編者按：本文主要從LBO的發(fā)展歷程；我國企業(yè)杠桿收購融資的金融制度約束；對策:引入變通形式的LBO進行論述。其中，主要包括：LBO模式由科爾伯格首創(chuàng)、家族企業(yè)創(chuàng)立人通常不愿意上市，不希望把自己辛苦創(chuàng)立的企業(yè)交給自己不了解的外部、越來越多的業(yè)務(wù)多元化企業(yè)集團尋求出售下屬業(yè)績不佳的企、80年代以前，LBO主要集中在非上市公司和中小型上市公司、資本市場內(nèi)部結(jié)構(gòu)的非均衡發(fā)展、商業(yè)銀行無法為企業(yè)進行杠桿收購提供大量融資、資產(chǎn)擔保主體的變通,即變目標公司資產(chǎn)擔保為收購方資產(chǎn)擔保、降低杠桿比率,而且提高收購方自有資金的投入比例等，具體請詳見。

摘要：杠桿收購（LeveragedBuy-Out商業(yè)銀行無法為企業(yè)進行杠桿收購提供大量融資s）作為公司并購的一種特殊形式,始于20世紀60年代中期的美國,80年代達到高峰。其特征在于收購資金主要來源于市場融資,收購的目的是以更高的價格出售公司或公司的股票。因此,杠桿收購較之傳統(tǒng)意義上的公司收購有很大的區(qū)別。我國的企業(yè)并購事件越來越多，這種國際并購融資的特殊途徑——LBO的發(fā)展歷史、運作程序、特點和成功關(guān)鍵,并對中國企業(yè)進行LBO進行了相關(guān)探討。

關(guān)鍵詞：杠桿收購；低信用等級債券；管理層收購

1LBO的發(fā)展歷程

LBO模式由科爾伯格首創(chuàng)。早在20世紀60年代中期，他就注意到不少成功家族企業(yè)主由于年事以高，愿意出售企業(yè)股票，但又希望能合理避稅和保留家族控制權(quán)。當時要這樣做只有兩種方法：(1)上市；（2）將企業(yè)出售給大公司。但家族企業(yè)創(chuàng)立人通常不愿意上市，不希望把自己辛苦創(chuàng)立的企業(yè)交給自己不了解的外部成千上萬個對公司長期經(jīng)營沒有興趣的投資者，也不愿意把企業(yè)出售給大公司。為此，科爾伯格設(shè)計了杠桿收購模式，即把家族企業(yè)的大部分股權(quán)出售給一個有股權(quán)投資者組成的投資團體，家族仍然持有公司部分股權(quán)，而投資團體也同意家族繼續(xù)經(jīng)營該公司。由于投資團體收購資金來源于舉債，即杠桿貸款，企業(yè)債務(wù)比例較高，必須努力改善企業(yè)現(xiàn)金流，以便償還債務(wù)。

進入70年代，越來越多的業(yè)務(wù)多元化企業(yè)集團尋求出售下屬業(yè)績不佳的企業(yè)。這些企業(yè)在進入企業(yè)集團以前是盈利的，而且，這些部門的經(jīng)營者也相信，如果脫離企業(yè)集團，他們的企業(yè)仍然可以回到盈利狀態(tài)。為此，科爾伯格設(shè)計了企業(yè)管理層參與的杠桿收購模式（MBO）：吸收被收購企業(yè)經(jīng)驗豐富的管理人員參與LBO，即給那些對企業(yè)經(jīng)營和價值具有重要決定作用的主要管理人員分配有吸引力的股份。70年代后期，各商業(yè)銀行傳統(tǒng)的公司貸款業(yè)務(wù)日益惡化，很多非金融公司直接從金融市場上融資，而消費貸款又受到財務(wù)公司的強力競爭。KKR（由杰里.科爾伯格，亨利.克萊偉及喬治.羅伯茨所創(chuàng)立的專業(yè)LBO企業(yè)）說動商業(yè)銀行提供LBO交易中的次級債務(wù)資本和參與LBO股權(quán)投資。

管理層收購的融資方式包括債務(wù)融資、權(quán)益融資和準權(quán)益融資三種。

一、發(fā)達國家管理層收購融資的經(jīng)驗總結(jié)

(一)多元化的融資模式

發(fā)達國家的MB0多元化融資模式體現(xiàn)在兩個方面:一是,融資來源多元化,MBO融資來源包括:銀行、保險公司、投資銀行以及其他貸款機構(gòu),養(yǎng)老基金、風險投資等機構(gòu)投資者。二是,融資結(jié)構(gòu)多元化,即債務(wù)融資方式、權(quán)益融資方式和準權(quán)益融資方式在同一案例中同時使用。

