導(dǎo)語(yǔ)：風(fēng)險(xiǎn)投資金運(yùn)作模式研究論文一文來(lái)源于網(wǎng)友上傳，不代表本站觀點(diǎn)，若需要原創(chuàng)文章可咨詢客服老師，歡迎參考。

摘要：我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資基金業(yè)在過(guò)去十多年的發(fā)展過(guò)程中取得了飛速的發(fā)展，但其中也暴露出很多問(wèn)題和制約因素，諸如外部環(huán)境滯后、規(guī)模小、抗風(fēng)險(xiǎn)能力弱、組織模式不合理等。而國(guó)外風(fēng)險(xiǎn)投資基金業(yè)則已經(jīng)建成了比較有效的市場(chǎng)架構(gòu)和法律體系，規(guī)模不斷擴(kuò)大，抗風(fēng)險(xiǎn)能力提高，同時(shí)也形成了各自完善的組織模式。本文通過(guò)國(guó)際比較研究，探尋國(guó)外發(fā)展過(guò)程中的積極因素，為我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資基金的發(fā)展提供合理的借鑒。

關(guān)鍵詞：風(fēng)險(xiǎn)投資基金,運(yùn)作,模式選擇

所謂風(fēng)險(xiǎn)創(chuàng)投基金，是以具有發(fā)展?jié)摿ΦY金需求不能得到滿足的中小型高新技術(shù)企業(yè)為終極投資對(duì)象的一種產(chǎn)業(yè)投資基金。按照弗農(nóng)的產(chǎn)業(yè)生命周期理論，這些終極受資企業(yè)通常處于草創(chuàng)階段和擴(kuò)張階段，不具備上市資格，甚至只是概念企業(yè)，投資額較大，投資回收期較長(zhǎng)，收益率和風(fēng)險(xiǎn)都較高。因此，風(fēng)險(xiǎn)投資基金的經(jīng)營(yíng)目標(biāo)就是在高風(fēng)險(xiǎn)中追求高收益。

一、我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資基金運(yùn)作中存在的問(wèn)題

（一）風(fēng)險(xiǎn)投資基金發(fā)展的外部環(huán)境滯后

1.要素市場(chǎng)還不健全。在資本市場(chǎng)方面，目前我國(guó)的主板市場(chǎng)門檻過(guò)高，中小企業(yè)板市場(chǎng)還沒(méi)有建立起適合風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)股票流通的機(jī)制，三板市場(chǎng)（產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)）則沒(méi)有完全發(fā)展起來(lái)，風(fēng)險(xiǎn)資本不能通過(guò)資本市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)自由進(jìn)出，這對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資基金的發(fā)展產(chǎn)生諸多的不利影響：一是導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)資本運(yùn)作模式與產(chǎn)業(yè)生命周期不相匹配，進(jìn)一步加大的風(fēng)險(xiǎn)資本的非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)敞口；二是導(dǎo)致了風(fēng)險(xiǎn)投資主體單一、資本來(lái)源不足，政府資金仍然占較大比重，據(jù)統(tǒng)計(jì)，2004年全國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)僅為217家，同期政府和國(guó)有獨(dú)資企業(yè)資金占比達(dá)到近40%；三是由于我國(guó)的技術(shù)市場(chǎng)發(fā)展還不完善，許多高新技術(shù)企業(yè)與科研院所產(chǎn)權(quán)不清，產(chǎn)權(quán)交易不暢，高新技術(shù)企業(yè)未能完全成為獨(dú)立受資主體，從而抑制了風(fēng)險(xiǎn)投資基金的進(jìn)一步發(fā)展。

數(shù)據(jù)來(lái)源：張曉強(qiáng).中國(guó)高技術(shù)產(chǎn)業(yè)發(fā)展年鑒（2005）[M].北京：北京理工大學(xué)出版社.2005.

