房地產(chǎn)業(yè)是一個高投入的行業(yè)，高投入在帶來高收益的同時也必然帶來高風險。正是這種高投入、高風險的行業(yè)特性決定了房地產(chǎn)業(yè)和金融業(yè)如漆似膠的關系，房地產(chǎn)業(yè)的每一步發(fā)展都離不開金融業(yè)的支持，金融業(yè)的每一次創(chuàng)新也都會給房地產(chǎn)業(yè)帶來巨大的發(fā)展空間。而我國多年以來形成的以銀行為主要融資渠道的房地產(chǎn)金融體系僵化、單一，不僅使現(xiàn)有金融系統(tǒng)積累了大量的金融風險，而且客觀上限制了房地產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。隨著我國住房制度的改革和房地產(chǎn)業(yè)建設的加快，突破房地產(chǎn)金融的瓶頸限制，加速房地產(chǎn)金融業(yè)的創(chuàng)新勢在必行。按揭證券化應運而生。sO100

住房按揭證券化必要性論證

對抵押貸款發(fā)放銀行來講，住房抵押貸款證券化具有如下益處：首先按揭證券化實質是把資本市場上的資金引入住房抵押貸款一級市場，它拓寬了抵押貸款資金的來源.其次，通過抵押貸款證券化，把抵押貸款業(yè)務從銀行的資產(chǎn)負債表內移到表外，變表內業(yè)務為表外業(yè)務，就可脫離國際清算銀行對資本充足率的限制。再次，長達20-30年的按揭貸款，對于按揭貸款發(fā)放銀行來說，回收周期時間跨度很大，但通過證券化，銀行及時把長期抵押貸款資產(chǎn)在資本市場拋售兌現(xiàn)，或自己持有變現(xiàn)能力很強的抵押債券，可以增強抵押貸款的流動性.最后，當?shù)盅嘿J款資產(chǎn)被證券化后，原來集中由一家（或少數(shù)）銀行持有的抵押貸款資產(chǎn)，變?yōu)橘Y本市場上很多投資人持有抵押債券，這樣就在一定程度上分散了抵押貸款風險。①對購房人（借款人）來說，住房按揭貸款證券化的益處為：1、由于銀行受到抵押貸款資金來源不足、資本充足率、短期資金存款與長期資金貸放從而導致流動性風險的制約，因此在提供按揭貸款時條件都非?？量蹋鐕栏裣薅ń杩钊速Y格、盡量縮短貸款期限、減少按揭成數(shù)等。這就加大了購房人買房的難度，抑制了他們的購房意愿，同時也制約了房地產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。而住房按揭貸款證券化則可擺脫這些限制。2、住房按揭貸款證券市場的建立有助于降低按揭貸款利率，減輕了購房人的還款利息負擔。

對投資者來說，證券化的益處對投資者來說，轉讓手續(xù)的簡化，使得交易更為便利。以一般抵押權所擔保的債權，雖非絕對不可轉讓，但此種轉讓一方面須辦理債權讓與的手續(xù)，如訂立契約、交付債權證書及通知債務人等，另一方面也須辦理抵押權移轉手續(xù)，如辦理登記等，如此復雜的程序，往往使投資者望而卻步，不敢問津。而依發(fā)行抵押證券的方式予以轉讓，則此等缺點盡可克服，因證券乃抵押權及被擔保債權的化體，只須背書及交付證券，即生轉讓的效力，其手續(xù)可謂異常簡化。

住房按揭證券化對于完善中國資本市場的證券供給結構，培育和壯大機構投資者的投資力量非常有利。住房按揭貸款證券化為我國證券市場增添了新的證券品種，有助于完善和豐富證券投資品種，優(yōu)化證券市場供給結構。住房按揭貸款既不同于股票的高風險和高收益，也不同于政府債券的低風險和低收益。與公司債券相比，它的風險比后者要小，但收益和信用評級卻要高一些，所以，按揭貸款證券內含的這種較優(yōu)化的風險和收益組合，無疑對成長中的中國機構投資者和散戶投資者是十分有吸引力的。

