發(fā)展過(guò)程中逐漸放開(kāi)基礎(chǔ)資產(chǎn)的適用范圍形成不同風(fēng)險(xiǎn)、不同收益的證券化產(chǎn)品，真正分散銀行的風(fēng)險(xiǎn)，提高銀行的積極性從而增加資產(chǎn)證券化產(chǎn)品供給。同時(shí)重點(diǎn)發(fā)展機(jī)構(gòu)投資者。機(jī)構(gòu)投資者無(wú)論在規(guī)模上還是產(chǎn)品研究的專業(yè)性上都比個(gè)人投資者更具優(yōu)勢(shì)，機(jī)構(gòu)投資者的成熟將有利于市場(chǎng)的穩(wěn)定。

（三）創(chuàng)新監(jiān)管體系。此前由于證券化產(chǎn)品主要在銀行間市場(chǎng)發(fā)行，監(jiān)管機(jī)構(gòu)主要為央行和銀監(jiān)會(huì)，但是接下來(lái)的證券也將在交易所發(fā)行流通，就會(huì)同時(shí)受到證監(jiān)會(huì)的監(jiān)管，這就出現(xiàn)多個(gè)監(jiān)管主體的局面。實(shí)現(xiàn)監(jiān)管體系的創(chuàng)新，協(xié)調(diào)監(jiān)管部門之間的工作，就能夠?qū)崿F(xiàn)對(duì)資產(chǎn)證券化市場(chǎng)形成有效監(jiān)督。

可以肯定，隨著信貸資產(chǎn)證券化市場(chǎng)的成熟和發(fā)展，必定能夠達(dá)到“盤活存量”的政策目的，使金融更好地服務(wù)于實(shí)體經(jīng)濟(jì)，為中國(guó)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展帶來(lái)新的活力。

參考文獻(xiàn)：

[1]劉宏.信貸資產(chǎn)證券化研究[J].現(xiàn)代商業(yè)銀行導(dǎo)刊，1999，（11）.

篇9

【論文摘要】：資產(chǎn)證券化作為一項(xiàng)金融技術(shù),在發(fā)達(dá)國(guó)家的使用非常普遍。在我國(guó)，資產(chǎn)證券化取得了一定的進(jìn)展，但到目前為止資產(chǎn)證券化還遠(yuǎn)沒(méi)有成為金融機(jī)構(gòu)自覺(jué)性的群體行為。文章主要分析了我國(guó)資產(chǎn)證券化的障礙及發(fā)展前景。

起源于20世紀(jì)70年代的資產(chǎn)證券化，以其旺盛的生命力在全世界范圍內(nèi)迅猛發(fā)展。中國(guó)資產(chǎn)證券化探索較晚，2005年3月21日央行宣布國(guó)家開(kāi)發(fā)銀行和中國(guó)建設(shè)銀行作為試點(diǎn)單位，分別啟動(dòng)信貸資產(chǎn)證券化和住房按揭資產(chǎn)證券化的工作。4月20日《信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)管理辦法》正式頒布，這標(biāo)志著資產(chǎn)證券化在我國(guó)邁出重要的一步。雖然我國(guó)資產(chǎn)證券化存在一定的障礙，但其廣闊的發(fā)展前景卻是無(wú)可否定的。

一、我國(guó)資產(chǎn)證券化發(fā)展的障礙

1.符合資產(chǎn)證券化的資產(chǎn)供給問(wèn)題

資產(chǎn)證券化中的供給問(wèn)題，主要是可供證券化的資產(chǎn)合格性問(wèn)題。從資產(chǎn)證券化最早的美國(guó)的實(shí)踐來(lái)看，資產(chǎn)證券化首選的標(biāo)的資產(chǎn)是住房抵押貸款和汽車貸款，而我國(guó)住房抵押貸款和汽車貸款才剛剛起步。但從理論上講，只要借助于各種技術(shù)安排，提高信息收集與處理能力，設(shè)立各種安全機(jī)制，提高信用，減少毀約和拖欠，穩(wěn)定未來(lái)現(xiàn)金流入量，降低證券化資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)，那么能夠?qū)崿F(xiàn)證券化的金融資產(chǎn)將會(huì)增多，因此增加符合資產(chǎn)證券化要求的標(biāo)的資產(chǎn)是目前要解決的首要問(wèn)題。

2.資產(chǎn)證券化需求方面的問(wèn)題

目前，我國(guó)還沒(méi)有形成成熟的資產(chǎn)證券的投資群體。從發(fā)達(dá)國(guó)家的情況來(lái)看，資產(chǎn)證券的投資者主要是機(jī)構(gòu)投資者，包括養(yǎng)老基金、保險(xiǎn)公司、商業(yè)銀行、外國(guó)投資者等。但是在我國(guó)，由于機(jī)構(gòu)投資者的資格要求受到制度限制，因此機(jī)構(gòu)投資者對(duì)該類證券的投資受到一定的約束。當(dāng)然，個(gè)人投資者也可以成為證券需求者，但是能否使個(gè)人投資者這種潛在的需求力量變成現(xiàn)實(shí)，關(guān)鍵還在于提高證券的安全性、盈利性和流動(dòng)性，使其具有較大的吸引力。

