導(dǎo)語(yǔ)：如何才能寫好一篇證券市場(chǎng)行情，這就需要搜集整理更多的資料和文獻(xiàn)，歡迎閱讀由公務(wù)員之家整理的十篇范文，供你借鑒。

篇1

關(guān)鍵詞：股票市場(chǎng) ; 證券公司;經(jīng)營(yíng)績(jī)效;風(fēng)險(xiǎn)預(yù)防

中國(guó)自1985年9月第一家證券公司（深圳經(jīng)濟(jì)特區(qū)證券公司）成立以來(lái)，證券業(yè)得到了迅猛發(fā)展，截至2009年3月25日，中國(guó)已有107家證券公司。當(dāng)前，我國(guó)證券公司所從事的是資本證券業(yè)務(wù)，但從所有的證券公司財(cái)務(wù)報(bào)告來(lái)看，有關(guān)股票發(fā)行承銷、股票、股票自營(yíng)買賣、股票投資咨詢等業(yè)務(wù)成為證券公司的主營(yíng)業(yè)務(wù)下載論文。

近年來(lái)，隨著我國(guó)股票市場(chǎng)的幾次周期波動(dòng)，證券公司的經(jīng)營(yíng)回報(bào)一直處于巨虧或巨盈的狀態(tài)。例如， 1994年8月1日—2001年6月30日股票市場(chǎng)的股價(jià)指數(shù)持續(xù)攀升，從而使證券公司取得了巨額經(jīng)營(yíng)回報(bào)；而2001年7月—2005年12月由于股票市場(chǎng)的調(diào)整、震蕩、股價(jià)指數(shù)下滑，證券公司的經(jīng)營(yíng)回報(bào)出現(xiàn)劇烈波動(dòng)或持續(xù)下降，尤其是其自營(yíng)投資大量虧損，導(dǎo)致4年中有19家證券公司倒閉或被接管。由此可以看出，證券公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)?nèi)Q于股票二級(jí)市場(chǎng)的表現(xiàn)；證券公司經(jīng)營(yíng)回報(bào)與股票市場(chǎng)行情具有某種黏合關(guān)聯(lián)，而且此種關(guān)聯(lián)在我國(guó)股票市場(chǎng)震蕩劇烈時(shí)表現(xiàn)得尤為突出。本文將利用2006年1月—2007年10月股票市場(chǎng)股價(jià)一路飆升和2007年11月—2008年11月股票市場(chǎng)股價(jià)又急速下跌這兩個(gè)時(shí)段，分析股市行情與證券公司經(jīng)營(yíng)回報(bào)的關(guān)聯(lián)性以及股市行情對(duì)證券公司經(jīng)營(yíng)回報(bào)的作用成因，并從風(fēng)險(xiǎn)防范角度提出消除股市波動(dòng)對(duì)證券公司經(jīng)營(yíng)回報(bào)影響的建議。

一、 文獻(xiàn)回顧

1.國(guó)外對(duì)證券公司經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)與回報(bào)的相關(guān)研究

國(guó)外學(xué)者對(duì)證券公司經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)與回報(bào)并沒(méi)有系統(tǒng)的研究，尤其是以股市環(huán)境變化為視角對(duì)證券公司的經(jīng)營(yíng)表現(xiàn)進(jìn)行研究的文獻(xiàn)尚未發(fā)現(xiàn)。在證券公司的經(jīng)營(yíng)行為方面，Dolvin特別強(qiáng)調(diào)上市公司的質(zhì)量與證券公司經(jīng)營(yíng)的關(guān)系。他認(rèn)為證券公司的發(fā)展以上市公司為依托，良好的上市公司群體無(wú)疑有利于證券公司的良好發(fā)展［1］。在證券公司的內(nèi)部控制方面，Santomero和Babbel分析了風(fēng)險(xiǎn)度量問(wèn)題，強(qiáng)調(diào)公司要正常發(fā)展就必須建立一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)控制系統(tǒng)［2］。此外，Cummins從另一角度論述了風(fēng)險(xiǎn)控制問(wèn)題。他認(rèn)為產(chǎn)品創(chuàng)新是促進(jìn)證券公司發(fā)展的最好武器，同時(shí)各種各樣的創(chuàng)新也體現(xiàn)了這個(gè)行業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)多的特征，因此如何做好風(fēng)險(xiǎn)管理是至關(guān)重要的［3］。總的來(lái)看，國(guó)外學(xué)者相關(guān)研究的特征是切入點(diǎn)窄、缺乏系統(tǒng)性，并且僅以專題形式對(duì)證券公司經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)與回報(bào)的某個(gè)方面加以研究。

2.國(guó)內(nèi)對(duì)證券公司經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)與回報(bào)的相關(guān)研究

國(guó)內(nèi)研究證券公司經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)與回報(bào)問(wèn)題的學(xué)者也不多。陳道江首先提出了我國(guó)券商的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題，并基于三個(gè)方面分析成因：(1)證券市場(chǎng)主體制度性缺陷。由于國(guó)有股和流通股的人為割裂，導(dǎo)致證券市場(chǎng)上集聚了很大的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。(2)交易機(jī)制的缺失。券商目前的經(jīng)營(yíng)困境與我國(guó)當(dāng)前市場(chǎng)交易機(jī)制的缺陷有關(guān)。我國(guó)目前還沒(méi)有做空機(jī)制，是一個(gè)單邊市場(chǎng)，贏利的方式只有低買高賣，跌則虧、漲則贏。(3)經(jīng)營(yíng)模式單一。當(dāng)前中國(guó)券商主要局限于一級(jí)市場(chǎng)的承銷、二級(jí)市場(chǎng)的經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)和自營(yíng)及委托理財(cái)四項(xiàng)業(yè)務(wù)，傭金收入占中國(guó)券商收入的1/2上，利潤(rùn)總額的90%以上主要集中在這幾項(xiàng)傳統(tǒng)業(yè)務(wù)上，而在企業(yè)并購(gòu)重組服務(wù)、投資咨詢、金融衍生工具的創(chuàng)新和交易等一些創(chuàng)新型和延伸型業(yè)務(wù)上則進(jìn)展不大［4］。伍兵研究了我國(guó)證券公司經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的外部影響因素。他認(rèn)為，從2002—2005年我國(guó)證券公司出現(xiàn)全行業(yè)虧損、面臨著嚴(yán)峻的生存危機(jī)，原因之一是市場(chǎng)的結(jié)構(gòu)性缺陷造成證券公司一條腿走路的局面。股票市場(chǎng)和債券市場(chǎng)發(fā)展的嚴(yán)重失衡是我國(guó)證券市場(chǎng)制度安排上的另一重大缺陷。盡管我國(guó)的企業(yè)債券出現(xiàn)得比股票早，但其發(fā)展卻相當(dāng)緩慢。目前企業(yè)直接融資主要來(lái)源于股票市場(chǎng)，這樣就使得證券公司的業(yè)務(wù)增長(zhǎng)不得不極度依賴于股票市場(chǎng)的表現(xiàn)［5］。此外，馬慶泉提出了為挽救證券公司而挽救股市的觀點(diǎn)，即擱置股權(quán)分置問(wèn)題、大力發(fā)展機(jī)構(gòu)投資者、抓好上市企業(yè)的誠(chéng)信問(wèn)題、優(yōu)質(zhì)企業(yè)國(guó)內(nèi)上市、股市的單邊性質(zhì)問(wèn)題以及處置高風(fēng)險(xiǎn)券商［6］。上述文獻(xiàn)表明，國(guó)內(nèi)學(xué)者大多從宏觀角度研究股票市場(chǎng)運(yùn)作對(duì)證券公司經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的影響，也有學(xué)者從完善內(nèi)控機(jī)制角度對(duì)證券公司的危機(jī)處理加以論述。

二、實(shí)證分析

1.變量設(shè)計(jì)

目前衡量公司經(jīng)營(yíng)回報(bào)的指標(biāo)有很多，如凈利潤(rùn)、每股收益、總資產(chǎn)收益率等等。本文將選取營(yíng)業(yè)收入、凈利潤(rùn)、凈資產(chǎn)利潤(rùn)率、每股收益作為證券公司經(jīng)營(yíng)回報(bào)的評(píng)價(jià)指標(biāo)。所謂營(yíng)業(yè)收入是指證券公司在一定會(huì)計(jì)期間內(nèi)日常各項(xiàng)證券業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)過(guò)程中所取得的經(jīng)濟(jì)利益總流入。凈利潤(rùn)是證券公司在一定會(huì)計(jì)期間的利潤(rùn)總額與所得稅的差值。每股收益是反映每股價(jià)值的基礎(chǔ)性指標(biāo)，計(jì)算方法為凈利潤(rùn)與股本總數(shù)的比率。每股收益有基本每股收益與稀釋每股收益之分?；久抗墒找媸侵笟w屬于普通股股東的當(dāng)期凈利潤(rùn)除以發(fā)行在外普通股的加權(quán)平均數(shù)而得出的每股收益；稀釋每股收益是以基本每股收益為基礎(chǔ)，假定公司所有發(fā)行在外的稀釋性潛在普通股均已轉(zhuǎn)換為普通股，從而分別調(diào)整歸屬于普通股股東的當(dāng)期凈利潤(rùn)以及發(fā)行在外普通股的加權(quán)平均數(shù)并通過(guò)計(jì)算而得出的每股收益。凈資產(chǎn)利潤(rùn)率是凈利潤(rùn)與平均股東權(quán)益的比率，它反映證券公司股東權(quán)益的收益水平。該指標(biāo)值愈高，投資所產(chǎn)生的收益越大。凈資產(chǎn)利潤(rùn)率有全面攤薄的凈資產(chǎn)利潤(rùn)率與加權(quán)平均的凈資產(chǎn)利潤(rùn)率之分。全面攤薄的凈資產(chǎn)利潤(rùn)率等于報(bào)告期凈利潤(rùn)除以期末凈資產(chǎn)。該指標(biāo)強(qiáng)調(diào)期末狀況，是一個(gè)靜態(tài)指標(biāo)，反映期末單位凈資產(chǎn)對(duì)經(jīng)營(yíng)凈利潤(rùn)的分享狀況。加權(quán)平均的凈資產(chǎn)利潤(rùn)率等于報(bào)告期凈利潤(rùn)除以當(dāng)期平均凈資產(chǎn)。該指標(biāo)強(qiáng)調(diào)經(jīng)營(yíng)期間凈資產(chǎn)賺取利潤(rùn)的結(jié)果，是一個(gè)動(dòng)態(tài)的指標(biāo)，反映公司凈資產(chǎn)創(chuàng)造利潤(rùn)的能力。

2.研究假設(shè)

在深滬股市1 602家上市公司中，共有8家證券公司。本文以這8家證券公司為研究樣本，選取其2006年、2007年以及2008年的財(cái)務(wù)報(bào)告中營(yíng)業(yè)收入、凈利潤(rùn)、凈資產(chǎn)利潤(rùn)率、每股收益這四項(xiàng)指標(biāo)的三年數(shù)據(jù)進(jìn)行比較分析

表1深滬8家證券公司營(yíng)業(yè)收入與凈利潤(rùn)數(shù)據(jù)列示單位：億元

通過(guò)數(shù)據(jù)比較，筆者發(fā)現(xiàn)8家證券公司中至少有7家2007年的數(shù)據(jù)均高于2006年與2008年。由此可以認(rèn)為，8家證券公司2007年?duì)I業(yè)收入等四項(xiàng)指標(biāo)數(shù)據(jù)的總體均值分別高于2006年與2008年，而且它們之間具有顯著差異。本文將采取構(gòu)造密度函數(shù)進(jìn)行統(tǒng)計(jì)檢驗(yàn)的方法，將2007年?duì)I業(yè)收入等四項(xiàng)指標(biāo)的總體數(shù)據(jù)界定為樣本組，2006年與2008年?duì)I業(yè)收入等四項(xiàng)指標(biāo)總體數(shù)據(jù)界定為2007年樣本組下相應(yīng)的控制組，并對(duì)表3與表4的X與Y兩個(gè)總體參數(shù)存在顯著差異的可能性進(jìn)行分析。由此提出如下假設(shè)：

假設(shè)1：證券公司2007年度的營(yíng)業(yè)收入明顯高于2006年度的控制組。

假設(shè)2：證券公司2007年度的營(yíng)業(yè)收入明顯高于2008年度的控制組。

假設(shè)3：證券公司2007年度的凈利潤(rùn)明顯高于2006年度的控制組。

假設(shè)4：證券公司2007年度的凈利潤(rùn)明顯高于2008年度的控制組。

假設(shè)5：證券公司2007年度的凈資產(chǎn)利潤(rùn)率明顯高于2006年度的控制組。

假設(shè)6：證券公司2007年度的凈資產(chǎn)利潤(rùn)率明顯高于2008年度的控制組。

假設(shè)7：證券公司2007年度的每股收益明顯高于2006年度的控制組。

假設(shè)8：證券公司2007年度的每股收益明顯高于2008年度的控制組。

3.數(shù)據(jù)處理

4.原因分析

通過(guò)對(duì)深滬8家證券公司近3年數(shù)據(jù)處理可以看出，與2006年比較，2007年證券業(yè)上市公司經(jīng)營(yíng)回報(bào)漲幅明顯；與2007年比較，2008年證券業(yè)上市公司經(jīng)營(yíng)回報(bào)跌幅顯著。究其原因，筆者認(rèn)為，股票市場(chǎng)行情變化是促成我國(guó)證券公司經(jīng)營(yíng)回報(bào)頻繁波動(dòng)的本質(zhì)因素。這是因?yàn)?，與股票投資相比，債券投資的收益率顯著偏低。盡管2006—2008年間，銀行多次調(diào)整利息，但投資者仍對(duì)投資股票感興趣，缺乏對(duì)債券的投資熱情，進(jìn)而不會(huì)深度影響債券的供求關(guān)系以及債券的價(jià)格。然而，2007年與2008年是我國(guó)股票市場(chǎng)劇烈震蕩的兩年，股價(jià)的波動(dòng)影響著投資者對(duì)股票投資收益的預(yù)期，股指的漲與跌與投資者經(jīng)營(yíng)股票的投資熱情以及投資行為緊密相關(guān)。證券公司的數(shù)據(jù)顯示，證券公司證券買賣的傭金是公司收入的最主要來(lái)源，2007年，8家證券公司的股票買賣費(fèi)與自營(yíng)投資收益總計(jì)占到營(yíng)業(yè)收入的72%以上。由此可知，股市行情決定股指走向，股指變動(dòng)影響股民的投資熱情，股票的投資行為改變著證券公司營(yíng)業(yè)收入的重要來(lái)源，從而形成了多米諾骨牌效應(yīng)。

表5深滬證券公司營(yíng)業(yè)收入主要組成的年度數(shù)據(jù)比較分析單位：億元

（1）2007年股市行情攀升導(dǎo)致證券公司經(jīng)營(yíng)回報(bào)激增

圖1和圖2顯示了2006—2008年上證指數(shù)與深證成指的股價(jià)走勢(shì)圖。從兩走勢(shì)圖看，2006年股價(jià)波動(dòng)很小，股價(jià)增長(zhǎng)緩慢［7］，2006年1月4日，上證指數(shù)開(kāi)盤價(jià)為1 163.88，深證成指為2 873.53；2006年12月29日，上證指數(shù)收盤價(jià)為2 675.47，深證成指為6 647.14。然而，2007年股票市場(chǎng)的表現(xiàn)超越了投資者的想象力，勇奪全球主流資本市場(chǎng)漲幅的桂冠。其中，2007年10月10日上證指數(shù)漲幅達(dá)6 124.04，深證成指漲幅達(dá)19 600.03，兩市同時(shí)創(chuàng)下股票市場(chǎng)建立以來(lái)的最高點(diǎn)。從圖1與圖2的走勢(shì)圖中可以看出，2007年前10個(gè)月股指陡峭攀升，加速了場(chǎng)外資金的入市，股票與基金投資者紛紛通過(guò)證券公司開(kāi)戶賺錢，證券公司也格外重視自有資金的自營(yíng)業(yè)務(wù)。筆者認(rèn)為，2007年不斷刷新的指數(shù)高位與成交水平歸因于兩點(diǎn)：一是羊群效應(yīng)［8］。大量理論研究發(fā)現(xiàn)，2007年的股票投資者具有高度的“羊群效應(yīng)”的傾向。所謂“羊群效應(yīng)”是指由于對(duì)信息缺乏了解，投資者很難對(duì)市場(chǎng)未來(lái)的不確定性作出合理的預(yù)期，往往是通過(guò)觀察周圍人群的行為而提取信息，在這種信息的不斷傳遞中，許多人的信息將大致相同且彼此強(qiáng)化，從而產(chǎn)生從眾行為。2007年前10個(gè)月在證券公司開(kāi)戶炒股的投資者與日激增，眾多投資者處于瘋狂的群體非理性狀態(tài)。二是正反饋交易策略［9］，即利用反饋機(jī)制制定交易策略。通俗地說(shuō)，是指在價(jià)格升高時(shí)買進(jìn)股票，價(jià)格下跌時(shí)賣出股票。2007年股價(jià)指數(shù)由年初開(kāi)始連續(xù)10個(gè)月走高，這種行情恰好迎合了股民的興趣。這段時(shí)間急于入市或放大交易的股票投資者都有使用正反饋交易策略的傾向，部分股票投資者會(huì)采用“盲從”或“跟風(fēng)”等正反饋行為，追隨股票市場(chǎng)的潮流，蜂擁購(gòu)買各類上漲的股票。羊群效應(yīng)與正反饋交易策略的有機(jī)疊加，促成了幾乎全民炒股，全民致力于賺錢的瘋狂。從表5來(lái)看，2007年8家證券公司的股票買賣交易費(fèi)凈收入比2006年大幅增加，其中增幅最小的是長(zhǎng)江證券，達(dá)3.4倍之多，增幅最大的是宏源證券，有7.2倍之多；借2007年股價(jià)大漲之際，證券公司的自營(yíng)業(yè)務(wù)投資成果豐碩，金融資產(chǎn)的公允價(jià)值變動(dòng)收益也均有攀升，這些都可以從表4數(shù)據(jù)比較中得到印證。