(二)合格的戰(zhàn)略機構(gòu)投資者

戰(zhàn)略投資者在MBO中的主要作用:通過長期投資,促使管理層進行企業(yè)中長期發(fā)展的戰(zhàn)略性重組;通過持有的權(quán)益資本,有效參與管理層收購后的重組,并監(jiān)督、約束、控制管理層的經(jīng)營行為,促進企業(yè)治理結(jié)構(gòu)優(yōu)化和收購后重組;通過自身專業(yè)化投資經(jīng)驗優(yōu)勢,減少中小投資者由于缺乏專業(yè)性帶來投資的盲目性。此外,機構(gòu)戰(zhàn)略投資者還具有資金量大、分散投資等特點,有利于降低投資風險,可以在一定程度上化解個人融資可能帶來的金融風險。

一、現(xiàn)行金融體制對管理層收購融資的影響

金融體制對管理層收購融資產(chǎn)生重要的影響。美國分業(yè)經(jīng)營的金融體制和經(jīng)濟中占主導(dǎo)作用的借貸資本決定了美國管理層收購融資模式為債權(quán)人主導(dǎo)型的；英國的混業(yè)經(jīng)營、權(quán)益資本占主導(dǎo)的金融體制導(dǎo)致的管理層收購融資模式為權(quán)益投資者主導(dǎo)型的。同樣，現(xiàn)行的金融體制決定了中國企業(yè)的融資方式、途徑和融資結(jié)構(gòu)，進而影響管理層收購的融資選擇。

1．銀行信貸是企業(yè)主要融資方式

銀行是中國金融體系中最重要的機構(gòu)，2001年銀行信貸在GDP中所占比重為13。69％，而同期股票融資占GDP的1．33％，企業(yè)債券融資占0．16％。銀行貸款一直是中國企業(yè)最主要的融資來源，而公開發(fā)行股票、企業(yè)債券在企業(yè)融資比例中所占比例很少。

2．企業(yè)融資手段單一

中國企業(yè)的融資渠道主要有內(nèi)源性融資、銀行貸款、非銀行金融機構(gòu)貸款、發(fā)行普通股、企業(yè)債券和可轉(zhuǎn)換公司債券等。由于國家對發(fā)行企業(yè)債券、可轉(zhuǎn)換公司債券、普通股等有嚴格的業(yè)績、規(guī)模和盈利能力要求，并且主要支持國有企業(yè)發(fā)展，并不適用于一般企業(yè)，因此現(xiàn)行金融體制下管理層收購的融資工具還很單一。

管理層收購的融資方式包括債務(wù)融資、權(quán)益融資和準權(quán)益融資三種。

一、發(fā)達國家管理層收購融資的經(jīng)驗總結(jié)

(一)多元化的融資模式

發(fā)達國家的MB0多元化融資模式體現(xiàn)在兩個方面:一是,融資來源多元化,MBO融資來源包括:銀行、保險公司、投資銀行以及其他貸款機構(gòu),養(yǎng)老基金、風險投資等機構(gòu)投資者。二是,融資結(jié)構(gòu)多元化,即債務(wù)融資方式、權(quán)益融資方式和準權(quán)益融資方式在同一案例中同時使用。

(二)合格的戰(zhàn)略機構(gòu)投資者

戰(zhàn)略投資者在MBO中的主要作用:通過長期投資,促使管理層進行企業(yè)中長期發(fā)展的戰(zhàn)略性重組;通過持有的權(quán)益資本,有效參與管理層收購后的重組,并監(jiān)督、約束、控制管理層的經(jīng)營行為,促進企業(yè)治理結(jié)構(gòu)優(yōu)化和收購后重組;通過自身專業(yè)化投資經(jīng)驗優(yōu)勢,減少中小投資者由于缺乏專業(yè)性帶來投資的盲目性。此外,機構(gòu)戰(zhàn)略投資者還具有資金量大、分散投資等特點,有利于降低投資風險,可以在一定程度上化解個人融資可能帶來的金融風險。

摘要：在市場經(jīng)濟條件下，融資結(jié)構(gòu)的確定對企業(yè)有著特殊的治理功能。融資方式的選擇，規(guī)定著企業(yè)控制權(quán)的分配，對企業(yè)的控制權(quán)爭奪具有多方面的作用。關(guān)于融資結(jié)構(gòu)與企業(yè)控制權(quán)爭奪之間的關(guān)系的理論分析，對我國企業(yè)鼓勵經(jīng)理人員持股、重視債務(wù)的控制作用、解決產(chǎn)業(yè)過剩規(guī)模、全面準確理解和實施“債轉(zhuǎn)股”政策、扶持新興企業(yè)股權(quán)融資等方面都具有一定的理論指導(dǎo)意義。