3.資產(chǎn)證券化中的法律問(wèn)題

（1）資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓的法律問(wèn)題

我國(guó)商業(yè)銀行在資產(chǎn)證券化中，首先面臨的難題便是資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓的審批問(wèn)題。金融資產(chǎn)的轉(zhuǎn)讓需要政府主管機(jī)關(guān)的審批，資產(chǎn)相關(guān)的抵押權(quán)、質(zhì)押權(quán)等物權(quán)需要主管機(jī)關(guān)的轉(zhuǎn)移登記才能生效，即使主管機(jī)關(guān)審批后，轉(zhuǎn)讓時(shí)操作上的最大的障礙是，一個(gè)一個(gè)地通知債務(wù)人。這些問(wèn)題都有待有效解決。

（2）特殊目的機(jī)構(gòu)規(guī)范問(wèn)題

特殊目的機(jī)構(gòu)(SPV)是一個(gè)非常特殊的法律實(shí)體，關(guān)于它的法律規(guī)范是否健全、科學(xué)直接關(guān)系到資產(chǎn)證券的安全性。在我國(guó)，證券化主要是以信托作為SPV機(jī)構(gòu)，但SPV則是因資產(chǎn)證券化而產(chǎn)生的一個(gè)特殊機(jī)構(gòu)，因業(yè)務(wù)特殊性而導(dǎo)致對(duì)SPV的法律規(guī)范應(yīng)針對(duì)其特點(diǎn)來(lái)建立專門規(guī)范標(biāo)準(zhǔn)，才可保證資產(chǎn)證券化的安全性。

資產(chǎn)證券化中還存在其他的法律障礙，如各參與人之間的法律關(guān)系、信貸資產(chǎn)相關(guān)權(quán)利的轉(zhuǎn)移方式、非信貸資產(chǎn)轉(zhuǎn)移的方式及其相關(guān)權(quán)利的轉(zhuǎn)移等，這些問(wèn)題都需要深入進(jìn)行探討并提出解決方案。

4.中介服務(wù)問(wèn)題

信貸資產(chǎn)證券化涉及多方參與主體，各個(gè)提供中介服務(wù)的主體的

專業(yè)化水平的高低和信譽(yù)程度影響著證券化產(chǎn)品被投資者認(rèn)同的程

度。但是我國(guó)信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)普遍規(guī)模不大、評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)不一，其權(quán)威性存在較大質(zhì)疑，投資者難以據(jù)此作為投資依據(jù)。

我國(guó)必須通過(guò)完善各監(jiān)管法規(guī)和監(jiān)管指標(biāo)，為資產(chǎn)證券化交易創(chuàng)造一個(gè)良好的外部環(huán)境，同時(shí)以法律約束其行為，規(guī)范金融秩序。這樣才能使我國(guó)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)從一開(kāi)始就走向規(guī)范化發(fā)展的道路，以避免金融風(fēng)險(xiǎn)的產(chǎn)生。

二、我國(guó)資產(chǎn)證券化的發(fā)展前景

從我國(guó)信貸資產(chǎn)證券化市場(chǎng)的現(xiàn)行情況看，開(kāi)展資產(chǎn)證券化的外在環(huán)境還不完善，信貸資產(chǎn)證券化在短期內(nèi)規(guī)模不會(huì)迅速擴(kuò)容。目前我國(guó)信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)的發(fā)起機(jī)構(gòu)還只限于銀行。從長(zhǎng)遠(yuǎn)看，中國(guó)資產(chǎn)證券化的未來(lái)有著廣闊的發(fā)展空間。

1.資產(chǎn)證券化發(fā)起機(jī)構(gòu)范圍將逐步擴(kuò)大

證券化是一項(xiàng)重要的金融創(chuàng)新手段，特別是中小商業(yè)銀行面臨的資金約束較大，中小商業(yè)銀行利用證券化釋放的資本可以實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健的擴(kuò)張經(jīng)營(yíng)，提高競(jìng)爭(zhēng)力。將來(lái)開(kāi)展資產(chǎn)證券化的金融機(jī)構(gòu)將包括商業(yè)銀行、政策性銀行、信托投資公司、財(cái)務(wù)公司、城市信用社、農(nóng)村信用社、金融資產(chǎn)管理公司、金融租賃公司等。從長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，企業(yè)也可以采取資產(chǎn)證券化方式提高資金的流動(dòng)性。資產(chǎn)證券化將成為未來(lái)金融業(yè)和企業(yè)融資的主要方式之一。

2.資產(chǎn)證券化的資產(chǎn)類別將逐漸增加

我國(guó)目前已開(kāi)展了個(gè)人住房抵押貸款、基礎(chǔ)設(shè)施中長(zhǎng)期貸款證券化的試點(diǎn)。從優(yōu)質(zhì)的信貸資產(chǎn)開(kāi)始，下一步可逐步推廣到各種金融資產(chǎn)和非金融資產(chǎn)的證券化，實(shí)現(xiàn)信貸資產(chǎn)的拓廣。

