導(dǎo)語：如何才能寫好一篇股權(quán)激勵的特征，這就需要搜集整理更多的資料和文獻(xiàn)，歡迎閱讀由公務(wù)員之家整理的十篇范文，供你借鑒。

篇1

關(guān)鍵詞：高管特征 股權(quán)激勵 企業(yè)績效 交互作用

作者簡介：

白 潔（1984-），女，山西大同人，中國青年政治學(xué)院講師

有效激勵高管人員股權(quán)激勵是企業(yè)最重要的管理手段之一。對此學(xué)者多是從公司層面的內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)改進(jìn)完善的角度來探討我國企業(yè)高管股權(quán)激勵制度的合理搭建與實(shí)施問題，而高管自身特征對股權(quán)激勵實(shí)施效用的影響容易被忽視。本文嘗試從多理論整合視角出發(fā)，結(jié)合高階理論與理論來研究高管特征與股權(quán)激勵對于企業(yè)績效的交互影響。

一、理論分析與研究假設(shè)

（一）理論分析 高階理論又稱為高層管理團(tuán)隊(duì)理論，是管理學(xué)家汗布里克和瑪索（Hambrick and Mason）教授于1984年提出。該理論認(rèn)為高層管理者在企業(yè)中扮演著核心角色，各成員背景和構(gòu)成特征會對組織競爭行為產(chǎn)生重要影響，核心內(nèi)容是高管的年齡、教育水平與背景、職業(yè)背景，以及任期等人口統(tǒng)計(jì)學(xué)特征反映了其認(rèn)知基礎(chǔ)與價值觀，進(jìn)而會影響到企業(yè)的戰(zhàn)略選擇及組織績效。高階理論在實(shí)證研究領(lǐng)域得到了較廣泛的支持，很多研究證明企業(yè)高管的人口統(tǒng)計(jì)學(xué)特征與企業(yè)管理結(jié)果之間存在顯著關(guān)系，但在具體的研究結(jié)論上的觀點(diǎn)并不統(tǒng)一，甚至有些是相反的。理論則是高管激勵管理的一個主要研究理論，其認(rèn)為公司所有權(quán)與經(jīng)營權(quán)分離的特點(diǎn)會增加成本，解決這一矛盾的重要出口是建立企業(yè)與高管之間的利益共同體。而高管變動薪酬，則是實(shí)現(xiàn)這一目標(biāo)的重要途徑，已有研究早已指出高管變動薪酬與企業(yè)績效之間存在正相關(guān)關(guān)系，而基本薪酬卻與企業(yè)績效相關(guān)性不顯著的觀點(diǎn)。同時還有研究表明，在變動薪酬中，股權(quán)激勵與企業(yè)績效的相關(guān)性最大。作為高管激勵研究的理論基礎(chǔ)與框架，理論也引導(dǎo)眾多學(xué)者對高管股權(quán)激勵的效果開展了不同程度的探討，但對于高管股權(quán)激勵與企業(yè)績效之間關(guān)系的結(jié)論不盡統(tǒng)一。由此，可以看到高階理論在深入探討高管人口特征的基礎(chǔ)上，忽視了企業(yè)層面上的治理結(jié)構(gòu)與管理行為的影響；理論在專注于企業(yè)治理結(jié)構(gòu)的時候，沒有考慮高管自身人口特征所可能產(chǎn)生的作用。對于將二者結(jié)合起來進(jìn)行研究的命題，國外已有學(xué)者提出了理論整合模型進(jìn)行探討。如渥沃克和汗布里克（Wowak and Hambrick）提出 “個人—回報(bào)”交互作用模型，首次將高管內(nèi)在特征與薪酬的交互作用作為企業(yè)績效影響的因素，但此理論模型的最大問題在于變量的測量，實(shí)證檢驗(yàn)的可行性有待商榷。而國內(nèi)對于二者交互作用的研究基本上無人涉及。由此，針對這一研究空白，本文從高階理論與理論出發(fā)構(gòu)建理論模型，來研究高管團(tuán)隊(duì)年齡、教育水平以及任期長短等人口統(tǒng)計(jì)學(xué)特征與股權(quán)激勵的交互作用對于企業(yè)績效的影響，其中，股權(quán)激勵程度體現(xiàn)為高管持股比例。

（二）研究假設(shè) 本文提出以下假設(shè)：

（1）高管年齡與股權(quán)激勵對企業(yè)績效的交互影響。高管年齡會影響到高管人員對激勵措施的反映，進(jìn)而影響其戰(zhàn)略決策行為與企業(yè)績效。高管年齡與其整合信息、做決策的能力與信心為負(fù)相關(guān)關(guān)系，年齡大的高管決策需時也更長，在學(xué)習(xí)和接受新東西上也較困難，所以更趨于保守，較少有創(chuàng)新精神，不愿意做出變革。同時，他們或許正處于一個最看重自身的財(cái)務(wù)穩(wěn)定與職業(yè)安全的時期，任何有可能引發(fā)變動的因素都會想辦法回避。這種風(fēng)險回避使高管即使面對激勵機(jī)制，行為表現(xiàn)也不明顯，此時的股權(quán)激勵對公司績效的積極作用也會降低。而年輕的高管更有意愿接受風(fēng)險的挑戰(zhàn)，對不確定性的接受程度高于年長管理者，由此也更傾向于接受和進(jìn)行較大的戰(zhàn)略變革，對于未來也有更長的預(yù)期，已有研究對此進(jìn)行了證實(shí)。所以本研究認(rèn)為，高管團(tuán)隊(duì)平均年齡越大越傾向于回避風(fēng)險，更愿意維持現(xiàn)狀，而這種風(fēng)險厭惡使其不喜歡薪酬設(shè)計(jì)具有太多的靈活性，股權(quán)激勵的實(shí)施未必能夠提升其業(yè)績表現(xiàn)，反而有可能使高管產(chǎn)生厭惡心理，影響到企業(yè)績效。而年輕的高管團(tuán)隊(duì)則更愿意嘗試創(chuàng)新的冒險行動，由此可能捕捉到更多的市場機(jī)會，他們更偏向于接受薪酬設(shè)計(jì)具有更多的靈活成分，為了企業(yè)長期利益而努力的可能性也就越大，進(jìn)而也就容易得到較好的績效表現(xiàn)?；诖?，提出假設(shè)如下：

假設(shè)1：高管年齡與高管持股比例的交互作用在對企業(yè)績效的影響中存在負(fù)向調(diào)節(jié)作用，即高管年齡越大，持股比例越高的企業(yè)績效越差；持股比例越高，高管年齡越大的企業(yè)績效越差

（2）高管教育與股權(quán)激勵對企業(yè)績效的交互影響。教育是對高管認(rèn)知能力產(chǎn)生影響的重要因素之一，在高管人口統(tǒng)計(jì)學(xué)特點(diǎn)與企業(yè)戰(zhàn)略變化之間關(guān)系的研究中，高管團(tuán)隊(duì)的平均教育水平是最強(qiáng)的解釋變量。因?yàn)楦呓逃降母吖芡哂休^高的認(rèn)知能力、較好的信息獲取能力與信息分析處理能力，對新觀點(diǎn)和新管理思想的適應(yīng)性也較強(qiáng)，越傾向于實(shí)施戰(zhàn)略調(diào)整與系統(tǒng)變革，有實(shí)證研究也已證實(shí)，而且高教育水平的高管人員更看重企業(yè)的長遠(yuǎn)利益和可持續(xù)發(fā)展。所以，本研究認(rèn)為受教育程度較高的高管人員，擁有更多的知識和能力去尋求機(jī)會并做出評判選擇，對企業(yè)績效提升的作用更大，自身也更愿意接受薪酬設(shè)計(jì)中的靈活部分，也更傾向于從長遠(yuǎn)角度來看待企業(yè)的發(fā)展，對于長期利益導(dǎo)向的股權(quán)激勵的接受性也就越高。基于此，提出假設(shè)：

假設(shè)2：高管教育水平與高管持股比例的交互作用在對企業(yè)績效的影響中存在正向調(diào)節(jié)作用，即高管教育水平越高，高管持股比例越高的企業(yè)績效越好；持股比例越高，高管教育水平越高的企業(yè)績效越好

（3）高管任期長短與股權(quán)激勵對企業(yè)績效的交互影響。在本研究中，高管任期指的是高管人員在高管團(tuán)隊(duì)內(nèi)的任期，而不是高管人員進(jìn)入組織的任期。高管任期也是一個對高管戰(zhàn)略決策，以及企業(yè)績效產(chǎn)生重要影響的高管特征變量，任期會影響到高管團(tuán)隊(duì)對自身現(xiàn)狀的看法、信息所得的多樣性，以及風(fēng)險責(zé)任的態(tài)度等多個方面。有研究表明，隨著高管的任期延長，持股比例也會有所增加，高管薪酬的股權(quán)激勵力度會增強(qiáng)。同時，持有公司股權(quán)的高管人員也可能會具有更長的任期，股權(quán)激勵本身就具有通過建立利益共同體來保持人員穩(wěn)定的功能，二者的有效結(jié)合能夠推動企業(yè)業(yè)績的提升。 基于此，提出假設(shè)：

假設(shè)3：高管任期長短與持股比例的交互作用在對企業(yè)績效的影響中存在正向調(diào)節(jié)作用，即高管任期越長，高管持股比例越高的企業(yè)績效越好；持股比例越高，高管任期越長的企業(yè)績效越好

二、研究設(shè)計(jì)

（一）樣本選取與數(shù)據(jù)來源 本研究以我國上市公司為樣本做實(shí)證檢驗(yàn)，在樣本的選擇上：（1）只保留了A股上市公司；（2）剔除ST公司和PT公司；（3）剔除了數(shù)據(jù)與信息資料不齊全的公司；（4）剔除了保險金融類行業(yè)的上市公司。從深滬兩市上市A股2136家企業(yè)2000年至2010年的資料中，本研究最終得到4953個有效樣本，基本上覆蓋了各年份主要行業(yè)的各類企業(yè)。

（二）變量選取 本研究的自變量包括高管人口統(tǒng)計(jì)學(xué)特征與股權(quán)激勵兩個方面。高管人口統(tǒng)計(jì)學(xué)特征包括高管年齡、教育水平、高管任期長短；股權(quán)激勵主要指高管持股比例。其中，高管團(tuán)隊(duì)成員，是指公司年報(bào)中披露信息的高管團(tuán)隊(duì)成員；高管年齡、教育水平以及任期值均采用團(tuán)隊(duì)成員個體情況加總求均值的方法來獲得。我國股權(quán)激勵的研究多是以經(jīng)營者持股占公司總股數(shù)的比例來考察持股激勵強(qiáng)度。同樣，也使用高管持股比例作為持股變量。因變量為企業(yè)績效，將會計(jì)基礎(chǔ)指標(biāo)和市場基礎(chǔ)的指標(biāo)結(jié)合起來考慮，對企業(yè)績效的衡量選取以下指標(biāo)，即總資產(chǎn)回報(bào)率（ROA）、每股收益（EPS），以及市凈率（P/B）。還對可能影響以上變量關(guān)系的其他重要因素在檢驗(yàn)中進(jìn)行控制，主要包括外部環(huán)境（行業(yè)）、股權(quán)結(jié)構(gòu)（國有股比例與股權(quán)集中度）、治理結(jié)構(gòu)（兩職合一與獨(dú)立董事比例），以及規(guī)模（員工人數(shù)與高管團(tuán)隊(duì)人數(shù)）。分析采用普通最小二乘（OLS）多元回歸法對理論假設(shè)進(jìn)行檢驗(yàn)。采用分層多元回歸法進(jìn)行分析，在每一層回歸方程中，自變量的放入采用強(qiáng)制回歸的方式。檢驗(yàn)采用統(tǒng)計(jì)軟件SPSS 11.5。

三、實(shí)證檢驗(yàn)分析

（一）高管年齡大小與股權(quán)激勵對于企業(yè)績效的交互影響 由表（1）可見，model4是將高管年齡與持股比例的交互項(xiàng)引入方程的結(jié)果，顯示二者交互項(xiàng)在P

（二）高管教育水平與股權(quán)激勵對于企業(yè)績效的交互影響 由表（2）可見，從每股收益所衡量的企業(yè)績效上來看，回歸檢驗(yàn)結(jié)果很好地支持了假設(shè)2所提出的變量關(guān)系，高管教育水平與高管持股在分別對企業(yè)績效產(chǎn)生積極影響作用的同時，二者之間確實(shí)還存在一種交互作用，對企業(yè)績效產(chǎn)生顯著的積極影響。

（三）高管任期長短與股權(quán)激勵對于企業(yè)績效的交互影響 由表（3）所示，高管任期長短與持股比例在總資產(chǎn)回報(bào)率和每股收益上都體現(xiàn)出積極的交互影響作用，高管任期長短與高管持股確實(shí)對企業(yè)績效存在交互作用，并呈積極的影響效果。

