導(dǎo)語：電影資產(chǎn)證券化風(fēng)險控制研究一文來源于網(wǎng)友上傳，不代表本站觀點，若需要原創(chuàng)文章可咨詢客服老師，歡迎參考。

【摘要】與其他的資產(chǎn)證券化相比,電影資產(chǎn)證券化在風(fēng)險控制方面有著不同的議題,對風(fēng)險控制的研究有助于處理好發(fā)揮電影市場創(chuàng)新動能與維護電影市場穩(wěn)定,促進融資便利與保護投資者利益之間的平衡。研究基于電影版權(quán)無形資產(chǎn)的特性,尋求其與基礎(chǔ)交易制度之間沖突的解決路徑,從電影資產(chǎn)證券化的兩大必備環(huán)節(jié)———資產(chǎn)構(gòu)建環(huán)節(jié)和權(quán)利轉(zhuǎn)讓環(huán)節(jié)的風(fēng)險出發(fā),探討電影資產(chǎn)證券化的風(fēng)險控制手段,就架構(gòu)設(shè)計、監(jiān)管機制、法律體系等方面提出相應(yīng)對策。

【關(guān)鍵詞】電影資產(chǎn)證券化　;風(fēng)險控制;　基礎(chǔ)資產(chǎn);　交易結(jié)構(gòu)

一、電影資產(chǎn)證券化

(一)電影資產(chǎn)證券化產(chǎn)生的背景

我國電影產(chǎn)業(yè)發(fā)展至今,已經(jīng)積累了相當(dāng)數(shù)量的具有商業(yè)潛力、能產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流的電影版權(quán),電影版權(quán)不僅是一種具有排他性、能有效增強企業(yè)市場競爭能力的武器,還因其在泛娛樂、全產(chǎn)業(yè)鏈布局中的重要作用,而被作為一種金融資產(chǎn)在融資中使用。電影資產(chǎn)證券化是指以電影版權(quán)或版權(quán)收益權(quán)為基礎(chǔ)資產(chǎn),以基礎(chǔ)資產(chǎn)未來所產(chǎn)生的現(xiàn)金流為償付支持,再通過結(jié)構(gòu)化設(shè)計進行信用增級,并在此基礎(chǔ)上發(fā)行資產(chǎn)支持證券的過程。從電影產(chǎn)業(yè)的角度看,電影產(chǎn)業(yè)有大量融資需求,由于電影資產(chǎn)證券化方式允許電影版權(quán)人保留證券化資產(chǎn)的所有權(quán),而僅僅將收益權(quán)作為支撐進行融資,因此,對于具有大量版權(quán)或未來現(xiàn)金流收益穩(wěn)定但又急需資金進行規(guī)模擴張的企業(yè)來說,資產(chǎn)證券化融資方式具有非常大的吸引力。從投資者的角度看,電影產(chǎn)業(yè)市場化程度較高,特別是由于計算機售票系統(tǒng)的普及,電影票作為電影所對應(yīng)的產(chǎn)品其標準化、信息化程度較高,因此,許多文化產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域的投資機構(gòu)都是以電影產(chǎn)業(yè)為抓手,選擇投資方式。相較于傳統(tǒng)投資方式,電影資產(chǎn)證券化具有以下特征:一是資產(chǎn)信用為支撐的特點,電影資產(chǎn)證券化不同于企業(yè)發(fā)行股票、債券等借助企業(yè)一般信用的融資行為,而是以證券化資產(chǎn)及其產(chǎn)生的現(xiàn)金流作為證券收益來源,信用評級機構(gòu)也主要依據(jù)證券化資產(chǎn)的質(zhì)量和交易結(jié)構(gòu)的設(shè)計來評定證券的信用等級。電影資產(chǎn)證券化這一特點使得一般信用等級的企業(yè),可以突破自身主體信用的限制,挑選高品質(zhì)的資產(chǎn),以此發(fā)行信用評級較高的證券,有效降低融資成本;二是電影資產(chǎn)證券化具有結(jié)構(gòu)性融資的特點,所謂的結(jié)構(gòu)性融資,是指發(fā)起人將證券基礎(chǔ)資產(chǎn)中的風(fēng)險和收益要素進行結(jié)構(gòu)性重組,按照信用等級、利率、償還方式、期限等條件進行分解和配置,能夠滿足不同收益要求和風(fēng)險偏好程度投資者的需求,從而提升整體效用水平。綜上所述,電影企業(yè)的特點、證券化所具有的優(yōu)勢都使得證券化這一新型融資工具非常適合于以無形資產(chǎn)為主要資產(chǎn)類型的電影企業(yè)的融資需要。

