導(dǎo)語(yǔ)：如何才能寫好一篇資本市場(chǎng)現(xiàn)狀分析，這就需要搜集整理更多的資料和文獻(xiàn)，歡迎閱讀由公務(wù)員之家整理的十篇范文，供你借鑒。

篇1

在發(fā)達(dá)的資本市場(chǎng)體系中,企業(yè)為降低籌資成本、提高籌資效率和公司經(jīng)營(yíng)管理決策的合理性,債券融資占其融資總額的比重越來越大。以美國(guó)為例,從1970—1985年,非金融企業(yè)的債券融資占融資總額的913%,發(fā)行股票融資只占018%;1990年新發(fā)行企業(yè)債券為2993億美元,同期股票發(fā)行為400億美元;2000年共有1592家上市公司發(fā)行債券進(jìn)行融資,僅199家上市公司發(fā)行股票。而我國(guó)企業(yè)的融資偏好卻迥異于西方發(fā)達(dá)國(guó)家,呈現(xiàn)出“股熱債冷”的中國(guó)特色,企業(yè)債券市場(chǎng)發(fā)展嚴(yán)重滯后,個(gè)中原因值得認(rèn)真分析。

一、我國(guó)企業(yè)債券市場(chǎng)發(fā)展現(xiàn)狀我國(guó)從1984年開始發(fā)行企業(yè)債券,1992年發(fā)行額為684億元,達(dá)到迄今為止的最高點(diǎn)。此后,企業(yè)債券發(fā)行規(guī)模一直在低位徘徊,而同期國(guó)債、金融債券、股票市場(chǎng)、企業(yè)信貸市場(chǎng)卻得到了蓬勃發(fā)展。首先,國(guó)際金融市場(chǎng)的經(jīng)驗(yàn)表明,企業(yè)債券籌資額往往是其股票籌資額的3—10倍。我國(guó)自1996年起股票發(fā)行規(guī)模開始大大超過企業(yè)債券發(fā)行規(guī)模,相對(duì)于股票融資的迅猛發(fā)展,通過企業(yè)債券融資的比例不但停滯不前,近幾年甚至還有下降趨勢(shì)。1997年以來,企業(yè)債券融資規(guī)模僅僅是股票籌資額的幾分之一到十幾分之一,2001年,企業(yè)債券發(fā)行規(guī)模為221150億元,占股票(A股)籌資額957149億元的23113%,與國(guó)際金融市場(chǎng)的正常比例相去甚遠(yuǎn)。其次,1993年以后,國(guó)債和金融債券得到了長(zhǎng)足發(fā)展,其發(fā)行規(guī)模與企業(yè)債券發(fā)行規(guī)模差距呈現(xiàn)拉大趨勢(shì)。2001年,國(guó)債、金融債發(fā)行規(guī)模分別達(dá)到4883153億元和2590億元,企業(yè)債券發(fā)行規(guī)模僅為國(guó)債發(fā)行規(guī)模的415%、金融債發(fā)行規(guī)模的8155%。最后,企業(yè)債券融資主要包括銀行等金融機(jī)構(gòu)貸款和企業(yè)債券融資,相對(duì)于銀行信貸等金融機(jī)構(gòu)貸款不斷膨脹的規(guī)模,企業(yè)債券融資顯得不足道?？傮w而言,我國(guó)企業(yè)債券的發(fā)行和市場(chǎng)開拓不但不能適應(yīng)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的迅猛發(fā)展和各種融資渠道不斷深化的現(xiàn)實(shí)需要,而且與國(guó)際企業(yè)債券市場(chǎng)加速發(fā)展的勢(shì)頭背道而馳。

二、我國(guó)企業(yè)債券市場(chǎng)發(fā)展滯后的原因分析我國(guó)企業(yè)債券市場(chǎng)發(fā)展滯后的原因很多,其中政府的政策和制度的約束及企業(yè)自身產(chǎn)權(quán)制度不合理、治理機(jī)制不健全是主要因素。11政府的政策和制度的約束限制了企業(yè)債券市場(chǎng)的發(fā)展英國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家薩斯的研究表明,企業(yè)偏好股權(quán)融資而冷落債券融資的關(guān)鍵原因在于政府政策的誤導(dǎo)。我國(guó)的情況也是如此。

(1)我國(guó)證券市場(chǎng)的政府驅(qū)動(dòng)型發(fā)展模式制約了企業(yè)債券市場(chǎng)的發(fā)展我國(guó)證券市場(chǎng)不但被賦予了融通資金、優(yōu)化資源配置的職能,而且肩負(fù)著推進(jìn)經(jīng)濟(jì)改革的重任。從實(shí)際情況看,股票市場(chǎng)在完善企業(yè)治理結(jié)構(gòu)、籌集資金等方面已經(jīng)和正在發(fā)揮著十分重要的作用;日益壯大的國(guó)債市場(chǎng)對(duì)于彌補(bǔ)中央財(cái)政赤字、加強(qiáng)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、擴(kuò)大內(nèi)需、確保經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)等方面功不可沒;相形之下,企業(yè)債券市場(chǎng)便成為資本市場(chǎng)中最不受重視的部分。而且,企業(yè)債券還一度“惡名遠(yuǎn)揚(yáng)”,幾乎是亂集資、擾亂金融秩序、導(dǎo)致社會(huì)不安定的代名詞。

(2)政府對(duì)企業(yè)債券的管制嚴(yán)重抑制了企業(yè)債券市場(chǎng)的發(fā)展長(zhǎng)期以來,政府對(duì)企業(yè)債券的管理一直實(shí)行“規(guī)?？刂?集中管理,分級(jí)審批”的制度,企業(yè)能否發(fā)債、債券的期限、利率、額度都由政府決定,準(zhǔn)入限制較多,審批環(huán)節(jié)繁瑣,使得企業(yè)債券的行政色彩濃厚而市場(chǎng)色彩淡薄。①對(duì)債券市場(chǎng)籌資的企業(yè)進(jìn)入限制。自1993年實(shí)施《企業(yè)債券管理?xiàng)l例》以來,企業(yè)債券的發(fā)行一直實(shí)行多頭審批制,企業(yè)如要發(fā)行債券,往往只注重如何獲得政府的批準(zhǔn),而不注重自身經(jīng)營(yíng)狀況及實(shí)力的提高。由于債券審批程序復(fù)雜,政策門檻過高,使目前發(fā)債企業(yè)主要是交通、能源等具有相對(duì)壟斷地位的特大型國(guó)有或國(guó)有控股企業(yè),而大量信譽(yù)高、資金需求量大、有足夠償還能力的企業(yè)不得不長(zhǎng)期游離在企業(yè)債券市場(chǎng)之外。即使合乎政府要求的企業(yè)在獲準(zhǔn)發(fā)債之前,也要經(jīng)過政府層層審批,審批通過與否的不確定性使企業(yè)極有可能錯(cuò)過募集資金由整理提供使用的最佳時(shí)機(jī),導(dǎo)致資金使用效率低下。此外,現(xiàn)行發(fā)行制度還隱含著這樣一個(gè)信息:政府對(duì)發(fā)債企業(yè)已經(jīng)進(jìn)行了嚴(yán)格的審查,政府將以國(guó)家的名義保證發(fā)債企業(yè)有能力還本付息。這就有可能使企業(yè)債券演變成“準(zhǔn)國(guó)債”,弱化投資者的風(fēng)險(xiǎn)意識(shí),從而給債券市場(chǎng)留下極不穩(wěn)定的因素。②對(duì)企業(yè)債券利率的管制。由于歷史的原因,我國(guó)目前對(duì)企業(yè)債券利率有明確的政策限制,規(guī)定其不得高于同期銀行儲(chǔ)蓄存款利率的40%。利率限制在一定程度上掩蓋了企業(yè)之間的品質(zhì)差異,也影響了企業(yè)在發(fā)債成本與發(fā)債效率之間尋求平衡。

發(fā)行人不管自身信用如何,都把利率定在“不超過40%”的最高位,造成優(yōu)質(zhì)企業(yè)債券成本偏高,而一般性企業(yè)債券又不包含風(fēng)險(xiǎn)收益,不符合“高風(fēng)險(xiǎn),高收益,低風(fēng)險(xiǎn),低收益”的市場(chǎng)原則,阻礙了企業(yè)債券的發(fā)展。利率限制不僅造成企業(yè)債券缺乏需求價(jià)格彈性,使投資者無(wú)法自由根據(jù)債券風(fēng)險(xiǎn)與收益做出選擇。而且,在銀行利率連續(xù)下降后,企業(yè)債券的利率與市場(chǎng)實(shí)際資金收益率出現(xiàn)了較大的偏差,企業(yè)債券對(duì)投資者的吸引力也因此大大降低。此外,政府對(duì)企業(yè)債券發(fā)行規(guī)模、募集資金使用方向上也有嚴(yán)格的限制,規(guī)定企業(yè)債券發(fā)行規(guī)模不得擅自突破國(guó)務(wù)院確定的規(guī)模、募資主要投向國(guó)家重點(diǎn)支持的產(chǎn)業(yè)等等。眾所周知,是否發(fā)行債券、發(fā)行何種債券、發(fā)行多少以及募集資金如何使用等本質(zhì)上取決于發(fā)債企業(yè)的籌資意向和投資者選擇之間的均衡,由行政機(jī)關(guān)決定其規(guī)模和用途,無(wú)疑是傳統(tǒng)計(jì)劃經(jīng)濟(jì)的遺跡。不可否認(rèn),上述政策的出臺(tái)有效地剎住了當(dāng)時(shí)企業(yè)過熱過亂集資的不良傾向,但同時(shí)也嚴(yán)重限制了企業(yè)債券市場(chǎng)的發(fā)展。

21企業(yè)產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)不合理、“內(nèi)部人控制”使企業(yè)本身缺乏利用債券融資的積極性我國(guó)的股份有限公司普遍由國(guó)有企業(yè)改制而成,國(guó)有股一般占控股地位,但這些股權(quán)存在著所有者缺位問題,難以對(duì)人行使有效的監(jiān)督和約束;社會(huì)公眾股由于持股數(shù)量不多和嚴(yán)重的“搭便車”傾向,既無(wú)監(jiān)控的能力,又無(wú)監(jiān)督的動(dòng)機(jī),這種產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)造成的結(jié)果必然是“內(nèi)部人控制”。嚴(yán)重的“內(nèi)部人控制”導(dǎo)致公司行為更多地體現(xiàn)人的意志,而不是所有者的意志。募集資金最大化和風(fēng)險(xiǎn)最小化成為其在融資活動(dòng)中最關(guān)注的因素,股票融資至少?gòu)男问缴鲜且环N無(wú)風(fēng)險(xiǎn)的永久性融資,股利的發(fā)放似乎是按人的計(jì)劃分配的,既使企業(yè)不進(jìn)行任何股利分配,投資者也無(wú)法要求其償還本金,考慮到企業(yè)債券還本付息的硬約束,人的理性選擇必然是“重股輕債”。國(guó)有銀行缺乏獨(dú)立的財(cái)產(chǎn)權(quán),導(dǎo)致企業(yè)在權(quán)衡發(fā)行債券融資和申請(qǐng)銀行貸款時(shí),更偏好后者。由于國(guó)有銀行不具有獨(dú)立的財(cái)產(chǎn)權(quán),所以缺乏最有效地利用資產(chǎn)、實(shí)現(xiàn)財(cái)產(chǎn)收益最大化的積極性;由于同樣存在“內(nèi)部人控制”傾向,為追求“內(nèi)部人”利益,國(guó)有銀行可以對(duì)償還不了貸款的企業(yè)繼續(xù)貸款,通過該企業(yè)歸還舊的貸款和利息等方式實(shí)現(xiàn)銀行的賬面盈利。因此,企業(yè)向銀行申請(qǐng)貸款的預(yù)算約束遠(yuǎn)遠(yuǎn)小于發(fā)行企業(yè)債券直接面對(duì)廣大債權(quán)人的硬約束。由此可見,在股票融資方式下,可能存在企業(yè)的“內(nèi)部人控制”問題;利用銀行貸款融資,也可能存在銀行的“內(nèi)部人控制”現(xiàn)象;而企業(yè)通過發(fā)行債券融資,由于有債券契約的限制,所以企業(yè)的預(yù)算約束是硬的。相比之下,債券融資要求企業(yè)的資金利用效率更高,進(jìn)而更有效地引導(dǎo)資金流向高效率的投資項(xiàng)目或經(jīng)營(yíng)者手中。因此,大力發(fā)展企業(yè)債券市場(chǎng),提高企業(yè)債券融資比重,能夠提高全社會(huì)的資金利用效率和資源配置效率,也有助于改善資本市場(chǎng)融資結(jié)構(gòu),改變金融風(fēng)險(xiǎn)過多地集中在銀行的狀況,為國(guó)民經(jīng)濟(jì)健康、快速地發(fā)展提供新的動(dòng)力。超級(jí)秘書網(wǎng)

三、發(fā)展我國(guó)企業(yè)債券市場(chǎng)的對(duì)策與建議我國(guó)企業(yè)債券市場(chǎng),應(yīng)吸取我國(guó)金融改革的經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn),制定發(fā)展我國(guó)企業(yè)債券市場(chǎng)的長(zhǎng)遠(yuǎn)戰(zhàn)略,建立公正、透明、有效的監(jiān)管制度,從健全企業(yè)制度、加快信用評(píng)級(jí)、完善監(jiān)管措施、實(shí)施投資教育等方面夯實(shí)發(fā)展企業(yè)債券市場(chǎng)的基礎(chǔ),促進(jìn)企業(yè)債券市場(chǎng)的健康發(fā)展。其中改革現(xiàn)有企業(yè)債券管理制度和健全企業(yè)制度尤為重要。11改革現(xiàn)有的企業(yè)債券管理制度今天,仍沿用簡(jiǎn)單手段對(duì)企業(yè)債券進(jìn)行直接控制已不合時(shí)宜,必須改革現(xiàn)有的企業(yè)債券管理制度,使企業(yè)債券發(fā)行實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)化。

(1)放寬對(duì)企業(yè)債券發(fā)行主體的限制企業(yè)債券融資本質(zhì)上是企業(yè)進(jìn)行籌資選擇的一種市場(chǎng)行為,必須按市場(chǎng)規(guī)律進(jìn)行。市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)條件下,舉債人的資信條件是進(jìn)入市場(chǎng)的惟一制約因素,政府不能用行政手段把非國(guó)有企業(yè)限制在企業(yè)債券市場(chǎng)之外。目前,我國(guó)的股票發(fā)行已逐步取消企業(yè)所有制限制,實(shí)行核準(zhǔn)制,這對(duì)企業(yè)債券市場(chǎng)的發(fā)展是有借鑒意義的,應(yīng)淡化并逐步取消計(jì)劃規(guī)模管理,對(duì)企業(yè)債券發(fā)行也實(shí)行核準(zhǔn)制。對(duì)于符合國(guó)家產(chǎn)業(yè)政策、經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)好、信譽(yù)高的非國(guó)有企業(yè),應(yīng)該允許其按照合法的程序發(fā)行企業(yè)債券,讓債券融資真正成為企業(yè)的自主行為,從而促進(jìn)資源配置的優(yōu)化和資金使用效率的提高。

(2)企業(yè)債券利率必須盡快市場(chǎng)化企業(yè)債券利率反映了企業(yè)債券作為一種金融產(chǎn)品的市場(chǎng)價(jià)格,反映了企業(yè)債券的投資價(jià)值,是投資者進(jìn)行投資決策的最重要的依據(jù)。因此,企業(yè)債券利率的高低和付息方式的設(shè)置直接影響企業(yè)債券的發(fā)行。企業(yè)債券的利率必須基于發(fā)行人的信用狀況和企業(yè)債券市場(chǎng)情況,按市場(chǎng)規(guī)劃確定。此外,應(yīng)逐步取消企業(yè)債券發(fā)行計(jì)劃規(guī)模管理,放寬企業(yè)債券募集資金使用限制。在鼓勵(lì)募資主要投向國(guó)家重點(diǎn)支持的產(chǎn)業(yè)方向的同時(shí),允許企業(yè)將資金用于債務(wù)結(jié)構(gòu)調(diào)整、企業(yè)并購(gòu)重組、補(bǔ)充流動(dòng)資金等有利于企業(yè)發(fā)展的用途。

21加快企業(yè)產(chǎn)權(quán)制度改革,塑造真正的企業(yè)債券市場(chǎng)主體應(yīng)繼續(xù)大力推廣企業(yè)的股份制改造,建立有效的公司治理機(jī)制、國(guó)有資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)和監(jiān)督機(jī)制等,對(duì)國(guó)有企業(yè)和金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行規(guī)范的產(chǎn)權(quán)制度改革,明確界定并充分保護(hù)產(chǎn)權(quán),使國(guó)有企業(yè)和金融機(jī)構(gòu)擁有真正獨(dú)立的法人財(cái)產(chǎn)權(quán),成為自主經(jīng)營(yíng)、自負(fù)盈虧、自擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)、自我約束的市場(chǎng)主體。只有這樣,企業(yè)才能成為真正市場(chǎng)化的、富有效率的企業(yè),才能按市場(chǎng)規(guī)律籌集資金,從而改變“重股輕債”的觀念。從這個(gè)意義上說,當(dāng)前進(jìn)行的國(guó)有企業(yè)改組以及建立現(xiàn)代企業(yè)制度為下一步企業(yè)債券市場(chǎng)的發(fā)展開辟了廣闊前景。

參考文獻(xiàn):

[1]何德旭,李武1對(duì)我國(guó)企業(yè)債券市場(chǎng)的思考[J]1金融理論與實(shí)踐,2001,(8)1

[2]蔡懷宇1上市公司融資結(jié)構(gòu)優(yōu)化與企業(yè)債券市場(chǎng)發(fā)展問題研究[J]1中國(guó)流通經(jīng)濟(jì),2001,(4)1

篇2

    關(guān)鍵詞:資本市場(chǎng);監(jiān)管;成效;體制

    1 我國(guó)資本市場(chǎng)監(jiān)管現(xiàn)狀分析

    中國(guó)現(xiàn)行金融市場(chǎng)監(jiān)管體系的最突出特點(diǎn)就是分業(yè)監(jiān)管。中國(guó)金融體系分別由銀監(jiān)會(huì)、證監(jiān)會(huì)、保監(jiān)會(huì)監(jiān)管。但在資本市場(chǎng)上就是多頭管理,政出多門。中央和地方各管—塊,不同品種證券的市場(chǎng)管理者不同。甚至一種證券的—二級(jí)市場(chǎng)之間就有不同的管理者。主要表現(xiàn)是:證監(jiān)會(huì)是中央主管機(jī)構(gòu),地級(jí)人民銀行在市場(chǎng)監(jiān)管上頗有影響,財(cái)政部、中央銀行介入市場(chǎng)管理,地方政府在交易場(chǎng)所的管理上擁有很大的權(quán)利。

    自我國(guó)資本市場(chǎng)建立以來,我國(guó)資本市場(chǎng)監(jiān)管就伴隨著始終。但我國(guó)資本市場(chǎng)仍然危機(jī)四起,從20世紀(jì)90年代的股市異常波動(dòng),到現(xiàn)在上市公司頻頻發(fā)生造假事件,這表明我國(guó)資本市場(chǎng)監(jiān)管的不到位,市場(chǎng)運(yùn)行效率不高,信息披露制度不健全,法律框架不完善,分析我國(guó)資本市場(chǎng)監(jiān)管現(xiàn)狀,將有助于我國(guó)資本市場(chǎng)監(jiān)管的發(fā)展。

    1.1 我國(guó)資本市場(chǎng)監(jiān)管機(jī)構(gòu)

    我國(guó)現(xiàn)行的資本市場(chǎng)監(jiān)管體制可以說是集中型監(jiān)管體制,在分業(yè)集中監(jiān)管的基礎(chǔ)上,財(cái)政部、中國(guó)人民銀行實(shí)行適度的統(tǒng)一監(jiān)管。

    中國(guó)證監(jiān)會(huì)是國(guó)務(wù)院直屬事業(yè)單位。證監(jiān)會(huì)作為對(duì)證券業(yè)和證券市場(chǎng)進(jìn)行監(jiān)督管理的執(zhí)行機(jī)構(gòu),監(jiān)督檢查所歸口管理部門。由于中國(guó)人民銀行負(fù)責(zé)證券機(jī)構(gòu)的審批,這意味著對(duì)于證券中介機(jī)構(gòu)的監(jiān)管權(quán)限在兩個(gè)部門被分割開來。

    在1992年以后,人民銀行不再是證券市場(chǎng)的主管機(jī)關(guān),但它仍然負(fù)責(zé)審批金融機(jī)構(gòu)。這意味著證券機(jī)構(gòu)在審批和經(jīng)營(yíng)管理上受人民銀行和證監(jiān)會(huì)的雙重領(lǐng)導(dǎo)。中國(guó)人民銀行還負(fù)責(zé)管理債券交易、投資基金。

    財(cái)政部負(fù)責(zé)國(guó)債的發(fā)行以及歸口管理注冊(cè)會(huì)計(jì)師和會(huì)計(jì)師事務(wù)所。

    在我國(guó)資本市場(chǎng)監(jiān)管體制中,地方政府在本地區(qū)證券管理中占有重要的地位,尤其是上海、深圳市政府和證監(jiān)會(huì)一起管理滬、深證券交易所。其對(duì)證券市場(chǎng)的影響是巨大的。在公司上市、股票交易流程上都有可能影響其正常操作。