四、結(jié)論

本文經(jīng)過理論推導(dǎo)，得出高管特征會影響到企業(yè)股權(quán)激勵的實(shí)施效用，這種差異又會進(jìn)一步影響到企業(yè)的績效表現(xiàn)，且在以我國上市公司為樣本的檢驗(yàn)中，得到了具體支持性研究結(jié)論：（1）假設(shè)1的檢驗(yàn)結(jié)果表明，對于我國上市公司而言，高管年齡與股權(quán)激勵對企業(yè)績效存在交互效應(yīng)，且這種效應(yīng)對企業(yè)績效的影響方向?yàn)樨?fù)，高管年齡越大，高管持股越多的公司企業(yè)績效越差。高管的年齡越大，股權(quán)激勵所帶來的風(fēng)險性與不確定性越有可能引起高管人員的厭惡心理，以及短期利益導(dǎo)向驅(qū)動所導(dǎo)致的套現(xiàn)行為，所以相對于年輕的高管而言，股權(quán)激勵下年齡大的高管對于企業(yè)績效的提升的力度反而偏較弱。同時還發(fā)現(xiàn)，高管年齡本身與企業(yè)績效之間的關(guān)系是正相關(guān)的，究其原因，可能在于我國社會具有“關(guān)系性”特點(diǎn)，該特點(diǎn)是指我國企業(yè)的行動與效益在很多方面取決于其與其他企業(yè)、政府部門等相關(guān)主體的關(guān)系如何。對企業(yè)經(jīng)營具有絕對影響力的高層管理者，其對于“關(guān)系”的運(yùn)作能力與在“關(guān)系網(wǎng)絡(luò)”方面所掌握的資源程度，對于企業(yè)績效具有不可忽視的影響力。這就使得年齡這一要素與企業(yè)績效之間呈現(xiàn)出正相關(guān)關(guān)系。（2）假設(shè)2的檢驗(yàn)結(jié)果表明，在我國上市公司，高管教育水平與持股比例對企業(yè)績效存在交互影響作用，且方向?yàn)檎?，即高管教育水平越高，高管持股比例越高的企業(yè)績效表現(xiàn)也越好。這與多項(xiàng)已有研究的結(jié)論相一致，說明高管受教育水平越高，其所擁有的相對較優(yōu)的認(rèn)知基礎(chǔ)與價值觀會強(qiáng)化高管對于企業(yè)長遠(yuǎn)發(fā)展的信心，越有可能傾向于選擇實(shí)現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展的戰(zhàn)略決策并作出實(shí)際行動，對于強(qiáng)調(diào)長期利益導(dǎo)向的股權(quán)激勵具有更高的接納性，在實(shí)際管理活動中也具有較高的積極性與運(yùn)營能力。高層管理者與企業(yè)雙方利益聯(lián)動效應(yīng)的加強(qiáng)，使得高管教育水平與股權(quán)激勵之間的交互效應(yīng)對企業(yè)績效產(chǎn)生顯著的積極作用。（3）假設(shè)3的檢驗(yàn)結(jié)果表明，在我國上市公司，高管任期長短與高管持股對企業(yè)績效存在交互作用，且影響方向?yàn)檎锤吖苋纹谠介L，高管持股比例越高的企業(yè)績效表現(xiàn)越好。之所以出現(xiàn)這樣的結(jié)果，可能的原因與高管年齡分析中所提及的“關(guān)系網(wǎng)絡(luò)”優(yōu)勢相類似，即雖然說我國市場經(jīng)濟(jì)建設(shè)已經(jīng)取得了很大發(fā)展，但相比成熟的市場經(jīng)濟(jì)與資本市場而言，在公平公正、機(jī)制完善，以及發(fā)展程度等方面都仍然存在一定距離。所以在這種情況下，高層管理者在較長任期中所積累的人脈優(yōu)勢與關(guān)系網(wǎng)絡(luò)對企業(yè)績效的提高具有積極意義。

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篇2

【關(guān)鍵詞】 股權(quán)激勵； 股票期權(quán)； 限制性股票； 股票增值權(quán)

引 言

1999年我國開始股份期權(quán)試點(diǎn)；2005年8月《關(guān)于上市公司股權(quán)分置改革的指導(dǎo)意見》規(guī)定“完成股權(quán)分置改革的上市公司可以實(shí)施管理層股權(quán)激勵”；2005年10月《公司法》、《證券法》對股份回購、股票發(fā)行、高管任期內(nèi)轉(zhuǎn)讓股票等進(jìn)行了修訂，為上市公司全面實(shí)施股權(quán)激勵消除了法律障礙；2005年12月31日《上市公司股權(quán)激勵管理辦法（試行）》出臺，標(biāo)志著股權(quán)激勵制度正式引入我國，上市公司紛紛開始嘗試股權(quán)激勵。由于股權(quán)激勵在我國實(shí)際應(yīng)用時間較短、監(jiān)管政策影響大、操作難度大，因此本文選擇2006—2011年的實(shí)施數(shù)據(jù)分析我國上市公司股權(quán)激勵在總體趨勢、企業(yè)性質(zhì)、行業(yè)特征、激勵對象、激勵模式、股票來源、激勵幅度、激勵期限、指標(biāo)體系方面的應(yīng)用特征，以更好地開展股權(quán)激勵工作。

一、總體趨勢分析

筆者收集、整理了自2006年1月1日至2011年12月31日滬深兩市關(guān)于股權(quán)激勵的信息，得到樣本數(shù)據(jù)（見表1）。從表1可以看出，股權(quán)激勵在我國上市公司中應(yīng)用數(shù)量較少且各年樣本數(shù)波動幅度較大，2007年、2009年公布股權(quán)激勵草案的樣本分別僅有13個與20個，2008年終止實(shí)施股權(quán)激勵的樣本高達(dá)80.33%，我國上市公司股權(quán)激勵應(yīng)用總體趨勢是公布數(shù)、實(shí)施數(shù)都在波動中有所增加，特別是從2010年起股權(quán)激勵應(yīng)用數(shù)據(jù)有了明顯增多的趨勢，但是股權(quán)激勵終止數(shù)波動幅度仍較大。

產(chǎn)生這一現(xiàn)象的主要原因在于經(jīng)濟(jì)環(huán)境以及監(jiān)管環(huán)境的變化。2007年3月證監(jiān)會開展了上市公司治理專項(xiàng)活動，要求上市公司只有完成了公司治理整改后才能實(shí)施股權(quán)激勵，直接導(dǎo)致2007年公布股權(quán)激勵的樣本數(shù)大大減少。2008年全球金融危機(jī)的爆發(fā)導(dǎo)致國內(nèi)外資本市場發(fā)生重大變化，股價持續(xù)下跌，公司業(yè)績大幅下滑，股權(quán)激勵業(yè)績目標(biāo)難以完成，許多上市公司不得不終止股權(quán)激勵。同年證監(jiān)會陸續(xù)推出的3個《股權(quán)激勵有關(guān)事項(xiàng)備忘錄》與國務(wù)院國資委、財(cái)政部推出的《關(guān)于規(guī)范國有控股上市公司實(shí)施股權(quán)激勵制度有關(guān)問題的通知》都從嚴(yán)規(guī)范了股權(quán)激勵，在激勵對象、行權(quán)指標(biāo)、股份來源等方面都發(fā)生了變化，導(dǎo)致很多上市公司原來制定的方案與規(guī)定不符而自行選擇終止。在經(jīng)濟(jì)存在較大不確定性的背景下，監(jiān)管政策對行權(quán)條件的提高間接地將股權(quán)激勵應(yīng)用范圍限定在業(yè)績較好的上市公司，為了鼓勵業(yè)績較差的公司選擇股權(quán)激勵以激勵管理層努力提升公司業(yè)績，監(jiān)管部門對因期權(quán)費(fèi)用而導(dǎo)致虧損的公司可以放松對其的退市管制（呂長江等，2011）。隨著經(jīng)濟(jì)的回暖以及股權(quán)激勵相關(guān)政策的完善，2010年以來股權(quán)激勵逐步進(jìn)入了相對穩(wěn)定的發(fā)展階段。

二、企業(yè)性質(zhì)分析

表1實(shí)施股權(quán)激勵的147個樣本中，經(jīng)收集、分析、整理，國有控股上市公司有27個，占總數(shù)的18.37%，非國有控股上市公司120個，占總數(shù)的81.63%。產(chǎn)生這一現(xiàn)象的主要原因在于：一方面國有控股上市公司受政府調(diào)控影響較大，多數(shù)高管是政府直接任命且公司業(yè)績與其努力程度相關(guān)性不明顯，因此對股權(quán)激勵的應(yīng)用沒有非國有控股上市公司積極；另一方面我國監(jiān)管部門出于對防止國有資產(chǎn)變相流失的考慮，對國有控股上市公司實(shí)施股權(quán)激勵設(shè)置了更為嚴(yán)格的要求，體現(xiàn)了“重約束、輕激勵”的特點(diǎn)，具體體現(xiàn)在以下幾個方面：

1.實(shí)施條件嚴(yán)格：公司治理結(jié)構(gòu)規(guī)范，股東會、董事會、經(jīng)理層組織健全，職責(zé)明確；薪酬委員會制度健全，議事規(guī)則完善；內(nèi)部控制制度和績效考核體系健全，基礎(chǔ)管理制度規(guī)范；發(fā)展戰(zhàn)略明確，資產(chǎn)質(zhì)量和財(cái)務(wù)狀況良好，經(jīng)營業(yè)績穩(wěn)?。唤?年無財(cái)務(wù)違法違規(guī)行為和不良記錄。

2.審批程序嚴(yán)格：國有控股上市公司實(shí)施股權(quán)激勵計(jì)劃必須報(bào)國有資產(chǎn)監(jiān)管機(jī)構(gòu)審核后才能實(shí)施，同時還必須在國有資產(chǎn)監(jiān)管機(jī)構(gòu)網(wǎng)站上予以公告，接受社會公眾的監(jiān)督和評議。

3.方案設(shè)置嚴(yán)格：國有控股上市公司需嚴(yán)格控制激勵對象范圍，不得隨意擴(kuò)大范圍；授予股權(quán)時業(yè)績應(yīng)不低于公司近3年平均水平及同行業(yè)平均水平；行權(quán)限制期原則上不得少于2年，行權(quán)有效期不得低于3年，對于董事、高管授予的股權(quán)應(yīng)有不低于授予總量的20%留至任職（任期）期滿后行權(quán)。

4.收益水平控制嚴(yán)格：境內(nèi)上市公司股權(quán)激勵收益占薪酬總水平的最高比重不得超過40%，超過部分不得行權(quán)。這一規(guī)定影響了國有控股上市公司股權(quán)激勵計(jì)劃的靈活性，不能針對不同國有企業(yè)的產(chǎn)業(yè)競爭環(huán)境、產(chǎn)權(quán)行使方式、企業(yè)目標(biāo)定位等作出區(qū)別對待和靈活安排（辛宇、呂長江，2012）。

三、行業(yè)特征分析

經(jīng)對實(shí)施股權(quán)激勵樣本中行業(yè)分布特征的分析整理，發(fā)現(xiàn)我國上市公司股權(quán)激勵應(yīng)用在各個行業(yè)中分布不均勻，并存在明顯的行業(yè)差異，主要集中在制造業(yè)與信息技術(shù)業(yè)。在147個實(shí)施股權(quán)激勵的樣本中，有59.18%的樣本屬于制造業(yè)，有16.33%的樣本屬于信息技術(shù)業(yè)。在制造業(yè)中，實(shí)施股權(quán)激勵比重最大的是“機(jī)械、設(shè)備、儀表”，其次是“石油、化學(xué)、塑膠、塑料”，再次是“醫(yī)藥、生物制品”與“電子”。這些行業(yè)中大部分企業(yè)都是高新技術(shù)企業(yè)，成長性高，未來收益空間大，信息不對稱問題相對嚴(yán)重，行業(yè)競爭激烈，對管理人才、研發(fā)人才、營銷人才的依賴程度大，因此對實(shí)施股權(quán)激勵的積極性較大。

四、激勵對象分析

經(jīng)對股權(quán)激勵樣本中激勵對象的分析整理，發(fā)現(xiàn)我國上市公司股權(quán)激勵對象僅限于高管與核心員工，且核心員工的激勵比重從2010年起有了明顯增加的趨勢。目前股權(quán)激勵中激勵對象均不包含普通員工，這是由于普通員工的努力程度與公司股價之間的聯(lián)系較小，個人貢獻(xiàn)率對企業(yè)價值的影響微乎其微，如果將其納入激勵對象，難免會產(chǎn)生搭便車的心理和行為，股權(quán)激勵難以發(fā)揮自我監(jiān)督、自我約束的作用（徐海波、李懷祖，2008）。在實(shí)施股權(quán)激勵的樣本數(shù)據(jù)中，僅激勵高管的有7個，僅激勵核心員工的有4個，其余樣本均包含高管與核心員工，這些數(shù)據(jù)所反映的特點(diǎn)與徐寧對2006年至2009年的統(tǒng)計(jì)研究結(jié)果一致，即多數(shù)上市公司摒棄了集中在高管層與擴(kuò)展到全員的兩種極端范式，而是傾向于由高管層、核心員工等核心利益相關(guān)者組成的激勵契約（徐寧，2012）。

五、激勵模式分析

經(jīng)對實(shí)施股權(quán)激勵樣本中激勵模式的整理分析，得到樣本數(shù)據(jù)（見表2）。從表2中可以看出我國上市公司股權(quán)激勵中股票期權(quán)的應(yīng)用占絕對的主導(dǎo)地位，但限制性股票的應(yīng)用呈現(xiàn)出了逐年增加的趨勢。在實(shí)施股權(quán)激勵的樣本中，只有斯米克采用了單一的股票增值權(quán)，永新股份、英飛拓、愛施德采用了股票期權(quán)與限制性股票的混合模式，得潤電子、正泰電器與三花股份采用了股票期權(quán)與股票增值權(quán)的混合模式，單一采用股票期權(quán)模式的樣本占68.03%，單一采用限制性股票的樣本占27.21%。上市公司偏向于選擇股票期權(quán)的原因可能是由于股票期權(quán)不需要當(dāng)前實(shí)際付出資金，也不發(fā)生實(shí)際現(xiàn)金流出，而且未來只有權(quán)利而無義務(wù)（李曜，2008）。股權(quán)激勵模式的選擇性偏向也反映出了我國上市公司對待激勵對象時重激勵、輕約束的特點(diǎn)。

六、股票來源分析

經(jīng)對我國上市公司實(shí)施股權(quán)激勵樣本中股票來源方式的統(tǒng)計(jì)分析，發(fā)現(xiàn)定向增發(fā)占絕對主導(dǎo)地位。在147個樣本數(shù)據(jù)中，選擇定向增發(fā)的比例高達(dá)95.24%，選擇二級市場回購的比例為3.4%，選擇大股東轉(zhuǎn)讓的只占1.36%。產(chǎn)生這種選擇性偏向的原因在于相關(guān)政策法規(guī)的限制，為了防范國有資產(chǎn)流失，2006年9月《國有控股上市公司（境內(nèi)）實(shí)施股權(quán)激勵試行辦法》規(guī)定國有控股上市公司實(shí)施股權(quán)激勵股票來源不得由單一國有股股東支付或無償量化國有股權(quán)；2008年3月《備忘錄2號》規(guī)定股東不得直接向激勵對象贈予或轉(zhuǎn)讓股份，股東擬提供股份的，應(yīng)先由上市公司回購，并按照《公司法》的要求在1年內(nèi)授予激勵對象。由此股票來源實(shí)際上只有定向增發(fā)與回購兩種方式，定向增發(fā)由于簡單易行，成為我國上市公司實(shí)施股權(quán)激勵選擇最多的方式。