（2）2008年股市行情暴跌導(dǎo)致證券公司經(jīng)營(yíng)回報(bào)下滑

2008年是股市暴跌的一年。上證指數(shù)2008年1月2日的開(kāi)盤價(jià)為5 265.00點(diǎn)，在12月31日的收盤價(jià)為1 820.81，其中在10月28日經(jīng)歷了最低點(diǎn)1 664.93點(diǎn)；深證成指2008年1月2日的開(kāi)盤價(jià)為17 856.15點(diǎn)，在12月31日的收盤價(jià)為6 485.51點(diǎn)，其中在10月28日經(jīng)歷了最低點(diǎn)5 577.23點(diǎn)。圖1與圖2也顯示了深滬兩市2008年的股價(jià)走勢(shì)。截至2008年年末，有85%以上股市的投資者處于虧損與嚴(yán)重虧損狀態(tài)，深滬兩市股指持續(xù)走低銷蝕了我國(guó)數(shù)以萬(wàn)計(jì)投資者的資產(chǎn)。2008年股市急速下挫的原因主要有：一是“大小非”解禁［10］。數(shù)據(jù)顯示，2008年共有1 245.97億股“大小非”解禁，其中股改“大小非”942.73億股，新老劃斷后IPO“大小非”303.14億股。 “大小非”解禁使得上市公司的原始股東將發(fā)行價(jià)位極低的大小非流通股帶入股市，按照現(xiàn)實(shí)高額股價(jià)的標(biāo)準(zhǔn)套取現(xiàn)金。由于 “大小非”解禁，股市大額資金流向了少數(shù)“大小非”的持有者，造成其他投資者全面虧損，嚴(yán)重挫傷了眾多投資者的信心與投資熱情。二是金融危機(jī)對(duì)股票投資者心理預(yù)期的影響。2008年美國(guó)次貸危機(jī)引發(fā)了全球金融危機(jī)。這次危機(jī)也波及中國(guó)的虛擬經(jīng)濟(jì)與實(shí)體經(jīng)濟(jì)。2008年下半年，我國(guó)外貿(mào)企業(yè)出口額銳減，數(shù)十萬(wàn)家企業(yè)倒閉，就業(yè)與擇業(yè)矛盾異常突出。在社會(huì)需求收縮的背景下，絕大多數(shù)股票投資者對(duì)經(jīng)濟(jì)晴雨表——中國(guó)股市的預(yù)期缺乏樂(lè)觀。“大小非”解禁與金融危機(jī)相互疊加，再加上投資者“追漲殺跌”的心態(tài)，使得股票投資者對(duì)2008年的投資極為謹(jǐn)慎，盡可能放低股票交易量，做到“優(yōu)中選優(yōu)”。從表5可以看出，與2007年相比，2008年8家證券公司的股票買賣交易費(fèi)凈收入急速下滑，跌幅均在30%—50%之間；在證券公司自身投資方面，8家證券公司中有7家出現(xiàn)虧損，其中有4家凈收益降幅超過(guò)了60%。此外， 2008年8家證券公司的金融資產(chǎn)公允價(jià)值變動(dòng)收益全部為負(fù)值。

三、 結(jié)論與建議

2006—2008年我國(guó)證券公司經(jīng)營(yíng)回報(bào)波動(dòng)明顯，且波動(dòng)規(guī)律與股市行情波動(dòng)基本吻合。本文分析的結(jié)論是：第一，股票市場(chǎng)行情攀升，證券公司的經(jīng)營(yíng)回報(bào)良好。第二，股票市場(chǎng)行情慘淡，證券公司的經(jīng)營(yíng)回報(bào)也明顯下挫。第三，合理預(yù)測(cè)股票市場(chǎng)行情和實(shí)施風(fēng)險(xiǎn)管理，將會(huì)提高證券公司經(jīng)營(yíng)回報(bào)的總體水平。基于此，證券公司有必要從以下方面規(guī)范自身經(jīng)營(yíng)行為：

1.重視對(duì)股票市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的預(yù)測(cè)

證券公司的證券買賣業(yè)務(wù)、自營(yíng)投資業(yè)務(wù)以及所屬金融資產(chǎn)的公允計(jì)價(jià)均與股票市場(chǎng)的價(jià)格行情密切相關(guān)，因此，證券公司有必要搜集各種有效信息，把握我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展走向，科學(xué)預(yù)測(cè)與評(píng)價(jià)股票市場(chǎng)的短期發(fā)展方向與長(zhǎng)期運(yùn)行規(guī)律［11］，并通過(guò)構(gòu)建股票市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)防范體系規(guī)劃公司的各項(xiàng)證券業(yè)務(wù)。

證券公司需要關(guān)注的股票市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)主要有：第一，經(jīng)濟(jì)循環(huán)風(fēng)險(xiǎn)。經(jīng)濟(jì)現(xiàn)象同自然界一樣也存在循環(huán)現(xiàn)象。經(jīng)濟(jì)繁榮、經(jīng)濟(jì)衰退、經(jīng)濟(jì)蕭條、經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇是經(jīng)濟(jì)循環(huán)的四個(gè)階段。在經(jīng)濟(jì)循環(huán)的每一個(gè)階段，股市的風(fēng)險(xiǎn)程度有著顯著的差異。在經(jīng)濟(jì)繁榮的鼎盛時(shí)期往往是股市最牛階段，但其風(fēng)險(xiǎn)也將增大。隨著經(jīng)濟(jì)的衰退直至進(jìn)入蕭條時(shí)期，股市也從不斷走低直到極度低迷。當(dāng)經(jīng)濟(jì)進(jìn)入復(fù)蘇早期，股市也會(huì)先知先覺(jué)，走在經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的前面。第二，幣值及利率變動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。人民幣幣值是否穩(wěn)定會(huì)在一定程度上影響股市。如果幣值貶值比率高于股票的投資收益率，投資者就會(huì)退出股市，選擇收益率比貶值率高的投資項(xiàng)目進(jìn)行保值。同樣，利率作為一種經(jīng)濟(jì)杠桿，它的變動(dòng)對(duì)股市的影響更直接，利率的提高和降低會(huì)影響股市資金的供應(yīng)量。在利率不斷走低的前提下，股市會(huì)逐漸走高；利率呈上調(diào)趨勢(shì)時(shí)，股市則會(huì)呈下降走勢(shì)。第三，政策法規(guī)風(fēng)險(xiǎn)。政策法規(guī)的制訂、實(shí)施及變更不僅影響整個(gè)經(jīng)濟(jì)，而且對(duì)股市的影響也意義深遠(yuǎn)。比如國(guó)有企業(yè)的國(guó)有股及法人股的處理以及2009年意欲重啟IPO等。尤其是我國(guó)目前的證券市場(chǎng)還處于發(fā)展階段，新法規(guī)的出臺(tái)實(shí)施或現(xiàn)有法規(guī)的重大修改都會(huì)對(duì)股市產(chǎn)生不可低估的影響。同時(shí)，政府根據(jù)股市的冷熱程度出臺(tái)一些鼓勵(lì)投資或扼制投機(jī)的政策也是影響股市的重要因素。

結(jié)合上述風(fēng)險(xiǎn)考慮，證券公司必須對(duì)幣值及利率的變動(dòng)、經(jīng)濟(jì)發(fā)展趨勢(shì)以及政策法規(guī)有全面的預(yù)測(cè)與辨析能力，積極地對(duì)各項(xiàng)風(fēng)險(xiǎn)加以預(yù)防與化解，努力降低證券買賣收益的波動(dòng)幅度，合理確定證券自營(yíng)投資方向。

2.加強(qiáng)對(duì)投資操作風(fēng)險(xiǎn)的管理

證券自營(yíng)買賣主要指證券公司開(kāi)設(shè)證券賬戶買賣有價(jià)證券并獲取收益的行為。證券自營(yíng)買賣的操作情況影響著證券公司利潤(rùn)表中的投資收益與公允價(jià)值變動(dòng)損益這兩項(xiàng)數(shù)據(jù)的變化。表5中近三年證券公司的投資收益與公允價(jià)值變動(dòng)這兩項(xiàng)數(shù)字的顯著差異及每項(xiàng)數(shù)字在相應(yīng)年度營(yíng)業(yè)收入中所占的比重，說(shuō)明證券自營(yíng)買賣也是證券公司經(jīng)營(yíng)回報(bào)的重要來(lái)源。因此，證券公司對(duì)自身投資操作風(fēng)險(xiǎn)的管理與預(yù)防不可小覷。筆者認(rèn)為，證券公司作為股票投資者，需要從如下方面管理投資操作風(fēng)險(xiǎn)［12］：第一，股票的選擇。股票市場(chǎng)的股票并非都有操作價(jià)值。證券公司在選擇股票時(shí)要經(jīng)歷三個(gè)步驟：第一步，確定行業(yè)范圍。公司選擇個(gè)股時(shí)要考慮到行業(yè)因素的影響，盡量選擇高成長(zhǎng)行業(yè)的個(gè)股，避免選擇夕陽(yáng)行業(yè)的個(gè)股。第二步，分析所選定行業(yè)內(nèi)各家公司的財(cái)務(wù)報(bào)告?！爸褐?，百戰(zhàn)不殆”，股市也是如此。公司需要分析行業(yè)范圍內(nèi)各家公司的經(jīng)營(yíng)情況、管理情況、市盈率等眾多財(cái)務(wù)指標(biāo)、未來(lái)發(fā)展前景、利潤(rùn)預(yù)測(cè)、已存在或潛在的重大問(wèn)題，確定各家公司股票的合理價(jià)格，進(jìn)而通過(guò)比較市場(chǎng)價(jià)位與合理定價(jià)的差別來(lái)進(jìn)一步壓縮股票選擇范圍。第三步，運(yùn)用技術(shù)分析方法。在第二步的基礎(chǔ)上，證券公司需要運(yùn)用一定的技術(shù)分析方法，結(jié)合所確定范圍的各家股票的周期性波動(dòng)圖表，充分利用外部環(huán)境可能帶來(lái)的有利影響，選擇超跌個(gè)股。第二，時(shí)機(jī)的選擇。股市并非每日都有盈利機(jī)會(huì)，行情有明朗與不明朗之分，操作就有可做和不可做之別。從總體上講，股市操作就是在上升的趨勢(shì)中逢低買進(jìn)，在下跌的趨勢(shì)中逢高拋出。證券公司在股市具體操作中需要更多地借鑒技術(shù)分析方法，可參考的方法有置位操作與破位操作等。置位操作的原理是在股價(jià)上升的趨勢(shì)中，等待股價(jià)回調(diào)到重要的支撐位上買進(jìn)；在股價(jià)下跌的趨勢(shì)中等待股價(jià)反彈到重要的壓力位上拋出。破位操作的原理是當(dāng)股價(jià)漲破一個(gè)重要的壓力位時(shí)順勢(shì)買進(jìn)，而當(dāng)股價(jià)跌破一個(gè)重要的支撐位時(shí)則順勢(shì)拋空。其實(shí)，證券公司的投資操作風(fēng)險(xiǎn)管理是一項(xiàng)復(fù)雜的工程，因此，本文僅為證券公司提供投資操作風(fēng)險(xiǎn)管理的理論思路，期盼證券公司借股票市場(chǎng)行情之勢(shì)創(chuàng)造更多的投資回報(bào)。

參考文獻(xiàn)

［1］ Dolvin， S.D. Market Structure，Changing Incentives，and underwriter Certification［J］.Journal of Financial Research， 2005，28(3):403-419.

［2］ Santomero，A.M.，Babbel，D.F. Financial Risk Management by Insurers:An Analysis of the Process［J］.Journal of Risk and Insurance，1997，64(2):231-270.

［3］ Cummins， D.J.Convergence in Wholesale Financial Services:Reinsurance and Investment Banking［J］.Geneva Papers on Risk and Insurance， 2005，30(2):187-222.

［4］ 陳道江.我國(guó)券商危機(jī)的現(xiàn)實(shí)分析與對(duì)策思考［J］. 學(xué)術(shù)論壇， 2005，(10):66-73.

［5］ 伍兵.我國(guó)證券公司生存危機(jī)的外部制度與內(nèi)部治理缺陷［J］.求索， 2005，(4):23-25.

［6］ 馬慶泉.面臨市場(chǎng)化與國(guó)際化競(jìng)爭(zhēng)的中國(guó)證券業(yè)［J］.中國(guó)金融， 2004，(15):55-56.

［7］ 王德河.股票價(jià)格時(shí)間序列分形特征的實(shí)證研究［J］.審計(jì)與經(jīng)濟(jì)研究， 2007，(6):71-76.

［8］ 崔顯林. 論當(dāng)前股票市場(chǎng)中“羊群效應(yīng)”的危害與對(duì)策［J］. 經(jīng)濟(jì)理論研究， 2009:49-51.

［9］ 何劍，姚益清. 基于正反饋交易理論的中美股市比較研究［J］. 財(cái)會(huì)通訊， 2009，(2):10-13.

［10］ 李健夫.解決“大小非”問(wèn)題與拯救中國(guó)資本市場(chǎng)［J］.社會(huì)科學(xué)論壇， 2009，(4):124-151.

篇2

（一）融資融券業(yè)務(wù)堅(jiān)持現(xiàn)貨交易的原則雖然證券交易中的融資融券業(yè)務(wù)有自身的特殊買賣方式，但是如果從這個(gè)角度來(lái)看，融資融券的交易方式相較現(xiàn)貨交易的方式有很多的共同點(diǎn)。融資交易達(dá)成協(xié)議之后，買賣雙方要對(duì)交割進(jìn)行及時(shí)的結(jié)清，并且在結(jié)清的時(shí)候買賣雙方要么使用現(xiàn)貨，要么使用現(xiàn)款進(jìn)行交割。

（二）融資融券交易能夠發(fā)揮財(cái)務(wù)杠桿的效應(yīng)投資者采取向證券公司進(jìn)行融資融券的方式，將交易的籌碼擴(kuò)大，利用最少的資金來(lái)獲得最多的利益，這就是所謂的信用交易的財(cái)務(wù)杠桿作用。

（三）證券交易中融資融券業(yè)務(wù)具有雙重信用關(guān)系融資融券業(yè)務(wù)不只是有一層的信用關(guān)系，而是具有雙重的信用關(guān)系，第一層信用關(guān)系是指證券金融公司、證券金融市場(chǎng)以及證券公司中證券、資金的擁有者之間的信用關(guān)系；第二層關(guān)系是指證券公司和投資者之間的信用關(guān)系。

二、融資融券業(yè)務(wù)對(duì)券商經(jīng)營(yíng)的積極影響

融資融券業(yè)務(wù)對(duì)市場(chǎng)的各個(gè)參與者都產(chǎn)生了極大的影響，其中在融資融券業(yè)務(wù)中受益最大的就是證券公司，證券公司依靠融資融券業(yè)務(wù)提高公司的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)，融資融券業(yè)務(wù)對(duì)券商經(jīng)營(yíng)的積極影響主要表現(xiàn)在以下幾個(gè)方面。

（一）增加證券公司的利息收入在融資融券業(yè)務(wù)剛開(kāi)始發(fā)展的時(shí)候，證券公司就是通過(guò)對(duì)自身持有的證券和資金額利用，在為客戶提供融資融券業(yè)務(wù)服務(wù)的過(guò)程中獲得較高的利息。后來(lái)，隨著“分散信用”模式和金融公司在證券市場(chǎng)中的介入，證券公司能夠從證券交易中獲得大量的收益和利潤(rùn)。所以，融資融券業(yè)務(wù)在增加證券公司的利潤(rùn)方面發(fā)揮了重要的作用，為證券公司的利潤(rùn)獲得增加了一條全新的渠道。據(jù)調(diào)查顯示，目前美國(guó)證券公司所獲利潤(rùn)收入的五分之一以上都是來(lái)自于融資融券業(yè)務(wù)，臺(tái)灣、日本的融資融券業(yè)務(wù)帶來(lái)的利潤(rùn)也占到了全部收入的十分之一左右。

（二）有利于提高投資者的專業(yè)性程度，提高證券公司中間業(yè)務(wù)收入融資融券業(yè)務(wù)的開(kāi)展首先就是要求投資者能夠全面、準(zhǔn)確的把握證券市場(chǎng)的行情。所以，投資者在對(duì)融資融券業(yè)務(wù)中的項(xiàng)目作出科學(xué)的決策之前，必須要吸收大量相關(guān)專業(yè)的建議，這一環(huán)節(jié)的操作就為證券公司的各位投資者提供了更為優(yōu)質(zhì)和專業(yè)的服務(wù)。此外，證券公司在融資融券業(yè)務(wù)的開(kāi)展過(guò)程中還能夠提供專業(yè)性質(zhì)較強(qiáng)的資產(chǎn)管理服務(wù)以及專業(yè)的財(cái)務(wù)顧問(wèn)服務(wù)等，從而增加證券公司中間業(yè)務(wù)的利潤(rùn)收入。

（三）活躍證券交易市場(chǎng)，增加業(yè)務(wù)傭金收入在證券公司開(kāi)展融資融券業(yè)務(wù)之前，我國(guó)的證券市場(chǎng)一直屬于單邊市場(chǎng)，沒(méi)有有效的做空機(jī)制。當(dāng)證券市場(chǎng)的行情不斷下跌的時(shí)候，各位投資者都像老鼠見(jiàn)了貓一樣，紛紛地遠(yuǎn)離證券市場(chǎng)，從而大大地減少了證券公司的業(yè)務(wù)傭金收入。但是隨著證券公司融資融券業(yè)務(wù)的推出，不僅為證券市場(chǎng)提供了有效的做空機(jī)制，而且還能夠和證券的股指期貨進(jìn)行有效的配合，為投資者的投資提供完備的保值渠道，從而降低了證券市場(chǎng)參與中的風(fēng)險(xiǎn)，提高了投資者的積極性，同時(shí)為證券市場(chǎng)的交易提供了大量的外場(chǎng)資金，這樣也必然帶來(lái)證券公司中傭金收入的增加。尤其是在行情下跌的情況下，如果沒(méi)有融資融券業(yè)務(wù)作為做空機(jī)制，那么證券交易市場(chǎng)的活躍程度就會(huì)受到大幅度的沖擊，但是開(kāi)展了融資融券業(yè)務(wù)之后，證券投資者可以先將自己的證券賣出，然后當(dāng)價(jià)格下跌的時(shí)候再將這些證券買進(jìn)，從而實(shí)現(xiàn)盈利。

三、券商經(jīng)營(yíng)中融資融券業(yè)務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)

我國(guó)的融資融券業(yè)務(wù)的開(kāi)展和經(jīng)營(yíng)，雖然在很大程度上給券商經(jīng)營(yíng)發(fā)展帶來(lái)了諸多的好處，但是同時(shí)，也給券商經(jīng)營(yíng)帶來(lái)了各種潛在的風(fēng)險(xiǎn)。目前我國(guó)券商經(jīng)營(yíng)的市場(chǎng)制度還不成熟，機(jī)制也不夠完善，且融資融券業(yè)務(wù)發(fā)展的時(shí)間有限，所以這些因素的影響都導(dǎo)致我國(guó)的券商經(jīng)營(yíng)在融資融券業(yè)務(wù)的開(kāi)展中存在諸多潛在的風(fēng)險(xiǎn)，這些風(fēng)險(xiǎn)主要包括以下幾個(gè)方面。

（一）客戶信用方面的風(fēng)險(xiǎn)客戶信用風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)生主要是指當(dāng)客戶的賬面出現(xiàn)損失，這個(gè)損失又超過(guò)了所繳納的保證金的數(shù)額，這個(gè)時(shí)候客戶就會(huì)出現(xiàn)違約行為，給證券公司帶來(lái)信用風(fēng)險(xiǎn)。在融資融券的交易過(guò)程中，證券公司會(huì)將自己籌措或者是自有的資金供客戶使用，以此來(lái)獲得相關(guān)的手續(xù)費(fèi)用和利息，但是客戶卻希望能夠利用融入的資金在股票市場(chǎng)中獲得較高的收益，客戶和證券公司之間的利益獲得就是在這種潛在風(fēng)險(xiǎn)的前提下進(jìn)行的，一旦證券市場(chǎng)上的證券價(jià)格下跌或者是證券人員的操作出現(xiàn)失誤，都會(huì)出現(xiàn)無(wú)法追回款項(xiàng)的風(fēng)險(xiǎn)，這種風(fēng)險(xiǎn)就落在了證券公司的身上。

