導(dǎo)語(yǔ)：如何才能寫好一篇最近的財(cái)政政策，這就需要搜集整理更多的資料和文獻(xiàn)，歡迎閱讀由公務(wù)員之家整理的十篇范文，供你借鑒。

篇1

在經(jīng)濟(jì)景氣時(shí)實(shí)現(xiàn)預(yù)算盈余

即經(jīng)濟(jì)強(qiáng)勁，企業(yè)業(yè)績(jī)好，許多人都有工作。這種環(huán)境下的稅收趨于上漲，政府對(duì)社會(huì)福利制度的支出更少。問(wèn)題是，當(dāng)一切進(jìn)展順利時(shí)，政府并沒(méi)有始終堅(jiān)持這個(gè)最基本的規(guī)則。當(dāng)情況變?cè)銜r(shí)，各國(guó)往往試圖進(jìn)行改變，但此時(shí)正是經(jīng)濟(jì)最無(wú)能為力的時(shí)候。美國(guó)和英國(guó)在繁榮時(shí)期出現(xiàn)預(yù)算赤字，即政府每年的支出超過(guò)收入。希臘也出現(xiàn)了這一困難，無(wú)法向本國(guó)公民征收更高稅收。顯然，經(jīng)濟(jì)景氣時(shí)實(shí)現(xiàn)盈余的國(guó)家能更好地運(yùn)用財(cái)政政策。

將財(cái)政政策用作反周期工具

消費(fèi)者和企業(yè)減少開支，可能會(huì)導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)不景氣甚至衰退。這種情況下，政府可通過(guò)增加支出或減稅來(lái)應(yīng)對(duì)。在最近的危機(jī)中，這種方法非常有效。2009年的倫敦20國(guó)集團(tuán)首腦峰會(huì)取得了巨大成功。它確保各國(guó)執(zhí)行寬松的財(cái)政政策，從而防止全球經(jīng)濟(jì)形勢(shì)進(jìn)一步惡化，并且有助于避免蕭條。

實(shí)力雄厚的情況下這樣做效果會(huì)更好，如中國(guó)在金融危機(jī)后采取了龐大的財(cái)政刺激政策。相比之下，美國(guó)和英國(guó)更需要財(cái)政刺激政策，但他們的實(shí)力較弱，預(yù)算赤字已高企不下。經(jīng)濟(jì)低迷時(shí)期應(yīng)用財(cái)政政策的能力，可為貨幣政策減壓，從而充當(dāng)經(jīng)濟(jì)衰退時(shí)的減震器。

收緊時(shí)制定可靠的中期計(jì)劃

這個(gè)規(guī)則適用于許多西方國(guó)家，有助于確保金融市場(chǎng)處于強(qiáng)位，同時(shí)降低借貸成本?？煽康闹衅谟?jì)劃能促進(jìn)目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)，并符合市場(chǎng)預(yù)期。當(dāng)經(jīng)濟(jì)已經(jīng)陷入衰退時(shí)，順周期的財(cái)政政策收緊將被視為不可靠，這種政策似乎在經(jīng)濟(jì)或政治方面都是不可持續(xù)的。

收緊財(cái)政政策，貨幣政策要寬松

也就是說(shuō)，利率要低。相反，如果貨幣政策收緊，經(jīng)濟(jì)將陷入或長(zhǎng)期處于衰退中。正如過(guò)去一年出現(xiàn)的情況，當(dāng)商品價(jià)格上升形成相對(duì)價(jià)格沖擊時(shí)，貨幣政策的挑戰(zhàn)變得更加困難。央行頂住收緊貨幣政策的壓力非常重要，尤其是在工資不漲的經(jīng)濟(jì)形勢(shì)下。歐洲周邊經(jīng)濟(jì)體遭遇了財(cái)政困難――工資不斷下降，而他們自身的貨幣政策失控。

對(duì)收緊的速度和規(guī)模作出判斷

理想的情況下，最好等到私營(yíng)部門足夠強(qiáng)大，政府削減開支或提高稅收。在這種情況下，私營(yíng)部門能更好地應(yīng)付困難。但必須承認(rèn)，當(dāng)國(guó)家出現(xiàn)財(cái)政困難時(shí)，他們的情況并不總是如此輕松。舉例來(lái)說(shuō)，歐洲周邊國(guó)家被迫采取強(qiáng)硬的財(cái)政政策，作為接受核心國(guó)家援助的條件。此時(shí)，它們的經(jīng)濟(jì)非常薄弱。

避免債務(wù)陷阱

衡量是否陷入債務(wù)陷阱的標(biāo)準(zhǔn)有兩條。一是債務(wù)規(guī)模比經(jīng)濟(jì)規(guī)模大，政府債務(wù)將超過(guò)GDP的100%。二是債務(wù)利息率必須高于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度。

歐元區(qū)的許多國(guó)家已經(jīng)陷入或接近債務(wù)陷阱，它們需要獲得核心國(guó)家的進(jìn)一步援助。歷史表明，大型國(guó)家組成的貨幣聯(lián)盟無(wú)法長(zhǎng)久，除非它變成一個(gè)政治聯(lián)盟。如果國(guó)家未陷入債務(wù)陷阱，它們?cè)跍p債的時(shí)間上會(huì)保持一定的靈活性。例如美國(guó)，債務(wù)水平是目前國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值的89.4%。同時(shí)，英國(guó)債務(wù)水平較低，為國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值的79%，且債務(wù)到期時(shí)間長(zhǎng)。因此，美國(guó)和英國(guó)不會(huì)破產(chǎn)。

篇2

同市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制相適應(yīng)的宏觀經(jīng)濟(jì)政策，無(wú)非財(cái)政政策和貨幣政策兩大類。當(dāng)前的宏觀經(jīng)濟(jì)政策格局，也無(wú)非是“積極加穩(wěn)健”相搭配。

就積極財(cái)政政策而言，在經(jīng)歷了主要依靠增加財(cái)政支出、擴(kuò)大公共投資的幾番反危機(jī)操作之后，其“粗放型”擴(kuò)張對(duì)于中國(guó)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的負(fù)作用已經(jīng)逐漸凸顯。在當(dāng)前的中國(guó)，較之于危機(jī)前，調(diào)結(jié)構(gòu)的任務(wù)顯得更為緊迫。這意味著，我們不能再以犧牲調(diào)結(jié)構(gòu)為代價(jià)，主要通過(guò)增加財(cái)政支出、擴(kuò)大公共投資而硬性實(shí)施財(cái)政擴(kuò)張。

就穩(wěn)健貨幣政策而言，為期幾年的非常規(guī)貨幣刺激措施導(dǎo)致的流動(dòng)性過(guò)剩，再加上以普通勞動(dòng)者工資增加為代表的各類成本上升因素的推動(dòng)，已經(jīng)形成了對(duì)于物價(jià)上漲的強(qiáng)大壓力。這種壓力，不僅在短期內(nèi)難以緩解，而且，在各種社會(huì)矛盾處于多發(fā)期和凸顯期的背景下，一旦物價(jià)上漲與各種社會(huì)矛盾相交織，極可能危及社會(huì)的穩(wěn)定。這意味著，我們不宜再以推高物價(jià)為代價(jià)而硬性實(shí)施天量貨幣驅(qū)動(dòng)。

一方面要穩(wěn)增長(zhǎng)，另一方面要調(diào)結(jié)構(gòu)、控物價(jià)，在不以犧牲調(diào)結(jié)構(gòu)和推高物價(jià)水平為代價(jià)的前提下實(shí)施有利于穩(wěn)增長(zhǎng)的政策操作，正是我們?cè)诮裉焖媾R的最緊迫、最富有挑戰(zhàn)意義的任務(wù)。

受制于多種因素或牽制并權(quán)衡各方面利弊得失，可以發(fā)現(xiàn)，暫時(shí)拋開貨幣政策的布局問(wèn)題不論，至少在積極財(cái)政政策的線索上，能夠兼顧穩(wěn)增長(zhǎng)、調(diào)結(jié)構(gòu)、控物價(jià)三重政策目標(biāo)需要且較少副作用的一個(gè)可行選擇，就是推進(jìn)結(jié)構(gòu)性減稅。有別于以往以“增支”為重心的操作，以減稅作為積極財(cái)政政策的主要載體，主要通過(guò)民間可支配收入的增加而非政府直接投資的增加實(shí)施經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張，將有助于在實(shí)現(xiàn)穩(wěn)增長(zhǎng)目標(biāo)的同時(shí)，兼收調(diào)結(jié)構(gòu)、控物價(jià)的功效。也許正因?yàn)槿绱?，在幾乎所有涉及?dāng)前經(jīng)濟(jì)形勢(shì)和宏觀經(jīng)濟(jì)政策的討論中，特別注意完善結(jié)構(gòu)性減稅，加大結(jié)構(gòu)性減稅力度，是這一段出現(xiàn)頻率頗高的字眼。

這便意味著，在當(dāng)前的中國(guó)，實(shí)現(xiàn)穩(wěn)增長(zhǎng)的重點(diǎn)應(yīng)當(dāng)也必須放在推進(jìn)結(jié)構(gòu)性減稅上。可以說(shuō)，結(jié)構(gòu)性減稅能否落到實(shí)處，在很大程度上，關(guān)系著這一輪宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)控的成敗。

也許是困擾歐美諸國(guó)的財(cái)政危機(jī)所形成的巨大心理壓力所致，人們對(duì)于當(dāng)前中國(guó)財(cái)政收入的形勢(shì)異常敏感，以至于在推進(jìn)結(jié)構(gòu)性減稅方面縮手縮腳，止步不前。甚至，在許多地方，還出現(xiàn)了逆向行動(dòng)——實(shí)施結(jié)構(gòu)性增稅。故而，也就有了恰當(dāng)?shù)卦u(píng)估當(dāng)前財(cái)政收入形勢(shì)并與推進(jìn)結(jié)構(gòu)性減稅相聯(lián)系的必要。

這當(dāng)然要拿實(shí)實(shí)在在的數(shù)字說(shuō)話。根據(jù)財(cái)政部最近的信息，今年1—7月份，全國(guó)財(cái)政收入63795億元，同比增長(zhǎng)11.6%。這個(gè)數(shù)字，盡管較之去年同期回落18.9個(gè)百分點(diǎn)，但是，若換一個(gè)參照系，按照今年9%的預(yù)算收入增幅指標(biāo)計(jì)算，則是“超出”預(yù)算2.6個(gè)百分點(diǎn)。它意味著，迄今為止，我國(guó)財(cái)政收入的走向，不過(guò)是以往增速的放緩，而非負(fù)增長(zhǎng)，更非低于預(yù)算指標(biāo)的增長(zhǎng)。它所能影響的，至多是超收收入規(guī)模的多與少，不會(huì)動(dòng)搖財(cái)政收支平衡的基礎(chǔ)。

篇3

現(xiàn)在越來(lái)越多的人在談?wù)撏?，并?duì)各國(guó)正在實(shí)行的寬松貨幣政策提出質(zhì)疑。這些聲音將是避免貨幣政策出現(xiàn)重大失誤的重要牽制力量，但這并不意味著，央行現(xiàn)在就應(yīng)該行動(dòng)起來(lái)與暫時(shí)還看不見(jiàn)的通脹作斗爭(zhēng)。保持當(dāng)前的寬松政策同時(shí)作出微調(diào)或許是合理選擇。

從格林斯潘成功應(yīng)對(duì)1987年股災(zāi)開始，央行真正開始發(fā)揮了積極的危機(jī)管理職能。10月20日星期二的早晨，美聯(lián)儲(chǔ)大量購(gòu)買政府債券釋放貨幣，其直接后果就是在市場(chǎng)上增加了大約120億美元的銀行儲(chǔ)備。緊接著，聯(lián)邦基金利率大幅度下調(diào)0.75個(gè)基點(diǎn)，市場(chǎng)的流動(dòng)性得以恢復(fù)，市場(chǎng)恐慌很快消除。這個(gè)策略也讓全球經(jīng)濟(jì)迅速渡過(guò)高科技泡沫和9?11危機(jī)事件所帶來(lái)的沖擊。

這段時(shí)期是貨幣政策的黃金期。經(jīng)濟(jì)周期似乎已經(jīng)被成功馴服，直到2007年這輪危機(jī)的到來(lái)。貨幣政策因此而得到的最大教訓(xùn)在于，已經(jīng)由在危機(jī)時(shí)候?qū)嵤┕矣辛Φ木仁写胧?，轉(zhuǎn)向成為如何判斷經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇周期的回歸，并逐步擰緊貨幣供應(yīng)的水龍頭。在2001年以后，美國(guó)寬松的貨幣政策在為股市泡沫收拾殘局的同時(shí)，卻在不經(jīng)意間催生了另一個(gè)更大的泡沫：房地產(chǎn)泡沫。

放出流動(dòng)性事實(shí)上比回收流動(dòng)性要艱難的多，但這將是危機(jī)過(guò)后必然的一步。對(duì)當(dāng)前的危機(jī)有各種解釋，但長(zhǎng)期過(guò)度寬松的貨幣政策難辭其咎。來(lái)自中國(guó)和中東的資金是流入到了美國(guó)，但美聯(lián)儲(chǔ)如果意識(shí)到這是個(gè)大問(wèn)題，它能夠回收這些流動(dòng)性，但它沒(méi)有這么做，它延續(xù)了高科技泡沫后的寬松政策。

現(xiàn)在全球經(jīng)濟(jì)已經(jīng)達(dá)到底部，并不斷萌發(fā)出復(fù)蘇的綠芽，此時(shí)還離不開寬松貨幣政策所營(yíng)造的溫暖環(huán)境。熟悉日本1990年代經(jīng)驗(yàn)的人會(huì)同意，政策的反復(fù)是經(jīng)濟(jì)走出順利走出危機(jī)的絆腳石。美聯(lián)儲(chǔ)膨脹的資產(chǎn)負(fù)債表和美國(guó)政府高企的赤字需要一個(gè)相當(dāng)長(zhǎng)的消化過(guò)程，但有理由相信，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇很可能也需要很長(zhǎng)的時(shí)間才能完成。這意味著，美聯(lián)儲(chǔ)有時(shí)間來(lái)緩慢調(diào)整流動(dòng)性。