    1.2 我國(guó)資本市場(chǎng)監(jiān)管的成效分析

    我國(guó)資本市場(chǎng)監(jiān)管成效的分析,即我國(guó)資本市場(chǎng)監(jiān)管所投入的成本與我國(guó)資本市場(chǎng)運(yùn)行結(jié)果的分析,可以從我國(guó)資本市場(chǎng)效率與監(jiān)管的角度來分析。市場(chǎng)監(jiān)管能否有效糾正市場(chǎng)失靈,充分保證市場(chǎng)效率,關(guān)鍵在于監(jiān)管制度的建立和完善,有效而完善的監(jiān)管制度是資本市場(chǎng)監(jiān)管的基礎(chǔ)和效率的保障。中國(guó)資本市場(chǎng)的制度缺陷,特別是監(jiān)管制度的缺陷導(dǎo)致市場(chǎng)失靈與監(jiān)管失效的同時(shí)存在,成為轉(zhuǎn)軌過程中資本市場(chǎng)監(jiān)管的基本現(xiàn)狀,對(duì)資本市場(chǎng)效率分析可以充分地說明這一點(diǎn)。

    根據(jù)市場(chǎng)證券價(jià)格對(duì)信息反映的范圍不同,把市場(chǎng)劃分為弱型效率市場(chǎng)、半強(qiáng)型效率市場(chǎng)、強(qiáng)型效率市場(chǎng)。經(jīng)濟(jì)學(xué)界對(duì)我國(guó)證券市場(chǎng)監(jiān)管成效分析主要按照上述理論進(jìn)行實(shí)證分析和理論研究。一般研究主要是對(duì)弱型效率市場(chǎng)、半強(qiáng)型效率市場(chǎng)進(jìn)行研究。以往對(duì)我國(guó)資本市場(chǎng)弱型有效市場(chǎng)的實(shí)證檢驗(yàn)有,俞喬(1994)對(duì)上海、深圳股票市場(chǎng)股價(jià)變動(dòng)的隨機(jī)假設(shè)進(jìn)行檢驗(yàn)。他利用上海、深圳的交易所自成立到1994年4月底的各自綜合股價(jià)指數(shù)的觀察值,通過對(duì)誤差項(xiàng)序列相關(guān)檢驗(yàn)、游程檢驗(yàn)和非參量性檢驗(yàn),排除了上海和深圳股價(jià)變動(dòng)是“隨機(jī)游走”的可能性,得出了上海、深圳兩地股市非有效性結(jié)論[1]。

    半強(qiáng)型有效市場(chǎng)檢驗(yàn)的有:楊朝軍等(1997)選取上海股市1993—1995年間100家上市公司的送配方案公告為樣本,對(duì)各家公司股價(jià)在公告前后的變化進(jìn)行詳細(xì)地分析,以檢驗(yàn)市場(chǎng)對(duì)送配信息的反應(yīng)。結(jié)果表明,上海股市已經(jīng)能夠較快地反映送配信息,說明中國(guó)股市一定程度上已能迅速反映某些公開信息,但并不能就此判定上海股市已達(dá)到半強(qiáng)式效率市場(chǎng),而筆者在對(duì)2005—2006年度股票指數(shù)進(jìn)行實(shí)證分析也得出我國(guó)股市尚未達(dá)到半強(qiáng)式效率市場(chǎng)的結(jié)論。

    2 我國(guó)現(xiàn)行資本市場(chǎng)監(jiān)管中存在的問題及原因

    2.1 資本市場(chǎng)監(jiān)管體制建設(shè)不完善,證監(jiān)會(huì)效能不足

    在中國(guó)資本市場(chǎng)管理體系中,除了多頭管理、政出多門以外還存在著不少問題。值得注意的是證監(jiān)會(huì)的人員編制不足和缺少足夠權(quán)威,導(dǎo)致削弱實(shí)際監(jiān)管效果。很顯然,在證監(jiān)會(huì)和地方監(jiān)管部門之間存在著重復(fù)監(jiān)管的現(xiàn)象,而監(jiān)管職責(zé)在證監(jiān)會(huì)和人行之間的分割,又導(dǎo)致某些監(jiān)管領(lǐng)域落入夾縫之中。而對(duì)于市場(chǎng)的某些部分,尤其是針對(duì)證券商和機(jī)構(gòu)投資者,事實(shí)上缺少監(jiān)管。

    2.1.1 證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)的有效性和權(quán)威性不足

    證監(jiān)會(huì)在名義上是主管機(jī)關(guān),但在國(guó)務(wù)院組成部門中只是附屬機(jī)構(gòu),只能起協(xié)調(diào)作用,監(jiān)督的權(quán)利和效力無(wú)法充分發(fā)揮。

    現(xiàn)階段市場(chǎng)已形成了以股票、債券為主的企業(yè)債券、基金、可轉(zhuǎn)化債券同時(shí)發(fā)展的直接融資工具體系。而從目前的監(jiān)管機(jī)構(gòu)分工來看,中國(guó)證監(jiān)會(huì)主要監(jiān)管股票、基金、可轉(zhuǎn)化債券;財(cái)政部主管國(guó)債的發(fā)行、兌付;中國(guó)人民銀行主管企業(yè)債券的發(fā)行。證券主管部門存在著多頭化,易產(chǎn)生整體監(jiān)管方面的矛盾和摩擦,不利于提高整體監(jiān)管效率和證券各品種之間的協(xié)調(diào)配套發(fā)展。

    2.1.2 證監(jiān)會(huì)地方辦事機(jī)構(gòu)行政能力的獨(dú)立性受到制約

    本地政府在本地區(qū)證券管理中占有重要地位,證監(jiān)會(huì)派出機(jī)構(gòu),與地方政府有很深淵源,受地方政府干預(yù)的可能性很大。證券市場(chǎng)運(yùn)行中屢屢發(fā)生重大事件,暴露出了我國(guó)證券監(jiān)管系統(tǒng)上的漏洞和某些功能上的不足,中國(guó)證監(jiān)會(huì)的權(quán)限常常受到比其行政上更高一級(jí)的地方首長(zhǎng)的干預(yù),其獨(dú)立性受到很大制約。

    2.1.3 證監(jiān)會(huì)權(quán)力制約不能有效輻射其全部管轄范圍

    證監(jiān)會(huì)權(quán)威性的不足與監(jiān)管權(quán)力分散性是相聯(lián)系的,監(jiān)管權(quán)力從橫向看分布于證監(jiān)會(huì)、銀監(jiān)會(huì)、財(cái)政部和國(guó)資委等機(jī)構(gòu)之間,各部門之間的政策法規(guī)、管理措施及政策目標(biāo)亦有沖突之處,居高不下的協(xié)調(diào)成本大大降低了監(jiān)督管理的效率。從縱向看分布中央和地方之間,多家平行機(jī)構(gòu)從不同側(cè)面,各個(gè)地方從不同范圍(地域)對(duì)資本市場(chǎng)進(jìn)行監(jiān)管,造成利益的沖突、責(zé)任的推卸、監(jiān)管的盲點(diǎn)和監(jiān)管力度的不平衡,影響了資本市場(chǎng)的統(tǒng)一性,造成某些領(lǐng)域事實(shí)上的無(wú)人監(jiān)管。

    2.2 資本市場(chǎng)監(jiān)管理論創(chuàng)新不夠,市場(chǎng)管理者不能有效進(jìn)行理論建設(shè)

    我國(guó)資本市場(chǎng)監(jiān)管理論研究主要還是局限在對(duì)資本市場(chǎng)現(xiàn)行問題的補(bǔ)救上。由于市場(chǎng)發(fā)展太快,政府監(jiān)管部門忙于應(yīng)付大量的日常事務(wù)性工作,沒有充分發(fā)揮機(jī)構(gòu)投資者的中堅(jiān)作用,證券市場(chǎng)的基本建設(shè)在某種程度上被忽略了,對(duì)資本市場(chǎng)結(jié)構(gòu)、運(yùn)行問題缺乏理論研究,如上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)不合理、風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警體系不健全、信息披露不透明等問題。為了解決一些短期內(nèi)凸現(xiàn)的緊急問題,往往采取不顧長(zhǎng)遠(yuǎn)的急救方法,雖暫時(shí)解決了問題,但是卻為今后的監(jiān)管工作帶來了隱患,參考證券市場(chǎng)發(fā)達(dá)國(guó)家的經(jīng)驗(yàn),我們看到幾乎所有國(guó)家的證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)都有一個(gè)明確的行動(dòng)宗旨和一系列行動(dòng)細(xì)則組成的綱領(lǐng)性監(jiān)管框架,這種框架是其監(jiān)管部門長(zhǎng)期行動(dòng)的準(zhǔn)則。在缺乏長(zhǎng)遠(yuǎn)規(guī)劃的情況下,監(jiān)管上被動(dòng)地長(zhǎng)期處于救火狀態(tài)就是難免的。

    2.3 資本市場(chǎng)自律性監(jiān)管不足,沒有充分發(fā)揮市場(chǎng)自律性監(jiān)管機(jī)制功能

    我國(guó)目前的自律組織分為兩個(gè)層次,一是滬深兩地交易所自律組織;二是證券業(yè)協(xié)會(huì)。兩個(gè)層次在行業(yè)自律中都存在問題,首先是兩地交易所存在明顯的地方利益,其對(duì)市場(chǎng)交易的監(jiān)管受到所在地政府的干預(yù),因而難以真正貫徹公平、公正的指導(dǎo)原則。其次是中國(guó)證券業(yè)協(xié)會(huì)作為一家行業(yè)性質(zhì)的民間協(xié)會(huì)不能發(fā)揮自律作用,這與目前證券市場(chǎng)多頭管理格局有關(guān)。因此,證券市場(chǎng)發(fā)展至今,監(jiān)管與自律仍然處于嚴(yán)重不平衡的狀態(tài)。

    2.4 資本市場(chǎng)監(jiān)管法制建設(shè)不健全,市場(chǎng)主體法律意識(shí)不強(qiáng)

    國(guó)家對(duì)于上市公司退市問題存在法律盲點(diǎn),難以準(zhǔn)確把握?qǐng)?zhí)法尺度。并且退市標(biāo)準(zhǔn)不統(tǒng)一,尺度難把握。對(duì)于證券監(jiān)管部門的監(jiān)督,主體不夠明確。由于現(xiàn)行法律對(duì)地方人大如何監(jiān)督中央駐各地的管理部門沒有明確規(guī)定,省人大及人大財(cái)經(jīng)委難以對(duì)駐各證管辦實(shí)施監(jiān)督。實(shí)際上,《證券法》等于沒有明確對(duì)證券監(jiān)管部門進(jìn)行監(jiān)管,以及應(yīng)該由誰(shuí)來監(jiān)管。

    3 啟示及對(duì)策

    通過對(duì)我國(guó)資本市場(chǎng)監(jiān)管現(xiàn)狀及問題分析,如何有效強(qiáng)化資本市場(chǎng)監(jiān)管職能、提高資本市場(chǎng)運(yùn)行效率,筆者認(rèn)為應(yīng)該做好以下幾點(diǎn):

    3.1 構(gòu)建資本市場(chǎng)監(jiān)管的風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警指標(biāo)體系

    及時(shí)發(fā)現(xiàn)有關(guān)宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)的異常反映并及時(shí)進(jìn)行調(diào)控,是可以防范或避免金融危機(jī)發(fā)生的。這里的關(guān)鍵是要建立比較完善的靈敏的資本市場(chǎng)危機(jī)預(yù)警指標(biāo)體系。

    3.2 強(qiáng)化資本市場(chǎng)信息披露制度

    健全的信息披露制度是穩(wěn)定一國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)展的重要制度。強(qiáng)化資本市場(chǎng)的信息披露制度關(guān)鍵在于健全信息披露的動(dòng)態(tài)監(jiān)管機(jī)制,加強(qiáng)資本市場(chǎng)會(huì)計(jì)審計(jì)制度落實(shí),規(guī)范上市公司組織結(jié)構(gòu),以此來消除利潤(rùn)操縱行為的發(fā)生,加強(qiáng)對(duì)企業(yè)所募集資金使用和投向的監(jiān)督。

    3.3 積極穩(wěn)妥地推進(jìn)股權(quán)分置改革

    股權(quán)分置改革是完善資本市場(chǎng)監(jiān)管體制的一個(gè)重要步驟,上市公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)直接體現(xiàn)了我國(guó)資本市場(chǎng)監(jiān)管的作用機(jī)制是否合理,是關(guān)系到廣大投資者、上市公司、資本市場(chǎng)切身關(guān)系的一件大事。解決股權(quán)分置問題,是我國(guó)資本市場(chǎng)向國(guó)際市場(chǎng)靠攏,迎接WTO挑戰(zhàn)的迫切任務(wù)。

篇3

【關(guān)鍵詞】證券市場(chǎng) IPO注冊(cè)制 資本市場(chǎng)

一、IPO注冊(cè)制的含義及內(nèi)涵

首次公開募股（Initial Public Offerings，簡(jiǎn)稱IPO）：是指一家企業(yè)或者公司（股份有限公司）第一次將它的股份向公眾出售。IPO注冊(cè)制，又稱IPO申報(bào)制，是政府對(duì)證券發(fā)行事先不作實(shí)質(zhì)條件限制、采用注冊(cè)登記的制度。它依據(jù)公開原則要求發(fā)行人在申請(qǐng)注冊(cè)時(shí)提交完整的發(fā)行資料，并對(duì)資料真實(shí)性、可靠性承擔(dān)法律責(zé)任；監(jiān)管方的職責(zé)在于保證信息公開和禁止信息濫用。它作為現(xiàn)代一種效率較高的股票發(fā)行制度，伴隨著相關(guān)國(guó)家和地區(qū)資本市場(chǎng)的發(fā)展而壯大，目前在世界資本發(fā)展程度較高的國(guó)家和地區(qū)取得了重大發(fā)展。

二、國(guó)外實(shí)行IPO注冊(cè)制現(xiàn)狀分析

我國(guó)的資本證券市場(chǎng)制度仍屬于發(fā)展的初級(jí)階段。下面筆者將通過對(duì)國(guó)際上具有代表性國(guó)家和地區(qū)的證券發(fā)行審核制度的簡(jiǎn)要介紹，對(duì)未來國(guó)際市場(chǎng)證券發(fā)行審核制度的趨勢(shì)進(jìn)行分析。

（一）美國(guó)、日本差異性注冊(cè)制

在資本高度發(fā)達(dá)的基礎(chǔ)上，美國(guó)政府對(duì)證券入采取差異化的審核注冊(cè)制度，之所以稱之為注冊(cè)制是因?yàn)檎畧?jiān)持“市場(chǎng)公平最大化，政府干預(yù)最小化”的原則，政府不對(duì)發(fā)行證券的實(shí)質(zhì)性審查雙向注冊(cè)制是指股票發(fā)行公司要在證券交易委員會(huì)注冊(cè)，同時(shí)也要在證券交易所進(jìn)行注冊(cè)。二戰(zhàn)之后日本受美國(guó)扶植，日本的證券審核制度，基本與美國(guó)一致，在此不再單獨(dú)介紹。

（二）英國(guó)自律型注冊(cè)制

英國(guó)是目前國(guó)際上資本機(jī)制最完善、資本市場(chǎng)最穩(wěn)當(dāng)成熟的國(guó)家之一，英國(guó)政府對(duì)本國(guó)證券發(fā)行采取只對(duì)信息披露真實(shí)性、完整性進(jìn)行審核的自律性注冊(cè)制審核，英國(guó)政府擁有對(duì)其實(shí)質(zhì)性審核的權(quán)利，但通常有交易所等自律性組織行使，政府對(duì)證券發(fā)行、定價(jià)很少直接干預(yù)，因而，其審核機(jī)制為由市場(chǎng)決定證券上市的注冊(cè)制。

（三）德國(guó)分類型注冊(cè)制

德國(guó)政府對(duì)于證券發(fā)行審核采取兩種辦法，對(duì)于只需要股份交易而不在交易所掛牌上市的公司，聯(lián)邦證券交易監(jiān)管局采取只對(duì)其信息披露完整、真實(shí)性進(jìn)行審核的注冊(cè)制對(duì)于需要在交易所掛牌交易的上市公司，證券交易所會(huì)對(duì)其實(shí)質(zhì)性進(jìn)行審查，無(wú)須再經(jīng)過聯(lián)邦證券交易監(jiān)管局的同意。

通過各國(guó)資本市場(chǎng)的發(fā)展歷史可以得知，核準(zhǔn)制和注冊(cè)制是證券審核制度在資本市場(chǎng)發(fā)展的兩個(gè)階段，核準(zhǔn)制的核心在于調(diào)控，在資本市場(chǎng)不足夠健全的情況下，嚴(yán)格把關(guān)剔除掉質(zhì)量差的證券，保護(hù)投資者，為市場(chǎng)降低風(fēng)險(xiǎn)注冊(cè)制適當(dāng)資本市場(chǎng)發(fā)展良好，市場(chǎng)條件成熟的條件下，還原市場(chǎng)化，弱化政府對(duì)市場(chǎng)的干涉，提高市場(chǎng)效率，因此，注冊(cè)制是未來國(guó)際證券發(fā)行審核制度的趨勢(shì)。

三、IPO注冊(cè)制對(duì)我國(guó)資本市場(chǎng)的影響分析

（1）實(shí)行注冊(cè)制有利于資本市場(chǎng)基本功能的發(fā)揮。與現(xiàn)行的核準(zhǔn)制相比，在注冊(cè)制下，證券發(fā)行將通過市場(chǎng)手段自行調(diào)節(jié)，減弱了對(duì)企業(yè)融資需求人為抑制，增強(qiáng)了企業(yè)融資的靈活性，有利于資本市場(chǎng)融資功能的有效發(fā)揮。在注冊(cè)制下，證券發(fā)行人的證券定價(jià)、發(fā)行和交易也基本由市場(chǎng)決定，監(jiān)管機(jī)構(gòu)不會(huì)做過多干預(yù)，有利于資本市場(chǎng)價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能的有效發(fā)揮。在注冊(cè)制下，監(jiān)管機(jī)構(gòu)對(duì)證券發(fā)行人一般只進(jìn)行形式審查，并不對(duì)證券的投資價(jià)值做出實(shí)質(zhì)判斷，也不再對(duì)企業(yè)的盈利能力嚴(yán)格要求，隨著證券發(fā)行的準(zhǔn)入門檻和發(fā)行成本降低，融資效率得到提升，有利于資本市場(chǎng)資源配置功能的有效發(fā)揮。

（2）實(shí)行注冊(cè)制有利于我國(guó)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的優(yōu)化升級(jí)。在注冊(cè)制下，證券發(fā)行人的發(fā)行融資資格自然取得，監(jiān)管機(jī)構(gòu)將不再以盈利規(guī)模、公司運(yùn)營(yíng)等方面條件限制公司的融資，這對(duì)希望獲得融資支持，而自身由于處于初創(chuàng)期、成長(zhǎng)期，使得公司盈利規(guī)模較小的新興行業(yè)企業(yè)的發(fā)展提供了融資便利，且有利于改善我國(guó)資本市場(chǎng)現(xiàn)存的結(jié)構(gòu)落后等問題，同時(shí)也就更能適應(yīng)當(dāng)前我國(guó)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型的需求，推動(dòng)我國(guó)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)優(yōu)化升級(jí)。

（3）實(shí)行注冊(cè)制有利于我國(guó)資本市場(chǎng)的發(fā)展壯大。資本市場(chǎng)的發(fā)展壯大，離不開優(yōu)秀上市公司的增加。與限制上市公司發(fā)行數(shù)量和發(fā)行節(jié)奏的核準(zhǔn)制相比，實(shí)行注冊(cè)制勢(shì)必加大資本市場(chǎng)的供應(yīng)量。上市公司通過業(yè)績(jī)的提升以此來維護(hù)上市能力，資本市場(chǎng)真正起到資本優(yōu)化配置的作用，優(yōu)先供給給基本面優(yōu)異的企業(yè)，融資能力與企業(yè)經(jīng)營(yíng)能力對(duì)等。股票估值由預(yù)期和業(yè)績(jī)兩者來決定，這個(gè)不會(huì)改變。預(yù)期向好，稀缺性標(biāo)的，經(jīng)營(yíng)方向獨(dú)特且具有強(qiáng)大競(jìng)爭(zhēng)力的公司依然可以獲得高市盈率，并不因?yàn)榇嬖谧?cè)制而沒有了高市盈率的股票，同樣上市公司的股價(jià)由未來經(jīng)營(yíng)預(yù)期以及業(yè)績(jī)能力來體現(xiàn)。因此，注冊(cè)制在擴(kuò)充上市公司的數(shù)量的同時(shí)，也在提升上市公司的質(zhì)量，從長(zhǎng)遠(yuǎn)看，有利于我國(guó)資本市場(chǎng)的發(fā)展壯大。

四、結(jié)語(yǔ)

通過上述分析，我國(guó)IPO注冊(cè)制目前還處于實(shí)踐階段，與之有關(guān)的研究還處于探索階段，IPO注冊(cè)制改革將是資本市場(chǎng)成熟的重要標(biāo)準(zhǔn)。因此，新股發(fā)行注冊(cè)制改革將成為我國(guó)政府改善資本市場(chǎng)的首要任務(wù)。與此同時(shí)我們也應(yīng)當(dāng)堅(jiān)持“實(shí)事求是”的重要思想，不可為了改革而改革。對(duì)于注冊(cè)制我國(guó)目前還存在諸如受法律限制、未明確市場(chǎng)分工、構(gòu)建自律體系等問題。我認(rèn)為我國(guó)應(yīng)采用一種循序漸進(jìn)的方式過渡到注冊(cè)制，對(duì)于一些資本結(jié)構(gòu)簡(jiǎn)單的中小企業(yè)可以率先實(shí)行注冊(cè)制，待配套設(shè)施完善之后再對(duì)資金需求量大的大型企業(yè)實(shí)行注冊(cè)制，最終全面貫徹注冊(cè)制。

