導(dǎo)語：現(xiàn)代金融危機(jī)論文一文來源于網(wǎng)友上傳，不代表本站觀點(diǎn)，若需要原創(chuàng)文章可咨詢客服老師，歡迎參考。

一、虛擬經(jīng)濟(jì)波動性與金融危機(jī)的關(guān)系

在布雷頓森林體系崩潰之前，經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定一般是指實(shí)體經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定，而在布雷頓森林體系崩潰之后，隨著虛擬經(jīng)濟(jì)的迅速擴(kuò)張、金融深化和經(jīng)濟(jì)自由化程度的加深，虛擬經(jīng)濟(jì)與實(shí)體經(jīng)濟(jì)背離發(fā)展的趨勢逐步明顯。早期的經(jīng)濟(jì)危機(jī)一般是由實(shí)體經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域的危機(jī)波及到金融領(lǐng)域，而近幾十年的數(shù)次金融危機(jī)都是在實(shí)體經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域沒有出現(xiàn)問題的情況下，由虛擬經(jīng)濟(jì)的動蕩所引發(fā)的。這說明虛擬經(jīng)濟(jì)與實(shí)體經(jīng)濟(jì)協(xié)調(diào)發(fā)展和虛擬經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定的重要性。成思危(2003)提出虛擬經(jīng)濟(jì)的特性之一就是它的介穩(wěn)性，說明波動性是虛擬經(jīng)濟(jì)的重要特征以及虛擬經(jīng)濟(jì)波動性的內(nèi)生性。同時波動性也是虛擬經(jīng)濟(jì)與實(shí)體經(jīng)濟(jì)背離的內(nèi)在基礎(chǔ)。我們知道，虛擬經(jīng)濟(jì)中虛擬資產(chǎn)的定價方式與實(shí)體經(jīng)濟(jì)中一般商品的定價方式是不同的。實(shí)體經(jīng)濟(jì)是由成本支撐的，采用的是成本加成法的定價方式，所以實(shí)體經(jīng)濟(jì)中的一般商品價格是受到成本約束的，不會有非常大的波動起伏。而虛擬經(jīng)濟(jì)則是心理支撐的價值系統(tǒng)，虛擬資產(chǎn)采用的資本化定價方式，是以預(yù)期收益作為基礎(chǔ)，所以會受到投資者心理、時間、意外等因素的影響，因此虛擬經(jīng)濟(jì)中虛擬資產(chǎn)的價格具有極大的波動性。虛擬資產(chǎn)價格的主要特征有內(nèi)生性、敏感性、正反饋性的特點(diǎn)。

1.虛擬資產(chǎn)價格過度波動的內(nèi)生性

內(nèi)生性就是指個體行為在對其所處的環(huán)境產(chǎn)生影響的同時，環(huán)境也會對個體的行為產(chǎn)生影響。虛擬經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)就是一個具有內(nèi)生性的經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)，它在運(yùn)行過程中的特征基本上都是投資者在投資過程中的內(nèi)生行為所產(chǎn)生的。虛擬資產(chǎn)采用的是資本化定價方式，所以其定價標(biāo)準(zhǔn)是不確定的，而是由投資者根據(jù)自己的判斷對虛擬資產(chǎn)的未來收益進(jìn)行預(yù)期，因此投資者的心理因素對資產(chǎn)價格的漲跌起著決定性的作用。每個投資者認(rèn)知的局限性是不同的，根據(jù)行為經(jīng)濟(jì)學(xué)的研究成果，投資者在進(jìn)行投資時都會有某種程度的有限理性和情緒化，而不是像模型預(yù)測的那么理性，所以我們在研究資產(chǎn)價格波動時必須要考慮投資者的非理性因素。投資者在購買虛擬資產(chǎn)時，首先要對若干期的收入流和市場平均的利潤率進(jìn)行預(yù)測，為了計算未來收入流的現(xiàn)值，投資者要對未來某個時點(diǎn)上的利潤進(jìn)行外推，而這個時點(diǎn)通常是不確定的，也正是因?yàn)闀r點(diǎn)的不確定性，所以投資者往往會把投資決策錨定在一些與投資基本因素沒有多大關(guān)系的事情上，因此資本化定價方式常常受到投資者不同行為乃至價值觀的影響，因而虛擬資產(chǎn)價格過度波動是虛擬經(jīng)濟(jì)內(nèi)生的常態(tài)。

