摘要：自2006年10月馬鋼第一只分離式可轉(zhuǎn)換債券上市至今，可分離債券在我國應(yīng)用的歷史僅有一年多，卻受到了上市公司和市場投資者的熱捧，發(fā)展迅速。然而由于市場限制和產(chǎn)品自身特性等原因，人們對分離式可轉(zhuǎn)換債券在認(rèn)識和操作上卻存在一些誤區(qū)。本文試就該問題進行探討，希望引起關(guān)注，并加以改進。

關(guān)鍵詞：可分離式債券；融資誤區(qū)；應(yīng)對措施

可分離債券（WarrantBonds），是“認(rèn)股權(quán)和債券分離交易的可轉(zhuǎn)換公司債券”的簡稱。2006年5月7日，我國證監(jiān)會在《上市公司證券發(fā)行管理辦法》中首次將分離交易可轉(zhuǎn)債列為上市公司再融資品種。它將公司債券與認(rèn)股權(quán)證捆綁發(fā)行，上市后拆分交易，即可簡單地理解為“買債券送權(quán)證”。

從2006年馬鋼發(fā)行第一支可分離債券至2008年5月，共有17家公司發(fā)行，規(guī)模為738.75億元。2007年發(fā)行了6支可分離債券，規(guī)模達到188.8億，比2006年翻了2番。2008年1至5月，又有8家公司發(fā)行，融資規(guī)模為450.95億元；另外有兩家過會，10家公司擬發(fā)行。若這些企業(yè)都能順利融資，那么募集金額將高達1千多億，比2006年翻了近13番。毫不夸張地說，可分離債券成為時下“有實力”上市公司重要的再融資方式之一。

作為證券市場上的創(chuàng)新金融產(chǎn)品，它以其自身優(yōu)勢正受到企業(yè)和市場的廣泛關(guān)注和追捧。然而在實踐中，許多企業(yè)對分離式可轉(zhuǎn)換債券的認(rèn)識存在誤區(qū)，上市公司對該融資工具的利用有一定的盲目性。

誤區(qū)一：部分企業(yè)可分離債券的發(fā)行目的有“圈錢”嫌疑

[內(nèi)容摘要]：目前，國際融資已成為一國融資的重要手段之一。其主要的融資方式包括國際債券融資，國際股票融資，海外投資基金融資，外國政府貸款，金融組織貸款等，我國不僅在國內(nèi)廣泛籌集資金，也將國際融資作為籌集資金的重要方式，我國應(yīng)更好地發(fā)揮直接融資和間接融資的作用，進一步加強和完善對外商直接投資和對外債的管理。

[關(guān)鍵詞]：國際債券國際股票海外投資基金外國政府貸款金融組織貸款國外商業(yè)銀行貸款

國際融資是指在國際金融市場上，運用各種金融手段，通過各種相應(yīng)的金融機構(gòu)而進行的資金融通。隨著國際資本的流動速度的加快，對資金需求的增加，國際融資越來越成為一國融資的重要手段之一。本文旨在通過對國際融資的種類特點及其績效進行探討，進而對國際融資在我國運用的情況進行分析。

一、國際融資的主要方式及其特點

根據(jù)國際融資關(guān)系中債權(quán)債務(wù)關(guān)系存在的層次來分類，有存在雙重債權(quán)債務(wù)關(guān)系的間接融資，還有只含單一債權(quán)債務(wù)關(guān)系的直接融資。

（一）直接融資

為貫徹落實省委、省政府關(guān)于擴大內(nèi)需、促進經(jīng)濟增長的工作部署，進一步推動我市企業(yè)債券市場化發(fā)展，擴大企業(yè)債券融資規(guī)模，根據(jù)冀發(fā)改財金〔2009〕125號文件精神和我市實際情況，提出如下意見。

一、建立我市發(fā)債企業(yè)項目庫

1按照國家發(fā)改委文件精神的要求，對全市企業(yè)進行一次問卷摸底調(diào)查（包括企業(yè)性質(zhì)、產(chǎn)品、規(guī)模、總資產(chǎn)、凈資產(chǎn)、凈利潤等），此項工作在4月底前完成。

2對全市企業(yè)在初步摸底調(diào)查的基礎(chǔ)上，篩選出基本符合發(fā)債條件的企業(yè)，建立我市發(fā)債企業(yè)備選庫，并將我市備選庫與省備選庫直接對接。此項工作在5月底前完成。