（二）融資融券業(yè)務(wù)在操作方面的潛在風(fēng)險(xiǎn)這種操作方面的風(fēng)險(xiǎn)主要是指證券公司對(duì)自己持有的證券或者是資金進(jìn)行動(dòng)用，這個(gè)過(guò)程中可能會(huì)存在證券交易市場(chǎng)行情判斷錯(cuò)誤的情況，從而導(dǎo)致巨大的風(fēng)險(xiǎn)。比如，證券市場(chǎng)中股票下跌錯(cuò)誤的判斷為上漲，導(dǎo)致出現(xiàn)融入錯(cuò)誤。這種操作上的風(fēng)險(xiǎn)主要是因?yàn)樽C券公司在融資融券業(yè)務(wù)方面的研究還不是很深入，不夠成熟。相關(guān)人員對(duì)證券市場(chǎng)的行情判斷失誤導(dǎo)致的。從理論上來(lái)看，如果證券公司在融資融券業(yè)務(wù)上有足夠的業(yè)務(wù)量，那么就可以實(shí)現(xiàn)股票和資金在融出和融入時(shí)處于一個(gè)動(dòng)態(tài)平衡的狀態(tài)，從而在整個(gè)的融資融券業(yè)務(wù)發(fā)展的過(guò)程中，保障資金風(fēng)險(xiǎn)和股票風(fēng)險(xiǎn)的對(duì)沖關(guān)系。但是在實(shí)際的業(yè)務(wù)開(kāi)展過(guò)程中，證券公司只可以利用證券以及自有的資金進(jìn)行融資融券業(yè)務(wù)的開(kāi)展，所以，證券公司缺乏足夠的股票和資金規(guī)模，再加上我國(guó)證券公司在融資融券業(yè)務(wù)方面的研發(fā)素質(zhì)和研發(fā)能力都比較欠缺，從而導(dǎo)致券商經(jīng)營(yíng)中存在巨大的操作風(fēng)險(xiǎn)。

（三）證券公司在資金流動(dòng)性方面的風(fēng)險(xiǎn)證券公司在進(jìn)行信用交易的時(shí)候，具有將證券的交易量放大的功能，證券公司在開(kāi)展融資融券業(yè)務(wù)時(shí)的資金主要是按照法律程序籌集的資金以及公司自有的資金。當(dāng)公司向客戶融出資金的時(shí)候，這個(gè)資金就會(huì)在很長(zhǎng)一段時(shí)期內(nèi)被客戶占有，從現(xiàn)在來(lái)看，證券公司從公司外部獲得的資金有限，并且規(guī)模和期限都有十分嚴(yán)格的限制，所以，伴隨著融資融券業(yè)務(wù)的不斷壯大，到了規(guī)定的期限資金還是在客戶的手中，那么就會(huì)使證券公司無(wú)法進(jìn)行資金的籌資，出現(xiàn)資金周轉(zhuǎn)方面的困難，從而帶來(lái)資金流動(dòng)方面的風(fēng)險(xiǎn)。

四、完善券商經(jīng)營(yíng)融資融券業(yè)務(wù)的有效措施

（一）尋找進(jìn)行外源融資，提升自身的核心競(jìng)爭(zhēng)力對(duì)于沒(méi)有進(jìn)行試點(diǎn)實(shí)驗(yàn)的證券公司來(lái)說(shuō)，他們的營(yíng)業(yè)網(wǎng)點(diǎn)比較稀少，開(kāi)展業(yè)務(wù)的規(guī)模也不大，因此，就應(yīng)該形成自己的發(fā)展特色，在提升公司的核心競(jìng)爭(zhēng)力方面制定相應(yīng)的比較科學(xué)合理的規(guī)劃。此外，證券公司應(yīng)該積極地進(jìn)行股份制改造，主動(dòng)地尋找外部的融資，并且在合適的市場(chǎng)時(shí)機(jī)下進(jìn)行上市首發(fā)，提高經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的質(zhì)量和規(guī)模，實(shí)現(xiàn)投資和融資的綜合發(fā)展，同時(shí)要針對(duì)自身經(jīng)營(yíng)模式中的問(wèn)題和弊端對(duì)經(jīng)營(yíng)模式進(jìn)行轉(zhuǎn)變，為證券公司融資融券業(yè)務(wù)的發(fā)展提供強(qiáng)有力的基礎(chǔ)條件。

（二）提高對(duì)融資融券業(yè)務(wù)的重視程度融資融券業(yè)務(wù)的開(kāi)展對(duì)證券公司的經(jīng)營(yíng)模式、投資業(yè)務(wù)、業(yè)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)格局以及經(jīng)營(yíng)收入甚至是整個(gè)資本市場(chǎng)都有比較大的積極影響。所以，證券公司必須全面的把握融資融券業(yè)務(wù)及其存在的潛在的風(fēng)險(xiǎn)，然后加強(qiáng)對(duì)融資融券業(yè)務(wù)的重視。

（三）建立和完善內(nèi)部的控制機(jī)制融資融券業(yè)務(wù)和外部相關(guān)部門的具體工作人員之間形成一種委托的關(guān)系，這種業(yè)務(wù)的實(shí)際操作都是由外部人員實(shí)施的。所以，為了防止工作人員或者是部門在證券的融資融券業(yè)務(wù)中做出違反道德的事情，所以有必要建立和完善內(nèi)部的控制機(jī)制，并且應(yīng)該配合相應(yīng)的激勵(lì)制度對(duì)工作人員的行為進(jìn)行約束，從而推動(dòng)我國(guó)證券公司融資融券業(yè)務(wù)的發(fā)展。

（四）制定轉(zhuǎn)融通制度在融資融券業(yè)務(wù)的開(kāi)展過(guò)程中，證券公司應(yīng)該積極的進(jìn)行融通業(yè)務(wù)的準(zhǔn)備和設(shè)計(jì)。雖然許多的券商已經(jīng)成功的上市，能夠利用證券市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)融資，對(duì)自己的資本金進(jìn)行充盈。但是隨著證券市場(chǎng)的走弱，證券公司的融資活動(dòng)會(huì)在一定程度上受到限制。對(duì)于那些沒(méi)有上市的公司來(lái)說(shuō)，只有增資擴(kuò)股這一條路可以走。在融資融券業(yè)務(wù)開(kāi)展之后，因?yàn)榭刂频谋容^嚴(yán)格，資金的供求之間的矛盾已經(jīng)不是很突出，但是從長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，還是應(yīng)該制定完善的轉(zhuǎn)通融制定作為證券公司未來(lái)發(fā)展的可靠保障，在證券公司融資融券業(yè)務(wù)發(fā)展的過(guò)程中，轉(zhuǎn)融通制度的成熟和完善將會(huì)給券商經(jīng)營(yíng)的發(fā)展帶來(lái)巨大的積極影響。

五、結(jié)束語(yǔ)

篇3

長(zhǎng)期以來(lái)，我國(guó)外匯資金相對(duì)短缺。為此，我國(guó)建立了B股市場(chǎng)來(lái)吸引國(guó)外的投資，并將居民的外匯存款用于國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)建設(shè)中有外匯需求的項(xiàng)目，但這還不能滿足外匯貸款的需要。近年來(lái)，由于H股、紅籌股的大量發(fā)行，B股市場(chǎng)的國(guó)際融資功能減弱，而且快速增長(zhǎng)的國(guó)內(nèi)居民外匯存款大量被拆放海外或者用來(lái)購(gòu)買外國(guó)債券，直接影響了我國(guó)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展。為順應(yīng)這一形勢(shì)的變化，為國(guó)內(nèi)居民開(kāi)放B股市場(chǎng)政策應(yīng)運(yùn)而生。

一、開(kāi)放B股市場(chǎng)帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)

開(kāi)放B股市場(chǎng)是我國(guó)振興和發(fā)展B股市場(chǎng)的重大舉措，也是我國(guó)B股市場(chǎng)定位由“利用國(guó)際間接投資”向“利用國(guó)內(nèi)外外匯資金”轉(zhuǎn)變的重要標(biāo)志，可有效地促進(jìn)整個(gè)證券市場(chǎng)不斷完善和健康、穩(wěn)定發(fā)展，加速我國(guó)資本市場(chǎng)與國(guó)際資本市場(chǎng)接軌的進(jìn)程，對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展具有重要的現(xiàn)實(shí)意義和戰(zhàn)略意義。

開(kāi)放B股市場(chǎng)對(duì)于我國(guó)長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展的作用是顯然的，但還應(yīng)清楚地認(rèn)識(shí)到開(kāi)放B股市場(chǎng)所帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。

1、股市“泡沫”風(fēng)險(xiǎn)。據(jù)統(tǒng)計(jì)，2000年中期B股股票平均每股收益為0．0820元／股，而深滬兩市上市公司平均每股收益為0．1037元／股，顯然B股上市公司整體業(yè)績(jī)比整個(gè)證券市場(chǎng)上市公司業(yè)績(jī)要差26％。從業(yè)績(jī)虧損股票的隸屬關(guān)系看，它們多數(shù)出自含B股的上市公司之中；從行業(yè)角度看，B股上市公司主要集中分布在紡織、鋼鐵冶金、五金家電、輕工等傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)中；從B股市場(chǎng)投資者隊(duì)伍看，國(guó)內(nèi)投資者占大多數(shù)，他們雖然經(jīng)歷多次股市波動(dòng)的洗禮，但許多投資者的依賴意識(shí)仍很嚴(yán)重，“賺了錢歸自己，輸了錢找政府”的觀念依然存在。面對(duì)開(kāi)放B股市場(chǎng)政策的出臺(tái)，許多國(guó)內(nèi)投資者不是尋找風(fēng)險(xiǎn)——收益的最佳結(jié)合點(diǎn)，而是“一哄而上”，使B股市場(chǎng)股價(jià)不斷被炒高，沒(méi)有業(yè)績(jī)支撐的股市的泡沫成分不斷增大。因此，B股市場(chǎng)目前的繁榮現(xiàn)象并不意味著B(niǎo)股市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的弱化，快速技升后的巨大獲利將會(huì)對(duì)B股市場(chǎng)的未來(lái)走勢(shì)造成巨大壓力。一旦“泡沫”破滅，不僅傷害到投資者，而且直接危及B股市場(chǎng)的健康、安全運(yùn)行，引起經(jīng)濟(jì)波動(dòng)。

2、市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。開(kāi)放B股市場(chǎng)前，按我國(guó)《證券法》規(guī)定，“禁止境內(nèi)投資者參與B股交易”，然而實(shí)際上違規(guī)投資者始終禁而不止。到1999年，B股市場(chǎng)上前十強(qiáng)中只剩下位列第九的唯一境外券商里昂證券；2000年境外券商對(duì)B股市場(chǎng)更為缺乏興趣。據(jù)有關(guān)部門測(cè)算，在開(kāi)放B股市場(chǎng)前，非法參與B股市場(chǎng)交易的開(kāi)戶數(shù)已經(jīng)超過(guò)了合法的開(kāi)戶數(shù)。因此，B股投資者隊(duì)伍已從最初設(shè)市時(shí)國(guó)外投資者一統(tǒng)天下變?yōu)閲?guó)內(nèi)人共同操割，B股市場(chǎng)偏離了當(dāng)初吸引國(guó)外外匯資金投資的設(shè)計(jì)思路。

開(kāi)放B股市場(chǎng)后，由于對(duì)大量存在的先期違規(guī)入市資金加以認(rèn)真清理的難度較大，因而很難確保國(guó)內(nèi)居民能在同一法律環(huán)境下平等地投資B股市場(chǎng)。隨著B(niǎo)股市場(chǎng)行情的上揚(yáng)，先期違規(guī)入市者將從中獲利。更為糟糕的是一旦B股市場(chǎng)行情出現(xiàn)大幅上揚(yáng)，大量先期違規(guī)入市者的獲利回吐會(huì)造成B股市場(chǎng)的劇烈震蕩。因此，目前B股市場(chǎng)“有價(jià)無(wú)市”、“無(wú)量空漲”的現(xiàn)狀一方面給先或違規(guī)入市者提供獲取暴利的機(jī)會(huì)，另一方面為B股市場(chǎng)增添了諸多不確定性因素，使B股市場(chǎng)潛伏著震蕩風(fēng)險(xiǎn)，短期上揚(yáng)后仍面臨著較大的變數(shù)。這將直接破壞證券市場(chǎng)的公平原則和基礎(chǔ)，影響證券市場(chǎng)穩(wěn)定、安全、健康發(fā)展。

3、人民幣匯率風(fēng)險(xiǎn)。按照國(guó)家有關(guān)規(guī)定，國(guó)內(nèi)居民只允許使用在2001年2月19日前存入國(guó)內(nèi)商業(yè)銀行的現(xiàn)匯存款和外幣現(xiàn)期存款投資B股，只有到6月1日以后，才可以使用2001年2月19日后存入國(guó)內(nèi)商業(yè)銀行的現(xiàn)匯存款和外幣現(xiàn)鈔存款以及從境外匯入的外匯資金從事B股交易。

受B股市場(chǎng)投機(jī)性和利好的誘感，在國(guó)內(nèi)合法獲取外匯的渠道很少的情況下，不法投資者會(huì)以違規(guī)的手段通過(guò)各種渠道買入外匯進(jìn)行投資，這將使得外匯黑市變得活躍，逃匯、套匯現(xiàn)象變得頻繁，人民幣匯率將直接受到?jīng)_擊（如6月1日以后現(xiàn)鈔可自由進(jìn)入B股市場(chǎng)進(jìn)行投資的政策已經(jīng)使人民幣兌美元的黑市價(jià)格在不到一個(gè)星期內(nèi)下跌了將近10％，對(duì)黑市美元急劇高漲的需求將使人民幣匯率面臨著貶值壓力），其穩(wěn)定性難以預(yù)料。而人民幣的匯率變動(dòng)，又將直接影響到我國(guó)的對(duì)外貿(mào)易和國(guó)際收支狀況。

4、融資風(fēng)險(xiǎn)。開(kāi)放B股市場(chǎng)后，由于B股市場(chǎng)擁有巨大的投機(jī)價(jià)值，許多投資者對(duì)未來(lái)B股市場(chǎng)的走勢(shì)預(yù)期良好，造成持股者為獲取更大的利潤(rùn)而惜售，引起B(yǎng)股市場(chǎng)行情不斷高漲。因此能夠真正引發(fā)B股市場(chǎng)容量擴(kuò)大的增量資金流入非常有限。而且目前B股市場(chǎng)主體（持股者）主要是國(guó)內(nèi)投資者，因而真正流入的國(guó)外資金則更為有限。

根據(jù)2000年9月中國(guó)證監(jiān)會(huì)下發(fā)的有關(guān)規(guī)定，“原來(lái)不能流通的境外法人持有的B股股票可以申請(qǐng)上市流通”。這將為國(guó)外外匯資資金的撤出提供機(jī)會(huì)。如果B股市場(chǎng)行情強(qiáng)勁上揚(yáng)，國(guó)外資本將會(huì)撤離。由于過(guò)去我國(guó)發(fā)行B股股票基本上采取私募方法，籌碼相對(duì)集中，量也較大，因此國(guó)外資本的撤離將直接影響B(tài)股個(gè)股和指數(shù)走勢(shì)，引起證券市場(chǎng)的強(qiáng)烈震蕩，甚至?xí)l(fā)其他方面資本的外流，從而加大我國(guó)外匯資金的缺口，帶來(lái)我國(guó)儲(chǔ)備資產(chǎn)和人民幣匯率的變化，直接影響我國(guó)國(guó)際收支平衡。

5、商業(yè)銀行風(fēng)險(xiǎn)。開(kāi)放B股市場(chǎng)以來(lái)，外匯市場(chǎng)一片生機(jī)盎然。但對(duì)商業(yè)銀行講，卻不得不面對(duì)潛在的外幣經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)：商業(yè)銀行外匯負(fù)債的資金來(lái)源明顯減少，相應(yīng)外匯業(yè)務(wù)利潤(rùn)可能降低；商業(yè)銀行外匯資金的獲利能力直接面臨著國(guó)際外匯市場(chǎng)的考驗(yàn)；證券公司在商業(yè)銀行開(kāi)立保證金劃轉(zhuǎn)帳戶，商業(yè)銀行將因B股的增發(fā)與在二級(jí)市場(chǎng)上不確定性買賣而難以把握資金頭寸，增加了商業(yè)銀行資金調(diào)撥的不可預(yù)測(cè)性風(fēng)險(xiǎn)；B股市場(chǎng)交易幣種的單一性和國(guó)內(nèi)居民在商業(yè)銀行的外幣存款幣種的多樣性之間的矛盾導(dǎo)致了頻繁的幣種轉(zhuǎn)換，增加了商業(yè)銀行的外幣幣種儲(chǔ)備的支付性和流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)等。

二、今后的對(duì)策

1、準(zhǔn)確定位B股市場(chǎng)。以前，B股市場(chǎng)長(zhǎng)期低迷，根源是由于對(duì)B股市場(chǎng)定位不合理。因此，在目前B股市場(chǎng)一片繁榮的大好形勢(shì)下，更需要對(duì)B股市場(chǎng)重新定位。首先，要把B股市場(chǎng)看作一個(gè)長(zhǎng)期發(fā)展的市場(chǎng)而不能看作一個(gè)過(guò)渡性的市場(chǎng)，否則，將會(huì)強(qiáng)化B股市場(chǎng)的短期性和不確定性，只會(huì)增加投資和投機(jī)風(fēng)險(xiǎn)，影響市場(chǎng)運(yùn)作與發(fā)展；其次，要把B股市場(chǎng)看作我國(guó)證券市場(chǎng)不可分割的一部分，而不能僅僅看作一條利用外資的渠道，否則只能弱化B股市場(chǎng)功能。也就是說(shuō)，應(yīng)把立足點(diǎn)放在培育B股市場(chǎng)上，促其不斷發(fā)展增大，使其快速地融合到國(guó)際資本市場(chǎng)中去，并在戰(zhàn)略上把A股市場(chǎng)和B股市場(chǎng)看作我國(guó)股市發(fā)展的“雙翼”，一個(gè)對(duì)內(nèi)，一個(gè)對(duì)外。只有這樣才能使投資者形成對(duì)B股市場(chǎng)久遠(yuǎn)的良好預(yù)期，才能更好地減少B股市場(chǎng)中的投機(jī)成分和風(fēng)險(xiǎn)顆粒。

2、合理規(guī)范B股市場(chǎng)的有關(guān)制度。規(guī)范、合理的制度是實(shí)現(xiàn)B股市場(chǎng)健康、穩(wěn)定發(fā)展的需要。因此，在開(kāi)放B股市場(chǎng)后，為規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，促進(jìn)B股市場(chǎng)快速發(fā)展，必須進(jìn)行制度創(chuàng)新。第一，鼓勵(lì)更多地采用公募的發(fā)行方式發(fā)行B股，以擴(kuò)大B股的市場(chǎng)影響；第二，采取多種形式（如鼓勵(lì)國(guó)內(nèi)大券商直接到海外設(shè)點(diǎn)，實(shí)現(xiàn)B股在境外的直接委托買賣）更直接、廣泛地為投資者服務(wù)；第三，放寬對(duì)投資主體的限制，減少對(duì)境外投資者投資B股的束縛，按照國(guó)有經(jīng)濟(jì)“有所為，有所不為”的原則允許其在資本市場(chǎng)上對(duì)B股公司進(jìn)行資產(chǎn)重組；第四，鼓勵(lì)A(yù)、B股公司分離，塑造純粹的B股公司；第五，按國(guó)際慣例對(duì)我國(guó)會(huì)計(jì)、審計(jì)制度進(jìn)行改革，正確、科學(xué)、合理地評(píng)價(jià)上市公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)，建立具有國(guó)際水平的信息披露制度；第六，大力提倡金融創(chuàng)新，逐步消除同股不同權(quán)的現(xiàn)象，為投資者提供更多更好的可規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的金融產(chǎn)品。

