導(dǎo)語(yǔ)：如何才能寫(xiě)好一篇對(duì)資本市場(chǎng)的看法，這就需要搜集整理更多的資料和文獻(xiàn)，歡迎閱讀由公務(wù)員之家整理的十篇范文，供你借鑒。

篇1

2008年，滬深股市一瀉千里，上證綜指全年大跌65.39%，投資者損失慘重。過(guò)去有人說(shuō)資本市場(chǎng)下跌是非理性的，但華生并不太贊成這個(gè)提法，認(rèn)為市場(chǎng)漲跌有其自身的各種因素。

華生以其慣常的略顯平靜的語(yǔ)氣說(shuō)：“對(duì)于去年股市的下跌，我個(gè)人認(rèn)為是正常、健康的調(diào)整，而且這個(gè)調(diào)整不是用天也不是用月，應(yīng)該是用年衡量?！比A生強(qiáng)調(diào)說(shuō)，“我認(rèn)為現(xiàn)在股市是比較正常和健康的，在目前仍面臨著眾多內(nèi)外不確定因素的情況下，這個(gè)市場(chǎng)相對(duì)比較好地反映了宏觀經(jīng)濟(jì)所處狀態(tài)?！?/p>

“中國(guó)資本市場(chǎng)這樣下跌是不正常的，因?yàn)橹袊?guó)經(jīng)濟(jì)整體在向上，和美國(guó)不一樣。”中國(guó)政法大學(xué)法與經(jīng)濟(jì)研究中心主任劉紀(jì)鵬旗幟鮮明地表達(dá)了與華生相反的觀點(diǎn)。他認(rèn)為，中國(guó)經(jīng)濟(jì)的宏觀面、微觀面及政策面都決定了中國(guó)資本市場(chǎng)應(yīng)該同步上漲，而不是現(xiàn)在這樣低迷。

劉紀(jì)鵬表示，未來(lái)中國(guó)要想崛起，必須有一個(gè)強(qiáng)大的資本市場(chǎng)。但現(xiàn)在由于股市低迷，基本的融資功能也喪失了。目前A股市盈率只有14倍多，而市盈率高低是一個(gè)國(guó)家競(jìng)爭(zhēng)力的體現(xiàn)，根據(jù)中國(guó)發(fā)展優(yōu)勢(shì)，A股市盈率起碼在25倍到30倍。

天相投資顧問(wèn)有限公司董事長(zhǎng)林義相也認(rèn)為，一個(gè)市場(chǎng)如果一年之內(nèi)下跌了近70%，這么多股民賠錢(qián)，顯然是不正常的。他同時(shí)給出了一組數(shù)據(jù)：1993年以來(lái)到現(xiàn)在，A股市盈率平均是35倍；2003年到現(xiàn)在是26.4倍。這說(shuō)明隨著時(shí)間推移，A股市盈率是在下降的?！叭ツ昴甑椎臅r(shí)候市盈率是14.8倍，從歷史情況看是過(guò)低的，肯定是不正常的，我個(gè)人認(rèn)為，25到30倍之間是正常的?！?/p>

刺激股市挽救經(jīng)濟(jì)之爭(zhēng)

對(duì)于能否通過(guò)刺激股市來(lái)挽救經(jīng)濟(jì)，成為論壇上專(zhuān)家爭(zhēng)辯的另一個(gè)焦點(diǎn)問(wèn)題。對(duì)此，華生開(kāi)門(mén)見(jiàn)山地說(shuō)：“我不贊成通過(guò)刺激資本市場(chǎng)來(lái)挽救經(jīng)濟(jì)，資本市場(chǎng)是經(jīng)濟(jì)的晴雨表，寒流來(lái)了，難道把溫度計(jì)修改一下就覺(jué)得溫暖一些？我覺(jué)得不可能。”

他認(rèn)為，建設(shè)強(qiáng)大的資本市場(chǎng)需要在制度上進(jìn)行改革，要進(jìn)一步推進(jìn)市場(chǎng)化改革，使A股市場(chǎng)成為融資、投資都很方便的市場(chǎng)。如果是人為控制股指，把其維持在某一個(gè)水平上，實(shí)際上把股市生命力限制住了。“資本市場(chǎng)管制不是越來(lái)越嚴(yán)格而是越來(lái)越寬松，向國(guó)際接軌，比如新股上市之后幾個(gè)月都可以流通，這樣市場(chǎng)才能變成有活力的市場(chǎng)?！?/p>

許多投資者都埋怨大小非圈錢(qián)，但華生認(rèn)為圈錢(qián)是因?yàn)槭袌?chǎng)估值給得太高了?！百Y本市場(chǎng)總是在波動(dòng)，這也是它的魅力和生命力所在。”華生說(shuō)。

但是，劉紀(jì)鵬對(duì)此卻持不同的看法：“強(qiáng)大的資本市場(chǎng)是支持?jǐn)U大內(nèi)需政策的關(guān)鍵，也是切入點(diǎn)，中國(guó)是最有希望引領(lǐng)世界經(jīng)濟(jì)走出危機(jī)的?！彼硎?，面對(duì)國(guó)際金融危機(jī)的挑戰(zhàn)，中國(guó)要把擴(kuò)大內(nèi)需和金融問(wèn)題緊緊結(jié)合在一起，如果沒(méi)有證券金融支持，擴(kuò)大內(nèi)需政策會(huì)讓商業(yè)銀行重蹈覆轍。

股市機(jī)會(huì)與風(fēng)險(xiǎn)之爭(zhēng)

在討論話題轉(zhuǎn)移到對(duì)于2009年股市走勢(shì)的預(yù)期時(shí)，專(zhuān)家依然分歧巨大。嘉實(shí)基金副總經(jīng)理兼投資總監(jiān)戴京焦、劉紀(jì)鵬與林義相對(duì)此看法相對(duì)樂(lè)觀，而華生與昆吾九鼎投資管理有限公司總裁黃曉捷則持比較謹(jǐn)慎的態(tài)度。

“2009年股票市場(chǎng)相對(duì)樂(lè)觀，一旦上市公司盈利不再繼續(xù)惡化，流動(dòng)性又釋放出來(lái)，同時(shí)其他可投資資產(chǎn)又變得相對(duì)較貴，有理由樂(lè)觀看待股市。”戴京焦表示。她指出，現(xiàn)在除了第一個(gè)條件，其他條件已經(jīng)具備了。流動(dòng)性在逐漸寬松，股票市盈率已降至14倍多，市凈率值基本接近歷史底部，長(zhǎng)期看股票市場(chǎng)已經(jīng)有一定投資價(jià)值。即使今年預(yù)測(cè)上市公司股東回報(bào)率的增長(zhǎng)是最悲觀的，但還是可以掙錢(qián)的。

林義相也認(rèn)為，2009年股市有機(jī)會(huì)。首先，2009年中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)將是前低后高，所以股市會(huì)有機(jī)會(huì)。其次，相信政策對(duì)股票市場(chǎng)有作用。他表示，2009年有三個(gè)政策可以期待：一是紅利稅取消或者降低；二是改革發(fā)行制度，對(duì)市場(chǎng)波動(dòng)起到一定平滑作用；三是政府繼續(xù)出臺(tái)支持股市政策。

劉紀(jì)鵬同時(shí)表示，雖然2009年上市公司業(yè)績(jī)會(huì)下滑，但要看到實(shí)體經(jīng)濟(jì)和虛擬經(jīng)濟(jì)的互動(dòng)關(guān)系，政府要啟動(dòng)資本市場(chǎng)和實(shí)體經(jīng)濟(jì)的良性循環(huán)。他認(rèn)為，股市應(yīng)該回升至25到30倍市盈率。

不過(guò)，華生對(duì)今年股市表現(xiàn)仍然持謹(jǐn)慎態(tài)度。他認(rèn)為，資本市場(chǎng)通過(guò)一年多調(diào)整，應(yīng)該說(shuō)泡沫基本散去，但是這個(gè)市場(chǎng)還很虛弱，處在調(diào)整過(guò)程中。2008年政府針對(duì)股市出臺(tái)了一些政策，限制市場(chǎng)本身下跌因素起作用。但是如果把這些限制因素去掉，市場(chǎng)還可能繼續(xù)向下走。

篇2

會(huì)計(jì)信息是有信息內(nèi)涵的，所以當(dāng)傳達(dá)給市場(chǎng)主體的會(huì)計(jì)信息是經(jīng)過(guò)人為粉飾的，那么市場(chǎng)主體以這種會(huì)計(jì)信息作為決策依據(jù)，顯然會(huì)產(chǎn)生嚴(yán)重的不經(jīng)濟(jì)后果和社會(huì)資源配置的無(wú)效率，瓊民源事件、紅光事件、鄭百文問(wèn)題等諸多上市公司已經(jīng)為我們做了注釋。由此治理會(huì)計(jì)信息失真問(wèn)題一直是社會(huì)各方所關(guān)注的焦點(diǎn)之一，本文試圖從獨(dú)立審計(jì)、資本市場(chǎng)監(jiān)管（屬于外部監(jiān)督）與會(huì)計(jì)信息失真的關(guān)系來(lái)談一點(diǎn)粗淺的看法。經(jīng)理層控制的自利型會(huì)計(jì)信息粉飾，尤其是當(dāng)然地違反有關(guān)會(huì)計(jì)制度的會(huì)計(jì)信息粉飾行為（造假與欺詐等會(huì)計(jì)信息失真問(wèn)題），是本文有所側(cè)重的立論對(duì)象，其表現(xiàn)特點(diǎn)是給公司的投資者尤其是中小投資者帶來(lái)了利益侵害，耗散了資本市場(chǎng)資源配置的效率。

一、我們對(duì)獨(dú)立審計(jì)賦予了什么作用？

獨(dú)立審計(jì)的基本功能是對(duì)公司的財(cái)務(wù)報(bào)告進(jìn)行鑒證。獨(dú)立審計(jì)的作用可以體現(xiàn)在以下三個(gè)方面：第一，鑒證審計(jì)對(duì)資本市場(chǎng)主體進(jìn)行了過(guò)濾，提高了市場(chǎng)主體質(zhì)量。驗(yàn)資審計(jì)和證券市場(chǎng)上市前審計(jì)對(duì)市場(chǎng)主體的“準(zhǔn)入資格”進(jìn)行了審查，防止了會(huì)導(dǎo)致市場(chǎng)秩序混亂的不合格主體進(jìn)入市場(chǎng)，有利于市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)和資本市場(chǎng)的穩(wěn)定發(fā)展。第二，鑒證審計(jì)對(duì)市場(chǎng)主體的信息進(jìn)行了過(guò)濾，提高了信息可靠程度，即經(jīng)濟(jì)鑒證作用。審計(jì)后的信息為社會(huì)投資者進(jìn)行投資選擇提供了決策依據(jù)，有利于維護(hù)投資者利益。同時(shí)，投資者的決策選擇會(huì)影響資本的流向，從而對(duì)資本市場(chǎng)中的資本進(jìn)行了再配置，進(jìn)一步導(dǎo)致了社會(huì)資源的再配置，優(yōu)化了社會(huì)經(jīng)濟(jì)資源，維護(hù)了市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)秩序。第三，CPA的鑒證尤其是財(cái)務(wù)報(bào)告鑒證有利于監(jiān)管部門(mén)進(jìn)行市場(chǎng)監(jiān)管。這主要表現(xiàn)在CPA的鑒證意見(jiàn)為政府監(jiān)管機(jī)構(gòu)提供了監(jiān)管線索。以我國(guó)目前的年報(bào)審計(jì)為例，政府監(jiān)管部門(mén)對(duì)相當(dāng)部分上市公司的違規(guī)行為的懲罰，就是監(jiān)管機(jī)構(gòu)參考了CPA審計(jì)出具的非無(wú)保留意見(jiàn)，從而進(jìn)一步挖掘出了上市公司的違法違規(guī)行為，并做出了相應(yīng)處罰。這顯然有利于規(guī)范市場(chǎng)主體行為和整頓資本市場(chǎng)秩序。

二、我們對(duì)資本市場(chǎng)監(jiān)管的期望

資本市場(chǎng)監(jiān)管者是資本市場(chǎng)里的最高權(quán)威，維護(hù)資本市場(chǎng)的效率和保護(hù)投資者利益是我們對(duì)它的一般期望。

1.維護(hù)資本市場(chǎng)的效率資本市場(chǎng)（本文主要是指證券資本市場(chǎng)）是對(duì)資本資源進(jìn)行再配置的場(chǎng)所，進(jìn)而對(duì)社會(huì)資源進(jìn)行再配置，這是資本市場(chǎng)的一個(gè)基本功能。資本市場(chǎng)的資本配置有著巨大的經(jīng)濟(jì)后果，根本原因在于資本資源的再配置引致了其它社會(huì)經(jīng)濟(jì)資源（主要是生產(chǎn)資料和勞動(dòng)力）的再配置，不同的資源配置則意味著不同的經(jīng)濟(jì)效率。總之，資本市場(chǎng)與整個(gè)國(guó)民經(jīng)濟(jì)是息息相關(guān)，休戚與共，當(dāng)資本市場(chǎng)有效率時(shí)，就會(huì)優(yōu)化社會(huì)資源的配置，促進(jìn)社會(huì)經(jīng)濟(jì)的良好發(fā)展；當(dāng)資本市場(chǎng)是無(wú)效率或低效率時(shí)，則反之。問(wèn)題是，怎樣保持資本市場(chǎng)的效率？當(dāng)資本市場(chǎng)的主體——上市公司是以假騙市、“假行其道”時(shí)，我們又怎能奢望資本市場(chǎng)有效率？當(dāng)公司做假，而進(jìn)行經(jīng)濟(jì)鑒證的獨(dú)立審計(jì)卻又是“見(jiàn)利忘義”、“同流合污”時(shí)，我們又怎能奢望資本市場(chǎng)有效率？很顯然，進(jìn)行資本市場(chǎng)合理的監(jiān)管是減少“假”出現(xiàn)的良好手段。通過(guò)資本市場(chǎng)的監(jiān)管，以維護(hù)市場(chǎng)的公開(kāi)、公平和公正，維護(hù)資本市場(chǎng)應(yīng)有的秩序，從而為提高資本市場(chǎng)的效率改善市場(chǎng)環(huán)境。

資本市場(chǎng)監(jiān)管者維護(hù)資本市場(chǎng)效率或曰維護(hù)市場(chǎng)的“三公”原則重要的一方面是通過(guò)“打假”和懲戒違規(guī)者來(lái)實(shí)現(xiàn)的。親歷恭為地查處和以獨(dú)立審計(jì)報(bào)告為線索是進(jìn)行“打假”的兩大方面。要維護(hù)資本市場(chǎng)的效率，還在于將違規(guī)者繩之以法，以警當(dāng)世和后世，通過(guò)足夠的懲戒來(lái)提高違規(guī)者和潛在違規(guī)者的違規(guī)成本。顯然這主要地是依賴于資本市場(chǎng)監(jiān)管者。

2.保護(hù)（中?。┩顿Y者保護(hù)中小投資者其實(shí)也可以體現(xiàn)在維護(hù)資本市場(chǎng)的“三公”原則之中，本文單獨(dú)加以討論，是在于當(dāng)資本市場(chǎng)出現(xiàn)“假得以行其道”的時(shí)候，更容易受到利益侵害的便是中小投資者。在中國(guó)目前的資本市場(chǎng)環(huán)境下，不乏眾多的“執(zhí)著的”“尋租者”，所以完全地將資本市場(chǎng)運(yùn)行交諸市場(chǎng)自身時(shí)，“陽(yáng)光交易”的市場(chǎng)里可能會(huì)有太多的“黑暗”。譬如，中國(guó)之所以一開(kāi)始沒(méi)有實(shí)行上市“注冊(cè)制”，重要的一個(gè)原因便是中國(guó)的獨(dú)立審計(jì)實(shí)際上還不夠“獨(dú)立”（客觀、公正），還不足以勝任對(duì)資本市場(chǎng)的經(jīng)濟(jì)監(jiān)督責(zé)任，而中國(guó)的（中?。┩顿Y者卻又不夠成熟，難以保護(hù)自己，實(shí)行“審查制”和“核準(zhǔn)制”的本意便是為了控制上市公司的質(zhì)量，防止出現(xiàn)公司舞弊而事務(wù)所又同流合污以侵害投資者的行為。

三、獨(dú)立審計(jì)·資本市場(chǎng)監(jiān)管與會(huì)計(jì)信息失真

公司管理當(dāng)局（經(jīng)理）是否違規(guī)，進(jìn)行制度違犯和對(duì)委托人的違約，即是否進(jìn)行會(huì)計(jì)造假，我們可以用一個(gè)約束函數(shù)模型加以總結(jié)：N=F（p,c,e）。N代表經(jīng)理的制度違犯與違約數(shù)量，p代表經(jīng)理在制度違犯和違約后被發(fā)現(xiàn)的可能性，c代表被發(fā)現(xiàn)后的懲罰或經(jīng)理人付出的“成本”（制度違犯成本和違約成本，姑且統(tǒng)稱(chēng)為違規(guī)成本），e代表剩余項(xiàng)。很顯然，N主要取決于p和c，并且N是p和c的凹函數(shù)，即p越大、c越大，則N會(huì)越小。p的取值主要由獨(dú)立審計(jì)來(lái)實(shí)現(xiàn)（當(dāng)然還可以有其它方式實(shí)現(xiàn)，如監(jiān)管部門(mén)的獨(dú)立查處），c的取值在于資本市場(chǎng)的監(jiān)管者確立的具有法律效力的制度違犯和違約懲處力度?？傊?dú)立審計(jì)和資本市場(chǎng)監(jiān)管的恰當(dāng)配合，為公司管理當(dāng)局施加了一個(gè)強(qiáng)有力的外在約束，減少了公司管理當(dāng)局進(jìn)行會(huì)計(jì)信息粉飾的可能性。

下面我們來(lái)進(jìn)一步來(lái)討論一下獨(dú)立審計(jì)和資本市場(chǎng)監(jiān)管問(wèn)題。

1.獨(dú)立審計(jì)

當(dāng)獨(dú)立審計(jì)在鑒證方面，表現(xiàn)得獨(dú)立（客觀、公正）時(shí)，那么獨(dú)立審計(jì)便為公司的投資者提供了一個(gè)良好的監(jiān)督經(jīng)理的“武器”，投資者根據(jù)鑒證后的財(cái)務(wù)報(bào)告進(jìn)行經(jīng)濟(jì)決策（如，是否更換經(jīng)理、是否采用“用腳投票”），并且還考慮是否對(duì)經(jīng)理的欺騙與欺詐行為進(jìn)行訴訟懲罰，因此經(jīng)理礙于獨(dú)立審計(jì)的“經(jīng)濟(jì)警察”作用，將考慮對(duì)自己的行為是否進(jìn)行約束，是“偷懶與欺騙”，還是“努力與誠(chéng)實(shí)”。