3對列入省備選企業(yè)的重點發(fā)債企業(yè)要重點培育，跟蹤服務(wù)。

二、搭建我市發(fā)債融資平臺

論文摘要：債券市場是高等教育的重要融資渠道，但是目前在我國高等教育行業(yè)與債券市場之間缺乏一種有效的聯(lián)結(jié)機制。我國高等教育的債券融資制度改革的措施主要包括：中央政府發(fā)行高等教育專項國債，允許地方政府發(fā)行高等教育專項地方政府債券，允許有條件的高校在債券市場上發(fā)行大學(xué)債券。

論文關(guān)鍵詞：高等教育；債券市場；融資；大學(xué)債券

改革開放以來，我國的高等教育事業(yè)獲得了長足的發(fā)展，但辦學(xué)資金不足的問題一直困擾著國內(nèi)各高校。盡管中央和地方政府不斷地增加財政撥款，但其增長的幅度一直跟不上高等教育的發(fā)展步伐。隨著我國市場經(jīng)濟體系的建立和不斷完善，通過債券市場來融通資金應(yīng)該成為拓寬高等教育融資渠道的重要選擇之一。

一、目前我國高等教育的債券融資制度存在的問題和缺陷

我國高等教育近幾年來大規(guī)模擴招，在校大學(xué)生人數(shù)屢創(chuàng)新高，實現(xiàn)了歷史性的跨越式發(fā)展。

1998年，我國高等學(xué)校在校大學(xué)生為623萬人。到2005年底在校大學(xué)生總數(shù)已超過2300萬人，高等教育總體規(guī)模已位居世界第一位，高等教育毛入學(xué)率提高到21％，初步實現(xiàn)了高等教育大眾化的目標(biāo)。¨伴隨著我國高等教育規(guī)模的急劇擴大，融資成了每一所高校發(fā)展過程中都要面對的關(guān)鍵性問題。一直以來，財政撥款都是我國公立高校的主要資金來源渠道。財政撥款屬于非市場化融資方式，通過這種融資方式獲得資金的多少取決于政府的財政實力，并且要受到政府預(yù)算的約束，單純依靠非市場化途徑不能籌集到足夠的辦學(xué)資金。因此，積極拓展市場化融資渠道成為改革開放以來我國高等教育改革的重要政策取向。

編者按：本論文主要從目前我國高等教育的債券融資制度存在的問題和缺陷；我國高等教育債券融資制度的改革措施；我國高等教育的債券融資制度改革需注意的幾個問題等進行講述，包括了我國高等教育已從單一的依靠政府財政撥款逐步發(fā)展為以財政撥款為主、中央政府發(fā)行高等教育專項國債、允許地方政府發(fā)行高等教育專項地方政府債券等，具體資料請見：

論文摘要：債券市場是高等教育的重要融資渠道，但是目前在我國高等教育行業(yè)與債券市場之間缺乏一種有效的聯(lián)結(jié)機制。我國高等教育的債券融資制度改革的措施主要包括：中央政府發(fā)行高等教育專項國債，允許地方政府發(fā)行高等教育專項地方政府債券，允許有條件的高校在債券市場上發(fā)行大學(xué)債券。

論文關(guān)鍵詞：高等教育；債券市場；融資；大學(xué)債券

改革開放以來，我國的高等教育事業(yè)獲得了長足的發(fā)展，但辦學(xué)資金不足的問題一直困擾著國內(nèi)各高校。盡管中央和地方政府不斷地增加財政撥款，但其增長的幅度一直跟不上高等教育的發(fā)展步伐。隨著我國市場經(jīng)濟體系的建立和不斷完善，通過債券市場來融通資金應(yīng)該成為拓寬高等教育融資渠道的重要選擇之一。

一、目前我國高等教育的債券融資制度存在的問題和缺陷

我國高等教育近幾年來大規(guī)模擴招，在校大學(xué)生人數(shù)屢創(chuàng)新高，實現(xiàn)了歷史性的跨越式發(fā)展。

一、建立我市發(fā)債企業(yè)項目庫

1按照國家發(fā)改委（發(fā)改財金〔2008〕7號）文件精神的要求，對全市企業(yè)進行一次問卷摸底調(diào)查（包括企業(yè)性質(zhì)、產(chǎn)品、規(guī)模、總資產(chǎn)、凈資產(chǎn)、凈利潤等），此項工作在4月底前完成。

2對全市企業(yè)在初步摸底調(diào)查的基礎(chǔ)上，篩選出基本符合發(fā)債條件的企業(yè)，建立我市發(fā)債企業(yè)備選庫，并將我市備選庫與省備選庫直接對接。此項工作在5月底前完成。

