導(dǎo)語：如何才能寫好一篇實行股權(quán)激勵的原因，這就需要搜集整理更多的資料和文獻(xiàn)，歡迎閱讀由公務(wù)員之家整理的十篇范文，供你借鑒。

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（一）股權(quán)激勵制度的概述

為了使得經(jīng)營者骨干人員利益能夠與公司利益相一致，并且能夠有效地激勵經(jīng)營人員充分發(fā)揮積極性，在經(jīng)營公司時，采用股權(quán)激勵的方法非常必要。采用股權(quán)激勵的方法并只不是為了給經(jīng)營者增加報酬收入，而是將公司的整體利益與經(jīng)營者的自身利益掛鉤，從而有利于提升企業(yè)的內(nèi)部合作。在具體實施股權(quán)激勵制度時，經(jīng)營者參股，可以通過協(xié)議的方式確定入股資金和所持股份比例，經(jīng)營公司所分配的利潤根據(jù)經(jīng)營公司的貢獻(xiàn)確定。以所分配的利潤總額為基礎(chǔ)，按照骨干人員所持有的股份進(jìn)行分配，這樣既使得公司利益得到保證，又能實現(xiàn)采用股權(quán)激勵的目標(biāo)，從而保證公司股權(quán)激勵的合理性。

（二）經(jīng)營者股權(quán)激勵制度的意義

1.緩解企業(yè)目前面臨的成長極限

在企業(yè)中實施股權(quán)激勵制度，可以在很大程度上緩解民營企業(yè)目前面臨的成長極限問題，調(diào)整企業(yè)內(nèi)部結(jié)構(gòu)、擴(kuò)大資金來源、釋放組織潛能，減輕稅務(wù)負(fù)擔(dān)、防止惡意收購，使得我國企業(yè)在實行股權(quán)激勵制度下，享有較高的自主經(jīng)營權(quán)，股權(quán)安排較為靈活自由，從而突破管理瓶頸，完成企業(yè)的二次創(chuàng)業(yè)。

2.解決民營企業(yè)用人難、留人難的問題

經(jīng)營者股權(quán)激勵制度使得公司通過激勵吸引人才，對于經(jīng)營者而言，可以使得經(jīng)營者分享經(jīng)營業(yè)績、鞏固自己地位、增強(qiáng)參與意識，并且使得他們關(guān)注于企業(yè)的長期發(fā)展。經(jīng)營者能夠從公司整體利益出發(fā)，充分發(fā)揮積極主動性。有助于解決民營企業(yè)用人難、留人難的問題，以股權(quán)吸引和挽留經(jīng)理人才，推動企業(yè)長期發(fā)展。

二、經(jīng)營者股權(quán)激勵制度低效率的原因

經(jīng)營者股權(quán)激勵通過多種方式讓員工，尤其是經(jīng)理階層，擁有本企業(yè)的股票或股權(quán)，使員工與企業(yè)共享利益，從而在經(jīng)營者、員工與公司之間建立一種以股權(quán)為基礎(chǔ)的激勵約束機(jī)制。然而，在實際的實施過程中，擁有著許多的不足，使得股權(quán)激勵制度表現(xiàn)出低效率。對此，通過分析，可以總結(jié)出企業(yè)經(jīng)營者股權(quán)激勵低效率的原因主要為以下幾點(diǎn)：

（一）股權(quán)激勵制度沒有切實法律依據(jù)

由于對經(jīng)營者的股權(quán)激勵在執(zhí)行時要從股份總量中劃出一部分用于激勵管理者，但是對于一個國有公司來說，能否得到政策上的允許，將對股權(quán)激勵的實施起著決定性的作用。在我國現(xiàn)階段，許多的股權(quán)激勵制度沒有在法律上得到保障，尚沒有任何一部完整的國家股權(quán)激勵法律，或者是涉及股票期權(quán)制度的基本構(gòu)架與實施細(xì)則的制度。也缺乏類似于美國證券交易法中關(guān)于股票期權(quán)行權(quán)與交易的法律條款，因此在法律上沒有切實依據(jù)。于是，在經(jīng)營者股權(quán)激勵制度的實施過程中，許多的不確定因素的干擾，使得經(jīng)營者股權(quán)激勵制度表現(xiàn)出低效率。

（二）滯后的市場環(huán)境

中國的許多公司制定了經(jīng)營者股權(quán)激勵制度，但由于法律政策、市場規(guī)則等的束縛，無法解決股票來源等問題，迫使股權(quán)激勵采用變通的方式，甚至無法實施，或者實施之后也未取得良好效果。使得我國很多的企業(yè)在實施股權(quán)激勵制度之后，其股權(quán)激勵不明顯，很難達(dá)到預(yù)期的效果。這一切都是由于滯后的市場環(huán)境所造成的。在經(jīng)營者股權(quán)激勵制度執(zhí)行時，有可能受到市場管理的抵制，增加實施難度，迫使對于經(jīng)營者的激勵作用弱化甚至消失。

（三）經(jīng)營者績效考核體系不合理

股權(quán)激勵制度就如同商品的價值一樣，經(jīng)營者股權(quán)激勵制度的效果只有通過績效考核，才能將其實施效果表現(xiàn)出來。使得公司在有限的能力與資源下，保持經(jīng)營者股權(quán)激勵制度的長期作用。然而，公司要評估經(jīng)營者股權(quán)激勵制度卻要難得多，大多數(shù)的公司并沒有合理的績效考核體系，而且并沒有設(shè)立股權(quán)激勵制度的評價標(biāo)準(zhǔn)，使得公司股權(quán)激勵管理隨著不合理的績效考核標(biāo)準(zhǔn)，在處理上存在著很大的差異，不能真實地反映公司的經(jīng)營者股權(quán)激勵效果，這也就很難對經(jīng)營者的業(yè)績做出合理的評價。

（四）員工作為股東進(jìn)退機(jī)制的問題

隨著公司的發(fā)展，公司經(jīng)營者及其他員工將不斷發(fā)生變化，有的員工會離開公司，有的新員工進(jìn)入公司。有的管理者會降職，有的員工會升職。這就是公司員工作為股東進(jìn)退機(jī)制的問題。根據(jù)實行經(jīng)營者股權(quán)激勵制度的初衷，經(jīng)營者在離開公司的時候，就要退出股份，讓新進(jìn)的經(jīng)營者持有股份，不過由于許多公司是非上市公司，股東的進(jìn)退機(jī)制很難理順，同時由于各個公司的性質(zhì)不同，股東的進(jìn)入與退出受到的限制相對小很多。因此，許多公司存在股權(quán)的進(jìn)入和退出問題，操作起來非常復(fù)雜，使得在公司實行經(jīng)營者績效考核時，面臨著重重困難。

三、完善經(jīng)營者股權(quán)激勵制度的策略

對經(jīng)營者實行股權(quán)激勵制度是一項系統(tǒng)的、復(fù)雜的工程，需要公司的高層管理人員進(jìn)行周密的研究與設(shè)計，并且需要對企業(yè)的現(xiàn)狀和被激勵的經(jīng)營者進(jìn)行充分的調(diào)研和溝通，做到股權(quán)激勵制度的有的放矢。實行股權(quán)激勵的公司，在實行股權(quán)激勵時普遍存在股權(quán)激勵低效率的特點(diǎn)，對于激勵的對象，也存在選擇性的偏見。為了能夠使得公司在長期對于經(jīng)營者的股權(quán)激勵機(jī)制中保持較好的激勵效果，通過研究，可總結(jié)出以下幾點(diǎn)完善經(jīng)營者股權(quán)激勵制度的策略：

（一）對經(jīng)營者實行股權(quán)動態(tài)分配

對經(jīng)營者實行股權(quán)動態(tài)分配，可以有效地解決員工作為股東進(jìn)退機(jī)制的問題。從而在一定程度上解決經(jīng)營者股權(quán)激勵低效率的問題。在具體實施過程中，對于經(jīng)營者股權(quán)的分配不但按勞分配，而且，在此基礎(chǔ)上還應(yīng)實行動態(tài)分配。使得公司企業(yè)能夠選擇自己的股東，而不是像證券市場上那樣被動地由股東選擇企業(yè)。對此，對于公司戰(zhàn)略、戰(zhàn)術(shù)目標(biāo)的調(diào)整將對公司的組織結(jié)構(gòu)、崗位價值權(quán)重、專業(yè)人員的薪酬起到一定的影響，股權(quán)的分配在企業(yè)不同階段也有不同的側(cè)重。借此，從內(nèi)部的協(xié)調(diào)性來為股權(quán)分配制度奠定良好的內(nèi)部環(huán)境。

（二）制定合理的股權(quán)激勵方案

一個公司對其經(jīng)營者實行股權(quán)激勵制度要從發(fā)展的角度合理設(shè)計股權(quán)激勵方案。在方案中，應(yīng)當(dāng)體現(xiàn)公司對于股權(quán)激勵方法分配的利潤具有絕對的控制權(quán)，可以通過限定一系列的參數(shù)的方法實現(xiàn)，具體方案應(yīng)當(dāng)根據(jù)公司的實際情況而定。股權(quán)激勵設(shè)計方案中應(yīng)當(dāng)詳細(xì)闡述方案的前瞻性和可調(diào)整性。因為公司可能上市，戰(zhàn)略會有大調(diào)整。在合理設(shè)計股權(quán)的同時有效設(shè)計法律防火墻，避免股權(quán)糾紛，規(guī)避為以后上市造成的障礙。從而使得公司在實行對于經(jīng)營者的股權(quán)激勵過程中，保持著一定的優(yōu)越性。

（三）保證績效管理的公正性

對經(jīng)營者實行股權(quán)激勵制度最核心的思想就是要和績效掛鉤，如果離開這一點(diǎn)，股權(quán)激勵就失去了它應(yīng)有的意義。經(jīng)營者績效考核的結(jié)果是決定經(jīng)營者股權(quán)收益兌現(xiàn)的依據(jù)，績效結(jié)果的衡量的關(guān)鍵因素：績效指標(biāo)和績效標(biāo)準(zhǔn)必須通過績效管理落實。因此，進(jìn)行績效管理是推行股權(quán)激勵方法的必要條件。公司通過保證績效管理的公正性，可以保證經(jīng)營者股權(quán)激勵的質(zhì)量，為股權(quán)激勵制度奠定了公平、公正的實行環(huán)境。

四、結(jié)束語

對經(jīng)營者實行股權(quán)激勵制度，把企業(yè)利益與經(jīng)營者收益相掛鉤，組成利益共同體，可以起到激勵效果，達(dá)到公司與經(jīng)營者的雙贏。由于我國企業(yè)享有較高的自主經(jīng)營權(quán)，對于經(jīng)營者實行股權(quán)安排較為靈活自由。因此，實施股權(quán)激勵制度具有操作上的不確定性。在公司的股權(quán)激勵實踐中，存在著激勵低效率的問題。對于這一問題的解決，公司應(yīng)當(dāng)正確對待，將績效管理與股權(quán)激勵相結(jié)合，從而使得對經(jīng)營者的股權(quán)激勵制度能在公司運(yùn)作、公司治理過程中真正發(fā)揮作用。

參考文獻(xiàn)

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關(guān)鍵詞:三全食品；股權(quán)激勵；企業(yè)財務(wù)績效

一、引言

近年來，股權(quán)激勵一直是國內(nèi)外學(xué)者的關(guān)注點(diǎn)。隨著市場競爭的加劇，各行各業(yè)為了留住人才、聚攏人心、降低委托成本，開始放眼于股權(quán)激勵計劃。但是大多實行股權(quán)激勵計劃的行業(yè)外部環(huán)境不同，企業(yè)內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)不同，同一企業(yè)實行的股權(quán)激勵計劃也大不相同，有些企業(yè)的股權(quán)激勵計劃以失敗告終，而有的企業(yè)則能借此推動企業(yè)向前發(fā)展。這就引發(fā)我們深思，股權(quán)激勵對企業(yè)績效究竟有何影響，以及如何制定符合企業(yè)自身的股權(quán)激勵方案。本文以案例形式選取了三全食品作為研究對象，三全食品有限公司是中國冷凍食品行業(yè)的領(lǐng)導(dǎo)者，是該行業(yè)中較早一批進(jìn)行股票激勵計劃的企業(yè)。本文將研究三全食品兩次股權(quán)激勵計劃，探討股權(quán)激勵與企業(yè)財務(wù)績效之間的關(guān)系，并分析出兩次股權(quán)激勵計劃存在的問題，并提出相應(yīng)的建議。

二、案例分析

(一)案例公司簡介

三全食品是速凍食品行業(yè)中成立最早、市場占有率最高的一家大型企業(yè)，是家喻戶曉的老品牌企業(yè)。中國的第一個速凍粽子、第一顆速凍湯圓就是出自三全食品董事長陳澤民先生之手。自三全食品成立以來一直堅持秉承著“三全“原則———“全面的質(zhì)量管理、全新的生產(chǎn)工藝、全方位的優(yōu)質(zhì)服務(wù)”，也正因此其能夠從一個不為人知的小廠變成大型的眾所周知的速凍食品生產(chǎn)企業(yè)。目前三全食品有三十余家分公司和工廠，產(chǎn)品多以湯圓、水餃等為主，三全食品的市場占有率高，是百家口中常說的老品牌、值得信賴的老品牌，其常年處于行業(yè)內(nèi)第一的地位。

(二)三全食品兩次股權(quán)激勵計劃

1.第一次股權(quán)激勵計劃———股票期權(quán)，2014年1月4日三全食品對外公告其第一次股票期權(quán)激勵計劃草案，具體如下表1所示。結(jié)合公司2014年發(fā)展的大背景之下，速凍食品行業(yè)內(nèi)競爭十分激烈，速凍食品行業(yè)多家企業(yè)開始爭先恐后地開展并購活動。三全食品為了穩(wěn)固自身龍頭企業(yè)的威望，加固在市場競爭中的地位，于2013年進(jìn)行了龍鳳實體的收購事件。企業(yè)在2014年初就對外公告股權(quán)激勵方案以及激勵對象，其目的不僅是為了穩(wěn)固員工忠誠度，凝聚人心，更是為了在收購龍鳳實體之后能夠達(dá)到拉攏龍鳳實體的優(yōu)秀員工以及穩(wěn)固現(xiàn)有員工的雙重效果。2.第二次股權(quán)激勵計劃———限制性股票，2016年9月28日三全食品對外公告企業(yè)的第二次股權(quán)激勵計劃，這次股權(quán)激勵方案的激勵模式不同于第一次。企業(yè)在結(jié)合第一次股權(quán)激勵的經(jīng)驗基礎(chǔ)之上，根據(jù)公司的市場環(huán)境以及處于成熟期發(fā)展階段，將第二次股權(quán)激勵模式調(diào)整為限制性股票。

三、三全食品兩次股權(quán)激勵的效應(yīng)分析

(一)盈利能力分析

第一次股權(quán)激勵計劃的模式是股票股權(quán)。三全食品在2014年進(jìn)行股權(quán)激勵計劃之后，其主營業(yè)務(wù)利潤率、凈資產(chǎn)收益率和營業(yè)利潤率均出現(xiàn)了下降的趨勢，分別從2014年的33.76%、4.36%和－0.24%下降至32.11%、1.86%和－1.29%。2013年至2014年企業(yè)的盈利能力大幅下降，其主要原因是三全食品收購主營業(yè)務(wù)相一致的龍鳳實體。企業(yè)為達(dá)到增強(qiáng)企業(yè)的市場競爭力的目的，并購龍鳳實體能夠強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合、優(yōu)勢互補(bǔ)。企業(yè)在收購事件之后，加大對收購對象的供應(yīng)鏈、采購、內(nèi)部員工的整合。且同時伴隨著行業(yè)內(nèi)思念、灣仔碼頭等企業(yè)低價競爭情況越演越烈，企業(yè)在為了擴(kuò)大三全食品市場也投入了不少資金。在本次計劃開啟后可以明顯地看出三全食品的營業(yè)利潤率出現(xiàn)了兩年的負(fù)值，在2014年為－0.24%，2015年為－0.29%。與此同時企業(yè)的凈資產(chǎn)收益率也由2014年的4.36%下降至2015年的1.86%，其也呈現(xiàn)著下降趨勢。營業(yè)利潤率反映了企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營活動產(chǎn)生利潤的能力，持續(xù)兩年的負(fù)值體現(xiàn)了第一次的股權(quán)激勵計劃對企業(yè)的盈利能力并沒有幫助。第二次股權(quán)激勵模式更改為限制性股票。2016年后三全食品的主營業(yè)務(wù)利潤率持續(xù)保持在35%上下波動，前后兩次股權(quán)激勵計劃中該指標(biāo)都保持著較平穩(wěn)的波動。根據(jù)企業(yè)年報中顯示其主營業(yè)務(wù)收入的數(shù)額呈現(xiàn)著連年增加的情況下，而企業(yè)的主營業(yè)務(wù)利潤率卻保持著平穩(wěn)的波動，這在一定程度上表明企業(yè)在銷售環(huán)節(jié)把控良好，卻忽略了把控成本問題。企業(yè)在實行第二次激勵計劃之后，開始出現(xiàn)好轉(zhuǎn)的態(tài)勢，營業(yè)利潤率和凈資產(chǎn)收益率分別由2016年的2.07%和0.14%上升至2017年的3.60%和1.87%，都呈現(xiàn)著穩(wěn)步上升的趨勢。這表明第二次股權(quán)激勵的效果不同于第一次，本次激勵計劃能夠增加企業(yè)的營業(yè)業(yè)績、提高企業(yè)的收益水平，推動企業(yè)的盈利能力發(fā)展。

