導(dǎo)語：國(guó)外風(fēng)險(xiǎn)投資的發(fā)展趨勢(shì)論文一文來源于網(wǎng)友上傳，不代表本站觀點(diǎn)，若需要原創(chuàng)文章可咨詢客服老師，歡迎參考。

風(fēng)險(xiǎn)投資萌芽于十九世紀(jì)末二十世紀(jì)初的美國(guó)，以1946年美國(guó)研究和發(fā)展公司（AR&D）的成立作為現(xiàn)代風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)的開端，至今已有半個(gè)多世紀(jì)的歷史。而中國(guó)的風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)從1985年中國(guó)新技術(shù)創(chuàng)業(yè)投資公司的建立開始剛剛才滿十五歲，在自身取得飛速發(fā)展的同時(shí)，我們有必要不斷學(xué)習(xí)國(guó)外先行者的經(jīng)驗(yàn)，從中吸取營(yíng)養(yǎng)。在這世紀(jì)之交，讓我們來觀察和分析一下國(guó)際風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)最近的發(fā)展趨勢(shì)，給中國(guó)剛剛起步的風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)以若干借鑒和參考。

趨勢(shì)一、風(fēng)險(xiǎn)投資者不斷專業(yè)化

風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)發(fā)展初期，風(fēng)險(xiǎn)投資者（合伙公司、風(fēng)險(xiǎn)基金或投資天使）關(guān)注大都的是處于萌芽狀態(tài)的非上市企業(yè)，有的甚至是除了擁有某項(xiàng)技術(shù)或概念之外一無所有的自然人，風(fēng)險(xiǎn)投資家在所謂的“種子期”就介入其中，不斷培育灌溉，關(guān)注著種子長(zhǎng)成大樹的全過程，然后分享結(jié)出的果實(shí)。

由于眾所周知的極低的成功率，以及判斷技術(shù)成長(zhǎng)性所需要的專業(yè)知識(shí)背景，風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)在十九世紀(jì)六十年代左右開始出現(xiàn)技術(shù)層面的分化。風(fēng)險(xiǎn)投資者在選擇投資項(xiàng)目時(shí)，開始有意識(shí)地選擇自己比較擅長(zhǎng)或熟悉的行業(yè)，并不斷在此行業(yè)里積累經(jīng)驗(yàn)和創(chuàng)造聲譽(yù)，謀求專業(yè)化發(fā)展。比如，麥克爾•伯金斯基金在信息科技領(lǐng)域獨(dú)樹一幟，它的杰作之一是蘋果電腦公司；老唐•休特蘭則專門投資于微電子項(xiàng)目，他雖然拒絕了蘋果電腦當(dāng)初的投資申請(qǐng)，卻得到了羅姆電子的巨額回報(bào)；同樣，曼菲爾德基金現(xiàn)在是互聯(lián)網(wǎng)項(xiàng)目投資的權(quán)威之一，其最初參與亞馬遜網(wǎng)上書店的投資，奠定了在這一領(lǐng)域的地位。

隨著大批風(fēng)險(xiǎn)投資者的涌入，這個(gè)行業(yè)的超額利潤(rùn)也隨之下降。為了擴(kuò)大市場(chǎng)份額，用有限的資金抓住每一個(gè)有價(jià)值的投資機(jī)會(huì)，以求得最大的回報(bào)，資金的周轉(zhuǎn)速度逐漸成為風(fēng)險(xiǎn)投資家們關(guān)注的問題，盡管他們?cè)谶@個(gè)行業(yè)里做的都是長(zhǎng)期的權(quán)益性投資。風(fēng)險(xiǎn)投資者們?cè)诩夹g(shù)層面的分工近幾年迅速擴(kuò)散到了投資階段這一層面。這一專業(yè)化的結(jié)果，直接反映在風(fēng)險(xiǎn)投資持有年限的縮短上，抽樣結(jié)果表明，風(fēng)險(xiǎn)投資的平均持有年限從上一個(gè)十年的6.4年縮短到了近十年的4.7年。關(guān)于這一點(diǎn)，我們會(huì)在后面作進(jìn)一步的探討。

