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國債市場既具有財政政策的色彩也具有貨幣政策的特征，是財政政策和貨幣政策的橋梁和紐帶。改革開放以來，我國逐漸建成了完善的國債市場，并成為重要的經(jīng)濟調(diào)整工具。國債市場已經(jīng)成為世界各國應(yīng)對臨時性經(jīng)濟風(fēng)險的重要抓手，也是未來一段時間刺激世界經(jīng)濟回暖的重要資金來源。在此背景下，探討國債市場對協(xié)調(diào)財政政策和貨幣政策的作用具有重要的現(xiàn)實意義。國債是政府籌集財政資金的重要方式，也是確保金融市場穩(wěn)定的重要手段，借助國債市場，政府可以有效調(diào)節(jié)市場資金規(guī)模，并通過調(diào)整市場資金供需關(guān)系影響市場利率水平，本文從發(fā)行市場、流通市場、使用市場和償還市場四個環(huán)節(jié)分析國債如何在財政政策和貨幣政策中起到紐帶作用，并提出對策建議。改革開放以來，我國逐漸建成了完善的國債市場，并成為重要的經(jīng)濟政策調(diào)整工具。2020年10月，我國公布“十四五”規(guī)劃，提出建立現(xiàn)代財稅金融體制和高效協(xié)調(diào)的宏觀經(jīng)濟治理體系，國債市場將在“十四五”期間發(fā)揮更為重要的作用。財政政策和貨幣政策是確保宏觀經(jīng)濟健康發(fā)展的穩(wěn)定器，二者需要相互配合才能發(fā)揮最佳效果。國債市場在各類經(jīng)濟手段中具有特殊性，財政部門可以通過發(fā)行國債籌集資金，中央銀行可以通過提前回購、發(fā)行國債等手段調(diào)節(jié)經(jīng)濟活動中的資金總量。2020年以來，肺炎疫情持續(xù)蔓延，對全球各國經(jīng)濟社會發(fā)展都產(chǎn)生重要的影響，世界各國紛紛推出以國債發(fā)行為基礎(chǔ)的經(jīng)濟刺激計劃，我國為應(yīng)對肺炎疫情防控工作特別發(fā)行國債1萬億元。國債市場已經(jīng)成為世界各國應(yīng)對臨時性經(jīng)濟風(fēng)險的重要手段，也是未來一段時間各國政府刺激世界經(jīng)濟回暖的重要資金來源。我國 “十四五”規(guī)劃對財政金融體系提出了新的更高的要求，“十四五”期間我國經(jīng)濟發(fā)展也將面臨新的更為嚴峻的內(nèi)部和外部環(huán)境，在此背景下，探討國債市場對協(xié)調(diào)財政政策和貨幣政策的作用具有重要的現(xiàn)實意義。

一、國債對國民經(jīng)濟的重要作用

（一）國債是政府籌集財政資金的重要方式

從設(shè)立國債制度開始，國債就一直是我國籌集財政資金，調(diào)節(jié)市場資金規(guī)模和資金利率的重要途徑。中華人民共和國的國債市場大致經(jīng)歷了三個階段，新中國成立后至1991年為國債市場的初始發(fā)展階段，主要特點是采用傳統(tǒng)的管理模式，重視發(fā)揮財政資金補充的作用；1992年至2005年為管理逐漸完善階段，國家出臺《國庫券條例》，相關(guān)管理也逐漸正規(guī)化，國債市場規(guī)模和市場認可度不斷提升；2006年至今為國際化管理階段，我國參照國際管理經(jīng)驗對國債采取余額管理方式，在管理方式上實現(xiàn)新的變革。近20年來，我國國債發(fā)行規(guī)模呈快速增長態(tài)勢，2000年我國發(fā)行國債規(guī)模為2719億元，2007年發(fā)行國債規(guī)模達到歷史峰值為21883億元，2017年發(fā)行國債規(guī)模突破3萬億元，2020年為應(yīng)對疫情防控和保持經(jīng)濟平穩(wěn)運行發(fā)行國債規(guī)模突破7萬億元。從國債發(fā)行規(guī)模在財政收入中的比重分析，2000年發(fā)行國債規(guī)模為一般預(yù)算收入的20.23%，2010年發(fā)行國債規(guī)模為一般預(yù)算收入的13.47%，2020年發(fā)行國債規(guī)模為一般預(yù)算收入的38.39%。從上述數(shù)據(jù)可以看出，國債已經(jīng)成為我國財政收入的重要組成部分，是解決我國財政赤字的重要方式，對脫貧攻堅、疫情防控、穩(wěn)定民生、促進國內(nèi)經(jīng)濟平穩(wěn)發(fā)展具有重要的意義。

