導(dǎo)語：如何才能寫好一篇券商風(fēng)險(xiǎn)投資，這就需要搜集整理更多的資料和文獻(xiàn)，歡迎閱讀由公務(wù)員之家整理的十篇范文，供你借鑒。

篇1

我國的風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)從1985年9月國務(wù)院正式批準(zhǔn)成立“中國新技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)投資公司”起，經(jīng)過十幾年的發(fā)展，各類風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)已發(fā)展到80家，融資能力達(dá)36億美元，可以說有了一個(gè)開端，但作為新興的事物，其運(yùn)作體系和機(jī)制尚不健全，環(huán)境條件也不成熟，目前仍存在若干缺陷和障礙：其一，資金來源不足，投資基金規(guī)模偏小，不能完全達(dá)到建立投資組合以分散風(fēng)險(xiǎn)的目的；其二，缺乏具有高度專業(yè)素質(zhì)的風(fēng)險(xiǎn)投資人才，對(duì)基金和投資項(xiàng)目的管理落后于國外同行業(yè)水平；其三，缺少真正的風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)和風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)家，到目前為止我國尚未形成成熟的經(jīng)理人市場，具有戰(zhàn)略眼光而且勇于創(chuàng)新、敢于創(chuàng)業(yè)的企業(yè)家還很少；其四，缺乏退出渠道，資本投入并取得成功后不能全身而退成了風(fēng)險(xiǎn)資本家特別是風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的心病。對(duì)此，筆者以為，應(yīng)鼓勵(lì)券商積極參與風(fēng)險(xiǎn)投資事業(yè)。

根據(jù)西方國家從事風(fēng)險(xiǎn)投資的經(jīng)驗(yàn)，投資銀行與風(fēng)險(xiǎn)投資之間具有內(nèi)在的相融性，其金融中介和投資主體功能將對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資的發(fā)展起到重要的推動(dòng)作用。從職能上看，風(fēng)險(xiǎn)投資主要擔(dān)負(fù)著六個(gè)方面的使命；一是提供創(chuàng)業(yè)者所需要的資金；二是作為創(chuàng)業(yè)者的顧問，提供管理解決重大經(jīng)營決策，并提供法律和公關(guān)咨詢；五是運(yùn)用風(fēng)險(xiǎn)投資公司的關(guān)系網(wǎng)絡(luò)，提供技術(shù)咨詢和技術(shù)引進(jìn)渠道，介紹有潛力的供應(yīng)商與購買者；六是協(xié)助企業(yè)進(jìn)行重組、購并以及輔導(dǎo)上市。而通常我們認(rèn)為現(xiàn)資銀行的業(yè)務(wù)主要包括證券承銷、證券交易、企業(yè)并購、資產(chǎn)管理、咨詢顧問、項(xiàng)目融資、風(fēng)險(xiǎn)控制和金融創(chuàng)新等內(nèi)容。不難看出，風(fēng)險(xiǎn)投資的主要職能均涵蓋在投資銀行的業(yè)務(wù)范圍之內(nèi)，兩者之間具有密切的相關(guān)性，風(fēng)險(xiǎn)投資操作流程的每一個(gè)環(huán)節(jié)都離不開投資銀行的支持（見下表）作為成長中的投資銀行，券商應(yīng)當(dāng)肩負(fù)起介入風(fēng)險(xiǎn)投資事業(yè)并推動(dòng)其發(fā)展的重任，這不僅是我國風(fēng)險(xiǎn)投資事業(yè)發(fā)展的客觀需要，同時(shí)也是券商向真正的投資銀行邁進(jìn)的內(nèi)在要求：隨著國內(nèi)券商之間的競爭日趨激烈，承銷、經(jīng)紀(jì)和自營三大傳統(tǒng)業(yè)務(wù)已經(jīng)步入微利甚至無利的階段，再加上入世在即，國外的投資銀行也正通過各種渠道紛紛進(jìn)入我國市場。在此情況下，我國券商僅依靠傳統(tǒng)業(yè)務(wù)將難以維持生存，為了進(jìn)一步適應(yīng)我國市場經(jīng)濟(jì)及資本市場發(fā)展的需要，必須開拓市場、在業(yè)務(wù)和組織上進(jìn)行創(chuàng)新以尋求新的利潤增長點(diǎn)。參與風(fēng)險(xiǎn)投資可使券商：（1）分享創(chuàng)新企業(yè)高成長的收益。券商通過投資高成長性的中小企業(yè)，可以低成本持有該企業(yè)的原始股份，企業(yè)一已上市，其高成長性將使券商獲得高額的回報(bào)。（2）培育客戶。從長期看，券商可以風(fēng)險(xiǎn)投資為先導(dǎo)，通過對(duì)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)初期的技術(shù)咨詢、市場前景預(yù)測、管理輔導(dǎo)以及融資支持等，加強(qiáng)與企業(yè)之間的溝通，并與其共同成長，從而挖掘到一批可以長期合作的優(yōu)質(zhì)客戶，為各項(xiàng)業(yè)務(wù)的開展奠定基礎(chǔ)。（3）延伸投行業(yè)務(wù)。作為策劃者與組織者，券商幾乎可以參與風(fēng)險(xiǎn)投資的整個(gè)運(yùn)作過程，從融資、選擇創(chuàng)作型企業(yè)到企業(yè)上市發(fā)行股票的承銷權(quán)等各方面業(yè)務(wù)都較容易取得，這不僅使其傳統(tǒng)的投資銀行業(yè)務(wù)得到有效的延伸，而且可以增加投行業(yè)務(wù)的資源儲(chǔ)備和盈利空間，增強(qiáng)券商的競爭能力。

風(fēng)險(xiǎn)投資的操作流程投資銀行的作用

1、籌集資本融資顧問，選擇融資方式建立風(fēng)險(xiǎn)投資公司或風(fēng)險(xiǎn)基金

2、選擇投資項(xiàng)目幫助企業(yè)分析市場投資項(xiàng)目評(píng)估篩選、識(shí)別、挑選出投資項(xiàng)目

3、談判和簽訂投資協(xié)議投資及財(cái)務(wù)顧問

4、培育風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)參與風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的經(jīng)營決策及策略規(guī)劃、財(cái)務(wù)計(jì)劃、發(fā)展目標(biāo)、反資項(xiàng)目的實(shí)施監(jiān)管提供管理、法律、技術(shù)等咨詢服務(wù)

5、實(shí)現(xiàn)投資回報(bào)退出方式和時(shí)機(jī)選擇策劃企業(yè)上市轉(zhuǎn)售、并購及回購的財(cái)務(wù)安排

二、我國券商參與風(fēng)險(xiǎn)投資的可行性分析

目前，我國券商已經(jīng)具備了參與風(fēng)險(xiǎn)投資所需要的人才、經(jīng)驗(yàn)?zāi)酥吝\(yùn)作機(jī)制等方面的堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)和行業(yè)優(yōu)勢：

第一，具有豐富的投資銀行業(yè)務(wù)經(jīng)驗(yàn)。在上市公司承銷方面，我國券商取得了有目共睹的成績，已經(jīng)成功地推薦了1000多家企業(yè)在滬深兩個(gè)交易所及境外上市，為企業(yè)在境內(nèi)外累計(jì)籌資超過9000億元，并且積累了各類企業(yè)的上市承銷經(jīng)驗(yàn)，特別是在推薦高科技企業(yè)上市方面具有很強(qiáng)的專業(yè)性，能專門為高風(fēng)險(xiǎn)、高回報(bào)的高科技產(chǎn)業(yè)提供融資服務(wù)。有明確的專業(yè)領(lǐng)域和服務(wù)重點(diǎn)。在基金管理方面，我國券商所擁有的10家基金管理公司管理著34家證券投資基金，資產(chǎn)總規(guī)模達(dá)550多億元，從而為其涉足風(fēng)險(xiǎn)投資基金管理打下了基礎(chǔ)。

第二，擁有一支具有較高專業(yè)素質(zhì)的人才隊(duì)伍。風(fēng)險(xiǎn)投資涉及到公司方式、經(jīng)營管理、投資、財(cái)務(wù)、金融、高科技等多方面的綜合性專業(yè)知識(shí)，并且要在投融資過程中解決一系列實(shí)際操作問題。目前具備這種高素質(zhì)的風(fēng)險(xiǎn)投資人才在國內(nèi)很少，相對(duì)而言，券商擁有一批既懂金融、管理，又懂技術(shù)的風(fēng)險(xiǎn)投資和管理的復(fù)合型人才，他們熟知資本運(yùn)營，能夠直接進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)投資和為風(fēng)險(xiǎn)資本提供財(cái)務(wù)顧問、股票發(fā)行承銷、收購兼并等一系列金融服務(wù)。

第三，擁有大量的信息資源。券商在長期的投資銀行及業(yè)務(wù)中，與有關(guān)的政府部門、企業(yè)、科研機(jī)構(gòu)及投資者建立了良好的業(yè)務(wù)關(guān)系，擁有廣泛的信息網(wǎng)絡(luò)、資金渠道以及投資協(xié)議轉(zhuǎn)讓或通過配股的方式包裝進(jìn)已上市的公司，退出方式多元，退出渠道也較為暢通，為投資項(xiàng)目的取得、篩選、評(píng)估以及風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)務(wù)的順刮進(jìn)行打下了良好的基礎(chǔ)。

第四，券商已為即將開設(shè)的創(chuàng)業(yè)板做好了充分的準(zhǔn)備。公開發(fā)行上市是風(fēng)險(xiǎn)投資最佳的退出方式，即有利于增值后的風(fēng)險(xiǎn)投資順利進(jìn)入下一個(gè)投資周期，又有利于被投資公司未來的發(fā)展。即將推出的創(chuàng)業(yè)板市場（二板市場）為我國風(fēng)險(xiǎn)投資提供了退路，許多券商都已及時(shí)地對(duì)投行業(yè)務(wù)進(jìn)行了調(diào)整，有些甚至將重點(diǎn)放在了創(chuàng)業(yè)板上市這一新業(yè)務(wù)上，或者將創(chuàng)業(yè)板上市業(yè)務(wù)納入業(yè)務(wù)創(chuàng)新的主要范圍。

盡管如此，我們絕不能因此而忽略了券商參與風(fēng)險(xiǎn)投資事業(yè)可能面臨的風(fēng)險(xiǎn)：

首先，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。由于風(fēng)險(xiǎn)投資是一種股權(quán)投資，其投入的期限較長，一般需要三至五年甚至更長的時(shí)間。而券商的財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)中最明顯的特征就是高財(cái)務(wù)杠桿，其資金來源除自有資金外，絕大多數(shù)都是很不穩(wěn)定的短期負(fù)債，如果將其作為長期資本使用，必須始終將控制風(fēng)險(xiǎn)、防止財(cái)務(wù)危機(jī)的發(fā)生放在第一位。

其次，經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)。盡管有諸多的相似之處，投資銀行業(yè)務(wù)和風(fēng)險(xiǎn)投資在所需要的資金性質(zhì)、專業(yè)知識(shí)、人力資本、組織結(jié)構(gòu)、項(xiàng)目評(píng)估、決策程序和資金回收等方面仍然存在著差異。我國券商在本身業(yè)務(wù)的發(fā)展尚處于初級(jí)階段的情況下進(jìn)入風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)，顯然需要一個(gè)適應(yīng)的過程，再加上我國風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)本身也存在著大量的不確定因素，其發(fā)展當(dāng)然不會(huì)是一帆風(fēng)順的。

再次，法律政策風(fēng)險(xiǎn)。在現(xiàn)有法律的規(guī)范之內(nèi)，券商只能從事經(jīng)紀(jì)、承銷、投資等專業(yè)證券服務(wù)，從事非證券業(yè)務(wù)必須得到中國證監(jiān)會(huì)的特別批準(zhǔn)。同時(shí)券商作為金融機(jī)構(gòu)，其對(duì)外投資不能超過自有資金的一定比例，從而在財(cái)務(wù)上決定了券商參與風(fēng)險(xiǎn)投資的法律風(fēng)險(xiǎn)。而且現(xiàn)階段的相關(guān)法律法規(guī)基本上都是暫行規(guī)定，因此具有不確定性，即或是正式的法律出臺(tái)，也必然要對(duì)相應(yīng)的企業(yè)進(jìn)行清理整頓，這也構(gòu)成了券商參與風(fēng)險(xiǎn)投資的不利因素。

三、我國券商參與風(fēng)險(xiǎn)投資方式的選擇

考慮到風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)的高風(fēng)險(xiǎn)性，我國券商應(yīng)選擇合適的方式進(jìn)入風(fēng)險(xiǎn)投資領(lǐng)域，以降低風(fēng)險(xiǎn)、提高投資的成功率。從國內(nèi)外的實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)來看，主要有以下三種方式可供選擇：

（一）自行創(chuàng)業(yè)

該方式主要有兩條途徑：一是在原有投資銀行部門的基礎(chǔ)上設(shè)立相應(yīng)的機(jī)構(gòu)來負(fù)責(zé)風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)務(wù)，如國信證券在2000年3月成立了“風(fēng)險(xiǎn)投資部”；二是投資設(shè)立風(fēng)險(xiǎn)投資公司，如國通證券與招商銀行以及上海港機(jī)、東北高速等上市公司一道發(fā)起組建的二十一世紀(jì)科技投資公司。采用這種方式可以充分利用券商現(xiàn)有的各種資源，但存在以下缺點(diǎn)：（1）規(guī)模受到限制。我國券商普遍面臨資金不足的問題，盡管各大券商都積極地增資擴(kuò)股，但目前最大的券商——銀河證券的注冊資本金也僅為45億元人民幣，另外，管理層雖已出臺(tái)了證券公司股票質(zhì)押貸款、容許券商進(jìn)入短期同業(yè)拆借市場等措施，但這些資金來源的性質(zhì)并不適合進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)投資。（2）現(xiàn)有人員難以適應(yīng)新的投資領(lǐng)域。風(fēng)險(xiǎn)投資涉及到公司方式、項(xiàng)目管理、財(cái)務(wù)金融、專業(yè)技術(shù)等諸多方面，券商原有人員可難以適應(yīng)；（3）作為公司的部門或二級(jí)法人機(jī)構(gòu)，有可能會(huì)使風(fēng)險(xiǎn)投資的運(yùn)行、管理、決策等受到較多方面的影響和制約。

（二）購并

券商通過購并在國內(nèi)有一定發(fā)展?jié)摿Φ娘L(fēng)險(xiǎn)投資公司，可以獲得被購并方的人力、項(xiàng)目等資源，較快地介入風(fēng)險(xiǎn)投資領(lǐng)域，但其不足之處在于：（1）“獵物”公司的選擇較難。往往運(yùn)作較好、規(guī)模較大的目標(biāo)企業(yè)具有人才及項(xiàng)目優(yōu)勢，不愿意被兼并，而小的企業(yè)缺乏人才和項(xiàng)目，沒有購并的價(jià)值；（2）在資本市場不完善的情況下，購并非市場行為，而主要是通過私人的談判和協(xié)商來完成，由于沒有市場價(jià)格作為參照，風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)的價(jià)值評(píng)估就較為困難，從而為購并的談判帶來很大的不便。

（三）合資經(jīng)營

篇2

我國的風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)從1985年9月國務(wù)院正式批準(zhǔn)成立“中國新技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)投資公司”起，經(jīng)過十幾年的發(fā)展，各類風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)已發(fā)展到80家，融資能力達(dá)36億美元，可以說有了一個(gè)開端，但作為新興的事物，其運(yùn)作體系和機(jī)制尚不健全，環(huán)境條件也不成熟，目前仍存在若干缺陷和障礙：其一，資金來源不足，投資基金規(guī)模偏小，不能完全達(dá)到建立投資組合以分散風(fēng)險(xiǎn)的目的；其二，缺乏具有高度專業(yè)素質(zhì)的風(fēng)險(xiǎn)投資人才，對(duì)基金和投資項(xiàng)目的管理落后于國外同行業(yè)水平；其三，缺少真正的風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)和風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)家，到目前為止我國尚未形成成熟的經(jīng)理人市場，具有戰(zhàn)略眼光而且勇于創(chuàng)新、敢于創(chuàng)業(yè)的企業(yè)家還很少；其四，缺乏退出渠道，資本投入并取得成功后不能全身而退成了風(fēng)險(xiǎn)資本家特別是風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的心病。對(duì)此，筆者以為，應(yīng)鼓勵(lì)券商積極參與風(fēng)險(xiǎn)投資事業(yè)。