上述投資行業(yè)的分工程度至今仍在不斷深化，你如果在互聯(lián)網(wǎng)上尋找合適的風(fēng)險(xiǎn)投資家或合適的風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目時(shí)，會(huì)發(fā)現(xiàn)行業(yè)歸屬、技術(shù)屬性以及投資階段都已經(jīng)成為主要的檢索標(biāo)準(zhǔn)之一。當(dāng)你在數(shù)千個(gè)風(fēng)險(xiǎn)投資網(wǎng)站目錄中搜尋時(shí)，AltosVentures的網(wǎng)站介紹會(huì)告訴你他們只投資于早期階段的高科技企業(yè)，而MenloVentures的介紹說明他們的投向是中期的通訊、軟件和健康科技公司，一些網(wǎng)站甚至規(guī)定了投資的規(guī)模和地區(qū)。在進(jìn)入一個(gè)網(wǎng)站后，你還會(huì)看到更詳細(xì)的分類。這種高度的市場(chǎng)細(xì)分，反映出風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)的繁榮和成熟程度，以及激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)。

趨勢(shì)二、風(fēng)險(xiǎn)投資方向趨于集中

風(fēng)險(xiǎn)投資這一資本組織形式產(chǎn)生的源動(dòng)力是廣大中小型企業(yè)對(duì)資金的迫切需求，以及由他們的巨大增長(zhǎng)潛力而帶來的驚人回報(bào)。至于哪些行業(yè)的項(xiàng)目具備這一條件，從風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)的發(fā)展歷程看，初期風(fēng)險(xiǎn)投資的方向是十分分散的，四五十年前的風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目，幾乎遍布經(jīng)濟(jì)社會(huì)的每一個(gè)角落。除了基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)和重工業(yè)等少數(shù)幾個(gè)十分成熟或者已經(jīng)處于衰退期的行業(yè)之外，大多數(shù)行業(yè)中的各個(gè)門類幾乎都不同程度地受到過風(fēng)險(xiǎn)投資的青睞。

隨著科學(xué)技術(shù)的發(fā)展，特別是計(jì)算機(jī)技術(shù)和信息技術(shù)的飛速發(fā)展，尤其是在美國(guó)硅谷取得的驚人成就之后（惠普、蘋果和英特爾等），風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目開始不斷地向高科技產(chǎn)業(yè)集中。這種集中的傾向是科技發(fā)展的必然結(jié)果在世界走上以知識(shí)和信息為中心的“新經(jīng)濟(jì)”發(fā)展軌道的今天，哪里還有比高科技產(chǎn)業(yè)更具有成長(zhǎng)潛力的行業(yè)呢？特別是過去的兩年里，互聯(lián)網(wǎng)的興起吸引了大批的風(fēng)險(xiǎn)投資。風(fēng)險(xiǎn)投資家敏銳的感覺使他們不斷地投資于即將成為熱門的產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域，在不斷地創(chuàng)造和追逐經(jīng)濟(jì)熱點(diǎn)的同時(shí)，推動(dòng)著新經(jīng)濟(jì)的發(fā)展和完善。從表1和表2中我們可以看出這一不斷集中的過程。

需要說明的是，1999年之前的數(shù)據(jù)中沿用的是以前的分類標(biāo)準(zhǔn)，即商業(yè)服務(wù)部門包括了電子商務(wù)、互聯(lián)網(wǎng)咨詢、網(wǎng)站發(fā)展和組建、在線廣告；新媒體部門中包括互聯(lián)網(wǎng)媒體；零售/配送部門包括為電子商務(wù)服務(wù)的配送等，從而使這三者成為1999年增長(zhǎng)最快的風(fēng)險(xiǎn)投資領(lǐng)域。自2000年開始，全美風(fēng)險(xiǎn)投資協(xié)會(huì)（NVCA）采用了新的分類方式，將以上與互聯(lián)網(wǎng)相關(guān)的內(nèi)容歸入網(wǎng)絡(luò)和設(shè)備部門。據(jù)NVCA的補(bǔ)充統(tǒng)計(jì)，1999年度美國(guó)市場(chǎng)91％的風(fēng)險(xiǎn)投資與互聯(lián)網(wǎng)有關(guān)。另在美國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資市場(chǎng)2000年第三季度的報(bào)告中，對(duì)軟件行業(yè)的投資（包括應(yīng)用服務(wù)供應(yīng)商和安全軟件商）占總投資的24%，同比增加了141.32%；對(duì)通訊行業(yè)的投資（包括寬帶和無線服務(wù)）占總投資的19.56%，同比上升191.64%；對(duì)網(wǎng)絡(luò)及設(shè)備行業(yè)的投資占總投資的14.09%，同比提高了兩倍。三者合計(jì)占整個(gè)第三季度風(fēng)險(xiǎn)投資總額的57.65%，可見集中度之高。

