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[摘要]：一、我國上市公司的股利分配現(xiàn)狀近年來，在證監(jiān)會的監(jiān)督和市場的引導(dǎo)下，我國上市公司的股利分配政策由不規(guī)范逐步走向規(guī)范，由不穩(wěn)定走向穩(wěn)定，由隨意的行為走向具有一定理性的行為，具體特征表現(xiàn)為股利

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[論文正文]：一、我國上市公司的股利分配現(xiàn)狀

近年來，在證監(jiān)會的監(jiān)督和市場的引導(dǎo)下，我國上市公司的股利分配政策由不規(guī)范逐步走向規(guī)范，由不穩(wěn)定走向穩(wěn)定，由隨意的行為走向具有一定理性的行為，具體特征表現(xiàn)為股利分配由高比例送配轉(zhuǎn)向派現(xiàn)、由不愿意分紅向不得不分紅轉(zhuǎn)變。但是，在上市公司股利分配中存在的問題還很嚴重。

1、上市公司普遍存在不分配、不愿分紅現(xiàn)象

股利的獲取本應(yīng)是投資者高投入、高風(fēng)險的必然回報，但通過對上市公司股利政策的分析，可發(fā)現(xiàn)“暫不分配”的情況經(jīng)常出現(xiàn)。據(jù)上海證券信息有限公司提供的統(tǒng)計資料，自1992年以來，滬市中從未進行過現(xiàn)金分配的上市公司達到220家，而其中竟有67家公司甚至從未進行過利潤分配；這兩個數(shù)字分別占目前A股上市公司總數(shù)的20%和6%左右，并且沒有任何不分配股利的充分理由。另據(jù)中國銀河證券公司苑德軍博士對深、滬兩市上市公司1998年年報的分析，在公布年報的上市公司中，有80家公司的資產(chǎn)負債率低于20%；在這80家公司中，有51家公司沒有分配現(xiàn)金股利，其中，又有40家公司的每股收益大于0.2元。不分紅成為上市公司普遍施行的股利政策。本來，過多的持有現(xiàn)金將會增加企業(yè)的持有成本，違背財務(wù)會計的一般原則。從理論上講，稅后利潤留存企業(yè)對投資者并無損失，因為如果企業(yè)稅后利潤高，股價相應(yīng)也高；然而對于中國這樣的新興市場來說，股票市場波動較大，并且市盈率較高，投資風(fēng)險相當(dāng)大，采取不分配政策限制了短期投資資本的流動，也剝奪了投資者獲取資本收益的權(quán)利。以“五糧液”公司的股利政策為例，該公司2000年每股收益高達1.6元，各項財務(wù)指標(biāo)在深、滬兩市位居前列，但仍采取不分配的政策。盡管中小投資者提出異議，試圖改變該公司的分配預(yù)案，但這些努力并沒有奏效。該案例說明了一些公司對投資人利益的漠視，也反映了中小投資者的弱勢地位。

2、不具有派現(xiàn)能力的公司熱衷分紅

以下現(xiàn)象可說明股利政策的積極作用，也可暴露一些上市公司利用股利政策欺騙投資人的行為。深科技2002年雖虧損仍堅持分紅，2003年該公司扭虧為盈，成功地利用股利政策證明其虧損是暫時的，因此在2002至2003年指數(shù)下跌時，該公司的股價仍然上升。與此相反，魯銀投資2002年實際上已虧損，但公司仍實施10送1（注：非現(xiàn)金分配）的分配方案，至2003年成為ST股票，其股利分配有很大的欺騙性。這一現(xiàn)象說明了中國上市公司股利分配政策的不規(guī)范、不規(guī)則及非理性，也說明中國證券投資市場亟需進行深層次的改革。

3、再籌資成為上市公司制定股利政策的標(biāo)準(zhǔn)