(二)營運(yùn)能力分析

企業(yè)的營運(yùn)能力代表著企業(yè)經(jīng)營運(yùn)行的能力，這里用來分析三全食品該能力的指標(biāo)分別是應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率、存貨周轉(zhuǎn)率和總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率。第一次股權(quán)激勵之后，企業(yè)的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率從2013年的14.53次下降至2014年的13.47次，2015年其也下降至11.40次，其明顯地出現(xiàn)了下降的趨勢。應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率體現(xiàn)了企業(yè)在經(jīng)營業(yè)務(wù)的過程中獲得應(yīng)收賬款及等到企業(yè)真正收到這筆款項所需花費(fèi)的時間，也即反映了企業(yè)回籠資金的能力。該數(shù)值與企業(yè)資金利用率成正比，該值越高體現(xiàn)企業(yè)回籠資金的速度越快、資金利用率越好、賬齡較短、資金風(fēng)險越低。在此次股權(quán)激勵計劃中企業(yè)應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率出現(xiàn)下降的情況，其原因主要是企業(yè)在其他品牌的低價競爭環(huán)境下，允許大訂單顧客通過賒銷方式進(jìn)行購買，進(jìn)而增加三全食品的產(chǎn)品銷售量，穩(wěn)固其市場地位。股權(quán)激勵對該指標(biāo)并無重大影響。在本次股權(quán)激勵計劃中存貨周轉(zhuǎn)率和總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率都有小幅度地上升，分別由2014年的3.27次和1.13次上升至4.12次和1.15次。存貨周轉(zhuǎn)率體現(xiàn)出企業(yè)對于存貨管理的水平，該數(shù)值越高，反映企業(yè)存貨的流動性越強(qiáng)以及企業(yè)變現(xiàn)能力越強(qiáng)。且股權(quán)激勵對象名單中核心銷售人員占大比重，這說明此次股權(quán)激勵對企業(yè)營運(yùn)能力有著一定的促進(jìn)作用。第二次股權(quán)激勵計劃之后，企業(yè)的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率呈現(xiàn)著大幅度上升趨勢，由2016年的11.90次上升至2017年的13.05次，且該數(shù)值呈現(xiàn)著持續(xù)上升趨勢，比值一直保持在13次以上，這表明企業(yè)的營運(yùn)資金周轉(zhuǎn)保持著較快的水平。存貨周轉(zhuǎn)率和總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率呈現(xiàn)著平穩(wěn)地上升趨勢。在兩次股權(quán)激勵計劃中企業(yè)對于激勵對象大多是核心銷售人員和技術(shù)人員，這也說明第二次股權(quán)激勵計劃對企業(yè)的營運(yùn)能力有著提升的作用。

(三)償債能力分析

企業(yè)的償債能力代表著是否能夠償還到期債務(wù)的能力，其中包含短期償債能力與長期償債能力。本文對于考察短期償債能力選用三全食品的流動比率與速動比率兩個指標(biāo)，對于考察長期償債能力選用三全食品的資產(chǎn)負(fù)債率指標(biāo)。在短期償債能力方面，三全食品在第一次股權(quán)激勵中其速動比率有著小幅度上升，從2014年0.63次上升至2015年0.69次。三全食品的流動比率其總體變動幅度并不大，從2014年的1.09次下降至2015年的1.07次。在第二次股權(quán)激勵計劃中，三全食品的流動比率和速動比率這兩個指標(biāo)開始有著小幅度地增加，分別從2016年的1.08次和0.59次上升至1.10次和0.62次。且在后期該兩指標(biāo)總體呈上升的走向，這說明企業(yè)的變現(xiàn)能力增強(qiáng)了，可以看出第二次股權(quán)激勵計劃對于三全食品的短期償債能力是有著積極影響。在長期償債能力方面，企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率呈現(xiàn)著逐步上升的走向，通過對三全食品負(fù)債總額相關(guān)數(shù)據(jù)計算發(fā)現(xiàn)，三全食品的負(fù)債總額是逐年上升的趨勢，主要是三全食品向銀行等金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行貸款獲得資金來支撐項目的運(yùn)行。兩次股權(quán)激勵計劃實施之后，企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率仍是呈現(xiàn)上升趨勢，這表明兩次股權(quán)激勵對于企業(yè)的長期償債能力的影響力并不大。

(四)成長能力分析

企業(yè)的成長能力是指企業(yè)的未來發(fā)展的能力，企業(yè)進(jìn)行股權(quán)激勵的長遠(yuǎn)目標(biāo)是為了提高自身的成長能力。本文選取營業(yè)收入增長率和凈利潤增長率兩個指標(biāo)對三全食品的成長能力進(jìn)行分析。第一次股票期權(quán)激勵計劃之后，三全食品的營業(yè)收入增長率在2014年當(dāng)年是13.63%，該指標(biāo)在2014年當(dāng)期保持著良好的營業(yè)收入增長趨勢，但是在2015年該指標(biāo)急速下降至3.49%。這說明股權(quán)激勵對于當(dāng)年的營業(yè)收入有著明顯的提升作用，但是對于之后的考察期并沒有起到很好的提升作用。在2014年三全食品的凈利潤增長率是負(fù)值，且在2015年該指標(biāo)更是下降至－56.83%。這主要原因可能是在企業(yè)前期發(fā)展中行業(yè)內(nèi)其他企業(yè)的惡性低價競爭以及原材料等漲價等，致使企業(yè)出現(xiàn)了利潤負(fù)增長的情況。從以上分析可以看出第一次股票期權(quán)激勵計劃對于三全食品的營業(yè)收入增長率當(dāng)期有著一定作用，對于三全食品凈利潤增長率的作用并不大。第二次限制性股票期權(quán)激勵計劃之后，三全食品的營業(yè)收入增長率在2016年當(dāng)期為12.83%，在之后三全食品在該指標(biāo)上也保持著較為平穩(wěn)的增長率，但是后期效果并不如當(dāng)期的增長率明顯?？梢妰纱喂蓹?quán)激勵計劃對于企業(yè)當(dāng)期的營業(yè)收入增長率效果明顯，但是其對于之后考察期的營業(yè)收入增長率并沒有明顯效果。三全食品的凈利潤增長率在本次計劃中有著迅猛發(fā)展，在2016年為13.09%，在2017年一路上升至82.45%?？梢?，第二次股權(quán)激勵計劃對于企業(yè)成長指標(biāo)的影響要明顯優(yōu)于第一次。

四、三全食品股權(quán)激勵存在的問題

(一)業(yè)績考核指標(biāo)選取單一

在三全食品兩次股權(quán)激勵方案中采用了營業(yè)收入增長率作為企業(yè)的業(yè)績考核指標(biāo)，該指標(biāo)主要是用來考察企業(yè)的成長發(fā)展能力。僅用該單一指標(biāo)作為三全食品整個企業(yè)的業(yè)績考核指標(biāo)，雖該指標(biāo)會對企業(yè)的成長發(fā)展能力有一定的促進(jìn)作用。但是一個企業(yè)若想要全面發(fā)展、穩(wěn)固市場地位，不僅要看重其成長能力，也要提升企業(yè)的其他能力發(fā)展，例如盈利能力、營運(yùn)能力、償債能力，三全食品應(yīng)該要考慮到其他財務(wù)指標(biāo)做出的貢獻(xiàn)。

(二)業(yè)績指標(biāo)水平不夠合理

在第一次股票期權(quán)激勵計劃中，三全食品對于2014年、2015年、2016年業(yè)績考核指標(biāo)是營業(yè)收入增長率不少于30%、69%、120%，但從表3可得知企業(yè)在這三年中并沒有達(dá)到指標(biāo)要求，此三年的實際情況分別為13.63%、17.60%、32.68%，且實際數(shù)據(jù)與業(yè)績考核指標(biāo)相差過多。這說明企業(yè)在設(shè)定業(yè)績指標(biāo)水平的時候過于理想化了，沒有切實考慮到企業(yè)自身情況。在有了第一次股票期權(quán)激勵計劃的經(jīng)驗基礎(chǔ)之后，企業(yè)開始嘗試其他的激勵模式，轉(zhuǎn)向?qū)嵭邢拗菩怨善奔钣媱?。在第二次限制性股票激勵計劃中，企業(yè)由“理想主義者”變成了“現(xiàn)實主義者”，大幅度地降低了對營業(yè)收入增長率的要求。企業(yè)是基于2015年的營業(yè)收入，業(yè)績考核指標(biāo)要求2016年、2017年、2018年營業(yè)收入增長率分別為5%、10%、16%，然而現(xiàn)實情況是12.83%、24.04%、30.72%，我們可以明顯看出三全食品在這三年是遠(yuǎn)超地完成目標(biāo)。在企業(yè)進(jìn)行股權(quán)激勵時，設(shè)置較低的業(yè)績考核指標(biāo)會使員工、管理者對于工作沒有危機(jī)感、緊迫感，對企業(yè)的業(yè)績發(fā)展可能起著負(fù)面作用，這并不是我們進(jìn)行股權(quán)激勵的初衷。

(三)激勵計劃期限不夠合理

三全食品兩次股權(quán)激勵計劃的激勵年限都為三年，在與其他企業(yè)實施股權(quán)激勵計劃的年限相比之下，三全食品的激勵年限過短。在前面的財務(wù)分析中，我們能得知財務(wù)業(yè)績指標(biāo)的提升在當(dāng)期有著積極作用，但有時會在激勵年限的末期出現(xiàn)頹勢的現(xiàn)象，由此可見激勵計劃期限過短也不利于企業(yè)全面地、長遠(yuǎn)地發(fā)展。

五、股權(quán)激勵優(yōu)化建議

第一，設(shè)定業(yè)績指標(biāo)多樣化。在業(yè)績指標(biāo)中三全食品以單一的營業(yè)收入增長率為考量，僅注重了企業(yè)的單一發(fā)展能力，企業(yè)應(yīng)當(dāng)注重多方面對本身的考核，應(yīng)當(dāng)注重全面促發(fā)展的理念。三全食品在業(yè)績指標(biāo)中沒有注重考核盈利能力、營運(yùn)能力、償債能力各相關(guān)的指標(biāo)。在企業(yè)其他指標(biāo)的考量中，盈利能力可以體現(xiàn)出企業(yè)通過經(jīng)營活動賺取利潤，來增加企業(yè)的市場占有率。營運(yùn)能力可以體現(xiàn)出內(nèi)部人員運(yùn)用生產(chǎn)資料給企業(yè)創(chuàng)造利潤的能力。償債能力可以體現(xiàn)企業(yè)運(yùn)用資產(chǎn)和經(jīng)營過程中創(chuàng)造的收益可以償還債務(wù)的能力。不同的指標(biāo)能夠反映企業(yè)不同的能力，對于企業(yè)而言都是十分重要的，企業(yè)在具體選取業(yè)績考核指標(biāo)的時候應(yīng)結(jié)合企業(yè)自身發(fā)展的狀況，順應(yīng)行業(yè)的發(fā)展，選擇重要的業(yè)績指標(biāo)，指標(biāo)應(yīng)多樣化、合理化。第二，合理設(shè)置股權(quán)激勵計劃年限和指標(biāo)水平。據(jù)目前研究顯示股權(quán)激勵計劃較合適的限期在4—5年，而三全食品的兩次股權(quán)激勵計劃期限都是三年，這相比其他企業(yè)而言激勵年限少了1—2年。這也是一定程度上造成員工看重眼前利益，在很大程度上限制了企業(yè)績效的長期發(fā)展，三全食品應(yīng)適當(dāng)?shù)匮娱L激勵期限。且就三全食品兩次股權(quán)激勵計劃業(yè)績考核指標(biāo)水平而言，第一次的業(yè)績考核指標(biāo)營業(yè)收入增長率設(shè)置與企業(yè)當(dāng)時的發(fā)展水平相比過高，使得企業(yè)都未能達(dá)到目標(biāo)，而第二次股權(quán)激勵計劃指標(biāo)水平設(shè)置過低，企業(yè)翻倍地完成目標(biāo)。業(yè)績考核指標(biāo)水平設(shè)置過高，企業(yè)未能完成目標(biāo)，這會打擊員工的工作積極性進(jìn)而會對企業(yè)的業(yè)績有著負(fù)面作用。指標(biāo)水平設(shè)置過低，企業(yè)順利完成業(yè)績考核，這會讓員工逐漸養(yǎng)成懶散的心態(tài)，沒有營造拼搏、向上的工作態(tài)度，這不利于企業(yè)長遠(yuǎn)發(fā)展。故企業(yè)應(yīng)結(jié)合行業(yè)外部環(huán)境與企業(yè)自身發(fā)展?fàn)顩r設(shè)置合理的指標(biāo)水平。第三，完善企業(yè)內(nèi)部治理機(jī)制。在指定股權(quán)激勵方案時，應(yīng)保證制定過程中公開公正的透明度，加強(qiáng)獨(dú)立董事、薪酬委員會和監(jiān)事的獨(dú)立性。并且股權(quán)激勵計劃要代表多方的權(quán)益，不應(yīng)當(dāng)受到高管層的牽制與操縱。同時中國證監(jiān)會需要制定相關(guān)政策，進(jìn)一步完善公司治理結(jié)構(gòu)，避免不合理的股權(quán)激勵方案和不當(dāng)實施的操縱行為。

參考文獻(xiàn):

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［2］郭蕓婷.股權(quán)激勵對財務(wù)績效的影響研究［J］．中國管理信息化，2020，23(15):26—27.

［3］劉芳明.三全食品公司的財務(wù)現(xiàn)狀分析［J］．商訊，2020(10):25+27.

［4］涂桂英.股權(quán)激勵對企業(yè)財務(wù)績效的影響分析［J］．全國流通經(jīng)濟(jì)，2019(19):109—110.

篇3

關(guān)鍵詞:創(chuàng)業(yè)板 股權(quán)激勵 前置條件后置條件

一、股權(quán)激勵實施比例高

截至2009年3月31日,A股市場共有60家公司在創(chuàng)業(yè)板上市。60家公司中,有30家公司在上市前已經(jīng)實現(xiàn)了股權(quán)激勵(部分公司雖未在《招股說明書》中明確說明,但其以優(yōu)惠的價格向管理層或骨干成員轉(zhuǎn)讓股份或增資,已經(jīng)體現(xiàn)了股權(quán)激勵的本質(zhì)),比例高達(dá)50%。這樣的實施比例是主板和中小板難以比擬的,其主要原因可能是由于創(chuàng)業(yè)板公司以自然人為實際控制人占絕大多數(shù),在實施股權(quán)激勵的過程中,不存在國有控股公司的諸多障礙。統(tǒng)計結(jié)果顯示,上述30家公司中,僅有機(jī)器人一家公司為國有控股公司。

二、股權(quán)激勵的實施目的

按照《招股說明書》的說法,上述30家公司股權(quán)激勵的原因大體可以分為“吸引人才”(比如立思辰的股東對唐華、林開濤的股權(quán)轉(zhuǎn)讓主要是因為唐華、林開濤為公司擬聘用的高級管理人員)和“激勵人才”兩種,“保持公司高管隊伍的穩(wěn)定,并激勵骨干員工的工作積極性”成為最為普遍的官方說辭。其實,股權(quán)激勵還有一個重要功能,即“募集資金”,這一功能在上述30家公司的官方說辭中幾乎沒有提及。

事實上,企業(yè)在創(chuàng)業(yè)或發(fā)展階段初期,由于現(xiàn)金流并不充?；驗楹罄m(xù)發(fā)展積累資金的需要,實施股權(quán)激勵是一種非常可取的辦法。在上述30家創(chuàng)業(yè)板公司中,部分公司在設(shè)立初期就實行了股權(quán)激勵。比如神州泰岳,公司2001年5月18日設(shè)立以來,于2001年10月10日進(jìn)行了首次股權(quán)激勵;安科生物于1994年3月22日設(shè)立,并于1995年8月10日實施股權(quán)激勵。同樣的案例還有鼎漢技術(shù)、北陸藥業(yè)等公司。

但是,絕大部分公司的股權(quán)激勵發(fā)生在上市前夕(或是改制前夕),其中,有25家公司的股權(quán)激勵發(fā)生在2007年(含)之后,這種現(xiàn)象,我們可以稱之為改制(或上市)前的“搶關(guān)”現(xiàn)象。

改制前的“搶關(guān)”現(xiàn)象,其主要原因是《公司法》第一百四十二條的規(guī)定,“發(fā)起人持有的本公司股份,自公司成立之日起一年內(nèi)不得轉(zhuǎn)讓?！倍鲜星暗摹皳岅P(guān)”現(xiàn)象,則是由于上市后股權(quán)激勵的難度更大:其一,需要董事會、股東會和證監(jiān)會的多級審批;其二,上市后的股票市場的價值發(fā)現(xiàn)功能,將使股票價格充分體現(xiàn)公司的內(nèi)在價值,對于激勵的對象而言,顯然上市前的原始股激勵作用更大。