2.虛擬資產(chǎn)價格變化的敏感性

虛擬經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)作為一個介穩(wěn)系統(tǒng)，對外部的沖擊十分敏感。所謂介穩(wěn)系統(tǒng)就是一個系統(tǒng)在非平衡狀態(tài)時，還能保持相對的穩(wěn)定。介穩(wěn)系統(tǒng)的穩(wěn)定是很脆弱的，很容易被外部的條件變化所影響，同時虛擬經(jīng)濟(jì)是由心理支撐的價值系統(tǒng)，每個投資者不同的認(rèn)知和風(fēng)險偏好等，最終都會反映在虛擬資產(chǎn)的價格和成交量上。根據(jù)行為金融學(xué)的研究成果，交易者存在有意或無意的模仿，如從眾和眾從行為、羊群效應(yīng)等，會導(dǎo)致虛擬資產(chǎn)的價格在沒有強(qiáng)烈外部沖擊的時候劇烈波動。而且人們面對得益和損失的態(tài)度是不一樣的，所以投資者對價格上漲和價格下跌的敏感程度也就不同，這就使得虛擬資產(chǎn)價格下跌要比上漲迅速的多。

3.虛擬資產(chǎn)價格的正反饋性

因?yàn)橥顿Y者在為虛擬資產(chǎn)定價時往往是錨定一個不確定的時點(diǎn)，所以在進(jìn)行投資決策時經(jīng)常參考一些與基本因素沒有很大關(guān)系的事件。因此，在虛擬資產(chǎn)交易中，投資者的預(yù)期收益沒有確定的成本作為參考，價格就會上下波動。當(dāng)虛擬資產(chǎn)的價格上升時，人們認(rèn)為其會繼續(xù)上升。而當(dāng)價格下降時，人們則會認(rèn)為要持續(xù)下降。這也就是“馬太效應(yīng)”和生活中“買漲不買落”，即虛擬資產(chǎn)價格變化的正反饋性。

二、虛擬經(jīng)濟(jì)波動性的實(shí)證分析

波動性是虛擬經(jīng)濟(jì)研究中一個很重要的方面，本文采用計量經(jīng)濟(jì)學(xué)分析方法，對虛擬經(jīng)濟(jì)進(jìn)行實(shí)證分析，研究虛擬資產(chǎn)價格的動態(tài)發(fā)展過程，并揭示虛擬經(jīng)濟(jì)的波動性特征。因?yàn)槊绹慕?jīng)濟(jì)實(shí)力及美元是國際通用結(jié)算貨幣，所以采用美國的虛擬經(jīng)濟(jì)作為研究對象進(jìn)行分析。

1.基本統(tǒng)計量分析

本文采用自布雷頓森林體系崩潰以來(1972)至2011年美國道瓊斯工業(yè)指數(shù)(DJ)作為虛擬經(jīng)濟(jì)指標(biāo)的代表，共有480個觀測樣本，相應(yīng)數(shù)據(jù)來源于Economagic數(shù)據(jù)庫。因?yàn)楸疚脑趯?shù)據(jù)的分析過程中采用的是時間序列數(shù)據(jù)，為了避免異方差的影響及消除變量的非平穩(wěn)性對結(jié)論分析帶來的影響，對原序列均取了實(shí)際值的對數(shù)差分，用DLnDJ表示(見圖1)。結(jié)果顯示，DJ是非平穩(wěn)的，所以對DJ取對數(shù)差分，使其平穩(wěn)。由表1的道瓊斯工業(yè)指數(shù)圍繞時間趨勢波動的殘差的描述性統(tǒng)計量可以看出，道瓊斯工業(yè)指數(shù)變異系數(shù)的絕對值是比較大的，說明該指數(shù)圍繞時間趨勢波動的幅度比較大并且穩(wěn)定性程度是比較低的，從JB統(tǒng)計量可以看出，JB統(tǒng)計量顯著，這表明殘差序列不服從正態(tài)分布。

2.單位根檢驗(yàn)