（1）消費(fèi)信貸的證券化

我國(guó)的消費(fèi)信貸市場(chǎng)目前正處于高速發(fā)展的成長(zhǎng)期。個(gè)人征信系統(tǒng)的商業(yè)性開(kāi)通，提供了個(gè)人信用信息的通道，使得基于個(gè)人信用能力的信用卡、短期消費(fèi)信貸、汽車抵押貸款有了信貸發(fā)放的依據(jù)，同樣具有證券化資產(chǎn)應(yīng)具有的可預(yù)測(cè)的、穩(wěn)定的現(xiàn)金流，比較良好的信用記錄，高質(zhì)量標(biāo)準(zhǔn)化的合同。這些都為個(gè)人消費(fèi)信貸業(yè)務(wù)證券化的發(fā)展提供了歷史機(jī)遇。（2）應(yīng)收賬款的證券化

目前我國(guó)企業(yè)均有一定的應(yīng)收賬款。新頒布的《物權(quán)法》擴(kuò)大了動(dòng)產(chǎn)擔(dān)保物的范圍，允許應(yīng)收賬款質(zhì)押，明確了應(yīng)收賬款的登記機(jī)構(gòu)為人民銀行信貸征信系統(tǒng)，在動(dòng)產(chǎn)擔(dān)保制度方面取得了重大突破，有利于動(dòng)產(chǎn)擔(dān)保價(jià)值發(fā)揮，促進(jìn)企業(yè)尤其是中小企業(yè)融資。企業(yè)可以根據(jù)自身的財(cái)務(wù)特點(diǎn)和財(cái)務(wù)安排的具體要求，對(duì)應(yīng)收賬款證券化融資，借助證券化提供一種償付期與其資產(chǎn)的償還期相匹配的資產(chǎn)融資方式，增加資產(chǎn)流動(dòng)性。

（3）保險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)的證券化

我國(guó)是世界上自然災(zāi)害種類多、發(fā)生頻率高、損失嚴(yán)重的國(guó)家之一。實(shí)行保險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)證券化，通過(guò)資本市場(chǎng)轉(zhuǎn)移保險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)，增加有效的風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移方式，通過(guò)保險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)證券化進(jìn)一步增強(qiáng)承保能力，促進(jìn)巨災(zāi)風(fēng)險(xiǎn)防范體系的建立，使保險(xiǎn)公司的經(jīng)營(yíng)變得相對(duì)穩(wěn)定，推動(dòng)保險(xiǎn)業(yè)的發(fā)展。

3.資產(chǎn)證券化的資金渠道將逐步拓寬

（1）保險(xiǎn)資金

隨著保險(xiǎn)業(yè)的不斷發(fā)展，保險(xiǎn)業(yè)資產(chǎn)總額快速增長(zhǎng)，保險(xiǎn)資金運(yùn)用規(guī)模日益擴(kuò)大，07年年底我國(guó)保險(xiǎn)資金總額為2.89萬(wàn)億元，運(yùn)用余額為2.7萬(wàn)億元。隨著保險(xiǎn)功能和作用的不斷深化，我國(guó)的保險(xiǎn)市場(chǎng)有著巨大的發(fā)展空間，保險(xiǎn)資金成為重要的資金來(lái)源。

（2）養(yǎng)老保險(xiǎn)金

目前養(yǎng)老金可投資的領(lǐng)域正逐步放開(kāi)，養(yǎng)老保險(xiǎn)金管理機(jī)構(gòu)將成為資產(chǎn)證券化市場(chǎng)的機(jī)構(gòu)投資者。另外根據(jù)全國(guó)社會(huì)保障基金2007年度報(bào)告，基金境內(nèi)投資范圍已包括資產(chǎn)證券化產(chǎn)品。

（3）企業(yè)年金

截至2007年底，我國(guó)企業(yè)年金規(guī)模達(dá)1300億元。我國(guó)已允許依法設(shè)立的企業(yè)年金基金可進(jìn)入全國(guó)銀行間債券市場(chǎng)從事債券投資等業(yè)務(wù)。企業(yè)年金基金將成為資產(chǎn)證券化市場(chǎng)資金的重要組成部分。

（4）證券投資基金

03年至今，我國(guó)證券投資基金資產(chǎn)規(guī)模的平均增長(zhǎng)率超過(guò)90%。目前證券投資基金投資資產(chǎn)證券的通道已經(jīng)打開(kāi)。

總之作為一項(xiàng)金融技術(shù)，資產(chǎn)證券化在發(fā)達(dá)國(guó)家的使用非常普遍。隨著我國(guó)金融體系的不斷完善，相關(guān)法律法規(guī)的建設(shè)，以及我國(guó)對(duì)金融創(chuàng)新產(chǎn)品需求，我國(guó)資產(chǎn)證券化的前景非常樂(lè)觀。

