資金供給、泡沫與“龐氏騙局”供求關(guān)系決定價格,股票市場也不例外。如果流向股票市場的資金過度充裕,股票市場的價格就會全面脫離企業(yè)未來的業(yè)績,市盈率就會太高,泡沫就出現(xiàn)了。泡沫的出現(xiàn)會增加股市的風險,因為投資者的長期回報沒有保證。九十年代中期以來,美國的股市就被認為積聚了越來越多的泡沫,直接原因就是資金供給過分充裕,不但美國國內(nèi)的養(yǎng)老基金、共同基金急劇膨脹,而且國際上的許多游資也涌向美國。中國的股市資金供給同股價波動的關(guān)系更明顯,過去的經(jīng)驗表明,在資金上開一個口子就會推動股價的明顯上漲。但是,這只是問題的表象。如果經(jīng)濟的總體資金供給過多,應(yīng)該引發(fā)包括實體經(jīng)濟在內(nèi)的總體通貨膨脹。通貨膨脹的出現(xiàn),就會反過來提高投資者所期望的收益率,投資者會要求更多的風險升水,這將會使市盈率下調(diào)。如果只是股市的資金供給量過多,從而引發(fā)股市的“通貨膨脹”,我們不禁要問,為什么資金要在股市“扎堆”而不流向別的地方呢?這可能有兩種情況,一是股市比別的地方更有“吸引力”,二是“熱錢”除了股市以外沒有更多的投資渠道。

一些學者通過對美國股市的系統(tǒng)研究后發(fā)現(xiàn),美國股市就具有特殊的“吸引力”,這種“吸引力”實際上是一種不健康的反饋機制,除了媒體誘導(dǎo)的心理強化以外,還存在著所謂的“龐氏騙局”(PONZISCHEME)(羅伯特。希勒,2001)。騙局的名字來源于一個叫查里斯。龐氏的美國人。龐氏騙局實質(zhì)上是將后一輪投資者的投資作為投資收益支付給前一輪的投資者,依此類推使卷入的人和資金越來越多。股市中的龐氏騙局就是依靠一輪又一輪的資金投入來不斷抬高股價,依靠后一輪的資金投入來給前一輪的投資者提供收益,并以此來不斷吸引新的資金。

我們中國人對這種騙局并不陌生,這實際上是一種金字塔游戲,許多錢莊的欺詐性集資和傳銷實際上就屬于此類。在中國的股市上,莊家們形成了中國股市的“龐氏群體”,這樣就將中國的股票市場引入“類傳銷市場”的方向,進入股市的人并不在乎股票本身的未來盈利率,而是期望“吃下家”來致富,所以已進入者希望有更多的新進入者,也就是說,“下家”越多越好。由于這種期望的發(fā)酵,中國的股票比其他金融資產(chǎn)更具“吸引力”,股票所能吸引的資金也更多,這從投資基金所受到的冷遇就可以略見一斑。中國股民的心態(tài)也類似于傳銷者,他們明知道這是一個騙局,但是你如果戳穿,他們會亢奮地、振振有詞地同你爭辯。他們希望經(jīng)濟學家、股評家、媒體來幫助發(fā)展“下線”,因為要維持這種“類傳銷市場”,必須要一線一線往下傳,而且一線要比一線的人多、資金量大。如果要取締,他們可能會奮起反抗,他們希望在自己找到“下家”之后再取締并慶幸自己。

但是,“類傳銷市場”終究要崩潰,稍有數(shù)學知識的人和沒有數(shù)學知識但有健全直覺的人都知道。中國股市的龐氏騙局要比美國的更容易崩潰,因為美國的資金供給比中國充裕得多,股市“玩家”也要多得多,即使它的基本面差一些,國際上的資金仍然要往華爾街涌。而在發(fā)展中國家,崩潰來得更快。如果涉及的人太多,還會釀成社會問題。1996年至1999年,阿爾巴尼亞發(fā)生過這樣的騙局,吸引了相當一部分人和20億美元的資金,這相當于阿爾巴尼亞年國內(nèi)生產(chǎn)總值的30%,當1997年這些騙局敗露時,憤怒的抗議者搶劫了銀行,焚燒了建筑物,政府不得不動用軍隊來平息動亂,一些肇事者被殺(羅伯特。希勒,2001)。

