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篇1

[關(guān)鍵詞]匯率升值馬克思

一、匯率波動(dòng)的原因

馬克思認(rèn)為，正如一般商品的價(jià)格與價(jià)值并不一致，而總是圍繞著價(jià)值波動(dòng)一樣，匯率在通常情況下也與貨幣平價(jià)并不一致，它也是圍繞著貨幣平價(jià)波動(dòng)。這種波動(dòng)受外匯供求關(guān)系的影響，而外匯供求關(guān)系又以一定時(shí)間內(nèi)的國(guó)際收支狀況為轉(zhuǎn)移。馬克思指出，“外匯率可以由于以下原因而發(fā)生變化:(1)一時(shí)的支付差額。不管造成這種差額的是什么原因———純粹商業(yè)的原因，國(guó)外投資，或國(guó)家支出，如戰(zhàn)時(shí)的支出等等，只要由此會(huì)引起對(duì)外的現(xiàn)金支付。(2)一國(guó)貨幣的貶值。不管是金屬貨幣還是紙幣都一樣”。此外，馬克思還認(rèn)為，人們的心理信任因素也會(huì)影響到匯率。因此，在馬克思看來(lái)，影響匯率波動(dòng)的原因主要有：外匯供求狀況、國(guó)際收支差額、心理預(yù)期因素,以及兩國(guó)貨幣所具有的或代表的價(jià)值量的相對(duì)變動(dòng)。

二、用的匯率理論分析我國(guó)目前人民幣升值的原因

自2005年7月21日起，我國(guó)開(kāi)始實(shí)行以市場(chǎng)供求為基礎(chǔ)、參考一籃子貨幣進(jìn)行調(diào)節(jié)、有管理的浮動(dòng)匯率制度。至今，我國(guó)人民幣對(duì)美元的一直處于升值狀態(tài)：人民幣兌美元匯率在2007年升值接近7%，漲幅為2006年的兩倍。人民幣兌美元匯率由06年年底的7.8087上漲到07年最后一個(gè)交易日的7.3041，在此前一個(gè)交易日，人民幣創(chuàng)出2005年匯率改革以來(lái)最大單日漲幅，接近央行規(guī)定的波動(dòng)上限。

我國(guó)人民幣升值成為匯率制度改革之后的熱點(diǎn)，下面就用的匯率波動(dòng)理論來(lái)分析一下人民幣升值的原因。

1.近幾年，我國(guó)外匯儲(chǔ)備一直保持較快增長(zhǎng)速度。數(shù)據(jù)顯示，2007年全年，我國(guó)外匯儲(chǔ)備增加4619億美元，同比多增2144億美元，平均每月增加約385億美元。其中12月份外匯儲(chǔ)備增加313億美元，同比多增38億美元。2007年12月末，我國(guó)外匯儲(chǔ)備余額為1.53萬(wàn)億美元，同比增長(zhǎng)43.32%。2005年增長(zhǎng)34.3%，2006年增長(zhǎng)30.22%。2006年2月底，我國(guó)國(guó)家外匯儲(chǔ)備超過(guò)日本，躍居世界第一。2006年底，我國(guó)外匯儲(chǔ)備首次突破1萬(wàn)億美元，達(dá)到10663億美元。

如此驚人的外匯儲(chǔ)備增長(zhǎng)速度，如此巨大的外匯儲(chǔ)備，造成外匯的供大于求，結(jié)合馬克思的匯率波動(dòng)原因來(lái)看，匯率圍繞著貨幣平價(jià)上下波動(dòng)，受外匯供大于求關(guān)系的影響，在我國(guó)，外匯必然貶值，即我國(guó)人民幣升值。

2.中國(guó)國(guó)際收支保持“雙順差”。2005年貿(mào)易順差達(dá)到1018億美元，首破1000億美元大關(guān)，2006年該值就達(dá)到了1776億美元。報(bào)告說(shuō)，2006年中國(guó)國(guó)際收支經(jīng)常項(xiàng)目順差2499億美元。其中，按照國(guó)際收支統(tǒng)計(jì)口徑計(jì)算，貨物項(xiàng)目順差2177億美元，服務(wù)項(xiàng)目逆差88億美元，收益項(xiàng)目順差118億美元，經(jīng)常轉(zhuǎn)移順差292億美元。2006年中國(guó)資本和金融項(xiàng)目順差100億美元。其中，資本項(xiàng)目?jī)袅魅?0億美元，直接投資凈流入603億美元，證券投資凈流出676億美元，其他投資凈流入133億美元。2007年我國(guó)外貿(mào)順差達(dá)到2622億美元,首次突破2600億美元大關(guān)，我國(guó)進(jìn)出口總額首次超過(guò)2萬(wàn)億美元，達(dá)到21738億美元。

因?yàn)槲覈?guó)一直保持雙順差，所以才有如此大的外匯儲(chǔ)備。所以國(guó)際收支順差是人民幣升值的根本原因。

3.人們對(duì)人民幣升值的預(yù)期也是人民幣升值的因素之一。這兩年中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的良好勢(shì)頭，讓世界人民對(duì)中國(guó)人民幣升值充滿(mǎn)了預(yù)期，對(duì)中國(guó)政府充滿(mǎn)信心，那么就會(huì)采取一些措施迎接人民幣升值，如提前將美元兌換成人民幣，反而加速了人民幣的升值。

不過(guò)目前來(lái)看，預(yù)期說(shuō)人民幣升值，不如說(shuō)美元貶值。因?yàn)槿嗣駧艑?duì)美元是升值的，但是對(duì)歐元等貨幣是貶值的，相對(duì)而言，美觀對(duì)歐元等貨幣也是貶值的，是美元的貶值造成周?chē)泿诺纳怠?/p>

4.人民幣與外匯所具有的或代表的價(jià)值量的相對(duì)變動(dòng)。中國(guó)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展迅速，科技也跟著迅猛發(fā)展，很多機(jī)器代替了人力勞動(dòng)，收入也隨之增加，這樣無(wú)形中也提高了勞動(dòng)生產(chǎn)率，結(jié)合馬克思匯率，單位時(shí)間內(nèi)生產(chǎn)的商品越多，花費(fèi)的時(shí)間越少，那么單位商品的價(jià)值量越小，一單位人民幣所代表的價(jià)值量也就越少，在其他一單位貨幣所代表的價(jià)值量不變的情況下，則人民幣是升值的。例如：在2005年我國(guó)匯率改制以前，1美元=8.2RMB，這說(shuō)明如果生產(chǎn)相同價(jià)值量的商品，美國(guó)只需要花1美元，而中國(guó)需要8.2元人民幣；現(xiàn)在，隨著我國(guó)生產(chǎn)率的提高，科學(xué)技術(shù)進(jìn)步，我國(guó)仍然生產(chǎn)相同價(jià)值量的該商品只需要7.063元，假設(shè)美國(guó)生產(chǎn)率沒(méi)有提高或者沒(méi)有我國(guó)提高的快，那么生產(chǎn)相同價(jià)值量的該商品，美國(guó)仍他需要1美元，此時(shí)，1美元=7.063RMB，相比而言，人民幣是升值的。

因而，從長(zhǎng)期來(lái)看，一國(guó)貨幣的價(jià)值高低，在一個(gè)開(kāi)放的國(guó)家中，是由該國(guó)生產(chǎn)物質(zhì)的能力決定的。而在自然資源不可改變的條件下，決定一國(guó)物質(zhì)財(cái)富的主要是勞動(dòng)生產(chǎn)率。由此可見(jiàn)：要提高一國(guó)的貨幣價(jià)值，增強(qiáng)該國(guó)貨幣的強(qiáng)勢(shì)態(tài)勢(shì)，只有提高勞動(dòng)生產(chǎn)率，提高創(chuàng)新能力。

自改革開(kāi)放以來(lái)，我國(guó)經(jīng)濟(jì)持續(xù)健康發(fā)展。從1978年到2000年，我國(guó)經(jīng)濟(jì)總量翻一番，GDP平均每年增長(zhǎng)9.5%。和世界平均增長(zhǎng)速度相比，我國(guó)的增長(zhǎng)速度要高出近3倍。2005年我國(guó)GDP增長(zhǎng)9.9%，GDP總值達(dá)2.24萬(wàn)億美元，成為全球第四大經(jīng)濟(jì)體，僅次于美國(guó)、日本和德國(guó)。與此同時(shí)，我國(guó)勞動(dòng)生產(chǎn)率年均提高6.6%。根據(jù)馬克思勞動(dòng)價(jià)值理論，我國(guó)實(shí)際物質(zhì)財(cái)富的增加和勞動(dòng)生產(chǎn)率的提高決定了人民幣的價(jià)值已經(jīng)穩(wěn)步上升，并將繼續(xù)走強(qiáng)。

參考文獻(xiàn)：

[1]汪爭(zhēng)平:《國(guó)際金融管理》.中國(guó)統(tǒng)計(jì)出版社，1998年版

篇2

【關(guān)鍵詞】匯率制度固定匯率浮動(dòng)匯率

近年來(lái)，國(guó)際上要求人民幣升值的呼聲日益高漲，從2002年下半年開(kāi)始，日本財(cái)相鹽川正十郎在各種場(chǎng)合敦促中國(guó)對(duì)人民幣匯率重新估值。由于受中國(guó)出口產(chǎn)品沖擊，一些歐美國(guó)家也加入了要求人民幣升值的陣營(yíng)。今年9月初，美國(guó)財(cái)長(zhǎng)斯諾訪(fǎng)華并在泰國(guó)出席APEC財(cái)長(zhǎng)會(huì)議，圍繞人民幣匯率的辯論達(dá)到了。

其實(shí)，人民幣匯率問(wèn)題的實(shí)質(zhì)，并不是人民幣是否應(yīng)當(dāng)重估，即它的短期升降與否，而是人民幣匯率制度應(yīng)采取固定匯率還是浮動(dòng)匯率。換言之，匯率水平只是最終的結(jié)果，形成匯率的機(jī)制才是問(wèn)題的關(guān)鍵。斯諾認(rèn)為，靈活的浮動(dòng)匯率制度是中國(guó)確保經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和金融穩(wěn)定的最佳選擇。那么，事實(shí)果真如此嗎？

一、兩種匯率制度利弊的比較

1.固定匯率制

固定匯率制的優(yōu)點(diǎn)在于較為固定的匯率有利于投資者核算自己的成本和收益，形成穩(wěn)定的盈利預(yù)期，或者說(shuō)，國(guó)外流入資金的風(fēng)險(xiǎn)貼水較低，從而有利于吸引外資。

固定匯率制的不利影響，一方面是不能靈活反映外匯供求關(guān)系，使匯率的市場(chǎng)性喪失或削弱；匯率市場(chǎng)性的喪失或削弱又使其不能反過(guò)來(lái)調(diào)節(jié)外匯的供求關(guān)系，自動(dòng)調(diào)節(jié)功能大大降低，因而只能由政府調(diào)節(jié)。但政府確定匯率的弊端十分明顯：一是受到主觀影響，如果政府調(diào)控能力不強(qiáng)還會(huì)出現(xiàn)重大失誤；二是受到客觀因素的牽制，匯率的確定和變動(dòng)涉及到各方面利益，政府不得不充分考慮；三是受不同政策目標(biāo)的牽制，匯率目標(biāo)可能和其他目標(biāo)相沖突，若匯率水平脫節(jié)到相當(dāng)嚴(yán)重的程度就可能引發(fā)金融危機(jī)。另一方面，“蒙代爾三角”理論認(rèn)為，資本自由流動(dòng)、固定匯率和貨幣政策三者不可能兼顧，只能犧牲其中之一而保證實(shí)現(xiàn)另外二者。因?yàn)榧偃缭诠潭▍R率制度和資本自由流動(dòng)下采取緊縮的貨幣政策，利率會(huì)上升，在匯率不變的情況下，利率的上升帶來(lái)對(duì)本國(guó)投資收益的增加，大量的外國(guó)資本會(huì)流入，造成本幣升值的壓力，為維持匯率的固定水平，政府要賣(mài)出本幣買(mǎi)入外幣進(jìn)行干預(yù)，這樣緊縮的貨幣又被擴(kuò)張了，貨幣政策無(wú)效。因此，在資本自由流動(dòng)的前提下，堅(jiān)持固定匯率就要放棄貨幣政策的自主性、獨(dú)立性和有效性。

在我國(guó)乃至世界歷史上，固定匯率制都曾發(fā)揮過(guò)它的積極作用。二戰(zhàn)后的布雷頓森林體系，其實(shí)質(zhì)就是一種固定匯率制度，對(duì)于戰(zhàn)后各國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇和建立穩(wěn)定的經(jīng)濟(jì)貿(mào)易聯(lián)系，發(fā)揮了不可磨滅的作用。從我國(guó)以前的情況來(lái)看，資本自由流動(dòng)不存在，通過(guò)政府調(diào)整可使國(guó)際收支大體平衡，固定匯率制的利大于弊。亞洲國(guó)家高速發(fā)展的90年代，固定匯率制對(duì)于穩(wěn)定投資者預(yù)期也曾發(fā)揮了很大作用。但是如果經(jīng)濟(jì)泡沫膨脹，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)減慢，貿(mào)易赤字上升，投機(jī)資本沖擊的情況出現(xiàn)，此時(shí)固定匯率制的不利影響就遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出了它的有利方面。

2.浮動(dòng)匯率制

浮動(dòng)匯率制能夠克服固定匯率制的不足，一方面，它能夠靈活的反映外匯供求關(guān)系，使匯率更具有市場(chǎng)性，從而反過(guò)來(lái)自動(dòng)調(diào)節(jié)外匯供求；另一方面，浮動(dòng)匯率不存在“蒙代爾三角”的困擾，能夠使貨幣政策更具有自主性、獨(dú)立性和有效性。

但是，浮動(dòng)匯率制不利于投資者形成穩(wěn)定的盈利預(yù)期，從而不利于外資的引進(jìn)；同時(shí)，浮動(dòng)的匯率容易導(dǎo)致價(jià)格的波動(dòng)，給抑制通貨膨脹造成困難。

二、匯率制度選擇的條件

固定匯率制度和浮動(dòng)匯率制度孰優(yōu)孰劣是國(guó)際金融領(lǐng)域長(zhǎng)期爭(zhēng)論不休的問(wèn)題。其實(shí)，匯率制度的選擇是由一系列客觀條件所決定的，不同的匯率制度適合于不同的國(guó)家，這取決于其經(jīng)濟(jì)實(shí)力、外部環(huán)境、宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)控能力和國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力等。從總體上看，一國(guó)采取什么樣的匯率制度必須考慮以下因素：

1.國(guó)家的大小和經(jīng)濟(jì)實(shí)力的強(qiáng)弱

這里的國(guó)家大小是指以GDP衡量的國(guó)家大小。大國(guó)、強(qiáng)國(guó)的經(jīng)濟(jì)實(shí)力強(qiáng)，防范和抗拒金融風(fēng)險(xiǎn)能力強(qiáng)，匯率波動(dòng)在一般情況下不強(qiáng)，適宜實(shí)行浮動(dòng)匯率制。例如美國(guó)，是最典型的實(shí)行浮動(dòng)匯率制的國(guó)家，但是由于技術(shù)革命的影響，勞動(dòng)生產(chǎn)率提高的速度快，經(jīng)濟(jì)基本面好，國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力強(qiáng)，因此浮動(dòng)匯率并未帶來(lái)不利影響，相反，美國(guó)是全球外資引進(jìn)最多的國(guó)家。這類(lèi)國(guó)家通常對(duì)貨幣政策的依賴(lài)性較大。

小國(guó)、弱國(guó)經(jīng)濟(jì)實(shí)力弱，宏觀調(diào)控能力弱，受外部影響大，抗風(fēng)險(xiǎn)能力低，國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力不強(qiáng)，匯率波動(dòng)性大，若實(shí)行浮動(dòng)匯率，則其負(fù)面影響將超過(guò)有利影響，造成投資預(yù)期差、通貨膨脹無(wú)法控制的局面。由于這類(lèi)國(guó)家外部均衡實(shí)現(xiàn)難度更大，因此更需發(fā)揮匯率政策的調(diào)節(jié)作用，所以更適宜實(shí)行干預(yù)程度較大的匯率制度，如固定匯率制或者有管理的浮動(dòng)匯率制。

2.經(jīng)濟(jì)基本面的健康情況，外匯儲(chǔ)備充分與否，國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力的強(qiáng)弱

經(jīng)濟(jì)基本面健康，外匯儲(chǔ)備充分，國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力強(qiáng)，具有較強(qiáng)的抗風(fēng)險(xiǎn)能力的國(guó)家更宜實(shí)行浮動(dòng)匯率制。相反，經(jīng)濟(jì)基本面不好，或外匯儲(chǔ)備不充分，或國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力不強(qiáng)，抗風(fēng)險(xiǎn)能力弱，幾者不能同時(shí)滿(mǎn)足，則宜實(shí)行固定匯率制或有管理的浮動(dòng)匯率制。以我國(guó)為例，我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)基本面比較好，有相當(dāng)?shù)慕?jīng)濟(jì)實(shí)力；外匯儲(chǔ)備比較多；但是國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力較弱，特別是金融體系不夠健全，金融監(jiān)督機(jī)制不完善，因此更宜實(shí)行政府干預(yù)程度較高的匯率制度。

3.資本的流動(dòng)性

在資本自由流動(dòng)的條件下，固定的匯率易受到投機(jī)資本的沖擊，并可能引發(fā)金融危機(jī)。在資本流動(dòng)受到管制的條件下，固定的匯率不會(huì)發(fā)生大的危險(xiǎn)，并且，由于資本流動(dòng)受到管制，固定匯率與貨幣政策的有效性之間便不再矛盾，例如我國(guó)就是如此。

4.通貨膨脹水平

通脹率高，匯率水平對(duì)物價(jià)總水平影響較大的國(guó)家適宜實(shí)行固定匯率制，等以后通脹情況有所好轉(zhuǎn)時(shí)，可調(diào)整匯制，以避免固定匯率的負(fù)面影響。相反，通脹率不高的國(guó)家可以實(shí)行浮動(dòng)匯率制。

以上這些條件都不能單獨(dú)決定采取何種匯率制度，而應(yīng)看一定時(shí)期的條件組合。沒(méi)有任何一種匯率制度是固定不變的，匯制的選擇要根據(jù)條件的變化而定。

三、中國(guó)目前不具備實(shí)施浮動(dòng)匯率制的條件

1.金融體系不健全，金融監(jiān)管能力差，抗風(fēng)險(xiǎn)能力弱。商業(yè)銀行不良資產(chǎn)的沉重包袱，資本市場(chǎng)不完善，中小金融機(jī)構(gòu)規(guī)模小、競(jìng)爭(zhēng)能力弱，政府應(yīng)對(duì)突發(fā)事件的機(jī)制不完備，市場(chǎng)不規(guī)范，監(jiān)管體制不健全等問(wèn)題都尚未得到有效解決，一旦匯率完全放開(kāi)，國(guó)際游資的沖擊有可能導(dǎo)致金融體系的全面崩潰，引發(fā)金融危機(jī)，亞洲金融危機(jī)的歷史將可能重演。

2.從自由化的次序看，從一個(gè)完全管制型的經(jīng)濟(jì)向完全自由化的經(jīng)濟(jì)過(guò)渡時(shí)，其合理的過(guò)渡路徑應(yīng)該是：在國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)實(shí)行自由化之后，才能實(shí)行浮動(dòng)匯率制（李楊、殷劍鋒，2000）。因?yàn)橹挥性诮鹑谑袌?chǎng)是有效的且利率由市場(chǎng)供求決定的情況下，無(wú)抵補(bǔ)的利率平價(jià)的假設(shè)才可能成立。這時(shí)匯市才可能具有有效性，能實(shí)現(xiàn)匯率的均衡。一國(guó)經(jīng)濟(jì)才能在經(jīng)歷真實(shí)、金融沖擊時(shí)具有較高的穩(wěn)定性。利率是匯率變動(dòng)的平衡器、緩沖器，其變動(dòng)方向和匯率是相反的，因此可以減小利率浮動(dòng)造成的沖擊。目前雖然人民銀行已明確表示要在3年內(nèi)實(shí)現(xiàn)利率市場(chǎng)化，在制定利率政策時(shí)也更多地考慮市場(chǎng)因素，但畢竟還受許多關(guān)鍵問(wèn)題制約，短期難以實(shí)現(xiàn)。至于有效的金融市場(chǎng)，也因人們投資理念的培育、熟練專(zhuān)業(yè)人才的培養(yǎng)、金融法規(guī)的健全、金融產(chǎn)品的豐富等都需要在進(jìn)一步開(kāi)放中完善，難以一步到位。所以與工業(yè)化國(guó)家相比，我國(guó)的匯率更易于波動(dòng)。這時(shí)實(shí)行自由浮動(dòng)匯率，就等于是本末倒置。印尼就是一個(gè)實(shí)例。

3.資本市場(chǎng)對(duì)外開(kāi)放和資本自由流動(dòng)是實(shí)行浮動(dòng)匯率的前提條件，否則，實(shí)行浮動(dòng)匯率制的必要性不大，且可行性也有置疑。雖然加入WTO以來(lái)，我國(guó)已經(jīng)采取了多項(xiàng)措施加速資本市場(chǎng)的對(duì)外開(kāi)放和放松外匯管制，但是距離完全意義上的開(kāi)放和資本自由流動(dòng)還有相當(dāng)長(zhǎng)的一段時(shí)間。而且，在金融體系抗風(fēng)險(xiǎn)能力還未得到加強(qiáng)的條件下，資本市場(chǎng)完全開(kāi)放和資本完全自由流動(dòng)都必須謹(jǐn)慎為之。