參考文獻(xiàn)

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篇10

關(guān)鍵詞：資產(chǎn)證券化SPV基礎(chǔ)資產(chǎn)資產(chǎn)池風(fēng)險(xiǎn)

“如果你有穩(wěn)定的現(xiàn)金流，就將它證券化?！边@句流行于美國(guó)華爾街的名言已經(jīng)在中國(guó)金融市場(chǎng)上生根開(kāi)花。這項(xiàng)最早起源于美國(guó)的金融創(chuàng)新產(chǎn)品，正在逐漸被國(guó)人所了解和運(yùn)用。有專家預(yù)言，資產(chǎn)證券化（AssetSecuritization）即將成為我國(guó)資本市場(chǎng)的一大“亮點(diǎn)”，并有可能成為外資金融機(jī)構(gòu)競(jìng)相爭(zhēng)奪的“金礦”。

資本證券化文獻(xiàn)綜述

關(guān)于資產(chǎn)證券化國(guó)內(nèi)外金融專家從各個(gè)角度出發(fā)，抽象出不同的含義。

JamesA.Rosenthal和JuanM.Ocampo(1988)認(rèn)為，資產(chǎn)證券化“是一個(gè)精心構(gòu)造的過(guò)程，經(jīng)過(guò)這一過(guò)程，貸款和應(yīng)收帳款被包裝并以證券的形式出售?！盧obertKuhu(1990)的定義為：“資產(chǎn)證券化使從前不能直接兌現(xiàn)的資產(chǎn)轉(zhuǎn)換為大宗的、可以公開(kāi)買賣的證券的過(guò)程。”Gardener(1991)對(duì)資產(chǎn)證券化作了比較寬泛的解釋：資產(chǎn)證券化是使儲(chǔ)蓄者與借款者通過(guò)金融市場(chǎng)得以部分或全部匹配的過(guò)程或是一種金融工具。開(kāi)放的市場(chǎng)信用（通過(guò)金融市場(chǎng)）取代了由銀行或者其他金融機(jī)構(gòu)提供的封閉市場(chǎng)信用。這個(gè)定義的突出地方，是把資產(chǎn)證券化放在資金余缺調(diào)劑的信用體制層面上。但是，把有別于銀行信用的市場(chǎng)信用就看成資產(chǎn)證券化，似乎模糊了上個(gè)世紀(jì)70年代金融創(chuàng)新的資產(chǎn)證券化與有著幾百年歷史的傳統(tǒng)證券化之間的區(qū)別。LeonT.Kendall(1996)從技術(shù)角度的定義頗有代表性：資產(chǎn)證券化是一個(gè)過(guò)程，這個(gè)過(guò)程包括對(duì)個(gè)人貸款和其他債務(wù)工具進(jìn)行打包，將被打包的資產(chǎn)轉(zhuǎn)化為一種證券或各種證券，同時(shí)提高這些證券的信用等級(jí)或評(píng)級(jí)等級(jí)，并出售給第三方投資者。國(guó)內(nèi)學(xué)者王安武（1999）認(rèn)為，資產(chǎn)證券化是將原始收益人（賣方）不流通的存量資產(chǎn)或可預(yù)見(jiàn)的未來(lái)收入構(gòu)造和轉(zhuǎn)變?yōu)橘Y本市場(chǎng)可銷售和流通的金融產(chǎn)品的過(guò)程。目前國(guó)內(nèi)比較流行和相對(duì)簡(jiǎn)單的定義是，資產(chǎn)證券化是將缺乏流動(dòng)性但具有可預(yù)期的、穩(wěn)定的未來(lái)現(xiàn)金流量收入的資產(chǎn)組建資產(chǎn)池，并以資產(chǎn)池產(chǎn)生的現(xiàn)金流量作為支撐發(fā)行證券的過(guò)程和技術(shù)。

國(guó)內(nèi)外學(xué)者的觀點(diǎn)和表述方法雖有所不同，但我們通過(guò)分析可以看出來(lái)，資產(chǎn)證券化有以下四個(gè)特征：資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)主要是貸款、應(yīng)收賬款等具有可預(yù)計(jì)的未來(lái)現(xiàn)金流的資產(chǎn)；資產(chǎn)證券化是一種重構(gòu)的過(guò)程，將貸款、應(yīng)收賬款等重新組合、打包并以證券的形式出售；資產(chǎn)證券化可實(shí)現(xiàn)再融資的目的；資產(chǎn)證券化可提高資產(chǎn)的流動(dòng)性，將原先難以兌現(xiàn)的資產(chǎn)轉(zhuǎn)換為可流動(dòng)的證券。

資產(chǎn)證券化的運(yùn)行機(jī)制

資產(chǎn)證券化交易的基本流程一般包括確定證券化資產(chǎn)，組建特殊目的實(shí)體（SpecialPurposeVehicle,簡(jiǎn)稱SPV），證券化資產(chǎn)池的構(gòu)建和篩選，資產(chǎn)支持證券（AssetBackedSecurities,簡(jiǎn)稱ABS）的發(fā)行以及后續(xù)管理等環(huán)節(jié)。

