導(dǎo)語：企業(yè)并購?fù)顿Y分析籌資規(guī)劃研究論文一文來源于網(wǎng)友上傳，不代表本站觀點，若需要原創(chuàng)文章可咨詢客服老師，歡迎參考。

摘要：企業(yè)的發(fā)展過程伴隨著不斷的投資活動。投資決策本身固然需要花費大量的時間與精力，投資過程的實施往往也并不簡單。由于市場需求的瞬息萬變，就很有可能使當初認為可行的投資項目在實際建成后變的不再有利可圖。因此，如何節(jié)省投資過程的時間消耗，從而更好地抓住市場機遇，對投資的成功就顯得十分重要。并購就其本質(zhì)而言主要屬于投資活動。通過并購發(fā)展企業(yè)較之自行籌建新項目可節(jié)省大量的時間。

關(guān)鍵詞：并購、投資、籌資

一、企業(yè)并購的投資分析

并購實質(zhì)上是企業(yè)的投資活動，但是并購和一般的投資活動又有很大的差異，并購主要是通過并購后企業(yè)產(chǎn)生的協(xié)同效應(yīng)來增加股東的價值。投資戰(zhàn)略的核心簡單地說就是“低買高賣”，對于并購戰(zhàn)略而言一樣，就是期望所買的企業(yè)能“物超所值”。但是，被收購企業(yè)的所有者為什么會以低于其實際價值的價格將其賣出，主要原因是：交易雙方對該企業(yè)的價值估計不一致。

在完全競爭市場的假設(shè)下，這種估價上的不一致是不可能存在的，因為所有的投資者對未來有同樣的預(yù)期，對風險有同樣的偏好。然而現(xiàn)實中由于不確定性的存在及交易雙方信息的不對稱性，導(dǎo)致對企業(yè)未來增長的前景有不同的看法，或者對基本風險水平反應(yīng)不一及企業(yè)面臨的機會成本不同。從而影響對企業(yè)價值的判斷。所以競爭的不充分性是產(chǎn)生并購的基礎(chǔ)。

并購?fù)顿Y主要出現(xiàn)在企業(yè)生命周期的發(fā)展與成熟階段，因為在此階段，鑒于企業(yè)未來良好的成長預(yù)期，企業(yè)通過權(quán)益性融資和自身產(chǎn)品銷售產(chǎn)生巨大的現(xiàn)金流為其投資活動提供了可能和資金保障。同時，由于此階段企業(yè)急需通過擴大生產(chǎn)規(guī)模、形成規(guī)模效應(yīng)及擴大產(chǎn)品的市場份額來維持其在同行業(yè)的競爭優(yōu)勢，以上都需要巨大的資金投入來實現(xiàn)，因而企業(yè)的投資需求旺盛。但是，市場瞬息萬變，如何節(jié)省投資過程的時間成為關(guān)鍵，而并購為實現(xiàn)上述要求提供了一條捷徑。

（一）在企業(yè)生命周期的發(fā)展階段，伴隨著產(chǎn)品銷售的高速增長，雖然企業(yè)的經(jīng)營風險有所降低，但企業(yè)的總體風險依然較高。此時如果企業(yè)的財務(wù)戰(zhàn)略安排不當，即用負債融資進行規(guī)模擴張，結(jié)果會導(dǎo)致企業(yè)的總體風險加大，相應(yīng)地投資人要求提高其未來的收益預(yù)期。如果風險加大所帶來的收益不能抵消投資人提高的收益預(yù)期，企業(yè)的市場價值隨之降低。此時，該企業(yè)可能成為被收購的目標，收購后，通過對該企業(yè)的財務(wù)戰(zhàn)略進行適當?shù)恼{(diào)整，降低其總體風險，就能獲得由此產(chǎn)生的增加值。