3對列入省備選企業(yè)的重點發(fā)債企業(yè)要重點培育，跟蹤服務(wù)。

二、搭建我市發(fā)債融資平臺

按照國家發(fā)行企業(yè)債券規(guī)定股份有限公司的凈資產(chǎn)不低于3000萬元，有限責(zé)任公司和其他類型企業(yè)的凈資產(chǎn)不低于6000萬元的要求，結(jié)合我市實際情況，通過整合搭建融資平臺，運作企業(yè)債券具體事宜。

為貫徹落實省委、省政府關(guān)于擴大內(nèi)需、促進經(jīng)濟增長的工作部署，進一步推動我市企業(yè)債券市場化發(fā)展，擴大企業(yè)債券融資規(guī)模，根據(jù)冀發(fā)改財金〔2009〕125號文件精神和我市實際情況，提出如下意見。

一、建立我市發(fā)債企業(yè)項目庫

1按照國家發(fā)改委（發(fā)改財金〔20*〕7號）文件精神的要求，對全市企業(yè)進行一次問卷摸底調(diào)查（包括企業(yè)性質(zhì)、產(chǎn)品、規(guī)模、總資產(chǎn)、凈資產(chǎn)、凈利潤等），此項工作在4月底前完成。

2對全市企業(yè)在初步摸底調(diào)查的基礎(chǔ)上，篩選出基本符合發(fā)債條件的企業(yè)，建立我市發(fā)債企業(yè)備選庫，并將我市備選庫與省備選庫直接對接。此項工作在5月底前完成。

3對列入省備選企業(yè)的重點發(fā)債企業(yè)要重點培育，跟蹤服務(wù)。

二、搭建我市發(fā)債融資平臺

[摘要]本文從我國房地產(chǎn)企業(yè)融資困難，融資渠道狹窄這一現(xiàn)狀，并結(jié)合證監(jiān)會推出公司債這種新的融資渠道的背景，分析了公司債發(fā)行利率市場化、資金用途限制少等主要特點，歸納了房地產(chǎn)開發(fā)公司發(fā)行公司債具有融資成本低、可優(yōu)化企業(yè)資本結(jié)構(gòu)等優(yōu)勢。

[關(guān)鍵詞]公司債融資渠道債券融資

一、我國房地產(chǎn)企業(yè)融資現(xiàn)狀

2007年8月14日，中國證監(jiān)會正式頒布實施《公司債發(fā)行試點辦法》（以下簡稱《試點辦法》），這標(biāo)志著中國公司債發(fā)行工作正式啟動。眾所周知，房地產(chǎn)開發(fā)行業(yè)是資金密集型行業(yè)，企業(yè)要想獲得良好的發(fā)展，雄厚的資金支持是不可缺少的，但近幾年以來，國家出臺了一系列政策以加強對房地產(chǎn)行業(yè)的宏觀調(diào)控，并實行偏緊的貨幣政策，利率不斷上升且銀行緊縮銀根，開發(fā)企業(yè)獲得信貸融資愈發(fā)艱難，企業(yè)只能通過其他融資渠道來獲取必需的資金。在2007年，房地產(chǎn)上市公司通過股權(quán)融資募集得巨額的資金，但是自去年9月份以來，證監(jiān)會對房地產(chǎn)上市公司股權(quán)融資進行了限制，開發(fā)企業(yè)股權(quán)融資的渠道也漸行漸窄，在2008年房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)將面臨著嚴(yán)峻的資金考驗。

同時,由于國家政策及我國資本市場不發(fā)達等因素影響,我國房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)主要是以信貸融資等間接融資渠道為主,輔以股權(quán)融資等直接融資渠道。在直接融資渠道中,股權(quán)融資占據(jù)著極大的比列,股權(quán)融資與債券融資的發(fā)展極其不平衡,這使得企業(yè)不得不承受著巨大的經(jīng)營風(fēng)險和較高的財務(wù)成本。且過于依賴信貸融資,加大了銀行的潛在風(fēng)險，不利于我國金融市場的穩(wěn)定與發(fā)展。

二、公司債的主要特點

可轉(zhuǎn)換公司債券（以下簡稱轉(zhuǎn)債）是指一種發(fā)行人依照法定程序發(fā)行、在一定期間內(nèi)依據(jù)約定條件可以轉(zhuǎn)換為股票（通常為普通股）的公司債券。它是70年代后期誕生于西方證券市場上的一種金融衍生工具，是公司債券與股票的融合與創(chuàng)新，兼具債券和股票期權(quán)雙重屬性。一方面它具有公司債券的一般特征，持券人可以得到穩(wěn)定的利息收入和到期收回本金的權(quán)利；另一方面它又具有股票期權(quán)性質(zhì)，投資者在購入“轉(zhuǎn)債”的同時也獲得了在一定時間接一定價格將“轉(zhuǎn)債”轉(zhuǎn)換為勝票的權(quán)利。