中國按揭證券化的問題及解決辦法

房地產(chǎn)業(yè)是一個高投入的行業(yè)，高投入在帶來高收益的同時也必然帶來高風險。正是這種高投入、高風險的行業(yè)特性決定了房地產(chǎn)業(yè)和金融業(yè)如漆似膠的關系，房地產(chǎn)業(yè)的每一步發(fā)展都離不開金融業(yè)的支持，金融業(yè)的每一次創(chuàng)新也都會給房地產(chǎn)業(yè)帶來巨大的發(fā)展空間。而我國多年以來形成的以銀行為主要融資渠道的房地產(chǎn)金融體系僵化、單一，不僅使現(xiàn)有金融系統(tǒng)積累了大量的金融風險，而且客觀上限制了房地產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。隨著我國住房制度的改革和房地產(chǎn)業(yè)建設的加快，突破房地產(chǎn)金融的瓶頸限制，加速房地產(chǎn)金融業(yè)的創(chuàng)新勢在必行。按揭證券化應運而生。

住房按揭證券化必要性論證

對抵押貸款發(fā)放銀行來講，住房抵押貸款證券化具有如下益處：首先按揭證券化實質是把資本市場上的資金引入住房抵押貸款一級市場，它拓寬了抵押貸款資金的來源.其次，通過抵押貸款證券化，把抵押貸款業(yè)務從銀行的資產(chǎn)負債表內移到表外，變表內業(yè)務為表外業(yè)務，就可脫離國際清算銀行對資本充足率的限制。再次，長達20-30年的按揭貸款，對于按揭貸款發(fā)放銀行來說，回收周期時間跨度很大，但通過證券化，銀行及時把長期抵押貸款資產(chǎn)在資本市場拋售兌現(xiàn)，或自己持有變現(xiàn)能力很強的抵押債券，可以增強抵押貸款的流動性.最后，當?shù)盅嘿J款資產(chǎn)被證券化后，原來集中由一家（或少數(shù)）銀行持有的抵押貸款資產(chǎn)，變?yōu)橘Y本市場上很多投資人持有抵押債券，這樣就在一定程度上分散了抵押貸款風險。①對購房人（借款人）來說，住房按揭貸款證券化的益處為：1、由于銀行受到抵押貸款資金來源不足、資本充足率、短期資金存款與長期資金貸放從而導致流動性風險的制約，因此在提供按揭貸款時條件都非?？量?，如嚴格限定借款人資格、盡量縮短貸款期限、減少按揭成數(shù)等。這就加大了購房人買房的難度，抑制了他們的購房意愿，同時也制約了房地產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。而住房按揭貸款證券化則可擺脫這些限制。2、住房按揭貸款證券市場的建立有助于降低按揭貸款利率，減輕了購房人的還款利息負擔。

對投資者來說，證券化的益處對投資者來說，轉讓手續(xù)的簡化，使得交易更為便利。以一般抵押權所擔保的債權，雖非絕對不可轉讓，但此種轉讓一方面須辦理債權讓與的手續(xù)，如訂立契約、交付債權證書及通知債務人等，另一方面也須辦理抵押權移轉手續(xù)，如辦理登記等，如此復雜的程序，往往使投資者望而卻步，不敢問津。而依發(fā)行抵押證券的方式予以轉讓，則此等缺點盡可克服，因證券乃抵押權及被擔保債權的化體，只須背書及交付證券，即生轉讓的效力，其手續(xù)可謂異常簡化。

住房按揭證券化對于完善中國資本市場的證券供給結構，培育和壯大機構投資者的投資力量非常有利。住房按揭貸款證券化為我國證券市場增添了新的證券品種，有助于完善和豐富證券投資品種，優(yōu)化證券市場供給結構。住房按揭貸款既不同于股票的高風險和高收益，也不同于政府債券的低風險和低收益。與公司債券相比，它的風險比后者要小，但收益和信用評級卻要高一些，所以，按揭貸款證券內含的這種較優(yōu)化的風險和收益組合，無疑對成長中的中國機構投資者和散戶投資者是十分有吸引力的。