七、激勵幅度分析

經(jīng)對我國上市公司實(shí)施股權(quán)激勵樣本中激勵幅度的統(tǒng)計(jì)分析得到圖1，其顯示出我國上市公司股權(quán)激勵的激勵幅度較低，主要集中在5%以內(nèi)。在147個實(shí)施股權(quán)激勵的樣本數(shù)據(jù)中，激勵幅度在5%以下的占76.19%，激勵幅度最小的為恒豐紙業(yè)0.269%，激勵幅度最大的為德美化工10%。造成激勵幅度較低的原因主要有三個方面：其一，當(dāng)前我國的資本市場有效性不強(qiáng)，實(shí)施股權(quán)激勵時，給予激勵對象的股權(quán)越多，激勵對象進(jìn)行信息操縱的欲望越強(qiáng)（羅富碧，2009）；其二，激勵幅度越高，承擔(dān)的成本費(fèi)用越大，2006年伊利股份與海南海藥均由于激勵幅度較高而出現(xiàn)了財(cái)務(wù)虧損（張軍，2009）；其三，相關(guān)政策法規(guī)的約束，我國上市公司股權(quán)激勵計(jì)劃設(shè)計(jì)的股票總數(shù)累計(jì)不得超過公司股本總額的10%，非經(jīng)股東大會特別決議批準(zhǔn)，任何一名激勵對象通過全部有效的股權(quán)激勵計(jì)劃獲授的本公司股票累計(jì)不得超過公司股本總額的1%，國有控股上市公司首次實(shí)施股權(quán)激勵計(jì)劃授予的股權(quán)數(shù)量原則上應(yīng)控制在上市公司股本總額的1%以內(nèi)。

八、激勵期限分析

經(jīng)對我國上市公司實(shí)施股權(quán)激勵樣本中激勵期限的統(tǒng)計(jì)分析得圖2，其顯示我國上市公司股權(quán)激勵有效期主要集中分布在4～5年之間，除了有效期為3年的樣本外，其余樣本均呈現(xiàn)出有效期越長樣本數(shù)據(jù)越少的特點(diǎn)。從上述數(shù)據(jù)可以看出，目前我國上市公司股權(quán)激勵有效期的設(shè)計(jì)偏短。這一方面是由于《上市公司股權(quán)激勵管理辦法（試行）》規(guī)定了有效期的上限為10年，《國有控股上市公司（境內(nèi)）實(shí)施股權(quán)激勵試行辦法》規(guī)定國有控股上市公司股權(quán)激勵有效期的下限為5年；另一方面也反映了我國上市公司股權(quán)激勵門檻設(shè)置較低，有福利之嫌。有效期越長，激勵對象行權(quán)的門檻越高，因?yàn)樗麄兠科诙家媾R激勵條件的約束，其操縱行權(quán)指標(biāo)的能力被顯著地削弱，因?yàn)樾袡?quán)業(yè)績目標(biāo)短期內(nèi)可能易操縱，但長期來看，這些指標(biāo)總會反轉(zhuǎn)，不可能一直縱。此外，長期激勵有效期使每期行權(quán)的數(shù)量大幅降低，這削弱了高管通過操縱股價來集中獲得高額收益的能力（呂長江等，2009）。

九、指標(biāo)體系分析

經(jīng)對我國上市公司實(shí)施股權(quán)激勵樣本中指標(biāo)體系的分析整理，發(fā)現(xiàn)我國上市公司股權(quán)激勵指標(biāo)體系設(shè)置不嚴(yán)，主要側(cè)重于會計(jì)利潤指標(biāo)而缺乏對現(xiàn)金指標(biāo)與市值指標(biāo)的考慮。在實(shí)施股權(quán)激勵的樣本數(shù)據(jù)中，同時設(shè)置授予條件與行權(quán)條件的有36個，占總數(shù)的24.49%，只設(shè)置行權(quán)條件的有111個，占總數(shù)的75.51%，在指標(biāo)運(yùn)用方面主要側(cè)重于會計(jì)利潤指標(biāo)中的加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率與凈利潤增長率，使用現(xiàn)金指標(biāo)的只有華菱鋼鐵與威創(chuàng)股份，使用市值指標(biāo)的只有華星化工與蘇泊爾。會計(jì)利潤指標(biāo)更多地衡量了企業(yè)的短期業(yè)績，難以反映企業(yè)的長期業(yè)績，因此容易誘發(fā)激勵對象的短期行為，損害股東利益，而現(xiàn)金指標(biāo)和市值指標(biāo)則比較客觀，不易受激勵對象的操縱，且市值指標(biāo)還能克服會計(jì)利潤的短期性（吳育輝、吳世農(nóng)，2010）。

十、結(jié)論

股權(quán)激勵作為一種長期性激勵手段在我國應(yīng)用時間較短，通過對我國上市公司實(shí)施股權(quán)激勵應(yīng)用特征的系統(tǒng)分析，能及時了解其應(yīng)用現(xiàn)狀和發(fā)展趨勢，為監(jiān)管部門更好地開展股權(quán)激勵工作提供重要的參考，還能為準(zhǔn)備實(shí)施股權(quán)激勵的公司提供有益的借鑒。

【參考文獻(xiàn)】

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[2] 辛宇，呂長江.激勵、福利還是獎勵：薪酬管制背景下國有企業(yè)股權(quán)激勵的定位困境[J].會計(jì)研究，2012（6）：67-75.

[3] 徐海波，李懷祖.股權(quán)激勵對象選擇模型分析[J].管理工程學(xué)報(bào)，2008，22（1）：109-112.

[4] 徐寧.上市公司股權(quán)激勵授予對象的選擇與動態(tài)分布——基于中國上市公司數(shù)據(jù)的實(shí)證研究[J].西安財(cái)經(jīng)學(xué)院學(xué)報(bào)，2012，25（3）：25-30.

[5] 李曜.股票期權(quán)與限制性股票股權(quán)激勵方式的比較研究[J].經(jīng)濟(jì)管理，2008，30（23）：11-18.

[6] 羅富碧，冉茂盛，張宗益.股權(quán)激勵、信息操縱與內(nèi)部監(jiān)控博弈分析[J].系統(tǒng)工程學(xué)報(bào)，2009，24（6）：660-665.

[7] 張軍.我國上市公司股權(quán)激勵問題研究[J].中央財(cái)經(jīng)大學(xué)學(xué)報(bào)，2009（5）：32-36.

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關(guān)鍵詞：股權(quán)激勵；創(chuàng)新活動；高管層；滯后期

中圖分類號：F272.923 文獻(xiàn)標(biāo)志碼：A 文章編號：1002-2589（2012）11-0136-02

2005年底中國證監(jiān)會《上市公司股權(quán)激勵管理辦法（試行）》的頒布，我國上市公司開始重視對高管層實(shí)施股權(quán)激勵。對2006年至2010年深滬A股上市公司進(jìn)行了統(tǒng)計(jì)，結(jié)果發(fā)現(xiàn)上市公司實(shí)施了高管層股權(quán)激勵的公司數(shù)2006年為38家，2007年21家，2008年51家，2009年46家，10年高達(dá)116家。從總體上看，實(shí)施高管層股權(quán)激勵的公司在逐漸增多。

實(shí)施長期的激勵機(jī)制有利于高管層利益的趨同，同樣有利于企業(yè)的創(chuàng)新活動。且“十二五”規(guī)劃中也提出了“增強(qiáng)自主創(chuàng)新能力，加快建設(shè)創(chuàng)新型國家”的戰(zhàn)略目標(biāo)，因此在上市公司中實(shí)施高管層股權(quán)激勵對企業(yè)的創(chuàng)新活動有影響。但股權(quán)激勵對創(chuàng)新活動的影響是否存在滯后期，且滯后期長度如何測量等問題至今還沒有得到研究。

一、文獻(xiàn)綜述與研究假設(shè)

在股權(quán)激勵方面，一些學(xué)者從對公司績效的影響角度進(jìn)行了研究，但未得到一致結(jié)論。如張倩（2010）得出高管層激勵與經(jīng)營績效間呈不顯著的相關(guān)關(guān)系；而王穎（2010）研究認(rèn)為高管層激勵與公司業(yè)績呈正相關(guān)關(guān)系。

在創(chuàng)新活動方面，國內(nèi)外一些文獻(xiàn)檢驗(yàn)了高管層對技術(shù)創(chuàng)新的影響。例如，Hoffman等（1993）從高管層團(tuán)隊(duì)特征和社會文化方面驗(yàn)證了不同高管特征對創(chuàng)新的影響有差異。還有文獻(xiàn)從高管薪酬方面，Balkin等（2000）研究表明長期報(bào)酬對技術(shù)創(chuàng)新的影響較弱。更多文獻(xiàn)是從高管持股方面，但未形成一致結(jié)論。一些文獻(xiàn)認(rèn)為高管持股與創(chuàng)新活動呈正相關(guān)關(guān)系（Wu和Tu（2007））；一些文獻(xiàn)認(rèn)為高管持股與創(chuàng)新活動呈不顯著相關(guān)關(guān)系（馮根福和溫軍（2008））；還有一些文獻(xiàn)認(rèn)為高管持股與創(chuàng)新活動呈顯著負(fù)相關(guān)關(guān)系（趙洪江等（2008））。但用高管持股比例來衡量高管層股權(quán)激勵不很妥當(dāng)，曹陽（2008）提出高管持股不等同于高管股權(quán)激勵。

至今，學(xué)者對高管層股權(quán)激勵與創(chuàng)新活動的影響研究文獻(xiàn)還較少。Lerner等（2007）研究發(fā)現(xiàn)長期激勵（如股票期權(quán)與限制性股票）能顯著增加企業(yè)的研發(fā)投入。在國內(nèi)，張暉，萬解秋（2010）指出股權(quán)激勵對企業(yè)自主創(chuàng)新有促進(jìn)作用。

還有一些學(xué)者探討了對創(chuàng)新活動的滯后期，如Yasuo 等（2004）研究發(fā)現(xiàn)專利授權(quán)滯后期的減少有利于企業(yè)研發(fā)投入。在國內(nèi)，如朱平芳和徐偉明（2005）研究了上海大中型工業(yè)企業(yè)的科技活動的內(nèi)部支出與專利產(chǎn)出存在2-6期的滯后結(jié)構(gòu)。那么股權(quán)激勵對企業(yè)創(chuàng)新活動從理論上講也是會存在滯后期影響。

鑒于此，我們可以得到：假設(shè)1，實(shí)施高管層股權(quán)激勵對企業(yè)創(chuàng)新活動存在滯后期影響；假設(shè)1-1，實(shí)施高管層股權(quán)激勵對專利的申請量存在滯后期影響；假設(shè)1-2，實(shí)施高管層股權(quán)激勵對專利的授權(quán)量存在滯后期影響。

股票期權(quán)是基于股價的股權(quán)激勵模式，而限制性股票則是基于業(yè)績的股權(quán)激勵模式。相比基于股價的股權(quán)激勵模式，實(shí)施基于業(yè)績的股權(quán)激勵模式對高管層有更強(qiáng)的激勵性。因此，股票期權(quán)與限制性股票股權(quán)激勵二者有本質(zhì)上的差異

綜上所述，又得到：假設(shè)2：高管層股權(quán)激勵不同類型對企業(yè)創(chuàng)新活動的滯后期影響有差異。

二、研究設(shè)計(jì)

1.樣本選擇與數(shù)據(jù)來源

截至2008年底，我國共有A股上市公司1161家，采用行業(yè)分層隨機(jī)抽樣法抽取60%作為研究樣本。在抽取樣本的同時剔除以下公司：被列為ST、*ST和PT的公司；同時發(fā)行B股的上市公司；金融類上市公司。最終有49家公司實(shí)施了高管層股權(quán)激勵。所有財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)及股權(quán)激勵數(shù)據(jù)均來源于國泰安數(shù)據(jù)庫，專利數(shù)據(jù)來源于國家知識產(chǎn)權(quán)網(wǎng)專利數(shù)據(jù)庫。

2.變量定義與模型構(gòu)建

高管層股權(quán)激勵采用高管層激勵權(quán)益值占授予時公司總股本的比例來衡量,創(chuàng)新活動用專利指標(biāo)來量化。考慮到行業(yè)，規(guī)模，負(fù)債率及業(yè)績會對創(chuàng)新活動產(chǎn)生影響，將這些指標(biāo)作為控制變量。相關(guān)變量說明見表1。

3.模型構(gòu)建

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【關(guān)鍵詞】股權(quán)激勵預(yù)案；累計(jì)非正常收益率

一、引言

中國證監(jiān)會于2005年12月31日頒布《上市公司股權(quán)激勵管理辦法（試行）》，后陸續(xù)頒布《股權(quán)激勵有關(guān)事項(xiàng)備忘錄1、2、3號》等法律、法規(guī)和規(guī)范性文件，旨在促進(jìn)上市公司遵照相關(guān)要求實(shí)施股權(quán)激勵計(jì)劃，建立健全激勵約束機(jī)制，進(jìn)一步完善公司治理結(jié)構(gòu)。這表明監(jiān)管層已經(jīng)認(rèn)識到股權(quán)激勵計(jì)劃在完善公司治理結(jié)構(gòu)方面的激勵約束功能。股權(quán)激勵計(jì)劃本質(zhì)上是事先簽訂的一份關(guān)于剩余索取權(quán)如何分配的契約，以此激勵和約束管理層和核心技術(shù)人員。以股權(quán)激勵計(jì)劃預(yù)案的公布日為基準(zhǔn)日期，短時間窗口的累計(jì)非正常收益率(Cumulative Abnormal Return，CAR)能描述市場對股權(quán)激勵計(jì)劃的認(rèn)同程度，依此制定投資者歡迎的股權(quán)激勵計(jì)劃條款。

