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【摘要】隨著滬深兩市成交屢創(chuàng)歷史天量，股指一路攀升，中國內地股市迎來了1990年股市開市以來最大的牛市上漲行情。

本文結合中國股市特定的現狀，提出如今的全民炒股熱潮孕育著一場非理性繁榮的質疑，采用股票市場典型的投資者非理性行為——從眾行為來測度股市中是否存在非理性的投資行為，并且以突破萬點的深成指包括的40只股票為樣本股票，采用收益率離散度的方法進行回歸分析檢驗以判斷“散戶時代”的中國股市是否存在從眾行為的非理性因素，最后結合實證檢驗結果,分析全民炒股的熱潮下非理性繁榮出現的原因和培養(yǎng)理性的投資者對理性繁榮的重要性。

【關鍵詞】全民炒股非理性繁榮收益率離散度實證檢驗

一、全民炒股創(chuàng)造股市新紀錄

隨著人們的洶涌入市，全民炒股局面的到來，中國股市在一輪輪的上漲過程不斷刷新著各項紀錄。

1、兩市成交屢創(chuàng)歷史天量

2007年4月19日，突破2900億；4月24日，突破3100億大關。兩市股票總市值合計超過16萬億元，占2006年全國GDP20.94萬億元的80%。

2、股指瘋漲突破萬點大關

2007年4月27日，滬指突破3800點；而4月13日，中國股市迎來了它的第一個萬點——深證成分指數當天從9994點起步，最高摸至10136點，收于10019點。

3、兩市迎來開戶高峰

根據中國證券交易所最新的數據顯示，截至2007年4月30日，內地股票賬戶共9000萬個，這意味著13億的人口中約7%的人進行股票投資，2007年的前四個月中，A股日開戶量最高達32萬。

二、全民炒股與非理性繁榮

一個健康的股票市場應該有足夠的優(yōu)質股票供給，有眾多業(yè)績持續(xù)增長的上市公司，有以機構投資者為主的合理的投資者結構和具備有限理性和投資常識的投資者等。在2007一季度中，很多業(yè)績不好的股票在短時間暴漲，這說明股票上漲結構不合理，市場缺乏足夠的優(yōu)質供給，某些個股的泡沫已經顯而易見，整體的估值已經偏高。

1996年12月，美聯儲主席聽取了SHILLER關于股票價格與基礎價值的闡述后，首次用非理性繁榮來形容當時的美國股票市場。而現階段中國全民炒股的熱潮中，涌入股市的大多散戶對股市基本面和技術分析的知識相當匱乏，同時短期炒作之風盛行。新浪財經公布的一篇新股民入市不完全調查顯示，倉量最大的股票持有時間為6個月以下的股民占調查人數的67%，而持有一年以下的占80%，即持有一年以上的僅占20%；3元以下的股票被“消滅”，5元以下的股票日益稀少，市場的平均股價達到11元以上，一些績差股風起云涌，股票價格與其基礎價值相脫離，中國的股市是否也正經歷著全民炒股的非理性繁榮階段？

三、非理性繁榮程度的測度

為了判斷全民炒股的熱潮中究竟有多少不理性因素，不妨采用股票市場中典型的投資者非理性行為——從眾行為作為測度，通過判斷在信息不對稱，投資主體中多為散戶的股票市場中從眾行為的程度來推斷股市是否正經歷著非理性繁榮。

從眾行為是股票市場中常見的一種非理性行為，是指信息的不完全，信息環(huán)境的不確定性和人們理性的有限性所導致的模仿他人決策或者過度依賴輿論，在某時段同時進出股市買賣相似的股票，追漲殺跌的投資行為。

在股票市場上，投資者觀察他人行為并且進行相似買賣操作可以從股票的價格變化上體現出來。當模仿行為增加時，市場上買方逐漸增加，在集合競價的機制下，買方為了買到股票，必定會提高股票價格。股指的一路攀升，很多績差股價格的颶長，股票價格與基礎價值的偏離，在這一點上得到了體現。

四、非理性繁榮的“實證檢驗”

1、數據樣本

深成指的40只樣本股票在2007一季度的個股收益率（數據來源：CCER經濟金融研究數據庫——CCER股票價格收益數據庫）。

2、檢驗原理

根據Christi和Huang(1995)提出的利用價格數據研究市場中從眾行為的思想：市場中若存在非理性行為——從眾行為，大多數的投資者的看法趨向市場輿論，個股的收益率不會太偏離市場收益率，即股票收益率的分散度會變小。

3、模型設計

（1）推導回歸子的Yt的表達式：令回歸子Yt表示N只股票收益率與市場收益率的絕對差值累計總和的等權平均值。

ⅳ在實證研究中，由于E(Yt)和E(Rm)是不可測的，我們用可測的Yt，和Rm分別代替它們，即為:

（2）回歸方程的建立：在理性資產定價模型中的個股收益率與市場收益率的絕對離差與市場收益率為線性遞增關系；但若存在從眾行為，個股收益與市場收益的絕對差值將不再與市場收益之間呈線性遞增加關系，而會呈一種非線性的遞減關系。因此建立一個包含二次項的回歸方程，通過判斷二次項的系數在給定的顯著性水平下在統(tǒng)計學意義上是否顯著不為零，可以判斷出市場中是否存在非理性的從眾行為。

五、建立全民炒股的理性繁榮

由以上的實證檢驗結果不難看出進入“散戶時代”的中國股市確實包含著非理性的因素——從眾行為。當然，全民炒股局面的出現，有其特定的原因，首先是牛市財富效應的誘惑，而更深次的原因是投資品種以及投資渠道的短缺。因此，要培養(yǎng)一個健康的金融市場促進理性繁榮的發(fā)展，除了要增強市場公開度，完善信息披露制度；建立有助于抑制股票價格異常波動的規(guī)則；還應實現交易品種和交易方式的多樣化。

一個缺乏理性的投資者的市場是不健康的，如從眾行為若超過某一限度，容易引發(fā)過度反應的出現，盲目的入市，瘋狂的追漲，容易導致價格泡沫的產生和帶來金融市場的不穩(wěn)定性和脆弱性?，F代經濟是以金融為核心的經濟，證券、銀行、保險是金融的三架馬車，股票市場在我國經濟生活中的影響越來越大，培養(yǎng)理性的投資者，對理性繁榮的出現尤為重要。

【參考文獻】

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