導(dǎo)語：如何才能寫好一篇資產(chǎn)證券化的風(fēng)險(xiǎn)，這就需要搜集整理更多的資料和文獻(xiàn)，歡迎閱讀由公務(wù)員之家整理的十篇范文，供你借鑒。

篇1

一是原始借款人違約風(fēng)險(xiǎn)。違約風(fēng)險(xiǎn)是指原始借款人到期不能還款的風(fēng)險(xiǎn)，原始借款人到時(shí)候不能歸還所借款項(xiàng)的本金和利息，可能引起資產(chǎn)質(zhì)量降低而導(dǎo)致的相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)。此次危機(jī)中，最先爆發(fā)的就是因?yàn)榉績(jī)r(jià)下降和利率上升而無力還貸的貸款人即次級(jí)貸款人。在美國(guó)房地產(chǎn)景氣階段，各貸款公司降低貸款人的收入標(biāo)準(zhǔn)，甚至沒有資產(chǎn)抵押也可以貸款買房（最夸張的是無擔(dān)保、無首付）――低信用的貸款人、無抵押、放松風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管。不論貸款人信用水平和償付能力，而進(jìn)行貸款為以后風(fēng)險(xiǎn)的爆發(fā)埋下隱患。上世紀(jì)末美國(guó)經(jīng)濟(jì)景氣，風(fēng)險(xiǎn)沒有暴露，再加上低利率政策，房地產(chǎn)市場(chǎng)扶搖直上，風(fēng)險(xiǎn)被掩蓋。貸款人再用貸款買的房子做抵押，買入第二套、第三套住房，風(fēng)險(xiǎn)被數(shù)倍的放大。

二是政策風(fēng)險(xiǎn)和系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。資產(chǎn)證券化涉及到各方面的國(guó)家政策，政策的不利變化將極大的影響資產(chǎn)證券化的成功。而國(guó)際經(jīng)濟(jì)形勢(shì)和各國(guó)的宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境變化也對(duì)各國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)的發(fā)展產(chǎn)生重要影響，從而對(duì)抵押貸款支持證券產(chǎn)生不利影響。美國(guó)政策面和宏觀經(jīng)濟(jì)面的變化間接導(dǎo)致了此次危機(jī)的爆發(fā)。從2004年開始的通貨膨脹壓力和對(duì)應(yīng)的加息政策直接逆轉(zhuǎn)了房地產(chǎn)市場(chǎng)的“非理性繁榮”。

三是利率風(fēng)險(xiǎn)與利率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。因?yàn)橘Y產(chǎn)支持證券是有固定利率的品種，利率的變化影響證券的銷售量和固定利率產(chǎn)品的收益，對(duì)于那些積極買賣它們資產(chǎn)組合的投資者來說，市場(chǎng)流動(dòng)性是影響他們決策的一個(gè)關(guān)鍵問題，因此間接地影響了發(fā)起人的相關(guān)收益。2004年后，美國(guó)通貨膨脹壓力日益顯現(xiàn)，美聯(lián)儲(chǔ)的低利率政策開始逆轉(zhuǎn)。2004年6月到2006年8月，美聯(lián)儲(chǔ)連續(xù)17次調(diào)高利率，聯(lián)邦基金基準(zhǔn)利率從l％提高到了5．25％，并相應(yīng)帶動(dòng)長(zhǎng)期利率回升。加息效應(yīng)逐漸顯現(xiàn)，房子貶值，抵押品貶值，儲(chǔ)蓄利率上升，貸款利率上升，而次貸是浮動(dòng)利率，于是還款壓力增大。貸款人是低收入者，無力還貸，所以只好拋出房子，貸款機(jī)構(gòu)收不回貸款，只能回收房子，而房地產(chǎn)市場(chǎng)又低迷，房子無法兌現(xiàn)，并且不斷貶值，導(dǎo)致信貸機(jī)構(gòu)資金周轉(zhuǎn)困難，剩下的就只能是破產(chǎn)倒閉。

四是資信等級(jí)下降的風(fēng)險(xiǎn)。資產(chǎn)證券化特別容易受到等級(jí)下降的損害，因?yàn)樽C券化交易與構(gòu)成交易基礎(chǔ)中包含許多復(fù)雜多樣的因素。這些因素中的任一因素惡化，整個(gè)發(fā)行的等級(jí)就會(huì)陷入危險(xiǎn)境地。顯然，交易越復(fù)雜，該資產(chǎn)證券化中的等級(jí)下降的潛在風(fēng)險(xiǎn)就越高。當(dāng)房地產(chǎn)泡沫破裂、貸款人還不起貸款時(shí)，抵押貸款企業(yè)陷入困境，沒有貸款人的還款，自然無力向購(gòu)買次級(jí)債的金融機(jī)構(gòu)支付固定利息。而購(gòu)買次貸衍生品的投資者，也因債券市場(chǎng)價(jià)格下降，失去高額回報(bào)，同樣也陷入流動(dòng)性短缺和虧損的境地。

五是專家的誤區(qū)。過分依賴專家諸如評(píng)估師、律師、會(huì)計(jì)師與其他專家的意見本身就是一種風(fēng)險(xiǎn)。專家的意見也不能確保在資產(chǎn)支持證券的交易中不存在潛在的風(fēng)險(xiǎn)，而且這些專家的意見也可成為一種獨(dú)立的風(fēng)險(xiǎn)。并且，專家也無法準(zhǔn)確預(yù)測(cè)經(jīng)濟(jì)與政策的變化路徑、幅度與時(shí)間。

二、對(duì)我國(guó)資產(chǎn)證券化的啟示

一是商業(yè)銀行要高度關(guān)注個(gè)人住房信貸及個(gè)人住房抵押貸款的風(fēng)險(xiǎn)。出于戰(zhàn)略調(diào)整和經(jīng)營(yíng)轉(zhuǎn)型需要，境內(nèi)商業(yè)銀行普遍將個(gè)人信貸作為一項(xiàng)業(yè)務(wù)和收入的主要增長(zhǎng)點(diǎn)。但在目前資產(chǎn)價(jià)格快速攀升、未來回調(diào)壓力加大的背景下，并不能簡(jiǎn)單地將個(gè)人貸款或消費(fèi)性貸款視為低風(fēng)險(xiǎn)貸款而不加選擇地大力發(fā)展，并且要更加關(guān)注貸款人的信用水平和未來的還款能力。

二是加強(qiáng)信貸資產(chǎn)證券化信息披露?；A(chǔ)資產(chǎn)池概況、基礎(chǔ)資產(chǎn)池信用風(fēng)險(xiǎn)分析、基礎(chǔ)資產(chǎn)池加權(quán)平均信用等級(jí)情況和現(xiàn)金流分析及壓力測(cè)試是投資者認(rèn)識(shí)投資產(chǎn)品，分析風(fēng)險(xiǎn)，做出決策的重要依據(jù)。要逐漸加大對(duì)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的普及與宣傳力度，讓廣大投資者在投資前認(rèn)識(shí)到產(chǎn)品存在的風(fēng)險(xiǎn)。

篇2

關(guān)鍵詞:資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)管理次貸危機(jī)

1、引言

資產(chǎn)證券化無疑是過去20多年來最重要的金融創(chuàng)新,但它在分散風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí),也加劇了信息不對(duì)稱,累積了金融風(fēng)險(xiǎn)。自次貸危機(jī)爆發(fā)以來,對(duì)其帶來的蝴蝶效應(yīng)和短時(shí)間內(nèi)波及到全球性的金融危機(jī),經(jīng)濟(jì)界的精英們?cè)会樢娧闹赋?這是緣于美國(guó)高度發(fā)達(dá)的“資產(chǎn)證券化”。面對(duì)不知道何時(shí)才能結(jié)束的次貸危機(jī)所引發(fā)的金融風(fēng)暴,讓我們對(duì)房貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)生了質(zhì)疑:是否這一金融創(chuàng)新工具在實(shí)踐過程中還有許多鮮為人知的紕漏和不足,美國(guó)次貸證券化的過程中是否做好了相關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)控制?回答這個(gè)問題,重溫美國(guó)次貸證券化的過程,并對(duì)后危機(jī)時(shí)代中國(guó)的資產(chǎn)證券化進(jìn)行思考,警示我們?cè)谧非筚Y產(chǎn)使用率高效化的同時(shí),不能忽視其潛在的風(fēng)險(xiǎn),無疑是很有必要的。

2、 次貸危機(jī)的傳導(dǎo)鏈

次貸危機(jī)的全稱是次級(jí)房貸危機(jī),指因次級(jí)抵押貸款機(jī)構(gòu)破產(chǎn)、投資基金被迫關(guān)閉、股市劇烈震蕩引起的金融動(dòng)蕩。在美國(guó),房屋按揭貸款可以按照借款人的信用和其他因素被分成:優(yōu)質(zhì)(prime)、類優(yōu)(alternative)、次貸(subprime)。次貸是對(duì)信用記錄比較差(有遲付、破產(chǎn)之類的欠佳信用記錄)、信用記錄不全、月收入沒有達(dá)到住房抵押貸款申請(qǐng)標(biāo)準(zhǔn)、負(fù)債與收入的比例可能偏高的那些人發(fā)放的貸款。而次貸經(jīng)過投資銀行的復(fù)雜的金融工程“加工”,貸款就變成證券,其中債務(wù)抵押債券CDO(collateralized debt obligation)是其典型代表,以次貸為標(biāo)的的衍生證券可以在全球的金融市場(chǎng)中打包整體或部分出售。

2.1 導(dǎo)致次貸危機(jī)發(fā)生的原因概述

次貸危機(jī)波及全球的原因有很多,國(guó)內(nèi)學(xué)者對(duì)次貸危機(jī)爆發(fā)的根源自爆發(fā)之初就進(jìn)行了有益的探尋:中國(guó)人民大學(xué)的杜厚文、初春莉[1]認(rèn)為美國(guó)房?jī)r(jià)的下跌和利率的升高,導(dǎo)致次級(jí)貸款人大量違約,使風(fēng)險(xiǎn)由房地產(chǎn)金融機(jī)構(gòu)依次轉(zhuǎn)移到資本市場(chǎng)上的機(jī)構(gòu)投資者,是美國(guó)次級(jí)貸款危機(jī)產(chǎn)生并蔓延的直接原因。而虛擬經(jīng)濟(jì)脫離實(shí)體經(jīng)濟(jì)過度膨脹,產(chǎn)生的資產(chǎn)泡沫終將破滅,是次貸危機(jī)產(chǎn)生的根本原因。建銀國(guó)際有限公司劉賓[2]認(rèn)為,在次貸證券化鏈條中,沒有管理好各個(gè)環(huán)節(jié)的道德風(fēng)險(xiǎn)是個(gè)很重要的原因。次級(jí)按揭貸款是次貸危機(jī)的基礎(chǔ),但是經(jīng)過頻繁的包裝與證券化,最終的債券、投資者與基礎(chǔ)資產(chǎn)隔離的越來越遠(yuǎn)。CDO的資產(chǎn)組合不同于傳統(tǒng)的資產(chǎn)支持證券ABS(asset-backed securities),傳統(tǒng)的ABS資產(chǎn)組合中資產(chǎn)是同質(zhì)的,而CDO的資產(chǎn)組合則是包括ABS、住宅抵押貸款支持證券MBS(mortgage-backed securities)、垃圾債券、新興市場(chǎng)債券、銀行貸款等固定收益率的分散組合。對(duì)CDO產(chǎn)品的強(qiáng)烈追捧刺激了全球CDO市場(chǎng)的發(fā)展,反過來帶動(dòng)了對(duì)次級(jí)抵押貸款這種高風(fēng)險(xiǎn)高收益產(chǎn)品需求。但如果這條鏈條最原始的次級(jí)抵押借款人出現(xiàn)還款問題,則整個(gè)鏈條都會(huì)產(chǎn)生問題。

2.2次貸危機(jī)的風(fēng)險(xiǎn)傳導(dǎo)機(jī)制

為了看清資產(chǎn)證券化在次貸危機(jī)中的影響,本文先對(duì)導(dǎo)致次貸危機(jī)的因素進(jìn)行一個(gè)全面的梳理(如圖一)。研究的角度主要是資產(chǎn)證券化的風(fēng)險(xiǎn)與管理。

2.2.1貸款發(fā)放機(jī)構(gòu)

從資產(chǎn)證券化的程序可以看到,貸款從發(fā)放機(jī)構(gòu)剝離到充當(dāng)特殊目的載體的信托機(jī)構(gòu)(簡(jiǎn)稱SPV)后,這些充當(dāng)特殊目的載體的信托機(jī)構(gòu)被設(shè)計(jì)成一道防火墻:一方面,它保護(hù)了在貸款機(jī)構(gòu)出現(xiàn)財(cái)務(wù)困難時(shí),任何債權(quán)人也無法對(duì)這批剝離出去的證券化貸款提出追索要求,資產(chǎn)被置于貸款人的破產(chǎn)程序之外;另一方面,當(dāng)這批證券化的資產(chǎn)后來發(fā)生違約風(fēng)險(xiǎn)、無法償付本息時(shí),最終投資者也不得向貸款人追索求償。正因?yàn)橘Y產(chǎn)證券化中的這種“真實(shí)銷售”的設(shè)計(jì),貸款發(fā)放機(jī)構(gòu)的受益與它所發(fā)放的貸款的風(fēng)險(xiǎn)被隔離開來,使得貸款發(fā)放機(jī)構(gòu)的權(quán)利與責(zé)任不再對(duì)等,貸款的信用風(fēng)險(xiǎn)被轉(zhuǎn)移至債券的投資者。尤其在特殊目的機(jī)構(gòu)和證券化的最終投資者對(duì)貸款質(zhì)量信息不對(duì)稱的情況下,貸款發(fā)放機(jī)構(gòu)更有發(fā)生逆向選擇和道德風(fēng)險(xiǎn)的動(dòng)機(jī),不去仔細(xì)甄別借款人的資信和償還能力,不顧資信地不斷審批次級(jí)住房抵押貸款的欲望會(huì)自然膨脹。

2.2.2 投資銀行

購(gòu)買了MBS的投資銀行,在利益的驅(qū)使下又進(jìn)一步以抵押貸款為支持向保險(xiǎn)公司、對(duì)沖基金、養(yǎng)老基金出售CDO。在此基礎(chǔ)上又進(jìn)一步發(fā)展出合成型CDO、CDO的平方甚至CDO的立方等等,這一類證券化產(chǎn)品已經(jīng)使投資者距離次級(jí)貸款初始借款人太遠(yuǎn),結(jié)構(gòu)過于復(fù)雜,這一方面導(dǎo)致CDO市場(chǎng)缺乏足夠的透明度和流動(dòng)性,對(duì)這些產(chǎn)品的資產(chǎn)來源、風(fēng)險(xiǎn)、價(jià)值知之甚少的投資者過分依賴于評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)給出的信用評(píng)級(jí)結(jié)果;另一方面又使得定價(jià)和評(píng)級(jí)所依賴的復(fù)雜的數(shù)學(xué)模型準(zhǔn)確性堪疑,出現(xiàn)價(jià)格失真,使得這種建立在次級(jí)抵押貸款基礎(chǔ)上的信用衍生品大樓越來越高,經(jīng)過多次打包重組后,形成巨大的“次貸”衍生品泡沫市場(chǎng)。

2.2.3 資信評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)

資信評(píng)級(jí)公司的失誤對(duì)市場(chǎng)造成的負(fù)面影響尤為明顯。其原因有三:一是由于信息不對(duì)稱,抵押貸款證券化產(chǎn)品的投資者并不掌握借款人的信用信息,且抵押貸款被多次分拆、打包、分層,借款人信用信息完全掩蓋在各種結(jié)構(gòu)性安排之中,投資者完全依賴信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)該產(chǎn)品的評(píng)級(jí)結(jié)果。而信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)借款人信息也不如貸款機(jī)構(gòu)了解得全面和及時(shí),其評(píng)級(jí)結(jié)果不可能及時(shí)、準(zhǔn)確地反映借款人信用變動(dòng)情況。二是評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)也不擁有抵押貸款的歷史信息,在評(píng)級(jí)方法及準(zhǔn)確性方面,不同的評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)、同一機(jī)構(gòu)不同部門之間存在巨大差異。三是華爾街的交易越來越依賴電腦和模型評(píng)估來從事復(fù)雜的證券交易。評(píng)級(jí)公司給出的評(píng)級(jí)結(jié)果是一個(gè)重要變量,如果評(píng)級(jí)方法及結(jié)果出現(xiàn)問題,就可能導(dǎo)致證券交易的定價(jià)模型產(chǎn)生嚴(yán)重缺陷。導(dǎo)致交易風(fēng)險(xiǎn)爆發(fā),動(dòng)搖市場(chǎng)的信用基礎(chǔ)。

3、風(fēng)險(xiǎn)控制缺失的深層次原因分析

通過以上的分析可以看出,次貸危機(jī)的源頭在于商業(yè)銀行和貸款公司的信貸風(fēng)險(xiǎn)控制放松,但是若沒有資產(chǎn)證券化和金融創(chuàng)新對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的放大,即使投行的高杠桿操作也不會(huì)產(chǎn)生如此大的破壞力,次貸危機(jī)將僅僅是一場(chǎng)信用危機(jī),遠(yuǎn)不會(huì)造成今天這種使美國(guó)面臨金融系統(tǒng)崩潰、全球陷入經(jīng)濟(jì)衰退的危險(xiǎn)局面。本文認(rèn)為次貸危機(jī)爆發(fā)的深層次原因可以從兩方面進(jìn)行探討:一是原始資金池的信用風(fēng)險(xiǎn),二是證券化結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)風(fēng)險(xiǎn)。

3.1原始資金池的信用風(fēng)險(xiǎn)

3.1.1系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)

系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)也就是宏觀經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn),次貸中表現(xiàn)為房地產(chǎn)市場(chǎng)的降溫和加息周期的到來。美國(guó)次貸危機(jī)的形成過程中,包括所有的金融機(jī)構(gòu)、投資者都錯(cuò)誤的估計(jì)了美國(guó)的經(jīng)濟(jì)形勢(shì),過分樂觀地看待美國(guó)的房地產(chǎn)市場(chǎng),同時(shí)也沒有做好風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備的計(jì)提工作。以新世紀(jì)金融公司為例,公司對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)缺乏準(zhǔn)確判斷,違約風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備金計(jì)提不足,當(dāng)房地產(chǎn)轉(zhuǎn)入熊市時(shí),違約就成為系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn),最終導(dǎo)致破產(chǎn)的下場(chǎng)。

3.1.2非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)

非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)是與借款人的信用狀況聯(lián)系密切的風(fēng)險(xiǎn),是由于原始借款人的還款能力存在問題而引發(fā)的違約風(fēng)險(xiǎn)。由于不同的信用等級(jí)享受不同的貸款利率,而次級(jí)貸大部分是針對(duì)信用低下,收入證明缺失,負(fù)債較重的人,其利率比優(yōu)惠利率高2%到3%,當(dāng)宏觀經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)逆轉(zhuǎn)時(shí),次級(jí)貸款借款人相對(duì)于優(yōu)質(zhì)貸款借款人有著明顯較高的違約率,因此,美國(guó)的次貸資金池存在著非常嚴(yán)重的非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn),即信用風(fēng)險(xiǎn)。

3.2證券化結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)風(fēng)險(xiǎn)

3.2.1破產(chǎn)隔離風(fēng)險(xiǎn)

美國(guó)大部分次貸資產(chǎn)打包出售給了SPV,即“真實(shí)銷售”,成功地實(shí)現(xiàn)了第一層的破產(chǎn)隔離,但是第二層的破產(chǎn)隔離卻沒有實(shí)現(xiàn)。為了獲得更高的利潤(rùn),SPV會(huì)自己保留低級(jí)別證券,或者對(duì)低級(jí)別的證券保留贖回權(quán),這些低級(jí)別的證券具有很高的風(fēng)險(xiǎn),很多都沒有經(jīng)過評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的信用評(píng)級(jí)。如此的機(jī)構(gòu)設(shè)計(jì)導(dǎo)致SPV的破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn),沒有實(shí)現(xiàn)SPV的完全破產(chǎn)隔離導(dǎo)致了資產(chǎn)證券化結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)的失敗。當(dāng)次貸借款人大量違約時(shí),就出現(xiàn)了SPV的破產(chǎn)現(xiàn)象。

3.2.2信用級(jí)風(fēng)險(xiǎn)

美國(guó)次貸證券化中運(yùn)用的內(nèi)部增級(jí)手段主要是優(yōu)先/次級(jí)證券安排,在次貸中表現(xiàn)為優(yōu)先檔證券、中間檔證券和股權(quán)證券。這種設(shè)計(jì)的直接結(jié)果就是,原始基礎(chǔ)資產(chǎn)池的違約風(fēng)險(xiǎn)集中在了只占20%的低級(jí)證券當(dāng)中,使這部分證券的風(fēng)險(xiǎn)急劇上升。由于風(fēng)險(xiǎn)過度集中,低級(jí)證券抗風(fēng)險(xiǎn)能力嚴(yán)重不足,最終還是會(huì)影響到高級(jí)證券的償付,無法實(shí)現(xiàn)內(nèi)部信用增級(jí)的目的。

3.2.3金融衍生品的杠桿風(fēng)險(xiǎn)

資產(chǎn)證券化把原本集中在金融機(jī)構(gòu)的信用風(fēng)險(xiǎn),分散到了整個(gè)資本市場(chǎng)。資產(chǎn)證券化并不能消除風(fēng)險(xiǎn),只能分散風(fēng)險(xiǎn)。多次證券化和衍生金融工具的使用使得資產(chǎn)證券化的整個(gè)過程更加撲朔迷離,證券化的參與方以及監(jiān)管機(jī)構(gòu)對(duì)房貸信用風(fēng)險(xiǎn)的影響界面和影響深度的估計(jì)和監(jiān)控變得十分困難,次貸的原始信用風(fēng)險(xiǎn)獲得無限的放大。證券化的這一特點(diǎn)造成嚴(yán)重后果:證券化在將地方和全球資本市場(chǎng)聯(lián)系起來的同時(shí)加強(qiáng)了次貸信用風(fēng)險(xiǎn)與其他風(fēng)險(xiǎn)的相關(guān)性。這種相關(guān)性導(dǎo)致次級(jí)房貸危機(jī)所觸發(fā)的其他風(fēng)險(xiǎn)的增長(zhǎng),使次級(jí)房貸由行業(yè)信用風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移為廣泛的清償風(fēng)險(xiǎn)和經(jīng)濟(jì)衰退風(fēng)險(xiǎn)。