3、繼續(xù)保持人民幣匯率穩(wěn)定。為防范開(kāi)放B股市場(chǎng)可能帶來(lái)的外匯風(fēng)險(xiǎn)，我國(guó)應(yīng)繼續(xù)實(shí)行以市場(chǎng)供求為基礎(chǔ)、有管理的浮動(dòng)匯率制度，繼續(xù)保持人民幣匯率穩(wěn)定。首先，要嚴(yán)格執(zhí)行國(guó)內(nèi)居民2月19日后存入的外匯需等到6月1日后才可投資B股的規(guī)定，暫不允許跨行或異地劃轉(zhuǎn)外匯資金；其次，要確保合法外匯資金進(jìn)入B股市場(chǎng)，防止一些沒(méi)有外匯的居民通過(guò)非法套匯的方式參與市場(chǎng)，要堅(jiān)決打擊非法套匯和外匯黑市交易等違法行為；再次，要加強(qiáng)對(duì)B股市場(chǎng)的監(jiān)管，堅(jiān)持“公開(kāi)、公平、公正”原則，維護(hù)廣大投資者利益，推動(dòng)市場(chǎng)在規(guī)范中發(fā)展；最后，在適當(dāng)?shù)臅r(shí)候，可對(duì)外匯市場(chǎng)進(jìn)行干預(yù)，以減弱開(kāi)放B股市場(chǎng)對(duì)人民幣匯率的沖擊。

篇4

關(guān)鍵詞:賣空;功能;證券市場(chǎng)

中圖分類號(hào):F830.91文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼:A

一、引言

賣空,根據(jù)美國(guó)證券交易委員會(huì)SEC3B-3規(guī)則的規(guī)定,是指投資者出售自己并不擁有的證券行為,或者投資者用自己的賬戶以借來(lái)的證券完成交割的任何出售行為。通俗地講,賣空是指股票投資者當(dāng)某種股票價(jià)格看跌時(shí),便從經(jīng)紀(jì)人手中借入該股票拋出,在發(fā)生實(shí)際交割前,將賣出股票如數(shù)補(bǔ)進(jìn),交割時(shí),只結(jié)清差價(jià)的投機(jī)行為。若日后該股票價(jià)格果然下落時(shí),再?gòu)母偷膬r(jià)格買進(jìn)股票歸還經(jīng)紀(jì)人,從而賺取中間差價(jià)。賣空的歷史已有近400余年,在最早的有組織的市場(chǎng)――荷蘭阿姆斯特丹交易所中,賣空就變得很普遍。最初的賣空用于投機(jī),即估計(jì)當(dāng)前股價(jià)過(guò)高,通過(guò)預(yù)先賣空股票、鎖定收益,然后待股價(jià)下跌后再買回標(biāo)的股票的買賣操作。

隨著市場(chǎng)的發(fā)展,賣空已成為基礎(chǔ)交易制度的一個(gè)重要組成部分。在成熟的證券市場(chǎng)中,賣空目的漸趨多樣化,投資者利用賣空機(jī)制來(lái)設(shè)計(jì)一系列復(fù)雜的交易策略,以達(dá)到對(duì)沖或套利等目的。當(dāng)前,大多數(shù)發(fā)達(dá)證券市場(chǎng)已經(jīng)引入賣空交易機(jī)制,而對(duì)于新興證券市場(chǎng),絕大多數(shù)不允許賣空,但是隨著各國(guó)證券市場(chǎng)對(duì)外開(kāi)放度的增加和自身市場(chǎng)的發(fā)展,新興市場(chǎng)國(guó)家正在不斷嘗試引入賣空交易機(jī)制。在越來(lái)越多的國(guó)家或地區(qū)紛紛推出賣空機(jī)制的同時(shí),賣空機(jī)制對(duì)證券市場(chǎng)的實(shí)際影響也逐漸引起學(xué)者、業(yè)內(nèi)人士和管理層的關(guān)注。賣空機(jī)制究竟是加劇還是平抑市場(chǎng)波動(dòng)?新興市場(chǎng)引入賣空機(jī)制能否實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖?引入賣空機(jī)制后市場(chǎng)波動(dòng)是由賣空機(jī)制引起的還是其他因素?圍繞著這些問(wèn)題,學(xué)術(shù)界做了一系列的探討和爭(zhēng)論。本文在對(duì)這些問(wèn)題進(jìn)行梳理的基礎(chǔ)上,總結(jié)出賣空機(jī)制的功能及對(duì)我國(guó)股市的影響,再次強(qiáng)調(diào)我國(guó)證券市場(chǎng)推出賣空機(jī)制的必要性,進(jìn)而對(duì)我國(guó)進(jìn)一步推行賣空機(jī)制給出一定的建議。

二、文獻(xiàn)綜述

當(dāng)前對(duì)賣空機(jī)制的研究主要集中在兩個(gè)方面:一是研究賣空約束的最優(yōu)投資組合,國(guó)外主要是Leiboweitz和Kogeleman,國(guó)內(nèi)有吳禮斌和馬永開(kāi)、曹世勇和成央金;二是研究賣空約束限制對(duì)股票價(jià)格的影響或者賣空機(jī)制對(duì)證券市場(chǎng)波動(dòng)性的影響。而存在分歧最大和爭(zhēng)議最多的就在這個(gè)研究領(lǐng)域。

自上世紀(jì)九十年代以來(lái),國(guó)外一些學(xué)者就保證金交易(主要涉及的是賣空行為)對(duì)市場(chǎng)特別是對(duì)每日或每月股價(jià)波動(dòng)的影響進(jìn)行了大量的研究,結(jié)果普遍認(rèn)為賣空交易信息宣布后通常會(huì)引發(fā)股市價(jià)格下跌。如Conrad(1994)的研究結(jié)果表明,在公開(kāi)意料之外信息的情況下,賣空交易與股價(jià)下跌呈正相關(guān)關(guān)系,但在不公開(kāi)意料之外信息的情況下,賣空交易對(duì)價(jià)格下跌的影響更大。Senchack和Starks(1993)、Figlewski和Webb(1993)根據(jù)股票是否有期權(quán)在交易所上市交易,將賣空行為進(jìn)一步區(qū)分并研究賣空交易對(duì)股價(jià)的影響,結(jié)論表明,賣空有期權(quán)上市交易的股票對(duì)股價(jià)下跌的影響較小,并且這些股票的賣空信息大多是不公開(kāi)的。Keim和Madhaven(1995)、Aitken和Frino(1996)研究市價(jià)委托與限價(jià)委托的賣空交易行為對(duì)市場(chǎng)價(jià)格的影響,結(jié)果發(fā)現(xiàn)賣空交易者大多采用市價(jià)委托,且市價(jià)委托對(duì)市場(chǎng)價(jià)格下跌的影響較大。

而國(guó)外另外一些學(xué)者的研究卻發(fā)現(xiàn),賣空交易機(jī)制的存在并不會(huì)影響股票市場(chǎng)的正常波動(dòng)。1997年James J Angel以紐約股票交易所(NYSE)的144只股票為研究對(duì)象,研究股價(jià)下跌是否與賣空交易相關(guān),結(jié)果表明常規(guī)性買賣指令形成的“助漲殺跌”效應(yīng)是引起證券市場(chǎng)波動(dòng)的根源,是加劇市場(chǎng)波動(dòng)的一個(gè)重要原因。Leroy和Werner(2001)從賣空約束限制對(duì)股票價(jià)格影響的角度,研究了賣空機(jī)制對(duì)證券市場(chǎng)的影響,他們指出:如果給定股票的收益分布不變,那么取消賣空約束將使得股票價(jià)格下降,也就是提高了股票的期望收益率。Charoenrook和Daouk(2003)通過(guò)對(duì)111個(gè)國(guó)家證券市場(chǎng)的研究發(fā)現(xiàn),在允許賣空交易的發(fā)達(dá)市場(chǎng)國(guó)家中,其股票收益總的波動(dòng)性要比禁止賣空交易的新興市場(chǎng)國(guó)家低。同時(shí),允許賣空交易的國(guó)家發(fā)生市場(chǎng)崩潰的可能性并不比禁止賣空交易的國(guó)家高,并且它們之間的可能性差異在統(tǒng)計(jì)上是不顯著的。

國(guó)內(nèi)學(xué)者也在這些研究的基礎(chǔ)上,應(yīng)用我國(guó)的樣本數(shù)據(jù)對(duì)賣空機(jī)制與股票市場(chǎng)波動(dòng)的相關(guān)性進(jìn)行了研究。

張哲章(1998)利用臺(tái)灣證券市場(chǎng)上的數(shù)據(jù)進(jìn)行實(shí)證,研究臺(tái)灣加權(quán)指數(shù)同賣空交易額的關(guān)系,結(jié)果表明賣空交易額的變動(dòng)要滯后于股價(jià)的變動(dòng),認(rèn)為股價(jià)可作為賣空交易額的先行指標(biāo)(即股價(jià)變動(dòng)是因,賣空交易額的變動(dòng)是果)。王麗容等(2001)的研究發(fā)現(xiàn),1991～2000年的十年間,臺(tái)灣股市買空交易量與市場(chǎng)成交量的相關(guān)系數(shù)高達(dá)97%,當(dāng)日沖銷成交量與大盤成交量的相關(guān)系數(shù)高達(dá)84%,而賣空交易量與大盤成交量的相關(guān)系數(shù)僅為57%,同時(shí)認(rèn)為這是由于臺(tái)灣信用交易機(jī)制中融券賣空被大幅壓低造成的。李軍農(nóng)和陳彥斌(2004)研究了中國(guó)股票市場(chǎng)中賣空約束對(duì)投資效率的影響,結(jié)論是如果中國(guó)股票市場(chǎng)取消賣空約束,投資者可以顯著改進(jìn)投資效率。廖士光、楊朝軍(2005)利用協(xié)整檢驗(yàn)和Granger因果檢驗(yàn)的方法研究了臺(tái)灣股票市場(chǎng)賣空機(jī)制與股票價(jià)格之間的關(guān)系,結(jié)果表明,賣空交易額與加權(quán)指數(shù)之間存在著長(zhǎng)期穩(wěn)定的協(xié)整關(guān)系,賣空機(jī)制的存在并未加劇證券市場(chǎng)的波動(dòng)。廖士光和楊朝軍(2005)利用中國(guó)香港股票市場(chǎng)上的數(shù)據(jù),實(shí)證研究賣空交易機(jī)制與市場(chǎng)波動(dòng)性、流動(dòng)性間的內(nèi)在聯(lián)系,研究結(jié)果表明,對(duì)于整個(gè)股票市場(chǎng)而言,賣空機(jī)制推出后,市場(chǎng)波動(dòng)性加大、流動(dòng)性先減弱后增強(qiáng),但模型檢驗(yàn)結(jié)果證實(shí)市場(chǎng)波動(dòng)性的增加和流動(dòng)性的增強(qiáng)并非是由賣空交易引發(fā)的。賣空機(jī)制對(duì)整個(gè)市場(chǎng)最終的影響方向(加劇市場(chǎng)波動(dòng)或平抑市場(chǎng)波動(dòng))還要取決于市場(chǎng)中賣空交易者的類型、操作策略及交易信息的公開(kāi)程度。張博、殷仲民(2006)運(yùn)用相關(guān)模型的實(shí)證研究發(fā)現(xiàn),上海證券市場(chǎng)存在著較為明顯的波動(dòng)聚集、波動(dòng)持續(xù)現(xiàn)象,市場(chǎng)整體波動(dòng)性較大。而正是賣空限制的存在增加了該市場(chǎng)的波動(dòng)性水平,降低了市場(chǎng)質(zhì)量,因此他們認(rèn)為有必要在該市場(chǎng)建立賣空交易機(jī)制以降低其波動(dòng)性水平。

三、賣空機(jī)制的功能及推出賣空機(jī)制對(duì)中國(guó)證券市場(chǎng)的影響

由上述文獻(xiàn)回顧可見(jiàn),國(guó)內(nèi)外學(xué)者就賣空機(jī)制對(duì)股票市場(chǎng)的作用還是多數(shù)持肯定態(tài)度的。而對(duì)于中國(guó)股票市場(chǎng)推出賣空機(jī)制的呼聲在本世紀(jì)初也逐漸高漲起來(lái)。2005年底證監(jiān)會(huì)了《關(guān)于做好貫徹實(shí)施修改后的公司法和證券法有關(guān)工作的通知》,而修改后的《證券法》已刪除對(duì)融資融券交易的限制性條款。2006年元月的《證券公司風(fēng)險(xiǎn)控制指標(biāo)管理辦法》(征求意見(jiàn)稿)以官方文件的形式明確了符合條件的券商可進(jìn)行融資融券業(yè)務(wù),并對(duì)融資融券規(guī)模與凈資本的比例進(jìn)行了明確規(guī)定。2006年7月2日,中國(guó)證監(jiān)會(huì)了《證券公司融資融券業(yè)務(wù)試點(diǎn)管理辦法》和《證券公司融資融券業(yè)務(wù)試點(diǎn)內(nèi)部控制指引》,8月21日,滬深證券交易所的《融資融券交易試點(diǎn)實(shí)施細(xì)則》公布實(shí)施,8月29日,中國(guó)證券登記結(jié)算公司了《融資融券試點(diǎn)登記結(jié)算業(yè)務(wù)指引》,這一系列規(guī)章和規(guī)則的公布與實(shí)施標(biāo)志著我國(guó)證券市場(chǎng)融券業(yè)務(wù)的啟動(dòng),也標(biāo)志著中國(guó)資本市場(chǎng)期待已久的賣空交易機(jī)制的大幕徐徐拉開(kāi)?？墒菚r(shí)至今日,關(guān)于賣空機(jī)制實(shí)質(zhì)性的推動(dòng)還沒(méi)有真正展開(kāi),除了2006年的一些規(guī)章與規(guī)則,并未出臺(tái)賣空業(yè)務(wù),前幾年呼聲較高的融資融券和股指期貨也沒(méi)有切實(shí)的落實(shí)下來(lái),只是在證券監(jiān)管層面不斷地探討,而遲遲未有出臺(tái)。2009年初傳言最兇的融資融券,也在眾券商的翹首以待中按兵不動(dòng)。但這種融資融券制度安排使得可融券的來(lái)源非常有限,致使賣空機(jī)制的象征意義大于其實(shí)際效用。在此本文結(jié)合賣空機(jī)制的功能,對(duì)中國(guó)股票市場(chǎng)推行賣空機(jī)制的必要性再做進(jìn)一步的分析。

(一)賣空機(jī)制的功能

1、穩(wěn)定市場(chǎng)的功能。大量文獻(xiàn)回顧研究顯示,賣空交易機(jī)制不會(huì)造成股票價(jià)格大幅下跌,也不會(huì)導(dǎo)致股價(jià)大幅波動(dòng)。賣空機(jī)制對(duì)股票市場(chǎng)的作用更多表現(xiàn)為穩(wěn)定市場(chǎng)的作用。這一作用主要表現(xiàn)在兩個(gè)方面:首先,防止股票價(jià)格泡沫過(guò)度膨脹。在僅限于現(xiàn)貨交易的證券市場(chǎng)上,由于各種證券的供給在一定時(shí)期內(nèi)是有限的,將呈現(xiàn)出單邊運(yùn)行態(tài)勢(shì),在供求關(guān)系出現(xiàn)嚴(yán)重失衡的時(shí)候,必然會(huì)產(chǎn)生巨幅震蕩,使股票價(jià)格泡沫過(guò)度膨脹。而一旦引入賣空交易機(jī)制,就可以增加相關(guān)證券的供給彈性,當(dāng)股票價(jià)格因?yàn)橥顿Y者的過(guò)度追捧或是惡意炒作而出現(xiàn)虛高時(shí),市場(chǎng)中的理性投資者會(huì)及時(shí)察覺(jué)到這種現(xiàn)象,預(yù)期股票價(jià)格在未來(lái)某一時(shí)刻總會(huì)下跌。于是,他們就賣空這些價(jià)格明顯高估的股票,增加這些股票的供給量,從而抑制股票價(jià)格泡沫繼續(xù)生成和膨脹。其次,具有“托市的作用”。當(dāng)這些高價(jià)股票因泡沫破滅而價(jià)格下跌時(shí),先前賣空這些股票的投資者因到期交割的需要而會(huì)重新買入這些股票,由此增加了市場(chǎng)對(duì)這些股票的需求,從而起到“托市”的作用。這樣,賣空交易機(jī)制就可以改變股票市場(chǎng)上的供求狀況,從而使股價(jià)回到真實(shí)的價(jià)值水平上,達(dá)到穩(wěn)定證券市場(chǎng)的效果。

2、價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能。自上世紀(jì)九十年代以來(lái),國(guó)外的一些學(xué)者就保證金交易(主要涉及賣空交易行為)影響股市波動(dòng)(特別是每日或每月)的問(wèn)題進(jìn)行了大量的研究,結(jié)果普遍認(rèn)為,賣空交易宣布后通常會(huì)引發(fā)股市價(jià)格的下跌,這表明在允許賣空前,存在股票定價(jià)過(guò)高的傾向,賣空交易的推出對(duì)股價(jià)起到了調(diào)整作用,使股價(jià)能真實(shí)地反映股票內(nèi)在的投資價(jià)值。從理論上解釋,這是因?yàn)樵谑袌?chǎng)不允許賣空或賣空成本相當(dāng)高,投資者對(duì)各種證券價(jià)格的信息理解有分歧的情況下,證券價(jià)格往往會(huì)反映最樂(lè)觀的信息,即價(jià)格會(huì)被高估。因?yàn)榇藭r(shí)悲觀的投資者無(wú)法賣空這些證券而被迫離場(chǎng),負(fù)面的信息又被壓制而無(wú)法反映到證券價(jià)格中去。而股票價(jià)格是股票內(nèi)在投資價(jià)值的外在貨幣表現(xiàn),投資者會(huì)通過(guò)不同的形式來(lái)研究股票的內(nèi)在價(jià)值,在挖掘股票內(nèi)在價(jià)值的過(guò)程中不斷有新的信息被揭示出來(lái)。這些不同性質(zhì)(正面或負(fù)面)的信息最終要通過(guò)影響股票的供求關(guān)系,來(lái)不斷調(diào)整和修正股票價(jià)格,而允許賣空能使投資者對(duì)公司各種信息做出反應(yīng)以改變整個(gè)市場(chǎng)中股票的供求關(guān)系,進(jìn)而對(duì)股票進(jìn)行比較合理的定價(jià)。這樣,賣空機(jī)制的存在,客觀上能產(chǎn)生一種“價(jià)格發(fā)現(xiàn)”機(jī)制,促使股票市場(chǎng)上的股價(jià)接近實(shí)際價(jià)值,這在一定程度上又促進(jìn)了股票市場(chǎng)價(jià)格有效性的實(shí)現(xiàn)。

3、提供調(diào)控工具的功能。調(diào)整初始保證金的比例不僅對(duì)于股市波動(dòng)性有顯著的影響,調(diào)整保證金比例還是有效的政策工具。在美國(guó),1934年的《證券交易法》授權(quán)聯(lián)邦儲(chǔ)備委員會(huì)規(guī)定證券交易保證金。此后,美聯(lián)儲(chǔ)就密切關(guān)注市場(chǎng)的信用狀況,配合證券市場(chǎng)和經(jīng)濟(jì)環(huán)境的變化,對(duì)保證金要求不斷地進(jìn)行調(diào)整。在日本,大藏省規(guī)定保證金比例。在執(zhí)行過(guò)程中,大藏省把調(diào)整保證金比例作為調(diào)控證券市場(chǎng)的重要手段之一。利用調(diào)整保證金比例來(lái)達(dá)到調(diào)控證券市場(chǎng)的目的主要取決于兩方面的力量對(duì)比,即理性投資者和非理性投資者對(duì)調(diào)整證券信用比例的反應(yīng)會(huì)在市場(chǎng)波動(dòng)形成流動(dòng)性和投機(jī)性兩股不同的勢(shì)力。