表1、美國(guó)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目的行業(yè)分布情況

行業(yè)部門19971998同比1999同比

通訊1690.21888.211.71%5222.7176.60%

網(wǎng)絡(luò)和設(shè)備986.71486.850.68%3619.2143.42%

計(jì)算機(jī)和外圍設(shè)備429.9447.24.02%761.170.19%

軟件2397.73516.446.66%6593.387.50%

半導(dǎo)體/設(shè)備293.1359.722.72%519.244.34%

電子/儀器266.3157.7-40.78%376.6138.81%

醫(yī)療器械599.4734.722.57%1090.048.36%

生物技術(shù)714.5667.6-6.56%1041.455.99%

技術(shù)部門合計(jì)7377.89258.325.49%19223.5107.64%

商業(yè)服務(wù)566.5733.729.51%4562.6521.86%

消費(fèi)服務(wù)197.0307.756.19%1126.7266.17%

金融服務(wù)213.6551.9158.38%1607.5191.27%

健康服務(wù)1053.81151.39.25%1593.438.40%

工業(yè)538.6468.9-12.94%551.917.70%

新媒體222.1482.2117.11%2896.4500.66%

制藥201.5259.828.93%164.2-36.80%

出版/廣播239.5226.6-5.39%274.421.09%

零售/配送871.8793.0-9.04%3591.3352.88%

非技術(shù)部門合計(jì)4104.44975.121.21%16368.4229.01%

總計(jì)11482.2014233.4023.96%35591.90150.06%

單位：百萬美元

表2、歐洲市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目的科技行業(yè)分布情況

行業(yè)19951996199719981999

通訊26330055312381342

計(jì)算機(jī)相關(guān)39134764113413022

其他相關(guān)電子248278448422494

生物技術(shù)118182250346644

醫(yī)療/健康相關(guān)303242415680233

互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)n/aN/an/an/a1092

技術(shù)行業(yè)合計(jì)13231349230740276827

單位：百萬歐元

趨勢(shì)三、風(fēng)險(xiǎn)投資規(guī)模不斷上升

風(fēng)險(xiǎn)投資在規(guī)模上的不斷上升，與風(fēng)險(xiǎn)投資行業(yè)的不斷膨脹有關(guān)。一方面，在高額回報(bào)的吸引下，不斷有新的公司帶著新的資金涌入這個(gè)行業(yè)；另一方面，新經(jīng)濟(jì)興起，新概念、新技術(shù)和新產(chǎn)品層出不窮，大量企業(yè)渴望資金的注入。供需雙方的持續(xù)擴(kuò)張，使風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)的市場(chǎng)容量大幅度提高。投資總量的變化可以從表1和表2中得到反映。另據(jù)資料顯示，2000年前三個(gè)季度，美國(guó)的風(fēng)險(xiǎn)投資總量達(dá)到創(chuàng)記錄的545.32億美元，比1999年全年增加了53.21%。

風(fēng)險(xiǎn)投資所創(chuàng)建的公司數(shù)在1990年到1995年期間基本維持在10001300家之間，1996年到1999年四年間的創(chuàng)建數(shù)分別達(dá)到1998、2679、3153和3962家，而2000年一季度更有3515家風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)新建成立，公司數(shù)量的迅速上升顯而易見。

投資規(guī)模的上升還反映在受風(fēng)險(xiǎn)投資支持企業(yè)的平均投資規(guī)模上。在表3可以看出，技術(shù)公司和與互聯(lián)網(wǎng)相關(guān)的公司平均規(guī)模上升尤其快。這是因?yàn)椋紫冗@些公司的技術(shù)含量比較高，研究開發(fā)的成本也比較高，投資回收期也就越長(zhǎng)，因此需要資金的持續(xù)支撐；其次，投資在行業(yè)和階段上分工的深化，使風(fēng)險(xiǎn)投資公司可以集中更多的資金投資于風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的各個(gè)階段；最后，由于技術(shù)發(fā)展速度過快，風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目的選擇風(fēng)險(xiǎn)和選擇成本越來越高。