一、可轉(zhuǎn)換公司債券的融資風(fēng)險

任何一種金融衍生工具，在為人們帶來收益的同時必然伴隨著風(fēng)險，“轉(zhuǎn)債”也不例外。對此發(fā)行企業(yè)必須有清醒的認(rèn)識，絕不能只看到“轉(zhuǎn)債”融資優(yōu)越性的一面，而無視它可能給企業(yè)帶來的風(fēng)險。對“轉(zhuǎn)債”發(fā)行企業(yè)而言，利用“轉(zhuǎn)債”融資存在著如下風(fēng)險：

首先是轉(zhuǎn)債發(fā)行失敗風(fēng)險。盡管“轉(zhuǎn)債”對投資者有相當(dāng)大的吸引力，但投資“轉(zhuǎn)債”尤其是未上市國有企業(yè)發(fā)行的“轉(zhuǎn)債”也存在著很大的風(fēng)險。一是“轉(zhuǎn)債”利率遠低于同期普通公司債券利率和銀行存款利率，投資者利息收益相當(dāng)?shù)?；二是企業(yè)未來股票市價如果低于轉(zhuǎn)換價格，投資者轉(zhuǎn)股后將遭受轉(zhuǎn)換損失；三是發(fā)行“轉(zhuǎn)債”的未上市企業(yè)沒有上市公司那樣嚴(yán)格的信息披露制度，“轉(zhuǎn)債”投資者與發(fā)行企業(yè)存在著嚴(yán)重的信息不對稱問題；四是發(fā)行“轉(zhuǎn)債”的未上市企業(yè)未來能否上市存在一定的不確定性。這些風(fēng)險的存在，使投資者在投資“轉(zhuǎn)債”之前持謹(jǐn)慎態(tài)度，從而有可能使“轉(zhuǎn)債”發(fā)行失敗。目前我國證券一級市場異?；鸨?，從已發(fā)行的三只“轉(zhuǎn)債”來看，投資者交易十分踴躍，轉(zhuǎn)債發(fā)行失敗的風(fēng)險似乎不存在。但隨著我國證券市場的發(fā)展和完善，投資者日趨成熟和理性，成長潛力不大的企業(yè)發(fā)行“轉(zhuǎn)債”，失敗的可能性還是存在的。

其次是股票上市失敗風(fēng)險。這是針對股票未上市重點國有企業(yè)而言的。未上市重點國有企業(yè)發(fā)行“轉(zhuǎn)債”，從發(fā)行到股票上市存在一定的時間間隔，在這段時間里，可能會發(fā)生種種不利于企業(yè)的情況，致使其股票不能按計劃上市。一是企業(yè)未能真正進行股份制改造，不能滿足股票上市條件；二是國內(nèi)外經(jīng)濟形勢發(fā)生突變，企業(yè)經(jīng)營環(huán)境惡劣，財務(wù)狀況惡化，使股票無法上市；三是企業(yè)因種種原因未能申請到股票發(fā)行額度，而使股票上市失敗。股票未能按計劃上市所帶來的后果是非常嚴(yán)重的。一方面，投資者因轉(zhuǎn)換權(quán)利不能行使，預(yù)期的轉(zhuǎn)股利益不能獲得而蒙受損失；另一方面，發(fā)行企業(yè)的債務(wù)不能按計劃轉(zhuǎn)為股權(quán)，會造成債務(wù)負(fù)擔(dān)過重、資本結(jié)構(gòu)失衡、財務(wù)風(fēng)險增加等不良后果，嚴(yán)重的甚至?xí)?dǎo)致企業(yè)重組成破產(chǎn)倒閉。此外，企業(yè)發(fā)行轉(zhuǎn)債，實際上暗含著對投資者股票上市的承諾，如今承諾不能兌現(xiàn)，會嚴(yán)重?fù)p害企業(yè)的形象和信譽。

