導語：如何才能寫好一篇證券風險論文，這就需要搜集整理更多的資料和文獻，歡迎閱讀由公務員之家整理的十篇范文，供你借鑒。

篇1

關鍵詞：證券公司，風險處置，機構監(jiān)管

證券公司風險處置是指依據(jù)有關法律、法規(guī)和政策規(guī)定，按照一定程序采取有關措施對證券公司風險進行釋放、控制、化解和防范的過程。證券公司風險處置是化解金融風險的最重要環(huán)節(jié)之一，對于提高金融制度效率、維護金融體系穩(wěn)定起著至關重要的作用。

2002年以前，我國高風險證券公司被處置屬于個案，被處置的證券公司主要包括萬國證券和君安證券，另外，還有幾家高風險的證券兼營機構被處置。證券公司因重大違規(guī)行為受到處置的事件更多地發(fā)生在2002年8月以后。2001年以來，我國證券市場持續(xù)低迷，證券公司的經(jīng)營環(huán)境持續(xù)惡化，證券行業(yè)連續(xù)幾年出現(xiàn)全行業(yè)虧損，證券公司多年積累起來的風險集中爆發(fā)。在這種情況下，監(jiān)管機構加大了證券公司風險處置力度。2005年7月，國務院辦公廳轉(zhuǎn)發(fā)了證監(jiān)會《證券公司綜合治理工作方案》，提出了證券公司綜合治理的基本思路、原則、近期和遠期目標，當年處置了12家高風險證券公司。至2006年7月，不足四年時間就處置了34家高風險證券公司，可見風險處置力度之大。

我國證券公司風險處置的幾種主要模式

證券公司作為一種市場主體，存在著經(jīng)營失敗和市場退出問題。但證券公司又是一種特殊的市場主體，其經(jīng)營失敗會波及到數(shù)量眾多的個人和機構客戶，甚至中央銀行和財政，其市場退出與一般的生產(chǎn)企業(yè)相比具有特殊性。所以，各國（地區(qū)）對證券公司風險處置都會采取與一般生產(chǎn)企業(yè)不同的模式?？偟膩砜?，各國（地區(qū)）對證券公司風險的處置模式主要取決于證券公司的風險程度及其對市場及社會的影響程度，主要包括政府救助、并購重組、破產(chǎn)清算、行政處罰和接管等模式。

我國有著與其他國家（地區(qū)）不同的國情：我國證券公司絕大多數(shù)是國有企業(yè)，長期以來受政策保護；證券公司數(shù)量多而規(guī)模小，行業(yè)集中度低，抵抗市場風險的能力差；證券公司對風險沒有清醒認識，幾乎所有證券公司都沒有建立起有效的內(nèi)部風險管理系統(tǒng)。因此，我國證券公司風險處置模式和程序必須適合我國國情，才能真正化解風險，降低風險處置成本。在我國證券公司風險處置過程中，監(jiān)管機構首先要求高風險證券公司進行自救，對于不愿自救或難以自救的證券公司，監(jiān)管機構采取強制處置措施令其退出市場。從近幾年的實踐來看，我國證券公司風險處置模式主要包括政府救助、并購重組、停業(yè)整頓、撤銷或責令關閉、行政接管、破產(chǎn)等模式。

一、政府救助模式

規(guī)模大的證券公司倒閉可能會重創(chuàng)證券市場，甚至會危及金融系統(tǒng)的穩(wěn)定，直至影響社會安定。一般來講，政府對出現(xiàn)危機的證券公司進行救助主要是對暫時出現(xiàn)困難的證券公司尤其是對社會影響較大的證券公司，通過注資、貸款等方式幫助其渡過難關，但這并不意味著大證券公司可以永遠受到政府保護，如果已到了無法救助的地步，大證券公司也同樣會面臨被淘汰的命運。

2005年6月以前，我國央行對證券公司的救助主要以再貸款形式進行，如對鞍山證券、新華證券、南方證券、閩發(fā)證券的再貸款。后來央行救助證券公司的思路有所改變，中央?yún)R金投資有限公司（以下簡稱“匯金公司”）、中國建銀投資公司（以下簡稱“建銀投資”）的注資模式取代了央行的再貸款。對于被證監(jiān)會、中國人民銀行劃分為需要國家救助的重組類證券公司，由匯金公司或者建銀投資出面，以股權或債權形式注資，進行階段性的市場化財務重組。同時，央行還給承擔清算關閉證券公司后續(xù)工作的中國證券投資者保護基金有限責任公司提供運營資金。從2005年下半年開始，匯金公司、建銀投資分別對銀河證券、申銀萬國、國泰君安、南方證券等數(shù)家證券公司進行救助。

此外，由于我國證券公司多數(shù)是國有企業(yè)，在證券公司風險處置過程中，我國政府對證券公司的救助除了采取與其他國家（地區(qū)）相同的央行注資、再貸款等措施外，還采用更換管理層、主導證券公司的合并重組等行政手段。

二、并購重組模式

在成熟的證券市場上，并購重組是處置高風險證券公司的一種常用方式。目前，在我國大多數(shù)證券公司面臨生存危機的情況下，并購重組也成為我國證券公司風險處置的一種較為可行的模式，這也是加入WTO之后我國證券行業(yè)發(fā)展的必然趨勢。

隨著一批高風險證券公司被關閉、托管，以中信證券等優(yōu)質(zhì)證券公司、匯金公司和建銀投資等銀行系公司及以瑞銀集團等外資系為代表的三大力量在我國證券業(yè)的并購重組中起著主導作用。

中信證券是優(yōu)質(zhì)證券公司的一個典型代表，力圖通過兼并將自己做大做強。近年來，中信證券頻頻收購重組證券公司，曾收購萬通證券和金通證券，又聯(lián)手建銀投資重組華夏證券等。中信證券還曾要約收購廣發(fā)證券，雖然未果，但仍有進步意義。一系列大規(guī)模的重組行動使中信證券的證券業(yè)務得到迅速擴張，力量不斷壯大。海通證券、長江證券、廣發(fā)證券、光大證券、華泰證券等創(chuàng)新類證券公司也加快了并購重組速度，通過托管、吸收、兼并問題證券公司的經(jīng)紀業(yè)務和證券營業(yè)部等優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，進行低成本擴張。

從2005年開始，匯金公司和建銀投資在我國證券公司重組和證券業(yè)整合過程中扮演著重要角色，并成為主導力量。匯金公司通過注資、重組等手段控股了銀河證券、中金公司、申銀萬國、國泰君安等一線證券公司；建銀投資通過建立新證券公司受讓老證券公司的證券業(yè)務和相關資產(chǎn)的方式，參與重組了南方證券、華夏證券，通過注資控股了若干家證券公司。

與此同時，幾乎所有知名的外資金融機構對于國內(nèi)證券公司重組都興趣濃厚，積極參與，其中，瑞士銀行集團（UBS，簡稱“瑞銀集團”）收購北京證券20%股權。北京證券重組模式是外資重組我國高風險證券公司的第一例，到目前為止也是惟一的一例，表明我國證券業(yè)對外資開放的程度正在深化，同時對外資進入我國證券業(yè)提供了新的思路。

三、停業(yè)整頓模式

停業(yè)整頓屬于行政處罰的一種。一般意義的停業(yè)整頓是企業(yè)主管部門依據(jù)有關規(guī)定，責令被監(jiān)管企業(yè)停止對外營業(yè)、對違法違規(guī)行為進行調(diào)查并糾正的行政處罰措施。由于證券公司業(yè)務特別是經(jīng)紀業(yè)務不間斷的特殊性，證券公司被停業(yè)整頓并不一定喪失其法人格或業(yè)務資格。證監(jiān)會對證券公司實施停業(yè)整頓通常是針對投行、咨詢、受托理財?shù)葮I(yè)務，證券經(jīng)紀業(yè)務通常繼續(xù)進行，客戶的正常交易不受影響。如2002年9月9日，大連證券停業(yè)整頓工作組公告，指出：“停業(yè)整頓期間，大連公司下屬的證券營業(yè)部由大通證券股份有限公司托管，繼續(xù)經(jīng)營?！?003年4月3日，證監(jiān)會關閉了處于停業(yè)整頓中的大連證券。

四、撤銷或責令關閉模式

《金融機構撤銷條例》中規(guī)定，“撤銷是指中國人民銀行對經(jīng)其批準設立的具有法人資格的金融機構依法采取行政強制措施，終止其經(jīng)營活動，并予以解散”。《證券法》中僅有撤銷業(yè)務許可的概念，對證券公司則使用關閉的概念。在我國證券公司風險處置過程中，撤銷和責令關閉的內(nèi)涵是一致的。目前僅鞍山證券被證監(jiān)會于2002年8月9日宣布撤銷，當時的依據(jù)是《金融機構撤銷條例》，因為鞍山證券是人民銀行批準設立的機構。

與停業(yè)整頓不同，責令關閉必然導致證券公司法人資格的消滅，并且具有法律依據(jù)，《公司法》和《證券法》中都有相關規(guī)定。

自2002年8月以來，對于問題嚴重的證券公司如鞍山證券、大連證券、佳木斯證券、新華證券、大鵬證券、南方證券、漢唐證券、昆侖證券、武漢證券、閩發(fā)證券等20多家證券公司先后被取消業(yè)務資格，并被撤銷或責令關閉。

五、行政接管模式

行政接管是指當金融機構出現(xiàn)財務危機時，由監(jiān)管當局以及政府強制性接管其經(jīng)營管理的政府行為，是金融監(jiān)管部門對金融業(yè)務經(jīng)營機構實施的強制性行政干預措施。行政接管的典型案例是南方證券被證監(jiān)會和地方政府聯(lián)手行政接管。2004年1月2日，證監(jiān)會、深圳市政府聯(lián)合對南方證券實施行政接管，并派駐行政接管組進駐南方證券，全面負責南方證券的日常經(jīng)營管理。

由于南方證券規(guī)模巨大，當時市場上沒有任何一家證券公司有實力托管南方證券，而且南方證券的風險底數(shù)不清，如果直接關閉南方證券，又會對市場產(chǎn)生較大震動。如何處置南方證券這樣巨無霸型的證券公司還需要根據(jù)實際情況進一步研究，因此，監(jiān)管部門最終選擇了行政接管的方式。

六、破產(chǎn)模式

對高風險證券公司采用停業(yè)整頓和責令關閉的處置模式都可能引發(fā)證券公司破產(chǎn)，而證券公司破產(chǎn)又涉及一些特殊的法律問題，與普通企業(yè)破產(chǎn)在受理條件和清算程序方面既有共性，又有區(qū)別。大鵬證券是第一家通過破產(chǎn)方式退出市場的證券公司。

大鵬證券風險處置的步驟是：先將其經(jīng)紀業(yè)務托管給長江證券，而后責令大鵬證券關閉并處理其證券類資產(chǎn)，組織行政清算組全面接管公司。在厘清大鵬證券資產(chǎn)狀況的同時，妥善安置其員工，處理好個人債權及客戶交易結算資金收購相關事項。最后步入法律程序，申請破產(chǎn)。2005年1月14日，大鵬證券因挪用巨額客戶交易結算資金被中國證監(jiān)會取消證券業(yè)務許可并責令關閉，2006年1月24日深圳市中級人民法院宣告大鵬證券破產(chǎn)還債。

通過司法程序破產(chǎn)對大鵬證券進行風險處置是一次積極探索，標志著我國證券公司的市場退出已開始步入法制化、市場化軌道。

2006年8月16日，南方證券嚴重資不抵債，不能清償?shù)狡趥鶆?，符合法定破產(chǎn)條件，深圳市中級法院宣告南方證券破產(chǎn)還債。

除以上六種主要的證券公司風險處置模式外，還有一些其他模式，如轉(zhuǎn)實業(yè)公司模式、取消證券業(yè)務許可模式和外資捐贈模式等。

我國證券公司風險處置過程中存在的問題

發(fā)達國家和部分新興國家或地區(qū)的政府對高風險證券公司的處置都非常重視。經(jīng)過長期探索，他們已建立了一套完善的且行之有效的處置機制，積累了豐富的證券公司風險處置經(jīng)驗，主要包括建立相對完善的證券公司風險處置法律法規(guī)體系、建立基于資本充足性的證券公司風險預警指標體系、采用多種化、市場化的處置方式以及配套的投資者保護制度等。

在我國，證券監(jiān)管機構自2002年開始的對證券公司的風險處置工作取得了很好的效果，一系列適應我國證券公司風險處置實際的規(guī)則制度已基本建立起來，并不斷完善。但是，由于我國證券市場發(fā)展時間短，制度建設跟不上，在證券公司風險處置過程中還存在不少問題，主要包括風險處置的法律法規(guī)不健全，處置過程中的行政手段多于市場化手段，過多行政干預加大了處置成本和道德風險等。

一、證券公司風險處置相關法律法規(guī)不完善

目前，我國有關證券公司風險處置的規(guī)定分散于《公司法》、《證券法》以及《證券公司管理辦法》、《證券經(jīng)營機構自營業(yè)務管理辦法》、《金融機構撤銷條例》、《證券公司管理辦法》和《個人債權及客戶證券交易結算資金收購意見》等相關法律法規(guī)中，沒有關于證券公司風險處置的專門法規(guī)。近年來被撤銷、關閉以及被托管的高風險證券公司公告中均沒有指出其具體的違法行為和適用的法律條款。而且，相關規(guī)定缺乏嚴密的邏輯性，很不完善。

有關證券公司停業(yè)整頓、撤銷或關閉等風險處置的相關法律法規(guī)雖然得到法律的確認，但相關規(guī)定十分簡單、粗略，過于原則，缺乏可操作性。

此外，在已有的法律框架下，一些概念缺乏明確的法律界定。例如，責令關閉和撤銷是否為同一概念？有待法律明確界定。

而境外成熟證券市場已形成一套完善的證券公司風險處置法律法規(guī)體系，立法相當完備，基本上包括了證券公司退出的各個環(huán)節(jié)，使證券公司風險處置工作有明確的法律依據(jù)，并具有很強的可操作性，不僅可以提高風險處置效率，而且可以最大限度地減少給投資者以及整個社會所帶來的負面影響。