表3、美國(guó)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目平均規(guī)模情況

公司技術(shù)公司互聯(lián)網(wǎng)相關(guān)公司非技術(shù)公司

1997年一季度3.843.164.06

二季度4.204.944.87

三季度4.444.494.52

四季度4.734.673.59

1998年一季度4.664.414.18

二季度4.945.634.93

三季度5.446.695.13

四季度5.505.454.02

1999年一季度6.277.784.43

二季度8.289.324.82

三季度9.5710.685.33

四季度12.4213.785.46

單位：百萬美元

需要指出的是，除了篩選的風(fēng)險(xiǎn)和成本外，風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目啟動(dòng)的資金量要求也在大幅度攀升。1999年美國(guó)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)在其種子期或啟動(dòng)階段獲得的首輪資金平均為542萬美元，比1998年的414萬美元高出30%，這說明在今天啟動(dòng)一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目并將其培育成一個(gè)成功的公司，競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境已經(jīng)是十分的激烈，風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)需要付出更多進(jìn)入市場(chǎng)的穿透成本和學(xué)習(xí)成本。

趨勢(shì)四、風(fēng)險(xiǎn)投資重心不斷后移

前面提到的風(fēng)險(xiǎn)投資者在投資階段上的分工，主要表現(xiàn)在資金規(guī)模相對(duì)較小，技術(shù)背景比較專業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)投資者，開始專注于風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)初創(chuàng)和早期階段的投資；而資金規(guī)模相對(duì)較大，金融和管理背景比較專業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)投資者，則開始注重較晚階段的第二輪投資，甚至是企業(yè)公開上市前后的麥則恩投資。所謂麥則恩投資，指的是一種在擴(kuò)張期或退出期介入企業(yè)的投資方式：風(fēng)險(xiǎn)投資者在看上一個(gè)有升值潛力的企業(yè)，或與目標(biāo)企業(yè)的管理層或其他股東合作，或者單獨(dú)收購目標(biāo)企業(yè)，在成功收購后，可以保留一部分原管理層或完全不保留，同時(shí)注入外部管理人員對(duì)企業(yè)進(jìn)行整合，通過這些管理層來改善經(jīng)營(yíng)績(jī)效，在企業(yè)股價(jià)上升時(shí)套現(xiàn)，再去投資收購其他企業(yè)。麥則恩投資方式與早先典型的風(fēng)險(xiǎn)投資方式相比，已經(jīng)發(fā)生了十分顯著的變化。

從1999年和2000年前三季度美國(guó)市場(chǎng)最為活躍的84家風(fēng)險(xiǎn)投資商（其中有30家左右來自美國(guó)本土之外）的評(píng)選結(jié)果中可以看出，有近25%的風(fēng)險(xiǎn)投資商沒有參與風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的第一輪投資，與此相稱鮮明對(duì)照的是，有近10%的風(fēng)險(xiǎn)投資商首輪投資就介入的項(xiàng)目在其總投資項(xiàng)目中的比重超過70%。投資項(xiàng)目啟動(dòng)的高風(fēng)險(xiǎn)和高成本也進(jìn)一步促使風(fēng)險(xiǎn)投資者在投資階段上的分工，更使得越來越多的風(fēng)險(xiǎn)投資者選擇在企業(yè)發(fā)展的成熟階段進(jìn)行投資。

隨著近期互聯(lián)網(wǎng)公司發(fā)展前景不確定性的上升，投資重心后移的傾向也越來越明顯。在美國(guó)1999年有三分之一的風(fēng)險(xiǎn)投資投向了風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的第三階段以后，比1998年上升了25%，而這些公司的平均投資規(guī)模為1634萬美元，比1998年的774萬美元增加了111%。美國(guó)市場(chǎng)最活躍的84家風(fēng)險(xiǎn)投資商評(píng)選結(jié)果顯示，這些公司參與第一輪投資的案例占他們總的投資案例的26.96%，而在2000年一、二、三季度這一比例分別是25.99%、24.32%和22.92%。在歐洲，投資重心后移的態(tài)勢(shì)在非技術(shù)部門的風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)中更為明顯，1999年歐洲風(fēng)險(xiǎn)投資在初級(jí)階段介入科技含量較低的企業(yè)案例只占總投資的4%，資金只占2%。在亞洲，新加坡、韓國(guó)和日本的大部分風(fēng)險(xiǎn)投資公司，特別是風(fēng)險(xiǎn)投資基金和金融機(jī)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)投資部門，從一開始就從未直接介入風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的初級(jí)階段，種子期和啟動(dòng)期的投資在這些國(guó)家主要由政府或者是投資天使家來完成。

投資重心的后移，一是降低了風(fēng)險(xiǎn)，因?yàn)榇藭r(shí)來判斷企業(yè)的前景就有了良好的歷史數(shù)據(jù)和技術(shù)參考；二是省去了大筆增值服務(wù)的成本，不需要前期復(fù)雜的項(xiàng)目論證和盡職調(diào)查，不需要過多地介入企業(yè)的內(nèi)部管理和市場(chǎng)開發(fā)，除了必要的組織整合和戰(zhàn)略咨詢，這甚至可以算作是資本運(yùn)作的一種方式。