4.無(wú)論是在影響匯率波動(dòng)的預(yù)期方面，還是在匯率的調(diào)節(jié)機(jī)制方面，我國(guó)當(dāng)前都存在誘發(fā)匯率不穩(wěn)定的因素。一是我國(guó)還處于轉(zhuǎn)軌階段，結(jié)構(gòu)調(diào)整尚未完成，各項(xiàng)市場(chǎng)制度尚未完全建立，未來(lái)的經(jīng)濟(jì)狀況具有極大的不確定性。尤其是中國(guó)的銀行業(yè)積累了大量不良資產(chǎn)，同時(shí)又沒(méi)有存款保險(xiǎn)制度，很多人對(duì)中國(guó)的金融業(yè)沒(méi)有足夠的信心，因此對(duì)匯率波動(dòng)的預(yù)期始終未能消除。二是由于我國(guó)金融市場(chǎng)和商品市場(chǎng)的價(jià)格調(diào)整具有嚴(yán)重的不均衡性。我國(guó)商品市場(chǎng)分割程度較高、信息流動(dòng)不充分，商品的異質(zhì)性導(dǎo)致商品流動(dòng)速度較慢，商品價(jià)格調(diào)整具有粘性。相反，我國(guó)金融市場(chǎng)的生成和發(fā)育較為規(guī)范，資本的單一性和同質(zhì)性使資本能夠低成本地快速流動(dòng)，市場(chǎng)價(jià)格調(diào)整具有彈性，更易于形成一個(gè)統(tǒng)一的市場(chǎng)。商品、金融市場(chǎng)價(jià)格調(diào)整的差異性造成金融市場(chǎng)的均衡實(shí)現(xiàn)快于商品市場(chǎng)，根據(jù)多恩布什的“匯率超調(diào)理論”，這會(huì)加劇我國(guó)匯率的過(guò)度波動(dòng)。

總之，我國(guó)目前乃至一定時(shí)期內(nèi)不宜采取完全浮動(dòng)匯率制，央行難以在相當(dāng)長(zhǎng)一段時(shí)間內(nèi)完全放棄對(duì)外匯市場(chǎng)的干預(yù)。這樣從邏輯上講，中國(guó)匯率制度的設(shè)計(jì)應(yīng)當(dāng)考慮介于固定制與浮動(dòng)制之間的有管理的浮動(dòng)制。

四、匯率制度的長(zhǎng)期選擇

雖然目前我國(guó)還不具備實(shí)行浮動(dòng)匯率制的條件，但是從長(zhǎng)期來(lái)看，政府干預(yù)程度較高的匯率制度（固定匯率或有管理的浮動(dòng)匯率）將不利于實(shí)現(xiàn)國(guó)家內(nèi)外部均衡的目標(biāo)。

1.政府干預(yù)程度較高的匯率制度將影響我國(guó)貨幣政策的有效性。在政府干預(yù)程度較高的匯率制度下，貨幣政策實(shí)際上有著維持幣值穩(wěn)定的雙重目標(biāo)，對(duì)內(nèi)維持物價(jià)的穩(wěn)定，對(duì)外維持匯率的穩(wěn)定。我國(guó)內(nèi)外均衡的目標(biāo)常常發(fā)生沖突，央行的貨幣政策也就常常顧此失彼。為維系固定平價(jià)，央行有義務(wù)按市場(chǎng)要求被動(dòng)地買(mǎi)入和賣(mài)出外匯，這使貨幣當(dāng)局控制貨幣供應(yīng)量的主動(dòng)性大為削弱了，同時(shí)外匯儲(chǔ)備也被動(dòng)地受?chē)?guó)際收支狀況的影響。具體到我國(guó)實(shí)際，由于經(jīng)常項(xiàng)目和資本項(xiàng)目的連年順差，1994年到2001年底，我國(guó)的外匯儲(chǔ)備由1994年的516億美元上升至2001年的2174億美元(數(shù)據(jù)來(lái)源，中經(jīng)網(wǎng))，增長(zhǎng)了3倍，外匯儲(chǔ)備總額僅次于日本，躍居世界第二位。在強(qiáng)制結(jié)匯制下，央行相當(dāng)于在購(gòu)買(mǎi)外匯的同時(shí)，被迫投入大量的基礎(chǔ)貨幣投放量。加之我國(guó)目前缺少一個(gè)具有深度和廣度的便于進(jìn)行公開(kāi)市場(chǎng)操作的國(guó)債市場(chǎng)，無(wú)法通過(guò)在公開(kāi)市場(chǎng)上的反向操作，來(lái)實(shí)現(xiàn)沖銷(xiāo)的目的，即賣(mài)出國(guó)債，買(mǎi)入人民幣，以此來(lái)抵消大量收購(gòu)?fù)鈪R而多投放的人民幣，穩(wěn)定貨幣供應(yīng)量，所以給貨幣調(diào)控帶來(lái)很大影響。

而且，外匯占款作為央行基礎(chǔ)貨幣投放的主要渠道，本身也存在很大限制：（1）央行的行為受制與外匯的供求狀況，不能自主決定基礎(chǔ)貨幣投放和回籠規(guī)模。（2）通過(guò)外匯占款投放的基礎(chǔ)貨幣具有結(jié)構(gòu)偏差，在地區(qū)上流向外匯供求順差地區(qū)，在行業(yè)上主要流向出口部門(mén)，央行貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制發(fā)生了改變，這給貨幣政策帶來(lái)了操作上的困難。

2．在政府干預(yù)程度較高的匯率制度下，我國(guó)財(cái)政政策較為有限。為了面對(duì)世界市場(chǎng)日益嚴(yán)峻和國(guó)內(nèi)市場(chǎng)內(nèi)需不足的局面，同時(shí)也為了彌補(bǔ)貨幣政策效應(yīng)的不足，我國(guó)連續(xù)多年采取了擴(kuò)張性的財(cái)政政策。外貿(mào)中大范圍地提高了出口退稅率，以增強(qiáng)出口商品競(jìng)爭(zhēng)力，對(duì)內(nèi)擴(kuò)大政府投資支出，以啟動(dòng)內(nèi)需。然而，目前財(cái)政政策的可延續(xù)性令人懷疑：（1）在開(kāi)放經(jīng)濟(jì)條件下，固定匯率制下的國(guó)內(nèi)財(cái)政政策對(duì)外國(guó)經(jīng)濟(jì)有正的溢出效應(yīng)。隨著我國(guó)開(kāi)放程度的加大，國(guó)內(nèi)的大規(guī)模公共工程建設(shè)，將有越來(lái)越多的外資公司的參與，大批的原材料和設(shè)備需要從國(guó)外進(jìn)口，因此，很大的一部分財(cái)政支出轉(zhuǎn)化為了進(jìn)口需求，對(duì)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)的刺激效應(yīng)逐漸減弱。（2）在我國(guó)，國(guó)債主要是由社會(huì)公眾和企業(yè)或金融機(jī)構(gòu)購(gòu)買(mǎi)的，大舉借債，其結(jié)果直接減少企業(yè)投資和私人消費(fèi)。隨著國(guó)有資本的大量進(jìn)入，中國(guó)民間資本的生存空間進(jìn)一步受到擠壓。有數(shù)據(jù)表明，2001年，民間投資再次減速，集體和個(gè)人投資分別增長(zhǎng)8.1％和12.7％，仍低于國(guó)有及其他類(lèi)型投資增長(zhǎng)。民間富余的資本沒(méi)有得到充分的挖掘，統(tǒng)計(jì)表明中國(guó)民間儲(chǔ)蓄已逾7萬(wàn)多億，卻大部分沒(méi)有進(jìn)入投資領(lǐng)域。即使民間投資相對(duì)活躍的浙江，目前仍有3500億元民間資金閑置。（3）目前，我國(guó)已出現(xiàn)了財(cái)政赤字，再大規(guī)模舉債，將導(dǎo)致財(cái)政負(fù)擔(dān)越來(lái)越大。經(jīng)過(guò)連續(xù)數(shù)年的增發(fā)國(guó)債，我國(guó)國(guó)債余額占GDP的比重由1998年的10％上升到2002年的18.3％，已逼近國(guó)際公認(rèn)的20％的警戒線(xiàn)。正是基于已上，中國(guó)當(dāng)前的積極財(cái)政政策將在今后逐步淡出。超級(jí)秘書(shū)網(wǎng)

3．政府干預(yù)程度較高的匯率制度無(wú)法使用匯率政策來(lái)實(shí)現(xiàn)外部均衡目標(biāo)。在運(yùn)用政策搭配以實(shí)現(xiàn)內(nèi)外均衡的方案中，斯旺提出以財(cái)政貨幣支出政策的搭配來(lái)實(shí)現(xiàn)內(nèi)部均衡目標(biāo)，運(yùn)用匯率政策來(lái)實(shí)現(xiàn)外部均衡。然而在固定匯率制下，貨幣政策無(wú)法從對(duì)匯率政策的依附中解脫出來(lái)，并與財(cái)政政策搭配實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)的內(nèi)部均衡。而就我國(guó)目前的經(jīng)濟(jì)實(shí)際來(lái)說(shuō)，要保證一個(gè)可持續(xù)的，穩(wěn)定的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，必須以現(xiàn)階段有效需求的擴(kuò)大為基礎(chǔ)，而這正需要貨幣與財(cái)政政策的有效搭配，在實(shí)行擴(kuò)張性政策，刺激需求的同時(shí)，盡可能地減小對(duì)私人投資的擠出效應(yīng)。正如在第1點(diǎn)和第2點(diǎn)所述的那樣，現(xiàn)行匯率制度的安排，使得貨幣政策的有效性大打折扣，而財(cái)政政策今后將逐步淡出，內(nèi)部目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)在今后形勢(shì)嚴(yán)峻。

由此可見(jiàn)，從長(zhǎng)期來(lái)看，政府干預(yù)程度較高的匯率制度將不利于我國(guó)內(nèi)外部均衡的實(shí)現(xiàn)，當(dāng)我國(guó)實(shí)行浮動(dòng)匯率制的條件具備之后，匯率制度將必然變?yōu)楦?dòng)匯率制，當(dāng)然這將是一個(gè)漫長(zhǎng)的、漸進(jìn)的過(guò)程。

主要參考文獻(xiàn)：

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篇3

關(guān)鍵詞：人民幣；匯率；貿(mào)易收支；實(shí)證分析

一、引言

自20世紀(jì)70年代末以來(lái)，我國(guó)實(shí)施改革開(kāi)放的同時(shí)，伴隨著高速的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、高漲的投資率、快速的技術(shù)進(jìn)步，匯率作為一個(gè)基本的經(jīng)濟(jì)變量，逐漸確立了在經(jīng)濟(jì)生活中的中心地位，也伴隨著匯率制度的一系列改革，匯率的調(diào)整就和貿(mào)易收支聯(lián)系起來(lái)了。首先是1981年，也就是人民幣匯率制度的改革之時(shí)，匯率的調(diào)整就和進(jìn)出口聯(lián)系起來(lái)了。接著就是1994年1月1日，人民幣匯率實(shí)現(xiàn)了官方牌價(jià)與外匯調(diào)劑價(jià)格的統(tǒng)一并軌，從而確立了以市場(chǎng)供求為基礎(chǔ)、單一的、有管理的浮動(dòng)匯率制度。而在1996年12月我國(guó)外匯體制更是實(shí)現(xiàn)了人民幣經(jīng)常項(xiàng)目的自由兌換。2005年7月21日更是實(shí)施了人民幣匯率的重大改革：即時(shí)起人民幣對(duì)匯率升值到8.11元水平；人民幣不再盯住美元，改為參考一籃子貨幣匯率水平進(jìn)行調(diào)整。這樣，人民幣匯率和貿(mào)易收支的聯(lián)系變得就更加緊密了。

本文在構(gòu)建新的實(shí)際有效匯率后，運(yùn)用計(jì)量分析方法，對(duì)匯率變動(dòng)對(duì)中國(guó)外貿(mào)的影響展開(kāi)實(shí)證分析。定量分析方法采取的是現(xiàn)代計(jì)量經(jīng)濟(jì)學(xué)方法——ADF單位根檢驗(yàn)、Granger因果關(guān)系檢驗(yàn)法和最小二乘法。本文首先介紹國(guó)內(nèi)外匯率變動(dòng)對(duì)對(duì)外貿(mào)易影響的研究成果，第二部分為本文的核心內(nèi)容，首先計(jì)算出了1986-2002年人民幣實(shí)際有效匯率，然后展開(kāi)實(shí)證分析。本文最后得出結(jié)論。

二、國(guó)內(nèi)外研究文獻(xiàn)綜述

匯率變動(dòng)對(duì)外貿(mào)影響的研究始終是國(guó)際金融和國(guó)際貿(mào)易領(lǐng)域的重要研究問(wèn)題。對(duì)于該問(wèn)題的研究主要是以特定的經(jīng)濟(jì)環(huán)境為前提來(lái)進(jìn)行。各項(xiàng)研究對(duì)于其限定時(shí)期內(nèi)的匯率變動(dòng)與對(duì)外貿(mào)易的相關(guān)關(guān)系做出了較為詳盡準(zhǔn)確的描述，并得出不同的結(jié)論，各自產(chǎn)生不同結(jié)論的主要原因在于研究方法和數(shù)據(jù)選取上的差異，例如時(shí)間的推移、經(jīng)濟(jì)環(huán)境的變化以及其他決定因素的改變，都會(huì)使得前期的研究成功在解釋當(dāng)前問(wèn)題時(shí)受到局限。

對(duì)于該問(wèn)題的分析，最為著名的就是國(guó)際收支的“彈性分析法”。這類(lèi)分析的重點(diǎn)在于國(guó)際貿(mào)易在多大程度上對(duì)相對(duì)價(jià)格變化做出反應(yīng)，更具體地說(shuō)，就是貶值能否改善國(guó)際貿(mào)易收支。根據(jù)馬歇爾—勒納條件，當(dāng)進(jìn)口價(jià)格彈性和出口價(jià)格彈性之和大于1時(shí)，本幣貶值有利于改善貿(mào)易收支。在馬歇爾—勒納條件的基礎(chǔ)上，諸多經(jīng)濟(jì)學(xué)家進(jìn)行了進(jìn)一步的探討，得出的主張大致分為兩派，一派認(rèn)為馬歇爾—勒納條件通常不成立，另一派認(rèn)為馬歇爾—勒納條件可以成立。學(xué)者主要形成了兩種不同的觀點(diǎn)。以多恩布什(Dornbush,1976),Bahmani-Oskooee(1985,1989),JaimeMarquez(1990),MohsenBahmani-Oskooe和TaggertJ.Brooks(1999)等學(xué)者為代表“彈性悲觀派(elasticitypessimists)”。經(jīng)濟(jì)學(xué)家認(rèn)為對(duì)外貿(mào)易的進(jìn)出口需求價(jià)格彈性之和趨向于小于1,即本國(guó)貨幣貶值不利于貿(mào)易收支的改善?！皬椥詷?lè)觀派”(elasticityoptimists)的經(jīng)濟(jì)學(xué)家則認(rèn)為對(duì)外貿(mào)易進(jìn)出口需求彈性之和趨向于大于1。主要由Gylfason,Thorvalur和OleRisager(1984),Marquez(1990),MohsenBahmaniOskooe(1998)等學(xué)者,通過(guò)建立包括行為方程和結(jié)構(gòu)方程在內(nèi)的宏觀經(jīng)濟(jì)模型,運(yùn)用協(xié)整分析方法等實(shí)證分析方法,證明了貶值在一定程度上可以改善貿(mào)易收支。

近年來(lái)，國(guó)內(nèi)有關(guān)人民幣匯率變動(dòng)對(duì)貿(mào)易收支的影響的研究也取得了一些進(jìn)展。

第一種看法認(rèn)為我國(guó)的進(jìn)出口需求的價(jià)格彈性嚴(yán)重不足。這一位著匯率貶值非但不能改善貿(mào)易收支，反而會(huì)導(dǎo)致進(jìn)出口狀況的惡化，因而匯率貶值政策將帶來(lái)負(fù)效果。如厲以寧教授（1991）對(duì)我國(guó)1970年-1983年的數(shù)據(jù)分析后認(rèn)為，我國(guó)的進(jìn)、出口需求價(jià)格彈性分別只有0.6871和0.0506。謝建國(guó)、陳漓高（2002）采用1978年-2000年的數(shù)據(jù)，利用雙邊分析法（美國(guó)、日本、歐盟）通過(guò)實(shí)證認(rèn)為人民幣匯率貶值對(duì)中國(guó)貿(mào)易收支的改善并沒(méi)有明顯影響，中國(guó)貿(mào)易收支的進(jìn)出口彈性?xún)H為0.089，中國(guó)貿(mào)易收支短期主要取決于國(guó)內(nèi)需求狀況，而長(zhǎng)期取決于國(guó)內(nèi)供給狀況。

第二種看法是我國(guó)的進(jìn)出口彈性出于臨界值，因而匯率變化對(duì)我國(guó)的貿(mào)易收支影響不是很明顯。如陳彪如教授（1992）運(yùn)用外經(jīng)貿(mào)部統(tǒng)計(jì)的1980-1989年的進(jìn)出口價(jià)格指數(shù)和貿(mào)易量指數(shù)進(jìn)行回歸后得到以下結(jié)果：我國(guó)的進(jìn)口需求價(jià)格為0.3007，出口需求價(jià)格彈性為0.7241.進(jìn)出口需求的價(jià)格彈性之和為1.0248，說(shuō)明人民幣貶值或升值對(duì)改善貿(mào)易收支的效果是微不足道的，經(jīng)濟(jì)總體增長(zhǎng)能夠使貿(mào)易收支改善。據(jù)高盛公司做出的一份研究報(bào)告表明，中國(guó)出口的匯率彈性系數(shù)約為0.2，如果以貿(mào)易額加權(quán)人民幣實(shí)際有效匯率下降1%的話(huà)；中國(guó)的出口額可望增長(zhǎng)0.2%，因此實(shí)際上，匯率的浮動(dòng)對(duì)目前中國(guó)外貿(mào)出口增長(zhǎng)帶來(lái)的影響是微乎其微的。找論文，上論文114。

第三種看法就是匯率貶值能夠改善貿(mào)易收支。戴祖祥（1997）以中國(guó)為研究對(duì)象，研究了兩個(gè)時(shí)間段。第一個(gè)研究的時(shí)間段為1981年-1995年，該階段出口價(jià)格彈性為-1.0331，加上根據(jù)IMF（1994）的統(tǒng)計(jì)分析得出的我國(guó)的進(jìn)口需求彈性為-0.3，進(jìn)出口需求彈性之和為-1.3331，說(shuō)明我國(guó)進(jìn)出口需求價(jià)格彈性滿(mǎn)足馬歇爾—勒納條件；第二個(gè)研究的時(shí)間段為1985年-1995年，該階段出口價(jià)格彈性為-1.1234，同樣加上IMF(1994)的統(tǒng)計(jì)分析得出的我國(guó)的進(jìn)口需求彈性-0.3，進(jìn)出口需求彈性之和為-1.4331，認(rèn)為匯率貶值有利于貿(mào)易收支改善。謝智勇、徐璋等8人（1999年研究得出結(jié)論：通過(guò)實(shí)際匯率所測(cè)定的我國(guó)進(jìn)出口商品的需求彈性之和為9.2523，遠(yuǎn)大于馬歇爾—勒納條件中的臨界值1，說(shuō)明我國(guó)的進(jìn)出口商品完全滿(mǎn)足馬歇爾—勒納條件，匯率變動(dòng)對(duì)我國(guó)進(jìn)出口貿(mào)易有影響。朱真麗、寧妮（2002）對(duì)我國(guó)貿(mào)易1981年-2000年的多邊和雙邊價(jià)格彈性進(jìn)行了分析，研究對(duì)象為美、日、香港，進(jìn)出口價(jià)格彈性之和為-2.71，貨幣貶值能夠改善貿(mào)易收支。以上研究得出的結(jié)論之所以不很一致，主要原因在于它們基于不同的研究時(shí)間、不同的研究方法得出的結(jié)果。從時(shí)間上看，他們分別研究了70年代80年代90年代的情況，比較結(jié)論可知，隨著時(shí)間的推移，中國(guó)對(duì)外貿(mào)易價(jià)格彈性逐步增大，這與經(jīng)濟(jì)不斷發(fā)展、對(duì)外開(kāi)放力度加強(qiáng)的基本宏觀經(jīng)濟(jì)情況是相適應(yīng)的。

三、人民幣實(shí)際有效匯率對(duì)中國(guó)出口貿(mào)易影響的實(shí)證分析

（一）選用貿(mào)易份額權(quán)重，計(jì)算1986至2002的人民幣實(shí)際有效匯率

1、計(jì)算方法：

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關(guān)鍵詞匯率經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)失業(yè)率