近年來，中國證監(jiān)會注意到上市公司利用股利分配政策進行“圈錢”活動，規(guī)定上市公司要獲得配股資格，凈資產(chǎn)收益率必須連續(xù)三年超過10%.然而，這一規(guī)定竟成了某些凈資產(chǎn)數(shù)額較高的公司制定股利分配政策的標(biāo)準(zhǔn)。為了達到增發(fā)、配股的目的，這些公司采取了發(fā)放現(xiàn)金股利以降低凈資產(chǎn)額，從而使凈資產(chǎn)收益率能連續(xù)三年達到10%的對策。此時，發(fā)放現(xiàn)金股利并非是給投資者回報，實際上是公司為實現(xiàn)增發(fā)、配股而制定的股利政策標(biāo)準(zhǔn)。有關(guān)統(tǒng)計資料的分析表明，在深、滬兩市公布1997、1998年報的744、835家公司中，分別有211、191家公司的凈資產(chǎn)收益率在10%～11%之間，剛好達到證監(jiān)會的要求，其用心不言而喻。2000年末，為了規(guī)范上市公司的配股行為，證監(jiān)會提出把現(xiàn)金分紅作為上市公司再籌資的必要條件。面對新的政策規(guī)定，為了達到再籌資的目的，許多公司改變了過去一貫的做法，開始分紅、派現(xiàn)。這表明，由于上市公司采取上有政策，下有對策的手段，即使加大監(jiān)管的力度，也不能從根本上改變上市公司不注重投資人利益的做法；強制性的直接手段并不能從根本上改變上市公司的股利政策，反而會對合理運用股利政策產(chǎn)生負面影響。

4、上市公司股利政策缺乏連續(xù)性和穩(wěn)定性

由于不注重投資者的利益，大多數(shù)上市公司的股利分配政策缺乏連續(xù)性和穩(wěn)定性，股利政策的制訂和實施缺乏遠見，目的不明確且具有隨意性。據(jù)統(tǒng)計，1996-2000年間，連續(xù)四年分配紅利的公司僅為上市公司總數(shù)的4.5%；1997-2000年間，連續(xù)三年分配紅利的公司也僅為上市公司總數(shù)的7.44%.即使是一些連續(xù)派現(xiàn)的公司，派現(xiàn)數(shù)額在各年度間的分配也很不均衡。有的年度畸高，有的年度甚至不分配（苑德軍，2001）。中國上市公司股利政策的隨意性，從一個側(cè)面反映了其與成熟市場的上市公司之間存在的巨大差距。

理論和現(xiàn)實都說明：一個漠視投資人利益、僅把向投資者“圈錢”作為目標(biāo)取向的市場，注定是一個缺乏生命力的、沒有發(fā)展前途的市場。上市公司非理性的股利分配政策，已經(jīng)成為我國證券市場發(fā)展的嚴重障礙。

二、規(guī)范上市公司的股利政策應(yīng)考慮的因素

上市公司采取不規(guī)范的股利分配政策只是表面現(xiàn)象，其存在的深層問題遠遠超過是否重視投資人利益的問題。上市公司利用體制和制度的缺陷在證券市場瘋狂“圈錢”的事實，已是有目共睹。那么，如何規(guī)范上市公司的非理性行為呢？我認為，規(guī)范上市公司的非理性行為應(yīng)充分考慮以下因素：

1、建立、健全會計委派制度

會計信息的不真實是上市公司不規(guī)范的股利分配行為的基礎(chǔ)。有利潤不分、股利分配缺乏連續(xù)性，使我們有理由懷疑其利潤的真實、可靠性。朱?基曾經(jīng)大聲疾呼會計界“不做假帳”，說明一些企業(yè)提供虛假會計信息的行為已到了登峰造極的地步。可喜的是，財政部從1997年開始在全國部分地區(qū)進行了會計委派制的試點工作；2000年9月7日，財政部、監(jiān)察部又聯(lián)合印發(fā)了《關(guān)于實行會計委派制度工作的意見》，并要求各試點單位要在試點中不斷完善會計委派制度及其配套措施。中紀(jì)委第二、三、四次全會一再提出進行會計委派制度試點，其目的就是強化財務(wù)監(jiān)督和內(nèi)部管理、維護社會主義市場經(jīng)濟秩序，保證改革和發(fā)展健康有序地推進，努力從源頭上、制度上遏止和防止腐敗現(xiàn)象的發(fā)生。