（一）確定證券化資產(chǎn)

從理論上講，一項(xiàng)財(cái)產(chǎn)權(quán)利，只要能在存續(xù)期間給所有者帶來(lái)持續(xù)穩(wěn)定的或者可以預(yù)見(jiàn)的收益，不論權(quán)利載體是實(shí)物產(chǎn)品還是金融產(chǎn)品，都適合于“證券化”，可以重新組合用于“支持”資產(chǎn)支持證券的發(fā)行。以此標(biāo)準(zhǔn)來(lái)衡量，可以進(jìn)行證券化的資產(chǎn)范圍是非常廣泛的，從各類抵押/信用貸款到融資租賃設(shè)備；從信用卡應(yīng)收款到石油天然氣儲(chǔ)備；從特許權(quán)到收費(fèi)基礎(chǔ)設(shè)施；從人壽保險(xiǎn)單到各種有價(jià)證券等都可以作為證券化資產(chǎn)。從實(shí)踐來(lái)看，在資產(chǎn)證券化發(fā)展初期，人們大多選擇安全性高、穩(wěn)定性好的金融產(chǎn)品作為證券化資產(chǎn)，如住房抵押貸款、汽車貸款、個(gè)人消費(fèi)信貸、信用卡應(yīng)收款等。這些金融工具信用關(guān)系單純、支付方式簡(jiǎn)單，具有借款人多樣化、償付違約率低、現(xiàn)金收入穩(wěn)定等特點(diǎn)。投資者比較容易接受以這些資產(chǎn)為基礎(chǔ)發(fā)行的資產(chǎn)支持證券。近年來(lái)，隨著資產(chǎn)證券化的技術(shù)不斷成熟和完善，以前不大為人們看好的一些期限較短、收入流量不易把握的資產(chǎn)，如貿(mào)易應(yīng)收款、中小企業(yè)短期貸款等，在國(guó)外也納入了資產(chǎn)證券化的范圍。

（二）組建特殊目的實(shí)體（SPV）

SPV是專門為證券化交易的運(yùn)作而設(shè)立或存在的一個(gè)特殊機(jī)構(gòu)。在資產(chǎn)證券化中，被證券化的資產(chǎn)能夠吸引投資者，并非因?yàn)榘l(fā)起人或發(fā)行人的資信，而是因?yàn)榛A(chǔ)資產(chǎn)（如貸款、應(yīng)收賬款等）本身的價(jià)值和信用。為保證和提升基礎(chǔ)資產(chǎn)的信用，在制度上就要有效隔離可能影響基礎(chǔ)資產(chǎn)質(zhì)量的風(fēng)險(xiǎn)，其中最主要的是隔離發(fā)起人的破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)，SPV正是由于風(fēng)險(xiǎn)隔離機(jī)制的需要而產(chǎn)生的。為使基礎(chǔ)資產(chǎn)與發(fā)起人的風(fēng)險(xiǎn)相隔離，最有效的手段就是將基礎(chǔ)資產(chǎn)從發(fā)起人處剝離出來(lái)，使其具有獨(dú)立的法律地位。但因?yàn)橘Y產(chǎn)本身沒(méi)有人格，即沒(méi)有權(quán)利，于是需要構(gòu)建SPV這一載體作為其法律外殼。在法律上，SPV應(yīng)該完全獨(dú)立于包括發(fā)起人在內(nèi)的其他交易主體，應(yīng)確保支持資產(chǎn)不受包括發(fā)起人在內(nèi)的任何第三人是否破產(chǎn)倒閉的影響，以實(shí)現(xiàn)投資人與發(fā)起人以及其他交易參與者的風(fēng)險(xiǎn)相隔離的目的，從而保障投資人的權(quán)益。SPV也因此被稱為交易的“防火墻”?？梢哉f(shuō)，SPV的設(shè)立是證券化交易結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)的核心環(huán)節(jié)。

（三）證券化資產(chǎn)池的構(gòu)建和篩選

在組建證券化資產(chǎn)池時(shí)，資產(chǎn)范圍的選擇一般是未來(lái)現(xiàn)金流量穩(wěn)定、風(fēng)險(xiǎn)較小的資產(chǎn)，那些依據(jù)法律規(guī)定或相關(guān)當(dāng)事人的約定或依其性質(zhì)不能流通、轉(zhuǎn)讓的資產(chǎn)不能進(jìn)入資產(chǎn)池。在期限結(jié)構(gòu)方面，資產(chǎn)證券化的期限應(yīng)當(dāng)與基礎(chǔ)資產(chǎn)的現(xiàn)金流量相匹配。在行業(yè)分布方面，加入資產(chǎn)池的資產(chǎn)應(yīng)符合分散風(fēng)險(xiǎn)和宏觀經(jīng)濟(jì)政策調(diào)整的要求。在資產(chǎn)質(zhì)量方面，優(yōu)良資產(chǎn)和不良資產(chǎn)都可以作為證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)進(jìn)入資產(chǎn)池，但在試點(diǎn)階段應(yīng)從優(yōu)良資產(chǎn)做起，樹(shù)立資產(chǎn)證券化的良好形象。在地域分布方面，如果資產(chǎn)的地域相關(guān)性小，可以通過(guò)擴(kuò)大地域的選擇，分散風(fēng)險(xiǎn)。

