國際證券監(jiān)管舉措淺談?wù)撐?/h1>

時間：2022-09-15 05:58:00

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國際上的經(jīng)濟危機均始于資本市場尤其是證券市場的動蕩，因此有必要對現(xiàn)有的國際證券監(jiān)管制度與措施作一審視與分析，尋求和完善規(guī)避金融風(fēng)險，防范金融危機的制度與措施。

一、證券市場上國際資本流動的監(jiān)管

當(dāng)代世界國際資本流動的規(guī)模與增長速度驚人，方式也日趨多樣化，20世紀(jì)90年代以來發(fā)生的多次金融危機，無不與各種各樣的國際資本流動有關(guān)。所謂游資或熱錢(HotMoney)，是在世界范圍內(nèi)尋找盈利機會的國際短期資本的一部分，其投資對象主要是股票、債券、外匯及其衍生產(chǎn)品市場。國際游資具有停留時間短、反應(yīng)靈敏、隱蔽性強等特點。在國際經(jīng)濟百年史上曾發(fā)生過四次游資大流動。

金融系統(tǒng)的這種風(fēng)險來自于跨國證券投資本身，國際游資在股票市場上的投機活動只是進一步增大了這種金融風(fēng)險。由于國際游資對一國的證券市場以至貨幣體系和經(jīng)濟穩(wěn)定有難以估計的影響，在一定情況下還可能導(dǎo)致國家政局的動蕩，國際社會都在采取正式和非正式的措施來防范。

當(dāng)前，國際游資已日趨證券化、創(chuàng)新化、衍生化、基金化、機構(gòu)化和混合化，因此必須按照以最低限度的成本，實現(xiàn)預(yù)定的監(jiān)管目的的基本原則，實行國家監(jiān)管和國際監(jiān)管兩層監(jiān)管，國家監(jiān)管又分為游資來源國監(jiān)管和游資流入國監(jiān)管。游資來源國監(jiān)管的根本目的是限制資本的外流，從而減少國內(nèi)資金轉(zhuǎn)化為國際投機資本的機會。20世紀(jì)90年代后的國際游資對市場監(jiān)管體制不完善的國家的沖擊日益頻繁，游資流入國基于自身利益和外來壓力的考慮采取了以下的監(jiān)管措施，在一定程度上可以減輕游資流入帶來的沖擊。1、加強匯兌管理，實行富有彈性的匯率制度，但一般情況下不能違背IMF關(guān)于貨幣在經(jīng)常項目下可自由兌換的基本要求。2、加強證券投資過程中指標(biāo)的管理，如打擊市場操縱行為和過度投機行為，針對不同行業(yè)制定購買特定證券的限額等。3、經(jīng)常性了解和把握國際收支、外幣匯率和主要國家貨幣與財政政策的變化，及整本國的貨幣與財政政策、外匯儲備，以應(yīng)付緊急情況的發(fā)生。4、對證券經(jīng)紀(jì)機構(gòu)和投資資金加以限制，加強對境外資本入境后投資方向及滯留時間的管理。5、在本國貨幣部分可兌換條件下，資本市場應(yīng)該保持一定程度的開放，循序漸進地開放在岸、離岸外國投資基金或合作投資基金投資國內(nèi)股市。6、可以仿效智利的做法，研究開征“托賓稅”，通過增加國際游資的流動成本，來抑制其對國內(nèi)股市的投機活動。

由于游資的流動在經(jīng)濟、金融便利化的條件下顯得更加快速，規(guī)模也更加巨大，在某種程度上講，國際監(jiān)管比起國家監(jiān)管還重要。一般來說，國際監(jiān)管最有力的就是利用其特殊地位和優(yōu)勢進行監(jiān)管的以IMF為首的國際金融組織。IMF的游資監(jiān)督功能主要有以下幾個方面：1、協(xié)調(diào)和穩(wěn)定匯率。例如，東南亞貨幣危機爆發(fā)之前，IMF已對泰國出現(xiàn)的問題進行了預(yù)測，指出泰國經(jīng)濟中存在國際短期資本流入水平過高等問題，并提出進一步加強銀行監(jiān)管、提高匯率的靈活性等建議。2、指導(dǎo)和協(xié)助成員國進行經(jīng)濟和金融體制的改革，以增強抵御游資；中擊的能力。3、協(xié)調(diào)各國利率和匯率政策。引起游資流動的原因之一就是各國金融市場間存在實際利率的差異，如果各國的貨幣政策能夠經(jīng)常地保持協(xié)調(diào)，國際市場間的實際利率就會得到有效的控制。4、向成員國提供貸款，幫助其恢復(fù)市場信心和經(jīng)濟活力，緩和游資流動而造成的國際收支壓力。

