導(dǎo)語(yǔ)：如何才能寫(xiě)好一篇資產(chǎn)證券化含義，這就需要搜集整理更多的資料和文獻(xiàn)，歡迎閱讀由公務(wù)員之家整理的十篇范文，供你借鑒。

篇1

從一定意義上講，資產(chǎn)證券化是一個(gè)金融過(guò)程，在這個(gè)金融過(guò)程中實(shí)現(xiàn)資本結(jié)構(gòu)和風(fēng)險(xiǎn)的優(yōu)化配置，每個(gè)機(jī)構(gòu)從中發(fā)揮自身的比較優(yōu)勢(shì)，滿足各個(gè)參與主體的自身利益要求。例如，建行是資產(chǎn)證券化的發(fā)起人，它的主要比較優(yōu)勢(shì)在于住房抵押貸款的發(fā)放、管理和資金回收，但是它無(wú)法承擔(dān)長(zhǎng)達(dá)30多年的住房抵押貸款期限，因?yàn)槠滟Y金來(lái)源主要是短期存款，不能實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)負(fù)債的期限匹配，銀行在期限并不匹配的資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)中承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)難以想象，改變這種情況是銀行資產(chǎn)證券化的主要?jiǎng)右蛑?。另外，銀行可以借資產(chǎn)證券化實(shí)現(xiàn)從“利差模式”到“中間業(yè)務(wù)模式”的盈利模式轉(zhuǎn)型，這符合銀行的未來(lái)發(fā)展趨勢(shì)，亦滿足資本市場(chǎng)功能日趨細(xì)化的經(jīng)濟(jì)內(nèi)在要求。

在資產(chǎn)證券化的過(guò)程中，信托機(jī)構(gòu)提供專業(yè)化的綜合管理服務(wù)，不但能夠獲得豐厚的手續(xù)費(fèi)收入，而且還能夠在一個(gè)全球最大的金融市場(chǎng)中站穩(wěn)腳跟，獲得信譽(yù)收益和先動(dòng)優(yōu)勢(shì)。

廣大投資者的比較優(yōu)勢(shì)在于能夠承擔(dān)一定的利率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，在獲得一定的風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償?shù)臈l件下，資產(chǎn)證券化產(chǎn)品――資產(chǎn)支持證券可以分散利率波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)于廣大的投資者之中，而不是集中于銀行，從而化解利率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)于無(wú)形。

建行的試點(diǎn)方案

任何一個(gè)金融創(chuàng)新首先表現(xiàn)為一個(gè)法律、稅收和會(huì)計(jì)問(wèn)題，然后才是一個(gè)具體操作的問(wèn)題和經(jīng)濟(jì)問(wèn)題，資產(chǎn)證券化的創(chuàng)新亦不例外。在建行的資產(chǎn)證券化方案中，它在法律、稅收和會(huì)計(jì)處理上實(shí)現(xiàn)了可觀的、實(shí)在的突破。業(yè)內(nèi)人士曾經(jīng)激烈地爭(zhēng)論，資產(chǎn)證券化的特殊目的載體（SPV）是信托形式（SPT）還是公司（SPC）形式，在資產(chǎn)證券化的流程中，這個(gè)特殊目的載體并不是一個(gè)簡(jiǎn)單的機(jī)構(gòu)，它承載著資產(chǎn)證券化的核心功能――破產(chǎn)隔離功能和發(fā)行債券的功能。在建行的方案中，以信托的特殊目的載體（SPT）解決了一切爭(zhēng)論和懷疑，因?yàn)椤缎磐蟹ā焚x予它的破產(chǎn)隔離的功能。同時(shí)，受托的信托機(jī)構(gòu)可以發(fā)行資產(chǎn)支持證券，從而平息了信托計(jì)劃的200份數(shù)額和每份不低于5萬(wàn)元的瓶頸，體現(xiàn)了法律的務(wù)實(shí)之道，法律并不是為一個(gè)金融創(chuàng)新設(shè)置，而是促進(jìn)具有經(jīng)濟(jì)功能的金融創(chuàng)新。

之所以說(shuō)建行的資產(chǎn)證券化方案具有試點(diǎn)的含義，原因有二：其一，資產(chǎn)證券化的“早償風(fēng)險(xiǎn)”問(wèn)題。住房抵押貸款中含有一個(gè)金融期權(quán)，在復(fù)雜多變的利率世界中，任何金融工具所處的利率世界是一個(gè)變化的世界，而不是一個(gè)固定不變的世界。在一個(gè)利率頻繁波動(dòng)的世界中，住房抵押貸款的借款人存在一個(gè)期權(quán)：住房抵押貸款的借款者可以選擇在有利的利率時(shí)機(jī)提前償還貸款。在美國(guó)的資產(chǎn)證券化的歷史上，最早的一宗住房抵押貸款證券化就是因?yàn)榻杩钫叩摹霸鐑斝袨椤倍鴮?dǎo)致失敗，由此導(dǎo)致了大量衍生資產(chǎn)證券化的產(chǎn)生，并建立了“早償分析模型”以分析其風(fēng)險(xiǎn)。在建行的資產(chǎn)證券化試點(diǎn)方案中，需要建立一個(gè)經(jīng)驗(yàn)的“早償行為模型”，以積累進(jìn)行“早償風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)”的基礎(chǔ)。其二，資產(chǎn)證券化的信用風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題。從一定意義上講，信用風(fēng)險(xiǎn)是資產(chǎn)證券化中的一個(gè)微不足道的風(fēng)險(xiǎn)，因?yàn)槠湟笤假Y產(chǎn)具有穩(wěn)定的、可預(yù)期的現(xiàn)金流，況且還有各種“信用增級(jí)”機(jī)制。但是，在中國(guó)的住房抵押貸款中，房地產(chǎn)的價(jià)格一度居高不下，難以預(yù)測(cè)未來(lái)價(jià)格的變化和波動(dòng)，其信用風(fēng)險(xiǎn)究竟如何，還需要觀察未來(lái)一段較長(zhǎng)時(shí)間的情況。

建行的資產(chǎn)證券化方案并不是一個(gè)靜態(tài)的方案，而具有動(dòng)態(tài)的含義，試點(diǎn)方案本身并不是一個(gè)終極目標(biāo)，而是一個(gè)中間性的目標(biāo)，它的終極目標(biāo)是促進(jìn)資產(chǎn)證券化在中國(guó)的全面實(shí)施，以帶動(dòng)整個(gè)金融結(jié)構(gòu)的優(yōu)化演進(jìn)和金融資源配置效率的提升。

解讀建行的資產(chǎn)證券化試點(diǎn)方案，不僅需要立足于現(xiàn)在的時(shí)點(diǎn)考慮試點(diǎn)方案本身的問(wèn)題，更為關(guān)鍵的問(wèn)題是它的未來(lái)之意，它的隱含在方案背后的經(jīng)濟(jì)規(guī)律。

試點(diǎn)意在未來(lái)

拓展資產(chǎn)證券化的疆域。資產(chǎn)證券化并不是一個(gè)靜態(tài)的金融創(chuàng)新方案，而是一個(gè)漸進(jìn)化的創(chuàng)新過(guò)程。建行的資產(chǎn)證券化方案還是一個(gè)試點(diǎn)方案，還不是一個(gè)完備方案，亦不可能是一個(gè)完備的方案，需要在試點(diǎn)的基礎(chǔ)上改進(jìn)、完善和正規(guī)化，拓展資產(chǎn)證券化的疆域。應(yīng)當(dāng)在何種方向上拓展資產(chǎn)證券化的疆域呢？追蹤資產(chǎn)證券化的演進(jìn)路徑，拓展疆域的方向有二：其一，拓展資產(chǎn)證券化的品種，此為資產(chǎn)證券化產(chǎn)品深度的延伸。在建行的資產(chǎn)證券化方案中，只含有“信用增級(jí)”技術(shù)的分檔技術(shù)，還只是房貸轉(zhuǎn)付證券（Mortgage Pass Throughs，MPT），缺乏規(guī)避“早償風(fēng)險(xiǎn)”的技術(shù)含量。而發(fā)達(dá)的資產(chǎn)證券化市場(chǎng)已創(chuàng)新建立了擔(dān)保房貸憑證（Collateralized Mortgage Obligations，CMO）以及其他的衍生資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，例如，專門為穩(wěn)定現(xiàn)金流量而設(shè)計(jì)的類組―計(jì)劃性還本類組（Planned Amortization Class，PAC），目標(biāo)性還本類組（Targeted Amortization Class，TAC），反向目標(biāo)性還本類組（Reverse TAC），準(zhǔn)確到期日類組（Very Accurately Defined Maturity Class，VADM）；再如，具有避險(xiǎn)功能的類組―反向浮動(dòng)利息類組（Inverse Floaters）、超級(jí)浮動(dòng)利息類組（Super Floaters）等等。資產(chǎn)證券化市場(chǎng)是一個(gè)漸進(jìn)深化的市場(chǎng)，在建行資產(chǎn)證券化的試點(diǎn)方案成功之后，房貸轉(zhuǎn)付證券必然還需要向擔(dān)保房貸憑證和衍生資產(chǎn)證券化產(chǎn)品升級(jí)和演化。其二，拓展資產(chǎn)證券化原始資產(chǎn)的疆域，此為資產(chǎn)證券化廣度的延伸。在建行的資產(chǎn)證券化試點(diǎn)方案中，其資產(chǎn)證券化的對(duì)象――原始資產(chǎn)――還只是“住房抵押貸款”，不但是“住房抵押貸款”，而且是“上海、無(wú)錫、泉州和福州”的住房抵押貸款，其原始資產(chǎn)有過(guò)度集中之嫌。在資產(chǎn)證券化的未來(lái)，其原始資產(chǎn)將會(huì)覆蓋幾乎整個(gè)中國(guó)的住房抵押貸款，以充分分散原始資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)。更為重要的一個(gè)延伸是，資產(chǎn)證券化的原始資產(chǎn)不必局限于信貸資產(chǎn)，資產(chǎn)證券化的原始資產(chǎn)還可以包括汽車貸款的證券化、信用卡貸款的證券化和商業(yè)性不動(dòng)產(chǎn)抵押貸款的證券化等。其規(guī)律恰恰驗(yàn)證了華爾街的一句名言：只要你能夠提供現(xiàn)金流可預(yù)期的、穩(wěn)定的資產(chǎn)，我就可以將它資產(chǎn)證券化。

完善資產(chǎn)證券化的內(nèi)在機(jī)制。建行的資產(chǎn)證券化試點(diǎn)方案的樣本意義不僅體現(xiàn)在它的交易機(jī)制、參與機(jī)構(gòu)以及特殊目的載體的類型和交易流程，更重要的是它的內(nèi)在機(jī)制。何為資產(chǎn)證券化的內(nèi)在機(jī)制呢？在建行的資產(chǎn)證券化方案中，其資產(chǎn)支持證券的受益人遍布各地，他們?nèi)狈χR(shí)、能力和精力照顧、看管已經(jīng)“真實(shí)銷售”出來(lái)的原始資產(chǎn)――住房抵押貸款，從而將其委托給信托機(jī)構(gòu)，整個(gè)交易過(guò)程的核心是信托機(jī)制。信托機(jī)制的完備與否，關(guān)乎未來(lái)資產(chǎn)證券化的進(jìn)一步發(fā)展和深化，關(guān)乎資產(chǎn)證券化投資者的信心和信任。另外，信托機(jī)制含有深刻的含義，不僅是一個(gè)誠(chéng)實(shí)、信任的問(wèn)題，還是一個(gè)能力的問(wèn)題。信托金融含有兩層含義，首先是“信”字，信就是信任，委托人相信和信任受托人按照委托人的意思盡職盡責(zé)地完成委托人設(shè)定的理財(cái)目標(biāo)；其次才是“托”字，“托”字的含義是受托人有能力實(shí)現(xiàn)委托人的目標(biāo)，體現(xiàn)的是信托金融中的“才能”。與股東對(duì)董事會(huì)的信托等信托機(jī)制比較，資產(chǎn)證券化的信托機(jī)制更加微妙，因?yàn)樗耆蕾囆磐袡C(jī)制而建立。如果信托機(jī)制遭受破壞，股市的信托機(jī)制需要十年得以重建，那么資產(chǎn)證券化的信托機(jī)制則需要三十年才能重建。建行的資產(chǎn)證券化試點(diǎn)方案的核心要點(diǎn)不是建立一個(gè)資產(chǎn)證券化的流程，而是塑造一個(gè)資產(chǎn)證券化市場(chǎng)的信托機(jī)制。

篇2

關(guān)鍵詞：銀行資產(chǎn)；證券化；銀行控股公司

中圖分類號(hào)：F830.1　文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A　文章編號(hào)：1000－176X(2008)08－0062－05

資產(chǎn)證券化興起于20世紀(jì)60年代末美國(guó)的住房抵押貸款證券化。在最近的20年間，資產(chǎn)證券化以18％的年復(fù)合增長(zhǎng)率迅猛發(fā)展。據(jù)美國(guó)債券市場(chǎng)協(xié)會(huì)統(tǒng)計(jì)，截至2005年12月31日，在美國(guó)未清償?shù)膫袌?chǎng)債務(wù)中，資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的規(guī)模超過(guò)7.86萬(wàn)億美元，其中抵押支撐證券(MBS)余額約為5.91萬(wàn)億美元，非抵押資產(chǎn)支撐證券(ABS)余額1.95萬(wàn)億美元。而同期美國(guó)市政債券余額為2.23萬(wàn)億美元，國(guó)債市場(chǎng)余額為4.17萬(wàn)億美元，聯(lián)邦政府債券市場(chǎng)余額為2.60萬(wàn)億美元，貨幣市場(chǎng)工具余額為3.47萬(wàn)億美元，公司債券市場(chǎng)余額為5.03萬(wàn)億美元。資產(chǎn)證券化規(guī)模的增長(zhǎng)速度遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出其它固定收益證券的增長(zhǎng)速度，資產(chǎn)證券化已經(jīng)成為美國(guó)資本市場(chǎng)中最重要的融資工具之一，對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)和金融市場(chǎng)產(chǎn)生了巨大影響。

對(duì)于銀行資產(chǎn)證券化的動(dòng)因，有許多文獻(xiàn)在理論方面做出了分析和解釋?？偨Y(jié)和梳理現(xiàn)存的有關(guān)資產(chǎn)證券化理論研究成果，我們可以將銀行資產(chǎn)證券化的直接動(dòng)因歸納為：增加流動(dòng)性動(dòng)因、監(jiān)管資本套利動(dòng)因、降低融資成本動(dòng)因、銀行風(fēng)險(xiǎn)管理動(dòng)因、改善管理效率動(dòng)因、解決信息不對(duì)稱動(dòng)因和優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)動(dòng)因七種。但是，在經(jīng)驗(yàn)分析方面，卻缺少足夠的研究和分析。有鑒于此，我們認(rèn)為有必要對(duì)銀行資產(chǎn)證券化的直接動(dòng)因進(jìn)行更精確的經(jīng)驗(yàn)分析。

一、相關(guān)文獻(xiàn)綜述

較為全面地研究銀行資產(chǎn)證券化動(dòng)因的文獻(xiàn)主要有：Berger and Udell(1993)、Obay(2000)和Zhang(2005)。Berger和Udell(1993)將銀行資產(chǎn)證券化的動(dòng)因分為兩類八種假說(shuō)：監(jiān)督技術(shù)假說(shuō)、管制稅收假說(shuō)、擔(dān)保假說(shuō)、道德風(fēng)險(xiǎn)假說(shuō)、市場(chǎng)秩序假說(shuō)、借款者道德風(fēng)險(xiǎn)假說(shuō)、流動(dòng)性假說(shuō)和競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)假說(shuō)?；?983年2季度至1991年2季度美國(guó)銀行要求報(bào)告(Call Reports)數(shù)據(jù)，采用回歸分析方法發(fā)現(xiàn)，監(jiān)督技術(shù)假說(shuō)能夠解釋非中介類證券化，風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移版的擔(dān)保假說(shuō)得到經(jīng)驗(yàn)證據(jù)支持，其它假說(shuō)沒(méi)有得到經(jīng)驗(yàn)證據(jù)的支持或拒絕。

Obay(2000)基于最大的200家商業(yè)銀行1994－1995年度財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，采用多變量方差分析方法進(jìn)行比較檢驗(yàn)發(fā)現(xiàn)，采用資產(chǎn)證券化的銀行與未采用資產(chǎn)證券化的銀行兩組樣本之間的財(cái)務(wù)指標(biāo)存在顯著差異，其差異性主要體現(xiàn)在資產(chǎn)規(guī)模、批發(fā)業(yè)務(wù)比率、風(fēng)險(xiǎn)資本比率、儲(chǔ)蓄比率、可證券化資產(chǎn)比率和前一年證券化水平。采用回歸分析方法發(fā)現(xiàn)，顯著影響銀行資產(chǎn)證券化的因素是手續(xù)費(fèi)收入比率、資產(chǎn)收益率、壞帳沖銷比率、儲(chǔ)蓄貸款比率、易變存款比率、融資成本、可證券化貸款比率和前一期證券化水平。據(jù)此，他認(rèn)為，銀行盈利能力、資產(chǎn)流動(dòng)性和銀行競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)決定其證券化的選擇。