中國按揭證券化的問題及解決辦法

房地產(chǎn)業(yè)是一個高投入的行業(yè)，高投入在帶來高收益的同時也必然帶來高風險。正是這種高投入、高風險的行業(yè)特性決定了房地產(chǎn)業(yè)和金融業(yè)如漆似膠的關系，房地產(chǎn)業(yè)的每一步發(fā)展都離不開金融業(yè)的支持，金融業(yè)的每一次創(chuàng)新也都會給房地產(chǎn)業(yè)帶來巨大的發(fā)展空間。而我國多年以來形成的以銀行為主要融資渠道的房地產(chǎn)金融體系僵化、單一，不僅使現(xiàn)有金融系統(tǒng)積累了大量的金融風險，而且客觀上限制了房地產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。隨著我國住房制度的改革和房地產(chǎn)業(yè)建設的加快，突破房地產(chǎn)金融的瓶頸限制，加速房地產(chǎn)金融業(yè)的創(chuàng)新勢在必行。按揭證券化應運而生。

住房按揭證券化必要性論證

對抵押貸款發(fā)放銀行來講，住房抵押貸款證券化具有如下益處：首先按揭證券化實質是把資本市場上的資金引入住房抵押貸款一級市場，它拓寬了抵押貸款資金的來源.其次，通過抵押貸款證券化，把抵押貸款業(yè)務從銀行的資產(chǎn)負債表內移到表外，變表內業(yè)務為表外業(yè)務，就可脫離國際清算銀行對資本充足率的限制。再次，長達20-30年的按揭貸款，對于按揭貸款發(fā)放銀行來說，回收周期時間跨度很大，但通過證券化，銀行及時把長期抵押貸款資產(chǎn)在資本市場拋售兌現(xiàn)，或自己持有變現(xiàn)能力很強的抵押債券，可以增強抵押貸款的流動性.最后，當?shù)盅嘿J款資產(chǎn)被證券化后，原來集中由一家（或少數(shù)）銀行持有的抵押貸款資產(chǎn)，變?yōu)橘Y本市場上很多投資人持有抵押債券，這樣就在一定程度上分散了抵押貸款風險。①對購房人（借款人）來說，住房按揭貸款證券化的益處為：1、由于銀行受到抵押貸款資金來源不足、資本充足率、短期資金存款與長期資金貸放從而導致流動性風險的制約，因此在提供按揭貸款時條件都非?？量蹋鐕栏裣薅ń杩钊速Y格、盡量縮短貸款期限、減少按揭成數(shù)等。這就加大了購房人買房的難度，抑制了他們的購房意愿，同時也制約了房地產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。而住房按揭貸款證券化則可擺脫這些限制。2、住房按揭貸款證券市場的建立有助于降低按揭貸款利率，減輕了購房人的還款利息負擔。

對投資者來說，證券化的益處對投資者來說，轉讓手續(xù)的簡化，使得交易更為便利。以一般抵押權所擔保的債權，雖非絕對不可轉讓，但此種轉讓一方面須辦理債權讓與的手續(xù)，如訂立契約、交付債權證書及通知債務人等，另一方面也須辦理抵押權移轉手續(xù)，如辦理登記等，如此復雜的程序，往往使投資者望而卻步，不敢問津。而依發(fā)行抵押證券的方式予以轉讓，則此等缺點盡可克服，因證券乃抵押權及被擔保債權的化體，只須背書及交付證券，即生轉讓的效力，其手續(xù)可謂異常簡化。