根據(jù)西方國家從事風(fēng)險(xiǎn)投資的經(jīng)驗(yàn)，投資銀行與風(fēng)險(xiǎn)投資之間具有內(nèi)在的相融性，其金融中介和投資主體功能將對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資的發(fā)展起到重要的推動(dòng)作用。從職能上看，風(fēng)險(xiǎn)投資主要擔(dān)負(fù)著六個(gè)方面的使命；一是提供創(chuàng)業(yè)者所需要的資金；二是作為創(chuàng)業(yè)者的顧問，提供管理解決重大經(jīng)營決策，并提供法律和公關(guān)咨詢；五是運(yùn)用風(fēng)險(xiǎn)投資公司的關(guān)系網(wǎng)絡(luò)，提供技術(shù)咨詢和技術(shù)引進(jìn)渠道，介紹有潛力的供應(yīng)商與購買者；六是協(xié)助企業(yè)進(jìn)行重組、購并以及輔導(dǎo)上市。而通常我們認(rèn)為現(xiàn)資銀行的業(yè)務(wù)主要包括證券承銷、證券交易、企業(yè)并購、資產(chǎn)管理、咨詢顧問、項(xiàng)目融資、風(fēng)險(xiǎn)控制和金融創(chuàng)新等內(nèi)容。不難看出，風(fēng)險(xiǎn)投資的主要職能均涵蓋在投資銀行的業(yè)務(wù)范圍之內(nèi)，兩者之間具有密切的相關(guān)性，風(fēng)險(xiǎn)投資操作流程的每一個(gè)環(huán)節(jié)都離不開投資銀行的支持（見下表）作為成長中的投資銀行，券商應(yīng)當(dāng)肩負(fù)起介入風(fēng)險(xiǎn)投資事業(yè)并推動(dòng)其發(fā)展的重任，這不僅是我國風(fēng)險(xiǎn)投資事業(yè)發(fā)展的客觀需要，同時(shí)也是券商向真正的投資銀行邁進(jìn)的內(nèi)在要求：隨著國內(nèi)券商之間的競爭日趨激烈，承銷、經(jīng)紀(jì)和自營三大傳統(tǒng)業(yè)務(wù)已經(jīng)步入微利甚至無利的階段，再加上入世在即，國外的投資銀行也正通過各種渠道紛紛進(jìn)入我國市場。在此情況下，我國券商僅依靠傳統(tǒng)業(yè)務(wù)將難以維持生存，為了進(jìn)一步適應(yīng)我國市場經(jīng)濟(jì)及資本市場發(fā)展的需要，必須開拓市場、在業(yè)務(wù)和組織上進(jìn)行創(chuàng)新以尋求新的利潤增長點(diǎn)。參與風(fēng)險(xiǎn)投資可使券商：（1）分享創(chuàng)新企業(yè)高成長的收益。券商通過投資高成長性的中小企業(yè)，可以低成本持有該企業(yè)的原始股份，企業(yè)一已上市，其高成長性將使券商獲得高額的回報(bào)。（2）培育客戶。從長期看，券商可以風(fēng)險(xiǎn)投資為先導(dǎo)，通過對(duì)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)初期的技術(shù)咨詢、市場前景預(yù)測、管理輔導(dǎo)以及融資支持等，加強(qiáng)與企業(yè)之間的溝通，并與其共同成長，從而挖掘到一批可以長期合作的優(yōu)質(zhì)客戶，為各項(xiàng)業(yè)務(wù)的開展奠定基礎(chǔ)。（3）延伸投行業(yè)務(wù)。作為策劃者與組織者，券商幾乎可以參與風(fēng)險(xiǎn)投資的整個(gè)運(yùn)作過程，從融資、選擇創(chuàng)作型企業(yè)到企業(yè)上市發(fā)行股票的承銷權(quán)等各方面業(yè)務(wù)都較容易取得，這不僅使其傳統(tǒng)的投資銀行業(yè)務(wù)得到有效的延伸，而且可以增加投行業(yè)務(wù)的資源儲(chǔ)備和盈利空間，增強(qiáng)券商的競爭能力。

風(fēng)險(xiǎn)投資的操作流程投資銀行的作用

1、籌集資本融資顧問，選擇融資方式建立風(fēng)險(xiǎn)投資公司或風(fēng)險(xiǎn)基金

2、選擇投資項(xiàng)目幫助企業(yè)分析市場投資項(xiàng)目評(píng)估篩選、識(shí)別、挑選出投資項(xiàng)目

3、談判和簽訂投資協(xié)議投資及財(cái)務(wù)顧問

4、培育風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)參與風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的經(jīng)營決策及策略規(guī)劃、財(cái)務(wù)計(jì)劃、發(fā)展目標(biāo)、反資項(xiàng)目的實(shí)施監(jiān)管提供管理、法律、技術(shù)等咨詢服務(wù)

5、實(shí)現(xiàn)投資回報(bào)退出方式和時(shí)機(jī)選擇策劃企業(yè)上市轉(zhuǎn)售、并購及回購的財(cái)務(wù)安排

二、我國券商參與風(fēng)險(xiǎn)投資的可行性分析

目前，我國券商已經(jīng)具備了參與風(fēng)險(xiǎn)投資所需要的人才、經(jīng)驗(yàn)?zāi)酥吝\(yùn)作機(jī)制等方面的堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)和行業(yè)優(yōu)勢：

第一，具有豐富的投資銀行業(yè)務(wù)經(jīng)驗(yàn)。在上市公司承銷方面，我國券商取得了有目共睹的成績，已經(jīng)成功地推薦了1000多家企業(yè)在滬深兩個(gè)交易所及境外上市，為企業(yè)在境內(nèi)外累計(jì)籌資超過9000億元，并且積累了各類企業(yè)的上市承銷經(jīng)驗(yàn)，特別是在推薦高科技企業(yè)上市方面具有很強(qiáng)的專業(yè)性，能專門為高風(fēng)險(xiǎn)、高回報(bào)的高科技產(chǎn)業(yè)提供融資服務(wù)。有明確的專業(yè)領(lǐng)域和服務(wù)重點(diǎn)。在基金管理方面，我國券商所擁有的10家基金管理公司管理著34家證券投資基金，資產(chǎn)總規(guī)模達(dá)550多億元，從而為其涉足風(fēng)險(xiǎn)投資基金管理打下了基礎(chǔ)。

第二，擁有一支具有較高專業(yè)素質(zhì)的人才隊(duì)伍。風(fēng)險(xiǎn)投資涉及到公司方式、經(jīng)營管理、投資、財(cái)務(wù)、金融、高科技等多方面的綜合性專業(yè)知識(shí)，并且要在投融資過程中解決一系列實(shí)際操作問題。目前具備這種高素質(zhì)的風(fēng)險(xiǎn)投資人才在國內(nèi)很少，相對(duì)而言，券商擁有一批既懂金融、管理，又懂技術(shù)的風(fēng)險(xiǎn)投資和管理的復(fù)合型人才，他們熟知資本運(yùn)營，能夠直接進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)投資和為風(fēng)險(xiǎn)資本提供財(cái)務(wù)顧問、股票發(fā)行承銷、收購兼并等一系列金融服務(wù)。

第三，擁有大量的信息資源。券商在長期的投資銀行及業(yè)務(wù)中，與有關(guān)的政府部門、企業(yè)、科研機(jī)構(gòu)及投資者建立了良好的業(yè)務(wù)關(guān)系，擁有廣泛的信息網(wǎng)絡(luò)、資金渠道以及投資協(xié)議轉(zhuǎn)讓或通過配股的方式包裝進(jìn)已上市的公司，退出方式多元，退出渠道也較為暢通，為投資項(xiàng)目的取得、篩選、評(píng)估以及風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)務(wù)的順刮進(jìn)行打下了良好的基礎(chǔ)。

第四，券商已為即將開設(shè)的創(chuàng)業(yè)板做好了充分的準(zhǔn)備。公開發(fā)行上市是風(fēng)險(xiǎn)投資最佳的退出方式，即有利于增值后的風(fēng)險(xiǎn)投資順利進(jìn)入下一個(gè)投資周期，又有利于被投資公司未來的發(fā)展。即將推出的創(chuàng)業(yè)板市場（二板市場）為我國風(fēng)險(xiǎn)投資提供了退路，許多券商都已及時(shí)地對(duì)投行業(yè)務(wù)進(jìn)行了調(diào)整，有些甚至將重點(diǎn)放在了創(chuàng)業(yè)板上市這一新業(yè)務(wù)上，或者將創(chuàng)業(yè)板上市業(yè)務(wù)納入業(yè)務(wù)創(chuàng)新的主要范圍。

盡管如此，我們絕不能因此而忽略了券商參與風(fēng)險(xiǎn)投資事業(yè)可能面臨的風(fēng)險(xiǎn)：

首先，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。由于風(fēng)險(xiǎn)投資是一種股權(quán)投資，其投入的期限較長，一般需要三至五年甚至更長的時(shí)間。而券商的財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)中最明顯的特征就是高財(cái)務(wù)杠桿，其資金來源除自有資金外，絕大多數(shù)都是很不穩(wěn)定的短期負(fù)債，如果將其作為長期資本使用，必須始終將控制風(fēng)險(xiǎn)、防止財(cái)務(wù)危機(jī)的發(fā)生放在第一位。

其次，經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)。盡管有諸多的相似之處，投資銀行業(yè)務(wù)和風(fēng)險(xiǎn)投資在所需要的資金性質(zhì)、專業(yè)知識(shí)、人力資本、組織結(jié)構(gòu)、項(xiàng)目評(píng)估、決策程序和資金回收等方面仍然存在著差異。我國券商在本身業(yè)務(wù)的發(fā)展尚處于初級(jí)階段的情況下進(jìn)入風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)，顯然需要一個(gè)適應(yīng)的過程，再加上我國風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)本身也存在著大量的不確定因素，其發(fā)展當(dāng)然不會(huì)是一帆風(fēng)順的。

再次，法律政策風(fēng)險(xiǎn)。在現(xiàn)有法律的規(guī)范之內(nèi)，券商只能從事經(jīng)紀(jì)、承銷、投資等專業(yè)證券服務(wù)，從事非證券業(yè)務(wù)必須得到中國證監(jiān)會(huì)的特別批準(zhǔn)。同時(shí)券商作為金融機(jī)構(gòu)，其對(duì)外投資不能超過自有資金的一定比例，從而在財(cái)務(wù)上決定了券商參與風(fēng)險(xiǎn)投資的法律風(fēng)險(xiǎn)。而且現(xiàn)階段的相關(guān)法律法規(guī)基本上都是暫行規(guī)定，因此具有不確定性，即或是正式的法律出臺(tái)，也必然要對(duì)相應(yīng)的企業(yè)進(jìn)行清理整頓，這也構(gòu)成了券商參與風(fēng)險(xiǎn)投資的不利因素。

三、我國券商參與風(fēng)險(xiǎn)投資方式的選擇

考慮到風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)的高風(fēng)險(xiǎn)性，我國券商應(yīng)選擇合適的方式進(jìn)入風(fēng)險(xiǎn)投資領(lǐng)域，以降低風(fēng)險(xiǎn)、提高投資的成功率。從國內(nèi)外的實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)來看，主要有以下三種方式可供選擇：

（一）自行創(chuàng)業(yè)

該方式主要有兩條途徑：一是在原有投資銀行部門的基礎(chǔ)上設(shè)立相應(yīng)的機(jī)構(gòu)來負(fù)責(zé)風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)務(wù)，如國信證券在2000年3月成立了“風(fēng)險(xiǎn)投資部”；二是投資設(shè)立風(fēng)險(xiǎn)投資公司，如國通證券與招商銀行以及上海港機(jī)、東北高速等上市公司一道發(fā)起組建的二十一世紀(jì)科技投資公司。采用這種方式可以充分利用券商現(xiàn)有的各種資源，但存在以下缺點(diǎn)：（1）規(guī)模受到限制。我國券商普遍面臨資金不足的問題，盡管各大券商都積極地增資擴(kuò)股，但目前最大的券商——銀河證券的注冊資本金也僅為45億元人民幣，另外，管理層雖已出臺(tái)了證券公司股票質(zhì)押貸款、容許券商進(jìn)入短期同業(yè)拆借市場等措施，但這些資金來源的性質(zhì)并不適合進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)投資。（2）現(xiàn)有人員難以適應(yīng)新的投資領(lǐng)域。風(fēng)險(xiǎn)投資涉及到公司方式、項(xiàng)目管理、財(cái)務(wù)金融、專業(yè)技術(shù)等諸多方面，券商原有人員可難以適應(yīng)；（3）作為公司的部門或二級(jí)法人機(jī)構(gòu)，有可能會(huì)使風(fēng)險(xiǎn)投資的運(yùn)行、管理、決策等受到較多方面的影響和制約。

（二）購并

券商通過購并在國內(nèi)有一定發(fā)展?jié)摿Φ娘L(fēng)險(xiǎn)投資公司，可以獲得被購并方的人力、項(xiàng)目等資源，較快地介入風(fēng)險(xiǎn)投資領(lǐng)域，但其不足之處在于：（1）“獵物”公司的選擇較難。往往運(yùn)作較好、規(guī)模較大的目標(biāo)企業(yè)具有人才及項(xiàng)目優(yōu)勢，不愿意被兼并，而小的企業(yè)缺乏人才和項(xiàng)目，沒有購并的價(jià)值；（2）在資本市場不完善的情況下，購并非市場行為，而主要是通過私人的談判和協(xié)商來完成，由于沒有市場價(jià)格作為參照，風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)的價(jià)值評(píng)估就較為困難，從而為購并的談判帶來很大的不便。

（三）合資經(jīng)營

篇3

關(guān)鍵詞：商業(yè)銀行；投資銀行；全面風(fēng)險(xiǎn)管理

中圖分類號(hào)：F803

文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A

文章編號(hào)：1674-1723（2012）06-0093-03

我國商業(yè)銀行投資銀行業(yè)務(wù)歷經(jīng)幾年的快速發(fā)展，已經(jīng)取得了一定市場業(yè)績，但業(yè)務(wù)高速發(fā)展的同時(shí)，也帶來了一系列風(fēng)險(xiǎn)防范的問題。為進(jìn)一步完善商業(yè)銀行投資銀行業(yè)務(wù)條線組織架構(gòu)和制度建設(shè)，打造投資銀行業(yè)務(wù)精細(xì)化管理理念，積極防范投資銀行業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，穩(wěn)步推進(jìn)我國商業(yè)銀行投資銀行業(yè)務(wù)健康發(fā)展，我們應(yīng)采用全面風(fēng)險(xiǎn)管理的理念，對(duì)商業(yè)銀行投資銀行業(yè)務(wù)進(jìn)行積極的風(fēng)險(xiǎn)管理。

一、商業(yè)銀行投資銀行業(yè)務(wù)全面風(fēng)險(xiǎn)管理架構(gòu)

全面風(fēng)險(xiǎn)管理作為一個(gè)過程，體現(xiàn)為以風(fēng)險(xiǎn)管理組織架構(gòu)為載體的表現(xiàn)形式。我們可以構(gòu)想把投資銀行各個(gè)業(yè)務(wù)單元的風(fēng)險(xiǎn)作為一個(gè)整體來看待，將投資銀行業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)全盤納入現(xiàn)有的商業(yè)銀行風(fēng)險(xiǎn)管理體系，對(duì)商業(yè)銀行的風(fēng)險(xiǎn)管理架構(gòu)進(jìn)行調(diào)整，從宏觀的角度對(duì)商業(yè)銀行整體風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行統(tǒng)一測評(píng)。

一是設(shè)立獨(dú)立的風(fēng)險(xiǎn)管理委員會(huì)，將投資銀行業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)納入商業(yè)銀行風(fēng)險(xiǎn)管理范圍，由風(fēng)險(xiǎn)管理委員會(huì)進(jìn)行統(tǒng)一監(jiān)管；由投資銀行部門與風(fēng)險(xiǎn)管理部門共同組成投資銀行業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)控制團(tuán)隊(duì)，對(duì)投資銀行業(yè)務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行管理。二是進(jìn)一步完善投資銀行部內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)管理架構(gòu)，通過設(shè)置雙重結(jié)構(gòu)、內(nèi)外結(jié)合來防范投行業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。在投資銀行部設(shè)立專門的內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)管理團(tuán)隊(duì)，明確規(guī)定部門內(nèi)部各業(yè)務(wù)團(tuán)隊(duì)的職責(zé)權(quán)限;內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)管理團(tuán)隊(duì)對(duì)每一筆業(yè)務(wù)做單獨(dú)的風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估和風(fēng)險(xiǎn)管理，對(duì)投行業(yè)務(wù)項(xiàng)目進(jìn)行監(jiān)督和稽核，嚴(yán)格區(qū)分銀行可控制和不可控制的風(fēng)險(xiǎn)，并針對(duì)不同風(fēng)險(xiǎn)采取不同的防范措施（架構(gòu)圖如圖1）。

二、將商業(yè)銀行投資銀行業(yè)務(wù)與傳統(tǒng)銀行業(yè)務(wù)進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)隔離

商業(yè)銀行的傳統(tǒng)銀行業(yè)務(wù)一直秉承著“審慎經(jīng)營”的原則來防范風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)往往采取“規(guī)避”的態(tài)度。主要是因?yàn)閭鹘y(tǒng)的商業(yè)銀行業(yè)務(wù)如果發(fā)生風(fēng)險(xiǎn)事件將會(huì)給金融安全乃至整個(gè)國家經(jīng)濟(jì)安全帶來嚴(yán)重威脅，具有明顯的外部性特征。而商業(yè)銀行投資銀行業(yè)務(wù)則強(qiáng)調(diào)承擔(dān)和控制風(fēng)險(xiǎn)，通過創(chuàng)新的金融工具和金融方法來分散和控制風(fēng)險(xiǎn)以獲取中間業(yè)務(wù)收入，在對(duì)待風(fēng)險(xiǎn)的看法上更加積極，二者是從不同視角來看待風(fēng)險(xiǎn)防范問題。