通過(guò)在樣本選擇、財(cái)務(wù)指標(biāo)選擇和檢驗(yàn)方法方面的改善，在Obay(2000)的基礎(chǔ)上，Zhang(2005)對(duì)銀行資產(chǎn)證券化的動(dòng)機(jī)及效果作了進(jìn)一步研究。結(jié)果發(fā)現(xiàn)，與未采用資產(chǎn)證券化的銀行相比，采用資產(chǎn)證券化的銀行具有較大的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)、較差的貸款組合質(zhì)量、較高的融資成本、較低的資本充足率和較強(qiáng)的盈利能力與效率。在貸款組合結(jié)構(gòu)方面，采用資產(chǎn)證券化的銀行與未采用資產(chǎn)證券化的銀行之間沒(méi)有顯著差異。根據(jù)Logistic回歸分析的結(jié)果，Zhang(2005)認(rèn)為，高流動(dòng)性需求、高融資成本、高貸款組合信用風(fēng)險(xiǎn)、高盈利能力和低效率比率與銀行進(jìn)行資產(chǎn)證券化的高概率緊密相關(guān)，它們可能成為銀行資產(chǎn)證券化的動(dòng)機(jī)。線性回歸分析結(jié)果顯示，較高的融資成本、較大的貸款組合風(fēng)險(xiǎn)和較強(qiáng)的盈利能力的銀行其資產(chǎn)證券化的程度相應(yīng)地較高，而流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)、資本充足率、貸款組合構(gòu)成以及資產(chǎn)規(guī)模對(duì)資產(chǎn)證券化程度的影響不顯著。

通過(guò)對(duì)上述研究仔細(xì)分析，我們發(fā)現(xiàn)存在如下問(wèn)題：第一，Berger和Udell(1993)主要分析的是廣義資產(chǎn)證券化數(shù)據(jù)(備用信用證和貸款承諾)，因此探討的是廣義資產(chǎn)證券化的動(dòng)因，并不是銀行狹義資產(chǎn)證券化的直接動(dòng)因；第二，通過(guò)同期比較或檢驗(yàn)采用資產(chǎn)證券化的銀行與未采用資產(chǎn)證券化的銀行之間的財(cái)務(wù)特征差異，只能說(shuō)明證券化之后的銀行與未證券化的銀行之間存在財(cái)務(wù)差異，并不能解釋銀行進(jìn)行證券化的動(dòng)機(jī)和決策依據(jù)。正如Zhang(2005)在其文章的最后陳述的那樣，這種分析檢驗(yàn)方法存在“時(shí)間錯(cuò)配問(wèn)題”和“因果方向未知問(wèn)題”。因此，Obay(2000)和Zhang(2005)關(guān)于銀行資產(chǎn)證券化動(dòng)機(jī)的經(jīng)驗(yàn)結(jié)果難以令人信服。第三，只根據(jù)對(duì)某年橫截面數(shù)據(jù)分析和檢驗(yàn)的經(jīng)驗(yàn)結(jié)果，來(lái)推斷銀行進(jìn)行資產(chǎn)證券化的動(dòng)機(jī)和決策依據(jù)，這種方法不足以反映證券化的歷史變化，其可靠性較差。

針對(duì)已有研究中存在的問(wèn)題和不足，本文在如下兩個(gè)方面做出改進(jìn)：第一，將所用樣本的期間拓展，采用既包括橫截面數(shù)據(jù)又含有時(shí)間序列的面板數(shù)據(jù)；第二，采用帶有時(shí)滯的回歸分析方法，用以反映銀行上期財(cái)務(wù)特征對(duì)銀行下期資產(chǎn)證券化的影響，并輔以Granger因果關(guān)系檢驗(yàn)法，進(jìn)一步考察銀行資產(chǎn)證券化的直接動(dòng)因。

二、銀行資產(chǎn)證券化動(dòng)因的經(jīng)驗(yàn)分析

1、數(shù)據(jù)說(shuō)明

為了便于比較，我們以Zhang(2005)選擇的53家銀行作為本文的樣本。與之不同的是，我們將Zhang(2005)的橫截面數(shù)據(jù)擴(kuò)展成面板數(shù)據(jù)，時(shí)間跨度為2001年2季度至2006年4季度共23個(gè)季度。由于需要考察時(shí)滯的影響，因此回歸分析中有滯后項(xiàng)，回歸方程估計(jì)中只能用22個(gè)季度的數(shù)據(jù)。

與Zhang(2005)一樣，我們選擇的財(cái)務(wù)指標(biāo)包括表示資產(chǎn)規(guī)模、流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)、貸款組合質(zhì)量、融資成本、資本充足率、盈利能力與效率和貸款組合結(jié)構(gòu)七類共18個(gè)財(cái)務(wù)指標(biāo)：總資產(chǎn)；核心儲(chǔ)蓄比率、易變儲(chǔ)蓄比率、儲(chǔ)備與儲(chǔ)蓄比率、凈聯(lián)邦基金買入與資產(chǎn)比率、貸款儲(chǔ)蓄比率；壞帳沖銷比率、壞帳備抵比率、壞帳費(fèi)用比率；儲(chǔ)蓄利息費(fèi)用率；第一類風(fēng)險(xiǎn)資本比率、風(fēng)險(xiǎn)資本比率；資產(chǎn)收益率、權(quán)益收益率、效率比率；不動(dòng)產(chǎn)貸款比率、消費(fèi)和工業(yè)貸款比率、零售貸款比率。

2、檢驗(yàn)方法

首先，我們采用回歸分析方法，考察銀行上期財(cái)務(wù)特征與銀行下期資產(chǎn)證券化數(shù)量變化之間的

關(guān)系。由于銀行財(cái)務(wù)指標(biāo)之間存在較強(qiáng)的相關(guān)性，因此，需要根據(jù)財(cái)務(wù)指標(biāo)之間的相關(guān)系數(shù)大小，選擇進(jìn)入回歸方程的指標(biāo)變量，以避免多重共線性問(wèn)題。

其次，基于回歸分析得出的相關(guān)關(guān)系，利用Granger因果關(guān)系檢驗(yàn)方法，檢驗(yàn)上期財(cái)務(wù)特征與銀行下期資產(chǎn)證券化數(shù)量變化之間的因果關(guān)系。

3、檢驗(yàn)結(jié)果

考慮到相關(guān)性較高的變量同時(shí)進(jìn)入回歸方程會(huì)引起多重共線性問(wèn)題，因此我們?cè)诠烙?jì)回歸方程時(shí)在眾多相關(guān)性較高的變量中只讓一個(gè)變量進(jìn)入方程，這樣我們需要考察的回歸方程共有36(3×3×2×2)個(gè)。對(duì)每個(gè)方程，我們先采用雙固定效果方法進(jìn)行估計(jì)，如果無(wú)雙固定效果的假設(shè)沒(méi)有被拒絕，我們就采用雙隨機(jī)效果方法進(jìn)行估計(jì)。結(jié)果發(fā)現(xiàn)，所有的無(wú)雙固定效果的零假設(shè)都沒(méi)有被拒絕，因此，我們對(duì)所有方程采用雙隨機(jī)效果進(jìn)行估計(jì)。

結(jié)果顯示，在所有的估計(jì)方程中，上期證券化比率和核心儲(chǔ)蓄比率是顯著的，易變儲(chǔ)蓄比率在12個(gè)方程中顯著，其顯著性水平都小于1％。考慮到篇幅所限，表1中只列出了部分估計(jì)結(jié)果。

表1中的估計(jì)結(jié)果表明，銀行上期證券化比率、核心儲(chǔ)蓄比率、易變儲(chǔ)蓄比率和儲(chǔ)蓄利息費(fèi)用率與銀行本期資產(chǎn)證券化比率變化有相關(guān)關(guān)系。而且，系數(shù)符號(hào)的經(jīng)濟(jì)含義與理論預(yù)期結(jié)果一致。較低的上期證券化比率，較低的核心儲(chǔ)蓄比率，較低的易變儲(chǔ)蓄比率和較高的儲(chǔ)蓄利息費(fèi)用率與銀行本期資產(chǎn)證券化比率上升有相關(guān)關(guān)系。

為了確定這種相關(guān)關(guān)系的方向，我們采用Granger因果關(guān)系檢驗(yàn)方法對(duì)這四個(gè)變量進(jìn)行進(jìn)一步的分析，計(jì)算結(jié)果(參見(jiàn)表2)顯示，在1％的顯著性水平下，有2個(gè)Granger因果關(guān)系檢驗(yàn)的零假設(shè)被拒絕；在10％的顯著性水平下，有1個(gè)Granger因果關(guān)系檢驗(yàn)的零假設(shè)被拒絕；另一個(gè)在10％的顯著性水平下都沒(méi)有拒絕。換句話說(shuō)，上期證券化比率、核心儲(chǔ)蓄比率和易變儲(chǔ)蓄比率是本期資產(chǎn)證券化比率變化的Granger原因，而上期融資成本不是本期資產(chǎn)證券化比率變化的Granger原因。因此，我們認(rèn)為，銀行資產(chǎn)證券化的直接動(dòng)機(jī)僅僅出于流動(dòng)性管理。

三、總結(jié)與建議

基于七種銀行資產(chǎn)證券化的直接動(dòng)因：增加流動(dòng)性動(dòng)因、監(jiān)管資本套利動(dòng)因、降低融資成本動(dòng)因、銀行風(fēng)險(xiǎn)管理動(dòng)因、改善管理效率動(dòng)因、解決信息不對(duì)稱動(dòng)因和優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)動(dòng)因，針對(duì)已有經(jīng)驗(yàn)分析存在的問(wèn)題和不足，我們采用了能夠處理面板數(shù)據(jù)的計(jì)量經(jīng)濟(jì)方法對(duì)資產(chǎn)規(guī)模大于10億美元的美國(guó)銀行控股公司的資產(chǎn)證券化數(shù)據(jù)進(jìn)行了分析。

面板數(shù)據(jù)的回歸結(jié)果顯示，銀行上期證券化比率、核心儲(chǔ)蓄比率、易變儲(chǔ)蓄比率和儲(chǔ)蓄利息費(fèi)用率與銀行本期資產(chǎn)證券化比率變化有相關(guān)關(guān)系。而且，系數(shù)符號(hào)的經(jīng)濟(jì)含義與理論預(yù)期結(jié)果一致。較低的上期證券化比率，較低的核心儲(chǔ)蓄比率，較低的易變儲(chǔ)蓄比率和較高的儲(chǔ)蓄利息費(fèi)用率與銀行本期資產(chǎn)證券化比率上升有相關(guān)關(guān)系。Granger因果關(guān)系檢驗(yàn)結(jié)果顯示，上期證券化比率、核心儲(chǔ)蓄比率和易變儲(chǔ)蓄比率是本期資產(chǎn)證券化比率變化的Granger原因，而上期融資成本不是本期資產(chǎn)證券化比率變化的Granger原因。這說(shuō)明，銀行控股公司進(jìn)行資產(chǎn)證券化的直接動(dòng)因主要是出于增加流動(dòng)性和降低融資成本的目的，其它證券化動(dòng)因沒(méi)有得到經(jīng)驗(yàn)證據(jù)的支持。 這一經(jīng)驗(yàn)結(jié)果與王志強(qiáng)、Hugb Thomas(2004)的結(jié)論不謀而合。王志強(qiáng)、Hugh Thomas(2004)通過(guò)一個(gè)簡(jiǎn)單模型描述了銀行出于流動(dòng)性管理和資本管理目的而進(jìn)行資產(chǎn)證券化的選擇問(wèn)題，理論上證明銀行資產(chǎn)證券化的主要功能在于流動(dòng)性管理。他們的經(jīng)驗(yàn)結(jié)果顯示，流動(dòng)性管理動(dòng)因得到支持，而資本管理的動(dòng)因沒(méi)有經(jīng)驗(yàn)支持。

資產(chǎn)證券化作為銀行流動(dòng)性管理的主要工具也符合現(xiàn)代銀行理論，它與當(dāng)前學(xué)術(shù)界關(guān)于銀行作為流動(dòng)性的提供者和轉(zhuǎn)移者的觀點(diǎn)是一致的。實(shí)際上，正是伴隨著銀行從傳統(tǒng)的儲(chǔ)蓄吸納、信貸分配角色向流動(dòng)性提供者和轉(zhuǎn)移者角色的轉(zhuǎn)變，資產(chǎn)證券化得以蓬勃發(fā)展。因此，本文得出銀行資產(chǎn)證券化主要作為流動(dòng)性管理工具就不難理解。

本文得出的經(jīng)驗(yàn)結(jié)果對(duì)國(guó)內(nèi)銀行開(kāi)展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)具有重要的啟示作用。

首先，就目前情況而言，流動(dòng)性過(guò)剩導(dǎo)致中國(guó)商業(yè)銀行對(duì)資產(chǎn)證券化的需求相對(duì)不足。從目前國(guó)內(nèi)商業(yè)銀行的現(xiàn)狀來(lái)看，其存在的最大問(wèn)題并不是流動(dòng)性問(wèn)題，而是銀行借貸面臨的信用風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題。眾所周知，商業(yè)銀行的存貸差在近幾年逐步擴(kuò)大，出現(xiàn)了“惜貸”現(xiàn)象，說(shuō)明我國(guó)商業(yè)銀行并不存在流動(dòng)性不足的問(wèn)題；同時(shí)，國(guó)內(nèi)商業(yè)銀行的不良資產(chǎn)比率相對(duì)較高，資本充足率低于國(guó)外成熟銀行，說(shuō)明銀行面臨著較大的信用風(fēng)險(xiǎn)。從流動(dòng)性角度來(lái)看，依據(jù)本文得出的經(jīng)驗(yàn)結(jié)果，我國(guó)商業(yè)銀行實(shí)施資產(chǎn)證券化的動(dòng)力不足，從成本角度看也是不經(jīng)濟(jì)的。

篇3

[ 關(guān)鍵詞 ] 資產(chǎn)證券化 定義 動(dòng)因 效應(yīng)

一、關(guān)于資產(chǎn)證券化概念的文獻(xiàn)綜述

起源于金融機(jī)構(gòu)貸款的資產(chǎn)證券化,是20世紀(jì)60年代末美國(guó)金融機(jī)構(gòu)在高利率政策、經(jīng)營(yíng)環(huán)境惡化的歷史條件下尋求自救的結(jié)果。企業(yè)資產(chǎn)證券化融資出現(xiàn)的時(shí)間雖然較短,但發(fā)展十分迅速,加之交易結(jié)構(gòu)復(fù)雜,涉及交易主體較多,目前對(duì)企業(yè)資產(chǎn)證券化融資的研究還處于探索階段,尚未形成一個(gè)相對(duì)成熟的理論體系或觀點(diǎn)。

1.關(guān)于資產(chǎn)證券化定義的研究

自從1977年美國(guó)投資銀行家維斯S•瑞尼爾(Lewis S•Ranier)首次使用“資產(chǎn)證券化”這個(gè)詞后,多年來(lái),許多學(xué)者和權(quán)威機(jī)構(gòu)一直都在力求對(duì)資產(chǎn)證券化下一個(gè)全面、準(zhǔn)確的定義。被稱為“證券化之父”的美國(guó)耶魯大學(xué)法博齊教授(Frank J.Fabzzi)認(rèn)為“證券化可以被廣泛地定義為一個(gè)過(guò)程,通過(guò)這個(gè)過(guò)程將具有共同特征的貸款、消費(fèi)者分期付款合同、租約、應(yīng)收賬款和其他不流動(dòng)的資產(chǎn)包裝成可以市場(chǎng)化的、具有投資特征的帶息證券”。

1991年,美國(guó)學(xué)者格頓納(Gardener)對(duì)資產(chǎn)證券化給出了一個(gè)非常廣泛的定義:“資產(chǎn)證券化是使儲(chǔ)蓄者與借款者通過(guò)金融市場(chǎng)得以部分或全部地匹配的一個(gè)過(guò)程,或者提供的一種工具。在這里,開(kāi)放的市場(chǎng)信譽(yù)取代了由銀行或者其他金融機(jī)構(gòu)提供的封閉的市場(chǎng)信譽(yù)?！痹谒亩x當(dāng)中,證券化包括兩方面的含義:一是指融資證券化,即指資金需求者通過(guò)在金融市場(chǎng)上發(fā)行股票、債券等有價(jià)證券直接從資金提供者那里獲得資金的一種融資方式,是一種增量資產(chǎn)的證券化,這種證券化又被稱作是“一級(jí)證券化”;二是指資產(chǎn)證券化,即指的是將缺乏流動(dòng)性、但具有未來(lái)現(xiàn)金流的資產(chǎn)集中起來(lái),并轉(zhuǎn)換成為可以在金融市場(chǎng)上流通的證券,這種證券化是在已有的信用關(guān)系基礎(chǔ)上發(fā)展起來(lái)的,是一種存量資產(chǎn)的證券化,被稱為“二級(jí)證券化”。

美國(guó)證券交易委員會(huì)(SEC)對(duì)資產(chǎn)證券化的定義是通過(guò)對(duì)金融工具――“資產(chǎn)支持證券”(ABS)的界定進(jìn)行的,“資產(chǎn)支持證券是指這樣一種證券,他們主要是由一個(gè)特定的應(yīng)收款資產(chǎn)池或者其他金融資產(chǎn)池來(lái)支持,保證償付。這些金融資產(chǎn)的期限可以是固定的,也可以是循環(huán)周轉(zhuǎn)的。根據(jù)資產(chǎn)的條款,在特定的時(shí)期內(nèi)可以產(chǎn)生現(xiàn)金流和其他權(quán)利,或者資產(chǎn)支持證券也可以由其他資產(chǎn)來(lái)保證服務(wù)或保證按期向證券持有人分配益”。

2.關(guān)于資產(chǎn)證券化分類的研究

在資產(chǎn)證券化分類上,李勇按照資產(chǎn)池資產(chǎn)和投資者的關(guān)系劃分為三種基本類型:過(guò)手證券、轉(zhuǎn)付證券和資產(chǎn)支持證券。