住房按揭證券化對于完善中國資本市場的證券供給結構，培育和壯大機構投資者的投資力量非常有利。住房按揭貸款證券化為我國證券市場增添了新的證券品種，有助于完善和豐富證券投資品種，優(yōu)化證券市場供給結構。住房按揭貸款既不同于股票的高風險和高收益，也不同于政府債券的低風險和低收益。與公司債券相比，它的風險比后者要小，但收益和信用評級卻要高一些，所以，按揭貸款證券內含的這種較優(yōu)化的風險和收益組合，無疑對成長中的中國機構投資者和散戶投資者是十分有吸引力的。

中國按揭證券化的問題及解決辦法

房地產(chǎn)業(yè)是一個高投入的行業(yè)，高投入在帶來高收益的同時也必然帶來高風險。正是這種高投入、高風險的行業(yè)特性決定了房地產(chǎn)業(yè)和金融業(yè)如漆似膠的關系，房地產(chǎn)業(yè)的每一步發(fā)展都離不開金融業(yè)的支持，金融業(yè)的每一次創(chuàng)新也都會給房地產(chǎn)業(yè)帶來巨大的發(fā)展空間。而我國多年以來形成的以銀行為主要融資渠道的房地產(chǎn)金融體系僵化、單一，不僅使現(xiàn)有金融系統(tǒng)積累了大量的金融風險，而且客觀上限制了房地產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。隨著我國住房制度的改革和房地產(chǎn)業(yè)建設的加快，突破房地產(chǎn)金融的瓶頸限制，加速房地產(chǎn)金融業(yè)的創(chuàng)新勢在必行。按揭證券化應運而生。

住房按揭證券化必要性論證

對抵押貸款發(fā)放銀行來講，住房抵押貸款證券化具有如下益處：首先按揭證券化實質是把資本市場上的資金引入住房抵押貸款一級市場，它拓寬了抵押貸款資金的來源.其次，通過抵押貸款證券化，把抵押貸款業(yè)務從銀行的資產(chǎn)負債表內移到表外，變表內業(yè)務為表外業(yè)務，就可脫離國際清算銀行對資本充足率的限制。再次，長達20-30年的按揭貸款，對于按揭貸款發(fā)放銀行來說，回收周期時間跨度很大，但通過證券化，銀行及時把長期抵押貸款資產(chǎn)在資本市場拋售兌現(xiàn)，或自己持有變現(xiàn)能力很強的抵押債券，可以增強抵押貸款的流動性.最后，當?shù)盅嘿J款資產(chǎn)被證券化后，原來集中由一家（或少數(shù)）銀行持有的抵押貸款資產(chǎn)，變?yōu)橘Y本市場上很多投資人持有抵押債券，這樣就在一定程度上分散了抵押貸款風險。①對購房人（借款人）來說，住房按揭貸款證券化的益處為：1、由于銀行受到抵押貸款資金來源不足、資本充足率、短期資金存款與長期資金貸放從而導致流動性風險的制約，因此在提供按揭貸款時條件都非?？量?，如嚴格限定借款人資格、盡量縮短貸款期限、減少按揭成數(shù)等。這就加大了購房人買房的難度，抑制了他們的購房意愿，同時也制約了房地產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。而住房按揭貸款證券化則可擺脫這些限制。2、住房按揭貸款證券市場的建立有助于降低按揭貸款利率，減輕了購房人的還款利息負擔。

對投資者來說，證券化的益處對投資者來說，轉讓手續(xù)的簡化，使得交易更為便利。以一般抵押權所擔保的債權，雖非絕對不可轉讓，但此種轉讓一方面須辦理債權讓與的手續(xù)，如訂立契約、交付債權證書及通知債務人等，另一方面也須辦理抵押權移轉手續(xù)，如辦理登記等，如此復雜的程序，往往使投資者望而卻步，不敢問津。而依發(fā)行抵押證券的方式予以轉讓，則此等缺點盡可克服，因證券乃抵押權及被擔保債權的化體，只須背書及交付證券，即生轉讓的效力，其手續(xù)可謂異常簡化。