（四）資產(chǎn)支持證券的發(fā)行

資產(chǎn)支持證券的發(fā)行可分為準(zhǔn)備、委托承銷、發(fā)售和資金入賬四個(gè)基本步驟。證券發(fā)行的準(zhǔn)備包括證券發(fā)行的可行性研究、證券發(fā)行條件和方案的選擇及確定、相關(guān)文件的制作、證券信用增級(jí)和評(píng)級(jí)、證券發(fā)行的申報(bào)審批或注冊(cè)登記等工作。證券發(fā)售的主要工作包括確定證券承銷商、證券承銷方式、承銷期限、承銷價(jià)格和費(fèi)用；確定最終的發(fā)行契約或招募說(shuō)明書(shū)、發(fā)行公告；印刷證券及有關(guān)憑證，安排發(fā)售網(wǎng)點(diǎn)，進(jìn)行證券發(fā)售宣傳；安排證券認(rèn)購(gòu)等。資金入賬的工作主要有清點(diǎn)發(fā)售資金、結(jié)算發(fā)行費(fèi)用、資金入賬、向發(fā)起人支付支持資產(chǎn)“銷售”價(jià)款，SPV相應(yīng)調(diào)整財(cái)務(wù)賬目等。

（五）后繼管理

資產(chǎn)支持證券發(fā)行結(jié)束后，在存續(xù)期內(nèi)會(huì)持續(xù)收到本息的償付，直至最終全部清償。在此期間SPV必須用支持資產(chǎn)所產(chǎn)生的收益現(xiàn)金流量支付投資者的本息。SPV可以委托發(fā)起人繼續(xù)負(fù)責(zé)資產(chǎn)池的管理，也可以聘請(qǐng)專門的服務(wù)機(jī)構(gòu)承擔(dān)該項(xiàng)工作。資產(chǎn)支持證券到期，SPV清算支持資產(chǎn)，若支持資產(chǎn)的收益在清償證券本息和支付各種費(fèi)用后還有剩余，應(yīng)按事先約定在發(fā)起人、SPV和投資者之間進(jìn)行分配。一旦資產(chǎn)支持證券得到完全的償付，SPV的使命也告完結(jié)。在支持資產(chǎn)清算完畢，SPV向投資者提交證券化交易終結(jié)報(bào)告后，全部交易結(jié)束。

我國(guó)資產(chǎn)證券化存在的風(fēng)險(xiǎn)

（一）法律風(fēng)險(xiǎn)

目前我國(guó)對(duì)SPV“真實(shí)出售”的法律法規(guī)還是空白。SPV是專門為證券化設(shè)立的中介機(jī)構(gòu)，是實(shí)現(xiàn)破產(chǎn)隔離的核心手段。由于我國(guó)資產(chǎn)證券化還處于起步階段，SPV的企業(yè)性質(zhì)（金融企業(yè)還是非金融企業(yè)、組織形式、注冊(cè)地、資本額限制、稅收等問(wèn)題）和法律地位都未做出明確規(guī)定。因此，SPV的破產(chǎn)隔離也就無(wú)法真正實(shí)現(xiàn)，從而產(chǎn)生法律風(fēng)險(xiǎn)。原始權(quán)益人和原始債務(wù)人之間的債權(quán)債務(wù)關(guān)系通過(guò)協(xié)商，變更為SPV和原債務(wù)人之間的債權(quán)債務(wù)關(guān)系，這種變更構(gòu)成了“真實(shí)出售”的實(shí)質(zhì)。對(duì)于這種資產(chǎn)轉(zhuǎn)移關(guān)系，《中華人民共和國(guó)商業(yè)銀行法》和《貸款通則》等都沒(méi)有明確的界定。沒(méi)有嚴(yán)格的法律保障，銀行通過(guò)“真實(shí)出售”的方式，是否真正轉(zhuǎn)移了風(fēng)險(xiǎn)，轉(zhuǎn)移了多少風(fēng)險(xiǎn)還是一個(gè)很大的變數(shù)。

（二）信用風(fēng)險(xiǎn)