單位根檢驗(yàn)是判斷時間序列穩(wěn)定性的必要步驟，本文采用ADF檢驗(yàn)法，檢驗(yàn)結(jié)果見表2。由表2可以看出，LnDJ不能拒絕單位根的原假設(shè)，所以LnDJ不是平穩(wěn)時間序列。而在對原序列進(jìn)行了一階差分后，DLnDJ的ADF絕對值均大于1%置信水平下的臨界值，所以LnDJ的一階差分序列是平穩(wěn)的時間序列。3.線性范式下的美國股票市場波動性分析由表3可以看出LnDJ序列是不平穩(wěn)的，需要對序列做差分。對LnDJ序列做差分后，做序列DLnDJ的相關(guān)圖和偏相關(guān)，由表4可以看出DLnDJ是平穩(wěn)的。對DLnDJ做單位根檢驗(yàn)，由表5可以看出DLnDJ序列是平穩(wěn)的，下面做ARMA模型。對DLnM=c+ar(1)+ar(2)+ma(1)+ma(2)進(jìn)行回歸運(yùn)算，由表6可以發(fā)現(xiàn)，ar(1)未通過t檢驗(yàn)。繼續(xù)對DLnDJ=c+ar(2)+ma(1)+ma(2)進(jìn)行回歸，由表7發(fā)現(xiàn)ar(2)也未通過檢驗(yàn)。繼續(xù)對DLnDJ=c+ma(1)+ma(2)進(jìn)行回歸，發(fā)現(xiàn)ma(1)也未通過檢驗(yàn)。對DLnDJ=c+ma(2)進(jìn)行回歸，由表8可以看出ma(2)通過檢驗(yàn)。因此DLnDJ的ARMA模型為DLnDJT=0.005－0.08ut－2，從表8可以看出道瓊斯工業(yè)指數(shù)c表現(xiàn)出一定的顯著性，說明道瓊斯工業(yè)指數(shù)的波動幅度有逐漸縮小的趨勢。我們從圖2可以看出，在殘差的變化過程中，幅度變化比較大的殘差往往是集中在某些時間段里，而幅度變化比較小的殘差則集中在另一時間段里，說明美國股市圍繞著時間趨勢的波動具有叢集性特征。這意味著當(dāng)某期股市指數(shù)的波動偏離時間趨勢較大時，投資者會對后期指數(shù)的不確定性增加，使得市場的投資風(fēng)險也隨之增加，而指數(shù)的波動偏離時間較小時，市場的投資風(fēng)險也隨之變小。

三、研究結(jié)論與政策啟示

從上述的研究和論述可以得出結(jié)論，虛擬資產(chǎn)的波動性是內(nèi)生的，是虛擬經(jīng)濟(jì)的根本屬性，當(dāng)虛擬資產(chǎn)的價格過度波動時，不僅會導(dǎo)致金融脆弱和虛擬經(jīng)濟(jì)泡沫，還會造成虛擬經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)的風(fēng)險，最終給整個經(jīng)濟(jì)體系帶來巨大的影響。相較于美國的虛擬經(jīng)濟(jì)市場，中國的虛擬經(jīng)濟(jì)市場起步相對較晚，因此有一些自己獨(dú)特的運(yùn)行規(guī)律和特征。在我國構(gòu)建一個高效、安全的虛擬經(jīng)濟(jì)體系，是推進(jìn)中國虛擬經(jīng)濟(jì)市場乃至中國經(jīng)濟(jì)的關(guān)鍵舉措。所以我國在發(fā)展虛擬經(jīng)濟(jì)時，應(yīng)盡量消除虛擬經(jīng)濟(jì)的體制風(fēng)險并加強(qiáng)虛擬經(jīng)濟(jì)市場本身的發(fā)展能力，提高市場化程度。在此基礎(chǔ)上，推進(jìn)金融創(chuàng)新，發(fā)展金融衍生工具，優(yōu)化虛擬經(jīng)濟(jì)微觀市場結(jié)構(gòu)，增強(qiáng)虛擬經(jīng)濟(jì)市場穩(wěn)定性，從而構(gòu)建一個穩(wěn)定、健康發(fā)展的虛擬經(jīng)濟(jì)市場，為我國的經(jīng)濟(jì)建設(shè)提供強(qiáng)有力的支持。

作者：劉洋王玉霞單位：東北財經(jīng)大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院