導(dǎo)語：如何才能寫好一篇融資的資金回報(bào)方式，這就需要搜集整理更多的資料和文獻(xiàn)，歡迎閱讀由公務(wù)員之家整理的十篇范文，供你借鑒。

篇1

BT模式是一種新興的建設(shè)項(xiàng)目管理模式，與普通的建筑模式有根本上的區(qū)別。它以政府和大型基礎(chǔ)建設(shè)項(xiàng)目為主，分建設(shè)期，回購期，且期限較長。業(yè)主一般授權(quán)具有經(jīng)濟(jì)實(shí)力或融資能力的建筑企業(yè)進(jìn)行投資、建設(shè)，建設(shè)完成后“交鑰匙”———整體移交給業(yè)主。業(yè)主再進(jìn)行回購，在回購期由業(yè)主按合同約定支付工程建設(shè)費(fèi)用和融資費(fèi)用。對(duì)于施工企業(yè)來說實(shí)施BT項(xiàng)目帶有一定的投資性質(zhì)，通過BT項(xiàng)目的建設(shè)獲取投資回報(bào)，同時(shí)也解決了業(yè)主因?yàn)?a href="http://www.eimio.cn/haowen/175639.html" target="_blank">資金短缺而不能實(shí)施工程的難題。

二、施工企業(yè)BT項(xiàng)目會(huì)計(jì)核算的方法

施工企業(yè)在BT項(xiàng)目建設(shè)和合同執(zhí)行過程中，具有三種職能：項(xiàng)目管理公司、項(xiàng)目投融資者、施工單位。所以其核算的內(nèi)容包括：核算業(yè)主對(duì)BT項(xiàng)目的資金撥付以及資金的投入使用；核算BT項(xiàng)目融資費(fèi)用，整個(gè)項(xiàng)目的投資完成情況；BT項(xiàng)目的建筑工程費(fèi)用，核算工程收入、成本和利潤；核算BT項(xiàng)目回購價(jià)和投資收益以及收回情況。BT模式下的會(huì)計(jì)核算分為兩種：一種是投資建設(shè)方雖然進(jìn)行投資，但不參與項(xiàng)目的施工建設(shè)，所以工程施工收入和成本不用確認(rèn)，而是按照《企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則第22號(hào)—金融工具確認(rèn)和計(jì)量》的原則，根據(jù)合同規(guī)定支付施工過程中的工程價(jià)款，確認(rèn)金融資產(chǎn)。由于BT項(xiàng)目的建設(shè)周期和回購期較長，一般都超過1年，且資金量大，所以在建設(shè)期以“長期應(yīng)收款”科目歸集發(fā)生的投入費(fèi)用，核算實(shí)際發(fā)生的成本和利息。根據(jù)金融資產(chǎn)的“持有至到期投資”的定義，如果項(xiàng)目公司有能力持有至到期且意圖明確，可以在建設(shè)期結(jié)束后，由“長期應(yīng)收款”科目轉(zhuǎn)入“持有至到期投資”科目進(jìn)行核算。項(xiàng)目公司在回購期的持續(xù)期間內(nèi)，把每期收到實(shí)際的回購款按其占原全部回購款的比例沖減“持有至到期投資”科目，按合同規(guī)定把差額部份計(jì)入“投資收益”科目。另一種是投資建設(shè)方進(jìn)行投資的同時(shí)還參與施工建設(shè)，對(duì)于業(yè)主提供建筑施工服務(wù)，應(yīng)按照《企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則第15號(hào)—建造合同》的規(guī)定確認(rèn)合同收入及費(fèi)用。對(duì)發(fā)生的借款利息，應(yīng)按照《企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則第17號(hào)—借款費(fèi)用》的規(guī)定，將貸款利息計(jì)入工程總成本。具體會(huì)計(jì)處理如下：

（一）建設(shè)期按實(shí)際發(fā)生的成本借：工程施工貸：銀行存款、應(yīng)付職工薪酬、應(yīng)付賬款等根據(jù)項(xiàng)目管理公司、業(yè)主或監(jiān)理公司的審核的工程進(jìn)度額確認(rèn)收入、成本借：應(yīng)收賬款貸：工程結(jié)算收入借：工程結(jié)算成本貸：工程施工同時(shí)確認(rèn)稅金及附加借：主營業(yè)務(wù)稅金及附加貸：應(yīng)交稅金、其他應(yīng)交款在BT項(xiàng)目建設(shè)期間，均重復(fù)上述會(huì)計(jì)處理。

（二）回購期BT項(xiàng)目的回購款及投資回報(bào)支付方式一般有兩種：一種是等額本金方式；另一種方式是等額本息方式。1.等額本金方式這種方式是指回購期內(nèi)每期收到等額的本金，投資收益按照尚未支付的本金余額乘上投資回報(bào)率，所以每期投資回報(bào)不等，本利和也不等。具體步驟：（1）確定建設(shè)期末回購的基價(jià)；（2）計(jì)算在確定的償還期內(nèi)每期應(yīng)償還的本金；（3）計(jì)算每期應(yīng)支付的投資回報(bào)=尚未支付的余額×投資回報(bào)率；（4）每期的本利和=每期應(yīng)償還的本金+每期應(yīng)付的投資回報(bào)。2．等額本息方式這種方式是指在項(xiàng)目回購期，每期支付的本金和投資回報(bào)之和是相等的，但每期支付的本金數(shù)和投資回報(bào)數(shù)均不相等。具體步驟：（1）確定建設(shè)期末回購的基價(jià)；（2）根據(jù)年金現(xiàn)值系數(shù)計(jì)算出每期相等的償還金額；（3）計(jì)算每期應(yīng)支付的投資回報(bào)=尚未支付的余額×投資回報(bào)率；（4）計(jì)算出每期償還的本金=每期相等的償還金額-每期應(yīng)支付的投資回報(bào)。兩種支付方式的不同可以看出：采用等額本息的方式，每期支付的金額相等，但前期支付的本金少，投資回報(bào)多，后期支付的本金多，投資回報(bào)少；采用等額本金的方式，每期償還的本金一樣，但前期支付的投資回報(bào)多，后期相對(duì)較少。

（三）收到合同價(jià)款時(shí)借：銀行存款貸：應(yīng)收賬款。

三、加強(qiáng)施工企業(yè)BT項(xiàng)目財(cái)務(wù)管理的建議

（一）承接BT項(xiàng)目事前應(yīng)做好前期決策的融資準(zhǔn)備和財(cái)務(wù)支持工作在公司經(jīng)營部門的協(xié)調(diào)下，各相關(guān)職能部門應(yīng)當(dāng)對(duì)照招標(biāo)文件的要求，對(duì)項(xiàng)目進(jìn)行綜合分析論證，對(duì)項(xiàng)目的總體風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行預(yù)測(cè)，對(duì)項(xiàng)目業(yè)主的信譽(yù)、財(cái)政狀況進(jìn)行充分調(diào)研，對(duì)項(xiàng)目收益和融資成本進(jìn)行測(cè)算，并對(duì)融資方式和融資方案進(jìn)行選擇，并和貸款銀行進(jìn)行融資洽談，制定積極的財(cái)務(wù)管理制度，創(chuàng)造良好的財(cái)務(wù)環(huán)境，為BT項(xiàng)目提供強(qiáng)有力的財(cái)務(wù)支持。

（二）投標(biāo)報(bào)價(jià)時(shí)要充分考慮資金成本由于BT項(xiàng)目的建設(shè)期和回購期較長，在測(cè)算投標(biāo)報(bào)價(jià)時(shí)，對(duì)融資費(fèi)用及融資風(fēng)險(xiǎn)要考慮充足。如對(duì)融資方案和融資方式的選擇對(duì)融資費(fèi)用的影響、國家宏觀調(diào)控的貨幣政策對(duì)貸款利率和利息的影響、項(xiàng)目實(shí)施過程中施工成本的融資成本控制，這些都會(huì)給BT項(xiàng)目的資金成本帶來風(fēng)險(xiǎn)，所以在資金能夠按期足額取得的條件下，公司才能考慮是否參與BT項(xiàng)目的投招標(biāo)工作，并結(jié)合BT項(xiàng)目的進(jìn)度計(jì)劃和融資情況對(duì)用資計(jì)劃進(jìn)行定量地分析，制定預(yù)算，控制資金成本，滿足施工進(jìn)度需求。

（三）合同簽訂時(shí)要與招標(biāo)文件銜接，確保合同簽約質(zhì)量BT項(xiàng)目的合同中須明確回購基準(zhǔn)日、回購期數(shù)、回購條件和回購期資金利率等。對(duì)每期回購款的具體支付時(shí)間、履約保證金的退還時(shí)間等同樣須在合同中明確規(guī)定。為確?；刭徺Y金的按期支付，還可以要求政府或業(yè)主出具項(xiàng)目回購承諾函，或以第三方（銀行）的名義提供回購擔(dān)保函。

（四）施工階段要加強(qiáng)總體籌劃，提高工程質(zhì)量施工單位要組建BT項(xiàng)目的管理機(jī)構(gòu)，落實(shí)內(nèi)部考核目標(biāo)。編制項(xiàng)目資金的預(yù)算，落實(shí)融資資金到位，并制定科學(xué)的建設(shè)計(jì)劃，按照工程進(jìn)度合理安排資金使用量，控制融資費(fèi)用。同時(shí)定期召開項(xiàng)目分析會(huì)，及時(shí)發(fā)現(xiàn)問題，促進(jìn)項(xiàng)目經(jīng)營目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)。當(dāng)BT項(xiàng)目完工達(dá)到驗(yàn)收條件，及時(shí)辦理材料調(diào)差、人工單價(jià)、設(shè)計(jì)變更等資金費(fèi)用的調(diào)整工作，及時(shí)清算監(jiān)理費(fèi)用、建設(shè)管理費(fèi)等資金費(fèi)用，項(xiàng)目審計(jì)決算后，與業(yè)主確認(rèn)項(xiàng)目回購基價(jià)，計(jì)算確認(rèn)建設(shè)期資金利息。

（五）重視回購期的資金收回，確保企業(yè)收益BT項(xiàng)目竣工后，按業(yè)主要求做好項(xiàng)目的移交，配合審計(jì)部門做好審計(jì)工作，業(yè)主按合同約定按時(shí)支付回購款，若出現(xiàn)不能按期收回時(shí)，應(yīng)派專人及時(shí)與業(yè)主進(jìn)行溝通談判，及時(shí)解決資金回收問題，減少企業(yè)資金額外的融資成本。

四、結(jié)語

篇2

關(guān)鍵詞：BT模式 敏感性分析 彈性 項(xiàng)目評(píng)價(jià)

一、引言

隨著經(jīng)濟(jì)發(fā)展、人口增加、城市化進(jìn)程的加快，社會(huì)經(jīng)濟(jì)對(duì)基礎(chǔ)設(shè)施的需求急劇膨脹，然而快速擴(kuò)大的財(cái)政赤字使得以政府為主導(dǎo)的基礎(chǔ)設(shè)施投融資能力進(jìn)一步減弱，BOT、BT、PPP等作為非政府資金參與基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、以緩解政府財(cái)政壓力為目的的項(xiàng)目建設(shè)和投融資模式開始在基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)領(lǐng)域大量涌現(xiàn)。在眾多的項(xiàng)目建設(shè)和投融資方式中，對(duì)于一些非經(jīng)營性的和一些特別是出于安全和戰(zhàn)略的考慮必須由政府直接控制和運(yùn)營的關(guān)鍵基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目，國際上則通常采用BT模式來進(jìn)行建設(shè)。BT模式的核心關(guān)系是建設(shè)期投資方投入資金進(jìn)行項(xiàng)目建設(shè)，建成后由發(fā)起方（政府）分期支付項(xiàng)目回購價(jià)款用以補(bǔ)償投資方項(xiàng)目資金投入、融資成本和投資回報(bào)，其本質(zhì)是一種發(fā)起方（政府）在項(xiàng)目建設(shè)期和回購期利用投資方的資金和建設(shè)能力進(jìn)行的融資加建設(shè)的活動(dòng)。BT模式中發(fā)起方（政府）和投資方各自之所以投資于BT項(xiàng)目，其目的在于：于投資方來說，期望依靠自身的投融資與建設(shè)能力從項(xiàng)目的建設(shè)環(huán)節(jié)和回購價(jià)款支付環(huán)節(jié)獲得預(yù)期收益補(bǔ)償；而于發(fā)起方（政府）而言，則期望通過采用BT模式緩解財(cái)政資金投資于基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目的資金壓力，提高其資金使用效率和效果。因此，BT模式下項(xiàng)目回購價(jià)款的確定及投資控制問題就成為發(fā)起方（政府）和投資方密切關(guān)注的核心問題，對(duì)于發(fā)起方（政府）來說尤其如此?；诖耍疚倪x擇該課題進(jìn)行研究。

二、BT模式項(xiàng)目回購價(jià)款及其影響機(jī)理

（ 一 ）BT模式項(xiàng)目回購價(jià)款及其構(gòu)成 （1）BT模式項(xiàng)目回購價(jià)款。BT模式項(xiàng)目回購價(jià)款可定義為：項(xiàng)目建設(shè)完成并移交結(jié)束后，經(jīng)發(fā)起方（政府）和投資方雙方按照合同約定條款審定，發(fā)起方（政府）所應(yīng)支付的全部工程建設(shè)費(fèi)用及其融資成本和項(xiàng)目投資回報(bào)。（2）項(xiàng)目回購價(jià)款的構(gòu)成。根據(jù)定義，BT項(xiàng)目回購價(jià)款可分為回購基價(jià)和回購價(jià)款兩個(gè)部分。項(xiàng)目回購價(jià)款包括回購基價(jià)和回購期融資成本，回購基價(jià)則由全部工程建設(shè)費(fèi)用和建設(shè)期融資成本組成。項(xiàng)目回購基價(jià)是指項(xiàng)目建設(shè)完成回購期開始時(shí)經(jīng)雙方結(jié)算核定的發(fā)起方（政府）支付給投資方的全部價(jià)款，一般由工程建設(shè)費(fèi)用和建設(shè)期融資成本兩部分組成，特定情況下還應(yīng)包括投資方的項(xiàng)目投資回報(bào)。工程建設(shè)費(fèi)用是指BT項(xiàng)目建造期間的建筑安裝工程費(fèi)用、設(shè)備及工器具購置費(fèi)用以及其他約定費(fèi)用。工程建設(shè)費(fèi)用在項(xiàng)目招標(biāo)時(shí)通過項(xiàng)目概（預(yù)）算初步確定，在項(xiàng)目竣工驗(yàn)收時(shí)考慮工程變更情況和合同特定條款的約定，最終通過項(xiàng)目決算審定。建設(shè)期融資成本是指發(fā)起方（政府）支付給投資方在建設(shè)期間為滿足項(xiàng)目建設(shè)所投入資金的使用價(jià)格，包括建設(shè)期自有資金的投資回報(bào)和支付給銀行等金融機(jī)構(gòu)的融資利息。這部分費(fèi)用在項(xiàng)目竣工驗(yàn)收時(shí)根據(jù)資金投入情況和合同約定條款按一定的計(jì)算方法確定，也構(gòu)成項(xiàng)目回購基價(jià)的一部分。項(xiàng)目回購價(jià)款是指項(xiàng)目回購期結(jié)束時(shí)發(fā)起方（政府）支付給投資方的全部價(jià)款，包括回購基價(jià)和回購期融資成本?；刭徎鶅r(jià)是指回購期開始時(shí)通過雙方回購協(xié)議中約定的回購價(jià)款構(gòu)成內(nèi)容和回購條款計(jì)算核定的發(fā)起方（政府）應(yīng)支付的全部價(jià)款，如前所述包括工程建設(shè)費(fèi)用和建設(shè)期融資成本兩部分。回購期融資成本指項(xiàng)目完成后至項(xiàng)目回購?fù)戤吰陂g，因發(fā)起方（政府）繼續(xù)占用投資方的資金而發(fā)生的融資成本以及自有資金的投資回報(bào)，這部分融資成本隨著回購價(jià)款的支付以及回購期數(shù)的減少而逐期減少。

（ 二 ）BT模式項(xiàng)目回購價(jià)款影響機(jī)理 基于已有結(jié)論，本文選取資金投入方式、資金投入和回收的時(shí)點(diǎn)、建設(shè)工期及工程變更、融資利率和投資回報(bào)率、回購價(jià)款支付方式以及回購期限等影響因素，作為主要影響因素對(duì)BT項(xiàng)目回購價(jià)款的影響機(jī)理進(jìn)行分析。其中，前三項(xiàng)因素主要影響項(xiàng)目的回購基價(jià)，而后兩項(xiàng)因素主要影響最終的項(xiàng)目回購價(jià)款，融資利率和投資回報(bào)率則對(duì)項(xiàng)目回購基價(jià)和最終的項(xiàng)目回購價(jià)款都會(huì)產(chǎn)生影響。（1）資金投入方式。本文將BT項(xiàng)目的資金投入方式界定為投入資金的具體構(gòu)成和投入項(xiàng)目的具體方法。資金投入方式對(duì)項(xiàng)目回購價(jià)款的影響具體表現(xiàn)在：投入資金的具體構(gòu)成對(duì)項(xiàng)目回購價(jià)款的影響具有不確定性，這種不確定性是基于資金投入先后次序和融資成本計(jì)算方法的不確定性而產(chǎn)生的。首先，在BT實(shí)務(wù)中，投資方的借入資金一般均要計(jì)算其項(xiàng)目建設(shè)期融資成本，但對(duì)自有資金卻可能存在不計(jì)投資回報(bào)的情況，這就會(huì)造成不同的項(xiàng)目建設(shè)期融資成本。其次，在投資方自有資金和借入資金均計(jì)算資金占用成本的情況下，由于自有資金和借入資金成本率取值的不同，自有資金和借入資金投入次序的不同將產(chǎn)生不同的項(xiàng)目建設(shè)期融資成本。資金投入的具體方法對(duì)項(xiàng)目回購價(jià)款的影響則較為明確。若項(xiàng)目建設(shè)早期大量投入建設(shè)資金，則因建設(shè)期初資金占用基數(shù)較大會(huì)產(chǎn)生更高的融資成本，從而增大了項(xiàng)目回購基價(jià)。理論上來說，若項(xiàng)目建設(shè)期初一次性投入全部項(xiàng)目資金，則項(xiàng)目建設(shè)期融資成本最高，而建設(shè)期末一次性投入全部項(xiàng)目資金，其融資成本則最小。（2）資金投入和回收的時(shí)點(diǎn)。廣義上講，資金投入和回收的時(shí)點(diǎn)屬于資金投入方式和項(xiàng)目回購方式的范疇。本文對(duì)資金投入和回收的時(shí)點(diǎn)因素單獨(dú)研究是基于資金時(shí)間價(jià)值在項(xiàng)目投資決策中的重要性和構(gòu)建項(xiàng)目回購價(jià)款一般估算表達(dá)式的需要。資金投入和回收時(shí)點(diǎn)對(duì)項(xiàng)目回購價(jià)款的影響表現(xiàn)在：資金投入和回收時(shí)點(diǎn)的不同會(huì)產(chǎn)生不同的融資成本。若項(xiàng)目建設(shè)期和回購期一定，資金在每期期初投入、每期期末支付回購資金，由于資金占用時(shí)間比每期期末投入、每期期初支付多了一期，從而會(huì)產(chǎn)生更高的資金占用成本，相應(yīng)加大了項(xiàng)目回購價(jià)款，對(duì)發(fā)起方（政府）也更為不利。資金投入和回收時(shí)點(diǎn)的不同會(huì)產(chǎn)生不等量的投資風(fēng)險(xiǎn)，從而要求資金投資報(bào)酬中有更高的風(fēng)險(xiǎn)貼現(xiàn)率來補(bǔ)償。假設(shè)每期的資金占用量一定，若資金在每期期初投入、每期期末支付回購資金，在建設(shè)期和回購期足夠長的情況下，投資方會(huì)要求比每期期末投入、每期期初支付方式更高的風(fēng)險(xiǎn)貼現(xiàn)率來彌補(bǔ)其投資風(fēng)險(xiǎn)，從而會(huì)產(chǎn)生更高的資金占用成本。（3）建設(shè)工期及工期變更。建設(shè)工期及工期變更對(duì)項(xiàng)目回購價(jià)款的影響表現(xiàn)在：項(xiàng)目建設(shè)工期越長則建設(shè)期融資成本越大，在工程建設(shè)費(fèi)用不變的前提下縮短工期有利于節(jié)約建設(shè)期融資成本，從而降低項(xiàng)目回購基價(jià)?？稍彽墓て谧兏捎诎l(fā)起方（政府）或不可抗力會(huì)使回購基價(jià)增加，從而對(duì)發(fā)起方（政府）控制項(xiàng)目回購價(jià)款不利，而不可原諒的工期變更往往因投資方的原因使回購基價(jià)不變，甚至可能因發(fā)起方（政府）的索賠使項(xiàng)目回購基價(jià)降低。（4）融資利率和投資回報(bào)率。一般來說，融資利率與投資回報(bào)率的高低對(duì)項(xiàng)目回購價(jià)款會(huì)產(chǎn)生同方向的影響，在資金占用量和占用時(shí)間一定的情況下，融資利率與投資回報(bào)率越高，會(huì)產(chǎn)生越高的資金占用成本，反之亦然。在BT項(xiàng)目實(shí)務(wù)操作中，這兩種影響因素對(duì)項(xiàng)目回購價(jià)款影響程度確定的難點(diǎn)在于如何確定其具體取值。國內(nèi)實(shí)務(wù)中目前比較通行的做法是，自有資金投資回報(bào)率直接在同期銀行貸款基準(zhǔn)利率的基礎(chǔ)上上浮2-4個(gè)百分點(diǎn)來確定。（5）回購價(jià)款的支付方式?；刭弮r(jià)款的支付方式對(duì)項(xiàng)目回購價(jià)款的影響表現(xiàn)在：回購價(jià)款的支付主要有兩種方式：等額本金法與等額本息法。對(duì)于發(fā)起方（政府）來說，采用等額本金的方式，各期償還的本金相同，但因?yàn)榍捌谥Ц兜娜谫Y成本多，相應(yīng)回購價(jià)款也多，但由于后期資金占用量的減少回購價(jià)款也逐漸減少，這意味著發(fā)起方（政府）提前償還了大部分回購款從而總體上項(xiàng)目回購價(jià)款要少于等額本息方式。因此，如果發(fā)起方（政府）回購前期資金充裕，可采用等額本金方式回購項(xiàng)目，從而也可提高自身資金使用的效率和效益。不同支付時(shí)間間隔對(duì)回購期融資成本的影響也不同。同一支付金額單期時(shí)間間隔越小，回購期總的融資成本越低。這主要是由于相對(duì)于以年為單期，若采用小于一年的支付周期，因?yàn)樯形粗Ц兜捻?xiàng)目回購價(jià)款的計(jì)息周期縮短而降低了回購期的融資成本，從而降低了項(xiàng)目回購價(jià)款。（6）回購期限。相對(duì)于其他影響因素，回購期限對(duì)項(xiàng)目回購價(jià)款的影響比較簡單。在單期支付金額和融資利率及投資回報(bào)率一定的情況下，較短的回購期限對(duì)于發(fā)起方（政府方）而言，由于回購基價(jià)計(jì)息周期的縮短而降低了回購價(jià)款。從投資方的角度來看，由于其提前收回了投入資金，也相應(yīng)的提高了其自有資金的投資回報(bào)率。