然而，對(duì)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)前期的投資往往會(huì)產(chǎn)生更高的回報(bào)，而且資金投入相對(duì)于后期投資要少得多，因此為了在風(fēng)險(xiǎn)和收益之間獲得較為理想的平衡，那些從種子期就介入企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)投資者廣泛采取了十分細(xì)致的分段投資方法，資金投入由少到多，現(xiàn)金流量的預(yù)計(jì)有時(shí)會(huì)精確到天，這也是推動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)投資資金投放時(shí)間后移的一個(gè)主要因素。

趨勢(shì)五、風(fēng)險(xiǎn)投資退出方式多元化

作為風(fēng)險(xiǎn)投資的退出方式，首次公開發(fā)行上市（IPO）一直以其極高的回報(bào)和靈活性成為風(fēng)險(xiǎn)投資家們最青睞的方式。表4列出了風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)上市的情況，這些企業(yè)大部分是在美國(guó)納斯達(dá)克（NASDAQ）上市的，可以看出這些企業(yè)獲得了很高的溢價(jià)。但同時(shí)可以看出，每年風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)上市的數(shù)量維持在相對(duì)穩(wěn)定的水平上，這與證券市場(chǎng)每年能夠承受的擴(kuò)容量和速度有關(guān)。這就必然產(chǎn)生了大量風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)無法順利實(shí)現(xiàn)上市的情況，可以預(yù)見的是，如果敞開讓風(fēng)險(xiǎn)投資上市，就會(huì)導(dǎo)致證券市場(chǎng)的壓力增加，同時(shí)企業(yè)上市的溢價(jià)也會(huì)隨之消失。

表4、美國(guó)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)公開上市情況

時(shí)間IPO總數(shù)上市報(bào)價(jià)

（百萬美元）上市后報(bào)價(jià)

（百萬美元）上市均值

（百萬美元）上市后均值

（百萬美元）

19952068290.433244.740.6163.0

199627811890.857848.642.8208.1

19971384950.822671.535.9164.3

1998783841.417872.649.2229.1

199926320473.2132174.577.8502.6

09/30/0021220385.683850.196.6397.4

風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)IPO以外的方式正迅速上升為風(fēng)險(xiǎn)投資比較主要的退出途徑，從表5可以看出，購并退出方式（包括出售、杠桿收購和管理層收購等方式）保持著快速的發(fā)展，其數(shù)量在1999年已經(jīng)達(dá)到與IPO方式平分秋色的水平，而且在平均交易價(jià)值方面也已接近IPO方式在1998年的市值水平。

表5、美國(guó)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)購并退出情況

時(shí)間購并總數(shù)知道價(jià)值的購并數(shù)購并價(jià)值

（百萬美元）購并均值

（百萬美元）

1995100573,744.665.7

1996102665,435.382.4

19971651157,688.766.9

19981961168,354.972.0

199921414335,647.7249.3

另一個(gè)促使風(fēng)險(xiǎn)投資選擇購并退出方式的原因主要是股市的波動(dòng)。兩者之間的相關(guān)程度可以從2000年第二季度風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的IPO和購并數(shù)量中反映出來。2000年5月，納斯達(dá)克綜合指數(shù)從2月份的最高點(diǎn)大幅下挫了45%，其中納斯達(dá)克生物技術(shù)指數(shù)、計(jì)算機(jī)指數(shù)和通訊指數(shù)分別下挫了90%、50%和55%，這對(duì)于已經(jīng)公開上市和準(zhǔn)備公開上市的風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)來說無疑是十分糟糕的事情。統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，2000年二季度美國(guó)IPO的風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)只有54家，融資43億美元，平均7963萬美元，上市后平均市值為3.92億美元，而2000年一季度上市的風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)是77家，融資達(dá)85億美元，平均1.10億美元，上市后平均市值高達(dá)5.58億美元。一年前的1999年二季度，美國(guó)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的IPO數(shù)量就有70家，看來把風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的小船放進(jìn)如此洶涌的股海中，并不是一件十分保險(xiǎn)的事情。與IPO的窘境相反，2000年二季度美國(guó)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)購并交易達(dá)69宗，交易總值達(dá)204.5億美元，均值2.96億美元，比上個(gè)季度的63宗購并案和170.3億的交易額又有了大幅度的上升，而1999年同期只發(fā)生了53宗風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的購并，價(jià)值只有區(qū)區(qū)的49.4億美元。當(dāng)然，公開發(fā)行上市在回報(bào)方面比起別的風(fēng)險(xiǎn)投資退出途徑來說仍然有著明顯的優(yōu)勢(shì)。