孫奉軍將抵押擔(dān)保證券分為抵押過(guò)手證券、剝離式抵押擔(dān)保證券和擔(dān)保抵押債務(wù)證券三種類型。

吳群按照可證券化的資產(chǎn)來(lái)劃分,分為居民住宅抵押貸款、私人資產(chǎn)抵押貸款和信用卡應(yīng)收賬款等十種類型;按照資產(chǎn)證券化的交易結(jié)構(gòu)來(lái)劃分,分為轉(zhuǎn)遞證券、資產(chǎn)擔(dān)保證券和轉(zhuǎn)付證券三種基本形式;按照資產(chǎn)證券化的支持類型來(lái)劃分,分為普通資產(chǎn)證券、信用卡資產(chǎn)支持證券、資產(chǎn)支持債務(wù)和資產(chǎn)支持優(yōu)先股等五種類型。葉德磊將住宅抵押貸款證券化品種分為股票、基金收益憑證、抵押證券和信用債券四種類型。

3.關(guān)于資產(chǎn)證券化模式的研究

唐文進(jìn)將資產(chǎn)證券化劃分為美國(guó)模式、德國(guó)模式、澳大利亞模式和加拿大模式等四種主要模式。

吳福明將房地產(chǎn)證券化劃分為房地產(chǎn)投資信托和房地產(chǎn)有限合伙兩種模式。孫奉軍將資產(chǎn)證券化運(yùn)作模式劃分為“完美模式”和“試錯(cuò)模式”兩種模式;一般將資產(chǎn)證券化劃分為表外模式和表內(nèi)模式兩種基本模式。

二、關(guān)于資產(chǎn)證券化動(dòng)因及效應(yīng)的文獻(xiàn)綜述

1.資產(chǎn)證券化的動(dòng)因

張超英(2004)在《資產(chǎn)證券化的本質(zhì)和效應(yīng)》中認(rèn)為通過(guò)信息技術(shù)新成果和統(tǒng)計(jì)新手段進(jìn)行信用風(fēng)險(xiǎn)分析的監(jiān)督技術(shù)進(jìn)步改善了市場(chǎng)的不完善性,從而使得經(jīng)濟(jì)主體間能夠運(yùn)用某種方法以證券形式直接確立債權(quán)債務(wù)關(guān)系的空間被進(jìn)一步充實(shí)。做為銀行,面對(duì)金融市場(chǎng)的這種競(jìng)爭(zhēng),其戰(zhàn)略選擇就是通過(guò)引入資產(chǎn)證券化技術(shù),將自己的非證券形態(tài)的貸款資產(chǎn)轉(zhuǎn)換為以基礎(chǔ)資產(chǎn)為支持的證券,由資本市場(chǎng)持有。這種新的證券被創(chuàng)造出來(lái),就會(huì)在配置效率的尺度上改善金融體系的效率。

美國(guó)學(xué)者威廉姆斯•斯坦通(1998)在《The under investment problem and patterns in bank lending》一書(shū)中從另一角度提出資產(chǎn)證券化的動(dòng)因,他指出,資產(chǎn)證券化釋放了銀行對(duì)于準(zhǔn)備金的過(guò)量需求,同時(shí)提高了流動(dòng)性供給能力,保障了經(jīng)濟(jì)的平穩(wěn)增長(zhǎng)。

2.對(duì)資產(chǎn)證券化效應(yīng)的研究

(1)關(guān)于資產(chǎn)證券化的微觀金融效應(yīng)的研究。

關(guān)于資產(chǎn)證券化的微觀效應(yīng)主要體現(xiàn)在降低微觀主體的成本、降低微觀主體的風(fēng)險(xiǎn)和提高微觀主體的收益三個(gè)方面。

①有關(guān)資產(chǎn)證券化有助于降低成本、提高效率的相關(guān)研究 Benvenist和Berger認(rèn)為通過(guò)資產(chǎn)證券化將風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)大的資產(chǎn)保留在資產(chǎn)負(fù)債表上,使風(fēng)險(xiǎn)從風(fēng)險(xiǎn)回避型投資者向風(fēng)險(xiǎn)中立型投資者轉(zhuǎn)移,實(shí)現(xiàn)帕累托改進(jìn)。Pavel和Phillis認(rèn)為資產(chǎn)證券化可以提高銀行的財(cái)務(wù)杠桿和節(jié)約管制稅,從而提高股東回報(bào)率。

James采用實(shí)證分析方法,對(duì)通用汽車承兌公司(GMAC)的汽車貸款證券化與同類的傳統(tǒng)債務(wù)融資工具的融資成本進(jìn)行了比較,發(fā)現(xiàn)證券化能為GMAC每年節(jié)省1.3%的融資成本。

②有關(guān)資產(chǎn)證券化有助于降低微觀主體風(fēng)險(xiǎn)的研究 Hassan從期權(quán)定價(jià)模型中發(fā)現(xiàn)資產(chǎn)證券化提高了銀行整體資產(chǎn)的分散化程度,從而降低了銀行風(fēng)險(xiǎn)。

Hess和Smith等認(rèn)為證券化提供一種減少風(fēng)險(xiǎn)的工具,多元化投資組合和融通新的資產(chǎn)與操作的新手段,從而增加了原始權(quán)益人的財(cái)富。Greenbaum和Thakor都認(rèn)為資產(chǎn)證券化由財(cái)務(wù)狀況好的安全銀行進(jìn)行,進(jìn)行證券化表明銀行是處于安全狀態(tài)的,因此資產(chǎn)證券化和銀行風(fēng)險(xiǎn)呈負(fù)相關(guān)性。

擔(dān)保假說(shuō)派和市場(chǎng)假說(shuō)派雖然都認(rèn)同資產(chǎn)證券化有降低銀行的風(fēng)險(xiǎn)的效用,但在資產(chǎn)證券化與銀行風(fēng)險(xiǎn)之間關(guān)系上卻存在截然相反的觀點(diǎn)。前者認(rèn)為資產(chǎn)證券化和銀行風(fēng)險(xiǎn)呈現(xiàn)正相關(guān)性,風(fēng)險(xiǎn)越大的銀行實(shí)施資產(chǎn)證券化的愿望越迫切,后者則相反。

Avey和Beryer認(rèn)為資產(chǎn)證券化和銀行風(fēng)險(xiǎn)間的關(guān)系因銀行規(guī)模的不同而不同。對(duì)于規(guī)模小的銀行,資產(chǎn)證券化與銀行的內(nèi)在風(fēng)險(xiǎn)呈現(xiàn)為較強(qiáng)的正相關(guān)性;而對(duì)于規(guī)模大的銀行,資產(chǎn)證券化與銀行的內(nèi)在風(fēng)險(xiǎn)呈現(xiàn)為較強(qiáng)的負(fù)相關(guān)性。張超英則從數(shù)理上推導(dǎo)出資產(chǎn)證券化有助于銀行化解風(fēng)險(xiǎn)。

③有關(guān)資產(chǎn)證券化有助于提高微觀主體收益的研究 Pennacchi的研究認(rèn)為證券化產(chǎn)生于銀行規(guī)模的比較優(yōu)勢(shì),規(guī)模越大的銀行越易于進(jìn)行證券化產(chǎn)生于銀行規(guī)模的比較優(yōu)勢(shì),規(guī)模越大的銀行越易于進(jìn)行證券化。

Stanton在運(yùn)用信息不對(duì)稱的模型分析自有資本管制給銀行融資行為帶來(lái)的影響時(shí),也分析了銀行的融資行為和經(jīng)濟(jì)循環(huán)的走向,指出證券化減少了對(duì)準(zhǔn)備金的過(guò)量需求,同時(shí)提高于流動(dòng)性的供給能力,有助于經(jīng)濟(jì)走出衰退氣。

Hugh通過(guò)實(shí)證分析證券化交易對(duì)原始權(quán)益人的股東的財(cái)富效應(yīng),還定量分析了對(duì)原始權(quán)益人的債權(quán)人的財(cái)富效應(yīng),指出一筆證券化交易能為原始權(quán)益人的股東帶來(lái)平均大約5%的超額回報(bào),為原始權(quán)益人的債權(quán)人帶來(lái)了不顯著的0.21%的財(cái)富增加。

孫奉軍運(yùn)用古典經(jīng)濟(jì)學(xué)原理從理論上探討了資產(chǎn)證券化可以實(shí)現(xiàn)證券化主體帕累托改進(jìn)的效應(yīng)。

(2)關(guān)于資產(chǎn)證券化的宏觀金融效應(yīng)的研究

1969年美國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家戈德斯密斯教授出版了《金融結(jié)構(gòu)與金融發(fā)展》一書(shū),對(duì)金融效率進(jìn)行了細(xì)致的研究。他認(rèn)為從宏觀角度看,金融效率則受國(guó)民經(jīng)濟(jì)狀況、金融發(fā)達(dá)程度和金融制度等因素的制約,金融發(fā)展就是金融結(jié)構(gòu)的變化,研究金融發(fā)展必須以有關(guān)金融結(jié)構(gòu)在短期或長(zhǎng)期內(nèi)變化的信息為基礎(chǔ)。

Black,Garbadet和Silber認(rèn)為資產(chǎn)證券化有助于市場(chǎng)深化、增加市場(chǎng)的流動(dòng)性和市場(chǎng)功能的改良。他們用一個(gè)模型說(shuō)明GNMA證券的可售性隨著GNMA市場(chǎng)增長(zhǎng)而增長(zhǎng)。這種附加的可售性影響了對(duì)GNMA證券的需求和對(duì)FHA抵押證券的直接持有,兩者之間具有替代性。

Kolari,Donald和Ali等通過(guò)實(shí)證說(shuō)明抵押利率將隨抵押市場(chǎng)證券化增長(zhǎng)而下降,兩者之間負(fù)相關(guān)。

Heuson和Pasrmere等不贊同這種負(fù)相關(guān)。他們認(rèn)為兩者之間很有可能存在互為因果關(guān)系,較低的抵押利率能夠?qū)е赂嗟淖C券化。

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[3]葉德磊.《中國(guó)證券市場(chǎng)發(fā)展研究》,江西人民出版社,2004年,第223一227頁(yè)

篇4

關(guān)鍵詞：資產(chǎn)證券化；中國(guó)；問(wèn)題；前景

中圖分類號(hào)：F83

文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A

doi：10.19311/ki.1672-3198.2016.32.050

1 引言

資產(chǎn)證券化（securitization）指的是通過(guò)一些特殊的載體（Special Purpose Vehicle，SPV）將較低流動(dòng)性的貸款或者其他債權(quán)性資產(chǎn)進(jìn)行打包、組合，重組其風(fēng)險(xiǎn)和收益要素，讓其轉(zhuǎn)化成為在金融市場(chǎng)中可流通的證券，該資產(chǎn)組合能在未來(lái)?xiàng)l件下產(chǎn)生相對(duì)穩(wěn)定的現(xiàn)金流。

資產(chǎn)證券化的特征是“一個(gè)基礎(chǔ)，一套機(jī)制”。“一套基礎(chǔ)”是指把現(xiàn)實(shí)資產(chǎn)作為信用基礎(chǔ)。資產(chǎn)證券化的交易對(duì)象就是現(xiàn)實(shí)資產(chǎn)，想要確保資產(chǎn)證券化這種交易機(jī)制就必須要確保資產(chǎn)的真實(shí)性，使資產(chǎn)證券化方式的風(fēng)險(xiǎn)更低?！耙惶讬C(jī)制”是指將風(fēng)險(xiǎn)收益真實(shí)化作為資產(chǎn)證券化的運(yùn)作機(jī)制，目的就是要使產(chǎn)權(quán)更明晰。

資產(chǎn)證券化始于20世紀(jì)60年代末美國(guó)的住房抵押貸款市場(chǎng)。利率市場(chǎng)化導(dǎo)致了金融市場(chǎng)脫媒現(xiàn)象的出現(xiàn)，儲(chǔ)蓄貸款協(xié)會(huì)等組織大多因此面臨流動(dòng)性危機(jī)。為了幫助這些組織抵抗流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，美國(guó)住房和城市發(fā)展部創(chuàng)新出第一只住房抵押貸款證券（MBS），隨后，資產(chǎn)證券化在美國(guó)快速發(fā)展。

而中國(guó)的資產(chǎn)證券化起步較晚。我國(guó)在2005年，通過(guò)銀監(jiān)會(huì)《信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)管理辦法》的，資產(chǎn)證券化才緩緩拉開(kāi)帷幕。2008年，又因美國(guó)次貸危機(jī)暫停，于2012年央行才決定重新啟動(dòng)，2013年8月總理在國(guó)務(wù)院常務(wù)會(huì)議上決定逐步擴(kuò)大試點(diǎn)范圍，2014至2015年，資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)保持著較快的發(fā)展速度，2016年，經(jīng)濟(jì)下行壓力不斷加大，商業(yè)銀行的不良貸款余額不斷上升，使央行重啟不良資產(chǎn)證券化試點(diǎn)。雖然總體來(lái)說(shuō)，中國(guó)真正意義上的資產(chǎn)證券化規(guī)模并不大，但是在銀行理財(cái)產(chǎn)品和信托產(chǎn)品等影子銀行業(yè)務(wù)中卻也包含著資產(chǎn)證券化的成分。

2 中國(guó)資產(chǎn)證券化發(fā)展現(xiàn)狀及問(wèn)題

資產(chǎn)證券化改變了傳統(tǒng)業(yè)務(wù)的“發(fā)起―持有”模式，變?yōu)椤鞍l(fā)起―分銷”模式，使商業(yè)銀行和投資者之間出現(xiàn)嚴(yán)重的信息不對(duì)稱，進(jìn)而引發(fā)兩方面的問(wèn)題，一是逆向選擇，即因?yàn)樯虡I(yè)銀行知道貸款會(huì)被打包出去，因此會(huì)放松對(duì)貸款發(fā)放的審查，故意將一些問(wèn)題貸款摻入資產(chǎn)包，從而導(dǎo)致基礎(chǔ)資產(chǎn)的質(zhì)量惡化；二是道德風(fēng)險(xiǎn)，即商業(yè)銀行將貸款剝離之后，收益和風(fēng)險(xiǎn)也都轉(zhuǎn)到投資者名下，因此商業(yè)銀行便不再像原來(lái)那樣認(rèn)真跟蹤監(jiān)督貸款使用行為，增大違約風(fēng)險(xiǎn)。

而我國(guó)的資產(chǎn)證券化，除了以上的“通病”之外，還有我們自身的特點(diǎn)。

2.1 資產(chǎn)證券化流程簡(jiǎn)單，品種單一

在美國(guó)，資產(chǎn)證券化的融資鏈條一般包括七個(gè)步驟：發(fā)起貸款、貸款打包、發(fā)行ABS、組合ABS、發(fā)行CDO、ABS中介和批發(fā)融資。假如基礎(chǔ)資產(chǎn)質(zhì)量較差，則需要更多步驟的證券化來(lái)分散風(fēng)險(xiǎn)。相比之下，我國(guó)的資產(chǎn)證券化鏈條相對(duì)較短，且基礎(chǔ)資產(chǎn)種類單一。

2.2 基礎(chǔ)資產(chǎn)集中、相似度較高

我國(guó)在進(jìn)行資產(chǎn)證券化時(shí)多以大中型企業(yè)為主，且行業(yè)選擇較為集中，而企業(yè)的資產(chǎn)證券化也大多以基建項(xiàng)目為主，較為相似。

2.3 二級(jí)市場(chǎng)流動(dòng)性差，銀行間互相持有現(xiàn)象較為突出

由于發(fā)行規(guī)模較小，監(jiān)管協(xié)調(diào)不足且受到政策障礙，雖然我國(guó)明確提出“優(yōu)質(zhì)信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品可在交易所上市交易”，且券商體系的交易所、轉(zhuǎn)讓平臺(tái)和柜臺(tái)交易已經(jīng)對(duì)ABS和ABN開(kāi)放，但資產(chǎn)支持證券的二級(jí)市場(chǎng)仍不活躍。從投資者的分布結(jié)構(gòu)來(lái)看，銀行之間相互持有信貸資產(chǎn)支持證券的現(xiàn)象較為嚴(yán)重。其中，商業(yè)銀行是最大的持有者，曾占比80%以上，雖然此現(xiàn)象在今后幾年有所好轉(zhuǎn)，但比重仍大。銀行間互持，不僅不能起到分散風(fēng)險(xiǎn)、加速銀行體系的資金周轉(zhuǎn)速度的作用，還會(huì)阻礙債券市場(chǎng)的發(fā)展。

2.4 證券化仍處于試點(diǎn)階段，政府干預(yù)色彩濃重

我國(guó)還未建立起完善的保障資產(chǎn)證券化正常發(fā)展的法律法規(guī)和相關(guān)條例，且對(duì)發(fā)起人和發(fā)起額度進(jìn)行控制。同時(shí)，監(jiān)管不完善，信用評(píng)級(jí)等相關(guān)服務(wù)不到位也會(huì)對(duì)阻礙證券化的發(fā)展。

3 我國(guó)發(fā)展資產(chǎn)證券化的制約因素

我國(guó)的資產(chǎn)證券化是社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)逐步深化、金融市場(chǎng)不斷發(fā)展、生產(chǎn)力不斷提高的客觀要求，但與此同時(shí)，也受到很多因素的制約。