二、文獻(xiàn)回顧

股權(quán)激勵與公司績效的實(shí)證研究包括：魏剛（2000）研究表明高級管理層持股比例與經(jīng)營績效不存在顯著的正相關(guān)關(guān)系，僅僅是一種福利制度的安排。周建波（2003）依據(jù)2001年年報(bào)施行股權(quán)激勵的34家上市公司，界定的是“增量”意義上的股權(quán)激勵，在對公司治理特征進(jìn)行分析后，得到成長性機(jī)會較高的公司推行股權(quán)激勵計(jì)劃，公司業(yè)績會顯著提高；公司業(yè)績提高與第一大股東為國家負(fù)相關(guān)的結(jié)論，說明一般法人、管理層、私人作為最終控股股東的公司治理結(jié)構(gòu)相對完善，激勵監(jiān)督機(jī)制健全，推行股權(quán)激勵計(jì)劃激勵約束機(jī)制更有效。陳勇（2005）在周建波（2003）研究的基礎(chǔ)上，采用配對樣本研究方法實(shí)證表明實(shí)施股權(quán)激勵計(jì)劃后，公司的業(yè)績總體上略有提升，期股激勵效應(yīng)大于期權(quán)，但兩者均不顯著。孫堂港（2009）綜合運(yùn)用配對樣本、因子分析法、回歸分析法，發(fā)現(xiàn)上司公司業(yè)績與股權(quán)激勵存在顯著的正相關(guān)，并表明期權(quán)和股票其激勵效果不同，授予數(shù)量比例與公司業(yè)績存在“區(qū)間效應(yīng)”。呂長江（2009）對股權(quán)激勵與公司股票收益進(jìn)行了實(shí)證研究。該文選擇2005年1月1日-2008年12月31日的108家樣本公司，界定的是“股票期權(quán)激勵”，以股權(quán)激勵草案的公布時點(diǎn)作為基準(zhǔn)時點(diǎn)，考察了窗口期的CAR的情況，按照激勵條件和有效期，設(shè)置3個劃分激勵和福利型公司的標(biāo)準(zhǔn)，進(jìn)而分析子樣本并考察激勵有效期、授予數(shù)量、預(yù)留數(shù)量的特征。他的研究表明，激勵型公司有更高的CAR，更長的有效期。除其中一個標(biāo)準(zhǔn)劃分的結(jié)果外，另外兩個劃分標(biāo)準(zhǔn)均支持激勵公司有更高的授予數(shù)量和預(yù)留比例的假設(shè)。

三、樣本選擇與數(shù)據(jù)處理

1.樣本的選擇與描述統(tǒng)計(jì)

本文的數(shù)據(jù)來自CSMAR數(shù)據(jù)庫，樣本為2008年1月1日至2010年9月30日之間公布股權(quán)激勵預(yù)案的公司，共有86家上市公司。其中，在激勵標(biāo)的物來源這一變量下，78家選擇定向增發(fā)，4家選擇回購，3家選擇股東轉(zhuǎn)讓，1家選擇公司利潤。在激勵標(biāo)的物這一變量下，67家選擇股票期權(quán)，18家選擇限制性股票，1家選擇股票增值權(quán)。依據(jù)大智慧公司編制的31個行業(yè)板塊劃分標(biāo)準(zhǔn)，23個行業(yè)板塊涵蓋了全樣本86家公司，其中，電器、醫(yī)藥、計(jì)算機(jī)、化工化纖分別涵蓋8個樣本公司，房地產(chǎn)、通信、儀電儀表分別涵蓋6個樣本公司，電子信息涵蓋5個樣本公司，上述8個行業(yè)板塊總計(jì)涵蓋了55個樣本公司，也就是說，26%的行業(yè)板塊涵蓋了64%的樣本公司，行業(yè)集中度高。

我們以股權(quán)激勵預(yù)案公告日為基準(zhǔn)日期，假設(shè)樣本公司和所屬行業(yè)板塊有相同的，，行業(yè)板塊的風(fēng)險構(gòu)成不包括非系統(tǒng)性風(fēng)險，我們可以證明：剔除市場風(fēng)險和行業(yè)特定風(fēng)險后的樣本公司CAR=樣本公司的CR-行業(yè)板塊的CR。樣本公司在經(jīng)所屬行業(yè)板塊調(diào)整后的CAR（0）、CAR(-1，1)、CAR(-2，2)和CAR(-3，3)的四個區(qū)間內(nèi)的CAR的總體描述性統(tǒng)計(jì)如表1所示。表1表明，除25%樣本公司在CAR（0）和CAR（-3，3）的市場反應(yīng)為負(fù)以外，全樣本公司的CAR顯著為正，隨著時間窗口的擴(kuò)大而變大，表明市場對上市公司推出股權(quán)激勵計(jì)劃有顯著的正面反應(yīng)，并表現(xiàn)出短期的持續(xù)性，與呂長江（2009）的實(shí)證結(jié)論吻合。

對于變量激勵有效期，有32家選擇了5年的有效期，23家選擇了4年的有效期，如表2所示，75%的樣本公司選擇了有效期為6年以內(nèi)。上市公司的選擇表明激勵有效期設(shè)置在5-6年比較適宜。而對于授予數(shù)量而言，距離證監(jiān)會規(guī)定的10%的上限比較遠(yuǎn)，普遍選擇了比例為3%左右的授予數(shù)量。

2.樣本公司CAR與受所屬行業(yè)板塊的影響

依據(jù)所屬行業(yè)板塊對全樣本公司進(jìn)行分類，進(jìn)而對行業(yè)板塊的子樣本公司CAR進(jìn)行描述性統(tǒng)計(jì)。

如表3所示，依所屬板塊分類的樣本公司的CAR，隨著時間窗口的放大，電器、計(jì)算機(jī)板塊的樣本公司各CAR呈現(xiàn)放大的趨勢，除計(jì)算機(jī)板塊的CAR（-1，1）之外，均在全樣本公司調(diào)整后的各CAR均值之上，這說明市場對電器、計(jì)算機(jī)行業(yè)未來的成長性比較看好。對比各樣本公司所屬板塊的CAR的方差，除計(jì)算機(jī)板塊的CAR（-3，3）的方差比全樣本公司的方差略大外，兩板塊的各CAR的方差均小于全樣本公司的CAR的方差，說明市場預(yù)期較一致。醫(yī)藥板塊和化工化纖板塊的CAR有波動，各CAR差別不明顯，表明樣本公司的累計(jì)收益率與受時間窗口的影響并不確定。通過上述分析，可以推斷化工化纖行業(yè)相對其他行業(yè)，并不受市場的吹捧，市場預(yù)期相對一致。電器行業(yè)、計(jì)算機(jī)行業(yè)若推出股權(quán)激勵計(jì)劃，則會更受到市場的認(rèn)同，而對醫(yī)藥行業(yè)的分歧則比較大。以調(diào)整后的CAR（0）與電器、醫(yī)藥、計(jì)算機(jī)、化工化纖板塊的統(tǒng)計(jì)特征為例，如表5所示。

3.樣本公司CAR與股權(quán)激勵變量的回歸分析

呂長江（2009）按照股權(quán)激勵條件和激勵有效期把上市公司股權(quán)激勵計(jì)劃劃分為激勵和福利兩種類型。激勵型公司的劃分標(biāo)準(zhǔn)有三種：一是激勵條件大于前3年任一年的指標(biāo)，二是激勵條件大于前3年均值且考慮標(biāo)準(zhǔn)差異常值，三，激勵有效期大于5年。依據(jù)第一種和第三種劃分標(biāo)準(zhǔn)，對激勵公司與對照公司比較，其研究結(jié)果表明，從均值來看，激勵公司有更長的激勵有效期限，更大的授予數(shù)量，更高的預(yù)留數(shù)量，但統(tǒng)計(jì)上不顯著。依據(jù)第二種劃分標(biāo)準(zhǔn)，激勵有效期表現(xiàn)出與上述研究結(jié)論的一致性，而授予數(shù)量和預(yù)留數(shù)量則相反。

本文在不按照激勵條件對樣本公司進(jìn)行劃分的條件下，對全樣本公司進(jìn)行回歸分析。因變量為調(diào)整后的CAR，自變量為激勵有效期、授予數(shù)量、核心技術(shù)人員激勵數(shù)量、預(yù)留數(shù)量?；貧w結(jié)果如表6所示。

觀察回歸的結(jié)果，授予數(shù)量的系數(shù)均表現(xiàn)為負(fù)，與呂長江（2009）的研究結(jié)果是不吻合的，也許是與我國上市公司公司治理結(jié)構(gòu)不完善有關(guān)。我國上市公司信息公開透明度不高，股東大會對經(jīng)營層和大股東的監(jiān)管約束力不夠，投資者認(rèn)為股權(quán)激勵計(jì)劃設(shè)置過多的授予數(shù)量有向大股東、經(jīng)營者輸送利益的嫌疑。預(yù)留數(shù)量的系數(shù)為正也可以驗(yàn)證這個假設(shè)，即投資者不希望上市公司一次性的設(shè)置過多授予激勵數(shù)量。就是說，授予數(shù)量并不是越多越好，證監(jiān)會的10%的最高限設(shè)置過高。激勵有效期變量的系數(shù)在時間窗口（0）和（-1，1）為負(fù)，在（-2，2）和（-3，3）為正，表明激勵有效期的約束條件并不像激勵條件那樣嚴(yán)格（呂長江，2009），對CAR的影響不確定。授予核心技術(shù)人員激勵數(shù)量的回歸系數(shù)符號也不確定，說明股權(quán)激勵授予高管和核心技術(shù)人員同樣重要，不可偏廢，應(yīng)依據(jù)上市公司所屬行業(yè)的具體特點(diǎn)進(jìn)行授予數(shù)量的劃分。

如表7所示，Durbin-Watson值在2附近，說明上述回歸方程的殘差不存在自相關(guān)關(guān)系。White Heteroskedasticity Test的P值落在接受域，所以上述方程的誤差不存在異方差。

四、結(jié)論與建議

本文實(shí)證研究表明上市公司推出股權(quán)激勵計(jì)劃受到所處行業(yè)的影響，即未來成長性好、股東對管理層難以監(jiān)管、投資者與公司管理者信息不對稱嚴(yán)重的行業(yè)更傾向于推出股權(quán)激勵計(jì)劃。從Rose（1977）的信號理論看，推出股權(quán)激勵計(jì)劃更好的激勵約束公司管理者，即便在信息不對稱的情況，公司管理者也會自行依照公司價值的最大化決策經(jīng)營，另一方面，股權(quán)激勵條件傳遞公司未來成長性的信號，從而市場對公司價值的預(yù)期進(jìn)行調(diào)整。從CAR的統(tǒng)計(jì)特征看，投資者對上市公司推出股權(quán)激勵計(jì)劃的行為是比較認(rèn)同的，股權(quán)激勵計(jì)劃機(jī)制是能夠完善公司的法人治理，激勵人選擇更高的努力水平，有利于公司業(yè)績的提高，增大公司的價值（謝作渺，2007）。從經(jīng)調(diào)整后各行業(yè)板塊的CAR的統(tǒng)計(jì)特征看，不同行業(yè)的樣本公司推出股權(quán)激勵計(jì)劃時，市場的反應(yīng)是有明顯的差異。相對成熟的行業(yè)，如化工化纖，市場對其股權(quán)激勵計(jì)劃推出對公司業(yè)績、價值的提高的預(yù)期明確，但不如所處電器、計(jì)算機(jī)、醫(yī)藥行業(yè)的樣本公司會被市場大幅調(diào)高價值預(yù)期。在呂長江（2009）研究的基礎(chǔ)上，我們對各時間窗口的CAR與激勵計(jì)劃變量有效期、授予數(shù)量、核心技術(shù)人員授予數(shù)量、預(yù)留數(shù)量進(jìn)行回歸分析，發(fā)現(xiàn)激勵計(jì)劃授予數(shù)量與公司的股票收益負(fù)相關(guān)，預(yù)留數(shù)量與公司的股票收益正相關(guān)，這表明在信息不對稱的情況下，投資者認(rèn)為過多激勵授予數(shù)量有掠奪投資者利益的嫌疑。激勵有效期與授予核心數(shù)量兩個變量的符號不確定，說明并不能按照激勵有效期作為劃分激勵公司和福利公司類型的標(biāo)準(zhǔn)，這與呂長江（2009）的劃分標(biāo)準(zhǔn)是不吻合的。對于授予對象，回歸分析表明，管理層和投資者不可偏廢，應(yīng)依據(jù)公司所處行業(yè)具體情況，管理層和核心技術(shù)人員對公司業(yè)績的貢獻(xiàn)程度進(jìn)行激勵數(shù)量的分配。

對投資者認(rèn)為設(shè)置過多激勵授予數(shù)量是向激勵對象輸送利益的結(jié)論，進(jìn)一步研究時應(yīng)該統(tǒng)計(jì)激勵對象在上市公司推出激勵計(jì)劃之前是否持股和激勵條件是否過低，如果重點(diǎn)激勵對象在推出激勵計(jì)劃前持股和激勵條件過低，則判斷股權(quán)激勵計(jì)劃極有可能是向激勵對象輸送利益。如果重點(diǎn)激勵對象在推出激勵計(jì)劃前持股極少和激勵條件較高，則判斷公司實(shí)施股權(quán)激勵計(jì)劃是為了激勵約束管理層和核心激勵人員。對滿足激勵條件的公司，在股權(quán)激勵行權(quán)后的時間窗口，應(yīng)研究公司價值是否和推出激勵計(jì)劃前有明顯差異。

參考文獻(xiàn)

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本文獲得南京財(cái)經(jīng)大學(xué)學(xué)位與研究生教育課題“金融中的統(tǒng)計(jì)方法”資助。

作者簡介：

篇5

（一）理論假設(shè)