長(zhǎng)期以來(lái)，財(cái)政政策有一個(gè)誤區(qū)，就是希望每個(gè)財(cái)年都能做到預(yù)算平衡。這個(gè)理念其實(shí)是不需要的并且是有害的，因?yàn)樵谖C(jī)時(shí)期，保持一段時(shí)期的赤字是合理的。財(cái)政政策應(yīng)該放在一個(gè)相對(duì)完整的經(jīng)濟(jì)周期里考察，危機(jī)時(shí)財(cái)政赤字、繁榮時(shí)財(cái)政盈余，總體而言，是能夠基本平衡的。貨幣政策也是一樣。當(dāng)經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)一個(gè)較長(zhǎng)周期時(shí)，貨幣政策也需要保持一定的連續(xù)性。當(dāng)前出現(xiàn)的就是這樣的經(jīng)濟(jì)周期。這個(gè)周期不同于1987年或2000年單純的股市泡沫，可以很快過(guò)去，因而那時(shí)貨幣政策也應(yīng)該及時(shí)調(diào)整。從這個(gè)意義上看，寬松貨幣政策的持續(xù)時(shí)間應(yīng)視經(jīng)濟(jì)金融形勢(shì)而定，而當(dāng)前還沒(méi)有出現(xiàn)明顯的信號(hào)要求貨幣政策作出改變。

中國(guó)的情況與此雷同。高速增長(zhǎng)的信貸規(guī)模包括票據(jù)融資總體上利大于弊，不僅有力地滿足了實(shí)體經(jīng)濟(jì)尤其是投資增長(zhǎng)的融資需求，還有效地打消了有關(guān)通貨緊縮的預(yù)期。并且，現(xiàn)在適度寬松的貨幣政策看上去還沒(méi)有作出明顯調(diào)整的必要。這主要是因?yàn)?，中?guó)經(jīng)濟(jì)雖然正在領(lǐng)先主要經(jīng)濟(jì)體企穩(wěn)回暖，但中國(guó)經(jīng)濟(jì)不大可能出現(xiàn)急速反彈，并且還可能面臨新的不確定性。在全球經(jīng)濟(jì)明顯擴(kuò)張之前，中國(guó)經(jīng)濟(jì)很可能維持一個(gè)緩慢回升的態(tài)勢(shì)。而在這個(gè)過(guò)程中，保增長(zhǎng)的警報(bào)還無(wú)法解除。

篇4

關(guān)鍵詞：印度；印度尼西亞；經(jīng)濟(jì)下滑；通漲水平上升；經(jīng)常賬戶逆差

中圖分類號(hào)：F124

目前新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體的宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)在整個(gè)世界經(jīng)濟(jì)中受到關(guān)注，同時(shí)也引起了一些新的問(wèn)題。一種觀點(diǎn)認(rèn)為，新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體當(dāng)前遇到的波折是2008年國(guó)際金融危機(jī)的延續(xù)，是其進(jìn)一步深化的表現(xiàn)；另外一個(gè)說(shuō)法認(rèn)為，新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體的問(wèn)題是由美國(guó)的QE政策以及QE的退出所引起的。更令人關(guān)心的是新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體在未來(lái)一段時(shí)間當(dāng)中的前景怎么樣。筆者就印度和印度尼西亞這兩個(gè)經(jīng)濟(jì)體談一些看法。

一、兩國(guó)經(jīng)濟(jì)下滑、通脹水平上升

印度與印度尼西亞這兩大新興經(jīng)濟(jì)體都存在相同的情況：一方面經(jīng)濟(jì)在相對(duì)快速地下滑，另一方面通脹水平在上升，同時(shí)還伴隨著失業(yè)率的上升。

（一）印度

印度目前的經(jīng)濟(jì)是從2012年增長(zhǎng)的高點(diǎn)（2012年比2011年已有下降）5.4%開始下降。2013年第一季度的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率GDP下降到4.8%，下降0.6個(gè)百分點(diǎn)。第二季度又進(jìn)一步下降到4.4%，下降0.4個(gè)百分點(diǎn)。連續(xù)兩個(gè)季度都是負(fù)增長(zhǎng)，這在所有新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體當(dāng)中是比較突出的。可以說(shuō)，2013年在所有的新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體當(dāng)中，尤其是大的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體當(dāng)中，印度的情況特別突出，GDP下降幅度非常大。

印度和包括下文即將提到的印度尼西亞最近的情況，在貨幣政策上所面臨的主要制約是比較高的通貨膨脹。印度CPI的通脹率5月份已達(dá)9.3%，6月份9.9%，7月份略低，為9.6%。高通脹率迫使印度中央銀行通過(guò)儲(chǔ)備銀行采取寬松的貨幣政策來(lái)應(yīng)對(duì)這種情況。如果降低利率，就需要大幅度增加刺激信貸的擴(kuò)張。首先會(huì)表現(xiàn)出通脹率的上升，通脹率的上升會(huì)帶來(lái)其他一系列的問(wèn)題。下文會(huì)稍做展開分析。最近印度中央銀行和印度儲(chǔ)備銀行任命新行長(zhǎng)，采取了這種結(jié)構(gòu)性貨幣調(diào)整政策，受到關(guān)注。中國(guó)以前也曾經(jīng)用過(guò)這樣的政策。

目前，印度總的經(jīng)濟(jì)情況表現(xiàn)為：經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率連續(xù)下滑，而且是以比較顯著的幅度下滑，同時(shí)另一方面面臨著較高的通脹率的制約。

（二）印度尼西亞

印度尼西亞也有類似情況。2012年印度尼西亞GDP的增長(zhǎng)率是6.3%。在除中國(guó)以外的其他新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體中是最高的。印度尼西亞不在金磚國(guó)家之列，印度尼西亞是G20的成員，也是東盟最大的經(jīng)濟(jì)體，其人口占整個(gè)東盟10國(guó)的1/3，在整個(gè)東盟地區(qū)中也被認(rèn)為是最具有潛力的。2013年一季度，其經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率仍保持在6%。2012年開始，除中國(guó)之外，巴西、印度、南非、俄羅斯的這四個(gè)金磚國(guó)家經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率都顯著下滑，跌至6%以下。巴西、南非還曾經(jīng)出現(xiàn)過(guò)不到2%的增長(zhǎng)率。世界各國(guó)對(duì)于印度尼西亞2013年一季度時(shí)6%的增長(zhǎng)率非?？春茫J(rèn)為它是新的11個(gè)新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體之首。

2013年二季度，印度尼西亞經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率下降至5.3%，這是一個(gè)比較大的下滑。當(dāng)時(shí)，中國(guó)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)也出現(xiàn)了一些逆轉(zhuǎn)，沒(méi)有新的GDP數(shù)字。2013年5月份美聯(lián)儲(chǔ)的伯南克有可能退出的消息在印尼引起了一些恐慌，致使其貨幣印尼盾（盧比）從6月份開始顯著貶值，一些人認(rèn)為出現(xiàn)大幅度資金的外流。2013年6、7、8月這三個(gè)月通脹率明顯快速上升。比如，6月份只有5.8%的CPI通脹率，7月份一下子跳到8.6%，一個(gè)月之內(nèi)提升3個(gè)百分點(diǎn)。這個(gè)跳動(dòng)是與其貨幣印尼盾（盧比）的大幅度貶值緊密聯(lián)系的。同時(shí)，政府在一些主要的食品燃料價(jià)格管制上采取了一些放松措施，取消補(bǔ)貼。也在一定程度上引起了通脹的預(yù)期大幅度上升。8月份稍微溫和一點(diǎn)，但還是處在上漲過(guò)程中。超過(guò)8%的CPI增長(zhǎng)率，與印度、俄羅斯以及南非比較高的通脹是很接近的。

現(xiàn)在經(jīng)濟(jì)上遭受沖擊的新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體都呈現(xiàn)出這些突出特點(diǎn)。一方面經(jīng)濟(jì)在相對(duì)快速地下滑，另一方面通脹水平在上升，同時(shí)還伴隨著失業(yè)率的上升。這種情況給政府出臺(tái)宏觀調(diào)控政策上也帶來(lái)了困難。

二、原因分析

印度和印度尼西亞經(jīng)濟(jì)下滑特征與原因有相同之處，主要體現(xiàn)為以下幾個(gè)方面。

（一）政府解決高通脹率問(wèn)題收效甚微

印度于2001-2012年11年間，通脹水平從未低于3%，它的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)是從2003年開始的，現(xiàn)任總理上任后推行促進(jìn)增長(zhǎng)、對(duì)外開放的相關(guān)政策。名義上說(shuō)是促進(jìn)經(jīng)濟(jì)改革，那時(shí)候經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率開始逐年上升，但伴隨著經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)，通脹實(shí)際上也是在上升的。尤其自2005、2006年開始，通脹率均在5%以上的水平。理論上有一些學(xué)者認(rèn)為，溫和的通貨膨脹有利于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，在過(guò)去的10余年間，中國(guó)曾兩度出現(xiàn)通脹快速上升，但官方數(shù)字體現(xiàn)平均水平在5%以內(nèi)，印度的平均水平則在5%以上，且最近的年份都是在6%以上。2008年國(guó)際金融危機(jī)爆發(fā)之前，通脹率接近10%。而爆發(fā)危機(jī)之后，進(jìn)一步實(shí)施了寬松的貨幣政策，通脹在2009年上升到15%，15%的通脹比例體現(xiàn)出印度經(jīng)濟(jì)上相當(dāng)嚴(yán)重的問(wèn)題。后來(lái)有一些緊縮，通脹率下降，但直至2011年最低水平也超過(guò)6%，2012年又進(jìn)一步的上升，達(dá)到12%。印度的通脹治理并不十分有效。

印度尼西亞的CPI近年來(lái)也較高，2005年最高曾達(dá)到17%。當(dāng)然有很大的起伏，總體上說(shuō)，印度尼西亞中央銀行或者財(cái)經(jīng)貨幣當(dāng)局在控制通貨膨脹上做出了努力，但是這項(xiàng)工作不是非常穩(wěn)定。盡管2008年爆發(fā)金融危機(jī)以后，通脹率平均水平控制在5%以內(nèi)，但還是在當(dāng)時(shí)的經(jīng)濟(jì)收縮過(guò)程當(dāng)中出現(xiàn)的。中央銀行財(cái)政貨幣當(dāng)局實(shí)施以控制通貨膨脹為主的政策效率上存在一定的問(wèn)題。

（二）運(yùn)用財(cái)政政策解決財(cái)政赤字問(wèn)題受到牽制

印度的財(cái)政狀況在2005年以前還較好，但2005年之后至今的各個(gè)年份都是赤字。2007年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)最高的水平就是GDP超過(guò)8%，接近9%。這是印度政府自辛格上任以來(lái)追求的目標(biāo)。經(jīng)濟(jì)的高速增長(zhǎng)致使政府的收入增加，緩解了財(cái)政赤字，2007年是最好的一年。2008年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率有所下降，2009年、2010年大規(guī)模的刺激，使財(cái)政赤字的水平與GDP的比例顯著上升，最高超過(guò)5%，接近6%。中國(guó)的財(cái)政赤字與GDP的比例最高不到2.9%，最嚴(yán)重的一年不到3%。最近2011年也是超過(guò)了4%，比例較高。2008年爆發(fā)金融危機(jī)，G20在討論宏觀經(jīng)濟(jì)協(xié)調(diào)時(shí)提出幾個(gè)參考性指標(biāo)，認(rèn)為經(jīng)濟(jì)賬戶和財(cái)政赤字這些重要指標(biāo)與GDP的比率不應(yīng)超過(guò)3%。歐元區(qū)實(shí)行統(tǒng)一計(jì)量的時(shí)候，財(cái)政赤字的約束標(biāo)準(zhǔn)也是3%，印度在這方面已經(jīng)突破了。雖想應(yīng)對(duì)2008年國(guó)際金融危機(jī)擴(kuò)大的財(cái)政赤字，但是現(xiàn)在與巴西的情況一樣，沒(méi)有債務(wù)問(wèn)題。大量的財(cái)政赤字認(rèn)購(gòu)者、持有者是國(guó)內(nèi)居民和國(guó)內(nèi)機(jī)構(gòu)，境外投資者有一部分，但占比不是很大。當(dāng)然，也存在一些周期性因素。較高的財(cái)政赤字給印度經(jīng)濟(jì)政策帶來(lái)了新的一層制約。因此，政府在經(jīng)濟(jì)下滑的時(shí)，運(yùn)用財(cái)政政策、減稅和擴(kuò)大支出等手段均存在制約。較高的通脹已經(jīng)帶來(lái)了貨幣政策上使用的空間，而已經(jīng)存在財(cái)政赤字進(jìn)一步又限制了財(cái)政政策手段的使用。

印度尼西亞21世紀(jì)初的年份中財(cái)政赤字是負(fù)的。為解決財(cái)政赤字問(wèn)題，政府做出了努力，也曾經(jīng)有所改善。2008年金融危機(jī)爆發(fā)以后也曾經(jīng)采取了刺激性計(jì)劃。2012年其財(cái)政赤字與GDP的比率是-2%，好于印度，但仍存在問(wèn)題。即2013年面臨經(jīng)濟(jì)在進(jìn)一步的走弱中，使用財(cái)政政策手段受到一定牽制。6月份印度尼西亞政府宣布要取消對(duì)一些汽油、食品的補(bǔ)貼，其用意也是想緩和自己的財(cái)政赤字，但是引起了社會(huì)公眾和整個(gè)市場(chǎng)較為強(qiáng)烈的反映，這也是其在財(cái)政政策上受到制約的情況。