3.1 引入時(shí)的短期性

我國(guó)在最初引入資產(chǎn)證券化時(shí)，目標(biāo)比較明確，就是希望這種金融體制可以解決國(guó)有銀行不良資產(chǎn)率高的問(wèn)題，這種短期性的觀念會(huì)阻礙資產(chǎn)證券化的發(fā)展。

3.2 缺少合格基礎(chǔ)資產(chǎn)

基礎(chǔ)資產(chǎn)是資產(chǎn)證券化機(jī)制賴以生存的基礎(chǔ)，如果基礎(chǔ)不牢固，整個(gè)大廈都很危險(xiǎn)。當(dāng)前我國(guó)用于資產(chǎn)證券化的資產(chǎn)主要是大型企業(yè)的應(yīng)收賬款、商業(yè)銀行的住房抵押貸款等等，而現(xiàn)實(shí)資產(chǎn)卻較為缺乏。

3.3 參與主體受限

投資主體多是機(jī)構(gòu)投資者，雖然包括很多銀行、券商、保險(xiǎn)、基金等金融機(jī)構(gòu)和很多大型公司，但由于市場(chǎng)割裂，投資主體仍然有限，分散風(fēng)險(xiǎn)的目的難以達(dá)到。

3.4 資產(chǎn)證券化收益不高

我國(guó)對(duì)發(fā)起人的風(fēng)險(xiǎn)自留要求，使發(fā)起人持有至少5%的次級(jí)貸款，以減少其道德風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)生概率，這樣其實(shí)并不能真正起到分散風(fēng)險(xiǎn)的作用。除此之外，5%的次級(jí)證券的持有必須要從核心一級(jí)資本中扣除，且如果把其他風(fēng)險(xiǎn)考慮進(jìn)去及扣除相應(yīng)的資本，銀行發(fā)起資產(chǎn)證券化就有可能增加資本占用。

3.5 缺乏專業(yè)人才

人才是發(fā)展的核心，想要成功發(fā)展資產(chǎn)證券化，人才培養(yǎng)必不可少的。我國(guó)目前從事資產(chǎn)證券化研究的從業(yè)人員專業(yè)素質(zhì)并不高，既有資產(chǎn)證券化的相關(guān)理論知識(shí)，又能良好掌握操作和與其配套的相關(guān)知識(shí)的人才很少，缺乏深入了解和掌握資產(chǎn)證券化相關(guān)知識(shí)的研究團(tuán)隊(duì)。

3.6 產(chǎn)品評(píng)估認(rèn)可度不足

眾所周知，在發(fā)行資產(chǎn)證券化產(chǎn)品之前必須要經(jīng)過(guò)中介機(jī)構(gòu)進(jìn)行信用評(píng)級(jí)，但是我國(guó)的中介機(jī)構(gòu)信用評(píng)級(jí)市場(chǎng)不發(fā)達(dá)，信用評(píng)級(jí)系統(tǒng)不完善，相關(guān)業(yè)務(wù)不健全，評(píng)級(jí)方法不成熟，使社會(huì)公眾和投資者很難對(duì)評(píng)估結(jié)果產(chǎn)生較大認(rèn)同。

3.7 相關(guān)法律不健全

資產(chǎn)權(quán)屬抵押登記過(guò)程繁瑣，一些變更登記尚無(wú)法律依據(jù)，多個(gè)交易市場(chǎng)割裂，多套監(jiān)管體系并存，使監(jiān)管很難協(xié)調(diào)。

4 中國(guó)資產(chǎn)證券化的前景分析及政策建議

在過(guò)去十幾年，中國(guó)為了短期的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，允許許多企業(yè)在運(yùn)營(yíng)中加入杠桿，埋下金融隱患。在未來(lái)幾年，需求難以快速上升的情況下，我國(guó)將會(huì)進(jìn)入去杠桿階段。之前，我國(guó)政府主要是通過(guò)鎖定利差來(lái)保障銀行收益，向銀行注資來(lái)幫助其剝離不良資產(chǎn)。雖然成效顯著，但同時(shí)付出了巨大代r。在今后的十年之內(nèi)，資產(chǎn)證券化機(jī)制將會(huì)被中國(guó)作為一種處置不良資產(chǎn)的方式不斷采用，資產(chǎn)證券化將在外來(lái)的中國(guó)快速發(fā)展。

為此，我提出如下幾點(diǎn)建議：

4.1 出臺(tái)專項(xiàng)法律法規(guī)，促進(jìn)資產(chǎn)證券化規(guī)范發(fā)展

中國(guó)開(kāi)展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)已經(jīng)8年，但是仍沒(méi)有一套完善的法律法規(guī)和相關(guān)條例體系來(lái)使資產(chǎn)證券化的過(guò)程更加標(biāo)準(zhǔn)化，使其審批過(guò)程更加簡(jiǎn)便，從而吸引更多投資者。

4.2 促進(jìn)參與主體、投資者和產(chǎn)品的多元化

要不斷擴(kuò)大發(fā)起機(jī)構(gòu)的范圍，增大基礎(chǔ)資產(chǎn)的范圍，開(kāi)展有特色的資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)。

除此之外，要積極利用后發(fā)優(yōu)勢(shì)和良好的宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)。我國(guó)的資產(chǎn)證券化機(jī)制起步比較晚，可以借鑒外國(guó)的經(jīng)驗(yàn)和教訓(xùn)，實(shí)現(xiàn)跨越式發(fā)展。穩(wěn)定的宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)使我國(guó)經(jīng)濟(jì)一直保持穩(wěn)定增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)，為資產(chǎn)證券化的發(fā)展打下良好的物質(zhì)基礎(chǔ)。

4.3 以實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展為主線，避免過(guò)度衍生化

2015年，由于我國(guó)在證券化的基礎(chǔ)上疊加了衍生產(chǎn)品，使資本市場(chǎng)大幅震蕩，所以我們要堅(jiān)決限制此類事情再次發(fā)生，限制信貸資產(chǎn)證券的復(fù)雜化和杠桿化，抑制過(guò)度投機(jī)，堅(jiān)持以所籌集到的資金是否進(jìn)入實(shí)體經(jīng)濟(jì)為標(biāo)準(zhǔn)，避免資金在金融體系內(nèi)空轉(zhuǎn)現(xiàn)象的發(fā)生。

資產(chǎn)證券化對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)和金融市場(chǎng)的發(fā)展具有重大意義，通過(guò)資產(chǎn)證券化，我們可以盤(pán)活商業(yè)銀行的存量資產(chǎn)，提高資金周轉(zhuǎn)率，促進(jìn)金融市場(chǎng)和金融機(jī)構(gòu)的深度發(fā)展，促使經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)進(jìn)行調(diào)整和轉(zhuǎn)型升級(jí)，并對(duì)影子銀行的健康發(fā)展，提高投資者對(duì)影子銀行的自信心具有重大作用。

參考文獻(xiàn)

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篇5

資產(chǎn)證券化是指將缺乏流動(dòng)性，但具有未來(lái)現(xiàn)金流的應(yīng)收賬款等資產(chǎn)匯集起來(lái)，通過(guò)結(jié)構(gòu)性重組，將其轉(zhuǎn)變?yōu)榭梢栽诮鹑谑袌?chǎng)上出售和流通的證券，據(jù)以融通資金的過(guò)程。

二、不良資產(chǎn)證券化過(guò)程中的風(fēng)險(xiǎn)

資產(chǎn)證券化具有很多優(yōu)點(diǎn)，但是在資產(chǎn)尤其是不良資產(chǎn)證券化的過(guò)程中面臨很多的風(fēng)險(xiǎn)。主要有下面幾種風(fēng)險(xiǎn)，是商業(yè)銀行在不良資產(chǎn)證券化過(guò)程中要密切注意的。

（一）信用風(fēng)險(xiǎn)

信用風(fēng)險(xiǎn)是指由于借款人或市場(chǎng)交易對(duì)手違約而導(dǎo)致?lián)p失的可能性，它也包括由于借款人信用評(píng)級(jí)的變動(dòng)和履約能力的變化導(dǎo)致其債務(wù)的市場(chǎng)價(jià)值變動(dòng)而引起的損失。在商業(yè)銀行不良資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)中，信用風(fēng)險(xiǎn)即由于證券化各參與主體信用狀況惡化從而違約導(dǎo)致?lián)p失產(chǎn)生的可能性。按照證券化參與者的情況，信用風(fēng)險(xiǎn)可分為債務(wù)人信用風(fēng)險(xiǎn)、發(fā)起人信用風(fēng)險(xiǎn)和第三方信用風(fēng)險(xiǎn)。

（二）技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)

技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)是指不良資產(chǎn)證券化的過(guò)程中遇到的技術(shù)問(wèn)題產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)，包括資產(chǎn)池構(gòu)建風(fēng)險(xiǎn)、破產(chǎn)隔離風(fēng)險(xiǎn)、信用增級(jí)風(fēng)險(xiǎn)。

1、資產(chǎn)池構(gòu)建風(fēng)險(xiǎn)

資產(chǎn)池構(gòu)建風(fēng)險(xiǎn)是指證券化資產(chǎn)池構(gòu)建過(guò)程中，可證券化資產(chǎn)選擇是否合理，給證券化交易主體造成損失的可能性。資產(chǎn)池質(zhì)量的高低直接決定著證券化的成敗。一般來(lái)說(shuō)，證券化的資產(chǎn)組合應(yīng)滿足三個(gè)原則：第一、分散性原則，避免資產(chǎn)過(guò)度集中于某一地域引起局部風(fēng)險(xiǎn)，從而影響資產(chǎn)證券化的整體風(fēng)險(xiǎn)。第二、規(guī)模性原則，利用規(guī)模經(jīng)濟(jì)的效應(yīng)，擴(kuò)大資產(chǎn)組合的規(guī)?？梢愿蟪潭鹊胤?jǐn)傎Y產(chǎn)證券化過(guò)程中產(chǎn)生的固定成本，會(huì)有效降低交易成本。第三、可預(yù)測(cè)性原則，資產(chǎn)組合進(jìn)行構(gòu)造時(shí)，一般選擇的資產(chǎn)要具備某種特征，使得這些資產(chǎn)組合的未來(lái)現(xiàn)金流能被預(yù)測(cè)。

2、破產(chǎn)隔離風(fēng)險(xiǎn)

破產(chǎn)隔離風(fēng)險(xiǎn)是指證券化資產(chǎn)"真實(shí)出售"與否，以及給證券化交易主體造成損失的可能性。破產(chǎn)隔離風(fēng)險(xiǎn)中的一個(gè)重要問(wèn)題是 SPV 的設(shè)置問(wèn)題，國(guó)際上 SPV 的組建形式主要有公司形式和信托形式兩種。采用公司形式時(shí)，則SPV是發(fā)起人專門設(shè)立的一個(gè)"空殼公司"，只擁有名義上的資產(chǎn)和權(quán)益，自身并不擁有職員和場(chǎng)地設(shè)施。這是違背我國(guó)《公司法》的規(guī)定的，由此可見(jiàn)，我國(guó)的 SPV 只有采用信托形式是可行的。但是目前我國(guó)的信托制度不夠完善，信托業(yè)務(wù)發(fā)展不充分，不良資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)能否真正的充分利用好信托這一形勢(shì)還存在很大的疑問(wèn)。

3、信用增級(jí)風(fēng)險(xiǎn)

信用增級(jí)是資產(chǎn)證券化的基本技術(shù)之一，也是資產(chǎn)支持證券不同于傳統(tǒng)證券的特征之一。信用增級(jí)利用內(nèi)部或外部信用的支持來(lái)保證投資者應(yīng)該得到的未來(lái)現(xiàn)金流，信用增級(jí)分為內(nèi)部增級(jí)和外部增級(jí)兩種形式，內(nèi)部增級(jí)的方式主要包括信用分層、超額抵押、儲(chǔ)備基金等；外部增級(jí)方式主要包括政府擔(dān)保、關(guān)系方擔(dān)保等。目前，我國(guó)《擔(dān)保法》對(duì)采用超額抵押和政府擔(dān)保方式進(jìn)行信用增級(jí)有著較大的限制。我國(guó)《擔(dān)保法》第 8 條規(guī)定："國(guó)家機(jī)關(guān)不得為保證人，但經(jīng)國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)為使用外國(guó)政府或者國(guó)際經(jīng)營(yíng)組織貸款進(jìn)行轉(zhuǎn)貸的除外。"

（三）環(huán)境風(fēng)險(xiǎn)

商業(yè)銀行不良資產(chǎn)證券化的環(huán)境風(fēng)險(xiǎn)包括經(jīng)濟(jì)環(huán)境風(fēng)險(xiǎn)、法律環(huán)境風(fēng)險(xiǎn)、政治環(huán)境風(fēng)險(xiǎn)。經(jīng)濟(jì)環(huán)境風(fēng)險(xiǎn)是指宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行狀況給各交易主體造成損失的可能性。經(jīng)濟(jì)環(huán)境風(fēng)險(xiǎn)包括市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)（利率風(fēng)險(xiǎn)、匯率風(fēng)險(xiǎn)）和通貨膨脹風(fēng)險(xiǎn)。法律環(huán)境風(fēng)險(xiǎn)是指法律制度的不完善給各交易主體造成損失的可能性。政治環(huán)境風(fēng)險(xiǎn)主要是指戰(zhàn)爭(zhēng)、政局動(dòng)蕩以及政策變化等因素引致的風(fēng)險(xiǎn)。政治環(huán)境風(fēng)險(xiǎn)的不確定性通常并不直接導(dǎo)致虧損，但可通過(guò)影響其它風(fēng)險(xiǎn)造成損失。

（四）操作風(fēng)險(xiǎn)

新巴塞爾協(xié)議征求意見(jiàn)稿中對(duì)操作風(fēng)險(xiǎn)的定義是，由不完善或有問(wèn)題的內(nèi)部程序，人員及系統(tǒng)或外部事件所造成損失的風(fēng)險(xiǎn)。從這項(xiàng)規(guī)定出發(fā)，可以將操作風(fēng)險(xiǎn)分成四類，（1）人員因素引起的操作風(fēng)險(xiǎn)，包括操作失誤、違法行為（員工內(nèi)部欺詐、內(nèi)外勾結(jié)）、違反用工法、關(guān)鍵人員流失等情況；（2）流程因素引起的操作風(fēng)險(xiǎn)，分為流程設(shè)計(jì)不合理和流程執(zhí)行不嚴(yán)格兩種情況。

三、減少商業(yè)銀行不良資產(chǎn)證券化過(guò)程中的風(fēng)險(xiǎn)的對(duì)策

從上面的分析中能夠看出在我國(guó)現(xiàn)行的市場(chǎng)條件及法律環(huán)境下，開(kāi)展商業(yè)銀行不良資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)會(huì)面臨諸多的風(fēng)險(xiǎn)，為了極力避免各種風(fēng)險(xiǎn)，努力推進(jìn)此項(xiàng)業(yè)務(wù)的良好發(fā)展，本人認(rèn)為應(yīng)主要從以下幾個(gè)方面著手。

（一）健全法律法規(guī)體系

國(guó)家應(yīng)通過(guò)制定專門的"不良資產(chǎn)證券化條例"，對(duì)發(fā)行銀行不良資產(chǎn)支持證券做如下規(guī)定：第一、對(duì)適合證券化的銀行不良資產(chǎn)進(jìn)行嚴(yán)格的法律限定，可以證券化的銀行不良資產(chǎn)有兩類：第一類應(yīng)該是未來(lái)具有良好收益，但現(xiàn)在流動(dòng)性差的沉淀性資產(chǎn)；第二類應(yīng)該是質(zhì)量相對(duì)較好的、采取批發(fā)方式處置的不良資產(chǎn)本身，此種處置方式也可以產(chǎn)生穩(wěn)定的現(xiàn)金流，但必須要對(duì)銀行不良資產(chǎn)本身進(jìn)行信用增級(jí)或?qū)嵭姓庞脫?dān)保；第二、對(duì)銀行不良資產(chǎn)的"真實(shí)銷售"進(jìn)行法律界定。第三、對(duì)債權(quán)轉(zhuǎn)讓作出相關(guān)規(guī)定，形成一整套關(guān)于不良資產(chǎn)證券化的制度規(guī)定。

（二）完善金融監(jiān)管體

在金融混業(yè)經(jīng)營(yíng)漸成風(fēng)潮的背景下，我們應(yīng)當(dāng)本著前瞻性、現(xiàn)實(shí)性、有效性的原則制定有關(guān)監(jiān)管法律法規(guī)，建立高效、規(guī)范、安全的市場(chǎng)體系。具體至資產(chǎn)證券化，在集中精力制定好市場(chǎng)規(guī)則、建立完善監(jiān)管法律法規(guī)的基礎(chǔ)上，建立以強(qiáng)制信息披露為中心的監(jiān)管框架。監(jiān)管機(jī)構(gòu)重點(diǎn)履行兩種職能：一是對(duì)信息披露進(jìn)行監(jiān)管，二是對(duì)虛假、欺詐行為進(jìn)行處罰，從而保持最低限度的干預(yù)和管制，而將更多的選擇自由留給市場(chǎng)。

（三）規(guī)范發(fā)行主體的經(jīng)營(yíng)行為，創(chuàng)造良好的信用環(huán)境

為防止商業(yè)銀行道德風(fēng)險(xiǎn)，必須制定相應(yīng)的手段促使金融機(jī)構(gòu)提供真實(shí)、準(zhǔn)確的信息，同時(shí)，資產(chǎn)處理公司應(yīng)提高其信息組織和處理能力以正確選擇證券化方案和提高投資者對(duì)證券的信心。為了防止發(fā)生違約風(fēng)險(xiǎn)，使不良資產(chǎn)證券化價(jià)格能充分地反映收益性和安全性的有機(jī)統(tǒng)一，需要提高透明度，使投資者能夠及時(shí)了解不良資產(chǎn)支持證券發(fā)行主體的經(jīng)營(yíng)情況，形成有效的價(jià)格機(jī)制。