對(duì)于獨(dú)立審計(jì)而言，它是決定p的主要因素，這取決于會(huì)計(jì)師事務(wù)所是否有著良好的執(zhí)業(yè)質(zhì)量。事務(wù)所的執(zhí)業(yè)質(zhì)量取決于事務(wù)所的執(zhí)業(yè)能力和執(zhí)業(yè)的獨(dú)立性，而目前上市公司會(huì)計(jì)信息粉飾問(wèn)題之所以未能發(fā)現(xiàn)，并不是因?yàn)闀?huì)計(jì)師事務(wù)所的執(zhí)業(yè)能力太差了，往往是它的獨(dú)立性太弱了，這表現(xiàn)在事務(wù)所的鑒證業(yè)務(wù)方面不能夠獨(dú)立、客觀、公正地進(jìn)行會(huì)計(jì)報(bào)表審計(jì)。紅光事件、百文黑幕又說(shuō)明了什么？以鄭百文為例，正如有人說(shuō)：“……它是上市造假，績(jī)優(yōu)也是造假，‘國(guó)企改革的一面旗幟’也是蒙來(lái)的……明明是一堆‘垃圾’……”，可還是“過(guò)五關(guān)，斬六將”，在股市逍遙恁長(zhǎng)時(shí)間；當(dāng)危機(jī)爆發(fā)，黑幕掀開(kāi)，卻也遲遲得不到應(yīng)有的處罰。上市公司以造假居然可以混入資本市場(chǎng)，并可在資本市場(chǎng)混跡多年，不僅是導(dǎo)致資本市場(chǎng)的無(wú)效率、低效率，而且更是讓人對(duì)資本市場(chǎng)的“經(jīng)濟(jì)警察”——注冊(cè)會(huì)計(jì)師又還有多少信心？不合格的公司得以混入和混跡于資本市場(chǎng)，除了公司、地方政府和監(jiān)管者的原因外，注冊(cè)會(huì)計(jì)師是不是關(guān)鍵的原因所在？——為了“利”而放棄了職業(yè)道德操守，為了“利”而違背了“經(jīng)濟(jì)警察”獨(dú)立、客觀、公正的經(jīng)濟(jì)鑒證責(zé)任。

篇3

但是,中國(guó)資本市場(chǎng)在這20年來(lái)的發(fā)展道路上也幾經(jīng)曲折,其中最為集中的一個(gè)問(wèn)題是股票發(fā)行市場(chǎng)與交易市場(chǎng)的矛盾,一直未能得到很好的解決。在發(fā)行市場(chǎng)上,我國(guó)政府開(kāi)始積極利用市場(chǎng)的融資功能,使企業(yè)籌資從原來(lái)單一的依賴銀行放貸改變?yōu)殂y行放貸與股票籌資“兩條腿走路”的格局,企業(yè)也越來(lái)越強(qiáng)烈地產(chǎn)生了利用股市籌資的沖動(dòng)。但在交易市場(chǎng)上,這種在政策驅(qū)動(dòng)下出現(xiàn)的大量股票供應(yīng)很容易超越交易市場(chǎng)在一定階段的承受能力,導(dǎo)致交易市場(chǎng)行情長(zhǎng)期低迷,這反過(guò)來(lái)又倒逼發(fā)行市場(chǎng)不得不陷于停頓。從總體上說(shuō),中國(guó)資本市場(chǎng)20年的發(fā)展歷史,在某種程度上正是表現(xiàn)為發(fā)行市場(chǎng)與交易市場(chǎng)的不斷拉鋸。

中國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)行市場(chǎng)對(duì)交易市場(chǎng)產(chǎn)生的巨大影響,在全球資本市場(chǎng)上找不出第二個(gè)實(shí)例。近年來(lái),中國(guó)資本市場(chǎng)的管理當(dāng)局一直在努力打破這種格局,為此在2009年對(duì)股票發(fā)行體制進(jìn)行了一定程度的改革,也就是以“市場(chǎng)化”的思路來(lái)對(duì)待發(fā)行市場(chǎng)。但由于這種改革的不徹底,導(dǎo)致市場(chǎng)產(chǎn)生了新的問(wèn)題,大量新股上市后迅速跌破發(fā)行價(jià);進(jìn)入2010年初,多個(gè)股票在上市首日即告破發(fā),投資者損失慘重。而透過(guò)批量產(chǎn)生的新股破發(fā),我們可以清晰地看到中國(guó)資本市場(chǎng)所面臨的制度之困。

新股破發(fā)的制度成因

2008年,中國(guó)資本市場(chǎng)出現(xiàn)了前所未有的大熊市,上證指數(shù)從2007年11月的最高點(diǎn)6124點(diǎn)一路下行,一直下瀉到2008年11月的1664點(diǎn),其時(shí)又恰逢國(guó)際金融危機(jī)爆發(fā),全球股市的大幅下跌對(duì)中國(guó)股市的走勢(shì)形成了強(qiáng)有力的制約。面對(duì)不斷下行的股市,雖然市場(chǎng)管理當(dāng)局沒(méi)有明確停止新股發(fā)行,但交易市場(chǎng)的暴跌事實(shí)上已使發(fā)行市場(chǎng)無(wú)法運(yùn)作,證監(jiān)會(huì)所屬的發(fā)審委在相當(dāng)長(zhǎng)的時(shí)間里未曾審批一家公司發(fā)行股票。

這種狀況一直持續(xù)到2009年6月才改觀,中國(guó)證監(jiān)會(huì)對(duì)新股發(fā)行制度進(jìn)行了改革,這一改革的主要方向是管理部門(mén)完全放開(kāi)原來(lái)對(duì)股票發(fā)行價(jià)的內(nèi)部控制,由發(fā)行公司和其保薦人通過(guò)詢價(jià)來(lái)得出發(fā)行價(jià)格,也就是說(shuō),市場(chǎng)愿意出什么價(jià)格購(gòu)買(mǎi)新股,發(fā)行公司就可以以這個(gè)價(jià)格來(lái)發(fā)行新股。其后,停頓了一年之久的新股發(fā)行再次啟動(dòng)。應(yīng)該說(shuō),在股票發(fā)行上推行“市場(chǎng)化”改革,其方向是正確的,但是由于這種改革存在著先天不足,它只是給股票發(fā)行公司打開(kāi)了瘋狂圈錢(qián)的方便之門(mén),致使股票發(fā)行價(jià)快速走高,其發(fā)行市盈率很快便超過(guò)了交易市場(chǎng)大多數(shù)股票20倍左右的平均市盈率。在創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)建立以后,由于創(chuàng)業(yè)板公司普遍被賦予優(yōu)異成長(zhǎng)性的包裝,其發(fā)行價(jià)格更是高到了不可思議的地步,平均市盈率指標(biāo)不斷創(chuàng)出新高,最高已經(jīng)超過(guò)100倍。

很顯然,新股發(fā)行價(jià)格的畸高,已經(jīng)把這個(gè)股票進(jìn)入交易市場(chǎng)后可能出現(xiàn)的盈利空間全部封殺,交易市場(chǎng)除了以投機(jī)炒作手段來(lái)贏取可能的差價(jià),已經(jīng)不可能得到溢利。但是,管理部門(mén)在對(duì)新股發(fā)行實(shí)行“市場(chǎng)化”的同時(shí),卻又對(duì)交易市場(chǎng)實(shí)行了嚴(yán)格的監(jiān)管,對(duì)一些投機(jī)炒作行為動(dòng)用行政管制手段進(jìn)行打壓。這樣一來(lái),一方面以畸高價(jià)格推出的新股不斷撲向交易市場(chǎng);另一方面交易市場(chǎng)又被施以重重束縛,終于再一次導(dǎo)致行情低迷。當(dāng)整個(gè)交易市場(chǎng)陷入困境的時(shí)候,那些在價(jià)格上已經(jīng)超越于交易市場(chǎng)的新股自然只能隨著大盤(pán)下行而實(shí)現(xiàn)價(jià)格回歸,跌破發(fā)行價(jià)便成了它們的必然結(jié)果。

由此可見(jiàn),近段時(shí)間中國(guó)資本市場(chǎng)上集中出現(xiàn)的新股破發(fā),實(shí)際上是新股發(fā)行制度改革不徹底所造成的。這種改革雖然打出了“市場(chǎng)化”的旗號(hào),但實(shí)際上并未真正實(shí)行“市場(chǎng)化”。真正的“市場(chǎng)化”,首先必須放開(kāi)市場(chǎng)的供應(yīng),但目前新股上市仍受著行政審核的限制,使發(fā)行市場(chǎng)仍由賣(mài)方占據(jù)主動(dòng)地位。這樣一來(lái),買(mǎi)賣(mài)雙方根本沒(méi)有條件進(jìn)行市場(chǎng)博弈,作為賣(mài)方的股票發(fā)行公司與其保薦人可以假借市場(chǎng)的名義,隨心所欲地確定發(fā)行定價(jià),而作為買(mǎi)方的投資者只有被動(dòng)接受定價(jià)的義務(wù)。很顯然,目前的新股發(fā)行市場(chǎng),只有利于發(fā)行公司,卻扼殺了股票上市以后的成長(zhǎng)空間,已經(jīng)淪為一個(gè)無(wú)止境侵吞投資者利益的市場(chǎng),所謂“市場(chǎng)化”只是管理部門(mén)為了掩蓋這種實(shí)質(zhì)而拋給市場(chǎng)的一塊“遮羞布”。

“新股不敗”有合理性

接連不斷的新股破發(fā),讓中國(guó)資本市場(chǎng)的投資者無(wú)不痛心疾首,但市場(chǎng)管理部門(mén)卻不這樣看。2010年1月底,滬深交易所聯(lián)合在上海召開(kāi)了一個(gè)研討會(huì),探討對(duì)發(fā)行制度進(jìn)行進(jìn)一步改革的可能性。本來(lái),面對(duì)新股破發(fā)的狀況,尤其是部分新股上市第一天就破發(fā)的狀況,總結(jié)其中的得失是很有必要的,但令人遺憾的是參加這次會(huì)議的管理層行政長(zhǎng)官和部分經(jīng)濟(jì)學(xué)家卻對(duì)新股破發(fā)作出了充分肯定,而他們得出這種看法的依據(jù)則在于新股破發(fā)有利于破除中國(guó)資本市場(chǎng)“新股不敗”的神話。

“新股不敗”確實(shí)是曾經(jīng)長(zhǎng)期出現(xiàn)于中國(guó)資本市場(chǎng)的一個(gè)獨(dú)特現(xiàn)象,新股上市以后,在交易市場(chǎng)上的價(jià)格遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于發(fā)行價(jià),新股持有者可以輕松地得到巨額的溢利收入,而且相對(duì)于交易市場(chǎng)上無(wú)時(shí)不在的股價(jià)波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn),新股購(gòu)買(mǎi)者是在無(wú)風(fēng)險(xiǎn)狀態(tài)下得到這種溢利收入的。這樣一來(lái),中國(guó)資本市場(chǎng)逐漸形成了發(fā)行市場(chǎng)與交易市場(chǎng)的分野,有的投資者放棄了交易市場(chǎng)上的博弈,專(zhuān)事在發(fā)行市場(chǎng)上申購(gòu)新股,雖然由于申購(gòu)者眾多而并不能保證每一次買(mǎi)到新股,但一旦買(mǎi)到則意味著得到了一筆豐厚的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)盈利。一些機(jī)構(gòu)也熱衷于在發(fā)行市場(chǎng)上“打新股”,甚至一些商業(yè)銀行專(zhuān)門(mén)組建了以“打新股”為主業(yè)的理財(cái)基金。這種發(fā)行市場(chǎng)的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)盈利與交易市場(chǎng)的巨大風(fēng)險(xiǎn)形成了觸目的反襯,因此市場(chǎng)輿論對(duì)此一直頗有微詞。

如果我們用一種比較平和的眼光來(lái)看待“新股不敗”,就必須承認(rèn)這種現(xiàn)象的出現(xiàn)是有其合理性的。發(fā)行市場(chǎng)的定價(jià)原則應(yīng)該是基于公司的基本狀況,比如公司上市之前的盈利狀況,公司募集資金所投資項(xiàng)目的盈利預(yù)測(cè)狀況,這些因素是構(gòu)成一個(gè)公司發(fā)行股票定價(jià)的基本條件。但是,股票進(jìn)入交易市場(chǎng)后,雖然上述因素仍是決定股價(jià)的重要條件,但交易價(jià)格的形成更多地受到市場(chǎng)買(mǎi)賣(mài)人氣的影響,這也決定了交易市場(chǎng)的股價(jià)在通常情況下應(yīng)該高于其發(fā)行價(jià)。投資者之所以熱衷于在發(fā)行市場(chǎng)購(gòu)買(mǎi)新股,就是看中了它上市以后與交易價(jià)之間形成的這種差價(jià)收益,這是一種理性的投資原則。中國(guó)資本市場(chǎng)在最近20年來(lái)能夠出現(xiàn)高速發(fā)展,吸引了越來(lái)越多的投資者進(jìn)入市場(chǎng),大量國(guó)有企業(yè)順利進(jìn)入市場(chǎng),發(fā)行市場(chǎng)與交易市場(chǎng)這兩個(gè)市場(chǎng)協(xié)調(diào)發(fā)展是一個(gè)重要的因素。如果投資者不能從新股中得到盈利,中國(guó)資本市場(chǎng)能夠發(fā)展到今天的規(guī)模,完全是不可想象的。

其實(shí),中國(guó)資本市場(chǎng)的管理部門(mén)在長(zhǎng)期的市場(chǎng)管理實(shí)踐中,對(duì)“新股不敗”雖然未有評(píng)價(jià),但以前正是利用了市場(chǎng)的這一特點(diǎn)推進(jìn)了市場(chǎng)建設(shè)。由于新股溢利的可靠性,吸引了大量投資者申購(gòu)新股,他們的要求難以滿足。在2009年的改革中,中國(guó)證監(jiān)會(huì)曾表示要利用制度改革讓中小投資者得到更多的新股份額,這種承諾正是基于對(duì)“新股不敗”這一事實(shí)的承認(rèn),否則證監(jiān)會(huì)就沒(méi)有必要這樣做了。但是,偏誤的改革使發(fā)行公司能夠任意大幅度地提高發(fā)行價(jià),事實(shí)上也使管理部門(mén)的這種承諾完全落空了。

現(xiàn)在,管理部門(mén)行政長(zhǎng)官和某些經(jīng)濟(jì)學(xué)家們認(rèn)為,新股破發(fā)有利于打破“新股不敗”的神話,這是一種無(wú)視發(fā)行市場(chǎng)和交易市場(chǎng)兩個(gè)市場(chǎng)不同特點(diǎn)的說(shuō)法。目前的發(fā)行定價(jià)詢價(jià)制度把發(fā)行市場(chǎng)等同于交易市場(chǎng),抽干了交易市場(chǎng)應(yīng)有的溢利,這將導(dǎo)致市場(chǎng)生態(tài)的急劇惡化,發(fā)展到最后,不僅交易市場(chǎng)將難以擺脫低迷狀態(tài),即使是發(fā)行市場(chǎng),也將自毀于這種“竭澤而漁”式的圈錢(qián)運(yùn)動(dòng)。

最終將是滿盤(pán)皆輸

在2009年重啟之際曾經(jīng)標(biāo)榜要給中小投資者以實(shí)惠的新股發(fā)行,僅僅用了半年時(shí)間,就迅速演化成蠶食、鯨吞中小投資者利益的“絞肉機(jī)”。出現(xiàn)這種變化的內(nèi)在邏輯在于中國(guó)資本市場(chǎng)的制度設(shè)計(jì)出現(xiàn)了嚴(yán)重的偏誤。中國(guó)資本市場(chǎng)在改革開(kāi)放以后的發(fā)端,與國(guó)際資本市場(chǎng)走的是不同的路徑,20年來(lái),雖然中國(guó)資本市場(chǎng)有了大規(guī)模的發(fā)展,但這種發(fā)展更多地是依賴政府的強(qiáng)力推動(dòng)而實(shí)現(xiàn)的,不像西方市場(chǎng)是在自發(fā)的基礎(chǔ)上逐漸成型的。而政府之所以積極推動(dòng)市場(chǎng)的發(fā)展,完全是看中了這個(gè)市場(chǎng)所存在的融資功能。因此,為了適應(yīng)政府在不同歷史階段的工作需要,中國(guó)資本市場(chǎng)也被賦予了各種超越市場(chǎng)的功能。資本市場(chǎng)已成為大型央企的籌資工具,在創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)建立以后,它更是一些貼上科技創(chuàng)新標(biāo)簽的創(chuàng)投企業(yè)提供退出途徑的最佳工具。至于資本市場(chǎng)的其他功能,比如投資者通過(guò)股市炒作而實(shí)現(xiàn)財(cái)富增長(zhǎng),在管理部門(mén)看來(lái),只是附帶著出現(xiàn)的功能,歷來(lái)沒(méi)有得到重視,相反,一旦投資者通過(guò)行情的上升開(kāi)始盈利,政府總是不由自主地啟動(dòng)政策工具進(jìn)行打壓,新股集體破發(fā),正是在這種背景下出現(xiàn)的。

在政策驅(qū)動(dòng)下,中國(guó)資本市場(chǎng)的融資功能已經(jīng)得到了極大的發(fā)揮。2009年,在全球金融危機(jī)肆虐、各國(guó)資本市場(chǎng)遭受?chē)?yán)重挫折、新股發(fā)行普遍停滯的大背景下,中國(guó)資本市場(chǎng)的新股發(fā)行卻突飛猛進(jìn),籌資額輕易地摘得了“全球第一”的桂冠。但這并不能說(shuō)明中國(guó)資本市場(chǎng)在國(guó)際市場(chǎng)上最具投資價(jià)值,而完全是政策推動(dòng)的結(jié)果。通過(guò)這種掠奪式的高價(jià)發(fā)行,上市公司得到了大筆資金,而被捆綁在資本市場(chǎng)這架“戰(zhàn)車(chē)”上的廣大中小投資者,卻為此付出了巨大代價(jià)。2009年以來(lái)的新股發(fā)行,對(duì)有幸獲得批準(zhǔn)進(jìn)入發(fā)行渠道的上市公司來(lái)說(shuō),無(wú)疑是一場(chǎng)難得的饕餮豪宴,而它留給市場(chǎng)的卻是滿目瘡痍。

篇4

關(guān)鍵詞：上市公司　經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)　文獻(xiàn)綜述

一、國(guó)外研究動(dòng)態(tài)