4、降低資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)的操作策略

次貸危機(jī)的爆發(fā),表明通過資產(chǎn)證券化的方式將次級(jí)貸款變?yōu)榇渭?jí)抵押貸款債券這一金融創(chuàng)新工具,在推動(dòng)金融機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)模式發(fā)生根本性轉(zhuǎn)變,減少住房貸款機(jī)構(gòu)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí),也加劇了信息不對(duì)稱,累積了金融風(fēng)險(xiǎn),使得以信用為基礎(chǔ)的資產(chǎn)證券化這一金融衍生工具放大了危機(jī)的作用范圍,同時(shí)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)管理也提出了更高的要求。

4.1降低金融系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn),建立宏觀經(jīng)濟(jì)預(yù)警機(jī)制

在資產(chǎn)池的構(gòu)造上,資產(chǎn)證券化產(chǎn)品在選擇基礎(chǔ)資產(chǎn)時(shí)應(yīng)遵循循序漸進(jìn)的原則,先優(yōu)質(zhì)后劣質(zhì)。不宜在起步階段就選用信用風(fēng)險(xiǎn)大、現(xiàn)金流不穩(wěn)定的資產(chǎn),因?yàn)榉莾?yōu)質(zhì)資產(chǎn)對(duì)現(xiàn)金流重組、信用增級(jí)的要求比較高,對(duì)資產(chǎn)證券化市場(chǎng)來說可控性較低,不利于風(fēng)險(xiǎn)控制。同時(shí),商業(yè)銀行應(yīng)建立宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行形勢(shì)的預(yù)警機(jī)制,控制潛在理性違約風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)生。當(dāng)經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)下滑,市場(chǎng)開始不景氣的時(shí)候或者是預(yù)測(cè)到不遠(yuǎn)的將來整個(gè)宏觀經(jīng)濟(jì)可能受政策或其他因素影響而出現(xiàn)蕭條的趨勢(shì)時(shí),商業(yè)銀行應(yīng)減少貸款的發(fā)放。加強(qiáng)內(nèi)部控制機(jī)制,提高貸款的標(biāo)準(zhǔn),嚴(yán)格審查貸款人的資格,防止借款人違約風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)生。

4.2加強(qiáng)信貸資產(chǎn)證券化的信息披露

基礎(chǔ)資產(chǎn)池概況、基礎(chǔ)資產(chǎn)池信用風(fēng)險(xiǎn)分析、基礎(chǔ)資產(chǎn)池加權(quán)平均信用等級(jí)情況和現(xiàn)金流分析及壓力測(cè)試是投資者認(rèn)識(shí)投資產(chǎn)品,分析風(fēng)險(xiǎn),做出決策的重要依據(jù)。要逐漸加大對(duì)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的普及與宣傳力度,只有透明、并且完善的信息披露,讓投資者在購(gòu)買之前就清楚地知道自己面臨著什么樣的可能性,讓投資者自己判斷和選擇在其風(fēng)險(xiǎn)承受范圍內(nèi)的資產(chǎn),那么即使損失也不至于引致恐慌性拋售。

4.3加強(qiáng)信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的評(píng)級(jí)制度

次貸危機(jī)讓我們認(rèn)識(shí)到中立、客觀的評(píng)級(jí)對(duì)于投資者的重要性,尤其對(duì)于一些結(jié)構(gòu)、定價(jià)復(fù)雜,透明度和流動(dòng)性不高的證券化產(chǎn)品。合理規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)、防范風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)生,就不能只看重眼前利益,而應(yīng)當(dāng)以長(zhǎng)遠(yuǎn)利益為重,從根本上加強(qiáng)信用評(píng)級(jí)制度。

4.4加強(qiáng)金融監(jiān)管

市場(chǎng)不是萬能的,監(jiān)管起著重要作用。就監(jiān)管而言:(1)在當(dāng)前以混業(yè)經(jīng)營(yíng)、分業(yè)監(jiān)管為特征的監(jiān)管體系下,應(yīng)進(jìn)一步加強(qiáng)分業(yè)監(jiān)管基礎(chǔ)上的金融合作監(jiān)管,完善對(duì)監(jiān)管者的再監(jiān)管,提高金融監(jiān)管的有效性,進(jìn)而提高金融市場(chǎng)運(yùn)行的效率。(2)監(jiān)管機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)建立高效協(xié)調(diào)的快速反應(yīng)機(jī)制,提高風(fēng)險(xiǎn)預(yù)判能力,加強(qiáng)與市場(chǎng)的溝通,有效防范和管理風(fēng)險(xiǎn)。(3)不斷優(yōu)化監(jiān)管規(guī)則,加強(qiáng)金融創(chuàng)新監(jiān)管。適當(dāng)提高金融創(chuàng)新產(chǎn)品的資金要求,提高結(jié)構(gòu)信貸和證券化產(chǎn)品的資本充足率,有效控制創(chuàng)新產(chǎn)品的非理性擴(kuò)張。(4)強(qiáng)化功能性監(jiān)管和統(tǒng)一監(jiān)管,建立有效的功能性監(jiān)管體系,對(duì)各類金融機(jī)構(gòu)的同類型的業(yè)務(wù)進(jìn)行統(tǒng)一監(jiān)管和統(tǒng)一標(biāo)準(zhǔn)的監(jiān)管,以減少監(jiān)管的盲區(qū),提高監(jiān)管的效率。(5)注重金融監(jiān)管的國(guó)際合作,加強(qiáng)金融機(jī)構(gòu)跨境監(jiān)管。以加強(qiáng)對(duì)跨境資本流動(dòng)的監(jiān)管,穩(wěn)步有序地推進(jìn)金融開放。

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篇3

一、初探商業(yè)銀行AMBS風(fēng)險(xiǎn)特征

(一)放大傳導(dǎo)性

一般整個(gè)AMBS過程中不僅包含了商業(yè)銀行以及投資者,還包含了信用機(jī)構(gòu)以及發(fā)起人等等利益相關(guān)者。AMBS具有較強(qiáng)的復(fù)雜性,任何AMBS環(huán)節(jié)一旦出現(xiàn)不良影響則均會(huì)波及該環(huán)節(jié)主體以及各個(gè)程序。加之證券所具備的衍生以及流動(dòng)功能,因此也就促使了商業(yè)銀行AMBS過程能夠?qū)︼L(fēng)險(xiǎn)帶來放大傳導(dǎo)影響。以往美國(guó)之所以出現(xiàn)次貸危機(jī)正是由于AMBS對(duì)次級(jí)貸款較低質(zhì)量形成的不良影響進(jìn)行了放大傳導(dǎo)進(jìn)而波及全球經(jīng)濟(jì)。

(二)不對(duì)稱信息性

現(xiàn)今商業(yè)銀行AMBS流程主要是集中在發(fā)起人向商業(yè)銀行出售證券化的相關(guān)資產(chǎn),在此基礎(chǔ)上商業(yè)銀行匯集資產(chǎn)形成資產(chǎn)池并以此為支撐進(jìn)而在金融市場(chǎng)進(jìn)行證券融資的發(fā)行。而上述AMBS流程中融資證券與資產(chǎn)兩者之間被分隔,也就是說投資者進(jìn)行有價(jià)證券的實(shí)際購(gòu)買時(shí)沒有對(duì)資產(chǎn)信息予以充分了解。對(duì)于基礎(chǔ)資產(chǎn)實(shí)際質(zhì)量狀況也并沒有掌握較為可靠以及準(zhǔn)確的信息來源依據(jù)[1]。從以往美國(guó)出現(xiàn)的次貸危機(jī)源頭次級(jí)貸款來講,僅僅就其質(zhì)量可以歸屬為垃圾債券,投資者如果提前對(duì)該種狀況予以了解也并不會(huì)購(gòu)買,而正是由于融資證券與資產(chǎn)兩者之間的分隔,進(jìn)而造成了不對(duì)稱信息的出現(xiàn),因而投資者對(duì)于資產(chǎn)質(zhì)量?jī)H僅是依據(jù)中介機(jī)構(gòu)來判斷以及評(píng)估,由此出現(xiàn)的證券風(fēng)險(xiǎn)自然較大。

二、探析商業(yè)銀行AMBS風(fēng)險(xiǎn)管理

(一)嚴(yán)格管理資產(chǎn)池

現(xiàn)今商業(yè)銀行進(jìn)行AMBS風(fēng)險(xiǎn)管理首先是集中在資產(chǎn)池的嚴(yán)格管理方面。具體來講質(zhì)量較低證券化相關(guān)資產(chǎn)往往會(huì)加大商業(yè)銀行潛在風(fēng)險(xiǎn),而就當(dāng)前我國(guó)證券市場(chǎng)而言資產(chǎn)質(zhì)量并不理想。因此商業(yè)銀行在推進(jìn)AMBS時(shí)候則需要對(duì)資產(chǎn)池予以較大關(guān)注并對(duì)資產(chǎn)池予以嚴(yán)格管理。必須要堅(jiān)持審慎工作原則嚴(yán)格依據(jù)AMBS要求進(jìn)行證券化相關(guān)資產(chǎn)的良好選擇,如可以呆滯貸款以及汽車方面的消費(fèi)貸款和相應(yīng)房地產(chǎn)方面的抵押貸款等作為主要經(jīng)營(yíng)對(duì)象,但是前提是這些貸款均具有較為明確的債務(wù)以及債權(quán)關(guān)系。此外還需要對(duì)確定的證券化相關(guān)資產(chǎn)予以科學(xué)組合,并嚴(yán)格依據(jù)交易主體提出的具體要求以及主體實(shí)際資產(chǎn)質(zhì)量、規(guī)模等予以有效分類并科學(xué)組合。進(jìn)而在嚴(yán)格管理資產(chǎn)池的同時(shí)將資產(chǎn)質(zhì)量予以最大化提高。

(二)構(gòu)建信用保障制度

現(xiàn)今針對(duì)銀行AMBS方面還缺乏運(yùn)作規(guī)范以及較高水平的信用保障制度,而該種狀況也對(duì)現(xiàn)今商業(yè)銀行安全有效實(shí)施AMBS帶來了阻礙。因此構(gòu)建商業(yè)銀行AMBS方面信用保障制度就顯得至關(guān)重要,而構(gòu)建AMBS信用保障制度則需要從評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)入手,針對(duì)現(xiàn)有的相關(guān)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)如稅務(wù)所以及會(huì)計(jì)事務(wù)所等等,政府需要對(duì)其予以統(tǒng)一的管理以及嚴(yán)格規(guī)范,強(qiáng)化評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)實(shí)際工作質(zhì)量[2]。此外還需要在原有評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)基礎(chǔ)上構(gòu)建新型評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu),政府需要引進(jìn)國(guó)際先進(jìn)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)經(jīng)驗(yàn)并在此基礎(chǔ)上設(shè)立針對(duì)商業(yè)銀行的專門性評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu),并嚴(yán)格提高新型評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)相關(guān)服務(wù)質(zhì)量。除了上述內(nèi)容,信用評(píng)級(jí)還需要進(jìn)一步健全,尤其是需要對(duì)信息披露予以不斷強(qiáng)化同時(shí)對(duì)不對(duì)稱信息予以嚴(yán)格管理。進(jìn)而通過現(xiàn)有相關(guān)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的優(yōu)化以及新型評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的構(gòu)建等等完善信用保障制度。

(三)創(chuàng)新證券保障體系

商業(yè)銀行進(jìn)行AMBS風(fēng)險(xiǎn)管理除了需要嚴(yán)格管理資產(chǎn)池以及構(gòu)建信用保障制度之外,還需要?jiǎng)?chuàng)新證券保障體系。具體來講,現(xiàn)今歐洲等發(fā)達(dá)國(guó)家在AMBS方面具有較長(zhǎng)的發(fā)展歷史,同時(shí)AMBS也具有較為廣泛的應(yīng)用范圍。而我國(guó)也需要向歐洲國(guó)家不斷學(xué)習(xí)。針對(duì)證券保障體系的實(shí)際創(chuàng)新可以從兩方面著手,其一是對(duì)產(chǎn)品予以良好創(chuàng)新,商業(yè)銀行需要將傳統(tǒng)思維予以打破同時(shí)擴(kuò)大證券化相關(guān)資產(chǎn)的實(shí)際范圍并對(duì)產(chǎn)品種類予以不斷豐富,對(duì)基礎(chǔ)資產(chǎn)予以良好的風(fēng)險(xiǎn)防范以及風(fēng)險(xiǎn)管理。其二是對(duì)服務(wù)體系予以良好的創(chuàng)新。商業(yè)銀行可以在AMBS過程中的各個(gè)環(huán)節(jié)程序服務(wù)上予以創(chuàng)新,如對(duì)資產(chǎn)回購(gòu)程序服務(wù)進(jìn)行優(yōu)化創(chuàng)新或者是對(duì)信譽(yù)較高客戶提供相應(yīng)的優(yōu)先權(quán)以及回避工具[3],進(jìn)而通過上述方法真正將證券保障體系予以有效創(chuàng)新,最終起到優(yōu)化商業(yè)銀行AMBS風(fēng)險(xiǎn)管理的作用。

篇4

【關(guān)鍵詞】資產(chǎn)證券化 交易結(jié)構(gòu) 法律風(fēng)險(xiǎn)分析

【中圖分類號(hào)】D922.287 【文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼】A

資產(chǎn)證券化概述

資產(chǎn)證券化（asset securitization）作為華爾街金融大鱷的一種金融創(chuàng)新工具，自誕生以來深受資本市場(chǎng)的喜愛，已然成為銀行等金融機(jī)構(gòu)以及企業(yè)的一種全新融資模式。然而，資產(chǎn)證券化作為一種創(chuàng)新型金融工具，普通投資者很難辨別其中的投資風(fēng)險(xiǎn)，基于消除交易雙方信息不對(duì)稱的原則，信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)在資產(chǎn)證券化過程中的作用便顯得尤為突出，甚至是普通投資者進(jìn)行投資時(shí)唯一的可信賴工具，而信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)基于利潤(rùn)最大化原則，卻趨向于隱瞞風(fēng)險(xiǎn)、調(diào)高評(píng)級(jí)，以達(dá)到運(yùn)作更多項(xiàng)目、收取更高費(fèi)用的目的，這也成為資產(chǎn)證券化過程中一個(gè)不容忽視的致命缺陷。

有鑒于此，我們甚至可以說資產(chǎn)證券化是一把雙刃劍，如果不能有效加以利用，很可能重蹈2008年次貸危機(jī)的覆轍，中國(guó)資本市場(chǎng)作為一個(gè)全球資本市場(chǎng)的后起之秀，更應(yīng)格外注意其中暗含的種種風(fēng)險(xiǎn)，以達(dá)到趨利避害的金融創(chuàng)新目標(biāo)。

資產(chǎn)證券化的定義。資產(chǎn)證券化源自美國(guó)，因而在探討其準(zhǔn)確定義時(shí)有必要追根溯源，還原其本來面貌，經(jīng)過大量的文獻(xiàn)檢索，筆者傾向于美國(guó)證券交易委員會(huì)（SEC）對(duì)資產(chǎn)證券化的定義，即“資產(chǎn)證券化”是指將企業(yè)（資產(chǎn)出售方）將其所有的流動(dòng)性較差的存量資產(chǎn)或存在穩(wěn)定現(xiàn)金流的可預(yù)見未來收入整理和包裝成為資本市場(chǎng)上更易銷售和流通性更強(qiáng)的金融產(chǎn)品的過程。在這一運(yùn)作過程中，為有效連接交易雙方，存量資產(chǎn)會(huì)被賣給SPV（Special purpose Vehicle中文多翻譯為特殊目的載體），然后由SPV或投資銀行等中介機(jī)構(gòu)向社會(huì)公眾投資者發(fā)行證券以獲得資金，實(shí)現(xiàn)存量資產(chǎn)提前獲得現(xiàn)金資產(chǎn)的目的。由于中美兩國(guó)在社會(huì)體制、法律制度以及資本市場(chǎng)交易規(guī)則等方面的差異較大，在資產(chǎn)證券化本土化過程中，我們應(yīng)該持審慎態(tài)度，取其精華去其糟粕。

資產(chǎn)證券化的分類。資產(chǎn)證券化因其交易結(jié)構(gòu)的靈活性、資產(chǎn)配置的復(fù)雜性而顯得神秘莫測(cè)，但究其本質(zhì)，基礎(chǔ)資產(chǎn)是資產(chǎn)證券化的起點(diǎn)，抓住了資產(chǎn)證券化背后的基礎(chǔ)資產(chǎn)，便握住了資產(chǎn)證券化的命脈。依據(jù)基礎(chǔ)資產(chǎn)的不同，可以將資產(chǎn)證券化產(chǎn)品分為四類：一是實(shí)體資產(chǎn)證券化，主要指實(shí)體資產(chǎn)和無形資產(chǎn)經(jīng)過一系列處理成為標(biāo)準(zhǔn)化金融產(chǎn)品上市流通的過程；二是現(xiàn)金資產(chǎn)證券化，主要指將現(xiàn)金投資證券產(chǎn)品后，從而將現(xiàn)金轉(zhuǎn)化為證券的過程；三是證券資產(chǎn)證券化，就是將證券投資基金、認(rèn)股權(quán)證等金融衍生工具發(fā)行上市流通的過程；四是信貸資產(chǎn)證券化，主要指銀行等金融機(jī)構(gòu)將缺乏流動(dòng)性的信貸資產(chǎn)重組打包成標(biāo)準(zhǔn)化產(chǎn)品，發(fā)行證券流通的過程。第四種模式也是目前國(guó)內(nèi)最流行的資產(chǎn)證券化模式。

資產(chǎn)證券化的交易結(jié)構(gòu)分析

通過上文的論述，我們可以看出資產(chǎn)證券化可以實(shí)現(xiàn)將流動(dòng)性較差但是可以在未來產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流的資產(chǎn)，通過一定的交易模式設(shè)計(jì)，對(duì)基礎(chǔ)資產(chǎn)中的風(fēng)險(xiǎn)和收益等基本要素進(jìn)行劃界、分離與整合，從而將其轉(zhuǎn)化為資本市場(chǎng)上可以自由流通的證券性資產(chǎn)的過程。資產(chǎn)證券化有別于以往的表外融資、結(jié)構(gòu)性融資和資產(chǎn)信用融資等傳統(tǒng)融資方式，究其本質(zhì)，是通過一系列邏輯嚴(yán)密的設(shè)計(jì)實(shí)現(xiàn)將流動(dòng)性不足、但具有穩(wěn)定可預(yù)期的現(xiàn)金流的債券性資產(chǎn)轉(zhuǎn)化為具有充分流動(dòng)性、并經(jīng)過有效風(fēng)險(xiǎn)隔離措施的資產(chǎn)分離與重組過程。

資產(chǎn)證券化的交易流程。主要包括五個(gè)步驟，各步驟涉及的交易內(nèi)容和法律結(jié)構(gòu)各不相同。（如圖1所示）

第一步：發(fā)起人（sponsor）作為資產(chǎn)證券化的起點(diǎn)，會(huì)將應(yīng)收賬款出售給SPV（即特殊目的載體），當(dāng)然這里的出售必須是“真實(shí)出售”，因?yàn)橹挥姓鎸?shí)出售才能有效防范證券持有人對(duì)發(fā)起人的追索權(quán)，并且發(fā)起人如果經(jīng)營(yíng)不善破產(chǎn)時(shí)，對(duì)應(yīng)收賬款亦無要求權(quán)，從而達(dá)到風(fēng)險(xiǎn)隔離的效果。

第二步：SPV將購(gòu)買的應(yīng)收賬款等基礎(chǔ)資產(chǎn)進(jìn)行分離、打包、重組，并以此為基礎(chǔ)發(fā)行可以支持特定期限和收益的可在資本市場(chǎng)自由流通的標(biāo)準(zhǔn)化證券產(chǎn)品。仔細(xì)分析這一過程，我們可以發(fā)現(xiàn)SPV在其中起著舉足輕重的作用，為了有效控制基礎(chǔ)資產(chǎn)，SPV可能由發(fā)起人實(shí)際所有或者間接控制，為了防止其自愿性破產(chǎn)，可以引入獨(dú)立董事制度；與此同時(shí)，也要注意防止債權(quán)人迫使SPV的非自愿性破產(chǎn)；還可以通過限制SPV的業(yè)務(wù)范圍等有效手段防控可能存在的風(fēng)險(xiǎn)。

第三步：通過多渠道進(jìn)行信用增級(jí)。具體的增級(jí)措施主要有：使用銀行信用證或者通過保險(xiǎn)公司購(gòu)買商業(yè)保險(xiǎn)，使得資產(chǎn)證券化后的證券在發(fā)生違約風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，普通投資者可以獲得相應(yīng)程度的補(bǔ)償，整體而言，能夠有效降低企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)然，在增級(jí)過程中，為資產(chǎn)證券化產(chǎn)品進(jìn)行增級(jí)的相關(guān)金融機(jī)構(gòu)的信用等級(jí)不能低于需要進(jìn)行增信的證券產(chǎn)品本身的安全等級(jí)，否則，達(dá)不到增級(jí)的效果；理論上，也可以通過發(fā)起人的超額擔(dān)保來進(jìn)行信用增級(jí)，但超額擔(dān)保會(huì)額外增加發(fā)起人的財(cái)務(wù)成本，降低資產(chǎn)證券化的整體競(jìng)爭(zhēng)力，所以在實(shí)踐中并不會(huì)被廣泛運(yùn)用。除此之外，還可以將資產(chǎn)證券化產(chǎn)品分為優(yōu)先和次級(jí)兩部分，在出現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，由次級(jí)證券先承擔(dān)損失，當(dāng)然為了補(bǔ)償其損失，次級(jí)證券的利率會(huì)高于優(yōu)先證券，以實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)與收益的平衡，這樣做的好處是，不同風(fēng)險(xiǎn)偏好的投資者均可以在資本市場(chǎng)上買到對(duì)應(yīng)的金融產(chǎn)品，正因如此，優(yōu)先/次級(jí)結(jié)構(gòu)增級(jí)方式很受市場(chǎng)歡迎。