一、引言

企業(yè)的融資結(jié)構(gòu)(financialstructure)又稱資本結(jié)構(gòu)(capitalstructure)，指的是企業(yè)融通資金不同方式的構(gòu)成及其融資數(shù)量之間的比例關(guān)系，它反映了企業(yè)各項資金來源的組合情況。企業(yè)的資金來源，按其具體渠道不同可分為內(nèi)源融資與外源融資兩大類。內(nèi)源融資即企業(yè)的留存收益；外源融資包括股票發(fā)行、債券發(fā)行、商業(yè)信貸、銀行借款等，按其性質(zhì)不同可分為負債和股本兩類，其中股本又有企業(yè)內(nèi)部股本和外部股本之別。

企業(yè)控制權(quán)的爭奪，指的是各個不同的管理集團對為奪取某個企業(yè)的決策控制權(quán)而采取的種種策略及行為，它包括發(fā)起方的主動爭奪與目標方的適時反爭奪兩個方面的行為。在現(xiàn)實生活中，發(fā)起方主動爭奪的主要方式有：要約收購(tenderoffers)、委托投票競爭(proxycontests)即權(quán)之爭、兼并(mergers)、收購(takeovers)等；目標方適時反爭奪的主要方式有：“金降落傘”(goldenparachutes)、“焦土政策”(scorchedearthpolicy)、“毒丸(poisonpill)計劃”、“綠衣天使計劃”等。

在現(xiàn)代市場經(jīng)濟條件下，企業(yè)融資結(jié)構(gòu)與控制權(quán)爭奪這二者之間存在著緊密聯(lián)系。融資結(jié)構(gòu)具有顯明的企業(yè)治理功能，它不僅規(guī)定著企業(yè)收入流的分配，而且規(guī)定著企業(yè)控制權(quán)的分配，直接影響著一個企業(yè)的控制權(quán)爭奪。

二、融資結(jié)構(gòu)對企業(yè)控制權(quán)爭奪的影響分析

[摘要]經(jīng)濟體制改革以來，我國中小企業(yè)迅速，在為社會創(chuàng)造財富的同時，也面臨著資金短缺。本文就中小企業(yè)常用的融資方式應(yīng)收賬款、融資租賃和杠桿收購融資作了探討和分析。應(yīng)收帳款融資主要特點：能從未到期的應(yīng)收帳款中提前得到資金，消除信用風險。融資租賃主要特點：融資與融物相結(jié)合。杠桿收購融資主要特點：收購資金主要來自市場融資，自有資金通常占總收購資金的10%～15%。每一個中小企業(yè)的每一個發(fā)展階段都離不開融資活動，每一次成功的融資活動，都會促進企業(yè)跳躍式上一個臺階。

[關(guān)鍵詞]應(yīng)收帳款融資融資租賃杠桿收購

經(jīng)濟體制改革以來，我國中小企業(yè)創(chuàng)造了社會巨額財富，促進了中國經(jīng)濟的高速發(fā)展。但資金短缺和融資困難是一個很普遍的問題。本文就對中小企業(yè)常用的融資方式應(yīng)收帳款融資、融資租賃和杠桿收購融資作探討與分析。

一、應(yīng)收帳款融資

（一）應(yīng)收帳款融資定義和方式

應(yīng)收帳款融資定義：應(yīng)收帳款數(shù)額較大，造成現(xiàn)金短缺，可以進行抵押或出售來融通資金，即進行應(yīng)收帳款的融通，使企業(yè)及時獲取現(xiàn)金，解決生產(chǎn)經(jīng)營之急需。

論文關(guān)鍵詞:股權(quán)籌資債券籌資杠桿收購稅收籌劃

論文摘要:企業(yè)并購會導(dǎo)致巨大的現(xiàn)金流出,僅靠企業(yè)自身的力量很難解決資金缺口問題,所以往往要向外界籌資。本文從股權(quán)籌資和債券籌資兩個角度進行并購籌資方式的稅收籌劃分析,并結(jié)合案例加以論證,旨在幫助企業(yè)更新納稅觀念,促使企業(yè)并購行為的科學合理化。