本文對(duì)于注冊(cè)制改革的方向以及對(duì)我國(guó)資本市場(chǎng)的影響也是基于現(xiàn)階段我國(guó)證券發(fā)行體制的發(fā)展?fàn)顩r和發(fā)展過程中已經(jīng)暴露的問題得出的，未來這些問題是否得到改善，以及是否會(huì)產(chǎn)生一些新問題，都是本文無(wú)法深究的，僅希望對(duì)我國(guó)推行IPO注冊(cè)制做出一些有益思考。我相信注冊(cè)制的成功實(shí)行一定會(huì)給我國(guó)資本市場(chǎng)開辟出一片新夭地。

參考文獻(xiàn)：

篇4

【關(guān)鍵詞】產(chǎn)權(quán)交易 功能定位 現(xiàn)狀 策略

黨的十六屆三中全會(huì)決議提出“要依法保護(hù)各類產(chǎn)權(quán)健全產(chǎn)權(quán)交易規(guī)則和監(jiān)管制度，推動(dòng)產(chǎn)權(quán)有序流轉(zhuǎn)，保障所有市場(chǎng)主體的平等法律地位和發(fā)展權(quán)利”，這對(duì)產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)的建立起到引導(dǎo)和推動(dòng)作用。2004年，國(guó)家確定了國(guó)有產(chǎn)權(quán)進(jìn)場(chǎng)交易的制度，為產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)的規(guī)范提供了政策基礎(chǔ)。對(duì)新疆而言，雖然區(qū)位優(yōu)勢(shì)不明顯，但資源優(yōu)勢(shì)突出，產(chǎn)權(quán)流轉(zhuǎn)需求具有巨大的提升空間。國(guó)企改革、資源轉(zhuǎn)換和資本市場(chǎng)建設(shè)等因素催生出新疆產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)。新疆產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)作為多層次資本市場(chǎng)的有機(jī)構(gòu)成部分，在產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整、發(fā)展方式轉(zhuǎn)變和促進(jìn)投資觀念改變等層面起到積極作用；全國(guó)性資本市場(chǎng)難以為中小企業(yè)提供合適的融資渠道，產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)作為非標(biāo)準(zhǔn)化的市場(chǎng)，在產(chǎn)權(quán)流轉(zhuǎn)和資產(chǎn)抵押方面為中小企業(yè)融資創(chuàng)造出新的渠道；在中西部資本市場(chǎng)發(fā)展不平衡方面，新疆產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)的建立和完善在縮小金融資源差距方面發(fā)揮著重要作用。近年來，以國(guó)家的政策性支持和資金支持為契機(jī)，新疆產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)發(fā)展較快，同時(shí)，它也存在著交易活躍程度不高、交易規(guī)模小和制度建設(shè)不完善等問題，對(duì)其籌集資金和優(yōu)化資源配置的功能起到抑制作用。本文將對(duì)新疆產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)進(jìn)行一系列的分析，并提出相關(guān)的政策建議。

一、產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)的功能及意義

關(guān)于產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)的定位主要分為狹義和廣義兩種：狹義的產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)是各類企業(yè)作為獨(dú)立的產(chǎn)權(quán)主體從事以產(chǎn)權(quán)有償轉(zhuǎn)讓為內(nèi)容的交易場(chǎng)所，包括產(chǎn)權(quán)交易所、資產(chǎn)調(diào)劑市場(chǎng)、承包市場(chǎng)或租賃市場(chǎng)等；廣義的產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)內(nèi)涵更豐富，指交換產(chǎn)權(quán)的場(chǎng)所、領(lǐng)域和交換關(guān)系的總和。產(chǎn)權(quán)交易產(chǎn)品由有形向無(wú)形（實(shí)物資產(chǎn)向清晰的產(chǎn)權(quán)，包括債權(quán)、收益權(quán)和使用權(quán)等）轉(zhuǎn)變是現(xiàn)行趨勢(shì)，新疆產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)可以以此為契機(jī)，合理定位自身的功能。加快新疆產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)的建設(shè)，對(duì)新疆的跨越式發(fā)展具有重要意義：

（一）有助于新疆產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的優(yōu)化

目前，新疆的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)在經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型中面臨著長(zhǎng)期失衡問題，新疆經(jīng)濟(jì)的發(fā)展主要是靠資源驅(qū)動(dòng)，傳統(tǒng)農(nóng)業(yè)及制造業(yè)所占比重較大，出口貿(mào)易和服務(wù)業(yè)等發(fā)展滯后。同時(shí)，國(guó)有存量資產(chǎn)在結(jié)構(gòu)和布局方面的不平衡導(dǎo)致新疆產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的病態(tài)發(fā)展。新疆產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)的合理的交易制度安排有利于要素資源的跨地區(qū)、跨行業(yè)的流動(dòng)，通過提供的交易平臺(tái)，提高企業(yè)在并購(gòu)重組和行業(yè)的進(jìn)退方面的效率。新疆產(chǎn)權(quán)市場(chǎng)作為資本市場(chǎng)的基礎(chǔ)，通過金融特有的手段，在實(shí)現(xiàn)新疆資源的優(yōu)化配置和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整方面具有極大的驅(qū)動(dòng)效應(yīng)。

（二）有利于緩解企業(yè)“融資饑渴”

目前，新疆共有3.25萬(wàn)家中小企業(yè)涉入工業(yè)、服務(wù)業(yè)、批發(fā)零售貿(mào)易和餐飲業(yè)幾大領(lǐng)域，中小企業(yè)創(chuàng)造的產(chǎn)值占全疆GDP的30%左右，納稅占35.9%，但中小企業(yè)就業(yè)人數(shù)所占比重達(dá)到73.2% 。中小企業(yè)對(duì)新疆經(jīng)濟(jì)的巨大作用與它們的剛性融資需求具有明顯的不對(duì)稱性。由于信息不充分和不對(duì)稱，中小企業(yè)難以獲得銀行的信貸支持；同時(shí)，由于自身的規(guī)模和實(shí)力問題，又難以通過主板市場(chǎng)和創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)直接融資。新疆產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)通過各種產(chǎn)權(quán)、股權(quán)和知識(shí)產(chǎn)權(quán)等轉(zhuǎn)讓可以有效地緩解中小企業(yè)“融資饑渴”，為中小企業(yè)的剛性融資需求提供必要的支持。

（三）有助于縮小區(qū)域資本市場(chǎng)發(fā)展的失衡問題

中東部地區(qū)依靠明顯的區(qū)位優(yōu)勢(shì)、經(jīng)濟(jì)優(yōu)勢(shì)和人才優(yōu)勢(shì)等，在產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)的構(gòu)建中處于領(lǐng)導(dǎo)地位，相反，新疆的產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)的發(fā)育程度卻較低。截至2010年，新疆上市公司數(shù)量為37家，新疆地區(qū)在有效利用資本市場(chǎng)層面與沿海發(fā)達(dá)地區(qū)存在較大差距。發(fā)展進(jìn)入門檻較低的新疆產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)，充分發(fā)揮產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)的經(jīng)濟(jì)服務(wù)作用，有助于縮小新疆在區(qū)域資本市場(chǎng)發(fā)展中與中東部的差距。

二、現(xiàn)狀分析

2004年，新疆聯(lián)合產(chǎn)權(quán)交易所有限責(zé)任公司掛牌成立，標(biāo)志著新疆地方產(chǎn)權(quán)市場(chǎng)的誕生。2008年，由自治區(qū)國(guó)資委控股重組新疆聯(lián)合產(chǎn)權(quán)交易所有限公司，實(shí)現(xiàn)了對(duì)新疆產(chǎn)權(quán)市場(chǎng)的整合?，F(xiàn)行的新疆產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)已具雛形，共有新疆產(chǎn)權(quán)交易所和六家地州級(jí)（伊犁州和巴州等）產(chǎn)權(quán)交易機(jī)構(gòu)從事產(chǎn)權(quán)交易，其服務(wù)領(lǐng)域涉及國(guó)有產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓、行政事業(yè)單位資產(chǎn)處置、企業(yè)并購(gòu)重組、股權(quán)質(zhì)押服務(wù)、知識(shí)產(chǎn)權(quán)交易和公共資源交易等。2004年至 2007年，國(guó)有產(chǎn)權(quán)交易量為100宗，交易額為6.74億元；2009年，交易量達(dá)88宗，交易額達(dá)7.98億元；2010 年，新疆產(chǎn)權(quán)交易所共受理各類項(xiàng)目110 宗，完成國(guó)有資產(chǎn)及其他各類產(chǎn)權(quán)交易10.84億元，比2009年的7.63億元增長(zhǎng)了42%。但是，新疆產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)依然存在以下幾點(diǎn)問題：

（一）交易的活躍程度不高

新疆產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)的交易品種依然較少，非標(biāo)準(zhǔn)化的實(shí)物資產(chǎn)是交易品種的主體部分，交易品種和交易主體的多層次設(shè)計(jì)還不充分。同時(shí)，與沿海地區(qū)相比，新疆國(guó)有資源存量嚴(yán)重不足，國(guó)有產(chǎn)權(quán)交易的進(jìn)場(chǎng)率低于全國(guó)平均水平。新疆產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)的交易不活躍問題較為突出，其中掛牌交易的品種缺乏對(duì)投資主體的吸引力，成交率較低。顯然，新疆產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)的促進(jìn)產(chǎn)權(quán)流動(dòng)和價(jià)值發(fā)現(xiàn)功能沒有得到充分的發(fā)揮。

(二)運(yùn)行效率低下

新疆共有七家產(chǎn)權(quán)交易機(jī)構(gòu)，但并未形成統(tǒng)一的產(chǎn)權(quán)交易系統(tǒng)，產(chǎn)權(quán)交易信息流通不暢顯然會(huì)增加產(chǎn)權(quán)交易平臺(tái)的運(yùn)行成本。關(guān)于企業(yè)產(chǎn)權(quán)交易的決定和審批問題，自治區(qū)、地州及縣級(jí)政府都有權(quán)利決定產(chǎn)權(quán)交易活動(dòng)的可行性，其中不乏政府職能部門的越權(quán)和缺位現(xiàn)象。監(jiān)管主體的多元化導(dǎo)致產(chǎn)權(quán)交易活動(dòng)的低效性和無(wú)序性，這難免會(huì)造成新疆產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)運(yùn)行效率的低下。

篇5

摘要：基于股改完成后股權(quán)結(jié)構(gòu)中實(shí)質(zhì)掌控公司的終極控制權(quán)對(duì)內(nèi)部資本市場(chǎng)運(yùn)行的影響考慮，選取基于“調(diào)整的利潤(rùn)敏感性法”直接測(cè)度模型，利用分部報(bào)告數(shù)據(jù)測(cè)度內(nèi)部資本市場(chǎng)效率現(xiàn)狀，接著通過構(gòu)建多元線性模型，對(duì)193個(gè)樣本公司進(jìn)行各變量間的相關(guān)性描述及回歸分析，研究發(fā)現(xiàn)終極控制權(quán)比例、終極現(xiàn)金流權(quán)比例與內(nèi)部資本市場(chǎng)運(yùn)行效率成顯著正相關(guān)；終極控制權(quán)與現(xiàn)金流權(quán)的分離度大小對(duì)內(nèi)部資本市場(chǎng)效率的影響并不顯著，它的顯性影響在一定條件下產(chǎn)生；國(guó)有終極控制權(quán)下的內(nèi)部資本市場(chǎng)運(yùn)行效率要比民營(yíng)控制下的好。

關(guān)鍵詞：內(nèi)部資本市場(chǎng)；終極控制權(quán)；分部報(bào)告

The Effect of Ultimate Control on the Operational Efficiency of International Capital Market: An Empirical Study

XIA Qingqing

(Zhengjiang University of Finance and Economics, Hangzhou, Zhejiang 311018, China)

Abstract：This paper studies the effect of ultimate control right, which controls a company in effect in its stock structure after the split share structure reform, on the operation of internal capital market. Choosing the direct measurement model of “adjusted profit sensitivity approach” and using division report data to measure the efficiency of internal capital market, it constructs a multivariate linear model to make a correlation description between and regression analysis of the variables in 193 sample companies. The findings are as follows: the share of ultimate control right and of ultimate cash flow right have a significant positive correlation with the efficiency of internal capital market; the degree of separation of ultimate control right and cash flow right has insignificant effect, with significant effect under certain conditions; internal capital market under stateowned ultimate control right is more efficient than that under privatelyowned ultimate control right.

Key words：internal capital market; ultimate control right; division report

一、引言

內(nèi)部資本市場(chǎng)是以彌補(bǔ)外部資本市場(chǎng)信息不對(duì)稱等問題而出現(xiàn)的，其存在必須以一定的組織結(jié)構(gòu)為載體，實(shí)現(xiàn)企業(yè)內(nèi)部的資本籌集與配置，并能在一定程度上滿足各利益相關(guān)者的利益。自Alchian（1969）和Williamson（1975）首次提出“內(nèi)部資本市場(chǎng)”的概念，認(rèn)為內(nèi)部資本市場(chǎng)是有效配置企業(yè)內(nèi)部稀缺資源的一種機(jī)制，時(shí)至今日，已成為國(guó)內(nèi)外學(xué)術(shù)界的一個(gè)新興研究領(lǐng)域。近些年來，國(guó)內(nèi)企業(yè)集團(tuán)的形成和規(guī)模擴(kuò)張速度不斷加快，公司間兼并重組時(shí)有發(fā)生，為內(nèi)部資本市場(chǎng)的建設(shè)及其運(yùn)作創(chuàng)建了良好的環(huán)境。但 “三九系”、“德隆系”、“鴻儀系”危機(jī)事件的不斷出現(xiàn)，顯示著我國(guó)內(nèi)部資本市場(chǎng)較大的負(fù)面效應(yīng)，使得對(duì)內(nèi)部資本市場(chǎng)運(yùn)行效率成為公司治理與內(nèi)部資源配置理論研究的重點(diǎn)關(guān)注對(duì)象。

在2007年股權(quán)改革基本完成的背景下，結(jié)合中國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)展特征與國(guó)內(nèi)上市公司股權(quán)高度集中現(xiàn)象，本文通過追溯上市公司終極控制權(quán)，研究直接所有權(quán)背后的繁雜控制鏈特征，更完整、更全面、更真實(shí)地揭示出股權(quán)結(jié)構(gòu)特征，并基于這些終極控制權(quán)行為特征表現(xiàn)研究?jī)?nèi)部資本市場(chǎng)運(yùn)行效率，體現(xiàn)出兩者間的本質(zhì)內(nèi)涵關(guān)系，有助于使研究達(dá)到實(shí)質(zhì)根源的效果。這不僅充實(shí)了現(xiàn)今內(nèi)部資本市場(chǎng)研究理論，還促進(jìn)了上市公司或其公司集團(tuán)經(jīng)營(yíng)的良好運(yùn)行，完善公司治理機(jī)制，深入剖析集團(tuán)終極控制權(quán)行為的各種路徑及其對(duì)內(nèi)部資本市場(chǎng)運(yùn)行效率的影響，具有重大現(xiàn)實(shí)意義。

二、相關(guān)研究回顧

內(nèi)部資本市場(chǎng)現(xiàn)身的關(guān)鍵之處是它能有效彌補(bǔ)外部資本市場(chǎng)的信息不對(duì)稱和激勵(lì)問題，能更高效、科學(xué)、合理地配置內(nèi)部各種資源，使得企業(yè)總部能夠更充分發(fā)揮信息和監(jiān)督方面的作用以及集中融資的優(yōu)勢(shì)，給公司帶來巨大績(jī)效。但事實(shí)發(fā)展并非如此，國(guó)內(nèi)外學(xué)者為此從多個(gè)方面對(duì)影響其效率運(yùn)行的原因進(jìn)行了研究，其中重點(diǎn)關(guān)注的原因之一是體現(xiàn)公司治理效應(yīng)重要特征的控制權(quán)特征。終極控制權(quán)位于企業(yè)控制鏈的頂端，對(duì)企業(yè)重大決策起著關(guān)鍵作用，直接或間接掌握著內(nèi)部資本市場(chǎng)這把雙刃劍的揮灑，它的“一舉一動(dòng)”、“一思一想”關(guān)乎著內(nèi)部資本市場(chǎng)存在并運(yùn)作的方向，決定著內(nèi)部資本市場(chǎng)是為企業(yè)創(chuàng)造價(jià)值，還是淪為剝削中小股東利益的渠道，或者謀取私利為自己創(chuàng)建“資本帝國(guó)”的操作工具。

Friedman et al［1］（2003）研究發(fā)現(xiàn)，最終控制者不僅會(huì)利用金字塔結(jié)構(gòu)實(shí)施隧道行為，剝削小股東利益，同時(shí)也可能使用自由資金來幫助子公司擺脫困境，使小股東獲益，即隧道行為與支撐行為可能同時(shí)存在。Atanasov(2005) ［2］指出，當(dāng)通過侵占公司所獲得的收益超過其付出的成本時(shí)，控股股東就可能通過隧道行為來獲取私人收益，從而犧牲其他股東的利益。Lawrence、David W. & David L.（2008）發(fā)現(xiàn)集團(tuán)保險(xiǎn)公司通常將其資本轉(zhuǎn)移到投資前景最好的項(xiàng)目上，這表明其內(nèi)部資本市場(chǎng)是有效的。

盧建新（2008）［3］表示內(nèi)部資本市場(chǎng)的合理存在有利于提高社會(huì)資本的配置效率，但在實(shí)際運(yùn)作中潛藏的公司治理風(fēng)險(xiǎn)影響著其作用的發(fā)揮，內(nèi)部資本市場(chǎng)的有效運(yùn)作是以健全的治理機(jī)制為基礎(chǔ)的。王永海、張文生(2008) ［4］研究發(fā)現(xiàn)終極控制人的現(xiàn)金流權(quán)與控制權(quán)的偏離程度越高，上市公司財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)越高。其中民營(yíng)上市公司的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)最高，地方政府控制的上市公司次之，中央政府控制的上市公司財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)最低。楊淑娥、蘇坤(2009) ［5］基于終極控制人的視角研究表明現(xiàn)金流權(quán)與公司績(jī)效顯著正相關(guān)，對(duì)終極控制股東存在“激勵(lì)效應(yīng)”；控制權(quán)與現(xiàn)金流權(quán)的偏離與公司績(jī)效顯著負(fù)相關(guān)，終極控制股東對(duì)公司具有“塹壕效應(yīng)”，且當(dāng)現(xiàn)金流權(quán)較高時(shí)，其“塹壕效應(yīng)”顯著降低。

三、對(duì)國(guó)內(nèi)內(nèi)部資本市場(chǎng)效率的實(shí)證測(cè)度

“內(nèi)部資本市場(chǎng)”最早由Alchian［6］（1969）和Williamson［7］（1975）提出，認(rèn)為內(nèi)部資本市場(chǎng)是有效配置企業(yè)內(nèi)部稀缺資源的一種機(jī)制。作為不完美外部資本市場(chǎng)替代的內(nèi)部資本市場(chǎng)，因在信息、監(jiān)督和激勵(lì)等方面的優(yōu)勢(shì)，公司可根據(jù)需要把一個(gè)分部創(chuàng)造的現(xiàn)金流或以該分部的資產(chǎn)作為抵押而融得的資金，分配給其他分部，從而促使企業(yè)的資源得到有效配置。

對(duì)內(nèi)部資本市場(chǎng)效率的研究一直是眾多學(xué)者關(guān)注的焦點(diǎn)，由最初的理論評(píng)價(jià)，接著的間接實(shí)證模型，發(fā)展至如今的直接實(shí)證測(cè)度。間接實(shí)證研究因無(wú)法獲得所需要的企業(yè)分部數(shù)據(jù)，只是根據(jù)不同企業(yè)價(jià)值變化來推斷內(nèi)部資本市場(chǎng)是否有效，較粗略，準(zhǔn)確度不高。隨著分部報(bào)告規(guī)范的完善，各分部詳盡的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)信息漸漸滿足了直接測(cè)度內(nèi)部資本市場(chǎng)效率的需要，現(xiàn)有直接研究模型主要包括：①投資現(xiàn)金流敏感性法；②價(jià)值增加法；③q敏感性法；④現(xiàn)金流敏感性法；它們之間最大的不同在于選擇判斷投資機(jī)會(huì)的標(biāo)準(zhǔn)，從收入增長(zhǎng)率、托賓Q值、銷售收入現(xiàn)金流回報(bào)率，雖并不完全合理，但一直在逐步減少資源配置標(biāo)準(zhǔn)的誤判，避免可克服的缺陷，提高內(nèi)部資本市場(chǎng)效率測(cè)度的準(zhǔn)確性。

本文綜合參閱了國(guó)內(nèi)外學(xué)者對(duì)內(nèi)部資本市場(chǎng)效率的研究，考慮國(guó)內(nèi)內(nèi)部資本市場(chǎng)發(fā)展現(xiàn)狀及相關(guān)數(shù)據(jù)信息的獲取，重點(diǎn)依據(jù)王峰娟博士提出的“調(diào)整的利潤(rùn)敏感性法”測(cè)度模型，對(duì)中國(guó)A股上市公司進(jìn)行內(nèi)部資本市場(chǎng)效率實(shí)證分析。其具體效率測(cè)度模型公式為：