4、提供流動(dòng)性的功能。賣空機(jī)制通過(guò)創(chuàng)造可賣空股票的供給和需求,使投資者的潛在需求得以滿足,潛在供給得以“消化”,提高證券市場(chǎng)的換手率,增加市場(chǎng)交易量和交易額,從而能夠確實(shí)活躍證券市場(chǎng),帶動(dòng)整個(gè)市場(chǎng)的交易量,為市場(chǎng)提供流動(dòng)性;另一方面由于賣空交易一般都采用保證金交易方式,投資者只需繳納占賣空證券價(jià)值一定比例的現(xiàn)金即可以進(jìn)行交易,這就大大降低了投資者的交易成本,客觀上也有利于提高市場(chǎng)的流動(dòng)性。這一點(diǎn),實(shí)證研究也進(jìn)行了證實(shí)。

(二)建立賣空機(jī)制對(duì)中國(guó)證券市場(chǎng)的影響。多年來(lái),中國(guó)證券市場(chǎng)一直存在著價(jià)格波動(dòng)性大、換手率高、投機(jī)性強(qiáng)等問(wèn)題,而交易機(jī)制不完善、缺乏做空機(jī)制是產(chǎn)生這些問(wèn)題的原因之一。因此,建立賣空機(jī)制對(duì)中國(guó)證券市場(chǎng)具有重要的意義。

1、有利于中國(guó)證券市場(chǎng)自身的完善。賣空機(jī)制具有穩(wěn)定市場(chǎng)的功能,因此中國(guó)證券市場(chǎng)賣空機(jī)制的推出能夠改變中國(guó)證券市場(chǎng)單邊運(yùn)行態(tài)勢(shì),有利于解決證券市場(chǎng)虛高的問(wèn)題。由于缺乏賣空機(jī)制,中國(guó)股市目前呈現(xiàn)單邊運(yùn)行態(tài)勢(shì),市場(chǎng)的供需存在內(nèi)在的不平衡,投資者買進(jìn)股票的力量長(zhǎng)期壓倒賣出股票的力量,導(dǎo)致股票市場(chǎng)的供求失衡。單邊市的結(jié)構(gòu)缺陷使投資者的行為產(chǎn)生異化,從而導(dǎo)致中國(guó)股市投機(jī)氛圍濃厚。在單邊市的情況下,投資者只能通過(guò)股價(jià)的上揚(yáng)獲利,由于沒(méi)有賣空,多方的力量通常是占?jí)旱剐詢?yōu)勢(shì)的。于是投資者會(huì)產(chǎn)生明顯的追漲行為,導(dǎo)致股價(jià)的不合理暴漲。最終導(dǎo)致股票價(jià)奇高,嚴(yán)重脫離公司的基本價(jià)值,使市場(chǎng)的系統(tǒng)性高估。而賣空機(jī)制由于具有平衡證券市場(chǎng)供需狀況的功能,因此,可以從根本上改變中國(guó)證券市場(chǎng)由于供需失衡導(dǎo)致的市價(jià)虛高問(wèn)題。

2、有利于對(duì)證券市場(chǎng)進(jìn)行宏觀調(diào)控。賣空機(jī)制之所以能夠幫助監(jiān)管當(dāng)局對(duì)證券市場(chǎng)進(jìn)行宏觀調(diào)控,在于賣空機(jī)制中的保證金制度,而保證金比例的高低同證券市場(chǎng)行情間呈負(fù)向變動(dòng)關(guān)系。因此,監(jiān)管當(dāng)局可以利用對(duì)保證金比例的調(diào)整來(lái)影響證券市場(chǎng)行情。當(dāng)監(jiān)管部門發(fā)現(xiàn)證券市場(chǎng)中證券價(jià)格因?yàn)樯蠞q過(guò)高而出現(xiàn)泡沫的跡象時(shí),此時(shí)監(jiān)管部門可以下調(diào)賣空股票所需的保證金比例;當(dāng)股票市場(chǎng)上的行情比較低迷時(shí),監(jiān)管部門可以提高投資者賣空交易的保證金比例。正是由于監(jiān)管者利用保證金比例調(diào)控證券市場(chǎng)時(shí),會(huì)使做空交易保證金比例同證券市場(chǎng)行情之間呈現(xiàn)出負(fù)向變動(dòng)的關(guān)系。因此,從理論上講,證券監(jiān)管部門可以利用保證金比例這一杠桿對(duì)證券市場(chǎng)進(jìn)行適時(shí)調(diào)控,以達(dá)到維持市場(chǎng)穩(wěn)定和促進(jìn)市場(chǎng)正常運(yùn)行的目的。

3、賣空有利于消除二板市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn),促進(jìn)二板市場(chǎng)的發(fā)展。二板市場(chǎng)開(kāi)設(shè)的宗旨是為有增長(zhǎng)潛力的中小型企業(yè)提供發(fā)展平臺(tái)和融資便利,建立我國(guó)的二板市場(chǎng)對(duì)于適應(yīng)全球經(jīng)濟(jì)一體化、發(fā)展我國(guó)的風(fēng)險(xiǎn)投資事業(yè)、解決新興高科技產(chǎn)業(yè)融資難等問(wèn)題具有很大的作用。然而,二板市場(chǎng)獨(dú)特的市場(chǎng)定位和規(guī)則,以及市場(chǎng)本身初生的脆弱性,決定了市場(chǎng)具有高風(fēng)險(xiǎn)性的特征。二板市場(chǎng)中絕大部分上市公司都是中小型的高科技企業(yè),包括通過(guò)現(xiàn)有企業(yè)高科技化形成的和新生的高科技企業(yè)。二板市場(chǎng)一般是小盤市場(chǎng),因此市場(chǎng)流動(dòng)性較低。此外,高科技企業(yè)的特點(diǎn)及網(wǎng)絡(luò)經(jīng)濟(jì)等新經(jīng)濟(jì)行業(yè)易產(chǎn)生較大的泡沫,一旦泡沫破滅造成的價(jià)格波動(dòng)也較為劇烈。而由于賣空機(jī)制具備一系列功能,建立完善的賣空機(jī)制可以在很大程度上消除二板市場(chǎng)的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)和價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)。

四、結(jié)論

本文通過(guò)對(duì)理論和實(shí)證成果的梳理以及對(duì)賣空機(jī)制功能的總結(jié),分析了建立賣空機(jī)制對(duì)中國(guó)證券市場(chǎng)的影響或意義?；诖?本文認(rèn)為在我國(guó)很有必要建立賣空機(jī)制,完善證券市場(chǎng)的基礎(chǔ)性制度,促進(jìn)價(jià)格對(duì)信息的吸收,提高市場(chǎng)的信息效率,促使股票市場(chǎng)中的股票價(jià)格接近實(shí)際價(jià)值,增強(qiáng)市場(chǎng)的流動(dòng)性。而我國(guó)證券市場(chǎng)馬上推出的創(chuàng)業(yè)板也客觀上需要賣空機(jī)制的盡快推出,從而促進(jìn)創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的健康發(fā)展。因此,關(guān)于融資融券應(yīng)該盡快出臺(tái),而不是一再望梅止渴;關(guān)于股指期貨的出臺(tái)也應(yīng)該提上日程,從而漸進(jìn)地推出賣空機(jī)制并不斷豐富和完善,使我國(guó)證券市場(chǎng)早日成為成熟的證券市場(chǎng)。

(作者單位:天津財(cái)經(jīng)大學(xué))

主要參考文獻(xiàn):

[1]陳秋.發(fā)達(dá)國(guó)家證券市場(chǎng)的賣空機(jī)制與中國(guó)的選擇[J].世界經(jīng)濟(jì)研究,2005.3.

[2]張博,殷仲民.上海證券市場(chǎng)波動(dòng)性現(xiàn)狀與賣空交易機(jī)制建立[J].南京師大學(xué)報(bào)(社會(huì)科學(xué)版),2006.3.

[3]顧斌.股票逆回購(gòu)――中國(guó)證券市場(chǎng)賣空機(jī)制的現(xiàn)實(shí)模式[J].經(jīng)濟(jì)導(dǎo)刊,2006.12.

[4]廖士光,楊朝軍.新興市場(chǎng)引入賣空機(jī)制對(duì)股市的沖擊效應(yīng)――來(lái)自香港證券市場(chǎng)的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)[J].財(cái)經(jīng)研究,2005.10.

[5]廖士光,楊朝軍.海外證券市場(chǎng)賣空交易機(jī)制基本功能研究[J].外國(guó)經(jīng)濟(jì)與管理,2005.3.

[6]李昌榮,楊朝軍.證券賣空及其模式研究[J].南昌大學(xué)學(xué)報(bào)(人文社會(huì)科學(xué)版),2005.1.

[7]李宜洋,趙威.關(guān)于建立融券賣空機(jī)制對(duì)股市影響的分析[J].金融理論與實(shí)踐,2006.2.

[8]李艾娜,胡榮才.賣空機(jī)制:我國(guó)證券市場(chǎng)發(fā)展的必然要求[J].統(tǒng)計(jì)與決策,2003.3.

[9]李軍農(nóng),陳彥斌.中國(guó)股票市場(chǎng)賣空約束研究[J].中國(guó)軟科學(xué),2004.9.

[10]袁懷宇.證券市場(chǎng)賣空機(jī)制研究評(píng)述[J].理論與改革,2008.4.

篇5

關(guān)鍵詞：債券市場(chǎng)股票市場(chǎng)相關(guān)性分析相關(guān)系數(shù)因果關(guān)系

Abstract:WeanalysizeChina''''sstockmarketandbondmarketcorrelationusingcorrelationcoefficientandGrangercausality.Theresultshowsthat:statebondindexandstockindexexistcorrelation,stockindexexistsunidirectionalGrangercausalityrelationshiponbondindex;statebondyieldsandstockyieldsexistweakcorrelation,butGrangercausalityrelationshipdoesnotexist.Accordingly,weputforwardsomeproposalsonhowtoimprovetheefficiencyofChina''''scapitalmarket.

Keywords:bondmarket;stockmarket;correlationanalysis;correlationcoefficient;causalityrelationship

股票市場(chǎng)和債券市場(chǎng)是證券市場(chǎng)的兩個(gè)基本組成部分，是籌資者和投資者進(jìn)行交易的最重要場(chǎng)所。股票市場(chǎng)和債券市場(chǎng)的規(guī)模決定籌資量的大小。在整個(gè)社會(huì)資金供給量相對(duì)穩(wěn)定的前提下，如果股市行情看漲，股票市場(chǎng)收益率提高，資金在利潤(rùn)的引導(dǎo)下必定從債券市場(chǎng)轉(zhuǎn)向股票市場(chǎng)。反之亦然。股票市場(chǎng)和債券市場(chǎng)之間這種此消彼長(zhǎng)的關(guān)系就是所謂的“翹翹板效應(yīng)”。當(dāng)前，我國(guó)正處在股權(quán)分置改革的變革時(shí)期，股票市場(chǎng)和債券市場(chǎng)是否存在“翹翹板效應(yīng)”以及該效應(yīng)的大小也就成為一個(gè)很重要的命題。我們選取2003年2月4日至2006年2月17日的上證綜合指數(shù)（SZ）和上證國(guó)債指數(shù)（GZ）作為樣本數(shù)據(jù)，主要采用相關(guān)系數(shù)和Granger因果關(guān)系進(jìn)行研究。

1上證綜指和國(guó)債指數(shù)相關(guān)性分析

1．1上證綜指和國(guó)債指數(shù)相關(guān)系數(shù)分析

*

根據(jù)表1的上證綜指和國(guó)債指數(shù)的相關(guān)系數(shù)分析，可以看出，2003年、2004年為正相關(guān)關(guān)系，2005年為負(fù)相關(guān)關(guān)系，2003至2005年總體程度上呈負(fù)相關(guān)關(guān)系。隨著中國(guó)資本市場(chǎng)的發(fā)展，居民投資對(duì)象也不僅僅局限于銀行存款、國(guó)債等風(fēng)險(xiǎn)較小的金融工具，越來(lái)越多的資金涌入股票市場(chǎng)尋求資本保值增值，股票市場(chǎng)和債券市場(chǎng)的“翹翹板效應(yīng)”逐步表現(xiàn)出來(lái)。我們有充分的理由相信，這種效應(yīng)會(huì)在將來(lái)更加強(qiáng)烈和明顯。

1．2上證綜指和國(guó)債指數(shù)格蘭杰因果關(guān)系檢驗(yàn)

格蘭杰因果關(guān)系檢驗(yàn)表表2

*

根據(jù)表2的格蘭杰因果關(guān)系檢驗(yàn)，從滯后2期至7期，上證綜合指數(shù)和國(guó)債指數(shù)存在單向格蘭杰因果關(guān)系。上證綜合指數(shù)的變化會(huì)引起國(guó)債指數(shù)的變化，即滬市股票行情的變化會(huì)引起國(guó)債市場(chǎng)行情的變化，但是反向關(guān)系并不成立。原因很簡(jiǎn)單：被稱作金邊債券的國(guó)債的信用等級(jí)在所有的債券中是最高的，大部分居民將國(guó)債投資作為儲(chǔ)蓄的一種變相形式；中國(guó)幾千年的文化習(xí)俗都強(qiáng)調(diào)儲(chǔ)蓄的重要性，因此當(dāng)股市風(fēng)險(xiǎn)增大時(shí)，會(huì)有大量資金涌入國(guó)債市場(chǎng)；但是當(dāng)國(guó)債市場(chǎng)收益不景氣的時(shí)候，表明無(wú)論什么金融工具都很難在保證資金安全性的前提下取得好的收益，大部分居民會(huì)選擇持幣觀望或者消費(fèi)，而不會(huì)投入股票市場(chǎng)。

2上證綜指收益率和國(guó)債收益率相關(guān)性分析

筆者根據(jù)國(guó)債綜合指數(shù)和國(guó)債指數(shù)計(jì)算出上證綜指日收益率和國(guó)債指數(shù)日收益率，計(jì)算公式如下：

上證綜指日收益率：RLNSZt=log(SZt)–log(SZt-1)

國(guó)債指數(shù)日收益率：RLNGZt=log(GZt)–log(GZt-1)

下面，我們采用同樣的相關(guān)分析方法分析二者之間的相關(guān)關(guān)系。

2．1上證綜指收益率和國(guó)債收益率相關(guān)系數(shù)分析

*

根據(jù)表3的相關(guān)系數(shù)分析結(jié)果，可以看出，2003年、2004年國(guó)債收益率和股票綜合收益率呈微弱的正相關(guān)關(guān)系，2005年呈微弱的負(fù)相關(guān)關(guān)系。2003年至今，兩種金融工具的收益率呈微弱的正相關(guān)關(guān)系。總體而言，二者收益率沒(méi)有必然相關(guān)關(guān)系。原因在于：一方面，股票市場(chǎng)和國(guó)債市場(chǎng)之間的資金流動(dòng)并不順暢，限制較多，大多數(shù)機(jī)構(gòu)投資者尤其以保險(xiǎn)資金和社?；鸬葘?duì)風(fēng)險(xiǎn)要求較為嚴(yán)格的資金大部分都投資于國(guó)債和金融債市場(chǎng)，政策規(guī)定不允許其將過(guò)多資金投資于股市，在國(guó)債市場(chǎng)收益率較低的情況下也無(wú)法將資金轉(zhuǎn)移到股票市場(chǎng)；另一方面，過(guò)去股票市場(chǎng)的退出機(jī)制并不完善，很多居民投資者在套牢的情況下很難退出，資金流通不通暢，收益率作為投資風(fēng)向標(biāo)的作用并不明顯。

2．2上證綜指收益率和國(guó)債收益率的格蘭杰因果關(guān)系檢驗(yàn)

*

根據(jù)表4的格蘭杰因果關(guān)系檢驗(yàn)得出結(jié)論，從滯后2期至7期，上證國(guó)債收益率和綜合指數(shù)收益率都不存在格蘭杰因果關(guān)系。這與相關(guān)系數(shù)分析的結(jié)論一致。

3政策建議

發(fā)達(dá)資本市場(chǎng)和我國(guó)資本市場(chǎng)對(duì)比分析表表5

發(fā)達(dá)資本市場(chǎng)

中國(guó)資本市場(chǎng)

1．國(guó)債指數(shù)和股票指數(shù)存在強(qiáng)相關(guān)關(guān)系，雙向格蘭杰因果關(guān)系。

1．國(guó)債指數(shù)和股票指數(shù)弱負(fù)相關(guān)關(guān)系，股票指數(shù)對(duì)債券指數(shù)存在單向格蘭杰因果關(guān)系。

2．國(guó)債收益率和股票收益率存在強(qiáng)相關(guān)關(guān)系，雙向格蘭杰因果關(guān)系。

2．國(guó)債收益率和股票收益率存在微弱相關(guān)關(guān)系，不存在格蘭杰因果關(guān)系。

3．強(qiáng)式有效市場(chǎng)，信息和資本自由流動(dòng)。

3．弱式有效市場(chǎng)，信息和資本流通不暢。

4．資本追隨利潤(rùn)自由流動(dòng)，不同市場(chǎng)和地區(qū)之間的套利活動(dòng)頻繁，導(dǎo)致不同市場(chǎng)和地方的收益率趨于平衡。因此股票市場(chǎng)和債券市場(chǎng)的收益率存在強(qiáng)相關(guān)關(guān)系。

4．資本項(xiàng)目管制較多，無(wú)法進(jìn)行自由流動(dòng)和套利。不同市場(chǎng)的資金進(jìn)入和退出機(jī)制并不健全，國(guó)際和國(guó)內(nèi)市場(chǎng)資本流通不暢。因此股票市場(chǎng)和債券市場(chǎng)的收益率不存在強(qiáng)相關(guān)關(guān)系，僅僅表現(xiàn)在市場(chǎng)行情即指數(shù)的相關(guān)關(guān)系上。