三、基于BT模式的項(xiàng)目回購價(jià)款敏感因素判斷模型

（ 一 ）BT項(xiàng)目回購價(jià)款的一般估算表達(dá)式 （1）項(xiàng)目回購價(jià)款估算表達(dá)式的基本假設(shè)。借鑒全生命周期成本理論（LCC），采用一般費(fèi)用估算模型研究。按照全生命周期成本理論（LCC）的分析思路，如果單獨(dú)將BT項(xiàng)目的建設(shè)—移交階段視為一個(gè)完整的項(xiàng)目生命周期的話，包含資金投入方式、資金投入和回收的時(shí)點(diǎn)、建設(shè)工期及工程變更、融資利率和投資回報(bào)率、回購價(jià)款支付方式以及回購期限這幾個(gè)因素及其影響關(guān)系將可以用全生命周期成本理論（LCC）的一般費(fèi)用估算模型來表達(dá)和解釋，這個(gè)費(fèi)用估算模型就成為項(xiàng)目回購價(jià)款的敏感因素判斷模型的構(gòu)建基礎(chǔ)。以“施工二次招標(biāo)型”BT模式為基礎(chǔ)，不考慮其他類型BT模式的個(gè)別影響。本文前述研究認(rèn)為只有“施工二次招標(biāo)型”BT模式才符合投融資加建設(shè)BT模式的根本性質(zhì)，因此對(duì)于BT項(xiàng)目回購價(jià)款估算表達(dá)式也將以此為基礎(chǔ)來給出。至于“直接投資型”和“施工同體型”BT模式，這兩種類型的BT模式將影響到項(xiàng)目回購價(jià)款算式中選取的具體指標(biāo)各自數(shù)量上的差異，但并不影響算式中各變量之間的內(nèi)在關(guān)系即指標(biāo)間具體運(yùn)算關(guān)系的差異，這種BT模式類型不同產(chǎn)生的算式中運(yùn)算關(guān)系的差異本文將通過模型修正的辦法加以解決。指標(biāo)的選?。褐攸c(diǎn)考慮主要因素和關(guān)鍵因素。通過對(duì)BT項(xiàng)目回購價(jià)款影響因素的作用機(jī)理分析，可以看出影響B(tài)T項(xiàng)目回購價(jià)款一般估算表達(dá)式的所有因素在某種程度上均帶有不同程度的不確定性。本文根據(jù)影響B(tài)T項(xiàng)目回購價(jià)款的六個(gè)主要因素，抽象出如下四個(gè)指標(biāo)作為構(gòu)建項(xiàng)目回購價(jià)款一般估算表達(dá)式的主要影響參數(shù)：資金投入額（P）、建設(shè)工期（N）、資金成本率（R）、回購期數(shù)（M），次要因素以隨機(jī)誤差項(xiàng)列示的辦法予以解決，進(jìn)而簡化模型的推導(dǎo)過程。其中，資金投入方式和工期變更體現(xiàn)為資金投入額（P），建設(shè)工期對(duì)應(yīng)的是建設(shè)工期（N），融資利率和投資回報(bào)率體現(xiàn)為資金成本率（R），回購期限對(duì)應(yīng)的是回購期數(shù)（M），資金投入時(shí)點(diǎn)和回購價(jià)款的支付方式具體表現(xiàn)為以上四個(gè)指標(biāo)在算式中的運(yùn)算關(guān)系。資金成本率統(tǒng)一給定，借入資金和自有資金均計(jì)算融資成本。鑒于本文研究的重點(diǎn)，本文不對(duì)投資方自有資金的投資回報(bào)率進(jìn)行單獨(dú)研究，而是參照BT項(xiàng)目實(shí)務(wù)運(yùn)作中的做法，不區(qū)分借入資金和自有資金，統(tǒng)一給定一個(gè)相同的資金成本率來確定。（2）項(xiàng)目回購價(jià)款的一般估算表達(dá)式。工程建設(shè)費(fèi)用。國內(nèi)學(xué)者的研究和相關(guān)政府法規(guī)對(duì)工程建設(shè)費(fèi)用內(nèi)容和構(gòu)成的理解和規(guī)定基本一致，大體分為建安工程費(fèi)、設(shè)備及工器具購置費(fèi)和工程建設(shè)其他費(fèi)三部分。因此，工程建設(shè)費(fèi)用可表示如下：C=C1+C2+C3… （1）。式中：C 為工程建設(shè)費(fèi)用；C1 為建安工程費(fèi)用；C2 為設(shè)備及工器具購置費(fèi)用；C3 為工程建設(shè)其他費(fèi)用。建設(shè)期融資成本。BT項(xiàng)目中建設(shè)期融資成本的計(jì)算均采用復(fù)利方式，按照資金投入的時(shí)間點(diǎn)、資金成本率和投入金額即可計(jì)算出投入資金的融資成本。一般情況下，建設(shè)期資金均為期初投入，則資金一次性投入情況下BT項(xiàng)目建設(shè)期融資成本可表示如下：IC=P（1+R）N-C…（2）。式中：Ic 為建設(shè)期融資成本；P 為 投入的資金數(shù)額；R為資金成本率；N 為建設(shè)期數(shù)?；刭徠谌谫Y成本。實(shí)務(wù)中，回購價(jià)款的支付方式分為等額本息和等額本金兩種方式，因此回購期融資成本的估算也分為兩種算式來表達(dá)。一般情況下，回購期資金的支付均為每期期末支付，則BT項(xiàng)目回購期融資成本可表示如下：等額本息方式：Ir=M（C+IC）■-（C+IC）…（3）。等額本金方式：Ir=（C+IC）R■…（4）。式中：Ir 為回購期融資成本；R 為單期資金成本率；M 為回購期數(shù)。BT項(xiàng)目回購價(jià)款一般估算表達(dá)式及其求解。上述各項(xiàng)費(fèi)用之和，即為BT項(xiàng)目回購價(jià)款（Repurchase Price）。如果用 表示項(xiàng)目回購價(jià)款，則整理并化簡之后的BT項(xiàng)目回購價(jià)款估算表達(dá)式如下：等額本息方式：Cr=P（1+R）N■…（5）。等額本金方式：Cr=P（1+R）N[1+■]…（6）。

（ 二 ）不同參數(shù)的項(xiàng)目回購價(jià)款估算表達(dá)式的修正 （1）資金投入方式和時(shí)點(diǎn)的修正。在確定項(xiàng)目回購價(jià)款估算表達(dá)式時(shí)，假定資金為期初一次性投入。但在BT項(xiàng)目實(shí)際運(yùn)作過程中，由于項(xiàng)目性質(zhì)和特點(diǎn)不同，項(xiàng)目建設(shè)資金的投入方式大部分是按建設(shè)進(jìn)度分次、分批投入，資金投入的時(shí)點(diǎn)有時(shí)也可能會(huì)是每期期末、每期期中或以上時(shí)點(diǎn)的組合方式，這時(shí)就有必要對(duì)給出的項(xiàng)目回購價(jià)款估算表達(dá)式中的資金投入額進(jìn)行修正。設(shè)每期期末、每期期中或以上時(shí)點(diǎn)的組合方式投入的單期資金投入額為P'，此時(shí)項(xiàng)目回購價(jià)款估算表達(dá)式中資金投入額（P）在這種情況下可表示為：P■P'（1+R）-n…（7）。（2）不同計(jì)息周期的修正。在確定項(xiàng)目回購價(jià)款估算表達(dá)式時(shí)，假定資金支付以一年為一個(gè)周期。但在BT項(xiàng)目的實(shí)際操作中，資金投入和回購資金的支付有些項(xiàng)目是以季度、月度為一個(gè)計(jì)算周期的，這就要求對(duì)構(gòu)建的項(xiàng)目回購價(jià)款估算表達(dá)式中的單期資金成本率進(jìn)行修正。設(shè)給定的年資金成本率R'，則不同計(jì)息周期下單期實(shí)際資金成本率（R）可表示為：R=（1+■）m-1…（8）。（3）通貨膨脹的修正。當(dāng)項(xiàng)目的建設(shè)周期和回購周期比較長時(shí)，要考慮通貨膨脹對(duì)項(xiàng)目回購價(jià)款的影響，并盡可能對(duì)其進(jìn)行量化。即需要將名義利率調(diào)整為實(shí)際利率，用以計(jì)算項(xiàng)目實(shí)際的融資成本。設(shè)給定的單期名義資金成本率為R''，則單期實(shí)際資金成本率（R）可表示為：R=（■）-1…（9）。

（ 三 ）項(xiàng)目回購價(jià)款的敏感因素彈性及敏感因素判斷模型 本文構(gòu)建的項(xiàng)目回購價(jià)款估算表達(dá)式可以看成是受資金投入額（P）、建設(shè)工期（N）、資金成本率（R）、回購期數(shù)（M）四個(gè)因素作用的一個(gè)多元函數(shù)，通過對(duì)項(xiàng)目回購價(jià)款模型中設(shè)定的四個(gè)指標(biāo)各自的敏感彈性進(jìn)行數(shù)理推導(dǎo)，即可在此基礎(chǔ)上建立項(xiàng)目回購價(jià)款的敏感因素判斷模型。（1）敏感因素彈性及其求解。根據(jù)式（5）和（6），如果將■看成等額本息回購方式下的項(xiàng)目投資的投資回收系數(shù)，將■看成等額本金回購方式下項(xiàng)目投資的投資回收系數(shù)。設(shè)：■=A1；■=A2。利用MATLAB7.0軟件，分別對(duì)式（4-5）、（4-5）中的四個(gè)參數(shù)求偏導(dǎo)數(shù)，計(jì)算項(xiàng)目回購價(jià)款估算表達(dá)式中資金投入額（P）、建設(shè)工期（N）、資金成本率（R）、回購期數(shù)（M）各自的敏感彈性EP、EN、ER、EM。于是，得到基于項(xiàng)目回購價(jià)款一般估算表達(dá)式的各因素敏感彈性通用表達(dá)式：EP=■…（10）。ER=■=■+1-A1（1+R）-（M+1）=■…（11）。EN=■=Nln（1+R）…（12）。EM=■=1-A1ln（1+R）■=■…（13）。（2）敏感因素判斷模型及其簡化。設(shè)項(xiàng)目回購價(jià)款估算表達(dá)式各參數(shù)資金投入額（P）、建設(shè)工期（N）、資金成本率（R）、回購期數(shù)（M）分別為X1、X2、X3和X4，其變動(dòng)幅度分別為λ1、λ2、λ3和λ4，項(xiàng)目回購價(jià)款由原來的Cr變?yōu)镃r'，即Cr'=Cr+ΔCr。當(dāng)某個(gè)參數(shù)Xi變動(dòng)λi時(shí)，則該參數(shù)Xi引起項(xiàng)目回購價(jià)款變化率為？鄣Cr/Cr=λiEXi。相應(yīng)的，項(xiàng)目回購價(jià)款的變動(dòng)量為ΔCr，Xi=λiEXiCr。當(dāng)多個(gè)參數(shù)以不同幅度同時(shí)發(fā)生變動(dòng)時(shí)，則項(xiàng)目回購價(jià)款總變動(dòng)率（Δλ）和總變動(dòng)額（ΔCr）可表示為：Δλ=■λiEXi… （14）。ΔCr=■ΔCr，Xi=Cr■λiEXi…（15）。式（15）即為建立的敏感因素判斷模型。此時(shí)，基于敏感因素判斷模型的變動(dòng)后項(xiàng)目回購價(jià)款估算表達(dá)式則可以表示為：Cr'=Cr+ΔCr=Cr+Cr■λiEXi =Cr[1+■λiEXi]…（16） 。（3）敏感因素判斷模型中各因素變化臨界值的求解。設(shè)項(xiàng)目回購價(jià)款控制額（即變動(dòng)后的項(xiàng)目回購價(jià)款）為Cr'，且Cr'=Cr+ΔCr。若Cr'已知，則有項(xiàng)目回購價(jià)款變動(dòng)率β=Cr'/Cr已知。因此，求解敏感因素判斷模型中各因素臨界值的函數(shù)變?yōu)椋骸靓薸EXi=β-1… （17）。式（17）中，除參數(shù)λi外其余參數(shù)均為已知變量，λi即為第i個(gè)因素單獨(dú)變動(dòng)的臨界值。相應(yīng)的，也可以根據(jù)若干個(gè)參數(shù)同時(shí)以不同幅度變動(dòng)的組合，判斷項(xiàng)目回購價(jià)款投資控制額是否落在指定區(qū)域。

四、BT項(xiàng)目回購價(jià)款敏感因素判斷模型應(yīng)用分析

（ 一 ）項(xiàng)目基本情況 ××路市政道路建設(shè)項(xiàng)目是某市西北部重要的交通干線工程，該項(xiàng)目屬于政府投資的非營利性基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目，建設(shè)內(nèi)容包括道路施工、橋梁架設(shè)、管道工程及照明綠化等部分。道路規(guī)劃紅線寬60米，道路等級(jí)為城市主干路I級(jí)，主要數(shù)據(jù)如表（1）所示。項(xiàng)目合同主要條款和敏感因素指標(biāo)：（1）資金投入額（P）?！丁痢谅稡T合同書（草案）》中《BT項(xiàng)目回購辦法》（附件2）約定，××路項(xiàng)目中建設(shè)期不計(jì)融資成本，工程建設(shè)費(fèi)用即為回購基價(jià)，因此本項(xiàng)目資金投入可以看成是建設(shè)期初一次性投入，與本文構(gòu)建模型時(shí)的假設(shè)一致。另外，可原諒的工程變更、工程索賠等產(chǎn)生的費(fèi)用要視項(xiàng)目實(shí)施過程中的具體情況而定，因其不確定性在以下分析中將不考慮其對(duì)資金投入額（P）的影響。（2）建設(shè)工期（N）?！丁痢谅稡T合同書（草案）》中《工程建設(shè)合同》（附件1）、《BT項(xiàng)目回購辦法》（附件2）約定，建設(shè)期不計(jì)融資成本，項(xiàng)目工程建設(shè)費(fèi)用即為回購基價(jià)，因此尚航路項(xiàng)目建設(shè)工期可以看作為零。至于因建設(shè)工期內(nèi)及工期的延長可能出現(xiàn)的貸款利率調(diào)整因素，僅表現(xiàn)為回購期融資成本的變動(dòng)，在運(yùn)用模型具體分析本項(xiàng)目建設(shè)工期參數(shù)時(shí)可不予考慮。（3）資金成本率（R）?！丁痢谅稡T合同書（草案）》中《BT項(xiàng)目回購辦法》（附件2）約定，回購期資金成本率直接采用5年期貸款基準(zhǔn)利率計(jì)算。因此，本項(xiàng)目資金成本率按項(xiàng)目啟動(dòng)時(shí)中國人民銀行2011年4月6日公布的3-5年人民幣貸款利率6.65%計(jì)算。此外，本項(xiàng)目投資人的投資回報(bào)作為一個(gè)單獨(dú)的加項(xiàng)以項(xiàng)目投資管理費(fèi)形式出現(xiàn)，按工程結(jié)算造價(jià)的固定比率1.5%提取，此部分因素不影響資金成本率（R）的變動(dòng)。（4）回購期數(shù)（M）?！丁痢谅稡T合同書（草案）》中《BT項(xiàng)目回購辦法》（附件2）約定，××路項(xiàng)目回購價(jià)款的支付采用等額本金的方式，回購期數(shù)為4期。此外，由于項(xiàng)目管理費(fèi)未被包括在回購基價(jià)中，這部分資金雖分期支付但不計(jì)算融資成本，因此從發(fā)起人的角度來看項(xiàng)目管理費(fèi)可以看做是項(xiàng)目回購價(jià)款的固定組成部分，不影響回購期數(shù)。

（ 二 ）項(xiàng)目回購價(jià)款的敏感因素判斷模型 （1）計(jì)算各敏感因素指標(biāo)的敏感彈性值（EXi），確定各因素變化次序：EP=■=1；ER=■=■=■=0.1426；EN=■=Nln（1+R）=0×ln（1+6.65%）=0；EM=■=■=■=0.1140。由以上計(jì)算結(jié)果，得出EP>ER>EM>EN，故××路項(xiàng)目回購價(jià)款Cr對(duì)各敏感因素的敏感次序依次為：資金投入額（P）、資金成本率（R）、回購期數(shù)（M）、 建設(shè)工期（N）。（2）××路項(xiàng)目回購價(jià)款敏感因素判斷模型。？駐λ=■λiEXi=λP+0.1426λR+0.1140λM；？駐Cr=■λiEXi=Cr（λP+0.1426λR+0.1140λM）。式中，項(xiàng)目回購價(jià)款變動(dòng)率和變動(dòng)額是一個(gè)各敏感因素變動(dòng)率為未知數(shù)的函數(shù)。只要明確了各敏感因素變動(dòng)率，即可計(jì)算出項(xiàng)目回購價(jià)款的變動(dòng)額和最終的項(xiàng)目回購價(jià)款，從而即可對(duì)項(xiàng)目是否可行做出評(píng)價(jià)和修正。