APS=∑nj=1［(pjBAj－pBA)(BAj,t-BAj,(t－1)BAj,t－BAt－BAt－1BA)BAj,tBA］

其中j表示企業(yè)中的某個(gè)分部j；pjBAj表示利潤(rùn)與賬面資產(chǎn)的比例,反映資產(chǎn)回報(bào)能力，pjBAj－pBA反映各分部的相對(duì)回報(bào)能力高低；BAj,tBAj－BAtBA反映資本的流向，總部對(duì)分部j的資源配置力度；BAj,tBA則是敏感系數(shù)的權(quán)重。若高資產(chǎn)回報(bào)的分部獲得較多的資本,或低資產(chǎn)回報(bào)的分部獲得較少的資本,則APS大于0, 內(nèi)部資本市場(chǎng)配置有效。反之,高資產(chǎn)回報(bào)的分部獲得較少的資本,或低資產(chǎn)回報(bào)的分部獲得較多的資本,即資金流向低投資機(jī)會(huì)的分部，則APS小于0，內(nèi)部資源配置無(wú)效。

（一）樣本選擇及數(shù)據(jù)來源

本文選取2007―2010年公布財(cái)務(wù)報(bào)告的深、滬上市的A股公司作為原始研究樣本，參考李增泉［10］、萬(wàn)良勇等學(xué)者對(duì)具備內(nèi)部資本市場(chǎng)上市公司樣本選取的方法，具體篩選條件如下：①剔除實(shí)際控制人持股比例低于5%或者第一大股東持股比例低于5%的上市公司，但公司年度報(bào)告中指明有實(shí)際控制人的例外；②剔除第一大股東為科研所、大學(xué)等非盈利性機(jī)構(gòu)或非實(shí)質(zhì)性經(jīng)營(yíng)的管理型公司；③剔除金融類、保險(xiǎn)類等上市公司；④剔除ST、PT、*ST等一系列經(jīng)營(yíng)狀況不佳的上市公司；⑤剔除無(wú)法獲得分部報(bào)告中相關(guān)所需數(shù)據(jù)的上市公司。最后得到可選樣本共202家，剔除異常樣本9家，最終研究樣本為193家，其中2008年50家，2009年67家，2010年76家。

本文研究所用數(shù)據(jù)均來自國(guó)泰安數(shù)據(jù)庫(kù)、滬深交易所、和訊網(wǎng)（省略/）等，部分?jǐn)?shù)據(jù)利用EXCEL進(jìn)行處理，分析軟件采用專業(yè)統(tǒng)計(jì)軟件SPSS17。

（二）內(nèi)部資本市場(chǎng)效率計(jì)算示例

本文選取中國(guó)石化上海石油化工股份有限公司（A股簡(jiǎn)稱：S上石化；A股代碼：600688）為例演示其2010年內(nèi)部資本市場(chǎng)效率的計(jì)算應(yīng)用。S上石化工有5個(gè)業(yè)務(wù)分部，分別是合成纖維、樹脂及塑料、中間石化產(chǎn)品、石油產(chǎn)品及其他，各分部2010年及2009年的利潤(rùn)和資產(chǎn)數(shù)據(jù)如表1所示。

從表2可知，合成纖維與樹脂及塑料兩分部的部門資產(chǎn)回報(bào)率大于平均資產(chǎn)回報(bào)率（P/BA），但獲得了比平均資本支出更少的資金，即（BAj,tBAj－BAtBA）

（三）中國(guó)A股上市公司內(nèi)部資本市場(chǎng)效率現(xiàn)狀

2005年6月我國(guó)開始了股權(quán)分置改革，通過非流通股股東向流通股股東支付對(duì)價(jià)的方式，使上市公司所有股權(quán)變?yōu)橥赏瑱?quán)、同股同價(jià)。至2007年底，股權(quán)分置改革基本完成。股改給中國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)展帶來了深遠(yuǎn)的影響。本文采取股改完成后2008~2010年間的樣本數(shù)據(jù)對(duì)內(nèi)部資本市場(chǎng)效率進(jìn)行現(xiàn)狀分析。

1基于全部樣本的現(xiàn)狀評(píng)價(jià)

202家可選樣本上市公司關(guān)于內(nèi)部資本市場(chǎng)效率的利潤(rùn)敏感系數(shù)詳細(xì)計(jì)算過程不在文中顯示。從計(jì)算結(jié)果看，有9家公司樣本的內(nèi)部資本市場(chǎng)效率明顯異常，依據(jù)前文對(duì)內(nèi)部資本市場(chǎng)效率的測(cè)度模型，表2為其詳細(xì)計(jì)算過程。

常于其他各上市公司樣本，為避免給樣本數(shù)據(jù)帶來統(tǒng)計(jì)誤差，給予剔除，因此，全部固定研究樣本總計(jì)193家（以下實(shí)證分析均為這193家樣本公司），對(duì)它們的描述性統(tǒng)計(jì)如表3所示：

由表3可見，正態(tài)性檢驗(yàn)的顯著性水平Sig值都較大，顯示其分布基本為正態(tài)。全部樣本的利潤(rùn)敏感系數(shù)變動(dòng)幅度為00655954397，且其最大值與最小值分別為00483878921、-00172075476，說明樣本內(nèi)部資本市場(chǎng)效率高低差異較小。雖然中值為-0000016297116，表明從樣本量角度看，內(nèi)部資本市場(chǎng)效率處于無(wú)效的或者低效的樣本公司較有效的多，但總樣本均值為0000536675524，方差為00000448248，顯示內(nèi)部資本市場(chǎng)效率整體是有效的，且離散程度很小。另一方面，整體樣本公司效率和為01035783762，大于0，故從總體上看，樣本內(nèi)部資本市場(chǎng)效率是有效的。

存在多個(gè)眾數(shù)，顯示最小值。從表4中各年的描述性統(tǒng)計(jì)來看，2008年、2009年及2010年均值符號(hào)相同，且為正數(shù)，說明在這三年中，樣本公司內(nèi)部資源配置是有效的。進(jìn)一步分析發(fā)現(xiàn)，此三年的偏度和峰度均為正，且符合正態(tài)分布，從各年發(fā)展趨勢(shì)看，效率均值均為正，在漸漸提高，其離散程度在慢慢變小，同時(shí)全距范圍在逐步縮小。另一方面，盡管中值為負(fù)，但越來越趨向于0，表明內(nèi)部資本市場(chǎng)效率正朝著良好有效的方向發(fā)展。此外，2010年樣本公司組統(tǒng)計(jì)偏度為4898，峰度為34007，較之前兩年右偏與陡峭程度更嚴(yán)重些，且其極值均與總樣本的極值有較大的距離，在極小值非常趨于0的同時(shí)，極大值下降的幅度也相當(dāng)小，全距范圍在三年中也是最短的，這顯示2010年各樣本公司的內(nèi)部資本市場(chǎng)效率總體平穩(wěn)，并趨向于有效。2008年數(shù)據(jù)趨勢(shì)有點(diǎn)異常，主要是當(dāng)年金融危機(jī)爆發(fā)，國(guó)內(nèi)外發(fā)展環(huán)境不穩(wěn)定，致使內(nèi)部資本運(yùn)作更加頻繁，這對(duì)資本發(fā)展產(chǎn)生了一定影響。

綜上所述，本文基于 “調(diào)整的利潤(rùn)敏感性法”測(cè)度模型，通過收集2008―2010年滬深A(yù)股上市公司的分部報(bào)表數(shù)據(jù)，采用直接數(shù)據(jù)測(cè)度其內(nèi)部資本市場(chǎng)效率，進(jìn)行描述統(tǒng)計(jì)分析，結(jié)果顯示：無(wú)論是對(duì)全部樣本總體上的描述性統(tǒng)計(jì)，還是各年分組樣本的統(tǒng)計(jì)描述，都表明國(guó)內(nèi)A股上市公司內(nèi)部資本市場(chǎng)效率處于有效狀態(tài)，且整體效果正在逐步上升。

四、終極控制權(quán)對(duì)內(nèi)部資本市場(chǎng)運(yùn)行效率的實(shí)證研究

（一）研究假設(shè)的提出

在我國(guó)特殊發(fā)展背景下，形成了上市公司股權(quán)普遍比較集中的現(xiàn)狀，出現(xiàn)了眾多企業(yè)集團(tuán)金字塔結(jié)構(gòu)，使得第一大股東僅僅只是企業(yè)控制中的中間環(huán)節(jié)，它的持股比例并不代表最終控制人的實(shí)現(xiàn)利益，真正現(xiàn)實(shí)意義上，掌握著企業(yè)財(cái)務(wù)經(jīng)營(yíng)政策的關(guān)鍵影響因素是其擁有的最終控制權(quán)。2007年底我國(guó)上市公司股權(quán)分置改革基本完成后，全流通縮小了最終控制人利益取向與公司市場(chǎng)價(jià)值的背離，降低了終極控制人的掏空動(dòng)機(jī)，促進(jìn)了資本市場(chǎng)的健康發(fā)展，這為終極控制權(quán)與現(xiàn)代公司治理帶來了新的契機(jī)。

1.終極控制權(quán)比例與內(nèi)部資本市場(chǎng)效率

根據(jù)控制權(quán)理論，絕對(duì)控股的公司決策更容易達(dá)成一致。一般而言，當(dāng)公司存在終極控制股東時(shí)，其擁有著較大的控制收益權(quán)，其所擁有的現(xiàn)金流權(quán)高，對(duì)股東大會(huì)的控制權(quán)也隨之較高，由此對(duì)董事會(huì)和管理層的影響就越大，就會(huì)產(chǎn)生較大動(dòng)力的有效監(jiān)督，也才能更好地約束人。Shleifer and Vishny（2003）［9］研究表明在大陸法系國(guó)家，公司股權(quán)比較集中，它主要是由于投資者需保護(hù)自身利益。當(dāng)?shù)谝淮蠊蓶|持股比例提高時(shí)，有助于公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效的改進(jìn)。目前國(guó)內(nèi)外部經(jīng)理人市場(chǎng)缺失或失靈、內(nèi)部激勵(lì)不足的情況比較頻繁，企業(yè)資源配置更趨向無(wú)效，若公司擁有絕對(duì)控制權(quán)，實(shí)際控制人就可能更換經(jīng)理人，改善經(jīng)營(yíng)績(jī)效，促進(jìn)經(jīng)營(yíng)效率。

基于以上分析，本文提出：

假設(shè)1：終極控制權(quán)比例越高，內(nèi)部資本市場(chǎng)效率就越好。

2.終極現(xiàn)金流權(quán)與內(nèi)部資本市場(chǎng)效率

按理性經(jīng)濟(jì)人假設(shè)分析，終極控制人目標(biāo)是實(shí)現(xiàn)自身利益最大化。當(dāng)終極現(xiàn)金流權(quán)提高時(shí)，其在公司分享的收益就越高，則其侵害上市公司利益的動(dòng)機(jī)就減弱，從而提升公司經(jīng)營(yíng)效益。終極現(xiàn)金流權(quán)的高比例，有利于制約終極控制人采用關(guān)聯(lián)交易、價(jià)格轉(zhuǎn)移等方式轉(zhuǎn)移公司資源，有助于保障中小股東的利益，有利于積極有效地監(jiān)督上市公司的經(jīng)營(yíng)管理，最大限度的促進(jìn)資源的有效配置與公司績(jī)效的提升。終極現(xiàn)金流權(quán)的“利益趨同效應(yīng)”也得到了不少學(xué)者的實(shí)證檢驗(yàn)，Claessens、 La Porta［10］等（2002）已驗(yàn)證了終極現(xiàn)金流權(quán)與上市公司績(jī)效之間的顯著正相關(guān)關(guān)系。

基于以上分析，本文提出：

假設(shè)2：終極現(xiàn)金流權(quán)比例越高，內(nèi)部資本市場(chǎng)效率就越好。

3.終極控制權(quán)與現(xiàn)金流權(quán)分離度與內(nèi)部資本市場(chǎng)效率

終極控制權(quán)與終極現(xiàn)金流權(quán)分離度越大，終極控制人就越能以較小的現(xiàn)金流控制上市公司，此時(shí)它與其他股東之間的利益目標(biāo)就不一致，進(jìn)行利益轉(zhuǎn)移或輸送的動(dòng)機(jī)就越強(qiáng)，所有權(quán)層面的矛盾就越突出，從而影響上市公司內(nèi)部的資源配置。有很多的經(jīng)驗(yàn)數(shù)據(jù)顯示，內(nèi)部資本市場(chǎng)的形成方便了大股東通過關(guān)聯(lián)交易、資金占用等手段進(jìn)行利益轉(zhuǎn)移，降低了上市公司的績(jī)效，出現(xiàn)了“折壕防御效應(yīng)”、“隧道效應(yīng)”、“掏空（Tunneling）”（Johnson，2000［11］）。但另一方面，部分學(xué)者（Kim，2004；Islam，2007［12］等）的研究表明，內(nèi)部資本市場(chǎng)大股東的資源轉(zhuǎn)移行為能在一定程度上緩解內(nèi)部其他成員企業(yè)的融資約束，擴(kuò)大投資規(guī)模，最終為全體股東創(chuàng)造增量?jī)r(jià)值，從而表現(xiàn)為“支持（Propping）”行為。筆者認(rèn)為，終極控制權(quán)與現(xiàn)金流權(quán)分離引起的對(duì)上市公司資源的轉(zhuǎn)移，盡管一開始體現(xiàn)為利益掠奪，但實(shí)質(zhì)上并不必然影響上市公司的經(jīng)營(yíng)績(jī)效，因?yàn)橘Y源的自由進(jìn)出，并不代表內(nèi)部資本配置的無(wú)效，只是提高了其靈活的利用度，并不能決定最終的效益。

基于以上分析，本文提出：

假設(shè)3：終極控制權(quán)與現(xiàn)金流權(quán)的分離度與內(nèi)部資本市場(chǎng)效率不顯著相關(guān)。

4.終極控制權(quán)的性質(zhì)與內(nèi)部資本市場(chǎng)效率

終極控制權(quán)性質(zhì)與內(nèi)部資本市場(chǎng)運(yùn)行有著密切的關(guān)系，本文把終極控制人類型分為國(guó)有與民營(yíng)兩類，股東性質(zhì)對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)發(fā)展有著非常重要的作用，各位學(xué)者對(duì)此有著不同的看法。本文認(rèn)為，最終控制權(quán)屬于國(guó)有性質(zhì)的，因出于“政績(jī)”需要更傾向于追求公司利益最大化，作為控制人的政府總體上缺乏掏空資源的動(dòng)機(jī)，而且從委托的角度分析，國(guó)有控制下最大的矛盾是股東缺位引起的“內(nèi)部人控制”問題，但在國(guó)有控股更高力度的監(jiān)督和更透明的管理下，經(jīng)理人的成本正逐步下降。但民營(yíng)控制下的上市公司不同，民營(yíng)終極控制人更具強(qiáng)烈的最大化自身利益的動(dòng)機(jī)，且其所受的監(jiān)管框架比較寬松，容易過度投資，進(jìn)行大規(guī)模多元化，引起無(wú)效資源配置，降低公司績(jī)效。

基于以上分析，本文提出：

假設(shè)4：國(guó)有終極控制權(quán)下的內(nèi)部資本市場(chǎng)運(yùn)行效率要比民營(yíng)控制下的好。

（二）樣本選取、數(shù)據(jù)來源與變量定義

1.樣本選取與數(shù)據(jù)來源

此部分選取樣本的條件和數(shù)據(jù)來源與前一部分相同，得到可選樣本共202家，剔除異常樣本9家（緣由是其效率敏感系數(shù)明顯異常于其他各上市公司樣本，為避免給樣本數(shù)據(jù)帶來統(tǒng)計(jì)誤差），最終研究樣本為193家，其中2008年50家，2009年67家，2010年7家。

2.變量定義

（1）被解釋變量

本文的被解釋變量是基于資產(chǎn)回報(bào)的利潤(rùn)敏感系數(shù)，用CFA表示，反映內(nèi)部資本市場(chǎng)效率，其具體計(jì)算和個(gè)別示例詳見上一部分。

（2）解釋變量

本文采用與La Porta et al［10］（1999）類似的方法，通過層層追溯上市公司控制鏈的方式，尋找其終極控制人。

Ⅰ終極控制權(quán)

終極控制權(quán)，亦終極控制人持股比例，為每條控制鏈上最低持股比例之和，用CON表示。示例計(jì)算如下（下圖為華能國(guó)際股權(quán)結(jié)構(gòu)，其A股代碼為600011）：

終極控制權(quán)=1486% + 3605% = 5091%

Ⅱ終極現(xiàn)金流權(quán)

終極現(xiàn)金流權(quán)，亦終極所有權(quán)，為每條控制鏈上持股比例乘積之和，用CASH表示。示例計(jì)算如下（參照上圖600011（華能國(guó)際）的股權(quán)結(jié)構(gòu)）：

CASH = 100%×1486%＋100%×5198%×3605%＋100%×100%×5%×3605%

= 3540129%

Ⅲ終極控制權(quán)與現(xiàn)金流權(quán)分離度

終極控制權(quán)與現(xiàn)金流權(quán)分離度為兩者之差，用SQ表示，即SQ＝CON－CASH。示例計(jì)算如下（參照上圖600011（華能國(guó)際）的股權(quán)結(jié)構(gòu)）：

SQ＝5091%－3540129%＝1550871%

Ⅳ終極控制權(quán)性質(zhì)

本文把終極控制權(quán)性質(zhì)分為兩大類，即國(guó)有與民營(yíng)，前者包括最終控制人為各級(jí)政府及政府授權(quán)投資的部門、國(guó)有資產(chǎn)監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)、國(guó)有出資企業(yè)等以營(yíng)利為目的的股東，不包括學(xué)校、研究所等非營(yíng)利組織；后者為除國(guó)有控制外的營(yíng)利組織。

本文在實(shí)證分析中，把終極控制權(quán)性質(zhì)作為一個(gè)虛擬變量，用FSH表示，當(dāng)其為國(guó)有性質(zhì)時(shí)，值取為1，否則取值為0。

（3）控制變量

借鑒以往的內(nèi)部資本市場(chǎng)效率研究和涉及相關(guān)終極控制權(quán)的研究文獻(xiàn)，本文選取的控制變量有：財(cái)務(wù)杠桿（DOL），營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率（MGR），凈資產(chǎn)收益率（ROE），營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率(GRMBR)，資產(chǎn)負(fù)債率(ALR)，獨(dú)立董事比例(IND-R)，企業(yè)規(guī)模(TASS)，年份(yeari)和行業(yè)(Xi)。

（三）實(shí)證模型建立

本文針對(duì)假設(shè)分別建立了4個(gè)模型：

模型1(內(nèi)部資本市場(chǎng)效率與終極控制權(quán))：

CFS1=α+β1×CON+β2×DOL+β3×MGR+β4×ROE+β5×GRMBR+β6×ALR

+β7×IND－R+β8×TASS+∑3i=1β9+iyear（i）+∑18i=1β10+iXi+δ

模型2（內(nèi)部資本市場(chǎng)效率與終極現(xiàn)金流權(quán)）：

CFS2=α+β1×CASH+β2×DOL+β3×MGR+β4×ROE+β5×GRMBR+β6×ALR

+β7×IND－R+β8×TASS+∑3i=1β9+iyear（i）+∑18i=1β10+iXi+δ

模型3（內(nèi)部資本市場(chǎng)效率與終極控制權(quán)和現(xiàn)金流權(quán)的分離度）：

CFS3=α+β1×SQ+β2×DOL+β3×MGR+β4×ROE+β5×GRMBR+β6×ALR

+β7×IND－R+β8×TASS+∑3i=1β9+iyear（i）+∑18i=1β10+iXi+δ

模型4（內(nèi)部資本市場(chǎng)效率與終極控制權(quán)的性質(zhì)）：

CFS4=α+β1×FSH+β2×DOL+β3×MGR+β4×ROE+β5×GRMBR+β6×ALR

+β7×IND－R+β8×TASS+∑3i=1β9+iyear（i）+∑18i=1β10+iXi+δ

五、實(shí)證分析

本文通過逐步加入各個(gè)解釋變量建立多種遞進(jìn)模型，對(duì)終極控制權(quán)特征變量與內(nèi)部資本市場(chǎng)效率間的相關(guān)性進(jìn)行回歸分析。

模型1、模型2、模型3與模型4分別是終極控制權(quán)、終極現(xiàn)金流權(quán)、兩權(quán)分離度、終極控制權(quán)性質(zhì)與內(nèi)部資本市場(chǎng)效率間的單個(gè)回歸，研究結(jié)果顯示，四個(gè)模型均通過了顯著性檢驗(yàn)，前兩個(gè)達(dá)到了1%的顯著性水平，后兩個(gè)也均獲得5%的顯著性水平。

模型A與模型D中的t值分別為402494、465502，通過1%的顯著檢驗(yàn)，且兩者系數(shù)都大于0，說明終極控制權(quán)、終極現(xiàn)金流權(quán)分別與內(nèi)部資本市場(chǎng)效率明顯正相關(guān)，即隨著終極控制權(quán)比例的上升，或者終極現(xiàn)金流權(quán)比例的提高，內(nèi)部資本市場(chǎng)效率就越好，這符合假設(shè)1與假設(shè)2的預(yù)期。模型B與模型E分別是在模型A、D的基礎(chǔ)上引入終極控制權(quán)與現(xiàn)金流權(quán)的分離度特征變量的回歸顯示，模型C與模型F是分別在模型B、E的基礎(chǔ)上再次引入終極控制權(quán)性質(zhì)變量的綜合回歸效應(yīng)。研究結(jié)果顯示，六個(gè)模型均通過了1%的顯著性檢驗(yàn)，而且在六個(gè)模型中，終極控制權(quán)與終極現(xiàn)金流權(quán)與內(nèi)部資本市場(chǎng)效率的正相關(guān)均十分明顯，達(dá)到1%的顯著水平，這有力地證實(shí)了假設(shè)1和假設(shè)2。