1緒論

1．1研究背景與研究意義

匯率即是指一國(guó)貨幣與另一國(guó)貨幣的兌換比例，也可以說(shuō)是用一種貨幣表示的另一種貨幣的價(jià)格。匯率的變動(dòng)即是指因一國(guó)貨幣價(jià)值變動(dòng)或兩國(guó)貨幣價(jià)值同時(shí)變動(dòng)，所引起的匯兌比價(jià)的波動(dòng)，對(duì)國(guó)際貿(mào)易與國(guó)際經(jīng)濟(jì)合作卻起著非常重大的作用。失業(yè)率是指一國(guó)勞動(dòng)人口中，有勞動(dòng)能力想就業(yè)但是未能找到工作的人口所占整個(gè)勞動(dòng)力人口的比重。

在今天這個(gè)開(kāi)放性較強(qiáng)的社會(huì)，大國(guó)貨幣匯率的稍稍變動(dòng)就有可能引起國(guó)際社會(huì)經(jīng)濟(jì)的不小動(dòng)蕩。宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)理論說(shuō)明，政府使本幣貶值，將促使出口擴(kuò)大，進(jìn)而緩和本國(guó)失業(yè)率。因此，在不同現(xiàn)實(shí)和客觀的背景下，有必要進(jìn)一步研究匯率和失業(yè)之間的互動(dòng)關(guān)系，這對(duì)于我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定、緩和本國(guó)失業(yè)率和國(guó)際貿(mào)易的順利進(jìn)行，都有很大的作用。

1．2相關(guān)領(lǐng)域研究現(xiàn)狀與評(píng)述

著名經(jīng)濟(jì)學(xué)家Faria，Jo?觔oRicardo，León-Ledesma，MiguelA.指出，在引入長(zhǎng)期真實(shí)匯率RERt、真實(shí)工資率的對(duì)數(shù)、真實(shí)利率與長(zhǎng)期就業(yè)率Lt之間呈線(xiàn)性相關(guān)的關(guān)系。作為對(duì)匯率和就業(yè)之間相關(guān)關(guān)系最前沿的理論，該理論從長(zhǎng)期角度來(lái)進(jìn)行實(shí)證分析，揭示了這種類(lèi)型國(guó)家匯率和就業(yè)之間的相關(guān)性。但是這種理論只是從長(zhǎng)期角度進(jìn)行分析，沒(méi)有分析短期內(nèi)的匯率和就業(yè)之間的相關(guān)性如何。本文試圖從中短期的角度來(lái)分析這種匯率的變動(dòng)與失業(yè)之間的互動(dòng)關(guān)系。

2匯率變動(dòng)與失業(yè)的實(shí)證分析

通過(guò)對(duì)新加坡、中國(guó)香港、加拿大、日本、德國(guó)等國(guó)的匯率與失業(yè)率(1997~2004年數(shù)據(jù)，其中德國(guó)是1999~2004年數(shù)據(jù)，匯率是指的間接標(biāo)價(jià)法下的匯率)之間的SPSS線(xiàn)性回歸分析（見(jiàn)表1、表2）。

（1）分析新加坡元匯率X與失業(yè)率Y（%）之間的關(guān)系，有：

Y=-5.878+5.658*X

(2.293)(1.374)

該式表示的匯率和失業(yè)之間所呈現(xiàn)的并不是負(fù)的線(xiàn)性相關(guān)的關(guān)系，而是正的線(xiàn)性相關(guān)的關(guān)系。當(dāng)匯率上升一個(gè)單位時(shí)，失業(yè)率就增加5.658%；匯率下降一個(gè)單位時(shí)，失業(yè)就減少5.658%,即有新加坡元貶值一個(gè)單位時(shí)，就業(yè)則增加5.658%。因?yàn)樾录悠伦鳛橘Q(mào)易中轉(zhuǎn)站的作用，可以看出它與日本經(jīng)濟(jì)的差異，日本是直接進(jìn)行海外出口的那種，而新加坡作為貿(mào)易中轉(zhuǎn)港口，它本身并沒(méi)有生產(chǎn)很多的產(chǎn)品來(lái)出口，而是有很多國(guó)家通過(guò)它向第三國(guó)出口產(chǎn)品，所以自身匯率的變動(dòng)應(yīng)該是一種正的線(xiàn)性相關(guān)的關(guān)系，即當(dāng)匯率下降的時(shí)候有更多的外貿(mào)中轉(zhuǎn)業(yè)務(wù)，可以增加國(guó)內(nèi)的就業(yè)。

（2）分析中國(guó)香港港幣匯率X與失業(yè)率Y（%）之間的關(guān)系，有

Y=-384.743+50.246*X

(134.429)(17.302)

該式表示的不是匯率和失業(yè)率之間所呈現(xiàn)的負(fù)的線(xiàn)性相關(guān)關(guān)系，而是正的線(xiàn)性相關(guān)關(guān)系，當(dāng)匯率上升一個(gè)單位時(shí)，失業(yè)相應(yīng)增加50.246%；匯率下降一個(gè)單位時(shí)，失業(yè)就相應(yīng)減少50.246%。這種關(guān)系說(shuō)明港幣匯率與香港就業(yè)之間具有非常明顯的正的線(xiàn)性相關(guān)的關(guān)系。這種情況有點(diǎn)類(lèi)似新加坡的經(jīng)濟(jì)情況。

（3）分析加拿大元匯率X與失業(yè)率Y（%）之間的線(xiàn)性關(guān)系，有

Y=10.472-1.096*X

(5.117)(3.498)

可以看出,匯率在上升的同時(shí)，失業(yè)率在不斷的降低。在加拿大，匯率與失業(yè)之間是負(fù)的線(xiàn)性關(guān)系，當(dāng)匯率上升時(shí)，就有失業(yè)的下降；匯率下降時(shí)，就有失業(yè)的上升。該方程式表示的是匯率與失業(yè)之間的線(xiàn)性相關(guān)程度，即匯率每上升一個(gè)單位的時(shí)候，失業(yè)率就下降1.096%。

（4）分析日元匯率X與失業(yè)率Y（%）之間的關(guān)系，有

Y=6.450-0.015*X

(3.391)(0.033)

同理，該式也表示出，匯率和失業(yè)之間是負(fù)的線(xiàn)形相關(guān)，匯率上升一個(gè)單位，失業(yè)率下降0.015%。所以在20世紀(jì)90年代后期，匯率和失業(yè)呈負(fù)的線(xiàn)性相關(guān)的關(guān)系。（5）分析德國(guó)歐元匯率X與失業(yè)率Y（%）之間的情況，有

Y=14.653-6.071*X

（1.579）（1.596）

此數(shù)據(jù)計(jì)算的是德國(guó)自1999年加入歐元區(qū)之后的歐元匯率與德國(guó)失業(yè)之間的關(guān)系。依據(jù)表中分析，該數(shù)據(jù)反映的是匯率和失業(yè)之間呈負(fù)的線(xiàn)性相關(guān)關(guān)系，當(dāng)匯率上升一個(gè)單位的時(shí)候，失業(yè)就要下降6.071%。

3根據(jù)數(shù)據(jù)分析結(jié)果進(jìn)行全面規(guī)范分析

通過(guò)以上中短期分析可以發(fā)現(xiàn)，在5個(gè)經(jīng)濟(jì)地區(qū)中，有香港和新加坡的失業(yè)率和匯率之間是呈正的線(xiàn)性相關(guān)，也即是有匯率的上升則有失業(yè)的上升，匯率的下降則有失業(yè)率的下降。而加拿大、日本、德國(guó)的失業(yè)率和匯率之間是一種負(fù)的線(xiàn)性相關(guān)的關(guān)系。依據(jù)這種短期分析可以看出，各國(guó)匯率與失業(yè)之間通常情況下是那種線(xiàn)性相關(guān)的關(guān)系，但是依據(jù)不同的國(guó)家可以有不同的情況出現(xiàn)，可以是正的線(xiàn)性相關(guān)也可以是負(fù)的線(xiàn)性相關(guān)的關(guān)系，這要依據(jù)各個(gè)國(guó)家的自身情況、對(duì)外貿(mào)的依存度，以及自身貿(mào)易發(fā)展的類(lèi)型，是直接出口貿(mào)易，還是發(fā)展的轉(zhuǎn)口貿(mào)易。

當(dāng)然經(jīng)濟(jì)本身也有些例外的因素，由于經(jīng)濟(jì)的時(shí)滯性作用，一個(gè)政策可能并不會(huì)很快產(chǎn)生那種政策效果，而是會(huì)維持一段時(shí)間的原來(lái)狀態(tài)，比如匯率的上升，由于經(jīng)濟(jì)整體本身也具有慣性，它會(huì)維持它原來(lái)的經(jīng)濟(jì)運(yùn)行狀態(tài)，所以它也不能馬上起到預(yù)定的作用，只有在經(jīng)過(guò)一段時(shí)間的調(diào)整之后，才會(huì)有經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的轉(zhuǎn)化。

除了時(shí)滯性之外，還有貶值所能改善國(guó)際收支的必要條件。馬歇爾和勒那曾經(jīng)發(fā)現(xiàn)了著名的“馬歇爾——勒那定理”，即在總收入不變、貿(mào)易商品的供給具有完全彈性的條件下，貨幣貶值能夠改善國(guó)際收支的必要條件是進(jìn)出口商品需求彈性的絕對(duì)值大于1。依據(jù)這個(gè)定理，要貨幣貶值改善國(guó)際收支，則要有該國(guó)進(jìn)出口商品的需求彈性大于1。更進(jìn)一步，這種國(guó)際收支的改變能否對(duì)就業(yè)起到真正的作用呢，或者說(shuō)國(guó)際收支有改善，那么就業(yè)問(wèn)題就是真地好轉(zhuǎn)了嗎？通常情況下是國(guó)際收支的好轉(zhuǎn)，有經(jīng)常賬戶(hù)下或資本和金融賬戶(hù)下的好轉(zhuǎn)，如果只是某一個(gè)賬戶(hù)下的好轉(zhuǎn)，而另一個(gè)賬戶(hù)沒(méi)有變化或者惡化，那么就不能斷定就業(yè)情況就一定得到了緩解。如果是外資的涌入造成的國(guó)際收支的好轉(zhuǎn)，就要進(jìn)一步分析國(guó)內(nèi)的這種投資環(huán)境的好處，不能馬上就此斷定外資進(jìn)入對(duì)于國(guó)家的就業(yè)問(wèn)題是一個(gè)好轉(zhuǎn)，外資可以投入生產(chǎn)性行業(yè)也可以投入金融性的服務(wù)類(lèi)行業(yè)，或者采取間接投資的辦法，這些客觀上會(huì)對(duì)就業(yè)產(chǎn)生良好的影響，社會(huì)的就業(yè)率應(yīng)該會(huì)隨著這種外資的大量涌入開(kāi)始有較大幅度的上升，必須進(jìn)一步看到，是不是就業(yè)率真的很有持續(xù)性呢？未必。因?yàn)橥赓Y在一般情況下是比較有技術(shù)要求的產(chǎn)業(yè)，或者是比較追逐利潤(rùn)的行業(yè)部門(mén)，他們很重視個(gè)人的績(jī)效，很講求先進(jìn)技術(shù)的巨大生產(chǎn)性作用，所以在外資進(jìn)入的開(kāi)始階段，可能會(huì)有就業(yè)的上升，但是持續(xù)一段時(shí)間后很有可能因?yàn)榧夹g(shù)的要求，或者是該國(guó)居民的素質(zhì)因素，就不會(huì)給就業(yè)施加正面的影響，相反會(huì)使得就業(yè)率下滑。

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篇5

同時(shí)，在中國(guó)國(guó)內(nèi)，資本賬戶(hù)的開(kāi)放問(wèn)題也一直是理論界和政府決策層關(guān)注的熱點(diǎn)。國(guó)內(nèi)有很多學(xué)者認(rèn)為，缺乏彈性的匯率制度會(huì)影響中國(guó)政府的宏觀經(jīng)濟(jì)政策的效率。根據(jù)“蒙代爾三角”，在允許外資流入的情況下，固定匯率制度與靈活的貨幣政策是無(wú)法同時(shí)兼得的。在復(fù)雜多變的國(guó)際經(jīng)濟(jì)形勢(shì)面前，缺乏彈性的匯率制度可能意味著中國(guó)政府駕御全球經(jīng)濟(jì)的手段和能力受到限制。結(jié)合國(guó)際上要求人民幣升值的呼聲，實(shí)行市場(chǎng)化的浮動(dòng)匯率制度就被很多人認(rèn)為是中國(guó)政府理應(yīng)做出的合理選擇。事實(shí)真的如此嗎？

任何事物的發(fā)展都有一個(gè)過(guò)程，匯率制度的市場(chǎng)化改革，乃至資本賬戶(hù)的開(kāi)放，自然也不例外。從相對(duì)固定的盯住匯率制度到市場(chǎng)化的浮動(dòng)匯率制度，這中間的過(guò)程不可能一蹴而就。在過(guò)去10多年中，世界范圍內(nèi)此起彼伏的金融或貨幣危機(jī)，通常都是與過(guò)快的匯率制度改革聯(lián)系在一起的。東亞、南美、俄羅斯，都曾遭遇這樣的問(wèn)題。這為我們提供了直觀的經(jīng)驗(yàn)。所以，漸進(jìn)的改革和開(kāi)放可能是一個(gè)更合理的選擇。這是一個(gè)很直觀的判斷。但是，對(duì)于匯率制度改革這樣的重大理論性和政策性問(wèn)題，僅有一些初步的、直觀的判斷，是遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠的。直觀的經(jīng)驗(yàn)和感覺(jué)無(wú)法支撐理論觀點(diǎn)和政策選擇。這就需要我們進(jìn)行更深層次的探討。我們既要從理論上探討當(dāng)前中國(guó)匯率制度安排的合理性，分析其合理的發(fā)展方向；又要結(jié)合中國(guó)經(jīng)濟(jì)當(dāng)前的發(fā)展?fàn)顩r，分析不同匯率制度的可行性及其未來(lái)的走向。

匯率制度的改革牽涉方方面面的因素，原因在于匯率形成和調(diào)整過(guò)程的復(fù)雜性。在布雷頓森林體系崩潰以后，各國(guó)不再規(guī)定本國(guó)貨幣的含金量，國(guó)際貨幣領(lǐng)域進(jìn)入一個(gè)“無(wú)本位”、“無(wú)秩序”的時(shí)代。自此，貨幣在國(guó)際上就變成一種純粹的信用貨幣，其價(jià)值沒(méi)有任何明確的實(shí)物商品作為支撐。無(wú)論是購(gòu)買(mǎi)力還是國(guó)家經(jīng)濟(jì)實(shí)力，都不能為評(píng)判各國(guó)貨幣的相對(duì)價(jià)值提供一個(gè)穩(wěn)定的、可量化的標(biāo)準(zhǔn)。

離開(kāi)這一基礎(chǔ)，可能出現(xiàn)的是兩種情況：在固定匯率制度下，匯率受制于國(guó)家特定的經(jīng)濟(jì)、政治戰(zhàn)略，是依靠政府力量來(lái)設(shè)定和維持的；在市場(chǎng)化的浮動(dòng)匯率制度下，匯率日益被供求力量的對(duì)比所主導(dǎo)。就浮動(dòng)匯率制度來(lái)說(shuō)，我們知道，能夠?qū)κ袌?chǎng)供求產(chǎn)生作用的因素，不只是投資、生產(chǎn)、GDP或經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率這些可以觀察的經(jīng)濟(jì)力量，甚至還有各種無(wú)形的心理因素。所有這些因素都會(huì)影響市場(chǎng)上的供求狀況，進(jìn)而影響匯率的形成和變動(dòng)，使得外匯市場(chǎng)上的匯率波動(dòng)無(wú)常。

在諸多復(fù)雜的影響因素中，預(yù)期問(wèn)題不僅是理論研究上的一個(gè)熱點(diǎn)，也是市場(chǎng)實(shí)踐中人們始終關(guān)注的一個(gè)問(wèn)題?！把蛉盒?yīng)”、“匯率超調(diào)”以及“市場(chǎng)心理”或“市場(chǎng)情緒”等詞匯，經(jīng)常會(huì)出現(xiàn)于有關(guān)外匯市場(chǎng)和資本市場(chǎng)行情的研究報(bào)告中。這都是和預(yù)期因素相關(guān)的。預(yù)期影響匯率的一個(gè)典型案例就是所謂的“比索問(wèn)題”（Pesoproblem）。

在80年代，很多人在研究墨西哥的資本市場(chǎng)收益率時(shí)，發(fā)現(xiàn)墨西哥的平均資產(chǎn)收益率持續(xù)高于美國(guó)的同類(lèi)資產(chǎn)，他們把原因歸結(jié)為人們對(duì)墨西哥比索在未來(lái)貶值的預(yù)期。因?yàn)樵诋?dāng)時(shí)，人們普遍認(rèn)為比索的幣值被高估了，基于這樣的判斷，人們預(yù)期比索在未來(lái)的某一天必定要貶值。貶值意味著所持有的比索資產(chǎn)在未來(lái)只能換回更少的外國(guó)貨幣。

所以，他們?cè)诋?dāng)時(shí)只愿意支付較小價(jià)格來(lái)購(gòu)買(mǎi)比索資產(chǎn)，故而比索資產(chǎn)的平均收益率較高。這一現(xiàn)象被一些學(xué)者稱(chēng)為“比索問(wèn)題”。后來(lái)，“比索問(wèn)題”被進(jìn)一步發(fā)展為所謂的“災(zāi)害性事件預(yù)期”（CatastropheExpectation）。就是說(shuō)，在面對(duì)不確定的未來(lái)時(shí)，人們總會(huì)預(yù)測(cè)未來(lái)的某一天可能會(huì)出現(xiàn)某種不利的意外事件。當(dāng)這種意外事件能夠帶來(lái)極大的損失時(shí)，人們?cè)诋?dāng)前就會(huì)要求有某種保險(xiǎn)手段?；蛘咧苯酉虮ｋU(xiǎn)公司投保，如戰(zhàn)爭(zhēng)險(xiǎn)、意外傷殘險(xiǎn)等；或者要求在現(xiàn)在的交易行為中直接得到補(bǔ)償，如上面所說(shuō)的壓低現(xiàn)在的資產(chǎn)價(jià)格。對(duì)貨幣貶值的預(yù)期被推廣為對(duì)所有可能發(fā)生的災(zāi)害性事件的預(yù)期。在開(kāi)放、自由的環(huán)境中，災(zāi)害性事件預(yù)期的影響會(huì)進(jìn)一步擴(kuò)散和自我強(qiáng)化。在上面所說(shuō)的比索問(wèn)題中，幣值高估使人們預(yù)期貨幣在未來(lái)會(huì)貶值，導(dǎo)致資產(chǎn)收益率提高；這會(huì)引起更多的外資流入，進(jìn)而推動(dòng)比索的匯率進(jìn)一步上升；人們更加相信比索在未來(lái)某一天一定會(huì)貶值，而且貶值幅度將更大；這就要求比索資產(chǎn)提供更高的收益率。在這個(gè)過(guò)程中，貨幣的匯率不斷上升。這樣的循環(huán)會(huì)將匯率推到一個(gè)不可維持的高水平上，資本市場(chǎng)無(wú)法提供外資所要求的高收益率，進(jìn)而出現(xiàn)外資大規(guī)模撤出的現(xiàn)象，貨幣急劇貶值。在這個(gè)過(guò)程中，貶值的預(yù)期得到了自我實(shí)現(xiàn)。

在理論上，預(yù)期的影響或者“比索問(wèn)題”，已經(jīng)是人們所熟知的一個(gè)經(jīng)濟(jì)現(xiàn)象。這也是過(guò)去許多發(fā)展中國(guó)家在實(shí)行浮動(dòng)匯率制度時(shí)遇到的一個(gè)現(xiàn)實(shí)困境。對(duì)于諸多發(fā)展中國(guó)家來(lái)說(shuō)，本幣匯率在改革以前通常是高估的。實(shí)行市場(chǎng)化的浮動(dòng)匯率制度，使得“比索問(wèn)題”既具備了產(chǎn)生的條件，也具備了擴(kuò)散和自我強(qiáng)化、自我實(shí)現(xiàn)的條件。

具體到中國(guó)的匯率制度改革，上述的理論邏輯能否同樣適用呢？中國(guó)的經(jīng)常賬戶(hù)和資本賬戶(hù)都呈現(xiàn)順差，這也是國(guó)際上很多人認(rèn)為人民幣幣值被低估的理由。從這一點(diǎn)出發(fā)，人民幣似乎應(yīng)該升值，實(shí)行浮動(dòng)匯率制度似乎并不會(huì)遇到上述的那個(gè)困境。但事實(shí)并非如此。中國(guó)是一個(gè)尚處于改革和發(fā)展之中的國(guó)家，在今后一個(gè)較長(zhǎng)的時(shí)期內(nèi)，整體經(jīng)濟(jì)依然會(huì)處于一個(gè)結(jié)構(gòu)調(diào)整期中。這種結(jié)構(gòu)性調(diào)整任務(wù)加大了中國(guó)經(jīng)濟(jì)前景的不確定性。目前，經(jīng)常賬戶(hù)和資本賬戶(hù)的雙順差抵消了這種不確定性的影響，使得后者沒(méi)有引發(fā)人民幣貶值的預(yù)期。在實(shí)行浮動(dòng)匯率制度以后，人民幣匯率可以更準(zhǔn)確地反映市場(chǎng)上的資金供求狀況，人民幣升值的壓力被釋放，經(jīng)常賬戶(hù)和資本賬戶(hù)的收支狀況必定要重新調(diào)整。在此以后，市場(chǎng)上的預(yù)期就會(huì)發(fā)生變化，經(jīng)濟(jì)的結(jié)構(gòu)性調(diào)整所帶來(lái)的不確定性，使得人民幣匯率的未來(lái)走勢(shì)面臨更大的不確定性，從而引發(fā)人們的貶值預(yù)期。發(fā)展到這一步，人民幣將遭遇“比索問(wèn)題”，中國(guó)實(shí)行浮動(dòng)匯率制也同樣要面臨那個(gè)現(xiàn)實(shí)困境。