(二)電影資產(chǎn)證券化的架構(gòu)設(shè)計

電影資產(chǎn)證券化包含一系列構(gòu)架建設(shè)的問題:首先,對證券化資產(chǎn)進行打包,構(gòu)建資產(chǎn)池。如何構(gòu)建電影資產(chǎn)證券化的資產(chǎn)池可以說是證券化最關(guān)鍵的一個步驟,決定著證券化的成敗;其次,設(shè)立特設(shè)載體,并將基礎(chǔ)資產(chǎn)從發(fā)起人轉(zhuǎn)移給特設(shè)載體。特設(shè)載體是資產(chǎn)證券化結(jié)構(gòu)性重組的核心主體,通過“真實銷售”成為證券的真正發(fā)行人,它可以采用信托制、公司制等組織形式;再次,構(gòu)建交易結(jié)構(gòu),并在信用評級的基礎(chǔ)上信用增級。交易結(jié)構(gòu)的設(shè)計與完善能夠降低證券化的風(fēng)險,經(jīng)過風(fēng)險分散和重構(gòu)后的證券對投資者而言具有更大的吸引力,內(nèi)部評級結(jié)果決定著下一階段所需的信用增級幅度。另外,安排證券發(fā)行和銷售。證券可以是定期還本付息的債券的形式,也可以是所有者權(quán)益證書,在結(jié)構(gòu)化分層的情況下,還可以同時包含以上兩種形式,這樣有利于滿足不同投資者對風(fēng)險和收益的不同偏好情況。到這一步證券化的過程并沒有結(jié)束,最后還有證券發(fā)行以后的管理。服務(wù)機構(gòu)實施資產(chǎn)管理,資產(chǎn)池所產(chǎn)生的現(xiàn)金收入經(jīng)由托管機構(gòu)的收款專用賬戶準備用于對投資者支付收益。整個流程當(dāng)中,資產(chǎn)證券化三大基本制度是關(guān)鍵:即“資產(chǎn)重組”“風(fēng)險隔絕”和“信用增級”。“資產(chǎn)重組”運用一定方式和手段對資產(chǎn)進行重新配置和組合;“風(fēng)險隔離”將基礎(chǔ)資產(chǎn)從發(fā)起人名下隔離出來以實現(xiàn)破產(chǎn)隔離和基于資產(chǎn)信用融資的目的;“信用增級”通過內(nèi)部的保障和外部的擔(dān)保措施,降低融資成本,最終促成證券的發(fā)行[1]。三大制度不僅是構(gòu)建證券化交易結(jié)構(gòu)的步驟,也是降低證券化風(fēng)險的重要手段,但由于電影資產(chǎn)證券化基礎(chǔ)資產(chǎn)與傳統(tǒng)的證券化資產(chǎn)的不同,導(dǎo)致其特殊的基礎(chǔ)資產(chǎn)風(fēng)險,以及權(quán)利轉(zhuǎn)讓環(huán)節(jié)的復(fù)雜性和風(fēng)險程度的提高。

二、基礎(chǔ)資產(chǎn)風(fēng)險與風(fēng)險防范

基礎(chǔ)資產(chǎn)質(zhì)量是證券化中的關(guān)注焦點,也是交易各方協(xié)議安排以及證券定價的重要基礎(chǔ)。不同于傳統(tǒng)資產(chǎn)證券化基礎(chǔ)資產(chǎn)“被早償”的風(fēng)險,電影資產(chǎn)證券化所面臨的是基礎(chǔ)資產(chǎn)高待履行性所帶來的風(fēng)險、權(quán)利瑕疵風(fēng)險以及道德風(fēng)險。

(一)高待履行性所帶來的風(fēng)險

傳統(tǒng)的資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)往往是企業(yè)應(yīng)收賬款、抵押貸款一類,發(fā)起人或服務(wù)機構(gòu)只需要消極等待就能履行合同義務(wù),但在電影資產(chǎn)證券化中,支付證券收益的來源通常是電影票房或者授權(quán)合同的未來收益。因此,基礎(chǔ)資產(chǎn)具有高度的待履行性,風(fēng)險也因此產(chǎn)生,主要表現(xiàn)在以下幾個方面:1.未完成電影的制作質(zhì)量和發(fā)行情況依賴于電影片方,審查風(fēng)險和完片風(fēng)險較大,電影的票房和衍生產(chǎn)品收益具有高度的不確定性;2.影院的未來票房收益取決于發(fā)起人的經(jīng)營情況,此外,還會受到電影行業(yè)發(fā)展趨勢和技術(shù)變化的影響;3.已完成電影的授權(quán)合同有可能因被授權(quán)方經(jīng)營狀況惡化而無法履行,或者因為授權(quán)方未按約定履行合約項下的實質(zhì)義務(wù),造成被授權(quán)方拒絕支付授權(quán)金,無論哪種情況,最終都導(dǎo)致了證券預(yù)期的現(xiàn)金流減少或喪失,無法向投資者支付收益。為了防范上述風(fēng)險,就必須結(jié)合待履行契約的相關(guān)理論,采取相應(yīng)的風(fēng)險防范措施。比如在信息披露上,發(fā)起人必須將所需履行的義務(wù)、履約的計劃和手段以及用于履約的資源配置等情況向投資人披露;在交易架構(gòu)的設(shè)計上,可以通過出讓剩余索取權(quán)以及引入保險擔(dān)保機構(gòu)等措施降低高待履行性所帶來的風(fēng)險。