在其他要素市場(chǎng)方面，我國(guó)還沒(méi)有建立起完全流通的人才市場(chǎng)，這導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)投資基金發(fā)展所需的眾多人才不能得到有效供給。如上所述，我國(guó)的技術(shù)市場(chǎng)還很落后，這不僅導(dǎo)致技術(shù)交易滯后，而且還導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目來(lái)源單一、技術(shù)信息不對(duì)稱等現(xiàn)象。[1]

2.法制建設(shè)和社會(huì)誠(chéng)信建設(shè)落后。第一，風(fēng)險(xiǎn)投資是一個(gè)委托——的運(yùn)作過(guò)程，一方面，委托人可能在與人追求各自利益最大化的博弈中處于不利地位，其相應(yīng)的資本利益得不到保障；另一方面，人在進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)資本的管理時(shí)必然要放棄一定權(quán)利，這些權(quán)利也可能無(wú)法得到保障。因此，發(fā)展風(fēng)險(xiǎn)投資基金的首要前提必然是健全的法制體系。目前，我國(guó)還沒(méi)有出臺(tái)一部針對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資基金的專門法律，相應(yīng)的證券、合同、技保、企業(yè)組織形式等方面的配套法律也沒(méi)有完善，這對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資基金業(yè)的進(jìn)一步發(fā)展形成了巨大的障礙。[2]第二，風(fēng)險(xiǎn)投資是一個(gè)信用度較高的產(chǎn)品，它依賴健全的社會(huì)資信體系和完善的道德誠(chéng)信建設(shè)。目前，我國(guó)還沒(méi)有建立起真正意義上的社會(huì)征信體系，不完全金融市場(chǎng)低效率和社會(huì)中介的運(yùn)作實(shí)效導(dǎo)致了風(fēng)險(xiǎn)投資雙方的信息不對(duì)稱，這在一定程度上引起了雙方無(wú)法在有效市場(chǎng)中實(shí)現(xiàn)有效匹配，從而造成了風(fēng)險(xiǎn)投資的盲目性，加大了風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)展的障礙。

（二）風(fēng)險(xiǎn)投資基金規(guī)模較小、抗風(fēng)險(xiǎn)能力差

目前，海外成熟的風(fēng)險(xiǎn)投資基金規(guī)模一般都達(dá)到數(shù)千萬(wàn)美元甚至上億美元，但我國(guó)的風(fēng)險(xiǎn)投資基金的規(guī)模卻普遍偏小，這導(dǎo)致其項(xiàng)目投資規(guī)模也普遍較小，投資周期較短，風(fēng)險(xiǎn)和收益都相對(duì)較低，無(wú)法實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)投資基金的投資目標(biāo)。據(jù)統(tǒng)計(jì)，2004年全國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資基金中，外資資金占比上升到21%，平均資本規(guī)模為8000萬(wàn)元，5000萬(wàn)元以上的企業(yè)大約占50%；從全部風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)來(lái)看，1000—3000萬(wàn)元的占比最大，達(dá)到40%，但外資占比不到6%，而5000萬(wàn)元以上的企業(yè)占比，外資卻比整體多出15個(gè)百分點(diǎn)。由于風(fēng)險(xiǎn)資本不足，國(guó)內(nèi)的風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)無(wú)法借助有效金融市場(chǎng)構(gòu)建合理的產(chǎn)品組合，整體抗風(fēng)險(xiǎn)能力較差，其可持續(xù)發(fā)展的能力也相對(duì)較弱。