（ 三 ）項(xiàng)目回購價(jià)款的確定及建設(shè)方案的選擇 假設(shè)投資方基于行業(yè)慣例和自身利益考慮，提出以下兩種修正方案：協(xié)議草案其他條款不變，若建設(shè)期不計(jì)算融資成本，則回購期資金成本率應(yīng)在5年期銀行基準(zhǔn)貸款利率的基礎(chǔ)上上浮3個(gè)百分點(diǎn)，按9.65%計(jì)算。由于項(xiàng)目造價(jià)中已包含有施工利潤，投資人管理費(fèi)部分則相應(yīng)取消；協(xié)議草案其他條款不變，建設(shè)期仍不計(jì)算融資成本。發(fā)起人回購期按季度為一期，即每期還款6.25%。同時(shí)，投資人管理費(fèi)部分計(jì)入項(xiàng)目回購基價(jià)中，并計(jì)算回購期融資成本。

（1）計(jì)算項(xiàng)目回購價(jià)款的總變動(dòng)率（？駐λ）。根據(jù)投資人提出的以上方案，計(jì)算項(xiàng)目回購價(jià)款總變動(dòng)額如下：

方案一：？駐λ1=λP+0.1426λR+0.1140λM=1×0+0.1426×（■-1）+0.1140×0=0.0643

方案二：R=（1+■）-1=（1+■）4-1=6.82%

？駐λ2=λP+0.1426λR+0.1140λM=1×（■-1）+0.1426×（■-1）+0.1140×0=0.0186

（2）項(xiàng)目評(píng)價(jià)及最終方案的選擇。按××路項(xiàng)目《BT合同書（草案）》有關(guān)條款，不含單獨(dú)作為最終加項(xiàng)反映的投資人項(xiàng)目管理費(fèi)情況下各因素變動(dòng)前項(xiàng)目回購價(jià)款為：Cr=P（1+R）N[1+■]=54364.75%×（1+6.65%）0×[1+■]=63402.89（萬元）

則原方案最終項(xiàng)目回購價(jià)款為：Cr=63402.89+54364.75×1.50%=64218.36（萬元）。方案一最終項(xiàng)目回購價(jià)款為：Cr1'=Cr+？駐Cr1=63402.89（1+0.0643）=67479.70（萬元）。方案二最終項(xiàng)目回購價(jià)款為：Cr2'=Cr+？駐Cr2=63402.89（1+0.0186）=64582.18（萬元）。根據(jù)以上計(jì)算結(jié)果，可以得出結(jié)論：××路BT項(xiàng)目中，原方案項(xiàng)目回購價(jià)款最低，方案二次之，而方案一項(xiàng)目回購價(jià)款最高。對(duì)于發(fā)起方（政府）來說，如果投資方能接受發(fā)起方（政府）合同草案提出的方案，則對(duì)發(fā)起方最為有利。如果投資方不能接受發(fā)起方提出的方案，則發(fā)起方（政府）應(yīng)選取方案二來簽署相關(guān)合同，相較方案一，發(fā)起方（政府）可節(jié)省未來財(cái)政支出2，897.52（67，479.70-64，582.18）萬元。

（ 四 ）敏感因素判斷模型在項(xiàng)目回購價(jià)款確定中的應(yīng)用分析 （1）敏感因素判斷模型的應(yīng)用效果和效率分析。結(jié)果如表（2）所示。從以上應(yīng)用效果對(duì)比表可以看出，三個(gè)方案中運(yùn)用敏感因素判斷模型確定的尚航路項(xiàng)目回購價(jià)款與傳統(tǒng)計(jì)算方法確定的結(jié)果基本一致，說明敏感因素判斷模型在BT項(xiàng)目回購價(jià)款確定過程中完整反映了各敏感因素的變動(dòng)及其規(guī)律。但判斷模型法的計(jì)算步驟要明顯精確于傳統(tǒng)方法，主要是得益于前者計(jì)算過程中尾數(shù)丟失較少的緣故。與傳統(tǒng)方法相比，本文構(gòu)建的基于項(xiàng)目回購價(jià)款的敏感因素判斷模型在BT項(xiàng)目回購價(jià)款的確定和控制方面具有較高的應(yīng)用效率。表（3）針對(duì)傳統(tǒng)方法與敏感因素判斷模型法在項(xiàng)目評(píng)價(jià)過程中應(yīng)用效率問題，以定性描述的方式從兩種方法的使用假設(shè)、應(yīng)用廣度、數(shù)據(jù)處理能力、計(jì)算工作量、結(jié)果精度以及額外考慮因素等方面對(duì)其應(yīng)用效率進(jìn)行了結(jié)論性的歸納。（2）敏感因素變化臨界值的應(yīng)用分析。仍以××路項(xiàng)目的已知資料為基礎(chǔ)，假設(shè)項(xiàng)目發(fā)起方要求××路項(xiàng)目最終回購價(jià)款變動(dòng)幅度不超過《BT合同書（草案）》條款約定的±10%，其他條款不變。由式（17）計(jì)算各關(guān)鍵敏感因素變化臨界值如表（4）所示。通過敏感因素臨界值表可以看出，××路項(xiàng)目若只進(jìn)行單因素控制，欲使最終項(xiàng)目回購價(jià)款變動(dòng)幅度不超過10%，必須使資金投入額（P）的增長幅度控制在10%以內(nèi)，或者使資金成本率（R）的增幅不超過71.43%即年利率不超過11.40%（6.65%+6.65%×71.43%），又或者回購期數(shù)（M）的延長幅度小于90.91%即項(xiàng)目回購期數(shù)不能超過4年11個(gè)月（4+12×90.91%）。同樣可以計(jì)算出項(xiàng)目回購價(jià)款變動(dòng)不同幅度下各敏感因素單因素控制的臨界值范圍。另外，從各因素組合的角度來看，若要將最終項(xiàng)目回購價(jià)款變動(dòng)幅度控制在某一變化幅度內(nèi)，還可以同時(shí)進(jìn)行多因素、不同幅度的多方案控制組合，從而擴(kuò)大了敏感因素判斷模型的適用范圍。

五、結(jié)論

本文研究認(rèn)為：項(xiàng)目回購價(jià)款是指項(xiàng)目建設(shè)完成并移交結(jié)束后，經(jīng)發(fā)起方（政府）和投資方雙方按照合同約定條款審定，發(fā)起方（政府）所應(yīng)支付的全部工程建設(shè)費(fèi)用及其融資成本和投資回報(bào)，包括工程建設(shè)費(fèi)用、建設(shè)期融資成本和回購期融資成本三部分。其中工程建設(shè)費(fèi)用和建設(shè)期融資成本構(gòu)成項(xiàng)目回購基價(jià)，成為計(jì)算項(xiàng)目回購期融資成本和最終確定項(xiàng)目回購價(jià)款的基礎(chǔ)。影響B(tài)T項(xiàng)目回購價(jià)款的諸多不確定性因素中，資金投入方式、資金投入和回收的時(shí)點(diǎn)、建設(shè)工期及工程變更、融資利率和投資回報(bào)率、回購價(jià)款支付方式以及回購期限是主要影響因素，這些因素通過不同的影響機(jī)理會(huì)對(duì)項(xiàng)目回購價(jià)款的形成產(chǎn)生關(guān)鍵性的重大影響。影響B(tài)T項(xiàng)目回購價(jià)款關(guān)鍵因素，可以抽象為資金投入額（P）、建設(shè)工期（N）、資金成本率（R）、回購期數(shù)（M）四個(gè)經(jīng)濟(jì)參數(shù)，作為構(gòu)建項(xiàng)目回購價(jià)款敏感因素判斷模型的函數(shù)變量。研究發(fā)現(xiàn)，這四個(gè)經(jīng)濟(jì)參數(shù)對(duì)項(xiàng)目回購價(jià)款的影響程度大小是存在差別的，通過敏感因素判斷模型可以量化這種影響程度的大小，從而為項(xiàng)目回購價(jià)款的確定及控制提供定量化的決策依據(jù)。BT項(xiàng)目的回購價(jià)款可視為該項(xiàng)目產(chǎn)品的最終取得價(jià)格，本文構(gòu)建的項(xiàng)目回購價(jià)款敏感因素判斷模型，一方面可以為具體BT項(xiàng)目不同方案的選擇和合同相關(guān)條款的確定提供實(shí)踐意義上的理論指導(dǎo)，另一方面也可以通過量化項(xiàng)目回購價(jià)款各關(guān)鍵影響因素變化的臨界值及其組合，為項(xiàng)目投資是否可行提供重要的評(píng)價(jià)依據(jù)。

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篇3

關(guān)鍵詞：商業(yè)地產(chǎn);售后返租;定價(jià)分析

一、售后返租模式的歷史與現(xiàn)狀

售后返租在國外已有很多年的歷史，主要用于公司已有房地產(chǎn)的處理，目的是增加公司不動(dòng)產(chǎn)的流動(dòng)性，通常是被作為一種融資方式來看待的。但在我國，售后返租這種商業(yè)地產(chǎn)開發(fā)普遍應(yīng)用的手法，是在上個(gè)世紀(jì)90年代中期由香港傳入的。傳入之初興起于廣州、深圳等沿海發(fā)達(dá)城市，隨后流傳全國。我國的房地產(chǎn)出售回租和國外的情形有顯著的不同，一是主要運(yùn)用于新開發(fā)的收益性較高的商業(yè)地產(chǎn)，因此不僅具有融資屬性，也成為開發(fā)商的促銷手段之一；二是將一宗面積較大的適宜整體經(jīng)營的商業(yè)地產(chǎn)分割成許多小份的產(chǎn)權(quán)來銷售，然后整體回租。售后返租對(duì)我國大型商業(yè)地產(chǎn)的發(fā)展起到了顯著的促進(jìn)作用，但由于這一新型的交易方式在我國出現(xiàn)不久，在理論認(rèn)識(shí)上還不成熟，在實(shí)踐上也出現(xiàn)了很多問題。

上個(gè)世紀(jì)90年代中期，瘋炒樓花正值方興未艾，由于售房款回籠過早和集中，致使許多見利忘義的不良房地產(chǎn)開發(fā)商，在樓盤未竣工前就卷款而逃，在全國造成了許多爛尾樓并留下許多難以解決的債務(wù)糾紛。鑒此，這種營銷方式出現(xiàn)不久就遭到建設(shè)部的明令禁止。建設(shè)部所頒發(fā)的房地產(chǎn)銷售管理辦法明確規(guī)定：2001年6月1日后，一律不得以返本銷售和售后包租的方式，出售未竣工的房屋，已竣工房屋則不在此列。此后“返租銷售”模式一度沉寂。

最近幾年，由于房地產(chǎn)開發(fā)市場(chǎng)所供應(yīng)的產(chǎn)品同質(zhì)化現(xiàn)象極其嚴(yán)重，而且供應(yīng)量偏大，致使競(jìng)爭變得異常激烈。在產(chǎn)品銷售進(jìn)度難以理想的情況下，開發(fā)商只好在“回報(bào)率”、“返租年限”上大做文章，以求在最短時(shí)間內(nèi)售出所有已經(jīng)開發(fā)和待開發(fā)的產(chǎn)品，加速資金滾動(dòng)。正因如此，售后返租又重新抬頭，回報(bào)率也從幾年前較保守的每年6％至8％升到了目前的8％至15％不等，返租年限也從以前的3年左右變成現(xiàn)在的10年之久。

二、售后返租模式與其他開發(fā)模式的比較

縱觀這幾年我國的商業(yè)地產(chǎn)開發(fā)可以發(fā)現(xiàn)，除售后返租外，國內(nèi)商業(yè)地產(chǎn)開發(fā)主要采用了只售不租、部分出售部分出租、只租不售等幾種模式。

1.只售不租模式

此種模式是指商業(yè)地產(chǎn)項(xiàng)目在建成后，通過打散分別出售給中小業(yè)主。這種模式使得開發(fā)商在項(xiàng)目開發(fā)過程中的資金壓力大大緩解，降低了開發(fā)項(xiàng)目的資金門檻，有利于項(xiàng)目的開發(fā)運(yùn)作，短期見效非常快，適合資金實(shí)力不是非常雄厚的公司。但是，單純的出售使業(yè)主的產(chǎn)權(quán)多元化，難以實(shí)行統(tǒng)一經(jīng)營。商業(yè)地產(chǎn)一旦被分割出售，就意味著一個(gè)完整的商業(yè)設(shè)施在所有權(quán)和經(jīng)營權(quán)上被徹底分割，失去了它的整體性。購買商鋪的業(yè)主一部分是以經(jīng)營者的身分出現(xiàn)，買商鋪的目的就是為了經(jīng)營，而另一部分業(yè)主則是以投資人的身分出現(xiàn)，并不急于經(jīng)營，有的甚至是為了養(yǎng)老。這就導(dǎo)致許多商鋪在售出之后一直“大門緊閉”。這不僅損害了投資者的利益，帶來較大的投資風(fēng)險(xiǎn)，還會(huì)損害開發(fā)商的形象，影響城市景觀，對(duì)城市社會(huì)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展造成不良影響。

2.租售結(jié)合模式

為了彌補(bǔ)只售不租方式的不足,解決商業(yè)地產(chǎn)經(jīng)營中可能出現(xiàn)的問題,開發(fā)商找到了租售結(jié)合的方式。具體包括售后返租模式和部分出售部分出租兩種模式。

部分出售部分出租模式是指開發(fā)商將開發(fā)出來的商業(yè)物業(yè)出售一部分,以收回投資成本,余下的資產(chǎn)開發(fā)商自己組建管理公司或聘請(qǐng)專業(yè)的管理公司來出租經(jīng)營,以賺取后期的營運(yùn)利潤。目前,在國內(nèi)主要采取“地產(chǎn)大鱷+商業(yè)巨頭”的形式,即在開發(fā)商開發(fā)商業(yè)地產(chǎn)之前,就與知名商業(yè)企業(yè)結(jié)成戰(zhàn)略聯(lián)盟,房地產(chǎn)商在受讓土地后規(guī)劃前,充分考慮項(xiàng)目商圈的市場(chǎng)需求,并與其相適應(yīng)的一家或若干家商業(yè)企業(yè)確定合作關(guān)系,在開發(fā)過程中,讓這些企業(yè)參與相關(guān)的規(guī)劃工作,最終使整個(gè)開發(fā)經(jīng)營在投資估算、商圈分析、市場(chǎng)定位、業(yè)態(tài)組合、經(jīng)營收益與風(fēng)險(xiǎn)控制等多方面更合理、更科學(xué)。在這種方式下,主力店鋪在建成之前就已經(jīng)租給了知名企業(yè),而剩下的非主力店鋪則采取出售的形式。

這種模式有比較突出的優(yōu)點(diǎn)。其一,可以通過銷售商鋪來收回部分資金,一定程度上緩解開發(fā)商的壓力；其二,準(zhǔn)確的商圈分析,合理的市場(chǎng)定位和業(yè)態(tài)組合可減少各種資源的浪費(fèi),使房地產(chǎn)企業(yè)的效用最大化；其三,商業(yè)巨頭的穩(wěn)定租金提高了商業(yè)地產(chǎn)項(xiàng)目整體經(jīng)營的穩(wěn)定性,房地產(chǎn)商可以借助商業(yè)巨頭的品牌效應(yīng)加快中小店的招商進(jìn)度,樹立自身的形象；其四,減少了對(duì)假設(shè)周期和資金統(tǒng)籌的影響因素,使投資估算更準(zhǔn)確,資金統(tǒng)籌更順利。但是,這種模式使得大部分商圈采取出租的形式,投資回收期長,開發(fā)商需承受較大的資金壓力。此外,項(xiàng)目的商圈是發(fā)展變化的,在房地產(chǎn)商與商業(yè)企業(yè)結(jié)成聯(lián)盟之后,商圈內(nèi)可能出現(xiàn)原有商業(yè)業(yè)態(tài)改變或非商業(yè)地產(chǎn)改造成商業(yè)物業(yè),在這種情況下,原來設(shè)計(jì)的業(yè)態(tài)組合就面臨著重新調(diào)整。

3.只租不售模式

只租不售模式主要包括兩種,即委托專業(yè)招商機(jī)構(gòu)進(jìn)行項(xiàng)目招商出租、自己搭建招商隊(duì)伍進(jìn)行出租工作。將國際知名零售商請(qǐng)進(jìn)來有利于整個(gè)項(xiàng)目的招商出租,通常國際專業(yè)招商咨詢機(jī)構(gòu)更了解國際知名零售商的需求,所以委托國際知名專業(yè)咨詢機(jī)構(gòu)進(jìn)行前期招商出租工作更能有效地促進(jìn)項(xiàng)目的進(jìn)展。該類商業(yè)地產(chǎn)的開發(fā)以出租為唯一模式,意味著開發(fā)商必須先通過金融措施籌措到足夠的資金,將該類商業(yè)地產(chǎn)建設(shè)完成并投入運(yùn)營,再依靠租金收入回收投資、賺取利潤。如果開發(fā)商不能解決項(xiàng)目開發(fā)完成、投入運(yùn)營初期所需要的資金,那么項(xiàng)目是缺乏可行性的。

由于采用出租模式開發(fā)商業(yè)地產(chǎn),前期投入的資金巨大而回收期長,而且前期規(guī)劃、建設(shè)、招商、經(jīng)營管理等都是專業(yè)性極強(qiáng)的工作,因此,需要開發(fā)商不僅要具有開發(fā)商、投資商的背景,同時(shí)又應(yīng)該具有經(jīng)營商的背景――至少要組合有專業(yè)開發(fā)、投資、管理背景的管理團(tuán)隊(duì)。但是目前我國國內(nèi)的開發(fā)商很難達(dá)到這樣的要求,因此大多數(shù)采用前面兩種開發(fā)模式開發(fā)商業(yè)地產(chǎn)。

模式只售不租租售結(jié)合

售后返租部分出售、部分出租只租不售

實(shí)質(zhì)產(chǎn)權(quán)和經(jīng)營權(quán)被分割和轉(zhuǎn)移經(jīng)營權(quán)在返租期內(nèi)完整，產(chǎn)權(quán)被分割且轉(zhuǎn)移產(chǎn)權(quán)、經(jīng)營權(quán)基本完整且基本無轉(zhuǎn)移

產(chǎn)權(quán)、經(jīng)營權(quán)皆完整

優(yōu)點(diǎn)開發(fā)商可盡快回收資金

可收回一定的資金；商業(yè)物業(yè)可順利開業(yè)投資風(fēng)險(xiǎn)??；有利于提升物業(yè)價(jià)值有利于商業(yè)地產(chǎn)的經(jīng)營；保持良好的形象

投資者無明顯優(yōu)點(diǎn)出租較容易；有一定的租金回報(bào)投資風(fēng)險(xiǎn)較小投資風(fēng)險(xiǎn)較小

缺點(diǎn)

開發(fā)商不利于商業(yè)地產(chǎn)的經(jīng)營；有損形象仍有較大的資金壓力；返租期后的續(xù)租、經(jīng)營困難資金壓力巨大；合作伙伴破產(chǎn)時(shí)存在巨大風(fēng)險(xiǎn)資金壓力巨大；對(duì)開發(fā)商素質(zhì)要求太高

投資者存在較大的投資風(fēng)險(xiǎn)存在一定的投資風(fēng)險(xiǎn)無明顯劣勢(shì)無明顯劣勢(shì)

三、售后返租定價(jià)分析

(一)商業(yè)地產(chǎn)售后返租定價(jià)的特殊性

和住宅房地產(chǎn)只需確定房屋售價(jià)不同，商業(yè)地產(chǎn)售后返租定價(jià)時(shí)需要考慮的因素更多，定價(jià)的過程也更為復(fù)雜。

(1)售后返租模式作為一種集銷售、融資、經(jīng)營于一體的商業(yè)地產(chǎn)運(yùn)作模式，定價(jià)過程中應(yīng)包含融資因素。

(2)同時(shí)確定銷售價(jià)格和租賃價(jià)格。住宅房地產(chǎn)一般或者銷售或者租賃，因此，在一次交易中要么只需要確定售價(jià)，要么只需要確定租金，但在商業(yè)地產(chǎn)售后返租中，銷售和租賃是同時(shí)發(fā)生的，售價(jià)和租金是緊密相關(guān)的，是同時(shí)確定的。

(3)確定包含售價(jià)、回報(bào)率、返租期三個(gè)待定參數(shù)。租金由售價(jià)和回報(bào)率確定，而售價(jià)和租金都和返租期緊密相關(guān)，因?yàn)榉底馄诘拈L短和融資成本及雙方風(fēng)險(xiǎn)的分配有關(guān)。

(二)商業(yè)地產(chǎn)售后返租定價(jià)的模型

設(shè)一項(xiàng)售后返租的商業(yè)地產(chǎn)的售價(jià)為P，凈租金回報(bào)率為i且在返租期內(nèi)保持不變，折現(xiàn)率為r且假定保持不變，當(dāng)不考慮租售雙方的交易稅費(fèi)時(shí)，對(duì)購買人來說相當(dāng)于投資收益率，對(duì)出售人來說相當(dāng)于融資成本，返租期為m年。商業(yè)地產(chǎn)剩余可使用年限為n年，且m≤n，假定返租期滿后的n―m年的商業(yè)地產(chǎn)價(jià)值預(yù)計(jì)為R。

P=∑mt=1P×i(1+r)t+R(1+r)m（1）

再設(shè)市場(chǎng)凈租金為W，折現(xiàn)率為r0，則該商業(yè)地產(chǎn)的市場(chǎng)價(jià)值V由收益法可得

V=∑nt=1W(1+r0)t（2）

第m年時(shí)，商業(yè)地產(chǎn)的市場(chǎng)價(jià)值按收益法計(jì)算應(yīng)為

R=∑n-mt=1W(1+r0)t（3）

記R=k×V，由(2)和(3)知

k=(1+r0)m[(1+r0)n-m-1](1+r0)n-1(4)

k的取值范圍是0＜k≤1，其值的大小取決于返租期m相對(duì)于商業(yè)地產(chǎn)產(chǎn)權(quán)期限n的長短，當(dāng)返租期確定時(shí)，k是一個(gè)定值。由于m遠(yuǎn)小于n，因此k總是小于1.