(二)權(quán)利瑕疵風(fēng)險

所謂權(quán)利瑕疵,是指在經(jīng)濟活動中,標的物所有權(quán)一方將權(quán)利移交另一方時,其標的物上存在第三人的權(quán)利。電影證券化的客體無法像有形資產(chǎn)一樣,通過存在彰顯其所有權(quán)和相關(guān)收益權(quán)。版權(quán)界定的特殊性必然導(dǎo)致證券化過程中權(quán)利瑕疵的法律風(fēng)險。權(quán)利瑕疵問題首先表現(xiàn)在權(quán)屬狀態(tài),比如標的物的所有權(quán)全部或部分屬于第三人。權(quán)利的不清晰會影響收益權(quán)的法律基礎(chǔ),減損從第三方獲得的現(xiàn)金流從而造成證券投資者受損,并使得特設(shè)載體承擔(dān)欺詐或者信息披露不實的責(zé)任。北京市海淀區(qū)法院曾經(jīng)在一起涉及信息網(wǎng)絡(luò)傳播權(quán)的訴訟主體資格案件中,由于未能明確信息網(wǎng)絡(luò)傳播權(quán)行使主體是聯(lián)合攝制中的哪一方,從而做出不予立案的裁決[2]。其次,電影版權(quán)范圍爭端。電影版權(quán)的可分割性導(dǎo)致同一版權(quán)可能存在多個擔(dān)保利益,或不同權(quán)利主體對同一客體享有權(quán)利,這一方面放大了電影版權(quán)所有者的盈利能力,但另一方面有可能引起各權(quán)利人對權(quán)利范圍的爭端,進而影響證券化交易的平穩(wěn)進行。再次,標的物所有權(quán)是否受到限制,比如電影作品是原創(chuàng)作品還是演繹作品。演繹作品是在他人作品基礎(chǔ)上的“二次作品”,其權(quán)利會受到原作品版權(quán)人的約束。最后,標的物侵犯他人的知識產(chǎn)權(quán)。無論是劇本抄襲還是分鏡抄襲,都有可能使電影項目惹上官司,影響電影的上映或者遭到觀眾的抵制,最終影響證券化資產(chǎn)的價值。在其他資產(chǎn)證券化交易中,對于權(quán)利瑕疵風(fēng)險一般可以通過盡職調(diào)查來解決,但盡職調(diào)查并不完全適用于電影資產(chǎn)證券化,對電影版權(quán)而言,其權(quán)利歸屬狀態(tài)通常比較復(fù)雜,侵權(quán)或無效案件的判斷具有高度專業(yè)性,也存在著模糊地帶,較難通過盡職調(diào)查來辨明瑕疵。對于這一風(fēng)險,需要建立一套明確的、有效率的登記制度,因為有信息技術(shù)的支持,登記制度對交易的影響日趨正面。此外,受讓人可以根據(jù)對產(chǎn)業(yè)的了解和合理的商業(yè)風(fēng)險,決定是否在價格上要求風(fēng)險溢價,并要求發(fā)起人履行權(quán)利瑕疵擔(dān)保責(zé)任,在證券化期間,一旦資產(chǎn)被訴存在第三人權(quán)利,發(fā)起人有承擔(dān)回購或替換的責(zé)任。

(三)道德風(fēng)險

道德風(fēng)險,一般用來描述經(jīng)濟學(xué)家在市場經(jīng)濟中觀察到的“經(jīng)濟人”的自利動機,如“搭便車”和在交易中隱瞞部分事實的行為。由于這種行為,市場機制無法將資源配置的功能發(fā)揮至最優(yōu),從而導(dǎo)致總體經(jīng)濟效率和效用水平的下降。