（三）風(fēng)險(xiǎn)投資基金組織模式不合理

目前，我國(guó)的風(fēng)險(xiǎn)投資基金一般采行有限責(zé)任公司的模式，也有很少一部分采行傳統(tǒng)的事業(yè)投資機(jī)構(gòu)的模式，這兩種模式在現(xiàn)有法律框架下的約束嚴(yán)重地阻礙了我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資基金業(yè)的發(fā)展。首先，現(xiàn)有的風(fēng)險(xiǎn)投資基金在內(nèi)部采行職能管理的架構(gòu)，外部則采行傳統(tǒng)的行政分權(quán)管理，這一方面導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)投資基金無(wú)法真正實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)主導(dǎo)下的風(fēng)險(xiǎn)收益配比，投資效率很低；另一方面，由于風(fēng)險(xiǎn)投資基金的管理公司或管理人并不能分享投資收益也不承擔(dān)投資損失，從而無(wú)法建立起完善的激勵(lì)——約束機(jī)制，這使得上述委托—問(wèn)題愈發(fā)突出。[3]其次，按照我國(guó)有關(guān)法律規(guī)定，實(shí)行公司制的非外資企業(yè)注冊(cè)資金必須一次性全額到賬，這一方面限制了風(fēng)險(xiǎn)投資基金利用風(fēng)險(xiǎn)杠桿吸引資金的能力，對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資基金的規(guī)模擴(kuò)張?jiān)O(shè)置了障礙，同時(shí)也可能在資金運(yùn)作初期產(chǎn)生大量的閑置資金，降低了基金的投資效率；另一方面，由于有限責(zé)任公司的股份無(wú)法實(shí)現(xiàn)自由轉(zhuǎn)讓，風(fēng)險(xiǎn)基金無(wú)法在資本市場(chǎng)上實(shí)現(xiàn)與創(chuàng)投產(chǎn)業(yè)發(fā)展軌跡一致的進(jìn)出路徑，增大了風(fēng)險(xiǎn)基金的運(yùn)作風(fēng)險(xiǎn)。最后，現(xiàn)有的基金組織模式和組織架構(gòu)適合政府資金的介入，但總的來(lái)看，政府支持力度是不足的，即使是科技部和財(cái)政部聯(lián)合設(shè)立的、目前規(guī)模最大的創(chuàng)新基金對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目的支持比例在2004年也只有9.09%，這既導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)投資基金的資金來(lái)源不足，也限制了風(fēng)險(xiǎn)投資基金的可持續(xù)發(fā)展。

二、國(guó)外風(fēng)險(xiǎn)投資基金發(fā)展的成熟經(jīng)驗(yàn)

數(shù)據(jù)表明，海外風(fēng)險(xiǎn)投資基金已經(jīng)形成了較大的規(guī)模，這增強(qiáng)了其風(fēng)險(xiǎn)和資金的配置能力，顯示了金融資源的配置效率和規(guī)模效應(yīng)。根據(jù)美國(guó)湯姆遜金融研究會(huì)和全國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資基金協(xié)會(huì)2007年一季度聯(lián)合報(bào)告的數(shù)字，2006年美國(guó)全年風(fēng)險(xiǎn)投資基金規(guī)模已經(jīng)達(dá)到3026.04億美元，雖然增速有所放緩，但相較2005年同期仍然成長(zhǎng)了8.24%；而2002—2006年的年均增長(zhǎng)率更是達(dá)到48.80%。[4]這表明美國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資基金在經(jīng)歷了快速發(fā)展以后，目前的規(guī)模成長(zhǎng)已經(jīng)進(jìn)入了良性的循環(huán)。

一方面，海外發(fā)達(dá)國(guó)家和地區(qū)的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體系特別是金融市場(chǎng)格局已經(jīng)比較完善，這為其風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)的發(fā)展創(chuàng)造了良好的外部環(huán)境。在其將近半個(gè)世紀(jì)的發(fā)展歷程中，不僅形成了豐富的風(fēng)險(xiǎn)投資理論，而且在實(shí)踐中，相關(guān)的法律建設(shè)也不斷加快。國(guó)際經(jīng)驗(yàn)證明，法制建設(shè)與風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)的發(fā)展呈正相關(guān)的關(guān)系，以美國(guó)為例，它早在1958年就陸續(xù)修改和出臺(tái)了《國(guó)內(nèi)所得稅法》、《銀行持股公司法》、《小企業(yè)投資公司法》，從政策優(yōu)惠、資金來(lái)源和組織模式等方面對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資基金的發(fā)展予以支持和規(guī)范。此后又相繼頒布實(shí)施了《1978年收入法案》、《鼓勵(lì)小企業(yè)投資法案》等法案，增強(qiáng)了風(fēng)險(xiǎn)投資的靈活性。因此，建立健全風(fēng)險(xiǎn)投資的法律體系，對(duì)于推動(dòng)我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資基金業(yè)的發(fā)展起著關(guān)鍵作用。