商業(yè)銀行內(nèi)部應(yīng)加強(qiáng)對(duì)投行風(fēng)險(xiǎn)文化的認(rèn)識(shí)，在投行業(yè)務(wù)與傳統(tǒng)業(yè)務(wù)之間建立“防火墻”，對(duì)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行有效隔離?？刂撇块T之間資金流動(dòng), 對(duì)傳統(tǒng)商業(yè)銀行信貸資金和投資銀行業(yè)務(wù)資金進(jìn)行嚴(yán)格把控，防止資金使用違規(guī)，做到“ ?？顚Ｓ?、封閉運(yùn)行”，減少商業(yè)銀行內(nèi)部的風(fēng)險(xiǎn)傳遞與外溢。

圖 1

三、在投資銀行部門內(nèi)實(shí)行前中后臺(tái)分離，明確前中后臺(tái)職責(zé)

在經(jīng)營過程中,可以根據(jù)“ 內(nèi)控先行”的原則,在投資銀行部門內(nèi)實(shí)行前中后臺(tái)分離，嚴(yán)格區(qū)分前中后臺(tái)職責(zé)，防范內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)。

前臺(tái)為業(yè)務(wù)擴(kuò)展線，為風(fēng)險(xiǎn)管理線，后臺(tái)為產(chǎn)品設(shè)計(jì)部和數(shù)據(jù)中心。前臺(tái)主要負(fù)責(zé)市場拓展和客戶營銷工作，為監(jiān)督管理部門,主要負(fù)責(zé)交易風(fēng)險(xiǎn)的評(píng)估、管理,對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量模型進(jìn)行測試與分析。后臺(tái)為產(chǎn)品設(shè)計(jì)部門和技術(shù)支持中心。產(chǎn)品設(shè)計(jì)部門主要負(fù)責(zé)投行產(chǎn)品的包裝、銷售、交易結(jié)構(gòu)的設(shè)計(jì)和產(chǎn)品存續(xù)期管理，并與前臺(tái)共同開展產(chǎn)品創(chuàng)新工作，向提供業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)防范的支持；技術(shù)支持中心主要負(fù)責(zé)交易的確認(rèn)、輸入、會(huì)計(jì)處理和清算支付, 并根據(jù)批準(zhǔn)的限額對(duì)交易行為進(jìn)行管理；同時(shí)負(fù)責(zé)涉及各類業(yè)務(wù)活動(dòng)的信息管理系統(tǒng)，確保部門信息暢通無阻，使部門內(nèi)部人員能夠準(zhǔn)確了解所需信息，如相關(guān)業(yè)務(wù)政策等內(nèi)容；高管層也能知曉部門內(nèi)部運(yùn)作情況，并通過技術(shù)支持獲得外部有用信息以幫助其對(duì)經(jīng)營管理作出相關(guān)決策。這樣既可以形成中后臺(tái)對(duì)前臺(tái)的業(yè)務(wù)支持，又可以實(shí)現(xiàn)中后臺(tái)對(duì)前臺(tái)業(yè)務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)控制，從而有效的利用了部門資源，使得流程標(biāo)準(zhǔn)化，大大提高部門的運(yùn)作效率。而且還能減少由于人員工作交接疏漏而造成的一些列操作風(fēng)險(xiǎn)，便于將防范操作風(fēng)險(xiǎn)關(guān)口前移，實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)集中管理。

四、注重投資銀行業(yè)務(wù)內(nèi)外部合規(guī)性，建立現(xiàn)代風(fēng)險(xiǎn)管理制度

任何業(yè)務(wù)的發(fā)展離不開制度的建設(shè)，商業(yè)投資銀行業(yè)務(wù)涉及面廣、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)復(fù)雜、流程較長，因此，建立一套規(guī)章完整、權(quán)責(zé)分明、運(yùn)作高效的內(nèi)部工作制度尤為重要。投行業(yè)務(wù)發(fā)展快，制度的建設(shè)會(huì)出現(xiàn)一定的時(shí)滯，但制度建立速度不能滯后于業(yè)務(wù)發(fā)展過多。同時(shí)投資銀行部們內(nèi)部也應(yīng)盡快建立起一整套規(guī)章完整、權(quán)責(zé)分明、運(yùn)作高效的內(nèi)控工作制度，包括配套的風(fēng)險(xiǎn)管理制度，人力資源管理制度和財(cái)務(wù)資源制度等，明確各業(yè)務(wù)崗位職責(zé)，針對(duì)關(guān)鍵風(fēng)險(xiǎn)突出的流程，以設(shè)立不相容崗位的形式進(jìn)行內(nèi)部控制約束，對(duì)于關(guān)鍵崗位人員實(shí)行輪崗制度。同時(shí)要加強(qiáng)與外部監(jiān)管部門的及時(shí)溝通，盡可能地減少監(jiān)管風(fēng)險(xiǎn)，建立投資銀行業(yè)務(wù)應(yīng)急預(yù)警機(jī)制。

圖 2

篇4

3月迎來了最后一個(gè)交易日，月振幅為2.82%。對(duì)于上周的走勢，有機(jī)構(gòu)表示，上周滬指創(chuàng)年內(nèi)最大跌幅，短期維持低位震蕩格局。目前的下跌可以說是為“一帶一路”的上漲清理前期的獲利盤，加之目前資金緊張的局面一直未破解，后市或?qū)⒗^續(xù)保持低位震蕩的格局。

對(duì)于次新股，長江證券表示，綜合近期出現(xiàn)的利空因素，需注意次新板塊的回調(diào)風(fēng)險(xiǎn)。與此同時(shí)，次新股行情是周期性的，風(fēng)險(xiǎn)釋放之后，投資機(jī)會(huì)也將出現(xiàn)。

對(duì)于4月的A股市場及投資機(jī)會(huì)，多數(shù)機(jī)構(gòu)表現(xiàn)樂觀。

天風(fēng)證券表示，近期銀行間出現(xiàn)一定程度的“錢荒”，可能跟季末MPA考核有關(guān)，但對(duì)股票市場的影響總體相對(duì)有限。隨著時(shí)間進(jìn)入4月份，MPA考核的影響階段性結(jié)束，資金面在邊際上應(yīng)該會(huì)迎來正面反應(yīng)。隨著3月末資金面最困難時(shí)候的結(jié)束，以及對(duì)于A股加入MSCI的預(yù)期，4月份L險(xiǎn)有望偏好從被壓制轉(zhuǎn)向修復(fù)，助推市場繼續(xù)反彈一段。

西南證券表示，市場出現(xiàn)放量回調(diào)，指數(shù)繼續(xù)分化，當(dāng)前創(chuàng)業(yè)板有破位跡象，但上證依然站在20日均線上，預(yù)計(jì)這一格局有望延續(xù)。清明假期即將到來，市場暫時(shí)難有起色，在弱勢調(diào)整之后，市場仍將選擇繼續(xù)向上態(tài)勢。

對(duì)于投資機(jī)會(huì)，西南證券表示，關(guān)注那些業(yè)績增速高于市盈率，即PEG小于1的行業(yè)及個(gè)股投資機(jī)會(huì)，關(guān)注電子、銀行、保險(xiǎn)等投資機(jī)會(huì)，主題上可繼續(xù)關(guān)注“一帶一路”。

方正證券也指出，當(dāng)前無論是從國內(nèi)環(huán)境還是從國際格局來看，“一帶一路”都處在加速推進(jìn)期，伴隨著未來“一帶一路”戰(zhàn)略進(jìn)一步走向縱深，將會(huì)有更多國家和地區(qū)加入到與中國的經(jīng)貿(mào)合作中來，對(duì)于逐步走出國門的中國企業(yè)而言，也意味著未來存在更多機(jī)遇。5月即將在北京召開的“一帶一路”國際合作高峰論壇，無疑會(huì)進(jìn)一步提升“一帶一路”的市場關(guān)注度。對(duì)此，三條投資線索值得關(guān)注：首先，是PPP模式與“一帶一路”相結(jié)合帶來優(yōu)勢產(chǎn)能的輸出，主要涉及建筑、建材、機(jī)械等行業(yè)。其次，是以高鐵、通信、電力設(shè)備等高端制造業(yè)為代表的優(yōu)勢產(chǎn)業(yè)的對(duì)外推廣。第三，是關(guān)注西部地區(qū)大規(guī)?；A(chǔ)設(shè)施建設(shè)，走向新一輪前沿。

券商看盤

天風(fēng)證券：“錢荒”對(duì)A股影響有限

天風(fēng)證券徐彪表示，近期銀行間出現(xiàn)一定程度的“錢荒”，可能跟季末MPA考核有關(guān)，但對(duì)股票市場的影響總體相對(duì)有限。這一方面可能是因?yàn)檫@次“錢荒”的程度還不算嚴(yán)重，另一方面可能是因?yàn)锳股市場資金來源與銀行無直接關(guān)系，杠桿水平低且總體倉位中樞相比前兩三年要低，導(dǎo)致股市在短期具有相對(duì)強(qiáng)的短期抗跌性。隨著時(shí)間進(jìn)入4月份，MPA考核的影響階段性結(jié)束，資金面在邊際上應(yīng)該會(huì)迎來正面反應(yīng)。

除此之外，之前MSCI官方了A股納入MSCI的咨詢報(bào)告，市場預(yù)期A股在2017年納入MSCI的概率顯著提升。總體來看，對(duì)于A股市場而言，回顧今年以來的行情，在需求層面始終無法證偽或證真的情況下，風(fēng)險(xiǎn)偏好（資金面、政策面）成為震蕩市中影響A股的核心因素。1-2月公布的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)以及3月上旬的高頻數(shù)據(jù)，都顯示需求層面仍然糾結(jié)，大考延后（或要等到5月）。在此之前，風(fēng)險(xiǎn)偏好繼續(xù)主導(dǎo)市場，隨著3月末資金面最困難時(shí)候的結(jié)束，以及對(duì)于A股加入MSCI的預(yù)期，4月風(fēng)險(xiǎn)偏好從被壓制轉(zhuǎn)向修復(fù)，助推市場繼續(xù)反彈一段。中期來看，經(jīng)濟(jì)基本面應(yīng)當(dāng)會(huì)起到關(guān)鍵性作用，這需要時(shí)間來揭曉，或許需要等到二季度的某個(gè)時(shí)候。

申萬宏源證券：“一帶一路”有運(yùn)作的空間

申萬宏源證券表示，上周大盤之所以沒有延續(xù)原來的上漲態(tài)勢，而是掉頭向下，既有外部原因，也有內(nèi)部原因。近來，周邊市場走勢疲弱，美股道指已連續(xù)下跌多日，市場開始討論“特朗普行情是否結(jié)束”的問題了。海外市場持續(xù)走弱，對(duì)于一個(gè)正試圖向上突破的市場而言，其影響顯然是很消極的。從內(nèi)部原因來說，由于行情運(yùn)行中并未出現(xiàn)增量資金明顯流入的局面，市場基本上還是存量博弈，這就決定了行情會(huì)呈現(xiàn)板塊輪動(dòng)的格局。這種熱點(diǎn)的快速輪動(dòng)，使得股市很難形成賺錢效應(yīng)，而且指數(shù)也不太容易上臺(tái)階。事實(shí)上，當(dāng)市場試圖以高股息概念股為沖高的主要力量時(shí)，客觀上就已進(jìn)入操作誤區(qū)了。

申萬宏源證券指出，近期熱點(diǎn)抱團(tuán)有所消退、多方抓手不多。前階段市場沖入“無套區(qū)”的策略實(shí)效看來即將過去，最近幾日次新股和價(jià)值白馬股的逼空趨勢有所消退。目前，國內(nèi)出現(xiàn)利率上行的跡象，市場很難有整體性趨勢行情。與此同時(shí)，中小板指數(shù)已經(jīng)把去年年底的“坑”全部填滿，創(chuàng)業(yè)板稍弱，只能填一半的“坑”。清明小長假臨近，市場預(yù)計(jì)會(huì)有個(gè)縮量的過程，滬綜指下方30日均線有較強(qiáng)支撐，估計(jì)最近幾天將再次面臨考驗(yàn)。

篇5

在備戰(zhàn)之前，投資者首先需要對(duì)投資風(fēng)險(xiǎn)有一定的認(rèn)識(shí)。

我們先來看這個(gè)游戲怎么玩法。風(fēng)險(xiǎn)投資的運(yùn)行模型為：向創(chuàng)業(yè)者注資（播種期）―讓企業(yè)生產(chǎn)出適當(dāng)?shù)漠a(chǎn)品并設(shè)計(jì)好包裝（孵化期）―在證券市場上市（收獲期）―在二級(jí)市場上套現(xiàn)（退身期）。這就是風(fēng)險(xiǎn)投資的游戲規(guī)則，這個(gè)規(guī)則決定了風(fēng)險(xiǎn)投資的本性具有投機(jī)性。如何將企業(yè)包裝上市賣個(gè)好價(jià)錢是它考慮的首要目標(biāo)，其它如企業(yè)能否健康成長，未來的發(fā)展等統(tǒng)統(tǒng)變得無關(guān)緊要。

風(fēng)險(xiǎn)投資得以實(shí)現(xiàn)的基本條件是，它必須找到一個(gè)釋放風(fēng)險(xiǎn)的平臺(tái)，基于這個(gè)模型只有一個(gè)出口：上市套現(xiàn)，于是股市便成了它唯一釋放風(fēng)險(xiǎn)的場所――躲在幕后的風(fēng)險(xiǎn)“接棒者”便粉墨登場了。這人是誰？看看像不像你自己？不管你情不情愿，只要你在玩股票，只要你在追捧時(shí)下最熱門的創(chuàng)投概念股，你便被拖入了這場游戲之中，而且還注定要扮演“將游戲進(jìn)行到底”的角色。

證監(jiān)會(huì)顯然也注意到了風(fēng)險(xiǎn)控制的問題，在《首次公開發(fā)行股票并在創(chuàng)業(yè)板上市管理暫行辦法》中，就對(duì)建立投資者準(zhǔn)入機(jī)制、多渠道嚴(yán)控風(fēng)險(xiǎn)做了嚴(yán)格規(guī)定。

上半場：摒棄概念重實(shí)質(zhì)

作為“孿生子”，風(fēng)險(xiǎn)和收益總是并存的。風(fēng)險(xiǎn)投資者在悄無聲息中“退身”時(shí)，也把所有的風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)讓給了你。當(dāng)然，也包括不能確定的高收益。我們曾看到2008年大盤下跌中，擁有創(chuàng)投概念的紫光股份、大眾公用等逆市走牛，成為熊市中亮點(diǎn)。被稱為創(chuàng)投第一概念的魯信高新，3個(gè)月時(shí)間實(shí)現(xiàn)最大漲幅476％，成為牛年第一牛股，中小板也水漲船高，成為牛股“批發(fā)市場”。

考慮到創(chuàng)業(yè)板還有許多后續(xù)步驟需要落實(shí)，真正面世可能尚需時(shí)日，在等待的過程中，投資者能否備戰(zhàn)主板相關(guān)創(chuàng)投概念股？分析師們的答案是肯定的。

上海證券分析師蔡鈞毅指出，對(duì)于創(chuàng)投概念股，需要激情和理性并重，不過度追漲，在創(chuàng)業(yè)板開設(shè)之前的概念運(yùn)作中，以逢低適度參與為主要原則。

“創(chuàng)投概念公司的主要著力點(diǎn)在兩條主線上：一、旗下具有高科技園區(qū)的相關(guān)公司，未來一旦創(chuàng)投開設(shè)，旗下孵化公司有望登陸創(chuàng)業(yè)板，從而為公司創(chuàng)造財(cái)富神話的預(yù)期品種；二、由于創(chuàng)業(yè)板的開設(shè)，券商類公司的業(yè)務(wù)收入在未來有望獲得新的增長點(diǎn)，這主要集中在部分優(yōu)質(zhì)的中、大型券商?！辈题x毅說。

券商股受益于創(chuàng)業(yè)板的邏輯在于：獲取增量經(jīng)紀(jì)、投行業(yè)務(wù)機(jī)會(huì)（但相對(duì)有限）、為直投業(yè)務(wù)IPO提供想象空間、平緩業(yè)績周期并降低券商靠天吃飯的現(xiàn)象。

申銀萬國同樣給出了摒棄概念炒作的投資策略。申銀萬國認(rèn)為，創(chuàng)業(yè)板相關(guān)受益概念股的交易主線，將從純概念炒作向業(yè)績增厚、投資項(xiàng)目上市的思路演變。

“不可否認(rèn)，創(chuàng)業(yè)板推出這一事件蘊(yùn)含著一定的投資機(jī)會(huì)，但整體板塊機(jī)會(huì)出現(xiàn)的可能性較小?！鄙赉y萬國指出，原因之一在于前期由于創(chuàng)業(yè)板推出的朦朧預(yù)期，相關(guān)板塊（尤其是創(chuàng)投概念股）已經(jīng)經(jīng)歷了較大幅度的上漲；原因之二在于，創(chuàng)業(yè)板推出意味著利好預(yù)期的兌現(xiàn)，“因此，我們的觀點(diǎn)是需要提防風(fēng)險(xiǎn)因素，尋找其中安全性較高、有切實(shí)推動(dòng)力的品種?！?/p>