根據(jù)表5的結(jié)論，為了更好的發(fā)揮證券市場(chǎng)的價(jià)格發(fā)現(xiàn)和資金配置的功能，提高我國(guó)資本市場(chǎng)的效率，我們建議重點(diǎn)發(fā)展以下幾個(gè)方面：（1）積極穩(wěn)妥地推進(jìn)股權(quán)分置改革，盡快解決國(guó)家股、法人股上市問(wèn)題。上市公司設(shè)置國(guó)家股、法人股，而且國(guó)家股和大部分法人股不能流通，這是我國(guó)股市在特殊情況下的產(chǎn)物，它既不符合《公司法》，也不符合國(guó)際慣例。國(guó)外股票市場(chǎng)的ARCH類模型參數(shù)估計(jì)之所以趨于合理，其中一個(gè)重要的原因是證券市場(chǎng)規(guī)模的壯大。因?yàn)橹挥幸?guī)模足夠大，才能避免少數(shù)人操縱股市，減少過(guò)度投機(jī)。我國(guó)證券市場(chǎng)還不十分活躍,還存在少數(shù)人操縱價(jià)格，使股票市場(chǎng)過(guò)度波動(dòng)的現(xiàn)象，這與國(guó)家股、部分法人股不能流通這個(gè)因素有關(guān)。（2）穩(wěn)定證券市場(chǎng)結(jié)構(gòu)，積極培養(yǎng)一支結(jié)構(gòu)合理的投資者隊(duì)伍。中國(guó)股市存在著過(guò)度投機(jī)現(xiàn)象，因此，要注意投資者隊(duì)伍的素質(zhì)培養(yǎng)，培養(yǎng)一批具有專業(yè)投資理念的從業(yè)人員，必然可以有效地緩解我國(guó)股市嚴(yán)重的投機(jī)現(xiàn)象。具體來(lái)講，可以從以下幾個(gè)方面著手：一是在證券結(jié)構(gòu)方面，要發(fā)展大盤股，按照產(chǎn)業(yè)政策，對(duì)高新技術(shù)企業(yè)及重點(diǎn)能源、交通、原材料企業(yè)，要支持它們上市籌資；二是在需求結(jié)構(gòu)上，要增加機(jī)構(gòu)投資者，組建真正的投資基金，因?yàn)檎嬲硗顿Y者的基金組織都是比較穩(wěn)定的，一般是以投資為主，而不是以投機(jī)為主。（3）政府應(yīng)避免過(guò)多行政干預(yù)，讓股票市場(chǎng)盡快市場(chǎng)化、法制化、規(guī)范化。在完善的金融市場(chǎng)上，政府主要是利用政策手段，制定各種政策法規(guī)來(lái)影響市場(chǎng)各主體的行為，以達(dá)到間接地調(diào)控市場(chǎng)的目的。成熟股市的股價(jià)由市場(chǎng)自由調(diào)節(jié)，并且波動(dòng)時(shí)間一般都比較長(zhǎng)。每一次大的政策變動(dòng)，都會(huì)引起股票市場(chǎng)短期的劇烈波動(dòng)，從而助長(zhǎng)股票市場(chǎng)的投機(jī)行為。政府對(duì)股市的管理更應(yīng)該走上正規(guī)化、法制化的軌道，加快建立法治秩序，改善法規(guī)體系與司法效率，包括建立能切實(shí)保證公司董事和高管人員履行對(duì)全體股東的受托責(zé)任的法律制度，建立有效的股東權(quán)利和債權(quán)人權(quán)利的保障機(jī)制。完善的公司法和證券法是證券市場(chǎng)健康運(yùn)行的基本先決條件，迄今為止中國(guó)證券市場(chǎng)的發(fā)展過(guò)程證明了這一點(diǎn)。（4）規(guī)范證券市場(chǎng)的信息機(jī)制，使股票價(jià)格能準(zhǔn)確地反映股票的真實(shí)價(jià)值。由于我國(guó)股票市場(chǎng)在信息分布、信息加工和信息傳遞等方面都存在許多不足，市場(chǎng)交易者的行為非理性和大量的噪聲交易，使證券市場(chǎng)價(jià)格產(chǎn)生劇烈波動(dòng)，市場(chǎng)信息效率低，無(wú)法實(shí)現(xiàn)證券市場(chǎng)的價(jià)值發(fā)現(xiàn)功能、優(yōu)化資源配置功能。要使股票市場(chǎng)穩(wěn)定發(fā)展，必須規(guī)范信息運(yùn)行機(jī)制，構(gòu)建合理的“信息——預(yù)期——價(jià)格”機(jī)制，嚴(yán)格執(zhí)行《證券法》，盡快完善現(xiàn)行信息披露制度，使其具有更強(qiáng)的可操作性。應(yīng)規(guī)范上市公司及會(huì)計(jì)事務(wù)所、律師事務(wù)所等中介機(jī)構(gòu)的信息披露制度，建立風(fēng)險(xiǎn)內(nèi)部約束和法律外部制約機(jī)制，確保證券市場(chǎng)的基礎(chǔ)信息具有充分性、完整性、真實(shí)性和可靠性。監(jiān)管機(jī)構(gòu)應(yīng)在更廣泛的范圍對(duì)違規(guī)進(jìn)行查處，同時(shí)可考慮修改信息披露制度中的處罰條例，加大處罰力度。（5）加快制度創(chuàng)新和制度發(fā)展，彌補(bǔ)制度缺口，建立有利于市場(chǎng)發(fā)育成熟的制度。要加快產(chǎn)品創(chuàng)新和拓展市場(chǎng)的深度與廣度，建立基于市場(chǎng)的金融創(chuàng)新機(jī)制，發(fā)展多層次、多品種、多渠道的完整市場(chǎng)，循序漸進(jìn)地放松管制和進(jìn)行監(jiān)管改革，促進(jìn)市場(chǎng)發(fā)育，加速經(jīng)濟(jì)與金融自由化進(jìn)程。監(jiān)管改革主要涵蓋兩個(gè)方面，一是實(shí)現(xiàn)監(jiān)管機(jī)構(gòu)的獨(dú)立化和專業(yè)化，二是由替代市場(chǎng)作用的監(jiān)管轉(zhuǎn)向推動(dòng)市場(chǎng)發(fā)展的監(jiān)管。也要加快完善市場(chǎng)主體的治理結(jié)構(gòu)和自律機(jī)制，包括執(zhí)業(yè)標(biāo)準(zhǔn)、運(yùn)作質(zhì)量、生存能力和競(jìng)爭(zhēng)力的提升，以及交易所等自律組織和證券公司等市場(chǎng)機(jī)構(gòu)的獨(dú)立、專業(yè)化運(yùn)作。還要加快推動(dòng)配套改革支持，包括政商關(guān)系再造，推進(jìn)市場(chǎng)導(dǎo)向的國(guó)有資產(chǎn)管理體制改革，推進(jìn)政府改革與政府職能的轉(zhuǎn)換。（6）加大對(duì)外開(kāi)放力度，促進(jìn)我國(guó)證券市場(chǎng)與國(guó)際標(biāo)準(zhǔn)接軌。隨著我國(guó)證券市場(chǎng)的發(fā)展與完善，已經(jīng)吸引越來(lái)越多的境外投資者進(jìn)入國(guó)內(nèi)進(jìn)行直接投資，與此同時(shí)，也有越來(lái)越多的境內(nèi)公司選擇海外上市，伴隨資本的大量流動(dòng)及經(jīng)濟(jì)全球化的日益推進(jìn)，我國(guó)股票市場(chǎng)與國(guó)際接軌是必由之路。當(dāng)然，要徹底轉(zhuǎn)軌，需要全社會(huì)巨大的、長(zhǎng)時(shí)期的努力，而不會(huì)一蹴而就。

參考文獻(xiàn)：

[1]WilliamH.Greene.EconometricAnalysis[M].北京：清華大學(xué)出版社，2001.

篇6

11月以來(lái)在寬松的流動(dòng)性支持以及“滬港通”、“一帶一路”等政策指引下，大盤藍(lán)籌股引領(lǐng)市場(chǎng)行情，盡管月中市場(chǎng)有所調(diào)整且流動(dòng)性一度驟緊，但隨后在央行超預(yù)期降息的及時(shí)呵護(hù)下，市場(chǎng)資金面報(bào)警得以快速解除，藍(lán)籌股重新引領(lǐng)市場(chǎng)行情。在一系列利好因素的助力下，11月鵬華基金收獲了一份出色的成績(jī)單，實(shí)現(xiàn)了股債業(yè)績(jī)雙豐收。

銀河數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)顯示，截至11月28日，鵬華價(jià)值優(yōu)勢(shì)業(yè)績(jī)11月提升明顯，當(dāng)月漲幅8.72%，排名同類前1/5，今年以來(lái)收益21.36%;指數(shù)型基金中鵬華中證800非銀金融指數(shù)基金漲勢(shì)領(lǐng)先，當(dāng)月上漲25.41%，排名同類第3，今年以來(lái)漲幅51.5%;鵬華中證500指數(shù)基金今年以來(lái)漲幅34.96%;鵬華實(shí)業(yè)債11月凈值增長(zhǎng)7.4%，今年以來(lái)凈值增長(zhǎng)25.03%，排名第1;截至11月27日，鵬華美國(guó)房地產(chǎn)今年以來(lái)凈值增長(zhǎng)率23.65%，同類排名第一。

國(guó)金證券近期報(bào)告指出，在短期市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好提升、存在較強(qiáng)上行驅(qū)動(dòng)力的背景下，基金組合可從前期穩(wěn)健防御的配置轉(zhuǎn)向適度積極，尤其是從風(fēng)格的角度進(jìn)行調(diào)整，增強(qiáng)藍(lán)籌風(fēng)格基金的配置以迎合短期市場(chǎng)環(huán)境。作為成立近16年的老基金公司，鵬華基金旗下產(chǎn)品線齊全，權(quán)益類和固定收益類產(chǎn)品布局均衡。招商證券近期也報(bào)告推薦藍(lán)籌基金――鵬華價(jià)值優(yōu)勢(shì)，報(bào)告指出該基金的基金經(jīng)理程世杰有超過(guò)14年的證券從業(yè)經(jīng)歷，擁有近10年的基金經(jīng)理經(jīng)歷，是業(yè)內(nèi)非常資深的基金經(jīng)理，同時(shí)擔(dān)任基金管理部總經(jīng)理和投委會(huì)成員。招商證券報(bào)告指出，鵬華價(jià)值優(yōu)勢(shì)基金的行業(yè)配置相對(duì)均衡，行業(yè)分散度較高。同時(shí)，該基金對(duì)金融、電力熱力、交通運(yùn)輸?shù)葌鹘y(tǒng)低估值價(jià)值型行業(yè)配置比例高于行業(yè)平均水平，對(duì)估值相對(duì)較高的新興產(chǎn)業(yè)的配置比例相對(duì)較低，整體風(fēng)格偏價(jià)值。

鵬華價(jià)值優(yōu)勢(shì)基金經(jīng)理程世杰近期曾指出，三季度后，隨著改革開(kāi)放的不斷深入、滬港通的實(shí)施和人民幣國(guó)際化進(jìn)程的加快，證券市場(chǎng)國(guó)際化的趨勢(shì)將會(huì)更加明顯，相信價(jià)值投資會(huì)迎來(lái)更好的環(huán)境。目前大盤藍(lán)籌股的估值處于較低水平，分紅收益率從全球看也具有很強(qiáng)的吸引力，對(duì)于長(zhǎng)線資金來(lái)說(shuō)是比較好的買入時(shí)機(jī)，因此對(duì)基金的持倉(cāng)充滿信心。<＼＼Hp1020＼圖片＼13年固定彩圖＼結(jié)束符.jpg>

篇7

關(guān)鍵詞：羊群行為；羊群效應(yīng)；個(gè)人投資者；規(guī)避投機(jī)

中圖分類號(hào)：F830 文獻(xiàn)標(biāo)志碼：A 文章編號(hào)：1673-291X（2014）13-0142-05

引言

在資本市場(chǎng)存在一種客觀現(xiàn)象：投資者偏好通過(guò)他人的行為推斷私人信息，在他人買入時(shí)買入、在他人賣出時(shí)賣出。在經(jīng)濟(jì)學(xué)領(lǐng)域中，人們經(jīng)常用“羊群行為”來(lái)描述這種個(gè)體的從眾或跟風(fēng)現(xiàn)象，屬于行為金融學(xué)的研究范疇。

一、羊群行為的概念及其研究

（一）概念

在金融市場(chǎng)上所說(shuō)的“羊群行為”，是指在股票市場(chǎng)上，由于信息不充分或投資人的非理性所導(dǎo)致的部分投資者跟隨其他投資者盲目購(gòu)入或拋售股票的行為，其結(jié)果是投資決策的趨同化。

（二）研究成果

金融市場(chǎng)中羊群行為基礎(chǔ)上建立起來(lái)的“羊群效應(yīng)”理論在20世紀(jì)70年代大量涌現(xiàn)：經(jīng)濟(jì)學(xué)學(xué)者構(gòu)建了不同的模型， 從羊群行為產(chǎn)生的原因、效率及其對(duì)市場(chǎng)穩(wěn)定性的影響等多角度進(jìn)行了探討。Avery和Zemsky（1998）在Bikhchandani的基礎(chǔ)上建立的基于信息的“羊群效應(yīng)”模型是解釋投資者行為的較成功的模型。Avery和Zemsky（1998）假定所有的投資者都擁有私人信息和相同的公共信息，面對(duì)不確定的環(huán)境進(jìn)行決策。投資者通過(guò)他人的行為推斷其私人信息，投資者能夠運(yùn)用貝葉斯法則（齊海燕，2005）。

Banerjee（1992）與Bikhchandani et al.（1992）提出了假設(shè)當(dāng)投資者的信息以及其所采取的行動(dòng)有限時(shí)，便可能會(huì)去觀察其他投資者先前所做的決策并跟風(fēng)的簡(jiǎn)單決策模型。因?yàn)樵谕顿Y者眼里其他的投資者也許擁有自己所需要的重要信息，促使投資者會(huì)關(guān)注其他人的交易，以便推理當(dāng)中所隱含結(jié)果的信息，因而造成了羊群行為。機(jī)構(gòu)投資者在具體交易過(guò)程中也會(huì)出于某種考慮而利用羊群行為，Grinblatt，Titman和Wermers（1995）的研究發(fā)現(xiàn)，共同基金廣泛采用正反饋的交易策略。Lakonishok，Shleifer和Vishny（1992）和Wermers（1999）的研究也發(fā)現(xiàn)，基金可能出于采用“粉飾門面”（window-

dressing）的策略而進(jìn)行賣出歷史業(yè)績(jī)較差的股票（selling past losers），從而產(chǎn)生羊群行為。

Mackay 、Kindleberger（1996）以及Galbraith 發(fā)現(xiàn)，金融危機(jī)的發(fā)生與羊群行為產(chǎn)生的羊群效應(yīng)的不穩(wěn)定性有著密切的聯(lián)系，他們從羊群效應(yīng)的角度對(duì)股價(jià)偏離的系統(tǒng)性提出了新的解釋。

從文獻(xiàn)檢索來(lái)看，楊超、王宇航（2009）用運(yùn)用CCK模型對(duì)滬市股指進(jìn)行回歸分析說(shuō)明中國(guó)2008 年的股市動(dòng)蕩表明中國(guó)股市中存在比較明顯的羊群效應(yīng)；運(yùn)用回歸結(jié)果可以斷定CSAD和之間存在非線性關(guān)系， 羊群效應(yīng)十分明顯；從回歸系數(shù)得出“下跌日”的羊群效應(yīng)要大于“上漲日”的羊群效應(yīng)的結(jié)論。按照祁斌、袁克、胡倩、周春生（2006）用akonishok，Shleifer和Vishny（1992）提出的檢驗(yàn)羊群行為的經(jīng)典方法（LSV方法）選取1998年上半年到2005年上半年共15期公開(kāi)披露的所有證券投資基金的半年度投資報(bào)告數(shù)據(jù)測(cè)度基金經(jīng)理對(duì)于每一時(shí)期末的每只股票在市場(chǎng)同一方向交易相對(duì)于獨(dú)立交易的偏離程度的研究，得出中國(guó)基金的羊群行為顯著、基金同時(shí)使用正負(fù)反饋策略、羊群行為與股票流通規(guī)模具有負(fù)相關(guān)關(guān)系、成長(zhǎng)型基金羊群行為顯著的結(jié)論。

對(duì)以上研究結(jié)果的羊群行為的偏好（機(jī)構(gòu)）者，筆者做一些整理（見(jiàn)下頁(yè)表1）：

二、羊群行為的后果――羊群效應(yīng)

當(dāng)羊群行為產(chǎn)生一系列聯(lián)鎖效應(yīng)就會(huì)引發(fā)股市行情的“羊群效應(yīng)”。 在一定時(shí)期，當(dāng)采取相同策略（買或賣）交易特定資產(chǎn)的行為主體達(dá)到或超過(guò)一定數(shù)量時(shí)羊群效應(yīng)就發(fā)生了。其表現(xiàn)在行為主體決策之間的相互影響以及這種影響對(duì)信息傳遞速度和其對(duì)市場(chǎng)供給和需求的充分性上，從而進(jìn)一步影響市場(chǎng)中的股票價(jià)格。羊群效應(yīng)傳導(dǎo)表現(xiàn)在決策者可以通過(guò)觀察別人的決策來(lái)決策，從而引發(fā)一系列聯(lián)鎖性反應(yīng)；當(dāng)其反應(yīng)超過(guò)一定度時(shí)，這種反應(yīng)將被擴(kuò)大，引發(fā)羊群效應(yīng)。

從文獻(xiàn)檢索來(lái)看，最早也是最著名提出羊群效應(yīng)的是Keynes（1936）的“選美論（Beauty Contest ）”。凱恩斯將股票市場(chǎng)的投資比作選美比賽：當(dāng)競(jìng)爭(zhēng)者被要求從100 張照片中選出最漂亮的6 張，獲獎(jiǎng)?wù)咄皇悄切┻x出自己認(rèn)為最漂亮的6 張的人，而是那些選出最能吸引其他競(jìng)爭(zhēng)者的那6 張照片的人，這使得競(jìng)爭(zhēng)者盡可能的猜測(cè)別的競(jìng)爭(zhēng)者可能的選擇，并模仿這種選擇。不論自己是否真地認(rèn)為當(dāng)選者漂亮，，而產(chǎn)生了羊群效應(yīng)。此外， 凱恩斯還表達(dá)了對(duì)長(zhǎng)期投資者能夠預(yù)測(cè)市場(chǎng)趨勢(shì)，進(jìn)而做出有效投資決策的說(shuō)法的置疑。他認(rèn)為，如果專業(yè)基金經(jīng)理在意人們對(duì)他們的決策能力的評(píng)價(jià)，他們最好的選擇是羊群行為。

關(guān)于羊群效應(yīng)目前主要有兩種觀點(diǎn)：一類是理性的羊群效應(yīng)（Rational Herding）；另一類是非理性的羊群效應(yīng)（Irrational Herding）。非理性的羊群效應(yīng)主要研究行為主體的心理，認(rèn)為行為主體只會(huì)盲目的相互模仿，從而忽視了理性分析的重要性。而理性的羊群效應(yīng)認(rèn)為，由于信息獲取的困難、行為主體的激勵(lì)因素以及支付外部性的存在，使得羊群行為成為行為主體的最優(yōu)策略。

理性羊群效應(yīng)有利于加快股票市場(chǎng)價(jià)格發(fā)現(xiàn)的速度，維護(hù)證券市場(chǎng)的穩(wěn)定；而非理性羊群效應(yīng)則減緩了股票價(jià)格發(fā)現(xiàn)的速度，加劇了市場(chǎng)的動(dòng)蕩。羊群效應(yīng)對(duì)個(gè)人投資者就發(fā)生其產(chǎn)生的效應(yīng)而言是一把雙刃劍：既刺激了股票市場(chǎng)的繁榮，又使缺乏專業(yè)知識(shí)和運(yùn)氣的投資者損失掉大量的金錢。

三、個(gè)人投資者的羊群行為分析

（一）投資者羊群行為假設(shè)

心理學(xué)研究表明， 行動(dòng)及其結(jié)果會(huì)影響自信心。金融行為學(xué)上選用羊來(lái)形容大眾的跟風(fēng)心理是有一定原因的。單只的羊具有視力不好、目光短淺的特征，缺乏分析和判斷能力。這些單只的羊就像市場(chǎng)中的散戶只能跟風(fēng)于大多數(shù)的人采取行動(dòng)，大多數(shù)的散戶往往成為跟風(fēng)者。