它是指資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的利益相關(guān)人可能發(fā)生違約的風(fēng)險(xiǎn)，如資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的發(fā)行人可能無(wú)法按時(shí)對(duì)證券本息進(jìn)行支付。信用滲透于資產(chǎn)證券化的全過(guò)程，并在資產(chǎn)證券化中起著基礎(chǔ)性的作用。從投資者的角度來(lái)看，主要面臨的是基礎(chǔ)資產(chǎn)（如貸款、應(yīng)收賬款）的信用風(fēng)險(xiǎn)。證券的信用評(píng)級(jí)是投資者進(jìn)行投資決策的重要依據(jù)。客觀、獨(dú)立、公正的信用評(píng)級(jí)是資產(chǎn)證券化的關(guān)鍵。目前我國(guó)的信用評(píng)級(jí)制度仍不完善，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的體制和組織形式不符合中立、規(guī)范的要求，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的運(yùn)作很不規(guī)范，信用評(píng)級(jí)的透明度不高，缺乏統(tǒng)一的評(píng)估標(biāo)準(zhǔn)，難以做到客觀、獨(dú)立和公正，甚至為了自身的經(jīng)濟(jì)利益，肆意美化證券化資產(chǎn)，隨意提高其信用等級(jí)，損害投資人的利益。

（三）操作風(fēng)險(xiǎn)

在資產(chǎn)證券化的操作過(guò)程中，投資者可能面臨三種具體風(fēng)險(xiǎn)。

一是重新定性風(fēng)險(xiǎn)。是指發(fā)起人與SPV之間的交易不符合“真實(shí)銷售”的要求而被確認(rèn)為貸款融資或其他屬性的交易，從而給證券化投資者帶來(lái)?yè)p失的可能性。

二是混合風(fēng)險(xiǎn)。是指資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流與發(fā)起人的自有資金相混合，導(dǎo)致SPV在發(fā)起人破產(chǎn)時(shí)處于無(wú)擔(dān)保債權(quán)人的地位，從而可能給證券化投資者帶來(lái)?yè)p失。

三是實(shí)體合并風(fēng)險(xiǎn)。是指SPV被視為發(fā)起人的從屬機(jī)構(gòu)，其資產(chǎn)、負(fù)債與發(fā)起人視為同一個(gè)企業(yè)的資產(chǎn)和負(fù)債，在發(fā)起人破產(chǎn)時(shí)被歸并為發(fā)起人的資產(chǎn)和負(fù)債，一并處理，從而給證券化投資者帶來(lái)?yè)p失。如2001年美國(guó)發(fā)生的安然公司事件。

（四）利率風(fēng)險(xiǎn)

它又稱為市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，是指由于市場(chǎng)利率的變動(dòng)而引起的風(fēng)險(xiǎn)。證券化產(chǎn)品的價(jià)格與利率呈反方向變動(dòng)。如果投資者將證券化產(chǎn)品持有至到期日，那么證券到期前的價(jià)格變化不會(huì)對(duì)投資者產(chǎn)生影響；如果投資者在到期日之前出售證券，那么利率的上升會(huì)導(dǎo)致收益下降。

（五）政策風(fēng)險(xiǎn)

在資產(chǎn)證券化的形成和發(fā)展過(guò)程中，我國(guó)政府始終起到舉足輕重的作用，主要表現(xiàn)在提供制度保障方面，如法律、稅收、利率、監(jiān)管、對(duì)投資者的保護(hù)等。目前我國(guó)資產(chǎn)證券化還是摸著石頭過(guò)河，沒(méi)有嚴(yán)格的制度保證，主要是靠政府審批的形式來(lái)推動(dòng)，因而面臨較大的政策風(fēng)險(xiǎn)。

（六）系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)

是指爆發(fā)金融危機(jī)的可能性。一方面，由于人們的非理，可能導(dǎo)致資產(chǎn)證券化的產(chǎn)品長(zhǎng)期定價(jià)過(guò)低，或者價(jià)格大幅度下跌，從而難以提供足夠的利潤(rùn)來(lái)抵御來(lái)自市場(chǎng)的各種潛在損失，引起大量的風(fēng)險(xiǎn)不斷積累；另一方面，可能由于借款人和中介機(jī)構(gòu)債權(quán)債務(wù)關(guān)系混亂，并蔓延到整個(gè)金融體系。這種風(fēng)險(xiǎn)處理不當(dāng)，最終會(huì)引起金融危機(jī)。

防范資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)的措施

（一）建立完善相關(guān)的法律、政策體系

我國(guó)應(yīng)根據(jù)資產(chǎn)證券化運(yùn)作的具體要求出臺(tái)一部資產(chǎn)證券化的法規(guī)，并對(duì)現(xiàn)有的與實(shí)施資產(chǎn)證券化有沖突的法律、法規(guī)進(jìn)行修改、補(bǔ)充與完善。同時(shí)，明確資產(chǎn)證券化過(guò)程中的會(huì)計(jì)、稅務(wù)、報(bào)批程序等一系列政策問(wèn)題，制定資產(chǎn)證券化過(guò)程中銷售、融資的會(huì)計(jì)處理原則以及交易后資產(chǎn)負(fù)債的處理方法，并在稅收方面給予一定的豁免支持政策。加強(qiáng)法律、政策體系的建設(shè)，是防范資產(chǎn)證券化各種風(fēng)險(xiǎn)的根本保障。