即使過多的熱錢聚集在證券市場并不導(dǎo)致市場崩潰,但至少會導(dǎo)致價格高估,股票價格高估導(dǎo)致企業(yè)價值高估,許多企業(yè)因此而對實體經(jīng)濟不屑一顧,熱衷于在虛體經(jīng)濟中搞純粹的“資本運作”,都愿意上市套現(xiàn)、包裝買賣,一夜暴富。這對資源配置效率和公平性都是一種損害。

就我們的證券市場而言,似乎流入的“熱錢”太多了;對于這些“熱錢”,我們當然應(yīng)該堵住不合法的來源,同時還要向合法的“熱錢”提供者指出股價過高的風險和龐氏騙局的伎倆,并適當增加股票供給特別是績沈股的供給,以及改善市場結(jié)構(gòu),開辟多種金融產(chǎn)品,使投資者有更多選擇,并使社會上對金融產(chǎn)品的投資更多地轉(zhuǎn)化為對實體經(jīng)濟的投資,避免股票二級市場的資金量過分超過“頭寸”需要。

論文摘要：證券市場作為我國資本市場中的重要組成部分，自建立以來，在近20年間獲得了飛速發(fā)展，取得了舉世矚目的成績，在實現(xiàn)我國市場經(jīng)濟持續(xù)、健康、快速發(fā)展方面發(fā)揮著重要作用。但由于證券市場監(jiān)督管理法律制度的滯后等原因，導(dǎo)致證券市場監(jiān)管不力，在證券市場上出現(xiàn)了諸多混亂現(xiàn)象，使證券市場的健康發(fā)展備受困擾。因此，完善我國證券市場的監(jiān)督管理法律制度、加強對證券市場的監(jiān)督管理，是證券市場走向規(guī)范和健康發(fā)展的根本所在。

論文關(guān)鍵詞：證券市場監(jiān)督管理法律制度

我國證券市場自建立以來，在近20年間獲得了飛速發(fā)展，取得了舉世矚目的成績：據(jù)中國證監(jiān)會2009年8月25日的統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，截至2009年7月底，我國股票投資者開戶數(shù)近1．33億戶，基金投資賬戶超過1．78億戶，而上市公司共有1628家，滬深股市總市值達23．57萬億元，流通市值11．67萬億元，市值位列全球第三位。證券市場作為我國資本市場中的重要組成部分，在實現(xiàn)我國市場經(jīng)濟持續(xù)、健康、快速發(fā)展方面發(fā)揮著重要作用。但同時，由于監(jiān)管、上市公司、中介機構(gòu)等方面的原因，中國證券市場。這些問題的出現(xiàn)使證券市場的健康發(fā)展備受困擾，證券市場監(jiān)管陷人困境之中。因此，完善我國證券市場監(jiān)管法律制度，加強對證券市場的監(jiān)管、維護投資者合法權(quán)益已經(jīng)成為當務(wù)之急。

一、我國證券市場監(jiān)管制度存在的問題

(一)監(jiān)管者存在的問題

1．證監(jiān)會的作用問題

由于我國證券市場起步較晚，CAPM只是最近幾年才被引進并應(yīng)用到各個投資決策和理論研究領(lǐng)域。但是我國并不成熟的證券市場難以滿足CAPM理論嚴格的基礎(chǔ)假設(shè)條件，所以CAPM理論在現(xiàn)實市場中的有效性值得進一步探討。本文將對CAPM在我國的應(yīng)用問題進行分析。