篇6

一、資產(chǎn)證券化的含義及特點(diǎn)

資產(chǎn)證券化(ABS)是指將一組流動(dòng)性較差的(金融)資產(chǎn)進(jìn)行一系列的組合,使該組資產(chǎn)在可預(yù)見(jiàn)的未來(lái)所產(chǎn)生的現(xiàn)金流量可以保持相對(duì)穩(wěn)定；在此基礎(chǔ)上配以相應(yīng)的信用擔(dān)保，將該組資產(chǎn)的預(yù)期現(xiàn)金流量的收益權(quán)轉(zhuǎn)變?yōu)榭稍诮鹑谑袌?chǎng)上流動(dòng)、信用等級(jí)較高的債券型證券的技術(shù)和過(guò)程。資產(chǎn)證券化的實(shí)質(zhì)是(金融)資產(chǎn)所有權(quán)和收益權(quán)的某種程度的分離,是(金融)資產(chǎn)組合的―種方式。具體來(lái)說(shuō),資產(chǎn)證券化就是原始權(quán)益人(或發(fā)起人)把其持有的各種流動(dòng)性較差的資產(chǎn),分類整理為一批批資產(chǎn)組合出售給特設(shè)載體(SPV),再由特設(shè)載體把買下的金融資產(chǎn)作為擔(dān)保發(fā)行資產(chǎn)支持證券(ABS),收回購(gòu)買資金。

資產(chǎn)證券化有以下幾方面特點(diǎn)：1、資產(chǎn)證券化通常是將多個(gè)原始權(quán)益人的風(fēng)險(xiǎn)集中成一個(gè)“資產(chǎn)池”進(jìn)行證券化，這樣能使風(fēng)險(xiǎn)更小，成本進(jìn)一步降低；2、證券化的資產(chǎn)在資產(chǎn)負(fù)債表上消失，資產(chǎn)負(fù)債表中的資產(chǎn)經(jīng)組合后成為市場(chǎng)化投資產(chǎn)品。由于在不改變資本的情況下,降低了資產(chǎn)的庫(kù)存，原始權(quán)益人繼續(xù)為該籌資資產(chǎn)服務(wù)，其地位和隸屬關(guān)系沒(méi)有變化；3、利用成熟的結(jié)構(gòu)融資技巧，提高資產(chǎn)質(zhì)量，使銀行信貸資產(chǎn)結(jié)構(gòu)成為高質(zhì)資產(chǎn)；4、資產(chǎn)證券化是出售資產(chǎn)預(yù)期收入，并不是負(fù)債，因此獲得了所需融資而并未增加負(fù)債率；5、投資者的風(fēng)險(xiǎn)取決于可預(yù)測(cè)現(xiàn)金收入而不是銀行自身的資產(chǎn)狀況和評(píng)價(jià)的等級(jí),由于投資擔(dān)保公司的介入又使投資的安全性提高。

二、我國(guó)資產(chǎn)證券化的市場(chǎng)潛力

資產(chǎn)證券化作為一種流動(dòng)性創(chuàng)新的金融品種,發(fā)達(dá)國(guó)家和地區(qū)的經(jīng)驗(yàn)表明它有利于投融資體制改革，有利于拓寬企業(yè)的融資途徑,有利于商業(yè)銀行經(jīng)營(yíng)狀況的改善,有利于豐富投資工具。目前，我國(guó)投融資體制深化改革的壓力日益巨大，同時(shí)隨著我國(guó)部分經(jīng)濟(jì)主體資產(chǎn)流動(dòng)性問(wèn)題的日漸突出，資產(chǎn)證券化市場(chǎng)潛力很大。表現(xiàn)在：

(一)我國(guó)可供證券化的資產(chǎn)規(guī)模日趨龐大。首先，巨額銀行不良資產(chǎn)尚需處置，有關(guān)各方正熱切期待資產(chǎn)證券化可以加速不良資產(chǎn)處置。截止到2002年底，我國(guó)四家資產(chǎn)管理公司尚有近7成的不良資產(chǎn)尚待處置。為了加速不良資產(chǎn)處置和提高處置效率，資產(chǎn)證券化備受各家資產(chǎn)管理公司青睞。其次，資產(chǎn)流動(dòng)性問(wèn)題比較突出的部分工商企業(yè)正在積極探索以出售資產(chǎn)提高資產(chǎn)流動(dòng)性及融得資金的途徑。在我國(guó)目前，工商企業(yè)的融資不外乎發(fā)股票、債券、銀行借款和商業(yè)信用等幾種方式，而我國(guó)法律法規(guī)的限制，并不是每個(gè)企業(yè)都可以發(fā)股票和債券。而當(dāng)企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率達(dá)到一定水平后，銀行出于安全的考慮將不再提供貸款。因此，當(dāng)企業(yè)急需資金以投資好的項(xiàng)目或維持正常經(jīng)營(yíng)生產(chǎn)的時(shí)候，如果企業(yè)不具備發(fā)股票和債券的條件，資產(chǎn)負(fù)債率又提高的話，資產(chǎn)證券化是提高自身資產(chǎn)流動(dòng)性融得資金的新途徑。最后，商業(yè)銀行抵押貸款證券化的需求日益強(qiáng)烈。

國(guó)外實(shí)踐表明，商行的住房抵押貸款由于收益穩(wěn)定，違約率低(目前我國(guó)僅為1％)和有天然抵押品，屬于理想的證券化資產(chǎn)。目前，我國(guó)商行住房抵押貸款出售或證券化需求日益強(qiáng)烈。表現(xiàn)在：一方面，近年住房貸款業(yè)務(wù)不斷拓展商行資產(chǎn)流動(dòng)性問(wèn)題凸顯。另一方面，經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)的沿海地區(qū),商行抵押信貸資產(chǎn)出售愿望已經(jīng)比較強(qiáng)烈。我國(guó)各地區(qū)的房地產(chǎn)市場(chǎng)發(fā)展很不均衡，住房信貸業(yè)務(wù)的區(qū)域結(jié)構(gòu)也相當(dāng)不均衡。這表現(xiàn)在，雖然目前住房信貸余額在全國(guó)銀行資產(chǎn)中所占的比重很小,但某些地區(qū)的銀行或銀行的分支機(jī)構(gòu)的住房信貸比重已經(jīng)很高。例如,目前工商銀行深圳分行的個(gè)人住房抵押貸款比重已接近30％，如果商業(yè)銀行不愿承擔(dān)這種區(qū)域集中性風(fēng)險(xiǎn)，它就需要將住房信貸投資比重特別高的地區(qū)的一部分住房貸款出售。而早在2002年9月深圳市商業(yè)銀行就將部分住房按揭貸款債權(quán)通過(guò)新華信托設(shè)立的信托計(jì)劃賣給投資者,投資者獲取住房按揭貸款債權(quán)的利息收益和其他收益。

(二)社會(huì)上投資資金充裕,對(duì)投資級(jí)金融工具需求迫切。近年高速發(fā)展的投資基金正逐步成為證券市場(chǎng)不可忽視的力量。截止2002年底，我國(guó)已有基金管理公司21家；證券投資基金總數(shù)達(dá)71只，其中對(duì)原有老基金規(guī)范改造的封閉式基金有27只，國(guó)內(nèi)已募集完畢并宣告成立的基金44只；總規(guī)模1364億元；基金總資產(chǎn)凈額1186億元，與A股流通市值的比率接近10％。再考慮到養(yǎng)老基金等機(jī)構(gòu)投資者,社會(huì)上投資資金存量十分龐大。因此，對(duì)對(duì)投資級(jí)金融工具的需求也更加迫切。

三、我國(guó)推行資產(chǎn)證券化主要面臨的約束

資產(chǎn)證券化作為一項(xiàng)金融創(chuàng)新,自七十年代末誕生以來(lái),在世界范圍內(nèi)得到了迅速的發(fā)展，對(duì)各國(guó)金融市場(chǎng)乃至國(guó)際金融體系產(chǎn)生了深遠(yuǎn)的影響。我國(guó)在資產(chǎn)證券化引入過(guò)程中,要面臨資本市場(chǎng)、中介服務(wù)、資產(chǎn)屬性、法律規(guī)定以及風(fēng)險(xiǎn)和收益等各方面的約束條件,需要對(duì)這些約束進(jìn)行分析,有的放矢地解決問(wèn)題。

（一）資本市場(chǎng)約束。資產(chǎn)證券化的發(fā)展,需要一個(gè)成熟的、有一定深度和廣度的資本市場(chǎng)。我國(guó)這個(gè)條件還不夠成熟，融資渠道狹窄,遠(yuǎn)遠(yuǎn)不能適應(yīng)儲(chǔ)蓄向投資有效轉(zhuǎn)化的要求。資本市場(chǎng)的投資主體包括個(gè)人投資者和機(jī)構(gòu)投資者。短期的證券適合流動(dòng)性需求比較強(qiáng)的商業(yè)銀行和非銀行金融機(jī)構(gòu)，而長(zhǎng)期的證券適合于規(guī)避再投資風(fēng)險(xiǎn)的保險(xiǎn)資金和養(yǎng)老基金等,因而機(jī)構(gòu)投資者應(yīng)成為資產(chǎn)證券化市場(chǎng)的主體。個(gè)人投資者托不起規(guī)模巨大的資產(chǎn)證券化市場(chǎng)。當(dāng)前我國(guó)的資本市場(chǎng)還未向國(guó)外開(kāi)放,這就大大限制了國(guó)外資本的有效流入和利用,不利于資產(chǎn)證券化的發(fā)展。

（二）中介服務(wù)約束。一項(xiàng)較為復(fù)雜的資產(chǎn)證券化交易往往要涉及到十幾家中介服務(wù)機(jī)構(gòu),其中投資銀行、會(huì)計(jì)事務(wù)所、資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)和資信評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)，則是幾乎所有資產(chǎn)證券化交易都必須涉及的。相對(duì)而言,目前我國(guó)資產(chǎn)評(píng)估和資信評(píng)級(jí)業(yè)相對(duì)滯后。資產(chǎn)評(píng)估管理尺度不一，政出多門；資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)過(guò)多過(guò)亂，導(dǎo)致行業(yè)內(nèi)不正當(dāng)競(jìng)爭(zhēng)加?。辉u(píng)估業(yè)務(wù)重復(fù)收費(fèi),加大了企業(yè)正常經(jīng)營(yíng)成本。資信評(píng)級(jí)在我國(guó)還屬于新興行業(yè)，其信譽(yù)及其獨(dú)立性較差、投資者對(duì)資信評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)認(rèn)識(shí)嚴(yán)重不足。如果不規(guī)范這些機(jī)構(gòu),資產(chǎn)證券化在中國(guó)將會(huì)舉步維艱。

（三）資產(chǎn)屬性約束。從證券化交易實(shí)例中,可以歸納出適合證券化交易的資產(chǎn)必須滿足以下幾個(gè)條件：1、該種資產(chǎn)形成的在未來(lái)一定時(shí)期內(nèi)的現(xiàn)金流，可同其他資產(chǎn)所形成的現(xiàn)金流相分離，即該資產(chǎn)權(quán)益相對(duì)獨(dú)立，出售時(shí)不宜同其他資產(chǎn)權(quán)益相混淆。這是可被證券化的基本前提。2、資產(chǎn)的歷史統(tǒng)計(jì)資料較完備，其現(xiàn)金收入流具有某種規(guī)律性，可以較準(zhǔn)確地預(yù)測(cè)。這是資產(chǎn)證券定價(jià)的市場(chǎng)基礎(chǔ)。3、該種資產(chǎn)本身可以從持有者的資產(chǎn)負(fù)債表中完全被剝離出來(lái)。也就是說(shuō)，該資產(chǎn)一旦被出售后,在法律上可以確保與母體不再有任何聯(lián)系,不再受其母體經(jīng)營(yíng)狀況、破產(chǎn)與否的影響。這是能否實(shí)現(xiàn)“真實(shí)銷售”和“破產(chǎn)隔離”的關(guān)鍵。4、從技術(shù)角度來(lái)看,被證券化的資產(chǎn)還必須達(dá)到一定量的規(guī)模。如果其規(guī)模較小,就需要能找到與其在應(yīng)收賬款持續(xù)時(shí)間、性質(zhì)相類似的資產(chǎn),共同組成一個(gè)可證券化的資產(chǎn)組。5、該項(xiàng)資產(chǎn)具有標(biāo)準(zhǔn)化、高質(zhì)量的合同條款,原所有者有良好的信用記錄。6、被證券化的資產(chǎn)收益率具有可拆分的經(jīng)濟(jì)價(jià)值。按照上述標(biāo)準(zhǔn)，我國(guó)適合進(jìn)行證券化的資產(chǎn)非常有限。銀行貸款中存在著大量的不良資產(chǎn),其中大量是對(duì)虧損國(guó)有企業(yè)的貸款，這些債權(quán)中許多記錄不全,債務(wù)人產(chǎn)權(quán)關(guān)系不明，很難衡量風(fēng)險(xiǎn)，如何進(jìn)行資產(chǎn)分組打包，如何證券化，如何定價(jià),存在很多困難。這些都是限制它們進(jìn)行證券交易的約束條件。因此，尋找一個(gè)適當(dāng)?shù)耐黄泣c(diǎn)是資產(chǎn)證券化能否順利開(kāi)展的關(guān)鍵所在。

篇7

【關(guān)鍵詞】資產(chǎn)證券化；煤炭企業(yè)；融資

一、資產(chǎn)證券化的含義，種類，可進(jìn)行證券化的資產(chǎn)基礎(chǔ)條件

（一）所謂的資產(chǎn)證券化，就是將金融機(jī)構(gòu)或其他企業(yè)持有的缺乏流動(dòng)性、未來(lái)能產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流的資產(chǎn)，通過(guò)一定的結(jié)構(gòu)安排，對(duì)其風(fēng)險(xiǎn)和收益進(jìn)行重組，以原始資產(chǎn)為擔(dān)保，創(chuàng)設(shè)可以在金融市場(chǎng)上銷售和流通的金融產(chǎn)品（證券）。

（二）資產(chǎn)證券化的種類。資產(chǎn)證券化包括實(shí)體資產(chǎn)的證券化、信貸資產(chǎn)證券化、證券資產(chǎn)證券化和現(xiàn)金資產(chǎn)證券化。

（三）可進(jìn)行證券化的資產(chǎn)基礎(chǔ)條件。

1.能在未來(lái)產(chǎn)生可以預(yù)測(cè)的穩(wěn)定的現(xiàn)金流量。

2.現(xiàn)金流量的期限、結(jié)構(gòu)清晰。

3.保持一定時(shí)期的低違約率、低損失率的歷史記錄。

4.本息的償還分?jǐn)傆谡麄€(gè)資產(chǎn)的存續(xù)期內(nèi)。

5.原所有者已持有該資產(chǎn)一段時(shí)間，且資產(chǎn)達(dá)到一定的信用標(biāo)準(zhǔn)。

6.該資產(chǎn)具有標(biāo)準(zhǔn)化、高質(zhì)量的合同條款。

二、煤炭企業(yè)采取資產(chǎn)證券化方式融資的有利方面

1.不增加負(fù)債的同時(shí)，獲得新的增量資金

煤炭企業(yè)以采礦權(quán)收益進(jìn)行的資產(chǎn)證券化采用的是表外融資的模式，因此在移出資產(chǎn)的同時(shí)，煤炭企業(yè)將獲得新的增量資金，使得發(fā)起人在不影響資產(chǎn)負(fù)債率的情況下，獲得了發(fā)展資金。

2.資金使用靈活

煤炭企業(yè)資產(chǎn)證券化融資，其實(shí)質(zhì)是對(duì)未來(lái)一定時(shí)期凈現(xiàn)金流的買斷，而對(duì)募集資金的使用并無(wú)限制。因此，與銀行貸款、發(fā)行股票等傳統(tǒng)融資方式相比，資產(chǎn)證券化融資具有資金使用靈活的特點(diǎn)，便于煤炭企業(yè)整體調(diào)配使用資金。

3.規(guī)避宏觀政策風(fēng)險(xiǎn)

在政府實(shí)施銀根緊縮政策的趨勢(shì)下，依賴銀行貸款的煤炭企業(yè)，其發(fā)展將受到制約。而資產(chǎn)證券化項(xiàng)目則由于募集資金在企業(yè)資產(chǎn)證券化發(fā)行時(shí)已經(jīng)一次性全部到位，即可規(guī)避此類風(fēng)險(xiǎn)。

4.規(guī)避行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)

煤炭行業(yè)具有明顯的周期性特征，因此，取得銀行貸款的難易程度、貸款利率的高低與行業(yè)景氣度密切相關(guān)。資產(chǎn)證券化項(xiàng)目不僅可使煤炭企業(yè)在資產(chǎn)證券化發(fā)行時(shí)全部募集的資金到位，更可在未來(lái)3～5年期內(nèi)向擔(dān)保銀行支付對(duì)價(jià)，保證了資金的使用安全。

5.籌資成本較低

與目前享受優(yōu)惠政策的同期銀行貸款利率（即按照基準(zhǔn)利率下浮10%）的票面利率相比，實(shí)施資產(chǎn)證券化項(xiàng)目融資的成本能降低約60～100個(gè)基點(diǎn)。

6.資金使用期限較長(zhǎng)