二、行政化手段多于市場化手段

在我國證券公司的風險處置實踐中，政府的行政干預過多，使用更多的是行政手段，而不是市場手段。而境外成熟市場在處置高風險證券公司時主要依賴市場化手段。

由于沒有證券公司破產(chǎn)方面的法律法規(guī)，在對技術上已經(jīng)破產(chǎn)的證券公司處置方式的選擇上，監(jiān)管部門只能動用行政手段而不是法律手段和市場化手段，即只能選擇撤銷、關閉等行政破產(chǎn)的處置方式，而無法采用破產(chǎn)法中的和解程序、重整程序，使本來有希望通過和解、重整獲得新生的問題證券公司失去了重組的機會。政府在證券公司的并購和重組中過度保護，管得太多太細。我國規(guī)模日盛的證券公司兼并、重組體現(xiàn)出行業(yè)發(fā)展的行政化、官僚化和特權化傾向[8]。一些地方證券公司遭遇生存困境時，地方政府總是傾向于將省（市）內(nèi)的機構重組以解危難。1996年，在上海市政府的干預下，地方財政鼎力挽救，將萬國證券并入申銀證券之中；1999年同樣在上海市政府的干預下，國泰證券與君安證券合并，并成為具有37億資本金的證券公司。另外，由于我國證券市場和證券公司產(chǎn)生的歷史較短，在《企業(yè)破產(chǎn)法(試行)》、《公司法》、《證券法》、《證券公司管理辦法》、《金融機構撤銷條例》等有關的法律法規(guī)中沒有制定任何條款來規(guī)范對證券公司的行政接管，在實際操作過程中只能以行政力量為主導，透明度不高。

行政壟斷權在我國證券公司風險處置過程中起著重要作用，在很大程度上是當前特定制度環(huán)境的產(chǎn)物，是由我國證券行業(yè)特殊的產(chǎn)權結構和背景決定的。

三、過多行政干預成本高昂，助長證券公司道德風險

過去幾年里，我國政府在證券公司風險處置問題上一直起著“最后保護人”的作用，通過提供再貸款來填補客戶交易結算資金缺口。自2002年8月以來，在處置高風險證券公司的過程中，央行先后向鞍山證券發(fā)放40多億元再貸款，向新華證券發(fā)放14.5億元再貸款，向南方證券提供80多億元再貸款，向遼寧證券提供40億元再貸款……據(jù)統(tǒng)計，央行向近20家被關閉或托管的證券公司提供的再貸款資金達數(shù)百億元。從目前情況看，這些再貸款已無收回希望，最后買單的將是中央財政——由全民承擔證券公司違規(guī)經(jīng)營的后果，這不僅加重了中央財政負擔，而且還助長了證券公司的道德風險。

政府干預下的證券公司并購重組也付也了高昂成本。為了國泰證券和君安證券的合并，上海市政府注入18億元資產(chǎn)，其中現(xiàn)金14億元。而當年申銀證券與萬國證券的合并究竟耗費了地方財政多少納稅人的金錢無從知曉，也不知道申銀證券究竟從萬國那里接受了多少壞帳。但有一點非常清楚，這個在中國證券市場歷史上的第一次證券公司合并卻助長了中國證券公司作為官辦企業(yè)尤其是官辦金融企業(yè)的道德風險[5]。

匯金公司和建銀投資對證券公司的重組模式比簡單的行政注資是一個進步，但匯金公司用于重組和救助的資金來源、獲得渠道并沒有明確披露。匯金公司作為國有資本的代表人行使股東權利，同時幫助央行行使金融穩(wěn)定的職能，如果不加限制地參與證券公司救助，可能會在客觀上助長證券公司投機冒險動機和不承擔投機失敗責任的風氣。

由于證券公司存在很強的外部性，當證券公司陷入危機時，政府對危機證券公司進行一定程度的救助和干預是必要的。但是，過多的行政干預即使使瀕臨破產(chǎn)的證券公司通過行政手段而非市場優(yōu)勝劣汰的競爭機制生存下來，但這些公司卻永遠成長不起來。而且，證券公司將應承擔的風險完全轉(zhuǎn)移到政府身上，道德風險的積聚最終將轉(zhuǎn)化巨大的金融風險。由于違法違規(guī)經(jīng)營的成本遠低于收益，促使證券公司為追逐一己私利的最大化鋌而走險，過度從事高風險的業(yè)務或者違規(guī)經(jīng)營，導致證券市場上出現(xiàn)“劣幣驅(qū)逐良幣”的現(xiàn)象。而境外成熟證券市場監(jiān)管當局對證券公司風險處置進行的各種干預都是建立在市場和法律基礎之上的，其基本行為準則以完善的法律法規(guī)為依據(jù)，并充分尊重和遵循市場經(jīng)濟規(guī)律的內(nèi)在要求。

完善我國證券公司風險處置工作的政策建議

境外成熟證券市場已建立了市場化的證券公司退出機制，并不斷完善。相比較而言，我國證券公司風險處置過程中還存在著較多問題。因此，為完善我國證券公司風險處置工作，本文提出如下建議：

一、完善相關法律法規(guī)，加強證券公司風險處置的相關立法

為使證券公司風險處置工作規(guī)范運行，迫切需要建立并完善一整套有關證券公司風險處置的法律法規(guī)，即建立健全證券公司市場化退出的法律機制，使證券公司的退出有法可依，也使管理層的干預建立在法律與市場的基礎之上，這是做好證券公司風險處置工作的根本。

應盡快出臺與證券公司風險處置密切相關的《證券公司風險處置條例》，明確證券監(jiān)管部門在證券公司風險處置過程中的行政處罰權力和行政執(zhí)法程序，指導證券公司風險處置工作順利開展。

應制定《金融機構托管接管法》，對托管和接管證券公司的實施方案、退出托管接管的方案選擇，托管接管中各利益方的權益保障以及托管接管的程序、期限、后果等做出明確的規(guī)定，減少在實際操作過程中的以行政力量為主導的做法，降低隨意性。

應盡快制定《公司并購法》，在其中對證券公司的并購做出具體規(guī)定，同時完善《公司法》中對公司收購的規(guī)定，為證券公司之間的收購提供更具體和可操作的程序設計，形成一個完善的并購法律體系。

應盡快完成對現(xiàn)行《金融機構撤銷條例》、《破產(chǎn)法》的修訂，對證券公司的撤銷關閉作專門規(guī)定，或者制定《證券經(jīng)營機構撤銷條例》，對證券公司停業(yè)整頓、責令關閉等制度做出具體規(guī)定。建議在《破產(chǎn)法》中針對證券公司破產(chǎn)做出特別規(guī)定，或者直接制定《金融機構破產(chǎn)法》，使證券公司破產(chǎn)有法可依。

應研究修訂《刑法》相關條款，加大對證券違法犯罪行為的懲處力度，并積極探索建立金融特別法庭和金融仲裁機構。

此外，要借鑒成熟證券市場的做法，盡快制定《證券投資者保護條例》，使投資者的利益得到法律保護。

二、不斷完善責任追究制度

從我國目前有關的法律法規(guī)和部門規(guī)章來看，在證券公司的違法違規(guī)行為受到處罰后，缺乏對控股股東及其高管人員追究責任的規(guī)定，也缺乏對有關人員追究民事責任的規(guī)定。而不斷完善責任追究制度，強化證券公司處置中的個人法律責任，以實際控制人為主線，全方位地追究有關責任人（尤其是自然人）的法律責任，是防范風險的重要保障，是逐步建立健全防范證券業(yè)風險的長效機制的重要環(huán)節(jié)。

首先，要加強監(jiān)督，實行高管問責制。公司高管人員對公司的經(jīng)營管理負有重大責任，其職業(yè)道德、業(yè)務素質(zhì)、遵規(guī)守法意識對公司的依法合規(guī)經(jīng)營有著決定性的作用。對公司的責任追究如果不能同時落實為高管人員的個人責任，其懲戒和約束的效果將是有限的。因此，在證券公司風險處置過程中，相對于嚴厲處罰查處證券公司違法違規(guī)行為，對涉嫌違法違規(guī)的相關責任人的責任追究，尤其是追究公司高管人員的責任，顯得更加重要。

其次，在日常監(jiān)管中，應逐步構建“以責任監(jiān)管為核心”的證券機構監(jiān)管體系?？梢越梃b香港證監(jiān)會的做法，推行高管及從業(yè)人員“公示”機制，將高管及從業(yè)人員任職資格的取得、喪失和變動情況，尤其是處罰情況，在網(wǎng)站、報紙等媒體進行持續(xù)性地公布，將高管人員置于包括廣大投資者在內(nèi)的社會各界監(jiān)督之下，增強高管人員的自我約束意識，建立社會監(jiān)督體系，防止高管及從業(yè)人員“東家違規(guī)，西家就職”的現(xiàn)象。

再次，要嚴格落實責任追究制度。對違法違規(guī)行為要一經(jīng)發(fā)現(xiàn)立即查處，堅決做到發(fā)現(xiàn)一起、查處一起，嚴厲打擊各種違法違規(guī)行為。要針對責任人過錯的輕重對其進行相應處罰，責任人過錯嚴重，已構成犯罪的，由司法機關依法對其追究刑事責任。

三、創(chuàng)造良好的監(jiān)管環(huán)境

政府對證券公司監(jiān)管的目的是通過法律法規(guī)建設和違規(guī)處罰措施建立良好的市場運作環(huán)境，以最大限度地降低市場的系統(tǒng)風險和提高市場整體運行效率。監(jiān)管和證券公司的創(chuàng)新與發(fā)展并不矛盾，相反，監(jiān)管應為證券公司創(chuàng)新和發(fā)展創(chuàng)造良好的環(huán)境。從各國（地區(qū)）的經(jīng)驗來看，寬松的監(jiān)管環(huán)境對證券公司創(chuàng)新至關重要。政府在證券公司管理中的職能是制定法律法規(guī)等游戲規(guī)則，監(jiān)督規(guī)則的執(zhí)行情況，并對違反規(guī)則的證券公司進行處罰。政府是證券市場的裁判，不應參與證券公司具體的業(yè)務管理。從證券監(jiān)管角度講，政府對證券公司的監(jiān)管，既要防止監(jiān)管缺位，又要避免監(jiān)管過度。

而在我國，證券的發(fā)行、定價、上市交易等等各環(huán)節(jié)一直由政府行政主導，證券公司只是充當一個配角。近幾年來，我國整個證券行業(yè)面臨生存危機，表面上看是違規(guī)經(jīng)營問題，而實際上導致證券公司目前狀況的根本原因是市場制度設計中對證券公司的定位存在問題，沒有通過制度安排為證券公司提供業(yè)務創(chuàng)新的機制，在對證券公司的監(jiān)管中，政府的行政干預過多，存在監(jiān)管過度問題。

因此，為規(guī)范我國證券公司的業(yè)務發(fā)展，應減少行政干預，為證券公司的規(guī)范發(fā)展和創(chuàng)新營造良好的監(jiān)管環(huán)境。減少證券發(fā)行審核以及交易過程中的行政干預，并不是弱化和否定政府的監(jiān)管職能，而是讓政府回到裁判的位置，使具備條件的證券公司，在風險可控、可測、可承受的前提下，努力開展組織創(chuàng)新、業(yè)務創(chuàng)新和經(jīng)營方式創(chuàng)新，實現(xiàn)自身的良性發(fā)展。

四、完善投資者保護制度

2005年9月，中國證券投資者保護基金有限責任公司成立，投資者保護制度建立起來。作為證券市場的一項基礎性制度建設，投資者保護制度的建立將通過市場化手段解決證券公司風險處置問題，取代“券商謝幕，政府買單”的行政關閉模式，有利于建立證券公司風險防范和處置的長效機制，促進證券公司破產(chǎn)清算機制的形成。各國（地區(qū)）建立的投資者保護制度和基金運作模式均是市場化的應對市場風險的制度安排，但由于我國相關制度缺失、資金缺乏等，證券投資者保護基金公司短期內(nèi)難以發(fā)揮其應有的作用，還應加以完善。

我國證券投資者保護基金應充當自律監(jiān)管體系的補充，充分發(fā)揮對證券公司風險的監(jiān)控作用，加強對會員公司財務狀況的監(jiān)控，當發(fā)現(xiàn)某證券公司出現(xiàn)可能危及投資者利益和證券市場安全的重大風險時，應向證監(jiān)會進行匯報和提出處置建議。對于有希望扭轉(zhuǎn)的證券公司，幫助其重新安排組織經(jīng)營，甚至給予資金援助；對于無法挽救的證券公司，則通過法院對其宣布破產(chǎn)，負責制定財產(chǎn)接管人，全面清理證券公司資產(chǎn)，并保障投資者利益，充分發(fā)揮證券投資者保護基金在證券公司風險處置中的作用。

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篇2

關鍵詞風險投資退出方式退出機制

1引言

風險投資一詞來源于英文VentureCapital，又稱創(chuàng)業(yè)投資、風險資本，是一種由專門的投資公司或?qū)I(yè)投資人員在自擔風險的前提下，通過科學評估和嚴格篩選，把資金投向有潛在發(fā)展前景的新創(chuàng)或市值被低估的公司、項目、產(chǎn)品，并以其長期積累的經(jīng)驗、知識信息網(wǎng)絡輔助企業(yè)經(jīng)營以獲取資本增值的投資行為。

風險投資本質(zhì)上是一種追逐高利潤、高回報的金融資本。風險投資的目的不是單純?yōu)榱双@取股息而長期持有風險企業(yè)股份的投資行為，而是通過退出投資賺取與之承擔的高風險相對應的高額利潤，這就要求風險投資家要在一定時間以一定的方式結束對風險企業(yè)的投資與管理，收回現(xiàn)金或有流動性的證券，從而給投資者帶來豐厚的利潤。風險投資的循環(huán)方式是將回收的已經(jīng)增值的資本再投入到新的風險企業(yè)中去，在不斷的投資—退出—再投資的過程中實現(xiàn)增值，不斷發(fā)展壯大，因此在投資的風險企業(yè)成功后將風險資本變現(xiàn)至關重要。

退出機制正是風險投資變現(xiàn)的機制，是風險資本的加速器和放大器，是為風險投資提供必要的流動性、連續(xù)性和穩(wěn)定性。沒有退出機制，風險投資就難以發(fā)展；退出機制不健全，風險投資的發(fā)展也就不迅速。因此，我們說退出策略是風險投資運作過程的最后也是至關重要的環(huán)節(jié)，風險投資的成功與否體現(xiàn)在退出的成功與否。風險投資的退出機制是否有效，風險投資能否達到最終目的的關鍵所在，并且退出機制與風險投資可以相互促進，互相強化，退出機制對于風險投資健康發(fā)展具有重要意義。

2風險投資幾種主要退出方式的分析與比較

從風險投資的發(fā)展歷程來看，目前，風險投資的變現(xiàn)回收方式主要有以下幾種：

2.1公開上市

公開上市（InitialPublicOffering，簡稱“IPO”），是指將風險企業(yè)改組為上市公司，風險投資的股份通過資本市場第一次向公眾發(fā)行，從而實現(xiàn)投資回收和資本增值。