國(guó)外關(guān)于資本市場(chǎng)的研究，一方面是單純的資本市場(chǎng)發(fā)展理論，另一方面則集中于資本市場(chǎng)發(fā)展與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的關(guān)系上。

(一)在資本市場(chǎng)發(fā)展理論方面

圍繞資本市場(chǎng)的核心問(wèn)題――金融資產(chǎn)的定價(jià)，形成了以理性預(yù)期理論、有效市場(chǎng)理論(EMH)、資本資產(chǎn)定價(jià)模型(CAPM)、期權(quán)定價(jià)模型(OPM)為主的主流資本市場(chǎng)理論體系和以分形資本市場(chǎng)理論(FMH)、協(xié)同資本市場(chǎng)理論(CMH)、混沌理論為代表的非線性資本市場(chǎng)理論。上述理論大多是針對(duì)資本市場(chǎng)上的證券價(jià)格(或收益)、風(fēng)險(xiǎn)等問(wèn)題，尋找影響因素，發(fā)現(xiàn)變化規(guī)律，進(jìn)而提出政策主張，對(duì)于發(fā)達(dá)的資本市場(chǎng)具有一定的普適性。但對(duì)于發(fā)展中國(guó)家，特別是我國(guó)產(chǎn)生于特定歷史條件下的資本市場(chǎng)來(lái)說(shuō)，有其局限性。

(二)在資本市場(chǎng)發(fā)展與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)關(guān)系方面

1.股票市場(chǎng)和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)有著顯著的正相關(guān)性。Kunt和Levine(1996)對(duì)43個(gè)不同收入水平國(guó)家的股票市場(chǎng)企業(yè)融資結(jié)構(gòu)和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的關(guān)系做了比較研究。結(jié)果表明，在低收入、中等收入和高收入國(guó)家，金融結(jié)構(gòu)差異很大。金融結(jié)構(gòu)的完善有利于促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，高收入國(guó)家的股票市場(chǎng)占整個(gè)金融系統(tǒng)的比重比低收入國(guó)家要大得多。股票市場(chǎng)不僅能夠刺激經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期的增長(zhǎng)，而且成為預(yù)測(cè)未來(lái)經(jīng)濟(jì)發(fā)展趨勢(shì)的重要指標(biāo)。Atje和Jovanovic(1993)的研究具有代表性。他們使用普通最小二乘法估計(jì)發(fā)現(xiàn)股票市場(chǎng)發(fā)展有雙重效應(yīng)：增長(zhǎng)效應(yīng)，即對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率的影響：水平效應(yīng)，即對(duì)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)水平的影響。Levine和Zervos(1996)利用Kunt和Levine(1996)所提出的股票市場(chǎng)發(fā)展的總體指標(biāo)來(lái)研究股票市場(chǎng)和長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的實(shí)證關(guān)系，他們使用41個(gè)國(guó)家1976-1993年的數(shù)據(jù)將整個(gè)樣本期間分為兩個(gè)子期間1976-1985年和1986-1993年，對(duì)每個(gè)子期間的數(shù)據(jù)進(jìn)行平均，從而每個(gè)國(guó)家有兩個(gè)觀測(cè)值。個(gè)別國(guó)家由于數(shù)據(jù)缺乏只有一個(gè)觀測(cè)值。在他們的回歸模型中，被解釋變量為人均實(shí)際GDP增長(zhǎng)率，解釋變量為股票市場(chǎng)發(fā)展的總體指標(biāo)，把股票市場(chǎng)規(guī)模流動(dòng)性和與世界資本市場(chǎng)一體化程度綜合起來(lái)成為一組控制變量，估計(jì)的結(jié)果是股票市場(chǎng)發(fā)展和長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間有著顯著的相關(guān)關(guān)系。在對(duì)諸如初始收入、初始教育、政治穩(wěn)定性、政府支出占GDP的比率、通貨膨脹率等變量進(jìn)行控制之后，股票市場(chǎng)發(fā)展仍然和長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)正相關(guān)。另外，預(yù)定的股票市場(chǎng)發(fā)展和長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)也有著很強(qiáng)的相關(guān)關(guān)系。Levine和Zervos(1998)對(duì)48個(gè)國(guó)家1976-1993年間數(shù)據(jù)進(jìn)行了相似的分析，研究結(jié)果表明，初始股票市場(chǎng)發(fā)展和隨后經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)有著顯著的相關(guān)關(guān)系，包括股票市場(chǎng)流動(dòng)性、股票市場(chǎng)資本化和銀行中介都對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率產(chǎn)生獨(dú)立而顯著的影響。這表明股票市場(chǎng)和銀行在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)過(guò)程中扮演基礎(chǔ)的有差異的角色。股票市場(chǎng)和銀行不是替代關(guān)系，相反，作為金融系統(tǒng)的組成部分，它們是共同成長(zhǎng)的。Nieuwerburgh、Buelens和Cuyvers(2001)考察了1300-2000年間比利時(shí)股票市場(chǎng)的發(fā)展歷史，認(rèn)為股票市場(chǎng)給予企業(yè)的金融扶持是比利時(shí)經(jīng)濟(jì)成就一個(gè)重要的決定因素，特別是戰(zhàn)后比利時(shí)股票市場(chǎng)的重要性已經(jīng)超過(guò)銀行。他們發(fā)現(xiàn)，控制其他增長(zhǎng)指標(biāo)，布魯塞爾股票市場(chǎng)和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)有著顯著的正相關(guān)性，而且在1875-1914年間有證據(jù)表明股票市場(chǎng)發(fā)展和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)有著因果關(guān)系。

2.股票市場(chǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的影響并不明顯。Mayer(1988)從公司融資角度來(lái)評(píng)價(jià)股票市場(chǎng)的作用。他認(rèn)為，由于企業(yè)外部融資的比重和上市公司占整個(gè)公司數(shù)量的比重都很低，企業(yè)成長(zhǎng)對(duì)股票市場(chǎng)的依賴程度相對(duì)較小。股票市場(chǎng)對(duì)企業(yè)起不到促進(jìn)作用，因而股票市場(chǎng)對(duì)整個(gè)經(jīng)濟(jì)來(lái)說(shuō)并不重要。Harris(1997)則強(qiáng)調(diào)股票市場(chǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的影響并不明顯。他認(rèn)為，盡管發(fā)達(dá)國(guó)家和發(fā)展中國(guó)家的股票市場(chǎng)作用有著顯著的不同，并且發(fā)達(dá)國(guó)家股票市場(chǎng)的功能高于發(fā)展中國(guó)家，但是沒(méi)有證據(jù)能夠說(shuō)明股票市場(chǎng)的發(fā)展水平與人均產(chǎn)出有關(guān)。Harris認(rèn)為Atje和Jovanovic(1993)在研究股票市場(chǎng)和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的關(guān)系時(shí)，有關(guān)股票市場(chǎng)的指標(biāo)都采用了滯后的和初始的變量，這是不合適的，極有可能忽視其他變量，產(chǎn)生不準(zhǔn)確的結(jié)論。有鑒于此，Harris舍棄滯后投資，改用當(dāng)期投資。Harris選擇49個(gè)國(guó)家作為樣本國(guó)，采用二階段最小二乘法進(jìn)行檢驗(yàn)。結(jié)果顯示。在發(fā)展中國(guó)家，無(wú)論有無(wú)股票市場(chǎng)，對(duì)投資都是不重要的，股票市場(chǎng)的增長(zhǎng)效應(yīng)至多是非常弱的：而在發(fā)達(dá)國(guó)家。股票市場(chǎng)確實(shí)有助于解釋人均實(shí)際GDP增長(zhǎng)率，但是其估計(jì)值只有Atje和Jovanovic(1993)計(jì)算值的一半。因此，Harris認(rèn)為，股票市場(chǎng)的存在可以通過(guò)提高資本的邊際產(chǎn)出來(lái)提高經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率的觀點(diǎn)是站不住腳的。

二、國(guó)內(nèi)文獻(xiàn)綜述

對(duì)于我國(guó)資本市場(chǎng)與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的關(guān)系，國(guó)內(nèi)學(xué)者有著各種不同的爭(zhēng)議與看法。

(一)資本市場(chǎng)和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)有著顯著的正相關(guān)性

資本市場(chǎng)的發(fā)展是經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的動(dòng)力，提高資金利用效率，熨平經(jīng)濟(jì)的周期性波動(dòng)，從而有利于促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)(譚雅玲，1999)。彭文平(2003)認(rèn)為，資本市場(chǎng)在流動(dòng)性創(chuàng)造、風(fēng)險(xiǎn)分散、信息搜尋、加強(qiáng)企業(yè)控制等方面具有促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的功能。

(二)資本市場(chǎng)的發(fā)展與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間并無(wú)明顯的相關(guān)關(guān)系

資本市場(chǎng)的發(fā)展與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間并無(wú)明顯的相關(guān)關(guān)系，并且它對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的作用不僅很微弱，而且是反向的，即對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)有不利的影響，不能不切實(shí)際地高估資本市場(chǎng)發(fā)展在我國(guó)現(xiàn)階段的作用(王軍，2002)。談儒勇(2000)的研究結(jié)果也表明，1994-1995年間，我國(guó)股票市場(chǎng)發(fā)展對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的作用極其有限，而且即使存在那么一點(diǎn)作用也是不利的。另外，孫小素(2000)利用新古典經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)模型測(cè)算了1985年以后我國(guó)資本市場(chǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)率，研究表明，資本市場(chǎng)融資的增長(zhǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的解釋力弱，且彈性較小，說(shuō)明資本市場(chǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)微乎其微。

(三)上市公司與區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展

這方面的研究成果有：杜坤倫(2006)提出，從可持續(xù)的角度加強(qiáng)上市公司的培育，來(lái)增強(qiáng)區(qū)域經(jīng)濟(jì)實(shí)力，提高區(qū)域競(jìng)爭(zhēng)力，實(shí)現(xiàn)上市公司與區(qū)域經(jīng)濟(jì)共同可持續(xù)發(fā)展；鐘海燕和鄭長(zhǎng)德(2006)認(rèn)為，東中西三大地帶上市公司之間客觀上存在一定差距，這種差距對(duì)區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展產(chǎn)生不同程度的影響，得出隨著社會(huì)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，上市公司與區(qū)域經(jīng)濟(jì)的關(guān)聯(lián)性會(huì)不斷加強(qiáng)：王志剛(2005)通過(guò)對(duì)內(nèi)蒙古區(qū)內(nèi)上市公司的實(shí)證研究得出，在宏觀經(jīng)濟(jì)良好的情況下，配合一定的優(yōu)惠政策及產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整，內(nèi)蒙古的上市公司可以在質(zhì)量和規(guī)模上有更大的發(fā)展，并勢(shì)必帶動(dòng)全區(qū)經(jīng)濟(jì)的共同發(fā)展：楊林(2003)認(rèn)為，某地上市公司總體狀況越好，表明該地總體經(jīng)濟(jì)實(shí)力越強(qiáng)，反之，則反映出該地區(qū)總體經(jīng)濟(jì)實(shí)力越弱；曹里加和馮根福(2001)通過(guò)對(duì)上市公司產(chǎn)業(yè)與區(qū)域分布的系統(tǒng)描述，提出優(yōu)化我國(guó)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)、促進(jìn)區(qū)域協(xié)調(diào)發(fā)展；而陳亮(1998)分析了各地區(qū)經(jīng)濟(jì)環(huán)境評(píng)估指數(shù)和上市公司綜合實(shí)力，并尋求兩者之間的相關(guān)程度，驗(yàn)證了一個(gè)地區(qū)的經(jīng)濟(jì)環(huán)境與其上市公司的總體情況密切相關(guān)。

三、我國(guó)上市公司與區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展現(xiàn)狀

以全國(guó)而言，經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)地區(qū)，如上海、北京、深圳等地的區(qū)域經(jīng)濟(jì)與該地區(qū)上市公司之間的相互關(guān)系更加明顯；而經(jīng)濟(jì)相對(duì)落后地區(qū)，上市公司與區(qū)域經(jīng)濟(jì)的相關(guān)性不明顯?？梢?jiàn)，上市公司的經(jīng)濟(jì)行為和發(fā)展受到諸如經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平、經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)、經(jīng)濟(jì)周期等外部區(qū)域經(jīng)濟(jì)環(huán)境因素影響；而區(qū)域內(nèi)的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)、產(chǎn)業(yè)布局、資源優(yōu)化配置、教育及科研等方面又受到來(lái)自上市公司經(jīng)濟(jì)行為和發(fā)展水平的強(qiáng)烈影響。

四、上市公司發(fā)展對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)的影響

(一)上市公司是推進(jìn)現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式轉(zhuǎn)變的重要力量

隨著我國(guó)市場(chǎng)化程度的不斷加強(qiáng)，企業(yè)作為市場(chǎng)主體在資源配置等方面發(fā)揮著越來(lái)越大的作用。而作為優(yōu)秀企業(yè)代表的上市公司的發(fā)展對(duì)于國(guó)民經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)以及經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)優(yōu)化必然發(fā)揮重要作用。

(二)上市公司通過(guò)證券市場(chǎng)融資，降低融資成本，實(shí)現(xiàn)資源的有效配置，使企業(yè)更好地發(fā)展，從而帶動(dòng)區(qū)域經(jīng)濟(jì)的發(fā)展

上市公司逐步成為我國(guó)企業(yè)直接融資的主渠道，降低了企業(yè)發(fā)展對(duì)銀行的過(guò)度依賴和金融風(fēng)險(xiǎn)，其直接融資大大提高了同期國(guó)民經(jīng)濟(jì)和相應(yīng)區(qū)域的經(jīng)濟(jì)建設(shè)與發(fā)展能力。

篇5

深圳是我國(guó)最具創(chuàng)新活力的地方，而“新金融”是我國(guó)最具創(chuàng)新活力的行業(yè)之一。在這樣一個(gè)最具活力的地方與行業(yè)中，召開(kāi)一次盛會(huì)，我想非常有價(jià)值。所以，我想講三句話：

第一句話，感謝。感謝在座的諸位，我們創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)活力的這些企業(yè)家，你們?yōu)橥苿?dòng)整個(gè)社會(huì)的進(jìn)步做出了巨大的貢獻(xiàn)，我本人也是在2014年5月份和大家一樣懷抱著夢(mèng)想，下海加盟國(guó)泰君安，當(dāng)時(shí)我的夢(mèng)想就是中國(guó)正在經(jīng)歷一輪偉大的變革，這個(gè)變革將為那些有才華、有夢(mèng)想并且愿意付出艱苦卓越努力的年輕人提供實(shí)現(xiàn)夢(mèng)想的舞臺(tái)。在變革當(dāng)中資本市場(chǎng)將會(huì)承擔(dān)重要的使命，所以我當(dāng)時(shí)和大家一樣，懷揣著夢(mèng)想到這個(gè)市場(chǎng)。

大家知道，中國(guó)正在經(jīng)歷一個(gè)30年未有的變革，中國(guó)高增長(zhǎng)的時(shí)代已經(jīng)永遠(yuǎn)的落幕了。2008年前后我們看到劉易斯拐點(diǎn)的出現(xiàn)，勞動(dòng)力成本趨勢(shì)性的上升，中國(guó)的加工貿(mào)易開(kāi)始增速放緩；2012年我們看到勞動(dòng)年齡人口開(kāi)始出現(xiàn)凈減少；在2014年我們看到房地產(chǎn)長(zhǎng)周期拐點(diǎn)的出現(xiàn)，房地產(chǎn)鏈上的重化工業(yè)開(kāi)始衰退，中國(guó)的未來(lái)還能依靠這些傳統(tǒng)的、陳舊的增長(zhǎng)模式和增長(zhǎng)動(dòng)力嗎？我們還能再依靠鋼鐵、水泥、煤炭和房地產(chǎn)嗎？不可能。

中國(guó)的未來(lái)在哪里？中國(guó)的未來(lái)就在高端制造業(yè)和現(xiàn)代服務(wù)業(yè)，就在那些具有轉(zhuǎn)型創(chuàng)新活力的地方和行業(yè)。

我提幾個(gè)判斷：

未來(lái)3-5年中國(guó)經(jīng)濟(jì)很難復(fù)蘇，將會(huì)呈現(xiàn)“L型”發(fā)展態(tài)勢(shì)：主板將區(qū)間振蕩，牛市已經(jīng)結(jié)束，但是創(chuàng)業(yè)板牛市仍然將繼續(xù)。但是這個(gè)L型的背景一點(diǎn)都不平靜，因?yàn)榕f的模式將會(huì)落幕，新的模式將會(huì)崛起。雖然新的增長(zhǎng)動(dòng)力還很弱小，但是它代表著未來(lái)。

此前多年，我們都說(shuō)2014年是最困難的一年，2015年是最困難的一年，我們現(xiàn)在又說(shuō)2016年是最困難的一年，從傳統(tǒng)行業(yè)的角度，2016年會(huì)是一個(gè)越來(lái)越困難的一年。但是，如果從新興行業(yè)的角度來(lái)看，這是最有希望的一年，新行業(yè)的機(jī)會(huì)將會(huì)來(lái)自于消費(fèi)升級(jí)的大環(huán)境，以及注冊(cè)制改革的推進(jìn)。

第二句話，期待。新的一年大家都有很多的期待。對(duì)新的一年，對(duì)于經(jīng)濟(jì)政策與資本市場(chǎng)我想談幾點(diǎn)看法供大家參考：

一是正如我們剛才交代的，中國(guó)正在經(jīng)歷增速換擋和結(jié)構(gòu)調(diào)整期，我們正在展現(xiàn)我們推動(dòng)改革的勇氣和決心。但是，我想講的是，我們對(duì)改革也不要有過(guò)于理想化的想法和幻想。改革沒(méi)有三年的陣痛不可能有紅利，但是不改革必將沒(méi)有未來(lái)。既然已經(jīng)談到供給側(cè)改革，我們從新常態(tài)、增速換擋談到供給側(cè)改革，我們從認(rèn)識(shí)到位到給出了解決的手段，我們還缺什么呢？我們還缺勇氣和決斷。不良率浮出水面，并且愿意承擔(dān)，金融體系存在大量的隱性不良和未來(lái)隱性的失業(yè)，是不可能靠做一場(chǎng)夢(mèng)就能解決的。我們這些人要做好思想準(zhǔn)備：沒(méi)有在2009年面對(duì)，也沒(méi)有在2014年面對(duì)，那么必定會(huì)在2016、2017年面對(duì)一個(gè)最嚴(yán)峻的環(huán)境。