上面的理論邏輯支持了浮動(dòng)匯率制度不適合中國(guó)的觀點(diǎn)。反過(guò)來(lái)說(shuō)，當(dāng)前中國(guó)合理的選擇仍然是聯(lián)系匯率制度。接下來(lái)就必須說(shuō)明在當(dāng)前現(xiàn)實(shí)的條件下，中國(guó)的人民幣匯率制度改革以及整個(gè)資本賬戶(hù)的開(kāi)放應(yīng)該作一些什么樣的具體安排。

首先，聯(lián)系匯率制度并不是一成不變的。不僅其盯住對(duì)象可以調(diào)整，而且，還可以在其中逐步引入更多的市場(chǎng)因素。過(guò)去，中國(guó)在國(guó)際分工中的位置，使得美國(guó)成為中國(guó)最主要的資金和貿(mào)易往來(lái)對(duì)象。基于這樣的情況，人民幣匯率一直是以美元為盯住對(duì)象。隨著中國(guó)在全球分工體系中位置的變化，中國(guó)與亞洲、歐洲之間的貿(mào)易和資金往來(lái)越來(lái)越多。這就要求人民幣的匯率應(yīng)該盯住一籃子貨幣，包括日元、歐元等國(guó)際上主要的貨幣。其中各種貨幣的相對(duì)比例應(yīng)該隨著對(duì)外貿(mào)易和外資結(jié)構(gòu)的變化而做相應(yīng)的調(diào)整。而且，在設(shè)定人民幣與一籃子貨幣之間的匯率時(shí)，應(yīng)該充分考慮市場(chǎng)上資金的相對(duì)供求狀況。

在這里必須注意的一點(diǎn)是，在當(dāng)前中國(guó)經(jīng)濟(jì)的現(xiàn)實(shí)條件下，市場(chǎng)上的資金供求狀況不能成為人民幣匯率形成和調(diào)整的決定因素。因?yàn)橹袊?guó)經(jīng)濟(jì)在今后較長(zhǎng)一段時(shí)期內(nèi)仍然會(huì)處于一個(gè)結(jié)構(gòu)調(diào)整期中，反映在國(guó)際收支上，同樣也要面臨結(jié)構(gòu)性調(diào)整的任務(wù)。雖然在浮動(dòng)匯率制下，匯率機(jī)制的自發(fā)作用也能夠調(diào)整國(guó)際收支，但是它對(duì)于國(guó)際收支的結(jié)構(gòu)性調(diào)整往往是無(wú)效的。所以，在人民幣匯率的形成和調(diào)整過(guò)程中，必須更多地體現(xiàn)政府對(duì)經(jīng)濟(jì)進(jìn)行結(jié)構(gòu)性調(diào)整的自覺(jué)性。

其次，必須協(xié)調(diào)人民幣匯率制度改革和資本市場(chǎng)開(kāi)放之間的關(guān)系。改革人民幣匯率制度和開(kāi)放資本市場(chǎng)是中國(guó)開(kāi)放資本賬戶(hù)的兩個(gè)重要環(huán)節(jié)。這兩者是相互影響的，所以必須考慮它們之間的關(guān)系。

前面已經(jīng)說(shuō)過(guò)，浮動(dòng)匯率制度不是中國(guó)的合理選擇。只有在中國(guó)經(jīng)濟(jì)的結(jié)構(gòu)性調(diào)整任務(wù)基本完成以后，實(shí)行浮動(dòng)匯率制才能避免“比索問(wèn)題”帶來(lái)的困境。所以在今后一段時(shí)期內(nèi)，資本市場(chǎng)的開(kāi)放應(yīng)該先于人民幣匯率的市場(chǎng)化改革。一方面，中國(guó)經(jīng)濟(jì)的結(jié)構(gòu)性調(diào)整需要大量的外資，這對(duì)資本市場(chǎng)的開(kāi)放提出了現(xiàn)實(shí)的要求；另一方面，在人民幣匯率市場(chǎng)化改革以前，國(guó)際收支的順差可以抑制對(duì)人民幣貶值的預(yù)期，維持人民幣升值的預(yù)期，這有助于把外資所要求的收益率水平控制在我國(guó)資本市場(chǎng)能夠提供的程度之內(nèi)。這對(duì)于吸引外資、發(fā)展中國(guó)的資本市場(chǎng)、促進(jìn)中國(guó)的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整，都是有好處的。

篇6

[關(guān)鍵詞]匯率風(fēng)險(xiǎn)，外匯資產(chǎn)，外匯業(yè)務(wù)，償付能力，資金運(yùn)用

目前保險(xiǎn)業(yè)有超過(guò)100億美元的外匯資產(chǎn)，主要來(lái)源于保險(xiǎn)公司海外上市融資，外匯保單業(yè)務(wù)收入，少量外資、合資保險(xiǎn)公司的資本金和外匯運(yùn)營(yíng)資金，以及中資保險(xiǎn)公司股份制改造中吸收的外資股份等，其中以人保財(cái)險(xiǎn)、中國(guó)人壽和中國(guó)平安三大公司的海外融資為主。自匯率形成機(jī)制改革以來(lái)，保險(xiǎn)公司外匯資產(chǎn)面臨嚴(yán)重的匯率風(fēng)險(xiǎn)。至2005年末，人民幣對(duì)美元的匯率上升了2.5%，由此造成中國(guó)人壽、人保財(cái)險(xiǎn)和中國(guó)平安13.6億元人民幣的匯兌損失。在人民幣預(yù)期升值的情況下，保險(xiǎn)公司若不及時(shí)采取有效措施，損失還將進(jìn)一步擴(kuò)大。因此，盡快提高匯率風(fēng)險(xiǎn)管理水平已成為各保險(xiǎn)公司的當(dāng)務(wù)之急。特別是保險(xiǎn)公司海外投資政策的放開(kāi)，對(duì)保險(xiǎn)公司的匯率風(fēng)險(xiǎn)管理水平提出了更高的要求。

一、保險(xiǎn)公司匯率風(fēng)險(xiǎn)的類(lèi)型及特點(diǎn)

匯率風(fēng)險(xiǎn)，又稱(chēng)外匯風(fēng)險(xiǎn)，是指經(jīng)濟(jì)主體在涉外業(yè)務(wù)中因匯率波動(dòng)而蒙受損失的可能性。保險(xiǎn)公司所面臨的匯率風(fēng)險(xiǎn)通常是由于匯率波動(dòng)的時(shí)間差、地區(qū)差以及幣種和期限結(jié)構(gòu)不匹配等因素造成的。匯率變動(dòng)帶給保險(xiǎn)公司的風(fēng)險(xiǎn)可以概括為三種類(lèi)型：交易風(fēng)險(xiǎn)、折算風(fēng)險(xiǎn)和經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)。其中，交易風(fēng)險(xiǎn)是指以外匯計(jì)價(jià)成交的交易因匯率波動(dòng)而引起收益或虧損的可能性；折算風(fēng)險(xiǎn)是指公司為了編制財(cái)務(wù)報(bào)表，將以外匯表示的資產(chǎn)和負(fù)債換算成本幣表示的資產(chǎn)和負(fù)債時(shí)所面臨的風(fēng)險(xiǎn)，它會(huì)影響企業(yè)向股東和社會(huì)公開(kāi)財(cái)務(wù)報(bào)表的結(jié)果；經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)是指由于意料之外的外匯匯率變化而導(dǎo)致公司未來(lái)經(jīng)營(yíng)收益增減的不確定性。

以上三類(lèi)外匯風(fēng)險(xiǎn)的不同特點(diǎn)，見(jiàn)表1。

由于持有外匯負(fù)債、存在對(duì)外支付需求以及經(jīng)營(yíng)外匯相關(guān)業(yè)務(wù)的要求等方面的考慮，保險(xiǎn)公司需持有一定數(shù)量的外匯；同時(shí)，由于保險(xiǎn)公司所持有的外匯資產(chǎn)的數(shù)量是動(dòng)態(tài)變化的，因此，保險(xiǎn)公司所面臨的匯率風(fēng)險(xiǎn)既包括編制財(cái)務(wù)報(bào)表時(shí)面臨的折算風(fēng)險(xiǎn)、匯兌交易時(shí)面臨的交易風(fēng)險(xiǎn)，也包括潛在不確定性導(dǎo)致的經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)。

二、匯率風(fēng)險(xiǎn)對(duì)保險(xiǎn)公司造成的潛在影響

在保險(xiǎn)公司經(jīng)營(yíng)管理過(guò)程中，匯率風(fēng)險(xiǎn)對(duì)保險(xiǎn)公司的外匯資產(chǎn)和負(fù)債、外匯業(yè)務(wù)、償付能力以及投融資活動(dòng)產(chǎn)生重大影響，形成潛在威脅。

(一)在外匯資產(chǎn)和負(fù)債方面

匯率變動(dòng)對(duì)保險(xiǎn)公司的影響主要取決于外幣凈敞口是在資產(chǎn)方還是在負(fù)債方，主要體現(xiàn)為外幣資產(chǎn)和負(fù)債不匹配帶來(lái)的重估風(fēng)險(xiǎn)。

一方面，保險(xiǎn)公司所持有的外匯資本金會(huì)因?yàn)閰R率的變動(dòng)而影響其實(shí)際價(jià)值。人民幣升值會(huì)給持有美元資產(chǎn)的保險(xiǎn)公司帶來(lái)負(fù)的財(cái)富效應(yīng)，導(dǎo)致以本幣計(jì)算的外匯資本金縮水。

根據(jù)亞洲開(kāi)發(fā)銀行和德意志銀行的預(yù)測(cè)，2006年人民幣可能升值3%-4%，摩根士坦利則認(rèn)為，到2006年底人民幣對(duì)美元的匯率將達(dá)到7.5。分析匯率改革以來(lái)人民幣對(duì)美元的匯率走勢(shì)(見(jiàn)圖1)發(fā)現(xiàn)，在今后一段時(shí)期內(nèi)，人民幣將繼續(xù)保持穩(wěn)中有升的趨勢(shì)，而且這一趨勢(shì)將持續(xù)較長(zhǎng)時(shí)期。如果不采取匯率風(fēng)險(xiǎn)防范措施，保險(xiǎn)業(yè)現(xiàn)在所持有的外匯資產(chǎn)將遭受更大損失。

另一方面，對(duì)外匯負(fù)債來(lái)說(shuō)，保險(xiǎn)公司的外匯負(fù)債主要是應(yīng)付外匯賠款。人民幣升值將使保險(xiǎn)公司在支付等額的外幣賠款時(shí)所對(duì)應(yīng)的人民幣實(shí)際價(jià)值降低。

總之，如果外幣資產(chǎn)多于外幣負(fù)債，凈敞口在資產(chǎn)方，人民幣升值雖然會(huì)導(dǎo)致外幣資產(chǎn)和負(fù)債在折算成人民幣時(shí)都有所減少，但資產(chǎn)減少的更多，從而對(duì)保險(xiǎn)公司造成不利影響；如果外幣凈敞口在負(fù)債方，人民幣升值則會(huì)帶來(lái)正面影響。

(二)在外匯業(yè)務(wù)方面

匯率變化對(duì)保險(xiǎn)公司業(yè)務(wù)的影響主要體現(xiàn)在三個(gè)方面：

1.影響外幣保單的實(shí)際人民幣收入。外幣保單與國(guó)內(nèi)一般保單最大的差異，是外幣保單是以外幣定價(jià)。保戶(hù)用外幣繳納保險(xiǎn)費(fèi)，保險(xiǎn)公司在給付滿(mǎn)期金或理賠金時(shí)，也依保戶(hù)指定的外幣支付。人民幣升值將使保險(xiǎn)公司外幣保單的實(shí)際人民幣收入下降。

2.影響保險(xiǎn)公司的再保經(jīng)營(yíng)。由于保險(xiǎn)公司的直保業(yè)務(wù)通常是用人民幣計(jì)價(jià)，如果在再保業(yè)務(wù)中再保攤回賠款以美元計(jì)價(jià)，那么在人民幣升值的情況下，再保實(shí)際攤回賠款的人民幣價(jià)值將會(huì)下降，保險(xiǎn)公司所承擔(dān)的實(shí)際自負(fù)賠款額度上升，從而增加了保險(xiǎn)公司的業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。

3.影響保險(xiǎn)外匯業(yè)務(wù)需求。長(zhǎng)期持有外幣資產(chǎn)的民眾在匯率風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)提高后，會(huì)主動(dòng)尋求規(guī)避匯率風(fēng)險(xiǎn)和分散投資風(fēng)險(xiǎn)的措施，從而大大增加對(duì)長(zhǎng)期型的外幣保單，如外匯儲(chǔ)蓄類(lèi)保險(xiǎn)(外幣的教育金保險(xiǎn))、外幣投資類(lèi)保險(xiǎn)等投資理財(cái)性質(zhì)的保險(xiǎn)產(chǎn)品的需求，這將為保險(xiǎn)公司拓展保險(xiǎn)業(yè)務(wù)創(chuàng)造出巨大的市場(chǎng)空間。盡管當(dāng)前外匯保險(xiǎn)業(yè)務(wù)范圍，僅限于人身意外險(xiǎn)和財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)等短期險(xiǎn)種，不包括投資理財(cái)性質(zhì)的保險(xiǎn)產(chǎn)品和長(zhǎng)期壽險(xiǎn)，隨著經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的變化，境內(nèi)居民購(gòu)買(mǎi)外匯人身保險(xiǎn)的限制將會(huì)逐步放寬，境內(nèi)保險(xiǎn)公司將逐漸可以經(jīng)營(yíng)長(zhǎng)期型外幣保單、甚至是投資理財(cái)類(lèi)外幣保單業(yè)務(wù)。

(三)在保險(xiǎn)公司償付能力方面

保險(xiǎn)公司的償付能力是影響公司經(jīng)營(yíng)的最重要因素。影響保險(xiǎn)公司償付能力的因素主要有資本金、準(zhǔn)備金和公積金、業(yè)務(wù)規(guī)模及保險(xiǎn)費(fèi)率。除此之外，保險(xiǎn)資金的運(yùn)用、再保險(xiǎn)業(yè)務(wù)等情況也會(huì)對(duì)償付能力產(chǎn)生影響。

人民幣升值會(huì)引起保險(xiǎn)公司外匯資本金的實(shí)際人民幣價(jià)值貶值，也會(huì)給公司的業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)帶來(lái)重大影響，進(jìn)而，會(huì)影響到保險(xiǎn)公司的償付能力。在外匯資金投資方面，由于政策的限制，中資保險(xiǎn)公司不能進(jìn)行外匯衍生品交易，這使得保險(xiǎn)公司無(wú)法利用金融衍生產(chǎn)品作為對(duì)沖工具來(lái)規(guī)避匯率風(fēng)險(xiǎn)。在保險(xiǎn)外匯資金投資收益不高的情況下，如果未來(lái)人民幣升值幅度過(guò)大，所獲得的投資收益將無(wú)法彌補(bǔ)匯率變動(dòng)所帶來(lái)的損失，也會(huì)對(duì)保險(xiǎn)公司的償付能力帶來(lái)一定影響。

(四)在引進(jìn)戰(zhàn)略投資者方面

匯率變動(dòng)也會(huì)對(duì)國(guó)際商業(yè)資本的進(jìn)入產(chǎn)生影響。從積極因素看，對(duì)于已進(jìn)人中國(guó)的外國(guó)直接投資，其利潤(rùn)匯出因人民幣升值而實(shí)實(shí)在在地獲得增加，其所獲得的人民幣收益的國(guó)際購(gòu)買(mǎi)力也得到了提高，匯兌收益將促進(jìn)已進(jìn)入外資的擴(kuò)張。在此示范效應(yīng)下，如果海外預(yù)期人民幣繼續(xù)升值，將有利于增強(qiáng)我國(guó)保險(xiǎn)公司在引進(jìn)戰(zhàn)略投資者時(shí)的談判地位；

從消極方面看，初始資本門(mén)檻提高將對(duì)新資本的進(jìn)入產(chǎn)生抑制作用。一國(guó)貨幣升值后，就會(huì)使該國(guó)成為更昂貴的投資地。人民幣匯率升值將導(dǎo)致中國(guó)對(duì)外資的吸引力下降，減少外商對(duì)中國(guó)的直接投資。

(五)在海外并購(gòu)方面

海外并購(gòu)是我國(guó)保險(xiǎn)公司實(shí)現(xiàn)國(guó)際化的主要途徑。匯率變動(dòng)會(huì)影響國(guó)內(nèi)保險(xiǎn)企業(yè)的并購(gòu)成本，從而在一定程度上影響保險(xiǎn)企業(yè)的對(duì)外投資能力。一方面，人民幣升值，企業(yè)進(jìn)行對(duì)外投資時(shí)，一定數(shù)量的人民幣兌換的外幣數(shù)量就會(huì)相應(yīng)增多，這將在一定程度上刺激中國(guó)保險(xiǎn)企業(yè)的海外擴(kuò)張欲望。另一方面，人民幣升值后，保險(xiǎn)公司外債本息還付壓力減小，可以在外國(guó)向當(dāng)?shù)亟鹑跈C(jī)構(gòu)貸款，適時(shí)進(jìn)行海外并購(gòu)。

三、保險(xiǎn)公司匯率風(fēng)險(xiǎn)的防范與化解

隨著國(guó)家外匯政策的逐步開(kāi)放，保險(xiǎn)公司的業(yè)務(wù)范圍和投資領(lǐng)域也在逐步擴(kuò)大，這對(duì)保險(xiǎn)公司匯率風(fēng)險(xiǎn)管理提出了更高的要求。保險(xiǎn)公司應(yīng)增強(qiáng)緊迫感，學(xué)習(xí)運(yùn)用先進(jìn)的匯率風(fēng)險(xiǎn)管理工具和方法，盡快提高匯率風(fēng)險(xiǎn)管理水平。

(一)樹(shù)立匯率風(fēng)險(xiǎn)防范意識(shí)

長(zhǎng)期以來(lái)，中國(guó)的人民幣匯率水平保持相對(duì)穩(wěn)定，這使得一些保險(xiǎn)公司的匯率風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)較弱，把為防范匯率風(fēng)險(xiǎn)所付出的成本看作是額外負(fù)擔(dān)?，F(xiàn)在隨著人民幣匯率靈活性的逐漸增大，各保險(xiǎn)公司必須要增強(qiáng)匯率風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)。保險(xiǎn)公司必須要在公司內(nèi)樹(shù)立全面、全員、全過(guò)程的風(fēng)險(xiǎn)管理意識(shí)，培育公司統(tǒng)一的風(fēng)險(xiǎn)管理文化，依靠最高管理者到基層員工各個(gè)層次的相互配合，把風(fēng)險(xiǎn)管理貫穿到業(yè)務(wù)的每個(gè)環(huán)節(jié)。

(二)完善匯率風(fēng)險(xiǎn)管理體系

為了更加系統(tǒng)、有效地管理匯率風(fēng)險(xiǎn)，保險(xiǎn)公司要改善公司治理結(jié)構(gòu)，完善風(fēng)險(xiǎn)管理的組織架構(gòu)，建立分工合理、職責(zé)明確、關(guān)系清晰的組織體系，制定匯率風(fēng)險(xiǎn)管理方面的相關(guān)制度，為匯率風(fēng)險(xiǎn)的有效控制提供必要的前提條件。應(yīng)建立科學(xué)、有效的激勵(lì)約束機(jī)制，建立風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后的績(jī)效考核標(biāo)準(zhǔn)和激勵(lì)制度，激勵(lì)經(jīng)營(yíng)管理人員不斷提升匯率風(fēng)險(xiǎn)的管理水平。要建立風(fēng)險(xiǎn)責(zé)任制度和檢查制度，明確各崗位的義務(wù)和職責(zé)，并通過(guò)風(fēng)險(xiǎn)管理部門(mén)、合規(guī)部門(mén)和審計(jì)部門(mén)的監(jiān)督，促進(jìn)匯率風(fēng)險(xiǎn)管理相關(guān)制度的有效執(zhí)行。

(三)加強(qiáng)保險(xiǎn)外匯資金運(yùn)用管理

保險(xiǎn)公司可以通過(guò)加強(qiáng)保險(xiǎn)外匯資金的運(yùn)用管理，提高保險(xiǎn)外匯資金的經(jīng)營(yíng)效率等途徑，減弱甚至抵消匯率浮動(dòng)帶來(lái)的損失。

1.加強(qiáng)資產(chǎn)負(fù)債管理

加強(qiáng)外匯資金的資產(chǎn)負(fù)債管理是加強(qiáng)外匯資金運(yùn)用管理的前提。保險(xiǎn)公司應(yīng)在充分考慮外匯資產(chǎn)和負(fù)債特征的基礎(chǔ)上，制定外匯資金投資策略，使不同的外匯資產(chǎn)和負(fù)債在數(shù)額、期限、性質(zhì)、成本收益上相匹配，以便有效控制匯率風(fēng)險(xiǎn)。