第四步：進(jìn)行外部信用評(píng)級(jí)。由于資產(chǎn)證券化產(chǎn)品進(jìn)行了復(fù)雜的包裝重組，普通投資者不具備識(shí)別相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)的能力，很難就證券產(chǎn)品的優(yōu)劣作出判斷，為了幫助投資者識(shí)別其中的風(fēng)險(xiǎn)，這項(xiàng)工作就需要交給專業(yè)的外部評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)進(jìn)行，例如：美國(guó)的標(biāo)準(zhǔn)普爾、穆迪等知名信用評(píng)級(jí)公司會(huì)根據(jù)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)的大小進(jìn)行信用評(píng)級(jí)，主要級(jí)別從AAA到C九個(gè)等級(jí)，投資者可以根據(jù)自己的風(fēng)險(xiǎn)偏好選擇不同等級(jí)的證券產(chǎn)品。

第五步：資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的發(fā)行銷售和售后服務(wù)。SPV所具備的獨(dú)特結(jié)構(gòu)和業(yè)務(wù)范圍決定了其不可能獨(dú)立承擔(dān)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的重組與發(fā)售工作，必須引進(jìn)外部成熟的中介機(jī)構(gòu)來完成這一工作，投資銀行便承擔(dān)了資產(chǎn)證券化流程中的融資顧問和證券承銷職能，使得整個(gè)流程順利運(yùn)轉(zhuǎn)起來。普通投資者購(gòu)買該金融產(chǎn)品后，可以獲得穩(wěn)定的現(xiàn)金流回報(bào)，穩(wěn)定的可預(yù)期的現(xiàn)金流來源于基礎(chǔ)資產(chǎn)即應(yīng)收賬款，然而普通投資者不具備相應(yīng)的專業(yè)技能和條件去監(jiān)管這一運(yùn)營(yíng)流程，那么這時(shí)候就需要專業(yè)機(jī)構(gòu)來進(jìn)行這些業(yè)務(wù)操作，這些專業(yè)機(jī)構(gòu)就是服務(wù)人（servicer），而資本市場(chǎng)上的通行做法是服務(wù)人由發(fā)起人擔(dān)任，不得不指出，在具體的運(yùn)作過程中，因缺乏內(nèi)在激勵(lì)機(jī)制服務(wù)人可能對(duì)資產(chǎn)池采取消極放任態(tài)度，而普通投資者限于各種各樣的外部因素也無力對(duì)這一過程進(jìn)行有效監(jiān)督，此時(shí)受托管理人（trustee）便應(yīng)運(yùn)而生了。受托管理人作為普通投資者的利益代表，主要負(fù)責(zé)監(jiān)督資產(chǎn)池的運(yùn)營(yíng)情況和服務(wù)人是否盡職盡責(zé)，同時(shí)，受托管理人也代為管理服務(wù)人交付的本金和利息。

正是通過上述五個(gè)操作步驟，一個(gè)完整的資產(chǎn)證券化運(yùn)作流程便清晰呈現(xiàn)在我們面前，在分析資產(chǎn)證券化流程時(shí)，要善于抓住SPV這一承上啟下的樞紐，仔細(xì)領(lǐng)悟其在整個(gè)運(yùn)作流程中的功能及效用，其次，還要抓住風(fēng)險(xiǎn)隔離制度，只有充分理解上述兩個(gè)核心節(jié)點(diǎn)才能充分理解資產(chǎn)證券化的運(yùn)作機(jī)理，在后文法律風(fēng)險(xiǎn)分析階段，筆者仍會(huì)對(duì)這一問題進(jìn)行探討。

風(fēng)險(xiǎn)隔離制度。在資產(chǎn)證券化過程中，能否將基礎(chǔ)資產(chǎn)通過一系列包裝重組后在資本市場(chǎng)上自由流通，取決于基礎(chǔ)資產(chǎn)的優(yōu)劣?；A(chǔ)資產(chǎn)優(yōu)良，加之信用增級(jí)，可以有效增強(qiáng)證券化產(chǎn)品的質(zhì)量；反之，基礎(chǔ)資產(chǎn)較差，則無論通過何種措施，都難以達(dá)到預(yù)想目的。因而，為了保證和實(shí)現(xiàn)基礎(chǔ)資產(chǎn)的信用，防范可能發(fā)生的系統(tǒng)性金額風(fēng)險(xiǎn)，需要在制度上對(duì)相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行隔離，從而防患于未然。

更進(jìn)一步分析，資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)主要來自基礎(chǔ)資產(chǎn)和相關(guān)運(yùn)營(yíng)主體的破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)，正因如此，資產(chǎn)證券化過程中的風(fēng)險(xiǎn)隔離制度經(jīng)常被直接稱為破產(chǎn)隔離制度。從廣義上講，在資產(chǎn)證券化過程中，防止任何參與主體的破產(chǎn)對(duì)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的有效支付所造成的沖擊都屬于風(fēng)險(xiǎn)隔離機(jī)制；從狹義上講，對(duì)于資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，即將產(chǎn)生現(xiàn)金流的資產(chǎn)與發(fā)起人及其他相關(guān)主體產(chǎn)生的任何財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行隔離，確保基礎(chǔ)資產(chǎn)產(chǎn)生的穩(wěn)定可預(yù)期現(xiàn)金流可以按照預(yù)先結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)向投資者進(jìn)行償付相關(guān)證券權(quán)益，實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)信用融資。

為了有效實(shí)施風(fēng)險(xiǎn)隔離制度，在資產(chǎn)證券化過程中，會(huì)通過兩個(gè)關(guān)鍵步驟實(shí)現(xiàn)這一目標(biāo)：一是在交易結(jié)構(gòu)中設(shè)立SPV（即特殊目的載體），二是實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)的真實(shí)出售。上述兩項(xiàng)措施可以有效將基礎(chǔ)資產(chǎn)和其他資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)隔離開來，從而提高營(yíng)運(yùn)資本的安全性。

正式破產(chǎn)隔離制度的有效運(yùn)行，近年來大量的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品得以大賣，仔細(xì)分析可以發(fā)現(xiàn)，風(fēng)險(xiǎn)隔離制度具有以下好處：一方面，資產(chǎn)隔離制度設(shè)計(jì)的初衷及時(shí)隔離參與主體的破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)和基礎(chǔ)資產(chǎn)的自身風(fēng)險(xiǎn)對(duì)投資人投資權(quán)益造成的傷害，為了有效實(shí)施這一制度，會(huì)引入外部評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)，對(duì)相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行分析、調(diào)研，并向公眾投資者進(jìn)行披露，這些措施有效降低了整體運(yùn)營(yíng)成本。

另一方面，風(fēng)險(xiǎn)隔離制度有效實(shí)施后，資產(chǎn)證券化運(yùn)營(yíng)過程中的相關(guān)法律設(shè)計(jì)可使相關(guān)參與主體徹底遠(yuǎn)離其設(shè)立目的以外因素的干擾，達(dá)到自主運(yùn)營(yíng)、獨(dú)立續(xù)存、延續(xù)設(shè)立該法律主體的目的。換句話說，這使得基礎(chǔ)財(cái)產(chǎn)脫離發(fā)起人所有，成為獨(dú)立財(cái)產(chǎn)，具有獨(dú)立人格，不受原發(fā)起人破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的影響和支配。

資產(chǎn)證券化的法律風(fēng)險(xiǎn)分析

通過上文的討論，我們對(duì)資產(chǎn)證券化的交易結(jié)構(gòu)有了更清晰的認(rèn)識(shí)。仔細(xì)觀察資產(chǎn)證券化的交易流程圖，我們可以發(fā)現(xiàn)其中必不可以缺少的一環(huán)是引入外部獨(dú)立律所對(duì)交易風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行評(píng)價(jià)，主要以出具法律函件及法律意見書等形式進(jìn)行。而法律的不確定性以及法律意見書中的格式條款、模糊概念卻實(shí)實(shí)在在地成為資產(chǎn)證券化中的不穩(wěn)定因素。事實(shí)上，法律風(fēng)險(xiǎn)是資產(chǎn)證券化過程中一直存在、相伴始終的重要風(fēng)險(xiǎn)。申言之，我國(guó)的資產(chǎn)證券化是建立在財(cái)產(chǎn)信托相關(guān)法律基礎(chǔ)上的，目前相關(guān)法律法規(guī)中還缺乏對(duì)資產(chǎn)證券化內(nèi)容具體而明確的法律規(guī)定。進(jìn)一步講，沒有完善的法律規(guī)制體系，就很難界定交易參與方的權(quán)利義務(wù)邊界，降低交易風(fēng)險(xiǎn)更是缺乏必要的法律支撐。

舉一例以明之，我國(guó)合同法規(guī)定，債權(quán)人轉(zhuǎn)讓債務(wù)時(shí)要及時(shí)通知債務(wù)人，在債務(wù)人接到債權(quán)轉(zhuǎn)讓的通知時(shí)債權(quán)轉(zhuǎn)讓才對(duì)債務(wù)人生效，即對(duì)債務(wù)人采取“通知到達(dá)生效主義”，依據(jù)該條法律，我們可以推知資產(chǎn)證券化過程中的債權(quán)轉(zhuǎn)讓亦要通知每一位債務(wù)人，然而資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)數(shù)額龐大，涉及的債務(wù)人眾多，逐一通知不光會(huì)帶來繁瑣的操作難題，亦會(huì)產(chǎn)生巨大的交易成本，很難實(shí)際予以運(yùn)用，可以毫不夸張地說，這會(huì)成為壓垮資產(chǎn)證券化的最后一粒石子。因而確立以公告或者登記通知債務(wù)人的法律有效便成為主流選擇，這一模式既方便操作，也可大幅度降低交易成本。

從上面這個(gè)簡(jiǎn)單的案例，我們可以發(fā)現(xiàn)法律風(fēng)險(xiǎn)是隱藏在資產(chǎn)證券化交易鏈條中的巨大潛在風(fēng)險(xiǎn)，并具有沿著鏈條進(jìn)行鏈?zhǔn)絺鞑?，不斷放大的趨?shì)。因而投資者在進(jìn)行資產(chǎn)證券化金融產(chǎn)品投資時(shí)，要格外關(guān)注上述法律風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)不懂的地方，要詳細(xì)閱讀第三方律所出具的法律意見書，了解產(chǎn)品的基礎(chǔ)特性、責(zé)任范圍、賠償標(biāo)準(zhǔn)等核心問題，從而降低自己的交易風(fēng)險(xiǎn)。尤其是風(fēng)險(xiǎn)隔離制度中的法律風(fēng)險(xiǎn)尤為值得關(guān)注。

資產(chǎn)證券化的法律內(nèi)涵。從經(jīng)濟(jì)學(xué)意義上講，資產(chǎn)證券化可以有效將流動(dòng)性低甚至缺乏流動(dòng)性的資產(chǎn)通過一系列結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)分離和重組生成可以自由流通的標(biāo)準(zhǔn)化金融產(chǎn)品，這一過程中重要的環(huán)節(jié)包括：一是建立基礎(chǔ)資產(chǎn)池；二是設(shè)立SPV（即特殊目的載體）；三是實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)真實(shí)出售；四是債務(wù)分層。筆者在這里想強(qiáng)調(diào)資產(chǎn)證券化不僅僅是一種經(jīng)濟(jì)行為，更是一個(gè)法律過程，從法律角度分析，“資產(chǎn)證券化實(shí)質(zhì)上就是將現(xiàn)有或未來必定發(fā)生的金錢債權(quán)轉(zhuǎn)化為證券形式的一種融資方式?！边@一定義明確了資產(chǎn)證券化的法律內(nèi)涵（當(dāng)然資產(chǎn)證券化不僅包括債權(quán)，還包括物權(quán)、股權(quán)，不過國(guó)內(nèi)最流行的是債權(quán)資產(chǎn)證券化），其實(shí)資產(chǎn)證券化包括了債權(quán)轉(zhuǎn)讓和權(quán)利證券化這兩個(gè)基本過程，是兩者交織的一個(gè)綜合過程，資產(chǎn)證券化產(chǎn)品是最終的成果，呈現(xiàn)在每一位普通投資者面前，最終實(shí)現(xiàn)了將民法上的債權(quán)、物權(quán)、股權(quán)等流動(dòng)性差的權(quán)利狀態(tài)激活，將這些權(quán)利與自由流通的金融債券結(jié)合，化無形的權(quán)利于有形的憑證，既實(shí)現(xiàn)了融資目的，又為普通投資者創(chuàng)造了新的投資渠道。

資產(chǎn)證券化蘊(yùn)含的法律風(fēng)險(xiǎn)。完備的法律制度是資產(chǎn)證券化健康發(fā)展的基礎(chǔ)和前提，資產(chǎn)證券化過程中的諸多環(huán)節(jié)均需得到法律的有力支持，大到SPV結(jié)構(gòu)、破產(chǎn)隔離制度，小到法律意見書的出具，方方面面均離不開法律的支撐。然而我國(guó)證券方面的立法卻存在大量的功課要補(bǔ)，一方面法律本身的“滯后性”特征加劇這一現(xiàn)象，另一方面資產(chǎn)證券化結(jié)構(gòu)新穎，且常變常新，立法者亦缺乏信心將立法過程跟上資產(chǎn)證券化的發(fā)展步伐，甚至主動(dòng)“裹足不前”，這些因素?zé)o疑加劇了資產(chǎn)證券化的野蠻生長(zhǎng)。誠(chéng)如，資本市場(chǎng)追求利益最大化本無可厚非，但在法律層面上，我們要具有前瞻意識(shí)，主動(dòng)預(yù)防可能發(fā)生的各類風(fēng)險(xiǎn)。

具體而言，資產(chǎn)證券化過程中存在以下幾點(diǎn)法律風(fēng)險(xiǎn)：一是在普通投資者持有證券化產(chǎn)品期間，相關(guān)法律法規(guī)修改甚至出現(xiàn)廢除等現(xiàn)象，造成投資者不必要的損失；二是法律意見書本身蘊(yùn)含的不確定性風(fēng)險(xiǎn)，例如其中的格式條款、模糊條款等；三是資產(chǎn)證券化融資所依賴的法律意見書的撤回將會(huì)對(duì)債券持有人的權(quán)利產(chǎn)生威脅。資產(chǎn)證券化所依據(jù)的法律發(fā)生變化將會(huì)給新興資本市場(chǎng)主體帶來巨大的危害，我國(guó)在構(gòu)建多層次資本市場(chǎng)體系進(jìn)程中，不可避免地要大力發(fā)展資產(chǎn)證券化產(chǎn)品。因而，加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)防范意識(shí)、趨利避害，將是每一位金融從業(yè)者和學(xué)者常思常新的話題。

基于上文的分析，我們可以看到資產(chǎn)證券化產(chǎn)品作為促進(jìn)我國(guó)金融產(chǎn)品創(chuàng)新、豐富投資者投資渠道、構(gòu)建多層次資本市場(chǎng)體系均具有重要意義。但在資產(chǎn)證券化過程中，如何做到安全性、風(fēng)險(xiǎn)性、收益性和便捷性的合理平衡，是中國(guó)乃至全球資本市場(chǎng)需要面對(duì)的巨大挑戰(zhàn)之一。結(jié)合具體國(guó)情，筆者認(rèn)為我國(guó)需要借鑒國(guó)外先進(jìn)立法經(jīng)驗(yàn)，盡快完善相關(guān)立法，讓法律為資產(chǎn)證券化走上可持續(xù)發(fā)展道路保駕護(hù)航。

篇5

P2P網(wǎng)貸類資產(chǎn)證券化的主要模式

P2P網(wǎng)貸的債權(quán)轉(zhuǎn)讓模式本身就屬于類資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)

P2P網(wǎng)貸誕生于英國(guó)，發(fā)展于美國(guó)。但英國(guó)的純平臺(tái)模式（Zopa）與美國(guó)的債權(quán)轉(zhuǎn)讓模式（Lending Club）有著較大差別，后者是通過實(shí)際上是通過由P2P平臺(tái)與第三方銀行（webbank）進(jìn)行的一項(xiàng)債權(quán)轉(zhuǎn)讓交易，P2P平臺(tái)在事實(shí)上扮演了證券承銷商的角色，因而美國(guó)的P2P網(wǎng)貸監(jiān)管歸口到SEC（（Scurities And Exchange Commission，美國(guó)證券交易委員會(huì)），而在P2P網(wǎng)貸平臺(tái)銷售的票據(jù)被定性為有價(jià)證券范疇。以Lending Club為例，雖然Lending Club平臺(tái)由借款人和投資人直接進(jìn)行借貸交易，但資金交易的一部分實(shí)際上是中介干預(yù)的，其目的是為了規(guī)避各州的個(gè)人貸款許可執(zhí)照申請(qǐng)，并為全美國(guó)范圍內(nèi)的借款人提供貸款，名義上由WebBank（注冊(cè)在猶他州的銀行）發(fā)放貸款給借款人，并獲得借款人簽發(fā)的承兌票據(jù)。WebBank將承兌票據(jù)轉(zhuǎn)讓給Lending Club，而LendingClub則為WebBank提供由投資人提供的資金。然后平臺(tái)向投資人發(fā)行一個(gè)獨(dú)立的票據(jù)作為投資回報(bào)以及附著在該票據(jù)的借款收益權(quán)。因此，投資者做出的投資是一個(gè)收益權(quán)票據(jù)，而不是一個(gè)實(shí)際的貸款，并等待借款人償還貸款，最后通過平臺(tái)來支付，平臺(tái)則收取一定的服務(wù)費(fèi)用。

我國(guó)的宜信公司借鑒了Lending club模式，衍生出了“專業(yè)放貸+債權(quán)轉(zhuǎn)讓”的新模式，其流程如下：宜信總裁唐寧以個(gè)人的身份給有貸款需求的人借款，之后他再把他的債權(quán)轉(zhuǎn)讓給有需求的投資人。并用借款人支付的貸款利息支付投資人的投資收益。當(dāng)投資人的投資期滿，宜信公司再為投資人支付來自借款人的本息償付，或者由唐寧親自回購(gòu)。

（1）基礎(chǔ)債權(quán)資產(chǎn)是通過借款人和唐寧簽訂借款合同而形成。先由宜信公司利用其搭建的幾個(gè)平臺(tái)匯集各類資金需求者。其次，唐寧運(yùn)用自然人的身份與借款人簽訂借款合同，以此獲得未來具有穩(wěn)定現(xiàn)金流的基礎(chǔ)債權(quán)資產(chǎn)來形成資產(chǎn)池。對(duì)比Lending club，宜信以唐寧替代了Webbank來作為債權(quán)人。

（2）借貸資產(chǎn)被唐寧以信托方式轉(zhuǎn)讓給宜信公司。宜信公司通過信托對(duì)唐寧所擁有的借貸資產(chǎn)進(jìn)行管理和使用。而宜信公司則扮演了SPV的角色，購(gòu)買了信貸資產(chǎn)，使得基礎(chǔ)資產(chǎn)從原始債權(quán)人轉(zhuǎn)移到證券化發(fā)起人手中。然而，宜信公司并非我國(guó)金融體系內(nèi)的金融機(jī)構(gòu)，信托業(yè)務(wù)并不屬于其運(yùn)營(yíng)范圍。

（3）宜信公司將其受托的信貸資產(chǎn)由宜信旗下財(cái)富管理公司進(jìn)行結(jié)構(gòu)性重組之后形成滿足不同投資者需求的各類 P2P 理財(cái)產(chǎn)品。投資者通過宜信的P2P平臺(tái)來購(gòu)買這些理財(cái)產(chǎn)品，從貸款人還款的利息按期得到收益。若投資人的理財(cái)產(chǎn)品到期時(shí)，借款人的借款期限還沒到，則由宜信公司將其回購(gòu)并支付本息。從而完成了類證券化的一個(gè)完整的流程。

可見債權(quán)轉(zhuǎn)讓模式的P2P流程本身從事的就是類資產(chǎn)證券化性質(zhì)的業(yè)務(wù)，P2P平臺(tái)扮演了證券承銷商的角色，所銷售的理財(cái)產(chǎn)品也是結(jié)構(gòu)化的證券化產(chǎn)品。而宜人貸P2P網(wǎng)貸目前有ABCD四個(gè)信用級(jí)別，以風(fēng)險(xiǎn)最高的D類借款為主。

P2P網(wǎng)貸+小貸公司的類資產(chǎn)證券化

除了像宜信這樣的債權(quán)轉(zhuǎn)讓模式的P2P網(wǎng)貸平臺(tái)外，還有一些P2P網(wǎng)貸平臺(tái)與小貸公司合作，開展了小貸公司信貸資產(chǎn)的非標(biāo)資產(chǎn)的證券化業(yè)務(wù)。

PPmoney成立于2012年年底，原名“萬惠投融”，于2014年4月更名為PP money。截止2016年8月，該平臺(tái)累計(jì)成交量突破862億元，是國(guó)內(nèi)第一個(gè)與小貸公司合作并將小貸公司的信貸資產(chǎn)進(jìn)行類證券化的網(wǎng)貸平臺(tái)。其證券化之路始于2014年3月推出的 “安穩(wěn)盈-小額信貸資產(chǎn)權(quán)益”系列。該產(chǎn)品的設(shè)計(jì)結(jié)構(gòu)帶有典型的證券化性質(zhì)，但從法律主體而言，我國(guó)目前的信貸資產(chǎn)證券化的相關(guān)法規(guī)中，所承認(rèn)的信貸資產(chǎn)支持證券的發(fā)起機(jī)構(gòu)與受托機(jī)構(gòu)，皆不包括小貸公司、P2P網(wǎng)貸機(jī)構(gòu)以及其他民間借貸機(jī)構(gòu)，因此PPmoney從事的僅是類證券化業(yè)務(wù)。

PPmoney的主要流程如下：

（1）小貸公司與其客戶簽訂合同并為其發(fā)放貸款，從而獲得信貸資產(chǎn)并建立債權(quán)債務(wù)關(guān)系，并由這些未來產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流收益的基礎(chǔ)債權(quán)組建形成證券化資產(chǎn)池；

（2）資產(chǎn)收益權(quán)被小貸公司打包后轉(zhuǎn)讓給廣東太平洋資產(chǎn)管理有限公司（是PPmoney的母公司），由后者受托到當(dāng)?shù)氐慕鹑诮灰姿鶄浒赣涗洠⒃谄淦脚_(tái)掛牌交易；