從基于終極控制權(quán)引入變量的縱向趨勢(shì)看，模型B基于A導(dǎo)入兩權(quán)分離度變量后，分離度與內(nèi)部資本市場(chǎng)效率的相關(guān)性明顯增加，其t值為-23497，通過了5%的顯著檢驗(yàn)，說明此時(shí)隨著終極控制權(quán)與現(xiàn)金流權(quán)分離度的增大，內(nèi)部資本市場(chǎng)效率就明顯下降。模型C在前兩者的基礎(chǔ)上再次引入終極控制權(quán)性質(zhì)啞變量，此時(shí)兩權(quán)分離度的顯著水平有所降低（10%的顯著性），可終極控制權(quán)性質(zhì)與內(nèi)部資本市場(chǎng)效率間的相關(guān)性也降低了不少，未通過顯著檢驗(yàn)。從基于終極現(xiàn)金流權(quán)引入變量的縱向趨勢(shì)看，基于模型D引入兩權(quán)分離度的模型E與在這兩者基礎(chǔ)上再次引入終極控制權(quán)性質(zhì)變量的模型F中，引入的兩個(gè)解釋變量均與內(nèi)部資本市場(chǎng)效率不顯著相關(guān)，未通過檢驗(yàn)。這說明相比較終極現(xiàn)金流權(quán)，終極控制權(quán)、兩權(quán)分離度及其性質(zhì)對(duì)內(nèi)部資本市場(chǎng)效率的影響更有同質(zhì)性，更具共鳴性。

基于橫向分析，即模型E與模型B、模型F與模型C之間的比較研究發(fā)現(xiàn)，兩權(quán)分離度在基于終極控制權(quán)與終極現(xiàn)金流權(quán)下的引入效應(yīng)是恰好相反的，前者與內(nèi)部資本市場(chǎng)效率成負(fù)相關(guān)，且達(dá)到顯著水平，而后者與效率成正相關(guān)，但未通過顯著檢驗(yàn)，這說明終極控制權(quán)與現(xiàn)金流權(quán)的分離度的大小與內(nèi)部資本市場(chǎng)效率間并不存在直接的顯著關(guān)系（這與單個(gè)變量模型G的回歸結(jié)果一致），它需在一定條件下才能影響其運(yùn)行效率。盡管后者正相關(guān)不顯著，但在很大程度上顯現(xiàn)著如下事實(shí)：在一定控制權(quán)下，兩權(quán)分離度越大，終極控制人就越能以較小的現(xiàn)金流權(quán)控制上市公司，使得其能獲得不變的收益，但在經(jīng)營(yíng)失敗時(shí)卻只需承擔(dān)較小比例，此時(shí)掏空動(dòng)機(jī)更強(qiáng)烈，易導(dǎo)致資源配置無(wú)效，最終導(dǎo)致內(nèi)部資本市場(chǎng)效率降低。而在一定現(xiàn)金流權(quán)下，由于終極控制人與其他股東的利益趨同，兩權(quán)分離度與公司績(jī)效成正比，資源配置更合理，使得內(nèi)部資本市場(chǎng)運(yùn)行更有效。據(jù)此，兩權(quán)分離度對(duì)內(nèi)部資本市場(chǎng)效率的影響并不確定，需考慮其他相關(guān)因素，這證實(shí)了假設(shè)3的成立。

模型H中t值是193807，達(dá)到了10%的顯著水平，B值為000316，表明終極控制權(quán)性質(zhì)與內(nèi)部資本市場(chǎng)效率有著較明顯的相關(guān)，即在國(guó)有控制下，內(nèi)部資本市場(chǎng)的運(yùn)行要比民營(yíng)控制下更有效率，從而證實(shí)了假設(shè)4。但在模型C與F中，終極控制權(quán)性質(zhì)的兩系數(shù)均大于0，可與內(nèi)部資本市場(chǎng)效率不顯著相關(guān)，說明國(guó)有控制下內(nèi)部資本市場(chǎng)的有效運(yùn)行優(yōu)勢(shì)并不突出。

六、實(shí)證結(jié)論與啟示

在股權(quán)分置改革基本完成的背景下，考慮國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)發(fā)展現(xiàn)狀，結(jié)合中國(guó)上市公司特點(diǎn)，綜合以上分析與實(shí)證檢驗(yàn)，得出以下研究結(jié)論：

1本文采用2007―2010年滬深A(yù)股上市公司分部報(bào)告中的直接數(shù)據(jù)測(cè)度其內(nèi)部資本市場(chǎng)運(yùn)行效率，描述統(tǒng)計(jì)分析結(jié)果表明：國(guó)內(nèi)A股上市公司內(nèi)部資本市場(chǎng)效率處于有效狀態(tài)，且整體效果正在逐步上升。

2.本文實(shí)證檢驗(yàn)顯示：終極控制權(quán)比例、終極現(xiàn)金流權(quán)比例與內(nèi)部資本市場(chǎng)運(yùn)行效率成顯著正相關(guān)；國(guó)有終極控制權(quán)下的內(nèi)部資本市場(chǎng)運(yùn)行效率要比民營(yíng)控制下的好，但國(guó)有控制下的內(nèi)部資本市場(chǎng)高效率運(yùn)行優(yōu)勢(shì)并不突出。此外，較之終極現(xiàn)金流權(quán)，終極控制權(quán)、兩權(quán)分離度及其產(chǎn)權(quán)性質(zhì)對(duì)內(nèi)部資本市場(chǎng)效率的影響更具有同質(zhì)性，它們間的關(guān)系更顯著。

3. 終極控制權(quán)與現(xiàn)金流權(quán)的分離度大小對(duì)內(nèi)部資本市場(chǎng)效率的影響并不顯著，它的顯性影響在一定條件下產(chǎn)生。在既定終極控制權(quán)比重下，兩權(quán)分離度越大，終極控制人就能以較小的現(xiàn)金流權(quán)控制上市公司，因其只需承擔(dān)小部分風(fēng)險(xiǎn)與經(jīng)營(yíng)失敗成本，此時(shí)獲取控制權(quán)私有收益的掏空或侵占動(dòng)機(jī)更強(qiáng)烈，易導(dǎo)致內(nèi)部資本市場(chǎng)效率降低。而在高現(xiàn)金流權(quán)比例下，由于終極控制人與其他股東的利益趨同，目標(biāo)公司經(jīng)營(yíng)失敗時(shí)所受成本很大，促使其科學(xué)合理配置資源，促進(jìn)內(nèi)部資本市場(chǎng)有效運(yùn)行。

在現(xiàn)實(shí)發(fā)展中，如何有效地在公司各分部間進(jìn)行科學(xué)合理的配置資源成為現(xiàn)代公司治理中健康良好經(jīng)營(yíng)的關(guān)鍵，如何有效進(jìn)行公司終極控制權(quán)配置從而促進(jìn)內(nèi)部資本市場(chǎng)健康發(fā)展是公司管理與股權(quán)結(jié)構(gòu)合理安排的核心內(nèi)容，更是眾多利益相關(guān)人對(duì)公司進(jìn)行多元化戰(zhàn)略或并購(gòu)重組等重大決策的關(guān)鍵考慮因素。內(nèi)部資本市場(chǎng)作為現(xiàn)代公司治理與內(nèi)部資源配置的最重要理論，已發(fā)展成為一個(gè)獨(dú)立創(chuàng)新的研究領(lǐng)域，對(duì)它的深入探究不僅具有非常重要的理論價(jià)值，更具有很強(qiáng)的現(xiàn)實(shí)意義，它所涉及的眾多相關(guān)內(nèi)容有待更多學(xué)者進(jìn)一步分析。

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篇6

關(guān)鍵詞：資本市場(chǎng)；股權(quán)分置；資源配置；直接融資

中圖分類號(hào)：F832.5 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A 文章編號(hào)：1001-828X（2013）02-0-01

一、中國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)展歷史

從1978年開始，中國(guó)實(shí)施的改革開放政策，社會(huì)經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域內(nèi)發(fā)生了重大的變化，經(jīng)濟(jì)體制由計(jì)劃體制向市場(chǎng)體制轉(zhuǎn)型。在轉(zhuǎn)型過程中，需要社會(huì)經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域的各方主體參與到市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展和建設(shè)中來。在農(nóng)村，實(shí)行，強(qiáng)化了農(nóng)戶的市場(chǎng)主體作用，極大的解放和發(fā)展了生產(chǎn)力；在城市，國(guó)有企業(yè)改革穩(wěn)步前進(jìn)。市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)在如火如荼的發(fā)展過程中，需要與之相適應(yīng)的金融體制為其發(fā)展提供各項(xiàng)支撐，資本市場(chǎng)作為直接融資的代表應(yīng)運(yùn)而生，成為推動(dòng)所有制變革和改進(jìn)資源配置方式的重要力量。隨著市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)在中國(guó)的發(fā)展，市場(chǎng)配置資源的方式越來越受到重視，中國(guó)資本市場(chǎng)呈現(xiàn)了井噴式的發(fā)展，但是在發(fā)展的過程中也出現(xiàn)了一些問題。因此，本文回顧改革開放以來中國(guó)資本市場(chǎng)的發(fā)展，以此來總結(jié)歷史，解釋現(xiàn)在，展望未來?；仡欉^去三十年的發(fā)展，資本市場(chǎng)大致可以劃分為四個(gè)階段。

第一階段：1978—1992年，中國(guó)實(shí)施改革開放，適時(shí)發(fā)展市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)，上海證券交易所和深圳證券交易所相繼成立。

第二階段：1993—1998年，中國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)從中國(guó)人民銀行獨(dú)立出來，成為專門的證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)，標(biāo)志資本市場(chǎng)政策準(zhǔn)備完善。

第三階段：1999—2007年，以《中華人民共和國(guó)公司法》、《中華人民共和國(guó)證券法》、《中華人民共和國(guó)基金法》的實(shí)施為標(biāo)志，資本市場(chǎng)發(fā)展有了法律保障。

第四階段：2005—2009年，國(guó)家實(shí)施股權(quán)分置改革，塑造了同股同權(quán)的對(duì)接機(jī)制，資本市場(chǎng)進(jìn)入全流通的時(shí)代。

三十年資本市場(chǎng)發(fā)展的歷程來看，中國(guó)發(fā)展資本市場(chǎng)，是發(fā)展市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的必然要求和產(chǎn)物，資本市場(chǎng)發(fā)展引領(lǐng)了中國(guó)眾多經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域的變革和發(fā)展，成為金融體系中最有活力的組成部分。在發(fā)展過程中，我們對(duì)市場(chǎng)的不斷優(yōu)化，對(duì)資本市場(chǎng)不斷的進(jìn)行改革是發(fā)展我們市場(chǎng)的必然之路和法寶。

二、近年來資本市場(chǎng)重大制度建設(shè)

資本市場(chǎng)在中國(guó)，發(fā)展相對(duì)較晚，所以從一開始就表現(xiàn)出“新興加轉(zhuǎn)軌”①的市場(chǎng)特征。由于建設(shè)初期受各種觀念體制的影響，資本市場(chǎng)在制度設(shè)計(jì)上明顯具有一些深層矛盾和不完善的成分。這些問題和矛盾在隨著資本市場(chǎng)向縱深方向發(fā)展的過程中，制約了市場(chǎng)功能的有效發(fā)揮，阻礙了資本市場(chǎng)進(jìn)一步向前發(fā)展的步伐。資本市場(chǎng)近幾年來做了幾項(xiàng)重大改革，現(xiàn)做以評(píng)析。

（一）《關(guān)于推進(jìn)資本市場(chǎng)改革開放和穩(wěn)定發(fā)展的若干意見》（下文簡(jiǎn)稱《若干意見》）

1.《若干意見》出臺(tái)的背景。資本市場(chǎng)由于受到起初經(jīng)濟(jì)體制改革的不徹底和社會(huì)發(fā)展水平的制約，在發(fā)展過程中也積累了一些矛盾，所以自2000年開始，資本市場(chǎng)進(jìn)入長(zhǎng)時(shí)間的低迷期，一些資本市場(chǎng)結(jié)構(gòu)性的問題開始顯現(xiàn)，社會(huì)質(zhì)疑聲不斷。為了澄清社會(huì)和市場(chǎng)主體的疑惑，國(guó)務(wù)院證監(jiān)會(huì)于2004年1月31日發(fā)表《關(guān)于推進(jìn)資本市場(chǎng)改革開放和穩(wěn)定發(fā)展的若干意見》。

2.《若干意見》主要內(nèi)容②評(píng)析?！度舾梢庖姟方o市場(chǎng)主體指明了方向，發(fā)展資本市場(chǎng)有利于發(fā)展和完善社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制；有利于國(guó)有經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整和非國(guó)有經(jīng)濟(jì)的發(fā)展；有利于優(yōu)化金融市場(chǎng)結(jié)構(gòu)。

《若干意見》還指出，發(fā)展資本市場(chǎng)應(yīng)遵循“公開、公平、公正”的原則和“法制、監(jiān)管、自律、規(guī)范”的方針；保護(hù)各類型投資者合法的市場(chǎng)利益；堅(jiān)持市場(chǎng)化機(jī)制發(fā)展資本市場(chǎng)的道路；堅(jiān)持用發(fā)展的辦法解決前進(jìn)中的問題?！度舾梢庖姟纷詈筮€提出了資本市場(chǎng)改革開放和穩(wěn)定發(fā)展的任務(wù)。

（二）股權(quán)分置改革

1.股權(quán)分置改革的背景。股權(quán)分置問題的產(chǎn)生源于市場(chǎng)發(fā)展早期社會(huì)各界對(duì)股份制以及資本市場(chǎng)功能與定位的認(rèn)識(shí)不統(tǒng)一，同時(shí)，當(dāng)時(shí)國(guó)有經(jīng)濟(jì)尚處于改革的初期，對(duì)國(guó)有經(jīng)濟(jì)的定位和國(guó)有股份的市場(chǎng)流動(dòng)的看法不統(tǒng)一。隨著資本市場(chǎng)的發(fā)展，市場(chǎng)主體平等性的要求進(jìn)一步提高，原有的股權(quán)分置問題嚴(yán)重的制約了資本市場(chǎng)的發(fā)展。

2.改革方案及實(shí)施過程分析。股權(quán)分置改革的本質(zhì)是實(shí)現(xiàn)流通股和非流通股平等的市場(chǎng)地位，通過一種轉(zhuǎn)換機(jī)制，消除二者之間的差異，實(shí)現(xiàn)同股同權(quán)的微觀主體本質(zhì)。即通過非流通股股東和流通股股東之間的利益平衡和協(xié)商機(jī)制，政策指導(dǎo)性推動(dòng)流通股股東和非流通股股東進(jìn)行協(xié)商。因此，從2005年4月29日起，在國(guó)務(wù)院證券監(jiān)督管理委員會(huì)的指導(dǎo)下，中國(guó)資本市場(chǎng)啟動(dòng)了股權(quán)分置改革。

股權(quán)分置改革的順利推進(jìn)使國(guó)有股、法人股、流通股利益分置、價(jià)格分置的問題不復(fù)存在，各類股東享有相同的股份上市流通權(quán)和股價(jià)收益權(quán)，各類股票按統(tǒng)一市場(chǎng)機(jī)制定價(jià)，并成為各類股東共同的利益基礎(chǔ)。

（三）其他措施

2000年以來，中國(guó)證監(jiān)會(huì)為了完善資本市場(chǎng)功能，最大限度的服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)，出臺(tái)了一系列的政策修補(bǔ)方案，包括推進(jìn)證券公司綜合治理改革，試點(diǎn)股票發(fā)行體制，推動(dòng)基金業(yè)市場(chǎng)化改革和機(jī)構(gòu)投資者發(fā)展、推出融資融券及股指期貨的交易制度、引入QFII為代表的戰(zhàn)略投資者、發(fā)展創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)為代表的多層次資本市場(chǎng)等，這些措施極大的完善了中國(guó)證券市場(chǎng)，對(duì)資本市場(chǎng)向縱深發(fā)展提供了有力的制度保障。

三、總結(jié)

全面回顧資本市場(chǎng)的發(fā)展歷史，是制定未來發(fā)展戰(zhàn)略的前提，也是展望未來發(fā)展前景的基礎(chǔ)。經(jīng)過十幾年的探索，中國(guó)資本市場(chǎng)不斷發(fā)展，對(duì)于國(guó)民經(jīng)濟(jì)的支持作用也不斷加強(qiáng)。近年來，雖然對(duì)資本市場(chǎng)進(jìn)行了幾項(xiàng)重大的改革措施，使得中國(guó)資本市場(chǎng)各項(xiàng)制度更加完善，運(yùn)行機(jī)制發(fā)生了深刻變化。但是，我們必須清醒地認(rèn)識(shí)到，目前中國(guó)資本市場(chǎng)的基本特征仍然是“新興加轉(zhuǎn)軌”，整體發(fā)展水平仍然處于初級(jí)階段，仍然存在著一些問題，需要我們不斷的進(jìn)行改革和自上而下的推進(jìn)。

注釋：

①祁斌.中國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)展報(bào)告[M].2009.

②國(guó)務(wù)院證監(jiān)會(huì).關(guān)于推進(jìn)資本市場(chǎng)改革開放和穩(wěn)定發(fā)展的若干意見.2004.

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篇7

關(guān)鍵詞：資本市場(chǎng)；閩北；發(fā)展

所謂資本市場(chǎng)，是指投資期限在一年以上的資金融通活動(dòng)的市場(chǎng)。它包括一年以上的證券市場(chǎng)和銀行信貸市場(chǎng)。其融通的資金主要作為擴(kuò)大再生產(chǎn)的資本使用，因此稱為資本市場(chǎng)。一個(gè)區(qū)域資本市場(chǎng)運(yùn)作是否成功，一定意義上代表了區(qū)域經(jīng)濟(jì)是否有活力和發(fā)達(dá)程度。

一、南平市資本市場(chǎng)運(yùn)作現(xiàn)狀分析

從南平市上市公司情況看得出三個(gè)結(jié)論：其一，從上市公司總量來看，在福建省全部的200多家上市公司中南平只占7家，數(shù)量少、占比偏低，說明南平市企業(yè)融資的渠道還絕大部分是依賴間接融資而不是直接融資，對(duì)利用資本市場(chǎng)來推動(dòng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展這一作用的認(rèn)識(shí)還不足。這無(wú)疑是南平的企業(yè)難以做大做強(qiáng)、進(jìn)而影響我們經(jīng)濟(jì)發(fā)展的一個(gè)重要因素；其二，從境內(nèi)上市公司的數(shù)量來看，全省86家中南平占6家，占比尚可，但也反映出南平只注重境內(nèi)上市融資，對(duì)海外上市融資不夠重視；其三，從最近五年來看，已有4家公司上市，上市步伐正在加快。另?yè)?jù)了解，南平市目前已有多家企業(yè)進(jìn)入改制上市或準(zhǔn)備上市的啟動(dòng)階段。

二、南平市在資本運(yùn)作方面存在的問題

從企業(yè)層面看：有的企業(yè)不求發(fā)展、安于現(xiàn)狀；有的企業(yè)受各種因素的制約，沒有太多的發(fā)展空間，認(rèn)為沒有必要通過直接融資來擴(kuò)大生產(chǎn)；有的企業(yè)主思想保守，習(xí)慣于家族式管理，不愿意通過改制上市和接受現(xiàn)代企業(yè)管理模式，感到規(guī)范管理是個(gè)約束；有的企業(yè)覺得上市是個(gè)很困難的事，而且需要巨資的投入，如果不成功，要浪費(fèi)很多的人力成本、時(shí)間成本和資金成本，不想去冒這個(gè)風(fēng)險(xiǎn)。從政府層面看：還存在著對(duì)企業(yè)服務(wù)不到位、不細(xì)致，服務(wù)意識(shí)、主動(dòng)意識(shí)不強(qiáng)，工作方式方法簡(jiǎn)單，宣傳工作不充分，政策扶持力度不足，上市后備企業(yè)不多等。

三、利用資本市場(chǎng)促進(jìn)南平發(fā)展的幾點(diǎn)思考

1.解放思想，高度重視資本市場(chǎng)對(duì)區(qū)域經(jīng)濟(jì)的推動(dòng)作用

一個(gè)地區(qū)經(jīng)濟(jì)社會(huì)的發(fā)展程度，與思想是不是真正解放、思想解放的程度密切相關(guān)。對(duì)解放思想的理解，應(yīng)該包含兩個(gè)層面：從政府層面來說，不僅要重視企業(yè)上市工作，更要重視整個(gè)資本市場(chǎng)的運(yùn)作。上市只是資本市場(chǎng)運(yùn)作的一個(gè)部分，還有其他的同樣需要予以高度重視和運(yùn)作的內(nèi)容，譬如創(chuàng)新金融體制，搞活區(qū)域金融市場(chǎng)；譬如通過政策引導(dǎo)，推動(dòng)企業(yè)兼并重組，壯大龍頭企業(yè)；譬如通過制定政策，引導(dǎo)民間資本和產(chǎn)業(yè)資本，發(fā)展新興產(chǎn)業(yè)；譬如為企業(yè)資本運(yùn)作做好細(xì)致入微的服務(wù)工作等等。從企業(yè)層面來說，不僅要有發(fā)展的意識(shí)，做大做強(qiáng)的意識(shí)，更要有資本運(yùn)作的意識(shí)。企業(yè)必須了解，重視資本市場(chǎng)對(duì)一個(gè)企業(yè)發(fā)展具有的重要意義，甚至可以認(rèn)為，企業(yè)資本運(yùn)作的重要性要遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)。