此階段，如果采用收購目標企業(yè)股權(quán)的方式，那么對于目標企業(yè)本身來說，收購資金并沒有進入企業(yè)內(nèi)部，目標企業(yè)的總體風險依然沒有變化。為了降低其總體風險，收購企業(yè)不得不重新注入新的權(quán)益資本或向其他投資者募集權(quán)益資本，使其財務(wù)風險下降，進而降低其總體風險。這樣做的結(jié)果不但加大了并購企業(yè)的并購成本，而且可能破壞了并購企業(yè)本身的風險結(jié)構(gòu)，從而降低并購企業(yè)的價值。因此，此階段對目標企業(yè)的并購主要采取增資擴股的方式增加被并購企業(yè)的權(quán)益資本，降低被并購企業(yè)的資產(chǎn)負債比率，以此達到降低其總體風險。盡管對目標企業(yè)增資擴股會稀釋其每股的權(quán)益，但鑒于在企業(yè)的發(fā)展階段對未來良好的成長預(yù)期，企業(yè)業(yè)績的增長速度明顯快于被稀釋的權(quán)益，因此，企業(yè)的每股權(quán)益不會隨之下降。

（二）在企業(yè)生命周期的成熟階段，企業(yè)的凈現(xiàn)金流量比較充裕，企業(yè)的經(jīng)營風險進一步降低，如果不及時調(diào)整企業(yè)的財務(wù)戰(zhàn)略，用負債杠桿來平衡降低的經(jīng)營風險，結(jié)果會使企業(yè)的整體價值降低，導(dǎo)致企業(yè)股價被低估，從而成為被收購的目標。收購該企業(yè)后，通過剝離多余的現(xiàn)金，利用負債杠桿強化核心業(yè)務(wù)的創(chuàng)現(xiàn)能力。由于利用負債使企業(yè)的總體風險得到平衡，企業(yè)的價值隨之上升。

與處于發(fā)展期的企業(yè)并購相反，如果對處于成熟期的企業(yè)并購采用增資擴股的方式，不但不能提高被并購企業(yè)的價值，反而進一步降低其價值。因為在成熟期，經(jīng)營風險明顯較企業(yè)發(fā)展階段低，企業(yè)內(nèi)部積累了大量的現(xiàn)金，加之此階段利用負債融資獲取的資金已經(jīng)基本滿足了其投資的需求。隨著企業(yè)未來成長的進一步降低，增資擴股流入目標企業(yè)的權(quán)益資金很難找到合適的投資項目，在企業(yè)未來的收益預(yù)期降低的情況下，必然稀釋其每股權(quán)益，進而降低企業(yè)的價值。因此，對處于成熟期企業(yè)的并購主要采取收購目標企業(yè)股權(quán)的方式進入，然后調(diào)整其經(jīng)營風險和財務(wù)風險的結(jié)構(gòu)，將多余的現(xiàn)金通過現(xiàn)金分紅或股份回購的方式分配給投資者，利用適度的負債來解決短缺的投資資金需求。此種并購方式，一方面減少了并購企業(yè)的資金投入；另一方面通過調(diào)整目標企業(yè)的總體風險，提升目標企業(yè)的市場價值。

二、企業(yè)并購的籌資規(guī)劃

籌資是企業(yè)財務(wù)管理的重要內(nèi)容，籌資結(jié)構(gòu)是企業(yè)財務(wù)戰(zhàn)略的核心，在企業(yè)并購中，并購資金的安排是并購能否成功的關(guān)鍵，而資金籌措的結(jié)構(gòu)安排直接影響企業(yè)并購的效果。企業(yè)處于不同的生命周期，由于其面臨的經(jīng)營風險和并購的目的不同，并購資金籌措的結(jié)構(gòu)有很大差異。

（一）在企業(yè)的發(fā)展期，經(jīng)營風險較大，并購的目的主要是形成規(guī)模效應(yīng)，降低成本，進而形成行業(yè)競爭優(yōu)勢，以降低經(jīng)營風險。如果企業(yè)的并購資金使用負債融資，必然會使并購企業(yè)的總體風險加大，負債杠桿帶來的收益難以抵消風險加大帶來的投資人未來收益預(yù)期的上升，結(jié)果導(dǎo)致企業(yè)整體價值的下降。因此，在這一階段并購資金的來源主要采取權(quán)益資金和利潤留存。權(quán)益資金的籌集通過以下方式獲得：（1）向資本市場增發(fā)股份籌集收購資金；（2）發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券；（3）和被收購企業(yè)的投資者用股權(quán)交換的方式進行并購。