1.電影資產(chǎn)證券化中道德風(fēng)險存在的樣態(tài)與成因

(1)損害聲譽的行為利用證券化交易制度,發(fā)起人可以通過轉(zhuǎn)讓電影版權(quán)或收益權(quán)資產(chǎn),把靜態(tài)還未實現(xiàn)的權(quán)利,轉(zhuǎn)化為動態(tài)而在手的現(xiàn)金,但是即使發(fā)起人已經(jīng)與證券化資產(chǎn)分割,發(fā)起人的行為仍可能影響證券的價值。比如電影劇組成員由于個人言行、政治傾向或者作風(fēng)問題,導(dǎo)致影片受到抵制,或者出品方遭遇嚴重的公關(guān)危機,就有可能造成證券化所能產(chǎn)生的現(xiàn)金流因聲譽損害行為而減少;反之,出品方和劇組成員對于本身聲譽的經(jīng)營,則可以產(chǎn)生反效果。(2)逆向選擇在電影資產(chǎn)證券化中,發(fā)起人有可能利用信息不對稱進行逆向選擇,把更具潛力的電影留在手中,而把較為次等的電影進行證券化。比如相對論媒介與索尼的拼盤項目中,索尼便將《蜘蛛俠3》排除在片單之外。(3)競爭行為競爭行為是指因版權(quán)可分割處置的特性而產(chǎn)生的道德風(fēng)險。影院上映、電視播映、新媒體發(fā)行,這幾種電影產(chǎn)品的發(fā)行時間根據(jù)不同的電影在發(fā)行序列上會有所不同,而建立這樣一個時間序列的理論基礎(chǔ)就是時間窗理論。時間窗理論強調(diào)各窗口之間的時間長度與對應(yīng)產(chǎn)品的價格能否共同配合以避免引起替代效應(yīng),最終目的是創(chuàng)造最大盈利。但在不同財產(chǎn)權(quán)被分開轉(zhuǎn)讓、授權(quán)或出質(zhì)的情況下,每個權(quán)利人的目標在于自己手中所擁有的窗口期產(chǎn)品的價值最大化,而不考慮是否會引起替代效應(yīng),損害其他權(quán)利人的利益,這就構(gòu)成了間接競爭,證券投資人原先期待的將來收益,有可能因此而減少。(4)數(shù)據(jù)造假電影資產(chǎn)證券化在現(xiàn)金流評估時一般是根據(jù)基礎(chǔ)資產(chǎn)歷史表現(xiàn)分析其未來盈利,為了更好地發(fā)行融資,降低融資成本或獲得更好的評級,一些發(fā)起人人為地制造近期收益劇增的賬面假象,特別是版權(quán)長期以來就面臨著難以準確估值定價的問題,在實務(wù)中常常成為關(guān)聯(lián)公司轉(zhuǎn)移價格的工具,這一特征加劇了證券化的道德風(fēng)險。對于這一現(xiàn)象,中國證監(jiān)會在《證券公司及基金管理公司子公司資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)管理規(guī)定》中提出“交易基礎(chǔ)應(yīng)當(dāng)真實,交易對價應(yīng)當(dāng)公允,現(xiàn)金流應(yīng)當(dāng)持續(xù)穩(wěn)定”[3],亦即對基礎(chǔ)資產(chǎn)提出了真實性要求,限制了為了進行融資而制造交易和應(yīng)收賬款的基礎(chǔ)資產(chǎn)構(gòu)造行為,如企業(yè)非正常經(jīng)營項下所獲得的財務(wù)補貼款,無真實交易背景支持的企業(yè)應(yīng)收款。對基礎(chǔ)資產(chǎn)的盡職調(diào)查包括基礎(chǔ)資產(chǎn)的法律權(quán)屬、轉(zhuǎn)讓的合法性、基礎(chǔ)資產(chǎn)可特定化的情況,基礎(chǔ)資產(chǎn)的運營情況或現(xiàn)金流歷史記錄,同時應(yīng)當(dāng)對基礎(chǔ)資產(chǎn)未來的現(xiàn)金流情況進行合理預(yù)測和分析。