上市一般分為主板上市和二板上市。主板上市又稱為第一板上市，是指風險投資公司協(xié)助創(chuàng)業(yè)企業(yè)在股票市場上掛牌上市，從而使資金退出。二板上市又稱為創(chuàng)業(yè)板市場，主要服務于中小企業(yè)的股票市場，其相對于主板市場而言，上市的條件比較寬松，企業(yè)進入的門檻較低，比較適合于新興的中小企業(yè)，尤其是具有增長潛力的高科技企業(yè)。許多國家和地區(qū)都設立了二板市場，如美國的納斯達克（NASDAQ）市場、加拿大溫哥華股票交易所的創(chuàng)業(yè)板市場、比利時的EASDAQ市場、英國的AIM市場以及1999年第四季度開始正式運作的香港創(chuàng)業(yè)板市場等。其中以美國的NASDAQ市場最為成功，約30%的美國風險投資都經(jīng)由這一市場退出。風險投資企業(yè)發(fā)行股票上市，使得許許多多的風險投資家和創(chuàng)業(yè)家一夜暴富，成為億萬富翁。在二板市場最發(fā)達的美國，那斯納克（NASDAQ）市場使這種白手起家的創(chuàng)業(yè)神話一再上演：較早的有計算機硬軟件公司如蘋果公司、微軟公司和英特爾公司等，較近的有電子商務類公司如雅虎公司、亞馬遜公司等。這些成功典范也使股份上市成為風險投資家首選的資本退出方式。據(jù)美國風險投資業(yè)的統(tǒng)計，風險投資的各種退出方式的年平均投資回報率為：回購和并購為15%，而發(fā)行股票上市為30%～60%。

公開上市有其固有的優(yōu)點，它不僅為風險投資者和創(chuàng)業(yè)者提供了良好的退出路徑，而且還為風險企業(yè)籌集資金以增強其流動性開通了渠道。大多數(shù)的風險企業(yè)會選擇在企業(yè)發(fā)展成熟階段的后期上市。這個時期的風險企業(yè)正處于發(fā)展擴張的階段，如果僅依靠企業(yè)自身的積累和風險資本的投入是遠遠不夠的，通過股票上市，風險企業(yè)可以在資本市場上籌集到大量的資金。同時，也有利于分擔投資者的投資風險，提高風險企業(yè)的知名度和公司的形象。

俗話說有利就后有弊：上市公司經(jīng)營透明度的不斷提高使得企業(yè)自主性逐步下降；上市后的股價波動對公司的形象產(chǎn)生一定的影響；公開上市將耗費公司的大量精力和財力，不適合規(guī)模較小的公司采用。同時，創(chuàng)業(yè)者和風險投資者需要承擔企業(yè)能否成功上市的風險。通常為了維護投資者的信心和維持市場的秩序，證券管理部門、證券市場都會規(guī)定創(chuàng)始人股權需按一定的條件并在一定的時限后才能出售，這就使得發(fā)起人的投資不可能立即收回，也就拖延了風險投資的退出時間。高科技企業(yè)作為小盤股，流動性差，其未來股價的波動較大，創(chuàng)業(yè)投資不能在股份上市的同時變現(xiàn)，無疑增加了投資風險。

在我國，到目前為止還沒有開設完整的二板市場。雖然2004年5月，作為向創(chuàng)業(yè)板過渡的中國中小企業(yè)板在深圳證券交易所成立，但是它并沒有改變我國風險投資的退出現(xiàn)狀，目前看來其所起的作用不大，仍處于在實踐中摸索的階段。在我國目前還沒有合適的二板市場能夠讓風險企業(yè)上市融資的這種情況下，我們可以充分利用周邊國家和地區(qū)的創(chuàng)業(yè)板市場，實現(xiàn)風險投資的退出。實際上，我國目前已有數(shù)家公司在海外上市，如1999年，搜狐、網(wǎng)易在NASDAQ市場上市并取得了巨大成功，為中國風險企業(yè)在海外的上市提供了很好的借鑒。2003年底，納斯達克（NASDAQ）的大門再次向中國企業(yè)敞開。2004年通過發(fā)行股票上市的退出明顯較2003年增多，中芯國際、盛大網(wǎng)絡、掌上靈通、51job等十幾個企業(yè)海外上市為其身后的創(chuàng)投機構實現(xiàn)獲利退出創(chuàng)造了條件。

2.2股份回購

如果風險企業(yè)在渡過了技術風險和市場風險，已經(jīng)成長為一個有發(fā)展?jié)摿Φ闹行推髽I(yè)后，仍然達不到公開上市的條件，它們一般會選擇股權回購的方式實現(xiàn)退出。

股份回購一般包括兩種回購方式:創(chuàng)業(yè)者回購風險投資者的股份和風險企業(yè)回購風險投資者的股份。前者是通過買股期權的形式來實現(xiàn)的，是在引入風險投資簽訂投資協(xié)議時，由創(chuàng)業(yè)家或風險企業(yè)給予風險投資家一項選擇權，他可以在今后某一時間要求創(chuàng)業(yè)家或風險企業(yè)按照預先商定的形式和股票價格購買他手中的股票；后者則是通過賣股股權的形式來實現(xiàn)的，即是給予創(chuàng)業(yè)家或風險企業(yè)一項選擇權，讓其在今后某一時間以相同或類似的形式及股票價格購買風險投資家手中的股票。在股權回購時到底是采用買股期權或是賣股股權來進行，這主要看風險企業(yè)對風險投資吸引力的大小而定。如果風險企業(yè)是一家受到許多風險投資公司普遍看好的公司，則可能會采用買股期權；如果是風險企業(yè)急需引入風險投資，則可能會采用賣股期權。絕大多數(shù)股權回購是采用賣股期權進行回購的。一般而言，在風險投資投入時投資雙方就已簽訂好關于股份回購的協(xié)議，包括回購條件、回購價格和回購時間等。

股份回購對于大多數(shù)風險投資者來說，是一個備用的退出方法。當風險企業(yè)不是很成功的時候，為了保證已投入資本的安全，便可采用此種方式退出。由于企業(yè)回購對投資雙方來說都有一定的誘惑力，所以風險企業(yè)從風險投資家手中回購股權的方式發(fā)展得很快。在美國，從企業(yè)數(shù)目來看，風險企業(yè)回購已成為風險投資退出的最主要的途徑之一。雖然我國目前以此種方式退出的案例并不多，但是從發(fā)展趨勢看，股份回購應該是未來我國風險投資基金退出的一種現(xiàn)實選擇。

2.3兼并與收購

兼并與收購（MergeandAcquisition，M&A）是風險資本退出的比較常用的一種方式，是風險投資商在時機成熟的時候，通過并購的方式將自己在風險企業(yè)中的股份賣出，從而實現(xiàn)風險資本的退出。其中兼并是指由一家實力較強的公司與其他一家或幾家獨立的公司合并組成的新公司，而實力較強的公司占主導地位；收購則是指企業(yè)通過證券市場購買目標公司的股份或者購買目標公司的產(chǎn)權從而達到控制目標公司的行為。風險企業(yè)被兼并收購通?？梢苑譃閮煞N方式，即一般收購和“二期收購”。一般收購，是指創(chuàng)業(yè)者和風險投資者將風險企業(yè)完全賣給另一家公司。這種方式通常是高科技創(chuàng)業(yè)者不愿意接受的，因為這意味著將完全喪失獨立性。不過，對于困境中的中小高科技企業(yè)來說，賣斷產(chǎn)權也不失為一條出路。如1998年鄂武商以350萬元整體收購武漢順太有限公司，解決了武漢順太有限公司因缺乏資金無法對其專利產(chǎn)品進行規(guī)模生產(chǎn)的難題。而“二期收購”則是指風險投資者將其所持有的股份賣給另一家風險公司，由其繼續(xù)對風險企業(yè)進行后續(xù)投資，創(chuàng)業(yè)者并不退出風險企業(yè)。據(jù)不完全統(tǒng)計，在風險投資的退出方式中，一般收購約占23%，二期收購約占9%，兩項合計占31％，但收益率僅為IPO的1／5。

無論采用那種方式并購，時機選擇非常重要。時機選擇適宜，風險投資就能獲得較大的收益。一般風險企業(yè)應該選擇在企業(yè)未來投資收益的現(xiàn)值比企業(yè)的市場價值高時把公司出售。這時風險投資公司可以獲得最大的投資收益。

由中國風險投資研究院（香港）編纂的《2003年中國風險投資行業(yè)調(diào)查分析報告》顯示，我國風險投資退出方式以股權轉(zhuǎn)讓為主。通過對風險投資退出項目的調(diào)查分析，在2003年190家樣本公司中有38家風險投資機構的64個項目得到全部或部分的退出；62個提供了退出方式的信息，其中以股權轉(zhuǎn)讓方式退出的有51個項目，占到了82%；以其他退出方式退出的項目相對較少，比例都在10%以下。

2005年4月，中國風險投資研究院（香港）公布的《2004年度中國風險投資業(yè)發(fā)展現(xiàn)狀調(diào)查分析報告》表明，2004年中國風險投資延續(xù)了2003年以來的回暖趨勢，投資更為活躍，并呈現(xiàn)出一些新的特點。在中國風險投資研究院（香港）本次調(diào)查回收的有效問卷，有36份問卷提供了退出項目方式的信息，統(tǒng)計結果顯示，調(diào)查范圍的風險投資機構近3年共123個退出項目中，有49個項目以國內(nèi)企業(yè)收購的方式退出，占退出項目比例的40%。由此可見，收購兼并依然是國內(nèi)風險資本退出的主渠道。

股權并購在我國如此盛行，筆者認為其主要原因有以下兩方面。一方面，由于股票上市及升值均需要一定的時間，而兼并收購的退出方式可以立即收回投資，使得風險投資者能夠快速、完全地從風險企業(yè)中退出，因此具有強大的吸引力；另一方面，由于并非所有企業(yè)都能符合上市的條件，而且風險投資本身具有高風險性，這就使得一些風險投資者在權衡各種利弊得失后毅然選擇并購方式來實現(xiàn)其風險資本的退出。

2.4破產(chǎn)清算

破產(chǎn)清算是在風險投資不成功或風險企業(yè)成長緩慢、未來收益前景不佳的情況下所采取的一種退出方式。雖然以清算方式退出一般會帶來部分損失，但也是明智之舉的，因為投在不良企業(yè)中的資金存在一定的機會成本，與其被套牢而不能發(fā)揮作用，倒不如及時收回資金投入到下一個更有希望的項目中去。據(jù)統(tǒng)計，美國由創(chuàng)業(yè)資本所支持的企業(yè)，有20%～30%完全失敗，約60%受到挫折，只有5%～10%的創(chuàng)業(yè)企業(yè)可以獲得成功。當某一項目面臨失敗或缺少足夠的成長性時，風險投資家應拿出壯士斷腕的勇氣，果斷地抽出資金，轉(zhuǎn)向投入預期回報更高的標的之中，尋求更好的獲利機會。在很多時候采用清算公司的方法雖是迫不得已，卻是避免深陷泥潭的最佳選擇。

3結語

從上文對每種退出渠道的分析可以看出，每一種退出渠道都各有其優(yōu)劣:發(fā)行股票上市是投資回報率最高的方式，風險企業(yè)被兼并收購是投資收回最迅速的方法，股份回購作為一種備用手段是風險投資能夠收回的一個基本保障，而破產(chǎn)清算則是及時減小并停止投資損失的最有效的方法。因此，不能絕對地去評判某種退出渠道的適合與不適合。作為風險投資公司，在決定退出投資時，應根據(jù)風險企業(yè)的自身特點和當時的外部環(huán)境，靈活地選擇退出方式。

目前，在我國風險投資的退出活動還不是十分活躍，風險投資退出機制的不完善和不暢通已成為制約我國風險投資發(fā)展的瓶頸。風險投資作為一個亞新生事物，還需要我們在今后的實踐中不斷地總結經(jīng)驗教訓去發(fā)展去完善。同時，風險投資機構在考慮退出方案的時候，一定要明確自己的目標，結合中國的實際法律和監(jiān)管環(huán)境，在專業(yè)機構的幫助下設計并執(zhí)行相應的退出方案。

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篇3

關鍵詞：證券公司；風險管理

一、當前我國證券公司風險管理中存在的主要問題

目前，我國證券公司的主營業(yè)務有證券經(jīng)紀、證券承銷、證券自營、資產(chǎn)管理、兼并收購、基金管理和咨詢，我國證券公司的經(jīng)營風險主要來自于以上業(yè)務，如經(jīng)紀業(yè)務風險、承銷業(yè)務風險、自營業(yè)務風險和資產(chǎn)管理風險等。

1．治理結構缺陷導致風險管理工作薄弱。我國證券公司雖然大多已經(jīng)改制成股份公司或有限責任公司，但其實際運作中仍具有濃厚的國有企業(yè)色彩。證券公司高管人員主要由政府任命，許多公司對高管人員未能建立起有效的約束機制，高管人員存在拍腦袋決策的現(xiàn)象。部分公司高管人員的個人私利左右著公司的經(jīng)營決策，給公司帶來巨大的損失。

2．風險管理組織機構形同虛設。證券公司一般都設有風險控制委員會，但在具體開展業(yè)務時，風險控制委員會難以真正起到控制風險的作用，許多公司高管人員的行為凌駕于風險控制委員會之上，使得風險管理機構形成虛設。

3．風險管理制度不健全，執(zhí)行制度不嚴格。證券公司的風險產(chǎn)生于其業(yè)務發(fā)展的各個環(huán)節(jié)中，許多公司在制定風險管理制度時不夠細化，沒有對容易產(chǎn)生風險的環(huán)節(jié)實施嚴密控制。有的公司雖然有風險管理制度，但執(zhí)行制度不嚴格，從而造成風險暴露。

4．風險管理手段落后。我國證券公司的風險管理主要依靠定性分析，憑經(jīng)驗進行風險控制，風險管理手段落后。

二、我國證券公司風險管理不善造成的后果

1．行業(yè)連續(xù)3年出現(xiàn)整體性虧損，而且虧損額逐年擴大。2002年~2004年，證券公司已連續(xù)3年出現(xiàn)行業(yè)整體性虧損。2003年平均每家券商虧損為80萬元；而2004年，平均每家券商虧損擴大為1200萬元。

2．資產(chǎn)質(zhì)量惡化。由于經(jīng)營管理不善，近幾年來，許多券商的資產(chǎn)質(zhì)量爭劇惡

化，如大鵬證券凈資產(chǎn)為-40億元，閩發(fā)證券凈資產(chǎn)為-220億元等。

3．多家券商被依法撤銷。2002年以來，已先后有中國經(jīng)濟開發(fā)信托投資公司（簡稱“中經(jīng)開”）、鞍山證券、大連證券、富有證券、佳木斯證券、新華證券等多家證券公司被關閉或撤銷。

三、證券公司風險管理的國際經(jīng)驗借鑒

1．科學的風險管理理念。國外證券公司認為，業(yè)務的風險不在于業(yè)務本身，而在于業(yè)務管理方式，違反紀律或是監(jiān)管方式上出現(xiàn)失誤最有可能引發(fā)風險。讓每一個員工認識到自身的工作崗位上可能存在的風險，是風險管理的根本。