客觀來講,這種“搶關(guān)”現(xiàn)象實際上造成了股市財富的隱形轉(zhuǎn)移。股權(quán)激勵本質(zhì)上是處理人力資本與物質(zhì)資本矛盾的方式,股權(quán)激勵中的分配,是增量資產(chǎn)的預(yù)期激勵性分配,不是存量資產(chǎn)的所有權(quán)變更。如果公司來說錯把股權(quán)激勵當(dāng)成了員工福利而利益均沾的話,這一行為向投資者傳遞的信息可能是造富而不是激勵,這將影響資本市場對公司的認(rèn)可度;而如果個別員工對股權(quán)激勵的本質(zhì)缺乏認(rèn)識,只圖眼前利益不愿與公司長期發(fā)展的話,實施股權(quán)激勵的初衷也就無從談起。

三、模式單一

股權(quán)激勵有多種方式,市場所熟知的有股票增值權(quán)、虛擬股票計劃、股票期權(quán)、現(xiàn)股激勵等。不過,上述30家公司的股權(quán)激勵卻都采取了現(xiàn)股激勵的方式?，F(xiàn)股激勵是一種最直接的股權(quán)激勵方式,這一方面體現(xiàn)了激勵對象與上市公司之間更密切的利益關(guān)聯(lián)度,但另一方面,也有其深刻的原因。

股權(quán)激勵費(fèi)用對創(chuàng)新型企業(yè)的盈利狀況具有非常重要的影響,對企業(yè)未來的利潤產(chǎn)生較大的影響。股票增值權(quán)、虛擬股票計劃等雖然具備一定的可行性,但是,這一類方案的特點(diǎn)是激勵對象在達(dá)到公司約定的條件后,公司直接以現(xiàn)金與激勵對象結(jié)算,雖然股本結(jié)構(gòu)不發(fā)生變更,原有股東股權(quán)比例不會造成稀釋,但公司要承擔(dān)現(xiàn)金形式的成本支出給激勵對象。對于處于發(fā)展階段的公司來說,股權(quán)稀釋似乎更能為公司實際控制人(或創(chuàng)始人)所接受。

另一方面,對于非上市公司而言,股票期權(quán)存在一些技術(shù)難點(diǎn),比如企業(yè)估值;同時,由于并不售于真正的股票,其激勵效果有限,難以培養(yǎng)員工的所有權(quán)文化。

至于如何實現(xiàn)員工直接持股,其方式則有多種。按照股票來源劃分,可分為股東轉(zhuǎn)讓和增資擴(kuò)股兩種形式;按照授予價格劃分,則可分為無償、相對于每股凈資產(chǎn)(或每股注冊資本)的平價、折價和溢價等形式。

不同的時點(diǎn),授予價格差異很大。從上述30家公司來看,公司早期的股票授予卻價格較低,甚至以股東無償贈予的居多。這主要是因為早期公司發(fā)展前景不明,激勵對象入股的風(fēng)險較大,但同時,未來上市后的增值空間也更大。而上市前的股權(quán)激勵,股權(quán)授予價格通常是以股本面值、每股凈資產(chǎn)、私募價格等多種價格作為參照。一旦公司上市的計劃明確,激勵對象入股的風(fēng)險較小,因此價格相對較高,同時,未來上市后的增值空間也更小。

多數(shù)創(chuàng)業(yè)板公司的股權(quán)激勵只實行了一次,另有9家公司實施了兩次(含)以上的股權(quán)激勵。其中,神州泰岳自2001年10月10日以來至上市前,先后實施了6次股權(quán)激勵。吉峰農(nóng)機(jī)則更是將股權(quán)激勵作為一種常態(tài),建立了一年一次的常規(guī)授予機(jī)制――公司每年均按每1元出資額作價人民幣1元的價格動員管理人員和中、基層骨干人員對公司增資擴(kuò)股。

四、后置條件缺失

股權(quán)激勵屬于長期激勵的一種形式,直接目的是吸引和激勵人才,調(diào)動其積極性,終極目的是提升企業(yè)競爭力、創(chuàng)造優(yōu)秀業(yè)績、實現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展。因此,股權(quán)激勵不應(yīng)該使員工獲得股權(quán)就了事,而應(yīng)該有一套嚴(yán)格的制度體系,最妥善的辦法是有條件的獲得股權(quán),只有在激勵對象不斷達(dá)到相應(yīng)績效指標(biāo)時,才能獲得相應(yīng)數(shù)量的股權(quán)。

從約束條件來看,上述30家公司多表現(xiàn)為前置條件,即激勵對象滿足一定的工作年限、一定業(yè)績條件即可獲得認(rèn)購公司股票的權(quán)利,但是卻忽略了激勵對象獲得股票后的約束條件。上述30家公司的股權(quán)激勵普遍以上市為節(jié)點(diǎn),承諾上市后若干時間段內(nèi)不拋售,之后即可獲得自由交易的權(quán)利。這可能會導(dǎo)致兩種情況的出現(xiàn):一是如前文所述,激勵對象對股權(quán)激勵錯誤地理解為上市前的利益均沾,從而影響股權(quán)激勵的效果;二是在限售期滿后,可能導(dǎo)致激勵對象的集中拋售,甚至套現(xiàn)離職,這對企業(yè)的穩(wěn)定和發(fā)展同樣有害無益。

因此,對后置約束條件進(jìn)行詳細(xì)的設(shè)計也非常重要,即未來上市之后,滿足一定的業(yè)績條件,分批逐步允許其拋售獲益?？上驳氖?在上述30家公司中,有兩家公司實施了后置約束。萊美藥業(yè)的股權(quán)激勵對象承諾,在2011 年、2012 年的上市流通數(shù)量為萊美藥業(yè)上市前其持有的萊美藥業(yè)股份數(shù)乘以萊美藥業(yè)前一年經(jīng)審計的扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤增長率(如果扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤增長率為零或負(fù),當(dāng)年上市流通的股份為零),自2013 年1 月1 日起,其持有的萊美藥業(yè)股份可以全部上市流通。機(jī)器人的核心管理人員則承諾,只有在滿足以2007 年度經(jīng)審計稅后凈利潤為基數(shù)計算的截至2008 年度、2009 年度及2010 年度各年凈利潤年復(fù)合增長率不低于27%的條件下,上述人員可在以上三個完整的會計年度正式審計報告出具日起至下一年度正式審計報告出具前一日止的期間內(nèi),共計轉(zhuǎn)讓不超過其現(xiàn)時持有公司股份的25%,最后一個轉(zhuǎn)讓期間截至2011 年12 月31 日止。

參考文獻(xiàn):

[1]神州泰岳等60家創(chuàng)業(yè)板公司的《招股說明書》,2009;

[2]《公司法》,2005;

[3]謝德仁:《經(jīng)理人激勵與股票期權(quán)》,中國人民大學(xué)出版社,2004;

篇4

【關(guān)鍵詞】 股權(quán)激勵；　激勵方式；　經(jīng)理人員

隨著現(xiàn)代企業(yè)制度的建立，公司的所有權(quán)與經(jīng)營權(quán)分離，股東與經(jīng)營者之間的“委托—”問題隨之產(chǎn)生，而股權(quán)激勵作為公司兩權(quán)分離條件下的產(chǎn)物，在激勵公司高管員工、完善公司治理結(jié)構(gòu)、降低成本方面起了重要作用，目前已被許多西方國家廣泛采用，為中國企業(yè)提供了很好的借鑒。但近年來，我國股權(quán)激勵制度的作用與效果備受社會各界的爭議，本文期望通過比較中外股權(quán)激勵制度的差異，探尋國外股權(quán)激勵制度對我國的借鑒意義，以增強(qiáng)我國企業(yè)的核心競爭能力。

一、中外股權(quán)激勵制度比較

（一）股權(quán)激勵環(huán)境方面

西方國家，以美國為代表，在股權(quán)激勵方面起步較早，各方面的發(fā)展較我國成熟許多；西方國家實行高度自由的市場經(jīng)濟(jì)。上述兩點(diǎn)優(yōu)勢孕育出較為完備的股權(quán)激勵體制：第一，西方國家有著有效的資本市場，股價能及時反映公司經(jīng)營業(yè)績，這為有效的股權(quán)激勵奠定了良好的基礎(chǔ)。第二，初步建立起職業(yè)經(jīng)理人市場。有了經(jīng)理人市場作為依托，經(jīng)理人員的考評、辭退交由市場決定，規(guī)范了管理層的經(jīng)營行為。第三，科學(xué)的業(yè)績考核體制。不同于國內(nèi)，國外習(xí)慣于以股價評價經(jīng)理人員的業(yè)績，有效的資本市場能及時反映出與經(jīng)營業(yè)績相匹配的股價，這更有利于全面考評職業(yè)經(jīng)理人。第四，研究國外企業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)后，不難發(fā)現(xiàn)國外企業(yè)內(nèi)部股權(quán)相對分散，很難產(chǎn)生大股東控制股東大會的局面，監(jiān)事會也能很好地發(fā)揮作用。

而我國自改革開放以來，就著力建立社會主義市場經(jīng)濟(jì)體制，轉(zhuǎn)變資源配置手段，力求以市場配置資源為主，行政手段配置資源為輔，但畢竟目前還處于探索階段，市場調(diào)控的主體地位還有待鞏固，行政調(diào)控依舊發(fā)揮著強(qiáng)有力的作用?；谶@個大背景，我國的很多體制還沒發(fā)展成熟：第一，不得不提的是資本市場的弱式有效性。很顯然，弱式有效性意味著股價背離企業(yè)真實價值，不能完全反映企業(yè)經(jīng)營業(yè)績。在這種資本市場下，管理層很容易利用信息優(yōu)勢操縱市場，哄抬股價，終致公司利益受損。此時，股權(quán)激勵就喪失了其原有的意義。第二，經(jīng)理人市場的缺失。經(jīng)理人市場對規(guī)范經(jīng)理人員經(jīng)營行為有著很強(qiáng)的約束作用，能有效抑制經(jīng)理人員的某些短期行為，促進(jìn)長期股權(quán)激勵的成效。但就目前為止，很多國企高管的任命仍通過行政命令，其升遷與否不與經(jīng)營業(yè)績掛鉤，自然去留問題也與股價無關(guān)。因此，即使經(jīng)理人員業(yè)績平平，也可高枕無憂。第三，沒有形成有效的業(yè)績考核體制。我國上市公司的股權(quán)激勵考核，大多以財務(wù)指標(biāo)為依據(jù)，忽視了市場指標(biāo)。而單純的依靠財務(wù)指標(biāo)，使得股東無法全面有效地評價管理層的業(yè)績，易導(dǎo)致管理層粉飾財務(wù)數(shù)據(jù)等行為。第四，公司治理結(jié)構(gòu)不完善。我國上市公司普遍出現(xiàn)股權(quán)集中現(xiàn)象，大股東控制股東大會，操縱董事會與監(jiān)事會，使得股東大會、董事會、監(jiān)事會成為利益共同體。如此便會使股權(quán)激勵成為大股東自導(dǎo)自演的戲碼，喪失了公平公正。第五，基于我國特殊背景下產(chǎn)生的“雙重”問題。我國國企在法律上屬全體國民所有，政府代為管理，而政府往往將管理權(quán)委派給具體個人，易導(dǎo)致大股東缺位問題。雖然西方國家也有國企，卻處于非主導(dǎo)地位。所以，如何制定出“雙重”問題下的股權(quán)激勵制度值得我國政府深思。

（二）股權(quán)激勵方式方面

無論國內(nèi)國外，股權(quán)激勵的本質(zhì)都是在公司管理者提升公司價值的基礎(chǔ)上進(jìn)行的：只有當(dāng)公司價值升值了，自己手中的股票期權(quán)才能升值，由此實現(xiàn)管理者與所有者的共贏。但依此目的衍生出來的激勵方式則五花八門，其中為大眾所熟知的有股票期權(quán)、虛擬股票、股票增值權(quán)、持股計劃、限制性股票、業(yè)績股票、期股、分紅權(quán)及強(qiáng)制性持股。

在激勵方式上，國內(nèi)外都以股票期權(quán)為主，輔之以其他激勵方式。股票期權(quán)的行權(quán)有時間和數(shù)量限制，且需激勵對象自行為行權(quán)支付現(xiàn)金。雖然在大方向上是一致的，但在具體執(zhí)行過程中，國內(nèi)外仍存在些許不同。例如，國外完全給予授予對象有買與不買的權(quán)利；而我國企業(yè)目前實行的股票期權(quán)，給予授予對象的實質(zhì)上不是一種購買股票的權(quán)利，而是將授予對象薪酬中的一部分購買公司股票。又如，股票期權(quán)的載體——股票的來源也有所不同。對國外來說，來源主要有兩個途徑：一為發(fā)行新股，二為回購股票。但對我國來說，由于相關(guān)法律的規(guī)定，上市公司只能從二級市場回購股票，而禁止在一級市場增發(fā)新股。再如，國外的股票期權(quán)以較低的價格授予，甚至無償授予，但在行權(quán)時，持有者必須先支付股票的“本金”，因此股票售出價與執(zhí)行價的差額，即為持有者的收入；但在我國，授予對象在獲得股票期權(quán)時，即需支付相關(guān)費(fèi)用，所以股票售價即為持有者的收入。

（三）股權(quán)激勵對象方面

在國外，期權(quán)授予對象相當(dāng)廣泛，除公司管理層，還涉及大多數(shù)員工。比如，微軟是聞名全球的IT領(lǐng)域佼佼者，足跡遍布世界各地。對于如此龐大的跨國集團(tuán)而言，股權(quán)激勵是必不可少的。事實上，微軟公司是世界上最大的股票期權(quán)使用者之一。此外，微軟還是第一家用股票期權(quán)來獎勵普通員工的企業(yè)。在此舉措下，不僅是企業(yè)高層，連普通員工的福利都得到增加，內(nèi)部員工的凝聚力增強(qiáng)，勞動效率大大提高。

縱觀國內(nèi)，以國企為代表，先期的股權(quán)激勵對象僅限于企業(yè)的法定代表人，其他上市公司則完全忽視了股權(quán)激勵的重要性。隨著近幾年國內(nèi)外交流的增多，無論國企還是民企，都越來越重視股權(quán)激勵這一問題。股權(quán)激勵也就向企業(yè)高管打開了大門，卻始終將企業(yè)員工拒之門外。打破這一僵局的是我國乳業(yè)巨頭蒙牛集團(tuán)，2005年末，蒙牛集團(tuán)向高管、資深創(chuàng)業(yè)員工及管理人員授出大量股票期權(quán)。它開創(chuàng)了我國向員工授予股票期權(quán)的先河，雖然外加了很多限制，范圍不大，但畢竟向前邁出了跨越性的一步。相信經(jīng)過若干年的發(fā)展，我國股權(quán)激勵對象的范圍會愈來愈廣。

篇5

關(guān)鍵詞：RAROC；股權(quán)激勵；虛擬股權(quán)；績效評價；商業(yè)銀行

1.問題的提出

經(jīng)營者激勵問題是公司治理研究中的一項重要內(nèi)容。針對經(jīng)營者的股權(quán)激勵大致有以下幾種形式：激勵性股票期權(quán)(ISO:IncentiveStockOptions)、無條件股票期權(quán)(NQSO:NonqualifiedStockOptions)、股票增值權(quán)(SAR:StockAppreciationRight)、股票贈與(SG:StockGrants)、績效股(PS:PerformanceShare)、績效單位(PU:PerformanceUnits)、影子股票計劃或虛擬股票計劃(PSP:PhantomStockPlan)、特定目標(biāo)計劃等［1］。也有的學(xué)者將其分為現(xiàn)股、期股和股票期權(quán)。除此以外，還有其他的分類方法。我們認(rèn)為，按照經(jīng)營者是否具有選擇權(quán)可以將其分為股票激勵和股票期權(quán)激勵；按照激勵手段是否使用真實的股票可以分為真實股權(quán)激勵和虛擬股權(quán)激勵。本文對上述形式統(tǒng)一稱為股權(quán)激勵。

從國外經(jīng)驗看，商業(yè)銀行是一個競爭性很強(qiáng)的行業(yè)，人員的流動率非常高，尤其是高級管理人員。中國商業(yè)銀行也在逐漸呈現(xiàn)出這樣的特點(diǎn)。作為完善公司治理的一項重要內(nèi)容，我國商業(yè)銀行實行股權(quán)激勵是非常必要的。相關(guān)數(shù)據(jù)表明，國外實施股權(quán)激勵的行業(yè)相對集中在制造業(yè)與金融業(yè)，兩者約占實施股權(quán)激勵公司總量的一半以上。我國商業(yè)銀行也在進(jìn)行這方面的嘗試。WTO、QFII、銀行海外上市等熱門詞匯昭示著中國金融界正在逐漸與國際金融融為一體?？梢灶A(yù)見，不久將會有更多的中國商業(yè)銀行加入到股權(quán)激勵的行列中來。