對(duì)我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)的一點(diǎn)啟示

一、應(yīng)注重提高風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)的專業(yè)化程度。對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)投資者來說，應(yīng)避免投資涉及面過寬，要結(jié)合自身特點(diǎn)在特定的行業(yè)和投資階段上形成分工，做出特色，以提高項(xiàng)目投資的成功率；對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)投資中介機(jī)構(gòu)來說，則應(yīng)專注于專家系統(tǒng)、信息交流、信用支持和咨詢服務(wù)等的專業(yè)化，以杜絕目前“拿錢的找不著好項(xiàng)目，有好項(xiàng)目的找不著錢”、“看到項(xiàng)目拿不準(zhǔn)，看到人不敢投”等信息不對(duì)稱的尷尬現(xiàn)狀。

二、努力推動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)的市場(chǎng)化進(jìn)程。政府用于風(fēng)險(xiǎn)投資的資金是十分有限的，而且這種資金的使用沒有完善的激勵(lì)和約束機(jī)制，很難真正形成高效率的良性運(yùn)作。當(dāng)務(wù)之急是建立風(fēng)險(xiǎn)投資獲得回報(bào)的機(jī)制和環(huán)境因?yàn)橹挥锌吹匠~利潤(rùn)，才會(huì)吸引各個(gè)方面的大量資金進(jìn)入這個(gè)行業(yè)，才會(huì)有更多的非公有制機(jī)構(gòu)參與風(fēng)險(xiǎn)投資，而只有他們?cè)谕顿Y中才能作出更貼近市場(chǎng)、更符合市場(chǎng)規(guī)律的決策，才能在風(fēng)險(xiǎn)和收益之間找到符合自身特點(diǎn)的平衡，并與國(guó)家的產(chǎn)業(yè)引導(dǎo)政策形成互動(dòng)，形成整個(gè)市場(chǎng)的良性循環(huán)。

三、要強(qiáng)化風(fēng)險(xiǎn)投資行業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)控制和風(fēng)險(xiǎn)管理。這不但需要市場(chǎng)化的環(huán)境和高素質(zhì)的專業(yè)人才，更需要高度的風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)。風(fēng)險(xiǎn)投資不是冒險(xiǎn)投資，而是更高層次的控制風(fēng)險(xiǎn)和駕御風(fēng)險(xiǎn)的過程。對(duì)投資項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)預(yù)測(cè)、投資方式、投資組合和退出方式的研究，正確、客觀、科學(xué)、全面估計(jì)自己所能承受的風(fēng)險(xiǎn)，都是需要進(jìn)一步加強(qiáng)的關(guān)鍵所在。

四、增加風(fēng)險(xiǎn)投資行業(yè)內(nèi)部的交流和合作。零這些公司的平均投資規(guī)模為1634萬美元，比1998年的774萬美元增加了111%。美國(guó)市場(chǎng)最活躍的84家風(fēng)險(xiǎn)投資商評(píng)選結(jié)果顯示，這些公司參與第一輪投資的案例占他們總的投資案例的26.96%，而在2000年一、二、三季度這一比例分別是25.99%、24.32%和22.92%。在歐洲，投資重心后移的態(tài)勢(shì)在非技術(shù)部門的風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)中更為明顯，1999年歐洲風(fēng)險(xiǎn)投資在初級(jí)階段介入科技含量較低的企業(yè)案例只占總投資的4%，資金只占2%。在亞洲，新加坡、韓國(guó)和日本的大部分風(fēng)險(xiǎn)投資公司，特別是風(fēng)險(xiǎn)投資基金和金融機(jī)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)投資部門，從一開始就從未直接介入風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的初級(jí)階段，種子期和啟動(dòng)期的投資在這些國(guó)家主要由政府或者是投資天使家來完成。

投資重心的后移，一是降低了風(fēng)險(xiǎn)，因?yàn)榇藭r(shí)來判斷企業(yè)的前景就有了良好的歷史數(shù)據(jù)和技術(shù)參考；二是省去了大筆增值服務(wù)的成本，不需要前期復(fù)雜的項(xiàng)目論證和盡職調(diào)查，不需要過多地介入企業(yè)的內(nèi)部管理和市場(chǎng)開發(fā)，除了必要的組織整合和戰(zhàn)略咨詢，這甚至可以算作是資本運(yùn)作的一種方式。