2.擴(kuò)大保險(xiǎn)外匯資金運(yùn)用規(guī)模

某保險(xiǎn)集團(tuán)公司海外投資收益率扣除匯兌損失后，依然高于國(guó)內(nèi)投資，從一個(gè)側(cè)面說(shuō)明擴(kuò)大保險(xiǎn)外匯資金的運(yùn)用可以從一定程度上減少匯率損失。因此，保險(xiǎn)公司和監(jiān)管機(jī)構(gòu)應(yīng)共同努力，擴(kuò)大外匯資金運(yùn)用規(guī)模，實(shí)現(xiàn)外匯資金有效益的流動(dòng)，以收益沖抵匯率風(fēng)險(xiǎn)帶來(lái)的損失。

3.提高保險(xiǎn)外匯資金投資績(jī)效

即使在人民幣存在預(yù)期升值的情況下，選擇適當(dāng)?shù)耐顿Y渠道、提高保險(xiǎn)外匯資金的投資績(jī)效依然有可能抵消匯兌損失的影響。根據(jù)《保險(xiǎn)外匯資金境外運(yùn)用管理暫行辦法》及實(shí)施細(xì)則的規(guī)定，保險(xiǎn)公司的外匯資金可投資于銀行存款、外國(guó)債券、銀行票據(jù)、大額可轉(zhuǎn)讓存單以及中國(guó)企業(yè)海外上市股票等投資工具。但目前，保險(xiǎn)外匯資金的投資領(lǐng)域主要集中在境內(nèi)銀行存款，投資品種比較單一，收益局限性較大。因此，保險(xiǎn)公司應(yīng)拓展外匯資金的投資渠道，優(yōu)化投資組合，以提高外匯資金的投資收益，減弱匯率風(fēng)險(xiǎn)的消極影響。

4.充分利用專(zhuān)業(yè)投資管理公司

根據(jù)規(guī)定，保險(xiǎn)外匯資金的境外運(yùn)用應(yīng)該實(shí)行托管制，并委托境內(nèi)保險(xiǎn)資產(chǎn)管理公司或境外專(zhuān)業(yè)投資管理機(jī)構(gòu)管理。同時(shí)，由于各保險(xiǎn)公司單獨(dú)進(jìn)行外匯資金投資的成本較高，因此可以選擇委托資產(chǎn)管理公司投資的方式，通過(guò)外匯資金投資專(zhuān)業(yè)化來(lái)提高投資績(jī)效、降低匯率風(fēng)險(xiǎn)帶來(lái)的損失。

(四)使用金融產(chǎn)品交易

管理匯率風(fēng)險(xiǎn)是保險(xiǎn)公司面臨的嚴(yán)峻挑戰(zhàn)，這有賴(lài)于金融衍生品市場(chǎng)的完善，尤其是外匯衍生品的豐富。對(duì)遠(yuǎn)期、掉期業(yè)務(wù)等金融工具的有效使用有助于保險(xiǎn)公司防范匯率風(fēng)險(xiǎn)。由于目前市場(chǎng)上缺乏人民幣匯率衍生工具，所以，通過(guò)資金管理的方式，即資產(chǎn)負(fù)債方式來(lái)管理匯率風(fēng)險(xiǎn)比較適合保險(xiǎn)公司。保險(xiǎn)監(jiān)管機(jī)構(gòu)應(yīng)逐步放寬避險(xiǎn)工具的使用，切實(shí)做好對(duì)沖方面的制度安排，并取消對(duì)保險(xiǎn)資金投資金融衍生品部分限制，以便保險(xiǎn)公司能夠更好地規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)。

(五)合理配置外匯資產(chǎn)幣種

由于外匯市場(chǎng)上，各外匯對(duì)人民幣的匯率波動(dòng)情況不一樣，為分散外匯波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)，可以考慮對(duì)外匯資產(chǎn)的幣種及相應(yīng)的持有量進(jìn)行調(diào)整，使一幣種外匯資產(chǎn)升值所帶來(lái)的影響與另一幣種外匯資產(chǎn)貶值所帶來(lái)的影響產(chǎn)生抵消效應(yīng)，從而從一定程度上緩解匯率風(fēng)險(xiǎn)，實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)的保值增值。例如，在當(dāng)前時(shí)期內(nèi)，根據(jù)匯率走勢(shì)，可以適當(dāng)減少美元資產(chǎn)持有量、增加歐元資產(chǎn)持有量。但是，由于各外幣之間以及外幣與人民幣之間存在多重關(guān)系，影響匯率波動(dòng)的因素增多、也更加復(fù)雜，所面臨的風(fēng)險(xiǎn)也相對(duì)較大，因此，現(xiàn)階段不宜過(guò)多進(jìn)行外幣間的對(duì)沖。

篇7

從上述的交易過(guò)程不難看出,遠(yuǎn)期外匯交易的實(shí)質(zhì)是外貿(mào)企業(yè)將匯率波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)嫁給銀行。所以銀行除向企業(yè)收取手續(xù)費(fèi)外,還要向企業(yè)收取風(fēng)險(xiǎn)保險(xiǎn)費(fèi),即防范風(fēng)險(xiǎn)的成本。這一成本一般是以成交日的遠(yuǎn)期匯率與交割日的即期匯率之間的差額來(lái)表示。但因交割日的即期匯率很難確定,所以便用成交日的即期匯率來(lái)代替,即假使成交日的即期匯率等于交割日的即期匯率。

運(yùn)用遠(yuǎn)期外匯交易來(lái)防范匯率的風(fēng)險(xiǎn)已被國(guó)內(nèi)外眾多企業(yè)證明為一種有效的方法。但也有較明顯的缺點(diǎn)。采用這種交易方式,要求外貿(mào)企業(yè)在簽訂外匯買(mǎi)賣(mài)合同時(shí),必須確定企業(yè)未來(lái)收付的外匯金額,收付期限和交割日等。因?yàn)楹贤坏┖灦?就需按時(shí)按量進(jìn)行交割,這也是遠(yuǎn)期外匯交易的一個(gè)基本特點(diǎn),即側(cè)重契約的商業(yè)行為。但對(duì)外貿(mào)企業(yè)來(lái)說(shuō),外匯收付期限和交割日一般很難確定,為了避免遠(yuǎn)期外匯交易的這一弊端,外貿(mào)企業(yè)可利用由遠(yuǎn)期外匯交易所派生出來(lái)的擇期外匯交易來(lái)回避匯率風(fēng)險(xiǎn)。

擇期外匯交易,就是在外匯買(mǎi)賣(mài)合同中不規(guī)定固定的交割日期,而只規(guī)定一個(gè)交割的時(shí)間范圍,企業(yè)根據(jù)自己的情況選擇某日辦理交割。這種交易方式與遠(yuǎn)期外匯交易方式相比大大方便了外貿(mào)企業(yè),增加了企業(yè)的活動(dòng)余地,但在采用這一方式進(jìn)行交易時(shí),企業(yè)應(yīng)注意國(guó)內(nèi)外各銀行對(duì)擇期的時(shí)間范圍的不同規(guī)定。如果中國(guó)銀行開(kāi)辦的擇期外匯交易時(shí)間范圍是3個(gè)月,則在成交后的第三天起到3個(gè)月的到期日止的任何一天,客戶(hù)都有權(quán)要求銀行進(jìn)行交割,但必須提前5個(gè)工作日通知銀行。

外匯期貨交易是指協(xié)約雙方同意在未來(lái)某一日期按約定的匯率買(mǎi)賣(mài)一定數(shù)量外幣的交易。它與遠(yuǎn)期外匯交易相比,具有三個(gè)優(yōu)點(diǎn):(1)投資者范圍擴(kuò)大。在外匯期貨市場(chǎng)上,只要按規(guī)定繳納了保證金,任何投資者(不論大企業(yè)、小企業(yè)或個(gè)人)均可通過(guò)經(jīng)紀(jì)人進(jìn)行外匯期貨交易。但是在遠(yuǎn)期外匯交易中,投資者的范圍則比較小,一般是與銀行有良好業(yè)務(wù)關(guān)系的大企業(yè)和信譽(yù)良好的證券交易商才有資格。(2)市場(chǎng)流動(dòng)性大,市場(chǎng)效率比較高。在外匯期貨市場(chǎng)上有大量的套期保值者和投機(jī)者存在,所以外匯期貨市場(chǎng)上的流動(dòng)性比較大。(3)外匯期貨契約是標(biāo)準(zhǔn)化的合約,交易的貨幣也僅限于少數(shù)幣種,所以外匯期貨合約比較容易轉(zhuǎn)手和結(jié)算。

外匯期貨交易是于1972年5月16日在美國(guó)芝加哥商品交易所的國(guó)際貨幣市場(chǎng)上首先出現(xiàn)的。經(jīng)過(guò)多年發(fā)展,成為當(dāng)前外貿(mào)企業(yè)防范匯率風(fēng)險(xiǎn)的主要手段。

外匯期貨交易的目的不外乎兩個(gè):一是套期保值,二是投機(jī)。從外貿(mào)企業(yè)的實(shí)際情況來(lái)看,一般外貿(mào)企業(yè)做期貨交易大多是為了套期保值,從而避免或減少企業(yè)的貨幣損失。

由于外匯期貨套期保值交易在匯率變動(dòng)不利于進(jìn)口企業(yè)的情況下,可以使進(jìn)口企業(yè)少損失一些外匯,但當(dāng)匯率變動(dòng)有利于進(jìn)口企業(yè)時(shí),它又要使進(jìn)口企業(yè)的外匯盈余少一些,這就是外匯期貨套期保值的特點(diǎn)。1982年,費(fèi)城股票交易所最先開(kāi)始了外匯期權(quán)交易。1984年,美國(guó)芝加哥商品交易所(CME)的國(guó)際貨幣市場(chǎng)也開(kāi)始了外匯期權(quán)的業(yè)務(wù)。外匯期權(quán)交易與期貨交易一樣,具有嚴(yán)格的合同要求,它所買(mǎi)賣(mài)的貨幣,一般都是可自由兌換的硬通貨,匯率采用浮動(dòng)制。期權(quán)的到期日與外匯期貨市場(chǎng)的交貨期完全相同。其特殊性?xún)H僅表現(xiàn)在外匯期權(quán)的最后交易日是到期月份的第三個(gè)星期三之前的星期五。

外匯期權(quán)交易除具備上面所提到的一般特點(diǎn)外,還具有其獨(dú)特的優(yōu)越性,主要表現(xiàn)在:(1)外匯期權(quán)交易可固定保值成本,使其僅限于期權(quán)費(fèi);(2)外匯期權(quán)交易可對(duì)未來(lái)發(fā)生與否的不確定的外匯交易進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)管理,因?yàn)槠跈?quán)交易獲得的是一種權(quán)利而不是義務(wù),外匯期權(quán)的執(zhí)行與否,必須視約定價(jià)格的計(jì)價(jià)貨幣是升值還是貶值而定。

在進(jìn)出口貿(mào)易中,如果進(jìn)口商事先采用的是外匯期權(quán)交易,那么在匯率變動(dòng)不利于自己的情況下,就可能通過(guò)放棄履行期權(quán),而使其損失僅限于其所預(yù)付的期權(quán)費(fèi)。但如果采取外匯期貨交易,那么到期時(shí)就必須實(shí)際履行期貨交易業(yè)務(wù)。如果外匯期貨發(fā)生虧損,也就必須用現(xiàn)貨的盈利來(lái)彌補(bǔ)這種虧損,這樣套期保值的作用便大打折扣了。正是基于以上的原因,近年來(lái),外匯期權(quán)交易發(fā)展很快。投資者為了更好地回避匯率風(fēng)險(xiǎn),大多采取外匯期權(quán)與外匯期貨混合操作的方法,從而為匯率風(fēng)險(xiǎn)的回避提供了更好的方式。

篇8

2002年末以來(lái)，在美、日等國(guó)以及IMF等國(guó)際組織言論的引導(dǎo)下，人民幣匯率水平問(wèn)題又一次成為了國(guó)際國(guó)內(nèi)關(guān)注的焦點(diǎn)。與1997年?yáng)|南亞金融危機(jī)期間形成鮮明對(duì)照的是，這一次不再是討論人民幣是否應(yīng)該貶值的問(wèn)題，而是聚焦于人民幣目前面臨的升值壓力。國(guó)內(nèi)學(xué)者就此問(wèn)題的看法基本分為兩類(lèi)：一種認(rèn)為目前人民幣匯率確實(shí)被低估了，應(yīng)該（小幅）升值；另一種則認(rèn)為應(yīng)該繼續(xù)維持目前的匯率水平。可見(jiàn)即便是最為保守的觀點(diǎn)也不再認(rèn)為人民幣匯率存在貶值的可能，貶值之音似乎已經(jīng)銷(xiāo)聲匿跡。

匯率是兩國(guó)貨幣的比價(jià)。因此本文試圖把人民幣匯率問(wèn)題回歸到其貨幣問(wèn)題的本質(zhì)，在區(qū)分短期匯率決定和長(zhǎng)期匯率決定的基礎(chǔ)上，側(cè)重于從貨幣供應(yīng)量和物價(jià)趨勢(shì)的角度，探討人民幣匯率水平由短期升值壓力和長(zhǎng)期貶值壓力所構(gòu)成的困境。

一、人民幣短期匯率面臨的升值壓力

短期匯率水平是由外匯市場(chǎng)的供求狀況決定的。由于我國(guó)至今實(shí)行的是對(duì)貿(mào)易的強(qiáng)制結(jié)售匯制和對(duì)銀行外匯頭寸的額度管理，因此非政府部門(mén)對(duì)外匯保有量的調(diào)節(jié)余地不大，致使國(guó)際收支的差額基本上都被反映到了外匯市場(chǎng)的供求量上。又由于我國(guó)自1994年起就進(jìn)入經(jīng)常項(xiàng)目、金融與資本項(xiàng)目雙順差的格局（僅1998年例外），因此在國(guó)內(nèi)外匯市場(chǎng)上，外匯的供給遠(yuǎn)大于外匯的需求，使得央行不得不大量買(mǎi)人外匯以維持人民幣匯率的穩(wěn)定，以致我國(guó)外匯儲(chǔ)備急劇增加?？梢?jiàn)，從市場(chǎng)實(shí)際外匯供求的角度來(lái)看，人民幣在一段時(shí)期以來(lái)一直面臨著升值的巨大壓力，完全依靠著央行在匯市單方面的買(mǎi)匯干預(yù)才避免了匯率升值的發(fā)生。而國(guó)際收支的雙順差以及外匯儲(chǔ)備的快速增加也正是國(guó)際輿論攻擊我國(guó)操縱人民幣匯率、低估幣值的主要理由之一。

所以，目前人民幣確實(shí)面臨著短期升值的巨大壓力。

二、人民幣長(zhǎng)期匯率面臨潛在的貶值趨勢(shì)

（一）購(gòu)買(mǎi)力平價(jià)模型是對(duì)當(dāng)前均衡匯率水平的測(cè)定

較多的經(jīng)濟(jì)學(xué)家認(rèn)同購(gòu)買(mǎi)力平價(jià)模型是信用本位制下尋求均衡匯率水平的基石。盡管對(duì)模型中使用的物價(jià)概念，如商品范圍、權(quán)重等因素的處理各有不同，但無(wú)論是國(guó)際金融機(jī)構(gòu)、國(guó)外學(xué)者，還是國(guó)內(nèi)專(zhuān)家，在近期計(jì)算得到的人民幣對(duì)美元的購(gòu)買(mǎi)力平價(jià)水平都遠(yuǎn)低于目前1美元兌換8.27元人民幣的市場(chǎng)匯率水平。正是根據(jù)這一研究結(jié)果，許多中外學(xué)者認(rèn)同當(dāng)前人民幣匯率被低估了。

絕對(duì)購(gòu)買(mǎi)力平價(jià)模型關(guān)注的是某一時(shí)點(diǎn)上中外的物價(jià)水平，相對(duì)購(gòu)買(mǎi)力平價(jià)模型關(guān)注的是至某一時(shí)點(diǎn)止的過(guò)去一段時(shí)期內(nèi)發(fā)生的相對(duì)物價(jià)的變化，可見(jiàn)購(gòu)買(mǎi)力平價(jià)模型是通過(guò)對(duì)至今為止的物價(jià)的計(jì)算，求得當(dāng)前均衡匯率的理論值。

沿用相對(duì)購(gòu)買(mǎi)力平價(jià)的思路，如果要預(yù)測(cè)未來(lái)均衡匯率的變化趨勢(shì)，就應(yīng)該關(guān)注未來(lái)可能發(fā)生的物價(jià)變化。在這方面，貨幣模型有其獨(dú)到之處。

（二）貨幣模型與長(zhǎng)期匯率趨勢(shì)

貨幣模型通過(guò)物價(jià)變動(dòng)這個(gè)變量，將貨幣供應(yīng)量與長(zhǎng)期均衡匯率水平聯(lián)系在一起，具體的傳導(dǎo)機(jī)制是，在產(chǎn)出基本不變的情況下，一國(guó)貨幣供應(yīng)量相對(duì)于他國(guó)更快的增長(zhǎng)，將引起該國(guó)相對(duì)物價(jià)水平的上升，進(jìn)而導(dǎo)致其匯率的貶值；在潛在產(chǎn)出不斷增長(zhǎng)的情況下，如果一國(guó)貨幣供應(yīng)量相對(duì)于其產(chǎn)出的增長(zhǎng)速度快于他國(guó)，則該國(guó)的相對(duì)物價(jià)水平將上升，進(jìn)而導(dǎo)致其匯率的貶值。

然而貨幣供應(yīng)量相對(duì)于產(chǎn)出的更快擴(kuò)張未必立即引起物價(jià)水平的上升，受諸多因素的影響，其間可能存在一定的時(shí)滯，因此，已經(jīng)發(fā)生的貨幣擴(kuò)張未必立即在匯率上得到反應(yīng)。但是，作為一種存量，貨幣供應(yīng)量的不斷超額累積則預(yù)示著通賬風(fēng)險(xiǎn)的集聚，若不加以控制，終將在某些因素的促發(fā)下，點(diǎn)燃通脹的導(dǎo)火索，進(jìn)而對(duì)本幣匯率產(chǎn)生貶值的壓力，所以，貨幣供應(yīng)量相對(duì)于產(chǎn)出更快的擴(kuò)張，對(duì)未來(lái)的匯率趨勢(shì)是有著預(yù)示作用的。

（三）潛在的通脹壓力與人民幣長(zhǎng)期匯率趨勢(shì)

根據(jù)費(fèi)雪的交易方程式MV＝PT，其中P代表物價(jià)水平、M代表貨幣供應(yīng)量、V代表一定時(shí)期內(nèi)的貨幣流通速度、T代表一定時(shí)期內(nèi)發(fā)生的實(shí)際交易量，有dP／P＝dM／M+dV／V-dT／T.由于V在短時(shí)期內(nèi)可以因多種因素發(fā)生變化，但在長(zhǎng)時(shí)期內(nèi)，V主要取決于支付制度和人們的支付習(xí)慣，故可以合理地假定為不變，即有dV／V＝0，因此，從長(zhǎng)期來(lái)看，如果M的增速長(zhǎng)期高于T的增速，即倘若dM／M>dT／T，則終將引發(fā)物價(jià)的上漲，即dP／P>0.也就是說(shuō)從需求的角度來(lái)看，大量貨幣追逐少量商品是發(fā)生通貨膨脹的根源。

從另一個(gè)角度來(lái)看，由上式可以推得-dV／V＝dM／M-d（PT）／（PT），因此，如果貨幣供應(yīng)量M相對(duì)于名義交易量PT有更快的增長(zhǎng)，即倘若dM／M>d（PT）／（PT），則意味著短期內(nèi)貨幣流通速度V的暫時(shí)下降（即dV／V<0），以及通貨膨脹壓力的積累，從長(zhǎng)期來(lái)看，隨著V的回升，通脹壓力必將隨之釋放。由于dM／M>d（PT）／（PT）也意味著M／PT這一比例的不斷攀升，因此，后者也是衡量通脹潛在壓力的指標(biāo)。

由于一定時(shí)期內(nèi)的實(shí)際交易量T難以測(cè)量，因此，在假定經(jīng)濟(jì)貨幣化程度保持不變的情況下，通常使用同時(shí)期最終商品和勞務(wù)的產(chǎn)出量（實(shí)際GDP）來(lái)代替T，用名義GDP來(lái)代替PT.又由于M1是交易的媒介，能夠直接形成購(gòu)買(mǎi)力，而準(zhǔn)貨幣則能較為容易地轉(zhuǎn)化為M1，是潛在的購(gòu)買(mǎi)力，所以通常以M1／GDP和M2／GDP這兩個(gè)指標(biāo)來(lái)對(duì)貨幣與商品的名義相對(duì)量進(jìn)行衡量，再通過(guò)橫向與縱向的比較，預(yù)示通脹的潛在壓力。