住房按揭證券化對于完善中國資本市場的證券供給結構，培育和壯大機構投資者的投資力量非常有利。住房按揭貸款證券化為我國證券市場增添了新的證券品種，有助于完善和豐富證券投資品種，優(yōu)化證券市場供給結構。住房按揭貸款既不同于股票的高風險和高收益，也不同于政府債券的低風險和低收益。與公司債券相比，它的風險比后者要小，但收益和信用評級卻要高一些，所以，按揭貸款證券內含的這種較優(yōu)化的風險和收益組合，無疑對成長中的中國機構投資者和散戶投資者是十分有吸引力的。

中國按揭證券化的問題及解決辦法

內容提要:房地產(chǎn)信貸,對商業(yè)銀行來說是一項重要的業(yè)務,也是利潤的主要來源之一。同時,房地產(chǎn)信貸又是一項充滿風險的業(yè)務,銀行由此導致嚴重虧損的例子不勝枚舉。作者較全面地介紹了香港銀行業(yè)防范房地產(chǎn)信貸風險的一些措施,并認為,研究香港的經(jīng)驗,對于內地銀行防范房地產(chǎn)價格波動帶來的風險,具有一定的借鑒意義。

關鍵詞:信貸管理房貸風險措施

香港銀行與房地產(chǎn)業(yè)關系密切,房地產(chǎn)業(yè)靠銀行的信貸支持

而發(fā)展,銀行業(yè)靠房地產(chǎn)的發(fā)展而獲利。香港銀行業(yè)歷來依靠房地產(chǎn)貸款解決其資金出路,90年代以后這種依賴有不斷發(fā)展的趨勢,至2006年3月,香港銀行業(yè)物業(yè)發(fā)展及投資貸款達到4408.8億元,個人住房貸款達6000億元,房地產(chǎn)貸款在香港貸款總額中所占比重達到54%,這些數(shù)據(jù)甚至已遠遠超過1997年高峰時的水平(見下表)。

香港銀行業(yè)特別注意建立審慎的風險控制措施。在1997年亞洲金融危機襲港,香港房地產(chǎn)價格大幅下降,2003年6月底未償還貸款額超過抵押物市值的負資產(chǎn)住宅按揭貸款達到10.6萬宗的高峰水平,大量出現(xiàn)的負資產(chǎn)也沒有危及香港銀行業(yè)。盡管有幾家銀行出現(xiàn)虧損,但銀行業(yè)整體仍獲利,在此期間沒有出現(xiàn)銀行倒閉或要求政府提供財政援助的情況。研究香港經(jīng)驗,對于內地銀行防范房地產(chǎn)價格波動帶來的風險具有一定的借鑒意義。

一、控制按揭成數(shù)和房地產(chǎn)信貸增長速度

設計獨立的貸款抵押證券公司

在確立發(fā)展住房抵押貸款（MBS）的模式之前，最基本的步驟就是要建立證券化的專門機構（SPC或SPV），來組織和引導MBS在我國的順利試點和推進。通常來說，根據(jù)房地產(chǎn)抵押貸款證券發(fā)行主體的性質不同，其證券機構一般可以有三種基本模式：一是政府管理的住房抵押貸款證券機構；二是政府支持、社會公眾或法人機構持股以商業(yè)方式運作的住宅貸款證券公司；三是純粹由社會法人機構，甚至是私人持股的住宅貸款證券公司。對此，有以下三方面的基本判斷：

由政府主導設立證券化專門機構。發(fā)展住房抵押貸款(MBS)隱含著很多公共政策目標，如支持中低收入居民購房、促進住宅金融體系的穩(wěn)定和住宅產(chǎn)業(yè)發(fā)展等等，這都是政府應當承擔的職責。因此，在包括美國在內的許多西方國家，政府都在MBS運作中起著核心作用。從美國的幾家SPV來看，政府給予眾多優(yōu)惠政策，這類政府信譽的隱性擔保，對于MBS的順利開展和交易成本的降低都是十分重要的。當然，政府主導還體現(xiàn)在其他方面，例如加強對MBS過程和相關主體的監(jiān)管、制定相關的財務會計制度予以規(guī)范等。