二、調(diào)整主權(quán)政府在國際證券監(jiān)管中的地位

關(guān)于主權(quán)的定義，格老秀斯認(rèn)為：凡行為不受別人的意志或法律支配的權(quán)力就叫主權(quán)。所謂的政治權(quán)力，就是統(tǒng)治一國的道德的能力。國際證券的產(chǎn)生和國際證券市場的出現(xiàn)是全球化運動的典型產(chǎn)物，也導(dǎo)致了主權(quán)的絕對性和國家政府的權(quán)力受到相當(dāng)約束。全球化正在改變政府運作的環(huán)境，全球化對政策制定者提出了許多挑戰(zhàn)，如果政府要在全球政策環(huán)境中有效發(fā)揮作用，那么政府和政策制定體制的結(jié)構(gòu)就有必要進行調(diào)整。貨幣和財政政策決定不再只是以國內(nèi)的考慮為基礎(chǔ)了?，F(xiàn)在，世界證券市場每天的交易量比世界貿(mào)易所需的貨幣量多10倍以上，90％的貨幣交易活動可以被看作是市場尋利活動或者貨幣投機的表現(xiàn)，中央銀行無論如何都難以奢望通過自己的干預(yù)影響這些活動，在缺乏任何共同行動的情況下尤其如此。

目前許多國家都設(shè)置了對其國內(nèi)涉外證券進行監(jiān)管和參與國際證券監(jiān)管合作的專門負(fù)責(zé)部門，以中國為例，在證券監(jiān)督管理委員會(CSRC)下設(shè)立了國際合作部，主要負(fù)責(zé)草擬證券期貨系統(tǒng)對外交流合作的規(guī)章制度；組織境內(nèi)與境外有關(guān)機構(gòu)的交流合作活動，管理境外援助項目；聯(lián)系有關(guān)國際組織，負(fù)責(zé)中國證券監(jiān)督管理委員會與境外監(jiān)管機構(gòu)建立監(jiān)管合作關(guān)系的有關(guān)事宜；按規(guī)定歸口管理證券期貨系統(tǒng)的涉外事務(wù)等。

三、國際證券監(jiān)管過程中的匯率問題

世界銀行的有關(guān)報告表明，自1997年7月2日至1998年6月19日，東南亞金融危機期間，亞洲各國貨幣對美元匯率下跌導(dǎo)致股價指數(shù)持續(xù)下瀉，而股市狂瀉反過來又促使匯率大幅下跌，進而對本地區(qū)乃至世界經(jīng)濟造成嚴(yán)重影響。進入1998年8月，受亞洲股市繼續(xù)下跌、特別是日本股市股票下跌的影響，日元對美元的匯率一路下滑，8月11日曾一度跌至一美元兌換147．1日元，為8年來的最低點，日元下跌給世界股市帶來極大恐慌。而在1998年10月，國際金融市場又出現(xiàn)了歷史罕見的美元暴跌。美國杜瓊斯工業(yè)指數(shù)更在開市不足半／J＼時內(nèi)下跌超過260點。由此可見，匯率與證券價格兩者之間存在密切聯(lián)系。外匯市場與證券市場分別是貨幣市場(moneymarkets)與資本市場(capitalmarkets)的兩個重要組成部分，匯率和證券價格則是市場上最活躍的因素，匯率變動會通過以下因素作用于證券市場，產(chǎn)生復(fù)雜的經(jīng)濟效果。1、利率。2、進出口貿(mào)易。由于匯率的高低直接影響到企業(yè)產(chǎn)品在國際市場的價格競爭力，因此，匯率變化將對本國進出口產(chǎn)品數(shù)量產(chǎn)生影響，而這一變化又必然體現(xiàn)在企業(yè)尤其是上市公司的具體業(yè)務(wù)中，使上市公司的利潤增加或減少，這樣就直接影響到證券市場的價格。3、資本流動。如果一國貨幣大幅度貶值，意味著投資者在該國的投資預(yù)期收益會減少，投資者會對整個金融體系產(chǎn)生懷疑甚至失去信心，為避免本國貨幣大幅度貶值，該國政府就會提高利率以支撐本幣匯率，這樣使得公司經(jīng)營成本上升，利潤減少，上市公司的股票價格下跌。4、投資者心理預(yù)期。如果投資者意識到匯率變動的可能性，就會對相應(yīng)的利率變化作出判斷，從而影響他們在股市的投資決策。無論這種判斷正確與否，都會對股價產(chǎn)生一定的影響。公務(wù)員之家

鑒于匯率對國際證券波動的傳導(dǎo)機制，有必要對有助于穩(wěn)定國際證券活動的匯率進行一定程度上的管制。當(dāng)今世界各國所采取的匯率制度可簡單分為固定匯率制、聯(lián)系匯率制和浮動匯率制。固定匯率與聯(lián)系匯率在亞洲金融風(fēng)暴中已被證明難以抵受國際證券市場上高風(fēng)險的沖擊，而浮動匯率如果缺乏有效的金融當(dāng)局監(jiān)管也極有可能成為引發(fā)經(jīng)濟地震的隱患。因此，需要利用國際合作的方式，加強對匯率的監(jiān)管。國際上現(xiàn)行的規(guī)則，主要有以下三種模式：