申銀萬國主推券商、信托類上市公司，如中信證券、遼寧成大、吉林敖東、海通證券、安信信托和大眾公用。

下半場：估值方法是關(guān)鍵

至于創(chuàng)業(yè)板真正推出后，投資者如何抉擇，也早有券商提出對(duì)策。

“由于中國股票市場不健全的投資者結(jié)構(gòu)、市場的相對(duì)封閉性以及投資者的較高‘賭性’等因素的共同作用，預(yù)計(jì)未來創(chuàng)業(yè)板的估值水平將會(huì)出現(xiàn)較大的波動(dòng)性?！便y河證券認(rèn)為，真正投身創(chuàng)業(yè)板，須明辨估值方法。

針對(duì)創(chuàng)業(yè)板擬上市公司，銀河證券建議采用PEG（市盈率與業(yè)績增長率之比）和PE（市盈率）、PB（市凈率）作為主要估值方法；并且，針對(duì)創(chuàng)業(yè)板不同行業(yè)的特點(diǎn)，有必要采取若干估值方法作為這3種主要方法的補(bǔ)充。

篇6

在收集項(xiàng)目之前，風(fēng)險(xiǎn)投資家要充分分析風(fēng)險(xiǎn)幾率、投資目標(biāo)市場價(jià)值和產(chǎn)業(yè)發(fā)展前景，并且研究機(jī)構(gòu)、會(huì)計(jì)所和證券商都是其尋找項(xiàng)目的機(jī)構(gòu)，這樣能夠保證尋找到優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目。②項(xiàng)目篩選階段。風(fēng)險(xiǎn)投資家在大量風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目中尋求投資機(jī)會(huì)，并針對(duì)選中的部分有潛力項(xiàng)目做出詳盡調(diào)查和評(píng)估。不同的風(fēng)險(xiǎn)投資公司使用不同的篩選方式，風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)所處發(fā)展階段、項(xiàng)目規(guī)模、所處行業(yè)和地理位置等是風(fēng)險(xiǎn)投資公司著重考慮的問題。項(xiàng)目所處行業(yè)及發(fā)展階段是重要的篩選內(nèi)容。通常情況下，風(fēng)險(xiǎn)投資家只在某個(gè)或幾個(gè)行業(yè)比較精通，所以，對(duì)自己精通領(lǐng)域進(jìn)行投資幾率較大。因?yàn)樵绞橇私庾约核顿Y的行業(yè)就越能充分發(fā)揮自己的經(jīng)驗(yàn)和關(guān)系，為企業(yè)技術(shù)、市場等提供優(yōu)良服務(wù)，取得投資收益。

項(xiàng)目評(píng)估階段。風(fēng)險(xiǎn)投資家將選中的方案進(jìn)行調(diào)查分析，為是否投資做出判斷。評(píng)估內(nèi)容有：一是風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)和收益水平，包括產(chǎn)品技術(shù)特征、環(huán)境威脅抵抗能力、市場特征和企業(yè)家能力等；二要評(píng)估可能收益金額，包括風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)投資規(guī)模及其出讓股權(quán)數(shù)額。④構(gòu)建契約階段。構(gòu)建契約階段是在風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)投資評(píng)估得以通過并且雙方達(dá)成共識(shí)之后。風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)家和風(fēng)險(xiǎn)投資家根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的股票價(jià)值、基本約束機(jī)制和利益劃分方式進(jìn)行協(xié)商，并簽署具有法律效力的法律文件。此階段主要對(duì)以下幾個(gè)方面內(nèi)容進(jìn)行討論：第一，可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股、債券、普通股等屬于股權(quán)形式。計(jì)價(jià)方面，投資公司側(cè)重于公司凈值、票面扣除技術(shù)折價(jià)、商譽(yù)和票面價(jià)值等。第二，為保障股權(quán)、降低風(fēng)險(xiǎn)，投資公司會(huì)在協(xié)議書上明確股權(quán)保障方式，包括：重大資本預(yù)算核擬方式、財(cái)務(wù)責(zé)任、董事會(huì)權(quán)利義務(wù)和董事會(huì)席位分配等。另外對(duì)技術(shù)股權(quán)利和義務(wù)劃分也有明確規(guī)定。第三，針對(duì)投資公司回收年限、受資企業(yè)股票上市時(shí)機(jī)、出售持股時(shí)機(jī)與規(guī)范等內(nèi)容進(jìn)行協(xié)議說明。第四，對(duì)投資公司參與經(jīng)營決策及參與程度加以確認(rèn)。

二、退出機(jī)制

篇7

股權(quán)投資，包括對(duì)金融企業(yè)的投資、產(chǎn)業(yè)投資和風(fēng)險(xiǎn)投資

證券投資，包括債券、股票和證券投資基金券

資產(chǎn)委托管理

根據(jù)中國人民銀行7月份全國金融統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，全國企業(yè)存款已達(dá)40240億元，較去年同期增長21.6%。而同時(shí)期我國GDP的增長為8.2%。這從一個(gè)側(cè)面反映出，隨著經(jīng)濟(jì)的增長，企業(yè)的現(xiàn)金資產(chǎn)不斷上升，且增長速度超過經(jīng)濟(jì)增長率。同時(shí)表明，大部分企業(yè)將現(xiàn)金資產(chǎn)都存入了銀行，反映出投資渠道的單一。企業(yè)存款中，又有相當(dāng)大部分（約60%以上）是屬于企業(yè)集團(tuán)的閑置資金，這部分資金由于各種原因沒有進(jìn)入生產(chǎn)領(lǐng)域，而是在銀行獲取較低的收益，無論從資源配置還是企業(yè)資產(chǎn)保值增殖的角度，都是低效率和不利的。因此，對(duì)于企業(yè)集團(tuán)來說，通過各種手段進(jìn)行資產(chǎn)經(jīng)營，是十分重要的課題。

一、企業(yè)集團(tuán)進(jìn)行資產(chǎn)經(jīng)營的必要性

1、進(jìn)行資產(chǎn)經(jīng)營是企業(yè)集團(tuán)可持續(xù)發(fā)展的需要。

企業(yè)集團(tuán)在多年的經(jīng)營中，積累了相當(dāng)豐富的現(xiàn)金資產(chǎn)，這部分資產(chǎn)能否合理運(yùn)用，實(shí)現(xiàn)保值增值，是關(guān)系到企業(yè)能否實(shí)現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展的重要問題。現(xiàn)金資產(chǎn)是企業(yè)的活血，是保障企業(yè)發(fā)展后勁的重要物質(zhì)基礎(chǔ)。如果僅以銀行存款的形式存在，由于我國的利率尚未市場化，銀行利率難于根據(jù)宏觀經(jīng)濟(jì)金融形勢的迅速變化作出及時(shí)調(diào)整，因此仍然面臨著一定的風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)，銀行存款的收益率較低，不能滿足企業(yè)集團(tuán)資產(chǎn)保值增值的需要，進(jìn)而影響到企業(yè)的可持續(xù)發(fā)展。

2、資產(chǎn)結(jié)構(gòu)多元化是企業(yè)抵御風(fēng)險(xiǎn)的客觀要求。

目前我國正處于產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整時(shí)期，許多行業(yè)已進(jìn)入成熟期（例如能源、電力和鋼鐵）甚至衰退期（例如煤炭行業(yè)），表現(xiàn)為技術(shù)落后、市場趨于飽和，追加投入的邊際收益不斷下降，因此處于這些行業(yè)的企業(yè)都面臨著兩個(gè)重要問題，一是先前的積累如何進(jìn)一步保值增值的問題，二是所處的行業(yè)本身生命周期所帶來的潛在風(fēng)險(xiǎn)。因此，資產(chǎn)結(jié)構(gòu)多元化，進(jìn)行資產(chǎn)的有效組合，是企業(yè)集團(tuán)實(shí)現(xiàn)存量資產(chǎn)保值增值、抵御市場風(fēng)險(xiǎn)和實(shí)現(xiàn)部分甚至全面轉(zhuǎn)型進(jìn)入新興行業(yè)的必要手段。

3、產(chǎn)融結(jié)合合是市場經(jīng)濟(jì)發(fā)展的必然趨勢。

發(fā)達(dá)國家市場經(jīng)濟(jì)發(fā)展的實(shí)踐表明，產(chǎn)業(yè)資本和金融資本必然會(huì)有一個(gè)融合的過程，這是社會(huì)資源達(dá)到最有效配置的客觀要求。這種融合，宏觀上有利于優(yōu)化國家金融政策的調(diào)控效果，微觀層面有利于產(chǎn)業(yè)資本的快速流動(dòng)，提高資本配置的效率。因此產(chǎn)業(yè)資本進(jìn)入金融業(yè)，資本的相互轉(zhuǎn)化和融合，是商品市場和金融市場發(fā)展的交叉點(diǎn)，從這個(gè)角度來說，企業(yè)集團(tuán)的一部分資產(chǎn)進(jìn)入金融業(yè)，成為金融資本的一部分，具有必要性和合理性，另一方面，這種趨勢也為企業(yè)集團(tuán)資產(chǎn)經(jīng)營提供了新的思路和渠道。

二、企業(yè)集團(tuán)資產(chǎn)經(jīng)營的原則和宗旨。

企業(yè)集團(tuán)的現(xiàn)金資產(chǎn)具有數(shù)量巨大、對(duì)安全性要求高的特點(diǎn)，因此資產(chǎn)經(jīng)營策略必然的原則之一是安全性，在保證安全性的基礎(chǔ)之上，獲取穩(wěn)定的收益，而不追求過高的超額收益，因?yàn)槟菢颖厝皇且誀奚踩詾榇鷥r(jià)的。同時(shí)，投資立足于長線，對(duì)流動(dòng)性要求不高。

綜合起來，企業(yè)集團(tuán)資產(chǎn)經(jīng)營的原則是：長線投資、確保安全、穩(wěn)健為本、力爭收益，從而達(dá)到實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)的保值增值的目的?；谝陨系姆治?，我們對(duì)企業(yè)集團(tuán)的資產(chǎn)經(jīng)營策略進(jìn)行分析，并提出相關(guān)建議。

三、企業(yè)集團(tuán)資產(chǎn)經(jīng)營的手段分析及策略建議

企業(yè)集團(tuán)資產(chǎn)經(jīng)營手段，實(shí)際上就是企業(yè)集團(tuán)合理運(yùn)用閑置資金進(jìn)行各種投資的方式和渠道。下面分為股權(quán)投資，證券投資和間接投資幾個(gè)方面進(jìn)行分析。

（一）股權(quán)投資

1、金融企業(yè)的股權(quán)投資。

金融行業(yè)在我國屬于朝陽行業(yè)，具有發(fā)展前景好，收益較高的特點(diǎn)。從我國目前的現(xiàn)狀考慮，對(duì)于商業(yè)銀行的股權(quán)投資比較困難，而且收益較低，以深圳發(fā)展銀行為例，2000年中期的凈資產(chǎn)收益率僅6%，即使按照80%的分紅率計(jì)算，按每股凈資產(chǎn)進(jìn)行股權(quán)投資的收益率也只有4.8%。因此，對(duì)非銀行金融機(jī)構(gòu)的股權(quán)投資是切實(shí)可行的手段。

投資參股證券公司。近兩年來，許多大企業(yè)集團(tuán)抓住國內(nèi)券商增資擴(kuò)股的契機(jī)，紛紛投資參股成為券商的大股東。例如深圳機(jī)場參股國信證券（20%股權(quán)），投資額為54480萬元，七個(gè)月即獲得了5293萬元的收益（數(shù)據(jù)來自深圳機(jī)場1999年年報(bào)），年回報(bào)率約為16.7%；青百控股青海證券，初期投資額為5016.6萬元，1999年實(shí)現(xiàn)利潤1100萬元，收益率為22%；申能股份1999年8月投資12142.84萬元入股海通證券，年終獲得1820.53萬元的股利，年收益率為36%。

參股證券公司的優(yōu)點(diǎn)是：（1）證券業(yè)是新興行業(yè)，成長性好，收益較高。（2）不直接面對(duì)證券市場，由于中間有券商作為隔離帶，風(fēng)險(xiǎn)大部分被券商所分擔(dān)，主要風(fēng)險(xiǎn)是證券公司的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)。

參股證券公司需要注意以下幾個(gè)方面的問題：

其一，證券公司的選擇問題。由于主要的投資風(fēng)險(xiǎn)是券商經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)，因此券商的素質(zhì)成為選擇的重要依據(jù)。選擇標(biāo)準(zhǔn)包括管理水平高低，財(cái)務(wù)狀況優(yōu)劣、風(fēng)險(xiǎn)控制體系完善與否等方面，尤其風(fēng)險(xiǎn)控制體系的完善與否，直接決定了股權(quán)投資受證券市場風(fēng)險(xiǎn)影響的程度。一般來說，風(fēng)險(xiǎn)控制體系完善的證券公司，將致力于使證券市場對(duì)公司股東投資的影響降到最低限度。

其二，控制權(quán)的問題。由于投資額度較大，因此必須對(duì)投資的情況進(jìn)行一定的監(jiān)督，有必要獲得一定得公司控制權(quán)，對(duì)公司的經(jīng)營管理有一定的參與。參股的股權(quán)比例應(yīng)該以大于20%為宜，因?yàn)楦鶕?jù)有關(guān)規(guī)定，這是股東擁有公司財(cái)務(wù)審計(jì)權(quán)的最低股份比例。深圳機(jī)場就是按照這個(gè)標(biāo)準(zhǔn)對(duì)國信證券投資的，占有20%的股份。

保險(xiǎn)公司。保險(xiǎn)業(yè)也是具有良好發(fā)展前景的行業(yè)，但是目前的狀況并不樂觀，主要是因?yàn)橥顿Y工具較少，國家對(duì)保險(xiǎn)公司的投資管制較多，造成保險(xiǎn)公司的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)較大。

由于目前存款利息和國債利率較低，而保險(xiǎn)公司向客戶承諾的利率相對(duì)較高，僅靠利差收入來維持，收益十分有限，造成保險(xiǎn)公司經(jīng)營面臨相當(dāng)大的困難。長遠(yuǎn)來看，國家將逐漸放松管制，保險(xiǎn)公司資金的投資渠道將越來越寬，尤其是可投資于股票市場的資產(chǎn)比例逐漸提高，使保險(xiǎn)公司在未來的發(fā)展前景看好。但是目前介入的力度不宜過大。

基金管理公司。發(fā)起設(shè)立基金管理公司也是一種可行的投資手段。盡管1997年頒布的《證券投資基金管理暫行辦法》規(guī)定，只有非銀行金融機(jī)構(gòu)才能發(fā)起設(shè)立基金管理公司，但目前在實(shí)際操作中已經(jīng)放寬了條件，國有企業(yè)也可以作為基金管理公司的發(fā)起人。

按照目前基金管理公司的投資/收益狀況，一個(gè)管理20億基金的基金管理公司，注冊資本在5000——8000萬元之間，按照管理費(fèi)收入（無風(fēng)險(xiǎn)收益）計(jì)算，每年的凈資產(chǎn)收益率也將超過10%，如果旗下基金的收益較高，還將獲得豐厚的傭金收入，同時(shí)隨著基金規(guī)模的擴(kuò)大，可預(yù)期的管理費(fèi)收入還將增加。因此，以發(fā)起基金管理公司的方式投資，可以在保證基本收益率的基礎(chǔ)上獲得較高的收益。

不足之處在于容量較小，即發(fā)起基金管理公司所需資金量較小，很難滿足企業(yè)集團(tuán)投資需求，目前資本規(guī)模最大的博時(shí)基金管理公司的注冊資本才1.5億元人民幣。因此，對(duì)于企業(yè)集團(tuán)的現(xiàn)金資產(chǎn)來說，這種方式在投資組合中只能占很小的比例，其風(fēng)險(xiǎn)/收益特性對(duì)于整體來說影響不顯著。從發(fā)展的眼光來看，隨著開放式基金的推出和擴(kuò)張，對(duì)基金管理公司的資本規(guī)模和抗風(fēng)險(xiǎn)能力將提出更高的要求，進(jìn)而擴(kuò)大對(duì)初期股權(quán)投資的需求，因此，發(fā)起基金管理公司仍不失為一種具有投資潛力的的方式。

2、公用事業(yè)和基礎(chǔ)設(shè)施投資。主要是指投資于公路橋梁建設(shè)等公用事業(yè)項(xiàng)目。這種行業(yè)屬于通常所說的“防守型行業(yè)”，具有明顯的優(yōu)點(diǎn)，即收益穩(wěn)定，受宏觀經(jīng)濟(jì)周期波動(dòng)的影響小。缺點(diǎn)是建設(shè)期和投資回收期較長，意味著收益實(shí)現(xiàn)的時(shí)間較長和資產(chǎn)流動(dòng)性較差。如果需要資產(chǎn)變現(xiàn)，則會(huì)遇到相當(dāng)大的困難，盡管企業(yè)集團(tuán)資產(chǎn)經(jīng)營對(duì)資產(chǎn)流動(dòng)性要求不高，但由于市場變化速度太快，難免會(huì)遇到根據(jù)經(jīng)濟(jì)形勢和市場狀況改變投資方向，調(diào)整投資組合的情況出現(xiàn)，因此為保證這種靈活性，就需要一定的流動(dòng)性。

以投資于公路為例，上市公司湖南高速（0900），主要的收入來自于高速公路收費(fèi)，1999年的凈資產(chǎn)收益率為10.59%，當(dāng)年湖南省以及全國的經(jīng)濟(jì)形勢并不樂觀，車流量較往年沒有明顯增長，但湖南高速仍然取得了較高的收益。重慶路橋（600106）也是從事公路橋梁等基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的公司，收入來自路橋收費(fèi)，1999年的凈資產(chǎn)收益率達(dá)11.93%。