為了避免管理者的這種機(jī)會主義行為，股東需要對管理者采取有效的監(jiān)督和激勵措施以避免其做出損害公司價值的行為。對管理者的激勵方式有很多種，薪酬激勵和股權(quán)激勵是上市公司中兩種主要的高管激勵方式。本文從薪酬激勵和股權(quán)激勵雙重維度考察股權(quán)投資介入對企業(yè)高管激勵的影響，提出以下理論模型隨著股權(quán)投資對公司治理的不斷介入，股權(quán)投資者在改善高管激勵中的作用越來越明顯。股權(quán)投資機(jī)構(gòu)的進(jìn)入可以從薪酬激勵及股權(quán)激勵兩方面提升對公司高管的激勵作用。薪酬機(jī)制作為上市公司治理的重要機(jī)制之一，直接揭示了股東與經(jīng)理人之間的問題。合理的薪酬機(jī)制不僅可以促使經(jīng)理人與股東的目標(biāo)趨于一致，而且合理的薪酬機(jī)制可以降低成本，緩解股東與經(jīng)理人之間的沖突，提高公司價值。因此，股東可以通過設(shè)計(jì)合理的薪酬政策給管理層以激勵，從而使其能夠選擇并從事有利于股東財(cái)富提高的行為（Jensen，1990）。股權(quán)投資者作為相對獨(dú)立、持有股份較高的積極股東，對公司高管層具有較強(qiáng)的監(jiān)控能力，能更好地扮演委托人的角色通過薪酬結(jié)構(gòu)參與公司治理以提高治理水平。王雪榮（2009）等認(rèn)為，股權(quán)投資者通過薪酬結(jié)構(gòu)參與公司治理，在提高公司治理水平同時，高管的薪酬水平也隨之增加。毛磊（2012）的研究表明，股權(quán)投資者持股比例的提高會增加管理層的風(fēng)險，薪酬水平的提高是對其風(fēng)險的相應(yīng)補(bǔ)償，高機(jī)構(gòu)持股比例往往伴隨著高薪酬水平。因此，本文提出以下假設(shè)：假設(shè)1：股權(quán)投資機(jī)構(gòu)持股比例越高，股權(quán)投資機(jī)構(gòu)對高管的激勵作用越明顯。股權(quán)投資者可以通過與控股股東、公司高管談判協(xié)商的方式直接作用于高層管理者的薪酬計(jì)劃，也可以通過表決權(quán)、股東積極主義以及董事會席位影響高管層薪酬結(jié)構(gòu)。股權(quán)投資機(jī)構(gòu)在公司董事會中的“話語權(quán)”，使得投資機(jī)構(gòu)有更大的動力和能力去激勵公司高管以提升公司績效。股權(quán)投資機(jī)構(gòu)在公司董事會的席位都能幫助投資機(jī)構(gòu)提升對公司高管的激勵效用。因此，本文提出以下假設(shè)：假設(shè)2：股權(quán)投資機(jī)構(gòu)占公司董事會席位比例越高，則股權(quán)投資機(jī)構(gòu)對高管的激勵作用越明顯。此外，本文進(jìn)一步從股權(quán)投資機(jī)構(gòu)的背景、經(jīng)驗(yàn)和是否采用聯(lián)合投資等角度考察了不同的股權(quán)投資機(jī)構(gòu)的特征對企業(yè)高管激勵作用的影響，并根據(jù)筆者的觀察提出如下假設(shè)：假設(shè)3：股權(quán)投資機(jī)構(gòu)的經(jīng)驗(yàn)越豐富，則股權(quán)投資機(jī)構(gòu)對高管的激勵作用越明顯。假設(shè)4：不同背景的股權(quán)投資機(jī)構(gòu)對高管激勵的作用有所不同。假設(shè)5：聯(lián)合投資能夠增強(qiáng)股權(quán)投資機(jī)構(gòu)對高管的激勵作用。

（二）實(shí)證設(shè)計(jì)

1．變量選取

（1）因變量分別采用高管團(tuán)隊(duì)平均薪酬水平（Salary）、高管與普通員工的絕對薪酬差距（Gap）和高管團(tuán)隊(duì)持股比例（MTShare）三個變量來衡量高管激勵中的薪酬水平、薪酬結(jié)構(gòu)和薪酬業(yè)績敏感性，其中高管與普通員工絕對薪酬差距的計(jì)算方法為：Gap＝［（高管總工資－獨(dú)立董事總津貼）／（高管總?cè)藬?shù)－獨(dú)立董事人數(shù)）］－（支付給員工工資和現(xiàn)金／員工總?cè)藬?shù)）

（2）關(guān)于PE特征的變量設(shè)計(jì)根據(jù)上述五個假設(shè)，分別設(shè)置了以下關(guān)于股權(quán)投資者特征的解釋變量進(jìn)行考察：股權(quán)投資者的持股比例（PEShare）、股權(quán)投資者在董事會所在比例（PEBoard）、股權(quán)投資者經(jīng)驗(yàn)（Age）、股權(quán)投資者的背景（Background）、是否聯(lián)合投資（Dummysydicate）。其中，本文將股權(quán)投資者的背景分為四類，分別設(shè)置虛擬變量為政府（Gov）、私人（Private）、外資（Foregin）以及混合背景（Mix）。

（3）控制變量我們首先控制了公司規(guī)模（Firmsize）和公司經(jīng)營業(yè)績（ROE）對高管薪酬的影響，一些研究揭示，公司規(guī)模代表了高管獲取資源和謀取私利的能力，為了防范高管的道德風(fēng)險行為，公司規(guī)模越大，高管獲得的薪酬激勵越強(qiáng)；同時，高管的薪酬收入也與公司本期的經(jīng)營業(yè)績正相關(guān)。其次，以董事長是否兼任CEO作為衡量公司治理水平的變量。最后，我們也控制了行業(yè)和地域等因素對高管薪酬的影響，以公司是否屬于高新技術(shù)行業(yè)、以及公司地址是否在北京、上海、廣州為虛擬變量。

二、實(shí)證結(jié)果及分析

（一）描述性統(tǒng)計(jì)

下面根據(jù)股權(quán)投資者的特征對高管的薪酬水平、高管與普通員工的薪酬差距以及高管持股比例作描述性統(tǒng)計(jì)外資背景的股權(quán)投資機(jī)構(gòu)更加重視對公司高管的激勵，在薪酬水平、薪酬差距以及股權(quán)激勵方面都領(lǐng)先于其他背景的股權(quán)投資機(jī)構(gòu)。PE持股比例越高，更傾向于對公司高管采取固定薪酬激勵而不是股權(quán)激勵，拉開高管與普通員工的薪酬差距達(dá)到激勵高管的目的。同時，關(guān)于PE經(jīng)驗(yàn)的統(tǒng)計(jì)結(jié)果也得出類似的結(jié)論，越有經(jīng)驗(yàn)的PE更傾向于對公司高管采取薪酬激勵而不是股權(quán)激勵的形式。而是否采用聯(lián)合投資則對股權(quán)投資與公司高管的激勵效用沒有太大的影響。

（二）回歸結(jié)果從回歸結(jié)果我們可以得出以下結(jié)論：

（1）PE持股比例對薪酬水平和薪酬差距有顯著的正向影響，而對股權(quán)激勵卻有顯著的負(fù)向影響。這說明PE持股比例越高，更加傾向于采用固定薪酬激勵，通過提高高管的薪酬水平和拉開薪酬差距來實(shí)現(xiàn)激勵目的，而不是給予高管股權(quán)激勵。本文認(rèn)為，由于國內(nèi)的大量企業(yè)屬于家族型企業(yè)，存在家族股東任職管理層的情況，通過增加管理層持股會導(dǎo)致家族股東股權(quán)的過度集中，從而影響股權(quán)投資機(jī)構(gòu)的治理效果及公司績效。因此，國內(nèi)股權(quán)投資機(jī)構(gòu)并不傾向于對高管人員的股權(quán)激勵措施。同時，由于股權(quán)激勵方式在我國的運(yùn)用并不成熟，面對投資者與高管層之間的高度信息不對稱，股權(quán)投資機(jī)構(gòu)更傾向于選擇薪酬激勵而不是股權(quán)激勵。

（2）政府背景的股權(quán)投資機(jī)構(gòu)更傾向于通過提高高管薪酬水平進(jìn)行激勵，民營背景股權(quán)投資機(jī)構(gòu)傾向于拉大高管與普通員工的薪酬差距進(jìn)行激勵，而外資背景的股權(quán)投資機(jī)構(gòu)則傾向于采用股權(quán)激勵方式。Leeetal（2008）研究證實(shí)高管與普通員工之間的薪酬差距比單純的高管薪酬水平更能激勵高管并提升公司業(yè)績，從我們的觀察也發(fā)現(xiàn)，民營背景的股權(quán)投資機(jī)構(gòu)比政府背景的股權(quán)投資機(jī)構(gòu)在高管激勵方面更有效率，而另一方面國內(nèi)股權(quán)投資機(jī)構(gòu)與外資股權(quán)投資機(jī)構(gòu)對于激勵方式的傾向不同主要取決于雙方對于股權(quán)價值目標(biāo)的分歧，國內(nèi)的股權(quán)投資機(jī)構(gòu)更加強(qiáng)調(diào)對企業(yè)的股權(quán)控制。

（3）從控制變量的回歸系數(shù)可以看出，大規(guī)模的公司傾向于采取薪酬激勵，小規(guī)模的公司傾向于采取股權(quán)激勵。一方面成本隨著公司規(guī)模的擴(kuò)大而不斷增加，薪酬激勵機(jī)制相對于股權(quán)激勵可以更好地降低成本；另一方面小規(guī)模的公司營業(yè)收入并不高，無法提供足夠的薪酬激勵，但是公司的成長潛力卻巨大，因此小規(guī)模公司采取股權(quán)激勵更能提升對高管人員的激勵效用。此外，高新技術(shù)企業(yè)相對于其他行業(yè)，信息更加不對稱，容易造成成本的增加，因此，股權(quán)投資機(jī)構(gòu)更傾向于采取薪酬激勵而不是股權(quán)激勵。對比本文的理論假設(shè)與上述回歸結(jié)果可知，假設(shè)1和假設(shè)4得到驗(yàn)證，而假設(shè)2、3、5的回歸結(jié)果則不太顯著，但變量PEBoard和變量Age回歸系數(shù)的符號基本與假設(shè)預(yù)期一致，而虛擬變量DummySydicate回歸系數(shù)的符號則與假設(shè)預(yù)期相反，也就是說多個股權(quán)投資者的介入并沒能夠加強(qiáng)對公司高管的激勵效應(yīng)，相反起到削弱的作用。

三、結(jié)論

篇6

一個有趣的現(xiàn)象是,對股權(quán)激勵的渴望正在取代工作的壓力,成為企業(yè)高管們焦慮情緒的首要誘因。

一位在某中型企業(yè)任職的高管朋友,最近聚會時一直氣色不佳,大家以為他是最近工作遇到了難題壓力大,不過聽他自己的解釋卻不是這么回事。原來他們的老板去年承諾過針對高管的股權(quán)激勵,方案都已經(jīng)拿出來了,卻遲遲不見行動,最近有內(nèi)部消息說這件事很有可能泡湯?？吹酵袠I(yè)的其他企業(yè)很多都給高管們分配了股權(quán),他們公司卻鐵樹開不了花,他正在猶豫到底要不要跳槽。后來我了解到,現(xiàn)在很多類似我這位朋友的高管都在為股權(quán)激勵的事情發(fā)愁。看到有些公司上市前就分配了期權(quán),而自己的公司成功上市了連一點(diǎn)動靜都沒有,怎么能不焦慮。

最近,國美電器的股權(quán)激勵剛剛出臺,就引起了不小的轟動。100多位高管拿到了國美3.38億的股份,按照當(dāng)天的股價來算,這相當(dāng)于7.3億港幣(折合6.4億人民幣)。國美經(jīng)歷了黃光裕事件的風(fēng)波之后,高管的日子肯定也相當(dāng)不好過,7個月煎熬最后還是沒白費(fèi),換來了豐厚的股權(quán)回報(bào)。同樣是行業(yè)的佼佼者,蘇寧的高管這時候心里一定不好受。去年蘇寧就已經(jīng)推出了股權(quán)激勵方案,按照當(dāng)時的股價換算,那套方案拿出的股份相當(dāng)于20億人民幣之多?？上?因?yàn)榻鹑谖C(jī)的影響,蘇寧在12月時宣布終止股權(quán)激勵計(jì)劃。蘇寧的高管也遭遇了到手的股權(quán)不翼而飛的經(jīng)歷,不知現(xiàn)在他們在國美成功進(jìn)行股權(quán)激勵后又作何感想,會不會和我那位朋友一樣焦慮不安?

股權(quán)激勵近幾年來幾乎在大大小小的企業(yè)中都成了焦點(diǎn),今年國家還出臺了相關(guān)政策鼓勵突破IT企業(yè)研發(fā)人員的激勵瓶頸,其中就包括了股權(quán)激勵這一條。其實(shí),IT企業(yè)在股權(quán)激勵方面已經(jīng)超越了大部分行業(yè),從聯(lián)想到金蝶再到一些小企業(yè),股權(quán)激勵早就不是什么新鮮的話題了。去年8月,金蝶就在15周年司慶的時候啟動了管理層的第16次股權(quán)激勵方案。2003年10周年司慶時,他們甚至給每位員工都發(fā)放了3000股。7月初,中興通訊的第一次股權(quán)激勵計(jì)劃激勵的3000多人已經(jīng)得到了解鎖,他們終于在5年之后獲得實(shí)實(shí)在在的回報(bào)。但是當(dāng)初股權(quán)激勵計(jì)劃剛剛放出時,曾經(jīng)還有很多高管擔(dān)心過計(jì)劃存在變數(shù)。因?yàn)楫?dāng)時除了 “這個方案還未獲證監(jiān)會以及股東大會的批準(zhǔn)”外,對中興通訊企業(yè)性質(zhì)的界定還沒有完全清晰,具體算不算國有控股對中興的股權(quán)激勵有很大影響。當(dāng)時的高管也在等待激勵落實(shí)中相當(dāng)焦慮。不過幸好最終結(jié)果還是讓他們滿意的。

企業(yè)高管們的焦慮其實(shí)不無道理,對于他們來說,社會壓力和工作壓力都高于普通員工。他們并沒有屬于自己的企業(yè),拿的是年薪,職業(yè)前途也未必能夠完全由自己左右,但是他們又必須在精英階層中表現(xiàn)得游刃有余,不管是精神壓力還是物質(zhì)壓力都比我們想象的要高。心理學(xué)中則把引起這些壓力的原因解釋為“工作不安全感”(Job Insecurity)?！肮ぷ鞑话踩小笔菃T工在對工作特征或者工作價值的認(rèn)知、情緒反應(yīng)等方面滲透及表現(xiàn)出來的一種主觀感知和體驗(yàn),折射出員工對工作存續(xù)、職業(yè)發(fā)展的總體擔(dān)憂。它包括高管們對很多方面的不安全感,比如對組織變革的不安全感、對工作特征的不安全感、對個人利益的不安全感。股權(quán)激勵對企業(yè)高管們可以說是彌補(bǔ)這些不安全感的藥方,它給了高管們更好的職業(yè)生涯保障,同時又解決了經(jīng)濟(jì)問題,一舉兩得。不過,現(xiàn)在的問題是,和同業(yè)的其他企業(yè)比起來,自己的企業(yè)有沒有股權(quán)激勵、有多少又成了高管們關(guān)心的問題,也成了他們焦慮的最大來源。有很多企業(yè)的高管像我那位朋友一樣對已經(jīng)快要裝進(jìn)口袋的股權(quán)遲遲落實(shí)不了郁悶不已,也有很多人看到行業(yè)中其他企業(yè)的股權(quán)激勵計(jì)劃后產(chǎn)生了是否要跳槽的困惑。