1、國際規(guī)范形式。建立普遍適用于多數(shù)國家的關(guān)于匯兌安排的國際法律規(guī)則，例如國際貨幣基金協(xié)定，以多邊國際條約的形式規(guī)定有關(guān)成員國匯兌安排的國家權(quán)利及國際義務(wù)。

2、中心匯率目標(biāo)區(qū)。匯率目標(biāo)區(qū)制度是在主要工業(yè)國家的貨幣之間確定匯率波動的幅度作為目標(biāo)區(qū)，其他貨幣則盯住目標(biāo)區(qū)或隨之浮動。

3、區(qū)域合作方式。也稱“貨幣一體化”(Mone—taryIntegration)，是把某些國家的貨幣聯(lián)合成一個整體的過程。在整體內(nèi)，各國貨幣保持固定匯率關(guān)系。一個完整的貨幣聯(lián)盟(completemonetaryunion)就是貨幣一體化的最后完成階段，在這種情況下，各國外匯儲備均予集中，建立一個超國家的中央銀行，發(fā)行統(tǒng)一的通貨或維持一個匯率波動幅度等于零的嚴(yán)格的固定匯率制。

匯率國際管理的上述三種模式，都是為了穩(wěn)定一定范圍內(nèi)的匯率而形成的。相對來說，前兩種由于它們的區(qū)際性而更為明確、具體，法規(guī)的力度更大，效力更強，而后者由于欲顧全球不同地區(qū)、發(fā)展?fàn)顩r的成員國需求，其規(guī)則相對來說模糊、籠統(tǒng)，但由于它是匯率的最基本規(guī)則，因此構(gòu)成匯率國際調(diào)整的核心內(nèi)容。

四、離岸證券市場的監(jiān)管

離岸證券市場是離岸金融市場的主要構(gòu)成部分，是現(xiàn)代金融創(chuàng)新的產(chǎn)物?？梢哉f，離岸證券市場是真正意義上的國際證券市場，在市場所在國進行交易的投資者和籌資者均為非居民，交易的貨幣也并非市場所在國貨幣；更為重要的是，由于離岸證券市場存在的諸多國際化因素，其至少受來自市場所在國、貨幣發(fā)行國、金融機構(gòu)母國、投資者母國和籌資者母國等多國的監(jiān)管。

由于離岸證券市場與一般的國際證券市場相比具有“高自由度、高收益、低費用”的特點，從20世紀(jì)80年代以后就得到迅速發(fā)展，成為國際資金流動的重要渠道。但同時由于離岸市場聚集的主要是大量的短期資金，所以也給國際證券市場的穩(wěn)定乃至國際經(jīng)濟的穩(wěn)定帶來了極大挑戰(zhàn)，20世紀(jì)七八十年展中國家特別是拉美國家所經(jīng)歷的債務(wù)危機就與離岸市場密切相關(guān)。所以世界各國在利用離岸證券市場大量融通資金的同時，也設(shè)法抑制其高風(fēng)險對國際金融市場的沖擊，但離岸證券市場相對比較自由，沒有任何一個國家或機構(gòu)能夠行使完全的控制，所以需要監(jiān)管各方的共同努力。

但是離岸證券市場并不是監(jiān)管的“真空”。就監(jiān)管主體而言，一般有國際組織、政府機構(gòu)，此外還包括行業(yè)組織，如國際一級市場協(xié)會(InternationaIPrimr、，MarketAssociation)、國際證券市場協(xié)會(Interna—tionaISecurityMarketAssociation)等，以及一些交易機構(gòu)，如倫敦證券交易所、盧森堡證券交易所。對于不同的市場交易因素會帶入不同國家的監(jiān)管主體的監(jiān)管，主要有：1、市場所在國的監(jiān)管。監(jiān)管的措施主要體現(xiàn)在兩方面，一是對準(zhǔn)入的監(jiān)管，二是對經(jīng)營的監(jiān)管。2、貨幣發(fā)行國的影響。3、離岸金融機構(gòu)母國的監(jiān)管。4、投資者母國的監(jiān)管。5、籌資者母國的管制。6、行業(yè)自律組織的監(jiān)管。

由此可見，對國際證券進行有效的監(jiān)管，具有極其重大的意義。東南亞金融危機、墨西哥貨幣危機、拉美外債危機等一系列國際金融市場上的混亂雖然在根本上是源于國內(nèi)經(jīng)濟成份的不合理和法制的不完善，但其導(dǎo)火線均為國際資本作祟，使得一些市場機制不完善地區(qū)的泡沫經(jīng)濟破滅。完善而有效的國際證券監(jiān)管機制與合作有利于各國經(jīng)濟的發(fā)展，幾乎所有的跨國投資都首先會考慮到投資的安全穩(wěn)定性和利潤的回收，因此有效的保障機制就顯得更為重要。