基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資需要注意的問題。

其一、地域的選擇。進(jìn)行公用事業(yè)和基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)應(yīng)當(dāng)選擇目前不太發(fā)達(dá)但是具有經(jīng)濟(jì)增長潛力的地區(qū)，同時(shí)國家政策的扶持也是相當(dāng)重要的。選擇不太發(fā)達(dá)的地區(qū)是因?yàn)榈貎r(jià)等成本較低，初期投入相對(duì)發(fā)達(dá)地區(qū)少，意味著未來潛在收益率提高。

其二、項(xiàng)目的選擇。盡管公用事業(yè)整體上具有收益穩(wěn)定的特點(diǎn),但穩(wěn)定也有高低之分。通常建設(shè)期長的項(xiàng)目收益較高，因?yàn)轫?xiàng)目建設(shè)周期長的項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較大，因而收益中必然有一部分是風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償。因此，在項(xiàng)目的選擇中，有必要在風(fēng)險(xiǎn)和收益之間尋找平衡點(diǎn)，必須進(jìn)行嚴(yán)格的項(xiàng)目論證。

其三、控制投資數(shù)量。由于公用事業(yè)投資所需資金量巨大，投入產(chǎn)出周期長，時(shí)流動(dòng)性較差，因此這種投資在整個(gè)資產(chǎn)經(jīng)營策略中的比例不宜過高。如果企業(yè)集團(tuán)的現(xiàn)金資產(chǎn)數(shù)量較小，則應(yīng)投資于流動(dòng)性更強(qiáng)的項(xiàng)目。

3、風(fēng)險(xiǎn)投資。風(fēng)險(xiǎn)投資在國外已經(jīng)是非常成熟的行業(yè)，投資方向主要是處于初創(chuàng)期或進(jìn)入成長期的新興企業(yè)，具有風(fēng)險(xiǎn)大、潛在收益高的特點(diǎn)。國內(nèi)的風(fēng)險(xiǎn)投資經(jīng)過十多年的發(fā)展，形成了一定規(guī)模的市場，也積累了一定的經(jīng)驗(yàn)和教訓(xùn)。隨著國內(nèi)二板市場的推出，風(fēng)險(xiǎn)投資的退出機(jī)制將逐漸完善，而且，國家科教興國戰(zhàn)略的實(shí)施，為信息技術(shù)、生物技術(shù)、新材料技術(shù)為代表的高科技產(chǎn)業(yè)的發(fā)展提供了歷史性的機(jī)遇。因此從外部條件，投資客體的角度來看，目前在國內(nèi)進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)投資的條件已經(jīng)基本具備。同時(shí)，企業(yè)集團(tuán)資金數(shù)量大，能夠滿足風(fēng)險(xiǎn)投資進(jìn)行項(xiàng)目群投資組合操作的資金需求。

企業(yè)集團(tuán)從事風(fēng)險(xiǎn)投資可以采取兩種方式，直接進(jìn)行投資和通過發(fā)起風(fēng)險(xiǎn)投資公司（或基金）進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)投資。由于在風(fēng)險(xiǎn)投資的實(shí)際操作中，投資項(xiàng)目的發(fā)掘，培養(yǎng)和風(fēng)險(xiǎn)/收益評(píng)估要求很高的專業(yè)水平；在新興公司的成長過程中需要在很大程度上介入其經(jīng)營管理，對(duì)風(fēng)險(xiǎn)管理和控制的要求高；風(fēng)險(xiǎn)投資的退出過程中需要專業(yè)化的操作，因此，我們認(rèn)為，企業(yè)集團(tuán)進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)投資，以上述的第二種方式為宜。同時(shí)考慮到風(fēng)險(xiǎn)投資的高風(fēng)險(xiǎn)特性和前述資產(chǎn)經(jīng)營的原則，風(fēng)險(xiǎn)投資在整個(gè)的投資額中應(yīng)占較小比例，不宜超過5%。

（二）證券投資

證券投資的最突出特點(diǎn)是流動(dòng)性強(qiáng)，適合于投資組合的調(diào)整，目前主要的投資品種有國債、股票、基金券。

1、國債。風(fēng)險(xiǎn)小，收益穩(wěn)定，最近發(fā)行的三年期國債，票面利率為3.14%。由于其風(fēng)險(xiǎn)/收益特性十分明顯，在此不作詳細(xì)分析。

2、股票。目前國家對(duì)于國有企業(yè)股票投資管制已經(jīng)放松，國有企業(yè)既可以作為戰(zhàn)略投資者參與一級(jí)市場的配售，也可以參與二級(jí)市場的股票投資。從目前的狀況看，在一級(jí)市場對(duì)業(yè)務(wù)相關(guān)性較強(qiáng)的新上市公司進(jìn)行戰(zhàn)略投資，優(yōu)先認(rèn)購是風(fēng)險(xiǎn)較低而收益較高的方式。以證券投資基金為例，每年通過這種方式投資的收益率均在10%以上，占其總體收益的比例達(dá)25%——50%。因此企業(yè)集團(tuán)采取這種投資方式比較理想。

另外，企業(yè)集團(tuán)也可以在二級(jí)市場進(jìn)行投資，企業(yè)集團(tuán)直接投資于二級(jí)市場的優(yōu)點(diǎn)是可以自主進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)控制，決定投資策略和投資品種，決策比較迅速，但缺點(diǎn)是企業(yè)集團(tuán)內(nèi)部缺乏股票二級(jí)市場操作的經(jīng)驗(yàn)和人才，專業(yè)化程度不夠，在一定程度上加大了風(fēng)險(xiǎn)，因此比較合適的方式是委托機(jī)構(gòu)進(jìn)行資產(chǎn)管理，在下面將有分析。

3、證券投資基金。對(duì)基金券的投資從目前看也是比較理想的投資方式，從我國證券市場新基金兩年來的實(shí)踐看，大部分都給基金持有人帶來了良好的收益。

這種方式優(yōu)點(diǎn)是委托機(jī)構(gòu)進(jìn)行操作，不需要進(jìn)行額外的人力物力投入，而且專業(yè)化程度高，可以獲得相對(duì)穩(wěn)定的收益，并有效地管理風(fēng)險(xiǎn)。委托金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行資產(chǎn)管理，并不僅僅限于股票二級(jí)市場的投資，還可以其他方式——例如風(fēng)險(xiǎn)投資等的操作來實(shí)現(xiàn)收益。采取這種方式應(yīng)該注意的主要問題是受托人即機(jī)構(gòu)的選擇。選擇的標(biāo)準(zhǔn)應(yīng)當(dāng)從以下幾個(gè)方面考慮。

其一，以往證券業(yè)務(wù)自營的業(yè)績。這一點(diǎn)反映了機(jī)構(gòu)操作大資金的能力和盈利水平，是決定投資收益率的重要因素。

其二，操作風(fēng)格。不同的機(jī)構(gòu)具有不同的風(fēng)險(xiǎn)偏好，反映在操作風(fēng)格上就表現(xiàn)為積極型和穩(wěn)健型。企業(yè)集團(tuán)處于本金安全性的考慮，應(yīng)該選擇風(fēng)格穩(wěn)健的機(jī)構(gòu)。

其三，風(fēng)險(xiǎn)管理水平。機(jī)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)管理水平高低和風(fēng)險(xiǎn)控制機(jī)制是否完善也在很大程度上影響著本金的安全性。

（四）策略建議

根據(jù)以上的分析，我們對(duì)于企業(yè)集團(tuán)的資產(chǎn)經(jīng)營策略提出以下建議

1、根據(jù)安全性和收益性相結(jié)合，并兼顧一定的流動(dòng)性的原則，建議將投資分為流動(dòng)性較強(qiáng)的證券投資和流動(dòng)性較差的股權(quán)投資兩部分，各占50%左右。

2、在股權(quán)投資中，對(duì)金融企業(yè)的股權(quán)投資可占30%——40%，這部分資產(chǎn)的流動(dòng)性相對(duì)較強(qiáng)（資產(chǎn)質(zhì)量好，易于轉(zhuǎn)讓），但風(fēng)險(xiǎn)較大。產(chǎn)業(yè)投資中，公用事業(yè)投資可占50%——60%，風(fēng)險(xiǎn)投資占10%左右（總量的5%）

篇8

[關(guān)鍵詞]循環(huán)經(jīng)濟(jì)；創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)；生態(tài)體系；發(fā)展走勢

我國從上世紀(jì)八十年代正式開啟了風(fēng)險(xiǎn)投資事業(yè)，經(jīng)過多年的發(fā)展歷程，我國風(fēng)險(xiǎn)投資交易的單筆規(guī)模越來越大。這一現(xiàn)象體現(xiàn)出了當(dāng)前我國創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)生態(tài)體系的發(fā)展具有較強(qiáng)潛力。此外，我國中小板以及創(chuàng)業(yè)板市值占據(jù)了多層投資的占比，從而實(shí)現(xiàn)了許多風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)具備較大的退出容量。所以，從根本上來講，我國當(dāng)前風(fēng)險(xiǎn)投資市場能夠在較短的發(fā)展歷程中，成為許多研究學(xué)者的研究焦點(diǎn)。

一、我國創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)市場形成環(huán)形的原因分析

(一)創(chuàng)投基金與創(chuàng)新生態(tài)體系之間存在較大的關(guān)聯(lián)性從風(fēng)險(xiǎn)投資層面來進(jìn)行分析，不管是以供給關(guān)系來表現(xiàn)，還是體現(xiàn)出相應(yīng)的需求驅(qū)動(dòng)并沒有一個(gè)最終的結(jié)論。從相關(guān)研究成果來進(jìn)行分析，對(duì)于創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)市場形態(tài)的優(yōu)劣，需要風(fēng)險(xiǎn)資本來提供后盾支持。通過有效的風(fēng)險(xiǎn)資本，才能夠進(jìn)一步提升創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)實(shí)效性，并能夠有效地強(qiáng)化企業(yè)家精神。

(二)創(chuàng)投基金與多層次資本市場收益與股權(quán)增值價(jià)值的關(guān)聯(lián)性在風(fēng)險(xiǎn)投資市場中，只有具備較為高效的信息流動(dòng)及價(jià)格發(fā)現(xiàn)機(jī)制，才能夠?yàn)檎麄€(gè)投資鏈提供退出保障，并能夠?yàn)轱L(fēng)險(xiǎn)投資帶來更多收益。為了能夠更好地適應(yīng)不同企業(yè)所表現(xiàn)出的差異化風(fēng)險(xiǎn)特征，需要根據(jù)相對(duì)應(yīng)的發(fā)展階段，制定出能夠滿足風(fēng)險(xiǎn)投資以不同方式的退出需求。同時(shí)，還借助多層資本市場為風(fēng)險(xiǎn)投資來提供保障，通過與有效監(jiān)管體系形成有機(jī)的融合。以此來形成風(fēng)險(xiǎn)投資的生態(tài)體系。在此過程中，風(fēng)險(xiǎn)投資的加入可以對(duì)具有較強(qiáng)發(fā)展?jié)摿Φ某鮿?chuàng)項(xiàng)目進(jìn)行篩選，并針對(duì)性地提高了其企業(yè)的管理水平。同時(shí)，在高效的監(jiān)督管理體系下，能夠讓整個(gè)項(xiàng)目的經(jīng)營以及研發(fā)創(chuàng)新得到有效發(fā)展。這樣才能夠?yàn)橘Y本市場項(xiàng)目輸入質(zhì)量得到最大化保障。

(三)創(chuàng)新生態(tài)體系成為資本市場的關(guān)鍵職能利用好流動(dòng)性可以有效地降低信息不對(duì)稱所形成的許多問題。這些問題的存在，導(dǎo)致企業(yè)在實(shí)施外部籌資過程中會(huì)增加其成本，這樣造成了資金供求雙方表現(xiàn)出了多元化需求的現(xiàn)象。通過這種方式，可以針對(duì)部分創(chuàng)新研發(fā)周期長，具有較高風(fēng)險(xiǎn)的創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)項(xiàng)目提供全方位的估值評(píng)價(jià)體系。此外，以這種方式來進(jìn)行評(píng)估，還能夠?yàn)楦魍顿Y機(jī)構(gòu)提供分散風(fēng)險(xiǎn)的組合投資，確保所投資的資金對(duì)創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)企業(yè)提供較大的支持。同時(shí)，還有利于順利構(gòu)建具有高效性的創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)生態(tài)體系。通過與不同規(guī)模及生命周期創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)項(xiàng)目的結(jié)合，促進(jìn)創(chuàng)新行為的高效性，能夠進(jìn)一步促進(jìn)資本市場運(yùn)作的完善。

二、循環(huán)經(jīng)濟(jì)背景下我國創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)生態(tài)體系的發(fā)展趨勢

(一)呈現(xiàn)積極的外在創(chuàng)新氛圍相關(guān)著作中提出了某個(gè)國家的創(chuàng)新力，關(guān)鍵在于人口總數(shù)、人口質(zhì)量、內(nèi)部交流量和外部交流量這四個(gè)層面的要素。我國在實(shí)施改革開放以來，深圳作為東南沿海地區(qū)的前沿，擁有了非常大的政策優(yōu)勢以及地理優(yōu)勢，從而實(shí)現(xiàn)了對(duì)外來人才的吸引。隨著其人才的流動(dòng)對(duì)其區(qū)域的經(jīng)濟(jì)、創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)氛圍形成了非常大的帶動(dòng)作用。

(二)引導(dǎo)政策和鼓勵(lì)措施隨著我國創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)外在良好氛圍的刺激作用下，國家出臺(tái)了相應(yīng)的創(chuàng)新體制，并針對(duì)性地對(duì)創(chuàng)新服務(wù)提供了有效的引導(dǎo)以及扶持。比如：針對(duì)創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)企業(yè)給予優(yōu)惠的財(cái)稅政策、為相關(guān)企業(yè)提供創(chuàng)業(yè)發(fā)展平臺(tái)、鼓勵(lì)高校學(xué)生創(chuàng)業(yè)以及留學(xué)歸國人員創(chuàng)業(yè)扶持等優(yōu)惠政策。同時(shí)，還在相關(guān)區(qū)域內(nèi)搭建了國家級(jí)創(chuàng)新科技園區(qū)，為更多的創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)項(xiàng)目提供了良好的孵化平臺(tái)。截至2019年9月，我國已經(jīng)形成了企業(yè)主導(dǎo)并在高校與科研院協(xié)助下多個(gè)創(chuàng)新體系。并促進(jìn)了創(chuàng)新專利申請和授予數(shù)量的快速提升(如下圖所示)。截至2019年7月，從國家知識(shí)產(chǎn)權(quán)局提供數(shù)據(jù)中了解到，2019年上半年我國發(fā)明專利申請量達(dá)到了近65萬件，同比下降9.4%，共授權(quán)發(fā)明專利近24萬件，同比增長9.9%。隨著外在創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)氛圍以及相關(guān)優(yōu)惠政策扶持作用下，在全國范圍內(nèi)已經(jīng)形成了良好的創(chuàng)新氛圍，并取得了一定的成效。在這樣的發(fā)展形勢下，為整個(gè)風(fēng)險(xiǎn)投資產(chǎn)業(yè)提供了強(qiáng)大的發(fā)展動(dòng)力，并進(jìn)一步增強(qiáng)了創(chuàng)業(yè)創(chuàng)新力量的積累，形成了輸入端的良性循環(huán)。

(三)構(gòu)建多層次資本市場生態(tài)隨著我國多層次資金市場生態(tài)體系的不斷健全，為我國的創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)投資提供了保障。除了滬深主板體系以外，國家還推出了深交所的多個(gè)板塊，切實(shí)將新三板推向了全國的資本市場。此外，全國范圍內(nèi)還積極地發(fā)展地方股權(quán)交易市場，紛紛搭建了交易所市場、場外交易體系等具有多層次特征的資本市場生態(tài)體系。通過這樣的發(fā)展走勢，為創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)市場風(fēng)險(xiǎn)投資的退出保障提供了有效的條件。自本世紀(jì)初，我國資本市場一直以來都存在缺少風(fēng)險(xiǎn)資金退出渠道，從而在很大程度上對(duì)我國的資本市場結(jié)構(gòu)形成了約束。其主要原因是在此階段我國的IPO市場，主要是針對(duì)國有企業(yè)提供服務(wù)，還有部分發(fā)展趨于成熟的中小型企業(yè)。但對(duì)于初創(chuàng)以及成長中企業(yè)并沒有達(dá)到當(dāng)時(shí)的上市標(biāo)準(zhǔn)。從另一個(gè)層面來進(jìn)行分析，當(dāng)時(shí)對(duì)于國際資本損傷經(jīng)驗(yàn)并不足，無法實(shí)現(xiàn)與國外資本市場的對(duì)接，從而在一定程度上對(duì)于本土創(chuàng)投基金的退出形成了一定的影響，導(dǎo)致了本土基金發(fā)展非常遲緩。截至2019年底，新三板市場掛牌企業(yè)存量9921家,總市值3.25萬億元。而且在多層次資本市場體系的不斷完善下，我國的IPO市場容量開始向著穩(wěn)定的方向發(fā)展。在這樣的發(fā)展形勢下，為我國風(fēng)險(xiǎn)投資提供了多層次的退出渠道，有效促進(jìn)了創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)市場融資及相關(guān)投資領(lǐng)域的發(fā)展。隨著我國多層次資本市場體系的不斷完善，我國風(fēng)險(xiǎn)投資基金開始為大量的成長型企業(yè)提供資金扶持，進(jìn)一步提高了資本市場的項(xiàng)目輸入質(zhì)量，提高了資金市場的交易活力，從不同程度上對(duì)資金市場的健康、穩(wěn)定發(fā)展提供了保障。截至2019年7月，許多創(chuàng)業(yè)板企業(yè)均取得了風(fēng)險(xiǎn)投資扶持，從而讓我國的風(fēng)險(xiǎn)投資與資本市場形成了良性循環(huán)。