把建立政府背景的證券化專門機構作為推進MBS的出發(fā)點，是基于兩方面的考慮：一方面，首先建立政府背景的證券化專門機構，可以為住房抵押貸款一級市場和二級市場的發(fā)展奠定良好的基礎。另一方面，有助于防止民間自發(fā)性試點所帶來的額外改革成本，也有利于充分體現(xiàn)政府公共政策的具體目標。

證券化專門機構的出資方式有兩種考慮：我國成立推進MBS的證券化專門機構，可以考慮兩種出資方式，一種是參照中央?yún)R金公司的模式，利用外匯儲備進行注資。另一種是把發(fā)展MBS納入國家政策性金融體系，由現(xiàn)有政策性銀行注資成立證券化專門機構。國家開發(fā)銀行是政府的開發(fā)性金融機構，具有準主權級的國家信用。由國家開發(fā)銀行來發(fā)起成立證券化專門機構是非常不錯的選擇。由于住房抵押貸款債權自身存在風險，因此在一定程度上影響了住房抵押貸款證券化的實施。為了維護個人住房抵押貸款業(yè)務，美國政府設有政府性質的信用保險機構來專門為個人申請住房貸款提供經(jīng)濟擔保或保險。住房貸款債權證券化后，美國政府及各保險機構又及時對該類證券及其發(fā)行主體進行較為全面的信用擔保。同時制定各種法規(guī)來防范金融機構在開展住房抵押貸款及其證券化過程中存在的眾多風險。正是有如此健全完善的住房貸款證券保險制度，使以住房貸款權為基礎的證券資產(chǎn)風險得到最大程度的合理控制，住房貸款證券的發(fā)行和交易才得以順利展開。

目前建設銀行推出住房抵押貸款支持證券業(yè)務，將銀行的一定規(guī)模個人房貸資產(chǎn)篩選集合信托于受托機構，由受托機構以上述資產(chǎn)所產(chǎn)生的現(xiàn)金流為基礎發(fā)行證券。這一證券產(chǎn)品將以債券形式在銀行間債券市場上發(fā)行并流通。

跨入2002年的房地產(chǎn)市場在熱鬧的求錢聲中又走到了年末，在一片不見刀光劍影，只聞你吆我喝和你上市我結盟的游戲面前，演繹了一出出“幾家歡喜幾家愁”的找錢故事。房地產(chǎn)業(yè)在做大做強的旗號和指引下從未有過像2002年這樣熱烈聯(lián)手金融機構和向資本市場邁進。連橫也好，合作也罷，上市也好，買殼也罷，這個年輕又“貧乏”的產(chǎn)業(yè)確實是在一步步走向成熟和“富有”。

透過喧鬧的聲音和紛繁的腳步，我們最關心的自然是熱鬧下面實實在在的房地產(chǎn)融資新渠道的出現(xiàn)，透過對本年度房地產(chǎn)六大投融資的成功以及艱難的經(jīng)歷，讓我們真正明白：房地產(chǎn)融資還需要太多的支持和關愛!

房企借殼上市真忙

游蕩于證券市場多年的廣州恒大終于可以把自己的資產(chǎn)“上市”了。今年8月底，恒大公司成功受讓了在深圳上市的“瓊能源”，成為“瓊能源”的第一大股東，順利實現(xiàn)了借殼上市。這可以說是房地產(chǎn)企業(yè)艱難上市的一個縮影。

可以說，買殼上市，在2002年已開始成為很多新銳房地產(chǎn)公司快速擴張的必由之路，并引發(fā)了房地產(chǎn)行業(yè)的巨大能量。繼陽光股份、光彩建設、珠江控股、金融街被北京的房地產(chǎn)企業(yè)成功買殼后，房地產(chǎn)資產(chǎn)忙于“上市”成了資本市場上一道亮麗的風景線。