（三）能源供給不足造成經(jīng)常賬戶逆差

印度包括貿(mào)易和投資轉(zhuǎn)移支付在內(nèi)的經(jīng)常賬戶2004年以前略有盈余，2004年以后出現(xiàn)了經(jīng)常賬戶的逆差。這與經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)是有一定關(guān)系。印度在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)加快的過(guò)程當(dāng)中出現(xiàn)了能源供給不足的問(wèn)題。印度的煤是不多的，需要大量進(jìn)口石油。石油這一項(xiàng)使得整個(gè)貿(mào)易形勢(shì)發(fā)生了逆轉(zhuǎn)。2008、2009年至今，其經(jīng)常賬戶的利差與GDP的比率通常是在3%～4%之間。2012年超過(guò)了-5%。最近這些年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率比2007年、2008年有所下滑。石油的進(jìn)口對(duì)經(jīng)常賬戶的不利影響應(yīng)該說(shuō)是有所緩和的，而且，國(guó)際油價(jià)在2008年以后有一個(gè)大幅度跌破。2008年最高點(diǎn)是140美元/桶，2009-2011年都是100美元之內(nèi)。石油進(jìn)口量增大，但是支付的金額并沒(méi)有相應(yīng)增多，對(duì)印度這樣一個(gè)依賴進(jìn)口石油的經(jīng)濟(jì)體而言，應(yīng)該利好，不會(huì)加重經(jīng)常賬戶逆差的情況。而我們看到的情況卻是從2008年一直到最近年份，經(jīng)常賬戶的逆差在持續(xù)性擴(kuò)大。原因在于CPI是在最近一些年比前些年要高。面對(duì)著較高的通脹率，雖然經(jīng)濟(jì)發(fā)展，印度居民的收入增加了，但是出于防止所持貨幣資產(chǎn)貶值的問(wèn)題，一個(gè)可行的選擇就是：在那個(gè)經(jīng)濟(jì)體當(dāng)中大量地購(gòu)買黃金。以前印度老百姓購(gòu)買黃金是因?yàn)槲幕瘋鹘y(tǒng)中的日常消費(fèi)，但是在最近一些年大量的購(gòu)買黃金成為印度普通居民應(yīng)對(duì)國(guó)內(nèi)通貨膨脹的首要選擇。而印度本國(guó)不產(chǎn)金，所以需要大量進(jìn)口黃金，造成經(jīng)常賬戶的逆差。因此，即使處在經(jīng)濟(jì)減速、國(guó)際油價(jià)處在相對(duì)低潮的大背景之下，印度經(jīng)常賬戶逆差仍在繼續(xù)惡化。

2012年之前，印度尼西亞的對(duì)外貿(mào)易方面大部分年份都是經(jīng)常賬戶的順差，這也是其自1998年爆發(fā)金融危機(jī)以后，貨幣能夠長(zhǎng)期保持相對(duì)穩(wěn)定的重要支撐。2012年經(jīng)常賬戶變成逆差。原因有兩個(gè)方面。印尼原來(lái)有石油與煤的資源，但隨著經(jīng)濟(jì)快速增長(zhǎng)，國(guó)內(nèi)需求增多，也與印度相仿，在能源供給上逐漸成為赤字國(guó)。石油要依靠進(jìn)口，出口增長(zhǎng)大幅度減速，尤其是2012年出口增長(zhǎng)大幅度減速。逆差幅度很高，超過(guò)了-3%，這對(duì)其貨幣的穩(wěn)定有不利影響。但是印度尼西亞貨幣貶值并不是從2012年出現(xiàn)的。在2013年6月份之前也沒(méi)有出現(xiàn)。5月美聯(lián)儲(chǔ)稱可能要退出，加上國(guó)內(nèi)一些自身政策推出的時(shí)點(diǎn)以及遭遇到比較嚴(yán)重的經(jīng)常賬戶的逆差等因素交織在一起，從而形成當(dāng)前最近兩個(gè)月印尼市場(chǎng)比較大的振動(dòng)。盧比的貶值幅度超過(guò)了15%。而且筆者認(rèn)為，這種貶值對(duì)新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體來(lái)講還有新的宏觀經(jīng)濟(jì)含義。

三、兩國(guó)結(jié)構(gòu)調(diào)整政策問(wèn)題分析

這兩個(gè)經(jīng)濟(jì)體所面臨的結(jié)構(gòu)調(diào)整方面的問(wèn)題有一些共同性。就印度而言，主要體現(xiàn)在以下幾個(gè)方面。

一是基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)較落后。

二是勞動(dòng)力市場(chǎng)的改革進(jìn)展非常緩慢。印度是世界上第二大的人口國(guó)，勞動(dòng)力數(shù)量資源不存在問(wèn)題，但在過(guò)去二三十年發(fā)展過(guò)程當(dāng)中，勞動(dòng)力對(duì)勞工市場(chǎng)的適應(yīng)與中國(guó)一樣，存在不適應(yīng)的問(wèn)題。勞動(dòng)力不是在原地工作，而是要不停地轉(zhuǎn)換工作與跨地區(qū)流動(dòng)。

三是國(guó)內(nèi)能源供給不足，對(duì)外依賴程度較高。這涉及一些國(guó)際政治地理的問(wèn)題。印度需要大量從伊朗進(jìn)口石油。2012年初，美國(guó)要求所有的國(guó)家都參與對(duì)伊朗的制裁，不從伊朗進(jìn)口油。中國(guó)表態(tài)可以參與，印度就無(wú)法參加，只能從伊朗進(jìn)口石油。印度與俄羅斯交好，但其國(guó)土不直接跟俄羅斯接壤，不能使用俄羅斯的天然氣。因?yàn)閺亩砹_斯將油氣管道接至印度需要經(jīng)過(guò)巴基斯坦，而印度與巴基斯坦關(guān)系緊張。

2003年以后，印度總體上實(shí)施了積極的引進(jìn)外資政策。一是引進(jìn)外商直接投資，二是引進(jìn)外商的證券投資。印度國(guó)內(nèi)證券市場(chǎng)上有大量的外資機(jī)構(gòu)，金融危機(jī)之前其股市非?；鸨．?dāng)然，在引進(jìn)外商直接投資過(guò)程當(dāng)中，存在很多問(wèn)題，受到不少限制。從中央政府到地方政府，印度非常嚴(yán)重，外資政策存在不統(tǒng)一、不穩(wěn)定、不協(xié)調(diào)的問(wèn)題。印度的外商直接投資進(jìn)展并不理想，遠(yuǎn)遠(yuǎn)落后于整個(gè)市場(chǎng)規(guī)模和國(guó)際社會(huì)的期待。

自2003年實(shí)施了積極增長(zhǎng)和開放政策以后，其持續(xù)爬高的國(guó)內(nèi)通貨膨脹侵蝕了印度盧比的國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力。印度人口眾多，自然資源豐富，應(yīng)該大力發(fā)展其外資投資與對(duì)外貿(mào)易，但較高的國(guó)內(nèi)通脹使其實(shí)際匯率升值。這與中國(guó)1994年以后的情況不一樣。中國(guó)保持實(shí)際匯率相對(duì)穩(wěn)定，促進(jìn)了出口，也吸引了外資，而且把吸引外資和促進(jìn)出口兩者結(jié)合在一起。印度在這方面沒(méi)有體現(xiàn)相關(guān)優(yōu)勢(shì)。

印度有龐大的國(guó)有銀行部門，但存在效率低下、嚴(yán)重壞帳等問(wèn)題。

印度所面臨的結(jié)構(gòu)調(diào)整問(wèn)題還是較為突出的。甚至有國(guó)際評(píng)論認(rèn)為，印度在過(guò)去的10年內(nèi)積極推進(jìn)改革，但是改革的實(shí)際進(jìn)程要遠(yuǎn)低于其當(dāng)初的計(jì)劃，也低于國(guó)內(nèi)外社會(huì)經(jīng)濟(jì)界對(duì)它的預(yù)期。這就使其遭遇到從2012年下半年以后的新經(jīng)濟(jì)問(wèn)題，新的經(jīng)濟(jì)收縮壓力突出表現(xiàn)。

從印度的經(jīng)濟(jì)形勢(shì)發(fā)展變化情況來(lái)看，可以這樣說(shuō)，印度的經(jīng)濟(jì)變化與美國(guó)的 QE政策以及QE政策的退出是沒(méi)有關(guān)系的，但與整個(gè)國(guó)際貿(mào)易形勢(shì)有一定關(guān)系。其經(jīng)濟(jì)下滑與貨幣貶值是從2012年年底開始出現(xiàn)的。2012年整個(gè)國(guó)際貿(mào)易開始收縮，對(duì)它的經(jīng)常賬戶的收支逆差是有促動(dòng)作用。但更主要的問(wèn)題還是國(guó)內(nèi)，如前文提到的通貨膨脹方面的原因。

印尼的問(wèn)題相對(duì)印度較輕，且短暫。共同的問(wèn)題是印尼的基礎(chǔ)建設(shè)設(shè)施也相對(duì)落后，能源供給在一定程度上跟印度相同，從原來(lái)國(guó)內(nèi)自給向依賴進(jìn)口轉(zhuǎn)變，隨著價(jià)格管制措施的調(diào)整與QE退出的信號(hào)碰到一塊兒，加劇了市場(chǎng)的動(dòng)蕩，也影響了匯率的穩(wěn)定。

四、建議：兩國(guó)應(yīng)處理好通貨膨脹與貨幣穩(wěn)定的關(guān)系

印度和印尼這兩大經(jīng)濟(jì)體脆弱性的確是有一些共同的特點(diǎn)，值得進(jìn)一步的總結(jié)。應(yīng)當(dāng)處理好與把握好通貨膨脹和貨幣穩(wěn)定這兩者的關(guān)系。

（一）通脹導(dǎo)致本幣對(duì)外貶值

如果一個(gè)經(jīng)濟(jì)體當(dāng)中存在較高的通貨膨脹，且持續(xù)性的嚴(yán)重或者至少顯著的，貿(mào)易逆差或者經(jīng)常賬戶的逆差同時(shí)存在，那么在外部或者說(shuō)偶然因素之下就很容易促使經(jīng)濟(jì)預(yù)期的逆轉(zhuǎn)。貨幣要貶值，老百姓就會(huì)沖擊市場(chǎng)，導(dǎo)致價(jià)格上升，一旦有通貨膨脹，然后就會(huì)貶值，一旦有貶值進(jìn)一步促使通貨膨脹，這兩者是交織在一起的?，F(xiàn)在某種程度上印度以及印尼都有這個(gè)問(wèn)題，而且比預(yù)期快速的轉(zhuǎn)變。

（二）通脹引起實(shí)際匯率升值

通脹會(huì)侵蝕國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力，導(dǎo)致實(shí)際匯率的升值。從2003-2008年，印度還是實(shí)行浮動(dòng)匯率制，而且在七八年長(zhǎng)期當(dāng)中基本上保持穩(wěn)定，每40或50盧比換1美元，長(zhǎng)期保持在這個(gè)水平。在這個(gè)水平之下，如果國(guó)內(nèi)通貨膨脹保持比較低，盧比對(duì)美元有一定的貶值，整個(gè)實(shí)際匯率會(huì)有所下降，這對(duì)促進(jìn)外資流入和出口增長(zhǎng)是非常有利的。但在這個(gè)過(guò)程當(dāng)中，通脹率每年以6%、8%增長(zhǎng)，盧比即使對(duì)外貶值3%、5%，但還是導(dǎo)致實(shí)際匯率升值。

（三）通脹導(dǎo)致貿(mào)易逆差與經(jīng)常賬戶逆差

印度的出口增長(zhǎng)和外資引入因?qū)嶋H匯率升值而受到限制，出口增長(zhǎng)按美元來(lái)算，每年如果保持8%～10%的增長(zhǎng)率，印度具備這樣的條件，但并沒(méi)有達(dá)到這個(gè)標(biāo)準(zhǔn)。筆者認(rèn)為在很大程度上與其控制通脹是有關(guān)系的。這也進(jìn)一步說(shuō)明如果不治理好國(guó)內(nèi)通貨膨脹，本幣的對(duì)外貶值無(wú)法帶來(lái)對(duì)外貿(mào)易平衡的改善。從2012年底至今盧比對(duì)美元已經(jīng)貶值超過(guò)20%。如果貨幣快速貶值又不能及時(shí)控制國(guó)內(nèi)通貨膨脹，可能導(dǎo)致很快貶值帶來(lái)匯率上的改善被抵銷，無(wú)法通過(guò)印度盧比大幅度的貶值預(yù)期其貿(mào)易境況近期內(nèi)改善。還會(huì)繼續(xù)面臨著嚴(yán)重的貿(mào)易逆差與經(jīng)常賬戶逆差。

（四）通脹引起金價(jià)反彈

當(dāng)然，前文也提及在國(guó)內(nèi)通脹不斷爬升的情況下，進(jìn)口黃金還會(huì)增加。2012年下半年至2013年初，黃金價(jià)格在達(dá)到歷史高點(diǎn)以后開始下降。但其下降過(guò)程并不是平衡的，在2013年6月、8月、9月分別有幾次上升。退出QE的消息傳出后，第一反應(yīng)是股價(jià)、債券收益的上升，而這都是把投資基金從黃金市場(chǎng)吸引到有價(jià)證券市場(chǎng)的有利情況，為什么反而出現(xiàn)金價(jià)的反彈？筆者認(rèn)為，印度居民在國(guó)內(nèi)通脹預(yù)期上升的情況下，進(jìn)一步加大了對(duì)黃金的購(gòu)買或?qū)S金的投資，促使黃金需求量加大，導(dǎo)致國(guó)際市場(chǎng)上對(duì)金的需求又出現(xiàn)反彈，不可小覷印度這樣的經(jīng)濟(jì)體發(fā)揮的作用。過(guò)去印度經(jīng)濟(jì)規(guī)模較小，現(xiàn)在經(jīng)濟(jì)規(guī)模已經(jīng)很大，尤其在一些局部市場(chǎng)上已經(jīng)成為重要的角色，其影響是值得關(guān)注的。