一、CAPM的理論意義及作用

（一）CAPM的前提假設(shè)

任何經(jīng)濟模型都是對復(fù)雜經(jīng)濟問題的有意簡化，CAPM也不例外，它的核心假設(shè)是將證券市場中所有投資人視為看出初始偏好外都相同的個人，并且資本資產(chǎn)定價模型是在Markowitz均值——方差模型的基礎(chǔ)上發(fā)展而來，它還繼承了證券組合理論的假設(shè)。具體來說包括以下幾點：證券市場是有效的，即信息完全對稱；無風險證券存在，投資者可以自由地按無風險利率借入或貸出資本；投資總風險可以用方差或標準差表示，系統(tǒng)風險可用β系數(shù)表示。所有的投資者都是理性的，他們均依據(jù)馬科威茨證券組合模型進行均值方差分析，作出投資決策；證券加以不征稅，也沒有交易成本，證券市場是無摩擦的，而現(xiàn)實中往往根據(jù)收入的來源（利息、股息和收入等）和金額按政府稅率繳稅。證券交易要依據(jù)交易量的大小和客戶的自信交納手續(xù)費、傭金等費用；除了上述這些明確的假設(shè)之外。還有如下隱含性假設(shè)：每種證券的收益率分布均服從正態(tài)分布；交易成本可以忽略不計；每項資產(chǎn)都是無限可分的，這意味著在投資組合中，投資者可持有某種證券的任何一部分。

（二）CAPM理論的內(nèi)容：

1.CAPM模型的形式。E（Rp）=Rf+β（[（RM）-Rf]其中

論文摘要：證券市場作為我國資本市場中的重要組成部分，自建立以來，在近20年間獲得了飛速發(fā)展，取得了舉世矚目的成績，在實現(xiàn)我國市場經(jīng)濟持續(xù)、健康、快速發(fā)展方面發(fā)揮著重要作用。但由于證券市場監(jiān)督管理法律制度的滯后等原因，導(dǎo)致證券市場監(jiān)管不力，在證券市場上出現(xiàn)了諸多混亂現(xiàn)象，使證券市場的健康發(fā)展備受困擾。因此，完善我國證券市場的監(jiān)督管理法律制度、加強對證券市場的監(jiān)督管理，是證券市場走向規(guī)范和健康發(fā)展的根本所在。

論文關(guān)鍵詞：證券市場監(jiān)督管理法律制度

我國證券市場自建立以來，在近20年間獲得了飛速發(fā)展，取得了舉世矚目的成績：據(jù)中國證監(jiān)會2009年8月25日的統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，截至2009年7月底，我國股票投資者開戶數(shù)近1．33億戶，基金投資賬戶超過1．78億戶，而上市公司共有1628家，滬深股市總市值達23．57萬億元，流通市值11．67萬億元，市值位列全球第三位。證券市場作為我國資本市場中的重要組成部分，在實現(xiàn)我國市場經(jīng)濟持續(xù)、健康、快速發(fā)展方面發(fā)揮著重要作用。但同時，由于監(jiān)管、上市公司、中介機構(gòu)等方面的原因，中國證券市場。這些問題的出現(xiàn)使證券市場的健康發(fā)展備受困擾，證券市場監(jiān)管陷人困境之中。因此，完善我國證券市場監(jiān)管法律制度，加強對證券市場的監(jiān)管、維護投資者合法權(quán)益已經(jīng)成為當務(wù)之急。

一、我國證券市場監(jiān)管制度存在的問題

(一)監(jiān)管者存在的問題

1．證監(jiān)會的作用問題

摘要：證券操縱行為幾乎成為中國證券市場的一大痼疾，以虛偽交易方式操縱證券市場價格是操縱者慣用的手法。虛偽交易可進一步分為沖洗買賣和相對委托，為厘清二者間容易產(chǎn)生混淆的幾個問題，需從行為的主體、行為方式及主觀要件等方面加以認真剖析。