另一方面，海外風(fēng)險(xiǎn)投資基金在其發(fā)展過(guò)程中出現(xiàn)了三類主流的發(fā)展模式，分別是信托契約型、上市公司型和有限合伙型，這為其健康發(fā)展進(jìn)一步奠定了基礎(chǔ)。目前，后兩種是在全球最為普遍的模式，其典型代表是英國(guó)和美國(guó)，它們的發(fā)展過(guò)程值得我們借鑒。

（一）英國(guó)的上市公司制

英國(guó)在1995年推出風(fēng)險(xiǎn)投資信托基金，作為上市公司，它旨在鼓勵(lì)個(gè)人間接投資于高風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)。風(fēng)險(xiǎn)投資信托基金公司可以到倫敦股票交易所申請(qǐng)上市，投資者可以在一級(jí)市場(chǎng)申購(gòu)或在二級(jí)市場(chǎng)購(gòu)買VCT公司的股票。到2005年，據(jù)英國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資協(xié)會(huì)的不完全統(tǒng)計(jì)，已有46家VCT公司上市。[5]與其他模式相比，英國(guó)上市公司制具有的特點(diǎn)見(jiàn)表2。

從表2中可以看出：（1）英國(guó)的上市公司制實(shí)現(xiàn)了股東所有，厘清了產(chǎn)權(quán)關(guān)系，在股權(quán)架構(gòu)下維護(hù)了基金整體利益；（2）它嚴(yán)格界定了“合格財(cái)產(chǎn)”制度，包括受資公司進(jìn)行合格交易、保持獨(dú)立性等，杜絕了套利行為，保障了基金投資人的合法權(quán)益，同時(shí)也避免了稅收優(yōu)惠可能造成的漏洞；（3）它通過(guò)大量的僅針對(duì)個(gè)人投資者的稅后優(yōu)惠政策，刺激了個(gè)人投資者的投資熱情，擴(kuò)大了風(fēng)險(xiǎn)資本來(lái)源；（4）它通過(guò)基金公司股份的上市流通，一方面為風(fēng)險(xiǎn)資本的撤退提供了有效的途徑，另一方面健全了其風(fēng)險(xiǎn)披露機(jī)制，提高了投資效率；（5）它通過(guò)引入上市公司獨(dú)立性機(jī)制和高管歷史業(yè)績(jī)?cè)u(píng)估模式，在一定程度上避免了股份有限公司尤其是風(fēng)險(xiǎn)投資基金管理過(guò)程中的委托—問(wèn)題。

（二）美國(guó)的有限合伙制

有限合伙制在包括美國(guó)在內(nèi)的許多發(fā)達(dá)國(guó)家都很普遍，它是由投資者（有限合伙人）和基金管理者（普通合伙人）合伙組成一個(gè)有限合伙企業(yè)。資料顯示，美國(guó)風(fēng)險(xiǎn)資本組織中大約有2/3是有限合伙制的獨(dú)立基金公司。[6]一般而言，有限合伙人的出資占風(fēng)險(xiǎn)投資基金總額的99%，構(gòu)成風(fēng)險(xiǎn)投資基金的基本資金來(lái)源。與其他模式相比，美國(guó)的有限合伙制的特點(diǎn)見(jiàn)表3。

表3美國(guó)有限合伙制特點(diǎn)分析

比較項(xiàng)目

比較內(nèi)容

基金認(rèn)定基本條件

投資者出資并對(duì)合伙企業(yè)負(fù)有限責(zé)任，管理人在董事會(huì)的監(jiān)督下負(fù)責(zé)風(fēng)險(xiǎn)資本的具體運(yùn)作并對(duì)合伙企業(yè)負(fù)無(wú)限責(zé)任。普通合伙人投入的主要是科技知識(shí)、管理經(jīng)驗(yàn)、投資經(jīng)驗(yàn)和金融專長(zhǎng)。

管理者激勵(lì)約束機(jī)制

①管理人可直接參與基金利潤(rùn)分成，比例可高達(dá)20%；在失敗時(shí)，則必須承擔(dān)損失的1%；

②有限合伙人可通過(guò)分期投入的預(yù)算約束機(jī)制、保留退出權(quán)機(jī)制、提前終止合伙關(guān)系或更換管理合伙人機(jī)制、規(guī)定風(fēng)險(xiǎn)披露制度和定期評(píng)估制度等對(duì)管理人進(jìn)行約束和監(jiān)督。