1引言

并購是歷史的大趨勢。美國著名經(jīng)濟學家、諾貝爾經(jīng)濟學獎獲得者喬治·斯蒂格勒曾經(jīng)說過:“沒有一個美國大公司不是通過某種程度、某種方式的兼并而成長起來的,幾乎沒有一家大公司是僅靠內(nèi)部擴張成長起來的?！弊?9世紀末開始出現(xiàn)公司兼并行為以來,迄今為止西方國家經(jīng)歷了五次兼并浪潮,特別是20世紀90年代以來,無論是國外還是國內(nèi),公司并購活動比過去任何時候都要活躍和頻繁。作為迅速擴大市場份額、形成規(guī)模效應(yīng)、節(jié)約經(jīng)營成本、優(yōu)化資本構(gòu)成的一個有效手段,并購日益受到跨國公司的青睞。應(yīng)當注意的是,并購是一個相當復(fù)雜的過程,而且由于并購會導(dǎo)致企業(yè)巨大的現(xiàn)金流出,僅靠企業(yè)自身的力量很難解決資金缺口問題,所以往往要向外界籌資?？晒┢髽I(yè)選擇的籌資方式很多,目前適合我國國情的企業(yè)籌資方式和途徑主要有內(nèi)部留存、增資擴股、金融機構(gòu)信貸、企業(yè)發(fā)行債券、賣方融資和杠桿收購等方式。但歸納起來,無非是股權(quán)籌資和債券籌資兩種形式,且企業(yè)無論采用何種形式籌集并購所需資金,都需要付出一定的代價,這種代價稱為資金成本。在企業(yè)籌資決策中,不僅要求籌集到足夠數(shù)額的資金,而且也要求以較低的代價取得。因此,在企業(yè)并購過程中進行籌資方式的稅收籌劃,從稅收的角度盡量降低并購成本具有重要的實踐意義。

2相關(guān)概念界定

2.1企業(yè)并購

摘要：當前，商業(yè)銀行的不良貸款余額和不良貸款率呈現(xiàn)雙增態(tài)勢，使得金融系統(tǒng)風險不斷增大，如何有效化解商業(yè)銀行不良貸款，緩解金融系統(tǒng)風險是當前經(jīng)濟運行中面臨的一個重要問題。本文分析了商業(yè)銀行不良貸款的現(xiàn)狀及形成原因，總結(jié)了金融資產(chǎn)管理公司處置銀行不良貸款的歷史經(jīng)驗，闡述了金融資產(chǎn)管理公司的作用，研究了當前化解銀行不良貸款困難的癥結(jié)，并就金融資產(chǎn)管理公司商業(yè)化收購處置銀行不良貸款的方式進行了探討性的分析。

關(guān)鍵詞：不良貸款;金融資產(chǎn)管理公司;不良貸款處置;金融風險;債務(wù)重組;盤活存量資產(chǎn)

一、當前商業(yè)銀行不良貸款狀況及形成原因

（一）當前商業(yè)銀行不良貸款狀況分析

近年來，我國商業(yè)銀行的不良貸款余額和不良貸款率呈現(xiàn)雙升的態(tài)勢，截至2015年9月末，我國商業(yè)銀行不良貸款余額11863億元，較年初增加3437億元，同比增加4194億元，連續(xù)16個季度增加，不良貸款率1.59%，較年初提高0.34個百分點，同比提高0.43個百分點，商業(yè)銀行不良貸款增速加快（如圖1所示）；從不良貸款余額構(gòu)成情況來看，次級類、可疑類和損失類貸款余額及比率均呈現(xiàn)上升的趨勢（如圖2所示）。商業(yè)銀行當前賬面上的不良貸款并不能完全反映銀行的貸款質(zhì)量，因為銀行可以通過延長貸款期限、允許借款人借新還舊等手段推遲不良貸款在賬面上的反映，寄希望于通過未來經(jīng)濟的好轉(zhuǎn)來解決問題，這些潛在的問題貸款大多會在關(guān)注類貸款中反映，但隨著經(jīng)濟增速的持續(xù)放緩，未來銀行的關(guān)注類貸款及部分正常貸款會遷移為不良貸款。截至9月末，反映商業(yè)銀行潛在風險的關(guān)注類貸款余額達到28130億元，占比3.77%，同比大幅上升9771億元和0.98個百分點，表明商業(yè)銀行的資產(chǎn)質(zhì)量仍有下行壓力。

（二）商業(yè)銀行不良貸款形成的原因

摘要:管理層收購(MBO)在減低成本、激勵管理層等方面有著極大的促進作用。本文著眼于管理層收購(MBO)的概念闡釋,簡要分析了MBO對中國企業(yè)發(fā)展的重要意義,并對管理層收購在我國的發(fā)展情況進行了分析,指出了中國MBO發(fā)展中存在的問題,并提出了相應(yīng)的解決方案與對策。