二是對(duì)于資本市場(chǎng)我有這么幾點(diǎn)看法供大家參考。

2016年將是在座各位播種一級(jí)股權(quán)時(shí)代的黃金時(shí)期，為什么呢？因?yàn)橹袊?guó)有13.7億人口正在蓬勃的消費(fèi)升級(jí)，13.7億人的市場(chǎng)都找不到機(jī)會(huì)，你在哪里能找到市場(chǎng)？美國(guó)3.4億人，日本1.3億人，韓國(guó)5000萬(wàn)人，德國(guó)8000萬(wàn)人，整個(gè)歐元區(qū)才有3億多人，全球70億多人。

所以再加上注冊(cè)制改革，將會(huì)給我們一級(jí)股權(quán)投資黃金的播種期。對(duì)于二級(jí)市場(chǎng)我們的看法是這樣，二級(jí)市場(chǎng)2016年收益率可能不如2014、2015年，2013年是結(jié)構(gòu)性牛市，2014、2015年都是大牛市，你見(jiàn)過(guò)20年來(lái)連續(xù)4年，第4年還是牛市嗎？沒(méi)有的。2016，企業(yè)盈利下滑，無(wú)利率風(fēng)險(xiǎn)的空間已經(jīng)不大，無(wú)風(fēng)險(xiǎn)偏好很難再向前。2014、2015年你的玩法是做趨勢(shì)投資，比如你在2000點(diǎn)的大底買(mǎi)進(jìn)去，5000點(diǎn)賣(mài)出來(lái)，就是這么簡(jiǎn)單，那是趨勢(shì)投資的時(shí)代。

但是，2016年是做交易的時(shí)代，做主題投資的時(shí)代，這是我們對(duì)于二級(jí)市場(chǎng)的看法。

熔斷機(jī)制取消以后，市場(chǎng)正在進(jìn)入正常的調(diào)整狀態(tài)。對(duì)于債市我還在繼續(xù)看多，可能是債券牛市下半場(chǎng)。房市維持原來(lái)的看法，未來(lái)十年一線城市房?jī)r(jià)漲一倍，三四線城市漲不動(dòng)，房地產(chǎn)投資零增長(zhǎng)，房地產(chǎn)重回高增長(zhǎng)的時(shí)代，已經(jīng)永遠(yuǎn)不可能回去了。對(duì)于美元還在強(qiáng)勢(shì)周期，大宗商品還在底部盤(pán)整，大宗商品的盤(pán)整還需要一到兩年，這是對(duì)于2016年一些展望和期待。

篇6

摘要：基于股改完成后股權(quán)結(jié)構(gòu)中實(shí)質(zhì)掌控公司的終極控制權(quán)對(duì)內(nèi)部資本市場(chǎng)運(yùn)行的影響考慮，選取基于“調(diào)整的利潤(rùn)敏感性法”直接測(cè)度模型，利用分部報(bào)告數(shù)據(jù)測(cè)度內(nèi)部資本市場(chǎng)效率現(xiàn)狀，接著通過(guò)構(gòu)建多元線性模型，對(duì)193個(gè)樣本公司進(jìn)行各變量間的相關(guān)性描述及回歸分析，研究發(fā)現(xiàn)終極控制權(quán)比例、終極現(xiàn)金流權(quán)比例與內(nèi)部資本市場(chǎng)運(yùn)行效率成顯著正相關(guān)；終極控制權(quán)與現(xiàn)金流權(quán)的分離度大小對(duì)內(nèi)部資本市場(chǎng)效率的影響并不顯著，它的顯性影響在一定條件下產(chǎn)生；國(guó)有終極控制權(quán)下的內(nèi)部資本市場(chǎng)運(yùn)行效率要比民營(yíng)控制下的好。

關(guān)鍵詞：內(nèi)部資本市場(chǎng)；終極控制權(quán)；分部報(bào)告

The Effect of Ultimate Control on the Operational Efficiency of International Capital Market: An Empirical Study

XIA Qingqing

(Zhengjiang University of Finance and Economics, Hangzhou, Zhejiang 311018, China)

Abstract：This paper studies the effect of ultimate control right, which controls a company in effect in its stock structure after the split share structure reform, on the operation of internal capital market. Choosing the direct measurement model of “adjusted profit sensitivity approach” and using division report data to measure the efficiency of internal capital market, it constructs a multivariate linear model to make a correlation description between and regression analysis of the variables in 193 sample companies. The findings are as follows: the share of ultimate control right and of ultimate cash flow right have a significant positive correlation with the efficiency of internal capital market; the degree of separation of ultimate control right and cash flow right has insignificant effect, with significant effect under certain conditions; internal capital market under stateowned ultimate control right is more efficient than that under privatelyowned ultimate control right.

Key words：internal capital market; ultimate control right; division report

一、引言

內(nèi)部資本市場(chǎng)是以彌補(bǔ)外部資本市場(chǎng)信息不對(duì)稱(chēng)等問(wèn)題而出現(xiàn)的，其存在必須以一定的組織結(jié)構(gòu)為載體，實(shí)現(xiàn)企業(yè)內(nèi)部的資本籌集與配置，并能在一定程度上滿足各利益相關(guān)者的利益。自Alchian（1969）和Williamson（1975）首次提出“內(nèi)部資本市場(chǎng)”的概念，認(rèn)為內(nèi)部資本市場(chǎng)是有效配置企業(yè)內(nèi)部稀缺資源的一種機(jī)制，時(shí)至今日，已成為國(guó)內(nèi)外學(xué)術(shù)界的一個(gè)新興研究領(lǐng)域。近些年來(lái)，國(guó)內(nèi)企業(yè)集團(tuán)的形成和規(guī)模擴(kuò)張速度不斷加快，公司間兼并重組時(shí)有發(fā)生，為內(nèi)部資本市場(chǎng)的建設(shè)及其運(yùn)作創(chuàng)建了良好的環(huán)境。但 “三九系”、“德隆系”、“鴻儀系”危機(jī)事件的不斷出現(xiàn)，顯示著我國(guó)內(nèi)部資本市場(chǎng)較大的負(fù)面效應(yīng)，使得對(duì)內(nèi)部資本市場(chǎng)運(yùn)行效率成為公司治理與內(nèi)部資源配置理論研究的重點(diǎn)關(guān)注對(duì)象。

在2007年股權(quán)改革基本完成的背景下，結(jié)合中國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)展特征與國(guó)內(nèi)上市公司股權(quán)高度集中現(xiàn)象，本文通過(guò)追溯上市公司終極控制權(quán)，研究直接所有權(quán)背后的繁雜控制鏈特征，更完整、更全面、更真實(shí)地揭示出股權(quán)結(jié)構(gòu)特征，并基于這些終極控制權(quán)行為特征表現(xiàn)研究?jī)?nèi)部資本市場(chǎng)運(yùn)行效率，體現(xiàn)出兩者間的本質(zhì)內(nèi)涵關(guān)系，有助于使研究達(dá)到實(shí)質(zhì)根源的效果。這不僅充實(shí)了現(xiàn)今內(nèi)部資本市場(chǎng)研究理論，還促進(jìn)了上市公司或其公司集團(tuán)經(jīng)營(yíng)的良好運(yùn)行，完善公司治理機(jī)制，深入剖析集團(tuán)終極控制權(quán)行為的各種路徑及其對(duì)內(nèi)部資本市場(chǎng)運(yùn)行效率的影響，具有重大現(xiàn)實(shí)意義。

二、相關(guān)研究回顧

內(nèi)部資本市場(chǎng)現(xiàn)身的關(guān)鍵之處是它能有效彌補(bǔ)外部資本市場(chǎng)的信息不對(duì)稱(chēng)和激勵(lì)問(wèn)題，能更高效、科學(xué)、合理地配置內(nèi)部各種資源，使得企業(yè)總部能夠更充分發(fā)揮信息和監(jiān)督方面的作用以及集中融資的優(yōu)勢(shì)，給公司帶來(lái)巨大績(jī)效。但事實(shí)發(fā)展并非如此，國(guó)內(nèi)外學(xué)者為此從多個(gè)方面對(duì)影響其效率運(yùn)行的原因進(jìn)行了研究，其中重點(diǎn)關(guān)注的原因之一是體現(xiàn)公司治理效應(yīng)重要特征的控制權(quán)特征。終極控制權(quán)位于企業(yè)控制鏈的頂端，對(duì)企業(yè)重大決策起著關(guān)鍵作用，直接或間接掌握著內(nèi)部資本市場(chǎng)這把雙刃劍的揮灑，它的“一舉一動(dòng)”、“一思一想”關(guān)乎著內(nèi)部資本市場(chǎng)存在并運(yùn)作的方向，決定著內(nèi)部資本市場(chǎng)是為企業(yè)創(chuàng)造價(jià)值，還是淪為剝削中小股東利益的渠道，或者謀取私利為自己創(chuàng)建“資本帝國(guó)”的操作工具。

Friedman et al［1］（2003）研究發(fā)現(xiàn)，最終控制者不僅會(huì)利用金字塔結(jié)構(gòu)實(shí)施隧道行為，剝削小股東利益，同時(shí)也可能使用自由資金來(lái)幫助子公司擺脫困境，使小股東獲益，即隧道行為與支撐行為可能同時(shí)存在。Atanasov(2005) ［2］指出，當(dāng)通過(guò)侵占公司所獲得的收益超過(guò)其付出的成本時(shí)，控股股東就可能通過(guò)隧道行為來(lái)獲取私人收益，從而犧牲其他股東的利益。Lawrence、David W. & David L.（2008）發(fā)現(xiàn)集團(tuán)保險(xiǎn)公司通常將其資本轉(zhuǎn)移到投資前景最好的項(xiàng)目上，這表明其內(nèi)部資本市場(chǎng)是有效的。

盧建新（2008）［3］表示內(nèi)部資本市場(chǎng)的合理存在有利于提高社會(huì)資本的配置效率，但在實(shí)際運(yùn)作中潛藏的公司治理風(fēng)險(xiǎn)影響著其作用的發(fā)揮，內(nèi)部資本市場(chǎng)的有效運(yùn)作是以健全的治理機(jī)制為基礎(chǔ)的。王永海、張文生(2008) ［4］研究發(fā)現(xiàn)終極控制人的現(xiàn)金流權(quán)與控制權(quán)的偏離程度越高，上市公司財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)越高。其中民營(yíng)上市公司的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)最高，地方政府控制的上市公司次之，中央政府控制的上市公司財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)最低。楊淑娥、蘇坤(2009) ［5］基于終極控制人的視角研究表明現(xiàn)金流權(quán)與公司績(jī)效顯著正相關(guān)，對(duì)終極控制股東存在“激勵(lì)效應(yīng)”；控制權(quán)與現(xiàn)金流權(quán)的偏離與公司績(jī)效顯著負(fù)相關(guān)，終極控制股東對(duì)公司具有“塹壕效應(yīng)”，且當(dāng)現(xiàn)金流權(quán)較高時(shí)，其“塹壕效應(yīng)”顯著降低。

三、對(duì)國(guó)內(nèi)內(nèi)部資本市場(chǎng)效率的實(shí)證測(cè)度

“內(nèi)部資本市場(chǎng)”最早由Alchian［6］（1969）和Williamson［7］（1975）提出，認(rèn)為內(nèi)部資本市場(chǎng)是有效配置企業(yè)內(nèi)部稀缺資源的一種機(jī)制。作為不完美外部資本市場(chǎng)替代的內(nèi)部資本市場(chǎng)，因在信息、監(jiān)督和激勵(lì)等方面的優(yōu)勢(shì)，公司可根據(jù)需要把一個(gè)分部創(chuàng)造的現(xiàn)金流或以該分部的資產(chǎn)作為抵押而融得的資金，分配給其他分部，從而促使企業(yè)的資源得到有效配置。

對(duì)內(nèi)部資本市場(chǎng)效率的研究一直是眾多學(xué)者關(guān)注的焦點(diǎn)，由最初的理論評(píng)價(jià)，接著的間接實(shí)證模型，發(fā)展至如今的直接實(shí)證測(cè)度。間接實(shí)證研究因無(wú)法獲得所需要的企業(yè)分部數(shù)據(jù)，只是根據(jù)不同企業(yè)價(jià)值變化來(lái)推斷內(nèi)部資本市場(chǎng)是否有效，較粗略，準(zhǔn)確度不高。隨著分部報(bào)告規(guī)范的完善，各分部詳盡的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)信息漸漸滿足了直接測(cè)度內(nèi)部資本市場(chǎng)效率的需要，現(xiàn)有直接研究模型主要包括：①投資現(xiàn)金流敏感性法；②價(jià)值增加法；③q敏感性法；④現(xiàn)金流敏感性法；它們之間最大的不同在于選擇判斷投資機(jī)會(huì)的標(biāo)準(zhǔn)，從收入增長(zhǎng)率、托賓Q值、銷(xiāo)售收入現(xiàn)金流回報(bào)率，雖并不完全合理，但一直在逐步減少資源配置標(biāo)準(zhǔn)的誤判，避免可克服的缺陷，提高內(nèi)部資本市場(chǎng)效率測(cè)度的準(zhǔn)確性。

本文綜合參閱了國(guó)內(nèi)外學(xué)者對(duì)內(nèi)部資本市場(chǎng)效率的研究，考慮國(guó)內(nèi)內(nèi)部資本市場(chǎng)發(fā)展現(xiàn)狀及相關(guān)數(shù)據(jù)信息的獲取，重點(diǎn)依據(jù)王峰娟博士提出的“調(diào)整的利潤(rùn)敏感性法”測(cè)度模型，對(duì)中國(guó)A股上市公司進(jìn)行內(nèi)部資本市場(chǎng)效率實(shí)證分析。其具體效率測(cè)度模型公式為：

APS=∑nj=1［(pjBAj－pBA)(BAj,t-BAj,(t－1)BAj,t－BAt－BAt－1BA)BAj,tBA］

其中j表示企業(yè)中的某個(gè)分部j；pjBAj表示利潤(rùn)與賬面資產(chǎn)的比例,反映資產(chǎn)回報(bào)能力，pjBAj－pBA反映各分部的相對(duì)回報(bào)能力高低；BAj,tBAj－BAtBA反映資本的流向，總部對(duì)分部j的資源配置力度；BAj,tBA則是敏感系數(shù)的權(quán)重。若高資產(chǎn)回報(bào)的分部獲得較多的資本,或低資產(chǎn)回報(bào)的分部獲得較少的資本,則APS大于0, 內(nèi)部資本市場(chǎng)配置有效。反之,高資產(chǎn)回報(bào)的分部獲得較少的資本,或低資產(chǎn)回報(bào)的分部獲得較多的資本,即資金流向低投資機(jī)會(huì)的分部，則APS小于0，內(nèi)部資源配置無(wú)效。

（一）樣本選擇及數(shù)據(jù)來(lái)源

本文選取2007―2010年公布財(cái)務(wù)報(bào)告的深、滬上市的A股公司作為原始研究樣本，參考李增泉［10］、萬(wàn)良勇等學(xué)者對(duì)具備內(nèi)部資本市場(chǎng)上市公司樣本選取的方法，具體篩選條件如下：①剔除實(shí)際控制人持股比例低于5%或者第一大股東持股比例低于5%的上市公司，但公司年度報(bào)告中指明有實(shí)際控制人的例外；②剔除第一大股東為科研所、大學(xué)等非盈利性機(jī)構(gòu)或非實(shí)質(zhì)性經(jīng)營(yíng)的管理型公司；③剔除金融類(lèi)、保險(xiǎn)類(lèi)等上市公司；④剔除ST、PT、*ST等一系列經(jīng)營(yíng)狀況不佳的上市公司；⑤剔除無(wú)法獲得分部報(bào)告中相關(guān)所需數(shù)據(jù)的上市公司。最后得到可選樣本共202家，剔除異常樣本9家，最終研究樣本為193家，其中2008年50家，2009年67家，2010年76家。

本文研究所用數(shù)據(jù)均來(lái)自國(guó)泰安數(shù)據(jù)庫(kù)、滬深交易所、和訊網(wǎng)（省略/）等，部分?jǐn)?shù)據(jù)利用EXCEL進(jìn)行處理，分析軟件采用專(zhuān)業(yè)統(tǒng)計(jì)軟件SPSS17。

（二）內(nèi)部資本市場(chǎng)效率計(jì)算示例

本文選取中國(guó)石化上海石油化工股份有限公司（A股簡(jiǎn)稱(chēng)：S上石化；A股代碼：600688）為例演示其2010年內(nèi)部資本市場(chǎng)效率的計(jì)算應(yīng)用。S上石化工有5個(gè)業(yè)務(wù)分部，分別是合成纖維、樹(shù)脂及塑料、中間石化產(chǎn)品、石油產(chǎn)品及其他，各分部2010年及2009年的利潤(rùn)和資產(chǎn)數(shù)據(jù)如表1所示。

從表2可知，合成纖維與樹(shù)脂及塑料兩分部的部門(mén)資產(chǎn)回報(bào)率大于平均資產(chǎn)回報(bào)率（P/BA），但獲得了比平均資本支出更少的資金，即（BAj,tBAj－BAtBA）

（三）中國(guó)A股上市公司內(nèi)部資本市場(chǎng)效率現(xiàn)狀

2005年6月我國(guó)開(kāi)始了股權(quán)分置改革，通過(guò)非流通股股東向流通股股東支付對(duì)價(jià)的方式，使上市公司所有股權(quán)變?yōu)橥赏瑱?quán)、同股同價(jià)。至2007年底，股權(quán)分置改革基本完成。股改給中國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)展帶來(lái)了深遠(yuǎn)的影響。本文采取股改完成后2008~2010年間的樣本數(shù)據(jù)對(duì)內(nèi)部資本市場(chǎng)效率進(jìn)行現(xiàn)狀分析。

1基于全部樣本的現(xiàn)狀評(píng)價(jià)

202家可選樣本上市公司關(guān)于內(nèi)部資本市場(chǎng)效率的利潤(rùn)敏感系數(shù)詳細(xì)計(jì)算過(guò)程不在文中顯示。從計(jì)算結(jié)果看，有9家公司樣本的內(nèi)部資本市場(chǎng)效率明顯異常，依據(jù)前文對(duì)內(nèi)部資本市場(chǎng)效率的測(cè)度模型，表2為其詳細(xì)計(jì)算過(guò)程。

常于其他各上市公司樣本，為避免給樣本數(shù)據(jù)帶來(lái)統(tǒng)計(jì)誤差，給予剔除，因此，全部固定研究樣本總計(jì)193家（以下實(shí)證分析均為這193家樣本公司），對(duì)它們的描述性統(tǒng)計(jì)如表3所示：