改革開(kāi)放以來(lái)，我國(guó)貨幣供應(yīng)量（M1、M2）每年的增長(zhǎng)速度幾乎都遠(yuǎn)快于同期實(shí)際GDP增速與物價(jià)漲幅之和。1978年到2002年，我國(guó)名義GDP的年均增速為14.94%，而同期M1和M2的年均增速分別為22.29%和24.96%，比GDP增速高出50%左右。貨幣供應(yīng)量更快的增長(zhǎng)使得MI／GDP和M2／GDP這兩個(gè)比例迅速彪升，至2002年，已分別高達(dá)70.96%和182.42%，這不僅已遠(yuǎn)高于美日歐等發(fā)達(dá)國(guó)家的水平，也顯著地高于韓國(guó)、印度等周邊發(fā)展中國(guó)家

2.印度是2001年的數(shù)據(jù)。

作為一個(gè)逐步走向市場(chǎng)化的國(guó)家，經(jīng)濟(jì)貨幣化程度的不斷加深是80年代以來(lái)我國(guó)貨幣供應(yīng)量增速長(zhǎng)期高于名義GDP增速的一個(gè)主要原因。但如今出現(xiàn)的貨幣供應(yīng)量與名義GDP比例遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于發(fā)達(dá)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)國(guó)家的現(xiàn)象則已經(jīng)超出了經(jīng)濟(jì)貨幣化可以解釋的范疇，只能說(shuō)明目前我國(guó)的貨幣流通速度確實(shí)已經(jīng)下降到了一個(gè)舉世無(wú)雙的極低水平。

我國(guó)經(jīng)濟(jì)自1998年起陷入通貨緊縮后，在積極的宏觀經(jīng)濟(jì)政策的引導(dǎo)下，貨幣供應(yīng)量的增速基本保持在同期名義GDP增速的近2.5倍的高水平，但與此同時(shí)，由物價(jià)水平負(fù)增長(zhǎng)所造成的通貨緊縮預(yù)期卻抑制了人們的消費(fèi)欲望，而各項(xiàng)改革的推進(jìn)又增添了人們對(duì)未來(lái)收支的不確定性，由此產(chǎn)生持幣觀望、儲(chǔ)幣預(yù)防的心態(tài)，致使新增貨幣被大量沉淀下來(lái)。因而在我國(guó)，具有價(jià)值貯藏功能、體現(xiàn)預(yù)防性動(dòng)機(jī)的準(zhǔn)貨幣占GDP的比例也較表1.中的所有其他國(guó)家（地區(qū)）要明顯高出許多。

盡管近年來(lái)貨幣流通速度的下降暫時(shí)遏制了高貨幣存量向通貨膨脹方向的演變，但是倘若出現(xiàn)某些因素促使人們消除對(duì)通貨緊縮的預(yù)期、繼而產(chǎn)生對(duì)通貨膨脹的預(yù)期，則隨著沉淀的貨幣投入周轉(zhuǎn)，大量貨幣追逐少量商品的局面將成為現(xiàn)實(shí)。而且在通脹預(yù)期下，人們急于將手中的貨幣兌換成商品，可能使貨幣流通速度回升至高于其長(zhǎng)期水平的狀態(tài)，從而加劇物價(jià)上漲的勢(shì)頭，因此，不排除形成嚴(yán)重的需求拉動(dòng)型通貨膨脹的可能。

可見(jiàn)，過(guò)[來(lái)

高的貨幣存量所形成的潛在的惡性通脹壓力預(yù)示著未來(lái)人民幣匯率存在貶值的可能。

（四）通貨膨脹的導(dǎo)火索

現(xiàn)實(shí)的物價(jià)上漲是改變?nèi)藗冮L(zhǎng)期形成的通縮預(yù)期的主要誘因，而在居民有效需求不足的背景下，這種初始的物價(jià)上漲則大多是由外生的需求沖擊和供給沖擊造成的。

2002年下半年以來(lái)，我國(guó)的物價(jià)環(huán)境已悄然出現(xiàn)了變化。受政府換屆的影響，各地政府投資沖動(dòng)高漲，推動(dòng)了投資需求的擴(kuò)張，繼而帶動(dòng)了生產(chǎn)資料價(jià)格的回升。同時(shí)，受海灣局勢(shì)不穩(wěn)定的影響，國(guó)際油價(jià)上漲，帶動(dòng)了國(guó)內(nèi)油價(jià)的不斷攀高。部分受此影響，從2003年1月起，居民消費(fèi)價(jià)格也一改長(zhǎng)期下跌的態(tài)勢(shì)，出現(xiàn)微幅的回升。

特別值得引起重視的是，2003年國(guó)慶后的短短數(shù)周，在糧食價(jià)格上漲的推動(dòng)下，全國(guó)各地農(nóng)副產(chǎn)品價(jià)格突然出現(xiàn)大面積的快速上漲，一些價(jià)格在一兩周內(nèi)的漲幅竟高達(dá)20%.據(jù)國(guó)內(nèi)糧食問(wèn)題專(zhuān)家稱(chēng)，從今年開(kāi)始恰逢我國(guó)糧食生產(chǎn)自然遵循的短周期的谷底與長(zhǎng)周期的谷度相疊加的階段，加之近幾年糧食播種面積的不斷減少、種植結(jié)構(gòu)的調(diào)整以及今年入秋以來(lái)水災(zāi)嚴(yán)重，國(guó)內(nèi)糧食將連續(xù)數(shù)年出現(xiàn)供不應(yīng)求的局面。與此同時(shí)，因美澳等主要產(chǎn)區(qū)受災(zāi)減產(chǎn)，國(guó)際糧價(jià)節(jié)節(jié)走高，從而限制了我國(guó)從國(guó)際市場(chǎng)的大量進(jìn)口。因而，國(guó)內(nèi)糧食價(jià)格在供給沖擊下快速上漲。由于糧食是其他農(nóng)副產(chǎn)品的原料或飼料，也是諸多工業(yè)的原材料，因此，糧價(jià)的上漲必會(huì)對(duì)其他工農(nóng)業(yè)產(chǎn)品的價(jià)格形成剛性的推動(dòng)；加之農(nóng)副產(chǎn)品是人們生活的必需品，2002年我國(guó)城鎮(zhèn)和農(nóng)村居民的恩格爾系數(shù)仍分別高達(dá)37.7%和46.2%，說(shuō)明食品消費(fèi)在居民支出結(jié)構(gòu)中仍占據(jù)相當(dāng)大的份額，因此，農(nóng)副產(chǎn)品的突然漲價(jià)將直接影響人們的生活，并嚴(yán)重影響人們對(duì)未來(lái)價(jià)格的預(yù)期，促使通脹預(yù)期的形成?？紤]到國(guó)內(nèi)糧食儲(chǔ)備的逐年減少以及糧食生產(chǎn)形成新增供給能力的周期較長(zhǎng)這兩個(gè)因素，對(duì)于此次農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格上漲將對(duì)整個(gè)物價(jià)水平造成的后續(xù)影響值得引起高度的重視。

在外生性供求沖擊的影響下，國(guó)內(nèi)物價(jià)回升跡象明顯，并由此逐步改變著人們對(duì)未來(lái)物價(jià)趨勢(shì)的預(yù)期，進(jìn)而可能促使巨額的貨幣存量轉(zhuǎn)變?yōu)閷?shí)際購(gòu)買(mǎi)力，形成供給推動(dòng)型通脹和需求拉動(dòng)型通脹的交互作用，共同引導(dǎo)通貨膨脹時(shí)代的到來(lái)。

三、匯率趨勢(shì)相悖造成的困境

（一）匯率政策面臨的困境

由近期國(guó)際收支大幅順差所造成的人民幣短期匯率的升值趨勢(shì)，和由過(guò)高的貨幣存量所集聚的潛在的通貨膨脹壓力所造成的人民幣匯率長(zhǎng)期的貶值趨勢(shì)，構(gòu)成了目前人民幣匯率升值不妥、貶值亦不妥的困境。而且，一旦處置不當(dāng)，將給國(guó)際國(guó)內(nèi)游資提供巨大的套匯空間，進(jìn)而引發(fā)金融動(dòng)蕩，并對(duì)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)造成嚴(yán)重傷害。

盡管出現(xiàn)一定的通貨膨脹能推高國(guó)內(nèi)物價(jià)，有助于減少貿(mào)易順差，進(jìn)而減輕人民幣短期升值的壓力，從而緩解長(zhǎng)短期匯率趨勢(shì)的困境，但在目前極低的利率環(huán)境下，即使是出現(xiàn)溫和的通脹也會(huì)給利率政策的操作帶來(lái)極大的困難。

（二）利率政策面臨的困境

在貨幣存量業(yè)已過(guò)量累積的背景下，由外生性沖擊造成的輕微通脹是否會(huì)一發(fā)不可收，這關(guān)鍵取決于人們對(duì)物價(jià)前景的預(yù)期。人們對(duì)于未來(lái)物價(jià)將上漲的預(yù)期是不斷推動(dòng)實(shí)際物價(jià)水平螺旋式攀升的內(nèi)在動(dòng)力。

所以，在通脹初露端倪之際，就立即小幅提升利率，將通脹萌芽徹底遏制，有助于人們維持對(duì)于物價(jià)穩(wěn)定的預(yù)期，阻斷物價(jià)內(nèi)生性攀升的路徑，因此是控制通脹最為有效的方式。但是，立即提升利率的做法雖能防治通脹，卻提高了國(guó)內(nèi)外（實(shí)際）利差的水平，反而會(huì)增添眼下人民幣升值的壓力，加劇匯率水平面臨的困境。

如果容忍物價(jià)水平的上漲，在目前極低的存款利率水平下，即便是出現(xiàn)每年2—3個(gè)百分點(diǎn)的溫和通脹，就會(huì)令一年期、甚至五年期的定期存款陷入實(shí)際利率為負(fù)的境地，加之實(shí)際物價(jià)水平的提高會(huì)形成對(duì)未來(lái)物價(jià)繼續(xù)上漲的預(yù)期，這將導(dǎo)致人們把存款大量提現(xiàn)，購(gòu)買(mǎi)實(shí)物以期保值，從而引發(fā)一定程度的搶購(gòu)風(fēng)潮，推動(dòng)物價(jià)更快地上漲。為了穩(wěn)定人們對(duì)儲(chǔ)蓄的信心、抑制搶購(gòu)，央行將被迫提高存款利率，而且提高幅度必須較為可觀才能收到實(shí)效。在目前的利率體系下，作為基準(zhǔn)利率的法定存款利率出現(xiàn)可觀的提升必然帶動(dòng)市場(chǎng)利率的普遍攀升，導(dǎo)致固定收益率證券的價(jià)格大幅下跌。

在近幾年低利率的環(huán)境下，隨著積極財(cái)政政策的施行，已經(jīng)發(fā)行了大量中長(zhǎng)期、低固定票面利率的國(guó)債和金融債，其中的大部分被這些年資金寬裕的銀行和保險(xiǎn)公司所持有。利率上升導(dǎo)致國(guó)債價(jià)格的暴跌將迫使這些金融機(jī)構(gòu)大量計(jì)提減值準(zhǔn)備，削弱其贏利能力，這對(duì)于寄希望于在人世緩沖期內(nèi)盡快消化不良資產(chǎn)的中國(guó)銀行業(yè)不啻為一個(gè)沉重的打擊，甚至還會(huì)危及一些壽險(xiǎn)公司未來(lái)的償付能力。

盡管可以通過(guò)對(duì)國(guó)債施行保值貼補(bǔ)來(lái)保證金融機(jī)構(gòu)的利益，但由于每一個(gè)百分點(diǎn)的保值貼補(bǔ)率將使中央財(cái)政每年多支出超過(guò)300億元，這對(duì)于財(cái)政赤字業(yè)已龐大、尚有近3000億元出口退稅欠款未償?shù)闹醒胴?cái)政來(lái)說(shuō)，無(wú)疑是雪上加霜。因此，目前并不具備對(duì)固息國(guó)債實(shí)施保值貼補(bǔ)的經(jīng)濟(jì)條件。

四、突破困境之路

（一）平衡貿(mào)易收支，化解短期升值壓力

1.繼續(xù)降低出口退稅率

我國(guó)自1985年開(kāi)始實(shí)行出口退稅制度，退稅率幾經(jīng)起落，至1999年，為了應(yīng)對(duì)東南亞金融危機(jī)對(duì)我國(guó)出口造成的嚴(yán)峻挑戰(zhàn)，一舉將平均退稅率調(diào)高至15.11%的水平。但目前出口退稅欠稅的問(wèn)題卻相當(dāng)嚴(yán)重。據(jù)統(tǒng)計(jì)，截至2002年末，累計(jì)出口退稅欠款已達(dá)2477億元，預(yù)計(jì)2003年底將超過(guò)3000億元。巨額的出口退稅已令中央財(cái)政不堪重負(fù)，因此，在高比例退稅支持下的貿(mào)易順差是被扭曲了的、是缺乏可持續(xù)性的。2003年10月13日，國(guó)務(wù)院出臺(tái)了《國(guó)務(wù)院關(guān)于改革現(xiàn)行出口退稅機(jī)制的決定》，拉開(kāi)了降低出口退稅平均水平的序幕。

通過(guò)在適當(dāng)時(shí)機(jī)進(jìn)一步降低出口退稅率，減少低附加值商品的出口，不僅能使貿(mào)易順差合理減少、減輕人民幣短期面臨的升值壓力，還能起到減輕財(cái)政的負(fù)擔(dān)、優(yōu)化出口結(jié)構(gòu)的功效。

2.加快履行入世承諾

根據(jù)入世協(xié)議的規(guī)定，我國(guó)的平均進(jìn)口關(guān)稅在5年入世緩沖期內(nèi)將逐步降低。面對(duì)目前由國(guó)際收支順差帶來(lái)的升值壓力，我國(guó)可以加快履行入世承諾的步伐，提前降低關(guān)稅等進(jìn)口障礙，同時(shí)增加戰(zhàn)略性物資儲(chǔ)備的進(jìn)口，這樣，通過(guò)增加進(jìn)口，不僅能緩解短期升值的壓力，還能為我國(guó)在世貿(mào)組織贏得良好的聲譽(yù)，更能為未來(lái)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展提供充足的資源儲(chǔ)備。

（二）疏導(dǎo)通脹壓力，削弱長(zhǎng)期貶值傾向

1.維護(hù)物價(jià)穩(wěn)定的預(yù)期

鑒于預(yù)期在通脹形成中的關(guān)鍵作用，使人們確立未來(lái)物價(jià)將保持穩(wěn)定的看法在防治通脹中就顯得尤為重要。因此，一方面政府可以利用在90年代初期成功治理通脹所贏得的聲譽(yù)，在輿論導(dǎo)向上倡導(dǎo)零通脹下經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的發(fā)展模式，抑制“搞一點(diǎn)通脹也無(wú)妨”之類(lèi)言論的蔓延，促使人們形成政府將有效抑制通脹發(fā)生的預(yù)期，從而對(duì)未來(lái)物價(jià)環(huán)境的穩(wěn)定抱有信心；另一方面，對(duì)于外生性的沖擊，政府應(yīng)動(dòng)用儲(chǔ)備予以遏制，并協(xié)調(diào)相關(guān)物資的生產(chǎn)和進(jìn)口計(jì)劃，縮小未來(lái)的供求缺口，特別是對(duì)于糧價(jià)等牽涉城鄉(xiāng)平衡發(fā)展大計(jì)、應(yīng)該合理回升的因素，應(yīng)通過(guò)庫(kù)存儲(chǔ)備和產(chǎn)量計(jì)劃的調(diào)節(jié)，使其價(jià)格保持每年穩(wěn)中略升的態(tài)勢(shì)，杜絕因供求缺口過(guò)大以致價(jià)格突然暴漲現(xiàn)象的發(fā)生，以免引發(fā)恐慌，進(jìn)而對(duì)物價(jià)預(yù)期造成沖擊。

2.降低貨幣供應(yīng)增速

在目前我國(guó)經(jīng)濟(jì)已經(jīng)復(fù)蘇的背景下，貨幣政策不必再延續(xù)前幾年通過(guò)貨幣供應(yīng)量的超高增長(zhǎng)來(lái)誘導(dǎo)經(jīng)濟(jì)回升的策略，而應(yīng)該將貨幣政策的重心轉(zhuǎn)移到維持經(jīng)濟(jì)在低通脹下的健康成長(zhǎng)上來(lái)。因此，需要降低貨幣供應(yīng)量的增長(zhǎng)速度，使其與名義GDP的增速保持恰當(dāng)比例，從

而減少超額貨幣的積累，以免進(jìn)一步加大通脹的壓力。

3.拓展多層次市場(chǎng)，吸納貨幣存量

在發(fā)達(dá)的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)國(guó)家，若要控制物價(jià)上漲，一是收縮貨幣供應(yīng)，二是將貨幣引導(dǎo)到商品勞務(wù)市場(chǎng)以外其他市場(chǎng)。前者將引起市場(chǎng)利率的上揚(yáng)，后者可能引發(fā)其他市場(chǎng)泡沫的積累。這些舉措對(duì)于目前我國(guó)的經(jīng)濟(jì)來(lái)說(shuō)均不可取。

篇9

中美貿(mào)易失衡問(wèn)題由于兩國(guó)統(tǒng)計(jì)方面的技術(shù)原因和方法誤差導(dǎo)致統(tǒng)計(jì)數(shù)字差別巨大。美國(guó)方面的統(tǒng)計(jì)顯示，在中美貿(mào)易中，1979年、1982年美國(guó)為順差，1983年開(kāi)始出現(xiàn)逆差。而中國(guó)方面的統(tǒng)計(jì)則表明，在從1979年-1992年的14年里，中方一直為逆差，自1993年轉(zhuǎn)為順差。但是應(yīng)該看到的是，雙方數(shù)據(jù)都表明，中美之間貿(mào)易逆差增長(zhǎng)速度驚人。1993年，中方統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)表明中美貿(mào)易逆差僅為63億美元，美方數(shù)據(jù)也僅為228億美元。2004年，中美貿(mào)易逆差中國(guó)數(shù)據(jù)達(dá)到586億美元，美國(guó)數(shù)據(jù)更為1620億美元。與1993年相比，增長(zhǎng)幅度分別為830%和611%。中美貿(mào)易逆差如此之大，已經(jīng)成為美國(guó)對(duì)外貿(mào)易最大的經(jīng)濟(jì)問(wèn)題。

中美貿(mào)易失衡不僅表現(xiàn)在絕對(duì)量上，而且也表現(xiàn)在相對(duì)量上，這一比例在1990年為21%，2004年達(dá)到了35%，中國(guó)因此成為了美國(guó)第一大貿(mào)易赤字國(guó)家，超過(guò)了歐盟的24.7%，日本的16.3%，加拿大的14.2%，墨西哥的9.8%。

中美貿(mào)易失衡也表現(xiàn)在進(jìn)出口的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)變化。中國(guó)不僅勞動(dòng)密集、低附加值產(chǎn)品在美國(guó)市場(chǎng)上占有率不斷上升，近年來(lái)相對(duì)高技術(shù)、高附加值產(chǎn)品在美國(guó)的市場(chǎng)占有率也迅速提高。美國(guó)每年從中國(guó)進(jìn)口的先進(jìn)產(chǎn)品，占其進(jìn)口技術(shù)產(chǎn)品總額的比重迅速上升。根據(jù)美國(guó)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，2002年這一比重為10%，到2004年9月上升為18%。而據(jù)我國(guó)商務(wù)部統(tǒng)計(jì)，2003年1~8月，我國(guó)高新技術(shù)產(chǎn)品出口總額620.83億美元，同比增長(zhǎng)55.86%；其中美國(guó)是第一大市場(chǎng)，148.58億美元，同比增長(zhǎng)69.56%，高出對(duì)全球出口增長(zhǎng)速度13.7個(gè)百分點(diǎn)，占出口總額比重23.9%。由于輸往香港的產(chǎn)品大部分最終輸往美國(guó)，美國(guó)市場(chǎng)成為我國(guó)高新技術(shù)產(chǎn)品出口的主要增長(zhǎng)點(diǎn)。

二、匯率變動(dòng)對(duì)貿(mào)易差額的影響實(shí)證分析

從上面的分析中可以看出，美國(guó)貿(mào)易逆差持續(xù)已久，中美貿(mào)易逆差也有愈演愈烈之勢(shì)。而各個(gè)國(guó)家的貨幣對(duì)美元都先后升值，但是，美國(guó)貿(mào)易逆差不但沒(méi)有減少，反而有進(jìn)一步擴(kuò)大的勢(shì)頭。我們不由得質(zhì)疑，其他國(guó)家貨幣對(duì)美元的升值有利于減少美國(guó)貿(mào)易逆差問(wèn)題嗎?我們認(rèn)為單純依靠人民幣升值解決不了中美之間的貿(mào)易逆差問(wèn)題。

為說(shuō)明這一觀點(diǎn)，我們選取中美的貿(mào)易數(shù)據(jù)和匯率數(shù)據(jù)進(jìn)行實(shí)證研究。

在中美貿(mào)易關(guān)系實(shí)證時(shí)段選擇上，研究數(shù)據(jù)選取1990年-2004年的美國(guó)對(duì)中國(guó)的進(jìn)出口和貿(mào)易差額以及人民幣實(shí)際匯率數(shù)據(jù)。人民幣實(shí)際匯率是根據(jù)官方統(tǒng)計(jì)的名義匯率扣除中美相對(duì)物價(jià)水平的影響。為了處理數(shù)據(jù)方便，我們將1990年定為基期。中美進(jìn)出口數(shù)據(jù)取自于U.S.CensusBureau，中美名義匯率源于《99年世行發(fā)展指標(biāo)》，物價(jià)指數(shù)選取1990年=100的中美GDP折減指數(shù)。所有數(shù)據(jù)處理都用統(tǒng)計(jì)軟件Eviews5.0完成。