2．健全的風險管理組織結構。美國投資銀行的風險管制結構一般是由審計委員會、執(zhí)行管理委員會、風險監(jiān)視委員會、風險政策小組、業(yè)務單位、公司風險管理委員會及公司各種管制委員會等組成，這些委員會或部門的職能分別介紹如下：（1）審計委員會一般全部由外部董事組成，由其授權風險監(jiān)視委員會制定公司風險管理政策。（2）風險監(jiān)視委員會一般由高級業(yè)務人員及風險控制經(jīng)理組成，一般由公司風險管理委員會的負責人兼任該委員會的負責人。該委員會負責監(jiān)視公司的風險并確保各業(yè)務部門嚴格執(zhí)行識別、度量和監(jiān)控與其業(yè)務相關的風險。（3）風險政策小組則是風險監(jiān)視委員會的一個工作小組，一般由風險控制經(jīng)理組成并由公司風險管理委員會的負責人兼任負責人。該小組審查和檢討各種風險相關的事項并向風險監(jiān)視委員會匯報。（4）公司最高決策執(zhí)行委員會為公司各項業(yè)務制定風險容忍度并批準公司重大風險管理決定，包括由風險監(jiān)視委員會提交的有關重要風險政策的改變。公司最高決策執(zhí)行委員會特別關注風險集中度和流動性問題。（5）公司風險管理委員會是一個專門負責公司風險管理流程的部門。該委員會的負責人一般直接向財務總監(jiān)報告，并兼任風險監(jiān)視委員會和風險政策小組的負責人，同時一般也是公司最高決策執(zhí)行委員會的成員。風險管理委員會管理公司的市場風險和信用風險。風險管理委員會還要掌握公司各種投資組合資產(chǎn)的風險概況，并要開發(fā)出有關系統(tǒng)和風險工具來執(zhí)行所有風險管理功能，該委員會一般由市場風險組、信用風險組、投資組合風險組和風險基礎結構組等四個小組組成。

3．完善的公司治理結構。美國證券公司完善的治理結構主要體現(xiàn)在以下幾方面：（1）股權結構合理。股權結構決定治理結構，美國證券公司的股權結構具有以下特征：①證券公司的股權極為分散。②美國投資銀行的股權具有高度的流動性。③美國投資銀行都擁有一定數(shù)量的內(nèi)部持股。（2）董事會結構有利控制風險。美國證券公司的董事會結構具有以下特點：①董事會中外部董事占有重要位置且相對獨立。②董事會下設各種委員會以協(xié)助其經(jīng)營決策并行使監(jiān)督職能。（3）對經(jīng)理層的具有完善的監(jiān)督約束機制。美國證券公司對經(jīng)理層的約束機制通過以下方式實現(xiàn)：①在董事會下設立審計委員會或其他類似的調(diào)查稽核委員會，部分地代行監(jiān)事會的審計監(jiān)督職能。②完善的信息披露制度。③外部市場對經(jīng)理層具有很強的監(jiān)督與制約作用。

4．有效的激勵機制。一般來說，美國投資銀行的激勵機制具有以下特點：（1）激勵機制對高級管理人員實行重點傾斜。美國投資銀行對高管人員實行重點激勵，給予他們極為豐厚的待遇。美國五大投資銀行的董事長兼CEO總收入平均為1752.4萬美元。（2）激勵工具多元化。美國投資銀行（如美林證券）在設計激勵機制時廣泛采用了流動性、收益性、風險性和期限互不相同的多元化金融工具，并通過這些不同金融工具的組合運用以求達到最佳激勵效果。（3）激勵層次多樣化。如美林證券根據(jù)員工不同職級、不同服務年限、不同工作的特點，采取了多種不同的獎勵計劃，使員工從進入公司到離退休、從年輕新手到資深專家都能享受不同的階段性激勵。

5．先進的數(shù)量化的風險管理手段。國外大型證券公司均設有全球性備用設施和資料系統(tǒng)計算在全球主要市場交易的營運風險，可以使公司對全球市場變動的情形作出迅速反應。有關部門也會利用特別報告控制營運風險，指出對帳情況及讓本集團鑒定需要額外抵押品的情況。該部根據(jù)交易性質(zhì)及風險類型設立相應的儲備金，以應付營運失誤。

四、我國證券公司風險管理的改進措施

1．建立有效的風險管理制度。證券公司應該建立起一套系統(tǒng)的風險管理制度，管理制度應該監(jiān)控到分支機構的管理、重要業(yè)務的管理等方面。

證券公司的不良資產(chǎn)很多都是分支機構違規(guī)操作或越權經(jīng)營造成的，對分支機構實行授權經(jīng)營，明確其業(yè)務范圍，才能控制分支機構產(chǎn)生的風險。對營業(yè)部經(jīng)理、財務主管、電腦主管重要職位，從人事組織上進行三權分離，直接對公司的總部負責，其任免、工資等與營業(yè)部全部脫鉤。

在重要業(yè)務的管理方面，證券公司應建立資金管理制度、自營業(yè)務管理制度、證券承銷及資產(chǎn)經(jīng)營業(yè)務管理制度、經(jīng)紀業(yè)務管理制度。同時，要健全重要的管理制約制度，如財務管理制度、電腦通信系統(tǒng)管理制度、稽查審計制度等。

2．加強對高層管理人員和重要崗位業(yè)務人員的資格審查和監(jiān)督管理。證券管理部門要加強對證券公司高層管理人員的資格審查，并力求不使之形式化。證券公司內(nèi)部也該建立對高管人員行為和職責的監(jiān)督約束機制，發(fā)揮獨立董事、公司內(nèi)審計機構對高管人員的監(jiān)督和約束功能。

3．提高員工的風險控制意識。在風險管理中人的控制是十分重要的。在大力倡導建立風險管理制度、，完善風險監(jiān)控機制的同時，強化員工的道德規(guī)范和行為準則、提高員工的執(zhí)業(yè)素質(zhì)是風險管理和內(nèi)部控制能否取得成功的關鍵因素。

4．正確處理好業(yè)務發(fā)展和公司風險承受能力之間的關系。在努力推動業(yè)務發(fā)展時，要控制好各項業(yè)務發(fā)展過程中產(chǎn)生的風險：（1）經(jīng)紀業(yè)務的風險控制：要規(guī)避經(jīng)紀業(yè)務的風險，就需要從傭金標準、客戶數(shù)量和結構、交易量及其結構各個方面進行全面分析，使之優(yōu)化以創(chuàng)造最大利潤，同時規(guī)避經(jīng)紀風險。（2）證券承銷業(yè)務的風險控制：隨著證券發(fā)行中保薦人制度的實施，證券公司投行業(yè)務風險越來越大，證券公司要加強對企業(yè)的研究，對企業(yè)的前景、業(yè)績、財務狀況以及市場具體情況等作出綜合判斷。（3）自營業(yè)務的風險控制：二級市場的價格波動以及證券公司制度的不完整性，使得證券公司的自營業(yè)務存在著較大的風險。證券公司應調(diào)整投資理念，重新定位投資業(yè)務，加強自營業(yè)務人才的培養(yǎng)和儲備，同時應重視中短項目投資、組合投資、價值發(fā)現(xiàn)與價值再造，提高資金的使用效率和規(guī)避市場風險。（4）資產(chǎn)管理業(yè)務的風險控制：嚴格按照《證券法》和中國證監(jiān)會的相關規(guī)定來開展資產(chǎn)管理業(yè)務，在條件不成熟時，寧愿該項業(yè)務發(fā)展慢一點，也要做好風險控制工作。

5．設立專門風險管理機構，并使其有效運轉(zhuǎn)。風險管理委員會需建立嚴密的風險管理流程，一般包括：（1）成立一個正式的風險管理組織，此組織能確定風險監(jiān)管流程；（2）審計委員會（向風險管理委員會負責）對公司整體風險監(jiān)管流程進行定期的審核；（3）確定明確的風險管理政策和程序，并由定量分析工具來支持；（4）公司最高管理決策層明確規(guī)定風險容忍程度，并且定期進行檢討以確保公司的風險承受與公司的各項業(yè)務發(fā)展戰(zhàn)略、資本結構以及現(xiàn)在和預期的市場條件相一致；（5）在職責和分工明確的情況下，保持業(yè)務、行政管理和風險管理之間的良好溝通和協(xié)調(diào)。

6．盡快應用數(shù)學模型等先進的風險管理手段和工具。應當運用現(xiàn)代化的風險管理技術，形成組織嚴密并能適時對風險進行監(jiān)控的綜合風險管理和控制模型。如借鑒證監(jiān)會國際組織“資本充足率”的框架和計量與管理風險的VaR（Value—at—Risk）模型，提高風險管理技術水平。

參考文獻：

1．南鳳蘭．中國證券公司風險分析．金融理論與實踐，2006，（2）．

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因此，應以緩進為原則，積極建立經(jīng)紀人的自我管理體系以控制潛在風險。浮動傭金制迫使券商的整體利潤水平攤薄，券商只有加強證券營銷，擴大銷售規(guī)模才有可能在競爭中立于不敗之地。而證券經(jīng)紀人=實踐中，許多券商也將自己的經(jīng)紀人組織稱為營銷團隊或其他名稱>制度的最大的優(yōu)勢正是它強大的營銷潛能。經(jīng)紀人制度=或稱營銷團隊制度>是典型的進攻型經(jīng)營模式。從本質(zhì)上講，它是通過改變傳統(tǒng)營業(yè)部職員的激勵約束制度來刺激強大的營銷潛力，挖掘客戶的潛在交易需求。在實踐中，不少券商實際上將小型的營業(yè)分支異化為少數(shù)經(jīng)紀人組成的營銷團隊，從而大幅度擴展了營業(yè)網(wǎng)點的覆蓋面。從#$$$年開始，由原開封證券改制而來的新型券商富友證券建立了以經(jīng)紀人團隊為核心的營業(yè)模式，在僅有三家營業(yè)部的情況下大幅度地拓展了市場份額，引起國內(nèi)券商的矚目和競相效仿?(@。但市場上亦能聽到不少反對的聲音，一些券商認為證券經(jīng)紀人制度并非是適合所有券商的靈丹妙藥，推行過程中的風險和阻力值得轉(zhuǎn)型中的券商慎重考慮。本文主要討論經(jīng)紀人制度隱含的風險及其制度防范。

一、經(jīng)紀人制度=或營銷團隊>的天然缺陷=一>經(jīng)紀人的法律地位不明我國至今仍沒有任何法律規(guī)范明示證券經(jīng)紀人的合法地位，甚至正式的法律文本中根本沒有證券經(jīng)紀人這種提法。最初證券經(jīng)紀人的得名來自對保險經(jīng)紀人的模仿，許多券商推行這項制度時也充分借鑒了目前人壽保險經(jīng)紀團隊的管理體制?#@。由于法律地位不明，證券經(jīng)紀人無法獨立承擔經(jīng)營風險，證券經(jīng)紀人的任何行為在法律上都將被視為其所屬營業(yè)部的行為，轉(zhuǎn)而由券商代為承擔風險責任。營業(yè)部將原有員工剝離出來行使營銷職能的目的就在于建立開放式的經(jīng)營體制，通過經(jīng)紀人團隊的自發(fā)收縮膨脹來增加經(jīng)營彈性，減少固定成本支出，回避市場風險。而事實上法律上不獨立的經(jīng)紀人組織反而可能由于自主性過強、疏于控制而加大經(jīng)營風險。這種情況下，經(jīng)紀人開發(fā)的客戶越多，券商面臨的風險就越大。典型的風險如經(jīng)紀人代客理財造成的巨額虧損，可能遠遠大于經(jīng)紀人營銷增加的傭金收入。

支持系統(tǒng)建設滯后，惡性競爭難以避免經(jīng)紀人營銷體系的成功運轉(zhuǎn)前提是將營銷職能與金融產(chǎn)品的設計生產(chǎn)相分離，通過后臺生產(chǎn)加前臺銷售的模式強化經(jīng)紀人的營銷效率，因而成功的經(jīng)紀人營銷體系對券商總部的后臺支持系統(tǒng)要求是比較高的。雖然目前市場上亦有券商通過銷售簡單的“通道型”產(chǎn)品取得相對的成功，但我們認為，當市場上許多券商都開始推行這種營銷體系時，繼續(xù)依靠簡單產(chǎn)品和缺乏支持的經(jīng)紀人組織生存的券商將必然地走向衰落。由于傳統(tǒng)營業(yè)部職員習慣于“坐商”角色，與營銷相關的職業(yè)技能培訓、信息系統(tǒng)建設、研究力量組織等輔助銷售的功能系統(tǒng)都必須從頭開始規(guī)劃，更無法有效地與前臺銷售力量結合。在支持系統(tǒng)滯后的條件下，急于拓展業(yè)務的經(jīng)紀人團隊面對客戶并無真正差別化的金融產(chǎn)品可賣，那么其營銷行為必然流于低層次的價格競爭，像壽險經(jīng)紀人初期那樣靠拉關系擴大銷量。當市場上所有的經(jīng)紀人都采取這種方式競爭時，營業(yè)部的利潤將進一步攤薄，日益深陷價格泥潭。如果忽視價值型營銷的理念成為市場中的主流，全部經(jīng)紀人的營銷合力會進一步透支客戶資源的潛力，快速誘發(fā)客戶與券商之間的信任危機，迫使證券經(jīng)濟市場的規(guī)?？s小，破壞證券市場的長期均衡。最終，看似簡單的經(jīng)紀人制度通過連鎖反應，間接危及整個證券市場的價格水平和資金融通效率。這種大家都不愿看到的結局其實已有其他行業(yè)的先行者提供了豐富的教訓，典型的如快餐業(yè)中的紅高粱連鎖加盟店。#

三、經(jīng)營成本結構上的轉(zhuǎn)換易于損耗人力資本的整體貢獻經(jīng)紀人資薪與業(yè)務拓展效果密切掛鉤，客觀上促成了營業(yè)部經(jīng)營成本重心從固定成本向變動成本的轉(zhuǎn)化。對習慣固定資薪結構的原有員工來說，與業(yè)績掛鉤的資薪結構往往意味著較大的風險，甚至實際收入的減少，從而易于招致員工的不滿情緒。來自基層的反對力量雖然不如決策層的反對直接，但卻會以間接的消極怠工、降低客戶認同度等形式表現(xiàn)出來，這種消極的抵抗將會大幅降低人力資本的整體效率，而且易于使原本正確的投資決策日漸偏離正常軌道，影響高層推動轉(zhuǎn)型的信心。

二、經(jīng)紀人制度推行中的過程風險#一$轉(zhuǎn)型方式選擇不當?shù)娘L險由傳統(tǒng)經(jīng)紀業(yè)務模式向以經(jīng)紀人制度為主體的營銷模式轉(zhuǎn)型是一個充滿變數(shù)的動態(tài)過程。由于國內(nèi)大多數(shù)券商并沒有控制營銷組織的現(xiàn)成經(jīng)驗，在轉(zhuǎn)型的初期必然會出現(xiàn)多方面的制度和管理漏洞。如果經(jīng)紀人的服務質(zhì)量跟不上，反而可能會使推行經(jīng)紀人制度的券商的長期利益受損。券商出于激勵原有營業(yè)部員工向經(jīng)紀人轉(zhuǎn)型的考慮，從一開始就會采取積極的營銷措施提高客戶的認同度和主動性。其中一些舉措#如向主動轉(zhuǎn)型的客戶給予更高的傭金折扣和贈送價值不菲的禮品等$由于過于向有意轉(zhuǎn)型的客戶傾斜而易于激發(fā)未轉(zhuǎn)型客戶的不滿，如果控制不力，反而可能加速客戶向競爭者流失。