（二）國債是確保金融市場穩(wěn)定的重要手段

國債不僅僅是增加財政收入，應(yīng)對財政赤字的重要手段，還是確保金融市場穩(wěn)定的重要途徑。一方面，國債是中央銀行開展公開市場操作，確保金融市場穩(wěn)定的重要手段。當經(jīng)濟發(fā)展低于預(yù)期，市場融資成本較高時，中央銀行會開展國債逆回購，向市場投放資金；而當經(jīng)濟發(fā)展增速過快，存在一定通脹風(fēng)險時，中央銀行則會發(fā)行國債，緊縮銀根。近年來，中央銀行每年開展的逆回購數(shù)量均高達數(shù)百次，特別是在每年1月、6月等重要繳稅期，中央銀行開展的逆回購更為頻繁。中央銀行對國債的公開市場操作對于調(diào)節(jié)金融市場流動性保持在合理位置具有重要意義，是防止金融市場“過熱”或“過涼”的重要保證。另一方面，國債利率是金融市場利率的參照標準。2020年的《關(guān)于構(gòu)建更加完善的要素市場化配置體制機制的意見》也提出要健全反映市場供求關(guān)系的國債收益率曲線，更好的發(fā)揮國債收益率曲線對其他金融產(chǎn)品利率定價基準作用。國債利率由國家信用背書，在大多數(shù)情況下被視為“無風(fēng)險收益率”，金融市場各類產(chǎn)品的利率均參照國債利率這一基準利率制定，國債利率的調(diào)整會產(chǎn)生倍數(shù)效應(yīng)并傳導(dǎo)到整個金融市場，并最終影響市場資金共計總量。我國于2015年《地方政府專項債券發(fā)行管理暫行辦法》，規(guī)定地方債券利率應(yīng)基于相同代償期記賬式國債平均收益確定。因此，中央銀行可以通過調(diào)整國債利率規(guī)范和引導(dǎo)金融市場產(chǎn)品利率，形成國債利率與債券利率的聯(lián)動調(diào)整機制，并提升金融市場健康發(fā)展的水平。

二、國債如何在財政政策和貨幣政策中起到紐帶作用

國債市場由發(fā)行市場、流通市場、使用市場和償還市場四個環(huán)節(jié)組成，四個環(huán)節(jié)中國債在財政政策和貨幣政策協(xié)調(diào)中均發(fā)揮了重要的紐帶作用。在國債市場中有四個重要的主體，分別是中央銀行、財政部門、商業(yè)銀行、廣大民眾。中央銀行是貨幣政策的制定者和實施者，財政部門是財政政策的制定者和實施者，商業(yè)銀行是市場資金重要的提供者，廣大民眾是資金的持有者和需求者。在國家貨幣總量保持不變的前提下，中央銀行和國庫就是小型的市場資金后備庫和蓄水池。借助國債市場，政府可以有效調(diào)節(jié)市場資金規(guī)模，并通過調(diào)整市場資金供需關(guān)系影響市場利率水平。不同環(huán)節(jié)，國債市場對于財政政策和貨幣政策的作用有所不同。

（一）在發(fā)行環(huán)節(jié)