目前管理層對(duì)于發(fā)行5年期、具有一定規(guī)模的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品持支持的態(tài)度。與期限在一年以內(nèi)的流動(dòng)資金貸款或逐年評(píng)議的長(zhǎng)期貸款相比，資產(chǎn)證券化項(xiàng)目融資無(wú)疑具有資金使用期限較長(zhǎng)的特點(diǎn)，有助于煤炭企業(yè)長(zhǎng)期建設(shè)項(xiàng)目的資金使用需求。

7.具有良好的社會(huì)、經(jīng)濟(jì)影響

企業(yè)資產(chǎn)證券化作為國(guó)內(nèi)新興的金融衍生產(chǎn)品，在相關(guān)法規(guī)、細(xì)則尚未完善的背景下，能夠順利實(shí)施完畢，對(duì)于煤炭企業(yè)而言，不僅抓住了一次融資的優(yōu)良先機(jī)，鋪展開(kāi)一個(gè)融資潛力巨大的良好平臺(tái)，更于無(wú)形中在全國(guó)范圍內(nèi)起到了宣傳、樹(shù)立企業(yè)形象的作用。

三、資產(chǎn)證券化程序

1.成立SPV。由投資機(jī)構(gòu)組建一個(gè)特別目標(biāo)公司SPV。在組建SPV時(shí)必須做到：債務(wù)限制、設(shè)立獨(dú)立董事、保持分立性、滿足禁止性要求。

2.信用增級(jí)。為吸引投資者并降低融資成本，必須對(duì)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品進(jìn)行信用增級(jí)，以提高發(fā)行證券的信用級(jí)別。對(duì)于煤炭企業(yè)的信用增級(jí)可采用內(nèi)部信用增級(jí)和外部信用增級(jí)兩種方式。內(nèi)部信用增級(jí)通過(guò)發(fā)行優(yōu)先級(jí)債券和次級(jí)債券的方式實(shí)現(xiàn)。外部信用增級(jí)主要通過(guò)金融機(jī)構(gòu)擔(dān)保的方式來(lái)實(shí)現(xiàn)。

3.信用評(píng)級(jí)。在完成信用增級(jí)后，由評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)進(jìn)行正式的發(fā)行評(píng)級(jí)，并向投資者公布最終的評(píng)級(jí)結(jié)果。信用等級(jí)越高，表明證券的風(fēng)險(xiǎn)越低，從而能夠降低發(fā)行成本。

4.發(fā)售證券。由SPV在資本市場(chǎng)中發(fā)行證券募集資金，并將資金用于購(gòu)買被證券化的資產(chǎn)。

5.資產(chǎn)出售。SPV獲得募集資金后，先支付聘請(qǐng)的各專業(yè)機(jī)構(gòu)的相關(guān)費(fèi)用，再以《資產(chǎn)購(gòu)買協(xié)議》的方式由SPV向煤炭企業(yè)購(gòu)買采礦權(quán)收益，實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)的真實(shí)出售。

6.服務(wù)商實(shí)施資產(chǎn)和資金管理。服務(wù)商對(duì)基礎(chǔ)資產(chǎn)組合進(jìn)行管理，其管理的主要內(nèi)容是收取、記錄采礦權(quán)收益產(chǎn)生的現(xiàn)金流收入，并把全部收入存入托管銀行的收款專用賬戶中。

7.清償本息。SPV委托托管銀行按時(shí)足額向投資者支付本息。本息清償完畢，各種合同終止，全過(guò)程結(jié)束。

四、資產(chǎn)證券化會(huì)計(jì)處理對(duì)財(cái)務(wù)和稅收的影響

1.財(cái)務(wù)影響

資產(chǎn)證券化會(huì)計(jì)處理可以分為表外處理和表內(nèi)處理兩類。這兩種確認(rèn)方法將帶來(lái)不同的財(cái)務(wù)影響：表外處理將流動(dòng)性較差的證券化資產(chǎn)從資產(chǎn)負(fù)債表中轉(zhuǎn)出的同時(shí)確認(rèn)損益，通?？梢越档桶l(fā)起人的資產(chǎn)負(fù)債率，改善其資本結(jié)構(gòu)，有利于發(fā)起人再融資，且有積極的財(cái)務(wù)影響；表內(nèi)處理將證券化資產(chǎn)保留在資產(chǎn)負(fù)債表內(nèi)，將獲得的資金確認(rèn)為借款，通常會(huì)提高發(fā)起人的資產(chǎn)負(fù)債率，不利于發(fā)起人再融資，具有消極的財(cái)務(wù)影響。

實(shí)踐中，資產(chǎn)證券化的目的在于將流動(dòng)性差的資產(chǎn)轉(zhuǎn)變?yōu)楝F(xiàn)金收入，且多數(shù)公司關(guān)心財(cái)務(wù)報(bào)表的負(fù)債水平，希望保持適度的財(cái)務(wù)杠桿比率。而金融機(jī)構(gòu)為提高資本充足率，也希望減少風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的總額，因此發(fā)起人都傾向于將證券化作為銷售處理。

2.稅收影響

資產(chǎn)證券化過(guò)程中要涉及的稅種較多，包括所得稅、營(yíng)業(yè)稅、印花稅等。如果將資產(chǎn)證券化作為一項(xiàng)“真實(shí)銷售”作表外處理，發(fā)起人將確認(rèn)相關(guān)的損益。我國(guó)稅法規(guī)定發(fā)起人對(duì)確認(rèn)的收益應(yīng)繳納企業(yè)所得稅，確認(rèn)的損失可沖抵應(yīng)納稅所得。發(fā)起人向SPV轉(zhuǎn)移資產(chǎn)作為銷售資產(chǎn)處理應(yīng)征營(yíng)業(yè)稅，并按購(gòu)銷合同稅率征收印花稅。因資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)往往涉及金額巨大，對(duì)其征收營(yíng)業(yè)稅將帶來(lái)沉重的稅收負(fù)擔(dān)，在一定程度上抵消了證券化融資的成本優(yōu)勢(shì)。另外，如果將資產(chǎn)證券化作為“擔(dān)保融資”來(lái)進(jìn)行表內(nèi)處理，發(fā)起人不確認(rèn)損益，從而不需要繳納所得稅。另外，發(fā)起人向SPV轉(zhuǎn)移資產(chǎn)屬于轉(zhuǎn)移質(zhì)押資產(chǎn)，可以不用繳納營(yíng)業(yè)稅，但應(yīng)按借款合同稅率繳納印花稅。

五、煤炭企業(yè)在進(jìn)行資產(chǎn)證券化中須注意的問(wèn)題

作為一種在國(guó)內(nèi)開(kāi)始發(fā)展的較新的融資工具，煤炭企業(yè)進(jìn)行資產(chǎn)證券化過(guò)程中需要注意以下幾個(gè)問(wèn)題：

（一）募集資金投向問(wèn)題。通過(guò)資產(chǎn)證券化借入的資金一般規(guī)模比較大，因此必須要對(duì)資金的使用做整體規(guī)劃，避免不必要的資金閑置。

（二）由于其資金來(lái)源、資金成本、資金運(yùn)用、歸還方式等方面與銀行貸款存在諸多不同之處，因此要求煤炭企業(yè)調(diào)整現(xiàn)金流管理理念。

（三）由于資產(chǎn)證券化產(chǎn)品在中國(guó)是創(chuàng)新產(chǎn)品，中國(guó)的資產(chǎn)證券化實(shí)踐只有零星個(gè)案，對(duì)于煤炭企業(yè)采礦權(quán)收益進(jìn)行資產(chǎn)證券化還沒(méi)有先例，所有的工作都將在實(shí)踐中摸索，因此具有一定的風(fēng)險(xiǎn)性。

參考文獻(xiàn)

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篇8

[關(guān)鍵詞] 資產(chǎn)證券化 金融工具 創(chuàng)新 機(jī)遇

一、資產(chǎn)證券化概述

資產(chǎn)證券化(As s et s Backed Secu-r i t i zat on, ABS)是指將缺乏流動(dòng)性但能夠產(chǎn)生現(xiàn)金流的資產(chǎn),通過(guò)結(jié)構(gòu)性重組,轉(zhuǎn)變?yōu)榭梢栽诮鹑谑袌?chǎng)上發(fā)行和交易的證券,并據(jù)以融資的過(guò)程。在這一過(guò)程中,原始權(quán)益人將被證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)轉(zhuǎn)移給特別目的載體(Speci al Pur-pos e Vehi cl e, SPV), SPV以該基礎(chǔ)資產(chǎn)所產(chǎn)生的現(xiàn)金流為支持向投資者發(fā)行資產(chǎn)支持證券,并用發(fā)行收入購(gòu)買基礎(chǔ)資產(chǎn),最終以基礎(chǔ)資產(chǎn)所產(chǎn)生的現(xiàn)金流償還投資者。

美國(guó)證券交易委員會(huì)從工具角度定義證券化:創(chuàng)立主要由一組不連續(xù)的應(yīng)收款或其他資產(chǎn)組合產(chǎn)生的現(xiàn)金流支持的證券,它可以為固定的或循環(huán)的,并可根據(jù)條款在一定的時(shí)期內(nèi)變現(xiàn),同時(shí)附加其他一些權(quán)利或資產(chǎn)來(lái)保證上述支持或按時(shí)向持券人分配收益。

從技術(shù)角度定義證券化:資產(chǎn)證券化是這樣一個(gè)過(guò)程,首先將各個(gè)貸款及其他債務(wù)工具打包,據(jù)之發(fā)行證券,對(duì)其進(jìn)行信用升級(jí)后賣給第三方投資者。這樣那些缺乏流動(dòng)性的資產(chǎn)就轉(zhuǎn)變成了具有流動(dòng)性的可交易的證券,從而易于被投資者接受。

在資產(chǎn)證券化開(kāi)始階段,政府扮演著十分重要的角色。1968年,由GNMA(政府國(guó)民抵押協(xié)會(huì))擔(dān)保的抵押支持證券發(fā)行,是世界上第一支資產(chǎn)證券化證券。此后FNMA(聯(lián)邦國(guó)民抵押協(xié)會(huì))及HLMC(聯(lián)邦住房抵押公司)都相繼發(fā)行抵押貸款支持證券。1977年所羅門兄弟和美洲銀行發(fā)行了首例私人機(jī)構(gòu)抵押支持證券。但是在開(kāi)始階段私人機(jī)構(gòu)抵押支持證券的發(fā)展遇到不少困難與障礙,直到政府在立法上進(jìn)行了有關(guān)調(diào)整,有力地支持了私人機(jī)構(gòu)抵押支持證券的發(fā)展。

1.資產(chǎn)證券化的基本原理

資產(chǎn)證券化三大基本原理是：資產(chǎn)重組原理、風(fēng)險(xiǎn)隔離原理、信用增級(jí)原理。資產(chǎn)重組是資產(chǎn)證券化的必經(jīng)步驟，其核心思想是通過(guò)對(duì)資產(chǎn)的重新組合，實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)收益的重新分割和組合，著重于從收益層面分析現(xiàn)金流；風(fēng)險(xiǎn)隔離原理則關(guān)注對(duì)資產(chǎn)實(shí)施風(fēng)險(xiǎn)隔離后對(duì)現(xiàn)金流的影響；信用增級(jí)原理是考慮如何提高被證券化資產(chǎn)的信用等級(jí)，使之能最大限度地支持證券的發(fā)行和銷售。

(1)資產(chǎn)重組原理

資產(chǎn)重組是資產(chǎn)所有者或資產(chǎn)持有者為實(shí)現(xiàn)發(fā)行證券的目標(biāo)，根據(jù)資產(chǎn)重組原理，運(yùn)用一定的方式和手段，對(duì)其資產(chǎn)進(jìn)行重新配置和組合的行為。比如，不良資產(chǎn)的剝離、優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的注入、債權(quán)的轉(zhuǎn)讓等，都是典型的資產(chǎn)重組的行為。資產(chǎn)重組原理包括：最佳化原理――通過(guò)資產(chǎn)的重新配置，使其收益水平達(dá)到最佳，從而使以其為基礎(chǔ)資產(chǎn)的證券收益水平同樣達(dá)到最好，給投資者最大的利益回報(bào)。均衡原理――尋找這樣的一種利益平衡，使得原始資產(chǎn)持有者、策略投資者和將來(lái)證券持有者的利益都得到保護(hù)，以利于證券的發(fā)行和未來(lái)表現(xiàn)。成本最低原理――遵循低成本運(yùn)作的原則，能降低資產(chǎn)重組的開(kāi)支，從而保護(hù)了資產(chǎn)持有者和投資者的利益。優(yōu)化配置原理――根據(jù)“邊際收益遞減規(guī)律”，某種資產(chǎn)連續(xù)追加投入產(chǎn)生的邊際收益總是遞減的，當(dāng)邊際收益等于邊際成本時(shí)，其收益達(dá)到最佳狀態(tài)。同樣的道理，當(dāng)產(chǎn)出保持不變，資產(chǎn)組合的變化已經(jīng)不能導(dǎo)致成本的進(jìn)一步降低時(shí)，該資產(chǎn)組合即為最佳組合。

(2)風(fēng)險(xiǎn)隔離原理

收益與風(fēng)險(xiǎn)總是形影相隨，高收益必然伴隨著高風(fēng)險(xiǎn)，在這個(gè)意義上，當(dāng)某項(xiàng)資產(chǎn)的收益轉(zhuǎn)移時(shí)，風(fēng)險(xiǎn)也隨之轉(zhuǎn)移。在資產(chǎn)證券化過(guò)程中，如何解決基礎(chǔ)資產(chǎn)與其他資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)分割和轉(zhuǎn)移問(wèn)題，并且提高資產(chǎn)使用效率，是風(fēng)險(xiǎn)隔離原理的核心思想。

具體來(lái)說(shuō)，風(fēng)險(xiǎn)隔離是設(shè)立類似“防火墻”的機(jī)制，使得被轉(zhuǎn)移出去的資產(chǎn)，不再受原持有人經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的影響，比如，當(dāng)原資產(chǎn)持有人遭遇破產(chǎn)清算時(shí)，因證券化而轉(zhuǎn)移出去的資產(chǎn)不在其債權(quán)人追溯的范圍。

通過(guò)重組和風(fēng)險(xiǎn)隔離的資產(chǎn)，組成了對(duì)投資者有吸引力的資產(chǎn)池，并以此為基礎(chǔ)發(fā)行證券，銷售給不同的投資者，這種創(chuàng)新的融資模式，大大提高了資產(chǎn)的流動(dòng)性和使用效率。

(3) 信用增級(jí)原理

現(xiàn)在，我們通過(guò)一個(gè)簡(jiǎn)單的例子來(lái)理解資產(chǎn)證券化的意圖：某位先生需要借錢，他必須要表達(dá)的是：自己能償還債務(wù)的能力;債權(quán)人得到什么好處。于是，他開(kāi)始講自己擁有穩(wěn)定收入的故事，問(wèn)題是，要使別人相信他的話，單靠他自己講是不行的，他必須拿出實(shí)際的證據(jù)來(lái)，這種證據(jù)有：他實(shí)際收入來(lái)源的證據(jù)、有公信力的第三方（比如銀行）出具的關(guān)于他的資產(chǎn)的證明，這樣，別人才會(huì)考慮借錢給他，以獲得他所承諾的好處。這個(gè)證明自己潛在償還能力的過(guò)程，就是一種信用增級(jí)。

信用增級(jí)能增加金融資產(chǎn)的市場(chǎng)價(jià)值，如果資產(chǎn)證券化過(guò)程不進(jìn)行信用增級(jí)，證券的投資者可能面臨這樣的風(fēng)險(xiǎn)：即基礎(chǔ)資產(chǎn)的收益的預(yù)期并沒(méi)有能實(shí)現(xiàn)，從而影響到對(duì)證券投資者的本息的支付，于是，投資者會(huì)要求額外的風(fēng)險(xiǎn)收益，表現(xiàn)在對(duì)收益率訴求的提高，或要求發(fā)行折價(jià)等，因此提高了證券發(fā)行的成本。

二、中國(guó)的資產(chǎn)證券化

1.資產(chǎn)證券化在中國(guó)的實(shí)踐意義

資產(chǎn)證券化的真正意義在于它的創(chuàng)新性，資本證券化是間接融資的直接化，打通了直接融資和間接融資之間的通道，構(gòu)建了金融體系中銀行信用與市場(chǎng)信用之間的轉(zhuǎn)化機(jī)制?；ㄆ煦y行前董事局主席 John Reed 說(shuō)，資產(chǎn)證券化是高效率的公眾資本市場(chǎng)對(duì)債務(wù)融資中的低效率、高成本的金融中介的替代。具體說(shuō)來(lái)，資產(chǎn)證券化的在中國(guó)的實(shí)踐意義表現(xiàn)在：

(1)為中國(guó)企業(yè)開(kāi)辟了全新的融資途徑

長(zhǎng)期以來(lái)，中國(guó)企業(yè)過(guò)分依賴于銀行的間接融資，大量資質(zhì)良好的中小企業(yè)由于缺乏銀行必要的信用評(píng)級(jí)，被擋在銀行的門外，不得不求助于民間資本，這種融資需求之大，已達(dá)萬(wàn)億級(jí)的規(guī)模，近年來(lái)發(fā)展迅速的民間借貸和地下錢莊，就是很好的例證。資產(chǎn)證券化帶來(lái)了這樣的融資機(jī)會(huì)，企業(yè)不管大小，只要擁有能產(chǎn)生預(yù)期現(xiàn)金流的資產(chǎn)，通過(guò)資產(chǎn)轉(zhuǎn)移和信用增級(jí)的技術(shù)處理，就可以通過(guò)資產(chǎn)證券化過(guò)程融得資金。