2013年5月以后，印度推出資本管制的措施。短期看印度的資本管制措施主觀意圖很好，但并未阻止盧比的進(jìn)一步下跌，反而起到一個(gè)負(fù)面的信號(hào)作用。更加突出了經(jīng)濟(jì)體有虛弱地方的影響。經(jīng)濟(jì)形勢(shì)沒(méi)有得到有效穩(wěn)定。印度新上任的中央銀行行長(zhǎng)——芝加哥大學(xué)的教授、貨幣基金組織首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家瑞詹（Raghuram Rajan）采取了非常規(guī)的政策調(diào)整。即把回購(gòu)利率提升0.5個(gè)百分點(diǎn)，將央行的短期流動(dòng)性貸款利率降低0.5個(gè)百分點(diǎn)，一升一降，一方面穩(wěn)定盧比的匯率，另一方面為了不讓國(guó)內(nèi)銀行體系寬松，實(shí)施了結(jié)構(gòu)性的調(diào)整。結(jié)構(gòu)性的貨幣政策、利率的調(diào)整，市場(chǎng)反映非常好，認(rèn)為是可取之路。但是效果怎么樣，我們也看到比如實(shí)施利率政策，提高回購(gòu)利率政策是為了穩(wěn)定外匯市場(chǎng)，要穩(wěn)定外匯市場(chǎng)與推出資本管制，資本管制動(dòng)機(jī)是穩(wěn)定外匯市場(chǎng)，短期效果是引起人們的恐慌，因?yàn)橛《鹊淖C券市場(chǎng)上已經(jīng)有大量的外資投資者，這兩個(gè)政策應(yīng)該是有沖突性，互相排斥的，具體效果值得觀察。

五、總結(jié)

印度與印度尼西亞的情況還是有比較明顯的差別。

印度經(jīng)濟(jì)包含比較多的結(jié)構(gòu)性問(wèn)題，而印度尼西亞的問(wèn)題更多的是反映一些短期性的因素。從中期來(lái)看，印度尼西亞應(yīng)該比印度更早復(fù)蘇，半年、一年之后就有比較好的復(fù)蘇，印度尼西亞在東盟板塊之內(nèi)，加上中國(guó)和東盟經(jīng)貿(mào)關(guān)系的發(fā)展，東盟區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展很不錯(cuò)。而印度的結(jié)構(gòu)性問(wèn)題、深層次的矛盾和所受到的制約要多一些，調(diào)整所需要的時(shí)間比較長(zhǎng)。從長(zhǎng)期來(lái)看，印度這樣的經(jīng)濟(jì)體盡管當(dāng)前有很多的不足，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)潛力非常好，長(zhǎng)遠(yuǎn)的前景還是非常好的。

對(duì)新興經(jīng)濟(jì)體的外部環(huán)境來(lái)講，歐元區(qū)爆發(fā)債務(wù)危機(jī)之后，整個(gè)區(qū)域的貿(mào)易是大幅度的收縮，從外部進(jìn)口大幅度收縮。歐盟27國(guó)在2013年上半年1～6月份進(jìn)口還是-4%的增長(zhǎng)，出口有1%～2%的增長(zhǎng)，對(duì)新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體巴西、印度、印尼，包括中國(guó)在內(nèi)都是不利的，影響較大。歐元區(qū)衰退即將結(jié)束，逐步好轉(zhuǎn)，預(yù)計(jì)2012年下半年到2013年進(jìn)口停止負(fù)增長(zhǎng)，2014年轉(zhuǎn)為正增長(zhǎng)，這對(duì)整個(gè)新興市場(chǎng)是一個(gè)支持。在這個(gè)過(guò)程當(dāng)中，美國(guó)也會(huì)發(fā)揮它比較大的作用，到目前為止，從絕對(duì)數(shù)來(lái)說(shuō)，美國(guó)會(huì)大于歐盟。但是2014、2015年，歐盟的作用將逐步抬升，與美國(guó)不相上下。

參考文獻(xiàn)：

[1]賀力平.融入世界經(jīng)濟(jì)：中國(guó)與國(guó)際發(fā)展經(jīng)驗(yàn)[M].北京：社會(huì)科學(xué)文獻(xiàn)出版社，2007.

[2]張靜，趙永平. 印度與中亞的經(jīng)濟(jì)合作：回顧與展望[J].東南亞縱橫，2012（7）.

[3]田青.亞洲經(jīng)濟(jì)形勢(shì)分析與展望[R].國(guó)際經(jīng)濟(jì)分析與展望（2012-2013），2013-01-01.

篇5

美國(guó)又一次在最后一刻躲過(guò)了債務(wù)上限危機(jī)。但是，美國(guó)還必須在90天內(nèi)趕在下一次債務(wù)危機(jī)爆發(fā)前彌合意識(shí)形態(tài)和黨派分歧，債務(wù)炸彈的導(dǎo)火索已經(jīng)越來(lái)越短。

作為美國(guó)最大的外國(guó)債權(quán)人，中國(guó)也將與美國(guó)分擔(dān)危機(jī)。直到2000年，中國(guó)還只有大約600億美元的美國(guó)國(guó)債，占美國(guó)3.3萬(wàn)億美元公眾債務(wù)的大約2%。但是，如今美國(guó)公眾持有的國(guó)債余額已經(jīng)達(dá)到近12萬(wàn)億美元（不包括政府部門間相互持有的近16.7萬(wàn)億美元）；而中國(guó)占美國(guó)公眾持有債務(wù)的比例增加了5倍，2013年7月已經(jīng)接近11%（約合1.3萬(wàn)億美元）。加上約7000億美元美國(guó)機(jī)構(gòu)債（房利美和房地美），中國(guó)持有總額為兩萬(wàn)億美元的美國(guó)政府和準(zhǔn)政府債券。

中國(guó)看似開放式的購(gòu)買美國(guó)國(guó)債，實(shí)際上已經(jīng)成為相互依賴的兩大經(jīng)濟(jì)體之間相互依存的“核心部件”。中國(guó)購(gòu)買美國(guó)國(guó)債并非因?yàn)槊绹?guó)的財(cái)富和繁榮，也并非看重其安全港的地位，也不是擔(dān)心違約而有意持有更多的籌碼，而是因?yàn)樗軌驖M足中國(guó)的貨幣政策和出口為導(dǎo)向的增長(zhǎng)方式，在過(guò)去33年中大抵都是如此。由于貿(mào)易盈余巨大，自1994年以來(lái)，中國(guó)已累積了巨額的經(jīng)常賬戶盈余，積累了大量的外匯儲(chǔ)備，目前已達(dá)3.7萬(wàn)億美元。

中國(guó)將約60%左右的外儲(chǔ)兌換成美國(guó)政府債券，因?yàn)檫@樣可以抵消人民幣與全球基準(zhǔn)貨幣之間相互兌換時(shí)的任何升值。如果中國(guó)購(gòu)買較少的美元，人民幣匯率自2005年中期以來(lái)就不止上升35%，這樣會(huì)有損于中國(guó)的競(jìng)爭(zhēng)力和出口導(dǎo)向型的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。

這種安排也符合美國(guó)的需求。鑒于其龐大的國(guó)內(nèi)儲(chǔ)蓄缺口，美國(guó)長(zhǎng)期實(shí)行經(jīng)常賬戶赤字政策，并依賴于外國(guó)投資者來(lái)填補(bǔ)資金缺口。政客們認(rèn)為，美國(guó)利用美元世界儲(chǔ)備貨幣地位所賦予的特權(quán)是理所當(dāng)然的。

當(dāng)然，美國(guó)從中國(guó)外向型的增長(zhǎng)模式以及其他許多方面都可以得到好處。中國(guó)國(guó)債的購(gòu)買有助于美國(guó)保持奇低的利率，這為其他資產(chǎn)市場(chǎng)提供了強(qiáng)大的支持，如股市和房地產(chǎn)市場(chǎng)，其估值很大程度上取決于中國(guó)補(bǔ)貼下的美國(guó)低利率。此外，經(jīng)濟(jì)壓力巨大的美國(guó)中產(chǎn)階級(jí)消費(fèi)者在從中國(guó)進(jìn)口大量廉價(jià)商品中受益頗多——即所謂的沃爾瑪效應(yīng)：在經(jīng)濟(jì)壓力、就業(yè)和實(shí)際收入縮水的情況下還能擴(kuò)大預(yù)算。

這種互惠互利的相互依存已經(jīng)超過(guò)20年，一個(gè)國(guó)家補(bǔ)償了其固有的儲(chǔ)蓄失衡，同時(shí)滿足了另一個(gè)國(guó)家經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的需求。然而，轉(zhuǎn)變就在眼前，美國(guó)最近的財(cái)政政策很可能是雙方長(zhǎng)期經(jīng)貿(mào)關(guān)系的轉(zhuǎn)折點(diǎn)。

中國(guó)已經(jīng)有意識(shí)地改變其發(fā)展戰(zhàn)略。在第12個(gè)五年計(jì)劃中，中國(guó)勾畫出了更均衡的增長(zhǎng)模式，更多依賴國(guó)內(nèi)私人消費(fèi)，這些計(jì)劃預(yù)計(jì)很快會(huì)付諸行動(dòng)。

債務(wù)上限的崩潰已經(jīng)向中國(guó)發(fā)出了一個(gè)明確的預(yù)警。危機(jī)后時(shí)代的美國(guó)總需求持續(xù)低迷，對(duì)中國(guó)出口商慢慢關(guān)閉了最大的國(guó)外市場(chǎng)；而美國(guó)兩黨對(duì)中國(guó)出口政策指責(zé)的政治游戲在2012年達(dá)到了巔峰，這對(duì)中國(guó)仍然是一個(gè)真正的威脅。而且，現(xiàn)在美國(guó)國(guó)債也已經(jīng)不再安全，重新平衡是中國(guó)唯一的選擇。過(guò)度消耗資源、環(huán)境惡化、收入不平等……這幾個(gè)內(nèi)部因素給舊有的模式打上了問(wèn)號(hào)，而以美國(guó)為首的外部勢(shì)力因素也加劇了中國(guó)調(diào)整增長(zhǎng)模式的迫切程度。

在調(diào)整經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的背景下，中國(guó)的儲(chǔ)蓄盈余會(huì)下降，外匯儲(chǔ)備的積累會(huì)放慢，對(duì)以美元計(jì)價(jià)的資產(chǎn)需求也相應(yīng)減少，此時(shí)削減購(gòu)買美國(guó)國(guó)債則完全合乎邏輯。美國(guó)現(xiàn)在可能要付出更高的價(jià)格才能獲得外部資本，即美國(guó)國(guó)債收益率會(huì)繼續(xù)上升。

篇6

工業(yè)的情況非常糟糕，1-2月工業(yè)增加值同比增速6.8%，比2014年12月回落1.1個(gè)百分點(diǎn)，創(chuàng)下2008年12月以來(lái)的最低水平。1-2月社會(huì)消費(fèi)品零售總額同比增速10.7%，也比2014年12月大幅回落1.2個(gè)百分點(diǎn)。

雖然2014年四季度以來(lái)，貨幣政策有所放松，但仍不足以使投資企穩(wěn)。1-2月固定資產(chǎn)投資同比增速13.9%，比2014年大幅回落1.8個(gè)百分點(diǎn)。其中，制造業(yè)投資的大幅下降是主要原因。1-2月制造業(yè)投資增速同比增速10.6%，大幅下滑2.9個(gè)百分點(diǎn)。制造業(yè)投資過(guò)去兩年一直處于下降通道當(dāng)中，最近的加速下滑，一方面受到人民幣有效匯率大幅上升沖擊;另一方面則是通脹加速下降后實(shí)際利率居高不下。

制造業(yè)一直都是出口的大戶，受匯率的影響相對(duì)較大。由于美國(guó)的加息預(yù)期強(qiáng)烈，歐洲、日本等主要發(fā)達(dá)國(guó)家仍在加大寬松力度，自2014年下半年以來(lái)，美元指數(shù)已經(jīng)從當(dāng)時(shí)79的低位上升到100附近，半年多時(shí)間累計(jì)升值超過(guò)25%。在此期間，人民幣對(duì)美元卻保持了相對(duì)穩(wěn)定，這就使人民幣相對(duì)其他貨幣被動(dòng)大幅升值。據(jù)國(guó)際清算銀行數(shù)據(jù)，2015年1月，人民幣實(shí)際有效匯率升至128.4，比2014年6月升值了12.6%。

雖然央行已經(jīng)兩次降息，但長(zhǎng)期名義利率下降有限，由于通脹水平下降幅度更大，實(shí)際利率不降反升。從5年期國(guó)債利率看，自2014年11月底降息以來(lái)，僅僅下降了0.25%。這是名義的利率，而對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)影響更大的是扣除通脹影響的實(shí)際利率。由于通脹水平同期下降了0.4個(gè)百分點(diǎn)左右，長(zhǎng)期的實(shí)際利率反而是上升的。這也是融資成本高、融資難的一個(gè)突出體現(xiàn)。實(shí)際利率的居高不下，自然會(huì)大大抑制投資的活力。

房地產(chǎn)依然延續(xù)著低迷的行情。1-2月房地產(chǎn)開發(fā)投資同比增速10.4%，與2014年增速大體相當(dāng)，但房屋銷售面積同比增速-16.3%，跌幅加大。唯一的亮點(diǎn)仍然是基建投資，1-2月維持了20.8%的較快增速。

如果短期無(wú)法刺激私人投資的話，要想緩和整體投資的下滑，政府主導(dǎo)的基建投資需要更大的力度。在總理的《政府工作報(bào)告》中，明確指出了鐵路和水利投資是2015年基建投資的主力。鐵路投資額至少在8000億元以上，即至少維持2014年的量，而水利投資則會(huì)大幅增加?！爸卮笏こ桃验_工57個(gè)項(xiàng)目要加快建設(shè)，今年再開工27個(gè)，在建重大水利工程投資規(guī)模超過(guò)8000億元?！?014年水利行業(yè)固定資產(chǎn)投資完成額約為4600億元，增速為23%。按照《政府工作報(bào)告》的目標(biāo)，2015年水利投資會(huì)增加3400億元左右，增速將達(dá)到70%。

綜合鐵路和水利投資，2015年基建投資增速可能會(huì)在25%-30%左右，力度要大于2014年。

篇7

這一正式名為“2009年美國(guó)復(fù)蘇和再投資法”的計(jì)劃，包括政府投入8000多億美元用于基礎(chǔ)設(shè)施、教育、衛(wèi)生、能源領(lǐng)域，稅收激勵(lì)，以及眾多社會(huì)項(xiàng)目。該計(jì)劃在經(jīng)濟(jì)危機(jī)期間實(shí)施，是一項(xiàng)經(jīng)典的凱恩斯主義應(yīng)對(duì)措施。