如中央銀行向商業(yè)銀行發(fā)行國債的話，資金從商業(yè)銀行向國庫流動，在存款準備金率不變的情況下商業(yè)銀行存款準備金規(guī)模會降低，相應(yīng)的能夠用于貸款的資金規(guī)模也會降低，最終造成市場流通中的貨幣規(guī)模減小。如發(fā)行1億元國債，財政部門的資產(chǎn)增加1億元，負債增加1億元；中央銀行準備金減少1億元，國庫存款增加1億元；商業(yè)銀行資產(chǎn)總額不變，政府債券增加1億元，超額準備金減少1億元。在發(fā)行環(huán)節(jié)，資金從商業(yè)銀行和廣大民眾的手中流向國庫，金融市場中的債券總量增加，但資金總量減少，市場主體獲得足額資金的難度提升，相應(yīng)的獲取的成本即利率也會提升。

（二）流通環(huán)節(jié)

中央銀行和財政部門對國債的操作都會對金融市場產(chǎn)生影響。財政部門的國債回購會增加市場的資金供給，市場資金供給增加，各市場主體獲得資金更為容易，能夠以更低的成本獲得資金。中央銀行也可以通過在國債市場購買國債的方式調(diào)整金融市場的資金總量和利率水平，國債市場可以成為協(xié)調(diào)財政政策和貨幣政策的重要橋梁。假設(shè)商業(yè)銀行存款準備金率為r，財政部門回購1億元國債時財政部門的國庫存款減少1億元，國庫現(xiàn)金管理存款增加1億元；中央銀行的資產(chǎn)增加1億元，貨幣發(fā)行量同樣也會增加1億元；商業(yè)銀行法定存款準備金增加1*r億元，超額存款準備金增加100*（1-r）億元。在流動環(huán)節(jié)，國庫的現(xiàn)金管理會使資金在國庫和商業(yè)銀行之間雙向流動，如資金從國庫流向商業(yè)銀行，則市場流動性增強，可用資金變多，貸款利率一般會降低，市場主體融資成本降低；如資金從商業(yè)銀行流向國庫，則市場流動性降低，可用資金減少，貸款利率一般會提高，市場主體融資成本也會相應(yīng)提升。

（三）資金使用環(huán)節(jié)

當財政部門將發(fā)行國債獲得的資金用于財政支出時，商業(yè)銀行承擔國庫集中支付業(yè)務(wù)，按照財政部門的支付指令，將相應(yīng)的資金劃撥至收款人賬戶，這樣會增加相關(guān)市場主體的銀行存款規(guī)模，而由于商業(yè)銀行銀行存款規(guī)模增加，商業(yè)銀行可貸資金規(guī)模也相應(yīng)的增加，這就增加了市場中的資金供給總量。如財政部門將發(fā)行國債籌集的資金用于支付項目資金時，商業(yè)銀行存款增加1億元，法定存款準備金和超額存款準備金分別增加1*r億元和1*（1-r）億元。企業(yè)的銀行存款增加1億元，應(yīng)收賬款減少1億元。使用環(huán)節(jié)的本質(zhì)是將發(fā)行國債籌集到的資金轉(zhuǎn)移到商業(yè)銀行的過程，財政支出會造成市場資金供給的增加，市場主體獲得資金更為容易，一般會帶來利率的降低，市場主體融資成本更低。

（四）償還環(huán)節(jié)

償還國債本金和利息的資金一般來源于預(yù)算收入或是發(fā)行新的國債。財政部門將本金和應(yīng)付利息一并支付給商業(yè)銀行，由商業(yè)銀行代為償還本金和利息，資金由國庫流動到商業(yè)銀行，增加了市場的資金供給規(guī)模，在其他條件不變的情況下，市場利率一般會降低，市場主體融資成本將降低。不同的償還方式對市場資金共計和利率變化的影響不同，當政府使用稅收償還國債本金和利息時，國庫政府存款規(guī)模減小，市場中的資金供給總量增加，資金使用成本降低。而當政府采用發(fā)行新的國債償還到期國債的方式時，由于商業(yè)銀行存款準備金、信貸規(guī)模沒有發(fā)生變化，市場資金總量變化不大，市場資金使用成本即利率不會發(fā)生明顯變化。

三、更好地發(fā)揮國債市場在財政政策和貨幣政策協(xié)調(diào)中作用的建議

國債對于政府應(yīng)對財政赤字、調(diào)整市場資金共計量和調(diào)整市場資金利率均具有重要的作用，為更好地發(fā)揮國債市場在財政政策和貨幣政策協(xié)調(diào)中的重要作用，未來需要做好以下幾方面工作。