在北京，一些開發(fā)商頻繁地出入投資銀行或者咨詢顧問的寫字樓，或者直接聘請投資銀行顧問為自己講課，熟悉如何進入資本市場。作為一位投資銀行家，林先生近幾個月來已經(jīng)為4位開發(fā)商咨詢過有關資本市場的項目。他說：“這些人都是近幾年在北京成功做過

跨入2002年的房地產(chǎn)市場在熱鬧的求錢聲中又走到了年末，在一片不見刀光劍影，只聞你吆我喝和你上市我結盟的游戲面前，演繹了一出出“幾家歡喜幾家愁”的找錢故事。房地產(chǎn)業(yè)在做大做強的旗號和指引下從未有過像2002年這樣熱烈聯(lián)手金融機構和向資本市場邁進。連橫也好，合作也罷，上市也好，買殼也罷，這個年輕又“貧乏”的產(chǎn)業(yè)確實是在一步步走向成熟和“富有”。

透過喧鬧的聲音和紛繁的腳步，我們最關心的自然是熱鬧下面實實在在的房地產(chǎn)融資新渠道的出現(xiàn)，透過對本年度房地產(chǎn)六大投融資的成功以及艱難的經(jīng)歷，讓我們真正明白：房地產(chǎn)融資還需要太多的支持和關愛!

房企借殼上市真忙

游蕩于證券市場多年的廣州恒大終于可以把自己的資產(chǎn)“上市”了。今年8月底，恒大公司成功受讓了在深圳上市的“瓊能源”，成為“瓊能源”的第一大股東，順利實現(xiàn)了借殼上市。這可以說是房地產(chǎn)企業(yè)艱難上市的一個縮影。

可以說，買殼上市，在2002年已開始成為很多新銳房地產(chǎn)公司快速擴張的必由之路，并引發(fā)了房地產(chǎn)行業(yè)的巨大能量。繼陽光股份、光彩建設、珠江控股、金融街被北京的房地產(chǎn)企業(yè)成功買殼后，房地產(chǎn)資產(chǎn)忙于“上市”成了資本市場上一道亮麗的風景線。

在北京，一些開發(fā)商頻繁地出入投資銀行或者咨詢顧問的寫字樓，或者直接聘請投資銀行顧問為自己講課，熟悉如何進入資本市場。作為一位投資銀行家，林先生近幾個月來已經(jīng)為4位開發(fā)商咨詢過有關資本市場的項目。他說：“這些人都是近幾年在北京成功做過

一、美國次貸危機的起源與傳導

1.次貸危機的起源

次貸是對有欠佳信用記錄或負債與收入比例偏高的借款人發(fā)放的房屋貸款。作為一種金融產(chǎn)品，次貸有兩個主要特點。從需求看，次貸借款人的特點決定了次貸必須批量化、高利率，這就產(chǎn)生了對衍生產(chǎn)品的需求。從降低風險來看，次貸的發(fā)放取決于房價的穩(wěn)定上漲和利率的持續(xù)低水平，一旦這些宏觀經(jīng)濟因素逆轉，次貸的拖欠率必然上升。次貸最早出現(xiàn)在上世紀80年代中期，規(guī)模一直很小，直到2001年，次貸才開始在美國飛速發(fā)展。新增貸款額從1200億美元增加到2006年的6000億美元，年均增速38%。截至2007年上半年，美國次貸余額為1.5萬億美元，在按揭貸款市場所占份額從2001年的2.6%增加到15%。

低利率、房價穩(wěn)定上漲及流動性過剩是近年來美國次貸飛速發(fā)展的三個主要原因。2000年，美國網(wǎng)絡經(jīng)濟泡沫破裂。為刺激經(jīng)濟，美聯(lián)儲25次降低聯(lián)邦基金利率，直至2003年6月至2004年1月的歷史最低點。長時間的低利率推動了房貸需求及房價上漲，而房價上漲導致的風險低估又刺激了房貸需求。在流動性過剩的大環(huán)境下，為適應這些需求，金融機構開發(fā)了次貸。次貸的迅速發(fā)展進一步提升了購房需求及房地產(chǎn)價格，反過來又刺激了對次貸的需求。