（3）由PPmoney合作的保理公司接受廣東太平洋的委托，把在交易所掛牌上市信貸資產(chǎn)包摘牌退市，此時(shí)廣東太平洋資產(chǎn)管理公司、當(dāng)?shù)亟鹑诮灰姿约氨＠砉荆麄兊男袨榧涌偹洚?dāng)?shù)氖且粋€(gè)SPV的作用；

（4）保理公司通過PPmoney網(wǎng)貸平臺(tái)，將小貸收益權(quán)份額以理財(cái)產(chǎn)品的形式分割轉(zhuǎn)讓給多名投資人；

（5）投資者所購(gòu)買的理財(cái)產(chǎn)品到期時(shí)，小貸公司股東承諾對(duì)投資人的理財(cái)產(chǎn)品進(jìn)行回購(gòu)。

雖然從表面上來看，對(duì)可能出現(xiàn)的小貸公司回購(gòu)違約風(fēng)險(xiǎn)，該產(chǎn)品設(shè)置了三重保障：第一重?fù)?dān)保為小貸公司股東，第二重?fù)?dān)保為第三方擔(dān)保公司，第三重?fù)?dān)保為平臺(tái)回購(gòu)。但整個(gè)類證券化過程形成一個(gè)閉環(huán)，此時(shí)發(fā)起人也即擔(dān)保人。除與小貸公司合作外，P2P網(wǎng)貸平臺(tái)還與典當(dāng)行合作，如2014年11月PPmoney也推出了安穩(wěn)盈典當(dāng)小額信貸資產(chǎn)收益權(quán)產(chǎn)品。

P2P網(wǎng)貸+房地產(chǎn)的類資產(chǎn)證券化

租金證券化模式―懶投資。YOU+國(guó)際青年社區(qū)與P2P公司懶投資達(dá)成合作，通過將YOU+未來獲得的租金現(xiàn)金流，轉(zhuǎn)化成固定收益項(xiàng)目賣給投資人的方式來募集資金，將募集的資金用于開發(fā)后續(xù)項(xiàng)目。YOU+國(guó)際青年社區(qū)與P2P理財(cái)公司懶投資合共推出6款金融產(chǎn)品，融資期限短的1個(gè)月，最長(zhǎng)一年期，年化收益率分別為7.5%～12.5%，融資采取等額本息方式還本付息，這該產(chǎn)品從性質(zhì)上可以看做是一個(gè)ABS（Assets backedSecuritization），即以項(xiàng)目所屬的資產(chǎn)為支撐的證券化融資方式。

房地產(chǎn)眾籌。與此相關(guān)的還有近年來發(fā)展起來的房地產(chǎn)眾籌，即房地產(chǎn)商通過互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)向投資者為其房地產(chǎn)項(xiàng)目募集資金的模式。多個(gè)房地產(chǎn)項(xiàng)目以分散風(fēng)險(xiǎn)，房地產(chǎn)企業(yè)也可以通過大眾籌方式向投資者籌得資金。如2015年6月萬達(dá)和快錢推出的“眾籌1號(hào)”即使典型的代表，其發(fā)行規(guī)模數(shù)十億，但投資門檻為1000元，期限為7年，預(yù)期租金年化收益為6%，預(yù)期物業(yè)增值年化收益率6%，該眾籌產(chǎn)品將大幅度突破私募200個(gè)份額的限制，從性質(zhì)上看該產(chǎn)品就是一個(gè)“準(zhǔn)REITs（Real Estate InvestmentTrusts，房地產(chǎn)信托投資基金）”。 國(guó)內(nèi)很多房地產(chǎn)企業(yè)、尤其是面臨流動(dòng)性壓力的次線房地產(chǎn)企業(yè)都打算嘗試證券化融資，通過互聯(lián)網(wǎng)渠道讓大眾進(jìn)行投資，形成“準(zhǔn)REITS”來增強(qiáng)房地產(chǎn)開發(fā)，而國(guó)內(nèi)相關(guān)REITS的法律仍然處于灰色地帶。

除了信貸資產(chǎn)外，P2P網(wǎng)貸機(jī)構(gòu)類證券化業(yè)務(wù)涉及的資產(chǎn)還包括信托資產(chǎn)、證券資產(chǎn)等。

P2P網(wǎng)貸類資產(chǎn)證券化的風(fēng)險(xiǎn)

P2P網(wǎng)貸類資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的法律風(fēng)險(xiǎn)。

在2016年8月前，P2P網(wǎng)貸的類資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)處于灰色地帶，沒有成文的法律法規(guī)對(duì)其概念和業(yè)務(wù)范圍進(jìn)行明確的約束和限定。在2015年先后頒布的《關(guān)于促進(jìn)互聯(lián)網(wǎng)金融健康發(fā)展的指導(dǎo)意見》（以下簡(jiǎn)稱《意見》）和《網(wǎng)絡(luò)借貸信息中介機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)活動(dòng)管理暫行辦法（征求意見稿）》（以下簡(jiǎn)稱《辦法》）中，《意見》指明了P2P網(wǎng)貸的監(jiān)管機(jī)構(gòu)為銀監(jiān)會(huì)，明確提出了P2P網(wǎng)貸平臺(tái)僅僅作為網(wǎng)絡(luò)小額借貸的中介信息平臺(tái)，允許提供并撮合資金供給者和資金需求者達(dá)成交易的中介信息服務(wù)。但《辦法》明確規(guī)定P2P平臺(tái)不得設(shè)立資金池，不得提供擔(dān)保，不得拆分項(xiàng)目期限。但類證券化業(yè)務(wù)必然會(huì)觸及上述監(jiān)管紅線，。

P2P網(wǎng)貸類證券化實(shí)施主體存在合規(guī)風(fēng)險(xiǎn)。在目前我國(guó)法律法規(guī)體系下，資產(chǎn)證券化的發(fā)起人和SPV都應(yīng)當(dāng)是獲得監(jiān)管機(jī)關(guān)核準(zhǔn)或通過注冊(cè)程序的金融機(jī)構(gòu)，而P2P網(wǎng)貸類資產(chǎn)證券化的實(shí)際發(fā)起人或類SPV機(jī)構(gòu)均不被監(jiān)管認(rèn)可。此外對(duì)于P2P網(wǎng)貸類證券化過程中各主體機(jī)構(gòu)的關(guān)聯(lián)關(guān)系也處于灰色地帶。

房地產(chǎn)的P2P類證券化不受監(jiān)管支持，監(jiān)管層關(guān)于ABS 的負(fù)面清單中，涉及與不動(dòng)產(chǎn)有關(guān)的禁項(xiàng)規(guī)定“因空置原因不能產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流的租金債權(quán)”和“待開發(fā)或在建占比超過 10%的不動(dòng)產(chǎn)（保障房除外）及其收益”，不可成為基礎(chǔ)資產(chǎn)。

P2P網(wǎng)貸類資產(chǎn)證券化產(chǎn)品存在較大信用風(fēng)險(xiǎn)

首先，就資產(chǎn)質(zhì)量而言，我國(guó)現(xiàn)有資產(chǎn)證券化市場(chǎng)中的發(fā)起人一般是金融機(jī)構(gòu)、企事業(yè)單位、資產(chǎn)往往具有穩(wěn)定現(xiàn)金流，市場(chǎng)中發(fā)行的產(chǎn)品基本以AAA級(jí)和AA+級(jí)的高信用等級(jí)產(chǎn)品為主，雖然近兩年信用層次更加多樣，但仍以優(yōu)良資產(chǎn)為主，尤其是信貸ABS中，有90%的產(chǎn)品評(píng)級(jí)為AAA級(jí)。而P2P網(wǎng)貸類資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的發(fā)起人主要為小貸公司、典當(dāng)行等，所發(fā)放的貸款主要面向中小企業(yè)和個(gè)人，具有資金量小、期限短、借款人的信用風(fēng)險(xiǎn)高等特點(diǎn)，采取打包形式的債權(quán)轉(zhuǎn)讓，轉(zhuǎn)讓過程中資金和資產(chǎn)的匹配難以核實(shí)、資產(chǎn)信息不透明風(fēng)險(xiǎn)難以把控。隨著國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)下行，中小微企業(yè)信用風(fēng)險(xiǎn)增加，容易導(dǎo)致系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。其次，就增信手段而言，P2P網(wǎng)貸類資產(chǎn)證券化產(chǎn)品主要依靠?jī)?nèi)部增信，外部增信主要依靠第三方融資擔(dān)保公司。值得注意的是，規(guī)范的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品主要在銀行間市場(chǎng)交易，被機(jī)構(gòu)投資者持有，風(fēng)險(xiǎn)主要由機(jī)構(gòu)投資者承擔(dān)；P2P平臺(tái)類證券化產(chǎn)品的投資人卻主要是個(gè)人，被證券化的資產(chǎn)如出現(xiàn)違約，小貸機(jī)構(gòu)（或房地產(chǎn)企業(yè)及其他企業(yè)）的信用風(fēng)險(xiǎn)則通過P2P網(wǎng)貸平臺(tái)向普通公眾傳遞。美國(guó)監(jiān)管就將P2P網(wǎng)貸資產(chǎn)證券化定性為次級(jí)貸款證券化。

P2P網(wǎng)貸類資產(chǎn)證券化面臨較嚴(yán)重的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)

即便是規(guī)范的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，其流動(dòng)性也遠(yuǎn)低于債券市場(chǎng)平均水平，如中央國(guó)債登記結(jié)算有限責(zé)任公司托管的信貸ABS，2015年的換手率僅為7.44%，而2015年債券市場(chǎng)整體換手率為172.7%。P2P網(wǎng)貸平臺(tái)類證券化產(chǎn)品幾乎沒有二級(jí)市場(chǎng)，不存在流動(dòng)性可能。

網(wǎng)貸類資產(chǎn)證券化存在制度風(fēng)險(xiǎn)

一是業(yè)務(wù)流程中權(quán)威評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)和發(fā)行中介機(jī)構(gòu)的缺失，對(duì)于P2P網(wǎng)貸類資產(chǎn)證券化整體流程缺少相應(yīng)的監(jiān)管機(jī)構(gòu)監(jiān)管，也沒有權(quán)威且專業(yè)中介服務(wù)機(jī)構(gòu)（如會(huì)計(jì)事務(wù)所、律師事務(wù)所和資信評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)）介入，導(dǎo)致信息披露嚴(yán)重不足；二是P2P網(wǎng)貸類證券化過程缺少信息披露制度，尤其是各個(gè)主體之間具有關(guān)聯(lián)關(guān)系，且該模式從發(fā)起人、摘牌方、轉(zhuǎn)讓方到回購(gòu)方，幾乎都是平臺(tái)及其關(guān)聯(lián)公司，尤其是自2014年以來，商業(yè)保理與P2P的融合發(fā)展已成趨勢(shì)，這樣就會(huì)形成資金池閉環(huán)，導(dǎo)致暗箱操作或引發(fā)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。

P2P網(wǎng)貸類資產(chǎn)證券化面臨潛在道德風(fēng)險(xiǎn)

第一，P2P網(wǎng)貸類證券化沒有實(shí)現(xiàn)真正的破產(chǎn)隔離。破產(chǎn)隔離是資產(chǎn)證券化的核心環(huán)節(jié)，是風(fēng)險(xiǎn)管理的關(guān)鍵步驟，其目的是當(dāng)發(fā)起人破產(chǎn)時(shí)，被證券化的資產(chǎn)不被認(rèn)定為發(fā)起人的破產(chǎn)財(cái)產(chǎn)。破產(chǎn)隔離的內(nèi)涵包括資產(chǎn)轉(zhuǎn)移的真實(shí)銷售、SPV本身的破產(chǎn)隔離。但是，目前我國(guó)的 P2P 網(wǎng)貸類資產(chǎn)證券化產(chǎn)品因監(jiān)管限制不能組建特殊目的載體，自然也就不能真正實(shí)現(xiàn)破產(chǎn)隔離和“真實(shí)銷售”，被證券化的資產(chǎn)仍然和發(fā)起人有債務(wù)關(guān)系。第二，P2P網(wǎng)貸類證券化各主體間的關(guān)聯(lián)關(guān)系極易引發(fā)道德風(fēng)險(xiǎn)，不排除出現(xiàn)自融式操作。

此外，由于類證券化涉及的資產(chǎn)除信貸資產(chǎn)外，還有信托資產(chǎn)、證券資產(chǎn)，因而易形成混業(yè)風(fēng)險(xiǎn)。

監(jiān)管措施及建議

2016年8月24日，銀監(jiān)會(huì)、工業(yè)和信息化部、公安部、國(guó)家互聯(lián)網(wǎng)信息辦公室四部委聯(lián)合《網(wǎng)絡(luò)借貸信息中介機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)活動(dòng)管理暫行辦法》（簡(jiǎn)稱《暫行辦法》），與之前的征求意見稿相比，新的暫行辦法將12條負(fù)面清單擴(kuò)充為13條，增加了禁止網(wǎng)貸機(jī)構(gòu)進(jìn)行債權(quán)轉(zhuǎn)讓，即不得從事開展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)或?qū)崿F(xiàn)以打包資產(chǎn)、證券化資產(chǎn)、信托資產(chǎn)、基金份額等形式的債權(quán)轉(zhuǎn)讓行為。此外，禁止關(guān)聯(lián)交易被取消，變成了禁止自融和變相自融。P2P網(wǎng)貸機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)證券化的沖動(dòng)遭遇最嚴(yán)監(jiān)管。同時(shí)，《暫行辦法》還進(jìn)一步明確了網(wǎng)貸機(jī)構(gòu)是信息中介而不是信用中介，網(wǎng)絡(luò)借貸金額應(yīng)當(dāng)以小額為主，并設(shè)置了借款人的借款上限。面對(duì)監(jiān)管的收緊，現(xiàn)存2400多家P2P機(jī)構(gòu)有12個(gè)月的調(diào)整過渡期進(jìn)行整改。尤其文中提到的幾類P2P網(wǎng)貸機(jī)構(gòu)受沖擊較大，宜人貸在《暫行辦法》出臺(tái)后股價(jià)暴跌，市值蒸發(fā)22%。

但這些監(jiān)管細(xì)則仍然面臨執(zhí)行和落地的問題：

一是對(duì)于類資產(chǎn)證券化和債權(quán)轉(zhuǎn)讓模式來說，此次出臺(tái)的細(xì)則并沒有被完全“一刀切”從《暫行辦法》表述來看，更多注重“資產(chǎn)包”這一概念，但是單筆債權(quán)并不夠成資產(chǎn)包，這位大額的單標(biāo)債權(quán)轉(zhuǎn)讓留下了操作空間。

二是雖然確立了銀監(jiān)會(huì)和地方政府的分層監(jiān)管制度，但實(shí)行的是“備案制”而非“牌照制”，但P2P網(wǎng)貸本質(zhì)仍然是金融，個(gè)人認(rèn)為牌照制度更具有合理性。

三是需要明確平臺(tái)的退出機(jī)制，如果P2P網(wǎng)貸平臺(tái)解散、被撤銷或破產(chǎn)，如何保護(hù)廣大投資人的利益。

四是雖然明確了由地方金融辦負(fù)責(zé)P2P網(wǎng)貸機(jī)構(gòu)的整改，但由于缺乏信息共享機(jī)制和信息平臺(tái)，事中事后監(jiān)管缺乏抓手。而地方金融辦還應(yīng)該圍繞金融消費(fèi)者教育做更加深入的工作。

篇6

關(guān)鍵詞：信貸資產(chǎn)證券化信托；風(fēng)險(xiǎn)防控；法律規(guī)范

中圖分類號(hào)：F830.5 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：B 文章編號(hào)：1674-0017-2014（2）-0039-04

自1970年吉利美（Ginnie Mae，美國(guó)政府國(guó)民抵押協(xié)會(huì)）首創(chuàng)以抵押貸款組合為基礎(chǔ)資產(chǎn)的抵押支持證券——房貸轉(zhuǎn)付證券交易以來，隨著金融全球化發(fā)展態(tài)勢(shì)的不斷演進(jìn)，資產(chǎn)證券化逐漸成為一種被廣泛采用的金融工具并得到了迅猛發(fā)展，堪稱國(guó)際金融領(lǐng)域中最具影響的金融創(chuàng)新和最重要的發(fā)展趨勢(shì)。2005年3月，國(guó)家開發(fā)銀行和中國(guó)建設(shè)銀行分別獲準(zhǔn)在境內(nèi)開展信貸資產(chǎn)證券化（ABS）和住房抵押貸款證券化（RMBS）試點(diǎn)，并于當(dāng)年成功發(fā)行相關(guān)信托產(chǎn)品，本金余額合計(jì)達(dá)71.94億元。受次貸危機(jī)影響，監(jiān)管機(jī)構(gòu)于2008年底暫停證券化試點(diǎn)。據(jù)銀監(jiān)會(huì)披露，截至2008年底國(guó)內(nèi)共有11家發(fā)起人進(jìn)行了16單信貸證券化業(yè)務(wù)試點(diǎn)，總規(guī)模達(dá)667.85億元。2012年5月17日，人民銀行、銀監(jiān)會(huì)、財(cái)政部聯(lián)合《關(guān)于進(jìn)一步擴(kuò)大信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)有關(guān)事項(xiàng)的通知》（以下簡(jiǎn)稱《通知》），重啟停滯4年之久的信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)進(jìn)程。在廣泛吸收借鑒國(guó)際經(jīng)驗(yàn)并充分考慮國(guó)內(nèi)實(shí)際情況的基礎(chǔ)上，本輪試點(diǎn)將入池基礎(chǔ)資產(chǎn)范圍擴(kuò)大到國(guó)家重大基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目貸款、涉農(nóng)貸款、中小企業(yè)貸款、經(jīng)清理合規(guī)的地方政府融資平臺(tái)公司貸款等。雖然重啟試點(diǎn)額度只有500億，但對(duì)國(guó)內(nèi)銀行業(yè)來說意義非凡，并已獲各金融機(jī)構(gòu)積極響應(yīng)，據(jù)悉國(guó)開行、工商銀行、農(nóng)業(yè)銀行均已上報(bào)了額度申請(qǐng)。如何在充分發(fā)揮信貸資產(chǎn)證券化等金融創(chuàng)新工具積極促進(jìn)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展的同時(shí)而不受其害，我們有必要對(duì)信貸資產(chǎn)證券化過程中的風(fēng)險(xiǎn)防控進(jìn)行深入探討。

一、銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)開展信貸資產(chǎn)證券化的現(xiàn)實(shí)意義

根據(jù)《信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)管理辦法》（以下簡(jiǎn)稱《辦法》）規(guī)定，信貸資產(chǎn)證券化是指境內(nèi)銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)作為發(fā)起人，將信貸資產(chǎn)信托給受托人，由受托人以資產(chǎn)支持證券的形式向投資人發(fā)行受益證券，以該財(cái)產(chǎn)所產(chǎn)生的現(xiàn)金支付資產(chǎn)支持證券收益的結(jié)構(gòu)性融資活動(dòng)。其實(shí)質(zhì)是將缺乏流動(dòng)性但未來現(xiàn)金流可預(yù)測(cè)的信貸資產(chǎn)進(jìn)行重組建立資產(chǎn)池，以其未來現(xiàn)金流作為償付基礎(chǔ)，通過風(fēng)險(xiǎn)隔離、資產(chǎn)重組和信用增級(jí)，在資本市場(chǎng)上發(fā)行信貸資產(chǎn)支持證券的結(jié)構(gòu)性融資行為。通過資產(chǎn)證券化這一創(chuàng)新工具，金融機(jī)構(gòu)可以在增加自身資產(chǎn)流動(dòng)性、降低利率風(fēng)險(xiǎn)、提高資本充足率的同時(shí)，有效降低貸款人融資成本，為客戶提供具有較高收益的金融資產(chǎn)證券化產(chǎn)品。

（一）信貸資產(chǎn)證券化能夠有效提高銀行的經(jīng)營(yíng)管理水平。作為一種嶄新的資產(chǎn)負(fù)債管理方式，資產(chǎn)證券化將兌現(xiàn)過程提前，從而加快了周轉(zhuǎn)速度，在不增加負(fù)債規(guī)模的情況下實(shí)現(xiàn)了資產(chǎn)形態(tài)的多元化，既增加了社會(huì)資金的供應(yīng)量，又放大了信貸結(jié)構(gòu)調(diào)整的需求量，提高了資產(chǎn)的收益率。銀行在銷售基礎(chǔ)資產(chǎn)的同時(shí)在提供擔(dān)保、貸款管理服務(wù)等中間業(yè)務(wù)方面也大有作為，可以有效改善收入結(jié)構(gòu)。通過全面增強(qiáng)信貸業(yè)務(wù)管理約束，建立健全較好的產(chǎn)品定價(jià)和信貸管理基本機(jī)制，銀行將信貸資產(chǎn)標(biāo)準(zhǔn)化、規(guī)范化，增強(qiáng)了資產(chǎn)信息的透明度，鎖定了風(fēng)險(xiǎn)，增強(qiáng)了投資者對(duì)證券真實(shí)價(jià)值的認(rèn)可程度，進(jìn)而降低社會(huì)融資成本，提高基礎(chǔ)資產(chǎn)的銷售價(jià)格。

（二）信貸資產(chǎn)證券化能夠有效分散銀行信用風(fēng)險(xiǎn)。作為一種金融創(chuàng)新，信貸資產(chǎn)證券化力求在直接模式（借款人獨(dú)自承擔(dān)全部風(fēng)險(xiǎn)）和間接模式（銀行集中著貸款違約的大量信用風(fēng)險(xiǎn)同時(shí)負(fù)責(zé)對(duì)貸款項(xiàng)目的評(píng)審和貸后管理）中找到平衡。信貸資產(chǎn)證券化模式下銀行向借款人發(fā)放貸款，再將這部分貸款轉(zhuǎn)化為資產(chǎn)支持證券出售給投資者，銀行提供專業(yè)的貸款評(píng)審和貸后管理，貸款的信用風(fēng)險(xiǎn)由投資者承擔(dān)。相較于直接融資模式，銀行的信貸管理能力和市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)能力得到了充分結(jié)合，在融資效率提高的同時(shí)，獲得專業(yè)中介服務(wù)的投資者和銀行都分散了風(fēng)險(xiǎn)，實(shí)現(xiàn)了多贏。