2.利用證券市場(chǎng)，加大企業(yè)上市推廣力度

一是要加強(qiáng)引導(dǎo)。政府在抓好上市工作的同時(shí)，可以考慮每年定期舉辦幾場(chǎng)類似“資本論壇”的活動(dòng)，這個(gè)活動(dòng)可以企業(yè)家協(xié)會(huì)為平臺(tái)，通過專題講座和研討的形式，讓企業(yè)家們更深入地了解建立現(xiàn)代企業(yè)管理制度、模式對(duì)企業(yè)發(fā)展的重要意義，了解資本市場(chǎng)和資本運(yùn)作對(duì)企業(yè)發(fā)展的重要性，進(jìn)而提高企業(yè)對(duì)改制和上市工作的認(rèn)識(shí)。

二是要重視境外上市工作。由于海外資本市場(chǎng)市場(chǎng)化程度高，發(fā)行上市時(shí)間短，程序便捷，可預(yù)期性強(qiáng)，境外市場(chǎng)特別是香港、新加坡，上市的門檻低，條件更加靈活等特點(diǎn)，使得眾多的民營(yíng)企業(yè)紛紛爭(zhēng)取到境外上市。因此，南平在重視企業(yè)境內(nèi)上市工作的同時(shí)，也要充分重視企業(yè)在境外上市的工作，引導(dǎo)好、服務(wù)好民營(yíng)企業(yè)赴境外上市，開辟更多的融資渠道。

三是要加大激勵(lì)機(jī)制。南平市現(xiàn)行的《關(guān)于進(jìn)一步推進(jìn)企業(yè)改制上市工作的意見》，只針對(duì)不同類型的企業(yè)上市給予從30萬(wàn)到100萬(wàn)不等的獎(jiǎng)勵(lì)。這與發(fā)達(dá)地區(qū)的政策相比，獎(jiǎng)勵(lì)是嚴(yán)重偏低的。因此，要盡快出臺(tái)與當(dāng)前相適應(yīng)的激勵(lì)措施，在加大對(duì)不同類型的企業(yè)上市給予獎(jiǎng)勵(lì)的同時(shí)，對(duì)那些上市不成功的企業(yè)，也應(yīng)該給予補(bǔ)助。換言之，這種激勵(lì)機(jī)制須是涵蓋企業(yè)上市的全過程，才能充分調(diào)動(dòng)企業(yè)上市的積極性，促進(jìn)企業(yè)上市工作進(jìn)程。

四是要精心培育上市后備企業(yè)。要挑選一批符合產(chǎn)業(yè)發(fā)展方向、具有產(chǎn)業(yè)發(fā)展前景的企業(yè)，采取提供優(yōu)惠政策、提供精心服務(wù)、提供資金支持、提供輔導(dǎo)培訓(xùn)等措施，扶持和培育上市后備的重點(diǎn)企業(yè)，為企業(yè)的發(fā)展壯大提供優(yōu)良的軟環(huán)境，為南平在不久的將來能夠有更多的“五南”式龍頭企業(yè)奠定基礎(chǔ)。

3.創(chuàng)新體制機(jī)制，搞活區(qū)域金融市場(chǎng)

一是要?jiǎng)?chuàng)新金融服務(wù)體制，為民營(yíng)企業(yè)特別是科技型中小企業(yè)的發(fā)展提供有力保證。當(dāng)前體制下，民營(yíng)企業(yè)和科技型中小企業(yè)要想在銀行貸款是相當(dāng)困難的，融資難的問題在很大程度上制約了這些企業(yè)的發(fā)展。民營(yíng)經(jīng)濟(jì)欠發(fā)達(dá)，是制約南平發(fā)展的重要因素之一。前兩年，被稱為“中關(guān)村模式”的金融服務(wù)創(chuàng)新模式，就是中國(guó)銀行針對(duì)科技型中小企業(yè)的發(fā)展規(guī)律和企業(yè)特點(diǎn)，在客戶定位、營(yíng)銷模式、產(chǎn)品創(chuàng)新、專家顧問咨詢、審批機(jī)制以及風(fēng)險(xiǎn)管理等方面做出了積極調(diào)整，創(chuàng)新推出了投保貸、知識(shí)產(chǎn)權(quán)質(zhì)押、政府采購(gòu)訂單融資、信用貸款等特色產(chǎn)品，金融服務(wù)覆蓋了科技型中小企業(yè)所有的成長(zhǎng)階段，致力為中關(guān)村內(nèi)快速成長(zhǎng)的科技型中小企業(yè)群體提供有力的金融支持，扶持其做強(qiáng)做大，切實(shí)解決科技型中小企業(yè)的融資難題。因此，要下大力氣去研究金融體制機(jī)制創(chuàng)新的問題，在金融服務(wù)方式上，要結(jié)合閩北企業(yè)的實(shí)際，切實(shí)為民營(yíng)企業(yè)和科技型中小企業(yè)的發(fā)展提供有力的保障。

二是要整合各類資本，適時(shí)成立股份制城市商業(yè)銀行?？梢钥紤]通過政府出資成立資本運(yùn)營(yíng)公司，然后通過政策引導(dǎo)、市場(chǎng)化運(yùn)作，吸收其他金融資本、產(chǎn)業(yè)資本、民間資本共同成立股份制的城市商業(yè)銀行，這既有利于開拓社會(huì)閑散資金的投資需求，也能夠更好地滿足中小企業(yè)的融資需求。同時(shí)，針對(duì)擔(dān)保公司多具有一定的私募性、短期融資性、民間借貸性等特點(diǎn)，在信譽(yù)、管理等方面存在著很多不完善的地方，如果能夠通過政府和相關(guān)部門制定政策，對(duì)現(xiàn)存的各類擔(dān)保機(jī)構(gòu)加以引導(dǎo)和鼓勵(lì)，進(jìn)行資源整合，并吸收其中的一部分進(jìn)入股份制城市商業(yè)銀行，無(wú)疑對(duì)規(guī)范金融市場(chǎng)、推動(dòng)區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展具有重要意義。

4.發(fā)揮資本平臺(tái)作用，加大資本運(yùn)作力度

區(qū)域經(jīng)濟(jì)的發(fā)展離不開資本市場(chǎng)，離不開資本運(yùn)作，而資本運(yùn)作有賴于平臺(tái)作用的發(fā)揮。當(dāng)前，武夷新區(qū)的開發(fā)建設(shè)已經(jīng)成為市委市政府工作的重中之重，也是南平市科學(xué)發(fā)展、跨越發(fā)展的重要增長(zhǎng)極和新興產(chǎn)業(yè)基地。因此，要在政府主導(dǎo)下盤活有形資產(chǎn)和無(wú)形資產(chǎn)，通過市場(chǎng)化運(yùn)作來加快區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展。要積極引導(dǎo)已上市公司通過增發(fā)等手段擴(kuò)大融資規(guī)模，積極推進(jìn)企業(yè)債券和中小企業(yè)集合票據(jù)的申報(bào)、發(fā)行工作，加大引進(jìn)私募和風(fēng)投力度。同時(shí)，可在投資集團(tuán)旗下成立資本投資公司，創(chuàng)立或投資符合產(chǎn)業(yè)發(fā)展方向的新興產(chǎn)業(yè)和高新技術(shù)企業(yè)，使資本投資公司成為這些企業(yè)的孵化器和助推器。在武夷新區(qū)建設(shè)上，要不斷開辟融資新渠道，通過BOT、BT、TOT等形式進(jìn)行市場(chǎng)化經(jīng)營(yíng)，逐步探索建立以城建城、以城養(yǎng)城、以城興城的市場(chǎng)化運(yùn)作機(jī)制。

5.培育龍頭企業(yè)，推動(dòng)企業(yè)兼并重組

篇8

關(guān)鍵詞：北部灣經(jīng)濟(jì)區(qū)；資本市場(chǎng)；發(fā)展；對(duì)策

資本市場(chǎng)是推動(dòng)區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要力量，不僅可以為經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)融通資金，吸引投資；還可以通過調(diào)節(jié)資金資源，優(yōu)化經(jīng)濟(jì)社會(huì)資源配置，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整和產(chǎn)業(yè)優(yōu)化升級(jí)。作為國(guó)家戰(zhàn)略，北部灣經(jīng)濟(jì)區(qū)已成為國(guó)家對(duì)外開放合作的重要平臺(tái)，是中國(guó)―東盟擴(kuò)大區(qū)域經(jīng)濟(jì)合作和推進(jìn)西部區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要載體。廣西第十次區(qū)黨代會(huì)報(bào)告明確提出，北部灣經(jīng)濟(jì)區(qū)開放開發(fā)必須堅(jiān)持優(yōu)先發(fā)展不動(dòng)搖。為此，如何推進(jìn)北部灣經(jīng)濟(jì)區(qū)資本市場(chǎng)發(fā)展？充分利用資本市場(chǎng)，來調(diào)節(jié)資金資源，吸引外來投資，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，打造區(qū)域性國(guó)際金融中心，推動(dòng)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)，實(shí)現(xiàn)廣西“富民強(qiáng)桂”新跨越，具有重要的現(xiàn)實(shí)意義。

1 北部灣經(jīng)濟(jì)區(qū)資本市場(chǎng)的重要性

1.1 資本市場(chǎng)可以為北部灣經(jīng)濟(jì)區(qū)企業(yè)提供融資渠道

為企業(yè)提供融資渠道是資本市場(chǎng)最基本最首要的功能。而現(xiàn)階段，北部灣經(jīng)濟(jì)區(qū)企業(yè)發(fā)展和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)面臨的一大難題就是資金不足凸現(xiàn)。對(duì)此，推進(jìn)資本市場(chǎng)發(fā)展，將為北部灣經(jīng)濟(jì)區(qū)解決這一大難題，提供融資平臺(tái)，從而為企業(yè)開辟直接融資的渠道和途徑，增加企業(yè)的資本金，降低企業(yè)的負(fù)債率，提升企業(yè)的盈利能力，使得企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)科學(xué)化、合理化，推動(dòng)企業(yè)持續(xù)發(fā)展，并促進(jìn)北部灣經(jīng)濟(jì)區(qū)的開放開發(fā)和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。例如，2005年以來，北部灣經(jīng)濟(jì)區(qū)的南寧糖業(yè)、南化股份、陽(yáng)光股份、桂冠電力、五洲交通等企業(yè)利用資本市場(chǎng)，通過增發(fā)股票、發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券融資數(shù)十億元，為企業(yè)吸引了大量的投資資金，進(jìn)而促進(jìn)企業(yè)的發(fā)展壯大。

1.2 資本市場(chǎng)可以優(yōu)化北部灣經(jīng)濟(jì)區(qū)資源配置和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)

資本市場(chǎng)可以為高效益、高成長(zhǎng)的企業(yè)配置資金資源流向，并優(yōu)化和促進(jìn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整。當(dāng)前，北部灣經(jīng)濟(jì)區(qū)企業(yè)面臨著資金積累和建設(shè)基金不足的嚴(yán)峻現(xiàn)實(shí)，而通過資本市場(chǎng)上市融資所需要的資金是解決企業(yè)資金短缺問題的重要手段。產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整的方向是提升集約化水平，加快科技創(chuàng)新，提高科技含量，以先進(jìn)科學(xué)技術(shù)促進(jìn)產(chǎn)業(yè)不斷升級(jí)換代。北部灣經(jīng)濟(jì)區(qū)企業(yè)只有具備充足的資金，才能進(jìn)行科技創(chuàng)新，開發(fā)新產(chǎn)品，開拓新領(lǐng)域，促進(jìn)自身發(fā)展和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整。同時(shí)，作為上市公司，企業(yè)要接受股東和社會(huì)公眾的監(jiān)督，將會(huì)促使其進(jìn)軍高效益、高成長(zhǎng)的產(chǎn)業(yè)，淘汰效益低、耗能大、污染重的產(chǎn)業(yè)，從而實(shí)現(xiàn)北部灣經(jīng)濟(jì)區(qū)資源配置和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)不斷優(yōu)化。

2 北部灣經(jīng)濟(jì)區(qū)資本市場(chǎng)的現(xiàn)狀分析

2.1 北部灣經(jīng)濟(jì)區(qū)的開放開發(fā)概況

2008年1月，北部灣經(jīng)濟(jì)區(qū)的開放開發(fā)上升為國(guó)家戰(zhàn)略，區(qū)域主要包括南寧市、北海市、欽州市、防城港市，另外，還包括玉林市、崇左市的交通和物流。所轄區(qū)域土地面積為4.25萬(wàn)平方公里，占廣西土地面積的17.9%；海岸線長(zhǎng)1595公里；人口1240多萬(wàn)，約占廣西總?cè)丝诘乃姆种唬坏貐^(qū)GDP約占廣西GDP的30%。四年來，北部灣經(jīng)濟(jì)區(qū)的經(jīng)濟(jì)總量規(guī)模、人均生產(chǎn)總值不斷增長(zhǎng)，固定資產(chǎn)投資額、財(cái)政收入快速增加，如表1所示。這表明，北部灣經(jīng)濟(jì)區(qū)的開放開發(fā)，呈現(xiàn)出跨越式的趕超發(fā)展，對(duì)投資資本的需求亦呈現(xiàn)出擴(kuò)大趨勢(shì)。

2.2 北部灣經(jīng)濟(jì)區(qū)資本市場(chǎng)的發(fā)展現(xiàn)狀

北部灣經(jīng)濟(jì)區(qū)資本市場(chǎng)的發(fā)展，一方面，通過構(gòu)建資本市場(chǎng)體系，推進(jìn)資本市場(chǎng)運(yùn)行，使得北部灣經(jīng)濟(jì)區(qū)的企業(yè)可以通過股份轉(zhuǎn)讓和定向增資的方式進(jìn)行融資。例如，融資平臺(tái)方面，通過成立資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)公司，把國(guó)有資產(chǎn)的產(chǎn)權(quán)授權(quán)并變更其名下，由其代表地方政府擁有國(guó)有資產(chǎn)的產(chǎn)權(quán)，實(shí)行統(tǒng)一的管理和經(jīng)營(yíng)，將國(guó)有非經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)轉(zhuǎn)化為經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)，促進(jìn)國(guó)有資產(chǎn)的資本市場(chǎng)運(yùn)作，實(shí)現(xiàn)國(guó)有資產(chǎn)的保值和增值；另一方面，推進(jìn)資本市場(chǎng)功能多元化，隨著股權(quán)分置的成功改革，為推動(dòng)資本市場(chǎng)發(fā)展掃除了制度障礙，使得股票市場(chǎng)、債券市場(chǎng)、期貨市場(chǎng)和投資基金快速發(fā)展，公司債券、可轉(zhuǎn)換債券、可分離交易債券、股本權(quán)證、資產(chǎn)支持證券等金融衍生產(chǎn)品不斷涌現(xiàn)，從而為北部灣經(jīng)濟(jì)區(qū)資本市場(chǎng)的發(fā)展增添源源不斷的動(dòng)力，資本市場(chǎng)功能也日趨多元化。

3 北部灣經(jīng)濟(jì)區(qū)資本市場(chǎng)的發(fā)展困境

3.1 資本市場(chǎng)不成熟，地方財(cái)政負(fù)擔(dān)過重

現(xiàn)階段，北部灣經(jīng)濟(jì)區(qū)的經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)還較薄弱，規(guī)?？偭坎淮?，財(cái)政收入不多。資本市場(chǎng)還不夠成熟，體系不夠健全，金融機(jī)構(gòu)不夠合理。加快北部灣經(jīng)濟(jì)區(qū)的開放、開發(fā)，建設(shè)新的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)極，投資資金的需求遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過了地方的可用財(cái)力。而現(xiàn)行的融資模式，主要是依靠財(cái)政直接投入或融資擔(dān)保來支持，明顯地過度依賴財(cái)政支撐，直接加重了財(cái)政負(fù)擔(dān)及其風(fēng)險(xiǎn)。

3.2 上市公司產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)不合理，經(jīng)營(yíng)機(jī)制需轉(zhuǎn)變

目前，北部灣經(jīng)濟(jì)區(qū)的上市公司專業(yè)特征不足，行業(yè)優(yōu)勢(shì)缺失。北部灣經(jīng)濟(jì)區(qū)規(guī)劃中的重點(diǎn)產(chǎn)業(yè)如石油化工 冶金 造紙等還未有一家上市公司?，F(xiàn)有的北部灣經(jīng)濟(jì)區(qū)上市公司，第一產(chǎn)業(yè)有3家，第三產(chǎn)業(yè)有4家，其余的集中于第二產(chǎn)業(yè)，占上市公司總數(shù)的46.15%。這不利于北部灣經(jīng)濟(jì)區(qū)的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整和升級(jí)。同時(shí)，部分上市公司還存在經(jīng)營(yíng)機(jī)制滯后，未真正地建立起正規(guī)的現(xiàn)代企業(yè)制度，如信息披露不規(guī)范，制約了公司正常配股或增發(fā)新股；大股東操縱董事會(huì)，影響?yīng)毩⒍碌淖饔?；甚至一些控股股東濫用控制權(quán)，直接操縱上市公司等。

3.3 證機(jī)構(gòu)發(fā)展不充分，金融產(chǎn)品利用不足

北部灣經(jīng)濟(jì)區(qū)目前僅有一家國(guó)海證券公司和一家國(guó)海富蘭克林基金管理公司，期貨經(jīng)紀(jì)公司、證券和期貨投資咨詢機(jī)構(gòu)還存在空白。這說明北部灣經(jīng)濟(jì)區(qū)的證券機(jī)構(gòu)發(fā)展明顯不充分，數(shù)量極少，市場(chǎng)影響力缺失，大大削弱了資本市場(chǎng)的積極作用，使得北部灣經(jīng)濟(jì)區(qū)的投資資金主要來源于國(guó)內(nèi)銀行貸款和土地出讓收入，而利用證券、債券、信托等市場(chǎng)化的金融產(chǎn)品不足。

4 推進(jìn)北部灣經(jīng)濟(jì)區(qū)資本市場(chǎng)發(fā)展的對(duì)策

4.1 大力加強(qiáng)政府的宏觀調(diào)控

加快北部灣經(jīng)濟(jì)區(qū)的開發(fā)，需要資本市場(chǎng)來支撐。而以市場(chǎng)為基礎(chǔ)的資本運(yùn)作，并不能忽視政府的宏觀調(diào)控作用。國(guó)際經(jīng)驗(yàn)證明，在起步階段，政府的引導(dǎo)、支持和推動(dòng)經(jīng)濟(jì)趕超發(fā)展的作用是關(guān)鍵因素?，F(xiàn)階段，北部灣經(jīng)濟(jì)區(qū)的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制還未成熟，市場(chǎng)機(jī)制的基礎(chǔ)作用時(shí)有失靈，經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)尚未平衡合理。因此，加快北部灣經(jīng)濟(jì)區(qū)的開放開發(fā)，就要善于抓住機(jī)遇，充分利用資本市場(chǎng)，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展和結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型升級(jí)，還需要大力加強(qiáng)政府的宏觀調(diào)控。一是給予政策扶持；二是構(gòu)建約束機(jī)制。在政策扶持方面，政府可以制訂規(guī)劃，形成梯次，通過發(fā)現(xiàn)―培育―改制―輔導(dǎo)―上市的引導(dǎo)過程，給予企業(yè)在信貸、利率、稅收等方面的政策優(yōu)惠和支持。同時(shí)，鼓勵(lì)實(shí)力雄厚的企業(yè)采取重組或并購(gòu)的手段借殼上市。在構(gòu)建約束機(jī)制上，政府可以通過法律、經(jīng)濟(jì)、行政等手段監(jiān)督和制約上市公司的不法行為。

4.2 加快構(gòu)建多層次的資本市場(chǎng)體系

加快構(gòu)建多層次的北部灣經(jīng)濟(jì)區(qū)資本市場(chǎng)體系，主要包括：

首先，提升金融服務(wù)。緊緊抓住北部灣經(jīng)濟(jì)區(qū)開發(fā)開放的重大機(jī)遇，充分發(fā)揮中國(guó)―東盟博覽會(huì)的平臺(tái)優(yōu)勢(shì)，積極引進(jìn)全國(guó)性股份制商業(yè)銀行和外資銀行在北部灣經(jīng)濟(jì)區(qū)設(shè)立分支機(jī)構(gòu)，統(tǒng)籌布局營(yíng)業(yè)網(wǎng)點(diǎn)，不斷優(yōu)化本地金融市場(chǎng)，加快提升金融服務(wù)水平，提高分支機(jī)構(gòu)的融資效率和服務(wù)功能。

其次，拓展融資渠道。北部灣經(jīng)濟(jì)區(qū)應(yīng)轉(zhuǎn)變過去以貸款為主的債權(quán)融資渠道，積極拓展商業(yè)票據(jù)、企業(yè)債券等債權(quán)的融資渠道，以多元化的融資渠道優(yōu)化資金配置。例如，通過票據(jù)融資，可以加快資金流轉(zhuǎn)，減少資金占用，背書轉(zhuǎn)讓即完成結(jié)算，資金不足時(shí)，通過票據(jù)貼現(xiàn)而獲取資金。

再次，加大金融創(chuàng)新，主要表現(xiàn)在：一是要加大金融制度創(chuàng)新。金融機(jī)構(gòu)要強(qiáng)化創(chuàng)新意識(shí)，創(chuàng)新管理體制、經(jīng)營(yíng)機(jī)制、風(fēng)險(xiǎn)控制，圍繞北部灣經(jīng)濟(jì)區(qū)開放開發(fā)提供服務(wù)；二是要加大金融產(chǎn)品創(chuàng)新。金融機(jī)構(gòu)要積極創(chuàng)新產(chǎn)品，全方位地服務(wù)于北部灣經(jīng)濟(jì)區(qū)開放開發(fā)，改進(jìn)負(fù)債業(yè)務(wù)和中間業(yè)務(wù)環(huán)節(jié)；三是要加大金融平臺(tái)創(chuàng)新。金融機(jī)構(gòu)要加強(qiáng)平臺(tái)創(chuàng)新，通過運(yùn)用信息技術(shù)，完善業(yè)務(wù)處理和管理程序，延伸輻射半徑，為企業(yè)提供一站式的融資平臺(tái)。