再次是“轉(zhuǎn)債”轉(zhuǎn)換失敗風(fēng)險?！稗D(zhuǎn)債”發(fā)行后，發(fā)行企業(yè)資本結(jié)構(gòu)中的債務(wù)資本比例增加，股權(quán)資本比例相對下降。如果以后“轉(zhuǎn)債”在約定期限內(nèi)順利轉(zhuǎn)股，報務(wù)和股權(quán)資本的比例則會發(fā)生相反的變化。從長遠來看，企業(yè)發(fā)行“轉(zhuǎn)債”的最終目的是轉(zhuǎn)換債券籌集股權(quán)資本，因此“轉(zhuǎn)債”的股權(quán)特征要多于債務(wù)特征。但是有如下因素會影響企業(yè)轉(zhuǎn)股計劃的成功。一是在“轉(zhuǎn)債”轉(zhuǎn)換期內(nèi)企業(yè)股票市價持續(xù)低迷或漲幅很小，股價低于轉(zhuǎn)換價格，投資者為了避免損失不愿行使轉(zhuǎn)換權(quán)利，這時就會出現(xiàn)“呆滯轉(zhuǎn)債”?！按魷眰拇嬖?，使企業(yè)資本結(jié)構(gòu)中債務(wù)資本比例居高不下，大大增加了企業(yè)的財務(wù)風(fēng)險。輕則企業(yè)的股價與資信等級下降，導(dǎo)致未來融資成本增加，增大了經(jīng)營困難；重則將被迫進行企業(yè)重組，甚至被兼并或破產(chǎn)，代價是巨大的。二是在企業(yè)經(jīng)營不佳，股票市價遠低于轉(zhuǎn)換價格時，投資者不僅不選擇轉(zhuǎn)換，而且還根據(jù)“轉(zhuǎn)債”發(fā)行契約規(guī)定的回售條款將債券回售給企業(yè)，使企業(yè)在短期內(nèi)不得不支付巨額債券本息。此時若企業(yè)現(xiàn)金存量不足，將會面臨支付困難而陷入困境。三是在轉(zhuǎn)換期內(nèi)企業(yè)股票市價持續(xù)上升，漲幅高于轉(zhuǎn)換價格，這時投資者會預(yù)期股價繼續(xù)走強而遲遲不愿行使轉(zhuǎn)換權(quán)，將會使企業(yè)蒙受損失。股價越高，企業(yè)可能遭受的損失超大。在這種情況下，企業(yè)還不如當(dāng)初直接發(fā)行普通公司債券籌資。而在此時發(fā)行普通股票，以所得資金贖回債券，籌集的資金量必然會多一些。另外，如果企業(yè)此時依據(jù)“轉(zhuǎn)債”發(fā)行契約中的贖回條款以現(xiàn)金贖回“轉(zhuǎn)債”，可能會導(dǎo)致企業(yè)資金周轉(zhuǎn)上的困難。