此外，積極的營銷預期將帶動有效的客戶自發(fā)傳播，而客戶自發(fā)傳播從而引起自發(fā)需求的假設可能由于傳播速度過快而違背“以時間換制度”的初衷。轉(zhuǎn)而接受經(jīng)紀人模式的客戶數(shù)量應在不同時點上與公司接受新客戶的能力相匹配。實踐中，通常人們?nèi)菀最^腦過熱，忽視過程控制，采取激進的做法，誘使長期運營中積累起來的矛盾驟然爆發(fā)。當前市場上較成功的案例通常都是適應一定背景條件的，比如新設券商由于老客戶的數(shù)量幾乎可以忽略不計，因而采取存量客戶競拍的方式是可行的。而已經(jīng)在地方市場上存續(xù)多年的券商如果盲目照搬，新老客戶間的矛盾、營銷人員之間的矛盾將成為成功推行的重大阻力。#二$總部與營業(yè)部之間的配合風險營業(yè)部與券商總部由于所處的決策層次不同，決策習慣上必然存在一定的差異。經(jīng)紀人制度的推行是與具體營業(yè)部生存發(fā)展息息相關的，從根本上說是由營業(yè)部的需求拉動起來的，只是考慮到營業(yè)部研究水平有限及視角過于微觀的局限性，轉(zhuǎn)型方案的設計和實施通常由券商總部統(tǒng)一規(guī)劃實施。但這樣的實施過程就存在著總部與營業(yè)部間的配合不當風險，很容易造成極端的現(xiàn)象，即營業(yè)部在轉(zhuǎn)型方案的設計上毫無作為而選擇聽任總部安排。營業(yè)部不支持經(jīng)紀人模式或消極對抗的風險亦值得轉(zhuǎn)型中的券商重視。傳統(tǒng)營業(yè)部與券商總部在地理位置上的分離使營業(yè)部難以得到有效監(jiān)控，許多券商所了解的營業(yè)部情況僅限于營業(yè)部提交的財務報告。由此，總部制定的轉(zhuǎn)型方案如果事先未能得到營業(yè)部的認同，可能將會給營業(yè)部管理者的既得利益帶來不利影響，在實施中就難以取得預期效果；反之，若總部對營業(yè)部轉(zhuǎn)型實施管制過嚴過細，一方面可能因缺乏對當?shù)厥袌龅闹庇^了解而提出偏差較大的方案，另一方面會大幅削弱營業(yè)部執(zhí)行的積極性。這種兩難境地通常會迫使總部作出妥協(xié)，放寬對營業(yè)部的限制，從而造成營業(yè)部風險監(jiān)控不力的局面。

三、經(jīng)紀人制度風險的控制與防范#一$強化制度控制，建立經(jīng)紀人團隊的自我管理體系證券經(jīng)紀人制度的雙刃劍特性決定了必須要建立相應的風險防范制度以求與經(jīng)紀管理體系相得益彰。如下圖：可把風險防范制度根據(jù)時間序列的不同分成兩類，一類是創(chuàng)設階段的準入型風險控制方法，包括資格審核、創(chuàng)業(yè)基金制和完善的培訓體系；另一類是經(jīng)營階段的日常風險控制方法，包括銷售人獨立核算制、經(jīng)營風險準備制及營銷管理總部的日常監(jiān)控。創(chuàng)設階段的風險控制制度主要是為了保證素質(zhì)較高的營銷隊伍，分別對銷售人的證券知識或經(jīng)驗、創(chuàng)業(yè)資金額度及市場營銷知識作出一定要求，如富友證券規(guī)定：設立銷售組織需由與公司簽約員工所組成，創(chuàng)業(yè)基金不低于%萬元（特殊情況經(jīng)營銷總部書面批準后不低于&萬元），銷售人員需經(jīng)過總部組織的專業(yè)營銷培訓及考試后持證上崗’()。關于培訓體系的建設，我們認為最有效的途徑是借鑒壽險公司的培訓體系或者直接請壽險公司培訓人員參與。由于以往公司經(jīng)紀業(yè)務是幾乎沒有營銷概念的“坐商”，營業(yè)部員工普遍缺乏營銷意識，因而建設培訓體系的第一步，就是向銷售人員灌輸證券營銷意識，從根本上撬動營銷人員的理念。接下來，只要不吝給予業(yè)績優(yōu)秀的銷售人員以豐厚的回報，樹立榜樣，銷售人員之間互相競爭、互相促進的機制很容易自發(fā)地形成。經(jīng)營階段的控制制度主要是為了防止銷售組織操縱客戶資源、銷售人訴訟損失及銷售組織間惡性競爭或串謀欺騙公司的行為。

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關鍵詞：資產(chǎn)證券化SPV基礎資產(chǎn)資產(chǎn)池風險

“如果你有穩(wěn)定的現(xiàn)金流，就將它證券化?！边@句流行于美國華爾街的名言已經(jīng)在中國金融市場上生根開花。這項最早起源于美國的金融創(chuàng)新產(chǎn)品，正在逐漸被國人所了解和運用。有專家預言，資產(chǎn)證券化（AssetSecuritization）即將成為我國資本市場的一大“亮點”，并有可能成為外資金融機構競相爭奪的“金礦”。

資本證券化文獻綜述

關于資產(chǎn)證券化國內(nèi)外金融專家從各個角度出發(fā)，抽象出不同的含義。

JamesA.Rosenthal和JuanM.Ocampo(1988)認為，資產(chǎn)證券化“是一個精心構造的過程，經(jīng)過這一過程，貸款和應收帳款被包裝并以證券的形式出售。”RobertKuhu(1990)的定義為：“資產(chǎn)證券化使從前不能直接兌現(xiàn)的資產(chǎn)轉(zhuǎn)換為大宗的、可以公開買賣的證券的過程?！盙ardener(1991)對資產(chǎn)證券化作了比較寬泛的解釋：資產(chǎn)證券化是使儲蓄者與借款者通過金融市場得以部分或全部匹配的過程或是一種金融工具。開放的市場信用（通過金融市場）取代了由銀行或者其他金融機構提供的封閉市場信用。這個定義的突出地方，是把資產(chǎn)證券化放在資金余缺調(diào)劑的信用體制層面上。但是，把有別于銀行信用的市場信用就看成資產(chǎn)證券化，似乎模糊了上個世紀70年代金融創(chuàng)新的資產(chǎn)證券化與有著幾百年歷史的傳統(tǒng)證券化之間的區(qū)別。LeonT.Kendall(1996)從技術角度的定義頗有代表性：資產(chǎn)證券化是一個過程，這個過程包括對個人貸款和其他債務工具進行打包，將被打包的資產(chǎn)轉(zhuǎn)化為一種證券或各種證券，同時提高這些證券的信用等級或評級等級，并出售給第三方投資者。國內(nèi)學者王安武（1999）認為，資產(chǎn)證券化是將原始收益人（賣方）不流通的存量資產(chǎn)或可預見的未來收入構造和轉(zhuǎn)變?yōu)橘Y本市場可銷售和流通的金融產(chǎn)品的過程。目前國內(nèi)比較流行和相對簡單的定義是，資產(chǎn)證券化是將缺乏流動性但具有可預期的、穩(wěn)定的未來現(xiàn)金流量收入的資產(chǎn)組建資產(chǎn)池，并以資產(chǎn)池產(chǎn)生的現(xiàn)金流量作為支撐發(fā)行證券的過程和技術。

國內(nèi)外學者的觀點和表述方法雖有所不同，但我們通過分析可以看出來，資產(chǎn)證券化有以下四個特征：資產(chǎn)證券化的基礎資產(chǎn)主要是貸款、應收賬款等具有可預計的未來現(xiàn)金流的資產(chǎn)；資產(chǎn)證券化是一種重構的過程，將貸款、應收賬款等重新組合、打包并以證券的形式出售；資產(chǎn)證券化可實現(xiàn)再融資的目的；資產(chǎn)證券化可提高資產(chǎn)的流動性，將原先難以兌現(xiàn)的資產(chǎn)轉(zhuǎn)換為可流動的證券。

資產(chǎn)證券化的運行機制

資產(chǎn)證券化交易的基本流程一般包括確定證券化資產(chǎn)，組建特殊目的實體（SpecialPurposeVehicle,簡稱SPV），證券化資產(chǎn)池的構建和篩選，資產(chǎn)支持證券（AssetBackedSecurities,簡稱ABS）的發(fā)行以及后續(xù)管理等環(huán)節(jié)。

（一）確定證券化資產(chǎn)

從理論上講，一項財產(chǎn)權利，只要能在存續(xù)期間給所有者帶來持續(xù)穩(wěn)定的或者可以預見的收益，不論權利載體是實物產(chǎn)品還是金融產(chǎn)品，都適合于“證券化”，可以重新組合用于“支持”資產(chǎn)支持證券的發(fā)行。以此標準來衡量，可以進行證券化的資產(chǎn)范圍是非常廣泛的，從各類抵押/信用貸款到融資租賃設備；從信用卡應收款到石油天然氣儲備；從特許權到收費基礎設施；從人壽保險單到各種有價證券等都可以作為證券化資產(chǎn)。從實踐來看，在資產(chǎn)證券化發(fā)展初期，人們大多選擇安全性高、穩(wěn)定性好的金融產(chǎn)品作為證券化資產(chǎn)，如住房抵押貸款、汽車貸款、個人消費信貸、信用卡應收款等。這些金融工具信用關系單純、支付方式簡單，具有借款人多樣化、償付違約率低、現(xiàn)金收入穩(wěn)定等特點。投資者比較容易接受以這些資產(chǎn)為基礎發(fā)行的資產(chǎn)支持證券。近年來，隨著資產(chǎn)證券化的技術不斷成熟和完善，以前不大為人們看好的一些期限較短、收入流量不易把握的資產(chǎn)，如貿(mào)易應收款、中小企業(yè)短期貸款等，在國外也納入了資產(chǎn)證券化的范圍。

（二）組建特殊目的實體（SPV）

SPV是專門為證券化交易的運作而設立或存在的一個特殊機構。在資產(chǎn)證券化中，被證券化的資產(chǎn)能夠吸引投資者，并非因為發(fā)起人或發(fā)行人的資信，而是因為基礎資產(chǎn)（如貸款、應收賬款等）本身的價值和信用。為保證和提升基礎資產(chǎn)的信用，在制度上就要有效隔離可能影響基礎資產(chǎn)質(zhì)量的風險，其中最主要的是隔離發(fā)起人的破產(chǎn)風險，SPV正是由于風險隔離機制的需要而產(chǎn)生的。為使基礎資產(chǎn)與發(fā)起人的風險相隔離，最有效的手段就是將基礎資產(chǎn)從發(fā)起人處剝離出來，使其具有獨立的法律地位。但因為資產(chǎn)本身沒有人格，即沒有權利，于是需要構建SPV這一載體作為其法律外殼。在法律上，SPV應該完全獨立于包括發(fā)起人在內(nèi)的其他交易主體，應確保支持資產(chǎn)不受包括發(fā)起人在內(nèi)的任何第三人是否破產(chǎn)倒閉的影響，以實現(xiàn)投資人與發(fā)起人以及其他交易參與者的風險相隔離的目的，從而保障投資人的權益。SPV也因此被稱為交易的“防火墻”?？梢哉f，SPV的設立是證券化交易結構設計的核心環(huán)節(jié)。

（三）證券化資產(chǎn)池的構建和篩選

在組建證券化資產(chǎn)池時，資產(chǎn)范圍的選擇一般是未來現(xiàn)金流量穩(wěn)定、風險較小的資產(chǎn)，那些依據(jù)法律規(guī)定或相關當事人的約定或依其性質(zhì)不能流通、轉(zhuǎn)讓的資產(chǎn)不能進入資產(chǎn)池。在期限結構方面，資產(chǎn)證券化的期限應當與基礎資產(chǎn)的現(xiàn)金流量相匹配。在行業(yè)分布方面，加入資產(chǎn)池的資產(chǎn)應符合分散風險和宏觀經(jīng)濟政策調(diào)整的要求。在資產(chǎn)質(zhì)量方面，優(yōu)良資產(chǎn)和不良資產(chǎn)都可以作為證券化的基礎資產(chǎn)進入資產(chǎn)池，但在試點階段應從優(yōu)良資產(chǎn)做起，樹立資產(chǎn)證券化的良好形象。在地域分布方面，如果資產(chǎn)的地域相關性小，可以通過擴大地域的選擇，分散風險。

（四）資產(chǎn)支持證券的發(fā)行

資產(chǎn)支持證券的發(fā)行可分為準備、委托承銷、發(fā)售和資金入賬四個基本步驟。證券發(fā)行的準備包括證券發(fā)行的可行性研究、證券發(fā)行條件和方案的選擇及確定、相關文件的制作、證券信用增級和評級、證券發(fā)行的申報審批或注冊登記等工作。證券發(fā)售的主要工作包括確定證券承銷商、證券承銷方式、承銷期限、承銷價格和費用；確定最終的發(fā)行契約或招募說明書、發(fā)行公告；印刷證券及有關憑證，安排發(fā)售網(wǎng)點，進行證券發(fā)售宣傳；安排證券認購等。資金入賬的工作主要有清點發(fā)售資金、結算發(fā)行費用、資金入賬、向發(fā)起人支付支持資產(chǎn)“銷售”價款，SPV相應調(diào)整財務賬目等。

（五）后繼管理

資產(chǎn)支持證券發(fā)行結束后，在存續(xù)期內(nèi)會持續(xù)收到本息的償付，直至最終全部清償。在此期間SPV必須用支持資產(chǎn)所產(chǎn)生的收益現(xiàn)金流量支付投資者的本息。SPV可以委托發(fā)起人繼續(xù)負責資產(chǎn)池的管理，也可以聘請專門的服務機構承擔該項工作。資產(chǎn)支持證券到期，SPV清算支持資產(chǎn)，若支持資產(chǎn)的收益在清償證券本息和支付各種費用后還有剩余，應按事先約定在發(fā)起人、SPV和投資者之間進行分配。一旦資產(chǎn)支持證券得到完全的償付，SPV的使命也告完結。在支持資產(chǎn)清算完畢，SPV向投資者提交證券化交易終結報告后，全部交易結束。