稅費(fèi)政策

①不具有法人資格，也非納稅主體，但投資者收益須繳納所得稅。

②日常管理費(fèi)用一般以合同的形式事先確定，約為2～3%。

數(shù)據(jù)來(lái)源：根據(jù)公開(kāi)資料整理。

從表3中可以看出，美國(guó)的有限合伙制具有其他組織形式所沒(méi)有的優(yōu)勢(shì)，但是結(jié)合我國(guó)當(dāng)前的實(shí)際，它也具有明顯的劣勢(shì)：（1）通過(guò)管理人參與利潤(rùn)分成和損失承擔(dān)機(jī)制的落實(shí)，在一定程度上緩和了委托——雙方的利益矛盾；同時(shí)，它通過(guò)預(yù)算約束機(jī)制等措施的實(shí)施，建立起解決監(jiān)管問(wèn)題的長(zhǎng)效機(jī)制，促使針對(duì)管理者的激勵(lì)約束機(jī)制日?；?、易操作化，提高了監(jiān)管和投資效率。（2）通過(guò)有限合伙人和普通合伙人風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)機(jī)制的建立，體現(xiàn)了收益和風(fēng)險(xiǎn)的合理配比，一定程度上也建立了風(fēng)險(xiǎn)資本的合理進(jìn)出機(jī)制；此外，如上所述，通過(guò)預(yù)算約束機(jī)制等措施的實(shí)施，它改善了風(fēng)險(xiǎn)內(nèi)控機(jī)制，減少了風(fēng)險(xiǎn)投資基金運(yùn)作的非效率。

從劣勢(shì)上來(lái)看：（1）我國(guó)目前的《合伙企業(yè)法》并不承認(rèn)有限合伙人機(jī)制，有限合伙人在我國(guó)的實(shí)施不僅存在法律障礙，而且也可能導(dǎo)致權(quán)責(zé)的不明確，增大企業(yè)的經(jīng)營(yíng)成本和監(jiān)管部門的監(jiān)管成本。（2）有限合伙人機(jī)制要求投資人與管理人和合理分割，以體現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)和收益的合理匹配，但是囿于體制原因，我國(guó)目前許多的風(fēng)險(xiǎn)投資基金的投資人與管理人合一，這種情況很可能還將長(zhǎng)期持續(xù)下去。以上文提及的母基金的設(shè)立為例，國(guó)家開(kāi)發(fā)銀行和科技部既是投資人，又是主要管理人?？梢?jiàn)，有限合伙制在我國(guó)的實(shí)施還存在現(xiàn)實(shí)障礙。（3）有限合伙制放棄了風(fēng)險(xiǎn)披露的機(jī)制，這使其在增強(qiáng)了風(fēng)險(xiǎn)內(nèi)控機(jī)制同時(shí)，減弱了風(fēng)險(xiǎn)的外控力度，增大了監(jiān)管部門的監(jiān)管難度。（4）有限合伙制的綜合稅負(fù)水平雖然遠(yuǎn)低于其他模式，但是其減稅力度主要集中在基金本身，對(duì)于資金來(lái)源廣泛的個(gè)人投資者則缺乏稅收激勵(lì)機(jī)制，這不利于風(fēng)險(xiǎn)投資基金在我國(guó)擴(kuò)大規(guī)模，不符合我國(guó)的現(xiàn)實(shí)國(guó)情。

三、我國(guó)發(fā)展風(fēng)險(xiǎn)投資基金的模式選擇

從上述分析可以看出，我國(guó)應(yīng)當(dāng)借鑒國(guó)外風(fēng)險(xiǎn)投資基金運(yùn)作的成功經(jīng)驗(yàn)，選擇適合我國(guó)的現(xiàn)實(shí)國(guó)情的風(fēng)險(xiǎn)投資基金的組織模式和發(fā)展模式，不斷提升我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)的發(fā)展水平。