可轉(zhuǎn)換公司債券（以下簡稱轉(zhuǎn)債）是指一種發(fā)行人依照法定程序發(fā)行、在一定期間內(nèi)依據(jù)約定條件可以轉(zhuǎn)換為股票（通常為普通股）的公司債券。它是70年代后期誕生于西方證券市場上的一種金融衍生工具，是公司債券與股票的融合與創(chuàng)新，兼具債券和股票期權(quán)雙重屬性。一方面它具有公司債券的一般特征，持券人可以得到穩(wěn)定的利息收入和到期收回本金的權(quán)利；另一方面它又具有股票期權(quán)性質(zhì)，投資者在購入“轉(zhuǎn)債”的同時也獲得了在一定時間接一定價格將“轉(zhuǎn)債”轉(zhuǎn)換為勝票的權(quán)利。一、可轉(zhuǎn)換公司債券的融資風(fēng)險任何一種金融衍生工具，在為人們帶來收益的同時必然伴隨著風(fēng)險，“轉(zhuǎn)債”也不例外。對此發(fā)行企業(yè)必須有清醒的認(rèn)識，絕不能只看到“轉(zhuǎn)債”融資優(yōu)越性的一面，而無視它可能給企業(yè)帶來的風(fēng)險。對“轉(zhuǎn)債”發(fā)行企業(yè)而言，利用“轉(zhuǎn)債”融資存在著如下風(fēng)險：首先是轉(zhuǎn)債發(fā)行失敗風(fēng)險。盡管“轉(zhuǎn)債”對投資者有相當(dāng)大的吸引力，但投資“轉(zhuǎn)債”尤其是未上市國有企業(yè)發(fā)行的“轉(zhuǎn)債”也存在著很大的風(fēng)險。一是“轉(zhuǎn)債”利率遠低于同期普通公司債券利率和銀行存款利率，投資者利息收益相當(dāng)?shù)?；二是企業(yè)未來股票市價如果低于轉(zhuǎn)換價格，投資者轉(zhuǎn)股后將遭受轉(zhuǎn)換損失；三是發(fā)行“轉(zhuǎn)債”的未上市企業(yè)沒有上市公司那樣嚴(yán)格的信息披露制度，“轉(zhuǎn)債”投資者與發(fā)行企業(yè)存在著嚴(yán)重的信息不對稱問題；四是發(fā)行“轉(zhuǎn)債”的未上市企業(yè)未來能否上市存在一定的不確定性。這些風(fēng)險的存在，使投資者在投資“轉(zhuǎn)債”之前持謹(jǐn)慎態(tài)度，從而有可能使“轉(zhuǎn)債”發(fā)行失敗。目前我國證券一級市場異?；鸨?，從已發(fā)行的三只“轉(zhuǎn)債”來看，投資者交易十分踴躍，轉(zhuǎn)債發(fā)行失敗的風(fēng)險似乎不存在。但隨著我國證券市場的發(fā)展和完善，投資者日趨成熟和理性，成長潛力不大的企業(yè)發(fā)行“轉(zhuǎn)債”，失敗的可能性還是存在的。其次是股票上市失敗風(fēng)險。這是針對股票未上市重點國有企業(yè)而言的。未上市重點國有企業(yè)發(fā)行“轉(zhuǎn)債”，從發(fā)行到股票上市存在一定的時間間隔，在這段時間里，可能會發(fā)生種種不利于企業(yè)的情況，致使其股票不能按計劃上市。一是企業(yè)未能真正進行股份制改造，不能滿足股票上市條件；二是國內(nèi)外經(jīng)濟形勢發(fā)生突變，企業(yè)經(jīng)營環(huán)境惡劣，財務(wù)狀況惡化，使股票無法上市；三是企業(yè)因種種原因未能申請到股票發(fā)行額度，而使股票上市失敗。股票未能按計劃上市所帶來的后果是非常嚴(yán)重的。一方面，投資者因轉(zhuǎn)換權(quán)利不能行使，預(yù)期的轉(zhuǎn)股利益不能獲得而蒙受損失；另一方面，發(fā)行企業(yè)的債務(wù)不能按計劃轉(zhuǎn)為股權(quán)，會造成債務(wù)負(fù)擔(dān)過重、資本結(jié)構(gòu)失衡、財務(wù)風(fēng)險增加等不良后果，嚴(yán)重的甚至?xí)?dǎo)致企業(yè)重組成破產(chǎn)倒閉。此外，企業(yè)發(fā)行轉(zhuǎn)債，實際上暗含著對投資者股票上市的承諾，如今承諾不能兌現(xiàn)，會嚴(yán)重?fù)p害企業(yè)的形象和信譽。再次是“轉(zhuǎn)債”轉(zhuǎn)換失敗風(fēng)險?！稗D(zhuǎn)債”發(fā)行后，發(fā)行企業(yè)資本結(jié)構(gòu)中的債務(wù)資本比例增加，股權(quán)資本比例相對下降。如果以后“轉(zhuǎn)債”在約定期限內(nèi)順利轉(zhuǎn)股，報務(wù)和股權(quán)資本的比例則會發(fā)生相反的變化。從長遠來看，企業(yè)發(fā)行“轉(zhuǎn)債”的最終目的是轉(zhuǎn)換債券籌集股權(quán)資本，因此“轉(zhuǎn)債”的股權(quán)特征要多于債務(wù)特征。