我國資產(chǎn)證券化存在的風險

（一）法律風險

目前我國對SPV“真實出售”的法律法規(guī)還是空白。SPV是專門為證券化設立的中介機構，是實現(xiàn)破產(chǎn)隔離的核心手段。由于我國資產(chǎn)證券化還處于起步階段，SPV的企業(yè)性質(zhì)（金融企業(yè)還是非金融企業(yè)、組織形式、注冊地、資本額限制、稅收等問題）和法律地位都未做出明確規(guī)定。因此，SPV的破產(chǎn)隔離也就無法真正實現(xiàn)，從而產(chǎn)生法律風險。原始權益人和原始債務人之間的債權債務關系通過協(xié)商，變更為SPV和原債務人之間的債權債務關系，這種變更構成了“真實出售”的實質(zhì)。對于這種資產(chǎn)轉(zhuǎn)移關系，《中華人民共和國商業(yè)銀行法》和《貸款通則》等都沒有明確的界定。沒有嚴格的法律保障，銀行通過“真實出售”的方式，是否真正轉(zhuǎn)移了風險，轉(zhuǎn)移了多少風險還是一個很大的變數(shù)。

（二）信用風險

它是指資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的利益相關人可能發(fā)生違約的風險，如資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的發(fā)行人可能無法按時對證券本息進行支付。信用滲透于資產(chǎn)證券化的全過程，并在資產(chǎn)證券化中起著基礎性的作用。從投資者的角度來看，主要面臨的是基礎資產(chǎn)（如貸款、應收賬款）的信用風險。證券的信用評級是投資者進行投資決策的重要依據(jù)?？陀^、獨立、公正的信用評級是資產(chǎn)證券化的關鍵。目前我國的信用評級制度仍不完善，評級機構的體制和組織形式不符合中立、規(guī)范的要求，評級機構的運作很不規(guī)范，信用評級的透明度不高，缺乏統(tǒng)一的評估標準，難以做到客觀、獨立和公正，甚至為了自身的經(jīng)濟利益，肆意美化證券化資產(chǎn)，隨意提高其信用等級，損害投資人的利益。

（三）操作風險

在資產(chǎn)證券化的操作過程中，投資者可能面臨三種具體風險。

一是重新定性風險。是指發(fā)起人與SPV之間的交易不符合“真實銷售”的要求而被確認為貸款融資或其他屬性的交易，從而給證券化投資者帶來損失的可能性。

二是混合風險。是指資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流與發(fā)起人的自有資金相混合，導致SPV在發(fā)起人破產(chǎn)時處于無擔保債權人的地位，從而可能給證券化投資者帶來損失。

三是實體合并風險。是指SPV被視為發(fā)起人的從屬機構，其資產(chǎn)、負債與發(fā)起人視為同一個企業(yè)的資產(chǎn)和負債，在發(fā)起人破產(chǎn)時被歸并為發(fā)起人的資產(chǎn)和負債，一并處理，從而給證券化投資者帶來損失。如2001年美國發(fā)生的安然公司事件。

（四）利率風險

它又稱為市場風險，是指由于市場利率的變動而引起的風險。證券化產(chǎn)品的價格與利率呈反方向變動。如果投資者將證券化產(chǎn)品持有至到期日，那么證券到期前的價格變化不會對投資者產(chǎn)生影響；如果投資者在到期日之前出售證券，那么利率的上升會導致收益下降。

（五）政策風險

在資產(chǎn)證券化的形成和發(fā)展過程中，我國政府始終起到舉足輕重的作用，主要表現(xiàn)在提供制度保障方面，如法律、稅收、利率、監(jiān)管、對投資者的保護等。目前我國資產(chǎn)證券化還是摸著石頭過河，沒有嚴格的制度保證，主要是靠政府審批的形式來推動，因而面臨較大的政策風險。

（六）系統(tǒng)性風險

是指爆發(fā)金融危機的可能性。一方面，由于人們的非理，可能導致資產(chǎn)證券化的產(chǎn)品長期定價過低，或者價格大幅度下跌，從而難以提供足夠的利潤來抵御來自市場的各種潛在損失，引起大量的風險不斷積累；另一方面，可能由于借款人和中介機構債權債務關系混亂，并蔓延到整個金融體系。這種風險處理不當，最終會引起金融危機。

防范資產(chǎn)證券化風險的措施

（一）建立完善相關的法律、政策體系

我國應根據(jù)資產(chǎn)證券化運作的具體要求出臺一部資產(chǎn)證券化的法規(guī)，并對現(xiàn)有的與實施資產(chǎn)證券化有沖突的法律、法規(guī)進行修改、補充與完善。同時，明確資產(chǎn)證券化過程中的會計、稅務、報批程序等一系列政策問題，制定資產(chǎn)證券化過程中銷售、融資的會計處理原則以及交易后資產(chǎn)負債的處理方法，并在稅收方面給予一定的豁免支持政策。加強法律、政策體系的建設，是防范資產(chǎn)證券化各種風險的根本保障。

（二）規(guī)范信用評估體系

為促進資產(chǎn)證券化的健康發(fā)展，政府應該采取各種措施完善信用評級制度及其運作過程。政府應該強化對國內(nèi)現(xiàn)有的中介機構（如會計師事務所、評估事務所等）的管理，盡量減少信用評級工作中弄虛作假、亂收費等違法亂紀的事件發(fā)生。為建立一個獨立、公正、客觀、透明的信用評級體系，也可以考慮設立一家專業(yè)從事證券化信用評級服務的機構，或者選擇一家或多家國際上運作規(guī)范的、具有較高資質(zhì)和聲譽水平的中介機構，參與到我國的資產(chǎn)證券化業(yè)務服務中來。規(guī)范信用評級制度和運作過程，是有效防范資產(chǎn)證券化信用風險的基礎性工作。

（三）加強監(jiān)管的協(xié)調(diào)和力度

資產(chǎn)證券化銜接貨幣市場與資本市場，涉及面非常廣。根據(jù)現(xiàn)階段我國金融分業(yè)經(jīng)營、分業(yè)監(jiān)管的需要，中國人民銀行、銀行監(jiān)督委員會和證券監(jiān)督委員會是資產(chǎn)證券化監(jiān)管的最主要機構，發(fā)改委、財政部、國資委等各負責相應的監(jiān)管職責。加強這些部門的綜合協(xié)調(diào)，形成合力，達到資源共享、有效監(jiān)管的目標，是防范資產(chǎn)證券化風險的重要舉措。

從監(jiān)管方式的發(fā)展方向來看，我國資產(chǎn)證券化應該采取以市場主導的集中監(jiān)管模式。就我國目前的實際情況來看，實行注冊登記制尚有困難，可以考慮采用審批或?qū)徍酥啤Ｎ覈Y產(chǎn)證券化監(jiān)管的內(nèi)容應該包括主體資格的認定、證券化品種、交易結構的審查、各種合約關系結構的審核等。

監(jiān)管的最重要職能有三個方面：一是審查信息披露的全面性、真實性、準確性和及時性；二是對虛假欺詐行為進行處罰；三是監(jiān)管理念應該向國際先進的監(jiān)管理念靠攏，逐漸由合符規(guī)范性監(jiān)管到資本充足監(jiān)管再到風險導向型的審慎監(jiān)管轉(zhuǎn)變。只有實施行之有效的監(jiān)管，才能防范包括操作性風險在內(nèi)的各種風險。

（四）合理利用金融衍生工具回避利率風險

利率風險可以運用期權、期貨及互換等金融衍生工具進行分解和轉(zhuǎn)移。具體的操作辦法是：首先，測量證券的風險狀況。在此基礎上，根據(jù)自身的競爭優(yōu)勢和風險偏好，確定合理的風險對沖目標，并根據(jù)對沖目標，選擇合適的對沖策略。策略確定后，構造一種或多種合適的金融衍生工具實現(xiàn)對沖目標，并實施對沖效果的評估。

資產(chǎn)證券化是我國資本市場的一大金融創(chuàng)新，但金融創(chuàng)新始終是和風險相伴相隨。隨著我國資產(chǎn)證券化試點的進一步擴大，資產(chǎn)證券化的各種風險必將逐步暴露出來。規(guī)范資產(chǎn)證券化的運作過程和大力營造良好的外部環(huán)境，是我國有效防范資產(chǎn)證券化風險和健康發(fā)展資產(chǎn)證券化業(yè)務的當務之急。

參考文獻：

篇6

市場風險(MarketRisk)是指因市場波動而導致證券公司某一頭寸或組合遭受損失的可能性，這些市場波動包括：1.利率、匯率、股價、商品價格及其他金融產(chǎn)品價格的波動；2.收益曲線的變動；3.市場流動性的變動；4.其他市場因素的變動。除股票、利率、匯率和商品價格的波動帶來的不利影響外，市場風險還包括融券成本風險、股息風險和關聯(lián)風險。

市場風險是證券公司最經(jīng)常面對的一種風險，是風險管理中的重點內(nèi)容。市場風險給證券公司帶來損失的例子比比皆是，美國奧蘭治縣(ORANGECOUNTRY)的破產(chǎn)突出說明了市場風險所帶來的危害。該縣司庫將“奧蘭治縣投資組合”大量投資于所謂“結構性債券”和“逆浮動利率產(chǎn)品”等衍生性證券，但當利率上升時，衍生金融產(chǎn)品的收益和這些證券的市場價值隨之下降，從而導致奧蘭治縣投資組合出現(xiàn)了17億美元的巨額虧損。

寶潔公司(Procter&Gamble)參與了與德國和美國利率相掛鉤的利率衍生工具交易，當兩國的利率水平上升高于合約規(guī)定的利率時（要求寶潔公司按照高于商業(yè)票據(jù)利率1412基點的利率支付），這些杠桿式衍生工具就成為公司所需承受的負擔。在沖抵這些合約后，寶潔公司虧損了1.57億美元。

信用風險

信用風險(CreditRisk)是指合同的一方不履行義務的可能性，包括貸款、互換、期權交易及在結算過程中因交易對手不能或不愿履行合約承諾而使公司遭受的潛在損失。這些合約包括：1.按時償還本息；2.互換與外匯交易中的結算；3.證券買賣與回購協(xié)議；4.其他合約義務。

證券公司簽訂貸款協(xié)議、場外交易合同和授信時，將面臨信用風險。通過風險管理控制以及要求對手保持足夠的抵押品、支付保證金和在合同中規(guī)定凈額結算條款等程序，可以最大限度降低和規(guī)避信用風險。

近年來，信用風險問題在許多美國銀行中開始顯現(xiàn)出來。例如，由于亞洲金融風暴，J·P·摩根不得小將其約6億美元的貸款因借款者無法履約而劃為不良資產(chǎn)，該銀行1997年第4季度的每股盈利為1.33美元，比上年的2.04美元減少了34.8%，比市場預期的每股收益1.57美元也要低15.29%。

流動性風險

流動性風險(LiquidityRisk)是指證券持有者不能以合理的價格迅速地賣出或?qū)⒃摴ぞ咿D(zhuǎn)手而導致?lián)p失的風險，包括不能對頭寸進行沖抵或套期保值的風險。

我們可以用Askin管理公司在1994年3月?lián)p失6億美元的案例加以說明。Askin管理公司擅長投資于按揭保證債務工具，這些工具因具有很高的信用和利率風險而在華爾街被稱為“有毒垃圾”。當利率猛升時，這些債務工具的交易停止，因為沒有交易對手，Askin公司無法以接近當初購買的價格脫手。此外，Kidder.Peabody公司因貸款給Askin公司從事上述交易也損失了2550萬美元。

操作風險

操作風險(OperationalRisk)是指因交易或管理系統(tǒng)操作不當或缺乏必要的后臺技術支持而引致的財務損失，具體包括：1.操作結算風險，由于定價、交易指令、結算和交易能力等方面的問題而導致的損失；2.技術風險，由于技術局限或硬件方面的問題，使公司不能有效、準確地搜集、處理和傳輸信息所導致的損失；3.公司內(nèi)部失控風險，由于超過風險限額而未被覺察、越權交易、交易部門或后臺部門的欺詐（例如賬簿和交易記錄不完整、缺乏基本的內(nèi)部會計控制）、職員業(yè)務操作技能的不熟練以及不穩(wěn)定并易于進入的電腦系統(tǒng)等原因而造成的風險。

1995年2月，巴林銀行的倒閉突出說明了實行操作風險管理及控制的重要性。英國銀行監(jiān)管委員會認為，巴林銀行倒閉的原因是新加坡巴林期貨公司的一名職員越權、隱瞞衍生工具交易帶來的巨額虧損，而管理層對此卻沒有絲毫察覺。該交易員同時兼任不受監(jiān)督的期貨交易、結算負責人的雙重角色。巴林銀行未能對該交易員的業(yè)務進行獨立監(jiān)督，并且未將前臺和后臺職能進行嚴格分離等，正是這些操作風險導致了巨大損失并最終毀滅了巴林銀行。

由于管理不善，日本大和銀行在債券市場上遭受了更大的損失。1995年人們發(fā)現(xiàn)，大和銀行的一名債券交易員因能接觸公司會計賬簿而隱瞞了約1億美元的虧損。與巴林銀行一樣，大和銀行的這名交易員同時負責交易和會計。這兩家銀行都違背了風險管理的一條基本準則，即將交易職能和支持性職能區(qū)分開來。

操作風險的另一案例是Kidder.Peabody公司的虛假利潤案。1994年春，Kidder確認，該公司一名交易員買賣政府債券獲得的約3.5億美元“利潤”源于對公司交易和會計系統(tǒng)的操縱，是根本不存在的。這一風險事件迫使Kidder公司將資產(chǎn)售予競爭對手，并最終清盤。

操作風險可以通過正確的管理程序得到控制，主要包括：完整的賬簿和交易記錄，基本的內(nèi)部會計控制，強有力的內(nèi)部審計部門（獨立于交易和收益產(chǎn)生部門），清晰的人事限制和風險管理及控制政策。如果管理層監(jiān)控得當，并采取分離交易職能和后臺職能的基本風險控制措施，巴林銀行和大和銀行的損失也許就不會發(fā)生，至少損失可以大大減少。

1993年，所羅門公司的財務部門及其獨立審計師安達信事務所報告，核對公司實際總分類賬中存在一些差異。為了加強內(nèi)部控制，所羅門公司于年中進行了一次詳細的檢查，以確保總分類賬準確無誤，并具備適當?shù)暮藢Τ绦颉＿@次詳細的財務檢查發(fā)現(xiàn)了大量無憑證的余額，需列入1994年3.03億美元盈利的稅前費用。隨后，該公司改進了核對和控制程序。由于實行嚴格的風險管理和控制措施，1996年1月所羅門公司發(fā)現(xiàn)了來自計算錯誤的期權頭寸的交易損失。交易員運用了不正確的波動值來掩蓋交易損失。公司的內(nèi)部控制架構，包括由風險管理部門實施的常規(guī)抽查，發(fā)現(xiàn)了這些差異，并將損失降低到1500萬美元。