然而，對(duì)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)前期的投資往往會(huì)產(chǎn)生更高的回報(bào)，而且資金投入相對(duì)于后期投資要少得多，因此為了在風(fēng)險(xiǎn)和收益之間獲得較為理想的平衡，那些從種子期就介入企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)投資者廣泛采取了十分細(xì)致的分段投資方法，資金投入由少到多，現(xiàn)金流量的預(yù)計(jì)有時(shí)會(huì)精確到天，這也是推動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)投資資金投放時(shí)間后移的一個(gè)主要因素。

趨勢(shì)五、風(fēng)險(xiǎn)投資退出方式多元化

作為風(fēng)險(xiǎn)投資的退出方式，首次公開發(fā)行上市（IPO）一直以其極高的回報(bào)和靈活性成為風(fēng)險(xiǎn)投資家們最青睞的方式。表4列出了風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)上市的情況，這些企業(yè)大部分是在美國(guó)納斯達(dá)克（NASDAQ）上市的，可以看出這些企業(yè)獲得了很高的溢價(jià)。但同時(shí)可以看出，每年風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)上市的數(shù)量維持在相對(duì)穩(wěn)定的水平上，這與證券市場(chǎng)每年能夠承受的擴(kuò)容量和速度有關(guān)。這就必然產(chǎn)生了大量風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)無法順利實(shí)現(xiàn)上市的情況，可以預(yù)見的是，如果敞開讓風(fēng)險(xiǎn)投資上市，就會(huì)導(dǎo)致證券市場(chǎng)的壓力增加，同時(shí)企業(yè)上市的溢價(jià)也會(huì)隨之消失。

表4、美國(guó)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)公開上市情況

時(shí)間IPO總數(shù)上市報(bào)價(jià)

（百萬美元）上市后報(bào)價(jià)

（百萬美元）上市均值

（百萬美元）上市后均值

（百萬美元）

19952068290.433244.740.6163.0

199627811890.857848.642.8208.1

19971384950.822671.535.9164.3

1998783841.417872.649.2229.1

199926320473.2132174.577.8502.6

09/30/0021220385.683850.196.6397.4

風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)IPO以外的方式正迅速上升為風(fēng)險(xiǎn)投資比較主要的退出途徑，從表5可以看出，購并退出方式（包括出售、杠桿收購和管理層收購等方式）保持著快速的發(fā)展，其數(shù)量在1999年已經(jīng)達(dá)到與IPO方式平分秋色的水平，而且在平均交易價(jià)值方面也已接近IPO方式在1998年的市值水平。

表5、美國(guó)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)購并退出情況

時(shí)間購并總數(shù)知道價(jià)值的購并數(shù)購并價(jià)值

（百萬美元）購并均值

（百萬美元）

1995100573,744.665.7

1996102665,435.382.4

19971651157,688.766.9

19981961168,354.972.0

199921414335,647.7249.3

另一個(gè)促使風(fēng)險(xiǎn)投資選擇購并退出方式的原因主要是股市的波動(dòng)。兩者之間的相關(guān)程度可以從2000年第二季度風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的IPO和購并數(shù)量中反映出來。2000年5月，納斯達(dá)克綜合指數(shù)從2月份的最高點(diǎn)大幅下挫了45%，其中納斯達(dá)克生物技術(shù)指數(shù)、計(jì)算機(jī)指數(shù)和通訊指數(shù)分別下挫了90%、50%和55%，這對(duì)于已經(jīng)公開上市和準(zhǔn)備公開上市的風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)來說無疑是十分糟糕的事情。統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，2000年二季度美國(guó)IPO的風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)只有54家，融資43億美元，平均7963萬美元，上市后平均市值為3.92億美元，而2000年一季度上市的風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)是77家，融資達(dá)85億美元，平均1.10億美元，上市后平均市值高達(dá)5.58億美元。一年前的1999年二季度，美國(guó)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的IPO數(shù)量就有70家，看來把風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的小船放進(jìn)如此洶涌的股海中，并不是一件十分保險(xiǎn)的事情。與IPO的窘境相反，2000年二季度美國(guó)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)購并交易達(dá)69宗，交易總值達(dá)204.5億美元，均值2.96億美元，比上個(gè)季度的63宗購并案和170.3億的交易額又有了大幅度的上升，而1999年同期只發(fā)生了53宗風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的購并，價(jià)值只有區(qū)區(qū)的49.4億美元。當(dāng)然，公開發(fā)行上市在回報(bào)方面比起別的風(fēng)險(xiǎn)投資退出途徑來說仍然有著明顯的優(yōu)勢(shì)。