股權(quán)激勵作為國際上流行的一種長期激勵手段，在調(diào)動經(jīng)營者積極性，降低成本，協(xié)調(diào)股東和管理者利益方面發(fā)揮了重要作用。但是，我國在實行股權(quán)激勵制度的過程中也遇到了許多亟需解決的問題，這些問題既有技術(shù)上的原因，也有制度和環(huán)境上的影響，比如，股票來源不充足、用于激勵的股權(quán)定價不合理、資本市場不發(fā)達(dá)、法律法規(guī)不健全、內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)不完善等等。政策和制度的制約對股權(quán)激勵的技術(shù)設(shè)計提出了更高的要求。如何在現(xiàn)有的政策條件和市場環(huán)境下充分發(fā)揮股權(quán)激勵的優(yōu)勢是值得理論和實踐中深思的問題。

2.我國商業(yè)銀行實施股權(quán)激勵面臨的兩個主要問題

針對我國的制度環(huán)境和銀行現(xiàn)狀，筆者認(rèn)為股權(quán)激勵制度關(guān)鍵要在技術(shù)上解決下面兩個難題。這兩個問題若得不到有效解決，必然會形成多米諾骨牌效應(yīng)，帶來一系列的不良后果，而它們一旦得到解決，其他問題將不會成為實施股權(quán)激勵的主要障礙。

2.1股權(quán)來源問題

國外實施真實股權(quán)激勵的股票來源主要有三種：一是公司預(yù)留股票；二是增發(fā)新股；三是從二級市場回購。第一種辦法在授權(quán)資本制下比較適合，而我國實行的是法定資本制，企業(yè)發(fā)行股票采用一次發(fā)行的方式，發(fā)起人或社會公眾要予以認(rèn)購并在一定期限內(nèi)繳足股金，沒有準(zhǔn)許企業(yè)預(yù)留股票用于股權(quán)激勵的規(guī)定。同樣，2006年1月1日開始施行的《公司法》對企業(yè)增發(fā)新股也有相應(yīng)的政策規(guī)定。盡管《公司法》第一百四十三條放松了原來關(guān)于收購本公司股份的限制，但規(guī)定“公司按照第一款第（三）項規(guī)定收購的本公司股份，不得超過本公司已發(fā)行股份總額的百分之五”。

我國在以往實踐中解決股票來源的方法主要有以下幾個途徑：一是將預(yù)先設(shè)置的激勵基金信托給信托機(jī)構(gòu)，并明確約定信托資金用以解決股票來源問題；二是國家股股東現(xiàn)金分紅購買股份預(yù)留，以此作為上市公司實施股票期權(quán)的股票儲存；三是上市公司從送股計劃中切出一塊作為實施股權(quán)激勵的股票來源；四是由具有獨(dú)立法人資格的職工持股會購買可流通股份作為實施股票期權(quán)計劃的股份儲備。從經(jīng)驗和理論來看，這幾種方式可解暫時的股票之渴，但都不是長久之計。在現(xiàn)行《公司法》下，商業(yè)銀行雖然可以通過一定程序解決部分股票來源，但條件嚴(yán)格、手續(xù)繁雜、成本較高，同時要考慮公司戰(zhàn)略定位、股權(quán)結(jié)構(gòu)和社會影響等眾多因素。因此，在很多情形下用真實股票解決股權(quán)激勵問題并非好的選擇。

2.2股票定價問題

與市場股價直接聯(lián)系的股權(quán)激勵制度需要一個相對完善、規(guī)范的資本市場基礎(chǔ)，在不成熟和投機(jī)盛行的股票市場上，股票價格往往不能反映股票的真實價值和企業(yè)的真實業(yè)績。同時，市場的有效性差，投資者理性程度低，投資行為更容易受非理性因素的驅(qū)動，對市場信息“反應(yīng)過度”或“反應(yīng)不足”的現(xiàn)象更容易發(fā)生，這就給經(jīng)營者操縱信息提供了盈利空間。而股權(quán)激勵制度若再直接與股票價格掛鉤，則又為管理者披露虛假財務(wù)信息、調(diào)節(jié)會計報表提供了動力源泉。趨利動機(jī)和獲利空間的存在將使問題更為突出，從而無法實現(xiàn)股權(quán)激勵的初衷。

我國股票市場運(yùn)作的時間較短，上市公司質(zhì)量較差、證券市場管理水平低、市場泡沫過大、大股東侵占小股東利益和內(nèi)部人控制現(xiàn)象普遍存在。若銀行管理者道德風(fēng)險問題嚴(yán)重，股票市場的脆弱和激勵股票定價方法的不合理將使股權(quán)激勵制度蛻變成為管理者創(chuàng)造福利的工具。而對忠于職守、勤奮工作的銀行管理者來說，市場的不完善則會使他們安全感不足，因為當(dāng)他們盡到受托責(zé)任并且銀行業(yè)績良好時，股價在市場上卻可能表現(xiàn)平平甚至非常糟糕，這種擔(dān)憂必然影響經(jīng)營者的積極性，最終也達(dá)不到股權(quán)激勵的預(yù)期目的。

目前我國只有少數(shù)幾家商業(yè)銀行上市，它們尚有二級市場股價可以考慮，對于更多數(shù)的非上市商業(yè)銀行來說，由于沒有二級市場的股價作為參考，其激勵股權(quán)的科學(xué)定價就成了更大的難題。在實踐中，有些銀行用一個或幾個財務(wù)指標(biāo)來規(guī)定其用于激勵的股權(quán)價格，比如每股凈資產(chǎn)的變化，這種做法存在很大的缺陷，必然會影響銀行激勵目標(biāo)的實現(xiàn)。

應(yīng)該說明的是，股票來源和股權(quán)定價不是割裂的，而是有機(jī)聯(lián)系的。不同的股票形式和來源，其適用的定價方式必然不同；同時，股權(quán)定價方法是真正實現(xiàn)股權(quán)激勵目標(biāo)的重要環(huán)節(jié)，某種根據(jù)商業(yè)銀行特征選定的股權(quán)定價方法必然又會對股權(quán)形式和來源有所要求。

3.虛擬股權(quán)（PhantomStock）激勵——解決第一個問題的有效手段

按照激勵股票是否具有真實的股票形式，可以將股權(quán)激勵劃分為真實股權(quán)激勵和虛擬股權(quán)激勵。顧名思義，所謂虛擬股權(quán)激勵即是指用作股權(quán)激勵的股票并非商業(yè)銀行的真實股票，而是按照股票的某些特征虛構(gòu)出來的額外股權(quán)，這種股權(quán)不受真實股權(quán)的約束，也不會影響原有股權(quán)結(jié)構(gòu)，其權(quán)利受到一定限制。持有者不能憑此參與銀行的決策活動是虛擬股權(quán)與真實股權(quán)在權(quán)利上的最大區(qū)別，而其他與股票相關(guān)的權(quán)利則可以由商業(yè)銀行自行設(shè)定，具有較大的靈活性。

無論對上市商業(yè)銀行，還是對非上市商業(yè)銀行，在我國現(xiàn)有環(huán)境下，采用虛擬股權(quán)的形式進(jìn)行激勵都是比較好的選擇。若采用真實股權(quán)實施股權(quán)激勵，對上市商業(yè)銀行來說，會遇到前文所提到的種種不便甚至法律上的障礙；對非上市商業(yè)銀行來說，除了面臨上市銀行同樣的問題外，還少了流通股票這一股權(quán)來源。通常認(rèn)為，企業(yè)的經(jīng)營目標(biāo)是原有股東財富最大化，不改變原有股權(quán)結(jié)構(gòu)，不稀釋原股東權(quán)益，也是虛擬股權(quán)的突出優(yōu)點(diǎn)。虛擬股權(quán)的形式既便于商業(yè)銀行選擇良好的股權(quán)結(jié)構(gòu)和發(fā)展戰(zhàn)略，也便于股權(quán)激勵方案在得到股東大會的順利通過，同時也避免了很多繁瑣的程序。

從銀行經(jīng)營者的角度來看,除了不具備投票權(quán)外,虛擬股票與真實股票相比沒有其他大的差別,它可以起到與真實股票類似的長期激勵和約束作用,輔之以合適的定價技術(shù),則可以使經(jīng)營者利益和股東利益趨于一致,從而更好的解決委托問題,并且同時實現(xiàn)管理者人力資本的價值創(chuàng)造功能,使銀行和管理者成功的達(dá)到雙贏目的——這也正是股權(quán)激勵制度本身的意圖所在｡

在具體設(shè)計虛擬股權(quán)激勵制度時,可以借鑒真實股權(quán)激勵的經(jīng)驗,參照其采用的各種形式并加以創(chuàng)新｡與真實股權(quán)激勵類似,虛擬股權(quán)激勵可以分為兩種基本類型:虛擬股權(quán)獎勵和虛擬期權(quán)激勵,其他形式則可以劃歸為這兩類基本形式的衍生物｡虛擬股權(quán)獎勵是把虛擬股權(quán)作為對經(jīng)營者的獎勵,與它對應(yīng)的是真實股票激勵;虛擬期權(quán)激勵則借用了期權(quán)的概念,與它相對應(yīng)的是真實股票期權(quán)激勵｡

4.RAROC——解決第二個問題的先進(jìn)工具

股權(quán)激勵制度實施效果的好壞直接與股票定價技術(shù)密切相關(guān)｡一個能夠真實反映經(jīng)營者績效水平的定價方法才能真正實現(xiàn)股權(quán)激勵制度的初衷｡從已經(jīng)實行股權(quán)激勵的企業(yè)來看,無論是將激勵股票與市場股價掛鉤的做法,還是選取一系列財務(wù)或市場指標(biāo)的方式,都傳達(dá)了這個基本理念——只是有些定價技術(shù)本身未能勝任｡因此,股票定價問題實際上可以歸結(jié)為激勵對象的績效評價問題,找到評價經(jīng)營者績效的指標(biāo)是激勵股票定價的關(guān)鍵｡幸運(yùn)的是,RAROC所具備的優(yōu)秀品質(zhì)恰好可以滿足商業(yè)銀行激勵股票內(nèi)部定價的需要｡4.1什么是RAROC

最近幾年,關(guān)于風(fēng)險和股東價值的關(guān)注在西方銀行業(yè)掀起了一場革命,大量的銀行已經(jīng)在運(yùn)用新的績效評價方法,比如RAROC(RiskAdjustedReturnonCapital)｡RAROC是美國銀行家信托公司(BankersTrust)在20世紀(jì)70年代末首次發(fā)明的,其含義是風(fēng)險調(diào)整的資本收益率｡隨后,許多大銀行也開發(fā)了自己的與RAROC類似的系統(tǒng)[2]｡在多數(shù)情況下,這些銀行開發(fā)RAROC的目的主要是用于比較精確的量化資本配置以支持它的各項業(yè)務(wù)活動｡用RAROC配置資本一般有兩個基本的原因:一是風(fēng)險管理(RiskManagement);二是績效評價(PerformanceEvaluation)｡[2](p4)商業(yè)銀行不僅可以用RAROC評價整個銀行的業(yè)績——這正是可以用RAROC為虛擬股票定價的原因,而且可以用來評價分支機(jī)構(gòu)､部門乃至各項業(yè)務(wù)(包括表內(nèi)業(yè)務(wù)和表外業(yè)務(wù))的績效｡RAROC的這個特點(diǎn)使得績效評價手段和虛擬股票定價方法統(tǒng)一起來,商業(yè)銀行則可以進(jìn)一步根據(jù)績效評價結(jié)果為激勵對象設(shè)定報酬｡

4.2RAROC與其他績效評價指標(biāo)的比較

4.2.1傳統(tǒng)指標(biāo)及其缺陷

傳統(tǒng)的非風(fēng)險調(diào)整的指標(biāo)通常有資產(chǎn)回報率(ROA)､股權(quán)回報率(ROE)等,其表達(dá)式如下:

ROA=凈收益/資產(chǎn)(1)

ROE=凈收益/權(quán)益資本(2)

這些指標(biāo)是基于會計觀點(diǎn)的,并沒有反映真實的業(yè)績水平,也就缺乏其應(yīng)有的科學(xué)性和合理性｡第一,對銀行來說,由于有些項目的資金來源主要是債務(wù),只涉及很少甚至不涉及權(quán)益資金,這樣股權(quán)回報率會非常高,從而更加偏離該項目的真實績效;第二,這些指標(biāo)忽略了銀行業(yè)本身固有的風(fēng)險特征,沒有把風(fēng)險考慮進(jìn)去;第三,對于非獨(dú)立核算的分支機(jī)構(gòu)或部門､單項業(yè)務(wù)等,無法用這些指標(biāo)來評價績效｡

4.2.2RAROC的計算公式和說明

BankersTrust最初設(shè)計的RAROC公式如下:[3]

RAROC=風(fēng)險調(diào)整的收益／權(quán)益資本(3)

公式(3)分母中的權(quán)益資本依然存在和ROE類似的缺點(diǎn),所以現(xiàn)在一般用經(jīng)濟(jì)資本(EconomicCapital)作為分母,而不再用權(quán)益資本(EquityCapital)｡于是公式(3)變?yōu)?

RAROC=風(fēng)險調(diào)整的收益/經(jīng)濟(jì)資本(4)

經(jīng)濟(jì)資本不同于監(jiān)管資本(RegulatoryCapital)[4],也不同于權(quán)益資本,它在數(shù)值上等于非預(yù)期損失｡銀行的損失分為三類:預(yù)期損失(ExpectedLoss)､非預(yù)期損失(UnexpectedLoss)和災(zāi)難性損失(CatastrophicLoss)[5]｡一般情況下,銀行的權(quán)益資本大于經(jīng)濟(jì)資本時,說明自有資金足以彌補(bǔ)非預(yù)期損失,銀行抵御風(fēng)險的能力較強(qiáng),處于相對安全的運(yùn)營狀態(tài);如果權(quán)益資本小于經(jīng)濟(jì)資本,就說明其自有資金不足,不能夠彌補(bǔ)非預(yù)期損失,如果有異常的情況銀行可能會破產(chǎn)｡經(jīng)濟(jì)資本一般可用VAR(theValueatRisk)度量｡VAR表示在一定時期和置信水平下最大的可能損失,即

1-a=P(Xt＜-VAR)(5)

其中:1-a為置信水平;

Xt為在風(fēng)險資產(chǎn)持有期t內(nèi),收益或損失的隨機(jī)變量;4.2.3RAROC與EVA的比較

EVA即經(jīng)濟(jì)增加值,是1982年由Stern&Stewart公司提出的,它是指稅后凈利潤減去債務(wù)資本和權(quán)益資本的總成本[6]｡EVA是財務(wù)核算的概念,是對已經(jīng)發(fā)生的事項進(jìn)行考核,它有別于SVA股東增值(ShareholderValueAdded),SVA是風(fēng)險管理的概念,是對未來股東價值增值的預(yù)測｡EVA的基本公式為:

EVA=稅后凈經(jīng)營利潤(NOPAT)-資本成本

NOPAT是對會計利潤進(jìn)行調(diào)整后得到的凈利潤，調(diào)整內(nèi)容主要包括研發(fā)成本、廣告促銷費(fèi)、減值準(zhǔn)備等多達(dá)一百多項；資本成本既包括債務(wù)成本，也包括權(quán)益資本成本，在數(shù)值上等于企業(yè)實際占用資金的市場機(jī)會成本。

EVA的核心思想是，企業(yè)只有在收益大于資金成本時，才能為股東帶來價值。它是從經(jīng)濟(jì)學(xué)的角度來看待收益，而不再是會計學(xué)的觀點(diǎn)，這也是其名稱的含義所在。

但是，商業(yè)銀行的存款業(yè)務(wù)與一般工商企業(yè)的債務(wù)不同，其債務(wù)資本已經(jīng)作為經(jīng)營成本從收入中扣除，也就是說凈利潤中已經(jīng)不再包含債務(wù)資本的成本，所以商業(yè)銀行的EVA可以表示為:

EVA=調(diào)整的稅后凈利潤(AdjustedEarnings)-調(diào)整的權(quán)益資本成本(OpportunityCostofCapital)

RAROC和EVA都是從經(jīng)濟(jì)學(xué)的角度來考察企業(yè)，更好的衡量了企業(yè)價值和績效水平。但是它們也存在不同之處：第一，RAROC較多的關(guān)注風(fēng)險，而EVA則更多的考慮資金成本；第二，RAROC在銀行內(nèi)部應(yīng)用的范圍更廣泛，它可以用于分行、部門、業(yè)務(wù)單位，而EVA的應(yīng)用對象則有一定局限。只有在權(quán)益資本與經(jīng)濟(jì)資本數(shù)量相等時，RAROC和EVA才在數(shù)值上有一定的聯(lián)系，圖1表示了這種聯(lián)系。應(yīng)該說明的是，這種聯(lián)系只是數(shù)值上的相等，并非經(jīng)濟(jì)上的內(nèi)在關(guān)系。

銀行業(yè)是一種風(fēng)險行業(yè)，資本充足率是非常重要的，由于我國未建立存款保險制度，因此資本充足率可以說是抵御銀行風(fēng)險的最后一道防線，它也是世界各國普遍實行的考核商業(yè)銀行經(jīng)營安全性的重要監(jiān)測指標(biāo)。由于大量不良貸款的存在，我國商業(yè)銀行的資本充足率普遍較低，因此一般說來目前我國商業(yè)銀行的權(quán)益資本是小于經(jīng)濟(jì)資本的，用經(jīng)濟(jì)資本來考察銀行比用權(quán)益資本更為穩(wěn)健?；赗AROC的績效評價方法使評估對象和風(fēng)險決策建立了一種直接的聯(lián)系，鑒于商業(yè)銀行本身固有的風(fēng)險特征和績效評價所要求的廣泛性，以及資本充足率不足的現(xiàn)實，可以說RAROC更適合商業(yè)銀行穩(wěn)健經(jīng)營和績效評價的要求。

4.3基于RAROC的商業(yè)銀行虛擬股票定價方法

如前文所述，商業(yè)銀行虛擬股票定價關(guān)鍵是要找到適合于它的績效評價技術(shù)，既然RAROC堪當(dāng)此任，將虛擬股票與RAROC結(jié)合起來也就是情理之中的事情了?；赗AROC的商業(yè)銀行虛擬股票內(nèi)部定價法可以簡單的表述為：

Pi=RAROCi×K(i=0,1,2,3......)