目前實施的會計委派形式有三種：第一種是“建立單一賬戶，實行集中核算”的模式。這種模式的成功例子是浙江省金華市機關(guān)會計核算中心的做法。第二種是“建立會計樓”的模式，即對委派到各單位的會計實行集中辦公，分別開展本單位的會計工作，對委派的會計人員定期輪換。第三種是直接向受派單位派員工作和進行監(jiān)督。雖然在實施中尚存在一些問題，但褒多抑少，這說明其制其行合乎絕大多數(shù)人企盼財務(wù)清明、會計真實的良好愿望，符合國家提倡反腐倡廉，加大會計監(jiān)督力度的要求。

會計是上市公司的股利政策的直接操作者，從制度上規(guī)范會計的行為，建立、健全會計委派制度是較好的解決方案。使會計人員不從屬于某一公司，而是站在第三者的立場上服務(wù)于全社會，將有效保證會計報表的真實可靠性，有利于杜絕公司虛假行為和非理性的股利政策。建立、健全會計委派制度是讓上市公司正確利用股利政策的前提；如果上市公司提供的會計信息真實可靠，上市公司是否分配股利，就完全是其市場運作的結(jié)果，此時投資人研究股利分配政策才具有真正的意義。

2、審計單位的經(jīng)濟利益與被審計單位徹底分離

真實的會計信息是建立在嚴格而獨立的外部審計制度基礎(chǔ)之上的。審計對會計的行為、上市公司行為具有監(jiān)督作用，它不僅能規(guī)范上市公司的股利政策，而且能使公司在財務(wù)處理上更加理性，使上市公司的財務(wù)報表真實可靠。近年來，由于管理層的重視，上市公司的年報被要求必須通過審計，而審計公司出具的審計報告也越來越具有可靠性，這對規(guī)范上市公司行為、維護投資者利益無疑是有利的。但是，由于審計公司的切身利益與被審計單位密切相關(guān)，使審計的公正性受到限制。目前的審計制度在某種程度上使上市公司的行為更具有欺騙性。因此，只有審計人員的利益與被審計單位徹底分離，才能使上市公司的會計信息更加真實可靠。真實的會計報表將使上市公司合理運用股利分配政策，使投資人和公司取得雙贏結(jié)果。

3、國有股減持勢在必行

在我國，股份公司大多建立在國有企業(yè)基礎(chǔ)之上，國有股占主導(dǎo)地位的股權(quán)結(jié)構(gòu)，使上市公司并不擔(dān)心企業(yè)控制權(quán)問題，這是上市公司非理性股利政策形成的制度基礎(chǔ)。一方面，國有股一股獨大、同股不同權(quán)成為中國證券市場的一大弊病；另一方面，國有股不能流通造成資本流動的限制，有礙于國民經(jīng)濟的發(fā)展。國有股減持方案早有提出，但每當(dāng)方案一推出，股市就會大跌，這并非投資人不支持減持，而是這些政策的制定并沒有真正處理好國有資產(chǎn)與投資人的利益之間的關(guān)系。在股利分配方面，上市公司面臨的難題是：國有股按面值1元持有的股票與投資人按市場價格購入的股票不可能做到股利分配上公平??事實上這是不可能做到的，而這正是造成上市公司股利政策不規(guī)范的主要原因之一。體制問題是中國證券市場改革的難點，也是我們必須逾越的一個關(guān)口。

4、建立、健全退市制度，抑制市場過度投機

新的退市機制的配套實施仍存在一些缺陷，如股東告上市公司民事賠償?shù)那郎形赐耆ⅰＨ绻疽蚪?jīng)營不善導(dǎo)致連續(xù)虧損而退市，應(yīng)當(dāng)是投資人承擔(dān)風(fēng)險；但如果是因為公司被大股東掏空、涉及欺詐上市和利潤造假，這些公司的退市損失就不該由無辜的中小股東承擔(dān)。倘若證券民事賠償機制遲遲不露面，由中小投資者對問題公司的退市承擔(dān)風(fēng)險，未必符合“三公”原則。目前，在法律尚不能夠有效保護中小投資者利益、不能對違規(guī)公司進行有效處罰的情況下，實施連續(xù)3年半虧損即退市的制度，首當(dāng)其沖受到傷害的無疑是中小投資者利益。因此，進一步建立、健全的退市制度，一方面使上市公司有“后顧之憂”，另一方面也將促使投資者的投資理念發(fā)生根本變化。目前，中國的退市制度有名無實，上市公司若利用不規(guī)范的股利政策甚至因造假而退市，對其而言只是失去了“圈錢”的機會，而其損失則由無辜的中小股東承擔(dān)。另外，“借殼上市”成了一些ST公司的救命草，退了市的公司經(jīng)過一番“重組”又粉墨登場。