關(guān)鍵詞:管理層收購公司治理會計問題

一、管理層收購的概念闡釋

管理層收購,源自英文“managementbuyout”,縮寫為MBO。其中的“management”對應(yīng)的中文含義為“公司的管理層”。

MBO的收購主體一般是目標公司的管理者、經(jīng)理層或者包括核心員工在內(nèi)的經(jīng)營團隊;收購工具為利用私人借貸、信托計劃、戰(zhàn)略協(xié)購、風險投資等各種金融形式所融得的資本;收購對象為目標公司的股權(quán);收購目的在于改變本公司所有者結(jié)構(gòu)、控制權(quán)結(jié)構(gòu)和資產(chǎn)結(jié)構(gòu),實現(xiàn)所有權(quán)和經(jīng)營權(quán)的有效結(jié)合,從而達到重組公司各種資源,挖掘潛在管理效率空間,提升公司價值,從而獲得預(yù)期資本收益的一種收購行為。

二、管理層收購產(chǎn)生的原因分析

論文摘要：世界范圍內(nèi)企業(yè)間競爭日益激烈，為了提高我國國有企業(yè)的核心競爭力，一個有效的途徑就是通過并購進行資源整合。實現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟優(yōu)勢。而融資問題乃是決定國企并購能夠成功的關(guān)鍵環(huán)節(jié)。文章針對我國國有企業(yè)并購融資活動中存在的問題，提出了相應(yīng)的建議。

論文關(guān)鍵詞：國有企業(yè)并購融資

一、我國國有企業(yè)并購融資存在的問題

1資本市場融資發(fā)展遲緩。在并購實踐中我國國有企業(yè)大部分股權(quán)融資是通過發(fā)行新股和增發(fā)配股等方式籌集所需資金的。企業(yè)通常以首次上市公開發(fā)行時募集的資金作為并購資金，或是一些業(yè)績較好的企業(yè)通過配股的方式繼續(xù)募集資金，為并購做準備。但是我國企業(yè)是否具有股票發(fā)行資格以及股票發(fā)行的規(guī)定都比較嚴格，募集資金數(shù)額一般不能超過其發(fā)行前一年凈資產(chǎn)額的兩倍，上市公司發(fā)行新股的，募集資金數(shù)額一般不能超過其發(fā)行前一年凈資產(chǎn)額。加之我國資本市場正處于調(diào)整階段。系統(tǒng)性風險以及政策因素不容忽，這都限制了國有企業(yè)的融資發(fā)展。導(dǎo)致了只是很少一部分企業(yè)能夠利用上述手段進行并購融資。

2貸款融資應(yīng)用有限。銀行信貸資金受銀行短期偏好信貸傾向、資本金偏低及計劃性經(jīng)營理念等方面的限制，只是一定程度上解決企業(yè)維持與擴大生產(chǎn)的正常經(jīng)營所需，很難在企業(yè)并購中發(fā)揮應(yīng)有的作用。而且根據(jù)有關(guān)規(guī)定，通過銀行借款所融資金不能用于股票二級市場對上市公司的收購，一般只能用于非上市企業(yè)的并購或只能用于收購國家股、法人股。而且銀行對企業(yè)的并購貸款常常需要提供擔?；蛐枰J款企業(yè)以一定的資產(chǎn)作為抵押才能發(fā)放。再加上貸款利息比較高，使企業(yè)難能負擔此項貸款，因此銀行貸款在企業(yè)并購融資中發(fā)揮的作用不是很大。

3債券融資比例小。在我國一般只有上市公司或重點國有企業(yè)才可以發(fā)行公司債券。影響一般國有企業(yè)通過發(fā)行債券進行融資的因素有，一是發(fā)行債券要經(jīng)過復(fù)雜的審批，往往導(dǎo)致資金籌集與需要的時間上不搭配，由于指標的限制，有限的規(guī)模決定了發(fā)行人選擇的局限性和籌資數(shù)量的有限性。二是發(fā)行債券的嚴格條件將許多國有企業(yè)拒之于債券籌資的門外。三是債券籌資難以用于并購支付。我國對債券籌資的用途有明確的規(guī)定，企業(yè)發(fā)行企業(yè)債券所籌資金不得用于房地產(chǎn)買賣、股票買賣和期貨交易等與本企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營無關(guān)的風險性投資。股權(quán)并購涉及股票買賣，因而該條款限制了為股權(quán)并購而發(fā)行的企業(yè)債券融資。債券融資在企業(yè)并購中的應(yīng)用也十分有限。