其中：Pi：第i期的虛擬股票內(nèi)部價格；

RAROCi：第i期的RAROC值；

K：內(nèi)部價格折算系數(shù)；

一般情況下，K值并不為1，即，虛擬股票的內(nèi)部價格并不與RAROC完全相等。折算系數(shù)K作為調(diào)整系數(shù)，在虛擬股票內(nèi)部定價中起著重要作用。商業(yè)銀行可以根據(jù)自身情況來確定它的取值，以避免每股虛擬股權(quán)價格過高或過低而影響股權(quán)激勵計劃的實施效果。

篇6

關(guān)鍵詞：股權(quán)激勵制度 公司業(yè)績 激勵效應(yīng)

一、引言

股權(quán)激勵制度起源于20世紀(jì)50年代的美國，20世紀(jì)八、九十年代得到了迅猛發(fā)展。現(xiàn)代企業(yè)理論和國外實踐證明，股權(quán)激勵制度在促進(jìn)公司價值創(chuàng)造，提升公司的經(jīng)營業(yè)績、改善公司治理結(jié)構(gòu)、降低成本和增強(qiáng)市場競爭力、以及推進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長等方面發(fā)揮了積極作用，是促進(jìn)公司高管與股東形成利益共同體的有力手段。

20世紀(jì)90年代初，伴隨著國有公司改革的深化，我國逐步引入公司股權(quán)激勵制度。隨著上市公司股權(quán)分置改革的推進(jìn)和2006年1月證監(jiān)會《上市公司股權(quán)激勵管理辦法》（試行）的頒布，越來越多的上市公司已經(jīng)或計劃實施股權(quán)激勵計劃。股權(quán)激勵制度是我國公司管理制度和產(chǎn)權(quán)制度變革的創(chuàng)新，在股權(quán)分置改革后具有重大的理論意義和現(xiàn)實意義。目前，股權(quán)激勵正受到政府、公司的高度關(guān)注，并吸引越來越多的學(xué)者研究股權(quán)激勵與公司業(yè)績的關(guān)系。

本文希望通過了解我國股權(quán)激勵實施現(xiàn)狀，以及股權(quán)激勵對公司業(yè)績的激勵效果，研究我國股權(quán)激勵與企業(yè)業(yè)績關(guān)系的問題，并對我國上市公司有效實行股權(quán)激勵提出相關(guān)建議。

二、文獻(xiàn)綜述

股權(quán)激勵已經(jīng)成為國內(nèi)外學(xué)者和企業(yè)界關(guān)注、探討的熱點(diǎn)，關(guān)于股權(quán)激勵與公司業(yè)績關(guān)系的討論，在結(jié)論上主要集中在以下幾方面：（1）股權(quán)激勵與公司業(yè)績之間存在曲線相關(guān)關(guān)系，如 Akimova和Schwodiauer（2004）發(fā)現(xiàn)內(nèi)部持激勵股權(quán)比例對公司業(yè)績具有重要的非線性作用。白仲林（2002）發(fā)現(xiàn)公司價值和公司高管層持激勵股權(quán)比例呈顯著曲線關(guān)系，即“N”型。（2）股權(quán)激勵與公司業(yè)績之間存在正相關(guān)關(guān)系。Franci與Smith（1995）、Palia與Lichtenberg（1999）認(rèn)為，管理層持有激勵股權(quán)克服了管理上的短視行為，提高公司價值，促進(jìn)公司在經(jīng)營戰(zhàn)略上的長期效應(yīng)。周建波、孫菊生（2003）研究表明，成長性較快的公司業(yè)績的提高與管理層因股權(quán)激勵增加的持股量正相關(guān)。（3）部分學(xué)者認(rèn)為股權(quán)激勵與公司業(yè)績之間存在負(fù)相關(guān)關(guān)系。Morck、Nakamura和Shivdasani（2000）通過對日本工業(yè)公司的研究發(fā)現(xiàn)管理層持股能產(chǎn)生“管理者防御”，減少公司價值。（4）部分學(xué)者認(rèn)為股權(quán)激勵與公司業(yè)績之間不存在相關(guān)性。Himmelberg、Hubbard和Palia（1999）研究發(fā)現(xiàn)管理層持股并不會顯著影響公司績效。魏剛（2000）發(fā)現(xiàn)高級管理人員的持股沒有達(dá)到預(yù)期的激勵效果，并認(rèn)為原因在于我國高級管理人員的持股比例偏低且管理層持股定位不明確，只是一種福利制度安排。

我國的實證檢驗結(jié)果與國外相比存在較大的區(qū)別。國外大多數(shù)的實證結(jié)果支持了股權(quán)激勵與公司業(yè)績顯著相關(guān)，而國內(nèi)研究卻表明兩者之間不存在相關(guān)性的文獻(xiàn)居多。這主要是因為我國上市公司特殊的股權(quán)結(jié)構(gòu)、國有股的不流通，加上國內(nèi)資本市場發(fā)展不夠成熟，以及數(shù)據(jù)收集存在難度，導(dǎo)致國內(nèi)的相關(guān)研究在深度和廣度方面還不夠，得出的結(jié)論也存在較大差異。

三、股權(quán)激勵模式及理論基礎(chǔ)

（一）股權(quán)激勵模式

在股權(quán)激勵的實踐中，其激勵模式主要有股票期權(quán)、限制性股票、股票增值權(quán)。股票期權(quán)模式，是指上市公司授予激勵對象在未來某一特定時期內(nèi)以預(yù)先約定的價格和條件購買公司一定數(shù)量股票的權(quán)利。它能有效地將經(jīng)營者報酬與公司長期利益“捆綁”在一起，使激勵對象更為關(guān)注企業(yè)股價上升及長期價值增長，從而很好地解決委托問題，達(dá)到“雙贏”的目標(biāo)。限制性股票，是指公司按照預(yù)先確定的條件授予激勵對象一定數(shù)量的本公司股票，激勵對象只有工作年限或業(yè)績目標(biāo)符合股權(quán)激勵計劃規(guī)定條件時才可出售限制性股票，從而激勵高級管理人員將更多的時間精力投入到某個或某些長期戰(zhàn)略目標(biāo)中。股票增值權(quán)，是指贈予激勵對象在規(guī)定時間內(nèi)獲得規(guī)定數(shù)量的股票增值額的權(quán)利，到期可以以現(xiàn)金或股票結(jié)算。

（二）股權(quán)激勵理論基礎(chǔ)

1.委托理論。所有權(quán)與經(jīng)營權(quán)的分離導(dǎo)致經(jīng)營管理者與所有者利益上的矛盾，形成一種委托關(guān)系。理論上，公司所有權(quán)和經(jīng)營權(quán)的分離有利于公司經(jīng)營管理專業(yè)化，促進(jìn)公司發(fā)展，但是這種關(guān)系的存在導(dǎo)致委托人與人之間信息和責(zé)任不對稱，目標(biāo)不一致。委托理論的目標(biāo)就是分析解決激勵問題，即在人的報償中包含反映委托人利益的激勵，使人成為公司的所有者之一，變“資本雇傭邏輯”為“利益相關(guān)者合作邏輯”。

2.雙因素激勵理論。美國心理學(xué)家Herberg于20世紀(jì)50年代提出了雙因素激勵理論，他將影響人們行為的因素分為保健因素和激勵因素，并認(rèn)為保健因素的作用在于消除人的不滿情緒，而激勵因素的作用在于調(diào)動人的積極性。管理層股權(quán)激勵機(jī)制就是目前效果最明顯的長期激勵制度。通過授予高管人員股票，使其與所有者利益在一定程度上是一致的，高管人員作為企業(yè)的持股人，會從企業(yè)的長遠(yuǎn)發(fā)展角度進(jìn)行經(jīng)營決策。

四、上市公司股權(quán)激勵制度的發(fā)展

股權(quán)激勵在西方已經(jīng)經(jīng)過了近半個世紀(jì)的市場考驗，獲得了極大的成功。目前，股權(quán)激勵方式已被廣泛應(yīng)用于國外股份制企業(yè)的管理實踐中，成為員工長效激勵的主要方式。為了激勵經(jīng)營者，股權(quán)激勵方式在薪酬組合中所占比重較大。據(jù)了解，美國規(guī)模100億美元以上的大公司，其首席執(zhí)行官的薪酬構(gòu)成是：基本年薪占17%，獎金占11%，福利計劃占7%，長期激勵計劃占65%。2006年薪酬最高的50位總裁其平均股票收益占總薪酬的95.32%。

在我國，2006年《上市公司股權(quán)激勵管理辦法（試行）》頒布后，眾多上市公司推出了多種方式的經(jīng)營者股權(quán)激勵方案，呈現(xiàn)出前期波折，后期極速增長的的軌跡（見表1）。

五、股權(quán)激勵制度對上市公司業(yè)績的影響分析

（一）公司業(yè)績分析

2006年是國內(nèi)上市公司股權(quán)激勵元年，這一年《上市公司股權(quán)激勵管理辦法》和《國有控股上市公司（境內(nèi)）實施股權(quán)激勵試行辦法》相繼頒布實施，為股權(quán)激勵的順利推行提供了制度保障。本文選取2006年首次公告并通過實施股權(quán)激勵計劃的20家上市公司，并對其2005-2012的加權(quán)平均扣除非經(jīng)常損益后的凈資產(chǎn)收益率作為研究數(shù)據(jù)，對公司進(jìn)行追蹤研究分析，研究所用數(shù)據(jù)均來源于國泰安數(shù)據(jù)庫，數(shù)據(jù)統(tǒng)計結(jié)果如表2所示。

從表2可知，樣本公司凈資產(chǎn)收益率在2006年和2007年都明顯提高，說明在實施股權(quán)激勵的前期對公司業(yè)績的提升有激勵效應(yīng)。但在接下來的幾年里，激勵效果明顯減弱，甚至在2012年有下滑趨勢。

（二）股權(quán)激勵程度分析

從下頁表3可以看出，我國各公司實施股權(quán)激勵的激勵程度不高，平均激勵比例只有總股本的6.28%，遠(yuǎn)低于國家規(guī)定的10%的限制水平，在一定程度上制約了股權(quán)激勵效用的發(fā)揮。

（三）分析小結(jié)

從以上分析可以看出，我國股權(quán)激勵制度對上市公司業(yè)績的積極影響主要集中在前期，而沒有長期的顯著影響。筆者認(rèn)為股權(quán)激勵制度在我國不能充分發(fā)揮其激勵效應(yīng)主要存在以下幾點(diǎn)原因：

首先，我國證券市場的弱有限性。證券市場的有效性是股權(quán)激勵制度充分發(fā)揮激勵效用的理論前提，因為股權(quán)激勵制度的核心思想是將激勵對象的收益與公司長期利益掛鉤，其收益來源于公司股價的上升。而我國的股權(quán)分置改革雖然為上市公司推行股權(quán)激勵提供了契機(jī)，但現(xiàn)階段證券市場的弱有效性，依然降低了股權(quán)激勵的效用。正如Kaplan所指出：一種激勵手段要是有效的，必須使經(jīng)理人員相信他們的行為能對激勵中采用的業(yè)績衡量的變量產(chǎn)生影響，否則激勵反而會挫傷經(jīng)理人員的積極性。

其次，管理層股權(quán)激勵的考核指標(biāo)體系不健全。有效的考核指標(biāo)體系是股權(quán)激勵計劃有效實施的必要條件，而目前我國大多數(shù)上市公司都使用以經(jīng)營業(yè)績?yōu)閷?dǎo)向的考核體系，側(cè)重于傳統(tǒng)的業(yè)績評價標(biāo)準(zhǔn)，導(dǎo)致業(yè)績指標(biāo)設(shè)置過于單一，財務(wù)指標(biāo)體系不夠全面、細(xì)致，非財務(wù)指標(biāo)涉及較少，無法全面、準(zhǔn)確、客觀地評估激勵對象的工作成效。

六、結(jié)論

國外實踐經(jīng)驗及理論分析表明，股權(quán)激勵對公司業(yè)績的影響有顯著激勵效果。但從本文分析結(jié)果來看，股權(quán)激勵對我國上市公司業(yè)績存在短期激勵效應(yīng)，其激勵效果逐漸減弱。這說明股權(quán)激勵在我國上市公司的實踐還需要不斷探索。因而，我國上市公司必須綜合自身特色和環(huán)境因素，選擇最佳的激勵模式和激勵程度，真正調(diào)動經(jīng)營者的積極性，降低成本，提升公司業(yè)績；加強(qiáng)公司內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)的建設(shè)，建立所有者與經(jīng)營者之間的制衡關(guān)系，建立全面、科學(xué)、民主的業(yè)績考核制度，避免采用單一的即期財務(wù)指標(biāo)，以加強(qiáng)股權(quán)激勵制度的激勵效果。

我國政府也必須加強(qiáng)宏觀環(huán)境的建設(shè)。首先，加強(qiáng)我國證券市場的有效性建設(shè)，引導(dǎo)理性投資，在公司治理及其資本市場規(guī)則中引入透明化、公開化的市場機(jī)制，加強(qiáng)信息披露的真實性和準(zhǔn)確性，使我國資本市場向穩(wěn)定、高效的方向發(fā)展。再者，完善我國相關(guān)會計準(zhǔn)則和法律法規(guī)中限制股權(quán)激勵制度發(fā)展的條款以及對參與主體、有效期、行權(quán)價等予以規(guī)范指導(dǎo)的一系列條款，使管理層股權(quán)激勵計劃的整個運(yùn)作過程有章可循。

參考文獻(xiàn)：

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篇7

在股權(quán)激勵計劃獲得上市公司如此追捧之時，其負(fù)面效應(yīng)也不斷顯現(xiàn)。相關(guān)數(shù)據(jù)調(diào)查顯示，實施股權(quán)激勵后，上市公司總體水平的業(yè)績逐年下降，股權(quán)激勵很難維持長期效果③。公司管理層甚至通過激勵計劃套取額外利益。管理者和所有者之間的利益博弈在無形中卻損害了上市公司廣大中小股東的利益。為進(jìn)一步加強(qiáng)對上市公司股權(quán)激勵計劃的管理，證監(jiān)會于2016年8月13日起正式施行《上市公司股權(quán)激勵管理辦法》（“新激勵辦法”）。從新激勵辦法的革新措施中可見，上市公司股權(quán)激勵的監(jiān)督機(jī)制有了進(jìn)一步的完善和發(fā)展。

新激勵辦法對于上市公司股權(quán)激勵監(jiān)督機(jī)制的規(guī)定主要體現(xiàn)在三方面：以獨(dú)立董事和監(jiān)事為主的內(nèi)部監(jiān)督、以會計師事務(wù)所和律師事務(wù)所為主的中介監(jiān)督和以投資者為主的外部監(jiān)督。

一、內(nèi)部監(jiān)督

內(nèi)部監(jiān)督，即通過上市公司內(nèi)部的監(jiān)督機(jī)制實行監(jiān)督，包括獨(dú)立董事和監(jiān)事制度。現(xiàn)代公司制度中，董事作為股東的人對公司實行管理時往往存在一些問題，獨(dú)立董事旨在解決現(xiàn)代公司所面臨的問題④。獨(dú)立董事制度首次以法律的形式確立于2005年的《公司法》，這推動了上市公司內(nèi)部監(jiān)督機(jī)制的不斷完善⑤。根據(jù)現(xiàn)行《公司法》，監(jiān)事會的組成應(yīng)當(dāng)包括股東代表和適當(dāng)比例的公司職工代表。由此可見，監(jiān)事會既代表了公司股東的利益，又代表了公司職工的利益，這對監(jiān)事的義務(wù)和責(zé)任提出了很高的要求。從法律規(guī)定和實踐來看，獨(dú)立董事制度和監(jiān)事制度從確立之日起就各自發(fā)揮著內(nèi)部監(jiān)督的作用，尤其在新激勵辦法中更加明顯。