對(duì)我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)的一點(diǎn)啟示

一、應(yīng)注重提高風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)的專業(yè)化程度。對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)投資者來說，應(yīng)避免投資涉及面過寬，要結(jié)合自身特點(diǎn)在特定的行業(yè)和投資階段上形成分工，做出特色，以提高項(xiàng)目投資的成功率；對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)投資中介機(jī)構(gòu)來說，則應(yīng)專注于專家系統(tǒng)、信息交流、信用支持和咨詢服務(wù)等的專業(yè)化，以杜絕目前“拿錢的找不著好項(xiàng)目，有好項(xiàng)目的找不著錢”、“看到項(xiàng)目拿不準(zhǔn)，看到人不敢投”等信息不對(duì)稱的尷尬現(xiàn)狀。

二、努力推動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)的市場(chǎng)化進(jìn)程。政府用于風(fēng)險(xiǎn)投資的資金是十分有限的，而且這種資金的使用沒有完善的激勵(lì)和約束機(jī)制，很難真正形成高效率的良性運(yùn)作。當(dāng)務(wù)之急是建立風(fēng)險(xiǎn)投資獲得回報(bào)的機(jī)制和環(huán)境因?yàn)橹挥锌吹匠~利潤(rùn)，才會(huì)吸引各個(gè)方面的大量資金進(jìn)入這個(gè)行業(yè)，才會(huì)有更多的非公有制機(jī)構(gòu)參與風(fēng)險(xiǎn)投資，而只有他們?cè)谕顿Y中才能作出更貼近市場(chǎng)、更符合市場(chǎng)規(guī)律的決策，才能在風(fēng)險(xiǎn)和收益之間找到符合自身特點(diǎn)的平衡，并與國(guó)家的產(chǎn)業(yè)引導(dǎo)政策形成互動(dòng)，形成整個(gè)市場(chǎng)的良性循環(huán)。

三、要強(qiáng)化風(fēng)險(xiǎn)投資行業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)控制和風(fēng)險(xiǎn)管理。這不但需要市場(chǎng)化的環(huán)境和高素質(zhì)的專業(yè)人才，更需要高度的風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)。風(fēng)險(xiǎn)投資不是冒險(xiǎn)投資，而是更高層次的控制風(fēng)險(xiǎn)和駕御風(fēng)險(xiǎn)的過程。對(duì)投資項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)預(yù)測(cè)、投資方式、投資組合和退出方式的研究，正確、客觀、科學(xué)、全面估計(jì)自己所能承受的風(fēng)險(xiǎn)，都是需要進(jìn)一步加強(qiáng)的關(guān)鍵所在。

四、增加風(fēng)險(xiǎn)投資行業(yè)內(nèi)部的交流和合作。零和競(jìng)爭(zhēng)不利于任何行業(yè)的發(fā)展，專業(yè)化分工、連續(xù)和聯(lián)合投資都會(huì)降低投資風(fēng)險(xiǎn)，信用資質(zhì)、技術(shù)含量等的信息交流可以大大降低作出錯(cuò)誤決策的機(jī)率，交流和合作是一個(gè)行業(yè)共同發(fā)展的有力保障。

五、大力發(fā)掘多種退出途徑。風(fēng)險(xiǎn)投資界翹首期盼的創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)固然是風(fēng)險(xiǎn)投資退出的最佳選擇，但由于政策的限制和證券市場(chǎng)的波動(dòng)性，通過IPO方式實(shí)現(xiàn)退出的風(fēng)險(xiǎn)還是客觀存在的。而且風(fēng)險(xiǎn)投資的發(fā)展速度遲早都會(huì)超過證券市場(chǎng)的擴(kuò)容速度，因而應(yīng)盡力探討和拓展其他的退出途徑。今后，國(guó)家將超常規(guī)發(fā)展機(jī)構(gòu)投資者，金融工具和品種的不斷豐富，戰(zhàn)略投資者和投資天使的不斷壯大，都將有利于購并等其他退出方式的建立和發(fā)展。

說明：本文的數(shù)據(jù)均來自PricewaterhouseCoopers和NVCA的統(tǒng)計(jì)資料。