法律風險

法律風險(LawRisk)來自交易一方不能對另一方履行合約的可能性，是指因不能執(zhí)行的合約或因合約一方超越法定權限的行為而導致?lián)p失的風險。法律風險包括合約潛在的非法性以及對手無權簽訂合約的可能性。在金融全球化的環(huán)境下，大型證券公司因其業(yè)務性質(zhì)和業(yè)務范圍而面臨著大量的法律訴訟風險。

例如，英國在Hazell與Hammersmith&Fulham一案的判決中規(guī)定（1991年），地方政府進行互換交易屬于越權行為，因此合約在法律上是無效的。這一規(guī)定使得銀行在違約互換合約上損失大約10億美元。而Hazell公司的法律顧問層不斷保證，互換合約是合法的、可以執(zhí)行的，這一事實突出說明了法律澄清的必要性。

奧蘭治縣在對美林公司的控告中指出，美林公司應該知道合約違反了加利福尼亞的一些條款，因此提出，該縣簽訂的衍生工具合約在法律上是無效的。要求美林公司賠償因越權行為而造成的損失。

系統(tǒng)風險

系統(tǒng)風險(SystemRisk)是指：1.因單個公司倒閉、單個市場或結算系統(tǒng)混亂而在整個金融市場產(chǎn)生“多米諾骨牌效應”，導致金融機構相繼倒閉的情形；2.引發(fā)整個市場運行困難的投資者“信心危機”。系統(tǒng)風險包括因單個公司或單個市場的波動觸發(fā)連片或整個市場崩潰的風險。

對于系統(tǒng)風險來說，場外衍生工具市場是監(jiān)管的重點。一些金融或證券業(yè)務集中在少數(shù)金融機構手中，并用以進行非對沖的投機活動。如果一家大公司倒閉，這將成為系統(tǒng)風險所帶來的“多米諾骨牌效應”的潛在根源。因市場或交易大量虧損而引起全球交易對手違約的風險已不僅僅是一種潛在的可能了。由于這個市場上機構之間的責任相互交叉，并與現(xiàn)貨市場相聯(lián)系，因此加劇了這種風險。

篇7

 

首先介紹了住房抵押貸款證券化的相關理論基礎，對其概念、原理、參與者和運作流程進行了簡要闡述。其次深入探討了美國的次貸危機，主要闡述了次貸危機產(chǎn)生的相關機制、發(fā)展歷程和內(nèi)在原因。然后討論我國在次貸危機背景下繼續(xù)開展住房抵押貸款證券化的意義，分析了我國當前開展住房抵押貸款證券化的潛在風險，并利用Credit PoIrtfolio View經(jīng)濟計量模型對我國住房抵押貸款證券化的信用風險進行實證研究。最后通過借鑒次貸危機的經(jīng)驗和教訓，針對我國實際情況，提出了我國今后開展住房抵押貸款證券化并規(guī)避危機的相關建議和策略。

 

一. 緒論

 

1研究背景與意義

 

2國內(nèi)外研究現(xiàn)狀

 

3基本框架與思路

 

二. 住房抵押貸款證券化概述

 

1住房抵押貸款證券化的理論基礎

 

2住房抵押貸款證券化的運作機制

 

三. 美國次貸危機的歷程與成因

 

1美國次貸危機產(chǎn)生的相關機制

 

2美國次貸危機的發(fā)展歷程

 

3美國次貸危機發(fā)生的內(nèi)在原因

 

四.我國開展住房抵押貸款證券化的意義及風險

 

1我國住房抵押貸款證券化的發(fā)展狀況

 

2我國開展住房抵押貸款證券化的意義

 

3我國開展住房抵押貸款證券化的風險研究

 

五.國開展住房抵押貸款證券化的策略

 

1加強商業(yè)銀行個人住房抵押貸款風險管理

 

2建立健全相關法律制度

 

3建立健全信用評級體系

 

4建立完善的證券定價機制

 

5擴大投資者范圍

 

6完善金融監(jiān)管機制

篇8

【P鍵詞】資產(chǎn)證券化；風險因素；風險管理

一、引言

信貸資產(chǎn)證券化興起于20世紀60年代末的美國，是金融創(chuàng)新的一個重大舉措，對銀行發(fā)展有著重要作用。我國從2005年開始此項業(yè)務，2008年金融危機時暫停擴張，2012年再度開閘。央行、銀監(jiān)會、財政部也聯(lián)合下發(fā)了《關于進一步擴大信貸資產(chǎn)證券化試點有關事項的通知》，這也是信貸資產(chǎn)證券化市場將大幅擴張的信號。因此，對我國的資產(chǎn)證券化業(yè)務面臨的風險分析與把控也日趨重要。

二、美國資產(chǎn)證券化的發(fā)展

20世紀60年代末，美國銀行生存壓力加大，為提高資產(chǎn)流動性實現(xiàn)風險解捆，銀行開始進行資產(chǎn)證券化。美國的信貸資產(chǎn)證券化市場的重要特點如下。

（一）信用評級機制

美國的結構融資資信評級體系已經(jīng)相當完善，在多個方面都建立了評估標準。信用評級準則的完善能一定程度上降低發(fā)行人和投資者的風險，加快市場的透明化建設，加快市場的發(fā)展和成熟。

（二）信用增級機制

在美國信用增級運用普遍，信用增級主要來自于兩方面：內(nèi)部信用增級和外部信用增級。內(nèi)部信用增級主要有兩種方式，即優(yōu)先和次級結構以及超額抵押方式。外部信用增級主要依靠的給證券提供信用擔保的機構本身的信譽和運營能力。外部信用增級主要有銀行擔保、金融擔保公司的擔保和保險公司的擔保。

（三）機構設置

特設機構（SPV）是為了確保證券化目標能夠順利實現(xiàn)，特設機構能夠?qū)崿F(xiàn)破產(chǎn)隔離和真實銷售，將資產(chǎn)與發(fā)起人相隔離。特設機構也是降低市場風險和投資者投資風險的重要機構。

（四）法律規(guī)范

美國作為全球資產(chǎn)證券化發(fā)行金額最大的國家，其法律基礎和金融制度也是比較完善的。第一部與之相關的法律是《聯(lián)邦證券法》（1933年），是之后的資產(chǎn)證券化相關法規(guī)的基石。1984年頒布了《加強二級抵押貸款市場法案》。1999年出臺了《金融服務法》等等。

（五）政府參與

美國政府對資產(chǎn)證券化主要采用間接干預和法律引導的作用。首先由政府設立機構在資產(chǎn)證券化市場上起到一個帶頭示范作用，鼓勵大量私營金融機構進入到資產(chǎn)證券化證券的二級市場，擴大了市場規(guī)模提高了市場流動性。

三、信貸資產(chǎn)證券化風險因素

信貸資產(chǎn)證券化風險主要有兩個類別：來自于基礎資產(chǎn)的風險和證券化過程中產(chǎn)生的諸如信息不對稱等的其他風險。

（一）信用風險

信用風險又稱違約風險，它是指信貸資產(chǎn)證券化參與主體對他們所承諾的各種合約的違約所造成的可能損失。

（二）操作風險

信貸資產(chǎn)證券化是一個復雜的過程，其中牽涉的業(yè)務非常多，這也是銀行操作風險的主要來源。主要包括破產(chǎn)風險、管理風險和定價風險。

（三）信息不對稱風險

在資產(chǎn)證券化過程中，銀行及其他參與機構有著信息的掌握權，擁有信息優(yōu)勢。而市場上的投資者相對來說處于劣勢，這使得投資者依賴于證券的評級以及擔保的種類。

四、對策建議

通過分析美國資本證券化的發(fā)展以及美國2008年次貸危機的經(jīng)驗和教訓，結合我國實際情況和特點，本文提出以下應對策略。

（一）規(guī)范信用評級

對資產(chǎn)支持證券評級不當是引發(fā)金融危機的一個重要誘因，金融危機期間，涉及的資產(chǎn)支持證券評級均偏高。因此，應規(guī)范信用評級。

（二）建立完善的信息披露制度

不同于普通證券，信貸資產(chǎn)證券化證券要對基礎資產(chǎn)池的信息進行全面、真是、客觀的披露，可以從一定程度上消除信息不對稱問題。

（三）金融監(jiān)管制度緊隨金融創(chuàng)新

金融監(jiān)管是防止道德風險的重要方面。在面對金融創(chuàng)新時，首先要做的是金融監(jiān)管制度的同步，對新興業(yè)務嚴格審查，有效監(jiān)管和控制，防止金融風險失控。

（四）政府參與規(guī)范市場

政府積極參與和支持是資產(chǎn)證券化業(yè)務能順利開展并迅速發(fā)展的重要原因，政府應該對市場發(fā)展有一個前瞻性的把握，在積極修改和出臺現(xiàn)行法律法規(guī)的基礎上對未來對出規(guī)劃，為資產(chǎn)證券化市場提供穩(wěn)定的政策環(huán)境和法律支持。

（五）信貸資產(chǎn)證券化風險共擔

在目前的市場上，證券的風險基本由投資者承擔，導致了銀行對資產(chǎn)證券化證券風險的不敏感性。為提高銀行對風險的把控，資產(chǎn)證券化證券的風險應該由銀行和投資者共擔。

（六）重視資產(chǎn)證券化的風險轉(zhuǎn)移

資產(chǎn)證券化能分散銀行不良貸款帶來的風險，并將其轉(zhuǎn)嫁到投資者身上。但是，從整個金融體系中來說，這個風險并沒有被消除掉。為保證金融體系的健康運行，銀行不應該僅僅思考風險轉(zhuǎn)移，更應該做到穩(wěn)健經(jīng)營，從根本上處理不良資產(chǎn)。

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篇9

工薪階層是以較為固定的勞動報酬為主要收入來源的經(jīng)濟群體。論文隨著收入的增加和金融市場發(fā)展的成熟，作為社會經(jīng)濟群體中最大一部分的工薪階層有了投資證券的經(jīng)濟條件和現(xiàn)實需求。因此，基于各類證券品種的特點和證券投資的風險分析，研究工薪階層的證券投資具體策略問題，對于證券市場的穩(wěn)定發(fā)展和工薪階層資產(chǎn)的增值都有較大的現(xiàn)實意義。

一、工薪階層證券投資的經(jīng)濟條件

(一)工薪階層的收入現(xiàn)狀

隨著社會經(jīng)濟的發(fā)展，工薪階層的收入逐年增加。據(jù)統(tǒng)計，2005年我國城鎮(zhèn)居民收入增長速度超過8％，工薪階層繳納個人所得稅占個人所得稅總額的65％。以北京市為例，2004年工薪收入在7．44萬元以上的共有74．95萬人，占到工薪項目納稅人數(shù)的10．5％。“工薪階層都是低收入者”的觀念已日益被淡化。收支相抵后盈余的增加使工薪階層的抗風險能力同步增強，具備了進行證券投資的經(jīng)濟條件。

(二)工薪階層的理財現(xiàn)狀

2005年底，我國金融機構人民幣各項存款余額高達28．72萬億元，增速為18．95％，遠遠超過國內(nèi)生產(chǎn)總值9．9％的增速，其中城鄉(xiāng)居民的儲蓄余額也劇增到14．11萬億元。高儲蓄的現(xiàn)狀直觀反映了當前工薪階層仍以儲蓄為理財?shù)闹饕绞?，但是儲蓄的低利率使之無法為工薪階層帶來較高的收益。大量調(diào)查表明，工薪階層已經(jīng)不滿足于單一儲蓄的理財現(xiàn)狀。然而，工薪階層的特點使其無力進行大額的房產(chǎn)或?qū)崢I(yè)投資，對股票、債券等金融產(chǎn)品不熟悉、投資專業(yè)知識相對缺乏也將他們擋在證券投資的大門之外。

二、工薪階層證券投資的主要產(chǎn)品

工薪階層收入有限，風險承受能力相對較小，因此投資的主要目的是在確保安全性的前提下獲取一定的收益。畢業(yè)論文目前，我國適宜于工薪階層證券投資的工具主要有：債券、股票、基金。

(一)債券

債券是經(jīng)濟主體為籌集資金向投資者出具的承諾在一定時期支付利息和償還本金的債務憑證。按照發(fā)行主體的不同，分為政府債券(又稱國債)、公司債券、金融債券。在我國目前的證券市場上，公司債券的數(shù)量很少，金融債券多一些，最多的是國債。金融債券和國債的信用度都非常高，而金融債券主要是由機構投資者買進，因此適合于工薪階層購買的主要是國債。國債是由國家發(fā)行償付，因此具有最高的信用度，被公認為最安全的投資工具，但是收益也是各種債券中最低的。國債的發(fā)行價格和利息支付方式比較復雜，但是國債的利率也是根據(jù)銀行利率制定的，其收益率一般都要比同期的定期存款利率稍高，并且國債的利息收入是免稅的。因此國債作為個人投資的渠道，要優(yōu)于定期存款。對于收入較低、抗風險能力差的工薪階層，債券的收益比較穩(wěn)定，變現(xiàn)能力也比較強，風險不高，是一種適合工薪階層投資與儲蓄雙重目的很好的理財工具。

(二)股票

1990年l2月上海證券交易所的開業(yè)，中國開始出現(xiàn)股票投資，股票投資者獲利的方式主要有兩種：一是利用價格差；二是紅利。在現(xiàn)階段中國股市，個人投資的獲利渠道主要是類似賭博的利用價格差投機。按照經(jīng)濟學的觀點，決定股票價格的最根本因素是市盈率，但是經(jīng)常炒股的人都知道，價格和漲幅最高的股票往往和市盈率沒什么關系。現(xiàn)階段的中國股市還不規(guī)范，對于工薪階層來說，由于多種因素使之投資股票存在許多劣勢。對于個人投資者來說，可用于研究股市的時間很少，因此，股票投資風險較大，很難把握。雖然股票投資是個高風險、高收益的投資項目，但對于工薪階層來說，投資股票必須謹慎，適合于有相當?shù)拈e置資金、風險承受能力較強者。不過參與股票投資，切忌不可將絕大部分資金投資股票。

(三)基金

基金產(chǎn)品主要有股票型基金、債券型基金、保本型基金三種。

股票型基金是最主要的基金產(chǎn)品類型，以交易所上市的股票作為主要投資對象，其股票投資比例不低于基金總規(guī)模的40％。股票型基金的主要功能是將大眾投資者的小額資金集中起來，碩士論文投資于不同的股票組合。這種以追求資本利得和長期資本增值為投資目標的特點決定其受股票市場波動的影響較大。股票型基金在所有基金類型中風險最大，同時收益率最高，適合那些追求較高收益、風險承受能力較強的工薪階層投資者。經(jīng)常炒股的工薪階層可以考慮將部分資金投向股票型基金。