相比原激勵辦法，新激勵辦法第8條⑥排除了監(jiān)事作為股權(quán)激勵對象，更加明確了監(jiān)事的監(jiān)督作用。第35條、40條、46條、47條、50條等規(guī)定突出了獨(dú)立董事及監(jiān)事會對于股權(quán)激勵計劃草案及變更后的方案，以及在向激勵對象授出權(quán)益與股權(quán)激勵計劃的安排存在差異時、上市公司在向激勵對象授出權(quán)益前等情形下發(fā)表意見的必要性。并且，從40條的規(guī)定可見，獨(dú)立董事通過“向全體股東征集投票權(quán)”進(jìn)一步凸顯了獨(dú)立董事起到的代表股東監(jiān)督管理層的作用，這種內(nèi)部監(jiān)督的機(jī)制在新激勵辦法中得到了加強(qiáng)。

新激勵辦法在上市公司股權(quán)激勵計劃中的各個環(huán)節(jié)都設(shè)置了獨(dú)立董事和監(jiān)事發(fā)表意見的環(huán)節(jié)，也就為計劃的后續(xù)審核提供了前期監(jiān)督的作用，突出了內(nèi)部監(jiān)督機(jī)制在公司內(nèi)部治理中的重要作用。

二、中介監(jiān)督

中介監(jiān)督，即通過作為上市公司股權(quán)激勵計劃的專業(yè)性中介機(jī)構(gòu)實行監(jiān)督。雖然存在于上市公司的外部，但由于上述中介機(jī)構(gòu)與上市公司的股權(quán)激勵計劃本身并無直接的利益相關(guān)性，這里需要對其特殊看待。對于上市公司而言，包括會計師事務(wù)所、律師事務(wù)所等中介機(jī)構(gòu)從其準(zhǔn)備IPO⑦之日起就一直承擔(dān)著專業(yè)性的監(jiān)督作用，這種監(jiān)督形式可以說是證監(jiān)會監(jiān)管要求中的最低配置。尤其對上市公司，以保護(hù)中小股東利益為出發(fā)點(diǎn)，證監(jiān)會設(shè)置了一系列的措施來提高上市公司進(jìn)行市場交易的合規(guī)性。為了降低上市公司在某些專業(yè)領(lǐng)域，諸如財務(wù)、法律等方面的非專業(yè)性導(dǎo)致的市場風(fēng)險，證監(jiān)會往往會要求上市公司聘請中介機(jī)構(gòu)對其進(jìn)行的相關(guān)交易和操作提出專業(yè)性意見。上市公司股權(quán)激勵計劃在我國一直處在探索和積累經(jīng)驗的階段，新激勵辦法正是將實踐中存在的問題和管理思路進(jìn)行了總結(jié)。很明顯，縱觀新激勵辦法，就律師事務(wù)所而言，其在上市公司的股權(quán)激勵計劃的推行過程中提供專業(yè)性法律意見的重要性不斷加強(qiáng)。

根據(jù)新激勵辦法，律師事務(wù)所在上市公司股權(quán)激勵計劃中所需要發(fā)表法律意見的事項涵蓋了限制性股票的回購股份方案、股權(quán)激勵計劃、激勵對象獲授權(quán)益的條件是否成就、上市公司向激勵對象授出權(quán)益與股權(quán)激勵計劃的安排存在差異、激勵對象行使權(quán)益的條件是否成就、需要調(diào)整權(quán)益價格或者數(shù)量的、變更后的股權(quán)激勵方案、上市公司終止實施激勵等情形和對象?？梢姺秶诓粩鄶U(kuò)大，律師事務(wù)所專業(yè)性監(jiān)督的角色越來越重要。

三、外部監(jiān)督

外部監(jiān)督，即通過披露上市公司股權(quán)激勵計劃相關(guān)的重要信息并由廣大投資者進(jìn)行的監(jiān)督。外部監(jiān)督是上市公司公眾性的首要要求，即通過上市公司外部的利益相關(guān)者或者潛在投資者進(jìn)行的監(jiān)督。而外部監(jiān)督的基礎(chǔ)就在于上市公司應(yīng)當(dāng)將相關(guān)重要信息進(jìn)行及時有效的披露。

信息披露制度是證券市場賴以建立和發(fā)展的根本和證券法律制度的核心⑧，這也體現(xiàn)在了新激勵辦法之中。相比原激勵辦法的原則性規(guī)定，新激勵辦法中對于信息披露做了更加全面詳細(xì)的規(guī)定，尤其體現(xiàn)在上市公司的臨時報告制度中。新激勵辦法要求上市公司將股權(quán)激勵計劃推行過程中的重大事項，包括通過股權(quán)激勵計劃草案、變更股權(quán)激勵方案、分次授出權(quán)益，股票除權(quán)、除息或者其他原因調(diào)整權(quán)益價格或者數(shù)量、終止股權(quán)激勵計劃等相關(guān)的事項予以及時、有效地披露。披露的具體內(nèi)容包括股東會、董事會作出的相關(guān)決議，獨(dú)立董事、監(jiān)事會提出的相關(guān)意見，以及中介機(jī)構(gòu)的相關(guān)財務(wù)意見、法律意見等。

四、小結(jié)

新激勵辦法在加強(qiáng)監(jiān)督的同時對計劃實施的主體資格、實施對象和程序等多個方面進(jìn)行了完善，正體現(xiàn)了國家監(jiān)管理念的更新和進(jìn)步。這種內(nèi)部、中介和外部相結(jié)合的多元監(jiān)督機(jī)制有利于規(guī)范上市公司實施股權(quán)激勵計劃并促進(jìn)上市公司的內(nèi)部治理體系的完善。特別是對于上市公司的外部監(jiān)督，是新激勵辦法的上市公司股權(quán)激勵辦法監(jiān)督機(jī)制中的核心部分，這對于內(nèi)部監(jiān)督和中介監(jiān)督的有效開展起到了保障和促進(jìn)作用，從而在整體上形成了更加完善和健全的監(jiān)督機(jī)制。

注釋

①包括2008年3月17日的《股權(quán)激勵有關(guān)事項備忘錄1號》、《股權(quán)激勵有關(guān)事項備忘錄2號》及2008年9月16日的《股權(quán)激勵有關(guān)事項備忘錄3號》。

②截至2008年上市公司數(shù)量，滬市864家，深市740家。

③顧斌、周立燁：“我國上市公司股權(quán)激勵實施效果的研究”，載自《會計研究》2007年第2期，第83頁。

④姿芳、原紅旗：“獨(dú)立董事制度：西方的研究和中國實踐中的問題”，載自《改革》2002年第2期，第52頁。

⑤謝思敏：“關(guān)于獨(dú)立董事的獨(dú)立性的幾點(diǎn)思考”，載自《新經(jīng)濟(jì)》2016年第9期，第106頁。

⑥《上市公司股權(quán)激勵管理辦法》第八條 激勵對象可以包括上市公司的董事、高級管理人員、核心技g人員或者核心業(yè)務(wù)人員，以及公司認(rèn)為應(yīng)當(dāng)激勵的對公司經(jīng)營業(yè)績和未來發(fā)展有直接影響的其他員工，但不應(yīng)當(dāng)包括獨(dú)立董事和監(jiān)事。在境內(nèi)工作的外籍員工任職上市公司董事、高級管理人員、核心技術(shù)人員或者核心業(yè)務(wù)人員的，可以成為激勵對象。

篇8

徐亞琦（1990-），女，漢，河南漯河人，管理學(xué)學(xué)士，河南財經(jīng)政法大學(xué)會計學(xué)，研究方向：財務(wù)管理。

摘要：對于權(quán)益資本成本來說，其不但是企業(yè)投、融資行為的重要參考標(biāo)的，也是股東等廣大投資者的預(yù)期報酬率。本文站在投資者的角度思考股權(quán)激勵計劃對權(quán)益資本成本的影響，此外，本文還探究能有效抑制股權(quán)激勵產(chǎn)生負(fù)面影響的方法機(jī)制，以保障股權(quán)激勵計劃得以順利實施。本文的研究不但可以幫助投資者更好的了解實施了股權(quán)激勵措施的公司對權(quán)益資本成本的影響，還可以為相關(guān)部門對約束和監(jiān)督上市公司實施股權(quán)激勵提供參考。

關(guān)鍵詞：股權(quán)激勵；權(quán)益資本成本；措施

理論上說，管理者持有公司股票，可以強(qiáng)化所有者與人之間有效的制衡和監(jiān)督管理體制，降低股東所面臨的風(fēng)險，則股東要求的必要報酬率就會下降，即減少公司權(quán)益資本成本。但是，股權(quán)激勵效果很可能會受到制度環(huán)境等因素的制約。Brown 等學(xué)者們在管理者權(quán)力理論的基礎(chǔ)上研究了公司治理與股權(quán)激勵的關(guān)系。他們認(rèn)為，股權(quán)激勵并沒有替代薄弱的公司治理，即股權(quán)激勵并不是一種有效的治理機(jī)制，相反公司治理不力的企業(yè)往往會出現(xiàn)管理層濫用股權(quán)激勵來達(dá)到飽私囊。當(dāng)高管薪酬與股價波動性相關(guān)性密切時，高管會不顧合理的資本結(jié)構(gòu)，更加傾向于取得高杠桿率的債務(wù)融資，增加公司財務(wù)風(fēng)險，從而導(dǎo)致權(quán)益資本成本增加。股權(quán)激勵在某種程度上也誘發(fā)或助長了管理層的一些自利行為。上市公司會在實施股權(quán)激勵前故意壓低業(yè)績、在股權(quán)激勵期中平滑業(yè)績或粉飾業(yè)績，這些盈余操縱增加了信息不對稱程度。即誘使他們隱瞞了有關(guān)未來期權(quán)增長的不利消息，并選擇次優(yōu)投資政策，這容易導(dǎo)致嚴(yán)重的股價高估及隨后的暴跌。

并且，Armstrong 等學(xué)者認(rèn)為，如果管理者是風(fēng)險厭惡型，股權(quán)激勵程度越高，管理者收入對股價波動越敏感，就越有財務(wù)錯報動機(jī)。所以如果投資者預(yù)期管理層會進(jìn)行盈余操縱，股權(quán)激勵反而可能會提高必要投資回報率，增加公司的權(quán)益資本成本。

一、研究成果綜述

1、股權(quán)激勵的理論基礎(chǔ)與治理效應(yīng)分析

由于現(xiàn)代企業(yè)的兩權(quán)分離狀況，最優(yōu)契約觀認(rèn)為，股權(quán)激勵措施的目的就是在一定程度上緩解沖突，支付更高的報酬以換來更好的公司業(yè)績。然而，有些學(xué)者指出最優(yōu)契約理論的三個約束條件（ 董事會的獨(dú)立性與有效制約、市場的有效約束力、股東訴訟的有效途徑） 均不符合現(xiàn)實狀況。因此，提出管理層權(quán)力理論，指出股東與董事會之間存在著問題，即“監(jiān)督監(jiān)督者”，這會造成管理者利用自身能力議價甚至操縱薪酬合約，來獲取高于合理水平的薪酬。蘇冬蔚、林大龐等學(xué)者認(rèn)為，股權(quán)激勵失靈甚至出現(xiàn)負(fù)面治理效應(yīng)原因在于公司治理機(jī)制不完善，董事會沒有設(shè)計出有效的高管薪酬激勵方案。管理者權(quán)力越大，其操控薪酬契約獲取私有收益可能性就越高，而股權(quán)激勵不僅僅會導(dǎo)致過度支付，還可能會造成管理者舞弊。

2、股權(quán)激勵對權(quán)益資本成本的影響路徑分析

權(quán)益資本成本是反映資本市場融資效率和投資者衡量投資標(biāo)可行性的重要指標(biāo)。外部投資者在進(jìn)行投資選擇時，一般會面臨兩種風(fēng)險： 經(jīng)營管理風(fēng)險和信息不對稱帶來的估計風(fēng)險。股權(quán)激勵通過作用于這兩類風(fēng)險從而對企業(yè)的權(quán)益資本成本產(chǎn)生影響。

首先，當(dāng)董事會無法有效監(jiān)管制約管理層的薪酬，股權(quán)激勵反而會擴(kuò)大了管理層權(quán)力，導(dǎo)致管理層通過權(quán)力尋租而不是真正通過經(jīng)營來獲取薪酬。管理層權(quán)力越大，沖突越大，具體表現(xiàn)在企業(yè)業(yè)績波動性越大，經(jīng)營風(fēng)險越高。當(dāng)股權(quán)激勵合約的設(shè)計時受到管理層權(quán)力干預(yù)，激勵往往會偏離股東利益而變成了管理層的利益，增加了企業(yè)經(jīng)營風(fēng)險。經(jīng)營風(fēng)險增加又提高了投資者對企業(yè)要求的風(fēng)險溢價水平，相應(yīng)的提高了權(quán)益資本成本。

其次，最優(yōu)薪酬理論認(rèn)為與業(yè)績掛鉤的薪酬契約可以有效降低成本，因此股權(quán)激勵效應(yīng)與薪酬業(yè)績敏感性密切相關(guān)。但在現(xiàn)實中，業(yè)績中包含著行業(yè)政策，管理層盈余操縱等大量“噪音”。管理層權(quán)力理論認(rèn)為薪酬業(yè)績敏感性的提高未必能減少成本。因此，基于業(yè)績的股權(quán)激勵雖然可以激勵管理層為實現(xiàn)契約目標(biāo)而努力，但也增加了盈余管理動機(jī)。當(dāng)盈余信息能影響到投資者預(yù)判企業(yè)經(jīng)營狀況，導(dǎo)致股價變化，并且管理層能根據(jù)股價變化選擇賣出或是持有股票時，高管進(jìn)行盈余操縱的概率增加。由于股權(quán)激勵計劃而引起管理者增加盈余操縱動機(jī)，從而增加了信息不對稱程度，投資者則會增加必要投資報酬率來彌補(bǔ)不確定性帶來的損失，使得企業(yè)權(quán)益資本成本上升。

二、啟示與政策建議

我國股權(quán)激勵還處于起步階段，制度不完善和激勵效用偏低等因素會嚴(yán)重影響股權(quán)激勵作用發(fā)揮。經(jīng)過對我國上市公司進(jìn)行實證分析后得出：實施股權(quán)激勵方案的公司，權(quán)益資本成本會隨著管理層股權(quán)激勵程度增加而上升；股權(quán)激勵增加了公司的成本和管理層的盈余管理行為。經(jīng)過進(jìn)一步的研究發(fā)現(xiàn)： 若在實施股權(quán)激勵過程中自愿披露了內(nèi)部控制鑒證報告，則其權(quán)益資本成本會相對偏低，即完善的內(nèi)部控制能有效降低關(guān)系產(chǎn)生的道德風(fēng)險，減少盈余管理行為，降低投資者對企業(yè)風(fēng)險的估計，進(jìn)而降低預(yù)期報酬率。

盡管人們普遍認(rèn)可股權(quán)激勵措施作為一種經(jīng)理人報酬機(jī)制，但次貸危機(jī)的發(fā)生，促使人們對其態(tài)度產(chǎn)生轉(zhuǎn)變，一旦股權(quán)激勵方案的設(shè)計和實施不合理，就有可能帶來嚴(yán)重的后果。因此得到的啟示如下： 股權(quán)激勵并不是企業(yè)創(chuàng)造業(yè)績和實現(xiàn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的必要因素，它與所處的資本市場環(huán)境和發(fā)展程度密切相關(guān)，與嚴(yán)格的監(jiān)管監(jiān)督體系密不可分；相對于西方國家，我國實施股權(quán)激勵的制度環(huán)境和監(jiān)管監(jiān)督條件并不成熟，較低的行權(quán)條件和行權(quán)價格、較短的激勵期限很容易造成管理層等被激勵對象實行機(jī)會主義和自利行為，加劇企業(yè)風(fēng)險，使投資者對企業(yè)未來盈利能力的不確定性增大，便會提高所要求的投資報酬率；完善的企業(yè)內(nèi)部控制制度，可以改善股權(quán)激勵而引起的問題，降低權(quán)益資本成本，并提升企業(yè)價值。

根據(jù)上述分析，本文提出以下幾點(diǎn)政策建議以供參考：

首先，不斷推進(jìn)和完善我國資本市場和監(jiān)督監(jiān)管體系的建設(shè)。由于我國資本市場尚且處于弱式有效市場，一方面股票價格并不能真實有效的反映公司業(yè)績和管理者才能，另一方面高管股權(quán)激勵收入與股價敏感性較高，因此為防止被激勵高管采取機(jī)會主義行為和自利行為，需要嚴(yán)格監(jiān)管實施股權(quán)激勵計劃的上市公司信息披露質(zhì)量和披露時機(jī)。相關(guān)部門還應(yīng)當(dāng)加大處罰力度，增加高管的“犯錯成本”，減少高管盈利操縱行為。