2.道德風(fēng)險的防范

證券化機制產(chǎn)生的杠桿效應(yīng),風(fēng)險的后果及影響可能會被放大,使市場投資者和社會經(jīng)濟遭受損失?；A(chǔ)資產(chǎn)信息披露是投資者識別風(fēng)險、進行投資決策的重要依據(jù),有利于證券市場公平價格的形成、防止證券欺詐,進而保障投資人的權(quán)益。發(fā)起人、服務(wù)機構(gòu)和受托機構(gòu)要高度重視信息披露工作,保證信息披露內(nèi)容的真實、準確和完整,不得有虛假記載、誤導(dǎo)性陳述或重大遺漏。此外,信息披露工作也離不開外部的監(jiān)督管理,當(dāng)前中國人民銀行制定發(fā)布的《資產(chǎn)支持證券信息披露規(guī)則》主要針對的是信貸資產(chǎn)證券化,而企業(yè)資產(chǎn)證券化暫無明確的規(guī)定,邱成梅等(2013)認為,由于真實銷售問題和特設(shè)載體的存在,資產(chǎn)證券化結(jié)構(gòu)存在著多重的委托代理關(guān)系,一方面確實能夠?qū)崿F(xiàn)風(fēng)險隔離,但另一方面卻導(dǎo)致信息不對稱問題更加嚴重[4]。宋紅波(2011)認為出于對投資者保護的初衷,“對于特設(shè)載體自身組織與經(jīng)營狀況的信息披露,總體上可以比照對上市公司的要求來規(guī)范”[5]。然而,這樣將會喪失證券化這一融資方式的優(yōu)勢,增加其成本,因為企業(yè)上市或發(fā)行債券依據(jù)的是企業(yè)整體的信用,而資產(chǎn)證券化屬于資產(chǎn)支撐證券,收益來源于證券化資產(chǎn)及其產(chǎn)生的現(xiàn)金流,因此,披露的內(nèi)容應(yīng)集中于資產(chǎn)本身的內(nèi)容,如資產(chǎn)池的構(gòu)成、經(jīng)營狀況、發(fā)展前景等,而不過多要求對發(fā)起人資信情況的披露。如果將證券法中的信息披露標準照搬于資產(chǎn)證券化,要求全面、過多的信息披露,將違背資產(chǎn)證券化的初衷,有可能扼殺市場的活力,最終使得所有參與者無法透過市場機制來尋求自身效用的最大化。合規(guī)成本過大意味著融資成本的上升和投資者剩余的減少,最終導(dǎo)致資本市場競爭力的下降。因此要在保護投資者和促進融資效率這兩個價值取向中取得平衡。

三、權(quán)利轉(zhuǎn)讓環(huán)節(jié)的風(fēng)險與風(fēng)險防范

電影資產(chǎn)證券化遵循的是證券化交易的一般模式,然而由于我國現(xiàn)有的知識產(chǎn)權(quán)制度在融資領(lǐng)域的不完善以及證券化制度對無形資產(chǎn)的適用性問題,電影資產(chǎn)證券化相對于傳統(tǒng)的證券化交易,在權(quán)利轉(zhuǎn)讓環(huán)節(jié)具有特殊的風(fēng)險,如何確保權(quán)利轉(zhuǎn)讓的有效性以及可執(zhí)行性,對交易各方自然形成一種挑戰(zhàn)。一般來說,在權(quán)利轉(zhuǎn)讓環(huán)境可能會面臨以下兩方面的風(fēng)險:交易結(jié)構(gòu)風(fēng)險以及法律風(fēng)險。對風(fēng)險進行梳理和分析有助于對投資人的保護以及保障金融體系的安全穩(wěn)定。

(一)交易結(jié)構(gòu)風(fēng)險

從電影資產(chǎn)證券化交易過程看,交易結(jié)構(gòu)風(fēng)險主要來自發(fā)起人破產(chǎn)而破產(chǎn)隔離機制不健全所帶來的風(fēng)險、許可協(xié)議的破產(chǎn)隔離風(fēng)險以及特設(shè)載體的破產(chǎn)風(fēng)險。必須在事先為這可能的風(fēng)險制定相應(yīng)的應(yīng)對措施,以盡可能減少投資者的損失和對市場造成的沖擊。