(2)為投資者提供了新的投資產(chǎn)品

相比股票的高風(fēng)險(xiǎn)，資產(chǎn)證券化產(chǎn)品由于有基礎(chǔ)資產(chǎn)的支持，并經(jīng)過(guò)了專業(yè)機(jī)構(gòu)的信用評(píng)級(jí)，投資風(fēng)險(xiǎn)明顯要低得多；而比之國(guó)債，資產(chǎn)證券化產(chǎn)品獲得的收益更高，所以，它是介于股票和國(guó)債之間的一個(gè)相對(duì)低風(fēng)險(xiǎn)高收益的投資品種，是機(jī)構(gòu)投資者分散風(fēng)險(xiǎn)的理想的投資組合對(duì)象。

(3)能夠增加資產(chǎn)的流動(dòng)性

銀行持有的房產(chǎn)抵押貸款是中長(zhǎng)期的缺乏流動(dòng)性的資產(chǎn)，而企業(yè)持有的物業(yè)或大型裝備，也有同樣的特性。資產(chǎn)證券化使得這些缺乏流動(dòng)性的資產(chǎn)能提前變現(xiàn)，從而降低了銀行或企業(yè)面臨的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，并解決了可能出現(xiàn)的短期資金窘迫問(wèn)題。

（4)為國(guó)家的基礎(chǔ)設(shè)施開(kāi)辟了新的融資渠道

基礎(chǔ)設(shè)施關(guān)系民生，投資大，建設(shè)周期長(zhǎng)，比如高速公路、橋梁、碼頭等，資產(chǎn)證券化能以這些設(shè)施的未來(lái)收益現(xiàn)金流作為支持，通過(guò)證券化技術(shù)的處理，把基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)變現(xiàn)，使得政府的投資能迅速回籠，提高了資金的使用效率。

2.資產(chǎn)證券化在中國(guó)的發(fā)展歷程

中國(guó)最早的資產(chǎn)證券化實(shí)踐可追溯到1992年海南三亞地產(chǎn)投資券，此后，珠海高速公路證券化、中遠(yuǎn)應(yīng)收款證券化、中集集團(tuán)應(yīng)收款證券化項(xiàng)目分別成功實(shí)施，涵蓋了目前主要的證券化模式：房地產(chǎn)投資基金、基礎(chǔ)設(shè)施收費(fèi)和企業(yè)應(yīng)收款，為我國(guó)的資產(chǎn)證券化發(fā)展積累了寶貴經(jīng)驗(yàn)。

(1)海南三亞地產(chǎn)投資券

1992年，海南三亞房地產(chǎn)建設(shè)總公司將丹亞小區(qū)800畝土地作為發(fā)行的標(biāo)的物，以地產(chǎn)銷售和存款利息作為支付投資者的收益來(lái)源，發(fā)行2億元的地產(chǎn)投資券，類似于美國(guó)證券化市場(chǎng)的REITS,而今天 REITS 已成為極具生命力的證券化產(chǎn)品，在北美、歐洲、亞洲地區(qū)得到了迅速發(fā)展。

(2)珠海高速高速公路證券化

1996年8月珠海市政府在開(kāi)曼群島注冊(cè)了珠海高速公路有限公司，根據(jù)美國(guó)證券法律144a規(guī)則，發(fā)行了資產(chǎn)擔(dān)保證券（ABS）。中國(guó)國(guó)際金融公司負(fù)責(zé)了該案子的策劃，著名投行摩根?斯坦利負(fù)責(zé)了債券在海外的承銷。

(3)中遠(yuǎn)應(yīng)收款證券化

1997年，中國(guó)遠(yuǎn)洋運(yùn)輸總公司（COSCO）以北美航運(yùn)應(yīng)收款為基礎(chǔ)資產(chǎn)，通過(guò)私募形式在美國(guó)發(fā)行總額為3億美元的浮動(dòng)利率債券。該證券化項(xiàng)目有3個(gè)方面的好處：規(guī)避了公司美元資產(chǎn)的匯兌損失；縮短了應(yīng)收款的期限，提高了資金效率，并轉(zhuǎn)嫁了壞帳風(fēng)險(xiǎn)；符合我國(guó)外匯管理的基本原則，以對(duì)外的美元債權(quán)在海外進(jìn)行證券化，不會(huì)對(duì)我國(guó)國(guó)際收支平衡產(chǎn)生影響。

(4)中集集團(tuán)應(yīng)收款證券化

2000年3月8日，中國(guó)國(guó)際海運(yùn)集裝箱（集團(tuán)）股份有限公司與荷蘭銀行在深圳簽署了總金額為 8000 萬(wàn)美元的貿(mào)易應(yīng)收款項(xiàng)目協(xié)議，規(guī)定在3年內(nèi)，凡中集集團(tuán)的應(yīng)收款都可以出售給由荷蘭銀行管理的資產(chǎn)購(gòu)買公司（SPV），再由該公司在國(guó)際票據(jù)市場(chǎng)發(fā)行總額不超過(guò)8000萬(wàn)美元的商業(yè)票據(jù)。

三、資產(chǎn)證券化在中國(guó)的突破方向

在中國(guó)，國(guó)有大型企業(yè)是不用擔(dān)心融資問(wèn)題的，由于有國(guó)家信用的顯性/隱形擔(dān)保，通常國(guó)有大型企業(yè)都是銀行的優(yōu)質(zhì)客戶，盡管相當(dāng)部分投向國(guó)企的信用貸款風(fēng)險(xiǎn)高企，但銀行沒(méi)有必要擔(dān)心，一旦出現(xiàn)壞帳，政府不會(huì)不管；對(duì)大型的民營(yíng)企業(yè)，銀行也不用擔(dān)心，因?yàn)檫@種企業(yè)是地方政府財(cái)政支柱和“臉面”，和政府關(guān)系密切，也是銀行重點(diǎn)服務(wù)的對(duì)象。

國(guó)有四大商業(yè)銀行更不用擔(dān)心融資，中國(guó)大部分的存貸款業(yè)務(wù)都集中在國(guó)有商業(yè)銀行，與股份制商業(yè)銀行和中小型地方銀行相比，顯得流動(dòng)性過(guò)剩，2006年由于股市的迅速膨脹，吸引了部分銀行存款流向股市。央行07年1月15日的1月金融數(shù)據(jù)顯示，1月人民幣新增貸款5676億元，儲(chǔ)蓄存款進(jìn)入股市的跡象依舊明顯，當(dāng)月新增儲(chǔ)蓄存款僅僅249億元，同比少增6716億元（減少幅度達(dá) 96.4%），而1月份新增中長(zhǎng)期貸款2500億元，同比多增432億元，個(gè)人中長(zhǎng)期消費(fèi)貸款同比多增209億元；新增短期貸款及票據(jù)融資3115億元，同比少增340億元?？梢?jiàn)，即使是儲(chǔ)蓄增長(zhǎng)律急劇萎縮，但銀行的中長(zhǎng)期貸款仍以21%的同比速度增長(zhǎng)，銀行的資金面仍非常充裕。

從基礎(chǔ)資產(chǎn)的轉(zhuǎn)移是否實(shí)現(xiàn)“真實(shí)銷售”的角度，資產(chǎn)證券化可以分為“表內(nèi)模式”、“表外模式”。首先，必須考慮到我國(guó)現(xiàn)行的法律、會(huì)計(jì)、稅收等環(huán)節(jié)的約束，而這些約束不可能指望政府在短期之內(nèi)可以很快予以調(diào)整；其次，采用何種模式還與證券化的主體（發(fā)起人）本身的特點(diǎn)相匹配。

1.表內(nèi)模式

表內(nèi)模式是指發(fā)起人不需要將資產(chǎn)出售給SPV，資產(chǎn)仍舊留在發(fā)起人的資產(chǎn)負(fù)債表上，由發(fā)起人自己發(fā)行證券。這種模式最大的問(wèn)題在于沒(méi)有把發(fā)起人的破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)予以隔離，證券化的資產(chǎn)仍屬于的破產(chǎn)追索的財(cái)產(chǎn)。在中國(guó)，這種模式并沒(méi)有太大的前途，首先發(fā)行債券的主體的資格要求較高，其次，所發(fā)證券沒(méi)有經(jīng)過(guò)信用增級(jí)，融資成本較高。

2.表外模式

這是真正意義上的資產(chǎn)證券化模式。發(fā)起人將基礎(chǔ)資產(chǎn)“真實(shí)銷售”給獨(dú)立的SPV，在資產(chǎn)負(fù)債表中將基礎(chǔ)資產(chǎn)剔除，真正地實(shí)現(xiàn)了發(fā)起人的破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)隔離。

然而，這種模式在中國(guó)存在較大的實(shí)踐障礙，如法律、會(huì)計(jì)、稅收等多方面約束，我們?cè)谏厦娴姆治鲆呀?jīng)闡述，但這種模式是資產(chǎn)證券化發(fā)展的方向，隨著政府陸續(xù)出臺(tái)了針對(duì)信貸資產(chǎn)證券化的規(guī)范文件，在實(shí)踐中有了一定的可操作性。中小型企業(yè)、中小型銀行和基礎(chǔ)設(shè)施管理公司都適合這種模式的資產(chǎn)證券化。

參考文獻(xiàn):

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【關(guān)鍵詞】市政交通;基礎(chǔ)設(shè)施;資產(chǎn)證券化;融資

一、引言

市政交通基礎(chǔ)設(shè)施是在市場(chǎng)失靈的領(lǐng)域由政府來(lái)提供和管理的一種公共產(chǎn)品或服務(wù)。市政交通基礎(chǔ)設(shè)施投資的純公共產(chǎn)品性質(zhì)決定了項(xiàng)目本身無(wú)法通過(guò)收費(fèi)來(lái)進(jìn)行市場(chǎng)化運(yùn)作。此外,由于城市交通基礎(chǔ)設(shè)施具有投資規(guī)模大、建設(shè)周期較長(zhǎng)、項(xiàng)目本身的回報(bào)率不高、資本流動(dòng)性差等特點(diǎn),因此主要依靠政府財(cái)政直接或政府融資投資建設(shè)。近年來(lái),城市化帶動(dòng)了強(qiáng)大的交通基礎(chǔ)設(shè)施投資需求,成為未來(lái)推動(dòng)城市經(jīng)濟(jì)發(fā)展的巨大動(dòng)力。長(zhǎng)沙市在市政交通基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)方面取得了巨大的成就。長(zhǎng)沙市二環(huán)工程作為長(zhǎng)沙市總體規(guī)劃的道路網(wǎng)路骨架,對(duì)疏通市區(qū)交通、分離過(guò)境車輛、解決城區(qū)交通擁擠堵塞將起到至關(guān)重要的作用。長(zhǎng)沙二環(huán)線建設(shè)項(xiàng)目于1994年年初動(dòng)工建設(shè),至2006年年底竣工,歷時(shí)12年,總投資達(dá)70多個(gè)億,全長(zhǎng)48.9公里,設(shè)跨江跨河大橋7座,互通式立交橋30座,高架橋6座,橋梁總面積86萬(wàn)平方米。環(huán)線全路段覆蓋有給排水、電力、電信、煤氣等管網(wǎng),其建設(shè)過(guò)程不僅是城市道路而且是各種城市管網(wǎng)的建設(shè)過(guò)程,同時(shí)也是城市擴(kuò)張的過(guò)程。現(xiàn)有的融資方式已經(jīng)難以滿足市政交通基礎(chǔ)設(shè)施的資金需求量。如何利用多種現(xiàn)代化的融資渠道為項(xiàng)目建設(shè)進(jìn)行融資,一直以來(lái)都是關(guān)乎項(xiàng)目成敗的關(guān)鍵性問(wèn)題。資產(chǎn)證券化作為一種創(chuàng)新型金融工具在市政交通基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)中將發(fā)揮有效的融資作用。

二、ABS:市政交通基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)融資的新途徑

(一)資產(chǎn)證券化(ABS)的含義及條件

ABS(Asset—BackedSecurities)))是以項(xiàng)目所屬的全部或部分資產(chǎn)為基礎(chǔ),以該項(xiàng)目資產(chǎn)所能帶來(lái)的穩(wěn)定的預(yù)期收益為保證,經(jīng)過(guò)信用評(píng)級(jí)和增級(jí),在資本市場(chǎng)上發(fā)行證券來(lái)募集資金的一種項(xiàng)目融資方式。通過(guò)資產(chǎn)證券化融資,將流動(dòng)性差但能夠產(chǎn)生可預(yù)見(jiàn)的、穩(wěn)定的現(xiàn)金凈流量的資產(chǎn),通過(guò)一定法律和融資結(jié)構(gòu)安排,對(duì)資產(chǎn)中的風(fēng)險(xiǎn)和收益要素進(jìn)行分離和重組,將其轉(zhuǎn)變成可以在金融市場(chǎng)上出售的證券據(jù)以融通資金的過(guò)程。這種融資方式是由原始權(quán)益人將其特定資產(chǎn)產(chǎn)生的、未來(lái)一定時(shí)期內(nèi)穩(wěn)定的可預(yù)期收入轉(zhuǎn)讓給特殊目的機(jī)構(gòu)(SPV),由SPV將這部分可預(yù)期的收入證券化后,在國(guó)際或國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)上進(jìn)行融資。由于資產(chǎn)證券化的方式隔斷了項(xiàng)目原始權(quán)益人自身的風(fēng)險(xiǎn)和項(xiàng)目資產(chǎn)未來(lái)現(xiàn)金收入的風(fēng)險(xiǎn),使其清償債券本息的資金僅與項(xiàng)目資產(chǎn)的未來(lái)現(xiàn)金收入有關(guān),加之由證券市場(chǎng)發(fā)行的債券由眾多的投資者購(gòu)買,從而分散了投資風(fēng)險(xiǎn)。資產(chǎn)證券化應(yīng)具備資產(chǎn)、制度和市場(chǎng)三方面基本條件。資產(chǎn)條件包括基礎(chǔ)資產(chǎn)必須能夠產(chǎn)生穩(wěn)定可測(cè)的現(xiàn)金流,具有低違約率、低損失率的歷史紀(jì)錄,本息的償還能夠合理分?jǐn)傇谝欢ǖ臅r(shí)間區(qū)間,具有一定同質(zhì)性和分散性,具有廣泛的地區(qū)分布等。制度條件主要是指資產(chǎn)證券化的過(guò)程是通過(guò)一系列交易過(guò)程實(shí)現(xiàn)的,交易過(guò)程是在現(xiàn)行的法律和規(guī)定的基礎(chǔ)上進(jìn)行的。市場(chǎng)條件主要是指現(xiàn)階段的市場(chǎng)必須具備能夠履行職能的相關(guān)主體,如投資者、信用增級(jí)機(jī)構(gòu)、評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)、資產(chǎn)證券化產(chǎn)品有可以發(fā)行和交易的市場(chǎng)等。資產(chǎn)證券化實(shí)質(zhì)是對(duì)證券化資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)與收益要素在發(fā)起人、發(fā)行人、信用擔(dān)保機(jī)構(gòu)、投資者等主體之間進(jìn)行分離與重組,保證證券化資產(chǎn)能產(chǎn)生預(yù)期穩(wěn)定的現(xiàn)金流,并按時(shí)支付給投資者。資產(chǎn)證券化這種融資方式對(duì)基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目來(lái)說(shuō)具有許多超越傳統(tǒng)融資方式的優(yōu)越性。

(二)資產(chǎn)證券化的操作流程

資產(chǎn)證券化融資的首要任務(wù)是根據(jù)資產(chǎn)重組原理構(gòu)建資產(chǎn)池。原始權(quán)益人(發(fā)起人)根據(jù)自身融資需求和現(xiàn)有金融資產(chǎn)情況,選擇在未來(lái)可產(chǎn)生可預(yù)見(jiàn)的穩(wěn)定現(xiàn)金流、具有一定的同質(zhì)性的資產(chǎn)作為基礎(chǔ)資產(chǎn),匯集組成資產(chǎn)池。其次,根據(jù)項(xiàng)目融資的需要設(shè)立SPV。原始權(quán)益人把基礎(chǔ)資產(chǎn)真實(shí)出售給SPV,資產(chǎn)從資產(chǎn)負(fù)債表“資產(chǎn)”欄目中剝離,從而實(shí)現(xiàn)受托資產(chǎn)與發(fā)起機(jī)構(gòu)破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的隔離,這是資產(chǎn)證券化融資的核心所在。原始權(quán)益人與新成立的SPV簽訂銷售合同或協(xié)議,將資產(chǎn)池中的部分資產(chǎn)出售給SPV。根據(jù)合同或協(xié)議的規(guī)定,如果原始權(quán)益人發(fā)生破產(chǎn)清算,被證券化的資產(chǎn)將不作為清算對(duì)象,從而用破產(chǎn)隔離的辦法實(shí)現(xiàn)證券化資產(chǎn)的“真實(shí)出售”。此外,為增加基礎(chǔ)資產(chǎn)的信用度,SPV必須對(duì)整個(gè)資產(chǎn)證券化交易進(jìn)行信用增級(jí),以提高所發(fā)行證券的信用級(jí)別。完成上述步驟后,特別目的機(jī)構(gòu)聘請(qǐng)信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)將要發(fā)行的證券進(jìn)行正式的發(fā)行評(píng)級(jí),然后由證券承銷商負(fù)責(zé)向機(jī)構(gòu)投資者發(fā)行證券,并將募集的資金用于項(xiàng)目建設(shè)或購(gòu)買被證券化的金融資產(chǎn)。