刺激次貸飛速發(fā)展的低利率、高房價等宏觀經(jīng)濟因素發(fā)生逆轉，是次貸危機爆發(fā)的根本原因。2004年6月之后，美國為對抗通貨膨脹，17次提高利率，至2006年7月，聯(lián)邦基金利率由1%上升至5.25%。但是，次貸產(chǎn)品在降息過程中形成的勢能沒有削減，反而隨著衍生產(chǎn)品的發(fā)展而不斷提升。持續(xù)降息、升息造成的宏觀經(jīng)濟環(huán)境不夠穩(wěn)定埋下了次貸危機的隱患。2006年，美國房價開始下降。利率的升高、房價的下跌，使資信狀況欠佳的次貸借款人越來越難以承受房貸的負擔。至2007年7月，次貸拖欠60天的比率超過15%，是2005年同期的3倍。次貸衍生產(chǎn)品的風險也因此而顯著上升。2007年4月，美國次貸行業(yè)的第二大公司新世紀金融（NewCentury）宣布倒閉，拉開了次貸危機的序幕。

2.次貸危機的傳導

一、美國次貸危機的起源與傳導

1.次貸危機的起源

次貸是對有欠佳信用記錄或負債與收入比例偏高的借款人發(fā)放的房屋貸款。作為一種金融產(chǎn)品，次貸有兩個主要特點。從需求看，次貸借款人的特點決定了次貸必須批量化、高利率，這就產(chǎn)生了對衍生產(chǎn)品的需求。從降低風險來看，次貸的發(fā)放取決于房價的穩(wěn)定上漲和利率的持續(xù)低水平，一旦這些宏觀經(jīng)濟因素逆轉，次貸的拖欠率必然上升。次貸最早出現(xiàn)在上世紀80年代中期，規(guī)模一直很小，直到2001年，次貸才開始在美國飛速發(fā)展。新增貸款額從1200億美元增加到2006年的6000億美元，年均增速38%。截至2007年上半年，美國次貸余額為1.5萬億美元，在按揭貸款市場所占份額從2001年的2.6%增加到15%。

低利率、房價穩(wěn)定上漲及流動性過剩是近年來美國次貸飛速發(fā)展的三個主要原因。2000年，美國網(wǎng)絡經(jīng)濟泡沫破裂。為刺激經(jīng)濟，美聯(lián)儲25次降低聯(lián)邦基金利率，直至2003年6月至2004年1月的歷史最低點。長時間的低利率推動了房貸需求及房價上漲，而房價上漲導致的風險低估又刺激了房貸需求。在流動性過剩的大環(huán)境下，為適應這些需求，金融機構開發(fā)了次貸。次貸的迅速發(fā)展進一步提升了購房需求及房地產(chǎn)價格，反過來又刺激了對次貸的需求。

刺激次貸飛速發(fā)展的低利率、高房價等宏觀經(jīng)濟因素發(fā)生逆轉，是次貸危機爆發(fā)的根本原因。2004年6月之后，美國為對抗通貨膨脹，17次提高利率，至2006年7月，聯(lián)邦基金利率由1%上升至5.25%。但是，次貸產(chǎn)品在降息過程中形成的勢能沒有削減，反而隨著衍生產(chǎn)品的發(fā)展而不斷提升。持續(xù)降息、升息造成的宏觀經(jīng)濟環(huán)境不夠穩(wěn)定埋下了次貸危機的隱患。2006年，美國房價開始下降。利率的升高、房價的下跌，使資信狀況欠佳的次貸借款人越來越難以承受房貸的負擔。至2007年7月，次貸拖欠60天的比率超過15%，是2005年同期的3倍。次貸衍生產(chǎn)品的風險也因此而顯著上升。2007年4月，美國次貸行業(yè)的第二大公司新世紀金融（NewCentury）宣布倒閉，拉開了次貸危機的序幕。

2.次貸危機的傳導