其次，科學(xué)合理地設(shè)計高管股權(quán)激勵方案和業(yè)績評價體系。企業(yè)應(yīng)該具體問題具體分析從自身出發(fā)合理設(shè)計股權(quán)激勵計劃和業(yè)績評價體系，并通過征詢第三方獨(dú)立專業(yè)機(jī)構(gòu)的意見，不斷完善；要隨著企業(yè)戰(zhàn)略規(guī)劃來及時調(diào)整激勵計劃。

最后，提高公司治理水平、完善內(nèi)部控制體系。完善的內(nèi)部控制制度可以有效監(jiān)督和制約管理層行為，應(yīng)當(dāng)提倡實行股權(quán)激勵計劃的上市公司披露內(nèi)部控制鑒證報告，以提高信息披露透明度，保護(hù)投資者尤其是中小投資者等利益相關(guān)者的合法權(quán)益。（作者單位：河南財經(jīng)政法大學(xué)）

參考文獻(xiàn)：

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[2]呂長江，嚴(yán)明珠，鄭慧蓮，許靜靜. 為什么上市公司選擇股權(quán)激勵計劃[J]. 會計研究，2011，（ 1） ： 68-75

[3]陳勝藍(lán)，盧銳. 新股發(fā)行、盈余管理與高管薪酬激勵[J]. 管理評論，2011，23（ 7） ： 155-162

篇9

一、我國股權(quán)激勵的發(fā)展現(xiàn)狀

從2011年以后，我國企業(yè)股權(quán)激勵的個性化和多樣化開始有了明顯的變化趨勢。開展員工持股計劃演變?yōu)榻∪緝?nèi)部治理機(jī)制、全面激發(fā)管理層及核心研發(fā)人員的強(qiáng)有力辦法，因為我國民營企業(yè)發(fā)展時間短、規(guī)模小、成長性高，企業(yè)管理層的任職發(fā)展為絕大多數(shù)是市場競爭行為，招募和留下人才、健全公司治理等各方面都有著急切的需要，逐步扮演著實施股權(quán)激勵排頭兵的重要角色，2016年7月13日，證監(jiān)會正式公布《上市公司股權(quán)激勵管理辦法》，此辦法已于2016年8月13日起正式施行。截至2016年12月31日，我國在證券市場擁有A股上市公司共有3061家，從2006年我國才正式實行企業(yè)股權(quán)激勵計劃開始，其中披露股權(quán)激勵計劃的滬深兩市A股上市公司共1373家，占比44.9%，越來越多的企業(yè)在嘗試著實施股權(quán)激勵計劃。

二、股權(quán)激勵的理論基礎(chǔ)

1.委托理論。上世紀(jì)30年代，美國經(jīng)濟(jì)學(xué)家伯利（Berle）和米爾斯（Means）認(rèn)為，公司所有者與人在實際生產(chǎn)經(jīng)營過程中，職責(zé)如果不能相區(qū)分，將會帶來很多的問題。所以，他們提出了“委托理論”，應(yīng)將企業(yè)的經(jīng)營權(quán)和所有權(quán)相分離，進(jìn)而為所有者獲取剩余價值的同時，經(jīng)營者應(yīng)代表委托人在關(guān)乎企業(yè)利益的決策上，行使所有者的一部分權(quán)利，所以兩者之間如果發(fā)生信息不對稱和激勵問題將會導(dǎo)致企業(yè)經(jīng)營發(fā)展受到影響。在所有者監(jiān)督與激勵兩者相結(jié)合的方式下，應(yīng)盡可能的減少兩者目標(biāo)不一致帶來的成本上升。

2.人力資本理論。20世紀(jì)60年代，美國著名經(jīng)濟(jì)學(xué)研究人員舒爾茨和貝克爾首先提出了人力資本理論，對我們認(rèn)識自身創(chuàng)造價值的能力有了嶄新認(rèn)識，舒爾茨認(rèn)為資本可以分為物質(zhì)資本與人力資本，物質(zhì)資本是代表廠房、機(jī)器、設(shè)備、原材料、土地等的一類實物資本，而人力資本則代表的是表現(xiàn)在人自身上的資本，例如對生產(chǎn)者進(jìn)行培訓(xùn)教育所付出的支出等。隨著日益嚴(yán)峻的經(jīng)濟(jì)形勢，人才競爭已經(jīng)成為企業(yè)興衰的關(guān)鍵，企業(yè)在追求最大化效益的最重要手段就是要吸引人才，人力資本在企業(yè)發(fā)展過程中受到越來越多的重視。對人力資本的調(diào)節(jié)控制，現(xiàn)階段可以分為兩個方面，一方面是對人力資本從量方面進(jìn)行調(diào)整，表現(xiàn)在使人根據(jù)現(xiàn)階段的需要，結(jié)合人力與物力的結(jié)構(gòu)，使之兩者相互配合，使人力和物力及其他因素始終能夠保持最佳的比例和有機(jī)的結(jié)合，使人和物都能夠最大化的產(chǎn)生出最優(yōu)效果。第二方面是對人力資本進(jìn)行本質(zhì)上的調(diào)整，重點(diǎn)體現(xiàn)在對人力進(jìn)行培養(yǎng)，結(jié)合各種方法，對人力的思想、勞動技能、心理進(jìn)行組織培訓(xùn)，使各方面達(dá)到協(xié)調(diào)統(tǒng)一。充分激發(fā)人力的主觀能動性，為公司的發(fā)展做出自己的貢獻(xiàn)，達(dá)到公司發(fā)展的最終目標(biāo)。

3.激勵理論。激勵理論是關(guān)于如何滿足人的各種需要，調(diào)動人積極性的原則和方法的概括總結(jié)。激勵的目的在于激發(fā)人的正確行為動機(jī)，調(diào)動人的積極性和創(chuàng)造性，為滿足特定目的的需要而進(jìn)行激勵，管理心理學(xué)認(rèn)為激勵是持續(xù)激發(fā)動機(jī)的心理過程，激勵程度越高，完成目標(biāo)的效果及動力就越強(qiáng)，激勵水平越低，則完成目標(biāo)的動力就偏弱，工作效率也偏低。激勵理論最初的研究是以“需要”為對象，研究以何種方式才能滿足員工的需要，進(jìn)而提高員工的工作積極性的問題，在此領(lǐng)域主要包括馬斯洛的需求層次理論、赫茨伯格的雙因素理論和麥克利蘭的成就需要理論等。

三、股權(quán)激勵對企業(yè)創(chuàng)新績效影響的主要研究結(jié)論

1.國外研究現(xiàn)狀。（1）實施股權(quán)激勵有助于創(chuàng)新績效的提高。國外學(xué)者在研究股權(quán)激勵與企業(yè)創(chuàng)新績效的關(guān)系時，大多數(shù)學(xué)者得出了實施股權(quán)激勵將有助于提高創(chuàng)新績效水平的結(jié)論。Zahra等通過對231家中等規(guī)模制造業(yè)企業(yè)的研究發(fā)現(xiàn)，企業(yè)對人實施股權(quán)激勵，有助于主動提高企業(yè)創(chuàng)新水平，提高被激勵者對企業(yè)創(chuàng)新和企業(yè)風(fēng)險的承擔(dān)意識；Wu & Tu進(jìn)一步得出，當(dāng)企業(yè)有額外的過剩資源或者企業(yè)經(jīng)營狀況令所有者非常滿意時，企業(yè)采取股權(quán)激勵措施對管理人進(jìn)行激勵，可以使該計劃產(chǎn)生對企業(yè)研發(fā)支出具有正向的影響作用；Dechow & Sloan通過研究得出如果CEO在所任職的公司沒有股權(quán)，那么CEO會在自己將要離任之前的這段時間內(nèi)，有意的降低R&D投入，此類情況的發(fā)生，可以采用企業(yè)給予一定比例的股權(quán)加以解決，使CEO不為了自身利益而采取短視行為而損害企業(yè)的長遠(yuǎn)利益。

（2）實施股權(quán)激勵計劃對企業(yè)自主創(chuàng)新無顯著影響。國外研究成果中，也有一些學(xué)者提出了實施股權(quán)激勵與企業(yè)創(chuàng)新兩者之間沒有顯著相關(guān)性的結(jié)論。Holthausen&Sloan對企業(yè)執(zhí)行總裁進(jìn)行激勵后研究發(fā)現(xiàn)，企業(yè)對執(zhí)行總裁的激勵效果與他們?yōu)槠髽I(yè)帶來的創(chuàng)新成果并不是呈現(xiàn)顯著的相關(guān)關(guān)系；Tien&Chen高新技術(shù)類企業(yè)對管理層的薪酬激勵進(jìn)行研究發(fā)現(xiàn)，管理者薪酬水平的提高，并不能提高其企業(yè)的創(chuàng)新水平，這兩者之間并沒有必然的聯(lián)系。

（3）實施股權(quán)激勵對創(chuàng)新績效產(chǎn)生負(fù)向影響。少數(shù)國外學(xué)者發(fā)現(xiàn)，股權(quán)激勵計劃的實施反而會導(dǎo)致企業(yè)創(chuàng)新績效減弱的影響。Bens發(fā)現(xiàn)，通過對管理人員實施股權(quán)激勵反而會引起企業(yè)降低R&D投入，他們研究認(rèn)為增加R&D支出將導(dǎo)致未來股票期權(quán)兌現(xiàn)的收入降低；DeFusco，Thomas&Johnson經(jīng)過研究指出企業(yè)在提高對管理層的股權(quán)激勵強(qiáng)度后，用于企業(yè)創(chuàng)新的研發(fā)費(fèi)用反而降低；Panousi et al在研究管理層持股時發(fā)現(xiàn)，過高持股不利于創(chuàng)新，也得到了負(fù)向影響的結(jié)果。

2.國內(nèi)研究現(xiàn)狀。（1）實施股權(quán)激勵將有利于創(chuàng)新績效的提高。國內(nèi)學(xué)者徐金發(fā)和劉翌檢驗了管理人員持股比例與技g創(chuàng)新之間的相互影響，他們指出管理人員持股份額的提升有助于增強(qiáng)技術(shù)創(chuàng)新水平。夏冬提出，管理者與所有者利益是否一致將會影響企業(yè)的創(chuàng)新水平，所以企業(yè)給予管理層股份可以提高創(chuàng)新能力。楊勇、達(dá)慶利的研究成果也表示向管理層給予一定股份可以提高所在公司的研發(fā)水平。

（2）企業(yè)實施股權(quán)激勵對創(chuàng)新績效的影響不顯著。魏鋒、劉星以國有企業(yè)為研究對象，對研發(fā)創(chuàng)新的影響因素展開為內(nèi)容，最終指出高管理層股權(quán)與創(chuàng)新研發(fā)之間無實質(zhì)性關(guān)系。馮根福、溫軍指出管理人員股權(quán)激勵與創(chuàng)新績效兩者之間有正向影響，但此種影響不具有統(tǒng)計顯著性。余志良、張平對2006年-2007年之間我國制造行業(yè)上市公司為樣本，研究了高層管理團(tuán)隊激勵與企業(yè)自主創(chuàng)新（以研發(fā)投入來衡量）的關(guān)系，發(fā)現(xiàn)高管團(tuán)隊持股與企業(yè)自主創(chuàng)新無關(guān)系，原因是管理層擁有股份數(shù)量有限，無法產(chǎn)生激勵效應(yīng)。

（3）股權(quán)激勵使創(chuàng)新績效降低。趙洪江等對企業(yè)董事長持股進(jìn)行了研究，他們發(fā)現(xiàn)在董事長持股情況下，企業(yè)的創(chuàng)新投入可能反而減少；馮文娜運(yùn)用山東省高新技術(shù)企業(yè)進(jìn)行研究得出，研發(fā)人員的投入與企業(yè)創(chuàng)新績效存在弱的負(fù)相關(guān)關(guān)系。朱國軍以我國創(chuàng)業(yè)板上市公司為研究對象，發(fā)現(xiàn)管理層股權(quán)激勵對創(chuàng)新績效有抑制作用。杜劍等針對我國創(chuàng)業(yè)板上市企業(yè)為對象進(jìn)行探討，結(jié)果表明員工持股計劃會導(dǎo)致這些企業(yè)的研發(fā)支出減少，為促進(jìn)這些企業(yè)的發(fā)展，企業(yè)應(yīng)避免對管理層的股權(quán)激勵，使之股權(quán)較為分散，對企業(yè)的創(chuàng)新發(fā)展有利。

（4）在一定區(qū)間股權(quán)激勵與創(chuàng)新績效有正相關(guān)關(guān)系。冉茂盛等研究發(fā)現(xiàn)，授予管理層股權(quán)在一定范圍內(nèi)對企業(yè)創(chuàng)新能力提高有正向影響，但一旦超過一定范圍，會造成反向影響；王建華等對我國創(chuàng)新型上市公司進(jìn)行研究發(fā)現(xiàn)，對企業(yè)薪酬總額前三位的高管股權(quán)激勵總額與企業(yè)創(chuàng)新績效之間存在倒U 型關(guān)系，說明在一定區(qū)間兩者有正向影響；徐寧利用2007年-2010年以高新技術(shù)類上市企業(yè)數(shù)據(jù)為對象，研究發(fā)現(xiàn)對管理層實施股權(quán)激勵，有利于提高這些公司的創(chuàng)新支出，與此同時發(fā)現(xiàn)股權(quán)激勵強(qiáng)度和創(chuàng)新支出兩者間是倒U型的關(guān)系，也同樣說明，在一定范圍限度內(nèi)的股權(quán)激勵是有助于促進(jìn)企業(yè)創(chuàng)新的。

四、總結(jié)

通過上文梳理股權(quán)激勵對企業(yè)創(chuàng)新績效影響研究的諸多國內(nèi)外相關(guān)研究結(jié)論，可以說明股權(quán)激勵對創(chuàng)新績效的影響在現(xiàn)階段存在很多不相一致的看法，研究結(jié)果的差異性很大，我們通過分析可以得到出現(xiàn)此種情況的原因。

1.缺乏對單一企業(yè)的深入研究?，F(xiàn)階段學(xué)者對股權(quán)激勵與創(chuàng)新績效的研究方法主要是集中在以股權(quán)激勵的上市企業(yè)作為大樣本進(jìn)行實證研究，雖然運(yùn)用此種方法有助于揭示上市企業(yè)股權(quán)激勵實施后共有的普遍規(guī)律，但從不同類型的企業(yè)來看，其研究的成果就不一定準(zhǔn)確，尤其是我國各行業(yè)發(fā)展水平不盡相同，創(chuàng)新水平差異也很大，所以對某一行業(yè)實施股權(quán)激勵后對創(chuàng)新績效的影響應(yīng)當(dāng)以其所屬行業(yè)的企業(yè)進(jìn)行進(jìn)一步深入研究。

2.股權(quán)激勵對象的研究不夠全面。從已有文獻(xiàn)的閱讀可知，諸多學(xué)者對創(chuàng)新績效的研究局限于對企業(yè)管理層，往往缺少對核心技術(shù)人員的關(guān)注，實際上如果激勵計劃缺少對普通員工的激勵，那么可以認(rèn)為此激勵計劃并非完全為激勵性質(zhì)的，區(qū)分福利性計劃和激勵性計劃，它們二者的區(qū)別主要體現(xiàn)在激勵對象是否包含企業(yè)實際控制人。因此，無論是對于企業(yè)經(jīng)營狀況的影響還是對于創(chuàng)新績效的影響，其結(jié)果都是不夠深入和全面的。

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[關(guān)鍵詞]股權(quán)激勵；盈余管理；上市公司；修正Jones模型

[DOI]10.13939/ki.zgsc.2016.16.062

1 引 言

股權(quán)激勵機(jī)制最早在20世紀(jì)50年代產(chǎn)生于美國，20世紀(jì)90年代初期才被引入中國。2005年，我國國有企業(yè)實行股權(quán)分置改革，隨后頒布了一系列股權(quán)激勵政策，使得股權(quán)激勵機(jī)制在我國上市公司中被逐漸推廣。股權(quán)激勵制度興起的初始目的是為了使所有者與經(jīng)營者利益趨同。但是由于委托―問題而導(dǎo)致的信息不對稱問題遲遲不能解決，管理層利用職權(quán)與信息便利進(jìn)行盈余管理的問題頻頻出現(xiàn)。