三、市政交通基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)證券化的基本模式

(一)政府分期回購(gòu)的資產(chǎn)證券化模式

政府分期回購(gòu)是指由政府為某項(xiàng)基礎(chǔ)設(shè)施提供建設(shè)特許權(quán),獲得建設(shè)特許權(quán)的投資方通過(guò)合同方式組建政府性項(xiàng)目開(kāi)發(fā)建設(shè)公司,組織整個(gè)項(xiàng)目的融資與建設(shè)。在工程達(dá)到預(yù)定可使用狀態(tài)并驗(yàn)收后,將所建項(xiàng)目移交政府。項(xiàng)目開(kāi)發(fā)建設(shè)公司不能取得項(xiàng)目的經(jīng)營(yíng)權(quán),一般通過(guò)政府分期回購(gòu)的方式收回投資成本并獲取合理利潤(rùn)。政府分期回購(gòu)資產(chǎn)證券化模式操作的核心是利用合同回購(gòu)款的分期支付方式來(lái)創(chuàng)造未來(lái)穩(wěn)定的現(xiàn)金流,并將這部分現(xiàn)金流作為基礎(chǔ)資產(chǎn),形成證券化的“資產(chǎn)池”。項(xiàng)目開(kāi)發(fā)建設(shè)公司將其與政府簽訂的回購(gòu)合同中的分期債權(quán)真實(shí)出售給SPV,從而獲得資金的快速回籠。而SPV將獲得的債權(quán)作為基礎(chǔ)資產(chǎn)發(fā)行債券,募集的資金用于收回購(gòu)買投資方債權(quán)的成本,并在以后的債券存續(xù)期內(nèi),委托服務(wù)人或者管理人將政府每期回購(gòu)的現(xiàn)金流支付給債券投資者,作為對(duì)債券投資者本息的償付。采用該模式可以緩解財(cái)政的即期支付壓力。同時(shí),項(xiàng)目公司將其對(duì)政府的債權(quán)打包出售給SPV后,有利于將未來(lái)的回購(gòu)資金轉(zhuǎn)化為即期的建設(shè)資金,也為其開(kāi)展多個(gè)投資項(xiàng)目準(zhǔn)備必要的建設(shè)資金。

(二)政府分期采購(gòu)的資產(chǎn)證券化模式

政府分期采購(gòu)是指政府通過(guò)招標(biāo)的方式將城市基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目發(fā)包給非政府性的投資公司,并與投資公司簽訂分期政府采購(gòu)合同。根據(jù)合同規(guī)定,政府承諾在一段時(shí)期內(nèi)利用財(cái)政收入作為合同期內(nèi)應(yīng)付款的擔(dān)保,采取分期付款的形式將市政基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目的建設(shè)款項(xiàng)撥付給非政府性的投資公司,投資公司因此獲取合同期限內(nèi)對(duì)政府未來(lái)的分期流入的長(zhǎng)期應(yīng)收賬款債權(quán)。政府分期采購(gòu)資產(chǎn)證券化模式操作的核心是利用對(duì)政府采購(gòu)資金在時(shí)間上的合理配置,產(chǎn)生出可預(yù)期的未來(lái)現(xiàn)金流,構(gòu)建“資產(chǎn)池”,從而達(dá)到對(duì)市政基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)證券化融資的目的。其操作流程是投資公司將這些應(yīng)收賬款出售給SPV(或?qū)ｍ?xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃),獲得必要的建設(shè)資金。在得到這些應(yīng)收賬款的債權(quán)后,SPV就對(duì)“資產(chǎn)池”進(jìn)行相應(yīng)的資產(chǎn)組合、信用增級(jí)、風(fēng)險(xiǎn)控制等一系列證券化操作,最后在資本市場(chǎng)上出售不同風(fēng)險(xiǎn)和收益率的市政資產(chǎn)支持證券,從而達(dá)到證券化融資的目的。在合同期內(nèi),SPV將長(zhǎng)期應(yīng)收賬款的債權(quán)委托給服務(wù)人或受托管理人,由服務(wù)人或受托管理人接受政府的分期采購(gòu)資金,并將收到的應(yīng)收賬款作為已發(fā)行證券的本息償付,滿足證券投資者的預(yù)期收益。政府分期采購(gòu)資產(chǎn)證券化模式的運(yùn)用,在一定程度上減輕財(cái)政的即期支付壓力,使得政府可以在短期內(nèi)將有限的財(cái)政資金運(yùn)用于多個(gè)城市基礎(chǔ)設(shè)施的建設(shè)。同時(shí),項(xiàng)目投資公司在建設(shè)初期就獲得了必要的建設(shè)資金,有利于市政交通基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目的如期完成。

四、長(zhǎng)沙市二環(huán)線資產(chǎn)證券化融資的構(gòu)想

(一)長(zhǎng)沙市二環(huán)線資產(chǎn)證券化效應(yīng)分析

近年來(lái),長(zhǎng)沙市政建設(shè)堅(jiān)持以經(jīng)營(yíng)城市為手段,以市場(chǎng)融資為方向,探索多元化融資方式,創(chuàng)新城市經(jīng)營(yíng)機(jī)制,逐步走出了一條“政府引導(dǎo)、財(cái)政支持、社會(huì)參與、市場(chǎng)運(yùn)作”的多層次、多元化、多渠道的投融資渠道,為新長(zhǎng)沙的建設(shè)提供了資金保障。在此背景下,長(zhǎng)沙市二環(huán)線資產(chǎn)證券化融資應(yīng)運(yùn)而生。它將環(huán)線公司對(duì)政府的應(yīng)收款債權(quán)資產(chǎn)打包,合理引入政府信用,在資本市場(chǎng)上發(fā)行以政府采購(gòu)價(jià)款為支持的資產(chǎn)支持證券的過(guò)程。其核心在于引入政府信用,實(shí)現(xiàn)資金與資產(chǎn)的平衡,不增加政府的額外財(cái)政負(fù)擔(dān),又不對(duì)項(xiàng)目開(kāi)發(fā)建設(shè)公司的資產(chǎn)規(guī)模產(chǎn)生影響,充分引入機(jī)構(gòu)投資者包括民間資本進(jìn)入基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)領(lǐng)域。一方面,機(jī)構(gòu)投資者憑借其對(duì)本地政府信用水平及地方經(jīng)濟(jì)狀況的最直接的了解,從而對(duì)資產(chǎn)證券化項(xiàng)目投資價(jià)值作出準(zhǔn)確判斷,獲取投資收益。市政交通基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)證券化不但可以為市政交通基礎(chǔ)設(shè)施籌集必需的建設(shè)資金,而且可以減輕政府財(cái)政的即期支付壓力和商業(yè)銀行的信貸壓力。同時(shí),還在一定程度上吸引了大量的社會(huì)資本進(jìn)入城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)領(lǐng)域,間接降低城市基礎(chǔ)設(shè)施的融資成本,進(jìn)而加快城市化進(jìn)程。此外,政府采購(gòu)應(yīng)收款由于有政府信用做保障,現(xiàn)金流穩(wěn)定,受市場(chǎng)影響小,體現(xiàn)了基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)的特征;由這一資產(chǎn)支持證券可在資本市場(chǎng)發(fā)行與交易,增強(qiáng)了資產(chǎn)支持證券的流動(dòng)性,盤(pán)活了二環(huán)線建設(shè)項(xiàng)目的存量資產(chǎn),為新建項(xiàng)目融通了低成本的建設(shè)資金?，F(xiàn)階段,長(zhǎng)沙市市政建設(shè)正處于加速擴(kuò)張階段,未來(lái)將具有很強(qiáng)的成長(zhǎng)性,資產(chǎn)證券化的融資成本與市政建設(shè)所能帶來(lái)的財(cái)政增量相比微乎其微。長(zhǎng)沙市未來(lái)的市政建設(shè)存在著巨大的資金缺口,盡快開(kāi)辟資產(chǎn)證券化等新融資渠道,對(duì)長(zhǎng)沙市的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展具有很強(qiáng)的現(xiàn)實(shí)意義。

(二)政府分期回購(gòu)模式在二環(huán)線資產(chǎn)證券化的運(yùn)用

由于長(zhǎng)沙市二環(huán)線項(xiàng)目屬于公共產(chǎn)品的投資,不能像三環(huán)線項(xiàng)目通過(guò)收費(fèi)回收投資。該項(xiàng)目的融資與建設(shè)主體為長(zhǎng)沙市政府授權(quán)的環(huán)線建設(shè)開(kāi)發(fā)有限公司。由于環(huán)線公司屬于國(guó)有獨(dú)資公司,且二環(huán)線主體項(xiàng)目已于2006年年底竣工,其資產(chǎn)證券化適宜采用政府分期回購(gòu)模式。環(huán)線公司擬將作為二環(huán)線項(xiàng)目的原始權(quán)益人(發(fā)起人),長(zhǎng)沙市政府在取得長(zhǎng)沙市人大對(duì)于項(xiàng)目采購(gòu)資金支出的核準(zhǔn)的基礎(chǔ)上,與發(fā)起人簽署政府采購(gòu)合同采購(gòu)已完工的二環(huán)線約定項(xiàng)目,市政府在未來(lái)若干年之內(nèi)分年度支付購(gòu)買二環(huán)線項(xiàng)目的財(cái)政采購(gòu)資金,形成穩(wěn)定的現(xiàn)金流。隨后,發(fā)起人將政府采購(gòu)應(yīng)收款“真實(shí)出售”給由證券公司設(shè)立并管理的專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃(相當(dāng)于SPV)。將政府采購(gòu)應(yīng)收款作為基礎(chǔ)資產(chǎn),形成長(zhǎng)沙市二環(huán)項(xiàng)目專項(xiàng)管理計(jì)劃,以該基礎(chǔ)資產(chǎn)為支持發(fā)行受益憑證募集資金,對(duì)擬發(fā)行的受益憑證進(jìn)行信用評(píng)級(jí)、信用增級(jí)、流通性支持、憑證承銷上市等工作。受益憑證的信用初始評(píng)級(jí)和跟蹤評(píng)級(jí)都需要聘請(qǐng)信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu),而信用增級(jí)則需要銀行、保險(xiǎn)公司等第三方提供擔(dān)保,憑證的承銷發(fā)行則需要證券公司的參與。依據(jù)政府采購(gòu)合同,由長(zhǎng)沙市政府提供的政府采購(gòu)資金則證券公司委托商業(yè)銀行等托管機(jī)構(gòu)設(shè)立專戶保管,獨(dú)立于計(jì)劃管理人的資產(chǎn),并由該托管機(jī)構(gòu)監(jiān)管該賬戶資產(chǎn)的使用。憑證持有人在一級(jí)市場(chǎng)認(rèn)購(gòu)憑證后,可以進(jìn)入二級(jí)市場(chǎng)進(jìn)行交易,由專門的登記結(jié)算機(jī)構(gòu)負(fù)責(zé)辦理受益憑證的登記結(jié)算業(yè)務(wù)并發(fā)放投資收益。證券公司以該專項(xiàng)管理計(jì)劃募集的資金來(lái)購(gòu)買政府采購(gòu)應(yīng)收款。具體操作流程圖如下圖1:

長(zhǎng)沙市二環(huán)線項(xiàng)目建設(shè)是湖南省的重點(diǎn)工程,為了促使二環(huán)線資產(chǎn)證券化工作的順利推進(jìn),應(yīng)構(gòu)建優(yōu)秀的資產(chǎn)證券化融資團(tuán)隊(duì),作好部分工程資產(chǎn)在環(huán)線指揮部與環(huán)線公司之間的無(wú)償劃轉(zhuǎn)工作,保持與律師事務(wù)所、證券公司、資產(chǎn)評(píng)估公司、會(huì)計(jì)師事務(wù)所等中介機(jī)構(gòu)的有效溝通。二環(huán)線資產(chǎn)證券化將有效引入地方政府信用,發(fā)揮財(cái)政資金的杠桿作用,盤(pán)活存量非經(jīng)營(yíng)性基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn),促使民間資本進(jìn)入基礎(chǔ)設(shè)施投資領(lǐng)域,開(kāi)創(chuàng)湖南省市政基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目融資的新模式。

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關(guān)鍵詞：反抵押貸款 資產(chǎn)證券化 特殊信托機(jī)構(gòu)

據(jù)預(yù)測(cè)，到2030年，我國(guó)60歲以上的老齡人口將達(dá)3.09億人，占我國(guó)人口總數(shù)的21.4％，這就對(duì)增大養(yǎng)老保險(xiǎn)基金提出了種種需求。但因我國(guó)養(yǎng)老保障體系的不夠健全，養(yǎng)老資金的積累是嚴(yán)重短缺。開(kāi)拓新的養(yǎng)老保障手段成為必然。反抵押貸款作為最近興起的退休人員保障體系的有效補(bǔ)充，正越來(lái)越多地受到大家關(guān)注。其具體含義是借鑒家庭生命周期與住宅生命周期的差異，依據(jù)個(gè)人所擁有的住房所有權(quán)，在退休以后將其抵押給業(yè)務(wù)開(kāi)辦機(jī)構(gòu)并逐期取得貸款，用做晚年生活的養(yǎng)老費(fèi)用，但其使用權(quán)在老人生命周期的后半段仍歸由老人享有。只有當(dāng)老人去世后，才將該住房的產(chǎn)權(quán)及使用支配權(quán)完全轉(zhuǎn)移給特設(shè)機(jī)構(gòu)，作為貸款本息的償還。當(dāng)業(yè)務(wù)開(kāi)辦機(jī)構(gòu)通過(guò)反抵押貸款的形式從居民手中取得了大量的住宅，并為此而在后期的每月都需要持續(xù)穩(wěn)定地向這些客戶發(fā)放貸款，這使業(yè)務(wù)開(kāi)辦機(jī)構(gòu)的資金來(lái)源遇到大的困難，也會(huì)使這些資金發(fā)生沉淀或凝固，直到數(shù)年或十?dāng)?shù)年后才可能將現(xiàn)在付出的現(xiàn)金予以收回，但目前定期的現(xiàn)金支付就很可能遇到大的支付危機(jī)。業(yè)務(wù)開(kāi)辦機(jī)構(gòu)如何解決這一資金籌措問(wèn)題，以使業(yè)務(wù)開(kāi)辦能夠順利推行呢？借助于資產(chǎn)證券化這一金融工具，將這筆資產(chǎn)通過(guò)證券化的形式予以解脫，就是融通資金的可行舉措。

資產(chǎn)證券化融資理論概述

資產(chǎn)證券化（ABS，是英文“Asset-backed Securities”的縮寫(xiě)）是指以融通資金為目的，將缺乏流動(dòng)性，但具有共同特征和穩(wěn)定的未來(lái)現(xiàn)金收入流的信貸資產(chǎn)進(jìn)行組合和信用增級(jí)（對(duì)該組合產(chǎn)生的現(xiàn)金流按照一定標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行結(jié)構(gòu)性重組），并依托該現(xiàn)金流發(fā)行可以在金融市場(chǎng)上出售和流通的證券的過(guò)程。

這種融資方式的基本過(guò)程是：項(xiàng)目資產(chǎn)的原始權(quán)益人將自身持有的某些流動(dòng)性較差的資產(chǎn)加以分類并匯集成一系列資產(chǎn)組合，交給負(fù)有信托義務(wù)的專門機(jī)構(gòu)(SPV, Special Purpose Vehicle)，這些機(jī)構(gòu)再以這些資產(chǎn)組合的預(yù)期現(xiàn)金收入作為償債保證，利用一系列信用等級(jí)提高方式提高項(xiàng)目資產(chǎn)的資信等級(jí)，發(fā)行各類可以流通轉(zhuǎn)讓的證券，出售給投資者；取得發(fā)行收入后，再按資產(chǎn)買賣合同規(guī)定的購(gòu)買價(jià)格把發(fā)行收入的大部分作為出售資產(chǎn)的交換支付給原始權(quán)益人，使原始權(quán)益人達(dá)到籌資的目的。　資產(chǎn)證券化參與反抵押貸款業(yè)務(wù)的基本原理

反抵押貸款資產(chǎn)證券化可行性分析

選擇資產(chǎn)證券化作為我國(guó)當(dāng)前反抵押貸款制度改革的過(guò)渡途徑，主要是基于反抵押貸款與資產(chǎn)證券化所具有的共同之處。首先，反抵押貸款所出售的標(biāo)的——房屋是不動(dòng)產(chǎn)，并且具有一定的同質(zhì)性，符合資產(chǎn)證券化標(biāo)的的要求；其次，反抵押貸款中出售的房屋由于都是個(gè)人所有，難以借此直接在證券市場(chǎng)進(jìn)行融資，因此必須找一特殊機(jī)構(gòu)進(jìn)行資產(chǎn)的重新組合，這正是資產(chǎn)證券化的獨(dú)特優(yōu)勢(shì)所在；第三，反抵押貸款在未來(lái)可以產(chǎn)生穩(wěn)定的現(xiàn)金流，即合同到期住房產(chǎn)權(quán)完全移交后，SPV出售房產(chǎn)所得資金可以償付前期所發(fā)行的債券，未來(lái)穩(wěn)定的現(xiàn)金流是進(jìn)行資產(chǎn)證券化的必要條件之一，從而很好的保證了債券未來(lái)的本息償付；另一方面，房地產(chǎn)作為資產(chǎn)證券化標(biāo)的也有利于提高發(fā)行債券的信用級(jí)別。反抵押貸款的這些特點(diǎn)決定了其具體操作比較容易借助資產(chǎn)證券化進(jìn)行。

反抵押貸款資產(chǎn)證券化具體措施