（三）信貸資產(chǎn)證券化能夠增強(qiáng)銀行資產(chǎn)的流動(dòng)性，改善資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)。銀行普遍存在著資產(chǎn)與負(fù)債期限錯(cuò)配矛盾。通過資產(chǎn)證券化，銀行可以在積極開展各種貸款業(yè)務(wù)的同時(shí)，針對(duì)利率風(fēng)險(xiǎn)、匯率風(fēng)險(xiǎn)、流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)等風(fēng)險(xiǎn)管理需要，將中長(zhǎng)期貸款轉(zhuǎn)化為證券并銷售以改善流動(dòng)性，從而優(yōu)化銀行的資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)，協(xié)調(diào)了傳統(tǒng)銀行盈利性、流動(dòng)性和安全性之間的矛盾。開展信貸資產(chǎn)證券化在不良資產(chǎn)處理、增強(qiáng)銀行競(jìng)爭(zhēng)力等方面也極具吸引力。我們不難發(fā)現(xiàn)，信貸資產(chǎn)證券化既是一個(gè)經(jīng)濟(jì)過程，也是一個(gè)法律過程。銀行傳統(tǒng)貸款業(yè)務(wù)中的“貸款—回收—貸款”模式在信貸資產(chǎn)證券化中演變成了兩個(gè)相對(duì)獨(dú)立的法律過程，即信貸資產(chǎn)的轉(zhuǎn)讓過程和證券的發(fā)行過程。我國(guó)目前之所以采取依托信托的形式完成信貸資產(chǎn)的轉(zhuǎn)讓，其核心原因就在于充分運(yùn)用信托的風(fēng)險(xiǎn)隔離功效。

二、信貸資產(chǎn)證券化信托設(shè)立的法律分析

（一）信貸資產(chǎn)證券化參與主體及運(yùn)作流程。信貸資產(chǎn)證券化的交易主體由證券發(fā)起機(jī)構(gòu)、特定目的信托（由受托機(jī)構(gòu)代表）、投資者構(gòu)成。根據(jù)《辦法》規(guī)定，在我國(guó)作為證券發(fā)起機(jī)構(gòu)的銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)（以下簡(jiǎn)稱銀行），也是信貸資產(chǎn)證券化的原始權(quán)益人，信貸資產(chǎn)的轉(zhuǎn)讓人。因我國(guó)資產(chǎn)證券化采取的是信托模式，由代表特定目的信托的受托機(jī)構(gòu)完成信托項(xiàng)目相應(yīng)的法律行為；投資者是資產(chǎn)支持證券的購(gòu)買者也是信托合同的受益人。此外，參與信貸資產(chǎn)證券化的還有信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)、信用增強(qiáng)機(jī)構(gòu)、承銷商、貸款服務(wù)機(jī)構(gòu)等。

信貸資產(chǎn)證券化的過程基本可以如下表述：

第一步，組成資產(chǎn)池。銀行作為證券化發(fā)起機(jī)構(gòu)把自己擁有的能夠在未來產(chǎn)生可預(yù)見的穩(wěn)定的現(xiàn)金流的信貸資產(chǎn)匯集組成資產(chǎn)池。

第二步，成立信托財(cái)產(chǎn)。發(fā)起機(jī)構(gòu)與代表特定目的信托的受托機(jī)構(gòu)簽訂信托合同，把資產(chǎn)池中的資產(chǎn)以真實(shí)出售的方式轉(zhuǎn)讓給特定目的信托。

第三步，發(fā)行證券。特定目的信托以受讓的信貸資產(chǎn)為依托，設(shè)計(jì)出資產(chǎn)支持證券，并對(duì)該證券進(jìn)行內(nèi)部評(píng)級(jí)、信用增級(jí)、發(fā)行評(píng)級(jí)。受托機(jī)構(gòu)通過證券承銷商銷售資產(chǎn)支持證券，用銷售收入向原始權(quán)益人（證券發(fā)起機(jī)構(gòu)）支付購(gòu)買證券化資產(chǎn)的價(jià)款。

第四步，到期償付。特定目的機(jī)構(gòu)委托貸款服務(wù)機(jī)構(gòu)管理資產(chǎn)池，負(fù)責(zé)按期償付投資者持有證券的權(quán)益，并將剩余收入按約定在發(fā)起機(jī)構(gòu)與特定目的機(jī)構(gòu)之間處理。

（二）以信托隔離風(fēng)險(xiǎn)的法律分析。在整個(gè)信貸資產(chǎn)證券化交易主體結(jié)構(gòu)中，法律關(guān)系的核心在于銀行與特定目的機(jī)構(gòu)存在的信托合同形式下的資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓關(guān)系。信貸資產(chǎn)證券化的獨(dú)特價(jià)值就在于，通過資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓過程實(shí)現(xiàn)了信貸資產(chǎn)與發(fā)起機(jī)構(gòu)的其他資產(chǎn)相獨(dú)立，達(dá)到了破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)隔離的防火墻效果。

1、信托財(cái)產(chǎn)獨(dú)立于發(fā)起機(jī)構(gòu)、受托機(jī)構(gòu)的財(cái)產(chǎn)。《信托法》第十五條規(guī)定“信托財(cái)產(chǎn)與委托人未設(shè)立信托的其他財(cái)產(chǎn)相區(qū)別”，在委托人不是唯一受益人的情況下，如果委托人死亡或者依法解散、被依法撤銷、被宣告破產(chǎn)時(shí)，僅以信托受益權(quán)而非信托財(cái)產(chǎn)本身作為其遺產(chǎn)或者清算財(cái)產(chǎn)。根據(jù)信托制度原理，信托財(cái)產(chǎn)所有權(quán)的管理權(quán)能與受益權(quán)能分屬受托機(jī)構(gòu)和受益人，信托有效成立后，雖然信托財(cái)產(chǎn)直接處于受托機(jī)構(gòu)控制之下，但受托機(jī)構(gòu)對(duì)信托財(cái)產(chǎn)僅僅有管理、處分的權(quán)能，信托財(cái)產(chǎn)獨(dú)立于受托機(jī)構(gòu)的固有財(cái)產(chǎn)和其他信托財(cái)產(chǎn)。

2、對(duì)信托財(cái)產(chǎn)申請(qǐng)強(qiáng)制執(zhí)行的法定性。盡管信托財(cái)產(chǎn)直接控制于受托機(jī)構(gòu)之下，但是其獨(dú)立性使其免于受托機(jī)構(gòu)其他債權(quán)人強(qiáng)制執(zhí)行的要求。根據(jù)法律規(guī)定，僅當(dāng)債權(quán)人在形成信托財(cái)產(chǎn)之前享有優(yōu)先受償權(quán)、基于信托財(cái)產(chǎn)本身的管理事務(wù)產(chǎn)生的債務(wù)、信托財(cái)產(chǎn)本身應(yīng)負(fù)擔(dān)的稅款和法律規(guī)定等情形下才可對(duì)信托財(cái)產(chǎn)進(jìn)行強(qiáng)制執(zhí)行，否則不予支持。

3、受托機(jī)構(gòu)對(duì)信托財(cái)產(chǎn)行使抵銷權(quán)的限制。根據(jù)我國(guó)法律規(guī)定，“當(dāng)事人互負(fù)到期債務(wù)，該債務(wù)的標(biāo)的物種類、品質(zhì)相同的，任何一方可以將自己的債務(wù)與對(duì)方的債務(wù)抵銷，但依照法律規(guī)定或者按照合同性質(zhì)不得抵銷的除外?！薄缎磐蟹ā泛汀掇k法》均規(guī)定受托人不得在其信托財(cái)產(chǎn)和固有財(cái)產(chǎn)、信托財(cái)產(chǎn)與信托財(cái)產(chǎn)之間行使抵銷權(quán)。這種法定抵銷例外的規(guī)定實(shí)質(zhì)上隔離了信托財(cái)產(chǎn)免受受托機(jī)構(gòu)利用管理便利可能發(fā)生的道德風(fēng)險(xiǎn)。4、制度保證資產(chǎn)證券化信托長(zhǎng)期連續(xù)穩(wěn)定。信托一旦成立，在存續(xù)期內(nèi)不得隨意廢止、撤銷，受托機(jī)構(gòu)也應(yīng)當(dāng)連續(xù)、忠實(shí)履行管理義務(wù)?！缎磐蟹ā访鞔_規(guī)定，受托人被依法撤銷或者被宣告破產(chǎn)時(shí)，其職責(zé)終止，但信托不因受托人的死亡、喪失民事行為能力、依法解散、被依法撤銷或宣告破產(chǎn)而終止，《辦法》第二十條更明確了發(fā)生前述情形時(shí)由銀監(jiān)會(huì)指定臨時(shí)受托機(jī)構(gòu)?！缎磐蟹ā泛汀掇k法》均通過制度安排以保證資產(chǎn)證券化信托連續(xù)穩(wěn)定長(zhǎng)期運(yùn)轉(zhuǎn)，免受受托機(jī)構(gòu)自身經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的影響。

我國(guó)現(xiàn)有的法律框架下，特定目的信托獨(dú)具的信托財(cái)產(chǎn)獨(dú)立性及其運(yùn)作的法律安排隔離了風(fēng)險(xiǎn)，增強(qiáng)了證券化融資資產(chǎn)的信用基礎(chǔ)。風(fēng)險(xiǎn)隔離是信貸資產(chǎn)證券化賴以開展的法律支撐。銀行作為發(fā)起機(jī)構(gòu)同受托機(jī)構(gòu)根據(jù)信托合同形成的特定目的信托法律關(guān)系從以上幾個(gè)方面構(gòu)筑了風(fēng)險(xiǎn)防火墻。

（三）信托形式下信貸資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓的法律分析。信貸資產(chǎn)在金融機(jī)構(gòu)與特定目的信托之間的轉(zhuǎn)讓是信托法律關(guān)系和買賣法律關(guān)系的競(jìng)合，是發(fā)起機(jī)構(gòu)（原始權(quán)益者）和受托機(jī)構(gòu)代表的信托發(fā)生了一定的法律行為的后果。信托形式下的信貸資產(chǎn)（債權(quán)）轉(zhuǎn)讓有如下法律問題。

1、信貸資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓需支付對(duì)價(jià)。無論信托制度的本義還是相關(guān)制度辦法，對(duì)信托法律關(guān)系中發(fā)起機(jī)構(gòu)（委托方）是否能取得轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)的對(duì)價(jià)均無明確規(guī)定。但是按照信貸資產(chǎn)證券化的運(yùn)作原理，發(fā)起機(jī)構(gòu)（原始權(quán)益人）需要通過讓與信貸資產(chǎn)取得轉(zhuǎn)讓對(duì)價(jià)實(shí)現(xiàn)融資目的，對(duì)價(jià)的取得是信貸資產(chǎn)證券化的內(nèi)在需求和區(qū)別于一般信托的顯著特征。另一方面，如果忽略資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓對(duì)價(jià)的需求，就會(huì)為信貸資產(chǎn)證券化的正常進(jìn)行埋下法律隱患。對(duì)發(fā)起機(jī)構(gòu)而言，轉(zhuǎn)讓信貸資產(chǎn)不得損害第三人利益，否則會(huì)被民事法律認(rèn)定為無效?！缎磐蟹ā返谑l也規(guī)定如果委托人轉(zhuǎn)讓信貸資產(chǎn)放棄取得對(duì)價(jià)或者該對(duì)價(jià)是明顯不合理的低價(jià)，那么依據(jù)法律規(guī)定將使特定目的信托陷入無效或者被撤銷的危險(xiǎn)境地。

2、信貸資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓的形式法定。信貸資產(chǎn)的轉(zhuǎn)讓是銀行對(duì)其所享有的金融債權(quán)的處分，信托合同只能約束出讓人與受讓人雙方，只有符合一定的法律要件債權(quán)才能真正轉(zhuǎn)移。根據(jù)我國(guó)法律規(guī)定，債權(quán)轉(zhuǎn)讓應(yīng)當(dāng)通知債務(wù)人，否則轉(zhuǎn)讓行為對(duì)債務(wù)人不發(fā)生法律效力。據(jù)此如果信貸資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓不履行通知債務(wù)人的程序，那么債務(wù)人仍向出讓方（發(fā)起機(jī)構(gòu)）償還，導(dǎo)致的法律后果就是信托財(cái)產(chǎn)不能確定，特定目的信托無效。

3、擔(dān)保債權(quán)的轉(zhuǎn)讓。信貸資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓是金融債權(quán)的轉(zhuǎn)讓，法律上發(fā)生的效果是債權(quán)人主體發(fā)生變更，債務(wù)人從向發(fā)起機(jī)構(gòu)（原始債權(quán)人）履行債務(wù)變更為向代表特定目的信托的受托機(jī)構(gòu)（新債權(quán)人）履行債務(wù)。原始債權(quán)債務(wù)關(guān)系里，作為從合同的擔(dān)保合同通常是因特定主體或特定行為而為主合同提供擔(dān)保的，因此，債權(quán)轉(zhuǎn)讓法律行為發(fā)生后，是否需要重新取得保證人的同意以及變更抵押權(quán)人、質(zhì)押權(quán)人就顯得意義非常重大。根據(jù)相關(guān)司法解釋，一般情況下，主債權(quán)轉(zhuǎn)讓的，保證債權(quán)同時(shí)轉(zhuǎn)讓，無須重新取得保證人同意。但如果保證合同有明確約定僅對(duì)特定債權(quán)人擔(dān)?；蚪箓鶛?quán)轉(zhuǎn)讓的，則必須重新取得保證人的同意。此外，根據(jù)《物權(quán)法》相關(guān)規(guī)定，抵押權(quán)和質(zhì)押權(quán)的取得是以到相關(guān)登記部門登記為生效要件，所以，債權(quán)轉(zhuǎn)讓的發(fā)生必然會(huì)涉及抵押權(quán)人、質(zhì)押權(quán)人主體的變更，而完成抵押或質(zhì)押變更登記就是轉(zhuǎn)讓后債權(quán)繼續(xù)獲得擔(dān)保的必要法律手續(xù)。因此，信貸資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓中，主債權(quán)轉(zhuǎn)讓，擔(dān)保債權(quán)并不當(dāng)然的隨之發(fā)生轉(zhuǎn)讓的效力成為信托財(cái)產(chǎn)的一部分。

三、信貸資產(chǎn)證券化信托設(shè)立法律風(fēng)險(xiǎn)防控

如前所述，在信貸資產(chǎn)證券化交易主體結(jié)構(gòu)中，銀行作為發(fā)起機(jī)構(gòu)與受托機(jī)構(gòu)完成信貸資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓、成立信托法律關(guān)系形成特定目的信托，是整個(gè)信貸資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)活動(dòng)。銀行開展信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)中信托的風(fēng)險(xiǎn)隔離效果必須得到有效維護(hù)，信貸資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓的法律障礙亦應(yīng)有效清除，以下幾點(diǎn)尤其應(yīng)當(dāng)注意。

（一）建立有效審查機(jī)制，確保入池信貸資產(chǎn)合法有效轉(zhuǎn)讓。入池的信貸資產(chǎn)要滿足基礎(chǔ)合法要求。要嚴(yán)格審查“資產(chǎn)池”的相關(guān)法律文件和信貸民事法律行為是否合法、合規(guī)并有效存續(xù)，擔(dān)保是否合法且有效存續(xù)，保證人為自然人的，其配偶是否簽署同意擔(dān)保字樣，或抵押物、質(zhì)押物是否取得共有人同意；債權(quán)是否存在未決糾紛；每筆貸款的合同到期日或展期日是否遲于資產(chǎn)支持證券到期日等等。

資產(chǎn)池的組建要繞開約定?！逗贤ā返?9條規(guī)定“債權(quán)人可以將合同的權(quán)利全部或者部分轉(zhuǎn)讓給第三人，但有下列情形之一的除外：根據(jù)合同性質(zhì)不得轉(zhuǎn)讓、按照當(dāng)事人約定不得轉(zhuǎn)讓、依照法律規(guī)定不得轉(zhuǎn)讓”。因此對(duì)銀行而言選擇入池資產(chǎn)時(shí)除了要審查其本身的合法性問題，還要尤其注意防控違約風(fēng)險(xiǎn)，要嚴(yán)格審查原債權(quán)合同是否有禁止轉(zhuǎn)讓的限制，如果存在約定不明的情況，要采取如簽訂補(bǔ)充協(xié)議等方式掃除障礙。

嚴(yán)格按照信托合同約定，嚴(yán)防操作風(fēng)險(xiǎn)。《辦法》規(guī)定“在信托合同有效期內(nèi)，受托機(jī)構(gòu)若發(fā)現(xiàn)作為信托財(cái)產(chǎn)的信貸資產(chǎn)在入庫(kù)起算日不符合信托合同約定的范圍、種類、標(biāo)準(zhǔn)和狀況，應(yīng)當(dāng)要求發(fā)起機(jī)構(gòu)贖回或置換”，因此，作為承擔(dān)了債權(quán)擔(dān)保義務(wù)的委托機(jī)構(gòu)，銀行在選擇組成資產(chǎn)池組成時(shí)必須要嚴(yán)格掌握目標(biāo)資產(chǎn)的條件、務(wù)必符合信托合同要求，以避免銀行可能面臨的贖回或置換義務(wù)，降低運(yùn)行成本，嚴(yán)防操作風(fēng)險(xiǎn)。

（二）加強(qiáng)信托財(cái)產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)隔離實(shí)施力度。信托財(cái)產(chǎn)的獨(dú)立性和免于追索性是維護(hù)信托制度、隔離委托銀行破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)、提高資產(chǎn)信用、有效實(shí)現(xiàn)融資要求的基本要求。應(yīng)嚴(yán)防信托無效或者被撤銷的法律風(fēng)險(xiǎn)。按照法律或者行政法規(guī)的規(guī)定，如果信托財(cái)產(chǎn)應(yīng)當(dāng)履行登記手續(xù)而未辦理登記的，該信托不發(fā)生法律效力。如果在信托財(cái)產(chǎn)轉(zhuǎn)讓的登記環(huán)節(jié)存在法律瑕疵，發(fā)起人很可能面臨信托不生效、后續(xù)證券化業(yè)務(wù)沒有合法前提的后果。導(dǎo)致信托無效的情形還包括信托目的違法、信托財(cái)產(chǎn)不確定、財(cái)產(chǎn)非法或者是法律禁止設(shè)立信托的財(cái)產(chǎn)、受益人及其范圍不確定、專以訴訟或者討債為目的設(shè)立信托及其他法律、行政法規(guī)規(guī)定的其他情形。此外，銀行設(shè)立信托如果損害了銀行債權(quán)人的利益，如未收取對(duì)價(jià)或者以明顯不合理的低價(jià)出售信貸資產(chǎn)設(shè)立信托，信托亦可能面臨被該債權(quán)人申請(qǐng)法院撤銷的法律風(fēng)險(xiǎn)。

避免信托財(cái)產(chǎn)被強(qiáng)制執(zhí)行的特殊情形。在以下三種法定情形下，信托財(cái)產(chǎn)會(huì)面臨被強(qiáng)制執(zhí)行：信托財(cái)產(chǎn)本身應(yīng)負(fù)擔(dān)的稅款、受托人處理信托事務(wù)產(chǎn)生的債務(wù)債權(quán)人要求清償和設(shè)立信托前債權(quán)人已對(duì)該信托財(cái)產(chǎn)享有優(yōu)先受償權(quán)。因此銀行在設(shè)立信托前應(yīng)當(dāng)對(duì)信貸資產(chǎn)上設(shè)立的諸如應(yīng)收賬款質(zhì)押權(quán)等優(yōu)先權(quán)采取有效措施處理解除，化解被強(qiáng)制執(zhí)行的法律風(fēng)險(xiǎn)，維護(hù)證券化過程的穩(wěn)定、連續(xù)、可預(yù)期。

（三）切實(shí)落實(shí)擔(dān)保債權(quán)轉(zhuǎn)移，積極探索債權(quán)轉(zhuǎn)讓通知形式。要嚴(yán)防擔(dān)保債權(quán)轉(zhuǎn)移的操作風(fēng)險(xiǎn)。銀行的信貸資產(chǎn)一般都享有擔(dān)保優(yōu)先權(quán)，這也是強(qiáng)化該資產(chǎn)信用的有效保障。銀行在轉(zhuǎn)讓信貸資產(chǎn)的過程中要嚴(yán)防操作風(fēng)險(xiǎn)，要關(guān)注保證人書面同意的重新取得、審核抵押權(quán)質(zhì)押權(quán)是否依法有效取得并持有他項(xiàng)權(quán)利證書、抵押物上是否存在租賃權(quán)等負(fù)擔(dān)性義務(wù)等，切實(shí)落實(shí)履行法定的步驟和程序，保證擔(dān)保債權(quán)合法有效附隨主債權(quán)轉(zhuǎn)移，以強(qiáng)化信托財(cái)產(chǎn)的資產(chǎn)信用，降低信用增級(jí)成本，推進(jìn)證券化進(jìn)程。

探索高效便捷的債權(quán)轉(zhuǎn)讓通知形式?！逗贤ā返?0條規(guī)定：“債權(quán)人轉(zhuǎn)讓權(quán)利的，應(yīng)當(dāng)通知債務(wù)人。未經(jīng)通知，該轉(zhuǎn)讓對(duì)債務(wù)人不發(fā)生效力?！笨紤]到法律僅明確了債權(quán)人的通知義務(wù)，并沒有確定通知的具體實(shí)現(xiàn)形式，銀行在符合法律強(qiáng)制規(guī)定、避免法律風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)，還可以積極探索便捷高效的履行通知義務(wù)新形式?！蛾P(guān)于審理涉及金融資產(chǎn)管理公司收購(gòu)、管理、處置國(guó)有銀行不良貸款形成的資產(chǎn)的案件適用法律若干問題的規(guī)定》明確肯定了公告通知的方式，而且還進(jìn)一步指出“在案件審理中，債務(wù)人以原債權(quán)銀行轉(zhuǎn)讓債權(quán)未履行通知義務(wù)為由進(jìn)行抗辯的，人民法院可以將原債權(quán)銀行傳喚到庭調(diào)查債權(quán)轉(zhuǎn)讓事實(shí)，并責(zé)令原債權(quán)銀行告知債務(wù)人債權(quán)轉(zhuǎn)讓的事實(shí)”，這表明，司法實(shí)踐在兼顧效率與公平方面已經(jīng)做出了靈活且有效維護(hù)各方當(dāng)事人合法權(quán)益的平衡。因此銀行有必要通過積極的舉措，爭(zhēng)取到優(yōu)惠的司法政策，降低成本，便捷程序，規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)。