由表3可見(jiàn)，正態(tài)性檢驗(yàn)的顯著性水平Sig值都較大，顯示其分布基本為正態(tài)。全部樣本的利潤(rùn)敏感系數(shù)變動(dòng)幅度為00655954397，且其最大值與最小值分別為00483878921、-00172075476，說(shuō)明樣本內(nèi)部資本市場(chǎng)效率高低差異較小。雖然中值為-0000016297116，表明從樣本量角度看，內(nèi)部資本市場(chǎng)效率處于無(wú)效的或者低效的樣本公司較有效的多，但總樣本均值為0000536675524，方差為00000448248，顯示內(nèi)部資本市場(chǎng)效率整體是有效的，且離散程度很小。另一方面，整體樣本公司效率和為01035783762，大于0，故從總體上看，樣本內(nèi)部資本市場(chǎng)效率是有效的。

存在多個(gè)眾數(shù)，顯示最小值。從表4中各年的描述性統(tǒng)計(jì)來(lái)看，2008年、2009年及2010年均值符號(hào)相同，且為正數(shù)，說(shuō)明在這三年中，樣本公司內(nèi)部資源配置是有效的。進(jìn)一步分析發(fā)現(xiàn)，此三年的偏度和峰度均為正，且符合正態(tài)分布，從各年發(fā)展趨勢(shì)看，效率均值均為正，在漸漸提高，其離散程度在慢慢變小，同時(shí)全距范圍在逐步縮小。另一方面，盡管中值為負(fù)，但越來(lái)越趨向于0，表明內(nèi)部資本市場(chǎng)效率正朝著良好有效的方向發(fā)展。此外，2010年樣本公司組統(tǒng)計(jì)偏度為4898，峰度為34007，較之前兩年右偏與陡峭程度更嚴(yán)重些，且其極值均與總樣本的極值有較大的距離，在極小值非常趨于0的同時(shí)，極大值下降的幅度也相當(dāng)小，全距范圍在三年中也是最短的，這顯示2010年各樣本公司的內(nèi)部資本市場(chǎng)效率總體平穩(wěn)，并趨向于有效。2008年數(shù)據(jù)趨勢(shì)有點(diǎn)異常，主要是當(dāng)年金融危機(jī)爆發(fā)，國(guó)內(nèi)外發(fā)展環(huán)境不穩(wěn)定，致使內(nèi)部資本運(yùn)作更加頻繁，這對(duì)資本發(fā)展產(chǎn)生了一定影響。

綜上所述，本文基于 “調(diào)整的利潤(rùn)敏感性法”測(cè)度模型，通過(guò)收集2008―2010年滬深A(yù)股上市公司的分部報(bào)表數(shù)據(jù)，采用直接數(shù)據(jù)測(cè)度其內(nèi)部資本市場(chǎng)效率，進(jìn)行描述統(tǒng)計(jì)分析，結(jié)果顯示：無(wú)論是對(duì)全部樣本總體上的描述性統(tǒng)計(jì)，還是各年分組樣本的統(tǒng)計(jì)描述，都表明國(guó)內(nèi)A股上市公司內(nèi)部資本市場(chǎng)效率處于有效狀態(tài)，且整體效果正在逐步上升。

四、終極控制權(quán)對(duì)內(nèi)部資本市場(chǎng)運(yùn)行效率的實(shí)證研究

（一）研究假設(shè)的提出

在我國(guó)特殊發(fā)展背景下，形成了上市公司股權(quán)普遍比較集中的現(xiàn)狀，出現(xiàn)了眾多企業(yè)集團(tuán)金字塔結(jié)構(gòu)，使得第一大股東僅僅只是企業(yè)控制中的中間環(huán)節(jié)，它的持股比例并不代表最終控制人的實(shí)現(xiàn)利益，真正現(xiàn)實(shí)意義上，掌握著企業(yè)財(cái)務(wù)經(jīng)營(yíng)政策的關(guān)鍵影響因素是其擁有的最終控制權(quán)。2007年底我國(guó)上市公司股權(quán)分置改革基本完成后，全流通縮小了最終控制人利益取向與公司市場(chǎng)價(jià)值的背離，降低了終極控制人的掏空動(dòng)機(jī)，促進(jìn)了資本市場(chǎng)的健康發(fā)展，這為終極控制權(quán)與現(xiàn)代公司治理帶來(lái)了新的契機(jī)。

1.終極控制權(quán)比例與內(nèi)部資本市場(chǎng)效率

根據(jù)控制權(quán)理論，絕對(duì)控股的公司決策更容易達(dá)成一致。一般而言，當(dāng)公司存在終極控制股東時(shí)，其擁有著較大的控制收益權(quán)，其所擁有的現(xiàn)金流權(quán)高，對(duì)股東大會(huì)的控制權(quán)也隨之較高，由此對(duì)董事會(huì)和管理層的影響就越大，就會(huì)產(chǎn)生較大動(dòng)力的有效監(jiān)督，也才能更好地約束人。Shleifer and Vishny（2003）［9］研究表明在大陸法系國(guó)家，公司股權(quán)比較集中，它主要是由于投資者需保護(hù)自身利益。當(dāng)?shù)谝淮蠊蓶|持股比例提高時(shí)，有助于公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效的改進(jìn)。目前國(guó)內(nèi)外部經(jīng)理人市場(chǎng)缺失或失靈、內(nèi)部激勵(lì)不足的情況比較頻繁，企業(yè)資源配置更趨向無(wú)效，若公司擁有絕對(duì)控制權(quán)，實(shí)際控制人就可能更換經(jīng)理人，改善經(jīng)營(yíng)績(jī)效，促進(jìn)經(jīng)營(yíng)效率。

基于以上分析，本文提出：

假設(shè)1：終極控制權(quán)比例越高，內(nèi)部資本市場(chǎng)效率就越好。

2.終極現(xiàn)金流權(quán)與內(nèi)部資本市場(chǎng)效率

按理性經(jīng)濟(jì)人假設(shè)分析，終極控制人目標(biāo)是實(shí)現(xiàn)自身利益最大化。當(dāng)終極現(xiàn)金流權(quán)提高時(shí)，其在公司分享的收益就越高，則其侵害上市公司利益的動(dòng)機(jī)就減弱，從而提升公司經(jīng)營(yíng)效益。終極現(xiàn)金流權(quán)的高比例，有利于制約終極控制人采用關(guān)聯(lián)交易、價(jià)格轉(zhuǎn)移等方式轉(zhuǎn)移公司資源，有助于保障中小股東的利益，有利于積極有效地監(jiān)督上市公司的經(jīng)營(yíng)管理，最大限度的促進(jìn)資源的有效配置與公司績(jī)效的提升。終極現(xiàn)金流權(quán)的“利益趨同效應(yīng)”也得到了不少學(xué)者的實(shí)證檢驗(yàn)，Claessens、 La Porta［10］等（2002）已驗(yàn)證了終極現(xiàn)金流權(quán)與上市公司績(jī)效之間的顯著正相關(guān)關(guān)系。

基于以上分析，本文提出：

假設(shè)2：終極現(xiàn)金流權(quán)比例越高，內(nèi)部資本市場(chǎng)效率就越好。

3.終極控制權(quán)與現(xiàn)金流權(quán)分離度與內(nèi)部資本市場(chǎng)效率

終極控制權(quán)與終極現(xiàn)金流權(quán)分離度越大，終極控制人就越能以較小的現(xiàn)金流控制上市公司，此時(shí)它與其他股東之間的利益目標(biāo)就不一致，進(jìn)行利益轉(zhuǎn)移或輸送的動(dòng)機(jī)就越強(qiáng)，所有權(quán)層面的矛盾就越突出，從而影響上市公司內(nèi)部的資源配置。有很多的經(jīng)驗(yàn)數(shù)據(jù)顯示，內(nèi)部資本市場(chǎng)的形成方便了大股東通過(guò)關(guān)聯(lián)交易、資金占用等手段進(jìn)行利益轉(zhuǎn)移，降低了上市公司的績(jī)效，出現(xiàn)了“折壕防御效應(yīng)”、“隧道效應(yīng)”、“掏空（Tunneling）”（Johnson，2000［11］）。但另一方面，部分學(xué)者（Kim，2004；Islam，2007［12］等）的研究表明，內(nèi)部資本市場(chǎng)大股東的資源轉(zhuǎn)移行為能在一定程度上緩解內(nèi)部其他成員企業(yè)的融資約束，擴(kuò)大投資規(guī)模，最終為全體股東創(chuàng)造增量?jī)r(jià)值，從而表現(xiàn)為“支持（Propping）”行為。筆者認(rèn)為，終極控制權(quán)與現(xiàn)金流權(quán)分離引起的對(duì)上市公司資源的轉(zhuǎn)移，盡管一開(kāi)始體現(xiàn)為利益掠奪，但實(shí)質(zhì)上并不必然影響上市公司的經(jīng)營(yíng)績(jī)效，因?yàn)橘Y源的自由進(jìn)出，并不代表內(nèi)部資本配置的無(wú)效，只是提高了其靈活的利用度，并不能決定最終的效益。

基于以上分析，本文提出：

假設(shè)3：終極控制權(quán)與現(xiàn)金流權(quán)的分離度與內(nèi)部資本市場(chǎng)效率不顯著相關(guān)。

4.終極控制權(quán)的性質(zhì)與內(nèi)部資本市場(chǎng)效率

終極控制權(quán)性質(zhì)與內(nèi)部資本市場(chǎng)運(yùn)行有著密切的關(guān)系，本文把終極控制人類(lèi)型分為國(guó)有與民營(yíng)兩類(lèi)，股東性質(zhì)對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)發(fā)展有著非常重要的作用，各位學(xué)者對(duì)此有著不同的看法。本文認(rèn)為，最終控制權(quán)屬于國(guó)有性質(zhì)的，因出于“政績(jī)”需要更傾向于追求公司利益最大化，作為控制人的政府總體上缺乏掏空資源的動(dòng)機(jī)，而且從委托的角度分析，國(guó)有控制下最大的矛盾是股東缺位引起的“內(nèi)部人控制”問(wèn)題，但在國(guó)有控股更高力度的監(jiān)督和更透明的管理下，經(jīng)理人的成本正逐步下降。但民營(yíng)控制下的上市公司不同，民營(yíng)終極控制人更具強(qiáng)烈的最大化自身利益的動(dòng)機(jī)，且其所受的監(jiān)管框架比較寬松，容易過(guò)度投資，進(jìn)行大規(guī)模多元化，引起無(wú)效資源配置，降低公司績(jī)效。

基于以上分析，本文提出：

假設(shè)4：國(guó)有終極控制權(quán)下的內(nèi)部資本市場(chǎng)運(yùn)行效率要比民營(yíng)控制下的好。

（二）樣本選取、數(shù)據(jù)來(lái)源與變量定義

1.樣本選取與數(shù)據(jù)來(lái)源

此部分選取樣本的條件和數(shù)據(jù)來(lái)源與前一部分相同，得到可選樣本共202家，剔除異常樣本9家（緣由是其效率敏感系數(shù)明顯異常于其他各上市公司樣本，為避免給樣本數(shù)據(jù)帶來(lái)統(tǒng)計(jì)誤差），最終研究樣本為193家，其中2008年50家，2009年67家，2010年7家。

2.變量定義

（1）被解釋變量

本文的被解釋變量是基于資產(chǎn)回報(bào)的利潤(rùn)敏感系數(shù)，用CFA表示，反映內(nèi)部資本市場(chǎng)效率，其具體計(jì)算和個(gè)別示例詳見(jiàn)上一部分。

（2）解釋變量

本文采用與La Porta et al［10］（1999）類(lèi)似的方法，通過(guò)層層追溯上市公司控制鏈的方式，尋找其終極控制人。

Ⅰ終極控制權(quán)

終極控制權(quán)，亦終極控制人持股比例，為每條控制鏈上最低持股比例之和，用CON表示。示例計(jì)算如下（下圖為華能?chē)?guó)際股權(quán)結(jié)構(gòu)，其A股代碼為600011）：

終極控制權(quán)=1486% + 3605% = 5091%

Ⅱ終極現(xiàn)金流權(quán)

終極現(xiàn)金流權(quán)，亦終極所有權(quán)，為每條控制鏈上持股比例乘積之和，用CASH表示。示例計(jì)算如下（參照上圖600011（華能?chē)?guó)際）的股權(quán)結(jié)構(gòu)）：

CASH = 100%×1486%＋100%×5198%×3605%＋100%×100%×5%×3605%

= 3540129%

Ⅲ終極控制權(quán)與現(xiàn)金流權(quán)分離度

終極控制權(quán)與現(xiàn)金流權(quán)分離度為兩者之差，用SQ表示，即SQ＝CON－CASH。示例計(jì)算如下（參照上圖600011（華能?chē)?guó)際）的股權(quán)結(jié)構(gòu)）：

SQ＝5091%－3540129%＝1550871%

Ⅳ終極控制權(quán)性質(zhì)

本文把終極控制權(quán)性質(zhì)分為兩大類(lèi)，即國(guó)有與民營(yíng)，前者包括最終控制人為各級(jí)政府及政府授權(quán)投資的部門(mén)、國(guó)有資產(chǎn)監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)、國(guó)有出資企業(yè)等以營(yíng)利為目的的股東，不包括學(xué)校、研究所等非營(yíng)利組織；后者為除國(guó)有控制外的營(yíng)利組織。

本文在實(shí)證分析中，把終極控制權(quán)性質(zhì)作為一個(gè)虛擬變量，用FSH表示，當(dāng)其為國(guó)有性質(zhì)時(shí)，值取為1，否則取值為0。

（3）控制變量

借鑒以往的內(nèi)部資本市場(chǎng)效率研究和涉及相關(guān)終極控制權(quán)的研究文獻(xiàn)，本文選取的控制變量有：財(cái)務(wù)杠桿（DOL），營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率（MGR），凈資產(chǎn)收益率（ROE），營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率(GRMBR)，資產(chǎn)負(fù)債率(ALR)，獨(dú)立董事比例(IND-R)，企業(yè)規(guī)模(TASS)，年份(yeari)和行業(yè)(Xi)。

（三）實(shí)證模型建立

本文針對(duì)假設(shè)分別建立了4個(gè)模型：

模型1(內(nèi)部資本市場(chǎng)效率與終極控制權(quán))：

CFS1=α+β1×CON+β2×DOL+β3×MGR+β4×ROE+β5×GRMBR+β6×ALR

+β7×IND－R+β8×TASS+∑3i=1β9+iyear（i）+∑18i=1β10+iXi+δ

模型2（內(nèi)部資本市場(chǎng)效率與終極現(xiàn)金流權(quán)）：

CFS2=α+β1×CASH+β2×DOL+β3×MGR+β4×ROE+β5×GRMBR+β6×ALR

+β7×IND－R+β8×TASS+∑3i=1β9+iyear（i）+∑18i=1β10+iXi+δ

模型3（內(nèi)部資本市場(chǎng)效率與終極控制權(quán)和現(xiàn)金流權(quán)的分離度）：

CFS3=α+β1×SQ+β2×DOL+β3×MGR+β4×ROE+β5×GRMBR+β6×ALR

+β7×IND－R+β8×TASS+∑3i=1β9+iyear（i）+∑18i=1β10+iXi+δ

模型4（內(nèi)部資本市場(chǎng)效率與終極控制權(quán)的性質(zhì)）：

CFS4=α+β1×FSH+β2×DOL+β3×MGR+β4×ROE+β5×GRMBR+β6×ALR

+β7×IND－R+β8×TASS+∑3i=1β9+iyear（i）+∑18i=1β10+iXi+δ

五、實(shí)證分析

本文通過(guò)逐步加入各個(gè)解釋變量建立多種遞進(jìn)模型，對(duì)終極控制權(quán)特征變量與內(nèi)部資本市場(chǎng)效率間的相關(guān)性進(jìn)行回歸分析。

模型1、模型2、模型3與模型4分別是終極控制權(quán)、終極現(xiàn)金流權(quán)、兩權(quán)分離度、終極控制權(quán)性質(zhì)與內(nèi)部資本市場(chǎng)效率間的單個(gè)回歸，研究結(jié)果顯示，四個(gè)模型均通過(guò)了顯著性檢驗(yàn)，前兩個(gè)達(dá)到了1%的顯著性水平，后兩個(gè)也均獲得5%的顯著性水平。

模型A與模型D中的t值分別為402494、465502，通過(guò)1%的顯著檢驗(yàn)，且兩者系數(shù)都大于0，說(shuō)明終極控制權(quán)、終極現(xiàn)金流權(quán)分別與內(nèi)部資本市場(chǎng)效率明顯正相關(guān)，即隨著終極控制權(quán)比例的上升，或者終極現(xiàn)金流權(quán)比例的提高，內(nèi)部資本市場(chǎng)效率就越好，這符合假設(shè)1與假設(shè)2的預(yù)期。模型B與模型E分別是在模型A、D的基礎(chǔ)上引入終極控制權(quán)與現(xiàn)金流權(quán)的分離度特征變量的回歸顯示，模型C與模型F是分別在模型B、E的基礎(chǔ)上再次引入終極控制權(quán)性質(zhì)變量的綜合回歸效應(yīng)。研究結(jié)果顯示，六個(gè)模型均通過(guò)了1%的顯著性檢驗(yàn)，而且在六個(gè)模型中，終極控制權(quán)與終極現(xiàn)金流權(quán)與內(nèi)部資本市場(chǎng)效率的正相關(guān)均十分明顯，達(dá)到1%的顯著水平，這有力地證實(shí)了假設(shè)1和假設(shè)2。

從基于終極控制權(quán)引入變量的縱向趨勢(shì)看，模型B基于A導(dǎo)入兩權(quán)分離度變量后，分離度與內(nèi)部資本市場(chǎng)效率的相關(guān)性明顯增加，其t值為-23497，通過(guò)了5%的顯著檢驗(yàn)，說(shuō)明此時(shí)隨著終極控制權(quán)與現(xiàn)金流權(quán)分離度的增大，內(nèi)部資本市場(chǎng)效率就明顯下降。模型C在前兩者的基礎(chǔ)上再次引入終極控制權(quán)性質(zhì)啞變量，此時(shí)兩權(quán)分離度的顯著水平有所降低（10%的顯著性），可終極控制權(quán)性質(zhì)與內(nèi)部資本市場(chǎng)效率間的相關(guān)性也降低了不少，未通過(guò)顯著檢驗(yàn)。從基于終極現(xiàn)金流權(quán)引入變量的縱向趨勢(shì)看，基于模型D引入兩權(quán)分離度的模型E與在這兩者基礎(chǔ)上再次引入終極控制權(quán)性質(zhì)變量的模型F中，引入的兩個(gè)解釋變量均與內(nèi)部資本市場(chǎng)效率不顯著相關(guān)，未通過(guò)檢驗(yàn)。這說(shuō)明相比較終極現(xiàn)金流權(quán)，終極控制權(quán)、兩權(quán)分離度及其性質(zhì)對(duì)內(nèi)部資本市場(chǎng)效率的影響更有同質(zhì)性，更具共鳴性。