（一）機(jī)構(gòu)層面

基于對(duì)我國(guó)當(dāng)前現(xiàn)實(shí)國(guó)情的分析，設(shè)立中國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資母基金（以下簡(jiǎn)稱“母基金”），不僅要吸納金融機(jī)構(gòu)和政府資本投資，還應(yīng)當(dāng)通過(guò)建立稅收優(yōu)惠制度，廣泛吸納大型企業(yè)、社保基金和社會(huì)資本進(jìn)行合理的風(fēng)險(xiǎn)投資，擴(kuò)大風(fēng)險(xiǎn)資本來(lái)源。推動(dòng)大型企業(yè)、社保基金和閑散社會(huì)資本進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)投資，不僅有助于緩解目前流動(dòng)性過(guò)剩的狀態(tài)，而且有助于改善企業(yè)進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)配置的能力、提升社?；鹗找媛?、提高資金使用效率。在此基礎(chǔ)上，以大型投資者為發(fā)起人，組建母基金。母基金采行上市公司制，實(shí)施法人治理結(jié)構(gòu)，以股東大會(huì)為最高權(quán)力機(jī)構(gòu)，董事會(huì)為常設(shè)權(quán)力機(jī)構(gòu)。董事會(huì)按照股權(quán)比例，推舉大股東作為基金的主要管理人，目前是國(guó)家開(kāi)發(fā)銀行和科技部。

管理人依據(jù)董事會(huì)決議，按照歷史業(yè)績(jī)?cè)u(píng)估原則，選聘合格的風(fēng)險(xiǎn)投資管理公司作為基金的日常管理人。管理公司可以是上市公司，也可以是非上市公眾公司。母基金與管理公司之間原則上應(yīng)保持獨(dú)立性，但是后者在不控股或不間接控股的前提下可以參股母基金，這一方面有助于擴(kuò)大風(fēng)險(xiǎn)資本的來(lái)源；另一方面也有助于建立起針對(duì)管理公司的股權(quán)激勵(lì)機(jī)制。母基金還應(yīng)當(dāng)訂立包括預(yù)算約束機(jī)制、保留退出權(quán)機(jī)制、規(guī)定信息披露制度和定期評(píng)估制度等約束制度，提高風(fēng)險(xiǎn)資本的利用效率，降低委托——過(guò)程中的風(fēng)險(xiǎn)。在管理公司內(nèi)部，應(yīng)選聘具有豐富經(jīng)驗(yàn)的投資專家作為基金經(jīng)理，負(fù)責(zé)基金的日常運(yùn)作。應(yīng)在一定程度上突破現(xiàn)有公司法的限制，允許這些專家以其科技知識(shí)、管理經(jīng)驗(yàn)、投資經(jīng)驗(yàn)和金融專長(zhǎng)投資入股，并建立收益獎(jiǎng)勵(lì)和虧損負(fù)擔(dān)機(jī)制，以進(jìn)一步解決內(nèi)部委托——問(wèn)題。

風(fēng)險(xiǎn)投資管理公司根據(jù)市場(chǎng)原則，選擇處于草創(chuàng)或成長(zhǎng)階段的、具有發(fā)展?jié)摿Φ?、資產(chǎn)總量在一定規(guī)模以下的、目前仍是非上市公眾公司的非金融、非地產(chǎn)類風(fēng)險(xiǎn)創(chuàng)投企業(yè)進(jìn)行投資，例如新材料、IT、生物制藥、網(wǎng)絡(luò)、新能源與高效節(jié)能技術(shù)、軟件等新興產(chǎn)業(yè)部門，并對(duì)這些終極受資公司進(jìn)行實(shí)時(shí)的項(xiàng)目評(píng)估和監(jiān)管，以實(shí)現(xiàn)收益和風(fēng)險(xiǎn)的合理配比。[7]這些終極受資企業(yè)可以是管理公司的子公司，也可以是其它獨(dú)立公司，但是母基金必須建立起針對(duì)前者的外圍項(xiàng)目評(píng)估和監(jiān)管機(jī)制，全過(guò)程杜絕與收益不相匹配的委托—風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)生。