1.發(fā)起人破產(chǎn)風(fēng)險

被證券化資產(chǎn)從發(fā)起人轉(zhuǎn)讓到特設(shè)載體是證券化交易最重要的環(huán)節(jié)。資產(chǎn)轉(zhuǎn)移及破產(chǎn)財產(chǎn)的認定受到現(xiàn)行債權(quán)轉(zhuǎn)讓制度和破產(chǎn)制度的直接影響,若特設(shè)載體的設(shè)立或風(fēng)險隔離機制失效,則有可能當(dāng)發(fā)起人面臨破產(chǎn)或重組時,被證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)被歸入發(fā)起人的破產(chǎn)財產(chǎn),從而導(dǎo)致證券化的失敗。(1)擔(dān)保與提前清償在實務(wù)中,通常利用擔(dān)保機制,如第三方擔(dān)?；虺~抵押,在基礎(chǔ)資產(chǎn)上,通常也會設(shè)定擔(dān)保利益,在發(fā)起人破產(chǎn)的情況下,特設(shè)載體可以取得對被證券化資產(chǎn)的第一順位求償權(quán),以質(zhì)權(quán)人的身份將擔(dān)保品變現(xiàn)求償。此外,還可以在合同中設(shè)定資產(chǎn)置換協(xié)定,當(dāng)資產(chǎn)池中某些資產(chǎn)現(xiàn)金流不佳時,發(fā)起人有義務(wù)將其替換為獲利性較高的資產(chǎn),以保證現(xiàn)金流的穩(wěn)定性;在發(fā)起人未履行這一約定或是發(fā)起人替換資產(chǎn)后資產(chǎn)池整體情況仍不盡如人意,滑落到事先預(yù)定的某一水平時,觸發(fā)事先約定的“提前償還機制”(TriggeredEarlyAmortization),如此一來,在發(fā)起人財務(wù)狀況真正惡化以前,投資者就可以全身而退,避免造成重大損失。(2)候補服務(wù)機構(gòu)證券化交易中經(jīng)常會出現(xiàn)服務(wù)機構(gòu)即是發(fā)起人的情況,發(fā)起人破產(chǎn)有可能帶來因缺少維護而折損版權(quán)價值的情況和證券化出現(xiàn)權(quán)利行使缺位的狀態(tài)。在歐美知識產(chǎn)權(quán)證券化中有“候補服務(wù)機構(gòu)”(BackupManager)的安排,所謂候補服務(wù)機構(gòu),是一個熟悉基礎(chǔ)資產(chǎn)情況、一般與發(fā)起人屬同一產(chǎn)業(yè)的第三方機構(gòu)。在原服務(wù)機構(gòu)提供的服務(wù)達不到承諾水平或遭遇財務(wù)、經(jīng)營上的困難時,候補服務(wù)機構(gòu)將取代原服務(wù)機構(gòu),接手基礎(chǔ)資產(chǎn)的經(jīng)營管理工作,甚至參與發(fā)起人的破產(chǎn)清算程序,當(dāng)然,候補機構(gòu)在職責(zé)的履行上會受到破產(chǎn)制度框架的制約。

2.版權(quán)許可協(xié)議的破產(chǎn)隔離問題

(1)版權(quán)許可使用版權(quán)的許可使用是指版權(quán)所有權(quán)人以一定的方式,在一定的空間和時間范圍內(nèi)授權(quán)他人使用其作品,當(dāng)約定的時間屆滿,被許可人自然就失去了使用的資格,而版權(quán)仍屬于許可人。它與版權(quán)轉(zhuǎn)讓的最大不同在于,轉(zhuǎn)讓時版權(quán)的主體發(fā)生了變更,由某一主體轉(zhuǎn)讓到另一主體,而許可使用權(quán)利的主體沒有變更,并且許可使用如果是非專有使用權(quán),版權(quán)所有人還可以繼續(xù)把權(quán)利授權(quán)給第三方使用,從而獲得授權(quán)收入。版權(quán)許可作為知識產(chǎn)權(quán)的商業(yè)化應(yīng)用形式,在證券化中占有極重要的地位。(2)許可協(xié)議的破產(chǎn)風(fēng)險許可協(xié)議的破產(chǎn)風(fēng)險主要指許可協(xié)議的一方當(dāng)事人出現(xiàn)破產(chǎn)的情形時,另一方當(dāng)事人有可能面臨意外的損失。在特設(shè)載體是被許可人的情況下,許可人是破產(chǎn)申請的債務(wù)人,如果許可人拒絕繼續(xù)履行版權(quán)許可協(xié)議,那么特設(shè)載體將失去該版權(quán)的許可使用權(quán)[6],只能向破產(chǎn)人提起違約訴訟,該違約訴訟的賠償請求權(quán)作為一般債權(quán)納入破產(chǎn)債務(wù)[7]。在特設(shè)載體是許可人的情況下,被許可人是破產(chǎn)申請的債務(wù)人,那么特設(shè)載體就將失去該版權(quán)許可帶來的收益,直接影響資產(chǎn)池中的現(xiàn)金流。第一種情況下,當(dāng)許可人破產(chǎn)時,最佳的風(fēng)險防范策略是賦予被許可人一定的選擇權(quán),即除了作為債權(quán)人參加破產(chǎn)程序外,還有權(quán)選擇保留該許可協(xié)議下的權(quán)利,這樣就給予了版權(quán)繼續(xù)用于商業(yè)開發(fā)的動力,許可協(xié)議的破產(chǎn)風(fēng)險將不復(fù)存在。對于第二種情況只能尋求重新授權(quán)。(3)特設(shè)載體破產(chǎn)風(fēng)險特設(shè)載體破產(chǎn)可分為自愿性破產(chǎn)和非自愿性破產(chǎn)。對于自愿性破產(chǎn)風(fēng)險的防范,主要通過限制特設(shè)載體申請破產(chǎn)的權(quán)利來限制:一是通過特設(shè)載體的章程予以限制;二是通過設(shè)置獨立董事予以阻止,獨立董事在提交破產(chǎn)申請、修改公司組織文件以及實質(zhì)性地改變公司目標時享有否決權(quán),在對特殊目的公司立法時,需要明確獨立董事的權(quán)利與義務(wù),確保其監(jiān)督職能的實現(xiàn)。對于非自愿性破產(chǎn)風(fēng)險的防范,主要通過限制特設(shè)載體的債權(quán),常見措施有:一是業(yè)務(wù)范圍的限制,為避免與證券化無關(guān)的業(yè)務(wù)活動所產(chǎn)生的債務(wù)導(dǎo)致特設(shè)載體的破產(chǎn),在特設(shè)載體的章程中將其經(jīng)營范圍限定于資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù);二是對特設(shè)載體的相關(guān)擔(dān)保和負債作出限制,特設(shè)載體除了承擔(dān)證券化業(yè)務(wù)的債務(wù)和擔(dān)保義務(wù)外,一般不能為其他機構(gòu)或個人提供擔(dān)保,也不應(yīng)當(dāng)發(fā)生其他債務(wù);第三,特設(shè)載體在對投資者清償之前不能發(fā)生重組或兼并,確保基礎(chǔ)資產(chǎn)不受任何影響?？傊?在特設(shè)載體設(shè)立與存續(xù)期間,對其經(jīng)營范圍、債務(wù)和擔(dān)保進行規(guī)范,一方面可以規(guī)避其自愿和強制性破產(chǎn)風(fēng)險,另一方面也是保障特設(shè)載體與其交易皆為獨立實體交易的必要手段。此外,在證券化制度中必須明確投資者遭受侵害后的權(quán)利救濟,目前國內(nèi)缺乏投資者要求獲取索賠的相關(guān)法規(guī),應(yīng)加強配套立法,使投資者能在較明確的法律規(guī)定下,通過司法救濟手段獲得賠償。