受調(diào)查經(jīng)濟(jì)學(xué)家的意見(jiàn)幾乎是一邊倒。在回答調(diào)查的37名頂尖經(jīng)濟(jì)學(xué)家中，有36人表示，就減少失業(yè)的目標(biāo)而言，該計(jì)劃是成功的。密歇根大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)家賈斯丁?沃爾夫斯在其《紐約時(shí)報(bào)》博客上為這一共識(shí)喝彩。他認(rèn)為，關(guān)于財(cái)政刺激是否有效的公共討論實(shí)質(zhì)上害處多多，并且這些討論與專家們所了解和形成了共識(shí)的東西完全脫節(jié)。

事實(shí)上，經(jīng)濟(jì)學(xué)家在諸多問(wèn)題上都形成了共識(shí)，其中不乏頗具政治爭(zhēng)議者。哈佛經(jīng)濟(jì)學(xué)家格雷格?曼昆（Greg Mankiw）在2009年列舉了其中的一些。以下意見(jiàn)至少獲得了90%的經(jīng)濟(jì)學(xué)家的支持：進(jìn)口關(guān)稅和配額會(huì)降低總體經(jīng)濟(jì)福利，租金管制會(huì)減少住房供給，浮動(dòng)匯率提供了有效的國(guó)際貨幣體系，不該限制雇主將工作外包給外國(guó)，財(cái)政政策可以在就業(yè)未達(dá)充分狀態(tài)時(shí)刺激經(jīng)濟(jì)。

在如此多重要問(wèn)題上都有共識(shí)，這與普遍的觀點(diǎn)―經(jīng)濟(jì)學(xué)家極少在任何問(wèn)題上達(dá)成一致相悖?！叭绻阉薪?jīng)濟(jì)學(xué)家放到一起，”蕭伯納曾經(jīng)做過(guò)著名的總結(jié)，“他們不會(huì)得到任何結(jié)論?！卑劳柺軌蛄祟檰?wèn)們彼此沖突和對(duì)立的建議，據(jù)說(shuō)他曾經(jīng)要求“給我找個(gè)獨(dú)臂的經(jīng)濟(jì)學(xué)家”來(lái)做顧問(wèn)。

毫無(wú)疑問(wèn)，在許多公共政策問(wèn)題上，經(jīng)濟(jì)學(xué)家間有著激烈的爭(zhēng)論。最高所得稅率應(yīng)該是多少？應(yīng)該提高最低工資嗎？財(cái)政赤字應(yīng)該通過(guò)增稅還是減支來(lái)減少？專利政策刺激還是阻礙了創(chuàng)新？在這些和其他許多問(wèn)題上，經(jīng)濟(jì)學(xué)家擅長(zhǎng)分析問(wèn)題的兩面，我懷疑對(duì)這些問(wèn)題的調(diào)查不會(huì)出現(xiàn)任何共識(shí)。

經(jīng)濟(jì)學(xué)家間的共識(shí)有利也有弊。有時(shí)， 共識(shí)無(wú)傷大雅，比如，經(jīng)濟(jì)學(xué)家們指出，忽略激勵(lì)的作用是危險(xiǎn)的。你能反駁這一點(diǎn)嗎？有時(shí)，共識(shí)限定于特定場(chǎng)景，其背后是事實(shí)積累起來(lái)的證據(jù)：是的，蘇聯(lián)經(jīng)濟(jì)制度效率極低；是的，奧巴馬的2009年財(cái)政刺激確實(shí)降低了失業(yè)。

但如果共識(shí)是關(guān)于某個(gè)具體模型的普遍適用性，而該模型的假設(shè)很容易被違反，那么我們就會(huì)面臨問(wèn)題。

可以考慮一下我在上文中列舉的存在廣泛共識(shí)的領(lǐng)域。貿(mào)易限制會(huì)降低經(jīng)濟(jì)福利的意見(jiàn)，顯然不是放之四海而皆準(zhǔn)的，當(dāng)出現(xiàn)某些特定狀況時(shí)（如外部性和規(guī)模報(bào)酬遞增），它就不成立。此外，經(jīng)濟(jì)學(xué)家還需要就分配方式所帶來(lái)的效應(yīng)做出價(jià)值判斷，而這留給選民本身來(lái)做其實(shí)更加合適。

類似的，租金控制會(huì)降低住房供給的意見(jiàn)，在不完美競(jìng)爭(zhēng)條件下也不成立。而浮動(dòng)匯率是有效體系的意見(jiàn)需要依賴關(guān)于貨幣和金融體系運(yùn)轉(zhuǎn)的假設(shè)，而這些假設(shè)已被證明是有問(wèn)題的；我懷疑如果在今天做一個(gè)調(diào)查，支持浮動(dòng)匯率的人會(huì)少得多。

或許經(jīng)濟(jì)學(xué)家們會(huì)同意，某些假設(shè)在現(xiàn)實(shí)世界中更普遍?；蛘咚麄冋J(rèn)為某些模型“平均而言”比另一些更有效。即使如此，難道他們不應(yīng)該和科學(xué)家一樣裝模作樣地表示支持某些合理的警告？他們難道不應(yīng)該擔(dān)心上述絕對(duì)論斷至少在某些條件下會(huì)起到誤導(dǎo)作用？

問(wèn)題在于經(jīng)濟(jì)學(xué)家常常混淆“模型”（a model）和“適用模型”（the model）。若是如此，共識(shí)就絕不值得喝彩。

這可能造成兩大弊端。首先是對(duì)問(wèn)題視而不見(jiàn)―共識(shí)中的盲點(diǎn)讓經(jīng)濟(jì)學(xué)家難以看到未來(lái)的麻煩。最近的一個(gè)例子，是經(jīng)濟(jì)學(xué)家沒(méi)有看到各種危險(xiǎn)狀況的聚集并導(dǎo)致全球金融危機(jī)。疏忽的原因不在于缺少關(guān)于泡沫、信息不對(duì)稱、激勵(lì)扭曲和銀行擠兌的模型。疏忽的原因在于這樣的事實(shí)：為了給強(qiáng)調(diào)有效市場(chǎng)的模型讓路，其他模型被忽略了。

篇8

本周迎來(lái)了讓人始料不及的“黑色星期一”。受“國(guó)五條”新一輪房地產(chǎn)調(diào)控細(xì)則落地利空打擊，政策公布當(dāng)天，滬深A(yù)股權(quán)重股集體淪陷，49只地產(chǎn)股跌停，上證綜指輕松擊破2300點(diǎn)，創(chuàng)近19個(gè)月最大單日跌幅。而本周四的IPO重啟傳聞再度對(duì)市場(chǎng)形成打擊，受此利空拖累，主力資金開始大舉出逃，直接將股指砸落，很多個(gè)股再度大跌。經(jīng)過(guò)本周這兩次下跌之后，市場(chǎng)短線形態(tài)已變得較為難看， 滬綜指在技術(shù)形態(tài)上已經(jīng)逐步形成了頭肩頂，基本上已經(jīng)終結(jié)了其發(fā)動(dòng)二次上攻的可能，這就意味著大盤調(diào)整時(shí)間超過(guò)預(yù)期。一輪上漲動(dòng)力集體退卻后，市場(chǎng)一池春水已經(jīng)被攪渾，主力調(diào)倉(cāng)的行動(dòng)已經(jīng)漸趨白熱化，不排除有部分主力正在渾水摸魚。

正所謂“成也蕭何，敗也蕭何”，前期大漲的銀行板塊成為此次殺跌主力，導(dǎo)致當(dāng)前指數(shù)寬幅震蕩，同時(shí)題材概念炒作成為主流，軍工、3D打印、空氣治理、石墨烯等概念炒作升溫。面對(duì)此情此景，市場(chǎng)資金普遍采取觀望和速戰(zhàn)速?zèng)Q的方式獲取短線收益。這也就意味著，一旦預(yù)期生變，指數(shù)就會(huì)出現(xiàn)大幅波動(dòng)。大盤趨勢(shì)的確立或需要等待市場(chǎng)預(yù)期歸于一致，而即將公布的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)短期將對(duì)反彈帶來(lái)決定性影響。此前，2月PMI指數(shù)出現(xiàn)明顯回落，“國(guó)五條”細(xì)則對(duì)房地產(chǎn)投資的沖擊也令經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇預(yù)期出現(xiàn)動(dòng)搖。作為本輪反彈行情的根基，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇預(yù)期的變化直接決定行情的運(yùn)行。而本周五起，1-2月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)將陸續(xù)公布，在當(dāng)前的反彈關(guān)鍵時(shí)點(diǎn)，數(shù)據(jù)成色將至關(guān)重要，增長(zhǎng)端數(shù)據(jù)的改善幅度直接決定能否出現(xiàn)新的反彈動(dòng)能，通脹數(shù)據(jù)則直接影響市場(chǎng)對(duì)于貨幣政策的預(yù)期。

如果最終經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)在市場(chǎng)預(yù)期之內(nèi)，則指數(shù)短期或?qū)⒀永m(xù)強(qiáng)勢(shì)震蕩格局，而小盤題材股這一主線還有望繼續(xù)發(fā)酵和升溫。同時(shí)當(dāng)下正處兩會(huì)期間，空頭也不得不考慮維穩(wěn)需求，大幅下跌空間有限。與之相對(duì)應(yīng)的，溫總理也表示，將加快發(fā)展多層次資本市場(chǎng)，為我國(guó)資本市場(chǎng)的發(fā)展注入了一顆定心丸。所以，兩會(huì)期間屬于多空進(jìn)行博弈的一個(gè)過(guò)程，會(huì)議期間不會(huì)有過(guò)度的上漲，也難有深度的殺跌，主要以震蕩平穩(wěn)過(guò)渡為主。

在兩會(huì)期間，解讀溫總理的政府工作報(bào)告有兩點(diǎn)是需要注意的：第一，中國(guó)將繼續(xù)實(shí)施積極的財(cái)政政策和穩(wěn)健的貨幣政策。第二，拓寬實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資渠道，降低實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資成本，促進(jìn)資本市場(chǎng)穩(wěn)定健康發(fā)展。這給我們吃了兩顆定心丸，對(duì)市場(chǎng)而言一方面不用擔(dān)心貨幣緊縮，另一方面也不用擔(dān)心出現(xiàn)較大融資給A股市場(chǎng)帶來(lái)壓力。走勢(shì)上看，大盤經(jīng)過(guò)最近的連續(xù)折騰之后，60天均線已經(jīng)上移，下方還有年線的支撐，市場(chǎng)很難大幅下跌，但在有限的跌幅內(nèi)，折騰出花樣來(lái)，就是市場(chǎng)的魅力所在了。還是那句話，市場(chǎng)早已經(jīng)不是以前那種技術(shù)上很靈驗(yàn)的市場(chǎng)，上漲形態(tài)可能會(huì)下跌，下跌形態(tài)可能會(huì)上漲，這就是大期貨時(shí)代新的特征。而散戶也早學(xué)會(huì)了一漲就賣，一跌就買，所以漲跌都很難持續(xù)。正是因?yàn)檫@種非常規(guī)的流行操作模式，使原本就撲朔迷離的短線走勢(shì)顯得更加難以捉摸，所以我們只能退一步，只求把握大勢(shì)、分析大的因素。而大盤所表現(xiàn)出的特點(diǎn)就是震蕩！在一定區(qū)間內(nèi)震蕩。而我們要做的只能是適應(yīng)，沖高了就賣點(diǎn)，跌狠了就買點(diǎn)。

因此，筆者預(yù)計(jì)市場(chǎng)兩會(huì)期間仍將維持震蕩格局。對(duì)于投資者而言，精選個(gè)股、把握局部機(jī)會(huì)將是未來(lái)一段時(shí)間取得超額收益的主要方式。具體來(lái)看，節(jié)能環(huán)保、電子信息、光伏等熱點(diǎn)板塊在消息面因素的刺激下有望持續(xù)活躍，近期反彈幅度相對(duì)較小的農(nóng)林牧漁各子行業(yè)在政策面的影響下不排除再度走強(qiáng)的可能。此外，在地產(chǎn)調(diào)控政策出臺(tái)的背景下，資金對(duì)生物醫(yī)藥、釀酒食品以及其它消費(fèi)類個(gè)股的關(guān)注度將有所提升，投資者亦可精選個(gè)股，把握其上行機(jī)會(huì)。

篇9

華爾街投行雷曼兄弟宣布申請(qǐng)破產(chǎn)保護(hù)一周年后,美聯(lián)儲(chǔ)主席伯南克的臉上比一年前少了幾分凝重,多了些難得的樂(lè)觀。

“從技術(shù)性角度看,這場(chǎng)衰退可能已經(jīng)結(jié)束?！?月15日,伯南克在華盛頓布魯金斯學(xué)會(huì)參加研討會(huì)時(shí),對(duì)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)作出了金融危機(jī)以來(lái)最樂(lè)觀的判斷。在題為“動(dòng)蕩的一年”的研討會(huì)上,這位金融危機(jī)的拯救者在展望經(jīng)濟(jì)前景時(shí),偶爾會(huì)露出些許稍縱即逝的微笑。

過(guò)去幾周,以美國(guó)為首的發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體積極經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)頻現(xiàn),衰退業(yè)已結(jié)束的信號(hào)似乎日漸明顯。美國(guó)8月零售和工業(yè)產(chǎn)出的表現(xiàn),超出大多數(shù)人預(yù)期。英國(guó)、日本、歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)也都有望在三季度恢復(fù)正增長(zhǎng)。發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體似乎已邁上復(fù)蘇之路。

不過(guò),并非人人都一樣樂(lè)觀。一些分析人士指出,當(dāng)前搶眼的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)可能被夸大了。曾經(jīng)預(yù)測(cè)這場(chǎng)危機(jī)的少數(shù)派,也開始警示“雙底衰退”的風(fēng)險(xiǎn)。在他們看來(lái),經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的“綠芽”是否能持續(xù)生長(zhǎng),尚存疑問(wèn)。而造成金融危機(jī)的一些根本性問(wèn)題,在過(guò)去一年并未得到解決。

“最近的很多好消息都是暫時(shí)的,發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體出現(xiàn)‘雙底衰退’不是沒(méi)有可能。”摩根士丹利亞洲有限公司主席史蒂芬?羅奇(Stephen Roach)告訴《財(cái)經(jīng)》記者。

“綠芽”萌發(fā)

這個(gè)9月,對(duì)于歐、美、日等發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體,是經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇“綠芽”悄然萌發(fā)之時(shí)。