關(guān)鍵詞：證券操縱；虛偽交易；沖洗買賣；相對委托

在中國證券市場中，操縱行為十分猖獗，幾乎成為中國證券市場的一大特色。而以不轉(zhuǎn)移證券實質(zhì)所有權(quán)的虛偽交易方式實施操縱行為更是“莊家”慣用的手法。所以，對該行為進行剖析，成為追究行為人刑事責任的前提。

虛偽交易（fictitioustransaction）是證券操縱行為的一種方式，主要包括沖洗買賣（washsales）和相對委托（matchedorders）。前者是指買賣雙方均為同一人，交易雖然完成卻不改變有價證券的實質(zhì)所有權(quán)；后者則是事先與他人通謀，在自己購買或出售有價證券的同一時間，由他人以同一價格出售或購買相同品種和相同數(shù)量的有價證券。實際上，前者好比同一個人把球從左手拋到右手，后者好像兩個人把一個球拋來拋去。但無論如何，這兩種行為的目的都不是買賣證券，而是要做出與正常交易外觀相同的“記錄”交易，然后經(jīng)證券市場的揭示板向投資大眾傳播虛假的信息，以誘導(dǎo)投資者進行同種證券的交易，故稱為“虛偽交易”。

虛偽交易是利用大量的買進賣出制造出交易活躍的假象，目的在于吸引廣大投資者的加入。在交易量大增的情況下，進行虛偽交易的證券操縱者可以趁高價賣出或趁低價買進以獲利。虛偽交易對于操縱者實現(xiàn)操縱市場的目的十分有用，因為在證券市場上有眾多的證券商從事證券業(yè)務(wù)，操縱者可以向不同的證券商分別發(fā)出交易委托（有時操縱者甚至向同一證券商發(fā)出內(nèi)容正好相反的指令），此委托可以很快地被執(zhí)行，而該交易又可以通過報紙、廣播、電視及證券市場的行情揭示板等媒體，廣泛而又迅速地傳達給廣大投資者。從媒體上獲悉交易所交易報告的投資者，一般都會認為該報告反映的是實際的交易量，這樣就會被該虛偽的交易記錄誤導(dǎo)而最終遭受損害。換言之，由于虛偽交易將虛偽的供求關(guān)系隱藏在證券市場的交易記錄里，而一般說來量又是價的先行指標，通過交易量和交易價格之間的互動關(guān)系，不僅能吸引預(yù)期追漲殺跌的投機性買盤或賣盤，也可以誤導(dǎo)進行技術(shù)分析的投資者，使之做出錯誤判斷。

一、沖洗買賣

編者按：本文主要從CAFTA框架下發(fā)展證券市場的重要性；CAFTA框架下證券市場場的現(xiàn)狀及存在問題；CAFTA框架下證券市場完善之路進行論述。其中，主要包括：CAFTA的建設(shè)加強了中國與東盟的金融合作、CAFTA有效的證券市場可以起到一個分化與減少經(jīng)濟運行風險的作用、CAFTA有效的證券市場有利于加強對經(jīng)營者的監(jiān)督和改善公司治理、CAFTA框架下證券市場的現(xiàn)狀、CAFTA框架下證券市場存在的問題、CAFTA各國的證券市場流動性低、公司債券市場融資發(fā)展緩慢、CAFTA區(qū)內(nèi)證券市場規(guī)模小且分散，難以充分受益于發(fā)展成功的證券市場、提高證券市場的流動性、大力發(fā)展公司債券、加強CAFTA框架下證券市場的合作等，具體請詳見。

摘要：截至2006年底，CAFTA成員國已積累8.5萬億美元國內(nèi)金融部門資產(chǎn)。企業(yè)融資需求和對金融服務(wù)要求逐漸擴大，凸顯了高效金融中介的重要性，而作為重要金融中介的CAFTA證券市場還有很大改善的空間。提高證券市場的流動性、大力發(fā)展公司債券、各國證券市場的合作、共同的證券市場監(jiān)管機制的建立將使CAFTA的證券市場更加完善。