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關(guān)鍵字：股權(quán)激勵公司績效形成機(jī)理

一、股權(quán)激勵的相關(guān)理論概念：

1.股權(quán)激勵

股權(quán)激勵是激勵主體（所有者或股東）授予激勵對象（經(jīng)營者或員工）實(shí)際利益或潛在利益的形式股份，從企業(yè)所有者的角度出發(fā)，鼓勵主體最大限度地發(fā)揮公司價值和股東財(cái)富最大化。股權(quán)激勵是一種有效激勵的人力資源管理積極性的一種管理方式，以激發(fā)員工創(chuàng)造力。

2.高管人員股權(quán)激勵

在現(xiàn)代企業(yè)中，高管人員股權(quán)激勵是企業(yè)對管理層進(jìn)行長期激勵的形式，是金融產(chǎn)品中的衍生工具在企業(yè)分配制度中的運(yùn)用。高管人員股權(quán)激勵是指企業(yè)高管人員通過持有企業(yè)股權(quán)的形式，來分享企業(yè)剩余索取權(quán)的一種激勵行為。高管人員股權(quán)激勵的核心是使經(jīng)營者對個人利益最大化的追求轉(zhuǎn)化為最大限度地對企業(yè)利益最大化的追求或者兩者追求方向一致，使企業(yè)利益增長成為經(jīng)營者個人利益的增函數(shù)，使得經(jīng)營者經(jīng)營過程中更加關(guān)心公司的長期價值，對防止經(jīng)營者的短期行為，引導(dǎo)其長期行為具有較好的激勵和約束作用，是一個現(xiàn)代化的企業(yè)剩余索取權(quán)的制度安排。

3.股權(quán)激勵效應(yīng)的基本涵義

企業(yè)作為資源分配、創(chuàng)造社會財(cái)富的實(shí)體，是以股東價值最大化為目標(biāo)或以企業(yè)價值的最大化為目標(biāo)的。一個高效可持續(xù)發(fā)展的企業(yè)應(yīng)具有其內(nèi)在的激勵機(jī)制。股權(quán)激勵是一種促進(jìn)企業(yè)經(jīng)營者與企業(yè)密切關(guān)聯(lián)的利益激勵機(jī)制，其根本目的在于修正企業(yè)管理者利益驅(qū)動行為，使之與所有者產(chǎn)權(quán)利益保持一致。這就是我們談到的股權(quán)激勵的激勵效應(yīng)。股權(quán)激勵效應(yīng)，是指公司實(shí)施股權(quán)激勵機(jī)制后對公司業(yè)績的影響程度。這種影響既可能是正面的，也可能是負(fù)面的。我們可以通過該公司實(shí)施股權(quán)激勵前后的比較，以探討股權(quán)激勵的激勵效應(yīng)的表現(xiàn)。

二、股權(quán)激勵效應(yīng)形成機(jī)理

對股權(quán)激勵的目的是為了刺激高管人員的正確行為，使他們?yōu)楣镜臉I(yè)績上升而努力。上市公司高管人員股權(quán)激勵的形成機(jī)理就是指上市公司股權(quán)激勵效應(yīng)的形成過程，即股權(quán)激勵是通過一系列什么因素和傳導(dǎo)機(jī)制來影響公司業(yè)績的。任何一種制度發(fā)揮作用的過程可以看作:制度產(chǎn)生的基礎(chǔ)—制度的實(shí)施—制度對人行為產(chǎn)生影響的內(nèi)在機(jī)理與外在傳導(dǎo)機(jī)理—經(jīng)濟(jì)后果。我們研究股權(quán)激勵效應(yīng)的形成機(jī)理也可以從這幾個方面著手分析。

1.股權(quán)激勵制度的產(chǎn)生基礎(chǔ)

人力資本產(chǎn)權(quán)制度的要求是在股權(quán)激勵制度的基礎(chǔ)上產(chǎn)生的。產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)是否有效的，主要是看它是否為在它支配下的人們提供較大地內(nèi)在化的激勵。人力資本私有產(chǎn)權(quán)卻正好能更為有效地利用資源的激勵，它在調(diào)動生產(chǎn)者的積極性、主動性和創(chuàng)造性等方面，所引起的激勵作用是一切傳統(tǒng)手段無法比擬的。由于人力資本獨(dú)占和排他性，從而產(chǎn)生了人力資本的產(chǎn)權(quán)要求。人力資本的產(chǎn)權(quán)演變過程產(chǎn)生了管理層對產(chǎn)權(quán)的要求，從而產(chǎn)生了所有權(quán)激勵形式之一—股權(quán)激勵制度。股權(quán)激勵制度，是尊重和理解人的價值的基礎(chǔ)上，將人及附加在人身上的管理要素、技術(shù)要素與企業(yè)分配的問題制度化。只有在產(chǎn)權(quán)明晰的條件下，資產(chǎn)所有者依據(jù)公司的特性和對經(jīng)理監(jiān)督的難易程度設(shè)計(jì)一個對經(jīng)理人員的激勵相容的合同，經(jīng)理人員根據(jù)股權(quán)激勵效應(yīng)傳導(dǎo)機(jī)制的對自身利益的影響來決定自己的行為，從而影響公司的利潤和公司股票的市場價格。所以說明晰的產(chǎn)權(quán)制度是股權(quán)激勵充分發(fā)揮效應(yīng)的基礎(chǔ)。

2.股權(quán)激勵制度的實(shí)施

在現(xiàn)代企業(yè)中，公司治理結(jié)構(gòu)影響著企業(yè)股權(quán)激勵制度的實(shí)施。從提高企業(yè)的業(yè)績來看，公司治理結(jié)構(gòu)所要研究解決的問題是管理層的激勵機(jī)制和企業(yè)的決策交易體制。完善的公司治理結(jié)構(gòu)能為管理層提供適當(dāng)?shù)募顧C(jī)制去追求符合公司和股東的利益的目標(biāo)。通過影響決策制度，激勵高管人員的公司治理，交易戰(zhàn)略來影響企業(yè)行為，從而影響經(jīng)營業(yè)績。股權(quán)激勵制度是公司治理的手段，決定是否授予購股權(quán)，并通過有關(guān)誰來授權(quán)，來激勵約束企業(yè)家行為的制度安排。從本質(zhì)上講，股權(quán)激勵機(jī)制是一個動態(tài)調(diào)整企業(yè)家的行為，其中包括是否批準(zhǔn)授予股權(quán)激勵、授予誰、授權(quán)后如何制約等，公司治理結(jié)構(gòu)對企業(yè)家的股權(quán)激勵的授予和約束進(jìn)行動態(tài)的調(diào)整，以保證股權(quán)激勵機(jī)制對企業(yè)家行為既有約束作用，又對企業(yè)家的行為有激勵作用。所以說股權(quán)激勵的效應(yīng)的發(fā)揮取決于公司治理結(jié)構(gòu)的完善程度。

三、總結(jié)

高管人員股權(quán)激勵計(jì)劃目前已經(jīng)對我國上市公司的業(yè)績產(chǎn)生了正向影響，已經(jīng)存在一定程度的正向股權(quán)激勵——業(yè)績敏感度，因此，進(jìn)一步推進(jìn)股票期權(quán)激勵計(jì)劃，使之覆蓋到大多數(shù)上市公司，有助于改善上市公司的治理結(jié)構(gòu)，降低委托成本，加強(qiáng)高管與股東的利益相關(guān)性和目標(biāo)一致性。值得注意的是，進(jìn)入全流通時代，上市公司控股股東或?qū)嶋H控制人的行為對股價的影響增強(qiáng)，高管人員股權(quán)激勵計(jì)劃對股價具有特殊作用，應(yīng)加強(qiáng)實(shí)施監(jiān)管，使其成為與激勵相容的機(jī)制而不是投機(jī)手段。

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【關(guān)鍵詞】股權(quán)激勵制度；存在的問題；改進(jìn)建議

一、我國上市公司股權(quán)激勵現(xiàn)狀分析

1.總體狀況分析

2005年12月31日，《上市公司股權(quán)激勵管理辦法》出臺，上市公司股權(quán)激勵風(fēng)起云涌。2006年9月，國資委及財(cái)政部聯(lián)合頒發(fā)了《國有控股上市公司（境內(nèi)）實(shí)施股權(quán)激勵試行辦法》，標(biāo)志著國有上市公司股權(quán)激勵結(jié)束了破冰之旅。2006年可以稱得上是我國上市公司實(shí)施股權(quán)激勵計(jì)劃的元年，從收集的數(shù)據(jù)來看，2006年滬深兩市共有43家上市公司公布了股權(quán)激勵計(jì)劃草案，不到上市公司總數(shù)的3%。在2007年前三個季度，很少有股權(quán)激勵方案公布，但隨著公司治理專項(xiàng)活動的結(jié)束，以中化國際、中糧地產(chǎn)為首的部分企業(yè)率先推出股權(quán)激勵方案，打破了2007年中國股權(quán)激勵市場的沉默。雖然2007年只有13家上市公司公布了股權(quán)激勵方案，但是與2006年相比，股權(quán)激勵方案的質(zhì)量有了明顯的提高。2008年是五年中實(shí)施股權(quán)激勵計(jì)劃上市公司數(shù)量最多的一年，達(dá)60家，占兩市上市公司總數(shù)的3.61%。在方案具體設(shè)計(jì)上，“民營企業(yè)、股票期權(quán)模式、定向增發(fā)方式”等特征仍然是主旋律，但是限制性股票的重受青睞也讓我們看到了市場變化對股權(quán)激勵產(chǎn)生的影響。由于受全球金融危機(jī)的影響，2009年我國公布股權(quán)激勵方案的上市公司只有18家，大多數(shù)公司基本上是處于謹(jǐn)慎觀望期。由于有利的外部環(huán)境和上市公司實(shí)施股權(quán)激勵的積極性提高，2010年公布股權(quán)激勵的公司達(dá)55家，相比2009年數(shù)目顯著提高。

2.股權(quán)激勵模式分析

我國上市公司采用的激勵模式主要包括：股票期權(quán)、股票增值權(quán)、限制性股票、業(yè)績股票、組合模式五種模式。對我國上市公司股權(quán)激勵模式的基本狀況進(jìn)行分析，得到我國上市公司股權(quán)激勵模式分布如表1。

表1 上市公司激勵模式分析

激勵模式 數(shù)量 所占%

股票期權(quán) 143 75.66%

股票增值權(quán) 1 0.53%

限制性股票 37 19.58%

業(yè)績股票 1 0.53%

組合模式 7 3.70%

合計(jì) 189 100.00%

從表1中可以得出，我國上市公司股權(quán)激勵的激勵模式主要以股票期權(quán)模式為主。五年中，有143家上市公司采用了股票期權(quán)的激勵模式，占所有公司的75.66%；單獨(dú)采用股票增值權(quán)和業(yè)績股票的激勵模式各有1家上市公司，占0.53%；有37家上市公司采用了限制性股票的激勵模式，占所有公司的19.58%；其余還有7家公司采用了以上四種模式的組合模式。

3.企業(yè)性質(zhì)分析

利用以上189家樣本公司的數(shù)據(jù)對實(shí)施股權(quán)激勵計(jì)劃的企業(yè)性質(zhì)進(jìn)行分析，得到以下企業(yè)性質(zhì)分布表（詳見表2）。

表2 股權(quán)激勵計(jì)劃企業(yè)性質(zhì)分布表

激勵模式 企業(yè)性質(zhì)

國企 民企 外資

數(shù)量 所占% 數(shù)量 所占% 數(shù)量 所占%

合計(jì) 39 78.84% 149 20.63% 1 0.53%

從表2中可以得出，我國在2006-2010年提出股權(quán)方案的189家上市公司中149家（占78.84%）為民營企業(yè)，39家（占20.63%）為國企，五年中僅有1家外企提出股權(quán)激勵方案，采用的是股票期權(quán)的激勵模式，民營企業(yè)所占的比例為國企的3.82倍。

4.股票來源分析

利用以上189家樣本公司的數(shù)據(jù)對實(shí)施股權(quán)激勵計(jì)劃的股票來源進(jìn)行分析，得到以下股票來源分布表（詳見表3）。

表3 股權(quán)激勵計(jì)劃股票來源分布表

激勵模式 股票來源

大股東轉(zhuǎn)讓 定向增發(fā) 回購 原非流通股 定向增發(fā)或回購

數(shù)量 所占% 數(shù)量 所占% 數(shù)量 所占% 數(shù)量 所占% 數(shù)量 所占%

合計(jì) 7 3.7% 164 86.77% 10 5.3% 1 0.53% 7 3.7%

由表3結(jié)合原始樣本數(shù)據(jù)分析可知，2006-2010年我國上市公司實(shí)施股權(quán)激勵的股票來源主要有大股東轉(zhuǎn)讓、定向增發(fā)、回購等形式，采用定向增發(fā)的公司有164家（占86.77%），采用回購方式的有10家（占5.3%），采用大股東轉(zhuǎn)讓和不確定來源的各有7（占3.70%），僅有中信證券1家公司的股權(quán)激勵股票來源為原非流通股。

5.激勵額度分析

所有公布股權(quán)激勵方案的189家企業(yè)中，排除未明確激勵額度和混合激勵額度的公司后，明確激勵額度的有177家（詳見表4）。

表4 上市公司股權(quán)激勵額度統(tǒng)計(jì)表

激勵額度 3%以下 3%-5% 5%-8% 8%-10%

公司數(shù)量 74 42 41 20

所占% 41.81% 23.73% 23.16% 11.30%

由表4結(jié)合原始樣本數(shù)據(jù)分析可知，有74家企業(yè)激勵額度在3%以下，占比41.81%；有42家企業(yè)激勵額度在3%-5%，占比23.73%；41家企業(yè)選擇了5%-8%這一激勵額度的中上區(qū)間，占比23.16%；剩余20家企業(yè)激勵額度在8%以上。激勵比例為10%的公司有金發(fā)科技、報(bào)喜鳥、德美化工、隆平高科，激勵比例最小的公司正泰電器為0.0199%，平均為4.01%。