在國外學(xué)者的研究中，Bergstresser 和 Philippon[1]（2006）的研究結(jié)果表明，高管通過股權(quán)激勵獲得的收益占總薪酬的比例與公司盈余管理程度正相關(guān)。Goldman 和 Slezak[2]（2006）的研究結(jié)果表明，股權(quán)激勵有雙重效應(yīng)，股權(quán)激勵能夠促使CEO努力工作，但同時也有可能誘發(fā)CEO為謀取私利進(jìn)行盈余管理。當(dāng)CEO通過進(jìn)行盈余管理謀取的私人利益顯著大于其付出的成本時，股權(quán)激勵程度與盈余管理水平顯著正相關(guān)。在我國學(xué)者的研究中，趙息、石延利等[3]（2008）的研究結(jié)果表明，股權(quán)激勵提高了管理層進(jìn)行盈余管理的動機(jī)。李春景、李萍[4]（2009）的研究結(jié)果表明，在股權(quán)激勵計劃實施前，高數(shù)量激勵股權(quán)的意愿可能誘發(fā)更加嚴(yán)重的盈余管理。肖淑芳等[5]（2009）的研究結(jié)果表明，管理層傾向于在股權(quán)激勵計劃公告日前的三個季度實施負(fù)向盈余管理，而在股權(quán)激勵計劃公告日后進(jìn)行正向盈余管理。何凡[6]（2010）的研究結(jié)果表明，激勵股本占總股本比例越大，股權(quán)激勵實施前盈余管理程度越大。謝振蓮、呂聰慧[7]（2011）的研究結(jié)果表明，受到激勵的董事的比例與盈余管理水平顯著正相關(guān)。于衛(wèi)國[8]（2011）的研究結(jié)果表明，高管持股的市值與操縱性應(yīng)計利潤顯著正相關(guān)，而與線下項目不存在顯著相關(guān)關(guān)系。丁飛[9]（2011）的研究結(jié)果表明，股權(quán)激勵方案中涉及的要素，包括激勵股權(quán)數(shù)量、激勵標(biāo)的物的來源、行權(quán)價格、行權(quán)時長等，都有可能誘發(fā)管理層的盈余管理行為。管理層為了謀取私利，會根據(jù)要素特征的不同對財務(wù)數(shù)據(jù)采取不同方式進(jìn)行操控。蘇冬蔚，林大龐[10]（2012）的研究結(jié)果表明，實施股權(quán)激勵的上市公司減弱了該公司CFO的股權(quán)及期權(quán)占總薪酬比例與盈余管理間的負(fù)相關(guān)性。畢曉方，韓傳模[11]（2012）的研究結(jié)果表明，上市公司的盈余質(zhì)量在實施股權(quán)激勵計劃后明顯降低。管建強(qiáng)，王紅領(lǐng)[12]（2012）的研究結(jié)果表明，資產(chǎn)負(fù)債率、凈資產(chǎn)收益率、第一大股東股權(quán)占比與盈余管理程度顯著正相關(guān)，而董事會的規(guī)模與盈余管理程度呈倒U形關(guān)系。劉琳[13]（2014）的研究結(jié)果表明，預(yù)留股份的比例與管理層盈余管理水平呈正相關(guān)關(guān)系。股權(quán)激勵一方面可促進(jìn)企業(yè)進(jìn)行適當(dāng)程度的盈余管理，進(jìn)而提高會計盈余管理信息的關(guān)聯(lián)性；另一方面也可能會引發(fā)盈余管理不完備性契約，誘發(fā)管理層過度盈余管理從而有損企業(yè)長遠(yuǎn)利益。

由以上前人研究成果可知，國內(nèi)外大多數(shù)學(xué)者均認(rèn)為不合理的股權(quán)激勵方案會提升管理層進(jìn)行盈余管理的動機(jī)。與此同時，前人的研究中也存在一定局限性：一是一些學(xué)者選擇樣本過少，結(jié)論缺乏代表性；二是大多學(xué)者僅研究了股權(quán)激勵方案實施過程中的盈余管理的程度，未考慮股權(quán)激勵計劃草案公布前管理層盈余管理情況。

從2010年起，我國實行股權(quán)激勵的上市公司數(shù)量大幅增加。然而由于股權(quán)激勵方案設(shè)計不合理，往往誘發(fā)高管的利己行為。因此，如何完善股權(quán)激勵機(jī)制，使其在發(fā)揮股權(quán)激勵的最初目的的同時減少對盈余的負(fù)面影響，是一個值得探討、研究的問題。本文深入分析了股權(quán)激勵計劃公布前一年管理層對盈余的操縱行為，以及股權(quán)激勵計劃草案公布以后股權(quán)激勵程度與盈余管理程度的相關(guān)性，為我國企業(yè)改善治理結(jié)構(gòu)、建立更加全面有效的股權(quán)激勵制度提供了一定借鑒。

2 理論分析與研究假設(shè)

由于股權(quán)激勵方案往往有較為嚴(yán)格的業(yè)績要求，包括營業(yè)收入增長率、ROE、凈利潤增長率等指標(biāo)。而管理層為了得到高薪資報酬，往往會在股權(quán)激勵草案前一年進(jìn)行負(fù)向的盈余管理，從而使基準(zhǔn)年度績效水平較低，大大降低股權(quán)激勵實施后的行權(quán)難度。同時，管理層希望通過負(fù)向操縱盈余，降低公司二級市場股票價格，進(jìn)而獲得較低的行權(quán)價。基于此，本文提出假設(shè)1。

假設(shè)1：管理層為實現(xiàn)自身利益的最大化，會在股權(quán)激勵計劃草案前一年進(jìn)行負(fù)向盈余管理。

股權(quán)激勵計劃使得管理層也有機(jī)會共享公司的剩余財產(chǎn)。股權(quán)激勵契約中規(guī)定的條款表明，激勵性報酬往往與管理層的經(jīng)營業(yè)績掛鉤，如果公司業(yè)績良好，管理層便得到豐厚的報酬；如果公司業(yè)績欠佳，管理層的報酬則會付諸東流。在我國弱式有效的資本市場的條件下，管理層與所有者信息不對稱的現(xiàn)象仍較為嚴(yán)重。管理層追求個人利益進(jìn)行盈余管理是作為“經(jīng)紀(jì)人”在機(jī)會主義觀主導(dǎo)下自利行為的必然結(jié)果。因此，在股權(quán)激勵實施過程中，在其他條件不變的情況下，激勵股權(quán)占總股本的比例越大，即激勵程度越大，則管理層通過股權(quán)激勵獲得的收益占總薪酬的比例就越大，進(jìn)而管理層進(jìn)行盈余管理謀求個人利益的動機(jī)就越大，管理層進(jìn)行盈余管理的程度也就越大?；诖?，本文提出假設(shè)2。

假設(shè)2：股權(quán)激勵程度與盈余管理程度呈正相關(guān)關(guān)系，股權(quán)激勵程度越高，上市公司盈余管理程度越大。

3 研究設(shè)計

3.1 樣本選擇與數(shù)據(jù)來源

本文實證研究選取的初始樣本是2014年股權(quán)激勵草案公告的193家滬深兩市A股上市公司。在采集資料后加以整理，為了確保數(shù)據(jù)的有效性，對樣本做以下處理：剔除金融及保險行業(yè)上市公司；剔除2014年IPO的上市公司；剔除數(shù)據(jù)殘缺或披露信息不全的上市公司；剔除凈資產(chǎn)收益率和資產(chǎn)負(fù)債率異常的上市公司；剔除ST、*ST的公司，以及近10年中由會計師事務(wù)所出具過保留意見、無法表示意見或否定意見的上市公司。經(jīng)過篩選后，我們最終獲得了2014年股權(quán)激勵計劃草案且基準(zhǔn)年度為2013年、樣本規(guī)模為176家的滬深兩市A股上市公司的樣本。

4.3 股權(quán)激勵與盈余管理相關(guān)性實證檢驗

4.3.1 描述性統(tǒng)計

根據(jù)變量定義表1，用Excel計算出2014年樣本各變量的值，并對各變量進(jìn)行基本描述分析，見表6。

首先分析解釋變量：衡量股權(quán)激勵水平的激勵標(biāo)的物/公司總股本（RATIO）極小值為0.89%，極大值為4.88%，均值為3.14%，說明我國上市公司股權(quán)激勵程度還比較低。衡量股權(quán)激勵水平的樣本公司金額最高的前三名高管的報酬總和的自然對數(shù)（LnTOP）在12.227～16.198，轉(zhuǎn)換成金額最高的前三名高管報酬總和就是在204229.57～10831834.55，最大值為最小值的53倍左右，說明樣本公司的高管報酬比較懸殊。

其次分析被解釋變量：由表6可以看出，樣本公司總資產(chǎn)規(guī)模的自然對數(shù)（LnSIZE）最小值為19.977，最大值為26.155，如果轉(zhuǎn)換為資產(chǎn)規(guī)模總值，最大值將會高于最小值10倍左右，樣本公司之間資產(chǎn)規(guī)模還是相差比較懸殊的；并且其均值為21.9309，在整個上市公司資產(chǎn)規(guī)模中處于中低水平，說明上市公司規(guī)模較小，在公司治理方面比較靈活，管理層進(jìn)行盈余管理的動機(jī)更大。從公司財務(wù)杠桿來看，資產(chǎn)負(fù)債率（DEBT）最小值為4%，最大值為81.4%，資本結(jié)構(gòu)相差很大，其均值為38.36%，說明大多數(shù)公司的資本結(jié)構(gòu)傾向于穩(wěn)健結(jié)構(gòu)，總體來說公司財務(wù)風(fēng)險不高，債務(wù)契約對公司壓力不大。從第一大股東持股比（BLOCK）來看，最小值為5%，最大值為82%，相差懸殊，均值為33.26%，說明大部分實施股權(quán)激勵的上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)較為集中。從凈資產(chǎn)收益率（ROA）來看，資產(chǎn)收益率最小的公司處于虧損態(tài)，盈利水平為-4%，而資產(chǎn)收益率最大的公司盈利水平高達(dá)24%，均值5.87%，業(yè)績方面表現(xiàn)出的差異可能會導(dǎo)致業(yè)績較差的公司通過盈余管理來掩蓋自己的真實虧損情況。從管理費(fèi)用（EXP）來看，最小值為16.82，最大值為22.77，均值為18.9445，可見實施股權(quán)激勵的公司對管理費(fèi)用方面的開銷相對較少。

4.3.2 Pearson檢驗

為了避免解釋模型的建立過程受多重共線性的影響，本文在進(jìn)行線性回歸分析前，首先對全部擬使用的解釋變量和控制變量進(jìn)行相關(guān)性分析。用簡單相關(guān)系數(shù)檢驗方法對變量之間的多重共線性問題進(jìn)行度量。用SPSS18.0進(jìn)行Pearson相關(guān)分析，見表7。

根據(jù)Pearson相關(guān)分析原理：Pearson相關(guān)系數(shù)的絕對值小于等于0.3時，兩變量微弱相關(guān)；其絕對值大于0.3同時小于等于0.5時，兩變量低度相關(guān)?；诖藢earson相關(guān)性分析結(jié)果進(jìn)行分析：

從表7中可以看出，盈余管理程度DA和股權(quán)激勵強(qiáng)度RATIO之間的相關(guān)系數(shù)為0.216，在0.01水平上顯著正相關(guān)，因此盈余管理程度與股權(quán)激勵程度呈正相關(guān)，與預(yù)期一致，從定性角度初步驗證了假設(shè)2。

通過表7變量相關(guān)性分析結(jié)果可以看出，這8個變量兩兩之間存在相關(guān)性，且一些變量之間相關(guān)性較為顯著。比如，前三名管理層薪酬總額的自然對數(shù)和公司規(guī)模、管理費(fèi)用的相關(guān)系數(shù)較大。但總體來看，自變量之間相關(guān)性并不太大，相關(guān)系數(shù)的絕對值最大值為0.447，可見相關(guān)系數(shù)的絕對值均遠(yuǎn)小于1，可認(rèn)為自變量間不存在嚴(yán)重的多重共線性問題，因此不會對構(gòu)建的模型的回歸結(jié)果造成不利影響。

4.3.3 回歸分析

利用整理后的數(shù)據(jù)用SPSS18.0進(jìn)行回歸分析，假設(shè)各變量之間存在線性關(guān)系，按式（6）建立回歸方程，見表8。

對多元線性回歸結(jié)果進(jìn)行分析。首先對模型進(jìn)行擬合優(yōu)度分析：雖然R-squared為29.2%，Adjusted R-squared并不是很高，不過與前人的統(tǒng)計結(jié)果相當(dāng)?？紤]其原因，可能是因為股權(quán)激勵并不是對可操縱性應(yīng)計利潤DA產(chǎn)生影響的唯一因素，所以擬合度不高也是正常的。并且根據(jù)計量經(jīng)濟(jì)學(xué)的分析，樣本容量的多少以及變量的多少也會影響模型的擬合優(yōu)度檢驗。

下面再看F檢驗結(jié)果：F檢驗用來檢驗被解釋變量與解釋變量之間是否存在線性關(guān)系，F(xiàn)值越大說明解釋變量造成的被解釋變量的變動要大于隨機(jī)因素對被解釋變量的影響。我們得出該模型F值為2.473，對應(yīng)的p值為0.035，在顯著性水平為0.05的假設(shè)條件下，方程具有統(tǒng)計學(xué)意義，從而說明該回歸模型的線性關(guān)系是顯著的，即通過該模型可以反映被解釋變量與解釋變量之間的關(guān)系。

再對解釋變量與控制變量的顯著性進(jìn)行分析：衡量股權(quán)激勵水平的激勵標(biāo)的物/公司總股本（RATIO）、衡量股權(quán)激勵水平的樣本公司金額最高的前三名高管的報酬總和的自然對數(shù)（LnTOP）、資產(chǎn)負(fù)債率（DEBT）、第一大股東持股比（BLOCK）、凈資產(chǎn)收益率（ROA）均通過了置信水平為0.1的顯著性檢驗，不過顯著性水平普遍不是很高。樣本公司總資產(chǎn)規(guī)模的自然對數(shù)（LnSIZE）和管理費(fèi)用（EXP）沒有通過置信水平為0.1的顯著性檢驗。

因此，剔除LnSIZE和EXP兩個變量，保留RATIO、LnTOP、DEBT、BLOCK、ROA五個變量，重新構(gòu)造模型對盈余管理程度進(jìn)行檢驗分析。

由新模型的回歸結(jié)果，我們發(fā)現(xiàn)，剔除了LnSIZE和EXP兩個變量后，模型的R-squared，Adjusted R-squared均有明顯提升，說明剔除后擬合優(yōu)度好于剔除前的擬合優(yōu)度。且F值明顯變大，p值明顯變小，且通過了顯著性水平為0.01的顯著性檢驗，說明了剔除后得到的新回歸方程更加顯著。通過觀察自變量的回歸結(jié)果，可知解釋變量RATIO和控制變量LnTOP、DEBT、BLOCK、ROA均通過了顯著性水平為0.01的顯著性檢驗，遠(yuǎn)遠(yuǎn)好于沒有剔除變量時通過0.1的置信水平，這表明這五個變量對實行股權(quán)激勵的上市公司的盈余管理程度有顯著的影響。

5 研究結(jié)論與政策建議

本文針對股權(quán)激勵計劃草案披露前一年管理層的盈余管理行為進(jìn)行研究，結(jié)果表明，管理層為實現(xiàn)自身利益最大化，會在股權(quán)激勵計劃草案前一年進(jìn)行負(fù)向的盈余管理；股權(quán)激勵程度與盈余管理程度呈正相關(guān)關(guān)系，股權(quán)激勵程度越高，上市公司盈余管理程度越大。我國的股權(quán)激勵制度還不夠完善，仍處于探索階段，需要相關(guān)政策的建立以抑制高管盈余管理的行為。對此提出以下政策建議。

5.1 完善股權(quán)激勵機(jī)制設(shè)計

在設(shè)置考核指標(biāo)上，可以考慮引入經(jīng)營者難以操縱的經(jīng)營性損益項目作為衡量指標(biāo)；在股權(quán)激勵的期限設(shè)置上，適當(dāng)將現(xiàn)階段采用的等待期、限售期、行權(quán)期和有效期加以延長，以使經(jīng)營者更加關(guān)注企業(yè)的長期發(fā)展；同時，在設(shè)計針對經(jīng)營者的激勵機(jī)制時，也要考慮約束機(jī)制對經(jīng)營者執(zhí)行效率的影響，要使二者相輔相成，盡可能發(fā)揮股權(quán)激勵在公司治理上的積極作用。

5.2 建立健全經(jīng)理人市場

對于完善的經(jīng)理人市場，可以通過對職業(yè)經(jīng)理人信用、能力、履歷進(jìn)行跟蹤記錄，減少職業(yè)經(jīng)理人與外部股東之間的信息不對稱現(xiàn)象，對職業(yè)經(jīng)理人形成一種無形約束，從而促使其自覺遵守市場規(guī)則，從自身信用建立和公司長期利益出發(fā)努力工作，降低“道德風(fēng)險”。

5.3 協(xié)調(diào)發(fā)揮企業(yè)內(nèi)部和外部的監(jiān)督作用

從企業(yè)內(nèi)部的角度分析，可以通過公司股權(quán)結(jié)構(gòu)多元化，增強(qiáng)薪酬委員會及審計委員會的獨(dú)立性，建立健全有效的監(jiān)事及獨(dú)立董事問責(zé)、監(jiān)督機(jī)制，真正發(fā)揮企業(yè)內(nèi)部的監(jiān)督與約束作用。從企業(yè)外部的角度分析，一方面，可以進(jìn)一步完善現(xiàn)行會計準(zhǔn)則以及相關(guān)法律法規(guī)，縮小因制度不健全而為管理者進(jìn)行盈余管理創(chuàng)造的空間；另一方面，可以強(qiáng)化信息披露機(jī)制，不僅可以減弱股東與管理者之間信息不對稱的現(xiàn)象，還將有助于資本市場效率進(jìn)一步提高。

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