關(guān)鍵詞：CAFTA；證券市場：公司債券

CAFTA的建設(shè)加強了中國與東盟的金融合作。鑒于CAFTA各成員國在經(jīng)濟制度、經(jīng)濟發(fā)展水平和經(jīng)濟結(jié)構(gòu)方面存在的巨大差異，目前CAFTA的融資體系難以為自由貿(mào)易區(qū)經(jīng)濟的發(fā)展提供有效支撐，證券市場更是如此。CAFTA各國有必要采取一定的措施，使自由貿(mào)易區(qū)內(nèi)的證券市場更有效率，以支持自由貿(mào)易區(qū)經(jīng)濟的快速發(fā)展。

一、CAFTA框架下發(fā)展證券市場的重要性

東亞金融危機過后的這幾年里，CAFTA各國經(jīng)濟社會都發(fā)生了重大的變化，這些發(fā)展變化強調(diào)了在該地區(qū)建立更高效的金融中介的需要和可能。作為重要金融中介的CAFTA證券市場的重要性表現(xiàn)為下面幾個方面：

內(nèi)容提要：安然破產(chǎn)之后，美國證券監(jiān)管當局以及社會各個方面就其反映的問題對其監(jiān)管體制、會計制度、審計制度、企業(yè)內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)以及職工養(yǎng)老金制度和期權(quán)報酬制度等多方面提出改革，以重建投資者信心，這對轉(zhuǎn)軌國家證券監(jiān)管體制的建立具有十個方面的重要啟發(fā)。

2001年12月2日，財富500強排名第七位的美國能源業(yè)巨頭企業(yè)安然公司(Enron)突然依法提出破產(chǎn)保護。安然神話破滅，動搖了美國證券市場誠信度，使投資者對上市公司信息披露真實性、財務(wù)報表可靠性、證券分析師推薦有效性以及評級機構(gòu)結(jié)論可信度產(chǎn)生了置疑。國會12個委員會、美國證券交易委員會(SEC)、司法部、勞工部的養(yǎng)老金與福利署為此先后成立專門調(diào)查工作組。對安然事件責任的追究，更為重要的是要審視其揭示的證券市場運行中存在的漏洞以便提出改革措施。因此，盡管參與處理安然事件各方利益不盡相同，但就通過改革完善證券市場的監(jiān)管體制和信用制度卻是基本共識。目前美國監(jiān)管體制的改革雖然尚在展開，但重建證券市場信用體制的思路及有關(guān)設(shè)想對新興市場國家具有一定的借鑒意義。

一、安然事件的處理機制及美國資本市場的監(jiān)管體系

證券市場的穩(wěn)定發(fā)展，不僅與上市公司現(xiàn)有業(yè)績相關(guān)，更與投資者對市場發(fā)展的未來預(yù)期以及由此確立的投資信心相關(guān)。為確保這一信心的穩(wěn)定，通過強化監(jiān)管保證證券市場誠信力至關(guān)重要。投資者權(quán)益能夠得到有效保護，證券市場能夠促進資本形成和有效配置以及整個國民經(jīng)濟的穩(wěn)定增長，是證券市場穩(wěn)定發(fā)展的心理支撐。夯實這兩個信心基柱是各國證券市場監(jiān)管共同追求的目標。尤其是，中小投資者作為證券市場的主體，其合法權(quán)益能否得到有效保護，決定著證券市場能否有效健康、可持續(xù)性地發(fā)展，因此保護投資者合法權(quán)益是確立信心的基本動力。