按照統(tǒng)計(jì)學(xué)中“貝葉斯法則”：支持某項(xiàng)屬性的事件發(fā)生得愈多，則該屬性成立的可能性就愈大，即：如果看到一個(gè)人總是做些好事，則那個(gè)人多半會(huì)是一個(gè)好人的模型。我們從理論上做這樣的一個(gè)推導(dǎo)：假定所有的投資者都擁有個(gè)人信息和相同的公眾信息，面對(duì)不確定的結(jié)果進(jìn)行投資決策，投資者通過(guò)他人的行為及結(jié)果推斷追隨其投資是否能獲利、推定以往的成功者經(jīng)驗(yàn)會(huì)繼續(xù)在市場(chǎng)中獲利或止損，從而跟隨大多數(shù)人的行為選擇買進(jìn)或賣出。

另一方面，對(duì)于另一部分投資者恰好符合凱恩斯（ Keynes）在《通論》中說(shuō)道：“違反常規(guī)的勝利與符合常規(guī)的失敗相比，后者更有利于維護(hù)聲譽(yù)。這也許就是在部分個(gè)人投資者身上發(fā)生羊群行為的原因。

按本文圖1的分析，我們發(fā)現(xiàn)目前研究羊群行為的偏好者主要集中在信息有限者、資金量小者、小公司之間，前兩個(gè)特點(diǎn)與個(gè)人投資者的特點(diǎn)剛好形成交集，個(gè)人投資者也具有信息有限、資金量小的特征，也就是說(shuō)個(gè)人投資者由于信息有限、資金量小更容易發(fā)生羊群行為（見(jiàn)圖1）。

由圖4可以非常清晰地說(shuō)明了個(gè)人投資者和機(jī)構(gòu)投資者中由于信息有限、資金規(guī)模小的原因而發(fā)生的羊群行為，形成一定規(guī)模的羊群行為后，引發(fā)羊群效應(yīng)影響市場(chǎng)行情的循環(huán)結(jié)果。當(dāng)然，在投資市場(chǎng)環(huán)境中，還要包括市場(chǎng)中的其他重要因素，諸如：政府政策導(dǎo)向、流通中的貨幣量等因素，但本文主要分析羊群行為的跟風(fēng)因素，暫不作其他方面的分析。

接下來(lái)，分析市場(chǎng)中的個(gè)人投資者特點(diǎn)。

（二）個(gè)人投資者特點(diǎn)分析

根據(jù)騰訊財(cái)經(jīng)“2011年中國(guó)股民生態(tài)調(diào)查報(bào)告”顯示，其中2011年投資虧損的個(gè)人投資者占比超八成，達(dá)到了82.06%，盈利的個(gè)人投資者僅12%，盈虧平衡的個(gè)人投資者也只有5.94%，而2010年這三項(xiàng)數(shù)據(jù)分別是41.70%、40.21%、18.09%。69.19%的個(gè)人投資者認(rèn)為股市政策和制度導(dǎo)致了2011年市券市場(chǎng)低迷的狀態(tài)。這從一個(gè)側(cè)面表明個(gè)人投資者對(duì)相關(guān)政策及制度改善的期望較大。

從資金量投入來(lái)分析，2009年、2010年、2011年個(gè)人投資者投入比例（見(jiàn)圖2）：

2011年度個(gè)人投資者的盈虧比例為（見(jiàn)圖3）：

這些調(diào)查數(shù)據(jù)顯示，目前，中國(guó)個(gè)人投資者以中青年為主；學(xué)歷層次集中在專、本科層次；個(gè)人投入資金量以5萬(wàn)以下、5～10萬(wàn)居多，也就是說(shuō)人人資金量較?。挥闆r不好，虧損較多。

（三）個(gè)人投資者在證券投資中的羊群行為

從以上的數(shù)據(jù)分析發(fā)現(xiàn)，個(gè)人投資者在證券投資市場(chǎng)中的確具有資金量小、盈利少、虧損多、獲取信息有限的特點(diǎn)。接下來(lái)，本文分析個(gè)人投資者在證券投資中的羊群行為：

以中國(guó)股市牛市行情為例，2007年大連地區(qū)證券交易數(shù)字顯示：中國(guó)股民平均每月?lián)Q手率達(dá)102%；按每個(gè)月有22個(gè)交易日計(jì)算，股民每天的換手率在5%上下。這就意味著投資者當(dāng)時(shí)投入到股市的市值和證券賬戶內(nèi)的閑置資金每天有5%的流通性。受當(dāng)時(shí)市場(chǎng)行情影響，市場(chǎng)中相當(dāng)大一部分投資者喜歡短線操作，頻繁地買入股票，甚至今買明賣，有時(shí)就是賠錢也割肉，這部分人成為成交量迅速放大的主力。

按騰訊財(cái)經(jīng)（2012）的調(diào)查：超半數(shù)個(gè)人投資者在交易過(guò)程中不止損，40%以上的股民根據(jù)機(jī)構(gòu)或權(quán)威人士推薦購(gòu)買股票。2006―2008年中國(guó)牛市行情時(shí)進(jìn)入股市的投資者占29.65%，在所有被調(diào)查者中占比最高；2000年以前進(jìn)入股市的投資者占26.59%，排在第二位。在具體投資過(guò)程中，有51.81%的投資者沒(méi)有止損計(jì)劃；即使有止損計(jì)劃，也僅有3.03%的投資者會(huì)嚴(yán)格執(zhí)行。在調(diào)查過(guò)程中，被問(wèn)及如何進(jìn)行投資決策時(shí)，55.35%的投資者自己分析投資股票，主要通過(guò)技術(shù)分析把握趨勢(shì)；細(xì)分下來(lái)，44.08%的投資者也是自己分析股票，但主要通過(guò)基本面分析進(jìn)行投資；40.64%的投資者通過(guò)證券營(yíng)業(yè)部推薦進(jìn)行股票投資（見(jiàn)圖4）。

圖4 股民選擇股票因素分析

以上這些數(shù)據(jù)都說(shuō)明，在中國(guó)，個(gè)人投資者受投資經(jīng)驗(yàn)、信息接收、回報(bào)率期望、資金規(guī)模等因素的影響在從事股票交易的過(guò)程中羊群行為明顯。

在證券市場(chǎng)中投資時(shí)，及時(shí)發(fā)現(xiàn)和跟蹤熱門股往往能使投資者獲得豐厚的回報(bào)，市場(chǎng)上的交易價(jià)格充分反映了市場(chǎng)中所有的信息，無(wú)論是好消息還是壞消息、無(wú)論是假信息還是真信息。個(gè)人投資者及時(shí)根據(jù)新信息做出正確判斷和行動(dòng)才能獲利。羊群行為的啟動(dòng)階段往往預(yù)示行情的到來(lái)，因?yàn)楣墒兄械难蛉盒袨橥鶗?huì)造成熱門股的過(guò)度反應(yīng)，投資者一方面要利用過(guò)度反應(yīng)來(lái)獲得更大利潤(rùn)，另一方面也要防止過(guò)熱可能帶來(lái)的危害。行情過(guò)熱時(shí)堅(jiān)決賣出，并且堅(jiān)定不買股票、持幣觀望。

四、個(gè)人投資者發(fā)生羊群行為的原因

（一）原因之一：占有信息不充分

從前文的分析可以看出，信息的不完全占有是羊群行為發(fā)生的主要原因。信息的不完全占有分為兩個(gè)分面：一方面是個(gè)人投資者對(duì)市場(chǎng)信息的不完全占有；另一方面是對(duì)投資專業(yè)知識(shí)的不充分占有。

個(gè)人投資者對(duì)市場(chǎng)信息的不完全占有表現(xiàn)在信息公開(kāi)的不對(duì)稱。由于中國(guó)現(xiàn)行法律法規(guī)尚不完善，證券市場(chǎng)正處在建設(shè)階段，市場(chǎng)信息公開(kāi)的不對(duì)稱在中國(guó)表現(xiàn)尤為突出，上市公司隱瞞、虛報(bào)公司真實(shí)信息的情況屢見(jiàn)不鮮， “小道消息”泛濫、“老鼠倉(cāng)”屢現(xiàn)、 散戶乃至許多機(jī)構(gòu)投資者都無(wú)法充分掌握真實(shí)信息， 無(wú)法做出理性判斷。個(gè)人投資者或小機(jī)構(gòu)投資者在交易市場(chǎng)中沒(méi)有信息優(yōu)勢(shì) ，從而導(dǎo)致了羊群行為的發(fā)生。但是，從另一方面來(lái)講，股市行情的變化又充分說(shuō)明了市場(chǎng)中所包含的信息：好消息或壞消息。

個(gè)人投資者對(duì)投資專業(yè)知識(shí)的不完全占有是指其缺乏投資專業(yè)知識(shí)。按照江恩的觀點(diǎn)，每個(gè)投資股票的人都應(yīng)對(duì)自己的金錢負(fù)責(zé)，他認(rèn)為個(gè)人投資者要在股市中取得成功必須要有專業(yè)醫(yī)生一樣的專業(yè)精神，必須充分分析需要投資股票的歷史、高低點(diǎn)、歷史成交量等等相關(guān)因素，而不是根據(jù)小道消息或“成功人士”的經(jīng)驗(yàn)跟風(fēng)盲動(dòng)。這樣，只有當(dāng)行情到來(lái)時(shí)，個(gè)人投資者才能緊跟行情獲得收益。

（二）原因之二：投機(jī)心理

個(gè)人投資者羊群行為的出現(xiàn)是因?yàn)樽C券投資市場(chǎng)中投資者心理發(fā)生了投資到投機(jī)的心理的轉(zhuǎn)變，這是個(gè)重要因素。

從構(gòu)建證券融資市場(chǎng)的初衷來(lái)講：證券市場(chǎng)作為資金融資市場(chǎng)，上市企業(yè)可以通過(guò)發(fā)行股票的方式在證券市場(chǎng)中直接融資，為企業(yè)融通資金提供了更加寬廣的渠道；擁有閑置資金的機(jī)構(gòu)或個(gè)人可以在證券市場(chǎng)中選擇適合自己的公司進(jìn)行投資或交易以期獲得紅利，從而為自己的閑置資金找到了更加有效的用途。但是，從長(zhǎng)期的實(shí)踐來(lái)看，絕大多數(shù)的個(gè)體投資人已經(jīng)不僅僅滿足于依靠持有上市公司的股票分得紅利而達(dá)到使自己的資本增值的目的，人們?cè)谧C券投資行為中的心理從最原始的投資心理向投機(jī)心理轉(zhuǎn)變。更多的人愿意通過(guò)在證券市場(chǎng)以“低買高賣”的交易方式獲取證券交易利差，很多人認(rèn)為這樣做能更加快速、有效地使自己的財(cái)富增值?！巴顿Y”與“投機(jī)”兩個(gè)詞雖一字之差，但卻存在本質(zhì)上的區(qū)別，投機(jī)是風(fēng)險(xiǎn)無(wú)法控制而想獲取高額利潤(rùn)；而投資則是建立在對(duì)股票的價(jià)值分析基礎(chǔ)上的。證券市場(chǎng)中的散戶大多是投機(jī)心理，而非投資心理。

五、建議

通過(guò)學(xué)習(xí)，總結(jié)、改正自己的行為，個(gè)人投資者依然可以利用羊群行為規(guī)律為自己帶來(lái)豐厚的收益。在證券投資市場(chǎng)中，能在變幻莫測(cè)的證券交易市場(chǎng)中堅(jiān)持自己正確價(jià)值投資理念的人往往能成為證券投資行為中的佼佼者。整合這些成功者的投資理念、技巧和投資史我們不難發(fā)現(xiàn)這些成功者無(wú)一例外擁有廣博的知識(shí)、善于總結(jié)和研究證券市場(chǎng)的各種行為、能通過(guò)總結(jié)自己或他人的錯(cuò)誤行為來(lái)規(guī)避自己在情緒與認(rèn)知上的缺點(diǎn)，克服投資行為中的盲從性，從而達(dá)到理性投資，讓自己在投資行為中收獲成功。在具體操作的過(guò)程中，筆者根據(jù)大多數(shù)人的經(jīng)驗(yàn)和實(shí)踐提出以下幾點(diǎn)建議：

（一）只投資自己熟悉的股票，不跟風(fēng)、不盲進(jìn)

“無(wú)知會(huì)導(dǎo)致盲從”是真理，知識(shí)的缺乏是許多投資者不自覺(jué)成為羊群行為中的跟風(fēng)羊的主要原因。很多人往往會(huì)聽(tīng)從所謂小道消息買入股票，從不分析股票內(nèi)在價(jià)值或前期各個(gè)高位、低位、歷史成交量等各種相關(guān)因素，他們買入股票只因?yàn)槁?tīng)說(shuō)別人在這只股票上賺了大錢，從不判斷自己買入的時(shí)機(jī)是否合適。所以，要不跟風(fēng)、不盲進(jìn)一定要自己親自分析一下股票是否值得買進(jìn)，是否是買進(jìn)的最佳時(shí)機(jī)。只有投資自己熟悉的股票，才能在行情反復(fù)時(shí)堅(jiān)持持有，等到行情修正到正常上升通道時(shí)賺錢。

（二）多看少動(dòng)，減少交易

交易過(guò)多往往是散戶在操作過(guò)程中的一個(gè)通病，要不一直不動(dòng)、要不盲動(dòng)。盲動(dòng)的投資者檢查自己的交易賬戶時(shí)會(huì)發(fā)現(xiàn)自己賬戶中的交易手續(xù)費(fèi)、印花稅費(fèi)、過(guò)戶費(fèi)累計(jì)高得驚人，這是因?yàn)橐粋€(gè)天天盯著行情走勢(shì)圖的個(gè)人投資者，其情緒、判斷總會(huì)隨行情起起伏伏。一個(gè)人無(wú)論意志多么堅(jiān)定，在沒(méi)有經(jīng)歷過(guò)專業(yè)訓(xùn)練之前，其判斷一定會(huì)起伏，這就是為什么散戶交易過(guò)多的原因。另一種人買入股票后就不再看股票，一直持有，這種人雖然減少了盲動(dòng)的可能性但增加了錯(cuò)過(guò)行情的時(shí)機(jī)。

（三）堅(jiān)持價(jià)值投資

從目前證券市場(chǎng)羊群行為的研究來(lái)看，機(jī)構(gòu)投資者偏好對(duì)高收益、成長(zhǎng)型的股票進(jìn)行羊群行為，這說(shuō)明股票的內(nèi)在價(jià)值和潛在價(jià)值是市場(chǎng)的主導(dǎo)。堅(jiān)持價(jià)值投資也是巴菲特最喜歡說(shuō)的一句話。

（四）控制成本

到底投入多少股本呢？這是很多人都會(huì)想的一個(gè)問(wèn)題。是否股本投入的越大所獲取的利潤(rùn)就越大呢？不是，投入的股本越多并不代表個(gè)人投資者一定能獲得更多的利潤(rùn)，也許會(huì)有更多的損失。獲取利潤(rùn)的唯一條件是，選擇正確的時(shí)候，買入正確的股票。這與股本多少?zèng)]有關(guān)系，而與投資者的分析和判斷市場(chǎng)相關(guān)信息有關(guān)，與投資者是否充分占有、利用市場(chǎng)有效信息有關(guān)。

結(jié)語(yǔ)

通過(guò)以上分析我們認(rèn)識(shí)到羊群行為是證券市場(chǎng)中的一種常見(jiàn)現(xiàn)象，它是一把雙刃劍，只要我們認(rèn)識(shí)規(guī)律、學(xué)習(xí)規(guī)律、總結(jié)規(guī)律、利用規(guī)律，我們就可以利用羊群行為規(guī)律變投機(jī)為投資。以上，只是以個(gè)人投資者角度從理論上對(duì)認(rèn)識(shí)羊群行為、規(guī)避證券投機(jī)風(fēng)險(xiǎn)做了一些粗淺的梳理與分析，如何更加有效地認(rèn)識(shí)羊群行為，規(guī)避證券投機(jī)風(fēng)險(xiǎn)，還需要我們?cè)谝院蟮耐顿Y實(shí)踐中不斷地學(xué)習(xí)、摸索和探討。

參考文獻(xiàn)：

[1] 祁斌，袁克，胡倩，周春生.中國(guó)證券投資基金羊群行為的實(shí)證研究[J].證券市場(chǎng)導(dǎo)報(bào)，2006，（12）：51-59.

[2] 齊海燕.中國(guó)股市中的羊群行為分析[J].市場(chǎng)周刊，2004，（5）：28-29.

[3] 張宗強(qiáng)，金志國(guó)，伍海華.羊群行為實(shí)證方法綜述及其驗(yàn)證[J].統(tǒng)計(jì)與決策，2005，（2）：83-85.

[4] 楊超，王宇航.從行為金融學(xué)角度分析股市羊群行為[J].金融經(jīng)濟(jì)，2009，（1）：40-41.

[5] 劉波，曾勇，唐小我.中國(guó)股票市場(chǎng)羊群效應(yīng)的實(shí)證研究[J].運(yùn)籌與管理，2004，（1）：89-96.

[6] 吳福龍，曾勇，唐小我.羊群效應(yīng)理論及其對(duì)中國(guó)股市的現(xiàn)實(shí)意義[J].預(yù)測(cè)，2003，（2）：63-69.

[7] 余學(xué)斌，戢濤，張秀娟，周娟，周璇.金融危機(jī)背景下的散戶投資策略[J].產(chǎn)業(yè)與科技論壇，2009，（8）：130-132.