(四)引導(dǎo)創(chuàng)投基金生態(tài)我國風(fēng)險(xiǎn)投資基金最早出現(xiàn)于上世紀(jì)八十年代，為我國改革開放初始階段成立的科技產(chǎn)業(yè)提供了一定的資金配置。在此之后，通過風(fēng)險(xiǎn)投資方式對(duì)我國的資金活力形成了積極影響，有效提高了當(dāng)時(shí)的科技創(chuàng)新和產(chǎn)業(yè)發(fā)展。隨后，在我國市場中出現(xiàn)了外資私募機(jī)構(gòu)，并為我國的基金管理提供了一定的管理經(jīng)驗(yàn)。加上國家所出臺(tái)的扶持政策，對(duì)我國本土創(chuàng)投基金的生態(tài)建設(shè)起到了有效的強(qiáng)化作用。并在政府主導(dǎo)以及稅收調(diào)控等層面，對(duì)社會(huì)資本參與到風(fēng)險(xiǎn)投資中提供了條件。從目前情況下進(jìn)行分析，我國對(duì)于公司制或試點(diǎn)區(qū)域內(nèi)的有限合伙制創(chuàng)投企業(yè)投資種子期、初創(chuàng)期科技型企業(yè)界滿2年時(shí)，可以根據(jù)其企業(yè)的投資額度來制定稅收調(diào)控制度。比如：將其70%的投資額用于抵扣企業(yè)應(yīng)納稅。隨后，我國證券協(xié)會(huì)頒布了《證券公司私募基金子公司管理規(guī)范》以及《證券公司另類投資子公司管理規(guī)范》兩項(xiàng)規(guī)范。這也就意味著我國券商股權(quán)投資業(yè)務(wù)開始形成了規(guī)范化管理，并促進(jìn)了其行業(yè)趨向于市場化發(fā)展。在此發(fā)展形勢下，可以促進(jìn)其在風(fēng)險(xiǎn)投資體系中占據(jù)非常重要的地位。

(五)不斷拓展基金募資渠道對(duì)于當(dāng)前我國的風(fēng)險(xiǎn)投資的初始資金，主要是在政府主導(dǎo)下的基金、社會(huì)資本以及企業(yè)年金等，在一定程度上缺少發(fā)達(dá)國家較為成熟合伙人市場。從而導(dǎo)致了初期的風(fēng)險(xiǎn)投資基金表現(xiàn)出一種粗放型發(fā)展的現(xiàn)象。但在發(fā)展過程中，對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)資本募資渠道形成了一定的限制。同時(shí)，還對(duì)于創(chuàng)投機(jī)構(gòu)管理的規(guī)范化管理形成了阻礙。為了解決這些問題，中國證券業(yè)協(xié)會(huì)于2016年的兩種管理規(guī)范，為券商股權(quán)投資業(yè)務(wù)向市場化發(fā)展提供了有利條件。同時(shí)，也給我國的科技創(chuàng)新型企業(yè)、各類中小微企業(yè)以及具有戰(zhàn)略性創(chuàng)業(yè)產(chǎn)業(yè)發(fā)展提供了條件。在此之后，中國銀監(jiān)會(huì)開始對(duì)銀行子公司參與到科技創(chuàng)新股權(quán)投資的規(guī)定進(jìn)行了重新調(diào)整，在一定程度上放寬了準(zhǔn)入門檻。此外，通過并表綜合算大帳模式，有效解決了投資收益對(duì)沖貸款風(fēng)險(xiǎn)損失的問題。隨著我國證券市場的不斷深化，我國創(chuàng)投機(jī)構(gòu)的管理工具也得到了優(yōu)化。例如：國家發(fā)改委主導(dǎo)審批的雙創(chuàng)孵化債、交易商協(xié)會(huì)主管雙創(chuàng)專項(xiàng)債等等，不僅有效地促進(jìn)了證券市場的發(fā)展，還有效拓寬了風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)募資渠道。

三、結(jié)語

篇9

關(guān)鍵詞：風(fēng)險(xiǎn)投資；聲譽(yù)；IPO抑價(jià)；長期業(yè)績

中圖分類號(hào)：F830.59 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A 文章編號(hào)：1003-9031（2013）09-0072-06 DOI：10.3969/j.issn.1003-9031.2013.09.17

一、引言

風(fēng)險(xiǎn)投資是由專業(yè)投資者投入到新興的、迅速發(fā)展的、有巨大競爭潛力的企業(yè)中的一種股權(quán)性資本。隨著中國風(fēng)險(xiǎn)投資市場的不斷發(fā)展，這個(gè)特殊的投資群體也正在逐漸步入各行各業(yè)的視野，并在中國的經(jīng)濟(jì)活動(dòng)中扮演著愈來愈重要的角色。在過去的十年中，我國風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)展迅速，投資數(shù)量和金額均有大幅度的提升，投資案例數(shù)由2002年的226起快速增加到2011年的1503起，投資金額也由2002年的4.18億美元增至2011年的128.65美元①。

風(fēng)險(xiǎn)資本退出的主要渠道是把成熟企業(yè)推向IPO。2011年中國風(fēng)險(xiǎn)投資市場風(fēng)投機(jī)構(gòu)共發(fā)生456筆退出交易中，IPO退出共計(jì)312筆，占比68.4%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于并購?fù)顺觯?2.1%）、股權(quán)轉(zhuǎn)讓退出（9.0%）以及管理層回購（4.8%）等其他退出方式②。

風(fēng)險(xiǎn)投資行業(yè)是一個(gè)存在著許多競爭者、市場集中度低的行業(yè)，聲譽(yù)作為一項(xiàng)無形資產(chǎn)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)資本家就顯得非常重要。隨著我國風(fēng)險(xiǎn)投資行業(yè)近十年的快速發(fā)展，已經(jīng)有相當(dāng)一部分風(fēng)投機(jī)構(gòu)通過優(yōu)秀的投資表現(xiàn)在市場上建立起了良好的聲譽(yù)，也有一些風(fēng)投機(jī)構(gòu)因?yàn)閯?chuàng)立時(shí)間較短，還處在需要用業(yè)績證明自身實(shí)力、建立行業(yè)地位的階段。

目前，國內(nèi)學(xué)者關(guān)于風(fēng)險(xiǎn)投資對(duì)創(chuàng)業(yè)企業(yè)影響的研究已經(jīng)越來越多，但是絕大部分研究集中風(fēng)險(xiǎn)資本對(duì)企業(yè)的IPO發(fā)行抑價(jià)和長期業(yè)績的影響等方面，而從風(fēng)險(xiǎn)投資聲譽(yù)的角度對(duì)這些問題進(jìn)行的研究則鮮有涉及。房四海（2010）通過比較高低聲譽(yù)風(fēng)險(xiǎn)投資家對(duì)其支持的樣本公司在IPO時(shí)的經(jīng)營期限、發(fā)行價(jià)格、抑價(jià)度、承銷商數(shù)量以及IPO后的經(jīng)營和市場表現(xiàn)，最終得出結(jié)論：高聲譽(yù)的風(fēng)險(xiǎn)資本支持的企業(yè)發(fā)行價(jià)格更高、上市時(shí)抑價(jià)程度更低，上市后的市場和經(jīng)營表現(xiàn)好于低聲譽(yù)風(fēng)險(xiǎn)資本支持的企業(yè)[1]。李曜和張子煒（2011）研究了私募股權(quán)、天使資本對(duì)創(chuàng)業(yè)板市場IPO抑價(jià)的不同影響，分析了私募股權(quán)的聲譽(yù)與IPO抑價(jià)率的關(guān)系，實(shí)證研究結(jié)果表明聲譽(yù)對(duì)IPO抑價(jià)率并沒有顯著的影響[2]。

以上文獻(xiàn)僅比較兩類不同樣本企業(yè)在上市時(shí)和上市后在一些指標(biāo)上的差異，沒有深入分析聲譽(yù)對(duì)企業(yè)上市后長期業(yè)績的影響。本文將在現(xiàn)有文獻(xiàn)的基礎(chǔ)上，圍繞企業(yè)上市這一風(fēng)險(xiǎn)資本退出方式，系統(tǒng)深入地分析不同聲譽(yù)的風(fēng)險(xiǎn)投資對(duì)其支持企業(yè)的IPO抑價(jià)程度以及上市后長期業(yè)績的影響，并根據(jù)實(shí)證分析的結(jié)果提出相應(yīng)的政策建議。

二、理論分析與研究假設(shè)

大部分風(fēng)險(xiǎn)投資基金都采取有限合伙制的形式，每個(gè)基金的存續(xù)期為10—13年（一般都是10年），存續(xù)期滿時(shí)必須清算所有投資并將收益分配給投資人。為保持投資活動(dòng)的連續(xù)性，風(fēng)險(xiǎn)投資在上一輪基金募集結(jié)束后的三至六年就要重新募集基金。風(fēng)險(xiǎn)投資家只有保持良好的聲譽(yù)（這一聲譽(yù)往往可以通過前期所支持的風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的IPO次數(shù)和規(guī)模來體現(xiàn)），才可能在下一次募集基金時(shí)吸引到投資者，從而募集到更大規(guī)模的基金。而一旦投資業(yè)績不佳，下一次募集基金時(shí)就可能面臨著無法籌到款項(xiàng)的風(fēng)險(xiǎn)。Gompers（1996）指出，該機(jī)制會(huì)使得從業(yè)時(shí)間短、資歷尚淺的風(fēng)投機(jī)構(gòu)迫于后續(xù)融資的壓力，更有動(dòng)機(jī)推動(dòng)企業(yè)過早上市，從而實(shí)現(xiàn)資本的退出并回報(bào)投資人，以保證融資和投資活動(dòng)的持續(xù)性（“逐名動(dòng)機(jī)”假說）[3]。而對(duì)于那些從業(yè)時(shí)間較長、已多次成功融資的風(fēng)投機(jī)構(gòu)來說，他們在市場上已經(jīng)留下了足夠好的業(yè)績記錄和聲譽(yù)，故一個(gè)額外的IPO對(duì)提升他們后續(xù)融資能力的邊際收益相對(duì)較低，因此他們沒有強(qiáng)烈的急功近利傾向。本文提出如下假設(shè)：

假設(shè)1：低聲譽(yù)的風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)存在急功近利的傾向，即“逐名動(dòng)機(jī)”。

低聲譽(yù)風(fēng)險(xiǎn)投資的“逐名動(dòng)機(jī)”對(duì)被投資企業(yè)產(chǎn)生的負(fù)面影響會(huì)通過短期績效（即上市首日抑價(jià)）和長期業(yè)績反應(yīng)出來。

上市首日抑價(jià)是指企業(yè)上市首日收盤價(jià)高于新股發(fā)行價(jià)的現(xiàn)象，國內(nèi)外學(xué)者對(duì)抑價(jià)現(xiàn)象的解釋主要基于信息不對(duì)稱理論。首次公開發(fā)行公司由于成立時(shí)間較短，上市前向公眾披露的財(cái)務(wù)和經(jīng)營信息都有限，企業(yè)通常會(huì)通過降低發(fā)行價(jià)來吸引更多的投資者。另外，低聲譽(yù)的風(fēng)險(xiǎn)投資為盡早取得業(yè)績，并在市場上留下業(yè)績記錄，有動(dòng)機(jī)把被投資企業(yè)在尚未發(fā)展成熟的情況下就倉促推向IPO市場。因此，企業(yè)越早上市，抑價(jià)水平越高。Gompers（1996）發(fā)現(xiàn)低聲譽(yù)（年份短）的風(fēng)險(xiǎn)投資家所支持的IPO抑價(jià)更大，使投資者得到更大的優(yōu)惠，有利于風(fēng)險(xiǎn)投資建立自己的聲譽(yù)，并成功籌集到下筆資金。Lee和Wahal（2004）也發(fā)現(xiàn)在同樣幅度的抑價(jià)下，低聲譽(yù)的風(fēng)險(xiǎn)投資難以募集到與高聲譽(yù)的風(fēng)險(xiǎn)投資一樣的后期資金，因此，他們需要更大程度的折價(jià)才能達(dá)到所需的資金規(guī)模[4]。本文假設(shè)：

假設(shè)2：低聲譽(yù)風(fēng)險(xiǎn)投資支持的企業(yè)的上市抑價(jià)程度高于高聲譽(yù)風(fēng)險(xiǎn)投資支持的企業(yè)。

由于低聲譽(yù)的風(fēng)險(xiǎn)投資急于推動(dòng)被投資企業(yè)的上市，造成了他們對(duì)這些企業(yè)的了解程度不夠深。相比之下，高聲譽(yù)的風(fēng)險(xiǎn)投資注重自己在市場上辛苦積累而來的聲譽(yù)，他們不但會(huì)挑選具有潛力的企業(yè)進(jìn)行投資，而且會(huì)傾入很多精力照顧和監(jiān)控被投資企業(yè)。另外，高聲譽(yù)的風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的從業(yè)時(shí)間更長，他們不但積累了豐富的投資經(jīng)驗(yàn)，而且在其投資領(lǐng)域里擁有更加深厚和穩(wěn)定的社會(huì)網(wǎng)絡(luò)關(guān)系，在挑選企業(yè)資質(zhì)的能力方面會(huì)高于低聲譽(yù)投資家。因此，這些被挑選出來的企業(yè)在經(jīng)營和資本市場的表現(xiàn)都會(huì)更好。Espenlaub等（1999）發(fā)現(xiàn)，IPO企業(yè)的長期回報(bào)與風(fēng)險(xiǎn)投資的聲譽(yù)正相關(guān)，表明聲譽(yù)好的風(fēng)險(xiǎn)投資能夠有效地監(jiān)督核證所支持的公司[5]。Krishman等（2007）以風(fēng)險(xiǎn)投資所創(chuàng)造的IPO的份額來衡量風(fēng)險(xiǎn)投資的聲譽(yù)，發(fā)現(xiàn)由高聲譽(yù)風(fēng)險(xiǎn)投資所支持的企業(yè)在未來進(jìn)行IPO的概率更高，同時(shí)也與IPO后的長期業(yè)績顯著正相關(guān)[6]。本文假設(shè)：

假設(shè)3：高聲譽(yù)風(fēng)險(xiǎn)投資支持的企業(yè)在上市后長期業(yè)績優(yōu)于低聲譽(yù)風(fēng)險(xiǎn)投資支持的企業(yè)。

信息不對(duì)稱的現(xiàn)象不僅僅存在于創(chuàng)業(yè)企業(yè)和二級(jí)市場投資者之間，同時(shí)也存在于風(fēng)險(xiǎn)投資家和創(chuàng)業(yè)企業(yè)之間。創(chuàng)業(yè)企業(yè)在起步階段往往需要大量的資金，而企業(yè)在未來又存在較大的不確定性，銀行等金融機(jī)構(gòu)幾乎不能提供企業(yè)發(fā)展所需的資金。為了能說服風(fēng)險(xiǎn)投資的介入，創(chuàng)業(yè)企業(yè)有可能隱藏自身真實(shí)的盈利水平和經(jīng)營能力。另外，創(chuàng)業(yè)企業(yè)為早日實(shí)現(xiàn)上市的目的，可能會(huì)對(duì)其業(yè)績進(jìn)行“包裝”。本文提出以下假設(shè)：

假設(shè)4：風(fēng)險(xiǎn)投資支持的企業(yè)在上市后其長期業(yè)績會(huì)出現(xiàn)明顯的下滑。

三、樣本選取和風(fēng)險(xiǎn)投資聲譽(yù)的衡量

（一）研究樣本和數(shù)據(jù)

本文的研究樣本是2006—2010年在深圳證券交易所中小企業(yè)板首次公開發(fā)行上市的131家有風(fēng)險(xiǎn)投資背景的公司，風(fēng)險(xiǎn)投資的從業(yè)時(shí)間、持股比例以及股權(quán)性質(zhì)等數(shù)據(jù)來自各家公司的招股說明書，其他數(shù)據(jù)來自RESSET和CSMAR數(shù)據(jù)庫。

本文對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的認(rèn)定依據(jù)主要包含以下幾個(gè)方面：一是在股東情況介紹文字中出現(xiàn)“有限合伙”、“主要從事股權(quán)投資”、“沒有實(shí)際從事生產(chǎn)經(jīng)營活動(dòng)”等語句；二是與公司的實(shí)際控制人或高管沒有任何關(guān)聯(lián)關(guān)系；三是同一家公司所有風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的持股比例之和不低于5%。另外，考慮到我國私募股權(quán)投資和風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)務(wù)相互滲透，兩者界限比較模糊，故本文不對(duì)私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)和風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)做區(qū)分，將這兩類投資統(tǒng)稱為風(fēng)險(xiǎn)投資。