將R帶入(1)得

P=∑mt=1P×i(1+r)t+V×k(1+r)m(5)

記融資比例q=P/V

代入(5)并經(jīng)整理可得

i×∑mt=11(1+r)t+kq×1(1+r)m=1(6)

由式(6)可得到以下結(jié)論：

結(jié)論①：當(dāng)融資比例q一定時(shí)，凈租金回報(bào)率i和融資成本r呈同方向變化；

結(jié)論②：當(dāng)凈租金回報(bào)率i一定時(shí)，融資比例q和融資成本r呈反方向變化；

結(jié)論③：若要維持融資成本r不變，則凈租金回報(bào)率i和融資比例q必然同方向變化。

商業(yè)地產(chǎn)開發(fā)商可采用的價(jià)格策略具體有三種：P=V 、P＜V、P＞V。

(1) 當(dāng)P=V，也即q=1。令r=r0，則i=W/V。由式(2)知W/V=1/∑nt=11(1+r0)t。這是商業(yè)地產(chǎn)租賃市場(chǎng)的平均凈租金回報(bào)率，以表i0示。即q=1時(shí)，若i=i0，r=r0（結(jié)論④）。再由結(jié)論①可知，當(dāng)定價(jià)為P=V時(shí)，若提供超出市場(chǎng)平均的凈租金回報(bào)率，則必然付出超出r0的融資成本。

(2) 當(dāng)P＜V時(shí)，此時(shí)q＜1。由結(jié)論④和結(jié)論②可知，若i=i0，則q＜1時(shí)，r＞r0。這一結(jié)論也可表述為結(jié)論⑤：q＜1時(shí)，若i=i0，則r＞r0。同理，由結(jié)論④和結(jié)論③，可得結(jié)論⑥：q＜1時(shí)，若r=r0，則i＜i0。由結(jié)論⑤ 、⑥和結(jié)論①可知：當(dāng)開發(fā)商確定P＜V時(shí)，若提供市場(chǎng)平均的凈租金回報(bào)率，則必然付出超出r0的融資成本，若只愿付出r0的融資成本，則只能給購買人提供低于市場(chǎng)平均的凈租金回報(bào)率，從而缺乏市場(chǎng)吸引力。

(3) 當(dāng)P＞V時(shí)，此時(shí)q＞1。由結(jié)論④和結(jié)論②可得結(jié)論⑦：q＞1時(shí)，若i=i0，則r＜r0；由結(jié)論④和結(jié)論③可得結(jié)論⑧：q＞1時(shí)，若r=,則i＞。由結(jié)論⑦ 、⑧和結(jié)論①可推知結(jié)論⑨：q＞1且取一定值時(shí)，必然存在一個(gè)i的區(qū)間，使得當(dāng)i＞i0時(shí)，r＜r0。上述結(jié)論表明：當(dāng)開發(fā)商采用P＞V時(shí)，若提供市場(chǎng)平均的凈租金回報(bào)率，則付出的融資成本必然低于r0；若只付出r0的融資成本，則也可給購買人提供高于市場(chǎng)平均的凈租金回報(bào)率；當(dāng)融資比例不變時(shí)，必然存在一個(gè)回報(bào)率區(qū)間，使得回報(bào)率i大于市場(chǎng)平均的凈租金回報(bào)率而融資成本小于r0。

四、商業(yè)地產(chǎn)商承諾高回報(bào)率的動(dòng)因分析

在我國商業(yè)地產(chǎn)的項(xiàng)目開發(fā)過程中，商業(yè)地產(chǎn)商通常開出8％、10％甚至15％的售后包租收益率，使購買者以為高回報(bào)率即意味著高投資收益率，從而使交易順利進(jìn)行。商業(yè)地產(chǎn)商之所以采取這種策略的原因可用上面模型得到的結(jié)論來解釋。

由結(jié)論②知開發(fā)商可以設(shè)定一個(gè)具有誘惑力的高回報(bào)率，同時(shí)通過提高售價(jià)增加融資比例達(dá)到降低融資成本的目的。這對(duì)于購買者而言意味著購買者花高價(jià)買下的房地產(chǎn)并沒有給自己帶來高的投資收益率；相反，購買者還要承擔(dān)巨大的投資風(fēng)險(xiǎn)，因?yàn)榻?jīng)營性售后返租的實(shí)質(zhì)性風(fēng)險(xiǎn)在出租人(也即購買人)一方。這種交易對(duì)購買人來說非常不利，但在現(xiàn)實(shí)中仍會(huì)發(fā)生，因?yàn)檫@種不利的結(jié)果具有一定的隱蔽性，因而也具有隱性欺騙性。因?yàn)樵诜康禺a(chǎn)售后返租交易時(shí)，買賣雙方在價(jià)格談判中僅涉及到售價(jià)、回報(bào)率和返租期，開發(fā)商會(huì)極力渲染高回報(bào)率，使購買者以為高回報(bào)率即意味著高投資收益率，但投資收益率并不是直接顯現(xiàn)的，它還與銷售價(jià)格與真實(shí)價(jià)值的比例(即融資比例q)、返租期有關(guān)。購買者雖然可能會(huì)察覺到售價(jià)偏高，但購買者由于信息的不對(duì)稱，難以弄清房地產(chǎn)的真實(shí)價(jià)值，并不清楚房地產(chǎn)的價(jià)格被抬高了多少，同時(shí)受高回報(bào)率的誘惑從而成交。

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篇4

關(guān)鍵詞：新形勢(shì)；電力企業(yè)；融資方式

一、引言

近年來，隨著我國國民經(jīng)濟(jì)的持續(xù)健康穩(wěn)定發(fā)展，人民生活水平不斷提高，對(duì)電力發(fā)展保持旺盛需求，2002年底，國家電力體制改革拉開帷幕，原國家電力公司剝離成二大電網(wǎng)公司、五大發(fā)電集團(tuán)和四大輔業(yè)集團(tuán)。在較好的經(jīng)濟(jì)發(fā)展態(tài)勢(shì)和國家電力體制改革背景下，我國的電力工業(yè)獲得了迅猛發(fā)展，行業(yè)的大規(guī)模運(yùn)作對(duì)資金產(chǎn)生了巨大的需求，同時(shí)也對(duì)新形勢(shì)下電力企業(yè)的融資方式的選擇和結(jié)構(gòu)的構(gòu)建提出了更高的要求。

傳統(tǒng)融資方式已經(jīng)很難滿足新形勢(shì)下的企業(yè)融資需求，因而，尋求更為有效的融資方式已經(jīng)成為擺在電力企業(yè)面前亟待解決的問題。本文分析了電力行業(yè)的特征，介紹了我國電力企業(yè)現(xiàn)有的融資方式，探討了現(xiàn)行融資方式的局限性，并結(jié)合自身工作經(jīng)驗(yàn)，借鑒了國外優(yōu)秀的電力企業(yè)融資經(jīng)驗(yàn)，對(duì)新形勢(shì)下的電力企業(yè)融資方式提出發(fā)展建議。

二、電力體制改革與企業(yè)融資方式

電力行業(yè)作為我國國民經(jīng)濟(jì)發(fā)展的支柱性產(chǎn)業(yè)，具有天然的壟斷特征，作為重要的基礎(chǔ)能源產(chǎn)業(yè)，電力行業(yè)融入市場(chǎng)化的進(jìn)程較為遲滯。在電力體制改革前，我國電力企業(yè)的資金主要來自行政劃撥。受傳統(tǒng)的計(jì)劃經(jīng)濟(jì)體制影響，我國電力行業(yè)在行政保護(hù)下，市場(chǎng)壟斷特征較為明顯，電力企業(yè)仍運(yùn)行于半計(jì)劃經(jīng)濟(jì)體制下。電力行業(yè)借助長期的壟斷地位、公用事業(yè)職能化定位和國有產(chǎn)權(quán)特色，使電力企業(yè)在融資方面一直占主動(dòng)地位，企業(yè)集約化運(yùn)作對(duì)成本效益的要求相對(duì)較低，使得很多電力企業(yè)忽視了對(duì)融資方式的選擇和研究。

2003年，電力體制改革全面推進(jìn)，在市場(chǎng)化方面，致力于引入競(jìng)爭機(jī)制、提高電力行業(yè)工作效率、進(jìn)一步降低企業(yè)運(yùn)營成本、健全電價(jià)定價(jià)機(jī)制，在行政管理方面，積極推進(jìn)在政府監(jiān)管下的政企分開體制，強(qiáng)調(diào)電力企業(yè)之間公平競(jìng)爭，建立開放有序的電力市場(chǎng)新機(jī)制。隨著各電集團(tuán)競(jìng)爭加劇，裝機(jī)規(guī)模成為競(jìng)爭焦點(diǎn)，上規(guī)模表現(xiàn)出對(duì)資金更大的需求。而電力企業(yè)的大型集團(tuán)化運(yùn)作特征，決定了其自身的融資方式不夠靈活，在電力發(fā)展的市場(chǎng)化進(jìn)程中，亟需革新自身的融資手段和資金的運(yùn)作方式。

三、我國電力企業(yè)的現(xiàn)行融資方式分析

電力體制的改革給電力企業(yè)的融資方式帶來了巨大影響，主要表現(xiàn)在以下兩個(gè)方面：

首先，電力企業(yè)是電力建設(shè)及運(yùn)營的主體，在激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭下，電力工程項(xiàng)目動(dòng)輒成千萬或上億元，電力企業(yè)有旺盛的資金需求，以支撐自身的快速擴(kuò)張，而失去了政府的干預(yù)與支撐的電力企業(yè)，獲得的撥劃資金越來越少，對(duì)外源性資金的依賴度日漸增強(qiáng)，導(dǎo)致自身負(fù)債率不斷上升。

其次，電力體制改革實(shí)行“主輔分離、廠網(wǎng)分家”，電力企業(yè)作為公司進(jìn)行企業(yè)化運(yùn)營，追求企業(yè)的利潤最大化，就勢(shì)必提高對(duì)企業(yè)融資方式的關(guān)注和研究，以期獲得最穩(wěn)定、高效和低成本的運(yùn)作資本。

在現(xiàn)階段市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)得以發(fā)展的條件下，融資成為投資主體特別是企業(yè)進(jìn)行投資的前提。各種融資方式中，目前所占比重最大的是國內(nèi)銀行貸款，其次是債券、股票、外資、自有資金、政策性資金、民間投資等。

在不斷的探索和實(shí)踐中，我國的電力行業(yè)投融資體制建設(shè)也取得了不小的成就，形成了融資渠道越來越多元化的融資體制。而各種融資方式又有各自的獨(dú)特性和優(yōu)缺點(diǎn)。

1.內(nèi)源性融資方式

內(nèi)源性融資的資金來源于企業(yè)內(nèi)部，所以內(nèi)源性融資的優(yōu)點(diǎn)在于不會(huì)產(chǎn)生附加的費(fèi)用，也無需支付資本的利息，企業(yè)仍可保證自身的現(xiàn)金保有量，確保資金鏈的流暢。內(nèi)源融資因其成本遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于外源融資，而成為企業(yè)首選的融資方式。

但是，不同企業(yè)的內(nèi)源融資能力不盡相同，它與企業(yè)發(fā)展前景、自身盈利水平和資產(chǎn)規(guī)模有很大關(guān)系，使用內(nèi)源融資方式的企業(yè)多已進(jìn)入成熟期，現(xiàn)金流量、資本結(jié)構(gòu)、產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)穩(wěn)定。

2.外源性融資方式

外源性融資方式有直接融資和間接融資兩種。直接融資又稱股權(quán)融資，由企業(yè)通過首次上市、發(fā)行股票等方式籌得資金。而間接融資也稱為債務(wù)融資，企業(yè)通過向銀行和金融機(jī)構(gòu)貸款來籌得資金。下文中，筆者選取電力企業(yè)常用的幾種融資方式，來進(jìn)行優(yōu)缺點(diǎn)對(duì)比分析。

（1）銀行貸款融資

銀行融資是市場(chǎng)信用經(jīng)濟(jì)的主要融資方式，也是企業(yè)最常用的融資渠道。目前，適合于電力企業(yè)的銀行融資方式主要為項(xiàng)目貸款和銀團(tuán)貸款。

銀行貸款融資方式的優(yōu)點(diǎn)為：融資金額和期限確定靈活，可根據(jù)項(xiàng)目融資要求，對(duì)融資金額、期限進(jìn)行先期控制；融資環(huán)境較好，電力企業(yè)可通過銀行融資解決長期穩(wěn)定的資金來源問題，且在融資過程中具有較強(qiáng)的融資議價(jià)能力。

銀行貸款融資的局限性主要在于：還本付息的壓力加重了企業(yè)負(fù)擔(dān)，存在較高的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)；另外，限制性條款較多，一般要提供抵押或者擔(dān)保，且籌資數(shù)額有限。同時(shí)，銀行貸款融資還要受國家金融利率政策的影響。

（2）證券融資

債券融資是指用過發(fā)行債券，按發(fā)債契約還本付息以獲得資金的融資方式。企業(yè)發(fā)行債券的目的大多是為建設(shè)大型項(xiàng)目籌集大筆長期資金，這種方式適合于財(cái)力雄厚、經(jīng)營狀況良好的大企業(yè)選擇。

證券融資方式的優(yōu)點(diǎn)為：與其他負(fù)債籌資方式相比，發(fā)行企業(yè)債券的籌資對(duì)象廣、市場(chǎng)大、還款期限較長、附加限制少、資金成本較低。

證券融資的局限性主要在于：籌資方式手續(xù)復(fù)雜，對(duì)企業(yè)要求嚴(yán)格，必須在約定期限內(nèi)還本付息，集中兌付，且有剛性，債券額度受國家控制。而且，相對(duì)于銀行借款，證券融資還款約束強(qiáng)，要控制好還款風(fēng)險(xiǎn)，這是其不利的一面。

（3）股權(quán)融資

股權(quán)融資以出讓公司股權(quán)為代價(jià)來籌得資金，是企業(yè)獲得長期資金的重要途徑。

股權(quán)融資的優(yōu)點(diǎn)為：所籌資金具有永久性，沒有還本壓力，同時(shí)，一次籌資金額大，用款限制相對(duì)較松。

股權(quán)融資的局限性主要在于：企業(yè)必須滿足企業(yè)上市的苛刻條件，還要承受較大的發(fā)展壓力，因?yàn)榘l(fā)行股票是一種資本金融資，股票不是稅前支付，投資者對(duì)企業(yè)利潤有要求權(quán)。另外，信息披露成本高，各種信息公開的要求可能會(huì)暴露商業(yè)秘密，普通股的資本成本較高，從稅后利潤中支付，不具有抵稅作用，所以發(fā)行費(fèi)用也較高。

四、我國電力企業(yè)的新型融資方式探討

資本是企業(yè)發(fā)展的血液，也是電力企業(yè)進(jìn)行經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的持續(xù)推動(dòng)力。電力企業(yè)想要適應(yīng)新形勢(shì)，就必須進(jìn)行融資方式的多樣化。

1.發(fā)達(dá)國家的電力融資方式

目前發(fā)達(dá)國家的電力企業(yè)融資主要有兩種。第一種方式以英、美為代表，以證券融資為主導(dǎo)。第二種方式以日、韓、德為代表，以銀行貸款融資為主導(dǎo)。

通過與發(fā)達(dá)國家的對(duì)比研究，并結(jié)合我國電力企業(yè)的實(shí)際情況，筆者認(rèn)為，我國電力企業(yè)可首先實(shí)行過渡式的融資模式，以銀行為主導(dǎo)的間接融資為主，在獲得一定發(fā)展后，進(jìn)入遠(yuǎn)期目標(biāo)融資模式，采取證券融資與銀行貸款并重的多元化融資模式。

2.緊抓電力企業(yè)融資特點(diǎn)

電力企業(yè)融資具有本身的特殊性，不同于一般企業(yè)融資，具有比較鮮明的特點(diǎn)。

（1）融資規(guī)模巨大。電力企業(yè)運(yùn)行具有非常突出的規(guī)模經(jīng)濟(jì)效應(yīng)，加上國家政策對(duì)電力新建項(xiàng)目的規(guī)模標(biāo)準(zhǔn)要求，通常電力企業(yè)單體項(xiàng)目固定資產(chǎn)投資巨大，資金需求量大。

（2）回報(bào)周期長、融資收益穩(wěn)定。電力企業(yè)在我國有較強(qiáng)的福利性和社會(huì)公益性，存在一定的價(jià)格背離現(xiàn)象，因此整體資產(chǎn)回報(bào)水平相對(duì)較低，但由于其相對(duì)壟斷的經(jīng)營特色，加上國內(nèi)能源緊缺的現(xiàn)實(shí)，電力企業(yè)的長期回報(bào)非常穩(wěn)定。

（3）籌資成本對(duì)融資效益的影響邊際效應(yīng)突出。由于電力企業(yè)資產(chǎn)回報(bào)率較低，融資規(guī)模巨大，籌資成本細(xì)微的變動(dòng)將引起融資效益的大幅變動(dòng)。

（4）融資對(duì)象具有局限性。一方面，電力企業(yè)存量資產(chǎn)規(guī)模巨大，社會(huì)資本進(jìn)入可能會(huì)淹沒在巨大的資本存量和增量中，使其在股權(quán)中所占比重微乎其微，不具有話語權(quán)，因此一般的社會(huì)資本不愿意直接進(jìn)入，而同時(shí)電力企業(yè)穩(wěn)定的收益保證，使其成為銀行等大資金擁有者的優(yōu)質(zhì)客戶。

3.堅(jiān)持電力企業(yè)融資原則

順應(yīng)我國現(xiàn)階段市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)環(huán)境下融資機(jī)制規(guī)范程度、資本市場(chǎng)和金融市場(chǎng)的發(fā)展水平、社會(huì)資金供給與資本化意愿，結(jié)合電力企業(yè)融資特點(diǎn)，確立電力企業(yè)融資必須遵循的基本原則如下：

（1）資金供應(yīng)穩(wěn)定原則。在中國經(jīng)濟(jì)保持快速增長的環(huán)境下，對(duì)電力能源需求不斷加大，而電力工業(yè)整體尚處于快速成長階段，總體上仍存在較大的資金缺口，因此必須尋求穩(wěn)定和持續(xù)的資金供給。