支撐這兩個基柱的關(guān)鍵是信息披露問題，即披露的信息必須確保證券價格及時、準確、全面地反映每個上市公司經(jīng)營的基本面情況和整個證券市場的風險狀況。只有在此基礎(chǔ)上，投資者才能對未來進行合理預(yù)期，進而作出符合自身風險容忍度的投資選擇、購買自己偏好的企業(yè)的證券；企業(yè)進而從投資者手中得到相應(yīng)的資源配置，這樣，企業(yè)的融資成本與其風險和經(jīng)營業(yè)績的前景相符合，達到了證券市場有效配置資源的目的。也是在此基礎(chǔ)上，監(jiān)管機構(gòu)和政府得以及時地發(fā)現(xiàn)問題，有效地保護投資者權(quán)益，并能防范市場系統(tǒng)風險。所以說證券市場實際上是信息市場，信息披露是否及時、準確，信息披露的全面性是建立公眾對證券市場的信心基礎(chǔ)。在監(jiān)管體制建設(shè)中，保證證券市場信息披露及時、準確和全面性是一項長期、復(fù)雜的系統(tǒng)工程，它不僅包括證券監(jiān)管機構(gòu)信息披露監(jiān)管制度的是否完善，更有賴于公司治理結(jié)構(gòu)改進是否強化利益相關(guān)者的監(jiān)督，會計師和律師等中介機構(gòu)是否能保持中立和誠信地履行職責，投資銀行或券商是否盡職盡責，以及證券市場監(jiān)管立法是否完備，能夠保證公正有效行使司法監(jiān)督，媒體和社會輿論監(jiān)督是否有效及時，政府和企業(yè)關(guān)系是否清晰化等一系列制度安排。安然事件之后的美國改革正是圍繞這一中心任務(wù)展開的。

目前處理安然事件并推動改革的部門有關(guān)國聯(lián)邦直接負責金融監(jiān)管機構(gòu)的關(guān)聯(lián)儲、財政部、商品期貨交易委員會和證券交易委員會，以及由這4部門的首腦組成的、直屬總統(tǒng)辦公室的金融市場工作小組?；?987年股市崩潰教訓(xùn)而設(shè)立的金融市場工作小組，其目的就是要加強金融交易監(jiān)管機構(gòu)的信息溝通和協(xié)同監(jiān)管，防范整個金融系統(tǒng)危機發(fā)生。小組當前任務(wù)就是應(yīng)總統(tǒng)要求對安然破產(chǎn)涉及的政策缺陷進行研究并提出改革思路。目前，白宮、證券交易委員會和國會形成了三個改革思路。

編者按：本文主要從市場對于上市公司增發(fā)的融資方式、目前我國上市公司股票融資的基本方式有配股和增發(fā)兩種、我國上市公司整體業(yè)績是穩(wěn)中有升、實行增發(fā)的上市公司，是相對優(yōu)秀的一個群體、上市公司增發(fā)的門檻數(shù)據(jù)線與配股是一致的、增發(fā)融資的門檻并不象部分人認為的那樣低、對上市公司融資的監(jiān)督，更多地依賴于證券市場的內(nèi)在約束、由原來的政府推薦企業(yè)轉(zhuǎn)變?yōu)楝F(xiàn)在的由市場選擇企業(yè)、百貨店的商品銷售定價是隨行就市、由于上市公司法人治理結(jié)構(gòu)不完善所形成的盲目投資擴張沖動、在上市公司中建立募集資金專戶存儲制度等，具體請詳見。

近一段時期以來，股市震蕩運行，上市公司“變臉"增多，募集資金變更投向時有出現(xiàn)，猴王、鄭百文、銀廣夏等一些重大案件逐漸曝光，由此引發(fā)市場人士及社會傳媒對上市公司融資行為的熱烈討論。令人關(guān)注的是，公募增發(fā)這種國際通行的上市公司融資方式受到了較多的批評。市場批評主要集中在增發(fā)公司質(zhì)量較差、融資門檻過低和監(jiān)管部門把關(guān)不嚴等三個方面。某些人士甚至將指數(shù)漲跌與擬增發(fā)公司數(shù)量多少聯(lián)系在一起，借此否定發(fā)行機制市場化的改革方向。