(二)法律風(fēng)險

在證券化交易過程中,不可避免地需要法律制度的支撐。電影資產(chǎn)證券化由眾多法律共同規(guī)制,比如《證券法》《合同法》《信托法》《破產(chǎn)法》和《著作權(quán)法》《電影產(chǎn)業(yè)促進法》等法律法規(guī)以及《信托投資公司管理辦理》《著作權(quán)質(zhì)押登記辦法》《文化企業(yè)無形資產(chǎn)評估指導(dǎo)意見》等部門規(guī)章,規(guī)定了證券化的法律關(guān)系、相關(guān)當(dāng)事人的權(quán)利義務(wù),共同構(gòu)成了電影資產(chǎn)證券化運行的法律基礎(chǔ)。但是目前電影資產(chǎn)證券化在我國還是新興事物,相關(guān)法律體系尚不完善,現(xiàn)有法律制度中還存有阻礙證券化發(fā)展的內(nèi)容,由此帶來了法律風(fēng)險。

1.關(guān)于“真實銷售”的法律障礙

資產(chǎn)證券化要實現(xiàn)資產(chǎn)信用融資,關(guān)鍵在于確保產(chǎn)生現(xiàn)金流的資產(chǎn)與發(fā)起人相隔離,以便不受發(fā)起人破產(chǎn)的影響,因此,“真實銷售”是證券化極為關(guān)鍵的一步。當(dāng)前關(guān)于“真實銷售”的規(guī)定有2003年頒布的《關(guān)于企業(yè)與銀行等金融機構(gòu)之間從事應(yīng)收債權(quán)融資等有關(guān)業(yè)務(wù)會計處理的暫行規(guī)定》,要求“企業(yè)將應(yīng)收賬款出售給銀行等金融機構(gòu)時,應(yīng)按實質(zhì)重于形式的原則進行會計核算,對交易的經(jīng)濟實質(zhì)給予充分關(guān)注。對有明確證據(jù)表明交易事項滿足銷售確認條件的,應(yīng)按出售應(yīng)收債權(quán)處理,并確認相關(guān)損益;但如果交易中規(guī)定由追索權(quán)條款,則應(yīng)當(dāng)按質(zhì)押借款處理。對沒有證據(jù)表明交易事項滿足銷售確認條件的,則應(yīng)按應(yīng)收債權(quán)出質(zhì)取得借款進行會計處理?！必斦?006年頒布的《金融工具確認和計量》和《金融資產(chǎn)轉(zhuǎn)移》中也規(guī)定“在金融資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓過程中,如果企業(yè)已經(jīng)將金融資產(chǎn)所有權(quán)上幾乎所有的風(fēng)險和報酬轉(zhuǎn)移給了轉(zhuǎn)入方,就應(yīng)當(dāng)終止確認該項金融資產(chǎn),將該金融資產(chǎn)或該金融負債從企業(yè)的賬戶和資產(chǎn)負債表中予以轉(zhuǎn)銷,即視為真實出售。”以上兩條是基于會計處理規(guī)則的“真實銷售”的標準,但在法律領(lǐng)域,對“真實銷售”與實體合并的認定仍存在一定的不確定性,這必然導(dǎo)致整個交易結(jié)構(gòu)的風(fēng)險相應(yīng)增大。此外,我國《企業(yè)破產(chǎn)法》賦予破產(chǎn)清算人解除待履行合同的權(quán)利對證券化的破產(chǎn)風(fēng)險隔離有一定影響,不利于實踐中證券化的風(fēng)險防范。