但是有如下因素會影響企業(yè)轉(zhuǎn)股計劃的成功。一是在“轉(zhuǎn)債”轉(zhuǎn)換期內(nèi)企業(yè)股票市價持續(xù)低迷或漲幅很小，股價低于轉(zhuǎn)換價格，投資者為了避免損失不愿行使轉(zhuǎn)換權(quán)利，這時就會出現(xiàn)“呆滯轉(zhuǎn)債”?！按魷眰拇嬖?，使企業(yè)資本結(jié)構(gòu)中債務(wù)資本比例居高不下，大大增加了企業(yè)的財務(wù)風(fēng)險。輕則企業(yè)的股價與資信等級下降，導(dǎo)致未來融資成本增加，增大了經(jīng)營困難；重則將被迫進行企業(yè)重組，甚至被兼并或破產(chǎn)，代價是巨大的。二是在企業(yè)經(jīng)營不佳，股票市價遠低于轉(zhuǎn)換價格時，投資者不僅不選擇轉(zhuǎn)換，而且還根據(jù)“轉(zhuǎn)債”發(fā)行契約規(guī)定的回售條款將債券回售給企業(yè)，使企業(yè)在短期內(nèi)不得不支付巨額債券本息。此時若企業(yè)現(xiàn)金存量不足，將會面臨支付困難而陷入困境。三是在轉(zhuǎn)換期內(nèi)企業(yè)股票市價持續(xù)上升，漲幅高于轉(zhuǎn)換價格，這時投資者會預(yù)期股價繼續(xù)走強而遲遲不愿行使轉(zhuǎn)換權(quán)，將會使企業(yè)蒙受損失。股價越高，企業(yè)可能遭受的損失超大。在這種情況下，企業(yè)還不如當(dāng)初直接發(fā)行普通公司債券籌資。而在此時發(fā)行普通股票，以所得資金贖回債券，籌集的資金量必然會多一些。另外，如果企業(yè)此時依據(jù)“轉(zhuǎn)債”發(fā)行契約中的贖回條款以現(xiàn)金贖回“轉(zhuǎn)債”，可能會導(dǎo)致企業(yè)資金周轉(zhuǎn)上的困難。二、可轉(zhuǎn)換公司債券融資風(fēng)險的防范防范“轉(zhuǎn)債”融資風(fēng)險，應(yīng)從以下幾個方面著手。第一是謹(jǐn)慎選擇發(fā)行時機。發(fā)行時機選擇不當(dāng)，會直接導(dǎo)致“轉(zhuǎn)債”發(fā)行和轉(zhuǎn)股失敗，因此企業(yè)在選擇發(fā)行時機時既要考慮“轉(zhuǎn)債”發(fā)行的成功，又要考慮目后轉(zhuǎn)股的成功。一般來說，“轉(zhuǎn)債”的發(fā)行以宏觀經(jīng)濟由谷底開始啟動、股市由熊走牛、市場利率下降時為較佳時機。因為此時投資者對股票正開始由逃避、害怕轉(zhuǎn)向靠近、歡迎，并對股價預(yù)期看好，作為與股票緊密相連的“轉(zhuǎn)債”也會因此而受到青睞，因而“轉(zhuǎn)債”在此時發(fā)行會較順利。隨后隨著經(jīng)濟運行速度的加快，股市也逐步進入牛市，股價高漲，此時投資者便會紛紛將“轉(zhuǎn)債”轉(zhuǎn)為股份。市場利率同“轉(zhuǎn)債”市價成反比關(guān)系，利率下調(diào)，“轉(zhuǎn)債”市價就會上升，從而使轉(zhuǎn)債易于為投資者所接受。要特別注意的是，企業(yè)應(yīng)避免在經(jīng)濟繁榮、股市處于牛市頂峰時發(fā)行“轉(zhuǎn)債”，因為隨后的經(jīng)濟衰退、股市下滑很可能會導(dǎo)致“轉(zhuǎn)債”在到期前轉(zhuǎn)股的困難。在國內(nèi)首次發(fā)行“轉(zhuǎn)債”的深圳寶安公司就是失敗的一例，“轉(zhuǎn)債”發(fā)行時正處于股市大牛市，盡管在投資者狂熱的投機心理驅(qū)使下發(fā)行取得了成功，但隨后股市的長期低迷使寶安“轉(zhuǎn)債”的轉(zhuǎn)換率最終只有2.7％，債轉(zhuǎn)股徹底失敗。第二是合理設(shè)計“轉(zhuǎn)債”要素。這包括以下幾個方面。（1）合理確定轉(zhuǎn)換價格?！稗D(zhuǎn)債”能否轉(zhuǎn)換，主要決定于預(yù)期股票市價是否高于轉(zhuǎn)換價格，而發(fā)行企業(yè)股票市價受未來市場走勢和企業(yè)經(jīng)營業(yè)績影響，帶有很大的不確定性，因此轉(zhuǎn)換價格的設(shè)計就顯得很重要。一般來說，為了吸引投資者，減少企業(yè)風(fēng)險，轉(zhuǎn)換價格應(yīng)設(shè)計得盡可能低一些。但要注意的是，轉(zhuǎn)換價格定的過低，會減少企業(yè)融資量，影響企業(yè)現(xiàn)有股東權(quán)益。因此在設(shè)計轉(zhuǎn)換價格時，應(yīng)均衡發(fā)行企業(yè)和投資者雙方的利益，以“雙贏”為目標(biāo)。（2）合理確定票面利率。因為“轉(zhuǎn)債”附有股票期