（二）在企業(yè)的成熟階段，由于市場對該企業(yè)的產(chǎn)品需求已經(jīng)趨于飽和，企業(yè)的增長速度變緩甚至停止，經(jīng)營風險進一步降低。此階段，并購的主要目的是保持和擴大現(xiàn)有的市場份額及提高效率。

鑒于企業(yè)的未來市場前景不被看好，如果在并購中繼續(xù)使用權(quán)益融資勢必會稀釋現(xiàn)有投資人的收益，從而降低企業(yè)的市場價值。因為此階段企業(yè)的所有投資活動主要是保持目前的收益不下降。同時，此階段企業(yè)的經(jīng)營風險已處于較低的水平，為企業(yè)采用負債杠桿融資提供了可能。因此，這一階段并購資金的主要來源是通過適度的留存收益和長期負債。企業(yè)長期負債的取得主要通過以下方式：（1）發(fā)行企業(yè)債券；（2）向金融機構(gòu)借取。

三、企業(yè)并購支付方式的選擇

企業(yè)并購可采用現(xiàn)金支付、債券支付和股票支付的方式。選擇何種支付方式，需要結(jié)合并購雙方的成本和并購方的企業(yè)風險綜合考慮。

（一）稅負因素

并購公司并購目標公司既可以用現(xiàn)金支付，也可以用證券（普通股、債券）支付，但不同的支付方式稅負不同。如果并購方用現(xiàn)金或債券支付，那么目標公司的股東收到現(xiàn)金時要立即納稅，但如果用普通股支付，則目標公司的股東在收到股票時可以免稅，直到股票出售后才計算資本收益或損失，按相應(yīng)的資本收益稅率納稅，因此可以獲得延遲納稅和減輕稅負的好處。公務(wù)員之家

對于并購方而言，稅負考慮的是并購時所取得的資產(chǎn)的攤銷基礎(chǔ)，如果用現(xiàn)金或債券支付，則并購取得的資產(chǎn)將按其支付價格作為資產(chǎn)的攤銷基礎(chǔ)。反之，如果并購企業(yè)用普通股支付，則并購獲得的資產(chǎn)將按資產(chǎn)的原價值進行攤銷。資產(chǎn)攤銷額的大小將直接影響企業(yè)的應(yīng)納稅所得和企業(yè)未來的現(xiàn)金凈流量。

由此可見，如果稅負是考慮并購支付方式的唯一因素，那么目標企業(yè)將喜歡并購企業(yè)用股票支付，以達到延遲納稅和減輕稅負的目的；而并購企業(yè)則更愿意用現(xiàn)金和債券的方式支付，以擴大其并購資產(chǎn)的攤銷額，降低未來的稅負。然而，出稅負因素外，還有其他因素影響并購的支付方式。

（二）并購企業(yè)的所處的生命周期

并購企業(yè)所處的生命周期對并購資金的支付方式也有著重要的影響，在其發(fā)展期，如果用現(xiàn)金或債券的支付方式，則勢必導(dǎo)致其風險的增大，從而降低其本身的市場價值，因此，并購企業(yè)更愿意用股票支付的方式。盡管股票支付方式可能稀釋并購企業(yè)的每股權(quán)益，但在此階段，并購企業(yè)由于其良好的成長前景，會很快彌補被稀釋的權(quán)益。而在其成熟期，如果用股票方式支付并購資金，則由于其未來成長的放緩，結(jié)果導(dǎo)致并購企業(yè)每股權(quán)益被稀釋，從而降低企業(yè)的價值，因此并購企業(yè)喜歡用現(xiàn)金或債券的方式支付。同時在此階段，企業(yè)本身業(yè)務(wù)產(chǎn)生大量的現(xiàn)金流入量和負債杠桿的運用為其用現(xiàn)金或債券支付并購資金提供了條件。

參考文獻：

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