（二）規(guī)范信用評(píng)估體系

為促進(jìn)資產(chǎn)證券化的健康發(fā)展，政府應(yīng)該采取各種措施完善信用評(píng)級(jí)制度及其運(yùn)作過(guò)程。政府應(yīng)該強(qiáng)化對(duì)國(guó)內(nèi)現(xiàn)有的中介機(jī)構(gòu)（如會(huì)計(jì)師事務(wù)所、評(píng)估事務(wù)所等）的管理，盡量減少信用評(píng)級(jí)工作中弄虛作假、亂收費(fèi)等違法亂紀(jì)的事件發(fā)生。為建立一個(gè)獨(dú)立、公正、客觀、透明的信用評(píng)級(jí)體系，也可以考慮設(shè)立一家專業(yè)從事證券化信用評(píng)級(jí)服務(wù)的機(jī)構(gòu)，或者選擇一家或多家國(guó)際上運(yùn)作規(guī)范的、具有較高資質(zhì)和聲譽(yù)水平的中介機(jī)構(gòu)，參與到我國(guó)的資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)服務(wù)中來(lái)。規(guī)范信用評(píng)級(jí)制度和運(yùn)作過(guò)程，是有效防范資產(chǎn)證券化信用風(fēng)險(xiǎn)的基礎(chǔ)性工作。

（三）加強(qiáng)監(jiān)管的協(xié)調(diào)和力度

資產(chǎn)證券化銜接貨幣市場(chǎng)與資本市場(chǎng)，涉及面非常廣。根據(jù)現(xiàn)階段我國(guó)金融分業(yè)經(jīng)營(yíng)、分業(yè)監(jiān)管的需要，中國(guó)人民銀行、銀行監(jiān)督委員會(huì)和證券監(jiān)督委員會(huì)是資產(chǎn)證券化監(jiān)管的最主要機(jī)構(gòu)，發(fā)改委、財(cái)政部、國(guó)資委等各負(fù)責(zé)相應(yīng)的監(jiān)管職責(zé)。加強(qiáng)這些部門的綜合協(xié)調(diào)，形成合力，達(dá)到資源共享、有效監(jiān)管的目標(biāo)，是防范資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)的重要舉措。

從監(jiān)管方式的發(fā)展方向來(lái)看，我國(guó)資產(chǎn)證券化應(yīng)該采取以市場(chǎng)主導(dǎo)的集中監(jiān)管模式。就我國(guó)目前的實(shí)際情況來(lái)看，實(shí)行注冊(cè)登記制尚有困難，可以考慮采用審批或?qū)徍酥啤Ｎ覈?guó)資產(chǎn)證券化監(jiān)管的內(nèi)容應(yīng)該包括主體資格的認(rèn)定、證券化品種、交易結(jié)構(gòu)的審查、各種合約關(guān)系結(jié)構(gòu)的審核等。

監(jiān)管的最重要職能有三個(gè)方面：一是審查信息披露的全面性、真實(shí)性、準(zhǔn)確性和及時(shí)性；二是對(duì)虛假欺詐行為進(jìn)行處罰；三是監(jiān)管理念應(yīng)該向國(guó)際先進(jìn)的監(jiān)管理念靠攏，逐漸由合符規(guī)范性監(jiān)管到資本充足監(jiān)管再到風(fēng)險(xiǎn)導(dǎo)向型的審慎監(jiān)管轉(zhuǎn)變。只有實(shí)施行之有效的監(jiān)管，才能防范包括操作性風(fēng)險(xiǎn)在內(nèi)的各種風(fēng)險(xiǎn)。

（四）合理利用金融衍生工具回避利率風(fēng)險(xiǎn)

利率風(fēng)險(xiǎn)可以運(yùn)用期權(quán)、期貨及互換等金融衍生工具進(jìn)行分解和轉(zhuǎn)移。具體的操作辦法是：首先，測(cè)量證券的風(fēng)險(xiǎn)狀況。在此基礎(chǔ)上，根據(jù)自身的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)和風(fēng)險(xiǎn)偏好，確定合理的風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖目標(biāo)，并根據(jù)對(duì)沖目標(biāo)，選擇合適的對(duì)沖策略。策略確定后，構(gòu)造一種或多種合適的金融衍生工具實(shí)現(xiàn)對(duì)沖目標(biāo)，并實(shí)施對(duì)沖效果的評(píng)估。

資產(chǎn)證券化是我國(guó)資本市場(chǎng)的一大金融創(chuàng)新，但金融創(chuàng)新始終是和風(fēng)險(xiǎn)相伴相隨。隨著我國(guó)資產(chǎn)證券化試點(diǎn)的進(jìn)一步擴(kuò)大，資產(chǎn)證券化的各種風(fēng)險(xiǎn)必將逐步暴露出來(lái)。規(guī)范資產(chǎn)證券化的運(yùn)作過(guò)程和大力營(yíng)造良好的外部環(huán)境，是我國(guó)有效防范資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)和健康發(fā)展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的當(dāng)務(wù)之急。

參考文獻(xiàn)：