（二）風(fēng)險(xiǎn)投資聲譽(yù)的衡量

劉曉明等（2010）認(rèn)為風(fēng)險(xiǎn)投資家的聲譽(yù)主要是基于其從業(yè)經(jīng)驗(yàn)與存續(xù)時(shí)間、專業(yè)技能、所掌控的資金規(guī)模和以前的業(yè)績（特別是其培育的企業(yè)IPO的個(gè)數(shù)）形成的[7]。隨著對(duì)這一問題研究的深入，風(fēng)險(xiǎn)投資聲譽(yù)衡量的方法也越來越多，但還沒有一個(gè)被普遍接受的統(tǒng)一方法。Gompers（1996）利用風(fēng)險(xiǎn)投資的從業(yè)時(shí)間長短將其分為高聲譽(yù)（從業(yè)時(shí)間多于6年）和低聲譽(yù)（從業(yè)時(shí)間少于6年）兩類，并研究這兩種類型的風(fēng)險(xiǎn)投資在某些關(guān)鍵性指標(biāo)上（首日發(fā)行抑價(jià)、風(fēng)險(xiǎn)投資的持股比例、風(fēng)險(xiǎn)投資家在被投資公司董事會(huì)的任職時(shí)間等）的不同，得出了顯著性差異的結(jié)論，這說明采用風(fēng)險(xiǎn)投資的從業(yè)時(shí)間來衡量風(fēng)險(xiǎn)投資的聲譽(yù)是有效的。本文沿用Gompers（1996）的方法，將風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的從業(yè)時(shí)間作為聲譽(yù)的衡量方法。由于很多公司可能有不止一家風(fēng)投機(jī)構(gòu)持股，故本文將持股比例最高的風(fēng)投機(jī)構(gòu)確定為領(lǐng)頭風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)，并得出樣本公司領(lǐng)頭風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)從業(yè)時(shí)間的中位數(shù)，這一數(shù)值接近于6，故本文將從業(yè)時(shí)間多于6年的風(fēng)險(xiǎn)投資認(rèn)定為高聲譽(yù)風(fēng)險(xiǎn)投資，少于6年的為低聲譽(yù)風(fēng)險(xiǎn)投資。

四、實(shí)證結(jié)果和分析

（一）風(fēng)險(xiǎn)投資聲譽(yù)與IPO抑價(jià)

1.樣本公司相關(guān)變量的比較

IPO企業(yè)變量定義如表1所示，表2描述了高聲譽(yù)和低聲譽(yù)風(fēng)投支持企業(yè)上市時(shí)的特征。

（1）Gompers（1996）研究發(fā)現(xiàn)低聲譽(yù)的風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)為了在市場上盡快建立聲譽(yù)并盡早募集到下一輪的資金，往往存在著過早將其所支持的企業(yè)推向IPO市場的動(dòng)機(jī)，并且愿意為此承擔(dān)成本，包括更高的IPO抑價(jià)以及在上市公司中更低的持股比例。從表2可以看出，高聲譽(yù)風(fēng)投支持企業(yè)上市首日抑價(jià)顯著高于低聲譽(yù)風(fēng)投支持企業(yè)，這與Gompers的研究結(jié)論相反；而在持股比例以及被支持公司的年齡上，前者均大于后者。因此，統(tǒng)計(jì)分析的結(jié)果部分支持了Gompers的“逐名動(dòng)機(jī)”假說。

（2）高聲譽(yù)風(fēng)險(xiǎn)投資支持的企業(yè)的融資規(guī)模顯著低于低聲譽(yù)風(fēng)險(xiǎn)投資支持的企業(yè)，說明后者更依賴上市融資來為企業(yè)的擴(kuò)張?zhí)峁┵Y金。

（3）在資產(chǎn)規(guī)模和負(fù)債水平上，高聲譽(yù)風(fēng)險(xiǎn)投資支持的企業(yè)均低于低聲譽(yù)風(fēng)險(xiǎn)投資支持的企業(yè)，但以上差異均未通過顯著性檢驗(yàn)。

（4）從中簽率來看，高聲譽(yù)風(fēng)險(xiǎn)投資支持的企業(yè)的發(fā)行中簽率平均值為0.39%，低聲譽(yù)風(fēng)險(xiǎn)投資支持的企業(yè)這一數(shù)值略大，但也僅僅為0.58%，極低的中簽率反映了我國股票市場上仍然存在嚴(yán)重的供不應(yīng)求現(xiàn)象。

（5）上市首日換手率，前者大于后者，而且兩類企業(yè)的該變量數(shù)值都較大，平均值接近75%，過高的首日換手率說明大部分的投資者傾向于在上市第一天就將手中的股票拋售，以獲取超額收益率。這說明我國中小板市場確實(shí)存在顯著的抑價(jià)現(xiàn)象，股票發(fā)行上市后首日進(jìn)行拋售就可獲得穩(wěn)定的超額收益，同時(shí)也說明我國中小板市場中投機(jī)氛圍較濃。

（6）兩類企業(yè)在承銷商的選擇上并沒有顯著差異，這與Gompers（1996）的結(jié)論“高聲譽(yù)的風(fēng)險(xiǎn)投資能為風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)聘請到高聲譽(yù)的承銷商”并不一致，這可能是因?yàn)樵谏钲谥行“迳鲜械钠髽I(yè)融資規(guī)模普遍偏小，比較難吸引大的券商承銷，同時(shí)他們也更難負(fù)擔(dān)券商的高額承銷費(fèi)用。

2.風(fēng)險(xiǎn)投資聲譽(yù)對(duì)IPO抑價(jià)影響的實(shí)證檢驗(yàn)

本文首先建立如下多元回歸方程比較高聲譽(yù)和低聲譽(yù)風(fēng)險(xiǎn)投資支持的企業(yè)上市首日抑價(jià)程度的區(qū)別：

Underpricingi，t=a0+a1VC_agei，t+a2VC_stakei，t+a3VC_nyi，t

+a4Lnagei，t+a5Offersizei，t+a6Sizei，t+a7Levi，t+a8Lotteryi，t

+a9Chri，t+a10Mi，t+a11Underwriteri，t+a12Hightechi，t

+a13YearY，i+ei，t

其中，Hightech為行業(yè)啞變量，如果公司所屬行業(yè)為信息技術(shù)業(yè)，則取1，否則取0；Year為年度虛擬變量，i和t分別代表樣本公司和上市年度。

表3列示了不同聲譽(yù)風(fēng)險(xiǎn)投資對(duì)其支持的企業(yè)上市首日抑價(jià)影響的多元回歸結(jié)果。從回歸結(jié)果來看，風(fēng)險(xiǎn)投資聲譽(yù)的高低對(duì)IPO抑價(jià)并沒有顯著的影響，假設(shè)2不成立。事實(shí)上，在有關(guān)抑價(jià)問題上，風(fēng)險(xiǎn)投資聲譽(yù)的影響可以說相當(dāng)復(fù)雜。一方面，投資者可以通過風(fēng)險(xiǎn)投資推動(dòng)企業(yè)進(jìn)行IPO來對(duì)其聲譽(yù)進(jìn)行評(píng)價(jià)，因此高聲譽(yù)的風(fēng)險(xiǎn)投資不太愿意對(duì)IPO定價(jià)過高，以免發(fā)行失敗，毀壞自己的聲譽(yù)。而且抑價(jià)大可以使投資者得到更大的實(shí)惠，從而給風(fēng)險(xiǎn)投資樹立良好的市場形象，這有利于風(fēng)險(xiǎn)投資建立和鞏固自己的聲譽(yù)。另一方面，聲譽(yù)高的風(fēng)險(xiǎn)投資又不太愿意使抑價(jià)幅度過大。因?yàn)橐謨r(jià)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資來說是一個(gè)真實(shí)存在的損失，它會(huì)使財(cái)富從現(xiàn)有股東（包括風(fēng)險(xiǎn)投資家）向新股東轉(zhuǎn)移，使風(fēng)險(xiǎn)投資家的利益受損。因此，這兩個(gè)方面的共同作用可能造成聲譽(yù)對(duì)IPO抑價(jià)的影響不顯著。此外，上市首日的回報(bào)（或抑價(jià)）被看作是“首日瘋狂”，它能夠引起輿論、機(jī)構(gòu)和散戶的廣泛注意。因此，高抑價(jià)吸引大量資金流入的激勵(lì)（抑價(jià)大可以使投資者獲得更大的實(shí)惠，從而吸引更多的資金購買風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的股票）也許會(huì)使風(fēng)險(xiǎn)投資認(rèn)證風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的動(dòng)機(jī)不足，這也可能導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)投資聲譽(yù)與IPO抑價(jià)之間的關(guān)系不顯著[8]。

年齡大的公司能顯著降低IPO抑價(jià)程度，即公司年齡越小，IPO抑價(jià)程度越高。由表2可知，高聲譽(yù)風(fēng)險(xiǎn)投資支持的企業(yè)的平均年齡大于低聲譽(yù)風(fēng)投支持企業(yè)，說明資歷淺的風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)更急于用業(yè)績來證明自己，為早日實(shí)現(xiàn)投資收益會(huì)促使企業(yè)過早上市，導(dǎo)致股價(jià)被低估。相比之下，成熟的風(fēng)險(xiǎn)投資已經(jīng)在市場上建立了良好的聲譽(yù)，故他們一般不急于推動(dòng)企業(yè)上市。因此，低聲譽(yù)風(fēng)險(xiǎn)投資的“逐名動(dòng)機(jī)”得到了進(jìn)一步證實(shí)。此外，從信息不對(duì)稱的角度來看，年齡越大的公司，所披露信息也會(huì)越多，投資者對(duì)它的了解也更加深入，能夠有效地避免和減少信息不對(duì)稱，因此發(fā)行股票的抑價(jià)程度也會(huì)越低。

此外，融資規(guī)模、上市首日換手率以及上市首日大盤指數(shù)均會(huì)對(duì)IPO抑價(jià)產(chǎn)生顯著的影響。剩下的控制變量同樣能影響IPO抑價(jià)，但是在統(tǒng)計(jì)上都不顯著。

（二）風(fēng)險(xiǎn)投資聲譽(yù)與企業(yè)長期業(yè)績

國外學(xué)者的研究表明高聲譽(yù)的風(fēng)險(xiǎn)投資在企業(yè)發(fā)展的過程中的確起到了很大的作用，聲譽(yù)好的風(fēng)險(xiǎn)投資在所支持的企業(yè)上市后依然能夠很好地發(fā)揮監(jiān)督監(jiān)管的作用，使得這些公司的質(zhì)量和盈利能力持續(xù)提升，經(jīng)營業(yè)績表現(xiàn)更佳。在中國的資本市場上，風(fēng)險(xiǎn)投資的聲譽(yù)是否會(huì)對(duì)企業(yè)長期業(yè)績產(chǎn)生影響呢？

本文采用總資產(chǎn)凈利率（ROA）指標(biāo)來反映上市公司的經(jīng)營業(yè)績。在數(shù)據(jù)的處理上，用IPO后1年和2年的ROA分別減去IPO前一年的該指標(biāo)數(shù)值。由表4可知，（1）高聲譽(yù)風(fēng)險(xiǎn)投資支持的企業(yè)和低聲譽(yù)風(fēng)險(xiǎn)投資支持的企業(yè)在上市前一年的盈利情況均良好，資產(chǎn)收益率都在10%以上，但是兩類企業(yè)之間沒有顯著差異。由于深圳中小板要求公司在上市前擁有較強(qiáng)的盈利能力，因此得到該結(jié)果是合理的。（2）樣本公司在上市后一年和兩年內(nèi)的經(jīng)營業(yè)績都出現(xiàn)了不同程度的下滑，即業(yè)績“變臉”。（3）低聲譽(yù)風(fēng)險(xiǎn)投資支持的企業(yè)在IPO后1年的ROA下滑幅度顯著高于高聲譽(yù)風(fēng)險(xiǎn)投資支持的企業(yè)；而在IPO后2年的變化程度上，低聲譽(yù)風(fēng)險(xiǎn)投資支持的企業(yè)ROA下滑程度也更大，但是這一差異并沒有通過顯著性檢驗(yàn)。造成這一結(jié)果的原因一方面可能是高聲譽(yù)的風(fēng)險(xiǎn)投資在挑選企業(yè)資質(zhì)的能力方面會(huì)高于低聲譽(yù)投資，對(duì)被投資企業(yè)的核證和增值作用更大；另一方面也證實(shí)了低聲譽(yù)風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)急功近利傾向的存在。

為了檢驗(yàn)風(fēng)險(xiǎn)投資聲譽(yù)對(duì)企業(yè)長期業(yè)績的影響，本文建立了如下的多元回歸模型，具體的回歸方程如下：

CROA[-1，j]i，t=b0+b1VC_agei，t+b2VC_stakei，t+b3VC_nyi，t

+b4Lnagei，t+b5Offersizei，t+b6Sizei，t+b7Levi，t+b8Underwriteri，t

+b9Hightechi，t +b10，YYearY，i+ei，t

CROA[-1，j]表示企業(yè)上市后第j年和上市前一年的總資產(chǎn)凈利率之差，其余變量與前文相同，表5列示了相應(yīng)的回歸結(jié)果。從模型1、2、3可知，風(fēng)險(xiǎn)投資聲譽(yù)能夠?qū)ζ髽I(yè)的長期業(yè)績產(chǎn)生顯著的影響，聲譽(yù)的變量VC_age的符號(hào)為正，并且在統(tǒng)計(jì)上顯著，也就是說由高聲譽(yù)的風(fēng)險(xiǎn)投資所支持的企業(yè)在上市后的經(jīng)營業(yè)績更好，這也說明了聲譽(yù)高的風(fēng)險(xiǎn)投資更有可能挑選具有高增長潛力的企業(yè)進(jìn)行投資，而在這些企業(yè)上市后，風(fēng)險(xiǎn)投資通過提供增值服務(wù)提升被投資企業(yè)的盈利能力和增長能力，而且他們的參與能使銀行、政府等外部機(jī)構(gòu)給予被投資企業(yè)更多的信任，使這些企業(yè)得到更好的發(fā)展[9]。另外，風(fēng)險(xiǎn)投資的投資領(lǐng)域往往集中在某幾個(gè)特定的行業(yè)，他們在這些行業(yè)的多年投資經(jīng)驗(yàn)所積累的專業(yè)技能與社會(huì)網(wǎng)絡(luò)關(guān)系都能幫助被投資企業(yè)在經(jīng)營和管理上更加地高效，從而表現(xiàn)出更好的經(jīng)營業(yè)績。相比之下，低聲譽(yù)的風(fēng)險(xiǎn)投資從業(yè)時(shí)間較短，支持的企業(yè)在上市后的業(yè)績表現(xiàn)相對(duì)較差，說明年輕的低聲譽(yù)風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)存在急功近利的心態(tài)。

此外，風(fēng)險(xiǎn)投資的持股比例，企業(yè)上市的融資規(guī)模，上市前的資產(chǎn)規(guī)模均會(huì)顯著地影響其上市以后的經(jīng)營業(yè)績。

五、結(jié)論及政策啟示

本文以2006—2010年在深圳中小板上市的131家風(fēng)險(xiǎn)投投資支持的企業(yè)為樣本，研究了風(fēng)險(xiǎn)投資的聲譽(yù)對(duì)企業(yè)IPO的表現(xiàn)和長期業(yè)績的影響，并得出以下結(jié)論：（1）風(fēng)險(xiǎn)投資聲譽(yù)對(duì)IPO抑價(jià)并無顯著的影響；（2）低聲譽(yù)的風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)存在著過早將其所支持的企業(yè)推向IPO市場的動(dòng)機(jī)，即“逐名動(dòng)機(jī)”；（3）風(fēng)險(xiǎn)投資聲譽(yù)對(duì)企業(yè)的長期業(yè)績具有顯著的正面影響，高聲譽(yù)的風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)對(duì)被投資企業(yè)的核證和增值作用更大，聲譽(yù)對(duì)企業(yè)長期業(yè)績的影響機(jī)制是存在的；（4）風(fēng)險(xiǎn)投資支持的企業(yè)在上市后的經(jīng)營業(yè)績均出現(xiàn)了下滑，但高聲譽(yù)風(fēng)險(xiǎn)投資支持的企業(yè)業(yè)績下滑程度更小。

根據(jù)以上研究結(jié)論并結(jié)合國外風(fēng)險(xiǎn)機(jī)構(gòu)發(fā)展的成功經(jīng)驗(yàn)和教訓(xùn)，本文提出以下政策建議：

首先，風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)應(yīng)努力提高自身的投資管理能力，建立良好的聲譽(yù)，以吸引更多的優(yōu)秀企業(yè)選擇自己為其融資。一方面，風(fēng)險(xiǎn)投資應(yīng)該提高對(duì)被投資對(duì)象的篩選能力，謹(jǐn)慎評(píng)估被投資企業(yè)的真實(shí)盈利能力和未來成長性。另一方面，風(fēng)險(xiǎn)投資應(yīng)加強(qiáng)對(duì)被投資企業(yè)的后續(xù)“培養(yǎng)”，投入更多的資源、精力和管理人才幫助這些企業(yè)提高經(jīng)營水平。