（二）市場(chǎng)層面

1.主板市場(chǎng)上市。第一，母基金在具備一定條件的情況下，可向國(guó)家證券監(jiān)督管理委員會(huì)申請(qǐng)上市，借鑒英國(guó)的經(jīng)驗(yàn)，這些條件應(yīng)包括：公司收入結(jié)構(gòu)和股權(quán)結(jié)構(gòu)、公司風(fēng)險(xiǎn)投資價(jià)值比例、公司資產(chǎn)價(jià)值比例、公司留存收益比例等。母基金上市后，其普通股在二級(jí)市場(chǎng)上流通，既擴(kuò)大了風(fēng)險(xiǎn)資本的來(lái)源，又實(shí)現(xiàn)了風(fēng)險(xiǎn)資本在產(chǎn)業(yè)發(fā)展的一定階段能合理退出。第二，風(fēng)險(xiǎn)投資管理公司既可以是主板上市公司，也可以是非上市公眾公司。后者在管理母基金的過(guò)程中，不斷增加自身價(jià)值，吸引資金介入，并最終實(shí)現(xiàn)主板上市。通過(guò)管理公司的主板上市，改善了公司風(fēng)險(xiǎn)披露的機(jī)制，提升了母基金的風(fēng)險(xiǎn)外控水平。

2.發(fā)展二板市場(chǎng)。二板市場(chǎng)終極受資企業(yè)在接受風(fēng)險(xiǎn)投資后實(shí)現(xiàn)自身的成長(zhǎng)，當(dāng)企業(yè)規(guī)模達(dá)到一定水平后，企業(yè)就可以在二板市場(chǎng)（深圳中小企業(yè)板市場(chǎng)）甚至是主板市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)整體上市，這不僅推動(dòng)了風(fēng)險(xiǎn)創(chuàng)投企業(yè)的進(jìn)一步成長(zhǎng)，促進(jìn)了我國(guó)產(chǎn)業(yè)機(jī)構(gòu)的合理調(diào)整，而且在當(dāng)前我國(guó)尚未建立起股票回購(gòu)機(jī)制的情況下，為實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)資本的最終合理退出創(chuàng)造了新的途徑。

3.建立三板市場(chǎng)。雖然我國(guó)還沒(méi)有建立起真正意義上的三板市場(chǎng)，但是包括深圳等地在內(nèi)的股權(quán)交易中心都已經(jīng)試辦多年，許多條件成熟的地方也都已經(jīng)向國(guó)家報(bào)批設(shè)立三板市場(chǎng)，一般的風(fēng)險(xiǎn)投資管理機(jī)構(gòu)和終極受資企業(yè)作為非上市公眾公司，其股份可以在三板市場(chǎng)上實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)讓，既促進(jìn)了風(fēng)險(xiǎn)資本的循環(huán)，實(shí)現(xiàn)了風(fēng)險(xiǎn)資本的有效進(jìn)出，又降低了風(fēng)險(xiǎn)資本的運(yùn)作風(fēng)險(xiǎn)。

（三）監(jiān)管層面

有效的內(nèi)外監(jiān)管是實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)投資基金健康發(fā)展的必要條件，海外發(fā)達(dá)國(guó)家和地區(qū)的主要監(jiān)管模式包括美國(guó)的法律約束下的自律模式、英國(guó)的行業(yè)管理模式、日本的政府監(jiān)管模式，結(jié)合我國(guó)的國(guó)情，我國(guó)應(yīng)當(dāng)建立起法律約束下的政府監(jiān)管和行業(yè)管理相結(jié)合的模式。具體來(lái)說(shuō)，主要包括：建立健全風(fēng)險(xiǎn)投資基金的相關(guān)法律體系，嚴(yán)格基金各主體的內(nèi)控機(jī)制，提升風(fēng)險(xiǎn)投資基金的運(yùn)作效率；建立統(tǒng)一的政府監(jiān)管組織，對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資基金進(jìn)行垂直監(jiān)管。當(dāng)前，我國(guó)以證監(jiān)會(huì)為基礎(chǔ)，賦予其相應(yīng)的監(jiān)管職權(quán)，對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資基金進(jìn)行協(xié)調(diào)監(jiān)管；探索建立中國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資基金協(xié)會(huì)，充分發(fā)揮行業(yè)自律組織的作用，實(shí)現(xiàn)行業(yè)內(nèi)部的自我管理、自我平衡和自我協(xié)調(diào)。

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