二、我國上市公司股權(quán)激勵中存在的問題

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  論文摘要：目前在眾多上市公司普遍施行的股權(quán)激勵，主要針對高管和其他核心員工，但就管理層的股權(quán)激勵探討還停留在簡單的相關(guān)分析和描述對比，不足以全面揭示問題本質(zhì)?；诠蓹?quán)激勵微觀研究的不足，本文在回顧心理所有權(quán)內(nèi)涵及其對員工態(tài)度和行為影響基礎(chǔ)上，進(jìn)一步說明關(guān)注高管心理所有權(quán)是股權(quán)激勵獲得實(shí)效的關(guān)鍵。

所有權(quán)與經(jīng)營權(quán)的分離造就了大批以職業(yè)經(jīng)理人為代表的 企業(yè) 高層管理人員，他們是企業(yè)運(yùn)營的重要決策者，對企業(yè)業(yè)績起關(guān)鍵性的決定作用；與此同時，在人力資源成為企業(yè)重要核心競爭力的今天，越來越多的企業(yè)認(rèn)識到積極改變員工對企業(yè)的態(tài)度和認(rèn)識，促成他們像企業(yè)所有者一樣思考問題，才可能提高個人績效乃至企業(yè)績效。因此，以分享企業(yè)剩余價值為核心的員工股權(quán)計(jì)劃及涉及所有權(quán)分配的激勵自誕生以來就廣受矚目。

針對那些提升公司經(jīng)營業(yè)績起關(guān)鍵作用的經(jīng)營管理層，特別是公司的高管和核心成員的股權(quán)激勵更是徹底改變了所有者與經(jīng)營者之間的關(guān)系。目前，全球500強(qiáng)企業(yè)至少有89%的企業(yè)已實(shí)行了針對主體管理層的股權(quán)激勵，而近20年，美國90%以上的企業(yè)總經(jīng)理的報(bào)酬形式都因股票期權(quán)的實(shí)施而發(fā)生了很大的改變。我國從20世紀(jì)90年代開始引入股權(quán)激勵制度，多年間也經(jīng)歷了從全體員工配股逐步向?qū)芾韺訉?shí)施股權(quán)激勵重點(diǎn)轉(zhuǎn)移的過程。隨著2006年股權(quán)分置改革的全面鋪開，我國的企業(yè)股權(quán)激勵制度已走過了“萌芽-探索-試點(diǎn)-推廣”的四個階段，高管股權(quán)激勵對于眾多上市公司已經(jīng)不再陌生。

股權(quán)激勵實(shí)施中存在的問題

引入股權(quán)激勵是為了發(fā)揮出它對企業(yè)績效的提升作用，但在進(jìn)一步深入探討股權(quán)激勵及其在我國的實(shí)踐前，國內(nèi)外一些對股權(quán)激勵與企業(yè)業(yè)績及公司價值是否存在正相關(guān)的疑惑卻非常值得我們深思。例如，loderer和martin以1978-1988年美國國內(nèi)發(fā)生并購（除公用與 金融 行業(yè)外）的867家企業(yè)為樣本進(jìn)行了詳細(xì)的實(shí)證分析，conte& tannenbaum 1978年對全員所有制企業(yè)的研究，美國 會計(jì) 工會1987年的行業(yè)調(diào)查等都表明使得管理層持有較大股份后對企業(yè)的業(yè)績似乎沒有多大的改善作用。此外，morek等人利用1980年《財(cái)富》500強(qiáng)企業(yè)的橫截面數(shù)據(jù)進(jìn)行的實(shí)證分析也說明企業(yè)的業(yè)績與管理層股權(quán)激勵并不是線性關(guān)系。

與國外研究結(jié)果不同，國內(nèi)一些的實(shí)證結(jié)果更是有許多不能統(tǒng)一的地方。例如有的學(xué)者發(fā)現(xiàn)股權(quán)激勵可能與企業(yè)業(yè)績提升不相關(guān)，有的則認(rèn)為兩者僅僅微弱相關(guān)。盡管總體上大多研究對管理層股權(quán)激勵還是持肯定態(tài)度，但這些額外的“聲音”說明針對實(shí)施主體經(jīng)營管理的高級管理層所實(shí)施的股權(quán)激勵并非“萬能”，它的成功實(shí)施應(yīng)該是有條件的，特別需要了解那些針對高管人員的特殊條件及其背后的深層涵義。

心理所有權(quán)的提出與員工持股

在進(jìn)一步挖掘股權(quán)激勵深層問題的研究中，心理所有權(quán)的提出頗為矚目。因?yàn)樗煌谕ǔ５慕?jīng)濟(jì)學(xué)宏觀分析，而是從個體的微觀層次出發(fā)，說明員工由于態(tài)度和行為的改變對企業(yè)績效提升所產(chǎn)生的作用。

心理所有權(quán)是以占有心 理學(xué) 為基礎(chǔ)，從法學(xué)領(lǐng)域所有權(quán)概念衍生而來的新概念。pierce等人將心理所有權(quán)定義為人們對（物質(zhì)或非物質(zhì)形態(tài)）目標(biāo)客體所產(chǎn)生的擁有感，即個體將所有物視作“自我”一部分的心理狀態(tài)，是“自我”在物體上的一種延伸。當(dāng)個體對所有物賦予了“我的”占有情感后，便會產(chǎn)生時刻準(zhǔn)備保護(hù)該占有物的意愿，從而表現(xiàn)出一些角色外行為（extra-role），增加所有“我的”利益。

心理所有權(quán)根源于以自我效能、自我認(rèn)同和“空間感”為主的三種人類根本動機(jī)，若將這一內(nèi)涵延伸到企業(yè)，那就意味著如果企業(yè)可以滿足員工的這三種動機(jī)需要，使員工對企業(yè)產(chǎn)生了心理所有權(quán)，員工就會樂于維護(hù)企業(yè)的利益，除了完成組織期望角色還會產(chǎn)生更多非角色期望的利組織行為，企業(yè)業(yè)績也因此而得到提升。事實(shí)上，系列的研究也說明心理所有權(quán)在“基于組織的自尊”、員工的組織公民行為和員工個人績效多個方面的解釋力比組織承諾和工作滿意度要強(qiáng)。由此可見，實(shí)施員工持股之所以可以增強(qiáng)員工的主人翁感，促成員工態(tài)度和行為的實(shí)質(zhì)性改變，其關(guān)鍵在于員工指向組織的心理所有權(quán)，這對于高管而言也是同樣適用的。

高管心理所有權(quán)的內(nèi)涵及意義

高管的特殊企業(yè)角色地位，決定了他們對所有權(quán)所包含的剩余控制權(quán)和剩余所有權(quán)的感受心理應(yīng)有別于普通員工，而股權(quán)激勵主要針對高管的做法也使以高管為對象的股權(quán)激勵分析顯得更有意義。高管個體在股權(quán)激勵過程中態(tài)度和行為的改變，正是高管心理所有權(quán)發(fā)生作用的體現(xiàn)。

有研究認(rèn)為，普通員工持股后之所以產(chǎn)生系列心理行為反應(yīng)是因?yàn)槠胀▎T工自客觀上持有本 企業(yè) 的股份時，改變了以往其處于企業(yè)中的狀態(tài)，在 法律 意義上擁有了企業(yè)的客觀所有權(quán)，成為企業(yè)的股東，并獲得法律所賦予的股東對企業(yè)經(jīng)營的知情權(quán)、控制權(quán)和收益權(quán)，于是便因?yàn)樵谛睦砩险J(rèn)同自己是企業(yè)的股東而獲得所有權(quán)的體驗(yàn)，從而萌生心理所有權(quán)。然而，高管作為企業(yè)管理決策的主要成員，由于其職務(wù)的特殊性，他從開始就比普通員工有更多的知情權(quán)和控制權(quán)。此外，當(dāng)股權(quán)激勵以制度的形式落實(shí)后，高管自身對它就會有更為明確的預(yù)期。因此，高管心理所有權(quán)必然在內(nèi)部心理 發(fā)展 過程上與普通員工有所不同。盡管高管心理所有權(quán)具有重要作用，但目前這方面的研究基本還是空白。其中有心理所有權(quán)理論體系還不夠完善，造成重新說明高管心理所有權(quán)問題并不容易的原因，也與學(xué)者們大多仍從委托和所有權(quán)內(nèi)涵出發(fā)討論管理層激勵有關(guān)。在目前的情況下，根據(jù)心理所有權(quán)的研究模式，要進(jìn)一步說明高管心理所有權(quán)問題，有必要從高管在企業(yè)的特殊身份和地位出發(fā)，結(jié)合企業(yè)實(shí)際情景先說明高管心理所有權(quán)的本質(zhì)，挖掘高管心理所有權(quán)的結(jié)構(gòu)內(nèi)涵，考察諸如個體特征、組織和行業(yè)特征等可能高管心理所有權(quán)的影響因素和作用機(jī)制，從而更好地說明針對高管等核心成員的股權(quán)激勵問題。

關(guān)注高管心理所有權(quán)對股權(quán)激勵實(shí)施的作用

《上市公司股權(quán)激勵管理辦法》和《國有控股上市公司（境內(nèi)）實(shí)施股權(quán)激勵試行辦法》的公布預(yù)示著相關(guān)部門借助股權(quán)激勵機(jī)制進(jìn)一步推動股改向前發(fā)展的決心。當(dāng)前，股權(quán)激勵正成為企業(yè)發(fā)展，特別是上市公司向 現(xiàn)代 股份制公司發(fā)展中的重大轉(zhuǎn)折性事件，國內(nèi)與股權(quán)激勵相關(guān)的討論也陸續(xù)增多。但目前集中于公司治理和 經(jīng)濟(jì) 學(xué)委托等宏觀層面的討論似乎不足以解釋股權(quán)激勵的作用機(jī)制，隨著研究手段和理論的不斷完善，特別是行為經(jīng)濟(jì)研究越來越顯示出它相對于傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)的研究優(yōu)勢時，從微觀層面考察宏觀經(jīng)濟(jì)問題，融入心理和情景的分析，應(yīng)該更能促進(jìn)人們對問題的全面認(rèn)識。

關(guān)注股權(quán)激勵，不僅僅是要了解股權(quán)激勵的理論基礎(chǔ)、可行性、施行模式以及對我國企業(yè)的影響等基本信息，還應(yīng)該關(guān)注如何借鑒國外經(jīng)驗(yàn)，提高股權(quán)激勵的成效。因此，高管心理所有權(quán)可以視作其中一個較為適合的突破口。關(guān)注股權(quán)激勵中的高管心理所有權(quán)就是關(guān)注高管股權(quán)激勵的心理發(fā)展及作用機(jī)理；關(guān)注高管心理所有權(quán)也是關(guān)注高管對企業(yè)核心價值分享所持有的態(tài)度和感受，關(guān)注這些感受最后如何通過個體行為轉(zhuǎn)化為影響企業(yè)發(fā)展的動力?？梢哉f，關(guān)注高管心理所有權(quán)是運(yùn)用區(qū)別于傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)學(xué)方法揭示管理層股權(quán)激勵及其作用結(jié)果的有效途徑。

參考 文獻(xiàn) ：

篇10

【關(guān)鍵詞】 高新技術(shù)上市公司； 股權(quán)激勵； 公司業(yè)績； 自主創(chuàng)新

隨著股權(quán)激勵相關(guān)規(guī)定的出臺，股權(quán)激勵在國內(nèi)越來越受到重視。特別是高新技術(shù)企業(yè)，都把股權(quán)激勵視為調(diào)動企業(yè)技術(shù)和管理人員的積極性和創(chuàng)造性、推動企業(yè)自主創(chuàng)新能力建設(shè)、促進(jìn)企業(yè)做大做強(qiáng)的重要杠桿。但是縱觀目前國內(nèi)的文獻(xiàn)，雖然關(guān)于股權(quán)激勵和公司業(yè)績的研究文獻(xiàn)很多，但是涉及到高新技術(shù)企業(yè)的研究文獻(xiàn)少之又少。而且隨著我國對自主創(chuàng)新的越來越重視，高新技術(shù)企業(yè)的地位也越來越重要。那么，這些高新技術(shù)上市公司中，股權(quán)激勵實(shí)施的情況如何？實(shí)施股權(quán)激勵是否有助于提升公司業(yè)績？實(shí)施股權(quán)激勵的持股比例對公司業(yè)績又有什么樣的影響？基于以上問題，本文以高新技術(shù)上市公司2009年度報(bào)告為依據(jù)，通過考查其已的股權(quán)激勵計(jì)劃，對高新技術(shù)上市股權(quán)激勵與公司業(yè)績之間的關(guān)系進(jìn)行實(shí)證研究。

一、文獻(xiàn)回顧

國內(nèi)外關(guān)于股權(quán)激勵和公司業(yè)績的研究文獻(xiàn)都比較多，主要有兩種觀點(diǎn)。一種是認(rèn)為股權(quán)激勵與公司業(yè)績呈正相關(guān)關(guān)系。如Jenson&Meckling（1976）根據(jù)利益一致假說，認(rèn)為市場價值隨著管理人員持股而增加。Mork（1988）通過對董事會持股與Tobin’s Q關(guān)系的研究發(fā)現(xiàn)，當(dāng)持股比例在0%~5%之間時，持股比例與Q值正相關(guān)；持股比例在5%~25%之間時，持股比例與Q值負(fù)相關(guān)；當(dāng)持股比例超過25%時，持股比例與Q值又正相關(guān)。我國一些學(xué)者的研究也得到類似的結(jié)論。如葛文雷和荊虹瑋（2008）、潘穎（2009）等的研究表明公司業(yè)績與股權(quán)激勵比率明顯正相關(guān)。但也有一些學(xué)者的研究支持另一種觀點(diǎn)，即股權(quán)激勵與公司業(yè)績不相關(guān)。如魏剛（2000）、李增泉（2000）、顧斌和周立燁（2007）等的研究發(fā)現(xiàn)股權(quán)激勵對公司業(yè)績的激勵作用不明顯。