5、加強證券信息披露的透明度

加強信息披露透明度是減少內(nèi)部交易的有力手段，也是避免市場操縱的有力措施，有利于盡快建立一個健全的市場，對規(guī)范上市公司的行為有很大的作用。中國證監(jiān)會的《公開發(fā)行證券公司信息披露編制規(guī)則》第9號至11號以及《關(guān)于完整公開發(fā)行證券公司信息披露規(guī)則的意見》、財政部的《企業(yè)會計準(zhǔn)則??無形資產(chǎn)》等8項準(zhǔn)則，對上市公司的盈利計算、會計報告提出了新的要求。近年來，管理層不斷完善上市公司定期報告和臨時報告等披露規(guī)則，努力建立合理而完備的上市公司信息披露制度。為進一步提高上市公司信息披露質(zhì)量，證監(jiān)會新修訂了《年報準(zhǔn)則》及《季報規(guī)定》，并向社會征求意見。新規(guī)定充分強調(diào)了信息披露的有效性；一直受到市場關(guān)注的MBO信息披露問題，因《上市公司股東持股變動報告書》的正式頒布而有望進入“陽光操作”；《上市公司收購報告書》的頒布，不僅起到了規(guī)范收購行為的作用，而且使證券市場形成了較完整的上市公司收購信息披露體系。

加強信息披露的透明度，一方面可規(guī)范上市公司的行為，切斷其與機構(gòu)聯(lián)手做假的機會，從而使上市公司及其關(guān)聯(lián)公司失去謀取暴利的手段；另一方面可最大限度地避免投資者因信息不對稱而造成的投資損失，讓公司管理者明白，善待投資者就是善待自己；讓所有投資人站在同一起跑線去競爭是一個市場成熟的標(biāo)志，也是我國證券市場追求的目標(biāo)。

6、加強證券方面的立法工作

我國在證券方面的立法已逐步開展并隨著市場經(jīng)濟的發(fā)展而不斷深入。中國證監(jiān)會法律部副主任馮鶴年建議采取一系列對策來進一步完善對投資者的保護。這些對策包括：第一，進一步完善證券立法，特別是完善責(zé)任體系；并且可以考慮對投資者保護進行專門的立法。第二，賦予監(jiān)管機構(gòu)必要的執(zhí)法權(quán)限，以進一步提高執(zhí)法效率。第三，完善證券民事賠償制度，并考慮建立股東代表訴訟、集團訴訟制度。第四，建立專門的證券投資者保護機構(gòu)。第五，發(fā)揮自律組織的作用，建立證券市場誠信體系。目前，上市公司的違規(guī)、違法行為大多是利用法制的空缺牟利。因此，必須讓中小投資人有維護自身利益的法律武器，上市公司的不規(guī)范行為必須受到法律的征制。在這方面，中國社會科學(xué)院副研究員、社科院商法研究中心秘書長劉俊海博士提出要早日建立投資者協(xié)會制度，對股東維權(quán)工作進行社會監(jiān)督，保護投資者合法權(quán)益。這表明，社會已對這一問題表示關(guān)注，我們應(yīng)該有目的、計劃地加快相關(guān)的法制建設(shè)進程，為中國證券市場的規(guī)范發(fā)展奠定基礎(chǔ)。值得注意的是，隨著我國證券業(yè)兌現(xiàn)世貿(mào)組織有關(guān)條款的期限日益臨近，留給我們的時間并不寬裕，規(guī)范我國上市公司股利分配政策已迫在眉睫。