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The Analysis on the Laws on Risk Prevention and Control in the Trust Establishment of the Credit Asset Securitization

SUO Ting

（Shaanxi Provincial Branch of Agricultural Bank of China， Xi’an Shaanxi 710065）

篇7

商業(yè)銀行資產(chǎn)證券化在我國(guó)發(fā)展的時(shí)間雖然不是很長(zhǎng)，但是發(fā)展規(guī)模及產(chǎn)品創(chuàng)新速度都十分迅速，對(duì)我國(guó)金融市場(chǎng)的穩(wěn)定具有十分重要的作用。資產(chǎn)證券化本身具有交易結(jié)構(gòu)復(fù)雜、交易參與主體眾多、利益關(guān)系復(fù)雜等特征，也正是這些特征使得資產(chǎn)證券化過程中注定存在著大量的風(fēng)險(xiǎn)。我國(guó)商業(yè)銀行資產(chǎn)證券化的風(fēng)險(xiǎn)管理雖然也取得了一定的成就，但是仍然存在著很多的問題，只有正視這些問題并盡快加以解決，我國(guó)資本市場(chǎng)才能夠進(jìn)一步得到完善，我國(guó)經(jīng)濟(jì)也才能健康持續(xù)的發(fā)展。

一、商業(yè)銀行資產(chǎn)證券化的作用及風(fēng)險(xiǎn)分析

（一）商業(yè)銀行資產(chǎn)證券化的作用

資產(chǎn)證券化對(duì)商業(yè)銀行而言具有十分重要的作用。首先，商業(yè)銀行最初進(jìn)行資產(chǎn)證券化時(shí)，是為了將低流動(dòng)性甚至是無流動(dòng)性的資產(chǎn)轉(zhuǎn)換為可以在市場(chǎng)上流通的資產(chǎn)，使缺乏流動(dòng)性的長(zhǎng)期資產(chǎn)得到變現(xiàn)。這樣一來，不僅能夠提高商業(yè)銀行資產(chǎn)的流動(dòng)性、加速了商業(yè)銀行的資金周轉(zhuǎn)速度，同時(shí)也為商業(yè)銀行提供了新的融資方式。

其次，商業(yè)銀行進(jìn)行資產(chǎn)證券化能夠?qū)崿F(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移。若未進(jìn)行資產(chǎn)證券化，則商業(yè)銀行需要獨(dú)自承擔(dān)所有的風(fēng)險(xiǎn)，進(jìn)行資產(chǎn)證券化之后，風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)得以變現(xiàn)并銷售給市場(chǎng)上廣大的投資者，從而實(shí)現(xiàn)了風(fēng)險(xiǎn)的分散與轉(zhuǎn)移。

最后，資產(chǎn)證券化能夠提高商業(yè)銀行的經(jīng)營(yíng)效率與資源的使用效率。通過資產(chǎn)證券化，不僅能夠加速商業(yè)銀行資金周轉(zhuǎn)，還能引導(dǎo)資金的合理流動(dòng)，從而提高商業(yè)銀行的管理水平與經(jīng)營(yíng)效率。此外，通過資產(chǎn)證券化，優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)可以獲得更多的資金，也提高了資源的使用效率，

（二）商業(yè)銀行資產(chǎn)證券化過程中存在的風(fēng)險(xiǎn)

資產(chǎn)證券化使廣大的投資者承擔(dān)了原本應(yīng)當(dāng)由銀行承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)，如果相應(yīng)證券未得到償付，則會(huì)損害到很多投資者的利益，也不利于資本市場(chǎng)的穩(wěn)定。具體而言，商業(yè)銀行資產(chǎn)證券化存在兩類風(fēng)險(xiǎn)。

第一，基礎(chǔ)資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)。基礎(chǔ)資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)又分為信用風(fēng)險(xiǎn)和提前償還風(fēng)險(xiǎn)兩種。資產(chǎn)池的質(zhì)量決定了商業(yè)銀行資產(chǎn)證券化的信用風(fēng)險(xiǎn)，倘若原始債務(wù)人未對(duì)資產(chǎn)池進(jìn)行及時(shí)償付，則投資者就面臨著無法獲得相應(yīng)的投資收益的風(fēng)險(xiǎn)。另外，如果與抵押貸款聯(lián)系密切的利率產(chǎn)生變化或者是經(jīng)濟(jì)周期帶來不利的影響，則也可能會(huì)導(dǎo)致債務(wù)人提前還款。

第二，證券化過程風(fēng)險(xiǎn)。資產(chǎn)證券化過程中又存在著交易結(jié)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)、法律風(fēng)險(xiǎn)、第三方風(fēng)險(xiǎn)三種。交易結(jié)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)主要是由于資金混用或再投資所導(dǎo)致的風(fēng)險(xiǎn)。法律風(fēng)險(xiǎn)在于我國(guó)針對(duì)資產(chǎn)證券化相關(guān)的法律還不完善，不僅如此，法律的不確定性，如債券期限內(nèi)法律條款發(fā)生變化，也成為了風(fēng)險(xiǎn)的來源。第三方風(fēng)險(xiǎn)則來自于第三方當(dāng)事人，如信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)、信用增級(jí)機(jī)構(gòu)、信托機(jī)構(gòu)等的服務(wù)質(zhì)量是否能夠得到保障以及所提供的承諾能否兌現(xiàn)。

（三）商業(yè)銀行進(jìn)行資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)管理的必要性

20世紀(jì)30年代時(shí)，風(fēng)險(xiǎn)管理的理論就已經(jīng)開始萌芽，但是直到80年代末才受到世界各國(guó)的重視。當(dāng)然，這也是與80年代末發(fā)生的一系列金融危機(jī)密切相關(guān)，如1987年美國(guó)大股災(zāi)、1992年歐洲貨幣危機(jī)、1997年亞洲金融風(fēng)暴等等，這些事件嚴(yán)重?fù)p害了金融市場(chǎng)的健康發(fā)展，但也使各國(guó)意識(shí)到了對(duì)金融風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行管理和控制的必要性和迫切性。

我國(guó)商業(yè)銀行的資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)已經(jīng)起航，但仍處于探索、積累經(jīng)驗(yàn)的初級(jí)階段。目前，我國(guó)商業(yè)銀行證券化的資產(chǎn)往往都是較為優(yōu)質(zhì)的資產(chǎn)，尚存在著證券化規(guī)模小、品種不夠豐富等問題。可以說，若要資產(chǎn)證券化這項(xiàng)創(chuàng)新性金融工具在我國(guó)能夠得到健康發(fā)展，必須要加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)管理及控制，減少商業(yè)銀行進(jìn)行資產(chǎn)證券化時(shí)的后顧之憂。

二、我國(guó)商業(yè)銀行資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)管理中的難點(diǎn)

（一）我國(guó)資本市場(chǎng)欠發(fā)達(dá)

目前，我國(guó)的資本市場(chǎng)還存在很多制約商業(yè)銀行資產(chǎn)證券化的問題，例如規(guī)模較小、交易量不大、市場(chǎng)不活躍、融資能力不強(qiáng)、發(fā)展不規(guī)范等。而商業(yè)銀行以資產(chǎn)作為支持的證券通常都在股票市場(chǎng)以及全國(guó)銀行間債券市場(chǎng)上發(fā)行，但股票市場(chǎng)與全國(guó)銀行間債券市場(chǎng)兩者從發(fā)行規(guī)模上而言相差無幾，因此，我國(guó)資本市場(chǎng)并不能完全滿足資產(chǎn)證券化中提高資產(chǎn)流動(dòng)性的要求，現(xiàn)金流量達(dá)不到預(yù)期水平，商業(yè)銀行試圖通過資產(chǎn)證券化進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)管理與控制的目標(biāo)也就很難得以實(shí)現(xiàn)。

另外，很多的投資者也缺乏對(duì)資產(chǎn)證券化相應(yīng)知識(shí)的正確理解，導(dǎo)致二級(jí)市場(chǎng)中投資者要么對(duì)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品反應(yīng)冷淡，要么就是投機(jī)傾向十分嚴(yán)重，總之，資本市場(chǎng)的不發(fā)達(dá)在一定程度上制約了我國(guó)商業(yè)銀行資產(chǎn)證券化的腳步，也不利于我國(guó)商業(yè)銀行進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)管理與控制。

（二）缺乏先進(jìn)的商業(yè)銀行風(fēng)險(xiǎn)管理方法及技術(shù)

我國(guó)商業(yè)銀行對(duì)風(fēng)險(xiǎn)控制的能力較低，風(fēng)險(xiǎn)管理模式單一，風(fēng)險(xiǎn)管理方法和技術(shù)都還有待提高。商業(yè)銀行資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)的測(cè)定需要大量詳盡的數(shù)據(jù)信息，這不僅要求資本市場(chǎng)比較完善，能夠提供大量的有效數(shù)據(jù)，并且對(duì)相應(yīng)的計(jì)量、統(tǒng)計(jì)技術(shù)都提出了較高的要求。目前，我國(guó)商業(yè)銀行在風(fēng)險(xiǎn)管理中，主要采用的是財(cái)務(wù)因素定量分析的方法，對(duì)非財(cái)務(wù)因素分析則比較少，并且對(duì)趨勢(shì)分析、時(shí)期分析等動(dòng)態(tài)分析方法運(yùn)用較少，對(duì)資產(chǎn)價(jià)值的衡量也往往停留在賬面價(jià)值上，沒有進(jìn)一步的分析其實(shí)際價(jià)值，這些都難以達(dá)到風(fēng)險(xiǎn)管理及控制的目標(biāo)。在這一點(diǎn)上，我國(guó)可以借鑒西方發(fā)達(dá)國(guó)家的一些風(fēng)險(xiǎn)管理經(jīng)驗(yàn)，國(guó)外的風(fēng)險(xiǎn)管理往往采用數(shù)理統(tǒng)計(jì)模型以及金融工程技術(shù)等先進(jìn)的方法，并且十分注重定性分析與定量分析相結(jié)合的分析方法。

（三）社會(huì)征信體系和信用評(píng)級(jí)系統(tǒng)不完善

我國(guó)雖然已經(jīng)建立了企業(yè)信用體系，但是和全面的社會(huì)征信體系還有著很大的距離。我國(guó)在對(duì)個(gè)人以及企業(yè)的信用體系建設(shè)方面的投資還是比較薄弱的，并且我國(guó)征信體系在建設(shè)的時(shí)候，所選擇的指標(biāo)和關(guān)聯(lián)因素還有待改善，例如在評(píng)價(jià)個(gè)人信用之時(shí)，往往只考慮職業(yè)、收入、不動(dòng)產(chǎn)保有量等因素，而忽略了職業(yè)前景、動(dòng)產(chǎn)保有量等因素。除此之外，我國(guó)對(duì)個(gè)人和企業(yè)信用評(píng)估結(jié)果等信息的披露也嚴(yán)重滯后，這樣只會(huì)增加信用風(fēng)險(xiǎn)的產(chǎn)生。

商業(yè)銀行資產(chǎn)證券化往往還需要借助第三方的力量，需要資產(chǎn)評(píng)估、會(huì)計(jì)師事務(wù)所及資信評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)等中介服務(wù)機(jī)構(gòu)的幫助。但是我國(guó)資產(chǎn)評(píng)估業(yè)務(wù)不規(guī)范、管理尺度不一、各個(gè)評(píng)估機(jī)構(gòu)服務(wù)水平參差不齊，資信評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的信譽(yù)差、缺乏獨(dú)立性等等，這些都阻礙了資產(chǎn)證券化在中國(guó)發(fā)展的腳步?？梢哉f我國(guó)中介機(jī)構(gòu)的服務(wù)水平尚不能完全達(dá)到商業(yè)銀行資產(chǎn)證券化的要求，對(duì)證券化過程中資金保管的安全性、現(xiàn)金流穩(wěn)定性等都產(chǎn)生不良影響。

三、完善我國(guó)商業(yè)銀行資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)管理的政策建議

（一）加大政府對(duì)中國(guó)證券化市場(chǎng)的支持力度

根據(jù)其他各國(guó)資產(chǎn)證券化的推行經(jīng)驗(yàn)，政府部門的支持對(duì)資產(chǎn)證券化的健康發(fā)展具有十分重要的作用。我國(guó)的證券市場(chǎng)還欠發(fā)達(dá)，因此資產(chǎn)證券化的道路上就更加離不開政府的支持與幫助。政府可以通過制定一系列優(yōu)惠政策，吸引中外投資者的參與。政府部門也需要制定相應(yīng)的法律法規(guī)進(jìn)行監(jiān)督管理，為資產(chǎn)證券化建立起一個(gè)規(guī)范、安全的環(huán)境。政府還可以借助宏觀調(diào)控手段來為資產(chǎn)證券化的發(fā)展創(chuàng)造更加有力的條件，使資產(chǎn)證券化更加具有吸引力。例如，可以適當(dāng)放寬機(jī)構(gòu)投資者的范圍，允許養(yǎng)老基金、保險(xiǎn)公司等購(gòu)買資產(chǎn)證券，這樣不僅可以降低交易成本，還可以使交易的過程更加的安全、規(guī)范。

（二）建立全面風(fēng)險(xiǎn)管理模式

由于商業(yè)銀行資產(chǎn)證券化這種創(chuàng)新型金融工具的參與主體較多、交易機(jī)構(gòu)也較為復(fù)雜，因此尤為適合采用全面風(fēng)險(xiǎn)管理模式。全面風(fēng)險(xiǎn)管理模式中具體包含了風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)測(cè)、風(fēng)險(xiǎn)管理目標(biāo)建立、風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別、風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估、風(fēng)險(xiǎn)處理等內(nèi)容，能夠有效地分散商業(yè)銀行在資產(chǎn)證券化中產(chǎn)生的各種風(fēng)險(xiǎn)。

商業(yè)銀行在資產(chǎn)證券化中全面風(fēng)險(xiǎn)管理目標(biāo)的具體要素又包含：內(nèi)部環(huán)境控制、風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估、活動(dòng)控制、信息交流與控制、監(jiān)測(cè)五大要素。內(nèi)部環(huán)境控制主要是確立有效的風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估政策以及方法。風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估又具體可以分為基礎(chǔ)資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估及證券化過程中風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估兩種，這樣分類可以使商業(yè)銀行精確把握資產(chǎn)證券化所面臨的風(fēng)險(xiǎn)的大小、性質(zhì)等，商業(yè)銀行還需要對(duì)自身所能夠承受風(fēng)險(xiǎn)的能力進(jìn)行評(píng)估?；顒?dòng)控制中包含管理層針對(duì)風(fēng)險(xiǎn)所制定出來的各種對(duì)策及程序，并要確保這些對(duì)策及程序得以準(zhǔn)確有效實(shí)施。信息交流與控制是風(fēng)險(xiǎn)管理的關(guān)鍵及重要保障，有利于更好的預(yù)防風(fēng)險(xiǎn)、識(shí)別風(fēng)險(xiǎn)并化解風(fēng)險(xiǎn)。監(jiān)測(cè)也是風(fēng)險(xiǎn)管理中十分必要的一個(gè)過程，商業(yè)銀行需要建立起健全有效的監(jiān)測(cè)體系，如建立內(nèi)部審計(jì)部門或者內(nèi)部控制機(jī)制，從而對(duì)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行全方位的監(jiān)測(cè)。

（三）加強(qiáng)社會(huì)征信體系及信用評(píng)級(jí)制度的建設(shè)

加強(qiáng)社會(huì)征信體系的建設(shè)，首先應(yīng)當(dāng)加強(qiáng)對(duì)社會(huì)民眾的教育，大力普及信用相關(guān)的知識(shí)，從根本上提高民眾的信用意識(shí)，只有這樣才能保證社會(huì)征信體系建設(shè)的順利進(jìn)行。除此之外，還需要對(duì)個(gè)人及企業(yè)的信用信息進(jìn)行及時(shí)準(zhǔn)確披露，對(duì)于個(gè)人及企業(yè)的失信行為則應(yīng)當(dāng)嚴(yán)厲打擊，加大懲處力度，從法律、道德多個(gè)方面進(jìn)行約束。

建立一個(gè)規(guī)范的信用評(píng)級(jí)制度，則首先要保證信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的權(quán)威性與獨(dú)立性，并建立起一套科學(xué)的信用評(píng)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)，對(duì)于評(píng)級(jí)口徑也要進(jìn)行統(tǒng)一，并對(duì)信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的從業(yè)人員的技術(shù)水平及道德修養(yǎng)提出較高的要求，從而才能提高信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的服務(wù)質(zhì)量及信譽(yù)度，才能確保商業(yè)銀行在進(jìn)行資產(chǎn)證券化時(shí)具備必要的信用支持。商業(yè)銀行也應(yīng)當(dāng)積極配合有關(guān)信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的信用評(píng)級(jí)工作，為信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)及時(shí)準(zhǔn)確提供有關(guān)數(shù)據(jù)資料，保證信用評(píng)級(jí)制度在我國(guó)的建設(shè)能夠順利的進(jìn)行。

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【關(guān)鍵詞】資產(chǎn)證券化 企業(yè)融資 風(fēng)險(xiǎn)管理

資產(chǎn)證券化的必要性

深化金融制度改革的目標(biāo)。中國(guó)實(shí)行經(jīng)濟(jì)體制改革以來，金融資源迅速生成，快速增長(zhǎng)。但是，由于實(shí)施戰(zhàn)略滯后于金融改革，導(dǎo)致金融和經(jīng)濟(jì)的發(fā)展與金融資源配置的需要不相適應(yīng)。資產(chǎn)證券化是以特定資產(chǎn)組合或特定現(xiàn)金流為支持，發(fā)行可交易證券的一種融資形式。傳統(tǒng)的證券發(fā)行是以企業(yè)為基礎(chǔ)，而資產(chǎn)證券化則是以特定的資產(chǎn)池為基礎(chǔ)發(fā)行證券。因此，如何通過深化金融體制改革，最大限度地發(fā)揮金融對(duì)經(jīng)濟(jì)的促進(jìn)作用，成為理論研究和實(shí)踐迫切需要解決的問題。

應(yīng)對(duì)全球調(diào)整的需要。中國(guó)于2001年加入WTO，這有助于中國(guó)融入整個(gè)世界金融體系，但也對(duì)中國(guó)的企業(yè)帶來了更大的挑戰(zhàn)。通過資產(chǎn)證券化，發(fā)起者能夠補(bǔ)充資金，用來進(jìn)行另外的投資。資產(chǎn)證券化有助于將流動(dòng)性較差的資產(chǎn)通過證券化處理進(jìn)行交易，這樣做可以提高資產(chǎn)的流動(dòng)性。就中國(guó)金融系統(tǒng)目前的狀況而言，資產(chǎn)證券化是提高金融系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)抵抗力的重要途徑，并在一定程度上分散了企業(yè)的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。

滿足企業(yè)融資管理的需求。資產(chǎn)證券化還為發(fā)起者提供了更為靈活的財(cái)務(wù)管理模式。這使發(fā)起者可以更好地進(jìn)行資產(chǎn)負(fù)債管理，使資產(chǎn)與負(fù)債得到精確、有效的匹配。資產(chǎn)證券化可以使商業(yè)銀行通過將一些期限較長(zhǎng)、流動(dòng)性不足的資產(chǎn)出售來減少商業(yè)銀行不必要的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。更重要的是，商業(yè)銀行通過資產(chǎn)證券化可以獲得較為穩(wěn)定的資金來源，不僅可以降低風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)可以改進(jìn)商業(yè)銀行的資產(chǎn)負(fù)債水平。資產(chǎn)證券化還將證券發(fā)起以及資金的服務(wù)功能進(jìn)行區(qū)分，分別由各個(gè)機(jī)構(gòu)承擔(dān)，這有利于體現(xiàn)各金融機(jī)構(gòu)的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，便于確立金融機(jī)構(gòu)各自的競(jìng)爭(zhēng)策略。新發(fā)或增發(fā)股權(quán)憑證會(huì)稀釋原有的股東權(quán)益。企業(yè)財(cái)務(wù)信息公開是傳統(tǒng)融資手段的前提，而財(cái)務(wù)信息是核心商業(yè)機(jī)密，公開意味著信息也暴露在競(jìng)爭(zhēng)者面前，因此在融資時(shí)要權(quán)衡考慮。通過資產(chǎn)證券化，公司就能夠采用非公司負(fù)債型的融資手段，為企業(yè)解決財(cái)務(wù)問題提供新的途徑。

有利于降低資產(chǎn)成本。對(duì)于資金籌集者而言，資產(chǎn)證券化的方式可以提供成本更低的資金來源，一般來說資產(chǎn)證券化籌集到的資金比通過其他市場(chǎng)方式籌集的資金成本更低，其原因是發(fā)起者通過資產(chǎn)證券化獲得的金融工具信用等級(jí)更高，所以發(fā)起者支付的利益就更低，從而可以有效降低資金成本。在資產(chǎn)證券化過程中，投資者購(gòu)買的是由資產(chǎn)擔(dān)保證券組成的資產(chǎn)組合的整體信用質(zhì)量，因而資產(chǎn)證券化的資金成本較低。

企業(yè)資產(chǎn)證券化融資的特有優(yōu)勢(shì)

增強(qiáng)企業(yè)資產(chǎn)的流動(dòng)性。資產(chǎn)證券化可以有效提高企業(yè)資產(chǎn)的流動(dòng)性，有助于將流動(dòng)性較差的資產(chǎn)通過證券化處理，從而進(jìn)行交易。因而，企業(yè)可以通過將一些流動(dòng)性較差的資產(chǎn)通過資產(chǎn)證券化的方式進(jìn)行轉(zhuǎn)化，轉(zhuǎn)變成為證券來進(jìn)行交易，可以大大提高企業(yè)資產(chǎn)的流動(dòng)性。