縱觀這些文獻(xiàn)可以發(fā)現(xiàn)，一是有些文獻(xiàn)混淆了管理層持股與股權(quán)激勵，將管理層持股等于股權(quán)激勵，但事實(shí)上，管理層持股不一定是因?yàn)閷?shí)施了股權(quán)激勵計(jì)劃，而有可能是通過管理層收購、管理層購買等方式實(shí)現(xiàn)的。二是研究多采用2005年以前的數(shù)據(jù)為依據(jù)，而真正意義上的股權(quán)激勵是于我國上市公司2005年進(jìn)行股權(quán)分置改革后實(shí)施的，關(guān)于股權(quán)激勵的相關(guān)法規(guī)也是于2006年后才相繼出臺。三是文獻(xiàn)基本上都是考查持股比例對公司業(yè)績的影響，研究持股比例與公司業(yè)績是否具有正相關(guān)關(guān)系，但筆者認(rèn)為這并不全面。四是關(guān)于股權(quán)激勵與公司業(yè)績的研究，沒有針對高新技術(shù)企業(yè)的數(shù)據(jù)?；谝陨显颍P者以已經(jīng)被認(rèn)定為“高新技術(shù)企業(yè)”的上市公司為研究對象，結(jié)合自2005年1月1日至2009年12月31日已經(jīng)披露的股權(quán)激勵計(jì)劃，既考查實(shí)施股權(quán)激勵與否對公司業(yè)績是否有影響，也考查實(shí)施股權(quán)激勵的比例對公司業(yè)績是否有影響。

二、理論分析與研究假設(shè)

根據(jù)委托理論，由于所有權(quán)與控制權(quán)的分離，人會存在道德風(fēng)險及偷懶行為和機(jī)會主義以及逆向選擇問題，從而導(dǎo)致委托人（股東）與人之間存在利益不一致。而通過對人即管理人員進(jìn)行股權(quán)激勵，讓管理人員分享公司的剩余索取權(quán)，使其預(yù)期收益與公司業(yè)績緊密相連，從而有效地解決委托問題。因此提出假設(shè)1：公司業(yè)績與是否實(shí)施股權(quán)激勵正相關(guān)。

當(dāng)管理人員持股比例越大時，擁有的剩余索取權(quán)份額就越大，根據(jù)利益一致假說，管理人員的利益與公司的利益就越趨于一致。從而管理人員更傾向于采取有利于公司業(yè)績的決策，從而達(dá)到個人財(cái)富的最大化。因此提出假設(shè)2：公司業(yè)績與管理人員持股比例正相關(guān)。

三、研究設(shè)計(jì)

（一）樣本選擇和數(shù)據(jù)來源

自《高新技術(shù)企業(yè)認(rèn)定管理辦法》于2008年頒布后，2008年1月1日至2009年12月31日共427家上市公司獲得認(rèn)定（僅考慮上市公司自身受到認(rèn)定不考慮其下屬公司受到認(rèn)定的情況）。通過考查這427家高新技術(shù)上市公司實(shí)施股權(quán)計(jì)劃的情況，其中有15家提出過股權(quán)激勵計(jì)劃但之后又停止實(shí)施，為了不影響數(shù)據(jù)的準(zhǔn)確性也予以刪除，共得到412家上市公司的樣本。其中，提出了股權(quán)激勵計(jì)劃的共計(jì)43家，其中已實(shí)施的和股東大會通過的共27家（包括已實(shí)施的26家和股東大會通過的1家，后續(xù)為了簡便都稱為已實(shí)施的），董事會通過的16家。高新上市公司所有數(shù)據(jù)都來源于銳思數(shù)據(jù)庫（resset），股權(quán)激勵數(shù)據(jù)來源于wind數(shù)據(jù)庫。所有數(shù)據(jù)采用EXCEL和SPSS16.0進(jìn)行處理而得。

（二）模型設(shè)計(jì)

建立如下回歸模型進(jìn)行分析：

模型1：

模型1主要檢驗(yàn)假設(shè)1；模型2通過考查已實(shí)施的股權(quán)計(jì)劃中持股比例對公司業(yè)績的影響，主要檢驗(yàn)假設(shè)2。

（三）研究變量及其說明

研究變量及其說明如表1。其中，被解釋變量選用廣泛采用的平均凈資產(chǎn)收益率（ROE）作為公司業(yè)績的衡量標(biāo)準(zhǔn)。被解釋變量SI01表示是否實(shí)施股權(quán)激勵；被解釋變量MSR表示股權(quán)激勵的持股比例。需要說明的是，股權(quán)激勵計(jì)劃處于董事會表決通過狀態(tài)的，因其由董事會表決通過后很大程度上會實(shí)施，但在后續(xù)的股東大會和主管部門審核中可能會對其計(jì)劃如持股比例等進(jìn)行修訂，因此在是否實(shí)施股權(quán)激勵變量的設(shè)置中將董事會通過狀態(tài)的設(shè)為1，但在考查持股比例對公司業(yè)績的影響時將其排除。

此外，模型中同時考慮將股權(quán)集中度（SH）、資產(chǎn)負(fù)債率（D/A）、資產(chǎn)規(guī)模（SIZE）和行業(yè)（INDUi）設(shè)置為控制變量。其中行業(yè)控制變量INDUi的設(shè)置中，由于涉及到制造業(yè)的上市公司比較多（共359家），因此將其按次類行業(yè)代碼進(jìn)行設(shè)置，而房地產(chǎn)業(yè)、交通運(yùn)輸業(yè)、傳播與文化、批發(fā)與零售、綜合類都分別只有1家或者2家，因此合并為其他類進(jìn)行反映。其中INDU5代表信息技術(shù)業(yè)，INDU6代表建筑業(yè)，INDU7代表采掘業(yè)，INDU8代表社會服務(wù)業(yè)，INDU9代表其他類，INDU10至INDU19分別代表制造業(yè)中次級行業(yè)食品與飲料、紡織服裝與皮毛、木材與家具、造紙與印刷、石油化學(xué)塑膠塑料、電子、金屬與非金屬、機(jī)械設(shè)備與儀表、醫(yī)藥與生物制品和其他制造業(yè)。

四、實(shí)證檢驗(yàn)

（一）描述性統(tǒng)計(jì)

1.高新技術(shù)上市公司股權(quán)激勵概況

從總體來看，412家上市公司中，了股權(quán)激勵計(jì)劃的共計(jì)43家，占整個高新上市公司的比例為10.44%，說明我國高新技術(shù)上市公司實(shí)施股權(quán)激勵的比例還比較低。從年份來看，除了2007年由于實(shí)行上市公司專項(xiàng)治理活動暫停審批外，已實(shí)施的2006年（8家）和2008年（7家）的家數(shù)持平，而2009年實(shí)施的有11家，與之前年份相比大幅增加。從而可以看出各上市公司對股權(quán)激勵計(jì)劃持歡迎態(tài)度，并且從董事會預(yù)案通過的情況分析也可以得到類似的結(jié)論。

2.凈資產(chǎn)收益率對比（表2）

通過比較已實(shí)施的（不包括僅董事會通過的）和所有高新技術(shù)上市公司的凈資產(chǎn)收益率可以發(fā)現(xiàn)，實(shí)施了股權(quán)激勵的高新技術(shù)上市公司凈資產(chǎn)收益率均值為13%，顯著高于全部高新技術(shù)上市公司的凈資產(chǎn)收益率水平10%。

3.高新技術(shù)上市公司已實(shí)施的股權(quán)激勵計(jì)劃情況

從持股比例來看，實(shí)施的27家高新技術(shù)上市公司中，持股比例最高的9.94%，持股比例最低的是0.81%，平均持股比例是4.94%。由于我國規(guī)定實(shí)施股權(quán)激勵的比例在0%至10%之間，與國外相比，我國的持股比例偏低。

從表3可以看出，實(shí)施了股權(quán)激勵的上市公司主要分布在信息技術(shù)業(yè)和制造業(yè)，而建筑業(yè)、采掘業(yè)、社會服務(wù)業(yè)、制造業(yè)中的食品與飲料、木材與家具、造紙與印刷等行業(yè)都沒有上市公司實(shí)施股權(quán)激勵?？梢妼?shí)施了股權(quán)激勵的高新技術(shù)上市公司體現(xiàn)了一定的行業(yè)特征。

（二）回歸結(jié)果分析

1.是否實(shí)施股權(quán)激勵與股權(quán)激勵持股比例的回歸結(jié)果

從表4模型1的回歸結(jié)果可以看出，是否實(shí)施股權(quán)激勵與凈資產(chǎn)收益率在10%上顯著，說明高新技術(shù)上市公司的公司業(yè)績與是否采取實(shí)施股權(quán)激勵這一措施顯著正相關(guān)，符合假設(shè)1。從行業(yè)來看，除了采掘業(yè)（INDU7）、木材與家具（INDU12）兩個行業(yè)與凈資產(chǎn)收益率不具備顯著相關(guān)性外，其他行業(yè)都與凈資產(chǎn)收益率顯著相關(guān)，且相關(guān)系數(shù)都為正值。此外，公司規(guī)模與公司業(yè)績也顯著正相關(guān)，資產(chǎn)負(fù)債率與公司業(yè)績顯著負(fù)相關(guān)，即公司規(guī)模越大越有助于提高公司業(yè)績，資產(chǎn)負(fù)債率越低越有助于提升業(yè)績。

從模型2的回歸結(jié)果可以看出，所有實(shí)施了股權(quán)激勵的上市公司凈資產(chǎn)收益率與持股比例正相關(guān)，但并不顯著，說明持股比例的提高雖對提高公司業(yè)績有一定的正向影響，但不顯著，可以考慮是否存在區(qū)間效應(yīng)。在所有股權(quán)激勵實(shí)施的行業(yè)中，除紡織服裝與皮毛、金屬與非金屬兩個行業(yè)外，其他行業(yè)都與公司業(yè)績顯著正相關(guān)。此外，公司規(guī)模與公司業(yè)績也顯著正相關(guān)，但資產(chǎn)負(fù)債率的負(fù)相關(guān)關(guān)系并不顯著。

2.股權(quán)激勵持股比例的進(jìn)一步分析

通過散點(diǎn)圖，可以發(fā)現(xiàn)持股比例在6%附近呈現(xiàn)明顯的區(qū)分。因此我們將模型2簡化成如下模型：ROE=α+β1MSR+ε，并將持股比例劃分為［0%，6%）和［6%，10%］兩個區(qū)間分別進(jìn)行檢驗(yàn)。

當(dāng)管理人員持股比例在［0%，6%）之間時，樣本公司17家。

ROE=0.038+0.03MSR+ε

（0.502）（1.374）

Adj-R2 0.053，F(xiàn)值1.888

當(dāng)管理人員持股比例在［6%，10%］之間時，樣本公司9家。

ROE=-0.12+0.03MSR+ε

（-1.43）（3.027）

Adj-R2 0.505，F(xiàn)值9.162

從上面的回歸結(jié)果可以看出，持股比例與公司業(yè)績呈現(xiàn)一定的區(qū)間效應(yīng)，在［6%，10%］區(qū)間是顯著正相關(guān)，在［0%，6%）正相關(guān)但不顯著。出現(xiàn)結(jié)果的可能性是因?yàn)槲覈鲜泄竟蓹?quán)激勵的比例規(guī)定在（0%，10%］之間，超過6%屬于比較高的持股比例，因此體現(xiàn)出持股比例越高越有利于提升公司業(yè)績。

五、研究結(jié)論與啟示

從上文的分析可以看出，公司業(yè)績與是否實(shí)施股權(quán)激勵顯著正相關(guān)，但在進(jìn)一步考查公司業(yè)績與股權(quán)激勵實(shí)施的持股比例關(guān)系上，發(fā)現(xiàn)其正相關(guān)關(guān)系并不顯著，只有在［6%，10%］區(qū)間公司業(yè)績與持股比例顯著正相關(guān)。這說明上市公司實(shí)施股權(quán)激勵對其業(yè)績有顯著影響，即上市公司實(shí)施了股權(quán)激勵有助于提升業(yè)績，股權(quán)激勵是一項(xiàng)有效提升業(yè)績的激勵機(jī)制。但是并不是實(shí)施股權(quán)激勵的持股比例越大，越有助于提升業(yè)績，只在一定的區(qū)間才體現(xiàn)這種關(guān)系。

然而，雖然高新技術(shù)上市公司實(shí)施股權(quán)激勵顯著提升其業(yè)績，且對股權(quán)激勵計(jì)劃也持歡迎態(tài)度，但是實(shí)施股權(quán)激勵的比例還比較小。因此，一方面要鼓勵高新技術(shù)上市公司結(jié)合自身情況積極引入股權(quán)激勵計(jì)劃，另一方面上市公司自身和管理部門也要采取相應(yīng)措施，以便股權(quán)激勵計(jì)劃的有效實(shí)施：

（一）完善公司治理結(jié)構(gòu)

若高新技術(shù)上市公司要實(shí)施股權(quán)激勵，首先要完善公司治理結(jié)構(gòu)。公司治理結(jié)構(gòu)完善，“三會”運(yùn)作規(guī)范，才能有效在實(shí)施股權(quán)激勵的各環(huán)節(jié)發(fā)揮相應(yīng)的作用，才能有效避免在實(shí)施股權(quán)激勵過程中可能存在的自定薪酬、激勵成本過高等問題。

（二）結(jié)合自身情況設(shè)計(jì)合理有效的股權(quán)激勵計(jì)劃

高新技術(shù)上市公司結(jié)合自身情況設(shè)計(jì)有效的股權(quán)激勵計(jì)劃時，一方面要考慮自身所處行業(yè)的競爭性、公司規(guī)模等情況，另一方面要考慮設(shè)計(jì)合理的股權(quán)激勵條款，如持股比例的多少、業(yè)績考核標(biāo)準(zhǔn)的設(shè)計(jì)等。

（三）管理部門加強(qiáng)監(jiān)管和支持力度

股權(quán)激勵計(jì)劃有助于高新技術(shù)上市公司吸引和留住人才，激發(fā)技術(shù)和管理人員的積極性和創(chuàng)新，從而有助于提升其自主創(chuàng)新的能力和核心競爭力。特別是目前提倡自主創(chuàng)新的背景下，中關(guān)村和東湖高新示范區(qū)都先后開展了股權(quán)激勵試點(diǎn)。但是目前關(guān)于股權(quán)激勵的相關(guān)政策還不夠完善。因此，管理部門一方面要加強(qiáng)監(jiān)管，另一方面要加大對高新技術(shù)上市公司以及試點(diǎn)企業(yè)的支持和指導(dǎo)力度，以便股權(quán)激勵既規(guī)范也有效地運(yùn)作。

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