2.關(guān)于債權(quán)讓與的通知制度

我國《合同法》第八十條規(guī)定:“債權(quán)人轉(zhuǎn)讓權(quán)利的,應(yīng)當(dāng)通知債務(wù)人。未經(jīng)通知,該轉(zhuǎn)讓對債務(wù)人不發(fā)生效力?！庇纱丝芍?債權(quán)讓與在我國并不存在法律障礙,但是在實踐中如何實現(xiàn)債權(quán)的有效轉(zhuǎn)讓,即履行通知義務(wù)就成為一個問題,特別是資產(chǎn)證券化過程中,在基礎(chǔ)資產(chǎn)數(shù)量或債務(wù)人人數(shù)眾多的情況下,逐一通知債務(wù)人將降低資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓的效率,并增加證券化的成本。因此,在實踐中通過設(shè)置“權(quán)利完善措施”來進行變通,但對這一做法的法律有效性方面尚待商榷。3.特設(shè)載體的設(shè)立欠缺法律支持從我國目前相關(guān)法律法規(guī)上看,特殊目的公司在稅收和債券發(fā)行方面受到限制,無法充當(dāng)電影資產(chǎn)證券化中特設(shè)載體的角色;而特殊目的實體,即“資產(chǎn)支持專項計劃”所依據(jù)的《證券公司及基金管理公司子公司資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)管理規(guī)定》只屬于部門規(guī)章,并不是人大通過的法律。雖然在該規(guī)定第一條就明確指出,它的制定依據(jù)是《證券法》《證券投資基金法》以及《私募投資基金監(jiān)督管理暫行辦法》等法律法規(guī),其中《證券投資基金法》的上位法為《信托法》,將《證券投資基金法》納入上位法范疇的修訂意圖可能是從法律層面明確了信托法律關(guān)系對于企業(yè)資產(chǎn)證券化的適用性,為專項計劃作為特設(shè)載體實現(xiàn)破產(chǎn)隔離夯實了法律基礎(chǔ)。然而無論是《證券投資基金法》,還是《證券法》,都未明確將資產(chǎn)專項計劃納入[8]。故而資產(chǎn)專項計劃的破產(chǎn)隔離效力存在一定的不確定性。并且在證券化過程中,專項計劃和原始權(quán)益人之間并不簽署《信托合同》,而是簽署“資產(chǎn)買賣合同”,依照《信托法》第八條規(guī)定,信托關(guān)系的建立需要信托當(dāng)事人之間有明確的意思表示,且以書面形式進行。由此可見當(dāng)事人之間欠缺設(shè)立信托的明確意思表示。另外,依據(jù)《中華人民共和國證券法》第六條規(guī)定,證券業(yè)和銀行、信托、保險實行分業(yè)經(jīng)營、分業(yè)管理,證券公司與銀行、信托、保險業(yè)務(wù)機構(gòu)分別設(shè)立,因此,證券公司不得經(jīng)營信托業(yè)務(wù),企業(yè)資產(chǎn)證券化所依托的特設(shè)載體被解釋為信貸資產(chǎn)證券化所適用的特殊目的信托可能違背分業(yè)經(jīng)營的要求。綜上所述,法律體系的與時俱進是當(dāng)前我國經(jīng)濟社會發(fā)展特定階段的迫切需要,未來隨著資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的發(fā)展,對特殊目的公司發(fā)行證券的規(guī)定可能會有所突破,對特設(shè)目的實體的頂層設(shè)計也將完善。

作者：黃亮