（2）低成本原則。低成本融資是所有企業(yè)融資的共性?；I資成本對(duì)融資效益的影響邊際效應(yīng)突出，我國電力企業(yè)整體處于投資期，負(fù)債比重高、留利甚微，自身資金積累能力較弱。針對(duì)目前每年籌資成本吞噬大量利潤的實(shí)際情況，必須倡導(dǎo)低成本籌資、壓縮高成本融資，以改善電力企業(yè)內(nèi)部資金供給。

（3）負(fù)債控制原則。負(fù)債控制原則實(shí)際就是融資的風(fēng)險(xiǎn)約束，即追求融資尤其負(fù)債的規(guī)模、期限結(jié)構(gòu)、成本支出與自身清償能力相匹配。負(fù)債規(guī)模的持續(xù)膨脹不但會(huì)吞噬大量的利潤，影響后續(xù)資金積累與長效發(fā)展，而且期限結(jié)構(gòu)不合理會(huì)導(dǎo)致某一時(shí)期債務(wù)清償壓力急速放大，影響公司正常資金鏈，重陷債務(wù)成本漩渦。

（4）科學(xué)與標(biāo)準(zhǔn)原則。即建立績效考評(píng)機(jī)制，以融資的邊際效益為融資依據(jù)。融資的目標(biāo)在于提高融資收益率，進(jìn)而提升整體經(jīng)濟(jì)效益。要達(dá)到或者實(shí)現(xiàn)這一目標(biāo)，不僅需要堅(jiān)持科學(xué)融資原則，從資金使用效率、資金到位率等角度加以嚴(yán)格測(cè)算與統(tǒng)籌，還必須確立貫徹目標(biāo)的標(biāo)準(zhǔn)。

五、結(jié)語

我國電力企業(yè)融資方式與國家宏觀經(jīng)濟(jì)政策、企業(yè)經(jīng)營環(huán)境息息相關(guān)，并且由于電力行業(yè)的特殊性而具有自身特色。在新的形勢(shì)下，電力企業(yè)只有不斷發(fā)展創(chuàng)新，優(yōu)化融資方式，才能獲得長足的發(fā)展。

參考文獻(xiàn)：

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篇5

雖然2012年貨幣供給趨于寬松，但受貸款規(guī)模和監(jiān)管指標(biāo)限制，銀行信貸供給受到約束，大量資金在體制外循環(huán)，實(shí)體經(jīng)濟(jì)尤其是中小企業(yè)依然資金緊張，融資成本居高不下。因此，加強(qiáng)現(xiàn)金流的管理對(duì)企業(yè)的生存和發(fā)展來說十分關(guān)鍵。

作為企業(yè)的CFO，該如何管理現(xiàn)金流？我認(rèn)為應(yīng)做好以下幾方面的工作：

1.樹立“現(xiàn)金為王”的理念。企業(yè)應(yīng)深化“現(xiàn)金流比利潤更重要”的觀念，把資金的時(shí)間價(jià)值引入到財(cái)務(wù)管理中來，強(qiáng)調(diào)現(xiàn)金流在公司戰(zhàn)略管理中的重要地位，把現(xiàn)金流作為企業(yè)運(yùn)營成果的評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)。

2.要加強(qiáng)預(yù)算管理。預(yù)算的主要內(nèi)容為現(xiàn)金流入、流出計(jì)劃、資金缺口預(yù)測(cè)及融資計(jì)劃，包括流入流出的結(jié)構(gòu)、時(shí)間等要求。

3.細(xì)化現(xiàn)金流管理流程，加強(qiáng)內(nèi)部控制?，F(xiàn)金流入、流出的控制應(yīng)在分析現(xiàn)金流入、流出各環(huán)節(jié)的基礎(chǔ)上，對(duì)關(guān)鍵控制部位進(jìn)行控制。

4.重視融資和投資管理。在融資方面，企業(yè)應(yīng)根據(jù)資金需求確定合理的融資額和融資時(shí)機(jī)，并匹配經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，以降低資金成本和總體風(fēng)險(xiǎn)。在融資方式上，應(yīng)該合理配置權(quán)益資金和借貸資金之間的比例、長期負(fù)債和短期負(fù)債之間的比例，采用股權(quán)融資、私募基金投資或者風(fēng)險(xiǎn)投資信托計(jì)劃等方式，進(jìn)行多元籌資，避免單一資金渠道給企業(yè)帶來的風(fēng)險(xiǎn)積聚。

在投資方面，關(guān)于生產(chǎn)性資產(chǎn)投資，企業(yè)應(yīng)放緩固定資產(chǎn)更新計(jì)劃，生產(chǎn)上確實(shí)需要的可以采用融資租賃方式或經(jīng)營租賃方式來解決，以減少企業(yè)資金的大額支出，避免用流動(dòng)資金在長期資產(chǎn)占用上的沉淀；關(guān)于對(duì)外投資業(yè)務(wù)，可以將不同回報(bào)期的業(yè)務(wù)進(jìn)行組合，以實(shí)現(xiàn)回報(bào)期上的風(fēng)險(xiǎn)分散，穩(wěn)定現(xiàn)金流。

5.創(chuàng)新現(xiàn)金流管理手段。集團(tuán)企業(yè)可以通過集中管理，在集團(tuán)內(nèi)部建立財(cái)務(wù)公司，增強(qiáng)現(xiàn)金流管理的靈活性，通過把外源融資轉(zhuǎn)變?yōu)閮?nèi)源融資，改善集團(tuán)企業(yè)的資金管理，減少企業(yè)的利息支出。外向型企業(yè)要強(qiáng)化境外現(xiàn)金流管理，在后金融危機(jī)時(shí)代，要把資金的安全放在首要位置，通過優(yōu)化境外資金收付方案和規(guī)避外匯風(fēng)險(xiǎn)等多種手段來確保資金的安全，同時(shí)要充分利用現(xiàn)代金融工具，通過委托貸款等形式來解決資金貶值問題，借助銀債通工具，減少金融市場(chǎng)投資的風(fēng)險(xiǎn)問題等。

篇6

摘要：隨著工業(yè)化和城市化的不斷深入,基礎(chǔ)設(shè)施對(duì)城市可持續(xù)發(fā)展產(chǎn)生越來越重要的影響,甚至成為制約現(xiàn)代城市發(fā)展的瓶頸。究其原因，在于基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)資金短缺,投融資渠道不足。本文對(duì)傳統(tǒng)基礎(chǔ)設(shè)施投融資模式BOT、TOT、PFI以及新興的ABS、PPP等形式進(jìn)行比較研究,以對(duì)拓寬基礎(chǔ)設(shè)施投融資渠道進(jìn)行探討。

關(guān)鍵詞：基礎(chǔ)設(shè)施；城市；項(xiàng)目融資

作者簡介：吳時(shí)舫（1968-），女，襄樊學(xué)院經(jīng)濟(jì)與管理學(xué)系講師，碩士。主要研究方向：國際經(jīng)濟(jì)與貿(mào)易、綠色經(jīng)濟(jì)。

中圖分類號(hào)：F830.59文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A文章編號(hào)：1672-3309（2008）10-0038-03

我國正處于城市環(huán)境基礎(chǔ)設(shè)施產(chǎn)業(yè)化與市場(chǎng)化的進(jìn)程之中，由于企業(yè)的市場(chǎng)參與所帶來的投資主體多元化, 以及國內(nèi)資本市場(chǎng)的不斷發(fā)展、商業(yè)融資手段的不斷完善，為融資手段的多樣化創(chuàng)造了條件。城市是一個(gè)國家或地區(qū)的政治、經(jīng)濟(jì)和文化中心，是以人為主體，以自然環(huán)境為依托，以經(jīng)濟(jì)活動(dòng)為基本內(nèi)容，按自身規(guī)律不斷運(yùn)轉(zhuǎn)，社會(huì)聯(lián)系極為緊密的有機(jī)整體；是人類集中，高效率利用自然資源、土地資源、空間資源和智力資源，創(chuàng)造物質(zhì)文明和精神文明的載體；是設(shè)施建設(shè)、經(jīng)營、管理和服務(wù)為一體的社會(huì)實(shí)體。

隨著工業(yè)化和城市化的不斷深入,基礎(chǔ)設(shè)施對(duì)城市可持續(xù)發(fā)展產(chǎn)生越來越重要的影響,甚至成為制約現(xiàn)代城市發(fā)展的瓶頸。究其原因，在于基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)資金短缺,投融資渠道不足。對(duì)傳統(tǒng)基礎(chǔ)設(shè)施投融資模式BOT、TOT、PFI以及新興的ABS（Asset－Backed―Securitization）、PPP(Public-Private Partnerships公私合伙制)等形式進(jìn)行比較研究,對(duì)拓寬基礎(chǔ)設(shè)施投融資渠道進(jìn)行探討是必要的。

一、BOT（Build－Operate－Transfer）融資方式

BOT意為“建設(shè)―經(jīng)營―轉(zhuǎn)讓”，實(shí)質(zhì)上是基礎(chǔ)設(shè)施投資、建設(shè)和經(jīng)營的一種方式。BOT最本質(zhì)的特點(diǎn)是使私營企業(yè)資金用于公用基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，其典型形式是：項(xiàng)目所在地政府授予一家或幾家投資人所組成的項(xiàng)目公司特許權(quán)利――就某項(xiàng)特定基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目進(jìn)行籌資建設(shè)，在約定的期限內(nèi)經(jīng)營管理，并通過項(xiàng)目經(jīng)營收入償還債務(wù)和獲取投資回報(bào)。約定期滿后，項(xiàng)目設(shè)施無償轉(zhuǎn)讓給項(xiàng)目所在地政府，項(xiàng)目設(shè)施的所有權(quán)最終歸屬于政府，因此，BOT模式有時(shí)也被稱為“暫時(shí)私有化”過程。

簡而言之，BOT一詞是對(duì)一個(gè)項(xiàng)目投融資建設(shè)、經(jīng)營回報(bào)、無償轉(zhuǎn)讓的經(jīng)濟(jì)活動(dòng)全過程典型特征的簡要概括。BOT方式不僅是一個(gè)融資的協(xié)議，而且還是一個(gè)長期專業(yè)化的協(xié)議。在協(xié)議的基礎(chǔ)上，公私雙方建立起伙伴關(guān)系，并向公眾提供經(jīng)濟(jì)、高效的服務(wù)。

20世紀(jì)70年代后，無論是發(fā)展中國家還是發(fā)達(dá)國家，政府的財(cái)政預(yù)算越來越緊張，而面對(duì)的基礎(chǔ)設(shè)施的需求量越來越大，由政府充當(dāng)基礎(chǔ)設(shè)施投資主體越來越困難。BOT方式作為一種新的投融資方式，在發(fā)展中國家和發(fā)達(dá)國家滿足了普遍性的內(nèi)在需求。各國都開始運(yùn)用這種新的模式進(jìn)行城市建設(shè)并取得了一定的成績。如英法海峽隧道、馬來西亞南北高速公路、我國第一個(gè)正式批準(zhǔn)的BOT試點(diǎn)項(xiàng)目――廣西來賓電廠等。

BOT作為一種新的融資模式，操作過程復(fù)雜，中間環(huán)節(jié)較多，涉及到工程技術(shù)、經(jīng)濟(jì)、法律等諸多問題，需要通過規(guī)范的運(yùn)作程序和比較完善的特許協(xié)議來規(guī)避項(xiàng)目實(shí)施過程中存在的風(fēng)險(xiǎn)。在BOT項(xiàng)目中，最重要的是資金的融資方式、風(fēng)險(xiǎn)的分擔(dān)、資金的結(jié)構(gòu)、回報(bào)率的確認(rèn)以及政府與項(xiàng)目公司各自的地位等問題，這關(guān)系到項(xiàng)目的成功與否和雙方合作關(guān)系的長久維持。此外，BOT項(xiàng)目需嚴(yán)格控制工程的建設(shè)進(jìn)度和工程質(zhì)量，確保項(xiàng)目的順利實(shí)施。

BOT模式適用于那些投資額巨大、投資回收期長、建成后具有穩(wěn)定收益的建設(shè)項(xiàng)目。經(jīng)營性政府工程，如污水處理廠、發(fā)電站、高速公路、鐵路等公共設(shè)施具備這一特點(diǎn)。通過BOT模式，政府得以在資金匱乏的情況下利用民間資本進(jìn)行公共基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，減少項(xiàng)目建設(shè)的初始投入，將有限資金投入到更多的領(lǐng)域。目前，BOT模式在全國范圍內(nèi)應(yīng)用較為廣泛，已成為經(jīng)營性城建項(xiàng)目中一種較為成熟和有效的融資模式。

二、ABS（Asset－Backed－Securitization）融資方式

ABS是以項(xiàng)目所屬的資產(chǎn)為支撐的證券化融資。具體而言，它是以項(xiàng)目所擁有的資產(chǎn)為基礎(chǔ)，以項(xiàng)目資產(chǎn)可以帶來的預(yù)期收益為保證，通過在資本市場(chǎng)發(fā)行債券來募集資金的一種項(xiàng)目融資方式。這種融資方式的特點(diǎn)在于通過其特有的信用等級(jí)提高方式，使原本信用等級(jí)較低的項(xiàng)目照樣可以進(jìn)入國際高檔債券市場(chǎng)，利用該市場(chǎng)信用等級(jí)高、債券安全性和流動(dòng)性高、債券利率低的優(yōu)勢(shì)，大幅度降低項(xiàng)目融資成本。

同其他融資方式相比，ABS證券可以不受項(xiàng)目原始權(quán)益人自身?xiàng)l件的限制，繞開一些客觀存在的壁壘，籌集大量資金，具有很強(qiáng)的靈活性。其優(yōu)勢(shì)具體表現(xiàn)在：（1）政府通過授權(quán)機(jī)構(gòu)投資某些基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目，通過特設(shè)信托機(jī)構(gòu)發(fā)行ABS證券融資，用這些設(shè)施的未來收益償還債務(wù)，可以加快基礎(chǔ)設(shè)施的建設(shè)速度，刺激經(jīng)濟(jì)增長。這樣，政府不需用自身的信用為債券的償還進(jìn)行擔(dān)保，不受征稅能力、財(cái)政預(yù)算（如發(fā)行債券）法規(guī)約束，不會(huì)增加財(cái)政負(fù)擔(dān)，緩解了財(cái)政資金壓力。（2）采用ABS方式融資，雖然在債券的發(fā)行期內(nèi)項(xiàng)目的資產(chǎn)所有權(quán)歸SPV所有，但項(xiàng)目的資產(chǎn)運(yùn)營和決策權(quán)依然歸原始權(quán)益人所有。因此，在運(yùn)用ABS方式融資時(shí)，不必?fù)?dān)心項(xiàng)目是關(guān)系國計(jì)民生的重要項(xiàng)目被外商所控制和利用。這是BOT融資所不具備的。（3）發(fā)債者與投資者純粹是債權(quán)債務(wù)關(guān)系，并不改變項(xiàng)目的所有權(quán)益。因而，避免了項(xiàng)目被投資者控制，保證了基礎(chǔ)設(shè)施運(yùn)營產(chǎn)生的利潤不會(huì)大幅度外流。作為業(yè)主的政府無需為項(xiàng)目的投資回報(bào)做出承諾和安排。（4）減輕了銀行信貸負(fù)擔(dān)，有利于優(yōu)化融資結(jié)構(gòu)，分散投資風(fēng)險(xiǎn)，也為廣大投資者提供了更廣的投資渠道。

三、TOT（Transfer-Operation-Transfer）融資方式

TOT意為“轉(zhuǎn)讓――經(jīng)營――轉(zhuǎn)讓”，此模式是指通過出售現(xiàn)有投產(chǎn)項(xiàng)目在一定期限內(nèi)的現(xiàn)金流量，從而獲得資金

來建設(shè)新項(xiàng)目的一種融資方式。在約定的時(shí)間內(nèi)，投資者擁有該資產(chǎn)的所有權(quán)和經(jīng)營權(quán)，通過該資產(chǎn)取得現(xiàn)金流量收回全部投資和合理的回報(bào)后，再將該資產(chǎn)的產(chǎn)權(quán)和經(jīng)營權(quán)無償轉(zhuǎn)交給原產(chǎn)權(quán)所有人。

TOT模式與BOT模式不同在于：TOT模式是投資者購買已經(jīng)建成項(xiàng)目，政府獲得此資金建設(shè)新項(xiàng)目，而BOT是投資者通過建成項(xiàng)目，從而得到政府的特許經(jīng)營權(quán)的一種融資模式。

四、PFI( Private Finance Initiative）融資方式

PFI意為私人主動(dòng)融資，是指私營企業(yè)或私有機(jī)構(gòu)利用自己在資金、人員、設(shè)備、技術(shù)和管理等方面的優(yōu)勢(shì)，主動(dòng)參與基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目的開發(fā)建設(shè)、經(jīng)營。在此模式下，私營企業(yè)與私有機(jī)構(gòu)組建的項(xiàng)目公司負(fù)責(zé)項(xiàng)目的設(shè)計(jì)、開發(fā)、融資和建設(shè)，項(xiàng)目公司把項(xiàng)目出售給當(dāng)?shù)卣跋嚓P(guān)部門。

PFI模式與BOT模式的區(qū)別在于：PFI實(shí)行全面制，人包括咨詢公司、設(shè)計(jì)院、監(jiān)理公司和建筑管理公司，由這些人實(shí)施并完成項(xiàng)目規(guī)劃、設(shè)計(jì)、建設(shè)和運(yùn)營等，同時(shí)PFI模式并不完全遵循BOT的3個(gè)過程：建設(shè)――經(jīng)營――轉(zhuǎn)讓。根據(jù)資金回收方式不同，PFI模式可以分為三類：

（1）獨(dú)立運(yùn)作型。基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目開發(fā)，遵循“建設(shè)――經(jīng)營――轉(zhuǎn)讓”3個(gè)過程，在遵循有關(guān)法律基礎(chǔ)上，PFI公司獨(dú)立經(jīng)營、自行收費(fèi)、自負(fù)盈虧，項(xiàng)目期滿后轉(zhuǎn)交政府。

（2）建設(shè)轉(zhuǎn)讓型。基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目建設(shè)完成以后，政府根據(jù)所提供服務(wù)的數(shù)量等情況，向PFI公司購買項(xiàng)目經(jīng)營權(quán)，不遵循“建設(shè)――經(jīng)營――轉(zhuǎn)讓”3個(gè)過程，但在一定期限內(nèi)，PFI公司負(fù)有對(duì)項(xiàng)目進(jìn)行維修管理的責(zé)任。

（3）綜合運(yùn)營型。對(duì)于特殊基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目的開發(fā)，由政府進(jìn)行部分投資，數(shù)量因項(xiàng)目性質(zhì)和規(guī)模不同而不同，資金回收方式以及其它有關(guān)事項(xiàng)雙方在合同中規(guī)定，這類項(xiàng)目有時(shí)也稱為“官民協(xié)同項(xiàng)目”。

五、 PPP(Private－Public－Project) 融資方式

PPP即公共部門與私人企業(yè)合作模式，是指政府、營利性企業(yè)和非營利性企業(yè)以某個(gè)項(xiàng)目為基礎(chǔ)而形成的相互合作關(guān)系的模式。通過這種合作模式，合作各方可以得到比單獨(dú)行動(dòng)更有利的結(jié)果。合作各方參與某個(gè)項(xiàng)目時(shí)，政府并不是把項(xiàng)目的責(zé)任全部轉(zhuǎn)移給私人企業(yè)，而是由參與合作的各方共同承擔(dān)責(zé)任和融資風(fēng)險(xiǎn)。

PPP是一個(gè)完整的項(xiàng)目融資概念，其最原始的形式是在1985-1990年備受關(guān)注的BOT模式。較早的、比較正式的PPP模式出現(xiàn)在1992年英國保守黨政府提出的“私人融資計(jì)劃”（Private Finance Initiative，PFI）中。當(dāng)時(shí)，PFI模式大多用于運(yùn)輸部門的建設(shè)（在英國曾高達(dá)85%）。但是現(xiàn)在，作為PFI的后繼者，PPP被廣泛運(yùn)用于各種基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目的融資。