（一）注重發(fā)揮國債收益率曲線對市場利率的引導(dǎo)作用

通過增加國債規(guī)模、豐富國債種類、完善國債期限等方式，更好的發(fā)揮國債收益率曲線對市場利率的引導(dǎo)作用，增強市場利率與國債收益率曲線的彈性。這樣有利于減輕財政政策對于貨幣政策的影響，保持財政政策和貨幣政策的相對獨立性；同時也有利于中央銀行通過調(diào)整國債利率來調(diào)整市場利率水平，充分發(fā)揮國債市場在財政和貨幣政策中的協(xié)調(diào)作用。政府和中央銀行在制定政策時應(yīng)注重協(xié)調(diào)配合，科學(xué)評價國債市場運行規(guī)律和對資金市場的影響，完善財政政策和貨幣政策在國債市場運行中的配合機制，使國債市場更好的服務(wù)經(jīng)濟社會發(fā)展。

（二）完善政府融資制度

當前受疫情影響，國際敵對勢力刻意遏制，經(jīng)濟下行壓力逐漸增大等因素影響，政策財政收入增速逐漸由高速增長轉(zhuǎn)變?yōu)榈退僭鲩L，“借貸發(fā)展”成為很多地方政府不得已的選項。但從較長的發(fā)展周期來看，“借貸發(fā)展”有很多弊端，我國很多地方政府均存在債務(wù)負擔過重的問題，利息成本已經(jīng)成為威脅地方財政的重要因素。因此，我國政府特別是地方政府應(yīng)進一步深化結(jié)構(gòu)性改革措施，完善土地、勞動力、基本、技術(shù)和數(shù)據(jù)五大要素市場配置機制，完善現(xiàn)代稅收制度，完善政府債務(wù)管理制度，建立規(guī)范、科學(xué)、法治化的融資約束機制，防止濫用國債市場融資，切實降低債務(wù)成本。

（三）確保國債市場平穩(wěn)運行

2020年5月，我國國債收益率開始快速攀升，這主要是由于國內(nèi)應(yīng)對疫情措施得力，市場加速回暖，還有就是不斷擴大的國債市場規(guī)模讓國際投資者有了新的投資工具，國際資本進入形成的杠桿效果加大了國債收益的波動幅度。為確保國債市場的穩(wěn)定性，防止國際資本對國債收益率的影響，我國國債發(fā)行政策應(yīng)采取小量多次供給的發(fā)行模式，減少單期發(fā)行量，將國債收益水平控制在合理的范圍內(nèi)。此外，建議合理確定貼現(xiàn)國債發(fā)行量，確保國債供給的平穩(wěn)性；建立國家級國債交易平臺，允許國內(nèi)所有經(jīng)濟主體在交易平臺內(nèi)交易國債，保持交易平臺的獨立性，為各類市場主體提供新的安全正規(guī)的國債投資和交易平臺。

四、結(jié)語

突如其來并迅速席卷全球的肺炎疫情給世界經(jīng)濟發(fā)展帶來了諸多的不可控因素，我國政府采取有效措施，有效控制疫情發(fā)展，成為經(jīng)濟快速回暖的世界第二大經(jīng)濟體。我國經(jīng)濟整體企穩(wěn)向好，但內(nèi)部和外部發(fā)展壓力同時存在，經(jīng)濟社會發(fā)展中的不確定因素依然較多。為積極應(yīng)對歐美等國家引發(fā)的輸入性通脹壓力，我國應(yīng)充分發(fā)揮國債市場在財政政策和貨幣政策中的紐帶作用，充分發(fā)揮國債市場調(diào)節(jié)市場資金規(guī)模和市場利率的作用，進一步擴大國債市場規(guī)模，豐富國債品種，采取小量多次供給的發(fā)行模式，減少單期發(fā)行量，加速建設(shè)完善國債交易中心和網(wǎng)絡(luò)交易平臺，讓國債市場成為調(diào)節(jié)政府市場資金規(guī)模和資金利率的重要手段，成為企業(yè)和民眾資金避險的重要途徑。

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作者：王航