我們認為，市場對于上市公司增發(fā)的融資方式，有一些認識上的誤區(qū)。在目前經(jīng)濟轉(zhuǎn)軌的特定社會環(huán)境下，上市公司增發(fā)方式確實存在一些問題，有些批評是符合實際的，有利于改進工作。但是，不能對上市公司增發(fā)方式給予根本的否定。上市公司增發(fā)符合發(fā)行機制市場化的改革方向，有利于我國證券市場步入良性發(fā)展軌道。我們不能因為遇到暫時的困難，就退回到老路上去。正確的態(tài)度應(yīng)該是堅定不移地推動發(fā)行機制的市場化改革，推動增發(fā)融資方式的發(fā)展，同時不斷總結(jié)經(jīng)驗，克服增發(fā)政策實施過程中出現(xiàn)的各種問題。本文試圖就上述問題做些初步的探討。

實施情況

目前我國上市公司股票融資的基本方式有配股和增發(fā)兩種，其中配股在1999年7月以前是主要方式。為推進發(fā)行機制市場化的改革，從1999年下半年起，中國證監(jiān)會開始進行上市公司增發(fā)新股的試點，2000年以前，實施增發(fā)的企業(yè)主要局限于高科技、已發(fā)行外資股（B股及H股）、社會公眾股不足25％及重大資產(chǎn)重組等四種類型的上市公司。今年3月28日，中國證監(jiān)會正式頒布了《上市公司新股發(fā)行管理辦法》及《關(guān)于做好上市公司新股發(fā)行工作的通知》（以下簡稱“辦法"）。該辦法取消了增發(fā)公司范圍的限制，并明確實行主承銷商推薦制度，這樣就加大了主承銷商的責任，讓真正具有市場競爭力的、有投資價值的上市公司再次進入資本市場融資，將優(yōu)勝劣汰的競爭機制引入到資本市場?！掇k法》實施以來，上市公司融資行為得以進一步規(guī)范。截止今年10月底，共有49家上市公司完成了增發(fā)工作，其中在2001年實施增發(fā)的有20家。

業(yè)績狀況

論文關(guān)鍵詞：資產(chǎn)證券化；最優(yōu)金融結(jié)構(gòu)體制；融資評審?fù)ㄟ^機制

論文摘要：資產(chǎn)證券化的最基本功能是增強流動性；資產(chǎn)證券化將中介融資同直接融資有機融合貫通，形成了最優(yōu)金融結(jié)構(gòu)體制；資產(chǎn)證券化使得融資由依據(jù)整體資信變?yōu)橐罁?jù)部分優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，從而革新了融資評審?fù)ㄟ^機制。這兩條具有革命性意義。即便目前資產(chǎn)證券化的條件尚未完全成熟，我們也應(yīng)當積極推進資產(chǎn)證券化。

資產(chǎn)證券化(AssetSecuritization)自20世紀70年代在美國興起以來，發(fā)展迅猛，按揭支持證券（Mortgage-backedSecurities,MBS）余額現(xiàn)已超過美國國債成為第一大市場。資產(chǎn)證券化在歐洲和日韓、澳大利亞等國也有較大的發(fā)展。它是二十世紀金融領(lǐng)域中最重要的金融創(chuàng)新之一。而在我國則是方興未艾，首單規(guī)范化的實踐已是在2005年末的建行和開發(fā)行的建元一期和開元一期項目。

資產(chǎn)證券化到底有什么功能使得它一經(jīng)誕生就獲得了如此迅猛的發(fā)展？而在我國為什么發(fā)展不快？我國發(fā)展資產(chǎn)證券化的必要性如何？這是需要深入探討的問題。本文在分析其最基本的功能后，著重分析其最有革命性的功能；進而探討我國發(fā)展資產(chǎn)證券化的必要性。為論述方便，本文主要以MBS為例進行討論，省略MBS之外的其它資產(chǎn)支持證券。