篇8

一、證券投資風(fēng)險(xiǎn)

證券投資是一種直接投資的方式，主要就是投資者（法人或自然人）對(duì)股票、債券、基金以及相關(guān)衍生品等進(jìn)行購(gòu)買和出售，從中獲取利息、差價(jià)的一種投資方式和行為。證券投資過(guò)程中出現(xiàn)的風(fēng)險(xiǎn)可以劃分為兩種類型，經(jīng)濟(jì)和心理風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)于證券投資所而言，經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)是需要研究注意的主要風(fēng)險(xiǎn)，這種風(fēng)險(xiǎn)主要是發(fā)行證券主體的變現(xiàn)、違約風(fēng)險(xiǎn)，證券市場(chǎng)中的通貨膨脹以及利率等風(fēng)險(xiǎn)。如果投資，風(fēng)險(xiǎn)是一定存在的，在我國(guó)這個(gè)正在發(fā)展卻不太成熟的新興市場(chǎng)，投資者更需掌握投資經(jīng)驗(yàn)，學(xué)會(huì)規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)。

二、證券投資風(fēng)險(xiǎn)的種類劃分分

根據(jù)證券投資風(fēng)險(xiǎn)的性質(zhì)，可以劃分為系統(tǒng)以及非系統(tǒng)性兩種風(fēng)險(xiǎn)。

（一）系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)

系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)指的是由于一些全局性的因素，使得投資的收益出現(xiàn)變化，這種因素會(huì)通過(guò)相同的方式影響全部的證券收益。這些影響因素不是公司內(nèi)部的，因此是不能有效控制和回避的，這種系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)也被稱作不可回避風(fēng)險(xiǎn)。由于共同的因素對(duì)公司產(chǎn)生的影響是存在差異的，多樣化的投資也無(wú)法將風(fēng)險(xiǎn)分散開(kāi)來(lái)，所以也將這種風(fēng)險(xiǎn)成為不可分散風(fēng)險(xiǎn)。結(jié)合當(dāng)前證券市場(chǎng)發(fā)展實(shí)際，系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)可以劃分為市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、利率風(fēng)險(xiǎn)和購(gòu)買力風(fēng)險(xiǎn)。

1.市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，是由于證券市場(chǎng)長(zhǎng)期趨勢(shì)變動(dòng)而帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。證券市場(chǎng)行情變動(dòng)會(huì)受到諸多因素的影響，經(jīng)濟(jì)周期的變動(dòng)在其中起到?jīng)Q定性的作用。社會(huì)經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)階段性的波動(dòng)以及循環(huán)，一般分為蕭條-復(fù)蘇-繁榮-衰退等階段?？礉q行情中，基本上所有的股票都是價(jià)格上漲的，在看跌行情中，股票的價(jià)格就呈現(xiàn)下跌趨勢(shì)。投資者應(yīng)對(duì)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)最好的辦法，就是順勢(shì)操作，投資于績(jī)優(yōu)股票。

2.利率風(fēng)險(xiǎn)，是指因利率變動(dòng)，導(dǎo)致附息資產(chǎn)（如貸款或債券）承擔(dān)價(jià)值波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)。證券價(jià)格會(huì)受到利率的影響，這種影響主要是從兩個(gè)方面體現(xiàn)的，首先是資金流向的轉(zhuǎn)變，市場(chǎng)利率變高，一些資金會(huì)被吸引到銀行票據(jù)以及儲(chǔ)蓄等金融資產(chǎn)中，債券的需求量減少，價(jià)格下降。其次是公司成本的影響，利率增多，公司的融資成本就會(huì)增多，若其他條件不變，利潤(rùn)會(huì)減少，股息也會(huì)減少，使得股價(jià)降低。

3.購(gòu)買力風(fēng)險(xiǎn)，又稱通貨膨脹風(fēng)險(xiǎn)，通貨膨脹造成物價(jià)上漲，貨幣的實(shí)際購(gòu)買力降低，同時(shí)可能造成投資者的實(shí)際收益水平有下降的風(fēng)險(xiǎn)。通貨膨脹使投資的名義收益率不變，而實(shí)際收益和價(jià)值卻在下降。

（二）非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)

非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)說(shuō)的是個(gè)別公司或行業(yè)證券產(chǎn)生的影響風(fēng)險(xiǎn)，個(gè)性影響因素是主要特征。由于這種風(fēng)險(xiǎn)若要抵消，可以將投資分散得以實(shí)現(xiàn)，又可以被稱為可分散和可回避風(fēng)險(xiǎn)。非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)主要有信用以及經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)之分。

1.信用風(fēng)險(xiǎn)，是指企業(yè)或公司違背信用而不能按照約定讓投資者進(jìn)行還本付息，進(jìn)而受到的風(fēng)險(xiǎn)，證券發(fā)行人無(wú)法按期對(duì)本金以及利息進(jìn)行支付，這將會(huì)使投?Y者失去再投資和獲利的機(jī)會(huì)。它是債券的主要風(fēng)險(xiǎn)，投資公司債券首先要考慮的就是信用方面的風(fēng)險(xiǎn)，要對(duì)這種風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行有效的回避，就需要評(píng)級(jí)信用，對(duì)證券評(píng)級(jí)的結(jié)果進(jìn)行參考。

2.經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，說(shuō)的是公司經(jīng)營(yíng)管理失誤而因其盈利水平的變化給投資者帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)，它來(lái)自于企業(yè)內(nèi)部。大致有幾種情況：一是融資不當(dāng)引起財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)：二是公司缺乏創(chuàng)新性，只滿足于當(dāng)前的經(jīng)濟(jì)以及利潤(rùn)水平；三就是銷售決策上產(chǎn)生問(wèn)題，不科學(xué)、合理，沒(méi)有注重開(kāi)辟新的市場(chǎng)。

三、證券投資風(fēng)險(xiǎn)的規(guī)避措施

（一）投資組合分散風(fēng)險(xiǎn)

通過(guò)分散組合來(lái)規(guī)避非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，從而在面臨非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)時(shí)不至于“滿盤皆輸”。分散不僅體現(xiàn)在資金分配上，還體現(xiàn)在資本選擇上，在投資時(shí)，應(yīng)盡量了解不同行業(yè)不同領(lǐng)域的投資。

（二）健全監(jiān)管制度，加大執(zhí)行力度

證券市場(chǎng)作為市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體系的重要組成部分，需要健全完善的法規(guī)來(lái)保證健康運(yùn)行與發(fā)展，由于我國(guó)法律法規(guī)還不太健全，相關(guān)部門缺乏有力的監(jiān)管機(jī)制，手法和違法之間存在著較大的灰色區(qū)域。政府應(yīng)加強(qiáng)對(duì)證券市場(chǎng)的監(jiān)控，嚴(yán)格監(jiān)督管理中介機(jī)構(gòu)以及上市公司，上市公司需要將信息紕漏義務(wù)落實(shí)到實(shí)處，進(jìn)一步優(yōu)化完善法人治理結(jié)構(gòu)，保證投資決策的科學(xué)性，對(duì)于募集到的資金能夠?qū)崿F(xiàn)高效利用。

（三）降低利率風(fēng)險(xiǎn)

利率作為中央銀行的貨幣政策工具，能夠?qū)暧^經(jīng)濟(jì)進(jìn)行科學(xué)、合理的調(diào)整，金融資產(chǎn)的價(jià)格以及利率會(huì)對(duì)利率產(chǎn)生極為敏感的反應(yīng)，因此不能有效的回避利率風(fēng)險(xiǎn)。利率風(fēng)險(xiǎn)是固定收益證券的主要風(fēng)險(xiǎn)，也是政府債券的主要風(fēng)險(xiǎn)，它對(duì)長(zhǎng)期債券的影響大于短期債券。投資者在預(yù)見(jiàn)利率要提高時(shí)可以減少長(zhǎng)期債券和固定利率債券的持有。

（四）采用靈活的投資策略

在投資前，通過(guò)多種途徑和方式，充分了解投資信息，分析宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境，在心中權(quán)衡比較并且進(jìn)行相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)論證。熟悉債券市場(chǎng)的交易規(guī)則、市場(chǎng)規(guī)模、投資者的組成。在這樣的基礎(chǔ)上，再制定好能夠規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的投資策略，運(yùn)用各種有效的投資方法和技巧，例如將證券投資的期限階梯化、短期化，種類分散化。

（五）加強(qiáng)投資者風(fēng)險(xiǎn)教育，樹(shù)立正確投資心態(tài)

在中國(guó)金融市場(chǎng)發(fā)展的大環(huán)境下，政府相關(guān)部門應(yīng)把風(fēng)險(xiǎn)教育和證券投資市場(chǎng)的穩(wěn)定發(fā)展作為推動(dòng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重中之重，各類金融部門要主動(dòng)肩負(fù)起社會(huì)責(zé)任，通過(guò)自身豐富的知識(shí)以及廣泛的資源優(yōu)勢(shì)，能夠?qū)⒔鹑谥R(shí)等積極的宣傳給公眾，并保證形式的多樣化，滿足公眾的實(shí)際需要，強(qiáng)化社會(huì)公眾的金融風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別以及防范能力，這與長(zhǎng)期發(fā)展的利益需要是相滿足的。

篇9

關(guān)鍵詞：金融危機(jī)；融資融券 

 

融資融券交易(margin tmding)又被稱為“證券信用交易”或者“墊頭交易”，是成熟資本市場(chǎng)普遍實(shí)施的一項(xiàng)重要交易制度。在全球性金融危機(jī)的背景下，與其他國(guó)家對(duì)融資融券交易的限制或禁止形成鮮明對(duì)比的是，我國(guó)選擇了推行融資融券交易業(yè)務(wù)。我們既要充分借鑒其他國(guó)家成熟證券市場(chǎng)發(fā)展和運(yùn)作的經(jīng)驗(yàn)，也要認(rèn)真分析我國(guó)的國(guó)情特征和法律環(huán)境，使融資融券交易的各項(xiàng)制度在合法、合規(guī)的背景下規(guī)范開(kāi)展。 

 

一、成熟市場(chǎng)國(guó)家和地區(qū)融資融券交易業(yè)務(wù)的發(fā)展 

 

融資融券交易制度最早誕生于美國(guó)。在美國(guó)證券市場(chǎng)建立之初，為了滿足市場(chǎng)融資的需求，就出現(xiàn)了融資融券的交易，但欺詐與違約的現(xiàn)象頻現(xiàn)。在20世紀(jì)30年代全球經(jīng)濟(jì)大蕭條之后，美國(guó)政府將股市震蕩崩盤的部分歸因于過(guò)度融資融券交易，因此美聯(lián)儲(chǔ)制定了一系列的規(guī)則和法案來(lái)規(guī)范融資融券交易。隨著金融機(jī)構(gòu)自主性的不斷增強(qiáng)和金融市場(chǎng)的發(fā)展，美國(guó)融資融券交易典型的市場(chǎng)化融資模式日趨成熟和完善。在分散授信的模式下，融資融券交易的風(fēng)險(xiǎn)集中表現(xiàn)為市場(chǎng)主體的業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。監(jiān)管機(jī)構(gòu)只須對(duì)市場(chǎng)運(yùn)行的規(guī)則做出統(tǒng)一的制度安排并監(jiān)督執(zhí)行。另外，證券交易所和證券公司協(xié)會(huì)等一些自律機(jī)構(gòu)也從自身出發(fā)，制訂了一系列的規(guī)則和條例來(lái)約束市場(chǎng)參與者的行為，作為對(duì)監(jiān)管機(jī)構(gòu)法律和法規(guī)的有益補(bǔ)充?？梢?jiàn)，美國(guó)的融資融券活動(dòng)是為適應(yīng)市場(chǎng)發(fā)展需要而自發(fā)形成的，是以微觀經(jīng)濟(jì)個(gè)體為主體一種制度變遷過(guò)程。 

日本的融資融券交易制度是建立在二戰(zhàn)以后證券市場(chǎng)交易機(jī)制不完善、整個(gè)金融制度尚不健全的基礎(chǔ)上，引入這一制度的目的在于通過(guò)導(dǎo)入臨時(shí)供求，來(lái)確保證券市場(chǎng)的交易量與流動(dòng)性，促進(jìn)公允價(jià)格機(jī)制等目的實(shí)現(xiàn)。其融資融券制度建立伊始就具備了中央控制的強(qiáng)制性，是一種以政府為主體的具有一定激進(jìn)性質(zhì)的發(fā)展過(guò)程。日本的融資融券交易制度還由具有一定壟斷性質(zhì)的專業(yè)化證券金融公司為證券公司提供資金和證券的轉(zhuǎn)融通服務(wù)，以實(shí)現(xiàn)監(jiān)管機(jī)構(gòu)對(duì)證券市場(chǎng)融資融券交易活動(dòng)進(jìn)行機(jī)動(dòng)的管理。這種典型的專業(yè)化模式的特點(diǎn)即：證券抵押和融券的轉(zhuǎn)融通完全由專業(yè)化的證券金融公司來(lái)完成，證券公司與銀行在證券抵押融資上被分隔開(kāi)，南證券金融公司充當(dāng)中介，證券金融公司通過(guò)控制資金量和證券量來(lái)實(shí)現(xiàn)對(duì)融資融券交易規(guī)模的控制，在整個(gè)融資融券活動(dòng)中處于核心和樞紐地位。 

我國(guó)臺(tái)灣地區(qū)在20世紀(jì)80年代正式開(kāi)放證券市場(chǎng)融資融券交易，實(shí)行了獨(dú)特的雙軌制信用模式，即：證券金融公司不但可以對(duì)證券公司辦理資金和證券轉(zhuǎn)融通業(yè)務(wù)，還可以直接為一部分投資者提供融資融券服務(wù)，處于一種半壟斷半競(jìng)爭(zhēng)的市場(chǎng)地位。隨著證券公司辦理融資融券業(yè)務(wù)門檻的逐步降低，證券公司的交易占有量得到不斷的增長(zhǎng)，而相應(yīng)的證券金融公司的市場(chǎng)占有率也因此受到影響，加之證券金融公司需要直接對(duì)投資者進(jìn)行征信，很難深入了解客戶的真實(shí)狀況，其地位陷入比較尷尬的窘境，這也使得臺(tái)灣地區(qū)融資融券制交易模式的功效受到影響。

二、全球金融危機(jī)下我國(guó)推行融資融券業(yè)務(wù)恰合時(shí)宜 

 

當(dāng)前由美國(guó)次級(jí)房屋貸款所引發(fā)的金融危機(jī)愈演愈烈，向全世界范圍蔓延的形勢(shì)不可遏止，深刻影響著全球金融體系。市場(chǎng)和監(jiān)管機(jī)構(gòu)將買空賣空的融資融券交易列為亟待限制或加強(qiáng)監(jiān)管的業(yè)務(wù)之一，美日等國(guó)監(jiān)管機(jī)構(gòu)紛紛采取措施限制融資融券交易。與此相對(duì)，我國(guó)則開(kāi)放了融資融券業(yè)務(wù)，筆者認(rèn)為，此舉是適時(shí)可行的。

首先，融資融券制度的賣空機(jī)制并非金融危機(jī)爆發(fā)的原因。在證券市場(chǎng)監(jiān)管制度的缺位或失靈的情況下，投資主體與證券經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)過(guò)度的投機(jī)賣空以致財(cái)務(wù)杠桿和投資風(fēng)險(xiǎn)加大到無(wú)以復(fù)加的程度才是金融危機(jī)發(fā)生并加劇的罪魁禍?zhǔn)?。摒棄融資融券交易制度本身實(shí)際是本末倒置。我國(guó)此時(shí)推行融資融券交易是對(duì)我國(guó)證券市場(chǎng)現(xiàn)有交易格局的創(chuàng)新和調(diào)整，更是我國(guó)規(guī)范證券交易市場(chǎng)、推動(dòng)金融業(yè)快速發(fā)展的良好時(shí)機(jī)。我國(guó)證券市場(chǎng)現(xiàn)在面臨的問(wèn)題不是創(chuàng)新過(guò)度而是創(chuàng)新不足，買空賣空交易機(jī)制的引入將為證券市場(chǎng)的規(guī)范化發(fā)展帶來(lái)了新的契機(jī)。 

其次，我國(guó)現(xiàn)階段推行融資融券交易具備了較強(qiáng)的現(xiàn)實(shí)可行性。第一，股權(quán)分置改革的成功使證券市場(chǎng)的規(guī)模得以擴(kuò)容，為融資融券交易提供了更為安全、合理的交易對(duì)象；日益壯大的證券交易市場(chǎng)為融資融券交易制度的建立奠

定了充足的物質(zhì)基礎(chǔ)。第二，《證券法》的修改放開(kāi)了對(duì)信用交易的限制，為融資融券交易具體操作規(guī)定的制定和業(yè)務(wù)的開(kāi)展提供了法律保障。第三，以基金公司、證券公司、保險(xiǎn)公司等為主的機(jī)構(gòu)投資者已成為我國(guó)資本市場(chǎng)穩(wěn)定發(fā)展的重要主導(dǎo)力量，改善了中國(guó)資本市場(chǎng)長(zhǎng)期以來(lái)以散戶為主的投資者格局，這種投資者結(jié)構(gòu)的變革為我國(guó)融資融券業(yè)務(wù)的開(kāi)展提供了市場(chǎng)基礎(chǔ)。還有，證券監(jiān)管體系的不斷完善為我國(guó)融資融券交易制度的風(fēng)險(xiǎn)控制提供了制度保障。這些原因都表明了我國(guó)融資融券交易制度的建立已經(jīng)到了恰當(dāng)?shù)臅r(shí)機(jī)。 

篇10

《卓越理財(cái)》：您對(duì)目前的市場(chǎng)行情是怎么看待的？

孟京：我認(rèn)為2006年的股票市場(chǎng)可以用牛市來(lái)概括。我早在94年就進(jìn)入了股市，可以說(shuō)是經(jīng)歷了上一輪股票市場(chǎng)周期的變化。與96年的股票市場(chǎng)相比，我們雖然不能在指數(shù)上期待它能達(dá)到或超過(guò)96年的上漲幅度。但是，從財(cái)富效應(yīng)上看是完全可以相提并論的，今年的股票市場(chǎng)是牛市起步的第一年，并且是最具有爆發(fā)性的一年。

《卓越理財(cái)》：您認(rèn)為當(dāng)前的股票行情是怎么形成的？

孟京：當(dāng)前的股票行情形成的原因主要有以下幾方面：一個(gè)是股權(quán)分置改革使我國(guó)證券市場(chǎng)由于歷史原因形成的制度缺陷得以很大程度的克服，大股東的利益與普通投資者的利益開(kāi)始趨于一致，從而加快了中國(guó)資本市場(chǎng)與海外市場(chǎng)的接軌；另外就是借鑒其他國(guó)家的經(jīng)驗(yàn)，在本幣升值的過(guò)程中，資本市場(chǎng)往往會(huì)有一個(gè)爆發(fā)性的增長(zhǎng)，日本等國(guó)家都是這樣。同時(shí)，國(guó)際經(jīng)驗(yàn)表明，當(dāng)一個(gè)國(guó)家的人均GDP達(dá)到或接近2000美元的時(shí)候，國(guó)民對(duì)以股票投資為代表的融資產(chǎn)品的需求會(huì)快速提高。而目前中國(guó)正處于這個(gè)階段的初期，股票投資本身滿足了老百姓對(duì)投資理財(cái)?shù)男碌慕鹑谛枨?，因此資本市場(chǎng)的繁榮是消費(fèi)升級(jí)的下一個(gè)大的熱點(diǎn)。在這三方面的共同作用之下，股票市場(chǎng)未來(lái)幾年會(huì)有一個(gè)較好的繁榮局面。

《卓越理財(cái)》：在當(dāng)前的市場(chǎng)行情下，投資者該如何進(jìn)行理財(cái)？

孟京：在牛市行情下，最激進(jìn)的投資策略就是選擇一只成長(zhǎng)性好或股息回報(bào)率高的股票長(zhǎng)期持有。保守的投資可以選擇購(gòu)買指數(shù)基金或封閉式基金，因?yàn)橘?gòu)買指數(shù)基金可以隨著指數(shù)漲而漲，可以分享市場(chǎng)的平均收益。如果能夠預(yù)見(jiàn)到未來(lái)兩年有一個(gè)很好的漲幅，就可以分享到整個(gè)市場(chǎng)的平均收益。而封閉式基金本身投資能力是非常強(qiáng)的，但是由于歷史原因，目前還處于高折價(jià)狀態(tài)，現(xiàn)在凈值在1.2元或1.3元的基金，交易價(jià)格只有0.7元或0.8元。買封閉式基金就可能獲得雙項(xiàng)收益，一個(gè)是市場(chǎng)的上漲可以有凈值的提升，另外封閉式基金到期或封閉轉(zhuǎn)開(kāi)放的預(yù)期，還會(huì)有一個(gè)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)的套利。

那些對(duì)股票十分了解，并且有一定資金規(guī)模的投資者，可以選擇購(gòu)買開(kāi)放式基金，購(gòu)買時(shí)可以通過(guò)股票入手，通過(guò)股票來(lái)選擇開(kāi)放式基金。比如說(shuō)，某基金旗下的一些股票型基金，有一些股票已經(jīng)處于停牌狀態(tài)，想買這些股票已經(jīng)買不進(jìn)去了，但又可以預(yù)見(jiàn)未來(lái)一個(gè)月這些股票有40%到50%的增長(zhǎng)。那么就可以通過(guò)購(gòu)買持有這些股票或重倉(cāng)持有這些股票的基金，獲得一個(gè)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)的套利機(jī)會(huì)。

《卓越理財(cái)》：現(xiàn)在市場(chǎng)行情這么好，有許多新股民入市，也有一些老股民重新開(kāi)始關(guān)注自己的股票，這些投資者在購(gòu)買股票時(shí)需要特別注意什么呢？