確切地說，PPP不是一種固定的模式，而是一系列可能的選擇，如服務(wù)或者管理合同、計(jì)劃―建設(shè)、計(jì)劃―建設(shè)―運(yùn)營，等等。這些不同的形式具有一些共同之處：（1）希望轉(zhuǎn)移更多的風(fēng)險(xiǎn)到私人部門；（2）提高工程項(xiàng)目的成本利用效率；（3）提高對(duì)社區(qū)使用者的收費(fèi)效率和水平。

城市基礎(chǔ)設(shè)施是城市綜合服務(wù)的物質(zhì)載體，是城市經(jīng)濟(jì)和社會(huì)各項(xiàng)事業(yè)發(fā)展的重要基礎(chǔ)，也是城市現(xiàn)代化水平高低的一個(gè)重要標(biāo)志。融資模式只是從形式上對(duì)資金需求給予基本保證，但要從根本上克服資金短缺的瓶頸，除了要拓寬融資渠道、采用多種方式、多方面籌集資金之外，還要積極進(jìn)行城市基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域內(nèi)的投融資體制改革和制度創(chuàng)新，才能為基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目融資模式的順利推行提供制度保障，應(yīng)放松準(zhǔn)入限制，促使投資主體多元化，建立以政府為主體、民間和外資積極參與基礎(chǔ)設(shè)施投資的競(jìng)爭機(jī)制。

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篇7

【關(guān)鍵詞】互聯(lián)網(wǎng)金融 小微企業(yè) 融資模式

一、引言

小微企業(yè)是國民經(jīng)濟(jì)的重要支柱，在緩解就業(yè)壓力、促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長和維持社會(huì)穩(wěn)定等方面發(fā)揮著重要作用。但由于小微企業(yè)財(cái)務(wù)信息不透明，資金需求具有“短、小、急、頻”的特點(diǎn)，導(dǎo)致小微企業(yè)面臨融資難、融資貴的問題。隨著互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)的發(fā)展，互聯(lián)網(wǎng)金融模式應(yīng)運(yùn)而生，為小微企業(yè)解決融資問題提供了新思路。本文分析了互聯(lián)網(wǎng)金融模式的特征、流程及存在的問題，并根據(jù)互聯(lián)網(wǎng)金融模式在解決小微企業(yè)融資問題中所面臨的問題提出相關(guān)對(duì)策建議。

二、小微企業(yè)融資困境

（一）小微企業(yè)融資渠道狹窄

小微企業(yè)的傳統(tǒng)融資渠道主要分為直接融資和間接融資，其中直接融資包括發(fā)行股票或債券在資本市場(chǎng)公開募集資金、通過融資租賃公司辦理融資租賃等融資方式;間接融資包括向商業(yè)銀行等金融機(jī)構(gòu)取得貸款、民間借貸、企業(yè)相互賒欠等融資方式。目前我國資本市場(chǎng)直接融資門檻較高，只有少數(shù)高科技型企業(yè)能夠在創(chuàng)業(yè)板上市直接融資，絕大多數(shù)勞動(dòng)密集型企業(yè)難以通過直接融資的方式獲得資金支持。而由于小微企業(yè)抵押物和資產(chǎn)規(guī)模不足、信用等級(jí)較低，融資具有“短、小、急、頻”的特點(diǎn)，銀行很少向小微企業(yè)發(fā)放貸款，因而大部分小微企業(yè)仍需要通過民間借貸和相互賒欠的方式解決企業(yè)發(fā)展過程中的資金缺口問題。

（二）小微企業(yè)融資成本高

從我國當(dāng)前利率水平看，無風(fēng)險(xiǎn)利率處于歷史高位，全社會(huì)融資成本都處于一個(gè)較高的水平，小微企業(yè)只能置身其中。我國大部分小微企業(yè)都呈現(xiàn)出了所有權(quán)與經(jīng)營權(quán)高度統(tǒng)一的共同特征，沒有建立現(xiàn)代企業(yè)經(jīng)營與管理制度，缺少規(guī)范的財(cái)務(wù)管理制度，向商業(yè)銀行提交的財(cái)務(wù)信息和資料可信度較低。銀行需要投入大量的審查成本，而這部分成本則會(huì)體現(xiàn)在小微企業(yè)的融資成本中。在利率市場(chǎng)化的推動(dòng)下，銀行將以非價(jià)格形式存在的收費(fèi)項(xiàng)目直接顯化為資金價(jià)格，融資利率從隱形轉(zhuǎn)化為顯性，導(dǎo)致民間借貸成了小微企業(yè)的主要資金來源，雖然能夠快速籌集資金，但利率較高，同時(shí)存在利益集團(tuán)從中牟取利差，進(jìn)一步加重企業(yè)所承擔(dān)的融資成本。

（三）小微企業(yè)融資風(fēng)險(xiǎn)高

小微企業(yè)自身缺少有效的抵押物，很難找到能夠?yàn)槠鋼?dān)保抵押貸款的機(jī)構(gòu)，使得銀行在向它們發(fā)放貸款時(shí)，更多只能選擇無抵押、無擔(dān)保的信用貸款。同時(shí)，我國小微企業(yè)的市場(chǎng)準(zhǔn)入門檻比較低，總體資產(chǎn)規(guī)模較小且抗風(fēng)險(xiǎn)能力比較薄弱，在經(jīng)濟(jì)下行階段，投資收益率下滑，小微企業(yè)在激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭中面臨著一旦經(jīng)營不善就有可能破產(chǎn)或重組的風(fēng)險(xiǎn)，所以金融機(jī)構(gòu)向小微企業(yè)發(fā)放貸款的風(fēng)險(xiǎn)就很高。另一方面，我國尚未建立健全企業(yè)融資擔(dān)保的相關(guān)法律法規(guī)，融資性擔(dān)保機(jī)構(gòu)之間存在各單位權(quán)責(zé)不明、多部門多頭監(jiān)管，導(dǎo)致現(xiàn)存的融資擔(dān)保體系無法充分地發(fā)揮小微企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)分散功能。①

三、基于互聯(lián)網(wǎng)金融的小微企業(yè)融資模式創(chuàng)新

互聯(lián)網(wǎng)金融是一種通過互聯(lián)網(wǎng)和移動(dòng)通信技術(shù)來實(shí)現(xiàn)資金融通、支付和信息中介等業(yè)務(wù)的新興金融模式，提高了資金融通效率和擴(kuò)大了金融服務(wù)范圍，為小微企業(yè)取得資金支持提供了新渠道?；ヂ?lián)網(wǎng)金融模式主要包括P2P融資模式、眾籌融資模式、大數(shù)據(jù)金融融資模式與互聯(lián)網(wǎng)金融門戶融資模式。

（一）P2P融資模式

P2P（Peer-to-Peer）融資模式，即借貸雙方直接通過第三方互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)進(jìn)行點(diǎn)對(duì)點(diǎn)的借貸融資方式。在這種模式下，借貸雙方的資金額度和貸款利率基本上沒有限制，投資者可以將一筆資金分散投資給多個(gè)小微企業(yè)以降低投資風(fēng)險(xiǎn)，小微企業(yè)也可以自主選擇較低的貸款利率以降低融資成本。

P2P融資模式的一般流程：第一步，資金需求方在P2P信貸平臺(tái)上注冊(cè)賬號(hào)后提交信用信息、融資額度、還款周期、資金用途等信息。第二步，P2P信貸平臺(tái)通過線上或線下的方式對(duì)企業(yè)的營業(yè)執(zhí)照、還款能力等貸款資料進(jìn)行資格審查，審核通過后將其借款信息至平臺(tái)上。第三步，投資者根據(jù)平臺(tái)的借款信息選擇借出的項(xiàng)目和金額，同時(shí)企業(yè)也可選擇合適的投資者，雙方達(dá)成合作意愿后，P2P信貸平臺(tái)將投資者資金發(fā)放給企業(yè)。第四步，企業(yè)根據(jù)合同約定的還款方式按時(shí)將金額返還給平臺(tái)，如若未按時(shí)償還，則依據(jù)合同約定征收還款逾期的滯納費(fèi)用。

（二）眾籌融資模式

眾籌（Crowd funding）即大眾籌資，是指融資人借助于互聯(lián)網(wǎng)上的眾籌融資平臺(tái)以實(shí)物、股權(quán)、期權(quán)、可轉(zhuǎn)債等回報(bào)方式為其項(xiàng)目向廣泛的投資者融資的模式。②眾籌融資的特點(diǎn)在于小額和大量，回報(bào)方式豐富多樣，投資者不再以項(xiàng)目的商業(yè)價(jià)值作為唯一的衡量標(biāo)準(zhǔn)，適合于創(chuàng)新產(chǎn)品研發(fā)項(xiàng)目或初步創(chuàng)立的團(tuán)隊(duì)項(xiàng)目。

眾籌融資模式的操作流程：第一步，融資人將項(xiàng)目策劃、融資信息、回報(bào)方案等提交到選定的眾籌融資平臺(tái)，眾籌平臺(tái)審核通過后將其到平臺(tái)上展示給投資人。第二步，投資者選擇感興趣的融資項(xiàng)目和決定投標(biāo)金額，若在募資期限內(nèi)達(dá)到或超過融資金額，即項(xiàng)目眾籌成功，融資人將獲得所籌集的資金。如果籌資失敗，則將已籌資金全部退還給投資者。第三步，項(xiàng)目執(zhí)行成功后，融資方按照約定以股權(quán)憑證、紅利、現(xiàn)金以及產(chǎn)品等形式回饋投資者的支持。

篇8

[摘要]中國地產(chǎn)的發(fā)展，吸引著越來越多國際投資的目光，房地產(chǎn)投資基金成為近兩年來外資進(jìn)軍中國房地產(chǎn)市場(chǎng)的熱點(diǎn)。按投資方式，我們可以把國外房地產(chǎn)投資基金分為四種方式，其對(duì)我國房地產(chǎn)市場(chǎng)的影響既有有利的一面，也有不利的一面?？偟膩碚f，作為一種新的融資方式，我們應(yīng)該歡迎國外房地產(chǎn)投資基金進(jìn)入，但是也必須要對(duì)其加以一定的管理，保證其對(duì)我國房地產(chǎn)市場(chǎng)發(fā)揮更大的作用。

中國地產(chǎn)的發(fā)展，吸引著越來越多國際投資的目光，外資除了購買國內(nèi)不動(dòng)產(chǎn)或從事地產(chǎn)開發(fā)以外，還可以向國內(nèi)開發(fā)企業(yè)融資的方式進(jìn)入中國市場(chǎng)，其中，房地產(chǎn)投資基金成為近兩年來外資進(jìn)軍中國房地產(chǎn)市場(chǎng)的熱點(diǎn)。早在10年前，就有國外的房地產(chǎn)基金進(jìn)入中國，如澳大利亞最大投資銀行麥格理銀行自1994年就已經(jīng)在中國運(yùn)作，從1994-2003年間，該銀行已經(jīng)成功募集及籌建了5項(xiàng)獨(dú)立的中國房地產(chǎn)開發(fā)基金，總額超過1.2億美元。但是房地產(chǎn)投資基金真正大量進(jìn)入中國是從2003年開始，央行121號(hào)文件頒布之后，早就躍躍欲試的海外基金機(jī)構(gòu)，抓住中國國內(nèi)房地產(chǎn)公司對(duì)海外資金需求的機(jī)遇，大舉進(jìn)入中國房地產(chǎn)市場(chǎng)。

如2003年8月，荷蘭RodamcoAsia成功收購了上海盛捷服務(wù)式公寓，同時(shí)新加坡凱德置地通過其新加坡母公司設(shè)立房地產(chǎn)投資基金，共籌資金額1-2億元投入上海的房地產(chǎn)項(xiàng)目，2004年3月，瑞安集團(tuán)正式宣布其旗下的子公司瑞安地產(chǎn)，在國際資本市場(chǎng)成功融資近4億美元，以致力于中國房地產(chǎn)開發(fā)等。到2005年，摩根斯丹利、美林、雷曼兄弟、盛陽房地產(chǎn)基金等數(shù)十支曾經(jīng)主要關(guān)注海外房地產(chǎn)的投資基金都已經(jīng)轉(zhuǎn)向中國房地產(chǎn)行業(yè)，國外房地產(chǎn)投資基金在短短的幾年內(nèi)就在中國房地產(chǎn)市場(chǎng)上占據(jù)重要地位。

雖然其規(guī)模在目前來說還比較小，投資的地區(qū)也僅限沿海一線城市以及主要的幾個(gè)二級(jí)城市，但是隨著其規(guī)模的擴(kuò)大和深入發(fā)展的勢(shì)頭，勢(shì)必會(huì)對(duì)中國房地產(chǎn)市場(chǎng)產(chǎn)生深遠(yuǎn)的影響。

一、國外房地產(chǎn)基金在我國的投資方式

根據(jù)國外房地產(chǎn)基金進(jìn)入我國房地產(chǎn)市場(chǎng)的性質(zhì)，大致可以將其投資方式分為四類：一是開發(fā)型投資，二是收租型投資，三是收購不良資產(chǎn)，四是委托管理模式。

1．開發(fā)型投資開發(fā)型投資主要是基于開發(fā)周期所帶來的高風(fēng)險(xiǎn)和高回報(bào)，外資資本直接介入前期的開發(fā)過程，包括土地的一級(jí)開發(fā)和項(xiàng)目開發(fā)，一直到項(xiàng)目銷售完畢為止，周期一般較長。在開發(fā)投資中，房地產(chǎn)投資基金對(duì)住宅業(yè)的投資力度較大。

因?yàn)榻陙碇袊鴤€(gè)人購房在銷售總面積中所占的比例逐年升高，1998年上升到58%，2003年更是上升到90%。因此，外資地產(chǎn)基金更青睞于開發(fā)住宅產(chǎn)業(yè)，強(qiáng)勁的市場(chǎng)需求可以降低他們的投資風(fēng)險(xiǎn)，獲得更大的利潤。如摩根斯丹利房地產(chǎn)基金與上海永業(yè)集團(tuán)共同投資開發(fā)“錦麟天地雅苑”，摩根斯丹利占10%的股份。荷蘭國際房地產(chǎn)與復(fù)地集團(tuán)合作開發(fā)松江新城住宅項(xiàng)目，分別占50%的股份等。

2．收租型投資收租型投資的基金并不介入到地產(chǎn)項(xiàng)目的開發(fā)中，而是以收取穩(wěn)定的租金為目標(biāo)。它又主要表現(xiàn)為兩種方式，一是通過購買有穩(wěn)定租戶的已建優(yōu)良物業(yè)，長期持有收租盈利。如荷蘭RodamcoAsia收購上海盛捷國際服務(wù)公寓就是以收租為目的，這種收租的方式可以避免買地、審批建筑等時(shí)間成本，方便快捷的介入到中國地產(chǎn)市場(chǎng)。另一種方式是自己開發(fā)房地產(chǎn)，然后出租經(jīng)營。

采取這種方式的有全球最大上市工業(yè)房地產(chǎn)投資信托公司的普洛斯公司，它專注于地產(chǎn)的租賃服務(wù)，在上海松江開發(fā)區(qū)為一個(gè)世界500強(qiáng)工廠公司專門投資了一個(gè)配送中心，普洛斯的項(xiàng)目往往租期在5-10年左右。

3．購買不良資產(chǎn)外資房地產(chǎn)基金最早進(jìn)入國內(nèi)的途徑就是通過收購中國四大國有商業(yè)銀行的不良資產(chǎn)的房地產(chǎn)項(xiàng)目開始的，尤其是收購不良資產(chǎn)中剝離出的酒店和寫字樓項(xiàng)目，外資通過不良資產(chǎn)證券化，打包處置從而變現(xiàn)盈利。比較典型的是摩根斯丹利，2004年其與內(nèi)地房地產(chǎn)開發(fā)商金地集團(tuán)、盛融投資全資在中國設(shè)立一家項(xiàng)目公司，出資占55%，該公司受讓帳面價(jià)值為28.5億人民幣的中國建設(shè)銀行的不良資產(chǎn)包，這些資產(chǎn)包中的資產(chǎn)多為中國城市中的商業(yè)物業(yè)，公司將在不良資產(chǎn)處置中發(fā)揮重要作用。

4．基金委托管理基金委托管理模式是2005年下半年興起的新興模式，這種模式就是讓多個(gè)地產(chǎn)基金管理公司參與投資管理，每個(gè)公司做自己最擅長的業(yè)務(wù)，采取這種模式的目的是要解決基金公司在投資中出現(xiàn)的機(jī)構(gòu)過于龐大，管理困難等問題，更多的從資本市場(chǎng)去獲利。如2005年7月25日，美國西蒙房地產(chǎn)集團(tuán)有限公司以及摩根斯丹利房地產(chǎn)基金與深國投商用置業(yè)有限公司共同成立合資公司，前兩者各持32.5%的股權(quán)，后者持35%的股權(quán)，該合資公司主要從事開發(fā)內(nèi)地商業(yè)地產(chǎn)項(xiàng)目，由西蒙地產(chǎn)負(fù)責(zé)基金投資管理，深國投和摩根斯丹利負(fù)責(zé)融資和海外上市。上述合資公司中股東各方分工合作，共同完成項(xiàng)目開發(fā)、投資管理、融資、資產(chǎn)上市等基金運(yùn)營的各個(gè)環(huán)節(jié)。

二、國外房地產(chǎn)投資基金對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)的影響

目前，國外房地產(chǎn)投資基金的數(shù)額還較小，2004年為28億美元，但是在未來的幾年內(nèi)，中國房地產(chǎn)市場(chǎng)高額的投資回報(bào)率必然會(huì)吸引外資基金的進(jìn)一步進(jìn)入，勢(shì)必對(duì)國內(nèi)地產(chǎn)市場(chǎng)產(chǎn)生深遠(yuǎn)的影響。

國外房地產(chǎn)投資基金的影響可分有利影響和不利影響兩方面。

1．國外房地產(chǎn)投資基金的有利影響

（1）促進(jìn)中國房地產(chǎn)進(jìn)入以資本為核心的金融時(shí)代隨著央行“121”文件，國土資源部“8.31”大限和國務(wù)院“18號(hào)文件”等系列金融和土地嚴(yán)政的陸續(xù)出臺(tái)，給國內(nèi)房地產(chǎn)商帶來巨大的壓力，在貨幣市場(chǎng)上難以獲得資金，資本市場(chǎng)的重要性無疑就顯露出來了，外資房地產(chǎn)基金對(duì)中國房地產(chǎn)的投資正是引領(lǐng)中國房地產(chǎn)由項(xiàng)目開發(fā)為主轉(zhuǎn)為金融運(yùn)作為主。在以摩根斯丹利為首的部分基金已經(jīng)通過成立本地地產(chǎn)基金實(shí)現(xiàn)外資房地產(chǎn)基金的順利落地，這些基金的運(yùn)行方式逐漸由原先親自操作項(xiàng)目轉(zhuǎn)為委托投資管理模式。因此，通過資本市場(chǎng)盈利的模式逐漸流行起來，房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈更細(xì)，各環(huán)節(jié)更專業(yè)，效率更高，更容易創(chuàng)造價(jià)值，外資地產(chǎn)基金商業(yè)模式的轉(zhuǎn)型促使中國房地產(chǎn)進(jìn)入以資本市場(chǎng)為核心的金融時(shí)代。

（2）可以減少房地產(chǎn)市場(chǎng)上的投機(jī)行為相比于個(gè)人資金的流入以及其他帶有投機(jī)性質(zhì)的資金的流入，房地產(chǎn)投資基金在我國還是新興的經(jīng)營模式，作為一種長期融資方式，為我國房地產(chǎn)企業(yè)提供長期穩(wěn)定的資金來源。通過與國內(nèi)房地產(chǎn)商的合作還可以增加國內(nèi)房地產(chǎn)發(fā)展商的實(shí)力，讓國內(nèi)房地產(chǎn)發(fā)展公司從以往比較單純的開發(fā)公司變成全面的房地產(chǎn)投資及開發(fā)公司，讓開發(fā)商從以往賺短期收入變成長遠(yuǎn)穩(wěn)定的收入。房地產(chǎn)投資基金的進(jìn)入并不是以短期收益為目標(biāo)，它與一些流入我國地產(chǎn)的“熱錢”不同，它的目標(biāo)是獲取長期投資的收益。