“如果采用美國(guó)國(guó)家經(jīng)濟(jì)研究局的定義,將經(jīng)濟(jì)恢復(fù)正增長(zhǎng)視為衰退結(jié)束,那么,大部分發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體已經(jīng)走出了衰退?！薄敦?cái)經(jīng)》特約經(jīng)濟(jì)學(xué)家黃益平說(shuō)。

9月中旬,發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體決策層對(duì)未來(lái)經(jīng)濟(jì)趨暖的表態(tài)紛至沓來(lái)。

9月14日,歐盟委員會(huì)表示,歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)在連續(xù)五個(gè)季度環(huán)比負(fù)增長(zhǎng)后,可能于三季度恢復(fù)正增長(zhǎng)。而且三季度和四季度,歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)增速可能分別達(dá)到0.2%和0.1%。

9月16日,伯南克表態(tài)一天后,英國(guó)央行行長(zhǎng)默文?金也表示,英國(guó)經(jīng)濟(jì)三季度將恢復(fù)增長(zhǎng)。一個(gè)多月前英國(guó)通貨膨脹季度報(bào)告時(shí),默文?金雖然也認(rèn)為經(jīng)濟(jì)刺激措施已開始起作用,但更強(qiáng)調(diào)英國(guó)經(jīng)濟(jì)的衰退程度比估計(jì)的嚴(yán)重。

日本央行政策委員會(huì)也對(duì)日本經(jīng)濟(jì)形勢(shì)作出了更樂(lè)觀的判斷。9月17日,日本央行發(fā)表聲明,認(rèn)為日本經(jīng)濟(jì)正顯示出“復(fù)蘇跡象”。而在7月之后,二季度日本經(jīng)濟(jì)增速由負(fù)轉(zhuǎn)正,日本央行僅將其視為“經(jīng)濟(jì)停止惡化”的信號(hào)。

德國(guó)央行9月21日在其月度報(bào)告中也指出,“初步跡象表明德國(guó)經(jīng)濟(jì)在三季度會(huì)明顯復(fù)蘇?！倍径?德國(guó)經(jīng)濟(jì)已經(jīng)增長(zhǎng)0.3%。

這些樂(lè)觀的判斷背后,還有更多亮麗的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)。8月,美國(guó)零售收入環(huán)比增長(zhǎng)2.7%,創(chuàng)下三年來(lái)最大漲幅。同期,美國(guó)工業(yè)產(chǎn)值環(huán)比上升0.8%,為連續(xù)第二個(gè)月上漲。且修正后的7月工業(yè)產(chǎn)值環(huán)比上漲1%,為2006年以來(lái)的最大單月漲幅。此外,美國(guó)企業(yè)產(chǎn)能利用率達(dá)到69.6%,雖低于歷史平均水平,卻是半年以來(lái)的最高開工率。

“最近的數(shù)據(jù)表明,發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體正在重新恢復(fù)增長(zhǎng)。”花旗集團(tuán)首席美國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家羅伯特?迪克萊門特(Robert DiClemente)認(rèn)為,最重要的是,工業(yè)生產(chǎn)開始加速,“這通常被認(rèn)為經(jīng)濟(jì)由衰退走向復(fù)蘇的轉(zhuǎn)折點(diǎn)。”

美國(guó)研究機(jī)構(gòu)Haver Analytics和NTC Economic的數(shù)據(jù)顯示,當(dāng)前全球新訂單和庫(kù)存之比處于十年來(lái)的最高點(diǎn)。瑞銀證券高級(jí)國(guó)際經(jīng)濟(jì)學(xué)家安德魯?凱茲(Andrew Cates)認(rèn)為,這表明金融危機(jī)爆發(fā)后,企業(yè)削減庫(kù)存幅度過(guò)大,目前已進(jìn)入重新補(bǔ)充庫(kù)存的階段。這一過(guò)程將持續(xù)三個(gè)月至六個(gè)月,其間制造業(yè)將持續(xù)增長(zhǎng),為經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇提供動(dòng)力。

今年資本市場(chǎng)的強(qiáng)力反彈,也對(duì)消費(fèi)者信心及購(gòu)買力有所支撐。英國(guó)皇家國(guó)際事務(wù)研究所國(guó)際經(jīng)濟(jì)高級(jí)研究員維內(nèi)沙?羅思(Vanessa Rossi)認(rèn)為,資本市場(chǎng)的反彈,大大減少了普通消費(fèi)者在養(yǎng)老金和儲(chǔ)蓄上的損失。由于美國(guó)家庭通常將超過(guò)一半的家庭財(cái)富投資于資本市場(chǎng),這對(duì)于美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇極為關(guān)鍵。對(duì)于歐洲的富裕家庭,情況也極為相似。

發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體尤其是美國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)的逐步企穩(wěn),也至關(guān)重要。美國(guó)聯(lián)邦住房金融局9月22日?qǐng)?bào)告顯示,經(jīng)季節(jié)調(diào)整后,美國(guó)7月房屋價(jià)格比6月上漲0.3%,為2009年該指數(shù)連續(xù)第三個(gè)月攀升。

安德魯?凱茲認(rèn)為,2009年至2010年末,世界經(jīng)濟(jì)都會(huì)處于復(fù)蘇過(guò)程,并且速度會(huì)有所加快。雖然發(fā)達(dá)國(guó)家增速可能會(huì)低于新興經(jīng)濟(jì)體,但復(fù)蘇并不會(huì)中斷,除非美聯(lián)儲(chǔ)犯下大錯(cuò),過(guò)早退出刺激計(jì)劃。

“不過(guò),我對(duì)伯南克有信心,就算不能完全排除再次跌入衰退的可能,這也只是個(gè)小概率事件。”安德魯?凱茲說(shuō)。

可能被夸大的數(shù)據(jù)

然而,并非所有人都認(rèn)同如此樂(lè)觀的判斷。一些分析人士認(rèn)為,對(duì)最近的一些好消息還需要仔細(xì)分析。

“當(dāng)前的數(shù)據(jù)有不少夸大的成分。”史蒂芬?羅奇認(rèn)為,8月消費(fèi)的強(qiáng)勁增長(zhǎng),很大程度上得益于“舊車換現(xiàn)金”計(jì)劃,“但這些補(bǔ)貼只能帶來(lái)短暫的繁榮,此外,還有透支未來(lái)需求的嫌疑?！?/p>

羅奇認(rèn)為,由于收入增長(zhǎng)緩慢、個(gè)人儲(chǔ)蓄不足、失業(yè)率將長(zhǎng)期居高不下,美國(guó)個(gè)人消費(fèi)前景將非常糟糕。

消費(fèi)信貸疲弱,反映出近幾年靠信貸支撐的美國(guó)個(gè)人消費(fèi)前景堪憂。7月,美國(guó)消費(fèi)信貸余額按年率計(jì)算下降10.4%,創(chuàng)自1975年6月以來(lái)的最大降幅。至此,美國(guó)消費(fèi)信貸已連續(xù)六個(gè)月下降,是自1991年年底以來(lái)的最長(zhǎng)連續(xù)下降期。個(gè)人消費(fèi)開支占美國(guó)國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值的約70%,一直是美國(guó)經(jīng)濟(jì)和世界經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的主要?jiǎng)恿χ弧?/p>

“美國(guó)消費(fèi)減弱,而其他國(guó)家消費(fèi)者無(wú)力填補(bǔ)這個(gè)缺口,這將是全球經(jīng)濟(jì)持續(xù)復(fù)蘇的一個(gè)重要挑戰(zhàn)?！绷_奇說(shuō)。

而維內(nèi)沙?羅思的研究發(fā)現(xiàn),一些國(guó)家經(jīng)濟(jì)走出衰退的背后,貿(mào)易保護(hù)主義的不祥陰云正在擴(kuò)散。通過(guò)分析德法兩國(guó)詳細(xì)的GDP數(shù)據(jù),維內(nèi)沙?羅思發(fā)現(xiàn),兩國(guó)之所以能在二季度宣布走出衰退,主要?dú)w功于凈出口的增加。但這并非得益于出口的增長(zhǎng),而來(lái)自進(jìn)口的超速下降。

同期,歐盟其他貿(mào)易大國(guó),如荷蘭、西班牙和意大利,則遭受不同程度的出口下降和經(jīng)濟(jì)增速放緩。

“這種經(jīng)濟(jì)反彈不是真正的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇,而是與鄰為壑的貿(mào)易政策創(chuàng)造的假象。”維內(nèi)沙?羅思說(shuō)。

“雙底衰退”之憂

短期數(shù)據(jù)的爭(zhēng)議之外,更有不少經(jīng)濟(jì)學(xué)家質(zhì)疑復(fù)蘇的“綠芽”是否能持續(xù)成長(zhǎng)。

國(guó)際清算銀行前首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家威廉?懷特9月14日在香港表示,過(guò)去一年里,各國(guó)政府用來(lái)刺激經(jīng)濟(jì)的各項(xiàng)措施并未解決經(jīng)濟(jì)危機(jī)的核心問(wèn)題,全球經(jīng)濟(jì)幾乎肯定會(huì)進(jìn)入W型衰退,即使出現(xiàn)L型衰退,也不會(huì)吃驚。

美國(guó)紐約大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)教授、RGEMonitor公司董事長(zhǎng)魯里埃爾?魯比尼(Nouriel Roubini)近期也警示,全球經(jīng)濟(jì)尤其是發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體出現(xiàn)W型衰退的可能性正逐漸加大。

威廉?懷特和魯里埃爾?魯比尼是在金融危機(jī)之前作出成功預(yù)測(cè)的少數(shù)派。魯里埃爾魯比尼更被稱為“末日博士”。

對(duì)復(fù)蘇“綠芽”能否持續(xù)成長(zhǎng)的質(zhì)疑主要在于,雖然過(guò)去一年政府進(jìn)行了大量干預(yù),但是金融系統(tǒng)存在的問(wèn)題并未得到解決。例如,美國(guó)和其他許多國(guó)家的所謂“大到不能倒”的銀行甚至變得更大。

雷曼兄弟破產(chǎn)之后,隨著貝爾斯登和美林分別并入摩根大通和美國(guó)銀行,華爾街巨頭反而掌握了更大的市場(chǎng)份額。截至2009年6月30日,摩根大通、富國(guó)銀行和美國(guó)銀行三家銀行持有的國(guó)內(nèi)存款總額2.3萬(wàn)億美元,占了30%的美國(guó)存款市場(chǎng)份額。三年前,這一份額不足20%。

同時(shí),當(dāng)前金融體系仍面臨風(fēng)險(xiǎn)。華爾街資深銀行業(yè)分析師、羅奇代爾證券(Rochdale Securities)的理查德?波夫(Richard Bove)在8月底預(yù)測(cè),過(guò)去兩年美國(guó)已有106家銀行倒閉,而未來(lái)幾個(gè)月,美國(guó)還會(huì)倒閉150家到200家銀行。美國(guó)聯(lián)邦存款保險(xiǎn)公司需要賠付的保險(xiǎn)費(fèi)可能會(huì)達(dá)到美國(guó)銀行業(yè)稅前收入的25%。美國(guó)聯(lián)邦存款保險(xiǎn)公司為這些不良資產(chǎn)尋找買家會(huì)越來(lái)越困難。

歐洲央行估計(jì),從金融危機(jī)爆發(fā)到2010年底,歐元區(qū)商業(yè)銀行需要減計(jì)資產(chǎn)6490億歐元。截至今年6月,已經(jīng)報(bào)告的資產(chǎn)減計(jì)規(guī)模僅為3650億歐元。余下近3000億歐元的資產(chǎn)減計(jì)是否能順利完成,尚待觀察。

“如果金融行業(yè)再曝出大規(guī)模損失,進(jìn)而引發(fā)對(duì)金融體系穩(wěn)定性的擔(dān)憂,投資者的情緒將受到極大打擊,很可能觸發(fā)經(jīng)濟(jì)二次衰退?！绷_伯特?迪克萊門特?fù)?dān)心。

此外,各國(guó)政府如何選擇時(shí)機(jī),退出寬松貨幣政策及積極財(cái)政政策,私人部門的消費(fèi)和投資能否彌補(bǔ)退出后留下的巨大真空,都將影響復(fù)蘇“綠芽”的成長(zhǎng)。

8月底,魯里埃爾?魯比尼在RGEMonitor的網(wǎng)站上發(fā)文指出,退出時(shí)機(jī)對(duì)決策者來(lái)說(shuō)是個(gè)兩難選擇。他認(rèn)為,如果各國(guó)決策者立即著手解決財(cái)政赤字,提高稅收,削減支出,消除過(guò)剩的流動(dòng)性,很可能會(huì)破壞復(fù)蘇,經(jīng)濟(jì)衰退和通貨緊縮將卷土重來(lái)。但如果各國(guó)維持龐大的預(yù)算赤字,通脹預(yù)期將會(huì)增強(qiáng),長(zhǎng)期政府債券收益率將上升,借款利率將急速攀升,最終導(dǎo)致滯脹局面。

9月23日,美聯(lián)儲(chǔ)決定繼續(xù)將聯(lián)邦基金利率維持在零至0.25%的歷史最低水平,并重申要利用一切可能的工具來(lái)促進(jìn)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇、確保價(jià)格穩(wěn)定。美聯(lián)儲(chǔ)在當(dāng)天的聲明中說(shuō),美國(guó)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)已有所加快:金融市場(chǎng)形勢(shì)進(jìn)一步好轉(zhuǎn),房地產(chǎn)市場(chǎng)趨向活躍,居民消費(fèi)趨于穩(wěn)定。但失業(yè)、收入增長(zhǎng)緩慢、房產(chǎn)價(jià)值縮水及信貸緊張等因素仍嚴(yán)重制約經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇。此外,美國(guó)企業(yè)仍在裁員、削減投資。因此,美聯(lián)儲(chǔ)認(rèn)為,今后一段時(shí)間美國(guó)經(jīng)濟(jì)仍會(huì)比較虛弱,通脹壓力也暫時(shí)會(huì)被抑制。