我們?cè)噲D通過(guò)格蘭杰因果檢驗(yàn)對(duì)匯率變動(dòng)和進(jìn)出口貿(mào)易額變動(dòng)之間的內(nèi)生關(guān)系進(jìn)行檢驗(yàn)，匯率變動(dòng)率RER用(exr-exr(-1))/exr(-1)算出，同樣，進(jìn)口變動(dòng)率REM和出口變動(dòng)率REP分別用(impt-impt(-1))/impt(-1)和(expt-expt(-1))/expt(-1)計(jì)算得到。貿(mào)易余額的變動(dòng)率B用(b-b(-1))/b(-1)計(jì)算得來(lái)。

Granger因果關(guān)系是基于系統(tǒng)的向量自回歸(VAR)來(lái)定義(SorenJohansen2000)。在考察序列x是否是序列y產(chǎn)生的原因時(shí)，采用的方法是先估計(jì)當(dāng)前的y值被其自身滯后期取值所能結(jié)識(shí)的程度，然后驗(yàn)證通過(guò)引入序列x的滯后值是否可以提高y的被解釋程度，如果是，就稱(chēng)序列x是y的格蘭杰因，此時(shí)x的滯后期系數(shù)具有統(tǒng)計(jì)顯著性。(Granger1980)其雙變量回歸如下：

如接受H01：β1=β2=……=βk=0，則X不是Y的Granger因，而接受H02：α1=α2=…=αk=0則Y不是X的Granger因。這樣，使用F檢驗(yàn)

即可實(shí)現(xiàn)Granger因果關(guān)系檢驗(yàn)。(其中，RSSR和RSSu分別表示在H01(或者H02)之下的約束和無(wú)約束的殘差平方和，J和K則分別表示約束個(gè)數(shù)和回歸因子的個(gè)數(shù)。

但是上述檢驗(yàn)從理論上要求殘差具有獨(dú)立同分布性質(zhì)，這就導(dǎo)致了實(shí)證研究中如何確定滯后階的問(wèn)題。(本文首先通過(guò)從一般到特殊的方法初步確定滯后階，然后再檢驗(yàn)殘差是否服從獨(dú)立同分布。因此，本文中實(shí)施因果檢驗(yàn)的路徑是：第一步，選取初步的滯后階，估計(jì)VAR；第二步，對(duì)殘差進(jìn)行診斷檢驗(yàn)，據(jù)此調(diào)整滯后階；第三步，對(duì)最終估計(jì)得VAR進(jìn)行參數(shù)約束檢驗(yàn)，由此確定變量之間是否成立因果關(guān)系。(Grangerl987)

首先，對(duì)變量BRERREMREP進(jìn)行數(shù)據(jù)圖分析，具體如下圖所示：

從上圖中，我們大致可以判斷，這四個(gè)變量的數(shù)據(jù)軌跡在很大程度上類(lèi)似于隨機(jī)游走，所以我們?cè)谠O(shè)定VAR模型時(shí)，省略掉截?fù)?jù)項(xiàng)，經(jīng)過(guò)反復(fù)試驗(yàn)，我們初步選取滯后階為2，對(duì)應(yīng)的VAR(2)的估計(jì)：

對(duì)上述估計(jì)的VAR(2)，按照方程(3)的變量順序，方程(4)(5)(6)省去了對(duì)因果關(guān)系不重要的項(xiàng)。我們以下對(duì)其殘差進(jìn)行診斷。

對(duì)方程(3)的殘差s11所計(jì)算的偏度值和峰度值分別為

S=0.42，k=0.78

所以，檢驗(yàn)其為正態(tài)分布的Jarque-Bera統(tǒng)計(jì)量值為

N(2)=3.05

顯著水平為0.05且自由度為2的X2的臨界值為5.99，故由3.05<5.99而接受原假設(shè)，即ε1t服從正態(tài)分布，且服從正態(tài)分布的概率為0.65。進(jìn)一步，由于所計(jì)算的檢驗(yàn)ε1t為獨(dú)立同分布的統(tǒng)計(jì)量及其對(duì)應(yīng)的概率值分別為

Q(3)=4.88，P=O.18

故在顯著水平為0.05時(shí)，ε1t具有獨(dú)立性。

對(duì)其他3個(gè)殘差，我們做類(lèi)似的診斷，其結(jié)果一并列入下表

從上表可以看出，所有殘差在0.05的水平上服從正態(tài)分布的，只有ε2t存在著一定程度的自相關(guān)性。但是由于其3階自相關(guān)僅為-0.04，這是個(gè)可忽略的數(shù)值，我們將視其為無(wú)自相關(guān)即不嚴(yán)格的獨(dú)立性。所以從總體上說(shuō)，殘差通過(guò)診斷檢驗(yàn)，因此，以下我們可基于VAR(2)作因果關(guān)系檢驗(yàn)。

按照方程(3)的順序，記相應(yīng)的變量系數(shù)為θi，其中i=1,2,3,4,5,6，則貿(mào)易差額變動(dòng)率即B不是RER的因可表示為H01：θ1=θ2=0，對(duì)這一原假設(shè)的檢驗(yàn)即計(jì)算前面所定義的F值，其結(jié)果為

F=1.71，P=0.24

F值顯然小于對(duì)應(yīng)的臨界值，接受原假設(shè)。貿(mào)易差額的變動(dòng)率B不是匯率變動(dòng)率RER的因。對(duì)其他變量之間的因果關(guān)系可類(lèi)似地實(shí)現(xiàn)，其結(jié)果一并列入下表，其中的結(jié)論是基于顯著水平0.10。

上表中，我們可以看到，對(duì)原假設(shè)5和6的接受表明在10%的顯著水平下，原假設(shè)“B不是RER的因”和“RER不是B的因”的F統(tǒng)計(jì)量均小于臨界水平，匯率的變動(dòng)RER和貿(mào)易余額B之間不存在因果關(guān)系。也就是說(shuō)，通過(guò)單純的變動(dòng)人民幣匯率對(duì)中美之間貿(mào)易差額的影響不大。同時(shí)我們注意到，對(duì)于原假設(shè)7的拒絕，表明在我國(guó)出口的變動(dòng)是造成進(jìn)口變動(dòng)的一個(gè)原因，出口在一定程度上能夠帶動(dòng)進(jìn)口的增長(zhǎng)。這在一定程度上解釋了我國(guó)外貿(mào)依存度較高的原因。而對(duì)于原假設(shè)3的拒絕，表明出口變動(dòng)是貿(mào)易余額的成因。這說(shuō)明我國(guó)存在著一些促進(jìn)出口的因素導(dǎo)致中美貿(mào)易差額的加劇。正如下文分析可知，這些因素主要是兩國(guó)之間的勞動(dòng)生產(chǎn)率的變化率和儲(chǔ)蓄方面的差距，而這些差距是造成中美貿(mào)易差額的主要原因。

三、中美貿(mào)易失衡的原因分析

匯率的波動(dòng)并不是造成中美貿(mào)易逆差的原因。導(dǎo)致中美貿(mào)易失衡的原因是多方面的。在美國(guó)方面，相對(duì)于支出的較低的國(guó)民儲(chǔ)蓄率和產(chǎn)品的勞動(dòng)生產(chǎn)率相對(duì)低下導(dǎo)致產(chǎn)品的國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力低下是導(dǎo)致中美貿(mào)易失衡的主要原因。在中國(guó)方面，我國(guó)的匯率制度以及由此形成的國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)的失衡對(duì)于中美貿(mào)易失衡也負(fù)有一定的責(zé)任。

1.中美儲(chǔ)蓄方面的差距是造成中美貿(mào)易失衡的主要原因

在開(kāi)放經(jīng)濟(jì)條件下，任何一個(gè)國(guó)家的儲(chǔ)蓄和投資的差額都等于該國(guó)的出口與進(jìn)口的差額。公式為：

S-I=X-M

公式的左邊表示儲(chǔ)蓄與投資的差額，右邊表示出口與進(jìn)口的差額。一國(guó)如果國(guó)內(nèi)儲(chǔ)蓄大于投資，出口就會(huì)大于進(jìn)口，從而在貿(mào)易上就會(huì)出現(xiàn)順差，而當(dāng)國(guó)內(nèi)投資大于儲(chǔ)蓄，進(jìn)口就會(huì)大于出口，從而表現(xiàn)在貿(mào)易上就表現(xiàn)為逆差。

中美貿(mào)易失衡的主要原因在于美國(guó)儲(chǔ)蓄相對(duì)于投資太低。自從1971年美國(guó)首次出現(xiàn)貿(mào)易赤字以來(lái)，美國(guó)國(guó)民收入分配結(jié)構(gòu)不盡合理，低儲(chǔ)蓄高消費(fèi)導(dǎo)致供小于求。應(yīng)該說(shuō)從1990年以來(lái)，美國(guó)儲(chǔ)蓄占GDP的比重是逐年遞增的(1991年除外)，1990年儲(chǔ)蓄占GDP的比重為15.4%，到2001年儲(chǔ)蓄占GDP的比重升到18.2%，增幅達(dá)到18.2%，但是與儲(chǔ)蓄相比，美國(guó)的投資率卻表現(xiàn)出強(qiáng)勁的勢(shì)頭。從上個(gè)世紀(jì)90年代以來(lái)，美國(guó)投資率節(jié)節(jié)高升，從1991年的15.3%升至2001年的21.2%，升幅達(dá)38.6%，較高的投資占有率而較低的儲(chǔ)蓄占有率使得美國(guó)儲(chǔ)蓄占有率與投資率占有率之差為負(fù)值，形成嚴(yán)重儲(chǔ)蓄投資的缺口，這在貿(mào)易收支中表現(xiàn)為進(jìn)口大于出口，貿(mào)易逆差。

與美國(guó)相反，由于發(fā)展經(jīng)濟(jì)的需要，我國(guó)的投資支出一直保持較高的水平。1990年-2001年的平均投資占有率為38.1%，特別是在1993年投資占有率曾達(dá)到43.3%。相對(duì)于投資而言，我國(guó)由于傳統(tǒng)習(xí)慣、經(jīng)濟(jì)體制改革等原因一直保持更高的國(guó)民儲(chǔ)蓄率。1990-2001年平均儲(chǔ)蓄占有率為40.4%，1995年儲(chǔ)蓄占有率更是達(dá)到43.1%。較高的儲(chǔ)蓄而相對(duì)較低的投資使得儲(chǔ)蓄和投資占有率之差為正值，這在國(guó)際收支上就表現(xiàn)為出口大于進(jìn)口，貿(mào)易順差。

2.兩國(guó)勞動(dòng)生產(chǎn)率增長(zhǎng)率上的差距是造成中美貿(mào)易失衡的另一原因

勞動(dòng)生產(chǎn)率一般可以用單位時(shí)間內(nèi)生產(chǎn)出的產(chǎn)品數(shù)量或者單位產(chǎn)品所需要的勞動(dòng)時(shí)間來(lái)表示。在其他條件不變的情況下，勞動(dòng)生產(chǎn)率的提高，一方面可以導(dǎo)致產(chǎn)品成本和價(jià)格的實(shí)際降低，另一方面導(dǎo)致實(shí)際匯率升值，從而改善貿(mào)易條件，促進(jìn)出口的增加。

我們主要比較中美之間制造業(yè)和可貿(mào)易品部門(mén)的勞動(dòng)生產(chǎn)率。(服務(wù)業(yè)等非貿(mào)易品部門(mén)以勞動(dòng)密集型產(chǎn)業(yè)為主，內(nèi)外的勞動(dòng)生產(chǎn)率水平差距不大，但是大部分制造業(yè)是資本密集和知識(shí)密集型產(chǎn)業(yè)，不同國(guó)家勞動(dòng)生產(chǎn)率的差距就相當(dāng)大了(光，2005年))。隨著經(jīng)濟(jì)體制改革的不斷深入，我國(guó)制造業(yè)和可貿(mào)易部門(mén)的勞動(dòng)生產(chǎn)率是不斷提高的。我國(guó)正處在勞動(dòng)力無(wú)限供給的發(fā)展階段，工資成本較低，而美國(guó)勞動(dòng)力工資成本相對(duì)較高，從而中美之間勞動(dòng)力成本的差距很大。以2001年為例，按照現(xiàn)行匯率計(jì)算，美國(guó)制造業(yè)工資是中國(guó)的29.2倍，勞動(dòng)生產(chǎn)率是中國(guó)的19.2倍。20世紀(jì)90年代以來(lái)，無(wú)論是工資增長(zhǎng)率，還是勞動(dòng)生產(chǎn)率的增長(zhǎng)速度，我國(guó)都明顯高于美國(guó)?？鄢魞r(jià)格因素，1990年-2001年，我國(guó)分別提高了1.04倍和1.29倍。雖然兩國(guó)的勞動(dòng)生產(chǎn)率的增長(zhǎng)率均快于工資增長(zhǎng)率，但是中國(guó)的速度明顯快于美國(guó)，扣除掉價(jià)格因素，工資增長(zhǎng)率與勞動(dòng)生產(chǎn)率增長(zhǎng)率的比重，中國(guó)從1990年的1.00降低到2001年的0.66，而美國(guó)從1990年的1.00降低到2001年的0.81。由于中國(guó)勞動(dòng)生產(chǎn)率的增長(zhǎng)速度比美國(guó)更快于工資的增長(zhǎng)速度，從而在中美貿(mào)易中，中國(guó)產(chǎn)品就具有很強(qiáng)的競(jìng)爭(zhēng)力，在現(xiàn)行的中美匯率保持相對(duì)穩(wěn)定的條件下，中國(guó)對(duì)美國(guó)出口就會(huì)增加，從而表現(xiàn)出貿(mào)易順差，而美國(guó)則是貿(mào)易逆差。

除了以上原因以外，中美之間貿(mào)易具有互補(bǔ)性、以及美國(guó)的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的特點(diǎn)和制度安排也加劇了中美貿(mào)易失衡。中國(guó)出口到美國(guó)的產(chǎn)品大多數(shù)都是美國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展所需要而美國(guó)本土產(chǎn)量很低或不愿意生產(chǎn)的；而美國(guó)對(duì)向中國(guó)所需要高新技術(shù)產(chǎn)品出口實(shí)行嚴(yán)格的限制，導(dǎo)致相當(dāng)一部分中國(guó)愿意進(jìn)口的產(chǎn)品無(wú)法從美國(guó)進(jìn)口。由于總體上還是比較落后，中國(guó)所需要大量的機(jī)器設(shè)備和中間投入品在美國(guó)已經(jīng)失去了比較優(yōu)勢(shì)，也減少了中國(guó)從美國(guó)的進(jìn)口。這都在一定程度上加劇了中美貿(mào)易的失衡。

四、對(duì)策和建議

從上面的分析中，我們可以看出，當(dāng)前，中美貿(mào)易的失衡與人民幣的幣值是否被低估沒(méi)有直接關(guān)系。即使中國(guó)大幅提高匯率，能改變的，也只是由中美貿(mào)易失衡轉(zhuǎn)為東南亞其他國(guó)家與美國(guó)的貿(mào)易失衡。引起中美貿(mào)易失衡的主要原因是美國(guó)的儲(chǔ)蓄相對(duì)于投資來(lái)說(shuō)太低了，而中美之間產(chǎn)品勞動(dòng)生產(chǎn)率的增長(zhǎng)率之間的差距也是造成中美貿(mào)易失衡的另一原因。

篇10

1994年人民幣匯率并軌以后，按照貨幣當(dāng)局的說(shuō)法，我國(guó)實(shí)行以外匯市場(chǎng)供求為基礎(chǔ)的、單一的、有管理的浮動(dòng)匯率制，這就是人民幣匯率的名義安排。在這種匯率制度下，人民幣匯率的生成機(jī)制是：外匯指定銀行根據(jù)每個(gè)營(yíng)業(yè)日企業(yè)在銀行的結(jié)售匯狀況，以及中國(guó)人民銀行對(duì)其核定的結(jié)售匯周轉(zhuǎn)頭寸限額，確定每天需要買(mǎi)入或賣(mài)出的外匯金額，通過(guò)中國(guó)外匯交易中心的交易網(wǎng)絡(luò)，在銀行間外匯市場(chǎng)買(mǎi)賣(mài)外匯，平補(bǔ)頭寸，形成國(guó)內(nèi)外匯市場(chǎng)的供給與需求。人民幣對(duì)美元、日元和港元的匯率就是由這一市場(chǎng)中的供求關(guān)系所決定的。中國(guó)人民銀行根據(jù)前一營(yíng)業(yè)日銀行間外匯市場(chǎng)上形成的這三種貨幣對(duì)人民幣的加權(quán)平均價(jià)（以每筆交易的金額為權(quán)重），確定并公布當(dāng)天美元、日元和港元對(duì)人民幣的基準(zhǔn)匯率。各銀行根據(jù)這一基準(zhǔn)匯率，確定本行對(duì)客戶(hù)買(mǎi)賣(mài)這三種貨幣的掛牌匯價(jià)，并參照人民幣兌美元的基準(zhǔn)匯率和國(guó)際市場(chǎng)美元對(duì)其他貨幣的匯率行情，確定并公布人民幣對(duì)這三種貨幣以外的其他主要貨幣的掛牌價(jià)。

按照IMF新的匯率制度分類(lèi)（見(jiàn)表1），中國(guó)屬于打住單一外幣的固定釘住制。

根據(jù)現(xiàn)行匯率制度，人民幣匯率由銀行間外匯市場(chǎng)供求決定，只要結(jié)售匯存在順差（逆差），人民幣匯率就有升值（貶值）壓力，而不管結(jié)售匯差額的取得是否有經(jīng)濟(jì)的基本面和其他影響匯率的因素支撐。在有管理的浮動(dòng)匯率制下，影響我國(guó)實(shí)際匯率變化的主要因素很多，包括：進(jìn)出口的變動(dòng)、國(guó)內(nèi)出口部門(mén)的勞動(dòng)生產(chǎn)率，特別是工資性支出變化的因素、進(jìn)出口稅率、國(guó)內(nèi)外通貨膨脹的相對(duì)變化等。同時(shí)，政府的政策參數(shù)通過(guò)影響外匯市場(chǎng)的供求，一定程度地影響匯率水平。人民銀行在外匯市場(chǎng)的干預(yù)，基本上保證了名義匯率的穩(wěn)定；但是，人民銀行無(wú)法直接控制上述影響實(shí)際匯率的其他因素的變動(dòng)。從人民幣名義匯率看，從1990～1994年，人民幣名義匯率基本呈現(xiàn)貶值趨勢(shì)；從1994年開(kāi)始，人民幣名義匯率維持在8.3元續(xù)元左右的水平，基本保持穩(wěn)定。但從按物價(jià)指數(shù)調(diào)整的人民幣實(shí)際匯率看，人民幣實(shí)際匯率的變化與人民幣名義匯率的變化并非完全一致，從總體上看，由于國(guó)內(nèi)物價(jià)上漲較快，人民幣實(shí)際匯率比名義匯率貶值少些，特別是1994年匯率并軌時(shí)，人民幣實(shí)際匯率貶值為20.6％，比名義匯率貶值為33.1％的幅度小得多。從1994年開(kāi)始，實(shí)際匯率和名義匯率變化幅度不大，但實(shí)際匯率具有升值和貶值的波動(dòng)幅度比名義匯率略微明顯，從1995一1998年實(shí)際匯率（直接標(biāo)價(jià)）先降后升，而名義匯率比較穩(wěn)定。

根據(jù)上述匯率安排，對(duì)利率差十分敏感的資本流動(dòng)對(duì)人民幣匯率的作用很小，因?yàn)樵谫Y本項(xiàng)目下的外匯兌換都需要得到外匯管理部門(mén)的審批，即便允許境內(nèi)居民個(gè)人參與B股交易，境內(nèi)居民個(gè)人也不可以用人民幣購(gòu)匯投資B股，不可以將投資B股所得外匯收入?yún)R出境外，同時(shí)境外投資者仍不可以投資境內(nèi)A股市場(chǎng)。我國(guó)資本的轉(zhuǎn)移受到資本流動(dòng)和貨幣可兌換程度的制約，同時(shí)外資對(duì)于國(guó)內(nèi)證券的投資受到嚴(yán)格限制，外資進(jìn)入的主要形式是直接投資。對(duì)資本項(xiàng)目和金融項(xiàng)目的管制，使得我國(guó)外匯市場(chǎng)的人民幣匯率基本上不反映資本和金融項(xiàng)目外匯供求的變化。

二、中國(guó)資本項(xiàng)目管制及其對(duì)匯率的影響

（一）近年來(lái)中國(guó)資本管制情況。

從1994一1997年，為了維持名義匯率的穩(wěn)定，中國(guó)外匯儲(chǔ)備（由相當(dāng)于5.8倍進(jìn)口額猛增到相當(dāng)于11倍的進(jìn)口額）。國(guó)際收支的平衡削弱了亞洲金融危機(jī)的影響，而且使中國(guó)能夠保持幣值穩(wěn)定。這種成就是在中國(guó)金融體系還相當(dāng)脆弱，國(guó)際貿(mào)易受到限制的情況下取得的（盡管1996年中國(guó)接受了IMF協(xié)定第八條款，實(shí)現(xiàn)人民幣經(jīng)常項(xiàng)目可兌換）。中國(guó)封閉的資本賬戶(hù)使其在1997～1998年的困難時(shí)期，維持了穩(wěn)定的匯率。