最后，夯實(shí)證機(jī)構(gòu)。在資本市場(chǎng)上，證券機(jī)構(gòu)是非常重要的媒介，是連接籌資者和投資者的中介。目前，北部灣經(jīng)濟(jì)區(qū)的證券機(jī)構(gòu)還很少，極大地削弱了資本市場(chǎng)的功能。因此，要緊緊抓住北部灣經(jīng)濟(jì)區(qū)開放開發(fā)的重大機(jī)遇，夯實(shí)證券機(jī)構(gòu)，大力發(fā)展期貨市場(chǎng)、基金市場(chǎng)及投資咨詢服務(wù)等中介機(jī)構(gòu)，發(fā)揮證券機(jī)構(gòu)的劑效用，推動(dòng)北部灣經(jīng)濟(jì)區(qū)資本市場(chǎng)發(fā)展。例如，利用廣西作為全國(guó)最大白糖生產(chǎn)基地的優(yōu)勢(shì)，做大做強(qiáng)白糖期貨市場(chǎng)，促進(jìn)北部灣經(jīng)濟(jì)區(qū)的大宗商品交易。再如，產(chǎn)業(yè)投資基金作為一種有效的融資方式，加快構(gòu)建北部灣經(jīng)濟(jì)區(qū)產(chǎn)業(yè)投資基金，可以拓寬資金渠道，增加資金來源，有助于發(fā)展基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)和高科技產(chǎn)業(yè)。

4.3 注重優(yōu)化企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)

在瞬息萬(wàn)變的市場(chǎng)環(huán)境下，能否及時(shí)、靈敏地優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)是企業(yè)實(shí)現(xiàn)并保持財(cái)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的關(guān)鍵。上市公司注重優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)，可以降低加權(quán)資本成本，增加股東財(cái)富。隨著北部灣經(jīng)濟(jì)區(qū)資本市場(chǎng)的發(fā)展，優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)又是一個(gè)動(dòng)態(tài)過程，企業(yè)首要的是規(guī)范上市公司的治理結(jié)構(gòu)，樹立良好的誠(chéng)信形象，通過資本市場(chǎng)運(yùn)作，加快發(fā)展壯大，整合和重組資產(chǎn)，優(yōu)化資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，增強(qiáng)上市公司實(shí)力。另外，要努力改善資本市場(chǎng)環(huán)境，通過構(gòu)建有效的資本市場(chǎng)平臺(tái)，加強(qiáng)地方政策制定與執(zhí)行過程的程序性；全面落實(shí)社會(huì)誠(chéng)信體系建設(shè)，加大打擊惡意逃廢債務(wù)行為；創(chuàng)建企業(yè)資本結(jié)構(gòu)監(jiān)控體系，強(qiáng)化信息披露管理，健全信息傳遞機(jī)制。

4.4 積極開展區(qū)域金融合作

中國(guó)―東盟自由貿(mào)易區(qū)的建立，為北部灣經(jīng)濟(jì)區(qū)開展區(qū)域金融合作提供了極好的機(jī)遇和平臺(tái)。2008年的國(guó)際金融危機(jī)再次警示，開展區(qū)域金融合作是極其必要的，是大勢(shì)所趨。從當(dāng)前的發(fā)展來看，全面加強(qiáng)中國(guó)―東盟之間的區(qū)域性金融合作是促進(jìn)和推動(dòng)北部灣經(jīng)濟(jì)區(qū)開放開發(fā)的重要舉措，有助于推進(jìn)人民幣成為中國(guó)―東盟自由貿(mào)易區(qū)的結(jié)算貨幣，加快人民幣的區(qū)域國(guó)際化步伐，提升北部灣經(jīng)濟(jì)區(qū)的區(qū)域性國(guó)際金融中心地位。正如，北部灣經(jīng)濟(jì)區(qū)發(fā)展規(guī)劃將南寧定位為區(qū)域性金融中心，即中國(guó)―東盟人民幣國(guó)際交易中心、中國(guó)―東盟人民幣國(guó)際清算中心、泛北部灣區(qū)域合作的投融資中心，使南寧成為金融機(jī)構(gòu)的資金集聚區(qū)和區(qū)域合作區(qū)。

參考文獻(xiàn)

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篇9

關(guān)鍵詞：中小企業(yè) 融資難 化解

一、我國(guó)中小企業(yè)發(fā)展現(xiàn)狀分析

（一）中小企業(yè)經(jīng)營(yíng)現(xiàn)狀分析

根據(jù)2013年北京易中創(chuàng)業(yè)科技有限公司等研究機(jī)構(gòu)發(fā)起的針對(duì)中小企業(yè)的專項(xiàng)調(diào)查――《2013年中小企業(yè)經(jīng)營(yíng)狀況調(diào)查》，我國(guó)的中小企業(yè)不僅創(chuàng)造了全國(guó)約60%的GDP、50%的稅收和70%的出口，還解決了我國(guó)近80%的城鎮(zhèn)就業(yè)崗位。可見中小企業(yè)已經(jīng)日益成為中國(guó)經(jīng)濟(jì)騰飛的重要推動(dòng)力，與中國(guó)的民生、就業(yè)和社會(huì)穩(wěn)定一脈相連。然而中小企業(yè)的重要性卻并沒有體現(xiàn)在其對(duì)未來的預(yù)期上，接受調(diào)查的中小企業(yè)中，近六成企業(yè)并不看好未來三年的發(fā)展，更有近四成的企業(yè)表示利潤(rùn)下滑，接近85%的企業(yè)主認(rèn)為影響其發(fā)展的阻礙因素依舊很多，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)日益激烈， 其中融資問題困擾著眾多中小企業(yè)。

（二）中小企業(yè)融資現(xiàn)狀分析

市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的深入進(jìn)行為中小企業(yè)的發(fā)展創(chuàng)造了良好的發(fā)展條件，我國(guó)的中小企業(yè)也因此一路高歌，日益發(fā)展成為中國(guó)經(jīng)濟(jì)的重要組成部分，成為經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)引擎。然而經(jīng)歷過前期的快速發(fā)展后，單純依靠自有資本已經(jīng)很難滿足中小企業(yè)擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模、創(chuàng)造更大的經(jīng)濟(jì)效益，融資越來越成為企業(yè)擴(kuò)大再生產(chǎn)的重要手段。然而我國(guó)的中小企業(yè)卻面臨著狹隘的融資渠道和旺盛的資本需求的尷尬，銀行貸款往往向發(fā)展更具規(guī)模的核心企業(yè)傾斜，股票、基金、債券等金融市場(chǎng)融資方式更是難以獲得，而中小企業(yè)發(fā)展中自身的問題又進(jìn)一步制約著其融資的信譽(yù)，融資難日益成為制約中小企業(yè)發(fā)展壯大的瓶頸。

二、中小企業(yè)融資難的原因分析

（一）中小企業(yè)自身發(fā)展不夠完善

中小企業(yè)自身發(fā)展不夠完善是導(dǎo)致中小企業(yè)融資難的根本原因。一方面中小企業(yè)本身就是那些資本實(shí)力不強(qiáng)、規(guī)模較小的企業(yè)發(fā)展而成的，甚至許多是家族式企業(yè)，在資本實(shí)力、發(fā)展歷史、經(jīng)濟(jì)規(guī)模上無(wú)法與核心企業(yè)進(jìn)行競(jìng)爭(zhēng)，其發(fā)展存在著先天不足的問題。另一方面中小企業(yè)發(fā)展前期為了追求發(fā)展速度，往往在管理制度、風(fēng)險(xiǎn)控制、財(cái)務(wù)管理、人才建設(shè)等方面較為疏忽，這些都導(dǎo)致了中小企業(yè)發(fā)展的后天失利，無(wú)法適應(yīng)經(jīng)營(yíng)著擴(kuò)大規(guī)模的需要。同時(shí)由于先天不足和后天失利，一些中小企業(yè)在融資時(shí)無(wú)視約束機(jī)制和信譽(yù)約束，在出現(xiàn)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)時(shí)選擇逃避貸款轉(zhuǎn)嫁風(fēng)險(xiǎn)，嚴(yán)重打擊了銀行貸款給中小企業(yè)的積極性，嚴(yán)重影響了中小企業(yè)融資市場(chǎng)的信譽(yù)，使得那些信譽(yù)好的中小企業(yè)也再難獲得更多的貸款，使得整個(gè)中小企業(yè)融資市場(chǎng)一片慘淡。

（二）我國(guó)金融市場(chǎng)發(fā)展不健全

我國(guó)金融市場(chǎng)發(fā)展不健全、金融服務(wù)體系有待完善，導(dǎo)致我國(guó)整體融資環(huán)境消極是制約中小企業(yè)融資的重要外在因素。金融市場(chǎng)的不完善主要體現(xiàn)在兩個(gè)方面，一方面以銀行為代表的融資機(jī)構(gòu)缺乏主動(dòng)了解中小企業(yè)的積極性，由于對(duì)中小企業(yè)貸款風(fēng)險(xiǎn)高、收益小，信譽(yù)風(fēng)險(xiǎn)導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)控制成本高使得許多銀行等金融機(jī)構(gòu)缺乏向中小企業(yè)貸款的積極性，即使進(jìn)行貸款，貸款的手續(xù)繁雜、過程冗雜、效率低下，打擊了中小企業(yè)尋求主動(dòng)貸款的積極性。另一方面，我國(guó)的金融體系缺乏一個(gè)專門化、體系化的為中小企業(yè)融資進(jìn)行服務(wù)的專門性資本市場(chǎng)。目前隨著各項(xiàng)貸款政策的陽(yáng)光化以及民間借貸機(jī)構(gòu)的發(fā)展，一些不成體系的資本市場(chǎng)正逐漸成型，但安全穩(wěn)妥的貸款機(jī)制仍然還未建立，體系化的資本市場(chǎng)仍然有待建立，這些都制約了中小企業(yè)的融資。

（三）國(guó)家金融政策支持力度不夠

除了金融服務(wù)體系的不完善，國(guó)家的金融政策支持力度也是影響中小企業(yè)融資的重要因素。一方面，國(guó)家的宏觀調(diào)控?zé)o形中為中小企業(yè)的發(fā)展造成壓力，作為市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的最敏感部位，宏觀調(diào)控的消極影響首先傳導(dǎo)到中小企業(yè)的身上，其積極影響卻主要使得大企業(yè)受益，這就更加加劇了中小企業(yè)和大企業(yè)之間的兩極分化，加劇了中小企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)。另一方面，國(guó)家并未出臺(tái)明確的對(duì)中小企業(yè)融資進(jìn)行支持的金融政策，“抓大放小”的政策更是使得中小企業(yè)的信貸支持不受重視，直接導(dǎo)致了中小企業(yè)外部融資環(huán)境不容樂觀。另外相關(guān)法律制度的不健全，缺乏相應(yīng)的法制規(guī)范和制約，導(dǎo)致鉆法律空子的違約行為屢禁不止，對(duì)中小企業(yè)逃避市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的懲處力度不夠也助長(zhǎng)了部分中小企業(yè)破壞融資市場(chǎng)信譽(yù)的氣焰。

三、中小企業(yè)忽視的融資渠道探究

隨著改革開放的進(jìn)行，我國(guó)的金融市場(chǎng)和資本市場(chǎng)也日益呈現(xiàn)出多樣化的趨勢(shì)，許多有效的融資渠道正日益發(fā)展完善，這些融資渠道雖然難以同主流的融資渠道進(jìn)行競(jìng)爭(zhēng)，但在拓寬融資渠道、改善融資環(huán)境方面發(fā)揮著不容小覷的作用，這些融資渠道也是中小企業(yè)在未來的發(fā)展中應(yīng)該重視的。

（一）民間借貸機(jī)構(gòu)

改革開放以來，我國(guó)的民間借貸也逐漸放開，民間借貸規(guī)模不斷擴(kuò)大，民間借貸在民營(yíng)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展上起著至關(guān)重要的作用。民間借貸行為的規(guī)范需要一個(gè)嚴(yán)格監(jiān)管、規(guī)范操作、合法經(jīng)營(yíng)的中介平臺(tái)，相比于一般的中介機(jī)構(gòu)，小額貸款公司本身就是一個(gè)民間借貸平臺(tái)，其無(wú)論是在法律監(jiān)管還是運(yùn)作制度上都更合乎規(guī)范，也有著行業(yè)協(xié)會(huì)的自律，將其作為引導(dǎo)民間借貸行為的中介平臺(tái)將是一條值得探索的道路。相比于一般的融資渠道，民間借貸機(jī)構(gòu)在交易成本、借貸效率、社會(huì)風(fēng)險(xiǎn)、利率風(fēng)險(xiǎn)等方面存在著先天的優(yōu)勢(shì)，同時(shí)隨著國(guó)家對(duì)民間借貸機(jī)構(gòu)的試點(diǎn)，未來民間借貸機(jī)構(gòu)的發(fā)展必將成為中小企業(yè)融資不容忽視的渠道選擇。

（二）融資租賃平臺(tái)

將融資租賃平臺(tái)發(fā)展成為中小企業(yè)融資渠道的優(yōu)點(diǎn)時(shí)顯而易見的，其成本低、風(fēng)險(xiǎn)小、方式靈活、程序簡(jiǎn)單、方便易行的特點(diǎn)將極大地縮短中小企業(yè)融資周期。目前融資租賃平臺(tái)主要用于添置或更新設(shè)備。

（三）典當(dāng)業(yè)融資渠道

典當(dāng)行的發(fā)展在我國(guó)其實(shí)由來已久，其悠久的歷史也證明了典當(dāng)業(yè)發(fā)展的必要性。典當(dāng)行融資渠道主要針對(duì)中小企業(yè)的短期融資需求，是針對(duì)不確定的融資時(shí)間和融資量的有效融資方式。相比傳統(tǒng)的融資方式，典當(dāng)融資具有經(jīng)營(yíng)范圍廣泛，房地產(chǎn)抵押一直是典當(dāng)行的重頭戲，手續(xù)方便快捷、業(yè)務(wù)操作靈活，可以極大地節(jié)省企業(yè)融資的時(shí)間，提高了融資市場(chǎng)的效率。

四、化解中小企業(yè)融資難問題的策略

（一）中小企業(yè)做大做強(qiáng)，完善內(nèi)部建設(shè)

解決中小企業(yè)融資難的問題的根本方法還在于中小企業(yè)自身要做大做強(qiáng)，加強(qiáng)內(nèi)部建設(shè)，外樹形象。一方面，企業(yè)要提高經(jīng)營(yíng)管理水平，完善企業(yè)管理制度，革新經(jīng)營(yíng)理念，建立現(xiàn)代化的企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理制度，提高企業(yè)對(duì)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的防范和應(yīng)對(duì)能力；另一方面企業(yè)還要通過引進(jìn)人才、強(qiáng)化財(cái)務(wù)管理制度建設(shè)、做好風(fēng)險(xiǎn)控制等建立起良好的信譽(yù)。

（二）構(gòu)建一體化金融體系，加大對(duì)中小企業(yè)的支持

一體化的金融體系是良好的融資環(huán)境的保障。構(gòu)建起一體化的金融體系是一個(gè)艱巨的任務(wù)，首先針對(duì)金融市場(chǎng)信息的不完善，因該建立起政府、銀行、企業(yè)信息共享機(jī)制和信息共享系統(tǒng)，加強(qiáng)三方的信息共享和溝通，鼓勵(lì)中小企業(yè)主動(dòng)披露經(jīng)營(yíng)信息，鼓勵(lì)銀行主動(dòng)了解中小企業(yè)的經(jīng)營(yíng)現(xiàn)狀和融資現(xiàn)狀；其次要進(jìn)行金融信貸機(jī)構(gòu)管理創(chuàng)新，建立起針對(duì)中小企業(yè)專項(xiàng)貸款的機(jī)制，創(chuàng)新融資品種，根據(jù)中小企業(yè)的不同需求加快信貸產(chǎn)品的開發(fā)，進(jìn)一步簡(jiǎn)化貸款程序，加強(qiáng)網(wǎng)上融資系統(tǒng)建設(shè)， 減少不必要的審批環(huán)節(jié)，提高中小企業(yè)的融資效率。

（三）國(guó)家宏觀調(diào)控適當(dāng)?shù)叵蛑行∑髽I(yè)傾斜

國(guó)家宏觀政策的支持是優(yōu)化中小企業(yè)融資環(huán)境的重要手段。應(yīng)該建立起國(guó)家財(cái)政資金專項(xiàng)扶持機(jī)制，為中小企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新等重點(diǎn)項(xiàng)目進(jìn)行專項(xiàng)資金支持，地方政府還可以通過信用擔(dān)保體系對(duì)地方民營(yíng)企業(yè)進(jìn)行相應(yīng)的扶持，鼓勵(lì)金融機(jī)構(gòu)對(duì)中小企業(yè)的貸款支持。

（四）建立多樣化融資平臺(tái)，拓寬中小企業(yè)融資渠道

如前所述，民間借貸機(jī)構(gòu)、典當(dāng)行、融資租賃等融資渠道都是中小企業(yè)不容忽視的重要融資渠道，加強(qiáng)這些中介機(jī)構(gòu)的規(guī)范運(yùn)作有利于建立起多樣化的融資平臺(tái)，極大的拓寬中小企業(yè)融資渠道。各融資中介機(jī)構(gòu)應(yīng)該加強(qiáng)行業(yè)自律，實(shí)行公平、公正、公開的原則，各地方政府也應(yīng)該積極加強(qiáng)與此類中介結(jié)構(gòu)的合作，加強(qiáng)對(duì)其監(jiān)管和規(guī)范，引導(dǎo)多樣融資平臺(tái)的建設(shè)。

（五）完善融資市場(chǎng)相關(guān)法律制度建設(shè)，促進(jìn)融資規(guī)范化

完善融資市場(chǎng)相關(guān)法律制度建設(shè)是促進(jìn)融資規(guī)范化、融資可持續(xù)化、改善中小企業(yè)融資信譽(yù)的保障性措施。我國(guó)目前金融市場(chǎng)的不完善，究其原因是相關(guān)法律制度的不健全，缺乏相應(yīng)的法制規(guī)范和制約，導(dǎo)致鉆法律空子的違約行為屢禁不止，對(duì)中小企業(yè)逃避市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的懲處力度不夠也助長(zhǎng)了部分中小企業(yè)破壞融資市場(chǎng)信譽(yù)的氣焰。應(yīng)該對(duì)中小企業(yè)的融資做出較明確的規(guī)定，通過各種細(xì)化管理?xiàng)l例從多個(gè)方面規(guī)范企業(yè)融資行為，加大對(duì)違規(guī)行為的懲處力度。

五、結(jié)束語(yǔ)

一方面，我國(guó)中小企業(yè)已經(jīng)日益成為中國(guó)經(jīng)濟(jì)騰飛的重要推動(dòng)力，與中國(guó)的民生、就業(yè)和社會(huì)穩(wěn)定一脈相連，對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)不可小覷，另一方面融資難等問題又嚴(yán)重制約著中小企業(yè)的健康可持續(xù)發(fā)展，這就需要中小企業(yè)和國(guó)家引起重視，分別從中小企業(yè)自身和金融體制做出一定的改革和完善。全文根據(jù)中小企業(yè)的經(jīng)營(yíng)現(xiàn)狀和融資現(xiàn)狀分析了中小企業(yè)融資難問題的原因，同時(shí)探討了被中小企業(yè)忽視的多樣化融資渠道，包括民間借貸機(jī)構(gòu)、典當(dāng)行以及融資租賃平臺(tái)等渠道，進(jìn)一步分析了化解中小企業(yè)融資難問題的策略。綜上所述，一方面中小企業(yè)自身應(yīng)該做強(qiáng)做大、完善內(nèi)部建設(shè)，另一方面國(guó)家宏觀調(diào)控適當(dāng)政策傾斜，并推動(dòng)一體化金融體系的建設(shè)、促進(jìn)搭建多樣化融資渠道、完善融資法制建設(shè)。

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篇10

在中國(guó)境內(nèi)，中關(guān)村新三板市場(chǎng)和天津股權(quán)交易所（后簡(jiǎn)稱天交所）是場(chǎng)外交易市場(chǎng)的主要組成部分，主導(dǎo)我國(guó)場(chǎng)外交易市場(chǎng)發(fā)展方向。2006年1月，證券業(yè)協(xié)會(huì)了《證券公司代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)中關(guān)村科技園非上市股份有限公司股份報(bào)價(jià)轉(zhuǎn)讓試點(diǎn)辦法》及相關(guān)配套文件，明確將北京市中關(guān)村科技園區(qū)內(nèi)具備規(guī)定條件資質(zhì)的公司納入代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)中，實(shí)現(xiàn)了三板市場(chǎng)的一次意義非凡的擴(kuò)容。為了與先前舊三板市場(chǎng)區(qū)分開來，被業(yè)界稱為“新三板”。即新三板只是中國(guó)該系統(tǒng)業(yè)內(nèi)的叫法，其學(xué)名為證券公司代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)中關(guān)村科技園非上市股份有限公司股份報(bào)價(jià)轉(zhuǎn)讓。天津股權(quán)交易所是經(jīng)天津市政府批準(zhǔn)，由天津產(chǎn)權(quán)交易中心、天津開創(chuàng)投資有限公司等機(jī)構(gòu)共同發(fā)起組建的公司制交易所，2008年9月在天津?yàn)I海新區(qū)注冊(cè)營(yíng)業(yè)。本文將中關(guān)村新三板市場(chǎng)簡(jiǎn)稱為中關(guān)村，天津股權(quán)交易所市場(chǎng)簡(jiǎn)稱為天交所。可見，場(chǎng)外交易市場(chǎng)是一個(gè)相對(duì)宏觀廣闊的市場(chǎng)，而中關(guān)村和天交所是中國(guó)境內(nèi)場(chǎng)外交易市場(chǎng)的一種具體表現(xiàn)形式，屬于場(chǎng)外交易市場(chǎng)的一部分。