權(quán)，其票面利率要低于不可轉(zhuǎn)換債券，從而減少了發(fā)行企業(yè)融資成本。但票面利率過低會使“轉(zhuǎn)債”吸引力下降，相應(yīng)增加了發(fā)行和轉(zhuǎn)股風(fēng)險。企業(yè)應(yīng)依據(jù)未來證券市場行情和投資者的期望市場收益率來設(shè)計票面利率，使“轉(zhuǎn)債”風(fēng)險和收益的組合實現(xiàn)最優(yōu)化。（3）合理確定轉(zhuǎn)換期限。轉(zhuǎn)換期限較長，有利于持券人選擇時機行使轉(zhuǎn)換權(quán)，也有利于發(fā)行企業(yè)比較主動地應(yīng)付期限之內(nèi)的各種情況，從而有利于吸引投資者，回避風(fēng)險。（4）合理設(shè)計贖回和回售條款。在贖回條款中，發(fā)行企業(yè)可以規(guī)定明確的贖回條件，如設(shè)置隨時間推移逐步降低的階梯式贖回價格，促使持券人為了避免更大損失選擇轉(zhuǎn)換；規(guī)定當(dāng)股票市價達到或超過轉(zhuǎn)換價格一定幅度時企業(yè)有權(quán)贖回轉(zhuǎn)債；約定贖回時以現(xiàn)金、普通股、認(rèn)股權(quán)證或其它工具支付“轉(zhuǎn)債”本息以防范現(xiàn)金支付困難等等。在回售條款中，發(fā)行企業(yè)可以規(guī)定較短的回售期和較低的回售價格，以盡量避免這一條款給企業(yè)帶來的巨大風(fēng)險。第三也是最為重要的，是發(fā)行企業(yè)必須具備良好的經(jīng)營業(yè)績和樂觀的發(fā)展?jié)摿?，這是“轉(zhuǎn)債”融資風(fēng)險防范的根本。企業(yè)尤其是未上市重點國有企業(yè)發(fā)行“轉(zhuǎn)債”融資的最終目的，是轉(zhuǎn)換股份獲得股權(quán)資本，以降低資產(chǎn)負(fù)債率，優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)，壯大企業(yè)實力，而“轉(zhuǎn)債”的發(fā)行風(fēng)險、轉(zhuǎn)換風(fēng)險及未上市國有企業(yè)上市失敗風(fēng)險的存在，使企業(yè)可能無法實現(xiàn)這一目標(biāo)?！稗D(zhuǎn)債”發(fā)行時機的選擇和要素的設(shè)計可以有效防范風(fēng)險，但并不能阻止風(fēng)險的產(chǎn)生。為了鏟除風(fēng)險產(chǎn)生的土壤，實現(xiàn)企業(yè)的終極目標(biāo)，企業(yè)必須致力于增強自身的經(jīng)營能力、盈利能力和償債能力，努力改善經(jīng)營環(huán)境，提高經(jīng)營業(yè)績，這些才是治本之道。具體來說要做到：（1）建立規(guī)范的現(xiàn)代企業(yè)制度和公司治理結(jié)構(gòu)，真正轉(zhuǎn)變經(jīng)營機制，改善管理質(zhì)量，提高企業(yè)整體素質(zhì)。尤其是未上市重點國有企業(yè)，按照有關(guān)規(guī)定，有明確可行的企業(yè)改制和上市計劃，也就是說必須進行公司制改造。企業(yè)如果只是簡單地將發(fā)行“轉(zhuǎn)債”視做“圈線”解困，而不認(rèn)真地轉(zhuǎn)機建制，提高效益，那么上述風(fēng)險將無法回避，企業(yè)目標(biāo)也將無法實現(xiàn)。（2）企業(yè)“轉(zhuǎn)債”資金投向應(yīng)符合國家產(chǎn)業(yè)政策應(yīng)是國家扶持和鼓勵發(fā)展、前景看好的朝陽產(chǎn)業(yè)。因“轉(zhuǎn)債”期限較長，很適應(yīng)一些資金投入量大。建設(shè)周期長、見效較慢的大中型投資項目的資金需求。這就要求企業(yè)在選擇投資項目時，必須結(jié)合我國產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的調(diào)整方向、金融改革的趨勢及市場利率的變化等考慮投資項目的市場風(fēng)險，保證未來投資項目的盈利性，降低企業(yè)風(fēng)險。（3）企業(yè)應(yīng)保持一定的資產(chǎn)規(guī)模，主業(yè)明確，股本較大，資產(chǎn)負(fù)債比例適中，凈資產(chǎn)收益率高于同期銀行儲蓄存款利率。如此可以使企業(yè)保持一定的抵御風(fēng)險的能力，在債券未轉(zhuǎn)換為股票時還可以有效利用財務(wù)杠桿效應(yīng)提高企業(yè)凈收益，增加企業(yè)價值。總之，企業(yè)只有經(jīng)營業(yè)績優(yōu)良，發(fā)展前景樂觀，股票才可能上市，“轉(zhuǎn)債”發(fā)行和轉(zhuǎn)換才可能成功。