所以國外房地產(chǎn)投資基金不僅不是投機(jī)資本，而且它的介入還可以排斥其他投機(jī)資金的介入，減少市場(chǎng)的投機(jī)行為。（3）為房地產(chǎn)企業(yè)開辟一條全新的融資渠道目前，我國房地產(chǎn)商的資金70%來源于商業(yè)銀行貸款，過高的資產(chǎn)負(fù)債率既增加了銀行系統(tǒng)的風(fēng)險(xiǎn)，又使房地產(chǎn)商背負(fù)了沉重的財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)，并且非常容易受到國家宏觀調(diào)控和金融政策變動(dòng)的影響。國外房地產(chǎn)基金既可以擺脫國內(nèi)宏觀政策的約束，同時(shí)又可以提供長期穩(wěn)定的投資資金，是一種全新的融資渠道。

同時(shí)，我國國內(nèi)信托機(jī)構(gòu)推出的房地產(chǎn)信托基金在本質(zhì)上還類似債權(quán)類產(chǎn)品，所推出項(xiàng)目屬于信貸融資，因此，我們可以借鑒國外地產(chǎn)基金的運(yùn)行模式和盈利模式，利用他們的經(jīng)驗(yàn)和管理方式，真正的建立起國內(nèi)的地產(chǎn)投資基金產(chǎn)品，以更低的成本向地產(chǎn)企業(yè)融資。

2．國外房地產(chǎn)投資基金的不利影響

（1）拉動(dòng)國內(nèi)房地產(chǎn)價(jià)格上升目前，雖然大部分地產(chǎn)投資基金的進(jìn)入是以投資為目的，但是有部分房地產(chǎn)投資基金卻帶有投機(jī)的性質(zhì)，拉升了國內(nèi)房地產(chǎn)價(jià)格的上漲。

由于我國對(duì)外資銀行開展人民幣業(yè)務(wù)還有限制，一些資金便打著地產(chǎn)基金的名義進(jìn)入中國的房地產(chǎn)市場(chǎng)，它們名為投資，實(shí)為貸款。這部分資金會(huì)選擇與中國的房地產(chǎn)公司合作，并且在合同中以“保底”為條件保證自己這部分資金至少能保本，介入幾乎不存在風(fēng)險(xiǎn)，顯然這種方式并不是真正的基金融資，更像是貸款，這種方式的基金雖然數(shù)目不多，但是也是一種不容忽視的現(xiàn)象，很容易導(dǎo)致房地產(chǎn)上的投機(jī)行為，拉升國內(nèi)房地產(chǎn)價(jià)格。

（2）抵消我國宏觀調(diào)控作用的發(fā)揮我國對(duì)房地產(chǎn)宏觀調(diào)控的作用就是因?yàn)樵诜康禺a(chǎn)市場(chǎng)出現(xiàn)投資過熱，通過緊縮性貨幣政策限制房地產(chǎn)業(yè)的過度投資。然而在具體實(shí)施過程中，宏觀調(diào)控幾乎沒有協(xié)調(diào)外匯因素，沒有將國外資金的介入考慮在內(nèi)，使得基礎(chǔ)貨幣的投入極大的受制于外匯因素。

房地產(chǎn)企業(yè)原來需要從銀行獲得的資金現(xiàn)在可以轉(zhuǎn)向國外獲得，仍然沒能降低房地產(chǎn)市場(chǎng)的投資熱度。如“121文件”基本沒有考慮到外幣協(xié)調(diào)作用的內(nèi)容，在一定程度上淡化前期出臺(tái)的政策效果，宏觀調(diào)控預(yù)期的作用沒有正常發(fā)揮出來。

（3）融資成本較高相對(duì)于企業(yè)的融資方式，國外地產(chǎn)投資基金是一種成本較高的融資方式。它的進(jìn)入是以獲取利潤為主要目的的，國內(nèi)房地產(chǎn)企業(yè)必須與國外投資基金分享房地產(chǎn)市場(chǎng)的收益。如果從銀行貸款，國內(nèi)房地產(chǎn)企業(yè)與銀行是債權(quán)債務(wù)關(guān)系，到期只要支付本金利息就可以了，貸款利率大大低于房地產(chǎn)市場(chǎng)的利潤率。而與國外地產(chǎn)投資基金的關(guān)系屬于分配利潤關(guān)系，基金對(duì)開發(fā)項(xiàng)目進(jìn)行資金支持，但同時(shí)也要求相對(duì)較高的資金回報(bào)，一般在15%-20%左右，房地產(chǎn)企業(yè)要支付比銀行更高的融資成本。

三、加強(qiáng)對(duì)國外房地產(chǎn)基金的管理

外資房地產(chǎn)投資基金對(duì)我國房地產(chǎn)市場(chǎng)的影響既有有利的一面，也有不利的一面，總的來說，作為一種新的融資方式，我們應(yīng)該歡迎外資房地產(chǎn)基金進(jìn)入，但是也必須要對(duì)其加以一定的管理，限制其不利作用的發(fā)揮，使其在中國房地產(chǎn)市場(chǎng)上發(fā)揮更大的作用。

1．限制國外房地產(chǎn)投資基金的投機(jī)行為國外房地產(chǎn)投資基金多數(shù)是以投資為目的，這部分基金對(duì)我國房價(jià)等方面的影響較小，但是對(duì)具有投機(jī)行為的房地產(chǎn)投資基金，我們必須要采取一定的措施進(jìn)行限制和控制。

首先要判斷哪些基金是投機(jī)行為，主要從基金的投資行為去判斷，如果是作為股東投資國內(nèi)房地產(chǎn)，共擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)，共享收益，那就屬于正常的投資，如果是用來購買多處房產(chǎn)用于銷售，或是以“保本”的形式投資，就很可能是投機(jī)行為。我們要通過對(duì)基金購買房產(chǎn)的數(shù)量進(jìn)行限制，或規(guī)定基金進(jìn)入房地產(chǎn)市場(chǎng)運(yùn)作的最短時(shí)間，或是禁止基金變相貸款形式等，限制國外房地產(chǎn)投資基金的投機(jī)行為。

我們國家要盡快的出臺(tái)《產(chǎn)業(yè)投資基金法》，對(duì)國外房地產(chǎn)投資基金在我國的運(yùn)行進(jìn)行明確的法律上的規(guī)定，使投資基金發(fā)揮其正常的作用。

2．將國外房地產(chǎn)投資基金納入到宏觀調(diào)控的范圍隨著國外房地產(chǎn)投資基金大量進(jìn)入我國，勢(shì)必對(duì)我國宏觀調(diào)控政策產(chǎn)生一定的影響。因此，在國家宏觀調(diào)控政策中必須要考慮到外匯因素的影響，在宏觀調(diào)控中對(duì)房地產(chǎn)使用國外資金也要做出相應(yīng)的規(guī)定，比如，不允許以變相貸款的方式進(jìn)入中國市場(chǎng)等，從而保證宏觀調(diào)控政策的充分發(fā)揮。對(duì)國外房地產(chǎn)基金進(jìn)入我國也要采取相應(yīng)措施，不是允許任何的基金進(jìn)入，考慮到我國房地產(chǎn)市場(chǎng)的現(xiàn)實(shí)情況，對(duì)一些發(fā)展不成熟的基金應(yīng)該進(jìn)行進(jìn)入限制，對(duì)發(fā)展比較成熟的基金也要對(duì)其投入的比例數(shù)額等進(jìn)行相應(yīng)的規(guī)定。在宏觀調(diào)控中，也要通過保證基金的投資運(yùn)行的方式，利用其成功的運(yùn)行模式帶領(lǐng)中國房地產(chǎn)市場(chǎng)進(jìn)入一個(gè)理性發(fā)展時(shí)代，使房地產(chǎn)價(jià)格處于合理水平，保證我國房地產(chǎn)市場(chǎng)的健康發(fā)展。

3．制定國外房地產(chǎn)投資基金合理的回報(bào)率國外房地產(chǎn)投資基金的回報(bào)率關(guān)系到我國房地產(chǎn)企業(yè)的融資成本，也與房地產(chǎn)價(jià)格聯(lián)系在一起，我國房地產(chǎn)價(jià)格偏高正是吸引外資進(jìn)入的一個(gè)重要原因，國外房地產(chǎn)投資基金要求高回報(bào)率勢(shì)必又會(huì)拉升我國房地產(chǎn)價(jià)格。

所以要制定合理的房地產(chǎn)投資基金的回報(bào)率，首先要根據(jù)實(shí)際設(shè)定一個(gè)回報(bào)率上限；其次，針對(duì)不同的地區(qū)和不同的地段，設(shè)定不同的回報(bào)率；再次，回報(bào)率要與房地產(chǎn)市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)聯(lián)系在一起，也就是要有變化的空間，不能讓人覺得房地產(chǎn)基金就一定穩(wěn)獲收益。此外，我們也要加快建立我國自己的房地產(chǎn)投資基金，從我國實(shí)際出發(fā)，借鑒國外的經(jīng)驗(yàn)，建立起具有競(jìng)爭力的地產(chǎn)投資基金，這樣才能與國外的地產(chǎn)投資基金相競(jìng)爭，降低對(duì)它們的融資成本。

[參考文獻(xiàn)]

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篇9

關(guān)鍵詞：發(fā)電企業(yè)；資金籌集；風(fēng)險(xiǎn)控制

電力市場(chǎng)改革特別是廠、網(wǎng)分開后，發(fā)電市場(chǎng)將引入競(jìng)爭機(jī)制，上網(wǎng)電價(jià)的確定將通過競(jìng)爭形成。發(fā)電企業(yè)的投資回報(bào)也將取決于電力市場(chǎng)和上網(wǎng)電價(jià)的競(jìng)爭能力。電力市場(chǎng)信號(hào)、電價(jià)信號(hào)對(duì)電力投資將會(huì)產(chǎn)生引導(dǎo)作用。發(fā)電企業(yè)為了能在市場(chǎng)中取得有利地位，擴(kuò)大市場(chǎng)占有率是一個(gè)重要手段。參與發(fā)電領(lǐng)域的投資主體將會(huì)有很強(qiáng)的擴(kuò)張沖動(dòng)，不斷并購、建設(shè)新的電源項(xiàng)目，希望在未來的電力市場(chǎng)中擁有更多的份額，形成強(qiáng)勢(shì)。在電源建設(shè)投資迅速增長的新形勢(shì)下，發(fā)電企業(yè)的資金籌資及風(fēng)險(xiǎn)控制，就顯得十分重要。

一、市場(chǎng)取向下的資金籌集

近年來，發(fā)電企業(yè)投資電源項(xiàng)目的資金籌集渠道已經(jīng)多樣化，由過去比較單一的國家財(cái)政撥款發(fā)展到現(xiàn)在的銀行融資、證券融資、利用外資等多種融資方式并存的融資格局。但銀行融資仍占主導(dǎo)地位，其他融資方式取得的資金所占比重比較小。例如，不少新建電力項(xiàng)目的建設(shè)資金，除按國家有關(guān)規(guī)定籌措一定的資本金外，其余所需的差額資金一般都是采用向銀行申請(qǐng)貸款的方式取得，籌集資金的市場(chǎng)化程度較低。面對(duì)新的形勢(shì)，電源建設(shè)所需資金將更多地采用市場(chǎng)化的方式，進(jìn)行多樣化的融資。

1.以銀行貸款作為主要的融資渠道

銀行資金主要為企業(yè)提供有償服務(wù)，但銀行主要把有市場(chǎng)前景、有穩(wěn)定回報(bào)的項(xiàng)目或企業(yè)作為其貸款對(duì)象。盡管電源項(xiàng)目建成后將參與電力市場(chǎng)的競(jìng)爭，但作為國民經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)的屬性決定其投資風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較小，特別是優(yōu)質(zhì)電源項(xiàng)目，銀行將非常愿意提供貸款。隨著銀行業(yè)的逐步對(duì)外開放，銀行之間的競(jìng)爭也更加激烈。投資電源項(xiàng)目的發(fā)電企業(yè)可適度引入競(jìng)爭機(jī)制，在獲得貸款的同時(shí)，取得更加優(yōu)良的服務(wù)和優(yōu)惠的貸款利率。

2.以資本市場(chǎng)作為重要的融資場(chǎng)所

發(fā)電企業(yè)在利用現(xiàn)有投資能力進(jìn)行電源擴(kuò)張建設(shè)的同時(shí)，可著眼于向資本市場(chǎng)籌集資金，解決資金嚴(yán)重短缺的問題，如采用拍賣或協(xié)議方式轉(zhuǎn)讓已建成電源項(xiàng)目的部分產(chǎn)權(quán)，用獲得的資金投入新的電源項(xiàng)目建設(shè)；也可利用在國內(nèi)證券市場(chǎng)或國外證券市場(chǎng)的上市公司作為融資窗口，不斷向上市公司注入優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，提高上市公司的經(jīng)營業(yè)績和增強(qiáng)其在資本市場(chǎng)上的融資能力，以通過增發(fā)股票方式獲得新建電源項(xiàng)目所需的資金。例如，我們粵電集團(tuán)公司可充分利用“粵電力”上市公司的有利平臺(tái)，實(shí)現(xiàn)籌集資金的目的。

3.以企業(yè)債券作為低成本的融資方式

企業(yè)債券是由具有獨(dú)立法人資格的企業(yè)發(fā)行的債券，代表著一種債權(quán)債務(wù)的責(zé)任契約關(guān)系。企業(yè)債券發(fā)行時(shí)須經(jīng)過審批，要求比較嚴(yán)格，但支付利率比貸款利率要低得多。為降低融資成本，申請(qǐng)發(fā)行比銀行貸款成本更低的企業(yè)債券，可作為低成本籌集資金的一種重要方式。

4.以資產(chǎn)證券化的方式實(shí)現(xiàn)資金籌集

資產(chǎn)證券化，是指通過在資本市場(chǎng)和貨幣市場(chǎng)發(fā)行證券，將貸款資產(chǎn)進(jìn)行處理與交易，最終實(shí)現(xiàn)融資的一種直接融資方式。電源項(xiàng)目作為國民經(jīng)濟(jì)的基礎(chǔ)設(shè)施，項(xiàng)目建成后具有穩(wěn)定的現(xiàn)金流，適合資產(chǎn)證券化融資的基本要求。發(fā)電企業(yè)資產(chǎn)證券化作為創(chuàng)新金融產(chǎn)品，已經(jīng)得到各監(jiān)管機(jī)構(gòu)的充分認(rèn)同和大力支持并已經(jīng)出現(xiàn)在電源建設(shè)的融資領(lǐng)域。例如，由招商證券自主開發(fā)設(shè)計(jì)的國內(nèi)第一個(gè)電力行業(yè)資產(chǎn)證券化項(xiàng)目——“華能瀾滄江水電收益專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃”，已獲得批準(zhǔn)，總規(guī)模為20億元人民幣。

5.以財(cái)務(wù)公司作為內(nèi)部融資平臺(tái)

企業(yè)集團(tuán)財(cái)務(wù)公司是以加強(qiáng)企業(yè)集團(tuán)資金集中管理和提高企業(yè)集團(tuán)資金使用效率為目的，為企業(yè)集團(tuán)成員單位提供財(cái)務(wù)管理服務(wù)的非銀行金融機(jī)構(gòu)。資金集中管理，是財(cái)務(wù)公司的最大優(yōu)勢(shì)所在。財(cái)務(wù)公司通過吸收集團(tuán)內(nèi)部成員單位的存款，將分散在成員單位所在地銀行的資金，集中到財(cái)務(wù)公司進(jìn)行管理，形成一個(gè)規(guī)模龐大的資金“蓄水池”。發(fā)電企業(yè)需要資金投資電源項(xiàng)目，可向財(cái)務(wù)公司申請(qǐng)貸款，既達(dá)到了籌集資金的目的，也避免了向商業(yè)銀行貸款支付高額的利息。

二、資金籌集的風(fēng)險(xiǎn)及其原因

籌資風(fēng)險(xiǎn)是發(fā)電企業(yè)面臨的主要風(fēng)險(xiǎn)之一?；I資風(fēng)險(xiǎn)是指由于負(fù)債籌資引起由企業(yè)資本承擔(dān)的一種風(fēng)險(xiǎn)。引起籌資風(fēng)險(xiǎn)的因素有負(fù)債利率、負(fù)債規(guī)模、資本結(jié)構(gòu)、企業(yè)收入、現(xiàn)金流量等。

1.負(fù)債利率過高，負(fù)債規(guī)模過大

在同樣負(fù)債規(guī)模的條件下，負(fù)債的利息率越高，所負(fù)擔(dān)的利息費(fèi)用支出就越多，投資、經(jīng)營的風(fēng)險(xiǎn)也就越大，同時(shí)也影響對(duì)股東的回報(bào)。負(fù)債需要支付利息，負(fù)債規(guī)模大則支付的利息多。利息費(fèi)用支出增加，將導(dǎo)致企業(yè)最終收益減少，利率、規(guī)模風(fēng)險(xiǎn)過大，有可能導(dǎo)致發(fā)電企業(yè)償付能力喪失。

2.負(fù)債期限結(jié)構(gòu)不合理

負(fù)債期限結(jié)構(gòu)主要是指取得資金和償還負(fù)債的時(shí)間安排，如應(yīng)籌集長期資金卻取得短期借款，增加償還負(fù)債的風(fēng)險(xiǎn)；應(yīng)籌集短期資金卻采用了長期借款，則增加經(jīng)營負(fù)擔(dān)。因此，在舉債時(shí)要考慮債務(wù)期限結(jié)構(gòu)的合理性，以免在債務(wù)償還期因資金周轉(zhuǎn)出現(xiàn)困難而無法償還到期債務(wù)或因借款期限長而大幅增加利息支出。

3.資本結(jié)構(gòu)安排不當(dāng)

資本結(jié)構(gòu)安排不當(dāng)是指資本總額中自有資本和借入資本比例不恰當(dāng)而形成的風(fēng)險(xiǎn)。借入負(fù)債比例越大，應(yīng)支付的利息越多，經(jīng)營取得的收益必須多于成本費(fèi)用，投資的股東才能獲得回報(bào)。因此，合理地配比好債務(wù)資本和自有資本之間的比例關(guān)系，對(duì)于獲得回報(bào)和降低風(fēng)險(xiǎn)非常關(guān)鍵。

4.收入不能抵償支出

收入不能抵償支出是指企業(yè)在收入不能抵償支出的情況下出現(xiàn)的到期無力償還債務(wù)本息的風(fēng)險(xiǎn)。企業(yè)經(jīng)營中出現(xiàn)收不抵支，意味著經(jīng)營虧損和凈資產(chǎn)總量將減少，在財(cái)務(wù)核算上企業(yè)經(jīng)營最直接的結(jié)果是收入能否彌補(bǔ)成本、費(fèi)用（特別是籌資款項(xiàng)利息），其結(jié)果將直接影響籌資行為、影響投資者或債權(quán)人提供資金的積極性，債權(quán)人的利息回收得不到保障，勢(shì)必增加發(fā)電企業(yè)的籌資難度和籌資風(fēng)險(xiǎn)。

5.現(xiàn)金流入不足

現(xiàn)金流入不足是指企業(yè)在特定時(shí)點(diǎn)上由于現(xiàn)金流量出現(xiàn)負(fù)數(shù)而造成的不能按期支付債務(wù)本息的風(fēng)險(xiǎn)。即使企業(yè)的盈利狀況良好，但其能否按合同規(guī)定償還本息，還要看企業(yè)預(yù)期的現(xiàn)金流入量是否足額、及時(shí)和資產(chǎn)流動(dòng)性的強(qiáng)弱。若現(xiàn)金短缺、現(xiàn)金流入的期間結(jié)構(gòu)與債務(wù)的期限結(jié)構(gòu)不相匹配將形成的一種支付風(fēng)險(xiǎn)；如果企業(yè)經(jīng)營正常，但企業(yè)當(dāng)期的投入大于支出，也并不等于企業(yè)就有現(xiàn)金流入。因此，企業(yè)理財(cái)不當(dāng)、現(xiàn)金預(yù)算的安排不當(dāng)或執(zhí)行不力將有可能造成現(xiàn)金不足，而引發(fā)了企業(yè)的償債困難。如果發(fā)電企業(yè)不能足額、及時(shí)地實(shí)現(xiàn)預(yù)期的現(xiàn)金流入量以支付到期的借款本息，就會(huì)面臨償債風(fēng)險(xiǎn)。