一、中國(guó)境外場(chǎng)外交易市場(chǎng)情況分析

美國(guó)的場(chǎng)外交易市場(chǎng)以納斯達(dá)克市場(chǎng)（NASDAQ）為核心，以O(shè)TC電子公告板（OTCBB）和粉紅單市場(chǎng) （Pink Sheets）為，同時(shí)還有地方區(qū)域性柜臺(tái)交易市場(chǎng)，多層次的市場(chǎng)形成了全球最大規(guī)模的場(chǎng)外交易市場(chǎng)。納斯達(dá)克股票市場(chǎng)包含兩個(gè)獨(dú)立的市場(chǎng)：一是納斯達(dá)克全國(guó)市場(chǎng)（NASDAQ National Market，NNM），該市場(chǎng)要求掛牌公司必須滿足嚴(yán)格的財(cái)務(wù)、資本額和共同管理等指標(biāo)，是目前交易最活躍的股票市場(chǎng)，二是納斯達(dá)克小額資本市場(chǎng)（NASDAQ Small Cap Market，NSCM），該市場(chǎng)專為成長(zhǎng)期的公司提供交易，財(cái)務(wù)指標(biāo)要求較全國(guó)市場(chǎng)上市標(biāo)準(zhǔn)相對(duì)寬松；OTC電子公告板又稱美國(guó)外柜臺(tái)交易系統(tǒng)（Over the Counter Bulletin Board，OTCBB），是由NASDAQ的管理者全美證券商協(xié)會(huì)（NASD）所管理的一個(gè)交易中介系統(tǒng)，OTCBB具有零散、小規(guī)模、上市程序簡(jiǎn)單以及費(fèi)用低等特征。OTCBB市場(chǎng)對(duì)企業(yè)沒有任何規(guī)?；蛴系囊?，只要經(jīng)過SEC核準(zhǔn)，有三名以上做市商愿為該證券做市，就可以向NASDAQ申請(qǐng)掛牌；粉紅單市場(chǎng)（Pink Sheets）是為那些選擇不在交易所或NASDAQ掛牌上市，或者不滿足掛牌上市條件的股票，提供交易流通的報(bào)價(jià)服務(wù)，該市場(chǎng)對(duì)上市企業(yè)既沒有財(cái)務(wù)要求，也沒有定期和不定期的信息披露的證券交易機(jī)構(gòu)，由于這些特點(diǎn)，在粉紅單市場(chǎng)投資風(fēng)險(xiǎn)很大，主要為那些喜好冒險(xiǎn)的風(fēng)險(xiǎn)偏好投資者提供投資機(jī)會(huì)。

在美國(guó)場(chǎng)外交易市場(chǎng)中，不滿足納斯達(dá)克交易條件的公司可到OTC電子公告板交易，不滿足OTC電子公告板市場(chǎng)條件的公司可到粉紅單市場(chǎng)交易；反之，達(dá)到上一層級(jí)條件的公司可申請(qǐng)進(jìn)入上一層級(jí)場(chǎng)外交易市場(chǎng)交易?？梢?，美國(guó)資本市場(chǎng)形成了多層次、結(jié)構(gòu)較完備的市場(chǎng)體系，場(chǎng)外交易市場(chǎng)在整個(gè)資本市場(chǎng)中起到奠基石的重要作用，為最廣大的企業(yè)提供投融資渠道和金融服務(wù)。

英國(guó)場(chǎng)外交易市場(chǎng)又稱OFEX市場(chǎng)，屬于多層次資產(chǎn)市場(chǎng)的重要部分。英國(guó)的多層次資本市場(chǎng)體系包括全國(guó)性集中市場(chǎng)（倫敦證券交易所）、全國(guó)性創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)AIM（Alternative Investment Market）和TECHMARK、全國(guó)性的三板市場(chǎng)OFEX（Off-Exchange）以及地方易市場(chǎng)。全國(guó)性集中市場(chǎng)是英國(guó)主板市場(chǎng)即倫敦證券交易所，它是吸收歐洲資金的主要渠道；英國(guó)創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)――AIM，是由倫敦交易所主辦，交易所主要是提供硬件設(shè)施，但有其獨(dú)立的交易規(guī)則和管理機(jī)構(gòu)，AIM主要面向所有中小企業(yè)公開募股，并未特別傾向與高科技風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)。于是英國(guó)于1999年設(shè)立了專門服務(wù)于具有創(chuàng)新技術(shù)企業(yè)的高科技企業(yè)融資市場(chǎng)TECHMARK。三板市場(chǎng)OFEX與AIM相比，OFEX市場(chǎng)面向更初級(jí)的中小企業(yè)，市場(chǎng)準(zhǔn)入門檻及融資成本更低，為那些不能在主板市場(chǎng)或AIM市場(chǎng)掛牌交易的公司提供融資場(chǎng)所，在OFEX掛牌的公司，經(jīng)發(fā)展可以按照程序升級(jí)進(jìn)入AIM市場(chǎng)交易。目前，英國(guó)的場(chǎng)外交易市場(chǎng)也已成為多層次資本市場(chǎng)構(gòu)建的堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)，為廣泛的初級(jí)發(fā)展階段企業(yè)提供金融服務(wù)。

中國(guó)臺(tái)灣地區(qū)的資本市場(chǎng)也發(fā)展的十分完善，可大致劃分為四個(gè)層次：第一層次是公司制的臺(tái)灣證券交易所集中交易市場(chǎng)，類似于我國(guó)滬深兩市；第二層次是財(cái)團(tuán)法人制的證券柜臺(tái)買賣中心市場(chǎng)即柜臺(tái)交易市場(chǎng)；第三層次是興柜市場(chǎng)，由柜臺(tái)買賣中心代管，交易采用經(jīng)紀(jì)或自營(yíng)的議價(jià)成交方式；第四層次是盤商市場(chǎng)，是非公開私人股權(quán)交易市場(chǎng)，以盤商為中介進(jìn)行。臺(tái)灣場(chǎng)外交易市場(chǎng)形成了以柜臺(tái)買賣中心和興柜市場(chǎng)為主的雙層次體系，在政府主導(dǎo)的集中監(jiān)管下，擁有明確的市場(chǎng)定位，清晰的股票融資層次，合理的準(zhǔn)入及有效監(jiān)管制度。可見目前臺(tái)灣場(chǎng)外交易市場(chǎng)已經(jīng)形成了相對(duì)比較完善的體系，場(chǎng)外交易市場(chǎng)在資本市場(chǎng)中的重要地位無(wú)可取代。

通過分析中國(guó)境外場(chǎng)外交易市場(chǎng)的現(xiàn)狀，可以看出其發(fā)展比較成熟完善，且適應(yīng)各自市場(chǎng)實(shí)情各具特色，同時(shí)，其在資本市場(chǎng)中都占有重要地位，是成熟穩(wěn)定的資本市場(chǎng)的堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。

二、中國(guó)境內(nèi)場(chǎng)外交易市場(chǎng)情況分析

中國(guó)境內(nèi)場(chǎng)外交易市場(chǎng)目前已初步形成了以中關(guān)村和天交所為發(fā)展勢(shì)頭最大、最新興的市場(chǎng)，能夠代表中國(guó)境內(nèi)場(chǎng)外交易市場(chǎng)發(fā)展的前沿現(xiàn)狀。中關(guān)村場(chǎng)外交易市場(chǎng)始建于2006年，定位于北京中關(guān)村科技園區(qū)內(nèi)非上市股份有限公司股份報(bào)價(jià)轉(zhuǎn)讓。該市場(chǎng)的掛牌標(biāo)準(zhǔn)應(yīng)符合下列條件：（1）存續(xù)滿兩年。有限責(zé)任公司按原賬面凈資產(chǎn)值折股整體變更為股份有限公司的，存續(xù)期間可以從有限責(zé)任公司成立之日起計(jì)算；（2）主營(yíng)業(yè)務(wù)突出，具有持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力；（3）公司治理結(jié)構(gòu)健全，運(yùn)作規(guī)范；（4）股份發(fā)行和轉(zhuǎn)讓行為合法合規(guī)；（5）取得北京市人民政府出具的非上市公司股份報(bào)價(jià)轉(zhuǎn)讓試點(diǎn)資格確認(rèn)函；（6）其他條件。該市場(chǎng)采用主券商制度和信息披露制度，主券商制度對(duì)推薦園區(qū)公司掛牌新三板的證券公司規(guī)定了資格條件，信息披露制度是對(duì)掛牌公司的臨時(shí)報(bào)告、定期報(bào)告和重大事項(xiàng)的披露要求。

目前，在中關(guān)村掛牌的公司以信息技術(shù)、制造業(yè)和計(jì)算機(jī)為主，但卻不僅僅局限于此，同時(shí)還有社會(huì)服務(wù)業(yè)、電力設(shè)備與新能源、建筑業(yè)、農(nóng)、林、牧、漁業(yè)、醫(yī)藥生物、食品飲料、文化傳媒等行業(yè)領(lǐng)域，行業(yè)分布如圖1所示。目前掛牌公司達(dá)161家，總股本49.9404億股，成交筆數(shù)539筆，成交股數(shù)7045.1119萬(wàn)股，成交金額4.5879億元。

圖1 中關(guān)村場(chǎng)外交易市場(chǎng)行業(yè)結(jié)構(gòu)分布（截至2012年11月）

近年來，中關(guān)村科技園區(qū)公司掛牌數(shù)量正在穩(wěn)步增長(zhǎng)，該市場(chǎng)正成為全國(guó)性場(chǎng)外交易市場(chǎng)的奠基石；該市場(chǎng)提升了掛牌的中小企業(yè)資金運(yùn)作的能力，為中小企業(yè)提供了直接融資的渠道；同時(shí)也為風(fēng)險(xiǎn)投資提供退出渠道。

天交所場(chǎng)外交易市場(chǎng)始建于2008年，該市場(chǎng)定位于發(fā)展“兩高兩非”公司股權(quán)和私募基金份額交易為成長(zhǎng)型中小微企業(yè)提供特色股權(quán)融資。該市場(chǎng)掛牌標(biāo)準(zhǔn)為：（1）依法注冊(cè)的股份有限公司，規(guī)范經(jīng)營(yíng)不少于1年；（2）公司主營(yíng)業(yè)務(wù)完整、突出，具有活躍、持續(xù)的經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)記錄，資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)狀況良好；（3）公司治理結(jié)構(gòu)健全，核心高級(jí)管理人員穩(wěn)定，內(nèi)部管理控制制度完善；（4）最近兩個(gè)會(huì)計(jì)年度內(nèi)無(wú)違反法律、法規(guī)行為，無(wú)不良信用記錄；（5）不存在任何可能嚴(yán)重影響公司資產(chǎn)和業(yè)務(wù)的法律訴訟案件、或有負(fù)債等事件；（6）取得至少一個(gè)在交易所注冊(cè)、具有保薦資格的機(jī)構(gòu)在盡職調(diào)查后出具的保薦意見書；（7）取得至少有一個(gè)在天交所注冊(cè)、具有報(bào)價(jià)資格的報(bào)價(jià)商承諾為其提供雙向報(bào)價(jià)做市服務(wù)；（8）公司任一股東持股最小數(shù)量不低于公司總股本的1/200；（9）監(jiān)管機(jī)構(gòu)和交易機(jī)構(gòu)要求的其他條件。天交所自開創(chuàng)至今累計(jì)掛牌企業(yè)221家，總市值21639.2億元，天交所的行業(yè)多以制造業(yè)為主，其他領(lǐng)域也多有涉及。天交所行業(yè)結(jié)構(gòu)分布圖如圖2所示：

三、中國(guó)境內(nèi)外場(chǎng)外交易市場(chǎng)對(duì)比分析

場(chǎng)外交易市場(chǎng)是多層次資本市場(chǎng)重要組成部分，只有將其放在多層次資本市場(chǎng)中分析對(duì)比，才能看出它發(fā)展是否成熟健全，所占比重是否是健康的資本市場(chǎng)應(yīng)有的比例。目前，中國(guó)境外場(chǎng)外交易市場(chǎng)已成為多層次資本市場(chǎng)重要組成部分，尤其以美國(guó)的多層次資本市場(chǎng)是發(fā)展最完善最有代表性的市場(chǎng)，所以結(jié)合前面中國(guó)境內(nèi)與美國(guó)資本市場(chǎng)的描述，對(duì)中國(guó)境內(nèi)和美國(guó)多層次資本市場(chǎng)規(guī)模進(jìn)行總結(jié)，以此來對(duì)比更能清晰明了。如圖3所示。

中國(guó)境內(nèi)多層次資本市場(chǎng)倒金字塔 美國(guó)多層次資本市場(chǎng)金字塔

圖3 中美多層次資本市場(chǎng)結(jié)構(gòu)對(duì)比圖

從圖3可以清晰的看出，美國(guó)的多層次資本市場(chǎng)呈現(xiàn)正金字塔狀，而中國(guó)則是倒金字塔狀。美國(guó)的金字塔底部的場(chǎng)外交易市場(chǎng)明顯厚重穩(wěn)固，且層次分明；而中國(guó)的金字塔底部則單薄無(wú)力，很難支撐起整個(gè)市場(chǎng)。美國(guó)的場(chǎng)外交易市場(chǎng)由于發(fā)展較早，相對(duì)成熟，能夠?yàn)榻^大多數(shù)不能參與進(jìn)主板市場(chǎng)的企業(yè)提供融資渠道，使得整個(gè)多層次市場(chǎng)擁有穩(wěn)定的基礎(chǔ)，能夠穩(wěn)健地發(fā)展。目前，以美國(guó)為代表的發(fā)展成熟的中國(guó)境外場(chǎng)外交易市場(chǎng)普遍的優(yōu)點(diǎn)，均具有無(wú)地區(qū)限制的全國(guó)性場(chǎng)外交易市場(chǎng)，有健全的轉(zhuǎn)板機(jī)制，完善的做市商制度。

而中國(guó)境內(nèi)的多層次資本市場(chǎng)呈倒金字塔狀，這與中國(guó)經(jīng)濟(jì)體制改革密不可分。主板市場(chǎng)建立時(shí)間最長(zhǎng)，成長(zhǎng)最成熟；中小板和創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)處于開辦初期，尚未成長(zhǎng)為資本市場(chǎng)的中堅(jiān)力量；場(chǎng)外交易市場(chǎng)目前散落在各地高新科技園區(qū)，監(jiān)管不統(tǒng)一，交易規(guī)模較小。因此形成了中國(guó)倒金字塔形狀的多層次資本市場(chǎng)?？梢?，要實(shí)現(xiàn)結(jié)構(gòu)完備、層次分明、產(chǎn)品多元化的多層次資本市場(chǎng)這一目標(biāo)，場(chǎng)外交易市場(chǎng)的完善成為當(dāng)務(wù)之急。

四、中國(guó)境內(nèi)場(chǎng)外交易市場(chǎng)完善思考

基于上述中國(guó)境內(nèi)外場(chǎng)外交易市場(chǎng)各自發(fā)展現(xiàn)狀分析，在借鑒中國(guó)境外良好經(jīng)驗(yàn)的基礎(chǔ)上，結(jié)合我國(guó)社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)國(guó)情，需要從多方面進(jìn)行相應(yīng)的完善。

第一，宏觀角度，需要形成全面性規(guī)模的場(chǎng)外交易市場(chǎng)。從完善多層次資本市場(chǎng)方面，縱觀中國(guó)境外資本市場(chǎng)，場(chǎng)外交易市場(chǎng)作為其發(fā)展基石必須應(yīng)當(dāng)是面向全國(guó)性的場(chǎng)外交易市場(chǎng)，具有極強(qiáng)的廣泛性和普遍性。而中國(guó)境內(nèi)各種形式的場(chǎng)外交易市場(chǎng)，無(wú)論是新三板市場(chǎng)還是天交所都受到試點(diǎn)范圍局限，都只集中于某個(gè)試點(diǎn)區(qū)域，不能讓更廣泛范圍內(nèi)的企業(yè)滿足金融服務(wù)的需求。例如中關(guān)村市場(chǎng)僅限于北京中關(guān)村科技園區(qū)注冊(cè)企業(yè)，天交所也多以天津周圍地區(qū)企業(yè)為主，即使能夠輻射至周邊地區(qū)，但覆蓋面也相當(dāng)有限。可是從世界范圍來看，沒有專門為某一地區(qū)公司設(shè)立場(chǎng)外交易市場(chǎng)的實(shí)例。所以，今后應(yīng)為建設(shè)全國(guó)性場(chǎng)外交易市場(chǎng)而準(zhǔn)備積蓄力量，由點(diǎn)擴(kuò)散到面，為建立健康成熟的多層次資本市場(chǎng)打好強(qiáng)有力的基奠。一方面加強(qiáng)掛牌后企業(yè)的維護(hù)服務(wù)，引導(dǎo)和鼓勵(lì)掛牌公司發(fā)揮行業(yè)龍頭企業(yè)的引領(lǐng)聚集作用。另一方面需要儲(chǔ)備大量掛牌后備軍企業(yè)，幫助和鼓勵(lì)大量已初步滿足財(cái)務(wù)標(biāo)準(zhǔn)的企業(yè)掛牌，并給予適當(dāng)?shù)募夹g(shù)指導(dǎo)和專業(yè)建議。

第二，加強(qiáng)場(chǎng)外交易市場(chǎng)的法律法規(guī)建設(shè)。從法律法規(guī)方面來看，中國(guó)境內(nèi)目前還沒有將場(chǎng)外交易市場(chǎng)納入法律調(diào)整的范圍，無(wú)論是現(xiàn)行《證券法》還是《公司法》，均未對(duì)場(chǎng)外交易市場(chǎng)做出十分明確的法律規(guī)定。場(chǎng)外交易市場(chǎng)的法律定位不明，缺乏明確的可操作的法律支持，有關(guān)具體的法律配套措施不完善，阻礙了市場(chǎng)效率的提高，直接影響到市場(chǎng)發(fā)展的廣度和深度。因此，加快加強(qiáng)法律法規(guī)建設(shè)，肯定場(chǎng)外交易市場(chǎng)的合法地位是其快速健康發(fā)展的前提。同時(shí)，構(gòu)建場(chǎng)外交易市場(chǎng)自我監(jiān)管與政府監(jiān)管相結(jié)合的監(jiān)管體系。

第三，完善運(yùn)行機(jī)制，健全做市商制度。從運(yùn)行機(jī)制方面來看，目前中國(guó)境內(nèi)在場(chǎng)外交易市場(chǎng)與交易所市場(chǎng)之間尚未頒布規(guī)范的轉(zhuǎn)板機(jī)制，也沒有全面實(shí)行活躍市場(chǎng)的做市商制度。無(wú)法像美國(guó)、英國(guó)和中國(guó)臺(tái)灣地區(qū)等在滿足一定條件下在多層次資本市場(chǎng)間轉(zhuǎn)板。隨著場(chǎng)外交易市場(chǎng)的發(fā)展，建立升降板機(jī)制的呼聲和需求越來越高，因此有必要根據(jù)升板自愿，降板強(qiáng)制的原則，做好建立轉(zhuǎn)板機(jī)制的工作，以完善中國(guó)境內(nèi)多層次資本市場(chǎng)構(gòu)建。通過中關(guān)村和天交所的代表性數(shù)據(jù)分析，交易量掛牌企業(yè)等數(shù)據(jù)比市場(chǎng)建立初期確實(shí)有了顯著的增加，但是與主板市場(chǎng)的交易量和上市公司數(shù)量相比，場(chǎng)外交易市場(chǎng)的流動(dòng)性差、交易冷清，市場(chǎng)資源配置效率低下，與美國(guó)等成熟的場(chǎng)外交易市場(chǎng)相比更是差距甚遠(yuǎn)。這些現(xiàn)象就使得場(chǎng)外交易市場(chǎng)的融資功能大大下降，受到很大限制，無(wú)法使場(chǎng)外交易市場(chǎng)起到為大量中小企業(yè)融資的真正功能作用。為了控制風(fēng)險(xiǎn)等原因，雖然部分場(chǎng)外交易市場(chǎng)推行了主券商制度，但對(duì)主辦券商的限制很多，比如公司股份轉(zhuǎn)讓只能委托一家證券公司、主辦券商不得自營(yíng)所代辦公司的股份等。這就使得主辦券商缺乏做市的動(dòng)機(jī)，導(dǎo)致市場(chǎng)活躍性差，沒有真正意義上完成做市商制度由券商來活躍市場(chǎng)的目的初衷。因此，應(yīng)盡快建立轉(zhuǎn)板機(jī)制，健全做市商制度。一是加強(qiáng)宣傳，讓更多的企業(yè)和券商了解和深層次認(rèn)識(shí)場(chǎng)外交易市場(chǎng)，鼓勵(lì)符合標(biāo)準(zhǔn)的企業(yè)和券商參與進(jìn)來。二是建立健全做市商制度，在市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)允許范圍內(nèi)，適當(dāng)放寬制度，把交易放于市場(chǎng)自主調(diào)節(jié)。以此刺激市場(chǎng)活躍性，增加交易量。

參考文獻(xiàn)：