一、資產(chǎn)證券化最基本的功能

貸款一級市場尤其是長期貸款市場的內(nèi)在必然要求是有二級市場。對于銀行來說，“存短貸長”是其經(jīng)營的一個根本性的制度缺陷，由于這種限制，使得銀行不得不經(jīng)常放棄一些盈利性好的長期貸款項目，否則就易出現(xiàn)流動性問題。

編者按：本文主要從內(nèi)幕交易法律規(guī)制的必要性；內(nèi)幕交易的認定；內(nèi)幕交易的法律責任進行論述。其中，主要包括：內(nèi)幕交易，又稱知情交易、內(nèi)部人交易、在證券市場發(fā)展的初期，法律并沒有禁止內(nèi)幕交易、內(nèi)幕交易嚴重違背公開、公平、公正的證券交易基本原則、內(nèi)幕交易有悖于誠實信用的原則、內(nèi)幕交易損害了證券交易的效益和效率、內(nèi)幕交易的主體界定、最早的內(nèi)幕人員僅指發(fā)行公司內(nèi)部人員、內(nèi)幕信息的界定、內(nèi)幕交易行為的界定、證券監(jiān)督管理機構(gòu)工作人員進行內(nèi)幕交易的，從重處罰、主觀過錯的認定和推定、內(nèi)幕交易損害賠償金的合理計算是對受害者利益的切實救濟等，具體請詳見。

論文摘要：內(nèi)幕交易是指內(nèi)幕人員利用內(nèi)幕信息侵害投資者合法利益的證券侵權(quán)行為，嚴重影響了證券市場的健康有序發(fā)展。我國證券法對內(nèi)幕交易行為的界定及其民事責任的規(guī)定尚有欠缺。本文借鑒了國外立法和司法實踐經(jīng)驗，對證券內(nèi)幕交易行為的界定以及證券內(nèi)幕交易的法律規(guī)制進行了探討。

論文關(guān)鍵詞：內(nèi)幕交易；證券法；民事責任

內(nèi)幕交易，又稱知情交易、內(nèi)部人交易，是指證券市場上的有關(guān)人員以其特殊的身份、地位，以及基于合同職業(yè)關(guān)系或通過不正當途徑，獲悉尚未公開并足以對證券市場行情產(chǎn)生重大影響的有關(guān)信息，進而直接或間接利用該信息進行證券交易活動，以期獲利免損的證券欺詐行為。由于證券內(nèi)幕交易常在幕后進行，具有欺騙性和隱蔽性，我國目前的相關(guān)法律規(guī)定又較為粗略，因此對其行為性質(zhì)、行為主體、行為客體、行為后果的認定實踐中較為困難，理論上也有不少爭議，有作進一步研究和探討的必要。

一、內(nèi)幕交易法律規(guī)制的必要性

在證券市場發(fā)展的初期，法律并沒有禁止內(nèi)幕交易。直到上世紀20年代美國證券市場大崩潰，引起史無前例的經(jīng)濟大恐慌，人們才認識到內(nèi)幕交易的盛行，影響到證券市場的穩(wěn)定和投資者的信心，是導(dǎo)致證券市場癱瘓的重要原因。所以，1934年的美國《證券交易法》首次以立法的方式禁止包括內(nèi)幕交易在內(nèi)的各種證券欺詐行為。該法第l0條(b)款及證券交易委員會(簡稱SEC)據(jù)此制定的規(guī)則10b一5，成為規(guī)制內(nèi)幕交易的主要法律依據(jù)。就我國證券市場而言，1993年原沈陽證監(jiān)會主任關(guān)維國案1994年“襄樊上證”案，都說明內(nèi)幕交易的存在和嚴重性。要維護我國證券市場的穩(wěn)定發(fā)展，必須加大打擊內(nèi)幕交易的力度，具體規(guī)制理由有三：