中國(guó)對(duì)短期資本流入的控制比對(duì)長(zhǎng)期資本流入的控制嚴(yán)格。從1990一1996年，金融賬戶(hù)上反映的外國(guó)直接投資占資本凈流入的98％。截止1998年底，短期外債占外匯儲(chǔ)備的35％。對(duì)長(zhǎng)期資本的偏好、比較大的國(guó)內(nèi)市場(chǎng)、金融體系限制投機(jī)行為等體制和經(jīng)濟(jì)因素增強(qiáng)了經(jīng)濟(jì)體系對(duì)外部沖擊的抵御能力。但與此同時(shí)，由于受人民幣幣值低估和國(guó)內(nèi)外利差減少的影響，1997年末和1998年初，資本外流問(wèn)題日益嚴(yán)重。盡管經(jīng)常賬戶(hù)保持盈余，外商直接投資繼續(xù)增加，但資本賬戶(hù)迅速惡化，平衡表上的誤差和遺漏還很高，國(guó)際收支盈余從1997年的360億美元降為1998年的60億美元。

為扭轉(zhuǎn)局面，有關(guān)部門(mén)進(jìn)一步加強(qiáng)了匯兌和資本管制。主要采取加強(qiáng)經(jīng)常項(xiàng)目下匯兌真實(shí)性的審核、加強(qiáng)外債管理、提高國(guó)際收支統(tǒng)計(jì)質(zhì)量等措施以防止以合法的經(jīng)常項(xiàng)目交易為名進(jìn)行虛假的資本賬戶(hù)交易，這些措施的實(shí)行既要防止經(jīng)常賬戶(hù)的可轉(zhuǎn)變性又要履行IMF協(xié)議第八條的規(guī)定，其目的是阻止非法的資本外流，并最終保持穩(wěn)定的匯率。盡管這些措施減少了套匯、騙匯、逃匯等非法活動(dòng)，但也使合法交易受到一定的影響。此外1999年6月，通過(guò)禁止國(guó)內(nèi)銀行接受?chē)?guó)內(nèi)人民幣匯款限制海外交易。

為了減少金融風(fēng)險(xiǎn)，營(yíng)造合理的商業(yè)環(huán)境，有關(guān)部門(mén)還積極采取措施使匯兌管制更有效率，包括增加交易規(guī)則的透明度、采用外商分類(lèi)制度、建立計(jì)算機(jī)網(wǎng)絡(luò)加快進(jìn)口審核、對(duì)欺詐行為加大打擊力度等。希望通過(guò)這些措施減少因更加嚴(yán)格的匯兌控制而給外貿(mào)企業(yè)帶來(lái)的負(fù)擔(dān)。盡管短期內(nèi)引起外國(guó)投資者的不滿(mǎn)，但多數(shù)人相信，從長(zhǎng)遠(yuǎn)看這些措施將有利于改善商業(yè)環(huán)境。由于這些措施的實(shí)行，外匯儲(chǔ)備在1998年下半年有所增加，但目前對(duì)這些措施的有效性下結(jié)論似乎還為時(shí)過(guò)早。

（二）長(zhǎng)期的資本管制和固定匯率制度導(dǎo)致人民幣匯率的扭曲。

由于我國(guó)長(zhǎng)期資本管制，使匯率決定與資本流動(dòng)關(guān)系基本割裂，匯率上升或下降的壓力主要來(lái)自經(jīng)常項(xiàng)目順差或逆差。在經(jīng)濟(jì)生活中，匯率實(shí)際上是一種價(jià)格信號(hào)，傳遞著不同貨幣之間兌換比例的信息，人們可以根據(jù)匯率的變動(dòng)預(yù)測(cè)未來(lái)并作出決策。所以，匯率的變動(dòng)往往會(huì)引起資源在國(guó)民經(jīng)濟(jì)各個(gè)部門(mén)之間的重新配置。均衡匯率反映外匯市場(chǎng)真實(shí)的供求情況，能夠引導(dǎo)資源進(jìn)行合理配置，促使一國(guó)產(chǎn)業(yè)布局符合國(guó)際分工的要求，發(fā)揮本國(guó)經(jīng)濟(jì)的比較優(yōu)勢(shì)；扭曲的匯率不能反映外匯市場(chǎng)真實(shí)的供求，傳遞著失真的信號(hào)，使國(guó)際貨物交易的價(jià)格與真實(shí)價(jià)值發(fā)生背離，在微觀層次上可能導(dǎo)致企業(yè)的利潤(rùn)損失；在宏觀層面上則可能導(dǎo)致資源的非合理流動(dòng)和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的失調(diào)。而由我國(guó)匯率形成機(jī)制所決定的人民幣匯率基本上不反映資本和金融項(xiàng)目外匯供求的變化。這種匯率決定機(jī)制，必然造成匯率的簡(jiǎn)單決定與在開(kāi)放經(jīng)濟(jì)條件下匯率所發(fā)揮和需要承擔(dān)的重要作用發(fā)生矛盾。

事實(shí)上，即便為了維持匯率穩(wěn)定、減少資本流入和流出對(duì)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生的負(fù)面影響，一國(guó)可以主觀地繼續(xù)采取加強(qiáng)資本管制的措施，但必須認(rèn)識(shí)到，隨著國(guó)際資本市場(chǎng)一體化趨勢(shì)的加強(qiáng)，尤其是證券投資的急劇增加（在一些國(guó)家證券投資已經(jīng)超過(guò)直接資本流動(dòng)而占主導(dǎo)地位），資本管制的有效性大打折扣，這可以從我國(guó)國(guó)際收支中的凈誤差和遺漏的規(guī)模中反映出來(lái)。在匯率高估或低估的情況下，如果不能避免資本地下流動(dòng)，對(duì)經(jīng)濟(jì)的負(fù)面影響會(huì)比取消管制大得多。

對(duì)我國(guó)而言，亞洲金融危機(jī)對(duì)外貿(mào)出口影響非常大，使得出口產(chǎn)品的生產(chǎn)企業(yè)受到沉重打擊，有一些是因?yàn)楫a(chǎn)品本身問(wèn)題使然，有些則是匯率不合理導(dǎo)致的。對(duì)于后者，人民幣匯率所傳遞的失真信號(hào)，有可能使得一部分在均衡匯率下效益良好的企業(yè)退出所在行業(yè)，還可能導(dǎo)致本來(lái)有意愿進(jìn)入該行業(yè)的資源轉(zhuǎn)向其他行業(yè)，進(jìn)而導(dǎo)致國(guó)民經(jīng)濟(jì)產(chǎn)業(yè)布局的不合理。另外，從我國(guó)資本管制的實(shí)踐來(lái)看，由于資本流動(dòng)途徑的多樣化和復(fù)雜性遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)資[

本管制措施所及，所以資本管制控制資本外逃的有效性日益削弱，這成為宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定政策新的制約因素。

三、人民幣資本項(xiàng)目可兌換對(duì)我國(guó)匯率形成機(jī)制的影響

（一）資本項(xiàng)目可兌換是金融全球化的重要內(nèi)容和中國(guó)匯率制度改革的最終目標(biāo)。

目前，資本項(xiàng)目可兌換在國(guó)際上尚無(wú)統(tǒng)一定義，根據(jù)國(guó)際貨幣基金組織的定義，資本項(xiàng)目可兌換是指消除對(duì)國(guó)際收支資本和金融賬戶(hù)下各項(xiàng)交易的外匯管制，如數(shù)量限制、課稅及補(bǔ)貼。根據(jù)國(guó)際收支平衡表所列的有關(guān)主要項(xiàng)目，資本項(xiàng)目可兌換應(yīng)該包括：消除對(duì)外商直接投資的匯兌限制、消除對(duì)外商投資證券市場(chǎng)的限制、取消國(guó)內(nèi)企業(yè)向境內(nèi)外資銀行融資的限制、取消對(duì)境內(nèi)企業(yè)境外投資的匯兌限制等。20世紀(jì)80年代以來(lái)，隨著金融全球化進(jìn)程的加快，國(guó)際資本流動(dòng)速度和數(shù)量都發(fā)生很大的變化，速度加快。數(shù)量增加的趨勢(shì)明顯，并進(jìn)一步帶動(dòng)全球貨幣可兌換進(jìn)程的加快。到1995年6月，幾乎所有的發(fā)達(dá)國(guó)家均實(shí)現(xiàn)了資本項(xiàng)目的可兌換，發(fā)展中國(guó)家也紛紛取消了部分外匯管制。在1990年底，國(guó)際貨幣基金組織的155個(gè)成員國(guó)中，有72個(gè)國(guó)家實(shí)現(xiàn)了經(jīng)常項(xiàng)目可兌換，到1998年182個(gè)成員國(guó)中，有144個(gè)國(guó)家實(shí)現(xiàn)了經(jīng)常項(xiàng)目可兌換，不少發(fā)展中國(guó)家也實(shí)現(xiàn)了資本項(xiàng)目可兌換。貨幣資本項(xiàng)目的開(kāi)放，是一國(guó)改革開(kāi)放不斷深化的必然進(jìn)程，也是一個(gè)國(guó)家綜合實(shí)力不斷增強(qiáng)的體現(xiàn)。可以說(shuō)，資本項(xiàng)目放松管制成為金融全球化的重要內(nèi)容。

我國(guó)人民幣在1996年12月1日實(shí)現(xiàn)經(jīng)常項(xiàng)目可兌換后，已經(jīng)開(kāi)始了向資本項(xiàng)目部分可兌換過(guò)渡的進(jìn)程。隨著中國(guó)市場(chǎng)化取向的經(jīng)濟(jì)體制改革的深入，中國(guó)經(jīng)濟(jì)將日益開(kāi)放并逐步融入世界經(jīng)濟(jì)體系之中，要求外匯管理逐步與國(guó)際接軌，人民幣在資本項(xiàng)目下可兌換是一種趨勢(shì)。盡管目前我國(guó)實(shí)現(xiàn)人民幣資本項(xiàng)目可兌換的條件還不具備，但逐步放松資本管制，并探索資本項(xiàng)目下有條件的可兌換卻是可能的。

從國(guó)際經(jīng)驗(yàn)看，采用漸進(jìn)放開(kāi)資本項(xiàng)目管制的策略是比較通用的，但對(duì)于取消具體資本管制的內(nèi)容上各國(guó)有所不同。一般是首先放開(kāi)與貿(mào)易有關(guān)的資本流動(dòng)的限制，然后放開(kāi)對(duì)外國(guó)直接投資和證券投資的限制，最后放開(kāi)對(duì)短期資本流動(dòng)的限制。針對(duì)我國(guó)的實(shí)際情況，在促進(jìn)資金流入方面，對(duì)于外商直接投資可逐漸實(shí)行外國(guó)直接投資的匯兌自由；可逐步適當(dāng)放寬外國(guó)投資者在我國(guó)金融市場(chǎng)上的投資，加大證券資本的流入；逐步放松國(guó)內(nèi)企業(yè)向境內(nèi)外資銀行融資的限制。在對(duì)待資本流出方面，應(yīng)放松境內(nèi)居民、機(jī)構(gòu)對(duì)海外投資的限制；允許境內(nèi)居民有限制的海外投資；適當(dāng)允許境內(nèi)金融機(jī)構(gòu)向非居民融資；謹(jǐn)慎對(duì)待非居民金融機(jī)構(gòu)在我國(guó)境內(nèi)籌資。

（二）人民幣資本項(xiàng)目有條件開(kāi)放對(duì)我國(guó)匯率制度的影響。

隨著資本項(xiàng)目的開(kāi)放，資本流出流入對(duì)匯率制度的影響越來(lái)越大。分析資本流動(dòng)對(duì)匯率制度本身的影響可以從以下幾個(gè)方面考慮：

1.在資本流入的條件下，繼續(xù)保持目前釘位名義匯率的政策會(huì)變得越來(lái)越困難。當(dāng)然，資本的完全自由流動(dòng)只是一種理論的假設(shè)，假使存在一波程度的資本管制，在資本市場(chǎng)開(kāi)放和金融創(chuàng)新不斷進(jìn)行的情況下，任何管制措施總是顯得有些跟不上形勢(shì)的變化，資本的自由流動(dòng)成為發(fā)展的必然趨勢(shì)。

2.如果要繼續(xù)保持名義匯率的穩(wěn)定，除了受到中央銀行動(dòng)用外匯儲(chǔ)備對(duì)外匯市場(chǎng)進(jìn)行干預(yù)能力的制約外，即便采取干預(yù)措施穩(wěn)定匯率，也必然帶來(lái)匯率高估或低估的風(fēng)險(xiǎn)，如果匯率被低估，可能導(dǎo)致外國(guó)資產(chǎn)價(jià)值的高估，使國(guó)內(nèi)資產(chǎn)蒙受損失，本國(guó)經(jīng)濟(jì)可能為此付出很大的代價(jià)。

3.在完善的金融市場(chǎng)和健全的企業(yè)制度等條件具備之前，資本項(xiàng)目完全可兌換的目標(biāo)很難實(shí)現(xiàn)。我國(guó)資本項(xiàng)目可兌換將是一個(gè)漸進(jìn)的過(guò)程，在這個(gè)過(guò)程中，匯率形成機(jī)制將逐步由事實(shí)上的固定匯率制向有限定區(qū)間的彈性匯率制過(guò)渡，匯率形成機(jī)制的市場(chǎng)化程度將逐步提高。實(shí)行限定區(qū)間的浮動(dòng)匯率制，匯率的浮動(dòng)范圍是一個(gè)值得研究的問(wèn)題。

4.匯率政策與貨幣政策的協(xié)調(diào)是實(shí)現(xiàn)資本項(xiàng)目有條件開(kāi)放下經(jīng)濟(jì)內(nèi)外均衡的關(guān)鍵。理論上看，在資本流動(dòng)條件下，浮動(dòng)匯率有助于保持貨幣政策的獨(dú)立性，而固定匯率則削弱了中央銀行在貨幣政策上的自主性。從我國(guó)國(guó)情來(lái)看，我國(guó)不可能放棄貨幣政策的獨(dú)立性。在選定有區(qū)間的浮動(dòng)匯率制度條件下，中央銀行雖然可以執(zhí)行相對(duì)獨(dú)立的貨幣政策，但由于其具有維持外匯市場(chǎng)平衡從而保持匯率在一定區(qū)間內(nèi)浮動(dòng)的職能，經(jīng)常要被動(dòng)干預(yù)，必然使貨幣政策的獨(dú)立性受到一定程度的限制?？梢?jiàn)，匯率制度、匯率政策目標(biāo)和貨幣政策獨(dú)立性之間存在矛盾，匯率制度的選擇實(shí)際上是二者之間的權(quán)衡。

（三）人民幣資本項(xiàng)目有條件開(kāi)放和我國(guó)匯率形成機(jī)制的調(diào)整。

在取消固定匯率，采取有限定區(qū)間的浮動(dòng)匯率制度的情況下，匯率的短期均衡點(diǎn)應(yīng)該取決于外匯市場(chǎng)的供求或國(guó)際收支差額。國(guó)際收支逆差則貶值，順差則升值。由于貿(mào)易收支在國(guó)際收支中比例的下降，將使資本賬戶(hù)對(duì)國(guó)際收支和匯率的影響加大。按照資本項(xiàng)目開(kāi)放內(nèi)容，外商直接投資和證券投資是最先開(kāi)放的資本項(xiàng)目，他們對(duì)匯率形成機(jī)制的影響如下：

1.外商直接投資。從目前來(lái)看，外商直接投資是最主要的資本項(xiàng)目，國(guó)際收支平衡表所顯示的順差主要來(lái)自外商直接投資。但我國(guó)外匯儲(chǔ)備的增加完全來(lái)自經(jīng)常項(xiàng)目順差，資本項(xiàng)目的結(jié)匯是負(fù)數(shù)。這是因?yàn)?，我?guó)引進(jìn)的主要是外國(guó)真實(shí)資本即設(shè)備、技術(shù)、管理和貿(mào)易網(wǎng)絡(luò)，而不是貨幣資本。直接投資兼有投資和貿(mào)易性質(zhì)，同一筆外資進(jìn)入，在國(guó)際收支平衡表上，同時(shí)計(jì)入經(jīng)常項(xiàng)目的資產(chǎn)方和資本項(xiàng)目負(fù)債方。隨著放松資本管制和對(duì)外商直接投資的匯兌限制的取消，外匯儲(chǔ)備將增加，給人民幣以升值的壓力。

2.證券投資。目前，B股市場(chǎng)的開(kāi)放只是給境內(nèi)居民合法持有的外幣提供投資渠道，并不涉及人民幣與外幣之間的兌換，境內(nèi)居民個(gè)人不可以用人民幣購(gòu)匯投資B股，也不可以將投資B股所得外匯收入?yún)R出境外，同時(shí)境外投資者仍不可以投資境內(nèi)A股市場(chǎng)。所以對(duì)人民幣匯率并沒(méi)有直接的影響。但是隨著金融市場(chǎng)的逐步完善，逐步取消對(duì)外資投資中國(guó)證券市場(chǎng)（A股）的本外幣兌換限制也是一種趨勢(shì)。但由于證券市場(chǎng)資本流動(dòng)性強(qiáng)，易于產(chǎn)生沖擊效果以及中國(guó)的證券市場(chǎng)還是一個(gè)不成熟的市場(chǎng)等原因，放開(kāi)外資投資中國(guó)證券市場(chǎng)的限制的同時(shí)必須建立和完善QFII（合格外國(guó)投資者）市場(chǎng)準(zhǔn)入制度，嚴(yán)格控制外資在證券總量中的比例。證券投資增加，事實(shí)上將給現(xiàn)行匯率制度造成很大壓力，一方面，資本市場(chǎng)上資金的供求將對(duì)利率產(chǎn)生直接影響，利率將對(duì)資本的流向產(chǎn)生作用，如果取消外國(guó)投資者的匯兌限制，投機(jī)資本的流動(dòng)不僅影響利率水平而且將使匯率水平發(fā)生較大波動(dòng)，如果貨幣當(dāng)局試圖維持穩(wěn)定的匯率，將十分困難；另一方面，如果因?yàn)檎位蚪?jīng)濟(jì)的原因，在有大量外商投資者投資A股市場(chǎng)的情況下，可能會(huì)產(chǎn)生集中兌付的情況，對(duì)國(guó)家的外匯管理制度造成致命的打擊。

人民幣逐步開(kāi)放的內(nèi)容：逐漸實(shí)行外國(guó)直接投資的匯兌自由、放寬私人企業(yè)境外發(fā)行證券融資的匯兌限制、適當(dāng)放寬外國(guó)投資者在我國(guó)金融市場(chǎng)上的投資、放松國(guó)內(nèi)企業(yè)向境內(nèi)外資銀行融資的限制。放松對(duì)外資企業(yè)清算結(jié)業(yè)后分得的人民幣購(gòu)匯的限制、應(yīng)放松境內(nèi)居民機(jī)構(gòu)對(duì)海外投資的匯兌限制。

人民幣資本項(xiàng)目開(kāi)放的具體步驟及其對(duì)資本流動(dòng)的影響見(jiàn)表2.

可見(jiàn)，實(shí)現(xiàn)資本項(xiàng)目可兌換后，資本流入和流出總量一般會(huì)大幅度增加。從資本流入方面看：由于中國(guó)具有最大的潛在市場(chǎng)，國(guó)外資本為尋找利潤(rùn)空間必然大量涌入，國(guó)外直接投資和證券投資將迅速增加，另一方面，放開(kāi)資本管制后，國(guó)內(nèi)居民和非居民由于外匯需求長(zhǎng)期得不到滿(mǎn)足[

必然借此時(shí)機(jī)調(diào)整資產(chǎn)組合，資本凈流動(dòng)規(guī)模取決于居民和非居民調(diào)整資產(chǎn)組合的方向和規(guī)模；取消管制后，私人企業(yè)境外發(fā)行證券融資將增長(zhǎng)較快，成為資本流入增加的重要影響因素；此外，國(guó)內(nèi)外利率水平差也將成為影響資本流入的因素。但由于實(shí)行資本項(xiàng)目有條件開(kāi)放，資本流人不會(huì)達(dá)到勢(shì)不可擋的地步。主要原因是：債務(wù)融資受到規(guī)模的控制；直接投資仍然是資本流入的主要方式，在基本面沒(méi)有大的變化時(shí)，增長(zhǎng)具有穩(wěn)定性；對(duì)證券市場(chǎng)的外資流入可加以規(guī)模限制等。

根據(jù)近兩年我國(guó)資本管制的重點(diǎn)之一是限制資本大量外逃的經(jīng)驗(yàn)推斷，放松境內(nèi)居民機(jī)構(gòu)對(duì)海外投資的匯兌限制后，居民海外證券投資和境外直接投資等資本流出也將穩(wěn)定增長(zhǎng)。而保留對(duì)外資企業(yè)清算結(jié)業(yè)后分得的人民幣購(gòu)匯限制實(shí)際上也有利于留住外匯資金。所以在開(kāi)放資本賬戶(hù)步驟的設(shè)計(jì)上，可以將這兩項(xiàng)放到較后的階段完成。