債券型基金是一種以債券為主要投資對象的證券投資基金。債券基金基本上屬于收益型投資基金，一般會定期派息，具有低風險且收益穩(wěn)定的特點，適合于想獲得穩(wěn)定收入的投資者。保本型基金是一種半開放式的基金產(chǎn)品，在存續(xù)期內(nèi)一般不接受投資者的申購。管理該類型基金的基金公司通過擔保和穩(wěn)健的投資風格，在一定的投資期間內(nèi)為投資者提供本金安全的保證，同時通過其他的一些高收益金融工具的投資，為投資者提供額外回報。在市場波動較大或市場整體低迷的情況之下，保本型基金為風險承受能力較低、同時又期望獲取高于銀行存款利息回報的中長期投資者，提供了一種低風險同時又具有升值潛力的投資工具。由于保本基金的結構和運作原理的關系，保本基金在股票市場牛市中難以跑贏大市，但它卻是熊市中的理想避險品種，適合于喜愛投資憑證式國債之類產(chǎn)品的投資者。

三、工薪階層證券投資的風險與原則

(一)工薪階層證券投資的風險

作為工薪階層，絕大部分收入來源于薪金，且薪金增長幅度較低。對于工薪階層來說．安全性是第一位的，只有在安全性和流動性都得到滿足的前提下，投資才是明智的。投資有風險，個人理財?shù)母鱾€渠道也具有風險，醫(yī)學論文只是風險的特點與各種投資工具的類型有關。作為工薪階層，投資于證券市場，必須首先了解各種風險的存在。雖然各種投資品種的風險不同，但是各種投資工具具有一些共性的風險特征，包括市場風險、利率風險、流動性風險和經(jīng)濟環(huán)境風險。

1．市場風險。任何市場中都存在風險，只是各種市場的風險特點不同。

2．利率風險。利率是經(jīng)濟發(fā)展的晴雨表，也是許多投資工具利率制定的依據(jù)，例如債券、股票、基金等。在利率較低時，債券、定期存款的利息也很低；當利率上浮后，原來那些固定利率的投資工具的利率可能低于現(xiàn)實利率，導致相當?shù)膿p失。

3．流動性風險。流動性指資產(chǎn)的變現(xiàn)能力。債券、定期存款的變現(xiàn)能力很強，利息損失很??；股票的變現(xiàn)比較隨機，股價的波動比較頻繁，變現(xiàn)的損失也不確定，但一般變現(xiàn)的損失比較大；至于其他的理財工具也同樣具有一定的變現(xiàn)損失。4．經(jīng)濟環(huán)境風險。經(jīng)濟景氣的時候，投資的收益高漲，股票、基金、部分期貨，甚至貴重金屬都會升值，但是債券就要貶值。

(二)工薪階層證券投資的原則

1．保障生活需要原則。日常生活需要支出的，如家里有小孩要準備上學費用，可以預留現(xiàn)金以備一段時期的生活支出，如果五年后有固定的支出，可以做五年期的長期投資，例如債券、基金等。理財?shù)氖杖霘w根結底還要用于生活支出。

2．量力而行原則。工薪階層投資要保證資產(chǎn)安全，須根據(jù)自身的風險承受能力來選擇適宜的投資品種。對于一個高級管理人員來說，如果其家庭現(xiàn)時收入和長期收入預期很高，而且

還有相當?shù)囊还P閑錢，那么可以考慮做投機性強風險大的項目。但對于一個普通員工來說，其家庭現(xiàn)時收入和長期收入都比較穩(wěn)定，沒有多少閑錢，節(jié)余的錢主要用于后段的子女教育和養(yǎng)老醫(yī)療，那么這個人就只能謀求安全性高、收益穩(wěn)定的投資項目。

3．合理規(guī)劃原則。每個人的收入是長期的，收入也是長期的。確定一段時期的財務目標可以使個人能夠積累資金，滿足將來的資金需求。

四、工薪階層證券投資的策略

(一)抓住時機。低價買進策略

“機不可失，時不再來”這句話在工薪階層證券投資中尤為重要。職稱論文每一個時機的到來，都包含在政治形勢的變化、經(jīng)濟發(fā)展趨勢、收入水平的升降、消費心理的變化等信息之中。因此，時機的把握需要投資者具有多方面的知識并充分發(fā)揮個人的智慧，以及高度的投資敏感性。如果時機把握不準，就會給投資人帶來很大的損失。對于個人投資者來說，何時買進是關鍵的投資策略。就購進時機而言，不外乎于證券行市景氣時進場或于證券行市低迷時進場兩種情況。在證券行市景氣期，此時是短線投資的良機。投資人若想搶短錢、賺差價，便可值此即時進場。不過在這種情況下，雖然投資報酬率較高，但風險也較大，原因是上述景氣指標反應到證券市場需有一段時間，況且投資人個個都會依此原則性的做法去操作，人人看漲，需求增加，可能最終落個“買高賣高”的結局。證券市場低迷時，人們深受“便宜沒好貨”價值觀念的影響，常有“追漲不追跌”的投資習慣。其實，證券行市景氣循環(huán)受周期影響，有繁榮一定有低迷，卻可能是最好的時機，關鍵在于證券市場景氣低迷時是否大膽進入，以逆向操作的方法運用時勢。

(二)分散投資。一“石”多“鳥”策略

投資與投機最大的不同在于“戒貪”。它要求投資者把資金分散在股票、債券、基金或存于銀行等多種投資渠道。對于同類型的投資品種，也要采取分期限、分產(chǎn)品等適當分散的策略。根據(jù)不同的變現(xiàn)情況，注重長短期品種的結合，在收益率有所保證的情況下，適當提高投資的流動性，進一步降低投資風險，提高變現(xiàn)能力。這可借鑒傳統(tǒng)的投資“三分法”，雖然其收益不可能大，但可以減少風險并獲得相應的經(jīng)濟收入。

(三)高低組合。成本平均策略

工薪階層投資者在將現(xiàn)金投資為有價證券時。通?？偸前凑疹A定的計劃根據(jù)不同的價格分批地進行，以備不測時攤低成本，從而規(guī)避一次性投入可能帶來的較大風險。如果在證券投資中投入了未來有既定用途的資金，則更應傾向于風險較小證券的投資，如國庫券等。

(四)按需而變，時間分散化策略

根據(jù)投資有價證券的風險將隨著投資期限的延長而提高的原理，建議工薪階層在年輕時家庭收入較少、消費支出水平普遍高于經(jīng)濟收入水平時，由于風險承受能力也較強，可以考慮進攻型的理財策略，比如將其資產(chǎn)組合中的較大比重投資于股票；而隨著年齡的增長將股票的投資比重逐步減少，主要購買各項平衡型基金或其他較為穩(wěn)定型基金，并加重債券投資的比重；到老年階段，應該以投資收益有底線保證的國債為主，盡量少選風險大的激進型證券，以避免養(yǎng)老費用的損失。

(五)委托理財。借“雞”生“蛋策略

如果有比較可靠的富有投資經(jīng)驗的合資伙伴，也可以嘗試將資金托付于其進行投資?，F(xiàn)在全世界投資渠道、投資工具越來越多樣化，多種信息收集做到準確、及時、全面將更加困難，收集成本也越來越高，因此個人投資在市場上很難立于不敗之地。因此，委托他人進行投資，或購買受益憑證，或給建共同基金，也是投資成功的一種策略。

(六)理性審視。風險轉(zhuǎn)移策略

對風險大、收益高的項目，不宜采取直接投資方式，可向負責該項目的富有實力的投資方進行投資，讓出部分收益，轉(zhuǎn)移投資風險。工作總結如通過申購投資基金的辦法，可將部分投資風險轉(zhuǎn)移出去。

篇10

論文關鍵詞：投資者行為；理性投資；均衡市場

一、投資者行為理論形成與發(fā)展

自從經(jīng)濟學誕生以來，“經(jīng)濟人”思想一直統(tǒng)治經(jīng)濟學界。在古典經(jīng)濟學家看來，市場機制如同“無形之手”支配著“經(jīng)濟人”行為，市場價格能夠隨著供給與需求的變化及時調(diào)整，社會經(jīng)濟始終處于均衡狀態(tài)。均衡理論自從亞當·斯密創(chuàng)立以來，經(jīng)新古典經(jīng)濟學派馬歇爾、瓦爾拉斯及貨幣學派的弗里德曼，理性預期學派的盧卡斯等人的深人研究，日臻完善，成為描述市場運作方式最全面、系統(tǒng)的理論。均衡理論涉及到經(jīng)濟學的各個領域，投資者行為理論是均衡市場理論的延伸，是均衡分析方法在證券市場中的運用。

1952年，美國經(jīng)濟學家哈里·馬柯威茨(HarryMarkowitz)發(fā)表了題為《資本選擇》的論文，運用收益、方差的分析方法，確立了風險資產(chǎn)組合的有效邊界，形成了最優(yōu)資產(chǎn)組合的思想。該理論被認為是運用均衡思想建立的最早的資產(chǎn)管理模型。20世紀60年代，夏普(william sharpe)和林特(Johnlinter)與莫西(Janmossion)以資產(chǎn)組合模型為基礎創(chuàng)立了資本資產(chǎn)定價理論(CAPM模型)。該理論在一般均衡框架下研究單個投資者理性選擇而形成的整體市場均衡，用證券市場線來描述證券價格的形成機制，即在均衡條件下證券的收益與風險成正比的關系。投資者通過分散投資化解非系統(tǒng)風險，市場風險則是單個證券對系統(tǒng)風險的敏感度(B值)。投資者依據(jù)所承擔的風險得到相應的風險溢價。投資收益的正態(tài)分布和收益與風險的對稱性是CAPM模型所揭示的均衡股票市場的實質(zhì)。CAPM模型把均衡分析、理性選擇運用到證券市場，把風險資產(chǎn)的預期收益看成是風險證券對市場風險的敏感度來決定的，把系統(tǒng)風險作為風險概念運用到資本市場分析中，被稱之為證券市場理論的革命。但由于CAPM模型建立在嚴格的假設條件之上的，后來的經(jīng)濟學家對其有效性提出了質(zhì)疑。羅斯(Ross1976)認為，在平均分散的競爭性市場中，風險證券組合的收益與風險在實證中是不可能測定的。20世紀70年代中期，羅斯創(chuàng)立了投資者套利定價理論(APT模型)。與CAPM相比，ATP放松了假設條件，認為影響證券收益的不是一個因子，而是多個因子，證券的收益同影響收益的多個因子有關(因子模型)。投資人在不增加風險的情況下尋找相同因子對相同股票產(chǎn)生不同影響的投資機會。因子模型表明承擔相同因素風險的證券應是有相同的收益，而當風險證券的價格處于非均衡狀態(tài)時，就產(chǎn)生了套利機會，套利活動將改變證券的收益，使證券市場達到均衡。

投資者行為理論的又一個分析視角是有效市場理論。如果說資產(chǎn)組合理論解決了均衡證券市場中的收益與風險的關系問題，那么，作為均衡市場的又一支點的有效市場理論(EMH)則解決了證券價格的形成機制問題。早在1900年法國經(jīng)濟學家巴歇利爾(I~uisbachelier)就提出了商品價格的隨機波動原理，商品的當前價格是對其未來價格的無偏差估計，商品的現(xiàn)在價格等于其未來的期望價格。1938年，美國投資理論家威廉斯(williams)提出了證券的內(nèi)在價值是由未來股利的折現(xiàn)所決定的。該理論認為人們可以通過完全信息及理性預期判斷股票的價值，投資者的行為反映市場的信息。1959年英國統(tǒng)計學家坎達爾(kendal1)研究發(fā)現(xiàn)資產(chǎn)價格的變動呈隨機游走規(guī)律，證券未來的價格獨立于當前的價格，價格變化完全是隨機的，不存在特定的規(guī)律。1970年法碼(Fama)在對過去的有效市場理論進行系統(tǒng)的總結的基礎上，提出了完整的有效市場理論框架，法碼(Fama)給有效市場的定義是，有效市場的證券價格總是可以體現(xiàn)可獲得信息變化的影響。托賓認為股票市場的有效性包括：有效信息、有效組織、有效評價。即在公開信息、市場無障礙條件下，證券價格能夠被市場充分反映。

資產(chǎn)組合理論、有效市場理論構成了現(xiàn)代均衡股票市場理論的基石?！袄硇匀恕迸c信息充分是其共同的理論假設，均衡市場和有效市場是其理論的結論。但20世紀90年代以來，隨著金融市場各種“異象”的積累，基于理性分析的均衡市場分析范式在理論與實踐上都遇到了挑戰(zhàn)。首先，均衡市場假設的投資者完全理性及公開信息在理論上受到了越來越多經(jīng)濟學家的質(zhì)疑。AndreiShleifer認為投資者的偏好和理念符合的是心理學規(guī)律并不是標準的經(jīng)濟學模型?！巴顿Y者心態(tài)”是基于心理學的啟發(fā)，而不是貝葉斯理性的概念。其次，在實證方面，席勒(Shiller1981)發(fā)現(xiàn)股票波動不是簡單“價格由未來紅利凈現(xiàn)值決定”所能解釋的。就連法馬也承認，基于證券過去收益所做的預測‘與早期的研究結論不相一致。正因為股票市場存在著許多均衡理論所不能完全解釋的現(xiàn)象，激起了非均衡股票市場理論的誕生。行為金融理論認為，實體經(jīng)濟與證券市場并非存在完整的線性關系，股票市場并非總是均衡的市場。因為投資者在面對不確定的未來世界時，并不能保證完全的理性，人們的投資行為僅具有有限理性的特征，而且心理因素在投資決策與資產(chǎn)定價中具有不可缺少的影響力。

二、投資者行為理論要點及現(xiàn)實意義

(一)投資者行為理論要點

均衡證券市場理論由其前提條件和結論兩部分組成。就研究方法來講，均衡股票市場理論以新古典經(jīng)濟學理性選擇和均衡分析為基礎。

第一，從經(jīng)濟人和理性人的角度研究人的行為：在行為動機上，投資者總是追求自身利益最大化；在行為方式上，能夠在環(huán)境和約束條件下，選擇最優(yōu)的行動方案。所以，證券投資者總是在既定風險條件下追求最大的收益，或者在既定收益條件下尋求最小的風險。

第二，以“市場出清”為依據(jù)，闡述信息的作用以及投資者對市場信息的反映。首先，市場的信息是公開和真實的，不存在“非對稱信息”；其次，信息的傳播渠道是暢通的，投資者能夠及時、準確的獲得市場信息；最后，投資者能夠有足夠的知識和能力分析、判斷所獲得的信息，不存在對信息反映過度或者反映不足。

第三，同古典經(jīng)濟學一樣，均衡證券市場理論是在既定的市場制度下，來研究投資者的行為，或者說，均衡證券市場理論認為：市場機制是有效的，在自由競爭的市場制度下，理性人的競爭與選擇以及對收益與風險的權衡是均衡證券市場形成的動力。

在既定的理論前提下，投資者行為理論得出的結論是證券市場是均衡的市場，均衡市場的特征體現(xiàn)在以下幾個方面：

第一，投資者具有理性選擇的能力。作為理性的經(jīng)濟人，投資者能對證券做出合理的價值評估，在既定風險條件下追求最大的收益，或者在既定收益條件下尋求最小的風險。