基于橫向分析，即模型E與模型B、模型F與模型C之間的比較研究發(fā)現(xiàn)，兩權(quán)分離度在基于終極控制權(quán)與終極現(xiàn)金流權(quán)下的引入效應(yīng)是恰好相反的，前者與內(nèi)部資本市場(chǎng)效率成負(fù)相關(guān)，且達(dá)到顯著水平，而后者與效率成正相關(guān)，但未通過(guò)顯著檢驗(yàn)，這說(shuō)明終極控制權(quán)與現(xiàn)金流權(quán)的分離度的大小與內(nèi)部資本市場(chǎng)效率間并不存在直接的顯著關(guān)系（這與單個(gè)變量模型G的回歸結(jié)果一致），它需在一定條件下才能影響其運(yùn)行效率。盡管后者正相關(guān)不顯著，但在很大程度上顯現(xiàn)著如下事實(shí)：在一定控制權(quán)下，兩權(quán)分離度越大，終極控制人就越能以較小的現(xiàn)金流權(quán)控制上市公司，使得其能獲得不變的收益，但在經(jīng)營(yíng)失敗時(shí)卻只需承擔(dān)較小比例，此時(shí)掏空動(dòng)機(jī)更強(qiáng)烈，易導(dǎo)致資源配置無(wú)效，最終導(dǎo)致內(nèi)部資本市場(chǎng)效率降低。而在一定現(xiàn)金流權(quán)下，由于終極控制人與其他股東的利益趨同，兩權(quán)分離度與公司績(jī)效成正比，資源配置更合理，使得內(nèi)部資本市場(chǎng)運(yùn)行更有效。據(jù)此，兩權(quán)分離度對(duì)內(nèi)部資本市場(chǎng)效率的影響并不確定，需考慮其他相關(guān)因素，這證實(shí)了假設(shè)3的成立。

模型H中t值是193807，達(dá)到了10%的顯著水平，B值為000316，表明終極控制權(quán)性質(zhì)與內(nèi)部資本市場(chǎng)效率有著較明顯的相關(guān)，即在國(guó)有控制下，內(nèi)部資本市場(chǎng)的運(yùn)行要比民營(yíng)控制下更有效率，從而證實(shí)了假設(shè)4。但在模型C與F中，終極控制權(quán)性質(zhì)的兩系數(shù)均大于0，可與內(nèi)部資本市場(chǎng)效率不顯著相關(guān)，說(shuō)明國(guó)有控制下內(nèi)部資本市場(chǎng)的有效運(yùn)行優(yōu)勢(shì)并不突出。

六、實(shí)證結(jié)論與啟示

在股權(quán)分置改革基本完成的背景下，考慮國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)發(fā)展現(xiàn)狀，結(jié)合中國(guó)上市公司特點(diǎn)，綜合以上分析與實(shí)證檢驗(yàn)，得出以下研究結(jié)論：

1本文采用2007―2010年滬深A(yù)股上市公司分部報(bào)告中的直接數(shù)據(jù)測(cè)度其內(nèi)部資本市場(chǎng)運(yùn)行效率，描述統(tǒng)計(jì)分析結(jié)果表明：國(guó)內(nèi)A股上市公司內(nèi)部資本市場(chǎng)效率處于有效狀態(tài)，且整體效果正在逐步上升。

2.本文實(shí)證檢驗(yàn)顯示：終極控制權(quán)比例、終極現(xiàn)金流權(quán)比例與內(nèi)部資本市場(chǎng)運(yùn)行效率成顯著正相關(guān)；國(guó)有終極控制權(quán)下的內(nèi)部資本市場(chǎng)運(yùn)行效率要比民營(yíng)控制下的好，但國(guó)有控制下的內(nèi)部資本市場(chǎng)高效率運(yùn)行優(yōu)勢(shì)并不突出。此外，較之終極現(xiàn)金流權(quán)，終極控制權(quán)、兩權(quán)分離度及其產(chǎn)權(quán)性質(zhì)對(duì)內(nèi)部資本市場(chǎng)效率的影響更具有同質(zhì)性，它們間的關(guān)系更顯著。

3. 終極控制權(quán)與現(xiàn)金流權(quán)的分離度大小對(duì)內(nèi)部資本市場(chǎng)效率的影響并不顯著，它的顯性影響在一定條件下產(chǎn)生。在既定終極控制權(quán)比重下，兩權(quán)分離度越大，終極控制人就能以較小的現(xiàn)金流權(quán)控制上市公司，因其只需承擔(dān)小部分風(fēng)險(xiǎn)與經(jīng)營(yíng)失敗成本，此時(shí)獲取控制權(quán)私有收益的掏空或侵占動(dòng)機(jī)更強(qiáng)烈，易導(dǎo)致內(nèi)部資本市場(chǎng)效率降低。而在高現(xiàn)金流權(quán)比例下，由于終極控制人與其他股東的利益趨同，目標(biāo)公司經(jīng)營(yíng)失敗時(shí)所受成本很大，促使其科學(xué)合理配置資源，促進(jìn)內(nèi)部資本市場(chǎng)有效運(yùn)行。

在現(xiàn)實(shí)發(fā)展中，如何有效地在公司各分部間進(jìn)行科學(xué)合理的配置資源成為現(xiàn)代公司治理中健康良好經(jīng)營(yíng)的關(guān)鍵，如何有效進(jìn)行公司終極控制權(quán)配置從而促進(jìn)內(nèi)部資本市場(chǎng)健康發(fā)展是公司管理與股權(quán)結(jié)構(gòu)合理安排的核心內(nèi)容，更是眾多利益相關(guān)人對(duì)公司進(jìn)行多元化戰(zhàn)略或并購(gòu)重組等重大決策的關(guān)鍵考慮因素。內(nèi)部資本市場(chǎng)作為現(xiàn)代公司治理與內(nèi)部資源配置的最重要理論，已發(fā)展成為一個(gè)獨(dú)立創(chuàng)新的研究領(lǐng)域，對(duì)它的深入探究不僅具有非常重要的理論價(jià)值，更具有很強(qiáng)的現(xiàn)實(shí)意義，它所涉及的眾多相關(guān)內(nèi)容有待更多學(xué)者進(jìn)一步分析。

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篇7

[關(guān)鍵詞] 智力資本 估價(jià) 金融分析師 金融預(yù)測(cè)

一、引論

在1990s后期和隨后的技術(shù)泡沫的爆發(fā)，所謂的新經(jīng)濟(jì)的股價(jià)的急劇增長(zhǎng)，投資者遭受了巨大損失。因而，許多人提出了這樣的問(wèn)題：是否能預(yù)測(cè)到這些企業(yè)的不當(dāng)估價(jià)呢，損失能避免到什么程度呢？

針對(duì)這種情況，本文對(duì)資本市場(chǎng)上企業(yè)價(jià)值不當(dāng)估價(jià)的原因進(jìn)行了界定，討論了金融分析師盈利預(yù)測(cè)所存在的偏見(jiàn)及原因，并提出了改進(jìn)資本市場(chǎng)中資源配置機(jī)制的方法。

二、企業(yè)價(jià)值估價(jià)不當(dāng)?shù)脑蚍治?/p>

智力資本的不當(dāng)估價(jià)對(duì)企業(yè)和其利益相關(guān)者來(lái)說(shuō)都具有重要影響。主要危害有:由于難以精確預(yù)測(cè)與智力資本投資有關(guān)的未來(lái)支付流和風(fēng)險(xiǎn)，股價(jià)的波動(dòng)性加劇了;智力資本多的企業(yè)其金融地位具有不確定性，從而加大了買(mǎi)賣(mài)價(jià)差，增加了資本成本，也導(dǎo)致了利率的提高。信息不對(duì)稱(chēng)為內(nèi)部操縱提供了機(jī)會(huì)，從而使小型投資者遭受重大損失;企業(yè)價(jià)值的高估會(huì)使投資者蒙受重大損失，因?yàn)楣蓛r(jià)總要回到其基本點(diǎn)上，相反，企業(yè)價(jià)值的低估將降低企業(yè)籌資能力，并增加敵意收購(gòu)的風(fēng)險(xiǎn);增加了投資者和管理者的訴訟糾紛，因?yàn)橥顿Y者發(fā)現(xiàn)基于會(huì)計(jì)數(shù)據(jù)很難對(duì)企業(yè)的業(yè)績(jī)做出評(píng)價(jià)，部分原因是由于管理者喜歡通過(guò)無(wú)形資產(chǎn)的投資來(lái)操縱盈利，管理者一般在公司上市之前削減R＆D支出，從而增加盈利和影響投資者的預(yù)期。究其原因主要有：

1.有關(guān)財(cái)務(wù)信息欠缺。企業(yè)的年度報(bào)告中缺乏相關(guān)信息將造成企業(yè)價(jià)值的不當(dāng)估價(jià)。通?，F(xiàn)有的財(cái)務(wù)報(bào)告不能滿足信息使用者的需求，因?yàn)槠髽I(yè)很少披露投資者和債權(quán)人認(rèn)為相關(guān)的智力資本方面的信息，而管理者、審計(jì)師和金融分析師卻能從缺少公開(kāi)可得的信息中獲利。而且，企業(yè)財(cái)務(wù)報(bào)告并未把企業(yè)價(jià)值創(chuàng)造過(guò)程的精確觀提供給投資者。尤其是，缺乏企業(yè)價(jià)值增值的財(cái)務(wù)和非財(cái)務(wù)方面的信息，也就是說(shuō)缺乏企業(yè)對(duì)未來(lái)的展望信息。

2.市場(chǎng)的不完善。由于無(wú)形資產(chǎn)市場(chǎng)的缺乏以及資本市場(chǎng)的不完善，也會(huì)使企業(yè)價(jià)值的估價(jià)出現(xiàn)不當(dāng)。既然沒(méi)有無(wú)形資產(chǎn)市場(chǎng)，其價(jià)值就不會(huì)像商品或有形資產(chǎn)一樣基于買(mǎi)賣(mài)雙方一致同意的價(jià)格而得以確認(rèn)。而且，無(wú)形資產(chǎn)也不像股票、債券和期權(quán)一樣存在公認(rèn)的估價(jià)模型。市場(chǎng)的不完善，就會(huì)引起信息不對(duì)稱(chēng)，而這又會(huì)引發(fā)內(nèi)部操縱，從而對(duì)于小型投資者和那些無(wú)法影響管理決策的利益相關(guān)者就會(huì)造成負(fù)面的經(jīng)濟(jì)后果。總之，市場(chǎng)不完善可能導(dǎo)致市場(chǎng)的無(wú)效，而市場(chǎng)無(wú)效對(duì)小型的利益相關(guān)者可能造成更大的損失，所以只有改善金融市場(chǎng)的管制規(guī)則以及統(tǒng)一國(guó)際會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，就有可能糾正市場(chǎng)不完善所引發(fā)的問(wèn)題。

3.金融分析師的有限的分析能力。金融分析師是老練的會(huì)計(jì)信息使用者。金融市場(chǎng)的激烈競(jìng)爭(zhēng)迫使他們利用所有可得的知識(shí)為其顧客提供最有效的財(cái)務(wù)咨詢服務(wù)。為了能在競(jìng)爭(zhēng)中生存，分析師不但需要具備能及時(shí)獲得所有價(jià)值相關(guān)信息的能力，而且要具備理解和利用信息內(nèi)容的能力。

就當(dāng)今的市場(chǎng)來(lái)說(shuō)，可靠性是財(cái)務(wù)服務(wù)公司另一個(gè)必要條件，所以，在提供買(mǎi)賣(mài)建議時(shí)，出現(xiàn)重大的或系統(tǒng)錯(cuò)誤就會(huì)損害顧客的信心，導(dǎo)致顧客的流失而減少收入。無(wú)效的預(yù)測(cè)可能是由于競(jìng)爭(zhēng)的激烈，而迫使分析師為顧客資本而努力，相應(yīng)地?fù)p害了分析方法的嚴(yán)謹(jǐn)性。Welch（2000）表明：有影響的分析師所提出的建議立即會(huì)被其他分析師所采用，這樣，導(dǎo)致較差的會(huì)計(jì)信息。這些研究表明：分析師的競(jìng)爭(zhēng)導(dǎo)致嚴(yán)重影響股價(jià)的聚集行為。與這相關(guān)的是分析師所面臨的時(shí)間限制，這使他們偏好技術(shù)分析或簡(jiǎn)單的基本分析；而不是比較難的基本分析，使用估價(jià)技術(shù)、基于對(duì)未來(lái)收益和風(fēng)險(xiǎn)的預(yù)測(cè)來(lái)估計(jì)企業(yè)的內(nèi)在價(jià)值。

功能上的固定可能是形成無(wú)效的盈利預(yù)測(cè)和企業(yè)估價(jià)的另一個(gè)原因。如果投資公司的優(yōu)勢(shì)文化表明是不會(huì)接受智力資本的，分析師就不能將智力資本方面的信息整合作為決策過(guò)程的輸入量。而且，分析師或許認(rèn)為企業(yè)自愿披露的信息不是可靠的。

三、解決企業(yè)價(jià)值不當(dāng)估價(jià)的對(duì)策

綜上所述，在現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)中，智力資本的無(wú)效估價(jià)對(duì)經(jīng)濟(jì)和社會(huì)都造成了嚴(yán)重的負(fù)面影響。GDP的高增長(zhǎng)率、低利率和對(duì)所謂的新經(jīng)濟(jì)的未來(lái)財(cái)富創(chuàng)造潛能過(guò)分樂(lè)觀預(yù)期等導(dǎo)致了資本市場(chǎng)上無(wú)形資產(chǎn)密集企業(yè)價(jià)值的高估。而低劣的財(cái)務(wù)信息質(zhì)量、市場(chǎng)不完善、管理者、審計(jì)師和分析師的能力欠缺以及其非道德行為都有可能造成無(wú)效估價(jià)。

市場(chǎng)不完善對(duì)企業(yè)和股東來(lái)說(shuō)都會(huì)導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)損失，所以為了提高市場(chǎng)的完善程度，管制上需要變化。以便制止由于國(guó)家之間的管制差異而出現(xiàn)的套利機(jī)會(huì)。相信金融市場(chǎng)上的協(xié)調(diào)和整合一定會(huì)出現(xiàn)成效的。

篇8

然而，今天，面對(duì)當(dāng)前快速發(fā)展的中國(guó)資本市場(chǎng)，有人亢奮，有人困惑，有人迷茫，我們應(yīng)當(dāng)如何認(rèn)識(shí)其發(fā)展階段，如何應(yīng)對(duì)新挑戰(zhàn)？近日記者與相關(guān)專(zhuān)家學(xué)者“親密接觸”，聆聽(tīng)他們對(duì)中國(guó)資本市場(chǎng)的發(fā)展的看法，縱論思考中國(guó)資本市場(chǎng)諸多內(nèi)核問(wèn)題，涉足于中國(guó)資本市場(chǎng)更為長(zhǎng)遠(yuǎn)的未來(lái)尋找答案。

唱空不作空：陰謀還是陽(yáng)謀？

5月24日，市場(chǎng)上有兩則新聞異常引人注目，一則新聞是QFII（即合格的境外機(jī)構(gòu)投資者）獲得了300億美元額度投資A股，另外一則新聞就是，前美聯(lián)儲(chǔ)主席艾倫?格林斯潘發(fā)出警告：中國(guó)股市必將大幅下跌。據(jù)報(bào)道，格林斯潘5月23日在西班牙首都馬德里舉行的一個(gè)電話會(huì)議上表示，他非常擔(dān)心中國(guó)股市有一天會(huì)出現(xiàn)“大幅縮水”，并稱(chēng)中國(guó)股市的近期上漲勢(shì)頭不可能持久下去。

一邊在不斷申請(qǐng)?jiān)黾油顿Y額度，一邊又在唱空中國(guó)股市，QFII這種行為該如何理解？

湘財(cái)證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家金巖石認(rèn)為，為什么QFII進(jìn)行唱空不作空？唱空是一部分人，作空是一部分人，坐的人到了這個(gè)市場(chǎng)就會(huì)感受到這個(gè)場(chǎng)子的激情，燒的不僅僅是泡，是中國(guó)資本市場(chǎng)。

對(duì)此，也有專(zhuān)家認(rèn)為，“我們應(yīng)該分兩方面來(lái)看QFII的言論。首先，我們必須承認(rèn)中國(guó)股市目前確實(shí)變成了資金推動(dòng)型的市場(chǎng)，用傳統(tǒng)理論來(lái)看，目前A股市場(chǎng)出現(xiàn)泡沫這也是不可否認(rèn)的事實(shí)。但另外一個(gè)方面就是，他們既然在唱空，又為何還要不斷申請(qǐng)?jiān)黾宇~度？這個(gè)問(wèn)題就值得我們深思了?！币鑁FII語(yǔ)言上看空、行為上做多“唱空中國(guó)股市來(lái)達(dá)到低位建倉(cāng)的目的”，他們這種行為早在房地產(chǎn)市場(chǎng)已表現(xiàn)得一覽無(wú)余了。事實(shí)上，從前幾年開(kāi)始，大摩等國(guó)際投行就紛紛撰文表示，中國(guó)房?jī)r(jià)太高。而就在他們集體唱空中國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)的同時(shí)，他們卻在不斷大手筆進(jìn)軍中國(guó)的房地產(chǎn)市場(chǎng)。

經(jīng)濟(jì)學(xué)家趙曉近日在媒體撰文指出，中國(guó)是一個(gè)轉(zhuǎn)型國(guó)家，這意味著在許多方面并不成熟，但轉(zhuǎn)軌國(guó)家成功的一個(gè)竅門(mén)就是，你不要以為市場(chǎng)可以在成熟之后再發(fā)展。這就像一艘漏水的船，但你不可能停下來(lái)修好后再往前開(kāi)，那樣船會(huì)沉沒(méi)的，你只能一邊開(kāi)船，一邊修理，逐漸到達(dá)成功的彼岸。也就是說(shuō)，基本的思維就是你只能在發(fā)展中改革，在改革中發(fā)展，別無(wú)他路。資本市場(chǎng)亦如此，你不能因?yàn)榭吹揭恍﹩?wèn)題就一棍子打死，那樣做就一定是比“非理性的市場(chǎng)”更大的非理性。

透過(guò)股市“紅火”現(xiàn)象，撥開(kāi)資本市場(chǎng)迷霧

從2005年6月份股權(quán)分置改革以來(lái)，市值和股指漲幅達(dá)到300%左右，究竟是價(jià)值回歸還是存在泡沫的問(wèn)題？是什么支撐了股市的繁榮？對(duì)于當(dāng)前的股市，我們應(yīng)該做出什么樣的總體形勢(shì)判斷？