“發(fā)達(dá)國(guó)家的就業(yè)情況也許到2011年都不會(huì)有明顯改善,這對(duì)家庭收入和消費(fèi)者信心都有巨大影響,是經(jīng)濟(jì)恢復(fù)的一個(gè)巨大風(fēng)險(xiǎn)?！秉S益平說(shuō)。

從2007年12月經(jīng)濟(jì)開始衰退以來(lái),美國(guó)已經(jīng)損失了690萬(wàn)個(gè)工作機(jī)會(huì)。美聯(lián)儲(chǔ)估計(jì),2009年美國(guó)失業(yè)率會(huì)達(dá)到10%,僅略低于“二戰(zhàn)”后的最高點(diǎn)――1982年時(shí)創(chuàng)下的10.8%。

伯南克9月15日演講時(shí)稱,即使經(jīng)濟(jì)2010年能恢復(fù)適度增長(zhǎng),“就業(yè)市場(chǎng)也還會(huì)讓很多人失望?！痹谒葜v前一天,美國(guó)制藥巨頭禮來(lái)公司宣布,將在今后兩年裁員5500人,占其員工總數(shù)的14%。

歐元區(qū)今年7月的失業(yè)率,達(dá)到了1999年歐元區(qū)成立以來(lái)的最高水平。歐洲央行行長(zhǎng)特里謝表示,即使經(jīng)濟(jì)開始復(fù)蘇,失業(yè)率還會(huì)繼續(xù)上升,并會(huì)抑制消費(fèi)需求的復(fù)蘇。

篇10

一、財(cái)政債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的實(shí)證分析

針對(duì)社會(huì)有效需求不足，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)緩慢，通貨持續(xù)緊縮的經(jīng)濟(jì)態(tài)勢(shì)，從1998年起，我國(guó)實(shí)行以增發(fā)國(guó)債為主要內(nèi)容的積極財(cái)政政策，在一定程度上彌補(bǔ)了內(nèi)需的不足，拉動(dòng)了投資和消費(fèi)需求的增長(zhǎng)，有效地遏制了經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度下滑局面。與此同時(shí)，隨著積極財(cái)政政策的實(shí)施，我國(guó)財(cái)政赤字和債務(wù)規(guī)模也在不斷擴(kuò)大，2001年中央財(cái)政赤字達(dá)到2598億元，占GDP的比重為2.7%，債務(wù)余額15608億元，占GDP的比重為16.3%。雖然財(cái)政赤字率和國(guó)債負(fù)擔(dān)率都在所謂的安全警戒線以內(nèi)，但我國(guó)財(cái)政基礎(chǔ)相對(duì)脆弱（兩個(gè)比重低），潛在財(cái)政債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)很大，特別是我國(guó)財(cái)政債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)有其特殊性，因此，不僅需要從數(shù)量關(guān)系上，更要從本質(zhì)特征上把握財(cái)政債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題。

1、國(guó)債發(fā)行額與財(cái)政赤字額的互動(dòng)

財(cái)政赤字既可能是由被動(dòng)發(fā)生收不抵支現(xiàn)象引起的，也可能是政府為刺激總需求而主動(dòng)采用的一種積極財(cái)政政策。1997年以前，我國(guó)財(cái)政赤字主要是收入增長(zhǎng)緩慢而支出膨脹引起的，實(shí)施積極財(cái)政政策以后，財(cái)政赤字的彌補(bǔ)，主要有三種方法：一是用歷年的財(cái)政盈余；二是以貨幣融資形式向中央銀行借款；三是以債務(wù)融資形式向社會(huì)發(fā)行國(guó)債。我國(guó)1986年以來(lái)政府財(cái)政全為赤字，《中華人民共和國(guó)預(yù)算法》現(xiàn)已明確規(guī)定財(cái)政不允許向銀行透支。因此，財(cái)政赤字只能靠債務(wù)融資來(lái)彌補(bǔ)。從財(cái)政赤字與國(guó)債發(fā)行額的關(guān)系來(lái)看，赤字是原發(fā)性的，債務(wù)是由赤字派生的，二者在數(shù)量上具有正相關(guān)性，財(cái)政赤字高的年份，國(guó)債發(fā)行額也較高，近年來(lái)的實(shí)際情況也是如此（見(jiàn)表1）。但是，現(xiàn)在存在的問(wèn)題是債務(wù)發(fā)生并不純粹是被動(dòng)發(fā)生的，債務(wù)額與赤字額具有相互推動(dòng)的發(fā)展趨勢(shì)。其中一個(gè)原因是由于宏觀調(diào)控政策的需要，把增發(fā)國(guó)債作為積極財(cái)政政策的操作工具，主要用于基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，其資金回報(bào)率較低，隨著國(guó)債規(guī)模的擴(kuò)張，還本付息額也迅速增加，國(guó)債規(guī)模的迅速擴(kuò)張反過(guò)來(lái)推動(dòng)財(cái)政赤字的急劇攀升，陷入借新債還舊債的惡性循環(huán)當(dāng)中，如1997年國(guó)債發(fā)行額為2412.03億元，同年的還本信息額為1820.40億元，還本付息額占發(fā)行額的75.47%，在財(cái)政收入不可能有較大增長(zhǎng)的情況下，中央財(cái)政的償債成本和償債風(fēng)險(xiǎn)都相應(yīng)增加。

2、低債務(wù)負(fù)擔(dān)率與高債務(wù)依存度并存

國(guó)債負(fù)擔(dān)率（國(guó)債余額／當(dāng)年GDP）反映了負(fù)債規(guī)模與一國(guó)嘗債總體經(jīng)濟(jì)實(shí)力的對(duì)比關(guān)系，這一指標(biāo)對(duì)不同國(guó)家有著不同的實(shí)際意義，經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)國(guó)家的債務(wù)是建立在雄厚的財(cái)政經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)上的，整個(gè)國(guó)家對(duì)債務(wù)的承載能力較強(qiáng)，其國(guó)債負(fù)擔(dān)率可以高些，如《馬約》規(guī)定歐盟成員國(guó)這一指標(biāo)上限為60%，而發(fā)展中國(guó)家由于經(jīng)濟(jì)規(guī)模和經(jīng)濟(jì)實(shí)力較差，其債務(wù)負(fù)擔(dān)率也應(yīng)較低，一般國(guó)家應(yīng)不超過(guò)45%。我國(guó)的國(guó)債負(fù)擔(dān)率一直低于17%，2001年也僅為16.3%，遠(yuǎn)低于國(guó)際警戒線。但是從動(dòng)態(tài)分析，我國(guó)國(guó)債負(fù)擔(dān)率近年來(lái)增長(zhǎng)很快，由1990年的4.5%，迅速提高到2001年的16.3%。

從財(cái)政對(duì)國(guó)債的依賴程度和財(cái)政承載債務(wù)的能力上看，則需要考察國(guó)債依存度和償債率兩個(gè)指標(biāo)。由于我國(guó)國(guó)債的發(fā)行和償還都是由中央政府操作的，在分稅制條件下，真正能衡量國(guó)債所蘊(yùn)涵的財(cái)政風(fēng)險(xiǎn)的應(yīng)為中央財(cái)政的債務(wù)依存度和償債率，所以研究中央財(cái)政的債務(wù)依存度和償債率也更有實(shí)際意義。

中央財(cái)政的債務(wù)依存度是指當(dāng)年國(guó)債發(fā)行額與中央財(cái)政支出（包括國(guó)債還本付息額）的比重，它反映了中央財(cái)政支出對(duì)國(guó)債的依賴程度。債務(wù)依存度過(guò)高，表明財(cái)政支出過(guò)度依賴于債務(wù)收入，財(cái)政處于相對(duì)脆弱的狀態(tài)，因?yàn)閲?guó)債畢竟是一種有償收入，高依存度對(duì)財(cái)政的未來(lái)發(fā)展形成潛在的威脅。國(guó)際上公認(rèn)的控制線為25%-30%，而我國(guó)的財(cái)政依存度表現(xiàn)出不斷上升的趨勢(shì)，從1994年開始超出國(guó)際警戒線，1999年高達(dá)62.49%（見(jiàn)表1），是國(guó)際警戒線的兩倍多，也是美國(guó)、日本、英國(guó)等發(fā)達(dá)國(guó)家的3-10倍。顯然，中央財(cái)政支出有60%的資金來(lái)源于國(guó)債收入，財(cái)政風(fēng)險(xiǎn)較大。

表1財(cái)政收支與國(guó)債有關(guān)指標(biāo)

附圖

資料來(lái)源：2001年中國(guó)統(tǒng)計(jì)年鑒

反映中央財(cái)政償還債務(wù)能力的指標(biāo)是償債率，即當(dāng)年國(guó)債還本付息額與中央財(cái)政收入的比重，這一指標(biāo)越高，說(shuō)明中央財(cái)政的還本付息壓力越大，償還能力越弱，國(guó)債的承受能力越差。從國(guó)際經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，償債率的安全線為8%-10%，警戒線為22%，1990年我國(guó)中央政府的償債率為11.43%，1998年迅速攀升為45.91%，是國(guó)際警戒線的兩倍多，近兩年雖然有所下降，但仍然高于國(guó)際警戒線（見(jiàn)表1）?？紤]到我國(guó)財(cái)政收入大幅增長(zhǎng)的潛力不大，加之國(guó)債發(fā)行期限多為中期，還本付息相對(duì)集中，國(guó)債的償還困難還是較大的。

上述分析表明，我國(guó)國(guó)民經(jīng)濟(jì)總體應(yīng)債能力相對(duì)較強(qiáng)，而財(cái)政本身特別是中央財(cái)政對(duì)國(guó)債的承載能力有限，也從一個(gè)側(cè)面反映了財(cái)政收入占GDP比重和中央財(cái)政收入占全國(guó)財(cái)政收入比重過(guò)低，既壓縮了國(guó)債繼續(xù)增加發(fā)行的合理空間，也說(shuō)明潛藏著財(cái)政債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

3、國(guó)債籌資成本硬約束與投資收益隱性化

國(guó)債籌資是有代價(jià)的，到期償還本金是不言而喻的，同時(shí)還要支付國(guó)債利息。國(guó)債是以國(guó)家信用為基礎(chǔ)的借貸形式，其發(fā)行主體是政府，在所有的本幣市場(chǎng)參與者中信譽(yù)最高，信用風(fēng)險(xiǎn)最小，流通性能好，變現(xiàn)能力強(qiáng)。正因?yàn)閲?guó)債具有這些特征，西方國(guó)家一般都以國(guó)債收益率作為金融市場(chǎng)的基準(zhǔn)利率，從投資者角度來(lái)看，投資是國(guó)家政權(quán)擔(dān)保的此種金融產(chǎn)品最安全，風(fēng)險(xiǎn)幾乎為零。因此，國(guó)債利率通常低于銀行同期存款利率。我國(guó)的情況與此正好相反，由于缺乏科學(xué)的債券定價(jià)方法和基準(zhǔn)利率形成機(jī)制，債券發(fā)行定價(jià)反而比照銀行儲(chǔ)蓄存款利率，國(guó)債利率比同期存款利率高出1-3個(gè)百分點(diǎn)（見(jiàn)表2）。

表21990-1996年銀行儲(chǔ)蓄利率與國(guó)債利率表單位：%

附圖

資料來(lái)源：袁東：《中國(guó)證券市場(chǎng)論》，東方出版社，1997年，250頁(yè)。

近年來(lái)雖然二者利差在減少，但國(guó)債利率仍高于銀行存款利率。1999年發(fā)行的2、3、5年期國(guó)債利率分別是2.55%、2.89%、3.14%，而同期銀行存款利率分別是2.43%、2.70%、2.88%。使利率高低與風(fēng)險(xiǎn)大小相悖，同時(shí)也增加了國(guó)債的利息支出，1997、1998年的利息支出分別高達(dá)563.3億元和763.6億元。甚至有個(gè)別種類國(guó)債的真實(shí)利率高于產(chǎn)出增長(zhǎng)率，如1998年第一期、第二期憑證式國(guó)債、30年期的特種國(guó)債利率偏高，從而增加了國(guó)債的籌資成本。

國(guó)債是信用性質(zhì)的財(cái)政收入，是一種集借、用、還三者于一體的政策融資工具，其主要特點(diǎn)就是國(guó)債資金使用的有償性。國(guó)債資金的償還就要考慮它的使用效益。國(guó)債資金的使用效益包括社會(huì)效益和經(jīng)濟(jì)效益兩方面：從社會(huì)效益來(lái)看，通過(guò)國(guó)債投資，可以增強(qiáng)國(guó)家的宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)控能力，改變社會(huì)消費(fèi)與投資結(jié)構(gòu)，促進(jìn)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，有利于環(huán)境保護(hù)等，但這些溢出效應(yīng)是隱性的，很難用投資收益率等指標(biāo)衡量的，因此、在短期內(nèi)不能作為國(guó)債的償還基礎(chǔ)。從經(jīng)濟(jì)效益上看，國(guó)債資金主要用于彌補(bǔ)財(cái)政赤字和還本付息，用于生產(chǎn)建設(shè)上的比例很小，況且基礎(chǔ)設(shè)施投資的盈利水平較低，想用這些投資項(xiàng)目的盈利來(lái)償還國(guó)債是不現(xiàn)實(shí)的，國(guó)債投資的自償能力是十分有限的。

4、隱性債務(wù)顯性化

隨著國(guó)民經(jīng)濟(jì)的發(fā)展和體制改革的深化，將促使以前的隱性債務(wù)顯性化。目前我國(guó)尚存在各種形式的債務(wù)，雖然在名義上不是中央財(cái)政的債務(wù)，但在性質(zhì)上類似于國(guó)債的國(guó)家債務(wù)，在實(shí)際運(yùn)作中將由中央財(cái)政承擔(dān)其中的大部分支付責(zé)任，最終構(gòu)成中央財(cái)政的實(shí)際債務(wù)組成部分。