提高企業(yè)的負(fù)債能力。資產(chǎn)證券化是資產(chǎn)擔(dān)保的證券融資過程，是一項(xiàng)創(chuàng)新的融資技術(shù)。狹義的資產(chǎn)證券化指的是將缺乏流動(dòng)性但可以產(chǎn)生穩(wěn)定的可預(yù)見未來現(xiàn)金流的資產(chǎn)，按照某種共同特征分類，形成資產(chǎn)組合，并以這些資產(chǎn)為擔(dān)保發(fā)行可在二級(jí)市場(chǎng)上交易的固定收益證券，據(jù)以融通資金的技術(shù)和過程。在資產(chǎn)證券化的過程中，未來可以實(shí)現(xiàn)的現(xiàn)金流入是確定的，因而可以大大提升企業(yè)的償債能力。

降低融資風(fēng)險(xiǎn)。破產(chǎn)隔離的融資結(jié)構(gòu)安排保證了資產(chǎn)證券化融資是以特定的金融資產(chǎn)而不是以發(fā)起人的整體信用作為支付保證和信用基礎(chǔ)的，從而完全消除了企業(yè)破產(chǎn)的影響。資產(chǎn)證券化交易中，對(duì)投資者的償付利息以及歸還本金都與企業(yè)的破產(chǎn)情況無關(guān)，因而可以降低投資者的信用風(fēng)險(xiǎn)。與資產(chǎn)證券化相比，資產(chǎn)擔(dān)保權(quán)益證券不以公司產(chǎn)權(quán)為基礎(chǔ)進(jìn)行償還，而是以被證券化的資產(chǎn)進(jìn)行償還，因而資產(chǎn)證券化就可以把資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行分散，可以把資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)讓更多的投資者來承擔(dān)，可以大大降低交易中的借貸風(fēng)險(xiǎn)。

節(jié)約融資成本。資產(chǎn)證券化的方式可以提供成本更低的資金渠道，一般來說資產(chǎn)證券化籌集到的資金比通過其他市場(chǎng)籌集的資金成本要更低，其原因是發(fā)起者通過資產(chǎn)證券化獲得的金融工具信用等級(jí)更高，所以發(fā)起者支付的利益就更低，從而可以有效降低資金成本。所以在資產(chǎn)證券化的過程中，投資者購(gòu)買的是資產(chǎn)擔(dān)保證券組成的資產(chǎn)組合的整體信用質(zhì)量，因而資產(chǎn)證券化的資金成本較低。同時(shí)，資產(chǎn)證券化運(yùn)用成熟的交易架構(gòu)和信用增級(jí)手段，改善了證券發(fā)行的條件；較高信用等級(jí)的資產(chǎn)擔(dān)保證券在發(fā)行時(shí)不必通過折價(jià)銷售，或者提高發(fā)行利率等增加成本的手段來吸引投資者的投資意愿。一般情況下，資產(chǎn)擔(dān)保證券總能以高于或等于面值的價(jià)格發(fā)行，支付的手續(xù)費(fèi)也比原始權(quán)益人發(fā)行類似證券的手續(xù)費(fèi)低。

增大信息披露彈性。正如前文所言，相應(yīng)的財(cái)務(wù)信息公開是企業(yè)進(jìn)行傳統(tǒng)融資的前提條件，還要受相關(guān)部門的監(jiān)管。資產(chǎn)證券化一方面可以改善資產(chǎn)的流動(dòng)性，不限制資金用途，融資金額也不受企業(yè)凈資產(chǎn)的限制，具有較大彈性。另一方面，相對(duì)于其他融資途徑而言，在證券化融資中，對(duì)投資者的還本付息不受企業(yè)的破產(chǎn)影響，從而降低了投資者的信用風(fēng)險(xiǎn)。

資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)及防范對(duì)策

風(fēng)險(xiǎn)的表現(xiàn)形式。企業(yè)在享受資產(chǎn)證券化融資帶來的優(yōu)勢(shì)的同時(shí)，該融資方式也帶來了一定的風(fēng)險(xiǎn)，主要表現(xiàn)在以下幾個(gè)方面：

評(píng)級(jí)風(fēng)險(xiǎn)。首先，存在著一般的國(guó)際評(píng)級(jí)風(fēng)險(xiǎn)。資產(chǎn)證券化起源于美國(guó)，而我國(guó)的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展較晚，資產(chǎn)證券化的發(fā)展程度遠(yuǎn)遠(yuǎn)不如美國(guó)，存在著與美國(guó)相同的風(fēng)險(xiǎn)，如，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)監(jiān)管不力、尋租行為、評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)缺乏自我約束力等等。其次還存在著另類評(píng)級(jí)風(fēng)險(xiǎn)，由于我國(guó)信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)不夠完善，因此常常借助于國(guó)外的評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)，一方面國(guó)外評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)存在壟斷性，導(dǎo)致價(jià)格高昂。另一方面，國(guó)外評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)中國(guó)的國(guó)情不是完全了解，因此會(huì)帶來評(píng)級(jí)風(fēng)險(xiǎn)。

監(jiān)管風(fēng)險(xiǎn)。這里主要指混業(yè)監(jiān)管風(fēng)險(xiǎn)和業(yè)務(wù)外包風(fēng)險(xiǎn)?；鞓I(yè)經(jīng)營(yíng)的弊端有：金融控股公司資本金不充足，監(jiān)管部門之間缺乏合作與協(xié)調(diào)；金融業(yè)務(wù)間風(fēng)險(xiǎn)相互傳染；金融主體間的業(yè)務(wù)難融合；公司內(nèi)部管理困難等等。業(yè)務(wù)外包已經(jīng)成為資產(chǎn)證券化發(fā)展的重要內(nèi)容，業(yè)務(wù)外包能提高組織效率、降低經(jīng)營(yíng)成本、提高核心競(jìng)爭(zhēng)力，但也能給企業(yè)帶來潛在的風(fēng)險(xiǎn)。

道德風(fēng)險(xiǎn)。道德風(fēng)險(xiǎn)的形成有兩種原因，一種是由于缺乏償付能力；另一種是利用權(quán)力進(jìn)行投資。前者是一種被動(dòng)型的道德風(fēng)險(xiǎn)，而后者卻是一種主動(dòng)型的道德風(fēng)險(xiǎn)。在我國(guó)，道德風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生的主要原因是制度的執(zhí)行不力，往往導(dǎo)致這樣一個(gè)結(jié)果：好的政策在貫徹時(shí)偏離了初衷。

資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)的防范對(duì)策。首先，構(gòu)建資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警系統(tǒng)?！白C券化風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警系統(tǒng)”是衡量證券化項(xiàng)目運(yùn)作過程中某種狀態(tài)偏離預(yù)警線的強(qiáng)弱程度，發(fā)出預(yù)警信號(hào)并提前采取防范措施的系統(tǒng)。它能使證券化結(jié)構(gòu)中的參與者在風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生之前得到預(yù)警，從而做好預(yù)防風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生，縮小風(fēng)險(xiǎn)范圍，降低風(fēng)險(xiǎn)損失等工作。作為資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)控制的第一道防火墻，資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警系統(tǒng)是一項(xiàng)很重要的工作。從發(fā)達(dá)國(guó)家風(fēng)險(xiǎn)控制的成功案例看，風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警系統(tǒng)的建立能起到事半功倍的效果。

其次，建立金融突發(fā)事件應(yīng)急機(jī)制。各國(guó)政府或央行的注資、融資等救助行為，本質(zhì)上是將不良金融資產(chǎn)放到了社會(huì)公共資產(chǎn)負(fù)債表上，將金融系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)社會(huì)化，換句話說是讓全社會(huì)承擔(dān)了部分商業(yè)損失，讓全社會(huì)承擔(dān)了部分商業(yè)化風(fēng)險(xiǎn)，這種救助容易讓更多的金融機(jī)構(gòu)產(chǎn)生依賴心理，進(jìn)而引發(fā)道德風(fēng)險(xiǎn)。因此從這個(gè)角度來講，救助應(yīng)該有一個(gè)合適的尺度，這個(gè)尺度越小越好，重要的工作應(yīng)該放在事前的監(jiān)管上。

再次，警惕“軟政權(quán)化”的侵蝕。所謂“軟政權(quán)化”是指有法不依，執(zhí)法不嚴(yán)，違法不究，政府及其職能部門形同虛設(shè)。在“軟政權(quán)化”模式下，一些集團(tuán)利用自己壟斷優(yōu)勢(shì)，產(chǎn)生各種尋租行為以獲取非法收益，而這種尋租活動(dòng)又導(dǎo)致“軟政權(quán)化”加劇，形成惡性循環(huán)。中國(guó)處于資產(chǎn)證券化發(fā)展的初期，由于制度的不健全，很容易受到“軟政權(quán)化”的影響，腐敗、尋租等不良行為在所難免。其后果輕則阻礙資產(chǎn)證券化的發(fā)展，重則影響整體國(guó)民經(jīng)濟(jì)。

最后，謹(jǐn)慎借鑒國(guó)外經(jīng)驗(yàn)。美國(guó)是資產(chǎn)證券化起源的國(guó)家，也是金融市場(chǎng)最成熟的國(guó)家，我們應(yīng)該積極借鑒其相關(guān)經(jīng)驗(yàn)。雖然目前我國(guó)金融市場(chǎng)體系和相關(guān)制度都不完善，但我國(guó)金融業(yè)的發(fā)展應(yīng)該循序漸進(jìn)，對(duì)金融衍生品的選取應(yīng)該從簡(jiǎn)單到復(fù)雜。對(duì)國(guó)外經(jīng)驗(yàn)借鑒要堅(jiān)持兩個(gè)原則，一是堅(jiān)持金融創(chuàng)新，認(rèn)為美國(guó)次貸危機(jī)爆發(fā)元兇是金融創(chuàng)新，這種觀點(diǎn)是不可取的，縱觀發(fā)達(dá)國(guó)家發(fā)展歷史，其經(jīng)濟(jì)發(fā)展的主要推動(dòng)力是技術(shù)和金融創(chuàng)新。二是慎重金融創(chuàng)新，過度資產(chǎn)證券化和高杠桿操作是美國(guó)次貸危機(jī)爆發(fā)的主要原因，我們應(yīng)吸取教訓(xùn)。

隨著經(jīng)濟(jì)全球化和經(jīng)濟(jì)的快速發(fā)展，資產(chǎn)證券化已被廣泛引入到企業(yè)融資過程中。資產(chǎn)證券化為企業(yè)帶來了新的融資方式，相對(duì)于傳統(tǒng)的融資方式具有更明顯的優(yōu)勢(shì)，但同時(shí)也帶來了一些風(fēng)險(xiǎn)。因此，了解資產(chǎn)證券化融資及其風(fēng)險(xiǎn)并做好風(fēng)險(xiǎn)防范，對(duì)我國(guó)企業(yè)和經(jīng)濟(jì)的發(fā)展具有重要意義。

篇9

文章從我國(guó)的金融體制改革和金融產(chǎn)品創(chuàng)新的現(xiàn)實(shí)需求出發(fā)，簡(jiǎn)要分析了信貸資產(chǎn)證券化的概念、基本原理、主要風(fēng)險(xiǎn)及對(duì)商業(yè)銀行的影響，表達(dá)了商業(yè)銀行應(yīng)積極推進(jìn)信貸資產(chǎn)證券化的建議。

關(guān)鍵詞：

信貸資產(chǎn)證券化；商業(yè)銀行；風(fēng)險(xiǎn)創(chuàng)新

信貸資產(chǎn)證券化在實(shí)質(zhì)上是將缺乏流動(dòng)性，但能產(chǎn)生可預(yù)見穩(wěn)定現(xiàn)金流的資產(chǎn)，經(jīng)過一定的結(jié)構(gòu)安排，對(duì)存量資產(chǎn)中的收益和風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行分割、重組，從而轉(zhuǎn)換成可以在金融市場(chǎng)上出售和流通的證券的過程。信貸資產(chǎn)證券化的核心是對(duì)被證券化的信貸資產(chǎn)現(xiàn)金流進(jìn)行重點(diǎn)分析，著重解決被證券化的資產(chǎn)估價(jià)和資產(chǎn)的收益與風(fēng)險(xiǎn)分析。信貸資產(chǎn)證券化能夠帶來巨大的收益，同時(shí)其風(fēng)險(xiǎn)性也相對(duì)較大。目前信貸資產(chǎn)證券化存在的風(fēng)險(xiǎn)包括資產(chǎn)質(zhì)量風(fēng)險(xiǎn)、欺詐風(fēng)險(xiǎn)以及法律風(fēng)險(xiǎn)和銷售風(fēng)險(xiǎn)等。信貸資產(chǎn)證券化必對(duì)我國(guó)的商業(yè)銀行產(chǎn)生巨大的影響。一方面，它將促進(jìn)我國(guó)商業(yè)銀行依賴傳統(tǒng)的利差收益轉(zhuǎn)型為獲取財(cái)務(wù)收益；另一方面，必將改變我國(guó)商業(yè)銀行守舊的融資模式，以吸存為主轉(zhuǎn)型變?yōu)閺馁Y本市場(chǎng)融資為主。基于以上分析，我國(guó)商業(yè)銀行應(yīng)大力推動(dòng)信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)發(fā)展。

狹義資產(chǎn)證券化即信貸資產(chǎn)證券化，這種資產(chǎn)證券化所需要的資產(chǎn)流動(dòng)性相對(duì)較弱，但在未來所產(chǎn)生的現(xiàn)金流相對(duì)穩(wěn)定。通過對(duì)這些資產(chǎn)進(jìn)行合理的結(jié)構(gòu)安排，重組分割其中的收益要素、風(fēng)險(xiǎn)要素，然后轉(zhuǎn)換為證券，在市場(chǎng)上進(jìn)行流通、出售。這種資產(chǎn)證券化的發(fā)展需要建立在具有信用關(guān)系基礎(chǔ)之上，從本質(zhì)上講，這種資產(chǎn)證券化是投資者將資金投給融資者，而融資者，即證券發(fā)行機(jī)構(gòu)，將未來信貸資產(chǎn)的現(xiàn)金流收益權(quán)轉(zhuǎn)讓給投資者，從而令投資者獲益，從某種意義上講，其應(yīng)當(dāng)是存量資產(chǎn)證券化。在最開始的發(fā)展階段，信貸資產(chǎn)證券化主要以住房抵押貸款證券化作為主要產(chǎn)品，但隨著市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的變革，各類制度的完善發(fā)展，信貸資產(chǎn)證券化所面臨的問題、障礙都得以解決，其技術(shù)也臻于成熟，金融機(jī)構(gòu)也不在拘泥于住房抵押貸款這一種信貸形式，而是證券化技術(shù)應(yīng)用于更多信貸資產(chǎn)中，令證券化信貸資產(chǎn)更加多元化。金融市場(chǎng)中，信貸資產(chǎn)證券化的資金支撐主要來自于證券發(fā)行過程中，支撐證券的資產(chǎn)在未來可預(yù)見的價(jià)值，即現(xiàn)金流。從本質(zhì)上對(duì)其進(jìn)行分析，證券發(fā)行就是分割重組證券化信貸資產(chǎn)的可預(yù)見性未來現(xiàn)金流的過程。對(duì)于信貸資產(chǎn)而言，并非對(duì)其資產(chǎn)本身進(jìn)行證券化，而是對(duì)信貸資產(chǎn)在未來所能夠產(chǎn)生的現(xiàn)金流進(jìn)行證券化。所以，信貸資產(chǎn)證券化過程中，必須對(duì)現(xiàn)金流進(jìn)行分析。風(fēng)險(xiǎn)隔離、資產(chǎn)重組以及信用增級(jí)是信貸資產(chǎn)證券化所遵循的基本原理，同時(shí)也是信貸資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)步驟。首先需要對(duì)信貸資產(chǎn)進(jìn)行重組，從而令信貸資產(chǎn)形成資產(chǎn)池，繼而進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)隔離，并對(duì)證券化所需資產(chǎn)池信用進(jìn)行增級(jí)。

從客觀角度分析，信貸資產(chǎn)證券化中存在的風(fēng)險(xiǎn)有狹義和廣義之分。狹義上的證券化風(fēng)險(xiǎn)是指所有參與證券化的客體，在證券化過程中都會(huì)面臨來自于原始資產(chǎn)以及證券化構(gòu)架的風(fēng)險(xiǎn)。廣義上的證券化的風(fēng)險(xiǎn)包含狹義證券化風(fēng)險(xiǎn)和來自證券化構(gòu)架之外的一些風(fēng)險(xiǎn)，如利率風(fēng)險(xiǎn)、信貸資產(chǎn)早償風(fēng)險(xiǎn)。（1）真實(shí)銷售風(fēng)險(xiǎn)。該種風(fēng)險(xiǎn)主要會(huì)在商業(yè)銀行和SPV環(huán)節(jié)產(chǎn)生，由于商業(yè)銀行即發(fā)起人以及SPV會(huì)涉及到銷售環(huán)節(jié)。資產(chǎn)證券化中，商業(yè)銀行會(huì)通過合法買賣的形式對(duì)資產(chǎn)進(jìn)行轉(zhuǎn)移，但是這種資產(chǎn)轉(zhuǎn)移形式必須為真實(shí)銷售。從投資者角度分析，可以保證在銀行破產(chǎn)時(shí)，對(duì)銀行資產(chǎn)進(jìn)行破產(chǎn)清算，破產(chǎn)財(cái)產(chǎn)中不會(huì)包含其出售的按揭貸款。對(duì)于發(fā)起人而言，可免除因原始債務(wù)人因無力還款而產(chǎn)生的不良貸款之連累的風(fēng)險(xiǎn)。（2）資產(chǎn)質(zhì)量風(fēng)險(xiǎn)。資產(chǎn)質(zhì)量是確保資產(chǎn)證券化產(chǎn)品質(zhì)量的核心，其會(huì)對(duì)證券產(chǎn)品的信用造成影響，形成信用風(fēng)險(xiǎn)。例如投資者在購(gòu)買證券前，會(huì)對(duì)支撐證券的資產(chǎn)進(jìn)行考察，全面考慮證券存在的信用風(fēng)險(xiǎn)，即資產(chǎn)質(zhì)量風(fēng)險(xiǎn)。在資產(chǎn)證券投資中，資產(chǎn)質(zhì)量風(fēng)險(xiǎn)最為原始直觀。（3）欺詐風(fēng)險(xiǎn)。欺詐風(fēng)險(xiǎn)在資產(chǎn)證券化的整個(gè)過程中都有可能發(fā)生，由于信貸資產(chǎn)證券化會(huì)涉及諸多中介機(jī)構(gòu)，例如律師、服務(wù)商以及會(huì)計(jì)和承銷商等，這些中介機(jī)構(gòu)在提供服務(wù)的過程中都有可能發(fā)生欺詐行為，造成欺詐風(fēng)險(xiǎn)。在信貸資產(chǎn)證券化的過程中，交易復(fù)雜程度越高，則欺詐風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生率就越大，而交易越是簡(jiǎn)單，則欺詐風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生率就越低。（4）相關(guān)文件重新解釋或失效的風(fēng)險(xiǎn)。失效風(fēng)險(xiǎn)是法律風(fēng)險(xiǎn)的一種，需要通過法律意見書予以指明，并通過賠償證書條款、保證書、陳述書等予以說明。在證券化過程中若相關(guān)文件同法律法規(guī)相互沖突，那么法院就會(huì)對(duì)該文件進(jìn)行處理，通常的處理辦法有兩種，一種為重新解釋，另一種則是宣布失效。若證券具有資產(chǎn)支撐，若其被宣布失效，那么對(duì)證券持有人，證券的發(fā)行人就不需要再承擔(dān)支付義務(wù)。同理，如果在證券化過程中，相關(guān)協(xié)議內(nèi)容違反相關(guān)法律法規(guī)而被宣布無效，則勢(shì)必影響整個(gè)資產(chǎn)證券化的過程，加大交易的成本，導(dǎo)致SPV和發(fā)起人等相關(guān)當(dāng)事人的風(fēng)險(xiǎn)。（5）法律的不確定性和證券條款變化的風(fēng)險(xiǎn)。很多證券化的手續(xù)是憑借關(guān)鍵的法律函件來確定的，而這些法律函件在關(guān)于實(shí)際法規(guī)方面與法律意見相比，缺乏確定性。隨著法律的發(fā)展與健全，新舊法律可能會(huì)發(fā)生沖突，帶來法律風(fēng)險(xiǎn)。我國(guó)的資產(chǎn)證券化市場(chǎng)才剛剛起步，更要注意這一風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)。（6）等級(jí)下降的風(fēng)險(xiǎn)。資產(chǎn)證券化的級(jí)別容易受到等級(jí)下降的損害，因?yàn)橘Y產(chǎn)證券化交易與構(gòu)成交易的基礎(chǔ)中包含較多的復(fù)雜的因素，如果這些因素中的任一因素惡化，則整個(gè)發(fā)行的等級(jí)就會(huì)陷入危險(xiǎn)的境地。交易越復(fù)雜，則該資產(chǎn)證券化中等級(jí)下降的潛在因素就會(huì)越多。（7）財(cái)產(chǎn)或意外事故風(fēng)險(xiǎn)。資產(chǎn)證券化中的實(shí)物抵押品常常面臨財(cái)產(chǎn)損失或意外事故的風(fēng)險(xiǎn)；克服這一風(fēng)險(xiǎn)的最好辦法就是對(duì)抵押物進(jìn)行保險(xiǎn)，細(xì)化保險(xiǎn)單中的賠償條款。