5月25日復(fù)旦大學(xué)主辦的“上海論壇”上，中國(guó)證監(jiān)會(huì)研究中心主任祁斌回答觀眾提問(wèn)時(shí)則表示，監(jiān)管者對(duì)短期的市場(chǎng)不應(yīng)該作判斷，這是一個(gè)國(guó)際慣例。但是證監(jiān)會(huì)的態(tài)度是要保護(hù)投資者，保護(hù)股民，因?yàn)樽詈没怙L(fēng)險(xiǎn)的辦法就是加強(qiáng)監(jiān)管，規(guī)范市場(chǎng)各個(gè)行為主體的行為。

針對(duì)“泡沫論”、“崩盤(pán)論”，資深證券從業(yè)人士韓志國(guó)一直在做“蘇醒論”的評(píng)價(jià)：中國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)展?jié)摿薮?，中?guó)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型任重道遠(yuǎn)。這一輪大牛市，讓所有的人目瞪口呆，大牛市意味著什么？意味著資本第一次在中國(guó)顯示魔力、魅力與張力，第一次顯示資本本身所具備的逐鹿世界巨大的能量和熱量。

無(wú)獨(dú)有偶，有專(zhuān)家研究判斷認(rèn)為，中國(guó)經(jīng)濟(jì)體制改革所蘊(yùn)含的一種潛能，到今天才真正的在證券市場(chǎng)上迸發(fā)出來(lái)。

韓志國(guó)認(rèn)為，中國(guó)正在進(jìn)入資本時(shí)代。中國(guó)社會(huì)正在發(fā)生著劇烈的制度性的和結(jié)構(gòu)性的變化，體現(xiàn)在三個(gè)方面：資產(chǎn)變資本，銀行儲(chǔ)蓄向股市投資和社會(huì)投資以無(wú)法想象的速度在推進(jìn)；市場(chǎng)將成為社會(huì)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的最基本的力量；投資與外貿(mào)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)強(qiáng)勢(shì)格局。經(jīng)過(guò)29年的持續(xù)的發(fā)展和改革，中國(guó)已經(jīng)走到了新市場(chǎng)、新機(jī)制、新體制的門(mén)檻。政府再推一把，市場(chǎng)再走一步，中國(guó)的經(jīng)濟(jì)體制就從行政體制到市場(chǎng)體制的轉(zhuǎn)換就會(huì)完成了。

“我們現(xiàn)在面臨的就是這樣一個(gè)狀況，經(jīng)過(guò)股權(quán)分置改革和全流通，中國(guó)股市正在走出舊市場(chǎng)的陰霾，我們仿佛已經(jīng)感到中國(guó)資本市場(chǎng)春天的脈動(dòng)，雖然這個(gè)春天姍姍來(lái)遲，我們似乎已經(jīng)聽(tīng)到中國(guó)資本時(shí)代春日的鼓點(diǎn)?！?/p>

中國(guó)人民大學(xué)金融與證券研究所所長(zhǎng)吳曉求認(rèn)為：中國(guó)資本市場(chǎng)的確進(jìn)入新的階段。中國(guó)的資本市場(chǎng)到了今天，總體上看，從主流的角度看，還是在正常的發(fā)展。我們應(yīng)該從未來(lái)的角度看待今天的中國(guó)資本市場(chǎng)。中國(guó)金融改革進(jìn)入前所未有千載難逢的大好時(shí)機(jī)。比如說(shuō)我們有一個(gè)很重要的環(huán)境，叫做流動(dòng)性過(guò)剩，我們大家把流動(dòng)性過(guò)?？闯墒且粋€(gè)非常嚴(yán)重的宏觀經(jīng)濟(jì)的問(wèn)題，所以我們要采取很多的政策去調(diào)控它，當(dāng)然從物價(jià)和經(jīng)濟(jì)持續(xù)增長(zhǎng)的角度來(lái)看，流動(dòng)性過(guò)剩的確需要適當(dāng)?shù)墓芾恚绻驹诟叩慕嵌?，如果我們面?duì)流動(dòng)性過(guò)剩，可以很快的獲得大力的發(fā)展中國(guó)資本市場(chǎng)。事實(shí)上，沒(méi)有一個(gè)流動(dòng)過(guò)剩，就不會(huì)有中國(guó)資本市場(chǎng)的今天。我們要抓住這個(gè)千載難逢的時(shí)期。

打擊黑幕交易，加強(qiáng)監(jiān)管任重道遠(yuǎn)

無(wú)論是泡沫還是可持續(xù)增長(zhǎng)，懷揣夢(mèng)想，去共同迎接中國(guó)資本市場(chǎng)更加美好燦爛的明天，這恐怕是每一位理性的投資者所想的。

但正如經(jīng)濟(jì)學(xué)家們所憂慮的，ST股、績(jī)差股雞犬升天，盲目“追漲殺跌”，缺乏必要的理性、價(jià)值投資理念，或者絲毫不去考慮風(fēng)險(xiǎn)，倘若股市出現(xiàn)大的調(diào)整，那么他要吞咽的可能就是“買(mǎi)者自負(fù)”的苦果。各界曾經(jīng)熱議股市的三種現(xiàn)象：老年人把養(yǎng)老金投入股市；投資人把房產(chǎn)抵押投入股市；學(xué)生把生活費(fèi)和學(xué)費(fèi)投入股市。盡管可能尚屬少數(shù)，卻對(duì)監(jiān)管部門(mén)進(jìn)一步加大投資者教育的力度提出了新的要求。

燕京華僑大學(xué)校長(zhǎng)華生認(rèn)為，越來(lái)越多的人參與證券投資我認(rèn)為是好事。我一直認(rèn)為現(xiàn)在不是投資者多了，應(yīng)該講還不夠。危險(xiǎn)的是現(xiàn)在急著開(kāi)戶這些人的心態(tài)并不是想著優(yōu)化自己的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，來(lái)分享國(guó)民經(jīng)濟(jì)五年、十年的增長(zhǎng)，他們是看到別人賺了快錢(qián)大錢(qián)然后就急著趕過(guò)來(lái)，我要告訴他們這很危險(xiǎn)。

在近日舉行的國(guó)務(wù)院國(guó)資委研究中心 “中外名家系列講座”上，劉紀(jì)鵬教授呼吁，隨著股市的發(fā)展，必須建立新的股市文化，對(duì)股市要有充分的認(rèn)識(shí)。股市決不是“賭場(chǎng)”，買(mǎi)賣(mài)股票也決不是零和游戲――“股市賺的錢(qián)決不是別人賠的錢(qián)”。經(jīng)濟(jì)體制改革之后，國(guó)家要大力改變?nèi)谫Y方式，變間接融資為直接融資，企業(yè)通過(guò)改制上市，建立現(xiàn)代公司治理結(jié)構(gòu)，企業(yè)的效率也大大提高，而投資者也能分享到來(lái)自資本的紅利分配。投資股市最主要的是享受“公司增值”。言下之意，也提醒投資者理性選擇。

篇9

目前，北汽控股的資產(chǎn)主要包括五大部分，即整車(chē)板塊的北汽福田、北京現(xiàn)代、北京戴克奔馳、北京吉普和北汽零部件板塊。北汽控股的長(zhǎng)期發(fā)展客觀上要求北汽控股擁有強(qiáng)有力的資本市場(chǎng)平臺(tái)提供資金支持。然而，目前北汽控股只有北汽福田一個(gè)A股市場(chǎng)融資平臺(tái)，并且這個(gè)平臺(tái)只能夠?yàn)樯逃密?chē)板塊提供資金，而且北汽控股的持股比例已經(jīng)降至絕對(duì)控股以下，進(jìn)一步融資的空間變小，對(duì)其他幾個(gè)業(yè)務(wù)板塊也無(wú)法提供支持。因此，建立一個(gè)新的、能夠?yàn)楣菊w發(fā)展提供融資渠道的資本市場(chǎng)平臺(tái)是北汽控股下一步資本市場(chǎng)戰(zhàn)略的關(guān)鍵。

股權(quán)融資的必然選擇

根據(jù)我國(guó)資本市場(chǎng)的發(fā)展現(xiàn)狀和北汽控股的實(shí)際情況，我認(rèn)為股權(quán)融資是北汽控股目前必須考慮的融資手段。股權(quán)融資通常有公募和私募兩種方式。在通過(guò)私募方式融資的情況下，投資者（主要是財(cái)務(wù)投資者）通常希望其買(mǎi)入的股權(quán)能夠在公司上市后具有流通性，因此最終還是會(huì)要求公司在股票市場(chǎng)上市進(jìn)行公募。所以，公募在北汽控股股權(quán)融資過(guò)程中將是必然的選擇。根據(jù)北汽控股目前的公司結(jié)構(gòu)來(lái)看，進(jìn)行公募融資大致可以利用三種方式：第一，零部件板塊單獨(dú)上市；第二，部分整車(chē)企業(yè)單獨(dú)上市；第三，北汽控股整體上市。

就選擇上市方法而言，眾所周知目前有國(guó)內(nèi)、國(guó)際兩種市場(chǎng)選擇?！癆”股是指中國(guó)國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，監(jiān)管力度相比較香港“H”上市投資管理則更為透明，而且“A”股市場(chǎng)監(jiān)管要求上市公司與控股股東公司之間必須堅(jiān)持“五分開(kāi)”，即資產(chǎn)、業(yè)務(wù)、人員、財(cái)務(wù)、機(jī)構(gòu)等五個(gè)方面要嚴(yán)格分開(kāi)，特別是機(jī)構(gòu)管理層的增設(shè)勢(shì)必要增加管理重復(fù)。此項(xiàng)管理制度，就目前北京汽車(chē)工業(yè)的發(fā)展來(lái)看，選擇“A”股市場(chǎng)不太利于北汽控股整體的協(xié)調(diào)發(fā)展和管理。香港市場(chǎng)探所處的特殊地理位置，其與內(nèi)地市場(chǎng)密不可分的各種關(guān)聯(lián)關(guān)系、亦為高速發(fā)達(dá)的世界金融貿(mào)易中心定位，更為快捷的信息傳遞、溝通，同樣的面向全球發(fā)售，香港市場(chǎng)的投資環(huán)境較比國(guó)內(nèi)更理性、更平穩(wěn)、風(fēng)險(xiǎn)更小。而且選擇香港“H”股先期上市后，同時(shí)或未來(lái)還可以回到內(nèi)地“A”股市場(chǎng)再次發(fā)行上市，為此我認(rèn)為是北汽控股整體海外上市香港“H”股的不二選擇。

分拆上市的可行性分析

一般來(lái)講，一個(gè)企業(yè)的成功上市需要滿足兩個(gè)方面基本的條件：第一，符合交易所對(duì)上市申請(qǐng)人的監(jiān)管要求，即能夠在法律上滿足上市條件；第二，企業(yè)的投資故事得到資本市場(chǎng)的認(rèn)可、對(duì)投資者具有吸引力，即能夠在股票市場(chǎng)推介上取得成功。成功上市的企業(yè)都必須同時(shí)具備這兩個(gè)基本條件，缺一不可。

香港聯(lián)交所對(duì)中國(guó)汽車(chē)企業(yè)的監(jiān)管要求。由于中國(guó)汽車(chē)行業(yè)對(duì)外開(kāi)放的獨(dú)特性，中國(guó)汽車(chē)企業(yè)中合資公司居多，例如此前上市的東風(fēng)汽車(chē)。這些企業(yè)在進(jìn)行海外上市的時(shí)候，最主要的資產(chǎn)即為其在合資公司中所持有的股權(quán)，而這種獨(dú)特的合資公司結(jié)構(gòu)將為公司上市申請(qǐng)帶來(lái)許多新的問(wèn)題。資本市場(chǎng)對(duì)汽車(chē)行業(yè)以及零部件企業(yè)的看法。上市申請(qǐng)人在得到監(jiān)管機(jī)構(gòu)的批準(zhǔn)后，將開(kāi)始進(jìn)行路演，將公司股票向投資者進(jìn)行推介。這個(gè)階段將直接決定公司股票能否順利銷(xiāo)售到資本市場(chǎng)上，因此投資者對(duì)公司及公司所處行業(yè)的看法變得尤為重要。

資本市場(chǎng)的投資者在決定是否投資某一家汽車(chē)零部件企業(yè)的時(shí)候，首先考慮到的是上市公司在行業(yè)中的地位如何，是否具有競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，以及公司未來(lái)的成長(zhǎng)性和盈利能力如何。這一點(diǎn)決定了投資者是否愿意投資一家汽車(chē)零部件企業(yè)，也自然成為了上市公司在發(fā)行過(guò)程中能否成功推介公司股票的關(guān)鍵。

由于中國(guó)汽車(chē)零部件企業(yè)多數(shù)是其母公司整車(chē)生產(chǎn)廠的配套企業(yè)，這就決定了這些零部件企業(yè)與其整車(chē)廠之間存在著大量的關(guān)聯(lián)交易。在這種情況下，這些汽車(chē)零部件企業(yè)利潤(rùn)的實(shí)現(xiàn)往往過(guò)于依賴關(guān)聯(lián)交易，缺乏獨(dú)立生存的能力，這一點(diǎn)也是資本市場(chǎng)投資者比較擔(dān)心的問(wèn)題。投資者更希望投資的是具有較少關(guān)聯(lián)交易的汽車(chē)零部件企業(yè)。對(duì)下屬企業(yè)擁有控制權(quán)和沒(méi)有控制權(quán)，對(duì)于投資者而言是非常敏感的。一般而言，擁有控制權(quán)，可以享受一定的控制權(quán)溢價(jià)；而沒(méi)有控制權(quán)的投資，往往被視作被動(dòng)投資，這時(shí)，投資者常用的估值方法是計(jì)算上市公司投資的下屬公司的價(jià)值，在此基礎(chǔ)上給予一定的折扣。

綜上可以看出，在近期內(nèi)實(shí)現(xiàn)零部件板塊單獨(dú)上市難度很大。

部分整車(chē)企業(yè)單獨(dú)上市的可行性分析。除了已經(jīng)在A股上市的北汽福田以外，北汽控股目前有可能用來(lái)單獨(dú)上市的整車(chē)企業(yè)包括北京現(xiàn)代、北京戴克奔馳和北京吉普。

北京戴克奔馳和北京吉普由于前者剛剛成立沒(méi)有形成足夠長(zhǎng)時(shí)間（至少三年）的連續(xù)盈利業(yè)績(jī)，而后者則由于近年來(lái)的虧損業(yè)績(jī)不佳，都不能滿足香港聯(lián)交所對(duì)上市申請(qǐng)人財(cái)務(wù)測(cè)試的要求，暫時(shí)不能作為單獨(dú)上市的主體。如果將唯一達(dá)到單獨(dú)上市條件的北汽投（即北京現(xiàn)代的部分股權(quán)）進(jìn)行上市，由于上市過(guò)程中信息披露的要求，對(duì)外方敏感信息將會(huì)有較多披露，根據(jù)以往的項(xiàng)目經(jīng)驗(yàn)這將在獲得合資外方的同意方面有一定難度，需要經(jīng)過(guò)漫長(zhǎng)的談判同外方進(jìn)行溝通。

北汽投擬上市資產(chǎn)主要為中方在合資公司中的股權(quán)，理論上無(wú)需外方認(rèn)可和同意。但事實(shí)上，如果不能得到外方的密切配合，在一系列技術(shù)環(huán)節(jié)上可能無(wú)法操作。

同時(shí)，為滿足聯(lián)交所的特定監(jiān)管要求，在回答某些聯(lián)交所問(wèn)題的時(shí)候也需要外方一定程度的配合。為滿足上市要求，可能還需要就某些其他問(wèn)題與外方達(dá)成一致（視相關(guān)協(xié)議的安排而定）：合資公司的內(nèi)部控制機(jī)制;合資公司分紅;外方對(duì)公司上市后持續(xù)披露義務(wù)的認(rèn)可;對(duì)于某些確實(shí)難以達(dá)到的要求，則需向聯(lián)交所申請(qǐng)相關(guān)豁免。

即便這些程序性工作都完成了，通過(guò)與一些有成功上市經(jīng)驗(yàn)的券商交流發(fā)現(xiàn)，合資企業(yè)上市后會(huì)出現(xiàn)：企業(yè)上市后決策能力是否會(huì)受到限制；信息披露是否會(huì)傷害合資公司的利益，特別是成本結(jié)構(gòu)和新車(chē)型的披露；募集資金用途是否會(huì)用來(lái)發(fā)展與合資公司有關(guān)的競(jìng)爭(zhēng)性項(xiàng)目，比如發(fā)展新的合資公司等很難調(diào)和的問(wèn)題，這些都嚴(yán)重制約了北汽控股中汽車(chē)企業(yè)單獨(dú)上市的可能性。

北京汽車(chē)工業(yè)整體上市的思考

第一，整體上市可以滿足聯(lián)交所對(duì)財(cái)務(wù)測(cè)試的要求。雖然目前北汽控股中的北京戴克奔馳經(jīng)營(yíng)歷史較短，同時(shí)北京吉普暫時(shí)虧損，但是北汽控股總體的業(yè)績(jī)水平較好，能夠滿足上市要求，可以彌補(bǔ)個(gè)別企業(yè)業(yè)績(jī)短期困難的不足；

第二，北汽控股整體上市可以避免由于單獨(dú)披露單個(gè)公司信息引發(fā)合資外方反對(duì)的情況出現(xiàn)。單獨(dú)披露某個(gè)合資企業(yè)的信息就意味著對(duì)這個(gè)企業(yè)合資外方信息的間接披露，勢(shì)必引發(fā)合資外方的反對(duì)，談判阻力較大。采取北汽控股整體上市的方式，可以對(duì)各個(gè)合資公司的信息統(tǒng)一進(jìn)行“打包”披露，避免了單獨(dú)披露的敏感性，與合資外方溝通起來(lái)較為容易；

第三，北汽控股整體上市能夠有效減少未來(lái)上市公司的關(guān)聯(lián)交易和同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)。如果公司采取個(gè)別業(yè)務(wù)板塊或個(gè)別整車(chē)企業(yè)單獨(dú)上市的方式，勢(shì)必造成在上市公司與整體公司非上市企業(yè)之間形成較多的關(guān)聯(lián)交易和同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)，上市審批過(guò)程較為復(fù)雜，甚至難以達(dá)到監(jiān)管機(jī)構(gòu)的認(rèn)可。整體上市則能有效減少這種關(guān)聯(lián)交易和同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)，不僅有利于上市申請(qǐng)，也有利于北汽控股集團(tuán)化的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展；