三、籌資風(fēng)險(xiǎn)的控制策略

1.樹立正確的風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)

在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制下，企業(yè)獨(dú)立自主經(jīng)營，必須獨(dú)立承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)。發(fā)電企業(yè)從事投資、經(jīng)營活動(dòng)時(shí)，內(nèi)外部環(huán)境的不斷變化，導(dǎo)致實(shí)際結(jié)果與預(yù)期效果相偏離的情況是難以避免的。因此，企業(yè)必須樹立風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)，正確認(rèn)識(shí)籌資風(fēng)險(xiǎn)，認(rèn)真分析客觀環(huán)境變化情況，提高風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值觀念，配置高素質(zhì)的財(cái)務(wù)管理人員，健全財(cái)務(wù)管理規(guī)章制度，強(qiáng)化風(fēng)險(xiǎn)管理的各項(xiàng)工作，科學(xué)預(yù)測(cè)風(fēng)險(xiǎn)，有效應(yīng)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)，以防范籌資風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)生。

2.研究利率政策，合理安排籌資組合

應(yīng)認(rèn)真研究資金市場(chǎng)的供求情況，根據(jù)利率走勢(shì)，把握其發(fā)展趨勢(shì)并以此做出相應(yīng)的籌資安排。當(dāng)貸款利率處于高位水平時(shí)或處于由高向低過渡時(shí)期，應(yīng)盡量減少籌資，當(dāng)利率處于低位水平時(shí)，籌資較為有利，可適度增加貸款。

要根據(jù)項(xiàng)目資金或流動(dòng)資金需求，合理安排籌資期限的組合方式，在安排籌資的比例時(shí)，必須在風(fēng)險(xiǎn)與收益之間進(jìn)行權(quán)衡，按資金運(yùn)用期限的長短來安排和籌集相應(yīng)期限的負(fù)債資金；盡量用投資者資金和長期負(fù)債來滿足發(fā)電企業(yè)長期性投資需要，以規(guī)避長款短借籌資方式帶來的高風(fēng)險(xiǎn)。

3.優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)，適度控制負(fù)債規(guī)模

良好的資本結(jié)構(gòu)不僅不應(yīng)阻礙企業(yè)的生存與發(fā)展，而是更有利于企業(yè)的發(fā)展。最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)是企業(yè)在可接受的籌資風(fēng)險(xiǎn)內(nèi)，籌資成本較低的資本結(jié)構(gòu)。企業(yè)應(yīng)在融資風(fēng)險(xiǎn)和融資成本之間進(jìn)行比較、權(quán)衡和取舍，合理確定適合自身企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)，將融資風(fēng)險(xiǎn)與融資成本控制在可接受范圍，才能使企業(yè)價(jià)值最大化，有利于籌資風(fēng)險(xiǎn)的防范和化解。

企業(yè)負(fù)債是否適度，是指企業(yè)的資金結(jié)構(gòu)是否合理，企業(yè)負(fù)債比率是否與企業(yè)的具體情況相適應(yīng)。企業(yè)過度負(fù)債，將導(dǎo)致債務(wù)負(fù)擔(dān)過大。企業(yè)債務(wù)到期，若不能按期足額的還本付息，就會(huì)影響到企業(yè)的信譽(yù)。因此，發(fā)電企業(yè)要強(qiáng)化財(cái)務(wù)杠桿的約束機(jī)制，根據(jù)企業(yè)投資的資金需求，自覺地調(diào)節(jié)資本結(jié)構(gòu)中權(quán)益資本與債務(wù)資本的比例關(guān)系，合理確定籌資總體規(guī)模，適度、謹(jǐn)慎負(fù)債，要避免籌資過多或過少，以防范財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

4.根據(jù)企業(yè)實(shí)際情況合理制訂還款計(jì)劃

篇10

根據(jù)國際證監(jiān)會(huì)組織對(duì)眾籌融資的定義，眾籌融資是指通過互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)，從大量的個(gè)人或組織處獲得較少的資金來滿足項(xiàng)目、企業(yè)或個(gè)人資金需求的活動(dòng)。[2]與國外情況基本相同，我國實(shí)踐中的眾籌主要分為產(chǎn)品眾籌、公益眾籌、股權(quán)眾籌、債權(quán)眾籌四大類。[3]眾籌出版是通過眾籌的方式籌措資金，以支持特定出版物出版的一種新型經(jīng)營模式。

1.眾籌出版的運(yùn)營模式

眾籌出版屬于產(chǎn)品眾籌中的一種，與目前通行的產(chǎn)品眾籌的運(yùn)行模式基本一致。不同之處在于：出版單位對(duì)作品的審核。即項(xiàng)目籌款成功后，發(fā)起人完成作品的寫作，并將書稿交付給出版單位，經(jīng)出版單位審核通過后方可刊印。其運(yùn)營模式如右圖所示。

2.眾籌出版中的主體及法律關(guān)系

法律關(guān)系是法律所構(gòu)建或調(diào)整的、以權(quán)利與義務(wù)為內(nèi)容的社會(huì)關(guān)系。法律關(guān)系的主體是在法律關(guān)系中享有權(quán)利和承擔(dān)義務(wù)的個(gè)人和組織。[6]從右圖中可以看出，眾籌過程涉及發(fā)起人、支持者及眾籌平臺(tái)三方主體，這三方主體之間存在著發(fā)起人與眾籌平臺(tái)之間、支持者與眾籌平臺(tái)之間、發(fā)起人與支持者之間的三重法律關(guān)系。這三類主體中，發(fā)起人、支持者可以是自然人、法人或其他組織的任何一種，而眾籌平臺(tái)則只能采用法人或其他組織的形式，按照中國證券業(yè)協(xié)會(huì)的《私募股權(quán)眾籌融資管理辦法（試行）（征求意見稿）》第七條規(guī)定，眾籌平臺(tái)只能是公司或合伙企業(yè)。按照我國法律規(guī)定，自然人、法人或其他組織都是具備民事權(quán)利能力和民事行為能力的民事主體，享有平等的民事主體地位。眾籌出版中，發(fā)起人、支持者及眾籌平臺(tái)基于平等的法律地位，發(fā)起人和支持者就融資及回報(bào)達(dá)成一致意見，發(fā)起人、支持者分別與眾籌平臺(tái)就提供信息等中介服務(wù)達(dá)成一致意見，發(fā)起人、支持者及眾籌平臺(tái)的行為都是對(duì)自身民事權(quán)利與義務(wù)的設(shè)立、變更，因而這三類法律關(guān)系屬于合同法律關(guān)系。其中發(fā)起人、支持者分別與眾籌平臺(tái)的合同關(guān)系屬于一類，發(fā)起人、支持者之間的合同關(guān)系則屬于另一類。本文以下部分將對(duì)這兩類合同的性質(zhì)和雙方的權(quán)利義務(wù)進(jìn)行詳細(xì)討論。另外，有的眾籌中還有托管人這一類主體，“為保證各投資人的資金安全，以及投資人資金切實(shí)用于創(chuàng)業(yè)企業(yè)、中小型企業(yè)或項(xiàng)目和籌資不成功的及時(shí)返回，眾籌平臺(tái)一般都會(huì)指定專門銀行擔(dān)任托管人，履行資金托管職責(zé)”。[7]眾籌中的托管人是為各方托管資金的，與各方主體之間的法律關(guān)系非常明確，即資金保管合同關(guān)系。托管人的權(quán)利義務(wù)也非常明確，即接收、保管眾籌出版中的款項(xiàng)，眾籌項(xiàng)目成功時(shí)按照眾籌項(xiàng)目進(jìn)展情況及時(shí)將款項(xiàng)支付給發(fā)起人，項(xiàng)目回報(bào)未能成功時(shí)，將款項(xiàng)退還給發(fā)起人。如眾籌項(xiàng)目中沒有托管人，相應(yīng)的權(quán)利和義務(wù)則由眾籌平臺(tái)來相應(yīng)承擔(dān)。

二、眾籌出版中的居間合同

眾籌出版中眾籌平臺(tái)的性質(zhì)是居間商，眾籌平臺(tái)與發(fā)起人、支持者之間分別是居間合同的法律關(guān)系。

1.眾籌平臺(tái)的性質(zhì)——居間商

對(duì)于眾籌平臺(tái)的法律地位，學(xué)界與實(shí)務(wù)界基本上已形成共識(shí)，即眾籌平臺(tái)是中介機(jī)構(gòu)，我國《私募股權(quán)眾籌融資管理辦法（試行）（征求意見稿）》也將其界定為中介機(jī)構(gòu)。在眾籌出版中，眾籌平臺(tái)為發(fā)起人和支持者提供如下服務(wù)：對(duì)發(fā)起人提出的出版方案進(jìn)行審核，為發(fā)起人提供信息服務(wù)，為支持者提供的資金予以保管并及時(shí)支付給發(fā)起人。如項(xiàng)目成功，及時(shí)將回報(bào)產(chǎn)品支付給支持者，如項(xiàng)目不成功，未獲得回報(bào)的支持者將會(huì)獲得退款。由此可見，眾籌平臺(tái)是為發(fā)起人和支持者提供中介服務(wù)的中介機(jī)構(gòu)，以為雙方提供訂立合同的機(jī)會(huì)為主要經(jīng)營內(nèi)容，因而眾籌平臺(tái)的性質(zhì)是居間商。我國相關(guān)法律并未有居間商的規(guī)定，僅在《合同法》第四百二十四條規(guī)定了居間行為，“居間人向委托人報(bào)告訂立合同的機(jī)會(huì)或者提供訂立合同的媒介服務(wù)，委托人支付報(bào)酬”。眾籌出版中，眾籌平臺(tái)作為居間商，分別與發(fā)起人和支持者之間存在著居間合同關(guān)系，雙方的權(quán)利義務(wù)均適用我國《合同法》的規(guī)定。居間商有兩種中介方式：一種方式是委托人向居間商表示要約，居間商先將要約傳達(dá)給第三人，再將第三人的承諾傳達(dá)給委托人；另一種方式是居間商為雙方提供締約信息，由委托人與第三人直接締約。眾籌出版中眾籌平臺(tái)的居間方式屬于第一種方式。與普通居間方式的不同之處是，合同履行時(shí)支持者并不是將款項(xiàng)直接交付給發(fā)起人，而是交給眾籌平臺(tái)，由眾籌平臺(tái)予以保管并根據(jù)項(xiàng)目進(jìn)程代為支付。這種情況下眾籌平臺(tái)又與支持者之間存在著保管合同的關(guān)系。有的眾籌平臺(tái)存在托管人這一主體，這種情況則由眾籌平臺(tái)與托管人共同承擔(dān)相應(yīng)的保管義務(wù)。

2.眾籌平臺(tái)的權(quán)利與義務(wù)

作為居間商，眾籌平臺(tái)首先享有普通居間商的權(quán)利，承擔(dān)普通居間商的義務(wù)，產(chǎn)品的文案和設(shè)計(jì)方案，項(xiàng)目眾籌成功后收取籌款的一定比例作為傭金，當(dāng)項(xiàng)目不成功時(shí)則不收取任何費(fèi)用。按照眾籌平臺(tái)的運(yùn)作模式，與普通居間商相比，眾籌出版中眾籌平臺(tái)還有著特殊的工作內(nèi)容：第一，任一項(xiàng)目或產(chǎn)品，都由眾籌平臺(tái)預(yù)先審核，審核通過后項(xiàng)目或產(chǎn)品才能夠上線開始眾籌。第二，項(xiàng)目籌款成功后，將首批款項(xiàng)支付給發(fā)起人。第三，項(xiàng)目完成、發(fā)起人匯報(bào)支持者完成之后，將尾款支付給發(fā)起人；如項(xiàng)目匯報(bào)未能完成，未獲得回報(bào)的用戶將獲得退款。由此可見，眾籌平臺(tái)在一定程度上承擔(dān)著審核、監(jiān)管的工作，而這種審核與監(jiān)管是否是眾籌平臺(tái)的義務(wù)？如發(fā)起人收到部分款項(xiàng)后，未能按照項(xiàng)目方案和計(jì)劃完成各階段的工作，或者卷款潛逃，眾籌平臺(tái)是否要承擔(dān)責(zé)任？按照我國《私募股權(quán)眾籌融資管理辦法（試行）（征求意見稿）》第八條的規(guī)定，股權(quán)眾籌平臺(tái)應(yīng)當(dāng)履行下列職責(zé)：（一）勤勉盡責(zé)，督促投融資雙方依法合規(guī)開展眾籌融資活動(dòng)、履行約定義務(wù)；（二）對(duì)投融資雙方進(jìn)行實(shí)名認(rèn)證，對(duì)用戶信息的真實(shí)性進(jìn)行必要審核；（三）對(duì)融資項(xiàng)目的合法性進(jìn)行必要審核；（四）采取措施防范欺詐行為，發(fā)現(xiàn)欺詐行為或其他損害投資者利益的情形，及時(shí)公告并終止相關(guān)眾籌活動(dòng)；（五）對(duì)募集期資金設(shè)立專戶管理，證券業(yè)協(xié)會(huì)另有規(guī)定的，從其規(guī)定；（六）對(duì)投融資雙方的信息、融資記錄及投資者適當(dāng)性管理等信息及其他相關(guān)資料進(jìn)行妥善保管，保管期限不得少于10年；（七）持續(xù)開展眾籌融資知識(shí)普及和風(fēng)險(xiǎn)教育活動(dòng)，并與投資者簽訂投資風(fēng)險(xiǎn)揭示書，確保投資者充分知悉投資風(fēng)險(xiǎn)；（八）按照證券業(yè)協(xié)會(huì)的要求報(bào)送股權(quán)眾籌融資業(yè)務(wù)信息；（九）保守商業(yè)秘密和客戶隱私，非因法定原因不得泄露融資者和投資者相關(guān)信息；（十）配合相關(guān)部門開展反洗錢工作；（十一）證券業(yè)協(xié)會(huì)規(guī)定的其他職責(zé)。參照上述規(guī)定，眾籌平臺(tái)是有一定的審核和監(jiān)管責(zé)任的，但審核和監(jiān)管僅限于形式審核和督促，與實(shí)質(zhì)審核和全面監(jiān)管是完全不同的。另外，眾籌平臺(tái)與發(fā)起人和支持者之間是居間合同關(guān)系，眾籌平臺(tái)的權(quán)利與義務(wù)也應(yīng)當(dāng)根據(jù)《合同法》中居間合同的相關(guān)規(guī)定予以確定，但《合同法》中并未規(guī)定居間人的實(shí)質(zhì)審核和全面監(jiān)管義務(wù)。根據(jù)《合同法》并參照《私募股權(quán)眾籌融資管理辦法（試行）（征求意見稿）》的相關(guān)規(guī)定，本文認(rèn)為眾籌出版中眾籌平臺(tái)的權(quán)利義務(wù)如下：第一，對(duì)發(fā)起人和支持者進(jìn)行實(shí)名認(rèn)證，對(duì)發(fā)起人和支持者的信息進(jìn)行形式審查。第二，按照我國《出版物市場(chǎng)管理規(guī)定》《出版管理?xiàng)l例》等法律法規(guī)的規(guī)定，對(duì)發(fā)起人提供的擬參與眾籌的作品進(jìn)行合法性審查。第三，單獨(dú)或與托管人共同妥善保管融資款項(xiàng)，按照項(xiàng)目進(jìn)展及時(shí)將款項(xiàng)支付給發(fā)起人。第四，勤勉盡責(zé)，督促發(fā)起人和支持者雙方依法合規(guī)開展眾籌融資活動(dòng)、履行約定義務(wù)。第五，當(dāng)眾籌項(xiàng)目融資成功時(shí)，按照融資款項(xiàng)的一定比例收取傭金。當(dāng)眾籌項(xiàng)目融資不成功時(shí)，不能收取傭金，但可以要求發(fā)起人與支持者承擔(dān)必要的費(fèi)用。

三、眾籌出版中的預(yù)售合同

眾籌出版中，發(fā)起人與支持者之間的法律關(guān)系是投資關(guān)系還是預(yù)售關(guān)系？從各眾籌網(wǎng)站上的“發(fā)起人”“投資人”的稱謂來看，實(shí)踐中似乎認(rèn)可雙方是投資關(guān)系。研究中也有“籌資者”“募集”“投資人”之類的用語。[8]而研究中使用的“Pre-Purchase”[9]和“預(yù)售”[10]似乎又顯示著雙方的買賣合同關(guān)系。本文認(rèn)為，發(fā)起人與支持者之間是預(yù)售合同法律關(guān)系。

1.發(fā)起人與支持者的法律關(guān)系——預(yù)售合同

買賣合同是指一方轉(zhuǎn)移財(cái)產(chǎn)權(quán)給另一方，由另一方支付價(jià)款的協(xié)議。買賣合同具有以下法律特征：出賣人須轉(zhuǎn)移標(biāo)的物的所有權(quán)，買受人須支付價(jià)款，買賣合同是要因合同，是諾成性、雙務(wù)、有償、不要式合同。[11]預(yù)售合同關(guān)系屬于買賣合同的一種，除具有上述特征外，還具有合同標(biāo)的物的非現(xiàn)存性、合同履行的非即期性、合同的風(fēng)險(xiǎn)性等特征?！巴顿Y是自然人、法人或政府為實(shí)現(xiàn)其預(yù)期的、能夠形成或增強(qiáng)產(chǎn)出和服務(wù)能力的目標(biāo)而將其經(jīng)濟(jì)資源投入到目標(biāo)方案的尋找、擬定、決策、實(shí)施和回收過程中的行為”。[12]最常見投資的形態(tài)為資本投資和證券投資，其中資本投資是指將貨幣投入企業(yè)，通過企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營活動(dòng)取得一定收益，證券投資是以貨幣購買企業(yè)發(fā)行的股票和公司債券并通過企業(yè)的利潤分配獲得收益。與買賣合同相比，投資合同最大的特點(diǎn)則是收益的不確定性，即投資者在合同成立時(shí)并不確定是否可獲得收益以及可獲得收益的多少，投資者可能獲得超過投資數(shù)額的收益，也可能獲得的收益低于投資數(shù)額，甚至可能無收益。預(yù)售合同與投資合同都是在合同雙方平等主體地位基礎(chǔ)上形成的民事合同，二者之間在合同履行、合同的風(fēng)險(xiǎn)性等方面有著共同的特征，投資合同與預(yù)售合同最重要的區(qū)別是行為的目的不同，買賣合同的行為目的是獲取財(cái)產(chǎn)權(quán)，預(yù)售合同的目的也是如此。從眾籌出版中的回報(bào)內(nèi)容看，主要有“取得一定的出版話語權(quán)和出版物優(yōu)先閱讀權(quán)，獲得一定的經(jīng)濟(jì)利益，滿足一些精神需求”。[13]這些回報(bào)可以分為兩類：第一，物質(zhì)回報(bào)，根據(jù)支持者投資數(shù)額的不同，支持者可以以不同的折扣低價(jià)購買著作并獲得著作的所有權(quán)；第二，精神回報(bào)，如參與研討會(huì)、與發(fā)起人喝茶交流等，其中無償資助則更屬于此類。發(fā)起人采用眾籌出版的方式出版著作的目的非常明確，即籌集資金和推廣銷售著作。從發(fā)起人與支持者雙方最初的目的和最終的結(jié)果來看，轉(zhuǎn)移作品所有權(quán)的目的非常明確，不同之處只是在于在合同成立時(shí)該作品尚未形成，而這一點(diǎn)正是預(yù)售合同的重要特征。預(yù)售合同本質(zhì)上具有融資和銷售的雙重特征，發(fā)起人的目的恰恰明確體現(xiàn)了這一點(diǎn)。因而眾籌出版中發(fā)起人與支持者之間的關(guān)系是預(yù)售合同關(guān)系。

2.眾籌出版中預(yù)售合同的特征