信貸資產(chǎn)證券化作為一種新興起的、重要的金融創(chuàng)新，其出現(xiàn)和發(fā)展都為經(jīng)濟(jì)生活帶來了廣泛而深刻的影響，特別是作為資產(chǎn)證券化主要發(fā)起人的商業(yè)銀行，其影響更為深遠(yuǎn)。（1）分散風(fēng)險(xiǎn)。資產(chǎn)證券化使得原本由商業(yè)銀行單獨(dú)承擔(dān)的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)、信用風(fēng)險(xiǎn)和利率風(fēng)險(xiǎn)得以分散和轉(zhuǎn)移，由發(fā)起人和信貸資產(chǎn)證券化的證券投資者共同進(jìn)行了承擔(dān)，避免了風(fēng)險(xiǎn)過于集中。（2）提高流動(dòng)性。由于商業(yè)銀行面臨著資產(chǎn)（貸款）的長(zhǎng)期化和負(fù)債（存款）的短期化的期限錯(cuò)配問題，信貸資產(chǎn)的證券化能夠把流動(dòng)性較低的信貸資產(chǎn)，轉(zhuǎn)換成現(xiàn)金收入，從而大大提高了商業(yè)銀行的流動(dòng)性。（3）美化商業(yè)銀行財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)。商業(yè)銀行作為發(fā)起人，一旦將證券化的資產(chǎn)轉(zhuǎn)移給SPV，該資產(chǎn)則將從發(fā)起人的資產(chǎn)負(fù)債表的資產(chǎn)方中轉(zhuǎn)出。一方面現(xiàn)金收入增加，另一方面資產(chǎn)減少，這將直接改善發(fā)起人的資產(chǎn)收益率。同時(shí)，對(duì)于商業(yè)銀行而言，由于《巴塞爾資本協(xié)議》中規(guī)定商業(yè)銀行的資本充足率不得低于8%，而信貸資產(chǎn)證券化一方面增加了銀行的資本金收入，另一方面又降低了資產(chǎn)數(shù)量，從而有助于直接地提高商業(yè)銀行的資本充足率。（4）改善商業(yè)銀行收入結(jié)構(gòu)。從商業(yè)銀行的資產(chǎn)負(fù)債管理的角度來看，證券化就是出售自身既有、或即將發(fā)起的資產(chǎn)。它使得商業(yè)銀行在不擴(kuò)大資產(chǎn)規(guī)模（即貸款規(guī)模）的情況下發(fā)放貸款并賺取發(fā)放費(fèi)。同時(shí)，作為信貸資產(chǎn)證券化的發(fā)起人，商業(yè)銀行還可以發(fā)揮自身的多種優(yōu)勢(shì)，充當(dāng)信貸資產(chǎn)證券化過程中的中介服務(wù)商和受托人，獲取相應(yīng)的管理費(fèi)，從而又提高了中間業(yè)務(wù)收入水平。

參考文獻(xiàn)

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篇10

關(guān)鍵詞：資產(chǎn)證券化；現(xiàn)狀；法律問題

中圖分類號(hào)：F832.5　文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：B　文章編號(hào)：1007-4392(2009)08-0052-03

一、我國(guó)資產(chǎn)證券化的幾個(gè)法律問題

(一)風(fēng)險(xiǎn)隔離的法律問題

風(fēng)險(xiǎn)隔離是資產(chǎn)證券化的首要前提條件。證券化結(jié)構(gòu)的最高目標(biāo)是將基礎(chǔ)資產(chǎn)與發(fā)起人的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)相隔離，確保基礎(chǔ)資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流得以按證券化的結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)向投資人償付證券權(quán)益，實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)信用融資。按《信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)管理辦法》第三條、第六條、第八條、第十三條規(guī)定，我國(guó)現(xiàn)在試點(diǎn)的資產(chǎn)證券化是指由銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)作為發(fā)起機(jī)構(gòu)設(shè)立特定目的信托，將信貸資產(chǎn)信托轉(zhuǎn)讓給受托機(jī)構(gòu)，以及受托機(jī)構(gòu)承諾信托，負(fù)責(zé)管理特定目的信托財(cái)產(chǎn)，并以資產(chǎn)支持證券的形式向投資機(jī)構(gòu)發(fā)行受益證券，以信托財(cái)產(chǎn)所產(chǎn)生的現(xiàn)金支付資產(chǎn)支持證券收益的結(jié)構(gòu)性融資活動(dòng)。這種信托化流程，一方面發(fā)起人將擬證券化資產(chǎn)信托給受托機(jī)構(gòu)，以實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)的“真實(shí)銷售”，使得在證券發(fā)行后，投資人對(duì)資產(chǎn)支持證券的追索權(quán)僅限于信托財(cái)產(chǎn)；另一方面構(gòu)建特定目的信托，以此為載體，將信托財(cái)產(chǎn)同發(fā)起人或受托人的破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)隔離開來，“真實(shí)銷售”是指發(fā)起人將與擬證券化資產(chǎn)有關(guān)的權(quán)益和風(fēng)險(xiǎn)或控制權(quán)一并轉(zhuǎn)移給SPV，使SPV獲得對(duì)資產(chǎn)的合法權(quán)利。國(guó)際上資產(chǎn)轉(zhuǎn)移有更新、讓與、信托、從屬參與等形式，證券化的核心主體是SPV，我國(guó)證券化試點(diǎn)資產(chǎn)轉(zhuǎn)移采用的是信托形式。沒有設(shè)計(jì)SPV作為破產(chǎn)隔離的載體，也未對(duì)“真實(shí)銷售”直接做出法律規(guī)定。

(二)關(guān)于受托機(jī)構(gòu)的法規(guī)問題

《信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)管理辦法》規(guī)定受托機(jī)構(gòu)處于整個(gè)資產(chǎn)證券化運(yùn)作的中心，是最終發(fā)行資產(chǎn)支持證券的實(shí)體，并負(fù)責(zé)風(fēng)險(xiǎn)揭示和信息披露。但是，目前資產(chǎn)池選擇、信用增級(jí)安排等工作主要由發(fā)起機(jī)構(gòu)完成，受托機(jī)構(gòu)很少參與，且處于從屬地位，缺乏對(duì)資產(chǎn)池資產(chǎn)質(zhì)量的深入了解。諸如，在重整資產(chǎn)支持證券中，資產(chǎn)池現(xiàn)金流回收情況完全由資產(chǎn)服務(wù)商(即發(fā)起機(jī)構(gòu))掌握，受托機(jī)構(gòu)甚至難以預(yù)期現(xiàn)金流回收情況。雖然目前資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)多為優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。并且只有優(yōu)先級(jí)債券進(jìn)行公開交易轉(zhuǎn)讓，風(fēng)險(xiǎn)較低。但從長(zhǎng)遠(yuǎn)來看，發(fā)起機(jī)構(gòu)、資產(chǎn)服務(wù)商和受托機(jī)構(gòu)在功能、信息上的嚴(yán)重不對(duì)稱，非常不利于控制資產(chǎn)支持證券的投資風(fēng)險(xiǎn)。

(三)關(guān)于會(huì)計(jì)處理標(biāo)準(zhǔn)的法律問題

會(huì)計(jì)處理是資產(chǎn)證券化的核心問題之一。對(duì)銀行而言，開展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)意味著合法利用資產(chǎn)證券化將基礎(chǔ)資產(chǎn)出表，以達(dá)到騰出貸款空間，減少資本要求等目的。作為信貸資產(chǎn)證券化配套規(guī)章之一，《信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)會(huì)計(jì)處理規(guī)定》對(duì)信貸資產(chǎn)證券化參與各方的會(huì)計(jì)處王里做了較為詳細(xì)的規(guī)定。按規(guī)定，只要發(fā)起機(jī)構(gòu)將信貸資產(chǎn)所有權(quán)上幾乎所有的風(fēng)險(xiǎn)和報(bào)酬轉(zhuǎn)移，或者放棄對(duì)信貸資產(chǎn)控制，該信貸資產(chǎn)即可終止確認(rèn)。雖然這一規(guī)定與新會(huì)計(jì)準(zhǔn)則對(duì)金融資產(chǎn)終止確認(rèn)的條件基本一致，但對(duì)于如何判定“幾乎所有”和“放棄控制”并沒有具體規(guī)定。例如，如前所述，持有次級(jí)債使基礎(chǔ)信貸資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)仍保留在發(fā)起機(jī)構(gòu)內(nèi)部，但持有次級(jí)債比例在多少以內(nèi)才可認(rèn)定為“幾乎所有”風(fēng)險(xiǎn)已轉(zhuǎn)移尚無定論。目前，會(huì)計(jì)師事務(wù)所及審計(jì)師對(duì)出表標(biāo)準(zhǔn)認(rèn)定不同，標(biāo)準(zhǔn)不統(tǒng)一，在一定程度上影響了銀行風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)資產(chǎn)計(jì)量。

(四)關(guān)于資產(chǎn)證券化稅收的法規(guī)問題

一般來講，證券化業(yè)務(wù)規(guī)模龐大，收入有限，盈利空間狹小，而費(fèi)用支出名目多，數(shù)量不少。為降低成本、增強(qiáng)效率，“出表、免稅、少收費(fèi)”理念應(yīng)運(yùn)而生，其中，政府的稅費(fèi)優(yōu)惠措施是資產(chǎn)證券化具有現(xiàn)實(shí)可操作性的決定因素。資產(chǎn)證券化主要涉及資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓、證券發(fā)行、證券權(quán)益的償付三個(gè)基本環(huán)節(jié)，以及資產(chǎn)信用增級(jí)、流動(dòng)性支持、資產(chǎn)管理等輔助服務(wù)環(huán)節(jié)，涉及的納稅主體包括發(fā)起機(jī)構(gòu)、受托機(jī)構(gòu)、投資者和提供各種輔助服務(wù)的服務(wù)人?？紤]到資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)環(huán)節(jié)多、操作復(fù)雜的特點(diǎn)，2006年3月，《財(cái)政部、國(guó)家稅務(wù)總局關(guān)于信貸資產(chǎn)證券化有關(guān)稅收政策問題的通知》，在稅收上力求中性，避免重復(fù)征稅，但適用對(duì)象不包括企業(yè)證券化項(xiàng)目，且很多條款使用“暫免”字眼，過渡性質(zhì)濃，尚需完善。

(五)關(guān)于資產(chǎn)證券化評(píng)級(jí)的法律問題

目前，我國(guó)比較全面、權(quán)威的信用評(píng)級(jí)規(guī)章是2006年3月制定的《中國(guó)人民銀行信用評(píng)級(jí)管理指導(dǎo)意見》，其中對(duì)信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的市場(chǎng)準(zhǔn)入、評(píng)級(jí)制度、原則、方法、程序、要素、標(biāo)識(shí)及含義等進(jìn)行了規(guī)范，但該意見屬部門規(guī)章，法律位階偏低，且僅適用信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)在銀行間債券市場(chǎng)和信貸市場(chǎng)從事金融產(chǎn)品信用評(píng)級(jí)、借款企業(yè)信用評(píng)級(jí)、擔(dān)保機(jī)構(gòu)信用評(píng)級(jí)業(yè)務(wù)，沒涉及資產(chǎn)支持證券的信用評(píng)級(jí)。關(guān)于信貸資產(chǎn)證券化交易的評(píng)級(jí)，只在《信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)管理辦法》中設(shè)置幾條規(guī)定。我國(guó)信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的監(jiān)管主體、法律地位、評(píng)級(jí)范圍、評(píng)級(jí)程序、評(píng)級(jí)標(biāo)識(shí)、法律責(zé)任及資產(chǎn)證券化等專項(xiàng)評(píng)級(jí)都有待人大進(jìn)一步立法明確。

(六)關(guān)于資產(chǎn)證券化金融監(jiān)管立法的法律問題

資產(chǎn)證券化曾被認(rèn)為是一種低風(fēng)險(xiǎn)的結(jié)構(gòu)性融資方式，但其過程復(fù)雜，涉及的中介機(jī)構(gòu)多，信用鏈較長(zhǎng)，不僅具有市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、信用風(fēng)險(xiǎn)和流通風(fēng)險(xiǎn)，而且具有獨(dú)特的法律風(fēng)險(xiǎn)、提前支付風(fēng)險(xiǎn)和證券化操作風(fēng)險(xiǎn)等，證券化操作風(fēng)險(xiǎn)又包括破產(chǎn)隔離風(fēng)險(xiǎn)、信用增級(jí)風(fēng)險(xiǎn)以及發(fā)起機(jī)構(gòu)、受托機(jī)構(gòu)、服務(wù)機(jī)構(gòu)的違約風(fēng)險(xiǎn)等。對(duì)發(fā)起銀行而言，風(fēng)險(xiǎn)隔離是資產(chǎn)證券化的首要前提條件。但在某些特殊情況下，資產(chǎn)雖然在“會(huì)計(jì)”和“法律”意義上已經(jīng)實(shí)現(xiàn)了“真實(shí)銷售”或“破產(chǎn)隔離”，但就其“經(jīng)濟(jì)實(shí)質(zhì)”而言，發(fā)起人仍然保留了相當(dāng)數(shù)量的風(fēng)險(xiǎn)，形成“監(jiān)管”意義上的證券化風(fēng)險(xiǎn)暴露。對(duì)于合成型CDO等證券化產(chǎn)品，并沒有轉(zhuǎn)移資產(chǎn)，而只是轉(zhuǎn)移了風(fēng)險(xiǎn)，更需要從“經(jīng)濟(jì)實(shí)質(zhì)?的角度來分析風(fēng)險(xiǎn)的轉(zhuǎn)移程度，以確定相應(yīng)的資本監(jiān)管政策，而其中信用衍生產(chǎn)品的運(yùn)用，則進(jìn)一步增加了監(jiān)管當(dāng)局分析判斷的難度。1992年9月，巴塞爾委員會(huì)了一份指導(dǎo)性文件《資產(chǎn)轉(zhuǎn)移與資產(chǎn)證券化》(Asset Transfers and Securitisation)，第一次系統(tǒng)性地提出了資產(chǎn)證券化的監(jiān)管問題，討論了監(jiān)管當(dāng)局需要關(guān)注的主要風(fēng)險(xiǎn)和應(yīng)當(dāng)遵循的監(jiān)管原則，要求監(jiān)管者對(duì)證券化業(yè)務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移程度做出判定，必要時(shí)應(yīng)要求銀行計(jì)提資本，但該文件沒有提出具體的監(jiān)管資本計(jì)算方法。1997年以后，美國(guó)銀行監(jiān)管當(dāng)局幾乎每年都要針對(duì)資產(chǎn)證券化中發(fā)現(xiàn)的新問題，法規(guī)性文件。2004年，《巴塞爾新資本協(xié)議》，其中“信用風(fēng)險(xiǎn)――資產(chǎn)

證券化框架”部分既包括傳統(tǒng)型證券化業(yè)務(wù)，也包括合成型證券化業(yè)務(wù)，監(jiān)管資本計(jì)算方法采用標(biāo)準(zhǔn)法及內(nèi)部評(píng)級(jí)法，但對(duì)資產(chǎn)證券化的操作風(fēng)險(xiǎn)及銀行持有資產(chǎn)支持證券的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)所需分配資本尚無專門規(guī)定。目前，國(guó)際上對(duì)資產(chǎn)證券化監(jiān)管的普遍做法是，如果銀行保留了第一損失責(zé)任，應(yīng)當(dāng)將其從監(jiān)管資本中扣減；如果不是第一損失責(zé)任但仍然保留了風(fēng)險(xiǎn)，則應(yīng)按照一定的方法賦予風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重。

二、完善我國(guó)信貸資產(chǎn)證券化法律法規(guī)建議

(一)完善風(fēng)險(xiǎn)隔離的有關(guān)法律

要真正實(shí)現(xiàn)將基礎(chǔ)資產(chǎn)與發(fā)起人的任何財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)相隔離的目的。今后我國(guó)在試點(diǎn)實(shí)踐和相關(guān)規(guī)定的基礎(chǔ)上，適時(shí)修改《合同法》、《信托法》等民事基本法，制定《抵押貸款證券化條例》，對(duì)“真實(shí)銷售”、資產(chǎn)支持證券發(fā)行及“有限追償”等關(guān)鍵概念通過立法予以明確，對(duì)真正實(shí)現(xiàn)隔離風(fēng)險(xiǎn)是非常必要的。此外，借鑒美國(guó)次按危機(jī)教訓(xùn)，對(duì)證券化主體與相關(guān)服務(wù)機(jī)構(gòu)、境內(nèi)外投資機(jī)構(gòu)間的風(fēng)險(xiǎn)隔離亦應(yīng)引起證券化相關(guān)立法重視。

(二)完善信息披露法規(guī)

信息披露應(yīng)具體規(guī)定資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)信息披露的形式和載體，并在專門文件中對(duì)機(jī)構(gòu)的信息披露統(tǒng)一進(jìn)行規(guī)定，使信息披露規(guī)則更為完整和系統(tǒng)。此外，次貸危機(jī)后世界各國(guó)監(jiān)管機(jī)構(gòu)紛紛提高資產(chǎn)證券化信息披露要求，更重視發(fā)起機(jī)構(gòu)對(duì)資產(chǎn)池的信息披露。我國(guó)應(yīng)吸收國(guó)際先進(jìn)做法，進(jìn)一步細(xì)化信息披露內(nèi)容，使相關(guān)規(guī)定更具有前瞻性。同時(shí)，促進(jìn)信托公司在信貸資產(chǎn)證券化中發(fā)揮更大作用。目前資產(chǎn)證券化發(fā)起機(jī)構(gòu)同時(shí)也擔(dān)任資產(chǎn)服務(wù)商，信息過度向發(fā)起機(jī)構(gòu)集中，不利于對(duì)證券化資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)揭示和信息披露。因此，應(yīng)促進(jìn)信托公司在發(fā)起機(jī)構(gòu)組建資產(chǎn)池階段就參與其中，以便對(duì)資產(chǎn)池中資產(chǎn)的特征和現(xiàn)金流情況充分把握，更好管理資產(chǎn)支持證券各種賬戶并進(jìn)行信息披露。

(三)建立健全與現(xiàn)金流相關(guān)的法律體系

從融資的角度來說，證券化本質(zhì)上是幫助貸款方在扣除證券化成本之后能夠籌集到和基礎(chǔ)性資產(chǎn)未來現(xiàn)金流現(xiàn)值相等的現(xiàn)金流。證券化資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流必須足以償付證券所代表的權(quán)益和支付提供證券化服務(wù)的各方費(fèi)用。需建立健全的相關(guān)法規(guī)包括：現(xiàn)金流的清收、管理(賬戶管理、會(huì)計(jì)記錄等)、再投資、暫時(shí)補(bǔ)缺、境內(nèi)外轉(zhuǎn)換等，具體規(guī)定包括：交易中產(chǎn)生的所有現(xiàn)金流都須由會(huì)計(jì)師來嚴(yán)格審查，基礎(chǔ)資產(chǎn)產(chǎn)生的周期性現(xiàn)金流本息的會(huì)計(jì)賬目應(yīng)明晰；貸款服務(wù)機(jī)構(gòu)對(duì)現(xiàn)金流可以進(jìn)行主動(dòng)管理，利用穩(wěn)定的現(xiàn)金流存量投資貨幣市場(chǎng)；根據(jù)期限不同在證券持有人之間按照優(yōu)先次序分配現(xiàn)金流等，以此保護(hù)投資者和證券化其他利益相關(guān)人。

(四)完善基礎(chǔ)資產(chǎn)形成過程中的抵押擔(dān)保制度

基礎(chǔ)資產(chǎn)的質(zhì)量對(duì)現(xiàn)金流的來源及資產(chǎn)支持證券的投資品質(zhì)起決定性影響。目前，國(guó)內(nèi)資產(chǎn)證券化試點(diǎn)基礎(chǔ)資產(chǎn)主要包括個(gè)人住房抵押貸款、基礎(chǔ)設(shè)施中長(zhǎng)期貸款和銀行不良資產(chǎn)等，信用卡應(yīng)收款、中小企業(yè)貸款和商用物業(yè)抵押貸款等正在考慮納入試點(diǎn)范圍。撇開基準(zhǔn)利率的形成與貸款利率浮動(dòng)范圍等因素，僅從債務(wù)收入比或償債覆蓋倍數(shù)來看，中國(guó)的住房抵押貸款及商業(yè)房地產(chǎn)抵押貸款越來越具有美國(guó)次按特征。抵押制度不盡完善，炒期房、土地與房屋所有權(quán)的“兩權(quán)分離”都增加了抵押物設(shè)定及抵押權(quán)行使的難度。因此，在銀行授信繼續(xù)強(qiáng)調(diào)第一還款來源的同時(shí)，完善落實(shí)房地產(chǎn)等抵押擔(dān)保法律制度及審貸程序，對(duì)保證我國(guó)MBS市場(chǎng)基礎(chǔ)資產(chǎn)整體質(zhì)量是非常必要的。

(五)強(qiáng)化對(duì)信貸資產(chǎn)證券化的資本約束

新資本協(xié)議雖然已對(duì)資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)暴露提出遠(yuǎn)高于一般公司風(fēng)險(xiǎn)暴露的資本要求，但有鑒于次貸危機(jī)的嚴(yán)重影響，巴塞爾委員會(huì)又著手對(duì)新資本協(xié)議資產(chǎn)證券化框架作出修改，擬進(jìn)一步加大資本要求。從巴塞爾委員會(huì)對(duì)資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)暴露的態(tài)度演變來看，資本要求將更為嚴(yán)格。《金融機(jī)構(gòu)信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)監(jiān)管管理辦法》已經(jīng)吸收新資本協(xié)議資產(chǎn)證券化框架內(nèi)容，具體監(jiān)管中，應(yīng)根據(jù)證券化的具體結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)，嚴(yán)格從經(jīng)濟(jì)實(shí)質(zhì)判斷各參與方所承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)，不能僅依賴會(huì)計(jì)師事務(wù)所和律師事務(wù)所意見，要從審慎的角度要求機(jī)構(gòu)提足資本。

(六)強(qiáng)化對(duì)信貸資產(chǎn)證券化的監(jiān)管

必須實(shí)施審慎監(jiān)管：一是嚴(yán)格準(zhǔn)入管理。適度控制風(fēng)險(xiǎn)管理能力薄弱的機(jī)構(gòu)開展此類業(yè)務(wù)，對(duì)具體產(chǎn)品。應(yīng)從嚴(yán)要求基礎(chǔ)資產(chǎn)質(zhì)量，從源頭上控制風(fēng)險(xiǎn)。二是充分披露風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)于持有資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)暴露的，應(yīng)要求其充分披露，并從審慎的角度提足資本；對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)未真實(shí)轉(zhuǎn)移的，也不能忽視對(duì)其基礎(chǔ)資產(chǎn)的監(jiān)管。三是加強(qiáng)監(jiān)督檢查?，F(xiàn)場(chǎng)檢查有助于監(jiān)管人員判斷資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的經(jīng)濟(jì)實(shí)質(zhì)，識(shí)別一些難以通過申報(bào)材料發(fā)現(xiàn)的隱性擔(dān)保，并能較好地判斷機(jī)構(gòu)從事這項(xiàng)業(yè)務(wù)的水平。對(duì)不持有資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)暴露的參與機(jī)構(gòu)，如擔(dān)當(dāng)受托人的信托公司。也不應(yīng)忽略對(duì)其現(xiàn)場(chǎng)檢查，以提高整個(gè)運(yùn)作流程的風(fēng)險(xiǎn)控制能力。