篇10

    關(guān)鍵詞: 會(huì)計(jì)體制 國(guó)際化會(huì)計(jì)準(zhǔn)則

    一、會(huì)計(jì)準(zhǔn)則國(guó)際化產(chǎn)生的歷史背景

    世界經(jīng)濟(jì)的發(fā)展趨勢(shì)是國(guó)際資本市場(chǎng)不斷發(fā)展壯大,國(guó)際間經(jīng)濟(jì)合作越來(lái)越普遍,這就使會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的國(guó)際化成為不可逆轉(zhuǎn)的大趨勢(shì)。為正確認(rèn)識(shí)這一進(jìn)程,了解會(huì)計(jì)準(zhǔn)則國(guó)際化的產(chǎn)生的歷史背景尤其重要。

    1.不斷增大的國(guó)際貿(mào)易及跨國(guó)投資

    在二戰(zhàn)以后,商業(yè)資本和貨幣資本的國(guó)際化在西方發(fā)達(dá)國(guó)家很快發(fā)展起來(lái),而且大規(guī)模地實(shí)行了生產(chǎn)資本的國(guó)際化。在國(guó)際貿(mào)易方面,歐洲的大多數(shù)國(guó)家之間,貿(mào)易往來(lái)額一般超過(guò)了國(guó)民生產(chǎn)總值的四分之一。頻繁的國(guó)際貿(mào)易,以致在當(dāng)今世界上不存在孤立的市場(chǎng),各國(guó)的經(jīng)濟(jì)活動(dòng)相互關(guān)聯(lián),國(guó)際貿(mào)易把各國(guó)經(jīng)濟(jì)緊緊地聯(lián)系在一起。

    2.國(guó)際化的金融資本市場(chǎng)

    在過(guò)去,一般企業(yè)所需資金只靠國(guó)內(nèi)供應(yīng),而在國(guó)內(nèi)的資金缺乏時(shí),就要依靠外資了。二戰(zhàn)之后,大規(guī)模引進(jìn)外資是一些國(guó)家為了恢復(fù)經(jīng)濟(jì)所采取的融資措施。當(dāng)前,雖說(shuō)資本的國(guó)際化移動(dòng)比較自由,但它還要受當(dāng)?shù)厥袌?chǎng)規(guī)則,慣例和政府規(guī)章法令的約束。為了擺脫這種約束和管制,許多投資者采取了下述對(duì)策,即把某一特定貨幣的存放業(yè)務(wù),移到該貨幣發(fā)行國(guó)的境外進(jìn)行。例如,在歐洲經(jīng)營(yíng)美元的存放款和債券買(mǎi)賣(mài)市場(chǎng),就可以不受美國(guó)金融法規(guī)的約束,這種離岸市場(chǎng)是目前國(guó)際化金融市場(chǎng)的重要組成部分。

    3.快速發(fā)展的跨國(guó)公司

    推動(dòng)世界經(jīng)濟(jì)進(jìn)步的主要?jiǎng)恿χ?是快速發(fā)展跨國(guó)公司.從20世紀(jì)90年代以來(lái),隨著世界經(jīng)濟(jì)市場(chǎng)化、網(wǎng)絡(luò)化和自由化趨勢(shì)的不斷加劇,發(fā)達(dá)國(guó)家的資金、技術(shù)和管理經(jīng)驗(yàn)與發(fā)展中國(guó)家的資源、廉價(jià)勞動(dòng)力和廣闊的市場(chǎng)通過(guò)跨國(guó)公司的有效運(yùn)作而最大限度地聚合在一起,跨國(guó)公司在世界經(jīng)濟(jì)發(fā)展中所起的作用越來(lái)越受到世人矚目。然而,到現(xiàn)在為止世界上沒(méi)有那兩個(gè)國(guó)家的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則是完全一致的,跨國(guó)公司的母公司遵循母國(guó)的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則,國(guó)外公司則被要求遵循東道國(guó)的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則。針對(duì)跨國(guó)公司旨在提高其財(cái)務(wù)報(bào)表的可比性而推進(jìn)的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則國(guó)際化,是符合跨國(guó)公司的母國(guó)政府和東道國(guó)政府利益的,并成為他們控制跨國(guó)公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的重要手段,這也使得他們成為會(huì)計(jì)準(zhǔn)則國(guó)際化最為積極的支持者之一。

    4.會(huì)計(jì)方法的國(guó)際性

    在會(huì)計(jì)方法中,不論記錄、確認(rèn)還是計(jì)量和報(bào)告均早已突破了國(guó)家界限,例如,在記錄方面采用復(fù)式簿記系統(tǒng),在確認(rèn)方面采用權(quán)責(zé)發(fā)生制、配比原則、實(shí)現(xiàn)原則、劃分資本性支出與收益性支出原則,在計(jì)量方面采用貨幣計(jì)量假設(shè)、歷史成本原則等,均已成為國(guó)際慣例。

    二、會(huì)計(jì)準(zhǔn)則國(guó)際化是國(guó)際經(jīng)濟(jì)發(fā)展的客觀要求

    1.何為會(huì)計(jì)準(zhǔn)則國(guó)際化

    對(duì)于會(huì)計(jì)準(zhǔn)則國(guó)際化目前有幾種不同的看法。第一種認(rèn)為:會(huì)計(jì)提供的信息可以滿足國(guó)際經(jīng)濟(jì)管理的需要;企業(yè)內(nèi)部管理盡量采用國(guó)際先進(jìn)的管理方法,在會(huì)計(jì)事務(wù)處理中采用標(biāo)準(zhǔn)化、規(guī)范化和國(guó)際上通行的做法。第二種認(rèn)為:我國(guó)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的國(guó)際化,就是改革我國(guó)會(huì)計(jì)體系中不適應(yīng)國(guó)際會(huì)計(jì)慣例的方面,在體現(xiàn)中國(guó)特色的同時(shí),會(huì)計(jì)工作的具體目標(biāo)、會(huì)計(jì)信息的質(zhì)量要求、會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的制定、會(huì)計(jì)報(bào)表的編報(bào)等方面盡可能與國(guó)際會(huì)計(jì)慣例相吻合。第三種認(rèn)為:會(huì)計(jì)準(zhǔn)則國(guó)際化,是指世界各國(guó)會(huì)計(jì)理論取長(zhǎng)補(bǔ)短、相互促進(jìn)、逐漸成國(guó)際通用的商業(yè)語(yǔ)言。對(duì)于前兩種觀點(diǎn)可以理解為會(huì)計(jì)的國(guó)際協(xié)調(diào);后一種觀點(diǎn)不僅要求國(guó)際協(xié)調(diào),而且要求各國(guó)在制定會(huì)計(jì)政策和處理會(huì)計(jì)事務(wù)中,逐步采用國(guó)際通行的會(huì)計(jì)慣例,以達(dá)到國(guó)際間會(huì)計(jì)行為的相互溝通、協(xié)調(diào)、規(guī)范和統(tǒng)一。

    2.會(huì)計(jì)準(zhǔn)則國(guó)際化的意義

    會(huì)計(jì)準(zhǔn)則國(guó)際化是國(guó)際經(jīng)濟(jì)發(fā)展的客觀要求,因?yàn)槲覈?guó)的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)是世界經(jīng)濟(jì)的重要組成部分,根據(jù)我國(guó)加入WTO應(yīng)盡的義務(wù),我國(guó)的市場(chǎng)將更加開(kāi)放,改革將更加深入,決策將更加透明,尤其是企業(yè)不論規(guī)模大小、所有制類(lèi)別、業(yè)務(wù)種類(lèi)、境內(nèi)境外等,將普遍享受?chē)?guó)民待遇,并按照國(guó)際慣例從事交易。會(huì)計(jì)作為國(guó)際通用的商業(yè)語(yǔ)言,在促進(jìn)國(guó)際貿(mào)易、國(guó)際資本流動(dòng)和國(guó)際交流方面發(fā)揮的媒介作用將更加突出。要參與國(guó)際經(jīng)濟(jì)大循環(huán),我國(guó)需要建立一套與國(guó)際會(huì)計(jì)慣例相協(xié)調(diào),與市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)相適應(yīng)的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則和會(huì)計(jì)制度。

    (1)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則國(guó)際化有利于處理國(guó)際經(jīng)濟(jì)活動(dòng)中的各種關(guān)系。依據(jù)國(guó)際會(huì)計(jì)準(zhǔn)則而制定的我國(guó)的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則,就能正確地處理資產(chǎn)、負(fù)債、權(quán)益、收入、費(fèi)用等方面的會(huì)計(jì)事項(xiàng),以便促進(jìn)國(guó)際經(jīng)濟(jì)關(guān)系的發(fā)展,擴(kuò)大國(guó)際間經(jīng)濟(jì)合作,吸引國(guó)外資金、技術(shù)、設(shè)備和人才。

    (2)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則國(guó)際化可以滿足企業(yè)跨國(guó)經(jīng)營(yíng)的需要。企業(yè)實(shí)施跨國(guó)經(jīng)營(yíng),在其他國(guó)家與地區(qū)設(shè)立子公司或分廠就必須了解其他國(guó)家的有關(guān)政策,母公司為了加強(qiáng)各子公司間的經(jīng)濟(jì)聯(lián)系和實(shí)施國(guó)際經(jīng)營(yíng),需要了解公司整體及其子公司的財(cái)務(wù)狀況和經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī),而跨國(guó)公司的股東和債權(quán)人等為維護(hù)自身利益,也要求跨國(guó)公司按國(guó)際慣例提供會(huì)計(jì)信息和處理利潤(rùn)分配等會(huì)計(jì)事務(wù),這些都要求會(huì)計(jì)準(zhǔn)則國(guó)際化。

    (3)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則國(guó)際化有利于提高我國(guó)的經(jīng)營(yíng)管理水平。隨著我國(guó)社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制的建立和改革開(kāi)放的不斷深化,我國(guó)不僅需要建立一套與國(guó)際會(huì)計(jì)慣例相協(xié)調(diào),與市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)相適應(yīng)的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則和會(huì)計(jì)制度,而且更需要一大批掌握現(xiàn)代會(huì)計(jì)理論和熟悉現(xiàn)代國(guó)際會(huì)計(jì)實(shí)務(wù)的專(zhuān)業(yè)人才。采用國(guó)際會(huì)計(jì)標(biāo)準(zhǔn)培養(yǎng)一大批具有國(guó)際水準(zhǔn)的專(zhuān)業(yè)會(huì)計(jì)人才,一定會(huì)推動(dòng)我國(guó)的會(huì)計(jì)事業(yè)發(fā)展,促進(jìn)企業(yè)參與國(guó)際市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)。

    三、我國(guó)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則國(guó)際化是經(jīng)濟(jì)發(fā)展的必然趨勢(shì)

    會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的本質(zhì)告訴我們,我們與發(fā)達(dá)國(guó)家在經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平上的巨大差距,導(dǎo)致我們不應(yīng)該立即接受全球統(tǒng)一的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則,因?yàn)樗芸赡艹蔀榘l(fā)達(dá)國(guó)家進(jìn)行誆利的工具。但經(jīng)濟(jì)發(fā)展規(guī)律是不以人的意志為轉(zhuǎn)移的,經(jīng)濟(jì)全球化是經(jīng)濟(jì)發(fā)展的必然趨勢(shì)。經(jīng)濟(jì)全球化造成了會(huì)計(jì)環(huán)境的重大變化,會(huì)計(jì)體制的發(fā)展又是反應(yīng)性的,并與經(jīng)濟(jì)發(fā)展密切相關(guān)。國(guó)際間貿(mào)易的擴(kuò)大和投資的增大,金融資本市場(chǎng)的國(guó)際化,跨國(guó)公司的發(fā)展,地區(qū)性經(jīng)濟(jì)一體化等種種原因就使得會(huì)計(jì)準(zhǔn)則全球化成為一種必然趨勢(shì),也容不得我們說(shuō)“不”!

    四、我國(guó)會(huì)計(jì)體制如何應(yīng)對(duì)國(guó)際化的挑戰(zhàn)

    我國(guó)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的制定借鑒了國(guó)際會(huì)計(jì)準(zhǔn)則,與國(guó)際會(huì)計(jì)慣例進(jìn)行了初步協(xié)調(diào),為我國(guó)企業(yè)在國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)和國(guó)際資本市場(chǎng)籌措資金創(chuàng)造了條件,促進(jìn)了我國(guó)經(jīng)濟(jì)的快速發(fā)展。會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的國(guó)際化是一把雙刃劍,它對(duì)于中國(guó)來(lái)說(shuō)究竟有利還是有弊,不是任由評(píng)說(shuō)的問(wèn)題,我們惟有把握國(guó)際化會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的本質(zhì),并采取積極的態(tài)度去應(yīng)對(duì)它,才能以短期的陣痛換來(lái)長(zhǎng)期的利益。

    1.盡快建立健全資本市場(chǎng)

    在很大的程度上,會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的國(guó)際化主要地依賴于公開(kāi)的資本市場(chǎng)。企業(yè)的權(quán)益、債務(wù)資本主要來(lái)源于資本市場(chǎng),資本市場(chǎng)上有無(wú)數(shù)的個(gè)人或機(jī)構(gòu)投資者。獨(dú)立的資本供應(yīng)者和需求者都可以在資本市場(chǎng)上找到機(jī)會(huì)。如果會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的目標(biāo)是保護(hù)投資者和債權(quán)人的利益,那么經(jīng)過(guò)審計(jì)的財(cái)務(wù)報(bào)告就能把資本的供應(yīng)者和需求者連接起來(lái),還可以增強(qiáng)資本供應(yīng)者對(duì)需求者提供信息的信心。而且,資本市場(chǎng)規(guī)則涉及的面極廣,資本市場(chǎng)的主體除了遵循我國(guó)財(cái)政部的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則和制度外,還必須接受證監(jiān)會(huì)的監(jiān)管。證監(jiān)會(huì)有絕對(duì)的權(quán)威通過(guò)一些規(guī)范和必要的訴訟來(lái)保護(hù)投資者的利益?？偠灾?資本市場(chǎng)的國(guó)際化是必然的發(fā)展趨勢(shì),通過(guò)共同認(rèn)可和接受的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則可以獲得諸多潛在利益。首先可以降低跨國(guó)界提供信息的成本;其次,能降低信息使用者的分析和評(píng)價(jià)成本。其結(jié)果是增強(qiáng)了投資者的信心和降低了資本成本。

    2.制定一套符合國(guó)際慣例的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則體系

    會(huì)計(jì)準(zhǔn)則國(guó)際化的目的是增進(jìn)會(huì)計(jì)信息的國(guó)際可比性、可理解性。制定一套符合國(guó)際會(huì)計(jì)慣例的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則無(wú)疑為實(shí)現(xiàn)該目標(biāo)提供了制度保障。我國(guó)于1990年開(kāi)始起草有關(guān)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的草案,1998年10月成立了國(guó)家會(huì)計(jì)準(zhǔn)則委員會(huì),并于2006年2月頒布了1項(xiàng)基本會(huì)計(jì)準(zhǔn)則和38項(xiàng)具體會(huì)計(jì)準(zhǔn)則。這些準(zhǔn)則從形式到內(nèi)容都體現(xiàn)了國(guó)際趨同,有著國(guó)際會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的烙印。然而,我國(guó)的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則在具體條款上與國(guó)際會(huì)計(jì)準(zhǔn)則存在一定的差距。我們必須按照國(guó)際慣例,建立統(tǒng)一的以會(huì)計(jì)準(zhǔn)則為核心內(nèi)容的會(huì)計(jì)規(guī)范體系,修訂完善已頒布的基本會(huì)計(jì)準(zhǔn)則,研究制定與我國(guó)國(guó)情相適應(yīng)并與國(guó)際會(huì)計(jì)慣例相協(xié)調(diào)的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則體系,適時(shí)制定出臺(tái)若干項(xiàng)具體會(huì)計(jì)準(zhǔn)則,使我國(guó)的會(huì)計(jì)規(guī)范朝“準(zhǔn)則控制”方向發(fā)展。

    3.進(jìn)一步完善注冊(cè)會(huì)計(jì)師行業(yè)的自律機(jī)制

    完善的自律機(jī)制是注冊(cè)會(huì)計(jì)師行業(yè)健康發(fā)展的保障。為此,需要進(jìn)一步開(kāi)放國(guó)內(nèi)會(huì)計(jì)服務(wù)市場(chǎng),充分利用國(guó)際會(huì)計(jì)公司的優(yōu)勢(shì),在推動(dòng)國(guó)內(nèi)會(huì)計(jì)師事務(wù)與國(guó)際會(huì)計(jì)公司聯(lián)合的同時(shí),培養(yǎng)具有強(qiáng)大競(jìng)爭(zhēng)力的國(guó)內(nèi)事務(wù)所或會(huì)計(jì)公司;改善CPA(注冊(cè)會(huì)計(jì)師)的行業(yè)監(jiān)管,充分發(fā)揮中注協(xié)及各地方注協(xié)等民間組織的作用;努力提高國(guó)內(nèi)CPA的專(zhuān)業(yè)技術(shù)水平與職業(yè)道德水平;增強(qiáng)CPA的風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)與法律責(zé)任意識(shí)。提高其獨(dú)立客觀、公正職業(yè)的自覺(jué)性。

    4.努力提高注冊(cè)會(huì)計(jì)師素質(zhì)。

    會(huì)計(jì)的國(guó)際化包括兩個(gè)層面:一方面是會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的國(guó)際化,另一方面則是國(guó)內(nèi)會(huì)計(jì)服務(wù)業(yè)市場(chǎng)的開(kāi)放。在國(guó)內(nèi)會(huì)計(jì)服務(wù)市場(chǎng)的開(kāi)放問(wèn)題上,我國(guó)已列出了具體的開(kāi)放時(shí)間表,這對(duì)我國(guó)注冊(cè)會(huì)計(jì)師(CPA)行業(yè)來(lái)說(shuō)無(wú)疑是一個(gè)巨大的挑戰(zhàn);國(guó)際會(huì)計(jì)準(zhǔn)則委員會(huì)的準(zhǔn)則規(guī)定模式是以原則為導(dǎo)向的,這也對(duì)CPA的職業(yè)判斷能力提出了較高的要求。而我國(guó)CPA隊(duì)伍的現(xiàn)狀不容樂(lè)觀,大部分CPA是通過(guò)考試取得資格而進(jìn)入CPA隊(duì)伍的,他們從業(yè)時(shí)間短,執(zhí)業(yè)經(jīng)驗(yàn)不足。我們應(yīng)加大對(duì)執(zhí)業(yè)的CPA業(yè)務(wù)水平和道德教育等全方位培訓(xùn)的力度。對(duì)后備力量則要改革考試選拔制度,比如考試內(nèi)容方面,可考慮適當(dāng)?shù)刈⑷雽?duì)會(huì)計(jì)理論知識(shí)和實(shí)際業(yè)務(wù)經(jīng)驗(yàn)的考核。