(1)社會(huì)保障資金債務(wù)。改革開放以前，我國(guó)實(shí)行的是低工資、廣就業(yè)、多補(bǔ)助的收入分配制度，養(yǎng)老、失業(yè)、醫(yī)療等社會(huì)保障全部由國(guó)家和企業(yè)承擔(dān)，個(gè)人未形成養(yǎng)老積累，也不承擔(dān)任何費(fèi)用。改革開放以來(lái)，我國(guó)新的社會(huì)保障制度也逐漸形成，這就產(chǎn)生了彌補(bǔ)歷史欠帳，支持國(guó)企改革，對(duì)原有職工的償債問(wèn)題，這部分債務(wù)具有很大的不確定性，取決于未來(lái)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率、實(shí)際工資率、利息率和人口因素等參數(shù)的變化。按照世界銀行1997年測(cè)算結(jié)果，我國(guó)養(yǎng)老金隱性債務(wù)為1994年GDP的46%-69%，即21468～32202億元，而他們最近的一項(xiàng)測(cè)算則認(rèn)為在1998年中國(guó)養(yǎng)老金隱性債務(wù)占到GDP的94%(DorfmanandSin,2000)。即使最保守的估算，按下限計(jì)算這部分債務(wù)也達(dá)2萬(wàn)億以上。

(2)國(guó)有銀行不良貸款形成的國(guó)家隱性債務(wù)。在我國(guó)的全部金融資產(chǎn)中，銀行資產(chǎn)占85%以上，但由于多種原因，我國(guó)四大國(guó)有商業(yè)銀行不良貸款比重居高不下，1995年末為21.4%，以后逐年有所增加，2000年末高達(dá)29.2%，國(guó)有商業(yè)銀行不良貸款總規(guī)模至少在27000億元以上；四大國(guó)有商業(yè)銀行在1997～2000年由于國(guó)有企業(yè)改制而核銷呆壞帳1829億；截止2000年末，在四大國(guó)有商業(yè)銀行開戶的企業(yè)中，逃廢債企業(yè)達(dá)32140戶，懸空銀行貸款本息達(dá)1851億元；三家政策性銀行的不良資產(chǎn)，根據(jù)朱民1999年提供的數(shù)據(jù)也在3000億元左右。而以上也僅是冰山一角。

(3)糧食企業(yè)在采購(gòu)和流通中累積的虧損債務(wù)，目前高達(dá)2000多億元，這最終也將成為政府負(fù)擔(dān)的債務(wù)。

(4)截止2001年底，全國(guó)拖欠當(dāng)年國(guó)家統(tǒng)一政策規(guī)定的工資65億元，占應(yīng)發(fā)工資總額的1.8%。

我國(guó)國(guó)有經(jīng)濟(jì)是由財(cái)政、銀行、國(guó)有企業(yè)三部分組成，政府財(cái)政實(shí)質(zhì)上為銀行的不良貸款和企業(yè)債務(wù)提供擔(dān)保，為社會(huì)保障提供資金來(lái)源，在動(dòng)員銀行和企業(yè)最大潛力仍存在缺口的情況下，上述隱性債務(wù)必將最終由財(cái)政負(fù)擔(dān)，其本質(zhì)與國(guó)債是相同的。所以說(shuō)，雖然名義國(guó)債負(fù)擔(dān)率低于國(guó)際警戒線，但如果在名義國(guó)債規(guī)?；A(chǔ)上，再加上社會(huì)保障資金缺口、國(guó)有商業(yè)銀行和政策性銀行的不良資產(chǎn)債務(wù)、糧食企業(yè)虧損掛帳、各級(jí)政府欠發(fā)工資等隱性債務(wù)計(jì)算在內(nèi)，我國(guó)財(cái)政債務(wù)至少在5萬(wàn)億元以上，占我國(guó)GDP的50%以上，即國(guó)債總體負(fù)擔(dān)率超過(guò)50%，財(cái)政債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是不言而喻的。

5、外債風(fēng)險(xiǎn)雖小，但成本較高

財(cái)政債務(wù)包括國(guó)內(nèi)債務(wù)和國(guó)外債務(wù)兩部分，近年來(lái)總的趨勢(shì)是內(nèi)債規(guī)模大幅增長(zhǎng)，而外債負(fù)擔(dān)相對(duì)減少，外債風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較小。一是外債余額增幅較小，由1995年的1056.90億美元增加到2001年的1700余億美元，個(gè)別年份甚至絕對(duì)減少，如1999年。二是從外債風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)上看，2000年我國(guó)外債的償債率為9.2%，債務(wù)率為52.1%，遠(yuǎn)低于國(guó)際公認(rèn)的警戒線（即償債率為25%，債務(wù)率為100%），2000年我國(guó)外債負(fù)債率為13.5%，也低于同期世界平均水平。三是從外債償還期限結(jié)構(gòu)上看，2000年長(zhǎng)期外債余額占全部外債余額的91.0%，而短期外債余額僅占9.0%。四是我國(guó)外匯儲(chǔ)備逐年增長(zhǎng)，到2000年已達(dá)1655.74億美元，為外債償還提供了堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)?？梢?jiàn)，我國(guó)的外債規(guī)模、債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)與國(guó)民經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度和外匯儲(chǔ)備比較起來(lái)，其負(fù)擔(dān)較為合理，均在國(guó)力可承受范圍內(nèi)。

但是，另一方面，從外債借款成本來(lái)看，貸款利率較高的國(guó)際商業(yè)銀行貸款占主導(dǎo)地位，2000年國(guó)際商業(yè)貸款余額占整個(gè)外債余額的65%，而利率較低的外國(guó)政府貸款和國(guó)際金融組織貸款僅占16.9%和18.1%，這必然導(dǎo)致我國(guó)外債的借款成本提高。從外債幣種結(jié)構(gòu)上看，幣種單一，主要是美元和日元，外債幣種缺乏多樣化，增加了外債的匯率風(fēng)險(xiǎn)，因此，對(duì)外債風(fēng)險(xiǎn)同樣不能掉以輕心，仍需加強(qiáng)外債風(fēng)險(xiǎn)管理。

二、財(cái)政債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的防范

積極財(cái)政政策的效應(yīng)是雙重的，在充分發(fā)揮其促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)正面效應(yīng)的同時(shí)，必須看到積極財(cái)政政策也導(dǎo)致國(guó)債規(guī)模有所擴(kuò)大，進(jìn)而放大財(cái)政債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的負(fù)面影響。為此，應(yīng)針對(duì)財(cái)政債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的本質(zhì)特征，采取有效措施，防范與化解財(cái)政債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

1、適時(shí)淡出積極財(cái)政政策

一般而言，財(cái)政政策的行政色彩較濃，人為因素較大，往往側(cè)重于需求管理，是一種熨平經(jīng)濟(jì)周期的短期措施。我國(guó)1998年制定并實(shí)施積極財(cái)政政策之初，只是把它作為一項(xiàng)應(yīng)對(duì)東南嚴(yán)金融危機(jī)的特殊手段。而數(shù)年連續(xù)實(shí)施積極財(cái)政政策，已經(jīng)使這一短期政策長(zhǎng)期化了。但社會(huì)經(jīng)濟(jì)及財(cái)政方面深層次的問(wèn)題并沒(méi)有從根本上得到解決，卻積累了大量財(cái)政債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。因此，有必要適時(shí)調(diào)整財(cái)政政策，逐步淡出積極財(cái)政政策，控制財(cái)政赤字規(guī)模，優(yōu)化財(cái)政支出結(jié)構(gòu)，提高財(cái)政支出效率，深化預(yù)算制度改革，規(guī)范財(cái)政分配秩序，完善稅費(fèi)改革。

2、控制國(guó)債規(guī)模，調(diào)整國(guó)債結(jié)構(gòu)

發(fā)行國(guó)債既要考慮社會(huì)公民的應(yīng)債能力、國(guó)民經(jīng)濟(jì)的承載能力和財(cái)政的償還能力，更要注重國(guó)債資金的使用效益和運(yùn)作成本，兼顧國(guó)債發(fā)行的可持續(xù)性，科學(xué)界定國(guó)債的合理規(guī)模。(1)加快“費(fèi)改稅”進(jìn)程，規(guī)范預(yù)算外收入和各種制度外收入，把它們納入到統(tǒng)一的財(cái)政收入中，使財(cái)政收入穩(wěn)步提高。同時(shí)，加強(qiáng)財(cái)政支出管理，合理調(diào)整分配結(jié)構(gòu)，遏制行政經(jīng)費(fèi)膨脹，杜絕資金浪費(fèi)，全面推行政府采購(gòu)制度、零基預(yù)算、單一帳戶制度，以此強(qiáng)化支出約束，壓縮財(cái)政赤字，這是控制國(guó)債規(guī)模的最關(guān)鍵因素。(2)廣泛采用競(jìng)爭(zhēng)性招標(biāo)發(fā)行方式，降低發(fā)行成本；動(dòng)態(tài)調(diào)整國(guó)債利率，形成科學(xué)規(guī)范的基準(zhǔn)利率機(jī)制，適度調(diào)低國(guó)債利率，降低籌資成本，控制國(guó)債利息負(fù)擔(dān)；調(diào)整國(guó)債期限結(jié)構(gòu)，增加短期和長(zhǎng)期國(guó)債品種，均衡分布國(guó)債還本付息額度。(3)提高國(guó)債資金的使用效應(yīng)，走出借新債還舊債的怪圈。對(duì)于投向非盈利性公共物品的國(guó)債資金，在選擇項(xiàng)目時(shí)要兼顧經(jīng)濟(jì)效應(yīng)和社會(huì)效應(yīng)并重的原則，在保證工程質(zhì)量的前提下，盡量降低成本，盡可能地發(fā)揮基礎(chǔ)設(shè)施的效益，創(chuàng)造更多的社會(huì)價(jià)值。在今后一段時(shí)間內(nèi)，國(guó)債投資應(yīng)逐步由基礎(chǔ)設(shè)施投資轉(zhuǎn)向有市場(chǎng)需求、有經(jīng)濟(jì)效益的制造業(yè)領(lǐng)域轉(zhuǎn)移，加大用于競(jìng)爭(zhēng)行業(yè)的投資比例，同時(shí)采取有效的管理措施，縮短項(xiàng)目建設(shè)周期，項(xiàng)目建成后，采取公司運(yùn)作方式，保證資產(chǎn)的保值增值，提高國(guó)債資金的自我償還能力。(4)為了使國(guó)債資金的籌措、使用和償還步入良性循環(huán)軌道，應(yīng)建立國(guó)債償債基金制度，堅(jiān)持基金有效運(yùn)作，預(yù)算上單獨(dú)列支，閑置部分可以投資，確保基金增值，使國(guó)債償還有一個(gè)可靠的基礎(chǔ)。

表3國(guó)家外債余額及風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)

附圖

資料來(lái)源：2001年中國(guó)統(tǒng)計(jì)年鑒

3、多元分散債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)

當(dāng)國(guó)債資金投向基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目時(shí)，一般具有巨大的社會(huì)效益，地方有關(guān)部門可能從中獲益，因此，這些國(guó)債的償還應(yīng)按受益大小由中央和地方政府按比例分?jǐn)?；目前我?guó)不允許地方政府發(fā)債，為解決地方政府使用債款，一般由中央統(tǒng)一發(fā)行國(guó)債，再?gòu)闹修D(zhuǎn)貨一部分給地方政府使用，這實(shí)際上是中央政府替地方政府發(fā)債，所以按誰(shuí)受益誰(shuí)償還原則，這部分債務(wù)理應(yīng)地方政府負(fù)擔(dān)；對(duì)于銀行不良貸款和壞帳損失，最終不應(yīng)由財(cái)政全部“兜底”，而要以法律法規(guī)形式明確規(guī)定銀行破產(chǎn)后財(cái)政負(fù)擔(dān)償還儲(chǔ)戶資產(chǎn)的比例，按照利益與風(fēng)險(xiǎn)對(duì)等原則，規(guī)定財(cái)政、銀行、儲(chǔ)戶各承擔(dān)一定比例風(fēng)險(xiǎn)；對(duì)于地方政府債務(wù)，要嚴(yán)格界定責(zé)任，真正屬于政府的，由地方政府列入預(yù)算；對(duì)于商業(yè)性債務(wù)、有關(guān)政府擔(dān)保的企業(yè)債務(wù)，首先由債務(wù)人償還；對(duì)于社會(huì)保障資金缺口這種隱性債務(wù)，應(yīng)由財(cái)政、企業(yè)及個(gè)人按比例分?jǐn)?，?cái)政和企業(yè)分?jǐn)偛糠挚赏ㄟ^(guò)開征社會(huì)保障稅、國(guó)有股減持、出售轉(zhuǎn)讓國(guó)有資產(chǎn)等方式彌補(bǔ)。

4、強(qiáng)化外債管理，防范外債風(fēng)險(xiǎn)

由于外債具有特殊的傳導(dǎo)機(jī)制，一國(guó)外匯市場(chǎng)可能成為國(guó)際投機(jī)商追逐的目標(biāo)，東南亞金融風(fēng)險(xiǎn)的教訓(xùn)應(yīng)引起我國(guó)高度重視。必須建立外債統(tǒng)一管理機(jī)構(gòu)，結(jié)合國(guó)家的進(jìn)出口政策、匯率政策，運(yùn)用科學(xué)管理方法和現(xiàn)代化手段，統(tǒng)籌政府外債的借入、使用和償還；在合理控制外債規(guī)模條件下，降低借款成本，盡量多爭(zhēng)取外國(guó)政府貸款和國(guó)際金融組織貸款：對(duì)于國(guó)外商業(yè)貸款，一定要注重提高外債資金的使用效益，使外債本息償還有一個(gè)可靠的保證。同時(shí)，還要注意匯率風(fēng)險(xiǎn)，合理安排外債幣種結(jié)構(gòu)，提高匯率走勢(shì)的預(yù)測(cè)能力，把外債風(fēng)險(xiǎn)控制在較低水平。

【參考文獻(xiàn)】

[1]徐利群，朱柏銘.論公債適度規(guī)模的評(píng)判[J].經(jīng)濟(jì)評(píng)論，2002,(2).

[2]張文魁.私募資本市場(chǎng)：作用、風(fēng)險(xiǎn)與對(duì)詐騙的防范[J].經(jīng)濟(jì)研究，2001,(5).

[3]宋永明.改革以來(lái)我國(guó)國(guó)債資金的支出方向研究[J].經(jīng)濟(jì)研究參考，2001,(30).

[4]劉迎秋.論中國(guó)現(xiàn)階段的赤字率和債務(wù)率及其警戒線[J].經(jīng)濟(jì)研究，2001,(8).