其次，對(duì)于創(chuàng)業(yè)企業(yè)而言，在進(jìn)行股權(quán)融資時(shí)，可以優(yōu)先考慮創(chuàng)立時(shí)間較長（高聲譽(yù)）的風(fēng)險(xiǎn)資本。風(fēng)險(xiǎn)投資成立的時(shí)間越長，從業(yè)經(jīng)驗(yàn)也越豐富，此外，這些風(fēng)險(xiǎn)投資家為維護(hù)其多年積累的聲譽(yù)，勢必會(huì)加強(qiáng)對(duì)被投資企業(yè)的監(jiān)督和管理，實(shí)現(xiàn)成功的IPO，并提升其經(jīng)營能力。相對(duì)而言，年輕的風(fēng)險(xiǎn)投資家則因?yàn)槿狈?jīng)驗(yàn)更易受到逆向選擇的負(fù)面影響，并且會(huì)因?yàn)闃I(yè)績記錄的缺失而存在過早推動(dòng)企業(yè)上市的動(dòng)機(jī)。

最后，風(fēng)險(xiǎn)資本有助于篩選優(yōu)質(zhì)企業(yè)，改善治理水平，但是從實(shí)證研究中可以看出，風(fēng)險(xiǎn)投資與被投資企業(yè)之間長期存在著信息不對(duì)稱問題，這在一定程度上影響了風(fēng)險(xiǎn)投資的積極作用。因此，須大力培育、規(guī)范發(fā)展風(fēng)險(xiǎn)投資和承銷商等中介機(jī)構(gòu)，這類機(jī)構(gòu)不僅有助于減輕投資者與發(fā)行公司的信息不對(duì)稱，還能夠規(guī)范發(fā)行公司的行為，參與其管理和監(jiān)督。

參考文獻(xiàn)：

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篇10

    一、市場細(xì)分是各國券商發(fā)展的必然趨勢

    從成熟國家證券業(yè)發(fā)展的情況來看,隨著自由競爭和進(jìn)入壁壘的降低,金融服務(wù)價(jià)格下降,證券行業(yè)平均利潤率下降,導(dǎo)致券商并購和整合力度加大,行業(yè)競爭格局向寡頭壟斷演進(jìn),一些券商通過挖掘和發(fā)揮自身的比較優(yōu)勢從而獲得市場超額利潤,券商經(jīng)營模式的分化現(xiàn)象日益明顯。美國券商在業(yè)務(wù)收費(fèi)完全自由化后,市場競爭加劇,并促使美國券商不得不為尋找新利潤來源而重新調(diào)整發(fā)展戰(zhàn)略,由此便產(chǎn)生了券商經(jīng)營模式的分化現(xiàn)象。目前,一些世界著名的券商同時(shí)出現(xiàn)了兩種發(fā)展趨勢:一方面,為客戶提供的金融服務(wù)十分廣泛,已經(jīng)拓展至投資、融資、保險(xiǎn)以及資產(chǎn)管理、財(cái)務(wù)顧問等各個(gè)領(lǐng)域,同時(shí),這些券商通過設(shè)立子公司將風(fēng)險(xiǎn)隔離,有效防范各項(xiàng)業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)在公司內(nèi)部擴(kuò)散并危及整個(gè)公司的生存,呈現(xiàn)出多樣化、集團(tuán)化、國際化特征,另一方面,又充分利用其具有的比較優(yōu)勢各有所長地向?qū)I(yè)化、差異化、特色化經(jīng)營方向發(fā)展,傳統(tǒng)的三大業(yè)務(wù)也隨之出現(xiàn)專業(yè)化和細(xì)分化趨勢。

    為數(shù)不多的現(xiàn)代化大型投資銀行占據(jù)證券市場主導(dǎo)地位,成為行業(yè)龍頭與支柱;摩根斯坦利和高盛長于包銷證券,以二級(jí)市場自營業(yè)務(wù)和并購中介業(yè)務(wù)為主,偏向高風(fēng)險(xiǎn)與高收益的私人資本投資業(yè)務(wù);雷曼兄弟公司擅長固定收益證券的交易;所羅門兄弟公司的特長是商業(yè)票據(jù)發(fā)行和債券交易;美林證券的專長則是項(xiàng)目融資、產(chǎn)權(quán)交易以及固定收入的資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)和證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)。即使是以綜合服務(wù)為主的大型投資銀行在業(yè)務(wù)發(fā)展上也各有特色。同時(shí),這種市場細(xì)分又使各券商證券研究也形成了不同領(lǐng)域的研究特色。例如,怡富證券、匯豐證券、巴克萊、ING霸菱證券和華寶證券對(duì)于藍(lán)籌股的研究遙遙領(lǐng)先;兆富證券、怡富證券、摩根建富等精于研究小型上市公司;而里昂證券、浩威證券和霸菱證券則擅長于研究中國B股市場。他們靠自己的品牌贏得了客戶的信賴,也獲得了良好的經(jīng)營效益。

    在國外成熟市場上,券商出局現(xiàn)象也時(shí)常發(fā)生,其關(guān)鍵在于其核心競爭力沒有形成或者喪失。據(jù)深交所提供的數(shù)據(jù),1971-2001年,美國共有299家券商破產(chǎn),平均每年7家,僅2001年就達(dá)12家。在亞洲,香港百富勤、日本三洋證券、山一證券等一大批券商也在亞洲金融風(fēng)暴之后相繼被兼并。能夠生存下來的券商均具有鮮明的業(yè)務(wù)特色或經(jīng)營特色,它們機(jī)制靈活、業(yè)務(wù)特色鮮明、優(yōu)勢突出,實(shí)力雄厚。

    國際

    資本市場發(fā)展經(jīng)驗(yàn)表明,券商要在激烈的競爭中站穩(wěn)腳跟并持續(xù)發(fā)展,關(guān)鍵是要通過市場細(xì)分,揚(yáng)長避短,找準(zhǔn)自己的定位,打造核心業(yè)務(wù),從而實(shí)行專業(yè)化、特色化經(jīng)營,以突出某一項(xiàng)業(yè)務(wù)來發(fā)掘新的利潤增長點(diǎn),并在特定領(lǐng)域樹立起各自公司的品牌。隨著市場競爭的不斷加劇,各券商為求得生存,以客戶為導(dǎo)向進(jìn)行市場細(xì)分是一種必然趨勢。

    二、市場細(xì)分是我國券商發(fā)展的現(xiàn)實(shí)選擇

    券商發(fā)展模式有兩種選擇,一種是粗放式經(jīng)營,一種是細(xì)分化經(jīng)營。我國券商已經(jīng)歷了十幾年的發(fā)展歷程。由于整體上仍處于成長期,在2001年前幾乎所有證券業(yè)務(wù)都有較高的利潤率,券商資金利潤率在2001年以前在30%以上,大大高于其他行業(yè),因此絕大部分券商均走上了以規(guī)模擴(kuò)張為主的粗放式經(jīng)營道路。這種模式使絕大多數(shù)券商的生存之路維系在股市的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)之上。券商之間也未擺脫低水平、低效率的競爭格局,加之長期以來證券市場一直處于供不應(yīng)求的狀態(tài),因而導(dǎo)致券商之間的非價(jià)格競爭較少,各券商沒有市場細(xì)分,經(jīng)營范圍類似,業(yè)務(wù)品種趨同,業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)雷同,所服務(wù)的客戶及所運(yùn)用的手段也大致相同,沒有形成自己獨(dú)特的經(jīng)營特色,證券業(yè)務(wù)差別化的影響和作用不明顯。

    具體來說,傳統(tǒng)的投資銀行業(yè)務(wù)基本上只是利用發(fā)行通道為企業(yè)發(fā)行證券。特別是并購重組、資產(chǎn)管理、財(cái)務(wù)顧問等業(yè)務(wù)沒有得到重視和發(fā)展,使得券商廣義投行業(yè)務(wù)的細(xì)化程度和差別化程度較低。

    經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)也是主要依靠交易所的席位為投資者提供交易通道,傭金收入雖然是券商最主要的收入來源,但“靠天吃飯”,對(duì)投資者的市場細(xì)分不夠,提供投資咨詢的層次不夠,投資咨詢基本只發(fā)揮了吸引客戶來營業(yè)部交易的功能。

    資產(chǎn)管理和自營業(yè)務(wù)前幾年是券商重要的收入來源,但沒有形成個(gè)性化的投資風(fēng)格和特色。在2001年下半年股市連續(xù)下跌,而市場監(jiān)管趨于嚴(yán)格的情況下,大多數(shù)券商的這塊業(yè)務(wù)成了致命傷。

    隨著證券市場改革的進(jìn)一步推進(jìn)和證券市場規(guī)范化發(fā)展進(jìn)程的加快,證券市場化程度在提高,市場的透明度也在增強(qiáng),制度保護(hù)逐步被削弱,行業(yè)進(jìn)入門檻降低了,新的競爭者的加入使市場競爭進(jìn)一步激化。適應(yīng)市場細(xì)分需要產(chǎn)生的網(wǎng)絡(luò)經(jīng)紀(jì)公司、金融財(cái)務(wù)公司以及合資券商、境外機(jī)構(gòu)投資者等,不僅會(huì)分羹券商的傳統(tǒng)業(yè)務(wù),還在向傳統(tǒng)業(yè)務(wù)的上下游業(yè)務(wù)滲透,市場的細(xì)分和投資者需求的變化,為新的競爭者加入培育了生存的土壤,傳統(tǒng)業(yè)務(wù)的生存發(fā)展受到挑戰(zhàn),開拓市場的難度加大,2001年以后券商資金利潤率出現(xiàn)大幅度下降。我國證券行業(yè)競爭也出現(xiàn)了新的變化:一是證券市場由賣方市場向買方市場轉(zhuǎn)變;二是證券服務(wù)的競爭正在由硬件服務(wù)向軟件服務(wù)轉(zhuǎn)變;三是證券交易由以營業(yè)部為中心向以客戶為中心轉(zhuǎn)變;四是競爭方式由資產(chǎn)規(guī)模的競爭向高效管理、人力資本的競爭轉(zhuǎn)變;五是競爭領(lǐng)域從傳統(tǒng)的通道業(yè)務(wù)向非通道業(yè)務(wù)擴(kuò)散。這表明我國證券市場已由粗放經(jīng)營時(shí)代進(jìn)入到市場細(xì)分時(shí)代,要適應(yīng)這種新的變化,只有按照國際慣例并結(jié)合我國國情,依據(jù)市場需求勇于創(chuàng)新,不斷開拓業(yè)務(wù)領(lǐng)域,為客戶提供差異化、個(gè)性化服務(wù),樹立專業(yè)化、特色化服務(wù)優(yōu)勢,爭取在部分領(lǐng)域和行業(yè)中建立自己的品牌,才能在競爭中取勝。

    三、推進(jìn)我國證券市場細(xì)分的條件已經(jīng)具備

    2001年以后,由于我國證券市場持續(xù)低迷,我國券商粗放式經(jīng)營的問題開始暴露并逐漸惡化,為了解決這些問題,中國證監(jiān)會(huì)從去年開始首先實(shí)行了監(jiān)管細(xì)分,引導(dǎo)券商向差異化方向發(fā)展。根據(jù)不同風(fēng)險(xiǎn)承受程度和控制能力,將國內(nèi)券商分成A、B、C、D四類,對(duì)不同市場主體實(shí)施不同監(jiān)管方法、給予券商不同的發(fā)展空間,為證券市場細(xì)分和實(shí)現(xiàn)差異化經(jīng)營創(chuàng)造了條件。

    特別是中國證監(jiān)會(huì)對(duì)券商引入了風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備制度,將以凈資本為核心的風(fēng)險(xiǎn)控制指標(biāo)體系分為兩個(gè)層次:一是規(guī)定凈資本絕對(duì)指標(biāo)和相對(duì)指標(biāo)及其標(biāo)準(zhǔn),使公司業(yè)務(wù)范圍與其凈資本充足水平相匹配;二是風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備,即規(guī)定券商應(yīng)根據(jù)業(yè)務(wù)規(guī)模計(jì)算風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備,以實(shí)現(xiàn)對(duì)各項(xiàng)業(yè)務(wù)規(guī)模的間接控制,同時(shí)配合對(duì)部分高風(fēng)險(xiǎn)業(yè)務(wù)規(guī)模直接控制,建立各項(xiàng)業(yè)務(wù)規(guī)模與凈資本水平動(dòng)態(tài)掛鉤機(jī)制。將凈資本和風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備掛鉤以后,會(huì)鼓勵(lì)券商對(duì)不同業(yè)務(wù)進(jìn)行凈資本配置,為券商發(fā)展自己主要業(yè)務(wù)創(chuàng)造空間。比如偏重投行發(fā)展的券商,就應(yīng)適當(dāng)收縮資產(chǎn)管理和經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù),為投行業(yè)務(wù)配置更多的凈資本。在新的機(jī)制下,券商的自主性將更強(qiáng),差異化的優(yōu)勢也會(huì)體現(xiàn)得更明顯。

    中國證券業(yè)協(xié)會(huì)積極協(xié)調(diào)解決影響證券市場細(xì)分化的路障,通過各種途徑為券商差異化經(jīng)營營造良好的環(huán)境。

    上交所也將個(gè)股板塊差異化,還將對(duì)部分板塊放寬漲跌幅限制、推出T+0和權(quán)證等措施,積極推動(dòng)市場細(xì)分,為券商差異化經(jīng)營創(chuàng)造了條件。

    主辦投行模式的興起,有利于券商將其主要精力放在項(xiàng)目研究、業(yè)務(wù)創(chuàng)新等方面,通過進(jìn)一步細(xì)分投資銀行市場,形成自己的業(yè)務(wù)特色,從而確定和發(fā)展自己在某些行業(yè)和為某種類型客戶提供某種投資銀行服務(wù)上的優(yōu)勢。

    經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)在傭金自由化、網(wǎng)上交易盛行、通道壟斷權(quán)喪失等沖擊下,一些券商根據(jù)自身的特點(diǎn)逐漸在經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)上采取特色化的競爭戰(zhàn)略,特別是網(wǎng)上交易的興起,使券商間業(yè)務(wù)差別化程度迅速提高。

    資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)將會(huì)更多地從客戶交易行為的特點(diǎn)、投資偏好、期望的投資目標(biāo)等角度出發(fā)來對(duì)客戶進(jìn)行細(xì)分,進(jìn)行針對(duì)性的服務(wù)。

    風(fēng)險(xiǎn)投資的發(fā)展也將促進(jìn)券商采取差別化發(fā)展戰(zhàn)略。風(fēng)險(xiǎn)投資是技術(shù)創(chuàng)新和金融創(chuàng)新相結(jié)合的產(chǎn)物,無論是在組織設(shè)立方式、產(chǎn)品設(shè)計(jì)、介入風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的程度、開展服務(wù)的方式等方面都將越來越多地體現(xiàn)出各券商的個(gè)性差異。

    隨著證券行業(yè)內(nèi)并購重組的加速,近年來,我國券商在市場細(xì)分和差異化經(jīng)營方面做了大量嘗試。目前,招商、國泰君安等券商集合理財(cái)產(chǎn)品規(guī)模處于領(lǐng)先地位。中金公司除了發(fā)行短期債券集合理財(cái)產(chǎn)品之外,還開始介入外匯集合理財(cái)產(chǎn)品,中金公司和廣發(fā)證券邁出了資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)方面創(chuàng)新的第一步。中小型券商則力爭在網(wǎng)上交易、證券自營、企業(yè)債承銷等方面做出特色。目前,網(wǎng)上交易市場份額主要集中在華泰證券等少數(shù)優(yōu)勢券商。在鞏固市場占有率的同時(shí),大部分券商也加快了業(yè)務(wù)差異化競爭的腳步。中信、國泰君安、國信、招商證券等創(chuàng)新類券商基本將業(yè)務(wù)定位于全面服務(wù)型券商。通過便捷的交易通道,標(biāo)準(zhǔn)化的金融產(chǎn)品和覆蓋面較廣的業(yè)務(wù)布局為各類客戶提供全方位服務(wù),中金公司則將自身業(yè)務(wù)定位于為高端機(jī)構(gòu)客戶服務(wù)。中信、國泰君安等老牌券商在債券發(fā)行承銷業(yè)務(wù)中鞏固了自己的優(yōu)勢,還有一些中小券商在自營業(yè)務(wù)、投行業(yè)務(wù)、經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)做出了特色,有的券商甚至利用其信托平臺(tái)開展產(chǎn)業(yè)投資。據(jù)報(bào)道,國海證券、華西證券等券商針對(duì)特定地區(qū)提供特色服務(wù)、形成了地域優(yōu)勢,東吳證券則憑借自己在蘇州當(dāng)?shù)亟?jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的壟斷優(yōu)勢,使企業(yè)債市場業(yè)務(wù)取得了長足的發(fā)展。

    可以說,經(jīng)過前期監(jiān)管部門對(duì)券商的綜合治理,大部分券商通過整改使風(fēng)險(xiǎn)得到釋放,一些券商在解決生存問題的同時(shí),在證券市場細(xì)分方面做了一些有益的嘗試,積累了經(jīng)驗(yàn),為推進(jìn)證券市場細(xì)分創(chuàng)造了良好的條件。

    四、大力推進(jìn)市場細(xì)分,提高我國券商核心競爭力